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Parité d'échange et gestion des résultats

Conference Paper · March 2006

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0 6

1 author:

Faten Nasfi
Institut Supérieur de Gestion de Gabes
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 Parité d’échange et gestion des résultats

DR Faten NASFI SALEM

URRED

Résumé

L’objectif de la présente recherche est d’étudier théoriquement et empiriquement le

comportement des dirigeants de la société acquéreuse l’année qui précède l’opération de
fusion –acquisition. Pour ce faire on a testé l’existence de la gestion des résultats à travers
une étude du cas clinique à savoir le cas Sagem-Snecma.
L’étude empirique testée par le modèle du Beneish (1999) montre que la société Sagem,
société acquéreuse, manipule ces résultats l’année qui précède l’opération de fusion. Ce qui
confirme nos conclusions théoriques.

Mots clés :
Fusion-acquisition ; gestion des résultats, société acquéreuses, le modèle de Benesih
(1999).

1
 Introduction :
La croissance et la pérennité d’une entreprise reposent en grande partie sur l’aptitude
des dirigeants à doter leur firme d’une politique générale efficace. Cette politique générale
implique en particulier la définition d’objectifs à long, moyen et court terme, puis
l’élaboration d’une stratégie dont la mise en œuvre doit permettre d’atteindre les objectifs
ainsi définis. Les fusions de sociétés sont précisément susceptibles d’intervenir à ce stade.
Celles-ci se présentent comme un outil au service de la politique générale, comme un
moyen de concourir à la réalisation des objectifs que l’entreprise s’est fixée.
De très nombreuses études ont tenté de déterminer dans quelle mesure ces
regroupements ont été bénéfiques aux actionnaires des entreprises acquéreuses et des
entreprises cibles.
Ces études montrent que ce sont les actionnaires des entreprises cibles qui sortent
gagnants des activités de regroupement, surtout à cause des primes de contrôle qui leur sont
versées. Les résultats sont plus nuancés quant aux gains revenant aux actionnaires des
entreprises acquéreuses.
En permettant, en théorie, de réaliser des synergies importantes, mais aussi de
compenser l’érosion des marges par un pouvoir de marché et des volumes plus importants,
les fusions acquisitions constituent un instrument privilégié pour accroître le bénéfice net
par action et stabiliser, en tendance, le Return On Equity (ROE) à un niveau le plus élevé
possible.
La réalisation concrète d’une fusion nécessite d’abord l’évaluation de la société cible,
puis celle de la société acquéreuse, puisque celle- ci procédera à une augmentation de
capital pour rémunérer les apports des actionnaires de la société cible. Un échange de titres
sera alors réalisé (X actions de la société cible contre Y actions de la société acquéreuse)
selon un rapport découlant des valeurs par actions des deux sociétés dit parité d’échange.
Pour déterminer la parité d’échange lors d’une opération de fusion, il existe différentes
méthodes d’évaluation qui doivent permettre de rendre l’opération équitable pour les
associés des sociétés participants à l’opération.
On utilise souvent, un cocktail de critères. Les critères les plus utilisés sont le bénéfice
net, la capacité d’autofinancement, le dividende, la capitalisation boursière, les capitaux
propres, la valeur comptable des fonds propres. Albouy (2007).
Erhel 1980 ; Thauvron 2000b ; Trébucq 2000 et 2005 tendent à démontrer que, quelles
que soient les fusions acquisitions, les données comptables sont prépondérantes dans la
détermination de la parité de change. Ces données comptables peuvent être influencés par
les choix de politique comptables des dirigeants.

