Chapitre 6 – La valeur, le temps, le risque

Contenu
Introduction....................................................................................................................................................1
I – Les intérêts simples...................................................................................................................................2
II – Les intérêts composés..............................................................................................................................2
A- Valeur acquise d'un capital....................................................................................................................2
B- Valeur actuelle d'un capital....................................................................................................................3
III - Équivalence des capitaux..........................................................................................................................4
A - Définition...............................................................................................................................................4
B - Equivalence à intérêts simples (ou par l'escompte commercial)...........................................................4
C – Equivalence à intérêts composés..........................................................................................................5
D - Taux équivalents et taux proportionnels...............................................................................................5
IV – Les annuités.............................................................................................................................................6
A – Valeur acquise d’une suite d’annuités constantes...............................................................................6
B – Valeur actuelle d’une suite d’annuités constantes...............................................................................7
C – Application aux annuités de remboursement d’un emprunt................................................................7
D – Valeur actuelle d’une suite d’annuités constantes perpétuelles..........................................................7
E – Valeur actuelle d’une suite d’annuités perpétuelles en croissance......................................................8
F – Taux de rendement actuariel................................................................................................................8
V – La rentabilité et le risque..........................................................................................................................8
A – Mesure de la rentabilité d’un actif financier........................................................................................8
B – Mesure du risque d’un actif financier.................................................................................................10

Introduction

Quand une personne (le prêteur) prête un capital à une autre personne (l'emprunteur), il est habituellement
convenu que l'emprunteur rembourse à l'échéance, non seulement le montant du prêt, mais un supplément:
l'intérêt du prêt.
L'intérêt est le dédommagement versé au prêteur qui renonce à la satisfaction qu'il obtiendrait en
dépensant immédiatement son argent. Le prêteur aurait pu notamment employer lui-même son argent dans
une activité commerciale qui lui aurait rapporté des bénéfices. La perte de ces bénéfices potentiels est ce
qu'on appelle un coût d'opportunité. Ce coût est compensé par l'intérêt.

Le prêteur court également le risque de ne pas être remboursé à l'échéance du prêt si l'emprunteur est
défaillant. L'intérêt incorpore la rémunération de ce risque.

Le taux d'intérêt est le rapport entre l'intérêt obtenu pendant une unité de temps et le capital prêté. Ce
rapport s'exprime au choix :

- par une fraction (ex.4/100)

- par un nombre décimal (ex. 0,04),
- par un pourcentage (ex. 4 %).

L'unité de temps choisie pour définir le taux est habituellement l'année. Ce peut être aussi le semestre, le
trimestre, une période quinquennale, etc…
Attention à bien maintenir la cohérence entre l’unité de temps et le taux.

Il existe deux modalités de calcul des intérêts : les intérêts simples principalement utilisés pour les crédits de
trésorerie à court terme et les intérêts composés utilisés pour les prêts à plus d'un an.

1
Quelques définitions de la valeur :

La valeur d’usage correspond à l’utilité d’un bien pour un individu donné.

La valeur de marché est le prix auquel ce bien est susceptible d’être vendu sur un marché de capitaux, de
devises, d’occasion …
La valeur vénale est en principe la valeur de marché nette des coûts de vente,
La valeur historique est la valeur à laquelle un bien a été obtenu et comptabilisé.

I – Les intérêts simples

Les intérêts simples sont payés, soit en fin de période, soit en bloc à la fin du prêt.
Ils ne s'ajoutent pas au capital prêté pour produire eux-mêmes des intérêts.

Les intérêts simples sont proportionnels au capital, à la durée du prêt et au taux.

Si l'on désigne par :

l, l'intérêt,
C, le capital prêté,
t, le taux d'intérêt relatif à l'unité de temps,
n, la durée du prêt, mesurée avec la même unité de temps,

L’intérêt se calcule comme suit : I=Cxtxn

Le total du capital placé et des intérêts est appelé valeur acquise : V acquise= C + I
Il est d'usage en France, dans les calculs d'intérêts, de compter l'année pour 360 jours et les mois pour 30
jours. Le jour est compté pour 1/360 d'année ou 1/30 de mois.

