Exercices corrigés
Cours de Finance (M1)
Exercices : frontière efficiente, CML
Are Markets Efficient? http://harvardecon.org/?p=2816 Harvard
Economic Review (avec la permission de Dilbert !)
 Risque et coefficient de corrélation
 Portefeuille de variance minimale
 Trois actifs parfaitement corrélés
 Choisir parmi 3 portefeuilles mutuellement exclusifs
 De l’utilité des « mauvaises actions »
 Variation du taux sans risque et classement des actifs risqués
 Portefeuille tangent, ratio de Sharpe, taux sans risque
 Simulation d’allocations
 Vente à découvert, actifs parfaitement corrélés
 Corrélation parfaite, arbitrage
 Corrélation
1
2
3 4
 Risque et coefficient de corrélation Risque et coefficient de corrélation
 Problème : risque et coefficient de corrélation  Problème : risque et coefficient de corrélation
 Portefeuille de deux titres  Il suffit de reprendre les formules donnant 𝑷 et 𝑷

 Espérances de rentabilités : 𝟏 𝟐
 𝑷 𝟏 𝟏 𝟐 𝟐

 Écart-types des rentabilités  𝑷 ne dépend pas de

𝟏 𝟐
𝟐 𝟐 𝟐 𝟐 𝟐
 𝑷 𝟏 𝟏 𝟐 𝟐 𝟏 𝟐 𝟏 𝟐
 𝟏 𝟐
 Avec 𝟏 𝟐 , 𝟏 𝟐
 A) Représenter graphiquement dans le plan 𝑷 𝑷 ,
le portefeuille précédent quand le coefficient de  𝟏 𝟐 𝟏 𝟐

corrélation entre les rentabilités des titres et 

varie entre et .  𝑷 croît de manière affine avec

 B) Trouver le coefficient de corrélation tel que l’écart-  Valeur maximale de 𝑷 quand
type de la rentabilité du portefeuille est égal à l’écart-  On a alors
type de la rentabilité du titre .  𝑷 𝟏 𝟏 𝟐 𝟐
5 6

Risque et coefficient de corrélation Risque et coefficient de corrélation

 Problème : risque et coefficient de corrélation (suite)
 Problème : risque et coefficient de corrélation (suite)
 𝑷 croît de manière affine avec
 B) Trouver le coefficient de corrélation tel que l’écart-
 Valeur minimale de 𝑷 quand
type de la rentabilité du portefeuille est égal à l’écart-
 𝑷 𝟏 𝟏 𝟐 𝟐 type de la rentabilité du titre .
 Il faut trouver tel que
𝟐
𝟐 𝟐 𝟐 𝟐 𝟐 𝟐
 𝑷 𝟏 𝟏 𝟐 𝟐 𝟏 𝟐 𝟏 𝟐 𝟏
𝑷  Comme , il faut trouver tel que
𝟏 𝟐
𝟐 𝟐 𝟐
 𝟏 𝟐 𝟏 𝟐 𝟏
𝟏
𝟐 𝟐
 𝟏 𝟐 𝟏 𝟐
 Comme 𝟏 𝟐
𝑷

𝟏 𝟐
7 8
 Risque et coefficient de corrélation
 Problème : risque et coefficient de corrélation (suite)
 Les trois situations étudiées

𝟏 𝟐

9 10

11 12
 Choix de portefeuille (corrigé de l’exercice 3, Rappels de mathématiques de première,
partiel janvier 2019) minimisation d’un trinôme
 Rappel sur les polynômes du second degré 

 Programmes de première Voir les nombreuses vidéos sur  Graphe de la fonction : ensemble des points
youtube pour réel (ou dans l’ensemble de
 https://www.youtube.com/watch?v=lQxJhGg2GQY&index=3&t=
0s&list=PLVUDmbpupCaorRlxu3gIJSnPqOy-n61hW variation)


 : fonction réelle (Leibniz (1602))

 : variable, : image de f pour la valeur x de la
variable.
 Exemple : ,

13 14

Rappels de mathématiques de première, Rappels de mathématiques de première,

minimisation d’un trinôme minimisation d’un trinôme
 Identité remarquable (Babylone – 1000 bc).
 Racine d’un polynôme de second degré
 , pour réels
 Un nombre réel tel que
 Démonstration ( ) : on considère un carré de
longueur de côté : son aire est

On découpe ce carré un carré bleu de

côté , un carré rose de côté et
deux rectangles jaunes.
L’identité remarquable exprime que
l’aire du grand carré est égale à la  Il s’agit de l’abscisse d’un point d’intersection du graphe
somme des aires des deux petits de la fonction associée au polynôme et de l’axe des
carrées et des deux rectangles jaunes abscisses
15 16
 Rappels de mathématiques de première, Application : portefeuille de variance
minimisation d’un trinôme minimale
 Un polynôme du second degré peut avoir zéro, une  On suppose que l’on a deux actifs de volatilité (écart-
ou deux racines réelles type de la rentabilité) .
 Forme canonique (exemple) :  On note , la proportion de la richesse

investie dans l’actif et le coefficient de
corrélation linéaire

 La variance (carré de l’écart-type) de la rentabilité du
 Comme et vaut en , la valeur
portefeuille est égale à
minimale du polynôme est atteinte en et vaut
7 (ici il n’y a pas de racine réelle).

 Ici, la valeur minimale est atteinte quand la dérivée du
polynôme est égale à zéro:
 : variance minimale si est minimal


17 18

Cet exercice nécessite de savoir

Application : portefeuille de variance Exercice : portefeuille de trouver le minimum d’une
minimale variance minimale fonction

 Problème : portefeuille de variance minimale


 On considère deux titres risqués
 La variance est alors minimale pour  Espérances des rentabilités : 𝟏 𝟐
(portefeuille équipondéré)  Écart-types des rentabilités 𝟏 𝟐
 Composition du portefeuille de variance minimale  Coefficient de corrélation entre les rentabilités
(dans notre exemple) est indépendante du niveau du  A)Variance du portefeuille
coefficient de corrélation linéaire : fractions de la richesse allouées au titres
 𝟏 𝟐
𝟐
 Cette variance minimale est égale à  Rappeler l’expression de la variance du portefeuille 𝑷

 Si , l’écart-type minimal est 15%  Dépend-elle des espérances de rentabilité ?

