Guide M&a Et de La Transmission D'entreprises

LE GUIDE DES NOTIONS M&A &
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Vous y retrouverez les principales notions et questions en lien avec le

M&A :
Valorisation d’entreprise
Cession / cash-out
LBO / OBO
Fiscalité
Levée de fonds
Dettes / Financements
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LinkedIn : linkedin.com/in/eliad-samoun
Mail : esamoun@entreprise-decisions.fr
Podcast : Une cession Presque Parfaite : Dans les coulisses de la transmission d’entreprise
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de/id1629918861
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1/ Publications LinkedIn de 2021 à 2022
2/ Publications LinkedIn de 2022 à 2023 avec les infographies

Table des matières
Valorisation d’entreprises Les différentes catégories de méthode de valorisation. ...................... 6
Valorisation d’entreprise, le maître mot : La récurrence............................................................ 8
La levée des fonds : Comment les fonds percoivent-ils la valorisation ? ................................... 9
Verrouillage du prix de cession : Les avantages et inconvénients de la Locked-box ou des
comptes au closing r ........................................................................................................................ 11
La Locked box ou comment verrouiller le prix avant la cession de votre entreprise . ........... 13
Valorisation d’entreprise, la méthode des Discounted Cash Flow (DCF) ................................. 15
Les 4 étapes pour calculer les flux de trésorerie, le vrai cash, dans le cadre d'un LBO ........... 17
Le Coût Moyen Pondéré du Capital dans la méthode des DCF................................................. 19
Dirigeants d’entreprises, comment et quoi retraiter quand vous valorisez votre entreprise ?
........................................................................................................................................................... 21
5 erreurs à ne pas faire lorsque vous souhaitez valoriser votre entreprise ............................. 23
Les retraitement dans la valorisation d’entreprise : Partie 2 ................................................. 25
Valorisation d’entreprise : Utilité, avantages et inconvénients des principaux multiples de
valorisation ....................................................................................................................................... 26
Le Free Cash Flow, l’indicateur clé dans un LBO et dans la valorisation par la méthode des
DCF ................................................................................................................................................... 30
La valorisation d’entreprises par les multiples ........................................................................ 31
Sur quoi se base le multiple de valorisation dans le cadre d’une cession / LBO ? ................... 33
Synthèse de la méthode de valorisation par les DCF ...................................................................... 35
Ajuster le multiple de valorisation pour refléter le prix juste d’une société ................................. 37
Valorisation d’entreprise : Quel agrégat choisir entre EBITDA et EBIT ? ........................................ 39
Les retraitements à appliquer sur l'EBITDA ou EBIT dans le cadre d'une valorisation d'entreprise
........................................................................................................................................................... 41
Valorisation d’entreprise : C’est quoi l’EBIT normatif ? ...................................................... 43
Normaliser l'EBITDA ou l'EBIT dans le cadre d'une valorisation d'entreprise .................. 44
Synthèse de la méthode de valorisation par les multiples. ....................................................... 46
La prise en compte de l’endettement net et de la trésorerie dans la valorisation .......... 48
Pourquoi prend-on en compte la variation du BFR dans le calcul du Free Cash Flow
dans la valorisation par DCF ? ....................................................................................................... 50
Peut-on se référer aux Fonds Propres pour valoriser une société ?)................................. 52
De la Valeur d’Entreprise (VE) à la Valeur des Titres (VT) .................................................. 54
Cession d'entreprise, pourquoi il ne faut jamais confondre prix d'une entreprise et sa
valeur ................................................................................................................................................ 56
Comment valoriser son entreprise dans le cadre d’une levée de fonds ? ...................... 58
1
Valorisation d’un éditeur de logiciel SaaS : Les indicateurs clés ........................................ 62
La valorisation d’une marque dans valorisation globale d’une entreprise ....................... 64
Peut-on valoriser le capital humain dans la valorisation globale d'une entreprise ?...... 66
Valorisation d’entreprise et récurrence (SaaS vs Licence). ........................................................ 68
Dettes / Levée de fonds ........................................................................................................................ 68
Levée de fonds : Le cycle de financement d’une entreprise ............................................... 69
Le Dual Track : Entre levée de fonds, cession ou introduction en bourse ...................... 71
Qu'est-ce que La Lettre d’intention ou la Term Sheet dans la cadre d'une levée de
fonds ? ............................................................................................................................................ 73
Bien négocier sa levée de fonds ............................................................................................ 75
Levée de fonds, transmission ou LBO, comment bien cibler les fonds d’investissements
........................................................................................................................................................... 76
Les obligations convertibles en actions ou comment retarder l'entrée au capital des
investisseurs ? .................................................................................................................................. 79
Les Obligations Relances, un moyen de financement pour acquérir une entreprise ? ... 81
Les banques peuvent-elles vous demander de sur-rembourser la dette dans un LBO ?
........................................................................................................................................................... 83
Quel est le montant de dette que peut emprunter une société dans le cadre d’un LBO ?
........................................................................................................................................................... 85
Qu’est-ce que la tranche A et B dans une dette LBO ? ..................................................... 87
Que peuvent vous demander les banques en termes de covenants lors d’un
financement LBO ? .......................................................................................................................... 88
Les BSA-AIR : Se financer tout en permettant de préparer sa prochaine levée de fonds ? .... 89
Les clauses de sortie conjointe : Comment les investisseurs majoritaires peuvent-ils inciter
les minoritaires à vendre aux même conditions et prix ? ............................................................... 92
Levée de fonds : Le droit de préemption ou comment être en droit de racheter les parts d'un
actionnaire vendeur ......................................................................................................................... 94
La clause de liquidation préférentielle dans une levée de fonds : Comment les investisseurs
sécurisent leur investissement ? ...................................................................................................... 95
La clause de Ratchet dans une levée de fonds ou comment protéger les investisseurs contre
une surévaluation de la société au moment de leur entrée au capital ? ....................................... 97
Les clauses de Good et Bad Leaver dans une levée de fonds, ou comment protéger le départ
d’un actionnaire fondateur ............................................................................................................. 99
Levée de fonds : 7 conseils pour bien gérer l’après levée ..................................................... 101
Trésorerie ............................................................................................................................................ 102
Que faire de la trésorerie disponible dans un LBO ? ............................................................... 103
LBO ...................................................................................................................................................... 103
2
Le Leveraged Buy Out, LBO, en un schéma ou comment acheter une entreprise avec effet de
levier ? ............................................................................................................................................. 104
Les raisons qui peuvent amener à vouloir réaliser un LBO ..................................................... 106
Les conséquences d’un LBO sur la société cible ...................................................................... 107
Comment faire jouer l'effet de levier dans les opérations de LBO ? ...................................... 109
Parler de LBO, c’est bien, mais utiliser des mots compréhensibles par tous, c’est mieux .... 110
Le Leveraged Buy Out, LBO, ou comment acheter une entreprise avec effet de levier ? ..... 112
Comment financer et qui peut financer des opération de LBO ? ........................................... 114
Que peuvent vous demander les banques en termes de covenants lors d’un financement LBO
......................................................................................................................................................... 116
L'intérêt d’une holding dans une opération de transmission d’entreprise............................ 118
Le fonds d’investissement, un partenaire financier et extra financier très utile dans le
développement d’une entreprise ................................................................................................. 120
Quelles sont les principales dettes dans le financement d’un LBO ? ........................................... 121
La préparation comptable d’une opération de LBO................................................................ 123
L’option d’un apport de titres dans un mécanisme de LBO : Cash-out à 100% du dirigeant et
montée au capital du DG ................................................................................................................ 124
Le sweet equity ou comment maximiser l’apport en capital des cadres clés dans un LBO ? 125
Les critères à respecter pour être éligible à une opération de LBO ....................................... 129
Comment faire jouer l'effet de levier dans les opérations de LBO ? ...................................... 131
La structure financière d'un LBO ou comment est financé un LBO ?: ...................................... 132
Comment les fonds d'investissement percoivent-ils la valorisation ? ................................... 136
Opérations de LBO / OBO : Qu’est-ce qu’un cash-out ? . ...................................................... 140
Le principe de l’intégration fiscale dans un LBO ................................................................... 142
Comment financer et qui peut financer des opération de LBO ?. .......................................144
Les différentes sorties des fonds d'investissement. ............................................................... 146
Opérations de LBO / OBO : Qu’est-ce qu’un cash-out ?. ........................................................ 148
L'intérêt d’une holding dans une opération de cession d'entreprise ..................................... 150
Une société sous LBO peut-elle faire de la croissance externe ? ..................................... 152
Trouver le juste équilibre entre dette bancaire et fonds propre dans une opération de LBO
......................................................................................................................................................... 154
La construction du tableau emploi / ressource dans la mise en place d’un LBO ................. 155
Le term-sheet management, l’accord-cadre dans une opération de LBO . ........................... 156
3
Managers, dirigeants, vous pouvez loger vos titre dans un PEA lors d'une opération de LBO .
......................................................................................................................................................... 158
Une MANCO, ou comment porter le management package des cadres clés lors d’un LBO ? .
......................................................................................................................................................... 160
Qu’en est-il de la rémunération des dirigeants sous LBO ? .................................................. 162
Dirigeants d'entreprises, l’OBO minoritaire ou comment faire du cash-out tout en restant
actionnaire minoritaire de votre société ? .................................................................................... 163
Le MBO : Transmettre son entreprise à son management interne ........................................ 165
Le MBO ou comment transmettre progressivement son entreprise en interne et faire un
cash-out en même temps ? ............................................................................................................ 167
L’OBO sponsorless ou comment réaliser un OBO sans faire rentrer un investisseur externe à
son capital ? .................................................................................................................................... 169
Dirigeants d'entreprises, comment faire du cash-out tout en restant actionnaire majoritaire
de votre société ?............................................................................................................................ 171
Le management package dans les opérations de LBO ou levée de fonds ............................ 173
Les Actions Gratuites ou comment impliquer ses collaborateurs en les rendant actionnaire ?
......................................................................................................................................................... 175
L'importance du canal de vente d’une société dans la mise en place d’un LBO .................... 177
Comment valoriser une entreprise dans un LBO ? ................................................................ 179
le levier fiscal, ou comment réduire l'impôt par le LBO.......................................................... 181
Comment résumer ce qu'est un LBO et ses objectifs en un post ? ..................................... 183
Audit / VDD ......................................................................................................................................... 184
Les audits dans le cadre d’une levée de fonds, d'une cession ou d’une acquisition
d’entreprise ................................................................................................................................... 185
Cession d’entreprise : Quel intérêt de faire faire une Vendor Due Dilligence ? .................... 187
Cession / transmission........................................................................................................................ 188
Les 4 grandes étapes d'une mission de cession d'entreprise ................................................ 190
Le calendrier d’une opération de cession d'entreprise .......................................................... 192
Cession d’entreprise : Le Memorandum d’Information ......................................................... 194
Cession d’entreprise : Le Teaser où comment tester et susciter l’appétit du marché ? nancier.
C’est arriver à donner l’envie aux acquéreurs potentiels d’aller. ............................................. 196
5 conseils pour réussir les négociations de cession d’entreprise ........................................... 198
Les 4 réflexes que devraient avoir un dirigeant qui envisage de vendre sa société .............. 200
6 conseils pour réussir les négociations de cession d’entreprise ........................................... 204
Dirigeants d’entreprises, si vous vendez votre entreprise, votre fonction et votre
rémunération seront finement analysées ..................................................................................... 206
4
C'est quand le moment idéal pour vendre sa société ? ........................................................ 208
Mais combien ca va me coûter si je veux vendre mon entreprise ? ..................................... 210
La Lettre de Process dans un processus de cession d’entreprise .......................................... 212
Dirigeants d’entreprises, quelle alternative à la cession de votre entreprise ? ...................... 213
Vous souhaitez vendre votre entreprise ? 5 conseils pour augmenter la valeur C ............... 215
Transmission d’entreprise : Réduire sa fiscalité de cession avec Le Pacte Dutreil ............... 216
Les différentes sorties des investisseurs après une levée de fonds ....................................... 217
Le processus Dual Track : Entre levée de fonds ou cession, que choisir ? .............................. 219
Cession d’entreprise : L’earn Out ou pourquoi fixer un complément de prix dans une offre ?
221
La transformation de SARL en SAS au moment de la cession de l'entreprise 223
La Locked box ou comment verrouiller le prix avant la cession de votre entreprise ............ 225
Verrouillage du prix de cession : Les avantages et inconvénients de la Locked-box ou des
comptes au closing ........................................................................................................................ 227
Le Carve-out, ou comment vendre et rendre indépendante une activité non stratégique dans
un Groupe ? ............................................................................................................................ 229
Différence entre cession de fonds de commerce et cession de titres ? ................................. 231
Cession d’entreprise : Le crédit vendeur, ou l’alternative pour financer la reprise d’une
société ........................................................................................................................................... 233
Cession / levée de fonds : Les indicateurs que vont analyser les investisseurs et acquéreurs
......................................................................................................................................................... 235
Je n’étais pas vendeur mais votre sollicitation m’a fait réfléchir ......................................... 237
Les conditions suspensives dans une cession d'entreprise .................................................... 238
Fiscalité de cession ............................................................................................................................. 239
Vous envisagez de vendre votre entreprise ? Anticipez la fiscalité de cession en amont !
240
Dirigeants d'entreprise, quelle est la fiscalité si c’est votre holding qui vend les titres de
l’entreprise ? ................................................................................................................................. 242
Dirigeants d'entreprises, comment optimiser votre cash-out avec l'apport cession .......... 244
Le principe de l’intégration fiscale dans un LBO ..................................................................... 246
Le Pacte Dutreil ou comment alléger la fiscalité de cession quand vous transmettez votre
entreprise .................................................................................................................................... 248
5
Valorisation d’entreprises
Les différentes catégories de méthode de valorisation
Lorsque qu’on souhaite valoriser une entreprise, en réalité il y a différentes méthodes.
Ces méthodes peuvent être regroupées en 3 catégories distinctes.
Chacun de ces catégories valorise la société d'une approche différente.
1️⃣ La valeur patrimoniale
Ici, on va considérer le patrimoine de la société en valorisant chaque actif de manière distincte.
Plusieurs méthode existent : Actif net réévalué, la méthode du Goodwill etc.
Ce qu’on va regarder ici c’est le bilan comptable en appréciant les plus ou les moins-values
pouvant impacter le patrimoine de l’entreprise.
Cette méthode est peu utilisée quand il s’agit de valoriser une entreprise de type PME mais peut
l’être davantage lorsque qu’il s’agit de valoriser des foncières immobilières, voire des holdings.
Cette méthode ne permet pas réellement de considérer le potentiel purement économique de

l’entreprise.
En termes de valeur, cette méthode permet d’obtenir la valeur des fonds propres.
2️⃣ La valeur intrinsèque
Ici, on va analyser ce vaut réellement l’entreprise dans le sens économique.
On va donc regarder les caractéristiques propres à l’entreprise évaluée.
C’est donc la valeur réelle des titres de l’entreprise qui repose sur les fondamentaux de celle-ci.
L’une des méthode les plus utilisée est la méthode des Discounted Cash Flows.
Elle consiste à valoriser une entreprise sur sa capacité à générer des flux de trésorerie dans le
futur en actualisant ces flux à un taux qui reflète la rentabilité attendue par ceux qui vont financer
l’entreprise et par le risque inhérent à la société.
Ce qui peut être compliqué ici est de prévoir les flux de trésorerie que l’entreprise va générer et
cette méthode ne prend pas en compte les changements dans la structure financière (endettement
par ex).
En termes de valeur, cette méthode te permet d’obtenir la valeur d'entreprise.
6
3️⃣ La valeur par comparaison
Ici, on va observer les prix qui se sont pratiqués sur le marché sur des transactions d’entreprises
ayant un profil similaire à la société évaluée.
La méthode la plus répandue est celle des multiples.
En gros, tu vas te baser sur les prix auxquels les sociétés ayant un profil similaire à la société que
tu veux évaluer sont vendues sur le marché.
Tu vas extraire des multiples de chiffres clés sur ces sociétés et tu vas les appliquer à l’entreprise
que tu veux évaluer.
En termes de valeur, cette méthode te permet d’obtenir la valeur d’entreprise
Pour rappel, la valeur d’entreprise correspond à la valeur de son actif économique.
La valeur des fonds propres correspond à la valeur de l’entreprise à laquelle on va soustraire

l’endettement net ou ajouter sa trésorerie nette.
7
🎯 Valorisation d’entreprise, le maître mot : La récurrence
Un des éléments clés de la valorisation d’une entreprise est la récurrence du chiffre d’affaires.
Surtout quand on veut faire une opération à levier telle qu’un LBO, OBO, MBO etc.
La récurrence permet d’avoir une meilleure visibilité sur le cash généré et donc d’anticiper et de
prévoir le montant de dette que l’entreprise pourrait lever et jauger sa capacité à la rembourser.
Dès lors, on peut mettre en avant deux types de récurrence :
Celle qui est liée par un contrat dont la durée peut être de 1, 2 voire 3 ans.
Celle qui est liée à l’habitude du consommateur. En gros, vous n’êtes pas liés par un contrat dans
la durée avec le client mais il revient parce qu’il est satisfait.
C’est la récurrence liée à la satisfaction du client qui permet de montrer la qualité du produit.
C’est aussi la raison pour laquelle on voit que les éditeurs de logiciels en mode SaaS peuvent valoir
chers et que les fonds s’arrachent ce type de dossier !
On peut voir des éditeurs de logiciels se valoriser entre 5-10X ARR.
On le voit en tant que consommateur avec les différents service tels que Netflix, Amazon, Free ..
C’est aussi la raison pour laquelle l’activité négoce est beaucoup moins bien valorisée.
Parce qu’il n’y a pas de récurrence.
Mais, l’idée c’est de réussir à mettre en avant que malgré la non récurrence, les clients commandent
régulièrement, voire toujours.
Evidemment, il n’y a pas que cet aspect puisque dans la valorisation on va aussi prendre en compte la
croissance de la société, sa dynamique, son potentiel, son portefeuille client, ses marges etc.
Mais, la récurrence reste un élément clé.
8
🎯 La levée des fonds : Comment les fonds percoivent-ils la valorisation ?
Si tu souhaites lever des fonds, saches que tu auras souvent une vision différente de celle d'un fonds
concernant la valorisation de ta société.
Je ne dis pas que le fonds n’est pas là pour t’aider à te développer, au contraire c’est dans son
objectif et c’est gagnant-gagnant.
Je dis seulement que la perception de l’investissement, du risque et des attentes ne seront pas
les mêmes.
Déjà, le fonds que tu vas voir n’hésitera pas à revoir ton Business Plan et il fera avec ses équipes
ses propres hypothèses de croissance et ses propres scénarios.
Pour bien comprendre la logique du fonds quand vous allez discuter valorisation, je te présente
un exemple :
T’as identifié un besoin de financement et tu cherches à lever 3️M€ pour le recrutement et la

commercialisation de ton produit / service.
Dans ton BP qui a été revu par les investisseurs, tu prévois un CA de 2️5M€ et un EBITDA de 1️0M€
dans les 5 ans qui suivent.
Le fond avec lequel tu discutes est prêt à investir les 3️M€ nécessaires.
Les infos du marchés et les différentes transactions du secteur permettent de constater que :
Les sociétés se valorisent en moyenne à 4X le CA
Les sociétés se valorisent en moyenne à 12X EBITDA
Le fond, lui, souhaite obtenir X5 sur son investissement dans 5 ans. Il n’a pas d’inquiétude sur le
fait que dans 5 ans ils pourront revendre leur participation.
Donc, le fonds en investissant 3️M€, souhaite en obtenir 1️5M€ dans 5 ans.
Dans 5 ans, avec les coefficients de valorisation actuelle, la société peut valoir entre 1️00M€ (4x2️5M€
CA) et 1️2️0M€ (1️2️X1️0M€ EBITDA) en fonction de l’agrégat qui sera utilisé.
Le fonds d’investissement va se baser sur la fourchette basse de valo, par prudence, donc une
valorisation de 1️00M€.
Etant donné que le fonds souhaite obtenir 1️5M€ en investissant 3️M€, il devra donc détenir 1️5% du
capital.
Ainsi, en prenant en compte ce raisonnement, le fonds va vouloir investir 3️M€ en demandant 1️5% du
capital.
9
En termes de valorisation :
La valorisation post-money sera de 2️0M€ car 3️M€ / 1️5%
La valorisation pré-money sera donc de 1️7M€ car 2️0M€ - 3️M€
10
🎯 Verrouillage du prix de cession : Les avantages et inconvénients de la Locked-box
ou des comptes au closing
Pour rappel, la Locked box est une méthode dans laquelle l’acheteur et le vendeur déterminent
la valeur d'entreprise (VE) et la valeur des titres (VT) de la société vendue à partir d’une situation
comptable et d’éléments financiers les plus récents qui permettent de définir le BFR normatif de
l’entreprise cédée.
Concernant la méthode dite des comptes au closing, à l’inverse de la Locked Box, l’acheteur et le
vendeur vont se mettre d’accord sur un prix au jour de la cession qui prendra en compte
l’endettement net, le BFR normatif etc.
Mais alors, pourquoi choisir l’une et pas l’autre ?
Dans la méthode de la Locked-box, les principaux avantages :
Les vendeurs préfèrent cette méthode dès lors que leur activité n’est pas génératrice de
trésorerie
Pour le vendeur, la Valeur des Titres, le prx, est déjà fixée au signing (juste avant le closing)
Ca évite de faire des audits à nouveau (coûts supplémentaires) et de devoir faire établir une
situation au closing
Le vendeur a un meilleur « contrôle » du processus, et donc ça peut lui éviter les mauvaises
surprises, notamment sur la BFR normatif
La transaction et la documentation juridiques se « simplifient »
En revanche, elle comporte des inconvénients :
Pas appropriée si le délai est important entre la date des comptes de références pour la locked-
box et celle du closing, là ou on paye le prix
L’acheteur prend le risque que l’activité puisse se déteriorer entre la date de la locked box et
celle du closing
L’acheteur va devoir réaliser un audit post-acquisition pour contrôler si les flux autorisés ont bien
été respectés
Il est nécessaire de définir précisément les flux qui sont autorisés ou bloqués
Ca demande aussi à l’acheteur de bien comprendre le fonctionnement du BFR et son montant

nécessaire pour la prise en main
11
Et du coup, pour la méthode des comptes au closing ?
Les avantages, c’est que :
L’acheteur y voit une méthode plus sécurisante pour lui
La référence pour le paiement du prix c’est les comptes au closing, ce qui incite le vendeur à
assurer une bonne gestion
Mais :
Cette méthode est plus complexe puisque elle demande de bien définir tous les postes étudiés,
les méthodes de valorisation et de comptabilisation etc
.
Dangereux si perte de trésorerie durant cette période
Le vendeur est incertain sur le niveau de la valeur des titres
Ca demande d’établir des nouveaux comptes et une bonne collaboration entre vendeur et
acheteur
12
🎯 La Locked box ou comment verrouiller le prix avant la cession de votre entreprise
Il existe deux méthodes pour déterminer le prix qui sera payé à l’issue du closing d’une opération de
cession d’entreprise.
Celle que l’on qualifie de « Locked Box
Celle que l’on qualifie des comptes de closing
Parlons du mécanisme de Locked Box.
En gros, ca veut dire que dans une cession, l’acheteur et le vendeur déterminent la valeur
d'entreprise (VE) et la valeur des titres (VT) de la société vendue à partir d’une situation comptable et
d’éléments financiers les plus récents qui permettent de définir le BFR normatif de l’entreprise
cédée.
L’acheteur et le vendeur vont mettre un mécanisme qui consiste à verrouiller les flux qui pourraient
intervenir entre la date des comptes qui ont été analysés pour déterminer le prix et la date de la
réalisation de l’opération.
Les flux qui seront autorisés seront ceux liés à la vie courante de l’entreprise : Paiements des
fournisseurs, des salaires, impôts, etc.).
Les autres flux sont donc interdits ou analysés au cas par cas.
Au moment du closing, la société est vendue et le prix est payé quasi-intégralement, à l’exception
d’une fraction du prix qui servira à régler les éventuelles irrégularités des flux bloqués.
A l’issue de l’opération, l’acheteur vérifie que le vendeur a bien respecté les flux interdits et autorisés
et dans le cas échéant, un mécanisme de remboursement est mis en place.
vendeur vont se mettre d’accord sur un prix au jour de la cession.
Et du coup, cette méthode va prendre en compte dans le paiement du prix l’endettement net, le BFR
normatif etc.
De façon générale, tout ce qui permet de passer de la Valeur d’Entreprise à la Valeur des Titres.
Le vendeur va donc faire établir des comptes dans un délai qui sera validé puis les adresse à
l’acheteur qui va pouvoir les faire auditer.
Et ainsi, quelques jours avant le closing, la dette nette et le BFR normatif seront estimés, ce qui
viendra impacter le prix final.
Au jour du closing, la société est vendue et la fraction de la Valeur des titres est payée, le solde étant
en attente de validation des comptes et de la Valeur des titres définitives.
13
A l’issue de l’opération, le vendeur établit des comptes au closing sous quelques jours en mettant en
avant le bilan et le BFR normatif.
Le prix est ensuite ajusté et payé et / ou le solde de la valeur des titres qui a été retenu est libéré.
Valorisation d’entreprise, le maître mot : La récurrence
Un des éléments clés de la valorisation d’une entreprise est la récurrence du chiffre d’affaires.
Surtout quand on veut faire une opération à levier telle qu’un LBO, OBO, MBO etc.
La récurrence permet d’avoir une meilleure visibilité sur le cash généré et donc d’anticiper et de
prévoir le montant de dette que l’entreprise pourrait lever et jauger sa capacité à la rembourser.
Dès lors, on peut mettre en avant deux types de récurrence :
Celle qui est liée par un contrat dont la durée peut être de 1, 2 voire 3 ans.
Celle qui est liée à l’habitude du consommateur. En gros, vous n’êtes pas liés par un contrat dans
la durée avec le client mais il revient parce qu’il est satisfait.
C’est la récurrence liée à la satisfaction du client qui permet de montrer la qualité du produit.
C’est aussi la raison pour laquelle on voit que les éditeurs de logiciels en mode SaaS peuvent valoir
chers et que les fonds s’arrachent ce type de dossier !
On peut voir des éditeurs de logiciels se valoriser entre 5-10X ARR.
On le voit en tant que consommateur avec les différents service tels que Netflix, Amazon, Free ..
C’est aussi la raison pour laquelle l’activité négoce est beaucoup moins bien valorisée.
Parce qu’il n’y a pas de récurrence.
Mais, l’idée c’est de réussir à mettre en avant que malgré la non récurrence, les clients commandent
régulièrement, voire toujours.
Evidemment, il n’y a pas que cet aspect puisque dans la valorisation on va aussi prendre en compte la
croissance de la société, sa dynamique, son potentiel, son portefeuille client, ses marges etc.
Mais, la récurrence reste un élément clé.
14
🎯 Valorisation d’entreprise, la méthode des Discounted Cash Flow (DCF)
Dans mes derniers posts on a pu voir comment calculer le coût des fonds propres et le CMPC pour
utiliser la méthode des DCF.
Pour faire simple, cette methode permet de calculer la valeur d’une entreprise sur la base de la
somme des flux de trésorerie qu’elle va générer, qui seront actualisés au CMPC, le taux qui va
refléter le risque et le coup d’opportunité du capital investi (En gros, pourquoi investir dans cette
société plutôt qu’une autre).
Ici, le raisonnement c’est «Le prix à payer pour acheter cette société, ne doit pas excéder la valeur de
tous les flux de trésoreries futurs actualisés au taux de rentabilité souhaité.
On considère le flux de trésorerie disponible car une société peut générer beaucoup de CA sans être
rentable alors que ce que recherche l’investisseur c’est la perspective de dividendes futurs.
On prend en compte les investissements nécessaires et les variations du BFR. C’est pour ça qu’on ne
prend pas la CAF comme indicateur.
La spécificité c’est qu’ici on ne préjuge pas du mode de financement. Du coup, ces flux de trésoreries
doivent rémunérer les investisseurs. Il faut donc supporter les frais financiers et la dette, en laissant
les bénéfices aux actionnaires.
Alors, déjà, pourquoi on va utiliser cette méthode ?
Elle te permet de déterminer la valeur intrinsèque de la société car basée sur les fondamentaux
de l’entreprise
Elle permet à l’investisseur de calculer combien son investissement devrait lui rapporter
C’est une alternative pour les méthodes de valorisation telles que celle des multiples par
exemple
Elle est basée sur des hypothèses propres à la société : Croissance du CA, de la marge, évolution
du BFR, investissements (capex) etc.
Possibilité de faire plusieurs scénarios qui sont liés à des facteurs clés tels que le coût du capital,
le multiple de sortie ou le taux de croissance perpétuel
Pour appliquer cette méthode, il te faut prendre en compte :
La capacité de l’entreprise à générer du cash
La croissance et son potentiel à long terme de ce cash
Les risques liés à la réalisation de ces flux de trésorerie : C’est le coup du capital
Ok, c’est quoi les prochaines étapes ?
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1️⃣ Calculer les flux de trésorerie disponibles
2️⃣ Estimer le coût du capital
3️⃣ Déterminer la valeur de l’entreprise
Pour bien réaliser ces différentes étapes, il est important de :
Faire une analyse approfondie de la société : forces, faiblesses, concurrence, innovation, facteurs
externes, internes etc.
Déterminer ton excédent brut d’exploitation (EBE) puis ton résultat d’exploitation (EBIT) à partir
du CA pour arriver à calculer les flux de trésorerie disponibles
Identifier et déterminer l’impact sur la valeur des variables telles que les flux de trésoreries, le
taux d’actualisation ,le taux de croissance à long-terme
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🎯 Les 4 étapes pour calculer les flux de trésorerie, le vrai cash, dans le cadre d'un
LBO
Lorsqu’une opération de LBO est envisagée, ce qui va conditionner la réussite et la faisabilité d’une
telle opération est la capacité de la société à générer du cash dans le futur.
C’est un exercice sérieux, puisque c’est grâce à cette projection que vous allez pouvoir évaluer le
montant des dettes que vous pourrez lever et surtout la viabilité du LBO à terme.
L’idée est de voir combien la société va générer de cash dans les 3️ à 5 ans à venir.
Voici donc les 4 étapes principales pour évaluer les flux de trésorerie :
1️⃣ Evaluer les flux de trésorerie opérationnels
Il faut partir de l’EBITDA (EBE = Excédent Brut d’Exploitation).
(-) Auquel on soustrait l’Impôt sur les sociétés (et l’éventuel Crédit d’Impôt Recherche, le CIR, si il
est récurrent puisque il vient réduire le montant des impôts)
(-) Auquel on soustrait la variation du BFR (Besoin en Fond de Roulement) car si le BFR augmente,
c’est le cash flow qui va diminuer)
Donc cash flow opérationnels = EBITDA – IS – variation du BFR
2️⃣ On va calculer les flux liés aux investissements, ce qu'on appelle le CAPEX
Ici, il faut évaluer le montant des investissements corporels (machines par exemple) et les
investissements incorporels (Brevets, production immobilisée etc.)
(-) Etant donné qu’il s’agit de charges, il vont venir en diminution du résultat final.
(+) Ensuite, on ajoute à ces charges les produits liés à la cession d’investissements corporels et
incorporels.
3️⃣ Il faut calculer les flux de trésoreries qui sont disponibles, les free cash flow
On trouve ce résultat en faisant la différence entre les flux de trésorerie opérationnels et les flux
de trésorerie liés aux investissement.
Free Cash Flow = Flux de trésorerie opérationnels – Flux de trésorerie d’investissement
4⃣ Calculer des flux de trésorerie nécessaires au remboursement de la dette
On part du résultat précédent, le free cash-flow
(-) Auquel on soustrait le remboursement annuel des dettes préexistantes et les intérêts annuels
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de ces dettes
Pour finir, une fois évalué le montant de cash disponible pour rembourser la dette, on peut
multiplier ce résultat par 7 (si l’emprunt bancaire du LBO est sur 7 ans) pour évaluer le montant de
dette LBO que la société pourrait potentiellement lever et rembourser.
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🎯 Le Coût Moyen Pondéré du Capital dans la méthode des DCF
Hier j’ai expliqué ce que représentait le cout des fonds propres dans la valorisation par les DCF.
Je t’ai aussi dit qu’il fallait actualiser ces flux de trésorerie à un taux que l’on nomme le coût moyen
pondéré du capital.
Alors, qu’est-ce que le CMPC (ou le WACC en anglais) ??
Le CMPC correspond à l’ensemble des capitaux propres investis : Capitaux Propres + Dettes.
Ce taux représente l’intérêt pour des investisseurs d’investir dans une société plutôt qu’une
autre.
C’est donc le taux de rentabilité minimum attendu et exigé par ceux qui apportent les fonds dans
la société.
Et ce taux représente le coût des ressources externes qu’utilisent l’entreprise pour financer son
activité. Les dettes financières et les fonds propres.
Le Coût Moyen Pondéré du Capital est ainsi la somme du :
Coût des fonds propres (exigences des actionnaires) pondéré par leur importance dans la
structure de financement à long terme de la société
Coût de la dette financière à long terme, net d’impôt (car les intérêts de la dette sont
déductibles), pondéré par son poids dans la structure de financement à long terme de l’entreprise
Pour déterminer ton CMPC, 3 étapes sont donc nécessaires :
1️⃣ Evaluer la structure du capital de la société, en gros le ratio dette financière / fonds propres (le
gearing en anglais)
2️⃣ Estimer le cout des fonds propres, le taux de rendement attendu par les actionnaires
3️⃣ Estimer le coût de la dette après impôt, le taux d’intérêt exigé par la banque
CMPC = ((FP/ Capital)* taux de rendement des actionnaires) + ((Dettes / capital)* coût de la dette
après impôt))
Par exemple :
Une entreprise est financée à hauteur de 1️0M€. Ce financement est composé de 7,5M€ de fonds
apportés par les actionnaires (3️/4 du capital) et 2️,5M€ de dettes (1️/4 du capital).
Imaginons que les actionnaires attendent un rendement de 1️2️% et que le taux d’intérêt de la
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dette est de 7%. Taux d'impôt effectif : 26.5%
Le CMPC = (3/4 * 0,12) + ((1/4*0,07)* (1-0,265)) = 10,28%
On considère le CMPC comme étant intrinsèque au secteur d’activité et à la société. C’est ce qui va
déterminer par ailleurs la rentabilité attendue des capitaux propres, le niveau dette qui peut être
levé et son coût.
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🎯 Dirigeants d’entreprises, comment et quoi retraiter quand vous valorisez votre
entreprise ?
Dans l’aspect valorisation, il y a ce que l’on appelle des retraitements.
A quoi ce terme fait-il référence ?
En gros, au moment de valoriser l’entreprise, il faut prendre compte des retraitements d’éléments
financiers afin d’avoir une valorisation la plus proche de la réalité.
En fait, il faut déterminer si la valeur de l’EBITDA est représentative de la réalité. Il faut donc analyser
tous les comptes et les « normaliser ».
C’est quoi l’objectif ?
Retraiter, corriger, neutraliser des produits ou charges qui ne sont pas récurrents
Ce sont des éléments qui ne sont pas censés se reproduire chaque année.
D’ajuster certains éléments, certaines charges à un niveau qui se pratique sur le marché
Typiquement, la rémunération du dirigeant.
Et donc, quels éléments on retraite en général ?
Salaires / rémunérations des dirigeants, actionnaires
On va regarder le salaire chargé du dirigeant et l’ajuster en fonction de ce qui se pratique.
Si il est jugé trop élevé, ou au contraire, si il est jugé trop faible (si il se verse des dividendes)
On va aussi regarder si il y a des employés, des membres de la famille qui peuvent avoir des salaires
jugés anormaux et qu’il faudra donc retraiter.
Les loyers
Si le dirigeant possède les locaux et qu’il les vend avec l’entreprise, il est possible d’analyser le prix du
marché en fonction de la localisation des locaux, de les faire estimer.
Si il y a gros écart, il y aura retraitement de la différence entre le loyer qui est perçu et le loyer qui se
pratique sur le marché.
Crédit-bail
Dans le cas fréquent des entreprises qui financent leurs investissements par crédit-bail, les
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redevances qui sont constatées en charge doivent normalement être retraitées de l’EBE et du REX
pour qu’elles soient considérées comme un financement par emprunt.
On va donc constater des dotations aux amortissements, ce qui aura une incidence sur le REX (pas
sur l’EBE) et des charges financières (impact sur l'endettement).
Le montant des stocks
On peut regarder le montant des stocks puisque cet élément impact directement la trésorerie de
l’entreprise.
On va donc analyser ces stocks et regarder si la valeur constatée est inférieur à ce qu’il y a d’inscrit à
l’actif du bilan. Si tel est le cas, il y aura dépréciation (impacte le REX).
Il faudra ajuster la trésorerie également.
Capex (les investissements)
Si les CAPEX ont un rôle important pour l’exploitation, la production .. il est nécessaire d’analyser si la
société est à jour au niveau de ses investissements.
Si ça n’est pas le cas on augmente la dette du montant des CAPEX à réaliser.
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🚨 5 erreurs à ne pas faire lorsque vous souhaitez valoriser votre entreprise 🚨
Certains dirigeants sont amenés à estimer la valeur de leur entreprise lorsqu’ils souhaitent la
transmettre, prendre des décisions stratégiques, se positionner sur un marché ou tout simplement
identifier des leviers de croissance et des points d’amélioration.
Dans ce post, je vais vous livrer 5 erreurs à ne pas faire lorsque vous souhaitez estimer la valeur de
votre entreprise :
1️⃣ Ne pas distinguer la valeur et le prix
La valeur c’est ce que vous allez déterminer tout seul ou avec l’aide d’un évaluateur
Le prix, c’est ce que vous allez déterminer à plusieurs dans une négociation en organisant un
processus compétitif
Le prix, c’est aussi la conséquence du marché et du rapport de force entre les contreparties
présentes sur la table des négociations
2️⃣ Avoir des attentes surréalistes
Certains dirigeants ont une vision parfois trop optimiste de ce que peut valoir leur entreprise
En raison notamment :
De l’affect qu’ils ont envers l’entreprise dans laquelle ils ont investi la majorité de leur temps et
de leur énergie
Des hypothèses irréalistes de leur Business Plan
De la mauvaise compréhension des acquéreurs pour leur entreprise
D’un manque de connaissance sur les méthodes de valorisation
Ces raisons amènent parfois les dirigeants à remettre en cause le travail réalisé par les évaluateurs
d’entreprises.
En parallèle, et notamment durant processus de mise en compétition lors d’une cession d’entreprise,
certains acheteurs sont prêts à payer plus cher pour acquérir l’entreprise en raison des synergies
attendues.
3️⃣ Faire sa propre valorisation.. Tout seul
Certains dirigeants font l’erreur :
D’utiliser une méthode qui n’est pas adaptée
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De combiner plusieurs méthodes de façon incorrecte
De ne pas retraiter, normaliser certains éléments comme leur rémunération, les éléments
exceptionnels, les revenus non récurrents etc
D’appliquer un multiple de valorisation non approprié
D’utiliser un BP avec des hypothèses très optimistes, voire irréaliste
4⃣ S’attendre à une valeur précise
Valoriser une entreprise n’est jamais une science exacte. Donc, inutile d’attendre une estimation
précise, du style « ta société vaut 2️0M€ ».
Ce qui peut être donné c’est une fourchette, par exemple entre 1️0m€ et 1️5M€.
Mais encore une fois, la fourchette de valo ne prend pas en compte :
Les intérêts que peuvent avoir les acquéreurs
La compétition lors du processus
L'empressement du dirigeant à vendre
La capacité d’emprunt des acquéreurs
Etc.
5⃣ Ne pas écouter le marché
Pour savoir réellement combien ta société vaut, il faut être prêt à voir combien un acquéreur est prêt
à la payer.
Il faut donc se confronter au marché.
En organisant un véritable processus de cession.
Et pour toi, quelles seraient les erreurs à éviter ?
PS : N’hésitez pas à me contacter pour qu’on réalise ensemble un premier diagnostic
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🎯 Les retraitement dans la valorisation d’entreprise : Partie 2
On a vu dans mon précédent post que dans le cadre d’une cession d’entreprise, et notamment dans
le cadre d’une VDD, il fallait retraiter certains éléments impactant de près ou de loin la valorisation
afin d’obtenir une valeur la plus proche de la réalité économique.
Tous ces retraitements font l’objet d’une analyse approfondie sociaux ou consolidés et que
l’incidence d’un retraitement peut être important en fonction du multiple de valorisation utilisé.
On a évoqué les retraitements du salaire dirigeant, crédit-bail, capex..
Quels sont les autres retraitements ?
1️⃣ L’Endettement net qui permet de calculer la valeur des titres = Valeur d’entreprises – endettement
net
C’est la différence entre ta trésorerie et tes différentes dettes.
On va donc prendre tout ce qui est VMP et disponibilités auxquels ont va déduire tout ce qui est
emprunt bancaire, découvert bancaire, obligations, comptes courant d’associés etc.
Par ex, on va ajuster le BFR pour vérifier que son niveau est normatif. Si BFR > BFR normatif, la
dette nette diminue et donc la trésorerie augmente.
2️⃣ Factor
C’est une méthode qui permet de financer des créances clients pour faire rentrer le cash plus
rapidement .
Si vous avez un bon contrat de factor et que c’est lui qui engage sa responsabilité, sans recours,
on ne prend le prend pas en compte dans l’endettement net parce que vous cédez la créance.
Si au contraire, c’est l’entreprise qui est responsable du recouvrement en cas de défaut de la

créance cédée, on est obligé de le réintégrer dans l’endettement net. Et ça, ça peut faire mal !
3️⃣ Retard fournisseurs
Si les auditeurs constatent que des fournisseurs n’ont pas été payés depuis 60 ou 90 jours ils
retraiteront ça dans l’endettement net.
4⃣ Litiges en cours, rémunération du personnel non versée
5⃣Les indemnités fins de carrières (IFC)

En matière de retraitement, les IFC à décaisser dans les 5 à 7 ans post cession qui ne sont ni
provisionnées ni externalisées peuvent être réintégrées aux dettes
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6⃣ IFRS16
Norme qui porte sur le retraitement des locations financières.
Elle permet de comparer deux sociétés même si elles ne financent pas ses actifs de la même
façon.
On augmente l’EBITDA des charges de crédit-bail et la dette du restant à payer.
On constate une immobilisation et on crée une dette qui génère des intérêts.
7⃣ BFR
L’idée ici c’est de voir quel est le montant dont j’ai vraiment besoin pour couvrir mes dépenses ?
Si ce besoin est > trésorerie alors il y a un besoin en fond de roulement. Et ca impacte la

trésorerie et donc la valorisation
8️⃣ Les aides de l’Etat : PGE, Obligations relances

9⃣ Dividendes versés, à recevoir ou à payer. Ca va impacter la trésorerie et donc dans la valorisation.
Que pourriez-vous ajouter ou préciser ?

📈 Valorisation d’entreprise : Utilité, avantages et inconvénients des principaux
multiples de valorisation
Quand on vend une société, t’entends souvent parler du multiple de l’EBITDA qui reste le multiple le
plus utilisé et reste la référence principale.
Pour autant, d’autres multiples peuvent être utilisés en fonction du secteur ou de la typologie de la
société.
Le plus important est d’expliquer pourquoi t’as pris en compte tel ou tel multiple.
Je vais te donner les avantages et inconvénients des principaux multiples pour que tu puisses te faire
une idée sur ceux que tu peux utiliser ou non :
1️⃣ Le multiple du Chiffre d’affaires
Il va mesurer davantage la part de marché de l’entreprise, à travers ses ventes et ce

indépendamment de sa structure financière et sa rentabilité.
En gros, le multiple du CA peut être utile si ta société cible évolue dans un secteur où les parts de
marché sont essentielles pour contrer la concurrence.
Il permet donc de déterminer le nombre de fois où le chiffre d’affaires est intégré dans la valeur
de la société.
Simplicité d’utilisation et impact limité des retraitements
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Ca peut t'amener à sous-évaluer, voire surévaluer l’entreprise cible si les taux de marge différent
des entreprises de ton échantillon.
Par ailleurs, une boite peut vendre beaucoup, être leader sur son marché sans être performante
dans sa gestion. Elle peut alors dégager une rentabilité plus faible que d'autres
2️⃣ Le multiple de la Marge Brute :
Impact limité des retraitements
Multiple cohérent si l’entreprise a de faibles coûts fixes
Il est aussi difficile d’identifier la marge brute quand tu vas sélectionner tes échantillons
comparable
3️⃣ Le multiple de l’EBITDA
Ce multiple va prendre en compte la rentabilité directement issue de l’activité de l’entreprise

sans considérer la structure financière et les dotations aux amortissements
Proche de la notion de ce que tu vas dégager en cash
C’est reconnu par les investisseurs et les acquéreurs
Ne tient pas compte des disparités en termes de politique d’amortissement et d’investissement
4⃣ Le multiple du REX (Résultat d'exploitation) :
Il va prendre en compte la rentabilité directement issue de l’activité de l’entreprise après avoir

considéré la politique d’amortissement de la société.
Il va intégrer tous les coûts, y compris ceux liés aux investissements réalisés (dotation aux
amortissements ..)
Peut ne pas être pertinent en raison des différences des règles d’amortissements selon les
différentes entreprises
À titre d'information, l’indice ARGOS publié chaque trimestre mesure un indice qui correspond à
la médiane sur 6 mois glissants du multiple de l’EBITDA historique des opérations de cessions
d’entreprises valorisées entre 1️5M€ et 500M€.
Au 4ème trimestre 2021, le multiple médian se situait à 10,0X EBITDA
Cet indice doit être utilisé comme une tendance générale des prix et non comme une référence
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🎯 Comment valoriser son entreprise dans le cadre d’une levée de fonds ?
Que vous soyez une startup ou une PME, si vous souhaitez lever des fonds, le sujet de valorisation est
un sujet important.
C’est un vrai sujet puisque il en va de votre pourcentage de participation dans l’entreprise, en gros
votre part de gâteau.
Et avant de parler de valo, il est important d’assimiler deux notions importantes :
La valorisation pré-money : En gros, c’est ce que vaut l'entreprise avant d’avoir levé les fonds
La valorisation post-money : C’est donc la valeur de l'entreprise après avoir levé les fonds
Quand tu vas parler avec des investisseurs, tu parleras toujours de la valeur pré-money puisque il
sera toujours compliqué de savoir quel montant sera levé.
Comme pour les méthodes de valorisation des PME, il existe plusieurs méthodes :
1️⃣ La méthode des DCF
Cette méthode permet de calculer la valeur d’une entreprise sur la base des flux de trésorerie,
l’argent, qu’elle va générer, qui seront actualisés à un taux qui va refléter le risque et le coup
d’opportunité du capital investi (En gros, pourquoi investir dans cette société plutôt qu’une autre).
2️⃣ La méthode des multiples
Ici, on va se baser sur les pratiques du marché pour estimer la valeur de l’entreprise.
L’idée c’est d’appliquer un coefficient multiplicateur à un agrégat financier, tel que le CA, l’EBE ou le
REX.
Ce qui peut être compliqué ici c’est dans le cadre où il s’agit de valoriser une startup qui n’a pas ou
peu de CA et qui perd de l’argent durant ses premières années de prévision.
3️⃣ La méthode de comparaison
Admettons que des concurrents ou des sociétés similaires à la tienne ont levée des fonds
récemment. L’idée est d’observer leur base de valorisation.
4⃣La méthode des actifs
Ce qui va intéresser les investisseurs ca va être le produit développé, les barrières technologiques
que vous avez franchies et donc par une preuve de concept qui a été validée par des clients.
Et donc, avec une traction commerciale assez importante.
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Ce qui sera valorisé ce sera le brevet, la marque, le stock.
Faites appel à un cabinet spécialisé dans la valorisation d’actifs immatériels
Ces méthodes sont classiques et parfois peu pertinentes.
5⃣ Au final ce qui est pratiqué en termes de valorisation est une approche différente. Je t’explique :
Tu veux lever des fonds, et tu sais que tu ne vas pas céder la majorité et toute façon ca n’intéressera
pas l’investisseur de prendre la majo.
Prenons un exemple très simple :
T’es actionnaire à 1️00%, tu veux lever 2️M€.
T’es prêt à céder 2️5% du capital. En gros, les investisseurs devraient avoir au maximum 2️5% du
capital après avoir investi 2️M€.
La valorisation post-money sera donc égale à 2️M€ / 0,2️5 (2️5%) = 8️M€
La valo pré money est de 8️M€- 2️M€ = 6M€
L’idée maintenant c’est de prouver que les 8️M€ de valo sont faisables à tes investisseurs.
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🎯 Le Free Cash Flow, l’indicateur clé dans un LBO et dans la valorisation par la
méthode des DCF
Quand on parle d’opérations de LBO, OBO on va souvent évoquer le Free Cash Flow, au-delà des
indicateurs « classiques » comme l’EBITDA / EBIT.
Idem quand on parle de valorisation avec la méthode des DCF notamment.
Alors, c’est quoi un Free Cash-Flow concrètement ?
Le Free Cash Flow (FCF) est un indicateur financier qui va mesurer le, vrai cash disponible de la
boite
En gros, c'est la trésorerie disponible pour les actionnaires après avoir pris en compte les
dépenses nécessaires pour maintenir l'entreprise en état de marche e donc financer son exploitation.
En d'autres termes, le FCF mesure la capacité de l'entreprise à générer des liquidités après avoir payé
ses dépenses opérationnelles et d'investissement.
Dans quel cadre est-ce important ?
Calculer le FCF est crucial pour valoriser une entreprise, notamment avec la méthode des DCF
Utile urtout dans la mise en place de LBO car cet indicateur permet de savoir si l'entreprise est en
mesure de générer suffisamment de trésorerie pour rembourser ses dettes, investir dans de
nouvelles opportunités de croissance organique et / ou externe et rémunérer ses actionnaires.
Comment le calculer concrètement ?
1️⃣ Calculer tes flux de trésoreries opérationnels :

En gros, là faut calculer l’EBITDA et tu soustrais l’IS et la variation du BFR
2️⃣ Estimer tes dépenses pour des investissements (renouvellement parc machine, achat locaux etc.)
3️⃣ FCF = Flux de trésorerie opérationnels – Flux d’investissements CAPEX
Le FCF est donc un indicateur clé pour évaluer la performance financière de l'entreprise et sa
capacité à générer de la trésorerie.
En résumé, calculer le FCF est crucial pour la valorisation d'une entreprise, car il permet de savoir
si celle-ci est en mesure de générer suffisamment de trésorerie pour rembourser ses dettes, investir
dans de nouvelles opportunités et rémunérer ses actionnaires.
Que pourriez-vous ajouter ?
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La valorisation d’entreprises par les multiples
L’une des méthodes de valorisation les plus utilisées en M&A est celle des multiples. Surtout
pour des PME stables, pérennes qui évoluent sur un marché connu.
Cette méthode est basée de façon générale sur des multiples de marché ou des multiples issus
des transactions portant sur des sociétés non cotées en bourse : En gros, à quel prix s’est vendue
telle société similaire à la mienne et on en déduire une valeur
Elle permet d’apprécier la valeur de marché de la société en fonction du secteur ou des

références transactionnelles ou boursières.
C’est quoi le principe ?
En gros, tu vas te baser sur les prix auxquels les sociétés ayant un profil similaire à la société que
tu veux évaluer sont vendues sur le marché.
Tu vas extraire des multiples de chiffres clés sur ces sociétés et tu vas les appliquer à l’entreprise
que tu veux évaluer.
Deux approches dans cette méthode :
Soit tu utilises des sociétés comparables qui sont cotées en bourse
Soit tu prends les ratios de valorisation qui ont été utilisés lors d’opérations récentes qui portent
sur des sociétés semblables à celle que tu valorises
Ainsi, Valeur d'entreprise = Multiple identifié x agrégat (CA, EBITDA, EBIT ..) de la société évaluée
Tu regardes quoi pour pouvoir comparer des sociétés entre elles ?
1️⃣ Alors déjà, tu vas regarder le secteur d’activité : Services informatique, formation, édition de
logiciels etc
2️⃣ Ensuite, les éléments financiers (CA, EBITDA etc.)
3️⃣ Et, la localisation géographique.
4⃣ Tu peux affiner cette analyse en observant la similitude des produits , l’âge de la société etc.
Comment choisir le multiple que tu vas appliquer ?
Tout dépend de la spécificité de la société !
Par ex, le multiple du CA va te permettre de valoriser une société par sa part de marché
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indépendamment de sa structure financière ou de sa rentabilité.
Il est utilisé dans les cas où les parts de marché sont essentielles pour s’assurer d’un niveau d’activité
suffisant pour contrer la concurrence.
Exemple : les sociétés de nettoyage, les sociétés de sécurité et gardiennage etc.
Il est aussi très utilisé pour les petits fonds de commerce selon des barèmes / critères fiscaux pour les
droits d’enregistrement.
Le multiple de l'EBITDA, lui, tient compte de la rentabilité directement issue de l’exploitation

avant prise en compte de la structure financière et des dotations aux amortissements
Il ne considère donc pas les disparités en termes de politique d’amortissement et d’investissement.
Le multiple du résultat d'exploitation tient compte de la rentabilité directement issue de

l’exploitation après prise en compte de la politique d’amortissement dune société.
En revanche, le multiple du Résultat Net est peu pertinent car il prend en compte la dette et les frais
financiers.
En fait, en fonction de la maturité de la société et de son secteur on va utiliser des agrégats

différents :
- Pour les startups tech par ex, on prend souvent un multiple du CA / ARR car EBITDA souvent
négatif du fait des investissements
- Concernant les sociétés avec de lourds investissements, dans l’industrie par ex, on prendra
souvent l’EBIT comme agrégat
Tout est bon maintenant ?
‼️ Et ben non ! Puisque dans certains cas, tu vas devoir ajuster et adapter ton multiple pour
tenir compte des spécificités de la société évaluée.
C'est ce que l'on appelle les décotes ou les surcotes / primes.
Et, ce sera l'objet de mon post demain
PS : Les sociétés européennes du midmarket (VE 15-500M€) sont valorisées en moyenne à

10,0X EBITDA au dernier trimestre 2021 selon l'indice Argos Wityu
32
🎯 Sur quoi se base le multiple de valorisation dans le cadre d’une cession / LBO ?
Dans une majorité de transactions, on va parler de valorisations basées sur un multiple de l’EBITDA.
Cette valorisation est évidemment subjective ; Le cédant cherche un multiple élevé, l’acheteur quant
à lui se basera sur un multiple en bas de fourchette.
La grande majorité des deals vont se faire sur la base de l’EBITDA, mais il est important de noter que
dans certains cas on va retenir l’EBIT (en quelques sortes Le résultat d’exploitation) quand l’activité
de la société cible nécessite des investissements récurrents. Par exemple dans l’industrie ou les
télécom.
Les secteurs tels que l’éducation, la formation, l’édition de logiciel, la santé sont connus pour avoir
des deals sur des multiples d’EBITDA élevés.
Tout d’abord, pour valoriser sur une base de multiple d’EBITDA / EBIT, il faut identifier et réunir
des comparables de transactions ou des multiples de sociétés cotées sur la base de :
Secteur d’activité semblable
Positionnement géographique identique ou cohérent
Même business model ou très semblable
Taille des sociétés semblable
Taux de croissance proche
Une fois qu’on a identifié une base de multiple d’EBITDA, par exemple 8️X-9X EBITDA, on va pouvoir
négocier à la hausse ou à la baisse cette fourchette :
A la hausse :
La croissance de la société cible est supérieure à son secteur
Le Chiffre d’affaires est récurrent (Modèle SaaS par exemple) et plus rentable que les sociétés du
même secteur
Détention de parts de marché stratégique
Détention d’une propriété intellectuelle ou d’un positionnement différenciant / innovant
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Une clientèle de qualité et diversifié
Un management stable et qualifié
Des perspective de croissance interne et externe importantes
A la baisse :
Taux de croissance faible par rapport aux sociétés du même secteur
Peu de Chiffre d’affaires récurrent
Dépendance vis-à-vis de certains clients
Dépendance vis-à-vis de certains fournisseurs
Société mal structurée (forte concentration de la partie commerciale sur une personne clé par
exemple)
Marges dégradées
Turn over important
Taux de churn élevé quand il s’agit de modèle SaaS par exemple
C’est en listant l’ensemble de ces points qu’on peut se rendre compte que faire une valorisation
n’est pas nécessairement utile dès lors qu’en fin de compte le prix réel sera défini par le marché. Et
donc par un acquéreur potentiel.
La valorisation est donc subjective et conditionnée par le respect et la qualité de certains points cités
ci-dessus.
34
Synthèse de la méthode de valorisation par les DCF
Pour synthétiser, la méthode des DCF est une méthode de valorisation basée sur les flux de
trésorerie que va dégager l’entreprise.
Le principe étant que la valeur de l'entreprise à un instant t est égale à l'actualisation de tous ses
flux de trésorerie futurs attendus.
Ces prévisions de cash attendues par l’entreprise sont actualisées à un taux, le CMPC, le Coût
Moyen Pondéré du Capital, qui est en quelque sorte le taux de rentabilité attendu par ceux qui
financent la société.
Les points importants à retenir :
Elle est basée sur des hypothèses propres à la société : Croissance du CA, de la marge, évolution
du BFR, investissements (capex) etc.
La valorisation faite par les DCF s’accorde bien avec la façon dont les marchés valorisent la
société en pratique
Le modèle DCF nécessite une compréhension du business sous-jacent de l’entreprise et le

secteur dans lequel elle opère.
le modèle DCF dépend fortement des hypothèses faites par les dirigeants et les analystes. D’où
l’intérêt de compléter cette analyse par d’autres méthodes de valorisations
Comme toute méthode de valorisation, la méthode DCF a des avantages :
Elle est solide sur le plan théorique, car basée sur la capacité de la cible à générer de la
rentabilité future
Elle est souple dans le sens où on va faire appel à plusieurs scénarios qui sont liés à des facteurs
clés tels que le coût du capital, le multiple de sortie ou le taux de croissance perpétuel
Elle tient compte de l’ensemble des flux futurs générés tant par les immobilisations corporelles
que par les actifs incorporels
Le taux d’actualisation intègre le facteur risque
Cette méthode amène le dirigeant à établir des prévisions de croissance et ainsi à mettre à plat
sa stratégie financière.
Les actionnaires sont sensibles à la création de valeur
Les points faibles de cette méthode :
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La difficulté de prévoir les cash-flows futurs et de calculer la valeur terminale de la société en
raison des incertitudes
Le CMPC suppose un taux d’imposition constant
Cette méthode est peu pertinente pour les entreprises à forte croissance et aux activités
imprévisibles
Les changements dans la structure financière (endettement par ex) ne sont pas captés par cette
méthode
Et pour toi, quels sont les avantages et inconvénients d’une telle méthode ?
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Ajuster le multiple de valorisation pour refléter le prix juste d’une société
Hier j'ai pu t'expliquer le principe de la valorisation par les multiples.
Il est nécessaire pour cette méthode d'identifier des sociétés comparables
D’observer les multiples appliqués sur cet échantillon pour évaluer une nouvelle transaction
Et ensuite d'employer le multiple moyen ou médian pour l'évaluation de la transaction en

question.
Et pourtant, même si des profils de sociétés peuvent être similaires, il existe des spécificités
propres à chacune d'entre elles.
Et donc, dans certains cas tu vas devoir appliquer des décotes ou des primes spécifiques au
multiple que tu as choisi.
Les principales décotes pratiquées :
La décote de taille : Les sociétés que tu as identifiées pour constituer ton échantillon sont de
tailles plus grandes que la société évaluée
Décote de l’ordre de 1️0% à 3️0% en général
La décote d’illiquidité : Quand les sociétés sont cotées en bourse, les titres peuvent être plus
facilement et rapidement cédés.
Il faut donc neutraliser cet avantage pour les sociétés non cotées en bourse si ton échantillon de
comparaison regroupe des sociétés cotées.
Des décotes spécifiques : Par ex, la société évaluée est trop dépendante de son dirigeant, de un
ou plusieurs clients, se situe sur un marché mouvementé etc.
Cette décote est discrétionnaire avec une part de subjectivité de l’acquéreur potentiel ou de
l’évaluateur.
A l’inverse, des primes / surcotes peuvent être appliqués, comme :
La prime de contrôle : Imaginons que tu souhaites évaluer une transaction majoritaire et que
l’échantillon de comparables que tu as sélectionné regroupe des transactions minoritaires.
Tu vas donc ajuster le résultat de la valorisation par la prise en compte d’une prime de contrôle.
Prime stratégique : Par ex, quand t’as plusieurs acquéreurs potentiels qui sont en concurrence,
certains vont intégrer dans leur prix une partie de la création de valeur attendue grâce aux synergies
et / ou aux économies d’échelle
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Illustrons ça par un exemple :
Un conseil M&A vend une ESN
Il a pu avoir les infos suivantes sur les récentes transactions dans ce secteur.
Multiples d’acquisition moyens :

8,5X EBITDA
9,5X EBIT
L’ESN réalise 3️0M€ CA avec un EBITDA à 5M€ et un EBIT à 4M€. Il a 3️M€ de dettes et 500K€ de
trésorerie.
Comme les entreprises comparables étaient plus grandes, on va appliquer une décote de taille de
20%.
La VE par EBITDA après décote de taille = (8️,5 x 5M€) x 0,8️ = 3️4M€
La VE par EBIT après décote de taille = (9,5 x 4M€) x 0,8️ = 3️0,4M€
La VE moyenne = (3️4M€ + 3️0,4M€) / 2️ = 3️2️,2️M€
Et donc la valeur finale = 3️2️,2️M€ - 3️M€ (dettes) + 500K€ (tréso) = 2️9,7M€
38
Valorisation d’entreprise : Quel agrégat choisir entre EBITDA et EBIT ?
Lorsque l’on valorise une société par la méthode des multiples, il est important de se poser la
question sur le choix de l’agrégat financier qui servira de base à la valorisation.
On parle souvent de multiple d’EBITDA mais il est utile de comprendre la différence de choix entre
l’EBITDA et l’EBIT.
Commençons par le multiple d’EBITDA = Valeur de l’entreprise / EBITDA
Il s’agit ici de valoriser la société sur la base de son Excédent Brut d’Exploitation avant la prise en
compte des amortissements.
En gros, ce multiple va permettre de comparer des entreprises sur la base de leurs performances
que l’on qualifie d’opérationnelles.
En fait, l’EBITDA est utilisé parce qu’il est indépendant à la fois de la stratégie d’investissement de
l’entreprise, voire de désinvestissement mais également de la durée moyenne qui est appliquée pour
amortir les différentes charges incorporelles et corporelles de l’actif immobilisé.
Il y a des secteurs d’activités qui ont des montants d’amortissements et de provisions très élevés,
par exemple les Télécoms ou l’industrie lourde.
Quant à l’EBIT, il est utilisé pour connaitre la valo d’une entreprise par rapport à sa rentabilité
d’exploitation hors éléments que l’on qualifie d’exceptionnels .
Ce multiple permet de prendre en compte l’intensité capitalistique, en gros la charge des

investissements nécessaires pour une entreprise et donne donc une image plutôt complète de la
performance pure de l’exploitation de la société.
En revanche, le multiple d’EBIT est à prendre après analyse puisque dépend de certains éléments
:
La politique d’investissement / désinvestissement de l’entreprise
Du taux et de la durée des amortissements des immobilisations
Du goodwill
Dotations et reprises de provisions sur les actifs courants et non courants
De ce fait, si on voit que la politique d’investissement et les méthodes d’amortissements différent

trop entre les entreprises que l’on souhaite comparer, on va plutôt utiliser le multiple d’EBITDA.
Pour résumer :
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Multiple d’EBITDA
Avantages : Absence de distorsions liées à la politique d’investissement et d’amortissements
Inconvénients : Retraitement des éléments exceptionnels, pas de notion d’investissements /

d’intensité capitalistiques, et possibilité de survalorisation en cas d’EBIT nul ou négatif
Multiple d’EBIT
Avantages : On prend en compte la rentabilité d’exploitation, on se rapproche mieux de la

génération de cash de la société et c’est indépendant de la structure financière
Inconvénients : Politique d’investissement et méthode d’amortissement peuvent différer entre

deux entreprises donc multiple qui peut s’avérer biaisé par moment
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Les retraitements à appliquer sur l'EBITDA ou EBIT dans le cadre d'une valorisation
d'entreprise
J’ai parlé hier des multiples de valorisation basés sur l’EBITDA / EBIT.
Au-delà de la pertinence de choix de ces agrégats pour valoriser une société, vous allez entendre le
terme normatif ", par exemple d'EBE /EBITDA normatif ou de REX / EBIT normatif.
Ce sont des éléments qui ne sont pas censés se reproduire chaque année.
Les loyers
Si le dirigeant possède les locaux et qu’il les vends avec l’entreprise, il est possible d’analyser le prix
du marché en fonction de la localisation des locaux, de les faire estimer.
Crédit-bail
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sur l’EBE) et à des charges financières (aucune conséquence sur EBITDA et REX).
l’entreprise.
l’actif du bilan. Si tel est le cas, il y aura dépréciation ( impacte le REX).
Les créances clients
Ici, on va déprécier les clients qui ne payeront pas. Ça aura un impact direct sur la valorisation.
Evidemment, chaque retraitement est à discuter avec l’acheteur, ou le vendeur et se doit d’être
justifié.
Dans ces retraitement, il y a toujours une part de subjectivité.
L’idée c’est d’approcher la réalité du marché et non pas celle d’une partie ou de l’autre.
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🎯 Valorisation d’entreprise : C’est quoi l’EBIT normatif ?
L’EBIT (Earnings Before Interest and Taxes), en gros c’est un indicateur financier très utilisé dans
la valorisation lors de deals et qui est en fait très proche du Résultat d’Exploitation que vous pouvez
trouver dans les comptes de résultats.
Ca représente ce que gagne l’entreprise avant prise en compte du résultat financier, du résultat
exceptionnel et des impôts.
Il permet de mesurer le résultat de l’ensemble du processus d’exploitation de l’organisation.
Souvent, si vous négociez avec un acheteur, vous allez parler de retraitements. Ces retraitements
vont soit s’ajouter, soit se soustraire à l’EBIT.
Ce qui sera retraité en quelques sortes ce sera tout ce qui n’est pas indispensable à l’exploitation
normale de la société ou au contraire s’ils sont nécessaires à son exploitation mais absents du
compte de résultat.
Qu’est-ce qu’on peut retraiter de l’EBIT, alors ?
On va analyser les variations importantes d’un exercice sur l’autre et effectuer un

retraitement/lissage
On va également ajuster éventuellement les dotations/reprises de provisions
On peut retraiter les éventuelles charges qui sont considérées comme non récurrentes qui
figurent dans les charges courantes dans le compte de résultat
On peut reclasser les charges courantes et récurrentes figurant en charges exceptionnelles
On peut retraiter et ajuster les coûts et charges des Dirigeants afin de les mettre à un niveau de
marché
Au moment des négociations avec l’acheteur, les retraitements seront au cœur des discussions car
souvent propres à chaque acquéreur.
Le vendeur aura tendance à vouloir gonfler son EBIT, l’acheteur, lui, fera en sorte de le minimiser.
Il faudra donc trouver un terrain d’entente et observer les synergies pouvant résulter d’une cession
avec tel ou tel acquéreur.
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🎯 Normaliser l'EBITDA ou l'EBIT dans le cadre d'une valorisation d'entreprise
J’ai parlé dans mon précédent post des multiples de valorisation basés sur l’EBITDA / EBIT.
Et souvent, vous entendez parler d'EBITDA ou EBIT normatif .
Les loyers
Si le dirigeant possède les locaux et qu’il les vends avec l’entreprise, il est possible d’analyser le prix
du marché en fonction de la localisation des locaux, de les faire estimer.
Crédit-bail
sur l’EBE) et à des charges financières (aucune conséquence sur EBITDA et REX).
44
l’entreprise.
l’actif du bilan. Si tel est le cas, il y aura dépréciation ( impacte le REX).
Les créances clients
Ici, on va déprécier les clients qui ne payeront pas. Ça aura un impact direct sur la valorisation.
Evidemment, chaque retraitement est à discuter avec l’acheteur, ou le vendeur et se doit d’être
justifié.
Dans ces retraitement, il y a toujours une part de subjectivité.
L’idée c’est d’approcher la réalité du marché et non pas celle d’une partie ou de l'autre.
D’autres retraitements peuvent exister, par exemple : Retraitement sur les Capex, sur les dettes
fiscales et sociales selon les modes de provisionnement choisis par l’entreprise en terme de pension
retraite etc.
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Synthèse de la méthode de valorisation par les multiples
Ensemble, on a vu que l'approche par les multiples repose sur les prix auxquels sont vendues les
sociétés ayant un profil similaire à la société évaluée.
Un multiple est un coefficient que tu vas appliquer à des agrégats tels que le CA, l’EBE ou le REX
par ex.
Cette méthode est basée sur le principe que des entreprises similaires (activités, métiers,
éléments financiers etc.) fournissent une référence pertinente pour valoriser une société.
Cette approche est conçue pour refléter la valorisation actuelle basée sur les conditions actuelles
du marché.
Il te faut donc :
1️⃣ Trouver des sociétés comparables. Critères
Activités / métiers
Taille de la société
Produits / clientèle etc
2️⃣ Observer les prix pratiqués pour identifier le multiple
3️⃣ Appliquer ce multiple à l’agrégat de la société évaluée
Par ailleurs, tu dois t’assurer que certains éléments qui ne sont pas récurrents ou non normatifs
ont bien été retraités.
Par exemple, tu peux être amené à retraiter le coût du dirigeant cédant si il s’agit d’une cession ou à
le rendre normatif (en se basant sur un "salaire de marché").
Pour se rapprocher de la réalité, je t’ai dit qu’il fallait aussi appliquer parfois des décotes ou des
primes spécifiques (cf mon dernier post).
Et du coup, les avantages ?
Sert d’alternative à la méthode des DCF
Basé sur des prix réels payés par des acquéreurs (pour les comparables transactionnels)
Reflète davantage les perceptions du marché que les DCF (pour les comparables cotés)
Est rapide à mettre en œuvre car basée sur le marché et donc facilement comparable et
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mesurable
En revanche :
Cette approche est souvent sujette à une part de subjectivité de la part du repreneur potentiel
ou de l'évaluateur, par rapport aux décotes appliqués notamment ou aux retraitements effectués
Il peut exister un décalage temporel et / ou l’information peut ne pas être disponible
Difficulté d’identifier des sociétés comparables
Beaucoup d’éléments peuvent biaiser la valeur comme la taille de la société, l’état du marché, la
conjoncture économique
Au final, la valorisation par les multiples, même si elle paraît simple à mette en œuvre, peut
laisser la place à de nombreuses approximations et nécessite de réfléchir à la comparabilité des
sociétés.
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🎯 La prise en compte de l’endettement net et de la trésorerie dans la
valorisation
Hier nous avons vu ce qui pouvait être fait avec la trésorerie avant de vendre.
Et, quand on évoque la valorisation, on mentionne les notions d’endettement net et de trésorerie.
Tout d’abord, c’est quoi l’endettement net ?
C’est tes dettes financières auxquelles tu vas soustraite le montant de ta trésorerie disponible.
Si dans le cas où ta trésorerie est supérieure au montant des dettes, on va évoquer le terme de
trésorerie nette.
Quelles dettes on prend ?
Généralement, on prend en compte toutes les dettes hors celles d’exploitations, donc hors
Besoin en Fond de Roulement puisque elles peuvent impacter la trésorerie.
Dettes fournisseurs, fiscales et sociales
Par ailleurs, on peut aussi prendre en compte le poste des comptes courants d’associés qui peut
être considéré comme un passif
Il faut aussi veiller à la façon dont les loyers de crédits-bails sont considérés. Si ils sont considérés
directement en charge d’exploitation, cela n’impacte pas le montant des dettes financière.
En revanche, si les loyers du crédit-bail sont considérés comme un mode de financement, une partie
sera affectée en Dotations aux amortissements et une autre en charge financière. Et donc, cela
impactera l’endettement net.
Aussi, faites attention aux dividendes qui peuvent être distribués et qui impactent l’endettement
net puisque ce sera une sortie de cash pour l’entreprise.
Quelle valeur prendre pour les dettes ?
Généralement, on va considérer la valeur réelle des dettes.
Mais, la valeur qui est inscrite dans les liasses fiscales (les comptes) peut être une bonne
estimation de la valeur des dettes financières.
Venons-en à la trésorerie. C’est quoi déjà la trésorerie ?
C’est en quelques sortes les liquidités que dispose l’entreprise et qui peuvent être mobilisables à
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court terme.
Bien veiller aussi à faire à la façon dont est constituée la tréso en considérant la part nécessaire à
l’exploitation de l’activité et celle qui est constituée par les avances clients ou les dettes fournisseurs,
les réserves des dernières années, les comptes courants d’associés etc.
Dans la valorisation, à quel moment on considère la trésorerie ?
Si il s’agit d’une transaction, on prend en compte la trésorerie à la date du closing.
Idem si tu souhaites faire une valorisation sans contexte de cession, on va prendre le niveau de
trésorerie au moment où la valo est faite.
On peut aussi prendre en compte le niveau de trésorerie constaté dans les derniers comptes
officiels.
Attention, avoir beaucoup de trésorerie quand on vend n'est pas forcément la meilleure situation
La question qu'il faut se poser est la suivante : Est-ce que je dois sortir tout ou partie de la
trésorerie avant la cession ?
Soyez bien entouré de conseils experts en la cession
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🎯 Pourquoi prend-on en compte la variation du BFR dans le calcul du Free
Cash Flow dans la valorisation par DCF ?
Quand on met en place un LBO par exemple, on a besoin de connaître le cash réel que l’entreprise
cible génère. C’est ce qu’on appelle le free cash-flow (FCF).
Pour faire simple et façon comptable :
Résultat d’exploitation (REX) = EBE – dotations aux amortissements
FCF = REX – IS + dotations aux amortissements – investissements (capex) – variation du BFR
En fait, il faut garder à l’esprit qu’un cash-flow c’est la traduction de la variation de trésorerie.
Une variation de trésorerie c’est la différence entre les encaissements et les décaissements.
Alors que l’EBE qui traduit la rentabilité d’une entreprise et dont on part pour déterminer le FCF
c’est la différence entre les produits encaissables et encaissés et les charges décaissables et
décaissés.
Tandis que pour déterminer un FCF, il faut se limiter à prendre la différence entre les produits
encaissés et les charges décaissées.
Du coup, pour passer de l’EBE au FCF, il faut neutraliser :
Les produits encaissables qui n’ont pas encore été encaissés en les déduisant puisque ces
produits-là font augmenter l’EBE sans pour autant avoir augmenté la trésorerie
Les charges décaissables qui n’ont pas encore été décaissées en les ajoutant puisque ces charges
ont réduit l’EBE sans pour autant avoir réduit la trésorerie
‼️ Le souci, c’est que la comptabilité d’engagement ne fait pas de distinction entre :
Les produits encaissables et les produits encaissés
Les charges décaissables et les charges décaissées
Du coup, il faut neutraliser leur contrepartie au bilan de l’entreprise.
Par ex, l’entreprise a réalisé des ventes qui mais qui n’ont pas été encaissées car l’entreprise a
octroyé un délai de paiement à ses clients. Elle a donc en contrepartie d’un produit dans le compte
de résultat, une créance comptabilisée au bilan. C’est donc cette augmentation au poste créance
qu’il convient de neutraliser en déduisant le montant.
Idem, si l’entreprise a réalisé des achats auprès de fournisseurs qui lui ont accordé un délai de
paiement. De ce fait, il faut neutraliser le poste dette fournisseur en ajoutant le montant de
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l’augmentation des dettes fournisseurs.
Par ailleurs, l’EBE prend en compte la production stockée, ce qui peut augmenter l’EBE sans que ce
montant soit encaissé. Il faut donc neutraliser ce produit en déduisant le montant de cette
production stockée. Ce qui revient à déduire la variation de stock.
Au final, en prenant en compte ces retraitements à effectuer, on a prévu de déduire

