CH 13 Le Choix Des Investissements 2

CHAPITRE 13
LE CHOIX DES INVESTISSEMENTS
04/12/2022
I. La notion d’investissement................................................................................................3
A. Définition.................................................................................................................................3
B. Les étapes d’un projet d’investissement.................................................................................3
C. Les types d’investissement......................................................................................................3
1. Les investissements de remplacement...............................................................................................4
2. Les investissements d’expansion........................................................................................................4
3. Les investissements de productivité ou de modernisation................................................................4
4. Les investissements stratégiques.......................................................................................................4
II. Caractéristiques d’un projet d’investissement..................................................................4

A. L’investissement initial ou capital investi (I0)...........................................................................4
B. La durée de vie d’un projet d’investissement..........................................................................5
C. Les flux de trésorerie liés à un projet d’investissement..........................................................6
1. Les flux nets d’exploitation générés par le projet..............................................................................6
a. A partir des produits et des charges d’exploitation......................................................................6
b. A partir de la CAF...........................................................................................................................6
c. Exemple.........................................................................................................................................6
2. Le tableau de flux ou tableau des cash-flows.....................................................................................8
D. Actualisation et coût du capital...............................................................................................8
1. La notion d’actualisation....................................................................................................................8
2. Le coût du capital................................................................................................................................8
a. Méthode actuarielle......................................................................................................................8
a. Coût des capitaux propres............................................................................................................9
b. Evaluation par le MEDAF.............................................................................................................10
E. Les critères de choix des investissements.............................................................................11
1. La valeur actuelle nette (VAN)..........................................................................................................11
a. Définition.....................................................................................................................................11
b. Interprétation..............................................................................................................................11
c. Exemple.......................................................................................................................................12
2. Le taux de rendement interne (TRI ou TIR)......................................................................................13
a. Définition.....................................................................................................................................13
c. Exemple.......................................................................................................................................14
3. Le délai de récupération...................................................................................................................15
a. Définition.....................................................................................................................................15
c. Exemple.......................................................................................................................................15
4. L’indice de profitabilité ou de rentabilité.........................................................................................15
a. Définition.....................................................................................................................................15
c. Exemple.......................................................................................................................................16
5. Le taux de rendement comptable....................................................................................................16
a. Définition.....................................................................................................................................16
b. Exemple.......................................................................................................................................16
Finance d’entreprise CH 13 Le choix des investissements CH 13 Le choix des investissements.docx Page 2 sur 19
I. LA NOTION D’INVESTISSEMENT
A. DÉFINITION
Dans le langage courant, un investissement est une dépense d’argent (en une
seule fois ou sur plusieurs périodes) en vue d’en récupérer plus dans le futur. Il
en va de même pour les entreprises.
Ainsi, réaliser un investissement consiste pour une entreprise à engager

durablement des capitaux sous diverses formes dans l’espoir de maintenir ou
d’améliorer sa situation économique.
Comme on peut le constater, la notion d’investissement englobe plusieurs

caractéristiques :
 la décision d’investissement est un engagement durable des capitaux ;
 La décision d’investissement est un pari sur l’avenir. En effet, tous les
projets d’investissement comportent un risque (qu’on peut scinder en deux :
un risque systémique lié à tous les projets d’investissement et un risque
spécifique) de ne pas atteindre les résultats escomptés (crise économique,
mauvaise gestion du projet, difficultés techniques…etc.).
 La décision d’investissement a pour objet la création de valeur (amélioration
de la situation économique de l’entreprise) rendue possible par l’obtention
d’un avantage concurrentiel.
B. LES ÉTAPES D’UN PROJET D’INVESTISSEMENT

La décision d’investir est une décision stratégique qui met en jeu l’avenir de
l’entreprise. Comme toute décision stratégique, la décision d’investissement
comporte plusieurs étapes :
 A l’origine, un projet d’investissement est une idée avec un objectif
vaguement détaillé ;
 Identification des solutions possibles
 Choix d’une solution ;
 Mise en œuvre ;
 Evaluation.
C. LES TYPES D’INVESTISSEMENT

