Etalon-or et taux de change fixes -- des mythes toujours prsent Par Bill Mitchell Gold standard and fixed

exchange rates myths that still prevail Bill Mitchell est Professeur de recherche en conomie et Directeur du Centre du Plein Emploi et uit !Cof"EE#$ a l%&niversit de 'e(castle$ ')* +ustralia,

+u c-ur du pro.l/me est la difficult fondamentale ue les gens ont a se rendre compte u%il y a eu un changement essentiel dans le fonctionnement de nos syst/mes montaire depuis les annes 01, Ce changement redfinit la fa2on dont on pense la macro3conomie et le r4le d%un gouvernement ui met sa propre monnaie, Pour vraiment comprendre comment un syst/me montaire moderne fonctionne$ vous deve5 considrer la diffrence entre une monnaie converti.le et non3converti.le d%une part$ et un taux de change fixe contre un taux de change flexi.le !flottant# d%autre part, 6a science conomi ue ui s%appli ue a un syst/me montaire converti.le et7ou avec un taux de change fixe n%a aucun rapport avec la science conomi ue ui s%appli ue a un syst/me montaire avec un taux de change flexi.le ui sont prsent dans la plupart des conomies au8ourd%hui, Donc avant d%atta uer ma science macro3economi ue$ soye5 sure de comprendre ce u%un gouvernement peut faire dans un paradigme montaire moderne, +utrement$ vous 9tes un dinosaure et ils ont disparu,

talon3or 33 converti.ilit et taux de change fixes :uand on parle de l%talon3or$ on se rf/re au syst/me ui rgulait la valeur de la monnaie partout dans le monde en terme d%une certaine uantit d%or, :uand l%talon3or tait en vogue !;</me et =1/me si/cle# c%tait le moyen principal ue les pays utilisaient pour a8uster leur masse montaire, Comment 2a marche> Premi/rement$ une monnaie peut 9tre estime pour sa valeur intrins/ ue !donc pi/ces d%or et d%argent#, C%est un pur syst/me montaire .as sur une mati/re premi/re !pi/ces d%or et d%argent#, +u ;?/me si/cle$ les syst/mes montaires .ass sur les mati/res premi/res

sont devenus pro.lmati ue a cause d%une pnurie d%argent !mtal# et ce syst/me ouvrit la voie a un autre syst/me de papier monnaie mit par les .an ues centrales indexs sur l%or !talon3or#, Donc l%ide tait ue la valeur de la monnaie peut 9tre exprime en terme d%une uantit spcifi ue d%or, @n peut dire u%une unit de papier monnaie !.illet de A;# peut valoir x grains d%or, Pour ue cela marche il doit y avoir converti.ilit$ cela veut dire ue uel u%un ui poss/de un .illet de A; aura la possi.ilit de le convertir pour un montant dtermin d%or, 6a Grande Bretagne adopta l%talon3or en ;?BB et c%est devenu le syst/me commun de rgulation des conomies domesti ues et des changes commerciaux internationaux 8us u%C la premi/re guerre mondiale, + cette priode$ les principales conomies du monde fonctionnaient avec un pur syst/me talon3or et dterminaient leur taux de change en cons uence, Par exemple$ disons ue la livre +ustralienne valait D1 grains d%or et le dollar &) valait ;E grains$ alors = dollars &) taient re uis pour cha ue livre +ustralienne dans les changes commerciaux, 6es autorits montaire se mirent d%accord pour maintenir l%indexation de leur monnaie a l%or fixe$ en tant pr9t a acheter ou vendre l%or ncessaire pour faire face a tout ds uili.re d%offre et de demande de leur monnaie, De plus$ la .an ue centrale !ou l% uivalent de l%po ue# devait maintenir des rserves d%or suffisante pour garantir la converti.ilit de la monnaie en circulation !au taux de converti.ilit en vigueur#, 6%or tait aussi la principale mthode de payement international, Par cons uent$ avec un commerce grandissant$ des ds uili.res dans les changes commerciaux !import et export# surgissaient et cela ncessitait ue l%or soit transfr entre les nations !en .ateaux# pour financer ces ds uili.res !dficits et excdents commerciaux#, 6es pays en dficit commercial devaient envoyer leur or aux pays en excdent, Par exemple$ imagine5 ue l%+ustralie exportait plus u%elle n%importait de la 'ouvelle Flande, En terme net$ la demande pour la livre +ustralienne !pour acheter les exportations +ustraliennes# tait plus grande ue l%offre !d%acheter des dollars de 'ouvelle Flande afin d%acheter les importations de la 'ouvelle Flande# et cela ncessitait ue la 'ouvelle Flande envoie de l%or a l%+ustralie pour financer le ds uili.re commerciale !le dficit commercial de la 'ouvelle Flande avec l%+ustralie#, Cet afflux d%or permettait au gouvernement +ustralien dGaccroitre sa masse montaire !mettre plus de .illets# parce u%il y avait plus d%or pour garantir la monnaie,