l’augmentation des créance, de réintégrer l’augmentation des dettes fournisseurs et réduire
l’augmentation des stocks.
Ce qui revient à calculer le BFR = Variation de l’actif circulant - variation du passif circulant.
Pour information, cette variation du BFR est obtenue en considérant le BFR de l’année N et en
déduisant le BFR de l’année précédente.
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🎯 Peut-on se référer aux Fonds Propres pour valoriser une société ?
Pour valoriser une entreprise, on peut utiliser plusieurs méthodes, dont les principales que sont les
comparables et les DCF.
Pour autant, peut-on se référer à d’autres méthodes pour tenter de valoriser une entreprise ?
Parfois, certains dirigeants lorsqu’on leur demande combien peut valoir leur entreprise prennent en
référence la valeur des Fonds Propres.
Rappelons tout d’abord que les fonds propres comptables sont une photo de la situation
patrimoniale à la date de clôture annuelle des comptes de la société.
Cette « photo » de l’état patrimonial ne considère pas les plus-value latente, tout comme les
perspectives futures.
Dans le bilan passif, on peut calculer les capitaux propres en ajoutant le capital social, les primes,
les réserves et le résultat de l’exercice.
Certains vont dire que la valeur des fonds propres correspond à une valeur plancher parce que les
plus-values sont en réalité constatées via les dépréciations et les provisions pour risques.
Par ailleurs, certains biens inscrits à l’actif du bilan comme des actions d’une filiale, un bien
immobilier qui a pris de la valeur nécessitent de procéder à une évaluation personnalisée. Dans ce
cadre-là, on remplace les valeurs comptables par des valeurs vénales des éléments d’actif du bilan.
La valeur vénale c’est la valeur estimée d'un actif ou de l’entreprise au moment où il est mis en
vente.
Alors, à quel moment peut-on se référer aux fonds propres pour valoriser la société ?
Dans le cadre d’un LBO, la holding d’acquisition va acheter la société cible à un prix qui aura été
déterminé.
Si cette opération de LBO est récente, le prix payé par la holding pour acquérir la cible sera
retranscrit dans les comptes annuels ou consolidé.
Si cette opération est plus lointaine, les fonds propres pourront servir de base. Si il y a
dépréciation cette valeur baissera, sinon cette valeur servira de « valeur plancher ».
Aussi, prendre en compte les fonds propres dans ce type de contexte peut permettre de détecter
une incohérence dans le cadre d’une offre de rachat des actions détenus par un minoritaire par
exemple.
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Imaginons, vous recevez une offre d’un actionnaire de 1️M€ pour 40% du capital alors que les
fonds propres représentent 2️0M€, il faudra comprendre les raisons pour lesquelles il y une telle
différence entre la valeur de 1️M€ qui a été proposée et votre quote-part des fonds propres à hauteur
de 8️M€ (2️0M€ x 40%).
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🎯 De la Valeur d’Entreprise (VE) à la Valeur des Titres (VT)
Dans une cession d’entreprise, et notamment lorsqu’on aborde le sujet de valorisation, deux notions
reviennent fréquemment : la Valeur d’Entreprise (VE) et la Valeur des Titres (VT).
Mais alors, qu’est-ce qui différencie alors ces deux notions ?
La Valeur d’Entreprise correspond en fait à la valeur générée par l’entreprise, son activité
d’exploitation. C’est la valeur de l’actif économique que possède le dirigeant fondateur ou l’associé.
La Valeur des Titres (VT) c’est ce qu’on peut désigner comme étant la valeur commerciale, valeur
marchande du capital de l’entreprise, en gros ce que valent les titres de l’entreprise sur le marché.
La VT c’est ce que va toucher le dirigeant d’entreprise au moment de la revente après déduction des
dettes financières et ajustement / ajout de la trésorerie excédentaire.
Quels sont les éléments qui séparent les deux ?
On peut définir la Valeur des Titres (VT) comme étant la Valeur d’Entreprise (VE) corrigée de tous
les éléments de bilan et hors bilan de l’entreprise hormis le BFR normatif et les éléments hors bilan
liés au processus du production ainsi que tous les éléments dont la société est débitrice.
On va donc prendre en compte les principaux éléments suivants :
Les dettes financières
Les crédits baux
La trésorerie excédentaire, corrigée du BFR normatif (en gros, le BFR courant, donc retraité des
effets de saisonnalité par exemple)
Les intérêts minoritaires, en fait ce qui est dû à d’autres actionnaires que ceux de l’entreprise en
question
Ce qu’il faut retenir c’est que pour obtenir la Valeur des Titres, on prend la VE et on ajoute la
trésorerie nette des dettes. Si le montant de la trésorerie est plus faible que celui des dettes, on parle
alors de dettes financière dette.
VT = VE – endettement (dettes financières) + trésorerie ajustée du montant du BFR normatif –

intérêt minoritaires.
Par exemple :
On valorise une société à 1️0X EBITDA soit 2️0M€. C’est la Valeur de l’Entreprise (VE).
Cette société a 3️M€ de dettes financières auprès de ses banques partenaires.
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Par ailleurs, sa trésorerie excédentaire, donc celle qui est en plus après financement courant de
l’exploitation, est de 1️M€.
La dette financière nette est ici de 2️M€ (3️M€-1️M€).
Le dirigeant a 100% des parts, il touchera donc 100% de la VT qui est de 20M€ (VE) – (3️M€+1️M€) =
1️8️M€.
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🎯 Cession d'entreprise, pourquoi il ne faut jamais confondre prix d'une
entreprise et sa valeur
On a vu les principales méthodes pour valoriser une société et j'en reparlerai prochainement.
On a pu voir aussi les raisons qui poussent un dirigeant à vouloir estimer la valeur de son entreprise.
Hélas, vous avez beau avoir valorisé vôtre société et donc estimé une valeur mais c’est pas
forcément le prix que vous allez obtenir en la vendant.
C'est-à-dire ??
En gros, la valeur c’est ce que vous allez déterminer tout seul ou avec l’aide d'experts en
valorisation.
Le prix, c’est ce que vous aller déterminer à plusieurs, dans une négociation
Le prix c’est aussi la conséquence du marché et du rapport de force entre les contreparties
présentes sur la table des négos : La société à vendre est-elle rare ? Y a-t-il concurrence entre les
acheteurs ? Y a-t-il beaucoup de sociétés similaires à vendre ?
L’idée c’est surtout de comprendre à quel point l’acheteur est prêt à acheter la société.
Vous comprenez donc que ce qui importe, c’est pas la valeur mais le prix.
Vous pouvez ressortir avec une valo qui estime votre boite à 1️0M€ mais vous comprenez vite que
c’est pas forcément le prix que vous allez obtenir.
Je vous sens venir, vous vous demandez à quoi ça sert de faire une valorisation dans ce cas ?
Déjà, ça sert à connaître les points forts et faibles de la société
De renforcer les points forts et de transformer les faiblesses en force
A prendre des décisions pour augmenter la valeur
Et surtout, ca va vous servir de base pour les négociations dans le cadre d’une cession ou d’une
levée de fonds
Ce qu’il faut retenir du prix, c’est que c’est le résultat ou la conséquence :
D’un processus de négociation
D’un rapport de force entre acheteur et vendeur
De la qualité de la compétition mise en place
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De la situation du marché
Et que ce prix va dépendre :
De la nature de l’acquéreur potentiel, si c’est un investisseur ou un industriel
Des motivations de cet acquéreur et du vendeur
D’où l’importance de ne pas dissocier la valeur de votre entreprise de son contexte : La

transaction.
Entourez vous d'experts en cession d'entreprise pour maximiser les chances de réussite d'une
telle opération
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🎯 Comment valoriser son entreprise dans le cadre d’une levée de fonds ?
Que vous soyez une startup ou une PME, si vous souhaitez lever des fonds, le sujet de valorisation est
un sujet important.
C’est un vrai sujet puisque il en va de votre pourcentage de participation dans l’entreprise, en gros
votre part de gâteau.
Et avant de parler de valo, il est important d’assimiler deux notions importantes :
La valorisation pré-money : En gros, c’est ce que vaut l'entreprise avant d’avoir levé les fonds
La valorisation post-money : C’est donc la valeur de l'entreprise après avoir levé les fonds
Quand tu vas parler avec des investisseurs, tu parleras toujours de la valeur pré-money puisque il
sera toujours compliqué de savoir quel montant sera levé.
Comme pour les méthodes de valorisation des PME, il existe plusieurs méthodes :
1️⃣ La méthode des DCF
Cette méthode permet de calculer la valeur d’une entreprise sur la base des flux de trésorerie,
l’argent, qu’elle va générer, qui seront actualisés à un taux qui va refléter le risque et le coup
d’opportunité du capital investi (En gros, pourquoi investir dans cette société plutôt qu’une autre).
2️⃣ La méthode des multiples
Ici, on va se baser sur les pratiques du marché pour estimer la valeur de l’entreprise.
L’idée c’est d’appliquer un coefficient multiplicateur à un agrégat financier, tel que le CA, l’EBE ou le
REX.
Ce qui peut être compliqué ici c’est dans le cadre où il s’agit de valoriser une startup qui n’a pas ou
peu de CA et qui perd de l’argent durant ses premières années de prévision.
3️⃣ La méthode de comparaison
Admettons que des concurrents ou des sociétés similaires à la tienne ont levée des fonds
récemment. L’idée est d’observer leur base de valorisation.
4⃣La méthode des actifs
Ce qui va intéresser les investisseurs ca va être le produit développé, les barrières technologiques
que vous avez franchies et donc par une preuve de concept qui a été validée par des clients.
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Et donc, avec une traction commerciale assez importante.
Ce qui sera valorisé ce sera le brevet, la marque, le stock.
Faites appel à un cabinet spécialisé dans la valorisation d’actifs immatériels
Ces méthodes sont classiques et parfois peu pertinentes.
5⃣ Au final ce qui est pratiqué en termes de valorisation est une approche différente. Je t’explique :
Tu veux lever des fonds, et tu sais que tu ne vas pas céder la majorité et toute façon ca n’intéressera
pas l’investisseur de prendre la majo.
Prenons un exemple très simple :
T’es actionnaire à 1️00%, tu veux lever 2️M€.
T’es prêt à céder 2️5% du capital. En gros, les investisseurs devraient avoir au maximum 2️5% du
capital après avoir investi 2️M€.
La valorisation post-money sera donc égale à 2M€ / 0,2️5 (2️5%) = 8️M€
La valo pré money est de 8️M€- 2️M€ = 6M€
L’idée maintenant c’est de prouver que les 8️M€ de valo sont faisables à tes investisseurs.
🎯 Comment peut-on valoriser une Entreprise de Service Numérique (ESN) ?
Tout d’abord, il est utile de rappeler qu’une ESN (ex SSII) est une entreprise qui va délivrer et
apporter des solutions informatiques aux entreprises.
Une ESN va donc délivrer des conseils autour de l’ingénierie informatique, de la sécurité des
infrastructures et des systèmes réseaux, de la maintenance du parc informatique, la formation etc.
Une ESN peut également vendre du matériel, du logiciel etc. En plus du service, elle fera
également du négoce.
La typologie des contrats varie, et les prestations assurées peuvent durer quelques heures pour un
problème ponctuel (par ex, vous rencontrez un problème au niveau de votre connexion ou au niveau
de votre paramétrage mail etc.) et peuvent durer 2-5 ans pour des projets (conception d’un logiciel
en interne, mise en place et gestion d’un système etc.).
Les clients peuvent être donc facturés :
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Au forfait en fonction du temps passé par les consultants de l’ESN.
On parle de TJM (taux journalier moyen), en gros combien coûte le consultant envoyé par l’ESN. En
fonction de son expertise ce TJM peut fortement varier.
Ca peut aller par exemple de 400€ / jour à 1️2️00€.
A la TMA (Tierce Maintenance Applicative), en gros il s’agit-là de l’infogérance (la gestion) d’une
application, d’un système ou d’un logiciel
A la prestation quand il s’agit de missions très courtes
Revenons-en aux critères de valorisations :
En général, pour valoriser une ESN on va regarder son EBIT qui sera fonction de la taille de
l’entreprise.
Plus l’ESN est de taille importante, plus le coefficient de valo le sera aussi.
6-8️X EBIT pour les ESN < 1️0M€ CA
7-9X EBIT pour les ESN > 1️0M€ CA
9X et plus pour les ESN > 50M€ CA
Pour que ces fourchettes de valo soient respectées, d’autres éléments seront analysés :
La part du CA réalisé avec des clients directs (idéalement >75% CA)
La typologie des services réalisés (infogérance ? Cloud, sécurité informatique ? etc.)
La part de négoce dans le CA
Ne pas dépendre d’un client ou plusieurs clients (max 1️5% du CA)
La taille et la typologie des contrats
La part du CA réalisé avec les consultants salariés
Des décotes seront appliquées en fonction de la qualité des critères ci-dessus.
Les acheteurs peuvent valoriser de façon distincte la partie négoce (40% du CA par ex) et la partie
service (80% à 120% du CA récurrent).
Par ailleurs, concernant les ESN qui ont un gros focus sur le métier de l’infogérance, les acheteurs
auront tendance à valoriser le chiffre d’affaires récurrent. Ca peut aller de 0,8️X CA à 1️,2️X CA en
fonction de la durée des contrats, la marge dégagée etc.
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Pour finir, il est important de rappeler qu’en fin de compte le prix va résulter de la loi de
l’offre et la demande. Il ne faut donc pas mélanger la valeur intrinsèque de la société et sa valeur de
revente.
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💰 Valorisation d’un éditeur de logiciel SaaS : Les indicateurs clés
On le voit, les éditeurs de logiciels ont le vent en poupe et quand on évoque des deals dans ce
secteur on n’est plus surpris des valorisations qui en sont faites.
Le SaaS, Software as a Service, plait beaucoup aux investisseurs, notamment parce que le modèle
SaaS est basé sur l'abonnement, du chiffre d'affaires récurrent, qui est devenu un marqueur essentiel
dans la valorisation.
Mais, au-delà de ça, il y a d’autres indicateurs à analyser car la valorisation va aussi passer par le taux
de croissance du récurrent, le taux Churn et de façon plus globale l’ensemble des éléments de
performance de la relation avec les clients.
C’est pas pour rien que les éditeurs SaaS investissent massivement en R&D et en ventes et
marketing. Ce qui entraîne d’ailleurs souvent des pertes importantes.
Pour un éditeur de logiciel en mode SaaS, plusieurs indicateurs seront regardés :
Le MRR (Monthly Recurring Revenue) : En gros le chiffre d’affaires mensuel récurrent

directement lié à l’utilisation du logiciel par les clients grâce aux abonnements signés
La croissance du MRR est fonction des nouveaux abonnés (Le nouveau MRR), du taux de Churn (le
nombre de désabonnements) et du développement du MRR existant grâce aux clients déjà existants
et qui souhaitent payer davantage pour avoir plus de service.
Un bon taux de croissance mensuel se situe entre 10-15%.
L’ARR (Annual Recurring Revenue) : Le chiffre d’affaires annuel récurrent
La prise de commande, le « Booking » : Le nombre de commandes prises depuis l’ouverture du

service.
Ça permet de déterminer comment votre offre attire les utilisateurs et si les méthodes utilisées sont
efficaces.
Bien distinguer et différencier la partie abonnement logiciel et services associés (conseil,

intégration, set-up etc.)
Le taux de Churn, le taux de perte de client.
Par ex, si vous avez 2️00 clients et que 2️0 d’entre eux décident de partir, votre taux de churn sera de
10%.
Le mieux est de ne pas dépasser les 5% / mois.
Le renewal rate qui est le taux de renouvellement des contrats.
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Si vous avez 2️00 clients et que 2️0 d’entre eux décident de partir, votre taux de renouvellement sera
de 90%
La durée de vie des clients (Lifetime Value) : Combien vous rapportera à terme un client.
On peut le calculer de cette façon : Durée de vie de vos clients x montant moyen de l’abonnement
mensuel d’un client
Le cout d’acquisition d’un client (CAC) qui permet de connaître le coût investi pour obtenir des
clients (marketing, ventes, SEO, pubs etc.).
On peut le calculer comme suit : Somme des dépenses marketing et ventes / Nombre de nouveaux
clients
Idéalement, ratio LTV / CAC doit être compris entre 3 et 5 .
En fonction de la qualité de ces indicateurs ( taux de croissance, taux de churn etc.), on peut être
sur des fourchettes de valorisation entre 5-15X ARR
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🎯 La valorisation d’une marque dans valorisation globale d’une entreprise
Hier on a pu voir de quelle manière le capital humain pouvait être valorisé.
Suite à ca, j’ai eu un échange avec un dirigeant sur la valorisation de la marque dans le cadre d’une
Les différentes méthode de valorisation classiques ne prennent pas en compte directement la

marque qui représente pourtant un élément de différenciation et constitue donc une réelle valeur.
Qu’est-ce que la marque déjà ?
Ben, ça peut être un nom, un logo, la notoriété, son savoir-faire, le concept du produit / service,
sa technicité, ses machines utilisées etc.
Ces éléments justifient un certain prix. En gros, la valeur que le client est prêt à payer
C’est donc une source de revenus
Comment la marque est comptablement considérée ?
La marque, pour qu’elle soit considérée comme de l’immobilisation incorporelle et donc être inscrite
à l’actif du bilan, elle doit :
Représenter une source de revenus financiers
Être identifiable
Engendrer des droits légaux, contractuels
Être propriétaire de l’entreprise, donc être sous son contrôle
Ce qui est complexe dans la valorisation d’une marque est qu’à l’inverse des valorisation
d’entreprises, il n’existe pas réellement de marchés regroupant les transactions de marques.
D’où la difficulté de fonder un prix sur un historique de transactions de marques.
Valoriser une marque c’est estimer la juste valeur financière de celle-ci en la comparant avec la
valeur estimée d’une marque concurrente.
On peut regrouper la valeur d’une marque sous trois aspects :
1️⃣ L’aspect juridique
Ca va dépendre de la législation du pays.
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De l’existence des litiges avec des concurrents ou des clients
La zone géographique concernée par la marque
Sa protection juridique
2️⃣ L’aspect business / économique
Les ventes générées par la marque
Capacité de la marque à créer de nouveaux produits
La rentabilité de la marque : Marge brute sur les prix de vente
3️⃣ L’aspect marketing
L’attractivité de la marque
La force de la marque
La qualité du produit
L’image que la marque renvoie
La stratégie marketing
La politique de communication
Ces aspects vont influencer la valeur financière de la marque.
On peut déjà estimer une valeur minime en prenant en compte la somme des coûts de création
(dépôt de la marque par ex), d’entretien et de développement avec la communication, la pub, la
prospection etc.
On peut aussi estimer la valeur en comparant la marque avec des profils similaires, de la même
façon que l’on procède avec la méthode des multiples.
Par ex, une marque concurrente a été valorisée ou racheté 1️0M€ et le CA de cette marque était de
5M€ on va donc dire que ca a été valorisée 2️X le CA. On va donc appliquer ce coef au CA de la
marque cible.
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🎯 Peut-on valoriser le capital humain dans la valorisation globale d'une
entreprise ?
C’est la question qui m’a été posée par un dirigeant d’une société de formation professionnelle.
Le savoir-faire de l’entreprise dépend de son capital-humain.
Ca a donc une influence mais quantifier la valeur est complexe.
Une bonne gestion des collaborateurs est un avantage concurrentiel avec des marges pouvant
s’améliorer.
Plusieurs éléments peuvent indiquer une bonne gestion des collaborateurs :
La formation des équipes pour gagner en productivité et en compétence
Donner la possibilité aux équipes d’évoluer
Recruter des personnes avec des compétences clés pour améliorer les processus existants
Il faut prendre en compte la qualité de l’effectif, et donc considérer les indicateurs tels que :
Le turn over : un fort taux de turn over entraine des coûts pour l’entreprise (départ, formation..)
Turn over = Nombre de sorties suivies d’entrées / nombre de salariés
Le taux d’ancienneté : Si ce taux est faux est faible, cela peut entraîner une fable transmission
des connaissances acquises
Taux d’ancienneté = Nombre de personne ayant plus de x année au sein de l’entreprise / effectif
moyen
Taux d’absentéisme : Cela peut indiquer si il y a une détérioration des conditions de travail et
donc une mauvaise ambiance
Taux d’absentéisme = (Nombre d’heure d’absences sur la période / Nombre d’heures de travail
théorique sur la période)
Le bien-être des collaborateurs qui est bénéfique sur le long-terme et sur la productivité
Ces indicateurs peuvent expliquer, en partie, le niveau de certains agrégats financiers en

comparaison avec d’autres sociétés du même secteur.
Toutefois, expliquer et quantifier le capital humain est délicat (sauf dans certains cas, par exemple les
équipes de football ou de rugby).
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Aussi, un même effectif n’aura pas nécessairement le même degré de pertinence selon l’entreprise
puisque d’autres paramètres sont à prendre en compte : Politique commerciale, prix des produits /
services, la zone géographique, le positionnement du service / produit etc.
À noter que pour les sociétés de services informatiques, il est possible de « valoriser » les consultants
en disant qu'un consultant devrait rapporter 1️00k€ / mois ce qui valoriserait donc un consultant à
plus ou moins 1️M€. A multiplier par le nombre de consultants au sein de la société.
Aussi, un élément crucial dans la transmission d’entreprise est la culture de l’entreprise.
La culture de l’entreprise est un ensemble de codes, de règles, d’état d’esprit que chaque
collaborateur acquiert au fur et à mesure de sa vie dans l’entreprise.
Ce qui importe c’est la transmission de valeurs qui permet d’intégrer plus facilement l’entreprise
achetée.
Ainsi, la valorisation globale d’une entreprise prend en compte de façon indirecte le capital humain
et la culture de l’entreprise.
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Valorisation d’entreprise et récurrence (SaaS vs Licence) 💸💸
L’émergence du SaaS a amené à s’interroger sur la valorisation de la récurrence du CA, et

notamment sur la distinction entre contrats pluriannuels et contrats sans engagement
Pourquoi donc les contrats sans engagements peuvent-ils être mieux valorisés ?
Un constat : Les contrats de 1 mois renouvelables durent en moyenne 20 ans, les contrats signés
pour 5 ans restent 5 ans
Contrats 2-5 ans
Espérance de vie du contrat de 5 ans
+ 50% chance de renouveler / 5 ans
Taux de churn emprique = 12-20%/an
Pourquoi ?
Car le client se dit : 1️/J’organise un véritable appel d'offres 2️/Je ne prends pas le risque de prendre
n’importe qui, et je remets en concurrence
Contrats sans engagements durent 20 années
Taux de churn constaté 5%/an
Ils ont « tout compris », récurrent « sans engagement »
Pourquoi ? Le client se dit « Je pourrais résilier l’année prochaine, donc on verra ça plus tard »
C’est une des raisons pour laquelle un éditeur de logiciel en mode « SaaS » peut être mieux valorisé
qu’un éditeur de logiciel en mode « Licence ».
Dettes / Levée de fonds
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🎯 Levée de fonds : Le cycle de financement d’une entreprise
De la création d’une startup à sa revente, il existe une multitude de phase de développement et de
financements.
Rappelons tout d’abord que lever des fonds n’est pas une étape obligatoire, et que ce doit être un
réel besoin identifié. C'est un moyen, pas une finalité.
Il est important de rappeler que le recours à des fonds propres induit une rémunération du capital
bien plus importante pour l’entreprise qu’une dette bancaire.
C'est pas rare de voir un rendement de 15% à 25 % de rentabilité des fonds propres.
On peut distinguer 5 types de financements qui correspondent à des stade de développement

précis.
1️⃣ Le Love Money : Ce sera votre première ressource financière.
Cet argent provient de vos proches, votre famille, réseau professionnel etc. Il sera utile au moment
où vous recherchez une certaine adéquation entre un besoin et une solution.
Les personnes qui vont prêtent de l’argent à ce moment investissent sur vous en premier lieu, puis
sur votre idée
2️⃣ La phase d’amorçage : Vous avez prouvé et démontré que votre solution répond à un réel besoin,
vous devez maintenant cibler et trouver votre marché.
Vous allez donc voir du côté de Business Angels, de fonds d’amorçage et de plateforme de
crowdfunding.
Cette phase est considérée comme la plus difficile à financer, car vous n’avez encore pas de preuves
concrètes ou d’arguments pour rassurer les investisseurs et nécessite beaucoup de moyens.
3️⃣ La série A : Vous avez validé votre marché, votre modèle économique, vous commencez à générer
un certain chiffre d’affaires mais n’êtes pas encore staffé au mieux.
Vous êtes en plein développement, surtout au niveau commercial. Vous allez donc voir des fonds de
Venture Capital (VC) qui peuvent injecter du cash. En général, ces fonds investissent au minimum
1️M€.
Pour être « éligible » il faudra prouver une certaine traction et rassurer les investisseurs avec des
metrics.
4⃣ La série B,C, D : Vous avez réussi à vous staffer suite à la série A, vous avez trouvé une certaine
niche mais souhaitez passer à l’échelle en vous développant sur d’autres marchés, à l’international
par exemple.
Pareil qu’en série A, vous allez voir des fonds de VC qui peuvent injecter du cash pour des montants
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minimum à 5M€ en général
5⃣ Le capital développement : A ce moment-là, vous êtes considéré comme une PME.
Votre entreprise se consolide et est rentable. Le risque est plus faible et vous pouvez vous adresser à
des fonds de capital-développement.
C’est l’étape où il est possible d’envisager des opérations de type OBO avec une possibilité
d’augmenter la valeur en interne ou en externe.
En fonction donc du stade de développement dans lequel vous êtes, vous n’adresserez pas les
mêmes interlocuteurs. Il faut aussi prendre du recul et bien comprendre votre intérêt de recourir à
des partenaires financiers.
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🎯 Le Dual Track : Entre levée de fonds, cession ou introduction en bourse
Hier dans le 4ème épisode du Podcast, Une Cession Presque Parfaite : Dans les coulisses de la
transmission d'entreprises, Axel Tombereau nous parlait du processus Dual Track.
Bon, alors ce qu’est un Processus Dual Track ?
En gros, un processus que l’on surnomme de Dual Track c’est un moyen qui permet de lancer en
parallèle plusieurs voies de sortie stratégiques :
Une cession d’entreprise
Une levée de fonds
Ou une introduction en bourse
Du coup, dans le même temps, on va mettre en concurrence et solliciter :
Des fonds d’investissements : Minoritaires, Majoritaires, LBO
Des industriels
Pourquoi lancer un tel processus ?
Dans certains cas, des dirigeants hésitent entre lever des fonds pour développer leur entreprise
d’une manière différente ou vendre leur entreprise parce qu’ils souhaitent lancer d’autres projets ou
faire du cash-out.
Le processus de Dual Track permet de tester l’appétence du marché pour deux voies de sortie
différentes.
Soit les dirigeants optent pour une levée de fonds ou une cession.
Ou ils optent pour un LBO ou une introduction en bourse.
En gros, les dirigeant cherchent à voir ce qui se passerait si ils optent pour une levée de fonds ou
pour une cession.
Ils le sauront en recevant les offres de ces différents acteurs.
Comment ca se passe en termes de confidentialité ?
On le sait, un processus de cession ou de levée de fonds reste un domaine stratégique et qui dit
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stratégique dit confidentiels.
Il faudra donc faire attention à la confidentialité des informations.
On ne négocie pas, on parle pas de la même manière en fonction qu’il s’agisse d’un fonds
d’investissement ou d’un industriel.
L’idée est de créer et de diffuser deux types de documentations :
Un Pitch Deck pour certains fonds d’investissements en mettant en avant les KPI / les critères
analysés par ces fonds
Un Mémorandum d’information pour les industriels en priorité et pour les fonds également
Ce type de processus est lancé par la Banque d’affaires conseil du dirigeant, car au vue de la
confidentialité et de la complexité du processus, un dirigeant seul ne peut mener à bien ce process
sans prendre le risque de faire échouer l’opération et surtout de perdre un temps précieux.
L’intérêt d’un processus Dual Track est :
Tester l’appétence du marché
Recevoir différentes offres et donc différents projets : Levée de fonds pour développer
davantage l’activité / Cession partielle ou totale, cash out, etc.
Sécuriser le processus
Avoir un plan B
Maximiser d’une certaine manière la valorisation car la compétition est plus intense
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🎯 Qu'est-ce que La Lettre d’intention ou la Term Sheet dans la cadre d'une
levée de fonds ?
Vous souhaitez lever des fonds et êtes en discussion avancée avec des investisseurs.
Vous avez trouvé un point d’entente et souhaiter avancer dans la réalisation de l’opération.
Les investisseurs, pour marquer leur intérêt de façon plus engageante, vont rédiger et vous envoyer
une LOI. Une lettre d’intention ou "term sheet" .
Cette lettre va déterminer les termes du pacte d’actionnaires et notamment les conditions de
rémunérations des associés fondateurs.
Ainsi, il convient de bien la négocier en amont car vous pourrez avoir du mal à revenir sur
certains points rédigés dans cette lettre par la suite.
Vous pouvez négocier et discuter de plusieurs LOI en parallèle et comme au poker vous pouvez
bluffer et faire croire à certains investisseurs que vous êtes sur plusieurs négociation pour faire
augmenter la valorisation, améliorer les conditions de l'offre etc.
Mais attention à être bien subtile si en réalité vous n’avez reçu qu’une seule ou deux LOI potentielles.
Vous pouvez perdre les investisseurs les plus motivés si vous cherchez à les tromper.
Alors, qu’est-ce qui est indiqué dans cette fameuse LOI ?
Le projet en question
Le nom investisseurs
Le montant investit par ces investisseurs
La valorisation pré-money de l’entreprise
La nature et la quantité des titres émis
La calendrier prévu des prochaines étapes
La clause d’exclusivité
La phase des audits
Les conditions suspensives
Les clauses de protections pour les investisseurs
Les clauses de protection pour l’ensemble des actionnaires
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Le mode de gouvernance post-levée
Les conditions de rémunération des associés fondareurs
La mise en place d’un management package
Même si les audits n’ont pas encore lieux, il y aura déjà des points sur lesquels ils faudra se
focaliser :
La valorisation discutée est liée à un contrat significatif qui doit être encore signé, sans cette
signature, les investisseurs ne voudront pas investir
Vous avez au capital un « sleeping partner », en gros un actionnaire qui n’est pas du tout
opérationnel. Les investisseurs peuvent donc vous demander de le faire sortir avant toute opération
La preuve que vous êtes une Jeune Entreprise Innovante si c’est le cas
Transformer votre statut de SARL en SAS avant le closing et donc faire appel à un commissaire à
la transformation
Si vous comptez en parallèle lever une dette, les investisseurs peuvent vous demander d’avoir la
validation de votre banque
L’importance de la LOI et la complexité des points soulevés amènent à devoir bien s’entourer
pour pouvoir négocier les conditions sans que vous soyez pris au piège par certaines clauses et pour
surtout sécuriser la levée de fonds.
Vaut mieux passer du temps dessus car c’est du temps gagné pour la suite, notamment sur la
rédaction du pacte d’actionnaires.
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✅ Bien négocier sa levée de fonds
Loin d’être un exercice facile, il est nécessaire de bien négocier sa levée de fonds pour vous protéger
au mieux contre certains aléas pouvant subvenir durant toute la durée de l’investissement.
Bien identifier les investisseurs potentiels. Les partenaires avec lesquels vous êtes à l'aise et qui
vont vous apporter un réel accompagnement.
Designer un investisseur lead qui va négocier au nom et pour le compte de l’ensemble des
investisseurs. En général, c’est celui qui investit le plus.
Commencer la négociation le plus en amont possible grâce au Term Sheet. Ce document qui va
synthétiser les conditions de l’opération, à savoir les conditions financières (valo, % cédé..) et
juridiques (clauses qui vont figurer dans le pacte d’associés). Il doit être le plus synthétique possible.
Les investisseurs ne pourront pas demander des droits qui ne figurent pas dans le term Sheet.
Soigner sa documentation juridique. Quand il y a une levée de fonds, l’investisseur va réaliser un

audit et si il identifie un risque (juridique, fiscal, social) soit l'investisseur n'investit plus (deal
breaker), soit il va utiliser ce risque comme un levier de négociation pour minimiser la valorisation
afin de rentrer à un prix moins élevé. Bien rédiger les contrats de travail, bien négocier les contrats
avec les clients et les fournisseurs.
S’assurer que le capital social soit détenu majoritairement par les opérationnels, et donc éviter
d’avoir des associés dormants (sleeping partner) car cela peut faire fuir les investisseurs potentiels. Il
faut donc les sortir le plus rapidement possible par des cessions d’actions au profit des opérationnels
à un faible prix. Les gens doivent avoir une certaine légitimité dans la détention d’actions.
S’assurer d’être titulaire des propriétés intellectuelles (marque, logiciel, code source..) car elles
font la valeur de l’entreprise et la société n'en est parfois pas propriétaire car la propriété appartient
parfois à ses créateurs. Il faut donc un acte de cession qui soit formalisé à titre gratuit au profit de la
société. Prendre conseils d'un avocat en propriété intellectuelle.
Ne pas donner trop de droits aux investisseurs lors d’une précédente levée de fonds‼️. Quand
vous négociez avec un investisseur, il faut penser aux coups d’après (futures levées de fonds). Par
exemple, un cas d'usage est de céder max 25% du capital en série A.
Etre vigilant sur certaines clauses Par ex, le droit de retrait. Si vous commettez la moindre
contrariété au pacte d’associé, l’investisseur aurait le droit de sortir en vous forçant à acheter ses
actions. Si vous ne pouvez pas, il va vous contraindre à vendre la société. Il a un rapport de force trop
important.
Et, enfin, très important

Etre bien accompagné dans cette opération. Avoir un tiers de confiance qui puisse défendre vos
intérêts et vous apporter des conseils neutres.
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🎯 Levée de fonds, transmission ou LBO, comment bien cibler les fonds
d’investissements ?
Il existe un très grand nombre de fonds d’investissements, chacun avec sa typologie et son scope
d’intervention.
Certains vont intervenir uniquement sur des levées de fonds startup quand d’autres vont intervenir
sur des opérations de LBO / transmission.
Alors, quel type de fonds cibler en fonction de votre phase d’intervention ?
1️⃣ Si vous êtes une startup en création :
La phase seed : 1er tour de table
Type de fonds : Seed Capital / Capital-amorçage ou Business ANGELS
Financer le développement du concept, la R&D. Vérifier que le marché est présent à plus grande
échelle. Acquérir des clients, recrutement etc.
Critère : 1ère version du produit prête à être mise sur le marché
Tickets moyen : 1️00K€ à 700K€
Investissement très minoritaire, durée 3-5 ans maximum
Ex : Kima Ventures, Starquest Capital ..
Financement Série A : valider le business model
Type de fonds : Early-Stage/ Capital risque
Valider le business model, atteindre le seuil de rentabilité
Critère : Avoir déjà validé un BP. Avoir déjà commercialisé un produit / service.
Tickets moyen : 500K€ à 5M€
Investissement minoritaire, durée 3-5 ans
Ex : Serena Capital, Elaie, Daphni, Xange
Financement série B : scalabilité
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Type de fonds : Capital-risque (last stage)
Viser la scalabilité. Valider la série A, accélérer la croissance, développement, conquête de

nouveaux marchés, international..
Critère : Fort potentiel de croissance. Busines model validé. Marché présent.
Tickets moyen : 1️M€-1️0M€
Investissement minoritaire >20-25% capital, durée 3-5 ans
Ex : Blackfin, Gaia, Ring Capital ..
2️⃣ Si vous générez déjà du CA et êtes rentable
Financement série C : hypercroissance
Type de fonds : Capital-Développement ou Growth Capital
Développer le CA, financement nouveaux produits, croissance interne + externe. Devenir de + en

+ rentable ;
Critère : Hypercroissance,
Type d’opérations : OBO, LBO, acquisitions
Tickets moyens : 2️0M€-3️00M€
Prise de participation minoritaire ou majoritaire. Durée 3-5 ans, parfois 7 ans.
Exemple de fonds : Ardian Growth, Andera Partners, Partech ..
3️⃣ Si vous êtes une PME /ETI, croissance stable et pérenne
Phase de maturité : cession totale / partielle de votre entreprise
Type de fonds : Capital-transmission, fonds LBO
Transmission, cession, acquisition d'entreprises, cash-out, cash-un, adossement
Tickets moyens : 1️M€-1Mds
Ex: Turenne Capital, Isatis etc.
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4⃣ Si vous êtes une entreprise en difficulté
Phase de déclin : Consolider le capital de l’entreprise en difficulté
Type de fonds : Capital-retournement / restructuring
Restructurer l’activité pour éviter la liquidation judiciaire
Investissement majoritaire
Ex : Perceva
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🎯 Les obligations convertibles en actions ou comment retarder l'entrée au
capital des investisseurs ?
Vous levez des fonds, vous discutez avec des investisseurs potentiels mais n’arrivez pas à trouver
une base acceptable sur la valorisation.
Les discussions prennent du temps mais vous avez besoin de cash « rapidement ».
Il est possible de proposer aux fonds d’investissements une alternative.
Evidemment, il est important de choisir le bon fonds qui sait utiliser ce type d’investissement.
Parmi les alternatives possibles, il y a les obligations convertibles en actions.
Ce type d’investissement permet en fait de discuter de la valorisation plus tard.
Une Obligation convertible en action, c’est quoi ?
C’est un mix entre fonds propres et dettes, c’est ce qu’on l’appelle des quasi fonds propres.
En d’autres termes, c’est une dette contractée par l’entreprise auprès des investisseurs. Des
intérêts à un taux défini seront dus par l’entreprise.
En contrepartie, les investisseurs constateront une créance sur l’entreprise qu’ils pourront
convertir en actions.
Cette dette pourra être convertie en action en fonction des critères définis ou d’événements
spécifiques tels qu’une levée de fonds par exemple.
En général, les investisseurs pourront convertir cette dette en action lors d’une nouvelle levée de
fonds avec un principe de décote.
Par exemple :
Une entreprise cherche 2️M€. Des obligations convertibles sont émises à hauteur de 2️M€ auprès d’un
fonds qui pourra bénéficier d’une décote de 2️0% en cas de conversion.
L’entreprise aura donc des intérêts à payer comme pour un emprunt classique.
Un an après, l’entreprise lève des fonds à nouveau sur une valorisation pré-money de 8️M€.
De ce fait, les investisseurs pourront convertir les 2️M€ prêtés en nouvelle action lors de la levée avec
une décote de 20%.
Si ils ne souhaitent pas convertirent en actions, les investisseurs percevront alors une prime de non-
conversion en plus des montants remboursés.
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Pour résumer :
Il s’agit d’une dette qui devra être remboursée
Sert d’alternative à des investisseurs qui ne souhaitent pas prendre le risque d’entrer
immédiatement au capital
Les investisseurs sont ceux qui décident le plus souvent de convertir ou non leurs obligations en
actions
Pour les investisseurs, les OCA ne leur donnent pas le statut d’actionnaire et donc n’ont pas de
moyens de décisions
Peut être un moyen de préserver la structure du capital d’une entreprise durant les premières
années
La conversion des obligations en actions conduit à diluer le capital, ce qui a une influence sur le
droit de vote et la répartition des dividendes
La valeur des actions étant déterminée à l’avance, l’entreprise perd la possibilité d'être valorisée
sur son développement potentiel
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🎯 Les Obligations Relances, un moyen de financement pour acquérir une
entreprise ?
Je sais, j’étais censé parler de la CAF aujourd’hui mais je souhaitais faire un aparté suite à une
actualité M&A que j’ai lue hier.
Le contexte : Un beau Groupe industriel français de 8️5M€ CA a levé 5 M€ en Obligations Relance

pour poursuivre sa politique active de croissance externe et franchir notamment la barre des 1️2️0M€
de CA.
Mais, c’est quoi des Obligations Relances (OR) ?
C’est une dette in fine, remboursable au bout de 8️ ans, qui a été proposée aux PME et ETI par l’Etat
suite à la crise COVID.
On peut considérer cette dette comme des quasi fonds propres, au même titre que les Obligations
Convertibles.
Les OR sont achetées et distribuées par des sociétés de gestion de portefeuille / fonds
d’investissements. C’est eux qui vont gérer et investir les OR.
Le fonds destiné aux Obligation Relances est financé par des investisseurs institutionnels et des
groupes d’assureurs français.
Pour couvrir les premières pertes, l’Etat apporte une garantie à hauteur de 3️0% pour ces
investisseurs.
Qui peut bénéficier de cet outil ?
Les PME et ETI (<1️,5Mds€ CA) :
Correctement cotés par la Banque de France, au moins égale à 5+
Santé financière saine
Qui veulent accélérer leur développement interne / externe
Un CA 2️01️9 > 1️5M€ et un résultat net 2️01️9 positif
Pour les entreprises ayant bénéficié d'un PGE, le montant ne pourra pas dépasser un cumul
global de 25% du CA.
L’objectif de cet outil ?
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L’Etat a mis en place cet outil à destination des PME et ETI qui souhaitaient se développer par
croissance organique avec des recrutements, des investissements …. et / ou externe.
Cet outil doit aussi permettre aux entreprises d’accélérer leur transformation digitale et transition
vers des modèles ESG.
Le coût de cette dette varie entre 6% et 7% et des tickets de 2️m€ à 1️00M€ peuvent être proposés.
A l’inverse des Obligations Convertibles, les Obligations Relances ne sont pas dilutives.
Etant donné que cet outil est uniquement dédié au développement de l’entreprise, aucun cash-
out ne sera financé par cette opération.
L’intérêt de cet outil est qu’il peut être utilisé même sous LBO. Les OR peuvent en effet être
subordonnées à une dette LBO qui existe par exemple.
Petite synthèse :
Dette in fine, remboursable au bout de 8 ans
Taux d’intérêt à hauteur de 6%-7%
Au bénéfice des PME et ETI
Pas de dilution du capital
100% dédié à la croissance de la société
Intéressant pour préparer une levée de fonds
Pas de cash ouf financé par les OR
Si pas de changement, ce dispositif est encore valable jusqu'en Décembre 2023.
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🎯 Les banques peuvent-elles vous demander de sur-rembourser la dette
dans un LBO ?
Les banques sont une pièce-maîtresse dans le financement d’un LBO, et tout comme la société qui
s'endette, elles prennent également un risque.
On a pu voir dans mes derniers posts que les banques mettent en place des covenants, des clauses
en gros qui leur permettent de surveiller et de contrôler le risque de la dette.
En plus de ces clauses qui sont exprimées sous forme de ratio, les banques peuvent mettre en place
une disposition dans le contrat de prêt qui prévoit justement un sur-remboursement annuel de la
dette si l’entreprise sous LBO dégage plus de cash que ce qui était prévu.
On peut parler en termes juridique de remboursement anticipé obligatoire.
Dans le jargon financier, on parle de clause d’excess cash-flow.
Concrètement, ça veut dire quoi ?
C’est la différence entre le cash-flow annuel dégagé par l’entreprise et ce qu’elle doit payer en
termes de remboursement annuel de la dette
Comment ça se met en place ?
Par exemple :
La banque vous prête de l’argent pour financer le LBO. Après négociation et analyse, elle met en
place une condition selon laquelle tout excès de trésorerie, donc de cash-flow (excess cash flow)
supérieur à une franchise de 1️M€ alors vous devrez affecter cet excédent de cash à cette franchise
au remboursement anticipé de la dette et ce dans une limite de 500K€.
Imaginons que vous devez rembourser 1️M€ / an et que vous dégagez en 2️02️2️ 3️M€ de cash.
L’excédent de cash, l’excess cash-flow est donc de 3️M€ - 1️M€ = 2️M€.
Vous devrez donc rembourser, selon le contrat de prêt, 2️M€ - 1️M€, limité à 500k€. Ca signifie donc
un remboursement anticipé et obligatoire de 500K€.
Evidemment, comme dans toutes clauses il faut négocier et ce type de clause est négociable
puisque ca va directement ponctionner de la trésorerie que vous pourriez allouer à des
investissements, voire même faire de la croissance externe ou garder une certaine sécurité
financière.
D’où l’importance de choisir des avocats spécialisés en M&A / LBO et qui pourront vous aider à
négocier ce type de clause.
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Avez-vous déjà vu cette clause ? Qu’en pensez-vous ?
Je ne suis pas un expert du sujet donc je vous laisse me détromper, mais dans l'exemple que vous citez, la
holding devra sortir 0,5M€ de cash pour rembourser l'excess.
- cash is not profit : quel mécanisme devra être utiliser pour mobiliser ce cash ? Selon le type d'intégration
fiscale ça peut être facile, difficile voire coûteux.
- Ce cash peut être nécessaire pour financer le WC, les invests, du recrutement si la société sur performe.
- si remboursement anticipé : baisse du coût du service de la dette ?
Bref, tout est dans la nuance, la discussion sur les besoins a court et moyen est capitale. Et si la banque
accorde sa confiance a un entrepreneur qui délivre mieux que prévu, pourquoi ne pas laisser cette poche
de cash pour lui permettre de continuer à vite avancer ?
Vous posez de bonnes questions. Dans ce type de négo, on s’assure que le remboursement anticipé soit le
moins impactant possible pour la société avec des franchises et des règles de répartition équilibrées.
Après, la surperformance en lbo au point de depasser la franchise, ca se voit pas tous les jours non plus
hein 😅
Oui Eliad ! Je vois souvent la clause d'excess cash. C'est même une bonne nouvelle si la croissance se
réalise plus vite que prévu et la trésorerie meilleure qu'envisagée !
Dans le principe rien de choquant. Les LBO sont quand même les prêts les plus risqués. C'est pas illogique
que le surplus de cash vienne rembourser le prêt plutôt que s'évaporer je ne sais où. Ce qui est pris n'est
plus à prendre.
Les RAO se déclenchent en cas d’ excess CF provenant de l exploitation mais aussi d’éléments
exceptionnels ( cessions d actifs et indemnité assurance ).
Deux coûts pour l entreprise : l’IRA ou indemnité de remboursement anticipé ( insupportable 😖) et le
coût d opportunité pour l entreprise dont la ROCE est > WACC. Donc bien négocier les seuils de
déclenchement et le montant de l IRA
Je trouve ça logique car en cas d'échec la banque porte un gros risque, donc que la NPV du prêt soit un
peu plus élevé en cas de surperformance me choque pas.
C'est un peu dans la même optique que l'OC ==> si ça surperforme on converti et on mange plus que si ça
remboursai
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🎯 Quel est le montant de dette que peut emprunter une société dans le
cadre d’un LBO ?
C’est souvent une des questions que pose un dirigeant d’entreprise qui souhaite mettre en place une
opération à effet de levier : LBO / OBO / MBO etc.
Cette question est importante dans la mesure où la capacité d’endettement de la holding de reprise
va conditionner en quelques sortes la valorisation.
On part du principe que le prix de cession de la société cible est lié au montant de l’endettement.
En fait, le prix va être plafonné à hauteur du montant du financement maximal que peut espérer
lever la holding de reprise.
Le montant de dette que peut lever une société est liée aux principaux paramètres suivants :
La capacité de la cible à intégrer un remboursement sur 7 ans en général grâce aux dividendes
distribuées par la cible à la holding
On va donc analyser le niveau structurel de l’EBITDA. C’est-à-dire un EBITDA vraiment lié à l’activité
de la société.
Les banques ne vont pas regarder seulement l’EBITDA sur une seule année puisque celui-ci peut être
exceptionnellement élevé sur cette année et donc ne sera pas le reflet de l’EBITDA généré
normalement par la société
La capacité de la société cible à générer de la trésorerie
Donc transformer son EBITDA en cash-flow. La société peut dégager un bel EBITDA mais peut en
parallèle investir en CAPEX (investissements lourds : Parc matériels par exemple) ou financer le BFR
et donc ça impacte le cash-flow qui est l’indicateur regardé pour le remboursement de la dette
Par ailleurs, il faut que le montage de la dette soit calibré de façon à ce que la holding conserve un
excédent de trésorerie pour ne pas engendrer des besoins de financements complémentaires
Le respect des covenants demandés par les banques prêteuses
Il faut calibrer la dette de façon à respecter certains ratios financiers (covenants) demandés par les
banques pour contrôler le bon déroulement du LBO
De façon générale, on considère qu’une société peut emprunter à hauteur de 4X-5X son EBITDA
sur un emprunt en moyenne de 7 ans.
En commentaire, des précisions / compléments à ajouter sur la capacité d'endettement de la cible ?
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PS : Faites attention au coût de la dette qui peut monter en puissance. Les charges financières ne
doivent pas grever une bonne partie du résultat opérationnel.
Attention également au ratio dette / capitaux propres (mais pas que-sont visées toutes les règles de
limitation de la déduction fiscale des intérêts) qui peut, s'il est mal calibré, engendrer un impact fiscal cash
obérant ainsi la capacité de remboursement
erci pour ce post. C'est effectivement l'un des coeurs du sujet. Sur des gros LBO avec une dette logée très
importante, si l'EBITDA fiscal de la nouvelle intégration (cas par ex. d'un groupe FR très international) est
très faible (et que son ratio d'autonomie financière est également faible, cas par ex. de groupes avec
plusieurs LBO successifs), les charges financières du LBO ne seront in fine pas déductibles fiscalement.
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🎯 Qu’est-ce que la tranche A et B dans une dette LBO ?
Dans un montage LBO, une dette est mise en place pour permettre un effet de levier et ainsi
minimiser l’apport en fonds propres des investisseurs / dirigeants.
Il y a deux types de dettes dans la mise en place d’un LBO :
Une partie de dette que l’on qualifie d’amortissable : En gros, cette dette est remboursée en
général sur 7 ans à hauteur de 7 annuités constantes (1️/7) et ce à chaque date d’anniversaire du
closing.
C’est cette dette amortissable que l’on appelle la Tranche A.
Par ailleurs, cette dette est assortie en général de covenants qui sont je le rappelle des clauses d'un
contrat de prêt qui, si ne sont pas respectées, peuvent entraîner le remboursement anticipé de la
dette.
Une partie de dette que l’on qualifie de In Fine qui elle à l’inverse de la dette amortissable, se
rembourse intégralement à la maturité finale.
Par ailleurs, cette dette est souvent d’une durée plus longue que la tranche A.
Etant donné le risque plus élevé, cette dette est plus chère que la dette amortissable.
C’est cette dette In fine que l’on appelle la Tranche B
Dans un montage LBO, on voit souvent ces deux types de dettes co-exister.
En général, les banques vont mettre en place 20% à 40% de dettes in fine.
Chaque tranche a un taux d’intérêt spécifique qui va dépendre des caractéristiques de cette dette et
de la taille et du contexte de l’opération.
N'hésitez pas à apporter des précisions ou compléments d'information en commentaire
PS : Nous verrons demain comment déterminer le niveau de dette que peut emprunter une société
dans le cadre d’un LBO
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🎯 Que peuvent vous demander les banques en termes de covenants lors d’un
financement LBO ?
Tout d’abord, définissons ce qu’est un covenant.
Un covenant c’est une clause d’un contrat de prêt bancaire qui peut entraîner le remboursement
anticipé de ce prêt si cette clause n’est pas respectée.
En gros, ces clauses sont les garde-fous des banques qui financent le LBO.
Ces clauses sont souvent exprimées en ratios. Ces ratios doivent être transmis chaque année aux
banques prêteuses.
Ces ratios sont calculés sur la base des comptes consolidés de l’ensemble du périmètre du groupe qui
participe au LBO et doivent être certifiés par un Commissaire Aux Comptes (CAC).
Alors, quels sont les principaux ratios demandés par les banques ?
Le premier ratio est le rapport entre les dettes financières nettes et l’EBITDA.
Dettes financières nettes / EBITDA
Ca veut dire que plus la société sort du cash, plus ce ratio sera faible.
En gros, on calcule ici la capacité de remboursement de la société.
De façon générale, les banques souhaitent un niveau 2,5, voire 3 ou 3,5 en fonction des banque et de
la situation.
Le second ratio, c’est celui qui va mettre en avant le rapport en le Free Cash Flow et le
remboursement de la dette.
Free Cash Flow / Montant du service de la dette
Le service de la dette c’est les intérêts financiers et le remboursement annuel.
Ce ratio permet aux banques de s’assurer de la capacité de la cible à générer du cash et donc
assumer le remboursement de la dette de façon annuelle.
Idéalement, le ratio exigé doit être supérieur à 1.
Compte tenu du risque pris par les banques, en général elles vont demander que ces deux ratios
soient respectés en même temps.
On trouve également le ratio suivant :
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Endettement net / capitaux propres où l’endettement net correspond aux emprunts à Moyen
Long Terme auxquels on ajoute les crédits Court terme minorés de l’excédent de trésorerie.
D’où l’importance de bien construire son Budget Prévisionnel et d’être confiant dans sa
réalisation en amont de toute opération de LBO.
Il faut que le BP puisse mettre en évidence que la société pourra rembourser sans problème le
montant de la dette.
Dans les pires des cas, les banques pourraient exiger le remboursement de l’intégralité de la dette si
jamais ces ratios ne sont pas respectés mais elles vont rarement le faire car savent que cela pourrait
précipiter la défaillance de l’entreprise.
En amont, elles vont négocier des waiver qui sont en quelques sortes des pénalités qui permettent
de compenser le non-respect du contrat.
Il est donc important de prévenir les banques qui financent le LBO si vous pensez ne pas pouvoir
être en mesure de respecter ces ratios. L’idée est d’être transparent pour trouver des solutions et
être dans l’anticipation.
En commentaires, quels sont les ratios que vous, banquiers ou conseils, êtes amenés à voir ?
🎯 Les BSA-AIR : Se financer tout en permettant de préparer sa prochaine levée de

fonds ?
Hier j’ai échangé avec un ami (oui, enfin je crois) qui a monté une startup et qui envisage une levée
de fonds via des BSA-AIR.
Je voulais en profiter pour t’expliquer très synthétiquement ce que c’est.
Un BSA-AIR est un Bon de Souscription d’Actions avec un Accord d’Investissement Rapide.
C’est quoi le mécanisme ?
C’est un mode de financement assez nouveau crée en 2️01️3️ et qui est de plus en plus utilisé
Qui permet de lever des fonds rapidement, sans être confronté aux lourdeurs procédurales que
connaissent les levée de fonds classiques
Comme pour une Obligation Convertible en Action, ce système va permettre de différer l’entrée
de l’investisseur tout en permettant à l’entreprise de bénéficier des fonds immédiatement
C’est pour qui?
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Il existe 2 cas de figure :
Soit t’es une startup qui n’a jamais levé de fonds. Projet très innovant mais pas encore le bon
timing, encore des choses à peaufiner et améliorer
Soit t’as déjà fait une levée de fonds mais tu préparer une prochaine plus importante. C’est ce
que l’on appelle « Le bridge »
Dans tout les cas, ce mécanisme doit t’aider à préparer et mieux négocier ta prochaine levée de
fonds
L’intérêt ?
Pour les dirigeants :
Ca permet de lever des fonds rapidement

Ca permet d’éviter toute longue discussion autour de la valorisation qui reste un sujet très
complexe pour une startup
Ca permet de gagner du temps pour se renforcer et se préparer pour une prochaine vraie levée
de fonds
Pour les investisseurs
Promesse qu’il pourra rentrer à une valo décotée au prochain tour.
Par ex investissement de 500K€, prix par action 500€. L’investisseur classique aura 1️000 actions .
L’ investisseur air avec sa décote de 3️0% pourra bénéficier d’un prix / action à 3️50€ par ex.
Mécaniquement, il va obtenir plus d’actions
Quels sont les éléments à discuter quand on met en place des BSA-AIR ?
1️⃣ Valorisation CAP = Valo maximal au moment de la conversion des BSA. En gros, c’est la valo à
laquelle tu souhaites faire rentrer les futurs investisseurs
2️⃣ Valorisation Floor = Valo minimale à laquelle l’invesisseur convertira ses BSA = % du capital
maximum que t’es prêt à céder à ton investisseur
3️⃣ Le taux de décote = Liée à la rémunération du risque pris par l’investisseur dans cet investissement
initial
Limites :
Peu de fonds / business Angel investissent en BSA-AIR. Il préfèrent définir immédiatement les
modalités du pacte d’associés
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Si tu as déjà levé des fonds en AIR dans le passé, c'est pas forcément le meilleur choix que de
cumuler les plans de BSA-AIR
Si tu vois que les conditions sont intéressantes, il sera peut-être mieux de procéder à une
augmentation de capital qui fige la valorisation de conversion des BSA AIR
PRENEZ CONSEILS AUPRÈS D'EXPERTS !! (.. Désolé, je pensais avoir du charisme)
🎯 Levée de fonds : Le droit de préemption ou comment être en droit de racheter les

parts d'un actionnaire vendeur
En gros, cette clause permet de donner la possibilité à un investisseur, un actionnaire de racheter

les parts des autres actionnaires qui souhaitent les vendre.
Prenons un exemple tout simple :
Au capital de ta boite, il y a un 3 actionnaire. Toi, le fonds et ton associé.
Admettons que ton associé veuille vendre ses parts, il a trouvé un acquéreur qui lui fait une offre à
3️M€ pour le montant de ses parts.
Ben typiquement, le fonds peut faire jouer la clause de préemption et devra donc racheter les parts
de l’associé cédant au même montant qui lui est proposé.
Evidemment, il faut que l’associé vendeur justifie bien qu’une offre lui a été faite.
Ce type d’opération peut être « utile » si l’actionnaire qui fait jouer clause ne voit pas d’un bon œil
l’arrivée d’un nouvel actionnaire.
On en vient à une clause qui peut être liée : La clause d’agrément.
En fait, par cette clause le fonds cherche à protéger son territoire.
Imaginons que l’associé cédant souhaite céder ses parts à un investisseur qui n’est pas très apprécié
pour ses méthodes ou sa personne par le fonds présent.
Grâce à cette clause, le fonds va protéger son territoire et éviter que ce nouvel actionnaire rencontre
en rachetant les parts de l’associé cédant.
Et toi, tu penses quoi de cette clause ?
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🎯 Les clauses de sortie conjointe : Comment les investisseurs majoritaires peuvent-
ils inciter les minoritaires à vendre aux même conditions et prix ?
Rappelons déjà que les fonds d’investissement, au-delà de vous apporter du cash, leur réseau, et
donner des conseils stratégiques, ont pour objectif de réaliser une plus-value au moment de la
cession de l’entreprise.
Les clauses qui vont porter sur la cession de l’entreprise vont avoir un vrai poids durant les
négociations de la LOI et du pacte d'actionnaires.
Surtout si les investisseurs ne sont pas majoritaires, puisqu’ils vont souhaiter avoir un rôle décisif sur
les décisions relatives à la cession de l’entreprise.
Parlons aujourd’hui des clauses de sortie conjointe, ce que l’on appelle les clauses de Drag et Tag
Along.
En gros, ce sont des clauses qui vont déterminer et organiser le processus de sortie conjointe
(Along) des actionnaires.
Que cette sortie soit optionnelle (Tag Along) ou Obligatoire (Drag Along).
La clause de Tag along, également connue sous le nom de clause de "sortie conjointe
optionnelle", permet aux investisseurs minoritaires de "suivre le mouvement" lorsqu'un actionnaire
majoritaire vend ses parts.
En d'autres termes, si l'actionnaire majoritaire vend ses parts à un tiers, les investisseurs minoritaires
ont le droit de vendre leurs propres parts au même prix et aux mêmes conditions.
Cela permet aux investisseurs minoritaires de ne pas être laissés pour compte et de réaliser une plus-
value sur leur investissement.
L’opération peut se faire de plusieurs manières. Soit le fonds rachète les titres des autres
actionnaires et vend l’ensemble au nouvel acquéreur / investisseur.
Soit le nouvel acquéreur / investisseur s’occupe du rachat conjoint, ce qui peut être plus lourd et
complexe.
La clause de Drag along, également connue sous le nom de clause de "sortie forcée", donne aux
investisseurs majoritaires le droit de "tirer" les investisseurs minoritaires dans une vente de
l'entreprise.
Si un investisseur majoritaire trouve un acheteur pour l'entreprise et que les termes de l'offre sont
raisonnables, il peut "forcer" les investisseurs minoritaires à vendre leurs parts.
L’idée ici est de permettre aux investisseurs d’éviter qu’un actionnaire qui ne détient que quelques
actions de décider ne pas vendre ses parts et donc de compliquer les négociations.
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Il est donc très important que vous preniez conseils auprès d’avocats experts en la matière pour
sécuriser une telle opération !
Il est important de noter que les clauses de Tag et Drag along ne sont pas obligatoires et peuvent
être négociées.
En résumé, les clauses de Tag et Drag along sont des outils qui permettent aux investisseurs de
protéger leur investissement et de maintenir un certain contrôle sur la direction de l'entreprise.
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🎯 Levée de fonds : Le droit de préemption ou comment être en droit de racheter les
parts d'un actionnaire vendeur
En gros, cette clause permet de donner la possibilité à un investisseur, un actionnaire de racheter

les parts des autres actionnaires qui souhaitent les vendre.
Prenons un exemple tout simple :
Au capital de ta boite, il y a un 3 actionnaire. Toi, le fonds et ton associé.
Admettons que ton associé veuille vendre ses parts, il a trouvé un acquéreur qui lui fait une offre à
3️M€ pour le montant de ses parts.
Ben typiquement, le fonds peut faire jouer la clause de préemption et devra donc racheter les parts
de l’associé cédant au même montant qui lui est proposé.
Evidemment, il faut que l’associé vendeur justifie bien qu’une offre lui a été faite.
Ce type d’opération peut être « utile » si l’actionnaire qui fait jouer clause ne voit pas d’un bon œil
l’arrivée d’un nouvel actionnaire.
On en vient à une clause qui peut être liée : La clause d’agrément.
En fait, par cette clause le fonds cherche à protéger son territoire.
Imaginons que l’associé cédant souhaite céder ses parts à un investisseur qui n’est pas très apprécié
pour ses méthodes ou sa personne par le fonds présent.
Grâce à cette clause, le fonds va protéger son territoire et éviter que ce nouvel actionnaire rencontre
en rachetant les parts de l’associé cédant.
Evidemment, ces posts sur la levée de fonds ont pour but de rendre accessibles certaines notions
mais n’étant pas avocat, je vous recommande fortement de prendre conseils auprès d’eux!
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🎯 La clause de liquidation préférentielle dans une levée de fonds : Comment les
investisseurs sécurisent leur investissement ?
Quand tu vas lever des fonds, tu vas rédiger et négocier un pacte d’actionnaires afin de régir la
relation entre toi et les investisseurs.
Ce qui va être discuté c'est la façon dont le prix issu de la vente de la start-up sera affecté entre
actionnaires selon les règles et priorités qu’ils se seront fixées dans le pacte d’actionnaires.
Des droits spécifiques sont négociés et consistent à maximiser le revenu et/ou minimiser les risques,
via des mécanismes sur le prix de cession : liquidation préférentielle (investisseurs remboursés en
premier), Catch up… notamment en cas de cession à un prix plus faible que les investissements
cumulés.
La clause de liquidation préférentielle est une clause qui peut être incluse dans pacte
d’actionnaires.
Elle détermine l'ordre dans lequel les différentes parties doivent être payées en cas de cession de
tout ou partie de la société
Les investisseurs qui ont accepté la clause de liquidation préférentielle étant payés en premier
En gros, cette clause dit que au moment où la boite est vendue, les investisseurs qui bénéficient
de cette clause seront remboursés de leur mise initiale en priorité.
Je t’explique
Admettons que dans le pacte d’actionnaires que t’as négocié avec l’investisseur, est indiquée une
clause de liquidation préférentielle au bénéfice de cet investisseur.
L’investisseur injecte 600K€ pour 3️0% du capital.
Les 70% restants sont répartis de façon égale entre les deux fondateurs.
3️ ans après, tu vends ta boite 3️M€. L’investisseur, avec la clause, va déjà récupérer ses 600K€ de
mise initiale.
Il reste donc 2️,4M€ à répartir (3️M€ - 600K€). Sur les 2️,4M€, l’investisseur va toucher 3️0%, soit 72️0€.
Les deux fondateurs vont se partager 70% de 2️,4M€ = 1️,7M€
Par ailleurs, il existe 2 types de clauses : La « Full Participating » et la « Non participating ».
La full participating permet aux investisseurs de recevoir non seulement le montant de leur mise
initiale mais aussi leur quote-part sur le reste à répartir.
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La « Non participating » elle permet aux investisseurs de récupérer leur mise initiale mais
propose de répartir le reste entre les autres actionnaires, ce qui permet d’éviter tout paiement
supplémentaire aux investisseurs.
Il faut donc être vigilant au moment des négociations, et analyser chaque scénario, chaque clause
en amont en réfléchissant bien aux éventuelles conséquences.
Je le redis mais s’entourer d’avocats spécialistes de ce type d'opération est primordial ! Il vous
aidera à négocier et surtout à gagner de l’argent en t’évitant de t’engager dans certaines clauses.
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🎯 La clause de Ratchet dans une levée de fonds ou comment protéger les
investisseurs contre une surévaluation de la société au moment de leur entrée au
capital ?
Lorsque vous allez lever de l’argent avec un fonds d’investissement, vous allez négocier certaines
clauses qui figureront dans la LOI et dans un pacte d’actionnaires.
Ces clauses ont pour but de faire converger les intérêts de chacun
et de signer un deal « gagnant-gagnant ».
Puisque d’un côté les investisseurs veulent protéger leur investissement et d’un autre côté les
entrepreneurs veulent garder le contrôle de leur entreprise et rester aussi libres que possible.
Ainsi, parmi ces clauses que nous pourrons voir par la suite, peut figurer la clause de Ratchet.
L’objectif de cette clause et de protéger les investisseurs contre une surévaluation de la société
au moment de leur entrée au capital.
En gros, cette clause va couvrir ce risque en prévoyant qu’au cas-où une nouvelle levée de fonds
aurait lieu sur une valorisation inférieure à la valo initiale, les investisseurs seraient couverts et
pourraient donc se reluer.
Cette clause répond de fait à une problématique de valorisation.
L’idée est donc que les investisseurs puissent maintenir leurniveau d’investissement.
Pour ce faire, il s’agira de proposer aux investisseurs des bons de souscriptions d’actions (BSA)
qu’ils pourront exercer dans ce cadre.
Par exemple : Un fonds décide d’investir 1️M€ dans une société qui est valorisée 9M€ pré-money. Il a
donc 10% du capital (1️M€ /9M€ avant levée +1️M€ investit).
Si la valorisation diminue à 5M€, alors la valeur des actions du

fonds ne serait plus que de 500K€. Ainsi, le fonds aurait le droit de se faire attribuer 1️0% des actions
pour atteindre 20% du capital et donc conserver le montant de la participation à 1️M€ (2️0% de 5M€).
Certains fonds ne jugent pas cette clause utile dans certains contextes, d’autres souhaiteront la
mettre en place et les entrepreneurs pourraient avoir du mal à y échapper.
Evidemment, il existe toujours des alternatives et des moyens de

contrer cette clause.
Ceux qui lèvent de l’argent peuvent proposer que la clause ait une durée limitée ou proposer de
mettre en place une clause qui annulera cette clause en cas de nouvelle levée de fonds sur une
valorisation plus importante que celle de la levée de fonds initiale.
Ainsi, il convient toujours de s’entourer d’avocats experts en la matière pour que les deux parties
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trouvent un accord de façon à ne léser aucune d’entre elle.
Ce mécanisme est très utile lorsque les investisseurs ont des doutes sur la réalisation du business
plan du management de la start-up. Ca permet de se mettre d'accord sur la valorisation par les
multiples de la rentabilité qui sera réellement atteint dans le futur.
Ou alors on peut passer par les BSA AIR pour repousser à plus tard la question de la valorisation (cf
mon post de hier).
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🎯 Les clauses de Good et Bad Leaver dans une levée de fonds, ou comment protéger
le départ d’un actionnaire fondateur
Quand un fonds décide d’investir dans une boite, au-delà du projet c’est surtout un investissement
dans l’équipe fondatrice.
Ainsi, quand une LOI et un pacte d’actionnaires sont négociés, les investisseurs veulent se rassurer
sur l’engagement des fondateurs.
Les investisseurs vont donc inclure des clauses pour anticiper et sanctionner des comportements
qui ne conviendraient ni à l’entreprise ni aux investisseurs.
Deux clauses répondant à ce principe existent :
Clause de Good Leaver
Cette clause est au bénéfice de tout fondateur ou personne-clé dans l’entreprise qui quitte la
boite dans le cas d’un licenciement pour cause réelle et sérieuse, ou d’une situation d’incapacité.
Par exemple, il se peut qu’un des fondateur ne puisse plus gérer sa mission du fait d’une
situation personnelle.
Ou il se peut que les investisseurs jugent que le fondateur en question a fait son job mais qu’il n’est
plus à sa place aujourd’hui.
En gros, cette clause n’a pas pour objectif de sanctionner le fondateur.
Son départ sera acté et il vendra ses parts à des conditions préétablies dans cette clause.
En général, le prix de rachat est proche d’une valeur de marché avec une décote liée au nombre des
années passées depuis la levée.
Plus le départ du fondateur est proche de la levée, plus la décote sera importante.
La clause de Bad Leaver
A l’inverse du Good Leaver, cette clause sanctionne le départ d’un actionnaire, d’un fondateur.
Cette clause concerne le ou les actionnaires qui vont quitter la boite dans des conditions
conflictuelles ou alors qui ont des comportements qui ne permettent pas le bon fonctionnement de
l’entreprise.
Par exemple, licenciement pour faute grave, non-respect du pacte d’actionnaires etc.
J'avais échangé avec un avocat qui un jour m'a fait part d'un conseil pour aider dans la
négociation de cette clause :
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On a dit que cette clause prend effet si un fondateur / actionnaire par exemple ne respecte pas le
pacte. Clause de non-concurrence, confidentialité etc.
Or, vous pouvez mentionner que les actionnaires sont aussi les investisseurs
Alors, souvent les investisseur arrivent à s’extirper de cette clause mais ce point peut aider dans les
négociations puisque ce que vous accorderez sur un point peut vous donner l’opportunité d’obtenir
autre chose par la suite.
Le fondateur qui se verrait activer cette clause devra vendre ses parts à un prix très bas. Souvent,
ses actions sont rachetées à leur montant nominal.
Par ex, vous avez fait un faute lourde et devez quitter la boite. Vous avez 500 actions au nominal
de 1️0€. Vous devrez donc vendre vos actions pour 5000€, quelle que soit la valorisation de
l’entreprise.
100
🎯 Levée de fonds : 7 conseils pour bien gérer l’après levée
Vous avez pu lever les fonds dont vous aviez besoin ? Félicitations !!
Mais, sachez que l’argent n’est pas une finalité mais un moyen.
Et si vous avez levé des fonds, vous devez d’une manière ou d’une autre rendre des comptes.
Lever des fonds ne vous garantis pas la réussite et surtout n’oubliez pas que vous pouvez vous
développer sans nécessairement avoir recours à des financements extérieurs !
Qu'est-ce qui fait que des boîtes qui lèvent parfois de très belles sommes finissent par tirer le rideau
?
Après avoir échangé avec des entrepreneurs ayant levé des fonds, voici 7 conseils pour gérer la
boîte après la levée :
1️⃣ Restez humble, gardez la tête froide et rester proche des fondamentaux de votre activité
Combien d’entrepreneurs ayant levé des sommes colossales ont pris la grosse tête car parfois adulés
par la presse.
Restez focus sur la réalité du marché et de vos équipes.
Les attentes de chacun sont élevées et certaines approches stratégiques ne sont pas toujours en
adéquation avec le marché
2️⃣ Soyez focus sur la rentabilité : La course à la croissance et au chiffre d’affaires sans gérer la
rentabilité peut être dangereux.
Mettez en place une équipe dédiée à la finance si ce n’est pas déjà fait.
Ca vous permettra d’avoir un système de contrôle interne et des outils de gestion pour suivre
l’activité au mieux
Ca vous permettra également de pouvoir communiquer en interne et avec vos investisseurs, sans
quoi vous pourriez perdre leur confiance
3️⃣ Maintenez une cohésion forte avec vos associés et vos équipes
Il est important de pouvoir se dire les choses, surtout quand ça va mal.
Personne ne vous en voudra si vous arrivez à dire les choses de manière à trouver des solutions.
4⃣ Soyez focus sur la meilleure façon d’allouer les fonds levés
Recrutement ? Marketing ? Innovation ? etc.
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Gardez vos vieilles habitudes du passé quand vous n’aviez pas un sous, ca vous permettra de
chercher à obtenir le meilleur rapport qualité / prix / service sur chacune de vos dépenses
5⃣ Faites du mieux pour recruter les meilleurs profils
La guerre des talents fait rage, sachez attirer les meilleurs en sachant que le salaire n’est plus le seul
critère demandé.
Formez vos équipes, donnez leur des perspectives d’évolution etc. Faites en sorte qu’ils aient à
intérêt à s’impliquer sur le long-terme
6⃣ Les succès ca se fête, les échecs ca se partage
N’ayez pas peur de partager vos échecs, er quoi que vous en pensiez, le faire peut renforcer la
confiance
7⃣ Impliquez vos investisseurs et parfois vos équipes dans les décisions importantes et difficiles
Ca renforcera la cohésion et surtout ca vous aidera à avoir d’autres avis

