CHAPITRE 3.

MODELES DISCRETS DE MARCHE FINANCIER

marché financier = marché des capitaux à long terme
marché monétaire = marché des capitaux à court terme
A. Modèle du marché monétaire des actions:
On a m actifs risqués sur le marché qu’on va référer comme actions ou stocks. Leurs prix au temps
n=0,1,2,… sont dénotés par S1(n), S2(n), …, Sm(n). De leur côté, les investisseurs ont à leur
disposition des actifs sans risque, un investissement sur le marché monétaire. Posons A(0)=1. Les
positions des actifs risqués sont dénotées par x1, x2, …, xm et celle de l’actif sans risque par y. La
valeur de l’investisseur possédant de telles positions au temps n sera
𝑚

(4.1) 𝑉(𝑛) = 𝑥1 𝑆1 (𝑛) + 𝑥2 𝑆2 (𝑛) + ⋯ + 𝑥𝑚 𝑆𝑚 (𝑛) + 𝑦𝐴(𝑛) = ∑ 𝑥𝑗 𝑆𝑗 (𝑛) + 𝑦𝐴(𝑛).

𝑗=1

Les 5 assertions vues au chapitre 1 s’appliquent ici avec les mêmes objectifs et mêmes
interprétations pour le cas de plusieurs périodes et de plusieurs actifs. On a donc ici:
Assertion 4.1 (aléatoire):
Les prix futurs S1(n), S2(n), …, Sm(n) des actions sont des variables aléatoires pour tout n=1,2,…
Les prix futurs A(n) des actifs sans risque pour tout n=1,2,… sont des nombres connus.
Assertion 4.2 (Positivité):
Tous les prix des actions et des obligations sont positifs:
𝑆(𝑛) > 0 𝑒𝑡 𝐴(𝑛) > 0 𝑝𝑜𝑢𝑟 𝑡𝑜𝑢𝑡 𝑛 = 0,1,2, …
Assertion 4.3 (Divisibilité, liquidité et vente à découvert):
Tout investisseur peut acheter, vendre et se procurer un certain nombre xk de chaque type d’actions
k=1,2, …, m et prendre une position y d’actif sans risque, que ces nombres soient des entiers, des
fractions, des nombres négatifs, positifs ou zéros. En générale, 𝑥1 , 𝑥2 , … , 𝑥𝑚 , 𝑦 ∈ ℝ.
Assertion 4.4 (Solvabilité):
La valeur d’un investisseur doit toujours être non-négative à tout instant:
𝑉(𝑛) ≥ 0 𝑝𝑜𝑢𝑟 𝑡𝑜𝑢𝑡 𝑛 = 0,1,2, …
Assertion 4.5 (Prix unitaires discrets):
Les prix S1(n), S2(n), …, Sm(n) des actions sont des variables aléatoires prenant seulement un
nombre fini de valeurs.

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 1) Stratégie d’investissement:
Les positions d’un investisseur peuvent changer à tout moment s’il vend certains actifs et s’investit
dans la poursuite d’autres actifs. On peut même prendre des espèces du portefeuille pour
consommation ou injecter de l’argent venant d’autres sources. Mais pour simplicité, on assume
qu’aucun tirage ni aucune injection de monnaie ne s’effectue dans le modèle.
Les décisions pour changer le contenu de son portefeuille sont basées sur l’information courante
disponible. On va donc exclure la possibilité (improbable) que les investisseurs peuvent prévoir
par avance l’avenir et la possibilité (un peu probable mais illégale) qu’ils suivent les informations
de première main. Cependant, les informations historiques sur le marché jusqu’à l’instant et celles
de l’instant même quand une décision concernant un commerce particulier est prise, sont toutes
gratuitement disponibles.
Exemple: Posons m=2 et qu’on a: S1(0) = $60; S1(1) = $65; S1(2) = $75
S2(0) = $20; S2(1) = $15; S2(2) = $25
A(0) = $100; A(1) = $110; A(2) = $121.
Au temps initial t = 0, V(0) = $3 000 est investi sur un portefeuille consistant de x1(1) = 20 actions
de type 1 et de x2(1) = 65 de type 2 et de y(1) = 5 obligations. Noter que nous avons utilisé 1 au
lieu de 0 dans les xs et y même si c’est le temps initial. Ceci est fait pour refléter le fait que le
portefeuille est remis pour la première étape. Donc au temps t = 1, la valeur du portefeuille est
V(1) = 20*65+65*15+5*110 = $ 2 825. En ce moment-là, le nombre d’actifs peut changer en
vendant ou en achetant certains d’eux tant que la valeur totale reste $2 825. Par exemple, nous
formons un nouveau portefeuille consistant de x1(2) = 15 d’actifs de type 1, de x2(2) = 94 de type
2 et de y(2) = 4 d’obligations pour la deuxième étape. La valeur du portefeuille sera V(2) =
15*75+94*25+4*121 = $3 959 au temps t = 2. Les positions des actions et d’obligations sont de
nouveau ajustées tant que sa valeur totale $3 959 est conservée à t = 2 et ainsi de suite. Pourtant,
si aucun ajustement n’est fait sur le portefeuille original, alors sa valeur au temps 1 est de $2 825
et de $3 730 au temps 2.
Définitions:
-Un portefeuille est un vecteur (x1(n),…,xm(n),y(n)) indiquant les nombres d’actions et
d’obligations d’un investisseur entre les temps n-1 et n.
-La suite de portefeuilles indicée par n =1,2,… est appelée une stratégie d’investissement.
-La richesse d’un investisseur ou la valeur de la stratégie au temps n≥1 est
𝑚