𝟐
 Si , l’écart-type minimal est 0%  À quoi correspond la fonction 𝟏 𝑷 𝟏 ?
19 20
 Exercice : portefeuille de variance minimale Exercice : portefeuille de variance minimale
𝟐
 Problème : portefeuille de variance minimale  Allocation 𝟏 minimisant de 𝑷 𝟏
𝟐 𝟐 𝟐 𝟐 𝟐 𝟐 𝟐 𝟐 𝟐 𝟐
  𝑷 𝟏 𝟏 𝟏 𝟏 𝟐 𝟏 𝟐 𝟐 𝟐
𝑷 𝟏 𝟏 𝟏 𝟐 𝟏 𝟐 𝟐 𝟐
 Où 𝟐 𝟏  Où 𝒙𝟐 𝟏 𝒙𝟏
𝟐 𝟐 𝟐
 𝑷 ne dépend pas de 𝟏 𝟐  𝑷 𝟏 𝟏 𝟏 𝟏
𝟐
 𝑷 𝟏 est un trinôme  𝒂 𝝈𝟐𝟏 𝟐𝝆𝝈𝟏 𝝈𝟐 𝝈𝟐𝟐
 Polynôme du second degré de la forme 𝒂𝒙𝟐𝟏 𝒃𝒙𝟏 𝒄  𝒃 𝟐𝝆𝝈𝟏 𝝈𝟐 𝟐𝝈𝟐𝟐
𝟐
 Le graphe de la fonction 𝟏 𝑷 𝟏 est une parabole  𝒄 𝝈𝟐𝟐
𝟐
 B) Minimum de 𝑷 𝟏 , pas de contrainte de vente à  Si , 𝟐
est minimal en
𝑷 𝟏 𝟏
découvert
 Calcul de la dérivée de 𝝈𝟐𝑷 𝒙𝟏
 Trouver l’allocation 𝟏 , telle que la variance du portefeuille
est minimale  𝒅𝝈𝟐𝑷 𝒙𝟏 ⁄𝒅𝒙𝟏 𝟐𝒂𝒙𝟏 𝒃 𝟎 ⇔ 𝒙𝟏 𝒃⁄𝟐𝒂
 Quand 𝟏 devient-il négatif ?  𝟏 𝟏 𝟐 𝟏 ⁄𝟐
21 22

En bleu, 𝟏 𝑷 𝟏
Exercice : portefeuille de variance minimale
 Problème : portefeuille de variance minimale
 Minimum de 𝝈𝟐𝑷 𝒙𝟏 , pas de contrainte de vente à découvert
 C) Quel est le minimum de la variance du portefeuille ?
𝟐
 Minimum de 𝑷 𝟏 𝟏
𝟐 𝟐 𝟐
 𝑷 𝟏 𝟏 𝟏 𝒎𝒊𝒏
 𝒂 𝝈𝟐𝟏 𝟐𝝆𝝈𝟏 𝝈𝟐 𝝈𝟐𝟐
 𝒃 𝟐𝝆𝝈𝟏 𝝈𝟐 𝟐𝝈𝟐𝟐
 𝒄 𝝈𝟐𝟐
 Écriture de la forme canonique du trinôme
𝟐 𝟐 𝟐
 𝑷 𝟏 𝟏 𝒎𝒊𝒏
𝟐 𝟐
 Le minimum de 𝑷 𝟏 est donc
𝟐
 Où c est le discriminant du trinôme
23 24
 contrainte 𝟏
Exercice : portefeuille de variance minimale Exercice : portefeuille de variance minimale
 Problème : portefeuille de variance minimale  portefeuille de variance minimale : cas où 𝟏 𝟐
 D) Il n’est maintenant plus possible de vendre à découvert Minimum de la variance
le titre . Quelle est l’impact de cette contrainte ? obtenu pour 𝒙𝟏 𝟎
𝟐 À droite du point
 Il faut minimiser 𝑷 𝟏 sous la contrainte 𝟏 minimum, la variance
 Si la contrainte n’est pas active, comme dans le cas croit avec 𝒙𝟏
précédent, où 𝟏 , rien ne change
 Si ou de manière équivalente si 𝟏 Pour 𝒙𝟏 𝟎,
𝟏
, l’optimum précédent ne satisfait pas la contrainte de 𝝈𝟐𝑷 𝒙𝟏 𝝈𝟐𝑷 𝟎
𝟐
vente à découvert le portefeuille de variance
minimale est obtenu pour
 On obtient alors le graphique suivant 𝒙𝟏 𝟎
 Allocation en abscisse Optimum en coin
 Écart-type des rentabilités du portefeuille en ordonnée
25 26

Choix de portefeuille (corrigé de l’exercice 3,

partiel janvier 2019)
 Suite du corrigé de l’exercice…
 Voir annales

27 28
 Trois actifs parfaitement corrélés Trois actifs parfaitement corrélés

 Problème : trois actifs, corrélations parfaites, pas de vente à  Problème : trois actifs, corrélations parfaites, pas de vente à
découvert découvert
 𝟏 𝟐 𝟑, 𝟏 𝟐 𝟑  Premier cas de figure
 𝟏 𝟐 𝟑
 𝟏𝟐 𝟏𝟑 𝟐𝟑 𝟑
 Quelle forme prend la frontière efficiente ? 𝟐
 On distinguera deux cas de figure
 Remarque : on sait comment combiner les titres deux à deux
séparément
𝟏
 Il s’agit des segments de droite qui relient les points associés
aux titres dans le plan 𝑷 𝑷
 Un dessin met en évidence deux cas de figure 𝟏 𝟐 𝟑 𝑷
29 30

Trois actifs parfaitement corrélés Trois actifs parfaitement corrélés

 Problème : trois actifs, corrélations parfaites, pas de vente à  Trois actifs, corrélations parfaites, pas de vente à découvert
découvert  Ensemble des portefeuilles atteignables : intérieur du triangle
 Second cas de figure  𝑷 𝟏 𝟏 𝟐 𝟐 𝟑 𝟑, 𝑷 𝟏 𝟏 𝟐 𝟐 𝟑 𝟑

𝟑 𝟑
𝟐

𝟐
𝟏 𝟏

𝟏 𝟐 𝟑 𝑷 𝟏 𝟐 𝟑 𝑷
31 32
 Trois actifs parfaitement corrélés Trois actifs parfaitement corrélés
 Trois actifs, corrélations parfaites, pas de vente à découvert  Trois actifs, corrélations parfaites, pas de vente à découvert
 Ensemble des portefeuilles atteignables : intérieur du triangle  Ensemble des portefeuilles atteignables : intérieur du triangle
 premier cas de figure frontière efficiente  Second cas de figure frontière efficiente

𝟑 𝟑
𝟐

𝟐
𝟏 𝟏

𝟏 𝟐 𝟑 𝑷 𝟏 𝟐 𝟑 𝑷
33 34

Trois actifs parfaitement corrélés Trois actifs parfaitement corrélés

 Trois actifs, corrélations parfaites, pas de vente à découvert  Trois actifs, corrélations parfaites, pas de vente à découvert
 Introduction d’un placement sans risque, taux 𝒇

