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La Gestion Du Risque de Taux Interet
La Gestion Du Risque de Taux Interet
DE TAUX DINTERT
En situation dquilibre :
R0
R0
R0 + F
+
+ ... +
Pn =
(1 + r1 ) (1 + r1 )(1 + r2 )
(1 + r1 )(1 + r2 )....(1 + rn )
Le rendement de cette obligation (yield to maturity)
est par dfinition le taux r tel que :
R0
R0
R0 + F
Pn =
+
+ ... +
n
2
(1 + r ) (1 + r )
(1 + r )
1000 EUR
10%
10 ans
1 (1 + 10 % )
P = 100
10 %
10
1000
+
10 P = 1000
(1 + 10% )
1 (1 + 9 % )
P = 100
9%
10
1000
+
10 P = 1064,18
(1 + 9 % )
1 (1 + 11 % )
P = 100
11 %
10
1000
+
10 P = 941,11
(1 + 11% )
10
11
12
13
Exemple
Trois titres T1, T2, T3
Valeur nominale = 1000
T1
T2
T3
C=10%
N=10 ans
C=10%
N=5 ans
C=0%
N=5 ans
10%
1000
1000
621
10,25%
985
(1,5%)
991
(0,9%)
614
(1,12%)
17
1.3.1. La duration
1.3.2. La volatilit
1.3.3. Llasticit
1.3.4. La convexit
18
1.3.1. La duration
Dfinition :
Somme des valeurs actuelles des cash flows du
titre, pondres par leur anne de perception et
exprimes en pourcentage de la valeur actuelle du
titre
D =
(1 + r )
j =1
j
=
(1 + r )
j =1
(1 + r )
j =1
19
20
Exemple
T1
T2
T3
C=10%
N=10 ans
C=10%
N=5 ans
C=0%
N=5 ans
10%
1000
D
6,8
1000
4,2
621
24
dP/ P
V=
dr
Finance internationale, 9me d. Y. Simon & D. Lautier
25
3 R3
nR n
dP
R1
2 R2
=
...
2
3
4
n +1
dr
(1 + r ) (1 + r ) (1 + r )
(1 + r )
dP
dr
1
=
1+ r
(1 + r )
j =1
26
dP / P dP / dr
V=
=
dr
P
Rj
V =
1+ r
(1 + r )
j =1
Rj
(1 + r )
j =1
1
V =
D
1+ r
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27
Limites de la duration
La duration suppose :
- que la structure par terme des taux dintrt est
plate
- que les dplacements de la structure par terme
sont parallles
33
6%
6M
10A
Maturit
34
5%
6M
10A
Maturit
35
5%
6M
10A
Maturit
36
Dplacements parallles
Taux dintrt
Maturit
6M
10A
37
Pentification
Taux dintrt
6M
10A
Maturit
38
Dformation
Taux dintrt
6M
10A
Maturit
39
1.3.4. La convexit
La duration suppose que la relation entre le prix et
le taux dintrt est linaire
La convexit permet de mesurer limpact de cette
hypothse mesure la stabilit de la volatilit
lorsque les taux dintrt varient
Dfinition
Variation de la volatilit induite par une variation du
taux de rendement actuariel :
dV 1 d 2 P
C=
= 2
dr P dr
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42
P0
Taux dintrt
r0
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43
47
t
t+n
t+n+m
t : dcision demprunter
t+n : ralisation effective de lemprunt
t+n, t+n+m : dure effective de lemprunt
Risque de taux dintrt :
Entre t et t+n : hausse des taux dintrt
Entre t+n et t+n+m : baisse des taux dintrt
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48
Investisseur :
Sil conserve ses titres jusqu lchance :
Pas de risque en capital
Sil ne conserve pas les titres jusqu lchance :
Risque de plus value ou de moins value en capital
Intermdiaires :
March primaire :
March secondaire :
Syndicat de garantie
Syndicat de placement
Courtier
Teneur de march
49
51
52
53
54
55
56
57
58
4.1. Le forward-forward
4.2. Le forward rate agreement (FRA)
208
209
210
Exemple :
Une entreprise veut emprunter 10 millions de dollars
dans 3 mois pour 3 mois
Taux 3 mois : 77/8 - 8 %
Taux 6 mois : 8 - 81/8 %
Protection de la banque :
- Emprunt 6 mois sur le march
- Prt au march pendant 3 mois
- Dans 3 mois, la banque obtiendra 10 millions de
dollars
- Elle prtera alors 10 millions de dollars
lentreprise, pour 3 mois
