Cours Titrisation - M2-DBF

Faculté de droit et de gestion de Strasbourg
Master 2 - Droit Bancaire et Financier
La titrisation
Hicham BOUGHANEM
Hicham.boughanem@fi-consult.com
La titrisation
1- La titrisation comme outil de financement

2- Mode de fonctionnement
3- Typologie du funding (Taille/Durée/Cible investisseurs)
4- Quelques réflexions sur la structuration
5- Gestion en vie courante
6- Liquidation d’un fonds
7- La titrisation en quelques chiffres
8- Rôle des régulateurs et des superviseurs
9- Rôle du juriste dans la transaction
10- Documentation de l’opération
11- Conclusion
La titrisation comme outil de financement
Différentes sources de financements:

Les fonds propres;
L’investissement en capital risque;
L’affacturage;
Les subventions;
Le crédit fournisseur;
Les activités de dépôt bancaire;
Les titrisations;
La location avec option d’achat et location financière;
Les crédits bancaires (lignes bilatérales, crédits syndiqués).
Influence du contexte économique sur le choix des outils de financement:

Un contexte économique européen défavorable aux investissements:
• La bourse et le financement des entreprises: https://www.youtube.com/watch?v=xcaQNIgF3R4
• Comment un état peut se retrouver en faillite: https://www.youtube.com/watch?v=_K7pOATTPqA
… et qui met le financement de l’économie européenne dans une impasse:

• Une crise financière dont l’Europe a du mal à sortir,
• Un assèchement des liquidités sur les marchés,
• L’aversion au risque des investisseurs et donc leur manque d’appétit pour financer des projets.
Ces facteurs expliquent l’augmentation du cout d’accès aux liquidités par les techniques de financement
les plus simples (bilatérales, crédit syndiqués, émissions obligataires ...) et donc l’augmentation du cout
de financement des entreprises (Cost Of Fund).
Influence du contexte économique sur le choix des outils de financement:

Dans un environnement économique tendu, les entreprises s’orientent vers les techniques de
financement les moins couteuses au détriment de la complexité du montage. Parmi elles, la Titrisation
d’actifs arrive en tête du classement; S’agissant d’un instrument de financement structuré pour diluer et
minimiser le risque pris par l’investisseur, il permet à l’émetteur de lever des fonds sur les marchés
financiers à un cout très attractif.
L’intérêt de la titrisation est de mettre sur les marchés financiers un instrument de financement dont la
performance intrinsèque dépend exclusivement de la performance de l’actif sous-jacent; Ce qui permet
s’affranchir de la qualité de signature du risque du cédant (rating) .
LA TITRISATION EST UN INVESTISSEMENT STRUCTURE POUR SECURISER LE MONTANT QUE PRETE

L’INVESTISSEUR
La titrisation

11- Conclusion
La titrisation
• Définitions
• Mécanique des cash-flows
• Tierces parties participant au deal
• Contrôle des risques:
Contrôle du risque sur les créances et le portefeuille (Critères d éligibilité, limites de portefeuille)
Contrôle du risque sur les tierces parties (Reserves, Rating triggers)
Contrôle du risque sur la tenue de la structure (Tranching)
Contrôle du risque de taux ou de change (Swap de titrisation)
Contrôle du risque sur les paiements (Triggers d’amortissement / Cascades de paiement)
Mode de fonctionnement
Définition de la titrisation (Securitisation / Securitization):
La titrisation est un montage financier qui permet à une société d'améliorer la liquidité de son bilan.
Techniquement, des actifs sélectionnés en fonction de la qualité de leurs garanties sont regroupés dans
une société ad hoc qui en fait l'acquisition en se finançant par l'émission de titres souscrits par des
investisseurs. L'entité ainsi créée perçoit les flux d'intérêts et de remboursement sur les créances
qu'elle a achetées aux banques et les reverse aux investisseurs via le paiement d'intérêts et le
remboursement de leurs titres. Initialement cette technique a été utilisée par les établissements de
crédit dans le but de refinancer une partie de leurs encours c'est-à-dire transformer en titres
négociables des prêts à la clientèle. Actuellement, les spécialistes proposent à certains grands groupes
industriels de titriser des créances commerciales de façon récurrente, de titriser des immeubles
d'exploitation, stocks... en bref de rendre liquide presque tout le bilan.
Source: Glossaire venimmen.net
Une gestion du risque pour le cédant :
Transfert de risques:
Pour les banques qui sont soumises à un contrôle des risques par leur contrôleur, la titrisation, est aussi
utilisée comme outil de transfert des risques: Le risque de perte sur le portefeuille cédé est passé
partiellement chez les investisseurs; Le cédant ne conservant que le « premier risque » sur le portefeuille .
Gestion de bilan:
La titrisation déconsolidante permet de gérer le bilan étant donné que les actifs sont sortis du bilan, le
cédant libère des fonds propres (capital règlementaire) et peut accroître son activité ou générer de
nouveaux actifs tout en maintenant son bilan à un niveau maîtrisé.
NB: Les opérations de titrisation déconsolidantes ne sont pas courantes sur le marché surtout en période
de crise car la libération du capital réglementaire (FP) associé au portefeuille titrisés ne peut se faire que si
l’émetteur parvient à placer chez des investisseurs les tranches d’émission porteuses du risque
portefeuille (parts résiduelles, tranches subordonnées, prêt subordonné). Il faut donc un environnement
de marché financier qui attire les investisseurs avides de risque (et donc en recherche de la rentabilité
qu’offrent ces tranches).
En France le législateur a mis en place un cadre et une structure juridiques qui sécurisent le
financement des investisseurs et simplifient le mécanisme de cession de créances:
Le législateur a créé, par la loi du 23 décembre 1988, les FCC (Fonds Communs de Créances) qui sont
des fonds d'investissement spécialisés dont l’objet est l’achat et le refinancement de créances, et rendu
particulièrement simple le mécanisme de cession de créances, ou des risques sur ces créances, à ces
fonds. Le FCC est une copropriété qui a pour objet exclusif d'acquérir des créances titrisées et détenues
par des établissements de crédit, la Caisse des dépôts et consignations ou les entreprises d'assurances
et d'émettre des parts représentatives de ces créances. Il n'a pas la personnalité morale et ne constitue
pas une société. Il est constitué à l'initiative conjointe d'une société chargée de sa gestion (la société de
gestion) et d'une personne morale dépositaire des actifs du fonds (le dépositaire).
En 2008, le Fonds Commun de Titrisation a remplacé le FCC dans le Code Monétaire et Financier afin
d'améliorer l'efficacité juridique du véhicule français de titrisation (Ordonnance n° 2008-556 du 13 juin
2008 transposant la directive 2005/68/CE du Parlement européen et du Conseil du 16 novembre 2005
relative à la réassurance et réformant le cadre juridique des fonds communs de créances ).
Le fonds peut être dédié à une titrisation ou alors compartimenté et contenir différentes opérations
sachant que les compartiments sont étanches. Les règles de fonctionnement du FCT sont décrites dans
le General Regulations et celles des chaque compartiment dans le Compartment Regulations. Le
commissaire au compte audite annuellement le fonds avec tous ses compartiments.
Principales catégories de titres émis par titrisation:

MBS (Mortgage-Backed Securities): Titres adossés à des créances immobilières:
RMBS (Residential Mortgage-Backed Securities): Les créances sont des prêts immobiliers accordés aux
particuliers;
CMBS (Commercial Mortgage-Backed Securities): Les créances sont des prêts immobiliers adossés à
des opérations d’immobilier commercial;
CDO (Collateralized Debt Obligations): Titres adossés à des créances d’entreprises:
CBO (Collateralized Bond Obligations): La dette est sous forme de titres obligataires;
CLO (Collateralized Loan Obligations): La dette sous forme de créances bancaires;
Des montages permettent parfois d’utiliser des CDO comme sous-jacent d’un autre CDO : On parle de CDO
square. Ces pratiques de « retitrisation » ont considérablement diminué depuis la crise des subprimes.
ABS (Asset-Backed Securities): titres adossés aux autres types de prêts (prêts à la consommation, prêts
rechargeables, crédits de cartes bancaires, prêts étudiants, prêts automobiles….).
La titrisation
• Définitions
Mécanique simplifiée des cashs-flows dans une titrisation:

Pour chaque créance titrisée, le débiteur payer au FCT un loyer qui se décompose en une part
« Capital » et une part « Intérêts ». Les loyers figurent dans l’échéancier de remboursement.
Mécanique simplifiée des cashs-flows dans une titrisation:

• La composante « Capital » des collectes titrisées sert à rembourser le capital emprunté aux
investisseurs (ou à recharger le fonds si l’opération est revolving) .
• La composante « Intérêt » des collectes titrisées sert à payer les frais de fonctionnement du fonds, à
couvrir le capital des créances en défaut et à payer les coupons aux investisseurs. Tout éventuel
excédant de cash est reversé aux détenteurs des parts résiduelles.
La titrisation
• Définitions
Tierces parties participant au montage d’un FCT:

• Banque arrangeuse (Arranger): Banque qui structure le deal
• Cabinet d’avocat (Legal counsel of the transaction): En charge de la rédaction de la doc.
• Le cabinet d’audit des données (Pool Auditor): Audit les données portefeuille et prospectus
Tierces parties participant à la vie courante d’un FCT:

• Originateur (Originator): Originateur des créances titrisées
• Cédant (Seller): Entité qui cède les créances au FCT en échange du prix de cession
• Dépositaire (Custodian): Entité responsable du contrôle opérationnel du FCT
• Société de gestion (Management Company): Responsable de la gestion du FCT
• Banque de règlement (Account Bank): Banque qui tient les comptes du FCT
• Agent payeur (Paying Agent): Agent en charge d’executer les ordres de paiement reçus du FCT
• Agent de protection des données (Data Protection Agent): Agent en charge de la protection des
données personnelles
• Représentant de la masse (Noteholder Representative): Représentant des investisseurs
• Gestionnaire de trésorerie (Cash Manager): Agent de marché en charge de placer les liquidités du FCT
• Teneur de registre (Registrar): Entité en charge de la consignation dans un registre des titres non listés
• Contrepartie de swap (Swap Counterparty): Contrepartie de couverture de risque de Taux /change
• Compte d’affectation spécial (Specially Dedicated Account): compte gagé en faveur du FCT
• Etablissement gestionnaire/Recouvreur/Administrateur (Servicer): Assure l’administration et le
recouvrement des créances.
• Commissaire au compte (Auditor of the FCT): Auditeur des comptes du SPV
• Agence de notation (Rating Agency): Note et surveille le rating des titres notés
Schéma général des tierces parties prenantes à la structure:

Une structure qui se complexifie au fur et à mesure que le régulateur sévèrise les règles de
fonctionnement (BUS, CAS, qualité de rating de l’agent payeur, de la banque teneuse de compte …) .
Les différents rôles d’une banque dans une titrisation:

Les banques peuvent tenir différents rôles dans le montage d’une opération de titrisation :
• Rôle de Lead Manager: La banque a un rôle de coordination /supervision de la structuration.
• Rôle d’Arranger: La banque a un rôle opérationnel de structuration.
• Rôle de Book Runner: L’équipe de syndication de cette banque aura pour objectif de placer les titres
auprès des investisseurs , sonder le marché , négocier les prix de vente des titres.
• Rôle de Interest Rate swap Counterparty: Le desk de swap (tritrisation) de la banque réalisera
l’éventuelle couverture (Hedging) de la structure (Frontswap et Backswap).
Une même banque peut tenir une partie voire la totalité des rôles cités.
La banque arrangeuse :
Elle a pour objectif de structurer une opération de titrisation à des fins de placement (public, privé ou de
repo auprès de la BCE) en mettant en place des mécanismes de rehaussement de crédit et de
subordination (en s’appuyant sur l’analyse détaillée des données statiques et historiques du portefeuille)
afin d’obtenir la notation des titres seniors souscrits par le FCT et souhaitées par l’émetteur. Elle aide à la
structuration et au montage de l’opération et recommande l’émetteur sur le choix des agences de
notations, du cabinet juridique et autres parties tierces. Elle assure la vente des titres auprès des
investisseurs lorsque l’opération doit être placée (Book Runner); Et peut également être investisseur dans
l’opération.
Parmi les critères à prendre en compte lors de l’analyse des appels d’offres des banques arrangeuses :
• Leur capacité à structurer les créances qui leur sont proposées (expérience sur le marché
géographique et le type d’actif)
• La capacité à être contrepartie dans le swap de titrisation,
• Leur proposition de placement (notamment si elles sont prêtes à soutenir l’opération par une prise de
participation directe en tant qu’investisseur- Lead Order),
• Le cout de leur prestation (frais de structuration, coût du swap, frais de placement…).
Le mandat de la banque arrangeuse est signé pour que la banque intervienne durant la phase de
faisabilité (s’il y en a une) et la phase de montage. Durant la vie courante du fonds ou lors de sa
liquidation, l’intervention des banques (si nécessaire) est faite en général à titre gracieux.
Le cabinet juridique :
Le cabinet Juridique réalise la revue des contrats sous-jacents (contrats de prêts, contrats connexes…)
pour s’assurer de leur cessibilité (« true sale »). Il rédige la note de présentation de l’opération (« Term-
Sheet ») puis établit l’ensemble de la documentation (prospectus, contrats, questionnaire Banque de
France pour l’éligibilité BCE…). Il fournit l’opinion légale de l’opération. Il accompagne aussi la banque
arrangeuse, et le cédant tout au long de l’opération sur les questions juridiques. Il est choisi parmi un
panel de cabinets (Freshfields, Linklaters, Allen & Overy, Clifford,...) très compétents et expérimentés
dans le montage d’opération de titrisation.
Les banques arrangeuses envoient un appel d’offre aux cabinets juridiques présélectionnés avec
l’émetteur. Les critères à prendre en compte lors de l’analyse des retours d’offres sont :
• L’expérience (sur le marché géographique et le même type d’actif),
• Les coûts de leur prestation,
• L’encadrement des dépassements d’honoraires pour le montage de l’opération.
En vie courante ou lors de la liquidation de l’opération, il est possible de solliciter le cabinet au travers un
nouveau mandat.
Les agences de notations (S&P, Fitch, Moody’s et DBRS) :

Le rôle attribué aux agences de notations est de noter les titres émis en s’appuyant sur la note de
présentation de l’opération « Term-Sheet », le « prospectus », l’avis juridique (Legal Opinion), la due
diligence qualitative présentée lors d’une réunion physique et la due diligence quantitative constituée des
données historiques et statiques sur le portefeuille. Les agences retenues procèdent également à des
revues annuelles des opérations.
Les banques arrangeuses envoient un appel d’offre aux agences de notations. Elles sont sélectionnées
selon les critères suivants :
• Leur expérience sur le marché géographique et le type d’actif à titriser,
• Le coût de leur prestation pour la notation des bonds,
• Le coût de leur prestation pour le suivi annuel du fonds.
Les agences de rating ne peuvent pas donner de conseil en structuration, elles se limitent à noter le deal
qui leur est présenté et à mettre à disposition leur méthodologie de notation.
Depuis Mars 2011, en cas de repo BCE, une deuxième agence de notation doit être mandatée car pour
obtenir l’éligibilité des titres à l’Eurosystème, ceux-ci doivent nécessairement être notés par deux agences
de notation (parmi les 4 citées et qui sont habilitées par la BCE).
La Société de gestion :
La Société de gestion crée le fonds commun de titrisation (conjointement avec le Dépositaire) et assure sa
gestion périodique pendant la vie de la transaction. Elle produit à une fréquence mensuelle un rapport
« investisseurs ». Elle informe également l’intention de liquider un fonds lorsque les conditions sont
réunies et assure les tâches liées à la liquidation du fonds. Elle représente le fonds vis-à-vis des tiers et
défend les intérêts de porteurs de part.
Les banques arrangeuses envoient un appel d’offre aux sociétés de gestion candidates. Les critères à
prendre en compte lors de l’analyse des appels d’offres durant le processus de sélection sont:
• Les frais de mise en place et de fonctionnement durant la vie courante,
• La qualité des rapport Investisseurs.
Le mandat encadre son intervention tout au long de la vie courante et de la liquidation du fonds.
Dans le cas d’une nouvelle opération de titrisation requérant uniquement la création d’un nouveau
compartiment dans un FCT existant, alors la transaction hérite de la Société de gestion du FCT.
Le Commissaire Au Compte du FCT (CAC):

Le rôle du commissaire aux comptes est de valider les schémas comptables et d’auditer la gestion des
comptes une fois par an. Le CAC doit certifier les rapports annuels et semestriels du fonds rédigés par la
Société de gestion. Les critères à prendre en compte lors de l’analyse des appels d’offres durant le
processus de sélection sont :
• Les frais de fonctionnement durant la vie courante.
Dans le cas d’une nouvelle opération de titrisation requérant uniquement la création d’un nouveau
compartiment dans un FCT existant, alors la transaction hérite du CAC du FCT.
L’agent de protection des données « trustee »

La Société de gestion détient un fichier crypté contenant les données personnelles des débiteurs des
créances titrisées. Le data trustee est la seule tierce partie à détenir la clé de cryptage de ce fichier. Il est
le « gardien » de cette clé et sera interrogé par la Société de gestion pour lui remettre cette clé en cas de
faillite de l’administrateur des créances (le servicer). Les critères à prendre en compte lors de l’analyse des
appels d’offres sont pour le choix du data trustee sont :
• Les frais de mise en place,

Le mandat couvre une intervention en vie courante du fonds.

L’auditeur du pool :
Ils ont pour objectifs d’analyser un échantillon de contrats , d’auditer le pool, c’est-à-dire de vérifier les
tables de stratification du portefeuille, d’auditer les plans d’amortissement et vérifier les calculs de durée
moyenne pondérée (WAL) ; et éventuellement de valider les données publiées dans le prospectus. Le
travail des auditeurs du pool permet de confirmer que les données mises à disposition de l’arrangeur et
des investisseurs sont représentatives du portefeuille à céder au SPV.
Les banques arrangeuses envoient un appel d’offre aux auditeurs du pool. Ils sont sélectionnés selon les
critères suivants :
• Le périmètre d’intervention (nombre de contrats à tester, nombre de caractéristiques à vérifier…).

• Leur expérience,
• La cotation de l’audit de pool et l’audit des données,
• Leur limitation de leur responsabilité.
Un mandat est signé pour la durée de l’intervention définie.

La banque de règlement (banque teneuse de compte):

Elle tient dans ses livres les comptes du FCT, procède à la rémunération du cash disponible et exécute les
instructions de paiement du dépositaire et/ou de la Société de gestion.
La banque arrangeuse envoie un appel d’offre aux banques qui auront le rôle de banque de règlement.
Les critères à prendre en compte lors de l’analyse des offres sont :

• La qualité de sa signature (son rating)
L’agent payeur :
L’agent payeur est désigné par la Société de gestion, conjointement avec le Dépositaire. Son rôle est
d’effectuer les paiements d'intérêts et de principal aux dates de paiement des titres.
La banque arrangeuses envoie un appel d’offre aux banques qui auront le rôle d’agent payeur. Elle est
sélectionnée selon les critères suivants :

• Les frais de fonctionnement durant la vie courante
• La qualité de sa signature (son rating).
Le mandat est signé pour qu’il intervienne durant toute la vie courante du fonds. Dans la mesure du
possible il est recommandé de choisir une banque de règlement et un agent payeur qui fassent partie du
même groupe bancaire, cela fluidifie les process de paiement surtout en cas de problème.
Le Cash Manager:
Le cash manager place la trésorerie disponible du fonds sur instructions données par la Société de
gestion. Les produits de placements dans lesquels le cash peut être investit sont décrits dans le
prospectus (§ authorised investments).
Le Back Up Servicer (BUS):