Cette expansion tait en stricte proportion de la valeur ta.li en grains d%or, 6%augmentation de la masse montaire poussait contre les .arri/res de l%inflation !en assumant ue les capacits productives de l%conomie soient au maximum# et rendait les exportations +ustralienne moins attractives pour les autres nations et leur dficit !excedent pour l%+ustralie# externe .aissait, Du point de vue de la 'ouvelle Flande$ la perte de rserve d%or en faveur de l%+ustralie for2a le gouvernement a retirer le papier monnaie de la circulation$ ce ui tait dflationniste$ provo uant le ch4mage et une rduction de la production et des prix, 6a dflation amliorait la comptitivit de leurs conomies ce ui aidait a rsoudre le ds uili.re commercial !plus d%export et moins d%import#, Mais il restait ue les nations en dficit commercial taient o.liges de supporter une augmentation du ch4mage et vice versa pendant ue les ds uili.res commerciaux se rsolvaient, 6es partisans de l%talon3or se concentrent sur la fa2on dont il emp9che les gouvernements d%mettre le papier monnaie afin de stimuler leurs conomies, +vec l%talon3or$ le gouvernement ne pouvait pas augmenter la masse montaire si l%conomie tait en dficit commercial, 6%talon3or tait considr comme le moyen de contr4ler la masse montaire et de gnrer les niveaux des prix che5 les diffrents partenaires commerciaux en accord avec leur .alance commerciale, 6%conomie domesti ue !la population# tait cependant force de faire les a8ustements du aux ds uili.res de la .alance commerciale, 6a politi ue montaire devint captive du stocH d%or u%un pays possdait !principalement par le commerce#, 6es variations dans le niveau de production d%or influen2ait aussi le niveau des prix dans les pays, En prati ue$ l%a8ustement des changes commerciaux ui tait ncessaire pour rsoudre les ds uili.res .udgtaire tait lent, En attendant$ les nations en dficit devaient endurer de longue rcessions et un ch4mage enracin, Donc$ l%talon3or introduit un .iais rcessioniste dans les conomies$ avec le fardeau de l%a8ustement tom.ant tou8ours sur les pays avec la monnaie la plus fai.le !en cons uence d%un dficit commercial#, Cette inflexi.ilit emp9chait les gouvernements d%introduire des politi ues produisant le meilleur rsultat pour leurs conomies domesti ues !plein emploi#, Mais en fin de compte les autorits montaires ne pouvaient pas rsister aux demandes de la population pour plus d%emploi, 6e d.ut de la premi/re guerre mondiale mis un terme a l%talon3or et la valeur des monnaies tait fixe par les gouvernements, 6es =E annes suivantes virent une insta.ilit grandissante avec des tentatives de

