Résumé gestion de portefeuille

Optimisation du portefeuille :
Théorie des portefeuilles et principe de base :
Bernoulli (1738) était le premier mathématicien à mettre en place le principe de maximiser la
valeur prévue. (Exemple du pauvre avec le jeu du hasard) Bernoulli a proposé de ne pas
s'intéresser aux prix, mais aux utilités, il met en avance un principe de base
• L'utilité, c.-à-d. la valeur personnelle des actifs,
• Le prix, c.-à-d. la valeur d'échange des actifs.
Théorie de l'utilité cardinale:
l'hypothèse d'espérance d'utilité : Dans cette hypothèse, l'évaluation d'un jeu x qui peut
rapporter (x 1 , x 2 , ... x n .) unités monétaires avec les probabilités (p(x 1 ), p(x 2 ), .... p(x
n )) est fondée sur le calcul de l'espérance mathématique d'une utilité des différents résultats
possibles, soit :

L'individu placé en situation de choix se comporte alors comme s'il cherche toujours à
maximiser cette espérance d'utilité.
Le taux de rendement et la richesse :
La transformation linéaire et positive entre la richesse et le taux de rendement est

wwt= W0(l + r)
avec
Où w0 dénote la richesse initiale de l'investisseur (une constante positive), le Wt est la
richesse de fin de période et r est le taux de rendement. Ceci signifie que la fonction de
l'investisseur est simplement une transformation linéaire positive des taux de rendement de cet
investisseur.
La théorie moderne du portefeuille
La théorie moderne du portefeuille développé par Markowitz (frontière efficiente) est un
modèle d'allocations d'actifs visant à optimiser le couple rendement / risque d'un portefeuille
boursier. Cette théorie permet de sélectionner des actifs dans une optique de diversification.
Pour lui, le concept de diversification du portefeuille est à la base des choix d'investissements
mais ce n'est pas suffisant, il faut optimiser cette diversification. Les actifs doivent être
sélectionnés de manière globale en tenant compte des différentes corrélations entre leurs
variations. L'objectif étant de réduire le risque au maximum pour un niveau de rendement
donné. C'est le principe de la frontière efficiente.
Le modèle de Markowitz et détermination d'un portefeuille optimal
 1. Les hypothèses du modèle de Markowitz :
 Les hypothèses relatives aux actifs financiers :
Hypothèse 1 :
Tout investissement est une décision prise dans une situation de risque : le rendement d’un
actif financier pour toute période future est par conséquent une variable aléatoire, dont on fait
l’hypothèse qu’elle est distribuée selon une loi normale, c’est- à-dire une distribution
symétrique stable entièrement définie par deux paramètres, à savoir l’espérance mathématique
du rendement et l’écart-type de la distribution de probabilité du rendement.
Le rendement sur investissement(ou,plus brièvement, rendement est défini comme
l’accroissement de la fortune initiale que cherche à maximiser l’investisseur. Le
rendement correspond en temps discret à la relation :
rt = (Pt – Pt-1) + Ct
où :
rt = rendement de l’actif financier pour la période (se terminant au temps) t
Pt = prix de marché au temps t de l’actif financier
Ct = revenu liquide attaché à la détention de l’actif financier durant la période (se
terminant au temps) t.