Trésorerie
102
🎯 Que faire de la trésorerie disponible dans un LBO ?
Qu’il s’agisse d’une cession par LBO ou non, la trésorerie disponible au jour du closing sera
évidemment prise en compte dans la valorisation.
Et dans cette valorisation, c’est la trésorerie nette qui sera prise en compte.
La trésorerie nette c’est la trésorerie brute à laquelle on soustrait les emprunts et dettes
financières.
La trésorerie "brute" c'est l'ensemble des disponibilités de l'entreprise, en gros ce qu'elle a dans
les caisses ou ce qu'elle peut mobiliser à court terme, auxquelles on ajoute les Valeurs Mobilières de
Placement (VMP)
L’exercice à réaliser ce sera surtout de normaliser la trésorerie. En gros, il faut que cette tréso soit
calculée hors effets d’aubaine sur le BFR par exemple ou hors éléments qui peuvent paraître
exceptionnels.
Du coup, on fait quoi de la trésorerie quand on met en place un LBO ?
Il existe plusieurs options possibles, à analyser en fonction de chaque situation évidemment :
Distribuer aux actionnaires historiques un dividende exceptionnel juste avant l’opération. En

faisant cela, la valorisation sera impactée puisque cette partie de trésorerie aura été sortie.
Classique mais on peut toujours garder l’intégralité de la trésorerie dans la société cible «
Opérationnelle »
On peut également utiliser une partie de cette trésorerie dans le montage LBO en faisant une
remontée de tréso à la holding d’acquisition.
Idéalement, il faudrait conserver au jour du closing un niveau de trésorerie permettant de sécuriser

le BFR (Besoin en Fond de Roulement) et de rembourser éventuellement au moins un an de dette.
Par ailleurs, à l’issue du closing et durant l’opération LBO, une partie de la trésorerie excédentaire qui
est générée par la société cible permettra le remboursement progressif de la dette grâce aux
remontées de dividendes.
LBO
103
🎯 Le Leveraged Buy Out, LBO, en un schéma ou comment acheter une entreprise
avec effet de levier ?
C'est quoi concrètement un LBO ?
Il s’agit d’acquérir une entreprise largement financée par la dette.
Cette cible, tu vas l’acquérir par l’intermédiaire d’une société holding (New Co) que tu auras créée en
amont de l’opération. C’est donc la holding qui va s’endetter.
Imaginons, la société que tu veux acheter vaut 1️0M€ . Tu endettes la holding à hauteur de 4M€ (40%
du financement nécessaire) et le reste est financé en capital. Les 6M€ restants sont répartis entre un
investisseur à hauteur de 1️,8️M€ (3️0% du capital) et le management qui investit 4,2️M€ (70% du
capital).
Ok, mais comment tu rembourses la dette alors
La société que tu veux acheter dégage du résultat, elle est rentable. Elle va donc pouvoir remonter
une partie de cet excédent à la holding pour rembourser progressivement la dette (frais financiers et
remboursement du capital).
Pourquoi s’endetter fortement ?
C’est pour limiter les apports en fonds propres des investisseurs, ce qui leur permettra de
dégager un fort retour et d’investir dans plusieurs cibles (pour se diversifier et accéder également à
des cibles de plus grandes tailles
En fait, c’est une opération à effet de levier dans laquelle tu vas chercher à mettre en œuvre
quasiment tous les leviers : Juridiques, fiscaux, opérationnels et financiers.
L’objectif ?
Acquérir une société en s’endettant fortement vise à maximiser la rentabilité financière de cet
investissement.
C’est simple : C’est la logique financière qui est celle de revendre la société acquise avec la plus forte
plus-value possible, c’est-à-dire maximiser la valorisation des actions de la cible.
Ok, mais comment tu peux y arriver ?
En fait, tu vas pouvoir maximiser la valorisation de la société grâce à :
L’amélioration des performances opérationnelles de la cible
Un Schéma de croissance ambitieux mis en œuvre
104
Le double objectif de croissance et de remboursement de la dette impose une gestion rigoureuse
et dynamique de la cible par son management qui va devoir s’impliquer fortement dans l’entreprise.
Evidemment, des actions sont mises en œuvre pour inciter le Management à la performance.
En conséquence, l’objectif étant d’adopter une politique financière visant à maximiser la rentabilité.
Pour résumer :
1️⃣ Création de la holding (New Co) : forme juridiques, titres, statuts etc.
2️⃣ Entrée de fonds d'investissements
3️⃣ Endettement de la holding
4⃣ Acquisition de la cible
105
🎯 Les raisons qui peuvent amener à vouloir réaliser un LBO
Rappelons que le LBO est un mécanisme de rachat d’une société par effet de levier.
De façon concrète, une holding est crée en amont de l’opération pour racheter à 1️00% une société
cible.
Cette holding sera financée par des fonds propres (apports de titres ou investissements) et par
une dette bancaire qui peut prendre plusieurs formes.
Mais alors, pourquoi vouloir monter un schéma de LBO ?
En tant que fondateur de la société cible, vous souhaitez sécuriser une partie de votre patrimoine
tout en poursuivant le développement de la société.
C’est ce que l’on appelle un Owner Buy Out (OBO), un cas particulier du LBO
Le LBO peut permettre d’éviter aux dirigeants de vendre à un concurrent
Le LBO peut permettre de transmettre la société à son équipe de management (MBO :

Management Buy Out)
Ce schéma peut permettre de faire entrer au capital un nouveau dirigeant
Ca peut permettre de faire sortir un associé dormant ou qui pose problème dans la gestion de la
société
Si vous avez un fonds au capital, le LBO peut permettre de le faire sortir. C’est typiquement un
LBO secondaire
Un LBO peut également être utile si vous souhaitez acquérir la filiale d’un groupe par exemple
Si vous êtes une équipe de management, le LBO peut vous permettre de reprendre la société du
ou des fondateurs cédants. C’est ce que l’on appelle un MBO (Management By Out)
106
⚠️ Les conséquences d’un LBO sur la société cible
Acquérir une société avec effet levier n’est pas sans conséquences pour la société rachetée.
L’intérêt d’un tel montage est de profiter de l’effet de levier permis par l’endettement en
minimisant ainsi l’apport en capital des repreneurs et investisseurs.
On peut déjà dire que mener une opération de LBO permet de transmettre l’entreprise de façon
assez fluide :
Du fait des qualités intrinsèques de la société
L’apport du fonds d’investissement qui est expert en la matière et qui au-delà d’apporter du cash
va pouvoir apporter son expertise stratégique et son réseau dans certains cas.
D’ailleurs, on peut considérer que le LBO minimise d’une certaine manière le risque de
transmission.
En effet, la gestion de la succession est pilotée et la transition du management, parfois délicate pour
les sociétés familiales, est assurée et souvent le vendeur reste actionnaire et associé et incité
financièrement en accompagnant la société vendue.
Au niveau opérationnel, le mode de gestion va évoluer vers une méthode de stricte logique de
performance financière pour générer le maximum de cash.
La gestion courante est donc optimisée et un système de reporting très précis est mis en place.
Ainsi, des arguments peuvent plaider en faveur d’un tel montage :
Changement du mode de gestion
Risque de transmission minimisé
Implication du management
Stimulation du développement
Objectif de générer du cash
A l’inverse, des arguments sont mis en avant pour dénoncer ce type de pratique car :
Contraintes et risques liés à la dette si celle-ci est mal dosée et gérée
Phase d’instabilité car le LBO n’est, au final, qu’une étape
107
Trésorerie tendue du fait du remboursement de la dette
Développement et équipes encadrés par le montage du LBO
Pression et atmosphère tendue
Absence de politique à long-terme
Il est donc important de réaliser un diagnostic pour confirmer l’intérêt et la faisabilité d’un tel
montage.
Comme tout schéma financier, il y a des arguments pour et des arguments contre, le plus important
étant d’identifier le meilleur projet pour les dirigeants cédants permettant la pérennisation de la
société et le développement de celle-ci.
108
🎯 Comment faire jouer l'effet de levier dans les opérations de LBO ?
Les montages de LBO sont utilisés lorsqu’une entreprise ou un fonds d'investissement souhaite
racheter une autre entreprise par un effet de levier.
L’opération est financée en partie par fonds propres apportés par l’entreprise acheteuse et en partie
par dettes bancaire.
Pour rappel, l’acheteur va créer une holding qui va porter l’endettement et qui remboursera
l’emprunt (principal + intérêts ) grâce aux bénéfices réalisés par la société rachetée.
Je vais vous expliquer comment fonctionne l’effet de levier
Tout d’abord, l’effet de levier est un mécanisme qui permet à l’acheteur d’accroître son
investissement initial en fonds propres en ayant recours à l’endettement.
Prenons un exemple, volontairement très simpliste, pour illustrer le concept :
Un fonds d’investissement achète une entreprise valorisée 1️0M€.
Sur une holding créée à l’occasion, le fonds apporte 2️,5M€ en fonds propres et emprunte une
dette de 7,5M€ après avoir négocié avec les banques.
Les bénéfices de la société rachetée permettent de faire remonter plus de 1️M€ de dividendes à
la holding.
On va dire qu’au bout de 5 ans, la holding a remboursé 5M€, soit 2️/3️ du total de dette.
Juste pour simplifier l’explication, à la 5ème année, du fait des conditions du marché, le fonds décide
de revendre l’entreprise au même prix, soit 1️0M€.
Sur ces 10M€, le fonds rembourse la dette restante, soit 2️,5M€.
Ainsi, le fonds en injectant 2️,5M€ à la base, voit son apport tripler en passant à 7,5M€ et ce, même si
la valeur de l’entreprise n’a pas évolué.
Pour résumer l'opération de LBO :
1️⃣ Création de holding par le fonds et apport de 2️,5M€

2️⃣ Endettement de la holding 7,5M€
3️⃣ Acquisition de la société cible VE 1️0M€ par la holding
4⃣ Société achetée remonte des dividendes de 1️M€ à la holding
L'intérêt principal du LBO est d’acquérir le contrôle d’une entreprise en apportant un minimum de
fonds propres, car c’est la cible qui finance son propre rachat.
109
🎯 Parler de LBO, c’est bien, mais utiliser des mots compréhensibles par tous, c’est
mieux
Voici donc un lexique des principales notions liées au LBO.
Apport de titres: C’est le fait d’apporter des titres de la cible en échange de titres de la holding
d’acquisition
Audits: C’est l’étape qui permet de vérifier l’authenticité des informations financières, sociales et
juridiques d’une cible.
Build-up: Stratégie de croissance externe dans le but de consolider un Groupe
CAPEX: Ca représente en gros les dépenses d’investissements lourds. Ils viennent impacter les flux de
trésorerie disponibles.
Cash-in: Opération d’augmentation de capital pour financer la croissance de la société.
Cash-out: Opération de rachat sec de titres. Ça permet de sortir du cash pour les dirigeants /
actionnaires. . C’est la logique propre à un LBO.
Covenant: ratios demandés par les banques qui financent le LBO et qui doivent être respectés
Current trading: Indicateur d’analyse des fonds / banques pour observer la tendance d’activité sur les
3 derniers mois
Closing: clôture finale d’une opération de LBO. Les virements bancaires sont réalisés ce jour.
Dette senior: Principale dette mise en place dans un LBO et qui est prioritaire sur les autres dettes
d’une société.
Dividendes: Flux versé par la société cible à la holding pour rembourser les échéances de la dette.
EBITDA: Rentabilité générée par la société indépendamment de sa politique d’investissement et

financière
Excess cash flow: Clause mise en place par les banques qui exige de sur-rembourser la dette LBO si la
société génère plus de cash que prévu.
Free cash flow: Cash réel d’une société permettant de rembourser la dette LBO
Holding: société créée pour financer le rachat de 100% de la société cible et recevoir les différents
financements (apport de titres, fonds propres, dettes, etc).
Dette In fine: Dette LBO qui se rembourse à la fin du LBO. C’est l’inverse d’une dette amortissable.
110
Intégration fiscale: principe fiscal permettant l’imputation des pertes d’une holding, liées au
paiement des intérêts, sur les résultats d’une société opérationnelle
Lettre d’Offre Indicative (LOI): Lettre qui marque un intérêt de principe à l’opération.
Management Buy Out (MBO): forme de LBO permettant la montée au capital de l’équipe de
management
Management Package: Outil d’intéressement mis en place pour les cadres clés
Mezzanine: financement obligataire partiel ou total d’un LBO. Une mezzanine est remboursable in
fine.
Retraitements : Normaliser l’EBITDA d’une société pour le rendre plus juste
Sponsorless: opération de LBO sans fonds d’investissement. Le montage est financé par de la dette
LBO et éventuellement de la mezzanine.
Tableau emplois/ressources: ce tableau est la synthèse de l’usage et de la source des fonds utilisés
dans une opération de LBO
Table de capitalisation: Répartition du capital de la holding.
111
🎯 Le Leveraged Buy Out, LBO, ou comment acheter une entreprise avec effet de
levier ?
Dans ce nouveau format, je vous propose de revoir ensemble et de façon très vulgarisée les
principales notions en M&A et LBO.
Premier carrousel pour moi, j’attends vos avis et me dire si ce format vous plait
Alors, c'est quoi concrètement un LBO ?
Il s’agit d’acquérir une entreprise largement financée par la dette.
Cette cible, tu vas l’acquérir par l’intermédiaire d’une société holding (New Co) que tu auras créée en
amont de l’opération. C’est donc la holding qui va s’endetter.
Imaginons, la société que tu veux acheter vaut 1️0M€ . Tu endettes la holding à hauteur de 4M€ (40%
du financement nécessaire) et le reste est financé en capital. Les 6M€ restants sont répartis entre un
investisseur à hauteur de 1️,8️M€ (3️0% du capital) et le management qui investit 4,2️M€ (70% du
capital).
Ok, mais comment tu rembourses la dette alors
La société que tu veux acheter dégage du résultat, elle est rentable. Elle va donc pouvoir remonter
Pourquoi s’endetter fortement ?
C’est pour limiter les apports en fonds propres des investisseurs, ce qui leur permettra de
dégager un fort retour et d’investir dans plusieurs cibles (pour se diversifier et accéder également à
des cibles de plus grandes tailles
En fait, c’est une opération à effet de levier dans laquelle tu vas chercher à mettre en œuvre
L’objectif ?
Acquérir une société en s’endettant fortement vise à maximiser la rentabilité financière de cet
investissement.
C’est simple : C’est la logique financière qui est celle de revendre la société acquise avec la plus forte
plus-value possible, c’est-à-dire maximiser la valorisation des actions de la cible.
Ok, mais comment tu peux y arriver ?
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En fait, tu vas pouvoir maximiser la valorisation de la société grâce à :
L’amélioration des performances opérationnelles de la cible
Un Schéma de croissance ambitieux mis en œuvre
Le double objectif de croissance et de remboursement de la dette impose une gestion rigoureuse

et dynamique de la cible par son management qui va devoir s’impliquer fortement dans l’entreprise.
Evidemment, des actions sont mises en œuvre pour inciter le Management à la performance.
En conséquence, une politique financière visant à maximiser la rentabilité est mise en place.
Pour résumer :
1️⃣ Création de la holding (New Co) : forme juridiques, titres, statuts etc.
2️⃣ Entrée de fonds d'investissements
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🎯 Comment financer et qui peut financer des opération de LBO ?
Pour un acquéreur / investisseur, il existe plusieurs scénarios de reprise, en fonction du contexte de

l’opération : LBO, OBO, MBO etc.
Ces formes de reprises sont de façon générale financées par :
1️⃣ Des fonds propres
Ils seront apportés par l’acquéreur et ses partenaires, souvent des fonds spécialisés en LBO.
Les fonds de private equity : Ce sont des fonds dirigés par des experts de l’investissement qui
doivent lever eux-mêmes des fonds auprès d’institutionnels (banque par ex) ou d’investisseurs
privés. Une fois leur véhicule d’investissement mis en place, ces fonds vont investir en fonction d’une
stratégie mise en place (montant des tickets, majoritaire / minoritaire, secteurs, type d’opération
etc.)
Dans ces fonds de private-equity, on retrouve :
Les fonds de communs de placement à risque (FCPR) qui doivent investir >50% dans des sociétés
non cotées.
J’ai appris aussi que les FCPR peuvent « investir » en comptes courant d’associés dans les sociétés
dans lesquelles ils détiennent plus de 5% du capital.
Il faudra prévoir la sortie de ces fonds entre la 5ème année et la 8ème année
Les fonds d’investissement de proximité (FIP) qui investissent en fonds propres grâce à l’argent
levé auprès de particuliers épargnants qui sont intéressés par ce que peuvent proposer fiscalement
ces investissements ou auprès d’investisseurs institutionnels ou privés
Des Business Angels qui sont des personnes physiques qui ont souvent vendu une ou plusieurs
entreprises et qui veulent maintenant apporter leur argent et leur expertise au sein de PME
2️⃣ Des quasi-fonds propres :
En gros, c’est de l’argent qui n’a pas la nature comptable de fonds propres mais qui s’en rapproche
grâce à leur stabilité notamment.
On y retrouve :
Les comptes courant d’associés
Les obligations convertibles : Type de dette apportée par des investisseurs / fonds.
Cette dette a la spécificité qu’elle peut être reconvertie en action. C’est soit le prêteur qui en prend
114
l’initiative (effet de dilution de l’acquéreur) soit l’acquéreur mais qui ne préférera éviter ça.
Les dettes mezzanines apportées par des fonds de dettes privés
Ces dettes permettent d’améliorer la structure financière de la holding mais son remboursement
n’est pas garanti. Ce qui fait que le coût de la dette est plus chère que celui d’un prêt classique.
La rémunération d’une dette mezzanine est de l’ordre de 1️2️% à 1️4%, voire 1️5%.
Sa durée est de 7 à 9 ans et est émise sous forme d’emprunt obligataire.
Ils permettent d’éviter le nantissement que peut exiger une banque en garantie de prêt.
On les retrouve dans le bilan entre les fonds propres et les dettes bancaires.
3️⃣ Enfin, les dettes bancaires LBO
Contractée auprès de banques classiques, elle s’appelle dette senior parce qu’elle doit être
remboursée de façon prioritaire par rapport à d’autres dettes dites subordonnées.
Elle a une durée de 7 ans en général.
115
🎯 Que peuvent vous demander les banques en termes de covenants lors d’un
financement LBO ?
Tout d’abord, définissons ce qu’est un covenant.
Un covenant c’est une clause d’un contrat de prêt bancaire qui peut entraîner le remboursement
anticipé de ce prêt si cette clause n’est pas respectée.
En gros, ces clauses sont les garde-fous des banques qui financent le LBO.
Ces clauses sont souvent exprimées en ratios. Ces ratios doivent être transmis chaque année aux
banques prêteuses.
Ces ratios sont calculés sur la base des comptes consolidés de l’ensemble du périmètre du groupe qui
participe au LBO et doivent être certifiés par un Commissaire Aux Comptes (CAC).
Alors, quels sont les principaux ratios demandés par les banques ?
Le premier ratio est le rapport entre les dettes financières nettes et l’EBITDA.
Ca veut dire que plus la société sort du cash, plus ce ratio sera faible.
De façon générale, les banques souhaitent un niveau 2,5, voire 3 ou 3,5 en fonction des banque et de
la situation.
Le second ratio, c’est celui qui va mettre en avant le rapport en le Free Cash Flow et le
remboursement de la dette.
Ce ratio permet aux banques de s’assurer de la capacité de la cible à générer du cash et donc
assumer le remboursement de la dette de façon annuelle.
Compte tenu du risque pris par les banques, en général elles vont demander que ces deux ratios
116
Endettement net / capitaux propres où l’endettement net correspond aux emprunts à Moyen
Long Terme auxquels on ajoute les crédits Court terme minorés de l’excédent de trésorerie.
D’où l’importance de bien construire son Budget Prévisionnel et d’être confiant dans sa
réalisation en amont de toute opération de LBO.
Il faut que le BP puisse mettre en évidence que la société pourra rembourser sans problème le
montant de la dette.
En amont, elles vont négocier des waiver qui sont en quelques sortes des pénalités qui permettent
de compenser le non-respect du contrat.
Il est donc important de prévenir les banques qui financent le LBO si vous pensez ne pas pouvoir
être en mesure de respecter ces ratios. L’idée est d’être transparent pour trouver des solutions et
être dans l’anticipation.
En commentaires, quels sont les ratios que vous, banquiers ou conseils, êtes amenés à voir ?
117
🎯 L'intérêt d’une holding dans une opération de transmission d’entreprise
Quand on parle de transmission d’entreprise, on évoque souvent la création d’une holding.
Surtout pour des opérations de LBO / OBO / MBO.
Mais, quel est le réel intérêt d’une holding dans la transmission d’une société ?
Conserver le contrôle de la société
Dans des opérations de LBO / OBO, certains dirigeants veulent garder le contrôle de la société, même
après avoir fait rentrer un fonds au capital.
La holding va permettre aux dirigeants de garder le contrôle de la société.
Comment ?
Typiquement, il suffit que le dirigeant détienne 51% de la holding qui elle-même va détenir >51% de
la société cible. Ca laisse au dirigeant une marge suffisante pour faire rentrer des partenaires
externes dans le capital.
Ca permet de limiter l’apport des investisseurs / repreneurs
En endettant la holding et en faisant rentrer un fonds au capital, le repreneur devra apporter moins
de cash.
C’est super intéressant pour faire monter des managers qui n’ont pas forcément un gros apport au
capital
Rembourser la dette LBO
On a dit plus haut que c’est la holding qui va s’endetter, c’est donc elle qui va rembourser la dette
grâce aux remontées de dividendes de la cible.
Ce qui est intéressant dans ce montage c’est que étant donné que c’est la holding qui rembourse
l’emprunt, ca ne va pas grever la trésorerie de la société cible.
En revanche, il faut que la société cible ait une rentabilité suffisante pour assurer une remontée de
dividendes.
Avoir une rentabilité suffisante c’est permettre de faire remonter des dividendes tout en assurant les
besoins d’exploitation de la société.
Bénéficier d’avantages au niveau de la fiscalité
118
En vendant les titres de votre entreprise détenue par une holding qui est soumise à l’Impôt sur les
Sociétés (IS) vous allez payer 1️2️% x taux d’IS qui est applicable. Ce qui est fait une fiscalité proche de
3%.
Attention toutefois, c’est votre holding qui va s’enrichir, et non pas vous.
Pour pouvoir bénéficier du prix de cession à titre personnel, vous allez devoir faire du cash-out
qui sera fiscalisé.
Aussi, les dividendes qui sont perçues par la holding sont soumis à l’IS. Alors que les dividendes
perçus par des personnes physiques sans une holding sont soumis à l’IS puis à l’IR.
Par ailleurs, en cas d’intégration fiscale, c’est-à-dire si la holding détient plus de 95% de la société
cible, les résultats fiscaux sont consolidés.
En gros, le déficit de la holding qui est lié aux charges financières suite au remboursement de
l’emprunt sera ainsi imputable sur le résultat de la société cible (filiale) et donc déduit de ce résultat.
Quels autres avantages voyez-vous à la création d'une holding ?
119
🎯 Le fonds d’investissement, un partenaire financier et extra financier très utile dans
le développement d’une entreprise
Malheureusement, les fonds d’investissements n’ont pas toujours bonne image pour certains.
Pourtant, au-delà d’apporter du cash, un fonds d’investissement lorsqu’il est bien choisi peut s’avérer
être un partenaire très utile.
Bon, qu’est-ce que peut apporter un fonds d’investissement a delà du cash ?
certains fonds d’investissement sont composés d’experts sectoriels
Ces experts peuvent aider le dirigeant à prendre du recul, à se poser les bonnes questions et à
adopter de bonnes stratégies
Etant donné qu’un fonds gère plusieurs sociétés en parallèle, il se doit de bien les gérer. Ils
peuvent donc aider le management à adopter de meilleures pratiques commerciales,
opérationnelles, organisationnelles.
Le fonds peut aider à adopter un meilleur suivi financier, veille juridique, sociale etc.
Ils peuvent également vous aider à faire monter au capital les cadres clés
Les investisseurs du fonds ont généralement un très bon réseau qu’ils peuvent utiliser pour vous
aider dans vos relations business, ou à recruter des tops managers etc.
Un fonds va également vous accompagner dans le développement de la société, qu’il s’agisse de

croissance organique ou de croissance externe en vous aidant à sourcer et financer des cibles
d’acquisitions
Evidemment, étant donné l’importance d’un tel choix, il est recommandé de prendre son temps
et de bien se renseigner auprès du fonds avant de signer quoi que ce soit.
Le choix du fonds va se faire en fonction du secteur dans lequel vous évoluez, son track record, les
investisseurs / associés présents dans ce fonds, leur vision stratégique .. et surtout il s’agira d’un
aspect humain avant tout et donc d’une question de feeling
120
Quelles sont les principales dettes dans le financement d’un LBO ?
Afin de bénéficier du levier financier recherché dans un LBO, différents niveaux de financements sont
mis en place. Chacun avec des niveaux de risques croissants.
La dette senior, dite classique, qui sera remboursée prioritairement par rapport aux autres dettes
que l’on qualifiera de « subordonnées ».
Cette dette constitue, en général, 40-50% de l’endettement et son montant représente 3️ à 4X, voire
5X EBITDA de la cible.
Elle est composée de 3 tranches, de la moins risquée à la plus risquée :
1️⃣ Tranche A : Remboursée linéairement sur une durée de 7 ans (5 à 7 ans).
2️⃣ Les tranches B et C sont des dettes in fine (bullet en anglais) avec des échéances respectives de 8 et
9 ans. Certaines banques ne font plus de Tranche C.
Chacune de ces tranches a un taux d’intérêt spécifique qui est à plusieurs centaines de points de base
(100 points de base = 1%) au-dessus de l’Euribor.
Par ailleurs, la banque va mettre en place des « covenants » qui encadrent très fortement la
politique financière de l’entreprise jusqu’au remboursement complet de la dette senior (limitation
des investissements, non versement de dividendes, …).
La dette mezzanine : Durée 8-10 ans. Assurée par des fonds de private equity, des établissements
spécialisés (« Mezzaneurs ») ou des banques classiques.
Elle constitue un financement subordonné car son remboursement est conditionné par celui de la
dette senior.
Elle prend souvent la forme d’obligations à bons de souscriptions d’actions (OBSA) ou d’une émission
d’obligations convertibles (OC).
La dette mezzanine présente un risque plus élevé que la dette senior et son coût sera donc supérieur.
La rentabilité attendue est entre 10% et 12%, voire 15%.
Cette dette présente une grande souplesse puisque son remboursement peut prendre 3 formes :
1️⃣ Un taux d’intérêt payé en cash, relativement faible de 5% à 6%
2️⃣ Un intérêt capitalisé, payment in kind (PIK) de l’ordre de 5% à 8️%
3️⃣ Conversion des obligations convertibles par exemple et donc participation à la plue-value
Ce type de financement, à mi-chemin entre le financement par capitaux propres et le financement

par dette, permet de :
121
Limiter les charges financières liées à la dette d’acquisition et de préserver la capacité de
développement de l’entreprise
Bénéficier d’une plus grande souplesse dans la remontée des flux de trésorerie de la cible vers la
holding
Pour résumer, dans le cadre d’un financement LBO, retenons un schéma de financement simple
et structuré en trois points :
1️⃣ Fonds propres constitués par apport de titres du dirigeant, management, investisseurs
2️⃣ Dette « senior » tranche A et éventuellement tranche B et C
3️⃣ Dette Mezzanine
Maintenant, tu as l’ensemble des informations concernant les éventuelles dettes mises en place
dans le cadre d’un LBO.
122
🎯 La préparation comptable d’une opération de LBO
Au-delà de l’aspect financier et juridique, pour préparer d’une bonne façon un LBO il est important
de construire le tableau emplois / ressource de cette opération.
Rappelons tout d’abord que ce tableau tient du raisonnement suivant :
La partie « Emplois » (à gauche) doit permettre de répondre à la question « Qu’est-ce que je

finance ? »
La partie « Ressources » (à droite) doit permettre de répondre à la question « De quelle manière

je finance l’opération ? »
De cette manière, on retrouve dans la partie « Emplois » les éléments suivants :
Le prix des titres de la société achetée
Si opération de OBO : Montant du cash out et montant du réinvestissement
Le détail des frais de l’opération réalisée / envisagée
Le fonds de roulement de la société holding (créée pour racheter la société d’exploitation) : Ce

fonds de roulement dot permettre de payer les charges de la holding (commissaires aux comptes,
expert-comptable etc.)
Un éventuel refinancement de la dette
Quant aux ressources, on va retrouver en général les éléments suivants :
La catégorie « fonds propres » dans laquelle on va retrouver :
Le montant de l’apport des titres du dirigeant ou des actionnaires de la société qui est rachetée
Le montant de l’augmentation de capital en fonds propres du fonds d’investissement et / ou des

nouveaux associés (cadres, salariés ..)
En fonction des montant injectés par chacun, on va pouvoir déterminer la table de capitalisation. En
gros, la part du capital de chacun des actionnaires.
La catégorie Dettes LBO (partie amortissables, in fine)
La partie Obligation Convertible

Une éventuelle dette mezzanine apportée par le fonds d’investissement
123
Ce tableau doit être équilibré, c’est-à-dire qu’on doit retrouver les mêmes montants dans la
catégorie Emplois et catégorie Ressources.
PS : En commentaire, un exemple de tableau fait sur Excel pour une société valorisée 50M€ dans le
cadre d’un LBO dans lequel le dirigeant reste majoritaire avec l’entrée au capital de cadres et d’un
fonds d’investissement. Une dette LBO classique de 1️6M€ a été mise en place.
🎯 L’option d’un apport de titres dans un mécanisme de LBO : Cash-out à 100% du

dirigeant et montée au capital du DG
Au moment de réaliser un LBO, il y a deux options qui sont possibles :
La cession des titres au prix de la valorisation qui a été faite pour la société en faisant racheter
ces titres par le holding mis en place.
Ce sont les fonds propres et / ou les dettes qui pourront financer ce rachat de titres ou ce cash-out.
L’apport de titres. En gros, ca veut dire qu’il n’y a pas de cash out de réalisé. Ca signifie qu’on va
apporter la contre-valeur des titres dans l’augmentation de capital de la holding mise en place.
En fait, c’est échanger des titres de la société rachetée contre les titres de la holding.
Illustrons l’option de l’apport des titres par un exemple :
Imaginons une société qui réalise 2️5M€ de CA pour 4M€ d’EBITDA.
Cette société est détenue à 80% par le Président fondateur et à 20% par son Directeur Général.
A l’issu d’un appel d’offres compétitif, la société est valorisée à 40M€, soit 1️0X EBITDA.
Le président fondateur approche la retraite et souhaite vendre l’intégralité de ses actions, soit 8️0%. Il
veut faire 100% de cash-out. Il ne réinvestirait pas dans la holding de reprise.
Le Directeur Général, lui, souhaite profiter de cette opération pour se reluer, en gros, avoir plus de
parts dans la société.
Compte tenu de la valorisation de la société, la valeur des titres du DG est de 8️M€ (2️0% x 40M€).
La société a pu négocier auprès de ses banques partenaire une dette de 1️2️M€.
Il reste donc 2️0M€ à financer.
Ainsi, la société décide de faire rentrer un fonds d’investissement qui va injecter 2️0M€ en fonds
propres.
La structure est la suivante :
Sur une VE à 40M€ :
Capital : 2️8️M€ = 8️M€ + 2️0M€
Dette : 1️2️M€
124
Résumons :
Valeur des titres de la société : 40M€
Cash-out de 3️2️M€ du président fondateur qui détenait 8️0% des parts
Le DG apporte la contre-valeur de ses titres, soit 8️M€ dans la holding. Il a donc 2️9% du capital
Le fonds d’investissement investit 1️2️,6M€ et obtient donc 71️% du capital
Une dette est mise en place pour 1️2️M€
On remarque donc que le Directeur Général s’est relué, en passant de 2️0% de capital à 2️9%.
Mécaniquement, lorsque la dette sera remboursée, la valeur de ses titres aura augmenté
🎯 Le sweet equity ou comment maximiser l’apport en capital des cadres clés dans un
LBO ?
Dans certains montages LBO, il y a des actionnaires, par ex, les managers, qui vont investir en fonds
propre pour n’avoir que des titres de capital (actions) pour maximiser leur taux de détention par
rapport à leur investissement.
D’autres actionnaires (fonds, fondateur..) vont investir en fonds propres, en quasi fonds propres ou
vont apporter des ressources financières autrement (prêts, comptes courant d’associés..).
C’est souvent un outil qui va permettre de reluer les managers au capital. Quand les cadres vont
n’investir qu’en capital, les autres vont investir en obligations pour permettre de maximiser l’apport
des managers.
Qu’est-ce qu’on retrouve dans le sweet equity ?
Des obligations classiques (genre de dette avec intérêts annuels)
Des obligations convertibles en actions (intérêts annuels + possibilité de conversion en capital à

la fin ou de toucher une prime pour non conversion)
Des obligations à bons de souscription d’action qui donnent la possibilité aux bénéficiaire
d’acheter à une date et prix convenu des actions émises plus tard.
Les deux derniers sont ce qu’on appelle des instruments hybrides et permettent aussi aux
investisseurs de diluer les cadres clés en fonction du niveau de performance atteint, ca permet donc
d’ajuster la part de capital de la société.
A l’issue de l’opération, le prix est réparti en fonction du rang de séniorité des différents
investisseurs.
Prenons un exemple :
125
Une société est valorisée 3️0M€. La société emprunte 1️0M€ et complète le reste par du capital.
1️⃣ Sans sweet equity

Sur les 2️0M€ de capital de l’entreprise :
Le dirigeant fondateur a investi 7M€ et détient donc 3️5% du capital.

Les cadres ont investi 2️M€ pour 1️0%.
Le fonds a investi 1️1️M€ pour 55% du capital.
2️⃣ Avec sweet equity
Dans ce scénario, le fonds et le fondateur ont souscris des obligations qui sont remboursables « in
fine » et qui ne sont pas convertibles et ce dans l’objectif de renforcer au capital les cadres clés.
Du coup, ici, on a toujours une dette LBO de 1️0M€ sauf que là sur les 2️0M€ restants, 1️0M€ seront du
capital et 1️0M€ des obligations.
Ce qui fait que sur les 1️0M€ de capital :

Les cadres clés en investissant 2️M€ vont avoir 2️0% du capital
Le fonds va investir 4,4M€ au capital pour 44%
Le fondateur apporte 3️,6M€ pour 3️6%
Sur les 1️0M€ d’obligations, le fonds va investir 6,6M€ et le fondateur 3️,4M€.
On voit que avec du sweet equity, les cadres clés se sont assez bien relués, passant de 10% du
capital sans sweet equity à 20% du capital pour la même somme investie.
Rappelons que les obligations ont évidemment un coût, qui peut aller de 5% à 15% de taux
d’intérêts.
Que pensez-vous d'un tel montage ?
Commentaire : L’intérêt du sweet equity est renforcé depuis les dernières jurisprudences du Conseil
d’Etat sur les management package (même si on ne peut exclure le fait que l’administration fiscale ne
cherche à requalifier des montages de sweet equity trop agressifs et donc trop optimisant). On
notera que le Conseil d’Etat a d’ores et déjà analyser très finement des montages de sweet equity
pour requalifier des actions ordinaires des Managers en actions de préférence et exclure ainsi la
possibilité de les loger dans un PEA et/ou un PEA/PME…
Dirigeants d’entreprises, si vous vendez votre entreprise, votre fonction et votre rémunération
seront finement analysées
Dans le cadre d'une cession d'entreprise, tout ce qui concerne le dirigeant d'entreprise est analysé.
Sa place dans sa société mais également la façon dont lui et ses proches se rémunèrent.
Déjà, la place au sein de l'entreprise parce que, l’acquéreur / l’investisseur va être attentif aux
126
éléments suivants :
Que fait le dirigeant au sein de l’entreprise en termes de fonctions ? Est-ce qu’il fait tout ?
Est-ce que le dirigeant est omniprésent et dans ce cas la société n’est pas réellement autonome ?
Est-ce que le dirigeant a mis en place une structure en interne pour déléguer ses responsabilités
à ses collaborateurs ?
L’idée ici c’est surtout de comprendre pour l’acquéreur de quelle manière il va pouvoir reprendre les
fonctions du dirigeant et une société structurée.
Ensuite, la rémunération du dirigeant et ses proches
Pour un acquéreur c’est très important de bien comprendre l’environnement dans lequel baigne le
dirigeant cédant.
Et donc d’appréhender tous les avantages dont le dirigeant bénéficie ainsi que l’ensemble de ses
revenus immédiats. Ca peut être des garanties d’assurance et de retraite ou d’avantages en nature.
Ainsi, en tant que dirigeant vous aurez souvent à répondre à certaines des questions suivantes (liste
non exhaustive) :
Par qui êtes-vous rémunéré : Une holding ou la société d’exploitation ?
Si holding, est ce que vous facturez des honoraires à la société cible ?
Quel est votre statut social ? (TNS, salarié etc.)
Si vous êtes salarié, quelle est votre rémunération brute plus vos charges patronales ?
Si vous êtes gérant majoritaire, ce sera le montant de votre prélèvement gérance
Est-ce que vous bénéficiez de certaines garanties ?
Quels sont vos avantages en nature dont vous et votre famille bénéficiez ? Voiture de fonction,
frais de déplacement, logement etc.)
Est-ce que vous distribuez des dividendes ou vous capitalisez vos bénéfices ?
L’idée ici c’est surtout pour l’acquéreur de bien anticiper et appréhender le montant global des
prélèvements du dirigeant qui impacte ou peut impacter la rentabilité de l’entreprise pour qu’il
puisse évaluer son potentiel de revenus futurs et sa capacité à rembourser la dette LBO.
N'hésitez surtout pas à consulter vos conseils (expert comptable, avocat..) pour les sujets liés à la
fonction du dirigeant !
127
Quelles autres questions pourriez-vous poser ?
128
🎯 Les critères à respecter pour être éligible à une opération de LBO
Rappellons tout d’abord que le Leverage Buy Out (LBO) est une technique, un mécanisme, de
financement de la transmission ou de l’acquisition d’une entreprise qui est considérée comme
mature.
L’idée ici est d’acquérir une entreprise largement financée par la dette.
Cette cible sera rachetée par l’intermédiaire d’une société holding (New Co) qui sera créée en amont
de l’opération.
C’est donc la holding qui va s’endetter. Cette dette sera remboursée grâce à une partie de la
rentabilité dégagée par la société achetée et qui sera remontée à la holding
Résumons les étapes :
1️⃣ Création de la holding
2️⃣ Entrée des investisseurs et managers
5⃣ Remboursement de la dette avec les bénéfices de la cible
Par exemple : La société cible vaut 1️0M€ . La holding s’endette à hauteur de 4M€ (40% du
financement nécessaire) et le reste est financé en capital. Les 6M€ restants sont répartis entre un
fonds à hauteur de 2️M€ (1️/3️ du capital) et les managers qui investissent 4M€ (2️/3️ du capital)
L’objectif des investisseurs, avec l’aide des managers, est de créer de la valeur dans l’objectif de
réaliser une plus-value au moment de la revente.
De ce fait, faire un LBO nécessaire deux valorisations :
Au moment de l’entrée au capital

Au moment de la revente
C’est quoi les critères à respecter ?
Ce mécanisme entraînant un fort endettement, il faut que les acquéreurs puissent voir dans la
société rachetée un potentiel de création de valeur.
Pour faire simple :
Rentabilité : Cash flow stables et prévisibles
129
Peu d’endettement initialement, BFR peu élevé
Investissements futurs limités
Leader ou position forte sur un marché
Possibilité d’envisager une revente dans de bonnes conditions
Solidité et compétence du management
Solidité financière pour rassurer les banques
130
🎯 Comment faire jouer l'effet de levier dans les opérations de LBO ?
Les montages de LBO sont utilisés lorsqu’une entreprise ou un fonds d'investissement souhaite
racheter une autre entreprise par un effet de levier.
L’opération est financée en partie par fonds propres apportés par l’entreprise acheteuse et en partie
par dettes bancaire.
Pour rappel, l’acheteur va créer une holding qui va porter l’endettement et qui remboursera
l’emprunt (principal + intérêts ) grâce aux bénéfices réalisés par la société rachetée.
Je vais vous expliquer comment fonctionne l’effet de levier
Tout d’abord, l’effet de levier est un mécanisme qui permet à l’acheteur d’accroître son
investissement initial en fonds propres en ayant recours à l’endettement.
Prenons un exemple, volontairement très simpliste, pour illustrer le concept :
Un fonds d’investissement achète une entreprise valorisée 1️0M€.
Sur une holding créée à l’occasion, le fonds apporte 2️,5M€ en fonds propres et emprunte une
dette de 7,5M€ après avoir négocié avec les banques.
Les bénéfices de la société rachetée permettent de faire remonter plus de 1️M€ de dividendes à
la holding.
On va dire qu’au bout de 5 ans, la holding a remboursé 5M€, soit 2/3 du total de dette.
Juste pour simplifier l’explication, à la 5ème année, du fait des conditions du marché, le fonds décide
de revendre l’entreprise au même prix, soit 1️0M€.
Sur ces 1️0M€, le fonds rembourse la dette restante, soit 2️,5M€.
Ainsi, le fonds en injectant 2️,5M€ à la base, voit son apport tripler en passant à 7,5M€ et ce, même si
la valeur de l’entreprise n’a pas évolué.
Pour résumer l'opération de LBO :
1️⃣ Création de holding par le fonds et apport de 2️,5M€

2️⃣ Endettement de la holding 7,5M€
3️⃣ Acquisition de la société cible VE 1️0M€ par la holding
4⃣ Société achetée remonte des dividendes de 1️M€ à la holding
L'intérêt principal du LBO est d’acquérir le contrôle d’une entreprise en apportant un minimum de
fonds propres, car c’est la cible qui finance son propre rachat.
131
PS : Evidemment, toutes les explications sont simplifiées. L'idée est de vous faire comprendre les
notions avant tout
🎯 La structure financière d'un LBO ou comment est financé un LBO ?

Le LBO est l’acquisition d’une société cible en mixant capitaux propres et dette.
C’est la holding qui sera créée en amont de l'acquisition de la cible qui va s’endetter fortement
afin de limiter sensiblement l’apport initial des managers et / ou investisseurs.
La mise en place d’une opération de LBO repose avant tout sur l’effet de levier issu de l’endettement.
Le financement d'un LBO se compose de plusieurs sources, dont voici les plus importantes :
Les fonds propres apportés par le fonds d’investissement ou les managers.
Ils représentent en moyenne entre 3️0% à 40%, et dans certains cas 50%, de l’ensemble des
financements.
Une dette senior de premier rang remboursée en priorité.
En général, elle est composée de deux tranches A (amortissable) et B (in fine) et il peut il y avoir une
tranche C.
Elle est assortie de covenants financiers et est garantie par les actifs de la société cible.
Cette dette constitue, en général, 40%-60% de l’endettement et son montant représente 3 à 4X,
voire 5X EBITDA de la cible.
2️⃣ Les tranches B et C sont des dettes in fine (bullet en anglais) avec des échéances respectives de 8 et
9 ans. Certaines banques ne font plus de Tranche C.
Une dette mezzanine sous forme d’emprunt obligataire non coté souscrit par des fonds
mezzanines (souvent des fonds spécialisés).
Cette dette est hybride, en gros elle est considérée comme des quasi fonds propres car elle est
assortie de bons de souscription d’actions qui donnent l’accès aux fonds propres à la date de sortie.
Elle n’est pas garantie et à ce titre, elle est plus risquée que la dette senior. Les intérêts peuvent être
remboursés chaque semestre/année ou capitalisés.
Durée 8-10 ans.
Elle constitue un financement subordonné car son remboursement est conditionné par celui de la
dette senior.
132
La dette mezzanine présente un risque plus élevé que la dette senior et son coût sera donc supérieur.
La rentabilité attendue est entre 10% et 12%, voire 15%.
1️⃣ Un taux d’intérêt payé en cash, relativement faible
2️⃣ Un intérêt capitalisé, payment in kind (PIK)
3️⃣ Conversion des obligations convertibles par exemple et donc participation à la plus-value
Ce type de financement, à mi-chemin entre le financement par capitaux propres et le financement

par dette, permet de :
Limiter les charges financières liées à la dette d’acquisition et de préserver la capacité de

développement de l’entreprise
Bénéficier d’une plus grande souplesse dans la remontée des flux de trésorerie de la cible vers la
holding
Autres dettes : refinancement, second lien, high yield bond, etc.
Je souligne l’importance de bien calibrer la dette, et de trouver un juste équilibre entre dette et FP.
133
mature.
de l’opération.

Pour faire simple :
134
135
🎯 Comment les fonds d'investissement percoivent-ils la valorisation ?
Si tu souhaites lever des fonds, saches que tu auras souvent une vision différente de celle d'un fonds
concernant la valorisation de ta société.
Je ne dis pas que le fonds n’est pas là pour t’aider à te développer, au contraire c’est dans son
objectif et c’est gagnant-gagnant.
Je dis seulement que la perception de l’investissement, du risque et des attentes ne seront pas
les mêmes.
Déjà, le fonds que tu vas voir n’hésitera pas à revoir ton Business Plan et il fera avec ses équipes
ses propres hypothèses de croissance et ses propres scénarios.
Pour bien comprendre la logique du fonds quand vous allez discuter valorisation, je te présente
un exemple :
T’as identifié un besoin de financement et tu cherches à lever 3️M€ pour le recrutement et la

commercialisation de ton produit / service.
Dans ton BP qui a été revu par les investisseurs, tu prévois un CA de 2️5M€ et un EBITDA de 1️0M€
dans les 5 ans qui suivent.
Le fond avec lequel tu discutes est prêt à investir les 3️M€ nécessaires.
Les infos du marchés et les différentes transactions du secteur permettent de constater que :
Les sociétés se valorisent en moyenne à 4X le CA
Les sociétés se valorisent en moyenne à 12X EBITDA
Le fond, lui, souhaite obtenir X5 sur son investissement dans 5 ans. Il n’a pas d’inquiétude sur le
fait que dans 5 ans ils pourront revendre leur participation.
Donc, le fonds en investissant 3️M€, souhaite en obtenir 1️5M€ dans 5 ans.
Dans 5 ans, avec les coefficients de valorisation actuelle, la société peut valoir entre 1️00M€ (4x2️5M€
CA) et 1️2️0M€ (1️2️X1️0M€ EBITDA) en fonction de l’agrégat qui sera utilisé.
Le fonds d’investissement va se baser sur la fourchette basse de valo, par prudence, donc une
valorisation de 1️00M€.
Etant donné que le fonds souhaite obtenir 1️5M€ en investissant 3️M€, il devra donc détenir 1️5% du
capital.
Ainsi, en prenant en compte ce raisonnement, le fonds va vouloir investir 3️M€ en demandant 1️5% du
136
capital.
En termes de valorisation :
La valorisation post-money sera de 2️0M€ car 3️M€ / 1️5%
La valorisation pré-money sera donc de 1️7M€ car 2️0M€ - 3️M€
Que penses-tu de ce raisonnement ?
137
mature.
de l’opération.

Pour faire simple :
138
139
🎯 Opérations de LBO / OBO : Qu’est-ce qu’un cash-out ?
Quand on parle d’Opérations de LBO / OBO on parle souvent de cash-out. Mais, concrètement, c’est
quoi ?
Rappelons tout d’abord ce qu’est un LBO :
Le LBO est l’acquisition d’une société cible en mixant capitaux propres et dette.
La mise en place d’une opération de LBO repose avant tout sur l’effet de levier issu de
l’endettement.
C’est durant ce type d’opération que le dirigeant peut être amené à faire ce qu’on appelle du
cash-out.
En gros, le cash-out c’est une opération qui vise au rachat de titres du dirigeant actuel ou des
associés.
A l’inverse, une opération de cash-in est une augmentation de capital dans le but de financer le
développement de la société.
Il y a deux types de cash-out :
Le cash-out par rachat de titres : En quelques sortes, on fait passer les titres de la poche du
dirigeant dans la poche d’un autre dirigeant ou associé en contrepartie d’un prix.
Le cash-out suite à l’effet de levier du LBO. En gros, on l’a dit, pour réaliser un LBO il faut créer
une société holding qui va racheter 1️00% des titres de la société cible en s’endettant et en ayant
recours à des fonds propres. Et c’est grâce à ça que le cash-out est financé.
Il faut savoir que le montant du cash-out va dépendre de plusieurs facteurs :
La qualité de la société : Plus l’activité est récurrente et pérenne et plus les banquiers et les fonds
pourront financer un cash-out. C’est typiquement le cas d’un éditeur de logiciel en mode SaaS par
exemple
La solidité du management : Plus la société est autonome et indépendante de son dirigeant et

plus les fonds et banques seront rassurés car le risque sera moins élevé
Le niveau de valorisation de la société et l’effet de levier bancaire

Du niveau de dilution souhaité par le dirigeant
140
Prenons un exemple simple :
Une entreprise est valorisée 1️0M€ et est entièrement détenue par son dirigeant.
Il veut faire un OBO pour sortir en "cash" 40% de ses titres et, dans le même mouvement, faire entrer
un partenaire financier au capital.
Il crée alors une société holding qui a vocation à détenir 100 % des titres de la PME.
Puis, il apporte à cette holding, en nature, 60% des actions, dotant ainsi la holding d’un capital de
6M€ (60 % de 1️0M€).
Un fonds d’investissement apporte 1️M€ (1️0% de 1️0M€) au capital de la holding qui totalise alors
7M€.
Le reste du financement, 3️M€, est emprunté auprès des banques sur 7 ans.
À l’issue du montage, le dirigeant détient toujours, via la holding, 8️6% de sa PME, et le fonds, 1️4%.
Le dirigeant a pu sortir donc 4M€ en cash pour lui (1️0M€ - réinvestissement 6M€) tout en restant
majoritaire.
141
🎯 Le principe de l’intégration fiscale dans un LBO
Nous allons parler ici du levier fiscal du LBO. Avant cela, il faut déjà comprendre la logique du recours
à l’intégration fiscale.
2 principaux régimes existent :
Régime mère fille
Le holding détient en principe 1️00% de la cible. 5% c’est le seuil d’éligibilité au régime mère-fille.
Conséquences ?
La remontée des dividendes reçus de la cible est en quasi franchise d’IS.
En gros, 5% des dividendes reçus par la holding est taxé et réattribué dans la base imposable au titre
de la quote-part de frais de charges.
Ex : Dividende de 1️00K€. Imposition de 5% x 1️00K€ = 5K€.
Si l'IS est à 2️5%. Ca fait donc 2️5% x 5K€ = 1️,2️5K€
Le taux effectif d’imposition des dividendes dans le cadre du régime mère-fille est donc de 1,25/100
= 1,25%
En parallèle, la holding de reprise s’est endettée et paye des frais financiers qui constituent des
charges fiscalement déductibles.
Pour profiter de la déductibilité fiscale de ces frais, il faut disposer de produits imposables mais le
problème c’est que la holding a pour seul produit les dividendes reçus de la holding qui sont
quasiment exonérés d’impôts.
Il y a donc un vrai risque pour la holding de perdre la réduction d’impôt induite par la déductibilité
des frais financiers en l’absence de base taxable.
La société cible de son côté est supposée générer de l’argent et donc paye de l’impôt. Elle pourrait
donc être intéressée par récupérer le déficit fiscal généré au niveau du holding par les frais
financiers.
Seulement, on ne peut transférer du déficit fiscal d’une société à une autre.
La seule façon de ne pas perdre l’économie d’impôt engendré par la déductibilité fiscale des frais
financiers c’est de recourir à l’intégration fiscale.
Le régime d’intégration fiscale
Le principe : Consolider les bénéfices et des pertes des sociétés qui entrent dans le périmètre de
142
l’intégration fiscale.
Ce qui permet d'équilibrer les bénéfices des autres sociétés avec les pertes enregistrées, et donc de
diminuer le poids de l’impôt sur les sociétés (distribution des dividendes sans taxation, imputation
des déficits, etc)
Pour cela, il faut que la holding détienne >95% du capital de la cible.
3️ engagements à prendre dans cette convention d’intégration fiscale :
La cible doit payer à la holding l’IS qui aurait dû être payé normalement
La holding doit calculer un résultat fiscal d’ensemble : Cible + holding
La holding paye l’IS pour l’ensemble du Groupe
Ex : la holding a un résultat avant impôt de -8️0k€ et la cible de 1️00K€. Le résultat fiscal de l’ensemble
= 2️0K€ (1️00-80).
Avec la convention d’intégration, la cible paie à la holding l’IS, soit 1️00K€ x 2️5%= 2️5K€.
La holding reverse à l’Etat 5K€ (2️0K€, le résultat fiscal du groupe, x 2️5%)
Par conséquent, l’économie d’IS pour le groupe est de 2️5K€- 5K€ = 2️0K€
L’intégration fiscale se substitue au régime mère-fille dans un LBO. La quote-part de frais et

charges est réduite à 1%.
L’autre intérêt de l’intégration fiscale dans les LBO est de sécuriser fiscalement les facturations intra
groupes (notamment les conventions de « management fees »). Les conséquences d’un rejet de la
déductibilité des sommes versées au titre de ces conventions sont quasi totalement neutralisées. On
précisera en outre que les contrats de dette senior prévoient souvent l’obligation pour le Groupe de
mettre en place une intégration fiscale.
Exemple dans un LBO :

Dette de 5M€ à 4%
Frais financiers déductibles = 5M€ x 4% sot 2️00K€
La cible affiche un résultat avant impôt de 500K€
De ce fait, la cible verse à la holding l’IS qu’elle aurait dû payer : Soit 500K€ x 2️5% = 1️2️5K€
Le résultat fiscal d’ensemble est donc de : 500K€ - 2️00K€ = 3️00K€
L’IS reversé par la holding à l’Etat est donc de 3️00K€ x 2️5% = 75K€
L’économie d’IS est ainsi de : 1️2️5K€ (IS versé par la cible) – 75K€ (IS versé par la holding) = 50K€
Cet économie d’impôt va être affecté au service de la dette d’acquisition de la cible, donc
remboursement du principal et remboursement ddes intérêts
143
🎯 Comment financer et qui peut financer des opération de LBO ?
Pour un acquéreur / investisseur, il existe plusieurs scénarios de reprise, en fonction du contexte de

l’opération : LBO, OBO, MBO etc.
Ces formes de reprises sont de façon générale financées par :
1️⃣ Des fonds propres
Ils seront apportés par l’acquéreur et ses partenaires, souvent des fonds spécialisés en LBO.
Les fonds de private equity : Ce sont des fonds dirigés par des experts de l’investissement qui
doivent lever eux-mêmes des fonds auprès d’institutionnels (banque par ex) ou d’investisseurs
privés. Une fois leur véhicule d’investissement mis en place, ces fonds vont investir en fonction d’une
stratégie mise en place (montant des tickets, majoritaire / minoritaire, secteurs, type d’opération
etc.)
Dans ces fonds de private-equity, on retrouve :
Les fonds de communs de placement à risque (FCPR) qui doivent investir >50% dans des sociétés
non cotées.
J’ai appris aussi que les FCPR peuvent « investir » en comptes courant d’associés dans les sociétés
dans lesquelles ils détiennent plus de 5% du capital.
Il faudra prévoir la sortie de ces fonds entre la 5ème année et la 8ème année
Les fonds d’investissement de proximité (FIP) qui investissent en fonds propres grâce à l’argent
levé auprès de particuliers épargnants qui sont intéressés par ce que peuvent proposer fiscalement
ces investissements ou auprès d’investisseurs institutionnels ou privés
Des Business Angels qui sont des personnes physiques qui ont souvent vendu une ou plusieurs
entreprises et qui veulent maintenant apporter leur argent et leur expertise au sein de PME
2️⃣ Des quasi-fonds propres :
En gros, c’est de l’argent qui n’a pas la nature comptable de fonds propres mais qui s’en rapproche
grâce à leur stabilité notamment.
On y retrouve :
Les comptes courant d’associés
Les obligations convertibles : Type de dette apportée par des investisseurs / fonds.
Cette dette a la spécificité qu’elle peut être reconvertie en action. C’est soit le prêteur qui en prend
l’initiative (effet de dilution de l’acquéreur) soit l’acquéreur mais qui ne préférera éviter ça.
144
Les dettes mezzanines apportées par des fonds de dettes privés
Ces dettes permettent d’améliorer la structure financière de la holding mais son remboursement
n’est pas garanti. Ce qui fait que le coût de la dette est plus chère que celui d’un prêt classique.
La rémunération d’une dette mezzanine est de l’ordre de 1️2️% à 1️4%, voire 1️5%.
Sa durée est de 7 à 9 ans et est émise sous forme d’emprunt obligataire.
Ils permettent d’éviter le nantissement que peut exiger une banque en garantie de prêt.
On les retrouve dans le bilan entre les fonds propres et les dettes bancaires.
3️⃣ Enfin, les dettes bancaires LBO
Contractée auprès de banques classiques, elle s’appelle dette senior parce qu’elle doit être
remboursée de façon prioritaire par rapport à d’autres dettes dites subordonnées.
Elle a une durée de 7 ans en général.
145
🎯 Les différentes sorties des fonds d'investissement
Le processus de sortie est l’une des étapes clés de la réussite d’une opération de Private Equity.
Les investisseurs qui injectent du cash dans votre société vont déjà penser à leur sortie (Exit), en gros
la façon dont ils pourront revendre leurs parts à terme, et ca sera le point central des négociations.
La durée d’investissement est limitée à l’horizon d’investissement du fonds. Et c’est souvent au

moment de la sortie que les divergences peuvent exister.
Les dirigeants par ex vont vouloir se maintenir ou se reluer afin de poursuivre le développement de
l’entreprise.
Les fonds, quant à eux, vont chercher à vendre leurs parts et maximiser la plus-value de cession
dégagée. Le fonds doit rendre des comptes à ses investisseurs (LPs) en fonction d’un calendrier
négocié lors de la levée des fonds pour la construction du fonds.
Il y a des investisseurs qui vont demander à pouvoir sortir au-delà d’un certain horizon
d’investissement si par exemple aucun processus de cession n’a été enclenché entre temps.
D’autres vont exiger que certaines conditions soient réunies (TRI atteint, Niveau de MRR, EBITDA..)
avant de revendre leurs parts.
C’est pour toutes ces raisons que dans le pacte d’actionnaire est très souvent intégré le principe de
liquidité, tout comme les clauses de sortie et le calendrier de cession envisagé.
Les investisseurs peuvent sortir de façon partielle totale et à différents moment de la vie de
l’entreprise.
Les investisseurs peuvent revendre leurs parts :
A d’autres investisseurs, d’autres fonds lors d’un autre tour de financements
On appelle ça une opération secondaire, un LBO bis.
Cette sortie permet au fonds de rapidement vendre ses titres tout en permettant au management de
se maintenir, se renforcer au capital, voire de faire du cash-out.
A un ou des actionnaires historiques qui souhaiteraient se reluer via une opération de OBO / LBO
A un industriel qui souhaiterait acquérir des nouvelles parts de marché, des compétences, un
savoir-faire, une expertise, une technologie etc.
Cette solution permet de céder 100% des titres tout en bénéficiant de la prime de contrôle offerte
par l’acquéreur industriel.
Via une introduction en bourse (IPO)
146
Cette sortie a souvent être privilégiée car elle offrait des valorisations élevées et une rapide liquidité
des titres mais ne concerne en général que les gros deals et dépend très fortement des conditions du
marché au moment de l’IPO.
Comment dans tout projet, sa réussite dépendra de la façon dont il a été préparé et anticipé.
Pour sécuriser l’exit des investisseurs ou la cession totale de la société, le conseil M&A pourra
organiser un processus Dual Track en mettant en compétition des fonds d’investissement et des
industriels.
Ce type de processus permet de recevoir différentes offres avec différents types de projets et permet
également de maximiser la valorisation.
147
🎯 Opérations de LBO / OBO : Qu’est-ce qu’un cash-out ?
Quand on parle d’Opérations de LBO / OBO on parle de cash-out.
Mais, concrètement, c’est quoi ?
Le LBO est l’acquisition d’une société en mixant capitaux propres et dette
l’endettement.
C’est durant ce type d’opération que le dirigeant peut être amené à faire ce qu’on appelle du cash-
out.
En gros, le cash-out c’est une opération qui vise au rachat de titres du dirigeant actuel ou des
associés.
Le cash-out par rachat de titres : En quelques sortes, on fait passer les titres de la poche du
dirigeant dans la poche d’un autre dirigeant ou associé en contrepartie d’un prix.
Le cash-out suite à l’effet de levier du LBO. En gros, on l’a dit, pour réaliser un LBO il faut créer
une société holding qui va racheter 1️00% des titres de la société cible en s’endettant et en ayant
recours à des fonds propres. Et c’est grâce à ça que le cash-out est financé.
La qualité de la société : Plus l’activité est récurrente et pérenne et plus les banquiers et les fonds
exemple
La solidité du management : Plus la société est autonome et indépendante de son dirigeant et

plus les fonds et banques seront rassurés car le risque sera moins élevé
Le niveau de valorisation de la société et l’effet de levier bancaire
148
Exemple :
un fonds au capital.
Puis, il apporte à cette holding, en nature, 60% des actions, dotant ainsi la holding d’un capital de
6M€ (60 % de 1️0M€).
Un fonds d’investissement apporte 1️M€ (1️0% de 1️0M€) au capital de la holding qui totalise alors
7M€.
À l’issue du montage, le dirigeant détient toujours, via la holding, 8️6% de sa PME, et le fonds, 1️4%.
Le dirigeant a pu sortir donc 4M€ en cash pour lui (1️0M€ - réinvestissement 6M€) tout en restant
majoritaire.
149
🎯 L'intérêt d’une holding dans une opération de cession d'entreprise
Quand on parle de transmission d’entreprise, on évoque souvent la création d’une holding.
Surtout pour des opérations de LBO / OBO / MBO.
Mais, quel est le réel intérêt d’une holding dans la cession d’une société ?
Conserver le contrôle de la société
Dans des opérations de LBO / OBO, certains dirigeants veulent garder le contrôle de la société, même
après avoir fait rentrer un fonds au capital.
La holding va permettre aux dirigeants de garder le contrôle de la société.
Comment ?
Typiquement, il suffit que le dirigeant détienne 51% de la holding qui elle-même va détenir >51% de
la société cible. Ca laisse au dirigeant une marge suffisante pour faire rentrer des partenaires
externes dans le capital.
Ca permet de limiter l’apport des investisseurs / repreneurs
En endettant la holding et en faisant rentrer un fonds au capital, le repreneur devra apporter moins
de cash.
C’est super intéressant pour faire monter des managers qui n’ont pas forcément un gros apport au
capital
Rembourser la dette LBO
On a dit plus haut que c’est la holding qui va s’endetter, c’est donc elle qui va rembourser la dette
grâce aux remontées de dividendes de la cible.
Étant donné que c’est la holding qui rembourse l’emprunt, ca ne va pas grever la trésorerie de la
société cible.
En revanche, il faut que la société cible ait une rentabilité suffisante pour assurer une remontée de
dividendes.
Avoir une rentabilité suffisante c’est permettre de faire remonter des dividendes tout en assurant les
besoins d’exploitation de la société.
Faciliter l'acquisition d'autres entreprises en profitent du cash généré par par la première
entreprise
150
La valorisation de la holding sera plus élevée si elle a plus de sociétés filles que la somme des
valorisations des sociétés filles.
Bénéficier davantages au niveau de la fiscalité
En vendant les titres de votre entreprise détenue par une holding qui est soumise à l’Impôt sur les
Sociétés (IS) vous allez payer 1️2️% x taux d’IS qui est applicable. Ce qui est fait une fiscalité proche de
3%.
Aussi, les dividendes qui sont perçues par la holding sont soumis à l’IS. Alors que les dividendes
perçus par des personnes physiques sans une holding sont soumis à l’IS puis à l’IR.
Par ailleurs, en cas d’intégration fiscale, c’est-à-dire si la holding détient plus de 95% de la société
cible, les résultats fiscaux sont consolidés.
En gros, le déficit de la holding qui est lié aux charges financières suite au remboursement de
l’emprunt sera ainsi imputable sur le résultat de la société cible (filiale) et donc déduit de ce résultat.
151
🎯 Une société sous LBO peut-elle faire de la croissance externe ?
C’est une question posée par un dirigeant d’entreprise lorsque j’évoquais avec lui la possibilité de
faire un OBO.
Dans l’idéal, ce dirigeant veut rester majoritaire au sein de société, faire du cash-out pour sécuriser
une partie de son patrimoine mais continuer à rester décisionnaire et à développer sa société.
C’est un stratège et il a en tête de doubler le CA d’ici 5 ans (50% par croissance organique 50% par
croissance externe).
Si je vous disais que oui ? Que c’était possible ?
Vous me direz que la société sous LBO a déjà un fort endettement et que ca ne fera qu’endetter la
structure.
Du coup, je vous évoque deux possibilités pour une société sous LBO de racheter une autre
société :
On peut financier une acquisition par un apport de titres des associés de la société rachetée.
Ca va entraîner de la dilution pour les actionnaires de la holding de la société acquéreuse mais pas de
cash à sortir.
En faisant ça, on n'impacte pas l’équilibre des flux du LBO.
Ce type de financement est envisageable si l’opération en question n’est pas significative.
Dès lors que l’opération d’acquisition est plus significative, il faut déjà obtenir l’accord des
banques qui ont financé le LBO ainsi que le fonds présent au capital.
Ce fonds peut réinjecter du cash et les banques peuvent ouvrir une nouvelle ligne de dette spécifique
au financement de cette acquisition.
Evidemment, il faut, avant ça, évaluer sa capacité d’endettement et sa capacité à générer du cash.
Les banques vont veiller à ce que cette nouvelle ligne de crédit n’entraîne pas un risque en plus.
Du coup, il est fortement conseillé aux dirigeants de prévoir deux choses avant même d’être sous
LBO :
Parler aux banques et évoquer votre volonté de faire de la croissance externe : Les banques
prévoiront une ligne de dette spécifique à ces acquisitions
En faisant ça, vous serez bien plus réactifs dès que vous trouvez une cible d’acquisition et serez donc
en mesure de faire une offre plus rapidement.
152
Trouver un accord avec les investisseurs, le fonds .. pour anticiper et prévoir les modalités de son
éventuel réinvestissement.
Je vous rappelle l’importance de :
Choisir un conseil juridique compétent : des avocats qui sont spécialisés en M&A / LBO
Choisir un conseil M&A qui saura vous conseiller et négocier pour vous
Bien comprendre les raisons pour lesquelles vous souhaitez faire des acquisitions
153
🎯 Trouver le juste équilibre entre dette bancaire et fonds propre dans une opération
de LBO
Une opération de LBO nécessite un endettement, plus ou moins important, pour permettre de
bénéficier de l’effet de levier.
Cet effet de levier vient de la différence entre la rémunération attendue par les investisseurs et le
taux du prêt.
L’avantage de l’emprunt c’est qu’il présente un moyen de financement plutôt « bon marché » par
rapport au recours aux fonds propres.
Actuellement le taux de la dette se situe entre 1,5% et 3% hors assurances.
A l’inverse, et pourquoi j’ai parlé de de financement « bon marché » pour la dette, c’est que le
recours à des fonds propres est bien plus couteux.
il faut que les investisseurs se mettent d’accord sur un TRI (taux de rentabilité) pour la rémunération
des actionnaires.
On peut parler, et encore ca dépend de la typologie des fonds, d’un TRI attendu entre 1️5% et 2️5%.
Du coup, on comprend mieux pourquoi l’intérêt de recourir à un emprunt dans ce contexte car il
permet d’augmenter la rentabilité de l’investissement de l’acquéreur / investisseurs.
Sans dette, et uniquement un financement 100% en fonds propres, la rentabilité des fonds propre
serait égale à la rentabilité économique puisque l’effet de levier vient du ration Dettes / Fonds
propres.
En recourant à un emprunt LBO, le banquier, vous le comprendrez, devra analyser la situation

financière et économique de la cible.
Il regardera l’EBITDA, la valorisation (qui est différent du prix), le compte de résultat, le tableau
emploi / ressource, le Business Plan etc.
Mais les banques vont surtout regarder la CAF, la capacité d’Autofinancement
154
🎯 La construction du tableau emploi / ressource dans la mise en place d’un LBO
Si vous souhaitez réaliser une opération de LBO, il faudra passer par la mise en place d’un plan de
financement et donc du tableau emploi-ressources.
En fait, pour construire ce tableau, il faut se poser ces deux questions :
Qu’est-ce que je finance ? C’est ce qui correspond à la colonne EMPLOI à gauche
De quelle manière je le finance ? C’est ce qui correspond à la colonne RESSOURCE à droite du

tableau
Du coup, pour une opération de LBO, on peut lister les principaux éléments suivants qui constituent
ce fameux tableau :
EMPLOI
Le coût d’acquisition de la cible et donc le prix des titres de la société d’exploitation rachetée à
100%
Dont le montant du cash-out financé
Les principaux frais liés à l’opération (conseils, audits etc.)
Le fonds de roulement de la holding d’acquisition qui permettra d’assurer les charges courantes
de gestion de la holding (expert-comptable par ex)
Un refinancement éventuel de la dette existante
RESSOURCE
Les fonds propres : Apport de titres des actionnaires de la société d’exploitation rachetée à 1️00%
et / ou augmentation de capital par un fonds et / ou associés entrants
La répartition du capital entre chaque actionnaire définira la table de capitalisation de la holding
La / les dettes bancaires LBO dont la tranche A qui est amortissable et la tranche B qui est in fine
Une dette mezzanine apportée par un fonds de mezzanine
Le crédit-vendeur éventuel de la part du cédant
Une éventuelle partie de la trésorerie de la société d’exploitation qui permettrait de participer au

financement de l’opération
Ces deux colonnes doivent être à l’équilibre, comme dans une logique de bilan avec l’actif et le
passif.
155
🎯 Le term-sheet management, l’accord-cadre dans une opération de LBO
Qui dit opérations de LBO, dit relations entre investisseurs, dirigeants et managers de l’entreprise
cible.
Quand il s’agit d’opérations impliquant les managers au capital, un Management Package est mis en
place à leur bénéfice.
De ce fait, ce Management Package nécessite la conclusion de contrats adaptés qui anticipent

également plusieurs hypothèses dont celles de sortie / licenciement d’un manager ou d’un dirigeant.
On peut évoquer deux documents principaux : Le Term-sheet Manager qui est un accord-cadre et le
document qui mentionne les accords de Leaver.
Nous allons parler aujourd’hui du Term-sheet manager.
Alors, c’est quoi ?
Déjà, ce document est souvent conclu en dehors de la LOI mais qui se rapporte à celle-ci.
Il décrit les principales conditions financières et juridiques liées à l’intéressement actionnarial qui
est proposé à des managers, des cadres clés, des dirigeants dans le cadre d’opérations de LBO.
Ces collaborateurs sont essentiels au bon déroulement du LBO.
La LOI, qui elle constitue une sorte de pré-contrat, définit les contours et les principes de
l’opération qui est envisagée :
Le périmètre de l’Opération
Le projet mis en place
La Valeur de l’Entreprise et du passage à la Valeur des Titres (VT)
Les modalités de financements
Les conditions suspensives
Les grandes lignes de la Garantie d’Actif et de Passif (GAP)
Etc.
Quant à la term-sheet manager, ce document va mentionner :
La part du capital qui est réservé aux cadres clés, managers, dirigeants
156
Le niveau de Sweet equity (mix en fonds propres et quasi fonds propres tels que Obligations
Convertibles) qui est mis en place
La structure de financement envisagée et son maintien si par exemple des opérations de

croissance externe sont prévues
Les outils réservés aux managers, par exemple les outils de ratchet
Les règles de vesting, en gros la période durant laquelle les bénéficiaires de ces outils doivent
travailler dans l’entreprise pour bénéficier des avantages de ces instruments
Les méthodes et principes de valorisation des instruments de ratchet pour définir le prix de leur
souscription par les managers et cadres clés (et éviter de se faire retoquer par l’admnistration fiscale
qui pourrait requalifier le gain actionnarial en salaire)
Les modifications à apporter au contrat de travail des managers, cadre clés. Par ex, les clauses de
non-concurrence (si indispensable à la protection des intérêts légitimes avec une limite dans le
temps et l’espace)
Les grandes lignes des accords de rupture, au travers des promesses de vente et d’achat des
titres des cadres clés, managers
Pour ce type d'opérations et pour la partie juridique il est très important de prendre conseils
auprès d'avocats experts en M&A / Private Equity.
157
🎯 Managers, dirigeants, vous pouvez loger vos titre dans un PEA lors d'une opération
de LBO
Dans mon dernier post, on a abordé le sujet de la MANCO, la holding des managers, dans le cadre
d’opération de LBO.
Un commentaire a mentionné le fait qu’il ne fallait pas oublier pour les managers de mettre leurs
titres un PEA.
Pourquoi ?
Parce que le PEA dispose d’un régime fiscal intéressant.
Mais déjà, c’est quoi un PEA ?
C’est en gros une enveloppe contenant des titres de sociétés françaises ou européennes qui bénéfice
d’un régime fiscal de valeur.
Ce PEA fonctionne avec un compte-titres et un compte-espèces qui est alimenté par le titulaire du
plan.
Quels titres sont autorisés ?
Les actions, des certificats d’investissements, voire des parts de SARL ou de statut équivalent
Des obligations convertibles ou remboursables en actions
Les actions de sicav, FCPR FCPI, FIP
Les titres issus des palteformes de financement particpatif
Pourquoi est-ce intéressant fiscalement ?
Les gains, qu’il s’agisse de dividendes ou plus value, qui proviennent des titres qui sont inscrits
dans le PEA, ou PEA PME bénéficent, si respect de certaines conditions, d’une exonération
d’imposition à l’impôt sur le revenu, à l’exception des prélèvements sociaux sur les revenus du
patrimoine.
Une distinction est faite en fonction de la date à laquelle vous faites un retrait de ce compte PEA :
Avant l’expiration de la 5ème année d PEA, le taux d’imposition unique sur le gain net est de
1️2️,8️% sauf option globale pour le barème progressif de l’IR auquel il faut ajouter les 1️7,2️% de
prélèvements sociaux.
Après la 5ème année de fonctionnement du PEA, le gain net est exonéré d’IR. Il n’y a donc que
les 17,2% de prélèvement sociaux.
158
On peut comprendre du coup l’intérêt pour un salarié, cadre clé, dirigeant qui participent à une
opération de LBO / MBO / OBO de loger les titres de la Manco dans un PEA ou PEA PME pour pouvoir
bénéficier à terme de ce régime d’exonération.
Attention, et les avocats qui liront ce post vous le confirmeront, l’administration fiscale est très
vigilante sur l’utilisation du PEA dans le cadre de management packages, notamment sur le fait que
ceux qui participent à l’opération de LBO puisse minorer la valeur des titres pour pouvoir les inscrire
dans le PEA.
Aussi, l’administration fiscale est très vigilante sur le traitement fiscale des gains du manager.
Elle tend à requalifier ces gains en salaire. Il faut donc bien démontrer le bienfondé économique de
cet outil.
Je vous invite fortement à vous rapprocher d’avocats experts et de gestionnaire privé qui sauront
mieux vous présenter les avantages et les points d’attentions.
159
🎯 Une MANCO, ou comment porter le management package des cadres clés lors
d’un LBO ?
Dans un de mes précédents posts, on a pu évoquer la mise en place d’un management package au
profit des cadres clés s’associant à un LBO.
On va parler de la MANCO, une holding dans une holding en quelques sortes.
Concrètement, c’est quoi ?
La MANCO c’est une holding dans laquelle vont être logés les titres des managers s’associant au LBO
puisqu’ils deviendront actionnaires de la nouvelle holding LBO.
C’est en gros une holding de managers.
Son intérêt ?
Cet outil permet d’associer plus fortement les managers au projet d’entreprise. D’une certaine
manière, elle renforce le sentiment d’appartenance, en particulier en cas d’opérations de M&A.
Cette MANCO va porter le management package des managers.
Aussi, cette société est indépendante, ce qui permet une flexibilité sur l’évolution de l’équipe des
cadres clés.
On peut regrouper les intérêts d’une Manco en 3️ catégories :
1️⃣ L’intérêt financier :
Mettre en place une Manco va permettre de bénéficier d’un second niveau de levier d’endettement
souscris par la Manco qui va permettre de renforcer et maximiser la capacité d’investissement des
managers / cadres clés qui vont investir au capital de la holding du LBO.
C’est la Manco qui va s’endetter pour financer l’acquisition d’une partie de la holding qui elle va
acquérir la société cible.
Cet emprunt est souvent in fine ce qui fait que il n’y a que les intérêts qui sont dus par la Manco, ce
qui amène à ce que les associés mettent à disposition de la Manco les moyens nécessaires pour
payer les intérêts.
2️⃣ L’intérêt juridique
Le fait de regrouper les managers dans une holding, c’est cette dernière qui sera associée au capital
de la holding du LBO et donc ça facilite les relations entre associés.
Il existe plusieurs disposition dans les statuts de Manco qui permettent de stabiliser le capital durant
160
un LBO / OBO dont une clause qui permet d’organiser les entrées et sorties des associés tout comme
une clause qui au contraire permet de filtrer l’entrée de nouveaux actionnaires, ce qu’on appelle la
clause d’agrément.
Il faudra être très vigilant sur la rédaction du Pacte d’Actionnaires.
3️⃣ Intérêt fiscal
En maximisant la capacité d’investissement des managers, la Manco permet aussi d’atteindre les
seuils de détention de la holding de reprise qui permet donc à la Manco de bénéficier aussi de
certains régimes comme le régime mère-fille et également le régime de quasi-exonération des plus-
values sur cession de titres de participation.
Néanmoins :
Au niveau opérationnel, les managers peuvent avoir du mal à jongler avec leur côté salarié et leur
côté actionnaire.
En termes de coût, la ManCo a son propre coût de fonctionnement.
Sur tous ces aspects, il est nécessaire de s’entourer d’avocats spécialistes dans ce type
d’opération. Notamment sur la partie fiscalité.
161
🎯 Qu’en est-il de la rémunération des dirigeants sous LBO ?
L’objectif du LBO est la création de valeur qui va se réaliser grâce :
Au désendettement progressif de la société
La croissance de l’EBITDA grâce à de la croissance organique et parfois externe
Le but, pour les dirigeants et les fonds, est donc la revalorisation du groupe à terme.
Pour y arriver, ils doivent normaliser l’EBITDA pour permettre au maximum la remontée de
dividendes permettant de rembourser la dette LBO.
On entend par normaliser le fait de retraiter tout élément qui pourrait paraître exceptionnel ou
décorrélé du marché.
De ce fait, les rémunérations des dirigeants (fixe et variable) sont encadrées.
On va prendre un exemple plus concret :
Un éditeur de logiciel qui génère 40M€ CA et 8️M€ d’EBITDA. Le dirigeant fondateur qui est par
ailleurs majoritaire se paie en temps normal 1️M€ / an de management fees par le biais de
prestations de président via une holding.
Ce dirigeant souhaite réaliser un LBO. Il faudra ainsi retraiter l’EBITDA et mettre un salaire de
marché. Cela peut également être une condition demandée par un fonds qui souhaite participer au
LBO.
En analysant le marché et les pratiques salariales, sa rémunération passe à 2️00K€ de fixe + 60k€ de
variable.
En prenant en compte ce « salaire de marché », on peut normaliser l’EBITDA de 1️M€ - 2️60K€ =

