Contribution au colloque

3ème congrès international de l’AMG : La compétitivité de l'entreprise à l’aune des crises

Proposition d’un papier de recherche : Revue de littérature sur la distribution de dividendes
au sein des entreprises dans le contexte de la crise.

Auteur : Doctorant Mohamed Amine FADALI

Université : Mohammed V – Rabat

Faculté : Faculté des sciences juridiques économiques et sociales - Agdal

Laboratoire : Laboratoire de recherche en sciences de gestion

Résumé

La problématique de distribution de profit a suscité de nombreuses interrogations et demeure

jusqu’à l’heure très controversée sur le plan académique. Cette controverse s’est intensifiée
lorsque des chercheurs comme notamment, Gordon (1959), Walter (1956), Lintner (1956) et
particulièrement Modigliani et Miller (1961), ont exploré les motivations qui sous-tendent le
versement de dividendes aux actionnaires sous l’hypothèse d’un marché parfait.
Or, en dehors d’un cadre restreint d’un marché parfait, d’autres théories ont été proposées
pour expliquer la décision de distribution du profit, en particulier, la théorie signalisation et la
théorie d’agence.
La politique de dividende présente l’un des sujets les plus controversés et étudiés dans le
domaine de la finance d’entreprise. Dans ce travail de recherche nous présenterons une revue
de littérature des principales théories attenantes aux dividendes en cas de crise politique et
économique.
Introduction
Parmi les principales décisions d'entreprise figurent la politique de financement,
d'investissement et de distribution de dividendes. Déterminer le niveau idéal de distribution
des bénéfices ainsi que le montant du capital à conserver et à réinvestir dans l'entreprise
impacte les autres décisions (Barros et al., 2020) . La théorie du paiement des dividendes est
controversée. Pour Miller et Modigliani (1961) , la valeur de l'entreprise n'est pas affectée par
le versement du dividende, mais plutôt par sa capacité à générer de la valeur et du risque à
partir de ses actifs. Pour d'autres, la politique de distribution de dividendes est pertinente.
Selon Gordon (1959, 1963) et Lintner (1962) , le versement de dividendes augmente le
cours de l'action et, par conséquent, la richesse des actionnaires. Ainsi, les investisseurs
préfèrent percevoir les dividendes le plus tôt possible, réduisant l'incertitude de retour sur leur
investissement, ce qui finit par faire monter le cours de l'action. Cependant, sa répartition
excessive implique une diminution des montants investis, ce qui compromet le potentiel
d'investissement et de croissance des entreprises à long terme.
Selon Driver et al. (2020) , les modèles financiers testés dans des conditions de marchés
financiers parfaits minimisent les conflits et l'importance de la politique de distribution de
dividendes. Cependant, il arrive que dans le monde réel - des marchés imparfaits - des
problèmes tels que l'asymétrie d'information et l'ordre hiérarchique (Myers & Majluf, 1984) ,
le compromis (Kraus & Litzenberger, 1973) , la signalisation (Ross, 1977) , les problèmes
d'agence (Jensen & Meckling, 1976 ; Jensen, 1986) , les taxes et les coûts de
transaction (Myers, 1984 ; Fischer et al., 1989) rendent le sujet encore plus pertinent.
En plus de ces frictions, d'autres variables de nature macroéconomique impactent la
distribution des dividendes, dont les crises économiques et politiques (Attig et al.,
2021) . Pour Latham et Braun (2011) , les crises économiques sont les événements les plus
transformateurs auxquels les organisations sont confrontées. Ce fait tient à leur apparition
inattendue et à l'absence d'une période de durée définie. Malgré l'impact négatif et la
récurrence de ces événements d'incertitude, l'auteur précise qu'il existe peu de recherches sur
leur impact sur les décisions des entreprises. À leur tour, pour Lim (2016) , les crises
économiques ont entraîné une réduction de la distribution des dividendes et de l'endettement
des entreprises.
Définition et déterminants de la politique de dividende
Dans cette section nous allons présenter une revue de littérature sur la politique de distribution
des dividendes. L’objectif est de discuter la littérature traitant les déterminants de la politique
de dividende des entreprises en général et dans le contexte de la crise.

La politique de dividende d’une entreprise peut être définie comme la stratégie adoptée dans
la fixation du montant mis en paiement sous la forme de dividende (Adediran and Alade,
2013 ; Nkobe et al., 2013). Cette définition implique la prise en compte de son dépendance
avec le résultat ou les flux nets de l’entreprise et du poids d’ajustement du montant de
dividende suite à une fluctuation non anticipée des performances économiques et financières
de l’entreprise. Ainsi, l’étude de la politique de dividende d’une entreprise implique l’étude
du rapport entre le montant du dividende versé et les indicateurs de performances
économiques et financières de l’exercice en cours. On définit, entre autres, le pay out ratio qui
est le rapport entre le montant de dividende et le résultat de l’exercice. Elle exige aussi l’étude
de sa dynamique dans le temps.

