Cours GP Hem 2017-2018 v2

GESTION DE PORTEFEUILLE
Master Finance
Année universitaire 2017- 2018
M. HATIM
Gestion de portefeuille
 Objectif du cours:
• Développement des reflexes d’interprétation de l’information économique et financière en
décision de gestion de portefeuille.
• Rappel des principaux actifs financiers utilisés (Marché Marocain),
• Compréhension des techniques issues de la théorie et pratique financières utilisées en
gestion de portefeuille de titres financiers.
• Exploration de la démarche d’allocation d’actifs sur la base d’une vision pratique et
professionnelle.
2
 Sommaire
1/ Le métier de la gestion de portefeuille et zoom sur la gestion d’actifs
2/ Aperçu des marchés financiers et interaction des sphères
3/ Les titres d’investissement :
4/ Le processus de gestion de portefeuille
5/ La proposition de portefeuille
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 Documents distribués
• Support de cours, articles de presse économique (différents documents
techniques relatifs au marché financier seront distribués au fur et à mesure
de l’évolution du cours pour appui).
• Exercices et cas.
 Outils
• Calculettes simples, Excel
 Evaluation
• Implication et participation
• Intra: Étude de cas/travail de groupe.
• Examen
 Ouvrages de référence:
• (voir document distribué)
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La gestion de portefeuille
Tout d’abord le métier:
Le gérant de portefeuille travaille pour des investisseurs qui lui ont confié des fonds afin
de les placer sur les marchés financiers.
Il prend les décisions d'investissement quant à l'allocation des fonds du portefeuille. Pour
cela il doit analyser les aspects : macro-économiques, fondamentaux, quantitatifs des actifs
afin de choisir sur lesquels investir.
Il a souvent plusieurs portefeuilles avec des visions d'échelles différentes, court terme,
moyen terme et long terme.
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Tout d’abord le métier:
Il participe aux réflexions sur les différentes stratégies d’investissement avec les équipes de
recherche et d’analyse
Il est garant du respect du code déontologique de l'entreprise, des règles d'éthique
professionnelle et du cadre légal, des process de gestion définis avec le(s) client(s)
Il suit en permanence les portefeuilles, contrôle des mouvements de titres, analyse, gère les
risques et calcule au quotidien des valorisations de(s) portefeuille(s) géré(s).
Il apporte de manière continue son expertise aux équipes commerciales chargées de
développer la clientèle de l’institution.
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 Les fonds gérés par un gestionnaire de portefeuille sont confiés par des particuliers, des
entreprises et des investisseurs institutionnels; on parle alors de "gestion pour compte de
tiers" qui se scinde en deux parties:
 la gestion collective à travers des OPCVM
 la gestion sous mandat par le biais d'un contrat entre la société de gestion et un seul
client.
 La gestion sous mandat se décompose en deux activités principales :

 La gestion institutionnelle pour le compte d'investisseurs institutionnels
(compagnies d'assurances, mutuelles, sociétés de prévoyance, caisses de
retraite),
 La gestion privée pour le compte de particuliers dans la cadre de prestations
de gestion de patrimoine
Les fonds peuvent aussi ne pas être gérés par un gestionnaire de portefeuille: A ce
moment on parle de gestion conseillée. L’investisseur garde la décision totale.
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La gestion d’actifs
La gestion privée
Il s’agit de:
Une personnalisation complète de la stratégie de placement qui tiendra compte de
tous les éléments pertinents du contexte. Même si des modèles de base peuvent être
utilisés, ils ne doivent pas avoir priorité sur la situation du client.
Des conseils en planification financière intégrée, ainsi qu'un suivi constant du
processus. En fait, chaque rencontre avec un client devrait être une occasion de
revoir tous les aspects fiscaux liés aux placements et tous les volets de la
planification financière. Les suivis sont souvent la clé pour réussir une planification
fiscale efficace.
Une gestion fiscale complète du portefeuille.
Une absence de conflit d'intérêt dans le choix des titres et des mandats de gestion.
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La gestion institutionnelle:
 Les gestionnaires institutionnels regroupent essentiellement les organismes de
placement collectif, les fonds de pension, les compagnies d’assurances, et les
fondations, qui constituent et gèrent des portefeuilles pour le compte de leurs
clients, qu’il s’agisse d’investisseurs privés ou d’entreprises. Cette gestion peut
être effectuée en interne ou confiée à des gestionnaires externes.
 Les investisseurs institutionnels jouent un rôle névralgique pour l’animation et

l’équilibre du marché financier.
 Les assurances: Plus de 30% de la capitalisation de la Bourse de Casablanca.
 Les actifs gérés par les entreprises d’assurances en 2011 s’élèvent à 105,74 milliards de
dirhams.
 Les tendances démographiques vont vraisemblablement favoriser longtemps

encore l’expansion du secteur de la gestion institutionnelle (retraite, couverture
sociale…).
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En résumé
Gestion d’actifs
Intermédiatio Gestion
n boursière de
portefeuille
Corporate Gestion
& Retail Banking Gestion Privée institutionnelle
Particuliers, Particuliers haut Investisseurs

professionnels et de gamme et institutionnels
entreprises fortunés
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La gestion collective: De quoi s’agit-il?
Quelques définitions
• Gestion pour compte de tiers vs compte propre

