Diapos 3 Sã©ance 2023 V2

Théorie du portefeuille (bloc 2)
Objectif: valoriser une séquence de

flux futurs incertains
Les étapes (séances 3-6)
1
Rappel messages principaux
séance 2
 Séparation entre choix de consommation et
d’investissement : investir dans tout projet à VNP>0
(« théorème de séparation de Fisher »)
 Les Free Cash Flows Ft à prendre en considération dans

le calcul de la VNP (trésorerie, liés directement à l’invt) :
Ft =-(AQt+ΔBFRt+Cest)-IPVt +EBITDA(1-τ)+ τ DAt
 Identité Fondamentale de la Finance d’Entreprise
 La VNP qui représente la création de valeur pour les

actionnaires est le bon critère de choix d’investissement 2
Objectif prochaines séances
 Evaluer une séquence de flux risqués:
V(𝐹 1, 𝐹 2, 𝐹 3,…)?
3
Séances 3-6 : Les 6 étapes
1. Comportement dans l’incertain, applications (EU) (séance 3)
2. Critères de choix de portefeuilles dans le cas « espérance-

variance » (richesse suit loi normale =>E-V, séance 3)
3. Portefeuilles efficaces et choix de portefeuille : actifs risqués

uniquement (Markowitz) (séances 3-4)

et actif sans risque (séance 4)
5. Modèle d’évaluation des actifs financiers (CAPM) (séance 6)
6. Le modèle de marché (séance 6)

4
Séance 3
I Comportement dans l’incertain
II Critères de choix de portefeuilles dans le

cas Espérance-Variance (E-V)
III. Portefeuilles efficaces et choix de

portefeuille : actifs risqués uniquement
(Markowitz) (2 actifs risqués en séance 3, N séance 4)
5
1. Aversion au risque
2. Utilité espérée
3. Le cas espérance-variance
4. Rappels de statistiques
6
"Examinons donc ce point, et disons Dieu
est, ou il est pas... Que gagerez-vous?... Il
faut parier cela n'est pas volontaire, vous
êtes embarqué...
Votre raison n'est pas plus blessée, en

choisissant l'un que l'autre, puisqu'il faut
nécessairement choisir. Voilà un point vidé.
Mais votre béatitude ? Pesons le gain et la
perte, en prenant croix que Dieu est.
Estimons ces deux cas : si vous gagnez,
vous gagnez tout; si vous perdez, vous ne
perdez rien. Gagez donc qu'il est, sans
hésiter.« Pascal, Les Pensées, 1670
7
 Raisonnement fondé sur l’espérance de
richesse:
Si pari que Dieu existe et comportement en conséquence :
(proba Dieu existe)(gain infini, ‘Paradis’)
+(proba Dieu n’existe pas)(gain fini sur terre g1)
Si pari que Dieu n’existe pas et comportement en conséquence :

(proba Dieu existe)(perte infinie, ‘enfer’)
+(proba Dieu n’existe pas)(gain fini sur terre g2)
Il faut parier que Dieu existe

Ma Nuit Chez Maud, Rohmer 1969 8
Le Paradoxe de St Petersbourg (1740) (p2)
Gain = 2 si pile au premier lancer,

Relance la pièce sinon
Gain = 2x2 si pile au deuxième lancer,

Relance la pièce sinon
Gain = 2x2x2 si pile au troisième lancer,

Relance la pièce sinon…
9
Le Paradoxe de St Petersbourg (1740) Nicolas
Bernoulli
Evénement P FP FFP
Proba 1/2 (½)2 (½)3
gain 2 2x2 2x2x2
𝐸𝑊 = 1/2 2 + (1/2)2 4 + +(1/2)3 8 + ⋯ → ∞
(il s’agissait de ducats…)

