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De l'utilité économique de la dette publique

Issu de Revue française de finances publiques - n°123 - page 101

Date de parution : 01/09/2013
Id : RFFP2013-123-009
Réf : RFFP sept. 2013, n° 123, p. 101

Auteur :
Par Gérard Thoris, Professeur à Sciences Po

RÉSUMÉ
Parmi les fonctions traditionnelles de l'État, Adam Smith signalait déjà la construction d'infrastructures. Celles-ci peuvent être financées par la dette
publique puisqu'elles bénéficieront aux générations futures. Pourtant, les dettes publiques actuelles sont pratiquement toutes issues de dépenses de
soutien à la conjoncture. Quelles conséquences peut-on en tirer ?
Among the traditional functions of the State, Adam Smith already noted infrastructure construction. They can be financed by debt since they benefit
future generations. However, the current public debt is for the most part issued from spending to support the economy. What conclusions can we
draw?

Le retournement du discours des économistes à propos la dette publique est un véritable exercice d'école. Hier, on estimait que l'horizon de la dette
pouvait être étendu à l'infini pour la bonne et simple raison que la personne publique est supposée avoir un horizon de vie illimité. Une étude de
l'histoire du dernier siècle et des premières années du présent aurait facilement montré que les cas de renégociation voire de répudiation de la dette
publique étaient relativement fréquents. Qui n'a pas entendu parler des fameux emprunts russes ? Qui n'a pas jeté un coup d'œil distrait sur les
abandons de créance récurrents du Club de Paris1 . Mais il s'agissait de pays dans une situation révolutionnaire ; autrement dit, cela ne pouvait pas
arriver dans une démocratie. Il s'agissait de pays en mal de développement ; cela ne pouvait pas arriver dans un pays développé. Et voilà que tout
change : la Grèce est un pays développé qui a vu naître la démocratie. Et pourtant, elle tient la une des journaux sur le thème de l'insolvabilité depuis le
printemps 2010 !

Aujourd'hui, chacun y va de son critère pour définir jusqu'où le déficit est « viable » et la dette « soutenable ». En fait, pour faire simple, tout repose sur la
croissance économique ; pour aller davantage dans le détail, tout repose sur une combinaison de taux de croissance économique réelle, de taux
d'inflation et de taux d'intérêt nominal. C'est pour cela que l'on peut discuter de la pertinence d'une approche seulement comptable de la dette
publique. Certes, celle-ci est bien nécessaire et les efforts faits pour en bien cerner le périmètre et le contenu sont fondamentaux. Mais l'économiste a
tendance à penser que, ce qui compte fondamentalement, c'est l'usage économique de cette dette et, plus particulièrement, la capacité des sommes
dépensées à générer de la croissance. C'est sous cet angle que je me propose d'aborder le sujet en distinguant ce qui relève du court et du long terme
ou, plus exactement, des dépenses de consommation et de transfert d'une part, des dépenses d'investissement public d'autre part.

I. – LA DETTE PUBLIQUE CONSTITUTIVE DE RICHESSES FUTURES

L'idée qu'un agent économique puisse s'endetter pour réaliser ses projets d'investissement ne devrait poser aucun problème. Qu'il s'agisse du ménage
pour son logement ou de l'entreprise pour son outil de production, l'endettement est une manière d'anticiper sur l'acquisition d'un bien. Le
remboursement du principal et des intérêts est gagé sur l'économie de loyer pour le premier, sur la vente d'une production rentable pour la seconde.
Quant à l'État, il a la charge des infrastructures publiques. L'endettement qu'il réalise est globalement gagé sur l'apport en termes de croissance
économique générale de ces infrastructures. Par ailleurs, le rendement économique de ces investissements bénéficiant aux générations futures, il est
normal qu'elles en assument l'amortissement. Évidemment, l'évaluation ex ante du rendement d'un investissement à long terme est toujours difficile
car il y a énormément de paramètres qui entrent en jeu. Pour prendre un exemple ancien, la Citroën CX était presque prête lorsqu'éclata le premier
choc pétrolier. Le modèle fut effectivement lancé en août 1974 mais il est vraisemblable que les objectifs de vente n'ont pas été atteints. Comme le
problème se pose avec la même acuité pour les dépenses d'investissement public, on a essayé la rationalisation des choix budgétaires. Parmi les
nombreux projets soumis à cette méthode, on notera seulement les destins contrastés du RER et du Concorde ! À partir de là, on peut faire trois
remarques.