retourner a l%talon3or par certains pays et cela s%est rvl 9tre extr9mement nuisi.le en terme de perte d%or et de hausse du ch4mage, 6a Grande Bretagne a.andonna l%talon3or en ;<D; parce u%elle faisait face a une perte massive d%or !dficit commercial#, Elle a .ien essay de maintenir la valeur d%avant3guerre de la livre en terme de parit avec l%or mais la guerre avait tr/s sv/rement affai.li son conomie et la livre tait massivement survalue a cette priode et la comptitivit commerciale amoindri en cons uence, +pr/s la seconde guerre mondiale$ le "MI a t cr pour prendre la place de l%talon3 or et l%talon de change3or mergea, 6a converti.ilit3or a t a.andonn et remplac par la converti.ilit en dollar &)$ refltant la dominance &) dans le commerce mondial !et le fait u%ils ont gagns la guerreJ#, Ce nouveau syst/me a t construit suivant l%accord ue le gouvernement &) convertirait le dollar en or a la valeur de DE dollars par once d%or, Cela fournissait l%ancre nominale du syst/me de taux de change, 6e syst/me de Bretton *oods a t introduit en ;<BK et cra le syst/me de taux de change fixe, 6es gouvernements pouvaient maintenant vendre leur or au Lrsor amricain pour le prix de ADE par once, Donc a partir de ce moment$ les pays accumulaient des rserves de dollars !au lieu d%or# et s%ils avaient un dficit ou un excdent commercial$ ils pouvaient changer leur propre monnaie contre des dollars !rduire leur masse montaire# prise sur leur propre rserve ou changer ces dollars dans leur propre monnaie !augmenter leur masse montaire# afin de stimuler leurs conomies !pour augmenter les importations et rduire lGexc/dent commercial et inversement#, 6e syst/me de taux de change fixe cependant rendait la politi ue fiscale !.udgetaire# difficile parce ue la politi ue montaire devait ci.ler la parit du taux de change !ne pas mettre plus de monnaie ue les rserves de dollars le permettaient#, )i le taux de change tait atta u !pro.a.lement a cause du dficit de la .alance de paiement# cela se manifestait sous la forme d%un exc/s de monnaie sur le march des changes$ et la .an ue centrale devait intervenir et acheter sa propre monnaie avec ses rserves de monnaie trang/res !principalement le dollar &)#, Cela voulait dire ue l%conomie domesti ue devait se contracter !comme la masse montaire diminuait# et le ch4mage repartait a la hausse, De plus$ le stocH de dollar &) dtenu par une uelcon ue .an ue tait limit et donc les pays avec des positions commerciales fai.le !en dficit commercial# taient tou8ours soumise a un .iais recessioniste afin de dfendre la parit avec le dollar &), 6e syst/me tait politi uement difficile a maintenir a cause de l%insta.ilit sociale due