Les entreprises réalisent des investissements de différentes natures selon la
stratégie arrêtée par les organes de direction. Ces investissements répondent à
des préoccupations telles que :
- l’obtention des revenus (l’investissement est source de revenu)
- répondre à la concurrence ;
- le progrès technique ou technologie.
- …etc.
1. LES INVESTISSEMENTS DE REMPLACEMENT
Il s’agit pour l’entreprise d’acquérir des équipements destinés à remplacer
ceux vétustes ou obsolètes. Ces nouveaux équipements ont les mêmes
caractéristiques techniques que les anciens (capacité de production, niveau des
coûts de production).
2. LES INVESTISSEMENTS D’EXPANSION
Ils ont pour objectif d’augmenter la capacité de production de l’entreprise pour
faire face à un développement futur de la demande.
3. LES INVESTISSEMENTS DE PRODUCTIVITÉ OU DE MODERNISATION
Ils permettent à l’entreprise d’économiser les ressources (main d’œuvre,
énergie…etc.) et d’être plus compétitive.
4. LES INVESTISSEMENTS STRATÉGIQUES
Ils regroupent les investissements d’innovation, ceux rendus obligatoires par la
législation (sécurité, environnement) ou ceux nécessaires à l’entreprise pour
augmenter sa capacité stratégiques.
On peut aussi distinguer les investissements selon qu’ils concernent des actifs
matériels ou immatériels (recherche, brevet, licence, marque…etc.).
Enfin, on peut classer les investissements selon la chronologie des flux de

trésorerie (dépenses et recettes). Quatre cas de figures sont possibles:
- dépense unique, recette unique ;
- dépense unique, recettes échelonnées ;
- dépenses échelonnés, recettes échelonnées ;
- dépenses échelonnées, recette unique.
II. CARACTÉRISTIQUES D’UN PROJET D’INVESTISSEMENT

Il s’agit notamment d’analyser et d’estimer les flux de trésorerie générés par un
projet d’investissement.
A. L’INVESTISSEMENT INITIAL OU CAPITAL INVESTI (I0)

Il s’agit de la dépense rattachée à l’investissement. Elle comprend :
 Le prix d’acquisition de l’immobilisation corporelle. Ce prix est à prendre
hors taxe.
 Les frais annexes (installation, recherche…etc.).
 L’accroissement du besoin en fonds de roulement d’exploitation lié au
développement de l’activité (surtout dans le cas d’un investissement
d’expansion). L’augmentation du BFR durera tout au long de la durée du
projet. En cas de baisse de l’activité, l’entreprise récupère cette ressource
devenue disponible. C’est ainsi qu’à la fin du projet, le BFRE sera considéré
comme un flux positif de trésorerie (une recette). En effet, l’entreprise peut
écouler ses stocks, encaisser les dernières créances…etc.
I 0=D é pense initiale ( HT )+ ∆ BFRE
La dépense initiale = prix d’acquisition de l’immobilisation+frais accessoires
Exemple :
Une entreprise doit réaliser un investissement dans les prochains mois. Elle
établit les prévisions suivantes :
Prix d’achat du bâtiment (HT) : 200 000 €
Prix d’acquisition du matériel (HT) : 150 000 €
Frais d’installation et d’agencement : 50 000 €
Par ailleurs, elle prévoit une augmentation de son chiffre d’affaires hors taxe
(CAHT) de 7 000 000 € à 10 000 000 €. Habituellement, son BFRE représente 2
mois de CAHT.
Calculons le capital investi.
Le capital investi est la somme des acquisitions (y compris les frais annexes) et
de la variation du BFRE.
Acquisitions (HT) : 200 000 + 150 000 + 50 000 = 400 000.
ΔBFRE= 2 mois du CAHT supplémentaire soit :
10000 000−7 000 000

Δ BFRE= =500 000
6
D’où I 0=400000+ 500000=900 000
B. LA DURÉE DE VIE D’UN PROJET D’INVESTISSEMENT

En réalité, il est très difficile de déterminer avec précision la durée de vie d’un
projet. Pour contourner cette difficulté, on se contente généralement de
calquer cette durée sur la durée de vie des immobilisations (matériel) objet de
l’investissement.
En fin de projet, il ne faut pas oublier de prendre en compte, comme ressources
supplémentaire, la valeur résiduelle de l’immobilisation. Deux cas de figure
sont possibles :
 En cas de revente, la valeur de cession doit être diminuée de l’impôt sur les
plus-values de cession (même taux d’imposition que le bénéfice).
 Si l’entreprise décide de garder l’immobilisation, on retiendra la valeur
résiduelle comme s’il s’agissait d’une cession interne pour un nouveau
projet.
C. LES FLUX DE TRÉSORERIE LIÉS À UN PROJET D’INVESTISSEMENT