En premier lieu, l'une des constantes de l'histoire du budget en France a consisté à sortir les dépenses d'investissements publics du budget général.
C'est ainsi que la privatisation des autoroutes permet à l'État de remplir sa fonction en matière d'équipements de transport sans que cela ne passe par
le budget. La création de Réseau ferré de France (RFF) aboutit au même résultat. La fusion programmée de RFF et de la SNCF devrait entraîner une
réintégration de tout ou partie des 30 Mds de dettes de RFF dans la dette publique.

Les partenariats public-privé (PPP) sont une seconde manière de modifier le périmètre de la dette publique. Dans un monde moins régulé, on verrait
les loyers évoluer de façon étroite avec le coût de la propriété immobilière. Cela signifie qu'il y a une forme d'équivalence entre être propriétaire ou
locataire de son logement. Dans les faits, les ménages font rarement le calcul économique à long terme et celui-ci est biaisé, pour s'en tenir à ce qui
relève de la puissance publique, par les crédits d'impôts, la fiscalité propre au propriétaire, le régime de taxation des plus ou moins values, etc. Plus
généralement, il devrait y avoir neutralité à long terme entre la construction et l'exploitation d'un hôpital par la puissance publique ou par la
délégation de service à une entreprise privée. Comme il s'agit de dossiers hyper complexes, on peut toujours s'interroger sur le partage des bénéfices
tirés de cette division du travail. Le point focal est certainement ailleurs : dans quelle mesure un partenariat public-privé engage la puissance publique
si l'investissement effectué par le biais du PPP s'avère non rentable. Dans le cas de la ligne LGV Tours-Bordeaux, la subvention prévue ex ante à Vinci est
de 4 Mds€ pour un contrat de 7,8 Mds€. Mais que se passera-t-il si la fréquentation n'est pas au rendez-vous et/ou si Vinci n'obtient pas de la SNCF les
redevances nécessaires pour assurer la rentabilité du projet ?

Enfin, même si la proposition a peu de chances d'être mise en œuvre, il n'est pas sans intérêt de rappeler que le programme du Parti socialiste pour les
élections présidentielles de 2012 proposait un « traitement différencié des dépenses d'avenir (éducation, enseignement supérieur, recherche,
infrastructures vertes ou numériques) dans le Pacte de stabilité et de croissance pour orienter les dépenses publiques en Europe vers la préparation du
futur »2. Pour se concentrer sur les seules dépenses d'enseignement supérieur, la volonté de les sortir du solde budgétaire repose sur leur potentiel de
croissance. Cependant, même si la corrélation est globalement positive, il y a loin de la formation d'un diplômé à la génération de croissance
économique. Autrement dit, personne ne peut prévoir un peu sérieusement de combien le PIB sera accru en proportion des dépenses d'enseignement

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supérieur.

Ces trois remarques permettent d'avancer la conclusion suivante : il est certainement intéressant de s'intéresser à la notion de dette nette autant qu'à
la dette brute. Mais le passage de l'un à l'autre est un exercice périlleux. Si la dette engagée par l'État est compensée par la valeur des infrastructures
pour lesquelles elle a été engagée, l'équilibre comptable est certain, l'équilibre économique incalculable. Néanmoins, en contrepoint, le déficit
budgétaire est parfaitement admissible lorsqu'il concerne des dépenses d'infrastructure génératrices de croissance future. À ce titre, la « règle d'or »
votée par le Parlement n'a pas de signification économique !