au ch4mage, Donc si la politi ue .udgetaire tait utilise trop agressivement pour rduire le ch4mage$ une contraction montaire en rsultait parce ue la .an ue centrale devait dfendre le taux de change !echanger leur monnaie contre des dollars &) pour reduire la masse monetaire#$ et parce ue les importations !le dficit commercial# augmentaient$ en rponse a la monte des revenus du a l%expansion .udgetaire, En fin de compte$ la primaut de la politi ue montaire faisait loi parce ue les pays taient lis par les accords de Bretton *oods avec l%o.ligation de maintenir la parit des taux de change, 6es pays pouvaient rvaluer ou dvaluer !un ralignement exceptionnel# mais c%tait tr/s mal vu et pas tr/s commun, :uel ue soit le syst/me ue nous discutons33pure talon3or ou le syst/me de converti.ilit en dollar garantie par l%or !talon de change3or# 33 les contraintes sur les gouvernements sont videntes, 6%talon3or utilis a l%intrieur du pays voulait dire ue le stocH existant d%or dterminait la masse montaire, tant donn ue l%or est en uantit limit !et aucune dcouverte n%avait t faite pendant des annes#$ il tait considr comme fournissant un syst/me montaire sta.le !mais trop contraignant parce ue la population et l%activit economi ue ont .esoin d%une masse monetaire en expansion#, Mais uand les rserves d%or changeaient !dcouverte d%une nouvelle mine#$ cela crait l%inflation !si lGconomie tait a pleine capacit#, 6es rserves d%or restreignaient l%expansion des rserves .ancaires et la monnaie mise par la .an ue centrale !high po(ered .ase money#, 6es .an ues centrales ne pouvaient donc pas augmenter la masse montaire au delC de leurs rserves d%or !.ien ue ce soit un peu plus complexe#, En termes oprationnel cela veut dire u%une fois le seuil atteint$ les autorits montaires ne pouvaient plus acheter aucune dette pu.li ue ou fournir du crdit a leurs .an ues commerciales !.ien ue l%conomie ne soit pas a pleine capacit#, En cons uence$ les rserves .ancaires taient limites et si le pu.lic voulait dtenir plus de monnaie alors les rserves se contractaient, Cet tat dfinissait le seuil de la masse montaire, &n peu de gymnasti ue pouvait 9tre faite pour a8uster la uantit d%or ui devait 9tre dtenue, Mais dans l%ensem.le les restrictions taient solides, 6e concept de !et le terme# montisation vient de cette po ue, :uand le gouvernement ac urait de l%or nouveau !disons en l%achetant a une mine#$ il pouvait mettre de la monnaie supplmentaire, 6e processus tait ue le gouvernement achetait de l%or et signait un ch/ ue pour la

livraison, Ce ch/ ue tait dpos par la compagnie mini/re sur son compte .ancaire, 6a .an ue va alors changer ce ch/ ue a la .an ue centrale en change de nouvelles rserves, 6a .an ue centrale compta.ilise cet change en d.itant le compte du gouvernement dans cette .an ue commerciale, Donc la MperteM du gouvernement devient la nouvelle rserve de la .an ue, 6%autre contrainte de ce syst/me est ue le gouvernement peut augmenter la masse montaire uni uement en ac urant de l%or supplmentaire, 6es autres dpenses ue le gouvernement dsirait faire devaient 9tre MfinancesM par l%imp4t ou l%mission de dette pu.li ue, 6e gouvernement ne pouvait pas directement crditer les comptes des .an ues commerciales afin d%augmenter la masse montaire$ indpendamment de ses sources financi/res, En cons uence$ a cha ue fois ue le gouvernement dpensait$ ces dpenses devaient 9tre compenses sous la forme de taxes ou d%emprunt pu.lic, En dfinitive$ Bretton *oods s%effondra en ;<0;, Il tait sous pression depuis les annes K1$ avec une srie de Mdvaluation comptitivesM faites par la Grande Bretagne et d%autre pays ui faisaient face a un taux de ch4mage chroni ue lev pour cause de ds uili.res important dans les changes commerciaux, 6e syst/me s%effondra parce ue la guerre du Nietnam ue 'ixon menait l%a forc a suspendre la converti.ilit3or du dollar pour lui permettre de dpenser plus, Noici une interessante video histori ue de 'ixon a.andonnant le systeme de Bretton *oods le ;E +out ;<0;, Ce fut l%interruption finale entre les mati/res premi/res ui ont une valeur intrins/ ue et les monnaie nominales, Depuis ce moment$ les gouvernements ont utiliss la monnaie fiat !fiduciaire># comme .ase du syst/me montaire, Monnaie fiat !fiduciaire# 6e changement pour une monnaie fiat !fiduciaire# a fondamentalement chang la fa2on dont le syst/me montaire fonctionne$ .ien ue la monnaie soit tou8ours la m9me$ disons le dollar +ustralien, Ce syst/me a deux caractristi ues ui le dfinitO a# inconverti.ilit et .# taux de change flexi.le !flottant#, Nous deve5 reconnaitre ce changement ma8eur dans l%histoire avant de pouvoir comprendre pour uoi les ides des politi ues conomi ues appli ues dans les prcdents syst/mes montaires ne sont plus applica.le, Nous ne pouve5 pas assumer ue la logi ue vala.le dans un syst/me de change fixe7converti.ilit3or est aussi vala.le dans un syst/me de monnaie fiat, 6es faits sont