 Quelle est la forme du portefeuille « tangent » intervenant 𝟑

dans la CML ? On distinguera les deux cas précédents, ainsi CML
que l’influence du niveau du taux sans risque.
𝒇
 Le portefeuille tangent est constitué d’actifs risqués
𝟐
 La pente de la demi-droite reliant l’actif sans risque à un
𝟏
portefeuille est le ratio de Sharpe de ce portefeuille
 Le portefeuille tangent maximise le ratio de Sharpe
 Les deux graphiques suivants montrent deux situations
L’actif 3 est l’actif tangent
correspondant à deux valeurs de 𝒇 𝟏 𝟐 𝟑 𝑷
35 36
 Trois actifs parfaitement corrélés Trois actifs parfaitement corrélés

 Trois actifs, corrélations parfaites, pas de vente à découvert  Trois actifs, corrélations parfaites, pas de vente à découvert
 Selon la valeur du taux sans risque 𝒇 , le portefeuille tangent
est toujours constitué uniquement d’un des trois actifs
𝟑
 On omet les cas dégénérés où le portefeuille tangent n’est pas
CML unique, correspondant à l’égalité des ratios de Sharpe.
 Le portefeuille tangent maximisant le ratio de Sharpe, il suffit
donc de calculer les ratios de Sharpe des trois actifs
𝟐
 Le portefeuille tangent est constitué à 100% de l’actif de ratio
𝟏
de Sharpe maximal 𝒊 𝒇 𝒊
 Il n’y a aucune demande pour les deux autres actifs, qui sont
L’actif 1 est l’actif tangent parfaitement corrélés
 Ils n’apportent donc aucun bénéfice en termes de diversification
𝒇 𝟏 𝟐 𝟑 𝑷 et ils sont dominés
37 38

39 40
 Choisir parmi 3 portefeuilles mutuellement Choisir parmi 3 portefeuilles mutuellement
exclusifs exclusifs
 Problème : choisir parmi un ensemble de portefeuilles  Problème : choisir parmi un ensemble de portefeuilles
(mutuellement) exclusifs (mutuellement) exclusifs
 Source : Finance 3e édition, Pearson, Collection Synthex  Supposons que l’objectif de tante Gaga est d’obtenir une
 Farber, Laurent, Oosterlink & Pirotte espérance de rentabilité de
Pages 62 et suivantes

 A) Quelle allocation d’actifs devrait-elle réaliser selon la
 Tante Gaga est soumise à un choix cornélien : dans quelle sicav choisie et quel serait le risque correspondant ?
sicav va-t-elle investir son épargne ?Elle a reçu des offres
de trois banques (A, B et C) ayant des caractéristiques très  B) Que devrait-elle choisir ?
différentes  𝑨 𝑨
 𝑬𝑨 𝟓%, 𝝈𝑨 𝟔%  𝑩 𝑩
 𝑬𝑩 𝟏𝟎%, 𝝈𝑩 𝟏𝟎%
 𝑬𝑪 𝟏𝟑%, 𝝈𝑪 𝟐𝟎%
 𝑪 𝑪

 Le taux sans risque, 𝒇 est égal à 3%  𝒇 3

41 42

Choisir parmi 3 portefeuilles mutuellement Choisir parmi 3 portefeuilles mutuellement

exclusifs exclusifs
 Problème : choisir parmi un ensemble de portefeuilles  Problème : choisir parmi un ensemble de portefeuilles
 Notons la part de la richesse investie dans la sicav  Tante Gaga est maintenant prête à accepter que le risque
 𝑷 𝒊 𝒇 𝑷 𝒊, de son portefeuille soit de
𝑬𝑷 𝒓𝒇  C) Quelle allocation d’actifs devrait-elle réaliser selon la
 D’où sicav choisie et quelle serait l’espérance de rentabilité
𝑬𝒊 𝒓𝒇
correspondante ?
 𝑨 𝑷
 D) Que devrait-elle choisir ?
 𝑩 𝑷
 E) Le choix de la sicav dépend-il de son objectif ?
 𝑪 𝑷
 𝑨 𝑨
 Remarque : si est choisie, tante Gaga empruntera pour
investir un montant supérieur à son épargne initiale
 𝑩 𝑩

 Tante Gaga choisit la solution qui minimise le risque, c’est-

 𝑪 𝑪

à-dire la sicav B  𝒇 3
43 44
 Choisir parmi 3 portefeuilles mutuellement
exclusifs
 Problème : choisir parmi un ensemble de portefeuilles
 Si Tante Gaga exprime son objectif en termes de risque, la
proportion à investir dans la sicav choisie est
Révisions, exercices finance de marché
 Problème : choisir parmi un ensemble de portefeuilles
𝑷

 𝑷 𝒊 avec 𝑷 𝑪
 L’espérance de rentabilité est alors
𝑬𝒊 𝒓𝒇 𝑩
 𝑷 𝒊 𝒇 𝒇 𝑷
𝝈𝒊
 𝑨 𝑷 𝑨
 𝑩 𝑷 𝒇
 𝑪 𝑷
 Tante Gaga choisit la solution qui lui donne la rentabilité
attendue la plus élevée : la sicav B de nouveau 𝑨 𝑩 𝑪 𝑷
45 46

Choisir parmi 3 portefeuilles mutuellement Choisir parmi 3 portefeuilles mutuellement

exclusifs exclusifs
 B est toujours préférée 𝒊 𝒇
 Pente des demi-droites (ratio de Sharpe)
 Si le portefeuille est sélectionné, impliquant le choix C 𝒊
 Tous les portefeuilles en vert seraient préférables  Ratio de Sharpe des trois sicav
 Choix de la sicav selon la plus grande pente


𝑷 𝑷
47 48
 Exercice : de l’utilité des mauvaises actions… Exercice : de l’utilité des mauvaises actions…
 Contexte : on rappelle (article JFE) que la quasi-  Hypothèses
totalité de la création de richesse est due à un très  ,
faible pourcentage de grandes sociétés  Question 1 : représenter graphiquement les portefeuilles
 Deux types d’actions (à partir des rentabilités ex- composés des titres risqués 1 et 2
post)  Avec des allocations positives (pas de vente à découvert)
 Actions du type Amazon, Apple, etc. forte rentabilité . On notera
moyenne  Question 2 : (difficile) écrire le ratio de Sharpe en
 Autres actions : rentabilité moyenne = taux sans risque fonction de et du ratio de Sharpe de l’actif 1,
 Les actions peu performantes doivent-elles être , puis montrer que . Conclure.
éliminées ?  Question 3 (difficile) : montrer que ce résultat reste vrai
uniquement sous les conditions , .
49 50

