Théorie de la Finance d’Entreprise

Pr M’RABET Rachid

Grande Ecole
[Semestre 4]
2012-2013
Forme et durée de l’enseignement

• Cours & TD intégrés.
• Dix séances de trois heures chacune.
• Fiche de lecture : les étudiants devront présenter
une fiche de lecture d’un ouvrage ou d’un article
choisi avec l’accord du Professeur responsable.
• Intervention en classe: Certains étudiants
devront présenter en groupe un thème du
programme.
 Présentation du cours et finalités générales

Ce cours porte sur les principales

théories de la finance d’entreprise.
Objectif général amener les
étudiants à comprendre et à
analyser les motivations qui sous-
tendent les décisions financières.
 Objectifs d’apprentissage

• Connaître et comprendre les principales théories

de la finance d’entreprise.
• Comprendre les facteurs qui influent sur la
structure de capital de l’entreprise.
• Comprendre les facteurs qui influent sur la
politique de dividende de l’entreprise.
• Comprendre l’incidence de la structure de
propriété et du contrôle sur les décisions
financières.
 Principaux thèmes

• Asymétrie de l’information
• Théories de structure du capital
• Théorie du signal
• Théorie de l’agence
• Théorie des options
 Méthodes pédagogiques

Le cours dispensé sera dialogué et demandera la

participation effective des étudiants. Chaque
cours sera scindé en deux séances : la première
sera l’occasion pour le professeur de faire un
exposé d’une vingtaine de minutes et de donner
la parole aux étudiants pour poser leurs
questions et commenter la fiche technique du
cours qu’ils ont reçu une semaine auparavant. La
seconde séance du cours sera consacrée aux
exercices, aux travaux et aux études de cas.
 Evaluation

Contrôle continu
• Assiduité-Participation 10%
• Fiche de lecture – Exposé 30%
• Interrogation écrite 20%
Examen final 40%
 Structure du cours
I- Le champ d'investigation de la théorie
financière :
- Le rôle et le fonctionnement des marchés
financiers
- L'évaluation des actifs
- La finance d'entreprise
 Structure du cours
II- La théorie de l'efficience des marchés
financiers
• La notion d’efficience des marchés
• Les formes et tests empiriques d’efficience
• La finance comportementale
 Structure du cours
III- La valeur de la firme et la structure de
financement :
• L’indépendance de la structure financière
• La théorie de l’arbitrage ("Trade-off theory")
• La théorie du market-timing
 Structure du cours
IV- La théorie du signal :
- La théorie du financement hiérarchique
(Pecking order theory)
- La politique de dividende comme mode de
signalisation
 Structure du cours
V- La théorie de l'agence :
• Les conflits d’agence dans la firme
• Coûts d’agence et structure de capital
• Les modes de résolution des conflits d’agence
 Structure du cours
VI- Les émissions en bourse :
• Les anomalies des émissions initiales (IPOs)
• Les émissions secondaires (SEOs)
• La réaction du marché
• Les vagues d’émissions et théorie du market-
timing
 Structure du cours
VII- Les fusions et acquisitions :
• Les vagues d’acquisitions
• Réaction du marché à une acquisition
• Offres amicales vs. hostiles et discipline des
dirigeants
• Les mécanismes de défense anti-OPA
 Structure du cours
VIII- La théorie des options :
• Intérêt et utilisation des options
• Modèles d’évaluation des options
• Applications aux décisions d’investissement et
à l’évaluation des fonds propres: Les options
réelles
 Structure du cours
IX- Outils méthodologiques en théorie
financière :
- La théorie des jeux en finance
- Incertitude et modèles probabilistes
 Structure du cours
X- Pratique de la finance d’entreprise
- Intervention sur le terrain
Sous forme d’Enquête, d’Interview ou Etude.
 Références Bibliographiques

Voir document (Syllabus) .

