These

UNIVERSITE DE NICE
___________

Unit d'Enseignement et de Recherche de Droit et de Sciences Economiques

___________

GESTI ON OPTI MA L E
de la
TRESORERI E
des
ENTREPRISES
___________

Thse
pour le Doctorat d'Etat en Gestion
prsente et soutenue publiquement par

Jean-Claude JUHE L
________

Septembre 1978
_________

Jury :

Prsident : Monsieur le Professeur Jean-Claude DISCHAMPS Recteur de l'Acadmie de
Clermont-Ferrand

Suff ragants :
Monsieur le Professeur Xavier BOISSE LI ER
Directeur de l'Institut Universitaire de Technologie de Nice

Monsieur Pier re PRISSERT
Matre de confrences l'Institut Technique de Banque du CNAM, Dlgu Gnral du
Centre de Formation de la Profession Bancaire

Monsieur Robert T E L L ER
Matre de Confrences agrg l'Universit de Dakar

Monsieur Joseph RAYBAUD
Matre-assistant l'Universit de Nice
Expert-comptable

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Obj ectif de la thse

Ni la dtention de liquidits importantes, ni un fonds de roulement positif, tout en
grevant la rentabilite de lèntreprise, ne garantissent sa scurit.

La gestion optimale de la tresorerie montre que contrairement a lòpinion courante,
lòbjectiI de rentabilite ne sòppose pas a lòbjectiI de liquidite.

A terme, la rentabilit des emplois est le gage de la solvabilit. Dans la courte priode,
la recherche du volume de làctiI minimum conduit a concilier les contraintes de securite et de
rentabilit.

La politique de tresorerie repose sur la matrise de lèvolution de la situation Iinanciere
de la firme dans tous ses aspects.

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Sommai re

I ntroduction : Dfinition et donnes de la problmatique.

Chapitre 1 : Equilibre financier de la firme et trsorerie.

Section 1 : Le contrle de lèquilibre Iinancier.

1) Le fonds de roulement, indicateur de lèquilibre Iinancier.
2) Analyse de la liquidit par la mthode des ratios.

Section 2 : Les conditions de realisation de lèquilibre Iinancier.

1) Lànalyse retrospective des variations dèncaisse.
2) Lànticipation des conditions de ralisation de lèquilibre financier.

Chapitre 2 : Encaisse montaire et trsorerie.

Section 1 : Lèncaisse monetaire de la Iirme.

1) Prfrence pour la liquidit et gestion des stocks.
2) Les limites de la gestion de la trsorerie en termes de stocks.

Section 2 : La minimisation du volume de làctiI monetaire.

1) La matrise des Ilux monetaires et lèconomie de cots.
2) La ngociation des conditions de banques.

Section 3 : La prvision des flux de trsorerie.

1) Analyse des mouvements de trsorerie.
2) Le lissage de la courbe de trsorerie.

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Chapitre 3 : Trsorerie et politique financire de la firme.

Section 1 : Les conditions de la liquidite de lèntreprise.

1) La gestion du flux de liquidit.
2) La gestion du potentiel de reconstitution des liquidits.

Section 2 : Le choix du mode de financement de la trsorerie.

1) Les fonctions du crdit court terme.
2) La dtermination de la combinaison optimale des crdits de dpannage.
3) Le placement des excdents de trsorerie.

Chapitre 4 : La gestion de la trsorerie et la variation du pouvoir dàchat de la monnaie.

Section 1 : Les eIIets de lìnIlation sur la tresorerie des entreprises.

1) Les eIIets de lèrosion monetaire sur le flux de liquidit de lèntreprise.
2) Les eIIets de lèrosion monetaire sur le potentiel de reconstitution des
liquidits.

Section 2 : La gestion du risque de change.

1) Risque de change et pouvoir dàchat du flux de liquidit.
2) Risque de change et potentiel de reconstitution des liquidits.

Conclusion.

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Introduction

La trsorerie d'une entreprise peut tre analyse comme l'ensemble de ses
possibilits de paiement considr par rapport l'ensemble des engagements
qu'elle a contracts. La situation de trsorerie dcoule des conditions dans
lesquelles disponibilits et vont se prsenter les unes par rapport aux autres dans le
temps. C'est ce qu'exprime la notion de solvabilit dfinie comme l'aptitude d'un
agent conomique faire face ses dettes lorsque celles-ci viennent chance.
La gestion optimale de la trsorerie consiste prvoir, contrler et matriser la
dimension et la date des exigibilits et celles des disponibilits spontanes rsultant
du fonctionnement de l'entreprise, et, se procurer en temps voulu et au moindre
cot les disponibilits complmentaires qui sont ventuellement ncessaires.
Autrement dit Ia gestion optimaIe de Ia trsorerie a pour objectif d'assurer Ia
liquidit de la firme au moindre cot.

Le maintien de la liquidit du patrimoine est l'objectif de la politique de
trsorerie . Nous nous proposons de dfinir le contenu d'une telle politique. Pour
cela il conviendra d'abord de dterminer l'approche mthodologique du problme
avant de dcrire les moyens d'actions et les conditions de la mise en oeuvre pour
parvenir l'optimum de gestion.

Traditionnellement grer la trsorerie d'une firme se rsume aux deux
activits suivantes :
- contrler le niveau de l'encaisse,
- et, maintenir la solvabilit.

Le contrle du niveau de l'encaisse s'effectue partir de l'tude du bilan.
Encaisse et trsorerie dsignent la mme ralit. La trsorerie s'analyse
comme une rsultante de l'activit. Autrement dit, la trsorerie d'une entreprise un
moment donn est la diffrence, cette date, entre :

- son fonds de roulement qui est la part des capitaux permanents non
absorbe par le financement des valeurs immobilises et donc disponibles pour
financer les besoins lis au cycle d'exploitation ;

- et ses besoins en fonds de roulement, c'est--dire lis au cycle
d'exploitation.

Lorsqu' une date dtermine le fonds de roulement est suprieur aux
besoins en fonds de roulement la trsorerie est positive. Au contraire, si le fonds de
roulement est insuffisant la trsorerie est ngative.

Le maintien de la solvabilit qui revient assurer le rglement des
chances rsulte, quant lui, de dcisions financires court terme. Cette action
se subdivise en deux volets :
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- d'une part, la dtermination d'un niveau d'encaisse conserver pour
des motifs de transaction, de prcaution, de financement et de spculation ;

- d'autre part, le choix du meilleur mode de financement des dficits de
trsorerie qui peuvent apparatre.

L'objectif de solvabilit serait facilement atteint si l'entreprise pouvait disposer
d'une large encaisse lui procurant une grande marge de scurit. Or toute dtention
de monnaie implique un cot : rentabilit et solvabilit apparaissent comme deux
termes antagoniques.

Chaque anne des milliers d'entreprises sont confrontes des difficults de
trsorerie. Le phnomne n'affectent pas seulement des entreprises de petites et
moyennes dimensions ou encore non rentables. Les difficults de trsorerie que
connaissent les entreprises tiennent l'volution que connaissent les conomies
modernes. Mais ne peut-on galement supposer que la gestion de la trsorerie
ncessite une plus grande rigueur sur le plan pratique et une nouvelle approche sur
le plan thorique. Pendant longtemps, en effet, la conjoncture conomique avait
rendu facile le paiement des dettes et le remboursement des prts par les
entreprises qui avaient su s'endetter. Or, depuis vingt ans les problmes de
trsorerie constituent un des goulots d'tranglement de l'activit des entreprises. Le
nombre de celles qui se heurtent au mur d'argent ne cesse d'augmenter. Quatre
phnomnes sont cet gard prendre en considration.

- D'abord, mme si actuellement le cot de l'argent connat une nette dtente,
il a confr une importance de premier ordre au suivi des comptes clients et
fournisseurs c'est dire au crdit commercial interentreprises.

- Ensuite, la conjoncture conomique, en particulier la consommation, suite
aux chocs ptroliers, au chmage, aux innovations technologiques et aux
dlocalisations, rend les exigences de la liquidit du patrimoine de plus en plus
difficile matriser.

- En outre, le risque montaire est toujours prsent : si l'inflation n'a plus
depuis quelques annes dans nos conomies industrielles un effet dvastateur, le
risque de change d au flottement des monnaies reste un facteur d'inscurit.

- Enfin, Ies risques du march de I'argent, notamment le risque de taux
ont conduit au dveloppement de techniques de protection, vritable ingnierie
financire au service de la gestion de la trsorerie.

A la lumire de ces faits il apparat donc ncessaire de redfinir les donnes
et les objectifs d'une gestion optimale de la trsorerie des entreprises. L'intrt de
cette rflexion est double :

D'un point de vue pratique nous analyserons les causes des
difficults de trsorerie lorsque l'entreprise est rentable et en pleine croissance. Nous
n'aborderons pas les consquences financires d'une baisse du niveau de l'activit
dont la cause est soit une crise conomique gnrale, soit un affaiblissement de la
demande du produit. Dans le premier cas, il s'agit d'une situation dpassant
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largement les problmes de trsorerie. Dans le deuxime cas, il s'agit de trouver un
autre march ou de disparatre. Les entreprises vritablement malades de leur
seule trsorerie sont gnralement des entreprises en pleine expansion et
endettement important court terme. Mme lorsque la conjoncture est favorable de
telles entreprises ont des problmes d'chance qui peuvent devenir trs graves.
Une crise de trsorerie rvle les faiblesses de la gestion de la firme car tout acte de
gestion se traduit par des entres et des sorties de liquidits. Nous
montrerons que toute crise de trsorerie se rattache l'un des deux cas suivants :

- les crises conjoncturelles de trsorerie, d'une part, provoques par le
manque de synchronisation entre les flux d'entre et les flux de sortie de fonds ;

- les crises structurelles de trsorerie, d'autre part, rsultant de la non-
concordance entre la stabilit globale du financement et le dlai global de
rcupration de l'usage des fonds.

La gestion de la trsorerie dborde donc largement le court terme. Elle relve
d'une tude conomique des besoins de financement de l'entreprise et se trouve la
charnire des problmes financiers et des problmes d'exploitation. La trsorerie
n'est pas le solde de flux montaires, mais la synthse de toutes les politiques de
l'entreprise. La gestion de la trsorerie joue donc un rle essentiel dans la vie des
entreprises.

D'un point de vue thorique, ensuite, nous mettrons en vidence qu'une
gestion optimale de la trsorerie passe par une approche systmique de la gestion
financire. La politique de trsorerie est conditionne par les choix financiers
fondamentaux :

- choix de la structure du passif, ou politique de financement,

- choix de la structure de l'actif, ou politique d'investissement.

L'optimum de la gestion se dfinit par la compatibilit troite qui existe
entre la liquidit et la rentabilit. A court terme, la solvabilit ne doit pas reposer
sur la dtention de liquidits mais sur de srieuses prvisions concernant, d'une
part, le comportement des flux montaires court terme et mme trs court terme,
et, d'autre part, l'volution de la structure du patrimoine qui conditionne la formation
mme de ces flux. A long terme seule une rentabilit leve assure l'entreprise un
volume d'autofinancement compatible avec une politique d'endettement qui procure
l'entreprise des ressources nouvelles. Tout investissement entrane
l'immobilisation de fonds mais sa rentabilit doit permettre la reconstitution des
liquidits de la firme. Nous montrerons que la politique d'investissement qui
engendre la meilleure liquidit globale de l'entreprise est le choix optimal et le plus
rentable. Une gestion optimale de la trsorerie est une gestion qui maximise
la fois liquidit et rentabilit. La gestion de la trsorerie, c'est--dire de la liquidit
de la firme, s'articule donc autour de trois actions :

- une action conjoncturelle, dont l'objectif est de maintenir le solde bancaire
le plus proche de zro par la matrise des flux d'entre et de sortie de fonds ;
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- une action structurelle, dont l'objectif est de contrler le potentiel de
reconstitution des liquidits du patrimoine de l'entreprise par la matrise de la
formation et de l'affectation du flux de liquidit, par une juste valuation des besoins
en fonds de roulement et leur financement adquat.

- une action montaire, par la mise en place d'une protection contre la
variation du pouvoir d'achat de la monnaie et les risques des marchs de l'argent.

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CHAPITRE 1 : Equilibre financier de la firme et trsorerie.

Une bonne situation financire se caractrise par l'aptitude conserver un
degr de liquidit suffisant au patrimoine afin d'assurer en permanence la solvabilit
de l'entreprise. Celle-ci rsulte donc de l'opposition entre la liquidit des actifs et
l'exigibilit de l'endettement. C'est pourquoi l'une des proccupations fondamentales
du responsable financier est le contrle de l'quilibre financier de la firme. Le fonds
de roulement et les ratios sont les instruments de mesure de l'quilibre les plus
utiliss. Mais le contrle de l'quilibre financier au travers de ces instruments reste
insuffisant pour l'expliquer. Aussi, doit-on complter cette premire analyse par celle
des mouvements financiers qui ont conduit l'quilibre constat. Cette seconde
analyse permet d'apprcier la situation de trsorerie un moment donn, d'anticiper
les mouvements venir, et partant, de disposer des informations indispensables
pour entreprendre le cas chant, les actions correctives ncessaires.

Section 1 : Le contrIe de I'quiIibre financier.

Le contrle de l'quilibre financier se limite en gnral l'examen du fonds de
roulement et au calcul d'un certain nombre de ratios.

1 - Le fonds de rouIement, indicateur de I'quiIibre financier.

De tous les instruments d'apprciation de la situation financire d'une firme, le
fonds de roulement est le plus souvent utilis tant par les dirigeants de l'entreprise
que car ses banquiers. Mais cette notion donne lieu une pluralit de dfinitions
dont l'imprcision est une source frquente d'ambigut et de confusion. Le fonds de
roulement est la part des capitaux permanents qui finance le cycle d'exploitation. l
exprime la capacit de trsorerie de la firme et apparat comme la source de
financement privilgie des besoins de trsorerie.

I - Le fonds de roulement, moyen de financement des besoins de trsorerie.

Selon le principe fondamental et traditionnel de l'quilibre financier (1), les
diffrentes valeurs d'actifs doivent toujours tre finances par des capitaux restant
la disposition de la firme pendant un temps au moins gal leur dure de vie. Ainsi les
immobilisations constituant par dfinition des emplois long terme ne devraient pas
tre finances par des crdits court terme susceptibles de ne pas tre reconduits
ou de disparatre d'eux-mmes. Cependant cet quilibre est fragile. Il faut le
consolider en constituant une marge de scurit : le fonds de roulement.

A - La dtermination du fonds de roulement.

Le fonds de roulement est calcul de deux manires :

(1) Voir la rgle dite de lèquilibre Iinancier minimum , Depallens G. : Gestion financire de
lèntreprise , Sirey, 5me dition, p.193.
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- excdent des capitaux permanents sur les immobilisations nettes ;

- actif circulant - dettes court terme (aprs affectation des bnfices).

1 - La rfrence aux capitaux permanents.

L'existence d'un fonds de roulement positif signifie qu'une partie des actifs
circulants est finance par des capitaux long terme. Les besoins en fonds de
roulements sont la part des besoins cycliques dont le financement n'est pas assur
par les ressources cycliques mais par le fonds de roulement, et, si celui-ci est
insuffisant par des crdits court terme. Le tableau des besoins et des ressources
peut alors s'crire de la manire suivante :

ACTIF PASSIF
Besoins en fonds roulement Fonds de roulement
Trsorerie (excdentaire) Trsorerie (dficitaire)

Il en dcoule la relation fondamentale de la trsorerie (1) :

Trsorerie = fonds de roulement - besoins en fonds de roulement.

Le fonds de roulement et les besoins en fonds de roulement sont le plus
souvent positifs. l se peut que l'un ou l'autre, ou les deux, soient ngatifs. Un fonds
de roulement ngatif constitue un besoin que l'on doit financer. Des besoins en
fonds de roulement ngatifs constituent des ressources. Si les besoins de
financement de l'exploitation sont suprieurs au fonds de roulement, la trsorerie est
ngative. Par consquent, la relation fondamentale permet d'crire :

Fonds de roulement = besoins en fonds de roulement trsorerie.

2 - La rfrence aux dettes court terme.

La justification du fonds de roulement, en tant qu'indicateur de l'cart entre
l'actif circulant et les dettes court terme repose sur la thse de la liquidation
automatique des dettes court terme (2). Selon cette thse, les stocks accumuls
pour faire face aux demandes saisonnires de pointe sont entirement financs par
des emprunts court terme. L'utilisation de ces stocks temporaires entrane la
formation de flux de liquidits qui deviennent disponibles pour le remboursement de
ces concours. L'ide de liquidation automatique a t tendue l'ensemble de
l'excdent des valeurs de roulement sur les dettes terme. Autrement dit, les
capitaux circulants temporaires seraient financs par les exigibilits immdiates
et les capitaux circulants restants par des ressources permanentes : le fonds de

(1) Voir MEUNIER, de BAROLET et BOULMER : La trsorerie des entreprises , Dunod, tome 1,
p. 11.
(2) HOWARD B.B. et UPTON M. : Introduction to business finance , New-york, Mac Graw Hill
Book Co 1953, p.30.
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Roulement. Le fonds de roulement constitue donc une marge de scurit : il
correspond aux pertes que peut subir une entreprise sans que celle-ci soit oblige
de vendre une partie de ses immobilisations ou d'emprunter. En l'absence de cette
marge, le dgonflement des crdits court terme rsultant d'une cause quelconque,
par exemple d'une baisse momentane de l'activit, plonge l'entreprise dans une
crise de trsorerie en la mettant en tat de cessation de paiement.

B - Le fonds de roulement est la mesure du compromis entre rentabilit et
solvabilit.

La diminution du fonds de roulement entrane une augmentation de la
rentabilit de l'entreprise mais en mme temps une augmentation du risque
d'insolvabilit et rciproquement (1).

1 - Une augmentation de la rentabilit.

A montant gal les concours moyen et long terme sont gnralement plus
onreux que les crdits court terme. En effet :

- d'une part, les intrts pays sur des prts long terme sont gnralement
suprieurs ceux pays sur des crdits court terme ;

- d'autre part, la rigidit des emprunts long terme rend leur emploi plus onreux
que ceux court terme (2).

En outre, le rapport Rsultat / Capital sera plus lev.

2 - Une augmentation du risque d'insolvabilit.

L'entreprise augmente son risque lorsqu'elle accrot son financement court
terme par rapport ses engagements long terme. En cas de non-renouvellement
des crdits court terme, l'importance de ses difficults de trsorerie sera
proportionnelle la part du court terme dans ses ressources. Le cot du risque
d'insolvabilit peut aller du prix lev d'un concours demand d'extrme urgence
jusqu' la faillite.

II - Le fonds de roulement n'est pas un bon indicateur de solvabilit.

L'exprience et l'observation prouvent que l'on ne peut porter aucun jugement
de valeur srieux sur la solvabilit d'une entreprise la seule considration de son
fonds de roulement.

(1) Voir sur ce point AFTALION, DUBOIS, MALKIN : Theorie Iinanciere de lèntreprise , PUF
1974.
(2) Si ces derniers sont toutefois convenablement utiliss ( les emprunts court terme demands en
urgence, par exemple, ont au contraire un cot trs lev ).
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A - Les limites la signification du fonds de roulement tires de l'exprience.

Ni le volume, ni la composition, ni le sens de variation du fonds de roulement
ne renseignent avec certitude sur la liquidit de l'entreprise.

1 - Volume du fonds de roulement et trsorerie.

Alors qu'une structure financire bien quilibre, c'est--dire prsentant un
fonds de roulement positif, est gnralement un indice de bonne gestion, une
prsomption de difficults dcoule d'un bilan en dsquilibre dont l'actif immobilis
est suprieur aux ressources permanentes. En fait, le niveau du fonds de roulement
dpend largement de la manire dont l'actif est gr. Trs toff, il peut signifier que
les immobilisations ne sont pas suffisamment renouveles et que les actifs de
roulement sont excessifs, ce qui traduit un sous-emploi des capitaux permanents. A
l'inverse, l'troitesse du fonds de roulement peut parfois s'expliquer par la nature trs
particulire de l'activit de certaines entreprises. Le montant du fonds de roulement
est ainsi dtermin par les caractristiques du cycle d'exploitation et de la gestion qui
conditionnent fortement le niveau des besoins en fonds de roulement. En rgle
gnrale, plus la dure du cycle d'exploitation est longue, plus ces besoins sont
levs et plus le fonds roulement constat au bilan doit tre important.

Une entreprise ayant un fonds de roulement lev n'a pas ncessairement
une trsorerie aise si ses besoins en fonds de roulement sont plus importants. A
l'oppos, une entreprise ayant un fonds de roulement faible, voire ngatif, n'a pas
ncessairement une trsorerie serre (1).

2 - Composition du fonds de roulement et trsorerie.

Le banquier se proccupe de la proportion relative des fonds propres et des
dettes terme. La vulnrabilit d'une socit crot, en effet, avec l'importance de son
endettement. Plus une firme est endette plus ses facults d'endettement
supplmentaire sont limites, toutes choses gales par ailleurs. C'est pourquoi l'on
calcule le fonds de roulement propre. Le fonds de roulement propre est gal la
diffrence entre les capitaux propres et les immobilisations nettes et indique le degr
d'indpendance financire de la firme. Mais un fonds de roulement propre positif
peut aussi sous-entendre que la firme ne parvient pas financer son cycle
d'exploitation au moyen de ses seules ressources empruntes, et, dispose donc
d'une marge de manoeuvre d'autant plus restreinte pour financer son cycle
d'investissement.

Pour financer ses investissements une entreprise ne peut et doit pas compter
que sur elle-mme. Ce serait alors juger favorablement les entreprises qui
investissent peu et dfavorablement les entreprises dynamiques. Cependant, si les
banquiers conseillent le plus souvent le recours au financement long et moyen
terme, ils recommandent afin de prserver la solvabilit de l'entreprise, un certain
quilibre au sein du fonds de roulement. Une rgle empirique unanimement admise
spcifie que les capitaux trangers terme ne devraient pas dpasser au bilan les

(1) C'est le cas de certaines entreprises commerciales (grandes surfaces, en particulier) qui vendent au
comptant et achtent crdit.
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capitaux propres (1).

3 - Variations du fonds de roulement et trsorerie.

On peut tre tent de juger favorablement une entreprise dont le fonds de
roulement augmente et dfavorablement celle dont il diminue. Or, le fonds de
roulement d'une entreprise peut baisser sans que la situation de celle-ci ne se
dtriore. Cela peut tout simplement signifier que la socit vient d'investir sans
concours extrieur grce sa trsorerie plthorique. Inversement, le gonflement du
fonds de roulement peut traduire la formation d'une encaisse oisive. Il convient donc
d'analyser les facteurs explicatifs de tels mouvements pour les interprter
judicieusement.

B - Les limites la signification du fonds de roulement tires de l'observation
statistique.

L'observation statistique confirme la porte rduite de la notion de fonds de
roulement en tant que critre de solvabilit et plus gnralement d'quilibre financier
de la firme.

1 - Le lien entre la valeur du fonds de roulement et le secteur d'activit se rvle
assez lche.

Cette observation se retrouve tant dans les travaux de MADER (2) que dans
ceux de la Caisse Nationale des Marchs de l'Etat (3). Certes, le fonds de roulement
apparat diffrent en moyenne d'un secteur l'autre, mais l'intrieur d'une mme
industrie la dispersion des valeurs reste trs forte (de 53 % 187 %). On ne peut
donc parler d'un fonds de roulement normal pour un secteur dtermin.

2 - Le fonds de roulement varie galement avec la taille de l'entreprise, apprcie
par le chiffre d'affaires.

Cependant il est impossible de dgager un lien entre la croissance de la firme
et le fonds de roulement. Dans aucun secteur on ne remarque quelle que soit la taille
de l'entreprise, mesure par le chiffre d'affaires, une croissance ou une dcroissance
continue du fonds de roulement.

* Les limites de la notion de fonds de roulement en tant qu'indicateur
d'quilibre peuvent se comprendre de la faon suivante :

Le fonds de roulement rvle l'importance et la composition des moyens

(1) En ralit, l'effet de levier montre que ce nèst pas le rapport entre le volume des capitaux propres
et le volume des capitaux emprunts qui importe, mais la confrontation de la rentabilit des capitaux
investis au cot des capitaux emprunts.
(2) voir F. MADER: Etude statistique du fonds de roulement , Analyse Financire n 14, 3me
trimestre I973, p. 7 26.
(3) Voir Quel est le fonds de roulement des entreprises , Bulletin conomique de la C.N.M.E. N
61, 4me trimestre I973 II B.
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financiers stables que l'entreprise a affects au financement de son exploitation. Il
est donc vident que le montant du fonds de roulement d'une entreprise varie avec
son secteur d'activit et son chiffre d'affaires mais aussi d'une socit une autre.
Le financement du fonctionnement et de la croissance est une question de choix
propre chaque entrepreneur. Face des contraintes comparables ( cycle
d'exploitation, croissance, marchs, systme bancaire, etc. ) les dcideurs
ragissent de faon personnelle et originale. Par consquent, on ne peut affirmer a
priori par un simple calcul si tel fonds de roulement est suffisant ou non car les
besoins varient selon le chiffre d'affaires, les circonstances conomiques du
moment, la nature de l'activit, et dans une mme branche d'activit selon la
politique commerciale des dirigeants. L'tude de la trsorerie d'une firme implique
donc l'tude conjointe du fonds de roulement et des besoins en fonds de roulement.

III - L'apport de la notion de besoins en fonds de roulement.

Devant l'insuffisance de la notion de fonds de roulement constat au bilan,
les analystes financiers ont cherch dterminer le montant optimal de fonds
permanents ncessaires au fonctionnement rgulier de l'entreprise.

A - Les diffrentes conceptions des besoins en fonds de roulement,
expression du fonds de roulement normatif.

L'volution des conceptions montre les progrs raliss dans l'apprciation du
fonds de roulement normatif.

1 - Le fonds de roulement total, ou fonds de roulement brut.

C'est la notion la plus large puisqu'elle englobe l'ensemble des actifs
circulants. Du point de vue de la liquidit de la firme, le fonds de roulement total
mesure l'importance des ressources dont doit disposer l'entreprise pour financer la
totalit de ses dpenses de fonctionnement lorsqu'elle n'a aucune possibilit de
recourir au crdit court terme. Or pour assurer le financement de son exploitation
l'entreprise dispose de capitaux court terme qui lui sont apports par sa clientle
(acomptes), ses fournisseurs, divers cranciers ( tels que URSSAF, fisc, personnel,
etc...) et ses banquiers. Devant l'imprcision et l'insuffisance de cette conception des
besoins d'exploitation, on a introduit la notion de stock-outil .

2 - Le stock-outil.

Considrant qu'une partie des stocks tait pratiquement incompressible et
reprsentait en fait un outil aussi indispensable l'entreprise que son actif industriel,
on en est venu soutenir que le fonds de roulement devait tre suffisant pour
financer ce stock minimum appel depuis stock-outil . Cette remarque est fonde
quoique partielle. En effet, rien ne permet de limiter l'analyse aux seuls stocks ; on
est en droit de dfinir de la mme faon un poste clients-outil , dbiteurs divers-
outil , etc. Autrement dit, le fonds de roulement doit couvrir une fraction, voire la
totalit, des actifs circulants incompressibles ou permanents.

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3 - Les besoins en fonds de roulement.

Les besoins en fonds de roulement d'une entreprise reprsentent le fonds de
roulement ncessaire cette entreprise pour que compte tenu des besoins et des
ressources lis l'exploitation, la trsorerie ne soit pas ngative. Le cycle
d'exploitation d'une entreprise, en effet, engendre la fois des besoins ( stocks,
crdit-clients, etc. ) et des ressources (crdit-fournisseurs, etc...). En comparant ces
besoins et ces ressources, on dtermine le volume des fonds ncessaires pour
assurer le fonctionnement rgulier de l'entreprise.

B - Calcul des besoins en fonds de roulement.

Les mthodes proposes peuvent tre regroupes en trois catgories :

- les mthodes mathmatiques reposant sur l'optimisation du couple
scurit-rentabilit ;
- les mthodes bancaires qui utilisent le bilan ;
- les mthodes de calcul partir du compte d'exploitation, ou
mthodes des experts-comptables .

1 - Calcul mathmatique de l'optimum du fonds de roulement (1).

Ce calcul peut tre abord de trois faons :

a) Le fonds de roulement optimal thorique sera celui pour lequel la
rentabilit marginale et le cot marginal du risque d'insolvabilit correspondant
seront gaux. Ainsi, une diminution du fonds de roulement se traduira par :

- une augmentation de la rentabilit obtenue en substituant du court terme au
long terme ;
- et par, une augmentation du cot du risque d'insolvabilit ;

En fait ce calcul n'a qu'une porte oprationnelle trs limite :

- d'abord, il semble fort difficile, voire impossible, d'attribuer en pratique
des probabilits subjectives et des cots prcis aux diffrentes possibilits d'avoir
des difficults de trsorerie ;
- ensuite, cette mthode ne fait qu'une rfrence indirecte aux besoins
d'exploitation ( dans l'apprciation du risque encouru ), alors que le niveau du fonds
de roulement dpend de l'importance et de la nature de ces besoins ;
- enfin, la substitution de concours long terme par des crdits court
terme n'amne pas obligatoirement une amlioration de la rentabilit : le cot rel
des crdits bancaires court terme dpend troitement de leur utilisation ( l encore
il faut connatre la nature des besoins ).

(1) Voir par exemple AFTALION, DUBOIS et MALKIN : Theorie Iinanciere de lèntreprise , op.
cit. pp. 50 et 51, 57 63.
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b) Le fonds de roulement optimal thorique dpend de deux cots
contradictoires : Ie cot de I'endettement, C1, et le cot des crdits
suppImentaires court terme demands d'urgence, C2.

La fonction du cot total li un certain niveau de fonds de roulement,
C = C1 + C2, est reprsente par le graphique 1 suivant :

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20
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Fonds de roulement
C
C 1
C 2
C
Optimum

Graphique 1 : Dtermination du fonds de roulement optimal compromis entre solvabilit et rentabilit.

La fonction C passe par un minimum lorsque sa drive par rapport au fonds
de roulement est nulle. Ce mode de calcul est donc semblable au prcdent. Les
mmes critiques peuvent tre formules son gard.

c) L'optimisation de l'emploi du fonds de roulement.

Cette approche est originale dans la mesure o elle inverse les termes du
problme (1). L'objectif retenu est la maximisation du bnfice compte tenu d'une
contrainte, le fonds de roulement disponible ou trsorerie . Dans ces conditions,
si par exemple la fonction de production est reprsente par :

C = 20 + 5x

(Cot total = cots fixes + cots variables unitaires multiplies par la quantit
produite), et, le fonds de roulement disponible 150, la production maximale sera de :

150 = 20 + 5x

x = 26 units (2)

(1) BERANEK W. : La gestion du fonds de roulement , Dunod, 1972, 147 pages.
(2) A condition que la capacit de production soit suffisante.
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Si l'on suppose que le prix de vente unitaire est de 10, et que la fonction de
revenu (ou de chiffre d'affaires) ait la forme :

R = 10 x

le bnfice maximal autoris par le fonds de roulement disponible sera de :

P = R - C = 10x - (20 + 5x)

Soit P = 110 (1)

Le bnfice marginal reprsentera le prix maximum que peut payer
l'entreprise pour obtenir la masse de fonds supplmentaire ncessaire la
production d'une unit de plus.

Comme on peut s'en rendre compte, l'intrt de ce modle rside
essentiellement dans sa valeur didactique. Il a le mrite de dcrire les relations qui
existent entre les besoins d'exploitation et le fonds de roulement. Mais il semble
dnu d'intrt pratique de par les hypothses simplificatrices sur lesquelles il
repose, ainsi que d'ailleurs, de par la mthodologie adopte. On peut reprendre la
mme dmarche dans le cadre de situations mathmatiquement plus complexes :

- lorsque les fonctions ne sont pas linaires ( l'quation des cots
devient C = ax + bx + c) ;

- lorsque la demande et les cots sont incertains (introduction de
distributions de probabilit relatives la demande et aux cots) ;

- lorsque la firme dcide de constituer des stocks ;

- lorsque la firme fabrique deux produits, ou plus...

A ce modle, sont attachs le mme intrt et les mmes limites qu'au
prcdent. Sur le plan oprationnel aucun progrs dcisif n'a t vritablement
ralis.

2 - Mthode bancaire de calcul des besoins en fonds de roulement (2).

Aprs avoir expos les principes de la mthode nous ferons apparatre ses
limites.

a) Les principes de la mthode.

La valeur des besoins en fonds de roulement d'une entreprise une date
dtermine est gale la diffrence entre le montant de ses besoins cycliques et
celui de ses ressources cycliques :

(1) A condition que la demande nèxerce pas de contrainte.
(2) Voir MEUNIER, de BAROLET, BOULMER, La trsorerie des entreprises , Dunod 1970.
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Besoins en fonds de roulement = Besoins cycliques - Ressources cycliques

La difficult du calcul rside, d'une part, dans la distinction que l'on doit oprer
entre les postes du bas du bilan qui sont directement lis au cycle d'exploitation et
ceux qui ne le sont pas, et, d'autre part, dans divers redressements effectuer
rendus indispensables par la valeur anormale du poste considr. Ainsi, un poste du
bas du bilan sera inclus dans le calcul des besoins en fonds de roulement s'il
prsente les caractristiques suivantes :

- il se renouvelle de manire cyclique ;

- il est li au cycle d'exploitation de l'entreprise ;

- il correspond une activit normale de l'entreprise.

Compte tenu de ces remarques le bas du bilan se prsente de la
manire suivante :

BESOINS RESSOURCES

I - EMPLOIS CYCLIQUES

- Valeurs d'exploitation : stock normal.

- Clients.

- Effets recevoir : part non mobilisable immdiatement
(effets plus de 3 mois).

- Comptes divers et de rgularisation : crances lies au
cycle fabrication (acomptes impt sur les
socits, TVA rcuprer).

II - RESSOURCES CYCLIQUES

- Avances et acomptes clients.

- Fournisseurs et effets payer : part des dettes aux
fournisseurs de matires et de marchandises dont la
dure est normale.

- Comptes divers et de rgularisation : part des dettes
lies au cycle achat -fabrication-vente (provision pour
impt sur les socits, TVA payer, charges sociales...)
dont la dure est normale.

III - EMPLOIS DE TRESORERIE

-Effets recevoir : part mobilisable immdiatement.

-Valeurs mobilires de placement.

- Valeurs d'exploitation : part du stock volontairement
excdentaire.

- Comptes divers et de rgularisation : crances non
lies au cycle achat-fabrication-vente (avance des
tiers).

-Caisse et banques.

IV - RESSOURCES DE TRESORERIE

- Banques et organismes de financement.

- Effets payer : crdits mobiliss, fournisseurs
d'immobilisations (part des dettes dont la dure est
anormale).

- Comptes divers et de rgularisation : part des dettes
lies au cycle achat-fabrication-vente et dont la dure est
anormale, et dettes non lies ce cycle (avances de
tiers..)

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b) Les limites de la mthode.

Le calcul des besoins en fonds de roulement partir des comptes du bilan
prsente trois dfauts essentiels.

Cette mthode ne permet pas de connatre les variations des besoins en
fonds de roulement au cours du cycle d'exploitation. Elle donne la valeur des
besoins la date d'laboration du bilan (1). En outre, il semble trs difficile de faire
le partage entre la valeur normale et la valeur anormale d'un poste de bilan.
Enfin, il n'est ni logique ni pertinent d'effectuer des redressements de comptes dans
un tel calcul. A vouloir limer l'anormal on perd de vue la ralit du cycle
d'exploitation.

Quoiqu'il en soit mme une valeur moyenne des besoins en fonds de
roulement reste une donne insuffisante pour rsoudre le problme de la liquidit ;
et, la mthode suivante n'chappe pas cette dernire critique.

3 - La mthode de calcul des besoins en fonds de roulement, dite Mthodes des
Experts-Comptables (2).

Cette mthode value les besoins non en valeur absolue mais en nombre de
jours de chiffre d'affaires.

a) Principes de la mthode (3).

Tous les postes de l'actif et du passif circulant se caractrisent par deux
variables :

- le temps de rotation du compte ( ou temps d'coulement , not TE ), d'une part,

- et, son ratio de structure, c'est--dire son rapport au chiffre d'affaires ( ou
coefficient de pondration , not PO ), d'autre part.

Par consquent, pour valuer les besoins en fonds de roulement il faut :

- calculer le temps de rotation de chacun des postes qui constituent les valeurs de
roulement, TE ;

- calculer les ratios de structure relatifs chacun de ces postes, PO ;

- enfin, exprimer chaque lment en jours de vente, TE x PO.

(1) Cette valeur nèst mme pas une moyenne.
(2) Voir Le fonds de roulement , plaquette publie par le Conseil Suprieur de l'Ordre des
Experts-Comptables, mai 1967, 39 pages ; voir galement VERNIMMEN Finance d'entreprise,
analyse et gestion , Dalloz, 1974, pp. 114 116.
(3) Cette mthode est inspire des travaux de J. NATAF sur les ratios cintiques (Voir Les
mcanismes financiers dans l'entreprise , Dunod, I971, 268 pages), et de ceux de H. ROY sur le
fonds de roulement normatif (voir Analyse financire et mthode normative , Dunod, 1971, 2
tomes, 299 et 392 pages).
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On calcule le temps d'coulement en jours, en divisant la valeur du poste
considr au bilan par le montant moyen journalier du flux d'exploitation
correspondant (stocks et achats, clients et ventes, etc...).

Par exemple, imaginons que le stock moyen de l'exercice de telle socit
s'lve 3000 ; que ses achats journaliers moyens soient de 100, et les ventes
journalires moyennes de 125 ; qu'enfin les postes clients et fournisseurs au
bilan se chiffrent respectivement 6250 et 6000. On obtient :

- temps d'coulement du poste stocks :

Stock moyen 3000
------------------------- = ------------- = 30 jours
Achats journaliers 100

- temps d'coulement du poste clients :

Clients 6250
--------------------------- = -------------- = 50 jours
Ventes journalires 125

- temps d'coulement du poste fournisseurs :

Fournisseurs 6000
------------------------- = ----------- = 60 jours
Achats journaliers 100

La pondration reprsente le montant du poste correspondant tir du compte
d'exploitation pour 1 F de ventes hors taxes.

Soit :
- pondration du poste stocks :

Achats 100
--------------- = ------ = 0,80
Ventes H.T. 125

- pondration du poste clients :

Ventes T.T.C. 150
--------------------- = --------- = 1,20 (1)
Ventes H.T. 125

- pondration du poste fournisseurs :

Achats T.T.C. 120
------------------- = ------- = 0,96 (1)
Ventes H.T. 125

Le tableau de calcul des besoins en fonds de roulement, exprims en jours de
chiffre d'affaires hors taxes, se prsentera de la faon suivante :

(1) On suppose un taux de T.V. gal 20 %.
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POSTES

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(jours)

P O
(Coef.)
Valeurs des besoins en
fonds de roulement
(J. CAHT)
ACTIF PASSIF
Stocks 30 0,80 24
Clients 50 1,20 60
Fournisseurs 60 0,96 57,6
Totaux 84 57,6
Solde 26,4

Le solde, 26,4 jours, reprsente le montant des besoins en fonds de
roulement exprims en nombre de jours de ventes hors taxes.

b) Les limites de la mthode.

Cette mthode ne conduit des rsultats significatifs que dans la mesure o
l'on utilise des valeurs moyennes pour l'exercice considr, et non des valeurs tires
du bilan. En effet, ces dernires ne reprsentent que la situation particulire du jour
de l'laboration du bilan, et en aucun cas une moyenne (1). Autrement dit, il serait
hasardeux et dangereux de donner une interprtation un rsultat reposant sur des
valeurs bilancielles . Mais la principale critique que l'on peut formuler vient de ce
que ce calcul suppose une activit parfaitement rgulire au cours du temps. Or,
mme sans voquer les firmes l'exploitation saisonnire, toutes les entreprises
connaissent une fluctuation plus ou moins prononce, plus ou moins rgulire, de
leur cycle.

Les variations des ventes et des achats ont pour effet de faire osciller les
besoins en fonds de roulement. Cette mthode par consquent, n'apporte pas la
connaissance de l'volution des besoins rels en fonds de roulement. Partant, elle
ne permet pas d'oprer une rpartition efficace, du point de vue de la solvabilit,
entre fonds de roulement (ou ressources permanentes affectes au financement du
cycle d'exploitation) et passif de trsorerie (ou ressources court terne de
trsorerie).

Si le fonds de roulement rel de l'entreprise est gal ses besoins moyens, il
se produira des excdents de trsorerie certaines poques, entrecoups
d'insuffisances d'autres moments de l'exercice. Mme dans le cas o ces
fluctuations seraient prvues grce un budget de trsorerie, il est peu probable que
le financement du cycle d'exploitation soit optimum. Sans une connaissance parfaite
des variations des besoins au cours du cycle d'exploitation, cet optimum nous le
rptons, ne peut tre atteint. Un financement ne peut ni tre envisag, ni tre
trouv si l'on ignore la nature et l'volution du besoin particulier auquel il se rapporte
; son cot rel ne peut davantage dans ces conditions, tre apprci.

(1) Nous retrouvons ici la mme critique que l'on peut formuler l'gard des tentatives de
dynamisation du bilan lorsqu'elles se bornent comparer des bilans annuels successifs (cf.
SCHMALENBACH: Le bilan dynamique , Dunod, I951, 245 pages ; DEPALLENS : Gestion
financire de l'entreprise , Sirey, I967 3me Edition, pp. 185-197). Il ne s'agit pas dànalyse
dynamique (ou plus exactement cintique) mais bien de statique comparative applique des instants
bien particuliers ; le jour de clture de l'exercice n'est qu'un moment du cycle d'exploitation et ne peut
en rsumer le droulement.
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2 - Analyse de la liquidit de la firme par la mthode des ratios.

La mthode des ratios fournit une deuxime catgorie d'instruments de
mesure de l'quilibre financier (1).

La situation de trsorerie d'une firme, c'est--dire sa scurit, dpend des
entres et des sorties de fonds provenant de la transformation des lments de
l'actif et du passif. C'est pourquoi la confrontation de la liquidit des emplois et de
l'exigibilit des ressources donne une srie d'indices d'apprciation de l'quilibre
financier. Cependant, la mthode des ratios prsente un certain nombre de limites
qui tiennent la fois ses principes fondamentaux, et la manire dont on peut
l'utiliser.

I - Les ratios de scurit financire.

Traditionnellement, on distingue les ratios de scurit financire long terme,
ou ratios dits de solvabilit et les ratios de scurit financire court terme, ou
ratios dits de liquidit (2).

A - Les ratios dits de solvabilit , ou de scurit financire long terme.

La solvabilit est ici entendue comme l'aptitude d'une entreprise rembourser
ses dettes moyen et long terme.

De ce point de vue, une entreprise est solvable si ses actifs sont suprieurs
son endettement ; en d'autres termes si sa situation nette est positive. Bien que trs
gnrale et ne permettant pas de donner une mesure de la capacit immdiate de
rglement, cette dfinition est utile pour cerner le degr de confiance des tiers
notamment des banquiers, envers la firme.

A cet gard, on utilise trois types de ratios : les ratios de fonds de roulement,
les ratios d'autonomie financire et le ratio de solvabilit gnrale.

1 - Les ratios de fonds de roulement.

Ils sont nombreux et se compltent.

Le ratio :

Actif circulant
-------------------------------
Dettes court terme

(1) Voir par exemple, ANGENIEUX (G) : Les ratios et l'expansion de l'entreprise , Dunod, I964,
351 pages ; GREMILLET (A) : Les ratios et leur utilisation , Editions d'Organisation I973, 192
pages.
(2) Voir ANTHONY (R) : Management accounting , Richard Irwin, I964, p. 29 ; galement
MEHLING (J.) et KOSKAS (S.) : La gestion financire, acte de management , Dunod, I970 pp.
369 380.
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indique dans quelle mesure les actifs ralisables moins d'un an couvrent les dettes
chant dans un an au plus. Suprieur 1, il rvle l'existence d'un fonds de
roulement net. C'est donc un indicateur de scurit.

Il est souvent complt par le ratio :

Fonds de roulement net
------------------------------------
Actif circulant

qui indique la part des besoins courants financs par les ressources prsentant un
certain caractre de stabilit. Son complment 1 value les ressources extrieures
( fournisseurs, Etat, banquiers, etc. ).

L'entreprise sera en principe solvable tant que les risques de pertes, ou
d'immobilisation durable, courus par les actifs de roulement n'atteignent pas la valeur
du ratio.

Ces deux ratios s'interprtent de la mme faon que le fonds de roulement.
Une valeur faible peut signifier l'approche de srieuses difficults de trsorerie,
moins que l'entreprise ne profite comme c'est le cas des affaires de ngoce, de
longs dlais de la part des fournisseurs compars des stocks et des crances
rotation rapide. A contrario, un ratio trop lev lorsque le cycle d'exploitation ne le
justifie pas, peut tre l'indice de l'existence de ressources stables trop importantes
ou mal employes qui psent sur la rentabilit de l'affaire.

Un troisime ratio ayant une signification proche du prcdent doit tre cit. Il
compare le fonds de roulement net aux stocks (1) :

Fonds de roulement net
---------------------------------
Stocks

Selon que le fonds de roulement net couvre plus ou moins les stocks,
l'entreprise finance plus ou moins ses valeurs ralisables et disponibles l'aide de
ses dettes court terme. Certains banquiers utilisent la cotation suivante :

100 % trs bien
66 % assez bien
50 % mdiocre
33 % dangereux
0 % situation de liquidation (2).

(1) GELINIER (0) : Fonctions et tches de direction gnrale , Ed. Hommes et Techniques, 4me
Edition, I969, p. 90.
(2) Nanmoins on peut admettre des ratios faibles dans les cas suivants:
- Socits holding;
- Socits industrielles dont les valeurs d'exploitation peuvent tre ralises rapidement;
- Societes ou les valeurs dèxploitation et le ralisable sont couverts par les avances clients.
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2 - Les ratios d'autonomie financire.

L'objectif est de rechercher dans quelle mesure l'entreprise est dpendante de
ses cranciers. La structure du passif et l'importance de l'autofinancement sont de
bons indices de la solvabilit de l'entreprise.

L'endettement, dit-on, doit concilier risque et rentabilit (1).

Le ratio :
Capitaux propres
-----------------------
Passif exigible

communment appel ratio d'autonomie financire est d'autant meilleur qu'il est
plus lev. L'insuffisance de capitaux propres est souvent l'origine de difficults de
trsorerie pour l'entreprise. Les banquiers exigent traditionnellement que :

Capitaux propres
------------------------------
Capitaux permanents

ne soit pas, en principe, infrieur 50 % (2). En effet, au dessous de ce seuil, ils
considrent l'entreprise comme trs vulnrable car trop dpendante l'gard des
tiers. Au contraire, une valeur leve indique l'existence d'un potentiel
d'endettement.

On utilise parfois pour exprimer la mme ide, le ratio :

Capitaux propres
-------------------------------------------
Dettes moyen et long termes

au dessous de 1, la solvabilit de la firme est compromise.

Mais il ne suffit pas de maintenir un certain rapport entre capitaux propres et
capitaux emprunts ; il faut en mme temps, que les ressources dgages par
l'exploitation permettent de faire face normalement aux charges des emprunts. A cet
gard, le ratio :

Autofinancement
-----------------------
Passif exigible

mesure le pouvoir de l'entreprise dsintresser ses cranciers.

De mme, le ratio :

(1) Cf. MEHLING et KOSKAS : La gestion financire, acte de management , op. cit. p. 374.
(2) Les banquiers fixent gnralement une limite pour chaque ratio exig que les firmes ne peuvent
franchir sous peine de se voir refuser toute demande nouvelle de crdit.
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Dettes financires
long et moyen terme
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Autofinancement

donne le nombre d'exercices ncessaires pour rembourser les dettes financires
grce aux ressources d'exploitation, toutes choses gales par ailleurs.

Les ratios prcdents peuvent tre compltes par :

Chiffre d'affaires
----------------------
Passif total
envers les tiers

qui fournit une autre approche de la solvabilit de l'entreprise et par :

Rsultats + Intrts financiers
----------------------------------------
Intrts financiers

qui permet de calculer la capacit de la firme faire face, chaque exercice, aux
consquences de sa politique d'endettement.

Un ratio voisin du prcdent:

Rsultats nets + Frais financiers (MT et LT)
-------------------------------------------------------------
Capitaux propres + Endettement (MT et LT )

value le poids de l'endettement qui peut compromettre la rentabilit mais aussi la
solvabilit de l'entreprise.

Enfin, citons le ratio :

Endettement net
-------------------------------
Chiffre d'affaires T.T.C.

qui permet de constater si l'entreprise utilise toutes les possibilits de crdit dont elle
peut bnficier. En particulier, l'entrepreneur peut juger si s'tant trouv court de
trsorerie, il a su tirer parti de sa capacit d'emprunt pour obtenir de ses banquiers
les fonds dont il a manqu.

3 - Le ratio de solvabilit gnrale.

Il s'exprime par la relation :

Actif total
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Total des dettes

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et rejoint la notion de situation nette . C'est avant tout un indicateur de liquidation
qui intresse surtout le banquier.

B - Les ratios dits de liquidit (scurit financire court terme).

La liquidit d'une entreprise doit se comprendre comme son aptitude
honorer en temps voulu, ses engagements court terme l'aide de ses ressources
d'exploitation.

Nous ne reviendrons pas sur le ratio dit de liquidit gnrale , ou de
fonds de roulement , dj cit :

Actif de roulement
-------------------------
Dettes court terme

L'actif de roulement contient des lments de liquidit variable. Ainsi les
stocks sont rputs beaucoup moins liquides que les crances ; aussi utilise-t-on le
ratio dit de trsorerie :

Valeurs ralisables et disponibles
---------------------------------------------
Dettes court terme

qui exclut les valeurs d'exploitation. Infrieur 1, il indique la possibilit de difficults
de trsorerie prochaines.

Ce ratio peut tre amlior si l'on connat le calendrier des chances :

Disponible + Valeurs ralisables
sur n jours
---------------------------------------------
Paiements effectuer sur n jours

et prend le nom de ratio de trsorerie chance . Il est beaucoup plus
significatif que le premier.

Toutefois la porte de ces trois derniers ratios est trs limite de par leur
caractre statique. En effet, ils ne peuvent rendre compte des engagements natre.
En outre, la structure du cycle d'exploitation influe sur la valeur de tels ratios : par
exemple le ratio de trsorerie d'un supermarch sera faible sans que cela indique
des difficults de trsorerie. Enfin, leur volution dans le temps ne sera pas
davantage intressante dans la mesure ou le bilan n'est qu'un instantan du cycle
d'exploitation.

La liquidit d'une entreprise est un phnomne temporel : les encaissements
et les dcaissements s'chelonnent dans le temps. Les ratios cintiques rendent
compte de ce facteur. Ils mesurent la rotation des principales composantes du cycle
d'exploitation : stocks, clients, fournisseurs.

En ce qui concerne les stocks, on calcule les ratios suivants :
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Pour une entreprise industrielle la rotation du stock de matires premires
s'exprime par :

Stock moyen de matires de l'anne
-------------------------------------------------
Matires consommes de l'anne

En multipliant le rsultat par 360, on obtient le nombre de jours pendant
lesquels le stock couvre les besoins. Un tel ratio conviendra pour dterminer la
rotation des produits en cours.

Quand la rotation des produits finis, elle est le rsultat du ratio :

Stock moyen de l'anne
des produits finis valus au prix de revient
-----------------------------------------------------------------
Prix de revient des produits vendus
dans l'anne

Multipli par 360, il donne le dlai moyen exprim en jours, ncessaire la
commercialisation des produits finis. Ce ratio est un indice d'aisance potentielle de
trsorerie dans la mesure, en effet, o il indique le dlai ncessaire pour que le stock
se transforme en crances, et, partant, en disponibilits. Sa signification est
beaucoup plus fiable dans le cas d'entreprises commerciales que dans le cas
d'entreprises industrielles. Une dcomposition des cots par nature est toujours
dlicate raliser. D'ailleurs, on se contentera parfois du ratio :

Stock moyen au prix de revient
------------------------------------------
Chiffre d'affaires H.T.

Le produit fini vendu donne naissance des crances dont le dlai de
transformation en liquidits est fourni par le ratio :

Crances sur la clientle en fin d'anne
360 X ------------------------------------------------------
Ventes annuelles T.T.C.

qui peut se prsenter d'une manire plus raffine comme suit:

Crances sur la clientle
--------------------------------- X 90 j.
Chiffre d'affaires T.T.C.
du dernier trimestre

La comparaison du dlai de rglement accord aux clients, au dlai de crdit
qu'octroient les fournisseurs permet de se faire une ide sur la situation de
trsorerie.

Le ratio de rotation du poste fournisseurs sera calcul de la mme
manire :

Fournisseurs + Effets payer
----------------------------------------- X 360 j.
Achats taxes comprises
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ou mieux encore :

Fournisseurs + Effets payer
--------------------------------------- X 90 j.
Achats taxes comprises
du dernier trimestre

L'quilibre de la trsorerie rside dans une parfaite harmonie entre la
rotation des stocks, celle des crances clients et celle des dettes fournisseurs, toutes
choses gales par ailleurs (1).

Certains auteurs compltent cette liste par le calcul d'autres ratios cintiques
tels que :

Ventes annuelles H.T.
-----------------------------
Capitaux propres

qui indique le potentiel de liquidit des capitaux propres,

-------------------------------
Immobilisations nettes

et,
-----------------------------
Actif de roulement

qui s'interprtent d'une faon analogue.

Cependant, le bilan d'o l'on tire les donnes ncessaires la construction de
tous ces ratios est un document statique qui masque les variations d'activit pouvant
survenir en cours de priode. Cette remarque nous conduit voquer les limites de
la mthode des ratios.

II - Les Iimites de Ia mthode des ratios dans I'apprciation de Ia scurit
financire.

En France, la mthode des ratios est trs largement utilise. On connat les
prcautions prendre lors des calculs :

- rgles d'valuation des postes fixes l'avance ;
- ne comparer que des activits rellement comparables ;
- calculs effectus toujours aux mmes dates ;
- tenir compte dans l'interprtation de la dprciation montaire.

(1) Voir BIERMAN (H.) : Measuring financial liquidity , The Accounting Review, Octobre 1960,
pp. 628-632.
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On sait galement qu'un ratio pris individuellement ne prsente que peu
d'intrt. Ce sont gnralement des tudes comparatives de batteries de ratios
qui sont ralises :

- en considrant l'volution des rsultats dans le temps ou par rapport d'autres
entreprises ;

- en les comparant des ratios-objectifs, des ratios moyens de la mme branche
professionnelle, ou encore, des ratios-standards (1).

Cependant, une analyse de l'quilibre financier en termes de ratios se heurte
toute une srie de difficults qui en restreignent la porte. Ces difficults
apparaissent au niveau des fonctions qu'elle prtend assumer : description,
explication, norme, prvision.

A - Les limites de la valeur descriptive de la mthode des ratios.

Les ratios ne traduisent qu'imparfaitement la ralit conomique. Nous l'avons
dj fait remarquer, ils ont les dfauts du bilan d'o l'on tire les donnes essentielles
leur laboration : actif de roulement, dettes court terme, clients, fournisseurs, etc.
Le bilan dcrit le patrimoine de l'entreprise un moment donn et ne peut rendre
compte des variations de l'activit au cours de l'exercice. l ne reprsente mme pas
un tat moyen mais un tat bien particulier du droulement de l'exploitation. Ce
dfaut est moins sensible dans le cas ou l'entreprise a une activit assez rgulire.
Mais existe-t-il beaucoup d'entreprises qui ne connaissent aucune priode de pointe
ou de ralentissement de leur activit? La ralisation d'un bilan mensuel pallierait cet
inconvnient. Mais un tel travail n'est pas la porte de toutes les socits. En
outre, le bilan est un document qui additionne des units montaires aux pouvoirs
d'achat diffrents. Dans les priodes de variations sensibles de la valeur de la
monnaie, les ratios perdent une bonne partie de leur signification (2). Enfin, le bilan
est avant tout un compte fiscal, et l'on peut s'interroger sur la valeur conomique des
informations qu'il donne.

B - Les limites de la valeur explicative de la mthode des ratios.

L'interprtation des ratios est toujours difficile car les rapports obtenus
montrent ce qui s'est pass, mais non pas les raisons de ces faits. Le numrateur
n'est pas coup sr la variable explicative du dnominateur, et rciproquement (3).
De plus, l'volution de la valeur d'un ratio est susceptible de provenir indiffremment
de la variation du numrateur ou de celle du dnominateur ; des ratios de valeur
identique reprsentent ainsi frquemment des situations conomiquement ou
financirement trs dissemblables, et, l'inverse, la variation de la valeur d'un ratio
peut se manifester bien que l'cart entre ses lments constitutifs soit rest
constant. D'o l'ide de regrouper les ratios selon une certaine logique qui faciliterait
leur interprtation.

(1) Les centrales de bilans permettent de telles comparaisons.
(2) LEBRATY J. : Mthode des ratios et gestion de l'entreprise , Les cahiers d'informations du chef
du personnel n 28, nov. I970, pp. 17 a 38.
(3) DAUDE (B) : La centrale des ratios , Le Management, n 32, Dcembre I972, p. 66.
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L'analyse pyramidale est une technique d'tude des causes de l'volution
d'une situation constate (1). Le principe de ce type d'analyse est d'introduire
l'interdpendance des rsultats traduits par les ratios et de conduire une
explication dpassant la simple observation. Une telle dmarche constitue une voie
intressante d'utilisation de la mthode des ratios. Il faut cependant remarquer que
l'enchanement des causalits n'est pas vident : le nombre et la nature des
relations retenues restent tout fait arbitraires ; elles varient d'ailleurs d'un auteur
l'autre (2).

C - Les limites de la valeur normative de la mthode des ratios.

Pour pouvoir porter un jugement sur la gestion d'une entreprise, il est
commode de disposer de normes de rfrence. Parmi les nombreuses possibilits
d'laboration de normes, l'analyste financier utilise le plus couramment soit des
normes professionnelles soit des normes modles .

1 - La rfrence des normes professionnelles.

Le calcul de normes professionnelles est le fait, soit de grandes entreprises
disposant d'un service de documentation et d'tudes, soit de Fdrations ou
Syndicats professionnels, soit d'organismes privs, publics ou parapublics, soit
encore des Centrales de Bilans.

Ces tudes sont ralises partir d'chantillons plus ou moins importants de
firmes exerant la mme activit. Au sein de chaque secteur d'activit sont calculs
des rapports moyens pour l'ensemble du secteur, ainsi que par famille d'entreprises
(ou sous-secteur). A ces rapports moyens seront compars les ratios propres
l'entreprise considre (3). Il ne s'agit pas alors pour cette dernire de se fixer
comme objectif la valeur de tel ratio moyen, mais plutt de rechercher l'explication
des divergences constates.

A l'heure actuelle, par consquent, les socits disposent d'une masse
d'informations prcieuses sur les performances des firmes concurrentes. Par
confrontation, l'entrepreneur peut mettre en vidence certaines lacunes de gestion
qui n'apparaissent pas la simple analyse individuelle. Ce peut tre le cas, par
exemple, de l'apparition progressive d'un dsquilibre financier susceptible de mettre
en pril la scurit de la firme dans les mois, ou plus certainement dans les annes
venir.

(1)MORREL J. : Business forecasting for finance and industry , Grower Press, I969, chapitre 10 :
Company and security analysis pp. 110-123 ; et, LAUZEL P. et CIBERI A. : Des ratios au
tableau de bord , Entreprise moderne d'Edition, I959.
(2) Voir TESTON J.C. : Les ratios, instruments d'analyse et de dcision financires , Banque, n
296, mai I971, pp. 461-470 ; GREMILLET A. : Les ratios et leur utilisation op. cit. p. 130 ;
MECIMORE C.D. : Classifying and Selecting Financial Ratios , Management Accounting, fvrier
I968, pp. 11-17.
(3) Voir BARUCHLEV: Industry averages as targets for financial ratios , Journal of Accounting
Research, Autum I969, pp. 290-299.
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Peut-on cependant, partir de ce type de rfrences dgager des principes
financiers fondamentaux, et partant, une ligne de conduite ? Ne risque-t-on pas de
prendre la ralit pour l'optimum ?

2 - La rfrence des normes modles de gestion .

Certains organismes spcialiss ont mis en place des chanes de traitement
statistique qui permettent de construire des modles d'entreprises caractriss
par une batterie de ratios (1). La mthode consiste en l'tablissement de ratios-types
qui rendent compte de la situation moyenne du secteur d'activit. En effet,
chaque ratio-type reprsente une moyenne calcule partir des ratios d'un certain
nombre d'entreprises formant un chantillon reprsentatif.

Ces modles construits pour l'ensemble d'une profession constituent une
rfrence intressante pour l'entreprise. Les ratios de l'entreprise sont rapports aux
ratios-types du secteur d'activit ; on calcule ainsi le rapport :

ratio de l'entreprise
r = ---------------------------
ratio-type

La situation de l'entreprise est synthtise par la somme des rapports obtenus
; chacun d'eux est affect d'une pondration qui tient compte de l'importance
attache chacun des critres. La situation de la firme est considre comme
satisfaisante si le rsultat final est suprieur 100 % .

Cette mthode possde, cependant, une bonne part d'arbitraire dans son
laboration :

- arbitraire dans le choix des ratios caractristiques d'une situation (dans notre
exemple, la solvabilit de la socit),

- arbitraire dans le choix des coefficients de pondration, et, par consquent,
arbitraire dans le jugement port sur l'entreprise.

D - Les limites de la valeur prvisionnelle de la mthode des ratios.

Certains auteurs se sont demands si les ratios ne pouvaient pas tre utiliss
comme outils de prvision. Deux recherches ont t essentiellement menes.

- d'une part, sur la prvision des difficults de trsorerie ;

- et d'autre part, sur la prdiction de faillite des entreprises.

(1) Aux Etats-Unis, les Creditmen , appels encore Security analysts utilsent couramment de
tels modeles, en complement de lètude des Iacteurs personnels et conjoncturels, pour apprecier les
risques courus lors de l'octroi de crdits. La socit amricaine DUN and BRADSTREET est l'une des
plus connues.
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1 - Recherche sur la prvision de difficults de trsorerie (1).

L'chantillon de socits retenues a t divis en deux groupes : d'une part,
les entreprises ayant eu des difficults de trsorerie pendant une certaine priode
( mauvaises entreprises ), et, d'autre part, les entreprises n'ayant pas eu de
difficult pendant cette mme priode ( bonnes entreprises ). A partir des tats
financiers des entreprises tablis avant la priode considre, les auteurs se sont
efforcs de discerner en quoi les ratios taient diffrents d'un groupe d'entreprises
l'autre. Les rsultats ne furent pas concluants. Pour un grand nombre de socits
tudies les ratios considrs ne permettaient pas de prvoir d'ventuelles difficults
de trsorerie.

2 - Recherche sur la prdiction de faillite des entreprises (2).

L'tude portait sur un chantillon de 83 entreprises industrielles qui avaient
fait faillite pendant la priode 1946 -1965, et de 33 entreprises qui n'avaient connu
aucune difficult financire. Vingt-deux ratios furent calculs partir des tats
financiers des 5 annes prcdant la faillite des mauvaises entreprises .
Cependant, le pouvoir de prdiction de cette combinaison de ratios dclinait trs
rapidement ds qu'il s'agissait de prvoir la faillite plus d'un an. En d'autres termes,
cette analyse constatait la banqueroute plus qu'elle ne la prvoyait. D'autres tudes
ont t effectues (3), mais il ne semble pas que l'utilisation des ratios en tant
qu'instrument de prvision ait donn beaucoup de satisfaction.

Grer la trsorerie l'aide de la mthode des ratios ne parait pas conduire
des conclusions bien nettes. La prise de dcision est, dans ces conditions, difficile.
En dfinitive, toutes les critiques que l'on peut formuler son encontre reviennent
dire que la mthode place l'entreprise en situation de liquidation. Elle mconnat
l'aspect dynamique de l'exploitation et en particulier de la gestion de la trsorerie.

Section 2 : Les conditions de raIisation de I'quiIibre financier.

L'analyse des mouvements financiers qui ont conduit l'quilibre constat
permet d'apprcier la situation de trsorerie un moment donn, d'anticiper les flux
de fonds venir, et, partant, de disposer d'informations suffisantes pour engager
d'ventuelles actions correctives.

Pour dfinir les conditions de ralisation de l'quilibre financier, les
responsables de l'entreprise devront tenter une reconstitution minutieuse des
mouvements de flux d'encaissements et de dcaissements ayant transit par la
firme

(1) Recherche mene par MM. ALTMAN, MARGAINE, SCHLOSSER, et VERNIMMEN (Voir
SCHLOSSER et VERNIMMEN: Gestion bancaire , Dalloz, I974, pp. l05-149).
(2) Voir ALTMAN (E.): Financial ratios, discriminant analysis and the prediction of corporate
bankruptcy , The Journal of Finance, Sept. I968, pp. 589-609.
(3) Voir par exemple, BEAVER (W.H.): Financial ratios as predictors of failure , Journal of
Accounting Research, Sping I966, pp. 71-127.
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ou susceptibles de survenir pendant la priode considre (1). A partir de cette
reconstitution ou de cette anticipation des variations d'encaisse, ils pourront exercer
une surveillance permanente de l'ajustement rgulier des entres et des sorties de
fonds induites par le fonctionnement de l'entreprise.

Cependant un enregistrement intgral des mouvements d'encaisse est difficile
raliser du fait de la multiplicit des oprations de paiement et de recouvrement.
En outre, un tel travail serait peu maniable du fait de la profusion de l'information
brute et indiffrencie qu'il apporterait. Aussi prfre-t-on, traditionnellement, recourir
une analyse indirecte des variations d'encaisse par l'intermdiaire des flux
globaux ayant affect les lments du patrimoine de la firme. En effet, toute recette
ou toute dpense affecte le volume ou la composition de l'actif ou du passif. La
variation des lments d'actif et de passif entre le dbut et la fin d'une priode est la
consquence des mouvements de flux de fonds pendant cette priode. Une analyse
de ces mouvements de fonds fera apparatre o l'entrepreneur a dcid d'engager
des capitaux, de rduire ses investissements, d'obtenir des capitaux
supplmentaires, de rduire ses dettes... Le patrimoine de l'entreprise portera la
trace de ces mouvements de fonds qui transitent par la caisse. Autrement dit, l'tude
des mutations patrimoniales permet de retracer les variations de l'encaisse, et dans
ces conditions de comprendre la situation actuelle de trsorerie ou d'anticiper sa
situation future. L'analyse peut donc se conduire la fois dans une optique
rtrospective et dans une optique prvisionnelle.

Le tableau synoptique suivant regroupe les diffrents documents financiers
auxquels on parvient :

Documents comptables
et financiers
Impact direct des flux
de fonds sur le
patrimoine de la firme
(emplois et ressources long
terme)
Impact indirect des
flux de fonds sur le
patrimoine de la firme
(cycle d'exploitation)

Documents rtrospectifs
Bilan - Tableau de
financement (ou des Emplois et
des Ressources)

Compte de rsultat
Documents de synthse : Tableau des variations
d'encaisse

Plan de financement ( ou
d'investissement)
Budgets d'exploitation
Documents prospectifs Documents de synthse :
Budget de trsorerie (annuel)
Positions prvisionnelles de trsorerie (mensuelle)
Bilan prvisionnel Compte de rsultat
prvisionnel

TABLEAU 2 : Documents d'analyse des flux de fonds.

(1) Cf. COHEN (E) : Le tableau des variations d'encaisse : flux montaires et mouvements
financiers , Techniques Economiques, n 53-54, mai-juin I973.
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1 - L'analyse rtrospective des variations d'encaisse : l'explication de
I'quiIibre financier.

Le fait mme qu'une entreprise continue d'exister est la preuve que l'quilibre
financier a t ralis jusqu'ici. Cette constatation ne permet pas, toutefois,
d'apprcier les conditions dans lesquelles la solvabilit a t assure. On admet
donc couramment un double intrt un examen ex-post des variations d'encaisse :

- d'une part, il est l'instrument d'une tude explicative des mouvements de fonds
passs ;

- d'autre part, il constitue un moyen de contrle de la gestion prvisionnelle de
trsorerie.

L'analyse financire sait l'heure actuelle, reconstituer les variations
d'encaisse en un vritable tableau de synthse de la trsorerie partir des donnes
de la Comptabilit Gnrale (1).

I - La comptabilisation des flux de fonds.

La Comptabilit Gnrale distingue deux types de comptes :

- les comptes de bilan , ou comptes de patrimoine,
- les comptes de gestion , ou comptes d'exploitation,

et partant, deux types de flux :

- les flux patrimoniaux,
- les flux d'exploitation.

A - Les flux patrimoniaux.

Les flux patrimoniaux correspondent aux mouvements de fonds qui affectent
les postes du bilan. Leur identification et leur mesure se ralisent par la comparaison
de bilans successifs (2). A cet gard, on divise les flux patrimoniaux en deux
catgories :

1 les emplois effectus par l'entreprise au cours de la priode considre ; ils
correspondent soit aux augmentations de l'actif, soit aux diminutions du passif.

2 les ressources obtenues par l'entreprise durant la mme priode ; elles
regroupent soit les augmentations de passif, soit les diminutions d'actif.

(1) Voir RIEBOLD (G.) : Le tableau de financement intgral , Banque, janvier I973, pp. 29-31;
COHEN, Ibid.; HELFERT Ibid. ; CONSO, Ibid.
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(2) SCHMALENBACH : Le bilan dynamique , op. cite. ; RIEBOLD (G): Le cash-flow , Ed.
d'Organisation, I973, 231 pages.