Portefeuilles risqués :
portefeuilles risqués
30,00%

25,00%

20,00%

15,00%

10,00%

5,00%

0,00%
15,00% 16,00% 17,00% 18,00% 19,00% 20,00% 21,00%

51 52
 Exercice : Variation du taux sans risque et
classement des actifs risqués selon le ratio de Sharpe

 Représenter graphiquement une frontière efficiente des

actifs risqués (plan écart-type, espérance des rentabilités),
 Représenter la demi-droite reliant l’actif sans risque au
portefeuille tangent
 On rappelle que le portefeuille tangent maximise le ratio de
Sharpe (ou la pente de la demi-droite)
 Faire de même en augmentant le taux sans risque.
Comparer les ratios de Sharpe des deux portefeuilles
tangents.
 En déduire qu’un changement de taux sans risque change la
hiérarchie des classements selon le ratio de Sharpe
 Qu’en conclure à propos du Médaf ?
53 54

55 56
 Portefeuille tangent, ratio de Sharpe, taux
sans risque

Deux actifs, 𝟏 𝟐

57 58

, ,

  Portefeuille tangent entre le portefeuille de variance

minimale et l’actif 2 :
 Ratio de Sharpe du portefeuille du portefeuille
composé de l’actif 2 ( : La demande en actif 1
(d’espérance de
 Ratio de Sharpe du portefeuille de variance minimale rentabilité nulle) est
% % positive, même s’il est
( ):
% risqué et que sa
 Ces deux portefeuilles sont sur la première bissectrice rentabilité est n’est pas
 Tous les portefeuilles au dessus de la première supérieure au taux sans
risque : c’est parce que
bissectrice ont des ratios de Sharpe supérieurs à 1
l’actif 1 a un bénéfice de
 Ils sont préférés à l’actif 2 et au portefeuille de couverture du risque
variance minimale
59 60
 Composition du portefeuille tangent Composition du portefeuille tangent
 Portefeuille tangent : maximise le ratio de Sharpe  La maximisation du ratio de Sharpe n’est pas immédiate.
%
  Il existe une approche plus simple pour déterminer la
% composition du portefeuille tangent .

 Cherchons qui minimise .
 ( )
 En notant , on doit minimiser . ,
 Comme et
 Condition du premier ordre :

 Ce qui donne

 si
 (on retrouve le résultat du transparent
précédent)
61 62

, ,

 Ratio de Sharpe maximal quand

 La demande en actif 1 est nulle
 Le titre ne pourrait pas être émis, sauf à baisser son
prix de vente, pour que augmente.
 Il faut que , pour que le portefeuille tangent
contienne de l’actif 1, si son espérance de rentabilité
est égale au taux sans risque
 Question : si on veut émettre un montant , quel
devrait être ce niveau ?

63 64
 Si on veut émettre un montant , quel devrait être ? ,
 On suppose (à l’équilibre quantités positives
détenues dans les deux actifs) 

 où l’indice fait référence au

̅
portefeuille tangent 
̅
 On ne suppose pas ici que 𝑟 0
,
 Remarque : on vérifie facilement que

̅
 Si , ̅
̅ ̅
 ̅ ̅
̅ ̅ ̅ ̅
 On obtient ̅ ̅
̅ ̅
 Comme , ̅ ̅ ̅ ̅  Exemple numérique : ,
̅
 est connu. Si , ̅ ̅

65 66

Ratio de Sharpe et taux sans risque

 Le taux sans risque passe de 0% à 15%. Comparer les
portefeuilles tels que à l’actif 2 ( )
dans chacun des deux cas
 Cas 1 : , les ratios de Sharpe des portefeuilles
tels sont supérieurs à celui de l’actif 2 ; ils
sont donc préférés à l’actif 2.
 Cas 2 : , les ratios de Sharpe des portefeuilles
tels sont inférieurs à celui de l’actif 2.
C’est l’actif 2 qui est préféré.
 Un changement de entraîne un changement de l’ordre
de préférence selon le ratio de Sharpe.
67 68
 Simulation d’allocations de portefeuille (voir
exercices et révisions)
 Simulation aléatoire et uniforme d’allocations ,

 On se restreint à des allocations positives : ,

( , nombre d’actifs), pourcentage de la
richesse investie dans l’actif
 En outre, .
 Ceci définit un sous-ensemble de , connu comme le
simplexe régulier (probability simplex)
 Dans le cas , le simplexe est un triangle équilatéral
 Dans le cas , le simplexe est un tétraèdre régulier Simplexe probabiliste (représentation géométrique de portefeuilles avec 4
(figure géométrique à quatre faces dans le plan, chaque actifs risqués) : Tétraèdre régulier construit avec le logiciel du collège
face étant un triangle équilatéral) géogebra. Il y a quatre sommets, 6 arêtes et 4 faces, chacune étant un
triangle équilatéral
 Problème posé au bac, il y a peu.
69 70

Simulations d’allocations de portefeuille Simulations d’allocations de portefeuille

 Tirage uniforme dans le simplexe (interdiction de vente à  Simulation à partir des écarts (espacements) entre les
découvert), cas statistiques d’ordre de variables aléatoires uniformes
 variables aléatoires uniformes sur indépendantes
indépendantes
 ln ln . ln ln ln ,
ln
,
 Autre approche : On ordonne les variables de
la plus petite à la plus grande, soit
, les variables ordonnées. On définit , , puis
on considère les écarts , .
 Les écarts suivent une loi uniforme sur le
simplexe
71 72
 Tirage uniforme sur une sphère (simulation uniforme
d’actifs risqués, en présence d’un actif non risqué)
 On va chercher des allocations d’actifs risqués
 pourcentage de la richesse investie dans l’actif
risqué
 . , proportion de la richesse
investie dans l’actif sans risque.
 Quand on introduit l’actif sans risque, on n’a plus la
contrainte
 Pour que le problème de simulation uniforme soit bien
posé, on introduit la contrainte
 Les sont sur une sphère centrée sur l’origine et de
rayon unitaire
73
Tirage uniforme sur une sphère (simulation uniforme
d’actifs risqués, en présence d’un actif non risqué)
 Tirage aléatoire d’un point sur une sphère ?
 On va commencer par tirer de manière uniforme dans le
cube contenant la sphère
 Les côtés du cube sont de longueur 2 et le cube est centré
sur l’origine
 ,
 dans Excel alea() génère une va uniforme sur [0,1]
 On projette ensuite le point sur la sphère (le
cercle dans les illustrations qui suivent) : ,
∑
. On a bien
74