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211
8,125 180
9 806 926 1 +
= 10 205 332 dollars
100 360
212
90
10 000 000 t
= 205 332 dollars
360
t = 8,21%
213
Prt de la banque
au client : 8,210%
3 mois
6 mois
214
216
Protection de la banque :
- Elle prte pour 180 jours dans le march
- Elle emprunte dans le march pour 3 mois
- Dans 3 mois, elle remboursera 10 millions
- Dans 3 mois, elle empruntera 10 millions pour 3
mois linvestisseur effectuant le placement
1. Somme emprunte par la banque pour
rembourser 10 millions dans 3 mois :
8,25 90
X 1 +
= 10 000 000
100 360
X = 9 797 917,94
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217
8,75 180
9 797 917 ,94
= 226 576 ,85
100 360
t 90
10 000 000
= 226 576 ,85
100 360
t = 9,06%
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218
219
220
90
90
180
8,125% = 1 +
7,875%1 +
iFRA
1 +
360
360
360
221
Prt de la banque
sur le march : 8,210%
3 mois
6 mois
222
225
227
90
90
180
9% 1 +
iFRA
9,125% = 1 +
1 +
360
360
360
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229
230
232
234
236
237
Terminologie du swap
Un payeur de taux fixe
- a achet un swap
- a vendu un swap
238
239
240
241
Libor +1%
10%
March
obligataire
Libor
+1%
March des
crdits
242
La socit X :
- verse 10% au march obligataire
- reoit 10% de la socit Y
- verse Libor +1% la socit Y
Endettement :
Libor +1%, rvisable tous les 6 mois
La socit Y :
- verse Libor +1% au march des crdits
- reoit Libor +1% de la socit X
- verse 10% la socit X
Endettement :
10%, fixe
Finance internationale, 9me d. Y. Simon & D. Lautier
243
Socit X
Socit Y
Avantage X/Y
March obligataire
taux dintrt fixe
T+0,50%
T+2%
1,50%
Libor
Libor+0,50%
0,50%
244
Y
T+0,50%
March
obligataire
Libor
+0,50%
March des
crdits
245
246
T+1,25%
T + 0,5%
March
obligataire
Libor
+0,5%
March des
crdits
247
La socit X :
- verse T+0,50% sur le march obligataire
- verse Libor la socit Y
- reoit T+1,25% de la socit Y
Endettement :
(Libor) + (T+0,50%) - (T+1,25%)
Libor - 0,75%
La socit Y :
- verse Libor+0,50% au march bancaire
- reoit Libor de la socit X
- verse T+1,25% la socit X
Endettement :
(Libor+0,50%) + (T+1,25%) - (Libor)
T + 1,75%
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248
250
Libor
Banque B
Libor - 0,10%
T + 1,15%
T + 1,25%
Libor
+0,5%
T + 0,5%
March
obligataire
March des
crdits
251
La socit X :
- verse T+0,5% au march obligataire
- verse Libor la banque B
- reoit T+1,15% de la banque B
Endettement :
(T+0,5%) + (Libor) - (T+1,15%) = Libor - 0,65%
La socit Y :
- verse Libor+0,5% au march des crdits
- verse T+1,25% la banque B
- reoit Libor-0,10% de la banque B
Endettement :
( Libor+0,5%) + (T+1,25%) - (Libor-0,10%)
= T + 1,85%
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252
La banque :
- reoit Libor de la socit X
- reoit T+1,25% de la socit Y
- verse Libor-0,10% la socit Y
- verse T+1,15% la socit X
Profit :
(Libor) + (T+1,25%) - (Libor-0,10%) - (T+1,15%)
= 0,20%
253
254
Banque B
Libor
T+1,10%
Socit X
T+0,50%
March
obligataire
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255
Banque B
Libor -0,10%
T + 1,30%
Socit Y
Libor + 0,50%
March des
crdits
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256
257
258
Les entreprises
Les banques
Les organisations supranationales
Les tats et les collectivits locales
259
263
264
Caractristiques
Europenne ou amricaine
Le support = un taux dintrt (Libor, Euribor...)
