Finance D'Entreprise: Décision Dtinvestissement Et Choix de Financement

Financed'entreprise Chapitre I La place desdécisionsfinancières dans le circuit financier
FINANCE D'ENTREPRISE
Décisiondtinvestissementet choix de
financement
-sul-
Doc:Tew:]IT/IERHOAN ù{M
ù3JF. :rr-ItlJt
ttrftru deComererPes à I'Ecc*e
twôrleurc&GommErcc
'Algpr
dans le circuit financier
Financed'entrePrise Chapitre 1 La place desdécisionsfinancières
INTRODUCTION
aux décisionset opérations

qui s'intéresse
La financed,entrepriseestle secteurde ra finance
desentreprises
RnÀ.i6rer,outilsfinancierset équilibresfinanciers
des moyens financiers nécessairesà leur
Les entreprisesdoivent s'assurerde disposer
rentabiliserau mieux cesmoyens
fon.tion rË-ent et à leur développement,
:
On peutdiviserce domaineen deuxgrandesactivités
Cellesàlongterme,essentiellementlefinancementdesinvestissementsàpartirdescapitaux
propfeset desemPrunts.
veiller de près à leur gestionde trésorerie
celles à court terme : les entreprisesdoivent
notamment pour prévoirleurséchéances de paiement'
Finance d'entreprise financièresdqnsle circuitfinancier
Chapitre1 La place desdécisions
Plan
FINANCE D'ENTREPRISE...............
DECISION D'INVESTISSEMENTET CHOIX DE FINANCEMENT....... ..........................".I
LAPLACE DES DECISIONS FINANCIERES DANS LE CIRCUIT FINANCIER .'.............4
D U C I R C U I TF I N A N C I E R
I LA DESCzuPTION ........'''.'''.'. I
5
2 L E S D E C I S I O N SD ' I N V E S T I s s E M E N TE T D E F I N A N C E M E N T . " . . . . " " """""""""""""
2.1 Les décisions d'intestissement et de désinvestissement : la gestion du portefeuille d'actif
2.l.2Lastructuredu portefèuille
d'actifs ' """" """" 7
. .t. . . , . . . . . . . .
2.t 3 Le désinvestissemen ' 7
2.2 La décisiondefinancement: la gestionde la structuredefinancement." 7
CATEGORIES
3 Lps DTTENENTES FINANCIER
SURLECIRCUIT
D'AGENTS 8
..........'.'..'.
3 I Lesactionnaires.. " """ 8
3 . 2L e sd i r i g e a n t.s. . . . . .. . . . . . . . . " . . . . . 1
33Lescrëanciers..... . ... .m
3 4 L'Etat....,
DN
4 R O L EE TE V O L U T I O UM A R C HDEE SC A P I T A U X . ' ' ' ' ' ' . . . . . . . ' . . . ' . I' .I. . .
4.1Rôledu marchéfinancier......... II
.
desinvestissements...............
4.1.1Le financement ....'.." "" " ' I I
4.2 Evolutiondu marchédescapitaw . .. " 12

dansle circuitfinancier
Chapin"eI Laplace desdécisionsfinancières
Finance d'entrePrise
Chapitre I
dansle circuit
La placedesdécisions"ltîJrqières
des décisionsfinancièrespou*ait parfois

contrairementà ce qu,unedescriptionmécaniste
décisionsen totale autarcie'Elle est en
laisserentendre,une entreprisene prendpas ses
et d'autresinstitutionset doit
concuffencesur le marchédescapitauxavecd,autresentreprises
de capitauxpour pouvoir assurerle
prendreen compteet satisfaireles attentesdes offreurs
financementde sondéveloppement, voire sasurvie'
L La description du circuit financier

peuventêtre
le domainede la financed'entreprise
qui caractérisent
Les décisionsfinancières
par le schémagénéralsuivant:
représentées
o€çiÊô0+{
o€Çlsloll ûË ËtxÂ!{eE$€HT
D',rHVËsIlSSEraË!{Ï
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UILIE
û'lc.'lrs
flux de tiquidités(ouflux moné-

Ce schémase proposede mettreen évidenceles différents
taires)qui résultentdesdifférentesdécisionsfinancières'
.l
I Partietiréede CHARREAUX Gérard,< Gestionfinancière>' Litec' 991'
Finance d'entrePrise Chapin"etLaplacedesdécisionsfinancièresdanslecircuitfina'ncier
disposantde liquidités'apportenta
Dansune premièrephase(1), des agentséconomiques
pourréalisersesopérations d'investissement' Il y
l,entrepriselesfondsqui lui sontnécessaires
part de I'entrepriseet d'une ffie de
a confrontationd'une demanderte liquidités de la
financierau senslarge(ou marché
liquiditësdela part desapporteursde capitaux.Le matché
et de cettedemande'En contrepartie
descapitaux)constituele lieu de rencontrede cetteoffre
qui sont' soit desfin'esrlc
de ces liquidités,l'entreprise< émet> destitres (actiJisJinanciers),
propriété(desactionspour les sociétés), soit destitresde créance.Le marchéfinancierestpar
d'uneoffre et d'unedemande
conséquentet égalementun marchérésultantd'uneconfrontation
du marché des actions et des
de titres. Le marché financier au sens strict est composé
de collectede capitauxsont
obligationsqui constituentdestitresà long terme.Les opérations
lesopérationsdefinancement.
décidentde I'allocationdesfonds
Dansune secondephase(2 a), les dirigeantsde I'entreprise
du flux 1ié ù l'opération
collectés, en procédant à I'acquisition d'actifs : il s'agit
industriels ou
d'investissement. Leq actifs ainsi acquis peuvent être soit des actifs
ou par des institutions
commerciaux,soit des actiJsfinanciers émispar d'autresentreprises
financières.L,entreprise peutpar la suitecédercesdifférentsactifset recevoiren contrepartie
(2 b)'
un flux de liquidités: le flux de désinvestissement
L'acquisitiondesactifsindustriels et commerciaux estréaliséeen vue d'obtenirultérieurement

La réalisationde ces
des flux de liquidités (3) provenantdes opérationsd'exploitation'
de façon accessoire(stocks'
dernièressupposel'acquisitionou la créationd'actifsdétenus
par les flux provenant
créances clients...).Les flux de liquiditésd'exploitationsontcomplétés
desactifsfinanciers.
éventuellementdes flux provenantdes actifs
Les flux de liquiditésd'exploitation,augmentés
financierset du désinvestissement et diminuésdes prélèvementsfiscaux sont' soit utilisés
(4 a), soit versésaux
pour rémunérer(sous forme d'intérêts)et rembourserles créanciers
(4 b)' Les
actionnaires sousforme de dividendes(4 a), soit encoreréinvestisdansI'entreprise
sontconsidéréescommedesopérations de
opérations de rémunération et de remboursement
de collectedescapitaux.L'opération
principales de
f.inancement : ellesrésultentdesdécisions
et de
réinvestissement des flux constitue simultanémentune opération d'investissement
financement.
2 Les décisions doinvestissement et de fÏnancement

de I'entreprisepeuventêtre
Les décisionsfinancièresqui sont prises par les dirigeants
regroupéesen deuxgrandescatégories
Finance d'ennêprise financièresdansle circuitfinancier
ChapirreI La place desdécisions
relativesà la constitutionet à la
(et de désinvestissement)
lesdécisionsd'investissentent
gestionduportefeuilled'actifs;
lesdécisionsdefinancementqui concernentla structuredefinancemenl.
: la gestiondu portefeuille
et de désinvestissement
2.1 Les décisionsd'investissement
d'actif
2.1.1La décisiondrinvestissement
Toutedécisionde dépense qui conduità I'acquisition d'unflux

d'unactif en vue de I'obtention
de liquidités ultérieur et ayant pour but d'accroître la richesse des propriétaires de
l'entreprise,constitueun investissement. s'opposeainsi à la consommatiou
L'investissement
qui impliqueunedestruction et unepertede valeur.
de richesse
commeinvestissements,
trèslarge.Elle pennetde considérer
Cettedéfinitionapparaît tousles
ou financiers.Seloncetteoptique,
commerciaux
actifsmatérielset immatériels,industriels,
commedesconsommations
analysées
cefiainesdépenses doivent
du point de vue comptable,
Ainsi une campagnede publicitéou des frais de
comme investissement.
être considérées
formation du personnel constituentdes investissements. La conception financière de
divergesensiblement
I'investissement sur ce point de I'optiquecomptable,plus restrictive,
inscriteau
se confondavec celle d'immobilisation
pour laquellela notion d'investissement
bilan.
Par ailleurs,le critère d'acquisitionne recouvrepas celui de la propriétéjuridique.Une

irnmobilisation touslesactifsloués
acquiseet financéeparcréditbail et,d'unefaçongénérale,
Du point de vue financier, la location ne
serontconsidéréscomme des investissements.
constituequ'unmodede financementparticulierde I'investissement.
est réaliséen vue d'accroître

L'investissement et,
la richessedespropriélairesde I'entreprise
L'accroissement
la valeurde I'entreprise.
par conséquent, de valeursignifieque la rentabilité
dèsà présentque la mesurede la rentabilitén'ade
est positive.Précisons
de I'investissement
significationqu'enfonctiondu montantdescapitauxinvestis.
Cette finalité n'exclut pas que I'opérationd'investissement puisse avoir des buts plus
spécifiquesaugmentation de la productivité,diversificationdes activités,améliorationdes
particulières
quetoutescesopérations
conditionsde travail,maison supposera à
concourent
du patrimoinedespropriétaires
termeà I'accroissement de I'entreprise.
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rlecsnférenËÊs
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dc ûCI'mffiùerce
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*ESç^ ç{'Aiggr
Finance d'entrePrise financièresdansle circuitfinancier
Chapilret La place desdécisions
2.1.2Lastructure du portefeuilled'actifs
dansla structuredu portefeuilled'actifs,deux composantesqui
On distinguegénéralement,
: une composante
toutesdeux de la décisiond'investissement
résultent principaleconstituée
et unecomposante
desactifsirnmobilisés accessoireconstituée desactifscirculants.
(l) Lesactifs immobilisés(ou actifsfixes) regroupentles immobilisationsincorporelles,

ils sont
corporelleset financières.Cesactifssontassociésauxopérationsd'investissement
longue,d'où
détenusde façon principaleet le plus souventsur une périoderelativement
ou fixes'
d'actifsimmobilisés
leurdénomination
(2) Les actifs circulants sontconstituésdes actifs nécessairesà I'accomplissementdes

rapide'
opérationsd,exploitationet sont sujetsdansla plupartdesactivitésà une rotation
La détentionde cesactifsest subordonnée à la détentiondesactifsimmobilisés'dont ils
sont les accessoires. En conséquence, il faut les prendreen comptelors de la décision
d,investissement. On y trouve notammentles stocks et les créancesclients' On les
représentesouvent,déductionfaite du montantdes dettesentraînéespar les opérations
est
d'exploitationils constituentalorsl'actif net d'exploitation.Une telle représentation
de I'actif
cependantcritiquable puisqu'ellelaisse supposerque seul le montant net
et qu'il ne peut pasy avoir d'arbitrageentrele
d,exploitationconstitueun investissement
Malgré
financementobtenu auprèsdes fournisseurset d'autresformes de financement.
cetteréserve,nous retiendronsultérieurementcommecomposantedu portefeuilled'actif'
n ou actif net d'exploitation'afrn
le montantnet du besoinlié aux opérationsd'exploitatio
de simplifierla Présentation.
2.1.3Le désinvestissement
La logiquequi prévautdans la décisionde désinVestissementest identiqueà celle de la

désinvestit
L'entreprise
décisiond'investissement. despropriétaires
la richesse
afin d'accroître
de I'entreprise.
dansla mesureoù les liquiditésqui peuventêtre dégagées peuvent

Il y a désinvestissement
soit en
recevoirune affectationplus rentable,soit en étant réinvestiesdans I'entreprise,
il y a
revenant aux apporteursde capitaux. Remarquonsque' dans le premier cas,
aménagement de la structuredu portefeuilled'actifsavecsubstitutiond'actifs.Dans le second
t cas,il v a disparitiond'actifsdu patrimoinede I'entreprise.
2.2Ladécisionde financement: la gestionde la structurede financement

décisions
comprenddifférentes
tellequenousI'avonsreprésentée
La décisionde financement
Financed'entreprise ChapitreI Laplacedesclécisions
financièresdansle circuitfinancier
' le choixde la répartitionentreles capitauxapportés
par les actionnaires
et les créanciers.
L'entreprise
doit-ellerecourirplusauxfondspropresou à I'endettement
?
r le choix entre{é-inves-tissement
du surplusde liquiditéset distrib_Ution__de
dividgndes.
r le choix entrefinancementinterne(autofinancement)
et externe.
Ces differentesdécisions,présentéesde façon séparée,sont en fait très liées. Ainsi, une
politiquequi privilégiele financement
intemeconduità ne pasdistribuerde dividendes et à
renforcerles fondspropres.
2.3Représentation
du bilan financier
Sa structureest fondée sur les trois types d'opérations: investissement.

exploitationet
financement.
ACTIF PASSIF
ACTIF
IMMOBILISE
CAPITAUX
Immobilisationsnettes PROPRES
incorporelles,
corporelleset
financières DETTES
FINANCIERES
ACTIF NET Empruntsà long et
D'EXPLOITATION moyentermeet
Actif circulantmoins concoursbancaires
âa++ao u{tavnlîrô+i^- courant
Doaeur: MERIIOUI{IWalek
,IIJL 63..o.pc : $r-ïtJl
Maltrede Conférences
à I'Ecole
SupérleuredeGornmerce
"ESC"d'Alger
3 Les différentes catégories doagents sur le circuit linancier
Le fonctionnementdu circuit financierfait intervenirquatrecatégoriesd'agentséconomiques

:
Llesactionnaires,
les dirigeants,les créancierset I'Etat, dont nous allons présenter
les
caractéristiques
principalesavantd'évoquer l'évolutionrécentedu marchédescapitaux.
3.1 Les actionnaires

Finance d'entreqrise Chapin.elLaplacedesdécisionsfinancièresdanslecircuitfinancier
destitresde propriétéde I'entreprise si on suppose queles

Lesactionnaires sontlesdétenteurs
pour rôle économiqued'assumerIe
titres de propriétérevêtentla forme de l'action.Ils ont
risquerésiduelcaractérisant le prof,rtfinal, puisqu'ilssont les attributairesdu résultat'Leur
comptetenu du risquequ'ils
objectifest d,obtenirla rémunérationmaximalede leur apport,
Cetterémunérationdépendde
encourentet, par suite,de maximiserla valeurde leurstitres.
titre. Leur placementest risqué
deux facteurs: le dividendeet l'évolutionde la valeurdu
économiqueet de la
puisquela valeur du titre dépendde l'évolution de I'environnement
politiquesuiviepar l'entrepriseen matièred'investissement et de financement'Si I'actionest
descours'
cotée,on peutapprécierce risqueen fonctionde l'évolution
:s (P'M.E.),il y a fréquemment confusionentreles
Laires.L'objectifdu dirigeantrejoint alors celui de
cas,le dirigeantperçoitd'unepart, un salairepour sa
:autrerémunérationentantqu'actionnaire.L'absence
:ndesdansles P.M'E' ne signifiepas que son rôle
Smunération du capitalinvestisetrouvealors'le plus
sur-salaire: le dirigeantperçoitune rémunération
Ltant que salarié.Elle peut inclure des élémentsnon
en naturedivers.Quantà la composanteliée à la variation
sousformed'avantages
pécuniaires,
toujours,mêmesi la valeurdestitresne fait pas
de valeurdestitresde propriété,elle subsiste
I'obietd'unecotationrégulière'
3.2Les dirigeants
desactionnaires qui leur confientle soin de
Les dirigeantssont les agents,les mandataires
à I'intérêtdesactionnaires' Cependant'
lls sontcensésdirigerconformément
gérerI'entreprise.
les objectifs des dirigeants
on prétend fiéquemrnentque, dans les grandesentreprises,
le critèrede la maximisationde la
divergentde ceux des actionnaireset qu'enconséquence
position apparaîten fait très
valeur des titres des actionnairesserait à rejeter' Une telle
contestable.
du capital d'une grandepartie des
Si on procèdeà l,analysede la structurede détention
pour la plupart' les dirigeantset leur
entreprisescotées,on constateen premier lieu que,
famille demeurentles principauxactionnaires. En secondlieu, si on considèreles grandes
t unepartnon significativedu capital'
sociétés cotées,géréespar desdirigeantsqui détiennent
il existedessystèmes de contrôle,soit externes,telsque le marchéboursierou le marchédes
ou bienencore
dirigeants(marchédu travail),soit intemes,tel quele conseild'administration
d'intéressementaux résultats,qui contraignent et incitentles dirigeantsà gérer
dessystèmes
Financed'entreprise financièresdansle circuitfinancier
Chapitre1 La place desdécisions
conformément aux intérêtsdesactionnaires. on admettraglobalementque les

Parconséquent,
de la
décisionsprisespar les dirigeantsse font conformémentà I'objectifde maximisation
richessedesactionnaires.
3.3 Les créanciers

de I'entreprise,
n' étantpas,par définition,propriétaires de leur
la rémunération
Les créanciers
prêt n'estpasindexéenormalementsur l'évolutiondesrésultatsde cettedernière.Leur attente
résidedans la perceptionde I'intérêtdéfini contractuellement et dans la récupérationdu
capitalprêté.
trois typesde risque.Les deux premierstypesde risquesontconstitués

Ils courentcependant
)ancesqui résultentdesJluctuationsdestauxd'intérêt
iveau des prix. Ainsi, une fluctuation des taux à la
; les créanciers auraientpu placerleur capitalà un
,rre obligataire,il s'ensuitune baissedu cours de
prix conduit quant à elle, à une pefte du pouvoir
ype de risque est le risque de non-recouvrementdu
possibledu débiteur'Ce
r originedansla défaillance
tententde
limitée.Les créanciers
e de responsabilité
se protégercontrece risqueen analysantpréalablement la situationdu débiteuret en prenant
desgaranties.Le taux du prêt est fonctionde ce risquede non recouvrement. Si le risqueest
jugétropélevé,le prêteurpeutêtreconduità refuserle prêt'
Les créanciers sontrespectivement descréanciersd'exploitationoù d'investissementsi leurs
créancessont liéesaux opérationsd'exploitationou aux opérationsd'investissementréalisées