II – Les intérêts composés

Les intérêts composés sont capitalisés périodiquement, c'est-à-dire qu'ils s'ajoutent pour produire eux-
mêmes des intérêts.
Les périodes sont les intervalles de temps égaux à la fin desquels les intérêts sont calculés et capitalisés.
Le taux d’intérêt composé est défini en relation avec la période.
Ce système est utilisé pour les prêts à long terme (plusieurs années).

A- Valeur acquise d'un capital

On désigne également les valeurs acquises par l'anglicisme « valeur future» (de future value).

La valeur acquise est la somme du capital et des intérêts

La capitalisation est le calcul de la valeur acquise au bout d’une période donnée.

1 - Valeur acquise à la fin d'une période

Supposons que l’on place sur un livret d’épargne à la naissance d’un enfant la somme de 1000 € le 1 er
janvier 2000. Les intérêts calculés au taux de 3.5% par an sont capitalisés annuellement.
Le 31/12/2000, on dispose de 1 000 + 1 000 x 3.5% soit 1 000 x 1.035 = 1 035
Le 31/12/2001, on dispose de 1 035 x 1.035 soit 1 000 x 1.035 x 1.035 soit 1 000 x 1.035² = 1 071.22

Le 31/12/2004, on dispose de 1 000 x 1.0354 soit 1 147.52

Les intérêts obtenus à la fin de la 4e année de placement se montent à 1 147.52 – 1 000 = 147.52

2
Attention! Dans le calcul des intérêts simples, on calcule d'abord les intérêts puis on conclut sur la valeur
acquise.
Dans le calcul des intérêts composés, On calcule d'abord la valeur acquise puis on conclut sur les intérêts.

Généralisation, Désignons par :

Co le capital déposé à l'époque 0 (début de la période 1), soit 1 000 € dans l'exemple;
Cn la valeur acquise à la fin de la période n ;
i, le taux d'intérêt pour un euro relatif à une période de capitalisation, soit 0,035 pour une période de un an
dans l'exemple.
Cn, Co et i sont liés par la relation

Cn=Co(1+i)n
Les intérêts s'obtiennent par différence. I = Cn-Co

2 - Valeur acquise en cours de période

Refaisons le calcul précédent en nous arrêtant au 30 juin de la 4 e année. On a donc une durée de placement
de 3 ans et 6 mois.

Solution 1 – Intérêts composés pour les années entières puis intérêts simples pour la fraction d’année.

Années entières : C3 = 1000 x 1.0353soit 1108.72

Six derniers mois : Cn = 1108.72 + (1108.72 x 0.035 x 6/12) = 1128.12

Solution 2 (méthode rapide mais résultat seulement approché)

Cn = 1000 x 1.035 3+6/12 = 1127.95

B- Valeur actuelle d'un capital

1. Définition

L’actualisation est le fait de déterminer la valeur « aujourd’hui » d’une somme dont la valeur future est
connue.

Si on a la possibilité de placer ses capitaux au taux d'intérêt composé i, il est équivalent :

- de recevoir immédiatement un capital Co et de le placer pendant n périodes
- ou d'attendre la fin des n périodes pour recevoir un capital Cn = Co (1 + i)n,

Le capital Co est appelé valeur actuelle (ou valeur actualisée), à l'époque 0, du capital Cn échéant à l'époque
n.
On désigne également la valeur actuelle par l'anglicisme valeur présente « present value »

Quand on calcule la valeur actuelle d'un capital en tenant compte des intérêts composés, on dit qu'on
actualise ce capital ou qu'on effectue l'actualisation de ce capital. Le taux d'intérêt composé prend le nom
de taux d'actualisation.