Le Back up Servicer est un prestataire externe, recouvreur de métier, qui peut être amené à remplacer de
servicer dans le rôle de recouvreur de l’opération en cas d’évènements de terminaison du contrat de
recouvrement. Dans certaines opérations, les agences de notation (ou les banques arrangeuses)
demandent à ce que ce Back up Servicer soit identifié dès le départ de l’opération. Le cédant doit donc
échanger dès le départ avec le prestataire externe identifié pour que ce dernier puisse être prêt
opérationnellement à être nommé ou à être activé en tant que Back up Servicer si cela se produisait.
Contreparties de Swap :
Ce sont des banques qui vont être contreparties de swaps d’intermédiation (un front swap avec le FCT et
un back swap avec le cédant) pour garantir au FCT qu’il ne soit pas en risque de taux.
L’intermédiation des banques résulte de l’impossibilité pour le cédant de traiter le swap directement avec
le FCT en raison de son faible rating qui se situe en deçà du seuil exigé par les agences de notation pour le
rating des bonds seniors qui est attendu
La banque de CAS (Compte d’Affectation Spéciale):
La banque de CAS est la banque chez laquelle le Servicer va ouvrir un compte d’affectation spéciale (CAS)
sur lequel les collectes des clients du cédant vont être directement routées. Le CAS est nanti en faveur du
fonds afin de protéger le FCT des flux de remboursement des actifs cédés en cas de faillite du recouvreur.
Il s’agit d’un mécanisme de protection qui est stipulé par la Banque de France dans son questionnaire
pour l’éligibilité des titres à l’Eurosystème.
Autorités des Marchés Financiers:

L’AMF accorde son visa à l’opération quelques jours avant le closing. Ce visa est obligatoire et doit
apparaitre dans le prospectus. Le processus d’obtention du visa dure environ 1 mois à compter de la
remise du prospectus final à l’AMF. Le travail de l’AMF travail consiste à vérifier que les documents de la
transaction sont conformes à la directive « Prospectus » .
La Banque de France:
Son rôle est de se prononcer sur l’éligibilité des titres seniors à l’eurosysteme (REPO BCE). Si les
obligations sont listées en France, la Banque de France analyse l’opération sur la base de la
documentation juridique de l’opération et d’un questionnaire. Le processus d’examen de l’opération dure
environ 4 à 6 semaines à compter de la réception de toute la documentation juridique et du
questionnaire BdF.
Le questionnaire BdF est généralement renseigné par le cabinet juridique (conseil des banques
arrangeuses). La Banque de France délivre l’éligibilité des titres BCE après le closing.
La titrisation
• Définitions
Contrôle du risque sur les tierces parties (Réserves, Rating triggers)
Gestion du risque investisseur
La titrisation est un outil de financement qui est structuré pour minimiser le risque
pris par l’investisseur via une sélection fine des créances à titriser et un contrôle
du profil risque du portefeuille titrisé:
• Critères d’éligibilité des créances: Les créances cédées au fonds doivent respecter scrupuleusement les critères
d’éligibilité décrits dans le prospectus. Ces critères permettent d’éliminer d’entré de jeu les créances
potentiellement les plus risquées qui pourraient mettre à mal le deal (trop de valeur résiduelle, durée de prêt trop
long, risque juridique inhérent au contrat, profil client qui présente trop de défaut, taux d’intérêt minimal
applicable à la créance titrisée, montant maximal du capital titrisé, limite sur la valeur du bien…).
• Limites globales de portefeuille: La documentation peut aussi prévoir des limites globales applicables au
portefeuille
Limitation de la valeur résiduelle global e du portefeuille
Limitation du montant global d’une classe d’actif du portefeuille titrisé
Trigger sur le cumul du taux de défauts (Gross Loss Ratio)
Limitation du montant exposition globale d’un seul créancier (pour rester dans l’hypothèse SME)
Limitation du montant exposition globale d’un pool de créanciers (pour rester dans l’hypothèse SME)
Ce type d’analyse qui permet identifier les créances à exclure ou les pools de créances à limiter s’appuie sur l’étude
des historiques des défauts du gisement à titriser.
pris par l’investisseur via par exemple un mécanisme de valorisation de la
performance financière des créances qui puisse garantir sa capacité à contribuer à
appliquer correctement les cascades de paiements (waterfall)
• Si la créance a un taux intérêt au dessus d’une valeur seuil alors elle peut être titrisée si elle respecte les autres
critères d’éligibilité.
• Si la créance a un taux intérêt en dessous de la valeur seuil mais obéit aux autres critères d’éligibilité alors la
structuration peut prévoir 3 cas :
De refuser la cession de la créance au FCT (par exemple la cession à un FCT d’une créance qui rémunère
à 3% est incompatible avec un fonds qui doit dégager 5% de marge moyenne pour couvrir tous les frais et
avoir une marge excédentaire rassurante).
D’accepter la cession de la créance mais sa valeur capitalistique sera discountée (actualisation des cash
flows futurs de la créance à un taux égal au taux minimum acceptable). Les cessions avec discount
ajoutent de la complexité à la gestion comptable du fonds.
D’accepter la cession de la créance au pair (valeur nominale pas de discount) mais il faudra en
contrepartie provisionner une réserve de liquidité du SPV pour un montant égal à la différence entre le
montant discounté et la valeur nominale de la créance (Yield Supplemental Amount Reserve). Cette
solution évite la gestion comptable des discounts et aboutit au même résultat financier net que la
solution avec discount.
pris par l’investisseur via par exemple un mécanisme de valorisation de la
performance financière des créances qui puisse garantir sa capacité à contribuer à
appliquer correctement les cascades de paiements (waterfall)
La titrisation
• Définitions
pour l’investisseur via par exemple la mise en place dans le FCT de nombreuses
réserves couvrant des risques spécifiques :
• Risque de liquidité: La réserve générale permet de couvrir les premières pertes du fonds (créances en impayés ou en
défauts); le cédant garantit ainsi la performance des créances cédées à hauteur du montant de la reserve générale
dans le cadre de ses obligations financières (remise d’espèces en pleine propriété à titre de garantie). Ce risque est
parfois couvert par un organisme qui garantit le paiement.
• Risque de servicing: La réserve de commingling protège le FCT contre un risque de retard ou de défaut du servicer
dans le cadre de ses obligations financières (notamment le transfert des collectes au FCT) ;
• Risque de compensation: La réserve de set-off permet de couvrir toute demande de compensation de litige des
clients avec le montant du prêt restant dû (litiges portant sur les contrats associés vendus en même temps que
d’autres prêts) ;
• Risque de variation de TVA: Il est tout à fait envisageable de titriser la part TVA collectes titrisées ; dans ce cas il faut
protéger l’investisseur en dimensionnant dans la structure une réserve qui le protège contre une baisse de la TVA;
• Risque de taux et/ou de change: Mise en place de swap de taux ou de cross-currency swap entre le FCT et une
contrepartie de swap à signature solide: En cas de rating insuffisant de la contrepartie alimentation par la
contrepartie d’un compte de collatéral en cash (garantie) .
La titrisation est un outil de financement qui est structuré pour minimiser le risque pris par
l’investisseur via la mise en place de triggers de rating (lorsque l’opération est notée) qui
portent sur:
• Le rating de la banque teneuse de compte;
• Le rating de l’agent payeur;
• Le rating de la banque du Compte d’Affectation Spécial;
• Le rating de la contrepartie de swap;
• Le rating du servicer.
Le rating minimum requis pour chacune des tierces parties citées dépend de la cible de notation que l’on
souhaite décrocher pour les tranches Seniors.
Si une des tierces parties venait à avoir un rating en dessous du minimum requis par les agences alors les
triggers se déclenchent (Trigger Breach) ; Les remèdes à mettre en place et délais de correction (lorsqu’ils
sont autorisés) sont décris dans la documentation.
La titrisation
• Définitions
La titrisation est un outil de financement qui est structuré pour minimiser le risque investisseur via un
‘Tranching’ des bonds qui attribue une priorité de paiement par tranche:
• Lorsque le fonds commence à s’amortir, ce sont d’abord les tranches senior qui sont remboursées en
premier (car prioritaires). Une fois amorties, ce sont les tranches mezzanines qui sont ensuite amorties
jusqu'à extinction complète, puis enfin vient le tour des tranches junior.
• Les tranches les plus basses (Subordonnées) ainsi procurent un rehaussement de crédit aux tranches
supérieures (Mezzanines), qui elles mêmes sont subordonnées aux tranches les plus hautes (Senior),
c’est-à-dire qu’elles subissent en priorité les pertes survenant dans le portefeuille d’actifs sous-jacents.
Les tranches Senior ne sont impactées qu’une fois liquidées toutes les tranches de niveau inférieur.
Lorsque l’opération est notée, le rating attribué par les agences à chaque tranche dépend de
sa capacité à absorber un scenario de stress - le rating le plus élevé (AAA) correspondra à
une structure ou le rehaussement de crédit (Credit Enhancement) est suffisant pour que la
tranche senior supporte le scenario de stress AAA définis par l’agence de rating.
Les scenarios de stress testés par les agences de rating sur chaque tranche consistent en
l’analyse de la capacité de la tranche à payer le coupon et rembourser son capital pour un
niveaux d’impayés et de défauts donné. Plus le rating recherché est élevé et plus le niveau
d’impayés et de défauts pris en compte dans l’analyse sera élevé et plus le rehaussement de
crédit sera élevé. Opinions reflected by S&P’s ratings
CT=Court Terme ; LT= Long Terme

Schéma générique de la structuration d’un FCT à 3 tranches :