𝑉(𝑛) = ∑ 𝑥𝑗 (𝑛)𝑆𝑗 (𝑛) + 𝑦(𝑛)𝐴(𝑛).

𝑗=1

Au temps n=0, la richesse initiale est 𝑉(0) = ∑𝑚

𝑗=0 𝒙𝒋 (𝟏)𝑆𝑗 (0) + 𝒚(𝟏)𝐴(0).

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-Une stratégie d’investissement est dite autofinancée si le portefeuille au temps n≥1 est construit
de faҁon que le temps suivant n+1 est totalement financé par la richesse au temps n; c-à-d
(4.2) ∑𝑚 𝑗=1 𝒙𝒋 (𝒏 + 𝟏)𝑆𝑗 (𝑛) + 𝒚(𝒏 + 𝟏)𝐴(𝑛) = 𝑉(𝑛).

Les assertions sur la divisibilité et la liquidité sont appliquées ici. On n’a aucune restriction sur les
x1(n),…,xm(n),y(n). xj(n)<0 équivaut à “on a pris une position courte pour l’action j” et y(n)<0 à
l’emprunt d’une espèce. Le marché est aussi liquide: on n’a aucune limite pour les tailles des
nombres c.-à-d. qu’on peut acheter et vendre à tout instant.
Dans la pratique, certaines mesures peuvent être implémentées pour contrôler les ventes à
découvert; par exemple la bourse des valeurs. Les investisseurs paient un certain pourcentage de
la vente à découvert comme dépôt de garantie pour couvrir les pertes possibles. Si les pertes
dépassent la garantie, la position doit être fermée. La garantie devient alors une charge pour le
portefeuille, surtout s’il ne produit pas d’intérêt pour l’investisseur.
Cependant, ces restrictions ne concernent pas les négociants travaillant pour les grandes
institutions financières possédant un grand nombre d’actions déposées par les petits investisseurs.
Au lieu de ventes à découvert, ces actions peuvent être empruntées à l’intérieur.
Définition: Aucun délit d’initié n’est permis. Les décisions d’investissement sont seulement
basées sur la performance du marché jusqu’à maintenant. Une stratégie d’investissement est
prévisible si pour chaque n = 0,1,2,… le portefeuille (x1(n+1),…,xm(n+1),y(n+1)) construit au
temps n dépend seulement sur les nœuds (prix) des scénarios du marché jusqu’au temps n, y
compris le temps n.
Proposition: Etant donné la richesse initiale V(0) et une suite prévisible (x1(n),…,xm(n)), n =
1,2,… de positions des actions risquées, il est toujours possible de trouver une suite y(n) de
positions d’action sans risque telle que la stratégie d’investissement (x1(n),…,xm(n),y(n)) est
prévisible et autofinancée avec:
𝑉(0)−𝑥1 (1)𝑆1 (0)−⋯−𝑥𝑚 (1)𝑆𝑚 (0)
1ère étape: Poser 𝑦(1) = 𝐴(0)