Cette opposition conduit l'tablissement d'un tableau des emplois et des
ressources, ou Tableau de Financement . Le rle de ce document financier est
de permettre le contrle des conditions de financement de la firme. Dans sa forme la
plus simplifie, le Tableau de Financement se rduit un bilan diffrentiel et se
prsente comme suit (1) :

EMPLOIS RESSOURCES
Augmentations des comptes de l'Actif Augmentation des comptes du Passif
Diminution des comptes du Passif Diminution des comptes de l'Actif

B - Les flux d'exploitation.

Les flux financiers d'exploitation naissent du cycle d'exploitation, c'est--dire,
des oprations d'approvisionnement de transformation et d'coulement. Ces flux
sont regroups dans le Compte de Rsultat en deux rubriques : les charges et les
produits de la priode.

La distinction comptable entre flux patrimoniaux et flux d'exploitation ne doit
pas faire perdre de vue l'troite relation entre ces deux types de mouvements. En
effet :

1 Les flux engendrs par le cycle d'exploitation entranent la variation des postes de
l'actif circulant et des dettes court terme.

2 Les Dotations aux Amortissements et aux Provisions relient galement
exploitation et patrimoine.

3 Enfin, le rsultat d'exploitation dgag par la confrontation des flux de charges et
de produits reprsente :
- soit un accroissement du patrimoine de la firme, s'il est positif ;
- soit une perte de substance patrimoniale, s'il est ngatif.

La comptabilit gnrale permet donc une reconstitution synthtique des
mouvements de flux patrimoniaux et de flux d'exploitation, l'aide du Tableau de
Financement, et du Compte de Rsultat. Dans ces conditions le tableau des
variations d'encaisse se prsentera de la manire suivante :

DCAISSEMENTS ENCAISSEMENTS
Tableau de financement Augmentation des comptes d'Actif * Augmentation des comptes de Passif
Diminution des comptes de Passif Diminution des comptes d'Actif *
Compte de rsultat Charges Produits
* A l'exclusion du compte caisse, dont les variations apparatront en solde de ce tableau.

TABLEAU 3 : Structure du TabIeau des Variations d'Encaisse

(1) Voir sur les diffrentes possibilits de construire un document de synthse des emplois et des
ressources de l'exercice, Coutoux (M.) Le tableau des emplois et des ressources ou le compte
conomique de l'entreprise , Enseignement Economique n 91, Dcembre I965, pp. 9 24.
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c'est--dire en un simple rapprochement du Tableau de Financement et du Compte
de Rsultat de la priode considre.

Dans quelle mesure cette analyse en termes de flux comptables permet
d'expliquer les variations enregistres au niveau de l'encaisse de l'entreprise.

II - Flux comptables et flux d'encaisse.

Le tableau des variations d'encaisse assimile les flux comptables aux flux
d'encaisse. Cette assimilation repose sur un certain nombre d'hypothses implicites
et se heurte un certain nombre de limites.

A - Les hypothses impIicites de I'assimilation des flux comptables des flux
d'encaisse.

Ces hypothses sont au nombre de six :

1 - Toute augmentation de l'actif ( l'exclusion de la caisse) implique un
dcaissement.
2 - Toute diminution du passif implique un dcaissement.
3 - Toute augmentation du passif implique un encaissement.
4 - Toute diminution de l'actif implique un encaissement.
5 - Toute charge implique un dcaissement.
6 - Tout produit implique un encaissement.

Mais ces hypothses implicites sont manifestement irralistes.

B - Les limites l'assimilation des flux comptables des flux d'encaisse.

Les causes du dcalage qui existe entre flux comptables et flux d'encaisse
dcoulent des hypothses implicites. Elles sont au nombre de trois :

- D'abord, les flux enregistrs par la Comptabilit Gnrale ne correspondent pas
tous des transactions entre l'entreprise et son environnent.
- Ensuite, il existe des dlais de rglement.
- Enfin, les divers rsultats qu'une entreprise peut dgager de son exploitation ne
provoquent pas obligatoirement des mouvements de caisse.

1 - Flux comptables et changes montaires avec les tiers.

Les flux enregistrs par la Comptabilit Gnrale ne correspondent pas tous
des changes entre l'entreprise et son environnement. Un emploi ou une charge ne
donnent pas ncessairement lieu un dcaissement ; de mme, une ressource ou
un produit ne se traduisent pas toujours par un encaissement.

a) Les emplois et les ressources ne correspondent pas ncessairement des flux
d'encaissement et de dcaissement.

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Les modifications qui affectent le bilan d'une entreprise peuvent avoir deux
origines :
Elles peuvent tre la consquence, en premier lieu, de transactions
intervenant entre l'entreprise et des tiers (clients, fournisseurs, banquiers, etc.). Dans
ce cas, emplois (tels que, acquisition d'actifs, remboursement de dettes, etc.) et
ressources (telles que, augmentation de capital par apport d'argent frais, crdits,
etc.) impliquent ncessairement dcaissements et encaissements. En second lieu,
les variations de certains postes du bilan peuvent n'tre le rsultat que d'un jeu
d'critures comptables. Les emplois et les ressources ne comportent donc pas de
contrepartie montaire directe : c'est le cas des oprations d'amortissement, de
constitution de provisions, de rvaluation d'actif, etc. Ces ressources rsultent de
flux comptables et n'induisent aucun flux montaire susceptible de modifier le
montant de l'encaisse.

b) Les charges et les produits ne correspondent pas ncessairement des
flux d'encaissement et de dcaissement.

On peut distinguer cet gard, les flux d'exploitation montaires des flux
d'exploitation non-montaires. Dans le cas de l'amortissement, par exemple, les
dotations portes au compte de rsultat ne donnent lieu aucun dcaissement.

2 - La prise en compte des dlais de rglement.

La reconstitution des mouvements d'encaisse exige la prise en compte des
dcalages entre flux d'exploitation et flux montaires lis au phnomne du crdit
(crdit accord aux dbiteurs et crdit accord par les cranciers). Ainsi pour
calculer le montant des encaissements sur ventes, par exemple, on pourra utiliser la
procdure suivante :

Ventes de l'exercice,
+ Encaissements sur ventes de l'exercice antrieur,
- Crdits consentis sur les ventes du prsent exercice et non encore
chus la fin de ce dernier.

Il en sera de mme pour calculer le montant des dcaissements sur achats :

Achats de l'exercice,
+ Dcaissements sur achats de l'exercice antrieur,
- Crdits obtenus sur les achats du prsent exercice et non encore
chus la fin de ce dernier.

La mme technique est valable pour tout flux d'exploitation assorti d'un dlai
de rglement.

3 - Rsultats et mouvements de caisse.

Le rsultat d'exploitation qui provient de la comparaison entre charges et
produits de l'exercice n'implique pas un flux d'encaisse spcifique. Par contre,
d'autres lments du compte de rsultat traduisent des oprations de caisse
effectues par l'entreprise, notamment hors du cadre de son exploitation courante :
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subventions reues hors exploitation, impts sur les bnfices, etc. L'information
comptable est donc suffisante pour reconstituer les mouvements montaires ayant
transit par l'entreprise, condition toutefois de procder quelques corrections,
permettant de passer des flux comptables aux flux d'encaisse.

Les difficults traditionnellement voques dans l'valuation des mouvements
d'encaisse que nous venons de reprendre, restent malgr tout d'ordre technique.
Elles peuvent tre largement attnues, nous l'avons vu, par des corrections faciles
raliser. Il est possible alors, de fixer une dmarche rigoureuse suivre pour
tablir un tableau des variations d'encaisse raliste partir des documents
comptables classiques. Il n'en va pas de mme avec d'autres difficults plus
fondamentales qui limitent le tableau de variations d'encaisse dans son rle
d'indicateur ex-post des conditions de ralisation de l'quilibre de trsorerie.

III - Les Iimites de I'anaIyse des variations d'encaisse .
Les insuffisances du tableau des variations d'encaisse en tant
qu'indicateur de l'volution des flux montaires ayant transit par l'entreprise tient
sa nature mme. On peut se demander, en effet, comment un document statique et
synthtique peut rendre compte d'un phnomne tel que les mouvements de
trsorerie, dynamique et composite par essence.

A - Le Tableau des variations d'encaisse est en ralit un document statique.

Contrairement ce que l'on pourrait penser, ce document n'est pas
vritablement cintique, et encore moins dynamique. Il se borne, comme le Compte
de rsultat, enregistrer la valeur globale sur une priode donne, de deux sries
de flux : les sorties et les entres de fonds. Le solde indique la variation d'encaisse
de la priode. Le fait de connatre la valeur et les causes de l'augmentation ou de la
diminution de l'encaisse par rapport son niveau initial est en dfinitive assez
pauvre d'enseignement. Car, bien que sachant la nature et la valeur des flux
responsables des mouvements de l'encaisse, on ignore tout de la ralit de leur
comportement : vitesse, rythme, dbit, composition et chronologie. Sans la
connaissance parfaite du droulement respectif des flux d'entres et de sorties de
fonds dans le temps, on ne peut apprcier rellement la faon dont l'quilibre de
trsorerie a t assur au cours de la priode.

Par consquent, du point de vue de la gestion de la trsorerie, il ne semble
pas opportun et efficace d'agrger des flux pour en tirer un enseignement sur leur
comportement vis--vis de l'quilibre financier de la firme. l serait beaucoup plus
intressant et oprationnel, de cerner la manire exacte dont les recettes se sont
prsentes (ou se prsenteront) face aux dpenses dans le temps.

On pourrait penser qu'en adoptant une chelle de temps plus rduite (le mois
par exemple), on disposerait d'tats extrmement rapprochs du patrimoine de
l'entreprise qui dboucheraient sur une analyse trs fine des flux patrimoniaux
et sur un relev presque continu de l'volution de l'encaisse (1). Cette remarque
ne parat pas satisfaisante pour deux raisons :

(1) COHEN, Ibid. p. 126. Voir de mme CONSO (P): La gestion financire de l'entreprise ,
Dunod, I973, 3me dition, tome 1 p. 185.
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- D'abord, de tels calculs raliss mensuellement peuvent prsenter de
srieuses difficults pratiques d'excution. Relativement peu d'entreprises ont leur
disposition pour une priode aussi courte les documents comptables ncessaires
(Bilan, Compte de Rsultat, a fortiori Tableau de Financement). En outre, le dlai de
ralisation peut rduire l'intrt de ce travail. Enfin, le cot de construction du
Tableau des Variations d'encaisse n'est pas ngliger.

- En second lieu, il convient de remarquer qu'il ne parat gure possible de
descendre au dessous d'un mois. Or, en 30 jours la trsorerie peut passer par des
situations bien diffrentes. Cette mthode ne fournira jamais une information
analytique dtaille et prcise des mouvements effectifs de caisse.

B - Le Tableau des variations d'encaisse est un document synthtique.

L'utilisateur pourra aller aussi loin qu'il lui sera possible dans la ventilation des
comptes de base, il ne parviendra jamais la connaissance des mouvements
effectifs de l'encaisse. Dans ce domaine, il ne parat pas possible de faire l'conomie
d'un relev analytique et chronologique des flux de trsorerie. Comme nous le
verrons, c'est la seule voie vers une matrise de l'quilibre conjoncturel des flux
d'encaisse. Par contre, le tableau des emplois et des ressources peut tre un
instrument de contrle intressant au niveau de la gestion de la trsorerie.

C - Tableau de Financement et quilibre de trsorerie.

Par dfinition, le tableau des emplois et des ressources est l'outil de contrle
de la ralisation du plan d'investissement et de financement. Il permet de s'assurer
qu'aucune distorsion n'est apparue entre la croissance du capital et les modalits de
son financement : C'est la variation du fonds de roulement qui est au centre de
l'analyse. Or nous avons montr le lien entre fonds de roulement et trsorerie :

Trsorerie = Fonds de roulement - Besoins en fonds de roulement.

Par consquent :

Variation de l'encaisse =
(+) Variation du fonds de roulement
(-) Variation des Besoins en fonds de roulement.

Le tableau des emplois et des ressources peut donc tre dcompos en deux
parties :

EMPLOIS RESSOURCES
I - Emplois fixes de l'exercice : II - Ressources de financement de
l'exercice :
- Immobilisations
- Prts et titres
- Remboursements d'emprunts
- Autofinancement
- Cessions d'actifs
- Apports
- Emprunts
(+) variation du fonds de roulement (-)
( = II - I )
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III - Emplois circulants : IV - Ressources court terme :
- Valeurs d'exploitation
- Valeurs ralisables
- Dettes court terme
(+) Variation de l'encaisse (-)
(avoir bancaire) = (II + IV) - ( I + III) (dette bancaire)
(+) Variation des besoins en fonds de roulement (-)
(= IV - III)

La variation du fonds de roulement assure donc la fois l'quilibre des
emplois et des ressources des deux parties du tableau. L'quilibre de la trsorerie
dpend non seulement de l'quilibre des flux d'exploitation mais galement de la
structure financire de l'entreprise. Le tableau de financement met donc en
vidence, ex-post, les conditions dans lesquelles s'est ralis l'quilibre financier
pour une priode donne. Il permet d'en connatre la nature et la valeur.

Cependant, ce document ne synthtise que des variations agrges sur un
espace de temps. l ne rvle pas comment l'quilibre financier a t maintenu tout
au long de la priode. Autrement dit, comment ont t couverts les besoins en actifs
circulants. Leur couverture dpend, en effet, de l'importance du fonds de roulement
et des possibilits d'endettement court terme, c'est--dire de la politique
d'investissement et de financement de la firme. Les difficults d'approche des
mouvements d'encaisse et des variations des besoins en fonds de roulement vont
rapparatre dans l'analyse prvisionnelle des flux de trsorerie.

2) L'anticipation des conditions de raIisation de I'quiIibre financier : Ia
prvision de la situation de trsorerie.

Les techniques traditionnelles de la gestion prvisionnelle permettent, partir
du regroupement des prvisions relatives aux mouvements de fonds, d'tablir plans
de financement et budgets de trsorerie. La procdure qui conduit l'valuation des
prvisions de trsorerie comporte trois tapes essentielles :

1 La premire tape prsente les mouvements patrimoniaux attendus.

Cette volution est retrac dans un plan de financement qui regroupe :

- en emplois prvisionnels , les augmentations d'actifs et les diminutions de passif
;
- en ressources prvisionnelles , les augmentations du passif et les diminutions
d'actifs.

Il traduit les contraintes de gestion et les choix de l'entrepreneur concernant
la fois le fonctionnement et le dveloppement de l'entreprise. A partir de ces
variations prvisionnelles et compte tenu du bilan de dbut de priode, on tablit le
bilan prvisionnel, instrument de contrle. Il permet de comparer la situation
financire prvue en fin de priode la situation initiale. Une vrification d'ensemble
est possible par le biais de la trsorerie :

- elle se calcule dans le bilan prvisionnel par diffrence entre le fonds de roulement
et les besoins en fonds de roulement prvisionnels ;
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- elle apparat en clair dans les plans de financement, comme on peut s'en rendre
compte dans le document suivant :

PLAN DE FINANCEMENT DU CRDIT NATIONAL

Annes 19.. 19.. 19.. 19.. Total

Trsorerie
BESOINS
1.Programme d'investissements.......................
2.Investissements de renouvellement................
3.Reliquat de programmes d'investissements
antrieurs.........................................................
4.Charges diverses...........................................
5.Besoins supplmentaires en fonds de
roulement.........................................................
6.Reconstitution du fonds de
roulement........................................................
7.Retraits de comptes courants........................
8.Distribution de dividendes ou prlvements....
9.Remboursements de crdits terme
antrieurs.........................................................
10.Echances du crdit moyen terme
envisag...........................................................
11.Echances des autres crdits terme
envisags.........................................................

TOTAL DES BESOINS

Trsorerie
RESSOURCES
1.Augmentation de capital................................ !
2.Apports en comptes courants........................
3.Cessions d'actif.............................................. !
4.Autofinancement avant distribution............... !
5.Ressources diverses..................................... !
6.Prlvement sur le fonds de
roulement........................................................ ! !
7.Utilisation de crdits terme antrieurs........ !
8.Crdit moyen terme envisag........................
9.Autres crdits terme envisags.................. !

TOTAL DES RESSOURCES

DIFFRENCES

DIFFRENCES CUMULE

2 La deuxime tape s'intresse l'anticipation des flux d'exploitation de
l'exercice venir :

- les charges,
- les produits,
- le rsultat d'exploitation prvisionnel.

Ces flux sont regroups dans les budgets d'exploitation . A partir de ces
donnes est construit le compte de rsultat prvisionnel de la priode
considre.

3 La dernire tape de l'analyse prvisionnelle conduit au regroupement des
mouvements prvisionnels de trsorerie dans le Budget de Trsorerie .
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En ralit, l'ajustement des recettes et des dpenses au moindre cot exige
un vritable dispositif prvisionnel de trsorerie . Les mouvements de fonds qui
affectent les disponibilits rsultent d'un engagement donn ou reu par l'entreprise.
Ces engagements sont gnralement classs en deux rubriques :

- Engagements hors-exploitation :

* d'une part, les investissements, l'origine de dpenses d'acquisition, et,

* d'autre part, les oprations financires qui comprennent essentiellement les
oprations de financement, le remboursement des emprunts et le paiement des
dividendes.

- Engagements d'exploitation : issus de l'activit normale et courante de
l'entreprise, l'origine des recettes et des dpenses d'exploitation.

Le budget de trsorerie regroupe sur une priode donne, gnralement le
mois et l'anne, l'anticipation des mouvements susceptibles de modifier la situation
de trsorerie. Il existe deux types de mthodes classiques et complmentaires pour
l'tablissement des prvisions de trsorerie :

- la mthode recettes - dpenses ,

- la mthode ressources - besoins .

I - La mthode recettes - dpenses .

Simple dans son principe, elle est plus difficile mettre en oeuvre.

A - Le principe de la mthode.

Comme son nom l'indique, cette mthode consiste en un recensement
exhaustif des entres et des sorties de liquidits. Se posent alors le problme de la
priode de recensement et celui de la technique de prvision.

1 - Dtermination de l'horizon et du pas des prvisions de trsorerie.

Les praticiens appellent :

- horizon , la priode globale de l'anticipation, et,
- pas , la subdivision de l'horizon.

Les prvisions de trsorerie couvrent gnralement une anne, avec un pas
mensuel. Parfois elles se font sur un terme plus court. Mais s'assurer de l'quilibre
financier pour le mois venir ne garantit pas des dcalages qui surviennent
fatalement entre les entres et les sorties journalires de fonds. Les prvisions de
trsorerie trs court terme consistent faire concider possibilits de paiement et
rglements oprer.

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Le tableau de trsorerie comporte alors pour chaque jour (ou semaine, etc.) et
par compte, les dpenses effectuer ainsi que les recettes raliser. L'exprience
montre que trs peu d'entreprises sont parvenues une prvision aussi fine des
entres et sorties de fonds. Une telle rigueur et de tels dtails dans l'analyse des
recettes et des dpenses ncessitent, en effet, une organisation administrative de
saisie et de traitement de l'information relative aux mouvements de fonds tout fait
particulire, dissocie de l'enregistrement comptable classique.

2 - L'laboration des prvisions de trsorerie.

Un engagement donn ou reu par l'entreprise ne se traduit par un
mouvement de trsorerie qu'aprs un certain dlai. Prvoir le montant et la date du
mouvement d'encaisse reprsente donc un double problme. Aussi l'tablissement
des donnes prvisionnelles est-il abord par deux voies complmentaires :

- la comptabilit budgtaire, et
- la comptabilit des engagements.

a) La comptabilit budgtaire.

Les prvisions budgtaires reposent sur des hypothses d'activit et
prsentent donc un caractre alatoire.

1 La prvision des recettes :

Elles ont essentiellement pour origine l'encaissement des ventes. Pour le
commerce de dtail qui vend au comptant la prvision des recettes est gale celle
des ventes. Dans le cas des entreprises qui vendent crdit, une analyse statistique
permet de dterminer l'talement des encaissements par rapport aux ventes de la
priode. En ce qui concerne la vente sur commande, assortie gnralement d'un
paiement chelonn, la prvision des recettes s'effectue deux niveaux. Pour les
commandes fermes, il convient de se reporter au planning de fabrication afin de fixer
les dates des diffrentes chances. Pour les commandes prvues, il faut tablir un
chancier thorique, avec toutes les imprcisions que cela comporte. Les autres
encaissements ont des sources diverses :

- les produits accessoires d'exploitation ;
- les oprations hors exploitation ;
- les oprations financires.

Leur talement dans le temps dpend des conditions des contrats, de l'activit
de l'entreprise, ou encore de sa stratgie. Elle supporte une certaine approximation
en raison de leur importance relative.

2 La prvision des dpenses.

La prvision des dcaissements est plus difficile du fait de la trs grande
varit des charges. La relation entre l'engagement d'une dpense et le
dcaissement correspondant varie en fonction de la nature de la charge. A cet
gard, les dpenses sont classes en quatre catgories :
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- dpenses sur achats de marchandises,
- dpenses sur charges normales d'exploitation,
- dpenses sur oprations financires,
- dpenses sur investissements.

La prvision des dcaissements relatifs aux approvisionnements peut tre
difficile en raison de l'incertitude qui rgne parfois sur le dlai de livraison ou de
facturation. Dans ce cas le problme peut tre rsolu si l'on possde une exprience
passe, par une approche semblable celle de la prvision des recettes. La
prvision des dpenses sur charges normales d'exploitation est ralise partir de
leur regroupement par nature. En principe la priodicit et le dlai de paiement en
sont bien connus. Il subsiste assez souvent une incertitude quant au montant que
l'on peut malgr tout assez bien approcher. La prvision des dpenses sur
oprations financires et investissements dcoule du plan de financement. La
comptabilit des engagements complte cette approche.

b) La comptabilit des engagements.

La comptabilit des engagements est destine permettre l'ajustement des
prvisions budgtaires. Elle repose sur des ralisations : les engagements reus ou
donns. Elle rvle ds la source, les carts entre recettes budgtes et recettes
engages, ou dpenses budgtes et dpenses engages.

Les mouvements hors-exploitation n'offrent pas de difficult. Toute entreprise
est capable de recenser l'ensemble des engagements ns et de connatre leur
incidence sur la trsorerie avec prcision. Les mouvements d'exploitations, au
contraire, sont analyss globalement en comparant le dveloppement dans le temps
des engagements de dpenses et de recettes partir d'une date commune.

Deux paramtres conditionnent les mouvements de disponibilits :

- le montant de l'engagement,
- le dlai entre la naissance de l'engagement et sa transformation en liquidits.

Ces informations ne sont que des moyennes mais qui rsultent de la
comparaison entre engagements et paiements rellement faits. La mme analyse
est effectue pour les encaissements. On recherche alors des galits entre
masses montaires sans se proccuper du droulement propre chaque
opration lmentaire qui constitue ces masses . Aussi aura-t-on intrt dans la
suite de l'analyse, rechercher les causes de la dispersion des comportements
individuels autour de ces moyennes afin d'viter des erreurs de prvisions. L'analyse
des carts permet le cas chant, d'engager temps les actions correctives
ncessaires pour assurer la solvabilit de la firme.

La mthode de prvision recettes-dpenses, malgr son grand intrt ne
donne pas entirement satisfaction.

B - Les limites de la mthode.
L'exprience prouve que cette mthode recle d'importantes insuffisances.
Nous ferons ce propos quatre remarques.
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1 - Les prvisions de trsorerie sont incertaines.

Mais cette incertitude n'a pas la mme nature selon qu'il s'agit de donnes
horizon plus ou moins lointain.

a) Les donnes trs court terme.

La plupart des oprations qui se traduisent par un mouvement d'encaisse sont
dj engages. Par consquent, le trsorier peut thoriquement disposer de toutes
les informations ncessaires. En fait, il ne disposera pas de cette masse
d'informations. D'abord, parce que le systme d'information interne d'une entreprise
n'est gnralement pas organis pour que toute cette masse d'informations lui
parvienne. Ensuite, il peut apparatre aux yeux des responsables que le cot de la
transmission de l'information soit disproportionn par rapport au gain (ou
l'conomie) que l'on peut attendre d'une prvision certaine. Il convient de remarquer
que l'amlioration de la saisie de l'information est la condition premire de la
ralisation de bonnes prvisions de trsorerie.

En outre, le cot li une mauvaise gestion de la trsorerie peut tre tel qu'il
compromette ou du moins affecte fortement, la rentabilit de la firme. De toute
faon, le recours certaines techniques statistiques de prvision peut remplacer
lorsque cela est ncessaire, la recherche coteuse d'informations supplmentaires
relatives aux oprations engages.

b) Les donnes court terme.

Au-del du trs court terme (un mois) la mthode recettes-dpenses se rvle
assez grossire. En effet, les informations relatives ces flux ne sont pas toujours
disponibles. Les oprations qui entraneront encaissements et dcaissements dans
les mois venir peuvent ne pas avoir t encore engages. Pourtant la
connaissance des dsquilibres ventuels est indispensable. Le trsorier pourra
ainsi intervenir pour modifier le cas chant, la date d'engagement des oprations
afin d'ajuster flux d'entre et flux de sortie. De mme les crdits bancaires ne
pourront tre obtenus dans des conditions intressantes que s'ils sont demandes
plusieurs mois l'avance.

La mthode ressources-besoins, dont nous allons parler, est mieux adapte
une telle analyse. Elle permet en effet d'expliquer les causes de variation de la
trsorerie. L'analyse en terme de recettes-dpenses trouve alors sa justification dans
le cadre prtabli par la mthode ressources-besoins.

2 - La prvision commence par une meilleure saisie de l'information.

Seule une organisation adapte peut permettre au trsorier de runir
l'information indispensable de bonnes prvisions. De plus, toute personne dans
l'entreprise dont les actions ou les dcisions ont un impact sur les entres ou les
sorties de fonds doit tre sensibilise aux problmes de trsorerie. Ce n'est que
dans cette mesure qu'il contribuera efficacement l'amlioration de la saisie de
l'information.

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3 - Le suivi des flux de trsorerie doit tre tenu en date de valeur .

Les mouvements des comptes bancaires suivent des rgles particulires qu'il
faut connatre. l existe toujours un dcalage entre la date de l'opration et la date
d'enregistrement de l'opration au compte par la banque (les remises sont portes
aprs leur date effective, et les retraits avant). Ignorer le systme des jours de
valeur, c'est s'exposer de lourdes charges financires : intrts dbiteurs inutiles,
financement d'un dcouvert fictif, cot d'une encaisse oisive occulte.

4 - La mthode de prvision recettes-dpenses ne peut conduire un
financement optimum des besoins de trsorerie.

Un financement optimum est un financement efficace ralis au moindre cot.
Pour cela il doit tre adapt la nature, au volume et la dure des besoins. Or, la
mthode classique de prvision recettes-dpenses ne mne ni la connaissance de
la variation journalire du solde bancaire, donc des besoins de trsorerie trs court
terme, ni la connaissance des besoins en fonds de roulement, donc de trsorerie
court terme :

II - La mthode de prvision ressources-besoins .

Les prvisions de trsorerie sont obtenues par une projection dans le temps
de l'quation :

Trsorerie = Fonds de roulement - besoins en fonds de roulement.

Les variations prvisionnelles de la trsorerie apparaissent donc comme la
diffrence entre les variations prvisionnelles du fonds de roulement et les variations
prvisionnelles des besoins en fonds de roulement.

L'avantage de cette mthode est de pouvoir expliquer les causes de la
variation de la trsorerie qui sont rechercher dans celles du fonds de roulement,
elles-mmes conditionnes par les changements dans l'exploitation de l'entreprise.

A - Prsentation des prvisions de trsorerie en termes de ressources-
besoins .

Les prvisions de trsorerie court terme sont gnralement prsentes sous
l'une des trois formes suivantes (1) :

- bilan prvisionnel,
- bnfice ajust,
- variation du fonds de roulement.

Ces trois prsentations possibles utilisent les mmes informations
prvisionnelles ; soit les variations estimes de :

(1) Voir MITCHELL (W) : Cash-forecasting the four methods compared , The Controller, avril
I960.
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I = immobilisations brutes,
S = stocks,
R = ralisable clients (tiers dbiteurs et prts court terme).
T = trsorerie,
C = capitaux permanents (capital, rserves et emprunts long terme),
A = amortissements,
CT = dettes court terme (tiers crditeurs et emprunts court terme),
B = bnfices,

c'est--dire, les donnes du bilan prvisionnel et du compte de rsultat prvisionnel.

1 - Le bilan prvisionnel.

La prsentation prend la forme suivante :

I + S + R + T = C + A + CT + B

ou, ce qui revient au mme ,

( I - A ) + S + R + T = C + CT + B

Il convient d'estimer aussi exactement que possible les mouvements de
chaque poste pour la priode venir (mois ou anne). La trsorerie est obtenue par
diffrence.

2 - Le bnfice ajust.

La relation devient :

T = B + A + CT + C - ( I + S + R )

3 - La variation du fonds de roulement.

Cette fois la relation s'crit :

T = B + A + C - I - (S + R - CT)

et met en vidence la variation du fonds de roulement :

Ces trois prsentations ne constituent bien qu'une seule et mme mthode
d'approche des prvisions de trsorerie en termes de ressources et d'emplois. La
valeur de cette mthode rside videmment dans le mode de calcul des
mouvements des lments du patrimoine.

B - Estimations des mouvements de trsorerie en termes de ressources -
besoins .

Le problme peut tre envisag de deux faons :

- soit, l'extrapolation des engagements passs ;
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- soit, encore, l'estimation des besoins futurs en fonds de roulement.

1 - L'extrapolation des engagements effectifs.

Cette approche constitue la voie naturelle la plus facile suivre mais est de
porte limite.

a) Le principe.

Il s'agit d'analyser l'impact des recettes et des dpenses engages sur les
lments du patrimoine. Connaissant les engagements passs, d'exploitation et hors
exploitation, on dresse les comptes de rsultat des mois venir.

A partir de ces comptes de rsultat prvisionnels, et inform des modalits de
paiement dans leur ensemble, on labore un budget de trsorerie en termes de
dpenses et de recettes. Il est alors possible de dresser un bilan prvisionnel pour le
mois venir, et partant, de calculer le mouvement des besoins en fonds de
roulement et ventuellement celui du fonds de roulement, justifiant la situation finale
de trsorerie.

b) La porte de l'extrapolation des engagements.

Compte tenu des diffrentes modalits de paiements couramment utilises, il
n'est gure possible de prvoir une situation de trsorerie significative au-del du
deuxime mois venir. Par consquent, cette procdure ne peut tre valablement
applique que dans le cas de socits ayant une activit assez rgulire si l'on
souhaite anticiper l'quilibre financier dans les mois venir. Tout changement dans
les conditions d'exploitation ne pourra tre pris en considration que lors de la
ralisation effective des engagements. Or, peu d'entreprises sont capables de
prvoir avec grande prcision les engagements venir du fait du nombre lev de
facteurs qui engendrent et modulent les flux montaires transitant par l'entreprise :
concurrence, conjoncture, climat social, prix, etc. (1). Ceci explique l'inexactitude des
prvisions ainsi tablies relatives l'quilibre de trsorerie au del de 30 60 jours ;
voire parfois en de, si le dlai entre engagement et mouvement de trsorerie
correspondant est bref (2).

A cet gard, il semblerait beaucoup plus efficace, plutt que de deviner
l'apparition de flux montaires hypothtiques, d'estimer l'aide de mthodes
statistiques et de simulation les besoins futurs en fonds de roulement.

2 - L'estimation des besoins futurs en fonds de roulement.

La connaissance prcise des variations d'encaisse et des flux qui en sont la
cause n'a de sens que quotidiennement et en date de valeur. Les outils en sont : la
comptabilit des engagements et la prise en compte des conditions de banque.

(1) LERNER (E) : Simulation a cash budget , California Management Review, Winter 1968, Vol.
XI, n 2, pp. 79-86.
(4) WASLEY (R) : Cash position budgeting : Bulwark of small business , N.A.C.A. Bulletin, fv.
1957, pp. 783-791.
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L'objectif en est : la matrise des flux d'entres et de sorties de fonds, afin de
minimiser l'encaisse, et de financer au moindre cot le manque de synchronisation
irrductible entre encaissements et dcaissements. Au- del du trs court terme la
connaissance des flux montaires est impossible et inutile. En effet, ce qui importe
alors, rside dans l'apprhension des mouvements patrimoniaux, et notamment des
lments qui fluctuent selon le rythme et la nature du cycle d'exploitation, ou mme
selon la conjoncture : l'actif et le passif circulant ; ou besoins en fonds de roulement.
Connatre l'volution des besoins en fonds de roulement, compte tenu du fonds de
roulement disponible, c'est se donner les moyens d'un choix optimal de la structure
financire de la firme, dans un environnement montaire national et international
donne.

La nature et la dure du financement doivent correspondre trs exactement
la nature et la dure du besoin financer. D'o la ncessit de pouvoir mesurer :

- d'une part, les besoins permanents de financement (en actifs fixes et
en actifs circulants), ainsi que les besoins transitoires (actifs circulants
essentiellement) ;

- et d'autre part, la stabilit des moyens de financement la disposition
de la firme (capitaux propres et concours extrieurs de toutes origines).

Dans la mesure o l'entrepreneur sera capable d'ajuster les uns aux autres, il
conciliera les objectifs, tenus jusque l comme antagoniques (1), de solvabilit et de
rentabilit.

(1) Voir par exemple VAN HORNE (J-C) : Gestion et politique financire , Dunod, 1973, tome 2,
p.4.

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CHAPITRE 2 : Encaisse montaire et Trsorerie.

Grer la trsorerie consiste, selon la conception traditionnelle, dcider du
montant de l'encaisse dtenir au dbut de la priode qui, compte tenu des recettes
et des dpenses, sera ncessaire la ralisation du budget. Les solutions
thoriques apportes cette question que l'on rencontre dans la littrature
spcialise, sont nombreuses et varies. Ce fait s'explique par la relative facilit
avec laquelle on peut modliser les problmes d'optimisation, grce l'existence
d'outils mathmatiques d'investigation dj utiliss par ailleurs. En l'occurrence, les
auteurs ont transpos la logique de l'analyse du contrle des stocks, l'analyse
quantitative de l'approche keynsienne de la prfrence pour la liquidit .

Rsoudre ce problme revient rgler le conflit entre, d'une part, une
encaisse excessive qui implique un cot d'opportunit, et, d'autre part, une encaisse
insuffisante qui entrane un cot d'insolvabilit.

Cependant, bien que sduisante sur le plan intellectuel, cette dmarche
repose sur un certain nombre d'hypothses explicites et implicites que la pratique
des affaires ne vrifie pas.

Le maintien de liquidits importantes va l'encontre de l'objectif de rentabilit
dans la mesure o les fonds immobiliss dans des actifs liquides n'ont en gnral
aucune, ou qu'une trs faible rentabilit. En outre, une encaisse abondante ne peut
tre en aucun cas considr, contrairement ce qui fut longtemps affirm, comme le
gage de la scurit financire d'une entreprise, c'est--dire ni comme la garantie de
sa solvabilit, ni comme l'assurance de son autonomie.

La scurit d'une affaire dpend avant tout du flux montaire libr qu'elle est
capable de scrter, ou si l'on prfre de son potentiel reconstituer des liquidits.
Sa rentabilit est donc la condition ncessaire de sa scurit. Mais nous verrons que
cette condition n'est pas suffisante. Solvabilit et rentabilit ne s'opposent pas plus
long terme qu' court terme.

L'entreprise doit exercer un contrle administratif troit pour grer
efficacement sa trsorerie. La synchronisation des flux montaires et le choix
judicieux du financement au jour le jour, d'une part assurent la solvabilit de la firme
et, d'autre part amliorent sa rentabilit. En effet la matrise des prvisions de
trsorerie, du financement court terme, ainsi que de la coordination des oprations
bancaires permettent de tendre la rduction de l'actif montaire zro. C'est ce
que nous allons montrer dans les trois sections qui vont suivre.

En d'autres termes, une entreprise qui a en permanence une encaisse nulle
ou fluctuant lgrement autour de zro peut tre considre, en premire analyse,
comme financirement bien gre. Cela signifie, toutes choses gales par ailleurs,
que les responsables :

- matrisent les flux de trsorerie,

- raffectent efficacement le flux montaire libr dans des emplois rentables,
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- apprcient au plus juste leurs besoins de financement,

- ngocient au mieux les conditions de banque.

Nous allons donc montrer qu'en minimisant le volume de l'actif montaire,
l'entreprise concilie les objectifs de scurit et de rentabilit. Ce but ne sera atteint
dans de bonnes conditions de liquidit et de rentabilit que par une amlioration trs
pousse des prvisions de trsorerie.

SECTION 1 : L'encaisse montaire de la firme.

Toute entreprise doit conserver par devers elle un certain stock de
monnaie , pour faire face tout instant aux dpenses qu'elle doit ou souhaite
raliser (1).

1) - Prfrence pour la liquidit et gestion des stocks.

Si l'on pouvait prvoir parfaitement l'avenir, et si les dcaissements taient
synchroniss aux encaissements, il ne serait pas ncessaire de constituer une
rserve de moyens d'change.

I - Les motifs d'encaisse et la formation d'un stock montaire.

A - Les motifs de dtention de liquidits.

Exprims en termes de gestion financire ces motifs peuvent tre dfinis de la
manire suivante :

1 Le motif de transaction rpond aux besoins quotidiens de fonds, afin
de faire face aux changes professionnels engendrs par le cycle d'exploitation
(approvisionnement, charges de production et de commercialisation), et au paiement
des charges financires, des impts et des dividendes.

2 Le motif de prcaution justifie l'encaisse destine parer aux
dpenses imprvisibles telles que celles rsultant d'incendies, d'accidents, de
procs, de baisse d'activit, etc.

3 Le motif de financement est la raison de l'accumulation de fonds en
vue de procder une dpense importante, telle qu'un investissement.

4 Le motif de spculation, enfin, rpond au souci de profiter d'un
avantage momentan particulier (investissement avantageux, conditions du march,
information, etc.).

(1) KEYNES (J.M): The general theory of employment, interest and money , Harcourt, Brace and
C,1935, chapitre 15 ; HICKS (J.R.) : Value and capital , Oxford, 1939 ; LUTZ (V.et F) : The
theory of investment of the firm , Princeton, I951, chapitre 17.
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Ces besoins d'encaisse seront d'autant moins importants que la prvision des
flux sera moins incertaine. De mme, la possibilit d'emprunter tout moment rduit
aussi la ncessit de garder une encaisse. On sait, enfin, qu'il n'est pas utile de
maintenir la totalit de l'encaisse sous forme de liquidits immdiates. Une partie
peut tre dtenue sous forme de valeurs mobilires de placement .

L'approche keynsienne de la prfrence pour la liquidit est aujourd'hui
largement adopte par les financiers d'entreprises (1). Dtenir un stock de monnaie
permet de se garantir contre le manque de synchronisation entre les flux d'entre et
les flux de sortie de fonds.

B - La formation du stock montaire.

C'est prcisment parce que ces flux sont naturellement dsajusts que
l'entreprise doit constituer une rserve de moyens d'change. Le dsajustement
peut tre le rsultat d'un phnomne, ou d'un vnement connu, alatoire ou ignor
du trsorier. Dans ces conditions il doit donc pouvoir disposer de fonds au moment
opportun pour rpondre diffrents types de sollicitations qui rsultent :

- soit, d'oprations commerciales ou industrielles dont il n'a pas le contrle,
- soit, d'oprations financires dont il n'a pas toujours la matrise.

Le trsorier organisera son intervention partir des trois formes de l'encaisse :

- les disponibilits immdiates,
- les valeurs mobilires de placement,
- le crdit bancaire court terme.

C - La structure de l'encaisse.

La composition de l'encaisse dpend des motifs de dtention de liquidits. A
cet gard on remarquera qu'une partie de l'encaisse un caractre de rserves
et a trois destinations principales : faire face aux grosses dpenses certaines devant
tre effectues dans un avenir immdiat (motif de financement), permettre
d'entreprendre des investissements avantageux (motif de spculation), et rpondre
sans dlai aux dpenses imprvisibles (motif de prcaution).

L'encaisse de transaction est plus difficile saisir. En effet, si l'on entend
par transactions la srie de flux financiers engendrs par les oprations
courantes, on doit admettre que la nature de ces transactions varie d'une firme
l'autre. C'est au responsable financier qu'il incombe la tche de dfinir la notion de
transaction en fonction de ses buts propres. En ralit, la limite n'est pas aussi
nette entre les diffrents types d'encaisses que la littrature conomique peut le
laisser supposer. L'ide de rserve est prsente dans le motif de transaction.

(1) BERANEK (W), Analysis for financial decisions , IRWIN, I963 (5me Edition I970), chapitre
11 The cash balance ; HUNT, WILLIAMS and D0NALDSON : Basic Business Finance
IRWIN, 1561, pp. 89-90; FRIEDLAND (S): The Economics of Corporate Finance , Prentice Hall,
1966, pp.99-119 ; WESTON (J.F.) : Management Finance , Rinehart et Winston, 1962, pp. 98-99.
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Quoiqu'il en soit bon nombre d'auteurs ont dvelopp des modles de gestion
relatifs soit l'encaisse dite de transaction, soit l'encaisse dite de prcaution.
L'encaisse de transaction est directement rattache aux oprations du cycle
d'exploitation, alors que l'encaisse de prcaution se justifie par les dpenses
imprvues ou importantes ayant un caractre de protection contre les dprciations,
les pertes et les risques.

II - Les variables essentielles intervenant dans la dtermination du montant
optimal de la trsorerie.

Nous allons examiner successivement les cinq facteurs de dcision suivants :

- La nature, le comportement et le volume des flux de trsorerie.
- Les revenus et les cots de transaction, lis aux valeurs mobilires de placement.
- La longueur de la priode de prvision de la trsorerie.
- La valeur du solde minimum critique de la trsorerie.
- Le cot de rupture de trsorerie.

A - La nature, le comportement et le volume des flux de trsorerie.

Une partie des flux de trsorerie de la priode budgtise rsulte de dcisions
prises par les divers responsables de la firme durant cette priode ; une autre partie
est engendre par des dcisions prises au cours de priodes prcdentes.
Naturellement le trsorier honorera toutes les dpenses engages par les
responsables dans le cadre de leur budget, mme si la trsorerie doit tomber au
dessous de zro. Il existe donc une catgorie de sorties de fonds sur laquelle le
trsorier n'a aucun contrle. De mme, les paiements des crances par les clients,
ainsi que les ventes au comptant pendant la priode, reprsentent des rentres de
fonds sur lesquelles le trsorier n'a aucun pouvoir.

De tels flux financiers correspondent un type de transactions envers lequel
l'attitude du trsorier est purement passive. Par contre, deux sries de transactions
sont normalement contrlables par le responsable de la trsorerie. Ce sont, d'une
part, les emprunts court terme et leur remboursement, et, d'autre part, l'achat et la
vente de valeurs mobilires de placement. Par consquent, au niveau de l'encaisse
de trsorerie, on peut distinguer trois sortes de transactions financires :

- Emprunt et remboursement de fonds court terme ;
- Achats et ventes de valeurs mobilires de placement ;
- Toutes les autres transactions.

Les deux premires sont contrlables par le responsable financier ; la
troisime, l'inverse, est subie et parfois mme alatoire.

Par consquent quatre groupes d'oprations financires vont jouer sur le
niveau de l'encaisse :

- Emprunts et remboursements de fonds prts court terme (flux non alatoires) ;
- Achats et ventes de valeurs mobilires de placement (flux non alatoires) ;
- Autres transactions alatoires ;
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- Autres transactions certaines.
Les deux premiers groupes seront des instruments d'quilibre entre les mains
du trsorier.

B - Les cots de transaction et les revenus affrents aux valeurs mobilires
de placement .

Le trsorier qui se comporte de manire rationnelle, doit en principe investir
ses fonds sans emploi sous forme de valeurs mobilires de placement (ou
encore sous forme de compte bloqu en banque). Ces valeurs doivent avoir la
caractristique de pouvoir tre achetes et vendues assez rapidement et assez
facilement, et une probabilit de perte faible. Les cots de transaction relatifs
l'achat et la vente des titres reprsentent un faible pourcentage du montant de la
transaction. Mais ces cots peuvent tre suprieurs au revenu brut attendu, surtout
si la priode de dtention de la valeur est courte. En outre, ces cots deviennent trs
importants cumuls sur plusieurs priodes. Le revenu des titres dtenus consiste,
quant lui, soit en un intrt, soit en un dividende, augment ou diminu de la plus
ou moins-value ralise sur la valeur du titre lors de sa revente.

C - La dure de la priode de prvision de la trsorerie.

Les banques demandent quotidiennement des comptes leurs clients sur la
situation de leurs soldes bancaires. Les intrts dbiteurs, par exemple, s'appliquent
jour par jour. Il ne parait pas possible, videmment, de modifier cet tat de chose.
Aussi, l'analyse prvisionnelle de la situation de trsorerie doit tre journalire et
effectue en dates de valeur.

La structure de l'chancier des dettes a une importance fondamentale cet
gard. Ainsi si l'on parvient concentrer les sorties de fonds sur certains jours, les
recettes resteront les seuls flux alatoires. Et, si l'on peut connatre la distribution de
probabilit des recettes sur la priode de temps qui spare deux sorties de liquidits,
on peut allonger la priode de prvision. Une priode de prvision plus longue
permet de rduire le temps consacr l'analyse de la situation de trsorerie en
diminuant la frquence du travail, et partant, les cots administratifs.

D - Le solde minimum critique de la trsorerie.

C'est la valeur de l'encaisse au dessous de laquelle le cot de rupture de
trsorerie commence courir.

1 - La valeur du solde minimum critique.

Cette valeur est thoriquement zro. Mais de nombreux entrepreneurs la
situent sensiblement au-dessus de zro. Quatre raisons essentielles expliquent ce
comportement :

a) La peur du dcouvert.

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La peur du dcouvert incite le trsorier conserver une encaisse minimale
positive. Il ne se demande pas toujours assez si la dtention de fonds oisifs ne lui
cote pas plus cher qu'un ventuel dcouvert.

b) Les exigences du banquier.

l est de l'intrt du banquier d'obtenir des comptes de dpts aussi forts que
possible. Cela lui fournit, en effet, une masse de ressources dont il peut tirer profit en
les plaant trs court terme, sur le march montaire par exemple. On comprend
donc que la qualit des services qu'une banque peut offrir une entreprise (prts,
crdits, etc.) sera fonction du solde minimum moyen du compte qu'elle y dtient.

c) Les motifs de rserves que nous avons dj analyss.

d) La ngligence des responsables lorsqu'ils laissent se former une encaisse
oisive qui est alors un signe de surfinancement de l'activit.

Aux Etats-Unis il faudrait ajouter une cinquime raison : la clause de
liquidit minimale (1).

Toutes ces raisons sont d'autant plus dterminantes que l'entreprise possde
plusieurs comptes en banque.

2 - Le non-respect du minimum critique entrane des cots.

Il existe deux faons d'enfreindre ce minimum et donc de faire apparatre des
cots de rupture de trsorerie.

a) En premier lieu, le solde peut effectivement tomber au dessous du
minimum critique. Dans ce cas les charges encourues peuvent tre de deux ordres :

- soit, elles se composent de l'intrt et autres cots financiers relatifs au
montant de l'emprunt destin reconstituer l'encaisse minimale ;

- soit, si la banque accorde un dcouvert, les charges seront constitues par
des frais financiers dont l'valuation est fixe par la rglementation bancaire.

b) Le minimum critique n'est pas respect, en second lieu, si le trsorier
dcide d'ajourner le paiement des dettes chues. Dans ce cas les cots viennent de
la renonciation aux remises ventuelles (escompte de caisse, ou sur facture), et,
d'une possible dtrioration de la rputation de solvabilit de l'entreprise.

(1) Aux Etats-Unis les contrats de prt sont frquemment assortis d'une clause de liquidit minimale.
Le banquier impose l'entreprise un solde minimum positif assez consquent en contrepartie des
fonds mis sa disposition. Cette contrainte de liquidit s'exprime sous forme de ratio. Le plus souvent
il s'agit du ratio dit du solde compensatoire (compensating balance). Pour calculer ce ratio, on
rapporte le solde minimal au montant du prt (en pratique ce solde reprsente 10 20 % de la somme
emprunte, et dpend en outre des conditions du march de l'argent et de la situation de l'emprunteur).
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E - La marge de scurit choisie.

Il existe une relation entre le cot de rupture de trsorerie et le niveau de
l'encaisse en dbut de priode. Plus l'encaisse initiale est importante plus le cot de
rupture est faible : d'abord, parce que la probabilit d'tre dcouvert diminue,
ensuite, parce que le montant probable du dcouvert est plus bas. Cette marge de
scurit devra, en outre, tre d'autant plus leve que la dispersion de la distribution
de probabilit des flux montaires nets attendus sera forte. On voit immdiatement
que cette marge affecte la rentabilit de l'entreprise. Les fonds conservs sous
forme d'encaisse n'ont qu'un faible rendement, ou pas de rendement du tout. De
plus, la firme supporte la charge financire lie aux ressources formant la
contrepartie de cette encaisse.

Le choix d'une marge de scurit dpend de l'arbitrage que feront les
dirigeants entre risque et rentabilit.

III - Modlisation de la gestion de l'encaisse montaire d'une entreprise.

La trsorerie des entreprises peut donc tre assimile un stock montaire
dont le niveau dpend de toute une srie de variables. Comme lors de la
dtermination du volume optimum d'un stock de marchandises, deux objectifs
contradictoires guident le dcideur : la rentabilit et la scurit.

La recherche d'une meilleure rentabilit conduit le trsorier minimiser son
encaisse. Or, un certain volume de liquidits est ncessaire la survie de
l'entreprise. La fixation du volume optimal de l'encaisse repose sur la comparaison
des cots associs chacun des deux objectifs :

- le cot de rupture de trsorerie, d'une part, qui se dcompose en :

* perte d'opportunits d'achat,
* obligation d'emprunter des taux levs,
* dtrioration du crdit de l'entreprise,
* insolvabilit ventuelle,
* etc.

- et, d'autre part, le cot d'une encaisse plthorique qui comprend :

* la renonciation d'ventuels bnfices et rmunrations diverses,
* la vulnrabilit l'rosion montaire et, le cas chant, aux variations
du change.

L'valuation de ces cots, et partant, du niveau optimal de l'encaisse
correspondant au minimum de ces cots est difficile raliser. En effet, la plupart
d'entre eux dpendent des opportunits s'offrant l'entreprise. Plus difficile, peut-
tre, est de maintenir l'encaisse son niveau optimum du fait du grand nombre de
variables, parfois alatoires, qui interviennent, et, conditionnent les encaissements et
les dcaissements. A partir de ces considrations de nombreux modles ont t
construits par les spcialistes en finance d'entreprise, pour dterminer le montant
optimal de l'encaisse dtenir et dfinir sa gestion.
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Si ces recherches ont toujours le mme objectif fondamental (assurer la
meilleure scurit pour la plus grande rentabilit possible), elles diffrent sur de
nombreux points : le choix des hypothses simplificatrices de la ralit, la
dtermination des hypothses thoriques de comportement, l'emploi des outils
mathmatiques d'investigation, etc.

Aucun modle de gestion d'encaisse montaire ne retient tous les facteurs de
dcision que nous avons prcdemment analyss. L'inexactitude des rponses
qu'apportent ces modles dpend prcisment de la traduction des donnes relles
en hypothses et de leur traitement (1).

(1) Modlisation de la gestion de l'encaisse montai re d'une ent reprise :

I - Les modles mathmatiques d'optimisation.
A - Modles normatifs en avenir certain.
1) Le modle de BAUMOL.
BAUMOL (W.J.) : The transactions demand for cash : an inventory theoritic approch , Quaterly journal of
economics, nov. 1952, pp. 545 - 556.
2) Le modle de TOBIN.
TOBIN (J) : The interest-elasticity of transactions demand for cash , Review of economics and statistics, Aot
1956, pp. 241 - 247.
B - Modles normatifs en avenir incertain.
1) Lèncaisse detenue pour le motiI de precaution.
a) Le modele le WHALEN introduit lìncertitude du volume des Ilux de tresorerie.
WHALEN (E.L.) : A rationalization of the precautionary demand for cash , Quaterly journal of economics,
mai I966, pp. 315 - 324.
b) Le modle de SPRENKLE introduit l'incertitude du rythme des dpenses.
SPRENKLE (C.M.): Is the precautionary demand for money negative ? , Journal of finance, mars I967, pp.
77 - 89.
c) Le modele de TSIANG introduit lìncertitude du rythme les dpenses associe un dlai minimum de
ralisation des titres de placement.
TSIANG (S.C) The precautionary demand for money : an inventory theoretical analysis , Journal of political
economy, 1967, pp. 99 - 117.
2 - La confusion des motifs de dtention de liquidits.
a) Le modle de Miller et Orr.
MILLER (M.H.) et ORR (D.) : A model of the demand for money by firms , Quaterly journal of economics,
Aot I966, pp. 413 - 435.
b) Le modle de EPPEN et FAMA.
EPPEN (G.D.) et FAMA (E.F.) : Cash balance and simple dynamic portfolio problems with proportional
costs , International economic review, Juin I969, pp. 119 - 132.

II - Les modles statistiques de simulation.
A - Modles qui associent le risque de dcouvert accept au niveau optimal de l'encaisse.
1) Le modle de BERANEK.
BERANEK (W.) : Analysis for financial decisions , Irwin, I963, op. cit. Chapitre 11 : The cash balance .
2) Le modle de ARCHER.
ARCHER (S.H.) : A model for the determination of firm cash balances , Journal of financial and quantitative
analysis, mars 1966, pp. 1 - 14.
B - Les modles qui associent 1e risque de dcouvert accept, au financement optimal des besoins de trsorerie.
1) Le modle de PUTZ.
PUTZ (D) : Une modlisation de la gestion de la trsorerie ; La Renaissance du Livre, Bruxelles, I972, 291
pages (p.41).
2) Le modle de ORGLER.
ORGLER (Y.E.) : An unequal-period model for cash management decisions , Management Science, Octobre
1969, pp. B 77 - B 91 ; galement Cash management, methods and models , Wadsworth, I970, 144 pages.
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2) - Les limites de la gestion de la trsorerie en termes de stocks.

L'ensemble des modles ne rpond qu'imparfaitement aux questions poses
par la rsolution des problmes de trsorerie. Certes, au niveau des concepts et de
leur formulation leur apport n'est pas ngligeable. Ils mettent, en effet, en vidence
un certain nombre de relations, de procdures, de traitements et d'outils
d'investigation utiles la prise de dcision. Ainsi, le cot des fonds oisifs et le cot
de rupture de trsorerie fournissent deux repres efficaces de gestion pour le
trsorier. De mme, l'optimisation, la simulation et la probabilisation sont autant
d'instruments la disposition du responsable. Cependant, chaque modle ignore
certains aspects essentiels de la gestion des liquidits et met l'accent sur d'autres
qui ne reproduisent pas intgralement la ralit (1). Ces modles ne paraissent pas
conformes aux habitudes et aux pratiques du monde des affaires. En outre, ils n'ont
jamais fait l'objet de vrifications exprimentales suffisamment rigoureuses. Drivs
de rflexions sur la thorie de la demande de monnaie par les firmes (2), ils ne
constituent en fin de compte que de simples curiosits analytiques .

L'analogie avec les modles de gestion des stocks reste trs limite tant pour
expliquer la formation rationnelle de l'encaisse de liquidits - le stock - que pour
dcrire la ralisation rationnelle du financement de la trsorerie -
l'approvisionnement. Nous essaierons de montrer les insuffisances de ces modles
de gestion deux points de vue :

- celui de la notion d'encaisse de liquidits,
- et, celui du financement de la trsorerie.

I - La notion d' encaisse-rserve reconsidre.

La sophistication croissante des modles s'accompagne de la substitution
progressive de l'objectif financement optimal celui d'encaisse optimale . Il
convient de prciser cette remarque.

D'abord, aucun test empirique n'a pu dmontrer l'existence d'une encaisse
constitue pour des motifs de rserve . Ensuite, la pratique des affaires enseigne
qu'il existe d'autres moyens de protection contre les difficults de trsorerie.

A - L'insuccs des recherches prouver I'existence de rserves de Iiquidits.

L'ensemble des modles tend montrer que le niveau de l'encaisse est
fonction du taux de l'intrt et du volume des transactions. Plus prcisment, la
demande de monnaie varierait inversement aux taux de l'intrt et serait sujette
des conomies d'chelle.

(1) LACRAMPE et CAUSSE : Mthodes et gestion de la trsorerie , Ed. Hommes et Techniques,
1975, 178 pages, p. 73.
(2) Voir sur ce point, CLAASSEN (E.M.) : Analyse des liquidits et thorie du portefeuille ; 1970,
178 pages.

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1 - La nature des recherches empiriques sur la demande de monnaie.

De nombreuses tudes sectorielles ont tent de prouver l'existence
conomies d'chelle dans la dtention de liquidit ainsi que son rapport avec le taux
de l'intrt.

a) Economies d'chelle dans la dtention de liquidits.

En adoptant une approche en termes de gestion des stocks on pouvait penser
a priori, que pour tout secteur industriel tudi, la variance des fluctuations du niveau
de l'encaisse devait tendre augmenter moins que proportionnellement au volume
des ventes, et donc renforcer la prsomption d'conomies d'chelle. En fait les
rsultats obtenus sont tout fait htrognes et ne permettent de tirer aucune
conclusion(1).

b) Le taux de l'intrt et la dtention de liquidits.

La plupart des tudes statistiques constatent une lasticit de la demande de
monnaie par rapport au taux d'intrt. Malgr ce fait, dont on pourrait dduire que la
dtention d'encaisses est le rsultat de choix rationnels, elles ne peuvent expliquer la
formation d'encaisses totalement ou en partie non - volontaires. La dtention de
liquidits est un phnomne beaucoup plus complexe que ces recherches
empiriques et thoriques ne le laissent supposer.

2 - La complexit de la notion d'encaisse.

L'insuccs des travaux dmontrer l'existence d'un comportement rationnel
dans la dtermination du niveau de l'encaisse ne peut suffire nous faire rejeter
l'analyse en termes de stocks. En effet, les modles ne prtendent dfinir que les
variations du volume de la partie librement choisie de l'encaisse. Or, certaines
encaisses ne rsultent pas du calcul conomique ; ce sont :

- les encaisses qui rsultent de l'inertie du trsorier ;
- les encaisses qui proviennent de la synchronisation imparfaite des recettes
et des dpenses ;
- les encaisses qui existent parce que la monnaie ne peut tre dpense, ou
qu'il ne se trouve aucun emploi intressant ;
- les encaisses institutionnelles , telles que le dpt minimum conserv
auprs de la Banque Centrale par les banques commerciales, ou encore le systme
amricain du solde compensatoire . Peu d'informations prcises sont disponibles
relatives l'importance de telles encaisses, ainsi qu'a leur variation d'une firme
l'autre et au cours du temps.

(1) Voir en particulier MELTZER (A.H.) : The demand for money : a cross-section study of
business firms , Quaterly journal of economics, Aot I963, pp. 405 - 421 ; VOGEL (R.C.) et
MADDALA (G.S,) : Cross-section estimates of liquid asset demand by manufacturing
corporations , Journal of Finance, Decembre I967, pp. 557 - 575 ; NADIRI (M.I.) : The
determinants of real cash balances in the U.S. total manufacturing sector ; Quaturly journal of
economics mai I969, pp. 173 - 196 ; FRAZER(W.J.) : The liquidity structure of firms and monetary
economics University of Florida, Monographs, Social Sciences, n 27, Summer I965, 91 pages.
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De trs nombreux facteurs conditionnent donc la formation de l'encaisse. Et
mme en ce qui concerne l'encaisse volontaire , bien d'autres lments
stratgiques que ceux retenus dans les modles, vont influer sur la dtention de
liquidits (cots des services bancaires, inflation, risque de change, etc.) C'est donc
la valeur normative des modles qu'il convient d'apprcier, au vu des habitudes et
des pratiques de gestion de la trsorerie, mais aussi d'ventuelles amliorations
possibles. De fait, la pratique des affaires montre que la dsynchronisation des flux
(motif de transaction) d'une part, et le risque de dpenses imprvues (motif de
prcaution) d'autre part, peuvent tre compenss par des mesures diffrentes de la
dtention d'encaisses.

B - Dsynchronisation des flux de trsorerie et dtention de liquidits.

L'hypothse de l'entreprise qui conserve par devers elle une certaine somme
d'argent immdiatement disponible, pour faire face tout instant aux dpenses
qu'elle doit ou souhaite raliser un moment donn doit tre reconsidre. Bien qu'
premire vue il peut tre sduisant de considrer la trsorerie d'une entreprise
comme un stock de marchandises, la logique de la gestion de l'encaisse est autre.
La confusion provient de la comparaison abusive que certains auteurs ont faite entre
la gestion de la trsorerie d'une firme et la gestion du stock de monnaie d'une
institution financire (1).

Ainsi par exemple, un bureau de poste est tenu de verser vue, aux
personnes inscrites ce bureau, le montant des chques postaux qui lui sont
prsents. Il en est de mme pour une banque de dpt, ou pour une caisse
d'pargne. Au dbut de chaque jour cela reprsente une demande potentielle
d'argent liquide ; et l'on doit par consquent, en constituer un stock pour satisfaire
les retraits de la journe. Cette encaisse est bien comparable un stock de
marchandises. Mais prolonger cette ide sur le plan de la gestion de la trsorerie est
abusif.

1 - Le stock de monnaie des institutions financires.

l y a donc une confusion sur l'objet de la gestion de la trsorerie lorsqu'on
considre le cas d'une institution financire amene faire face des retraits vue.
Un banquier qui voque ses problmes de trsorerie dsigne avant tout son
aptitude rpondre la demande de monnaie de ses clients aux guichets de sa
banque. Dans cette situation le problme est comparable la gestion d'un stock de
marchandises : les billets de banque. Un vritable transfert physique des fonds
existe avec des dlais d'approvisionnement, des problmes de transport, des
exigences de stockage, des alas dans les retraits ( et les dpts), etc. Le manque
de synchronisation entre les flux d'entre et de sortie est irrductible : il provient de
la nature des choses. On peut le constater, le prvoir, l'organiser, mais non le
supprimer.
Dans ces conditions la gestion de trsorerie au jour le jour dans les
tablissements financiers est possible par l'utilisation de modles du type gestion
des stocks . Les Caisses d'Epargne par exemple, utilisent un modle statistique de

(1) STARR (M.K.) et MILLER (D.M.), Inventory control : theory and practice , Prentice-Hall
1962.
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gestion (1). Mais comme toute entreprise un tablissement financier connat les
problmes de gestion lis la trsorerie d'exploitation , c'est--dire la
confrontation des dpenses et des recettes d'exploitation. A ce niveau la recherche
de la synchronisation des flux peut tre envisage(2).

En effet, d'une part, le transfert des fonds peut s'effectuer instantanment par
un simple jeu d'critures, et, d'autre part, l'entreprise peut agir sur les causes qui
engendrent ces flux et donc non seulement les prvoir, mais aussi les dplacer.
Autrement dit, il est, dans une large mesure, possible de matriser les mouvements
de liquidits.

2 - La matrise des flux de liquidits.

Si des efforts systmatiques sont entrepris pour obtenir la plus forte
synchronisation possible entre les recettes et les dpenses, la dtention de liquidits
perd de son intrt. La cl d'une telle politique est le contrle troit du calendrier des
rentres et des paiements. L'objectif efficace n'est donc pas de conserver un volant
optimal de liquidits, mais de prvoir la dimension et la date des mouvements de
fonds qui rsultent de l'activit de la firme, d'en inflchir au besoin la survenance, et
de se procurer ventuellement, en temps voulu et au moindre cot, les disponibilits
complmentaires.
Pour la quasi totalit des entreprises les flux de trsorerie sont largement
prvisibles. Ainsi le volume et l'chance de beaucoup de transactions importantes
sont sous le contrle direct des centres de dcision. D'autres transactions sont les
ralisations normales d'engagements passs. Et mme, dans le cas de flux
rellement alatoires, il est gnralement possible de les rattacher quelques
mouvements systmatiques ou au moins partiellement connus (1).
La recherche d'un volume optimal de liquidit dtenir en dbut de priode,
par contre, loigne le dcideur de l'un des aspects fondamentaux d'une vritable
politique de trsorerie : la matrise des flux de fonds.

Si l'approche traditionnelle met en valeur, sur un plan purement thorique les
raisons intuitives qui poussent parfois certaines entreprises dtenir une encaisse,
elle ne reprsente pas forcement l'attitude la plus rationnelle, et en tout cas la plus
efficace. On confond ce qui est (ou ce que l'on croit tre), avec ce qui devrait tre.

1) Voir THIBIERGE (J.L): Gestion automatise de la trsorerie au jour le jour dans les Caisses
dÈpargne , Congres AFCET, 1974, Aide a la decision, Paris. L'exemple de lètude realisee a la
Caisse dÈpargne de Paris prouve que le comportement de la clientle est bien modlisable, que les
modles obtenus sont stables, et que leur utilisation dans des procdures automatises de gestion de
trsorerie conduit des gains apprciables (suprieurs 20 %) sur les stocks immobiliss. Voir
galement CHARNES (A.) et THORE (S) : Planning for liquidity in financial institutions : The
chance-constrained method , The Journal of Finance, dcembre 1966, pp. 649 - 674.
(2) Voir ce sujet SCHLOSSER et VERNIMMEN : Gestion bancaire, nouvelles mthodes et
pratiques , Dalloz, 1974, 599 pages ( chapitre IX : Trsorerie bancaire et gestion financire ) ; voir
galement MORRISON (G.R.) : Liquidity preferences of commercial banks The University of
Chicago Press, 1966, 163 pages ; et, OU ( C.C.F.) : Demand for short-term foreign assets by the
german banks , The Journal of Finance, Juin 1972, pp. 653-662.
(3) La prevision est avant tout un probleme dìnIormation.

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De mme, tout comme pour le manque de synchronisation des flux, la dtention
d'une encaisse n'est pas le seul moyen de parer l'imprvu. L'assurance est sans
doute une option plus efficiente.

C - L'hypothse de I'imprvu et Ia dtention de Iiquidit .

BAUMOL faisait remarquer que vraisemblablement, on pouvait limiter
l'importance de l'encaisse de prcaution, et donc rduire le cot de dtention de
liquidit, en ayant recours l'assurance (1). Or la gestion des risques prend, dans
les entreprises, une place de plus en plus importante et concourt la ralisation de
l'objectif de scurit. L'assurance est le dernier maillon de cette stratgie du risque.
L'assurance est une opration par laquelle l'assur se fait promettre, moyennant
une rmunration, la prime , un ddommagement par l'assureur , en cas de
ralisation d'un risque dfini par avance (2). Mais si l'assurance dcharge la firme
des consquences pcuniaires d'vnements alatoires porteurs de cots, elle ne le
fait ni totalement, ni gratuitement (3). Son rle n'est pas de prendre en charge le
Risque , mais des risques. L'assurance transforme le risque en objet de
connaissance. En effet :

- d'une part, elle transfre un autre, l'assureur , le poids financier ventuel du
risque, qui fait alors l'objet d'une apprhension collective et non plus individuelle ;

- d'autre part, elle permet l'entreprise d'intgrer le cot stabilis du risque dans
le prix de revient de la production.

Il appartient au responsable de peser les consquences sur la vie de
l'entreprise de la ralisation de tel ou tel risque. Le but final de l'assurance est de
transformer une ventuelle catastrophe en charge constante d'exploitation. Il
convient donc de couvrir les risques dont la ralisation peut :

- soit provoquer une crise de trsorerie ;
- soit crer une perte d'exploitation ;
- soit compromettre la rentabilit des investissements.

Autant de cas d'espce que le responsable examinera compte tenu de la
situation de l'entreprise. Le rle du responsable de la gestion des risques et de
l'assurance (4) est de rechercher quels sont les risques auxquels l'entreprise peut
avoir faire face, de les analyser et de les valuer financirement, puis d'y parer, de
les rduire, de les liminer si possible, ventuellement de les transfrer sur un tiers.
Si, aprs avoir dtermin le risque rsiduel, il estime que l'entreprise n'est pas en

(1)BAUMOL, Ibid. p. 556 .
(2) Voir par exemple Lèconomie de l'assurance , Revue des Assurances terrestres, I962 ;
DESCHAMPS (J.) L'assurance du chef d'entreprise , Ed. Techniques, Collection du Chef
d'entreprise, I970.
(3) DAUGIBEAUD (M.): L'assurance et la croissance conomique Thse soutenue le 21 Mars
I963 Paris.
(4) Appel parfois Risk Manager .
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mesure de l'assumer, il dcidera d'assurer ce risque par une couverture adquate
(1). L'indiffrence, la ngligence ou la mfiance l'gard de l'assurance peut se
traduire par de graves difficults financires, et mme conduire la faillite en cas de
sinistre important.
L'assurance constitue incontestablement une charge financire pour
l'entreprise. Mais, le cot de l'assurance est relativement faible par rapport aux
garanties et aux avantages qu'elle offre (2). Un sinistre tel qu'un incendie est
toujours trs coteux par les consquences financires induites. L'assurance
transforme l'ala en cot rduit certain ; elle vite la constitution d'encaisses oisives
onreuses et qui en fin de compte s'avreront insuffisantes lors d'un sinistre ; elle
permet de limiter les dpenses de prvention lorsque cela est possible (3) ; elle
supple le manque de moyens financiers de la petite et moyenne entreprise ; elle est
somme toute un facteur d'amlioration de la rentabilit et de la liquidit de la firme
(4).
Statistiquement impossible mesurer, l'encaisse volontaire ne se justifie plus
si l'entreprise s'efforce de synchroniser les entres et les sorties de fonds, et si la
protection contre le risque s'effectue par la prvention et l'assurance. En outre, on
voit difficilement la lumire de l'exprience, comment une entreprise conserverait
une encaisse volontairement excdentaire alors qu'elle est endette auprs de ses
banques : elle maintiendrait une encaisse oisive finance par un crdit court
terme au cot lev. Quant l'encaisse non volontaire, il conviendra de dfinir les
actions entreprendre pour la rduire.