Les flux générés par un projet d’investissement sont de deux types :
 Les dépenses : sont facilement identifiables. C’est le capital investi. Ces
dépenses liées à l’investissement peuvent être étalées dans le temps.
 Les recettes : elles proviennent généralement de l’exploitation mais aussi,
comme on l’a signalé plus haut, de la récupération du BFRE et de la valeur
résiduelle net d’impôt en fin de projet.
1. LES FLUX NETS D’EXPLOITATION GÉNÉRÉS PAR LE PROJET
Pour déterminer les flux d’exploitation générés par l’investissement, on établit
un compte de résultat prévisionnel pluriannuel. Plusieurs méthodes sont
utilisées pour déterminer ces flux net.
A. A PARTIR DES PRODUITS ET DES CHARGES D’EXPLOITATION
Les flux nets de trésorerie liés à l’exploitation de l’investissement sont obtenus

par différence entre les produits annuels encaissables d’exploitation et les
dépenses annuelles décaissables d’exploitation. Ces flux sont nets d’impôts et
sont censés êtres réalisés en fin de période.
B. A PARTIR DE LA CAF
On peut calculer une CAF d’exploitation liée au projet :
'
CAF d exploitation (hors financement )=CAHT −( C h arges y compris l ' IS −Dotations)
CAF d ' exploitation (hors financement )=R é sultat net + Dotations
Une autre formulation est possible à partir de l’EBE :

'
EBE=Recettes d exploitation−D é penses d ' exploitation
CAF hors financement=EBE−IS sur r é sultat d ' exploitation
C. EXEMPLE
Soit un investissement de 150 k€ qui va générer des recettes d’exploitation
(produits encaissables) d’un montant de 110 k€ et des charges décaissables de
l’ordre de 50 k€. Le matériel est amorti sur 5 ans.
La variation annuelle du besoin en fonds de roulement liée à l’investissement
est estimée à 10% du montant de l’investissement dès la fin de période 0 et est
récupérée en fin de la cinquième année.
Calculer les flux annuels à intégrer dans le calcul de la rentabilité de
l’investissement.
Réponse :
Calculons le résultat annuel du projet.
Produits encaissables d’exploitation 110

Charges d’exploitation - 50
Excédent brut d’exploitation (EBE) 60
Dotations aux amortissements liées au projet - 30
Résultat d’exploitation 30
Impôt sur le résultat d’exploitation du projet -10
Résultat d’exploitation net d’impôt 20
Calculons les flux d’exploitation
Excédent brut d’exploitation (EBE) 60 Produits encaissables – charges décaissables

Impôt sur le résultat d’exploitation 10 Dépense liée à l’impôt (charge décaissable)
CAF hors financement 50 Total des flux nets encaissés
Certains analystes adoptent la présentation suivante:

'
CAF hors financement=EBE−IS sur l ' EBE+ Economie d imp ô ts li é e aux dotations aux amortissements
Produits encaissables – charges

Excédent brut d’exploitation (EBE) 60 décaissables
Impôt sur l’EBE -20 Dépense liée à l’impôt
Economie d’impôt liée aux dotations aux
amortissements. 10
On peut retrouver les flux nets en partant du résultat net d’exploitation :
Résultat d’exploitation net d’impôt 20 Résultat encaissable

Dotations aux amortissements 30 Dépense liée à l’impôt
2. LE TABLEAU DE FLUX OU TABLEAU DES CASH-FLOWS
Le tableau des cash-flows récapitule l’ensemble des flux liés à l’investissement
y compris la dépense initiale (ou les dépenses si elles sont étalées dans le
temps) et ce, pendant toute la durée de vie du projet.
Ce tableau se présente comme suit :
0 1 2 3 4 5
Emplois
Investissement -150
ΔBFR -15 -15 -15 -15 -15 75
Total Emplois -165 -15 -15 -15 -15 75
Ressources
CAF hors financement 50 50 50 50 50
Total ressources 50 50 50 50 50
Flux nets de trésorerie - 165 35 35 35 35 125
D. ACTUALISATION ET COÛT DU CAPITAL