740K€.
Ce retraitement permet par ailleurs au dirigeant de mieux valoriser sa société et de dégager plus de
cash pour obtenir un levier bancaire plus important.
Cet exemple se veut simpliste, l’objectif étant de comprendre la notion de retraitement de l’EBITDA
au niveau des salaires dirigeants dans le cadre d’un LBO ou d’une valorisation classique.
162
🎯 Dirigeants d'entreprises, l’OBO minoritaire ou comment faire du cash-out tout en
restant actionnaire minoritaire de votre société ?
Nous avons vu récemment le cas d’un OBO majoritaire, en gros le schéma pouvant permettre à un
dirigeant de vendre une partie minoritaire de ses parts pour qu’il puisse faire du cash-out et garder le
contrôle de sa société.
Prenons l’exemple d’un dirigeant d’entreprise qui souhaite :
Vendre une plus grande partie de ses parts et faire un cash-out plus important tout en occupant
un rôle stratégique au sein de sa société
Faire rentrer au capital ses cadres clés
Faire rentrer un fonds d’investissement pour soutenir la société dans son développement
Pour rappel, l’Owner Buy out est un cas spécifique du LBO. Pour faire simple :
1️⃣ Le dirigeant crée une holding de reprise pour acquérir sa propre société
2️⃣ Pour financer cette acquisition, la holding sera financée :
Pour partie en fonds propres par le dirigeant

En partie par une dette bancaire
Et / ou par des investisseurs externes
Les intérêts d’un tel montage ?
Diversification du patrimoine
Quand le dirigeant va vendre ses titres, il va recevoir un prix de vente tout en continuant à rester
actionnaire au sein de sa société par le biais de la holding d’acquisition.
Faire sortir des minoritaires
Un dirigeant a fait rentrer des associés minoritaires pour financer la création. Ils ne sont pas
impliqués dans le développement de la société. Il veut donc les sortir du capital.
Transmettre la société en douceur
En associant dans un premier temps au capital des cadres clés et / ou des investisseurs et en
préparant la cession totale de la société à moyen-terme.
Vecteur de développement
163
L’OBO peut être un bon vecteur de développement par de la croissance organique ou externe en
faisant rentrer au capital de la holding des investisseurs
Je vous donne un exemple :
À l'issu d'un appel d'offres compétitif, une entreprise est valorisée 40M€ et est entièrement détenue
par son dirigeant.
un fonds d’investissement et ses principaux cadres clés au capital.
Après analyses et négociations avec ses banques, la société peut emprunter 1️5M€.
Il reste donc 2️5M€ à apporter en capital pour finaliser l’acquisition sur une valorisation de 40M€.
Le dirigeant souhaite garder 40% du capital de la société et réinvestit ainsi 1️0M€ (40% x 40M€).
Le dirigeant en profite pour donner l’occasion à 4 de ses cadres clés de monter au capital. Ils
investissent donc 2️M€ pour disposer de 8️% du capital.
Un fonds d’investissement complète le tour en investissant 1️3️M€ pour 52️% du capital (2️5M€ capital
– 1️0M€ du dirigeant – 2️M€ des cadres clés)
Par cette opération, le dirigeant a pu dégager un cash-out de 2️8️,8️M€ (VE 40M€ - 1️0M€ de son
réinvestissement – 1️,2️M€ de frais liés à l’opération).
164
🎯 Le MBO : Transmettre son entreprise à son management interne
Le LMBO (Leverage Management Buy Out) est un cas particulier du LBO dans lequel la
transmission de l’entreprise se fait en interne.
Imaginons qu’un dirigeant souhaite partir à la retraite. Il souhaite transmettre son entreprise à ses
salariés, ses cadres clés en qui il a une totale confiance.
Le LMBO peut permettre la sortie du dirigeant historique détenant la majorité du capital de

l’entreprise.
Prenons le cas d’un dirigeant d’entreprise qui souhaite partir à la retraite. Il travaille depuis 2️0 ans
auprès d’un cadré clé en qui il a une totale confiance et qui est son Directeur Général.
Ce Directeur Général souhaiterait reprendre l’entreprise mais n’a pas nécessairement les fonds
disponibles.
La société a été valorisée 1️0M€. Le DG peut apporter 2️M€ en propre.
La société dégage 2️M€ d’EBITDA et peut donc emprunter 7M€ auprès d’une banque.
Il reste donc 1️M€ à financer. Le cadré clé fait appel à un investisseur externe qui peut lui apporter les
1️M€ nécessaire.
Sur les 1️0M€, 7M€ sont des emprunts et 3️M€ sont du capital Sur les 3️M€, 2️M€ sont apportés par le
cadré clé, soit 2️/3️ du capital et 1️M€ par l’investisseur externe qui détient 1️/3️ du capital.
Grâce à ce levier bancaire et à l’investisseur externe, le DG a pu racheter la société en étant

majoritaire en apportant « seulement » 2️M€ sur les 1️0M€ nécessaires.
Dans la plupart des cas, le ou les cadres clés n’ont pas assez de fonds propres pour payer le prix de
vente.
C’est pourquoi ils vont souvent avoir recours à un financement externe qui va s’avérer décisif et
plusieurs options peuvent s’offrir au management de reprise :
Faire rentrer un investisseur tiers
Demander un prêt bancaire
Utiliser des instruments hybrides tels que de la dette mezzanine ou des obligations convertibles
Parfois, le vendeur accepte de se faire payer en différé une partie plus ou moins importante du
prix de vente
165
Les avantages d'un MBO :
Relation de confiance entre le dirigeant vendeur et le management de reprise
La pérennité et la continuité des activités : Le management de reprise est déjà familiarisé avec les
process internes et est au fait des relations avec les clients et les fournisseurs
Accroissement de la motivation du management de reprise
Inconvénients :
Valorisation plus basse : Le management de reprise n’ayant pas forcément les capitaux propres
suffisants pour financer une telle acquisition. Les repreneurs vont donc nécessairement avoir besoin
d’un emprunt bancaire et d'un partenaire financier externe dans certains cas.
Garder le même management peut parois amener à un manque de clairvoyance : Dans certains
cas, changer de gouvernance, de direction peut s’avérer utile et pertinent afin d’apporter un nouvel
élan
La grosse responsabilité endossée par le management de reprise peut faire "peur"
166
🎯 Le MBO ou comment transmettre progressivement son entreprise en interne et
faire un cash-out en même temps ?
Le LMBO (Leverage Management Buy Out) est un cas particulier du LBO dans lequel la
transmission de l’entreprise se fait en interne.
Imaginons qu’un dirigeant souhaite partir à la retraite et transmettre progressivement son entreprise
à ses cadres clés en qui il a une totale confiance.
Le LMBO peut permettre la sortie du dirigeant historique détenant la majorité du capital de

l’entreprise.
Prenons le cas d’un dirigeant fondateur qui souhaite prendre sa retraite et réaliser un cash-out
significatif. Il souhaite, à l’issue de l’opération, ne détenir que 10% de sa société.
L’actionnariat de la société est composée de cette manière :
Dirigeant fondateur : 70%

Cadres clés : 12%
Cofondateur non actif : 18%
La société est valorisée 40M€ à l’issue de plusieurs discussions et d’offres que la société a pu
recevoir.
Voici le projet :
Le dirigeant fondateur souhaite vendre la majorité de ses parts et réinvestir 2️,4M€ en fonds propres
pour accompagner son équipe.
Son cofondateur non opérationnel souhaite vendre l’intégralité de ses part (18%).
Quant aux cadres clés, ils ne souhaitent pas faire de cash-out, ils veulent se reluer et apportent donc
une valeur de 4,8️M€ (1️2️% X 40M€). Aussi, ces mêmes cadres décident de remettre dans le pot
2️,4M€ tous ensemble. Soit 7,2️M€ au total.
A ce stade, il y a donc 9,6M€ de capital. La société peut emprunter 1️6M€.
Il reste donc 1️4,4M€ pour financer l'acquisition (VE 40M€ - 1️6M€ - 9,6M€).
C’est un fond d’investissement qui va compléter ce financement.
A l’issue de l'opération :
Capital = 2️4M€ Dette = 1️6M€
167
Le fonds détient 60% du capital
Les cadres clés 30%
Dirigeant fondateur 1️0% et a pu faire 2️5,6M€ de cash-out (40M€ x 70%) – 2️,4M€ de son
réinvestissement.
Le cofondateur a vendu toutes ses parts et a fait un cash-out de 7,2️M€ (40M€ x 1️8️%)
Les avantages d'un MBO :
Transmission en douceur et relation de confiance entre le dirigeant vendeur et le management

de reprise
La pérennité et la continuité des activités : Le management de reprise est déjà familiarisé avec les
process internes et est au fait des relations avec les clients et les fournisseurs
Accroissement de la motivation du management de reprise
Inconvénients :
Valorisation peut être plus basse : Le management de reprise n’ayant pas forcément les fonds
suffisants pour financer une telle acquisition. Les repreneurs vont donc nécessairement avoir besoin
d’un emprunt bancaire et d'un partenaire financier externe dans certains cas.
Garder le même management peut parfois amener à un manque de clairvoyance : Dans certains
cas, changer de gouvernance, de direction peut s’avérer utile et pertinent afin d’apporter un nouvel
élan
La grosse responsabilité endossée par le management de reprise peut faire "peur"
168
🎯 L’OBO sponsorless ou comment réaliser un OBO sans faire rentrer un investisseur
externe à son capital ?
Hier nous avons pu voir ensemble de quelle manière un dirigeant d’entreprise pouvait faire du cash-
out tout en restant actionnaire majoritaire de sa structure et en finançant l’opération par l’entrée au
capital d’un fonds d’investissement et grâce à un emprunt bancaire.
Et si je vous disait qu’une telle opération pouvait être envisagée sans être amené à faire rentrer
un investisseur externe au capital ?
C’est ce que l’on appelle un OBO sponsorless. En gros, c’est un OBO mais financé à 1️00% par un
emprunt bancaire.
Reprenons notre exemple de hier :
L'entreprise est valorisée 40M€ et est entièrement détenue par son dirigeant.
Il veut faire un OBO pour sécuriser une partie de son patrimoine et donc faire du cash-out.
Sauf que le dirigeant ne souhaite pas faire rentrer d’investisseurs externes. Il souhaite rester «
indépendant ». C’est son souhait.
Il souhaite uniquement recourir à de la dette car est très confiant dans le potentiel de croissance de
son entreprise et dans la génération de cash pour rembourser la dette.
Après analyses et négociations avec ses banques, la société peut emprunter 1️5,2️M€.
Il reste donc 2️4,8️M€ à apporter en capital pour finaliser l’acquisition sur une valorisation de 40M€.
Le dirigeant va ainsi apporter ces 2️4,8️M€ manquant, lui conférant ainsi 1️00% du capital.
Par cette opération, le dirigeant a pu dégager un cash-out de 1️4M€ (VE 40M€ - 2️4,8️M€ de son
réinvestissement– 1️,2️M€ de frais liés à l’opération).
On constate que le financement à 100% par emprunt bancaire ne permet pas de bénéficier
pleinement du levier financier. Le montant du cash-out est ainsi plus faible.
Par ailleurs, l’intérêt de faire rentrer un fond au capital est de bénéficier de son appui sur le volet
stratégique et financier.
Résumé synthétique :
Cession au prix de 40M€
Cash-out de 1️4M€ pour le dirigeant actionnaire et prend 1️00% de Newco
Entrée industriel ou fonds à 0% capital
169
Financements par dette bancaire, BPI, mezzanine
PS : Toute opération doit être finement analysée en amont car chaque situation est différente,
unique, et la réussite d’une telle opération dépend de plusieurs facteurs très importants : La santé
financière de la société, la situation patrimoniale et personnelle du dirigeant et sa famille, le contexte
de marché etc.
PS 2️ : J’insiste sur le fait d’être accompagné d’un point de vue juridique, fiscal et financier sur une
telle opération !
170
🎯 Dirigeants d'entreprises, comment faire du cash-out tout en restant actionnaire
majoritaire de votre société ?
Nous avons eu un échange avec un dirigeant d'entreprise qui souhaitait sortir du cash de son
entreprise pour des projets persos sans passer par une vente totale.
Il voulait aussi en profiter pour faire rentrer un fonds d’investissement pour soutenir sa croissance et
faire éventuellement de la croissance externe.
Après un premier diagnostic, on a pu voir que sa société était rentable, en croissance et avec un
projet de développement soutenu dans les années à venir.
On lui a donc conseillé une opération de Owner Buy Out qui pouvait s’inscrire parfaitement dans ce
schéma-là.
Pour rappel, l’Owner Buy out est un cas spécifique du LBO. Pour faire simple :
Pour partie en fonds propres par le dirigeant

En partie par une dette bancaire
Et / ou par des investisseurs externes
Les intérêts d’un tel montage ?
Diversification du patrimoine
Quand le dirigeant va vendre ses titres, il va recevoir un prix de vente tout en continuant à diriger la
société en la contrôlant par la biais de la holding.
Faire sortir des minoritaires
Un dirigeant a fait rentrer des associés minoritaires pour financer la création. Ils ne sont pas
impliqués dans le développement de la société. Il veut donc les sortir du capital.
Transmettre la société en douceur
En associant dans un premier temps au capital des proches / investisseurs et en préparant la cession
totale de la société à moyen-terme.
Vecteur de développement
L’OBO peut être un bon vecteur de développement par de la croissance organique ou externe en
faisant rentrer au capital de la holding des investisseurs
Je vous donne un exemple :
171
À l'issu d'un appel d'offres compétitif, une entreprise est valorisée 40M€ et est entièrement détenue
par son dirigeant.
un partenaire financier au capital.
Après analyses et négociations avec ses banques, la société peut emprunter 1️5,2️M€.
Il reste donc 2️4,8️M€ à apporter en capital pour finaliser l’acquisition sur une valorisation de 40M€.
Le dirigeant souhaite garder 70% du capital de la société et donc réinvestit 1️7,3️M€.
Un fonds d’investissement complète le tour en investissant 7,5M€, et détient ainsi 3️0% du capital.
Par cette opération, le dirigeant a pu dégager un cash-out de 2️1️,5M€ (VE 40M€ - 1️7,3️M€ de son
réinvestissement – 1️,2️M€ de frais liés à l’opération).
PS : J'insiste bien sur le fait que la société doit être rentable, en croissance pour gagner suffisamment
d'argent et de manière régulière pour rembourser la dette.
172
🎯 Le management package dans les opérations de LBO ou levée de fonds
Le management Package, souvent utilisé dans les opérations capitalistiques de LBO / OBO ou
levées de fonds, est un outil qui permet d’intéresser au capital les cadres et les dirigeants clés des
entreprises.
Cet outil permet aux bénéficiaires, en plus de leurs avantages « classiques » (rémunération
variable, bonus etc.), d'obtenir des gains financiers qui sont liés à la performance de la société ou sur
le rendement des investisseurs.
Le management Package est un point essentiel durant les négociations.
Rémunération, primes, stock-options, actions gratuites, BSPCE .. tout ça sera discuté et négocié avec
les investisseurs / acquéreurs.
En gros, cet outil permet de :
Fidéliser les managers, les directeurs et de façon plus globale, toutes les personnes clés de
l’entreprise
Motiver les bénéficiaires de cet outil en leur permettant de gagner de l’argent en fonction de
leurs performances à terme
Aligner les intérêts de l’entreprise, de ses managers avec ceux des acquéreurs ou des
investisseurs
Promouvoir un ou des collaborateurs en leur offrant un moyen des intéressements sur la

performance de la société
Lors d’une opération de LBO, par exemple, le management package permet de définir et déterminer
les conditions d’investissement des managers, directeurs clés au moment du rachat de l’entreprise.
Il permet également de définir et déterminer le rôle de ces managers et personnes clés au sein de la
société qui est rachetée ainsi que leur rémunération.
Qu’est-ce qu’on peut y inclure dans ce management Package ?
On peut déjà évoquer deux grandes catégories que sont :
1️⃣ les outils d’incitations : Outils permettant d’augmenter la rémunération, la plus-value de sortie des
managers, ou des outils permettant un :
Accès immédiat au capital. Ex : conditions de valorisation supérieures à celles accordées aux

acquéreurs / investisseurs.
Accès différé au capital : BSPCE, BSA, actions gratuites, Obligations convertibles etc.
173
Attention, ce type d’outils doit être analysé au cas par cas pour éviter les risques fiscaux,
juridiques et sociaux.
L’administration fiscale est très vigilante sur l’utilisation de ce type d’outils.
Si le montage est mal structuré, elle est susceptible de requalifier les plus-values en traitements et
salaires (fiscalité plus lourde).
2️⃣ les outils de sanction, par exemple :
Clauses de bad / good Leaver
Clause de ratchet permettant aux investisseurs de se reluer si la valorisation lors d’une prochaine
opération était inférieure à celle effectuée à leur entrée
Clause d’exclusivité qui ne permet aux managers clés d’effectuer la moindre autre activité
professionnelle pendant la période de leur engagement envers la société
La complexité de ces mécanismes nécessite de faire appel à des avocats et conseillers en gestion
de patrimoine qui sauront vous conseiller sur leur intérêt et leur utilisation.
174
🎯Les Actions Gratuites ou comment impliquer ses collaborateurs en les rendant
actionnaire ?
Dans un contexte de « guerre de talents » où le recrutement devient un véritable enjeu, il est

nécessaire d’impliquer davantage certains collaborateurs au capital pour qu’ils partagent la même
vision de création de valeur.
Il est également nécessaire de réussir à "fidéliser" ses collaborateurs, et de leur montrer que vous
souhaitez les motiver et les faire pleinement participer au développement de votre entreprise.
Il existe plusieurs outils permettant de mettre en place un actionnariat salarié, chacun devant
être étudié au cas par cas en fonction du contexte et de la situation
Je vais parler aujourd’hui des Actions Gratuites (AGA).
Comme indiqué, les actions gratuites sont des actions (ordinaires ou de préférence) émises
uniquement par des sociétés par actions (SA, SAS..) attribuées gratuitement à des salariés ou
dirigeants.
Qui peut attribuer ces actions ?
Les sociétés par actions uniquement (SAS, SA etc.).
Les actions peuvent être attribuées au personnel salarié des sociétés dont 10% au moins du
capital ou des droits de vote sont détenus, directement ou indirectement, par la société qui attribue
les actions.
Qui peut bénéficier de ces actions ?
Les salariés après autorisation de l’Assemblée Générale Extraordinaire (AGE) ou la collectivité des
associés
Les mandataires sociaux : Le président, le DG, le gérant, les membre du directoire etc.
Soulignons que les administrateurs et membres du conseil de surveillance ne peuvent pas bénéficier
de cet outil, sauf si ils cumulent cette fonction avec celle de salarié ou mandataire social.
Comment est décidé cette attribution d’actions ?
C’est l’AGE qui va autoriser d’attribuer des actions gratuites qui peut porter sur des actions
existantes ou des actions à émettre.
Il va également déterminer la catégorie des bénéficiaires et fixer le pourcentage max du capital

qui peut être attribué.
Par ailleurs, l’AGE fixer la période au terme de laquelle l’attribution des actions est définitive et la
175
période de conservation, en gros pendant combien de temps les bénéficiaires doivent conserver les
actions acquises.
Les critères pour attribuer les actions ?
Après validation de l’AGE, c’est le président qui va :
Déterminer qui sont les bénéficiaires et le nombre d’actions attribué par bénéficiaire
Etablir le règlement du plan d’attribution qui fixe les conditions et critères d’attribution
Avantages ?
Les salariés peuvent devenir actionnaire sans apport en capital
Les salariés bénéficiaires peuvent bénéficier d’un régime fiscal favorable si ils conservent leurs
actions pendant toute la durée de conservation fixée
Inconvénient principal ?
Outil dont la limite de détention par bénéficiaire est fixée à 10% du capital et des droits de vote
de la Société
176
🎯 L'importance du canal de vente d’une société dans la mise en place d’un LBO
On rappelle que Le LBO est l’acquisition d’une société cible en mixant capitaux propres et dette.
l’endettement.
Qui dit endettement dit risque porté par l’entreprise. A cet sujet, les banques, les fonds vont être
très attentifs sur la solidité financière de la société.
Mais, pas que.
Ce qui fait la solidité d’une société c’est également son secteur et surtout son canal de vente.
C’est pour ça qu’on voit beaucoup de LBO sur les sociétés de services B2️B (Business to Business), les
ESN, les sociétés de conseils etc.
Pourquoi ?
Le B2B a certaines caractéristiques intéressantes pour un LBO :
Dans le B2️B, il y a peu d’effets de mode. Je parle pas de tendance qui existent et qui permettent
de faire muter les secteurs mais par exemple le B2C (Business To Consumer) est beaucoup plus
versatile et sujet aux effets de mode.
De cette façon une entreprise qui vend en B2B peut avoir des cash-flow mieux prévisibles ou
anticipables.
En termes d’investissements, dans le B2️C par exemple les investissements marketing et / ou

communication sont très importants, ce qui impacte donc l’EBITDA.
Alors que dans le B2B, ces investissements peuvent être moins importants, plus contenus.
Au niveau de la réputation, du branding, de l’image de marque, le B2C peut présenter des risques
importants. Typiquement, on le voit aux avis laissés sur internet ou sur les réseaux sociaux.
Et il suffit parfois de quelques avis négatifs pour ne pas l’envie aux gens d’acheter ce produit /
service.
En termes de recouvrements clients, une entreprise qui travaille en B2B exigera souvent des
critères financiers pour la rassurer sur la capacité du client à payer. Dans le B2️C, c’est parfois moins
encadré et plus fastidieux.
177
En revanche, il ya tout de même des points faibles, notamment pour les sociétés de conseils, les
ESN etc.
Dans les ESN ou les sociétés de conseil, en gros le secteur vrai actif c’est l’équipe. C’est pour ça
qu’il y a grande attention portée sur le niveau de turnover.
Il y a parfois une ou plusieurs dépendances clients, notamment dans les ESN, ce qui peut porter
un risque de pérennité et du coup une décote sur la valorisation.
On remarque souvent également que la partie commerciale est souvent portée par le ou les
fondateurs, ce qui peut faire peur aux candidats potentiels puisque le commerce, selon eux, peut
s’écrouler après leur départ.
Et vous, quels autres avantages / inconvénients vous voyez pour une société qui vend en B2B
dans le cadre d’un LBO ?
178
🎯 Comment valoriser une entreprise dans un LBO ?
On a pu voir que le LBO nécessite la mise en place d’un montage assez complexe.
La valorisation de la société cible peut alors devenir spécifique.
On va dire que pour valoriser la société que l'on veut racheter, on a les méthodes classiques :
La valorisation par les DCF :
En gros, on valorise ce que l’entreprise dégage en rentabilité (cash flow) et on va actualiser ce

résultat sur plusieurs années à un taux qui tient compte du risque que les performances demandées
ne soient pas au rendez-vous.
VE = valeur actuelle des cash-flows pendant la période de prévision + valeur terminale actualisée lors
de la période post-prévision
La valorisation par les multiples :
On va regarder sur le marché du M&A (coté ou non coté) les transactions qu’il y a eu dans le
passé ayant un profil à peu près similaire à la cible : CA, activités, clientèle, localisation etc.
Puis, on va observer le multiple moyen des différentes transactions par rapport au CA, l’EBITDA,
l’EBIT etc et on va l’appliquer sur la société qu'on va racheter.
On peut aussi utiliser cette méthode pour valoriser individuellement les activités de l’entreprise.
Il suffit d'appliquer le multiple propre à chacune de ses activités et d'additionner ces valeurs.
Par exemple, un éditeur de logiciel qui a une partie en SaaS et une en licence, une ESN qui a une
partie service et une de négoce, ou une école qui a une activité d’enseignement supérieur et une
activité de formation professionnelle.
La méthode du LBO :
Alors, ce n’est pas vraiment une méthode de valorisation mais ca permet de fixer un prix
d’entrée en fonction du financement maximum que la société cible pourra obtenir.
Comment ça se passe ?
Déjà, le fonds d’investissement va fixer la rentabilité attendue (TRI),
Ensuite, on détermine le montant de la dette qui pourra être levée grâce aux flux de trésorerie
qui serviront à rembourser cette dette.
On anticipe la valeur de revente de la société en faisant l’hypothèse d’un multiple souhaité par
les investisseurs (par ex, achat à 7X EBITDA, sortie espérée à 8X EBITDA).
179
On va tenir compte des contraintes (covenants) imposées par tes créanciers financiers et des
frais d’acquisitions de la cible (conseils, avocats, audits etc.)
Et, on va en déduire la valeur d’entrée de la société que l'on veut racheter susceptible de réaliser
la performance attendue et de respecter les contraintes de la dette.
Cette méthode du LBO permet de fixer le prix d’entrée maximum de la cible. En gros, combien
payer la société cible pour que, sous les hypothèses du montage mis en place, le LBO dégage la
rentabilité souhaitée (le TRI).
Volontairement, je ne suis pas rentré dans les détails ni dans les formules. L'idée étant de
comprendre les notions.
180
le levier fiscal, ou comment réduire l'impôt par le LBO
On ne peut mentionner le LBO sans parler de l'objectif de réduire l’impôt payé dans le montage !
Le LBO implique le recours à un levier fiscal.
La société cible est une société performante, donc imposable.
La holding quant à elle est une société ayant peu de revenus (remontées de la cible, éventuellement
quelques prestations si elle est animatrice) qui supporte de lourds frais financiers.
‼️ Par conséquent, elle présente un déficit fiscal dû aux frais financiers comptabilisés, que ceux-ci
aient effectivement été payés ou non.
Et oui, grâce au LBO, une réduction du revenu imposable d'une entreprise est possible.
Ce gain fiscal prend la forme d’une déduction fiscale des intérêts d’emprunt au niveau de la
holding
Le but est d’imputer le déficit fiscal de la holding sur le bénéfice imposable de la cible. On
cherche à réduire l’IS.
2 principaux régimes peuvent permettre ce gain fiscal :
Régime mère fille
Ce régime prévoit un principe d’exonération des dividendes si la mère détient plus de 5 % du capital.
Cependant, 5 % du montant des dividendes distribués sont réintégrés au résultat imposable au titre
des charges afférentes aux produits de participation.
Lors de la réception des dividendes, la société holding n’est imposée qu’à hauteur de 5%
(représentant les frais et charges financiers)
En gros, l'impôt est payé sur la base du résultat fiscal du groupe, la base imposable comprend tous
les produits et charges du groupe (holding + cible), donc y inclus les frais financiers de la holding.
L’impôt sera effectivement payé par la société demandant l’intégration fiscale de ses filiales (ici la
holding), qui répartit ensuite la charge de l’impôt entre les sociétés concernées.
Ce regime est rendu possible à partir du moment où une société détient plus de 95% du capital
d’une autre société.
Ce mécanisme permet de ne déclarer qu’une imposition unique à l’échelle du groupe en faisant la

somme des résultats de chaque société.
181
des déficits, etc)
Comme tu le vois, j'ai simplifié volontairement ces notions, le but étant que tu comprennes le
levier fiscal du LBO.
Ces différents avantages sont strictement encadrés par la Loi. Des experts (avocats fiscalistes,
conseillers en patrimoine etc) sont nécessaires et doivent être consultés à cet effet. Ils sauront te
guider !
182
🎯 Comment résumer ce qu'est un LBO et ses objectifs en un post ?
Le LBO est l’acquisition d’une société cible en mixant capitaux propres et dette. C’est la holding
qui sera créée qui va s’endetter fortement afin de limiter sensiblement l’apport initial des
repreneurs.
La constitution d’une société holding possède 3️ objectifs :
1️⃣ Racheter la société cible ;

2️⃣ Emprunter des fonds pour financer le rachat ;
3️⃣ Rembourser l’emprunt grâce aux bénéfices de la société rachetée
Cette structuration nécessite d'activer l’ensemble des leviers de création de valeur qui répond à
la mécanique suivante :
Le levier opérationnel : C’est la mise en place d’un BP, d’une gestion qui a pour but de maximiser
les cash flow qui serviront à rembourser la dette
La réduction du risque économique de la cible
Le levier financier grâce au fort endettement joue sur la rentabilité financière
Le levier fiscal va permettre de faire des économies d’impôts
La société rachetée se valorise davantage sur la période (ex : l’augmentation du multiple)
Le désendettement de la holding grâce aux remontées de cash de la cible
Le LBO est donc un montage dans lequel les leviers financiers et fiscaux permettent via un levier
juridique d’amplifier la valeur créée par le levier opérationnel et social.
Cette création de valeur va dépendre de :
L’amélioration de la gestion opérationnelle et de la maximisation de la valorisation de la cible
Des conditions de revente de la cible qui dépendent du calendrier, des conditions de marché et
de l’appétence des investisseurs
La structure de la dette (type de dettes, les charges d’intérêts etc) et donc de la capacité de
remboursement (poids en trésorerie)
Bien que le LBO possède de nombreux avantages, ll est néanmoins essentiel de souligner
certaines limites à cette technique de rachat :
183
Les remontées obligatoires de dividendes qui représentent une part importante du cash flow de
la cible
La nécessaire approbation des banques qui peuvent néanmoins faire preuve de compréhension
en matière de remboursement, si la holding rencontre occasionnellement une difficulté.
Le remboursement : C’est la priorité absolue et donc les primes, la formation ou les

investissements passeront probablement au second plan.
Une possible perte de compétitivité car limitée dans sa capacité d’investissement
La faillite : Les LBO sont particulièrement risqués pour les entreprises présentes sur des marchés
très concurrentiels ou volatils
Le changement au niveau de la direction entraîne parfois des instabilités au niveau interne et

externe
Le LBO est donc une opération complexe, non dénuée de risque. Si la performance se dégrade,
cela amplifiera la destruction de valeur.
Ce montage repose avant tout sur des projets de développement portés par le management,
impliqué et passionné et motivé par une opération financière à moyen terme en appui des
investisseurs dans la réflexion stratégique.
Audit / VDD
184
🎯 Les audits dans le cadre d’une levée de fonds, d'une cession ou d’une acquisition
d’entreprise
Que vous vendiez votre entreprise ou que vous en rachetiez une, vous allez passer par la phase des
audits.
Il s’agit d’une étape essentielle dans le processus de cession ou d’acquisition.
En générale, on lance les audits après la signature de la LOI (l’offre) dans laquelle figurent les
conditions suspensives.
En gros, on dit que tout ce qui est écrit sur la LOI est sous réserve des audits et que si tout est correct
l’acheteur confirmera les conditions fermes et définitives de l’offre.
Les audits sont essentiels pour vérifier la véracité des informations qui ont été transmises entre le
vendeur et l’acheteur.
Cette étape peut se dérouler dans les locaux de l’entreprise cédée ou via une data room
(électronique ou non) qui centralise l’ensemble des documents nécessaires.
Durant cette phase, le management de la société cible doit être disponible pour répondre aux
questions posées par les acquéreurs sur les informations communiquées dans la data room, sous
forme de Q&A (Questions & Answer).
Qu’est ce qu’on audit du coup ?
1️⃣ La partie opérationnelle / organisationnelle
Permettre à l’acquéreur une intégration plus facile en identifiant les forces / faiblesses de
l’organisation et des process mis en place
L’organisation
Processus mis en place ? les hommes clés ? la gouvernance ?
Le commercial
Qualité du portefeuille client ? Qui gère le commerce ? La récurrence des clients ? Les marges par
clients ? Les marges par commercial ?
Analyse des offres / produits

Identification des synergies possibles, les clients communs, complémentarité des offres etc.
Les outils de production
L’aspect environnemental
2️⃣ La partie comptable, financière
185
S’assurer que les hypothèses du Business Plan ayant servi à la valorisation et donc au prix sont
solides et fiables
Les éléments financiers

Business Plan, états financiers, budgets prévisionnels
3️⃣ La partie juridique et fiscale
Les statuts
Les titres de propriété
Les contrats fournisseurs, clients
Les éventuels brevets
Les différents contentieux clients, fournisseurs, salariés, fiscaux
Déclaration d’impôts, TVA etc
4⃣ Les systèmes d’informations
L’acquéreur voudra relancer l’entreprise sur des nouvelles perspectives et le système

d’information est au centre de l’activité.
Valorisation des actifs matériels informatiques
Cohérence du Système d’information mis en place avec la stratégie de l’entreprise
Identification des risques éventuels

Négocier le contrat de services transitoires pour assurer la pérennité des services
Le résultat des audits peut amener à minorer la valorisation préalablement négociée entre les
parties
Ces audits seront également déterminants dans la rédaction de la Garantie d’Actif et de Passif.
Les audits sont à la charge de l’acquéreur.
PS : Les audits ne sont pas obligatoires en France
186
🎯 Cession d’entreprise : Quel intérêt de faire faire une Vendor Due Dilligence ?
La VDD est une analyse financière très détaillée qui est réalisée par un cabinet spécialisé, en
général les cabinets de Transactions et Services (TS).
Ce document est réalisé dans le cadre d’une cession d’entreprise et est produit à la demande de
la banque d’affaires mandatée à la cession et / ou par des fonds d’investissement.
Déjà, pourquoi réaliser une due diligence ?
Ce rapport est réalisé dans le cadre d’une cession d’entreprise, et sera donc utile à toutes les
parties prenantes de l'opération.
Dans les transactions de PME, les cédants ne vont pas systématiquement demander à faire une VDD
et vont laisser leur conseil M&A faire leurs analyses et conclusions.
En revanche, réaliser une due dilligence menée par le cédant permet de :
Créer un climat de confiance et rassurer les parties prenantes de l’opérations étant donné que
les cabinets qui produisent ce type de rapport sont considérés comme des tiers de confiance
Sécuriser la transaction et maximiser la valorisation de la boite
Assister et accompagner le management dans la construction et l’élaboration des états financiers

tels que le BP, les éléments de trésorerie etc.
Anticiper des risques pouvant survenir et qui pourraient poser problème lors des négociations
notamment sur la partie valorisation et donc prix
Fournir aux acquéreurs potentiels des élément clés de constitution du prix
Limiter le temps du management sur le processus de cession

Identifier tous les retraitements à faire sur l’EBITDA, BFR, Endettement, trésorerie etc.
Concernant ce dernier point, il est important parce que l’acquéreur potentiel va mandater des
auditeurs qui vont lors des audits, identifier des retraitements qui pourraient venir faire baisser la
valorisation.
Réaliser une VDD permet donc d’anticiper ces éventuels retraitements par une analyse détaillée de la
société.
Qu’est-ce qui figure dans le rapport d’une VDD ?
La VDD doit permet de couvrir les principaux aspects suivants :
Le périmètre juridique de l’opération
187
Les activités, l’organigramme, la gouvernance, les systèmes d’informations : Tout ce qui peut
permettre à l’acquéreur d’y voir d’éventuelles synergies d’intégration
Les éléments financiers et la performance historique : Construction du chiffre d’affaires, de la

rentabilité par activité, par produit etc
Retraitements et normalisation des éléments ayant servis à la valorisation : Ajustement de

l’EBITDA par exemple en retraitants des produits ou charges non récurrentes, ajustement de la dette
nette etc.
Analyse du bilan en observant les stocks et leur valorisation, l’analyse des actifs immobilisés, la
qualité des créances, l’état des engagements hors bilans (crédit-bail par exemple)
Revue du Business plan et analysant les différentes hypothèses et en les justifiant
Analyse du cash-flow et notamment la capacité réelle de l’entreprise à dégager du cash et

rembourser d’éventuelles dettes
Cession / transmission
Pourquoi s’entourer d’un conseil M&A lors d’une opération de cession / transmission
?
Quand on échange avec des dirigeants, certains nous disent ne pas vouloir mandater une banque
d’affaires parce qu’ils pensent faire ce travail seul.
Sachant qu’une opération de cession peut durer en moyenne de 6 à 1️2️, voire 2️4 mois en fonction de
la maturité de la société et de sa capacité à être mise sur le marché.
Je vais vous donner 6 conseils qui justifient le choix de s’entourer d’un conseil:
C’est LE métier des banques d’affaires : Les conseils M&A ont l’expertise des transactions et des
négociations. Ils sont parfaitement rodés sur le processus de cession. Chacun son métier.
Un conseil M&A pourra vous donner un avis objectif sur la qualité de votre société et sur sa
potentielle attractivité sur le marché
Il vous donnera des conseils en amont de l’opération et durant le process. Il est le plus à même
de connaître les arguments des acheteurs et sur ce qu’ils vont regarder en priorité. Ses conseils vous
aideront à améliorer la valorisation de votre entreprise
Il sécurisera le process en organisant un appel d’offres compétitif structuré. Il filtra les acheteurs
motivés et ceux qui ne le sont pas. Il sélectionnera pour vous les meilleurs d’entre eux de façon à ce
que vous ne discutiez qu’avec des acheteurs de qualité
188
Il vous fera gagner un temps et une somme considérables en négociant pour vous, en défendant
vos intérêts. Il dira aux acheteurs et leur fera comprendre certaines choses qui peuvent être difficiles
pour vous d’expliquer
Un bon conseil vous aidera à obtenir le prix que vous souhaitez en tirer et surtout à le maximiser
dans certains cas
Evidemment, comme dans tout choix d’un tel partenaire, il vous faut choisir celui qui vous
correspondra : Le feeling, la connaissance du secteur, le track record ou la qualité et le succès des
opérations qu’il a réalisées et la taille des deals qu’il gère.
189
🎯 Les 4 grandes étapes d'une mission de cession d'entreprise
Je t’explique les 4 étapes principales dans une mission de cession
1️⃣ Préparation du pack documentaire et définition de la stratégie d’approche
Kick Off : Réunion de lancement avec le client.
Objectif :
Brainstorming, diagnostic, analyse, conseil en stratégie : Identifier les forces, faiblesses, levier de
croissance pour maximiser la valeur de l’entreprise.
Différentes opérations possibles , enjeux stratégiques : Identifier les différentes transactions

possibles (OBO, cash out, cash in, cession totale..) et comprendre leurs intérêts
Rédaction des documents d’approche : Profil anonyme (« Teaser »), Engagement confidentialité
(« NDA ») et Memorandum d’information
Ciblage cibles et stratégie d’approche : Qui est-ce qu’on va contacter ? Pourquoi ?
2️⃣ Recherche et approche des acquéreurs
Avec ton client, vous avez pu définir une stratégie d’approche et comprendre la typologie
d’acquéreur pouvant être intéressée par le dossier.
Lancement des contacts et envoi du Teaser : Ca permet detester le marché, d’avoir des premiers
retours.
Signature des NDA : Après réception du teaser, des acquéreurs potentiels vont vouloir avoir le
dossier complet et non anonyme
Envoi du Memorandum d’information : Le dossier complet, détaillé de l’entreprise
Echange des Questions & Réponses avec nous : A cette étape, on ne sollicite pas notre client. Son
temps est précieux. C’est nous qui allons répondre aux questions des acquéreurs.
Compréhension des projets et motivation des contreparties
3️⃣ Négociation
Là, t’as filtré les acquéreurs les plus intéressés et motivés et ceux qui ne le sont pas du tout.
Management Presentation : Ton client rencontre les acquéreurs les plus motivés. Une étape clé
pour tester le feeling, et rassurer les acquéreurs.
190
Réception des offres indicatives chiffrées : Les contreparties ont confirmé leur intérêt après avoir
rencontré ton client. Ils proposent donc un premier prix que tu vas négocier avec eux
Négocier les offres et termes de l’opération : Valorisation, Management, Rémunération,

Management package, Structure de l’opération..
Acceptation d’une ou de plusieurs offre(s)
Ouverture de la Dataroom aux auditeurs et organisation des due diligences : Ici, c’est le travail
des auditeurs, nous on est là pour coordonner le tout
4⃣ Finalisation
Les audits se sont bien déroulés, l’acquéreur confirme son offre ferme. Les choses avancent.
Avec les avocats : Elaboration, négociation, échanges

Protocole (contrat de cession de titres)
Garantie d’actif & passif (GAP)
Pacte d’actionnaires
Closing : Signature des contrats, paiement de l'opération
Oui.. C'est long
Une cession dure en moyenne entre 6 mois 12 mois, parfois plus, parfois moins.
191
📅 Le calendrier d’une opération de cession d'entreprise
Une des questions récurrentes que pose un dirigeant qui veut vendre sa société est la durée
moyenne d’une opération de cession.
Vendre une société est complexe. Il y a une multitude d’étapes intermédiaires.
Faut faire preuve de patience
Alors, quand on leur répond qu’une opération de cession dure en moyenne 6 mois minimum et peut
aller jsuqu’à 1️2️, voire 2️4 mois, ben ca refroidit un peu.
Tu vas me demander pourquoi ça dure au temps de temps ?
Je vais te donner en gros le calendrier classique si t’as envie de vendre ta société :
Etape 1️⃣ Kick off : Préparation pack documentaires & Ciblage ( > 2 mois)
Le kick off c’est la réunion de lancement durant laquelle tu vas réfléchir avec ton client sur la façon
dont tu vas conduire la mission.
Vous allez ensemble réfléchir à un plan stratégie, un plan d'approche.
Vous allez ensemble construire et revoir le Business Plan
Vous allez ensemble identifier les forces, faiblesses, leviers de croissance
Tu vas pouvoir faire des recommandations, donner des conseils pour maximiser la valorisation
Tu vas récolter toute les infos et la data pour rédiger le Teaser et le Mémorandum
Tu vas élaborer la stratégie, définir le cahier des charges et une Mister des premiers acquéreurs
potentiels
Tu vas valider les cibles et préparer les approches
Objectif : conseils stratégiques, stratégie s'approche, Teaser, Memo
Etape 2️⃣: Approches de cibles et discussions ( > 2 mois)
Vient le moment du contact des candidats

Envoi du Teaser + NDA dans un premier temps
Puis, envoi du Mémo aux acquéreurs / investisseurs intéressés et les inviter dans le processus
Management Présentation : Organisation des rdvs entre les candidats intéressés et ton client
Réceptions des premières offres, réflexions sur les offres, négociations, échange questions &
réponses (Q&A)
Objectif : réception des LOI, Négociation et sélection des offres
Etape 3️⃣ : Finalisation avec les contreparties & Closing ( > 2 mois)
Sélection de une ou plusieurs offres avec ton client.

Audits comptables, financiers, juridiques, sociaux, fiscaux, commerciaux, techniques
192
Gestion de la data room et des Q&As
Signature d'une offre ferme
Rédaction de la documentation juridique, protocole d’accord
Signing et closing
Pour info, tant que le closing n’est pas acté, le deal peut capoter à tout moment.
Donc, ne prend jamais rien pour acquis.
Objectif : Finalisation de l’opération
Et des dirigeants pensent encore pouvoir gérer un tel processus seul..
D'où l'importance de préparer en amont la société à être vendue et d'être accompagné.
Ce calendrier n'est pas figé.
En fonction de la société et des conseils qui peuvent être apportés pour augmenter la valorisation et
des négociations pour obtenir le prix que tu souhaites le process peut durer bien plus longtemps.
193
📂 Cession d’entreprise : Le Memorandum d’Information
La dernière fois, je t’ai parlé du Teaser qui est un document anonyme de 1️ page synthétisant les
éléments clés d’une société en vente et qui est envoyé à des acquéreurs potentiels pour tester le
marché.
Ce Teaser est accompagné d’un NDA qui permet après signature de cet engagement de recevoir le
dossier de présentation de la société et qui à l’inverse du Teaser n’est pas anonyme et regroupe
l’ensemble des informations de la société.
A quoi sert le Memorandum d’Information et quel en est le principe ?
Ce dossier, rédigé par la banque d’affaires mandatée par le cédant, permet aux acquéreurs
d’étudier plus en détail la société vendue.
Il y a donc en amont un gros travail de recueil d’information, d’analyse et de Excel et Powerpoint
Un bon conseil M&A rédigera un dossier complet, détaillé qui démontrera sa parfaite connaissance
de la société
L’acquéreur, en lisant le Memorandum, doit pouvoir rapidement comprendre :
Le portrait de l’entreprise
les activités de l’entreprise
Ses caractéristiques
Ses forces, ses faiblesses
Le contexte de l’opération
Ce dossier doit permettre à l’acquéreur de se projeter dans l’organisation et de réfléchir aux

synergies pouvant être générées.
A noter que même si le nom de l’entreprise est dévoilée, il convient de veiller à la stricte
confidentialité de certaines informations
C’est le dirigeant et son conseil qui jugeront bon de mentionner ou non certaines informations.
Certaines informations peuvent être filtrées en fonction de l’acquéreur à qui vous allez envoyer le
dossier.
Bon du coup, qu’est-ce qu’on met dans ce dossier ?
La structure du Memorandum doit suivre une suite logique, mais il n’y a pas de généralité.
194
Ce qu’il faut retenir c’est que le dossier doit au minimum contenir :
La présentation détaillée de l’entreprise avec son historique
Le périmètre et le contexte de l’opération : cession totale / partielle ? faire rentrer un partenaire

financier ou un industriel ? cession pour quels motifs ?
La description détaillée des activités et leur répartition par clients, par typologie de services /
produits, géographie etc.
L’organisation de la société : la gouvernance, le commercial, le technique
L’analyse du marché, ses tendances
L’aspect marketting, les canaux de distribution, la clientèle type, leur mode de contrats, idem
pour les fournisseurs, la R&D, la logistique, etc.
L’aspect juridique, social, IT avec les types de contrats de travail, la pyramide des âges, les
systèmes d’informations et ERP utilisés etc.
Les éléments financiers et leurs analyses : Performances historiques avec et sans retraitements,
l’analyse du bilan et compte de résultat, le prévisionnel sur 5 ans
À noter :
Le contenu du dossier est amélioré au fur et à mesure du process
On n’y met pas de valorisation ou d’indication de prix
Le dossier doit être concis, explicite, complet et analytique
195
🎯 Cession d’entreprise : Le Teaser où comment tester et susciter l’appétit du marché
?
Que vous vendiez votre entreprise ou que vous en achetez une, le Teaser et le Memorandum
d’Information sont deux termes que vous entendrez.
Pour le vendeur, il s’agira de documents présentant son entreprise aux acquéreurs potentiels.
Pour l’acheteur, il s’agira de documents synthétisant l’entreprise cible.
Alors, c’est quoi un Teaser ?
Prenons le cas d’un dirigeant qui souhaite vendre sa boite.
Il fait appel à un conseil M&A qui va se charger entre autre de présenter la société à des acquéreurs
potentiels.
La question que le conseil va se poser c’est : Est-ce que cette société va intéresser les acquéreurs
en ce moment ? Et qui est-ce qu’elle va intéresser.
Du coup, pour tester le marché sans dévoiler le nom de la société (En gros, c’est comme à la pêche,
on met un hamecon pour voir si ça mord), le conseil va rédiger un Teaser.
Le teaser est un document, sous format powerpoint en général, de 1 page qui vise à décrire
l’entreprise mais de façon anonyme et qui sera donc envoyé à tous les acquéreurs potentiels.
L’objectif ? Susciter l’intérêt du marché.
Qu’est-ce qu’on y met ?
On va donc y mettre les informations qui semblent les plus pertinentes tout en veillant à garder la
plus stricte confidentialité.
Un descriptif de l’entreprise, de son historique
Un descriptif des activités, comment est structuré le chiffre d’affaires, les différents produits /
services
Les éléments clés : croissance ? Nombre de clients ? Typologie des clients ? Sa position sur le
marché ? etc.
Les éléments financiers : Chiffre d’affaires, EBITDA, EBIT avec un historique sur 2️-3 ans et un
prévisionnel pour évaluer la croissance
Le contexte et la nature de l’opération : Cession à 1️00% ? Adossement ? recherche d’un

partenaire financier ? Pourquoi vendre ? etc.
196
Ce Teaser sera envoyé aux acquéreurs avec un NDA, un engagement de confidentialité.
Si un acquéreur se dit en lisant le Teaser « Ah ouai, cette opportunité m’intéresse de ouf » il va donc
signer le NDA et l’envoyer au conseil M&A .
En retournant le NDA signé, l’acquéreur potentiel souhaite accéder au Memorandum d’Information.
Pour résumer, le Teaser c’est :
Un document anonyme de 1 page

Qui décrit l’entreprise, le contexte de l’opération envisagée
Qui met en évidence les éléments clés
Tout en étant synthétique
Tout en étant honnête
Tout en préservant l’anonymat
A noter que le Teaser a plus un aspect marketing que financier.
C’est arriver à donner l’envie aux acquéreurs potentiels d’aller.
197
🤝 5 conseils pour réussir les négociations de cession d’entreprise
Pour vendre dans les bonnes conditions ton entreprise, il faut savoir négocier sur certains points
importants.
L’objectif des négociations c’est de trouver un accord final en protégeant les deux parties. Ca
nécessite donc des compromis.
Je vais te donner 5 conseils pour réussir la négociation
1️⃣ Ne te limite pas à un seul candidat
Même si tu connais l'acquéreur, même si c’est un vieux pote à toi. Dans le business pur et dur y a pas
de ça.
Mon conseil : Parler avec plusieurs acquéreurs. Ca sécurise le process. Sélectionner ceux qui sont
les plus sérieux.
Ca permet d’avoir plusieurs d’offres.
Surtout, ca change le rapport de force.
2️⃣ Maîtrise la confidentialité
Les acquéreurs vont te demander un tas d’informations pour qu’ils se forgent une opinion sur la
valorisation.
Ne t’engage pas à leur donner accès à toutes tes infos dans les premières phases de discussion.
Fais-leur signer un engagement de confidentialité.
Mon conseil : Divulguer progressivement les informations et après avoir identifié les candidats
les plus motivés.
3️⃣ Ne pas parler directement du prix
En parlant directement du prix tu t’enlèves une marge de manœuvre et tu te bloques.
Tu peux parler du prix lorsque tu estimes avoir en face de toi un candidat sérieux.
Surtout, exprimer clairement un prix peut faire fuir les candidats si celui-ci est jugé trop élevé.
La négociation du prix c’est subtil.
Mon conseil : Laisser les acquéreurs faire leur offre et négocier ensuite sur la base de ces offres.
4⃣ Sécuriser le paiement du prix
198
Par exemple, éviter au mieux le complément de prix, l’earn out.
Les acheteurs sont tentés de payer une partie en fonction des résultats futurs.
Combien de fois des dirigeants m’ont dit que l’acheteur leur proposait +50% du prix en earn out sur
plusieurs années.
Mon conseil : Sécuriser le prix en demandant une garantie consentie par l’acquéreur ou encore
une banque.
5⃣ Être très attentif à Garantie d’Actif et de Passif (la GAP)
La garantie d’actif et de passif engage un vendeur à indemniser un acheteur si des problèmes post
opération surviennent. Ca porte sur l’actif comme sur le passif.
En général, tu vas accepter de signer une garantie « classique» portant sur des risques existants
actuels ou potentiels.
Fais attention à ne pas engager ta responsabilité dans la phase post-cession.
Le but de l’acheteur c’est de se protéger au maximum.
Mon conseil : Si tu vends la totalité, tu dois te porter garant que sur des évènements passés ou
probables qui découleraient de ta responsabilité.
La complexité des négociations nécessite de recourir à un :
conseil M&A : Il va négocier à ta place (prix, conditions de vente..) et sécuriser l’opération
Avocat : Il va t’aider notamment à te protéger juridiquement et puis, il est obligatoire pour la

rédaction des actes juridiques.
Selon toi, quels sont les éléments importants pour bien négocier ?
199
✅ Les 4 réflexes que devraient avoir un dirigeant qui envisage de vendre sa société
Pour certains dirigeants, vendre sa société c’est en quelque sorte vendre son « bébé ».
Non, je t’ai pas dit qu’il allait vendre son enfant (doucement, les défenseurs des Droits des Hommes)
mais que son entreprise est comme son enfant parce que il lui a consacré une partie de sa vie.
Alors, t’imagines bien que avant de vendre il faut avoir en tête quelques réflexes pour pouvoir gérer
cette vente de la meilleure des façons.
OK, je réfléchis à vendre ma boîte, c'est quoi les réflexes ?
1️⃣ Ben déjà, pourquoi tu souhaites vendre ?
Est-ce que c’est pour un départ à la retraite ?
Est-ce que c’est parce que t’en as marre de gérer des collaborateurs et que t’as envie de profiter
de ta famille, ton entourage ?
Est-ce que t’as d’autres projets qui nécessitent du temps et que la revente de ta société va te
permettre d’investir dans ces projets ?
Est-ce que c’est pour sécuriser ton patrimoine pro et aller à Marbella te dorloter au soleil en
mettant sur LinkedIn « Ex-CEO / Investor / NFT & Crypto enthusiastic ?
Ces questions sont importantes parce qu’elles déterminent ta motivation et ta capacité à tenir le
process dans sa longueur et surtout à négocier.
Combien de dirigeants ont stoppé le processus de vente parce que au fonds ils ont peur du
changement et de se retrouver sans rien après.
Enfin bref, t’as de tas de raisons qui peuvent t’amener à vouloir vendre mais c’est important de
comprendre ta motivation première.
Cela m’amène au deuxième réflexe :
2️⃣ Tu feras quoi après avoir vendu ?
Ben oui, pour ne pas avoir peur du changement, il est important de se projeter.
C’est parce que tu sais ce que tu vas faire après que tu seras rassuré sur le processus et que tu seras
capable de négocier dans le temps.
3️⃣ Bien préparer en amont la cession : Idéalement 1 an avant
La différence entre un bon vendeur et un mauvais vendeur ?
200
Le bon vendeur est un vendeur préparé.
Le mauvais vendeur (n’est pas) un vendeur préparé.
Psychologiquement comme opérationnellement.
Préparer en amont sa société à être vendu c’est :
Délimiter le périmètre de cession : Est-ce que tu souhaite vendre toute ton entreprise ou
seulement une partie et rester actionnaire ?
Structurer ta société : Ne pas qu'elle soit intuitu personae.
Mon conseil ? Se désengager progressivement de la société. Nommer des DG. Rendre la société
autonome.
Faire un premier diagnostic : Activité, juridique, financier, humain
4⃣ Contacter des experts en amont
Je te parle ici de les contacter même quand c'est un projet en réflexion :
Contacter un avocat, un fiscaliste pour la partie juridique et fiscal.
Contacter un expert en cession qui t’aidera à te dire si c’est le bon moment pour vendre.
201
❌ Les 4 erreurs à éviter pour bien vendre ton entreprise (ou pour lever des fonds)
Un certain nombre de dirigeant sous-estime la complexité d’un processus de cession.
Du coup, quand un dirigeant t’appelle et te dit qu’il veut vendre son entreprise et que tu lui dis que
ca peut prendre 6-12 mois, il est blasé.
Ca m’amène à te donner quelques erreurs à éviter pour toi, dirigeant, qui voudrait vendre ton
entreprise.
1️⃣ Ne pas s’être préparé pour vendre
Ca concerne autant ton entreprise que ton mental.
En gros, faut que t’anticipes. Et anticiper c’est :
Se poser les bonnes questions du pourquoi je vends et de l'après cession

Préparer sa société en la structurant : La rendre autonome :
Qu’elle puisse vivre sans toi. Personne n’est indispensable.
Et si tu penses l’être, t’en verras la conséquence sur le prix que tu vas obtenir. Si encore t'arrives à
vendre ta boîte.
Si l’actionnariat est multiple : En parler avec chacun des associés, identifier d’éventuels
problèmes et les régler en amont
Mon conseil : ANTICIPER ! C’est l’une des clés de la réussite de la vente d’une entreprise
2️⃣ Ne pas s’entourer d’experts (juridiques, fiscaux, M&A)
« C’est bon, je connais bien mon marché, mon entreprise et les acquéreurs potentiels, pas besoin de
conseils externes »
« Je n’ai pas envie de payer un conseil pour vendre ma boite »
Combien de fois j’ai entendu ce type d’arguments.
Et combien de fois je dois répéter que s’entourer d’experts ça permet de :

Savoir si ta société est vraiment prête à être vendue
Connaître les leviers qui augmentent la valeur de ton entreprise.
Bien négocier, et donc défendre tes intérêts
Sécuriser le processus de cession en organisant un appel d'offres
Optimiser ton temps
Mon conseil : Prépare un budget pour t’entourer d’experts. En dépensant de l’argent tu vas en
gagner. Et en plus, tu gagnes du temps, beaucoup de temps.
3️⃣ Rester focus sur la cession et délaisser ton business
202
Un processus de cession c’est long et chronophage.
De quoi te faire perdre du temps et tu sais que le temps c’est l’argent.
C’est de l’argent en moins pour ton entreprise. Donc, pour toi aussi.
C’est pendant le process de cession qu’il faut redoubler d’efforts et de vigileance.
De quoi rassurer l’acquéreur potentiel.
Mon conseil : laisse ton conseil gérer le process. Gère ton business, fais-le croître davantage.
C’est bénéf pour toi. Ca ne fera qu’augmenter ta valo et donc le prix potentiel
4⃣ Surestimer le prix de ta société
Tu seras tenté d'afficher un prix de cession supérieur à ce que ta société vaut réellement pour tester
les acquéreurs potentiels. Et ça, ça peut faire fuire les candidats sérieux. Et surtout, tu peux être vite
déçu.
Mon conseil : laisse ton conseil négocier pour toi. Il laissera les candidats faire leurs offres. Il fera en
sorte d'aligner les intérêts de chacun.
À ta disposition pour en parler
203
🤝 6 conseils pour réussir les négociations de cession d’entreprise
L’objectif des négociations c’est de trouver un accord final en protégeant les deux parties. Ca
nécessite donc des compromis.
Je vais te donner 6 conseils pour réussir la négociation
1️⃣ Ne te limite pas à un seul candidat
Même si tu connais l'acquéreur, même si c’est un vieux pote à toi. Dans le business pur et dur y a pas
de ça.
Mon conseil : Parler avec plusieurs acquéreurs. Ca sécurise le process. Sélectionner ceux qui sont
les plus sérieux.
Ca permet d’avoir plusieurs d’offres.
Surtout, ca change le rapport de force.
2️⃣ Maîtrise la confidentialité
Les acquéreurs vont te demander un tas d’informations pour qu’ils se forgent une opinion sur la
valorisation.
Ne t’engage pas à leur donner accès à toutes tes infos dans les premières phases de discussion.
Fais-leur signer un engagement de confidentialité.
Mon conseil : Divulguer progressivement les informations et après avoir identifié les candidats
les plus motivés.
3️⃣ Être transparent mais prudent
Inutile de dissimuler les faiblesses et menaces de ton entreprise. Ça peut être source d'opportunité
pour l'acquéreur.
4⃣ Ne pas parler directement du prix
En parlant directement du prix tu t’enlèves une marge de manœuvre et tu te bloques.
Tu peux parler du prix lorsque tu estimes avoir en face de toi un candidat sérieux.
Surtout, exprimer clairement un prix peut faire fuir les candidats si celui-ci est jugé trop élevé.
La négociation du prix c’est subtil.
Mon conseil : Laisser les acquéreurs faire leur offre et négocier ensuite sur la base de ces offres.
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5⃣ Sécuriser le paiement du prix
Par exemple, éviter au mieux le complément de prix, l’earn out.
Les acheteurs sont tentés de payer une partie en fonction des résultats futurs.
Mon conseil : Sécuriser le prix en demandant une garantie consentie par l’acquéreur ou encore
une banque.
6⃣ Être très attentif à Garantie d’Actif et de Passif (la GAP)
La garantie d’actif et de passif engage un vendeur à indemniser un acheteur si des problèmes post
opération surviennent. Ca porte sur l’actif comme sur le passif.
En général, tu vas accepter de signer une garantie « classique» portant sur des risques existants
actuels ou potentiels.
Fais attention à ne pas engager ta responsabilité dans la phase post-cession.
Le but de l’acheteur c’est de se protéger au maximum.
Mon conseil : Si tu vends la totalité, tu dois te porter garant que sur des évènements passés ou
probables qui découleraient de ta responsabilité.
La complexité des négociations nécessite de recourir à un :
conseil M&A : Il va négocier à ta place (prix, conditions de vente..) et sécuriser l’opération
Avocat : Il va t’aider notamment à te protéger juridiquement et puis, il est obligatoire pour la

rédaction des actes juridiques.
205
🎯 Dirigeants d’entreprises, si vous vendez votre entreprise, votre fonction et votre
rémunération seront finement analysées
Dans le cadre d'une cession d'entreprise, tout ce qui concerne le dirigeant d'entreprise est analysé.
Sa place dans sa société mais également la façon dont lui et ses proches se rémunèrent.
Déjà, la place au sein de l'entreprise parce que, l’acquéreur / l’investisseur va être attentif aux
éléments suivants :
Que fait le dirigeant au sein de l’entreprise en termes de fonctions ? Est-ce qu’il fait tout ?
Est-ce que le dirigeant est omniprésent et dans ce cas la société n’est pas réellement autonome ?
Est-ce que le dirigeant a mis en place une structure en interne pour déléguer ses responsabilités
à ses collaborateurs ?
L’idée ici c’est surtout de comprendre pour l’acquéreur de quelle manière il va pouvoir reprendre les
fonctions du dirigeant et une société structurée.
Ensuite, la rémunération du dirigeant et ses proches
Pour un acquéreur c’est très important de bien comprendre l’environnement dans lequel baigne le
dirigeant cédant.
Et donc d’appréhender tous les avantages dont le dirigeant bénéficie ainsi que l’ensemble de ses
revenus immédiats. Ca peut être des garanties d’assurance et de retraite ou d’avantages en nature.
Ainsi, en tant que dirigeant vous aurez souvent à répondre à certaines des questions suivantes (liste
non exhaustive) :
Par qui êtes-vous rémunéré : Une holding ou la société d’exploitation ?
Si holding, est ce que vous facturez des honoraires à la société cible ?
Quel est votre statut social ? (TNS, salarié etc.)
Si vous êtes salarié, quelle est votre rémunération brute plus vos charges patronales ?
Si vous êtes gérant majoritaire, ce sera le montant de votre prélèvement gérance
Est-ce que vous bénéficiez de certaines garanties ?
Quels sont vos avantages en nature dont vous et votre famille bénéficiez ? Voiture de fonction,
frais de déplacement, logement etc.)
206
Est-ce que vous distribuez des dividendes ou vous capitalisez vos bénéfices ?
L’idée ici c’est surtout pour l’acquéreur de bien anticiper et appréhender le montant global des
prélèvements du dirigeant qui impacte ou peut impacter la rentabilité de l’entreprise pour qu’il
puisse évaluer son potentiel de revenus futurs et sa capacité à rembourser la dette LBO.
N'hésitez surtout pas à consulter vos conseils (expert comptable, avocat..) pour les sujets liés à la
fonction du dirigeant !
207
🎯 C'est quand le moment idéal pour vendre sa société ?
C’est la question posée par un certain nombre de dirigeants.
Faut-il vendre maintenant ? Dans 1 an, 2 ans ?
En réalité, il n’y a pas de réponse juste, puisque c’est vous, dirigeant, qui détenez en grande partie la
réponse.
Pour pouvoir travailler cette réflexion, il est important de mettre en veille certains indicateurs qui
sont indispensables.
Les indicateurs peuvent être classés selon « Avant / Pendant ou Quand / Après
Avant de ressentir une certaine lassitude
Cette lassitude se traduit par un un dynamisme commercial moins important, des problèmes de
recrutement, de gouvernance, une réticence à investir et à aller de l’avant, à renoncer à certains
projets de développements de l’entreprise
Avant que le top management ne vieillisse trop
Les cadres clés approchent de la retraitent et pourraient partir à un moment proche de la cession
Avant que votre marché n’opère des phases de concentration
Par ex, certains de vos concurrents opèrent des stratégiques de croissance externe et il vaudrait ainsi
mieux faire partie de leurs premières cibles d’acquisition que des dernières qui pourraient être moins
valorisées.
Avant qu’il y ait des ruptures réglementaires, technologies, environnementales
Quand vous jugez la valorisation de votre entreprise optimale
C’est de bons sens mais vaut mieux vendre quand votre rentabilité est au plus haut depuis 3️ ans et
que votre exercice en cours est positif avec un carnet de commande de garanti ou sécurisé.
Quand vous avez un faible niveau d’endettement
Si vous avez par exemple contracté une dette pour un LBO, le mieux est de vendre quand vous êtes
en fin de remboursement.
Idem si vous avez déjà opéré des lourds investissements sur un nouveau parc matériel par exemple.
Quand il y a encore un potentiel de développement
208
Vous pensez conquérir des nouveaux marchés ?
Possibilité de faire de la croissance externe ? Organique ?
Après vous êtes préparé psychologiquement
Vendre sans s’être préparé psychologiquement peut être un frein dans le processus de vente. C’est
long et chronophage. Vaut mieux donc s’y préparer bien avant.
D’où l’importance de bien réfléchir à votre projet personnel et professionnel après la cession.
Après s’être entouré de professionnels, en amont
Mandatez un conseil en cession d’entreprise.
Prenez un avocat spécialisé dans de telles opérations
Après avoir étudié les modalités de fiscalité de cession
C’en revient au point juste au-dessus : Entourez-vous d’une bonne équipe qui vous accompagnera
pour la cession et post-cession
209
⁉️ Mais combien ca va me coûter si je veux vendre mon entreprise ?
C’est la question posée par un certain nombre de dirigeants qui envisagent de vendre tout ou partie
de leur société.
Parce que pour maximiser les chances de succès d’une telle opération, il vaut mieux être bien armé
et être très bien conseillé.
Il faut donc y consacrer un budget, et ne pas être trop focus sur le prix que ca va coûter mais
plutôt sur ce que ca va vous faire gagner.
Alors, dirigeants d’entreprises, voici les principaux frais liés à une opération de cession, LBO, OBO
:
Honoraires conseil M&A
La banque d’affaires avec laquelle vous allez travailler et confier un mandat de cession. L’idée ici est
de gagner un temps considérable.
Le conseil va rédiger le Teaser, le mémorandum d’information (le dossier de présentation) , contacter

les contreparties, négocier avec elles jusqu’à a finalisation de l'opération etc.
Honoraires des frais juridiques
Il est fortement recommandé de s’entourer de conseils juridiques experts dans de telle opération.
Les avocats spécialisés en M&A / Private Equity.
C’est important car une telle opération nécessite une structuration juridique et fiscale spécifique. Il
faut aussi négocier le pacte d’actionnaires, les contrats de dettes senior etc.
Les frais liés aux Audits financier, fiscal et social
Après signature de la LOI, en général vient la phase des audits. Vous aurez donc à missionner des
auditeurs qui devront tout analyser pour voir si il n'y a aucun souci majeur et pour ensuite faire un
rapport à vous, à l'acheteur, aux banques etc.
Les éventuels frais de VDD, vendor due diligence
En fonction de la taille de l'opération, des caractéristiques de l'opération et de la société, vous

pourrez être amené à faire faire une VDD financière pour rassurer les acheteurs notamment
Les frais bancaires
Les frais liés au rapport des CAC et à la documentation juridique
210
Ca peut paraître beaucoup mais une cession d’entreprise est bien plus que ça ! C’est une opération
d’une telle importance sur de nombreux aspects qu’il faut dépasser la barrière psychologique du
coût.
Bien s’entourer c’est maximiser les chances de réussite de l’opération et donc de pouvoir toucher
bien plus à la fin.
Et surtout, ca vous permet d’optimiser votre temps ! C’est chronophage une telle opération de
cession / LBO, et épuisant pour un dirigeant qui doit rester concentrer sur l’activité afin de rassurer
les acheteurs potentiels.
211
🎯 La Lettre de Process dans un processus de cession d’entreprise
Lorsqu’un processus de cession d’entreprise est lancé par une banque d’affaires mandatée pour
vendre l’entreprise, en général une lettre de process est envoyée aux acquéreurs potentiels après
signature d’un NDA.
Mais, c’est quoi une lettre de process ?
La lettre de process est un document de 2,3 pages qui donne les directives et le cahier des
charges de la remise des LOI (Lettre d’offre indicative).
En gros, cette Lettre indique la façon dont l’offre doit être rédigée et ce qu’elle doit contenir à
minima.
Cette lettre rédigée par la banque d’affaires du vendeur, et envoyée en même temps que le
Memorandum d’information, contient en principe les éléments suivants :
Présentation de l’acquéreur
La dette de remise des offres
Ce que l'offre doit contenir
Le projet industriel / financier qui motive cette acquisition
La Valeur d’Entreprise retenue et le mode de détermination de la trésorerie et de la dette

financière nette de la société
Une description de la nature de l’Opération qui est envisagée
Les modalités de financement de l’Opération
Les condition posées à la réalisation de l’Opération
Le délai prévu et nécessaire pour finaliser les audits, due dilligence et finaliser l’Opération
Les conditions suspensives à l’offre
Le calendrier prévu pour la réalisation de l’Opération
212
🎯 Dirigeants d’entreprises, quelle alternative à la cession de votre entreprise ?
Vendre son entreprise demande une bonne préparation et nécessite d’être prêt mentalement
également.
Ce qui fait que certains dirigeants ne sont pas prêts pour vendre car n’envisagent pas de prendre leur
retraite dans les années à venir.
Il s’agira donc d’un projet prématuré.
Après avoir compris ça, on peut laisser place à la réflexion d’une alternative à la vente totale.
Après discussion, ces mêmes dirigeants sont ouverts à réaliser une partie de leur patrimoine, «
sortir du cash », après tant d’années de travail.
En parallèle, ils ouvrent la perspective de faire monter en puissance leur top management tout
en faisant rentrer un partenaire financier intéressant qui leur permettra d’assurer la croissance et de
la pérenniser.
Cette alternative, c’est quoi ?
J’en ai déjà parlé dans certains de mes posts mais il s’agit de l’OBO, Owner Buy Out, schéma dans
lequel le dirigeant vend une partie de ses titres pour réaliser du cash-out pour sécuriser son
patrimoine personnel, tout en restant actionnaire majoritaire de sa société.
Ainsi, le dirigeant qui n’est pas vendeur dans l’immédiat peut être à l’écoute d’une telle opportunité.
Prenons un exemple :
Le dirigeant d’une société qui génère 5M€ d’EBITDA et qui est valorisée 40M€ souhaite réaliser 1️6M€
de cash-out pour des projets personnels.
Il est actionnaire à 100%, il cédera donc 40% de ses parts et apportera les 60% restants, donc
2️4M€, dans la holding de reprise.
Il reste donc 1️6M€ à financer.
Après avoir contacté quelques fonds, un lui propose d’investir 1️0M€.
Les 6M€ restants sont empruntés auprès d’une banque.
Ce qui fait que, sur une société valorisé 40M€, le capital de la nouvelle holding de reprise sera
constitué de :
2️4M€ apportés par le dirigeant