Ces créanciers,toutefois,ne sontpas concernéspar I'analyseprécédente
par I'entreprise. car
leur activitéprincipalen'estpasuneopérationde prêt.Seulessontconsidérées dansl'étudede

la structurede financementles décisionsrelativesaux contratsétablisentreI'entrepriseet les
créanciersJinanciers.
La naturedes créanciersfinancierspeut être variée.Il peut s'agirpour certainessociétésde

créanciersobligatairesdont la créancerevêt la forme d'un titre coté sur un marché et
I'obligation.
facilementnégociable, les principaux
Toutefois,pour la plupartdesentreprises,
,, créanciersfinancierssont les banqueset les différentsétablissements financiers.Les
opérationsde financementfaites sousforme de crédit bail ou de location serontanalysées
ultérieurementcommeun typede prêtparticulier; lesbailleursapparaissentalorscommeune
spécifique
catégorie financiers.
de créanciers
Finance d'enlrePrise financièresdansle circuitfinancier
Chapin"et La place desdécisions
3.4L',Etat
L'Etatintervientà différentsniveauxdu circuitfinancieret selondesrnodalités diverses.Ses
deuxmodesd'intervention privilégiéssont la fiscalitéet I'actionsur I'offrede capitaux.Les

deuxfonnesd'intervention ne sontd'ailleurspasindépendantes. On assistedepuisquelques
années à unedéréglententation qui setraduitpar unediminutiondu rôle de l'État

importante,
plus
dans le circuit financieret surtoutpar des modalitésd'interventionplus soupleset
de marchédéveloppée'
à la logiqued'uneéconomie
conformes
;.,. i-ilji,r:i-a.- : :'. :
.'...
4 Rôle et évolution du marché des capitaux fu1"ir.*:' I . -j.';._
::1: 1i, I I :.',:
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::
t , .
4.1Rôledu marchéfinancier
Dans la mesureoù cerlainsagentséconomiques investissent et ont

plus qu'ils n'épargnent,
do'c besoinde recourirà un financement externe,alorsque d'autresépargnentplus qu'ils

et ont doncunecapacitéde financement
n,investissent, à mettrela dispositionde ceuxqui en
ont besoin,il est nécessaire des transfertsdes uns vers les autres.Ces
que s'organisent
transfefiss'opèrent du systèmefinancieren généralqui comprendà la fois
par I'intermédiaire
les institutionsfinancières(institutionsde crédit monétaireet non monétaire,entreprise
et le marchéfinancier.
d'assurance)
au marchédescapitaux:
Deuxrôlesprincipauxsontreconnus
4.1,1Le financementdesinvestissements
Ce flnancement esttout d'abordrendupossiblepar I'ouvefturedu capitaldesentreprises. Une
est créépar un ou plusieurshommesavecou sansl'aide d'organismes

entreprise financiers'
au démarrage
Ils apportentles capitauxnécessaires de I'activité.Si celle-ciest florissante,
des
du chiffre d'afïaires,des équipements,
l,entrepriseest engagéedans une croissance
de financer.
locaux,qu'il estnécessaire
L,introductionen Bourseestl'un desmoyensd'assurer ce financement.Pourque l'entreprise

puisseêtre côtée,il faut créerun marclléde sestitres.Les premiersassociés vendentune
partiede leursactions: celas'appelleI'ouverturedu capital.Cetteopérationestvitalepour le

dynamisme motivations
d'une économie.Des étudesont montréque les principales des
sociétésintroduitesau secondmarchésont : recherchede notoriété,préparationde la

succession du dirigeant,désenclavage financementde la croissance
Famille/Entreprise,
externeet de [a diversif-rcation.
des groupe
Le marchébousierpermetensuitede faciliter le développe-pent ' En
doit avoirdesmoyens
sesproduits,uneentreprise
effet,pourfabriqueret vendreefficacement
Chapitre1 Laplacedestlécisions dansle circuitfinancier
financières
Financed'entreprise
deluttecontresesconcurrents.Laconquêtedesmarchés'larecherchedesn-reilleursatouts
commerciauxettechniques.investiravecuneforterentabilitésontdesobjectifsquivont
conduirecertainesentreprisesàréaliserdesopérationssurlecapitald'autressociétés.Les
prisesde contrôles,les rapprochements, les absorptionset les fusions sont graridement
au plannational
est ouvert.Les mutationsindustrielles'
facilitéessi le capitaldesentreprises
sontpermises par l'existencedesmarchés financiers'
et international,
4.l.2La mobilisationde l'épargne

de la Boursedesvaleursmobilières'
principales
Attirerl'épargneconstitueunedesfonctions
CerôleestIiéauxbesoinsdeliquidité,c,estàdirelapossiblitédetransformeruncapitalen
la possibilitéde changerde placement'E'n
argentliquide, et de mobilité, c'est à dire,
satisfaireceftainsdegrésde mobilité et de
permettantà tout épargnantet investisseurde
liquiditédeleurscapitaux,laBourseparticipeaufinancementdel'économie.
o joué sonrôle de mobilisationde l'épargne,et ce
De 1960à 1981,la Boursen,a pastrèsbien
sousl'effetdetroisPhénomènes:
tcement trop fortependantcette

desentreprises,
i actuelset Potentiels,
' , f f o r t d ' i n f b r m a t i o n d e l a p a r - t d e smal e n t r e p r i s e s .

de l'entreprise,
surla croissance etc.étaient diffusés'quand
sesprojets,
L,infonnation
ellen'étaitPasinexistante,
d'autresinvestissements'
qui proposaient
* Le troisièmeest lié aux politiqueséconomiques
de la Bourse'
souventavantageux dansl'immobilieret qui ont détournél'épargne
boursierss'emploient aux
à donnerconfiance
Depuis1978,le législateuret lesprofessionnels
des avantagesfiscaux donnésà ceux qui
épargants.La principalearme a été fiscale avec
ont aussicréesdesSICAV'
conservaientleur poftefeuillependantau moinscinq ans'ceux-ci
desFCP,etproposésdesproduitsf,tnanciers(compteépargneactions,etc.).
4.2Evolutiondu marchédescapitaux
ont été impulséepar la
des marchésf,rnanciers
et la croissance
En France,la modernisation
c'est-à-direla suppression
déréglementation. des obstaclesqui freiné le développement
(çloisonnementdes marchés,encadrement du crédit,monopoledes agentsde changeetc')'
SimultanémentontétécrééetdemultiplesproduitsnouveauxetdeplusenplussophistiqLrés
obligationssubordonnées à
(obligationsà taux variable,obligationsbons de souscription,
certificatsde dépôts'fier de
titre participatif,certificatsd'investissement,
duréeindéterminée,
etc")
dansun moyentermenégociable
trésorerie,
dansle circuitfinancier
Chapitre1 Laplace desdécisionsfinancières
de I'extensiondes marchés: créationdu

des titres s'estaccompagnée
Cettediversification
MONEP en 1987,du nouveauxmarchéset
secondmarchéen 1983,du MATIF en 1986,du
du marchélibreen 1996.
desproduitset de l'ouverturedesmarchés a
Uneconséquence importantede la multiplication
les
ra possibiritéde réariserdirectement
été le phénomène c'est-à-dire
de désintermédiation,
financiers'
sanspasserpar les intermédiaires
opérationsfinancièresentreintervenants
du marchédes capitauxont connu des
L'organisationet les modalitésde fonctionnement
années,qui se sont traduitespar deux
transformationsprofondesau cours des dernières
phénomènes très importants: la désintermédiation financièreet la titrisalion'
trèsrapidedu marché
La désintermédiation en Franceestdue,d'unepart' à un développement
terme : actionset obligations)et' d'autre
financierau sensstrict (marchédescapitauxà long
hémonétaire,défnicommelemarchédescapitauxà
itaire étaitavant 1985un marchéréservéà un nombre
;ubdiviseen deux composantesle marchémonétaire
créances négociables' Le marchéinterbancaire
,-l- I
est
:-+^-L^-^î.o ooi
tels que par exemplele TrésorPublic'

ruxorganismes
nanciersdelaPosteetlaCaissedesDépôtset
de
désormaisde façon libre' Le marchéde titres
ôts, billetsde trésorerie,bonsdu Trésoret bonsdes
tl
I'ensembledes agents économiques'll
sociétéset institutions financières)est ouvert à
décloisonné,otr les arbitragesentre
constitueun élémentd,unmarchéde capitauxdésormais
lesdifférenteséchéances courtterme/longterme,peuventsefaire librement'
financières'accompagne par ailleursd'unmouvementde titrisation'Les

La désintermédiation
en titres plutôt que d'effectuerdes
particulierspréfèrentde plus en plus investirleur épargne
La titrisation gràceà la négociabilité
dépôtsauprèsdes banquesou à la Caissed'Épargne.
permisepar l'existence d'un marchésecondaire, permetd'avoirunetrèsbonneliquiditéet de
placements. Elle s'esttraduitepar
mieuxarbitrerentrela rentabilitéet le risquedesdifférents
l'apparitiond'unemultitudedenouVeauxproduitsfinanciers'
ces mouvementsde désintermédiation et de titrisationn'ont pu être permisque grâceà une

qui a concernéaussi bien le marché
réformeen profondeurdu marchéfinancier français
Sur le marchéprimaire le
; primaire(marchédes émissions)que |e marchésecondaire.
transforméet différentes
processus d'émissiondesempruntsobligatairesa été profondément
pour faciliter les augmentationsde capital'
mesurestant fiscalesquejuridiquesont étéprises
1983 qui permet aux entreprises
Par ailleurs, la création du secondmarché en février
un très large succès(298 sociétés
moyennesd,accéderau marchéfinancier,s'estrévélée
Financed'entreprise dansle circuitfinancier
chapitre t Laplace desdëcisionsfinancières
cotéesfin 1989).Un marchéà termedestaux d'intérêt(le M.A.T.I.F.en 1986)ainsi qu'un

marchédesoptionsnégociablessuractions(le M.O.N.E.P.en 1987)ont étémis en place.
ont étéréalisées
D'autresréformesimportantes en cours.Nous pouvons
ou sontactuellement
notammentciter la créationd'EURONEXT NV. En effet, les Boursesd'Amsterdam,de
Bruxelleset de Parisont décidéde s'unir au sein d'EURONEXTet de constituerainsi la
premièreBourse pan-européenne. Ccetteunion s'est raduite le 22 septembre2000 par la
EURONEXTNV.Celle-cis'appuiesur :
créationd,uneholdingdénomée
r uniquede négociation,
Un système et de diffusiondescours,
derèglement/livraison
. unique,
Un règlementet un modede fonctionnement
r Un statutuniquepour les membres,
r Ies
Une cote unique qui comprendquelquesI 800 valeurs.Sur le plan règlementaire,
segmentations et conserventleursspécificités.
nationalessubsistent
devrait,de plus,être
2001,uneplateformeuniquede négociation
Durantle premiersemestre
miseen place
Financed,entreprise chapitre t La place desdécisionsfinancières dans le circuit financier
activité boursière soutenue'

cette évolution des marchés des capitaux est marquéepar une
En milliardsd'euros
Marché boursier
valeursfrançaises
Capitalisation(a)
Desactions
Des obligationset des titres
participatifs
Transactions
Actions
Obligations
Nombre de valeurs
françaisescôtées
Premiermarché
Secondmarché
Nouveaumarché
soit le nombred'actionsmultiplié par le coursde

(a) sommede toutesles valeursboursières,
I'action
Chapitre 2 La décision d'investissernent
d'entrePrise
Finan.ce
,t
tsrj'ew I r?flÆ"€.tr#U,V,ef
Jji**r ;3,*a**d : #J5rrl
Chapitre 2 ,Wrcîxc'e
Su4aénÈeure CesS
à i'Secle
eiefl+nfiânenses
arnçnerc*
*ESi;"d'&ïger
La décisiond'investissement
l'investissementestcertainement
De toutesles décisionsà long termeprisespar I'entreprise,
investirpourassurerle renouvellement de
la plusimportante. doit non seulement
L',entreprise
sonmatérielde production,c'està dire essayer d'obtenirdesgainscleproductivité'maiselle
de sonactivitéen augmentant sacapacitéde productiollou' en
doit assurerle développement
fabriquantdesproduitsnouveaux'
et à ce titre' elle engage

est unedécisionde naturestratégique'
La décisiond'investissement
peutcondamner
Unemauvaiseorientation la surviede la société'lt y
l'avenirde l'entreprise.
a à celadeuxraisonsessentielles :
biens' souvent
* l,investissement est un choix irréversible:il est difficile de céderdes
spécifiques, en casde surcapacitéde production;
si lesflux nronétaires sontinférieursaux
- I'investissementnécessite desfondssubstantiels:
flux anticipés,desproblèmesde trésorerieapparaîtront car il fàut de toutefàçonsupporter
fixes'
lescharges
sur I'applicationde techtriclues

c'est pourquoi,des outils d'aide à la décisionbasés
de la décision
sont proposéesafin de permettreune meilleureévaluation
quantitatives
d'investissement'
1 définition de I'investissement
1.1La définitioncomptablede I'investissement
l'investissement qui est inscriteà sonactif'

estune acquisitionde I'entreprise
Cornptablement,
:
ll comprendles biensdurablesfigurantau registredesimmobilisations
- lesimmobiIisation les(fondscommerci
s incorporel al, brevets,...),
- lesimmobilisatio6s corporelles matériel
(constructions, teclrniqueet orrtillage,"')
- lesimmobilisations
financières prêts."')'
(titresde participations,
Finance d'entreprise Chanitre 2 Ltr décision d'investissement
qui ne sontpas
A cettedéfinitionrestrictive,il faut ajouterd'autresfonnesd'investissements
inscritsdansle hautdu bilan :
- lesbiensaffectésà la production
qui sontlouésen créditbail mobilierou immobilier,
- certainsinvestissements
immatérielscommela formationdu personnel,la recherche
par exemplequi vont augmenterle potentielfutur de I'entreprise,
- le besoinde financement
de I'exploitationqui, au plan financierconstitueun besoin
permanent.
1.2Ladéfinition financièrede I'investissement
Pouruneentreprise, desmoyensfinancierspour.au
investirc'estmettreen ceuvreaujourd'hui
surplusieurs
financières
traversdesactivitésde productionet de vente,générerdesressources
périodes
ultérieures.
it:t
1:.1';46. est que le placementde liquiditésdansun projetdansun premiertempsprocureraà

un retourde liquiditésdansun deuxièmetemps.Ceci sousentendque les gains
i.,I'investisseur
,'lfuturs serontplus importantsque les capitauxinvestisdansle projet.
Aussi,I'investissementengageI'entreprise ne
surle moyenet longterme.Si les profitsespérés
sontpasréalisés, importantes
qui a engagédesdisponibilités
I'entreprise dansun projetrisque
de connaîtrede gravesdifficultésfinancières: d'unepart, les capitauxinvestisne serontpas
rémunérésau niveausouhaitémaisen plus,I'insuffisance de recettespeutamenerI'entreprise
de paiement(échéances
à l'étatde cessation d'emprunts,.,.).
1.3La modélisationdu problèmed'investissement
Le problèmed'investissement revientà sélectionner des projetsen comparantle coût de

Io et ce qu'il peutrapporter,c'està dire les gainsfutursespérésG1,G2,...Gn.
I'investissement
Dates
FluxFi. *Gz IG:
Ce modèlepermetde représenter la réalitéde l'investissement

de façonsimpleet schématique
en réduisantle problèmeà la priseen comptedesflux financiers,desgains,du tempset du
tauxde rentabilité.
Finance d'entreprise Chapitre 2 La décision d'investissement
Mais,cetteschématisation deuxlimitesessentielles
présente :
. elle réduitla réalitééconomiqueen négligeantd'autresvariablesqui peuvents'avérerêtre
tout aussi importantespour un projet d'investissement(facteurs humains, aspects
.).
stratégiques,..
. elle utiliseà la fois desdonnéescertaines et desdonnées
(le montantde l'investissement)
incertaines (estimations desgainsfuturs).
ce modèlen'étantqu'ttn outil
C'est pourquoi,les résultatsobtenusdoiventêtrerelativisés,
d'aideà la décisionparmid'autres.
l.4La questiondu financement

desdécisions
la théorieétablitqu'il y séparation
En matièrefinancière, et des
d'investissement
:
de financement
décisions
possibles,
parmiplusieurspro.iets
u dansun premiertemps,il y aurachoixd'investissement
desproblèmesde financement,
indépendamment
e dansun deuxièmetemps,une fois le projet retenu,il y aura recherchedu financement
financier.
optimal,en combinantfondspropreset endettement
les investissements
Ainsi,on sélectionne dans
sansintégrerle coûtd'unéventuelendetternent
d'unfinancement
celarevientà faireI'hypothèse
lescalculsfinanciers.Implicitement, intégral
par capitauxpropres.D'autrepart, on ne tient pas comptedes chargesfinancièrespour
déterminerlesgainsfutursgénérés choisis.Les flux financiers
par lesprojetsd'investissement
serontdonccalculéshorsfraistinanciers'
espérés
Ce principerelèved'uneapprocheextemede I'entrepriseselon laquellele gestionnairedoit

de financement
disposerd'un stockde ressources (ressourcespropres* dettesfinancières)
adaptéet dont il va chercherà minimiserle coût sansqu'il soit posé a priori que telle
ressourceest affectéeà tel emploi. Avec les ressourcesdisponibles,il doit gérer un
et de la rentabilité.
en fonctiondesopportunités
portefeuilled'investissements
bénéficient
Parcontre,si certainsinvestissements à taux boniflés,ce principe
de financements
d'unicitédu financement n'a pluscours.
2 Les donnéesdoun projet d'investissement
2.1 Le capitalinvesti
C'est la dépenseque doit suppofterI'entreprisepour réaliserle projet. Le capital investi

comprendle coût d'achat du matériel et l'augmentationdu besoin de financement de
du projet.
l'exploitationqui découlede la réalisation
Le coûtd'achatenglobe:
. le prix d'achathorstaxe;
e les frais accessoires
(fraisde transport,d'installation,...)
;
e lesdroitsde douanesi le bien est importé;
. la TVA nonrécupérable
si I'entreprise
a un droitde déductioninférieurà 100%.
En ce qui concerneI'augmentationdu besoinde financementde l'exploitation,tout projet

accroîtgénéralement
d'investissement ce qui a pour conséquence
l'activitéde l'entreprise,
le BFR d'exploitation.
d'augmenter Or, ce besoinnouveauappelleun financement
nouveau.
Ainsi, le capitalinvestidoit prendreen comptele supplément
initial du BFRE lié au projetet
les augmentations qui vont s'échelonner
successives sur la duréede vie du projet.D'autre
paft, selonle cas,le versement
d'une cautionou le paiementde l'optiondansun contratde
partiedesflux d'investissements.
créditbail font également
Touscesflux doiventêtrepris en comptelors du décaissernent

effectifcar l'investissement
n'estpasobligatoirement
fixé suruneseulepériode.
2.2La duréede vie du projet
L'évaluationdesgainsattendussuppose
que I'on connaisse
la duréed'exploitationdu projet.
En principe,c'est la duréeéconomiquequi estretenue.Mais, si elle est difficile à prévoir,on
retientla duréed'amortissement
du bien.
2.3 Les flux de trésoreried'exploitationgénéréspar le projet
2.3.1La notion de flux de trésorerie(cash-flows)
tL'analyse
d'un investissement
conduità étudierles flux de trésoreriestrictementliés à cet
investissement,
en ignorantI'activitéd'ensemble
de I'entreprise.
C'est pourquoi,on parle
d'analyse
marginaledesflux monétaires.
Chapitre 2 La décision d'investissement
Financed'entrePrise
Cash-flows:(Recettesimputablesauprojet)-(Dépensesimputablesauprojet)
maispour simplifierles calculs

