TD 6 : Risque et aversion pour le risque

Corrections proposées par Sylvain Hours (Mars 2023)

Avant d’aborder la correction de ce TD, je vous propose d’effectuer certains rappels de cours
concernant la théorie de l’utilité espérée (une théorie de la décision en environnement risqué).

Imaginons que l’on vous propose de participer à un jeu qui vous permet de gagner 𝑤1 (euros) avec
une probabilité 0 < 𝑝 < 1 et 𝑤2 (euros) avec une probabilité (1 − 𝑝). On suppose 𝑤 ̅ > 𝑤. Si vous
acceptez de participer, alors vous ferez face à ce que l’on nomme une loterie simple.

Une loterie simple 𝐿 à 𝑁 issues est un ensemble de 𝑁 couples (𝑝𝑛 , 𝑤𝑛 ) où 𝑝𝑛 est la probabilité de
réalisation de l’issue 𝑛 et où 𝑤𝑛 est le paiement associé à l’issue 𝑛. Toute loterie simple doit vérifier
0 < 𝑝𝑛 < 1 pour 𝑛 = 1, … , 𝑁 et ∑𝑛 𝑝𝑛 = 1. Ainsi :

𝐿 = {(𝑝1 , 𝑤1 ) ; (𝑝2 , 𝑤2 ) ; … ; (𝑝𝑁 , 𝑤𝑁 )}

La loterie simple à laquelle vous faites face peut être représentée sous la forme suivante:

Il nous est bien sûr possible de calculer l’espérance de gain du jeu auquel vous participez.
L’espérance de gain d’une loterie simple 𝐿 est égale au gain moyen de l’agent économique y faisant
face.
𝑛=𝑁

𝐸𝐺𝐿 = ∑ 𝑝𝑛 𝑤𝑛
𝑛=1

Dans le cas du jeu auquel vous participez:

𝐸𝐺𝐿 = 𝑝𝑤1 + (1 − 𝑝)𝑤2

La richesse 𝑤 dont vous disposez à l’issue du jeu vous procurera un certain niveau de satisfaction. Ce
niveau de satisfaction est déterminé par la fonction d’utilité à la Bernoulli 𝑢 ∶ 𝑤 ⟼ 𝑢(𝑤) avec 𝑢′ >
0. Ainsi, l’espérance de gain de la loterie 𝐿 vous procurerait un niveau d’utilité 𝑢(𝐸𝐺𝐿 ).

En participant au jeu, votre niveau d’utilité moyen sera égal à:

𝑈(𝐿) = 𝑝𝑢(𝑤1 ) + (1 − 𝑝)𝑢(𝑤2 )

La fonction 𝑈 est une fonction d’utilité espérée, ou fonction d’utilité de Von Neumann-Morgensten
(VNM). Plus généralement, dans le cas d’une loterie simple 𝐿 à 𝑁 issues:
𝑛=𝑁

𝑈(𝐿) = ∑ 𝑝𝑛 𝑢(𝑤𝑛 )
𝑛=1

Posons-nous maintenant la question suivante: quel montant 𝐸𝐶𝐿 vous rendrait indifférent entre
participer au jeu (faire face à la loterie 𝐿) et recevoir cette somme de manière certaine (absence de
risque). Ce montant est ce que l’on nomme l’équivalent certain de la loterie 𝐿. Ainsi :

𝑼(𝑳) = 𝒖(𝑬𝑪𝑳 )

Posons-nous désormais une seconde question: quel montant Π𝐿 seriez-vous prêt à payer pour
recevoir l’espérance de gain de la loterie 𝐿 de manière certaine (absence de risque), plutôt que d’y
faire face (de participer au jeu). Ce montant est ce que l’on nomme la prime de risque de la loterie 𝐿:

𝑼(𝑳) = 𝒖(𝑬𝑮𝑳 − 𝚷𝑳 )

Puisque 𝑈(𝐿) = 𝑢(𝐸𝐶𝐿 ) et 𝑈(𝐿) = 𝑢(𝐸𝐺𝐿 − Π𝐿 ), alors 𝑢(𝐸𝐶𝐿 ) = 𝑢(𝐸𝐺𝐿 − Π𝐿 ). La fonction 𝑢 étant
strictement croissante, nous pouvons conclure que:

𝑬𝑪𝑳 = 𝑬𝑮𝑳 − 𝚷𝑳

Autrement dit, l’équivalent certain de la loterie 𝐿 est égal à la différence entre son espérance de gain
et sa prime de risque.