Tirage uniforme sur une sphère (simulation uniforme

d’actifs risqués, en présence d’un actif non risqué) Méthode de rejet
 S’agit-il d’un tirage uniforme ?  On tire de manière uniforme dans l’hypercube (les
 * correspond à , x correspond à côtés sont de longueur égale à 2). Si , on
projection sur le cercle oublie le tirage. Sinon on retient
,…,
x La probabilité de tirer selon
*

* x * la première bissectrice
(équipondération) est
*
*

fois plus élevée que selon

*
* l’axe des abscisses ou des
ordonnées (un seul actif)
* * En noir, points acceptés
En rouge, points rejetés
*

*
https://fr.wikipedia.org/wiki/N-
sph%C3%A8re
75 76
 Méthode de rejet Simulations d’allocations positives ?
 On tire de manière uniforme dans l’hypercube (les côtés
 On peut corriger le biais précédent, en ne prenant en
sont de longueur égale à 2). Si , on oublie le compte que les points tombant à l’intérieur du cercle.
tirage. Sinon on retient ,
 Pour l’algorithme consiste donc à ne prendre en
compte que les tirages tels que

* Problème : rejet fréquent quand  Remarque : le nombre de tirages retenus rapporté au nombre
grand. Volume de l’hypercube de tirages est une mesure du rapport entre la surface du cercle,
* 𝒏 , Volume de l’hypersphère
* * 𝜋 et celle du carré, 4
𝝅𝒏 ⁄ 𝟐
, taux de rejet rapport  On n’utilise pas tous les tirages : peu économique en grande
𝚪 𝒏⁄𝟐 𝟏
* dimension
entre les volumes
 Remarque : En dimension 2, on aurait pu faire simplement, par
* exemple en tirant de manière uniforme la valeur de l’angle dans
https://fr.wikipedia.org/wiki/N- 0,2𝜋 . Mais, on ne peut pas généraliser.
sph%C3%A8re
77 78

Simulations sur la sphère Simulations sur la sphère

 On peut aussi utiliser des simulations de lois normales  Les allocations sont uniformément
 Soit , variables aléatoires indépendantes distribuées sur la sphère
uniformes sur .  De par les propriétés des lois normales
 On note la fonction de répartition de la loi normale  La loi de est invariante par rotation
centrée réduite,  Il en est donc de même pour la loi de
 On considère les variables aléatoires normales centrées  Les courbes d’isodensité de sont des sphères
réduites et indépendantes centrées sur l’origine.
 Cette approche peut être utilisée pour trouver, par
simulation, la composition du portefeuille tangent
 On génère des allocations, ∑ ∑  Kim, & Lee (2016). A uniformly distributed random
portfolio. Quantitative Finance.

79 80
 Simulations sur la sphère Simulations d’allocations positives
 En effet, le portefeuille tangent maximise le ratio de  Remarque : L’algorithme précédent permet de réaliser
Sharpe. des tirages uniformément distribués sur la
 C’est vrai aussi pour tout portefeuille de la CML, c’est-à- sphère unité.
dire combinant actif sans risque et portefeuille tangent  On remarque que et ,
 Notons l’allocation en actif sans risque et les
allocations en actifs risqués.  On peut donc utiliser cet outil pour simuler des
 allocations dans le simplexe (c’est-à-dire en cas
d’interdiction des ventes à découvert).
 Notons , l’espérance de rentabilité nette du
 Mais ne correspond pas à un d’un tirage
taux sans risque. où est le
uniforme dans le simplexe
transposé du vecteur (colonne)
 Si suit une loi uniforme sur , ce n’est pas le cas de
 Le ratio de Sharpe s’écrit comme ⁄
(plus grande densité de valeurs proches de zéro)
81 82

2500 portefeuilles, 4 actifs Il est intéressant d’étudier la partie droite : elle correspond à
50,00%
des allocations de 100% dans chacun des 4 actifs
45,00% 𝟏 , 𝟐 𝟑 𝟒
2500 portefeuilles, 4 actifs,
40,00% 50,00%

35,00% 45,00% 𝟏 𝟐 𝟑 , 𝟒
30,00% 40,00%

25,00% 35,00%

20,00% 30,00%

15,00% 25,00%

10,00%
20,00%

15,00%
5,00%

10,00%
0,00%
18,20% 18,40% 18,60% 18,80% 19,00% 19,20% 19,40% 19,60% 19,80% 20,00% 20,20%
5,00%

0,00%

𝟏 𝟐 , 𝟑 𝟒
18,20% 18,40% 18,60% 18,80% 19,00% 19,20% 19,40% 19,60% 19,80% 20,00% 20,20%

𝟏 𝟐 , 𝟑 𝟒 𝑬𝟏 𝟑%, 𝑬𝟐 𝟏𝟓%, 𝑬𝟑 𝟐𝟓%, 𝑬𝟒 𝟒𝟓%,

(équi‐corrélation) 𝝈𝟏 𝟐𝟎%, 𝝈𝟐 𝟐𝟎%, 𝝈𝟑 𝟐𝟎%, 𝝈𝟒 𝟐𝟎%, 𝝆 𝟒𝟎% (équi‐corrélation)
83 84
 Simulation aléatoire dans un simplexe régulier
et sur une sphère
 Références mathématiques :
 Kim & Lee (2016). A uniformly distributed random
portfolio. Quantitative Finance.
 Rubinstein, & Melamed (1998). Modern simulation and
modeling (Vol. 7). Wiley.
 Polycopié de Charles Suquet sur la simulation, Université
des Sciences et Technologies de Lille
 Onn & Weissman (2011). Generating uniform random
vectors over a simplex with implications to the volume of a
certain polytope and to multivariate extremes. Annals of
Operations Research.