 Introduction
• Bref aperçu historique du développement de
la Finance
• La conception moderne de la Finance
• Le contenu de la FF est lié aux contraintes
financières
• Rôle et attributions de la fonction financière
 Introduction
Fin du XIXe siècle
  Création des grandes entreprises la reconnaissance
d'une fonction financière indépendante.
Le responsable financier avait pour rôle :
Procurer à l'entreprise les fonds (la détermination
du volume, lui échappait)
Veiller aux situations pouvant conduire à la faillite.
Assumait son rôle, principalement, en entretenant
des relations étroites avec ses banquiers.
 Introduction
Les années 20
• Apparition de nouvelles industries
• Renforcement de la concurrence
Plus de rigueur dans la gestion
(apparition des prévisions budgétaires).
 Introduction
la crise des années 30
• Renversement de tendance et retour aux
conceptions anciennes : maintien de la
solvabilité et de la liquidité.
• Cette période explique l'aversion de beaucoup
de financiers vis-à-vis de l'endettement et la
prépondérance des critères de liquidité et de
solvabilité.
 Introduction
Vers 1950
 
• Jusqu’à cette date on ne disposait pas encore d’une théorie
financière à proprement parler :
- La science économique était utilisée pour comprendre l'évolution
de l'environnement de l'entreprise ;
- Les techniques comptables pour effectuer des mesures financières
• Aucune méthode rationnelle ne pouvait les aider à la prise de
décisions.
• Ces décisions ne portaient que sur les ressources financières et
nullement sur leurs emplois.
 Introduction
La fin de la seconde guerre mondiale
• Expansion industrielle sans précèdent,
• Les entreprises devenaient d'une formidable
complexité,
• Apparition des techniques de recherche
opérationnelle et des premiers ordinateurs.
 Introduction
Apparition et mise en place dans les entreprises (surtout aux Etats-Unis) :
• Contrôle de gestion,
• Capital budgeting ou choix des investissements,
• La gestion des capitaux circulants.
• Utilisation des méthodes d’analyse rigoureuses et quantitatives.

La compétence du responsable financier s'étendait à la gestion des

postes d'actifs (tout en gardant ses attributions de liaison avec les
banquiers et les actionnaires).
 
Son centre de préoccupation se déplaçait de la solvabilité à la
rentabilité et à la croissance.
 Introduction
Ces changements rapides nécessité de mise en
ordre et de compréhension.
Les nouvelles techniques devaient être
étayées par des théories.
 Introduction
En 1958
 
• La publication par M.M. Modigliani et Miller d’un article,
un débat long et passionné autour du problème de
la structure optimale du capital.
• Il déclencha d’innombrables travaux et éveilla l'attention des
industriels quant à l'existence d'une solution rationnelle.
 