En principe,les cash-flowssontgénérésde rnanièrecontinue,
on admetqu'ils sontobtenusà la fin de chaqueexercice.
de rentabilité,
2.3.2L' évaluationdescash-flows
prévisionnellement, ce qui les

La plupartdesélémentsconstitutifsdescash-flowssontévalués
chiffre d'affaires,les différents
entachentd,une certaineincertitude.ces élémentssont le
et lesimpôts'
coûtsd'exploitation
et chiffre d'affairesd'une pad'

Dansla mesureoù l'on admetqu'il y a identitéentrerecettes
d'autrepart,on en déduitque :
et chargesdécaissables,
et entredépenses
Cash-flow: Chiffred'affaires- Charges

décaissables
Or, commeon Peutécrireaussique :
+ dotations)
Résultatnet: chiffred'affaires- (charges
décaissables
On a donc que :
bdeut: MEEIIOANil{dêk
Cash_flow: Résultatnet * Dotations

Buptdeur de Gommerce
r,3t0Pd,AlgBr
2.3.3 Exemple de calcul de cash-flows
pour t60 K€ HT' amortissables

soit un projet d'investissement comportant des matériels
Les prévisions d'exploilation
linéairement sur 5 ans. La TVA est totalement récupérée'
relatives à ce proiet sont les suivantes (en K€) :
Chiffre d'affaires
resterà ce
sont évaluéesà 44 K€ et sont suPPosées
Leschargesfixes, hors amortissements,
estde 331/3%.
niveaupendantles 5 années.L'impôt sur les bénéfices
Financed'entrePrise Chapitre 2 La décision d'investissement
Solution :
) 3 4 5
Années
2t0 240 267 2t6 tE9
Chiffred'affaires(1)
r00 120 r30 il0 94
Chargesvariables(2)
44 44 44 44 44
Charsesfrxeshorsamort.(3)
(4) 32 JZ 32 J.L 32
Amortissements
34 44 6l 30 l9
Résultatavant impôt
I 1.33 14.67 20.33 l0 6.33
Imoôt(5)
22.67 ?q ?? 40.67 20 12.67
Résultatnet(6)
54,67 61,33 72,6',7 52 44,67
CA - Chargesdécaissables :
(1)-(2)-(3)-(s)
54,67 61,33 72,6'7 52 44.61
Résultatnet + Amort. :
(6) + (4)
2.4Lavaleur résiduelleet la récupérationdu BFRE
2,4.LLa valeur résiduelle
ait uneduréede vie économique supérieure

Dansle casgénéral,et bien qu'uninvestissement
à sa durée de vie comptable(durée d'amoftissenrent), on retient cette dernièrepoLtt'
et
l'évaluationdu projet.Par contre,à la fin de cettepériode.le projet est supposédisparaître
la valeurrésiduellede I'immobilisationêffenulle (valeurnettecomptable)'
il estpossibled'attribuerunevaleurmarchande
situations, non
résiduelle
Maisdanscertaines
qui
est une recetteadditionnelle
nulleà ce bien.Cettevaleurrésiduelleen fin d'exploitation
doit êtrepriseen comptela dernièreannéedu projet'
Deuxcasdoiventalorsêtredistingués pourdéterminer selonque

la rentréenettede trésorerie
surle marchédesbiensd'occasion.
de vendreI'immobilisation
I'ona ou pasI'intention
* si on revendsle bien: le produitde cessionencaissé d'une

donnelieu à la détermination
plus-valuede cession,laquelleestsoumiseà I'impôt de droit comûlun(sociétés
soumises
à I'IS);
,. e si on conservele bien: tout se passe alors aomme si I'on prévoyaitde céder
I'immobilisationà un autreprojet succédantau premierprojet.Cettecessioninternen'a
fiscale.
pasd'incidence
d'entreprise
Finance Chapitre 2 La décision d'investissement
Exemple:
de 500 K€ (amortissementsconstants)est cédé ou terme du proiet (5 ans)

Un investissement
pour 60 K€.
à
La plus-valueest égaleà 60 - (500- 5*100):60' L'impôt sur la plus-valueest égal
- :
6 0 * 3 3I / 3 % : 2 0 . La rentréenettede trésorerieest de 60 20 40 K€'
2.4.2La récupérationdu BFRE
les dettes
En fin de projet, les stockssont liquidés,les créancesclients sont recouvréeset
+
fournisseursréglées.On considèrealorsque le besoinen fondsde roulement(BFR initial
estrécupéré.
BFR complémentaires)
Dotaw: MERIIOUNMrlek
gUL-. ùJ.-.oJr :13rjSJl
3 Les critères d'évalusation des proiets d'investissement à I'Ecole
MaltrodeConférences
deCommerce
0upôrleurs
3.1Le principegénéral "EBG'd'Algor
conduità comparerle capital
CommenousI'avonsdéjàvu, évaluerun projetd'investissement
investià l'ensembledescash-flowsliés au projet'
impliqueque cetteévaluationse fasseà unemêmedate,en général,

Mais,cettecomparaison
la date0.
+CFN
actualisation
Si l,on veutcomparerI'ensemble descash-flows lui-même,

liésau projetet l'investissement
estdoncnécessaired'actualiserles flux générésà la datede I'investissement16
de
Il existe quatre critères principauxd'évaluation: la valeur actuellenette, I'indice
du capital,et le taux de rentabilitéinterne.
profitabilité,le délaide récupération
Financed'entreprise Chapitre 2 La décision d'investissement
3.2La valeur actuellenette(VAN)
3.2.1Définition
La VAN est la differenceentreles cash-flowsactualiséssur la duréede vie du projet et les

capitauxinvestis:
VAN:-I+ CFi (1+t)-'
Lorsqueles flux attendussurla périodeconsidérée on a alors:

sontconstants,
1-(1+r)-'
V A N= - I o + C F -
t
3,2.2Le taux d'actualisation
Le taux d'actualisationà utiliser est le taux de rentabilitéminimum exigé par I'entreprise.

le coûtdescapitauxutiliséspar l'entreprise(Cf. III).
ce taux représente
Théoriquement,
3.2.3Les critèresde sélectiondesprojets
Pourqu'un projetd'investissement sa VAN doit être strictementpositive.Ce

soit acceptable,
que sa VAN est élevée.Entre plusieursprojets,on choisit
projetest d'autantplus intéressant
la plusforteVAN.
celuiqui possède
Exemple:
Soitle projet A suivant:

. I:100
" C F I : 3 0 , C F 2 : 4 0 , C F 3 : 5 0 e tC F 4 : 2 0
r Coutdu capital : 10%
L a V A N e s té g a l eà 3 0 ( l , r y ] + 4 0 ( I , l ) - t + 5 0 ( 1 , 1 ) -+t 2 0 ( 1 , 1 f 4- 1 0 0 : 1 1 1 , 5-6 t 0 0 :
I 1,56.
3.2.4Remarque
Financed'entreprise Chanitre 2 La décision d'investissement
La VAN mesureI'avantage absolususceptibled'êtreretiréd'un projetd'investissement.Elle

dépenddonc de l'importancedu capitalinvesti dansle projet.Ainsi, elle ne permetpas de
comparerdesprojetsavecdesmontantsde capitauxinvestistrèsdifférents.
Exemple:
Soitle projet B suivant :

t I: 100
c CFI : 40, CF2 = 60 et CF3 : 30
Et le proiet B' suivant:

o I: 300
t C F I : 1 2 0 ,C F 2 : 1 8 0e t C F 3 : 9 0
*
on a VAN (B) = 8,49et VAN (B') = 25,47c'està dire 8,49 3'
Au tauxde 10oÂ,
Seloncet exemple,on choisirale projetB' puisquela VAN esttrois fois plus élevée.Or, les
deux projetsont [a même rentabilitépuisqueles sommesdes cash-flowssont identiques
initial.
à I'investissement
lorsqu'ellessontrapportées
3.3 L'indice de profitabilité(IP)
3.3.1Définition
Alors que |a VAN mesure I'avantageabsolu susceptibled'être retiré d'un projet

relatif,c'està direpour 1 eurode capitalinvesti.
l'lP mesureI'avantage
d'investissement,
par le montantde I'investissement,
Pourcela,on divisela sommedescash-flowsactualisés
soit :
CFt( + t)-'
,r=t
,
, estle mêmequeceluiutilisépourla VAN'

Le tauxd'actualisation
3.3.2Les critèresde sélectiondesprojets

Finance d'entreprise Chapitre 2 La dëcision d'investisseruenl
il faut que son IP soit supérieurà 1. Lorsqueplusieurs

Pourqu'un projetsoit acceptable,
sontpossibles,
projetsd'investissements on retientcelui qui possèdel'indice le plus fort, à
conditiontoutefoisqu'il soit supérieur
à 1.
Dans l'exemple précédent :
: 1,08
rP (B): 108,49/100
: 1,08
IP (B') = 325,471300
Lesdeuxprojets ont bien les mêmesindiceset cet indiceestsupérieurà 1.
3.4Le délaide récupérationdu capitalinvesti(DR)
3.4.1Définition
C'est le temps au bout duquel le montant cumulé des cash-flowsactualisésest égal au

esttoujoursle coûtdu capital.
montantdu capitalinvesti.Le tauxd'actualisation
3.4.2Critères de sélectiondesprojets
estcouft, plus [e projetestsupposéêtreintéressant

Plusle détaide récupération en raison:
o du risquecourupar I'entreprise
(plus l'horizonest éloigné,moins les prévisions
sont
fiableset plusl'environnement
estincertain);
r de la rentabilité(en général,plus le délai de récupérationest court, plus le projet est
rentable).
Exemple
Soit leprojet suivant:

a Investissement de 100 000 €
. C F I : 3 8 0 0 0 ,C F 2 : 5 0 0 0 0 ,C F 3 : 4 5 0 0 0 , C F 4 : 4 0 0 0 0 e t C F 5 : 2 0 0 0 0
s Tattxd'actualisation: l0%o
Années I ) J 4 5
Cash-flows 38000 50000 45000 40000 20000
Cash-flows 3 80 0 0 ( l , l ) s 00 0 0 ( r , l ) 4 s0 0 01( , 1 ) - ' 4 00 0 0 ( 1 , 1 ) 2 00 0 0 ( r , 1 )

actualisés :34 545 -+ | )zz :33 809 :21 320 : t2 418
Cumul des cash- 34 545 75 868 1096'77 t36 99',7 149415

flows actualisés
On a donc:
:
Kr00000- 7ss68)/ 33809J*12 8,s
D'où DR: 2 anset I mois
3.5Le taux internede rentabilité(TIR)
3.5.1Définition
entrele capitalinvestiet les cash-flows

Le TIR est le taux t pour lequelil y a équivalence
généréspar ce projet.Soit :
l= c F ;( t + g ' i
,=l
lequella VAN estnulle'

Or. commeVAN : - I + I CF; (1+t)-',le TIR estdoncle tauxpor"rr
Exemple:
On reprendle Proiet A :
t I: 100,CFi : 30,CF2 : 40, CF3 : 50, CF4 : 20
Nousavons:
2 + 20(1+0-l
1 0 0: 3 0 ( 1 + 9 1+ 4 0 ( 1 + t ) + 5 0 ( 1 + A - 3
noustrouvonsquet estégal à 15,32%'

successifs,
Par essais
3.5.2Critères de sélection
sera
Tout projetdont le TIR est inférieurau taux de rentabilitéminimumexigépar l'entreprise
rejeté.Ce taux est appelé ( taux de rejet>. Entre plusieursprojets acceptables, le projet
le TIR le plus élevéseraretenu.

possédant
Remarque:
r Si le TIR esî égal au taux de rentabilité minimum,le projet est neutre à l'égard de la
proiet
rentabilitéglobalede I'entreprise.Par conlre,si le TIR est inférieur,la réalisationdu
le coîtt
entraînerala chute de la rentabilité globale de I'entreprise.Aussi, le TIR représente
maximumdu capitalsusceptible definancer I'investissement,
Finance d'entreprise Chanitre 2 La décision d'investissemenT
3.6 La relation entre la VAN et le taux d'actualisation
Si l'on reprendle projetA précédemment avec:

: ù{EhHQAN Millek
Doc'tcur
. I:100 AJL,o ùJ.-oF. : X'isJJ1
r C F 1: 3 0 , C F 2 : 4 0 , C F 3 : 5 0 e t C F 4 : 2 0
à I'Ecole
MaltrodeCônférences
deGommercc
SUpÔrleuro
UESC"d'Alger
t, nousavons:
Avec un taux d'actualisation
-
vAN : 30 (1+t)-'+ 40 (l +t)-2+ 50 (l +t)-3+ 20 (1+t)-4100
-
Lorsquet: 0, la VAN estégaleà 30 + 40 + 50 + 20 100,soit40'
-
Lorsquet tend vers I'infini, CFi / (1 + t)', tendvers0. Dansce cas'la VAN tendvers I' c'est
à dire- 100.
fait doncapparaîtrela courbesuivante:

La relationentrela VAN et le taux d'actualisation
VAN
40
100
La VAN suit donc une fonction décroissantedu taux d'actualisation.
4La détermination du taux d'actualisation
ne pouvantêtresélectionné
Un projetd'investissement au
que si sa rentabilitéest supérieure
coût des ressourcesnécessairesà son financement,le choix du taux qui va pennettre
desflux monétairesresteunequestionprimordiale.
I'actualisation
duquelles
Le coût du capitalest cettenotionde taux plancher,seuil minimumau-dessous
projetsserontrejetés.Ce taux sertde taux d'actualisation.
un
c,est le coût de la structurede financementqui permet à I'entreprisede ftnancer
comespondent
Ces capitauxpennanents
portefeuilled'investissements. aux capitauxpropres
à moyenet longterme'
on ajoutelesdettesfinancières
auxquels
Exemple:
ses
On considère qu'une entreprise possède un capital de 2 400 K€ pour .financer
et répartiscommesuit :
investissements
t I 400 K€ de capitauxpropres, coîtt de 8'%,
o 1 000K€ de dettesfinancières,coûtde 6(%-
de
Le coûtdu capitalserala moyennearithmétiquepondéréedescoûtsdesdifférentessources
soit :
financement,
:
t = [(0,08x 1400)+ (0,06x 1000)]+ 2400 7,17oÂ
4.1Le coût descaPitauxPropres

Cette
Le coût des capitauxpropresest le taux de rentabilitéexigé par les actionnaires.
espérance par deuxmodèlesthéoriques
de gaina étémesurée complémentaires.
le marché
Le premierfonde son raisonnementsur l'action (modèlede Gordon),l'autre sur
financier(Modèled'équilibredesactifsfinanciers,ou MEDAF)'
4.1.1la formule de Gordon
pour déterminerla valeur d'une action,il est possibled'utiliser les cottrs futurs et les
dividendesespérés(supposés certains).En effet, la théoriefinancièreadmetque la valeur
desdividendes calculée
espérés. au
d,uneactionestégaleà la valeuractuellede I'ensemble
tauxde rentabilitéexigépar les actionnaires'
Docrctle-:IfiENIOAN Mûlck
,t!t* ÛJ"'âJFo:$-5Jl
à I'Ecole
MaltradeConférences
deGornmerce
SuPêrteure
"ESC'd'AQBr
Chapitre2 La dëcisiond'investissement
Financed'entrePrise
On suppose:
. Co: le coursà la date0 et Cn: le coursà la daten ;
. Di:le dividende attendupouri= 1,"',ûl
o t : le taux de rentabilitéexigépar les actionnaires
Dz Dr Dn*Co
Co Dr
On a donc:
C o: ( 1 +t ) - ' + C , ( I + t ) " "
,=,4
de dividenderesteconstantdansle
On peut alors considérerdeux cas de figure: le niveau
temps,ou il augmenteà un rythme constant'
a - les dividendessont constants
Dansce cas,Dr =D2=..' = Dn
(i +t;*
e t C e = D ( 1 + t 1 - 1+ D ( l + t ) - 2+ . . . + D ( l + t ) - nC n
d ' o ùC o : D + C,(l+ t)-" '
+ tendvers0, d'où :
Lorsquele nombrede périodesn tendversl'infini, (1 t)-n
D D
C -n = - t eTt=1
b - Iesdividendessont croissants
g'
on supposeque les dividendescroissentà un taux annuelconstant
Dn*Cn
Financed'entreprise Chapitre2 La décisiond'investissement
C'est à dire :
Dr D1(l+g) D1(1+g)2 D1(1+g)n-r+C,,
Ainsi :
+ Cn(l+t)-''
Co: Dr(1+t;-r+ D,11+tf'(t+g)+ ... + Dr(l+0*(1+g)n-'
de raison(l+gxl+t)-t donc :
géométrique
Les premierstermessontuneprogression
( 1 + g ) ' ( 1 + r")- l
Co=D,(1+r)-' + C, (1+ t)-"
( 1 + g x l + / ) - -r l
C'està dire,
de G meroe
$upérienlre
"ESC"d'A0ger
-l
u '
G-t)
tendvers0 (à conditionqueg < t).
Or,quandn tendversl'infini, (1+g)n(1+t)-n
D'où:
D,
Co * " "+*'
r-g
Ceciestla formulede Gordon.
, Exemple:
Le coursd'une action est 500 €. Calculer le coût descapitauxpropres dans les 2 hypothèses:
. les dividendesattendussont constantset égauxà 40 €
t les dividendessont croissantsau tat'u de 4%o par an avecD t : 30 €
Finance d'entreprise Chapiu'e 2 La décision.d'investissernertt
t d i r e8 %
H l : t : 4 0 / 5 0 0 : 0 , 0 8c ' e s à Docteur : ù{E RHOAN/Ib{slek
,tlJL-. .irj..J1.l : $-iSJl
H 2 : t : ( 3 0/ 5 0 0 )+ 0 , 0 4: 0 , 1 0c ' e s à
t d i r el 0 %
à I'Ecole
MaltredeConférences
deGornmerce
Supérieure
"ESC!d'Alger
4.l.2Le MBDAF
sontétablies:
Ce modèlepermetd'évaluerle prix du risque.Deuxhypothèses
se placentdansun marchéde capitauxparfait (pas d'impôt, ni frais de
r les investisseurs
transaction),
. il existeun taux de rentabilitécertainpour les actifsnon risqués.
On admetalorsque,pour un titre, le taux de rentabilitéespéréest uniquementfonctiondu

tauxd'intérêtsansrisqueet d'uneprimede risque.
d'un titre estfonctiondu risque: plusle risque

la rentabilitéespérée
Or. pourun investisseur,
est important,plus la rentabilitéexigéeseraélevée.Si ['on considèrela volatilité ou la
de la rentabilitédu marché,
de la rentabilitéd'un titre parrapportaux fluctuations
sensibilité
on a dansce cas,que :
- Rnl
E(Rx): Rr * B[E(Rrr,r)
Avec:
. E(Rx): espérance dansI'actionX ;
de rentabilitéexigépar les investisseurs
r de rentabilitédu marché;
E(Rrr.l):espérance
u Rn= rentabilitéde I'actif sansrisque(ex.bonsdu trésor..');
r B: coefficientde volatilitéde la rentabilité du
de l'actionpar rapportà la rer,tabilité
marché.
Exemple:
par un [] de 0,8.Sachantque la rentabilitédu