3
 Calcul de la valeur acquise
Capitalisation
C0 Cn

0 1 2 3 4 5 n

Actualisation
Calcul de la valeur actuelle

2 - Calcul de la valeur actuelle

Supposons qu’une entreprise aura besoin de 100 000 € dans 5 ans, combien devrait-elle placer aujourd’hui à
6% pour obtenir dans 5 ans la somme nécessaire ?

n
On sait que Cn= Co x (1+i)

donc 100 000 = Co x 1.06 5 et Co = 100 000 /1.06 5 = 100 000 x 1.06 -5 74 725.82 €

-n
Généralisation : C0 = Cn x (1+i)

III - Équivalence des capitaux

A - Définition

Deux capitaux sont équivalents à une date donnée si, à cette date, ils ont même valeur actuelle.

B - Equivalence à intérêts simples (ou par l'escompte commercial)

Soit un effet A de nominal 1000 €, d’échéance 30 jours (taux annuel 12%) et un effet B, d’échéance 45 jours,
même taux.
Si ces deux effets sont équivalents aujourd’hui, quelle est la valeur nominale de l’effet B ?

V Actuelle de A : 1000 – 1000 x 12% x 30/360 = 990

V Actuelle de B : B – B x 12% x 45/360 = 0.985 B

0.985 B = 990 donc B = 1005.08

Refaisons le même calcul 10 jours plus tard, les deux effets n’ont plus la même valeur actuelle.

5 10 15 20 25
30 25 20 15 10 5
1000 990,00 991,67 993,33 995,00 996,67 998,33
1005,08 990,00 991,68 993,35 995,03 996,70 998,38
45 40 35 30 25 20

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Généralisation : Dans le système des intérêts simples, deux effets de valeurs nominales différentes,
équivalents à une certaine époque ne sont pas équivalents à une autre époque.

C – Equivalence à intérêts composés

Calculons le montant B d’un capital à échéance 12 ans équivalent au 1 er janvier N à un capital A de 100 000 €
à échéance 5 ans. Le taux d’actualisation est de 6%.

V actuelle de A = 100 000 x 1.06-5= 74 725.82

B x 1.06-12= 74 725.02 donc B = 74 725.02 / 1.06-12 ou 74 725.02 x 1.0612 = 150 363.03

Refaisons le même calcul 1 an plus tard …

5 4 3 2 1
100000 74725,82 79209,37 83961,93 88999,64 94339,62
150363,03 74725,82 79209,37 83961,93 88999,65 94339,63
12 11 10 9 8

Généralisation : Étant donné deux capitaux A et B échéant respectivement dans n1 et dans n2 périodes, ces
capitaux étant équivalents un jour donné par le système des intérêts composés (taux périodique i),
l'équivalence est-elle conservée k périodes plus tard?

-n1
La valeur actuelle commune est aujourd'hui: V = A (1+ i) = B (1 + i)-n2
k périodes plus tard, les valeurs actuelles des deux capitaux sont respectivement:

Vnouvelle = A (1+ i)-n1+k= B (1 + i)-n2+k = V(1+i)k

L'équivalence des capitaux s'est conservée dans le temps. Deux capitaux équivalents à une date, sont
équivalents à n'importe quelle autre date.

D - Taux équivalents et taux proportionnels

1 - Taux proportionnels

Deux taux sont dits proportionnels quand ils sont proportionnels à la durée des périodes auxquelles ils
s’appliquent.

Exemple : 12 % annuels, 6 % semestriels et 1% mensuel sont proportionnels.

Plaçons 1000 € à 12% pendant un an : VA = 1000 + 1000 x 0,12 = 1120 €

1000 € à 6% semestriels pendant un an : VA = 1000 + 1000x0,06 + 1000x0,06 = 1120 €

Opérons le même placement à intérêts composés avec une capitalisation semestrielle.

VA = 1000 x 1,06 x 1,06 = 1000 x 1,06² = 1 123,60

Avec des taux proportionnels, si l'on place à intérêts simples deux capitaux égaux pendant le même temps,
les valeurs acquises par ces capitaux sont égales.

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Avec des taux proportionnels, si l'on place à intérêts composés deux capitaux égaux pendant le même
temps, les valeurs acquises par ces capitaux sont différentes.