• Ces travaux vont constituer le domaine de plus en plus riche et
cohérent mais encore en pleine évolution de
la théorie financière.
 Introduction
Elle correspond à une conception du rôle et des
attributs de la fonction financière dans les
entreprises.
• Le rôle de la fonction financière
prendre des décisions au sujet des flux
monétaires caractérisant la marche de
l'entreprise (les ressources et les emplois).
 Introduction
Cet aspect décisionnel est à mettre en
opposition avec :
• collecte et traitement des informations,
• contrôle des effets des décisions. .
Une distinction, donc, entre fonction
financière et fonction d'information.
 Introduction
• La fonction d'information : rôle fournir à la
fonction financière des mesures comptables
mises dans une forme normalisée (postes du
bilan et du compte d'exploitation générale…).  
• Dans la réalité fonctions de décision et
d'information sont souvent confondues.
 Introduction
• En quoi consiste la méthodologie de la théorie
financière qui organise nos connaissances
limitées par les incertitudes de l'avenir pour
arriver à des décisions rationnelles ?
 Introduction
Il faut distinguer, au niveau de ces décisions, entre
le court terme et le long terme.
• Les décisions à court terme problèmes à
horizon limité à un an préoccupations de
liquidité et de solvabilité.
• Les décisions à long terme engagent
l'entreprise pour plus d'un an : financement à
L.T., Choix des Investissements et Relations de
l'entreprise avec ses actionnaires.
 Introduction
Décisions à court terme :
• 1- Quel est le niveau optimal du fonds de
roulement?
• 2- Quel est le niveau optimal de la trésorerie?
Décisions à long terme :
• 1- Quels investissements entreprendre?
• 2- Comment doit-on répartir les capitaux permanents
entre dettes à long terme et capitaux propres?
• 3- Quels dividendes verser?
 Introduction
La théorie financière a un aspect normatif et elle est
fondée sur la maximisation de la richesse des
actionnaires de l'entreprise.
La méthodologie de la théorie financière a fait de
larges emprunts à la théorie économique néo-
classique de la firme.
Certaines lois fondamentales:
- S'exercent sur l'offre et la demande, sur les marchés,
sur les possibilités de production, etc.,
- Régissent le comportement des entreprises.
 Introduction
Selon la théorie néo-classique: l'entreprise
maximise son profit en étant soumise à la
contrainte d'une fonction de production.
Connaissant le coût des facteurs et le prix des
produits et étant donné la fonction objective
(ici le profit) et la contrainte, on en déduit le
volume de la production.
 Introduction
En comparant les valeurs observées (pour le volume de
la production) dans la réalité et celles produites par le
modèle on peut tester la valeur de la théorie.
Bonne cohérence les hypothèses sont justes;
si elles le demeurent dans l'avenir prédictions
sur le volume de la production( pour des niveaux de
coût des facteurs et de prix des produits différents).
Le modèle néo classique de la firme est donc de
nature descriptive: prédit son comportement mais ne
fait pas de recommandations.
 Introduction
En théorie financière, on utilisera également
des modèles de la même forme :
Maximiser une fonction objective \
Soumise à des contraintes
Non pour des prédictions, mais
Pour en tirer des règles de conduite.
le modèle est normatif.
 Introduction
La Théorie financière n'a pas pour ambition de
décrire la réalité telle qu'elle existe. Ce serait le
rôle d'une théorie descriptive.
• Normative : étant donné les hypothèses qu'on
se fixe et qui comprennent la fonction objective
à maximiser, quelles sont les décisions à
prendre ?
• Pour passer des hypothèses aux décisions, on
se sert de modèles.
 Introduction
La théorie normative des décisions
financières implique l'optimisation
d'un objectif qui, dans le langage de
la recherche opérationnelle, est
appelé fonction objective:
Le profit de la théorie néoclassique.
 Introduction
IL présente trois insuffisances :
La première est qu'il manque de précision dès qu'on
essaie de mesurer des phénomènes réels.
Dans les entreprises, la technique comptable arrive au
bénéfice net et dépend des règles d'amortissements,
de la façon de constituer des provisions et des règles
fiscales.
Deux entreprises qui seraient identiques à cause de
règles comptables différentes, faire apparaître des
bénéfices nets différents.
 Introduction
La seconde est due à l'aspect dynamique de la
vie des affaires (l’influence du temps).
- Les décisions prises à un certain moment
pourront avoir des répercussions pendant très
longtemps Des décisions qui feraient croître
des profits dans l'immédiat peuvent entraîner
la ruine de l'entreprise dans quelques années.
 Introduction
- Renoncer à entreprendre les investissements
pourrait augmenter bien les profits immédiats
au détriment de l'avenir qui serait lourdement
grevé;
- La dimension temporelle fait qu’il est
impossible d'accorder la même importance à