Intéressons-nous désormais à l’attitude des agents économiques face au risque.

Un agent économique est dit averse au risque s’il préfère recevoir l’espérance de gain de toute
loterie simple 𝐿 de manière certaine plutôt que d’y faire face. Autrement dit:

𝑢(𝐸𝐺𝐿 ) > 𝑈(𝐿)

D’après l’inégalité de Jensen, un agent économique est donc averse au risque si sa fonction d’utilité à
la Bernoulli est strictement concave (𝑢′′ < 0). En effet :

𝑛=𝑁 𝑛=𝑁

𝑢(𝐸𝐺𝐿 ) > 𝑈(𝐿) ⇔ 𝑢( ∑ 𝑝𝑛 𝑤𝑛 ) > ∑ 𝑝𝑛 𝑢(𝑤𝑛 )

𝑛=1 𝑛=1

De plus, si un agent économique est averse au risque, alors l’équivalent certain de toute loterie
simple 𝐿 sera strictement inférieur à son espérance de gain. En effet :

𝑢(𝐸𝐺𝐿 ) > 𝑈(𝐿) ⟺ 𝑢(𝐸𝐺𝐿 )) > 𝑢(𝐸𝐶𝐿 ) ⟺ 𝐸𝐺𝐿 > 𝐸𝐶𝐿

Puisque, Π𝐿 = 𝐸𝐺𝐿 − 𝐸𝐶𝐿 , alors la prime de risque de toute loterie 𝐿 à laquelle un agent
économique averse au risque fait face sera strictement positive.
En somme, toutes les propositions suivantes sont équivalentes:

- L’agent économique est averse au risque (ou riscophobe).

- Pour toute loterie simple, il préfère recevoir son espérance de gain plutôt que d’y faire face.
- L’équivalent certain de toute loterie simple est strictement inférieur à son espérance de gain.
- La prime de risque de toute loterie simple est strictement positive.
- La fonction d’utilité à la Bernoulli de cet agent économique strictement concave (𝒖′′ < 𝟎).

Graphique 1: Agent économique averse au risque

Nous pouvons désormais définir les notions d’appétence au risque et de neutralité au risque.

Les propositions suivantes sont équivalentes:

- L’agent économique est appétent au risque (ou riscophile).

- Pour toute loterie simple, il préfère y faire face plutôt que de recevoir son espérance de gain.
- L’équivalent certain de toute loterie simple est strictement supérieur à son espérance de gain.
- La prime de risque de toute loterie simple est strictement négative.
- La fonction d’utilité à la Bernoulli de cet agent économique est strictement convexe (𝒖′′ > 𝟎).

Graphique 2: Agent économique appétent au risque

Les propositions suivantes sont équivalentes:

- L’agent économique est neutre au risque.

- Pour toute loterie simple, il est indifférent entre recevoir son espérance de gain et y faire face.
- L’équivalent certain de toute loterie simple est égal à son espérance de gain.
- La prime de risque de toute loterie simple est nulle.
- La fonction d’utilité à la Bernoulli de cet agent économique est affine (𝒖′′ = 𝟎).