Cette remarque conduit à la notion de taux équivalents.

2 - Taux équivalents

Deux taux correspondant à des périodes de capitalisation différentes sont dits équivalents quand ils donnent
la même valeur acquise à intérêts composés à des capitaux égaux placés pendant le même temps.

Exemple : 1000 € placés à 8% pendant 1 an : VA = 1000 x 1,08 = 1080 €

1000 € placés à 1,943% par trimestre pendant 1 an (capitalisation trimestrielle) donneront

VA = 1000 x 1,019434 = 1080 €.

8% Annuels et 2% trimestriels (8/4) sont proportionnels, 8% annuels et 1,943% trimestriels sont équivalents.

Formulation des taux équivalents :

Taux annuel Taux semestriel Taux trimestriel Taux mensuel

ia is = (1 + ia)1 /2 – 1 it =(1 + ia)1 /4 – 1 im = (1 + ia)1 /12 – 1

Taux mensuel Taux annuel Taux semestriel Taux trimestriel

12
im ia = (1+im) -1 is = (1+im)6-1 it = (1+im)3-1

3 - Taux nominal et taux réel

Le taux d’intérêt réel est le taux d’intérêt nominal corrigé de l’inflation.

Soit t le taux nominal, i le taux de l’inflation et r le taux réel, on a alors

1+t
1 + r = -------
1+i

IV – Les annuités

Les annuités sont des versements périodiques, par exemple des remboursements d’emprunts ou des
placements en vue de constituer un capital. Des loyers, des rentes voire les flux de trésorerie d’une
entreprise sont également assimilés à des annuités.
Les annuités sont dites constantes si chacune d’elles a le même montant.

Comme l’horizon financier des annuités est supérieur à une année, ce sont les intérêts composés qui seront
retenus.

A – Valeur acquise d’une suite d’annuités constantes

(Cette valeur est calculée à la date du paiement de la dernière annuité)

t= 0 1 2 3 4 5 6 n
a1 a2 a3 a4 a5 a6 an
Vn = ?

6
Supposons le versement régulier d’une suite d’annuités, quelle est la valeur acquise de l’ensemble à la fin de
la période de versement N° 6?

La 1ere annuité est capitalisée sur 5 périodes (de fin 1 à fin 6) soit a1 x (1+i)5
La 2eme annuité …………………. sur 4 périodes (de fin 2 à fin 6) soit a2 x (1+i)4

On auraitalors V6 = a1 x (1+i)5 + a2 x (1+i)4 + a3 x (1+i)3 + a4 x (1+i)2 + a5 x (1+i) + a6

Ou comme chacune des annuités a la même valeur a
V6 = a x (1+i)5 + a x (1+i)4 + a x (1+i)3 + a x (1+i)2 + a x (1+i) + a

En généralisant, on obtient :

(1+i)n - 1
Vn = a x --------------
i
Donc Vn = a x ------------- ou bien a = Vn x -----------------------
i (1+i)n - 1
B – Valeur actuelle d’une suite d’annuités constantes

La valeur actuelle Vo peut être considérée comme la Valeur actuelle du capital V n tel que calculé
précédemment donc :

(1+i)n – 1 1 - (1+i)-n
Vo = (1+i)-n x Vn = (1+i)-nx a x -------------= a x --------------------
i i
C – Application aux annuités de remboursement d’un emprunt
Quand un emprunt est remboursable par une suite d’annuités constantes, il y a équivalence entre le
montant de l’emprunt et les annuités de remboursement.

Dans le cas particulier où les annuités sont constantes et où la première annuité est versée une période
après la date de l’emprunt, les formules vues précédemment s’appliquent. (Cette situation correspond à une
grande majorité des emprunts à moyen et long terme réalisés par les entreprises et les particuliers).
On a alors :

1 - (1+i)-n i
Vo =a x -------------------- ou a = Vo --------------------
i 1 - (1+i)-n

A titre d’exemple : un emprunt de 100 000 € réalisé à un taux de 9% et remboursable par 10 annuités
constantes versées en fin d’année correspondrait à une annuité de :

i 0.09
a = Vo -------------------- = 100 000 x ---------------------- = 15 582 €
1 - (1+i)-n 1 – (1.09)-10

D – Valeur actuelle d’une suite d’annuités constantes perpétuelles.