Lesactionscl'uneentreprisesont caractérisées
marchéestde I5%oet celledesactionssansrisquede 9%, qwelest le taux de rentabilitéexigé
par les actionnaiYes?
E ( R . v ) : 0 , 0 +9 0 , 8 x [ 0 , 1-50 , 0 9 J : 0 , 1 3 8s,o i tI 3 ' 8 %

4.2Le coût de I'endettement

D'unemanièregénérale,c'estle taux pour
Le taux de revientmesurele coût de I'endettement.
lequelil y a équivalenceentre le capitalmis à dispositionde I'entrepriseet I'ensembledes
en contrepartie'
sommesréellementdécaissées
4.2.1L'emprunt
Rappel:
Les modalitésde remboursementde cesempruntspeuventêtrede trois softes:
- remboursement constants
par amortissements
- remboursement
par annuitésconstantes
- remboursement
in fine.
Exemple:
Soitun empruntde 500 K€ sur 5 ansau tauxde I0%o
- amortissements
constants:
années capital restant intérêts amortissements annuité

dû
I s00 50 100 50
2 400 40 100 40
a
J 300 30 100 30
A 200 20 100 20
5 100 t0 r00 r0
annuités constantes:
t 0.1
a=K^x =500'- "''--.:132
" I-11*i;-' l-(l,t)-'

dû
I tô
I 500 50 82 | )z
2 418 A') 90 132

J 328 JJ 99 132
4 229 23 t09 32
5 120 12 120 132
inftne
:..remboulsement
Finance d'entreprise Chapitre 2 La décision.d'investissement

dû
500 50 U 50
2 s00 50 U 50
a
J s00 50 0 50
À 500 50 0 50
5 500 50 500 550
pour le calculdu coût des capitauxempruntés, prendreen comptele

il faut non seulement
taux d'intérêtde la dette mais égalementles économiesd'impôtréaliséessllr ces clrarges
d'intérêt.
du capital empruntéet FF le paiementdes intérêts,on

Si I'on pose Rb le remboursement
cherchealorsle tauxt tel que:
Dæteur: MERHOUNMtlek
^,, + FF,(l*r)
Rb, *.r#?.'#il#^:;#Ë:","
1l+ r)r Supérieurede Cotnmercc
"ESC'd'Alger
ExempleI :
Soitun empruntd'un ntontantde I 000 K€ sur l0 ans,à 60Àet remboursablein.fine.Le taux

d'impositionestde 33,33%
D'oùt =4olo
Exemple2:
sur 4 ans (amortissements

Soitun empruntde 1000 K€ au taux de I2%, et remboursables
constants).Impôt sur les bénéfices: 33 l/3%
Années Capital Intérêts Amort. - Annuités Bco Décaiss.

restantdû d'impôts réels
sur intérêts
r000 120 250 310 40 330
2 750 90 250 340 30 310
a
500 60 250 3r0 20 290
A 250 30 250 280 r0 210
Financed'entreprise Chapitre 2 La décision d'investissemenl
1000:330 ( l + t ) - ' +310(1+t)-2 + 270(1+t)-4

+ 290(1+0-3
Soitt=8%
Remarque:
En I'absence de tout autre élément, ici le coîtt de revient n'est que le tata d'intérêt nominal
corrigé de i'imposition, soit 12% x 2/3
4.2.2Pow I'emprunt obligataire
infine,si on appelle
Pourun empruntobligataireremboursable
C : Ie courscotéde I'obligationsur le marché,
c : le coupon,
n : la duréede I'emprunt,
VR : valeurde remboursement,
Le tauxactuarielt estalors:
^ l-(l+r)-n vR
L T C X
t (1-l)"
Exemple:
(/n emprunt obligataire comporlant N obligations de valeur nominale I 000 €. remboursables
au pair en totalité dans 4 ans est coté I 017,53 € (pour une obligation). Le taux nominal est
6%.
(1000
rorl,s3= x=îd.
x0,6)
ffi.
d'oùt:5.5%o
4.2.3Pour le crédit-bail
:
suivantes
Le crédit-bailentraînelesconséquences
. le loueurverseun loyerL qui estL (1-T)aprèsimpôt;
r soit A.T;
le loueurrenonceaux économiesd'impôtsur dotationsaux amortissements,
Finance d'entreprise Chapitre 2 La dëcision d'investissement
le taux de revientestdéterminépar le taux t tel que:

Parconséquent,
M.-!*#;rL *:,r,H##"iffi
deCommerce
Supérleure
ESC'd'Algor
Remarque:
En ce qui concerne la valeur de l'option de rachat, elle est normalement prise en compte dans
l'évaluation de la rentabilité de l'investissement.
Exemple:
Soit un crédit-bail finançant une machine de 270 K€; amortissable comptablentent sur 5 ans
en linéaire, et défini comme suit:
c paiement de 4 loyers de 90 000 € à lafin de chacune des 4 premières années d'utilisation,'
. option de rachat la 5è'" annéepour un montant de 18 000 €;
* possibilité d'amortir le bien en totalité la 5è*' année.
Année Loyer Li Economie Economie Flux global Li-

d'imnôtT.Li d'imnôtT.Dai T.Li+T.DAi
I 90 30 8 18
2 90 30 8 18
3 90 30 8 78
^ '78
+ 90 30 8
5 2(r\ t2
(1):(5a-18)*33,330Â
D'où:
270= 7g (1+t)-s
+...+ t2 (l+t)-s
On trouvet:9.2oÂ
4.3Le coût moyenpondérédu capital
Le coût moyenpondérédu capitals'obtienten pondérantle coût des différentessourcesde

financementpar leur contributionrespectiveà la structurede financement.Ainsi, le coût
moyenpondérédu capital(C.M.P.)estégalà :
CP D
C . M . P . =n ". C P + D + R . , ( -l T l
CP+D
avec :
Financed'entrePrise Chapitre 2 La décision d'investissement
pour les capitauxpropreset des

D et CP étant les valeursde marché,respectivement
dettes,
R" estle coûtdesfondspropresqui dépenddu risqued'exploitationqlle courtl'entreprise
et sastructurefinancière,
Roestle coût de la detteavantimpôts.
La déterminationet I'utilisationdu C.M.P.doiventobéirà cefiainesrègles:

qui
o L'utilisation du C.M.P. n'est pertinenteque pour les pro.ietsd'investissement
présentent[e mêmerisqueéconomiquelnoyenque I'ensembledes projetsde l'entreprise'
Si la structurede financementd'un projet diffère sensiblementde celle de l'entreprise,il
faut déterminerun taux d'actualisationspécifiqueau projet (coût d'opportunitédu capital

du projet),
de
r En aucuncas. il fut utiliser des coûtshistoriquespour estimerles différentessources
financement.On doit considérerle coût normal des dettessur le marchéfinancierau
momentde la décisiond'investissement. De même,le coût des fonds propresdoit être
estiméen fonctiondesattentesactuellesdu marchéfinancier.
. Laformulationconduisantà la détermination du C.M.P, peut laissersupposerque I'on
peut fortement minorer le coût du capital en s'endettant'Or, un endettetnent
entraîneun supplémentde risquefinancieret de risquede faillitesqui peut
supplémentaire
compenserle gain obtenu grâce à l'économied'impôt sur frais financiersen cas
d,endettement. Par conséquent, le recoursà l'endettementdoit être maniéavecprudence
et en prenantl'incidencesur le coûtdesfondspropres'
5 Les limitesd'applicationdescritèresde sélectiondesproiets
5.1Le choixdescritèresd'évaluationdesprojets
propres'lls ne donnent
et sescaractéristiques
Chacundes critèrespossèdeses spécificités
doncpasle mêmeclassement selonlesprojetsd'investissement.
critères caractéristiques
VAN - mesureI'avantage
absolud'un projet
- ne permet pas de comparerdes projets avec des capitaux
investisdifférents
IP - mesurel'avantagerelatif d'un projet
- convientaux pro-iets
avecdescapitauxinvestisdifférents
TRI - mesurela rentabilité
globaled'un projet
DR - permetde considérerle risqued'un projet
- favorisele risqueau détrimentde la rentabilité
Comme généralementl'entreprisepoursuit un objectif de rentabilité, le critère le plus

appropriéestle TRL Ensuite,suivantle projet,d'autrescritèrespeuventêtreutilisés.
5.2Les limitesdu TRI
5.2.1Problèmerelatif au calculdu TRI
au
L'équationpermettantde trouver le TRI est une équationde degré n, n correspondant
nombred'annéesde la duréede vie du projet,Aussi, peut-elleadmettreune infinité de
solutionsou aucunesolution.
Doc'te Mnlek
w : IUIERHOUN
I:
Exempte *r#.T'.t###r;#ir'.".
Supérleurede Gomrnerce
soitleprojetA tel queI: 100,cFt :720 et cF2: -720 "Esc"d'Alger
100: 720(I+ït - 720(l+t1-2

On trouvet : 20% ott t : 500%
Exemple2 :
SoitleprojetB tel queI : 100,CFt : 200 et CFz: -150
1 0 0 : 2 0 0 Q + a t- t 5 0 ( t + 9 2
Cetteéquationn'admetaucunesolulion
Pratiquement, de signeconcernantles cash-

chaquefois qu'il existeplusieurschangement
flowsprévus,unede cesdeuxissuesestpossible.
5.2.2 Analysecritique du TRI
L'hypothèse sous-jacenteà I'utilisation des differents critères d'évaluation fbndés sur

estquelescash-flows
l,actualisation dégagés par I'investissement c'està dire
sontcapitalisés,
réinvestisau fur et à mesurede leur sécrétion.
au
sefait au taux qui correspond
Dansle casde la VAN. de l'lP et du DR, ce réinvestissement
coût moyende financement,ou du taux de rendementminimum attendupar les actionnaires.
Maisdansle casdu TIR, le tauxcalculéestun tauxderentabilitémarginal,souventtrèsélevé,
qu'à un investissement
qui necorrespond ponctuel.
entreles résultatsobtenuspar les différents

Cettenuancepeutalorsentraînerdesdiscordances
critères.
ilfÉIek
: tr{ERIIOAN
Doc'teur
étJL. :)P.'-4:$-i$Jl
5.3Les contradictionsentre lescritèresd'évaluation
à I'Ecole
MaltredeConférenoes
5.3.1Exemple
deGommerce
$upérieure
"ESC"d'Alger
suivantes:
les caractéristiques
Soientles deuxprojetsA et B possédant
I CFr CFz CFr CFr CFs
PROJETA 100 45 45 45 45 45
PROJETB r00 10 20 50 70 100
Au taux d'actualisationde l0oÂ,on trouveque V A N ( A ) : 7 0 , 5 e t V A N ( B ) : 7 3 . S e l o nl e

critèrede la VAN, on choisitle projetB.
Si l'on calcule le TRI pour chacun des projets, on trouve que TRI(A):34,9oÂ et
TRI(B):27,60Â.Dansce cas,c'estle projetA qui doit êtreretenu,Ily a donccontradiction
entreles critèresde la VAN et du TRI.
on obtientles
Si I'on calculela VAN pour les deuxprojetsen fonctiondu taux d'actualisation,
suivants:
résultats
Finance d'entreprise Chapitre 2 Ltr tlécision d'inttestissement
0"Â 5r 10"/o l5.h 20"Â 30Vo 40o/r

vAN(A) t25 94,8 /(|\ 50,8 {rl \ 9,6 -o)
vAN(B) 150 106,8 73 46,4 ?5 I - 6,2 17,9
Ce qui donnele graphiquesuivant: Doctew: IIIERHOANIv{alck

JuL-c ù3'-âJr :.13.5Jl
à I'Ecole
deGornmerce
Supêrieure
"ESC"d'Alger
On observedoncque :
I pourt e [0 ; 12,5[, on aVAN(B) > VAN(A) alorsqueTRI(B) < TRI(A)

I pourt e 112,5i*o [, on aVAN(B) s VAN(A) alorsqueTRI(B)> TRI(A)
Le point d'intersectionF est appelé intersectionde FISCHER. Pour ce point, on a :

VAN(A): VAN(B) = 59,9ett: 12,50Â.
Avant le point F, on a une zone de discordanceentre les critères.Après le point F, on a une

zone de concordanceentre les critèresde la VAN et du TRI.
5.3.2Les causesde discordance
pour le TRI, plusieurs

précédemment
Au-delàdesraisonsévoquées (nécessaires
conditions
mais non suffisantes)peuvententraînerune contradictionentreplusieurscritèreslors de la
de différentsprojets:
comparaison
e lorsquela répartitiondescash-flowssur la duréede vie desprojetsesttrèsdifferente
* lorsquelesprojetsont desduréede vie inégales.
proposées
Dansce deuxièmecas,deuxtypesde solutionssonthabituellement :
Financed'entreprise Chapitre 2 La décision d'investissemenl
1 .On renouvelleà l'identiquelesprojetsjusqu'àce queleursduréescoihcident. Parexemple,

un projeta uneduréede vie de 3 ans,I'autrede 5 ans: on renouvelle5 fois le premieret 3
fois le secondpourlescomparersuruneduréede l5 ans.
2 . On réduitla duréedu projetle plus long à la duréedu projetle plus courten estimantalors
pourle bien.
unevaleurrésiduelle
Mais,cesméthodes et posentdesproblèmes
sontirréalistes d'application: commentcomparer
trois projetsavec des duréesde vie respectivesde 3, 5 et 7 ans puisquela périodede
simulationseraitde 140ans?
et taux de
C'est pourquoion préfère les critèresglobaux intégranttaux d'actualisation
capitalisation.
5.4Les critèresglobauxou intégrés

Ils supposent
Les critèresutilisésjusqu'ici reposentuniquementsur le taux d'actualisation.
de financementau coût du capitalet
que I'entreprisese procureà l'extérieurdes ressources
qu'ellelesprêteà sesprojetsau mêmetaux.
La possibilitéd'un différentielentreces deux taux, c'est à dire d'une marge,est ignorée.

L'objectif des critèresglobauxou intégrésest de préconiserle placementdes liquidités
à un tauxde placement
dégagées entrecritères.
donnélorsqu'ilexisteunediscordance
5.4.1La VAN globale(VANG) ou VAN intégrée(VANI)
La VANI est la différence entre la valeur actuellede Ia valeur acquisedes cash-flowset le

montant des investissements.
Si l'on appelleA la valeur acquisedes cash-flows,alors
VANI-A(l+t)"*I
La VANI mesurel'avantageabsoluqueprocurel'investissement
initial et le réinvestissement
On retientle projetsi la VANI estsupérieure
descash-flows. à 0.
Exemple:
Soitle projet tel queI: 100,CFt : 20, CFz: 50, CF3: 40, CF4: 38'
On supposeIe coût du capital égat à I0% et le taux de placement qui correspondà la

égal à 12%.
rentabilitéminimalepour lesproiets d'investissement
A : 2 0 ( 1 , 1 2 ) 3+ 5 0 ( 1 , 1 2+) 24 0 ( 1 , 1 2 +
)t 30: 165,62 Docuur: ME&IIO'AN
Mslâ*
4JLr û9-âJÉ :#-itLll
Donc,VANI: 165,62(I,l)'o - 100: 13,12
MaltrodeConférencgs
à I'Ecole
Supérieure
deOommerce
"ESC'diAlger
5.4.2Le TIRI (ou TIRG)
en fin de période,entreA la valeuracquisedes

Le TIRI estle tauxt qui donnel'équivalence,
flux et la valeuracquisede I'investissement.
C ' e s t à d i r eA = I ( l + t ) '
Soit:
A
,
(l + t)" = -i o ue n c o r e I - A(l+ t)-'
au coûtmoyendu capital.
De la mêmefaçon,on retientte projetsi t estsupérieur
Exemple:
Si I'on reprendles donnéesde l'exempleprécédent,on a :

100: 165,62(I+A-1ou 100(t+t)a: 165,62
D'où t: 13,44%
5.4.3L'IPI (ou IPG)
diviséparle capitalinvesti'
L'lPI estla valeuractuellede la valeuracquiseparlescash-flows
Soit:
A0+t)'
IH = _'_î_
d'entrePrise
Finance Chaoitre 2 La décision d'investissement
Dansl'exempleprécédent,
ona;IPG=t"€#lf = 1,13 Docteur: il{ERIIOANMalck

JLILI 63:..o.;o : $-isJl
à I'Ecole
5.4.4LaVAN ajustée(VANA) $upérieuredeOommerce
"ESC"d'Alger
a) Le principe d'aPPlication
Le principe général est celui de la séparationdes décisionsd'investissement et de
Mais, il existedescasoù I'entreprise

financement. particulier(et donc
obtientun financement
avantageux)des pouvoirspublics en raisonde la naturemême de I'investissement. Ces
financementsse présentent notammentsousla forme de prêtsà taux d'intérêtsbonifiés,I'Etat

prenanten chargela différencede taux.
Or, I'obtentionde ces financements est subordonnée

pour I'entreprise à la réalisationde
prévu. On ne peut donc pas séparerles décisionsd'investissement
I'investissement et de
financement.
qui sera:
On calculealorsuneVAN cornposée
VAN ajustée: VAN pro.iet+ VAN financement
b) La calcul de la VANoiustée
. La VAN desflux économiqups
On estimeles cash-flowsselonles méthodesclassiques. Par contre,pour le choix du taux

on ne prendpasle coût moyendu capitalpuisquecelui-ci est le reflet de tous
d'actualisation,
et quec'estun financementà taux particulierqui estretenu,
de I'entreprise
les financements
Les flux économiquesdoivent donc être actualisés - au coûrt des capitaux propres
éventuellement ajustéau risque spécifiquedu projetsi celui-ciest différentde celLride
ou au taux requisPar le marchépour desprojetsprésentant
I'entreprise un risqueéquivalent
(MEDAF parexemple).
l/âr..//, Y
eo
on a alors:
Si on appelleh le coûtdescapitauxpropres,
Finance d'entreprise Chaoitre 2 La décision d'investissement
. La VAN des flux financiers
La VAN corresponden fait au supplémentde valeurprocurépar ce mode de financement'