Graphique 3: Agent économique neutre au risque

Afin de mieux comprendre pourquoi la concavité (resp. la convexité) de la fonction d’utilité à la

Bernoulli implique de l’aversion (resp. de l’appétence) pour le risque, considérons la situation
suivants. Supposons que votre richesse initiale soit égale à 2€. On vous propose alors de participer au
jeu suivant : on lance un dé non pipé, s’il donne un nombre pair, alors vous gagnez 1€, s’il donne un
nombre impair, vous perdez 1€.Puisque les deux issues sont équiprobables, vous n’accepterez de
jouer que si l’augmentation d’utilité engendré par le gain d’1€ est plus important que la diminution
d’utilité engendrée par la perte d’1€.

Si votre fonction d’utilité à la Bernoulli est strictement concave, alors l’utilité marginale de la
richesse est décroissante. Autrement dit, le gain d’1€ engendre une augmentation d’utilité moindre
que la diminution d’utilité causée par la perte d’1€. Ainsi, vous choisirez de ne pas participer au jeu.
Cela revient à dire que vous préférez recevoir l’espérance de gain du jeu (en l’occurrence un montant
nul), de manière certaine plutôt que de faire face à la loterie. Vous êtes donc averse au risque.

Graphique 4: Concavité de la fonction d’utilité à la Bernoulli et aversion pour le risque

Par ailleurs, si votre fonction d’utilité à la Bernoulli est strictement convexe, alors l’utilité marginale
de la richesse est croissante Autrement dit, le gain d’1€ engendre une augmentation d’utilité plus
importante que la diminution d’utilité causée par la perte d’1€. Ainsi, vous choisirez de participer au
jeu. Cela revient à dire que vous préférez faire face à la loterie plutôt que de recevoir son espérance
de gain (en l’occurrence un montant nul) de manière certaine. Vous êtes donc appétent au risque.

Graphique 5: Convexité de la fonction d’utilité à la Bernoulli et appétence pour le risque

Enfin, si votre fonction d’utilité à la Bernoulli est affine alors l’utilité marginale de la richesse est
constante. Autrement dit, le gain d’1€ engendre une augmentation d’utilité égale à la diminution
d’utilité causée par la perte d’1€. Ainsi, vous serez indifférent entre participer et ne pas participer au
jeu. Cela revient à dire que recevoir l’espérance de gain de la loterie (en l’occurrence un montant nul)
de manière certaine procure un niveau d’utilité égal à votre espérance d’utilité face à la loterie. Vous
êtes donc neutre au risque.

Graphique 6: Affinité de la fonction d’utilité à la Bernoulli et neutralité au risque

1. Commençons par représenter les loteries 𝑥̃ et 𝑦̃ :

Calculons les espérances de gain de chacune des 2 loteries :

1 1
𝐸(𝑥̃) = × 4000€ + × 12000€ = 8000€
2 2
1 1 1
𝐸(𝑦̃) = × 4000€ + × 8000€ + × 12000€ = 8000€
4 2 4

On observe que les espérances de gain des deux loteries sont identiques:

𝐸(𝑥̃) = 𝐸(𝑦̃)

Lorsqu’un agent économique doit choisir entre deux loteries simples 𝐿1 et 𝐿2 , il optera pour celle
dont l’utilité espérée est la plus importante. Ainsi, si 𝑈(𝐿1 ) > 𝑈(𝐿2 ) alors il préfèrera strictement la
loterie 𝐿1 . Si 𝑈(𝐿1 ) < 𝑈(𝐿2 ) alors il préfèrera strictement la loterie 𝐿2 . Enfin, si 𝑈(𝐿1 ) = 𝑈(𝐿2 ), alors
il sera indifférent entre les deux loteries.

Dans le cas d’un agent neutre au risque, l’espérance d’utilité d’une loterie simple 𝐿 est égale à
l’utilité procurée par l’espérance de gain de cette loterie :

𝑢(𝐸(𝐿)) = 𝑈(𝐿)

Dans le cas présent, puisque 𝐸(𝑥̃) = 𝐸(𝑦̃) alors 𝑈(𝑥̃) = 𝑈(𝑦̃) pour un individu neutre au risque.