Le prix dexercice = taux dintrt garanti par
loption
Valeur nominale de loption = le montant de
lopration de prt ou demprunt
Prime exprime en pourcentage de la valeur
nominale de loption (en taux annuel)
Finance internationale, 9me d. Y. Simon & D. Lautier
265
266
267
1. Si lEuribor 4% : Euribor = 5%
Le trsorier exerce son option et emprunte 4% 1
mois
30
Cot de lemprunt = 10 M
4 % = 33 333
360
60
0, 25 % = 4 167
Cot de loption = 10 M
360
30
(4 % + 2 0 , 25 % ) = 37 500
Cot total = 10 M
360
268
60
0, 25 % = 4 167
Cot de loption = 10 M
360
30
(3 % + 2 0 , 25 % ) = 29 167
Cot total = 10 M
360
269
0
- 0,5%
Perte
4%
4,5%
Euribor 1M
270
4,5%
0,5%
4,0%
4,0%
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Garanti
Euribor 1M
271
275
395 000
360
90
180
360
= 7 ,90 %
8%
0 , 20 %
ou directement :
360
360
180
1
8 % 0 , 20 % = 7 ,90 %
2
Finance internationale, 9me d. Y. Simon & D. Lautier
276
277
278
0
- 0,1%
Perte
8%
Libor 6M
7,9%
279
8%
7,9%
0,1%
Libor 6M
8%
Finance internationale, 9me d. Y. Simon & D. Lautier
280
281
Fonctionnement
Le vendeur de cap garantit lacheteur un taux
demprunt plafond (taux garanti) par rapport un taux de
rfrence de march
A des dates rgulirement espaces (dates de
constatation) si le taux de rfrence est suprieur au taux
garanti, le vendeur verse lacheteur un diffrentiel
dintrt
Si le taux de rfrence observ sur le march est
infrieur au taux garanti, il ne lui verse rien
En contrepartie, le vendeur de cap reoit une prime :
- la conclusion du contrat (prime flat)
- au dbut de chaque priode dintrts (prime prcompte)
- la fin de chaque priode dintrt (prime post-compte)
Finance internationale, 9me d. Y. Simon & D. Lautier
282
283
Exemple
284
4
%
4,125%
4,125%
4
%
4,25 %
4,25 %
4,5 %
4,625%
4,75 %
4,375%
4,125%
4
%
285
(Libor
1M 4 , 25 %
) (30
/ 360
50 M
- juillet : 10 417
- septembre : 20 833
- aot : 15 625
- octobre : 5 208
Novembre et dcembre : Libor 1M 4,25%
pas de versement
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286
soit : 4,41%
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288
0
- 0,25%
Perte
4,25%
4,5%
Libor 1M
289
4,5%
0,25%
4,25%
4,25%
Finance internationale, 9me d. Y. Simon & D. Lautier
Garanti
Libor 1M
290
291
Fonctionnement
Le vendeur de floor garantit lacheteur un taux de
placement plancher (taux garanti) par rapport un taux
de rfrence de march
Aux dates de constatation, si le taux de rfrence est
infrieur au taux garanti, le vendeur verse lacheteur
un diffrentiel dintrt, calcul sur un montant notionnel
Si le taux de rfrence observ sur le march est
suprieur au taux garanti, il ne lui verse rien
En contrepartie, le vendeur de floor reoit une prime
293
294
Exemple
La socit Y a prt taux variable
Elle craint une baisse des taux
Elle achte sa banque un floor
- montant notionnel :
100 M
- taux de rfrence :
Libor 3M
- taux plancher garanti : 3,75%
- date de dpart :
1/1/N
- dure du contrat :
2 ans
- priodicit :
trimestrielle
- prime :
0,125%
Prime : chaque dbut danne, Y paie :
0,125 % 100 M = 125 000
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295
Valeurs du Libor 3M
Trimestre
1/1/N
1/4/N
1/7/N
1/10/N
1/1/N+1
1/4/N+1
1/7/N+1
1/10/N+1
Libor 3M
4,25%
4,375%
4,125%
3,75%
3,5%
3,375%
3,25%
3,25%
297
(3,75 % Libor
1/1/N+1 : 62 500
1/4/N+1 : 93 750
1/7/N+1 : 125 000
1/10/N+1 : 125 000
Finance internationale, 9me d. Y. Simon & D. Lautier
299
301
0
- 0,125%
Perte
3,75%
Libor 3M
3,625%
302
3,75%
0,125%
3,625%
Libor 3M
3,75%
Finance internationale, 9me d. Y. Simon & D. Lautier
303
304
305
306
307
308
Exemple
Une entreprise se finance par un crdit roll over de
USD 10M sur 5 ans
Elle craint une hausse des taux
Elle achte sa banque un collar
- USD 10 000 000
- 5 ans
- taux de rfrence :
Libor 3 M
- taux plafond garanti :
6,00%
- taux plancher garanti :
4,50%
- priodicit :
trimestrielle
- prime
0,15%
- prime du cap
0,40%
- prime du floor
0,25%
Cot de lemprunt : 6,15% maximum ; 4,65% minimum
Finance internationale, 9me d. Y. Simon & D. Lautier
309
310
1. Achat de CAP
6%
Libor 3 M
- 0,4%
Perte
311
2. Vente de FLOOR
+ 0,25%
0
4,5%
Perte
Libor 3 M
312
4,5%
6%
- 0,15%
Perte
Libor 3 M
313
Taux
6,15%
0,15%
6%
Effectif
Garanti
4,65%
4,5%
4,5%
6%
Libor 3 M
314
1. Achat de FLOOR
RF
Taux du march
PF
Perte
315
2. Vente de CAP
PC
Perte
Taux du march
RC
316
Taux du march
0
P
RF
RC
Perte
Finance internationale, 9me d. Y. Simon & D. Lautier
317
RC
P
Effectif
RF
0
RF
RC
Taux du march
318
319