10
I Comportement dans
l’incertain
I.2. Utilité espérée (ou anticipée):
Critère de Bernoulli et
résolution du paradoxe
Daniel Bernoulli
en réponse à Nicolas :
"Tout accroissement de richesse, quel que soit son
importance, se traduira toujours par un
accroissement de l'utilité inversement
proportionnel à la quantité de biens déjà
possédée." 11
I Comportement dans
l’incertain
(1) c’est l’utilité de la richesse qui est pertinente,
pas la richesse
(2) de ce fait c’est l’espérance d’utilité de la
richesse et non pas l’espérance de richesse
(3) l’utilité est croissante, mais à un taux
décroissant U(W)
U(W)
U’>0
U’ décroissant
i.e. U’’<0 ou U concave
W
12
I Comportement dans
l’incertain
I.2. Utilité espérée (ou anticipée) jeu
Pile ou face:
𝐸𝑈𝑊 = 1/2 𝑈(2) + (1/2)2 𝑈(4) + +(1/2)3 𝑈(8) + ⋯
Converge quand quand U croît avec W à un taux

suffisamment décroissant
Exemples: Ln(W), 𝑊
13
I Comportement dans
l’incertain
14
I.2.2 Représentation Loterie avec proba p=50% de
Gagner ou perdre x
(2 états du monde)
1 1
EU𝑊 = 2 𝑈 𝑊0 − 𝑥 + 2 𝑈 𝑊0 + 𝑥
< 𝑈 𝑊0 = 𝑈(𝐸𝑊 )
𝐸𝑈(𝑊 )
= 𝐸𝑊 15
I.2.3 Equivalent-certain et prime de risque
 Equivalent-certain EC :
U(EC)=EU(𝑊)
 Prime de risque 𝐸𝑈(𝑊 )

E𝑊 −EC
EC
Prime de risque
16
I Comportement dans
l’incertain
I.2.2 Représentation graphique
Exemple des chercheurs (ex 2 p.3)
17
initial
I Comportement dans
l’incertain
I.2.3 Equivalent-certain et prime de risque
18
 Application : assurance
Exemple 3 p. 7
Soit U(W) = W1/2, richesse initiale = 100 000 €. Possibilité
d’assurer totalement son mobilier qui vaut 50 000 € contre
le vol. La probabilité de vol est estimée à 5%.
Quelle est l’équivalent-certain de cette « loterie » pour

l’individu ?
Quelle est la prime de risque pour l’individu ?
Quel est le montant maximum que l’individu serait prêt à payer

pour s’assurer totalement contre le risque (prime
d’assurance maximum) ?
La compagnie d’assurance fait-elle, en moyenne des profits ? 19

I Comportement dans
l’incertain
Equivalent-certain: U(Ec) = EUW
Ec1/2 = 0,05(50000)1/2 +0,95(100000)1/2 = 311,6
Ec = 311,62 = 97095 NB EC =U-1(EU(𝑊))
Prime de risque : EW – Ec = 0,05(50000) +0,95(100000)-Ec=

97500 – 97095 = 405
Prime d’assurance maximum t. q.:

U(100000 – Prime d’ass.) = Espérance d’utilité sans ass.=U(Ec)
100000 – prime d’assurance =Ec = 97095 (voir plus haut)
Prime d’assurance = 2905 (on pouvait l’anticiper!)
Gain espéré pour la compagnie : 2905 – (0,05)(50000) = 405

20
 Prime d’assurance et prime de risque:
Prime de risque (concept bien défini)

U(E(𝑊) -Prime Risque)= U(Ec)=EU(𝑊)
Prime d’assurance max pour assurance totale

U(W0-Prime Assurance Max)= EU(𝑊)
Donc prime assurance max. pour assurance totale

= Prime Risque + W0 - E(𝑊)= Prime Risque + E𝑝𝑒𝑟𝑡𝑒
L’assurance est souvent partielle (franchise) 21

Prime d’assurance (Prime) maximum qu’un individu est
prêt à payer en cas de franchise t.q
EU(𝑊) 𝑎𝑣𝑒𝑐 𝑎𝑠𝑠𝑢𝑟𝑎𝑛𝑐𝑒 =
EU(𝑊) 𝑠𝑎𝑛𝑠 𝑎𝑠𝑠𝑢𝑟𝑎𝑛𝑐𝑒 (=U(EC))
Soit dans notre exemple :
0,05 100000 − 𝑝𝑟𝑖𝑚𝑒 − 𝑓𝑟𝑎𝑛𝑐ℎ𝑖𝑠𝑒 + 0,95 100000 − 𝑝𝑟𝑖𝑚𝑒
= 0,05 100000 − 50000 + 0,95 100000

