LES MODÈLES MEDAF & MEA

Réalisé par :
Anass GUEDHI
Anass OUAAZIZ
Marwane TAHDI
Issam KARBOUCH
Master :
« Comptabilité, Contrôle et Audit »
Supervisé par :
Mme. YAMANI
 PLAN

Introduction générale
Présentation des modèles MEDAF et MEA
Notion de rentabilité
Notion de risque
Avantages et limites des modèles MEDAF et MEA
Conclusion générale
Cas pratique
 INTRODUCTION

Le modèle d’évaluation d’actif financier MEDAF a été développé à partir de la théorie des portefeuilles

au début des années 60.

Le MEDAF est important pour deux raisons:

1- Il donne une explication théorique au fait que beaucoup de personnes pratiquent de

l’investissement passif, sous la forme de portefeuille indexés.

2- En finance d’entreprise, il est utilisé pour déterminer le taux d’actualisation approprié pour les

modèles d’évaluation des e/ses ou des actions, ainsi que pour les choix d’investissement.
 MODÈLE MEDAF

Créé par SHARPE, LINTNER et MOSSIN dans les années 60 et basé sur des études réalisées par

MARKOWITZ en 1952 (la théorie moderne du portefeuille).

Ce modèle a été développé à un moment où l’ensemble des marchés financiers se

perfectionnaient et s’uniformisaient. Il est né de la volonté de mieux connaître les risques d’un

investissement financier.
Le MÉDAF est utilisé autant sur les marchés financiers que pour résoudre des problématiques

financières d’entreprise. Le modèle de calcul se base sur la mesure du risque, Systématique, de la

rentabilité attendue et du taux d’intérêt. En d’autres termes, le MÉDAF permet d’estimer le

rendement d’un actif par rapport à son risque.

 L’OBJECTIF DU MÉDAF
l’objectif du MÉDAF est de renseigner au maximum l’investisseur :

sur
La rentabilité
le risque de potentielle de
l’actif l’actif

. L’investisseur avisé opte soit pour un portefeuille risqué efficient, soit

pour un partage entre actifs risqués et non risqués
 LES PRINCIPAUX HYPOTHÈSES DU MODÈLE

1 Les plus-values et les dividendes ne sont pas taxés

2 Les investisseurs n’apprécient pas le risque gratuit. C’est pourquoi ils choisissent un niveau plus ou
moins élevé selon la rémunération qu’ils pourraient en retirer

3 Les investisseurs ont le même horizon temporel, ce qui permet une certaine standardisation des
analyses.

4 Les investisseurs contrôlent le risque par la diversification

Les investisseurs peuvent prêter ou emprunter toute somme d'argent au taux sans risque (Risk-
5 Free Rate).
 COMPOSANTES DU MODELE

Le MÉDAF repose sur le fait que les déférents actifs et portefeuilles d’actifs sont analysés sous

l’angle risque-rentabilité, aussi le challenge de chaque investisseur est de rechercher le portefeuille

avec une utilité maximale. Il existe trois composantes essentielles pour constituer un portefeuille

efficient à savoir :

1- La CML

2- La prime de marché

3- Le coefficient Bêta
 1- CML :

La droite de marché expose les combinaisons rentabilité-risque d’actifs financiers

 La droite de marché ou CML (Capital Market Line ) :

 Formule de la CML :
 2- LA PRIME DE MARCHÉ

L’investisseur exige du marché une prime qui couvre le risque que ce dernier prend. Plus le
risque est grand, plus la prime est élevée et la pente de la CLM forte

3- L’INDICATEUR DE RISQUE BÊTA

Le Bêta est un outil de mesure du risque d'un actif notamment utilisé dans le modèle d'évaluation
du MEDAF

Rentabilité de l'actif rentabilité du marché

 INTERPRÉTATION

Bêta > 1 : le portefeuille est plus risqué que le marché.

Bêta < 1 : le portefeuille est moins risqué que le marché

Bêta = 1 : le portefeuille varie en moyenne dans les mêmes proportions

 La formule du MEDAF s’écrit comme suit :

E(Rs) = Rf + β [ E(Rm) – Rf]

Esperance du rendement la prime de risque

Coefficient β de l’actif risqué
Taux d’intérêt sans risque
 NOTION DE RENTABILITÉ
 A tout placement ou investissement est associé un risque et une rentabilité. On parle souvent d’un taux de placement, un

taux de rentabilité d’un investissement, un taux de risque et de prime de risque.

 On entend par rentabilité le revenu encaisse sous forme de dividendes ou d’intérêt et/ou la plus-value (ou moins-value)

constatée sous forme de gain (ou de perte) en capital que procure un titre a son investisseur.