• Actifs gérés contre rémunération – notion de frais de gestion
• Fonds d’investissement
• Gestion collective vs gestion sous mandat
• Clients institutionnels / clients « Retail »
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La gestion d’actifs dans le monde
Plus de 30 000 milliards de dollars à fin 2016
Plus de 3 200 sociétés de gestion
Prédominance des États-Unis – forte croissance de l'Europe
9.3% de taux de croissance de 1995 a 2005
Des flux nets plus modestes : 1 a 2% par an
Une répartition institutionnels / retail autour de 50/50
Des allocations d’actifs restent différentes en fonction des zones géographiques
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La gestion d’épargne collective au Maroc
 Un encours de 416 milliards de dhs (315 en 2015), soit 40% du PIB. (2éme
marché région MENA après KSA)
Prédominance des produits de taux (plus de 89%)
433 fonds à fin 2017
18 sociétés de gestion exercent leurs activités dont 6 filiales d’établissements

bancaires, 3 filiales de banques d’affaires.
18 000 porteurs de parts (73 % des personnes physiques résidentes, 20% des
personnes morales résidentes).
13
Ventilation des encours par catégorie d’OPCVM à fin 2016

Capitaux gérés en Capitaux gérés en part en %
Catégorie MMdhs (2015) MMdhs (2016)
Actions 20 23 7%
Diversifiés 13 17 4%
Monétaires 58 67 19%
Obligataires CT 47 45 15%
Obligataires MLT 175 202 55%
Evolution de l’actif géré
Année Actif géré des OPCVM en milliards de dhs
2000 35
2005 87
2010 225
2015 315
2017 416
Source: asfim
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Ventilation des encours d’OPCVM par gestionnaire à fin 2015
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Les incontournables du métier:
L’analyse économique et financière: source de décision.
Marketing: communiquer et vendre la valeur ajoutée, la performance.
Gestion comptable: nécessité de respecter les règles de gestion et exiger un suivi
Gestion opérationnelle: prise en charge des transactions au quotidien et traitement des

opérations sur le marché.
Gestion des risques: contrôle permanent.
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Le placement financier
Evolution des placements
Tenir compte de:

•Revenus intermédiaires
(dividendes, loyers…).
•L’inflation: +50% suite à
la GM II ou +15% après
le choc pétrolier.
•1 Dh de 1995 = 1,39Dh
en 2016,
•1 Dh de 1970 = 8,57Dh
en 2016,
Les actions résistent

mieux que l’Or ou les
obligations.
1
7
Le placement financier
Sur la période 1913 à

2000:
•Valeur des obligations

X 740
•Valeur de l’or X 1860
•Valeur des actions X

54 800 malgré les
différents Krashs.
1
8
Le placement financier: performance boursière en 2017
Maroc
6,3
Les actions un bon placement sur le long terme mais il faut arriver au bon moment et
être patient. Risqué sur le court et moyen terme.
1
9
Le bon placement?
Type Avantages Risques
Dépôt bancaire Garantie du capital Rémunération modeste,

(compte sur Liquidité assurée (inflation)
carnet)
Obligations Rémunération meilleure que le taux Emetteur fiabilité pas

du marché monétaire (durée 2 à 30 toujours assurée.
ans). Risque inflationniste.(Oblig.
Index.)
Immobilier Liquidité réduite La hausse des prix n’est
Imposition pas toujours assurée (Crise
Subprime),
Or Valeur refuge Impact de l’inflation.
Le plus important n’est pas d’avoir tel ou tel support d’investissement mais plutôt de l’avoir
au bon moment et de savoir le revendre aussi lorsque la performance n’est plus
séduisante.
2
0
Aperçu des marchés financiers
Les acteurs des marchés financiers au Maroc

•La Société de Bourse de Casablanca
•Les sociétés de bourse
•L’AMMC (ex: Conseil Déontologique des Valeurs Mobilières)
•Les sociétés de gestion
•Les banques
•Maroclear
•Les OPCVM
•Le Trésor
•Bank Al Maghrib
•CDG
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L’organisation de la Bourse de Casablanca
2
2
Les indices:
•Pour suivre l’évolution de la Bourse
•Construire un indice doit répondre à une logique et un but (secteur, dynamique…).
•Leur gestion doit être entretenue (respect des critères).
Le MASI: indice large, intégrant toutes les valeurs.