1. LA NOTION D’ACTUALISATION
Voir chapitre 1
2. LE COÛT DU CAPITAL
A. MÉTHODE ACTUARIELLE
Pour déterminer la rentabilité d’un investissement, il faut comparer les flux

futurs à l’instant t0 d’où le recours à l’actualisation. Le problème posé ici est le
choix du taux d’actualisation des flux futurs. Généralement, le taux
d’actualisation retenu est celui du coût moyen des financements de
l’entreprise. C’est ce qu’on appelle le coût du capital. La décision
d’investissement sera prise si et seulement si l’investissement rapporte autant
que le coût du capital.
On définit le coût du capital comme la moyenne pondérée des coûts des

différents financements de l’entreprise.
Notons par :
 K le montant des capitaux propres dont le coût est r ;
 D le montant des dettes dont le coût (après IS) est t ;
Désignons par i le coût du capital
K D
i=r × +t ×
K+D K+D
Exemple :
La structure financière d’une entreprise est composée de 4 000 k€ de dettes
financières au taux moyen de 6% et de 6 000 k€ de capitaux propres dont
l’entreprise a estimé le coût à 3%.
Calculons le coût du capital de cette entreprise.
6 000 4 000
r =0,03 × +0,04 × =0,034=3,40 %
10 000 10 000
Le taux de rentabilité du projet doit être au moins égal à 3,4%. Sinon, le projet
n’est pas retenu.
A. COÛT DES CAPITAUX PROPRES
 Le modèle actuariel
Le coût des capitaux propre est, pour l’entreprise, le coût de leur rémunération
c'est-à-dire les dividendes versés. Pour un investisseur souhaitant investir un
capital C0, la rentabilité espérée est égale :
 Aux dividendes (D) estimés ou attendus actualisés sur une certaine durée.
 Plus la valeur de revente de ces actions (Cn)
C0D1D2D3………………..Dn-1Dn+Cn
Par conséquent, le taux de rendement attendu doit égaliser la dépense initiale

C0 au total des flux futurs actualisés. D’où la formule suivante :
n
C 0=∑ Di (1+r )−i +C n (1+ r )−n
i=1
Comme l’horizon de l’investissement en action peut être très long, on peut

simplifier les calculs en faisant tendre n vers l’infini. Cela nous donne :
D
 r =C dans le cas d’un dividende constant.
0
D
 r = C + g où g est le taux de croissance annuel du dividende.
0
Exemple
Le cours d’une action est de 40 euros. Calculer le coût des capitaux propres
selon les deux hypothèses suivantes :
- l’action verse un dividende constant de 2 €.
- on estime que le dividende versé augmentera de 2% régulièrement.
Hypothèse 1 Hypothèse 2 (g=0,02)
D 2 D 2
r= = =0,05 soit 5 % r= + g= +0,02 soit 7 %
C 0 40 C0 40
B. EVALUATION PAR LE MEDAF
L’investisseur désirant acquérir des actions d’une société va exiger le

rendement sans risque plus une prime de risque rémunérant le risque général
du marché pondérée par la sensibilité de l’action face aux fluctuations de
marché.
On a donc :
Ra =Rf + β [ E ( Rm ) −Rf ]
Où :
 Ra est le taux de rendement exigé par l’investisseur de l’action A. C’est le
coût du capital.
 R f est le rendement de l’actif sans risque.
Cov(R a , Rm )
 β est la sensibilité de l’action par rapport au marché ( β= V ( Rm )
).
 E ¿) est le rendement du marché.
E. LES CRITÈRES DE CHOIX DES INVESTISSEMENTS
Plusieurs critères permettent d’évaluer la rentabilité d’un investissement.
1. LA VALEUR ACTUELLE NETTE (VAN)
A. DÉFINITION
La valeur actuelle nette est la différence entre la somme des cash-flows