2ème étape: Calculer 𝑉(1) = 𝑥1 (1)𝑆1 (1) + ⋯ + 𝑥𝑚 (1)𝑆𝑚 (1) + 𝑦(1)𝐴(1)

𝑉(1)−𝑥1 (2)𝑆1 (1)−⋯−𝑥𝑚 (2)𝑆𝑚 (1)
3ème étape: Poser 𝑦(2) = 𝐴(1)

4ème étape: Calculer 𝑉(2) = 𝑥1 (2)𝑆1 (2) + ⋯ + 𝑥𝑚 (2)𝑆𝑚 (2) + 𝑦(2)𝐴(2)

et ainsi de suite.
La position de l’action sans risque est toujours déterminée par la richesse actuelle et par les
positions des actions risquées.
Définition: Une stratégie est admissible si elle est à la fois prévisible et autofinancée et pour
chaque n = 0,1,2,…, V(n)≥0 avec la probabilité 1 (événement certain).

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Exercice: Les positions des actions risquées sont x1(1) = 35,24; x1(2) = -40,50; x2(1) = 24,18 et
x2(2) = 10,13 et les prix des actions suivent les scénarios suivants:
S1(0) = $60; S1(1) = $65; S1(2) = $75
S2(0) = $20; S2(1) = $15; S2(2) = $25
A(0) = $100; A(1) = $110; A(2) = $121
Trouver les nombres d’obligations y(1) et y(2) d’un investisseur pendant les étapes 1 et 2 d’une
stratégie d’investissement prévisible et autofinancée avec une valeur initiale de V(0)=$200 et m=2.
Puis trouver les valeurs V(1) et V(2) de cette stratégie.
2) Le principe d’absence d’arbitrage:
La suite de portefeuilles formée par des stratégies admissibles et autofinancées est nécessaire pour
les modèles à plusieurs périodes et ayant plusieurs actifs risqués car les investisseurs ont besoin
d’ajuster leurs positions à chaque étape.
Assertion 4.6 (Principe d’absence d’arbitrage):
Il n’existe aucune stratégie admissible et autofinancée telle que V(0) = 0 et V(n)>0 avec une
probabilité positive pour un certain n = 1,2,….
Remarques:
-L’assertion de solvabilité n’est pas nécessaire pour le principe d’absence d’arbitrage. L’exercice
1 en est la preuve.
-Le caractère “prévisible” est une assertion nécessaire pour le principe d’absence d’arbitrage. Un
investisseur qui sait prévoir les mouvements futurs des prix des actions trouvera toujours une
stratégie d’investissement appropriée pour obtenir un profit sans risque.
3) Application au modèle binomial:
Pour les modèles à plusieurs étapes, la condition:
Condition 3.2: Le rendement r d’une étape d’un investissement sur l’action sans risque est le
𝑢 𝑎𝑣𝑒𝑐 𝑙𝑎 𝑝𝑟𝑜𝑏𝑎𝑏𝑖𝑙𝑖𝑡é 𝑝,
même pour chaque étape et d<r<u où l’on a:𝐾(𝑛) = {
𝑑 𝑎𝑣𝑒𝑐 𝑙𝑎 𝑝𝑟𝑜𝑏𝑎𝑏𝑖𝑙𝑖𝑡é 1 − 𝑝.
est équivalente au principe d’absence d’arbitrage pour le modèle binomial avec plusieurs étapes:
Propositions:
-Le modèle binomial admet l’absence d’arbitrage si et seulement si d < r <u.
-Le modèle binomial admet l’absence d’arbitrage si et seulement si il existe une probabilité risque-
neutre p* tel que 0 < p* <1.
4) Le théorème fondamental de la tarification d’actif:

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 ̃ = 𝑆(𝑛)(1 + 𝑟)−𝑛 forment une martingale sous la
Rappelons que les prix discomptés 𝑆(𝑛)
probabilité risque-neutre.
Théorème fondamental de la tarification d’actif:
Le principe d’absence d’arbitrage est équivalent à l’existence d’une probabilité P* sur l’ensemble
𝛺 des scénarios tel que P*(𝜔)>0 pour chaque scénario 𝜔∈𝛺 et des prix discomptés 𝑆(𝑛) ̃=
𝑆(𝑛)/𝐴(𝑛) satisfaisant (4.3) 𝐸∗ (𝑆̃𝑗 (𝑛 + 1)|𝑆(𝑛)) = 𝑆̌ 𝑗 (𝑛),

pour tout j = 1,…,m et tout n = 0,1,2,…, où E*(. |S(n)) est l’espérance conditionnelle par rapport à
la probabilité P* calculée dès que le prix de l’action S(n) est connu au temps n.