La titrisation
• Définitions
Il est parfois nécessaire de couvrir le FCT avec un swap de taux de titrisation (instrument financier) lorsqu’il y a un risque
de taux d’intérêt sur les titres. Cela se produit lorsque :
• Le coupon d’une tranche est adossé à un taux de marché variable (par exemple Euribor) alors que les créances
titrisées sont à taux fixe.
• Le coupon d’une tranche est à un taux fixe alors que les créances titrisées sont adossées à un taux variable (par
exemple Euribor) .
Dans ces deux cas, il faut mettre en face du FCT une contrepartie de swap de taux d’intérêt qui va swapper sur la tranche
en risque pour garantir que le FCT ne se retrouve dans l’incapacité de payer les coupons des investisseurs.
La banque swapppeuse va en réalité servir d’intermédiaire à l’émetteur: il la choisira en fonction de son rating (les
agences de notation imposent des banques de swap dont la notation requise s’accroit avec le rating du bond émis). La
banque swappeuse va par ailleurs miroiter les front swaps vers l’émetteur (mise en place de Back Swaps) de manière à
ce que les mouvement des cash liés aux flux de swaps ne l’affecte pas. La banque swappeuse a un rôle de « prête nom »
pour donner de la solidité à la structure et se rémunère en prélevant une commission sur les notionnels swappés.
Les contrats de swap sont réglementés :
• SI l’opération est de droit Français: La documentation de swap à utiliser doit obéir à la réglementation française. Le
contrat cadre de swap doit être un contrat FBF (Fédération Bancaire Française) (à télécharger sur www.fbf.fr). Les
avenants à ce contrat cadre se font à travers l’Annexe de Remise en Garantie (contrat ARG) qui peut être dédié aux
swap de titrisation. Les frais et conditions spécifiques au swap de titrisation sont mentionnés dans une lettre de
confirmation.
• SI l’opération n’est pas de droit Français: La documentation de swap doc a utiliser doit obéir à la réglementation
internationale. Le contrat cadre de swap doit être un contrat ISDA (International Swaps and Derivatives Association)
(à télécharger sur www.isda.org). Les avenants à ce contrat cadre se font à travers le Collateral Swap Annex (contrat
CSA) qui peut être dédié aux swaps de titrisation. Les frais et conditions spécifiques au swap de titrisation sont
mentionnés dans une lettre de confirmation.
Pts d’attention dans les ARG/CSA et confirmations :

• Identification du calculation agent
• Identification de la defaulting party en fonction des scenarios de fin
• Clause ‘Replacement of the party’
• breakup fees
• Réglementation Emir
Il devient aussi nécessaire de couvrir le FCT avec un swap de change de titrisation (instrument financier)
lorsqu’il y a un risque de taux de change sur les titres. Cela se produit lorsque la devise des créances
titrisées est différente de la devise des bonds émis: Par exemple un portefeuille de créances en devise
Euro qui émet des bonds en USD.
Le Cross Currency Swap dans le cas présent permet de couvrir le risque de change €/$.
La titrisation
• Définitions
pris par l’investisseur via la mise en place de déclencheurs (Triggers) qui ajustent le
mode de paiement des coupons et de remboursement du capital emprunté en
fonction de différents cas de vie qui peuvent se présenter:
• Partial Early Amortization Event: Triggers qui vont autoriser le réajustement de la taille de l’opération si le cédant
n’est plus la capacité de recharger le FCT à la cible durant la période de revolving.
• Amortization Event: Triggers qui vont interrompre la période de revolving pour partir en amortissement
(Dépassement d’une limite de taux d’impayés, dépassement d’une limite de taux de défaut, franchissement d’une
limite de portefeuille, niveau insuffisant de la réserve générale, terminaison du contrat de front swap, downgrade du
rating de la contrepartie de swap sans mesures curatives, réorganisation du cédant …).
• Accelerated Amortization Events: Triggers qui vont interrompre la cascade de paiement classique pour passer à une
cascade de paiement accélérée qui priorise le remboursement des tranches Seniors – l’excess spread est ponctionné
- (Cédant insolvable ou qui perd sa licence d’attribution de crédits oubien qui a reçu des injonctions de l’ACPR,
incapacité du FCT à payer les coupons Seniors et mezzanine, incapacité du servicer à livrer les données de suivi à la
société de gestion ….).
Par conséquent il existe 5 cascades de paiement:
• La cascade de paiement à appliquer en phase de rechargement (Revolving Period)
• La cascade de paiement à appliquer en phase d’amortissement partiel du fonds (suite à un Partial

Amortization Event)
• La cascade de paiement à appliquer en phase d’amortissement (suite à un Amortization Event)
• La cascade de paiement à appliquer en phase d’amortissement accéléré (suite à un Accelerated

Amortization Event)
• La cascade de paiement à appliquer à la date de dissolution du fonds (suite à un Compartment

Liquidation Event)
Cascades des paiements (Payment Waterfall ): Modèle à 2 waterfalls (modèle à recommander

car c’est le plus lisible lorsqu’il faut faire les rapprochements entre la comptabilité du FCT et
celle du cédant).
En cas d’amortissement accéléré, le cash sur le compte d’intérêts est exclusivement utilisé pour payer les
intérêts de la tranche Senior et rembourser le capital restant du de la tranche Senior.
En cas de Waterfall de liquidation : la totalité du compte de capital est vidée dans le compte d’intérêts
(après rachat des créances au fonds). L’excédant de la structure est payé en Boni de liquidation au
détenteur des parts résiduelles.
La titrisation

11- Conclusion
Typologie du Funding
Il existe différentes possibilités de placement des bonds de titrisation :
• Opération publique: Le Book Runner se chargera de sonder quelques investisseurs afin d’évaluer leur
appétit pour acheter le titre et identifier une fourchette de prix de vente sur le marché primaire. Un
road show sera organisé dans les principales places financières (Europe – Londres/Paris/Francfort/
Amsterdam) pour présenter l’opération aux potentiels investisseurs identifiés avec le Book Runner ; Il
arrive que les banques arrangeuses prennent elles même des Lead Orders dans l’opération (investir
dans l’opération). Pour ce type de vente les titres sont listés et notés par les agences de rating. Une fois
que le Book Runner a constitué son Shadow book (investisseurs /tailles demandée /prix demandé) une
date de clôture du book est fixée pour finaliser le prix de vente et les affectations des tailles.
• Opération privée: Les investisseurs finaux sont très souvent identifiés avant même le montage de
l’opération. La vente à ces investisseurs se fait le jour du closing de l’opération. Le listing et rating des
notes dépend du souhait des investisseurs privés; En général les titres sont listés mais pas forcément
notés par les agences, notamment si l’investisseur a les capacités de faire sa propre due diligence pour
évaluer la qualité des titres.
• Opération retenue: Le FCT permettra à l’émetteur de transformer un gisement de créances en bonds de

titrisation. Les titres sont retenus par l’émetteur. Avec pour objectif d’utiliser les bonds seniors en tant
que collatéral éligible à la l’Eurosystème, pourvu que ces titres soient listés et notés (un rating minimum
par au moins deux agences de notation est demandé sans quoi l’éligibilité BCE n’est pas attribuée).
L’émetteur pourra lever ainsi des fonds auprès de la BCE au taux directeur de la BCE en échange d’un
dépôt de garanti e composé de ces bonds seniors ( dont le niveau est calculé par la BdF).
Profils des financements structurés (Durée /Taille) :

La titrisation de créances est en général une source de refinancement moyen terme (durée > 1an) *:
Titrisation RMBS : WAL**= 10 ans (immobilier) ; titrisation ABS auto : WAL= 1 ans (crédit automobile) ;
La WAL peut être augmentée par l’introduction de périodes de revolving ***dans la structuration ;
Les produits à valeur résiduelle ont par contre tendance à réduire la WAL ;
Le bon sens fait aussi que le cout de structuration du projet doit être amorti sur une durée minimale
afin que l’opération soit rentable ce qui pousse le cédant à aller chercher la taille la plus grande possible
(optimisation du gisement disponible) et la période de revolving la plus longue possible ;
Le bon sens fait aussi que l’opération doit avoir une WAL cohérente avec la durée du projet de
structuration (3 mois de travail pour un Repeat Deal ; 1 an pour une opération innovante).
* Il existe aussi des programmes ABCP (Asset Backed

Commercial Paper) qui permettent de produire des
bonds court terme de moins de 270jours
**WAL= Weighted Average Life; Durée de vie moyenne
***En période de revolving, le capital remboursé par

les créances titrisées sert à acquérir de nouvelles
créances auprès du cédant au lieu d’amortir les bonds
en remboursant l’investisseur.
Frais de mise en place / WAL +

Frais annuels de fonctionnement (dont coupons + commission de swap ) +
Couts annuels de portage du cash bloqué dans la structure
Cout all-In du deal = ----------------------------------------------------------------------------------------------
Taille des tranches vendues aux investisseurs –
Cash bloqué dans les structure (réserves, compte de collatéral de swap)
Profils des financements structurés (Durée /Taille) :

Taille des opérations :
Très liée à la taille du gisement titrisable disponible chez le cédant et à la palette de produits qu’il titrise
(banques : RMBS – CMBS – crédits des cartes bancaires ; Secteur Auto : VAC, LOA , LLD, wholesale).
Il est aussi possible de structurer des fonds ouverts sur l’actif et le passif (structures Master Trust) qui
autorisent la réémission de titres (Cartes de crédit, Wholesale…). Cette structure permet d’optimiser le
gisement disponible de manière dynamique en terme de taille et de durée (Long Term/Short Term Notes;
Variable Funding notes …) .
La titrisation

11- Conclusion
Quelques réflexions sur la structuration
Ailleurs qu’en France …
En Espagne : Il y a une loi de titrisation. Les SPV s’appellent Fondos de Titulizacion de Activos (FTA).
La loi espagnole donne les plein pouvoir à la société de gestion (Gestora) pour la gestion du fonds
(il n’y a pas de notion de dépositaire comme en France). La récupération de l’Excess Spread passe
par la rémunération à la cédante d’un prêt subordonné qui alimente les réserves de la structure ( il
n’y pas de notion équivalente aux parts résiduelles).
En Italie : Pas de Loi de titrisation , le SPV est une société à responsabilité limité consolidée dans le
bilan du cédant. La récupération de l’Excess Spread passe par la rémunération à la cédante d’un
prêt subordonné qui alimente les réserves de la structure et la tranche subordonnée (il n’y pas de
notion équivalente aux parts résiduelles).
En Suisse : Pas de Loi de titrisation, le SPV est une société consolidée dans le bilan du cédant. La
récupération de l’Excess Spread passe par la rémunération à la cédante d’un prêt subordonné qui
alimente les réserves de la structure et la tranche subordonnée (il n’y pas de notion équivalente
aux parts résiduelles).
Aux UK, Luxembourg : Structures de Trusts.