2
 Les dirigeants pourraient être tentés de gérer les résultats comptables à la hausse pour
améliorer le ratio d’échange et maximiser le prix de la transaction offert à leurs
actionnaires.
Selon Healy et Wahlen (1999), il existe trois sortes de motivations susceptibles
d’inciter les dirigeants à gérer leurs bénéfices.
La première est liée au marché des capitaux. L’information comptable est utilisée par
les investisseurs et les analystes financiers pour les aider à valoriser les actions. Plusieurs
études ont documenté la relation entre les bénéfices comptables et les prix des actions (par
exemple, Ball et Brown 1968 ; Foster 1977 ; Beaver et al. 1979). Cette utilisation peut
inciter les dirigeants à gérer les bénéfices et influencer ainsi la performance à court terme
du prix des actions. La gestion des bénéfices dans le cadre d’une fusion acquisition fait
partie de cette motivation.
La deuxième motivation est liée aux contrats entre l’entreprise et les diverses
parties prenantes. L’information comptable est utilisée à la fois pour rédiger les clauses
restrictives des contrats de dette et pour lier la rémunération des dirigeants à la performance
de l’entreprise. Ainsi, ces contrats peuvent inciter les dirigeants à gérer les bénéfices, afin
de ne pas violer les clauses des contrats de dette et bénéficier d’une rémunération plus
élevée.
La dernière motivation est liée aux réglementations. La réglementation de certaines
industries, comme l’industrie bancaire, l’assurance et les ressources naturelles, fait appel à
des données comptables (le respect de certains ratios de réserves bancaires par exemple, ou
la détermination du tarif d’électricité). De même, les bureaux de la concurrence se fondent
sur le niveau des bénéfices comptables pour limiter les cas de monopoles.
Toutes ces attentions aux chiffres comptables pourraient inciter les dirigeants à gérer leurs
bénéfices.
Le présent article essaye de répondre à la problématique suivante :
- Dans quelle mesure le contexte de fusion acquisition est propice à la gestion des
données comptables ?
L’objectif de cette recherche consiste à
Etudier théoriquement l’existence de manipulations comptables opérées par les dirigeants
lors d’une opération de fusion acquisition et le tester empiriquement à travers une étude du
cas clinique à savoir le cas Sagem-Snecma.

3
Section 1 : Revue de la littérature et définition de l’hypothèse :
Erickson et Wang (1999), considèrent la gestion des résultats comme permettant
d’influencer la valeur de la firme, ils montrent que dans un contexte de fusions et
acquisitions, les résultats comptables sont utilisés par les banquiers d’affaires pour
l’évaluation des entreprises ainsi que par les tribunaux pour juger de l’équité de
l’évaluation lors des propositions de rachat par les cadres dirigeants.
1.1. Gestion du résultat du point du vue de la société cible :
Groff et Wright (1989), stipulent que la gestion des résultats comptables par les dirigeants
de la cible a été considérée comme un élément déclencheur de la transaction.
Ils observent que les cibles des prises de contrôle optent plus fréquemment pour des
méthodes comptables ayant un effet positif sur les résultats au cours des années précédents
le tentative de prise de contrôle, ils concluent que même s’ils peuvent soupçonner
l’existence d’opportunisme dans les choix des dirigeants des cibles d’OPA, l’efficience
demeure probablement le premier déterminent de leurs choix de pratiques comptables.
North et O’connel (2002) testent l’impact de la méthode de financement de la
transaction sur la gestion des accruals discrétionnaires par les dirigeants de la société cible.
Ils soutiennent que les dirigeants de la société cible chercheront à améliorer le ratio
d’échange en contrepartie du risque plus élevé que leurs actionnaires devront assumer.
Les dirigeants de la cible peuvent donc gérer à la hausse les résultats dans l’objectif de
négocier un ratio d’échange plus favorable avec les dirigeants de l’acquéreur. Leurs
résultats révèlent que le mode de financement de la transaction affecte significativement la
gestion des accruals discrétionnaires.
1.2. Gestion du résultat du point du vue de la société acquéreuse :
Du coté de l’acquéreur, la gestion des résultats permettrait d’influencer le ratio
d’échange et par conséquent le prix d’acquisition particulièrement lors des transactions
financées par échange d’actions. Erickson et Wang (1999), dans le cas d’une offre publique
financée par échange d’actions, montrent que les dirigeants de l’acquéreur peuvent être
motivés à gérer à la hausse les résultats afin d’influencer le ratio d’échange. La gestion à la
hausse des résultats trimestriels de l’acquéreur permet d’atteindre un double objectif :
réduire le coût de la
Transaction pour les actionnaires et limiter la dilution de la participation au capital des
actions.
La littérature relative aux prises de contrôle tend à montrer que les dirigeants adoptent
des choix comptables et financiers qui augmentent la valeur de leur firme dans le but de
diminuer le coût de l’opération