Le MADEX: indice compact, composé des valeurs les plus actives de la côte
Le FOOTSIE
Existe indice tenant compte du rendement :
Indices étrangers:
CAC 40.
FTSE 100
DAX 30
IBEX 35
Indices régionaux:
MSCI.
2
3
Le comportement des actions
Facteurs explicatifs: l’état de l’économie.
•Une économie dynamique étant un environnement favorable à la création de richesse.

•Une croissance su PIB est entrainée en principe par un meilleur comportement de la
valeur ajoutée, généralement produite au niveau des entreprises.
Néanmoins, la relation n’est pas automatique, des décalages et des déconnexions peuvent
exister. (graphique PIB /performance MASI).
Causes:
•Forte anticipations excessive ou rapide de tendance haussière entrainant un repli du
marché.
•Prise en compte de la confiance des investisseurs.
•La nature des profits (croissance domestique, REX…).
2
4
Facteurs explicatifs: L’inflation
•Une économie contenant une inflation forte et rapide détruit la valeur pour l’actionnaire.
•La baisse des prix (déflation): la décision d’investissement est généralement reportée
dans le temps entrainant une baisse de la valeur des biens (ex. secteur immobilier au
Maroc).
•Rôle des taux d’intérêt: (Banque centrale) – courbe des taux.

•Question de confiance.
•La politique monétaire + politique budgétaire.
2
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Courbe des taux
•Les taux d’intérêt permettent une orientation de l’investissement sur le marché financier.
2
6
Courbe des taux
2
7
Risque et valeur ajoutée
•Un taux long élevé n’est pas apprécié face à un placement en action.
• Notion de prime de risque: PER inversé < > Rendement du BDT 10 ans,
• Prime de risque élevée = incertitude. Action bien rémunérée.
Ex: BDT 10A: 4% - Prime de risque Action à 4% >>> désintérêt pour le marché
action.
• Création de valeur ajoutée: but souverain du dirigeant pour maximiser la

rentabilité (abstraction faite du CA, RN, RF…).
• Exploitation de l’effet de levier financier (Rentabilité économique > rentabilité
financière).
Mot d’ordre: Anticipations + actions au bon moment.
2
8
Le bon timing pour agir?
Faits Constats Action

1/ Taux d’intérêt bas Économie en quête de Investissement boursier.
Activité faible croissance
2/ Remontée progressive activité en redémarrage Investissement boursier.
des taux
3/ Taux CT élevés Risque inflationniste Allégement du portefeuille >
retour vers les placements
monétaires (taux élevés)
4/ Activité en baisse Perspective de baisse Réduction de l’investissement
des profits en action > arbitrage en faveur
des placements obligataires
5/ Faible croissance, Placements monétaires Maintien de l’attractivité pour les
Baisse des taux directeurs moins attractifs placements obligataires (baisse
des taux)
6/ Prise de bénéfice sur le Rendement monétaire Repositionnement sur les
marché obligataire faible actions
2
9
3
0
3
1
 Les indicateurs économiques et les marchés financiers
Eléments à suivre:
 Le PIB
 Le chômage
 L’inflation
 La consommation des ménages
 La capacité de production
 Les taux d’intérêt
 Les Indicateurs budgétaires
 La Balance commerciale
 Les cours de change
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Les actions: l’anticipation
6
1
Les anticipations par l’analyse fondamentale
L’évaluation des actions par le marché est un jeu de l’offre de la demande. (cours = prix d’équilibre)
L’appréciation recourt à l’analyse financière (fondamentale) donc repose sur le bilan et les résultats
de la société et ses perspectives mais en prenant compte du secteur d’activité, de l’historique et de la
tendance des marchés.
L’analyse financière va positionner son intérêt vers l’actionnaire minoritaire et non majoritaire en
privilégiant le critère rentabilité (bénéfice dégagé, perspectives de croissance, politique de
distribution…).
Les critères d’analyse couramment utilisés: actif net par action, bénéfice net par action, ROE.
Une façon d’émettre des prévisions d’évolution de la valeur consiste à analyser :

•L’approche macroéconomique.
•L’approche microéconomique
•L’environnement sectoriel.
3
3
L’approche macroéconomique.
•Différents indicateurs sont indispensables à suivre dans cette approche (Le taux de croissance, le
taux d’inflation, le taux d’intérêt et le taux de change)
•Une hausse des taux d’intérêts est défavorable au marché des actions (idem pour l’inflation).
•Une hausse de l’activité économique est quant à elle plutôt favorable (synonyme de plus de
bénéfice).
Indicateurs
synthétiques
Ex:HCP
Indicateurs d’offre Indicateurs de
Production (par demande
secteur) Consommation
Capacité de prod. / Emploi
Stocks Exportation/
Investissement importations
Délai de livraison de tension
Indicateurs Indicateurs deMise en chantier
liquidité
Chômage Formation de l’épargne
Prix Capitaux étrangers
Masse monétaire Liquidité bancaire
Solde extérieur
3
4
L’approche sectorielle.
•Degré de concurrence (poids sur le bénéfice)