Distribution de dividendes dans le contexte des crises économiques et

politiques :
Le rapport entre politique et économie fait l'objet d'une longue discussion. L'incertitude
liée aux changements de gouvernement a de réelles implications pour les entreprises. Ranajee
et al. (2018) constatent que la politique de distribution des dividendes varie en raison d'un
environnement d'incertitude résultant de changements externes. Pour Latham et Braun
(2011) , les crises économiques sont les événements les plus transformateurs auxquels les
organisations sont confrontées. Selon Lim (2016) , les crises entraînent une réduction de la
distribution des dividendes et de l'effet de levier des entreprises. Pour Attig et al. (2021) ,
l'incertitude de la politique économique augmente le versement de dividendes, ce qui joue le
rôle d'atténuer les problèmes d'agence à ces occasions.
Contrairement à Miller & Modigliani (1961) , Lintner (1962) et Gordon
(1963) déclarent que les dividendes sont pertinents. Pour eux, le cours de l'action de la société
n'est pas indépendant du taux de distribution du dividende. Les dirigeants choisissent, de
façon récurrente, de maintenir la politique de distribution de dividendes des entreprises, quitte
à recourir à des efforts supplémentaires, car cela est préférable à la réduction ou à la réduction
des dividendes. Ross (1977) soutient que ce comportement des entreprises découle du fait que
les dirigeants disposent d'informations privilégiées par rapport aux actionnaires
externes. Ainsi, la définition d'une structure de capital signale au marché des anticipations sur
les résultats de l'entreprise.
Stiglitz (1973) et Myers et Majluf (1984) complètent l'explication de l'effet de
signalisation et de la théorie de l'ordre hiérarchique (POT) sur la politique de distribution de
dividendes. Selon les auteurs, le versement du dividende est directement proportionnel à
l'estimation que les dirigeants font de la valeur des actifs de l'entreprise. Ainsi, les décisions
concernant la distribution des bénéfices par le biais de dividendes peuvent être considérées
comme un moyen de réduire l'asymétrie d'information entre les actionnaires et les
dirigeants. Par conséquent, un événement de paiement fournit des preuves qui amènent les
actionnaires à réfléchir sur la capacité de génération de valeur d'une entreprise donnée. De
plus, les entreprises préfèrent financer leurs investissements par la rétention des bénéfices,
plutôt que de lever des fonds auprès de sources externes. De cette façon, les entreprises ayant
des besoins d'investissement importants ont un taux de distribution inférieur.
À leur tour, Jensen et Meckling (1976) et Jensen (1986) affirment qu'il existe un conflit
d'intérêts entre les dirigeants (agents) et les actionnaires (principaux). Par conséquent, les flux
de trésorerie disponibles excessifs doivent être évités par le biais de contrats de dette. De cette
façon, ils estiment qu'en s'endettant au lieu d'émettre des actions, les dirigeants tiennent leur
promesse de verser des dividendes à partir d'investissements qui créent effectivement de la
valeur pour les entreprises et leurs actionnaires. Rozeff (1982) et Easterbrook
(1984) complètent cette perception, affirmant qu'un modèle optimal de distribution de
dividendes doit minimiser la somme des coûts d'agence, de capital et d'imposition. De
plus, Al-Malkawi (2008) et Mulchandani et al. (2020)vérifier que la politique de dividende
peut être influencée à la fois par l'avantage fiscal et le risque de faillite résultant du niveau
d'endettement des entreprises, comme le prévoit la théorie du compromis (TOT).
Lintner (1956) note que la politique de dividende des entreprises a une relation directe
avec les fluctuations cycliques et avec les tendances de croissance à long terme de
l'économie. Cette conclusion même sur le lien entre la politique de distribution de dividendes
et l'environnement extérieur est vérifiée par Ranajee et al. (2018) . Selon eux, si
l'environnement extérieur n'est pas favorable aux activités opérationnelles de l'entreprise, le
maintien d'une politique stricte de distribution de dividendes peut conduire l'entreprise à la
faillite. À son tour, Lim (2016) constate une réduction des distributions de dividendes des
entreprises lors de la dernière crise financière mondiale, qui a débuté en 2007 aux États-
Unis. Au vu de ce qui précède, l'hypothèse est : H1 - La politique de dividende des entreprises
est affectée par la situation du marché.
Selon Mubin et al. (2014) , conformément au POT, plus la taille de l'entreprise est
grande, plus sa capacité à accéder à des sources de capitaux externes est grande. En fait, Fama
et French (2001) constatent que les entreprises payantes sont plus grandes que celles qui ne
versent pas de dividendes. Par conséquent, il existe une relation positive entre la taille et le
versement de dividendes. Pour Al-Malkawi (2008) et Mubin et al. (2014), a priori, l'avantage
fiscal de la dette augmente le potentiel de distribution de dividendes, comme le prévoit la
TOT. Cependant, le levier financier augmente également la pression sur la trésorerie de