Hypothèse 2 :
Les rendements des différents actifs financiers ne fluctuent pas indépendamment les uns des
autres : ils sont corrélés ou, ce qui revient au même, ont des covariances non nulles.
 Les hypothèses relatives aux comportements des investisseurs
Hypothèse 1 : Le comportement de tous les investisseurs est caractérisé par un degré plus ou
moins prononcé d’aversion vis-à-vis du risque. Ce dernier est mesuré par l’écart-type de la
distribution de probabilité du rendement.
Hypothèse 2 : Les investisseurs sont rationnels : bien que leur fonction de préférence soit
purement subjective, ils opèrent, en référence à celle-ci, des choix strictement transitifs.
Hypothèse 3: Tous les investisseurs ont le même horizon de décision, qui comporte une seule
période. Cette simplification, qui peut paraître exagérée, permet de mettre en œuvre un
modèle de décision qui tient compte du caractère hautement combinatoire du portefeuille.
Présentation du modèle de Markowitz
Le problème posé par Markowitz est la recherche d’un portefeuille qui minimise la variance
du rendement du portefeuille pour un niveau d’espérance de rentabilité donné. Ce portefeuille
est dit efficace, il a l’espérance de rentabilité la plus forte parmi les portefeuilles qui ont la
même variance de rentabilité que lui. L’ensemble de tous les portefeuilles efficaces constitue
la frontière efficace, encore appelée frontière efficiente de Markowitz (Prix Nobel d’économie
en 1990), qui la dériva en 1952 et la généralisa en 1959.
Rentabilité et risque La théorie financière met l’accent dans le cadre de la gestion de
portefeuille sur deux critères essentiels, à savoir, la rentabilité et le risque.
 La Rentabilité :
Le concept de rentabilité a des acceptations différentes selon les investisseurs. Quand nous
parlons de la rentabilité obtenue par un investisseur sur une action, nous nous référons non
seulement au dividende net que lui rapporte ce titre, mais aussi, à la plusvalue éventuelle qu’il
y prélève lors de la revente des actions. Ainsi, le taux de rentabilité comprend à la fois, le
rendement ou le taux de rendement (dividende net rapporté au cours de l’action), et la plus-
value (ou moins value) en capital rapportée au cours d’achat de l’action .
 Le risque :
L’investissement en valeurs mobilières constitue le sacrifice d’un avantage immédiat ou, une
absence de consommation immédiate en échange d’avantages futurs. Dans la mesure où le
présent est connu avec certitude, l’investissement en valeurs mobilières constitue l’échange
d’un avantage certain et immédiat contre un avantage futur et incertain.
La rentabilité réalisée (ex-post) est plus ou moins différente de celle espérée (ex-ante). Ainsi,
on peut assimiler le risque d’un investissement à la dispersion ou variabilité de sa rentabilité
autour de la valeur anticipée. Cette variabilité est mesurée le plus souvent par l’écart type (ou
identiquement son carré: la variance).
 L’approche espérance – variance

L’espérance mathématique: mesure de la rentabilité espérée = ∑xi/N

La variance : = V =( Σ(xi− X ¯ )²)/ N
L’écart type : √ V
Portefeuille optimal : Optimisation d’un portefeuille
La majorité des transactions boursières concernent le contenu des "portefeuilles de titres"
(Security portfolio) qui sont l'ensemble des titres qu'un acteur du marché peut détenir. Gérer
un portefeuille consiste donc (le plus classiquement) pour un gestionnaire à chercher un retour
sur investissement maximal pour le client tout en minimisant les risques.
Le rendement d'un portefeuille est égal à la somme des rentabilités des différents actifs
contenus dans ce portefeuille, que l'on va pondérer par leur poids.

E(Rp) = Espérance de rentabilité du portefeuille

wi = poids de l'actif dans le portefeuille
E(Ri) = Espérance de rentabilité de l'actif
La volatilité du portefeuille (risque) va uniquement dépendre de la corrélation entre les
différents actifs. La volatilité sera définie par l'écart type :

avec la variance que l'on calcule de la manière suivante, pour un portefeuille composé
de deux actifs :

avec :
: covariance entre les deux actifs que l'on peut exprimer en

: la variance de l'actif
: la corrélation entre les deux actifs

L'investisseur va alors pouvoir tester différentes combinaisons d'actifs afin d'obtenir le

rendement le plus élevé pour un risque donné. Il lui suffira de choisir des actifs peu ou pas
corrélés afin de minimiser la volatilité du portefeuille.
Calcul de la covariance = σ xy=∑ ( x i−X )( y i−Y ) / N
Ou Formule simple :

Interprétation
Si deux variables sont indépendantes, leur covariance est nulle. Mais la réciproque est fausse:
il peut exister une dépendance non linéaire qui se traduit également par une covariance nulle.
Donc, attention aux conclusions hâtives...
Si deux variables évoluent généralement dans le même sens, la covariance est de signe positif
(exemple : température extérieure et consommation de crèmes glacées). Si elles évoluent dans
le sens contraire, la covariance est négative (exemple : température extérieure et
consommation de chauffage).