22
I.2.4 Attitude face au risque :
- Aversion se traduit par :
prime de risque = E𝑊 -EqCertain > 0

 U’’(W)<0
 EU(𝑊 )<U(E𝑊) (inégalité de Jensen)
Arrow,
Nobel 1972
23
I Comportement dans
l’incertain
Exercice 1 fascicule 2 ème assistanat : loterie
Si on remplace l’événement x=6 par

l’événement x=9 ou x=3 avec proba ½,
Montrez qu’un individu averse au risque
Préfère la loterie initiale
EU(loterie 2)= 0,15U(-4) + 0,2(0,5U(9)+0,5U(3)) + 0,35U(10)+ 0,30U(15)
< 0,15U(−4) + 0,2(U(0,5x9 + 0,5x3) + 0,35U(10)+ 0,3U(15)

= 0,15U(−4) + 0,2U(6) + 0,35U(10)+ 0,3U(15) = EU(loterie 1)
En rouge : application de l’inégalité de Jensen

24
I Comportement dans
l’incertain
- Mesures d’Arrow-Pratt
Aversion absolue : ARA(W) = -U’’(W)/U’(W) ;
Aversion relative : RRA(W) = -WU’’(W)/U’(W)
- Exemples de fonctions d’utilité p. 10

 U(W) = ln W
 U(W) = W1-a, a < 1
 U(W) = - e-aW
25
I.2.4 Attitude face au risque, exemples :
 U(W) = ln W, U’(W) = 1/W,

U’’(W) = -1/W2
ARA(W) = 1/W; RRA(W) = 1
 U(W) = W1-a, 0 <a < 1, U’(W) = (1-a)W-a,

U’’(W)=-a(1-a)W-(a+1),
ARA(W) = aW-1; RRA(W) = a
 U(W) = - e-aW, U’(W) = ae-aW,

U’’(W) = -a2e-aW
ARA(W) = a; RRA(W) = aW
26
Les fonctions d’utilité précédentes traduisent de l’aversion

au risque (U concave  U’’<0  EU(𝑊 )<UE(𝑊 ) prime de
risque >0)
Neutralité au risque (pari de Pascal): U linéaire  U’’=0 

EU(𝑊 ) =UE(𝑊 )prime de risque =0)
Amour du risque (« joueur »): U convexe  U’’>0 

EU(𝑊 ) <UE(𝑊 )prime de risque <0)
27
I Comportement dans
l’incertain
1.3 Cas Espérance-Variance (E-V)
- Application de l’utilité anticipée au choix de
portefeuille => résultats limités
- Cas ‘espérance-variance’ :
𝑈(𝜇𝑊 , 𝜎𝑊 ) Les individus ne s’intéressent qu’à
𝜇𝑊 =E(𝑊) deux éléments,
𝜎𝑊 = 𝑉𝑎𝑟(𝑊 ) l’utilité U :
- augmente avec l’espérance de richesse E𝑊 = 𝜇 𝑊 ,
- diminue avec la variance de la richesse Var𝑊 = 𝜎 2 W
28
1.4 Rappels de statistiques (fin notes):
Avec 2 variables aléatoires discrètes
𝑥 et 𝑦
- Loi distribution
- Espérance E𝑥 et E𝑦
- Variance Var 𝑥 et Var 𝑦, écart-type
- Covariance 𝜎𝑥𝑦 et
- coefficient de corrélation 𝜌𝑥𝑦
29
Séance 3
I. Comportement dans l’incertain
II. Critères de choix de portefeuilles dans le cas « espérance-

variance »
III. Portefeuilles efficaces et choix de portefeuille:

Actifs risqués uniquement
30
II Critères de choix de portefeuilles
dans le cas « espérance-variance »
Objectif:
allouer ‘au mieux’ une somme entre
différents titres (ou ‘sélectionner des
portefeuilles’) dans le cas E-V
1. Richesse finale et portefeuille de titres