•Sensibilité du secteur aux modifications des cours de matières premières/tx de change.
•Modification de la réglementation.
•Développement technologique.
•Autant de facteur sont à prendre en considération lorsqu’on adopte cette approche (ex:
Telecom, hydrocarbures…)
3
5
L’approche micro-économique
•Il s’agit de facteurs propres à l’entreprise elle-même: composition des actifs, gestion,
perspectives commerciales, structure financière, politique de distribution de dividendes,
filiales…
•Le rôle des analystes ici est de repérer tous les facteurs susceptibles de jouer un rôle
déterminant dans l’évolution des résultats. La récolte de l’information est très important
dans cette optique.
La piste comptable: les documents comptables sont à décortiquer dans ce travail. Leur
analyse est un préalable indispensable à une bonne analyse fondamentale. L’ensemble
des indicateurs de structure financière sont suivis:
3
6
Le choix de la valeur: L’analyse fondamentale
Revenons sur quelques détails:
L’approche microéconomique se base sur les comptes de l’entreprise.
Intérêt de la méthode:
La publication des informations constitue une garantie importante pour
l’investisseur qui prends en considération l’impact sur le profit réalisé ou
à réaliser.
Méthode:
La cascade du compte de résultat.
On analysera une série d’ingrédients pour évaluer la santé financière de
l’entreprise.
FDR: positif?
Ratio de trésorerie confortable?
Ratio de solvabilité: capitaux propres/dettes à long terme >2 ?
Res. D’exploitation donne une idée sur la performance économique de l’entreprise?
EBE, CAF…?
•A adapter selon les secteurs.
3
8
L’analyse fondamentale se base sur les comptes de l’entreprise.
Le chiffre d’affaires:
•Agrégat (dont la variation est évaluer en %), à surveiller en cas de
présence de bénéfice ou de dividendes. Généralement le premier à être
publié assez révélateur de bonne ou mauvaise performance.
Exception: une Petite Entreprise en développement avec un
réinvestissement du cash permettant une appréciation de la valeur.
•Indicateur à comparer avec celui des concurrents (approche sectorielle):

ex. niveau de progression.
•Indicateur pouvant se révéler trompeur en cas d’absence de prise en

compte de la rentabilité (réduction des frais),
•A nuancer:
• le chiffre d’affaires à périmètre comparable: en cas de rachat ou
cession d’entreprise.
• Le chiffre d’affaires à taux de change constant: prise en compte de
l’impact de la variation de la valeur de la devise. (Entreprise
exportatrice/ importatrice).
3
9
4
0
Autres indicateurs:
•Le résultat d’exploitation - Le résultat financier
•Le résultat exceptionnel (cas nouveau management – cession de

participation).
•Le résultat net: à surveiller l’affectation:

• Dotation aux réserves – report à nouveau
• Taux de distribution (81% en 2016).
• La valeur ajoutée: P (vente globale) – Consommation. Va

incluant frais de personnel - taxe et impôt.
• L’EBE: mesure la performance économique de l’entreprise;

valeur ajoutée de l’entreprise après paiement des salariés de
l’Etat.
• L’endettement net: dettes financières – Trésorerie.

• Gearing: dettes nettes/fonds propres: favoriser le ratio bas ou
négatif. 4
1
Cas des banques
On utilisera:
• Le PNB.
• Les ratios spécifiques:

 Ratio de liquidité
 Coefficient d’exploitation
 Ratio de solvabilité
 Créance en souffrance
4
2
L’actif net: valeur de l’entreprise est estimée à partir des actifs restant en cas de
liquidation et remboursement de l’ensemble des créanciers, c’est la masse des capitaux
restant. Le cas des sociétés holdings ou immobilières.
A partir du calcul : Actif net = valorisation des actifs – dettes, on obtient une valeur
théorique de l’entreprise qui pourrait permettre d’identifier une décote ou surcote
comparativement au cours de bourse.
L’actif net par action ANA permettrait d’identifier une décote de la valeur de l’action,
opportunité donc d’achat. Si les perspectives sont favorables à l’avenir.
Critique de l’approche:
 Méthode très subjective et pas toujours valable: absence de prise en compte
de la capacité de création de valeur).
 Estimation des actifs faussés (valeur d’acquisition –amortissement).
 Absence d’appréciation du goodwill, new product.
4
2
Le rendement boursier: critère d’analyse, il constitue une sécurité face à la chute du
marché et comparé à celui du marché des taux.
Société saine financièrement+ distribution de part de bénéfice raisonnable =