 La rentabilité d’un titre peut être calculée soit à partir :

 du résultat net de l’exercice et du dividende que l’entreprise verse à l’actionnaire : c’est la rentabilité passée.

 des résultats attendus par l’actionnaire : c’est la rentabilité future.

 Ces deux rentabilités sont des informations importantes pour le détenteur d’un titre ou le futur possesseur de ce titre :

 La rentabilité passée : c’est le rapport entre la variation du titre augmentée du dividende par action verse par l’entreprise

sur le cours de l’action a la date d’achat du titre.

 Rentabilité passée = Cours de l'action le plus bas (Cours de l'action le plus haut) - (Cours de l'action le plus bas) + Dividende

 La rentabilité future : c’est le résultat attendu du titre, c'est-à-dire le cours de l’action future et le dividende probable verse

de l’entreprise.

 Ces deux paramètres sont fonction de la réaction de l’action face aux aléas du marché et aussi du comportement de

l’entreprise par rapport à son environnement.

 La rentabilité d’un investissement en instrument financier dépend de la prime de risque, de la fiscalité, et de la volatilité

historique.

 La rentabilité peut être exigée par le prêteur, si un prêteur se voit offrir la possibilité de placement à un taux d’intérêt

donné, il n’acceptera pas de prêter à un taux inférieur à ce dernier. Ce taux d’intérêt est connu sous l’appellation « coût

d’opportunité ».

 La rentabilité financière se calcul avec la formule suivante :

Résultat d'exploitation (après impôts) / capitaux propres

 La rémunération exigée par un investisseur n’est pas liée au risque total, mais uniquement au risque du marché.

Corrélativement, dans un marché à l’équilibre, le risque diversifiable n’est pas rémunéré.

 Si le MEDAF est universellement utilisé, il n’est pas exempt de défauts à la fois pratiques (pour déterminer les β

et la prime de risque avec fiabilité) et fondamentaux (puisqu’il postule que les marchés sont à l’équilibre). Ces

critiques ont conduit à développer de nouveaux modèles comme l’Arbitrage Pricing Theory (APT) ou à mettre en

évidence la notion de prime de liquidité pour les groupes à faible flottant. L’APT fait l’hypothèse que le taux de

rentabilité exigé ne dépend plus, comme dans le MEDAF, que du seul taux de marché mais d’un certain nombre

d’autres variables, comme l’écart entre la rentabilité des obligations d’État et celle des bons du Trésor, les

variations non anticipées du taux de croissance de l’économie ou du taux d’inflation…

 Son intérêt pratique réside cependant plus dans le domaine de la gestion de portefeuille que dans celui de la

finance d’entreprise.

 Enfin, après chaque crise financière grave, des théories qui cherchent à rationaliser l’irrationnel connaissent un

regain d’intérêt, telle que la théorie du chaos ou l’analyse fractale.

 Les taux de rentabilité des titres de créance ayant des échéances différentes peuvent être portés sur un

graphique que l’on nomme courbe des taux. La forme de la courbe des taux dépend de l’anticipation d’évolution

des taux courts et d’une prime de liquidité qu’exigent les investisseurs pour investir sur le long terme. On observe

en général une relation positive entre le taux d’intérêt de tout actif financier et sa durée, d’où une courbe des

taux ascendante. Mais la courbe des taux peut aussi s’inverser, notamment en période de récession.

 Le risque et la rentabilité sont fortement liés. Plus l’investisseur prend du risque, plus il exige de la rentabilité.

Un investissement sans risque est moins rémunéré ou moins rentable qu’un investissement risqué.

 Les économistes ont coutume de dire qu’il n’y a pas de « repas gratuit ». Autrement dit, toute rentabilité élevée

d’un placement s’accompagne d’un risque important, et tout placement sûr est assorti d’une faible rentabilité.

 Parce que les investisseurs ne sont prêts à prendre plus de risques qu’en échange d’un rendement attendu

supérieur. Symétriquement, un investisseur souhaitant améliorer la rentabilité de son portefeuille doit accepter

de prendre plus de risques.

 LA NOTION DU RISQUE

 L’idée fondamentale du MEDAF est qu’à l’équilibre le marché rémunère les personnes qui prennent des risques.

Ceci dit pour les investisseurs qui détiennent un portefeuille efficient.

 La prime de risque rémunère ou compense les risques systémiques (risque de marché) et pas les risques

spécifique qui peuvent être éliminer par la diversification.

 Le risque d’un titre est définie comme le montant de la rentabilité exigée sur ce titre à l’équilibre. ( le risque

d’un titre A est supérieur d’un autre B, si à l’équilibre A offre une espérance de rentabilité plus grande que B).