2. Portefeuilles efficaces dans le cas
« espérance-variance »
3. Exemple
31
II.1 Richesse finale et portefeuille de titres:
Question:
Comment allouer un montant initial W0

entre N titres i =1,…N existants risqués (rentabilité 𝑅𝑖 )
ou sans risque (Rf) (plus seulement un titre sans
risque comme avant) ?
32
II.1 Richesse finale et portefeuille de titres:
Montant initial W0 = 4M€
à allouer entre trois titres,
deux risqués : actions françaises rentabilité 𝑅𝐴 , obligations
rentabilité 𝑅𝑂𝑏 ) et un sans risque (Rf=5%)
Si on alloue 2M€ en actions Fr, 1M€ en oblig., et 1M€ en bons du

trésor, le richesse finale sera
𝑊1 = 2(1+𝑅𝐴 ) +1(1+ 𝑅𝑂𝑏 ) +1(1,05) (aléatoire)
Ou 𝑊1 = 4[(2/4)(1+𝑅𝐴 ) +(1/4)(1+ 𝑅𝑂𝑏 ) +1/4(1,05)]
= W0[1+ (1/2)𝑅𝐴 + (1/4)𝑅𝑂𝑏 + (1/4) Rf] = W0[1+𝑅𝑃 ]
P={1/2;1/4;1/4} est un portefeuille de titres,

la richesse finale dépend du portefeuille P choisi (W0 donné)
Pour N titres:
 N

W1  W0  1   i Ri  où i est la part de W0 allouée à l'actif i
 i 1 
Un portefeuille P est un ensemble de parts P = 1 ,  2 ,...,  N 
N
par construction 
i 1
i 1
N
RP   i Ri est la rentabilité (aléatoire) du portefeuille P
i 1
34
II. 2. Portefeuilles efficaces dans le cas espérance-
variance : quel(s) portefeuille(s) sélectionner?
W1  W0 1  RP  ;
EW1  W0 1  ERP   W0 1   P  ;
 W  W0 R  W0 P
1 P
W0 étant donné on se concentrera sur le choix de P

P Efficace, ou efficient si
à espérance de rentabilité donnée (à risque donné),
P minimise (maximise) le risque (l’espérance) 35
II.3. Exemple 5 p. 14, objectifs:
- Calcul de rentabilités, espérances de rentabilité,

variances, covariance, coefficient corrélation
- Illustration de premiers résultats importants sur
les titres/portefeuilles à éliminer (à approfondir
dans parties suivantes)
36
Exemple 5 p. 14
37
Exemple 5 (suite)
A et B sont les seuls titres présents sur le marché

- Entre le titre A et le titre B (choix exclusif), lequel choisir ?
- Portefeuilles retenus si possibilité de combiner A et B dans un
portefeuille de titres risqués
(proportion  dans A, (1- ) dans B, quels portefeuilles sont à
éliminer?)
S’il existe en plus un actif sans risque de rentabilité Rf = 3 %
- Comment choisir le(s) portefeuille(s) (A, B dans A et B

et (1- A - B) dans le non risqué?
- Que pensez-vous de cette situation ?
38
Étape 1:
Calcul des Rentabilités de A et B selon
l’état du monde :
Soleil (proba=0,6) Pluie (proba = 0,4)

Renta. A 20% -10%
Renta. B -20% 30%
39
a) Choix entre A ou B (α=1 ou 0)
Etape 2: calcul des espérances et variances des renta.
ERA = 0,6x0,2 + 0,4x(-0,1) = 0,12 – 0,04 = 0,08
ERB = 0,6x(-0,2) + 0,4x(0,3) =- 0,12 + 0,12 = 0,0

σA2 = 0,6( 0,2 – 0,08)2 + 0,4((-0,1)- 0,08)2 = 0,6x0,0144 +
0,4x0,0324 = 0,00864 + 0,01296 = 0,0216
σA = 0,1469694
σB2 = 0,6( - 0,2 – 0,0)2 + 0,4(0,3- 0,0)2 = 0,6x0,04 + 0,4x0,09

= 0,024 + 0,036 = 0,06
σB = 0,244949
 DONC A DOMINE (plus rentable et moins risqué)
40
a) Choix entre A et B
A P= {1,0} domine,
100% investis dans A;
0% dans B
B

41
b) Portefeuilles composés des deux
titres risqués A et B uniquement
 Portefeuille P   ,1-  
 Rentabilité du portefeuille
RP   RA  (1   ) RB
 Rentabilité espérée du portefeuille