On dit aussi que les prix discomptés 𝑆̃𝑗 (0), 𝑆̃𝑗 (1), 𝑆̃𝑗 (2), … forment une martingale par rapport à la
probabilité P*. La probabilité P* est dite une probabilité risque-neutre ou probabilité martingale
sur l’ensemble 𝛺 des scénarios. En plus, E* est appelé une espérance mathématique risque-
neutre ou espérance mathématique martingale.

Définition: La suite de variables aléatoires X(0),X(1),X(2),… telle que 𝐸∗ (𝑋(𝑛 + 1)|𝑆(𝑛)) =

𝑋(𝑛) pour n=0,1,2,… est appelée une martingale par rapport à la probabilité P*.
Exemple: A(0)=100, A(1)=110, A(2)=121 et supposons que les prix des actions suivent les 4
scénarios: Scénarios S(0) S(1) S(2)
𝜔1 90 100 112
𝜔2 90 100 106
𝜔3 90 80 90
𝜔4 90 80 80
L’arbre des prix de l’action est représentée ci-dessous et la probabilité risque-neutre P* par les
probabilités par branche p*, q*, r* à chaque nœud.
q* 112
100
p* 1-q* 106
90
1-p* r* 90
80
1-r* 80
(4.3) nous donne:

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 100 80 90
𝑝∗ + (1 − 𝑝∗ ) = ,
110 110 100
112 106 100
𝑞∗ + (1 − 𝑞∗ ) = ,
121 121 110
90 80 80
𝑟∗ + (1 − 𝑟∗ ) = .
121 121 110
19 2 4
Donc, 𝑝∗ = 20 ; 𝑞∗ = 3 ; 𝑟∗ = 5.

Pour chaque scénario (chaque chemin de l’arbre), la probabilité risque-neutre correspondante peut
être calculée comme suit:
19 2 19
𝑃∗ (𝑤1 ) = 𝑝∗ 𝑞∗ = × = ,
20 3 30
2 2 19
𝑃∗ (𝜔2 ) = 𝑝∗ (1 − 𝑞∗ ) = × (1 − ) = ,
3 3 60
19 4 1
𝑃∗ (𝜔3 ) = (1 − 𝑝∗ )𝑟∗ = (1 − )× = ,
20 5 25
19 4 1
𝑃∗ (𝑤4 ) = (1 − 𝑝∗ )(1 − 𝑟∗ ) = (1 − ) × (1 − ) = .
20 5 100
Le théorème fondamental de la tarification d’actif dit que l’existence d’une probabilité risque-
neutre implique l’absence d’arbitrage.
B. Application aux modèles élargis:
Rappelons que les titres comme les actions, qui sont commercialisées indépendamment des autres
actifs, sont appelés titres primaires. Les titres comme les options et les contrats forwards,
dépendant des prix d’autres titres, sont appelés titres dérivés et les titres supports (des options et
contrats forwards) sont des titres sous-jacents. Un titre sous-jacent peut être un titre primaire; par
exemple, contrat forward sur une action. Il peut être aussi un titre dérivé comme une option sur le
futur. Un titre dérivé ne peut pas exister seul à moins qu’un titre ou un titre sous-jacent est
commercialisé. C’est pourquoi, on les appelle aussi créance éventuelle (contingent claim).
Remarque:
Les assertions et le principe d’absence d’arbitrage vus antérieurement concernent les titres comme
les actions et les obligations. On va alors entamer des stratégies sur les titres dérivés. La situation
de section A avec des actifs risqués s’étendra donc au cas des plusieurs titres risqués. Nous allons
considérer les contrats forwards ou les options comme titres dérivés et les obligations à diverses
échéances comme titres primaires dont les prix futurs peuvent être aléatoires sauf à échéance. On
ne va pas non plus considérer l’assertion qu’un investissement sur un compte dans le marché
monétaire est sans risque.