Commeen général,il s'agitd'unemprunt,on auradonc,avec: ù{alek
DoaeurI MERIIOII|{
-:ttJ3..orr:1,r-sJ-l
. E o le montantde I'empruntà taux bonifié,
MaîtredeConférencesà I'Ecole
r R t le remboursement t,
à I'année de Oommerce
SuPérieure
r C t les chargesfinancièresde I'annéet liéesà cet emprunt, "EsC"d'Alger
e T le taux d'imposition,
. k o le taux d'intérêtd'un empruntclassiqueavantimpôt ou le taux de rentabilitérequispar
Iescréanciers.
=Eo.
vANemprunr
##P
La VANA seradonc:
5.5La priseen comptede I'inflation
En universinflationniste,il est importantde corrigerles cash-flowsfuturs pour les exprimer

dansla mêmeunitémonétaireque celledescapitauxinvestis'
Deuxcaspeuventalorsseprésenter:
l. Si tesprévisionsde flux de liquiditéssontfaitesen eurosconstants(horsinflation),le taux
ne tiendrapascomptede I'inflation.
d'actualisation
2. Si les prévisionsde flux de liquiditéssont faitesen euroscourahts(tiennentcomptede
l'évolutiondesprix),alorsle tauxd'actualisationdoit êtrecorrigéde l'inflation.
et p le taux d'inflationmoyen,alors le taux d'actualisation

Si t est le taux d'actualisation
déflatédevient( l+t)(1+P).
En pratique,le produit t x p est considérécommenégligeable.Dans ce cas,le taux déflaté

devientIl+(t+p)].
6 L'applicationdescritèresen avenir risqué
La prévisiondes cash-flowspeut être réaliséeà partir de plusieurshypothèsesrelativesà

l'environnement.Ainsi, généralement on établit une hypothèseoptimiste,une hypothèse
pessimiste.
moyenneet unehypothèse
A chacunede ces hypothèsescorrespondune série de cash-flows à partir de laquelle or,

applique les différents critères d' évaluation.
Si, dansle casde I'hypothèsepessimistele projet s'avèrerentable,il peut alors être accepté
sansproblèmecar le risquedevientalorstrèsfaible.Datrsle cascontraire,la décisiondépend
du degréd'aversionpour le risquedu décideur.
Mais, cetteanalysepeut être affinée en recourantaux probabilités,chacunedes hypothèses

Dansce cas,on peutcalculerI'espérance
pouvantêtreprobabilisée. mathématique,la variance
de la VAN.
et l'écart-type
probabiliserles cash-flowsd'exploitation
Lorsqu'onpeut, objectivementou subjectivement,
E(VAN) et ['écart-type
rnathématique
d'un projet,on peutcalculerI'espérance o(VAN) de la
VAN d'un projet. L'espérancernathématique peut alors représenterune mesurede la
rentabilitédu projet, tandis que la variance(ou l'écart-type)permettraplutôt d'apprécierle
risquequeprésentele projet.
estplusou moinscomplexeselonque les cash-flows

le recoursaux probabilités
Néanmoins,
Nous considérerons
sontou non interdépendants. le casoù les cash-flowssont
ici seulement
indépendants.
6.1Rappelde statistiques(lorsquelescash-flowssontindépendants)
I'espérance
Lorsquelesvariablessontindépendantes, de la VAN estégaleà la
mathématique
descash-flows.
mathématiques
VAN desespérances
Mulck
: futENIO'UN
Docteur
Si I'onappellen la duréedu projet,t le taux d'actualisation. JtlLr,;,JF-oJ-{ : .1.1i'isJl
à I'Ecole
MaltredoConférences
deGornmerce
SuPérleure
"ESC"d'Alger
Financed'entreprise Chapitre 2 La décisiond'investissement
-I
E(VAN) = -I + E(CFt )( I + t ) + . . . +E ( C F , ) ( l + t ) ' " '
t1
=-1+ E(CF,)(l+t)-'
et
VAR(VAN ) = vAR(- I ) + VAR(C Fr)(l+ t)-2 + ...+ VAR(CF,)(1+ t)-2'

n
::::: vAR(cF,)(l t t) 2i
,=l
et donc :
o(vAN )= JVAR(VAN)
Plusla variancel'écart-typeestélevé,plusle risquedu projetpris isolémentestgrand.
6.2Exemple
suivantes:
Soit le projetA présentantles caractéristiques
r Duréede vie du projet : 2 ans
r Tauxd'actualisation: 10% Docteur: IWERIIOANfit{tlck
4J.L-.û3...oJr :Jr-îtrJl
r :25 K€
Montantde l'investissement à I'Ecole
deGonrmerce
Supérier,rre
"ESC"d'Alger
Les cash-flowssont:
année 1 année2
p cFl p cF2
0 .2 16 0,3 13
0 ,6 20 0,4 15
0 .2 24 0.3 17
E(CFI) = 0,2x16+ 0,6x20* 0,2x24: 20

E ( C F 2:) 0 , 3 x 1 3* 0 , 4 x 15 * 0 , 3 x 17 = 1 5
r D'où
E(VAN) : -25* 20(1,1f1+ 15(1,1)-2:J,J
On acceptele projet lorsque l'espérancemathématiquede la VAN est positive. Entre

on retient celui mathématiquela plusélevée.
Mais le critèrede l'espérancene tient pascomptede la dispersionet donc du risqueattachéà

la distributionde probabilités.C'est pourquoi,le recoursau calcul de la variancepennetde
mesurerle risquedu projetet de le comparerà la normefixéeen la matière.
Si la varianceou l'écart-typeest supérieurà cette norme, le projet peut être rejeté.Entre

plusieurs projets, on est finalement amené à comparer les différentesespérances
en tenantcomptedu risquelié à cesprojets.
mathématiques
+ 0,2(24-20)2:6,4
o'lcnt):0,2(l 6-2q2+ 0,6(20-2012
cr'1crz;: 0,3(13-15)2 : 2,4
+ 0,2(17-15)2
+ 0,4(15-15)2
D'où:
VAR(VAN):6,928
donc
o(vAN)=
ti*ffi-r,u
7 L'application des critères en avenir incertain
Lorsque l'investisseurne peut attribuerdes probabilitésobjectivesaux différentesissues

possiblespour sesprojets,il n'a commerecoursque les critèressubjectifs.En se basantsur
et sur son intuition,I'investisseurpeutattribuerune probabilitésubjectiveaux
sonexpérience
Notamment,le projet peut provoquerdes
différentessituationset à leurs conséquences.
de la part desentreprises
réactions ensuitede sonattitude
Sadécisiondépendra
concurrentes.
faceau risque.
Ce cadre de décisionprenanten compte le risque et les réactionsdes autresacteursest

précisémentcelui étudiédansIa théoriedesjeux. Plusieurs
critèrespeuventalorss'appliquer
au choixd' investissement.
Si l'on prendpar exemple,le cas d'une entrepriseplacéeen situationd'oligopoleet assurant

20Yode la productiondu marché,le restese paftageantentreles autresconcurrentsde taille
équivalente.
Finan.ce d'entreprise Chapitre 2 La décision d'investissemenï
Pouraccroîtresapart de marché,elle doit choisirentretrois stratégies

d'investissement
:
l. lancement
d'un produitnouveau,
2. lancement
d'unecampagne
de publicitéagressive,
3. politiquede réductiondescoûts.
La réaction de la concurrencepeut être forte, moyenne ou faible. En fonction de ces

paramètres,les dirigeantspeuventétablir une matricedes résultatspossiblesen termesde
VAN par exemple.
ÙIalek
Docteur: MERHOAN
R1 R2 R3 Jllt-c ûrJF-ôJr : $-iS+Jl
S1 - 800 700 1 500 à I'Ecole
MaltredeOonférences
S2 - 200 500 1 300 deGornmerce
Supérieure
S3 - 100 500 1 100 "ESC"d'Alger
La théoriedes jeux proposeplusieurscritèresd'aide à la décisionsuivantI'attitudedes

dirigeants
faceau risque.
7.1Critère du MAXIMIN (critèrede Wald)
C'est un critère de prudencequi tente de minimiser les perteséventuellesen prenantle

résultatminimumle plusélevé.
Si Sl : - 800,52 : - 200,et 53 : - 100,on choisitla troisièmestratéeie.
7.2 Critère du MAXIMAX
On sélectionne
les gains les plus élevésde chacunedes stratégies.
On choisit le résultat
maximumle plusélevé.
S i S l = I 5 0 0 ,5 2 : I 3 0 0 ,e t 5 3 : I 1 0 0 ,o n c h o i s i tl a p r e m i è r set r a t é g iqeu i e s t l a p l u s
audacieuse.
7.3 Critère du MINIMAX
on sélectionne
le projetqui procurele pluspetitdesrésultats
lesplusélevés.
r Si Sl = I 500,52: 1 300,et 53 : I 100,on choisitla troisième

stratésie.
7.4 Le critère de Laplace
La meilleure décision est celle pour laquelle la moyenne arithrnétiquedes résultats

estla plusélevée(touteslessituations
prévisionnels étantéquiprobables).
PourSl : (- 800+ 700+ 1 500)+ 3 : 466,66

Pour52 : ( 200+ 500+ 1 300)+ 3 : 533,33
P o u r 5 3: ( - 1 0 0 +5 0 0 + I 1 0 0 )+ 3 : 5 0 0
On choisitdoncle deuxièmeprojet.
7.5Le critère de Savage
à la différenceentrele cas le plus

On calculepour chaquecas,le < regret) coffespondant
la prudence,
favorableet le casétudié.Commeon recherche on choisitla décisionoùrle regret
maximumestle plus faible
R1 R2 R3 reqretmax.
S1 100- (- 800)= 700- (700)= 1 500- (1 500)= 700
700 0 0
S2 100 - (-200)= 700- (500)= 1 500- (1 300)= 200
100 200 200
S3 1 0 0- ( 1 0 0 =
) 700- (500)= 1 500- (1 100)= 400
0 200 400
On choisitdoncla deuxièmestratéeie.
On ne peut que constaterque ces critèresconduisentà des choix differents.Ceci n'est pas
étonnantdans la mesureoù ces critèressont personnelset dépendentdes appréciations
des
individus.
Finance d'entreprise Chapitre 3 La dëcisionde./inancement
Docteur: MERIIOUNlflslek
,tl.lL-c ùj...oJ..a : $"isrJl
Chapitre 3 à I'Ecol'e
SupérleurodeGommerce
"ESC"d'Alger
Le choix de fÏnancement
permetde
La décisionde financementest étroitementliée à la décisiond'investissement.Elle
pour
prendre en compte les interrogationssur la manière dont les fonds seront recueillis
jugés rentables'
f,rnancerles projets d'investissements
Il existe des sourcestrès diversesconcernant I'origine des moyens servant à financer

Mais toutescomportentun coût dont le calcul permet de guider le choix des
I'entreprise.
dirigeants.
du
D,autre part, le choix d'une politique de financementa une incidence sur la structure
de
capitalde l'entreprise.Ainsi, si I'on tient comptede la rentabilitérequisepar les apporteurs
qui
fonds propres et du coût de la dette, une structurede financementoptimale serait celle
permetaux actionnairesde maximiser la valeur de leurs fonds proprescompte tenu du risque
financierlié à I'endettement.
Le tableau de financement du Plan Comptable Général nous donne les différentes

composantesde la politique de financementd'une entrepnse'
Emplois Bxercice Ressources Bxercice

- Distributionsde dividendes - Capacitéd' autofinancement
- Acquisitions d'éléments de I'actif - Cessions d'éléments de l'actif

immobilisé immobilisé
- Réductiondes caPitauxPropres - Augmentations des caPitaux

propres
. Augmentation de caPital
. Aug. des autrescap. Propres
- Remboursements des dettes
financières - Augmentation des dettes
financières
Total desemplois Total desressources

Finance d'entreprise Chapitre 3 La dëcision definancement
Ce premier tableau liste les emplois et les ressourcespermettantde mesurerla variation du

Fonds de Roulement Net Global (F.R.N.G.). Les différentes ressourcessont généréespar
1'exploitation(C.A.F. et cessionsd'élémentsde l'actif), par les capitauxpropreset par les
dettesfinancières.Le choix du mode de financementdevra être réalisé entre ces différentes
possibilités.
ExerciceI ExerciceI -1
Besoins Dépasement Solde Solde
Variations<<expl. >
- stocks
- clients
- dettes
Variations <<hors
exnl. >>
B.F.R.ou D.F.R.
Variations
< trésorerie>
V a r i a t i o ndsu F . R . N . G .
Ce secondtableaunous donneune autre explicationde la variation du F.R.N.G.. La variation

des besoinsou dégagementen fonds de roulementdoit aussiêtre prise en considérationdans
à I'exploitationde l'entreprise.
le choix et I'importancedu financementnécessaire
1 Les différentessourcesde fÏnancement
Pour financer sesactivités,I'entreprisepeut faire appel à différentessourcesde financement.

De façon générale,on distingue trois grandesformes de financement :
Financementde I'entreprisepar ...
Fondspropres Quasi-fondspropres Endettement
- CAF - titres participatifs - empmntsauprès

- augmentationde - prêtsparticipatifs établissementsde
capital - titres subordonnés crédit
- cessions
d'éléments - subventions - empruntsobligations
d'actifs - crédit-bail
Chapitre 3 La décisiondeJinancement
-Docteur: MEKIIOUN Mulek

Jlb ù3-.orr :Xi5Jl
à I'Ecslc
MaÎtredeConférences
1.1Le linancementpar fonds propres de
SuPérleure Gommerce
'l..l.l La C apacité d' AutoFinancement (CAF) "ESC'd'Alger
par l'entrepriseau coursde I'exerctce'

générées
l'ensembledesressources
La cAF représente
du fait de sesopérationscourantes'
On peut la calculer de deuxfaçons différentes :
L mëthodeascendante:
- virée com' rës
Prov. - Plus valuessur cession Quotepart subv
cAF : RI + DAP - Reprises
2. méthodedescendante:
CAF:EBE+Produilsencaissés(sat'tfcessions)-Chargesdécaissées(saufV!C)
disponiblesau cours de l'exercice.Elle

Néanmoins,la CAF n'est Pasun montant de liquidités
ne représentequ'un Potentield ' a u t o f i n a n c e m e n t . A i n s i , l a p a r t i e l i q u i d e d e l a C A F e s t C A F -
ABFR
est constitué pat lapartie de la CAF investiedans1'entreprise'

D,autrepart, 1'autofinancement
soit :
Autofinancement: CAF - Dividendes'
politique généreusede distribution de

Dans ce cas, l'entreprise doit arbitrer entre une
sespossibilitésd'autofinancement)et une
dividendes(qui satisfaitles actionnairesmais limite
inverses'
politiquerestrictivede distribution qui produit les effets
L' autofinancementprocure certainsavantages'En particulier'

jusqu'àune certainemesule'
r il assuref indépendancefinancièrede I'entreprise
le ratio DMLT/CAF et le
r il accroîtla capacitéd'endettementde I'entrepriseen améliorant
à augmenterles capitauxpropres'
ratio DMLT/KP puisqueI'autofinancementcontribue
,
Finance d'entreprise Chapitre 3 La décisiondefinancement
1.1.2Les cessionsd'élémentsd'actif
Les cessionsd'élémentsde l'actif peuventrésulterde trois volontésdifférentes,
L Renouvelerle parc des immobilisations.En effet, ce renouvellementnormal s'accompagne

généralement
de la vente du matérielremplacé.
2. La recherchede sourcesde financement.Dans certainscas, I'entrepriseest contraintede
vendredesactifs qui ne sont pasnécessaires
à son activité pour trouver de nouveauxcapitaux.
3. Le recentragedes activités.L'entreprise cède des usines,des filiales ou des participations
dès lors qu'elle décide de revenir à son métier dominant. Dans ce cas, les sommesen ieu
peuventêtre considérables.
1.1.3L'augmentation de capital Doctcur: il{ERHOUI!Malck

4Jlr ûPF:$-g!l
à I'Ecole
MaîtredeConférences
I " principes génëraux deGommerce
$upérieure
"ESC"d'Alger
L'augmentationde capital peut êtreréalisée:

o par apporten numéraire: la contrepartieest représentéepar des sommesd'argent,
o pâr apport en nature : la contrepartieest constituéed'actifs (immobilisations. stocks.
créances..
.)
. par incorporationde réserves: seule la structuredes capitauxpropres est modifiée car il
n'y a pas réellementde sourcede financement.
. Par conversionde dettes.
L'augmentation de capital n'implique aucune charge financière ultérieure. En effet, les

dividendesne constituentpasun droit sauf pour la partie statutaire.
Elle dépenddu dynamismede la Bourse et des intermédiairesfinanciers.De plus, les futurs

actionnairessont incités à acheter des actions si l'entreprise pratique une politique de
distribution de dividendes importante, ou si le cours de l'action augmenterégulièrement.
C'êst pourquoi, les entreprisesfamiliales non cotéesrencontrentsouventdes difficultés pour
trouverdesfonds propres: les partenairesextérieursne veulentpas se retrouverbloqués.
Finance d'entreprise Chanitre 3 La décisionde linancement
OP. SUR LE structurefinancière EOUILIBRB FII AI CIER

CAPITAL FPIDF FRI G TI
+
Apport en numéraire 1 i 1
Apport en nature
- immobilisations I ôI
- actifs d'exploitation 1
Incorporation de
réserves
Conversionde dettes
- à long terme I
- à court terme I I ltrl
2" Les modalitéspratiques de l'augmentationde capital
Les modalités étudiéesconcernerontsurtout I'augmentation de capital en numéraire puisque

comme nous l'avons vu, c'est la seule qui procure à I'entreprise des nouvelles ressources
financières.Ainsi, de manière généraleet en particulier dans le cas de I'apport en numéraire,
I'augmentationde capital est réaliséepar création d'actions nouvelles (ou de parts sociales)
ayant le même nominal que les anciennes.
L'entreprisedoit :
i, déterminerla sommequ'elle désireobtenir (ou lever dansle langagefinancier) ;

2. frxer le prix d'émissiondes actionsnouvelles.
La f,rxationde ce prix d'émissionse sifue,en principe, entredeux limites :

t une limite inférieurequi est la valeur nominale(si le prix d'émissionétait inférieur'
il y aurait augmentationfictive de capital) ;
une limite supérieurequi est la valeur de l'action ancienneavant l'augmentationdu
capital.
Entre ces deux limites, le niveau choisi dépendde la notoriété de l'entreprise,de ses
perspectivesde développement,de l'état du marchéfinancier.
Finance d'entreprise Chapitre 3 La décisionde linancement
Doeteur: ùIENHOUNMrlch
Le prix d'émissiondéterminela prime d'émission: ,ilJL-. ûJ'.-.o.F. : g;lrJt
à I'Ecole
MaltredeCsnférences
deGornmerce
Supérleure
Prime d'émission: Prix d'émission- Valeur nominale "ESO"d'Alger
Exemple:
Emissionde I I8 358actionsde nominal 100 € au prix de 210 €.
La sommeperçue est égaleà 118 358 x 210, soit 24,8 millions d'euros :
t dont 118 358 x 100,soit 11,8 millions représententle capital,
. et I I8 358 x I 10, soit I3,2 millions représententla prime d'émission.
3. définir les modalitésde libération,c'est à dire le paiementdes actionsnouvelles.
La libération du nominal peut être réaliséeglobalementlors de la souscription,ou être