ue cette logi ue ne s%appli ue pas, Ce ue 8%appelle le raisonnement macro3conomi ues no3li.ral est la sorte de raisonnement ui s%appli uait avant la monnaie fiat, M9me s%il y avait des d.ats a l%po ue sur la conduite des politi ues macro3 conomi ues$ il y avait des contraintes cls videntes ue 8%ai mentionn plus haut, C%est indpendant du fait ue vous soye5 Peynsien ou Montariste, Ce changement histori ue rend aussi la plupart des livres conomi ues prims et faux$ dans la fa2on dont ils dcrivent les oprations d%un syst/me montaire fiat, :uand 8e parle de thorie montaire moderne !MML# 8e me rf/re au syst/me montaire fiat, Qe reconnais u%un changement histori ue a eu lieu uand Bretton *oods s%est effondrs et cela a dramati uement modifi les opportunits ui sont a la disposition des gouvernements souverains dans leur monnaie, Premi/rement$ dans un syst/me montaire fiat$ la Mmonnaie d%tatM n%a aucune valeur intrins/ ue, Elle est inconverti.le$ ce ui veut dire ue vous pouve5 amener une pi/ce de ; dollar +ustralien au gouvernement et vous aure5 en retour une autre pi/ce de ; dollar +ustralien !pas de parit avec une autre monnaie ou un metal#, Il n%y a aucune autre responsa.ilit ue celle3ci, Donc pour ue cette monnaie$ par ailleurs Msans valeurM$ soit accepta.le comme moyen de paiement$ des motivations doivent 9tre introduite, Ces motivations mergent parce ue le gouvernement a la capacit de demander son utilisation uni ue pour payer les taxes, )ous l%talon3or et ses drivs$ la monnaie tait tou8ours accepte comme moyen d%change parce u%elle tait converti.le en or et avait une valeur connue et fixe, C%est un changement fondamental, Deuxi/mement$ la relation entre la converti.ilit3or et la capacit de dpenser disparait$ parce ue le gouvernement est l%metteur en monopole de la monnaie fiat !dfini par l%imposition de taxes# et donc les dpenses de ce gouvernement ne sont pas dpendante de ses revenus, 6e gouvernement peut dpenser autant u%il le souhaite dans la mesures ou il y a suffisamment de .iens et services a vendre, C%est un changement dramati ue, Indpendamment du fait ue le gouvernement ait dpens plus ue ses revenus !taxation et ventes d%o.ligation# ou moins$ uel ue soit le 8our particulier$ le gouvernement a tou8ours la m9me capacit a dpenser, Il n%y a pas de concept tel ue le gouvernement Mn%a plus d%argentM ou u%il ne soit pas capa.le de financer un programme, Com.ien le gouvernement peut dpenser est enti/rement son choix, Il n%y a aucune restriction sur sa capacit financi/re, Cela ne veut pas dire u%il n%y a pas de restriction a ses dpenses, Clairement$ il y en a 33 la uantit de .iens et services ui sont a vendre$ et le travail des gens au ch4mage inclut,