II - Le financement de la trsorerie dans les modles de gestion en terme de
stocks.

A cet gard, deux a priori sous-tendent ces modles :

(1) KOHN (F.) : Le responsable de la gestion des assurances , Le Management, Avril I73, p. 87.
(2) FOURASTI (J.) : L'assurance au point de vue conomique et social , Ed. Payot-Paris 1946.
(3) On comparera toujours le cot annuel de toutes les mesures et installations de prvention
envisages, au montant des primes d'assurance correspondantes.
(4) On pourrait objecter que les primes d'assurance accroissent le cot de production, et peuvent donc,
sur un marche strictement concurrentiel, handicaper l'entreprise qui sàssure par rapport a celles qui
ne sont pas assures. Cependant la non-assurance est un jeu draisonnable , et ceci pour deux
raisons (Voir DAUGIBEAUD, Ibid. ), d'abord il peut conduire la ruine - dòu lìdee dàssurance
obligatoire -ensuite, le jeu de la non-assurance implique la formation par la firme de provisions pour
lui permettre de faire face au moins aux vnements mineurs. Or pour de telles provisions, l'entreprise
n'a aucune base dàppreciation : elle s'expose a tre privee de liquidites lorsqu'elle aura un sinistre a
payer, ou au contraire, conserver des liquidits excessives, dont elle ne peut tirer profits ; dans le
premier cas, les pertes resultant de lèvenement sont aggravees par la necessite de se procurer
rapidement des liquidits au prix du march, dans le deuxime cas, l'entreprise subit, en fait, une perte
conomique rsultant du sous-emploi d'une partie de son patrimoine (cette perte est certainement
gale celle qui rsulte du paiement d'une prime d'assurance, avec cette diffrence que les primes
peuvent tre incluses dans le cot de production ), Voir FOURASTIE, Ibid. De plus, lorsque la firme
se dveloppe, les risques se multiplient et les provisions ncessaires deviennent donc de plus en plus
leves alors que, par contre, les entreprises de mme dimension peuvent, en gnral, obtenir de leurs
assurances des tarifs relativement moins levs : le dsquilibre alors s'accentue au dtriment de la
firme non assure.
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- la politique de transfert ( liquidits - valeurs mobilires de placement ),
comme moyen essentiel de financement ;

- et, l'homognit de la nature des fonds.

l convient d'en apprcier les limites.

A - La politique de transfert comme moyen d'quilibre de la trsorerie.

Dans les modles de gestion de la trsorerie en termes de stocks la politique
de transfert a un rle essentiel. Elle constitue le moyen privilgi de combler les
dficits et d'ponger les excdents de trsorerie. En tout tat de cause, elle n'a pas
dans la ralit le rle central que lui donnent les modles (1). Cette politique n'est ni
toujours possible ni toujours rentable. Pour les entreprises concernes, une telle
politique n'est gnralement possible que sur des priodes suprieures au mois. En
outre, elle n'est rentable que dans certaines conditions. Il faut :

- qu'un volume important de flux transite par l'entreprise;
- que la dure de placement soit suffisamment longue.

Cependant, mme lorsqu'elle n'est pas systmatique, une politique de
placement des excdents a sa place dans la gestion de la trsorerie. Le choix du
placement des excdents de trsorerie doit s'effectuer en fonction du profil du flux
net de liquidits (2). Mais la gestion de la trsorerie ne se limite pas tablir une
politique de transfert. Elle doit, d'une part, prvoir les besoins de trsorerie, et,
d'autre part, rechercher le meilleur financement de ces besoins (2). Seuls certains
modles de simulation ont abord le premier aspect de la politique de trsorerie que
nous venons de dfinir trs sommairement. Quant au second aspect, il n'a jamais
t convenablement trait comme nous allons l'expliquer.

B - L'hypothse de la nature homogne des fonds.

Tous les modles tudis considrent les flux de liquidits composs d'units
de moyens d'change qu'ils assimilent des units d'un bien matriel. La
consquence fondamentale est que grer la trsorerie d'une firme consiste
maintenir un stock de monnaie pour assurer la continuit du flux de fonds qui
transite par l'entreprise. Les modles d'optimisation s'intressent essentiellement
la variation du niveau de l'encaisse ; les modles de simulation cherchent, dans une
certaine mesure, valuer les flux qui concourent la formation de cette encaisse.
Tous font abstraction de la nature de ces flux, ou plus exactement la supposent
implicitement homogne. Autrement dit on ignore leurs causes et leurs mcanismes
d'coulement. Ceci conduit extraire la gestion de la trsorerie de son contexte et
la rduire :

- ou bien, une politique de transfert liquidits-titres,

(1) Les statistiques montrent la trs faible importance du compte valeurs mobilires de placement
dans l'actif des firmes.
(2) Voir chapitre 3.
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- ou bien, une politique caricaturale de financement (1).

La nature des flux n'est pas homogne : elle dpend de leur origine et de leur
destination, mais aussi de la longueur de la priode d'observation et de l'unit
montaire avec laquelle ils ont t valus. Autant de variables dont la connaissance
est la condition premire de la conduite d'une vritable politique de trsorerie,
c'est--dire de l'adaptation optimale entre besoins et moyens financiers, gage de
solvabilit. En effet, cette adaptation implique la matrise des mouvements de fonds
et l'utilisation efficace des services bancaires ; actions dont la ralisation dpend de
la nature des flux.

1 - La nature des flux et l'adaptation entre besoins et moyens financiers.

Aucun modle ne met en vidence les deux niveaux de saisie des flux de
trsorerie :
- d'une part, la variation du solde bancaire,
- d'autre part, les mouvements du cycle d'exploitation ( ou du capital
circulant ).

Presque tous les modles ne s'intressent qu'aux variations du solde
bancaire, sans pour autant en donner une approche satisfaisante. Certains modles
de simulation tendent confondre les deux mouvements.

Or, les besoins dans ces deux cas sont diffrents, et, par consquent,
impliquent un financement spcifique. En effet, la structure du march de l'argent est
telle, que n'importe quelle source de fonds ne peut financer n'importe quel besoin. l
est mme certains types de concours strictement adapts la nature de l'action (2).
Mme les recettes de l'entreprise ne sont pas composes d'units homognes : leur
structure doit conditionner leur emploi afin de protger - voire d'amliorer - le
potentiel de liquidit du patrimoine de la firme.

2 - La nature des flux et les mouvements de trsorerie.

Les modles statistiques, par opposition aux modles mathmatiques,
insistent sur l'importance des prvisions. Mais ils considrent ces flux comme des
donnes. Or, il faut admettre la possibilit d'agir sur leur comportement, et, partant,
de tenter la synchronisation des flux d'entre et des flux de sorties. Naturellement,
une matrise aussi parfaite suppose une connaissance approfondie de la nature des
flux de trsorerie. Nous essaierons de tracer des procdures de rflexion et de
travail utiles aux responsables dans ce domaine, en tudiant notamment :

(1) Nous avons vu ce qu'il faut penser de la politique de transfert. En ce qui concerne la politique de
financement, nous verrons par la suite, quèlle ne peut se rduire la simple confrontation besoins-
moyens : Les besoins comme les moyens ont des spcificits particulires dont il faut tenir compte
pour pouvoir les comparer.
(2) Par exemple les crdits l'exportation.

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- Les causes des mouvements de liquidits.

Ils peuvent avoir pour origine un investissement, un engagement d'exploitation
donn ou reu, un crdit bancaire, etc. Dans tous les cas le flux aura un
comportement particulier qu'il conviendra de cerner.

- Les techniques de mouvements.

l s'agit d'analyser :

* les moyens de paiement (espce, chques, effets, virements, etc.)
dans la mesure o ils conditionnent le mouvement du flux ;

* les rgles d'enregistrement bancaire des mouvements de fonds ( les
dates de valeur ) ;
* les habitudes des partenaires (clients, fournisseurs, etc.) ;
* les dlais de circulation des fonds (le float ) (1) ;

- L'valuations des mouvements.

L'instabilit du pouvoir d'achat de l'unit montaire altre la valeur des
mouvements. A cet gard on tiendra compte de ses variations dans le temps
(l'inflation) et dans l'espace (le risque de change).

- La frquence des mouvements.

On distinguera les mouvements permanents ( caractre dfinitif comme
un investissement, ou rptitif comme une dpense d'exploitation), et les
mouvements transitoires ( caractre saisonnier ou sporadique), c'est--dire lis
aux variations conjoncturelles de l'activit.

3 - La nature des flux et l'utilisation des services bancaires.

Tout problme montaire comme la gestion de la trsorerie de la firme est
dpendant du facteur institutionnel que constitue le systme bancaire (2). Les
tablissements financiers assurent la circulation des fonds entre les entreprises. En
outre, ils ont un rle fondamental dans le financement de l'activit des firmes en
agissant comme commanditaires, prteurs ou relais temporaires (3). On a pu
dire que la gestion de la trsorerie tait troitement soumise la qualit des relations
banque-entreprise (4). Encore faut-il connatre et savoir utiliser les services que l'on
est en droit d'attendre de sa banque.

(1) La rapidite du transIert par simple jeu dècritures est souvent contrariee par les inerties
administratives des organisations, et lènregistrement en dates de valeur.
(2) Et plus gnralement la politique montaire du gouvernement.
(3) Les modles ont totalement nglig ce denier aspect : une autorisation de dcouvert par exemple
remplace avantageusement la dtention d'une encaisse (voir LERNER E.M. Managerial finance ,
op. cit. p. 132).
(4) Voir HILL (R.W.): Cash management techniques , A.M.A. 1970 80 pages (chapitre 3 :
Corporate-bank relations).
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Au mieux, d'ailleurs, elle n'ira jamais au-del d'une juste compensation des
gains nets que la firme lui permet de raliser (1). Pour pouvoir apprcier les services
rendus et au besoin ngocier, l'entrepreneur doit, par consquent, valuer les gains
issus des flux de liquidits qui transitent par la banque.

L'analogie avec les modles de gestion des stocks se heurte donc de
srieuses difficults. Nous remarquerons, d'abord, que les modles tudis ne sont
pas aussi faciles mettre en oeuvre que leurs hypothses simplificatrices de la
ralit pourraient le laisser esprer. Ceci est d au fait - leur rigidit analytique mise
part - qu'ils ne correspondent pas aux proccupations d'un responsable de la
trsorerie (2). La politique de transfert n'a pas ce rle central, et le choix d'un
financement court terme repose sur de srieuses prvisions. Ensuite, la dmarche
employe qui consiste extraire la gestion des liquidits du reste de la vie de
l'entreprise, si elle est sduisante et commode sur le plan de l'analyse n'en demeure
pas moins parfaitement arbitraire et dangereuse. En effet, les auteurs considrent
implicitement qu'un quilibre existe dj entre les flux et se proposent simplement de
rentabiliser la gestion en dterminant ce qu'il faut conserver sous forme d'espces,
et ce qu'il faut placer. Aussi, rduisent-ils la gestion de la trsorerie l'optimisation
d'un stock espce-titres par transferts appropris. Cette politique repose sur l'ide
selon laquelle on est prt sacrifier des bnfices pour avoir une meilleure
situation de liquidit (3).

Au contraire, nous nous attacherons dmontrer qu'une politique qui met tout
en oeuvre, pour parvenir synchroniser les flux d'entres et de sorties de fonds,
amliore la fois liquidit et rentabilit.

Mais alors, une approche systmatique du problme est ncessaire. En effet,
toutes les actions dans l'entreprise ont des consquences sur le plan de la trsorerie
; et, rciproquement la trsorerie peut tre une contrainte pour ses activits. Cet
ensemble d'lments en interaction constitue un vritable systme (4). Autrement dit
le problme de la trsorerie doit tre abord de manire globale. La modlisation de
la gestion de la trsorerie, au contraire, n'est qu'une simplification de la ralit : il
dfinit des relations financires isoles et ne dcrit donc qu'une partie du tout que
reprsente le systme trsorerie . L'insuffisance des modles tient sans aucun
doute au fait d'avoir t composs avant toute analyse critique du systme
trsorerie .

(1) Le modle Cash Alpha (voir CALMAN R.F., Linear programming and cash management :
Cash Alpha , The M.I.T. Press, 1968, 154 pages) qui exprime les relations Entreprise-Banque, vise
optimiser le solde compensatoire laisse a la banque en remuneration des services tangibles quèlle
assure l'entreprise. C'est, videmment, un modle trs spcifiquement amricain.
(2) Cette remarque ressort de dbats entre auteurs de modle et praticiens (voir les discussions qui
suivent l'expos du modle dans MILLER et ORR, An application of control-limit models to the
management of corporate cash balances , op. cit. pp. 147-151 de lèdition americaine, et dans
ARCHER A model for the determination of firm cash balances , op. cit. pp.11-14.
(3) BERANEK : La gestion du fonds de roulement , op. cit. p. 89.
(4) Voir MELESE (J): L'analyse modulaire des systmes de gestion , Ed. Hommes et Techniques,
I972, 233 pages.
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La gestion de la trsorerie consiste :

- d'une part, prvoir et matriser les flux de liquidits ;

- d'autre part, rechercher et utiliser les moyens pour parvenir un
quilibre entre ces flux.

Cette action se conduit deux niveaux :

- au niveau des mouvements du solde bancaire,

- au niveau des fluctuations du capital circulant.

SECTION 2 : La minimisation du voIume de I'actif montaire.

Une trsorerie excdentaire se traduit par une encaisse oisive source de
cots d'opportunit. Bien plus, l'argent qui dort entrane des frais financiers. l est
financ par des fonds qui ont un cot pour l'entreprise. Lorsque la trsorerie est
dficitaire le dficit est combl gnralement par des crdits bancaires. Grer sa
trsorerie consiste s'efforcer de rendre les soldes de l'entreprise dans chaque
banque aussi voisins de zro que possible. A cet effet le responsable financier doit :

- d'une part, dtecter et supprimer tous les gaspillages de fonds grce une
meilleure connaissance des flux de trsorerie ;

- d'autre part, valuer les conditions accordes par les banques l'entreprise et
entamer le cas chant de nouvelles ngociations.

1) La matrise des fIux montaires et I'conomie de cots.

Peu de trsoriers connaissent avec prcision la valeur et le comportement
des flux de trsorerie. Cette ignorance conduit la formation d'encaisses oisives
difficilement reprables en premire analyse. En outre, la crainte d'tre dcouvert
fait supporter l'entreprise le cot inutile de l'argent qui dort . Ces fonds inutiliss
sont l'origine d'un gaspillage norme de frais financiers. Pour amliorer la gestion
de sa trsorerie court terme, l'entreprise doit tenir une comptabilit en dates de
valeur .

I - La formation d'encaisses oisives .

La connaissance trop approximative des soldes bancaire allie la crainte du
solde dbiteur provoque la formation d'encaisses oisives.

A - La mconnaissance des soldes bancaires.

La comptabilit des mouvements bancaires tenue par l'entreprise en dates
d'opration masque l'existence de fonds inutiliss en encaisse et en transit ( le
float ), gnrateurs de cots.
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1 - La comptabilit est tenue en dates d'opration .

En effet, le trsorier enregistre dans ses livres les variations des soldes
bancaires leur date de comptabilisation et non de survenance. Ainsi dans le cas
d'un fournisseur pay par chque, le chque mis un jour donn sera comptabilis
en dpenses sa date d'mission. En fait, la banque ne dbitera le compte de
l'entreprise qu' la date du jour de prsentation du chque moins deux jours de
banque : c'est la date de valeur de l'opration. De plus, le crancier ne remettra
gnralement pas immdiatement ce chque l'encaissement ; ce qui augmentera
l'cart entre la date d'opration et la date de valeur. Le trsorier de l'entreprise
donc tendance sous-estimer en permanence son solde en banque. Ce premier
phnomne le conduit surdimensionner son recours au financement bancaire
et laisser se former des encaisses oisives. L'importance du float aggrave cette
situation.

2 - L'existence et l'importance du float .

On comprend, d'aprs ce qui vient d'tre dit, que le float reprsente
l'ensemble des fonds en transit. Ils appartiennent effectivement l'entreprise, mais
ne peuvent tre utiliss parce qu'ils sont momentanment bloqus dans le systme
bancaire lors du processus de recouvrement .

Le schma 1 illustre la formation du float :

Float pour le crancier

Float pour le dbiteur

Date d'opration date de valeur date d'opration date de valeur
de l'entreprise retrait de la banque encaissement

Temps

Chque mis par Avis de dbit Chque prsent Avis de crdit
le dbiteur (client) au client l'encaissement par le au fournisseur
crancier (fournisseur)

Dlai du processus de recouvrement

Conditions de banque

Inertie administative du crancier

Schma 1 : Le float

Le montant du float peut tre calcul de la faon suivante ; soit :

F le montant du float,
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T le temps de recouvrement moyen (pour le dbiteur ou le crancier) en jours,

CA le chiffre d'affaires annuel,
CA
F = T x -----------
365

En pourcentage du chiffre d'affaires :

T
F = --------- x 100
365

Par exemple, si le temps de recouvrement moyen est de 8 jours :

8
F = -------- x 100
365

Soit 2,19 % du chiffre d'affaires.

B - La crainte du solde dbiteur.

Une seconde cause gnratrice de fonds inutiliss rside dans l'attitude de
l'entreprise vis--vis du dcouvert. La peur du dcouvert rsulte pour ces entreprises
de trois motifs principaux :

- la crainte d'tre oblig de recourir au crdit court terme le plus cher
car le plus rapide ;
- la crainte d'indisposer son banquier par ce besoin de financement
inopin ;
- la crainte, enfin, de donner naissance des rumeurs sur la solidit
financire de la firme.

Ces inquitudes sont si vives qu'elles poussent immobiliser, aprs les avoir
mobiliss, de larges excdents de trsorerie. Ce comportement est parfois rig en
politique dans certaines socits o l'on conserve en permanence un solde bancaire
trs largement positif. Il est, en tout tat de cause, le signe d'une mauvaise matrise
de la trsorerie : le responsable se couvrira, par mesure de scurit, bien au-del de
ses besoins rels qu'il ne peut, d'ailleurs, apprcier avec rigueur. Dans ces
conditions cela revient pour l'entreprise emprunter de l'argent sa banque et en
mettre gratuitement une partie sa disposition. Outre le manque gagner, en cot
d'opportunit, ces soldes bancaires crditeurs lui cotent le taux moyen pondr des
capitaux, ou cot du capital .

C - L'importance des fonds inutiIiss et ses consquences.

Tous les fonds inutiliss affectent la rentabilit de la firme. En outre, ils ne
reprsentent pas une garantie suffisante de solvabilit.
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1 - Evaluation statistique des fonds inutiliss.

Il s'agit de donner un ordre de grandeur du phnomne tant en ce qui
concerne les encaisses oisives proprement dites que le float .

a) Evaluation des encaisses oisives.

On peut apprcier l'importance des sommes d'argent immobilises dans le
compte banques et chques postaux , et donc inutilement finances, en
examinant la valeur de ce poste au bilan synthtique et rcapitulatif des donnes
comptables de l'ensemble des entreprises soumises au rgime du bnfice rel . En
1969, la valeur de ce poste dpassait 113 milliards de francs. Etant donn que le
nombre d'entreprises soumises au rgime du bnfice rel tait en I969 d'environ
408 000, le solde moyen par entreprise du poste considr montait prs de 280
mille francs. Ce chiffre ne cesse pas d'tonner lorsqu'on pense que l'effectif moyen
de ces entreprises est de 25 personnes, que le chiffre d'affaires moyen hors taxes
est de 2 500 000 F et, que l'investissement brut moyen de l'exercice 1969 est de 187
500 F.

On peut galement mesurer l'importance des fonds inutilement financs en
regardant les bilans des grandes banques franaises de dpt, la rubrique se
trouvant au passif : comptes vue d'entreprises . Le tableau 10 suivant,
rassemble les comptes vue d'entreprises, figurant au passif du bilan de quatre
grandes banques de dpt. Une dernire comparaison s'impose titre d'information
complmentaire : en 1974, les sommes dtenues par les quatre banques
considres, en tant que dpts vue d'entreprises, s'lvent prs de 50 milliards
; ce qui reprsente 5 fois plus que l'aide de l'Etat au secteur priv, dans le cadre du
plan de soutien mis en place alors . A ces encaisses oisives proprement dites,
s'ajoute le "float".

Banques B.N.P. Socit
Gnrale
Crdit
Lyonnais
C.C.F.
1969
--- --- --- 1 417 825 114
1970
--- --- 8 500 464 072 1 607 134 308
1971
--- --- 9 636 173 859 ---
1972
--- 12 402 785 704 --- ---
1973
--- 13 675 102 678 12 629 578 034 2 570 068 742
1974
18 280 546 916 15 042 858 836 13 284 348 846 2 979 522 924

Tableau 10 : Compte a vue dèntreprise Iigurant au bilan de quelques grandes banques
franaises de dpt - en Irancs (Sources : Rapports du Conseil dÀdministation de ces
diffrentes banques).

b) Evaluation du float .
Dans notre pays le dlai moyen de recouvrement des fonds est de l'ordre de 7
jours calendaires. En outre, le chiffre d'affaires de l'ensemble des entreprises
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soumises au rgime du bnfice rel, pour 1969, est de 1 165 milliards environ,
toutes taxes comprises.

Dans ces conditions le montant du float , F, pour 1969 sera gal :

1 165
F = 7 X ---------
365

F = 22 milliards de francs environ.

2 - Les fonds inutiliss affectent la rentabilit de la firme sans en garantir la
solvabilit.

Il est vident que pour un bnfice donn, plus le volume de l'encaisse est
important et plus la rentabilit de l'entreprise est faible. A cela s'ajoute la valeur du
float qui, bien que non comptabilise, gonfle le volume des fonds inutilises, et,
partant, diminue le taux rel de rentabilit. Ainsi, en 1969, les entreprises franaises
soumises au rgime du bnfice rel avaient un actif total de 1 327 milliards de
francs, pour un bnfice net comptable total de 22,65 milliards. Le taux de rentabilit
(profit sur actif total) de l'ensemble de ces entreprises s'levait, donc, 7%.

En fait, le taux rel de rentabilit, compte tenu du float , tait de :

1 327 milliards de F
+ 22 milliards de F (voir calcul prcdent)
-------------------------------
= 1 349 milliards de F

Soit :
22,65
------------ = 0,0168
1349

ou 16,8%

En adoptant le principe de la trsorerie zro , le taux de rentabilit
passerait :

1 327 - 113 = 1 214 milliards de F

Soit :

22,65
------------ = 18,6%
1214

Le gain sur le taux de rentabilit que l'on peut obtenir grce une meilleure
gestion de la trsorerie est loin d'tre ngligeable. Ce gain d'ailleurs est certainement
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un minimum, car une trsorerie plthorique conduit les entreprises consentir des
crdits plus abondants ; ce qui revient accorder des prts sans intrt aux clients
(1).

Remarquons enfin, que l'existence d'une encaisse positive ne saurait tre
considre comme le gage de la solvabilit de la firme. En effet, la notion d'encaisse
est une notion statique, alors que la liquidit d'une affaire dpend des conditions
dans lesquelles disponibilits et exigibilits vont se prsenter les unes par rapport
aux autres dans le temps. La gestion de la trsorerie est essentiellement dynamique
et ncessite une analyse en termes de flux. C'est le potentiel reconstituer des
liquidits de la firme, dtermin par sa rentabilit, qui est le seul garant de sa
solvabilit et donc de sa scurit.

II - Le cot inutile des fonds oisifs.

Ainsi donc, les responsables des entreprises sont amens laisser trop de
fonds sans emploi par suite des difficults qu'ils rencontrent matriser les flux de
trsorerie. Il convient donc maintenant d'valuer le cot de ce comportement.

A - La structure du cot de I'argent.

L'tude de la composition des frais financiers nous permet de savoir dans
quelle mesure ils peuvent tre comprims.

1 - La composition des frais financiers.

Les frais financiers court terme peuvent tre dcomposs en deux parties.

a) La premire et la plus importante, dcoule du cot des crdits
bancaires ncessaires pour combler le dficit de trsorerie rsultant du dcalage
dans le temps entre recettes et dpenses.

Cette partie des frais financiers est pratiquement inluctable et
incompressible, du moins court terme, puisque le responsable de la trsorerie ne
peut influer, ni sur les engagements reus et les conditions de vente (crdits
accords aux clients), ni sur les engagements donns et les conditions d'achats
(crdits accords par les fournisseurs). Il subit donc les dcisions prises
antrieurement par d'autres responsables, et se trouve oblig de les assumer. Le
cas n'est pas rare o un trsorier se trouve, sans disponibilits immdiates, dans la
ncessit de couvrir un rglement urgent dont il n'tait pas inform. l sera oblig de
faire appel aux solutions les plus chres car les plus rapides.

b) La seconde partie des frais financiers, quoique gnralement moins
importante, est loin d'tre ngligeable dans beaucoup d'entreprises et provient du
mode d'utilisation des crdits bancaires court terme.

(1) La prsence d'encaisses importantes conduit les entreprises consentir des crdits trs larges
leur clientle. En I969, pour les entreprises soumises au rgime du bnfice rel, le montant des
crances recouvrer (postes clients et effets recevoir ) atteignait 330 milliards de francs, soit
3 mois et demi de chiffre d'affaires.
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Contrairement la prcdente cette partie des cots financiers peut
parfaitement tre, en principe du moins, rduite zro. En effet, elle dcoule
essentiellement de la qualit des prvisions court terme : des encaissements et
des dcaissements d'une part, et de l'efficacit des rgles de choix des concours
financiers, d'autre part.

Tout solde crditeur peut signifier deux choses :

- soit que l'entreprise, une date donne a surestim ses dpenses ou sous-estim
ses recettes, et que, par consquent, elle a mobilis par la voie de l'escompte plus
de crances qu'il n'en fallait ;

- soit que l'entreprise a financ ses besoins de trsorerie correctement valus, par
du papier inadapt : par exemple elle a couvert un besoin de 20 jours avec du papier
30 jours.

D'un autre ct, un solde dbiteur peut aussi signifier deux choses :

- soit que la firme, une date donne, a sous-estim ses dpenses ou surestim
ses recettes, et donc n'a pas suffisamment escompt ;

- soit qu'elle a financ ses besoins de trsorerie avec du papier trop court. C'est le
cas par exemple de l'entreprise qui aurait couvert un besoin de 20 jours avec du
papier 15 jours : elle se retrouverait I5 jours plus tard en face d'un dficit de 5
jours, non finanable autrement, dans la meilleure des hypothses, que par du
dcouvert.

2 - La rduction des frais financiers court terme.

Pour rduire les frais financiers il faut connatre leurs origines et s'assurer de
la possibilit et de l'opportunit de l'action.

a) Quatre sources de cots peuvent tre releves :

1 L'entreprise connat en principe assez mal les conditions de banque : taux
d'intrt , cot rel du crdit, clauses d'application qui accompagnent un prt ( jours
de valeurs, agios, commissions diverses, etc.).

2 La sous-utilisation des services bancaires : l'entreprise ignore
gnralement tous les services que peut lui offrir sa banque.

3 La mauvaise coordination des activits bancaires : Toute entreprise
possde plusieurs comptes par banque (1).

(1) Les rsultats d'une enqute sur les pratiques de trsorerie des grandes entreprises, ralise
aux Etats-Unis par W.E. Gibson ("Compensating Balance Requirements", National Banking
Review, mars 1965), indiquent que le nombre moyen de soldes bancaires distincts, est de
lòrdre de 200 par Iirme, et que le nombre maximum pour certaines dèntre-elles atteint 2 300!
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Le trsorier ne peut connatre tout instant et simultanment l'tat de chaque
compte d'o l'apparition de contretemps frquents dans la gestion des entres et
des sorties de fonds qui sont l'origine de frais financiers inutiles. Bien plus, les
cots dans certains cas, se multiplient. Par exemple l'existence de la commission de
dcouvert peut augmenter fortement les agios, lorsqu'une entreprise a plusieurs
banquiers. Ainsi imaginons qu'une socit se trouve dans la situation suivante :

- son compte la banque A accuse une pointe de 50 millions de francs de
dcouvert dans le mois ; son compte la banque B, une pointe de 60 millions ; son
compte banque C, une pointe de 80 millions. La commission de dcouvert se chiffre
donc :
(50 + 60 + 80) x 1/20 % = 950 Fr.

Alors qu'un banquier unique aurait retenu la pointe de 80 millions, ce qui
aurait port la commission de dcouvert :

(80) 1/20% = 400 Fr.

4 L'entreprise, enfin, subit les consquences des flux financiers. : l'attitude passive
de la firme rsulte de la pratique comptable qui classe produits et charges par
nature. Or, l'incertitude du mouvement des flux ne dpend pas de la nature de sa
cause, mais du centre de dcision qui l'a gnr et du moyen de rglement utilis.
Pour bien matriser l'alatoire, il faut raisonner en termes de moyen de rglement (
espces, chques, billets ordre, lettres de change, devises, etc.).

Pos en ces ternes, le problme de la gestion de la trsorerie ne peut tre
rsolu que par :

- une amlioration de la connaissance des encaissements et des dcaissements en
date de valeur ;

- une diminution des besoins financiers par des rformes sur les procdures
d'encaissements et de dcaissements dans le but de rduire le float ;

- une suppression des encaisses oisives en bloquant les fonds dans des comptes
rmunrs, voire en investissement (en capacit de production ou en participation
financire) ;

- une recherche constante du mode de financement le mieux adapt aux besoins
(viter les mobilisations inutiles ou insuffisantes) ;

- une connaissance parfaite des conditions de banque que l'on doit tre toujours
mme de discuter.

b) En pratique, il existe deux critres simples mais fiables pour juger de la
possibilit de comprimer les frais financiers court terme. D'abord, il faut vrifier que
ces frais financiers ne dpassent pas 1 % du chiffre d'affaires. Ensuite, il faut
s'assurer que le solde bancaire journalier de l'entreprise dans chacune de ses
banques ne fluctue pas trop fortement autour de zro.
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1 Le montant critique des frais financiers.

Cette limite n'a videmment qu'un caractre indicatif. Cependant, l'exprience
montre que les entreprises dont les frais financiers dpassent cette valeur peuvent
raliser une conomie substantielle sur cette dilapidation d'agios, sans que, bien
entendu, le cot de l'opration soit suprieur au gain obtenu (1).

Les tableaux 11 et 12 suivants fournissent pour quelques annes, le rapport
frais financiers sur chiffre d'affaires des entreprises franaises. On constate un
rapport relativement lev, signe vident mais non surprenant de gaspillage
d'argent.

Catgories dèntreprises 1967 1968 1969 1970 1971
Ensemble des entreprises soumises au
rgime du bnfice rel
0,022 0,026 0,033 0,037 0,035
Entreprises passibles de limpot sur les
socits
0,025 0,029 0,037 0,041 0,039
Socits anonymes et en commandite par
action du secteur priv
0,021 0,024 0,032 0,035 0,034

Tableau 11 : Rapport frais financiers sur C.A.T.T.TC. selon la categorie dèntreprise.

Activits conomiques
(nomenclenture I. N.S. E. E.)
1968 1969
Culture et levage 0,018 0,021
Ptrole et carburants 0,013 0,016
Mtallurgie gnrale 0,032 0,030
Mcanique gnrale 0,019 0,018
Construction navale 0,028 0,040
Automobiles et cycles 0,012 0,013
Construction lectrique 0,015 0,018
Btiment et T.P. 0,014 0,017
Chimie 0,017 0,020
Sucrerie, distillerie 0,016 0,019
Textile 0,019 0,021
Chaussures 0,014 0,017
Commerces multiples 0,008 0,010
Htellerie 0,014 0,016
Spectacle 0,011 0,013

Tableau 12 : Rapport frais financiers sur C.A.T.T.C. dans quelques secteurs dàctivite.

En 1971, pour l'ensemble des entreprises passibles de l'impt sur les
socits, le rapport frais financiers sur chiffre d'affaires T.T.C. tait de 0,039, et
le rapport bnfice net comptable sur chiffre d'affaires T.T.C. de 0,0116. Un gain
de 20% sur 0,039 reprsente une augmentation de 29% du bnfice (compte tenu
de l'incidence fiscale). Ce chiffre est important, si l'on songe qu'entre 1970 et 1971 le
bnfice net n'a progress pour ces entreprises que de 15%.

(1) Mrieux D. : Gardez lòeil sur votre caisse , Management, Juin 1971, p. 237-244.
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Il ne s'agit pas de rduire tout prix les frais financiers 1% du chiffre
d'affaires, mais de se demander si le gain vaut le cot. En effet, en de de ce seuil,
il est probable que les conomies d'agios compensent les frais de rationalisation de
la gestion de la trsorerie. Certains praticiens situent une marge d'incertitude entre 1
et 2%.

Quoiqu'il en soit, une entreprise dont le rapport frais financiers sur chiffre
d'affaires dpasserait 2%, n'a pas obligatoirement des difficults de trsorerie. Par
consquent le trsorier peut avoir d'autres proccupations immdiates que celles de
rduire les frais financiers. C'est principalement le cas des entreprises trsorerie
large , sans problme d'chance. Pourtant, une rationalisation de la gestion de
la trsorerie permet de tirer avantage de cette situation, en augmentant la rentabilit
des fonds. En effet, une amlioration des prvisions de trsorerie permet de
rpondre la triple question :

- quel volume de liquidits peut-on placer ?
- pour quelle dure ?
- sous quelle forme (emploi temporaire ou dfinitif)?

Dans le cas d'entreprises trsorerie trs serre o il importe avant tout
de faire face aux chances, le problme est tout autre. Une amlioration des
prvisions de trsorerie permet naturellement de cerner au mieux les besoins
financiers et de prvenir temps son banquier des passages difficiles.

L'tude des frais financiers ne permet pas elle seule de diagnostiquer la
nature et l'importance des difficults de trsorerie. l faut, en outre, considrer les
fluctuations des soldes bancaires.

2 Les fluctuations des soldes bancaires.

Le solde bancaire quotidien d'une entreprise dans chacune de ses banques
ne doit pas fluctuer trop fortement autour de zro. Les fluctuations des soldes
bancaires proviennent soit d'une mauvaise estimation des entres et des sorties de
fonds, c'est--dire de prvisions de trsorerie absentes ou errones, soit de fautes
dans le choix du financement court terme, soit des deux la fois comme c'est le
cas le plus frquent. Les chelles d'intrt trimestrielles des banques d'une
entreprise permettent, d'une part, d'apprcier la qualit des prvisions de trsorerie
et, d' autre part, d'valuer le gaspillage de frais financiers.

B - Les cheIIes d'intrt trimestrieIIes.

Il convient de prciser la nature de cet instrument assez mal connu mme des
entreprises, avant de pouvoir apprcier son intrt.

1 - Nature des chelles d'intrt trimestrielles .

On appelle chelles d'intrt trimestrielles , un tableau dress par la
banque sur lequel sont ports les soldes bancaires classs par date de valeur.
Comme son nom l'indique, ce tableau est tabli par trimestre, et permet de calculer
les intrts dbiteurs ainsi que diffrentes commissions dus, le cas chant, par
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l'entreprise sa banque. L'entreprise qui se reportera aux chelles d'intrt
trimestrielles, trouvera des renseignements sur la fluctuation de ses comptes
bancaires, pourra valuer son ventuel gaspillage d'agios, et enfin apprciera la plus
ou moins bonne coordination de ses oprations avec les banques.

2 - L'interprtation des chelles d'intrt trimestrielles.

En reprsentant les variations des soldes bancaires par des courbes, on peut
juger plus facilement de l'efficacit de la gestion de la trsorerie.

a) On trace le graphique des soldes journaliers tels qu'ils apparaissent dans
les livres de l'entreprise (en date d'opration) et sur les chelles d'intrt (en date de
valeur). Ce travail est effectu pour chaque banque et par trimestre.

b) Le rapprochement des courbes des chelles d'intrt permet trois
observations :

1 La connaissance approximative des soldes bancaires conduit des erreurs
de gestion financire. Le dcalage entre la courbe en date d'opration et la courbe
en date de valeur provient de ce que le trsorier raisonne en date d'opration et le
banquier en date de valeur. Ainsi, le trsorier est amen en permanence sous-
estimer ou surestimer la valeur relle des comptes vue de l'entreprise. Partant, il
survalue ou sous-value ses besoins financiers, et donc, son recours aux moyens
de financement. En d'autres termes, il ignore la fois le dcouvert rel qu'il utilise et
l'existence d'encaisses oisives.

En se reportant aux courbes des chelles d'intrt, le responsable de la
trsorerie peut mesurer le degr de prcision de sa connaissance du mouvement
des soldes bancaires de son entreprise.

2 La mauvaise coordination des activits bancaires entrane des frais inutiles.
Une analyse compare des courbes des chelles d'intrt des diffrentes banques
d'une firme peut faire apparatre simultanment des dficits dans certaines banques
et des excdents dans d'autres. Le trsorier a donc dans ce cas par ignorance du
montant de ses disponibilits au jour le jour, pay des frais inutiles : il a en mme
temps, support le cot d'un dcouvert et financ des excdents.

3 Les dcisions de financement et de placement peuvent tre optimalises.
L'tablissement d'chelles d'intrt prvisionnelles permet trois amliorations
fondamentales du point de vue de la gestion de la trsorerie :

- d'abord, d'valuer au plus juste les besoins financiers et, donc, d'conomiser des
agios par un choix optimal de financement court terme ;

- ensuite, dans le cas d'entreprises structurellement crditrices sur une longue dure,
de fixer les possibilits de blocage de fonds en volume et en dure, dans les emplois
les plus opportuns ;

- enfin, dans le cas d'entreprises structurellement dbitrices pour la priode venir,
de mesurer l'insuffisance de capitaux permanents .
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Le problme pour l'entreprise est maintenant d'valuer le cot de sa mauvaise
gestion de trsorerie.

C - L'valuation des cots dans la gestion traditionnelle de la trsorerie.

Par ignorance des montants rellement disponibles, l'entreprise a pay des
frais inutiles puisqu'elle a support un dcouvert et financ des excdents. En outre,
par le jeu des jours de valeur se forme le float . Float et encaisse oisive
engendrent des cots d'opportunit.

1 - Evaluation des agios inutilement pays.

Le montant minimum d'agios que l'on peut conomiser en amliorant la
gestion de la trsorerie se calcule de la faon suivante. On totalise pour l'ensemble
des banques et sur toute l'anne, la valeur des soldes crditeurs d'une part, et la
valeur des soldes dbiteurs, d'autre part. Chaque rsultat est affect de son cot : le
taux de l'escompte pour les soldes crditeurs ; la diffrence entre taux du dcouvert
et taux de l'escompte pour les soldes dbiteurs.

Soit :
taux dèscompte
Cot total = E soldes crditeurs -----------------------
36 000

(taux de dcouvert - taux dèscompte)
+ E soldes dbiteurs ---------------------------------------------------
36000
+ E 1/20% { Plus fort dcouvert du mois entran par un escompte insuffisant (cas rel) -
Plus fort dcouvert du mois que nèvitera pas (malgr tout) une gestion rigoureuse }.

Le total des soldes crditeurs et le total des soldes dbiteurs sont calculs
partir des chelles d'intrt trimestrielles que peuvent fournir sur demande, les
banques de l'entreprise considre. Cette formule d'valuation du montant minimum
d'agios pays inutilement, appelle les remarques suivantes :

- Le premier terme suppose que tout solde crditeur rsulte d'un escompte excessif
de papier. Or cela n'est pas toujours vrai : il peut s'agir d'un sur-financement en
capitaux permanents, ou en crdit fournisseurs, par rapport aux besoins en capitaux
fixes et capitaux circulants.

- Le second terme postule que tout solde dbiteur provient d'une faute de
financement qui conduit escompter insuffisamment de papier. En ralit, les
entreprises connaissent souvent des priodes o leurs possibilits d'escompte sont
limites. En outre, ce peut tre le signe d'une assise financire trop faible ou
inadapte.

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- Le calcul du troisime terme est rendu difficile par l'valuation du deuxime
membre. On peut cependant, fixer la valeur minimale : au minimum, pour une
entreprise utilisant un dcouvert constant tout au long de l'anne, la commission de
1/20 reprsente 0,60% du montant total du dcouvert.

Malgr ses limites, cette formule n'a d'autre ambition que d'valuer
rapidement si une analyse plus fine de la gestion de l'entreprise considre est
ncessaire.

A ce gaspillage d'agios s'ajoute un cot d'opportunit.

2 - Evaluation du cot d'opportunit.

Nous avons vu qu'une masse considrable de fonds tait inemploye parce
qu'immobilise dans des encaisses oisives ou bien gele sous forme de float .

a) Le cot d'opportunit d'une encaisse oisive.

Il est facile mesurer par la relation :

Cot d'opportunit d'une encaisse oisive = Encaisse Moyenne Taux de rapport de l'emploi
alternatif

Nous pouvons, titre d'exemple, calculer le cot d'opportunit engendr par
l'encaisse des entreprises franaises soumises au rgime du bnfice rel (pour
I969) :
- montant de l'encaisse ( Banques, chques postaux, caisse ) : 120 milliards
de francs ;

- taux de rapport de l'emploi alternatif : 4 % (1).

Dans ces conditions le cot d'opportunit de l'encaisse oisive sera gal :

120 0,04 = 4,8 milliards de F

soit, peu prs 25 % du rsultat net comptable de la mme anne.

b) Le cot d'opportunit du float .

De la mme faon il se calcule par la relation :

Cot dòpportunite du Iloat Float Taux de rapport de l'emploi alternatiI

Nous avons dj calcul le montant du float , pour les entreprises
soumises au rgime du bnfice rel : pour I969, il tait de 22 milliards de francs. Le
cot d'opportunit du float se chiffre donc :

22 X 0,04 = 880 millions de francs

(1) Ce taux est celui des Caisses dÈpargne en 1969.
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soit le mme montant que la provision pour hausse des prix de la mme anne.

Une rduction du temps de float de 1 jour seulement, aurait diminu les
besoins de trsorerie de plus de 3 milliard de francs pour l'anne 969, et aurait
permis de raliser un gain sur trsorerie libre, d'environ 120 millions de francs. Il
ne fait aucun doute qu'en acclrant le processus de recouvrement des crances,
on peut diminuer cet encours trs important et raliser deux conomies :

- abaisser le cot d'opportunit des fonds en transit ;

- resserrer les besoins en capitaux circulants, donc les besoins de
financement et les cots affrents.

La rduction des frais financiers qui se traduit par une amlioration de la
rentabilit de la firme, passe par le maintien d'un solde voisin de zro dans les
diffrentes banques, et par une compression du float. Mais cette politique ne peut
tre mene bien que si le trsorier raisonne en date de valeur, ou date de
mouvement du compte bancaire. Une gestion optimale de la trsorerie ncessite une
connaissance des mouvements effectifs des comptes bancaires, ceci afin d'assurer
la fois liquidit et rentabilit. Liquidit dans la mesure o une prvision efficace des
flux de fonds devient possible. Rentabilit, puisque le minimum d'argent est
immobilis dans des encaisses oisives.

L'exemple suivant confirme et illustre cette ide.

Compte Banque tenu par I'entreprise

Date dòpration Oprations Dbit Crdit Solde
apparent

30/01
Virement de compte compte
( rglement des traites du 31/1 )

4000

+ 4000
31/01 Versement en espces 2000
idem Emission de chques 2000 + 4000
1/02 Avis de dbit ( chance du 31 /1 ) 4000 0
2/02 Remise a lèscompte 1980 + 1980
3/02 Emission de chques 1500 + 480

Compte Entreprise tenu par la banque

Date de valeur Oprations Dbit Crdit Solde rel
30/01 Rglement des traites 4000 - 4000
31/01 Virement de compte compte 4000 0
1/02 Versement en espces 2000 + 2000
3/02 Remise a lèscompte 1980
idem Rglement de chques
( prsents le 5/02 )
1000 + 2980

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Graphique 21 : Echelles d'intrt trimestrielles
montrant l'inefficacit des actions du trsorier.
Date
Soldes
-4000
-3000
-2000
-1000
0
1000
2000
3000
4000
30-Jan 31-Jan 1-Fv 2-Fv 3-Fv
Evolution du compte
"Entreprise" tenu par la
banque
Evolution du compte
"Banque" tenu par
l'entreprise

Remarques :
- Le 30 janvier : existence dùn decouvert ignore et action tardive du tresorier.
- Le 31 janvier : action du trsorier par ignorance du comportement de ces
Iournisseurs en matiere dèncaissement.
- Le 2 fvrier : idem.
- Le 3 Ievrier : Iormation dùne encaisse oisive.

Alors qu'un solde de + 4.000 apparat pendant deux jours dans le compte
banque de l'entreprise, un dcouvert ignor se forme le 30 janvier : le virement
du 30 Janvier a t effectu trop tard. Par contre le versement en espces du 31 du
mme mois et la remise l'escompte du 2 fvrier pouvaient tre retards. Si
l'entreprise avait eu une connaissance suffisante des mouvements prvisionnels de
son solde bancaire, elle aurait pu ajuster avec discernement les entres et les
sorties de fonds et viter la fois dcouverts et excdents. Ainsi peut-on affirmer
qu'une gestion de la trsorerie reposant sur une comptabilit en date de valeur
parvient un optimum, car elle assure la liquidit et la scurit de la firme tout en
amliorant sa rentabilit.

Ce sont ces conditions de banque, leurs modalits d'application et leur
ngociation que nous allons analyser maintenant.

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2) La ngociation des conditions de banque.

Lorsqu'on parle de conditions de banque, il ne s'agit pas seulement des taux
d'intrt des diffrents types de crdit court terme ou des soldes placs en compte
bloqu, mais d'un certain nombre de clauses dont le contenu et les rgles
d'application sont mal connus des entreprises. Le trsorier qui mconnat ou nglige
les conditions de banque ne peut ni prvoir ni contrler le cot de sa gestion et la
solvabilit de l'affaire.
l n'existe aucune clause obligatoire : hormis les taux d'intrt courants tout
est ngociable en matire de conditions de banque entre le chef d'entreprise et ses
banquiers.

I - L'analyse des conditions de banque.

Les conditions de banque peuvent tre regroupes en quatre types : celles
qui sont exprims en taux ; celles qui sont libelles en jours ; celles qui sont
values en franc ; celles, enfin, qui correspondent des prestations spciales .

A - Les conditions de banque exprimes en pourcentage : les taux.

La plupart de ces clauses ne sont pas modifiables.

1 - Le mode de fixation des taux.

Le prix de l'argent dpend de son cot pour la banque.

a) La dtermination du taux de base.

Les banques tirent leurs ressources de trois origines essentiellement :

- des dpts vue,
- de la mobilisation d'effets auprs de la Banque de France,
- et, enfin, du march montaire.

Chacune de ces ressources a un cot spcifique qui dpend, pour la
premire, des frais de collecte et de gestion des dpts, pour la seconde, du taux de
rescompte pratiqu par la Banque Centrale, et, pour la troisime, de la loi de l'offre
et de la demande. A partir de ces cots multiples on calcule un taux moyen pondr
pour l'ensemble de la profession auquel on applique par la suite un coefficient de
majoration pour tenir compte des frais gnraux et de la marge bnficiaire. On
parvient alors un taux de base . Le taux de chaque type de crdit est obtenu en
multipliant le taux de base par un coefficient qui varie en fonction du risque relatif
chacune des techniques de crdit. On obtient pour chaque formule de crdit
bancaire le taux minimum applicable. Chaque entreprise souhaite, bien sr, se voir
appliquer le taux minimum.

b) Le taux applicable chaque entreprise.

La banque applique, le cas chant, au taux minimum une majoration dont
l'ampleur est directement fonction de l'valuation qu'elle fait du risque prsent par
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tel ou tel de ses clients. En pratique, le cot du crdit est fonction inverse de la taille
de l'entreprise. Mais les grandes entreprises ne sont pas toujours celles qui
prsentent les risques les plus faibles. Aussi ce systme a t tempr, dans la
mesure o le taux d'intrt dpend du jugement que porte la banque sur son client.
Ces taux sont dans l'ensemble peu modifiables. l n'en est pas de mme de leurs
conditions d'application.

2 - Les conditions d'application des taux d'intrt.

Examinons ce qui est ngociable dans l'application de ces taux aux principaux
types de crdit.

1) L'escompte.

On utilise couramment l'escompte commercial et l'escompte de chques.

1.1 L'escompte commercial.

Sont ngociables les clauses :

- de dcompte des jours servant au calcul des agios,
- de date de valeur du crdit,
- et, de date de dbit en compte des agios.

Le tableau 14 suivant synthtise les conditions d'application de l'escompte
commercial, et leurs amnagements possibles (1).

Clauses Standard Ngociable de faon
courante
Ngociable de faon
exceptionnelle
Dcompte des jours Jours de lècheance moins
jour de remise plus 2 *
Jour de lècheance moins
jour de remise plus 1 *
-
Date de valeur du crdit Lendemain de la remise Jour de remise (ou jour
dsign)
Jour du besoin rel
Date de valeur du dbit
des agios
Jour de remise des effets Fin de mois Fin de trimestre (comme
les intrts dbiteurs)
* Avec un minimum de 10 jours calendaires, quelquefois plus (variable suivant les banques).

T ABL E AU 14 : Conditions d'application de l'escompte commercial.

1.2 L'escompte de chques.

Cet escompte ne concerne que les chques dit hors zone , c'est--dire les
chques mis en dehors de la zone de comptence de la chambre de compensation
locale de la banque du bnficiaire. Ces chques ne sont crdits en compte que 7
jours calendaires aprs leur date de remise.

Le tableau 15 rsume les conditions d'application de l'escompte des chques
hors zone.

(1) Exprience de la S.E.M.A. (voir NGUYEN, Ngociez les conditions de banques op. cit. p. 57).

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courante
Ngociable de faon
exceptionnelle
Dcompte des jours 7 jours 5 jours Pas dèscompte (tous les
chques sont considrs
comme sur zone)
Date de valeur du crdit Lendemain de la remise Jour de remise ( valeur
jour )
-
Date de valeur du dbit
des agios
Jour de remise ( valeur
jour )
Fin de mois -

Tableau 15 : Conditions dàpplication de lèscompte de chques hors zone.

2) Le crdit de caisse ( ou dcouvert ).

Les conditions d'application sont bien connues :

- le taux d'intrt frappe strictement les soldes dbiteurs (1) ;

- les agios sont perus trimestriellement terme chu ;

- le dcouvert se traduit par un simple jeu d'criture et n'entrane qu'un
minimum de frais gnraux.

Exceptionnellement les intrts dbiteurs peuvent tre compenss par la
rmunration des soldes crditeurs au jour le jour. Par ailleurs, une entreprise qui a
recours au dcouvert doit supporter, outre les agios imputables ce dernier, une
commission dite du plus fort dcouvert du mois , et une commission de
mouvement.

2.1 La commission du plus fort dcouvert du mois.

Cette commission est de 1/20 %, soit 5 F pour 10 000 fr., et s'applique au plus
grand solde dbiteur de chaque mois, mais n'est dbit en compte qu'en fin de
trimestre. En d'autres termes, l'entreprise se voit dbite la fin de chaque trimestre
de trois commissions du plus fort dcouvert, calcules chacune sur le montant du
dcouvert le plus lev utilis chaque mois. Toutefois le montant total des
commissions ne peut dpasser la moiti des intrts dbiteurs dus par l'entreprise.
Beaucoup d'entreprises obtiennent qu'elle soit calcule de faon plus tolrante. Le
tableau 16 indique les possibilits d'amnagement de cette commission du plus fort
dcouvert du mois :

courante
Ngociable de faon
exceptionnelle
Assiette de la commission Plus grand solde dbiteur
de chaque mois
Solde dbiteur moyen de
chaque mois
Pas de commission
Plafonnement Moiti des intrts
dbiteurs
Quart des intrts
dbiteurs
-

Tableau 16 : Conditions d'application de la commission du plus fort dcouvert du mois.

(1) Cependant certaines banques appliquent le taux dìntert sur une periode qui inclut le jour qui
prcde le premier jour de dcouvert, et le jour qui suit le dernier jour de dcouvert.
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2.2 La commission de mouvement.

Ce n'est pas proprement parler une commission qui dcoule de l'utilisation
du dcouvert comme la prcdente ; elle frappe normalement tous les mouvements
dbiteurs du compte bancaire.

Son taux est de 1/4 pour 1000, soit 2,5 fr. pour 10 000 fr., sur tout mouvement
dbiteur. Sauf pour les entreprises du secteur distribution , ce taux n'est pas
modifiable ; par contre les conditions d'application le sont. Les cas d'exonration de
cette commission sont nombreux, de plus en plus frquents et souvent
automatiques. En outre, cette commission est compense par une rmunration
symbolique des soldes crditeurs au taux de 1%, quelquefois 2%. Ce qui fait
qu'enfin de compte, la commission de mouvement n'est pas une charge
considrable pour l'entreprise.

B - Les conditions de banque exprimes en jours : les jours de valeurs .

La technique des jours de valeur cherche sa justification dans les dlais
ncessaires la circulation des fonds l'intrieur du systme bancaire. En fait, si cet
argument a pu reflter une partie de la ralit une certaine poque, il perd toute sa
porte l'heure actuelle, tant donn les mthodes modernes de circulation des
fonds. L'interprtation des conditions bancaires exprimes en jours est rendue
difficile par le langage technique employ qui varie d'ailleurs d'une banque
l'autre. Pourtant une analyse srieuse s'impose si l'on veut viter des cots aussi
importants qu'inutiles.

1 - Le contenu des clauses libelles en jours de valeur.

Il est difficile de faire le recensement de toutes les clauses relatives aux jours
de valeur. Cependant parmi les quelques dizaines que l'on peut rencontrer, quatre
apparaissent fondamentales :

a) L'heure de caisse.

La journe bancaire se termine l'heure de caisse, gnralement aux
environs de 11 heures. Cette coutume a son importance puisque toute opration
effectue aprs l'heure de caisse est considre comme du lendemain et fait perdre
un jour de valeur. L'heure de caisse standard est ngociable. Elle peut tre fixe
n'importe quel moment de la journe, 13 h30 ou mme 19 h, selon la bonne
volont du banquier. L'entreprise, videmment, a intrt obtenir l'heure de caisse
la plus tardive possible. Ainsi, non seulement elle gagne un jour de valeur, mais en
outre, elle a le temps de mettre jour ses prvisions de trsorerie et de prparer son
action.

b) La nature du jour.

Les conditions de banque sont considrablement alourdies par les diffrentes
sortes de jours que distingue le banquier :

- le jour calendaire (ou franc), c'est dire de calendrier ;
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- le jour ouvrable (qui n'est ni un dimanche, ni un jour fri) ;
- le jour ouvr ( jour o l'on travaille effectivement).

l faut donc pour chaque type d'opration prter attention la nature du jour si
l'on veut viter des erreurs coteuses. Par exemple, les dbits sont compts en jours
calendaires et les crdits en jours ouvrables . On peut, cependant, ngocier
une uniformisation de la nature de ces jours.

c) La localisation de l'opration bancaire.

La distinction entre oprations sur caisse ( le tireur et le bnficiaire ont leur
compte dans la mme agence d'une banque), sur zone et hors zone conditionne le
nombre de jours de valeur applicable. Par exemple, pour les chques le banquier
prend respectivement 1 jour, 2 jours et 5 jours ouvrables pour ces diffrentes
catgories. L'entreprise, naturellement, a intrt ngocier un jour de valeur unique.

d) Le nombre de jours de valeur.

D'une manire gnrale le trsorier peut essayer d'obtenir un amnagement
de toute clause exprime en jours de valeur. Le tableau 17 suivant donne titre
indicatif pour des oprations bancaires frquentes, les conditions de jours standard,
celles qui peuvent tre ngocies de faon courante et celles qui sont
exceptionnelles.

Oprations Clauses standard Clauses ngociables de
faon courante
Clauses ngociables de
faon exceptionnelle
1) sur espces :
Versement
Ret rait

J` 1 ouvrable
J` - 1 ouvrable

J + 1 ouvrable
J` - 1 ouvrable

J + 1 calendaire
J`
2) sur chques, remises :
Chque sur caisse
Chque sur zone
Chque hors zone
Chque mis (rglement)
Chque sans provision

J` 1 ouvrable
J` 2 ouvrables
J` 5 ouvrables
J` - 2 calendaires
J` - 5 calendaires

J + 4 calendaires
J + 4 calendaires
J + 4 calendaires
J` - 1 calendaire
-

J + 2 calendaires
J + 2 calendaires
J + 2 calendaires
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3) sur effets :
Effets domicilis
Effets lèncaissement

Effets impays

Veille de lècheance
Echance + 4 ouvrables

Veille chance

-
Distinction entre effets sur
zone et hors zone
Echance

Echance
Echance + 2 calendaires

-
4) vi rements
Emis
Reus

J` - 2 calendaires
J` 1 ouvrable

J` - 1 calendaire
J` 1 calendaire

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Tableau 17 : Ngociation des jours de valeur.
Remarques :

J dsigne la date d'opration de l'entreprise.
J' dsigne la date d'opration de la banque (date de rception des espces, de l'ordre crit,
etc. ) qui dpend de l'heure de caisse.
La valeur de J' est videmment incontrlable.
Ouvrable signifie jour ouvrable .
Calendaire signifie jour calendaire
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2 - Le cot inutile des jours de valeur perdus.

Avec un taux d'intrt de 12,20%, un jour de gagn vaut environ 340 Fr. par
million de francs. Gagner sur les jours de valeur, c'est gagner sur le cot du float.
Soit une entreprise qui fait 200 millions de chiffre d'affaires, qui utilise le C.M.C.C., et
dont la structure de recettes et de dpenses s'tablit comme suit :

- Recettes : 150 millions par traites, 50 millions par chques hors zone ;
- Dpenses : 100 millions par traites, 50 millions par chques et 50 millions par
virements.

Le tableau l8 montre que si l'entreprise s'en tient aux conditions de banque
standard, ses frais financiers imputables aux seuls jours de valeur s'lvent dans
l'anne 391 000 Fr.

Oprations Montant
(a)
Jours de valeur
(b)
Besoin financer
(a b = c )
F rais financiers
cor respondants
(c 340 f r.)
Traites remises
lèncaissement
150 4 600 204 000
Remises chques
hors zone
50 5 250 85 000
Traites domicilies 100 1 100 34 000
Chques mis 50 2 100 34 000
Vi rement mis 50 2 100 34 000
Total 400 millions de fr. - 1 150 millions de fr /
jour
391 000

Tableau l8 : Calcul de l'effet des jours de valeur sur les frais financiers (sur un an).

L'entreprise a donc tout intrt dtecter et rduire les jours de valeur
inutiles qui rsultent de l'organisation administrative et informatique mais aussi
des conditions de banque. Rationaliser les procdures et ngocier les clauses
bancaires sont les deux actions entreprendre pour atteindre cet objectif.

C - Les condition de banque exprimes en francs : les frais de manipulation.

Bien connu des entreprises les clauses bancaires libelles en francs sont peu
nombreuses. Elles comprennent en particulier :

- les frais de virement,
- les droits fixes perus sur les effets de commerce remis l'escompte ou
l'encaissement,
- les frais d' acceptation des traites,
- les frais fixes perus pour les effets impays ou rclams,
- les frais de dpouillement de la caisse et de ramassage des fonds (pour les
entreprises de distribution).

L'impact de ces frais sur la rentabilit de la firme est loin d' tre ngligeable.

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Par exemple une entreprise qui tire 100 000 traites par an sur ses clients, paie
ses banquiers en frais de manipulation seuls, 350 000 Fr., soit l'quivalent en
salaires et charges, de 10 employs (1).

Le systme de la L.C.R. (lettre de change relev) est sans aucun doute la
promesse d'un abaissement futur des cots fixes de manipulation (2) ; tout au moins
si son utilisation se gnralise. Quoiqu'il en soit, en matire de frais de manipulation,
comme ailleurs, l'entreprise doit s'assurer que la rmunration ne dpasse pas le
service rendu. Bilan toujours difficile faire tant donn le peu d'informations dont
dispose les directeurs financiers dans ce domaine.

D - Les conditions relatives aux services spciaux.

Nous citerons les services spciaux les plus rpandus :

1 - La rmunration des comptes vue.

L'aspect le plus intressant est la rmunration des soldes crditeurs d'un
compte bloqu fictivement, associe une indexation du taux d'intrt (celui du
march montaire au jour le jour contre effets privs).

2 - Les crdits spot .

Comme leur nom l'indique ce sont des crdits ponctuels gnralement de
courte ou de trs courte dure, mais pouvant revtir un caractre rptitif (du 10 au
20 de chaque mois par exemple). Le taux des crdits spot est li, en principe, au
taux du march montaire contre effets privs, et peut donc fluctuer assez
fortement.

3 - Les crdits en devises.

Il s'agit de petits prts libells en monnaie trangre que l'entreprise
contracte pour les convertir aussitt en francs franais et les utiliser son gr tels
quels.

4 - Les lock-boxes .

Dans ce systme on demande aux clients d'envoyer leurs moyens de
rglement une boite postale. La banque dpouille le courrier adress l'entreprise
et encaisse pour son compte les titres de paiement (chques et effets). Le systme
du lock-box acclre les rentres de fonds de plusieurs jours. En outre on peut
obtenir du banquier que les chques et les effets soient encaisss selon la condition
sur zone .

(1) On mesure l'importance de ces chiffres, dans une priode de difficults conomiques comme la
notre, ou les entreprises sont amenes pour conserver leur rentabilit licencier une partie de leur
personnel.
(2) Le systme de la L.C.R. permet le recouvrement d'une crance commerciale sans circulation
materielle du titre representatiI de cette derniere. Lèchange des inIormations s'eIIectue sur support
magnetique, et leur traitement par voie inIormatique. Lòbjet dùn tel systme est de raliser de
srieuses conomies de cots fixes.
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5 - Les comptes fusionns.

La banque compense automatiquement les comptes vue d'une entreprise
dans l'ensemble de ses succursales et agences, et dgage un seul solde agrg. Ce
systme permet l'utilisation d'un compte par rubrique comptable importante, d'un
compte par usine, par succursale ou par point de vente, d'un compte par place de
compensation, etc.

6 - Les dates de valeur dsignes.

Le systme de la date de valeur dsigne consiste fixer la date
d'excution dans le pass : l'ordre est donc rtroactif et rsulte d'une dcision prise
en avenir certain. Le trsorier couvre ainsi trs exactement ses besoins qu'il connat
avec certitude puisqu'ils sont passs .

7 - L'escompte en compte.

L'escompte en compte ou escompte en valeur consiste donner au banquier
toutes les traites au fur et mesure qu'elles reviennent de l'acceptation ou sortent de
facturation. Ces dernires ne sont pas escomptes mais conserves par la banque
jusqu' encaissement et constituent ainsi la garantie du dcouvert utilis par
l'entreprise. A la fin du trimestre, les soldes dbiteurs tels qu'ils apparaissent dans le
tableau des chelles d'intrt, sont compts au cot de l'escompte et sont dispenss
de la commission du 1/20, dans la mesure o ils sont couverts par les effets
disposs. La fraction du dcouvert non couverte par ces effets supporte les
conditions normales de ce type de crdit.

8 - Les pratiques de face face .

Il est de plus en plus frquent que les entreprises fassent appel leur
banquier pour organiser les rencontres avec d'ventuels prteurs.

II - Le cots des services bancaires.

l faut que chaque banque soit rmunre selon la ralit des services qu'elle
rend l'entreprise dans sa gestion de trsorerie. Un bilan global des transactions
entre l'entreprise et chacun de ses banquiers est le moyen de s'assurer que le solde
est raisonnable pour les deux parties intresses.

A - L'offre de I'entreprise aux banquiers.

Il existe deux faons de travailler avec les banques :

- l'entreprise traite avec chacune sparment, en tirant le meilleur parti
de la concurrence ;

- ou bien, l'entreprise forme autour d'elle une sorte de club de
banques respectant certaines normes, avec lesquelles elle labore de concert sa
politique financire.
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La premire solution ne permet pas d'attendre beaucoup du systme
bancaire, notamment en priode de difficults. Par contre, la seconde solution offre
l'entreprise un soutien plus efficace.

Un pool bancaire doit s'entendre comme un petit groupe de banques
connaissant bien l'entreprise et ses problmes qui sous l'gide d'un chef de file ,
propose en permanence une gamme de servies aussi large que possible. Dans la
pratique, une firme travaille la fois avec un pool et avec des banques hors
pool . D'ailleurs, l'entre ou la sortie d'un partenaire est toujours possible selon les
services qu'il peut ou ne peut plus rendre la socit. De mme, les parts relatives
de chaque banque l'intrieur du pool ne restent pas fixes une fois pour toutes,
mais voluent pour la mme raison.

L'affectation des oprations entre les banques du pool et hors pool
peut s'effectuer selon deux systmes :

- affectation chaque banque d'un pourcentage des dpenses de
l'entreprise ( mouvements de dbit ), ou,

- affectation chaque banque d'un pourcentage des recettes de
l'entreprise ( mouvements de crdit ).

Du point de vue de la trsorerie ces deux systmes sont quivalents, car en
fin de compte, les mouvements dbiteurs sont toujours gaux aux mouvements
crditeurs, et rciproquement.

Quelle que soit la mthode retenue, il reste encore dfinir la cl de
rpartition des oprations entre les banques. A cet effet, le directeur financier doit,
pour chaque banque, comparer les services rendus aux bnfices que retire la
banque de ses relations avec l'entreprise. Selon la nature et le volume des
mouvements les propositions de la banque seront naturellement diffrentes.
L'entreprise mesurera d'autant mieux ce qu'elle doit attendre de ses banques qu'elle
saura ce qu'elle leur offre. Par consquent la comparaison et la ngociation des
conditions de banque passent ncessairement par l'valuation du bnfice que retire
chaque banquier de ses activits avec l'entreprise. Pour surveiller le niveau de
rmunration de chaque banque, le directeur financier tablira un compte
d'expIoitation .

B - Le compte d'expIoitation mesure I'offre de I'entreprise ses banquiers.

Ce compte d'exploitation dtermine le solde des transactions entre l'entreprise
et chacun de ses banquiers. Aprs avoir expos les grandes lignes gnrales de
l'tablissement d'un tel compte d'exploitation, nous donnerons un exemple pratique.

1 - Etablissement thorique du compte d'exploitation des transactions banques-
entreprise.

Ce compte s'tablit partir du journal de banque, des extraits de compte, des
chelles d'intrt trimestrielles et des conditions de banque thorique.
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a) Les oprations prliminaires sont au nombre de cinq :

1 - Inventaire et analyse des conditions existantes en vigueur.

2 Evaluation des mouvements raliss (ou raliser).

3 Dtermination du nombre des oprations donnant lieu effectivement
des frais de manipulation supports par le banquier (traitement manuel ou
automatis des oprations).

4 Calcul du solde crditeur moyen pendant la priode considre
(somme des soldes crditeurs divise par le nombre de jours de la priode).

5 L'inventaire de tous les frais pays au banquier pendant la mme
priode (agios d'escompte commercial, agios sur billets financiers, intrts dbiteurs,
commission de mouvements, etc.).

b) L'tablissement du compte d'exploitation proprement dit.

L'essentiel n'est pas d'arriver chiffrer le cot exact d'une opration
(manipulation d'un chque, virement ou autres...), pas plus que d'valuer trs
prcisment le cot moyen des ressources de la banque, mais de parvenir d'un
commun accord un compromis raisonnable, permettant d'avoir une ide de la
marge bnficiaire de la banque et d'en suivre l'volution future. Cette valuation
peut tre faite en faisant seulement trois hypothses :

- le cot d'une opration pour la banque (encaissement d'un chque, mission d'un
virement,...) ;

- le cot moyen du capital pour la banque (prix de revient d'un franc prt) ;

- le taux d'intrt moyen appliqu aux emplois de fonds (prix de vente moyen).

A partir de ces hypothses la construction du compte d'exploitation devient
possible :

- du cot des recettes de la banque, on regroupe tous les agios, frais divers
fixes, ainsi que les revenus rsultant du float dgag par les jours de valeur et ceux
correspondant au remploi des soldes crditeurs de l'entreprise ;

- du cot des dpenses consenties par la banque, on trouve les frais de
financement des crdits utiliss par l'entreprise (escompte, dcouvert, etc.) ainsi que
les frais rsultant du traitement des oprations (encaissement de chque virement,
etc.).

Le solde total des transactions entre l'entreprise et chacun de ses banquiers
indique le gain (ou la perte) que ces derniers en retirent. Ce rsultat est le point de
dpart de la ngociation des conditions de banque.
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2 - Etablissement pratique du compte d'exploitation des transactions banques-
entreprises.

Les rubriques prendre en compte sont regroupes dans le tableau 20
suivant :

Compte dèxploitation BANQUE Z (milliers de f rancs)
Dpenses Recettes
1Cot de nombre dòperations :
frais de manipulation
:....................................................

80
1Commissions et agios :
- frais de manipulation
:..................................
- escompte
:....................................................
- intrts dbiteurs
:.......................................
- commission du plus fort dcouvert
:...........

15
110
30
10
2Frais de financement (des dcouverts et autres mode de
crdit)
:.....................................................................................

10
2Placement des soldes crditeurs 350
3Intrts crditeurs verss
:....................................................
110 3Gain sur float :
- Versements
:.................................................
- Chques
:......................................................
- Virements reus
:..........................................
- Virements mis
:...........................................
- Billets ordre mis
:....................................
- Divers
:.........................................................

200
125
10
20
100
30
4Cots des services spciaux
:...............................................
500
Solde : 300
Total dpenses : 1 000 Total recettes : 1 000

Ce compte d'exploitation peut s'analyser selon deux critres :

1 La croissance du solde bnficiaire de la banque ne doit pas tre
suprieure celle du bnfice que l'entreprise tire de sont exploitation. Cela
signifierait, en effet, qu'il y a un transfert de la profitabilit.