actualisés en début de période (date 0) et le capital investi.
n
VAN =∑ CF (1+ r)−i – I 0
t=1
Où :
 CF désigne les cash-flows ou flux nets de trésorerie.
 r désigne le taux d’actualisation.
 I 0 désigne le montant de l’investissement initial.
Les flux net de trésorerie sont actualisés au taux représentant le coût des
financements de l’entreprise ou le taux de rendement exigé par l’investisseur.
Chaque flux net est actualisé sur la période le séparant de la période t 0
représentant la date de la dépense initiale I0.
0 1 2 3 n-1 n
I0 CF1 CF2 CF3 CFn-1 CFn
x (1+r)-1
x (1+r)-2
x (1+r)-3
.
. x (1+r)-(n-1)
x (1+r)-n
B. INTERPRÉTATION
Tout projet dont la VAN est positive est censé être rentable.
La VAN varie dans le sens inverse de celui du taux d’actualisation. Plus ce
dernier est élevé, plus la VAN est faible.
C. EXEMPLE
La société AMYL envisage de réaliser un investissement de 100 000 €

amortissable sur 5 cinq ans. Les dotations aux amortissements ont été
intégrées aux charges fixes. Le BFRE lié au projet est estimé à 10 000 € la
première année dont 50% est récupérable à la fin du projet. La valeur
résiduelle est de 5 000 € à la fin de la durée de vie du projet (5ans). Le tableau
ci-dessous présente le résultat prévisionnel du projet.
 Etablir les flux nets de trésorerie à partir de la CAF.
 Calculer la valeur actuelle nette (VAN) au taux d’actualisation de 10%.
 Commenter les résultats.
Charges variables 62 800 Chiffre d’affaires 105 000

Charges fixes d’exploitation 24 200
Charges financières 1 800
IS 5 400
Résultat Net 10 800
Total 105 000 Total 105 000
Solution
Calcul de la CAF hors financement

Année0 Année1 Année2 Année3 Année4 Année5
CAHT 105 000 105 000 105 000 105 000 105 000
Charges variables - 62 800 - 62 800 - 62 800 - 62 800 - 62 800
Charges fixes - 24 200 - 24 200 - 24 200 - 24 200 - 24 200
Résultat d’exploitation 18 000 18 000 18 000 18 000 18 000
Dotation aux amortissements 20 000 20 000 20 000 20 000 20 000
IS 5 400 5 400 5 400 5 400 5 400
CAF hors financement 32 600 32 600 32 600 32 600 32 600
Tableau des cash-flows nets
I0 - 100 000 +5 000
ΔBFRE - 10 000 +5 000
Cash-flows - 110 000 32 600 32 600 32 600 32 600 42 600
Cash-flows actualisés à 10% - 110 000 29 636 26 942 24 493 22 266 26 451
Valeur actuelle nette (VAN) 19 788
n
VAN =∑ CF (1+ r) – I 0
−i
t=1
−1 −2 −3 −4 −5
VAN =32600 ( 1,10 ) +32600 (1,10 ) +32600 (1,1 ) +32600 ( 1,10 ) +42600 ( 1,10 ) – 110 000
VAN =129 788−110 000=19788
Commentaire
Au taux d’actualisation de 10%, le projet est rentable. Mais, il faut rapprocher
le taux d’actualisation du coût du capital de la société AMYL sinon du taux de
rentabilité exigé par les investisseurs dans ce type de secteur ou d’entreprise.
NB : La CAF hors financement peut être obtenue à partir du résultat net à
savoir : 10 800 +.20 000 + 1 800 = 32 600.
2. LE TAUX DE RENDEMENT INTERNE (TRI OU TIR)
A. DÉFINITION
Le taux de rendement interne r (ou le taux interne de rendement) est le taux

d’actualisation pour lequel la VAN est nulle.
n
∑ CF (1+r )−i – I0 =0
t =1
Graphiquement, cela donne la courbe suivante :
Illustration graphique du TRI
60,000
50,000
n
i 40,000
v
e
u 30,000
a VAN
d 20,000
e
10,000
l
a
0
V 0.00% 3.00% 6.00% 9.00% 12.00% 15.00% 18.00% 21.00% 24.00% 27.00% 30.00%
A
N -10,000
Taux d'actualisation
-20,000
-30,000
B. INTERPRÉTATION
L’investissement sera considéré comme rentable si le taux de rendement

interne (TRI) est supérieur au coût du capital ou au taux de rendement exigé
par les investisseurs.
C. EXEMPLE
Reprenons l’exemple précédent.