étaléedansle temps.Par contre,la prime d'émissiondoit être intégralementlibéréeà la
souscription.
3" Le droit de souscription
Les actionnairesanciens ont un droit préferentiel de souscription.Ainsi, à chaque action

ancienneest attachéun droit de souscription.Les actionnairesqui ne souhaitentpas souscrire
peuventcéderleurs droits. D'autre part, si les actionsde I'entreprisesont cotées,les droits de
souscriptionle serontaussi.
Le droit de souscription assure l'équité de I'opération à l'égard des actionnairesqui ne

souscriventpas à I'augmentationde capital.
Théoriquement,
la valeurdu droit de souscription
est:
dL Valeur de I'action avantl'aug. du capital- Valeur de l'action aprèsl'aug. du capital

Finance d'entrePrise Chapitre 3 La décisiondefinancement
Doaew : MERHOANMdek
4JL-c û3-o;..i :JJ..isJ|
à I'Ecol'e
Exemple: ds Gommerce
Supérleure
"ESC"d'Alger
Elle émet5 000
Le capital d'une société estcomposéede 10000 actionsde nominal 100€.
le cours de
nouvellesactions au prix de 240 €. Au moment de l'augmentation de capital,
l'action est300 €.
:
Valeurde l'action avant aug. du capital 300€.
x 240
_ 10000r 300+ 5000 = 280
Taleur de l'action après aug. du capital 15000
D ' o ù ,d : 3 0 0- 2 8 0 : 2 0 €
anciennes
Les modalités de souscription sont 5 000 actions nouvellespour 10 000 actions
donc I action nouvellepour 2 actionsanciennes'
prix d'émission'
Pour un actionnaire nouveauqui souscriTune action, il y a paiement du
soir 240 €, et achat de 2 droits, soit20 x 2 €. son action coûte donc 280 €'
ci possède2
Pour un actionnaire ancien qui possède2 actions et qui souscrit, celui-
possèdemaintenant3
actionsqui valaient 2 x 300€. Il achèteune action coûtant 240 €. Il
actionspour 840 € soit 280 € par action.
2 actionsqtti
Pour un actionnaire ancien qui a 2 actions et qui ne souscritpas, il possède
ces actions
valent 2 x 280€, soit 560€. Il vend sesdroits 2 x 20 €. La perte de valeur de
600 à 250€) est donc compensée par la ventedesdroits. La situation est inchangée'
et limites de I'augmentationde capital

4o Conséquences
financières
L'augmentationde capital (numéraire)permet un accroissementdes ressources
une
propres et entraîne également une modification de la structure de financement. C'est
de temps
sogrcede financementà laquelleI'entreprisene peut faire appel qu'à des intervalles
assezgrands(généralement2 à 3 ans).
pME dont le nombre d'associésest faible, l'augmentation de capital

lar contre, pour les
d'ouvrir leur
constitueune source de financementffès limitée. Souvent,elles sont obligées
que cela peut
capital,c'est à dire faire appel à de nouveaux actionnaires,avec les risques
comporter.
Financed'entreprise Chapitre3 La décisiondeJinancement
Néanmoins, cette ouverture du capital a été facilitée par la création du secondmarché. De

même, les sociétés de capital risque prennent des participations dans les PME aux
perspectivesattrayantes.
Une des limites importantesà I'augmentationde capital est la dilution du bénéficepuisque,

par définition, le bénéfice est réparti entre un plus grand nombre d'actions. Mais surtout,
lorsquele nombre d'actions augmente,c'est aussile pourcentagede contrôleassociéà chaque
actionqui diminue.
Enfin, I'augmentationde capital est une des annes anti-OPA utilisée puisqueplus le nombre
d'actionsest important,plus le coût de I'opérationseraélevée.Mais, I'efficacitéde ce moyen
n'est pasvraimentprouvée.
w ; fl{Ëf;Ht UNMa:teh
Doete
4JLd ggr.o.pr :$-51!l
6" Les différentesformes d'actions à l'Ecolê
deGommerce
Supérleure
"ESC"d'Alger
Les actionsconfèrentà leurs propriétairesun droit sur les résultatset un droit de gestion.Ce
droit de gestionse manifestepar la possibilitéd'obtenir des informations sur la sociétéet de
d' actionnaires.
voter aux assemblées
Il existe cependant des actiogs-privilégiégs qui donnent des avantages en matière de

distribution de dividendes (priorité d'attribution) ou en matière de droit de vote (actions à
droit de vote double).
Il existe aussi des actions à dividende prioritaire__SAgs"_dlq[_dç"_y.gtç"

Mais, elles ne peuvent
dépasser25oÂdl nombre total des actions. D'autre part, si trois exercicesconsécutifssont
déficitaires.ellesrecouvrentleurs droits de vote.
Dans le même esprit, il existe des certificatsd'investissementsqui sont aussides actionssans

droitsde vote (crééesen 1983pour les sociétésnationalisées,
puis étenduesaux autres).
Sont égalementapparuesdes (ABSA) qui permettent

à ldurspropriétairesde bénéficierd'un bon de souscriptionà des actionsordinairesultérieures
à un prix fixé à I'avance(prix d'exercice)pendantune périodedéterminée.L'action et le bon
de souscriptionsont cotéset donc négociablesséparément.
Financed'entrePrise Chapitre 3 La décisiondefinancement
1.2 Les quasi-fondsPropres
Ce sont des sources de financement hybrides dont la naturese

situe entre fonds propreset
dettesfinancières. Doc'teur: MERHO.UN Malck

4JL-oJ.o-'ts*'1ry:
MaltredeConférenoes à I'EcÛle
1.2.1Les comptescourants d'associés SuPérieure
- deGommerce
"ESC"d'Alger
associés,et particulièrement
Dans les sociétésde taille moyenneou restreinte,les principaux
ils sont membresdes sommes
les dirigeants,acceptentvolontiers de prêter à la sociétédont
assezconsidérables.
de plusieurscaractéristiques
Leur assimilationà des quasi-fondspropresrésultede la présence
des clauses
qui justif,re leur reclassement.Ce sont essentiellementla multiplication
de la situation de l'apporteur en
immobilisant les fonds déposésen compte et I'ambiguité
compte(à la fois prêteur,à la fois associé)'
1.2.2Les titres ParticiP atifs
à des obligations'Mais les

Crées par laloi Delors en 1983,ils s'apparententpour I'essentiel
induisent quelquesréser-ves
dispositionsdes obligations s'appliquant aux titres participatifs
qui les rendentassimilablesaux quasi-fondspropres'
essentiellessont à souligner:
Trois caractéristiques
mais est pour une part
leur rémunération n'est pas assuréeuniquement par un taux fixe,
"
fonction desrésultatsde la société;
son initiative'
r ils ne sont pas remboursablessauf en cas de liquidation de la sociétéou à
un délai de 7 ans après
sachant que le remboursementne peut intervenir qu'après
l'émission;
n'est effectué qu'après
. en cas de liquidation, le remboursementdes titres participatifs
désintéressementcomplet de tous les autrescréanciersy compris prêtsparticipatifs'
dans les < autres fonds

Bien qu,enregistrésdans le compte 167, ils doivent être classés
propres> dansle bilan.
: MEfr'HOUN
Docteur
-.Ut- Malek
i
ùJ.-sJ*c "1,9'isJ-l
à !'Ecole
Maltrededonférencee
1.2.3Les prêts ParticiPatifs de
Supérleure Gornmerce
"ESC'd'Atgter
des PME. Lors de
Ils sont accordéspar res établissementsde crédit au profit essentiellement
l'amélioration des fonds propres
leur créationen 1g7g, l,idée généraleétait de contribuerà
pas inclus dans I'endettementdu point
des entreprisesen accordantdes prêts qui ne seraient
permettrede résoudreen partie le
de vue de l'analyse financière.Du même coup, ils devaient
problèmede dépendancef,rnancièreà l'égard du systèmebancaire.
rang' Ils peuvent être assortts

Comme les titres participatifs, ce sont des créancesde derniel
d'une clausede participationaux résultats(d'or) leur nom).
1.2.4Les titres subordonnés
est subordonnéau désintéressement

Ce sont des sortesd'obligations dont le remboursement
de tous les autrescréancierssaufprêtset titresparticipatifs.
plusieurspréoccupations:
L'émission de titres subordonnéspeut êtrejustifiée par
s pour tous les émetteurs,cestitres sont des empruntsfaiblementrémunérés;
de fonds qui
o pour les entreprisespubliques, il est possible de procéder à des collectes
n'entraînentaucunprocessusde dénationalisation;
réaménagementde
à pour les groupes, il s'agit de techniques de refinancementet de
l'endettement'
(TSDI) qui s'apparententà des titres de

Il existedes titres subordonnésà durée indéterminée
assimile aussi à des obligations
rente puisque aucun remboursementn'est prévu. On les
(TSR) qui se rapprochent
perpétuelles.Il existe aussi des titres subordonnésremboursables
les sociétésde capitaux et sont
plus des obligations. ces titres ne peuvent être émis que
assimilablesà des fonds Propres'
1.2.5Les Primes et subventions
où elles restent définitivement

Elles sont assimilablesà des fonds propres dans la mesure
acquisesà l'entrePrise.
Doeteur
-itË : MENIO'UNMnlëh
JF-ô-t"r : l.*:l{
Malhede donférencesà I'Ecole
1.3 L'endettement Supérieurede Gommerce
"ESC"d'Alger
du financement par capltaux

Le financement par endettement est le complément classique
souscrits auprès des
propres. On distingue généralement les emprunts classiques
public et le crédit-bail'
de crédit, les empruntsobligatairessouscritsauprèsdu
établissements
1.3.1Le financementpar emprunt bancaire indivis
la banqueprêteuse'ou le
Dans ce type de financement,I'entreprisea pour seul interlocuteur
réunies'
pool bancairesi le financementest accordépar plusieursbanques
en totalité, mais ils peuvent ausst

Ces financementspeuvent être utilisés immédiatementet
les fonds au fur et à mesurede
être mis à la dispositionde l'entreprise,cettedernièreutilisant
ou long terme, dans le deuxième
sesbesoins.Dans le premier cas, on parle de prêt à moyen
cas,de crédit à moYenou long terme'
donne lieu au paiement d'une

La secondesolution est évidemmentplus souple, mais elle
montanttotal du crédit'
commissionde confirmation qui s'é|èvesouventà 0,25oÂdu
de trois sortes:
Les modalitésde remboursementde cesindivis peuventêtre
e remboursementpar amortissements constants
remboursementpar annuitésconstantes
"
o remboursementin fine.
Soitun empruntde 500K€ sur 5 ans au taux de 10'%'

Financed'entreprise Chapitre 3 La décisionde financement
- amortissementsconstants
annees capital restant dû intérêts amortissements annuité

500 50 100 50
2 400 40 100 40
J 300 30 100 30
4 200 20 100 20
5 100 l0 100 t0
Matei
MENIOAN
Doeteur:
,tUL.c ù$...ÂJ-, : $'j5Jl
à I'Ecol€
0 .1
= 500x #=- = 132 de
SuPérleure Gommerce
-
i (l,l)-' "ESC"d'Alger

I 500 50 82 t32
2 418 42 90 LJZ
3 328 33 99 t)z
A
229 aa
z) 109 IJZ
5 120 l2 120 r32
remboursementin fine :

I 500 50 0 50
2 500 50 0 50
a
J 500 50 0 50
-A 500 50 0 50
5 500 50 500 550
1.3,2Le financementpar emprunt obligataire
I" Les caractéristiquesde I'emprunt obligataire
Il se fait par appelpublic à l'épargne.Ainsi, I'entreprisen'est pas financéepar un seul prêteur

maispar I'ensembledes investisseurs
qui ont achetéles obligationsémises.Toutefois,seules
'les sociétés
de capitauxpeuventémettredes obligations.
L'obligation estun titre de créancequi se caractérisepar :

Finance d'entrePrise Chapitre 3 La décisiondefinancentenl
pour laquelle est calculée

r une valeur nominale (ou valeur faciale) : c'est la valeur
I'intérêt ;
devra payerIe titre ;
û un prix d'émission: c'est le prix auquelI'obligataire(le prêteur)
qui permet de déterminerle
r un taux d'intérêt nominal (facial) qui est généralementfixe et
montantdescouponsannuelsversésaux obligataires;
à l'obligataire'
c un prix de remboursement: c'est la Sommequi seraremboursée
Docteur: MER'HOAI{hlelek
ÉlJL-cùf....o.;* : g"-u+Jl
Avec : Maltrede Conférencesà I'Ecole
Supérleurede Gomrnerce
"Esc" d'Alger
Primed'émission: nominalfixé - prix d'émission
-
Prime de remboursement: prix de remboursement nominal fixé
<à double prime >'

Lorsqu'il y a cumul des deux sortesde primes,on parle d'obligations
E"xerrple;.
par 5 000 obligationsde

soit un empruntobligataire de 5 millions d'euros sur l0 ans,.financé
est de 980€ et la valeur de
I 000€ de nominal, au taux nominal de l0%. Le prix d'émission
de I 050 €.
remboursement
Le couponestëgal à I 000 x l0%, soit 100 €'

- g80, soit20 €, la prime de remboursementà I 050 - I
La prime d,émissionestégale à I 000
000.soit 50 €.
2" Lesprincipales catégoriesd'obligations
ordinaires,les obligations
On peut distinguerquatre catégoriesd'obligations: les obligations
à bons de souscription
convertibles,les obligationsremboursablesen actionset les obligations
d'actions.
sur I'entrepriseémettrice'
Les obligationsordinairesreprésententun simple droit de créance
'Elles à une date
donnent droit à un intérêt payable annuellementet à un remboursement
connueou non à I'avance.
Finance d'entrePrise Chapitre 3 La dëcisiondefinancement
conversionde
Les obligationsconvertiblesconfèrentà leurs titulaires le droit de demanderla
La
leurs titres en actions dans les conditions prévues au moment de l'émission de I'emprunt'
conversionpeut avoir lieu au coursde périodesdéterminéesou à tout moment'
soit
Ces obligations présentent un attait spéculatif, ce qui explique que le taux d'intérêt
inférieur au taux normalementpratiqué'
un risque
Les obligationsremboursablesen actions (ORA) présentent,pour les obligataires,
plus
plus élevé que les obligations convertibles. C'est pourquoi, leur taux d'intérêt est
des quasi-
avantageux.Par contre,en raison de leur nature,les ORA sont considéréescomme
fondspropresvoire des fonds propres.
de
Les obligationsà bon de souscriptiond'actions(OBSA) sont des obligationsaccompagnées
fixé à I'avance
bons de souscriptionqui donnent droit de souscrireà des actions à un prix
(appelé prix d'exercice), au cours d'une période déterminée. En émettant des OBSA,
I'entrepriseatteinttrois objectifs :
I'attrait
, obtenir des fonds à un coût inférieur au coût normal du marché, en raison de
spéculatifdesbons ;
. programmer une augmentationfuture de capital, adaptéeà son plan de financement;
r réduireles frais relatifs à cesopératlons.
1.3.3Le crédit bail
lo Génëralités
Le contrat de crédit-bail est un contrat de location, portant sur un bien meuble ou immeuble,
assortid'une option d'achat à un prix fixé d'avance'
Le temps qui séparela date de conclusiondu contrat de la date à laquelle peut être exercée
fiscale
l,option est la période irrévocable. Elle correspond généralement à la durée
période.
d,amortissementdu bien. En principe,le contratne peut êtrerésilié pendantcette
'Au
termede ]a périodeirrévocable,l'entreprisea le choix entre :
* lever l'option d'achat et donc devenirpropriétairedu bien ;
o prolongerle contratde location (à desconditionsplus avantageuses)
;
* restituerle bien
:
En ce qui concemele crédit-bailmobilier, le principe est le suivant
I I'entreprisedéfinit très précisément|e bien qu'elle souhaite(marque,type"')'
financièrefiliale
r elle s'adresseà une sociétéde crédiçbail (en généralc'est une société
d,unebanque),laquelleachètele matérielet le loue à 1'entreprise,
le montant
e le contrat de crédit-bail prévoit entre autresla durée de la période irrévocable'
et la périodicitédes loyers, le prix de rachat'
professionnel,les sociétésde
En ce qui conceme les biens immobiliers qui sont à usage
pour le commerce et
crédit-bail sont essentiellementI'affaire des sociétés immobilières
d'après les spécifications
f industrie (sICoMI). La SICOMI construit ou achèteI'immeuble
de I'entrepriseet le lui loue avec,toujours,une option d'achat'
de celles du crédirbail
Mais les caractéristiquesdu crédit-bail immobilier sont différentes
est longue (généralement
mobilier. En effet, pour le crédit-bailimmobilier, la duréedu contrat
des loyers et de la valeur
20 ans) et de ce fait, il existe généralementune claused'indexation
résiduelle.
2oLe cas de la cession-bail(ou lease-back)
des biens (immobiliers ou

Pour une entreprise,c'est une opération qui consiste à céder
de crédirbail précisantles
mobiliers) à une société de crédit-bail qui lui établit un contrat
modalités du rachat.
opération d'amélioration de
cette opérationest à la fois une opération de trésorerieet une
pour mettre à profit une
haut de bilan. Elle permet à l'entreprisede se procurer des capitaux
opporhrnitéd' investissementqu' elle ne pourrait financerautlement.
3o Les avantageset inconvénientsdu crédit-bail
qui lui confère un certain confod'

Le crédit-bail permet le financementtotal d'un bien, ce
que dans les annexes' il n'est pas
D"autre part, les engagementsde crédit-bail ne figurant
qui peut être avantageux pour
directement pris en compte dans le bilan comptable ce
annulentcet effet'
l,entreprise.Néanmoins,les retraitementseffectuésultérieurement
Financed'entreprise Chapitre 3 La décisiondeJinancement
lié à
D,autre part, le crédit-bail est intéressantpour lutter contre le risque technologique
forme de
l,obsolescencerapide du matériel dans certains secteurs d'activité' Cette
f,rnancement permet à I'entreprisede changerrapidementpour du matérielperformantsansse
heurterà la difficulté de vendreun bien dépassénotamment.
qui, malgré leur

Cette forme de financement est égalementparticulièrement adaptéeaux PME
désirde se développer,ont souventdes capacitésd'endettementrestreintes'
2 Le choix des sourcesde financement