ERP   ERA  (1   ) E RB
  (0,08)  (1   )(0)   (0,08)
42
b)Portefeuilles composés des deux
 Variance de la rentabilité du portefeuille
 2 P   2 2 A  (1   ) 2  2 B  2 (1   ) AB
 AB  0,6(0, 20  0,08)( 0, 20  0,0)  0, 4( 0,1  0,08)(0,3  0, 0)
 0, 00144  0,0216  0,036;
0,036
NB  AB   1
(0,15)(0, 25)
 2 P   2 0,152  (1   ) 2 0, 252  2 (1   )( 0,036)
Minimum pour  MinVar = 0,625,
la variance calculée  2 P est alors égale à 0!
Et la rentabilité est alors 5%, certaine 43
A
Portefeuille Pmin var= (0,625; 0,375)
De rentabilité certaine = 0,05
Portefeuilles efficaces: 0,625  
B

44
 Autre approche (cf séance 1) 2 titres, 2 états du monde, on peut
construire un portefeuille P=(, 1 sans risque
Egalisation des rentabilités dans les deux états du monde
0,2 + (1-)(-0,2) =  (-0,1) + (1-)0,3 =>  = 5/8

(calcul possible avec Prix)
Donc portefeuille sans risque de rentabilité = 5%

Tous les portefeuilles contenant moins de 5/8 de A sont éliminés
…mais tous les autres (sauf 𝛼 = 1) contiennent l’actif B,
B = super diversificateur!
Conclusion: importance de la covariance45

c) 2 actifs risqués A et B
et RF=3%
Taux de 3% sans risque : arbitrage !!!!!
On emprunte à 3% et achète le portefeuille (5/8,3/8)

et on réalise un gain certain sans mise de fonds ni
prise de risque
Conclusion: présence d’un actif sans risque

Déterminante pour l’équilibre (dans l’exemple
on n’est pas aux prix d’équilibre)
46
Séance 3

variance »

Actifs risqués uniquement
47
III Portefeuilles efficaces et choix de
(Markowitz)
1. 2 actifs risqués
2. Généralisation : N actifs risqués
uniquement (« Markowitz »)
3. Risque individuel et risque du
portefeuille
48
 Markowitz
Prix Nobel 1990

(avec Miller et
Sharpe)
49
Séances 3-6 : Les 6 étapes
1. Comportement dans l’incertain, applications (EU) (séance 3)
2. Critères de choix de portefeuilles dans le cas « espérance-

variance » (richesse suit loi normale =>E-V, séance 3)

uniquement (Markowitz) (séances 3-4)

et actif sans risque (séance 4)
5. Modèle d’évaluation des actifs financiers (CAPM) (séance 6)
6. Le modèle de marché (après CAPM) (séance 6)

50
Séances 3-4

variance »

Actifs risqués uniquement:
1. 2 actifs risqués (rappels)

2. Généralisation : N actifs risqués uniquement (« Markowitz »)
3. Risque individuel et risque du portefeuille
51
III.1 2 actifs risqués

III.1.1 Combinaisons espérance-écart-type
réalisables
Exemple 6 P 16
Portefeuille P,
proportion  de richesse allouée à l’actif 1 = 55%,
le complément (45%) investi dans l’actif 2
rentabilité espérée de l’actif 1 = 10%
rentabilité espérée de l’actif 2 = 20%
écarts-type des deux rentabilités égaux = 30%
coefficient de corrélation = égal à 0,5.
Espérance et l’écart-type de la rentabilité du portefeuille P?
52
III.1.1 Combinaisons espérance-écart-type

réalisables exemple 6 p 16
P = (0,5510) + (0,4520) = 14,5%
12 =12 12 = 0,50,30,3 = 0,045
2P = (0,55)2(0,3)2 + (0,45)2(0,3)2 +
20,450,550,045 = 0,0677.
P = 0,26 < (0,550,3) + (0,450,3)
La diversification permet de réduire le risque (l’écart-type du

portefeuille est inférieur à la moyenne des écart-types)
53
exemple 6 p 16, autres calculs : rentabilité
espérée (µP) et risque (σP) pour différents
portefeuilles P (ou α,(1- α))
𝜇𝑃 = 𝛼 0,1 + 1 − 𝛼 0,2 = 0,1 − 0,2𝛼

𝜎𝑃 2 =𝛼 2 (0,3)2 + (1 − 𝛼)2 (0,3)2 +2𝛼 1 − 𝛼 0,3 0,3 0,5
α 100% 75% 50% 25% 0%

µP 10% 12,5% 15% 17,5% 20%
σP 30% 27% 26% 27% 30%
Le portefeuille de variance minimale est αMin-Var = 50%