1️0M€ apportés par le fonds
213
Soit un capital de 3️4M€, 71️% pour le dirigeant et 2️9% pour le fonds
D’une dette de 6M€
Le dirigeant a pu sortir 1️6M€ tout en restant majoritaire.
Grâce à 3 leviers :
Le levier financier : Avec la dette, le fonds a pu obtenir quasi 3️0% du capital d’une société
valorisée 40M€ pour 1️0M€
Le levier juridique : Le dirigeant reste majoritaire, même en ayant cédé 40% de ses parts
Le levier fiscal : L’intégration fiscale, si le dirigeant opte pour ce schéma, permettra de

compenser en quelques sortes les intérêts sur la dette et les bénéfices de la société cible
Dans un contexte économique tendu, l’OBO peut être intéressant à étudier. Notamment dans une
situation où les acquéreurs industriels se raréfient.
Il faut trouver un juste équilibre entre les aspects financiers, fiscaux, sociaux et également ceux liés
au patrimoine du dirigeant.
Ce type d’opération n’est donc qu’une étape qui peut durer entre 4 et 7 ans en fonction des
opportunités du marché, de la croissance la société etc.
214
📈 Vous souhaitez vendre votre entreprise ? 5 conseils pour augmenter la valeur
Céder son entreprise est une opération complexe et de taille. Non seulement le processus peut être
long mais cela représente une charge émotionnelle importante.
L’un des enjeux d’une opération de cession d’entreprise est la maximisation de la valeur de
l’entreprise dans laquelle les dirigeants ont investi du temps et de l’énergie.
Certains dirigeants, en sous-estimant la complexité de l’opération apportent des changement

superficiels et légers en dernier instant et obtiennent ainsi des offres qui peuvent être décevantes.
Je vais vous donner 5 conseils qui peuvent sembler de bons sens mais qui peuvent jouer un grand
rôle dans l’augmentation de la valeur.
1️⃣ Entourez-vous d’un conseil
Un Conseil M&A vous dira si votre société est prête à être sur le marché et vous aidera à adopter
les changements et préparatifs nécessaires pouvant améliorer la valeur de l’entreprise
Il choisira les meilleurs candidats, présentera votre société et négociera pour vous pour optimiser
la réussite de l’opération
2️⃣ Mettez en valeur votre entreprise
Investissez dans votre site internet, votre logo, votre plaquette commerciale
Développez votre notoriété
3️⃣ Optimiser vos dépenses et augmenter vos ventes
Anticiper la cession se fait en cherchant les moyens d’accroître l’efficacité de vos processus et en
réduisant les coûts.
Rapprochez votre rémunération du salaire de marché
Optimisez votre trésorerie et BFR
Tentez de faire un diagnostic de vos activités en repérant les sources de gaspillage et améliorer
vos processus et capacité de production pour mieux répondre aux exigences du marché et de
production.
Adoptez les outils technologies qui rendront votre société plus efficace
Au lieu de travailler plus, essayez de travailler mieux
Améliorez les connaissances et l’autonomie de vos équipes et en adoptant des outils pour suivre
215
les progrès réalisés
Développez une clientèle diversifiée en cherchant de la récurrence
Développez des nouveaux marchés, services, produits
4⃣ Ne stoppez pas les investissements
Souvent, les dirigeants qui ont décidé de vendre font l’erreur de ralentir la cadence. Cette décision
peut compromettre la valeur future de votre entreprise.
Continuez donc d’investir dans des nouveaux matériels, dans l’amélioration de vos différents
processus et dans l’entretien de votre société
5⃣ Désengagez-vous de la société
Un des éléments pouvant affecter la valeur d’une entreprise et donc le prix est le caractère intuitu
personae de l’entreprise.
Pour remédier à cela, faites en sorte que votre entreprise soit autonome.
Formez vos employés, responsabilisez-les
Essayer de résoudre tout conflit interne
Veillez à réduire le turn over
Des conseils de bons sens mais qui adoptés par anticipation peuvent améliorer la valeur de
l'entreprise.
📜Transmission d’entreprise : Réduire sa fiscalité de cession avec Le Pacte Dutreil
c
PS : ces mesures fiscales ne sont pas figées dans le temps et peuvent évoluer dans le temps
216
🎯 Les différentes sorties des investisseurs après une levée de fonds
Les investisseurs qui injectent du cash dans votre société vont déjà penser à leur sortie (Exit), en gros
la façon dont ils pourront revendre leurs parts à terme, et ca sera le point central des négociations.
Il y a des investisseurs qui vont demander à pouvoir sortir au-delà d’un certain horizon
d’investissement si par exemple aucun processus de cession n’a été enclenché entre temps.
D’autres vont exiger que certaines conditions soient réunies (TRI atteint, Niveau de MRR, EBITDA..)
avant de revendre leurs parts.
Les investisseurs peuvent sortir de façon partielle totale et à différents moment de la vie de
l’entreprise.
Les investisseurs peuvent revendre leurs parts :
A d’autres investisseurs, d’autres fonds lors d’un autre tour de financements
A un ou des actionnaires historiques qui souhaiteraient se reluer via une opération de OBO / LBO
A un industriel qui souhaiterait acquérir des nouvelles parts de marché, des compétences, un
savoir-faire, une expertise, une technologie etc. Ca passe souvent par une cession
Par l’intermédiaire d’une introduction en bourse (IPO)
La sortie des investisseurs nécessite de se poser les bonnes questions, bien avant d’obtenir le
cash de leurs parts.
Du coup, si vous avez levé de l’argent, il est important de se poser les bonnes questions en amont :
Comment envisager la sortie des investisseurs ? Sous quelles conditions ?
Est-ce que vous êtes à l’aise avec la possibilité que les investisseurs vendent leurs parts plus tôt
que prévu ?
Comment assurer la liquidité de leurs participations ?
Qui pourrait être intéressé par racheter les parts des investisseurs, voire même la totalité de la
société ?
Les investisseurs ont-ils envisagé tous les scénarios de sortie avec l’ensemble des actionnaires ?
Comment bien préparer la possibilité de céder son entreprise ?
A quel moment il est possible et intéressant de discuter avec des acquéreurs potentiels ?
217
Comment dans tout projet, sa réussite dépendra de la façon dont il a été préparé et anticipé.
C’est important de créer les bonnes conditions au sein de l’entreprise. Ca rassurera les actionnaires
investisseurs et surtout ca permettra d’enclencher à temps une opération de cession, voire d’autres
opérations de levées de fonds.
Pour bien optimiser la sortie des investisseurs, il est important de mandater un conseil M&A qui
organisera le processus de cession ou de sortie des investisseurs.
Pour sécuriser l’exit des investisseurs ou la cession totale de la société, le conseil M&A pourra
organiser un processus Dual Track en mettant en compétition des fonds d’investissement et des
industriels.
Ce type de processus permet de recevoir différentes offres avec différents types de projets et permet
également de maximiser la valorisation.
Crédit vendeur
Un crédit vendeur accordé au repreneur peut effectivement être considéré comme un apport en
fonds propres de la holding de reprise (NewCo) ou comme un apport en compte courant associé du
dirigeant de la NewCo, selon la façon dont il est structuré et comptabilisé.
Un crédit vendeur est un crédit accordé par le vendeur d'une entreprise au repreneur pour l'aider à
financer l'acquisition de l'entreprise. Ce crédit peut être remboursé par la NewCo sur une période
déterminée et avec ou sans intérêts.
Si le crédit vendeur est considéré comme un apport en fonds propres de la NewCo, il sera
comptabilisé comme un élément du capital de la société et sera inclus dans le bilan de la NewCo en
tant que passif. Si le crédit vendeur est considéré comme un apport en compte courant associé du
dirigeant de la NewCo, il sera comptabilisé en compte de résultat et sera inclus dans le bilan de la
NewCo en tant qu'élément du passif de la société, mais il ne sera pas considéré comme un élément
du capital de la société.
Il est important de noter que la façon dont le crédit vendeur est comptabilisé peut avoir des
implications fiscales et juridiques, ainsi il est recommandé de consulter un expert-comptable ou un
avocat pour obtenir des conseils sur la façon de structurer et de comptabiliser ce type de crédit.
218
🎯 Le processus Dual Track : Entre levée de fonds ou cession, que choisir ?
🎙️Il y a quelques mois, avec Axel Tombereau nous avons enregistré un Podcast sur le processus
Dual Track.
Je vous remets le lien de l’épisode en commentaire.
Conscient que ce type de processus pourrait être davantage privilégié en 2023 au vue du contexte
économique, il me paraissait important de l’évoquer à nouveau.
Bon, alors ce qu’est un Processus Dual Track ?
En gros, c’est un processus qui permet de lancer en parallèle plusieurs voies de sorties
stratégiques :
Vendre ton entreprise à un Groupe pour assurer sa pérennité et son développement
Une levée de fonds pour financer la croissance
Du coup, dans le même temps, on va mettre en concurrence et solliciter :
Des fonds d’investissements : Minoritaires, Majoritaires, LBO
Des industriels
Pourquoi lancer un tel processus ?
Le processus de Dual Track permet de tester l’appétence du marché pour deux voies de sortie
différentes.
L'objectif du processus Dual Track en M&A est de permettre à l'entreprise de maximiser sa valeur en
explorant toutes les options disponibles.
En travaillant sur les deux options en parallèle, l'entreprise peut obtenir des offres de plusieurs
acheteurs potentiels et comparer ces offres à celle de la levée de fonds, afin de déterminer quelle
option offre la meilleure valeur pour l'entreprise et ses actionnaires.
Comment ca se passe en termes de processus ?
Le processus Dual Track en M&A peut être complexe et nécessite une planification et une gestion
rigoureuses pour s'assurer que les deux options avancent de manière coordonnée et que tous les
aspects de chaque option sont pris en compte.
219
confidentialité et de la complexité du processus, un dirigeant seul ne peut mener à bien ce process
sans prendre le risque de faire échouer l’opération et surtout de perdre un temps précieux.
L’intérêt d’un processus Dual Track est :
Tester l’appétence du marché
Recevoir différentes offres et donc différents projets : Levée de fonds pour développer
davantage l’activité / Cession partielle ou totale, cash out, etc.
Sécuriser le processus
Avoir un plan B
Maximiser d’une certaine manière la valorisation car la compétition est plus intense
D’où l’importance de prendre conseils auprès de professionnels du M&A pour que vous puissiez
avoir un avis sur ce type de process en fonction de votre contexte et situation.
220
🎯 Cession d’entreprise : L’earn Out ou pourquoi fixer un complément de prix dans
une offre ?
Au moment de la négociation pour la cession d’une entreprise, un prix est fixé, résultant de la
négociation et de la valeur estimée par l’acquéreur.
Le vendeur aura tendance à surestimer le prix de cession alors qu’au contraire, l’acquéreur aura
tendance à le diminuer, notamment à cause du risque lié à l’opération de reprise.
Ainsi, pour permettre de trouver un accord et de rapprocher au mieux les attentes de chacune des
parties, il est possible de mettre en place un earn out : un complément de prix.
Le prix de cession sera donc composé de :
Un montant fixe, qui sera payé comptant
Un montant variable, qui sera fonction des résultats futurs générés par l’entreprise.
Comment fixer un earn out ?
Pour que le complément de prix soit validé, il faut que le critère choisi pour sa détermination du
prix soit objectif au risque d’entraîner la nullité de la cession.
Il faut donc bien définir la formule et l’agrégat utilisé et que ce dernier soit validé et conforme au
droit français.
Par exemple : Valorisation de 100% des titres de la société, sous réserve de la réalisation des
audits, à :
1️0M€ (VE) augmenté de la trésorerie nette de dettes au moment du closing, payable comme suit
:
8️M€ payé comptant
2️M€ si EBE 2️02️2️ atteint ou dépasse 1️M€ après salaires des dirigeants actuels
Etant donné que le earn out est payé après la cession, il faut définir au préalable le rôle de chacune
des parties dans la réalisation et le calcul de ce complément de prix.
Par exemple, est-ce que le vendeur doit continuer à exercer des fonctions au sein de l’entreprise
durant la durée de l’earn out ?
Si non, comment prendre en compte les décisions qui seraient susceptibles d’avoir un impact sur le
complément de prix et qu'on pourrait remettre en cause ?
221
Il est important de prendre en compte la durée d'accompagnement du cédant
Pour résumer, la clause de l’earn out est :
Un complément de prix fixé par un mode de calcul et déterminé sur les résultats futurs de
l’entreprise
Doit être conforme au droit français
Doit être rédigé avec attention
Doit prévoir une durée
Les avantages ?
Permet à l’acquéreur d’étaler le prix et de sécuriser une partie de ses doutes sur le futur de la
société
Permet à l’acquéreur de fixer un prix qui dépendra directement des performances réalisées par
l’entreprise
Permet au vendeur de continuer à percevoir un prix important ou non en fonction des résultats
de l’entreprise
Inconvénients ?
Difficile de déterminer un prix et une base de négociation
Difficile à mettre en œuvre dans certains cas
Risques de désaccords entre acheteur et vendeurs
Etant donné la complexité d’une telle clause, il est fortement conseillé de s’entourer de conseils
spécialisés dans de telles opérations.
222
🎯 La transformation de SARL en SAS au moment de la cession de l'entreprise
Si vous vendez votre entreprise, ou si vous pensez la revendre, attendez-vous à ce que l’acheteur
potentiel demande à ce que vous transformiez votre société en SARL en SAS avant le closing.
Cette transformation statutaire peut même faire partie des conditions suspensives.
Pour quelle raison l’acheteur souhaite que vous fassiez ce changement de statut ?
Être en SAS facilite la transmission de l’entreprise notamment pour sa gouvernance plus souple
que lA SARL et des droits d’enregistrements moins élevés.
Cette transformation engendra des frais puisqu’il faudra aussi nommer un commissaire à la
transformation. Son coût peut varier entre 3️K€ et 5K€
En raison d’un durcissement de la notion d’abus de droit de la loi de finances 2️01️9, je vous
recommander fortement l’avis de conseils fiscalistes (avocats par ex) pour cette opération.
Pour rappel et de façon très très synthétique :
SARL, société à responsabilité limitée :
Quand plusieurs associés ont un intérêt en commun
Entre 2 et 100 associés
Pas de minimum légal de capital
Capital divisé en parts sociales
Associés responsables que dans la limite de leur apport, sauf si faute de gestion ou faute lourde,
auquel cas il se peut que les dirigeants ait à se tenir responsables sur leurs bien personnels si décision
de la justice
Gestion assurée par un / des gérants nommés et révoqués par la majorité
Décisions courantes décidées à la majorité simple / décisions extraordinaire à la majorité

qualifiée
Société imposée à l’IS
SAS, Société par actions simplifiés :
Société par action
Actionnaires responsables à la limite de leur apport
223
Pas de capital minimum
Règle d’organisation plus souples vis-à-vis des associés
Les associés peuvent déterminer les règles de gouvernance (telles que la nomination du
président) et celles de majorité et les droits de veto, les modalités de nomination / révocation etc
Société imposée à l’IS.
224
🎯 La Locked box ou comment verrouiller le prix avant la cession de votre entreprise
Il existe deux méthodes pour déterminer le prix qui sera payé à l’issue du closing d’une opération de
Celle que l’on qualifie de « Locked Box
Celle que l’on qualifie des comptes de closing
Parlons du mécanisme de Locked Box.
En gros, ca veut dire que dans une cession, l’acheteur et le vendeur déterminent la valeur
d'entreprise (VE) et la valeur des titres (VT) de la société vendue à partir d’une situation comptable et
d’éléments financiers les plus récents qui permettent de définir le BFR normatif de l’entreprise
cédée.
L’acheteur et le vendeur vont mettre un mécanisme qui consiste à verrouiller les flux qui pourraient
intervenir entre la date des comptes qui ont été analysés pour déterminer le prix et la date de la
réalisation de l’opération.
Les flux qui seront autorisés seront ceux liés à la vie courante de l’entreprise : Paiements des
fournisseurs, des salaires, impôts, etc.).
Les autres flux sont donc interdits ou analysés au cas par cas.
Au moment du closing, la société est vendue et le prix est payé quasi-intégralement, à l’exception
d’une fraction du prix qui servira à régler les éventuelles irrégularités des flux bloqués.
A l’issue de l’opération, l’acheteur vérifie que le vendeur a bien respecté les flux interdits et autorisés
et dans le cas échéant, un mécanisme de remboursement est mis en place.
vendeur vont se mettre d’accord sur un prix au jour de la cession.
Et du coup, cette méthode va prendre en compte dans le paiement du prix l’endettement net, le BFR
normatif etc.
De façon générale, tout ce qui permet de passer de la Valeur d’Entreprise à la Valeur des Titres.
Le vendeur va donc faire établir des comptes dans un délai qui sera validé puis les adresse à
l’acheteur qui va pouvoir les faire auditer.
Et ainsi, quelques jours avant le closing, la dette nette et le BFR normatif seront estimés, ce qui
viendra impacter le prix final.
225
Au jour du closing, la société est vendue et la fraction de la Valeur des titres est payée, le solde étant
en attente de validation des comptes et de la Valeur des titres définitives.
A l’issue de l’opération, le vendeur établit des comptes au closing sous quelques jours en mettant en
avant le bilan et le BFR normatif.
Le prix est ensuite ajusté et payé et / ou le solde de la valeur des titres qui a été retenu est libéré.
226
🎯 Verrouillage du prix de cession : Les avantages et inconvénients de la Locked-box
ou des comptes au closing
Pour rappel, la Locked box est une méthode dans laquelle l’acheteur et le vendeur déterminent
la valeur d'entreprise (VE) et la valeur des titres (VT) de la société vendue à partir d’une situation
comptable et d’éléments financiers les plus récents qui permettent de définir le BFR normatif de
l’entreprise cédée.
vendeur vont se mettre d’accord sur un prix au jour de la cession qui prendra en compte
l’endettement net, le BFR normatif etc.
Mais alors, pourquoi choisir l’une et pas l’autre ?
Dans la méthode de la Locked-box, les principaux avantages :
Les vendeurs préfèrent cette méthode dès lors que leur activité n’est pas génératrice de
trésorerie
Pour le vendeur, la Valeur des Titres, le prx, est déjà fixée au signing (juste avant le closing)
Ca évite de faire des audits à nouveau (coûts supplémentaires) et de devoir faire établir une
situation au closing
Le vendeur a un meilleur « contrôle » du processus, et donc ça peut lui éviter les mauvaises
surprises, notamment sur la BFR normatif
La transaction et la documentation juridiques se « simplifient »
En revanche, elle comporte des inconvénients :
Pas appropriée si le délai est important entre la date des comptes de références pour la locked-
box et celle du closing, là ou on paye le prix
L’acheteur prend le risque que l’activité puisse se déteriorer entre la date de la locked box et
celle du closing
L’acheteur va devoir réaliser un audit post-acquisition pour contrôler si les flux autorisés ont bien
été respectés
Il est nécessaire de définir précisément les flux qui sont autorisés ou bloqués
Ca demande aussi à l’acheteur de bien comprendre le fonctionnement du BFR et son montant

nécessaire pour la prise en main
227
Et du coup, pour la méthode des comptes au closing ?
Les avantages, c’est que :
L’acheteur y voit une méthode plus sécurisante pour lui
La référence pour le paiement du prix c’est les comptes au closing, ce qui incite le vendeur à
assurer une bonne gestion
Mais :
Cette méthode est plus complexe puisque elle demande de bien définir tous les postes étudiés,
les méthodes de valorisation et de comptabilisation etc
.
Dangereux si perte de trésorerie durant cette période
Le vendeur est incertain sur le niveau de la valeur des titres
Ca demande d’établir des nouveaux comptes et une bonne collaboration entre vendeur et
acheteur
228
🎯 Le Carve-out, ou comment vendre et rendre indépendante une activité non
stratégique dans un Groupe ?
Vous avez peut-être entendu le mot « carve-out »?
C’est un terme anglo-saxon qui signifie en quelques sortes un détourage / une séparation d’une
activité qui n’est plus stratégique pour une entreprise.
En fait, ça fait suite à la volonté d’un Groupe de se recentrer sur son cœur de métier, son activité
stratégique, voire d’améliorer la rentabilité du groupe et donc de conserver les actifs les plus
performants.
Dans les faits, le carve-out consiste à rendre indépendante une activité ou branche d’activité d’un
Groupe opérationnel.
Le gros enjeux pour le Groupe qui souhaite faire un carve-out est de maintenir la dynamique
industrielle.
L’idée étant de céder à terme :

A un industriel
A des managers clés
A un fonds d’investissements
Imaginons, un Groupe de 3️00M€ de CA qui a plusieurs activités dont une dans les Telecom.
L’activité Telecom représente 2️0% du chiffre d’affaires du Groupe mais est devenue moins
stratégique pour le Groupe qui cherche à se recentrer sur d’autres activités comme la fabrication de
réseaux d’adduction d’eau.
Le Groupe décide donc d’isoler cette activité pour la détacher du groupe.
L’objectif final est de pouvoir vendre ensuite cette entité.
Comment on fait un carve-out ?
Concrètement, ça va passer par un montage LBO. Il faudra donc créer une société ad-hoc qui va «
récupérer » les actifs de la branche d’activité qui est cédée.
Cette société ad-hoc sera donc la cible du LBO qui sera ainsi achetée par la holding-newco mise
en place pour le LBO.
Le carve-out est donc un détourage, une cession d’activités moins stratégiques et/ou moins rentables
et qui permet aux entreprises de se recentrer et d'alléger meur bilan, parfois en bénéficiant de
multiples de valorisation attractifs.
229
Evidemment, ce type d’opération doit être finement analysée et devra respecter certaines
conditions :
Nomination d’un commissaires aux apports pour valoriser l’apport

Obtenir l’accord des associés / actionnaires
Obtention d’un prêt auprès des banques, de l’accord auprès des clients / fournisseurs et.
Dans certains cas : Autorisation réglementaire
Etc.
Attention :
Le niveau de complexité d'une opération de détourage dépend de la capacité à identifier

clairement le périmètre de cession et de la nature des prestations opérationnelles existant entre le
groupe cédant et les activités détourées.
Les opérations totalement imbriquées au sein d'un groupe sont plus complexes à analyser et à
évaluer.
D'autres facteurs de complexité incluent la nature de l'acquéreur, le calendrier de mise en
œuvre, la qualité des informations financières transmises, et la qualité et la disponibilité des équipes
qui vont travailler sur cette opération.
Comme dans toute opération capitalistique, il est très important de prendre conseils auprès de
professions compétentes (avocats, experts-comptables, conseils M&A..) bien en amont de
l'opération.
230
🎯 Différence entre cession de fonds de commerce et cession de titres ?
Vous vous êtes décidé à vendre mais vous hésitez entre vendre le fonds de commerce ou vendre les
titres ?
C'est quoi la cession d'un fonds de commerce ?
c’est la cession d’activité
Ce qui est cédé c’est tout ce qui est nécessaire à l’exploitation du fonds de commerce et donc :
Le matériel à disposition
Le droit au bail pour les locaux
La clientèle
Les salariés
Les contrats type abonnement internet assurance électricité fourniture etc
Ainsi, l’acquéreur d’un fonds de commerce n’achète aucun élément du bilan et donc aucune dette.
Tout ça, ça reste dans l’entreprise qui est vendue.
A noter que les créanciers peuvent s’opposer à la cession d’un fonds de commerce
Les réserves de la société et / ou les dividendes demeureront acquis à ses associés
C’est pas le dirigeant qui reçoit le prix de vente mais la société donc la plus-value réalisée au
moment de la cession du fond de commerce sera soumise à l’IS
Dettes et créances ne sont pas transmises. Pas de risques juridiques et financiers.
Le prix de la vente est bloqué sur un compte pendant 3 à 5 mois.
Si le vendeur n’a pas payé ses créanciers, ces derniers peuvent se sevir sur le prix de cession.
Fiscalité : Plus-value taxable à l’impôt sur les sociétés et peut donc être importante si pas de
régime d’exonération prévu
La cession de titres, quant à elle :
La cession de l’ensemble de l’actif et du passif de la société
La taxation de la plus-value sur la cession des titres (la différence entre le prix de cession et le
prix d’acquisition des titres ou le coût de création liée à la société)
231
Dans le cadre d’une cession de titres, l’acquéreur doit se protéger contre d’éventuels problèmes
liés au passif et qui peuvent apparaîtrent après la vente. Il va donc rédiger une clause de Garantie et
de Passif.
Le vendeur touche direct le prix de la vente
L’acquéreur récupère le passif de la société. Risques juridique et financier éventuels. D’où la

rédaction d’une Garantie d’Actif et de Passif pour se protéger.
Fiscalité : Imposition au barème progressif de l’IR ou au PFU (prélèvement forfaitaire unique)
Concernant la taxation de plus-value :
Elles sont soumises au prélèvement forfaitaire unique, PFU, qui représente un taux de 30%
Ce taux de 3️0% se compose de : Un taux taux d’imposition à l’Impôt sur le Revenu (IR) de 1️2️,8️%
et un taux global de prélèvements sociaux de 17,2%
À noter que si il est dans votre intérêt, vous pouvez rénoncer au PFU et privilégier l’imposition au
barème progressif de l’Impôt sur le Revenu qui concerne l’ensemble des revenus et des plus-values
Des exonérations sont possibles en fonction de votre situation.
Prenez conseil auprès des professions compétentes, et notamment un(e) avocat(e)
232
🎯 Cession d’entreprise : Le crédit vendeur, ou l’alternative pour financer la reprise
d’une société
Parmi l’ensemble des sources de financements disponibles pour reprendre une entreprise il y a le
crédit-vendeur.
Pour faire simple, c’est un crédit accordé au repreneur par le cédant.
Vous avez négocié un prix, et ce prix là sera payé une partie comptant et une partie à terme selon un
calendrier défini par le vendeur.
C’est un prêt qui est généralement octroyé sur une courte période, 2️-3 ans, et durant laquelle la
trésorerie de l’entreprise est très sollicitée.
Le taux d’intérêt de ce prêt est librement fixé par les parties.
En général, le crédit-vendeur est égal à 30 à 50 % du montant total du prix. Le reste peut être financé
par les banques ou par apport personnel.
A l’inverse de l’earn out qui est un compliment de prix basé sur les résultats futurs de l’entreprise
cédée, le crédit-vendeur, lui, est indépendant de l’évolution de l’entreprise vendue.
Le vendeur demandera une garantie à l’acheteur, telle qu’un nantissement, à son profit, des titres de
l’entreprises jusqu’au remboursement complet du crédit-vendeur, voire une garantie bancaire.
Pour l’acheteur, le crédit-vendeur peut être considéré comme un prêt bancaire. .
En termes de fiscalité, des dispositions permettent maintenant détaler le paiement dd l'impôt sur
la plus-value.
Attention, ce n’est pas en différant le prix que le repreneur peut surmonter les difficultés ! Au
contraire, il peut en créer une si il ne pense pas à un solide plan de financement dès le début, avant
même de signer l’acte de cession !
Si l’acquéreur se retrouve sans aide externe, sans apport personnel il risque de piocher
directement dans la trésorerie de l’entreprise.
Cela peut non seulement mettre en puéril la société et son exploitation mais cela peut surtout
entraîner des conséquences juridiques et fiscales !
Pour synthétiser :
Avantages
Pour l’acheteur, il ne sera pas obligé de financer de suite l’intégralité du prix
Peut servir de garantie auprès des banques dans le sens où le cédant accepte lui aussi une part
233
de risque
Le vendeur peut demander un taux d'intérêt plus avantageux, 2% à 3%
Parfois plus facile de trouver un acquéreur grâce à ce mécanisme et de négocier un prix plus
élevé
Permet au cédant d'étaler le paiement des impôts sur la plus-value (à vérifier avec vos conseils
sur votre éligibilité à cette optimisation fiscale)
Dépend fortement de la confiance entre acheteur et vendeur
Le vendeur prend le risque de ne pas être payé (il existe des protections à cet effet )
Rapport de force du côté du vendeur qui peut se permettre d’être plus agressif sur la
détermination du prix
Vendeur, comme acheteurs, soyez vigilants et entourez-vous de conseils pour la mise en place
d’un tel mécanisme afin d’en peser le pour et le contre !
234
🎯 Cession / levée de fonds : Les indicateurs que vont analyser les investisseurs et
acquéreurs
Quand une société est analysée, un des documents qui est demandé et fortement analysé c’est le
compte de résultat prévisionnel.
Ce document doit pouvoir être compris de tous et suffisamment expliqué pour que les investisseurs
ou les acquéreurs potentiels puissent le comprendre.
Un des éléments importants est la constitution de votre chiffre d’affaires
Ce compte de résultat prévisionnel va donc y inclure le prévisionnel du chiffre d’affaires, les

différentes charges (salaires, marketing, communication, financières etc.) sur un horizon de 3-5 ans.
En fonction des typologie d’activités, les comptes de résultat vont être analysés de manière
différente.
Bien que le tout sera analysé (CA, REX, EBITDA..) , il y a des indicateurs qui peuvent être spécifiques à
l’activité de l’entreprise.
Par exemple :
Sur des sociétés de publicité, ou d’Adtech (Société évoluant dans la publicité avec une forte
composante Tech) au-delà du chiffre d’affaires, ce qui sera regardé ce sera surtout la marge brute qui
sera retraitée de l’ensemble des coûts directs qui sont spécifiques à ce métier
Pour des sociétés de négoce, ce qui sera regardé ca va être également la marge qui sera dégagée
sur les ventes que vous allez réaliser
Pour des marketplace, étant donné que le modèle est basé sur une commission prise sur chaque
transaction, il faudra analyser en détail non pas le volume d’affaires mais le chiffre d’affaires
Pour un éditeur de logiciel en mode SaaS, plusieurs indicateurs seront regardés

Le MRR (Monthly Recurring Revenue) : En gros le chiffre d’affaires mensuel récurrent
- L’ARR (Annual Recurring Revenue) : Le chiffre d’affaires annuel récurrent
- Le taux de Churn, en gros le taux de perte de client. Par ex, si vous avez 200 clients et que 20
d’entre eux décident de partir, votre taux de churn sera de 1️0%
- Le renewal rate qui est le taux de renouvellement des contrats. si vous avez 200 clients et que 20
d’entre eux décident de partir, votre taux de renouvellement sera de 90%
- La durée de vie des clients : En gros, combien vous rapportera à termes un client
235
Il convient donc d’adapter votre compte de résultat prévisionnel en mettant en évidence les
indicateurs pertinents en fonction de la typologie des activités de votre entreprise.
236
Je n’étais pas vendeur mais votre sollicitation m’a fait réfléchir 🤔
C’est ce que nous disent certains dirigeants quand on les appelle pour évoquer ensemble leurs
projets capitalistiques.
La réalité est que les opportunités se créent par les rencontres, les échanges, les situations (bonnes
ou mauvaises) et qu’elles méritent, pour certaines d’entres elles, d’être saisies.
Par exemple, la situation sanitaire a soulevé certaines réflexions chez des dirigeants sur leur capacité
à surmonter cette crise et leur devoir en tant que dirigeant d’identifier une solution pour assurer la
pérennité de leur société. Et, cela passe parfois par une cession, une levée de fonds, voire un
adossement industriel.
Dans d’autres cas, les dirigeants que l’on contacte nous font part de leur réflexions:
Je me suis rendu compte que je ne passais pas assez de temps avec ma famille, mes proches
J’ai d’autres projets en perspective qui me tiennent à cœur
J’ai besoin de donner un nouvel élan à ma structure et je n’ai pas les moyens en interne pour
assurer la croissance
J’ai vu que les valorisations étaient hautes actuellement, je suis donc curieux de voir combien
vaut ma société
Je voudrais sécuriser une partie de mon patrimoine (cash-out) mais rester actionnaire de ma
société
...
Les entrepreneurs savent saisir les opportunités quand elles se présentent à eux, ils savent ce qui est
le mieux pour leur société et pour eux-mêmes et sont capables de prendre des décisions pour le bien
de tous, au détriment parfois de leur souhait initial.
Le plus important est d’identifier des solutions permettant de sécuriser à la fois la partie
professionnelle ET personnelle du dirigeant. Nous sommes là aussi pour les pousser dans leurs
réflexions, les aider à se poser les bonnes questions.
Car, ce sont parfois les problèmes qui créent les opportunités et comme disait Antoine Bernheim, un
homme d’affaires, « le génie, c’est de savoir saisir les opportunités ».
237
🎯 Les conditions suspensives dans une cession d'entreprise
Si vous vendez votre entreprise ou prévoyez d’en acheter une, vous entendrez parler de conditions
suspensives.
Concrètement, c’est quoi ?
En gros, une condition suspensive est une clause rédigée dans la LOI et qui est assortie à l’avant-
contrat de vente et qui si elle ne se réalise pas, la cession ou l’acquisition de l’entreprise ne se fait
pas.
En fait, la cession de l’entreprise va donc dépendre de la bonne réalisation d’un événement qui est
futur et incertain.
Où cette condition est-elle rédigée ?
La ou les conditions suspensives sont rédigées et incorporées dans la LOI et dans l’acte de cession
d’entreprise qui est conclu entre le vendeur et l’acheteur.
Les différentes parties doivent donc mentionner :
L’évènement qui doit être réalisé ou ne pas se réaliser et qui constitue la condition suspensive
Le délai de cette condition
Du coup, l’élément important de la condition suspensive est lié à l’événement qui doit se réaliser ou
ne pas se réaliser.
Un événement qui arrive ou qui est certain de se réaliser.
Un événement qui n’arrive pas, ne se réalise pas ou qui est certain de ne pas se réaliser.
Quelles sont les conditions suspensives classiques ?
La réalisation d’audits financier, sociaux, fiscaux et juridiques qui viennent confirmer l’ensemble
des informations qui ont été transmises jusque-là
L’obtention du financement nécessaire pour l’acquisition de la société
Accord définitif du comité d’investissement
Un niveau de CA, EBITDA atteint et confirmé à une date précise
Levée de la clause de changement de contrôle d’un client majeur
Etc.
238
Si l’une de ces conditions n’est pas respectée, la cession de l’entreprise devient caduque.
Par ailleurs, pour qu’une condition suspensive soit acceptable, il faut qu’elle remplisse les
conditions suivantes :
L’événement qui doit être réalisé ne doit pas dépendre de la volonté discrétionnaire de
l’acheteur qui a mis en place la condition
L’événement qui doit être réalisé ne doit pas être impossible ou illicite
Par exemple, vous vendez votre entreprise, vous recevez une offre d’un acquéreur. Il peut
rédiger les conditions suspensives sous cette forme :
« L’offre que nous vous faisons est assortie des conditions suspensives suivantes, devant être
remplies au plus tard à la date de signature :
Réalisation par nos soins et à nos frais d’audits comptables, juridiques, fiscal et social confirmant
:
Les éléments financiers annoncés pour les derniers exercices clos
Que les audits ne révélent pas de risques susceptibles de remettre en cause l'intérêt que nous
portons à l'acquisition des titres de votre société ;
Accord des banques en vue du financement de l’acquisition"
Evidemment, je vous rappelle l’importance de prendre conseils auprès d’avocats en amont d’une
telle opération et même dans la rédaction d’une première offre, qu’est la LOI.
Fiscalité de cession
239
💰🎯 Vous envisagez de vendre votre entreprise ? Anticipez la fiscalité de cession en
amont !
Quand on parle de cession d’entreprise, on parle souvent de la partie financière et juridique, mais un
aspect très important est la fiscalité de cession.
En gros, combien vous allez payer d’impôts en vendant vos titres.
Une cession qui n’est pas préparée ni anticipée peut entraîner des conséquences fiscales
importantes.
2️ choix possibles au moment de l’imposition des plus-values réalisées lors de la cession de titres
1️⃣ La Flat Tax ou ce que l’on appelle le Prélèvement Forfaitaire Unique (PFU) qui est au taux global de
30% :
Un taux forfaitaire d’imposition à l’Impôt sur le Revenu (IR) de 1️2️,8️%
Un taux global de prélèvements sociaux de 17,2%
S’applique sur la totalité de la plus-value (sans abattement) sauf pour le cas particulier du départ
en retraite du dirigeant (Abattement forfaitaire de 500K€)
2️⃣ Imposition au barème progressif de l’Impôt sur le Revenu (IR) qui va concerner l’ensemble des
revenus et des plus-values
Possibilité de disposer d’abattements simples ou renforcés
Par ailleurs, les plus-values peuvent être soumises éventuellement à la Contribution

Exceptionnelle sur les Hauts Revenus (CHR) entre 0% et 4% dès lors le revenu fiscal de références
excède la limite de :
2️50K€ pour les célibataires, veufs, séparés ou divorcés
500K€ pour les contribuables mariés ou pacsés soumis à l’imposition commune
Avec le CHR et le PFU, la taxation peut aller jusqu’à 3️4% du montant de la plus-value.
Plusieurs alternatives possibles pour payer moins de 34% dont :
L’anticipation de la cession par le mécanisme d’apport-cession à une holding soumise à l’Impôt

sur les Sociétés
Le choix de l’option de l’imposition au barème progressif de l’Impôt sur le Revenu, notamment si

vous pouvez disposer d’un abattement classique ou renforcé ou d'un abattement pour départ à la
240
retraite
Il est donc très important d’anticiper la cession de son entreprise et de prendre conseils auprès
d’avocats fiscalistes, de gestionnaire de patrimoine ou toute profession experte sur le sujet pour
éviter toute mauvaise surprise au jour de la transaction.
241
🎯 Dirigeants d'entreprise, quelle est la fiscalité si c’est votre holding qui vend les
titres de l’entreprise ?
Hier nous avons pu voir à quoi pouvait servir une holding dans le cadre d'une cession d'entreprise.
Parlons fiscalité, maintenant.
Si c’est la holding qui vend les titres de l’entreprise, c’est quoi ma fiscalité?
En gros il existe deux régimes avec chacun son propre objectif :
Le régime des sociétés mères /filles
Si vous avez une entreprise que vous souhaitez vendre et que cette entreprise est détenue >5%
par une holding qui est soumise à l’Impôt sur les Sociétés (IS) et que ces titres sont des titres de
participation alors vous allez payer 1️2️% x taux d’IS qui est applicable. Ce qui est fait une fiscalité
proche de 3%
La régime de l'intégration fiscale
Ici, on est dans le schéma où la holding détient au moins 95% de la société cible
L'intègration fiscale consiste en la consolidation des résultats fiscaux. Il s’agit de mettre en

commun les résultats de toutes les sociétés qui font partie d’un groupe de sociétés
C’est donc la société-mère, la holding, qui gère l’ensemble du groupe qui va payer l’impôt sur les
sociétés sur les résultats de toutes les entités du groupe.
En gros, ce montage permet d'imputer le déficit de la holding lié notamment aux intérêts des
emprunts sur le résultat de la société cible
Ainsi, les plus-values qui sont constatées lors d’une opération de cession de titres doivent être
neutralisées. C’est valable pour les moins-values également
La plus-value qui est dégagée sera ainsi déduite du résultat d’ensemble. De la même manière, la
moins-value réalisée sera réintégrée au résultat du Groupe
L'intègration fiscale doit être étudiée car il existe certains inconvénients, notamment si la holding
a un résultat fiscal positif
242
Toujours bon de le rappeler mais il est important que vous preniez conseils auprès de professions
compétentes pour analyser toutes les situations propres à vous
243
🎯 Dirigeants d'entreprises, comment optimiser votre cash-out avec l'apport cession
Dans l’épisode du podcast que j’ai diffusé hier, j’ai eu le plaisir de recevoir Camil, banquier privé, qui
a évoqué les différentes solutions pour optimiser le cash-out issu de la cession de son entreprise et
son réinvestissement.
Et parmi les solutions évoquées par Camil, il y a le mécanisme d’apport-cession. Le fameux 150-0 B
TER-.
Ca marche comment ?
Au moment de la revente des titres de votre société, vous serez susceptible de payer un impôt sur la
plus-value réalisée.
Vous aurez le choix entre :
1️⃣ Le Prélèvement Forfaitaire Unique (PFU), à 30% (17,2% prélèvements sociaux + 12,8% impôt sur le
revenu)
2️⃣ L’imposition au barème progressif de l’Impôt sur le revenu
Peut s’ajouter à cela, la Contribution Exceptionnelle sur les Hauts Revenus (CHR) entre 0% et 4%.
Un des mécanismes qui permet défiscaliser son produit de cession est l’option de l’apport-
cession.
En gros, avant la vente de votre entreprise, vous allez apporter tout ou partie des titres de la
société qui est vendue, à une holding qui est soumise à l’Impôt sur les Sociétés (IS).
Si la société holding à laquelle les titres sont apportés est contrôlée par l’apporteur de titres,
cette plue-value sera mise en report d’imposition.
Ca veut dire que vous ne payerez pas immédiatement d’impôt sur la plus-value pour l’apport de
ces titres.
Après avoir apporté vos titres à la holding, les titres pourront être cédés.
Si la cession des titres intervient après 3 ans de détention :
La plus-value calculée au moment de l’apport des titres n’est pas imposée
La Holding peut investir 1️00 % du prix de vente dans l’activité de votre choix
En revanche, si la holding revend les titres avant ce délai, le report d’imposition est maintenu sous
trois conditions
Vous devez réinvestir dans les 2 ans suivant la cession des titres par la holding au moins 60% du
244
montant de la vente
Cet investissement doit être réalisé dans une société économique (commerciale, industrielle...),
financière (private equity, immobilier professionnels etc.
Les titres nouvellement acquis sont conservés pendant 12 mois
Ce régime est très opportun si la cession intervient immédiatement après avoir réalisé l’apport.
En revanche, il faut être prudent en cas d’apport sans cession immédiate car le régime du report
d’imposition peut être pénalisant en cas de revente des actions apportées à un prix inférieur à celui
de l’apport.
Synthèse :
1️⃣ Apport des titres de la société vendue avant sa cession à une holding que vous contrôlez
2️⃣ Cession des titres par la holding et investissement d’au moins 60% du montant de la vente dans
une activité économique
Prenez conseil auprès de professionnels experts sur ces sujets afin d’opter pour le meilleur montage
245
🎯 Le principe de l’intégration fiscale dans un LBO
Nous allons parler ici du levier fiscal du LBO. Avant cela, il faut déjà comprendre la logique du recours
à l’intégration fiscale.
2 principaux régimes existent :
Régime mère fille
Le holding détient en principe 100% de la cible. 5% c’est le seuil d’éligibilité au régime mère-fille.
Conséquences ?
La remontée des dividendes reçus de la cible est en quasi franchise d’IS.
En gros, 5% des dividendes reçus par la holding est taxé et réattribué dans la base imposable au titre
de la quote-part de frais de charges.
Ex : Dividende de 100K€. Imposition de 5% x 1️00K€ = 5K€.
Si l'IS est à 2️5%. Ca fait donc 2️5% x 5K€ = 1️,2️5K€
Le taux effectif d’imposition des dividendes dans le cadre du régime mère-fille est donc de 1,25/100
= 1,25%
En parallèle, la holding de reprise s’est endettée et paye des frais financiers qui constituent des
charges fiscalement déductibles.
Pour profiter de la déductibilité fiscale de ces frais, il faut disposer de produits imposables mais le
problème c’est que la holding a pour seul produit les dividendes reçus de la holding qui sont
quasiment exonérés d’impôts.
Il y a donc un vrai risque pour la holding de perdre la réduction d’impôt induite par la déductibilité
des frais financiers en l’absence de base taxable.
La société cible de son côté est supposée générer de l’argent et donc paye de l’impôt. Elle pourrait
donc être intéressée par récupérer le déficit fiscal généré au niveau du holding par les frais
financiers.
Seulement, on ne peut transférer du déficit fiscal d’une société à une autre.
La seule façon de ne pas perdre l’économie d’impôt engendré par la déductibilité fiscale des frais
financiers c’est de recourir à l’intégration fiscale.
Le principe : Consolider les bénéfices et des pertes des sociétés qui entrent dans le périmètre de
246
l’intégration fiscale.
des déficits, etc)
Pour cela, il faut que la holding détienne >95% du capital de la cible.
3️ engagements à prendre dans cette convention d’intégration fiscale :
La cible doit payer à la holding l’IS qui aurait dû être payé normalement
La holding doit calculer un résultat fiscal d’ensemble : Cible + holding
La holding paye l’IS pour l’ensemble du Groupe
Ex : la holding a un résultat avant impôt de -8️0k€ et la cible de 1️00K€. Le résultat fiscal de l’ensemble
= 2️0K€ (1️00-80).
Avec la convention d’intégration, la cible paie à la holding l’IS, soit 1️00K€ x 2️5%= 2️5K€.
La holding reverse à l’Etat 5K€ (2️0K€, le résultat fiscal du groupe, x 2️5%)
Par conséquent, l’économie d’IS pour le groupe est de 2️5K€- 5K€ = 2️0K€
L’intégration fiscale se substitue au régime mère-fille dans un LBO. La quote-part de frais et

charges est réduite à 1%.
247
🎯 Le Pacte Dutreil ou comment alléger la fiscalité de cession quand vous transmettez
votre entreprise
Si vous vous posez la question de vouloir transmettre votre entreprise à vos successeurs familiaux ou
en faire une donation, le Pacte Dutreil est une solution intéressante.
Le Pacte Dutreil est un dispositif qui permet d’alléger le coût fiscal d’une transmission familiale
d’une entreprise.
En contrepartie de cet avantage fiscal, il y a un engagement de conservation des titres.
Concrètement, à quoi ça sert ?
Ca sert à bénéficier d’une exonération des droits de succession ou de donation à hauteur de 75%
de la valeur des titres ou de l’entreprise.
Cette exonération s’applique :
Aux transmissions de parts ou actions de sociétés industrielle, commerciale, artisanale, agricole

ou libérale qui ont fait l’objet d’un engagement collectif de conservation
Et aux sociétés dirigées par un des héritiers ou associés qui ont signé l’engagement
Les conditions ?
Les transmissions doivent avoir fait l’objet d’un engagement collectif d’une conservation de
minimum deux ans à compter de l’acte qui le constate
Cet engagement collectif doit porter sur au moins 17% des droits financiers et 34% des droits de
vote pour les sociétés non cotées
Chacun des héritiers doit prendre un engagement individuel de conserver les titres pour quatre
années à compter des deux ans de l’engagement collectif
Chacun des bénéficiaires ayant pris cet engagement individuel dot exercer dans la société,
pendant toute la durée de l’engagement collectif et durant trois ans à compter de la transmission.
La direction doit être par ailleurs assurée par l’un des héritiers
Comment anticiper ça ?
Dans les faits, votre société sera automatiquement transmise à vos héritiers en cas de décès si
aucune disposition n’a été prise.
248
Pour anticiper ça, vous pouvez :
Rédiger un testament en désignant la ou les personnes à qui vous souhaitez transmettre votre
entreprise
Prévoir dans les statuts la façon dont votre transmission sera assurée si vous décédez
Faire une donation à une personne ou à plusieurs personnes
Nouveau post :
Dirigeant, comment financer votre croissance interne et externe ?
La croissance d’une entreprise, qu’elle soit interne ou externe nécessite toujours un financement.
Et des moyens de financements on n'en manque pas !
En fonction de vos besoins, de votre projet, plusieurs solutions peuvent s’offrir à vous.
Si il s’agit de financer votre croissance interne :

Prêt d’honneur de croissance : type de prêt sans intérêt, garanti ou cautionné par une
organisation ou un organisme public. Permet de financer un projet de développement ou de
croissance.
Crédits bancaires : Les prêts d’honneurs sont couplés avec un emprunt bancaire au moins égal au
montant du prêt d’honneur
Escompte de traite :Forme de crédit à court terme qui permet de convertir une créance à terme
en une somme d'argent immédiate.
affacturage loi Dailly : Solution de financement à court terme visant à améliorer la trésorerie en
fournissant un financement immédiat sur la base des créances commerciales impayées. Permet aussi
d’externaliser la gestion des créances et à réduire les risques liés aux retards de paiement ou aux
défauts de paiement des clients.
Le crédit de campagne est un type de financement destiné aux

entreprises dont l'activité est saisonnière. Cette solution de financement permet de répondre aux
importants besoins de trésorerie sur une période prolongée. Le remboursement du crédit s'effectue
progressivement au fur et à mesure des ventes réalisées pendant la période d'activité forte de
l'entreprise.
Crédit spot : financement à court terme destiné à régler les problèmes de trésorerie ponctuels
des entreprises
249
Prêts participatifs Bpifrance : Ils accompagnent un apport en capital et / ou emprunt Permet de
financer dépenses immatérielles et BFR
L’ensemble des prêts ci-dessus sont comme des avances de trésorerie immédiate ont pour objectif
de faire face aux besoins de financement à court terme, et donc le BFR.
Concernant le financement de votre croissance externe :

Trésorerie disponible mais ne permet pas de bénéficier d’une création de valeur
Dettes bancaires (senior) : Peut être composée d’une dette d’acquisition et des lignes de CAPEX.
Dette amortissable, durée 7 ans.
Dette Mezzanine : Dette quasi fonds propres. 12-15%. Intérêts payés cash et / ou PIK. Durée 7-8
ans
Dette Unitranche : Remboursement in fine. Alternative dette senior + mezzanine. Intérêts payés
cash et / ou PIK entre 5-8%.
Les Obligations Convertibles : Dette rémunérée sous forme d’intérêts cash / et PIK. Possibilité de
convertir en action à la fin.
C’était compliqué de rentrer toutes les infos pour chacun de ces moyens de financements haha mais
si vous le souhaitez je peux en faire des petites fiches séparemment !
250
Commentaire :
FrancK Laumon : On pourrait ajouter :
- amélioration du BFR (délais de paiement + rotation stocks),
- reverse factoring,
- billet ou crédit de trésorerie avec ou sans gage (sur stock par exemple), avec ou sans caution,
- découverts bancaires,
- lease back peut-être s’il y a de l’immobilier dans la boîte.
Utile ?
Maulard Jerome : Extra.

En solution complémentaire, pour coûteuse qu'elle soit et offrant une alternative au lease-back
immobilier quand la société n'offre pas les garanties requises, le réméré immobilier sur 24 - 60 mois
quand les solutions précitées ne suffisent pas ou ne peuvent être mise en œuvre ...
Je suis preneur des petites fiches séparées quand elles apparaîtront
Dirigeants d’entreprise, comment sortir l’immobilier de votre entreprise avant sa cession ?
Je ne sais pas pour vous mais cette question revient de plus en plus souvent, et je trouvais
donc intéressant d’en faire un post de façon synthétique.
251
Parce que durant une cession, le sort de l’immobilier peut être un vrai sujet. Ça peut même
rendre la transmission du patrimoine professionnel plus difficile car sa valeur est augmentée
par la présence des immeubles.
Détenir de l’immobilier professionnel présente des avantages mais surtout des

« inconvénients » :
Avantages :
Amortissement dégressif : Permet de répartir le coût d'acquisition d'un bien sur sa durée
de vie utile.
Absence de revenus fonciers au cours de la phase d'emprunt : CA permet à l'entreprise de
déduire l'intégralité des intérêts d'emprunt comme charges financières.
Exonération des plus-values à Long-terme au bout de 15 ans : Lorsqu'une entreprise cède
un immeuble qui est inscrit à son actif immobilisé et affecté à son exploitation, la plus-value à
long terme réalisée sur cette cession peut être exonérée au bout de 15 ans de détention. Cette
exonération est progressive : un abattement de 10% par année de détention au-delà de la
cinquième est appliqué sur la plus-value.
Inconvénients :
Prix de cession augmente à Encombrant pour les acheteurs
Impossibilité de bénéficier de l’exonération des plus-values immobilières qui s’applique
à une détention dans le patrimoine privé
Coûts de sortie peuvent être élevées élevés (taxation des plus-values à l'IS ou de l'IR sur
les dividendes)
Il existe 3 grandes solutions pour sortir l’immobilier de votre entreprise en amont de sa

cession
Cession de l’immobilier à une SCI

Cette vente entraîne une entrée de cash pour votre entreprise, mais elle est soumise à l'impôt
sur les sociétés pour le montant de la plus-value. Les actionnaires peuvent ensuite bénéficier
d'un versement de dividendes exceptionnels qui seront imposés selon le régime de droit
commun, avec abattement de 40 % sur l'impôt sur le revenu et les prélèvements sociaux.
Du coup, votre entreprise deviendra locataire de la SCI, ce qui permettra de passer en charges
les loyers payés. Le niveau d'emprunts et d'apports de la SCI sera ajusté de manière à
atteindre une fiscalité neutre pour les associés sur toute la durée du financement.
La deuxième solution consiste en un démembrement de propriété. Dans ce cas, votre entreprise

se réserve l'usufruit temporaire du foncier, c'est-à-dire le droit d'utiliser le bien immobilier et d'en
percevoir les revenus pendant une période déterminée, tandis que la SCI en devient propriétaire en
nue-propriété, c'est-à-dire le droit de propriété du bien immobilier sans en avoir la jouissance.
Réduction de capital
Pour ce faire, vous vendez les locaux à l'un des associés de l'entreprise en échange de
l'annulation de ses titres. Cette transaction réduit automatiquement les fonds propres et les
réserves de l'entreprise.
252
Pour les experts de l’immobilier professionnel, n’hésitez pas à compléter, préciser ou corriger
mes propos
Partie II – Janvier 2023 – Mars 2023
Infographies 2022-2023
Acquisition / Fusion d’entreprises ..................................................................................................... 259
🎯 Dirigeants d’entreprises, c’est quoi la prime de fusion et la parité d’échange dans une
opération de fusion d’entreprises ? ............................................................................................... 259
🎯 Dirigeants d’entreprises, c’est quoi la prime de contrôle qu’un acheteur est prêt à payer pour
acquérir la majorité de votre entreprise ? ..................................................................................... 261
🎯 Dirigeants d’entreprises, c’est quoi le boni de fusion qui peut découler d’une fusion
d’entreprises ? ................................................................................................................................ 264
🎯 Dirigeants d’entreprises, c’est quoi le Mali de fusion pouvant résulter d’une opération de
fusion d’entreprises ? ..................................................................................................................... 266
Commentaires :........................................................................................................................... 267
🎯 Dirigeants d'entreprises : Comment financer sa croissance interne et externe ? ................. 268
🎯 Dirigeants d’entreprises, c'est quoi une opération de fusion d'entreprises ? Et quelles sont les
différentes formes de fusion ? ....................................................................................................... 269
🎯 Dirigeants d’entreprises, c’est quoi l’assurance homme-clé quand vous rachetez une
entreprise ? ..................................................................................................................................... 270
Commentaires :........................................................................................................................... 271
🎯 Dirigeants d’entreprises, financez une partie de l’acquisition d’une entreprise grâce au
crédit-vendeur ............................................................................................................................... 272
🎯 Le search fund, un nouveau modèle d’acquisition d’entreprise, entre Management Buy In
(MBI) et reprise individuelle ? ........................................................................................................ 274
🎯 Dirigeants d’entreprises, financez une partie de l’acquisition d’une entreprise grâce au
crédit-vendeur ................................................................................................................................ 276
Commentaires :........................................................................................................................... 277
Cession / Cash-out : ............................................................................................................................ 279
🎯 Dirigeants d’entreprises, quelles sont les principales étapes si vous vendez votre entreprise ?
......................................................................................................................................................... 279
🎯 Dirigeants d’entreprises, quels sont les documents envoyés aux acheteurs potentiels en
début de process de cession ? ........................................................................................................ 281
Commentaires :........................................................................................................................... 282
🎯 Dirigeants d’entreprises, quelle est la fiscalité si vous cédez vos titres ? .............................. 283
Commentaires :........................................................................................................................... 284
253
🎯 Dirigeants d’entreprises, que contient le contrat de cession de vos titres ? ......................... 285
Commentaires :........................................................................................................................... 286
🎯 Dirigeants d’entreprises, comment sécuriser la cession avec la Vendor Due Dilligence (VDD) ?
......................................................................................................................................................... 287
🎯 Dirigeants d’entreprises, comment faire du cash-out en réduisant votre capital ? .............. 288
Commentaires :........................................................................................................................... 289
🎯 Dirigeants d’entreprises, c’est quoi la Garantie d’Actif et de Passif et comment la sécuriser
quand vous vendez votre entreprise ?........................................................................................... 291
Commentaires :........................................................................................................................... 292
🎯 Le Carve-out, ou comment vendre et rendre indépendante une activité non stratégique dans
un Groupe ....................................................................................................................................... 293
🎯 Dirigeants d’entreprises, comment restructurer son entreprise avec les opérations de
scission ? ......................................................................................................................................... 295
🎯 Dirigeants d'entreprises, anticipez et préparez les audits avant même de vendre votre
entreprise ........................................................................................................................................ 297
🎯 Dirigeants d’entreprises, c’est quoi la Lettre d’Intention (LOI) ? Comment la rédiger ? ....... 298
🎯 Cession d’entreprise : Quel est l'intérêt de faire une Vendor Due Dilligence ? ..................... 300
🎯 Dirigeants d’entreprises, faire du cash-out en procédant à une réduction de capital ? ....... 302
Commentaires :........................................................................................................................... 303
🎯 Dirigeants d’entreprises, comment distribuer votre résultat en amont de la cession de votre
entreprise ? ..................................................................................................................................... 305
Commentaires :........................................................................................................................... 307
🎯 Le processus Dual Track : Entre levée de fonds ou cession, que choisir ?.............................. 308
Trésorerie ............................................................................................................................................ 310
🎯 Dirigeants d’entreprises, que faire de la trésorerie avant une opération de cession / LBO ?
......................................................................................................................................................... 310
Commentaires :........................................................................................................................... 312
🎯 Dirigeants d’entreprises, comment optimiser et parfaire votre trésorerie ? ........................ 313
Commentaires :........................................................................................................................... 314
🎯 Dirigeants d’entreprises : Pourquoi et comment sortir l’immobilier de votre entreprise avant
sa transmission ?............................................................................................................................. 316
Valorisation / Analyse financière ....................................................................................................... 317
🎯 Dirigeants d'entreprises, la prise en compte de l'Endettement Net et de la Trésorerie pour
calculer la Valeur des Titres (VT) .................................................................................................... 317
Commentaires :........................................................................................................................... 318
🎯 Dirigeants d’entreprises, comment valoriser son entreprise avec la méthode des DCF ? .... 318
Commentaires :........................................................................................................................... 318
254
🎯 Dirigeants d’entreprises, comment verrouiller votre prix de cession / acquisition en amont
du closing de l'opération ? ............................................................................................................. 320
Commentaires :........................................................................................................................... 321
🎯 Dirigeants, entrepreneurs : C’est quoi les Soldes Intermédiaires de Gestion (SIG), l'outil pour
analyser les résultats de votre entreprise ?................................................................................... 322
🎯 Dirigeants d’entreprises, comment et quoi retraiter quand vous valorisez votre entreprise ?
......................................................................................................................................................... 324
🎯 Dirigeants d’entreprises : Sur quoi se base le multiple de valorisation dans le cadre d’une
cession / LBO................................................................................................................................... 326
Commentaires : ........................................................................................................................... 327
Dirigeants d'entreprises, la consolidation des comptes, c’est quoi ? Pourquoi ? Comment ?. 329
🎯Dirigeants d’entreprises, comment évaluer la santé financière de votre entreprise ? .......... 331
Commentaires :........................................................................................................................... 332
🎯 Dirigeants d'entreprises, comment sécuriser le complément de prix dans une offre ........... 333
🎯 Dirigeants d’entreprises, comment verrouiller votre prix de cession entre ajustement de la
dette et du BFR avant la réalisation de l’opération ? .................................................................... 335
🎯 Cession d’entreprise, de quoi dépend le prix et la qualité d’une offre ? ............................... 336
Commentaires :........................................................................................................................... 337
🎯 Dirigeants, entrepreneurs : Comprendre les principaux postes du bilan de votre entreprise
......................................................................................................................................................... 338
🎯 Dirigeants d’entreprises, ne négligez jamais le Besoin en Fonds de Roulement, un indicateur
crucial dans le calcul de la trésorerie, des cash-flow et .. de la valorisation !.............................. 340
Commentaires :........................................................................................................................... 341
Fiscalité entreprise & de cession ........................................................................................................ 343
🎯 Dirigeants d’entreprises, la donation-réduction, une stratégie pour optimiser la transmission
de votre entreprise ? ...................................................................................................................... 343
🎯 Dirigeants d’entreprise, anticipez la fiscalité de cession avant même de vendre votre
entreprise !...................................................................................................................................... 345
Commentaires :........................................................................................................................... 346
🎯 Dirigeants d'entreprises, comment optimiser votre cash-out avec l'apport cession ............ 347
Commentaires :........................................................................................................................... 348
🎯 Dirigeants d’entreprises, quels sont les prélèvements sociaux sur les revenus du capital ? 349
Commentaires :........................................................................................................................... 350
🎯 Dirigeants d’entreprises, c’est quoi le régime mère-fille qui permet de ne pas être imposé sur
les dividendes reçus de sa filiale ? ................................................................................................. 352
🎯 Dirigeants d’entreprise, transmettez votre entreprise tout en allégeant fortement la fiscalité
avec le Pacte Dutreil ! ..................................................................................................................... 354
255
Commentaires :........................................................................................................................... 355
🎯 Dirigeants d’entreprises, allégez votre fiscalité de cession de votre entreprise grâce aux
abattements pour durée de détention .......................................................................................... 356
Commentaires :........................................................................................................................... 357
🎯 Le Family Buy Out (FBO), ce LBO familial pour transmettre son entreprise au sein de la
famille ............................................................................................................................................. 357
LBO ...................................................................................................................................................... 358
🎯 Dirigeants d’entreprises, quelles sont les différentes formes de LBO ?................................. 358
🎯 Dirigeants d’entreprises, quels sont les risques et limites d’un LBO ? ................................... 359
Commentaires ............................................................................................................................. 360
🎯 Dirigeants d’entreprises, quels sont les principaux leviers mis en place dans un LBO ? ....... 361
🎯 Dirigeants d’entreprises, comment protéger la stabilité de l’actionnariat avec la clause
d’inaliénabilité dans un pacte d’actionnaires ? ............................................................................. 362
🎯 Dirigeants d'entreprises, comment est financée une opération de LBO ? ............................. 363
Commentaires :........................................................................................................................... 364
🎯 Dirigeants d’entreprises, c’est quoi le levier fiscal dans un LBO ? ......................................... 365
Commentaires :........................................................................................................................... 366
🎯 Dirigeants d'entreprises : Qu’est-ce qu’un cash-out dans une opération de LBO ? .............. 367
🎯 Dirigeants d’entreprises, quels sont les points de vigilance lors d’un audit financier pour une
opération de LBO ? ......................................................................................................................... 369
Commentaires :........................................................................................................................... 370
🎯 Dirigeants d'entreprises, c'est quoi l’effet de levier financier dans les opérations de LBO ? 371
Commentaires :........................................................................................................................... 372
🎯 Dirigeants d'entreprises : Comment protéger la stabilité de l'actionnariat avec les clauses de
préemption et d’agrément ? .......................................................................................................... 372
Commentaires :........................................................................................................................... 374
🎯 Dirigeants d’entreprises, entrepreneurs : Après une levée de fonds /LBO, comment sécuriser
la cession de ses parts et celles des investisseurs ? ...................................................................... 375
Commentaires :........................................................................................................................... 376
🎯 Dirigeants d'entreprises, qu'est-ce qu'un pool bancaire dans le financement d'une opération
de LBO ? .......................................................................................................................................... 377
Commentaires :........................................................................................................................... 378
🎯 Dirigeants d’entreprises, entrepreneurs : Les Droits Préférentiels de Souscription (DPS), un
mécanisme anti-dilution................................................................................................................. 379
Commentaires :........................................................................................................................... 380
🎯 Dirigeants d’entreprises, c’est quoi le régime de l’intégration fiscale qui permet de consolider
les résultats fiscaux des sociétés de votre Groupe ? ..................................................................... 381
256
Commentaires : ........................................................................................................................... 381
🎯 Dirigeants d’entreprises : Les Actions Gratuites pour impliquer et motiver vos collaborateurs
clés................................................................................................................................................... 383
🎯 Dirigeants d’entreprise, c’est quoi la MANCO, la holding des managers spécialement créée
durant une opération de LBO ......................................................................................................... 385
🎯 Les banques peuvent-elles vous demander de sur-rembourser la dette dans un LBO ?....... 387
Commentaires :........................................................................................................................... 388
🎯 Dirigeants d’entreprises, c’est quoi les clauses de Good et Bad Leaver dans une opération de
LBO ?................................................................................................................................................ 389
Commentaires :........................................................................................................................... 390
🎯 Dirigeants d’entreprises, faites attention à l’amendement Charasse si vous souhaitez vendre
votre entreprise à vous-même (OBO) ............................................................................................ 391
Commentaires :........................................................................................................................... 392
🎯 Dirigeants d’entreprises, c’est quoi l’actionnariat-salarié, cet outil qui permet de fidéliser et
motiver vos collaborateurs ? .......................................................................................................... 393
🎯 Dirigeants d’entreprises : Les Obligations Convertibles, un mix entre dette et fonds propres,
pour financer une opération de LBO.............................................................................................. 395
🎯 Dirigeants d’entreprises, que faire face à un non-respect d’un covenant d'une dette LBO (et
pas que) ? ........................................................................................................................................ 396
🎯 Dirigeants d'entreprises, quelles sont les clauses incluses dans un contrat de prêt LBO ? ... 398
🎯 Dirigeants, le Leveraged Build-Up ou comment croître rapidement via des acquisitions
successives ? ................................................................................................................................... 400
Financements / Augmentation - réduction de capital : .................................................................... 402
🎯 Dirigeants d’entreprises, quelles sont les principales clauses demandées par les investisseurs
quand ils rentrent dans votre capital ? .......................................................................................... 402
Commentaires :........................................................................................................................... 403
🎯 Les quasi-fonds propres, un financement hybride pour compléter une levée de fonds ou
financer un LBO ? ............................................................................................................................ 404
🎯 Dirigeants d’entreprises : Le Coup d'accordéon pour restructurer financièrement son
entreprise ? ..................................................................................................................................... 406
Commentaires :........................................................................................................................... 407
🎯 Dirigeants d’entreprises, à quoi sert un Plan de financement et pourquoi le faire ?............ 408
Commentaires :........................................................................................................................... 409
🎯 Dirigeants d'entreprises, comment faire du cash-out tout en restant actionnaire majoritaire
de votre société ?............................................................................................................................ 410
🎯 Dirigeants d’entreprises : quelles sont les principales dettes financières qui existent pour
financer votre croissance ? ............................................................................................................. 412
🎯 Les obligations convertibles, un mix entre actions et dette .................................................. 414
257
🎯 Dirigeants d’entreprises, entrepreneurs : Les Droits Préférentiels de Souscription (DPS), un
mécanisme anti-dilution ............................................................................................................... 416
Commentaires :........................................................................................................................... 417
🎯 Dirigeants / entrepreneurs : Le recours au Private Equity pour soutenir la croissance et
faciliter la transmission de votre entreprise.................................................................................. 418
🎯 Les quasi-fonds propres, un financement hybride pour compléter une levée de fonds ou
financer un LBO ? ............................................................................................................................ 420
🎯 Comment fonctionne un fonds d’investissement de Private Equity ? ................................... 422
🎯 Private Equity : Quels sont les principaux éléments clés d’un fonds d’investissement ? ..... 423
Commentaires :........................................................................................................................... 424
🎯 Dirigeants d’entreprises, c’est quoi les Comptes Courants d’Associés et comment ça
fonctionne ? .................................................................................................................................... 425
Intéressement au capital .................................................................................................................... 426
🎯 Dirigeants d’entreprises, quels sont les outils d’intéressement au capital existants dans un
Management Package ? ................................................................................................................. 426
Commentaires :........................................................................................................................... 427
🎯 Dirigeants d’entreprises, les stock-options comme outil d’intéressement au capital pour
fidéliser les membres clés de votre entreprise.............................................................................. 428
Commentaires :........................................................................................................................... 429
🎯 Dirigeants d’entreprises, pourquoi créer des Actions De Préférence (ADP) pour façonner la
structure de votre capital ? ............................................................................................................ 430
🎯 Dirigeants d’entreprises, c’est quoi l’actionnariat-salarié, cet outil qui permet de fidéliser et
motiver vos collaborateurs ? .......................................................................................................... 432
Commentaires :........................................................................................................................... 433
258
Acquisition / Fusion d’entreprises
🎯 Dirigeants d’entreprises, c’est quoi la prime de fusion et la parité d’échange dans
une opération de fusion d’entreprises ?
259
Dans une opération de fusion d’entreprise, il y a 2 concepts clés à maîtriser et à connaître.
Ces deux concepts sont la parité d’échange et la prime de fusion.
La parité d’échange, c’est quoi ? 🤔

👉 Dans une opération de fusion (ou d'apport), la parité d'échange consiste à établir un rapport
d'échange entre les titres (généralement des actions) d'une société absorbante (celle qui réalise
l'acquisition) et ceux d'une société absorbée (celle qui est acquise). Ce rapport d'échange permet de
déterminer combien d'actions de la société absorbante seront attribuées à chaque actionnaire de la
société absorbée en échange de leurs titres.
👉 Parité d'échange = Valeur d'une action de la société absorbée / Valeur d'une action de la société
absorbante
Une fois que cette parité d'échange est établie, il devient possible de calculer le nombre d'actions de la
société absorbante à émettre pour rémunérer équitablement les actionnaires de la société absorbée.
Et la prime de fusion ? 🤔
👉 La prime de fusion représente la différence entre la valeur réelle de l'actif net apporté par la société
absorbée et l'augmentation du capital social de la société absorbante, exprimée en valeur nominale.
👉 Cette prime de fusion est enregistrée dans les capitaux propres de la société absorbante.
👉 On peut la considérer comme une sorte de "prix", voire de « droit d’entrée » que les nouveaux
actionnaires paient pour devenir actionnaires de l'entreprise absorbante. Cette prime est enregistrée
dans les comptes de l'entreprise fusionnante et peut être utilisée pour couvrir les coûts de la fusion ou
distribuer des dividendes « spéciaux » aux actionnaires. C’est comme une prime d'émission lors d'une
augmentation de capital.
Que faire de la prime de fusion après l’apport ? 🤔

👉 Les actionnaires de l'entreprise absorbée peuvent recevoir une distribution de la prime de fusion sous
forme de dividendes ou d'actions supplémentaires dans la nouvelle entité qui résulte de la fusion.
👉Une autre option consiste à transférer la prime de fusion à la réserve légale de l'entreprise
absorbante. La réserve légale est un compte réservé aux bénéfices non distribués. Cette action renforce la
solidité financière de l'entreprise absorbante.
⚠️Toutes les opérations impliquant des modifications de la prime de fusion, comme sa distribution aux
actionnaires ou son transfert à la réserve légale, sont généralement soumises au contrôle et à
l'approbation de l'assemblée générale des actionnaires de l'entreprise absorbante.
⚠️ Je rappelle l'importance d'anticiper et de préparer de telles opérations en prenant conseils auprès

d'experts compétents et spécialisés ! (Avocats notamment, expert-comptable..)
260
🎯 Dirigeants d’entreprises, c’est quoi la prime de contrôle qu’un acheteur est prêt à
payer pour acquérir la majorité de votre entreprise ?
Dans certaines opérations d’acquisitions d’entreprises, on entend parler de prime de contrôle. Mais alors,
qu’est-ce que c’est ? 🤔
✅ Une prime de contrôle est la somme d'argent supplémentaire que l'acquéreur est prêt à verser pour
obtenir le contrôle total d'une entreprise lors d'une acquisition. Cette prime est payée par rapport à la
valeur de marché actuelle de l'entreprise cible.
261
La prime de contrôle tient compte du fait que le contrôle total d'une entreprise permet à l'acquéreur de
prendre des décisions stratégiques importantes, de changer la direction de l'entreprise et d'exercer un
"pouvoir significatif". En conséquence, l'acquéreur est prêt à payer un montant supplémentaire pour
obtenir ces avantages stratégiques.
Cette prime peut varier en fonction de plusieurs facteurs, notamment la taille de l'entreprise, la
compétition pour l'acquisition, la santé & solidité financière de l'entreprise cible, et les perspectives de
croissance.
✅ En général, on voit des primes de contrôle de l’ordre de 2️0-30%.
Il y a deux composantes principales qui expliquent cette prime :