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On traite les différents types de titres de la même faҁcon qu’on a traité les actions dans la section
A. On dénote par 𝑆1 (𝑛), … , 𝑆𝑚 (𝑛) les prix des m différents titres primaires au temps n,
typiquement m actions différentes, même si certains d’entre eux sont des actifs comme la devise,
la marchandise ou les obligations à diverses échéances. Le prix d’un titre primaire particulier, le
compte d’un marché monétaire, est dénoté par A(n) au temps n. En plus, on a aussi k différents
titres dérivés, comme les contrats forwards, les options d’achat et de vente, ou des créances
éventuelles dont les prix sur le marché au temps n seront dénotés par 𝐷1 (𝑛), … , 𝐷𝑘 (𝑛).
La différence est qu’ici, on ne peut plus imposer que les prix de tous les titres dérivés doivent être
positifs. Par exemple, au moment de la négociation du contrat forward, sa valeur est zéro (on ne
paie rien) qui devient souvent négative puisque le détenteur de la position longue du contrat
forward (celui qui accepte d’acheter un tel contrat) doit peut-être acheter l’action au prix élevé que
son prix sur le marché à l’échéance. Même si les prix futurs des titres primaires
𝑆1 (𝑛), … , 𝑆𝑚 (𝑛), 𝐴(𝑛) et des titres dérivés 𝐷1 (𝑛), … , 𝐷𝑘 (𝑛) sont aléatoires, il se peut que certains
soient connus; par exemple les prix des obligations à échéance sont connus d’avance. On
représente simplement ces derniers par des variables aléatoires constantes ou par des nombres
réels. Par contre, les prix 𝑆1 (0), … , 𝑆𝑚 (0), 𝐴(0), 𝐷1 (0), … , 𝐷𝑘 (0) au temps initial 0 sont tous des
nombres réels connus.
Les positions des titres primaires, y compris celle du compte d’un marché monétaire, sont dénotées
par 𝑥1 , … , 𝑥𝑚 , 𝑦 et celles des titres dérivés par 𝑧1 , … , 𝑧𝑘 . La richesse de l’investisseur possédant de
telles positions au temps n est alors:
𝑚 𝑘

𝑉(𝑛) = ∑ 𝑥𝑗 𝑆𝑗 (𝑛) + 𝑦𝐴(𝑛) + ∑ 𝑧𝑖 𝐷𝑖 (𝑛).

𝑗=1 𝑖=1

On remplace les assertions dans la section A par les assertions suivantes.

Assertion 4.1a (aléatoire):
Les prix des actifs 𝑆1 (𝑛), … , 𝑆𝑚 (𝑛), 𝐴(𝑛), 𝐷1 (𝑛), … , 𝐷𝑘 (𝑛) sont des variables aléatoires pour tout
n=0,1,2,… .
Assertion 4.2a (prix positifs):
Les prix des titres primaires, y compris celui du compte de marché monétaire, sont positifs:
𝑆1 (𝑛), … , 𝑆𝑚 (𝑛), 𝐴(𝑛) > 0 pour tou 𝑛 = 0,1,2, … .
Assertion 4.3a (divisibilité, liquidité et vente à découvert):
Un investisseur peut acheter, vendre et détenir un nombre d’actifs, que ce soit un entier, une
fraction, un nombre négatif, positif ou nul; c.-à-d. en générale, 𝑥1 , … , 𝑥𝑚 , 𝑦, 𝑧1 , … , 𝑧𝑘 ∈ ℝ.
Assertion 4.4a (solvabilité):
La richesse d’un investisseur doit être non-négative tout le temps:

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𝑉(𝑛) ≥ 0 pour tout 𝑛 = 0,1,2, … .
Assertion 4.5a (prix unitaires discrets):
Pour tout n = 0,1,2,… les prix 𝑆1 (𝑛), … , 𝑆𝑚 (𝑛), 𝐴(𝑛), 𝐷1 (𝑛), … , 𝐷𝑘 (𝑛) sont des variables
aléatoires prenant un nombre fini de valeurs.
Définitions:
-Un portefeuille est un vecteur 𝑥1 (𝑛), … , 𝑥𝑚 (𝑛), 𝑦(𝑛), 𝑧1 (𝑛), … , 𝑧𝑘 (𝑛) indiquant le nombre de
titres primaires et le nombre de titres dérivés qu’un investisseur possède entre les temps n-1 et n.
Une suite de portefeuilles indexée par n = 1,2,… est appelée une stratégie d’investissement. La
richesse d’un investisseur ou la valeur de la stratégie au temps 𝑛 ≥ 1 est
𝑚 𝑘

𝑉(𝑛) = ∑ 𝑥𝑗 𝑆𝑗 (𝑛) + 𝑦𝐴(𝑛) + ∑ 𝑧𝑖 𝐷𝑖 (𝑛).