4
 Dans un contexte d’asymétrie d’informations, Myers et Majluf (1984) ; Travlos (1987) ;
Schleifer et Vishny (2003), montrent que les dirigeants opteraient pour une opération
financée par actions lorsqu’ils considèrent que la valeur de leur société est surévaluée ou à
l’opposé, que la valeur de leur cible est sous évaluée.
Lorsque l’opération est financée par actions, l’objectif serait de limiter le nombre
d’actions à émettre pour réduire l’effet dilutif de l’arrivée de nouveaux actionnaires
(Erickson et Wang 1999 ; Heron et Lie 2002 ; Henock 2004 ; Trébucq 2005 ; Missonier
Piera et Ben Amar 2005).
Erickson et Wang (1999) montrent qu’en gérant les résultats à la hausse, les dirigeants
influencent positivement les cours boursiers et ainsi diminuent le nombre d’actions à
échanger. Leur étude porte sur un échantillon de 55 firmes acquéreuses américaines entre
1985 et 1990. Ils obtiennent des accruals discrétionnaires équivalents à 2,3% du total
d’actif. Quant à Henock (2004) il explique les mauvaises performances post fusion par le
renversement de la politique de gestion des résultats avant l’opération.
Selon l’hypothèse de Jensen (1986), les managers disposant de liquidités
indépendamment du coût et de la rentabilité future de l’opération plutôt que de conserver
ces liquidités ou d’en faire bénéficier les actionnaires, dans la mesure où ils pourraient eux
mêmes être sanctionnés par le marché de prise de contrôle.
L’objectif est alors d’accroître la taille de l’entreprise pour renforcer leur prestige, la
notoriété, la rémunération ainsi que les avantages en nature des dirigeants.
L’opération de la fusion peut être un outil d’enracinement pour les dirigeants
notamment par la complexification de la structure rendant indispensables leurs
compétences spécifiques et créant une dépendance de l’entreprise à leur égard. (Mueller
1969, Morck, Schleifer et Visny1990).

5
 Tableau1: Résultats des tests de la gestion des résultats dans le contexte
des fusions et acquisitions :
Manipulations par les dirigeants de la cible :
Auteurs Echantillon Mnipulation Opportunisme Commentaires
Groff et Wright 79 sociétés oui oui Examen de trois
(1989) américaines choix
entre 1975-1979 comptables
spécifiques
Christie et 543 sociétés oui non Examen de trois
Zimmerman américaines choix
(1994) entre 1981-1989 comptables
spécifiques
Easterwood 110 sociétés oui oui La gestion des
(1998) américaines accruals est
entre 1985-1989 évaluée selon
une version
modifiée du
modèle de Jones
(1991) et selon
le modèle De
Angelo (1986).
Erickson et 55 sociétés non non La gestion des
Wang (1999) américaines accruals est
entre 1985-1990 évaluée selon
une analyse de
régression avec
des données
trimestrielles en
série temporelle
Eddey et Taylor 43 sociétés non non La gestion des
(1999) australiennes accruals est
entre 1986-1991 évaluée selon le
modèle De
Angelo (1986).
North et 321 sociétés oui non La gestion des
O’Connel américaines accruals est
(2002) entre 1990-1997 évaluée selon le
modèle de Teoh
et al (1998).
Source : Missonier et Ben Amar (2005)