Pour une rentabilité espérée de 15%
54
exemple 6 p 16, autres calculs : rentabilité
espérée (µP) et risque (σP) pour différents
portefeuilles P (α)
20% 2 (𝛼 = 0)
15% Port Min-Var (𝛼 = 0,5)
1 (𝛼 = 1)
10%
26% 30% σ
55
1. 2 actifs risqués : 1 et 2
1.1 Combinaisons espérance-écart-type réalisables
P=(α, 1 – α) portefeuille des 2 titres 1 et 2
𝑒𝑡 𝜎12 = 𝜌12𝜎1𝜎2
56
1.1 Combinaisons Espérance-Ecart-type

réalisables, ventes à découvert autorisées :
- Cas général
(ρ12 ≠ −1, +1), 𝑒𝑛 𝑝𝑟𝑒𝑛𝑎𝑛𝑡 𝑑𝑖𝑓𝑓é𝑟𝑒𝑛𝑡𝑒𝑠 𝑣𝑎𝑙𝑒𝑢𝑟𝑠 𝑑𝑒 𝛼
α<0
2
α=0
μ Portefeuille MinVar
1 α=1
α>1
σ
σMinVar
57
1.2 Frontière efficace :

- Cas général (ρ ≠ −1, +1) : partie supérieure de
l’hyperbole
- Le portefeuille Min-Var :
2 α<0
α=0
μ Portefeuille MinVar
1 α=1
α>1
σ
σMinVar
58
(Markowitz)
Exemple 7 p. 19 en excluant les ventes à découvert
P=(α,1- α) ERP   ER1  (1   ) E R2

0 ≤α ≤1
  (0,10)  (1   )(0, 20)  0, 20  0,10
 2 P   2 21  (1   )2  2 2  2 (1   ) 12 ;( 12  12 1 2 )
 2 0,042  (1   )2 0,082  2 (1   )(0,04)(0,08) 12
3ème cas : corrélation = 0 (représentatif du cas général ρ12≠-1,+1)
 2 0,042  (1   )2 0,082  2 (1   )(0,04)(0,08)(0)
59
Calculs de points de la frontière des portefeuilles
avec corrélation nulle (ρ12 =0 )
Alpha 0,80 0,75 0,5 0,25

Espérance 0,12 0,125 0,15 0,175
Ecart-type 0,0357 0,0360 0,0447 0,0608
60
Portefeuilles possibles avec 1 et 2 (corr.
nulle et ventes à découvert interdites)
Courbe représentant les combinaisons
réalisables
μ (en %)
2
20,0 ρ12 =0
12,0 Portefeuille Min Var (0,8;0,2)

11,0
10,0 1
σ (en %)
3,57 4,0 8,0
Portefeuilles efficaces, 61
partie supérieure de la courbe: α ≤ 0,8

- Cas particuliers :
1. corrélation ρ12 = 1  P    1  (1   ) 2
0    1 si ventes à découvert impossibles et alors
 P    1  (1   ) 2  quand 12 = 1
2. corrélation ρ 12 =-1  P   1  (1   ) 2
62
(Markowitz)
Exemple 7 p. 19
ERP  0,20  0,10

1er cas : corrélation = 1 (et 0 ≤ 𝛼 ≤ 1)
 P  ( 1  (1   ) 2 )  ( 0,04  (1   )0,08)  0,08  0,04
2ème cas : corrélation = -1
 P   0,04  (1   )0,08   0,12  0,08
  0,12  0,08 si   2 / 3
  0,12  0,08 si   2 / 3
NB  0 pour  MinVar  2 / 3 et alors P  0,133 63
1.2 Frontière efficace : Cas particuliers : ρ12 = 1 et ρ12 = -1
Ventes à découvert impossibles :

Portefeuilles réalisables,
μ 2 Portefeuilles efficaces
= segments de droite ‘en gras’
𝜎2
13,3% αMV= =2/3
1 𝜎1 +𝜎2
σ
64
Exemple 7 : résumé
65
Exemple 7
66
Portefeuilles efficaces: α≤0,8 (corr.=0), α≤2/3 (corr.=-1), tous (corr.=1),

Cas particuliers : ρ12 = 1 et ρ12 = -1
Ventes à découvert possibles
μ Portefeuilles efficaces
2 = demi-droite ‘en gras’
𝜎2
αMV=
1 𝜎1 +𝜎2
𝜎2
αMV=
𝜎2 − 𝜎1
σ
67
Bargain The Who
Bargain by The Who, 1971