 Mais pour le MEDAF l’écart type de la rentabilité n’est pas la mesure utilisée généralement pour mesurer le

risque, mais c’est la notion du bêta (β).

 Le β d’un titre représente ce qu’on appel en statistique un coefficient de régression, avec la rentabilité du

marché comme variable indépendante et la rentabilité du titre comme variable dépendante (respectivement x et

y dans une équation linéaire de forme y=bx+a où b correspond au béta du titre).

 Sa relation est la suivante:

β = COV(Ri,Rm)/VAR(Rm)

Avec Ri: rentabilité du titre et Rm: rentabilité du marché

 Le bêta est aussi une mesure de la sensibilité de la rentabilité d’un titre par rapport à la rentabilité du marché.
 LA FRONTIERE EFFICIENTE

En gestion d’actifs, la frontière efficiente est un concept essentiel. Elle va permettre d’identifier

l’ensemble des portefeuilles dits efficients.

C’est-à-dire ceux qui pour un risque donné vont maximiser le rendement et pour un rendement donné

minimiser le risque. Ce sont ces portefeuilles sur lesquels doivent se polariser les gérants d’actifs
il ne sera pas intéressant d’investir dans les portefeuilles présentant une performance inférieure à celle de l’actif sans risque (qui sera tout

actif dont l’écart-type est nul, dont la rentabilité est certaine mais faible logiquement,

cette frontière efficiente montre le portefeuille le  plus intéressant puisqu’il permet d’obtenir une performance supérieure pour un risque

équivalent. Pour un risque donné les portefeuilles efficients (avec la performance la plus intéressante)
 LE MEDAF OFFRE PLUSIEURS AVANTAGES

Il permet de calculer les différentes rentabilités pour les actifs en question

Il facilite la prise de décisions économiques et financières grâce au calcul du risque

C’est un modèle plus simple à utiliser que le MEA, bien que moins précis d’un point de vue

économétrique;

Il propose deux applications utiles de son Modèle :

- Mesure des performances des gestionnaires de fonds

- Calcul du taux d’actualisation approprié pour évaluer les revenus futurs d’une entreprise
 LES CRITIQUES ADRESSÉES AU MEDAF 

 Le modèle pose des hypothèses trop simples (possibilité d'investir et d'emprunter au taux sans risque ;

existence d'actifs uniquement financiers ; fiscalité homogène entre actifs ; pas de coûts de transaction…)

 Il est difficile, voire impossible, de déterminer le « vrai » portefeuille de marché i.e. celui qui contient tous les

actifs risqués (actions, obligations, matières premières, immobilier, capital humain, etc.)

 Il existerait plusieurs Betas pour une valeur, chacun rendant compte de la sensibilité à un facteur

macroéconomique (principe de l'Arbitrage Pricing Theory)

 LIMITES DE MEDAF
 L’instabilité du bêta . Cette instabilité provient du fait que le risque d’un titre est variable et donc susceptible

d’être modifié à tout instant.

EXEMPLE: j’achète un actif financier au temps t et je calcule le risque x auquel je m’expose avec

cet investissement. À ce stade, rien ne m’assure qu’au temps t + 1, le risque x de ce même actif n’aura

pas été modifié à cause de facteurs externes (par exemple une situation de crise).

 La limite de la diversification du portefeuille : Il est impossible de diversifier totalement son portefeuille : il

faudrait acheter quantité d’actifs financiers diversifiés avant de prétendre à une corrélation partielle (dans le

cas où la diversification réduit le risque). Par ailleurs, un portefeuille avec une corrélation réduite peut

finir par se corréler en raison de l’évolution du contexte économique, social et politique.

 La difficulté de l’application pratique : dans un contexte prévisionnel

 L’irréalisme des hypothèses : c’est presque impossible d’avoir une idée précise

des taux sans risque auxquels investir; il n’existe pas de fiscalité homogène entre

les actifs financiers, alors que les coûts de transaction, eux, sont bien réels,

etc…
 LE MODÈLE DE L’ARBITRAGE (MEA)

Le MEA, développé initialement par Ross (1976), présente une alternative du MÉDAF. D'après au

MÉDAF, le rendement d'un actif est une fonction linéaire d'un facteur commun, le marché. Au

contraire, le MÉA repose sur l’hypothèse que les rendements des actifs dépendent linéairement d'un

nombre restreint de multi facteurs communs indépendants

 HYPOTHÈSES DU MEA
Le MÉA repose sur les hypothèses de base suivantes :

 Tous les titres ont les rendements dont les espérances et [es variances sont finies.

 Il Ya des individus qui peuvent former des portefeuilles bien diversifiés.

 il n'y a pas de taxes.