6
 Manipulations par les dirigeants de l’acquéreur :

Auteurs Echantillon Manipulation Opportunisme Commentaires

Erickson et 55 sociétés oui Non La gestion des
Wang (1999) américaines accruals est
entre 1985-1990 évaluée selon
une analyse de
régression avec
des données
trimestrielles en
série temporelle
Heron et Lie 55 sociétés non non La gestion des
(2002) américaines accruals est
entre 1985-1997 évaluée selon le
modèle de Teoh
et al (1998).
Source : Missonier et Ben Amar (2005)
A l’issue de cette revue de littérature on peut conclure que, l’opération de fusion
acquisition a pour effet de modifier les rapports de force qui existe au sein de la société
acquéreuse.
L’échange de titres entraîne une dilution du capital et du pouvoir après la fusion, de ce
fait, les dirigeants de la société acquéreuse vont donc chercher à préserver leur intérêts et
ceux des actionnaires de leur firme afin d’éviter ces effets. Ils vont donc tenter d’influer sur
la parité d’échange soit à travers une position de négociation favorable, soit par la
performance comptable de la firme.
Pour atteindre ce dernier objectif, ils vont mettre en œuvre, dans l’année qui précède la
fusion, des stratégies comptables qui ont un impact favorable sur les résultats de la firme
(Djama Constant et Boutant Jennifer 2005).
Une gestion à la hausse des résultats comptables lors des périodes qui précèdent et qui
suivent immédiatement l’annonce de l’offre d’achat aura pour objectif de convaincre les
actionnaires de la société cible que les dirigeants s’acquittent bien de leur tâche de gestion,
que la prime offerte est trop faible et qu’il serait de leur intérêt de rejeter l’offre.
Dans notre étude on s’intéresse à la gestion des résultats du coté de la société acquéreuse.
Nous émettons donc l’hypothèse suivante :

Hypothèse : Les dirigeants des sociétés acquéreuses manipulent les résultats à la

hausse au cours de l’exercice précédant l’opération de fusion pour augmenter la parité
d’échange.

7
Section 2 : Méthodologie de la recherche :

Pour tester notre hypothèse qui porte sur l’existence de gestion des résultats à la hausse de
la société acquéreuse durant l’année qui procède l’opération de fusion. On a fait une étude
clinique, cas de l’opération de Snecma par Sagem.

2.1. Présentation de la société acquéreuse : Sagem

Sagem est une société anonyme à directoire et conseil de surveillance au capital de
73 054 834 €, divisé en 365 274 170 actions de même catégorie, de nominal 0, 20 €
chacune ; son siège social est situé à Paris (15ème), Le Ponant de Paris, rue Leblanc, n° 27.
Elle est immatriculée au registre du commerce et des sociétés de Paris sous le numéro
562 082 909.
Sagem est un acteur industriel opérant mondialement dans le secteur des communications
(Téléphone mobile, terminaux résidentiels et haut débit) et dans celui de la défense et
sécurité (navigation et aéronautique; optronique et aéroterrestre ; sécurité).Sagem, société
de haute technologie, est un leader mondial de solutions et de services en optronique,
avionique, électronique et logiciels critiques, pour les marchés civils et de défense. N°1
Européen et N°3 mondial des systèmes de navigation inertielle pour les applications
aéronautiques, marines et terrestres, Sagem est également N°1 mondial des commandes de
vol pour hélicoptères et N°1 Européen des systèmes optroniques et des systèmes de drones
tactiques. Présents sur tous les continents via le réseau international du Groupe SAFRAN,
Sagem et ses filiales emploient 6000 personnes en Europe et aux Etats-Unis
Les principaux produits du Sagem sont :

➢ Défense – Aéronautique ;
➢ Systèmes de navigation inertielle ;
➢ Commandes de vol d’hélicoptères ;
➢ systèmes optroniques ;
➢ Systèmes de drones tactiques ;
➢ Armements guidés AASM ;
➢ Equipement du fantassin FELIN ;
➢ Systèmes aéronautiques civils et militaires ;
➢ Systèmes d’information et de commandement ;