The song is about losing
all your material goods
for spiritual enlightenment,
thus being a 'bargain'.
68

Diapos 3 Sã©ance 2023 V2

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Théorie du portefeuille (bloc 2)

Objectif: valoriser une séquence de

 Les Free Cash Flows Ft à prendre en considération dans

 Identité Fondamentale de la Finance d’Entreprise

 La VNP qui représente la création de valeur pour les

 Evaluer une séquence de flux risqués:

2. Critères de choix de portefeuilles dans le cas « espérance-

3. Portefeuilles efficaces et choix de portefeuille : actifs risqués

4. Portefeuilles efficaces et choix de portefeuille : actifs risqués

5. Modèle d’évaluation des actifs financiers (CAPM) (séance 6)

6. Le modèle de marché (séance 6)

I Comportement dans l’incertain

II Critères de choix de portefeuilles dans le

III. Portefeuilles efficaces et choix de

Votre raison n'est pas plus blessée, en

Si pari que Dieu n’existe pas et comportement en conséquence :

Il faut parier que Dieu existe

Gain = 2 si pile au premier lancer,

Gain = 2x2 si pile au deuxième lancer,

Gain = 2x2x2 si pile au troisième lancer,

gain 2 2x2 2x2x2

𝐸𝑊 = 1/2 2 + (1/2)2 4 + +(1/2)3 8 + ⋯ → ∞

(il s’agissait de ducats…)

𝐸𝑈𝑊 = 1/2 𝑈(2) + (1/2)2 𝑈(4) + +(1/2)3 𝑈(8) + ⋯

Converge quand quand U croît avec W à un taux

 Prime de risque 𝐸𝑈(𝑊 )

Quelle est l’équivalent-certain de cette « loterie » pour

Quelle est la prime de risque pour l’individu ?

Quel est le montant maximum que l’individu serait prêt à payer

La compagnie d’assurance fait-elle, en moyenne des profits ? 19

Prime de risque : EW – Ec = 0,05(50000) +0,95(100000)-Ec=

Prime d’assurance maximum t. q.:

Gain espéré pour la compagnie : 2905 – (0,05)(50000) = 405

Prime de risque (concept bien défini)

Prime d’assurance max pour assurance totale

Donc prime assurance max. pour assurance totale

L’assurance est souvent partielle (franchise) 21

Soit dans notre exemple :

0,05 100000 − 𝑝𝑟𝑖𝑚𝑒 − 𝑓𝑟𝑎𝑛𝑐ℎ𝑖𝑠𝑒 + 0,95 100000 − 𝑝𝑟𝑖𝑚𝑒

= 0,05 100000 − 50000 + 0,95 100000

prime de risque = E𝑊 -EqCertain > 0

Si on remplace l’événement x=6 par

EU(loterie 2)= 0,15U(-4) + 0,2(0,5U(9)+0,5U(3)) + 0,35U(10)+ 0,30U(15)

< 0,15U(−4) + 0,2(U(0,5x9 + 0,5x3) + 0,35U(10)+ 0,3U(15)

En rouge : application de l’inégalité de Jensen

- Exemples de fonctions d’utilité p. 10

 U(W) = ln W, U’(W) = 1/W,

 U(W) = W1-a, 0 <a < 1, U’(W) = (1-a)W-a,

 U(W) = - e-aW, U’(W) = ae-aW,

Les fonctions d’utilité précédentes traduisent de l’aversion

Neutralité au risque (pari de Pascal): U linéaire  U’’=0 

Amour du risque (« joueur »): U convexe  U’’>0 

II. Critères de choix de portefeuilles dans le cas « espérance-

III. Portefeuilles efficaces et choix de portefeuille:

1. Richesse finale et portefeuille de titres

Comment allouer un montant initial W0

Si on alloue 2M€ en actions Fr, 1M€ en oblig., et 1M€ en bons du

P={1/2;1/4;1/4} est un portefeuille de titres,

W0 étant donné on se concentrera sur le choix de P

II.3. Exemple 5 p. 14, objectifs:

- Calcul de rentabilités, espérances de rentabilité,

A et B sont les seuls titres présents sur le marché

S’il existe en plus un actif sans risque de rentabilité Rf = 3 %