Aperçu des frais des fonctionnement d’un FCT (Seniors Costs):
Le paiement des frais de fonctionnement du FCT est prioritaire sur le reste des
paiements car il faut garantit avant toute chose le bon fonctionnement du fonds.
Durant la vie du fonds, certaines des créances titrisées seront amenées à présenter des impayés, d’autres
seront en défaut.
Avant de passer en défaut, la créance va d’abord passer un certain nombre de jours en impayés (période
pendant laquelle se mettront en place les procédures de règlement à l’amiable puis en contentieux ..). Si le
créditeur est un particulier, la loi française lui permet de saisir la banque de France pour passer en
commission de surendettement (Procédure Neiertz) ; Ce passage en procédure ajoute de la complexité à la
gestion des impayés (temporisation du dossier en attente de passage devant la commission BdF; Si avis
favorable , rééchelonnement de la dette, voir dette effacée…).
Dans le cadre des créances titrisées, la société de gestion ne va pas s’aligner sur la procédure Neiertz. Elle
adoptera une vision simple de la notion d’impayés et de défaut pour faciliter la gestion du fonds :
• Créance saine = créance sans incident de paiement,
• Créance en impayés = Créances présentant une anomalie de paiement allant de 1 à X jours de retard,
• Créance en défaut = Créances présentant plus de X jours de retard.
Les agences de notation dans leur analyse de l’opération et des niveaux de défaut dans le portefeuille à
titriser auront la même approche que la société de gestion.
NB: Le FCT couvre mensuellement les montants en défaut afin d'être toujours en mesure de rembourser le
capital emprunté aux investisseurs. A chaque date de paiement, le montant des nouvelles créances en
défaut est calculé pour être prélevé sur la part ‘Intérêts ‘ des collectes et alimenter la partie « Capital »
Eléments affectant le prix de vente des titres à un investisseur:

• La séniorité du titre: Plus tranche est élevée et plus le bond et sécurisé et moins l’investisseur prend un
risque et donc plus le coupon pourra être faible.
• Le rating de la tranche: Plus le rating de la tranche est élevé et plus le bond et sécurisé et moins
l’investisseur prend un risque et donc plus le coupon pourra être faible.
• La taille mise en vente sur le marché: Plus le montant à placé est élevé et plus il sera difficile à placer la
totalité et donc plus le marché demandera un coupon élevé pour attirer les investisseurs.
• L’appétence du marché: Selon le contexte économique, le marché peut avoir plus ou moins d’appétit
pour les titrisations ensuite l’appétence peut être plus importante sur un produit qu’en autre (RMBS/
AUTO ABS …).
• La juridiction du sous-jacent: Depuis 2008, les titrisations FR, ALL, UK, DE intéressent plus les
investisseurs que les titrisations ESP/ITA/POR/…. (risque souverain élevé).
• La nature de la structuration: plus la structure du FCT est simple et connue du marché (vanille) et plus le
coupon demandé sera bas.
Eléments affectant le prix de vente des titres à un investisseur:

• La créance titrisée: Plus le gisement est simple et connu du marché (vanille) et plus le coupon demandé
sera bas ; une titrisation de créances de type vente à crédit aux particuliers est moins risquée que la
titrisation de créances de Credit-Bail à des grands comptes car une produit crédit-bail est plus complexe
donc présente plus de risque opérationnel.
• Le niveau de rehaussement: Plus un niveau de rehaussement est élevé et plus les investisseurs
interprètent cela comme un produit risque et demanderont un coupon élevé.
• La Expected Maturity de l’opération: Plus l’opération est longue (Weighted Average Life) et plus cela
représente un risque d’exposition pour l’investisseur et plus il demandera un coupon élevé.
• La nature du coupon: Une opération avec un coupon fixe se vendra plus cher qu’une opération ou le
coupon est adossé à un taux de marché (Libor GBP, Eu RIBOR, LIBOR CHF…) la raison étant qu’en ayant
un coupon adossé à un taux de marché , le coupon rémunèrera a chaque date de paiement au moins le
benchmark alors que si le coupon paye un taux fixe et que le taux de marché s’envole pour dépasser le
taux fixe , l’investissement deviendra moins rentable.
Tenue du registre des titres non listés :

Au closing de l’opération, l’émetteur peut décider de lister les titres sur une place financière (attribution
d’un code ISIN) pour les admettre sur un marché réglementé (par ex Euroclear France- EOF). Dans ce cas , à
chaque date de paiement, l’agent payeur règle à EOF le coupon et le capital amorti, ensuite EOF paye les
établissements conservateurs à hauteur de leurs encours. Il est du devoir de chaque établissement
conservateur de verser intérêt et capital à leur client final.

Si l’opération comporte des titres non listés et que le dépositaire n’a pas désigné de teneur de registre de
ces titres non listés, il a alors la responsabilité d’endosser cette tâche (mise un place d’un registre ou il
consigne les tranches non listées: Nombre de bonds, notionnel du bond, détenteur des bonds) . Cette tache
est confiée à l’équipe Back-Office ou au service juridique du dépositaire.
Le teneur doit normalement réceptionner du FCT les versements d’intérêts des parts non listées, de
l’Excess Spread (détenues par la société cédante) et des bonis de liquidation si l’opération est en cours de
liquidation. Puis, il doit reverser les montants afférents aux détenteurs finaux des titres.

L’obligation déclarative incombe à l’établissement payeur (article 75 Annexe 2 du CGI). Par établissement
payeur, on entend, selon les cas, le débiteur des revenus ou toute personne ou organisme qui assure le
paiement ou qui tient le compte de personnes réalisant des opérations à déclarer portant sur des produits,
gains ou valeurs […].
Dans ce contexte, c’est au teneur du registre qu’il revient de déclarer l’IFU (Imprimé Fiscal Unique).
Principe de déclaration IFU:

Les produits de fonds communs de créances (ou de fonds communs de titrisation ne supportant pas de
risques d'assurance) émises pour une durée inférieure ou égale à cinq ans doivent être déclarés avec les
produits provenant de créances, dépôts, cautionnements et comptes courants (zone AR de la déclaration
2561 en pièce jointe).
Remarque : Le montant du boni de liquidation doit également être porté dans la zone AR de la rubrique
«Créances, dépôts, cautionnements et comptes courants ».
Mise en place du processus déclaratif de l'IFU:

La déclaration IFU des opérations réalisées l'année N (versement des produits et boni de liquidation) doit
être produite pour le 15 février de l'année N+1. A noter, le défaut de déclaration entraine l'application
d'une amende fiscale.
Autres Considérations fiscales:

• Les frais financiers liés à la structuration d’une opération financière ne sont pas assujettis à la TVA.
• En France, les frais de servicing sont assujettis à une fiscalité particulière:

- Les frais de servicing sur les créances saines ou avec impayés ne sont pas assujetties à la TVA.
- Les frais de servicing sur les créances en défaut (recouvrement) sont assujetties à la TVA.
• Le boni de liquidation d'un compartiment du FCT français sera taxé à l'IS français au taux de droit
commun de 34,42% au travers de la part résiduelle détenue par le cédant. Si la part résiduelle est
détenue par une entité étrangère c'est le taux d'IS local qui s'applique.
• En cas de manquement du teneur de registre à ses obligations fiscales (déclaration IFU) , l’amende est
de 300% des intérêts non déclarés.
• L’AMF prélève une taxe annuelle au 31 Décembre égale à 0,0008% de l’encours sur chaque fonds.
Planning d’une opération de titrisation publique:

La titrisation

11- Conclusion
Gestion en vie courante
En vie courante, la société de gestion est en charge de la mise en application du contenu du prospectus. Il
faut assurer le suivi des opérations (suivi budgétaire et suivi de l'évolution des critères et des notations
des agences - triggers).
• De procéder aux échanges techniques d’information avec le cédant (rechargement de créances si

période de revolving, mise à jour échéanciers créances via le servicer report, calibration du niveau des
réserves…).
• De produire les rapports investisseur validés par le custodian et de la diffuser (agence de rating qui
notent l’opération , investisseurs si opération publique).
• D’initier à chaque date de paiement les différents règlement :

• paiement aux investisseurs (paiement du coupon, remboursement de capital ,
• paiement de l’Excess Spread aux détenteurs des parts résiduelles ,
• calibration du niveau des réserves, supervision du placement des réserves par le cash manager,
• paiement des frais de fonctionnement du compartiment.
• De diffuser les rapports d’audit annuels.
• De piloter les communications aux investisseurs , répondre aux questions investisseurs et agences.
• Impact de changements méthodologiques des agences de rating….