8
2.2. Présentation de la société cible : Snecma
Snecma, est une société anonyme au capital de 270 029 310 €, divisé en 270 092 310
actions, toutes de même catégorie, de nominal 1€, Elle est immatriculée au registre du
commerce et des sociétés de Paris sous le numéro 562 111 997 ; son siège social est situé à
Paris (15ème), 2 boulevard du général Martial-Valin. Sencma est un opérateur industriel
majeur de l’aéronautique, spécialisé dans les moteurs et équipements.
Ses actions sont inscrites au marché Eurolist d’Euronext Paris depuis le 18 juin 2004.
La Snecma moteurs a subit beaucoup de bouleversements au cours des années dus aux
nombreux rachats et aux changements d’actionnaires. La snecma moteurs est la division
motoriste (moteurs de fusées) de la Snecma, groupe de mécanique aéronautique et spatiale
(propulsion, équipements et services).
Cette société est détenue à 97% par l’Etat et à 3% par une société américaine.
En 1969, est née la SEP (Société Européenne de Propulsion) de la fusion de la SERP
(Société d’Etudes de la Propulsion par Réaction). En 1984, l’entreprise Snecma devient
majoritaire dans le capital de la SEP. Celle-ci est introduite en bourse en 1985 et en 1997 la
SEP devient une division de la Snecma, Snecma moteurs.
La Snecma est le 4ème constructeur de moteurs en Europe après Rolles Royce. C’est une
entreprise motoriste qui fabrique des moteurs pour plusieurs types d’engins comme les
satellites, les Rafales, les Mirages 2000, les Airbus A340, les Boeings 777 et les fusées
Ariane avec la Snecma moteurs, leader mondial depuis trente ans de la construction des
moteurs de fusées.
Il se fait beaucoup d’alliances et de partenariats entre la Snecma moteurs et d’autres firmes
françaises ou étrangères. Pour ce qui est des missiles stratégiques, les réalisations sont
encore franco-françaises, en attendant une politique européenne commune.
2.3. Contexte et but de l’opération de fusion:
Snecma et Sagem ont conclu le 2 novembre 2004 un protocole d’accord visant à un
rapprochement de leurs activités. Le processus de rapprochement comportait deux étapes :
- Une Offre Publique d’Echange à titre principal assortie d’une Offre Publique
d’Achat à titre subsidiaire de Sagem sur les titres Snecma,
- Suivie dans un second temps, en cas de succès de l’offre, d’une fusion par voie
d’absorption de Snecma par Sagem.
Le projet de traité de fusion rappelle que Sagem et Snecma sont deux groupes
industriels français de taille significative et de culture industrielle forte et homogène ;
D’un effectif d’environ 55 000 personnes et d’un chiffre d’affaires 2004 cumulé de
plus de 10 milliards d’euros.

9
 L’opération stratégique de rapprochement par fusion de ces deux groupes vise à
permettre la création d’un acteur majeur dans le domaine des hautes technologies
électroniques et mécaniques. Ainsi, le nouveau groupe issu de la fusion sera présent sur
des marchés mondiaux dans quatre métiers :
➢ la propulsion,
➢ les équipements aéronautiques,
➢ les télécommunications et
➢ la défense –sécurité.
Selon l’article L. 236-4 du code de commerce, il est précisé que la fusion aura un effet
rétroactif au 1 er janvier 2005 d’un point de vue comptable et fiscal.
Le conseil d’administration de Snecma qui a approuvé le projet de traité de fusion et
convoqué l’assemblée générale mixte s’est réuni le 16 mars 2005.
Le conseil de surveillance de Sagem qui s’est réuni le 18 mars 2005 a autorisé les
opérations de filialisation et de fusion proposées par le directoire. Ce dernier a
convoqué l’assemblée générale mixte pour le 11 mai.
2.3. Source des données :
Les données de cette étude relative à la société Sagem sont de deux types : les données
boursières et les données comptables. Ces données sont collectées à partir des rapports
annuels et des états financiers de la société Sagem tels qu’ils sont présentés dans le site de
l’AMF et le site de la société, ainsi que des bases des données suivants : Thomson One
Banker Report Wizard, Osiris et Diane.
2.4 .Modèle utilisé : modèle de Beneish (1999) :
A fin de tester notre hypothèse sur une étude de cas à savoir le cas Snecma-Sagem, on a fait
recours au modèle de Beneish (1999), initiée par Beneish (1997) qui consiste à construire
à partir de plusieurs indicateurs, une fonction permettant de discriminer les entreprises
ayant une forte probabilité d’avoir manipulée leur comptes par rapport aux autres.
Beneish étalonne cette fonction sur un échantillon témoin de 74 sociétés poursuivies par la
Security Exchange Commision (SEC) pour leurs pratiques comptables frauduleuses et
d’entreprises choisies au hasard.
Il retient 8 indicateurs calculés à partir des variables suivants :
➢ Taux de rotation de créances clients (Days’ Sales in Receivables Index DSRI),
➢ Taux de marge brut (Gross Margin Index GMI ),
➢ Part des actifs incorporels et financiers dans le total actif (Asset Quality Index
AQI),
➢ Poids des dettes financières dans le total actif (Leverage Index LVGI),