2 Le responsable financier doit, en outre, contrler le rapport du solde du
compte d'exploitation au total des recettes de chaque banque (30 % dans
l'exemple).

Une fois le compte d'exploitation des transactions banques-entreprise tabli,
l'entreprise peut surveiller la rmunration de ses banques en fonction des services
rendus.

C - Le contrle de la rmunration des banques.

Le directeur financier peut tre amen vouloir diminuer le revenu des
banquiers qui gagnent trop, eu gard aux prestations qu'ils fournissent l'entreprise,
et, inversement, il peut vouloir relever celui des banquiers qui ne gagnent pas assez
et dont il attend un appui particulier. Certaines grandes entreprises ont mme
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envisag la suppression du recours au systme bancaire. Ainsi Ford a cr sa
propre banque, la Financial Ford Corporation , qui lui vite toute dpendance vis
vis du systme bancaire amricain. D'ailleurs, d'une manire gnrale, toutes les
grandes entreprises internationales recherchent l'autarcie financire en crant leur
propre rseau de banques pour des raisons videntes de commodit, d'conomie et
de scurit.

L'entreprise, enfin, peut demander une rduction de l'effet des clauses des
conditions de banque qui ont le plus grand impact sur le solde du compte
d'exploitation.
Ayant conscience de ses possibilits, la firme est mme de tirer le maximum
d'avantages de l'utilisation du systme bancaire.

Section 3 : La prvision des flux de trsorerie.

La prvision des recettes et des dpenses vise dterminer les variations du
solde bancaire et donc les besoins ou excdents financiers ventuels trs court
terme. Cette prvision permet de tracer une courbe de trsorerie en date de
valeur dfinissant ainsi les actions mener en fonction de l'objectif trsorerie
zro . Le maintien d'un solde nul dans les diffrentes banques est le moyen de
minimiser les frais financiers tout en garantissant la solvabilit de la firme.

En pratique cette politique se dveloppe en deux tapes :

- c'est, d'une part, l'laboration et la mise en place d'un systme d'analyse des
encaissements et des dcaissements en date de valeur. Le trsorier dtermine ainsi
l'importance et la dure des besoins financiers ventuels. Il s'assure, en outre, de la
solvabilit de la firme ;

- c'est, d'autre part, une action mene sur les procdures de rglement et de
recouvrement, afin de rduire les besoins ou excdents de financement court
terme. Le trsorier lisse la courbe de trsorerie , et amliore par le fait mme la
rentabilit de l'entreprise.

1) Analyse des mouvements de trsorerie.

L'entreprise doit tenir une fiche de suivi journalier par banque. Une fiche
de suivi journalier est un tableau de situation en valeur qui regroupe pour les
quelques jours venir l'volution prvue des recettes et des dpenses ventiles par
mode de rglement. Connaissant parfaitement les mouvements de fonds, le trsorier
est mme de prendre des dcisions de financement ou de placement optimales,
mais aussi d'envisager des rformes de procdure remettant ainsi en cause le
droulement spontan des oprations.

Pour mettre en place un tel systme de suivi, il faut rsoudre trois problmes :

- saisir systmatiquement l'information,
- connatre la structure des encaissements et des dcaissements,
- rduire les alas qui psent court terme sur les entres et sorties de fonds.
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I - Le trsorier doit organiser et amliorer la saisie systmatique de
I'information.
La qualit des prvisions dpend dans une large mesure de la qualit de la
saisie de l'information. Les recettes recevoir et les dpenses engager dans les
jours venir rsultent en grande majorit de dcisions antrieures. Ces dcisions
sont gnralement connues de quelques uns dans l'entreprise : le trsorier peut
donc les connatre ; tout le problme est de l'informer. Les responsables de
l'entreprise dont les actions ou les dcisions se traduisent directement par des
dcaissements ou des encaissements peuvent fournir une information relativement
certaine. Le trsorier doit donc exiger de leur part la production d'tats prvisionnels
des mouvements de fonds, ou bien, placer dans les principaux services un
correspondant - trsorerier charg de recueillir l'information.
Paralllement la comptabilit traditionnelle seront labors quelques
documents particuliers la gestion de la trsorerie. Les mouvements de fonds
peuvent donner lieu une prsentation en fonction de leur comportement (fixe ou
variable), de leur priodicit ou de leur importance. Ils peuvent galement tre
rcapituls par modalit de rglement, par dlai de rglement ou par lieu de
paiement. De mme, il sera beaucoup plus efficace de les comptabiliser en date de
valeur. Le systme ne peut fonctionner que si des normes ont t tablies pour
caractriser chaque flux en fonction des critres d'analyse le concernant.
Ainsi les mouvements de liquidits seront rpartis en quatre classes :
- les mouvements certains, dont la date de ralisation et le montant sont connus (par
exemple le versement des salaires gnralement) ;
- les mouvements incertains quant leur date, mais dont le montant est connu (par
exemple les oprations par chques) ;
- les mouvements incertains quant leur montant, mais dont la date est connue (le
paiement de la T.V.A. par exemple) ;
- les mouvements incertains quant leur date et leur montant, enfin (par exemple
la cession d'actif).
l conviendra alors de quantifier cette classification, et d'en dduire
l'implantation d'un systme d'information (1).

(1) Une tude statistique ralise par D. PUTZ ( Une modlisation de la gestion de la trsorerie op.
cit. p. 96 et s.) a port sur le classement des 45 postes dpenses d'une entreprise. L'analyse a t
faite en considrant comme fixe :
- un montant qui ne varie que dans un intervalle dfini par plus ou moins 5% autour de la moyenne
pendant l'exercice considr ;
- une date qui se place dans un intervalle dfini par plus ou moins deux jours autour de la date
moyenne.
Cette tude parvient aux constatations suivantes (voir tableau ci-dessous) :

STRUCTURE DU F LUX DE DEPENSES
Date Montant Montant fixe Montant variable Total
Date fixe 16% 42% 58%
Date variable 0 42% 42%
Total 16% 84% 100%

Il est intressant de constater par exemple, que 60% environ des dcaissements ont une date
Iixe, et que 16 ont un montant Iixe. De tels renseignements permettent dèlaborer un systeme
d'information efficace.
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La mise en place de mthodes de traitement de l'information spcifiques la
gestion de la trsorerie permet au trsorier de prendre des dcisions efficientes. En
outre, il rend possible l'utilisation de mthodes statistiques de prvision. Cependant,
un contrle de l'efficacit du systme d'information ainsi conu est ncessaire. Les
documents de contrle utiliss sont essentiellement des tableaux de comparaison
entre les mouvements d'entre et de sortie de fonds prvus et raliss ; documents
tablis au jour le jour et en date de valeur.

La courbe de trsorerie constitue le document de synthse du contrle de la
trsorerie. Les carts constats entre prvisions et ralisations permettent
d'apprcier la qualit de chaque circuit et de chaque source d'information.

II - Connaissance de la structure des encaissements et des dcaissements.

L'laboration de la courbe de trsorerie repose sur une connaissance parfaite
de la structure des encaissements et des dcaissements de l'entreprise.

A - La structure des encaissements de la firme.

La connaissance de la structure des encaissements nous fournit une premire
srie de causes des variations du solde de trsorerie.

Une technique relativement simple drive des processus markoviens (1),
l'analyse par ge des crances , amliore sensiblement la qualit des prvisions
en matire d'encaissement (2). A un moment donn est encaiss un certain
pourcentage de crances nes de ventes antrieures. Par exemple, l'examen de la
source des encaissements enregistrs au cours des cinq dernires priodes nous
permet de dresser le tableau suivant :

L'encaissement des ventes (3)

Priode laquelle la vente donnant lieu
lèncaissement sèst produite
Periode au cours de laquelle se produit lèncaissement
1 2 3 4 5
1 26 35 21 15 3
2 - 22 36 20 16
3 - - 27 34 19
4 - - - 25 36
5 - - - - 26

Dans chaque case figure le pourcentage du chiffre d'affaires ralis la
priode i (numro de la ligne) et encaiss la priode j (numro de la colonne). Ainsi
les encaissements de la priode 5 proviennent de :

(1) Voir par exemple : M. GIRAULT Processus alatoires , Dunod, 1965, 151 pages (en particulier
le chapitre 4 Processus alatoires de Markov .
(2) Voir S. LACRAMPE et G. CAUSSE, Mthodes de gestion de la trsorerie , op. cit. p. 107 et
108.
(3) Exemple tir de l'ouvrage de S. LACRAMPE et G. CAUSSE, op. cit. p.108.
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- 03 % du chiffre d'affaires au cours de la priode 1 ;
- 16 % du chiffre d'affaires au cours de la priode 2 ;
- 19 % - - - - - 3 ;
- 36 % - - - - - 4 ;
- 26 % - - - - - 5.

A l'aide d'une masse d'information suffisamment importante recueillie dans le
pass, il devient possible :

- d'abord, de dterminer le pourcentage moyen du chiffre d'affaires d'une priode i,
encaiss au cours d'une priode j ;

- ensuite, de projeter ce rsultat dans le futur en estimant que ces pourcentages
reprsentent valablement les parts probables du chiffre d'affaires d'une priode k
venir qui seront encaisses au cours de chacune des priodes qui suivront k.

Ainsi a-t-on pu tablir que, en moyenne, les encaissements conscutifs au
chiffre d'affaires d'une priode n s'talent de la faon suivante :

- 25% se produisent au cours de la priode n ;
- 35% - - - n+1 ;
- 20% - - - n+2 ;
- 15% - - - n+3 ;
- 4% - - - n+4 ;
- 1 % du chiffre d'affaires n'est jamais encaiss du fait de l'existence de crances
irrcouvrables.

En approfondissant l'analyse on peut naturellement parvenir attacher une
distribution de probabilits la valeur du pourcentage du chiffre d'affaires encaiss
au cours des priodes successives n, n+1, ..., n+4.

B - La structure des dcaissements de la firme.

Les charges fixes ne posent gnralement pas de problme particulier de
prvision : elles sont connues avec certitude. Les charges variables, au contraire,
sont difficiles valuer. Cependant grce la technique statistique de la
corrlation , une amlioration sensible de la prvision des dcaissements est
possible. Par dfinition les charges variables dpendent du niveau d'activit de la
firme. Il existe donc un lien entre charges variables et chiffre d'affaires d'une mme
priode que la corrlation permet de quantifier.

La reprsentation graphique du phnomne se ralise trs classiquement sur
un systme d'axes perpendiculaires, en portant sur l'un la catgorie de dpenses
considre, observe mensuellement, et sur l'autre le chiffre d'affaires, galement
mensuel, correspondant. Si les diffrents points se regroupent autour d'une droite,
appele droite de rgression , il existe une corrlation entre les deux variables
tudies et cette corrlation est linaire(1).

(1) Il se peut que les points se regroupent autour d'une courbe. Dans ce cas la relation est d'un type
non linaire.
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La mise en vidence d'une relation troite entre deux variables permet
d'exprimer l'une de ces variables en fonction de l'autre. En consquence, si l'on
connat l'volution de l'une on peut en prvoir l'volution de l'autre. Or les prvisions
au niveau du chiffre d'affaires se rvlent assez prcises court terme. Donc, il
devient possible d'estimer certaines dpenses(1) partir du chiffre d'affaires
prvisionnel lorsqu'un lien significatif a pu tre tabli.

Si ce calcul est toujours possible, certaines remarques s'imposent cependant.
Tout d'abord une telle analyse exige la collecte de sries statistiques importantes ;
ce qui ne soulve pas gnralement de difficults. Ensuite, prcisons qu'il est
indispensable de rviser priodiquement les coefficients utiliss qui perdent leur
signification avec le temps. Enfin, une tude approfondie du cycle d'exploitation doit
permettre d'valuer les dcalages temporels, s'ils existent, entre les variables, afin
de dgager les liens les plus troits possibles (2).

L'tude de la structure des entres et des sorties de fonds est encore
insuffisante pour permettre au trsorier de tracer la courbe prvisionnelle de
trsorerie en date de valeur. En effet, tant en ce qui concerne les recettes que les
dpenses il existe des incertitudes indpendantes de l'organisation de l'entreprise,
de son activit et de ses conditions de banque. Ces incertitudes sont lies au
comportement des clients, des fournisseurs et d'une manire gnrale des tiers. Or,
l'aide de mthodes statistiques classiques on peut rduire sensiblement les
incertitudes que l'on rencontre dans ce domaine.

III - La rduction de l'incertitude relative certains mouvements de fonds.

Les incertitudes les plus souvent rencontres concernent la date de
ralisation effective du mouvement. Ainsi on relve principalement les hsitations
suivantes :

- Du ct des recettes, l'entreprise connat le montant total des factures donnant lieu
un paiement comptant mais ne sait pas ncessairement les dates auxquelles les
clients vont rellement payer. De la mme faon elle ignore toujours ou presque les
dates auxquelles vont rentrer les traites envoyes l'acceptation ou les billets
ordre mis par les clients.

- Du ct des dpenses, c'est l'encaissement des chques par les cranciers qui est
alatoire. Un chque mis aujourd'hui n'est encaiss par son bnficiaire que dans x
jours.

Quel que soit le type d'incertitude auquel le trsorier est confront, il trouvera
toujours dans l'arsenal statistique la mthodologie adquate, soit classique, soit plus
labore. Mais le responsable doit se demander s'il est important de connatre
aujourd'hui la date relle de la dpense ou de la recette venir.

(1) Charges de personnel ; impts, taxes et versements assimils ; autres charges externes,
essentiellement.
(2) Par exemple on peut se demander si le chiffre d'affaires de la priode i est en corrlation avec telle
catgorie de dpenses de la priode i - 1, ou i -2 ...

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A - Analyse de sensibilit.

Il s'agit de savoir si la connaissance de la date de ralisation d'un
engagement modifierait en quoi que ce soit la dcision que l'on doit prendre
aujourd'hui. Une analyse de sensibilit permet de savoir si une dcision optimale
est affecte par un intervalle d'incertitude relatif la valeur d'un paramtre du
modle(1). Si la dcision optimale est sensible aux valeurs extrmes du paramtre il
faudra approcher la valeur exacte du facteur alatoire. Dans tous les cas il convient
de mettre en balance le cot d'obtention d'informations plus prcises et les bnfices
ou conomies qu'on espre en retirer.

Deux exemples caractristiques de nombreuses situations vcues par les
trsoriers d'entreprise vont nous permettre d'illustrer ces propos.

1 - Analyse de sensibilit relative l'encaissement de chques mis.

Cet exemple porte sur l'impact d'une incertitude quant la date
d'encaissement d'un chque mis sur la dcision d'approvisionner au moment
opportun le compte bancaire. Ainsi une entreprise qui va ou qui vient d'mettre un
chque au profit d'un de ses cranciers a deux attitudes possibles : soit
approvisionner son compte bancaire d'un montant gal la valeur du chque, soit
attendre l'avis de dcouvert pour effectuer le transfert.

Le cot de la premire solution peut s'exprimer simplement par une fonction
de la forme y = a x. En effet, si le montant du chque est de 100 Fr. et le taux
d'intrt moyen sur le march de 10 % le cot d'opportunit de l'encaisse oisive ainsi
constitue est de :

100 ( 1 + 0,10 )
C = ----------------------- x
360

o x est le nombre de jours sparant l'mission du chque de son encaissement
(admettons que x varie de 0 30 jours). Le graphique suivant reprsente cette
fonction :

0
2
4
6
8
10
1 10 20 30
Nombre de jours
Cot (Fr)

Graphique : Variation du cot d'opportunit de l'encaisse oisive.

(1) BERANEK W. La gestion du fonds de roulement , Dunod, I972, p. 49.
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La seconde solution a un cot fixe que l'on peut chiffrer de la faon suivante :
l'entreprise qui attend l'avis de dcouvert supporte par le jeu des dates de valeur et
des dlais de 6 10 jours de frais de dcouvert (1). Si l'on prend une moyenne de 7
jours 14 % :

100 (1 + 0,07)
Cot du dcouvert = ----------------------- 7 = 2,0 8 Fr.
360

Le graphique 23 met en balance cot d'opportunit et cot du dcouvert
rsultant d'une incertitude quant la date d'encaissement d'un chque mis.
Immdiatement nous constatons la ncessit de faire le partage entre les chques
encaisss dans les 7 jours venir et les autres. Ce qui implique une connaissance
approximative des habitudes d'encaissement des chques par les cranciers de la
firme.
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8
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1 10 20 30
Nombre de jours
Cots
Cot d'opportunit
Cot du dcouvert
7

Graphique 23 : Comparaison des cots d'opportunit et de dcouvert.

La premire catgorie de chque commande l'approvisionnement
concomitant du compte bancaire. Par contre, pour ceux remis l'encaissement au
del d'une semaine il est moins coteux d'attendre le dcouvert. Si cette seconde
catgorie est importante, le trsorier aura sans doute mme intrt pousser
l'analyse plus loin. Dans l'exemple, s'il sait que le crancier encaissera le chque aux
environs du vingtime jour, il peut pratiquement annuler le cot du dcouvert. Il peut
consacrer au plus 2,08 Fr. dterminer la date exacte.

Parvenu baisser les cots de dcouvert lis l'encaissement des chques
aprs 7 jours d'mission, il abordera alors le cas des chques de la premire
catgorie.

2 - AnaIyse de sensibiIit de I'arbitrage entre escompte et dcouvert.

L'inquitude qui rsulte de l'incertitude relative la date des rentres de fonds
est justifie. En effet, le choix entre mode de financement - escompte ou dcouvert -
dpend de la rponse cette interrogation.

(1) Soit une remise de chque au jour J, avant l'heure de caisse : le compte concern sera dbit J-2,
et mme J-5 (cas des cheques sans provision) ; lìnteresse sera prevenu le lendemain ; le transIert de
fonds prendra un jour de plus auquel il faut ajouter un jour de valeur.
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Soit, par exemple, une entreprise qui a un besoin de 100 Fr. sur 30 jours, et
une traite en portefeuille d'un gal montant dont l'chance est 30 jours. La source
de financement est ici vidente. Cependant si l'entreprise attend par ailleurs le
paiement d'une facture de 100 Fr. qui peut survenir dans 20 ou 30 jours, la solution
n'est plus vidente. L'incertitude quant la date de paiement de la facture permet
difficilement de prendre une dcision optimale. Si le paiement survient le 30, compte
tenu d'un taux de dcouvert de 14 % et d'escompte de 12 %, il est plus avantageux
pour l'entreprise de financer son besoin par l'escompte de la traite. Par contre, si le
paiement de la facture intervient le 20 me jour, il est plus intressant de recourir au
dcouvert ; en effet le taux rel de l'escompte monterait dans ce cas :

12% 30 360
----------------- ------ = 17,9%
360 20

Il est donc souhaitable de rechercher des informations supplmentaires sur la
date d'encaissement de la facture afin de prendre une dcision optimale. Le cot
admissible est au plus d'environ 2 3 % du besoin financer. Ce n'est par
consquent que lorsque l'analyse de sensibilit en rvle l'utilit que l'on engage des
tudes statistiques destines rduire l'alatoire.

B - Utilisation de l'analyse statistique classique.

Quel que soit le type d'incertitude que l'on veut tudier la mthodologie est
toujours la mme : on recherche un modle thorique de distribution qui permet de
reprsenter le plus exactement possible un ensemble d'observations. Lorsque l'on a
vrifi que le phnomne tudi suivait une loi de distribution thorique, on dispose
alors d'un instrument efficace de prvision.

1 - L'ajustement d'une distribution observe une loi thorique.

Nous nous proposons, titre d'exemple, de mettre en vidence la loi de
distribution du dlai d'encaissement des chques fournisseurs, mis par la socit X,
et d'en tirer une rgle simple de prvision. On a relev le dlai d'encaissement des
chques mis par la socit X durant une anne. Les rsultats suivants ont t
obtenus :

Dlais dèncaissement observs (jours ouvrables) -2 -1 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20 21 22 23 24 25 26
Nombre de chques (frquence) 1 1 2 3 5 6 13 16 21 9 6 4 3 3 2 1 0 0 1 0 1 0 0 1 0 0 0 0 1

Tableau 24 : Distribution du dlai d'encaissement de 100 chques mis par la socit X, au
cours d'une anne.

La forme de l'histogramme nous suggre une loi de distribution simple (voir
graphique 24). Il pourrait s'agir d'une loi binomiale ou d'une loi normale :

- soit B (100 ; 6 %)
- soit N ( 6 ; 2,4 %) (1).

(1) Approximation normale de la loi binomiale.
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Nombre de chques
-2 0 2 4 6 8 10 12 14 16 18 20 22 24 26 28 30
Jours ouvrables
Frquences des remises

Graphique 24 : Histogramme de la distribution du dlai d'encaissement des chques
(Moyenne observe = 6,14).

Pour s'en rendre compte, il conviendrait d'ajuster la distribution observe la
loi retenue, ou aux lois retenues, puis de tester les hypothses. Dans le cas ou le
test est positif on en dduit que le dlai d'encaissement des chques rsulte d'un
trs grand nombre de causes indpendantes ; chacune de ces causes ayant un effet
ngligeable devant l'ensemble. Les paramtres de la loi serviront la prvision. Ainsi
la loi normale N (6 ; 2,4) indique qu'un chque mis a une probabilit de 0,70 d'tre
encaiss entre 3 et 9 jours aprs la date d'mission. La construction de la courbe
cumulative de la distribution complte cette information :

-2 0 2 4 6 8 10 12 14 16 18 20 22 24 26 28 30
0
10
20
30
40
50
60
70
80
90
100
Frquences cumules
-2 0 2 4 6 8 10 12 14 16 18 20 22 24 26 28 30
Jours ouvrables
3
9

Graphique 25 : Courbe cumulative de la distribution du dlai d'encaissement des chques.

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Nous en concluons par exemple que compte tenu des habitudes
d'encaissement des chques de nos cranciers, il convient d'approvisionner notre
compte bancaire le 3me jour qui suit l'mission du chque, ou le 4me si l'on est
dispos courir un plus grand risque de dcouvert. A partir du 9me jour si le
chque n'a toujours pas t encaiss et compte tenu du cot de l'argent, il est peut
tre prfrable de disposer des fonds pour une utilisation rentable et d'attendre le
dcouvert (1).

Si le test est ngatif, on possde malgr tout un certain nombre d'informations
approches sur le comportement des bnficiaires des chques. Mais d'autre part et
surtout, un tel rsultat nous invite rechercher si la distribution ne peut pas tre
relie un ou plusieurs facteurs connus.

2 - Recherche d'une fonction explicative.

On commence par faire l'inventaire du maximum de paramtres quantitatifs et
qualitatifs susceptibles d'expliquer le phnomne considr. Ainsi, le dlai
d'encaissement des chques mis par l'entreprise peut dpendre des facteurs
suivants :

- localisation du bnficiaire,
- montant du chque,
- caractristiques du bnficiaire,
- date d'mission,
- jour de la semaine de l'mission (un lundi ou un vendredi),
- la banque de l'entreprise, etc.

On trace alors avec prcision sur un graphique l'volution du dlai
d'encaissement en fonction du facteur retenu - le montant du chque par exemple.

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50 000 100 000 150 000 200 000
Montant du chque (Fr)
Dlai d'encaissement
(jours)

Graphique 26 : Dlais d'encaissement en fonction du montant du chque.

(1) Evidemment une telle analyse suppose une concentration des missions de chque sur un jour par
mois.
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Il reste ensuite ajuster cet ensemble de couples selon une fonction connue ;
y = a x + b dans notre exemple. L encore nous parvenons une rgle simple de
prvision. Si le graphique a l'aspect suivant :

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1
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10
0 20000 40000 60000 80000 100000 120000 140000 160000 180000 200000
Facteur considr
Phnomne
tudi

On peut considrer que le facteur retenu a une influence, mais qu'il reste un
grand nombre de causes indpendantes ayant un effet ngligeable devant
l'ensemble. Dans ces conditions il convient de distinguer deux (ou plusieurs, le cas
chant) sous populations, et de procder l'ajustement des deux sous -
distributions observes une loi de probabilit.

Reprenons un exemple concernant le mme phnomne : nous avons pu
tablir l'histogramme du dlai d'encaissement des chques par les cranciers de la
socit Z, en classant les chques en deux catgories selon leur montant. Les
graphiques 27 et 28 prsentent cette analyse. Nous constatons que 50 % des
chques d'un montant unitaire suprieur 100 000 Fr. sont prsents au bout de 6
jours, alors qu'il faut attendre 8 jours pour obtenir le mme pourcentage avec les
chques d'un montant plus faible. En outre les caractristiques de dispersion sont
diffrentes :

- N (6 ; 2,2) pour les chques > 100 000 Fr.
- N (8,4 ; 2,7) pour les chques < 100 000 Fr. (1)

Les prvisions relatives la prsentation des chques fournisseurs
l'encaissement tiendront compte de ces rsultats (2).

(1) Approximation normale des lois binomiales : B (30 ; 0,2) pour les chques suprieurs 100 000
Fr. et B (70 ; 0,12) pour les chques infrieurs 100 000 Fr.
(2) Une tude analogue aurait pu tre mene sur bien d'autres phnomnes relatifs aux entres et
sorties de fonds. Par exemple les incidents de paiement (impayes ou reports dècheance) oIIrent un
champ d'investigation intressant. Supposons que, disposant d'un volume suffisant d'observations,
nous ayons pu tablir une relation entre le montant total des chques impays au cours d'une priode
et le montant des chques reus par type de clientle (segmentation socioprofessionnelle). Nous
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sommes alors en mesure de dterminer le risque pris en acceptant le paiement par chque de tel type
de client.
-2 -1 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16 17
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Nombre ou
pourcentage
-2 -1 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16 17
Jours
Distribution "a"
des chques > 100
000 F
Distribution "b"
des chques < 100
000 F

Graphique 27 : Courbe de distribution du dIai d'encaissement des chques.
( Distribution a : mode 5 jours ; moyenne 6 jours - Distribution b : mode ~ 7 jours ; moyenne ~ 8 jours )

-2 -1 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16 17
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20
40
60
80
100
120
Nombre ou
pourcentage
-2 -1 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16 17
Jours
Distribution "a" des
chques > 100 000 F
Distribution "b" des
chques < 100 000 F

Graphique 28 : Courbes cumulatives.

Cependant il peut arriver que ces recherches n'aboutissent pas : aucune loi
thorique ne s'ajuste la distribution observe, aucun facteur relev n'explique le
phnomne. Dans ce cas l'emploi de techniques statistiques plus sophistiques peut
se rvler utile et riche d'enseignement (1).

(1) Il existe une dernire technique statistique classique dont nous n'avons pas parl : la rgression
multiple. La population observe est dcrite suivant trois variables ou plus (voir par exemple CALOT
G. Cours de statistique descriptive , Dunod, I965, p. 342 et s.). Cette technique n'offre pas de
commentaire particulier : c'est une gnralisation de la rgression simple. Nous ne prsenterons pas
d'exemple, car cette dmarche est assez lourde mettre en oeuvre. Cependant nous soulignerons ses
deux faiblesses : elle suppose une relation linaire entre la variable explique et les variables
explicatives, et, une additivit entre variables explicatives.
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C - Utilisation de techniques d'investigation labores.

L'utilisation de techniques d'investigation sophistiques n'a d'intrt, et donc
ne doit tre poursuivie que si deux impratifs sont sauvegards :

- d'abord, il faut que le cot de l'information supplmentaire soit acceptable ;

- ensuite, il faut dboucher sur des rgles de prvision simples d'application .

Deux techniques sont susceptibles dans ce domaine de fournir une aide la
dcision :
- l'analyse multidimensionnelle ;
- la thorie des jeux.

1 - L'apport de l'analyse multidimensionnelle.

L'analyse multidimensionnelle et multicritre(1) se propose de dterminer
une structure unique par agrgation de structures non rductibles et non
agrgeables avec les quatre oprations traditionnelles . L'analyse des donnes
permet donc d'expliquer un phnomne en recensant et hirarchisant les facteurs
qui lui ont donn naissance partir d'un grand nombre d'informations. Ainsi peuvent
tre tudis des phnomnes complexes lis au comportement des clients et des
fournisseurs. En particulier :

- A quelles dates les factures donnant lieu paiement comptant vont-elles tre
effectivement payes par les clients.
- A quelles dates vont rentrer les traites envoyes l'acceptation ou les billets
ordre mis par les clients.
- Quel est le dlai entre la commande ferme et la rception de la facture envoye par
le fournisseur, surtout si elle est payable comptant.

Le recensement des causes possibles est affaire d'exprience dans le
domaine considr. Par exemple, pour expliquer le dlai de paiement des factures
payables au comptant, les paramtres pourraient tre les suivants :

* les caractristiques du client (particulier, entreprise, Etat, etc.),
* la localisation du client (en France, l'tranger, etc.)
* le montant de la facture,
* la situation conomique conjoncturelle,
* l'poque de l'anne,
* le moment du mois, etc.

Les variables retenues sont aussi bien qualitatives que quantitatives.
L'estimation de l'intensit des liaisons entre phnomne et causes, ainsi que
de la hirarchie entre les causes possibles recenses implique l'emploi de
techniques statistiques puissantes. Quel que soit le programme de structuration des
donnes, on a toujours recours pour agrger les structures de dpart :

(1) Voir sur ce point GUIGOU (J-L) Analyse des donnes et choix critres multiples , Dunod,
I974, 207 pages.
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- un principe de partition ( regroupement ou sparation ),
- des mesures (ressemblances ou diffrences),
- une relation d'quivalence,
- des techniques de regroupement ou de sparation.

La structure unique qui en rsulte a un caractre trs contingent
puisqu'elle dpend de ces quatre tapes successives. Aussi, peut-on construire son
propre programme d'analyse des donnes. La S.E.M.A. en propose deux
directement applicables ces problmes de trsorerie : ELISEE II et ESOPE.

a) Le programme ELISEE (Explication des liaisons et des Interactions par
Segmentation d'un Ensemble Exprimental).

Elise permet de rsoudre les problmes poss par des phnomnes
qualitatifs que l'on sait seulement dfinis par un critre . En pratique l'explication
d'un phnomne utilisera une segmentation arborescente de la population
propose au traitement, par une succession de dichotomies slectives . Ces
dichotomies seront choisies de telle faon qu'elles maximisent l'htrognit
mesure par une distance intergroupes et minimisent l'htrognit mesure par
une distance intra-groupe.

b) Le programme ESOPE (Estimation Statistique Optimale par limination).

Le programme Esope permet de dceler les liaisons ventuelles qui existent
entre les variables explicatives d'un phnomne et d'estimer leur influence. Une fois
identifi l'ensemble des variables quantitatives et qualitatives dcrivant le
phnomne, il convient de dfinir les relations de cause effet qui sont susceptibles
d'exister entre ces variables et d'indiquer le sens de ces liaisons. On trace alors un
graphe des liaisons consoles . Par exemple :

Epoque de la commande Dlai de paiement au comptant des clients

Situation conomique

Caractristiques du client Montant de la facture

Localisation du client

Chaque sommet de ce graphe reprsente une variable du phnomne et un
arc orient entre deux sommets indique la possibilit de prsence d'une relation de
cause effet, ainsi que son sens. On distingue trois types de sommets :

- les sommets qui n'ont pas de prcdents,
- les sommets qui n'ont pas de suivants,
- les autres sommets.

Une variable sera explicative si le sommet correspondant sur le graphe n'a
pas de prcdent, et une variable sera explique si le sommet correspondant sur le
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graphe n'a pas de suivant. A partir de ce graphe, on extrait plusieurs faisceaux
d'influence caractriss par une variable explique et un ensemble de variables
explicatives. Le programme d'analyse statistique ESOPE est l'outil permettant
d'expliquer ces faisceaux d'influence (1).

En matire d'aide la dcision, la thorie des jeux peut galement apporter
une solution ds lors qu'on se trouve en prsence de multicritres non agrgeables,
et souvent qualitatifs.

2 - L'apport de la thorie des jeux.

Face un vnement incertain, le dcideur peut tre amen rechercher le
meilleur parti possible prendre. Il cherchera faire le meilleur pari possible en vue
de cet vnement (date de rception d'une certaine recette, ou d'engagement d'une
certaine dpense ; augmentation ou rduction de crdit, etc.) La thorie des jeux
donne la possibilit de formuler ces problmes de comportement (2). Un jeu de
stratgie est un ensemble de rgles qui dfinissent les modalits du jeu et la
sanction, perte ou gain. A tour de rle les participants, appels joueurs , prennent
une dcision en respectant les rgles tablies. Les possibilits de choix sont
appeles stratgies pures . Les joueurs s'efforcent de dterminer un plan d'action
par combinaison de stratgies pures selon une distribution de frquences prciser.
Ces combinaisons sont des stratgies mixtes .

Evidemment, chaque joueur recherchera la stratgie optimale , c'est--dire
celle qui lui est le plus favorable. Deux types de jeux sont utilisables dans notre
domaine :

- les jeux contre la nature,
- les jeux volonts antagonistes.

a) Les jeux contre la nature.

Le dcideur n'a en face de lui aucune volont contraire (ou conciliante), mais
des ventualits possibles. Par exemple un trsorier doit payer une facture de 100
Fr. S'il la paie le 10 du mois un escompte de caisse de 2 % lui est accord. Jusqu'au
20 du mois, il ne subit aucun cot supplmentaire. Enfin, il peut encore s'en acquitter
jusqu'au 30 moyennant le paiement d'une majoration pour frais de 3 %. Pour
honorer cette facture, il compte sur le paiement par l'Administration d'une dette
qu'elle a envers l'entreprise. Ce recouvrement peut intervenir le 10, le 20 ou le 30 du
mois. Si le trsorier se trompe dans sa prise de dcision, il subira le cot d'un
dcouvert bancaire. La nature est reprsente ici par l'Administration. Trois
ventualits sont possibles :

- e1 : l'Administration a pay sa dette le 10
- e2 : 20
- e3 : 30

(1) A condition que la variable explique soit quantitative. Si elle est qualitative il faut employer une
mthode de segmentation du type mthode de Belson.
(2)Voir par exemple CULLMANN (G.) Recherche oprationnelle, thorie et pratique, Masson et
C,I970, chap.IV.
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Le comptiteur est le trsorier qui peut prendre une des trois dcisions
suivantes :

- d1 : payer le 10 ;
- d2 : payer le 20 ;
- d3 : payer le 30 .

Le rsultat du jeu est dtermin par un couple (di,ej) , dcision - ventualit. La
matrice de dcision regroupe tous les rsultats possibles, gains (nombres positifs) et
pertes (nombres ngatifs). Ainsi, la dcision d1 prise en prsence de l'ventualit e1
entrane un gain de 2 ; en prsence de e2, le gain est nul ( le cot de 10 jours de
dcouvert plus les frais compensent l'escompte de caisse) ; en prsence de e3, la
perte est de 4. d2 en prsence de e1 entrane une perte de 1 (10 jours de manque
gagner sur l'argent vers par l'Administration et non utilis) (1) ; en prsence de e2,
le gain est nul ; en prsence de e3, la perte est de 2 ; d3 en prsence de e1 entrane
une perte de 2 (20 jours de manque gagner) ; en prsence de e2, la perte est de 1
; en prsence de e3, la perte est de 3 (majoration pour frais). On peut dresser une
matrice d'ordre trois, dterminant le jeu :

Nature
e1 e2 e3
d1 +2 0 -4
d2 -1 0 -2
d3 -2 -1 -3
Trsorier
TABLEAU 25 : Matrice de dcision.

La dcision optimale varie en fonction de la psychologie du trsorier:

- s'il est optimiste et part du principe que tout lui russit, il retiendra le rsultat le
plus lev attach chacune de ses dcisions, et choisira ensuite la dcision qui
correspond au maximum.

- s'il est prudent , et part du principe que la nature lui oppose toujours la solution
la plus dfavorable (2), il retiendra le rsultat le plus faible attach chacune de ses
dcisions, et choisira la dcision correspondant au maximum. Dans notre exemple :

TRESORIER OPTIMISTE TRESORIER PRUDENT

2 -4
0 -2
-1 -3

choix : d1 choix : d2

(le trsorier paiera le 10) ( le trsorier paiera le 20)

(1) On suppose qu'il n'y a pas d'autre emploi possible avant le mois suivant.
(2) Appel aussi critre de WALD.
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Cette analyse peut tre probabilise. On peut considrer les ventualits
comme quiprobables et choisir la dcision laquelle est attache l'esprance
mathmatique maximale (critre de LAPLACE). Au contraire on peut attribuer aux
ventualits une gamme de coefficients de vraisemblance, c'est--dire une
distribution subjective de probabilits, et choisir la dcision correspondant
l'esprance mathmatique maximale. Ces diffrents critres peuvent conduire des
dcisions totalement diffrentes (1) : d'o l'importance du choix raisonn des
hypothses de travail.

b) Les jeux volonts antagonistes.

Le dcideur a cette fois en face de lui un ou plusieurs autres dcideurs. Leurs
volonts peuvent dlibrment s'opposer. Nous dvelopperons un exemple trs
simple afin de ne pas alourdir notre expos.

Une entreprise connat de srieuses difficults de trsorerie provenant d'un
investissement mal contrl en capital circulant, notamment en crdit-clients .
Son banquier lui fait remarquer que la seule faon de se tirer provisoirement d'affaire
et d'viter le dpt du bilan est de rduire dans les trois mois venir de moiti le
volume des crdits la clientle. A cette date le banquier diminuera son concours
car bien que l'affaire soit rentable il ne veut pas assumer le risque de commanditaire
dont il n'a pas jouer le rle. L'entreprise a trois possibilits qui quivalentes sur le
plan de la rduction du poste crdit-clients , auront des impacts trs diffrents sur
le cash-flow.

L'entreprise peut soit supprimer les dlais de paiement accords ses dix
plus gros clients soit rduire ces dlais de 90 30 jours pour les 40 premiers, soit
encore, rduire la dure au crdit de 90 60 jours tous ses clients. La clientle
peut ragir de trois manires :

- ne plus s'approvisionner auprs de l'entreprise considre,

- rduire plus ou moins son approvisionnement,

- accepter la rduction du crdit.

Aprs enqute auprs de la clientle et calcul de la distribution de probabilit
de la baisse du cash-flow pour chaque solution le responsable de la trsorerie est en
mesure de dresser l'arbre de dcision suivant :

(1) Il est galement possible d'utiliser le critre de SAVAGE du minimax-regret ( Optimalty
criteria for decision making under ignorance , 1951).

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r11 (0,2) - - 200

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r13 (0,1) - 50

d1 - 115
r21 (0,4) - 150

d2 - 108 r22 (0,3) - 100

r23 (0,3) - 60

d3 - 120 r31 (0,2) - 200

r32 (0,8) - 100

Dcision du trsorier Raction des clients

Graphique 29 : Arbre de dcision.

LEGENDE :

- DECISIONS : d1 (supprimer les dlais de paiement accords aux dix plus
gros clients) ; d2 (rduire les dlais de paiement accords aux 40 premiers clients de
p 30 jours) ; d3 (rduire les dlais de 90 60 jours tous les clients).

- REACTIONS : r11 rduction du cash-flow de 200 avec une probabilit de 0,2
; etc.

La solution est immdiate, le trsorier choisira la solution d2, celle qui
minimise la baisse du cash-flow.

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L'analyse des mouvements de trsorerie passe donc par une meilleure saisie
de l'information, un inventaire systmatique des alas qui psent sur les
encaissements et les dcaissements, et, grce l'tablissement de rgles simples
de prvision permet de dterminer la courbe de trsorerie en date de valeur. Le
lissage de la courbe de trsorerie autorise, alors, une baisse supplmentaire des
frais financiers, donc une augmentation de la rentabilit tout en amliorant le degr
de solvabilit de la firme.

2) Le lissage de la courbe de trsorerie.

La mthode vidente consiste raccourcir les dlais d'encaissement et
allonger les dlais de rglement (1) - sans aller jusqu' ternir la rputation de
l'entreprise. Par consquent, chaque entreprise doit se livrer une tude
approfondie de son organisation financire qui doit porter sur les procdures
d'encaissement et de rglement.

I - L'acclration des encaissements.

Un certain nombre de mthodes ont t utiliss au cours des dernires
annes pour raccourcir les dlais d'encaissement et augmenter les liquidits
disponibles.

A - La rationalisation des procdures de facturation et de recouvrement.

On rencontre souvent des entreprises dont les crances sur les clients sont
suprieures leurs immobilisations nettes. Mais alors que les oprations
d'investissements sont ralises avec minutie, des dlais de paiement sont
consentis sans le moindre calcul de rentabilit. Or, si la dure des crdits accords
la clientle est difficile voire impossible rduire, du moins les entreprises
doivent-elles restreindre au minimum les dlais dus une mauvaise organisation.
Cette action doit se situer deux niveaux :

- l'organisation du crdit-client,

- l'organisation du service crdit-client.

1 - L'organisation du crdit-client.

L'entreprise doit mesurer le risque pris en accordant des facilits de paiement
pour tre en mesure de se protger. Elle doit en outre s'efforcer d'acclrer le
recouvrement des fonds. Elle doit enfin organiser un contrle du crdit-client.

a) La mesure du risque crdit-client .

L'valuation du risque pris avec chaque client s'effectue soit grce l'aide
d'organismes extrieurs spcialiss, soit partir de publications. Ces organismes
extrieurs sont de trois types :

(1) C . VAN HORNE (J.C.): Gestion et politique financire , Dunod, I973, tome 2 p. 24 .
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- des socits de services spcialises dans la mesure du risque (par exemple DUN
and BRADSTREET aux Etats-Unis, ou la COFACE en France) ;

- les banques du client (bien qu'elles n'aient pas toujours intrt signaler les
faiblesses de leur client afin d'viter le dpt du bilan) et la Banque de France ;

- les associations professionnelles, et les Chambres de Commerce.

Les analyses partir de publications de bilans peuvent galement se rvler
intressantes (Fiches DAFSA ; Compte-rendu des Assembles Gnrales ; Greffes
des tribunaux de commerce en France; journaux officiels en Belgique), surtout si l'on
dispose de normes professionnelles, telles que celles publies par la Centrale des
bilans de la Banque de France.

b) La rduction des dlais administratifs de recouvrement.

L'objectif est de raccourcir le dlai qui s'coule entre la vente et le moment ou
l'entreprise rcupre les fonds. Tout retard est coteux : les frais sont gaux au
produit du montant des factures par le cot du capital, pendant les jours d'attente.
Toutes les tapes de l'acte de vente doivent tre considres, notamment deux :

1- La rduction des dlais de remise l'encaissement

l est frquent de constater que parfois plus d'un mois s'coule entre la remise
d'un chque par un client et le dbit de son compte. Pour raccourcir ce dlai il
convient d'implanter une procdure de slection du courrier-rglement ds son
arrive afin de pouvoir le cas chant remettre les titres de paiement la banque le
jour mme. On pourra aller jusqu' envoyer un coursier - mme par avion - chercher
un chque lorsque le montant en vaudra la peine. D'une manire gnrale il faut
viter les transferts de titres de montant important par le circuit postal. Les pertes de
courrier sont relativement rares mais elles existent. Ajoutons que la rduction des
dlais de remise l'encaissement implique une diminution concomitante du temps
d'enregistrement comptable.

2 - La rduction des dlais d'encaissement.

Elle ne peut rsulter que d'une ngociation banque-entreprise, et repose sur
des techniques mises au point aux Etats-Unis et peu rpandues en France :

* Le systme Pouch loose : Les titres de paiement sont regroups par localit de
paiement et envoys par courrier arien dans ces villes respectives. A leur arrive
ces titres sont immdiatement remis la Chambre de compensation. Les avis de
crdit correspondants sont expdis par les voies normales la succursale locale de
la banque de l'entreprise. Cette procdure permet de gagner jusqu' trois jours
lorsqu'on est proche d'un week-end.

* Le systme Area concentration : Une entreprise qui a un nombre important de
centres de distribution a intrt les regrouper en zones stratgiques de
recouvrement. Les clients d'une zone dtermine sont invits envoyer leurs
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paiements au centre de recouvrement de cette zone qui se charge de les dposer
la banque locale de l'entreprise. Le recouvrement des fonds est acclr puisque les
titres reus dans chaque zone sont gnralement tirs sur les banques de la rgion.
Les fonds excdentaires sont virs des banques locales une banque de
centralisation.

* Le systme lock-box : C'est un perfectionnement du systme prcdent. On
demande aux clients d'envoyer leurs rglements non un centre de recouvrement,
mais une boite postale. Chaque banque rgionale relve les titres plusieurs fois
par jour et crdite le compte de la socit. Les chques sont envoys aux banques
sur lesquelles ils sont tirs. En mme temps l'entreprise reoit un avis de crdit et
une reproduction de tous les documents. Ce systme acclre les rentres de fonds
de plusieurs jours et libre l'entreprise des travaux de manipulation des chques.

3 - Le contrle du crdit-client.

Le contrle du crdit-client est une activit que l'on ne peut dissocier en
pratique des oprations de recouvrement des crances. La balance-client est le
document essentiel. Etablie pour chaque client elle permet de contrler l'importance
du crdit accord, et de s'assurer que le plafond n'est pas dpass. L' chancier
des crances-clients , quant lui, reprend chaque crance d'un client et en permet
son contrle. Ce document rvle les retards ventuels par rapport la date de
paiement. Un systme de relances automatiques doit tre organis afin de lutter
contre ces retards. Au-del d'un certain dlai, ou d'un certain montant de dette le
trsorier enverra des relances individualises, au besoin mme il tlphonera au
dbiteur retardataire.

2 - L'organisation du service crdit-client .

Une entreprise a toujours avantage, quelle que soit sa taille, organiser un
service spcifique crdit-client . Commerciaux et financiers partagent ensemble la
responsabilit de cette activit. C'est ensemble qu'ils doivent tablir les plafonds de
crdit par client et par mode de rglement. Ainsi, d'une part le service commercial
peut rationaliser sa stratgie commerciale, et d'autre part la direction financire peut
valuer avec prcision l'investissement dans ce type de besoin en fonds de
roulement. Ce dernier point est souligner : une procdure de demande
d'investissement devrait tre organise dans le cas d'une modification des modalits
de rglement avec un client.

B - La centralisation de la gestion des liquidits.

Complmentaire des techniques visant rationaliser les procdures de
facturation et de recouvrement, la centralisation de la gestion de la trsorerie de
l'entreprise apparat comme une ncessit. En effet, accorder l'autonomie financire
chaque unit gographique ou productive entrane la multiplication des encaisses
oisives, des fonds en transfert et des cots administratifs et financiers. La
dcentralisation dans ce domaine conduit par allongement des circuits et des dlais
au gaspillage.
Le directeur financier de la General Electric fait remarquer(1) que si la gestion
des liquidits tait dcentralise dans sa socit qui regroupe 173 centres utilisant
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1400 comptes repartis dans 460 banques, 200 millions de dollars supplmentaires
seraient ncessaires.

C'est pour cette raison que les grandes entreprises ont adopt un systme de
gestion de la trsorerie trs centralis(2). Un compte bancaire central est aliment
journellement par les virements de toutes les recettes encaisses le jour prcdent
par les diffrents comptes des centres secondaires (usines, succursales, dpts
etc.), mme s'ils disposent d'une autonomie de gestion. Le compte bancaire de
chaque centre se trouve ainsi ramen en permanence zro(3). Pour rgler les
dpenses locales, les comptes des centres secondaires sont leur tour aliments au
centime prs en fonction de besoins prcis et sur autorisation de paiement donne
par le sige.

Ainsi la General Electric n'utilise pas plus de fonds dans ses transactions (de
80 100 millions de dollars) en 1969 qu'en I945, bien que son chiffre d'affaires ait
t multipli par six. La centralisation de la gestion des liquidits permet galement
de retarder les dates de paiement effectif.

Avant d'aborder ce second point, il convient de dcrire rapidement une
dernire mthode destine raccourcir les dlais. Certaines entreprises ont des
contacts tlphoniques quotidiens avec leurs banquiers. Elles peuvent ainsi
connaissant leur position ou ayant reu ou donn telle information orienter leur
action. On rencontre l'heure actuelle de nombreux cas o existe une liaison
permanente entre l'ordinateur de l'entreprise et ceux de ses banques - la
tlmatique. A tout moment peut donc tre obtenu un relev dtaill des oprations
qui ont pu modifier la position de trsorerie. Cette procdure est d'autant plus utile
que les comptes bancaires sont nombreux. Ce systme permet donc de supprimer le
dlai s'coulant entre le moment o une opration d'encaissement (ou de
dcaissement) est effectue la banque et sa notification l'entreprise.

II - Le ralentissement raisonn du rglement des dettes.

l ne s'agit pas de retarder systmatiquement le paiement des dettes au risque
d'entacher la rputation de la firme, mais de fixer les dates d'chances de manire
opportune.

A - La fixation rationneIIe des dates d'chance.

On admet gnralement que les recettes et les dpenses sont ingalement
reparties dans le temps. Mais rarement le hasard permet de compenser au moment
voulu les sorties de fonds par les entres de fonds. Toute entreprise connat des
priodes de trsorerie ngative que l'on comble dans le meilleur des cas par du
crdit bancaire.

(1) JONES (R.H.): Face to face with cash management : How one company does it , Financial
Executive, sept. I969, p. 37-39.
(2) BOWERS (R.L.): Managing the company's cash , Management Accounting, sept. I971, p.
22-26.
(3) ANDREWS (C.R.) : Banking the zero way , Management accounting, sept. I971, p. 31-34.
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Ces difficults de trsorerie dues au manque de synchronisation entre les
recettes et les dpenses sont accentues du fait de la concentration des chances
sur une dure trs brve, trs souvent en fin de mois. Ainsi, si la date d'chance
retenue pour rgler les fournisseurs concide avec la date de paiement des salaires
et de la T.V.A., le dsquilibre de la trsorerie sera d'autant plus prononc (1). Deux
entreprises de mme nature et de mme volume d'activit qui rglent
imprativement salaires et T.V.A. en fin de mois auront des besoins de fonds tout
fait diffrents selon que l'chance des fournisseurs se situe pour l'une le 30, et pour
l'autre le 10.

Pour attnuer ces fluctuations en besoin de liquidit, le trsorier doit donc
taler les paiements effectuer. En d'autres termes, il doit :

- choisir comme date de rglement des dpenses dont il a la matrise
d'excution, une date loigne de celle des sorties impratives de fonds (salaires,
T.V.A., impts, etc.),

- et, rpartir les chances des rglements fournisseurs en fonction du
mouvement des rentres de fonds.

Les dates de rglement des fournisseurs doivent donc tre fixes compte tenu
des autres dpenses et des recettes.

Afin de rentabiliser au maximum les liquidits disponibles, les dettes doivent
tre honores leur date d'chance, ni avant ni aprs. Se pose alors la question de
savoir si l'on a intrt payer plus tt pour profiter d'un escompte de caisse. Il est
difficile de donner une rponse de porte gnrale, les pratiques (2) variant
beaucoup selon les diverses branches d'activits et les situations. Cependant nous
pouvons dcrire la dmarche de l'analyse suivre, partir d'un exemple concret .

Supposons qu'un escompte de 2 % soit accord si le paiement est effectu
dans les 10 jours suivant la facturation dfaut de quoi le montant intgral est d
sous 30 jours. Le cot de la renonciation l'escompte de caisse est de :

0,02 360
------- ----- = 36 %
0,98 20

Par consquent si l'on renonce l'escompte, il faut que l'emploi alternatif des
fonds correspondant au montant de la dette soit rmunr un taux suprieur 36
% l'an pendant la dure du crdit onreux (20 jours dans l'exemple) (3). Il reste
choisir l'instrument de paiement.

(1) Les habitudes commerciales en France conduisent, on le sait, concentrer les rglements la fin
du mois ( cI. lèxpression : X jours fin de mois ).
(2) C'est--dire le taux de l'escompte, la dure de la priode d'escompte, et la dure de la priode de
crdit.
(3) Cet exemple permet galement de se rendre compte que dans le cas ou l'entreprise n'a pas l'argent
ncessaire pour profiter de l'escompte de caisse, elle a intrt emprunter pour payer sa dette si le
crdit peut tre obtenu un taux infrieur 36 %.
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B - Le choix de I'instrument de paiement.

L'instrument de paiement retenu doit possder trois qualits pour la firme
dbitrice :

- permettre d'abord, l'talement des paiements, c'est--dire d'viter les sorties
ponctuelles et importantes de liquidits, toujours coteuses ;

- permettre ensuite, de limiter la formation d'encours flottants ( float ),
galement coteux ;

- permettre enfin, de supprimer le gaspillage que constituent les encaisses
oisives.

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Chapitre 3 : Trsorerie et politique financire de la firme.

La rentabilit est le gage de la solvabilit terme. Autrement dit les choix
financiers fondamentaux - les investissements et leur financement - conditionnent la
liquidit de l'entreprise.

Section 1 : Les conditions de Ia Iiquidit de I'entreprise.

Si tout le personnel responsable de l'entreprise doit tre conscient des
implications de son activit sur la situation de trsorerie de la firme, il appartient la
Direction Gnrale de :

- favoriser la formation du flux de liquidits et contrler son affectation ;

- entretenir le potentiel de reconstruction des liquidits de la firme.

1 - La gestion du flux de liquidits.

Le flux de liquidits qui transite par l'entreprise dtermine la puissance de
manoeuvre de la firme condition toutefois que l'entrepreneur en contrle la
formation et l'affectation.

I - Le contrle de la formation du flux de liquidit.

Ce contrle repose sur la connaissance des conditions de formation du flux
ainsi que sur la connaissance des effets de l'investissement sur le flux de liquidits.

A - Les conditions de formation du flux de liquidits.

L'investissement est la source des revenus de la firme. Or les dcisions
d'investissement sont conditionnes par :

- l'importance des fonds engags dans le cycle d'exploitation ;

- les modifications de la liquidit de la firme.

1 - L'importance des fonds engags dans le cycle d'exploitation.

L'entreprise dispose ds sa cration d'une masse de capitaux pour financer
les valeurs immobilises et les valeurs de roulement ncessaires son
fonctionnement. La part des fonds affects en permanence au cycle d'exploitation
durant toute la vie de la firme limite ses possibilits futures d'investissement et donc
son revenu venir. Cette action s'exerce par le biais des deux moyens que possde
toute affaire pour se procurer des disponibilits montaires :

- l'autofinancement, d'une part,

- le financement tranger, d'autre part.

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a) La limitation de la formation de l'pargne, c'est--dire de la capacit
d'autofinancement.

Toutes choses gales par ailleurs (capacit de production non utilise plein,
et, demande suffisante pour absorber la production), le cash-flow d'une priode est
limit par le volume du capital circulant que l'entreprise peut immobiliser. En effet,
cette contrainte de trsorerie conditionne l'importance du chiffre d'affaires
donc du rsultat d'exploitation et des possibilits d'autofinancement de la priode
venir. Par consquent, l'investissement s'en trouve rduit d'autant (1). Si par
exemple l'entreprise ne peut affecter que 150 au financement du capital circulant, C
= 20 + 5x tant la fonction de production, la production maximale sera de 26 units,
et, compte tenu de la fonction de revenu R = 10x, le cash-flow maximal autoris par
le fonds de roulement disponible sera de :

CF = R - C = 10x - (20 + 5x)

CF = 110 .

b) La limitation des possibilits du financement par appel des ressources
extrieures.

Gnralement les banquiers apprcient les entreprises qui ont un bon fonds
de roulement, car d'une part elles doivent normalement avoir une trsorerie saine, et
d'autre part ce sont celles qui rsistent le mieux l'adversit. Nous avons vu qu'en
ralit ce critre est trs imparfait et que le banquier demandera toujours la
justification du remboursement de l'ventuel concours sollicit par la fourniture d'un
plan d'investissement et d'un plan de trsorerie (2).

Ainsi, les possibilits d'emprunt d'une entreprise dpendent de sa trsorerie
prvisionnelle. Mais l'volution de la situation de trsorerie conditionne galement sa
capacit d'endettement.

2 - Les modifications de la liquidit de la firme.

Les dcisions d'investissement subissent l'influence des modifications dans la
liquidit des entreprises. La crainte d'une crise de trsorerie, mme temporaire, peut
souvent freiner l'investissement. En revanche, l'existence de liquidits importantes
pourra conduire l'entrepreneur saisir toute occasion d'investir .

a) L'effet dfavorable.

L'effet dfavorable de cette relation a t mis en vidence dans les enqutes
statistiques bisannuelles ralises par l'I.N.S.E.E. sur la situation des trsoreries
dans l'industrie franaise (3). Les causes principales de dsquilibre des trsoreries
sont la rigidit des prix de vente et surtout la hausse des charges d'exploitation.

(1) W. BERANEK, La gestion du fonds de roulement Dunod I972, Chapitre 2.
(2) G. ANDRIEUX Comment un banquier apprcie-t-il la trsorerie d'une entreprise , Techniques
Economiques n 41 Fvrier 1972, p. 9 12.
(3) Situation de tresorerie dans lìndustrie , enqute bisannuelle de l'I.N.S.E.E., in Informations
Rapides, tendances de la conjoncture (publie rgulirement en fvrier-mars, et juillet-aot).
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Il semblerait qu'il y ait une volution parallle entre les variations du
pourcentage des entreprises qui estiment que leur trsorerie est devenue plus
difficile et le nombre de celles qui ont retard leurs dpenses d'investissement (1).
D'ailleurs le moyen essentiel utilis pour amliorer l'tat des trsoreries est
justement le ralentissement des dpenses en capital fixe (commandes
d'investissement) et en capital circulant (achats, dpenses de production, frais de
personnel).

L'volution inverse est moins nette. L'enqute de l'.N.S.E.E. rvle par
contre, l'existence d'un rapport de cause effet entre l'amlioration des trsoreries
et la diminution de l'endettement court terme. On peut d'ailleurs se demander dans
quelle mesure cette diminution de l'endettement ne correspond pas une aug-
mentation des fonds propres immobiliss en capital circulant. De toute faon
l'influence favorable de l'apparition de liquidits sur la dcision d'investir est certaine.

b) L'effet favorable.

Le gonflement des liquidits provoque gnralement un rflexe
d'investissement. Il se peut que la prsence de liquidits cre de toutes pices la
dcision d'investir, ou permette la ralisation d'investissements jusque l diffrs.
Des enqutes ont montr que bien souvent les investissements n'taient pas
dcids selon un plan d'ensemble aprs une unique dcision, mais aprs une
multitude de dcisions, prises au coup par coup, au fur et mesure de l'apparition
des liquidits. L'entrepreneur semble donc saisir toutes les opportunits possibles
d'investissement, ds lors que sa situation de trsorerie volue favorablement (2).

B - Les effets de l'investissement sur le flux de liquidits.

Tout investissement est une source potentielle de revenus et de profits qui va
gonfler le flux de liquidits la disposition de l'entreprise.

1 - Les effets de l'investissement sur le revenu de la firme.

L'investissement augmente la capacit de production de la firme, et, toutes
choses gales par ailleurs, sa production et son chiffre d'affaires.

(1) Voir enqute I.N.S.E.E. dj cite ; dans le rapport de Juillet I974 par exemple, on peut lire : les
dcisions visant diffrer certains investissements se seraient sensiblement accrues ; et plus loin :
les industriels n'attendent aucune amlioration de leur situation de trsorerie , pp. 6,8,10 et 11.
(2) Enqutes effectues aux Etats-Unis : Georges KATONA et James MORGAN, The Quantitative
study of factors determining business decisions , in Quaterly journal of economics, fvrier 1952.
Enqutes effectues en Grande-Bretagne : James BATES, The financing of small business ,
SWEET et MAXWELL, Londres 1964, P.E. HART, Studies in profit, business saving and
investment in the United Kingdom , 1920-1962, Alan et Unwin Londres, 1955.

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Cette augmentation est moins que proportionnelle car il y a toujours une part
de l'investissement qui est destine couvrir la dprciation de l'actif immobilis (1).
Le modle profit-cot-volume , ou point-mort (2), dbouche sur l'effet de levier
oprationnel qui fournit les fondements d'une politique d'investissement conue non
seulement en fonction de l'impratif de rentabilit, mais aussi en fonction de
l'impratif de liquidit. On peut affiner l'tude en proposant un point-mort d'encaisse
plus directement li la situation de trsorerie de l'entreprise.

a) Effet de levier oprationnel et valeur du cash-flow.

Supposons par exemple les trois situations suivantes :

L'entreprise C entirement automatise a les cots fixes les plus levs.
Grce cette automation les cots variables augmentent lentement. L'importance
des frais gnraux fait que l'entreprise C atteint le point-mort un niveau d'activit
plus lev que les entreprises A et B.

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Cots fixes
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Graphique : SeuiI de rentabiIit de I'entreprise A.

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et cots
Chiffre d'affaires
Charges totales
Cots fixes
Point-mort

Graphique : SeuiI de rentabiIit de I'entreprise B.

(1) E.D. DOMAR, Essays in the theory of economic growth , Oxford University Press, I957.
(2) Voir par exemple R. TELLER : Le point-mort probabilis comme outil de gestion , Banque,
Janvier I975.

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Quantits vendues
Chiffre d'affaires
et cots
Chiffre d'affaires
Charges totales
Cots fixes
Points-mort

Graphique : SeuiI de rentabiIit de I'entreprise C.

Cependant, une fois le point-mort atteint l'entreprise voit son cash-flow
augmenter plus vite que ceux des deux autres entreprises.

b) Point-mort d'encaisse et risque d'insolvabilit.

Tous les cots fixes d'une entreprise ne correspondent pas des sorties de
caisse ; de mme qu'une part du revenu peut rester un certain temps sous forme de
crdit-clients. Ainsi, les frais d'amortissement ne sont pas des sorties de caisses. Le
graphique 51 suivant montre par exemple que si sur le montant total des cots fixes,
30 000, reprsentent les dotations aux amortissements le point-mort d'encaisse se
situe un niveau de production de 12 500 units.

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Recettes
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Dpenses
Chiffre d'affaires
Charges totales
Cots fixes totaux
Cots fixes "dcaissables"
Charges totales "dcaissables"
Point-mort
Point-mort d'encaisse

Graphique 51 : Le point - mort d'encaisse.

Le point-mort d'encaisse ne remplace pas un budget de trsorerie mais
permet d'apprcier les risques d'insolvabilit ns de l'exploitation. Ainsi, une
entreprise qui aurait un volume de cots fixes tel qu'elle subirait des pertes en
priode de faible activit mais raliserait des bnfices importants en priode de
forte activit peut tre solvable en priode de pertes si les sorties fixes de caisse
sont assez faibles pour lui permettre de franchir le point-mort d'encaisse. Par
consquent, l'valuation du risque d'insolvabilit par le point-mort d'encaisse indique
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une entreprise les conditions pour parvenir des bnfices plus importants (et
donc un cash-flow suprieur), en s'automatisant et en augmentant ainsi son effet de
levier d'exploitation sans courir le danger d'une crise de trsorerie.

2 - L'influence de l'investissement sur le flux de liquidits par le biais de
l'amortissement.

L'amortissement constitue un moyen privilgi de financer l'expansion de
l'entreprise (1). Plus prcisment il est la principale des deux sources de
l'autofinancement, la seconde tant les profits non distribus. Tout investissement
nouveau va contribuer grossir le flux de liquidits la disposition de l'entreprise par
le biais des dotations supplmentaires aux amortissements.

La thorie du Reliquat permanent montre que le flux de liquidits qui
rsulte de la pratique des amortissements reprsente un montant bien suprieur aux
besoins de renouvellement. Par consquent tout investissement nouveau
augmentera les possibilits d'autofinancement brut et d'autofinancement net de
l'entreprise (2).

a) Amortissement fiscal et flux de liquidits.

L'amortissement est un lment du flux de liquidits dfinitivement hors impt
(3), et peut donc tre utilis au financement des investissements. Or, on peut
montrer que la pratique de l'amortissement permet l'entreprise de disposer d'une
masse montaire suprieure aux besoins de remplacement du capital technique.

Soit un investissement de prix P, amortissable en 10 ans de faon linaire, et
de valeur rsiduelle nulle la fin de la dixime anne. Si les recettes sont
suffisantes, la masse montaire disponible sera de :

P/10 pendant le deuxime exercice, 2P/10 pendant le troisime, etc., 9/10 pendant le dixime.

Ces fonds pourront tre utiliss pour tout emploi en capital fixe ou circulant.
Tout se passe comme si l'entreprise pouvait s'emprunter elle-mme une
somme gale :

P/10 pendant 9 ans + P/10 pendant 8 ans + etc. + P/10 pendant 1 an.

En dehors de toute considration d'actualisation, la masse montaire la
disposition de la firme pendant les 10 ans sera de :

P/10 + 2P/10 + 3P/10 + ... + 9P/10 = 4,5P.

(1) D. Vitry, Amortissement et autofinancement , Economie Applique, archives de l'I.S.E.A. tome
XXI - I968 n 3 - 4, p. 735 et s.
(2) Etudes et conjoncture : Le problme de l'Amortissement Industriel , Juin I955 p. 564.
(3) Fontaneau P. : Un outil de lèconomie Iiscale, le Ilux de liquidites libres dìmpt , Fiscalit
Europenne, Revue n 2, I973, pp. 3 et s.

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Autrement dit, le mcanisme de l'amortissement permet la firme de disposer
d'un flux de liquidits total de 4,5 P, valeur bien suprieure au montant de
l'investissement P. En outre, non seulement l'amortissement alimente le flux de
liquidits, mais il dgage un reliquat permanent, c'est--dire un bnfice dfinitif
d'amortissement .

b) La thorie du Reliquat permanent .

S'il est possible d'assurer le renouvellement du capital technique avec une
partie R du fonds d'amortissement F, sur un cycle d'investissement suffisamment
long N, la diffrence F - R, ou excdent du fonds d'amortissement sur les besoins de
renouvellement, est disponible pour n'importe quel emploi. Cette diffrence S = F - R
constitue un reliquat permanent , c'est--dire un bnfice dfinitif d'amortisse-
ment puisqu'il est inutile aux dpenses de renouvellement prsents et venir. Pour
mettre en vidence l'existence de ce reliquat permanent supposons qu'une
entreprise ait m lments d'actifs amortissables de prix P1, P2, P3, ... Pm. L'ge des
quipements l'poque j est not : A1j, A2j, ... Amj. Le fonds d'amortissement de
l'anne j soit Fj est gal la somme des amortissements linaires de chaque
lment d'actif amortissable de l'poque 1 l'poque j soit :

m
Fj = E Aij Pi / Ai
i=1

Si pour simplifier on considre le cas d'une entreprise stationnaire, toutes les
Ai annes, la machine i en service aura le mme ge. Soit n le plus petit commun
multiple des dures de vie des quipements (PPCM de A1, A2, Ai,..., Am). Toutes les
n annes le capital technique aura la mme structure d'ge .

Dans ces conditions :

Fj = Fn+j

Autrement dit, on peut limiter la dure de l'observation sur un cycle de n
annes. Dans ces conditions est-il possible d'assurer le renouvellement des
quipements avec un fonds d'amortissement R infrieur au fonds total F ? Soit Rj les
valeurs successives de ce fonds. En admettant que les diverses oprations
d'amortissement et de remplacement s'effectuent toujours en fin d'exercice, il vient :

Aj - Dj = Fj - Fi-1
Aj - Dj = Rj - Rj-1

o Aj est la dotation aux amortissements de l'anne j, et Dj le montant des achats de
renouvellement de l'exercice j.

Sur le cycle de n annes, on a :

n n
E ( Aj -Dj ) = E ( Fj - Fj-1 ) = Fn - Fo = 0
j =1 j =1

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c'est--dire sur l'ensemble du cycle de n annes, le total des dpenses de
renouvellement est gal au total des annuits d'amortissement. Or les relations
prcdentes montrent que la diffrence entre le fonds d'amortissement total Fj et le
fonds Rj est constante au cours du temps, ce que l'on peut crire :

Fj - Rj = Fo - Ro = Cte

Le fonds de renouvellement R sera infrieur en moyenne au fonds
d'amortissement F si le remplacement est possible au dbut du cycle avec un fonds
Ro, tel que Ro < Fo. Si Fk est la valeur minimum du fonds d'amortissement, il vient :

Fk < Fo - Ro

Donc si la valeur minimum du fonds d'amortissement Fk au cours du cycle n
est positive, il sera possible d'assurer le renouvellement du capital technique avec
une partie R du fonds d'amortissement F : le reliquat permanent. Un reliquat
permanent n'apparat donc que si la valeur minimum Fk des fonds d'amortissement
aprs remplacement n'est jamais nulle. On dmontre que cette valeur est nulle
lorsque toutes les immobilisations sont renouveles en mme temps. Autrement dit
un reliquat permanent existe des que les quipements ne sont pas renouvels en
mme temps, c'est--dire dans la quasi-totalit des cas. Lorsque l'entreprise est en
expansion on dmontre de la mme faon l'existence d'un bnfice dfinitif
d'amortissement (1).

Ce mcanisme se trouve renforc par deux facteurs :

- les modalits de l'amortissement : en particulier la pratique d'un
amortissement acclr entrane un accroissement des fonds disponibles ;

- l'conomie d'impt d l'amortissement : on sait que l'amortissement
fiscal rduit le bnfice assujetti annuellement l'impt d'une somme gale au
montant de la dotation. Sur l'ensemble de la dure d'amortissement, la rduction
ainsi opre reprsente la valeur initiale du bien, et, par suite, l'impt conomis est
gal au produit de cette valeur initiale par le taux d'imposition. Mais pour avoir une
ide exacte de l'conomie ralise on doit introduire le facteur temps. Ainsi, en
actualisant la suite des conomies annuelles, l'conomie totale pour un taux d'impt
donn sera d'autant plus grande que la dure d'amortissement sera courte, et, pour
une dure donne, que les premires annuits seront leves .