« couverture » contre la baisse du cours
(le rendement est comparé à celui du marché obligataire).
Une baisse du cours = hausse du rendement = arbitrage en faveur du titre = remontée

du cours.
La politique de titres des secteurs Telecom (IAM) énergie et agroalimentaire (Centrale
Danone…).
Critique de l’approche:
Le raisonnement dépendra de la politique de distribution de dividendes
Il faut pouvoir exprimer des prévisions d’évolution de dividendes
Le rendement ne prend pas en compte la performance économique ou la
croissance de l’entreprise.
4
3
Le rendement boursier global: intègre le rendement de l’action obtenu grâce à

l’encaissement du dividende + le gain (ou perte) obtenue suite à la cession du titre. Il
s’agit d’une notion plus complète pour apprécier l’investissement en action
comparativement à d'autres classes d’actifs notamment les obligations.
Attention à l’augmentation du rendement due à la baisse du cours.
4
4
•L’évaluation à partir des résultats: il s’agit d’évaluer les résultats relativement au cours.
•On utilisera le Price Earning Ratio PER: combien de fois le bénéfice par action contenu
dans le cours: ratio cours/BPA.
•Les titres les moins chers sont ceux dont le cours capitalise peu de fois les bénéfices.
•Nécessité de suivre l’évolution de ce ratio dans la durée.
2016 2017
Cours 158 158
BNPA 15 20
PER 10,53 7,9
Marché 9 9
Critique de l’approche:
Le PER n’est valable que s’il existe un bénéfice (en cas de perte suite à des provisions…)
à interpréter sous l’angle de croissance des bénéfices.
Différence des secteurs devant être prise en compte.
Notion déconnectée de la réalité financière de l’entreprise, de l’environnement
économique et financier.
Des valeurs avec PER attrayants peuvent décevoir
4
5
Le PER est-il suffisant?: >>>>> Non mais il reste important
Il s’agit de calculer l’évolution pour l’année suivante des valeurs et du marché à partir du
Bénéfice Net Par Action (BNPA) de l’ensemble des valeurs. Il s’agit donc d’une source de
comparaison. La MASI a traité à des niveaux de PER > à 23.
A titre indicatif, on peut admettre:
PER < 11 11<PER> 20 PER>20

Intéressant mais Normal Cher
confiance à
chercher
Le PER permet une comparaison géographique (investisseurs internationaux).

Comparaison de la place de Casablanca par rapport à celle d’environnement équivalent
(Tunisie, Egypte, Jordanie: PER Moy 15): capacité à capter des flux d’investissement
étrangers.
Le PER élevé n’est pas forcément inquiétant: valeur spéculative ou cyclique, petites
capitalisations. Comme un PER faible peut signifier un désintéressement des investisseurs.
4
6
Le BNPA indicateur précieux informant éventuellement sur le dividende de l’actionnaire

ou les fonds propres de l’entreprise. On doit prendre en considération le nombre d’action
en circulation.
La notion BNPA est exploité par l’analyse dans la projection du comportement futur des
bénéfices (estimation future). Dans cela on prend en considération la dynamique de
l’activité, les taux d’intérêt, les prix et les autres facteurs influençant la vie des
entreprises.
Néanmoins: ne sont pas pris en compte les résultats exceptionnels (ex: cession d’actifs…)
trompeurs pour une juste appréciation des bénéfices récurrents.
4
7
•Le rapport Valeur de l’entreprise / chiffre d’affaires:
On admet dans ce cas: Valeur d’entreprise = capitalisation boursière + dette financière nette.
Le rapport permet d’identifier la valeur de l'Enterprise en nombre d’exercice: 1, 2 ou plusieurs fois

le chiffre d’affaires annuel.
Le rapport sert de base comparable pour les valeurs du même secteur.
4
8
En synthèse, les indicateurs phares de l’approche micro-économique
Indicateurs de valeur Indicateurs

Quels sont les actifs dynamiques de marché
sous-évalués? Quel sentiment sur le
Actif net marché?
Rendement/dividende Volume de transaction
PER Volatilité
Multiple de cash flow Consensus
Ratio cour/bénéfice. Évolution du cours
4
9
Schématiquement
Marché Cours des

Boursier actions
Environnement Analyse Analyse Gestion des

Eco. Pol. Soc.& boursière financière entreprises
International
Economie
Approche macro-économique Approche micro-économique
5
0
Les actions
Notions (rappels):
Action: biens meubles représentant les droits des associés dans une société. Seules les sociétés de
capitaux (ex: SA) peuvent émettre des actions. Les sociétés de personne, SNC et SARL émettent
des parts.
L’épargnant mettant à la disposition de la société des capitaux est un associé détenant un droit
de propriété sur une quote-part des actifs sociaux .
Droits constitutifs de l’action:

• Droit de vote: droit de déléguer, sanctionner la gestion de la société attribué
proportionnellement à la quotité de capital détenue.
• Droits pécuniaires: droit à amortissement du capital, droit au boni de liquidation, droit aux
bénéfices (distribués ou pas).
• Le cas d’une augmentation de capital par incorporation de réserve: distribution d’action gratuite
aux anciens actionnaires
• Le cas d’augmentation de capital par émission d’actions nouvelles.
5
1
Les actions
Au-delà des éléments traités auparavant, le prix de l’action dépend de:
•L’influence des résultats financiers: augmentation des bénéfices = augmentation

des dividendes = hausse du cours.
Indicateur à suivre:
- Taux de croissance des bénéfices en comparaison avec le taux de
d'inflation.
- PER (cours /bénéfice par action). Indique le prix relatif d’une action et se
compare a celui du marché.
•L’influence du marché des taux: baisse des taux = crédit moins cher, consommation
supérieure, perspective de rendement meilleure.
NB: l’évolution du cours d’une action ou d’un secteur est comparée à celle de l’indice
du marché afin d’évaluer sa performance.
5
2
Les actions
Le Risque Action: Investir en action comporte tout de même des risques:
Risque d’entreprise: juger la situation de ‘l'entreprise selon les informations reçues

et la confiance faite en ces données.
Une société fiable et cible d’achat de titres se présente en principe comme suit:
•Structure bilancielle solide.
•Part de marché importante ou atouts au sein de son marché.
•Rentabilité élevée.
•Management stable.
•Politique de distribution de dividendes favorable.
Ces indicateurs sont passibles de permettre une croissance des indicateurs sur le
long terme.
5
4
Les actions
Investir en action comporte tout de même des risques:
Risque de marché: une action n’a de la valeur que si elle est traitée dans un marché.
En l’absence d’un marché, la valeur de l’action peut se dégrader.
Raisons de perturbations du marché:

Incertitudes sur une économie, un secteur (crise bancaire en Europe, immobilier aux
EU…)
Crises géopolitiques.
Pannes informatiques.
Perte de confiance dans les acteurs du marché (analyse, contrôle…)
Prime de risque: la différence de rendement espérée entre un placement avec ou

sans risque. Pour inciter à investir, il faut que le risque soit rémunéré plus que la
sécurité.
Acheter une action avec un rendement de 5% alors qu’une obligation d’Etat rapporte
7%!
5
5
Les actions: choix de la répartition du portefeuille
 Au-delà de la qualité des indicateurs financiers d’une société (bilan, bénéfice…) et de

l’évolution de son cours, il appartient de déterminer à quel ensemble appartient le
titre.
Plusieurs répartitions peuvent être faites:
- Capitalisation boursière: le tri se fait ici entre les BigCaps et les MidCaps. Le seuil peut
être considéré de façon arbitraire. On peut indiquer comme BigCaps : valeurs du Madex
- Secteur d’activité: la pertinence de cette répartition est d’éviter d’avoir un portefeuille

d’action concentré sur un secteur.
- Biens d’équipement: assez tributaire de la conjoncture, notion de cycle.
- Banques et assurances: sensibles à la politique des taux d’intérêt et au
recouvrement des créances en souffrance. Les assurances profitent aussi des
tendances sur les marchés financiers.
- Immobilier: valeurs assez spéculatives, il faudrait surveiller leur niveau
d’endettement.
- Mines et énergie : fort dépendante des matières premières, tirent profit de la
hausse des cour, mais peuvent aussi présenter un risque substantiel de baisse.
5
6
Le choix de la répartition du portefeuille
- Comportement boursier: l’évolution du cours retrace plusieurs types d’actions
- Valeurs de croissance: sociétés dont la croissance (CA) est supérieure à celle de

l’économie ou société dont le marché progresse selon un trend en hausse continue.
Valeurs très demandées et ayant généralement des performances claires et stables.
Valeurs détenues comme valeurs de fonds de portefeuille pour une longue durée. Mais
le changement de tendance peut arriver à tout moment suite à une baisse des
bénéfices.
- Valeurs de rendement: titres demandés en général en période d’espoir faible de

réalisation de plus-value. Le comparatif avec les rendements obligataires se trouve
important dans cette logique. Le ratio Payout devient alors assez sensibles mais aussi
la variation du cours peut contribuer à l’attractivité pour le rendement (Telecom, mines,
Energie…)
- Valeurs défensives : valeurs qui résistent en période de baisse de régime. Ces titres
sont réputés pour procurer une certaine « sécurité » (alimentaire, santé, services aux
collectivités…).
5
7
Le choix de la répartition du portefeuille
- Approche du marché actions:
Bottom Up TOP DOWN