Quand les annuités sont perpétuelles (ce qui correspond par exemple à la modélisation des flux de trésorerie
d’une entreprise) on a :

1 - (1+i)-n 1
Vo = a x -------------------- mais Lim(1+i)-n= 0 d’où Vo = a x -------
i n-> ∞ i

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E – Valeur actuelle d’une suite d’annuités perpétuelles en croissance

Formule dite de GORDON et SHAPIRO.

Soit g le facteur de croissance d’une annuité perpétuelle d’un montant de F et i le taux d’actualisation.

1
Vo = F1 x ------------- Par F1 il faut comprendre le flux anticipé de la prochaine période soit F1 = F x (1+ g)
i–g

Et bien entendu, g doit être inférieur à i.

F – Taux de rendement actuariel

Le taux de rendement actuariel (TRA) d’un emprunt ou d’un placement est le taux tel que la valeur initiale
(versée ou reçue) est égale à la valeur actuelle des flux de trésorerie à recevoir (ou à verser)

On pose :

Fo est le flux initial versé (ou reçu)

Ft sont les flux périodique à recevoir (ou à verser)

n
On a Fo + Σ Ft x (1 + TRA)-t = 0
t=1

V – La rentabilité et le risque

A – Mesure de la rentabilité d’un actif financier

1. Les principes

Tous les actifs financiers ne présentent pas le même degré de risque.

En finance, il est devenu classique de distinguer deux grands groupes d'actifs financiers: les actifs sans risque
et les actifs risqués.

 Actif sans risque

L'actif sans risque se caractérise par une rentabilité certaine (connue à l'avance) et un remboursement
certain. Exemple : les obligations à taux fixe émises par l'État.

 Actif risqué

Pour d'autres actifs (par exemple, les actions), il est possible de calculer une rentabilité prévisionnelle ou
espérée mais, dans le futur, des évènements pourront entraîner des fluctuations de cette rentabilité.
Autrement dit, les flux futurs, et donc la rentabilité, sont incertains.

Logiquement, plus un actif est risqué, plus l'espérance de rentabilité est élevée. Cette espérance de
rentabilité peut être décomposée en deux éléments:

Taux de rentabilité d'un actif risqué = Taux de rentabilité d'un actif non risqué + Prime de risque

La prime de risque est le surplus de rentabilité exigé d'un investissement risqué par rapport à la rentabilité
d'un actif sans risque. Autrement dit, le risque est rémunéré par la prime de risque (ou prix du risque).

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2 – La rentabilité passée

En principe, on attend d'une action deux types de flux :

- un dividende versé chaque année ;
- une plus-value (éventuellement, une moins-value) réalisée au moment de la cession de l'action.

La rentabilité (ou taux de rentabilité) est calculée à partir de l'ensemble de ces flux.
Considérons une action X dont le cours est Co à la date 0 et CI à la date 1. Désignons par D le dividende
éventuellement versé au cours de la période 1 :
Par définition, la rentabilité de l'action X (Rx) , pour la période 1, est donnée par la relation:

C1 – Co + D1
Rx = ---------------------
Co

Supposons que la rentabilité du titre en question ait été la suivante au cours des 5 années précédentes :

Année Rentabilité
N-4 2%
N-3 -4%
N-2 11%
N-1 7%
N 14%
Total 30%

La moyenne des rentabilités ressort à 30% / 5 soit 6%.

La formule de calcul est donc :

R = 1/n x ∑ Ri
i=1

3 – La rentabilité à partir de données prévisionnelles (ou aléatoires)

Une rentabilité aléatoire peut pendre différentes valeurs. Chacune de ces valeurs est affectée d’une
probabilité. Pour résumer toutes ces valeurs en une, on calcule l’espérance mathématique.