Cependant cette analyse ne tient pas compte du progrs technique et surtout
de l'inflation. En effet, le renouvellement des quipements ne se fait pas
l'identique, mais des cots plus levs. Une partie du reliquat permanent devient
donc indisponible et sert en fait maintenir intact le capital technique. Cette
remarque n'enlve rien la valeur explicative du reliquat permanent.

L'investissement agit galement sur le flux de liquidits par le biais du
bnfice qu'il engendre.

(1) Etudes et conjoncture, Juin I965, pp. 560 et s.
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3 - L'influence de l'investissement sur le flux de liquidits par le biais du bnfice
ralis.

Dans certaines conditions les dpenses d'investissement peuvent entraner
une hausse tendancielle du flux de liquidits. En outre, il faut tenir compte de
l'ventuelle amlioration de rentabilit de la firme provenant d'un investissement.

a) La hausse tendancielle du flux de liquidits.

Dans certaines conditions les dpenses d'investissement peuvent entraner
une hausse tendancielle du flux de liquidits. Admettons qu'il faille augmenter
chaque anne l'investissement dans une proportion fixe pour faire progresser la
production au mme rythme. On peut dmontrer que si l'investissement est rentable
la charge de l'autofinancement rapport la production diminue de manire
constante d'un exercice sur l'autre. Ce qui signifie que la croissance du flux de
liquidits disponible est accompagne d'une hausse plus que proportionnelle de la
partie qui correspond au bnfice non encore affect. Soit le modle numrique ci-
aprs (1) :

Modle d'expansion

Annes Production
annuelle
Capital investi
en dbut de
priode
Investissement
annuel
Intrt de
lànnee
Rapport la production de :

lìnvestissement lìntert
1 100 000 500 000 15 000 20 000 15,000 20,000
2 106 000 515 000 15 450 20 600 14,575 19,433
3 112 360 530 450 15 913 21 218 14,162 18,883
4 119 101 546 363 16 391 21 854 13,762 18,349
5 126 247 562 754 16 882 22 510 13,372 17,830
6 133 822 579 389 17 389 23 185 12,992 17,325
7 141 852 597 025 17 910 23 881 12,625 16,835
8 150 363 614 935 18 448 24 597 12,268 16,358
9 159 384 633 383 19 001 25 335 11,921 15,895
10 168 947 652 384 19 571 26 095 11,584 15,445
11 671 955

Taux d'expansion ............6%
Taux d'investissement .....3%
Taux d'intrt ...................4%

Autrement dit, la charge de capital (investissement net et intrt) finance par
autofinancement a un poids dcroissant par rapport au revenu de la firme. Par
consquent, le cash-flow non affect au financement de cet investissement crot plus
que proportionnellement au revenu. Le flux de liquidits disponible connat donc une
hausse tendancielle. On peut gnraliser tout modle d'expansion rgulire.

(1) Jean DAYRE, L'autofinancement fait-il obstacle la baisse des prix , Revue d'Economie
Politique nov. dec. I964, p.1367.

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Soient :

Xn, la production de l'anne n
Yn, le capital investi au dbut de l'anne n
Zn, l'investissement net de l'anne n
i, le taux d'intrt annuel
k, le taux annuel de croissance de la production
r, le taux annuel de croissance du capital investi

On peut crire :

- Production de l'anne n, X
n
= X
1
(1 + k )
n-1

- Capital investi au dbut de l'anne n, Y
n
= Y
1
(1 + r)
n-1

- nvestissement net de l'anne n, Z
n
- Y
n+1
- y
n
= rY
1
(1 + r)
n-1

- ntrt du capital investi au dbut de l'anne n, iY
n
= iY
1
(1+r)
n-1

- Charge de capital rapporte la production,

* en investissement net,
Z
n
/ X
n
= (rY
1
/ X
1
) (1+r)
n-1
/ (1+k)
n-1

* en intrt du capital investi,

iY
n
/ X
n
= (iY
1
/ X
1
) (1+r)
n-1
/ (1+k)
n-1

- Rapport des deux charges:

iY
n
/ Z
n
= i / r = constante (1)

Naturellement il faudra temprer ce rsultat en tenant compte de l'imposition
des bnfices et de la distribution des dividendes qui peuvent le rendre moins
intressant. Plus simplement, il faut galement tenir compte de l'ventuelle
amlioration de rentabilit de la firme provenant d'un investissement.

b) L'amlioration de la rentabilit est gnrateur de liquidits.

Tout investissement doit amliorer la rentabilit de la firme et donc la liquidit
terme. Le rapport ROI ( return on investment ) permet de dgager la cause des
variations du flux de liquidits (2) :

(1) Si le taux de croissance de l'investissement excdait celui de la production le rsultat serait invers
: les deux charges augmenteraient dans la mme proportion.
(2) J.A. Griswold, How to lose money with cash , Financial Executive, August I966, p. 28 a 34. -
D. Putz et G. de Le Hoye, Rentabilit et croissance du chiffre d'affaires autorise par un rsultat ,
Direction et Gestion n 2, I974, p. 17 22.
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- modification de la marge bnficiaire, et

- vitesse de rotation des investissements.

En effet, ce rapport s'crit :

Bnfice Chiffre d'affaires
ROI = ------------------------- --------------------------------
Chiffre d'affaires Investissement (Actif)

Remarquons enfin que la simple croissance du chiffre d'affaires peut tre
bnfique dans la mesure o l'entreprise peut utiliser mme temporairement le
surplus de liquidits provisoirement sa disposition.

Ces phnomnes se manifestent quelle que soit la taille de l'entreprise. Mais
dans un groupe de socits la distribution des dividendes vient en outre gonfler le
flux des liquidits disponibles.

c) L'autofinancement dans un groupe de socits.

La distribution de dividendes est une source de liquidits au niveau d'un
groupe. En effet l'autofinancement d'une socit mre ne rsulte pas uniquement de
sa seule activit, mais galement des distributions de bnfices que ses filiales lui
ont accordes. Dans un groupe de socits il y a donc une remonte des
dividendes la fin de chaque exercice. Il peut tre intressant de gouverner les
distributions de dividendes de faon ce que la somme voulue soit l'endroit
voulu au moment voulu (1).

Une fois form, le flux de liquidits se trouve immdiatement rinvesti dans
divers emplois pour une dure plus ou moins longue. Toute mauvaise affectation se
traduit par une baisse de la rentabilit mais aussi par des difficults de trsorerie
plus ou moins brve chance. Il appartient donc l'entreprise de contrler cet
investissement permanent du flux de liquidits .

II - L'investissement permanent du flux de liquidits.

La croissance de la firme n'est pas le fruit d'un comportement en deux temps :
la dtermination du rsultat des oprations relatives aux flux puis l'utilisation de ce
rsultat la croissance du capital pralable celle des flux. Elle est un objectif
atteint par une somme oprations relatives aux flux et au capital simultanment (2).
Dans cet esprit, il convient de substituer la notion statique et financire
d'autofinancement, un concept dynamique et montaire : le cash-flow , ou flux
de liquidits .

(1) Hesse J. : Finanzierungs-und liquidittszielsetzunge der Konzern-Unternehmung ,
Betriebswirtschaftliche Forschung und Praxis, mars I972 n 3 p. 162-173 (Objectifs de financement et
de liquidit de l'entreprise de Consortium dans le cadre de sa politique de dtermination et d'emploi
du bnfice).
(2) A. Cotta, Thorie gnrale du capital, de la croissance et des fluctuations , Dunod I967, p. 34.

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Une analyse en termes d'autofinancement est insuffisante car elle se
matrialise sur le plan comptable au moment de l'arrt des comptes alors que
l'accumulation des ressources est un fait quotidien. Le cash-flow est un concept
mieux adapt puisqu'il traduit ce surplus des entres sur les sorties qui donne
naissance au flux des liquidits la disposition de l'entreprise un moment donn
(1). Du point de vue de la gestion de la firme, il parait essentiel de dcrire et de
comprendre l'volution de la structure du flux de liquidits.

A - La structure du flux de liquidits.

Le flux de liquidits recouvre l'intgralit des fonds dont peut disposer
l'entreprise un instant donn pendant un temps plus ou moins long. Il est trs
important pour la gestion des entreprises de diffrencier cette masse en fonction de
sa dure de dtention. C'est ainsi qu'une partie du flux reste dfinitivement la
disposition de l'entreprise. Elle est constitue par le bnfice net d'impt mis en
rserve, les amortissements, les provisions renouvelables, et ventuellement les
plus-values aprs impts. L'autre partie du flux de liquidits comprend des lments
dont l'entreprise dispose temporairement. Ce sont d'abord les provisions non
renouvelables dont le montant sera disponible pendant un certain temps. Ensuite,
c'est la fraction des liquidits reprsentatives des impts et taxes de toute nature qui
conserveront le caractre de disponibilits montaires jusqu' ce que ceux-ci soient
rellement acquitts ou simplement verss l'Etat lorsque l'entreprise joue le rle de
collecteur d'impt (2). Enfin, les charges payes avec un certain retard par la force
des choses (fournisseurs, U.R.S.S.A.F, personnel essentiellement), et les produits
perus d'avance (notamment avances clients) seront galement mais pour un temps
gnralement plus court la disposition de l'entrepreneur. Remarquons au passage
que les charges d'exploitation (frais gnraux, amortissements et provisions) parce
qu'elles rduisent l'assiette fiscale, viennent augmenter par une conomie d'impt,
les ressources de l'affaire.

B - Les effets du flux de liquidits sur l'investissement.

Le flux de liquidits se forme donc progressivement au cours de l'exercice, et,
de son utilisation rsulte des consquences sur l'investissement en capital fixe et
circulant. Ce flux contribue l'largissement des valeurs de roulement, au
dveloppement du volume d'affaires et l'augmentation du bnfice des socits ;
en outre, il doit permettre de financer l'accumulation du capital, source de toute
croissance. La structure du flux dtermine son mode d'utilisation : spontan ou
volontaire, permanent ou temporaire. Les consquences conomiques sur la
formation du capital (fixe et circulant) sont diffrentes selon le couple retenu.

1 - L'utilisation spontane du flux de liquidits.

Il existe donc au cours de l'exercice un investissement spontan des liquidits
qui apparaissent. Cet emploi peut tre momentan ou dfinitif.

(1) R. TELLER, Amortissement fiscal et Croissance des Entreprises dans la C.E.E. , Edition F.
Larcier I974, p. I08 et I09.
(2) R. Ducos, Fiscalit et stratgie de l'entreprise , Direction, Juin I969 p. 659.
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a) Emploi temporaire du flux de liquidits.

Au cours du cycle d'exploitation peut se constituer une plus-value
montaire liquide momentane. Celle-ci reprsente l'excdent des ventes
encaisses sur les achats et les frais dj pays. Ces plus-values internes
momentanes sont constitues pour partie de bnfices futurs et pour partie de
dettes court terme et peuvent contribuer au financement de l'entreprise. Elles
constituent dans ce cas un moyen interne de financement court terme qui permet
une augmentation temporaire du capital circulant donc de l'activit et du bnfice. Il
peut s'agir par exemple d'un accroissement du crdit la clientle, d'un
investissement de publicit ou de recherche, ou encore de gonflement de stock. Cet
investissement des liquidits semble presque automatique. Il est en tout cas
involontaire, l'entrepreneur n'a pas conscience d'avoir fait un choix.

Toutes choses gales par ailleurs, ce mcanisme est susceptible d'entraner
un accroissement du volume d'activit selon un processus comparable celui des
intrts composs. On peut, en suivant cette ide, construire un modle qui rend
compte de l'investissement spontan et temporaire en capital circulant dclench
par le flux de liquidits. Il s'agit en somme de dcrire le processus d'autofinancement
spontan court terme et trs court terme.

Si l'on raisonne sur une priodicit mensuelle, et si :

- a reprsente le flux de liquidits au dbut du mois,
- i l'accroissement mensuel du flux de liquidits,
- A le flux la fin du mois aprs utilisation des disponibilits,

aprs n remplois du flux celui-ci sera gal :

A
n
= a (1+i)
n

Ainsi pour un flux initial a = 100, un accroissement mensuel de liquidits i =
6% et une rutilisation permanente pendant 12 mois ; la fin du 12me mois le flux
mensuel s'lvera :

A
12
= 100 (1 + 0,06)
12
= 201,12 (1).

Cette croissance du capital circulant lie par nature une augmentation du
volume des affaires atteint rapidement un seuil : la contrainte de capacit de
production. Pour franchir ce seuil, il convient par consquent de dvelopper la
capacit de production de la firme, ce qui implique l'acquisition de matriel,
d'immeubles, etc., c'est--dire un investissement d'expansion (ou au moins de
maintien) en capital fixe.

(1) Il est vident que le taux d'accroissement des liquidits choisi tant fort et la priode de
renouvellement de l'emploi brve, l'effet de multiplication se trouve amplifi. Un taux d'accroissement
du flux plus faible et une priodicit plus longue entraneraient un effet de multiplication de moindre
importance.

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b) Emploi permanent du flux de liquidits.
L'investissement spontan court terme des liquidits semble alors avoir
dclench un mcanisme de croissance de la firme qu'elle subit. Une partie du flux
de liquidits constamment renouvele ( provisions, dettes fournisseurs, ... ) ou
dfinitivement la disposition de l'entreprise (amortissements, rserves) peut
reprsenter un excdent permanent de liquidits par rapport ses besoins courants
de renouvellement du capital fixe et d'exploitation. Cette ide reprsente une simple
extension de la thorie du Reliquat permanent que l'on a par ailleurs prsente. Il
existerait un bnfice dfinitif de liquidits puisque totalement inutile aux dpenses
de maintien en capital fixe et circulant prsent et venir. Cet excdent permanent
peut donc trs bien financer d'autres investissements d'expansion, ou l'actif de
roulement, ou mme encore des prises de participation.

En essayant d'introduire une rationalit dans l'tude de l'emploi spontan du
flux de liquidits, on parvient largir la zone d'incertitude qui spare ce type
d'emploi de l'utilisation volontaire et calcule du cash-flow.

2 - L'utilisation volontaire et calcule du flux de liquidits.
D'une manire gnrale, on peut dire qu'il existe une possibilit de
financement chaque fois qu'un dcalage se produit entre le moment o l'entreprise
conserve les fonds provenant d'encaissements ncessaires une dpense et la
date o celle-ci est effectivement rgle (1). Mais seule la conservation des
bnfices qui seront mis en rserve en fin d'exercice augmente les capitaux sa
disposition de faon permanente. Les autres moyens d'autofinancement ne
prsentent pas les mmes avantages ; la firme ne peut en disposer que
temporairement. Dans le cas o ceux-ci sont utiliss comme moyen permanent de
financement, il faudra envisager une consolidation si les bnfices futurs ne peuvent
rtablir la trsorerie son niveau ncessaire. En effet, l'entreprise peut employer de
tels capitaux durant le laps de temps qui s'coule entre la formation des liquidits et
la date des rglements effectifs. Mais, elle risque une crise de trsorerie si les
disponibilits ne sont pas reconstitues temps (par exemple pour distribuer les
dividendes prvus). L'utilisation de ces ressources permet simplement de retarder
une augmentation de capital ou le recours de nouveaux emprunts, ces derniers
devant tre relays en toute hypothse par l'accumulation de rserves au cours des
prochains exercices (2).

Dtourner le flux de liquidits de son objectif normal pour financer l'expansion
est possible dans la mesure o le responsable de l'affaire est sr de trouver
ultrieurement de nouveaux capitaux, ou bien s'il a eu la prcaution et la possibilit
de s'assurer de la rversibilit des immobilisations ralises. Ceci semble
relativement possible sans cot prohibitif uniquement pour le capital circulant ; toute
opration prmature sur le capital fixe, en dehors de la pratique normale de
l'amortissement, peut mettre en cause la capacit productive de la firme et partant
son existence mme.

(1) M. Jamin, Les problmes de financement des investissements productifs , Lèxpert - comptable
de demain n 3 Mars I972 p.6.
(2) De ce point de vue, on peut considrer l'emprunt comme une avance sur bnfices futurs, garantis
dans la mesure du possible par une prvision de rentabilit du capital investi.
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Par contre cette pratique sera spontanment adopte en priode d'instabilit
montaire car c'est le seul moyen efficace pour sauvegarder le pouvoir d'achat de
ces fonds. Mais cette action ne peut tre mene sans danger. Par consquent,
avant d'entreprendre, ou surtout de se laisser entraner l'investissement spontan
du flux de liquidits, il faudra contrler l'emploi de ces capitaux. Lorsque la situation
de trsorerie a t large pendant une certaine priode (capital suprieur aux
besoins, autofinancement spontan abondant, fonds d'amortissements et provisions
importants) on constate souvent une augmentation anormale des divers postes de
l'actif, ou en d'autres termes, une immobilisation trop grande en capital fixe et
circulant.

Si l'entreprise est bien gre tout excdent de trsorerie doit tre employ au
fur et mesure de sa formation dans des emplois rversibles, sauf naturellement en
ce qui concerne la partie permanente du flux de liquidit, (dfinitivement acquise ou
renouvelable), mais l'exprience montre, et nous avons dj expliqu le mcanisme
que l'utilisation du flux se fait spontanment, entranant souvent un certain
laisser-aller dans la gestion et le contrle du patrimoine. Il faut donc rechercher
l'utilisation optimale du flux de liquidits qui doit contribuer la croissance de
l'entreprise sans compromettre sa solvabilit ; l'insolvabilit pouvant conduire la
perte de contrle ou la faillite.

Une fois encore cette utilisation peut tre temporaire ou permanente selon la
structure du flux de liquidits.

a) Emploi temporaire du flux de liquidits.

La partie du flux de liquidits disponible court terme peut tre employe
rationnellement dans des oprations de gestion courante (achats de marchandises,
dpenses de production) dans des oprations de prcaution (placements trs
court terme, portefeuille de titres, stockage de prcaution), et mme dans des
oprations spculatives (bourse, stockage spculatif, spculation sur le change).
L'emploi momentan des fonds disponibles peut donc revtir trois formes :
transaction, prcaution, spculation.

o) Emploi temporaire de transaction : le recyclage de la trsorerie.

La trsorerie provenant des ventes d'une priode peut permettre de financer
une partie de la production de la mme priode. Si par exemple, une fraction w du
chiffre d'affaires est rgle au comptant, et si cette trsorerie peut tre recycle
pour financer la fabrication de la priode, la valeur optimale de la production
augmentera. Ainsi, on peut noter le volume de la trsorerie qui peut tre recycle par
: w p x , ou p est le prix de vente du produit et x la quantit vendue.

Si x = a - bp est la fonction de demande, nous pouvons crire le volume de
la trsorerie recyclable :

-w x ( x - a )
----------------
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En ajoutant cette quantit la trsorerie initiale, T, nous pouvons couvrir un
certain niveau du cot total de la production exprim par exemple par la fonction :

C = c x + d x + F
Soit :

T + [ - w x ( x - a ) / b ] = c x + d x + F.

Autrement dit la trsorerie totale disponible gale le total des cots C. D'o :
_________________________
y (w a / b - d ) \(w a / b - d ) + 4 (c + w/b) (T - F)
x = ----------------------------------------------------------------------
2 ( c + w /b )

dont la solution la plus forte est suprieure :
_______
- d \ d - 4 c F
--------------------
2 c

|) Emploi temporaire de prcaution.

Il se manifeste essentiellement sous trois formes :

- Placements rmunrateurs trs court terme (par exemple, bons de caisse
bancaires 1 mois d'chance et rmunrs au taux de 12%) .
- Portefeuille de valeurs mobilires de placement.
- Stockage de prcaution, contre pnurie ou hausse de prix.

) Emploi temporaire de spculation.

Cet emploi n'est pas rejeter sous prtexte qu'il s'carte de l'objectif de
l'entreprise. Il est un fait, et donc doit tre tudi. Les formes sont varies :
spculation boursire, sur les changes, les taux d'intrt, les matires premires,
etc. L'entrepreneur se comporte comme un joueur qui engage un pari ; le perdre
peut mettre en pril son affaire.

b) Emploi permanent ou dfinitif du flux de liquidits.

L'investissement permanent des liquidits peut tre prvu par un plan
d'ensemble. Dans ce cas le flux de fonds peut trs bien financer des investissements
de renouvellement et d'expansion en capital fixe et circulant, ou mme financer des
prises de participation.

o) Le financement des investissements en capital fixe et circulant.

La partie du flux de liquidits dfinitivement disponible (car acquise ou
renouvelable) se compose de trois lments qui seront utiliss de manire diffrente
: conservation et rinvestissement des bnfices ; utilisation immdiate du fonds
d'amortissement ; utilisation immdiate des provisions renouvelables.
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) Conservation et rinvestissement des bnfices :

L'immobilisation du bnfice se ralise progressivement au cours de sa
formation. A la fin de l'exercice il se trouve investi dans l'actif de faon indistincte.
Son immobilisation provoque une tendance sa rtention. En outre, la loi qui prvoit
que ce sont les actionnaires qui dcident s'il y a lieu de pratiquer l'amortissement, est
souvent transgresse. Les conseils d'administration ralisent bien souvent
l'autofinancement l'insu de leurs mandants par la cration de rserves occultes.

o
2
) Utilisation immdiate du fonds d'amortissement :

Les amortissements sont destins permettre le remplacement des
immobilisations. L'entreprise qui a besoin de capitaux pour financer ses
investissements d'expansion peut les dtourner de leur objet normal et les utiliser.
On dmontre que le fonds de renouvellement peut financer la politique
d'investissement sans que l'exploitation de la firme n'en soit gne (1). Deux
mcanismes d'autofinancement de l'investissement d'expansion ont t mis en
vidence :

- d'une part, l'effet cumulatif d'autofinancement par amortissement (ou effet
Lohmann-Rchti ) ;
- d'autre part, l'effet multiplicateur d'amortissement (ou effet Horwat-De Wolff ).

Bien que la liaison ne soit pas mcanique, ces deux effets rvlent que le
rinvestissement immdiat du fonds d'amortissement est facteur de croissance pour
l'entreprise puisqu'il engendre une extension de sa capacit de production (2).

o
3
) Utilisation immdiate des provisions renouvelables :

Les entreprises constituent des provisions pour conserver des fonds afin de
faire face des charges exceptionnelles dont le montant et la date de rglement
sont encore incertains. Dans la mesure o une entreprise un volant permanent de
provisions, elle dispose d'une somme stable d'autofinancement. En outre, comme
dans le cas de l'amortissement, les provisions, jusqu'au moment de leur utilisation
spcifique conforme leur destination prvue, peuvent tre utilises au financement
gnral de l'entreprise (3).

|) Les prises de participation.

A ct de sa fonction de production l'entreprise a de plus en plus une fonction
financire. Les statistiques indiquent que la croissance des firmes s'accompagne
d'une multiplication des participations rciproques. Ce phnomne de concentration
financire est l'origine de l'apparition des groupes d'entreprises (1).

(1) P. Grably, Evaluation et cycle d'emploi du fonds de renouvellement , L'Expert-Comptable de
demain n 10, I973, p. 22 27.
(2) R. Teller, op. cit. p. 192 et suivantes.
(3) Il faudrait sans doute ajouter un quatrime lment : la plus-value sur cession qui est une ressource
dfinitive au moment de sa cration ; elle peut donc tre utilise pour financer un emploi permanent
(en capital fixe ou circulant). La plus-value sur titres est la limite d'un comportement spculatif.
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Par exemple, la Thomson-Brandt devient de plus en plus une socit holding.
En effet, dans le total de ses immobilisations, les participations qui reprsentaient au
31 Dcembre 1964, 40,4% reprsentent au 31 Dcembre 971, 70% de l'ensemble.

Deux motifs poussent les chefs d'entreprise accrotre leurs prises de
participation :

- affermir leurs positions concurrentielle et financire,
- investir leurs surplus de liquidits ( non utilis pour financer la
croissance interne, le flux de liquidits peut promouvoir la croissance externe).

La connaissance des mcanismes d'affectation du flux spontane et
volontaire en permet un contrle efficace. Ce contrle est la condition ncessaire au
maintien du potentiel de reconstitution des liquidits de la firme.

2) La gestion du potentiel de reconstitution des liquidits de la firme.

L'objectif poursuivi est le maintien ou l'amlioration du potentiel de
reconstitution des liquidits de l'entreprise. L'entrepreneur doit contrler l'volution
de la structure du patrimoine de son entreprise. Nous allons tudier l'influence de la
composition du patrimoine et de ses variations sur la liquidit de la firme.
Successivement nous considrerons :

- la structure de l'actif et la liquidit de la firme ;

- la structure du passif et la liquidit de la firme.

I - Structure de l'actif et liquidit de la firme.

La structure de l'actif rsulte des immobilisations de fonds ralises au cours
du temps par l'entreprise. Certaines de ces immobilisations sont dfinitives, d'autres
au contraire sont provisoires. Tout le problme de la liquidit repose sur le contrle
de ces deux types d'immobilisation et sur leur financement spcifique. Pour saisir les
effets de l'investissement sur la trsorerie, il convient donc de distinguer l'actif
permanent de l'actif transitoire. Le graphique 45 permet de comprendre d'emble le
rapport existant entre la distinction actif permanent et actif transitoire d'une part, et la
distinction classique capital fixe et capital circulant d'autre part. A terme la distinction
perd de son intrt puisque tout capital fixe se rintgre progressivement par le biais
de l'amortissement au capital circulant. Le capital fixe peut donc tre considr
comme un simple dtour productif.

Etant donn le caractre stable de ce type d'investissement le problme du
financement est relativement simple rsoudre : la dure de la couverture financire
doit tre gale la dure de vie de l'investissement ralis . Le problme

(1) Voir Jean Biabaut, Les liaisons financires dans les groupes de socits , Mtra, srie spciale
n 13- I969 - 164 pages. Annuaire des liaisons financires D.A.F.S.A. : Les liaisons financires des
entreprises franaises . Egalement : La gestion des groupes de socits S.E.M.A. (Applications
Mathmatiques) Juin 1971.
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pos par le financement du capital circulant est plus complexe. En effet comme le
montre le graphique prcdant, le capital circulant se compose d'une partie
permanente et d'une partie transitoire. Cette variabilit dans le volume des valeurs
de roulement constitue le fond du problme de la trsorerie.

Le choix du financement de l'investissement en capital circulant est un des
aspects majeurs de la politique financire de l'entreprise.

A - PoIitique de trsorerie et poIitique d'investissement.

Toute politique d'investissement doit prendre en compte les exigences de la
politique de trsorerie.

1 - L'ambigut et les limites de la conception classique.

Du point de vue de la gestion des entreprises, un investissement se
caractrise par l'change d'une dpense prsente contre l'esprance de profits
futurs. l se traduit par la ncessit d'immobiliser des fonds et ainsi d'accrotre
l'illiquidit du patrimoine social. Dans ces conditions toute dpense doit tre
considre comme un investissement puisqu'elle est effectue dans l'attente d'un
avantage futur probable.

a) Les limites de la distinction entre dpenses d'investissement et dpenses
d'exploitation.

Certaines dpenses classes en charges de l'exercice selon les rgles
fiscales sont en fait considres par l'entrepreneur ou le financier comme de
vritables investissements. C'est le cas par exemple pour les dpenses de
recherche, de publicit ou de formation. Elles sont en effet considres comme
productives, c'est--dire source de revenus. Cette ambigut n'est que comptable. En
effet, la distinction entre investissement et dpenses d'exploitation est purement
arbitraire. Le langage comptable rserve le terme d'investissement aux dpenses en
immobilisations , celles qui constituent le capital productif , celles qui sont
amortissables.

Cette conception est critiquable sur deux points :

- d'abord, toutes les immobilisations au sens comptable ne sont pas amortissables
(terrains, fonds de commerce...) et /ou le sont dans certaines conditions dfinies par
la lgislation fiscale.

- ensuite, toutes les dpenses comptabilises en charge peuvent tre considres
comme un investissement. En effet, constamment renouveles au cours des cycles
d'exploitation qui se suivent et se chevauchent, ces dpenses peuvent tre tenues
pour de vritables immobilisations ralises dans l'espoir d'un bnfice futur. Aussi
longtemps qu'elles ne sont pas dfinitivement rcupres par le biais des recettes
des ventes, elles peuvent tre considres comme une immobilisation productive de
fonds.

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Cette ambigut se retrouve dans la notion de fonds de roulement ,
capitaux permanents disponibles pour financer l'investissement en capital circulant.

b) Les limites de la notion de fonds de roulement.

Une partie des valeurs de roulement doit tre finance de la mme faon que
les immobilisations, par des fonds disponibles long terme. Comme on le sait, en
effet, d'une part la fabrication des produits, la ralisation des ventes, l'tablissement
et l'encaissement des factures ncessitent des dlais qui excdent le plus souvent la
dure des crdits obtenus des fournisseurs, et d'autre part il est indispensable
d'entretenir un stock-outil d'une certaine importance. Pour couvrir ces dlais et ce
stock-outil il est ncessaire d'utiliser des capitaux permanents. Et afin de bien rendre
compte du rle jou par ces capitaux, on les dsigne sous le nom de fonds de
roulement ; le mot fonds voquant l'ide de permanence, celui de
roulement rappelant sa destination : le financement des valeurs de roulement.

Afin de prserver l'entreprise de tout risque d'insolvabilit, il est essentiel
d'valuer avec la plus grande exactitude le montant du fonds de roulement
ncessaire. Or les responsables se rfrent des rgles de calcul purement
empiriques qui peuvent par leur manque de prcision et de fiabilit, compromettre
dangereusement l'quilibre financier de l'entreprise. Pratiquement pour apprcier la
liquidit d'une firme on rapproche le fonds de roulement du chiffre d'affaires et de la
valeur des stocks. On considre qu'un fonds de roulement acceptable doit
reprsenter un trois mois de chiffre d'affaires et couvrir une partie plus ou moins
importante des stocks (1).

Les auteurs eux-mmes se sont longtemps rapports aux usages sans
parvenir donner ce concept un contenu objectif, un mode de calcul prcis, une
utilit fiable (2). Il fallut attendre les travaux du Comit d'Etudes du Financement des
Entreprises pour voir apparatre une approche satisfaisante de la notion de fonds de
roulement normatif. En rsum, ce n'est pas d'un stock-outil que l'entreprise doit
disposer mais d'un fonds de roulement outil. Il existe une masse marginale de valeur
de roulement dont le financement ressort du crdit long terme.

Le dfaut de cette analyse est de laisser supposer que le financement du
capital circulant est titre principal de l'ordre du court terme et titre secondaire,
pour les besoins en fonds de roulement, du long terme. En d'autres termes
l'existence d'un investissement en actif circulant n'est pas mise clairement en
vidence. Ceci explique notamment que les banquiers n'aient pas russi imaginer
un financement spcifique ce type d'investissement. Or l'exprience montre que
les difficults de trsorerie que connaissent les entreprises viennent d'un
financement inadapt du capital circulant.

(1) Gelinier O. : Fonctions et tches de direction gnrale op. cit. p. 90.
(2) En ce sens, Depallens (G) Gestion Iinanciere de lÈntreprise Sirey 3me dition I967, pp. 142
et sq. (en particulier p. 161) et Conso (P) Gestion financire de l'Entreprise Dunod I967, p.53.
(2) Voir Le fonds de roulement, instrument indispensable d'une bonne gestion , travaux du Comit
d'Etudes du C.E.F.E., collection du Livre Rouge de l'Ordre des Experts-Comptables, I968.
(3) Voir le Rapport Mayoux , septembre 1979.

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Enfin, il faut ajouter que la thorie du fonds de roulement n'est pas
satisfaisante pour rendre compte du cas particulier des entreprises qui ont un fonds
de roulement ngatif. On soutient que l'activit de l'entreprise au lieu de crer un
besoin de financement dgage des ressources d'actif circulant qui peuvent tre
utilises comme moyen de financement. Cette remarque n'est pas dcisive car
toute exploitation bnficiaire dgage des ressources. Par contre la dure pendant
laquelle la firme peut disposer de ces fonds conditionne les possibilits de leur
utilisation.

Les limites du fonds de roulement en tant qu'indicateur de solvabilit de
l'entreprise ainsi qu'en tant qu'expression d'un besoin de financement permanent
proviennent d'une approche contestable des notions d'investissement ou
immobilisation de fonds d'une part, et de capitaux permanents ou fonds stables la
disposition de l'entreprise d'autre part. Le fonds de roulement dans cette optique est
considr comme une marge de manoeuvre destine se garantir de l'imprcision
et de l'imprvision dans le financement de l'entreprise. Les habitudes bancaires ont
retard l'volution du problme.

c) Les pratiques bancaires et le problme de la liquidit.

Pour le banquier l'entreprise a deux types de besoins financiers bien
spcifiques qui correspondent deux solutions diffrentes de financement :

- les besoins d'quipement ou d' investissement dont le financement doit tre assur
par des ressources long terme ;

- les besoins de trsorerie ou de fonctionnement, dont le financement relve du
crdit court terme.

Le rle du banquier est ambigu cet gard ; du moins apparat-il aux
entrepreneurs comme tel. En effet, les banques de dpts acceptent volontiers de
complter provisoirement le fonds de roulement de leurs clients. Mais elles se
refusent naturellement jouer le rle de commanditaire dont elles n'ont pas les
moyens. Cette attitude n'est pas bien comprise par les entrepreneurs qui ne
conoivent ni le financement du capital circulant comme un investissement, ni le
concours des banques comme une aide temporaire. Le crdit bancaire qui soulage
la trsorerie de l'entreprise est constitu d'une suite de concours de trs courte
dure. Mais les banques renouvellent assez libralement leurs facilits, si bien
qu'une entreprise peut bnficier d'une suite de crdits qui se prolonge pendant des
annes. Chaque opration prise sparment trouve son dnouement dans un dlai
relativement court. En ralit la rptition de ces concours constitue un financement
permanent qui prsente deux inconvnients majeurs :

- d'une part, c'est un financement trs cher qui gonfle les frais financiers ;

- d'autre part, c'est un financement incertain la merci d'un changement de la
politique de crdit des Pouvoirs Publics.

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Ainsi en matire d'escompte le chevauchement des chances fait apparatre
un encours permanent bien que les diffrents titres qui le composent soient appels
tre encaisss en principe au plus tard dans les quatre-vingt-dix jours suivants. Il
en est de mme pour les obligations cautionnes. L'encaissement rgulier de ces
effets escompts et le paiement des obligations cautionnes permettent au banquier
de suivre de prs le dnouement normal de ses engagements et l'incitent les
renouveler. L'entreprise prend vite l'habitude de ce type de facilits qui la dispense
de faire l'effort d'toffer davantage le fonds de roulement dont elle dispose. Elle perd
de vue son cot et son caractre instable. Le problme est le mme quoique plus
dlicat, lorsqu'il s'agit d'avances ou de dcouverts car les oprations qui les
ncessitent ne peuvent pas toujours tre individualises avec certitude. Le banquier
se contentera dans ce cas d'interruptions priodiques de son aide.

Ces crdits qui sont en fait conus comme des moyens de dpannage et
partant comme des ressources exceptionnelles et provisoires deviennent
progressivement pour l'entrepreneur un lment normal et stable de financement. En
ralit l'attitude du banquier repose sur une contradiction. Il reste trs attach
l'existence d'un fonds de roulement positif gage de solvabilit de l'entreprise.
Pourtant il ne reconnat pas au capital circulant le caractre d'investissement et par
consquent ne propose aucun mode de financement . Parmi les ressources que l'on
trouve sur le march financier et celles que l'on peut obtenir sur le march
montaire, il n'existe aucune formule permettant de financer de manire
satisfaisante l'investissement en capital circulant.

Quelle que soit l'orientation donne l'investissement (capital fixe ou
circulant) l'immobilisation de fonds qui en dcoule affecte le degr de liquidit du
patrimoine et par consquent le risque d'insolvabilit. Nous allons montrer dans
quelle mesure la contrainte de liquidit conditionne ou doit conditionner le choix des
investissements en capital fixe et en capital circulant. Nous conservons cette
distinction car si tous deux reprsentent bien une immobilisation productive de fonds
leur mode de ralisation et d'volution est diffrent.

2 - La liquidit de la firme et le choix des investissements en capital fixe.

Un certain nombre de paramtres de l'acte d'investissement influe sur la
liquidit du capital fixe. Ces paramtres devront donc tre pris en considration lors
d'une part, de la dfinition des critres de choix, et d'autre part, du calcul du cash-
flow attendu. Enfin, ds qu'un investissement ancien compromet plus ou moins
brve chance la solvabilit de la firme - c'est--dire en fait lorsque sa rentabilit
disparat - une procdure rapide de cession doit tre prvue.

a) Les variables de l'investissement qui peuvent influer sur la liquidit de
l'entreprise.

On peut classer ces variables en deux catgories selon qu'elles se rattachent
l'aspect immobilisation de fonds ou l'aspect source de fonds de l'investissement.

o) Les variables relatives l'immobilisation de fonds :

Quatre facteurs accentuent l'immobilisation de fonds en capital fixe :
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- la dure de vie de l'investissement dtermine les conditions d'amortissement et par
consquent la dure plus ou moins longue d'immobilisation de capitaux ;
- l'intensit capitalistique de l'investissement fixe la valeur plus ou moins forte de
l'immobilisation des fonds ;

- les frais financiers du projet d'investissement peuvent modifier la liquidit de la
firme ;

- les possibilits de rversibilit de l'investissement sont souvent limites.

|) Les variables relatives la source de fonds.

Quatre paramtres influent sur le cash-flow de l'investissement :

- la rentabilit attendue qui est un gage de liquidit terme ;
- l'importance du risque assum : par exemple, les investissements autonomes sont
plus risqus que les investissements induits ;
- les possibilits d'amortissement fiscal (le fisc autorise dans certains cas la pratique
de l'amortissement acclr) ;
- le fait que l'investissement soit encore productif (ou ne le soit plus) aprs
amortissement complet.

b) Les critres de choix des investissements.

La plupart des critres de choix des investissements traduisent une
proccupation dominante de rentabilit de la part de l'investisseur. La place faite aux
critres exprimant le souci de conserver une certaine liquidit est restreinte malgr
les contraintes financires qui psent sur la dcision d'investir. Le critre de dcision
qui rpond cet objectif est celui du dlai de rcupration (Pay back period). Il
repose sur le calcul de la priode ncessaire pour rcuprer la dpense initiale soit
en ralisant une conomie soit en dgageant un bnfice. En prsence de plusieurs
opportunits d'investissement classes selon leur rentabilit attendue, on choisira le
projet qui optimise le couple rentabilit-liquidit. Pour mieux rpondre au souci de
liquidit on peut amliorer ce critre sur trois points :

- Tenir compte de la valeur vnale du bien investi la fin de chaque exercice que
l'on ajoute au cumul des rsultats bruts - c'est--dire que l'on envisage les
possibilits de dsinvestissement (ou de rcupration anticipe des fonds) eu gard
l'incertitude qui entache le processus de prise de dcision.

- Introduire l'coulement du temps par la technique de l'actualisation dans le calcul
du dlai de rcupration. Il existe en effet un phnomne de dprciation du futur :
dprciation objective (inflation) et dprciation subjective (prfrence psychologique
pour le prsent).
- nclure le risque, c'est--dire la possibilit de variations imprvues du cash-flow par
rapport la valeur espre (par le calcul des probabilits et notamment l'analyse
bayesienne) (1).

(1) Voir TELLER R. Le contrle de gestion en avenir incertain , Dunod, 1976, 166 pages.
Ce dernier point mrite un examen particulier.
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c) L'incertitude du cash-flow attendu.

Les flux de liquidits ne sont pas connus avec certitude mais sont des
variables alatoires ; au lieu d'une srie de flux de liquidits nous pouvons dfinir
une distribution de probabilit plusieurs variables de ces flux.

o) Calcul de la distribution de probabilit du cash-flow d'un projet.

Pour calculer la distribution de probabilit on part des estimations
probabilises des recettes et dpenses attaches au projet. L'exactitude des
rsultats repose entirement sur la validit de ces prvisions. A partir de chaque
srie de flux de liquidits ainsi obtenue on calculera par exemple leur taux de
rentabilit interne. Les diffrentes valeurs des taux et leur probabilit associe
dterminent le risque du projet comme le montre le graphique suivant :

Probabilit

Taux de rentabilit

Graphique 46 : Le risque d'un projet d'investissement

Le risque du projet modifie le risque global assum par l'entreprise.

|) Risque associ au projet et risque associ l'entreprise.

Le risque associ l'entreprise ne varie pas en proportion directe du risque
associ un projet et peut mme varier en sens inverse. En combinant deux projets
dont les cash-flows sont des variables alatoires on obtient une distribution de
probabilit unique. Les fluctuations des cash-flows d'un projet peuvent tre
compenses par celles d'un autre projet (1).

(1) Ce principe rgit la gestion des assurances et les techniques de diversification des portefeuilles.
Sur ce dernier point voir JACQUILLAT (B) : Les modeles dèvaluation et de selection des valeurs
mobilires , Analyse financire, n 11.
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Le fait d'ajouter un projet dont la valeur actuelle nette a la mme variabilit
que les activits prsentes de la firme et qui est parfaitement corrle avec la valeur
actuelle nette de la socit, ne modifie pas le risque. Si par contre, la corrlation est
nulle : l'indpendance entre les deux distributions provoque un effet de diversification
et le risque diminue. Si la corrlation est ngative, enfin, l'effet de diversification est
encore plus fort, et le risque plus rduit. C'est le cas o un investissement donne de
bons rsultats lorsque la situation du secteur de l'entreprise est mdiocre, et
rciproquement. On adoptera un tel projet mme si sa valeur espre est ngative
(1).

Un investissement qui augmenterait le risque de l'entreprise doit tre
abandonn .

d) Politique de dsinvestissement et liquidit.

On devrait abandonner un investissement quand sa valeur d'abandon
dpasse la valeur actuelle des cash-flows futurs encore attendus de ce projet. En
employant la mthode du taux de rendement interne, le dsinvestissement est
entrepris lorsque le taux de rendement interne qui galise la valeur actuelle des
cash-flows futurs et la valeur nette de cession (sous forme de recettes ou
d'conomies) est infrieur au cot du capital (2). l pourra en rsulter une double
amlioration : moins de fonds immobiliss inutilement, donc une situation de
trsorerie plus saine et une rentabilit accrue, donc un flux de liquidits renforc
terme.

La politique d'investissement d'une entreprise doit se plier cette exigence :
viter le surquipement, le surstockage, etc. L'objectif est de rduire les fonds
ncessaires l'exploitation afin de favoriser l'volution de la situation de trsorerie.
Cependant, les dcisions d'investissements sont souvent irrversibles.

Toutes ces remarques sont galement transposables en matire de choix des
investissements en capital circulant. Cependant, le problme est plus difficile
analyser tant donn la variabilit du volume du capital circulant au cours de
l'exercice.

3 - La liquidit de la firme et le choix des investissements en capital circulant.

Toute dpense est investissement puisqu'elle conditionne le fonctionnement
de l'entreprise. Les investissements reprsentent donc la masse des capitaux
engags dans l'activit de la firme, durablement ou non. Dans ces conditions nous
devons reconsidrer la distinction capital fixe - capital circulant , puis analyser
l'volution du capital circulant au cours du temps. Nous pourrons alors en tirer des
enseignements sur le plan de la structure et de la gestion du passif de la firme, eu
gard au problme de la liquidit.

(1) La souscription dùne police dàssurance contre lìncendie est un exemple de projet dont la valeur
espre est ngative, et ngativement corrle avec les pertes potentielles.
(2) Robichek et Van Horne, Abandonnent value and capital budgeting , The Journal of Finance
decembre 1967, pp. 577-589.

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a) La distinction entre le capital fixe et le capital circulant reconsidre.

1 Tout l'actif est circulant.

Le critre essentiel de distinction capital fixe - capital circulant est la
comparaison entre la dure du cycle d'exploitation et la dure de la dpense. Il
existe deux faons de rcuprer une dpense :

- sur un seul cycle d'exploitation, le comptable parle alors de charge ;

- sur plusieurs cycles d'exploitation, dans ce cas, il emploie le terme
d'investissement .

La pratique comptable a par commodit substitu la notion d'exercice la
notion de cycle d'exploitation. L'exercice comme on le sait, peut tre plus ou moins
long que le cycle d'exploitation. La charge devient donc une dpense amortie sur
un exercice, l'investissement une dpense rcupre sur plusieurs exercices par
le mcanisme de l'amortissement fiscal. Ainsi tous les postes de l'actif circulent ,
mais avec des vitesses de rotation trs diffrentes. Cependant cette constatation
n'est pas suffisante pour rsoudre le problme de la liquidit. Le point important est
de savoir si la dpense recouvre sera renouvele. Une dpense indfiniment
reconduite est une immobilisation de fonds.

2 Tout l'actif est fixe.

Effectivement les mmes charges se retrouvent de cycle d'exploitation en
cycle d'exploitation. C'est cette permanence qui nous amne reconnatre dans le
capital circulant un vritable investissement. Pour simplifier l'analyse nous
considrerons d'abord le cas d'une entreprise stationnaire dont l'activit n'est
soumise aucun mouvement saisonnier. Puis nous considrerons le cas d'une
entreprise en croissance dont l'activit fluctue au cours du temps.

o) Le cas de l'entreprise stationnaire l'activit stable.

On admettra aisment que dans cette situation le capital circulant est un
investissement. Les dpenses salariales, en matires premires, administratives et
autres se rptent d'un cycle d'exploitation un autre cycle de manire continue et
indfinie. En outre, tant donn que les cycles ne se succdent pas dans le temps
mais se chevauchent les uns les autres, tout moment l'entrepreneur aura une
masse de fonds immobilise en valeurs de roulement.

Considrons par exemple une dpense en timbres-poste : imaginons que
l'entrepreneur conserve en permanence pour les besoins administratifs un carnet de
vingt timbres 2,80 francs. Tous les jours et aussi longtemps que durera l'activit de
l'entreprise 56 Francs seront gels sous cette forme. Pour la comptabilit cette
dpense est une charge que l'on retrouvera l'actif dans les frais pays
d'avance . Tandis que du point de vue conomique c'est un investissement puisqu'il
s'agit d'une opration qui a pour objet de transformer une somme d'argent en un (ou
plusieurs) lment destin tre utilis en permanence (ou pendant un temps
relativement long) par l'entreprise. L'utilisation de timbres-poste par l'entreprise ayant
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un rle non ngligeable sur le plan de son efficacit nous retrouvons galement le
deuxime trait classique de l'investissement : la rentabilit.

Au terme de cette premire srie de considrations nous pouvons affirmer
que l'extension du caractre d'investissement l'ensemble de l'actif, nous permet de
dgager une rgle de gestion relative la liquidit de la firme. Une condition
ncessaire (mais non suffisante) pour que l'entreprise stationnaire se garantisse
d'ventuelle crise de trsorerie est que son actif soit financ par des capitaux stables
tels que fonds propres ou prts long et moyen termes. Il appartient la firme dans
ce dernier cas de prvoir le remplacement progressif des emprunts raliss.

|) Le cas d'une entreprise en croissance dont l'activit est saisonnire.

l est essentiel de connatre l'volution de la masse des capitaux circulants.
Une grande partie de cette masse est stable parce que continuellement renouvele ;
par contre une deuxime partie fluctue selon les mouvements saisonniers de
l'activit. Deux mouvements se conjuguent : le trend de la croissance qui modifie la
fois le capital circulant et le capital fixe et les fluctuations saisonnires et
conjoncturelles qui affectent la masse des valeurs de roulement.

b) L'volution de la masse des capitaux circulants :

La masse des capitaux circulants se dilate et se contracte sous l'effet de trois
causes : le cycle d'exploitation et ses modifications ventuelles, les variations de la
capacit de production et le niveau et les fluctuations de l'activit de la firme.

1) Le cycle d'exploitation.

L'entreprise doit mobiliser en permanence des fonds suffisants pour acqurir
des stocks et accorder du crdit ses clients dduction faite des ressources que lui
apportera le crdit fournisseur. Pour valuer correctement les besoins
d'investissement en capital circulant l'entreprise ne doit pas seulement valuer les
fonds qui lui seront ncessaires pour acqurir les matires premires, les
transformer, vendre les produits finis, accorder des crdits la clientle compte tenu
des facilits de paiement qu'elle pourra obtenir des fournisseurs. Il lui faut aussi
connatre la dure d'immobilisation de ces fonds. En d'autres termes, elle doit
calculer les dlais moyens de rotation de ces diffrents lments c'est--dire la
dure de son cycle d'exploitation. L'tude ralise par la Caisse Nationale des
Marchs de l'Etat (1) permet d'apprcier les besoins financiers stables prouvs par
les firmes en fonction de la structure du cycle d'exploitation. Le tableau 30 rsume la
disparit des situations, les secteurs pris en compte tant de natures fort diverses.
Le cycle d'exploitation d'une firme dpend pour partie de son organisation interne sur
laquelle elle peut agir (notamment les conditions de production), et pour partie de
contraintes imposes par la nature du secteur (en particulier les conditions
d'approvisionnement et d'coulement du produit). L'apprciation des besoins
indispensables au financement du capital circulant passe par la connaissance de la
structure et de la dure du cycle d'exploitation de l'entreprise.

(1) C.N.M.E. Le cycle d'exploitation , op. cit.
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Structure du cycle
dèxploitation
Secteur Dure du cycle
dèxploitation (en
jours de CAHT)

Travaux publics 155

Btiment 138

Mcanique gnrale 127

Industrie textile 119

Construction mcanique 104

Sucrerie, distillerie,
boissons
104

Prcision, horlogerie,
optique
101

Construction lectrique et
lectronique
100

Industries annexes des
textiles
100

Chimie 86

Fonderie 83

Industrie du verre 78

Parachimie 76

Mtallurgie 74

Habillement 74

Automobiles, cycles 53

Conserverie 53

Matriaux de construction 50

Papier-carton 49

Matires plastiques 46

Industries alimentaires 40

Industrie du lait 20

dlai de rotation des stocks

dlai de recouvrement des crances

dlai de rglement des dettes

duree du cycle dèxploitation

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2) La capacit de production.

Les variations de la capacit de production conditionnent galement
l'volution de la masse des capitaux circulants. L'investissement en capital fixe est
fonction de la capacit de production que l'entreprise a choisi d'atteindre, compte
tenu de la demande espre et des possibilits de financement disponibles.

Toute dcision d'investissement doit envisager les incidences de
l'augmentation du capital fixe sur les besoins en capital circulant. Dans la mesure o
l'on parvient mesurer l'incidence d'un projet d'investissement sur le chiffre
d'affaires, il sera possible de prvoir le supplment de fonds de roulement net
ncessaire la ralisation du projet envisag.

3) L'activit de la firme influe sur la valeur des capitaux circulants.

Peu d'entreprises chappent une variation saisonnire ou conjoncturelle de
leur activit. Cela se traduit tantt par une trsorerie l'troit, tantt par une
trsorerie plthorique. Seules les firmes connaissant de trs fortes variations
annuelles dans leur activit peuvent bnficier d'un soutien bancaire efficace : les
crdits de campagne. Les autres ont intrt tudier les variations de la masse des
capitaux circulants pour grer au mieux leurs ressources financires et viter toute
difficult de trsorerie. Apprhender les fluctuations du capital circulant, c'est
connatre l'volution au cours du temps des lments qui la composent. Ces
lments voluent selon le cas, soit en fonction de la saisonnalit de l'activit
(mesure par les variations mensuelles du chiffre d'affaires), soit en fonction de la
saisonnalit de l'approvisionnement (mesure par le rythme mensuel des achats).

Il faut calculer l'indice saisonnier du chiffre d'affaires et celui des achats puis
valuer leur incidence sur les diffrents composants du capital circulant. Ces indices
peuvent tre calculs de la manire suivante :

* Indice saisonnier du chiffre d'affaires :

CA du mois i x 12
ISCAi = ------------------------------
CA annuel

* Indice saisonnier des achats :

achats du mois i x 12
ISAi = ----------------------------------
achats annuels

On obtient ainsi deux sries de 12 indices mensuels dont on peut affiner la
prcision en prenant la moyenne sur plusieurs exercices. L'analyse de leur impact
sur le volume du capital circulant sera mene partir d'un exemple simple. Soit un
commerant achetant pour revendre en l'tat dans les conditions suivantes :
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- les clients : 30% paient au comptant, 40% 30 jours fin de mois, 30% 60 jours fin
de mois.
- les fournisseurs : 30% sont pays au comptant, 70% 90 jours fin de mois.
-les chiffres prvisionnels des ventes et des achats pour les 12 mois venir,
contenus dans le tableau 32 suivant, permettent de calculer les indices saisonniers
ncessaires :

Mois Jan. Fv. Mars Avril Mai Juin Juil. Aot Sept. Oct. Nov. Dc. Total Moyenne
Ventes
(millions de f.)
250 280 320 360 430 520 580 494 420 400 360 324 4738 394,83
ISCA 0,63 0,71 0,81 0,91 1,09 1,32 1,47 1,25 1,06 1,02 0,91 0,82 12 1
Achats
(millions de f.)
200 200 250 300 600 600 350 300 200 200 200 200 3600 300
ISA 0, 67 0,67 0,83 1,00 2,00 2,00 1,16 1,00 0,67 0,67 0,67 12 1

Tableau 32 : Ventes mensuelles et indices saisonniers du chiffre d'affaires ( SCA ) ;
Achats mensuels et indices saisonniers des achats ( ISA ).

- nous supposons que le capital circulant est compos de trois lments : crdit-
clients, crdit-fournisseurs et stock de marchandises.

o) Calculons l'incidence de la variation saisonnire de l'activit
sur le poste Crdit-clients ( tableau 33 ) :

Mois
Indice
saisonnier
des ventes
Rglements

Total
encaissement
Solde clients

Cumul

comptant 30 j. 60 j.
nov. 1,21 0,36 - - - - - - -
dc. 1,00 0,30 0,48 - - - - - -
Janv. 0,50 0,15 0,40 0,36 0,91 - 0,41 - 0,41
fv. 0,60 0,18 0,20 0,30 0,68 - 0,08 - 0,49
mars 0,70 0,21 0,24 0,15 0,60 0,10 - - 0,39
avril 0,80 0,24 0,28 0,18 0,70 0,10 - - 0,29
mai 0,90 0,27 0,32 0,21 0,80 0,10 - - 0,19
juin 1,00 0,30 0,36 0,24 0,90 0,10 - - 0,09
juillet 1,10 0,33 0,40 0,27 1,00 0,10 - 0,01 -
aot 1,21 0,36 0,44 0,30 1,10 0,11 - 0,12 -
sept. 1,41 0,42 0,48 0,33 1,23 0,22 - 0,34 -
oct. 1,51 0,45 0,56 0,36 1,37 0,14 - 0,48 -
nov. 1,21 0,36 0,60 0,42 1,41 - 0,20 0,28 -
dc. 1,00 0,30 0,48 0,45 1,14 - 0,14 0,14 -
janv. - - 0,40 0,36 - - - - -
fv. - - - 0,30 - - - - -

Tableau 33 : ncidence de l'indice saisonnier du chiffre d'affaires sur le solde
clients .

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|) Calculons l'incidence de la variation saisonnire de
l'approvisionnement sur le poste crdits-fournisseurs ( tableau 34 ) :

Mois Indice
saisonnier
des achats
Rglements

Total
dcaissements
Solde fournisseurs

Cumul

comptant 90 j.
oct. 0,38 0,11 - - - - - -
nov. 0,19 0,06 - - - - - -
dc. 0 0 - - - - - -
janv. 0,76 0,23 0,26 0,49 - 0,27 - 0,27
fv. 0,76 0,23 0,13 0,36 - 0,40 - 0,67
mars 0,95 0,28 0 0,28 - 0,67 - 1,34
avril 1,14 0,34 0,53 0,87 - 0,27 - 1,61
mai 2,28 0,68 0,53 1,21 - 1,07 - 2,68
juin 2,28 0,68 0,66 1,34 - 0,94 - 3,62
juillet 1,33 0,40 0,80 1,20 - 0,13 - 3,75
aot 1,14 0,34 1,60 1,94 0,80 - - 2,95
sept. 0,76 0,23 1,60 1,84 1,08 - - 1,87
oct. 0,38 0,11 0,93 1,04 0,66 - - 1,21
nov. 0,19 0,06 0,80 0,86 0,67 - - 0,54
dc. 0 - 0,53 0,53 0,53 - - 0,01
janv. - - 0,26 - - - - -
fv. - - 0,13 - - - - -
mars - - _- - - - - -

Tableau 34 : ncidence de l'indice saisonnier des actes sur le solde fournisseurs.

3 Calculons l'incidence des variations saisonnires de l'activit
et de l'approvisionnement sur le stock de marchandises ( tableau 35) :

Mois Achats du
mois (1)
Ventes du mois (2)
au p.a. = 80%
(1) - (2) Stock dpart Cumul
Janvier 0,76 0,40 0,36 - 0,36
Fvrier 0,76 0,48 0,28 - 0,64
Mars 0,95 0,56 0,39 - 1,03
Avril 1,14 0,64 0,5 - 1,53
Mai 2,28 0,72 1,56 - 3,09
Juin 2,28 0,80 1,48 - 4,57
Juillet 1,33 0,88 0,45 - 5,02
Aot 1,14 0,96 0,18 - 5,2
Septembre 0,76 1,13 -0,37 - 4,83
Octobre 0,38 1,20 -0,82 - 4,01
Novembre 0,19 0,96 -0,77 - 3,24
Dcembre 0 0,80 -0,8 - 2,44

Tableau 35 : Evolution de l'indice du solde stock.

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Les fluctuations du volume du stock rsultent des variations du flux des
entres (les achats) et du flux des sorties (les ventes). Par consquent le solde stock
peut tre obtenu dfaut d'inventaire permanent par le calcul suivant :
S = Stock de dpart (ventuellement)
+ Achats du mois
- Ventes du mois exprimes au prix d'achat.

On suppose que la marge est de 20 % du prix de vente.

Le tableau 36 rcapitule ces rsultats et donne l'volution prvisionnelle du
capital circulant pour l'anne T.

Solde janv. fv. mars avril mai juin juil. aot sept. oct. nov. dc. Moyenne
Stocks 0,36 0,64 1,03 1,53 3,09 4,57 5,02 5,2 4,83 4,01 3,24 2,44 3
Clients - 0,41 - 0,49 - 0,39 - 0,29 - 0,19 - 0,09 0,01 0,12 0,34 0,48 0,28 0,14 -0,04
Fournisseurs - 0,27 - 0,67 - 1,34 - 1,61 - 2,68 - 3,62 - 3,75 - 2,95 -1,87 - 1,21 - 0,54 - 0,01 - 1,71
Capital
ci rculant
-0,32 -0,52 - 0,7 -0,37 0,22 0,86 1,28 2,37 3,3 3,28 2,98 2,57 1,25

Tableau 36 : Evolution mensuelle prvisionnelle du capital circulant pour l'anne T.

Le graphique 48 reproduit les fluctuations de la masse du capital circulant au
cours de l'exercice T.

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-0,5
0
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1,5
2
2,5
3
3,5
Janvier Avril Juillet Octobre
Variations saisonnires
du capital circulant ( en
frs / fr de ca mensuel)
Capital circulant moyen
de l'exercice

Graphique 48 : Variations saisonnires du capital circulant .

Cette prsentation du problme de l'investissement en capital circulant permet
une double simulation : d'abord sur les composantes du capital circulant, ensuite sur
le chiffre d'affaires prvisionnel mensuel.

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Ainsi peut-on dterminer le volume des fonds investir dans le capital
circulant pour faire face l'expansion. Ensuite, compte tenu de ses possibilits
financires propres, de celles des marchs montaire et financier, l'entreprise peut
dterminer le rythme de croissance qu'elle peut assumer et le taux d'inflation qu'elle
peut supporter. Enfin, cette mthode d'analyse de l'volution des capitaux circulants
au cours du cycle d'exploitation fait apparatre : d'une part, le montant des capitaux
permanents ncessaires, et, d'autre part, le montant et la dure des capitaux transi-
toires ncessaires. En effet, la partie fixe du capital circulant doit tre finance par
des ressources stables ; la partie variable ncessite un financement adapt sa
dure.

B - Les effets de l'investissement sur le potentiel de reconstitution des
liquidits.

Quelle que soit l'orientation donne l'investissement ( capital fixe ou
circulant ), l'immobilisation de fonds qui en dcoule affecte le degr de liquidit du
patrimoine et par consquent le risque d'insolvabilit.

1 - Les effets de l'investissement sur le degr de liquidit du patrimoine de
l'entreprise.

Les dcisions d'investissement engagent l'avenir de l'entreprise. Elles
engendrent non seulement des cots qui psent sur la liquidit de la firme, mais
sont aussi souvent irrversibles. Ajoutons qu' cette occasion se forment des
rserves ou au contraire des surestimations, latentes et occultes.

a) Les cots induits de l'investissement.

Le cot induit d'un investissement qui doit tre imput l'exploitation pendant
une priode donne est le cot pour son utilisateur pendant cette priode . En effet,
tout investissement nouveau dtermine une partie des dpenses d'exploitation
futures. La comparaison cots-bnfices permet d'valuer la liquidit du projet. En
outre, la ralisation d'un investissement entrane frquemment des dpenses
d'investissement complmentaires.

Lorsqu'on possde dj l'actif, ces considrations peuvent conduire dcider
si on continue l'utiliser.

b) Les dcisions d'investissement sont souvent irrversibles.

On apprcie le degr d'irrversibilit d'un investissement par la mobilit et la
liquidit du capital fixe ou circulant qu'il a engendr . En outre, il faut tenir compte de
l'importance relative du capital fixe et du capital circulant qui entrent dans la
combinaison productive.

On appelle mobilit d'un capital son aptitude passer d'un emploi un autre,
et liquidit son aptitude se transformer en monnaie. Capitaux fixes et circulants ont
une mobilit relative dans la mesure o ce n'est que sous certaines conditions qu'ils
peuvent passer d'un emploi un autre (par exemple, transfert de main-d'oeuvre,
raffectation d'une machine, nouvelle utilisation d'un stock de matire premire). Les
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capitaux fixes ont une certaine liquidit, puisque leur valeur est progressivement
rcupre par le biais de l'amortissement. La liquidit des capitaux circulants dpend
des conditions du march ( modification de la demande ) et du stade auquel ils sont
parvenus dans le cycle d'exploitation ( matires premires, produits semi-ouvrs,
produits finis, crances ). A chaque cycle d'exploitation les dpenses en capital
circulant peuvent tre rcupres, alors que les dpenses en capital fixe ne le seront
que progressivement sur plusieurs exercices.

Cependant les capitaux circulants ne sont pas toujours plus liquides que les
capitaux fixes. En effet, certains lments de l'actif circulant reclent des risques de
moins-values : crances irrcouvrables, stocks dprcis ou invendables, ... que le
systme des provisions ne couvre qu'imparfaitement.

A la suite du progrs technique et du dveloppement de la production de
masse, le capital fixe dans les entreprises devient de plus en plus important et de
plus en plus coteux. Cette volution a pour consquence de rendre les adaptations
des firmes plus difficiles :

- l'importance des cots fixes ne leur permet plus de se plier aisment aux
fluctuations du march,
- l'indivisibilit des capitaux fixes due leur masse et leur illiquidit relative
font qu'une erreur d'investissement conduit toujours des situations graves.

La difficult de raliser tout ou partie de l'actif de manire satisfaisante, en
dehors du cycle normal d'exploitation pose le problme du cot de l'illiquidit. Il peut
tre de deux sortes :

- le cot d'insolvabilit qui rsulte de l'impossibilit de faire face aux
engagements par suite d'une immobilisation trop importante de fonds,
- le cot de dsinvestissement qui survient lors de la transformation
immdiate d'une immobilisation en monnaie ; en cas de mauvais investissement, si
l'entrepreneur a la chance de s'en apercevoir temps et la volont de le liquider, le
prix de revente de cet actif sera trs souvent infrieur sa vritable valeur.

De plus en plus le dsinvestissement relve d'une politique conomique de
l'entrepreneur (1). L'objectif est de maintenir, ou de rduire le cas chant, l'actif
l'indispensable : suppression des immobilisations non rentables ou non ncessaires,
mais aussi des valeurs d'exploitation, ralisables et disponibles superflues.

Cette politique amne une amlioration de la liquidit court terme et de la
rentabilit (donc de la liquidit long terme).

Le contrle de la liquidit du patrimoine doit enfin tenir compte de la formation
de rserves latentes et occultes.

(1) Staby (L) Interdpendance du profit et de la croissance dans une entreprise Management
France, Juillet I974, p.11 ; Cf. Politique de restructuration des groupes de societes : voir lèxperience
du groupe Schlumberger, Entreprise n 844, du 12/11/1971 ; galement celle de la C.G.E, Un
groupe structur pour la croissance Entreprise n 852 du 7/1/1972 ; et encore celle de la S.G.B, La
Runification de l'empire , Entreprise n 842 du 29/10/1971.
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c) Rserves occultes et liquidits de la firme.

On se trouve en prsence d'une mise en rserve occulte lorsqu'il y a sous-
valuation de l'actif. A l'heure actuelle la dprciation montaire conduit
comptabiliser certains actifs ( immobilisations, stocks ) une valeur infrieure leur
valeur relle. Il est vident que de telles rserves renforcent la situation
financire de l'entreprise.

Si des rserves occultes se trouvent dans les immobilisations elles
augmentent la surface de l'entreprise mais n'amliorent pas le degr de liquidit de
l'actif. Des ressources de trsorerie n'apparatront que lors de la ralisation de ces
lments. Au contraire, si des rserves occultes touchent les stocks, elles
accroissent la fois la surface de l'entreprise et le degr de liquidit de son actif.

Outre la modification du degr de liquidit de l'actif, l'investissement
s'accompagne d'un risque.

2 - Les dcisions d'investissement contiennent un risque d'insolvabilit plus ou moins
grand que doit assumer l'entrepreneur.

l existe une relation entre l'tendue du risque et la liquidit de l'entreprise.
Kalecki a, ce propos, dgag le principe du risque croissant qui peut constituer
une limitation l'investissement. Selon ce principe le risque croit suivant une fonction
linaire de l'investissement (1). En effet, l'augmentation de la masse des
investissements par rapport aux capitaux propres entrane une diminution plus
importante du revenu de l'entreprise en cas d'chec de l'affaire. Ainsi, supposons
qu'un entrepreneur ne dgage aucun bnfice de son entreprise. Si une partie du
capital est dtenue sous forme d'obligations le revenu du capital sera tout de mme
positif. Mais si tout le capital finance des immobilisations productives et des valeurs
de roulement, le revenu sera nul. Enfin, s'il a fait appel des capitaux trangers il
subira une perte nette (2).

Pour l'entreprise, le risque rside dans la possibilit de variations imprvues
du cash-flow qui peuvent conduire l'insolvabilit. En d'autres termes le risque
d'insolvabilit est d la possibilit qu'une suite de dficits imprvus dans les
rentres puise les disponibilits et laisse l'entreprise dans l'impossibilit de faire
face ses chances. Tenir compte du risque c'est comparer les distributions de
probabilits des cash-flows attendus des divers projets d'investissement considrs.
Ainsi, deux projets d'investissement ayant la mme valeur actualise nette ou le
mme taux de rendement interne ne sont pas ncessairement quivalents. En effet,
les calculs de rentabilit ne reposent que sur les valeurs espres des cash-flows
des projets.

(1) Kalecki M. The principle of increasing risk , Economica, Novembre I937.
(2) La croissance d'une entreprise dpend donc du capital qu'elle a accumul : elle pourra entreprendre
un nouvel investissement sans rencontrer non seulement l'obstacle d'un march des capitaux limits
mais aussi du risque croissant (Kalecki, op. cit.p. 72).

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Le graphique suivant indique les distributions de probabilits de cash-flows :

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20
30
40
50
60
70
80
90
1er
trim.
3e
trim.
Cash-flows
Probabilits
Projet A
Projet B
E (x)

Graphique 49 : Distributions de probabilits des cash-flows annuels de deux
investissements projets.

Le projet A est l'investissement le plus risqu. La croissance de l'actif de
l'entreprise peut par consquent entraner des difficults de trsorerie si elle n'est
pas matrise. La mesure du risque doit tre intgre toute politique
d'investissement.

Au terme de cette analyse une vidence s'impose : le capital circulant est un
investissement au mme titre que le capital fixe. Les rgles et les mthodes
traditionnelles de choix des investissements s'appliquent de la mme faon dans les
deux cas. L'entrepreneur peut et doit contrler et matriser le volume, la croissance
et les fluctuations du capital circulant. Ce n'est que dans ces conditions qu'il pourra
rsoudre le problme du choix du financement, en d'autres termes dterminer la
structure optimale du passif de la firme.

II - Structure du passif et liquidit de la firme.

La dcision de financement dtermine le risque financier de la firme qui
conduit, lui aussi, l'insolvabilit. Lorsque l'entreprise accrot ses dettes les charges
fixes augmentent et la probabilit de ne pouvoir y faire face augmente. Pour
optimiser le financement de l'entreprise il faut rpondre une triple question :

- Quelle doit tre la proportion du long et du court terme dans le capital de
l'entreprise ?

- Ce rapport tant fix, quel doit tre le rapport entre fonds propres et fonds
emprunts ?

- Enfin, quelle est la meilleure faon de financer les besoins court terme ?

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Ces questions ne sont pas indpendantes : les dettes court et long terme
sont affectes de cots et de risques diffrents qui dterminent leur rapport dans la
structure du capital. Autrement dit, pour trouver l'optimum global il faut rpondre
simultanment aux trois questions.

A - La proportion de long terme et de court terme dans le capital de
l'entreprise.

Cette proportion dpend de la dure des emplois en actifs. Les capitaux
permanents doivent couvrir les immobilisations en capital fixe et la partie
permanente du capital circulant.

1 - Le financement des emplois permanents.

Nous avons montr l'existence de deux catgories d'emplois permanents :

- les capitaux fixes, d'une part,

- la part immobilise des capitaux circulants, d'autre part.