"ESC"d'Alger
2.1 Les contraintesde l'équilibre financier
parmi les différentes conceptionsdu financementde I'entreprise, l'équilibre financier de

mode
l,entreprisereprésenteune contrainteforte à prendreen considérationpour le choix du
de financement.
Plusieursrèglespeuventalors s'appliquer.
En ce qui concernela règle de I'endettementmaximum, elle implique que le montant des

dettesfinancièresà moyen et long terme n'excède pas le montant des capitaux propres.Ce
principe s,exprimedansle ratio d'autonomiefinancière,DMLT/kp, qui doit être inférieur à 1.
La Ègle dq la qapacitédç remboursementindique que le montant de I'endettement financier

ne doit pasdépasser3 ou 4 fois la CAF annuellemoyenneprévue.
La règle du minimum d'autofinancementimplique que l'entreprise soit capablede financer

pour lesquelselle sollicite des crédits.En
une partie (généralement30%) des investissements
effet, très souvent, une entreprise décidant de financer un projet par investissementne
trouvera pas un crédit pour le montant total du coût du projet et devra donc trouver un
financementpropre complémentaire.
Airisi, si ces ratios sont prochesde la limite, I'entreprisene peut accroîtreson endettementà
moins d'offrir d'importantes garanties (hypothèques,cautions...) ou d'accepter que les
prêteursexercentun certain contrôle sur sa gestion(en contrepartiedu risque encouru).Son
choix se réduit alors au financementpar capitaux propres etlou crédit-bail'
Finance d'entrePrise Chapitre 3 La décisiondefinancement
2.2 La maximisation de la rentabilité financière : I'effet de levier

des actionnaires'
L,objectif central assignéà une entrepriseest la maximisationde la richesse
Ceci revient à maximiserle ratio qui correspondà la rentabilitéfinancière'
tr,
c'est à dire de la
Or cette rentabilité est fonction de la structuredes ressourcesdurables,
propres' L'effet de levier
proportion qui existe entre les dettes financièreset les capitaux
financiermet en évidenceun accroissement du taux de rentabilitédes fonds propresrequispar
est démontréà
les actionnaires.L'impact de l'endettementsur la sur ce taux de rentabilité
pas (l'impact de f impôt est
traversla comparaisondes deux entreprises,une endettée,l'autre
pour I' instantnégligé).
Entreprise non Entreprise

endettée endettée
Valeur (V) 200000 200000
200000 50 000
Capitauxpropres(CP)
(D) 1 5 00 0 0
Dettesf,rnancières
(i) r0%
Coût de la dette
50000 s0 000
Résultatavant intérêts et impôts (X)
1 50 0 0
Intérêt(iD)
s0000 35 000
Résultatavant imPôts
Résultatnet 50000 3 50 0 0
0,25 0,25
îàux de rentabilité économique(RE:X/V)
0,25 0,7
Taux de rentabilité des CP (R.:(X- iD)/CP) a
Ratio d'endettement 0 J
0,25 0,25
C.M.P.
propres requls Par les

Pour I'entreprise non endqttée,le taux de rentabilité des fonds
entre le flux de
actionnaires,c'est à dire la rentabilité financière, se déduit du rapport
liquiditésd'exploitation X et la valeur de 1'entreprise'
Malek
Docteur:MERHOAN
Rp:\lQP:25 o7o JIJL-o ùF.t-t : $.iÉ.lJl
à I'Ecole
MaltredeConférenees
deGornmerce
$upérleure
Ce taux est égal : "E$C"d'Alger
appliqué par le
au taux de rentabilité économique,Rs, qui représentele taux de rentabilité
économiqueque
marchépour actualiserles flux économiquesde même niveau de.risque
comparé à la
X. Ce taux est générépar le flux de liquidités dégagépar I'exploitation
'valeur l'entreprise'il
. de l,entreprise.Celui-ci ne dépendpas de la structurefinancièrede
non endettée
est toujours égal aux taux de rentabilitédes capitauxpropresde l'entreprise
Financed'entreprise Chapitre 3 La décisiondefinancement
PourI'entreprise le tauxderentabilitédescapitauxpropress'obtient en rapPortantle

endettée,
soit X - iD, à la valeur de marché des fonds
flux de liquiditésperçuspar les actionnaires,
propres,soitCP :
^ x-iD
.."--
REV-iD Doctew:MERIIOUNù{ilek
=
i(.
' C P C P ,tlJL,. ûla.* : $..5J.J1
à I'Ecofe
deGommerce
Supérieure
*ESC"d'Alger
Comme V: CP + D, on obtient alors, pour l'entreprise endettée :
D
R r = R a' ( R e - i )
O=0'l
L'endettementa entraînéun accroissementdu taux de rentabilitédes fonds propresrequispar

les actionnairesde 0,7 - 0,25, soit 45 %. Cet accroissementconstitue l'effet de levier
financier.
Son amplitude est fonction ;

c d'une part, de la différence entre RE le taux de rentabilité économiqueet i le coût de la
dette,
n et, d'autrepart, du ratio d'endettement.
Ex-ante, l'effet de levier est toujours positif. Par suite du risque d'exploitation encouru,le
taux requissur le portefeuille d'actifs est toujoursplus élevé que le taux de I'actif sansrisque
et la condition Rp > i est toujours vérif,rée.Par contre, ex-post,par suite de I'incertitude, le
taux de rentabilitééconomiqueréalisépeut se révéler inférieur au coût de la dette,auquelcas
l'effet de levier peut être négatif et se transfolrneren effet de massue,
Si I'entrepriseest endettée,les actionnairesrequièrentun taux de rentabilitéplus élevé sur les

fondspropres.La justification de cetteexigencerésidedansle risque financierplus élevé.
Il faut noter qu'en tenant compte de l'impôt sur les bénéfices.nous obtenonsalors la relation
suivante :
D
R F = I R E i ( R e- i ) - ] ( t - T )
Lorsque I'effet joue de façon positive, la rentabilité financièresera d'autant plus impoftante
que le ratio d'endettementsera élevé.Par conséquent,l'entreprisequi souhaitemaximiser sa
financier,
rentabilité financière devra, dans la limite des contraintesrelatives à l'équilibre
l'effet est
choisir l,endettementplutôt qu'augmenterses fonds propres.A contrario, lorsque
négatif,I'entreprisedevra s'abstenirde recourir à l'endettement.
2.3Le calcul du coût du financement
2.3.1Le taux actuariel brut
est le taux pour lequel il y a équivalenceentre le capital

Le coût d'une sourcede f,rnancement
en
mis à disposition de I'entreprise et l'ensemble des sommes réellement décaissées
contrepartie.
l" Pour l'emprunt
des intérêts,on
Si I'on pose Rb le remboursementdu capital emprunté et FF le paiement
cherchealors le taux t tel que :
Mulëh
Docteur:MERHOAN
4JLr ;,tt -\-.:$.-îLJl
à I'Ecole
deOornmerce
Supérieure
"ESC"d'Alger
Dans cetteformule, on retrouveI'impact de l'impôt'
in fine. Le taux
Soitun empruntd,un montantde 1 000 K€ sur 10 ans,à 60Âet remboursable
estde 33,33oÂ
d'imposition
60x(t -33.33%) 1000

1000= *::---:;
(1+t)' (1+t)'"
D ' o ùt : 4 0 l o
2" Pour le crëdit-bail
Pour le crédit-bail,le coût actuarielest déterminépar le taux t tel que :

n
L,(1-T)+A'.7 Ù{uIek
Doctew : ùtE RHOUI'{
Mo -,-, Cut-c ùJ'-ô.Fc :$-îsJl
(l+t)i à l'frcoTe
Supérieurede Gommerce
"ESC'd'Alger
suivantes:
En effet, le crédit-bailentraîneles conséquences
. I'entrepriseverseun loyer L qui est L(l-T) aprèsimpôt ;
soit
. l,entreprise renonce aux économiesd'impôt sur dotations aux amortissements,
A.T;
normalementpriseeu
Rerya*ug.: En ce qui concernela valeurde I'option de rachat,elle est
comptedans1'évaluationde la rentabilitéde I'investissement.
Exemp^l_e;-
sur 5 ans
Soit un crëdit-bailfinançant une tnachinede 270 K€, amortissablecomptablement
en linéaire, et défini commesuit :
e paiement de 4 loyers de 90 000€ à ta fin de chacune des 4 premières années
dtutilisation;
â option de rachat la 5è''uannéepour un montantde 18 000 € ,
r année
possibilitéd'amortir le bien en totalité la 5u'no
Année Loyer Economied'imPôt Economied'imPôt Flux global

Li T.Li T.Dai Li-T.Li+T.DAi
't8
90 30 t8
'78
2 90 30 18
a
90 30 l8 78
J
't8
4 90 30 18
5 T2\,, l2
(l):(5a-18)*33,33Yo
D'où:
2 7 0 : 7 8 ( t + t ; - ' + . . .+ 1 2 ( 1 + t ) - 5
Oh obtient: t:7,4oÂ
réels
2.3.2Les décaissements
et des
pour chaquetype de financement,il est possibled'établir un tableaudes encaissements
décaissementséchelonnésdansle tempset de calculerpour chacunla VAN'
L'entreprisechoisirale financementpour lequel la VAN est la plus élevée.
de l'irn-pôt
A noter que dans ce type de raisorurement,comme dans le précédent,l'incidence
de réaliser plus ou
est fondamentaledans la mesure où les différents financementspermettent
(emprunts),
moins d,économiesd,impôt par le biais de la déductibilitédes chargesfinancières
n'est pas
des loyers (crédit-bail) et des amortissements.Dans ce dernier cas, le crédit-bail
possibles:
Pourfinancer le proiet de 270 K€ sur 5 ans, trois sotrces definancementsont
c I'autofinancement;
, Ltnempruntde 200K€ à 14% sur 5 ans (amortissements constants);
4
ë un crédit-bail avec le paiement de 4 loyers annuels de 90 K€ payés au début des
annëe
premièresannées,avec une option de rachat de 18 K€ payabte au-dÉhulde Ia 5n"''
(amortissementfiscalde 100% autoriséla 5nôannée)'
Le taux d'imposition est de 331/3%et le taux d'actualisationrequis est de 20'%.
l. L'autofïnancement
début! +1 fin I +1 fin ! +2 fin I +3 fin | +4 finf+5

finI
achat -270
18 18 l8 l8 l8
écod'impôt
(DA)
-270 t8 t8 18 18 18
cash-flows
cash-flows -270 l5 12,5 10,4 8,7 7,2

acfualisés
Le totalfait -216,20K€.
2. L'emprunt
annee capital restant dû intérêts amortissement lannuité

I 200 28 40 68
2 160 1 a A 40 62.4
J t20 16.8 40 s6.8
^
!t 80 ll,2 40 5 1)
5 40 5 6 40 45.6
D'où
début| +1 fin I + 1 finI+2 fin I +3 fin I +4 lin I +5

fin I
autofinan. -70
partiel
écod'impôt 18 t8 18 l8 18
(DA)
,|\ 5 6 a -
1,8
écod'impôt 9,3 ")'
rFF)
annuité -68 -62,4 -56,8 -{1 ? -45 6
cash-flows -70 -40,'l -36,9 -?q 5 -)q 4
cash-flows -70 -33,9 -25,6 -1q ) -14,2 - 11 . 8

actualisés
Le totalfait -174,7K€.
3, Le crédit-bail
débutI + 1 fin I +1 finI+2 fin I +3 fin I +4 fin I +5

(fïn I )
loyer -90 -90 -90 -90
écod'impôt 30 30 30 30
(1over)
rachatdébut 5"'' -18
année
écod'impôt o
(DA)
cash-flows -90 -60 -60 -60 t2 6
cash-flows -90 -50 -41,6 -34,'7 5 R -) )4,

actualisés
Finance d'entreprise Chapitre 3 La décisiondefinancement
Le totalfait -208,1 K€. Doctew: MERIIOANMalek

4JLr gt4ta:JJ-îsr-Jl
à I'Ecolc
Ainsi, l'empruntest la solution la plus intéressante. Supérleure
deGommerce
"ESC"d'Alger
2.3.3Les excédentsprévisionnels des cash-flowsliés au projet
au
Le raisonnementprécédentpeut égalementêtre repris en y ajoutant les donnéespropres
projet d'investissement.De cette façon, les flux calculés tiennent compte des répercutions
liéesau projet et au mode de financement.
Exemple:
présentantles caractéristiquessttivantes
(Jneentreprisea retenu un projet d'investissement
t Durée du projet : 5 ans ;
e coût du matériel 600 K€ ;
t augmentationdu BFR : + 100 K€ la première année(stableensuite),'
e amortissement: 5 ans en linéaire ;
e EBE:
annees 1 2 3 4 f,
EBEen K€ 180 280 480 345 r40
pour financer ce projet, elle a le choix entre deuxpossibilités :

o emprunter 500 K€ à I2oÀ remboursablesen 5 annttitéspar amortissementsconstqnts
(autofinancement du solde,soit 200 K€)'
qyec L,nloyer annuel de 160 K€ verséen début d'année.Pas
t faire un crédit-bail sur 5 ans,
de rachatprévu nefin de contrat (autofinancement du solde,soit 100 K€)'
Tauxde l'impôt : 331/3%

Tauxd'actualisation: l5'%.
Finance d'entrePrise Chapitre 3 La dëcisiondefinancement
l'emprunt
l+l L+2 I+3 I+4 I+5

autofinancement -200
-60 -48 -36 -24 t2
intérêts
-100 -100 - 100 -l00 -100
amortissementK
/1
éco d mpôt (FF) ,n t6 t2 8
éco d mp. (DA) 40 40 40 40 40
récun.BFR 100
-200 -100 -92 -84 -'t6 JL
cash-flows
-200 -87 -70 -55 -43 t6
cash-flowsact.
I ous obtenonsun total de -439 K€.
- crédit-bail
I+1 l+2 I+3 l+4 I+5

- 160 r60 -160 -160 -160
lovers
éco d'impôt (L) 53 53 53 53 )J
récuo.BFR 100
-260 - 107 -t0'7 - 107 -t07 153
cash-flows
-260 -93 -81 -'70 -61 16
cash-flowsact.
I ous obtenonsun total de -489 K€. L'emprunt présentedonc un coûtplus faible.
fe!rc.ças: La prise-en co*mptedes"tlux-l.iésa-u.proiet
- l'emprunt
I+l l+2 I+3 l+4 l+5

EBE 180 280 480 345 140
amortissements -120 r20 -t20 -r20 -t20
-48 -36 .,^
intérêts -60 - tl zô
résultatavantimPôt 0 tt2 324 201 8

impô1 0 1 -
J I 108 61 J
'75 94 5
résultatnet 0 216
cash-flows t20 t95 336 254 t25
exploitation.
-100 -100 -100 - 100 -100
Remb. emprunt
récuo.BFR 100
cash-flowsnets -200 20 95 236 154 t25
Financed'entreprise Chapitre 3 La décisiondefinancemenî
cash-flowsnets act. -200 t7 72 155 188 t62

I ous obtenonsun total de 194 K€.
- crédit-bail
l+l l+2 I+3 l+4 l+5

autofinancement - 100
EBE 180 280 480 345 ï40
lovers -160 - 160 160 -l 60 160
résultatavant impôt 20 t20 320 185 -20
impôt 7 40 107 62 -J"
résultat 13 80 213 I z.) l3
décalagesloyers - 160 +160
(naiements)
cash-flows exoloitation l3 80 2t3 123 141
récun.BFR 100
cash-flowsnets -260 l3 80 213 247
-260 '70
cash-flowsnetsact. ll 60 140 I z.)
un totql de 144K€, L'empruntprésentedoncun intérêtplus important.

I ousobtenons
Docteu'r! MERHO'UN
Mil'lek
eUL" grJ"."ô,p,c: r9-iS+Jt
3 Le financementdu cycle d'exploitation Maître à I'Ecole
ds0onférenceË
Supérleurede Gommerce
"ESC"d'Âlgea'
3.1La notion de besoinde financementdu cycle d'exploitation
Le cycle d'exploitation coffespond au déroulementdes opérationsdepuis I'acquisition des

matièrestelles que les stocksjusqu'à I'encaissement
desproduits ou servicesfacturés.
Ainsi, le besoin de financementdu cycle d'exploitationnaît des décalagestemporels entre

I'engagementd'opérationset leur dénouementfinancier (ex. une vente et son encaissement).
Ce décalageest répercutédansle financement.
La Banquede France a déterminéplusieursfacteursexplicatifs de ce besoin en financement

qui est différent d'une entrepriseà I'autre.Le niveau du besoin en financementd'exploitation
est donc lié au secteurd'activité (plus le cycle de productionest long, plus les stocksrisquent
d'êtreélevés),à la taille de I'entreprisepar rapport au secteurd'activité,à I'internationalisation
de I'activité,et bien sûr à la gestionde I'entreprise.
3.2La détermination du besoin de financement du cycle d'exploitation
3.2.1La méthodebilantielle : MERIIOANMslck

Docteur
4JL, 3t4F : $i$J-Jl
à l'Ecole
A partir du bilan comptable,on peut déterminerle BFR : deGommerce
Supérieure
"ESC" d'Alçç;r'
BFR : Stocks* créances- dettes
C'estla méthodela plus simple,mais elle résulted'uneapprochestatiquede la gestion.
3.2.2La méthodenormative
1" Le principe de calcul
Le niveau des stocks,des créanceset des dettesvarient tout au long de la périodeconsidérée.