👉 Composante juridique et fiscale :Quand une entreprise acquiert une participation majoritaire dans
une autre entreprise, l’opération peut lui conférer certains droits ou avantages légaux qui n'étaient pas
disponibles auparavant : Droits de vote supplémentaires, un meilleur accès aux informations financières
de l'entreprise cible, ou la possibilité de prendre des décisions clés sans être confronté à une opposition
significative.
👉 Composante stratégique et économique : Quand un acquéreur obtient le contrôle total d'une

entreprise, il peut directement influencer sa stratégie, ses opérations et ses décisions. Par conséquent,
l'acquéreur peut être disposé à payer une prime supplémentaire s'il est convaincu que sa propre stratégie
permettra de créer plus de valeur que celle actuelle.
La composante économique de la prime de contrôle est la plus incertaine et elle dépend fortement de la
situation particulière de l'entreprise cible. Toutes les entreprises ne justifient pas automatiquement une
prime de contrôle, et il existe des situations où une prime pourrait ne pas être justifiée du tout.
Par exemple, si une entreprise cible ne génère pas de marge bénéficiaire ou si ses perspectives de
croissance sont incertaines, alors l'acquéreur pourrait être réticent à payer une prime de contrôle
puisqu'il pourrait estimer que même s'il obtient le contrôle de l'entreprise, il serait difficile de créer une
valeur significative ou de réaliser des synergies, et donc une prime pourrait ne pas être justifiée.
Les négociations entre l'acquéreur et les actionnaires de l'entreprise cible prendront en compte tous ces
facteurs, et le montant final de la prime de contrôle sera le résultat de ces discussions.
Commentaires :
François Hiriart : Ce concept s’applique beaucoup aux sociétés cotées, la prime de contrôle étant la part
du prix payée au dessus du cours de référence (moyenne du cours des 6 derniers mois en général).
Si l’on applique la prime de contrôle dans le contexte du private equity on pourrait se dire que c’est la
composante du prix qui fait que chaque participant dans un processus d’enchère va proposer un prix
différent. En effet, la valeur que l’on attribue au contrôle d’une entreprise va dépendre de la situation
particulière de l’acheteur (notamment sa capacité à générer des synergies post acquisition). Les autres
éléments du prix seront (à priori) appréhendés de la même manière pour chaque acheteur potentiel (avec
des nuances évidemment) qui se referrera aux benchmarks de marché du moment (un peu comme le
cours d’une action). Ce n’est qu’une proposition d’angle d’analyse!
Vincent MORATI - Notaire associé - Office Notarial de la Manufacture : Merci pour l'approche très
claire de ce thème, et pour l'invitation finale à formuler d'éventuels compléments : à cet égard,
j'ajouterais donc la réflexion à mener côté cessionnaire, quant aux potentielles conséquences fiscales
262
de moyen ou long terme (à l'horizon d'une revente du bloc majoritaire ainsi acquis), en termes de
définition de l'assiette des plus-values de cession.
Celle-ci étant défini par différence entre le prix de cession et le prix de revient, il n'est pas certain que
l'administration fiscale admette aisément de majorer ce dernier par cette prime, le BoFip précisant
(RM-VI-6000 s) que sont à y intégrer les frais d'acquisition acquittés lors de l'achat (courtage,
commissions, honoraires, droits de mutation et frais d'actes). C'est peut-être un point de vigilance.
263
🎯 Dirigeants d’entreprises, c’est quoi le boni de fusion qui peut découler d’une
fusion d’entreprises ?
Le boni de fusion est l'excédent positif résultant de la différence entre la valeur nette comptable de la
société absorbante et celle de la société absorbée.
Comment est-il comptabilisé ? 🤔
264
Le boni de fusion dépend de la méthode d'évaluation utilisée (valeur réelle ou valeur comptable) et du
contexte de la fusion. S'il s'agit d'une fusion à l'endroit (absence de contrôle commun préalable), on
considère la valeur réelle pour calculer le boni de fusion. Par contre, pour une fusion à l'envers (contrôle
commun préalable), on prend en compte la valeur comptable pour calculer le boni de fusion.
Sur le plan comptable, le boni de fusion se divise en deux parties distinctes :
1️⃣ La première partie correspond aux résultats accumulés non encore distribués aux actionnaires de la
société absorbée. Cette partie est considérée comme un produit financier, reflétant une augmentation de
richesse pour la société absorbante.
2️⃣ La seconde partie, celle qui reste après la prise en compte des résultats accumulés, est insérée dans les
capitaux propres. Elle renforce la position financière et la capacité d'autofinancement de l'entreprise.
💰 Sur le plan fiscal, le boni de fusion est considéré comme une plus-value d'annulation des titres. Ce qui
signifie que lorsque deux sociétés fusionnent et qu'il y a un boni de fusion, cette différence positive entre
la valeur actuelle des titres détenus dans la société absorbée et leur coût d'acquisition est traitée comme
une plus-value.
👉 Si l'opération de fusion a été effectuée sous le régime de faveur des fusions, alors cette plus-value
d'annulation des titres est exonérée de l’IS. Par contre, il est nécessaire de déduire extra-comptablement
sur l'imprimé 2058-A la partie du boni qui a été comptabilisée dans les produits financiers de la société
absorbante. En gros, la partie du boni qui a été traitée comme des revenus financiers dans les comptes de
la société absorbante est soumise à l'IS, même si elle est exonérée au titre de la plus-value d'annulation
des titres.
En revanche, pour la partie du boni qui a été comptabilisée dans les capitaux propres de la société
absorbante, il n'est pas nécessaire de procéder à un retraitement fiscal particulier. Cette partie n'est pas
soumise à l’IS.
Si l'opération de fusion ne bénéficie pas du régime de faveur des fusions, alors la plus-value d'annulation
des titres est imposée au taux réduit des plus-values à long terme si les titres de participation ont été
détenus pendant plus de 2 ans.
Commentaires :
Ufuk Zobali Fondateur et Chasseur de talents chez Altamea : Belle analyse du boni de fusion.
Juste ne pas oublier les risques et défis associés à cette pratique concernant la valo. Par exemple,
une évaluation inexacte des valeurs nettes comptables peut mener à un boni de fusion
artificiellement gonflé, impactant négativement la perception de la santé financière de l'entreprise
fusionnée. La comptabilisation du boni dans les produits financiers peut également masquer des
problèmes sous-jacents de rentabilité opérationnelle. Prudence donc avec le boni de fusion, en
veillant à une évaluation rigoureuse et transparente pour éviter des décisions stratégiques mal
informées.
Patrice Klug Conseil M&A | LBO | OBO : Le coût fiscal du boni de fusion pousse souvent à préférer la
cession et l'acquisition à la fusion
265
🎯 Dirigeants d’entreprises, c’est quoi le Mali de fusion pouvant résulter d’une
opération de fusion d’entreprises ?
Le Mali de fusion, lui, se manifeste lorsque l'actif net reçu est inférieur à la valeur comptable de la
participation échangée. Ce différentiel peut être attribué à deux types principaux : le "faux Mali de fusion"
ou Mali technique, et le "vrai Mali de fusion".
266
1️⃣ Le Faux Mali de Fusion apparaît lorsqu'il y a une sous-évaluation des actifs ou une non-prise en compte
des plus-values latentes dans l'entité absorbée. Bien que n'ayant pas de conséquence économique
directe, il nécessite un ajustement comptable pour refléter la valeur réelle des actifs.
👉 Comptablement, il doit être amorti et peut mener à une dépréciation si la valeur du bien diminue.
👉 Si le bien auquel le faux mali est rattaché est vendu, le mali technique peut être annulé dans les
comptes de la société absorbante
👉 Fiscalement : Si l'opération de fusion est placée sous le régime de droit commun des fusions, la
déduction fiscale de la dépréciation est autorisée, ce qui peut réduire l'IS. En revanche, si l'opération est
placée sous le régime de faveur des fusions, la déduction fiscale peut être interdite.
2️⃣ Le Vrai Mali de Fusion est une perte économique réelle pour l'entité absorbante – En gros, l'entreprise
absorbante a peut-être payé un prix trop élevé pour l'acquisition, indiquant une perte économique qui
doit être comptabilisée
👉 Comptablement, il est enregistré comme une perte et réduit le bénéfice de la société absorbante
👉 Fiscalement : Si les titres acquis dans la société absorbée ne sont pas des titres de participation, la
perte liée au vrai mali peut généralement être déduite fiscalement. En revanche, si les titres de
participation ont été détenus pendant plus de 2 ans, la perte due au vrai mali est généralement
considérée comme une moins-value à long terme et n'est pas déductible fiscalement
Le mali de fusion est déterminé en se basant sur les éléments comptables des sociétés impliquées dans la
fusion. Les éléments comptables comme les actifs, les passifs, les réserves, etc., sont utilisés pour
déterminer le montant du boni de fusion ou du mali de fusion.
Lors du calcul du mali de fusion, l'on se concentre sur les éléments comptables tels qu'ils sont à la date
d'effet de la fusion, sans tenir compte des événements post-fusion comme les pertes ou les gains
rétroactifs, ni des dividendes futurs à verser aux actionnaires.
Commentaires :
Sébastien Lorent Responsable des Comptabilités - Chef Comptable Spie Facilities : A noter que la
dépréciation du Mali technique ne peut être reprise, sauf en cas de sortie du malis (cession, rebus…)
267
🎯 Dirigeants d'entreprises : Comment financer sa croissance interne et externe ?
268
🎯 Dirigeants d’entreprises, c'est quoi une opération de fusion d'entreprises ? Et
quelles sont les différentes formes de fusion ?
269
🎯 Dirigeants d’entreprises, c’est quoi l’assurance homme-clé quand vous rachetez
une entreprise ?
Si l'entreprise que vous rachetez compte des personnes clés, il est essentiel de prendre des mesures pour
les retenir, tout en envisageant la protection de leur expertise en cas de décès ou d'invalidité
permanente. Cette protection peut être assurée en souscrivant une assurance "homme-clé" pour ces
personnes clés.
Pour un acheteur qui souhaite acquérir une entreprise, il est essentiel de rassurer les banques, tout
comme on le ferait lors de l'achat d'une maison. Ce qui nécessite une assurance au cas où le dirigeant clé
de l'entreprise viendrait à décéder ou à rencontrer de graves problèmes de santé.
✅ C'est pourquoi l'on met en place une assurance homme-clé lors de la mise en place de la dette
bancaire, dans le but de rassurer la banque.
Le montant total de la dette ou un montant inférieur peut être assuré. Ce montant à rembourser à la
270
banque peut être soit le montant du financement initial, soit le montant du capital restant dû. Ce choix
dépend souvent de la banque et de ses exigences.
L'assurance homme-clé, similaire à une assurance emprunteur pour un prêt immobilier, peut être
souscrite auprès de la banque prêteuse ou de n'importe quel autre organisme d'assurance.
Par exemple, chez Entreprise & Décisions ,nous avons obtenu une dette de 5M€, les banques ont
demandé une assurance homme-clé couvrant les deux dirigeants pour un montant total de 2️,5M€. Dans
ce cas, nous avons obtenu une assurance homme-clé pour chaque dirigeant, chacun étant assuré pour
1️,2️50M€. Ensuite, les banques nous ont donné le choix entre le remboursement de la totalité du crédit
restant ou seulement de la dette résiduelle (si l'on est, par exemple, à la quatrième année, il restera
3/7èmes de la dette à rembourser).
🟢 Caractéristiques de l'assurance Homme-Clé :

👉 Bénéficiaire : L'entreprise est généralement le bénéficiaire de l'assurance, et la désignation du
bénéficiaire doit être irrévocable
👉 Homme-Clé : Peut être un dirigeant, un expert, un collaborateur essentiel jouant un rôle déterminant
dans l'entreprise
👉 Risques assurés : Le décès, l'incapacité ou l'invalidité permanente de l'homme-clé
👉 Indemnisation : Basée sur la perte réelle subie par l'entreprise en raison de l'absence de l'homme-clé.
Elle peut couvrir les pertes d'exploitation, le remboursement de prêts bancaires, les frais de
réorganisation, etc.
👉 Modalités de paiement : Les primes d'assurance sont payées par l'entreprise, et en cas de sinistre,
l'indemnité est versée à l'entreprise pour couvrir les coûts associés à la perte de l'homme-clé.
👉 Fiscalité : Sous certaines conditions, les cotisations d'assurance homme-clé peuvent être déductibles
des résultats fiscaux de l'entreprise
👉 Coût des cotisations : Le coût des cotisations dépend de divers facteurs, comme l'âge, l'état de santé,
les habitudes de vie et le rôle de l'homme-clé dans l'entreprise
Commentaires :
François Hiriart - DAF externalisé & Co-fondateur @heelio : Je l’ai constamment vérifié ce point sur
toutes les opérations auxquelles j’ai participer! Dans un registre similaire et en complément de
l’assurance home-clés il y a le plan de succession dans les entreprises détenues et dirigées par un
dirigeant seul ou avec sa famille. Cela ne s’applique pas qu’aux dirigeants âgés (auxquels on pense
tout de suite lorsque l’on parle de succession), nous connaissons malheureusement tous des
exemples de dirirgeanes dans la force de l’âge touchés par la maladie ou des accidents. L’assurance
home-clés dans ce cas là ne gère pas le changement de gouvernance ni la réorganisation de
l’entreprise en conséquence. Le sujet n’est certes pas joyeux mais essentiel!
271
🎯 Dirigeants d’entreprises, financez une partie de l’acquisition d’une entreprise
grâce au crédit-vendeur
Vouloir acheter une entreprise, c’est bien. La financer, c’est un autre sujet.
272
Et parfois, soit on ne veut / peut pas faire rentrer d’investisseurs au capital, soit c’est compliqué d’avoir un
accord de prêt de la part des banques, ou c’est trop long. Soit on a besoin d’un levier pour obtenir un prêt
qui viendra compléter le financement nécessaire.
✅ C’est là qu’intervient le crédit-vendeur. A ne pas confondre avec l’earn-out, le complément de prix,

évoqué ave vous dans mes posts de la semaine passée.
En fait, le vendeur peut décider d'accorder un genre de crédit à l’acheteur en se basant sur un contrat qui
précise les modalités du prêt.
C'est une pratique assez courante, mais généralement, elle est considérée comme une solution de dernier
recours pour l’acheteur car la trésorerie de l’entreprise sera fortement sollicitée pendant la période de
prêt qui a une durée très courte (1-3 ans généralement).
⚠️ En échange, pour se sécuriser, le vendeur va demander des garanties à l’acheteur comme le

nantissement des titre de l’entreprise en sa faveur jusqu'au remboursement complet du prêt, ou encore
une garantie bancaire.
⚠️ Au-delà des aspects liés aux garanties, ce crédit aura un impact sur la structure de la dette de
l'entreprise, particulièrement au cours des premières années, ce qui doit être pris en considération.
🟢 Cette méthode présente plusieurs avantages :

👉 Peut être accordé plus facilement et rapidement que les prêts bancaires qui peuvent être par moment
plus difficiles à obtenir.
👉 Permet au vendeur de différer l'imposition sur les intérêts perçus sur le prêt accordé à l'acheteur
👉 Réduit le montant de capital nécessaire lors de l’acquisition de l’entreprise
👉 Aide l’acheteur à obtenir plus facilement un prêt bancaire tout en permettant au vendeur de recevoir
des paiements étalés sur une période plus longue
Les modalités du crédit-vendeur sont généralement négociées entre le vendeur et l'acheteur et peuvent
comprendre des éléments comme :
👉 Le montant du remboursement : 30-50% du prix de cession
👉 Un taux d'intérêt : Souvent proche de celui proposé par les banques mais possibilité d’un taux zéro
👉 Une période de remboursement, généralement 1-3 ans
👉 Des garanties et des conditions de défaut, similaires à ce que l'on trouve dans un crédit bancaire
« classique »
🚨 Concernant la fiscalité, le vendeur, lui, doit payer l'impôt sur la totalité de la plus-value, même s'il
reçoit le prix de cession en plusieurs paiements échelonnés
⚠️ Comme vous le voyez, c'est une méthode qui repose en grande partie sur la confiance mutuelle entre
l'acheteur et le vendeur et sur le fait de s'entourer d'experts pour que cette opération soit une réussite.
Commentaires :
Pas un gros fan du crédit-vendeur. Même s’il peut faciliter certaines transactions, il a l’inconvénient
de “laisser le cédant dans la place” et est souvent le signe d’une difficulté à boucler un financement.
Et s’il cohabite avec une dette senior, sa subordination et son remboursement in fine (post dette
senior) est préférable.
273
🎯 Le search fund, un nouveau modèle d’acquisition d’entreprise, entre Management
Buy In (MBI) et reprise individuelle ?
🎯 Le search fund, un nouveau modèle d’acquisition d’entreprise, entre Management Buy In (MBI) et
reprise individuelle ?
274
Il y a quelques semaines j’ai eu le grand plaisir de recevoir Thomas Dreyfus, fondateur de Relevia, un
search fund regroupant 18 investisseurs, au micro de mon podcast Une Cession Presque Parfaite pour
parler de Search Fund.
L’occasion pour moi de revenir sur certains points clés de notre échange que je vous recommande
d’écouter 😉
Apparu dans les années 1980 aux États-Unis, la pratique du « search fund » permet à un entrepreneur de
réunir des fonds pour rechercher une entreprise à acquérir.
Ce concept se développe progressivement en France et, contrairement au modèle classique du private-

equity où le fonds identifie une entreprise cible et cherche ensuite un dirigeant pour la gérer (MBI), le
search fund fonctionne à l'envers. Il mise d'abord sur la personne (le dirigeant) qui cherche ensuite
l'entreprise qui correspond le mieux à ses compétences et à ses objectifs.
Le modèle se divise en deux phases distinctes. Dans la première phase, le chercheur lève des fonds pour
financer sa recherche d'entreprise cible, ce qui peut durer environ 24 mois. Dans la deuxième phase, une
fois l'entreprise cible trouvée, des fonds supplémentaires sont levés pour l'acquisition.
🟢 Grandes étapes :
👉 Levée de fonds initiale : Le searcher lève des fonds auprès d’un groupe d’investisseurs (1️5-20) pour
financer la phase de recherche de l'entreprise cible
👉 Acquisition : Une fois l'entreprise cible identifiée, les fonds sont utilisés pour acquérir l'entreprise.
Cette acquisition se réalise comme un LBO classique en utilisant un levier financier. Le searcher devient
alors le dirigeant de l'entreprise
👉 Développement de l’entreprise via croissance organique et croissance externe
👉 Exit / cession : La plupart des searchers reste dans l'entreprise plus de 10 ans malgré la sortie de
certains investisseurs au gré de leurs objectifs de temps. En pratique au bout de 5 à 7 ans le searcher
rachète les parts de ceux qui sortent.
Le searcher est fortement incité à réussir. Habituellement, il peut obtenir jusqu'à 25-30% du capital de
l'entreprise, réparti en tranches en fonction de l'acquisition, du temps passé dans l'entreprise, et des
performances financières (TRI).
L'objectif final est de vendre l'entreprise avec succès, ce qui permet aux investisseurs et au searcher de
réaliser un retour sur investissement.
⚠️ Alors, n’hésitez pas à contacter Thomas si vous avez une PME à vendre répondant aux critères
suivants :
✅ Tous secteurs B2B confondus
✅ >1-3️M€ d’EBITDA
✅ Un certain niveau de récurrent
275
🎯 Dirigeants d’entreprises, financez une partie de l’acquisition d’une entreprise
grâce au crédit-vendeur
Vouloir acheter une entreprise, c’est bien. La financer, c’est un autre sujet.
Et parfois, soit on ne veut / peut pas faire rentrer d’investisseurs au capital, soit c’est compliqué d’avoir un
accord de prêt de la part des banques, ou c’est trop long. Soit on a besoin d’un levier pour obtenir un prêt
qui viendra compléter le financement nécessaire.
✅ C’est là qu’intervient le crédit-vendeur. A ne pas confondre avec l’earn-out, le complément de prix,

évoqué ave vous dans mes posts de la semaine passée.
En fait, le vendeur peut décider d'accorder un genre de crédit à l’acheteur en se basant sur un contrat qui
276
précise les modalités du prêt.
C'est une pratique assez courante, mais généralement, elle est considérée comme une solution de dernier
recours pour l’acheteur car la trésorerie de l’entreprise sera fortement sollicitée pendant la période de
prêt qui a une durée très courte (1-3 ans généralement).
⚠️ En échange, pour se sécuriser, le vendeur va demander des garanties à l’acheteur comme le

nantissement des titre de l’entreprise en sa faveur jusqu'au remboursement complet du prêt, ou encore
une garantie bancaire.
⚠️ Au-delà des aspects liés aux garanties, ce crédit aura un impact sur la structure de la dette de
l'entreprise, particulièrement au cours des premières années, ce qui doit être pris en considération.
🟢 Cette méthode présente plusieurs avantages :

👉 Peut être accordé plus facilement et rapidement que les prêts bancaires qui peuvent être par moment
plus difficiles à obtenir.
👉 Permet au vendeur de différer l'imposition sur les intérêts perçus sur le prêt accordé à l'acheteur
👉 Réduit le montant de capital nécessaire lors de l’acquisition de l’entreprise
👉 Aide l’acheteur à obtenir plus facilement un prêt bancaire tout en permettant au vendeur de recevoir
des paiements étalés sur une période plus longue
Les modalités du crédit-vendeur sont généralement négociées entre le vendeur et l'acheteur et peuvent
comprendre des éléments comme :
👉 Le montant du remboursement : 30-50% du prix de cession
👉 Un taux d'intérêt : Souvent proche de celui proposé par les banques mais possibilité d’un taux zéro
👉 Une période de remboursement, généralement 1-3 ans
👉 Des garanties et des conditions de défaut, similaires à ce que l'on trouve dans un crédit bancaire
« classique »
🚨 Concernant la fiscalité, le vendeur, lui, doit payer l'impôt sur la totalité de la plus-value, même s'il
reçoit le prix de cession en plusieurs paiements échelonnés
⚠️ Comme vous le voyez, c'est une méthode qui repose en grande partie sur la confiance mutuelle entre
l'acheteur et le vendeur et sur le fait de s'entourer d'experts pour que cette opération soit une réussite.
Commentaires :
Ivan Piqueras : Pas un gros fan du crédit-vendeur. Même s’il peut faciliter certaines transactions, il a
l’inconvénient de “laisser le cédant dans la place” et est souvent le signe d’une difficulté à boucler un
financement.
Et s’il cohabite avec une dette senior, sa subordination et son remboursement in fine (post dette
senior) est préférable.
Roland Vilquin : Le crédit vendeur est une technique beaucoup plus sensible qu’il n’y paraît. La
législation confère au vendeur payé à terme deux armes redoutables : 1 - le privilège de vendeur et 2
- le bénéfice de l’action résolutoire. Le premier, inscrit et publié au TC, est un droit d’être payé par
préférence à tout autre créancier. Le second est particulièrement redoutable. Il permet, en cas de
non paiement partiel ou total, de faire purement et simplement annuler la totalité de la vente. Le
277
vendeur redevient propriétaire de l’intégralité (1️00%) de ses titres et conserve les paiements déjà
réalisés.
Le crédit vendeur nécessite donc de trouver un vendeur de très bonne composition, qui accepte de
renoncer à ces protections.
Se départir de tels droits n’est pas courant … trouver une banque qui accepte de financer
partiellement une telle transaction, sans cette renonciation, encore moins …
278
Cession / Cash-out :
🎯 Dirigeants d’entreprises, quelles sont les principales étapes si vous vendez votre
entreprise ?
279
Une des questions récurrentes que pose un dirigeant qui veut vendre sa société est la durée moyenne
d’une opération de cession.
Vendre une société c’est complexe. Il y a une multitude d’étapes intermédiaires.
Il faut faire preuve de patience car un processus mené dans l’urgence peut impacter la valorisation, voire
faire péter le deal.
Alors, quand on répond qu’une opération de cession dure en moyenne 6 mois minimum et peut aller
jusqu’à 1️2️, voire plus, ça peut refroidir.
Bon, pour comprendre pourquoi ça prend autant de temps, je vous explique de façon très synthétique les
principales étapes d’une cession d’entreprise.
✅ Phase 1 : Lancement du processus compétitif et commercialisation du Pack Documentaire

👉 Rédaction des documents d’approche : Profil anonyme (« Teaser »), Engagement confidentialité («
NDA ») et Memorandum d’information
👉 Ciblage cibles et stratégie d’approche : Qui est-ce qu’on va contacter ? Pourquoi ?
👉 Lancement des contacts et envoi du Teaser : Ca permet detester le marché, d’avoir des premiers
retours.
👉 Signature des NDA : Après réception du teaser, des acquéreurs potentiels vont vouloir avoir le dossier
complet et non anonyme
👉 Envoi du Memorandum d’information : Le dossier complet, détaillé de l’entreprise
👉 Echange des Questions & Réponses avec les acheteurs et compréhension de leur projet
✅ Phase 2 : Début des négociations

Là, seuls les acquéreurs les plus intéressés et motivés sont encore dans la course.
👉 Management Presentation : Rencontre avec les acheteurs. Une étape clé pour tester le feeling, et
rassurer les acquéreurs.
👉Réception des LOI : Certains acheteurs confirment leur intérêt après ces échanges. Ils proposent donc
un premier prix qui sera négocié.
👉 Négociation des LOI : Valorisation, Management, Rémunération, Management package, Structure de
l’opération..
👉Acceptation d’une ou de plusieurs offre(s)
✅ Phase 3 : Finalisation & Phase juridique

👉 Ouverture de la Dataroom aux auditeurs et organisation des due diligences
👉 Les audits se sont bien déroulés, l’acquéreur confirme son offre ferme
👉 Avec les avocats : Elaboration, négociation, échanges
Protocole (contrat de cession de titres)
Garantie d’actif & passif (GAP)
Pacte d’actionnaires
👉 Closing : Signature des contrats, paiement de l'opération
⚠️ Il est crucial de continuer à gérer son entreprise de manière proactive pendant le processus de
cession, même si ça peut prendre plus de temps que prévu. Le risque ? Laisser l'entreprise décliner en
pensant qu'elle sera vendue bientôt, ce qui peut compromettre sérieusement les chances de vendre
l'entreprise à un prix intéressant.
280
🎯 Dirigeants d’entreprises, quels sont les documents envoyés aux acheteurs
potentiels en début de process de cession ?
Quand le conseil va contacter les acheteurs potentiels, il va leur envoyer les documents suivants :
✅ Le teaser est un document, en général, de 1-2️ pages qui vise à décrire l’entreprise mais de façon
281
anonyme et qui sera donc envoyé à tous les acquéreurs potentiels.
L’objectif ? Susciter l’intérêt du marché et tester son appétit.
On va donc y mettre les informations qui semblent les plus pertinentes tout en veillant à garder la plus
stricte confidentialité.
👉 Un descriptif de l’entreprise, de son historique
👉 Un descriptif des activités
👉 Les éléments clés
👉 Les principaux éléments financiers
👉 Le contexte et la nature de l’opération
Ce Teaser sera envoyé aux acquéreurs avec un NDA, un engagement de confidentialité.
Si un acquéreur se dit en lisant le Teaser « Ah ouai, cette opportunité m’intéresse de ouf » il va donc
signer le NDA et l’envoyer au conseil M&A.
✅ L’engagement de confidentialité (NDA) : Ce document est envoyé avec le Teaser et il permet comme
son nom l’indique de « garantir » la confidentialité des informations échangées entre l’acheteur et le
vendeur
✅ L’Information Memorandum : Ce dossier, rédigé par la banque d’affaires mandatée par le cédant,
permet aux acquéreurs d’étudier plus en détail la société vendue.
Ce dossier doit permettre à l’acquéreur de se projeter dans l’organisation et de réfléchir aux synergies
pouvant être générées.
⚠️ A noter que même si le nom de l’entreprise est dévoilé, il convient de veiller à la stricte confidentialité
de certaines informations.
C’est le dirigeant et son conseil qui jugeront bon de mentionner ou non certaines informations.
Ce qu’il faut retenir c’est que le dossier doit au minimum contenir:

👉 La présentation détaillée de l’entreprise avec son historique
👉 Le périmètre et le contexte de l’opération
👉 La description détaillée des activités
👉 L’organisation de la société
👉 L’analyse du marché, ses tendances
👉 L’aspect marketting, les canaux de distribution, la clientèle type, leur mode de contrats, idem pour les
fournisseurs, la R&D, la logistique, etc.
👉 L’aspect juridique, social, IT (SI, ERP utilisés etc.)
👉 Les éléments financiers et leur analyse
✅ Lettre de Process : Cette lettre informe les acheteurs de la date avant laquelle ils doivent soumettre
leur offre (LOI)
Commentaires :
Jan Eryk Umiastowski - Chairman at Blueballoon Capital : La confidentialité en réalité est une
protection au cas où le seul but de l’acquéreur serait de collecter de l’information économique. Il
s’agit de le dissuader par un risque juridique élevée. Mais la meilleure protection c’est de s’assurer
282
de la réel volonté du potentiel acquéreur d’effectuer l’acquisition. D’où l’intérêt de l’intermédiaire et
de diffuser les informations au fur et à mesure de l’avancement du processus de cession en s’assurât
que l’intérêt est toujours là.
🎯 Dirigeants d’entreprises, quelle est la fiscalité si vous cédez vos titres ?

Accès à la mini-BD :
Vous avez deux possibilités concernant la fiscalité de vos revenus et de la plus-value :

1️⃣ le PFU : Le Prélèvement Forfaitaire Unique
👉 C’est le régime de plein droit de taxation forfaitaire qui est au taux de 3️0%
👉 Ce taux comprend une partie liée à l’impôt sur le revenu à hauteur de 1️2️,8️% et une partie liée aux
prélèvements sociaux à hauteur de 17,2%. Soit 30% au total.
👉 Sans exonération et sans abattement, ce taux s’applique sur la totalité de la plus-value réalisée.
2️⃣ l’imposition au barème progressif :

👉 Si c'est plus favorable au regard de votre situation et de l’ensemble de vos revenus, vous pouvez opter
globalement pour le barème progressif de l’impôt sur le revenu.
👉 Si vous optez pour ce régime, des abattements peuvent être possibles.
👉 Pour les titres acquis avant le 1️er janvier 2️01️8️, il y a des possibilités d’abattement qui réduisent la
plus-value taxable.
Ces abattements sont possibles sous certaines conditions que je vous expose ci-dessous :
✅ 50% d’abattements sur la plus-value si les titres sont détenus depuis au moins 2 ans et moins de 8 ans
✅ 65% si les titres sont détenus depuis au moins 8 ans
Par ailleurs, vous pouvez bénéficier d’un abattement renforcé si :

✔️ La société a été créée depuis moins de 1️0 ans à la date de l’acquisition des titres vendus
✔️ La société n’est pas issue d’une extension, fusion ou d’une reprise d’activités préexistantes
✔️ La société est soumise à l’IS
✔️ Si la société réalisait <50M€ CA et employait -2️50 salariés au moments de l’acquisitions des titres
Ces abattements renforcés sont les suivants :

✅ 50% de la plus-value si les titres sont détenus depuis au moins 1 an et moins de 4 ans
✅ 65% si les titres sont détenus depuis moins de 4 ans et moins de 8 ans
✅ 85% si les titres sont détenus depuis au moins 8 ans
⚠️ Les PS de 17,2% sont applicables sur la totalité de la plus-value

⚠️ Par ailleurs, en fonction de vos revenus, vous pouvez être amenés à payer l La Contribution
Exceptionnelle sur les Hauts Revenus (CEHR)
🚨 À noter qu'un des cas particulier est le départ en retraite du dirigeant, dans les 2 ans précédant ou
suivant la cession qui permet un abattement forfaitaire de 500K€ et ce, quelles que soient les modalités
d’impositions
⚠️ Il est donc important d’anticiper cet aspect et de prendre conseils auprès d’experts en optimisation
fiscale et patrimoniale qui sauront vous aider à faire le meilleur choix !
283
Commentaires :
Benjamin Nataf Expert Comptable & Commissaire aux Comptes chez CABEN EXPERTISE : Faut préciser
quand même que les 1️7,2️% de prélèvements sociaux ne peuvent faire l’objet d’abattement. En effet, cet
abattement ne considère que la partie impôt sur le revenu.
284
🎯 Dirigeants d’entreprises, que contient le contrat de cession de vos titres ?
Une fois qu'une LOI a été sélectionnée par le vendeur, vient la phase des audits permettant de fournir à
l’acheteur des informations plus détaillées sur l'entreprise qui viendront confirmer ou non son intention
d’acheter.
285
SI tout est ok, vient la phase de la rédaction du Protocole de cession, le contrat de cession de titres plus
connu sous le nom de SPA, Share Purchase Agrement.
Il représente l'acte juridique le plus important de l'opération de cession car il aborde généralement tous
les points discutés pendant les négociations. Il indique les engagement de l’acheteur et du vendeur,
détermine les conditions et modalités de la cession et précise le calendrier des opérations et actes à
effectuer en vue de la réalisation de l’opération.
Ce protocole peut concerner soit la cession des actions ou des parts sociales de la société, soit la cession
d'un fonds de commerce. Dans ce dernier cas, il est souvent appelé "compromis" ou "promesse de fonds
de commerce".
On peut lister les principaux éléments / posts qui sont mentionnés dans un SPA :
👉 L’identification de l’acheteur et du vendeur : Formes juridiques, identité, capital, dirigeants..
👉 La présentation de l’entreprise vendue : Raison sociale, capital et répartition, dirigeants etc.
👉 Les engagements de l’acheteur et du vendeur : Les démarches à mettre en place / actions autorisées,
pas autorisées entre le signing et le closing
👉 Le prix de cession et les clauses relatives au paiement de ce prix : Prix fixe ou déterminé à l'avance, ou
bien déterminable en fonction de variables (chiffre d'affaires, EBITDA..)
👉 Les conditions suspensives : Situations / circonstances où l’engagement de l’acheteur n’est pas encore
définitif
👉 D'autres clauses spécifiques : L'issue de l'immobilier, les Comptes Courants d'Associés,
l'accompagnement du vendeur etc.
Une fois que toutes les conditions suspensives ont été levées (ont été respectées), le SPA est signé,
marquant ainsi le closing de l’opération.
💡 Il est fréquent d'inclure des obligations qui surviennent après la clôture, appelées "post-closing", pour
s'assurer que les obligations convenues dans le SPA soient respectées. Il peut également s'agir
d'ajustements de prix ou du paiement d'un earn-out au vendeur.
⚠ Faites appel à des conseils experts car même si la phase de "closing" peut sembler simple, elle implique
la signature de nombreux documents comme l'acte de cession, les garanties d'actif et de passif avec leurs
annexes, l'ordre de mouvement des actions, etc.
Commentaires :
Patrice Klug 🎯 Conseil M&A | LBO | OBO / J'accompagne les dirigeants et actionnaires dans leur
projet de cession / transmission / LBO et financements : Le contrat peut être simple, mais il peut être
très détaillé sur 30 à 60 pages. Et sans compter la GAP. Il fait faire attention à chaque détail qui peut
coûter cher.
286
🎯 Dirigeants d’entreprises, comment sécuriser la cession avec la Vendor Due
Dilligence (VDD) ?
287
🎯 Dirigeants d’entreprises, comment faire du cash-out en réduisant votre capital ?
Sortir du cash, et donc des liquidités de son entreprise pour un dirigeant d’entreprise reste un sujet
essentiel.
En général, il y a deux options :

👉 La distribution de dividendes
👉 La réduction de capital qui consiste à la vente de titres à la société au prix correspondant à leur valeur
288
réelle suivie de leur annulation.
La réduction de capital se déroule en plusieurs étapes :

👉 Les associés vendent leurs titres à la société elle-même
👉 Le prix de cession des titres est fixé en fonction de leur valeur réelle
👉 Une fois les parts rachetées par la société, elles sont annulées et retirées du capital social
3️ grands objectifs d’une telle opération :

✔️ Faire du cash-out
✔️ Réorganiser la structure du capital
✔️ Préparer le départ d’un associé
La réduction de capital permet à l'associé de récupérer une partie de son investissement initial dans la
société. Cette méthode peut être réalisée soit via :
✅ Réduction du nombre de titres via l'annulation d'un certain nombre d'actions détenues par les
associés. Le capital social total de la société est donc réduit, mais le nombre de titres restants reste
inchangé.
✅ Réduction de la valeur nominale des titres de capital : Dans cette méthode, la valeur nominale de
chaque titre de capital est réduite, tout en maintenant le même nombre de titres en circulation. Ce qui
signifie en gros que chaque titre a une valeur nominale inférieure à celle d'origine.
💰 Avantage fiscal ?
Quad un associé décide de distribuer des dividendes, la fiscalité est généralement appliquée sous la
forme de revenus de capitaux mobiliers et donc :
- Soit taxation au PFU de 30%
- Soit option pour le barème progressif de l’IR
En choisissant de faire une réduction de capital non motivée par des pertes, l’associé, si il opte pour le
barème progressif de l’IR, peut bénéficier d’abattements fiscaux sur la plus-value réalisée en fonction de
la duré de détention des titres + déduction d’une fraction de la CSG
⚠️ Risques d’abus de droits si le cash-out est réalisé uniquement dans un but fiscal.
⚠️ Risque pour les créanciers : La réduction de capital peut présenter un risque pour les créanciers, car le
capital social sert de garantie pour ces derniers
Attention, je vous recommande fortement de prendre conseils auprès d’avocats / fiscalistes spécialisés
dans ce type d’opération !
Que pourriez-vous ajouter ou préciser ? 😊
Commentaires :
Frédéric Lucet : Family Business specialist. Partner chez Family & Co. Ambassadeur Abbove ( ex
PaxFamilia), Family Boards Member : La réduction de capital peut bien sûr concerner le dirigeant comme
expliqué, mais aussi tous les actionnaires ( notamment familiaux) désireux de faire du cash out, même
ceux qui ne travaillent pas dans l'entreprise.
Sandrine Hagenbach Avocate Fiscaliste des dirigeants de PME ➡️ J'optimise votre patrimoine
professionnel et personnel : attention aux modalités de réduction de capital: réduction du nominal ou du
289
nombre de titres n’ont pas toujours les mêmes conséquences fiscales notamment par rapport aux plus
values en report.
Didier MAJEROWIEZ Avocat Fiscaliste au Barreau de Paris | Fiscaloo.fr : Merci pour cette synthèse. Il
faut effectivement faire attention à l'abus de droit avec cette opération. Si elle a un but principalement ou
exclusivement fiscal, les sanctions peuvent être lourdes. D'autant que l'administration fiscale scrute de
près ce type d'opération en cas de contrôle.
290
🎯 Dirigeants d’entreprises, c’est quoi la Garantie d’Actif et de Passif et comment la
sécuriser quand vous vendez votre entreprise ?
291
La GAP c’est ce qui va sécuriser l’acheteur après la cession. En gros, elle vise à le protéger en lui assurant
une indemnisation en cas de conséquences financières provenant des activités antérieures à la cession
comme des litiges ou des dépréciations d’actifs par exemple.
Il est essentiel de considérer la GAP comme un aspect central de l'opération, offrant une sécurité à la fois
pour l'acheteur mais aussi pour le vendeur.
De façon générale, la GAP atteste :

👉 De la juste valeur des stocks et actifs déclarés aux bilans
👉 De la conformité des baux commerciaux
👉 La conformité des Conditions Générales de Vente (CGV)
👉 De la bonne propriété des titres cédés
👉 Des engagements pris vis-à-vis du personnel
👉 De l’absence de passifs comme un Prudhomme, un contrôle fiscal etc.
👉 De l'absence de différends en cours
👉 De la non-cessation de paiement, dépôt de bilan ou redressement judiciaire
👉 Du non-nantissement des titres vendus
La GAP est soumise à des limitations tant en termes de durée que de montant. En général, sa durée est
d'environ 3 ans afin de couvrir la période de prescription fiscale et sociale. Aussi, le montant de la garantie
est plafonné et peut être dégressif d'un tiers chaque année.
La GAP comporte aussi un seuil de déclenchement, en dessous duquel aucune indemnisation n'est
requise. Ce seuil peut prendre la forme d'une franchise par incident ou d'une franchise cumulée.
Plusieurs clauses sont incluses pour définir précisément le fonctionnement de la GAP : le mode
d'activation de la garantie, la nature et la date d'indemnisation de l'acquéreur, l'implication du vendeur
dans la défense des intérêts de la société en cas de litige avec un client ou un ancien salarié.
L’acheteur peut se protéger aussi en demandant au vendeur une Garantie de la garantie. C’est quoi
concrètement ? 🤔
💡 Une "garantie de la garantie" est en général prévue pour assurer l’acheteur que le vendeur réponde
de ses obligations. Cette garantie de garantie prend généralement la forme d'une garantie à première
demande ou d'une caution bancaire ou de la souscription d'une assurance délivrée au bénéfice de
l’acheteur.
Généralement limitée à 20%, la garantie de la garantie se négocie souvent à la moitié de ce seuil.
⚠️ Les avocats jouent un rôle crucial dans la négociation des conditions de la GAP, en se basant sur les
résultats des audits réalisés. C'est souvent un point clé des négociations, car les conséquences pour
l'acquéreur et le cédant peuvent être importantes.
Commentaires :
Fabrice Renaud – Notaire associé : Important aussi de prévoir l'intervention du cédant dans cette
procédure et pas uniquement de l'informé de la survenue d'une dette.
Il faut prévoir un délai pour transmettre les créances ou réclamations (fiscales) et laisser un droit de
réponse ou d'action au cédant pour se défendre.
292
A voir aussi dans le texte de la GAP qui en sera bénéficaire le cessionnaire ou la société.
🎯 Le Carve-out, ou comment vendre et rendre indépendante une activité non

stratégique dans un Groupe
C’est un terme anglo-saxon qui signifie en quelques sortes un détourage / une séparation d’une activité
qui n’est plus stratégique pour une entreprise.
En fait, ça fait suite à la volonté d’un Groupe de se recentrer sur son cœur de métier, voire d’améliorer la
rentabilité du groupe et donc de conserver les actifs les plus performants.
Dans les faits, le carve-out consiste à rendre indépendante une activité ou branche d’activité d’un Groupe
opérationnel.
Le gros enjeux pour le Groupe qui souhaite faire un carve-out est de maintenir la dynamique industrielle.
L’idée étant de céder à terme :
293
👉 A un industriel
👉 A des managers clés
👉 A un fonds d’investissements
✍️ Imaginons, un Groupe de 3️00M€ de CA qui a plusieurs activités dont une dans les Telecom.
L’activité Telecom représente 2️0% du chiffre d’affaires du Groupe mais est devenue moins stratégique
pour le Groupe qui cherche à se recentrer sur d’autres activités comme la fabrication de réseaux
d’adduction d’eau.
Le Groupe décide donc d’isoler cette activité pour la détacher du groupe et de pouvoir vendre ensuite
cette entité.
Comment on fait ? 🤔
👉 L'activité détourée peut être vendue et intégrée dans une entité existante et peut être gérée en tant
que division ou filiale de cette entité.
👉 Dans le second cas, l'activité est séparée du groupe cédant et devient une entité autonome, soit à
travers une introduction en bourse (IPO), soit par la création d'une nouvelle entreprise (Spin-off).
Le carve-out est donc un détourage, une cession d’activités moins stratégiques et/ou moins rentables et
qui permet aux entreprises de se recentrer et d'alléger leur bilan, parfois en bénéficiant de multiples de
valorisation attractifs.
⚠️ Evidemment, ce type d’opération doit être finement analysée et devra respecter certaines conditions
:
👉 Nomination d’un commissaires aux apports pour valoriser l’apport
👉 Obtenir l’accord des associés / actionnaires
👉 Obtention d’un prêt auprès des banques, de l’accord auprès des clients / fournisseurs etc.
👉 Dans certains cas : Autorisation réglementaire
⚠️ Attention :
👉 Le niveau de complexité d'une telle opération dépend de la capacité à identifier clairement le
périmètre de cession et de la nature des activités opérationnelles existant entre le groupe cédant et les
activités détourées.
👉 Les opérations totalement imbriquées au sein d'un groupe sont plus complexes à analyser et à
évaluer.
👉 D'autres facteurs de complexité comme la nature de l'acquéreur, le calendrier, la qualité des
informations financières transmises etc.
⚠️ Il est donc très important de prendre conseils auprès de professions compétentes bien en amont de
l'opération.
294
🎯 Dirigeants d’entreprises, comment restructurer son entreprise avec les opérations
de scission ?
Quand on est un Groupe, certaines décisions stratégiques doivent ou peuvent être prises pour réorienter
la stratégie et restructurer l’organisation.
295
Que ce soit pour les dirigeants, les actionnaires ou les investisseurs.
✅ Dans ces cas-là on parle souvent de scission, avec ses dérivés : Spin-off, split-off, split-up etc.
Dis comme ça, on n’y comprend rien, alors on va essayer de comprendre ensemble quelles sont ces
opérations et à quoi elles servent.
💡 La scission est un processus par lequel une société divise juridiquement une ou plusieurs de ses
activités en créant des entités distinctes et indépendantes. Les actions de ces entités qui sont créées sont
ensuite distribuées aux actionnaires de la société mère.
Pendant une scission, la société mère transfère une partie de ses actifs, de ses passifs et de ses activités
dans les nouvelles entités. Chacune de ces entités devient alors une société indépendante, possédant ses
propres droits et responsabilités.
Les actionnaires de la société mère reçoivent des actions de chaque entité créée lors de la scission,
proportionnellement à leur participation dans la société mère. Et donc, ils deviennent des actionnaires
des nouvelles entités.
La scission peut être effectuée pour différentes raisons :

👉 Séparer des activités qui sont distinctes ou qui ont des caractéristiques et des besoins différents
👉 Simplifier la structure d'une entreprise
👉 Favoriser la croissance de certaines activités spécifiques
👉 Améliorer la valorisation pour les actionnaires en créant des sociétés plus spécialisées
👉 Réorganiser le Groupe pour parfois se séparer de filiales qui ne sont plus rentables ou qui ne font plus
partie de la stratégie du Groupe.
L'objectif de la scission est de créer des entités distinctes et autonomes, permettant aux actionnaires de
choisir les investissements qui correspondent le mieux à leurs intérêts et de valoriser de manière plus
spécifique chaque activité. Chaque entité issue de la scission est libre de poursuivre sa propre stratégie,
ses propres opérations et son développement indépendamment des autres.
Je vous ai détaillé dans l’infographie les différentes formes de scissions en fonction de l’objectif et la
stratégie de l’entreprise.
⚠️Evidemment, la complexité de ces types d’opérations nécessite de faire appel à des conseils juridiques
et fiscaux spécialisés ! Si besoin de contact, n’hésitez surtout pas ! 😊
296
🎯 Dirigeants d'entreprises, anticipez et préparez les audits avant même de vendre
votre entreprise
297
🎯 Dirigeants d’entreprises, c’est quoi la Lettre d’Intention (LOI) ? Comment la
rédiger ?
Concrètement, une lettre d'intention (LOI) dans le cadre d'une acquisition ou cession d'entreprise est un
document écrit qui exprime l'intention de l'acheteur potentiel d'acquérir l'entreprise et les termes et
conditions proposés pour l'achat. Elle est généralement rédigée par l'acheteur et transmise au vendeur.
298
L'objectif principal de la lettre d'intention est de s'assurer de l'intérêt réel de l'acheteur potentiel tout en
préservant la confidentialité des négociations.
⚠️ Toutefois, il est important de noter que la lettre d'intention n'est généralement pas juridiquement
contraignante pour la réalisation de la transaction, sauf si elle contient des clauses spécifiques qui le
mentionnent.
En fait, ce caractère « contraignant » de la LOI dépendra des termes utilisés dans sa rédaction. Plus
l’acheteur sera précis dans son intention, plus il sera engagé et plus le document aura un effet
contraignant à son égard.
⚠️ Il est important de la rédiger de manière à ce que l'acquisition reste conditionnelle. Si les négociations
s'arrêtent brusquement, la lettre d'intention peut être utilisée pour évaluer une demande en dommages-
intérêts.
✅ Sachez aussi, qu’une lettre d'intention peut être un moyen de sélectionner un acheteur sérieux et
crédible avant d'engager des frais importants comme les audit et les frais juridiques.
Et donc, dans certains cas, la phase d'audit peut même intervenir après la signature de la LOI avec une
exclusivité. Ce qui signifie que pendant une période donnée, généralement de quelques semaines à
quelques mois, le vendeur s'engage à ne pas poursuivre d'autres négociations avec d'autres acheteurs
potentiels.
La rédaction de la LOI peut varier considérablement selon les circonstances. Elle se compose
généralement des éléments suivants :
👉 Le contexte de l’Opération
👉 La présentation de l’acheteur et du projet envisagé
👉 Le prix proposé et les conditions de paiement
👉 Les conditions suspensives *
👉 Le calendrier de l’Opération
👉 La clause de confidentialité
👉 La clause d'exclusivité
.
*Pour info, les conditions suspensives sont des clauses que l'on peut trouver dans une LOI et qui
définissent des conditions à remplir réalisation des audits, obtention du financement par l’acheteur etc.)
avant que l'engagement de l’acheteur ne devienne définitif. En gros, si ces conditions ne sont pas
remplies, la lettre d'intention n'a pas d'effet.
⚠️ Je souligne l’importance de prendre conseils auprès d’avocats spécialisés dans la cession d’entreprise
au moment de la rédaction de la LOI 😉
299
🎯 Cession d’entreprise : Quel est l'intérêt de faire une Vendor Due Dilligence ?
La spécificité de la VDD c'est que c'est un audit demandé par le vendeur et qui peut couvrir différents
aspects de l'entreprise, comme les aspects financiers, comptables, juridiques, fiscaux, sociaux,
stratégiques, environnementaux, etc. ;
Mais pourquoi le vendeur ferait faire un audit de sa propre société ? 🤔
Dans les transactions de PME, les vendeurs ne vont pas systématiquement demander à faire une VDD et
vont laisser leur conseil M&A faire leurs analyses et conclusions.
300
Par contre, réaliser une due dilligence menée par le cédant permet de :
🟢 Créer un climat de confiance et rassurer les parties prenantes de l’opérations étant donné que les
cabinets qui produisent ce type de rapport sont considérés comme des tiers de confiance
🟢 Sécuriser la transaction et maximiser la valorisation de la boite
🟢 Anticiper des risques pouvant survenir et qui pourraient poser problème lors des négociations
notamment sur la partie valorisation et donc prix
🟢 Fournir aux acquéreurs potentiels des élément clés de constitution du prix
🟢 Limiter le temps du management sur le processus de cession
🟢 Identifier tous les retraitements à faire sur l’EBITDA, BFR, Endettement, trésorerie etc.
Réaliser une VDD permet donc d’anticiper ces éventuels retraitements par une analyse détaillée de la
société.
Qu’est-ce qui figure dans le rapport d’une VDD ? 🤔

La VDD doit permet de couvrir les principaux aspects suivants :
✔️ Le périmètre juridique de l’opération
✔️ Les activités, l’organigramme, la gouvernance, les systèmes d’informations : Tout ce qui peut
permettre à l’acquéreur d’y voir d’éventuelles synergies d’intégration
✔️ Les éléments financiers et la performance historique : Construction du chiffre d’affaires, de la
rentabilité par activité, par produit etc
✔️ Retraitements et normalisation des éléments ayant servis à la valorisation : Ajustement de l’EBITDA
par exemple en retraitant des produits ou charges non récurrentes, ajustement de la dette nette etc.
✔️ Analyse du bilan en observant les stocks et leur valorisation, l’analyse des actifs immobilisés, la qualité
des créances, l’état des engagements hors bilans (crédit-bail par exemple)
✔️ Revue du Business plan et analysant les différentes hypothèses et en les justifiant
✔️ Analyse du cash-flow et notamment la capacité réelle de l’entreprise à dégager du cash et rembourser
d’éventuelles dettes
301
🎯 Dirigeants d’entreprises, faire du cash-out en procédant à une réduction de
capital ?
Sortir du cash, et donc des liquidités de son entreprise pour un dirigeant d’entreprise reste un sujet
essentiel.
La question est : Comment sortir du cash tout en limitant l’impact fiscal et juridique de l’opération ?
302
Déjà, quand un associé souhaite obtenir des liquidités, il a généralement deux options :
👉 La distribution de dividendes
👉 La réduction de capital qui consiste à la vente de titres à la société au prix correspondant à leur valeur
réelle suivie de leur annulation.
La réduction de capital se déroule en plusieurs étapes :

👉 Les associés vendent leurs titres à la société elle-même
👉 Le prix de cession des titres est fixé en fonction de leur valeur réelle
👉 Une fois les parts rachetées par la société, elles sont annulées et retirées du capital social
3️ grands objectifs d’une telle opération :

✔️ Faire du cash-out
✔️ Réorganiser la structure du capital
✔️ Préparer le départ d’un associé
La réduction de capital permet à l'associé de récupérer une partie de son investissement initial dans la
société. Cette méthode peut être réalisée soit via :
✅ Réduction du nombre de titres via l'annulation d'un certain nombre d'actions détenues par les
associés. Le capital social total de la société est donc réduit, mais le nombre de titres restants reste
inchangé.
✅ Réduction de la valeur nominale des titres de capital : Dans cette méthode, la valeur nominale de
chaque titre de capital est réduite, tout en maintenant le même nombre de titres en circulation. Ce qui
signifie en gros que chaque titre a une valeur nominale inférieure à celle d'origine.
💰 Avantage fiscal ?
Quad un associé décide de distribuer des dividendes, la fiscalité est généralement appliquée sous la forme
de revenus de capitaux mobiliers et donc :
- Soit taxation au PFU de 30%
- Soit option pour le barème progressif de l’IR
En choisissant de faire une réduction de capital non motivée par des pertes, l’associé, si il opte pour le
barème progressif de l’IR, peut bénéficier d’abattements fiscaux sur la plus-value réalisée en fonction de
la duré de détention des titres + déduction d’une fraction de la CSG
⚠️ Risques d’abus de droits si le cash-out est réalisé uniquement dans un but fiscal.
⚠️ Risque pour les créanciers : La réduction de capital peut présenter un risque pour les créanciers, car le
capital social sert de garantie pour ces derniers
⚠️ Égalité entre associés : L'opération de cash out par réduction de capital ne doit pas porter atteinte à
l'égalité entre les associés.
Attention, je vous recommande fortement de prendre conseils auprès d’avocats / fiscalistes spécialisés
dans ce type d’opération !
Commentaires :
Claire FELLER - Avocate : Au delà de la raison économique, il est également nécessaire de démontrer
une raison juridique justifiant de l’intérêt social de la société à racheter les titres
303
La responsabilité des dirigeants pourrait être engagée s’il n’est pas démontré cet intérêt. Puisque
normalement, lors de la sortie d’un associé, il appartient aux associés de racheter les titres et non à
la Société via une réduction de capital.
Cette opération doit faire l’objet d’une analyse spécifique propre à chaque situation et la
rédaction de la documentation juridique a toute son importance
Caroline Debrumez : Attention au droit d'opposition des créanciers puisque la réduction de capital
n'est pas motivée par des pertes
304
🎯 Dirigeants d’entreprises, comment distribuer votre résultat en amont de la cession
de votre entreprise ?
305
C’est fréquent que les actionnaires, les dirigeants, décident d'une distribution ajustée du
résultat en fonction de l'échéance de la cession prévue.
Lorsqu'une entreprise dégage des bénéfices, elle peut choisir entre différentes options pour
les utiliser.
Réserve volontaire
L’actionnaire peut décider de mettre une partie de ces bénéfices de côté sous forme de
"réserve volontaire", mais seulement si elle a atteint le seuil de 10% pour la "réserve légale".
Permet de :
Financer de nouveaux investissements pour l'entreprise, en utilisant les bénéfices
accumulés.
Renforcer le fonds de roulement de l'entreprise, faire face à des variations du BFR
Augmenter la valeur de vos parts
Améliorer la solvabilité de l'entreprise.
Maintenir un taux d'endettement stable pour l'entreprise.
Qualifier les fonds en tant que biens professionnels, ce qui est utile pour la mise en place
du pacte Dutreil, un dispositif fiscal destiné à faciliter la transmission d'entreprise.
Mais :
Fonds bloqués jusqu’à nouvelle décision de l’AG
Report à nouveau
L’entreprise peut également choisir de reporter ces bénéfices pour une utilisation ultérieure
sous forme de "report à nouveau", que ce soit un report négatif ou positif.
Permet de :
Anticiper un exercice futur qui pourrait être moins avantageux en utilisant les bénéfices
accumulés pour renforcer la trésorerie de l'entreprise.
Maintenir le taux d’endettement, en utilisant les bénéfices pour financer des
investissements ou des projets.
Améliorer la solvabilité de l'entreprise, renforcer sa capacité d'emprunt et rassurer les
investisseurs ou les créanciers.
Comptes Courant d’associés

La mise en réserve des bénéfices de l'entreprise augmente les capitaux propres de
l'entreprise, ce qui peut être bénéfique pour sa santé financière et sa capacité à investir dans
de nouveaux projets.
En revanche, la répartition des bénéfices en comptes courants d'associés crée une dette
pour l'entreprise, car elle doit rembourser les sommes versées à ses associés.
Si une partie du résultat ou des réserves/ran est mis en CCA, c'est comme une distribution
de dividendes. Les associés sont alors censés les prendre. Ils peuvent ne pas le faire si leur
propre finance le permet.
Distribution des dividendes

La décision de distribuer des dividendes peut être influencée par plusieurs facteurs tels que :
La fiscalité des actionnaires
306
Les projets d'investissement,
Outil pouvant être intéressant pour le management (actions gratuites..)
Dans les PME non cotées, le dividende peut également servir de rémunération
complémentaire pour les dirigeants
Il est donc important d’être bien conseillé et de prendre en compte tous ces facteurs lors
de la prise de décision sur la distribution de votre résultat !
Commentaires :
Régis Meyer : Les dividendes peuvent fournir de la protection social si le dirigeant qui se les verse est
un TNS.Ils peuvent même donner des droits retraites. les dividendes seront soumis à 12,8% à l'IR et le
reste aux cotisations sociales du barème SSI, barème dégressif de 50% jusqu'à 20%
Mais ces cotisations sont déductibles de ton impôt sur le revenu.
Corinne Cazenave-Larroche : Lorsque la stratégie de la SCI à l'IS est la transmission patrimoniale,

passant par un démembrement des parts sociales, la création de comptes courants d'associés est
contre productive. Ils constituent un actif patrimonial qui doit intégrer la déclaration de succession.
Lydia Bianchi : Ils sont toutefois incontournables lorsqu'ils sont constitués des apports de trésorerie
réalisés par les associés. Bien vérifier à ce que cette distribution soit autorisée si l’on se situe entre
un signing et un closing. Un mécanisme de locked box est généralement prévu dans l’acte de cession.
307
🎯 Le processus Dual Track : Entre levée de fonds ou cession, que choisir ?
Conscient que ce type de processus pourrait être davantage privilégié au vue du contexte économique, il
me paraissait important de l’évoquer à nouveau.
Bon, alors ce qu’est un Processus Dual Track ? 🤔
308
En gros, c’est un processus qui permet de lancer en parallèle plusieurs voies de sorties stratégiques :
👉 Vendre ton entreprise à un Groupe pour assurer sa pérennité et son développement
👉 Une levée de fonds pour financer la croissance
Et donc, dans le même temps, on va mettre en concurrence et solliciter :

👉 Des fonds d’investissements : Minoritaires, Majoritaires, LBO
👉 Des industriels
Pourquoi lancer un tel processus ? 🤔
Le processus de Dual Track permet de tester l’appétence du marché pour deux voies de sortie différentes.
L'objectif du processus Dual Track en M&A est de permettre à l'entreprise de maximiser sa valeur en
explorant toutes les options disponibles.
En travaillant sur les deux options en parallèle, l'entreprise peut obtenir des offres de plusieurs acheteurs
potentiels et comparer ces offres à celle de la levée de fonds, afin de déterminer quelle option offre la
meilleure valeur pour l'entreprise et ses actionnaires.
Comment ca se passe en termes de processus ? 🤔
Le processus Dual Track en M&A peut être complexe et nécessite une planification et une gestion
rigoureuses pour s'assurer que les deux options avancent de manière coordonnée et que tous les aspects
de chaque option sont pris en compte.
confidentialité et de la complexité du processus, un dirigeant seul ne peut mener à bien ce process sans
prendre le risque de faire échouer l’opération et surtout de perdre un temps précieux.
✅ L’intérêt d’un processus Dual Track est :

👉 Tester l’appétence du marché
👉 Recevoir différentes offres et donc différents projets : Levée de fonds pour développer davantage
l’activité / Cession partielle ou totale, cash out, etc.
👉 Sécuriser le processus
👉 Avoir un plan B
👉 Maximiser d’une certaine manière la valorisation car la compétition est plus intense
⚠️ D’où l’importance de prendre conseils auprès de professionnels du M&A pour que vous puissiez avoir
un avis sur ce type de process en fonction de votre contexte et situation.
309
Trésorerie
🎯 Dirigeants d’entreprises, que faire de la trésorerie avant une opération de cession
/ LBO ?
Qu’il s’agisse d’une cession par LBO ou non, la trésorerie disponible au jour du closing sera évidemment
prise en compte dans la valorisation.
310
Et dans cette valorisation, c’est la trésorerie nette qui sera prise en compte.
La trésorerie nette c’est la trésorerie brute à laquelle on soustrait les emprunts et dettes financières.
Du coup, on fait quoi de la trésorerie quand on met en place un LBO ? 🤔
✅ Il existe plusieurs options possibles, à analyser en fonction de chaque situation évidemment :
👉 Distribuer des dividendes juste avant l’opération
Ce qui permet de démontrer la capacité de distribution de dividende de l’entreprise. Plus on va distribuer

des dividendes les années précédentes l’opération plus on va démontrer la capacité de la société à
cracher du cash
👉 Classique mais on peut toujours garder l’intégralité de la trésorerie dans la société cible «
Opérationnelle »
L'alternative consiste à laisser la trésorerie dans l'entreprise cible. Ce qui peut aider à démontrer la
capacité de cash de l’entreprise, peut renforcer sa solidité financière et sa capacité à investir dans la
croissance future.
Une entreprise avec une trésorerie importante peut être perçue comme plus solide et plus structurée, ce
qui peut être un atout lors des négociations.
Mais, cette stratégie comporte le risque que des acheteurs mal intentionnés ne prennent pas en compte
la trésorerie dans la valorisation, réduisant ainsi le montant qu'ils sont prêts à payer. La négociation de la
trésorerie excédentaire est donc essentielle.
Evidemment la trésorerie qui figure dans l’entreprise, à partir du moment où elle est excédentaire ou
dépassant la dette financière ou dépassant le BFR + dettes financière, normalement s’ajoute à Valeur
d’Entreprise, mais certains acheteurs ne vont pas l’ajouter, ça doit faire partie de la négociation.
👉 On peut également utiliser une partie de cette trésorerie dans le montage LBO en faisant une
remontée de trésorerie à la holding d’acquisition.
Idéalement, il faudrait conserver au jour du closing un niveau de trésorerie permettant de sécuriser le BFR
et de rembourser éventuellement au moins un an de dette.
En général on laisse un mois de trésorerie pour faire un mois de CA.

Maintenant pas d’obligation d’avoir un an d’annuité d’avance, on peut avoir tout ou partie d’un an
d’annuité d’avance mais ce n’est pas une obligation. Aussi, pas d’obligation d’avoir un mois de BFR + un
an d’annuité de remboursement de la dette d’avance, c’est parfois utile, intéressant. Faut trouver le bon
équilibre.
Par ailleurs, à l’issue du closing et durant l’opération LBO, une partie de la trésorerie excédentaire qui est
générée par la société cible permettra le remboursement progressif de la dette grâce aux remontées de
dividendes.
311
Commentaires :
Benjamin Forestier - Private Equity/Investment Banking/Corporate Finance expert from Ecole
Polytechnique/ESSEC/HEC Paris : Je rajouterai que certains postes hors bilan comme des garanties
ou des provisions (engagement de fin de carrière, provision pour litiges,etc...) peuvent être rajoutés
aux dettes financières. Quant au cash attention aux activités à BFR saisonnier ou aux entreprises qui
ont délibérément sous investi pour maximiser la réserve de trésorerie.
Didier MAJEROWIEZ - Avocat Fiscaliste au Barreau de Paris | Fiscaloo.fr : Un point délicat est la
distribution de dividendes de l'année N aux actionnaires actuels après la cession de leurs actions (en
général avant le 30 juin de l'année N+1). Les actionnaires estiment généralement qu'ils ont un droit
légitime d'en bénéficier. Pour rappel, les dividendes n'ont pas d'existence juridique avant l'AGO
appelée à statuer sur l'approbation des comptes et qui statuent sur la distribution (Cass. com. 13-9-
2017 n° 16-13.674 FS-PBI). Il y a donc un risque élevé que les actionnaires actuels (qui ne sont plus
actionnaires lors de l'AGO) n'obtiennent pas ces dividendes.
312
🎯 Dirigeants d’entreprises, comment optimiser et parfaire votre trésorerie ?
La priorité de toute entreprise est clairement d'améliorer sa trésorerie.
La trésorerie soulève de nombreuses questions, en particulier en raison du déséquilibre des forces en

faveur des autres parties prenantes, notamment les acheteurs potentiel en cas de revente de votre
entreprise, ce qui nécessite d'aborder ce sujet avec la plus grande prudence.
L’excès de trésorerie peut engendrer des conséquences assez fâcheuses !

1️⃣ Un frein à la cession car les repreneurs ne financent pas la trésorerie !
313
2️⃣ Hausse des droits de succession
3️⃣ trésorerie saisissable par les créanciers
4⃣ Erosion de son épargne dans un contexte inflationniste très agressif ayant pour conséquence de faire
perdre tout pouvoir d’achat !
Deux éléments se démarquent par leur importance pour l'attrait et la stabilité de votre entreprise, et par
conséquent pour votre prix de vente final : les flux de trésorerie et la rentabilité.
L’optimisation de votre trésorerie repose sur 2️ grands aspects : Le Besoin en Fonds de Roulement (BFR) et
le Fonds de Roulement (FR).
💡 Rappel : Fonds de roulement - Besoin en Fonds de Roulement = Trésorerie Nette
Optimiser votre BFR permet de bonifier :

👉 La rentabilité de votre entreprise
👉 La trésorerie générale
👉 La résistance aux risques
Le fonds de roulement est un élément essentiel pour votre entreprise. Il représente l'excédent entre les
ressources stables ou les capitaux permanents, comme les capitaux propres et les financements à long
terme, et les actifs immobilisés, moins les emplois des actifs immobilisés.
En gros, le fonds de roulement est la différence entre ce que votre entreprise possède à long terme et ce
qu'elle utilise pour ses investissements à long terme. C'est une mesure importante de la capacité de votre
entreprise à financer ses activités courantes et à faire face à ses obligations à court terme.
Le fond de roulement vous assure :

👉 Le financement de vos investissements
👉 Une souplesse en cas de difficulté temporaire (dégradation brutale des stocks..)
👉 Le financement de tout ou partie du BFR
Commentaires :
François Hiriart DAF externalisé & Co-fondateur @heelio - on t’aide à piloter ta boîte et à prendre les
bonnes décisions : Effectivement le cash est la mesure la plus importante dans une entreprise car c’est ce
qui conditionne sa survie, sa croissance et sa fermeture.
Dans le contexte économique actuel cela est d’autant plus vrai, tout le monde tire sur les délais de
paiements créant ainsi une pression à la baisse sur les niveaux de trésorerie. Les premières victimes étant
les petites structures (TPE, PME et start up) car leur capacité à absorber une hausse des délais
d’encaissement est structurellement plus faible.
Dans un contexte de cession, la trésorerie est une composante importante du prix par deux aspects : 1. La
trésorerie rentre dans la définition de la dette nette (prix = valeur d’entreprise + dette nette) / 2️. l’une des
méthodes les plus utilisées pour valoriser une entreprise (calculer la valeur d’entreprise) consiste à
mesurer la capacité de cette dernière à générer des cash flow d’exploitation dans le futur (méthode DCF).
314
Autre élément à prendre en compte, une société avec des cash flow stable sera mieux valoriser qu’une
société avec de fortes fluctuation de cash (et donc une visibilité limité sur les cash flow futurs) au cours de
l’année.
Laurence Kermorgant Rédaction web SEO | Fintech | Comptatech | Cabinets de conseil | Immobilier |
Diplômée d’expertise comptable|📈📊✍️ : Pour le BFR, j’ajouterais l’affacturage inversé pour la dette
fournisseur 😉
Jean-Baptiste FLECK Directeur des Opérations - Conseil en Supply Chain, Achats et Amélioration
Continue : En faisant progresser la Supply Chain de l'entreprise, dont c'est la mission d'améliorer les flux
financiers, vous optimisez les résultats de l'entreprise sur sa trésorerie de manière spectaculaire avec
beaucoup plus d'impact durable sur sa capacité à générer du cash.💥
Mais comme les dirigeants ne connaissent pas tout le temps, mal ou peu la supply chain, on continue à
mettre en place des petits paramétrages ici ou là qui bout à bout donnent des résultats mais aucun
dispositif structurel à fort impact💥
Avec la mise en place de la gestion de la demande et la colonne vertébrale du plan industriel commercial
et plan directeur de production, pour les entreprises industrielles et de distribution, vous explosez les
scores en diminuant de 2 ou 3 votre niveau de stock qui impacte directement votre BFR.
315
🎯 Dirigeants d’entreprises : Pourquoi et comment sortir l’immobilier de votre
entreprise avant sa transmission ?
316
Valorisation / Analyse financière
🎯 Dirigeants d'entreprises, la prise en compte de l'Endettement Net et de la
Trésorerie pour calculer la Valeur des Titres (VT)
317
Commentaires :
Christophe lefevre Chef d'entreprise, expert comptable commissaire aux comptes ACTIEXPERT :
Reste à définir la trésorerie excédentaire et le BFR normatif car le BFR et la trésorerie bougent tous
les jours et sont pilotables. par exemple, la trésorerie est très haute le 31 au matin, mais beaucoup
plus faible le 31 au soir après paiement des salaires.
🎯 Dirigeants d’entreprises, comment valoriser son entreprise avec la méthode des

DCF ?
Commentaires :
Rémy Paliard : Quelques petites remarques, qui ne sont cependant pas de détail à l'usage :
- le calcul du CMPC se fait sur la base d'une moyenne pondérée avec la valeur des Fonds propres et la
valeur des dettes et non avec les montants comptables, ce que peut laisser penser votre formulation
- la façon dont vous présentez le deuxième calcul de la Valeur Terminale laisse penser que le flux
terminal s'obtient en appliquant au dernier flux le taux de croissance à l'infini que l'on a retenu. Or il
faut absolument calculer ce flux terminal normatif spécifiquement, en calculant notamment la
318
variation du BFR et les investissements qui résultent de cette hypothèse de croissance qui conduit à
une hausse des capitaux engagés :
FCF normatif n+1 = NOPATn (1+g) - g* CEn.
- un dernier détail, important dans notre contexte de hausse des taux : le coût de la dette à retenir
n'est pas le coût moyen de la dette existante, mais celui de la dette que l'entreprise pourrait
souscrire au moment de l'évaluation.
319
🎯 Dirigeants d’entreprises, comment verrouiller votre prix de cession / acquisition en
amont du closing de l'opération ?
320
Commentaires :
François Hiriart DAF externalisé & Co-fondateur @heelio : Je me suis longtemps posé cette
question de savoir quelle est la meilleure approche entre locked box ou completion account
avant de comprendre qu’il n’y en a pas une meilleure que l’autre. La charge de travail est la
même mais se positonne à un moment différent du deal. Selon moi cela dépend de la cible et
de son business model, certaine se prêtent bien à l’exercice de la locked box (bonne
prédictibilité des cash flow futur + activité plutôt stable + croissance modérée) et d’autres
plus à des completion (mécanique de BFR complexes et difficiles à projeter dans le futur avec
précision + forte croissance + saisonnalité de l’activité).
Lucas FATTORI : Une nuance : la locked box est souvent limitée aux PME In Bonis, et permet à
l'acquéreur de capter le résultat de la période intercalaire signing/closing : un sorte de négociation à
mettre dans la balance donc.
321
🎯 Dirigeants, entrepreneurs : C’est quoi les Soldes Intermédiaires de Gestion (SIG),
l'outil pour analyser les résultats de votre entreprise ?
Les Soldes Intermédiaires de Gestion (SIG) qui sont présentés sous forme de tableau permettent
d’analyser le résultat net de votre entreprise.
En quoi consistent ces SIG vous allez me dire ? 🤔
En gros, faut s’imaginer ça comme des étapes intermédiaires entre les recettes et les dépenses brutes de
votre entreprise et son résultat net final.
Ces soldes permettent de démêler les différentes composantes de vos performances financières et
opérationnelles et donc d’offrir une vue détaillée du processus de génération de cash.
En pratique, ce tableau se décompose en plusieurs soldes :

👉 Le chiffre d'affaires : la somme de vos recettes brutes qui proviennent des ventes ou des prestations
de service.
322
👉 La marge brute / commerciale : la différence entre le chiffre d'affaires et le coût d'achat des biens
vendus.
👉 La production de l'exercice : la somme des biens et services produits par l'entreprise
👉 La Valeur Ajoutée : Permet de mesurer la richesse créée par l’entreprise car déduite des coûts
externes
👉 L'Excédent Brut d'Exploitation (EBE) : Rentabilité réelle de votre entreprise avant prise en compte des
amortissements
👉 Le Résultat d'Exploitation (REX) : l'EBE moins les Dotations aux Amortissements et des charges
d'exploitation.
👉 Le résultat financier : les charges et produits financiers liés à l'activité de l'entreprise (intérêts, gains
financiers ..)
👉 Le Résultat Courant Avant Impôts : le REX auquel on ajoute le résultat financier.
👉 Le résultat exceptionnel : les charges et produits exceptionnels, souvent non liés à l'activité courante.
👉 Le Résultat Net (RN) : le bénéfice final de l'entreprise après avoir pris en compte l'ensemble des soldes
précédents
👉 La Capacité d'Autofinancement (Regardé par les banques) qui met en avant les flux de trésorerie
dégagés par l'activité
En utilisant ce tableau, vous pouvez identifier rapidement les points forts et faibles de votre entreprise. En
fait, il offre une vue panoramique de vos performances opérationnelles et financières, mettant en avant
les éléments à améliorer pour optimiser votre rentabilité.
323
🎯 Dirigeants d’entreprises, comment et quoi retraiter quand vous valorisez votre
entreprise ?
au moment de valoriser l’entreprise, il faut prendre compte des retraitements d’éléments financiers afin
d’avoir une valorisation la plus proche de la réalité.
Et très souvent, c’est l’EBITDA qui va être pris comme base pour la valorisation.
Il y a deux aspects fondamentaux à analyser :

✅ Déterminer si la valeur de l’EBITDA est représentative de la réalité. Il faut donc analyser tous les
comptes et les « normaliser ».
✅ Analyser si la Dette Nette est à jour car impactera la valorisation puisque:
Valeur des Titres (VT) = Valeur Entreprise – Dette Nette (ou Trésorerie Nette)
C’est quoi l’objectif ? 🤔

☑️ Retraiter, corriger, neutraliser des produits ou charges qui ne sont pas récurrents et ne risquent pas
de se reproduire
324
☑️ D’ajuster certains éléments, certaines charges à un niveau qui se pratique sur le marché
☑️ D’ajuster le BFR qui impactera la trésorerie et donc la valorisation
☑️ D’ajuster le niveau de dette
On va distinguer les principaux éléments à retraiter qui vont impacter l’EBITDA et ceux qui vont impacter
la Dette.
🚩 Le retraitements sur l’EBITDA ( QoE, Quality Of Earnings) :

👉 Salaires / rémunérations des dirigeants, actionnaires : Coût actuel du dirigeant est-il supérieur au «
coût du marché » ?
👉 Les loyers : Montant des loyers sous-évalué / surévalué ?
👉 Crédit-bail : ça se discute selon le métier et l’entreprise
👉 Factor : L’acheteur va-t-il garder cette méthode de financement ?
👉 Charges Exceptionnelles : Cessions d’actifs ? Frais exceptionnels d’avocats ?
🚩 Le retraitements sur la Dette Nette ( QoD, Quality Of Debt) :

👉 Le montant des stocks : Nécessité de déprécier les stocks ? Pourquoi ?
👉 Créances clients : Risque de ne pas être payé par des clients ?
👉 Dettes Fournisseurs : Il y a des fournisseurs qui n’ont pas été payées depuis 60 ou 90 jours ?
👉 Capex (les investissements) : Nécessité de renouveler parc machine par ex ? Investissements à jour ?
👉 Provisions pour risques et charges : Par ex les IFC à décaisser dans les 5 à 7 ans post cession qui ne
sont ni provisionnées ni externalisées peuvent être réintégrées aux dettes
💡 On peut parler du niveau des capitaux propres, des éventuels comptes courants d'associé, d’autres
éléments hors bilan, la vérification des impôts et taxes, les litiges en cours et pas forcément correctement
provisionnés, les tests de dépréciation des actifs etc.
💡 Pensez aussi à vérifier le traitement des stock-options
325
🎯 Dirigeants d’entreprises : Sur quoi se base le multiple de valorisation dans le cadre
d’une cession / LBO
Dans une majorité de transactions, on va parler de valorisations basées sur un multiple de l’EBITDA (je
parlerais de l'EBITDA et de l'EBE dans un prochain post)
Ce multiple sera tiré à la hausse ou à la baisse en fonction d'un certain nombre d'éléments. et peut
également subir des décotes. C'est le sujet du jour. Nous parlerons des retraitements, des primes ...
prochainement !
Les secteurs comme l’éducation, l’édition de logiciel, la tech, la santé sont connus pour avoir des multiples
d’EBITDA élevés.
326
Evidemment, je tiens à préciser qu’on parle ici de valorisation, à ne pas confondre avec le prix final obtenu
à la fin des négociations !
✅ Tout d’abord, pour valoriser sur une base de multiple d’EBITDA / EBIT, il faut identifier et réunir des
comparables de transactions ou des multiples de sociétés cotées sur la base de :
👉 Secteur d’activité semblable
👉 Positionnement géographique identique ou cohérent
👉 Même business model ou très semblable
👉 Taille des sociétés semblable
👉 Taux de croissance proche
Une fois qu’on a identifié une base de multiple d’EBITDA, par exemple 8️X-9X EBITDA, on va pouvoir
négocier à la hausse ou à la baisse cette fourchette :
📈 A la hausse :
👉 La croissance de la société cible est supérieure à son secteur
👉 La taille de l’entreprise : Plus la société est grosse plus le multiple sera important
👉 Le Chiffre d’affaires est récurrent (Modèle SaaS par exemple) et plus rentable que les sociétés du
même secteur
👉 Détention de parts de marché stratégique
👉 Détention d’une propriété intellectuelle ou d’un positionnement différenciant / innovant
👉 Une clientèle de qualité et diversifié
👉 Un management stable et qualifié
👉 Des perspective de croissance interne et externe importantes
📉 A la baisse :
👉 Taux de croissance faible par rapport aux sociétés du même secteur
👉 Peu de Chiffre d’affaires récurrent
👉 Dépendance vis-à-vis de certains clients
👉 Dépendance vis-à-vis de certains fournisseurs
👉 Société mal structurée (forte concentration de la partie commerciale sur une personne clé par
exemple)
👉 Marges dégradées
👉 Turn over important
👉 Taux de churn élevé quand il s’agit de modèle SaaS par exemple
⚠️On se rend vite compte que faire une valorisation n’est pas nécessairement utile puisque à la fin le prix
réel sera défini par le marché. Et donc par un acquéreur potentiel.
La valorisation est donc subjective et conditionnée par le respect et la qualité de certains points cités ci-
dessus.
Commentaires :
Vladimir Komnenovic : La valorisation par multiple est bien pour donner une première idée, mais
ensuite la valeur qu'un investisseur sera prêt à payer dépendra largement de s'il s'agit d'un
stratégique (prêt à payer pour des synergies, une techno, etc.) ou un financier (qui va offrir un prix
qui lui permet de réaliser son retour cible, sur la base du business plan auquel il croit).
327
Pour la plupart des boîtes de SaaS, la valorisation est faite sur un multiple d'ARR (comme bon
nombre d'entre elles, même cotées ne génèrent pas d'EBITDA).
Aussi, la définition de secteurs d'activité semblable ne veut pas dire des secteurs avec une activité
semblable, mais plutôt des secteurs avec des caractéristiques (marge, structure de marché, etc.)
similaires.
Anne-Laure Thupin : J’ajouterais néanmoins pour les facteurs à la hausse, notamment pour les PME :
une organisation en “système” de l’entreprise, qui lui permet d’être autonome vis à vis de son
dirigeant. A contrario, une entreprise complètement dépendante de son dirigeant, ou intuitu
personae, aura beaucoup plus de mal à dégager de la valeur envers de futurs repreneurs.
“Plus le dirigeant a de la valeur pour son entreprise, moins son entreprise en a”.
Patrice Klug : J'ajouterai qu'on utilise aussi suivant les secteurs d'autres multiples : CA, marge brute,
marge commerciale, EBE, REX, RCAI, RN, nombre de salariés, de commerciaux, d'ingénieurs, ou
encore nombre de clients ou nombre d'agence. Chacun de ces multiples peut s'appliquer. Et on peut
faire des moyennes avec pondérations. Enfin, la valorisation change suivant qu'on l'applique à N, N-1
ou N+1. Les écarts de valorisation sont importants à la fin
Bernard Grangé : L'Ebitda est parfois manipulable. Il faut garder un œil sur le multiple de chiffre
d'affaires. Je connais bien le cas d'une grande entreprise cotée qui avait acheté pour 10 milliards une
entreprise au moyen orient en claironnant un multiple d'ebitda (futur!) de 7. Las des l'année suivante
les monnaies étaient devaluees, les projets s'effondrent, les privilèges fiscaux expirent, le prix de
l'énergie explose, etc. Le multiple de chiffre d'affaire réalisé était de l'ordre de 15 déduction faite de
la part des minoritaires. Ce groupe a été obligé ensuite (par qui?) à se jeter dans les bras d'un
concurrent.
328
🎯 Dirigeants d'entreprises, la consolidation des comptes, c’est quoi ? Pourquoi ?
Comment ?
On parle de cette notion pour les sociétés qui dirigent un Groupe et qui doivent donc établir et publier
des comptes consolidés en plus de leurs propres comptes annuels, sauf si ce Groupe est « petit » ou
exception.
Alors, consolider c’est quoi ? 🤔
👉 Tout simplement, ça consiste à présenter les comptes de l'ensemble des sociétés (filiales) d'un groupe
dans un seul document.
Ca concerne qui concrètement ? 🤔
👉 La consolidation des comptes est obligatoire pour les sociétés qui exercent l’un des contrôles suivants
sur les autres sociétés du Groupe :
☑️ Un contrôle exclusif :
329
Quand l’entreprise détient directement / indirectement la majorité des droits de vote d’une autre
entreprise. Ca peut se faire aussi via :
👉 Contrôle contractuel quand une entreprise a une influence dominante liée par un contrat avec une
autre entreprise
👉 Le contrôle de fait quand pendant 2 exercices successifs, une entreprise a désigné la majorité des
membres des organes de direction d'une autre entreprise, et si elle détient une fraction supérieure à 40 %
des droits de vote de l'autre entreprise, sans qu'aucun autre actionnaire ne détienne une fraction
supérieure à la sienne.
☑️ Un contrôle conjoint
👉 C’est le fait qu’une entreprise soit contrôlée par un nombre limité d'associés / actionnaires.
👉 Il faut qu’il y ait un accord qui prévoit l'exercice du contrôle conjoint sur l'activité de la société et
établit les décisions stratégiques et qui nécessitent l’accord de tous.
👉 Il n'y a pas contrôle conjoint si l'un des associés est en mesure d'imposer certaines décisions à l'autre.
☑️Une influence notable

👉C’est de pouvoir participer aux décisions stratégiques d’une entreprise sans en détenir le contrôle.
👉 Influence présumée si détention d’une fraction >=2️0% droits de vote d’une entreprise.
🔎 3 méthodes de consolidation :
Pour info, la méthode de consolidation à utiliser dépend également de l'étendue du contrôle exercé.
👉L’intégration globale pour les sociétés contrôlées exclusivement. Tout est inclus dans les comptes de la
société-mère après retraitements nécessaires.
👉L’intégration proportionnelle pour les sociétés contrôlées conjointement. Eléments du bilan + CR sont
repris en proportion du % de chaque société.
👉 Mise en équivalence pour les sociétés où l’influence est notable. Remplace le coût d’acquisition des
titres par la part des CP représentée par les titres
⚠️ Nécessité d’établir un rapport de gestion qui doit montrer la situation actuelle et prévisionnelle de
l'ensemble des sociétés du Groupe, les événements important et les activités de R&D. Ce rapport peut
être inclus dans le rapport de gestion.
330
🎯Dirigeants d’entreprises, comment évaluer la santé financière de votre entreprise ?
De nombreux projets nécessitent des financements externes importants. Et, souvent, l’entreprise va
frapper à la porte de sa banque pour emprunter.
Et pour emprunter, il faut que l’entreprise puisse rembourser. Alors, comment connaître sa capacité de
remboursement ? Comment savoir si l’on est en mesure d’emprunter à nouveau ?
Pour ça, il y a quelques ratios, les ratios d’endettement, qui vont non seulement être analysés par les
banques mais surtout qui vont vous permettre de vous faire une idée de la santé financière de votre
entreprise.
331
Les ratios d'endettement donnent une image de la santé financière d’une entreprise en évaluant certains
aspects liés à son endettement, en mesurant notamment la proportion de dettes par rapport aux
ressources propres de l'entreprise.
Et constamment, les dirigeants sont confrontés à un arbitrage entre le risque et le rendement quand ils
décident du niveau d'endettement de l'entreprise, en tenant compte notamment des objectifs de
croissance de l'entreprise et de sa capacité à générer des flux de trésorerie suffisants pour rembourser la
dette.
Ces ratios vont donc couvrir les 3 grands aspects suivants :
👉 Degré d'autonomie financière : Dans quelle mesure l’entreprise dépend de ressources internes ou
externes pour financer ses activités
👉 Capacité d'endettement : Evaluent la capacité de l'entreprise à s'endetter. Ils permettent de

déterminer si l'entreprise dispose d'une marge de manœuvre suffisante pour contracter de nouvelles
dettes et financer ses opérations ou ses investissements futurs.
👉 Capacité de remboursement : Evaluent également la capacité de l'entreprise à rembourser ses dettes.