l'entreprise. Le non-paiement du capital et des dettes peut conduire à la faillite. Ainsi, le
risque résultant de niveaux d'endettement élevés réduit le versement de dividendes. Les
entreprises doivent prioriser leur trésorerie avec le paiement de la dette. Cela étant, il existe
une relation négative entre l'effet de levier et le versement de dividendes.
Depuis les articles fondateurs de Lintner (1956) et Gordon (1963) , l'existence du profit
est le fait générateur de la distribution des dividendes, il existe donc une relation positive
entre les deux. Pour Fama et French (2001) , Al-Malkawi (2008) et Mubin et al. (2014), le
POT prédit dans sa hiérarchie de sources de financement que les ressources internes (cash
flow d'exploitation) sont moins chères que les ressources externes (dette et fonds
propres). Ainsi, les entreprises dont les résultats d'exploitation sont inférieurs sont moins
disponibles pour payer des dettes et des capitaux propres plus élevés. D'autre part, les
entreprises plus rentables génèrent plus de résultats d'exploitation internes et ont plus
d'options pour réaliser des investissements avec une plus grande rentabilité, augmentant ainsi
le niveau de distribution des dividendes. Par conséquent, il existe une relation positive entre la
rentabilité et le versement de dividendes.
Selon Ferreira et Vilela (2004) , parmi les avantages de la rétention de liquidités, il y a
la minimisation des coûts de mobilisation de ressources externes, puisque les actifs nets sont
considérés comme un tampon entre les sources de capitaux internes et externes. Pourtant, les
coûts d'entretien en espèces font référence à leur faible rendement. De plus, une entreprise qui
verse des dividendes peut obtenir des ressources à faible coût, en réduisant ses versements :
les liquidités conservées peuvent être réinvesties dans les actifs de l'entreprise sans avoir
besoin de financement externe. Au contraire, une entreprise qui ne distribue pas de dividendes
- n'a donc pas la possibilité de conserver des liquidités - a besoin d'obtenir des fonds via le
marché des capitaux ou des institutions financières pour ses décisions d'investissement. Par
conséquent, une relation négative entre la liquidité et le versement de dividendes est attendue.
À leur tour, De Angelo et al. (2006) déclarent que les entreprises plus matures ont
moins d'opportunités d'investissement, par conséquent, elles versent plus de dividendes. Les
entreprises plus jeunes, au contraire, ont plus d'opportunités d'investir. Ainsi, ils doivent
conserver plus de liquidités et distribuer moins de capital, dont le coût est inférieur, selon la
théorie du cycle de vie et le POT. Fama et le français (2001)observez deux groupes
d'entreprises : celles qui paient et celles qui ne paient pas de dividendes. Ceux qui ne paient
pas ont une faible rentabilité ; cependant, ils ont plus d'opportunités de croissance via les
investissements. Ceux qui paient ont la situation inverse. Ainsi, il existe une relation négative
entre l'opportunité de croissance et le versement de dividendes. Cet ensemble d'attributs
internes donne lieu à : H2 - La politique de dividende des entreprises est affectée par les
caractéristiques des entreprises.
Selon Ranajee et al. (2018) , si l'environnement extérieur n'est pas favorable au maintien
de la politique de distribution de dividendes de l'entreprise, l'insistance sur sa continuité peut
la conduire à la faillite. Quant à Lim (2016) , après la dernière crise financière systémique –
qui a débuté en 2007 aux États-Unis – les entreprises réduisent leur distribution de dividendes,
résilient à la dégradation de l'environnement extérieur. Rhee et Park (2018) constatent
également un plus grand lissage du paiement des dividendes après la dernière crise financière
mondiale. Pour eux, la vitesse d'ajustement de la politique de distribution des dividendes des
entreprises augmente après la crise, au-dessus des niveaux d'avant-crise, indiquant une plus
grande concentration sur les investissements et les réserves de trésorerie.
Ankudinov et Lebedev (2016) constatent qu'après la crise évoquée, les entreprises qui
réduisent le plus leur distribution de dividendes sont celles qui ont le niveau d'endettement le
plus élevé, les plus grandes opportunités d'investissement et les restrictions de liquidités ou les
faibles liquidités. En d'autres termes, les entreprises plus sensibles à la captation de fonds
externes réduisent encore leur distribution de dividendes en temps de crise. Ranajee et
al. (2018)notons également la difficulté pour les petites entreprises de capter la dette et les
actions en temps de crise, en raison de leur plus grande asymétrie informationnelle. Ainsi, les
grandes entreprises paient plus de dividendes dans ce scénario. Ainsi, pour les petites
entreprises, la restriction aux sources de financement externes réduit leurs opportunités
d'investissement et de croissance. De plus, même si la rentabilité est plus faible dans un
scénario défavorable, elle maintient toujours une relation positive avec le paiement des
dividendes.
Bibliographie

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