La titrisation

11- Conclusion
Liquidation d’un fonds
Pour toute opération de titrisation, la documentation juridique prévoit toujours une date de fin de maturité
légale (Final Legal Maturity Date) du compartiment ou du fonds. Cette date est calculées en fonction des
créances titrisées (maturité légale = critères d’éligibilité qui fixent la durée maximale de l’échéancier de la
créance titrisée + période de revolving + marge). Cette date légale traduit le fait que quelques soient les
évènements qui affectent le fonds au cours de sa vie, le fonds devra de toutes les façons être liquidé au
plus tard à la date de maturité légale.
En pratique, le fonds sera liquidé à la Expected Maturity Date, qui arrive bien avant d’atteindre la date de
maturité légale (que ce soit suite à un amortissement normal ou à un amortissement accéléré) car la
documentation prévoit toujours des conditions de fin de vie du fonds avant l’extinction complète des
créances titrisées pour des questions d’ordre économique (il faut que le financement restant à courir ait un
sens en terme de cout – équilibre entre cout de financement – frais de fonctionnement du compartiment,
cout de monopolisation des réserves).
La vitesse d’amortissement du fonds dépend de plusieurs facteurs:
• La période de revolving.
• Le déclenchement du trigger « Partial /Early amortization event » qui raccourcit la vie de l’opération.
• Le déclenchement du trigger « Amortization Event » qui raccourcit la vie de l’opération.
• Le déclenchement du trigger « Accelerated Amortization Event» qui raccourcit la vie de l’opération.
• Le niveau des Remboursements Par Anticipation (RPA): La titrisation d’une créance ne modifie pas les
modalités de remboursement dont dispose le débiteur. Le débiteur peut tout à fait procéder à un
remboursement anticipé de sa dette (si le contrat le permet et que cela est son souhait. Ceci affecte le
profil d’amortissement du FCT (accélération de la vitesse de remboursement du capital).
• Les niveaux de défaut du fonds: Le compartiment subit les pertes liées à des défauts des débiteurs des
créances titrisées. La doc prévoit une compensation de la perte de capital liée aux défauts
(compensation par prélèvement du capital en défaut sur la part intérêt des collectes) ceci tient à
amortir plus vite le fonds (accélération du remboursement).
En conséquence, lors de la mise en vente, on annoncera une durée de vie en appliquant et mentionnant un
% RPA et % Défaut réalistes (un profil à 0% DEFAUT ; 0% RPA est trop optimiste, l’opération serait plus
longue pénalité sur le cout de la vente ; coupon plus élevé – prime de risque)
La documentation prévoit que le clean up call (Demande de liquidation) peut se faire dans plusieurs cas :
The Management Company, acting in the name and on behalf of the FCT, may declare the dissolution of the
Compartment and liquidate the Compartment in one single transaction in case of occurrence of any of the
following events (each a “Compartment Liquidation Event”):
• (a) the liquidation of the Compartment is in the interest of the Residual Unitholders and Noteholders; or
• (b) at any time, (i) the outstanding balances (capital restant dû) of the undue (non échues) Performing
Receivables held by the Compartment falls below [ten] ([10]) per cent. of the maximum aggregate of the
outstanding balances (capital restant dû) of the undue (non échues) Purchased Receivables recorded
since the Closing Date or (ii) the senior and mezzanine Notes have been redeemed in full, and the Seller
requests the liquidation of the Compartment under a clean-up offer; or
• (c) the Notes and the Residual Units issued by the FCT in respect of the Compartment are held by a
single holder and such holder requests the liquidation of the Compartment; or
• (d) the Notes and the Residual Units issued by the FCT are held solely.
La Expected Maturity Date est la date estimée de Clean Up Call.
Principales étapes techniques de la dissolution/Liquidation d’un fonds:
• A la date du paiement correspondant à la date de Clean up call: Cession des créances du FCT au cédant,
Amortissement des Obligations et Parts résiduelles puis Dissolution du Compartiment ;
• Date de paiement + 1 jour ouvré: Distribution du Boni de Liquidation;
• Dans les 6 mois suivants: Clôture des comptes Bancaires du compartiment - Liquidation du
Compartiment.
La titrisation

11- Conclusion
La titrisation en quelques chiffres
Fin 1960: Très fort démarrage des titrisations aux Etats-Unis (RMBS, volonté politique de favoriser
l’accession à la propriété).
1988: Cadre juridique Français du FCC; objectif de développement du crédit immobilier en

permettant aux banques de sortir les créances de leurs bilans et d'améliorer leur ratio « Cooke ».
2000: Extension de la titrisation à l’Europe.
2007: Crise des Subprimes. Effondrement du marché de la titrisation aux USA (structurations
complexes dont CDO2; Actifs sous-jacents de mauvaise qualité et mal évalués; Mauvaise évaluation
des risques; titrisation orientée vers de l’allegement de bilan) qui entraine dans le sillage les autres
titrisations (ABS et CDO). L’impact en Europe est moins important mais très sensible pour autant.
A partir de 2008: Les autorités de marché établissent des règles pour un meilleur encadrement
(contrôle/transparence, solvabilité, rétention partielle du risque).
Lent redémarrage de la titrisation dans un contexte règlementaire durci et sous étroite surveillance
mais cette technique est de plus considérée comme un réel outil de financement de l’économie
réelle.
Mai 2014: Titrisation déconsolidante du Crédit Foncier (RMBS de 920M€) souscris 3 fois.
Un marché US qui rebondit depuis la crise des

subprimes alors que qu’en Europe la titrisation se
meurt lentement …
… alors que les performances historiques laissent

penser que le scenario contraire aurait du avoir
lieu.
Marché US Marché Europe

La titrisation

11- Conclusion
Rôle des régulateurs et des superviseurs -1/2
La titrisation a été pointée du doigt comme étant l’instrument financier à l’origine

de la crise de 2007 (crise des subprimes - RMBS). Depuis, les régulateurs et organes
de surveillance ont durci les règles de fonctionnement et de notation des
transactions:
• Banque Centrale Européenne:

Directive CRD122A/CRR405: l’originateur a l’obligation prendre un intérêt économique dans la
transaction en conservant au moins 5% .
La notation de la transaction par au moins deux agences de rating reconnues par la BCE (S&P, Fitch,
Moody’s, DBRS) est un prérequis à la demande de l’obtention de l’éligibilité BCE (2009).
Loan Level Initiative : Obligation pour le cédant de mettre à disposition du marché les données des
portefeuilles titrisés (European Data Warehouse).
Suivi des statistiques du marché de la titrisation par la BCE (agrégats)
. Obligation pour les agences notant une transaction de suivre mensuellement le fonds (sinon perte
éligibilité BCE)
les titrisations avec forts % de Valeur résiduelle ne sont plus éligibles au REPO BCE depuis Mai 2015.
• Banque de France:
La mise en place d’un CAS est un prérequis à l’obtention de l’éligibilité BCE depuis 2010.
Un processus d’analyse de la transaction par la BdF de plus en plus long et détaillé pour l’obtention de
l ’éligibilité a l’Eurosystème.
Rôle des régulateurs et des superviseurs -2/2
La titrisation a été pointée du doigt comme étant l’instrument financier à l’origine

de la crise de 2007 (crise des subprimes). Depuis, les régulateurs et organes de
surveillance ont durci les règles de fonctionnement et de notation des
transactions:
• Agences de rating:
Sévérisation des scenarios de stress pour l’obtention d’un rating AAA.
Sévérisation des rating triggers pour le contrepartie de swap, la banque de CAS, la banque teneuse de
compte, l’agent payeur et de leur délai de remplacement.
Surveillance accrue des rapports investisseurs .
17g7 rule pour les émissions sur le marché US.
• Initiatives de transparence du marché (Label PCS):

Création en 2012 par certains acteurs du marché de la titrisation d’un label de qualité PCS (Prime
Collaterised Securities) qui distingue les titrisations répondant à des critères de hautes qualité, transparence
et de simplicité. Ce label vise à rassurer les investisseurs et les régulateurs, afin qu’ils assouplissent le
traitement prudentiel de la titrisation sous Bâle III et Solvency II. Le label ne peut être attribué qu'aux
titrisations adossées à des classes d'actifs dont la performance est restée bonne tout au long de la crise et
qui ont un lien direct avec le financement de l'économie réelle. Il s'agit donc des ABS auto des RMBS, ou des
ABS montés à partir de prêts aux PME, à la consommation ou de cartes de crédit. Pour le moment, les
titrisations adossées à des prêts immobiliers commerciaux (CMBS), les CDO, les titrisations synthétiques ou
les titrisations de titrisations ne peuvent pas recevoir le label.
La titrisation

11- Conclusion
Rôles du juriste dans la transaction
Juriste d’une tierce partie:

• Son rôle est de vérifier que les contrats signés sont conformes avec la loi , protéger les intérêts de son entreprise dans
le cadre du contrat commercial (contrats de prestation à mettre en place dans le cadre du FCT) par exemple les
conventions de compte pour le banque teneuse de compte, le contrat de prestation du commissaire au compte…
• Vérifier que le rôle de la tierce partie et la description des taches de la tierce partie est bien reflétée dans la
documentation de la transaction (les couts de la prestation éventuellement , liste des taches a exécuter, timing, reps
and warranties , conditions précédents …).
• Produire pour le closing de l’opération les documents nécessaires (décrits ds la documentation de la transaction et
repris dans le closing agenda – POA , certificats d’insolvabilité , Kbis…).
Juriste d’un investisseur: Son implication dépend de la manière dont s’est fait l’investissement
• Si l’opération est publique : le juriste de l’investisseur ne pourra qu’apporter un éclairage juridique sur la documentation
de la transaction qui sera consultable par les investisseurs (public).
• Si l’opération est privée: dans ce cas , il est fort probable que l’investisseur participe au processus de structuration et
aura accès à tout la documentation, le juriste pourra alors participer activement au processus de revue et d’élaboration
de la documentation en défendant les intérêts de son entreprise.
Juriste de l’AMF:
• Passage en revue de la totalité de la documentation pour vérifier que la directive Prospectus est bien appliquée avec
attribution pour le closing de l ’opération le VISA AMF.
Juriste de la société de gestion: La société de gestion a un rôle important, elle est responsable de la vie courante du fonds
et de la bonne application des règles du prospectus et d’œuvrer dans l’intérêt des investisseurs.
• Le rôle de son juriste consiste à vérifier que les contrats signés sont conformes avec la loi, protéger les intérêts de son
entreprise dans le cadre du contrat commercial (contrats de prestation de la société de gestion à mettre en place dans
le cadre du FCT).
• Vérifier que le rôle de la société de gestion et la description des taches est bien reflétée dans la documentation de la
transaction (Les couts de la prestation éventuellement, liste des taches à exécuter, timing, reps and warranties,
conditions précédents ..).
repris dans le closing agenda – POA , certificats d’insolvabilité , Kbis…).
• Passer en revue la totalité de la documentation de la transaction pour laquelle le FCT ou la société de gestion sont
engagés (cela représente la quasi-totalité de la documentation).
Juriste de l’émetteur:
• Son rôle est de vérifier que les contrats signés sont conformes avec la loi, protéger les intérêts de son entreprise dans le
cadre du contrat commercial qui le lie à toute tierce partie.
• Passer en revue la totalité de la documentation de la transaction et participer à la rédaction de la Capacity Opinion.
repris dans le closing agenda – POA , certificats d’insolvabilité , Kbis… Compte rendu d’AG d’autorisation de l’opé)
Juriste de la banque de France:

• Le rôle de la banque de France est d’analyser la documentation pour laquelle le FCT ou la société de gestion sont
engagés (cela représente la quasi-totalité de la documentation) afin de se prononcer sur l’éligibilité des titres seniors en
tant que collatéral à l’Eurosysteme. Cette étude essentiellement juridique s’appuie aussi sur les réponses apportées au
Questionnaire Banque de France.
Juriste des agences de notation:

• Quand l’opération est notée, les agences de rating sont sollicités pour évaluer la structure, le juriste des agences de
rating analyse tous les aspects juridiques de la transaction en s’appuyant sur la documentation pour laquelle le FCT ou
la société de gestion sont engagés (ainsi la doc back swap ou junior swap n’est pas étudiée).
Conseil Juridique des banques arrangeuses:

• Le cabinet d’avocat prépare la totalité des documents de la transaction; il a un rôle centralisateur (pilotage des
échanges avec la BdF, les agences des rating les tierces parties, l’AMF) et de la tenue du planning projet, livraison de la
documentation finalisée pour signature , préparation du closing agenda de la liste des CP’s et rédaction de l’opinion
légale (qui est à la base du chapitre Risk Factors du prospectus).
La titrisation

11- Conclusion
Documentation
Index des documents de la transaction (1/2):
I. ISSUE DOCUMENTS:
Prospectus
Prospectus Visa (AMF)
Listing Confirmations from NYSE Euronext
II. TRANSACTION DOCUMENTS:

Retained Notes and Residual Units Subscription Agreement
Compartment Account Bank Agreement
Compartment Cash Management Agreement
Compartment Regulations
Data Protection Agreement
General Regulations
Listed Notes Subscription Agreement
Master Definitions Agreement
Master Purchase Agreement
Master Servicing Agreement
Paying Agency Agreement
Reserve Cash Deposits Agreement
Specially Dedicated Account Bank Agreement
….
Documentation
Index des documents de la transaction (2/2):

III. CERTIFICATES AND RELATED CORPORATE DOCUMENTS:
Management company, Custodian, Seller (Solvency certificates , POA, Kbis …)
IV. LEGAL OPINIONS:

Legal opinion in relation to French law or any other relevant law;
Capacity opinion issued by the issuer in relation to French law or any other relevant law
V. OTHER DOCUMENTS:
Rating Letter issued by agencies
Receivables Purchase Offer
Transfer Document (Acte de Cession de Créances)
autre … (Déclaration Initiale de Gage, bordereau d’inscription….)
VI. INTEREST RATE SWAP AGREEMENTS:

Interest Rate Front Swap Agreement entered into between the FCT and each swap counterparty
Interest Rate Junior Swap Agreement entered into between the issuer and the FCT
Interest Rate Back Swap Agreement entered into between the issuer and each swap counterparty
Pour chacun des packages swap:
FBF Master Agreement or ISDA agreement
Schedule to the FBF Master Agreement (ARG or CSA) ;
Fee Confirmation;
parfois il faut une capacity opinion pour monter au Front swap
Documentation
Une forte imbrication des documents qui nécessite une extrême vigilance lors de la rédaction ou des mises à jours.
Documentation
Nom du Document: Compartment Account Bank Agreement

(Convention de tenue de compte du compartiment)
Caractère confidentiel: Diffusable après obtention de l’accord de tous les signataires
Contenu: Références (IBAN) de comptes ouverts au nom du FCT( Cpts de
collectes , de principal , d’interêt, réserve générale, réserve de
commingling , collatéral , autre…) ; Description des mvts de
cash autorisés sur chacun des comptes et des horaires de cut
off. Et le la cascade de paiement; Frais de fonctionnement,
Reps & Warranties, Covenants; Condition de remplacement de
la banque teneuse de comptes.
Signataires: • La société de gestion
• Le dépositaire
• Le seller
• La banque teneuse des comptes bancaires du FCT
Destinataires: /
Documentation
Nom du Document: Retained Notes and Residual Units Subscription Agreement

(Convention de souscription des notes retenues et parts
résiduelles)
Contenu: Description des titres (taille, rating, listing) ; Engagement de
l’acheteur de conserver les titres retenus et les parts
résiduelles. Inscription des titres ds le registre; Droits du
détenteur des titres; Reps & Warranties, Covenants, Priorité de
paiement; Conditions de terminaison du contrat….
• Le dépositaire
• Le seller
• L’acheteur des retained notes
Destinataires: /
Documentation
Nom du Document: Compartment Cash Management Agreement

(Convention de gestion des liquidités)
Contenu: Description des outils de placements des liquidités autorisés
par documentation, des règles d’investissement des ds
liquidités , des comptes sur lesquels les placements sont
autorisés. Frais de cash Management ; Reps & Warranties;
Règles de remplacement du cash manager…
• Le dépositaire
• Le seller
• La banque teneuse des comptes bancaires du FCT
• Le cash Manager
Destinataires: /
Documentation
Nom du Document: Data Protection Agreement

Contenu: Notification de l’agent, gestion du fichier crypté , conservation
de la clé de cryptage, et condition de divulgation, frais de
l’agent, Reps & warranties,covenants, Remplacement de l’agent
• Le dépositaire
• Le seller
• Le data protection agent
Destinataires: /
Les données livrées par le servicer à la société de gestion ne contiennent aucune donnée
personnelle (CNIL+ nécessité de protéger la base de données clients). Néanmoins en cas de défaut
du servicer, il est nécessaire de contacter les débiteurs pour leur notifier de payer le nouveau
servicer. A ce titre la documentation prévoit que le servicer envoie régulièrement à la société de
gestion un fichier crypté qui fait le lien entre un contrats titrisés et les coordonnées du débiteur. La
clé de cryptage est confiée à un Data protection agent qui ne peut livré la clé de cryptage à la
société de gestion que sous des conditions strictes décrites dans la documentation.
Documentation
Nom du Document: Listed Notes Subscription Agreement

Contenu: Reps & Warranties, CP’s, frais de listing, souscription à l’instant
de raison, dénomination des notes listées .
• Le dépositaire
• Les banques arrangeuses et les Joint lead managers
• Le settlement agent
• Initial suscriber
Destinataires: /
Documentation
Nom du Document: Master Definitions Agreement

Contenu: Liste de toutes les définitions de la transaction
• Le dépositaire
• Les banques arrangeuses et les Joint lead managers
• Le Settlement Agent
• Initial suscriber
• Seller
• Servicer
• Banque teneuse de comptes
• Cash Manager
• Data protection Agent
• Paying agent
• Interest rate swap counterparty
Destinataires: /
Documentation
Nom du Document: Master Purchase Agreement

Contenu: Decrit les conditions d’acquisitions des créances par le FCT au
closing et durant la période de rechargement. Les conditions de
cession à la liquidation. Les prix d’acquisition… la Reserve
générale.
• Le dépositaire
• Le Seller
Destinataires: /
Documentation
Nom du Document: Master Servicing Agreement

(Convention d’administration et de recouvrement)
Contenu: Le document décrit les procédures d’administration et de
recouvrement des collectes titrisées; des obligations du
servicer, vis-à-vis du FCT, Reps & warranties; Conditions de
remplacement; des procédures de transfert des collectes , ou
de rechargement, les frais de fonctionnement….
• Le dépositaire
• Le Servicer
Destinataires: /
Documentation
Nom du Document: Paying Agency Agreement

(Convention d’agent payeur)
Contenu: Nomination de l’agent payeur, engagements de l’agent payeur,
commission de l'agent payeur, Reps & Warranties, Conditions
de remplacement de l’agent payeur
• Le dépositaire
• Le Paying Agent
Destinataires: /
Documentation
Nom du Document: Reserves Cash Deposit Agreement

(Contrat de garantie financiere)
Contenu: Mode l’alimentation /ajustement des réserves et leurs
imbrication dans les cascades de paiement. Conditions de
placement des réserves, mode d’utilisation; Reps & warranties,
• Le dépositaire
• Le Seller
Destinataires: /
Documentation
Nom du Document: Specially Dedicated Account Bank Agreement

(Convention de Compte d’Affectation Spécial)
Contenu: Décrit le mode de fonctionnement du CAS. La mise en place de ce
compte gagé est un prérequis à la demande d’obtention de
l’éligibilité BCE; Reps & Warranties, covenants, conditions de
remplacement de la banque de CAS; Position non débitrice.
• Le dépositaire
• Le Servicer
• La banque de CAS
Destinataires: /
Documentation
Nom du Document: Legal opinion in relation to French or any other relevant law
(Opinion légale sur la transaction )
Caractère confidentiel: Non diffusable sauf aux destinataires, l’AMF, les agences de rating
et la banque de France
Contenu: Analyse des juridique des contrats titrisés (Validité, Opposabilité
aux tiers, Transférabilité), des tierces parties prenantes, de la
structure ( permet d’établir la liste des risk factors du
prospectus).
Signataires: • La cabinet d’avocat qui rédige la documentation
Destinataires: • La société de gestion
• Le dépositaire
• Les arrangeurs , les Joint Lead managers
• Les contreparties de Swap
Documentation
Nom du Document: Capacity opinion in relation to French or any other relevant law
(Opinion légale sur la capacité de l’emetteur à faire la
transaction)
Caractère confidentiel: Non diffusable excepté les destinataires
Contenu: Confirme la capacité de l’émetteur à faire l’opération de
titrisation tout en respectant la documentation de l’opération
(Status sociéte , tenue de l’AG de confirmation de l’opération ,
Kbis, PoA…)
Signataires: • La cabinet d’avocat qui produit la documentation
• L’emetteur
• Le dépositaire
• Les arrangeurs , les Joint Lead managers
• Les contreparties de Swap
Documentation
Nom du Document: Rating agencies Letter

(Lettre de confirmation de rating des agences)
Caractère confidentiel: Suit la logique du prospectus
Contenu: Décrit l’analyse faite par l’agence de rating et le rating attribué
aux notes listées. Ajouté à l’annexe du Prospectus.
Signataires: • L’agence de rating
Destinataires: /
Documentation
Nom du Document: Receivables Purchase Offer

(offre de Cession de Créances)
Caractère confidentiel: Confidentiel
Contenu: Courrier d’offre de cession de créances mentionnant le nombre
et montant de créances cédées + fichier listant les créances
cédées. Si l’opération est revolving, il y aura des offres de cession
à chaque date de rechargement.
Signataires: • Le cédant (Seller)
Documentation
Nom du Document: Transfer Document