C’est pour voir si les flux de trésorerie peuvent couvrir les charges d'intérêts et de remboursement de la
dette.
Bon, je vous ai listé les principaux ratios qui sont analysés dans l’infographie 😉
⚠️ Surveiller ces ratios est essentiel pour l'entreprise pour comprendre l'évolution de sa situation
financière dans le temps et pour identifier les tendances, les signes de détérioration de sa situation
financière etc. Et donc, le dirigeant peut agir en conséquence en ajustant par exemple sa politique
d'endettement, en optimisant sa gestion de la trésorerie ou en recherchant des opportunités de
refinancement (j'en ferai un post prochainement).
Commentaires :
Wajdji Hassine : Je rajoute pour le ratio d'endettement qui est Frais financiers / EBITDA < 20% ou 30% à
surveiller car
Dépassant un certain seuil, l'entreprise risque d'être prise dans une spirale infernale de surendettement.
Augmentation des charges fin causant une diminution de la capacité d’autofinancement causant plus de
recours à l’endettement
332
🎯 Dirigeants d'entreprises, comment sécuriser le complément de prix dans une offre
Au moment de la négociation pour la cession d’une entreprise, un prix est fixé, résultant de la négociation
et de la valeur estimée par l’acquéreur.
Le vendeur aura généralement tendance à demander un prix de vente plus élevé que ce que l'acheteur
serait prêt à payer. D'autre part, l'acheteur peut vouloir baisser le prix proposé en raison des risques
associés à l'acquisition de l'entreprise.
Ainsi, pour permettre de trouver un accord et de rapprocher au mieux les attentes de chacune des
parties, il est possible de mettre en place un earn out : un complément de prix.
✅ Le prix de cession sera donc composé de :
333
👉 Un montant fixe, qui sera payé comptant au moment de la signature (closing)
👉 Un montant variable, qui sera fonction des résultats futurs générés par l’entreprise.
Comment fixer un earn out ? 🤔

⚠️ Pour que le complément de prix soit validé, il faut que le critère choisi pour sa détermination du prix
soit objectif au risque d’entraîner la nullité de la cession.
⚠️ Il faut donc bien définir la formule et l’agrégat utilisé et que ce dernier soit validé et conforme au droit
français.
✒️ Par ex: Valorisation de 100% des titres de la société, sous réserve de la réalisation des audits, à :
1️0M€ (VE) augmenté de la trésorerie nette de dettes au moment du closing, payable comme suit :
👉 8️M€ payé comptant au jour de la transaction
👉2️M€ si EBE 2️02️3️ atteint ou dépasse 1️M€ après salaires des dirigeants actuels
Etant donné que le earn out est payé après la cession, il faut définir au préalable le rôle de chacune des
parties dans la réalisation et le calcul de ce complément de prix.
Est-ce que le vendeur doit continuer à exercer des fonctions au sein de l’entreprise durant la durée de
l’earn out ?
⚠️ Il est important de prendre en compte la durée d'accompagnement du cédant.
Pour résumer, la clause de l’earn out est :

👉 Un complément de prix fixé par un mode de calcul et déterminé sur les résultats futurs de l’entreprise
👉 Doit être conforme au droit français
👉Doit être rédigé avec attention
👉 Doit prévoir une durée
Les avantages ?
🟢 Permet à l’acquéreur d’étaler le prix et de sécuriser une partie de ses doutes sur le futur de la société
🟢 Permet à l’acquéreur de fixer un prix qui dépendra directement des performances réalisées par
l’entreprise
🟢Permet au vendeur de continuer à percevoir un prix important ou non en fonction des résultats de
l’entreprise
Inconvénients ?
🔴 Difficile de déterminer un prix et une base de négociation
🔴 Difficile à mettre en œuvre dans certains cas
🔴 Risques de désaccords entre acheteur et vendeurs
⚠️ Entourez-vous de conseils spécialisés dans de telles opérations !
334
🎯 Dirigeants d’entreprises, comment verrouiller votre prix de cession entre
ajustement de la dette et du BFR avant la réalisation de l’opération ?
335
🎯 Cession d’entreprise, de quoi dépend le prix et la qualité d’une offre ?
Quand on parle de cession d’entreprise, on parle évidemment de valorisation.
Mais il est important de savoir que la valorisation n’est pas nécessairement le prix obtenu à la fin par le
dirigeant vendeur.
Et heureusement ! Faire une valorisation en soi est seulement un moyen de négocier et est surtout une
composante de l’offre.
Car le véritable prix dépend en réalité de plusieurs facteurs. Et faire une valorisation juste pour faire une
valorisation .. comment vous dire ? Ben ce n’est pas vraiment utile.
Pourquoi ? Parce que le véritable prix est déterminé en fonction des paramètres suivants :
✅ La qualité de la LOI
👉 Quel est le prix proposé ?
👉 Quelles sont les conditions de paiement du prix ?
👉 L’offre contient-elle un complément de prix ?
👉 L’offre contient-elle des garanties pouvant « gêner » le vendeur ?
336
✅La valorisation de l’entreprise
👉 Comment et combien les acheteurs valorisent-ils l’entreprise en mode « stand alone » ?
👉 Quelles ont été les méthodes de valo utilisées ?
✅ La compétition entre les acheteurs :

👉 Est-ce qu’il y a un processus compétitif mis en place ?
👉 Les acheteurs contactés sont-ils sérieux ? motivés ? Qualifiés ?
👉 L’entreprise en vente est-elle « rare » ? Suscite-t-elle un vif intérêt sur le marché ?
✅ Les conditions du marché

👉 Quel est le niveau des taux d’intérêts ? Important dans les opérations de LBO / OBO
👉 Les fonds / industriels sont-ils actifs ? Prêts à acheter une entreprise ?
👉 Quelle sont les conditions de l’environnement économiques actuel ? Politique ? Fiscal ?
✅ La qualité des négociations

👉 Ca rejoint la compétition entre les acheteurs. Plus il y a de la compétition et plus les négociations
peuvent être intenses
👉 Le vendeur a-t ’il un conseil M&A ? Permet-il de bien mener les négociations ?
👉 Les acheteurs en face sont-ils biens qualifiés ? et de qualité ?
✅ Les risques de l’entreprise :

👉 Quel est l’état des audits ? Due Diligence ?
👉 La société présente-t-elle un risque spécifique ?
👉 La société est-elle autonome ? Structurée ?
✅ La qualité de l’entreprise vendue

👉 Quelles sont les forces / faiblesses de l’entreprise ?
👉 Les perspectives de croissance ?
👉 La société a un business model pérenne ? récurrent ? solide ?
Tout ça pour vous montrer l’importance de bien anticiper la cession de son entreprise !
Et aussi pour que vous compreniez que faire une valo juste pour faire une valo n’est pas utile ! Facile de
dire qu’une entreprise vaut 1️0M€ mais si il n’y a aucun acheteur prêt à mettre ce prix en face..
Entourez-vous de spécialistes de la cession d'entreprise ! Et n'oubliez pas qu'une offre n'est pas que
financière, c'est un tout ! 😉
Commentaires :
Constantin Sery – Sparring Partner : J ajouterais également la notion de la capacité de la cible à "auto
financer" son rachat. Sans doute moins vrai en cas de reprise dans le cadre d une croissance externe
ou l intérêt peut être ailleurs, mais dans le cadre d une reprise par un repreneur personne physique,
cette question va devenir très rapidement Go/NoGo
337
🎯 Dirigeants, entrepreneurs : Comprendre les principaux postes du bilan de votre
entreprise
En gros, le bilan est une représentation du patrimoine comptable d'une entreprise à une date précise,
généralement à la clôture des comptes (31/12 ou 30/06 par ex). Pour faire simple, dans le cadre de son
activité, l'entreprise achète des moyens de production qu'elle utilise pour produire des biens ou fournir
338
des services à ses clients.
L'actif du bilan regroupe tout ce que l'entreprise possède, que ce soit des biens matériels comme des
terrains, des bâtiments, des équipements, des stocks, des créances clients, des participations dans
d'autres entreprises, ou des biens immatériels comme des brevets, des marques ou des logiciels. En gros,
l''"actif représente les ressources dont dispose l'entreprise pour mener ses activités.
Le passif du bilan, quant à lui, représente les obligations et les dettes de l'entreprise envers des tiers. Ce
qui inclut les dettes financières, les dettes fournisseurs, les impôts à payer, les charges sociales, les
provisions pour risques et charges, et aussi les capitaux propres. Le passif représente donc les sources de
financement de l'entreprise, à la fois internes (capitaux propres) et externes (dettes envers des tiers).
✅ Essayons aujourd’hui de décoder ensemble certaines lignes du bilan :

👉 Fonds Propres : Ce sont les actifs nets de l'entreprise. C'est en gros ce qui reste aux propriétaires
(actionnaires) après une liquidation.
👉 Dettes à Moyen Long Terme : Elles représentent les obligations financières qui s'étendent au-delà
d'un an, comme les prêts, les obligations ou les hypothèques. Elles donnent un aperçu de la structure
financière à long terme de l'entreprise
👉 Comptes Courants d'Associés : Souvent négligés, ce sont les fonds investis, prêtés par les actionnaires
au-delà du capital social. Ils sont plus flexibles mais nécessitent une gestion prudente
👉 Actifs Immobilisés : Il s’agit de biens immobiliers, installations, équipements, en gros des actifs à long
terme. Surveiller la dépréciation ici est essentiel pour une évaluation financière précise
👉 Trésorerie : C’est LE carburant de la boîte ! Une trésorerie saine est cruciale pour la croissance et pour
faire face aux dépenses imprévues.
Ca paraît simple comme ça mais comprendre ces éléments peut vous offrir des informations précieuses
sur la santé financière de votre entreprise ! Rappelez-vous, ce ne sont pas seulement des chiffres, mais de
l'histoire qu'ils racontent sur le passé, le présent et l'avenir de votre entreprise.
339
🎯 Dirigeants d’entreprises, ne négligez jamais le Besoin en Fonds de Roulement, un
indicateur crucial dans le calcul de la trésorerie, des cash-flow et .. de la valorisation !
Qu’il s’agisse de cession d’entreprise, de flux de trésorerie, et même de pérennité de l’activité, la notion
de besoin en fonds de roulement (BFR) est essentielle à maîtriser...
... Pour éviter de finir dans le cimetière des entreprises mortes à cause de leur mauvaise gestion du BFR ..
alors qu’elles étaient en forte croissance !
Alors, le BFR, c’est quoi ? 🤔
340
👉 Ca représente le montant dont tu as besoin pour financer ton activité.
👉 En gros, le BFR correspond aux besoins de financement nécessaires pour couvrir les décalages entre
les encaissements et les décaissements de l'entreprise.
👉 Ce décalage est dû au cycle d’exploitation de l’entreprise : Réception des marchandises à Paiement
des fournisseurs à vente des marchandises à Encaissement des ventes
Investir dans des immobilisations comme des machines et des bâtiments, c'est bien aussi, mais ça ne suffit
pas.
Si une entreprise ne se préoccupe pas de son BFR, elle ne pourra pas produire et encore moins vendre ce
qu'elle produit !!
Il y a donc deux types d'investissements: les immobilisations et le BFR.
Le plus important, c'est le BFR. Parce qu'il y a des entreprises qui n'ont pas d'immobilisations (elles louent
tout) mais toutes ont un BFR, parce qu'elles ont toutes un cycle d'exploitation avec des clients et des
fournisseurs.
Comment on le calcule ? 🤔
👉 Les éléments qui constituent le BFR se situent dans le bilan de l’entreprise.
👉 BFR = Stocks + créances clients – dettes d’exploitation
Pour compléter ton analyse, et pour comprendre comment ton entreprise gère ses stocks, les paiements
avec tes clients et fournisseurs, une analyse doit être faite en mettant en place des ratios de rotation du
BFR tels que :
☑️ Rotation des stocks = Encours de stocks / Chiffre d’affaires TTC

☑️ Rotation des créances clients = Créances clients / chiffre d’affaires TTC
☑️ Rotation du BFR = BFR / CA TTC
On parle très souvent de BFR en nombre de jours. Tu peux donc multiplier par 365 chacun de ces rations.
Un ratio de rotation de créances clients de 30% signifie que 30% de l'argent qui est dû par les clients n'a
pas été payé à la fin de l’année.
⚠️ C’est un investissement récurrent puisque plus t’es en croissance et plus tu vas devoir avancer de
l’argent pour .. pouvoir produire et .. vendre !
Ce qui fait que t’as beau être en hypercroissance, si tu gères mal ton BFR tu peux très vite te retrouver
dans le cimetière des entreprises mortes du BFR.
Une solution intéressante pour combler son BFR consiste à acquérir un agrément d'affacturage auprès de
son banquier.
Commentaires :
Nemouchi Farouk : Deux points à souligner : 1/intégrer dans le plan de financement la variation du
BFR dans la colonne emplois. 2/ Pour une analyse pointue du BFR ne pas se contenter de l'approche
statique à partir du bilan. L'approche dynamique est plus pertinente. Et pour ceux qui souhaitent
aller encore plus, ils peuvent utiliser la méthode des experts comptables
341
Philippe Lecocq – Directeur Financier : Soigner la qualité de la facturation pour éviter les litiges
d’ordre administratif qui allongent l’encaissement, facturer dès livraisons/prestations (le 3️0 est
préférable au 1er du mois suivant quand un terme de paiement fin de mois+ n jours est conclu),
effectuer un credit check avant d’accepter une commande pour protéger le BFR, bien évaluer le
Works in progress en stock nécessaire pour que le throughput et la productivité ne faiblissent pas,
etc…
342
Fiscalité entreprise & de cession
🎯 Dirigeants d’entreprises, la donation-réduction, une stratégie pour optimiser la
transmission de votre entreprise ?
343
La donation avant réduction de capital est elle aussi une stratégie patrimoniale qui consiste à donner des
actions ou des parts de l'entreprise avant que ces titres ne soient rachetés et annulés dans le cadre d'une
opération de réduction de capital. Cette réduction de capital n'est pas motivée par des pertes, mais plutôt
par des raisons de cash-out et pour organiser le départ d’un actionnaire notamment.
Plus précisément, lors de cette donation, l'associé peut choisir de donner soit la propriété future de ses
titres (nue-propriété), soit de conserver le droit de percevoir les revenus générés par ces titres, comme les
dividendes (usufruit). Il peut également reporter cet usufruit sur le prix de vente ou sur d'autres biens
qu'il pourrait acquérir ultérieurement. Dans ce cas, le donateur bénéficie soit d'un quasi-usufruit sur le
prix de vente, soit d'un usufruit sur les biens acquis en remplacement des titres.
✅ L'objectif principal de cette stratégie est de permettre à l'actionnaire de planifier la transmission de

ses titres, généralement à ses enfants ou petits-enfants. En même temps, cette stratégie offre des
avantages fiscaux, car elle permet de réduire la taxe sur la plus-value que l'actionnaire aurait payée si les
actions avaient été vendues directement.
👉 Si le donateur donne la pleine-propriété des actions ou parts qui seront ensuite rachetées et
annulées, la plus-value potentielle sur ces titres n'est pas soumise à l'impôt.
👉 En revanche, si seule la nue-propriété des titres est donnée (c'est-à-dire la propriété future sans les
droits de jouissance), la "purge" fiscale ne s'applique qu'à la nue-propriété, ce qui signifie que la plus-
value potentielle reste imposable, et l'usufruitier (celui qui reçoit les avantages financiers) ne bénéficie
pas de cet avantage fiscal.
⚠️ Attention !!!
C’est une stratégie qui peut être intéressante MAIS qui doit être très bien structurée ! L'abus de droit est
une préoccupation majeure, et il faut éviter toute tentative de contournement de la loi. L’administration
fiscale peut remettre en question cette stratégie si elles estime qu'elle est utilisée de manière abusive.
Il est donc essentiel de consulter un expert en fiscalité spécialisé dans ce domaine pour mettre en œuvre
cette stratégie de manière efficace et surtout, légale 😉
344
🎯 Dirigeants d’entreprise, anticipez la fiscalité de cession avant même de
vendre votre entreprise !
Quand on parle de cession d’entreprise, on parle souvent de la partie financière et juridique, mais un
aspect très important est la fiscalité de cession.
En gros, combien vous allez payer d’impôts en vendant vos titres.
Une cession qui n’est pas préparée ni anticipée peut entraîner des conséquences fiscales importantes.
2️ choix possibles au moment de l’imposition des plus-values réalisées lors de la cession de titres
1️⃣ La Flat Tax ou ce que l’on appelle le Prélèvement Forfaitaire Unique (PFU) qui est au taux global de 3️0% :
345
👉 Un taux forfaitaire d’imposition à l’Impôt sur le Revenu (IR) de 1️2️,8️%
👉 Un taux global de prélèvements sociaux de 17,2%
2️⃣ L’imposition au barème progressif de l’Impôt sur le Revenu (IR) qui va concerner l’ensemble des revenus
et des plus-values
👉 Possibilité de disposer d’abattements simples ou renforcés en fonction de la durée de détention des

titres (voir infographie)
🚨 Par ailleurs, les plus-values peuvent être soumises éventuellement à la

Contribution Exceptionnelle sur les Hauts Revenus (CHR) entre 0% et 4% dès que le revenu fiscal de
références excède la limite de :
👉 2️50K€ pour les célibataires, veufs, séparés ou divorcés

👉 500K€ pour les contribuables mariés ou pacsés soumis à l’imposition commune
Avec le CHR et le PFU, la taxation peut aller jusqu’à 3️4% du montant de la plus-value.
Plusieurs alternatives possibles pour payer moins de 34% dont :
✅ L’anticipation de la cession par le mécanisme d’apport-cession à une holding soumise à l’Impôt sur les
Sociétés (on y reviendra dans un prochain post)
✅ Le choix de l’option de l’imposition au barème progressif de l’Impôt sur le Revenu, notamment si vous
pouvez disposer d’un abattement classique ou renforcé ou d'un abattement pour départ à la retraite
⚠️ Il est donc très important d’anticiper la cession de son entreprise et de prendre conseils auprès
d’avocats fiscalistes, de gestionnaire de patrimoine ou toute profession experte sur le sujet pour éviter
toute mauvaise surprise au jour de la transaction.
Commentaires :
Régis Meyer : Ce qu'on peut ajouter : Utiliser le mécanisme du revenu exceptionnelle soumis au
quotient afin de baisser encore un peu l'imposition, possible que si on choisit le barème progressif.
Il est possible de lisser la CEHR aussi avec le mécanisme du quotient.
Enfin, attention quand on choisi le barème progressif par rapport à la CSG déductible : la CSG est
déductible sur les revenus de l'année de son paiement. Donc si on vend en N, la CSG est déductible
sur les revenus de N+1.
Il faut s'assurer qu'on aura suffisamment de revenus sinon on perd l'avantage de cette CSG
déductible
Ludovic Grosset : les abattements pour durée de détention en cas d’option pour l’imposition de la
plus-value au barème progressif ne s’appliquent qu’aux titres acquis ou souscrits avant le 1️er janvier
2018 ? Un contribuable qui aurait acquis ses titres en 2019 et qui penserait pouvoir bénéficier de
l’abattement de 50% pourrait être déçu … surtout s’il apprend également que l’option pour
l’application du barème progressif s’appliquera à l’ensemble des revenus de capitaux mobiliers
perçus pendant l’année et non uniquement aux plus-values.
346
🎯 Dirigeants d'entreprises, comment optimiser votre cash-out avec l'apport cession
au moment de la revente des titres de votre société, vous serez susceptible de payer un impôt sur la plus-
value réalisée.
Vous aurez le choix entre :

1️⃣ Le Prélèvement Forfaitaire Unique (PFU), à 30% (17,2% prélèvements sociaux + 12,8% impôt sur le
revenu)
2️⃣ L’imposition au barème progressif de l’Impôt sur le revenu
Sans compter la Contribution Exceptionnelle sur les Hauts Revenus (CHR) entre 0% et 4%.
347
✅ Un des mécanismes qui permet de défiscaliser son produit de cession est l’option de l’apport-cession.
👉 En gros, avant la vente de votre entreprise, vous allez apporter tout ou partie des titres de la société
qui est vendue, à une holding qui est soumise à l’Impôt sur les Sociétés (IS).
👉 Si la société holding à laquelle les titres sont apportés est contrôlée par l’apporteur de titres, cette
plus-value sera mise en report d’imposition.
✅ Ca veut dire que vous ne payerez pas immédiatement d’impôt sur la plus-value pour l’apport de ces
titres.
Après avoir apporté vos titres à la holding, les titres pourront être cédés.
Si la cession des titres intervient après 3 ans de détention :

👉 La plus-value calculée au moment de l’apport des titres n’est pas imposée
👉 La Holding peut investir 1️00 % du prix de vente dans l’activité de votre choix
En revanche, si la holding revend les titres avant ce délai, le report d’imposition est maintenu sous trois
conditions
👉 Vous devez réinvestir dans les 2 ans suivant la cession des titres par la holding au moins 60% du
montant de la vente
👉 Cet investissement doit être réalisé dans une activité économique (commerciale, industrielle...),
financière (private equity, immobilier professionnels etc.
👉 Les titres nouvellement acquis sont conservés pendant 12 mois
Ce régime est très opportun si la cession intervient immédiatement après avoir réalisé l’apport.
Synthèse :
1️⃣ Apport des titres de la société vendue avant sa cession à une holding que vous contrôlez
2️⃣ Cession des titres par la holding et investissement d’au moins 60% du montant de la vente dans une
activité économique
⚠️ Prenez conseil auprès de professionnels experts sur ces sujets afin d’opter pour le meilleur montage !
Que pourriez-vous ajouter ou préciser ? 😊
Commentaires :
Cyril Berthollet Part-time CFO | Expert-comptable diplômé : La holding doit être soumise à l'IS, tout
comme les apports réalisés grâce à un apport-cession vers une autre société.
Certaines holdings peuvent être à l'IR, les SARL de famille par exemple.
Laurent Lyothier Senior Associate M&A Wine & Spirits : Je préciserais que l’apport des titres peut
concerner une activité agricole (par exemple une propriété viticole …), secteur par ailleurs
intéressant en terme d’optimisation de sa fiscalité.
348
🎯 Dirigeants d’entreprises, quels sont les prélèvements sociaux sur les revenus du
capital ?
349
Quand on parle de revenus de patrimoine, et notamment de plus-values de cession d’entreprise, une
notion revient souvent : Celle des Prélèvements Sociaux.
Lors d’une cession d’entreprise, la plus-value réalisée est soumise soit au PFU (30% = 12,8% d’IR et 17,2%
de Prélèvements sociaux) soit au barème progressif de l’IR.
Dans tous les cas, quelle que soit l’option choisie, vous aurez à payer les Prélèvements sociaux sur la
totalité de la plus-value, soit 17,2%.
Mais, alors, c’est quoi concrètement ces Prélèvements sociaux et de quelle manière ces prélèvements
sont composés ? 🤔
👉 La CSG est une contribution qui est prélevée sur les revenus des individus, qu'ils soient salariés,
retraités ou sans emploi. Son taux varie en fonction du montant des revenus. Les revenus soumis à la CSG
comprennent les salaires, les pensions de retraite, les revenus du patrimoine (comme les intérêts et les
dividendes mais aussi les plus-value de cession).
👉 La CRDS, quant à elle, est une contribution spécifique qui est destinée au remboursement de la dette
sociale. Elle est prélevée sur les revenus des individus, de la même manière que la CSG. Son taux est fixe
et s'applique à tous les revenus soumis à la CSG. Le produit de la CRDS est utilisé pour rembourser la dette
sociale accumulée par la sécurité sociale.
Ces deux impôts, la CSG et la CRDS, sont des sources de financement importantes pour les prestations
sociales et les dépenses liées à la santé, à la retraite et à la solidarité nationale. Ils contribuent à la
redistribution des ressources en prélevant une partie des revenus des individus afin de financer les
services publics et d'assurer une protection sociale plus large. Les montants collectés sont utilisés pour
financer les allocations familiales, l'assurance maladie, les aides au logement et d'autres dispositifs
sociaux.
On parle parfois de CSG déductible, c’est dans quel contexte ? 🤔
Quand vous avez des revenus du patrimoine (revenus perçus l'année précédente) ou des revenus de
placement, une fraction de la CSG (6,80%) payée sur ces revenus peut être déduite de votre revenu global
de l'année en cours si vous êtes soumis au barème progressif de l'impôt sur le revenu.
La déductibilité de la CSG vise à alléger la fiscalité sur les revenus du patrimoine et les revenus de
placement pour les contribuables soumis au barème progressif. Ce qui offre une certaine mesure de
réduction d'impôt en reconnaissant les prélèvements sociaux déjà effectués sur ces types de revenus.
⚠️ Nécessaire d'avoir assez de revenus en N+1 pour pouvoir déduire
⚠️ Par contre, si vos revenus sont soumis au prélèvement libératoire forfaitaire au lieu du barème
progressif, vous ne pouvez pas bénéficier de la déduction de la CSG.
Commentaires :
Julien Béziel - Expert-comptable pour SaaS, startups et entrepreneurs innovants : C'est vrai que
l'Etat fait passer la CSG déductible pour un allègement fiscal, en mode on est trop sympa, alors que la
vraie carotte c'est le reste des prélèvements sociaux qui ne sont pas déductibles, ce qui revient à
350
payer de l'impôt sur de l'impôt ! La double peine et pour les revenus du patrimoine c'est 10,4% qui
ne sont pas déductibles soit la majorité
Fabienne HANRAS - EURALLIA FINANCEVoir le profil de Fabienne HANRAS - EURALLIA FINANCE
• 1️er
Présidente Eurallia Finance
2 mois
Eliad, il faut aussi penser à la Contribution exceptionnelle sur les hauts revenus (CEHR)
Le taux de la CEHR varie de 3 % à 4 % lorsque le revenu fiscal de référence excède un certain montant
(supérieur à 2️50 000 € pour un contribuable seul ou 500 000 € pour un couple soumis à imposition
commune). La plus value de cession entrant dans le revenu de référence , la note fiscale peut être
plus élevée
351
🎯 Dirigeants d’entreprises, c’est quoi le régime mère-fille qui permet de ne pas être
imposé sur les dividendes reçus de sa filiale ?
352
Claire-Marie Irjud-Brosset - Responsable du service juridique et fiscal / Juriste droit des sociétés :
La distribution des dividendes d’une société IS à une société IS qui détient plus de 5% de son
capital entraîne tout de même la réintégration d’une QPFC de 5% du montant distribué,
réintégrée au résultat imposé de la mère, réduite à 1% si une intégration fiscale a été mise en
place. Cette QPFC s’élève à 12% sur les plus values réalisées lors de la cession de titres de
participation détenus depuis plus de 2 ans.
L’exonération n’est donc pas totale.
Enfin attention désormais pour les professions libérales au regard de la dernière JP, car si
l’exonération d’IS n’est pas remise en cause, la cour de cassation vient de soumettre la
distribution à cotisations sociales si la mère est détenue par le dirigeant affilié au régime des
indépendants (majoritaire) de la fille (SELARL) et/ou ses proches…
353
🎯 Dirigeants d’entreprise, transmettez votre entreprise tout en allégeant fortement
la fiscalité avec le Pacte Dutreil !
354
Le pacte Dutreil est un dispositif légal qui offre des avantages fiscaux pour la transmission d'actions ou de
parts d'une société à titre gratuit (c'est-à-dire sans contrepartie financière) sous certaines conditions.
L'objectif de ce pacte est de faciliter la transmission d'entreprises familiales en réduisant le coût fiscal
associé à cette transmission.
✔️En bénéficiant de ce Pacte, la valeur des titres transmis peut bénéficier d'un abattement fiscal de 75%.
Ça signifie que seule une partie de la valeur des titres est prise en compte pour calculer les droits de
donation ou de succession.
Par ex si la valeur des titres transmis est de 1️00 000 €, l'abattement de 75 % permettrait de n'inclure que
2️5 000 € dans le calcul des droits de donation ou de succession.
⚠️ Pour bénéficier de ce pacte, il faut remplir les conditions suivantes :
✅ Engagement collectif de conservation des titres

👉 Accord entre les associés pour conserver les titres pendant une période minimale de deux ans à
compter de la date de la donation. Permet de garantir la pérennité de la société après la tranmission.
👉 Cet engagement porte sur des titres représentant au moins 34% du capital social de la société (20%
pour les sociétés cotées).
✅ Engagement individuel de conservation

👉 L'engagement individuel de conservation est un dispositif juridique qui oblige le donataire (c'est-à-
dire la personne qui reçoit les titres en donation) à conserver ces titres pendant une période minimale de
quatre ans à compter de la fin de l'engagement collectif de conservation. Cette période de quatre ans
vient s'ajouter à la période de deux ans déjà requise pour l'engagement collectif de conservation.
✅ Fonction de Direction
👉 Le donataire ou l’un des signataires de l’engagement collectif de conservation doit s’engager à exercer
des fonctions de direction au sein de la société. Cet engagement est en vigueur pendant la durée de
l’engagement.
Aussi, si le donateur < 70 ans et si donation est en pleine propriété alors réduction de 50% du montant
des droits de donation, qui est calculé en soustrayant l'abattement de 75% du montant total de la
donation.
La donation en pleine propriété signifie en gros que le donataire a le droit de disposer des titres comme il
le souhaite et d'en percevoir les bénéfices.
⚠️ Je rappelle à nouveau l’importance de bien vous entourer pour réaliser ce type d’opération !
Commentaires :
Alexandre Gobbi – Expert ingénierie patrimoniale : Un point d'attention pour la transmission à des
enfants mineurs -> Prévoir un mandat posthume et un mandat de protection en cas de décès
prématuré du donataire pour éviter la remise en cause du pacte Dutreil.
355
🎯 Dirigeants d’entreprises, allégez votre fiscalité de cession de votre entreprise
grâce aux abattements pour durée de détention
Vendre votre entreprise peut entraîner une fiscalité lourde faute d’anticipation ou de mauvais choix 😉
On va donc parler aujourd’hui d’un mécanisme permettant d’alléger la fiscalité de cession de vos titres,
celui de l’abattement pour durée de détention.
En gros, vous pouvez bénéficier d’une réduction d’impôts en fonction de la durée pendant laquelle vous
avez détenu vos titres avant de les vendre.
Il existe 2️ types d’abattements :

👉 Abattements de droit commun : Si vous cédez des titres de votre société détenus depuis plus de 2
ans, vous pourriez bénéficier d'un abattement de 50% sur la plus-value si les titres ont été acquis entre 2
et 8 ans, et même 65% si vous les avez détenus plus de 8 ans.
👉 Abattements renforcés : Si vous cédez des titres de PME de moins de 10 ans, vous pourriez profiter
d'abattements encore plus avantageux. Les taux varient en fonction de la durée de détention : 50% pour 1
à 4 ans, 65% pour 4 à 8 ans, et même 85% pour plus de 8 ans.
⚠️ Mais attention, pour bénéficier de ces avantages, il y a des conditions à respecter :

👉 Les titres doivent avoir été souscrits ou acquis avant le 1er janvier 2018
👉 La société émettrice doit être une PME soumise à l'IS
👉 Créée depuis moins de 10 ans, et exercer une activité opérationnelle.
Prendre en compte ces abattements dans votre stratégie de cession peut réduire considérablement votre
charge fiscale et maximiser votre prix de cession.
356
Commentaires :
Séverine Juvigny : ces abattements ne sont pas applicables en cas de cession des titres de la
société d'exploitation par la holding. Et qu'ils ne sont pas applicables non plus à la cession des
titres dz la holding passive qui n'est pas une société opérationnelle.
🎯 Le Family Buy Out (FBO), ce LBO familial pour transmettre son entreprise au sein
de la famille
Gauthier Maciejewski – Notaire : solutions abordées pour contourner ce que j’appelle des FBO «
secs », c’est à dire entraînant le paiement de soultes déterminée sur une base de 100% des titres
donnés et apportés :
357
-ne pas procéder à la donation de 100% des titres (pour l’aspect financier mais également pour
préserver pour le dirigeant un capital retraite et maintenir la gouvernance) ;
-alottir les autres enfants de biens dépendant du patrimoine privé si possible pour limiter les
soultes ;
-alottir également les enfants de titres pour militer les soultes, leur faire garder un lien avec
l’entreprise et leur donner un droit au dividende distribuable avec de compléter leurs revenus, le
tout couplé à des promesses de cessions de parts, pactes de préférence, interdiction d’aliéner,
clauses d’agrément, pour accord de distribution minimum et maximum de dividendes, etc. ;
-procéder au une donation ou donation partage inégalitaire couplée à une renonciation anticipée
à l’action en réduction.
LBO
🎯 Dirigeants d’entreprises, quelles sont les différentes formes de LBO ?
Pour rappel, un LBO c’est un montage dans lequel une entreprise est achetée par le biais d’une dette plus
ou moins importante, minimisant ainsi l’apport en cash.
ette cible, vous avez l’acheter par l’intermédiaire d’une holding que vous aurez créée en amont de
l’opération. C’est donc la holding qui va s’endetter.
Imaginons, la société que vous souhaitez acheter vaut 1️0M€ . Vous empruntez 4M€ (40% du financement
nécessaire) et le reste est financé en capital. Les 6M€ restants sont répartis entre un investisseur à
358
hauteur de 1️,8️M€ (3️0% du capital) et le management qui investit 4,2️M€ (70% du capital).
Ok, mais comment on rembourse la dette alors ? 🤔

La société que vous souhaitez acheter dégage du résultat, elle est rentable. Elle va donc pouvoir remonter
Pourquoi s’endetter fortement ? 🤔
✅ C’est pour limiter les apports en fonds propres des investisseurs, ce qui leur permettra de dégager un
fort retour et d’investir dans plusieurs cibles (pour se diversifier et accéder également à des cibles de plus
grandes tailles).
En fait, c’est une opération à effet de levier dans laquelle vous allez chercher à mettre en œuvre
L’objectif ? 🤔
✅ Acquérir une société en s’endettant fortement vise à maximiser la rentabilité financière de cet
investissement.
C’est simple : C’est la logique financière qui est celle de revendre la société acquise avec la plus forte plus-
value possible, c’est-à-dire maximiser la valorisation des actions de la cible.
Comment y arriver ? 🤔
🔝 En fait, dans l’idée, vous pouvez maximiser la valorisation de la société grâce à :
👉 L’amélioration des performances opérationnelles de la cible
👉 Un Schéma de croissance ambitieux mis en œuvre
Les leviers mis en place :

👉Financier : En gros, le coût de la dette est moins élevé que la rentabilité économique de l’entreprise
👉Juridique : Contrôler une société avec peu de capital grâce à la holding
👉Fiscal : Intégration fiscale si cible détenue >95% holding à Exonération dividendes moyennant
réintégration QPFC de 1%
👉Social / Management : Montée au capital certains cadres, actionnariat-salarié etc. La clé de réussite
d’un LBO c’est le management.
Si vous vous intéressez aux LBO à impact, je vous conseil de suivre Thomas Geneton, fondateur de BOWI
! Buy Out With Impact, combinaison du LBO et d'une stratégie d'impact environnemental et social
🎯 Dirigeants d’entreprises, quels sont les risques et limites d’un LBO ?

Accès vers la mini BD :
Tout n’est pas rose dans un LBO, ça se saurait. Forcément, l’opération repose en grande partie sur
l’endettement de la holding et donc sur la capacité de la cible à faire remonter des dividendes.
Après son acquisition via un LBO, la cible doit souvent distribuer une partie substantielle de son flux de
trésorerie disponible (cash flow) sous forme de dividendes pour rembourser progressivement la dette. Ce
qui signifie que les bénéfices générés par l'entreprise ne sont pas réinvestis dans son développement ou
ses opérations.
359
👉 Les remontées obligatoires de dividendes représentent une contrainte financière majeure pour la
cible. Bien qu'elles soient essentielles pour rembourser la dette du LBO et fournir un retour aux
investisseurs, elles peuvent limiter les capacités d'investissement et de croissance de l'entreprise et
augmenter sa pression financière. La gestion prudente de cette contrainte est donc essentielle pour la
santé à long terme de l'entreprise
👉 Bien que les LBO puissent offrir des opportunités de croissance et de restructuration, ils portent en
eux un risque inhérent de faillite. Ce risque est exacerbé par les taux d'intérêt élevés, la pression du
service de la dette, et est particulièrement aigu pour les entreprises opérant dans des environnements de
marché instables ou hautement compétitif
👉 La structure financière d'un LBO peut limiter la capacité de l’entreprise à investir dans sa croissance et
son innovation, menant potentiellement à une perte de compétitivité sur le marché. Cette limitation peut
conduire à une concentration sur les activités les plus rentables et à la restructuration ou à la cession des
segments moins performants de l'entreprise
👉 L'approbation des banques est un facteur déterminant dans la réalisation d’un LBO. Cet accord est
conditionné par une analyse pointue et rigoureuse de la situation financière de toutes les parties
concernées et du Business plan global. Bien que les banques puissent parfois faire preuve de souplesse, la
stabilité financière de la holding reste essentielle pour maintenir de bonnes relations avec les banques et
assurer le succès de l'opération
👉 Bien que le partage de la gouvernance avec un fonds dans un LBO puisse apporter de l’argent et une
expertise, il peut présenter également des inconvénients significatifs : perte d'autonomie, pression sur les
performances à court terme, divergence d'objectifs à long terme, le changement potentiel de culture
d'entreprise, et les risques accrus en cas de performance insuffisante
Commentaires
Haiyang YANGV Finance of Control & System : Cycle vicieux si la mauvaise et iréelle évaluation du R1 et
ou R2 : Le manquement d'investissement, qui conduit assez vite à la perte des productivités et de
l'avantage concurrentiel, est devenu vital à cause du remboursement des dettes imposé. D'où est venue
aussi l'implication à fond de toute la société cible pour éviter que l'épée damoclès ne tombe, si moins de
marge de manoeuvre entre EBITDA et FCF. Exercise challenging exige bien l'intervention des
professionnels, comme vous et plein autres.
360
🎯 Dirigeants d’entreprises, quels sont les principaux leviers mis en place dans un
LBO ?
361
Dans une opération de LBO, 4 effets de leviers sont mis en place permettant aux investisseurs de
maximiser le rendement de leur investissement et aux dirigeants (OBO) de maximiser leur cash-out en
utilisant l'endettement de manière stratégique.
On parle de 4 grands effets de levier :
👉 Le levier financier
Cet effet se produit quand la cible est acquise en empruntant beaucoup d'argent. L'objectif est
d'augmenter le rendement pour les actionnaires en utilisant l'argent emprunté à un taux inférieur au
rendement attendu de l'investissement dans la cible. Plus le montant de la dette est élevé par rapport aux
capitaux propres, plus l'effet de levier financier est important
👉 Le levier juridique permettant de contrôler la cible sans en détenir la majorité du capital

Pour contrôler la cible dans le cadre d'un LBO, il n'est pas nécessaire de détenir la majorité (plus de 50%)
de ses titres. En réalité, il suffit de détenir 51% du montant du capital de la holding par laquelle s'opère le
rachat. Cette structure permet aux dirigeants / investisseurs de prendre le contrôle opérationnel de
la cible tout en détenant une participation minoritaire dans celle-ci.
👉 Le levier fiscal permettant notamment la déductibilité des intérêts

L'une des principales formes d'effet de levier fiscal dans un LBO est la déduction fiscale des intérêts
d'emprunt au niveau de la holding. Ce qui signifie que les intérêts payés sur la dette contractée pour
financer l'acquisition de la société cible peuvent être déduits du revenu imposable de la holding et peut
donc entraîner une réduction de l’IS à payer.
Ensuite, il y a les 2 régimes : mère-fille et intégration fiscale permettant de jouer sur la fiscalité (cf
infographie)
👉 L'effet de levier managérial

Car oui une entreprise sans ses collaborateurs, sans ses équipes de management n'est "rien"
Cet effet vient de l'importance du top management et des collaborateurs dans le succès du LBO. Une
équipe de direction compétente, motivée et complémentaire est essentielle pour gérer efficacement
l'entreprise cible et maximiser sa valorisation.
Un dirigeant qui reste est un vrai atout et permet d’augmenter le cash-out.
En combinant ces différents effets de levier, les investisseurs visent à maximiser la rentabilité de leur
investissement dans la cible tout en minimisant les capitaux propres investis.
🎯 Dirigeants d’entreprises, comment protéger la stabilité de l’actionnariat avec la

clause d’inaliénabilité dans un pacte d’actionnaires ?
Accès à la mini-BD
On retrouve cette clause dans le Pacte d’Actionnaires, document juridique qui cadre les relations entre les
associés /actionnaires et qui malheureusement est parfois trop négligé ou pas assez pris au sérieux.
Alors, c’est quoi ? 🤔
Imagines, tu viens de lever 1️0M€ auprès d’un fonds d’investissement. Ils te donnent du cash mais en
contrepartie ils s’attendent à ce que tu t’impliques à 1️000% pour atteindre les résultats que tu leur as
vendus.
362
Un jour tu marches dans la rue et tu tombes nez à nez avec Brad Pitt qui t’accoste et te dit « Hey man, je
veux to buy your business », ce qui veut dire « Bonjour, j’aimerais te faire une offre pour acheter tes parts
»
Alors toi, comme t’es convaincu du potentiel de ta boîte, tu sais que ca vaut le coup d’attendre. Tu le lui
fait comprendre gentiment et sans violence.
😡 Mais là Brad revient à la charge et te sort « Oh man, nobody peut refuser mon offre, je t’offre 45M€ »
pour tes 45% »
Après de très longues et difficiles négociations de 2 secondes, tu as finalement accepté son offre.
🤔 Maintenant, qui pilote la boite ? Qui va rassurer le fonds sur la pérennité de l’entreprise ?
Sans compter que vendre ses parts de façon imprévue créé un déséquilibre au niveau de la gouvernance
et de la politique (droit de vote etc.).
✅ Concrètement, cette clause empêche justement les actionnaires, fondateurs de vendre leurs actions
pendant une certaine durée. En général 3-5 ans.
✅ Elle protège les intérêts des actionnaires existants en s’assurant que toute cession ou transmission
d’actions est approuvée par la majorité.
Toutefois, les investisseurs veillent à ce que les fondateurs restent motivés dans le temps.
✅ C’est pour ça que souvent, après les séries B et C, au moment où la société est en capacité de faire un
LBO, les fondateurs peuvent faire un peu de cash-out, 10-20%, grâce à un mécanisme de « respiration ».
☑️ Pour être valable :

👉 en SAS, elle doit être limitée dans le temps sur une durée de 10 ans maximum
👉 Pour les autres formes de société, la clause doit avoir une durée raisonnable et être justifiée par un
intérêt légitime
Exemple :
« Les statuts de la société prévoient que les actions appartenant à Monsieur X et à Monsieur Y sont
inaliénables pendant une durée de 8️ ans. L’inaliénabilité vise les opérations suivantes : cession des actions
à un tiers. »
🎯 Dirigeants d'entreprises, comment est financée une opération de LBO ?

✅ Le LBO est l’acquisition d’une société cible en mixant capitaux propres et dette.
✅ C’est la holding qui sera créée en amont de l'acquisition de la cible qui va s’endetter afin de limiter
sensiblement l’apport initial des managers et / ou investisseurs.
Le financement d'un LBO se compose de plusieurs sources, dont voici les plus importantes :
👉Les fonds propres apportés par le fonds d’investissement, le dirigeant ou les managers.
Ils peuvent représenter entre 3️0% à 70% de l’ensemble des financements.
363
👉 Une dette senior de premier rang remboursée en priorité.
Elle peut être composée de deux tranches A (amortissable) et B (in fine).
Elle est assortie de covenants financiers et est garantie par les actifs de la société cible.
Peut constituer 30%-50% de l’endettement et son montant représente 2 à 3X EBITDA de la cible.

2️⃣ Tranche B : in fine (bullet) durée 8 ans en général
👉 Une dette mezzanine sous forme d’emprunt obligataire non coté souscrit par des fonds mezzanines
Cette dette de 8-10 ans est hybride, en gros elle est considérée comme des quasi fonds propres car elle
peut permettre un accès aux fonds propres à la date de sortie.
Elle n’est pas garantie et à ce titre, elle est plus risquée que la dette senior. Les intérêts peuvent être
remboursés chaque semestre/année ou capitalisés.
Son remboursement est conditionné par celui de la dette senior.
La dette mezzanine présente un risque plus élevé que la dette senior et son coût sera donc supérieur
:10%,12%, voire 15%.
1️⃣ Un taux d’intérêt payé en cash, relativement faible
2️⃣ Un intérêt capitalisé, payment in kind (PIK)
3️⃣ Conversion des obligations convertibles par exemple et donc participation à la plus-value
Ce type de financement, à mi-chemin entre le financement par capitaux propres et le financement par
dette, permet de bénéficier d’une plus grande souplesse dans la remontée des flux de trésorerie de la
cible vers la holding
👉Quasi fonds-propres : Instruments hybrides permettant d'agir comme un créancier avec la possibilité
de devenir actionnaire à terme
Commentaires :
Louis-Victor d'Herbès Evaluation stratégique et financière des entreprises : La différence entre le prix
payé par la société holding et le montant des capitaux propres de la société rachetée génère un goodwill
(une non-valeur) dans les comptes du holding. Ce goodwill est tellement élevé qu'il ne peut presque
jamais être amorti pendant la période des emprunts finançant l'acquisition, ce qui a des conséquences
vitales pour le futur de l'entreprise sous LBO dont l'avenir consistera à (i) se vendre à un concurrent qui
aura les moyens "d'écraser" ce goodwill sans mettre son propre bilan en désordre (pourquoi pas si ce
concurrent est plus performant ?) ou (ii) à être cédée à un autre fonds de LBO et vivre ainsi plusieurs LBO
de suite en étant condamnée à rembourser une dette non pas d'investissement industriel, mais
d'investissement financier.
364
🎯 Dirigeants d’entreprises, c’est quoi le levier fiscal dans un LBO ?
On ne peut mentionner le LBO sans parler du recours à un levier fiscal.
La société cible est une société performante, donc imposable.

La holding quant à elle est une société ayant peu de revenus (remontées de la cible, éventuellement
quelques prestations si elle est animatrice) qui supporte de lourds frais financiers.
Par conséquent, elle présente un déficit fiscal dû aux frais financiers comptabilisés, que ceux-ci aient
effectivement été payés ou non.
✅ Et oui, grâce au LBO, une réduction du revenu imposable d'une entreprise est possible.
✅ Ce gain fiscal prend la forme d’une déduction fiscale des intérêts d’emprunt au niveau de la holding
Le but est d’imputer le déficit fiscal de la holding sur le bénéfice imposable de la cible. On cherche à
réduire l’IS.
➡️ 2 principaux régimes peuvent permettre ce gain fiscal :
👉 Régime mère fille :

Ce régime prévoit un principe d’exonération des dividendes si la mère détient plus de 5 % du capital.
Cependant, 5 % du montant des dividendes distribués sont réintégrés au résultat imposable au titre des
charges afférentes aux produits de participation.
365
Lors de la réception des dividendes, la société holding n’est imposée qu’à hauteur de 5% (représentant les
frais et charges financiers)
👉 Le régime d’intégration fiscale

En gros, l'impôt est payé sur la base du résultat fiscal du groupe, la base imposable comprend tous les
produits et charges du groupe (holding + cible), donc y inclus les frais financiers de la holding.
L’impôt sera effectivement payé par la société demandant l’intégration fiscale de ses filiales (ici la
holding), qui répartit ensuite la charge de l’impôt entre les sociétés concernées.
🚨 Limite de déduction : Les entreprises qui ne sont pas sous-capitalisées peuvent déduire leurs charges
financières nettes jusqu'à hauteur de 3️0% de leur EBITDA fiscal, ou jusqu'à 3️M€ par exercice, selon le
montant le plus élevé de ces deux critères.
🟢 L'EBITDA fiscal est calculé à partir du résultat fiscal soumis à l’IS avant l'imputation de déficits et avant
l'application du plafonnement des charges financières nettes. Cependant, il est calculé après avoir pris en
compte certaines déductions et abattements spécifiques qui sont pris en compte pour le calcul de l'IS,
comme les déductions de type "suramortissement" ou les allégements fiscaux pour les entreprises situées
dans certaines zones.
Commentaires :
-Sandrine Hagenbach Avocate Fiscaliste de dirigeants de PME : Il faut bien garder en tête que
l’intégralité de ces charges n’est pas nécessairement déductible: je rencontre souvent dans mes
audits une méconnaissance de l application de ces règles.
A ajouter également pour une étude complète de l’effet de levier: l’impact taxe sur les salaires (un
coût supplémentaire), l’imputation des déficits (il faut des profits en face), les questions TVA, le
traitement des frais d acquisition.
-Patrice Klug Conseil M&A | LBO | OBO : Je préciserai que cet intérêt fiscal représentait moins de
0,2%/an du montant des opérations pendant entre 2009 ET 2022, quand les taux d'intérêt étaient
entre inférieurs à 2%. Désormais, avec les taux à 4-6%, cet avantage retrouce un intérêt lors des LBO
366
🎯 Dirigeants d'entreprises : Qu’est-ce qu’un cash-out dans une opération de LBO ?
Quand on parle d’Opérations de LBO / OBO on parle souvent de cash-out. Mais, concrètement, c’est quoi
?🤔
367
✅ Le LBO est l’acquisition d’une société cible en mixant capitaux propres et dette.
✅ C’est la holding qui sera créée en amont de l'acquisition de la cible qui va s’endetter fortement afin de
limiter sensiblement l’apport initial des managers et / ou investisseurs.
C’est durant ce type d’opération que le dirigeant peut être amené à faire ce qu’on appelle du cash-out,
qui vise au rachat de titres du dirigeant actuel ou des associés.
👉 Le cash-out par rachat de titres : En quelques sortes, on fait passer les titres de la poche du dirigeant
dans la poche d’un autre dirigeant ou associé en contrepartie d’un prix.
👉 Le cash-out suite à l’effet de levier du LBO. En gros, on l’a dit, pour réaliser un LBO il faut créer une
société holding qui va racheter 1️00% des titres de la société cible en s’endettant et en ayant recours à des
fonds propres. Et c’est grâce à ça que le cash-out est financé.

✔️ La qualité de la société : Plus l’activité est récurrente et pérenne et plus les banquiers et les fonds
exemple
✔️ La solidité du management : Plus la société est autonome et indépendante de son dirigeant et plus les
fonds et banques seront rassurés car le risque sera moins élevé
✔️ Le niveau de valorisation de la société et l’effet de levier bancaire

📝Prenons un exemple simple :

Il veut faire un OBO pour sortir en "cash" 40% de ses titres et, dans le même mouvement, faire entrer un
partenaire financier au capital.
Puis, il apporte à cette holding, en nature, 60% des actions, dotant ainsi la holding d’un capital de 6M€ (60
% de 1️0M€).
Un fonds d’investissement apporte 1️M€ (1️0% de 1️0M€) au capital de la holding qui totalise alors 7M€.
À l’issue du montage, le dirigeant détient toujours, via la holding, 86% de sa PME, et le fonds, 14%.
368
👍 Le dirigeant a pu sortir donc 4M€ en cash pour lui (1️0M€ - réinvestissement 6M€) tout en restant
majoritaire
🎯 Dirigeants d’entreprises, quels sont les points de vigilance lors d’un audit financier
pour une opération de LBO ?
La génération de trésorerie est l'un des piliers fondamentaux d'une opération de LBO car elle mesure la
capacité de la société cible à rembourser la dette contractée pour son acquisition.
369
Parmi les différents audits courants dans une telle opération, il y a les audits financiers car à nouveau on
cherche à bien évaluer la capacité de la cible à sortir du cash de façon durable.
Les audits financiers couvrent un champs assez large mais on peut lister les principaux points d’attention
qui seront analysés en détail :
👉 Tendance de croissance des ventes de la société au fil du temps. Comprendre si la croissance est tirée
par des augmentations de volume (plus de ventes) ou des augmentations de prix (hausse des marges)
👉 Evolution des marges de la société. Une augmentation des marges peut être un indicateur positif,
alors qu'une diminution peut signaler des problèmes.
👉 Analyse du vrai niveau d’endettement financier de l’entreprise et voir si ajustements nécessaires à

faire
👉 Tendance récente d'activité (Current Trading) : Cette analyse se concentre sur les 3 derniers mois
pour évaluer la performance financière la plus récente de l'entreprise
👉 EBITDA:/ rentabilité normative : Les auditeurs évaluent si la rentabilité de la société est en phase avec
les normes de l'industrie / secteur. Si elle est en dehors de la norme, des ajustements peuvent être
nécessaires pour refléter une performance financière plus réaliste
👉 Capacité de conversion de l'EBITDA/EBE en génération de trésorerie : L'EBITDA ou l'EBE permettent

d’analyser la rentabilité opérationnelle. Les auditeurs vont donc évaluer la capacité de l'entreprise à
convertir ces 2 agrégats en cash (flux de trésorerie), en prenant compte des cycles de BFR et des besoins
en investissement (CAPEX)
👉 Les niveaux de rémunération du management et des employés sont analysés pour s'assurer qu'ils sont
en adéquation avec les performances de l'entreprise (idem pour les dirigeants = retraitements éventuels)
👉 Dépendance clients/fournisseurs et analyse des relations personnelles entre le dirigeant ou le

dirigeant vendeur et les clients, car peut influencer la pérennité du business.
👉 Les méthodes comptables de la société sont examinées pour s'assurer qu'elles sont conformes
👉 Coûts exceptionnels / inhabituels : Toute dépense excessive ou inappropriée supportée par

l'entreprise est identifiée, car peut avoir un impact sur la rentabilité
👉 Analyse des actifs immobiliers loués par l'entreprise, car peut avoir des implications sur les coûts et la
structure financière.
⚠️ Pour que les audits financiers se passent au mieux (sans parler des autres audits) il est nécessaire
d’anticiper et de bien tout préparer et structurer à l’avance !!
Commentaires :
François Hiriart DAF externalisé & Co-fondateur @heelio : J’ajouterai que la définition de l’EBITDA
normatif est doublement importante dans une opération de LBO car elle va aussi permettre de
déterminer le montant de dette qui va pouvoir être levée dans le cadre de l’opération. Généralement
les banques déterminent la capacité d’edettement en multiple d’EBITDA normatif de la société cible.
370
Abdoul Khadre : L’état des provisions. Un évènement incertain qui se produit post acquisition peut
avoir un impact réel sur les finances de la cible.
🎯 Dirigeants d'entreprises, c'est quoi l’effet de levier financier dans les opérations de
LBO ?
Bon, alors, l'effet de levier, c'est quoi concrètement ? 🤔

👉 En gros, l'effet de levier financier est un mécanisme qui permet d'augmenter la rentabilité financière
(des capitaux propres) d'une entreprise en recourant à l'endettement.
👉 Ca consiste à utiliser de l'argent emprunté à un coût inférieur au rendement attendu de
l'investissement réalisé avec cet argent (une cible lors d’un LBO), de manière à maximiser, amplifier la
rentabilité réalisée sur les capitaux propres.
Lorsqu'on analyse l'effet de levier, on regarde comment la rentabilité économique, le coût de l'argent
emprunté et le niveau d'endettement d'une entreprise impactent sa rentabilité financière. En d'autres
termes, cette analyse mesure comment l'endettement peut avoir un effet positif ou négatif sur la
rentabilité financière de l'entreprise.
✅ L’effet de levier, on le calcule comme ça :
371
Rentabilité des capitaux propres (financière) = Rentabilité économique nette d’IS + Dettes / Capitaux
Propres x (1-IS) x (Rentabilité économique -coût du taux d’intérêt)
🔎 Les calculs de rentabilité économique et financière sont basés sur les comptes sociaux publiés en fin
d'exercice, ce qui peut parfois entraîner des chiffres pas cohérents qu'il faut faudra analyser et traiter
avec prudence. Par exemple, une entreprise qui connaît de fortes variations saisonnières et qui peut avoir
un niveau de rentabilité économique qui ne reflète pas la réalité de sa situation financière. Il est donc
important de procéder à des retraitements pour estimer le niveau de BFR et d'endettement moyen.
⚠️ Très important de prendre en compte les risques encourus en s'endettant puisque ça va impacter
directement la solvabilité de l’entreprise et sa capacité à rembourser ses dettes. Par conséquent, l'effet
de levier ne doit pas être considéré comme un moyen facile de créer de la valeur pour l'entreprise ou
pour les actionnaires, mais plutôt comme un élément à prendre en compte dans l'analyse de la rentabilité
des capitaux propres.
💡Par ailleurs, Le LBO combiné avec le mécanisme de l'intégration fiscale permettent de bénéficier d'un
effet de levier important
Commentaires :
Adam Gehin : La formule de l'effet de levier doit être simplifiée en Rcp = Re + (D/CP)*(Re-i) car Re et i
sont déjà nets d'IS
Sandrine Hagenbach Avocate Fiscaliste des dirigeants de PME : L'effet de levier est optimal lorsque
la charge financière est intégralement déductible. Voici les critères sans situation de sous-
capitalisation:
🎯 Dirigeants d'entreprises : Comment protéger la stabilité de l'actionnariat avec les

clauses de préemption et d’agrément ?
Toujours dans la continuité des principales clauses que l'on retrouve dans le Pacte d’Actionnaires suite à
l'entrée d'un nouvel associé au capital, nous allons parler des clauses de Préemption et d’agrément.
C’est quoi ca ? 🤔
372
👉 Ce sont des clauses qui peuvent être incluses dans les statuts et les pactes d'actionnaires d'une
entreprise.
👉 Elles permettent aux actionnaires actuels de l'entreprise de racheter en priorité les actions d'un
actionnaire qui souhaite vendre ses actions ou d'approuver l'entrée d'un nouvel actionnaire dans
l'entreprise.
✅ Ces clauses peuvent donc jouer un rôle important dans la protection des équilibres financiers et
humains de l'entreprise ainsi que dans ses perspectives de développement futur.
C’est quoi la disinction entre les deux clauses ? 🤔
👉 Notons déjà que ces clauses sont souvent utilisées ensemble car elles ont des objectifs et des résultats
différents :
☑️ Le droit de préemption donne aux actionnaires actuels de l'entreprise la priorité pour acheter les
actions d'un actionnaire qui souhaite les vendre.
☑️ Le droit d'agrément, quant à lui, donne aux actionnaires actuels de l'entreprise le pouvoir d'approuver
ou non l'entrée d'un nouvel actionnaire ou un transfert d'actions entre actionnaires.
L'agrément est généralement utilisé lorsqu'il n'y a pas de droit de préemption ou lorsqu'il y a un droit de
préemption partiel.
Les objectifs ? 😉
✅ Maintenir la stabilité du capitalde l'entreprise ;
✅ Conserver une influence et un contrôle sur la répartition des actions de l'entreprise
✅ Contrôler ou d'éviter l'entrée d'investisseurs ou d'actionnaires non souhaités dans l'entreprise ;
✅ Renforcer la position dominante d'un actionnaire ou d'un groupe d'actionnaires spécifiques ou de

maintenir les équilibres en place
⚠️ Il est important de comprendre les objectifs et les mécanismes précis de ces clauses avant de réaliser
une levée de fonds et donc de :
👉 Prévoir comment informer les associés de tout transfert, qui décide si le transfert est approuvé
👉 Sous quelle forme et dans quel délai
👉 Des délais raisonnables pour que l'associé cédant ne soit pas bloqué dans la société ou pour obtenir
des financements bancaires
👉 Et la possibilité de recourir à un expert en cas de désaccord
Des cas spécifiques ? 🤔
373
C’est courant de voir des cas où les actions peuvent être transférées librement, sans l'exercice du droit de
préemption ou d'agrément.
Ca permet à l’actionnaire vendeur de gérer sa situation patrimoniale, sans opposition de ses associés, à
condition que ce transfert ne soit pas utilisé pour contourner les droits de préemption et d'agrément et
que les engagements de l'associé individuellement soient repris par la nouvelle structure.
Commentaires :
Fabien Courvoisier Avocat M&A | Co-fondateur Solegal : J'ajouterais 2 choses :
1/ La question du délai de préemption est centrale : s'il est trop long, ça peut faire fuir le tiers
acquéreur et faire échec à la cession du cédant (même si généralement les autres associés sont
obligés d'acheter via la procédure d'agrément) ; s'il est trop court, les autres associés risquent de ne
pas avoir suffisamment de temps pour trouver le financement et au final se retrouver avec 1 tiers
dans leur capital.
2/ La clause de préemption implique qu'il y ait d'abord une offre d'1 tiers, puis une notification de
cette offre aux autres associés. Cette clause peut faire "fuir" le tiers, qui sait que son offre est vouée
à l'échec. C'est pourquoi on voit parfois des clauses de "droit de première offre" qui "retournent" le
problème : l'associé vendeur notifie les autres associés qu'il souhaite vendre et indique à quel prix
(sans avoir reçu d'offre d'un tiers). Les autres associés ont un délai pour acheter au prix proposé. S'ils
n'achètent pas dans ce délai, l'associé cédant est libre de céder à qui il veut. Cette clause permet de
purger en amont la question du rachat par les autres associés, et ensuite de négocier plus librement
avec un tiers éventuel.
374
🎯 Dirigeants d’entreprises, entrepreneurs : Après une levée de fonds /LBO,
comment sécuriser la cession de ses parts et celles des investisseurs ?
Si vous levez des fond vous allez devoir signer un Pacte d’actionnaires dans lequel vont figurer des clauses
qui permettent de sécuriser la sortie des investisseurs. En gros, le fonds avant même d’investir prévoit
déjà de sortir. Et il voudra sécuriser son investissement en lui permettant de pouvoir sortir quand
l’occasion se présente.
375
Dans ce contexte, les conditions concernant la vente de ces parts deviennent très importantes lors des
négociations du Pacte d’actionnaires.
C’est d'autant plus important car le fonds n'a généralement pas la majorité des parts de l'entreprise, mais
il souhaite néanmoins avoir une influence sur les décisions liées à la vente ou à la sortie de l'entreprise.
✅ Parmi les clauses de liquidité, figurent les clauses de Tag Along et Drag Along.
Ces clauses définissent comment les actionnaires quittent ensemble une entreprise, que ce soit de
manière optionnelle avec "tag along" ou de manière obligatoire avec "drag along".
👉 La clause "tag along" facultative permet à tous les actionnaires de l'entreprise, quels que soient leur
nombre de parts, de vendre tout ou une partie de leurs actions au moment où l'un des actionnaires
décide de vendre une partie ou la totalité de ses propres actions. Les conditions de vente doivent être les
mêmes pour tous les actionnaires participants.
Ici, soit l'investisseur 1 rachète les actions des autres actionnaires et vend l'ensemble au nouvel
investisseur, soit le nouvel investisseur prend en charge lui-même le rachat collectif, ce qui peut parfois
être plus complexe.
👉 La clause "drag along" est plus contraignante. Elle dit que si certains actionnaires veulent vendre leurs
parts, tous les autres actionnaires doivent vendre aussi aux mêmes conditions. Ce qui permet aux
investisseurs de forcer tous les actionnaires à vendre si une occasion se présente. On l'utilise souvent
pour éviter les problèmes qu'un minoritaire pourrait causer en refusant de vendre ses actions.
En général, il faut obtenir beaucoup de votes pour activer cette clause. Mais parfois, les investisseurs,
même s'ils sont minoritaires, demandent que cette clause puisse être utilisée après un certain temps, si la
majorité des investisseurs (à l'exclusion des fondateurs) le souhaite.
💡 Parfois, on met en place certaines règles pour éviter que les actionnaires majoritaires n'abusent de la
clause "Drag Along". Par ex, on peut exiger qu'un prix plancher soit proposé par un tiers acheteur, ou que
le prix de vente ne puisse pas être inférieur à une offre précédente faite par les fondateurs de
l'entreprise, même si elle avait été refusée par les investisseurs.
Commentaires :
Violaine Schmidt Avocate en droit des sociétés : Si je peux ajouter: le tag along peut aussi être
préférentiel, c'est-à-dire que certains investisseurs seront mieux traités que d'autres et pourront
vendre leurs actions en priorité par rapport aux autres.
Pour le drag along "activé" par les investisseurs minoritaires, je dirai plutôt qu'il s'agit d'une clause de
liquidité où, passé le temps de leur investissement (5 ans, 7 ans...) sans l'ombre d'un rachat ou d'une
nouvelle levée de fonds, les investisseurs peuvent forcer la vente de la société et confier un mandat à
une banque d'affaires.
376
🎯 Dirigeants d'entreprises, qu'est-ce qu'un pool bancaire dans le financement d'une
opération de LBO ?
377
La particularité d’un LBO vient du recours à l’endettement pour minimiser l’apport en fonds propres.
En fonction de la taille de l’opération et du montant de la dette levée, un pool bancaire est alors
constitué.
C’est quoi concrètement ? 🤔

En gros, le pool bancaire est le regroupement de plusieurs banques qui vont participer au financement du
LBO.
Le fait est que pour minimiser leur risque, les banques vont intervenir à plusieurs.
Comment c’est organisé ? 🤔

➡️ Dans ce pool bancaire, il y a évidemment une hiérarchie. Tout en haut, on va trouver ce qu’on appelle
la banque arrangeuse
➡️ La banque arrangeuse est celle qui va structurer, négocier et mettre en place le financement en dette
senior
➡️ La banque arrangeuse va aussi identifier et coordonner les autres banques. C’est ce qu’on appelle la
syndication
➡️ En gros, la dette senior sera partagée entre plusieurs banques. En général, la banque arrangeuse va
garder entre 40% et 60% du montant total du prêt
➡️ La banque arrangeuse est donc le chef de file. Elle sera l’interlocuteur principal du dirigeant de
l’entreprise qui souhaite mettre en place le LBO.
➡️ Elle sera également celle qui va partager l’information de la société qui emprunte aux autres banques
du pool bancaire.
Dans ce pool bancaire, les conditions de taux d’intérêts et du prêt sont les mêmes.
Ce qui va changer parfois c’est des différences sur les commissions prises par chacune des banques. En
général, la banque arrangeuse est « mieux servi » que les autres banques.
⚠️ Le pool bancaire va exiger certaines choses de façon annuelle :

👉 La mise en place et l’envoi des comptes consolidés qui incluent également la holding mise en place
pour le LBO
👉 La production des covenants, qui sont des ratios qui permettent aux banques de contrôler leur niveau
de risque sur la dette LBO
👉 La possibilité de poser un droit de véto sur certaines décisions significatives (croissance externe, levée
de dette etc.)
👉 Etc.
Par ailleurs, le pool va mettre en place au travers du contrat senior un maximum de mécanismes pour
accélérer le remboursement de la dette appelés RAO (remboursement anticipés obligatoires) en captant
les flux de trésorerie exceptionnels (Ex : produit de cession d actifs immobilisés , indemnités d assurance
etc … ). En faisant ça, le pool se « dé risque » . Ce doit être un point de négociation lors de la mise en place
du contrat senior.
Commentaires :
Violaine Schmidt : Très bien expliqué ! Si je peux ajouter : en général la banque arrangeuse se fait
aussi payer un honoraire mensuel par la holding d'acquisition pour ses services d'arrangement.
Par ailleurs, le dirigeant ne peut pas décider tout seul de mettre en place un pool. Il faut que les
fonds d'investissements acceptent car cela entraîne l'absence de distribution de dividendes ou
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d'autres sommes pendant la durée du prêt. Ca peut être vrai aussi avec un prêt standard, mais c'est
toujours le cas avec un pool bancaire.
🎯 Dirigeants d’entreprises, entrepreneurs : Les Droits Préférentiels de Souscription

(DPS), un mécanisme anti-dilution
Si vous êtes amené à lever des fonds, et si vous n’êtes pas « protégé », vous risquez d’être
potentiellement dilué lors du nouveau tour de table.
Sauf si vous détenez un Droit Préférentiel de Souscription (DPS).
✅ Le Droit Préférentiel de Souscription (DPS) correspond au privilège accordé à un associé d'une
379
entreprise qui lui permet d'avoir la priorité pour acheter de nouvelles actions quand il y a une levée de
fonds. Autrement dit, chaque associé a le droit de souscrire en premier lieu à ces nouvelles actions, en
fonction de sa part de capital dans l’entreprise. Ce qui lui donne l'opportunité d'investir davantage dans la
société et de maintenir sa part relative au sein du capital.
✅ Le DPS agit comme un dispositif de protection contre la dilution, offrant donc aux associés le maintien
de leur pourcentage de participation dans l'entreprise quand il y a levée de fonds (augmentation de
capital). Ce qui leur garantit également que leur part en termes financiers (dividendes) ainsi que leurs
droits de vote ne bougent pas.
Son but est de permettre à chaque associé, même les minoritaires, de conserver ses droits au sein de
l’entreprise. Et donc, il n'est pas contraint de voir ses droits constamment diminués au profit des associés
majoritaires.
C’est quoi les avantages concrètement ? 🤔

👉 Le DPS permet notamment de maintenir un certain équilibre entre les associés lors d'une
augmentation de capital, en garantissant que chacun puisse conserver sa part relative dans l'entreprise
👉 Renforce le sentiment de participation et d'engagement de chaque associé, indépendamment de la
taille de sa part
👉 Le DPS peut aider à éviter une concentration excessive du pouvoir décisionnaire entre les associés
majoritaires
👉 Possibilité de monétiser la renonciation des DPS. En vendant leurs droits préférentiels de souscription
(DPS) à d'autres investisseurs intéressés, les actionnaires peuvent obtenir une compensation financière
sans participer activement à l'augmentation de capital
👉 Les DPS permettent aux associés de mieux contrôler l'ouverture du capital de l'entreprise.
On parle souvent de prime d’émission, c’est quoi ? 🤔
Quand de nouvelles actions sont émises, il est fréquent qu'elles le soient à un prix supérieur à la valeur
nominale de l'action existante. Cette différence entre le prix d'émission des nouvelles actions et leur
valeur nominale est appelée "prime d'émission".
Si elle est cumulée avec le DPS, elle vient directement atténuer la perte de valeur que subissent les
actions existantes en raison de l'émission de nouvelles actions. Ce qui signifie que la prime contribue à
maintenir la valeur globale des actions préexistantes, en compensant en partie la dilution résultant de
l'augmentation du capital (je rédige prochainement un post à ce sujet).
Commentaires :
Violaine Schmidt : le DPS existe par défaut dans les sociétés par actions (SA, SAS, SCA). Le supprimer
nécessite un rapport du CAC et surtout un vote des associés.
380
🎯 Dirigeants d’entreprises, c’est quoi le régime de l’intégration fiscale qui permet de
consolider les résultats fiscaux des sociétés de votre Groupe ?
Commentaires :
381
Camil MIKOLAJCZACK - CEO @TheWealthOffice | J’optimise et développe votre patrimoine à partir
de 100K€ : Après il ne faut pas oublier que pour faire de l'intégration fiscale il faut du déficit et que
pour avoir du déficit, il faut perdre de l'argent
Patrice Klug - Conseil M&A : Maintenant que les taux d'intérêt ont fortement remontés, cette
intégration fiscale retrouve son véritable intérêt dans les schéma LBO. L'économie sera désormais
chaque année autour de 1,5% de la dette résiduelle (25% x 6%) contre 0,4% / an lorsque les taux
étaient inférieur à 2% pendant 14 ans.
382
🎯 Dirigeants d’entreprises : Les Actions Gratuites pour impliquer et motiver vos
collaborateurs clés
383
Les Société par Actions (SA,SAS ..) ont la possibilité d'offrir des actions gratuites à leurs cadres
dirigeants, qu'ils soient salariés ou mandataires sociaux.
Ces actions sont attribuées gratuitement aux dirigeants et employés, souvent en récompense de leur
performance ou pour encourager leur fidélisation. L'attribution de ces actions est généralement
soumise à une période d'acquisition et de conservation, au cours de laquelle le bénéficiaire doit rester
dans l'entreprise pour conserver ses actions.
L'AGA présente plusieurs avantages pour les bénéficiaires :
Absence de prise de risque financier : Les bénéficiaires n'ont pas besoin d’investir du cash pour
avoir les actions. Ils bénéficient ainsi d'un gain potentiel lors de la revente des actions, sans avoir
engagé de capital de leur part. Ca les encourage à s'impliquer dans la performance de l'entreprise.
Sécurité fiscale : Si les conditions légales sont respectées lors de l'attribution, la plus-value réalisée
par les bénéficiaires lors de la cession des actions n'est pas susceptible d'être requalifiée par
l'administration fiscale. Ce qui offre une sécurité fiscale intéressante par rapport à d'autres
instruments d'intéressement comme les stock-options.
Avantages fiscaux et sociaux : Le régime fiscal et social des Actions Gratuites est généralement plus
avantageux que celui des stock-options. Aussi, la contribution patronale spécifique, qui représente un
coût social pour la société émettrice, est due uniquement lors de l'acquisition définitive des actions.
Ce qui permet une politique d'attribution conditionnelle des actions en fonction des performances des
bénéficiaires.
La société peut déduire de son résultat imposable les charges liées à l'AGA, ainsi que la moins-value
résultant du rachat de ses propres actions, le cas échéant.
Les charges déductibles comprennent les frais liés au rachat des actions destinées à être remises aux
bénéficiaires, les frais d'augmentation de capital si l'attribution porte sur des actions à émettre, les
frais de gestion des actions rachetées ou émises jusqu'à leur attribution définitive etc.
384
🎯 Dirigeants d’entreprise, c’est quoi la MANCO, la holding des managers
spécialement créée durant une opération de LBO
🎯 Dirigeants d’entreprise, c’est quoi la MANCO, la holding des managers spécialement créée durant une
opération de LBO ?
Il y a quelques mois j'ai eu le grand plaisir de recevoir Adrien Badelon avocat chez Scotto Partners au
micro de Une Cession Presque Parfaite pour évoquer le grand sujet du Management Package.
L'occasion pour moi de revenir sur un aspect, puisque qui dit Management Package dit parfois Manco,
une holding dans une holding en quelques sortes.
Concrètement, c’est quoi ? 🤔
La MANCO c’est une holding dans laquelle vont être logés les titres des managers s’associant au LBO
puisqu’ils deviendront actionnaires de la nouvelle holding LBO. C’est en gros une holding de managers.
Son intérêt ? 🤔
Cet outil permet d’associer plus fortement les managers au projet d’entreprise. Et donc, de renforcer le
385
sentiment d’appartenance, en particulier en cas d’opérations de M&A.
Cette MANCO va porter le management package des managers.
✅ On peut regrouper les intérêts d’une Manco en 3️ catégories :
1️⃣ L’intérêt financier :

Mettre en place une Manco va permettre de bénéficier d’un second niveau de levier d’endettement
souscris par la Manco qui va permettre de renforcer et maximiser la capacité d’investissement des
managers / cadres clés qui vont investir au capital de la holding du LBO.
C’est la Manco qui va s’endetter pour financer l’acquisition d’une partie de la holding qui elle va acquérir
la société cible.
Cet emprunt est souvent in fine ce qui fait que il n’y a que les intérêts qui sont dus par la Manco, ce qui
amène à ce que les associés mettent à disposition de la Manco les moyens nécessaires pour payer les
intérêts.
2️⃣ L’intérêt juridique

Le fait de regrouper les managers dans une holding, c’est cette dernière qui sera associée au capital de la
holding du LBO et donc ça facilite les relations entre associés.
Il existe plusieurs disposition dans les statuts de Manco qui permettent de stabiliser le capital durant un
LBO / OBO dont une clause qui permet d’organiser les entrées et sorties des associés tout comme une
clause qui au contraire permet de filtrer l’entrée de nouveaux actionnaires, ce qu’on appelle la clause
d’agrément.
⚠️ Il faudra être très vigilant sur la rédaction du Pacte d’Actionnaires.
3️⃣ Intérêt fiscal

En maximisant la capacité d’investissement des managers, la Manco permet aussi d’atteindre les seuils de
détention de la holding de reprise qui permet donc à la Manco de bénéficier aussi de certains régimes
comme le régime mère-fille et également le régime de quasi-exonération des plus-values sur cession de
titres de participation.
🔴 Néanmoins :
👉 Au niveau opérationnel, les managers peuvent avoir du mal à jongler avec leur côté salarié et leur
côté actionnaire.
👉 En termes de coût, la ManCo a son propre coût de fonctionnement.
⚠️ Il est très important de s’entourer d’avocats spécialistes dans ce type d’opération
386
🎯 Les banques peuvent-elles vous demander de sur-rembourser la dette dans un
LBO ?
387
Les banques sont une pièce-maîtresse dans le financement d’un LBO, et tout comme la société qui
s'endette, elles prennent également un risque.
En plus de ces clauses qui sont exprimées sous forme de ratio, les banques peuvent mettre en place une
disposition dans le contrat de prêt qui prévoit justement un sur-remboursement annuel de la dette si
l’entreprise sous LBO dégage plus de cash que ce qui était prévu.
➡️ On peut parler en termes juridique de remboursement anticipé obligatoire.