85 86

87 88
 Exercice : vente à découvert : 𝟏𝟐 Exercice : vente à découvert : 𝟏𝟐
 Problème : titres avec des rentabilités parfaitement corrélés  A) On suppose qu’on ne peut vendre à découvert aucun
 Deux titres des deux titres.
 Espérances de rentabilités : 𝟏 𝟐
 Écart-types des rentabilités 𝟏 𝟐 𝟏 𝟐
 Coefficient de corrélation entre les rentabilités : 𝟏𝟐
𝟐
 A) Représenter graphiquement dans le plan 𝑷 𝑷 (écart-
type des rentabilités en abscisse, espérance des rentabilités 𝟏
en ordonnée), l’ensemble des portefeuilles formés des titres
et . On suppose qu’on ne peut vendre à découvert aucun
des deux titres.
𝟏 𝟐 𝑷
 B) Représenter dans le plan 𝑷 𝑷 , l’ensemble des
portefeuilles formés des titres et . On ne peut vendre à 𝑷 𝟏 𝟏 𝟐 𝟐, 𝟏 𝟐
découvert , mais c’est possible pour 𝑷 moyenne pondérée de 𝟏 et de 𝟐
89 90

Exercice : vente à découvert : 𝟏𝟐 Exercice : vente à découvert : 𝟏𝟐

 B) On ne peut vendre à découvert , mais c’est possible  B) On ne peut vendre à découvert , mais c’est possible
pour pour
𝟏 𝟐

𝟏 𝟐
𝟐 𝟐

𝟏 𝟏
𝟏 𝟐

𝟏 𝟐 𝑷 𝟏 𝟐 𝑷

On prolonge le segment de droite 𝑷 𝟐

précédent vers la droite
91 92
 Exercice : vente à découvert : 𝟏𝟐 Exercice : vente à découvert : 𝟏𝟐

 Pour résoudre le problème B), il faut se souvenir que  Titres avec des rentabilités parfaitement corrélés (suite)
 Quand le coefficient de corrélation est égal à ou à ,  C) On suppose que l’on peut vendre à découvert le titre
on a affaire à des segments de droites ou à des demi- mais pas le titre . Représenter dans le plan 𝑷 𝑷 ,
droites l’ensemble des portefeuilles formés des titres et .
 𝑷 𝟏 𝟏 𝟐 𝟐 𝟐 𝟐  On reprend des éléments de l’analyse précédente, mais il y a
 𝑷 𝟐
une difficulté supplémentaire
 Interdiction de vendre à découvert le titre , 𝟐
 Commençons par ce qui est similaire au cas précédent

 Contrainte d’absence de vente à découvert de : 𝟏
𝟐 𝑷 𝟏
 L’espérance des rentabilités des portefeuilles, 𝑷 , est  𝑷 𝟏 𝟏 𝟐 𝟐 𝟏 𝟏 𝟏 𝟐 𝟐 𝟏
toujours supérieure à l’espérance de rentabilité du titre 𝟏 𝟐

 La demi-droite en bleu correspond aux cas où le titre est  𝑷 𝟏

vendu à découvert ( 𝟏 ) et où 𝟐  𝟏 𝑷
93 94

Exercice : vente à découvert : 𝟏𝟐 Exercice : vente à découvert : 𝟏𝟐

 C) On suppose que l’on peut vendre à découvert le titre  C) On suppose que l’on peut vendre à découvert le titre
mais pas le titre . mais pas le titre .

𝟏 𝟐
𝟏 𝟐
𝟐
𝟐
𝟏
𝟏
𝟏 𝟐
𝟏 𝟐

𝟏 𝟐 𝑷
𝟏 𝟐 𝑷
À chaque valeur de est associé un point sur le segment de
𝟏
On prolonge le segment de droite précédent droite rouge
vers la gauche 𝟏 𝑷 En augmentant 𝟏 , on se déplace dans le sens de la flèche
95 96
 Exercice : vente à découvert : 𝟏𝟐 Exercice : vente à découvert : 𝟏𝟐

 C) On suppose que l’on peut vendre à découvert le titre  C) On suppose que l’on peut vendre à découvert le titre
mais pas le titre . mais pas le titre .
 En prolongeant le segment de droite précédent vers la  Remarque
gauche, on obtient une espérance de rentabilité égale à  On a ainsi formé un portefeuille tel que 𝑬𝑷 𝟎, 𝝈𝑷 𝟎
 𝑷 𝟏  Actif sans risque/dépôt à vue non rémunéré sans risque de défaut
 Pour 𝟏 , 𝑷  On a vu en cours que l’ensemble des portefeuilles constitués
 On peut voir sur le graphique qu’alors 𝑷 de et de pouvait être formé de deux demi-droites
 Ceci provient de 𝟐 𝟏  Ici, si 𝟏 ,
𝟐 𝟏
 Autre approche : quand 𝟏𝟐  𝑷 𝟏
 𝑷 𝟏 𝟏 𝟐 𝟐 𝟏 𝟏 𝟏 𝟐  𝑷 𝟏
 𝑷 𝟐 𝟏 𝟏 𝟐 𝟏  𝟏 , 𝟏
 𝟏 𝑷
 𝑷 𝟏
97 98

Exercice : vente à découvert : 𝟏𝟐 Exercice : vente à découvert : 𝟏𝟐

 C) On suppose que l’on peut vendre à découvert le titre  C) On suppose que l’on peut vendre à découvert le titre
mais pas le titre . mais pas le titre .

𝟐
𝟐
𝟏
𝟏
𝟏

𝟏 𝟏 𝟐 𝑷
𝟏 𝟐 𝑷
𝟏 𝟏
𝟏
𝟏
𝑷 𝟏 À chaque valeur de 𝟏 est associé un point
𝑷 𝟏 En augmentant 𝟏 , on se déplace dans le sens de la flèche
99 100
 Exercice : vente à découvert : 𝟏𝟐 Exercice : vente à découvert : 𝟏𝟐
 D) Ensemble des portefeuilles formés des titres et
 D) Ensemble des portefeuilles formés des titres et qui ne sont jamais choisis par les investisseurs ayant des
qui ne sont jamais choisis par les investisseurs préférences moyenne-variance

𝟏 𝟐 𝑷

𝟏
𝟏
Tous les titres sur la demi‐droite en vert sont dominés par
l’actif sans risque / dépôt à vue non rémunéré
101 102

103 104
 Exercice : corrélations parfaites - arbitrage Exercice : corrélations parfaites - arbitrage
Relation affine entre 𝑷 et 𝑷
 Examen du cas où des titres ou des portefeuilles de Espérance de
titres sont parfaitement corrélés rentabilité Portefeuilles combinant un actif sans
 Situation déjà examinée pour deux titres risqués risque et un actif risqué 𝟐
𝟐 𝟏 𝟐
 L’ensemble des portefeuilles constitués des deux titres en Une quantité négative d’actif sans
quantités positives est représenté par le segment de droite risque signifie que l’on emprunte au
reliant les points associés à ces deux titres taux sans risque
 Que se passe-t-il si on peut vendre à découvert ces deux
titres ?
 Dans le cas où on combine un actif sans risque et un E 2  E1
titre risqué, l’ensemble des portefeuilles est E P  E1   P
2
représenté par une demi-droite
 Y a-t-il un lien avec le cas précédent ?
105 106