I0 - 100 000 +5 000
ΔBFRE - 10 000 +5 000
Cash-flows - 110 000 32 600 32 600 32 600 32 600 42 600
Posons l’équation permettant de déterminer le TRI :

−1 −2 −3 −4 −5
0=32600 ( 1+ r ) +32600 (1+r ) + 32600 (1+r ) + 32600 (1+r ) + 42600 ( 1+r ) – 110 000
On peut par tâtonnement retrouver le taux r. Nous avons vu graphiquement
que la VAN est égale à 0 pour un taux compris entre 15% et 18%. La courbe de
la VAN passe au milieu de ces deux valeurs. Le TRI est égal à 16,6%. Si le coût
du capital de l’entreprise est inférieur à 16,6%, le projet est présumé rentable.
Sinon, le projet sera rejeté.
3. LE DÉLAI DE RÉCUPÉRATION
A. DÉFINITION
Le délai de récupération est le moment pour lequel la somme des cash-flows

actualisés est égale au capital investi I0.
B. INTERPRÉTATION
Plus le délai de récupération est court, plus le projet est présumé rentable.
C. EXEMPLE
Reprenons l’exemple précédent :

I0 - 100 000 +5 000
ΔBFRE - 10 000 +5 000
Cash-flows - 110 000 32 600 32 600 32 600 32 600 42 600
Somme des cash-flows actualisés -110 000 - 80 364 - 53 422 - 28 929 - 6 663 19 788
Le délai de récupération est de 5 ans. L’entreprise pourra récupérer son

investissement initial au bout de la cinquième année.
4. L’INDICE DE PROFITABILITÉ OU DE RENTABILITÉ
A. DÉFINITION
C’est un critère qui utilise la VAN pour estimer l’avantage relatif pour 1 € investi
et permet donc de comparer des projets dont le montant investi est différent.
VAN
IP=1+
I0
B. INTERPRÉTATION
L’indice de profitabilité doit être supérieur à 1 pour retenir le projet. Plus cet
indice est élevé, plus le projet est rentable.
C. EXEMPLE
Calculons l’indice de profitabilité pour l’exemple précédent.
19 788
IP=1+ =1,18
110 000
Ainsi, pour un euro investi, le projet rapporte 0,18 €.

5. LE TAUX DE RENDEMENT COMPTABLE
A. DÉFINITION
Bien que ce critère soit très peu utilisé, il permet de donner une estimation de
la rentabilité globale du projet sans recourir au calcul des flux de trésorerie.
R é sultat net
TRC =
Capitaux investis
B. EXEMPLE
Reprenons l’exemple de la société AMYL
Calcul de la CAF hors financement

Année1 Année2 Année3 Année4 Année5 Moyenne
CAHT 105 000 105 000 105 000 105 000 105 000
Charges variables - 62 800 - 62 800 - 62 800 - 62 800 - 62 800
Charges fixes - 24 200 - 24 200 - 24 200 - 24 200 - 24 200
Résultat d’exploitation 18 000 18 000 18 000 18 000 18 000
IS 5 400 5 400 5 400 5 400 5 400
Résultat Net 12 600 12 600 12 600 12 600 12 600 12 600
Valeur comptable de l’investissement 80 000 60 000 40 000 20 000 5 000 41 000
Taux de rendement comptable 30,73%
F. LES LIMITES DES OUTILS D’ACTUALISATION ET LES CRITÈRES GLOBAUX

1. EXISTENCE DE L’HYPOTHÈSE IMPLICITE DE RÉINVESTISSEMENT
Les calculs de la VAN et du TRI recourent à la technique d’actualisation et

supposent que les flux nets de trésorerie sont réinvestis au taux d’actualisation.
Exemple :
Cash-flows - 110 000 32 600 32 600 32 600 32 600 42 600
Et vérifions l’hypothèse de réinvestissement des flux nets de trésorerie.
Valeur capitalisée (VF)des flux au taux de 10% :
4 3 2 1
VF=32600 ( 1,1 ) +32600 ( 1,1 ) +32600 ( 1,1 ) +32600 ( 1,1 ) + 42600
VF=47 730+ 43 391+ 39 446+35 860+ 42600
VF=47 730+ 43 391+ 39 446+35 860+ 42600
VF=209 027
Actualisons cette somme au taux de 10% pour obtenir la valeur actuelle (VA)
−5
VA =209 027(1,10) =129 789
VAN =129 789−110 000=19789
On retrouve bien la valeur de la VAN.