Ainsi, le besoin de financementlié au cycle d'exploitationn'est pas le même au cours de
I'annéepar exemple.
L'objectif est donc de calculer, pour un chiffre d'affaires donné, la moyenne pour tous les
élémentsconstitutifs du BFR. Le niveau moyen obtenu du BFR est appelé BFR normatif'
C'estce BFR normatif qui est ensuiteutilisé pour évaluerle fonds de roulementnécessaireet
donc le besoinen capitauxpermanentsde I'entreprise'
montantmoyen du BFR
: BFR normatif
Pour calculer le BFR normatif, on ne prend en compteque les élémentsd'exploitationcar ils

constituentI'essentieldu BFR et sont une base fiable d'évaluation dans le cas de calcul
prévisionnelnotamment.
Chapitre 3 La décisiondefinancement
Financed'entrePrise
:
Le calcul du BFR normatif reposeen fait sur 3 hypothèses
temps : on raisonnealors sur 12

1.l'activitéestsupposéeêtrerépartieuniformémentdansle
mois de 30 jours ;
le BFR est supposéêtre ProPortionnel au
2. le montant moyen de chaque poste constituant
niveaude I'activité,c'està dire au CAHT ;
évidence reste constante tant que les
a
J. on suppose que la proportionnalité mise en
différentes'
conditions d'expl0itation ne sont pas fondamentalement
2oLaméthodeglobale
Comptetenudecequifigureprécédemment,leBFRnormatifestproportionnelauchiffre
d'affaires.
Ainsi, le rapportBFRiCAHT estune constante'
Soit:
(BFVCAHT)x360:nombredejoursdeCAHTreprésentantleBFR
Exemple:
te CAHT de I 100 €. Quel sera le BFR si le

Pour ttn exercicedonné, te BFR est de 200 € et
CA passeà I 500€ l'annéesuivante?
Le nouveauBFRse calcule de la manièresuivante"
du chffie d'affaire' soit 65'45jours' En

Le BFRactuel représente(200/1100)x 360iours
soit 273 €'
BFR estalors égalà 1500'x (65,45/360),
fonction du nouveaucA, le
3" La méthodedes "experts-comptables"
poste du BFR est décomposéentre

Dans cette méthode, le montant moyen de chaque
(ou de structure)'
tempsd'écoulementet un coefficient de pondération
Financed'entrePrise Chapitre 3 La décisionde.financemenl
alors que
Le tempsd'écoulementpermetde situer le posteau bilan par rapporl au flux annuel,
par rappoft au
le coefficientde pondérationpermet de mesurerI'importancedu poste au bilan
chiffre d'affairesHT.
: MERHOUN
Docteu't Mulek
'rr-'sJl
gJL.t ù.1-o.1-e
'*"'i,.î"tî;m|L;Hif*:".
"ESC" cl'AlEer
N IVIaIek
: MERHOU
D octeur
Finance d'entreprise 4JL-c û9-.!.*:JJ'iSJl apitre 3 La décisiondefinancement
à I'Ecol
MaltrodeConférences
deGommerce
$uPérieure
"ESO"d'Alger
POSTE DURBED'ECOULEMEI T COEFF. POI DERATIOI
stockmarchandises (Stock de MD / coût d'achat des coût d'achat des MD vendues/

MD vendues)x360 CAHT
stockde matièrespremrères (Stock de MP / coût d'achat des coût d'achatdes MP consommées
MP consommées)x360 i CAHT
stock des encours et des (Stock de PF / coût des encours coût des encorlrs et des PF I
produitsfinis et desPF)*360 CAHT
clients ((Créances srr ventes + CATTC / CAHT

EENE)/CATTC)*360
TVA déductible (TVA déd./ AchatsTTC)*360 AchatsTTC ICAHT
Fournisseurs (Fournisseurs d'expl. / Achats AchatsTTC ICAHT

TTC)x360
Frais de nersonnel (Dette personnel / Frais de Fraisde personnel/CAHT
personnel)*360
Dettessociales (Dettes sociales / Charges Chargessociales/ CAHT
sociales)*360
TVA collectée (TVA collectée/ CATTC)*360 CATTCi CAHT
Exemplq:
POSTE DUREE COEFF. DELAIS DE

D'ECOULEME! T (en POI DERATTO! ROTATIO! (en
ioars) (en %) iours de CAHT)
EMPLOIS 174,00
stock marchqndises 30 i. de CAMV 70 a l
Z I
stock de matières 30 j. de consommations3 0 9

nremières matières
stock des encours et 15 j. de coût des 50 7 5
des PF encourset PF
clienls 90 i. de CATTC I ]8,6 I06,74
TVA déductible 40 i. de TVA sur Achats 30*0,186:7,44 29,76
RESSOURCES 56,13
Fournisseurs 120 i. d'achats TTC 3 0 xI , 1 8 6 : 3 5 , 5 8 42,69
Frais de personnel 15 j. de frais de 20 J
personnel
Dettessociales 30 j. de charges I 0 J
sociales
TVA collectée 40 i. de CATTC I8,6 7,44
Le besoinenfonds de roulementd'exploitationest donc de 174,00- 56,13, soit I17,87 iours

de chiffre d'affaires hors taxes.
Chapitre4 le plan de.financemenî
Doctew: MERIIOANMslek
Chapitre 4 .:J.lL-o û3"-.oJr :JJE-iÉ!l
à I'Ecole
de0ommerce
SuPérieure
"ESC"d'Alger
Le plan de financement
1 Les objectifs du plan de financement
pour les entreprises le plan de financement

concernées, estétabliannuellement,
prévisionnel
au plustardquatremoisaprèsle débutde I'exercice, en mêmetempsque le comptede résultat

prévisionnel.A ce documentdoit êtrejoint un rapportécrit
optimaleet
Selon I,O.E.C.,le plan de frnancementpermetune réflexion sur la rentabilité
en particulieren ce qui concerne:
financierd'uneentreprise,
l'équilibre
. ta définitiondesmoyensd'exploitation à mettreen æuvrepour atteindreles objectif'sde
productionet qui sont retenusau moindrecoût, c'està dire nécessitant le moins de
capitauxpossibles;
qui soientà ta fois les plus adaptéset les moins
nécessaires
e les moyensde f,inancement
coûteuxpourdégagerle meilleurtauxderentabilité'
Ainsi, le plan de financement pemet de synthétiser le résultatdesanalysesconduitesen ce

domaine.ll concrétise les objectifsde I'entreprise et les
et préciseles moyensd'exploitation
ressources financièresqu'il convientde mettreen ceuvrepour les atteindreainsi que les
queI'ondoit en attendre'
résultats
D,autresauteursvoient dansl'élaborationdu plan de financementprévisionnelle moyen de

réalisertrois objectifs:
Une stratégien'esten effet viableque si
,1. Réfléchirsur la stratégieproprede I'entreprise.
la
elle débouchesur un plan de financementréalisable,ce qui permet d'en apprécier
financière.
cohérence
Iûalek
DottewI tr{EÀIIOUN
4Jl-. jtr.-a---e I ;r-i5rJl
à I'Eco[e
MalhedeConférences
Finance d'entreprise Supérieure de Gornmerce Chapitre 4 le plan definancement
"ESC"d'Alger
2. Fournirdes basesde négociationavec les parlenaires financiers.C'est un élémentde

d'un plan de
Mais sutlout,l'élaboration
justificationde I'utilisationdes fondsdemandés.
financement estuneconditionpréalableimposée par lesétablissements de crédit.
Ce rôle a notamment
3. Prévenirlesdifficultésfinancières. étéofficialisépar la loi relativeà
desentreprises
la préventionet au redressement en difficulté.
2La construction du plan de fÏnancement
Le pfan de financementse présentesousla forme d'un tableauen 2 partiesgénéralement

superposées.Dans I'une des partiesest listé, annéepar année,I'ensembledes dépensesliées
prévus,et dans I'autre,les moyensde financementou ressourcesqui
aux investissements
serontmisesen æuvrepourcouvrirlesdépenses. I'horizonde prévisionestde 3 à 5 ans.
Il s'apparente à un tableaude financementcomptable. Mais,alorsque celui-ciest ul'tconstat

qui se nourrit desinformationsrelativesau passé,le tableaude financementest un document
et les choix de la politiquefinancière.Par ailleurs,le
reflétantles anticipations
prévisionnel
plande financementn'estpasnormalisé, ce qui expliquela pluralitédesmodèlesdisponibles.
de choisirunemêmestructureformelleentreplan de financementet
Il esttoutefoisintéressant
tableaude financementcar, dans le contextedu contrôlefinancier,il s'agit de documents
complémentaires. En effet, leur rapprochement et I'analysedesécartsconstatéspennettentle
suivi et le contrôlede la politiquefinancièrede I'entreprise.
2.1La structuredu plan de financement
Le plande financement lesressources

qui sontles besoins,
comprendtroispartiesdistinctes et
Les soldescomprennent
lessoldes. lessoldesannuelsmaisaussilessoldescumu[és'
Danssa construction, doit êtrelégèrement

prévisionnelles
le totaldesressources au
supérieur
total des besoinsestimésde façon à laisserune marge de sécurité.En effet, un excèsde
ressourcessetraduirapar uneaugmentations alorsqu'unexcèsdesemplois
desdisponibilités,
setraduirapar desbesoinsen trésorerie(concoursbancaires).
L'élaborationdu plan de financementrésulte d'un ensemblede travaux préparatoires

prévisionnels et des amortissements,
sur le même horizon : tableaudes investissements
tableaudesdettesfinancièreset desfrais financierset les comptesde résultatprévisionnels.
Finance d'entreprise Chapitre4 le plan deJinancement
2.2Les emploisde fondset les ressources

Doacur: MERHOAI{Malek
,:,lJL'-c ûJFJJ.... : $isJl
2.2.lLes emplois à I'Ecole
MaîtredeConférenees
deGommerce
$upérieure
"ESC"d'Alger
l" L'éventuelreliquatdesplans antérieurs
et
L'élaborationd'un nouveauplan n'introduitpasune discontinuitédansla vie de I'entreprise
le nouveauplan prendnécessairement en chargecertainesdépenses qui résultentde décisions
antérieures.
d'investissement
2" Lesdépenses
Ellescorrespondent au montantapproximatif de touteslesdépenses liéesaux investissements

prévuset aux choix retenus.L'évaluationde I'enveloppeglobaledoit êtreprudentepour éviter
un dépassement de budget qui dégraderaitla trésoreriecourante de I'entreprise.C'est
soitmajoré'
pourquoi,dansla pratique,il arrivequele montantdesinvestissements
3" lesbesoinssupplémentairesdefinancementdu cycled'exploitation
Le raisonnementest le même que précédemment : pour produire et vendre davantage,

estamenéeà faire croîtresesstocksainsique le volumeglobalde créditaccordé
I'entreprise
aux clients,même si tes délais de paiementrestentinchangés.D'où des besoinsde
qui ne sont que partiellementcompensés
financementsupplémentaires du
par I'augmentation
volumedu créditfournisseurs'
On les évaluegénéralement de fàçon normative,soit à partir de la méthodedes experts-

comptablessoit à partir du ratio BFR/CA observépar le passé'
4" Lesemprunts
Pour les empruntscontractésavantle débutdu plan de financement,il suffit de se référeraux

Iableauxd'amoftissementannexésaux contrats.Dansce cas,les intérêtsn'apparaissent pasen
emploispuisqu'ilssontdéjàcomptésdansle calculde la CAF.
desempruntsnouveaux, elle peutêtremodifiéeen coursd'élaborationdu

Quantà I'inscription
plan en fonction des hypothèseset des choix successifsde financementétudiés.C'est une
ChaPitre4 le Plan definancement
Financed'entrePrise
(et donc d'investissementau

illustration concrète de la dépendancedes décisionsd'emploi
senslarge) et des décisions de financement'
5o les dividendes
mais plutôtd'uneamputation desressourcesde

Il ne s'agitpasréellementd'un investissement
une
Il est donctout à fait possibled'inscrireen ressources'
d'autofinancement de I'entreprise.
faire figurer le paiementdes
CAF nette de dividendesversésaux actionnairesau lieu de
en emPlois'
dividendes
2.2.2Les ressources
l"La CAF
avant
disposeI'entreprise
La prévisiondes CAF tient comptede I'outil de productiondont
inscritsen emploisqui
du plan de financement,mais aussides investissements
l,élaboration
sontsupposésdégagerdesflux supplémentaires'
et
ou entre investissement
entreempoiset ressources,
On retrouveencoreI'interdépendance
financement.
2" lessubventions
poursonmontanttotal.Son
L'annéeoù elle est perçue,la subventionconstitueune ressource
impositionestpriseen comptedansla CAF (compte777)'
de caPital
3" l'augmentation
des réserves'le
on ne prend pas en compte I'augmentationde capital par incorporation
montantde l'augmentation de capitalpar apporten naturetrouve sa contrepartieen ernplois
proprementdits ou dans|estimationdesbesoinsde financernent du
dansles investissements
cycled'exploitation(stockspar exemple)'
Les frais
L,augmentation de capitalpar apporten numéraireestinscritpour le prix d'émission'
relatifsà I'opérationsontinscritsen frais d'établissement.
Finance d'entreprise Chapitre 4 le plan definancement
4" les emprunts à long et moyen terme
Les empruntsindivis sont inscrits pour leur valeur nominale,alors que les emprunts
le sontpour leur prix d'émission.
obligataires
5" les cessionsd'élémentsde l'actif
Certainsdétiennentdes élémentsde leur actif qui ne sont pas ou plus utiles à leur
Dansla mesureoù ils peuventêtrevendusdansdesconditionssatisfaisantes,
fonctionnement.
ils peuventconstituerune sourcede financementpotentielle.Ce peut être le cas lors
d'investissementsde renouvellement lesactifsremplacés.
qui rendentdisponibles
Toutefois,l'estimationdesvaleursvénalesdoit êtreprudente.
2.2.3Lesrelationsentre la trésorerieet le plan de fÏnancement
Le plan de financementprenden compteI'ensembledes opérationscourantes(CAF), les

et les sourcesde financement,ainsi que la politique de
opérationsd'investissement
distributiondesdividendes.Dès lors, on retrouvetousles flux financiersqui sontsusceptibles
d'affecterla trésoreriede I'entreprise.
Ainsi, il existe un lien direct entre le solde général du plan de financement et le niveau de la
trésorerie.On a donc la relation suivante à la fin de chaqueannéedu plan de financement :
fin de période: trésorerie

Trésorerie débutde période+ soldedu plande financenrent
3 L'ajustement du plan de financement
3.1La notiond'avant-Projet
Le plan de financementdans sa présentation finale doit témoignerd'un équilibrejugé

par la directionde l'entreprise.
satisfaisant élaborerun
Poury parvenir,il faut généralement
qui Serventde baseà la réflexion.
certainnombred'avant-projets
Doctewt IVIERIIAANMa:Ick
étJL.. û3..o.1.-. :$i.i5*Jl
à t'gcole
MaîtredeConférenoès
deOommErce
Supérieure
"ESC"d'Alger
Financed'entreprise Chapitre 4le plan deJinancemenl
Lorsqu'on aboutit à un excédent de ressourcessut' les besoins, aucun financement

complémentaire n'est à envisager.L'excédentde ressources de
va entraînerun accroissement
Le problèmese posesurtoutdansle casinverse,c'està dire lorsquele plande
disponibilités.
financementfait apparaîtreun besoinde financementsur quelquesannéesou sur la totalitéde
la duréedeprévision.
sontlimitées
3.2L'équilibragedu plan lorsqueles ressources
toutesles ressources
Dansunetelle situation,généralement sontmobiliséeset la
financières
Dès lors,l'entreprise
estsaturée.
capacitéde financement de renoncerà
ne peutqu'envisager
si le plan regroupeplusieurspro.ietsd'investissement.
ceftainsinvestissements ll faut alors
d'exploitation'C'estdoncà la
tenircomptede leur impactsur le calculdesflux prévisionnels
et la partieemploisqu'il faut reconsidérer.
fois la paftieressources
financières
3.3L'équilibrageavecpossibilitéde compléterlesressources
A ce stadede l'avant-projet,si un déficit existe,I'entrepriseva être confrontéeau choix des

complémentaires
ressources dontellea besoin'
Commegénéralement, prévisionnelssont déjà comptésen totalité

les flux d'autofinancement
et qu,il estdifficile de procéderà uneaugmentation de capitalà ce stade,il s'agirasurtoutde
distinguerla part des besoinsqui pourraêtre financéepar des empruntset la part qui sera
financéepardu créditbancaireà coutttenne(suruneannéepar exernple)'
En fait,le choixd'endettement va faireintervenirun certainnombrede critèrestenantau coût

et au risque'
et à l'équilibrefinancier,c'està direà la rentabilité
Docteur : IWERIIO'UNMatek
,ll.tLi ù9-o.;.* : Ul.j!+Jl
MaîtredeConférenees
à I'Ecole
Supérieure
deOornmerce
"ESC"d'Alger

Finance D'Entreprise: Décision Dtinvestissement Et Choix de Financement

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Financed'entreprise Chapitre I La place desdécisionsfinancières dans le circuit financier

aux décisionset opérations

DECISION D'INVESTISSEMENTET CHOIX DE FINANCEMENT....... ..........................".I

LAPLACE DES DECISIONS FINANCIERES DANS LE CIRCUIT FINANCIER .'.............4

2.1 Les décisions d'intestissement et de désinvestissement : la gestion du portefeuille d'actif

2.2 La décisiondefinancement: la gestionde la structuredefinancement." 7

3 I Lesactionnaires.. " """ 8

4.2 Evolutiondu marchédescapitaw . .. " 12

des décisionsfinancièrespou*ait parfois

L La description du circuit financier

ucTUtrE oç rl${Âsc E$sç}fT

flux de tiquidités(ouflux moné-

L'acquisitiondesactifsindustriels et commerciaux estréaliséeen vue d'obtenirultérieurement

2 Les décisions doinvestissement et de fÏnancement

lesdécisionsdefinancementqui concernentla structuredefinancemenl.

Toutedécisionde dépense qui conduità I'acquisition d'unflux

Par ailleurs,le critère d'acquisitionne recouvrepas celui de la propriétéjuridique.Une

est réaliséen vue d'accroître

(l) Lesactifs immobilisés(ou actifsfixes) regroupentles immobilisationsincorporelles,

(2) Les actifs circulants sontconstituésdes actifs nécessairesà I'accomplissementdes

La logiquequi prévautdans la décisionde désinVestissementest identiqueà celle de la

dansla mesureoù les liquiditésqui peuventêtre dégagées peuvent

2.2Ladécisionde financement: la gestionde la structurede financement

Sa structureest fondée sur les trois types d'opérations: investissement.

3 Les différentes catégories doagents sur le circuit linancier

Le fonctionnementdu circuit financierfait intervenirquatrecatégoriesd'agentséconomiques

3.1 Les actionnaires

destitresde propriétéde I'entreprise si on suppose queles

conformément aux intérêtsdesactionnaires. on admettraglobalementque les

3.3 Les créanciers

trois typesde risque.Les deux premierstypesde risquesontconstitués

Les créanciers sontrespectivement descréanciersd'exploitationoù d'investissementsi leurs

créancessont liéesaux opérationsd'exploitationou aux opérationsd'investissementréalisées

leur activitéprincipalen'estpasuneopérationde prêt.Seulessontconsidérées dansl'étudede

La naturedes créanciersfinancierspeut être variée.Il peut s'agirpour certainessociétésde

L'Etatintervientà différentsniveauxdu circuitfinancieret selondesrnodalités diverses.Ses

deuxmodesd'intervention privilégiéssont la fiscalitéet I'actionsur I'offrede capitaux.Les

années à unedéréglententation qui setraduitpar unediminutiondu rôle de l'État

Dans la mesureoù cerlainsagentséconomiques investissent et ont

do'c besoinde recourirà un financement externe,alorsque d'autresépargnentplus qu'ils

Ce flnancement esttout d'abordrendupossiblepar I'ouvefturedu capitaldesentreprises. Une

est créépar un ou plusieurshommesavecou sansl'aide d'organismes

L,introductionen Bourseestl'un desmoyensd'assurer ce financement.Pourque l'entreprise

partiede leursactions: celas'appelleI'ouverturedu capital.Cetteopérationestvitalepour le

sociétésintroduitesau secondmarchésont : recherchede notoriété,préparationde la

4.l.2La mobilisationde l'épargne

tcement trop fortependantcette

' , f f o r t d ' i n f b r m a t i o n d e l a p a r - t d e smal e n t r e p r i s e s .

(çloisonnementdes marchés,encadrement du crédit,monopoledes agentsde changeetc')'

de I'extensiondes marchés: créationdu

tels que par exemplele TrésorPublic'

financières'accompagne par ailleursd'unmouvementde titrisation'Les

ces mouvementsde désintermédiation et de titrisationn'ont pu être permisque grâceà une

cotéesfin 1989).Un marchéà termedestaux d'intérêt(le M.A.T.I.F.en 1986)ainsi qu'un

r Un statutuniquepour les membres,

activité boursière soutenue'

soit le nombred'actionsmultiplié par le coursde

et à ce titre' elle engage

sur I'applicationde techtriclues

1.1La définitioncomptablede I'investissement

l'investissement qui est inscriteà sonactif'

1.2Ladéfinition financièrede I'investissement

1:.1';46. est que le placementde liquiditésdansun projetdansun premiertempsprocureraà