𝑗=1 𝑖=1

Au temps t = 0, la richesse initiale est donnée par:

𝑚 𝑘

𝑉(0) = ∑ 𝑥𝑗 (1)𝑆𝑗 (0) + 𝑦(1)𝐴(0) + ∑ 𝑧𝑖 (1)𝐷𝑖 (0).

𝑗=1 𝑖=1

-Une stratégie d’investissement est dite autofinancée si le portefeuille construit au temps 𝑛 ≥ 1

détenu jusqu’au temps suivant n+1 est totalement financé par la richesse actuelle V(n); c-à-d
𝑚 𝑘

∑ 𝑥𝑗 (𝑛 + 1)𝑆𝑗 (𝑛) + 𝑦(𝑛 + 1)𝐴(𝑛) + ∑ 𝑧𝑖 (𝑛 + 1)𝐷𝑖 (𝑛) = 𝑉(𝑛).

𝑗=1 𝑖=1

-Une stratégie d’investissement est dite prévisible si pour tout n = 0,1,2,… le portefeuille (𝑥1 (𝑛 +
1), … , 𝑥𝑚 (𝑛 + 1), 𝑦(𝑛 + 1), 𝑧1 (𝑛 + 1), … , 𝑧𝑘 (𝑛 + 1)) construit au temps n dépend seulement des
nœuds (prix) des arbres des scénarios du marché jusqu’au temps n et y compris n.
-Une stratégie d’investissement est dite admissible si elle est à la fois autofinancée et prévisible et
que pour tout n = 0,1,2,… 𝑉(𝑛) ≥ 0 avec la probabilité 1.
Assertion 4.6a (principe d’absence d’arbitrage):
Il n’existe pas de stratégie admissible telle que 𝑉 (0) = 0 et 𝑉 (𝑛) > 0 avec une probabilité positive
pour un certain n = 1,2,… .
Théorème a (théorème fondamental de la tarification d’actif):
Le principe d’absence d’arbitrage équivaut à l’existence d’une probabilité P* sur un ensemble 𝛺
de scénarios telle que 𝑃∗ (𝜔) > 0 pour chaque scénario 𝜔 ∈ 𝛺 et les prix discomptés des titres
primaires et des titres dérivés 𝑆̃𝑗 (𝑛) = 𝑆𝑗 (𝑛)/𝐴(𝑛) et 𝐷 ̃𝑖 (𝑛) = 𝐷𝑖 (𝑛)/𝐴(𝑛) forment des
martingales par rapport à la probabilité P*; c.-à-d. ils satisfont:

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 𝐸∗ (𝑆̃𝑗 (𝑛 + 1)|𝑆(𝑛)) = 𝑆̃𝑗 (𝑛) 𝑒𝑡 𝐸∗ (𝐷
̃𝑖 (𝑛 + 1)|𝑆(𝑛)) = 𝐷
̃𝑖 (𝑛), pour tout 𝑗 = 1, … , 𝑚,

pour tout j = 1,…,k et pour tout n = 0,1,2,…, où E*(.|S(n)) est l’espérance mathématique
conditionnelle (conditionnée par S(n) - une fois le prix S(n) de l’action est connu) par rapport à la
probabilité P*.
Exemple: A(0)=100, A(1)=110, A(2)=121 et supposons que les prix des actions suivent les 4
scénarios: Scénarios S(0) S(1) S(2)
𝜔1 90 100 112
𝜔2 90 100 106
𝜔3 90 80 90
𝜔4 90 80 80
On rappelle qu’on a aussi obtenu:
q* 112
100
p* 1-q* 106
90
1-p* r* 90
80
1-r* 80
19 2 4 19 19 1 1
avec 𝑝∗ = 20 ; 𝑞∗ = 3 ; 𝑟∗ = 5 ; 𝑃∗ (𝜔1 ) = 30 ; 𝑃∗ (𝑤2 ) = 60 ; 𝑃∗ (𝜔3 ) = 25 ; 𝑃∗ (𝜔4 ) = 100.