10
 ➢ Taux de croissance de chiffre d’affaire (Sales Growth Index SGI),
➢ Taux d’amortissement (Depreciation Index DEPI),
➢ Poids des frais administratives et commerciaux dans le total chiffre d’affaire (Sales
General and administrative Expenses Index SGAI) et
➢ Poids des accruals par rapport à l’actif (Total Accruals To Total Assets TATA).
Dans le modèle de Benesih, on utilise la méthode de M score, qui consiste à estimer le
modèle à 5 variables et le modèle à 8 variables. Puis calculer le M score.
Si le score obtenu par l’entreprise est supérieure à -2.22, dans ce cas on peut conclure que
la probabilité que l’entreprise manipule ses données comptables est élevée.
Le modèle d’estimation à 5 variables se présente comme suit :
M score (Le modèle à 5 variables) = - 6,065 + 0,823 DSRI + 0,906 GMI + 0,593 AQI +
0,717 SGI + 0,107 DEPI
Pour le modèle à 8 variables on a l’estimation suivante :
M score (Le modèle à 8 variables) = - 4, 84 + 0,920 DSRI + 0,528 GMI + 0,404 AQI +
0, 892 SGI + 0,115 DEPI - 0,172 SGAI - 0,327 LVGI + 4, 679 TATC

2.5 Identification et Mesure des variables :

2.5.1 Days Sales in Receivables Index: DSRI:

Le DSRI est le taux de rotation de créances clients relative à l’année t sur le taux
correspondant de l’année t-1.
Une forte augmentation dans le taux de rotation de créances clients pourrait être le résultat
d’un changement dans la politique de crédit afin de stimuler les ventes dans le cadre d’une
concurrence accrue.
Le DSRI est mesuré comme suit :

 Compte clientst   Compte clientst -1 

  /  
 Chiffre d' affaire t   Chiffre d' affaire t -1 

2.5.2. Gross Margin Index: GMI:

Le GMI, est le ratio de la marge commerciale relative à l’année t-1 sur la marge
commerciale de l’année t.
Si le ratio de la marge commerciale est supérieur à 1 ceci indique que la marge
commerciale est détériorée.
Ainsi, le GMI est calculé comme suit :

11
 ventest −1 - coûts des marchabdises vendues t -1   ventest - coûts des marchan ve ndues t 
  /  
 ventest −1   ventest 

Avec :

Coûts des marchandises vendues : ou Cost of Goods Sold est un poste caractéristique du
compte de résultat par destination à l’anglosaxone. Il s’agit des coûts directs des ventes,
plus précisément des coûts des produits vendus dans les entreprises industrielles et des
coûts des marchandises vendues dans les sociétés commerciales. Dans les sociétés de
fabrication, il regroupe essentiellement les consommations de matière première et les frais
de main d’œuvre liés à la production. Dans les sociétés commerciales il s’agit des achats de
marchandises diminués de la variation du stock de marchandise.

2.5.3. Asset Quality Index : AQI :

L’AQI, est le ratio de qualité d’actif, c’est le rapport des actifs incorporels et financiers sur
le total actif relatif à l’année t par rapport à la qualité de l’actif de l’année t-1.
On s’attend à une relation positive entre l’AQI et la probabilité de manipulation comptable.
 Actifs circulantst + immobilisation corporelles t 
1 -   /
 Total actif t 
 actifs circulantst -1 + immo corp 
( 1 −   )
 Total actif t -1 

2.5.4. Sales Growth Index : SGI

Le SGI, c’est le taux de croissance du chiffre d’affaire, qui est le ratio des ventes de l’année
t sur les ventes de l’année t-1.
En effet, la croissance n’implique pas manipulation comptable mais les entreprises en
croissance sont vues par les professionnels comme les plus susceptibles de faire des
fraudes financières en raison de leur situation financière et ses besoins en capitaux font
pression aux gestionnaires pour atteindre le résultat visé.