2. Si le commerçant fait face à la loterie 𝑥̃, alors :

- Avec une probabilité de 0.5, le bateau coule et la richesse finale du commerçant est égale à la
valeur du stock de marchandise dans son magasin, c’est-à-dire 4000€.
- Avec une probabilité de 0.5, le bateau arrive à bon port et la richesse finale du commerçant est
égale à la valeur du stock de marchandise en magasin et à l’étranger, c’est-à-dire 12000€.

Ainsi:

1 1
𝑈(𝑥̃) = 𝑢(4000) + 𝑢(12000)
2 2

Si le commerçant fait face à la loterie 𝑦̃, alors :

- Avec une probabilité de 0.25, les deux bateaux coulent et la richesse finale du commerçant est
égale à la valeur du stock de marchandise dans son magasin, c’est-à-dire 4000€.
- Avec une probabilité de 0.5, un seul bateau arrive à bon port et la richesse finale du commerçant
est égale à la valeur du stock de marchandise en magasin plus la moitié de la valeur du stock de
marchandise à l’étranger, c’est-à-dire 8000€.
- Avec une probabilité de 0.25, les deux bateaux arrivent à bon port et la richesse finale du
commerçant est égale à la valeur du stock de marchandise en magasin et à l’étranger, c’est-à-
dire 12000€.

Ainsi:

1 1 1
𝑈(𝑦̃) = 𝑢(4000) + 𝑢(8000) + 𝑢(12000)
4 2 4

Le commerçant préfère la loterie 𝑦̃ si:

1 1 1 1 1
𝑈(𝑦̃) ≥ 𝑈(𝑥̃) ⇔ 𝑢(4000) + 𝑢(8000) + 𝑢(12000) ≥ 𝑢(4000) + 𝑢(12000)
4 2 4 2 2
1 1
⇔ 𝑢(8000) ≥ 𝑢(4000) + 𝑢(12000) (𝟏)
2 2

D’après l’inégalité de Jensen, si la fonction d’utilité à la Bernoulli 𝑢 est concave, alors pour tout
𝑤1 ≤ 𝑤2 et pour tout 0 ≤ 𝛼 ≤ 1.

𝑢(𝛼𝑤1 + (1 − 𝛼)𝑤2 ) ≥ 𝛼𝑢(𝑤1 ) + (1 − 𝛼)𝑢(𝑤2 )

Si on pose 𝛼 = 0.5, 𝑤1 = 4000 et 𝑤2 = 12000, alors nous retrouvons effectivement l’équation (1)
ci-dessus.

Ainsi, si la fonction d’utilité à la Bernoulli du commerçant est concave, alors il préfère la loterie 𝑦̃ à la
loterie 𝑥̃.

3. Le commerçant fait face à la loterie 𝑥̃.

(a) La fonction d’utilité à la Bernoulli du commerçant est donnée par 𝑢(𝑤) = √𝑤, où 𝑤 est la
richesse totale du commerçant.

(1) La fonction 𝑢 est strictement concave. Ainsi, le commerçant est averse au risque. Nous pouvons
donc d’ores et déjà anticiper que l’équivalent certain de la loterie 𝑥̃ sera strictement inférieur à son
espérance de gain, ce qui implique une prime de risque sera strictement positive.

(2) La prime de risque Π𝑢 de la loterie 𝑥̃ est telle que:

𝑈(𝑥̃) = 𝑢(𝐸(𝑥̃) − Π𝑢 )
1 1
Puisque 𝑈(𝑥̃) = 2 𝑢(4000) + 2 𝑢(12000) et 𝐸(𝑥̃) = 8000:

1 1
𝑢(4000) + 𝑢(12000) = 𝑢(8000 − Π𝑢 )
2 2

Puisque 𝑢(𝑤) = √𝑤:

 1 1
√4000 + √12000 = √8000 − Π𝑢 ⇔ 𝚷𝒖 ≈ 𝟓𝟑𝟓, 𝟗
2 2

Ainsi, le commerçant serait prêt à payer 535,9€ pour recevoir l’espérance de gain de la loterie 𝑥̃ de
manière certaine plutôt que de faire face à cette loterie. Conformément à ce que nous avions
anticipé, la prime de risque de la loterie 𝑥̃ est strictement positive.