Partir des sociétés vers Partir de l’analyse macro-
l’environnement économique économique du contexte et se
Analyser leurs comptes et projeter vers l’avenir
leurs potentiel en bourse. Identifier les secteurs profitant des
tendances identifiées et puis les
valeurs présentant les meilleures
perspectives.
5
8
Les arbitrages d’investissement
- L’évolution de la conjoncture: au delà de l’analyse des comptes d’une société, il

est important de suivre les tendances qui peuvent être favorables ou non.
- Surveiller la hausse des prix (inflation).
- Surveiller les évolutions de change, le crédit à l’équipement.
- Surveiller les statistiques nationales (emploi, indicateurs de production

industrielle, croissance périodique (trimestre), le moral des ménages et dirigeants,
les recettes ex MRE, OCP…).
5
9
2,8% de croissance en 2018 selon le HCP
« Trés attendue, la prévision du Haut commissariat au plan (HCP) relative à la

croissance du PIB du Maroc pour l'année 2018 a fait l'effet d'une douche froide.
L'institution dirigée par Ahmed Lahlimi table en effet sur un taux de croissance de
2,8% en 2018, bien inférieur à toutes les prévisions établies par les autres
institutions conjoncturistes (Banque mondiale, FMI, Banque centrale, notamment) qui
ont toutes pronostiqué une croissance de l'économie marocaine supérieure ou égale
à 3%.
Les hypothèses de croissance retenues par le HCP pour établir sa prévision sont les
suivantes :
- une campagne agricole moyenne
- les dispositions de la Loi de Finances 2018
- un baril de pétrole autour de 60 dollars
- une amélioration de la demande mondiale adressée au Maroc de 4%
Selon le HCP, la valeur ajoutée du secteur agricole devrait reculer de 1,3% en 2018
au lieu d'une hausse de 13,6% en 2017. La valeur ajoutée des activités non agricoles
devrait elle s'apprécier de 2,9% en 2018 au lieu de 2,8% l'année précédente.
Le déficit commercial devrait s'aggraver en 2018. Il atteindrait 4,8% du PIB en 2018
au lieu d'un déficit de 4,4% en 2017. Quant au déficit budgétaire, il se stabiliserait
autour de 3,5% du PIB en 2018.
Par ailleurs, le chômage devrait continuer à progresser pour atteindre un taux de

10,5% en 2018 au lieu de 10,2% en 2017. L'inflation enfin atteindrait 1,5% en 2018. »
6
0
- L’évolution dans la vie de l’entreprise:

- Obligation de publication d’information. (Publications annuelles et semestrielles
et trimestrielles).
- L’information peut faire évoluer le cours de l’action (les informations

économiques, sectorielles permettent d’orienter le cours dans le niveau
compatible avec les infos publiées). Notamment pour les petites valeurs de la
cote.
- Profit warning et information permanente. Sans attendre les publications

périodiques de résultats, l’émétteur doit faire connaitre au public les nouveaux
faits ayant pour nature de provoquer une variation significative du cours. L’info
peut survenir à tout moment.
- Les assemblées générales (O et E). Vote des projets de résolutions proposées,
- L’augmentation de capital.
6
1
Cas Autohall
6
2
Cas Autohall
6
3
Cas Autohall
Communiqué du 12 janvier :
•OPEL s’allie au Groupe Auto Hall pour renforcer sa position au Maroc
•Gaz, constructeur russe, pour l’assemblage et la distribution de véhicules utilitaires au
Maroc et en Afrique à travers la filiale Africa Motors
•Sany, constructeur chinois notamment d’équipements de port, pour la distribution de
ses produits à travers la filiale Soberma,
Les projets précités impacteront positivement l’activité du Groupe dès 2018 et lui
permettront d’atteindre un chiffre d’affaires consolidé de 6 milliards de dirhams et un
résultat avant impôt de 340 millions de dirhams contre une estimation de clôture 2017
respectivement de 5 milliards de dirhams et 250 millions de dirhams.
6
4
Les anticipations par l’analyse technique
L’analyse technique cherche à prévoir l’évolution future des cours d’un actif à partir de leur évolution
passée.
Contrairement à l’analyse fondamentale, elle ne s’intéresse pas aux paramètres externes pouvant
influencer le marché, mais directement au cours et au anticipation du comportement des
intervenants.
Elle s’appuie sur des analyses graphiques et mathématiques pour établir des scénario d’évolution de
titres ou du marché.
Ses principes:
•Les cours évoluent selon des tendances à identifier rapidement afin de pouvoir intervenir
rapidement sur le marché
•Il existe des configurations de cours reproductibles permettant de prévoir des objectifs à cibler.
7
2
Exemple: Une figure de retournement haussier en phase de