L’espérance mathématique E(R) d’une variable aléatoire est la moyenne arithmétique des valeurs de la
variable pondérée par les probabilités respectives associées à ces valeurs.

Soit si l’on note r1, r2, …., rn, les différentes valeurs de la rentabilité et p 1, p2, …, pn les probabilités associées,
l’espérance mathématique est r1 x p1 + r2 xp2 + …. + rnxpn ou

E(R) = ∑ ri. pi
i=1

Rentabilité = ri Probabilité = pi ri x pi
25% 18% 4,5%
20% 24% 4,8%
5% 30% 1,5%
0% 16% 0%
-15% 12% -1,8%
9
 Espérance E(R) 9%

Supposons maintenant une autre situation qui se traduirait par les chiffres suivants :

Rentabilité = ri Probabilité = pi ri x pi
40% 18% 7,2%
15% 22% 3,3%
5% 30% 1,5%
0% 18% 0,0%
-25% 12% -3,0%
Espérance E(R) 9,0%

On observe que l’espérance mathématique est la même dans les deux cas, 9%, pour autant, on ressent bien
que la seconde situation est plus risquée que la première parce qu’elle offre des rentabilités possibles
beaucoup plus larges (de -25% à + 40% contre – 15% à +25%). Dans le second tableau, la dispersion (ou
volatilité) des valeurs est plus grande. La dispersion d’une variable aléatoire, donc le risque, est mesurée par
la variance et par l’écart-type.

B – Mesure du risque d’un actif financier

1 – Les variables de mesure

La variance V(R) d’une variable aléatoire est un paramètre de dispersion qui est égal à la différence entre
l’espérance mathématique du carré de la variable et le carré de l’espérance mathématique de la variable
Moyen rapide pour s’en souvenir : C’est la moyenne des carrés moins le carré de la moyenne, soit :

 Variance calculée à partir de données passées

o Pour une population totale

n n
2 2 ou
V(R) = 1/n ∑ ri
i=1
- E(R) V(R) = 1/n ∑ (ri
i=1
- E(R))2

o Pour un échantillon

n n
1 2 ou 1
V(R) = ∑ (r
n−1 i=1 i
- E(R)) V(R) = ∑ (r 2)
n−1 i=1 i
- n/n-1 x E(R)²

 Variance calculée à partir de données prévisionnelles (et donc de probabilités)

V(R) = ∑ ri2 x pi - E(R)2

i=1

L’écart type σ(R) d’une variable aléatoire est un paramètre de dispersion qui est égal à la racine carrée de la
variance
σ(R)= √ V (R)

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Reprenons nos deux exemples précédents et calculons la variance et l’écart-type.
Premier exemple :
Rentabilité = ri Probabilité = pi ri x pi ri2 ri2 x pi

25% 18% 4,50% 0,0625 0,01125

20% 24% 4,80% 0,0400 0,0096
5% 30% 1,50% 0,0025 0,00075
0% 16% 0,00% 0,0000 0
-15% 12% -1,80% 0,0225 0,0027
Espérance E(R) 9,00% 0,0243

V(R)= 0,0243 – (0.09)2 = 0,01620

σ(R)=√0,01620 = 0,1273 ou 12,73%

Second exemple :
Rentabilité = ri Probabilité = pi ri x pi ri2 ri2 x pi

40% 18% 7,20% 0,1600 0,0288

15% 22% 3,30% 0,0225 0,00495
5% 30% 1,50% 0,0025 0,00075
0% 18% 0,00% 0,0000 0
-25% 12% -3,00% 0,0625 0,0075
Espérance E(R) 9,00% 0,0420

V(R)= 0,0420 – (0.09)2 = 0.03390

σ(R)=√0.03390 = 0.1841 ou 18,41%

Nous pouvons constater que l’écart type est plus grand dans le second cas (18,41%) que dans le premier
(12,73%), ainsi, ce que l’on pressentait est confirmé par le calcul, l’écart type plus élevé dans le second cas
signifie une plus grande volatilité de la rentabilité donc un risque plus grand.

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