II. – LA DETTE PUBLIQUE COMME RÉGULATRICE DE CROISSANCE ET AMORTISSEUR DE CRISE

Cette règle d'or en effet limite le taux de déficit budgétaire à 0,5 % du PIB pour les dépenses structurelles, mais autorise des écarts pour lisser le cycle
économique. En d'autres termes, si une crise de l'ampleur de celle de 2007 se reproduisait demain, les États seraient toujours autorisés à pratiquer des
politiques de relance. Or, c'est là que le bât blesse. Avant d'approfondir ce point, commençons par considérer le grand écart transatlantique en matière
de périmètre et de contenu de la dette publique.

La crise actuelle, on le sait, est née aux États-Unis dans le secteur du logement. Elle a touché les agences Fannie Mae et Freddie Mac impliquées dans le
fonctionnement de la titrisation et la liquidité de ce marché très particulier. Pour l'essentiel, les difficultés de ce secteur n'ont que peu impacté la dette
publique de l'État fédéral américain. Les obligations assises sur des créances hypothécaires ont été rachetées en masse par la banque centrale
américaine. En attendant des jours meilleurs, elles sont toujours inscrites à l'actif de son bilan et à leur valeur faciale ! On imagine sans difficulté la
bouffée d'oxygène que cela constituerait pour un pays comme l'Espagne, lui aussi soumis à l'épreuve d'un krach immobilier. On voit d'ailleurs comment
les autorités politiques espagnoles luttent pour éviter de nationaliser le système bancaire et donc, pour éviter de faire entrer les pertes de ce secteur
dans le périmètre du budget de l'État. L'Irlande n'a pas eu cette chance, alors même que les nationalisations bancaires ont créé, à elles seules, un déficit
budgétaire de 32 % du PIB ! On n'a sans doute pas fini d'entendre parler de cette différence de traitement au sein d'une Union économique qui rêve de
devenir politique !

Pour revenir à la question de la régulation conjoncturelle, la crise devrait avoir révélé la nature réelle de la politique de déficit budgétaire associée au
nom de Keynes. L'idée fondamentale qui sous-tend la notion de politique de relance est de compenser l'affaiblissement de la dépense privée par
l'accroissement de la dépense publique et des transferts sociaux. D'une certaine manière, la dette des uns est la mise en circulation de l'épargne des
autres. Là encore, on peut faire trois remarques fondamentales.

En premier lieu, dans les manuels de politique économique, au moins jusqu'à une date récente, la présentation de l'outil budgétaire a rarement été
couplée avec celle de la dette publique. Cela peut venir de l'effet multiplicateur de la dépense publique. Celui-ci aboutit au fait que le déficit
budgétaire n'est qu'une avance sur recettes. En d'autres termes, l'efficacité de la dépense publique en termes de croissance est telle que les recettes
fiscales ex post couvrent les dépenses publiques ex ante . Le déficit budgétaire ne génère donc pas d'accroissement de la dette publique sur le moyen
terme.

Cependant, si le déficit budgétaire est moins important que la diminution de l'activité privée, l'effet multiplicateur n'est pas suffisant pour empêcher un
accroissement de la dette publique. D'une certaine façon, on peut dire que cette dette publique a épuisé son potentiel de croissance. Dans ce cas, le
déficit budgétaire est générateur de dette publique sans collatéral. On ne pourra donc pas compter sur la croissance future pour contribuer à
l'amortissement de cette dette. L'exemple de la Caisse d'amortissement de la dette sociale (CADES) est prototypique de cette situation : les sommes qui
ont été dépensées pour assurer la retraite et maintenir la santé des personnes très âgées aujourd'hui décédées et qui ont été mises sur le compte de la
CADES sont typiquement des dettes sans collatéral. Leur amortissement repose sur la croissance future sans que les sommes dépensées y contribuent
en aucune façon.