Chiffre d' affaire t

SGI =
Chiffre d' affaire t -1

2.5.5. Depreciation Index : DEPI

12
Le DEPI, est le ratio du taux d’amortissement de l’année t-1 sur le taux d’amortissement
de l’année t. Le taux d’amortissement d’une année donnée est égale au rapport de
l’amortissement sur l’amortissement plus les immobilisations corporelles.
Si le DEPI est supérieur à 1 ceci indique que le taux auquel les actifs sont amortis est
ralenti

 Amortissementt −1   Amortissement t 
DEPI=   /  
 Amortissementt −1 + Immob corpot -1   Amortissementt + Immob corpt 

2.5.6. Sales General and Administrative Expenses: SGAI

Le SGAI, est calculé comme le ratio des frais généraux et administratives sur le total chiffre
d’affaire de l’année t sur la mesure de l’année t-1.On s’attend à une relation positive entre
la SGAI et la probabilité de manipulation comptable.

 Frais administratifs et commerciaux   Frais administratifs et commerciaux t -1 

SGAI=  t
 /  
 Chiffre d' affairet   Chiffre d' affairet -1 

2.5.7. Leverage Index: LVGI

Le LVGI, est le ratio de totale dette sur le total actif relative à l’année t par rapport au total
dettes sur le total actif de l’année t-1.
Un LVGI supérieur à 1 indique un endettement élevé,

 Dettes à long termet + Passifs circulant t 

 /
 Total actif t 
 Dettes à long termet −1 + Passifs circulant t -1 
 
 Total actif 
 t -1 

Avec:

Passifs circulants: Dettes à moins d’un an des entreprises. Le passif circulant est souvent
assimilé au passif d’exploitation.

2.5.8. Total Accruals to Total Assets:

13
Les accruals englobent tous les ajustements permettant à l’entreprise de passer d’une
méthode de comptabilité de caisse à une méthode de comptabilité d’exercice, qu’il s’agisse
de répartitions, de provisions ou de modifications de méthodes comptables.
Le montant des accruals, différence entre le bénéfice net et les flux de trésorerie
d’exploitation (cash flow) apparaît comme la variable la plus pertinente pour l’étude de la
gestion du résultat à partir des décisions comptables.
Les accruals regroupent les éléments calculés et décalés du résultat (production
immobilisée, amortissements et provisions, variations du besoin en fonds de roulement).
Ces postes constituent des instruments privilégiés de gestion du résultat, car les dirigeants
disposent d’une certaine latitude dans leur évaluation.
Les mesures de la gestion des résultats à partir des accruals consistent à extraire des
accruals totaux la partie laissée à la discrétion des dirigeants (accruals discrétionnaires).

Total accruals= Résultat net- Flux de trésorerie d’exploitation.

Le calcul du total accruals peut s’effectuer aussi par l’approche indirecte du bilan. Ainsi, à
l’instar de Mard (2002) on peut le calculer comme suit :

Total accruals = Production immobilisée + ∆ Besoin en fonds de roulement– Dotations

aux amortissements et aux provisions nettes de reprises.
Notons que le besoin en fonds de roulement se calcule de la façon suivante :
BFR= Stocks + Avances et acomptes versés + Créances Clients + Autres Créances
d’Exploitation - Avances et Acomptes reçus – Dettes Fournisseurs - Autres Dettes
d’Exploitation.
On utilise le total accruals sur le total actifs comme indicateur de manipulation comptable.
Une croissance positive des accruals pour être associé à une plus grande probabilité de
manipulation comptable.
Ainsi le TATA peut être exprimée comme suit :
 Total accrualst 
TATA=  
 Total actif t 

Section 3 : Résultats, analyses et interprétations de l’étude :

Pour tester notre hypothèse sur le cas de Snecma-Sagem. On s’intéresse aux données des
états financiers et des données boursières de la société Sagem, société acquéreuse, durant
l’exercice 2004

14
Le tableau 2 présente le calcul des variables des modèles à 5 variables et à 8 variables tels
qu’ils sont utilisées par Benseih (1999)

Tableau 2: Les variables du modèle de Beneish (1999)