(Acte de Cession de Créances)
Contenu: Acte initial de cession de créances mentionnant le nombre et le
montant de créances cédées + fichier listant les créances cédées.
Si l’opération est revolving, il y aura des actes de cession à chaque
date de rechargement.
Signataires: • La Société de gestion
• Le dépositaire
• Le cédant
Documentation
Nom du Document: Interest Rate Swap Agreement entered into between the FCT and
each swap counterparty (FBF/ARG or ISDA/CSA + fee
confirmation + Capacity opinion)
Contenu: Décrit le fonctionnement opérationnel des éventuels Front Senior
Swap et Front Mezzanine Swap
• Le dépositaire
• La banque contrepartie du Front swap
Destinataires: /
Documentation
Nom du Document: Interest Rate Swap Agreement entered into between the FCT and
the issuer (FBF/ARG or ISDA/CSA + fee confirmation )
Contenu: Décrit le fonctionnement opérationnel du Junior Swap
• Le dépositaire
• L’émetteur
Destinataires: /
Documentation
Nom du Document: Interest Rate Swap Agreement entered into between the issuer
and each swap counterparty (FBF/ARG or ISDA/CSA + fee
confirmation )
Contenu: Décrit le fonctionnement opérationnel des Senior et Mezzanine
Back Swap. Ne fait pas partie de la documentation analysée par
les agences de rating
Signataires: • L’émetteur
• La banque contrepartie du Front swap
Destinataires: /
Documentation
Nom du Document: General Regulations

Caractère confidentiel: Le document est public à partir du moment ou il loge le
compartiment d’une opération publique
Contenu: Décrit les organes du FCT (Dépositaire, société de gestion,
auditeurs du fonds, commissaire aux comptes), les règles de
fonctionnement du FCT et des compartiments, ségrégation des
compartiments …
• Le dépositaire
Destinataires: /
Documentation
Nom du Document: Compartment Regulations

Contenu: Décrit les organes du compartiment ( Dépositaire, société de
gestion, auditeurs du fonds, autres)
• Le dépositaire
Destinataires: /
Documentation
Nom du Document: Offering Circular

(Prospectus)
Caractère confidentiel: Peut être diffusé dans le cadre des opérations publiques; Sinon
diffusable après obtention de l’accord de tous les signataires
Contenu: Ce contrat résume l’opération et les Transaction documents. Il
s’agit du document qui est mis à disposition des potentiels
investisseurs.
• Le dépositaire
Destinataires: /
Plan détaillé d’un prospectus:
E:\FISLA\UNISTRA\
M2 - Droit Bancaire et F
Glossaire
Quelques termes juridiques fréquemment utilisés dans la documentation de la transaction:
• Waiver = Dérogation, Renonciation
• MAC Clause = Clause ‘Material Adverse Changes’
• Representations & Warranties = Déclarations et Garanties
• Condition Precedents = Conditions préalables
• Undertakings / Covenants = Engagements
• POA (Power Of Authorisations) = Pouvoirs signature
• Legal Opinion = Opinion légale
• Capacity Opinion = Opinion légale sur la capacité à entrer dans une transaction
• Claw back Clause = Clause de reprise / de récupération / clause de recouvrement
• Enforcement = Opposabilité aux tiers

La titrisation

11- Conclusion
Conclusion -1/3
Règlementation : Les nouvelles régulations pénaliseraient certains ABS :

• La réforme européenne, en projet, des Money Market Funds (MMF) interdirait d’acheter certains ABS
• Solvency2 pour les assureurs: ABS pénalisés en exigences réglementaires en comparaison d’autres
produits (obligations corporate, CoBo…)
• Comité de Bâle III: exigences réglementaires plus fortes en capital pour les Banques qui investissent
en titrisation ou les sponsorisent et risque de non prise en compte des ABS dans le Ratio de Liquidité
Court Terme (LCR) en tant que HQLA (High Quality Liquid Assets). Nouvelles réflexions en cours pour
sévériser un peu plus les critères.
• Les conduits ABCP ne sont autorisés à acheter que des ABS de courte maturité ( WAL<2 ans)
• Mise en application de la FATCA et de EMIR sur les SPV
• Consultation lancée par la Commission Européenne en 2015 sur le marché de la titrisation pour
recueillir les opinions des parties prenantes sur la promotion d’une titrisation de haute qualité
(Simple, Standard and Transparent Securitisations).
Conclusion -2/3
Contexte économique affectant les titrisations en 2014/2015:

• Taux directeur BCE exceptionnellement bas qui pousse les émetteurs à retenir leurs titres pour les
apporter en Repo à la BCE et bénéficier d’un financement à très bon prix , ce qui a eu pour impact de
voir un resserrement des spread sur les émissions publiques .
• La BCE a lancé un programme d’achat d’ABS et de création d’un véhicule de place pour titriser les
créances entreprises.
Conclusion -3/3
Des instruments alternatifs et similaires aux titrisations :
Les Obligations Sécurisées (covered Bonds) sont des obligations garanties par des créances
hypothécaires ou des crédits aux collectivités locales non déconsolidées du bilan de
l'émetteur-originateur (qui doit être un établissement de Crédit en France). L'investisseur en
CoBo bénéficie d’un double recours auprès de l’émetteur et du pool de couverture en cas
d’insolvabilité, c'est pourquoi les obligations sécurisées sont souvent bien notées par les
agences de notation financière.
Les Sukuk, instruments de funding en Finance islamique, ont beaucoup de

similitude avec les titrisations ABS: Le sous-jacent doit être un bien tangible et licite pour l’Islam.
Le Sukuk ne distribue pas un intérêt mais un rendement attendu et lié à la performance du
sous-jacent.
Annexes
Accès à des prospectus publics (sociétés de gestion):
• http://www.eurotitrisation.fr
• https://www.france-titrisation.fr/
Séance de Questions/Réponses:
The Art of Consulting starts here …
contact@fi-consult.com

Cours Titrisation - M2-DBF

Transféré par

Informations du document

Copyright

Formats disponibles

Partager ce document

Partager ou intégrer le document

Options de partage

Avez-vous trouvé ce document utile ?

Ce contenu est-il inapproprié ?

Droits d'auteur :

Formats disponibles

Cours Titrisation - M2-DBF

Transféré par

Droits d'auteur :

Formats disponibles

Faculté de droit et de gestion de Strasbourg

Master 2 - Droit Bancaire et Financier

1- La titrisation comme outil de financement

Différentes sources de financements:

Influence du contexte économique sur le choix des outils de financement:

• La bourse et le financement des entreprises: https://www.youtube.com/watch?v=xcaQNIgF3R4

• Comment un état peut se retrouver en faillite: https://www.youtube.com/watch?v=_K7pOATTPqA

… et qui met le financement de l’économie européenne dans une impasse:

Influence du contexte économique sur le choix des outils de financement:

LA TITRISATION EST UN INVESTISSEMENT STRUCTURE POUR SECURISER LE MONTANT QUE PRETE

1- La titrisation comme outil de financement

Définition de la titrisation (Securitisation / Securitization):

Une gestion du risque pour le cédant :

Principales catégories de titres émis par titrisation:

CDO (Collateralized Debt Obligations): Titres adossés à des créances d’entreprises:

CLO (Collateralized Loan Obligations): La dette sous forme de créances bancaires;

Mécanique simplifiée des cashs-flows dans une titrisation:

Mécanique simplifiée des cashs-flows dans une titrisation:

Tierces parties participant au montage d’un FCT:

Tierces parties participant à la vie courante d’un FCT:

Schéma général des tierces parties prenantes à la structure:

Les différents rôles d’une banque dans une titrisation:

• Rôle de Lead Manager: La banque a un rôle de coordination /supervision de la structuration.

• Rôle d’Arranger: La banque a un rôle opérationnel de structuration.

Les agences de notations (S&P, Fitch, Moody’s et DBRS) :

Le Commissaire Au Compte du FCT (CAC):

• Les frais de fonctionnement durant la vie courante.

L’agent de protection des données « trustee »

• Les frais de mise en place,

Le mandat couvre une intervention en vie courante du fonds.

• Le périmètre d’intervention (nombre de contrats à tester, nombre de caractéristiques à vérifier…).

Un mandat est signé pour la durée de l’intervention définie.

La banque de règlement (banque teneuse de compte):

• Les frais de mise en place,

• Les frais de mise en place,

Le Back Up Servicer (BUS):

La banque de CAS (Compte d’Affectation Spéciale):

Autorités des Marchés Financiers:

• Le rating de la banque teneuse de compte;

• Le rating de l’agent payeur;

• Le rating de la banque du Compte d’Affectation Spécial;

• Le rating de la contrepartie de swap;

CT=Court Terme ; LT= Long Terme

Schéma générique de la structuration d’un FCT à 3 tranches :

Les contrats de swap sont réglementés :

Pts d’attention dans les ARG/CSA et confirmations :

Par conséquent il existe 5 cascades de paiement:

• La cascade de paiement à appliquer en phase de rechargement (Revolving Period)

• La cascade de paiement à appliquer en phase d’amortissement partiel du fonds (suite à un Partial

• La cascade de paiement à appliquer en phase d’amortissement (suite à un Amortization Event)

• La cascade de paiement à appliquer en phase d’amortissement accéléré (suite à un Accelerated

• La cascade de paiement à appliquer à la date de dissolution du fonds (suite à un Compartment

Cascades des paiements (Payment Waterfall ): Modèle à 2 waterfalls (modèle à recommander

1- La titrisation comme outil de financement

Il existe différentes possibilités de placement des bonds de titrisation :

• Opération retenue: Le FCT permettra à l’émetteur de transformer un gisement de créances en bonds de

Profils des financements structurés (Durée /Taille) :

* Il existe aussi des programmes ABCP (Asset Backed

**WAL= Weighted Average Life; Durée de vie moyenne

***En période de revolving, le capital remboursé par

Frais de mise en place / WAL +

Profils des financements structurés (Durée /Taille) :

1- La titrisation comme outil de financement

Ailleurs qu’en France …