De plus$ il est important de comprendre ue$ .ien ue le gouvernement ui met sa propre monnaie fiat ne soit pas financi/rement contraint$ le choix de ses dpenses !et la taxation et les dcisions d%emprunt# ont un impact sur les taux d%intr9t$ la croissance conomi ue$ l%investissement priv$ et le niveau des prix, 'ous ne devons 8amais tom.er pour l%argument ue le gouvernement doit o.tenir des revenus par l%imp4t ou l%emprunt pour MfinancerM ses dpenses dans un syst/me montaire fiat, C%tait vala.le dans un syst/me d%talon3or !ou syst/me driv# mais pas dans un syst/me montaire fiat, 6a plupart des commentateurs chouent a comprendre cette diffrence et appli uent tou8ours les principes conomi ues appris a l%universit ui sont .ass sur les syst/mes montaires de l%talon3or7taux de change fixe, Dans un syst/me montaire fiat$ si le gouvernement pose des limites aux dpenses 33 par exemple$ une r/gle ui restreint les dpenses a =R 33 c%est purement volontaire, Ce peut 9tre une r/gle sense$ compte tenu du niveau de la demande nominale relative aux capacits productives relles$ mais c%est purement volontaire, 6a plupart des r/gles$ cependant$ surgissent gnralement de la fausse perception ue la taille du dficit .udgtaire est un pro.l/me ou ue la taille de la dette pu.li ue est un pro.l/me, +ucun des deux$ dficit ou dette$ n%est particuli/rement un pro.l/me, Lroisi/mement$ dans un syst/me montaire fiat$ le gouvernement n%a pas .esoin de financer ses dpenses et dans ce cas$ l%mission de dette par les autorit montaire ou le Lrsor sert un autre .ut, 6%mission de dette a une fonction de maintenance du taux d%intr9t$ en fournissant aux investisseurs un actif financier ui rapporte des intr9ts et retire l%exc/s de rserve du syst/me .ancaire du a la dpense du gouvernement !le MdeficitM#, )i les rserves n%taient pas retires !si le gouvernement Mn%emprunte pasM#$ les dpenses serait tou8ours faite mais le taux d%intr9t pour la nuit plongerait !du a la comptition des .an ues ui essaient de se d.arrasser de leur rserves non renta.le# et cela peut 9tre inconsistant avec les intentions dclares de la .an ue centrale de maintenir un o.8ectif de taux d%intr9t particulier, Et$ point important$ la source des fonds ue les investisseurs utilisent pour acheter les o.ligations !dette# est drive de la dpense nette du gouvernement dans a.solument tous les cas !les dpenses moins la taxation#, 6e secteur priv ne peut pas acheter d%o.ligations dans un syst/me de montaire fiat a moins ue le gouvernement n%ait dpens la m9me somme auparavant, C%est un changement fondamental par rapport aux mcanismes de l%talon3or ou l%emprunt tait ncessaire pour financer les dpenses du gouvernement compte tenu

de la masse montaire fixe !fixe par le stocH d%or#, 6a taxation et l%emprunt taient intrins/ uement lis a la gestion des rserves d%or du gouvernement, Donc dans un syst/me montaire fiat$ l%emprunt du gouvernement ne finance pas ses dpenses, 6%emprunt sert simplement a arr9ter la comptition inter3.ancaire ui permet a la .an ue centrale de dfendre son o.8ectif de taux d%intr9t, 6e syst/me de taux de change flexi.le veut dire ue la politi ue montaire n%a plus a dfendre une parit fixe !avec l%or ou une autre monnaie# et ainsi$ la politi ue fiscale !.udgetaire# peut uni uement se consacrer a ci.ler le man ue de dpense pour maintenir un haut niveau d%emploi, 6%a8ustement extrieur est alors accompli par les variations 8ournali/res dans le taux de change !par les marchs#, Conclusion 6es deux syst/mes montaires sont tr/s diffrent, Nous ne pouve5 pas appli uer la logi ue conomi ue de l%talon3or !ou de la converti.ilit dollar# a un syst/me montaire moderne, Malheureusement$ la plupart des commentateurs et politiciens continuent d%utiliser la vieille logi ue uand ils d.Stent des options de politi ue conomi ue actuelle, C%est une erreur de raisonnement lmentaire ui nous emp9che d%avoir un d.at sens concernant ce ue le gouvernement devrait faire, 6%incitation a la peur concernant la taille des dficits et la taille de la dette pu.li ue !et la logi ue de l%emprunt en premier lieu# est .as sur un vieux paradigme ui est totalement inapplica.le dans un syst/me montaire fiat,