Le choix du financement peut paratre alors simple : des capitaux permanents
doivent financer les emplois permanents. La notion de capitaux permanents mrite,
cependant, une prcision. En effet, il convient de relativiser le degr de stabilit qui
oppose capitaux permanents et dettes court terme. Les concours long et moyen
terme viennent tous un jour chance. Leur stabilit est donc provisoire. Toute
politique de financement doit prvoir et prparer leur relais, notamment par
autofinancement. En revanche, certains moyens de financement court terme
peuvent tre considrs comme des concours financiers stables puisqu'ils sont
constamment renouvels. C'est le cas des avances d'une socit mre ses filiales,
et, dans certaines conditions, du crdit accord par les fournisseurs et du crdit
bancaire. Il est certain que la stabilit de ces deux derniers types de crdit n'est
assure que si l'entreprise garde sa place sur le march, ou si son niveau d'activit
ne diminue pas par suite d'un ralentissement de la conjoncture.

Il est par consquent prfrable de distinguer capitaux permanents et
capitaux transitoires , plutt que d'utiliser la distinction comptable et bancaire
long et court terme . Le caractre de permanent ou de transitoire se dfinit
par rapport la dure du cycle d'exploitation. Ce raisonnement conduit analyser la
stabilit des sources de fonds dont l'entreprise peut disposer, c'est--dire leurs
conditions d'attribution et de renouvellement.

Cependant, si une bonne gestion de trsorerie exige un financement adapt
des emplois permanents, cette condition ncessaire n'est pas suffisante. Les effets
non contrls d'une variation de l'activit sur la masse des capitaux circulants
transitoires peuvent entraner de srieuses difficults de trsorerie.

2 - Le financement du capital circulant.

Autrement dit, un bon fonds de roulement - au sens de ensemble des fonds
stables dont dispose l'entreprise pour assurer la couverture des emplois circulants
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permanents - ne met pas l'entreprise l'cart de toute difficult de trsorerie. Une
baisse ou une hausse de l'activit de la firme peut en effet rompre l'quilibre de la
trsorerie.
a) Incidence de la rcession sur la trsorerie : le coup de blier .

En cas de baisse de l'activit le ralentissement des commandes entrane
d'abord une augmentation des stocks. Puis, pour viter de rduire sa production
l'entreprise est tente d'accorder de plus longs dlais de rglement ses clients. Elle
diminue ainsi d'autant plus la liquidit de son actif circulant : ses besoins financiers
transitoires se sont soudainement accrus. Le retournement conjoncturel se
poursuivant la firme est amene ralentir sa production et diminuer ses achats.
Survient alors une baisse automatique du crdit fournisseurs. Cette conjonction
conduit la firme de srieuses difficults de trsorerie : c'est le phnomne du
coup de blier . Cette situation est due aux particularits du cycle d'exploitation
non contrl et non matris qui en priode de ralentissement de l'activit provoquent
un gonflement des besoins d'exploitation et une rduction concomitante et
spontane des ressources d'exploitation. Le phnomne va d'ailleurs s'amplifier pour
atteindre un maximum quelques mois aprs le dbut de la crise. L'quilibre ne se
rtablira que lorsque la firme aura pu allger suffisamment ses stocks et rduire la
masse des crdits clients.

Toute entreprise doit donc anticiper les mouvements de son capital circulant
conscutifs une rcession. La simulation de l'incidence d'une baisse attendue du
chiffre d'affaires sur les composants du capital circulant permettra de matriser les
variations naturellement dsynchronises des ressources et des moyens
d'exploitation. La mme analyse est faire dans le cas d'une hausse de l'activit.

b) Incidence de la croissance de l'activit sur la trsorerie.

Une augmentation de la capacit de production ou mme simplement
l'apparition d'un nouveau march, entrane obligatoirement le gonflement des
besoins d'exploitation : stocks supplmentaires, crdits-clients nouveaux,
accroissement des frais de personnel, etc. Si un financement correspondant et
adapt n'a pas t prvu, l'entreprise connatra immanquablement une crise de
trsorerie. Or les entreprises non sensibilises l'importance et la difficult du
problme analysent gnralement la rentabilit de ce nouvel investissement en
capital circulant sans chercher connatre les modifications qu'apportera cet
investissement la situation de trsorerie. Elles confondent rentabilit et
trsorerie .

Imaginons par exemple une entreprise qui obtient une commande de 10 000
appareils facturs 16 Fr. Sa capacit de production est suffisante pour satisfaire
cette nouvelle commande. Le prix de revient unitaire du produit est de 14 Fr.
(matires premires 7 Fr., frais de personnel 5 Fr., frais divers 2 Fr.) ; soit une marge
de 2 Fr. Le cycle d'exploitation dure 9 mois : les premires dpenses sont engages
le 1er dcembre, la production dure du 1er janvier au 31 mai, les livraisons s'talent
du 1er fvrier au 30 Juin, les encaissements s'chelonnent d'avril aot. Le compte
d'exploitation suivant rassemble les donnes :

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Postes Dcembre Janvier Fvrier Mars Avril Mai Juin
Stock initial
Matires premires 0 70 000 56 000 42 000 28 000 14 000 0
Produits finis 0 0 26 000 26 000 26 000 26 000 26 000
Achats
Matires premires 70 000 0 0 0 0 0 0
F rais de personnel 5 000 8 000 8 000 8 000 8 000 8 000 5 000
Autres frais 0 4 000 4 000 4 000 4 000 4 000 0
Total charges 75 000 82 000 94 000 80 000 65 000 52 000 31 000
Stock final
Matires premires 70 000 56 000 42 000 28 000 14 000 0 0
Produits finis 0 26 000 26 000 26 000 26 000 26 000 0
Ventes 0 0 32 000 32 000 32 000 32 000 32 000
Total produits 70 000 82 000 100 000 86 000 72 000 58 000 32 000
Bnfice mensuel - 5 000 0 + 6 000 + 8 000 + 6 000 + 6000 + 1 000
Bnfice cumul - 5 000 - 5 000 + 1 000 + 7 000 + 13 000 + 19 000 + 20 000

Tableau 37 : Les comptes dèxploitation mensuels.

Ce tableau dcrit la rentabilit de l'opration. Le bnfice se forme partir du
mois de mars et se trouve entirement dgag ds la fin juin. Le budget de
trsorerie, au contraire, analyse la liquidit de l'opration (voir tableau 38 suivant ).

Postes Dcembre Janvier Fvrier Mars Avril Mai Juin Juillet Aot
Entres dàrgent
Ventes 32 000 32 000 32 000 32 000 32 000
Sortie dàrgent
Achats de
marchandises
70 000
F rais de personnel 5 000 8 000 8 000 8 000 8 000 8 000 5 000
Autres frais 4 000 4 000 4 000 4 000 4 000
Solde de t rsorerie
mensuel
- 5 000 - 82 000 - 12 000 - 12 000 + 20 000 + 20 000 + 27 000 + 32 000 + 32 000
Solde de t rsorerie
cumul
- 5 000 - 87 000 - 99 000 - 111 000 - 91 000 - 71 000 - 44 000 - 12 000 + 20 000

Tableau 38 : Les budgets de trsorerie mensuels.

Si les premires rentres de fonds surviennent en avril, ce n'est qu'en aot
que la trsorerie redevient positive. L'entreprise doit donc assurer le financement de
8 mois de besoins dont la valeur est exprime par le solde de trsorerie cumul .
Nous constatons par consquent le gonflement des besoins d'exploitation sans
l'apparition de moyens financiers correspondants. Le crdit fournisseur est
pratiquement inexistant - 1 mois - face au dveloppement du crdit client et des
frais de personnel. Autrement dit l'investissement sur quelques mois en stocks et
crances sur la clientle se trouve sans financement. Le graphique 50 suivant illustre
ce phnomne tout en mettant en vidence la diffrence entre les notions de
liquidit et de rentabilit .

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Novembre Janvier Mars Mai Juillet
Formation du bnfice
Solde de trsorerie cumul

Graphique 50 : Trsorerie dèxploitation et formation du bnfice.

Deux problmes difficiles se posent donc l'entreprise :

- le financement d'une telle opration,
- le cot du financement.

Le choix du financement ne doit pas compromettre la liquidit de l'affaire. Le
cot du financement en diminue la rentabilit.

Si le march est unique une source de fonds de la dure du cycle est
ncessaire. En ce domaine les possibilits bancaires sont limites : escompte de
traites, dcouvert mobilis avec garantie sur stock, essentiellement. Ce sont des
crdits chers dont l'octroi est limit. Si le march se renouvelle d'une anne sur
l'autre, l'entreprise peut esprer un crdit de campagne. Si, enfin, le march devient
permanent, elle devra recourir un financement stable. Or les banques rpugnent
financer des besoins en fonds de roulement. Elles n'offrent en tout cas aucun
financement spcifique de ce type d'investissement (1).

Quant l'impact du cot du financement sur la rentabilit, il serait dans
l'exemple - en supposant le cot de la source de financement 12 % - de : dficit
mensuel cumul, 520 000, par 1/12 de 12%, soit 0,50 Fr. par unit ; la marge
s'abaisse donc 1,50 Fr., soit 9,37 % au lieu de 12,5 %. L'entrepreneur doit alors se
demander si l'opration est toujours intressante.

A cet gard la structure du capital ( rapport entre fonds propres et fonds
emprunts ) est dterminante.

(1) On peut simplifier le problme du financement du gonflement provisoire du capital circulant en
modifiant les conditions d'immobilisation des fonds ; dans l'exemple : talement des achats,
allongement du crdit-fournisseur, rduction du crdit-client, dans la mesure o cela est possible. De
mme, le chevauchement des cycles d'exploitation de diffrents produits permet le financement des
uns par les autres, ou plus exactement par la raffectation immdiate des fonds stables disponibles,
cèst--dire du fonds de roulement.
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B - La structure du capital.

La proportion entre fonds propres et capitaux emprunts dpend de trois
facteurs :

- la capacit d'endettement de l'entreprise,
- le cot du capital,
- l'effet de levier financier.

1 - La capacit d'endettement.

Plus les cash-flows futurs attendus sont importants et stables plus la capacit
d'endettement de la firme est grande. En effet, le risque associ l'endettement est
mesur par la capacit de la firme assurer la couverture des frais financiers par le
cash-flow (1). Du point de vue de la gestion de la trsorerie, on peut donc calculer le
montant d'un emprunt jusqu'auquel une entreprise peut s'engager sans dsquilibrer
sa trsorerie (2). Supposons que cette entreprise prvoit la rmunration de ses
capitaux propres par un intrt statutaire de 35 Fr. ; jusqu' quelle somme peut-elle
emprunter sur 5 ans 16 % ?

Les prvisions laissent envisager un cash-flow aprs impt de 250 Fr par an.
Ce qui donne un autofinancement annuel de 250 - 35 = 215 Fr que l'on peut affecter
au service de l'emprunt envisag. Ces 215 Fr doivent faire face au remboursement
de l'emprunt que l'on cherche dterminer et au paiement de la moiti des intrts
16 %. Si x est la somme cherche (quivalente 215 8 % sur 5 ans) on a :

1 - ( 1 + 0,08 )
-5

x = 215 ---------------------
0,08

Dans la pratique, naturellement, au lieu de rserver toute la trsorerie
dgage au service de l'emprunt, on pourrait tous les ans en limiter l'affectation.

2 - Le cot du capital.

Le cot du capital est le taux limite d'affectation du capital aux projets
d'investissement. La prservation de la liquidit du patrimoine consistera donc
rechercher jusqu' quel taux d'intrt une entreprise peut emprunter sans
dsquilibrer sa trsorerie.

Pour raliser ses projets d'investissement supposons que cette entreprise ait
besoin d'un emprunt de 1 000 Fr. sur 5 ans. Le cash-flow annuel attendu est de 250
Fr. aprs impt. Dans ces conditions quel taux maximum la firme peut-elle le
contracter ?

(1) G. Donaldson Corporate debt capacity Cambridge, Mass., Harvard University, I961 ;
E. Salomon, Measuring a company's cost of capital Salomon ed.
(2) C. Michaud La technique de lèquivalence des capitaux appliquee a l'obtention de l'equilibre de
trsorerie . Banque, sept. 1972, p. 795 797.
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Soit i / 2 ce taux,

on a :
1 - ( 1 + i / 2 )
-5

1 000 = 250 -------------------------
i / 2

d'o i = 16%

3 - L'effet de levier financier.

L'effet de levier financier s'analyse de faon classique par la comparaison
entre :

- d'une part, la rentabilit des capitaux investis, que l'on peut exprimer par le
ratio :
Rsultat brut d'exploitation avant frais financiers
---------------------------------------------------------------
Capitaux investis

- et, d'autre part, le cot des capitaux emprunts.

Si le premier terme est suprieur au second, la firme a intrt emprunter car
elle maximise ainsi la rentabilit de ses fonds propres tout en bnficiant de la
dductibilit fiscale des intrts sur emprunts et en se protgeant des effets de
l'rosion montaire.

Du point de vue de la liquidit du patrimoine on peut dfinir l'effet de levier
financier comme l'utilisation de capitaux un cot fixe dans le but d'accrotre le
cash-flow. L'effet de levier est favorable si la firme dgage sur les actifs achets
avec ces fonds un revenu suprieur au montant du cot fixe pay pour leur
utilisation.

Le choix de la structure du capital ne peut se faire sans considrer le maintien
ou l'amlioration du potentiel de reconstitution des liquidits du patrimoine. En effet,
toute immobilisation de fonds est source d'illiquidit.

Le financement court terme pose un problme similaire.

Section 2 : Le choix du mode de financement de la trsorerie.

Fonde sur une prvision trs court terme l'entrepreneur s'efforce de
raliser une synchronisation aussi parfaite que possible des entres et des sorties
de fonds. Mais cette synchronisation n'est jamais totale. La forme de la courbe de
trsorerie suggre par consquent les dcisions prendre : financement et
placement.

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En ce qui concerne le financement court terme, on recherchera parmi les
possibilits de crdit celles qui s'adaptent le mieux aux besoins financer. Quant
aux excdents de trsorerie, ils devront tre employs dans les placements les plus
rmunrateurs tout en leur conservant une certaine disponibilit pour faire face aux
besoins futurs.

1 - Les fonctions du crdit court terme.

Les faits montrent une volution de la fonction du crdit court terme : les
entreprises utilisent de plus en plus massivement le financement court terme (1).
La part des dettes court terme s'est accrue pour atteindre 54% du passif (2). Cette
volution correspond certainement la fois un comportement financier des
entreprises qui prfrent cette forme de financement et la politique de crdit
des banques.

Les entreprises peuvent s'endetter court terme dans la mesure o un
endettement court terme constamment renouvel quivaut une source
permanente de financement.

I - Les dettes court terme se composent de trois grandes masses :
le crdit fournisseur, les autres crdits et les concours bancaires.

1 - Le crdit fournisseur.

La part du crdit fournisseur dans les dettes court terme est remarquable. Il
reprsente en moyenne 30% de ce type d'engagements. Par ses modalits de
fonctionnement le crdit fournisseur est plus proche des capitaux permanents que
des dettes court terme puisque ce crdit est sans cesse renouvel. Cette forme de
crdit complte et mme supple dans certains secteurs l'insuffisance des
concours de longue dure. Un exemple typique cet gard nous est fourni par le
comportement dans ce domaine des entreprises de distribution. En effet, les
grandes surfaces bnficient gnralement d'un dlai de quatre-vingt-dix jours pour
rgler leurs fournisseurs alors qu'elles sont payes au comptant par leurs clients.
Elles disposent ainsi de ressources permanentes court terme pouvant financer leur
croissance.

2 - Le poste autres cranciers .

l faut d'abord citer l'administration fiscale, les organismes de recouvrement
des cotisations sociales et le personnel. Ces crdits rsultent de la nature des

(1) Voir Diman D. : Evolution des structures de bilan des entreprises industrielles entre 1961 et
1969 , Economie et Statistiques n 36 ; DAVID J-F et MADER F. : Le financement de 600
entreprises franaises entre 1966 et 1970 , Economie et Statistiques n 47, Juillet 1973, pp. 3-21 ; Le
Roy J-P. et Keller C. : Les structures de bilan de socits franaises , Economie et Statistiques n
19, Janvier 1971, pp. 3-16.
(2) La comparaison avec dàutres pays industrialises permet de penser que le pourcentage eleve
dèmprunts a court terme que lòn constate nèst pas anormal : 67 des nouveaux emprunts sont
court terme au Japon, et 65% aux Etats-Unis (Jeorger L. : Etude compare du financement dans six
pays industrialiss , Archives de lÌ.S.E.A., 1968).
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choses ; on imagine mal un paiement comptant et au jour le jour (1). Mais le poste
autres cranciers comprend en outre les comptes courants crditeurs d'une
socit mre vis--vis de ses filiales, et inversement. Ces avances reprsentent une
part non ngligeable, dans certains cas, des concours court terme. Cette part
s'accrotrait au rythme de la concentration financire dans la mesure o ces avances
constituent une source de financement bon compte pour les filiales (2). On peut
donc penser que par ce biais le mouvement de concentration financire contribue
renforcer l'importance des dettes court terme.

3 - Le problme du crdit bancaire.

On peut raisonnablement fixer la part des crdits bancaires environ 20% de
l'ensemble des dettes court terme. l convient de distinguer deux types de crdits
bancaires court terme qui nous semblent de nature diffrente ; d'une part les
crdits bancaires d'exploitation , et d'autre part les crdits bancaires de
dpannage :

- les crdits d'exploitation, tels les diffrentes formes de crdits de campagne
et l'exportation, ont pour mission d'pauler les capitaux stables de l'entreprise
pendant une dure dtermine correspondant gnralement un cycle
d'exploitation. Ce sont donc des avances sur les recettes venir destines
combler le dcalage existant au sein du cycle d'exploitation entre l'engagement des
dpenses et la perception du produit des ventes. Dans la mesure o ces crdits
rsultent d'un contrat systme bancaire - entreprise ils bnficient d'une certaine
stabilit. En effet, mobilisables auprs de la Banque de France pendant une dure
de un an ils sont gnralement renouvels l'chance sur prsentation d'un
nouveau dossier.

- Les crdits de dpannage, tels les dcouverts en compte courant et
l'escompte d'effets commerciaux permettent de pallier un dficit momentan de
trsorerie. Ce sont des facilits que l'on doit utiliser sur la garantie de rentres
imminentes. En d'autres termes ils assurent la couverture d'une dsynchronisation
ventuelle entre les flux de rentre et de sortie de fonds.

Ce second type de crdits bancaires court terme est dlicat utiliser car
immdiatement touch par toute mesure d'encadrement du crdit. Libralement
accord par les banques dans les priodes de haute conjoncture il incite les
entreprises commettre des imprudences : en finanant des dpenses d'exploitation
- voire d'quipement - l'aide de tels concours, l'entrepreneur affaiblit la structure
financire de son affaire qui devient la merci d'un changement de politique de
crdit. Les crdits de dpannage doivent donc tre employs avec le souci de
pouvoir s'en passer trs rapidement. Pour cela il convient de limiter leur utilisation
aux seuls besoins momentans poss par les chances.

(1) Il est possible dèlargir ce type de credits en obtenant le paiement diffr de la T.V.A. ou des
droits de douane (obligations cautionnes).
(2) Lètudes de Diman ( Evolution des structures de bilan... , op. cit. ) indique, en effet, qu' l'heure
actuelle la concentration ne s'opre plus uniquement par diminution du nombre d'entreprises, mais de
plus en plus par les liaisons financires au sein des groupes. Cette concentration financire se
manifeste dans les bilans, d'une part par un accroissement relatif des actifs financiers par rapport aux
actifs physiques, et d'autre part, par un accroissement relatif de l'endettement.
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II - L'utiIisation des crdits court terme.

Beaucoup d'entreprises commettent deux erreurs dans leur plan de
financement court terme :

- d'une part, elles confondent sous l'expression de besoins de
trsorerie les besoins d'exploitation qui rsultent de la dilatation du capital
circulant, et les dficits de trsorerie provoqus par l'absence de synchronisation
entre la perception des recettes et la ralisation des dpenses.

-d'autre part, elles utilisent pour couvrir ces besoins les crdits
bancaires leur disposition ne retenant pour leur choix que leur cot apparent. Ainsi
les entreprises admettent que l'escompte est le moins cher de tous ; viendrait
ensuite le crdit de campagne, et enfin seulement le dcouvert.

1 - L'ajustement des moyens aux besoins financiers court terme.

Le cot de financement d'un besoin de trsorerie est minimum lorsqu'on sait
ajuster les caractristiques de ce besoin (dure et importance) celles des crdits
disponibles, dans le cadre de conditions de banque donnes. En d'autres termes, il
s'agit, en face d'une courbe de trsorerie, de trouver la meilleure combinaison de
modes de financement permettant de couvrir la surface des besoins au plus juste.
Dans un premier temps, au vu de la courbe annuelle de trsorerie, on recherche les
crdits d'exploitation ncessaires les plus appropris. Le choix est relativement limit
dans la mesure o le type de crdit dont on peut disposer dpend de la nature du
besoin satisfaire. Il en est ainsi pour l'option d'un crdit de campagne visant
financer un cycle assez long marqu par des tendances saisonnires importantes.
De la mme faon, mais pour financer une activit en relation avec le secteur public,
on dcidera la souscription un crdit C.N.M.E.

Le report de certains paiements fiscaux (T.V.A., droits de douane) sous la
forme d'obligations cautionnes entre galement dans cette catgorie de concours.
Enfin, les entreprises exportatrices ont la possibilit de bnficier de toute une
gamme de moyens financiers trs adapts leurs problmes. Ainsi, le choix du
financement du cycle d'exploitation ne peut se dissocier de la qualit du besoin.

Le second temps du financement court terme est form par tous les besoins
au jour le jour. Le type de dcision qui s'y rattache se limite un arbitrage entre
l'escompte d'effets et le recours au dcouvert bancaire.

2 - Les solutions apportes au problme.

Notre intention n'est pas de faire une analyse complte de toutes les
contributions qui ont t apportes au problme du financement court terme. Nous
signalerons les principales voies et en soulignerons les limites.

Tous les modles proposs peuvent se regrouper autour de trois techniques
utilises :
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- Le classement rationnel des crdits en fonction de leurs cots (1) ;
- La programmation linaire (2) ;
- La thorie du contrle optimal (3).

Les dmarches proposes peuvent sduire par leur logique : on recherche la
combinaison des sources de fonds disponibles qui minimise les frais financiers. Mais
la grande faiblesse de cette prsentation rside dans le fait que l'on fait abstraction
de la nature des besoins financer. Or, on ne peut financer n'importe quel besoin
avec n'importe quel crdit. Quel que soit le problme de financement, et bien que le
projet scrte le remboursement du crdit demand, la solution retenue ne peut tre
dissocie de l'ensemble des besoins financiers. En d'autres termes, on ne peut
comparer des sources de financement qui ne sont pas comparables. On ne peut
comparer valablement le C.M.C.C. et le crdit de prfinancement, les avances sur
crances nes et le crdit de caisse mobilisable... Chaque concours ne doit et ne
peut gnralement intervenir que dans des situations bien particulires. Ajoutons
que le dcouvert comme l'escompte ne peuvent tre mis sur le mme plan que les
autres crdits court terme. De par leurs caractristiques ils constituent des moyens
de dpannage efficaces et ncessaires pour couvrir les dficits de trsorerie
provoqus par le manque de synchronisation entre les flux de rentres et de sorties
de fonds. Disons enfin, que la ncessit d'utiliser tous les crdits mme les plus
chers pour un montant minimal, ne nous apparat pas vidente. L encore, il s'agit
de connatre avant tout la nature des besoins financiers court terme satisfaire, et
de solliciter ensuite les crdits les mieux adapts. Ils reviendront toujours moins
chers. D'ailleurs, toute demande de concours bancaire doit justifier non seulement
de l'importance et de la dure des besoins satisfaire, mais galement de leurs
caractres particuliers. Le banquier veut ainsi s'assurer de l'adquation besoins -
moyens.

(1) Jourdan (A). La gestion de la trsorerie dans l'entreprise , Hommes et Techniques n 355, Mai
1974, pp.356-376.
(2) Charnes (A), Cooper (V) et Miller (M.H.) : Applications of linear programming to financial
budgeting and the costing of funds , Journal of Business, Vol. 32 n 1, Janvier 1959, pp. 20 46 (
repris dans Solomon E., The management of corporate capital , The free press of Glencoe,
New-York 1959. Mao (J.C.T) Application of linear prograrmming to short-term financing decision
The Engineering Economist, Vol. 13 n 4, pp. 221 241. Orgler (Y.E.) An unequal period model for
cash-management decisions , Management Science, Vol. 16, n 2 Oct. 1969. Robichek (A.A.),
Teichroew (D) et Jones (J.M.) : Optimal short term financing decision , Management Science, Vol.
12, n 1 Sept. 1965, pp. 1-36. (repris dans Robichchek et Myers : La prparation des dcisions
financires , chapitre 7 Le choix du financement court terme , Dunod 1972). Voir galement
Beranek (W) : Analysis for financial decisions Richard D. Irwrin, Inc., 1970, 5me Edition,
chapitres XIII et XIV. Zisswiller (R.) Choix des moyens de financement court terme d'une
entreprise , Revue Gestion, numro spcial, Janvier 1967, ou dans : (Girault et Zisswiller :
Finances modernes , tome 1, 1974, pp. 147-175. Chatelperron (A. de) : Une aide au choix des
moyens de financement , Le Management, novembre 1972, pp. 52-59.
(3) Rageau Guy : Gestion de la trsorerie - une approche dynamique par la thorie de contrle
optimal , mmoire D.E.S., Dijon, 1971, 160 pages. G.D. Eppen and E.F. Fama : Solutions for
cash-balance and simple dynamic-portfolio problems , The Journal of Business, Jan.1968, pp.
94-112. G.T. Ghellink and G.D. Eppen : Linear programming solutions for separable markovian
decision problems , Management Science, jan. 1967, pp. 371-364.
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2 - La dtermination de la combinaison optimale des crdits de
dpannage.

Il s'agit, face une courbe de trsorerie donne, de trouver la meilleure
combinaison de modes de financement permettant de couvrir au plus juste la
surface des besoins quotidiens. La dcision se limite un arbitrage entre l'escompte
d'effets et le recours au dcouvert bancaire.

Le choix ne peut s'effectuer sur la simple comparaison de leurs taux d'intrt
qui ne reprsentent que leurs cots apparents. Les taux rels des crdits varient en
fonction du nombre de jours pendant lesquels ils sont utiliss, et des conditions de
banque (intrts prcompts, jour de banque, commission de compte, valeur de
crdit et de dbit en compte, ...).

Le problme est double :

- arbitrer, d'abord, entre l'escompte et le dcouvert ;

- dterminer, ensuite, la meilleure combinaison des effets remettre
l'escompte.

I - L'arbitrage entre l'escompte et le dcouvert.

Nous envisagerons les deux situations possibles :

- un dficit constant couvrir ;

- une suite de dficits financer sur une priode donne.

A - Le financement d'un dficit de trsorerie constant.

La courbe de trsorerie a la forme suivante :

-20
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Il existe un seuil en de duquel le dcouvert est toujours plus avantageux
que l'escompte. La valeur de ce seuil dpend des taux d'intrt de ces crdits, et
des conditions de banque.

Soit :

L = la longueur des besoins rels financer,
e = le taux de l'escompte,
d = le taux du dcouvert,
b = l'amplitude du dficit,
x = l'inconnue du problme, c'est--dire le nombre de jours maximum de
surcouverture tolrable.

L'escompte est quivalent au dcouvert lorsque l'galit suivante est satisfaite
:
b d L 1 be
--------- + --------- b = -------- (L + x + 2)
360 2 000 360

La constante 2 qui figure dans les parenthses du second membre provient
du fait qu'il y a deux jours de valeur. Plus prcisment nous supposons qu'il n'y a
qu'un jour de banque, et que le compte de l'entreprise n'est crdit qu'au lendemain
du jour de remise du bordereau d'escompte, jour du dbut des besoins (1). Cette
galit signifie que la dure du papier utilis pour la mobilisation ne doit en aucun
cas dpasser de x jours la dure des besoins rels. On peut facilement exprimer x
en fonction de L :

d 360
x = ( ----- - 1 ) L - 2 + ----------
e 2 000 e

et pour d = 13 % et e = 12 % par exemple, on a :

x = 0, 083 L - 0,50

Ce qui veut dire concrtement :

- D'abord, que la longueur du papier prsent l'escompte ne doit en aucun cas
dpasser de x = 0,083 L - 0,50 la longueur des besoins rels (en d'autres termes, de
8 % de la dure des besoins moins une demi-journe). Ainsi pour un besoin de
trsorerie de 30 jours, le trsorier doit rester en dcouvert plutt que de remettre des
traites dont l'chance est plus de :

30 + ( 0,083 x 30 ) - 0,50 = 32 jours

La marge de surcouverture dont jouit le trsorier est donc seulement de 2 jours
dans ce cas.

(1) Par consquent pour ne pas subir un jour de dcouvert, l'entreprise doit remettre les effets
l'escompte la veille des besoins, d'o un jour de plus dcompter pour calculer les agios. Ce qui fait
au total 2 jours de plus pour un besoin L donn.
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- Ensuite, que compte tenu des dix jours calendaires retenus par les banques pour le
calcul des intrts d'escompte, il ne faut en aucun cas escompter des effets
commerciaux pour tout besoin de trsorerie dont la dure relle est infrieure huit
jours quelle que soit l'amplitude du besoin, mme si celui-ci supporte la commission
du plus fort dcouvert ( en pratique, d'ailleurs, on viendra buter contre le plafond du
dcouvert). En effet, on a :

L + 2 > 10 jours (selon les conditions de banque de l'escompte), d'o :

0,13 L 1 0,12
---------- + -------- = -------- 10
360 2000 360

L = 7,84 jours

Ainsi si on finance par exemple 5 jours de dficit par de l'escompte :

- le taux de l'escompte sera dans le meilleur des cas - traite 8 jours au plus, remise
la veille du dbut des besoins (1) - de :

0,12 360
--------- 10 -------- = 24 % I'an,
360 5

- le taux du dcouvert sera, au contraire, au pire (commission du plus fort dcouvert
atteignant son plafond fix la moiti des intrts dbiteurs) de :

13 % + 6,5 % = 19,5 % l'an.

Pour 1 seul jour de besoin le taux d'intrt de l'escompte monterait 120% l'an !

- Enfin, disons que la modification des taux d'intrt et des conditions de banque fait
sensiblement varier les rsultats. L'volution des taux ces dernires annes a rduit
l'cart entre le dcouvert et l'escompte : 1,05 % d'cart sur des taux de l'ordre de 7
8 % est videmment bien plus consquent que 0,45 % des taux de 12 % 13 %.
C'est ainsi que la surcouverture des besoins est passe de 14,3 % plus une
demi-journe en 1972 (2) 3,68 % moins une demi-journe en 1975 (3) ; la dure
maximale du besoin de trsorerie devant tre couverte par du dcouvert est passe
de 6 jours 8 jours entre les mmes dates.

Par consquent dans ces conditions d'volution, l'utilisation du crdit de
mobilisation des crances commerciales est plus difficile et moins favorable que le
dcouvert (4). La sensibilit de la solution aux changements des conditions de
banque est assez forte. Dans notre exemple, nous avons retenu des clauses
moyennes mais les rgles d'application de l'escompte commercial sont variables.

(1) ... et six jour au moins.
(2) En 1972 le taux dìntert du decouvert etait generalement de 8 et celui de l'escompte de 7 .
(3) En mai 1975, le taux dìntert du decouvert etait generalement de 12,65 %, et celui de l'escompte
de 12,20 %.
(4) Cependant les possibilits d'utilisation du dcouvert, comme de tout crdit, sont limites. En outre,
le banquier peut exiger l'emploi de l'escompte avant tout recours un autre type de crdit.
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B - Le financement d'un dficit variabIe sur une priode donne.

Nous allons montrer que le financement optimal est rechercher dans une
combinaison de l'escompte et du dcouvert. Cette mthode repose sur la
comparaison des dures de besoins d'amplitude donne constante que peuvent
respectivement financer l'escompte et le dcouvert pour un cot quivalent.
Supposons que la courbe prvisionnelle de trsorerie d'une socit volue de la
faon suivante dans les jours venir (1) :

-6
-5
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2 4 6 8 10 12 14 16 18 20 22 24 26 28 30 32
Solde de trsorerie
Jours
Excdents
(millions de fr,)
Dficits
(million de fr.)

Graphique 35 : Besoins de trsorerie dans le mois venir.

C'est au total, 28 jours de dficit qu'il convient de financer au moindre cot.
Compte tenu des taux d'intrt respectifs de l'escompte et du dcouvert (par
exemple e = 12 % et d = 13 % ), des conditions de leur utilisation et pour une
amplitude donne constante des besoins, l'escompte financera une priode
lgrement plus longue que ne le ferait le dcouvert.

En d'autres termes :

puisque d > e et que l'on peut crire :

l d = L e

o l est la dure finance par le dcouvert d'un besoin de trsorerie d'amplitude
donne, et o L est la dure finance par l'escompte du mme besoin de trsorerie ;

(1) Cette priode est relativement courte pour deux raisons :
- A partir de 30 jours de dficits permanents, il est fort probable que la cause ne soit pas rechercher
dans un manque de synchronisation entre les entres et les sorties de fonds mais dans un mauvais
financement du capital circulant
- La mthode de calcul que nous allons dvelopper suppose d'excellentes prvisions que l'on ne peut
gure obtenir au del d'un mois.
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e
on a : l = L ------------ (1)
d

et l < L.

En tenant compte des conditions de banque, l'galit devient :

l d 1 e
[ ---------- + --------- ] du besoin = ( L + 2 ) ---------- du besoin
360 2000 360

Soit :
e 360
l = ( L + 2 ) ---- - -----------
d 2000 d

Ainsi, pour une amplitude donne constante de besoins, dans l'exemple, 28
jours couverts par l'escompte ne reprsentent que :

0,12 360
l = ( 28 + 2 ) ------- - ---------------------
0,13 2000 ( 0,13 )

l = 26,30 jours

Donc au-del du 26me jour l'utilisation de l'escompte sera moins onreux.

Il reste dterminer l'amplitude de la valeur financer par l'escompte. Il suffit
pour cela d'ordonner les dficits par importance croissante et de lire sur le graphique
la valeur de l'ordonne correspondant l'abscisse l, dtermine par la courbe de
trsorerie ordonne. Le graphique 36 prsente la courbe de trsorerie ordonne de
l'exemple tudi.

(1) Cèst--dire :
e
Nombre de jours dcouvert = Nombre de jours d'escompte -------
d
pour un mme besoin d'amplitude donne constante.

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Solde de trsorerie
Financement par
l'escompte
Jours
Dficits ( million de fr.)
26
27

Graphique 36 : Courbe de trsorerie ordonne.

A partir de 27 jours de dficit l'escompte est plus intressant que le dcouvert,
et l'amplitude est de 1 million de fr..Nous pouvons vrifier ce rsultat par le calcul :
- Combinaison optimale :

* Cot de l'escompte

1 000 000 12 ( 28 + 2 )
------------------------------------- = 10 000 Fr.
36 000

* Cot du dcouvert

65 000 000 0,13
-------------------------- = 23 472 Fr.
360

* Commission du plus fort dcouvert

1
4 500 000 ----------- = 2 250 Fr.
2 000

* Cot total : 35 722 Fr.

- Combinaisons non-optimales :

* Pour 1 500 000 d'escompte le cot total est de 35 777 Fr.

* Pour aucun recours l'escompte ( tout en dcouvert ) le cot
total est de 30 333 Fr.

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Par consquent, l'utilisation de l'escompte pour 1 000 000 de francs sur 28
jours et du dcouvert pour le complment des besoins optimise notre choix de
financement.

Cependant, nous ne sommes parvenus qu' un optimum partiel. En effet,
nous pouvons ritrer cette dmarche pour la dure rsiduelle des besoins, l, et
ainsi de suite jusqu'au moment o le dcouvert sera dfinitivement suprieur
l'escompte compte tenu de la longueur et de l'amplitude des besoins couvrir (1).
En poursuivant notre exemple, la nouvelle valeur de L est de 27 jours, comme le
montre le graphique 37 suivant :

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2 4 6 8 10 12 14 16 18 20 22 24 26 28 30 32
jours
Solde
Solde de trsorerie
Financement initial
Dficits
27
28

Graphique 37 : Dtermination de la nouvelle dure des besoins L.

D'o :

0,12 360
l = ( 27+ 2 ) ------------- - ------------------
0,13 2000 ( 0,13 )

l = 25,38 jours.

Au del du 25me jour de dficit l'utilisation de l'escompte sera moins
onreux. L'amplitude du besoin financer par l'escompte se dtermine l'aide du
graphique 37 prcdent (courbe de trsorerie ordonne), comme dans le premier
cas. Nous constatons que l'on doit utiliser l'escompte pour financer 1/2 million de
francs supplmentaire de besoins de trsorerie, mais sur 27 jours cette fois.

Les deux graphiques suivants rsument la situation : le financement optimal
rside donc dans l'utilisation de l'escompte pour couvrir 1 1/2 millions de fr. de
besoins de trsorerie (1 million sur 28 jours et 1/2 million sur 27 jours) ; le
complment sera couvert par le recours au dcouvert.

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(1) Comte tenu galement des conditions de banque.
Est-on parvenu l'optimum global ? La courbe de trsorerie prsente par le
graphique 38 suivant indique que la longueur totale des besoins L est encore de 27
jours. D'o : l = 25,38 jours.

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Solde de trsorerie
Financement 1
Financement 2
28
27
Dficits
Jours

Graphique 38 : Utilisation de l'escompte et du dcouvert.

Or cette fois le nombre de jours de dficit n'est plus que de 25. Par
consquent le dcouvert reviendra moins cher que l'escompte. La courbe de
trsorerie ordonne (graphique 39 suivant) confirme ce rsultat : pour 26 jours la
valeur de l'abscisse reste, naturellement, inchange.

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2 4 6 8 10 12 14 16 18 20 22 24 26 28 30 32
Solde de trsorerie
Financement 1
Financement 2
27
26
Dficits ordonns (millions ds francs)
jours

Graphique 39 : Courbe de trsorerie ordonne.

Un obstacle, cependant, subsiste : l'entreprise possde-t-elle dans son
portefeuille d'effets les traites suffisantes en quantit et en qualit pour assurer la
couverture optimale des besoins dans les conditions que nous venons de dfinir ?
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II - La dtermination de la meilleure combinaison des effets remettre
l'escompte.

Le problme revient dterminer combien il faut escompter au jour j d'effets
de valeur nominale v et de dure d, pour financer un certain dficit de trsorerie au
cot minimum, sachant qu' chaque date j le nombre d'effets de type v et d est
limit. Ce problme devient rapidement insoluble lorsque le nombre d'effets dpasse
quelques dizaines.

La S.E.M.A. pour aider les entreprises amliorer leur financement court
terme a mis au point un programme dont l'exploitation fournit un tableau des
possibilits de combinaison d'effets prsenter l'escompte (1). Ce programme, le
programme PHRYN (2), sert en effet tablir ces tables d'escomptes , par un
recensement de tous les cas possibles et par le calcul des cots correspondants.
Ces tables donnent pour chaque date calendaire et suivant les besoins de trsorerie
cette date, l'ordre des papiers escompter et le moment o il faut s'arrter
d'utiliser l'escompte. Ainsi on dfinit pour chaque jour le montant et la dure des
effets escompter. Ces rsultats sont calculs sur mesure pour chaque entreprise.
Par une simple lecture des tables, l'entrepreneur est mme de dterminer le
financement le moins coteux de ses besoins de trsorerie. Il suffit de trier les
papiers en consquence et de les prsenter l'escompte pour tre sr d'avoir rduit
les agios au strict minimum.

Le principe du programme PHRYN repose sur l'inventaire systmatique de
toutes les combinaisons d'effets, avec recours complmentaire au dcouvert le cas
chant, permettant de combler un dficit de trsorerie de dure donne et lorsqu'on
se place une certaine date calendaire. Imaginons, par exemple, que dans une
entreprise les traites ont des chances tous les 5 jours ( les 5, 10, 15, 20, 25 et 30
du mois) ; les combinaisons peuvent tre classes en deux groupes :

1 - Le premier groupe correspond aux combinaisons de base.

Ce sont les combinaisons d'effets lorsqu'on se place aux 5, 10, 15, 20, 25 et
30 du mois. A ces dates les effets disponibles en portefeuille ont une dure gale
5 jours ou tout multiple de 5 jours (3). On se donne alors successivement des
longueurs de dficit diffrentes en partant de n jours (4) ; par exemple 8, 9, 10, etc.
Pour chacun de ces dficits sont classs les effets ou les combinaisons d'effets
(suite d'effets) susceptibles de les financer. Ainsi pour financer un dficit de 27 jours,
on croise les effets de diffrentes valeurs nominales avec leurs diffrentes dures.
Par exemple un effet de 25 jours plus un dcouvert de 2 jours ; ou un effet de 10
jours plus un autre de 15 jours dix jours plus tard plus un dcouvert de 2 jours; ou un
effet de 20 jours plus un dcouvert de 7 jours ; etc.

(1) Voir Nguyen D. La gestion de la trsorerie , op. cit.
(2) Ecrit en fortran pour l'ordinateur C.D.C. 6600 de la S.E.M.A.
(3) Il est fort probable que les effets cinq jours soient dj remis l'encaissement.
(4) n jours reprsentent le seuil au dessous duquel le dcouvert est meilleur. Pour des taux e = 12 %
et d = 13 %, nous l'avons vu, n gale 8 jours.

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2 - Le second groupe correspond aux combinaisons d'effets disponibles toute
autre date : les 1, 2, 3, 4... du mois.

Ces combinaisons sont de deux types :

- soit des combinaisons simples, c'est--dire par exemple un effet de
29 jours pour combler un dficit de 29 jours ; ou un effet de 24 jours plus 5 jours de
dcouvert pour combler le mme dficit.
- soit des combinaisons mixtes : c'est--dire une combinaison simple
plus une combinaison de base. Quel que soit l'effet choisi remettre l'escompte
celui-ci a son chance ncessairement au 5, 10, 15, 20, 25 ou 30 du mois. Par
consquent pour le reste du dficit on est ramen une combinaison de base.

Par exemple, si on se place au 2 d'un mois quelconque on dispose d'un
portefeuille d'effets dont les dures peuvent tre de 3, 8, 13 jours etc.

Combler un dficit de 27 jours consiste donc choisir :

- soit des effets de 28 jours (combinaison simple) ;
- soit des effets de 23 jours (combinaison simple) ;
- soit des effets de 13 jours (nous amenant ainsi au 15 du mois ; cette
date le choix ne peut s'oprer que sur des effets de 5, 10 ou 15 jours), combinaison
mixte ;
- soit des effets de 3 jours (nous amenant ainsi au 10 du mois ; cette
date le choix ne peut s'oprer que sur des effets de 5, 10, 15, ou 20 jours,
combinaison de base), donc combinaison mixte ; etc.

Le classement des combinaisons mixtes consiste donc raccrocher des
combinaisons simples aux combinaisons de base. Le programme PHRYN tablit et
value par avance la quasi totalit des cas possibles. Ce sont ces rsultats,
classement et cot des combinaisons d'effets prsenter l'escompte, qui sont
consigns dans des tables d'escompte . Leur simple lecture donne le choix
optimum de financement. Ces tables sont reconstruites chaque fois que les
conditions de banque changent.

3) Le placement des excdents de trsorerie.

Les auteurs intgrent gnralement la politique de placement des excdents
de trsorerie dans leurs modles de choix du financement court terne (1) : pendant
les priodes ou les entres sont plus fortes que les sorties, l'entreprise dispose, le
cas chant, des excdents de la priode prcdente et les prte court terme.

(1) Voir Robichek, Teichroew, and Jones Optimal short term financing decision , op. cit. ;
Zisswiller R. Choix des moyens de financement court terme op. cit. ; Chatelperron Une aide au
choix des moyens de financement ; Rageau : Une approche dynamique par la thorie du contrle
optimal - Gestion de la Trsorerie , op. cit..

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Les intrts perus viennent en dduction des frais financiers, mais la
rentabilit maximale du placement n'est pas recherche tout prix : un excdent de
trsorerie n'est pas systmatiquement plac l o il rapporterait le plus, mais l o il
conserve un degr de disponibilit suffisant pour pouvoir tre rutilis pour financer
les dficits futurs. Au contraire, nous avons dissoci le problme du placement du
problme du financement. Car si le placement des excdents ne peut tre entrepris
sans connaissance de leur nature, il n'est pas une proccupation concomitante au
financement.

I - La nature des excdents de trsorerie.

Les excdents de trsorerie n'ont pas tous la mme origine. L'analyse que l'on
peut en faire calque celle des besoins de trsorerie. En effet, l'apparition de liquidits
peut rsulter de deux phnomnes :

- soit tre le rsultat du manque de synchronisation entre les recettes et les
dpenses ;

- soit tre la consquence d'un surfinancement de l'activit.

A - Les excdents, rsultat du manque de synchronisation entre les
recettes et les dpenses.

Compte tenu d'une courbe de trsorerie donne, rsoudre le problme du
placement des fonds disponibles consiste fixer le niveau zro de l'encaisse.
Raisonnons sur le graphique 40 suivant qui retrace l'volution de la caisse en
fonction du temps.

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Jours
Niveau de l'encaisse
(millions de francs)
Encaisse
Niveau Z ro M'
Niveau Z ro M*
M
M*
M'

Graphique 40 : Evolution de l'encaisse.

Le problme est de choisir le niveau zro : par exemple M ou M'. En effet,
depuis la suppression de la rmunration des soldes crditeurs il n'existe
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pratiquement aucun placement srieux infrieur au mois la disposition des
entreprises. Seuls les groupes disposant d'une compagnie financire ont accs au
march montaire o les placements peuvent se faire 1 ou 2 jours. Interdiction est
faite actuellement aux entreprises d'accder directement au march montaire.
Restent alors possibles des placements d'une dure gale ou suprieure au mois
que ce soient d'ailleurs des placements dure fixe (compte bloqu, bon du trsor,
etc.) ou des placements dure variable (caisse d'pargne,...) ou encore
l'anticipation des paiements aux fournisseurs.

Ce type de placements constant sur une certaine dure relve en fin ce
compte le niveau zro de l'encaisse par rapport la courbe de trsorerie. Ainsi dans
l'exemple cit, si le niveau zro de l'encaisse est fix en M', l'entreprise ne paiera
pas d'intrts dbiteurs la banque. Par contre, si le niveau est fix en M, elle
paiera des intrts dbiteurs de l'ordre de (voir graphique 40) :

0,13 1
( 62 millions de fr. --------- ) + ( 5 millions de fr. ------------ )
360 2 000

soit : 24 888,8 Francs.

Mais en contrepartie, elle percevra un intrt sur le volume des fonds placs
M-M' (5 millions de fr. dans l'exemple), de l'ordre de (1) :

0,06
5 millions de fr. ----------- 30 jours
360

soit : 24 999 francs.

Le bnfice net serait donc de :

24 999 - 24 888,8 = 110,2 francs.

D'une manire gnrale pour que l'opration ait un intrt, il faut que :

( b d ) B a n
--------------- + ------------- < -------------- tj
360 2000 360

o :

- b est le volume du dcouvert sur la priode,
- d est le taux du dcouvert,
- B est le plus fort dcouvert du mois,
- a est le volume du placement,
- n est le taux intrt rapport par le placement considr,
- t
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est la dure de la priode en nombre de jours.

(1) On suppose une rmunration de 6 % en compte bloqu sur un mois.
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Le niveau M ne correspond sans doute pas l'optimum situation qui maximise
les gains. Mais il peut tre facilement repr. Pour cela nous procderons par
approximations successives. Le tableau 29 suivant regroupe les choix possibles (1)
fonctions de la courbe de trsorerie (cf. graphique 40 ) :

Solutions A B C D E F
Dcouvert total 62 36 18 9 2 0
Plus fort dcouvert du mois 5 4 3 2 1 0
Placement sur 30 jours 5 4 3 2 1 0

Tableau 29 : Combinaisons possibles entre dficits de trsorerie et placements.

Les gains que l'on peut esprer pour chaque solution sont :

Solutions Cots du dcouvert Cots commission Gain placement Gain net total
A 22 388,8 2 500 24 999 110,2
B 13 000 2 000 19 998 4 998
C 6 500 1 500 15 000 7 000
D 3 250 1 000 9 999 5 749
E 722,2 500
361,1
4 998 3 914,7
F 0 0 0 0

C'est par consquent la solution C qui est optimale, M* sur le graphique. La
relation tablie :

( b d ) B r
------------- + ----------- < a ---------- t
j

360 2 000 360

permet de fixer le niveau d'une des deux variables - a ou b - connaissant l'autre ;
ainsi :

b d 360 B
a > ------------ + -------------------- ( o )
r t
j
r t
j
2 000

a r t
j
360 B
b < ------------------ - ---------------- ( | )
d 2 000 d

(o) indique le placement minimum qui doit tre ralis sur la priode pour que
compte tenu d'un volume de dcouvert donn sur cette priode, l'opration ait un
intrt ;
(|) donne le volume maximum de dcouvert acceptable sur la priode pour que
compte tenu des possibilits de placement sur la priode, l'opration ait un intrt.

(1) Pour simplifier nous supposerons que les placements ne peuvent se faire que par tranches de 1
millions de francs.
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Lorsque le niveau zro de l'encaisse a t dtermin de faon optimale, sans
contrainte, ou avec contrainte sur a et / ou sur b, il convient de vrifier si le choix du
financement des dficits de trsorerie est galement le meilleur. Pour cela on doit se
reporter la courbe ordonne de trsorerie ( voir graphique 41). Celle-ci permet,
nous l'avons vu (1) de dterminer la combinaison optimale escompte-dcouvert .
Dans l'exemple, la courbe ordonne de trsorerie confirme que l'utilisation du
dcouvert seul s'imposait puisque le nombre de jours de dficit n'est pas suprieur
28 que l'on choisisse le niveau M, ou a fortiori le niveau M* (2).

Dans le cas o l'on est amen utiliser conjointement l'escompte et le
dcouvert le principe de rsolution du problme ne change pas.

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Jours
Solde
Solde de trsorerie
Niveau Z ro M*
Niveau Z ro M'
M*
M'

Graphique 41 : Courbe de trsorerie ordonne

Au cot du dcouvert s'ajoute celui de l'escompte. Les calculs sont cependant
plus longs. Le volume des calculs imposs par les simulations successives et les
ritrations, exigera trs vite une automatisation de la procdure de recherche de
l'optimum.

B - Les excdents, rsultat d' un surfinancement de l'activit.

Les besoins en capital circulant varient au cours du temps, notamment en
fonction du rythme de l'activit de l'entreprise. Comme peut exister un cart ngatif
entre les ressources et les besoins d'exploitation, peut apparatre un cart positif. Le
plan de trsorerie mensuel met en vidence ces fonds disponibles pendant un ou
plusieurs mois (3).

(1) Vide supra p. 164.
0,12 360
(2) ( 30 + 2 ) ------------- - ----------------------- = 28
0,13 2 000 ( 0,13 )
(3) Ce plan de trsorerie mensuel est en realite un tableau qui presente lèvolution sur une annee
des besoins en capital circulant. C'est en d'autres termes un plan de trsorerie tabli en termes de
besoins et de ressources (et non de dpenses et de recettes).
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A un moment donn et pour une certaine dure, l'entreprise met en jeu des
ressources ( fonds propres ou emprunts ) plus importantes que ses besoins
d'exploitation ( besoins en capital circulant ). Ces excdents peuvent tre provisoires
ou dfinitifs.

a) Les excdents provisoires.

Ils rsultent d'un surfinancement saisonnier ou conjoncturel de l'activit.
Le graphique 42 suivant prsente une telle situation :

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Janvi
er
Fvri
er
Mars Avril Mai Juin Juille
t
Aot Sept
embr
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Octo
bre
Nove
mbre
Dce
mbre
mois
Ressources disponibles
(millions de francs)
1er placement
2me placement
3me placement
4me placement
5me placement

Graphique 42 : Placement des disponibilits rsultant d'un surfinancement
saisonnier de l'activit.

On peut ainsi choisir quels montants placer et pour quelles dures.

b) Les excdents dfinitifs.

Ils peuvent avoir trois origines distinctes :

- soit, une accumulation rapide de capital due un cash-flow important ;
- soit, un autofinancement suprieur aux besoins ;
- soit, encore, une rgression de l'activit qui laisse des fonds inemploys.

Dans les deux premires situations les fonds disponibles peuvent tre utiliss
n'importe quel emploi. Dans le troisime cas, par contre, ils doivent tre utiliss au
remboursement des fonds emprunts. Le graphique 43 donne une reprsentation de
l'volution de l'encaisse lors de la constitution d'un excdent dfinitif et de son
placement.

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Mois
Niveau de l'encaisse
Solde de trsorerie (avant
placement)
Solde de trsorerie (aprs
placement)
Volume de placement
Dcision de
placement
Volume de placement

Graphique 43 : Exemple de rsorption d'un excdent dfinitif de trsorerie.

II - Les possibilits de placement.

Les possibilits de placement diffrent selon la nature de l'excdent. Deux
constatations s'imposent d'emble :

- d'une part, les statistiques rvlent la trs faible importance du compte Valeurs
mobilires de placement dans l'actif des firmes (1).
- d'autre part, des tudes ont montres l'importance de l'accroissement relatif des
actifs financiers des entreprises(2).

Le jeu du placement-retrait ne semble donc pas intresser les
entrepreneurs plus proccups sans doute, par la recherche de concours court
terme que de placements temporaires rmunrateurs. Par contre, les entreprises
dotes d'un certain pouvoir financier dveloppent cot de leur activit industrielle
ou commerciale, une activit financire. Cette activit se traduit par la multiplication
des liaisons financires interentreprises, des prises de participation, et par
l'apparition d'une concentration financire des socits (formation de groupes de
socits, et de holding).

A - Le placement des excdents ayant pour origine le manque de
synchronisation des flux.

Les fonds sont disponibles sur de trs courtes dures. Les entreprises n'ont
pas directement accs au march montaire ; seuls les groupes qui disposent d'une
compagnie financire peuvent y effectuer des placements (d'un seul jour mme).

(1) Ce poste reprsente environ 7% des valeurs ralisables et disponibles pour l'ensemble des
entreprises passibles de lìmpt sur les societes, et 6 pour les societes anonymes.
(2) Voir Diman (D): Evolution des structures de bilan des entreprises industrielles , op. cit. p. 37.
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Les prts entre maison-mre et filiales sont couramment pratiqus. Les
excdents momentans des unes compensent les dficits provisoires des autres.

Les avantages substantiels que les firmes retirent de cette quasi-autarcie
financire (indpendance, souplesse, rapidit, cot,...), renforcent la tendance la
concentration financire, tant au niveau national qu'international.

La pratique du face face constitue encore un moyen de placement des
excdents trs court terme de trsorerie : une banque se transforme en
intermdiaire en mettant en relation les entreprises qui ont besoin d'argent avec
celles qui en disposent. Ce type de placement est trs rmunrateur car les taux
d'intrt sont trs levs (1).

Existent enfin, certaines possibilits de rmunration des soldes crditeurs,
disponibles bien entendu pour des priodes plus courtes que le mois. Il existe, en
fait, deux procdures de rmunration des comptes : celle ou le solde disponible est
bloqu explicitement dans un compte distinct, et celle ou le solde est bloqu
fictivement.

Dans le cas classique de la rmunration en compte bloqu les priodes de
blocage sont librement ngocies : cinq jours, une semaine, dix jours, deux
semaines, etc. L'inconvnient de cette technique est double : taux fixe, lenteur dans
le transfert des fonds. Aussi a-t-on dvelopp la seconde formule : blocage fictif
taux index sur celui du marche montaire au jour le jour contre effets privs. Il
convient de remarquer que l'ensemble de ces possibilits de placement trs court
terme ne sont la porte presque exclusivement que des grosses socits.

B - Le placement des excdents ayant pour origine un
surfinancement de I'activit.

a) L'excdent est provisoire.

La technique la plus simple et la porte de toute entreprise est le compte
bloqu en banque. Les taux de rmunration sont de l'ordre de 10% ; dans certaines
conditions ils ont pu atteindre 14%. Bien souvent, d'ailleurs, le taux se ngocie entre
la banque et l'entreprise.

Les achats de bons du Trsor ne prsentent l'heure actuelle que trs peu
d'intrt pour les entreprises. Leur faible rendement et leur rigidit en font un
placement de dernier recours. Le poste Bons du Trsor d'ailleurs une
importance ngligeable dans les bilans.

(1) La banque intervient aussi titre de caution de l' emprunteur pour rduire les risques du prteur ;
elle peroit une commission sur l'opration. Cette pratique du face face , nous le prcisons,
constitue une opration clandestine de crdit, difficile reprer car les entreprises n' ont pas de
liens particuliers entre elles, et qui enIreint les regles de lèncadrement du credit.

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Les oprations boursires sont gnralement risques et alatoires.
Cependant il est possible d'effectuer des placements en bourse, rmunrateurs et
pourtant dnus de risque (1). Beaucoup d'entreprises, en effet, placent leurs
excdents de trsorerie sur le march des reports en bourse, quand les conditions
de rmunration de ce march sont suffisamment attrayantes. La procdure est
simple : l'entreprise prte pour une dure dtermine (minimum 1 mois) un certain
volume de capitaux des oprateurs en bourse qui ne peuvent ou ne veulent pour la
dure considre lever leur position. Tout se passe comme si l'entreprise avait un
compte bloqu la Bourse de Paris. Le contrat qui lie le prteur l'emprunteur est
fait de telle sorte que le prteur ne court aucun risque.

Il existe une autre procdure de placement boursier plus complexe mais tout
aussi exempte de risque et souvent plus rmunratrice : le march des options en
bourse.

b) L'excdent est dfinitif.

Les statistiques rvlent que la concentration des entreprises s'opre de plus
en plus par la multiplication des liaisons financires au sein de groupes (2). Cette
concentration se manifeste dans les bilans par un accroissement relatif des actifs
financiers. Pour les financer, les entreprises ont thoriquement le choix entre le
recours aux actionnaires, l'autofinancement et l'endettement. On constate, d'une part
une forte croissance de l'autofinancement malgr d'importantes distributions de
dividendes, et d'autre part une augmentation de l'endettement qui rsulte semble-t-il
de la diminution du recours aux actionnaires au profit du recours au groupe.

A partir d'un certain degr de concentration l'activit financire de l'entreprise
se manifeste par la cration de filiales. Ainsi apparaissent des holdings, chefs de file
de groupes. Dans un deuxime temps, l'augmentation de la part des actifs financiers
s'accompagne d'une diminution de l'endettement : l'entreprise disposant d'une forte
capacit financire voit son endettement se rduire.

(1) Marquili (J.R.) : Placez sans risques vos excdents de trsorerie , Hommes et Techniques, juin
- juillet 1973, pp. 524-526.
(2) Diman (D.) Evolution des structures de bilan.... op. cit. pp. 29 et 37.
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CHAPITRE 4 : La gestion de la trsorerie et la variation du pouvoir
d'achat de Ia monnaie.

Les flux de liquidits ont pour support la monnaie. Son pouvoir d'achat est
sujet variation dans le temps (inflation) et dans l'espace (change). Toute politique
de trsorerie qui n'intgrerait pas les distorsions que provoquent les fluctuations du
pouvoir d'achat de la monnaie ne pourrait prtendre assurer la scurit de la firme.
Ce phnomne altre, en effet, la valeur et la structure du flux de liquidits d'une
part, et, la valeur et la structure du patrimoine de l'entreprise d'autre part. Ces
fluctuations peuvent se reprer dans le temps et dans l'espace. Aussi, tudierons-
nous :

- Les effets de l'inflation sur la trsorerie de l'entreprise, et,

- La gestion du risque de change.

Section 1 : Les effets de I'infIation sur Ia trsorerie des entreprises

Lors de l'laboration de la politique financire les responsables ne peuvent
ignorer les effets de l'inflation sur la liquidit de la firme. La perte du pouvoir d'achat
de la monnaie altre la situation de trsorerie deux niveaux : d'abord l'inflation
perturbe la formation du flux de liquidits, ensuite l'inflation affecte le potentiel de
reconstitution des liquidits.

Par consquent nous tudierons :

- les effets de l'rosion montaire sur le flux de liquidits de l'entreprise ;

- les effets de l'rosion montaire sur le potentiel de reconstitution des
liquidits.

1) Les effets de I'rosion montaire sur Ie fIux de Iiquidits de I'entreprise.

L'inflation modifie l'expression montaire des flux de liquidits qui circulent au
sein de l'entreprise. Une entreprise dont le volume de l'activit demeure stable
connat :

- d'une part, une baisse du pouvoir d'achat de son revenu, et,

- d'autre part, une rduction de la partie dfinitivement acquise de son revenu.

I - L'inflation altre le pouvoir d'achat du revenu de la firme.

Pour un mme niveau d'activit, la comptabilit enregistre des valeurs
diffrentes du simple fait de la baisse du pouvoir d'achat de la monnaie. Les effets
mcaniques de l'inflation sur le pouvoir d'achat du revenu se traduisent par une
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baisse de la valeur ajoute. L'ampleur du phnomne dpend la fois de la vitesse
de rotation et de la mthode de valorisation des valeurs d'exploitation (1).

A - Les effets mcaniques de l'inflation sur la valeur ajoute.

L'inflation dforme le compte de production.

1 - La dformation du compte de production.

Lorsqu'elle a transfr en aval la hausse des prix qu'elle a subie en amont,
l'entreprise a l'illusion de ne pas avoir t affecte par cette modification des prix. En
ralit il n'en est rien comme le prouve l'exemple suivant.

1) Rpercussion mcanique apparente de la hausse des prix.

Considrons le cas simplifi d'une entreprise de distribution dont le cycle
d'exploitation consiste acheter 200 units pour les revendre avant de passer au
cycle suivant. Supposons, en outre, qu'il n'y ait qu'un cycle par priode et que cette
entreprise ait un niveau d'activit constant. Admettons enfin, qu'elle pratique un taux
de marge sur achat de 50 %. Dans ces conditions et en l'absence de hausse des
prix, le compte de production arrt juste aprs l'approvisionnement - point de dpart
du nouveau cycle - s'crie :

SITUATION 1

Stock initial 200 F Stock final 200 F
Achats 200 F Ventes 300 F
Valeur ajoute 100 F

Par contre, dans une situation de hausse gnrale, des prix de 12 % par
priode et en supposant que la firme ait une attitude passive face l'inflation, le
mme compte devient :

SITUATION 2
(avant la fin de la priode, l'entreprise achte nouveau 200 units,
qui lui cotent cette fois 200 x 1,12 = 224 F)

Stock initial 200 F Stock final 224 F
Achats 224 F Ventes 300 F
Valeur ajoute 100 F

Apparemment, par consquent, l'inflation n'a pas eu d'effet sur le revenu de la
firme. En ralit, il est clair que son pouvoir d'achat a diminu, sans que la
comptabilit ne puisse en rendre compte.

(1) Ordre des Experts - Comptables LìnIlation et lèntreprise , 1976 - XXI
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Congrs national - 407
pages.
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2) La baisse de la valeur ajoute.

En effet, dans la situation avec une inflation de 12 %, le niveau des prix est de
100 au dbut de la priode et de 112 la fin ; ce qui correspond un prix moyen de
106 sur la priode. Autrement dit, dans la situation 2 les flux sont valus 6 % au-
dessus de ce qu'ils sont. En redressant cette survaluation le compte de production
devient :

SITUATION 2 corrige

- Expression du stock initial en francs moyens de la priode t - 1 :

200 / 1,06 = 188,7 F

- Expression des ventes de la priode t ( taux de marge sur achat de 50 % ), en
francs moyens :

1,50 x 188,7 = 283 F

ou 300 F / 1,06 = 283 F

- Expression des achats de la priode t, en francs moyens :

188,7 1,12 = 212 F

ou 224 / 1,06 = 212 F

d'o :

Stock initial 188,7 Stock final 212
Achats 212 Ventes 283
Valeur ajoute 94,3

C'est bien une baisse relle de la valeur ajoute qui apparat.

2 - Les mcanismes de la dformation du compte de production.

L'inflation affecte le revenu de l'entreprise selon trois modalits :

1) L'accroissement nominal des stocks gonfle artificiellement la valeur ajoute :

Une part importante de la valeur ajoute est constitue par une croissance
purement fictive des stocks :

Production vendue = consommations intermdiai res (hors variation de stock) + Valeur ajoute

SITUATION 1 :

Variation de stock = 0
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SITUATION 2 :

Augmentation fictive du stock dduire = 24 ou 23,3 (aprs correction).

Ce montant est purement nominal puisqu'il ne correspond ni une
augmentation relle des stocks, ni une encaisse effective de l'entreprise. D'une
situation l'autre la composition de la valeur ajoute s'est modifie.

2) La baisse du pouvoir d'achat des recettes d'exploitation.

Les achats et les ventes correspondantes ne s'effectuent pas au mme
moment : elles constituent les extrmes du cycle d'exploitation. Dans un contexte
inflationniste ce dcalage engendre une modification du pouvoir d'achat du flux.
Ainsi, en revendant 300 ce que l'on a achet 200, avec un retard moyen gal un
demi - cycle d'exploitation, la perte inflationniste est de (aprs correction) :

188,7 1,55 0,06 = 17 F
ou encore :

= 283 (0,12 / 2)
Et, d'une faon gnrale

V ( 1 + i )
1/q-1

ou, de manire approche :

V ( i / 2q )

o V reprsente les ventes,
i le taux de hausse des prix,
q le nombre de cycles par priode.

3) La rduction de la masse des liquidits de manoeuvre .

L'apparition d'une hausse des prix entrane une diminution de la diffrence
vente - achats :

SITUATION 1 :
300 - 200 = 100 F

SITUATION 2 :
- avant correction :
300 - 224 = 76 F
- aprs correction :
283 - 212 = 71 F

Cette baisse des recettes nettes se traduit par des difficults couvrir les
affectations de la valeur ajoute. Et, mme si l'entreprise rpercute les hausses de
prix qu'elle constate au cours de son cycle d'exploitation, le surplus dgag sera
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encore insuffisant pour faire face la hausse des prix d'approvisionnement du cycle
suivant.

En effet :
- Recettes (y compris la rpercussion de la dprciation montaire) :
283 + 17 = 300 F
-Valeur ajoute (y compris la rpercussion de la dprciation montaire) :
94,3 + 5,7 = 100 F
- Reste donc 200 F pour acheter les 200 units ncessaires au prochain cycle
d'exploitation. Or leur prix total est maintenant de 212 F. Un dficit de 12 F apparat
donc. Ainsi, l'rosion montaire provoque bien une contraction de la masse des
liquidits de manoeuvre.

Ces trois remarques expliquent la baisse de la valeur ajoute. L'cart constat
sur la valeur ajoute :

100 ( situation 1 ) - 94,3 ( situation 2 corrige ) = 5,7 F,

se dcompose comme suit :

- Variation nominale des stocks ( remarque 1 ) = +23,3 F ;
- Perte du pouvoir d'achat du flux ( remarque 2) = -17 F ;
- Supplment pour hausse des cots d'approvisionnement ( remarque 3 ) = -12 F.

soit, au total = -5,7 F.

Par consquent, en priode inflationniste la valeur ajoute varie sous
l'influence de trois facteurs. L'ampleur du phnomne dpend la fois de la vitesse
de rotation et de la mthode de valorisation des stocks.

B - Le rIe priviIgi des vaIeurs d'expIoitation dans Ia transmission des
effets mcaniques de I'infIation sur Ia vaIeur ajoute.

L'importance de ce rle s'apprhende au travers du rythme de rotation du
stock, ainsi que de son valuation.

1 - L'influence du rythme de rotation des stocks.

La hausse des prix d'approvisionnement est fonction de la place des achats
dans le cycle d'exploitation et de celui-ci dans l'exercice. Dans l'exemple donn ils
sont effectus en une seule fois en fin de priode. L'impact serait diffrent si les
oprations d'achats taient plus tales dans le temps.

Supposons, par exemple, que la priode soit couverte par quatre cycles
d'exploitation. A la fin de chaque cycle, la commande est de 50 units. Sans hausse
des prix le compte de clture de fin d'exercice serait le suivant :

Stoch initial 50 F Stock final 50 F
Achats ( 4 50 ) 200 F Ventes 300 F
Valeur ajoute 100 F
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Avec hausse des prix, ce compte devient (aprs correction de la mauvaise
valuation des flux) :

Stock initial
50 / (1,12)
1/2
= 47,24 F
Stock final
50(1,12)
1/2
= 52,92 F
Achats
50 / (1,12)
1/4
+50 +50(1,12)
1/4
+
50(1,12)
1/2
= 202,96 F
Ventes
1,5 [ 50 / (1,12)
1/2
+ 50 / (1,12)
1/4
+
50 + 50(1,12)
1/4
] = 295,92 F
Valeur ajoute
98,64 F

L'cart sur la valeur ajoute de 100 - 98,64 = 1,36 se dcompose en :

- Variation nominale des stocks :
52,92 - 47,24 = + 5,68
- Perte de pouvoir d'achat :
295,92 - 300 = - 4,08
- Hausse des cots d'approvisionnement :
200 - 202,96 = - 2,96

L'augmentation de la frquence des approvisionnements affaiblit donc
l'impact de l'inflation sur le revenu de la firme.

2 - L'influence de l'valuation des stocks.

Nous avons suppos le cas d'une entreprise passive devant l'inflation. On
peut, l'oppos, envisager le cas d'une firme qui module son prix de vente en
fonction de l'rosion montaire subie (contrats indexs, catalogue priodiquement
remis jour, etc.) - ce qui supprime la perte du pouvoir d'achat constate - et mme
qui anticipe la hausse des prix d'approvisionnement. Autrement dit, le comportement
de l'entrepreneur tend redresser les dformations dues l'inflation. Par contre, un
phnomne apparat toujours avec la perte du pouvoir d'achat de la monnaie : c'est
l'apprciation automatique des valeurs d'exploitation. Mme si la croissance effective
de l'activit de la firme est nulle le gonflement nominal des stocks augmente
fictivement la valeur ajoute de l'entreprise.