 Il n'y a pas de cout de transaction.

 Il n'y a pas de restrictions sur les ventes à découvert.

 Les individus ont des croyances homogènes, et croient que les rendements sont engendrés

par un modèle linéaire à facteurs.

 Plusieurs auteurs ont critiqué le MEDAF en se demandant s’il est logique de faire dépendre le
risque d’un actif d’un seul facteur de sensibilité au marché
 Le risque et le rendement d’un titre sont influencés par plusieurs facteurs plutôt que seulement
par le comportement du rendement d’un titre par rapport à celui de l’ensemble du marché

 Le modèle de l’arbitrage (APT) est présenté comme un grand progrès par rapport au MEDAF
 L’APT est destiné à remplacer le MEDAF en considérant que le risque d’un actif est affecté par
plusieurs facteurs économiques et financiers et non plus par un seul facteur de risque (risque du
marché) bêta
LE RISQUE D’UN TITRE S’EXPLIQUE, SELON LE MODÈLE MEA :

Par sa sensibilité à des changements non anticipés de facteurs économiques majeurs. En d’autres termes, le taux

de rendement observé d’un titre varie de façon différente de son taux de rendement espéré à cause de

changements non prévus des facteurs suivants :

 Changements non prévus de la production industrielle

 Changements non prévus des taux d’inflation

 Changements non prévus de la structure des taux d’intérêt

 Changements non prévus de la différence entre les taux d’intérêt des obligations à risque élevé et de celles à risque

faible

Ces quatre facteurs sont censés fournir plus d’information sur les variations des taux de rendement des titres que

ne le font les autres facteurs ou grandeurs économiques

LA FORME DU MODÈLE MEA :
 LES LIMITES DU MEA

le fait que les facteurs ne soient pas évoqués dans le modèle et qu'il faut les déterminer
empiriquement, ce qui impose de lourds calculs.

l'estimation d'un Bêta pour chaque facteur rend la tâche encore plus difficile, et il n'est
pas dit que les facteurs et leur influence sur l'actif restent fixes au cours du temps.

le MÉA est peut-être un modèle plus réaliste que celui du MEDAF car il considère un
nombre illimité de facteurs systématiques influant sur le rendement de l'actif, contre un
seul facteur (le marché) et un seul beta pour le MEDAF.
 CONCLUSION
 Pour conclure, on peut dire que le MEDAF est un modèle mono factoriel qui pose certes des problèmes pour modéliser le risque

systémique mais qui reste valide en première approximation. Ce modèle a permis de développer les théories de la gestion de

portefeuille, sans oublier que les deux modèles MEDAF et MEA ne sont pas forcément contradictoires.

 On ne peut étudier la gestion d’un portefeuille sans examiner le MEDAF. Ce modèle présente un intérêt majeur dans le choix d’un

portefeuille optimal, il permet également d’évaluer la performance des gérants de portefeuilles.

 Malgré l’universalité de son utilisation, le MEDAF n’est pas exempt de défauts à la fois pratiques (pour déterminer le coefficient beta

avec fiabilité) et fondamentaux (puisqu’il postule que les marches sont à l’équilibre). Un ensemble de généralisations,

prolongements d’extensions du MEDAF ont été présentés dans le but d’élargir son champ d’application. C’est le cas du modèle de

Roll et Ross, essayant de valider le MEDAF et bénéficiant du principe de l'arbitrage, et ayant mis au monde un modèle multicritère

basé sur le concept d'arbitrage (modèle d'équilibre par arbitrage MEA).

CAS PRATIQUE
 COMPOSITION DU PORTEFEUILLE
Le portefeuille figurant ci-dessous est composé de 7 Titres :
PROPORTION DE CHAQUE ACTIF DANS LE PORTEFEUILLE
CONSTITUÉ
RENDEMENT MOYEN DES ACTIFS
CARACTÉRISTIQUE DES ACTIFS DU PORTEFEUILLE CHOISI
COUPLE RENDEMENT ET RISQUE DES ACTIFS FINANCIERS
ESPERANCE DE RENDEMENT PAR TITRE

Avec : E(Rs) = Rf + β [ E(Rm) – Rf ]      

E(Rs): l’espérance de la rentabilité exigée par les investisseurs
Rf: Le taux de rendement obtenu pour les placements sans risques
E(Rm): Le taux de rendement moyen obtenu sur le marché des capitaux à risque 
 PERFORMANCE DU PORTEFEUILLE CHOISI

Le bêta (0.992) du portefeuille est égal à la moyenne pondérée des bêtas des actifs qui le composent.
Le bêta =0.992<1 : le portefeuille choisi dans notre cas est moins risqué que le portefeuille du marché à
risque