On peut faire néanmoins une seconde remarque. D'un point de vue économique, la dette publique cumulée de l'ensemble des agents économiques est
aussi importante que la dette de chacun d'entre eux. Si l'accroissement de la dette publique compense le désendettement des agents économiques
privés, l'endettement du système général est stable et cette stabilité est une bonne chose pour la croissance. La gravité de la situation actuelle provient
au contraire du deleveraging général de l'ensemble des agents. Les ménages reportent leurs projets d'investissements immobiliers, les entreprises
privilégient l'autofinancement, les banques pratiquent le rationnement du crédit et les États européens s'engagent tous dans une politique de
réduction des déficits publics. L'effet de l'ensemble est nécessairement dépressif.

C'est ici que l'on peut faire une brève incursion sur un terrain difficile qui signale un second grand écart transatlantique et qui concerne le financement
de la dette publique. Toutes choses étant égales par ailleurs, la dette publique est moins grave si elle fait l'objet d'un financement par la banque
centrale. En premier lieu, les taux d'intérêt sur la dette peuvent être moins élevés puisqu'il existe un acheteur en dernier ressort de la dette publique.
Ensuite, les intérêts perçus par la banque centrale sur les obligations publiques qu'elle détient constituent des profits qu'elle rétrocède à son
actionnaire unique, l'État fédéral américain. Le poids des intérêts effectivement payés en est diminué d'autant. Pour ceux qu'une telle analyse
effraierait, il faut rappeler que, sous certaines conditions, c'était la position de Milton Friedman bien avant que Ben Bernanke n'en reprenne
partiellement l'idée. On sait que la chose est statutairement impossible dans l'Union européenne, même si l'évolution des institutions n'est pas encore
arrêtée et que le pragmatisme l'emportera peut-être un jour. Reste que, si l'on suit Milton Friedman jusqu'au bout, le déficit budgétaire fixé
constitutionnellement à 4 % du PIB est financé par la création monétaire, il n'est pas constitutif de dette publique et son périmètre comme son
contenu disparaissent des agendas politiques ! Il est vrai aussi que cette orientation signe la fin de la politique économique discrétionnaire.

III. – L'ENCHAÎNEMENT FATAL

Indispensable pour financer les investissements publics, possiblement utile pour amortir la conjoncture, le risque de la dette publique n'échappe pas
aux contraintes qui sont celles des agents privés. Lorsqu'un ménage souhaite obtenir un prêt, le critère déterminant est donné par le ratio de
l'amortissement de la dette (intérêt et principal) au revenu. De même, une entreprise doit justifier d'un plan de développement en termes de chiffre
d'affaires pour que le banquier accède à sa demande de prêt. À chaque fois, le critère est donné par le ratio de l'amortissement d'un stock de dette sur
un flux de revenu. Pour l'État, on a laissé entendre que l'on pouvait ne pas tenir compte de l'amortissement de la dette. Le flux de revenu étant
constitué par la croissance future, le critère principal de solvabilité est donné par la comparaison entre le taux de croissance économique nominal et le
taux d'intérêt nominal. Si le second l'emporte sur le premier, la dette publique s'accroît comme une boule de neige, c'est-à-dire qu'elle s'accroît même
si le budget primaire est en excédent.

Qu'elle qu'ait été l'intention effective des inventeurs des critères de convergence de Maastricht repris dans le Pacte de stabilité et de croissance, le
couple de 3 % de déficit budgétaire (flux) et 60 % de dette publique (stock) représente un point critique qu'il vaut mieux éviter de franchir. En effet,
sous les conditions optimales d'une croissance de 3 % par an, d'une inflation à 2 % et d'un taux d'intérêt de 5 %, avec un taux de dette publique de 60 %,
les intérêts à payer (3 %) absorbent la totalité de la croissance économique réelle. En d'autres termes, les progrès de productivité sont repris à ceux qui
les ont constitués pour être versés aux détenteurs d'obligations. Comme celles-ci sont pour l'essentiel achetées par les banques qui les revendent à leur

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clientèle sous forme de produits financiers divers, personne ne sait exactement à qui profite ce prélèvement. Par contre, encore une fois, le niveau de
vie moyen des actifs cesse de croître. Sur les mêmes bases, un taux d'endettement de 100 % entraîne le paiement d'intérêts égaux au taux de
croissance nominal de l'économie. On comprend que ce soit le seuil à partir duquel les agences de notation commencent à dégrader la note des États.