Exercice : corrélations Le segment de droite reliant les points A

et B représente l’ensemble des Exercice : corrélations parfaites -
parfaites - arbitrage portefeuilles combinant les titres 1 et 2,
en quantités positives, pour un niveau de arbitrage 12  1
corrélation égal à 1

 Corrélation 𝟏𝟐  Etude du cas 𝟏𝟐

 Segment de droite ?  Fraction de la richesse investie dans le titre 1 : 𝟏
Espérance de  Rentabilité du portefeuille 𝑷 𝟏 𝟐
rentabilité
 Espérances des rentabilités 𝟏 𝟏 𝟐 𝟐

𝑥 0
E2  E  R2   Variance des rentabilités :
0 𝑥 1
E1  E 2
E1  E  R1  𝑥 1 E p  E2   P   2  
1   2
Relation affine entre
Écart‐type de espérance de rentabilité et
la rentabilité écart‐type des rentabilités 107 108
 Exercice : corrélations parfaites - Exercice : corrélations parfaites -
arbitrage 12  1 arbitrage 12  1
 Écart-type des rentabilités
 Écart-type des rentabilités
 Si ou ,
 Fait intervenir une valeur absolue  𝟏 𝟐 peut devenir négatif
 Si 𝟏 et 𝟐 ,
 𝑷 𝟏 𝟐 𝟏 𝟐
 alors 𝟏 𝟐
 Si 𝟏 𝟐
 Puisque 𝟏 𝟐
 Dans ce cas, 𝑷 𝟏 𝟐 𝟏 𝟐
 𝑷 𝟏 𝟐 𝟏 𝟐
 Prenons 𝟐 , 𝟏 , ,  Si 𝟏 𝟐
 𝟏 𝟐 +  On peut transformer la condition de signe sur
 𝑷 𝟏 𝟐 en une condition sur
109 110

Exercice : corrélations parfaites - Exercice : corrélations parfaites -

arbitrage 12  1 arbitrage 12  1
 On peut transformer la condition de signe sur 𝟏  Espérance de rentabilité de ce portefeuille non risqué
𝟐 en une condition sur  𝟐 𝟏 𝟐
 𝟏 𝟐 𝟐 𝟏 𝟐  𝑷 𝟐 𝟏 𝟐
 On va supposer que 𝟐 𝟏  espérance de rentabilité du portefeuille non risqué
𝑷
 𝟏 𝟐  𝟏 espérance de rentabilité du titre
𝟏 espérance de rentabilité du titre
 𝟏 𝟐 𝟏 𝟐 𝟐 

 𝟏 𝟐 𝟐 𝟏 𝟐  𝑷 𝟐 𝟐 𝟏 𝟐 𝟏 𝟐
 Si 𝟐 𝟏 𝟐 ,  Considérerons le portefeuille non risqué comme un titre
 Noté 3
 𝑷 𝟏 𝟐
On a alors un portefeuille non risqué construit à
𝑷, 𝟑

 𝟑 𝑷
partir de deux titres risqués
111 112
 Exercice : corrélations parfaites - Exercice : corrélations parfaites -
arbitrage 12  1 arbitrage 12  1
 Représentation des titres 1 et 2 et du portefeuille sans risque (3)  Le portefeuille 3 non risqué est constitué de titres 1 et 2
 Plan écart-type des rentabilités - espérance des rentabilités  Tout portefeuille constitué de titres 3 et de titres 1 est donc
 Cas où 𝟐 𝟏 𝟐 𝟏 composé de titres 1 et de titres 2
EP  En étudiant la CML, on a vu l’ensemble des portefeuilles
constitué d’un placement sans risque et d’un titre risqué
E2 Titre 2
𝑥 0  Ici le placement sans risque est le titre 3
E1  Il s’agit de la réunion de deux demi-droites
Titre 1 𝑥 1
𝜎  La demi-droite inférieure correspond à des espérances de
𝑥 rentabilité inférieures au taux sans risque.
𝜎 𝜎 Titre 3
 Et à des ventes à découvert du titre risqué :
P  En effet, 𝑷 𝟐 𝒇 𝟐 𝟐 𝒇 𝟐 𝟐 𝟐
1 2  𝑷 𝑭 𝟐 𝟐 𝟐 𝒇 𝟐
113 114

Exercice : corrélations parfaites - Exercice : corrélations parfaites -

arbitrage 12  1 arbitrage 12  1
EP Portefeuilles combinant actif sans risque et actif risqué
 Le portefeuille 3 non risqué est constitué de titres 1 et 2
Les portefeuilles situés sur la demi‐  Tout portefeuille constitué de titres 3 et de titres 1 est donc
droite rouge AX sont dominés par ceux
situés sur la demi‐droite AZ.
composé de titres 1 et de titres 2
 En étudiant la CML, on a vu l’ensemble des portefeuilles
E2  R f  r f
constitué d’un placement sans risque et d’un titre risqué
 Ici le placement sans risque est le titre 3
𝟐 𝒇
 Il s’agit de la réunion de deux demi-droites
A  La demi-droite inférieure correspond à des espérances de
Demi‐droite en rouge, vente rentabilité inférieures au taux sans risque.
à découvert du titre risqué
 Et à des ventes à découvert du titre risqué :
 En effet, 𝑷 𝟐 𝒇 𝟐 𝟐 𝒇 𝟐 𝟐 𝟐
X 
115
𝑷 𝒇 𝟐 𝟐 𝟐 𝒇 𝟐 116
 Exercice : corrélations parfaites - Exercice : corrélations parfaites -
arbitrage 12  1 arbitrage 12  1
 Représentation des titres 1 et 2 et du portefeuille sans risque (3)  Ensemble des portefeuilles formés de 1 et de 2
 Plan écart-type des rentabilités - espérance des rentabilités  Pour toutes les valeurs de
 Cas où 𝟐 𝟏 𝟐 𝟏
 En rouge, portefeuilles sans vente à découvert,
EP EP

E2 E2
Titre 2 Titre 2
E1 E1
Titre 1 Titre 1
𝟑 𝟑
Titre 3 Titre 3
P P
1 2 1 2
117 118