A cet gard, les mthodes de valorisation des stocks ne sont pas neutres. La
question est d'autant plus grave que les entreprises sont tenues d'enregistrer
comme des bnfices les plus-values nominales sur leurs stocks. Pour apprcier les
distorsions que provoquent sur le bnfice de la firme les systmes classiques
d'valuation comptable des stocks en priode d'inflation, nous commencerons par:
l'valuation des stocks au prix du march corrige par l'rosion montaire .

1) L'valuation du stock au prix du march corrige de l'rosion montaire.

La correction ne s'effectue que dans un second temps.

a) Evaluation au prix du march sans correction.

maginons que le stock d'une entreprise augmente en volume rgulirement
avec le temps de 4,08 % par an et dont le prix unitaire s'accrot galement de faon
rgulire de 8,33 % par an (1).

(1) Ces taux sont les taux annuels equivalents a des taux dàugmentation continus de 4 et 8 .
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En valuant ce stock chaque anne le 31 dcembre au prix du march et en
partant d'un stock de 10 000 units au prix unitaire de 100 F, on peut dresser le
tableau d'volution de la valeur thorique de ce stock, par exemple sur 10 ans :

ANNE ES Evolution en Quantit Prix du march dùne unit au
31/12 (f rancs)
Valeur du stock au prix
courant au 31/12 (f rancs)
0 10000 100,00 1 000 000
1 10408 108,33 1 127 499
2 10833 117,35 1 271 252
3 11275 127,12 1 433 278
4 11735 137,71 1 616 027

10 14918 222,55 3 320 000

Tableau 39 : Evaluation thorique du stock au prix du march, sur 10 ans.

b) Correction de l'rosion montaire.

Si l 'on suppose une hausse gnrale des prix, t, de 9,42 % (1), on peut
corriger de l'rosion montaire la variation de valeur du stock entre le 31 dcembre
de l'anne n-1 et le 31 dcembre de l'anne n. Pour cela, on fait la diffrence entre
la valeur du stock au 31 dcembre n, et la valeur du stock au 31 dcembre n-1
multiplie par un coefficient correcteur d'inflation, (1 + t ) = 1,0942. Ainsi, pour l'anne
1 la variation corrige est :

1 127 499 - (1 000 000 1,0942) = 33 299 ( au lieu de 127 499 ! ).

Le tableau suivant donne les rsultats obtenus :

ANNE ES Valeur du stock au prix
courant (prix du march) au
31/12
Variation
nominale
Variation cor rige de
lìnflation
0 1 000 - -
1 1 127 127 33
2 1271 144 38
3 1 433 162 42
4 1 616 183 48
5 1 822 206 54

10 3 320 375 98
Unit : milliers de francs

Tableau 40 : Variation du stock corrige de lèrosion monetaire, sur 10 ans.

Ce tableau fournit une rfrence thorique utile pour mesurer quelle que soit
la mthode de valorisation des stocks applique, la diffrence entre le variation
nominale et la variation relle des valeurs d'exploitation. Ainsi, entre l'valuation au
prix du march sans correction et l'valuation au prix du march avec correction, le
rapport :

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(1) 9,42 % est le taux annuel quivalent au taux continu de 9 %.
variation stock nominal
--------------------------------------------
variation corrige de I'infIation

soit, 127 / 33 pour la premire anne, 144 / 38 pour la deuxime anne, etc., ce qui
donne environ 3,8, montre qu'en l'absence de correction la variation du stock est
chiffre presque 4 fois au-dessus de sa valeur relle dans l'exemple choisi.

2) Les distorsions provoques par les mthodes classiques d'valuation des stocks
en priode d'rosion montaire.

Nous comparons les performances des trois principales mthodes :

- cot moyen pondr (C.M.P),
- F.I.F.O,
- L.I.F.O.

Pour des commodits de calcul supposons que l'exploitation ait la structure
suivante au cours d'un exercice :

Comme le montre ce schma, l'exercice est couvert par 5,1 cycles. Dans ces
conditions, et compte tenu du chevauchement particulier des cycles sur l'exercice,
les prix de valorisation du stock en fin d'anne sont respectivement pour chaque
mthode et pour la premire anne seulement (les cycles se dplacent lgrement
d'une anne sur l'autre, ce dont il faudra tenir compte dans les valorisations
ultrieures de fin d'exercice) :

- prix moyen de valorisation FIFO :
100
F
x e
0,08 x (8,8 12)
= 106,07 Frs

- prix moyen de valorisation LIFO :
100
F
x e
0,08

x (0,2 12)
= 100,15 Frs.

LIFO C.M.P FIFO
(0,2 mois) (5,1 mois) (8,8 mois)

1 mois 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12

0,4 2 mois
35
/100 2,35 2,35 2,2
Cycle dèxploitation
Prix du march Prix du march
au 31/12 n-1 au 31/12 n
100 F. 108,33 F.

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- prix moyen de valorisation C.M.P :
100
F
x e
0,08 x (5,1 12)
= 103,47 Frs.

Les rsultats sont donns dans le tableau suivant :

ANNE ES
VAL EUR DU ST OC K VARI ATI ON DU ST OC K
F I F O LI F O C. M.P F I F O LI F O C. M.P
0 1 000 1 000 1 000 - - -
1 1 104 1 042 1 077 104 42 77
2 1 246 1 086 1 206 142 44 129
3 1 404 1 144 1 358 158 58 152

9 2 886 1 648 2 790 - - -
10 3 254 1 773 3 145 368 125 356
Unit : milliers de francs.

Tableau 41 : Valeur et variation du stock selon diffrentes mthodes de valorisation.

Ce tableau permet de tirer les enseignements qui suivent :

a) La mthode FIFO donne une valeur du stock assez voisine de celle du prix
du march (sans correction).

Le rapport :
Valeur FIFO 1 104
--------------------------- = ---------- = 0,98
Valeur nominale 1 127
prix du march

En effet, le prix de valorisation FFO ne se situe qu' 3,2 mois de la fin de
l'anne.

La variation nominale du stock est de :

Variation FIFO 104 142 158 368
= = 3,15 et ~ ~ ... ~ ~ 3,75
Variation relle 33 38 42 98

b) La mthode LIFO donne une valeur du stock trs infrieure au prix du
march :

Valeur LIFO 1 042
= = 0,92
Valeur nominale du march 1 127

pour l'anne 1 ; 0,85 pour l'anne 2 ; 0,80 pour l'anne 3 ; etc. ; 0,53 pour l'anne
10.

Il se stabiliserait la valeur :
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Taux de variation physique du stock
-----------------------------------------------------------------
Taux de variation en franc courant du stock

0,04
soit : = 0,3333
0,04 + 0,08

au bout de trente ans.

Par contre, la variation nominale du stock se situe ds la premire anne :

Variation LIFO 42
---------------------------- = ---------- = 1,27
Variation relle 33

Le systme LFO compense donc dans une bonne mesure l'absence de
rvaluation (1).

c) La mthode du cot moyen pondr fournit des rsultats proches de ceux
de la mthode FIFO.

La valeur du stock se stabilise autour de 0,95 de la valeur nominale de
rfrence (prix du march). La variation nominale du stock, quant elle, se situe
vers 3,50 fois la variation relle partir de la deuxime anne. Le tableau 42
rcapitule ces observations :

RATI O Valeur considre
-----------------------------
Valeur du march
Variation nominale du stock
--------------------------------------
Variation relle du stock
Prix du march avec cor rection 1 1
Prix du march sans cor rection 1 3,8
Mthode F I F O 0,98 3,75
Mthode LI F O de 0,92 0,53
(limite 0,33 - 30 ans)
1,27
Mthode C. M.P 0,95 3,50

Tableau 42 : Comparaison des diIIerentes methodes dèvaluation des stocks.

Les mthodes d'valuation des stocks peuvent donc se classer en deux
catgories :
- d'une part, celles qui fournissent une valeur correcte du stock, mais qui
surestiment trs fortement sa variation (F.I.F.O., C.M.P), avec les consquences que
l'on sait sur la valeur ajoute (2) ;

(1) Remarquons que la surestimation de stock - 0,27 - est due ce que la hausse des prix est dans
lèxemple, superieure a la hausse du prix speciIique du produit en stock (en supposant une hausse
gnrale des prix de 8,33 % par an, le rsultat est de 0,96).
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189
(2) LìnIlation peut mme conduire a une augmentation apparente de la valeur du stock alors que
celle-ci est en diminution.
- d'autre part, la mthode L..F.O. qui mesure de faon prcise la variation relle
de la valeur du stock (1), mais qui sous-estime considrablement sa valeur finale.

Mais l'entreprise n'est pas sans raction face ces effets mcaniques : elle
adapte son comportement en anticipant la situation inflationniste. La qualit de la
gestion de la trsorerie apparat alors comme tant l'origine de l'volution positive
ou ngative de la valeur ajoute. Toute entreprise qui constate une augmentation de
son prix de revient tend en reporter le poids sur sa clientle (2). Un tel transfert
peut se justifier quand il s'agit de cots externes ( approvisionnement... ) dont
l'entreprise se contente de rpercuter la hausse (3). Par contre, la rpercussion des
cots internes (cots ajouts) ne semble jamais totalement justifie. Cette attitude
dvoile plutt une gestion qui ne parvient pas dgager des progrs de productivit
capables de compenser cette aggravation des charges (4).

La rpercussion trop tardive des hausses de cots externes peut provoquer
une baisse de la valeur ajoute, toutes choses gales par ailleurs. En effet, la
hausse de prix sectorielle ne suffit pas protger la valeur ajoute contre l'rosion
montaire. La neutralisation n'est ralise que lorsque l'apprciation sur stocks vient
exactement compenser le retard des effets de la hausse de prix sectorielle sur ceux
de la baisse du pouvoir d'achat de la monnaie.

Cependant, l'entreprise se laisse souvent tenter par des profits d'anticipation
(5). L'impact de l'inflation amliore la valeur ajoute lorsque l'entrepreneur calcule
son prix de vente, non en fonction des cots de production subis, mais en fonction
des cots de remplacement. Autrement dit, si nous nous rfrons au graphique 54
ci-dessous, ds le temps T
1
il incorpore dans son prix de vente P
1
les cots de
remplacement qu'il prvoit tre ceux de la priode T
2
. Au temps T
0
le prix se situe
au niveau P et la hausse se dvelopperait au rythme PP
1
. Mais au temps T
1
,
l'entrepreneur constate une hausse PP
1
qui s'est droule depuis T
0
, et il prvoit
qu'en T
2
, les prix s'lveront au niveau P
2
. A la suite d'une raction psychologique, il
incorpore immdiatement cette hausse son prix de vente actuel, de sorte que la
hausse des prix prend un rythme acclr PP'
1
et qu'elle se poursuivrait ainsi si de
nouvelles ractions ne venaient l'amplifier selon le rythme P'P
2
P'P
3,
etc.
vritablement explosif.

(1) Tout au moins si lìndice speciIique du prix du produit ne sècarte pas trop de lìndice general
dìnIlation.
(2) Dans la mesure o cette rpercussion est possible (prix non bloqus, demande lastique,
concurrence faible).
(3) Cette solution de Iacilite est neanmoins le signe dùne gestion qui renonce a ameliorer ses cots
dàpprovisionnement.
(4) Dòu lìdee de la taxe conjoncturelle (Voir sur ce point : Robin J.-P. La taxe conjoncturelle
fera-t-elle des miracles ? , Entreprise, 984, pp. 64 et 35 ; et Une anne nouvelle de lutte contre
lìnIlation : le prelevement conjoncturel , Entreprise, 10 janvier 1975)
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(5) Ce phenomene dànticipation est Iacilite lorsquùne Iorte demande nèst susceptible d`tre
satisfaite que par une offre inlastique.

Prix

P'
4

P'
3

P
4

P'
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P
3

P'
1

P
2

P
1

P
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Temps
T
0
T
1
T
2
T
3
T
4

Graphique 54 : Hausse explosive des prix.
( par suite de lincorporation dans les prix prsents du cot de remplacement)

A ct de distorsions au niveau du pouvoir d'achat du revenu l'inflation rduit
les possibilits d'autofinancement.

II - L'infIation rduit Ia partie dfinitivement acquise du revenu.

Cette altration se manifeste :

- d'une part, au cours de la formation de la marge brute d'autofinancement,
- et, d'autre part, au moment de l'affectation de l'autofinancement.

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A -L'aItration de Ia formation de Ia capacit d'autofinancement.

L'inflation entrane l'augmentation de la masse salariale, des impts et taxes
d'exploitation et des frais financiers.

1 - L'augmentation des frais de personnel.
L'volution des salaires rsulte de la superposition de hausses rpondant la
volont de compenser l'rosion montaire et au dsir d'amliorer la situation des
salaris. Trs souvent les conventions collectives prvoient non seulement une
indexation automatique la hausse gnrale des prix, mais galement une certaine
progression du pouvoir d'achat sans rfrence aux variations effectives de
productivit du secteur. La fixation des rmunrations et leurs augmentations
dpendent en fait, des rapports de force des partenaires sociaux en prsence. En
outre, ces augmentations salariales conduisent au relvement des barmes des
charges sociales.

2 - La progression des impts et taxes d'exploitation.
La tarification proportionnelle de nombreux impts indirects pays par les
entreprises pse sur la formation de la capacit d'autofinancement. Leur
composition est complexe. Ils comprennent principalement des contributions lies
l'activit de la firme ( taxe sur les salaires... ), ou fondes sur une rpartition des
charges ( taxe professionnelle ). L'exemple le plus significatif est celui de la
tarification proportionnelle taux progressif de la taxe sur les salaires, dont le taux
passe de 4,25 % 8,50 % pour la fraction de rmunrations annuelles comprises
entre 30 000 et 60 000 F, puis 13,60 % pour la fraction qui excde 60 000 F. Ainsi,
le gonflement de la masse salariale, induit par l'inflation, engendre un
alourdissement du prlvement fiscal. Au contraire, la tarification proportionnelle
taux unique, qui est le plus souvent la rgle ( taxe d'apprentissage, formation
professionnelle continue ) ne fait que transmettre les pousses inflationnistes. Enfin,
signalons que la nouvelle taxe professionnelle de l'aveu mme du Ministre de
l'Economie et des Finances conduit un net alourdissement des impositions des
grandes entreprises (1).

3 - L'lvation des charges financires.
Ce phnomne a une double origine :
- d'une part, l'inflation accrot les besoins financiers de la firme et donc son
endettement,
- d'autre part, la hausse des taux d'intrt accompagne la hausse des prix.

Les frais financiers ont considrablement augment : les intrts verss par
les socits prives reprsentaient en 1972 quelque 38 % de leur pargne brute
contre 30 % en 1969 (2).

(1) Bien entendu, les grandes entreprises sèIIorcent de repercuter ces charges dans leur prix.
(2) Etude de lÀ.G.R.E.F. parue dans Les Echos du 2 avril 1974. Cependant lèntreprise
emprunteuse connat dans le mme temps un gain dìnIlation en capital , dans la mesure o le
remboursement sèIIectue en monnaie devalorisee, ainsi quùn gain dìnIlation Iiscal puisque les
intrts reprsentent des charges dductibles. Nanmoins, lorsque la poursuite des activits exige que
lòn remplace les emprunts venus a echeance par dàutres, les nouvelles charges peuvent annuler et
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mme dpasser les avantages attachs au dnouement des anciens engagements du fait de
lìmportance et des conditions des nouveaux.
B - Les distorsions au moment de l 'affectation d I'autofinancement.

Notre analyse portera sur les trois composantes du cash-flow brut :

- les amortissements,
- l'impt sur les socits,
- le rsultat d'exploitation.

1 - Le calcul des amortissements en priode d'inflation.
l convient tout d'abord de rappeler que les immobilisations sont
comptabilises leur cot d'acquisition. Ainsi, l'annuit d'amortissement qui est
incluse dans le prix de revient des produits fabriqus est calcule sur une valeur
d'achat exprime, du fait de la perte de valeur de la monnaie, en un nombre d'units
montaires d'autant plus faible que l'lment amortissable est plus ancien. La
dotation aux amortissements augmente donc moins vite en monnaie courante que la
valeur des stocks et que le prix de vente des produits fabriqus sur lesquels se
rpercute immdiatement la dprciation montaire. De ce point de vue, le bnfice
est donc survalu, ce qui conduit payer des impts et distribuer des bnfices
purement nominaux. Dans le mme temps, la dotation aux amortissements s'avre
insuffisante pour reconstituer (et plus forte raison pour amliorer) l'outil de
production de la firme. Celle-ci s'appauvrit. Par consquent, plus le taux d'inflation
est lev plus le calcul de l'amortissement qui commande la fois le renouvellement
de la capacit de production et le prlvement fiscal perd de sa signification.

Aprs avoir mesur l'incidence de l'inflation sur les dotations aux
amortissements nous analyserons l'impact de l'inflation sur l'autofinancement par
amortissement.

1) Incidence de l'inflation sur les dotations aux amortissements.

Nous distinguerons le cas de l'amortissement linaire et celui de
l'amortissement dgressif.

a) L'amortissement est linaire.

La sous-valuation de l'amortissement est fonction :

- de la loi d'amortissement,
- du taux de hausse des prix,
- de la croissance du potentiel productif.

La dotation aux amortissements D
t
constitue chaque priode s'lve pour
un investissement de valeur nominale I
t
(1) :

D
t
= I
t
n

n tant la dure de vie de l'immobilisation.

t
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2
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(1) Echard J.-F. : Politiques Iinancieres de lèntreprise et gestion du risque , PUF 1974, 176 pages,
pp. 22 -23.
L'investissement crot un taux c par priode, soit :

I
t
= I
t
- 1 (1 + c)

Si l'on suppose que les immobilisations engendres par l'investissement ont
une mme dure de vie et la mme loi d'amortissement, la dotation globale
d'amortissement sera au temps t de :

i = n - 1 I
t
- i I
t
1 - (1 + c)
-n

D
t
= ---------------- = -------------- -----------------------
i = 0 n n c

Si l'on suppose, en outre, que l'rosion montaire se dveloppe au rythme de
e, la valeur nominale de l 'investissement devient :

I
t
= I
t-1
(1 + c) (1 + e)

qui s'crit plus simplement (1) :

I
t
= I
t-1
(1 + c + e)

Le taux d'rosion montaire s'ajoute donc au taux de croissance rel de
l'investissement. Posons c + e = x ; alors :

I
t
1 - (1 + x)
-n

D
t
= ----- x ----------------------
n x

Cette relation montre que la part de la dotation aux amortissements dans
l'investissement diminue avec le taux d'rosion montaire ainsi d'ailleurs qu'avec la
dure de vie comptable de l'immobilisation.

Dans le cas d'un amortissement linaire effectu sur 10 ans, on obtient les
rsultats rsums dans les deux tableaux suivants :

Taux de hausse des
prix e %
Taux de croissance
rel c %
0 2 4 6
4
18,9 18 17,2 16,5
6
26,4 25,2 24,2 23,2
8
32,9 31,5 30,3 29,1

Tableau 43 : Evaluation en pourcentage de la sous-estimation des dotations aux
amortissements rsultant de l'rosion montaire.

t
e
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0
0
4
7
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1
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(1) Le produit du taux de croissance par le taux dìnIlation peut se negliger devant lùn de ces taux.
Et, en prenant un taux de croissance franc constant de 4 %, on illustrera
par le second tableau, l'incidence de la dure de vie de l'immobilisation :

Taux de hausse des prix (%)

Dure de vie comptable
(anne)
5 10 15 20
4 10,3 17,2 23 28
6 14,8 24,2 31,5 37,3
8 19 30,3 38,7 45

Tableau 44 : Sous-valuation (en pourcentage) des dotations aux amortissements
rsultant de l'inflation en fonction de la dure de vie de l'investissement.

Ces rsultats incitent donc choisir des actifs dure de vie courte.

b) L'amortissement est dgressif.

Lors du passage de l'amortissement linaire un amortissement dgressif, la
dotation aux amortissements augmente, et ce, d'autant plus que la croissance est
forte.

L'expression des dotations aux amortissements devient dans ce cas (1) :

Dt = It[f/(nx+f) [1-(1- f/n ) ( 1/(1+x) )
q-1
] + 1(n -x+1)( 1 - f/n )
q-1
[( 1 /(1+x) )
q-1
- ( 1/(1+x) )
n
]/x]

La complexit de cette relation est due ce qu' une certaine date q
l'amortissement dgressif devenant infrieur l'amortissement linaire est
abandonn au profit de ce dernier (2) :

q = n (1-1/f) +1

f est un coefficient fiscal fonction de la dure normale d'utilisation et peut
prendre les valeurs 1,5 ; 2 ; 2,5.

A titre d'exemple, le tableau suivant donne pour un taux de croissance franc
constant de 6% et dans le cas d'une dure de vie de 10 ans les sous-estimations
respectives des deux modes d'amortissement :

Hausse des Prix
(%)
Amortissement
linaire
Amortissement
dgressif
4 16.5 4
6 23.2 11
8 29.1 16

Tableau 45 : Sous-estimation des dotations aux amortissements pour un taux de
croissance rel de 6% et une dure de vie du capital de 10 ans.

t
e
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0
0
4
7
7
0
4
1
,

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-

3
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0
1
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195
(1) Pour la dmonstration de cette relation voir : Contrat I.S.E.A Ministre de Finances, 1967-1970,
Investissement et financement des entreprises . Note concernant la fiscalit, Janvier 1970.
(2) Le premier terme de lèxpression correspond a la partie degressive et le second a la partie lineaire.
Le point de compensation est atteint lorsque le taux de croissance rel est
approximativement le double de celui de la hausse des prix.

2) Incidence de l'inflation sur l'autofinancement par amortissement.

Le principe de l'effet Lohmann-Rchti est que les dotations relatives un
quipement ne sont pas thsaurises, mais immdiatement rinvesties dans
l'entreprise (1). Ce fonds d'amortissement lorsqu'il est immdiatement rinvesti peut
autofinancer l'investissement d'expansion dans des proportions allant de 5 82%
pour un amortissement linaire condition que les prix soient stables. En effet,
l'inflation augmente le cot de remplacement de l'investissement ralis n annes
auparavant :
R
t
> I
t-m

Autrement dit, la part du remplacement dans la dotation aux amortissements de la
mme anne R
t
/D
t
augmente ; et en mme temps la part disponible pour le
financement de l'expansion 1 - (R
t
/D
t
) diminue.

On peut calculer la valeur du taux d'inflation i qui annule toute possibilit
d'autofinancement par amortissement de l'investissement d'expansion. Ce taux est
celui qui galise le cot de remplacement l'amortissement de la mme anne.
Notons ic ce taux d'inflation critique. Si le taux d'inflation i est infrieur au taux
d'inflation critique, ic, l'entreprise conserve une marge d'autofinancement par
amortissement. Dans le cas contraire les fonds d'amortissement sont insuffisants
pour assurer le remplacement de l'quipement (2).

Nous considrons successivement le cas de l'amortissement linaire puis le
cas de l'amortissement acclr.

a) Le taux d'inflation critique dans le cas d'un amortissement linaire.

Dans ce cas ic est tel que R
t
= D
t

ou 1 - R
t
/D
t
= 0 (3).

En l'absence de hausse de prix le remplacement R
t
= I
t-n
, soit R
t
= I
t
(1+c)
-n
.
Avec un taux d'inflation i, le remplacement devient :

R
t
= I
t-n
(1+i)
n
, soit = I
t
[(1+i)
n
/ (1+c)
n
]

Le taux d'inflation critique est le taux pour lequel :

(1) Voir GoIIin R. : LàutoIinancement des entreprises, Sirey, pp. 107 a 109. Teller R.
Amortissement fiscal et croissance des Entreprises dans la C.E.E., op. cit. p 153.
(2) Dans ce cas la firme risque de ne pas pouvoir maintenir intact son potentiel productif si elle ne
dispose pas par ailleurs dàutres sources de Iinancement a moins que lòn elargisse làssiette de
t
e
l
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0
0
4
7
7
0
4
1
,

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3
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0
1
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196
làmortissement en autorisant par exemple une reevaluation des bilans ou làmortissement sur le cot
de remplacement.
(3) Domar, Depreciation, replacement et growth, Economic Journal, mars 1953, pp. 109 et s.
R
t
I
t
[(1+i)
n
/ (1+c)
n
]
------ = ----------------------------

D
t
I
t
[(1-(1+c)
-n
) / nc]

= nc [(1+i)
n
/ (1+c)
n-1
] = 1

Le tableau suivant prsente quelques rsultats :

c n 5 ans 10 ans 20 ans 30 ans
3 %
5 %
7 %
10 %
1,25 %
1,90 %
2,60 %
4,10 %
1,35 %
2,50 %
3,30 %
4,90 %
1,55 %
2,55 %
3,70 %
5,30 %
1,60 %
2,75 %
3,90 %
5, 85 %

Tableau 46 : Evaluation du taux d'inflation critique en fonction de c et de n.

Ainsi par exemple un taux d'inflation de 2,5% annule toute possibilit
d'autofinancement par amortissement de l'investissement d'expansion lorsque la
dure de vie des quipements est de 10 ans et pour un taux de croissance de 5%.
Le taux d'inflation critique est donc une fonction croissante de la dynamique de la
firme. Autrement dit, plus l'expansion de la firme est forte plus ses facults
d'autofinancement sont importantes. A contrario, l'inflation peut entraner dans les
entreprises croissance faible ou nulle une vritable ponction du capital productif.

L'insuffisance du fonds d'amortissement conduit affecter d'autres sources
de fonds plus ou moins bien adaptes au financement du capital productif. C'est la
liquidit mme de la firme qui est atteinte dans ses mcanismes les plus profonds.

L'acclration de l'amortissement tempre sensiblement ces remarques.

b) Le taux d'inflation critique dans le cas d'un amortissement acclr.

Supposons une acclration de l'amortissement telle qu'un bien dont la dure
de vie est m est amorti sur une priode n ; avec n < m. La part du remplacement
dans l'amortissement acclr s'crit (1) :

R
t
c n
-------- = ------------------------
D'
t
(1+c)
n
- (1+c)
m-n

et avec l'inflation :

R
t
c n (1+i)
m

-------- = -------------------------
D'
t
(1+c)
m
- (1+c)
m-n

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(1) DOMAR Depreciation, replacement et growth, ibid.
Les rsultats sont les suivants :

c m = 10 ans m = 20 ans
Taux dìnIlation critique
Amortissement acclr
Amortissement linaire
Amortissement acclr
Amortissement linaire
3% 2.20 1.35 2.30 1.55
5% 3.50 2.50 2.80 2.53
7% 4.50 3.30 5.20 3.70
10% 7.50 4.50 8.50 5.30

Tableau 47 : Evaluation du taux d'inflation critique dans le cas d'un amortissement
acclr en fonction de c et de m.

L'amortissement acclr fait reculer le taux d'inflation critique d'environ 60%
et par consquent peut remdier dans une certaine mesure aux difficults
financires lies l'inflation.

2 - L'impt sur les socits en priode d'inflation.

L'rosion montaire a un double effet :

- elle accrot la valeur relle du revenu imposable ,
- elle accrot la valeur relle des impts.

Pour attnuer ces effets l'Administration fiscale a pris quelques mesures
exceptionnelles.

1) L'rosion montaire accrot la valeur relle du revenu imposable.

Le rsultat brut d'exploitation en valeur nominale est gal au rsultat brut
d'exploitation en valeur relle pondre par la hausse des prix :

B
t
= B*
t
(1+i)

o :
B
t
est le rsultat brut d'exploitation de la priode t ; B*
t
reprsente sa valeur
relle ; i le taux d'inflation.

B*
t
= B
t
/ (1+i)

La valeur relle du revenu imposable peut s'crire :

R*
t
= R
t
/ (1+i) = B*
t
- eD
t
/ (1+i) - A
t
/ (1+i)

o :
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R*
t
est la valeur relle du revenu imposable ; eD
t
le flux d'intrt de la dette
pour la priode t ; A
t
les amortissements.

Drivons cette expression par rapport i :
d R*
t
/ di = ( eD
t
+ A
t
) / (1+i)
2
> 0

Par consquent, l'rosion montaire entrane l'augmentation de la valeur
relle du revenu imposable quel que soit le montant d'endettement et le volume
d'amortissement.

2) L'rosion montaire accrot la valeur relle des impts sur les socits.

L'impt sur les bnfices des socits peut s'crire :

t
x
R
t
= t
x
(B
t
- eD
t
- A
t
)

o t
x
est le taux d'imposition des bnfices et les autres symboles ont la mme
signification que prcdemment.

En effectuant des calculs identiques aux prcdents il ressort que la valeur
relle des impts sur les socits crot toujours avec le taux d'inflation.

3) Les correctifs fiscaux pour pallier l'inflation.

Ils sont au nombre de deux :

- l'amortissement dgressif ,
- certaines provisions caractre fiscal.

a) L'amortissement dgressif.

L'amortissement dgressif n'est qu'un cas particulier de l'acclration de
l'amortissement. Sur le plan de la trsorerie l'amortissement dgressif attnue
sensiblement les effets de l'inflation. Comme nous l'avons dj fait observer cette
attnuation est d'autant plus forte que l'entreprise est en croissance.

b) Les provisions caractre fiscal.

Ce sont essentiellement les Rserves de renouvellement des stocks, les
Provisions pour fluctuation des cours et les Provisions pour hausse des prix
constitues pour limiter les effets de l'rosion montaire.

En vue de remdier aux distorsions introduites par la dprciation montaire,
les entreprises souhaiteraient l'largissement de ces mesures correctives. Le projet
de loi de finances pour 1977 a t, de ce point de vue, une dception. Deux
avantages taient en effet attendus : exonration des plus-values purement
nominales et augmentation des bases d'amortissement. Or ni l'un ni l'autre n'ont t
retenus.

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l semblerait qu'une rvaluation des immobilisations, partir des coefficients
lgaux, dgage une nouvelle base amortissable de l'ordre de 90 180 milliards de
francs. En retenant l'hypothse d'une dure moyenne d'amortissement de 10 ans,
les charges annuelles dductibles ce titre par les entreprises augmenteraient de 9
18 milliards ; ce qui priverait le Trsor de 4.5 9 milliards de francs d'impts sur
les socits par an pendant 10 ans.

3 - La distribution de dividendes en priode d'inflation.

Des tudes empiriques ont montr qu'un accroissement des bnfices au
cours d'une priode devait tre accompagn d'une augmentation de la masse des
dividendes (1) .

En outre, les actionnaires sont sensibles la perte du pouvoir d'achat de leur
revenu. Autrement dit la firme est tente de payer des dividendes plus importants sur
des bnfices en partie fictifs. Encore une fois elle altre sa substance mme. Par
voie de consquence la valeur relle de l'autofinancement, par mise en rserve
d'une partie des bnfices dcrot en gnral avec le taux d'rosion montaire.

Au total, l'inflation rduit donc la partie dfinitivement acquise du revenu en
augmentant la valeur des dboursements.

Mais l'inflation n'agit pas seulement sur le flux de liquidits lui-mme, elle
affecte galement le potentiel de reconstitution des liquidits.

2) Les effets de I'rosion montaire sur Ie potentieI de reconstitution des
liquidits.

L'inflation altre progressivement les facults de reconstitution des liquidits
de la firme. On constate en effet :

- une diminution des performances relles des investissements ;
- une augmentation des besoins en fonds de roulement ;
- l'apparition d'un besoin nouveau de financement externe.

I - Inflation et performance des investissements.

L'inflation entrane :

- d'une part, la hausse des cots d'quipement ;
- et, d'autre part, la ralisation d'investissements faible rentabilit.

A - L'augmentation du cot des biens d'quipement.

La variation du prix d'un bien d'quipement rsulte de la combinaison de trois
mouvements :

- la hausse gnrale du niveau des prix ;
- une modification des prix relatifs ;
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- la progression de prix lie l'amlioration de la qualit du bien.

(1) LINTNER (J.) : Distribution of Incomes of Corporations among Dividends, Retained earnings
and taxes, American Economic Review, mai 1956, pp. 97 - II3.

Le prix de vente du produit doit permettre de couvrir le renouvellement
l'identique des quipements utiliss. Au contraire, on doit admettre que la hausse de
prix relative l'amlioration de la qualit peut tre couverte par un financement
externe. En effet, le gain de productivit ralis compensera cette nouvelle charge.
Quoiqu'il en soit, cette hausse ncessite une immobilisation plus importante de
fonds qui pse sur la trsorerie de la firme.

1 - Erosion montaire et choix des investissements.

Nous avons vu que l'rosion montaire a pour effet d'accrotre la valeur relle
du revenu imposable. Autrement dit, l'inflation provoque l'accroissement apparent de
la rentabilit en valeur relle des fonds propres de l'entreprise. En effet :

R*
t

W
t
= -------
F
t

o :

W
t
reprsente la rentabilit des fonds propres au cours de la priode t ; R*
t
le
revenu imposable de la priode t ; F
t
les fonds propres.
Si l'on appelle r, le taux nominal de rentabilit de l'actif E
t
le revenu brut
d'exploitation s'crit :

B
t
= B*
t
(1 + i) = r*(1 + i) E
t

o r* est le taux rel de rentabilit de l'actif.

L'quation du bilan E
t
= F
t
+ D
t
nous permet d'exprimer le revenu imposable
en fonction des composants du passif du bilan :

R
t
= r* (1 + i) E
t
- eD
t
- A
t

R
t
= r* (1 + i) F
t
+ D
t
[ r* (1 + i) - e ] - A
t

d'o :

R*
t
e D
t
1 A
t

W
t
= -------- = r* + (r* ------- ) ----- - ------- -------
F
t
1 + i F
t
1 + i F
t

Par consquent, la rentabilit relle des fonds propres est d'autant plus
leve que d'une part le taux d'rosion montaire et la part d'endettement sont
levs, et que d'autre part, le taux d'intrt et le volume de l'amortissement sont
faibles. Dans ces conditions l'rosion montaire peut inflchir la politique
d'investissement vers des emplois peu rentables. La liquidit terme de la firme se
trouve alors affaiblie. Ainsi une entreprise qui effectuerait un investissement dont le
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taux de rentabilit, r, serait infrieur au taux d'intrt pay sur la dette, e, connatrait
une baisse de la rentabilit de ses fonds propres.

Mais en situation inflationniste l'rosion montaire masque ce phnomne, et
d'autant plus largement que le rapport dettes sur capitaux propres est lev. En
d'autres termes, la baisse du pouvoir d'achat de la monnaie fait apparatre des taux
de rentabilit relle leve des capitaux propres, bien qu'en fait, des investissements
peu rentables financs par des dettes soient raliss. Les responsables sont donc
amens raliser de mauvaises affectations de leurs ressources qui peuvent
compromettre plus ou mois brve chance la liquidit de la firme.

II - Inflation et besoins en fonds de roulement.

La dprciation montaire tend provoquer une expansion de la masse du
capital circulant.

A - Les mcanismes d'accroissement des besoins en fonds de
roulement.

Nous considrerons les trois principales composantes du cycle d'exploitation :

- les valeurs d'exploitation,
- les crances clients,
- le passif d'exploitation (essentiellement le crdit fournisseur).

En outre, certaines rgles fiscales amplifient le phnomne.

1 - La hausse de la valeur nominale des valeurs d'exploitation.

A activit relle constante l'inflation gonfle le stock-outil d'une faon purement
nominale. A cet effet mcanique se superposent des phnomnes de
comportement.

1) Besoin financier supplmentaire provoqu par l'accroissement nominal des
stocks.

Les stocks interviennent dans les rsultats d'un exercice pour leur variation
entre le dbut et la fin ; soit :

AS = S
t
- S
t - 1

o
S
t
= stock final
S
t - 1
= stock initial.

La variation rvalue des stocks s'crit :
i
t
i
t - 1

A'S = S
t
(1 + -----) - S
t - 1
(1 + i
t
) (1 + --------)
r
t
r
t - 1

o i
t
est taux d'inflation de la priode,
r
t
est la rotation moyenne du stock pendant la priode.
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Le besoin financier supplmentaire est donc :

= AS - A'S

2) La politique de stockage en priode inflationniste.

Si l'entrepreneur prvoit une accentuation de la hausse des prix, il sera tent
de pratiquer une politique de sur-stockage, tant en ce qui concerne les matires
premires que les produits finis. Ainsi peuvent apparatre de nouveaux besoins
financiers.

2 - L'augmentation des crances clients.

De la mme manire on pourrait montrer que:

i
t
i
t - 1

A'CL
t
= CL
t
(1 + ------ ) - CL
t - 1
(1 + i
t
) (1 + ------ )
n
t
n
t - 1

Pour une activit constante et si les conditions de crdit restent les mmes les
crances clients augmentent proportionnellement la hausse des prix. Cependant,
l'augmentation de ce besoin sera souvent plus que proportionnelle la dprciation
montaire car le plafond d'escompte de l'entreprise ne s'ajuste qu'avec retard : en
effet, si la masse des effets recevoir augmente la part immdiatement mobilisable
reste fixe en valeur nominale pendant un certain temps.

3 - Le comportement du passif induit par l'exploitation.

Toutes choses gales par ailleurs, les dettes d'exploitation gonflent
proportionnellement la hausse des prix. L encore, il est possible d'crire que :

A F0
t
= F0
t
- F0
t -1

et,
i
t
i
t - 1

A F0
t
= F0
t
(1 + -----) - F0
t - 1
(1 + i
t
) (1 + -------)
n
t
n
t - 1

Le financement supplmentaire induit par l'inflation est :

= A F0
t
- A' F0
t

Mais en outre, trois effets de comportement viennent compliquer le problme :

-D'abord, on trouve au niveau des comptes fournisseurs les consquences de la
politique de stockage en priode d'inflation.
-Ensuite, une situation inflationniste encourage les fournisseurs raccourcir leurs
dlais de paiement.
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-Enfin, et l'oppos, plus l'rosion montaire est forte et moins il est avantageux de
payer comptant mme pour bnficier d'un escompte.

La rsultante de ces effets de comportement est videmment difficile
prciser hors d'un cas concret.
Mme si l'on nglige les effets de comportement les besoins en fonds de
roulement augmentent gnralement plus vite que la hausse gnrale des prix. Le
schma suivant illustre cette ide :

Valeur de {
Remplacement

Effets non
Indice des prix : 100 Escomptables {
Indice des prix : 110

Le renouvellement du stock ncessite un investissement supplmentaire de 4 ; le
plafond d'escompte laisse 6 d'effets non escomptables. Les besoins en fonds de
roulement s'accroissent de 30% pour une hausse gnrale des prix de 10%.
L'exemple suivant va nous permettre d'approfondir le problme.

B - Mesure pratique de la croissance des besoins en fonds de roulement.

Dans une entreprise les donnes permettant de calculer les besoins en fonds
de roulement sont les suivants :

- Achats de l'anne : 36 000 F soit 100 F par jour,
- Frais de fabrication : 18 000 F soit 50 F par jour,
- Frais de stockage des produits finis : 7 200 F soit 20 F par jour,
- Dure de stockage des matires premires : 30 Jours,
- Dure de fabrication : 15 jours,
- Dure de stockage des produits finis : 15 jours,
- Dlai de paiement clients : 60 jours,
- Dlai de paiement fournisseurs : 45 jours

Le besoin en fonds de roulement qui ncessite par consquent une
immobilisation de capitaux est de :

- Immobilisation affrente,
* aux matires premires : 120 jours soit 12 000 F
*aux frais de fabrication : 90 jours soit 4 500 F
*aux frais de stockage : 75 jours soit 1 500 F
-------------
TOTAL : 18 000 F

- Financement partiel par crdit fournisseur : 45 jours soit 4 500 F
Besoins en Fonds de Roulement : 13 500
Stocks
60
Clients
40
Besoins
50

Fournisseurs
50

Stocks 66
( + 10% )
+ 4
Clients
44
( 10% )
+ 6
Besoins
65
( + 30% )
Fournisseurs
55
( + 10% )
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Supposons une augmentation des prix de :

-20% pour les matires premires ;
-12% pour les salaires qui constituent la quasi-totalit des frais de fabrication et de
stockage.

L'impact sur les besoins en fonds de roulement est le suivant :

-Immobilisation supplmentaire au titre :
*des matires premires : 20% de 12 000 F = 2 400 F
*frais de fabrication : 12% de 4 500 F = 540 F
*frais de stockage : 12% de 1 500 F = 180 F
Total : 3 120 F

-A dduire au titre des crdits fournisseur : 20% de 4 500 F = 900 F

Augmentation des besoins en fonds de rouIement due I'infIation : 2 200 F

Afin de limiter l'ampleur de ce mouvement de hausse le chefs d'entreprise est
donc conduit agir sur les deux principales variables du capital circulant :

- le volume des diffrentes composantes des besoins en fonds de roulement ;
- et, les dlais d'coulement.

Autrement dit, c'est l'occasion pour l'entreprise d'amliorer sa gestion des
stocks, son cycle de fabrication et de rviser ses rapports avec sa clientle.
Cependant, une telle politique se heurte trois types d'obstacles :

-l'amenuisement du volume des stocks, le raccourcissement des dlais de paiement
accords la clientle accroissent le risque conomique,
- des cots supplmentaires peuvent rsulter de la rorganisation de la production et
des procdures administratives,
- enfin, l'inflation accentue les rapports de force interentreprises : selon les
circonstances la firme subit plus ou moins, ou au contraire impose plus ou moins, les
conditions de paiement.

Les modifications du besoin en fonds de roulement entranent l'apparition d'un
besoin nouveau de financement externe.

III - L'apparition d'un besoin nouveau de financement externe .

L'inflation, nous venons de le voir, pse sur les besoins en fonds de
roulement. En outre, elle affecte la croissance du fonds de roulement. L'quilibre
financier de la firme ne pourra donc tre maintenu qu'au prix d'un appel
supplmentaire aux capitaux trangers.

A - L'infIation affecte Ia reconstitution du fonds de rouIement.
En effet, l'inflation n'agit pas de la mme faon sur les diffrentes
composantes du tableau d'emplois et de ressources. Le schma suivant met en
vidence ces distorsions :
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E MPL OIS RESSOURCES

Cession
Acquisitions dìmmobilisation
dìmmobilisations.
Autofinancement

Solde : Augmentation
Variation du des dettes
fonds de long terme
roulement.

Ainsi, en priode d'inflation l'accroissement du fonds de roulement est
infrieur ce qu'il serait en priode de stabilit des prix. Un besoin supplmentaire
de financement externe apparat donc. Or, il n'est pas certain que l'entreprise trouve
un complment de ressources extrieures terme pour couvrir ce besoin. C'est
alors l'endettement court terme qui prend le relais entranant une fragilisation de la
structure financire de la firme.

B - La dtrioration des structures financires sous I'effet de I'infIation.
Le tableau suivant montre une nette dtrioration du bilan des entreprises
franaises. Entre 1961 et 1969 la part dans les bilans, du fonds de roulement net
(capitaux permanents moins immobilisation) a presque diminu de moiti (10.9%
contre 20.6%) au profit des dettes court terme.
En 1974, la situation s'est encore aggrave.

1961 1969 1974

(zone grise : fonds de roulement)
Source : Statistiques et Etudes Financires.

Postes dont levolution
nest pas liee uniquement et
directement la hausse
gnrale des prix.
ACTIF
36.5%
Immobilisations
63.5%
Actifs Circulants
39.2%
60.8%
34%
66%
PASSIF
57.1% Capitaux
Permanents
20.6%
42.9%
Dettes Court
terme.
Postes voluant
proportionnellement
la hausse des prix
50.1%
10.9%
49.9%
44%
10%

56%
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C'est donc par le crdit court terme (fournisseurs et banques) que les
entreprises alimentent de plus en plus leurs besoins en fonds de roulement.
L'quilibre du bilan s'est donc ralis au dtriment de la trsorerie. Cette
dtrioration est accentue par deux faits :

- d'une part, les prteurs long terme lient, en gnral, l'octroi d'un prt un
programme d'investissement et refusent de financer des besoins en fonds de
roulement ;
- d'autre part, les modalits de paiement de l'impt entranent le versement
d'avances au Trsor qui reprsentent de vritables immobilisations de fonds
( T.V.A., provisions pour congs pays, et dans une certaine mesure
acomptes d'impt sur les socits ).

De nombreuses entreprises atteignent ainsi un taux d'endettement critique. l
ne faudrait pas cependant donner trop d'importance au rapport entre les capitaux
propres et les dettes. l est certain que la structure de beaucoup d'entreprises est
rendue fragile par l'insuffisance de leurs fonds propres compars leur
endettement. Et mme si l'on peut avancer juste titre que les capitaux propres
rels sont sous-valus une rvaluation des actifs n'amliorerait ni la capacit
d'endettement ni la trsorerie de la firme. Comme nous l'avons vu, cette capacit
d'endettement est avant tout lie la solvabilit future de l'entreprise. Ainsi une
rvision des bilans n'a de sens que si elle permet sur une longue priode une autre
affectation du cash-flow. Or, il ne semble pas que l'on puisse augmenter la part de
l'autofinancement sans rduire dans l'immdiat le prlvement fiscal.

Section 2 : La gestion du risque de change.

Le systme montaire international connat depuis quelques annes une
dgradation progressive. Les conditions dans lesquelles s'exerce l'activit
internationale des firmes ont ainsi subi une modification fondamentale. La gestion du
risque de change constitue dsormais pour les entreprises qui y sont exposes, un
lment capital de leur politique de trsorerie.

Jusqu'en 1968, en effet, le rapport entre le franc et les autres monnaies tait
en principe stable. Certes, ce rgime des taux de change fixes n'excluait ni de
petites variations de cours autour de la parit ni des modifications de cette dernire.
Mais les premires restaient limites entre des marges assez troites et ne
pouvaient donc avoir que de faibles incidences sur les contrats commerciaux. Quant
aux secondes, elles restaient relativement exceptionnelles. Les accords de Bretton-
Woods prvoyaient, en effet, que les cours du change de chaque monnaie devaient
tre contenus par l'intervention de chaque Banque Centrale sur son march des
changes dans des limites troites dnommes marges de fluctuation, dfinies de
part et d'autre d'un cours officiel appel parit.

Par suite de certaines dcisions gouvernementales, un nombre de plus en
plus important de banques centrales a renonc intervenir pour maintenir le cours
de leur monnaie dans les limites de fluctuations autorises par les accords
montaires internationaux. Ainsi, en raison de la multiplication des monnaies en tat
de flottement, c'est--dire des monnaies dont les Banques Centrales ont cess de
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garantir le maintien du cours, l'incertitude sur les taux de change est devenue une
donne fondamentale de la gestion internationale de la trsorerie. Ce flottement,
consquence de la dsorganisation du systme montaire international, s'est traduit
par des mouvements erratiques des cours sur le march des changes : chaque
monnaie s'apprciant ou se dprciant d'un jour l'autre souvent dans des
proportions importantes.

Une entreprise dont les actifs sont libells dans plusieurs monnaies ou dont
l'activit lui assure des entres et des sorties de fonds en devises se trouve ainsi
place dans un milieu particulirement mouvant. Les effets de cette instabilit se
manifestent au niveau de la trsorerie.

Le risque de change affecte :
-d'une part, le pouvoir d'achat des flux de liquidits;
-et, d'autre part, le potentiel de reconstitution des liquidits de la firme.

Grer le risque de change, c'est donc pour le trsorier, rechercher une
protection contre la dtrioration de la liquidit de la firme que peuvent provoquer les
oprations de change.

1) Risque de change et de pouvoir d'achat du fIux de Iiquidits.

Une entreprise qui conclut un contrat avec l'tranger se trouve soumise en
raison de la variation des cours de change, une incertitude sur le produit exact de
ses ventes ou sur le cot exact de ses achats, du fait de l'existence d'un dlai entre
le moment o le prix est fix par le contrat et le moment o intervient le rglement.
L'ala porte sur le pouvoir d'achat recevoir ou cder. Connatre sa position de
change (1) sur les flux montaires de l'entreprise, ainsi qu'liminer les risques de
pertes en pouvoir d'achat constituent pour le trsorier les deux aspects de la
politique internationale de la gestion du flux de liquidits.

I - La position de change sur les flux montaires.

Des tudes rcentes ont mis en vidence qu'une position de change sur flux
montaires ne pouvait tre dtermine sans la prise en considration du rapport
monnaie de facturation - monnaie de financement (2).

A -Monnaie de facturation et monnaie de financement.
La thse classique consiste soutenir qu'une opration d'importation ou
d'exportation facture en monnaie de rfrence (3) met l'entreprise concerne
l'abri de tout risque de change, celui-ci tant rejet sur le cocontractant tranger.
Ainsi, par exemple, pour une entreprise franaise dont la monnaie de rfrence est
le franc toute crance ou toute dette libelle en francs ne supporte aucun risque de
change. Ce principe est exact dans certaines conditions de financement de
l'opration : en l'occurrence, il faut que la monnaie de financement soit du franc.

(1) Prissert : La gestion du risque de change par les entreprises Banque, octobre 1973, pp. 851-860.
(2) Prissert, Massiera, Teller Monnaie de facturation, monnaie de financement et risque de
change , Banque, mai 1976, pp. 519-534.
(3) La monnaie nationale gnralement.
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Mais ce principe masque deux possibilits :

- d'une part, une opration facture en devises trangres n'est pas ncessairement
gnratrice d'un risque de change : le choix de la monnaie de financement peut en
effet, et dans certaines conditions l encore, compenser le risque.

- d'autre part, une ventuelle perte au change peut tre plus que compense par
l'conomie rsultant de la diffrence des taux d'intrt sur la monnaie de rfrence
et sur la devise utilises en alternative pour financer l'opration.

1 - Les combinaisons possibles entre monnaie de facturation et monnaie de
financement.

Le tableau 48 suivant rsume toutes les combinaisons possibles : l'entreprise
a toujours le choix entre deux options de financement.

I MPORT ATI ON FI NANCE MENT
en f rancs
FI NANCE MENT
en devises
A. Payable en devises - Emprunt de francs la
banque, achat de devises et
paiement comptant au
fournisseur.
- Cot : celui de lèmprunt en
francs.
- Risque : nul.
- Crdit fournisseur, ou
- Emprunt de devises la banque et
paiement comptant.
- Cot : celui de lèmprunt en
devises.
- Risque : positif ( court en
devises ).
B. Payable en f rancs - Emprunt de francs et
paiement comptant.
- Cot : emprunt en francs.
- Risque : nul.

- Emprunt en devises et vente de
devises au comptant et paiement
comptant au fournisseur.
- Cot : emprunt en devises.
devises).

E XPORT ATI ON FI NANCE MENT
en f rancs
FI NANCE MENT
en devises
A. Payable en devises

- Emprunt de francs et achat
de devises.
- Cot : de lèmprunt en
francs.
- Risque : positif ( long en
devises).
- Emprunt de devises.
- Cot : de lèmprunt en devises.
- Risque : nul.
B. Payable en f rancs - Emprunt de francs.
- Cot : emprunt en francs.
- Risque : nul.

- Emprunt de devises et vente de
devises au comptant.
- Cot : emprunt de devises.
devises).

Tableau 48 : Les combinaisons possibles entre monnaie de facturation et monnaie
de financement (cas d'une entreprise franaise).
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a) L'importation.

Le dlai de financement s'tend de la date d'exigibilit du rglement la date
de rception des recettes venir de la vente des marchandises avec ou sans
transformation. On constate que le financement en francs n'entrane aucun risque de
change. Ceci s'explique par le fait que le pouvoir d'achat engag en dbut
d'opration et rcupr en fin d'opration est exprim dans la mme monnaie. Ce
qui n'est pas le cas lorsque le financement est effectu en devises : les variations du
change peuvent provoquer une altration du pouvoir d'achat du flux montaire entre
le moment o l'importation est finance en devises et le moment o l'on devra
rembourser cette dette l'aide des francs reus de la vente des matires importes
transformes ou non.

b) L'exportation.

Le dlai de financement s'tend de la date d'engagement des dpenses
d'achat et des frais de fabrication, la date du paiement effectif de la part du client
tranger. On remarque que le risque de change disparat lorsque le financement est
ralis dans la monnaie de facturation. En effet, le pouvoir d'achat engag est
rcupr dans le mme devise. En d'autres termes, il n'y a pas de risque de change
lorsque l'exportation est libelle dans la rmunration des facteurs de production.
D'ailleurs de plus en plus, les contrats internationaux tendent tre rdigs dans la
devise du pays o a t fabriqu le produit objet de l'change. Par exemple, les
exportations franaises tendent tre libelles en francs franais, les exportations
allemandes en deutsche mark, etc. Pour les mmes raisons, les entreprises
multinationales cherchent effectuer leurs ventes dans les devises requises pour
rmunrer les facteurs de production utiliss.

c) Elimination du risque de change entre cocontractants.

Le tableau 48 montre qu'il existe des situations sans risque de change pour
les cocontractants. Il en est ainsi lorsque :

- un exportateur franais qui finance son opration en francs et libelle sa facture en
francs vend un importateur amricain qui paiera par consquent en devises
(francs) mais se financera en dollars (achat de devises et paiement comptant au
fournisseur) ;

- ou bien, un exportateur franais se finance et libelle sa facture en devises (dollars),
et vend un importateur amricain qui se finance et paie en dollars comptant.

Bien videmment ces deux cas rpondent des conditions bien restrictives
de ngociation. En particulier et principalement l'absence de dlais de paiement.

2 - Diffrentiel d'intrt sur devises et risque de change.

Cependant, il est parfaitement rationnel pour l'entrepreneur de prendre un
risque de perte au change si celui-ci est plus que compens par une conomie de
cot sur la diffrence des taux d'intrt d'emprunt des monnaies considres. Le
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choix est alors dict par la comparaison des couples cot assur et risque de perte
(ou possibilit de gain) .
Par exemple, si l'on considre une exportation ralise par une entreprise
franaise, payable en devises un an (le taux d'intrt sur le franc tant de 8% et
sur le dollar de 10%) : si l'exportateur se finance en francs, il accepte un risque de
change sur le dollar mais bnficie d'un diffrentiel d'intrt de 2% ; si, par contre, il
se finance en dollars il paiera 2% de plus mais vitera le risque de change.
Si cependant le dollar n'est pas une monnaie perspectives faibles
(susceptible de se dprcier), le trsorier aura alors intrt se financer en francs
8 % et esprer un ventuel gain sur la hausse attendue du dollar par rapport au
franc. Cette dernire situation est malgr tout fort improbable car en rgle gnrale
une monnaie perspectives faibles a un taux d'emprunt lev et inversement.
Ainsi les taux d'intrt ont toutes les chances d'tre dans notre exemple de 10
% pour le franc et 8 % pour le dollar. L'exportateur est alors amen choisir, soit un
financement en francs avec un cot supplmentaire de 2 %, mais une esprance de
gain sur le dollar, soit un financement en dollars de 2 % moins cher, mais sans
esprance de gain (1). L'alternative est comparable pour l'importateur.

Compte tenu du rapport monnaie de facturation - monnaie de
financement , il est possible d'valuer la position de change d'une entreprise sur
flux montaires.

B - Evaluation de la position de change sur flux montaires.

L'exposition d'une entreprise dans une monnaie dtermine est gale au
solde des crances et des dettes court terme exprimes en cette monnaie (2). Le
calcul de l'exposition a un double intrt :

- apprcier l'ampleur des pertes (ou des gains) possibles en pouvoir d'achat d'un flux
montaire ;

- tablir une gestion optimale du risque de change.

Lorsque les crances et les dettes en devises d'une entreprise sont
quivalentes, les gains et les pertes en pouvoir d'achat se compensent quel que soit
le sens de la variation du cours de la devise. Par contre si elle est crancire en
devises elle fera un gain de change en cas de variation du cours de la devise dans le
sens d'une apprciation (ou d'une rvaluation), et une perte de change en cas de
dprciation de la devises (ou de sa dvaluation). De la mme faon, si elle est
dbitrice en devises elle fera un gain en cas de dprciation (ou de dvaluation) de
la devise et une perte en cas d'apprciation ( ou de rvaluation).

(1) Le choix optimal dpend de la confrontation du diffrentiel d'intrt la variable alatoire cours
de la devise . Un modle de dcision a t labor par Prissert, Massiera et Teller (cf. Monnaie de
financement, ... op. cit.), dont l'originalit rside d'une part dans l'utilisation des techniques
bayesiennes, et d'autre part dans la prise en compte de fluctuations atypiques des taux de change.
(2) Les engagements moyen et long terme doivent tre exclus du calcul en raison d'une part de
l'incertitude quant au montant rel de la perte future, et, d'autre part, du fait que ces ventuelles pertes
ne seront supportes qu'au cours des exercices futurs.
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Par consquent pour qu'une entreprise soit l'abri du risque de change sur
flux montaire, il faut et il suffit que ses crances et ses dettes en devises soient
gales. Mais, la protection ne sera complte que si cette galit est vrifie pour
chaque devise, puisque les risques sont diffrents selon la devise considre, et
pour chaque chance, puisque dettes et crances n'ont pas le mme terme. Dans
ces conditions valuer le risque de change sur une position consiste prvoir
l'ampleur et le sens des variations de change de la devise pendant la priode qui
spare la naissance de l'engagement donn ou reu et son dnouement. l
appartient aux services financiers de l'entreprise de mettre sur pied un systme de
prvision de l'volution des taux de change reposant sur l'analyse de
renseignements fournis par des sources internes (services de recherche et d'tude
conomique), ou externes (experts, consultants, banques...) (1).

Une mthode utilise pour intgrer en un instrument unique de gestion la
masse des informations recueillies de diverses sources consiste affecter chaque
monnaie un coefficient de risque qui inclue une mesure de la variation de change
probable et du dlai dans lequel cette variation est susceptible de se produire (2).

Par exemple sur la livre sterling le tableau de rfrence se prsentera de la
faon suivante :

- 1- Variation probable du cours du change : baisse de 10 %

- 2 - Probabilit pour que la variation se produise dans un dlai :
- d'un mois : 5 %
- de trois mois : 20 %

- 3 - Coefficient de risque sue le sterling :
- un mois (105) / 100 = 0,5 %
- trois mois (1020) / 100 = 2 %

Ces coefficients permettent d'tablir un ordre de priorit adopter pour la
couverture des positions en diverses monnaies et le degr d'urgence de la
couverture ventuelle sur chaque monnaie. En outre, ce systme permet de
comparer le cot de la couverture et l'importance du risque. Ainsi dans l'exemple, un
risque de 2 % sur le sterling 3 mois ne devra pas tre couvert immdiatement si le
cot de la couverture est suprieur 2 % par an (3).

L'assiette du risque montaire pour toutes les devises utilises se dtermine
pratiquement par l'tablissement d'une balance montaire consolide . Cette
technique mise au point pour des groupes internationaux est tout fait adapte au
cas d'entreprises nationales ds lors qu'elles manipulent plusieurs devises. La
balance montaire a, en effet, pour objectif de dcrire la position future du groupe ou
de l'entreprise, dans toutes les monnaies considres. Elle est ralise partir des

(1) Bedoret J. Comment rduire les risques de change , Dunod, pp.72-79.
(2) Prissert La gestion du risque de change par les entreprises , Banque, octobre 1973, p.857.
(3) Cependant, lèvolution du rapport cot de couverture-probabilit de risque peut tre
dfavorable.
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prvisions d'entres et de sorties de fonds pour chaque devise quelle que soit leur
origine financire ou commerciale. S'agissant d'une firme multinationale, les
balances montaires de toutes les filiales seront consolides au niveau de la maison
mre. Le tableau 49 suivant est un exemple de balance montaire. La position nette
est tablie pour chaque monnaie et permet ainsi d'valuer l'assiette du risque. Elle
correspond aux soldes dfavorables des devises incertaines (crditeurs dans le cas
d'une dprciation de la devise, dbiteurs dans le cas d'une apprciation).

Zone $ Zone C. E. E. ...........
$ U.S. A. $ CANADA D. M. F. B. Fl. holl. Li re sterling ... ...
Premier mois
recevoir A
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G
payer A
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Solde total
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Deuxime mois
etc.

Sixime mois
recevoir A
S
G
payer A
S

Solde total
S
F.F.
Total des six
mois
recevoir A
S
G
payer A
S

Solde total
S
F.F.
A : avec clause de change S : Sans clause de change G : garanti par lètat (C.O.F.A.C.E)

Tableau 49 : Exemple dùne balance monetaire a 6 mois.

Ce premier tableau pourra tre complt par un second (cf. tableau 50)
indiquant la position des diffrentes devises en fonction de la nature des crances et
des dettes :
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- crances et dettes certaines, avec ou sans clause de change ;
- crances et dettes modifiables (c'est--dire dont le contrat ou la
facturation sont en cours ou rengociables), avec ou sans clause de change ;
- crances et dettes incertaines (c'est--dire prvues mais non
enregistres), avec ou sans clause de change ;
- redevances, royalties ;
- crances dont le risque montaire est assur par l'Etat (par la
C.O.F.A.C.E pour la France).

La priodicit de la tenue de ces tableaux pourra tre mensuelle, bimensuelle,
ou hebdomadaire si la situation l'exige.

Zone $ Zone C. E. E. ........
$ USA $ Canada DM FB Florin Lire sterling ... ...
Crances et dettes certaines
recevoir A
S
payer A
S

Solde
Crances et dettes modifiables
recevoir A
S
payer A
S

Solde
Crances et dettes incertaines
recevoir A
S
payer A
S

Solde
Redevances, royalties
recevoir
payer

Solde
Recettes garanties par lÈtat
Total gnral
recevoir A
S
G
payer A
S

Solde total
Solde S

Tableau 50 : Prvision de la situation des devises par nature de crances et dettes
pour le mois X.
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II - La couverture du risque de change sur flux montaires.

Changer l'exposition d'une entreprise dans une monnaie donne implique
donc soit une modification des crances en cette monnaie soit une modification des
dettes, de faon transformer naturellement ou artificiellement la position de change
indsirable en un solde neutre. L'entreprise nationale pourra recourir un certain
nombre de techniques. L'entreprise internationale dispose en outre d'autres
possibilits.

A - Le cas de I'entreprise nationaIe.

Chaque mthode comporte ses avantages et ses inconvnients.

1- Le choix de la monnaie de facturation.

Les contrats avec l'tranger peuvent librement tre libells en monnaie
nationale ou en devises trangres. Il incombe aux entreprises de dterminer ce
point dans leurs ngociations avec leur fournisseur ou leur client.

A cet gard, trois facteurs sont prendre en considration :

- la monnaie nationale de l'entreprise ;
- la monnaie de financement de l'opration ;
- l'volution probable du cours des devises.

Si l'on prend le cas d'une entreprise franaise la faon la plus simple de
supprimer le risque de change consiste obtenir de son client ou de son fournisseur
que le contrat soit libell en francs, pour un financement en francs. Mais si
l'entreprise franaise se trouve ainsi dcharge du risque de change, celui-ci devra
tre ventuellement support par le client ou le fournisseur qui se trouve dbiteur ou
crancier en une monnaie qui n'est pas sa monnaie nationale.

Toutefois dans certains cas, il sera impossible pour l'entreprise franaise
d'obtenir que le contrat soit libell en francs. En effet, sa position commerciale
pourra ne pas tre assez forte dans la ngociation pour amener le partenaire
renoncer l'avantage que peut constituer pour lui le fait d'avoir sa dette ou sa
crance rdige en monnaie nationale. Ou bien s'il renonce cet avantage il
demandera en compensation d'autres avantages, ce qui modifiera l'quilibre du
contrat : le profit de l'exportateur ou de l'importateur franais se trouvera alors rduit
d'autant. Dans d'autres cas, les habitudes commerciales imposent une devise autre
que la monnaie nationale (1).

Par consquent, contracter en monnaie nationale est une scurit dont le cot
peut tre important et qui peut mme empcher le dveloppement des transactions.
Contracter en devises peut tre, au contraire, un moyen de prendre place plus
facilement sur les marchs trangers. Mais ceci suppose une couverture du risque
de change par d'autres moyens. C'est ainsi que l'on pourra choisir une autre
monnaie de facturation que les monnaies nationales des cocontractants.

(1) Cèst Irequemment le cas pour le dollar, monnaie de paiement internationale.
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Pour une entreprise donne les ventes devront tre factures dans une
monnaie forte ; les achats, au contraire, dans une devise faible. Mais l encore la
concurrence limite fortement la porte d'une telle politique. Par contre, on peut
imaginer qu'une entreprise multinationale facture ses ventes dans une devise faible
pour des raisons de march en prvoyant une compensation de ses pertes par
ailleurs.

2 - La clause de change.

Cette seconde mthode de protection est quivalente la premire. Pour une
entreprise franaise, par exemple, il revient au mme de libeller le contrat en francs
ou d'y insrer une clause de rvision de prix pour variation des cours de change.

3 - Le leads and lags (ou termaillages ) (1).

Il faut agir sur les dlais de paiement relatifs aux dettes ou aux crances
commerciales, d'une part en acclrant le rglement des crances commerciales
libelles en devises menaces et le paiement de dettes contractes en devises
fortes, et d'autre part en s'efforant de diffrer le rapatriement d'avoirs en devises
fortes ou le remboursement de crdits (commerciaux ou financiers) en devises
faibles.

Pour cela l'entreprise usera des pratiques suivantes :
- Modification du calendrier des achats et des ventes l'tranger ;
- Modification du calendrier des paiements en devises pour les
importations, et du calendrier des recettes en devises pour les exportations (ou de
leur conversion en monnaie nationale) ;
- Modification dans la vente ou l'achat de devises au comptant ou
terme, provenant de la couverture du risque de change dans les transactions
internationales.

4 - Spot exchange , ou opration de couverture au comptant.

Ce procd consiste, dans le cas d'une dprciation attendue, diminuer le
solde crditeur par une augmentation artificielle des dettes. Par exemple, une
entreprise exportatrice franaise a une crance sur un importateur anglais en Livres,
payable 3 mois. Si l'exportateur craint une baisse de la livre il peut se couvrir en
empruntant actuellement une somme quivalente remboursable 3 mois qu'il
convertit immdiatement en francs. L'ventuelle dprciation de la devise ne le
concerne plus. En effet, l'chance il remboursera son emprunt avec les livres
reues de l'importateur anglais. Les fonds obtenus de la transformation des livres en
francs pourront servir au financement de l'opration d'exportation ou bien toute
autre opration, voire un placement.

5 - La couverture terme.

La ralisation d'oprations de change terme est le principal procd que les
entreprises peuvent utiliser pour se couvrir contre le risque de change.

(1) Voir EINZIG P. Leads and lags Mac Millan, 1968.
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Un contrat de change terme est un contrat conclu entre une entreprise et
une banque selon lequel la banque s'engage pour une chance future dtermine :

- soit acheter l'entreprise des devises que celle-ci doit recevoir de
l'tranger (on parlera selon la terminologie habituelle, du point de vue de l'entreprise,
d'une vente de devises terme ) ;
- soit mettre la disposition de l'entreprise des devises destines
rgler une dette l'tranger (on parlera, d' achat de devises terme ).

L'lment essentiel du contrat est que le cours de la devise est fix au
moment de sa conclusion. C'est ce cours que s'effectuera le rglement au jour de
l'chance convenue. Cette technique assure intgralement la couverture du risque
de change. En effet, le prix des devises recevoir o payer est dtermin ds la
conclusion du contrat, eu gard aux variations ventuelles de leur cours venir. Ou
bien ce cours est acceptable, au regard de l'opration commerciale couvrir ou bien
il ne l'est pas ; au- del de ce choix on entre dans le domaine de la spculation.

6 - L'assurance contre les risques de change.

La plupart des pays industrialiss ont cr en rponse aux perturbations
montaires internationales, des organismes spcialiss qui assurent dans certaines
conditions les entreprises contre les risques de change. En France, la C.O.F.A.C.E.
(Compagnie franaise d'assurance pour le commerce extrieur) dlivre actuellement
trois types de garantie de change. Deux d'entre elles couvrent l'exportateur contre
certains risques de change qui affectent les contrats d'exportation d'une part, et les
contrats d'importation lis l'excution d'un contrat d'exportation d'autre part. La
garantie de change sur rapatriements couvre la perte subie par l'exportateur en
cas de baisse du cours de la devise du contrat. La Garantie de change sur
transferts de devises destination de l'tranger couvre la perte subie par
l'exportateur en cas de hausse du cours de la devise dans laquelle est libell un
contrat d'achat de fournitures ou de prestations trangres ncessaires l'excution
de son contrat d'exportation.

B - Le cas de I'entreprise muItinationaIe.

Les entreprises qui possdent des filiales ou des succursales l'tranger sont
exposes plus que tout autre au risque de change. Cependant, les possibilits de
protection qui rsultent de leur organisation sont beaucoup plus tendues et
beaucoup plus nombreuses que pour les entreprises nationales . Rduire les
fonds en cours de transit et mettre en place une politique de hedging (1)
constituent pour l'entreprise internationale les moyens de sauvegarder le pouvoir
d'achat de ses flux de liquidits.

1 - La rduction des fonds encours de transit.
l s'agit pour l'entreprise multinationale d'viter les alas du change plus que
d'conomiser sur les charges financires. La perte au change est, en effet, plus
immdiatement perue par le responsable financier que le cot du float .

(1) Littralement endiguement ; couverture contre le risque de change par des techniques
compensant lèxposition.
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Ainsi en 1967 la socit Eastman Kodak estime avoir perdue 8,7 millions de
dollars la suite de la dvaluation de la livre sterling, la socit I.T.T. 3,2 et la
socit Firestone 6,5 (1). Afin de rduire les risques de change sur leurs flux de
monnaie les entreprises multinationales ont rationalis leur rseau de transfert de
fonds. Tout le systme vise rduire le temps, l'importance et le nombre des
transferts. Les techniques sont les suivantes :

1) Le transfert tlgraphique (ou tlex).