De ce constat, on peut retirer plusieurs conséquences.

En premier lieu, même si c'est toujours un peu croustillant, cela n'a pas de sens économique précis de mesurer la dette publique par rapport aux
recettes fiscales et sociales. D'abord, on l'a vu, jusqu'à un certain point, la question de l'amortissement de la dette publique ne se pose pas ; ensuite, les
recettes fiscales sont permises par la croissance économique ; enfin, même si le rendement de l'impôt diminue, on peut faire croître le taux
d'imposition moyen.

En second lieu, il faut sans cesse rappeler ce fait de bon sens : les dettes publiques actuelles ne pourront jamais revenir à des niveaux raisonnables
(disons 60 % du PIB) en accroissant les impôts. Il suffit de regarder les difficultés que la France rencontre pour ramener son déficit budgétaire de 4,5 % à
3 % pour imaginer les efforts qu'il faudrait pour ramener la dette publique de 90 à 60 % ! Voilà pourquoi il faudra inventer une forme ou une autre de
remise des dettes publiques.

En troisième lieu, le contrat intergénérationnel risque d'être bientôt brisé un peu plus par l'incapacité où nous serons d'honorer les retraites. Sur des
données antérieures à la présente crise, l'Union européenne avait calculé que l'effort budgétaire à réaliser par l'Allemagne pour assurer les dépenses
publiques liées au vieillissement démographique se montait à 3,3 % du PIB3. Cet effort, il fallait le faire à la date de publication du rapport (2009).
Attendre cinq ans représentait un coût évalué à 0,4 point de PIB. L'Allemagne donne donc l'impression d'être un sage qui masque ses carences. Le
retour de bâton risque d'être sévère.

CONCLUSION
Disposer d'une définition pertinente de la dette publique est une nécessité absolue du point de vue du droit et de la comptabilité publique. Dans
l'hypothèse où l'Union européenne prendrait une forme plus politique, il est fondamental d'assurer la meilleure lisibilité internationale des statistiques
nationales. De plus, la transparence sur la dette publique est une condition sine qua non de l'exercice de la démocratie. C'est d'ailleurs pour contrôler
les dépenses du souverain que les Parlements ont été créés. Tout cela étant dit et fait, on peut se concentrer sur ce qui est bien plus fondamental, à
savoir la signification économique de la dette. C'est d'elle que dépend la soutenabilité des politiques publiques. Tout se passe néanmoins comme si le
problème n'existait qu'au moment où les agences de notation dégradent une note souveraine. La réalité est plus sévère. De la soutenabilité des dettes
publiques dépend la pérennité de l'État-Providence. On voit que l'on vit une époque charnière où le contrôle parlementaire d'une part, le contrat social
qui lie les citoyens entre eux au travers de l'État-Providence d'autre part, sont soumis à la double question de la transparence et de la pérennité.

1 – 1. Le dernier abandon de créances en date du 27 octobre 2012 au bénéfice de la Guinée.

2 – 2. Média Internet : http://www.parti-socialiste.fr/articles/europe-coordonner-les-politiques-economiques-pour-retrouver-une-croissance-durable.
o
3 – 3. Buti MARCO et Derrose SERVAAS, dir. (2009), « Sustenability Report », European Economy, n 9, Média Internet http://ec.europa.eu/economy-
finance/publications/publication 15998-en.pdf. Plus récemment, l'OCDE a procédé à des calculs similaires. OCDE (2012), « Quelle doit être l'ampleur de
la consolidation budgétaire pour ramener la dette à un niveau prudent ? », Note de politique économique, no 11, Département des affaires économiques,
avril.

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