Le même raisonnement peut être appliqué pour le TRI (faire faire par les
étudiants).
2. CHOIX CONTRADICTOIRES
Il peut arriver qu’en calculant la VAN et le TRI simultanément, on arrive à une
impossibilité de choisir entre deux projet. La VAN et le TRI donnant ainsi deux
choix contradictoire.
Exemple :
Les caractéristiques de deux projets PA et PB mutuellement exclusifs sont
résumées dans le tableau suivant :
Cash-flow en K € 0 1 2 3 VAN TRI en %

Cash-flows PA - 200 75 90 120 32,72 18,35%
Cash-flows PB - 150 60 70 90 30,02 20,28%
Projet différentiel - 50 15 20 30 2,70 12,71%
Si on utilise la VAN comme critère de choix, le projet PA sera considéré comme

plus rentable. Il sera donc retenu. Par contre, si on choisit le TRI comme critère
de décision, le projet PB sera retenu car il présente un TRI supérieur à celui du
projet PA. Donc, on voit qu’il y a une contradiction dans la sélection des projets
entre TRI et VAN.
En fait, le projet PA sera retenu dans la mesure où sa VAN est supérieur et que
la VAN du projet différentiel rattaché est positive (à un taux au moins
équivalent au coût du capital).
3. LA VAN GLOBALE OU INTÉGRÉE
La VAN intégrée est obtenue en actualisant au coût du capital la valeur acquise
à la fin du projet. Elle donc obtenu en deux temps :
- calcul de la valeur acquise ou future (VF) des cash-flows au taux r. Ce taux
explicite est donnée à l’examen;
- actualisation de la VF au coût du capital i pour obtenir la valeur actuelle (VA)
des cash-flows.
- la VAN globale est la différence entre la valeur actuelle des cash-flows
capitalisés (VA) et la dépense initiale I0.
4. LE TRI GLOBAL OU INTÉGRÉ

Pour calculer le TRI global on procède en deux temps :
- capitalisation des cash-flows au taux explicite r (donné à l’examen) pour
obtenir la valeur future (VF) à la fin du projet.
- recherche du taux i égalisant la dépense initiale I 0 et la valeur actuelle (VA)
des cash-flows capitalisés.
VF =209 027 est la valeur capitalisée des cash-flows.

Pour retrouver le TRI global, il faut chercher le taux (TRI) qui égalise la valeur
actuelle (VA) des cash-flows capitalisés au taux r et la dépense initiale I0
c’est-à-dire, le taux (TRI) qui annule la VAN. On a donc :
−5
VA des cas h−flows capitalis é s=209 027(1+TRI )
110 000=209027 (1+TRI )−5
110 000
=(1+TRI )−5
209 027
0,526248=(1+TRI )−5
log 0,526248=−5 log (1+TRI )❑
0,526248=log (1+TRI )
0,128397=log (1+TRI )
e 0,128397=e log(1 +TRI) ❑
1,1370= (1+TRI ) ≡ TRI=13,70 %
Pourquoi on ne retrouve pas le même TRI ?
G. LES RISQUES LIÉS AUX PROJETS

En plus des risques liés à la rentabilité (risques financiers), les projets des
entreprises comportent d’autres risques. Certains risques sont intrinsèques au
projet alors que d’autres naissent de l’environnement interne et externe de
l’entreprise.
1. LES RISQUES INTRINSÈQUES
Tout projet comporte les risques suivants :
- Le risque lié à la taille. Plus la taille d’un projet est grande, plus le risque
d’échec est grand.
- Le risque lié à la durée. Plus la durée d’un projet est longue, plus le risque
d’échec est grand. L’incertitude croit avec la durée.
- Le risque lié à la nature du projet. Plus ce dernier est complexe, plus il fait
peser des risques élevés. C’est ainsi que les investissements de
remplacement sont moins risqués que les investissements d’expansion ou
d’innovation.
2. LES RISQUES LIÉS À L’ENVIRONNEMENT DE L’ENTREPRISE
L’environnement interne et externe de l’entreprise évolue rapidement. Cette
évolution est difficilement prévisible. Investir dans un environnement stable
comporte moins de risque que l’investissement dans un environnement
instable.
Les risques liés à l’environnement interne de l’entreprise ont pour origine :
- la culture de l’entreprise ;
- la gestion du changement ;
- les compétences internes ;
- la stratégie de l’entreprise ;
Ces éléments peuvent augmenter le risque d’échec d’un projet bien que ce
dernier soit rentable financièrement.
Les risques liés à l’environnement externe résident dans :
- l’état de la concurrence ;
- le rythme d’évolution de la technologie et donc de l’innovation ;
- l évolution de la réglementation ;
- l’état de l’économie…etc.