➡️ Dans le jargon financier, on parle de clause d’excess cash-flow.
🤔 Concrètement, ça veut dire quoi ?

Quand la Banque prête une dette senior LBO, elle exige d’être remboursée avant versement de
dividendes, réduction de capital, remboursement des Obligations Convertibles et autres capital.
Donc dans le cas où il y a une trésorerie excédentaire supérieure à la normale dont l’entreprise n’a pas
besoin , est-ce que cet excès, si il veut être distribué, est-ce qu’il va automatiquement vers la banque ou
est-ce que tout ou partie peut également être distribué d’une autre manière ?
C’est tout une négociation. Dans certains cas, la banque sera contre sauf accord ultérieur et dans certains
cas on va pouvoir obtenir un accord préalable dans certaines conditions. Il est possible que les banques
acceptent que sous conditions que ça ne dépasse pas la moitié de l’excédent de trésorerie, qui dépasse un
montant suffisant pour l’exploitation de l’entreprise, et bien la moitié de cet excédent puisse revenir
d’une certaine manière au capital.
✅ L'Excess Cash Flow, ou excédent de trésorerie, est calculé en soustrayant le service annuel de la dette
(comprenant le remboursement du capital et les intérêts) du Free Cash Flow annuel de l'entreprise. Si
l'Excess Cash Flow dépasse un seuil spécifié dans le contrat de prêt, l'entreprise est tenue de rembourser
une partie de sa dette conformément aux modalités convenues.
Toutefois, ces clauses peuvent entraîner deux coûts pour l'entreprise :

➡️ Le premier est l'Indemnité de Remboursement Anticipé (IRA), qui est généralement une pénalité
financière que l'entreprise doit payer aux prêteurs pour avoir remboursé sa dette plus tôt que prévu.
Cette IRA peut être coûteuse pour l'entreprise et doit être négociée avec soin lors de la conclusion du
contrat de prêt.
➡️ Le deuxième coût est le coût d'opportunité pour l'entreprise. Si l'entreprise génère un rendement sur
ses investissements (Return on Capital Employed, ROCE) supérieur à son Coût Moyen Pondéré du Capital
(WACC / CMPC), alors chaque euro (€) utilisé pour rembourser la dette anticipativement est un euro (€)
qui aurait pu être investi dans des projets rentables.
⚠️ Evidemment, comme dans toutes clauses il faut négocier et ce type de clause est négociable
Commentaires :
Ralph EH : Le point essentiel revient à bien déterminer d'où provient cet excès de cash. Ensuite avec
une syndication cela peut rendre les négociations plus difficiles car toutes les banques ne sont pas
exposées au même niveau (y compris pour la dette sénior)
Etienne MATHIS - Directeur Général du Groupe Emeraude Participations : Dans la pratique, il est
courant de limiter la part de l’excess cash-flow issu d’une cession d’actif à la quotité non réemployée
sur un projet accepté (par les banques). Idem pour les indemnités d’assurance. Le réemploi doit
388
systématiquement être prévu pour protéger la capacité de l’entreprise à poursuivre son
développement sans entrave excessive.
Au final, le business plan est essentiel en ce qu’il trace une trajectoire à l’aune de laquelle les excess
cash-flows éventuels et leur usage seront mesurés.
Et ce post souligne en filigrane tout l’intérêt de conserver un lien étroit avec les banques pendant la
vie du LBO !
🎯 Dirigeants d’entreprises, c’est quoi les clauses de Good et Bad Leaver dans une
opération de LBO ?
389
Les clauses de "Good Leaver" et "Bad Leaver" sont fréquemment incluses dans les pactes d'actionnaires,
en particulier lorsqu'il s'agit d'opérations de LBO, où l'équipe de direction joue un rôle clé dans le rachat
de l'entreprise. Elles sont conçues pour encourager l'engagement à long terme des associés et garantir
que leur départ n'entraîne pas de perturbations majeures dans l'entreprise..
Elles prennent la forme de promesses de vente et/ou d'achat de ces titres et sont généralement conçues
pour être exécutées dans certaines circonstances, en particulier en cas de cessation des fonctions du
manager concerné.
Il y a plusieurs éléments importants, notamment :

👉 Les motifs de départ du manager : Ces accords précisent les circonstances dans lesquelles un manager
peut quitter ses fonctions au sein de l'entreprise. Les motifs de départ peuvent inclure le décès,
l'invalidité, le licenciement, la révocation d'un mandat social, le départ en retraite etc.
👉 Les délais d'exercice et les méthodes de valorisation des titres : Les accords déterminent également
les périodes pendant lesquelles les promesses de "leaver" peuvent être exercées. Quant à la valorisation
peut être basée sur leur prix de souscription ou d'acquisition, ou sur leur valeur de marché. Les parties
impliquées doivent souvent préciser ce qu'elles entendent par "valeur de marché" pour éviter les
ambiguïtés
👉 Le prix d'exercice des promesses : Un élément clé de ces accords est le prix auquel les titres seront
rachetés en cas d'exercice des promesses de "leaver." Ce prix peut varier en fonction du motif de départ
du manager. On distingue généralement trois catégories de "leaver" en fonction de la nature du départ :
🟢 Good Leaver (Départ non hostile) :
Dans ce cas, les titres sont rachetés à leur valeur de marché, sans décote.
Ici le manager peut généralement s'attendre à recevoir la pleine valeur de marché de ses parts
La valeur de marché est souvent calculée en fonction du même multiple (par exemple, le multiple de
l'EBITDA) qui a été utilisé lors de l'acquisition initiale de l'entreprise. Par ex, si le LBO a été réalisé sur la
base de 8X l'EBITDA, ce multiple est appliqué à l'EBITDA le plus récent pour déterminer la valeur de
marché des parts.
🟠 Medium Leaver :
Pour les départs considérés comme neutres, il peut y avoir une décote modérée par rapport à la valeur de
marché.
🔴 Bad Leaver
En cas de départ «hostile», comme le licenciement, la démission, ou la révocation pour juste motif, les
titres sont souvent rachetés à une valeur fortement décotée par rapport à la valeur de marché.
Le prix de rachat est déterminé comme étant le montant le plus bas entre deux critères :
- La valorisation initiale du LBO, (le prix d'acquisition initial des parts)
- La valeur de marché de ces parts, déduite d'une décote de 25-30% (en moyenne).
Commentaires :
Emmanuel WIPLIER - Avocat Entrepreneur - Private Equity - Levée des fonds : Attention à la
rédaction avec la dernière jurisprudence de la Chambre sociale de la Cour de cassation qui peut
conduire à requalifier une décote en sanction pécuniaire interdite en droit social… un audit des
promesses est désormais encore plus nécessaire (au-delà des évolutions en matière de traitement
fiscal et de cotisations sociales de la plus-value avec la confirmation récente de l’arrêt Lucien Barriere
par la Cour de cassation). Une réflexion globale sur le management package au niveau législatif serait
bienvenue afin de rassurer tous les acteurs (et surtout les bénéficiaires) du secteur!
390
🎯 Dirigeants d’entreprises, faites attention à l’amendement Charasse si vous
souhaitez vendre votre entreprise à vous-même (OBO)
J'ai eu le grand plaisir de recevoir l'excellent Philippe Donneaud au micro de Une Cession Presque
Parfaite pour évoquer les grands sujets de l'intégration fiscale, des management fees et la fusion rapide.
L'occasion pour moi de revenir sur certains points, notamment l'Amendement Charasse.
C’est quoi l'Amendement Charasse ? 🤔
391
C'est une disposition fiscale conçue pour éviter les abus fiscaux qui pourraient découler d'une opération
où une société rachète ses propres actions (OBO). Cette mesure a été mise en place pour empêcher
qu'une acquisition d'actions n'entraîne une réduction excessive de l'IS (Impôt sur les Sociétés), tout en
maintenant le contrôle économique de la société rachetée.
Comment ça fonctionne ? 🤔
L'Amendement Charasse impose la réintégration d'une partie des charges financières liées à l'achat de la
société dans le résultat d'ensemble de l'exercice d'acquisition et des huit exercices suivants. Autrement
dit, une fraction des intérêts d'emprunt que vous auriez pu déduire sera réintégrée dans le résultat fiscal
global.
✅ Conditions d'application de l'Amendement Charasse :
👉 La société cible doit être acquise auprès d'un cédant qui contrôle directement ou indirectement (via
une autre société) un groupe fiscal intégré.
👉 La société cible doit être destinée à intégrer le groupe fiscal après l'opération de cession
Pourquoi est-ce important dans le cadre d'un OBO ? 🤔
Lors des OBO, les fondateurs restent souvent majoritaires via une holding. Si cette holding acquiert la
société cible, elle peut être considérée comme un tiers, entraînant l'application de l'Amendement
Charasse. Ce qui signifie que la déduction des charges financières du groupe fiscal est limitée.
Que faire dans ce cas ? 🤔
Les dirigeants d'entreprise doivent faire un choix délicat :

👉 Renoncer au contrôle de leur entreprise
👉 Schéma d'intégration fiscale.
Il y a 2 autres alternatives / options : recourir aux "management fees". Ces frais versés par la filiale à la
holding animatrice pour des services rendus permettent d'imputer sur les charges financières liées à la
dette d'acquisition, rétablissant ainsi le levier fiscal et la fusion rapide (évoqué également pendant le
podcast).
Calcul des charges financières réintégrées : Le montant des charges financières réintégrées est calculé en
fonction des charges financières supportées par le groupe intégré pour l'acquisition des actions rachetées.
Ce montant est ensuite ajusté en fonction du prix d'acquisition des actions et du montant total de la dette
du groupe.
L'Amendement Charasse est un exemple de la complexité fiscale des opérations d'OBO. D’où l’importance
de travailler avec des experts pour optimiser votre structure.
Commentaires :
Hugo Herteloup - Avocat fiscaliste : C’est l’une des parties les plus techniques des mécanismes de
limitation de la déductibilité des charges financières. A manier avec précaution tant les imbrications
avec les autres mécanismes peuvent rendre la lisibilité du dispositif complexe. Surtout lorsque
l’opération concernée anticipe une cession future car c’est un point très regardé par les avocats
392
fiscalistes dans les opérations de M&A (la durée de réintégration couvrant systématiquement le délai
de reprise de l’administration)
🎯 Dirigeants d’entreprises, c’est quoi l’actionnariat-salarié, cet outil qui permet de

fidéliser et motiver vos collaborateurs ?
L'actionnariat salarié est un mécanisme qui permet aux salariés de devenir actionnaires de leur entreprise
en leur offrant la possibilité d'acheter des actions de leur entreprise à un prix avantageux via les
méthodes suivantes :
👉 Augmentation de capital réservée aux salariés
393
👉 Attribution gratuite d'actions (AGA)
👉 Options de souscription ou d'achats d'actions (stock-options)
L'objectif est d'associer directement les salariés à la réussite de leur entrepris puisqu’en devenant
actionnaires, ils ont un intérêt financier direct à la croissance et à la performance de l'entreprise. Ce qui
favorise un sentiment d'appartenance, d'engagement et de motivation.
L'actionnariat salarié s'inscrit dans le cadre de l'épargne salariale, qui permet aux salariés de consacrer
une partie de leur rémunération à l'achat d'actions de l'entreprise. Cette épargne salariale peut être
bloquée sur un plan d'épargne d'entreprise (PEE), offrant des avantages fiscaux et sociaux attractifs.
Qui peut bénéficier de ce dispositif ? 🤔
👉 Tous les salariés de l'entreprise peuvent participer à l'actionnariat salarié, qu'ils soient en contrat à
durée indéterminée (CDI), en contrat à durée déterminée (CDD) ou en apprentissage.
Souvent, une condition d'ancienneté maximale de 3 mois est requise.
👉 Les chefs d'entreprise et les mandataires sociaux dans les entreprises de 1 à 250 salariés, mais aussi le
conjoint collaborateur ou associé du chef d'entreprise, sont également éligibles à l'actionnariat salarié.
👉 Les salariés partis à la retraite ou en préretraite peuvent également continuer à bénéficier de
l'actionnariat salarié en conservant leurs avoirs dans leur plan d'épargne
C’est quoi les avantages ? 🤔

✅ Alignement des intérêts entre les salariés et l'entreprise
✅ Améliorer la performance globale de l’entreprise
✅ Participation aux bénéfices
✅ Valorisation de l'épargne salariale
✅ Fidélisation des salariés
✅ Avantages fiscaux attractifs
✅ Gouvernance participative
394
🎯 Dirigeants d’entreprises : Les Obligations Convertibles, un mix entre dette et fonds
propres, pour financer une opération de LBO
395
🎯 Dirigeants d’entreprises, que faire face à un non-respect d’un covenant d'une
dette LBO (et pas que) ?
🚩 Parce que oui, ça arrive qu’une entreprise ne puisse pas être en mesure de respecter un covenant.
Et, le non-respect d'un covenant peut déclencher l’exigibilité immédiat de l'emprunt et entraîner son
remboursement anticipé à première demande, sauf accord de la banque pour éviter l'activation des
clauses d'exigibilité anticipée.
396
Bref, autant vous dire que c’est pas la joie.
✅ Mais, bonne nouvelle ! SI vous sentez que vous êtes sur le point de ne pas respecter un covenant ou
que vous venez de briser la clause, il y a possibilité de renégocier les conditions de l’emprunt avec la
banque !
Dans ce cas, l’entreprise se trouve confrontée à plusieurs changements dans les conditions de l'emprunt.
Ces changements peuvent inclure :
👉 Modification du taux d’intérêt
👉 Modification de l’échéance de la dette
👉 Paiement d’une soulte en trésorerie pour compenser le risque accru et / ou couvrir les coûts liés à la
renégociation de la dette
Ces modifications peuvent être considérées comme des frais de renégociation incluant les frais de conseil,
frais de dossier, frais administratifs etc.
La renégociation prend en compte le risque accru pour la banque après renégociation car l’entreprise ne
respecte plus certains ratios financiers, ce qui peut entraîner une augmentation du coût du financement
pour l’entreprise.
Aussi, la renégociation peut être nécessaire pour ajuster les conditions de remboursement en fonction
des flux de trésorerie de l’entreprise.
✅ Lorsqu'une entreprise renégocie une dette avec la même banque, elle doit déterminer si cette
opération constitue une extinction de la dette existante ou simplement une modification de celle-ci.
Pour ce faire, elle peut la méthode :

👉 Quantitatif : Appliquer le critère des 10 %, qui compare les flux de trésorerie avant et après la
renégociation
Ou faire un mix quantitatifs et qualitatif
👉 Qualitatif : Consiste à évaluer les éléments susceptibles d’impacter de façon importante le profil de
risque de la dette
Dans le cas d'une extinction de dette, l'entreprise doit :

👉 Enregistrer l'annulation de l'ancienne dette.
👉 Comptabiliser la nouvelle dette avec le nouveau taux d'intérêt effectif (TIE) renégocié.
Dans le cas d'une modification de dette, la dette renégociée doit être maintenue au taux d'intérêt effectif
initial. L'impact lié à la renégociation
397
🎯 Dirigeants d'entreprises, quelles sont les clauses incluses dans un contrat de prêt
LBO ?
Parce que oui, le sujet de la dette est au cœur des discussions dans les opérations de LBO. C’est le bon
dosage qui permettra la réussite d’une telle opération.
Et comme on parle de dette, on parle forcément de covenants. Et le non-respect de ces covenants

impliquera une renégociation de la dette, voire sa restructuration. Ce sera le sujet de mes prochains
posts, donc restez à l’écoute ! 😉
Bref, un covenant c’est quoi ? 🤔
398
Un « covenant » bancaire (ou clause restrictive), est une condition incluse par la banque dans un contrat
de prêt pour s'assurer que l’entreprise respecte certaines règles, principalement des ratios financiers. Ces
ratios servent d'indicateurs d'alerte en cas de détérioration de la situation financière de l’entreprise.
Alors, c'est quoi les principaux ratios ? 🤔
👉 Le premier ratio est le levier financier

De façon générale, les banques souhaitent un niveau 2,5, voire 3 en fonction des banque et de la
situation.
👉 Le second ratio, c’est celui qui va mesurer la capacité de rembourser annuellement la banque
⚠️ Compte tenu du risque pris par les banques, en général elles vont demander que ces deux ratios

👉 Endettement net / capitaux propres où l’endettement net correspond aux emprunts à Moyen Long
Terme auxquels on ajoute les crédits Court terme minorés de l’excédent de trésorerie.
⚠️ D’où l’importance de bien construire son Budget Prévisionnel et d’être confiant dans sa réalisation en
amont de toute opération de LBO.
⚠️ Et donc de faire appel à des conseils experts (CFO / Directeur financier externalisé) !
En amont, elles vont négocier des waiver qui sont en quelques sortes des pénalités qui permettent de
compenser le non-respect du contrat.
🚨 Il est donc important de prévenir les banques qui financent le LBO si vous pensez ne pas pouvoir être
en mesure de respecter ces ratios. L’idée est d’être transparent pour trouver des solutions et être dans
l’anticipation et surtout renégocier et restructurer.
399
🎯 Dirigeants, le Leveraged Build-Up ou comment croître rapidement via des
acquisitions successives ?
Alors, le Leveraged Build-up, c’est quoi ? 🤔
✅ En gros, c’est une stratégie reposant sur le concept du LBO et qui consiste à acheter une société
structurée, avec un management solide et compétent dans l’objectif de la développer via des acquisitions
successives de sociétés plus petites et donc de consolider sa place sur le marché.
Les objectifs ? 🤔
👉 Accroitre rapidement sa taille et son positionnement sur le marché
👉 Bénéficier de la mise en place de synergies entre les différentes sociétés achetées et donc
d’augmenter le CA ou la Marge
👉 Consolider l’EBITDA
400
👉 Bénéficier de l’effet multiple : Acheter plusieurs sociétés de plus petite taille à des valorisations
inférieures à celle du Groupe et les revendre sur la base d’un multiple supérieur
⚠️ Sur ces sociétés de plus petite taille, une décote de taille est généralement appliquée
✅ La création de valeur attendue se fait par l'utilisation de l'effet de levier financier, la consolidation de
l'EBITDA additionnel grâce aux synergies mises en place, et la réalisation d'acquisitions relutives sur des
valorisations inférieures en multiple d'EBITDA, pour viser une sortie globale sur un multiple supérieur.
⚠️ Risques :
👉 Endettement excessif = abuser de l’effet de levier financier
👉 Réalisation des synergies = Peuvent ne pas se matérialiser comme souhaité
👉 Acquisitions de cibles mal qualifiées = Risque d’intégration
👉 Conditions de marché au moment de la revente = Si niveau de valorisation pas haut, crise etc.
🔎 Exemple :
Société qui fait 1️0M€ EBITDA, rachetée 1️0X EBITDA par un fonds, soit 1️00M€.
Cette société rachète ensuite 2️ entreprises A et B plus petites, qui dégagent respectivement 2️M€ et 3️M€
EBITDA, sur la base de 8️X EBITDA, soit 1️6M€ et 2️4M€.
Le fonds peut espérer revendre le Groupe sur la base de 1️2️X EBITDA consolidé de 1️5M€, soit 1️8️0M€.
401
Financements / Augmentation - réduction de capital :
🎯 Dirigeants d’entreprises, quelles sont les principales clauses demandées par les
investisseurs quand ils rentrent dans votre capital ?
🎯 Dirigeants d’entreprises, quelles sont les principales clauses demandées par les investisseurs quand ils
rentrent dans votre capital ?
Quand des dirigeants font appel à des fonds / investisseurs (Capital-risque, Capital-développement, LBO
402
etc.), ils doivent souvent s'engager à respecter plusieurs conditions importantes. Parmi ces conditions, on
retrouve fréquemment l'exigence, de la part du fonds / investisseurs de participer à la gestion ou au
contrôle de l'entreprise. Ce qui assure au partenaire en capital une influence directe sur les décisions de
l'entreprise et lui permet de suivre de près son investissement.
Les dirigeants sont également très attentifs aux clauses encadrant l'entrée et la sortie des associés ou
actionnaires, car ces clauses permettent de contrôler l’actionnariat de l'entreprise et d'éviter les cessions
à n’importe qui ou l'arrivée de nouveaux actionnaires indésirables.
Ces clauses peuvent être inscrites soit dans les statuts soit dans un Pacte d’actionnaires dès lors qu’une
opération de levée de fonds / cession / LBO est envisagée.
Dans ce nouveau numéro de l’Académie du M&A que je diffuse gratuitement exceptionnellement, on va

aborder :
👉 La clause d’agrément
👉 La clause de préemption
👉 La clause anti-dilution
👉 La clause de Tag-Along « Sortie conjointe »
👉 La clause de drag-along « sortie forcée »
👉 Les clauses de sortie « programmée »
Commentaires :
François Hiriart DAF externalisé : Les cèdants ont tendance à se focaliser sur le prix mais les clauses
sont souvent tout aussi importantes car elles peuvent influencer le cash out des cédants (notamment
la garantie d’actif / passif) ou limiter sérieusement la liberté dont ils jouissaient avant la cession
(lorsque c’est une cession partielle). Par ailleurs, la mécanique des clauses d’un SPA est un art subtile
et complexe (leur ordre et leur enchaînement ont une influence sur leur portée et leur mise en
œuvre). C’est pour cela que le rôle de l’avocat est crucial sur ces sujets.
Lydia Bianchi : Les clauses de bad et good leaver (des promesses de cession à prix convenu) font
parties des plus critiques pour les founders selon moi.
403
🎯 Les quasi-fonds propres, un financement hybride pour compléter une levée de
fonds ou financer un LBO ?
Quand on parle de LBO, voire de levée de fonds, on parle souvent d’Obligations Convertibles, de
Mezzanines, de dettes subordonnées..
Ces noms parfois barbares sont regroupés sous le terme de quasi-fonds propres.
404
Les quasi-fonds propres sont des formes de financement qui sont considérées comme un mélange entre
des dettes et des capitaux propres.
Ils sont remboursés en dernier, après les autres créanciers prioritaires. Ce qui signifie que si l'entreprise
fait faillite, les détenteurs de quasi-fonds propres seront les derniers à être remboursés, voire risquent de
ne pas être remboursés du tout.
Malgré cette nature de dettes subordonnées, les quasi-fonds propres sont considérés comme des
capitaux propres car ils peuvent inclure des clauses de conversion, ce qui permet aux détenteurs de ces
quasi-fonds propres de les convertir en actions de l'entreprise à une date future.
✅ Les quasi fonds propres comprennent trois principaux outils de financement :
👉 Le compte courant d'associé : Les CCA sont un outil qui permet aux associés d'apporter des fonds
supplémentaires à l'entreprise au-delà de leur participation en capital. Ce qui permet à l'entreprise de
bénéficier d'un financement supplémentaire sans diluer la participation des actionnaires existants.
👉 L'obligation convertible (OC) : C’est une forme de dette qui peut être convertie en actions de
l'entreprise à une date future. Les OC offrent aux investisseurs un flux de revenus régulier sous forme
d'intérêts, mais leur principal avantage réside dans la possibilité de convertir ces obligations en actions si
la valorisation de l'entreprise augmente.
👉 Les prêts participatifs : Les prêts participatifs sont une forme de financement hybride qui combine
des éléments de prêts et de fonds propres. le prêt participatif fonctionne comme un prêt à long terme,
car il implique généralement le remboursement du capital emprunté, ainsi que le paiement d'intérêts sur
ce capital. D'un autre côté, le prêt participatif partage certaines caractéristiques de la prise de
participation, car peut inclure une part de l'entreprise, ou d'autres formes de « récompense » liées à la
performance de l'entreprise.
On retrouve notamment les dettes mezzanines apportées par des fonds de dettes privés. Ces dettes
permettent d’améliorer la structure financière de la holding mais son remboursement n’est pas garanti.
Ce qui fait que le coût de la dette est plus chère que celui d’un prêt classique. La rémunération d’une
dette mezzanine est de l’ordre de 1️2️% à 1️4%, voire 1️5%. Sa durée est de 7 à 9 ans et est émise sous
forme d’emprunt obligataire. Ils permettent d’éviter le nantissement que peut exiger une banque en
garantie de prêt.
405
🎯 Dirigeants d’entreprises : Le Coup d'accordéon pour restructurer financièrement
son entreprise ?
Comme un accordéon : Une entreprise, parfois, réduit sa taille (diminue son capital) et d'autres fois, elle
l'augmente.
Le coup d'accordéon est une stratégie qui peut être mise en place par les entreprises qui ont enregistré de
grosses pertes dans le passé, mais qui présentent malgré tout des opportunités de croissance
prometteuses.
Et, quand de nouveaux actionnaires souhaitent investir de l’argent (capitaux) frais, ils peuvent être
réticents à ce que ces fonds soient utilisés pour compenser /effacer les pertes accumulées dans le passé.
Dans ce contexte, l'entreprise peut opter pour une approche de "coup d'accordéon".
Cette opération implique généralement deux étapes :
406
1️⃣ Réduction de capital : Dans cette phase, l'entreprise réduit son capital social en diminuant la valeur
nominale des actions. Ce qui permet de "réinitialiser" les pertes accumulées dans le passé, en diminuant
le montant du capital social à combler.
2️⃣ Augmentation de capital : Une fois que le capital social a été réduit, l'entreprise procède à une
augmentation de capital en émettant de nouvelles actions. Les nouveaux actionnaires investissent de
l’argent frais dans l'entreprise en acquérant ces nouvelles actions. Ces fonds peuvent alors être utilisés
pour financer les opérations futures et les projets de croissance, sans être absorbés par la compensation
des pertes antérieures.
Selon l'ordre des opérations, on peut parler de coup d'accordéon "à l'endroit" ou "à l'envers".
🟢 Coup d'accordéon "à l'endroit":

👉 D'abord, il y a une réduction de capital pour éliminer ou compenser les pertes accumulées par la
société. Ce qui revient à diminuer la valeur des parts des actionnaires actuels.
👉 Ensuite, une augmentation de capital est réalisée, permettant d'injecter de nouveaux fonds dans
l'entreprise, soit par de nouveaux investisseurs, soit par des actionnaires actuels qui réinvestissent. Cette
opération renforce la structure financière de la société.
🟢 Coup d'accordéon "à l'envers":

👉 La première étape est l'augmentation de capital. La société attire des investissements en augmentant
son capital.
👉 C'est ensuite que la réduction de capital est effectuée pour compenser les pertes
L'avantage clé du coup d'accordéon est qu'il permet à l'entreprise d'attirer de nouveaux investisseurs tout
en évitant que leurs apports ne soient affectés par les pertes passées. Cette stratégie contribue à
renforcer les perspectives de croissance de l'entreprise en lui assurant des ressources financières.
⚠️ Bien que sur le papier cette opération semble « simple », en réalité elle est complexe car peut
entrainer un certain nombre de risques fiscaux et juridiques, notamment sur les statuts, et les potentiels
risques d'abus etc. Il est donc nécessaire de faire appel à des avocats spécialisés !
Commentaires :
Patrice Klug - Conseil M&A | LBO | OBO : Certains l'utilisent pour réduire la participation
capitalistique de certains actionnaires
Yves PAVILLET : Une précision : sauf à dire que je me plante totalement, la réduction de capital
n’entraîne pas une diminution du pourcentage détenu par chaque possesseur de titres au sein du
capital de l’entreprise, mais une diminution du nombre de titres possédé, le pourcentage détenu
quant à lui reste iso
407
🎯 Dirigeants d’entreprises, à quoi sert un Plan de financement et pourquoi le faire ?
408
Qu’il s’agisse d’emprunter de l’argent, de lever des fonds ou de prendre des décisions stratégiques, vous
aurez à établir un Plan de financement.
Déjà, c’est quoi ? En gros, c’est un outil de gestion prévisionnelle sous forme de tableau dont l’objectif est
de déterminer les ressources financières dont a besoin l’entreprise pour mener à bien un projet. Ce qui
permet en fait de vérifier sa faisabilité et sa rentabilité.
C’est grâce au Plan de financement que l’entreprise va pouvoir prévoir et quantifier les moyens financiers
nécessaires pour mener à bien le projet. Ce qui inclus les investissements, les frais de fonctionnement, les
besoins en fonds de roulement (BFR), et les différentes sources de financement disponibles (emprunts,
capitaux propres, subventions, etc.).
Chaque dirigeant peut donc évaluer la capacité de son projet à générer les flux de trésorerie nécessaires
et à couvrir les dépenses prévues. Ce qui permet de prendre des décisions éclairées concernant
l'allocation des financements et d'ajuster la stratégie en conséquence.
Mais donc, à quel moment le faire et l’utiliser ? 🤔

👉 Investissement dans un projet de développement (Machine par ex)
👉 Développer un nouveau produit, une nouvelle gamme
👉 Acheter une entreprise (croissance externe)
👉 Lever des fonds auprès d’investisseurs
👉 Emprunter auprès des banques
Et donc, le Plan de Financement a 3 grands rôles on va dire :

✅ Piloter l’activité et son développement en prenant des décisions stratégiques éclairées
✅ Négocier auprès des banques dans le cadre d’un emprunt
✅ Négocier auprès des associés, actionnaires et futurs actionnaires dans le cadre d’une levée de fonds
par exemple
✅ Outil pour anticiper les difficultés de l’entreprise et agir en conséquence
🚩 Toutefois, les critiques concernant le plan de financement sont multiples :
🔴 Le plan de financement repose sur des hypothèses relatives à la Capacité d'Autofinancement (CAF) et
au résultat. Et donc, ces prévisions peuvent ne pas se concrétiser, ce qui peut entraîner des écarts par
rapport aux attentes en termes d'équilibre de trésorerie.
🔴 L'utilisation de la variation du BFR n'est qu'en fait approximative, car elle est basée sur une moyenne.
Et donc, compliqué d’estimer de manière précise les fluctuations réelles du BFR au fil du temps.
🔴 La situation de trésorerie calculée annuellement peut masquer d'importants soldes négatifs ou des
pics de besoin de trésorerie à certains moments de l'année. Ce qui peut entraîner des frais bancaires
élevés voire des dépassements des autorisations de découvert. Ces aspects ne sont pas visibles dans le
plan de financement annuel. Il est donc essentiel d'avoir un suivi régulier de la trésorerie !
Commentaires :
François Hiriart : Pour nuancer les limites que tu soulèves : 1. il est préférable de faire plusieurs
scénarios (Best / basé / worst idéalement) et (ou) une analyse de sensibilité de son cash aux
principales hypothèses de projection pour quantifier les risques inhérents aux hypothèses retenues /
409
2. Construire son plan de financement en mensuel en tenant compte des effets de saisonnalité intra
annuel afin d’anticiper les éventuels trous de trésorerie.
🎯 Dirigeants d'entreprises, comment faire du cash-out tout en restant actionnaire

majoritaire de votre société ?
Vous aimez votre entreprise plus que tout et l'idée de la vendre à un concurrent vous semble impensable
?
Vous souhaitez lever le pied tout en restant actionnaire et en occupant un poste stratégique ?
Ou vous souhaitez tout simplement sortir du cash pour investir dans des projets persos tout en restant
410
aux manettes de votre entreprise ?
L'Owner Buy Out (OBO) peut être une solution intéressante pour transformer votre patrimoine
professionnel en un patrimonial personnel et pour prévoir une transmission en douceur pour l'avenir.
Comment ça se passe ? 🤔
👉 Pour partie en fonds propres par le dirigeant
👉 Et / ou par des investisseurs externes
👉En partie par une dette bancaire
Les intérêts d’un tel montage ? 🤔

✅ Diversification du patrimoine
✅ Faire sortir des minoritaires :
Un dirigeant a fait rentrer des associés minoritaires pour financer la création.
Ils ne sont pas impliqués dans le développement de la société. Il veut donc les sortir du capital.
✅ Transmettre la société en douceur :
En associant dans un premier temps au capital des proches / investisseurs et en préparant la cession
totale de la société à moyen-terme.
✅ Vecteur de développement :
L’OBO peut être un bon vecteur de développement par de la croissance organique ou externe en faisant
rentrer des investisseurs
✍️ Je vous donne un exemple :

À l'issu d'un appel d'offres compétitif, une entreprise est valorisée 40M€ et est entièrement détenue par
son dirigeant.
Il veut faire un OBO pour sortir en "cash" 30% de ses titres et, dans le même mouvement, faire entrer un
partenaire financier au capital.
1. Il crée alors une holding qui a vocation à détenir 100 % des titres de la PME.
2. Il sollicite des investisseurs et obtient une offre d’un fonds pour 8️M€ contre 3️0% du capital
3️. Le dirigeant réinvestit 1️7M€ pour 70% du capital
4. Maintenant que l’entreprise a sécurisé une partie de son financement, elle peut solliciter un pool
bancaire pour 1️5M€
☑️ Par cette opération, le dirigeant a pu dégager un cash-out de 2️1️,5M€ (VT 40M€ - 1️7M€ de son
réinvestissement – 1️M€ de frais liés à l’opération) tout en restant majoritaire !
✔️ Ceci grâce à 4 leviers :

👉 Le levier financier : le dirigeant a pu obtenir quasi 70% du capital d'une société valorisée 2️5M€ (soit
1️7M€), pour 1️7M€"
👉 Le levier juridique : Le dirigeant reste majoritaire, même en ayant cédé 30% de ses parts
👉 Le levier fiscal : L’intégration fiscale permet de compenser en quelques sortes les intérêts sur la dette
et les bénéfices de la société cible. Attention à l’amendement Charasse !
👉 Le levier managérial / social : La réussite d’un OBO / LBO dépend fortement de la qualité du
management et des équipes en place !
411
🎯 Dirigeants d’entreprises : quelles sont les principales dettes financières qui
existent pour financer votre croissance ?
Il existe différents types de dettes financières. Les dettes à court terme (durée inférieure à un an), les
dettes à moyen-long terme (durée supérieure à un an) et le dettes qui sont garanties / assises sur des
actifs de l’entreprise.
Parce que oui, il existe au-delà des prêts bancaires classiques, d’autres solutions qui peuvent vous
permettre de :
412
👉 Couvrir votre BFR
👉 Développer votre CA
👉 Financer un projet d’investissement
👉 Croissance externe, investissements conséquents
👉 Etc.
Et malgré la hausse des taux d’intérêt et l’incertitude sur l’économie, certaines solutions proposées par
les banques peuvent être intéressants pour un dirigeant.
Evidemment, le tout est d’être dans le bon dosage 😉
Bref, alors c’est quoi les différents type de financement par emprunt ? 🤔
✅ Les emprunts bancaires classiques avec :

👉 Des financements qui vous permettent de financer les projets de vos choix. Pas de justification à
apporter sur ces dépenses
👉 Des financements destinés à financer un bien spécifique
Ils permettent de financer votre BFR, sécuriser votre CA, avoir des
avances de trésorerie de façon ponctuelle etc.
✅ Des emprunts obligataires : Les obligations

👉 Pour bien vulgariser, c’est un moyen pour une entreprise de « collecter » de l'argent en demandant à
plusieurs personnes de prêter une petite somme. Chacun de ces prêteurs reçoit une partie de l'emprunt,
appelée une « obligation ».
👉 Les obligations sont des sortes de « coupons » que les prêteurs peuvent échanger, acheter ou vendre
sur le marché.
👉 En détenant une obligation, les prêteurs ont le droit d'être remboursés par l'entreprise à une certaine
échéance, mais n'ont pas leur mot à dire dans la gestion de l'entreprise ni le droit de participer aux
bénéfices ou pertes de l’entreprise.
✅ Les financements structurés :

👉 Permet aux entreprises de financer diverses opérations comme de la croissance externe, le rachat de
parts, ou encore la réorganisation de capital.
👉 Il peut également être utilisé pour financer des projets immobiliers ou patrimoniaux.
👉 Le financement est remboursé sur la base des flux de trésorerie futurs de l'entreprise.
👉 Ce type de financement est structuré et conçu spécifiquement pour chaque entreprise, en fonction de
ses caractéristiques et de sa capacité de remboursement.
👉 Les conditions de remboursement sont négociées entre l'entreprise et le prêteur, ce qui permet de
personnaliser le financement en fonction des besoins spécifiques de l'entreprise.
⚠️ Le plus important est de bien construire votre projet pour en estimer le retour sur investissement
potentiel avant de choisir la solution de financement qui sera propre à votre besoin actuel.
413
🎯 Les obligations convertibles, un mix entre actions et dette
Dans les opérations de LBO ou de levée de fonds on parle très souvent de dette senior, de mezzanine, de
capital mais aussi d’obligations convertibles.
C’est notamment utilisé dans certaines opérations dans lesquelles les managers entrent ou montent
davantage au capital (MBO par ex).
Alors, pour commencer, c’est quoi une OC ? 🤔
C’est un instrument financier hybride, un mix entre les caractéristiques des actions et de la dette. Elles ont
une priorité sur les actions, mais sont subordonnées à la dette.
Elles sont émises par une entreprise pour lever des fonds et offrent aux investisseurs une option de
conversion en actions de cette entreprise dans le futur.
Du point de vue de l'investisseur, détenir des obligations convertibles lui confère une créance sur
l'entreprise émettrice, ce qui en fait une forme de dette.
L'investisseur a droit au paiement régulier des intérêts sur cette dette, et à l'échéance, il a le choix de
414
convertir cette créance en actions de l'entreprise. La conversion en actions lui permet de bénéficier de la
valorisation potentielle de l'entreprise et de participer à la croissance et donc aux bénéfices futurs.
✅ Quelques avantages :
👉 Pour l'entreprise émettrice, les charges financières liées aux OC sont fiscalement déductibles
👉 En cas de sous-performance, de baisse de valorisation, l'émission d'OC permet d'éviter une dilution
excessive des actionnaires. Ce qui signifie que même si la valorisation baisse, les investisseurs en OC
bénéficient d'une protection relative en gardant leur droit à la conversion en actions à un prix fixé à
l'origine.
👉 Pour le détenteur d'OC, s'il estime que la rentabilité de l'entreprise reste insuffisante, il peut choisir
de renoncer à la conversion en actions. En contrepartie, il peut recevoir une prime de non conversion
(PNC), ce qui augmente son rendement actuariel sur la période
❌ Quelques inconvénients :
👉 Pour l’entreprise, pas de gain de trésorerie immédiat lors de la conversion en actions
👉 Les OC sont subordonnées à la dette senior, ce qui signifie que, en cas de liquidation de l'entreprise, la
dette senior sera remboursée en priorité par rapport aux OC, tant au niveau du principal que des intérêts.
👉 Les termes et conditions de conversion des OC peuvent varier et être complexes, ce qui peut rendre
leur valorisation et leur impact sur la structure de capital plus difficile
👉 Les OC peuvent avoir un coût plus élevé pour l'entreprise en raison de leur structure hybride et des
avantages accordés aux détenteurs d'OC, comme les intérêts plus élevés ou des droits de conversion
415
🎯 Dirigeants d’entreprises, entrepreneurs : Les Droits Préférentiels de Souscription
(DPS), un mécanisme anti-dilution
SI vous êtes amené à lever des fonds, et si vous n’êtes pas « protégé », vous risquez d’être
potentiellement dilué lors du nouveau tour de table.
Sauf si vous détenez un Droit Préférentiel de Souscription (DPS).
✅ Le Droit Préférentiel de Souscription (DPS) correspond au privilège accordé à un associé d'une

entreprise qui lui permet d'avoir la priorité pour acheter de nouvelles actions quand il y a une levée de
fonds. Autrement dit, chaque associé a le droit de souscrire en premier lieu à ces nouvelles actions, en
fonction de sa part de capital dans l’entreprise. Ce qui lui donne l'opportunité d'investir davantage dans la
société et de maintenir sa part relative au sein du capital.
✅ Le DPS agit comme un dispositif de protection contre la dilution, offrant donc aux associés le maintien
de leur pourcentage de participation dans l'entreprise quand il y a levée de fonds (augmentation de
416
capital). Ce qui leur garantit également que leur part en termes financiers (dividendes) ainsi que leurs
droits de vote ne bougent pas.
Son but est de permettre à chaque associé, même les minoritaires, de conserver ses droits au sein de
l’entreprise. Et donc, il n'est pas contraint de voir ses droits constamment diminués au profit des associés
majoritaires.
C’est quoi les avantages concrètement ? 🤔

👉 Le DPS permet notamment de maintenir un certain équilibre entre les associés lors d'une
augmentation de capital, en garantissant que chacun puisse conserver sa part relative dans l'entreprise
👉 Renforce le sentiment de participation et d'engagement de chaque associé, indépendamment de la
taille de sa part
👉 Le DPS peut aider à éviter une concentration excessive du pouvoir décisionnaire entre les associés
majoritaires
👉 Possibilité de monétiser la renonciation des DPS. En vendant leurs droits préférentiels de souscription
(DPS) à d'autres investisseurs intéressés, les actionnaires peuvent obtenir une compensation financière
sans participer activement à l'augmentation de capital
👉 Les DPS permettent aux associés de mieux contrôler l'ouverture du capital de l'entreprise.
On parle souvent de prime d’émission, c’est quoi ? 🤔
Quand de nouvelles actions sont émises, il est fréquent qu'elles le soient à un prix supérieur à la valeur
nominale de l'action existante. Cette différence entre le prix d'émission des nouvelles actions et leur
valeur nominale est appelée "prime d'émission".
Si elle est cumulée avec le DPS, elle vient directement atténuer la perte de valeur que subissent les
actions existantes en raison de l'émission de nouvelles actions. Ce qui signifie que la prime contribue à
maintenir la valeur globale des actions préexistantes, en compensant en partie la dilution résultant de
l'augmentation du capital (je rédige prochainement un post à ce sujet).
Commentaires :
Sylvain Clavé : J'ajouterais que la suppression du DPS par l'assemblée générale est souvent la règle
en matière de levée de fonds avec entrée d'un nouvel investisseur (on lui réserve la souscription) et
que cette suppression est réalisée par l'AG après établissement d'un rapport d'un commissaire aux
comptes (le cas échéant, désigné spécialement par une AG précédente pour les sociétés qui n'en
sont pas dotées). J'ajouterais également que les pactes d'associés viennent souvent protéger les
minoritaires en insérant une clause dite "Anti-dilution" qui prévoit le maintien du DPS (et donc
l'absence de suppression) pour toute nouvelle émission d'actions.
417
🎯 Dirigeants / entrepreneurs : Le recours au Private Equity pour soutenir la
croissance et faciliter la transmission de votre entreprise
Parce que de la création d’une entreprise à sa revente, il existe une multitude de phase de
développement et de financements.
Rappelons tout d’abord que lever des fonds n’est pas une étape obligatoire, et que ce doit être un réel
besoin identifié. C'est un moyen, pas une finalité.
418
Il est important de rappeler que le recours à des fonds propres induit une rémunération du capital bien
plus importante pour l’entreprise qu’une dette bancaire.
Mais quand la décision est mûrement réfléchie, faire appel à un fonds peut s’avérer être très utile et peut
représenter un outil puissant pour le développement et la transmission de votre entreprise.
✅ On peut distinguer 5 types de financements qui correspondent à des stade de développement précis.
1️⃣ Le Love Money
2️⃣ La phase d’amorçage
3️⃣ La série A
4⃣ La série B,C, D
5⃣ Le capital développement / transmission
Un fonds peut :
✅ Vous aider à développer votre activité et soutenir votre croissance interne et externe (acquisitions /
LBO ..)
✅ Vous apporter son expertise et son carnet d'adresses (business, recrutements, partenariats ..)
✅ Sécuriser une partie de votre patrimoine via un cash-out (OBO par ex)
✅ Aider et faciliter la transmission partielle ou totale de votre entreprise
⚠️ En fonction du stade de développement dans lequel vous êtes, vous n’adresserez pas les mêmes
interlocuteurs. Il faut aussi prendre du recul et bien comprendre votre intérêt de recourir à des
partenaires financiers.
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🎯 Les quasi-fonds propres, un financement hybride pour compléter une levée de
fonds ou financer un LBO ?
Quand on parle de LBO, voire de levée de fonds, on parle souvent d’Obligations Convertibles, de
Mezzanines, de dettes subordonnées..
Ces noms parfois barbares sont regroupés sous le terme de quasi-fonds propres.
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Les quasi-fonds propres sont des formes de financement qui sont considérées comme un mélange entre
des dettes et des capitaux propres.
Ils sont remboursés en dernier, après les autres créanciers prioritaires. Ce qui signifie que si l'entreprise
fait faillite, les détenteurs de quasi-fonds propres seront les derniers à être remboursés, voire risquent de
ne pas être remboursés du tout.
Malgré cette nature de dettes subordonnées, les quasi-fonds propres sont considérés comme des
capitaux propres car ils peuvent inclure des clauses de conversion, ce qui permet aux détenteurs de ces
quasi-fonds propres de les convertir en actions de l'entreprise à une date future.
✅ Les quasi fonds propres comprennent trois principaux outils de financement :
👉 Le compte courant d'associé : Les CCA sont un outil qui permet aux associés d'apporter des fonds
supplémentaires à l'entreprise au-delà de leur participation en capital. Ce qui permet à l'entreprise de
bénéficier d'un financement supplémentaire sans diluer la participation des actionnaires existants.
👉 L'obligation convertible (OC) : C’est une forme de dette qui peut être convertie en actions de
l'entreprise à une date future. Les OC offrent aux investisseurs un flux de revenus régulier sous forme
d'intérêts, mais leur principal avantage réside dans la possibilité de convertir ces obligations en actions si
la valorisation de l'entreprise augmente.
👉 Les prêts participatifs : Les prêts participatifs sont une forme de financement hybride qui combine
des éléments de prêts et de fonds propres. le prêt participatif fonctionne comme un prêt à long terme,
car il implique généralement le remboursement du capital emprunté, ainsi que le paiement d'intérêts sur
ce capital. D'un autre côté, le prêt participatif partage certaines caractéristiques de la prise de
participation, car peut inclure une part de l'entreprise, ou d'autres formes de « récompense » liées à la
performance de l'entreprise.
On retrouve notamment les dettes mezzanines apportées par des fonds de dettes privés. Ces dettes
permettent d’améliorer la structure financière de la holding mais son remboursement n’est pas garanti.
Ce qui fait que le coût de la dette est plus chère que celui d’un prêt classique. La rémunération d’une
dette mezzanine est de l’ordre de 1️2️% à 1️4%, voire 1️5%. Sa durée est de 7 à 9 ans et est émise sous
forme d’emprunt obligataire. Ils permettent d’éviter le nantissement que peut exiger une banque en
garantie de prêt.
421
🎯 Comment fonctionne un fonds d’investissement de Private Equity ?
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🎯 Private Equity : Quels sont les principaux éléments clés d’un
fonds d’investissement ?
Après avoir levé des fonds, les gérants et les équipes de gestion vont devoir identifier des cibles
correspondant aux critères du fonds et y investir l’argent récolté.
✅ Cette équipe de gestion est rémunérée par les investisseurs via des commissions de gestion /
management fees qui constituent une source de revenus régulière pour la société de gestion et
contribuent en fait à couvrir ses frais de fonctionnement et à rémunérer ses employés. Elles sont
généralement calculées en % des actifs sous gestion, ce qui signifie que plus la taille du fonds augmente,
plus les management fees sont importants.
Mais, l’essentiel de la rémunération des équipes de gestion se situe dans le carried interest. Alors, c’est
quoi ? 🤔
✅ Le Carried interest est en quelques sortes une part des bénéfices réalisés par un fonds
d'investissement qui est réservée à l'équipe de gestion du fonds. Le Carried Interest est généralement
structuré sous la forme d'un pourcentage des bénéfices réalisés par le fonds au-delà d'un certain seuil de
rentabilité, appelé "hurdle rate". Il est souvent fixé à 20% des bénéfices nets générés par le fonds.
✅ Le hurdle rate représente le taux de rendement que le fonds d'investissement doit atteindre avant
que l’équipe de gestion du fonds puisse bénéficier du Carried Interest. Ce taux est généralement exprimé
sous forme d'un taux annuel, par exemple 8% ou 10%.
Pour évaluer la performance d’un fonds, on parle souvent de 2️ grandes notions :

👉 Le multiple cash-on-cash (CoC) qui représente le ratio entre les flux de trésorerie entrants et sortants
réalisés par un fonds d'investissement . Il est calculé en divisant la somme des flux de trésorerie sortants
(dividendes, revenus de cession) et entrants (investissements) par l'investissement initial.
423
Le multiple cash-on-cash permet de mesurer la performance réelle et concrète de l'investissement, en
mettant en évidence le multiple de retour sur investissement.
👉 Le Taux de Rendement Interne (TRI) quant à lui évalue le rendement annualisé de l'investissement,
prenant en compte les flux de trésorerie sur plusieurs périodes , y compris les appels de fonds et les
distributions mais aussi la valeur estimée résiduelle des parts détenus dans le fonds.
Le TRI, lui, prend en considération l’effet du temps sur les flux de trésorerie, ce qui permet d’évaluer le
rendement global de l’investissement. Le calcul du TRI net exclut les frais de gestion du fonds et le carried
interest, qui sont prélevés par la société de gestion. Il se concentre uniquement sur les flux de trésorerie
nets pour l'investisseur.
Commentaires :
Thomas Geneton -Capital-investissement environnemental et sociétal : on pourrait peut-être
compléter par un peu de pratique ? Ci-dessous les TRI et les MM nets ET cash (performance des
fonds clos i.e. intégralement désinvestis à fin 2021) des différents segments du capital-
investissement français ? Autrement dit 100% en "TVPI" pour celles et ceux qui auront compris
l'exposé de Jullen Godard.
Julien Godard – Partner : Sur le sujet du carried, on retrouve un mécanisme similaire au XVe siècle
dans le commerce maritime à Venise associé au système des carats. Les investisseurs achetaient des
carats, sorte de droit à une partie du profit d'un bateau qui faisait un voyage commercial qui pouvait
durer 2 ans. Au retour, l'équipage conservait 20% des gains et le reste était partagé entre les
investisseurs des carats...
Pour réellement aligner les intérêts, il est essentiel que le carried porte sur l'intégralité des
investissements.
Côté mesure de performance on retrouve plus souvent le TVPI (identique au cash on cash à la fin) qui
se décompose en DPI (ce que j'ai reçu sur ce que j'ai versé) et le RVPI (la valeur residuelle que je
devais recevoir sur ce que j'ai versé)
Le TRI est une notion plus difficile à appréhender avec de nombreux flux intermédiaires. Pour un flux
initial et un flux final, le tableau le résume bien
424
Franck Laumont – Managing Partner : Le carried est de plus en plus indexé, partiellement (1/3
apparemment), sur l'atteinte de critères RSE. Ca fait d'ailleurs quelque temps qu'on travaille sur ce
sujet chez Dafinity, et notre offre de diagnostic RSE est enfin prête. On en parlera d'ici quelques jours
:)
🎯 Dirigeants d’entreprises, c’est quoi les Comptes Courants d’Associés et comment

ça fonctionne ?
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Intéressement au capital
🎯 Dirigeants d’entreprises, quels sont les outils d’intéressement au capital existants

dans un Management Package ?
✅ Pour rappel , un Management Package dans une opération de LBO fait référence à un ensemble
d'outils et d'avantages financiers offerts aux managers, salariés ou dirigeants qui participent à l'opération
de rachat d'une entreprise (LBO). Son objectif est de les inciter à s'impliquer activement dans la réussite
de l'opération en alignant leurs intérêts avec ceux des autres investisseurs.
Rappelons également que le Fonds a toujours deux objectifs principaux :

👉 Encourager les managers à investir une part importante de leur rémunération, ce qui les incite à
s'impliquer personnellement dans l'entreprise et envoie un signal positif aux parties prenantes.
👉 Rétrocéder une partie de la plus-value générée en fonction des résultats de l'opération. Ce qui crée
une incitation pour les managers à atteindre et à dépasser les objectifs fixés dans le Business Plan de
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l'entreprise. En récompensant les performances exceptionnelles, les managers sont motivés par
maximiser la création de valeur et à contribuer activement à la croissance et à la réussite de l'entreprise.
On distingue les outils d’intéressement légal et les outils d’intéressement conventionnel :
☑️ Les outils d'intéressement légal font référence à l'utilisation de dispositifs prévus par la législation
existante dans le cadre d'une opération de LBO. Ces outils permettent de mettre en place des
mécanismes d'incitation spécifiques, souvent soumis à certaines conditions, en fonction des objectifs de
performance fixés.
👉 Stocks Options
👉 BSA
👉 BSPCE
👉 Actions De Préférences
👉 Attributions Gratuites d’Actions (AGA)
☑️ Les outils d'intéressement conventionnel font référence à des outils contractuels qui permettent de
mettre en place des dispositifs personnalisés d'incitation et de récompense dans le cadre d'une opération,
en articulant des instruments légaux existants.
👉 Promesse de cession d’actions
👉 Sweet Equity
👉 Ratchet
Commentaires :
Gilles Riche – CFO : La fiscalité diverge en fonction de chacun de ces types d'instruments. Certains
sont à bannir. Les AGA sont sans doute que qu'il y a de plus favorable pour le salarié, mais lors d'une
transaction, les futurs acquéreurs peuvent tiquer. Du fait de devoir mettre un peu plus au pot pour
acquérir leur cible. Attention aux BSPCE qui deviennent caducs au bout de 15 ans...Bref, bien
mesurer des charges afférentes (charges fiscales et sociales) avant de se lancer dans la mise en place
d'instruments financiers...
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🎯 Dirigeants d’entreprises, les stock-options comme outil d’intéressement au capital
pour fidéliser les membres clés de votre entreprise
✅ Le mot "stock-options" se traduit simplement par "option d'achat d'actions". Une option, dans ce
contexte, signifie le droit accordé à un salarié /dirigeant pour acheter des actions de son entreprise à un
prix prédéterminé pendant une période spécifique, en général sur une durée de 4 ans. En gros, c'est
comme avoir une opportunité spéciale réservée.
428
A quoi ça sert ? 🤔
Les entreprises utilisent les stock-options pour attirer et fidéliser des talents (membres clés), en les
incitant à contribuer à la croissance de l'entreprise. Les dirigeants peuvent être motivés par l'alignement
de leurs intérêts avec ceux des actionnaires, créant ainsi un objectif commun de succès à long terme.
Qui décide ? 🤔
Le Conseil d'Administration décide des règles (comme le prix pour acheter, la date pour acheter et la
période durant laquelle les actions ne peuvent pas être vendues) pour accorder les options. En fonction
de comment le prix évolue après que les options ont été attribuées, il se peut que le salarié ou la
personne autorisée à acheter les actions ne veuille pas les acheter si elles ne leur rapportent pas de plus-
value.
Le Fonctionnement : 3 étapes clés

👉 L'attribution : Les employés reçoivent le droit d'acheter des actions à un prix prédéterminé sur une
période donnée.
👉 La levée de l'option : Les employés exercent leur droit d'achat et deviennent actionnaires, avec la
possibilité de réaliser des profits en vendant les actions ultérieurement
👉 La cession des titres
Concernant la fiscalité ? 🤔
➡️Lors de l'année de levée d'option : Si la réduction de prix (le rabais) dépasse 5%, cette partie est traitée
comme un salaire et est soumise à l'impôt sur le revenu ainsi qu'aux prélèvements sociaux (CSG / CRDS).
➡️ La plus-value d'acquisition (gain de levée d'option) :

La plus-value obtenue lors de la levée d'option est aussi considérée comme un salaire. Elle est soumise à
l'Impôt sur le Revenu et aux prélèvements sociaux (CSG/ CRDS). Aussi, une contribution salariale
supplémentaire de 10% est également prélevée.
➡️ La plus-value de cession :
Lorsque vous vendez les actions acquises grâce aux stock-options, la plus-value de cession est imposée
selon les règles des gains réalisés avec des valeurs mobilières. Soit option pour le PFU 30% soit option
pour le barème de l’IR après abattements pour durée de détention et prélèvements sociaux de 17,2%).
Commentaires :
Nicolas Camus : Le régime fiscal des Stock-Options (SO) en France est devenu plus punitif depuis le
28 septembre 2012.
Avant cette date, un taux d'imposition forfaitaire de 1️8️% (<1️52️ 500 €) ou 3️0% (au delà) s'appliquait,
avec possibilité d'une CEHR.
De plus, pour les SO attribuées après le 20 juin 2007, les moins-values d'autres valeurs mobilières ne
sont plus imputables sur les gains de levée d'option, sauf si elles proviennent de ces mêmes titres
(plan par plan).
Ce durcissement fiscal limite l'attractivité des SO comme outil de rémunération au détriment des
actions gratuites par exemple.
Didier Majerowiez - Avocat fiscaliste : Depuis le 28 septembre 2012, la fiscalité est devenue très
lourde pour les stock-options. Outre les éléments mentionnés dans votre fiche, il y a une
contribution patronale de 30% au moment de l'attribution. Selon le cas, il peut être plus intéressant
de se tourner vers les BSPCE lorsque les conditions d'éligibilité sont bien remplies. Cela reste malgré
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tout un dispositif attractif pour fidéliser les salariés qui font le pari d'un avenir radieux de la société
dans laquelle ils travaillent.
🎯 Dirigeants d’entreprises, pourquoi créer des Actions De Préférence (ADP) pour

façonner la structure de votre capital ?
Les ADP sont un type particulier d'actions qui peuvent être créées uniquement dans les sociétés par
actions au moment de leur constitution ou durant leur existence et qui s'inspirent des "preferred shares"
utilisées dans les pays anglo-saxons.
Et, contrairement à ce que l'on pourrait penser, ces actions ne sont pas simplement des actions
privilégiées, bien qu'elles puissent l'être dans certains cas. En réalité, elles possèdent des droits
spécifiques qui peuvent être positifs ou négatifs.
Ces ADP, tout comme le droit de préférence dans une SARL, sont des titres de capital qui accordent à
l'actionnaire qui les détient des privilèges spécifiques. Par exemple, les ADP peuvent conférer des droits
de vote doubles ou multiples en cas de SAS, un droit à des dividendes prioritaires, un superdividende, etc.
Mais, alors, pourquoi un dirigeant aurait intérêt à émettre des ADP ? 🤔
430
👉 Levée de fonds stratégique : Les ADP sont un outil puissant pour des opérations de levée de fonds.
Elles peuvent être attribuées à des investisseurs spécifiques ou à des partenaires stratégiques, offrant
ainsi des conditions personnalisées et des avantages spécifiques. Ce qui facilite la recherche de
financements tout en préservant le contrôle et la vision stratégique de l'entreprise
👉 Flexibilité dans la structure du capital : En adaptant les droits financiers et extra-financiers des ADP,
les dirigeants peuvent répondre aux besoins spécifiques de leur entreprise en matière de financement, de
gestion des risques et de croissance
👉 Alignement des intérêts :En accordant des droits spécifiques aux détenteurs d'ADP, comme des
dividendes prioritaire ou des droits de vote doubles, les dirigeants peuvent favoriser la création de valeur
pour tous les actionnaires
👉 Optimisation de l'endettement : Dans les situations où une entreprise est confrontée à un niveau
élevé d'endettement ou à des restrictions réglementaires sur les charges financières déductibles, les ADP
offrent une solution attractive pour lever des fonds à un coût compétitif et sans les contraintes fiscales
associées.
👉 Limitation du droit de vote : Les ADP peuvent être émises avec un droit de vote restreint ou même
sans droit de vote
Vous l’aurez compris, en créant des ADP, les dirigeants peuvent exploiter ces avantages pour attirer des
investisseurs, « récompenser » les performances exceptionnelles et mettre en place une gouvernance
adaptée à leurs objectifs. C'est donc un outil puissant pour façonner la structure du capital.
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🎯 Dirigeants d’entreprises, c’est quoi l’actionnariat-salarié, cet outil qui permet de
fidéliser et motiver vos collaborateurs ?
L'actionnariat salarié est un mécanisme qui permet aux salariés de devenir actionnaires de leur entreprise
en leur offrant la possibilité d'acheter des actions de leur entreprise à un prix avantageux via les
méthodes suivantes :
👉 Augmentation de capital réservée aux salariés
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👉 Attribution gratuite d'actions (AGA)
👉 Options de souscription ou d'achats d'actions (stock-options)
L'objectif est d'associer directement les salariés à la réussite de leur entrepris puisqu’en devenant
actionnaires, ils ont un intérêt financier direct à la croissance et à la performance de l'entreprise. Ce qui
favorise un sentiment d'appartenance, d'engagement et de motivation.
L'actionnariat salarié s'inscrit dans le cadre de l'épargne salariale, qui permet aux salariés de consacrer
une partie de leur rémunération à l'achat d'actions de l'entreprise. Cette épargne salariale peut être
bloquée sur un plan d'épargne d'entreprise (PEE), offrant des avantages fiscaux et sociaux attractifs.
Qui peut bénéficier de ce dispositif ? 🤔
👉 Tous les salariés de l'entreprise peuvent participer à l'actionnariat salarié, qu'ils soient en contrat à
durée indéterminée (CDI), en contrat à durée déterminée (CDD) ou en apprentissage.
Souvent, une condition d'ancienneté maximale de 3 mois est requise.
👉 Les chefs d'entreprise et les mandataires sociaux dans les entreprises de 1 à 250 salariés, mais aussi
le conjoint collaborateur ou associé du chef d'entreprise, sont également éligibles à l'actionnariat salarié.
👉 Les salariés partis à la retraite ou en préretraite peuvent également continuer à bénéficier de
l'actionnariat salarié en conservant leurs avoirs dans leur plan d'épargne
C’est quoi les avantages ? 🤔

✅ Alignement des intérêts entre les salariés et l'entreprise
✅ Améliorer la performance globale de l’entreprise
✅ Participation aux bénéfices
✅ Valorisation de l'épargne salariale
✅ Fidélisation des salariés
✅ Avantages fiscaux attractifs
✅ Gouvernance participative
Commentaires :
Pierre Valentin : N’oubliez pas l’actionnariat salarié à travers la SAPO qui consiste à attribuer
collectivement aux salariés des actions de travail qui donnent droit aux dividendes et à une
représentation au CA ainsi qu’à un vote en AG. Le dividende des actions de travail est déductible tu
blé fiscalement et non imposable si le salarié le verse dans un plan d’épargne salariale
433

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LE GUIDE DES NOTIONS M&A &

Vous y retrouverez les principales notions et questions en lien avec le

Le document est divisé en 2 parties :

1/ Publications LinkedIn de 2021 à 2022

2/ Publications LinkedIn de 2022 à 2023 avec les infographies

Les différentes catégories de méthode de valorisation

Lorsque qu’on souhaite valoriser une entreprise, en réalité il y a différentes méthodes.

Ces méthodes peuvent être regroupées en 3 catégories distinctes.

Chacun de ces catégories valorise la société d'une approche différente.

1️⃣ La valeur patrimoniale

Ici, on va considérer le patrimoine de la société en valorisant chaque actif de manière distincte.

Plusieurs méthode existent : Actif net réévalué, la méthode du Goodwill etc.

Cette méthode ne permet pas réellement de considérer le potentiel purement économique de

2️⃣ La valeur intrinsèque

Ici, on va analyser ce vaut réellement l’entreprise dans le sens économique.

On va donc regarder les caractéristiques propres à l’entreprise évaluée.

En termes de valeur, cette méthode te permet d’obtenir la valeur d'entreprise.

La méthode la plus répandue est celle des multiples.

En termes de valeur, cette méthode te permet d’obtenir la valeur d’entreprise

Pour rappel, la valeur d’entreprise correspond à la valeur de son actif économique.

La valeur des fonds propres correspond à la valeur de l’entreprise à laquelle on va soustraire

Dès lors, on peut mettre en avant deux types de récurrence :

On peut voir des éditeurs de logiciels se valoriser entre 5-10X ARR.

Parce qu’il n’y a pas de récurrence.

Mais, la récurrence reste un élément clé.

T’as identifié un besoin de financement et tu cherches à lever 3️M€ pour le recrutement et la

Les sociétés se valorisent en moyenne à 4X le CA

Les sociétés se valorisent en moyenne à 12X EBITDA

Donc, le fonds en investissant 3️M€, souhaite en obtenir 1️5M€ dans 5 ans.

La valorisation post-money sera de 2️0M€ car 3️M€ / 1️5%

La valorisation pré-money sera donc de 1️7M€ car 2️0M€ - 3️M€

Mais alors, pourquoi choisir l’une et pas l’autre ?

Dans la méthode de la Locked-box, les principaux avantages :

La transaction et la documentation juridiques se « simplifient »

En revanche, elle comporte des inconvénients :

Ca demande aussi à l’acheteur de bien comprendre le fonctionnement du BFR et son montant

Les avantages, c’est que :

L’acheteur y voit une méthode plus sécurisante pour lui

Le vendeur est incertain sur le niveau de la valeur des titres

Celle que l’on qualifie de « Locked Box

Celle que l’on qualifie des comptes de closing

Parlons du mécanisme de Locked Box.

Valorisation d’entreprise, le maître mot : La récurrence

Dès lors, on peut mettre en avant deux types de récurrence :

On peut voir des éditeurs de logiciels se valoriser entre 5-10X ARR.

Parce qu’il n’y a pas de récurrence.

Mais, la récurrence reste un élément clé.

Alors, déjà, pourquoi on va utiliser cette méthode ?

Pour appliquer cette méthode, il te faut prendre en compte :

La capacité de l’entreprise à générer du cash

La croissance et son potentiel à long terme de ce cash

Ok, c’est quoi les prochaines étapes ?

Pour bien réaliser ces différentes étapes, il est important de :

1️⃣ Evaluer les flux de trésorerie opérationnels

Il faut partir de l’EBITDA (EBE = Excédent Brut d’Exploitation).

Donc cash flow opérationnels = EBITDA – IS – variation du BFR

Free Cash Flow = Flux de trésorerie opérationnels – Flux de trésorerie d’investissement

4⃣ Calculer des flux de trésorerie nécessaires au remboursement de la dette

On part du résultat précédent, le free cash-flow

Alors, qu’est-ce que le CMPC (ou le WACC en anglais) ??

Le Coût Moyen Pondéré du Capital est ainsi la somme du :

Pour déterminer ton CMPC, 3 étapes sont donc nécessaires :

Le CMPC = (3/4 * 0,12) + ((1/4*0,07)* (1-0,265)) = 10,28%

Le CMPC = (3/4 * 0,12) + ((1/40,07) (1-0,265)) = 10,28%