Exercice : corrélations parfaites - Exercice : corrélations parfaites -

arbitrage 12  1 arbitrage 12  1
 On rappelle que si 𝟐 𝟏 𝟐 ,  À la date suivant la date courante, on doit rembourser
l’emprunt soit 𝒇
 𝑷 𝟏 𝟐
 On récupère 𝟑 du placement en titre
 𝑷 𝟑 𝟐 𝟐 𝟏 𝟐 𝟏 𝟐
 Soit 𝟑 𝒇
 S’il existe un placement sans risque au taux 𝒇, alors
 Comme est arbitrairement grand, le profit à la date
𝟑 𝒇 future est arbitrairement grand
 En l’absence d’opportunités d’arbitrage  Le risque est nul : les rentabilités sont non aléatoires
 Si 𝟑 𝒇 , on peut emprunter euros au taux 𝒇 et  La mise de fonds initiale est nulle
investir cette somme dans le titre  La situation précédente est une opportunité d’arbitrage
 La mise de fonds à la date courante est nulle  On admet couramment qu’il n’existe pas d’opportunité
 À la date suivant la date courante, on doit rembourser d’arbitrage sur les marchés « sans frictions »
l’emprunt soit 𝒇  Donc, on ne peut avoir 𝟑 𝒇
119 120
 Exercice : corrélations parfaites - Exercice : corrélations parfaites -
arbitrage 12  1 arbitrage 12  1
 La demi-droite noire représente les portefeuilles constitués
 Si l’on suppose maintenant que 𝟑 𝒇 de placement sans risque et de titre
 On prête une somme au taux 𝒇  Le titre était en fait un portefeuille constitué de
 On vend à découvert des titres pour un montant placement sans risque et de titre
 L’investissement net à la date courante est nul EP
 On récupère à la date suivant la date courante le montant E2

Titre 2
𝒇 𝟑
E1
 On a à nouveau construit une opportunité d’arbitrage Titre 1
 S’il n’existe pas d’opportunité d’arbitrage, on ne peut pas
avoir 𝟑 𝟑 𝒇
𝒇 Titre 3
La seule valeur de 𝟑 compatible avec l’absence

P
d’opportunité d’arbitrage est 𝟑 𝒇
1 2
121 122

123 124
 Exercice 𝟏𝟐 Exercice 𝟏𝟐

 Exercice : étude du cas extrême 𝟏𝟐  Écart-type des rentabilités

 Ensemble des portefeuilles constitués de deux actifs quand le
coefficient de corrélation est égal à ?  Fait intervenir une valeur absolue
 Fraction de la richesse investie dans le titre : 𝟏
 Rentabilité du portefeuille 𝑷 𝟏 𝟐

 Espérances des rentabilités : 𝟏 𝟏 𝟐 𝟐

 𝑷 si 𝟐 𝟏 𝟐 . Alors,
𝜎
𝑥 0,1 𝑥 0
𝜎 𝜎
 Variance des rentabilités :
 Dans le cas 𝟏𝟐 on peut constituer un portefeuille sans
risque (titre 3) à partir des titres risqués 1 et 2.
 Taux sans risque associé

125 126

Exercice 𝟏𝟐 Exercice 𝟏𝟐

 Représentation des deux titres et et du titre (sans risque)  Si on combine les titres 1 et 3, on obtient la demi-droite reliant
 Plan (écart-type des rentabilités, espérance des rentabilités) les points associés aux titres 1 et 3
 Pour simplifier l’analyse, on se restreint au cas :
EP
EP E2 Titre 2

E2 Titre 2
Titre 3 E  2 1
𝑥 0 E1  E
Titre 3
3
1   2 1   2 2
2 1
𝜎 E3  E1  E
𝑥
𝜎 𝜎 1   2 1   2 2 Titre 1
E1
𝑷
E1 Titre 1
𝑥 1 𝑷 𝟏 𝟐

𝟏 𝟐
127 128
 Exercice 𝟏𝟐 Exercice 𝟏𝟐
 Si on combine les titres 2 et 3, on obtient la demi-droite reliant  Au total, l’ensemble des portefeuilles combinant les titres 1 et 2
les points associés aux titres 2 et 3 est représenté par la réunion des deux demi-droites précédentes
EP EP
Titre 2
E2 E2
Titre 2 𝑥 0

Titre 3 2 1
Titre 3 2 1
E3  E1  E 𝜎 E3  E1  E
1   2 1   2 2
𝑥
𝜎 𝜎 1   2 1   2 2
Titre 1 Titre 1
E1 E1 𝑥 1
𝑷 𝑷
𝟏 𝟐 𝟏 𝟐

129 130

Exercice 𝟏𝟐 Exercice 𝟏𝟐

 On remarque que l’ensemble des portefeuilles constitués des titres
risqués 1 et 2, quand 𝟏𝟐
 a exactement la même forme géométrique que l’ensemble des
portefeuilles constitués de l’actif sans risque et d’un actif risqué
 Réunion de deux demi-droites
 Ce n’est pas une coïncidence car quand 𝟏𝟐 , on peut
reconstituer un actif sans risque 3, à partir des titres 1 et 2.
 Le portefeuille 3 comporte une quantité non nulle de titre 1
 L’ensemble des portefeuilles combinant les titres 1 et 2 est
identique à l’ensemble des portefeuilles combinant le titre 1 et
le portefeuille 3.
131
 Étude du cas où les ventes à découvert sont interdites :
 Le transparent précédent représente l’ensemble des
portefeuilles combinant les titres 1 et 2, de rentabilité
 𝑷 𝟏 𝟐
 Dans le plan (écart-type des rentabilités, espérance des
rentabilités)
 L’ensemble des portefeuilles de rentabilité 𝑷 𝟏
𝟐
 est donc inclus dans la réunion des deux demi-droites
présentées dans le transparent précédent.
 Déterminons quelle partie de deux demi-droites retenir
132
 Exercice 𝟏𝟐 Exercice 𝟏𝟐

 Examinons comment la rentabilité des portefeuilles constitués de  Espérance de rentabilité des portefeuilles constitués de
titres et dépend de titres 1 et 2 en fonction de

 On rappelle que : EP
𝑥 1

 Avec 𝟏 𝟐 . 𝑷 est une fonction affine décroissante de


 Quand 𝑷 𝟐 
E1  E P  E2 
 Quand 𝑷 𝟏 

 Quand croit de à , 𝑷 décroit de 𝟐à 𝟏
0 𝑥 1 𝑥
 Au total

133 134

Exercice 𝟏𝟐 Exercice 𝟏𝟐
 Ventes à découvert interdites : 𝑷 𝟏 𝟐  Ventes à découvert interdites :
 La zone hachurée en rose correspond à l’ensemble des
 L’ensemble des portefeuilles formés des titres 1 et 2 en
portefeuilles tels que : 𝑷 𝟏 𝟐
quantités positives est la réunion des deux segments de droite
 Les portefeuilles formés des titres 1 et 2 en quantités positives
correspondent à l’intersection des deux demi-droites précédentes EP
Titre 2
et de la zone hachurée E2
E2 𝑥 0
Titre 2
Titre 3
E P  E1 , E2 
Titre 3
Titre 1
Titre 1 E1
E1 𝑥 1 𝑥 1
1 2 P 1 2 P
135 136