On considère une option d’achat européenne conférant au détenteur le droit (mais non l’obligation)
d’acheter l’action pour le prix d’exercice X = $85 au temps 2.
On a alors besoin d’un modèle avec trois actifs: l’action, le marché monétaire, et l’option dont les
prix unitaires sont S(n), A(n), CE(n) respectivement où CE(n) est le prix de l’option au temps n =
0,1,2. Le prix de l’option au temps 2 est déterminé par le prix d’exercice et celui de l’action:
𝐶 𝐸 (2) = max[𝑆(2) − 𝑋, 0] et on détermine les prix CE(0) et CE(1) à l’aide du théorème
fondamental de la tarification d’actif (d’où l’appellation du théorème). Le théorème dit qu’il existe
une probabilité P* telle que les prix discomptés des actions et des options forment des martingales;
sinon une opportunité d’arbitrage existe.

𝐸∗ (𝑆̃𝑗 (𝑛 + 1)|𝑆(𝑛)) = 𝑆̃𝑗 (𝑛) 𝑒𝑡 𝐸∗ (𝐷

̃𝑖 (𝑛 + 1)|𝑆(𝑛)) = 𝐷
̃𝑖 (𝑛).

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Donc, les prix CE(n) forment aussi des martingales par rapport à la probabilité P*. Ce qui se traduit
𝐶 𝐸 (𝑛)
par: 𝐸∗ (𝐶̃ 𝐸 (𝑛 + 1)|𝑆(𝑛)) = 𝐶̃ 𝐸 (𝑛) avec 𝐶̃ 𝐸 (𝑛) = . Ensuite, on a:
𝐴(𝑛)

𝐴(1) 𝐴(0) 𝐴(0)

𝐶 𝐸 (1) = 𝐸∗ (𝐶 𝐸 (2)|𝑆(1)) 𝑒𝑡 𝐶 𝐸 (0) = 𝐸∗ (𝐶 𝐸 (1)|𝑆(1)) = 𝐸 (𝐶 𝐸 (1))
𝐴(2) 𝐴(1) 𝐴(1) ∗
max(112 − 85,0) = 27,
max(106 − 85,0) = 21,
D’abord, on a: 𝐶 𝐸 (2) = {
max(90 − 85,0) = 5,
max(80 − 85,0) = 0.
Puis, on détermine les autres par les valeurs des conditions. Par exemple, pour S(1)=100, on a:
19 19
27 30 + 21 60
𝐸∗ (𝐶 𝐸 (2)|𝑆(1) = 100) =
19 19
30 + 60
110
Donc, 𝐶 𝐸 (1, 𝜔1 ) = 𝐶 𝐸 (1, 𝜔2 ) = 121 𝐸∗ (𝐶 𝐸 (2)|𝑆(1) = 100) ≅ 22,73.

1 1
5
+ 0 100
𝐸∗ (𝐶 𝐸 (2)|𝑆(1) = 80) = 25
1 1
+
25 100
110
et 𝐶 𝐸 (1, 𝜔3 ) = 𝐶 𝐸 (1, 𝜔4 ) = 121 𝐸∗ (𝐶 𝐸 (2)|𝑆(1) = 80) ≅ 3,64.

Pour S(0), on n’a qu’un seul prix:

19 1
22,73 20 + 3,64 20
𝐸∗ (𝐶 𝐸 (1)|𝑆(0) = 90) =
19 1
20 + 20
100
et 𝐶 𝐸 (0, 𝜔1 ) = 𝐶 𝐸 (0, 𝜔2 ) = 𝐶 𝐸 (0, 𝜔3 ) = 𝐶 𝐸 (0, 𝜔4 ) = 110 𝐸∗ (𝐶 𝐸 (1)|𝑆(0)) ≅ 19,79.

En résumé:
Scénarios CE(0) CE(1) CE(2)
𝜔1 19,79 22,73 27
𝜔2 19,79 22,73 21
𝜔3 19,79 3,64 5
𝜔4 19,79 3,64 0
Exercice: Considérant les données de l’exemple ci-dessus, sauf remplacer le prix d’exercice $85
par le prix d’exercice $110 à échéance au temps 2, trouver les prix de l’option au temps 0 et 1.
(Utiliser le théorème fondamental de la tarification d’actifs).
RANDRIANAMPY 10
INSCAE Math Fin Master 1