(3) L’équivalent certain de la loterie 𝑥̃, noté 𝑤 ̂𝑢 , est le montant qui rendrait le commerçant
indifférent entre faire face à la loterie 𝑥̃ et disposer de manière certaine d’un stock de marchandise
dont la valeur s’élèverait à 𝑤
̂𝑢 €. Ainsi:

1 1
̂𝑢 ) = 𝑈(𝑥̃) ⇔ √𝑤
𝑢(𝑤 ̂𝑢 = √4000 + 𝑢√12000 ⟺ 𝒘
̂ 𝒖 = 𝟕𝟒𝟔𝟒, 𝟏
2 2

Conformément à ce que nous avions anticipé, l’équivalent certain de la loterie 𝑥̃ est inférieur à son
espérance de gain.

(4) Dans nos propos introductifs, nous avions mis en évidence la relation suivante:

̂ 𝒖 = 𝑬(𝒙
𝒘 ̃) − 𝚷𝒖

(5)

(6) Pour un niveau de richesse 𝑤 donné, le coefficient d’Arrow-Pratt d’aversion absolu pour le
risque 𝑨𝒖 (𝒘) est tel que:

𝒖′′ (𝒘)
𝑨𝒖 (𝒘) = −
𝒖′ (𝒘)

Dans le cas présent:

1 1
𝑢′ (𝑤) =
2 12
𝑤
 1 1
𝑢′′ (𝑤) = −
4 𝑤 3/2

Ainsi:

1 1
2 1/2 𝟏
𝑨𝒖 (𝒘) = − 𝑤 =
1 1 𝟐𝒘
− 4 3/2
𝑤

On observe que cet indicateur d’aversion pour le risque décroît à mesure que la richesse augmente.
Dans ce cas, on dit que l’agent économique est de type DARA (Decreasing Absolute Risk Aversion).
Cela est conforme à l’intuition et aux résultats de l’économie expérimentale. On observe en effet que
les individus disposant d’une richesse importante sont en moyenne plus enclins à la prise de risque
que les individus disposant d’une richesse plus faible.

(b) La fonction d’utilité du commerçant est désormais donnée par 𝑣(𝑤) = ln(𝑤).

(1)
1
𝑣 ′ (𝑤) =
𝑤
1
𝑣 ′′ (𝑤) = −
𝑤2
1 1
𝐴𝑣 (𝑤) = >
𝑤 2𝑤

Ainsi, pour un niveau de richesse 𝑤 donné, l’agent 𝑣 fait preuve de davantage d’aversion pour le
risque que l’agent 𝑢.

(2) La prime de risque Π𝑣 de la loterie 𝑥̃ est telle que:

𝑈(𝑥̃) = 𝑣(𝐸(𝑥̃) − Π𝑣 )
1 1
Puisque 𝑈(𝑥̃) = 2 𝑢(4000) + 2 𝑢(12000) et 𝐸(𝑥̃) = 8000:

1 1
𝑣(4000) + 𝑣(12000) = 𝑣(8000 − Π𝑢 )
2 2

Puisque 𝑣(𝑤) = ln (𝑤):

1 1
ln (4000) + ln (12000) = ln (8000 − Π𝑣 ) ⇔ 𝚷𝒗 ≈ 𝟏𝟎𝟕𝟏, 𝟓
2 2

Ainsi, l’agent 𝑣 serait prêt à payer 1071,5€ pour recevoir l’espérance de gain de la loterie 𝑥̃ de
manière certaine plutôt que de faire face à cette loterie.

On observe que Π𝑣 > Π𝑢 = 535,9. Autrement dit, l’agent 𝑣 est prêt à payer un montant plus
important que l’agent 𝑢 pour éviter le risque 𝑥̃. L’agent 𝑣 a donc plus d’aversion pour le risque que
l’agent 𝑢.