2000 2001 2002 2003 2004
DSRI 0.923 1.076 1.210 0.882 1.2
GMI 1.07 1.25 0.079 1.073 1.3
AQI 0.782 1.761 0.929 0.875 1.15
SGI 1.251 0.711 0.909 1.151 1.322
DEPI 1.086 0.755 1.22 1.087 1.138
SGAI 0.814 1.304 0.991 0.972 1.1
LVGI 0.948 0.898 0.963 1.142 1.04
TATA -0.025 -0.04 -0.046 -0.014 -0.03

A l’issu de ce tableau, on peut dire que pour l’exercice 2004 on a la plupart des ratios sont
des ratios positifs et supérieur à 1 ce qui montre qu’il y a une relation positive entre ces
ratios et la stratégie de manipulation comptable.
Pour le ratio DSRI il est de (1.2) pour l’année 2004 et il est supérieur à 1 donc ceci signifie
qu’une forte augmentation de rotation de créances clients doit être associée à une plus
grande probabilité que les revenues et les gains sont surévalués.
Quant au ratio GMI, il est de (1.3) pour l’exercice 2004, ce qui signifie que la marge
commerciale est détériorée. Selon Lev et Thiagarajan (1993) une marge commerciale
détériorée incite les dirigeants à manipuler leurs résultats.
Pour le ratio de SGI aussi bien pour les exercices 2004, il est aussi supérieur à 1 montrent
que cette entreprise est en croissance. D’après la revue de littérature aussi bien théorique
qu’empirique une entreprise en croissance est une entreprise susceptible de faire des
fraudes financières en raison de leur besoins en capitaux ce qui incitent leurs dirigeants à
manipuler leurs données comptables à fin d’atteindre le résultat visé. (Loebeckke et al
(1989) ; Fridson (1993).)
D’après les ratios calculés ci-dessus, on peut calculer les scores relatifs au modèle à 5
variables et au modèle à 8 variables. Selon les études antérieures et d’après Benesih (1999)
ce score doit être comparé à -2.22.
Le M score (modèle à 5 variables) = - 6,065 + 0,823 DSRI + 0,906 GMI + 0,593 AQI +
0,717 SGI + 0,107 DEPI

15
Le M score (Le modèle à 8 variables) = - 4, 84 + 0,920 DSRI + 0,528 GMI + 0,404
AQI + 0, 892 SGI + 0,115 DEPI - 0,172 SGAI - 0,327 LVGI + 4, 679 TATA

Tableau 3: Calcul des M score

Le tableau ci-dessus résume les différents scores calculés par les modèles à 5variables et
les modèles à 8 variables pour les cinq années qui précèdent l’opération de fusion.

2000 2001 2002 2003 2004 2005

MODELES

M score -2,854 -2,402 - 3,663 -2,899 -2.133

Modèles à 5 variables

ANNE DE FUSION
M score -2,43 -2,436 -3,013 -2,563 -1.937
Modèles à 8 variables

M score de référence ‹-2.22 -‹2.22 ‹-2.22 ‹-2.22 ›-2.22

D’après ce tableau, on remarque qu’aussi bien pour les exercices 2000, 2001, 2002 et
2003 on des M score inférieurs à celle de référence pour l’année 2000, elle est de (-2,854)
et de (-2,43) pour les deux modèles estimées. Pour l’exercice 2001, elle est de (-2,402) et
de (-2,436)
Pour l’exercice 2002, elle est de (- 3,663) et de (-3,013), et pour l’exercice 2003, elle est de
(-2,899) et de (-2,563).
Alors que pour l’année 2004, l’année qui précède l’opération de fusion, les M score
trouvés sont supérieurs à la M score de référence, ce qui signifie que les dirigeants
manipulent leurs résultats afin d’influencer la parité d’échange et donc diminuer le nombre
des actions à échanger.

16
Conclusion :

Dans cette étude nous avons essayé d’étudier théoriquement l’existence de la gestion des
résultats dans le cadre de la société acquéreuse lors d’une opération de fusion-acquisition à
travers une revue de littérature.

Quant à notre travail empirique, il comporte une étude du cas clinique, le cas de la société
Sagem-Snecma. Et on a fait recours au modèle de Beneish (1999).

En utilisant la méthode de M score, le modèle de Beneish (1999) montre que la société

Sagem manipule ces résultats l’année qui précède l’opération du fusion- acquisition.

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