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CHAPITRE 13

LE CHOIX DES INVESTISSEMENTS

II. Caractéristiques d’un projet d’investissement..................................................................4

Ainsi, réaliser un investissement consiste pour une entreprise à engager

Comme on peut le constater, la notion d’investissement englobe plusieurs

B. LES ÉTAPES D’UN PROJET D’INVESTISSEMENT

C. LES TYPES D’INVESTISSEMENT

Enfin, on peut classer les investissements selon la chronologie des flux de

II. CARACTÉRISTIQUES D’UN PROJET D’INVESTISSEMENT

A. L’INVESTISSEMENT INITIAL OU CAPITAL INVESTI (I0)

I 0=D é pense initiale ( HT )+ ∆ BFRE

La dépense initiale = prix d’acquisition de l’immobilisation+frais accessoires

10000 000−7 000 000

D’où I 0=400000+ 500000=900 000

B. LA DURÉE DE VIE D’UN PROJET D’INVESTISSEMENT

C. LES FLUX DE TRÉSORERIE LIÉS À UN PROJET D’INVESTISSEMENT

A. A PARTIR DES PRODUITS ET DES CHARGES D’EXPLOITATION

Les flux nets de trésorerie liés à l’exploitation de l’investissement sont obtenus

On peut calculer une CAF d’exploitation liée au projet :

CAF d ' exploitation (hors financement )=R é sultat net + Dotations

Une autre formulation est possible à partir de l’EBE :

CAF hors financement=EBE−IS sur r é sultat d ' exploitation

Produits encaissables d’exploitation 110

Calculons les flux d’exploitation

Excédent brut d’exploitation (EBE) 60 Produits encaissables – charges décaissables

Certains analystes adoptent la présentation suivante:

Produits encaissables – charges

On peut retrouver les flux nets en partant du résultat net d’exploitation :

Résultat d’exploitation net d’impôt 20 Résultat encaissable

D. ACTUALISATION ET COÛT DU CAPITAL

Pour déterminer la rentabilité d’un investissement, il faut comparer les flux

On définit le coût du capital comme la moyenne pondérée des coûts des

A. COÛT DES CAPITAUX PROPRES

Par conséquent, le taux de rendement attendu doit égaliser la dépense initiale

Comme l’horizon de l’investissement en action peut être très long, on peut

Hypothèse 1 Hypothèse 2 (g=0,02)

B. EVALUATION PAR LE MEDAF

L’investisseur désirant acquérir des actions d’une société va exiger le

La valeur actuelle nette est la différence entre la somme des cash-flows

I0 CF1 CF2 CF3 CFn-1 CFn

La société AMYL envisage de réaliser un investissement de 100 000 €

Charges variables 62 800 Chiffre d’affaires 105 000

Calcul de la CAF hors financement

VAN =129 788−110 000=19788

2. LE TAUX DE RENDEMENT INTERNE (TRI OU TIR)

Le taux de rendement interne r (ou le taux interne de rendement) est le taux

Graphiquement, cela donne la courbe suivante :

L’investissement sera considéré comme rentable si le taux de rendement

Reprenons l’exemple précédent.

Tableau des cash-flows nets

Posons l’équation permettant de déterminer le TRI :

Le délai de récupération est le moment pour lequel la somme des cash-flows

Reprenons l’exemple précédent :

Tableau des cash-flows nets

Le délai de récupération est de 5 ans. L’entreprise pourra récupérer son

4. L’INDICE DE PROFITABILITÉ OU DE RENTABILITÉ

Calculons l’indice de profitabilité pour l’exemple précédent.

Ainsi, pour un euro investi, le projet rapporte 0,18 €.

Reprenons l’exemple de la société AMYL

Calcul de la CAF hors financement

F. LES LIMITES DES OUTILS D’ACTUALISATION ET LES CRITÈRES GLOBAUX

Les calculs de la VAN et du TRI recourent à la technique d’actualisation et

VF=47 730+ 43 391+ 39 446+35 860+ 42600