des profits réalisés à des époques différentes;
 Introduction
Enfin, le profit des économistes néo-classiques
fait l'objet de traitements qui supposent un
monde certain.
La notion de risque est trop importante dans
la vie des entreprises pour que l'on puisse
l'ignorer lors de la prise des décisions
financières et il faudra en tenir compte.
 Introduction
La notion de richesse des actionnaires:
la valeur en bourse de l'ensemble des actions
d'une firme (appelée capitalisation boursière).
Dans un monde rationnel et également
informé, cette richesse est aussi égale à la
valeur présente de l'ensemble des dividendes
que les actionnaires recevront dans le futur.
 Introduction
En maximisant la richesse des actionnaires, on
maintiendra les justifications macro-
économiques du profit (en éliminant les
problèmes liés aux conventions comptables,
au temps et au risque).
Difficile de déterminer la forme de la fonction
« richesse des actionnaires» mais,
il est facile de la mesurer à un instant donné.
 Introduction
Un autre avantage de cette fonction objective :
elle permet de prendre la décision concernant
la répartition des bénéfices entre l'auto-
financement et les dividendes à verser.
La théorie financière sera pleinement
satisfaisante uniquement dans les entreprises
dont l’objectif serait de maximiser la richesse
de leurs actionnaires.
 Introduction
En réalité ce n'est pas la richesse des actionnaires
qu'on essaie de maximiser, mais le CA, ou la part
sur le marché, ou le pouvoir des dirigeants, etc.
Ou encore, minimiser les risques que prennent les
dirigeants, compte tenu d'un niveau de bénéfices
à réaliser dont se contentent les actionnaires.
Avec ces objectifs il faut la concevoir de nouvelles
théories financières.
 Introduction
De nombreux actionnaires des entreprises
acceptent le principe de la maximisation de la
richesse des actionnaires et, donc, la théorie
financière telle que développée.
Des entreprises nationales ou publiques, des
coopératives, etc., par leur nature, n'ont pas
d'actionnaires ou en ont un, l'Etat, ne cherchent pas
à maximiser ses revenus.
Dans de tels cas, il faudra définir un autre critère à
maximiser. Cela sort de notre propos !
 Introduction
En guise de synthèse à cette introduction, notons
qu’un certain nombre de principes déterminent à
la fois les outils utilisés et les méthodes mises en
œuvre:
1- Rémunération du temps
2- Rémunération du risque
3- Hypothèse de rationalité
4- Rentabilité/Risque
5- Langage formalisé
 Introduction
1- Rémunération du temps :
Immobilisation des Capitaux = renonciation à
une consommation immédiate.
Les intérêts = Contrepartie, rémunération de
l’immobilisation des ressources.
Seront d’autant plus importants que la durée
d’immobilisation de ses ressources est longue,
vue l’incertitude liée à la valeur future des
capitaux.
 Introduction
2--Rémunération du risque :
L’activité de l’entreprise est par nature risquée :
risque de faillite, de sous-performance, etc.
Les intérêts perçus par le prêteur rémunéreront à
la fois la durée d’immobilisation des ressources et
le risque de défaut de remboursement.
Le taux d’intérêt sera donc plus élevé à cause de
la « prime de risque ».
 Introduction
3--Hypothèse de rationalité :
La finance, et surtout la finance de marché, est
en partie basée sur l’hypothèse de rationalité.
Herbert Simon a montré que la rationalité des
agents économiques est limitée.
Cette logique et l’efficience supposée des
marchés qui en découle régissent les règles de
fonctionnement des marchés financiers.
 Introduction
3--Hypothèse de rationalité :
La finance, et surtout la finance de marché, est
en partie basée sur l’hypothèse de rationalité.
Herbert Simon a montré que la rationalité des
agents économiques est limitée.
Cette logique et l’efficience supposée des
marchés qui en découle régissent les règles de
fonctionnement des marchés financiers.
 Introduction
4- Rentabilité/Risque :
Les agents économiques rationnels, cherchent à
maximiser la rentabilité de leurs actions.
A faire un arbitrage entre rentabilité et risque. La
finance « marche » sur deux jambes : la rentabilité
et le risque.
L’objectif des outils financiers est très souvent l’aide
à la prise de décision et donc à l’arbitrage entre
plusieurs utilisations possibles des ressources.
 Introduction
5- Langage formalisé :
Les mathématiques permettent la mesure des
quantités qui composent les flux monétaires
échangés entre agents économiques.
Elles sont indispensables en finance. Les
développements importants de la théorie
financière moderne reposent en grande partie
sur une modélisation mathématique poussée.
 Introduction

La finance n’est pas une et indivisible.

On distingue couramment (1)la finance d’entreprise
(Corporate finance) et(2) la finance de marché.
(1)s’intéresse au financement et au développement
des entreprises, repose sur la comptabilité.
(2) est centrée sur les échanges de flux monétaires
et leur régulation. Elle est basée sur l’économie.