Cette technique rduit le temps de transfert de parfois plusieurs semaines 1
jour. De plus la scurit du taux de change est assure puisque le taux de
conversion est fix au moment de l'envoi du tlex (2). Cependant, compte tenu de
son cot lev le paiement par cble doit tre rserv des sommes importantes.
On calculera le point mort partir duquel il est plus avantageux pour une firme
d'utiliser ce mode de transfert.

2) Le netting .

Le netting est la compensation multilatrale des positions dbitrices et
crditrices rciproques des units d'une firme multinationale par l'intermdiaire d'un
centre de contrle.

3) La refacturation.

La socit de refacturation du groupe centralise les paiements internes et
externes au groupe et les refacture dans la devise la plus avantageuse.

4) Le pooling .

Le pooling des trsoreries est la mise en commun des disponibilits des
units du groupe. Cette concentration de la gestion des liquidits permet au trsorier
d'optimiser l'emploi des fonds disponibles dans chaque devise : changes inter-
filiales, prts de couverture, etc., mais aussi placement sur le march international
de l'argent.

2 - La pratique du Hedging .

Une politique efficace de protection ne peut tre conue hors d'une
organisation et d'une gestion financire centralise. Les centres de dcision
priphriques n'ont pas les moyens d'apprcier la position de change de groupe.
L'unicit de la monnaie de rfrence, la consolidation des dettes et des crances
internes au groupe, la politique de hedging, plaident en faveur d'une centralisation
de la dcision financire. Le trsorier international (organe excutif) et le
bureau financier international (organe dlibrant) mnent la politique financire,
la politique de trsorerie et de hedging des groupes internationaux.

(1) Lietaer B. Financial management of foreign exchange , MIT Press 1971, 167 pages.
(2) Sur les dlais de transferts classiques des moyens de paiement voir Peyrelevade, Entreprises
multinationales et marchs montaires internationaux , Revue dÈconomie Politique, nov.-dc.1972,
pp. 1198 -1215.
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L'entreprise internationale utilise, bien sr, les techniques dont disposent les
entreprises nationales pour modifier leur exposition au risque de change : couverture
au comptant, terme, termaillages, etc. Mais les alternatives sont plus nombreuses
et plus efficaces. En effet :

- l'entreprise internationale peut modifier son exposition par l'intermdiaire du
rseau montaire de ses filiales ;
- la ncessaire collaboration d'une ou plusieurs banques internationales
renforce les possibilits des multinationales en matire de protection ;
- leur internationalisme rduit considrablement la porte des
rglementations nationales sur le change.

1) L'utilisation des flux montaires inter-filiales.

Ainsi, par exemple, les socits multinationales jouent sur les dlais de
paiement des ventes internes au groupe ( leads and lags ).

2) Le concours des banques internationales.

La couverture de change par la technique du swap , par exemple, ne peut
tre facilement utilise que par une multinationale (prsence de filiales commerciales
l'tranger) avec le concours d'une banque internationale (succursale l'tranger).

Le swap est une opration de change li qui consiste en un achat et une
vente simultans d'une mme devise, l'une des oprations se faisant au comptant
l'autre terme (1).

3) Les limites de la rglementation des changes.

Les rglementations nationales du march des changes peuvent paratre
assez contraignantes. En fait, leur manque d'uniformit et de rigueur pour tous les
pays ne leur permettent pas de faire chec aux oprations de hedging des
socits multinationales. En jouant sur la multiplicit et l'enchevtrement de leurs
dettes et de leurs crances en diverses devises dans diffrents pays, ces entreprises
couvrent leur change en procdant soit des ventes ou des achats de devises
terme ou au comptant, soit des emprunts ou des prts en devises.

Les firmes multinationales utilisent galement le hedging pour protger la
liquidit de leur patrimoine.

2 ) Risque de change et potentiel de reconstitution des liquidits.

Les variations du cours des monnaies peuvent affecter le flux des revenus
futurs que le capital de l'entreprise serait capable de gnrer. Elles sont la cause, en
effet, de distorsions au niveau des composants du patrimoine.

(1) Brooke et Remmers La strategie de lèntreprise multinationale , Sirey 1973, pp. 316 et s.
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Trois situations sont possibles :

- la situation d'une entreprise nationale qui effectue couramment ou
occasionnellement des transactions avec l'tranger. Son bilan porte les traces de
ces oprations.

- la situation d'une entreprise qui exploite l'tranger des succursales
commerciales ou industrielles. A son bilan, apparaissent alors des immobilisations,
des amortissements, des provisions constitus l'tranger et convertis en monnaie
de rfrence.

- la situation d'une entreprise possdant des filiales ou des participations au
del des frontires. Son bilan consolid regroupe galement des lments
patrimoniaux trangers traduits dans la monnaie de la maison-mre.

L'obligation de comptabiliser la valeur des actifs nets des filiales trangres
dans la devise des socits mres risque d'entraner, en cas de changement de
parit, des pertes comptables au niveau du patrimoine consolid . L'essentiel est
donc de prserver de la perte de change la situation nette et les bnfices. La
premire mesure de protection - pratiquement la seule pour une entreprise nationale
- consiste inflchir l'orientation des oprations commerciales et financires de telle
sorte que se trouve minimis, au moindre cot, le risque de change futur sur
patrimoine.

En fin de compte, seules les positions courtes (ressources exposes
suprieures aux emplois exposs) en monnaies susceptibles de s'apprcier et les
positions longues (emplois exposs suprieurs aux ressources exposes) en
monnaies susceptibles de se dprcier doivent faire l'objet d'une couverture.

La position de change sur patrimoine tant constitue de la somme algbrique
d'un certain nombre d'lments de l'actif et du passif, couvrir sa position revient :

- soit, en cas de position initiale courte, d'accrotre les lments actifs
ou rduire les lments passifs.

- soit, en cas de position initiale longue, de rduire les lments actifs
ou accrotre les lments passifs.

Remarquons que ces variations d'actif ou de passif doivent trouver une
contrepartie. En effet, une entreprise qui augmente son passif ou diminue son actif
doit utiliser les ressources nouvelles ainsi dgages ; l'inverse, une entreprise qui
accrot son actif ou rduit son passif doit trouver les ressources ncessaires ces
oprations.

Comme dans le cas des flux montaires la gestion du risque de change
comporte deux aspects :

- le calcul de l'exposition, d'une part,
- la couverture du risque, d'autre part.

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I - L'exposition du patrimoine au risque de change.

Les bilans des filiales tant rdigs dans une monnaie autre que la monnaie
de rfrence du groupe, toute variation de parit aura des consquences sur le
couple valeur de la filiale-flux de revenus futurs . Tout investissement dans un
pays monnaie faible est susceptible de perdre de sa valeur pour l'investisseur et
d'engendrer un cash- flow au pouvoir d'achat s'amenuisant en monnaie de
rfrence.

A - L'assiette du risque de change sur patrimoine.

L'assiette relle du risque de change d'une firme multinationale ne peut tre
dtermine qu' partir du bilan consolid de l'ensemble du groupe par rapport
une monnaie de rfrence. Cette monnaie de rfrence est celle de la maison mre,
c'est--dire celle dans laquelle est constitu le capital de la socit et sont distribus
les dividendes. Le problme rsoudre est celui du choix d'un taux de conversion
des sommes exprimes en devises au bilan et au compte d'exploitation. Le choix ne
peut en fin de compte que s'exercer entre deux taux :

- le taux de change historique, c'est--dire, le taux de change au jour o
l'opration a pris naissance. Ce taux conserve la valeur donne au moment o la
fraction d'actif ou de passif est apparue au bilan. l rejette soit en fin de cycle
d'exploitation soit au moment de la ralisation dfinitive de l'opration, la plus-value
ou la moins-value pouvant survenir des fluctuations montaires.

- le taux de change au jour du bilan, c'est--dire au cours du jour .
Ce taux fait apparatre immdiatement les plus-values ou moins-values affrentes
aux fluctuations montaires.

Chaque utilisateur choisit, chaque spcialiste conseille le taux qu'il pense tre
le meilleur dans son cas en fonction de critres plus ou moins logiques dans le cadre
d'une dmarche plus ou moins sophistique (1). Les pertes (ou les gains) de change
sur patrimoine qui peuvent rsulter d'un changement de parits des monnaies au
cours d'un exercice reprsentent une diminution (ou une augmentation) de pouvoir
d'achat d'une monnaie par rapport une autre. Ainsi, la filiale pourra acheter moins
(ou plus) de monnaie de rfrence avec les devises dont elle dispose ; elle devra
emprunter plus ou moins sa maison-mre pour procder ses investissements.

Les solutions au choix du taux de change ont toutefois leurs avantages et
leurs inconvnients. Nous donnerons quelques indications sur ce qui se fait
l'tranger avant d'aborder le cas de la France.

1 - A l'tranger :

La mthode la plus gnrale consiste classer les postes du bilan des
succursales et filiales en lments montaires et en lments non montaires.

(1) Les rglementations nationales imposent parfois (cas de la France) le processus suivre. Aux
Etats-Unis, la consolidation fiscale et la consolidation en vue de lìnIormation des actionnaires sont
diffrentes.
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Les lments montaires sont convertis au taux de change en vigueur la
clture du bilan, les lments non montaires au taux de change correspondant la
date o l'lment actif ou passif a t enregistr. Cette distinction repose sur
l'hypothse que les actifs non montaires ne sont pas affects par les modifications
du taux de change du fait qu'il existerait une variation compensatoire du niveau des
prix dans le pays o la filiale exerce son activit (1).

Le capital reprsentatif de l'investissement de la maison-mre (y compris
l'autofinancement accumul) est converti au taux de change historique.

Bien que couramment employe cette mthode n'est pas homogne dans son
principe. Elle ne tient pas compte, en particulier, de la variation respective du pouvoir
d'achat des monnaies, d'une part, et, elle conduit comparer des grandeurs (
investissement et cash-flow essentiellement ) exprimes en pouvoir d'achat diffrent,
d'autre part.

a) Au Royaume-Uni, il n'existe pas de norme de traduction des comptes libells en
monnaie trangre. Gnralement les immobilisations et les amortissements sont
traduits au taux historique alors que les autres actifs et passifs sont en principe
convertis au taux du jour du bilan. Le manque de logique de cette mthode fait que :

- lorsqu'il y a acquisition d'immobilisations avec recours l'emprunt, le taux
historique conserve une valeur stable l'immobilisation alors que le taux du jour fait
varier le montant de l'emprunt ;
- le taux historique propre chaque acquisition d'immobilisation doit tre conserv
pour tous les amortissements y affrents ; faute de quoi le total de l'amortissement
risquerait d'tre suprieur la valeur d'achat.

b) Aux Etats-Unis, les mthodes utilises ne sont pas diffrentes dans leur principe.
Elles demandent galement l'utilisation de deux taux de change distincts. Ce sont :

- la mthode financire , propose par HEPWORTH (2),
- la mthode circulant-non circulant , recommande par l'A..C.P.A. (3) ;

Dans la mthode financire (ou montaire ) la valeur des actifs non
financiers est traduite au taux de change historique. Les actifs financiers et toutes les
dettes sont convertis au cours du jour. La traduction des dettes moyen et long
terme au taux de change en vigueur au moment de l'tablissement du bilan peut tre
critique en raison de l'incertitude quant au montant rel de la perte (ou du gain) sur
ces dettes et quant leur date de ralisation.

(1) Si lòn doit se garder de soutenir que le taux dìnIlation diIIerentiel est toujours strictement egal a
la dprciation de la monnaie locale par rapport la monnaie de rfrence, on doit admettre que :
- Sous le rgime des parits fixes, la disparit entre les niveaux de prix de deux pays est le plus
souvent un bon indicateur de lèvolution des cours de change entre les monnaies de ces deux pays ;
- Sous le rgime des taux de change flottants, les cours de change des monnaies voluent galement
dans le sens de la disparit des niveaux des prix, mais avec une ampleur souvent sans mesure avec ces
carts.
(2) Shwayder (K.R.) : Accounting for exchange rate fluctuations , The Accounting Review, oct
1972, pp. 747-760.
(3) American Institute of Certified Public Accountants.
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Dans la mthode circulant-non circulant tous les actifs et les passifs
court terme sont traduits au taux actuel ; les immobilisations et les dettes long
terme, quant elles, le sont au taux historique. La principale difficult se situe cette
fois dans la comptabilisation des stocks : en tant qu'actifs rels ils peuvent connatre
une augmentation en valeur nominale en cas d'inflation et se trouver par consquent
fortement sous-valus une fois convertis.

2 - La rglementation franaise.

La rglementation franaise a trois sources : le Plan comptable gnral, la
jurisprudence et le droit fiscal (1). Cette rglementation apparat assez complexe,
parfois incertaine ou confuse, souvent htrogne sinon contradictoire ; elle ne
semble pas, en tout cas, apporter de solution satisfaisante aux problmes poss par
l'impact des fluctuations montaires sur le patrimoine de l'entreprise.

2.1 Les sources de la rglementation franaise.

a) La position du Plan comptable gnral. Les dispositions suivre sont les
suivantes :

- Le cas des immobilisations .
Le Plan comptable prconise la conversion des immobilisations situes
l'tranger au taux de change historique. En l'absence de rvaluation systmatique
des bilans cette solution est la moins mauvaise puisqu'elle permet de conserver en
cas de dvaluations successives de la monnaie d'un pays tranger, une valeur
acceptable aux immobilisations. En effet, en raison de l'incertitude quant la perte
effective ralise dans l'avenir sur ces lments immobiliss et des phnomnes
montaires qui accompagnent les mutations de taux de change, les immobilisations
corporelles ou incorporelles ne sont pas normalement incluses dans la position de
change.

- Le cas des prts et emprunts plus d'un an .
Comme les immobilisations les prts et les emprunts en devises trangres
sont comptabiliss pour leur valeur au cours du jour de l'opration. Toutefois, en cas
de baisse des cours s'il s'agit d'emprunts, l'entreprise constitue en fin d'exercice une
provision dont le montant est gal la diffrence entre la valeur comptable des
lments en cause, d'une part, et la valeur rsultant de l'application du cours du jour
de l'inventaire, d'autre part, ou vice versa. Mais cette faon de faire ne rend pas
compte de la vritable nature juridique du contrat. Leur montant devrait tre ajust
chaque variation montaire. Cependant, on peut se demander si cette procdure
permettrait d'approcher effectivement la ralit conomique. En effet, non seulement
la position de change est incertaine, mais surtout, compte tenu du fait qu'une
modification de parit est gnralement accompagne par des phnomnes
d'inflation ou de dflation relatives, il est fort probable que le gain ou la perte de
change se trouvent compenss terme par un accroissement ou une diminution
nominale du cash-flow.

(1) Voir BOLZINGER (R.) : Incidences comptables des changements de parits montaires ,
Revue franaise de comptabilit, octobre 1974, pp 361-370
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- Le cas des Titres de participation et valeurs mobilires de placement .

L'valuation en francs de la valeur des titres libells en monnaie trangre et
cots seulement l'tranger est faite au cours du change aux dates considres. Le
taux de change au cours du jour fait donc apparatre immdiatement la position de
change de cet lment du patrimoine. Cette dmarche se surajoute aux rgles
gnrales de constitution des provisions pour dprciation et de non-
comptabilisation des plus-values ventuelles latentes.

- Le cas des stocks .

La valeur en devises trangres de stocks dtenus l'tranger est convertie
en francs en fin d'exercice, un cours gal pour chaque nature de marchandises,
matires et produits en stock, la moyenne pondre des cours pratiqus la date
d'achat ou d'entre en magasin des lments considrs. Lorsque ce procd
prsentera de trop grandes difficults, l'entreprise pourra utiliser le cours moyen de
l'exercice considr. Des provisions pour dprciation sont constitues si la valeur
au jour de l'inventaire, compte tenu du cours du change au dit jour est infrieure la
valeur d'entre en compte. Les stocks sont ainsi valus au taux de change
historique corrig des pertes sur changes ventuelles.

Outre sa complexit pour valuer un stock important cette mthode ne tient
pas compte des plus ou moins-values pouvant survenir entre la date d'achat (ou
d'entre en stock) et la date de paiement de la marchandise. Cependant, la moins-
value a pu tre couverte si les produits ont t imports. De plus, cette
rglementation n'envisage pas l'impact de l'inflation sur la valeur nominale des
stocks. Les limites de cette comptabilisation s'expliquent par la double nature des
stocks, la fois actifs circulants et actifs rels. Comme tout actif circulant ils sont
destins une liquidation rapide et ont, de ce fait, le caractre d'actifs montaires
directement soumis au risque de change. Mais comme tout actif rel ils peuvent tre
soumis, d'un autre ct, la rgle de l'augmentation en valeur nominale. On a
propos, cet gard, de btir le critre de distinction sur le coefficient moyen de
rotation des stocks de la firme (1).

Les difficults d'valuation viennent une fois encore des distorsions
provoques par l'inflation.

- Comptes de tiers et comptes financiers (valeurs ralisables court terme ou
disponibles, l'exception des valeurs mobilires de placement ; dettes court
terme).
Les avoirs, crances et dettes en monnaies trangres sont valus d'aprs
le dernier cours officiel connu la date du bilan. Les plus-values ou les moins-values
rsultant de cette valuation sont portes au compte diffrence de change .
L'application du cours du jour va l'encontre de la jurisprudence de la Cour de
Cassation. Remarquons, enfin, que le Plan comptable gnral ne dit rien sur la
conversion des comptes de gestion et de rsultat (2).

(1) Prissert, la gestion du risque de change par les entreprises , op. cit. p. 854.
(2) Le rsultat se trouve automatiquement modifi du fait de lènregistrement de la plus ou moins
value sur la crance.
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b) La position de la jurisprudence de la Cour de Cassation.

Dans un arrt du 11 Juillet 1930, la Cour de Cassation a eu connatre d'un
problme de change. l en ressort qu'une plus-value de change ne peut tre
constate ou distribue que si elle a t effectivement ralise.

c) La position fiscale.

Le Conseil d'Etat a depuis longtemps dcid que les crances et les dettes en
monnaies trangres devaient tre rvalues la clture de chaque exercice, donc
traduites au cours du jour. Cette rgle s'applique sans que l'on distingue entre
crances et dettes court, moyen et long terme. La diffrence de change ainsi
dgage, perte ou profit, doit tre prise en compte pour la dtermination du rsultat
fiscal (1). Or, il ne semble pas logique d'inclure les dettes moyen et long terme
dans la position de change (2). Pourtant, les entreprises soucieuses d'tre
totalement l'abri d'un redressement fiscal doivent tablir leur rsultat fiscal
conformment la jurisprudence du Conseil d'Etat.

D'autre part, il faut signaler les dispositions du dcret du 11 Septembre 1967
qui permet aux socits franaises agres par le Ministre des Finances de retenir
l'ensemble de leurs rsultats tant franais qu'trangers pour dterminer l'assiette de
l'impt. Deux options sont possibles : le rgime du bnfice mondial et le rgime du
bnfice consolid. Les rgles relatives aux taux de change sont fixes par les
articles 106 et 107 de l'annexe du Code Gnral des Impts. Il est stipul que tous
les postes du bilan et du compte d'exploitation des succursales ou filiales trangres
sont convertis au cours du jour la date de clture des comptes, l'exception des
valeurs immobilises. Il semble cependant, que le Conseil d'Etat ait admis la
possibilit de rvaluer lgalement le prix d'un actif immobilis situ l'tranger
et de calculer les amortissements sur la nouvelle valeur (3).

La rglementation fiscale admet donc implicitement que les difficults de
conversion sont lies au diffrentiel d'inflation.

L'ensemble de cette rglementation est non seulement contradictoire mais
aussi d'application difficile et inadapte la conjoncture actuelle.

2.2 Les limites de la rglementation franaise.

a) Les conflits de rglementation.

La premire contradiction surgit entre le Plan comptable et la jurisprudence
qui semble attache la conception de l'opration ralise . Il conviendrait en fait
de distinguer entre les changements de parits montaires stables que sont les
dvaluations et les rvaluations, et les variations provisoires rsultant d'une simple
fluctuation des cours des monnaies.

(1) C.E. 28.12.1933 n 24034 24037; 8.7.1935, n 26294 ; 23.5.1938, n 59119 ; 7.11.1956, n
20639 ; 21.1.1959, n 38556, B.O.C.D. 1959-II-888 ; 3.11.1971, n 80157, B.O. 4 C-6-72.
(2) Vide supra
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(3) C.E. 28.6.1961, n33.758 - B.O.C.D. 1961.11.1747.
Dans le premier cas, une constatation immdiate de la variation du pouvoir
d'achat de la monnaie considre s'impose afin de parvenir une meilleure
valuation du patrimoine ; dans le second cas, le principe de prudence voudrait
que l'on se protge (systme des provisions) seulement si le changement des
parits aggrave le passif ou rduit l'actif.

La deuxime contradiction nat de la confrontation des rgles fiscales et
juridiques. Pour le fisc toutes les valeurs trangres du patrimoine, exception faite
dans une certaine mesure des immobilisations, doivent tre converties au cours du
jour. Les diffrences constates, positives ou ngatives, figureront au compte de
rsultat (1). Or, la Cour de Cassation considre comme bnfice thorique ne
devant pas apparatre au bilan toute plus-value de change non liquide la date de
clture des comptes.

Un troisime conflit plus grave encore peut survenir des diffrences de
rglementation fiscale juridique et comptable dans le domaine de l'valuation des
crances et de leur provision. Ainsi par exemple, au bilan d'une entreprise A au 31
dcembre 1970 on trouve une crance moyen terme sur l'tranger, convertie en
francs franais au taux historique de 1 500 000 F. Compte tenu d'un risque srieux
d'irrcouvrabilit, cette crance est provisionne raison de 80 % de son montant,
soit 1 200 000 F. La valeur nette de cette crance est donc de 300 000 F. Au 31
dcembre 1971 cette mme crance se retrouve inchange au bilan. Les risques
d'irrcouvrabilit n'ont pas disparus. Mais une rvaluation de la devise fait passer la
valeur de la crance en francs franais 2 000 000 F. La provision s'lve alors 1
600 000 F et la valeur nette 400 000 F. Pour la Cour de Cassation et le Plan
comptable, l'valuation de la crance et de la provision ne doit pas tre modifie.
Pour le fisc au contraire, la crance doit tre exprime au cours du jour. Par
consquent si l'entreprise suit le Plan comptable et opte pour la non-comptabilisation
de la plus-value, elle encourt un redressement fiscal de 500 000 F, et non pas de
100 000 F car l'augmentation de la provision pour dprciation n'ayant pas t
comptabilise et ne figurant donc pas sur l'tat fiscal des provisions ne sera pas
considre comme fiscalement dductible.

b) Les difficults techniques d'application.

Elles surgissent en plusieurs occasions.

- La conversion du compte d'exploitation.
Lorsque la variation de parit montaire intervient en cours d'exercice on
prconise gnralement de distinguer dans le compte d'exploitation tabli en
monnaie locale, les oprations antrieures la variation de parit et celles
postrieures cette variation.

Le rsultat qui apparat est diffrent de celui donn par la traduction au cours
du jour, comme le montre le tableau ci-aprs :

(1) A lèxception des diIIerences de change apparaissant sur le reglement a terme du prix dàchat
dùne immobilisation (cette diIIerence est ajoutee ou retranchee a la valeur de lìmmobilisation - C.E.
1947 - Req. n 74506 7 S.S.).
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POST ES

Compte
exploitation
succursale
en monnaie
locale
dont
antrieur
au change-
ment de
parit

dont
postrieur
au change-
ment de
parit

1 taux de
conversion

2 taux de
conversion

Conver-
sion
1 t ranche

Conver-
sion
2 t ranche
Intgra-
tion
dans la
comptabi-
lit
globale
Ventes 10 000 7 000 3 000 1 2 7 000 6 000 13 000
Achats 7 000 5 000 2 000 1 2 5 000 4 000 9 000
Amorti-
ssements
1 000 700 300 1 2 700 600 1 300
Rsultats 2 000 1 300 700 1 2 1 300 1 400 2 700

Tableau 53 : Conversion du compte dèxploitation a làide de deux taux de change.

Pourtant, le rsultat effectivement ralis distribuable et imposable est
celui converti au cours du jour, soit 4 000. En fait, la diffrence constate devrait tre
porte dans la situation nette (et non en rsultat).

- La conversion de la dotation aux amortissements.
L'exemple suivant illustrera les difficults rencontres dans ce domaine du fait
de l'utilisation de deux taux de change diffrents. Soit une immobilisation achete
l'tranger pour 100 000 en monnaie locale et amortissable en cinq ans. Au dbut de
la troisime anne d'utilisation, la parit officielle de change passe de 2 1. Les
consquences de ce changement de parit sont rsumes dans le tableau suivant :

Exercices

Taux
de
conversion
Prix de revient
en monnaie
t rangre
Prix de revient
aprs conversion
Amortissement
en monnaie
t rangre
Amortissement
aprs conversion
Exercice acquis. 2 100 000 200 000 20 000 40 000
Exercice 2 2 20 000 40 000
Exercice 3 1 20 000 20 000
Exercice 4 1 20 000 20 000
Exercice 5 1 20 000 20 000
Totaux 100 000 140 000

Tableau 54 : Conversion de la dotation aux amortissements.

On constate qu' la fin de la cinquime anne l'immobilisation figurera dans le
bilan pour une valeur de 60 000 alors qu'elle est totalement amortie dans les
comptes de la succursale. Pour pallier cet inconvnient il est ncessaire de
conserver le taux historique correspondant chaque immobilisation pour traduire les
amortissements affrents.

Cependant, si les variations de parit sont frquentes la comptabilisation des
dotations aux amortissements devient vite difficile matriser. En outre le cash-flow
de la succursale exprim en monnaie de rfrence est mal valu. En effet, cette
mthode fait apparatre une diffrence entre le rsultat ainsi dgag, au taux
historique, et la conversion directe au taux du jour du rsultat apparu au compte
d'exploitation de la filiale. Cet cart affecte la situation nette de la firme et non son
bnfice comptable.

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- La conversion des immobilisations achetes crdit ou avec un emprunt.
Les immobilisations, nous l'avons vu, sont converties gnralement au taux
historique alors que pour les dettes la jurisprudence du Conseil d'Etat impose le
cours du jour. On aboutit alors une valuation inexacte de la situation nette de
l'entreprise. Ainsi par exemple, si une succursale l'tranger fait l'acquisition d'une
immobilisation d'une valeur de 500 000 (monnaie locale) en empruntant la totalit de
la somme et que le taux de change passe de 1 2 le bilan se prsentera ainsi :

1) Avant changement de parit :

Monnaie locale Aprs conversion
Immobilisation 500 000 500 000
Emprunts 500 000 500 000

2) Aprs changement de parit :

Immobilisation 500 000 500 000
Emprunts 1 000 000
Perte sur
t raduction
500 000 500 000

Cette perte altre la surface financire de l'affaire et non le rsultat de
l'exercice, bien que l'effet du diffrentiel d'inflation puisse rtablir l'quilibre.

c) L'inadaptation de la rglementation la conjoncture actuelle.

Une chronique de la Revue fiduciaire comptable (1) montre l'inadaptation
la conjoncture prsente des rgles d'valuation applicables aux crances et dettes
en monnaies trangres. Les dispositions de normalisation comptable avaient t
dfinies, en effet, une poque de parits fixes reposant sur les accords de Bretton
Woods.

Or la conjoncture actuelle se caractrise par des fluctuations montaires
brutales et de grande amplitude. La solution propose rejoint celle adopte pour les
titres de participation dont la valeur n'est plus troitement lie au cours de bourse :
l'estimation des crances et des dettes quelle qu'en soit l'chance ne devrait plus
tre strictement dtermine partir des taux de change.

B - Les tentatives actueIIes d'vaIuation du patrimoine tranger de Ia
firme.

On constate donc que l'on aboutit des anomalies et des difficults
techniques chaque fois que pour convertir les comptes d'un mme exercice on utilise
deux taux de conversion. L'utilisation de deux taux de conversion est en effet
impose pour pallier les difficults cres par l'inflation. Le taux historique conserve,
nous l'avons vu, une valeur acceptable aux actifs non-montaires.

(1) Revue fiduciaire comptable, janv. 1977, pp. 3, 4, 6 et 7.
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En ralit, ou bien la valeur de l'actif non-montaire en monnaie locale n'a pas
vari et la traduction au taux historique n'a pas sa raison d'tre ; ou bien sa valeur a
augment et pour traduire ce phnomne il faut rvaluer l'lment considr. Le
taux de change historique permet, certes, une rvaluation de bilan - partielle
d'ailleurs - mais conduit manipuler des comptes exprims dans une unit
montaire htrogne. La mme monnaie soumise aux effets de l'inflation n'a pas le
mme poids deux poques diffrentes. Pour pouvoir valuer les performances
d'une entreprise au cours d'une priode inflationniste il faut homogniser l'unit
montaire. La conversion de change se fera alors au cours du jour, supprimant ainsi
toutes les difficults qui rsultent de la coexistence de deux taux. Le respect de ce
principe temporel impose donc le processus de traduction suivant (1) :

- d'abord tous les postes qui reprsentent bien l'unit montaire trangre
sa valeur d'change au dernier jour de l'exercice doivent tre convertis au taux de
change en vigueur la mme date ;

- ensuite tous les postes qui ont t comptabiliss en fonction d'une unit
montaire dont le pouvoir d'achat n'est plus identique celui de la date de clture du
bilan, doivent tre convertis en tenant compte de ce changement. Celui-ci est
mesur par l'volution du rapport des monnaies considres entre le moment de
l'opration et la fin de l'exercice.

Ces principes semblent orienter l'heure actuelle tant la recherche thorique
que les pratiques de certaines socits.

1 - L'orientation des pratiques actuelles des entreprises.

Nous considrerons deux tendances :

1) La mthode utilise par la Socit Philips (2) .

Philips convertit le patrimoine de ses succursales et filiales en deux temps :

a) Les comptes sont redresss afin d'liminer les distorsions (surestimations
ou sous-estimations) causes par l'inflation.

b) Ils sont traduits en florins au cours du jour.

Le rsultat recherch est d'avoir des comptes exprims dans une unit
commune quelle que soit la localisation des filiales. La liquidit du patrimoine est
ainsi trs exactement value et partant peut tre protge plus efficacement. En
effet, cette mthode permet non seulement de prsenter aux actionnaires et aux
banquiers une image relle de l'entreprise mais aussi de fournir aux dirigeants les
moyens d'un contrle interne.

(1) Lorensen (L) : The temporal principle of translation , The journal of accountancy, aot 1972, p.
48-54.
(2) Bodinat et Klein La gestion financire internationale , op. cit. tome 2, pp. 173-174.
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2) La mthode de l'actif net .

Cette mthode a t dveloppe d'un point de vue thorique par ZENOFF et
ZWICK (1). Elle consiste ajuster tous les postes du bilan de la filiale pour tenir
compte de l'inflation montaire du pays considr puis convertir l'ensemble au taux
de change en vigueur en fin d'exercice, l'exception cependant, du capital
reprsentatif de l'investissement de la maison-mre. En pratique, certaines socits
franaises ont adopt une dmarche semblable, sans que l'on puisse prtendre,
toutefois, qu'elle ft inspire par les auteurs amricains mentionns. Ces entreprises
renoncent la contraction comptable pour leurs succursales trangres et
conservent l'actif de leur bilan leur compte de liaison avec chaque succursale.
Chaque compte de liaison englobe normalement les capitaux investis par le sige
dans la succursale augments des bnfices et diminus des pertes que cette
dernire a raliss. Ce compte est exprim dans la monnaie de rfrence et
reprsente les capitaux investis l'tranger. En d'autres termes, il correspond
l'actif net de la succursale valu au taux historique c'est--dire au cours du change
en vigueur lors du transfert des fonds.
Lorsque l'actif net de la succursale exprim au cours du jour, se rvle
infrieur au compte de liaison, une provision pour dprciation est constitue d'un
montant gal la diffrence constate (2). D'autres socits utilisent le mme
procd de comptabilisation mais valuent leur compte de liaison au montant de
l'actif net de la succursale traduit au cours du jour. Cette valorisation plus logique du
point de vue conomique peut avoir l'inconvnient de faire apparatre des profits non
raliss.

2 - L'orientation des rflexions thoriques.

Les auteurs parviennent des conclusions de mme tendance que celles des
praticiens : rejet de l'utilisation d'un double taux de change, rvaluation
systmatique et permanente des bilans utilisation d'un taux de change moyen plutt
que du dernier cours en vigueur. Ainsi par exemple, K.R. SHWAYDER propose une
mthode d'valuation du patrimoine tranger d'une firme qui s'apparente celle de
l'actif net (3). Cette mthode comporte trois tapes successives :

- ajuster les actifs nets non montaires de la filiale pour tenir compte de la
variation des prix dans le pays tranger (4) ;
- convertir les actifs nets de la filiale au taux de change en vigueur en fin
d'exercice ; le capital reprsentant l'investissement de la maison-mre est quant lui
converti au taux de change historique ;
- ajuster les comptes de la maison-mre en considrant l'investissement dans la
filiale comme un actif montaire.

(1) Zenoff et Zwick : International Financial Management (Prentice Hall, Inc. 1969), Chap. 13
Managerial Accounting for Operations Abroad , pp. 485-523.
(2) Cette faon de procder est acceptable du point de vue comptable, car les capitaux investis
lètranger representent bien une valeur immobilisee. Sur le plan Iiscal, il suIIira de rapprocher le
compte de liaison de la traduction de làctiI net au cours du jour.
(3) Shwayder (K.R) Accounting for exchange rate fluctuations , The accounting review, octobre
1972, p.747-760.
(4) Par actifs nets il faut entendre pour chaque classe de comptes la diffrence entre actif et passif.
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Bilan de la succursale (avant contraction) ou de la filiale (avant consolidation)

Ecart
de
rvaluation

1 rvaluation,
2 traduction au cours du jour (sauf le capital),
3 ajustement de la valeur du capital en tenant compte de la variation du
pouvoir d'achat de la monnaie de rfrence.

Schma 7 : Evaluation dùn investissement a lètranger.

En ajustant les comptes de manire les exprimer non pas dans une
monnaie considre diffrentes poques mais dans un numraire homogne, le
taux de change historique n'a plus sa raison d'tre. Les oprations de contraction de
succursales ou de consolidation de filiales exigent, alors, l'emploi du seul taux actuel
de change. La conversion montaire ne devient plus qu'une simple translation en
monnaie de rfrence de la valeur du patrimoine tranger.

C - Le calcul du risque de change sur patrimoine.

Ayant ainsi valu de manire aussi exacte que possible la valeur actuelle du
patrimoine tranger on peut calculer son exposition au risque de change. Le bilan
global du groupe ventil selon les diffrentes monnaies en cause est le document de
dpart de ce calcul. La mthode classique d'valuation du risque de change sur
patrimoine semble critiquable bien des gards. La mthode propose par

Valeur du capital (reprsentatif de
linvestissement) exprimee en
monnaie de rfrence la date de
linvestissement.
Immobili-
sations
Stocks
Ralisable et
Disponible
Dettes
L.T.
Dettes
C.T.
Capital
Jaleur de linvestissement en
monnaie de rfrence la date de
clture des comptes.
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SHWAYDER permet certainement une protection plus efficace du potentiel de
reconstitution des liquidits.
1 - La mthode classique d'valuation du risque de change sur patrimoine.

Cette mthode repose sur la notion de perte de change plus que sur celle
de position de change . En outre, elle privilgie les lments montaires court
terme et confond dans une mme analyse les risques sur flux et les risques sur
patrimoine. En effet, c'est ignorer l'impact des fluctuations du pouvoir d'achat relatif
des monnaies sur le potentiel d'aptitude du patrimoine tranger de la firme
reconstituer des liquidits au cours des priodes futures.

Cette mthode ne tient pas compte, en particulier, des possibilits de
compensation des pertes des aux modifications de parit, par les mouvements
d'inflation ou de dflation relative : elle carte de la position de change tous les actifs
non montaires qui s'apprcient automatiquement en monnaie locale. En principe,
elle carte galement les prts et les emprunts long terme en raison de
l'incertitude sur le montant rel de la perte future. On observera, cependant, qu' la
date considre, la dette ou la crance de l'entreprise est bien celle convertie au
cours du jour. Cette mthode utilise donc deux taux de conversion : le taux
historique et le cours du jour. Nous savons les difficults entranes par cette dualit.

Sans l'existence de mouvements de prix tous les postes du bilan - sauf
videmment les capitaux propres - seraient atteints de la mme manire par un
changement de parit. l n'y aurait plus ce niveau de choix faire entre les
lments de patrimoine exposs et les autres. Or c'est prcisment ce problme de
choix qui donne la dmarche traditionnelle son caractre hautement subjectif. Cet
aspect est d'ailleurs accentu par le fait que seuls sont pris en compte, les lments
du patrimoine source probable de flux court terme (stocks, ralisable et disponible,
dettes court terme). Ce raisonnement substitue au problme de l'exposition du
patrimoine celui de l'exposition du flux montaire venir trs court terme. l
semblerait plus raliste et plus efficace sur le plan de la politique de couverture de
mesurer trs exactement les variations d'illiquidit du patrimoine des au
phnomne du change. On pourrait objecter que les modifications de valeur du
patrimoine n'affectent que la surface financire de l'entreprise et n'influencent
nullement sa trsorerie. En ralit, l'impact d'une dvaluation, par exemple, sur le
pouvoir d'achat des bnfices transfrer amne dj revoir cette opinion. De
mme les possibilits de rapprovisionnement ou d'achat de biens d'quipement
l'tranger de la filiale se trouvent rduites. Mais de plus et surtout, la couverture du
risque de change sur patrimoine tranger pose la maison-mre de rels problmes
de trsorerie. On se souvient, en effet, du principe fondamental de couverture,
valable quel que soit le risque de change encouru. Or, une firme qui s'endette ou
rduit ses avoirs en une monnaie doit utiliser les ressources dgages ; galement,
une entreprise qui augmente ses actifs ou diminue son endettement doit trouver les
ressources ncessaires.

Le risque de change existe tant l'gard de la situation nette qu' l'gard du
cash-flow de la firme. Mais si l'on est amen inclure dans la position de change
une partie des immobilisations dont la reconstitution doit faire l'objet court terme
d'une importation de matriel d'un pays monnaie forte, l'valuation du risque sera
fausse par l'effet de l'inflation. En effet si les actifs non montaires ne sont pas
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corrigs pour l'inflation, traduire au cours du jour conduit sous-valuer fortement
leur valeur. Il en est de mme pour les stocks. Ainsi des stocks comptabiliss leur
valeur historique et acquis depuis assez longtemps vont se trouver grandement
sous-valus en monnaie locale. Les convertir tels quels au taux de change courant
revient rpercuter cette sous-valuation dans la devise de rfrence. L encore,
l'valuation du risque de change se trouve altre. En outre, il semble inopportun
d'exclure de la position de change sur patrimoine les dettes long terme. A la date
de la constatation de l'importance du risque, le passif s'est alourdi, ou au contraire
allg, d'une certaine valeur ; la capacit d'autofinancement du groupe est amoindrie
ou augmente par le phnomne du change (1). C'est donc en fin de compte,
l'ensemble du patrimoine et le jeu rciproque des diffrentiels d'inflation et des
variations des taux de change qui doivent tre pris en considration lors de la
mesure de l'exposition du patrimoine tranger d'une firme au risque de change.

2 - La mthode de Shwayder : le calcul mathmatique du risque de change
encouru (2).
Soit :
n = actif non montaire de la filiale avant conversion,
m = actif montaire de la filiale avant conversion.
f
1
= taux de change en dbut d'exercice,
f
2
= taux de change en fin d'exercice,
P
1
= niveau des prix trangers en dbut d'exercice,
P
2
= niveau des prix trangers en fin d'exercice.

Le risque de gain ou de perte,

AI est alors gal :

AI = [ (n (P
2
/ P
1
) f
1
) - nf
1
] + [ (P
2
/ P
1
) n (f
2
-f
1
) + m (f
2
-f
1
) ]

- impact de l'inflation - impact de la
dans le pays de la variation des taux
succursale de change
Si AI = 0, nous pouvons crire :

0 = n (P
2
/ P
1
) f
1
- nf
1
+ (P
2
/ P
1
) nf
2
- (P
2
/ P
1
) nf
1
+ m (f
2
-f
1
)

et n (P
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/ P
1
) f
1
- nf
1
= - (P
2
/ P
1
) nf
2
+ (P
2
/ P
1
) nf
1
- m (f
2
-f
1
)

d'o : - nf
1
= - (P
2
/P
1
) nf
2
- m (f
2
-f
1
)
- nf
1
+ (P
2
/ P
1
) nf
2
= -m (f
2
-f
1
)
n ( -f
1
+ (P
2
/ P
1
) f
2
) = -m (f
2
-f
1
)
soit : - (n / m) = (f
2
-f
1
) / (-f
1
+ (P
2
/P
1
) f
2
)

- (n / m) = (f
2
-f
1
) / (P
2
/P
1
f
2
-f
1
) Condition pour que le risque soit nul.

(1) Un retournement ventuel de la tendance des cours de change est naturellement possible. Mais il
nàIIectera quùlterieurement la liquidite du patrimoine.
(2) Shwayder Accounting for exchange rate fluctuations , op. cit.
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Il existe trois possibilits :

1 Le dnominateur de l'quation prcdente, (P
2
/P
1
)( f
2
-f
1
) = 0, alors :

- (n / m ) =

Ce qui signifie qu'il n'y a aucun risque de gain ou de perte lorsque l'actif net
montaire de la filiale est gal zro.

2 Le deuxime membre est infrieur zro :

Il est dans ce cas ncessaire que les actifs nets montaires soient
compenss, dans une certaine proportion, par des actifs non montaires pour que le
risque soit nul.

3 Le deuxime membre est suprieur zro :

Cette fois il faut que les actifs non montaires soient compenss, dans une
certaine proportion, par une dette montaire pour quilibrer le risque. Pour tenir
compte de la variation du pouvoir d'achat de la monnaie de rfrence il faut
complter l'quation ci-dessus. On obtient la relation :

AE = AI - (I+M) [(L
2
/L
1
) - 1] ; dans laquelle :

AE = cart sur change, compte tenu de la variation du pouvoir d'achat de la
monnaie de la maison-mre ;
I = investissement tranger de la maison-mre en dbut d'exercice,
soit ( n + m) f
1
;
M = l'actif net de la maison-mre, investissement tranger exclu ;
L
1
= niveau des prix dans le pays de la maison-mre en dbut d'exercice ;
L
2
= niveau des prix dans le pays de la maison-mre en fin d'exercice.

En reportant la premire galit, il vient :

AE = n [ (P
2
/P
1
) f
2
- (L
2
/L
1
) f
1
] + m (f
2
- L
2
/L
1
f
1
) - M (L
2
/L
1
- 1)

Pour que AE = 0, il faut que l'effet des trois facteurs s'annule. Ainsi les trois
catgories d' actifs M, m et n, pourront tre ajusts pour contrler ou vrifier
l'influence des variables P
2
/P
1
, L
2
/L
1
, f
1
et f
2
.

La principale faiblesse de cette mthode est qu'elle ne prend en considration
que le changement du niveau gnral des prix aussi bien en pays tranger que dans
le pays de la maison-mre et non le changement des niveaux de prix particuliers
correspondant aux catgories d'actifs concernes. Or, l'incidence de l'inflation est
extrmement variable suivant les postes. En outre, le taux de change courant peut
ne pas tre reprsentatif de la valeur respective de deux monnaies (1).

(1) Les mouvements de fonds court terme faussent la valeur idale du taux de change courant,
celle qui egaliserait le pouvoir dàchat de deux monnaies.
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Prendre le cours du jour pour effectuer une conversion peut donc conduire
des rsultats discutables. Cependant, cette mthode ouvre la voie vers une mesure
de l'appauvrissement ou de l'enrichissement du patrimoine d'une firme internationale
dus au seul jeu des mouvements de parits. Autrement dit, elle permet de saisir les
changements du potentiel de liquidit de l'ensemble des biens sociaux. En effet une
perte de substance, par exemple, quivaut une immobilisation dfinitive de
fonds qui ne participeront plus au flux de trsorerie. Un enrichissement, au contraire,
gonfle brve chance, le cash-flow de la firme. La subjectivit, d'autre part, de la
mthode classique n'existe plus si ce n'est dans la prvision des mouvements de
prix et de change venir. Enfin, cette mthode montre comment peuvent s'oprer
d'ventuelles compensations entre les diffrents lments du patrimoine de la firme
(montaires et non-montaires, nationaux et trangers) par le jeu des variations du
pouvoir d'achat des monnaies concernes et de leur parit. La modification de
l'exposition du patrimoine au risque de change devient alors vidente. L'entreprise
internationale agira sur la structure du bilan de ses filiales et mme sur celle de ses
propres comptes. L'orientation des transferts de fonds et des investissements sera
l'instrument de cette action.

II - La couverture du risque de change sur patrimoine.

La mthode traditionnelle se contente de couvrir le flux de revenus trs
court terme que le capital tranger de la firme est susceptible de dgager.
L'approche du risque de change sur patrimoine propose par Shwayder implique
une couverture beaucoup plus globale certainement plus raliste et plus objective.

A - La mthode traditionnelle de couverture du risque de change sur
patrimoine.

Aprs la slection des lments passifs ou actifs constitutifs de la position, la
situation peut tre de deux sortes :

- L'actif expos est suprieur au passif expos : la position est dite longue .
Toute dvaluation ou dprciation de la monnaie locale entrane une perte ; une
rvaluation, au contraire, a des effets bnfiques.

- L'actif expos est infrieur au passif expos : la position est dite courte .
Toute rvaluation ou apprciation de la monnaie locale entrane une perte ; une
dvaluation, au contraire est source de gain.

Bien entendu, seules les positions courtes en monnaies susceptibles de
s'apprcier et les positions longues en monnaies susceptibles de se dprcier
font l'objet d'une couverture. Faire disparatre le risque de change consistera donc :

- soit, accrotre les lments actifs ou rduire les lments passifs (position initiale
courte)
- soit, rduire les lments actifs ou accrotre les lments passifs (position initiale
longue).

Ces variations d'actif ou de passif doivent avoir une contrepartie. Pour que la
couverture soit efficace il faut naturellement que la contrepartie s'investisse ou soit
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trouve dans la monnaie de rfrence (ou une monnaie forte), ou bien alors dans
des emplois ou des ressources en la monnaie de position mais considrs par
l'entreprise comme non constitutifs de la position de change.

Le tableau 55 suivant rsume ces donnes :

POSI TI ON LONGUE
Actif expos > Passif expos
RISQUE = DEVALUATION
POSI TI ON COURTE
Actif expos < Passif expos
RISQUE = REEVALUATION
EROSI ON DE L A POSI TI ON
- Endettement (passif expos)
- Contraction actif expos
EROSI ON DE L A POSI TI ON
- Contraction passif expos
- Accroissement actif expos
E MPL OI DES RESSOURCES DE GAGE ES
- exprim en monnaie de rfrence (ou forte) :
* prts aux tiers, filiales, socits mres...
* remboursements anticips
- exprim en monnaie de position (investissement en
actif non expos)
ORI GI NE DES RESSOURCES UTI L ES
- exprim en monnaie de rfrence (ou forte) :
*prts ou avances en devises...
- exprim en monnaie de position :
* augmentation de capital
* endettement long terme non expos

Tableau 55 : Dmarche classique de couverture du patrimoine.

Observons enfin que des considrations fiscales de cot et de prsentation
des bilans peuvent inciter les firmes sous-couvrir ou sur-couvrir telle position en
telle monnaie (1).

Le choix des moyens de couverture mettre en oeuvre est conditionn par
les rglementations nationales du change des pays d'implantation ainsi que par le
cot compar de ces moyens.

Le cot de la couverture est gal la somme algbrique des revenus tirs des
emplois, des cots des ressources dgages et des frais opratoires directs. Il est
videmment primordial que le cot de cette couverture ne dpasse pas l'importance
financire du risque encouru. En fait, cette mthode est critiquable quatre points
de vue :

- Elle est d'abord subjective. Cette subjectivit rside dans le choix des postes
couvrir. Inclure (mthode des actifs financiers nets), ou exclure (mthode des actifs
liquides nets) les dettes moyen et long terme de la position de change par
exemple, peut conduire une politique de protection diamtralement oppose. De
plus, si l'on n'intgre pas normalement dans le calcul du risque de change les
immobilisations et les amortissements c'est bien parce qu'en l'absence de
rvaluation du bilan, ces postes sont traduits leur taux de change historique.
Aussi semble-t-il d'autant plus contestable lorsque parfois le responsable financier
est amen le faire - d'ailleurs partiellement - d'utiliser le cours du jour pour valuer
le risque encouru.

(1) Par exemple, pour des raisons evidentes dèconomie, un groupe peut considerer comme
compense une position longue dans une monnaie faible par une position courte dègale valeur dans
une autre monnaie faible.
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- Elle conduit, ensuite, un comportement spculatif. En effet, la manipulation
de la position de change se traduit en fin de compte, par une transaction sur le
march des changes entre la monnaie de position et la monnaie de rfrence (ou
une autre monnaie forte) (1). La technique de la spculation pure est strictement
identique.

- Cette mthode de couverture est, en outre, partielle. Seuls sont pris en
considration les postes susceptibles d'engendrer un flux montaire trs court
terme. Pourtant, ces postes ne sont en ralit, pas plus menacs que les autres : en
effet, les flux venir qu'ils soient court terme ou non ne sont exposs que dans la
mesure o l'entreprise doit en recevoir ou en rgler le montant dans une monnaie
trangre. Ce qui est loin d'tre le cas pour l'ensemble des flux montaires qui
aboutissent ou qui partent d'une filiale. La couverture des flux contre le risque de
change est rgler par d'autres moyens.

- En d'autres termes, quatrime critique, cette mthode est htrogne. Elle
confond couverture des flux de fonds exposs et couverture du patrimoine tranger
d'une socit. A ce niveau, il s'agit bien de protger l'actif net et le bnfice de la
succursale ou de la filiale, situe au-del des frontires nationales, contre le risque
engendr par les variations des parits des monnaies. Du point de vue de la
trsorerie, en effet, l'actif net ou plus exactement la structure de l'ensemble du
patrimoine dtermine la valeur du potentiel de reconstitution des liquidits, et, le
bnfice ou plus exactement le cash-flow mesure la capacit d'autofinancement de
l'entreprise locale pour le groupe tout entier.

A cet gard, la mthode de couverture totale du patrimoine que l'on peut
tirer de la technique mme imparfaite d'valuation du risque de change de Shwayder
semble plus satisfaisante.

B - La mthode de couverture totale du patrimoine.

Contrairement aux mthodes traditionnelles c'est l'ensemble du patrimoine du
groupe qui est pris en considration :

- M, l'actif net de la maison-mre, investissement tranger exclu ;
- n, l'actif non-montaire de la filiale ;
- m, l'actif montaire net de la filiale (non compris la valeur du capital).

Nous rappelons que l'effet des trois facteurs : variation des prix nationaux,
variation du niveau des prix trangers, et variation du taux de change sur le
patrimoine du groupe est gal :

AE =n [ (P
2
/P
1
) f
2
- ( l
2
/ l
1
) f
1
] + m [ f
2
- ( l
2
/ l
1
) f
1
] - M [ ( l
2
/ l
1
) - 1].

(1) Sauf dans le cas o il y a remploi en actifs exprims en monnaie locale non inclus dans la position,
et, dans celui o les ressources sont exprimes en monnaie de position.
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Pour que le risque de change disparaisse il faut jouer sur la valeur respective
de n, m, et M, compte tenu des variations attendues de P
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, l
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et f
i
(1). Les firmes
utiliseront donc des moyens de couverture beaucoup plus gnraux que ceux
prcdemment dcrits. C'est au sein des politiques de transfert de fonds et
d'investissement que les instruments de protection contre les risques de change sur
patrimoine seront mis en oeuvre.

1 - Politique de transfert de fonds et risque de change sur patrimoine.
l s'agit de mettre en vidence la variable risque de change en tant que
composante de la politique de transfert de fonds (2). Le tableau 56 qui donne les
relations entre modes de transfert et variables de transfert montre la place de la
variable risque de change dans l'ensemble.
La politique de transfert de fonds est en fin de compte, une politique de
localisation des fonds, c'est--dire des actifs du groupe international. Or cette
localisation n'est pas discrtionnaire : le problme est justement de dterminer le
sens, le mode et le volume de transfert. Cette dtermination est conditionne par
l'ensemble des variables numres par le tableau suivant. La variable risque de
change ne peut donc tre valablement prise en compte isolment. Pour comparer
l'impact de ces variables sur la localisation du patrimoine tranger d'une firme,
Bodinat et Klein proposent l'utilisation d'une sorte d' talon spatial (3). Cet
indicateur consiste en une note attribue chaque variable pour chaque pays.
L'chelle de la notation est tablie partir d'un pays de rfrence - par exemple le
pays de la maison-mre. Le pays de rfrence aura la note zro et les notes des
autres pays seront calcules par comparaison.

Modes

Variables
Souscription du
capital
Prt Remb de
Prt
Dividende Swap
indi rect
Compen-
sation
Paiement
de
service
Rede-
vances
Prix de
transfert
I ntrt
Capital de
financement
2 2 0 1 2 2 1 1 2 1
Rendement
placement ou
rinvestissement
2 2 0 1 2 2 1 1 2 1
Douane 0 0 0 0 0 0 0 0 2 0
Fiscalit 0 0 0 0 0 0 2 2 2 2
Change 1 2 1 1 2 2 1 1 2 1
Risque
administratif
1 2 1 2 2 2 2 2 2 2
Risque
politique
1 1

1 1 2 2 1 1 2

Tableau 56 : Relation entre les variables de transfert et les modes de transfert.
(Lgende : 0 = aucune relation, 1 = incidence faible, 2 = incidence importante).
Source : Bodinat et Klein, Gestion internationale des transferts de fonds, p. 171.

(1) Lìntegration des stocks dans n ou dans m, leur exclusion ou non de M, peut donner lieu a des
controverses en raison de leur double caractere dàctiIs circulants et dàctiIs reels. A cet egard le
critre de classement retenir pourrait reposer sur le coefficient moyen de rotation des stocks de
lèntreprise.
(2) En outre, les transferts de fonds dpendent encore des risques politiques et administratifs, du cot
du capital, du cot de transfert, de la fiscalit, de la douane, et de la rentabilit du placement (Voir
Bodinat et Klein : La gestion internationale des transferts de fonds , Hommes et techniques, n
328, fv. 1972 pp. 158-176 ; et La mesure du risque dans les implantations a lètranger , Hommes
et techniques, n 324, oct. 1971, pp. 754-765.
(3) Bodinat et Klein : Gestion financire internationale , op. cit. tome 2, p. 132.
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La note donne est fonction de la rponse la question : Que devient telle
unit montaire de rfrence localise dans tel pays plutt que dans le pays de la
maison-mre ? - Pour la variable risque de change la question prcise est :
Que devient le pouvoir d'achat de telle unit montaire de rfrence localise dans
tel pays plutt que dans le pays de rfrence ? . Ainsi, pour rpondre cette
interrogation on pourra affecter chaque monnaie un coefficient de risque tel celui
dj considr, incluant la fois une mesure de l'importance probable de la variation
de change dans un sens ou dans l'autre et une prvision quant au dlai dans lequel
cette variation est susceptible de se produire. En outre, les possibilits de transfert
seront values compte tenu des contraintes qui s'exercent sur les mouvements de
fonds internationaux (1). De ce point de vue les formes de transfert peuvent tre
classes en trois catgories :

- le prix de transfert,
- les transferts avant profit ;
- les transferts aprs profit (2).

Si le groupe est compos de n filiales, il y aura n couples de limites, (x,y) :

- x
j
reprsentant la sortie de fonds maximum pour la filiale j ;
- y
j
reprsentant l'entre de fonds maximum pour cette mme filiale.

A partir de l, on peut dfinir deux politiques de transfert possibles (3). Par
ordre de sophistication croissante :

- la politique de gestion par exception ,
- la politique d'optimisation .

Le choix d'une mthode dpend de l'importance des activits internationales
de la firme ainsi que du niveau et des moyens de sa gestion.

1) La politique de gestion par exception :

Cette politique consiste agir lorsque deux situations bien dfinies se
prsentent :

(1) Elles peuvent tre lgales, administratives, matrielles et financires.
(2) Les transferts avant profit : paiement de service, redevances, intrts ;
les transferts aprs profit : souscription du capital, prt et remboursement de prt, dividende, swap
indirect, compensation.
(3) Lietaer, dùne part ( Financial Management of Foreign Exchange , M.I.T. Press, 1971, 167
pages), et, Robbins et Stobaugh, dàutre part ( Money in the Multinational Enterprise , A Study in
Financial Policy, Basic Book, New-York 1973) utilisent des mthodes de programmation linaire et
dynamique pour rsoudre ce problme. La technique de la simulation utilise par Bodinat et Klein
semble prfrable pour deux raisons :
- dùne part, a cause de la complexite des interdependances et du caractere tres aleatoire de la plupart
des variables cls,
- dàutre part, du Iait des possibilites dàdaptation de ces trois politiques a tous les types dèntreprise
en fonction du niveau de sa gestion.
En eIIet, theoriquement irreprochables ces modeles sont dùne portee operationnelle tres
limite.
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- soit que l'une des variables dans un pays prend une valeur aberrante par
rapport aux autres variables ;

- soit qu' l'intrieur d'un groupe de pays trs homognes, l'une des variables
prend une valeur un peu diffrente des autres variables de mme nature des autres
pays.

En d'autres termes, la dcision du transfert intervient lorsqu'il y a une
divergence temporelle des variables d'un mme pays ou bien lorsqu'il y a une
divergence spatiale d'une mme variable l'intrieur d'un groupe de pays de
mme dveloppement conomique. En cas de divergence en matire de risque de
change, par exemple, le groupe utilisera toutes les formes de transfert permettant de
modifier l'exposition (1).

2) La politique d'optimisation :

Le principe de cette politique est le suivant : chaque pays reoit une note
unique obtenue en combinant les notes qu'il a eues pour chacune des variables
(2). Mais cette combinaison pose deux problmes :

a) D'une part, deux variables ne jouent que lors de l'utilisation de certains
modes de transfert. Ainsi, la fiscalit ne touche que les modes de transfert avant
profit et les droits de douane n'atteignent que le prix de transfert. Le tableau 57
suivant indique le jeu des variables en fonction du mode de transfert :

Variables
Modes de Transfert
DOUANE

FISCALI T E

Autres
VARI ABL E
S

Prix du transfert 1re note

Transferts
avant profit
2me note

Transferts
aprs profit
3me note

Tableau 57 : Les variables de transfert et les modes de transfert.

C'est donc en fait, trois notes qu'il est ncessaire de calculer :

- une note agrgeant les notes du pays pour toutes les variables de transfert
et valable pour le mode prix de transfert ;
- une note combinant toutes les variables sauf les droits de douane, valable
pour les modes de transfert avant profit ;
- une note synthtisant toutes les variables sauf douane et fiscalit, valable
pour les modes de transfert aprs profit .

(1) Sous reserve du cot de lòperation.
(2) Le cas echeant au lieu de se cumuler certains ecarts pourront sàttenuer ou disparatre. Par
exemple, le risque de change pourra se trouver compens par le cot de financement.
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b) D'autre part, la combinaison de ces notes ne peut tre une simple addition.
l faut tenir compte de l'impact rel des variables sur les fonds dtenus par la filiale.
Ainsi, par exemple, une augmentation des droits de douane de 100 n'amputera le
cash-flow de la filiale que de 60, si la fiscalit ( I.S.) est de 40 %. Il faudra considrer
galement le poids particulier de certaines variables. Si le risque politique est
extrmement lev, par exemple, les autres variables perdent leur intrt alors que
risque de change et inflation, ou risque de change et fiscalit, etc. pourront se
compenser.

Remarquons, enfin, que le cot de transfert a une place particulire dans tout
plan de transfert. Un transfert n'est, bien videmment, avantageux que si le cot de
transfert est infrieur au gain de transfert (1).

La combinaison des notes propres chaque variable est le point dlicat de la
politique d'optimisation de transfert propose par Bodinat et Klein. D'ailleurs les
auteurs ne fournissent aucun mode de calcul prcis (2). Nanmoins leur analyse
dmontre clairement qu'au niveau d'une politique optimale de transfert de fonds (ou
de localisation des fonds), la variable risque de change ne peut tre traite
isolment. Les transferts subissent, en effet, de faon quasi-simultane le jeu
complexe d'un ensemble de variables nationales et internationales.

La politique d'investissement semble, au contraire, permettre une prise en
compte successive de chacun des risques.

2 - Politique d'investissement et risque de change sur patrimoine.

Le risque de change est prsent toutes les tapes qui jalonnent la politique
d'investissement international d'une firme. Pour comparer des projets
d'investissement dans diffrents pays, les cash-flows en monnaie locale devront tre
convertis en monnaie de rfrence (ou en une devise forte). Cette conversion
suppose une prvision des fluctuations de change long terme (3).

En outre, tous les transferts lis au financement de l'investissement issus de
la maison-mre ou d'autres filiales subiront le risque de change : politique de
transfert de fonds et politique d'investissement se rejoignent sur ce point. Mais en ce
qui concerne la protection du potentiel de reconstitution des liquidits du patrimoine
contre le risque de change, l'essentiel est d'intgrer toute politique
d'investissement des considrations de proportions optimales entre actif net
montaire et actif net non-montaire par filiale trangre et globalement.

(1) Chaque mode de transIert a un cot propre Ionction de lòrigine et de la destination des Ionds mais
aussi du volume des fonds transfrs.
(2) Voir Bodinat et Klein, La gestion internationale des transferts de fonds , op. cit. pp. 174-175 ;
Gestion financire internationale , op. cit. tome 2, pp. 140 et s.
(3) Bien que difficile, cette prvision peut bnficier des indications fournies par lèvolution passee.
LìnIlation galopante qui regne dans les pays dÀmerique du Sud, par exemple, permet de supposer la
permanence du phenomene dans les annees a venir. De mme, lètude approIondie des economies
occidentales indique, de faon sommaire mais intressante, la tenue des monnaies (dollar, livre, DM
etc.) les unes par rapport aux autres.
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Nous avons vu, en effet, les interactions entre : taux d'inflation dans les pays
des filiales, taux d'inflation dans le pays de maison-mre, taux de change entre les
monnaies considres, structure du patrimoine des filiales et structure du patrimoine
de la maison-mre.

C'est vers un perfectionnement de cette analyse que les recherches doivent
se diriger.

* *
*

La gestion du risque de change est un lment permanent de la gestion
financire et plus particulirement de la gestion de la trsorerie. Protger le pouvoir
d'achat des flux de liquidits, conserver le potentiel de liquidit du patrimoine sont en
effet, deux aspects fondamentaux de la gestion de la trsorerie. La position de
change tant au niveau des flux montaires qu'au niveau du patrimoine doit tre
tenue et surveille en permanence dans le cadre plus vaste des politiques de
transfert de fonds et d'investissement international. La direction financire ne doit
pas s'en proccuper seulement en priode de crise mais doit tre en mesure de
ragir toute apparition effective du risque.

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Conclusion

Lorsqu'une entreprise est capable de prvoir avec certitude ses chances de
manire les faire correspondre exactement ses prvisions d'encaissements la
gestion de la trsorerie peut tre optimale. En effet, les cots pourront tre rduit au
minimum puisqu'elle n'aura pas besoin de dtenir des actifs liquides de faible
rendement - l'encaisse -, ni de disposer de moyens de financement long terme
excdant ceux qui lui sont indispensables - le fonds de roulement. Toutefois, les
prvisions sont dans la ralit, incertaines. En associant aux prvisions de trsorerie
une probabilit, les responsables peuvent estimer le risque d'insolvabilit technique
et en dduire une marge de scurit. Cette marge de scurit se compose d'un
volant de liquidits et d'un fonds de roulement positif. La valeur du fonds de
roulement et le niveau de l'encaisse sont interdpendants. Une entreprise qui
finance en totalit ses actifs circulants nets des dettes d'exploitation par des capitaux
long terme aura moins besoin de liquidits que si elle les avait financs avec du
crdit court terme. Le choix des moyens de financement des actifs circulants et la
part des actifs liquides maintenir sont troitement lis.

Ainsi, selon la conception classique le volume des fonds permanents affects
au financement de l'actif circulant conditionne la liquidit de l'entreprise : le fonds de
roulement est l'expression de cette liquidit. Or, plus l'immobilisation de fonds est
importante et moins l'affaire est rentable, toutes choses gales par ailleurs. De
mme, plus l'encaisse dtenue est forte et plus la scurit de l'entreprise est
garantie mais le rendement des actifs en est affaibli d'autant. L'objectif du
responsable financier est donc de dfinir un quilibre entre liquidit et rentabilit.

De mme pour accrotre sa marge de scurit une entreprise ne peut
qu'augmenter la proportion de son encaisse, ou allonger la dure de son
endettement. Ces deux actions affectent la rentabilit de l'entreprise. Cette
conception traditionnelle aboutit au niveau de la gestion de la trsorerie rechercher
un quilibre optimum gage de solvabilit. Equilibre financier, d'une part, entre les
emplois et les ressources dont le fonds de roulement est le critre essentiel
d'analyse. Equilibre montaire, d'autre part, entre les flux d'entre et de sortie de
liquidits dont l'encaisse est la garantie.

En fait, le problme de la gestion de la trsorerie se pose en d'autres termes.
Contrairement l'opinion courante l'objectif de rentabilit ne s'oppose pas au
maintien de la liquidit. L'optimum rside dans l'amlioration conjointe de la scurit
et du profit, ce qui reprsente le contenu mme de la politique de trsorerie. La
politique de trsorerie concilie les contraintes de scurit et de rentabilit en
minimisant le volume de l'actif montaire. Une entreprise dont l'encaisse fluctue en
permanence lgrement autour de zro indique, toutes choses gales par ailleurs,
que les responsables :

- matrisent les flux de liquidits,

- raffectent efficacement le cash-flow dans des emplois rentables,

- apprcient au plus juste leurs besoins de financement,
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- ngocient au mieux leurs conditions de banque.

Nous avons montre que sans disparatre totalement l'incertitude relative aux
encaissements et aux dcaissements peut tre srieusement rduite et ne justifie
plus, en tout tat de cause, la dtention d'un matelas de liquidits. La
connaissance du comportement des flux montaires qui transitent par l'entreprise,
c'est--dire des variations du solde bancaire, est avant tout un problme
d'information. La recherche de cette information est la porte de toutes les firmes.

Les crdits bancaires de dpannage viennent ventuellement pour une
faible part et un temps trs court, corriger les erreurs de prvision relatives la
synchronisation des entres et des sorties de fonds. L'utilisation rationnelle de ces
concours ncessite une attention toute particulire de faon les adapter aux
besoins, compte tenu des conditions de banque.

La politique de trsorerie, en outre, confirme que la rentabilit est le gage de
la liquidit terme. L'quilibre de la trsorerie est instable. L'activit de l'entreprise
remet quotidiennement en question sa solvabilit. Telle petite entreprise qui
embauche un cadre trop cher compromettra sa liquidit. Telle autre entreprise
moyenne dposera son bilan pour avoir accept un contrat trop ambitieux, eu gard
ses possibilits. Telle grande firme sera absorbe pour avoir exagr le recours au
crdit fournisseur.

L'chance est quotidienne. Nous avons tent de montrer que la matrise de
cette situation passe non seulement par le contrle des variations du solde bancaire
mais aussi par la surveillance des faits gnrateurs des flux montaires :

- l'investissement et son financement,

- la formation et l'affectation du flux de liquidits,

- le contrle de la variation de la valeur de la monnaie.

Nous retrouvons par consquent les objectifs de la fonction financire :
assurer la collecte des ressources ncessaires au fonctionnement et au
dveloppement de la firme, contrler l'affectation des fonds et dfinir une politique
de rsultats (1).

Mais la littrature conomique donn la place essentielle au critre de
rentabilit dans la politique financire. La solvabilit n'apparat que comme un
sous-problme que l'on tente de rsoudre sparment (2). Or, nous avons vu
que la recherche et le maintien de la liquidit du patrimoine est en ralit l'objectif
prioritaire qui englobe celui de rentabilit. Cette vidence ne devient vritable
contrainte que dans les priodes de raret et de chert de l'argent. Ainsi, toutes les
proccupations financires qui dcoulent elles-mmes de la vie de l'entreprise se
rattachent la ncessaire liquidit .

L'impratif de rentabilit a pour origine le cot de dtention des capitaux. Tout
emploi, quel qu'en soit la nature, fixe ou circulant, implique une immobilisation de
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fonds, propres ou emprunts, pour une dure plus ou moins longue. Or toute
immobilisation de fonds entrane des cots : cots explicites chaque fois que
l'entreprise doit assurer la rmunration des apporteurs de capitaux et cots
d'opportunit correspondants au produit que l'entreprise aurait pu tirer de l'emploi
alternatif. L'activit d'entreprise n'a donc de signification que si elle dgage de ses
emplois des ressources suffisantes pour couvrir ses cots. Autrement dit, la
rentabilit est la condition de la liquidit de l'entreprise. Rentabilit et liquidit varient
dans le mme sens.

La dtention de liquidits importantes, pas plus qu'un fonds de roulement
positif, n'est une garantie de scurit. Etre solvable signifie contrler dans tous ses
aspects l'volution de la situation financire et se traduit par une maximisation
simultane de la rentabilit.

Ainsi la gestion optimale de la trsorerie des entreprises nous amne faire
la synthse de tous les problmes financiers qui se posent la firme. Cette vision
globale de l'activit financire conduit une approche systme de la trsorerie.

1) E. SOLOMON : Thorie de la gestion financire, op. cit.
2) ROBICHEK et MYERS : La prparation des dcisions financiers , Dunod 1969.

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