validation
Le MASI est parvenu à tester notre cible de baisse
(Analyse Upline Securities n Jui2015 - UPLINE HALF YEARLY )
trimestrielle à 9 550 points et montre des signes
hésitants de reprise haussière sur le court terme. En
effet, la formation d’une configuration en « Biseau
descendant » devrait orienter le MASI vers le dernier plus
haut des 10 550 points. Cette cible est conditionnée par le
franchissement à la hausse du niveau des 9 630 points
correspondant à la résistance oblique court terme.
Toutefois, la rupture à la baisse des 9 280 points
validerait une figure en « Double top » qui pourrait
conduire le MASI vers le derniers plus bas historique des
8 350 points. La configuration dynamique demeure
mitigée avec des bandes de bollinger en ouverture
baissière, une cotation en-dessous des moyennes et des
points SAR en couverture des cours. Les baromètre du
ichimoku se positionnent en phase de poursuite baissière
limitée et affichent ainsi une forte sensibilité a un
renouement haussier. Les indicateurs mathématiques
effectuent des croisements dans leurs zones
d’exagération baissière et s’inscrivent en phase de reprise
haussière. Le RSI, le CCI et la MACD forment des
divergences haussières valides et devraient ainsi donner
une nouvelle impulsion haussière. Coté Elliott, le MASI
semble en phase de clôture de sa vague 2 intermédiaire
sur les 50% de fibonacci. En effet, la dernière sous-vague
de baisse 5 de la vague « C » devrait clôturer sur le
support des 9 440 points. Si le MASI rebondi sur ce niveau
il devrait entamer la vague 3 intermédiaire avec pour cible
les 11 870 points (retracement 161,8% de fibonacci). Eu
égard aux évidences techniques et au positionnement du
cycle d’elliott. L’indice devrait dés le test des 9 440 points
s’orienter vers une première cible de hausse à 9 750
points, suivi par les 10 000 points. Sur ce seuil, nous
prévoyons un repli vers les 9 700 points avant une reprise
haussière en direction des 10 120 points à fin septembre 7
2015, soit une hausse de 6,10% 3
La théorie de DOW
Dow (1881) : comme les océans ont des marées alternativement montantes et descendantes, les
marchés boursiers ont des phases longues ascendantes et de reflux.
M
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Trois tendances existent selon cette théorie:

•Primaire : durée > 1 an et compte 3 phases (accumulation , suivi et distribution).
•Secondaire: une correction et dure de quelques semaines à quelques mois.
•Mineure: fluctuation de la secondaire dure de 2 à 3 semaines
7
4
La théorie de DOW
Trois tendances existent selon cette théorie:

•Primaire : durée > 1 an et compte 3 phases (accumulation: pour les mieux informés
, suivi: les suiveurs et distribution le grand public et sorite des premiers
investisseurs).
•Secondaire: une correction et dure de quelques semaines à quelques mois.
•Mineure: fluctuation de la secondaire dure de 2 à 3 semaines .
7
5
Les principales méthodes de l’analyse technique
Le concept de tendance est la clé de voûte de l'analyse technique.

Une tendance caractérise le mouvement général d'un marché. Identifier les tendances est une
étape primordiale pour comprendre la direction des marchés et adapter son trading de façon
appropriée.
Types de Tendance: Une tendance peut être :

•Haussière – également appelée Rally ; le marché est orienté à la hausse
•Baissière – une tendance baissière caractérise un marché orienté à la baisse
•Latérale – également qualifiée de "non directionnelle" ; le marché évolue sans orientation
précise.
Durée de Tendance: Une tendance - quelle que soit sa direction - peut être caractérisée par sa
durée :
Tendance à Court-Terme ; généralement inférieure à trois semaines.
Tendance à Moyen-Terme ou Intermédiaire ; généralement comprise entre 3 semaines et
plusieurs mois.
Tendance à Long-Terme ou Majeure ; généralement supérieure à une année. Elle est composée
de plusieurs
tendances intermédiaires qui souvent évoluent en direction contraire et qui sont appelées
"Corrections ".
Droite de Tendance: Une droite de tendance est une technique graphique qui consiste à relier
les plus hauts
(sommets) ou les plus bas (creux) d'une courbe de marché. Les droites de tendance servent à
représenter de façon
claire l'orientation du marché et aident à identifier les retournements de tendance.
Une droite de tendance peut être : 7
•Haussière 6
L’interaction des sphères
Economie Réelle Sphère Economie Réelle

financière
Marchés
Marché
financier
Agents à (actions, Agents à
déficit Obligations) excédent
(Entreprises) (Ménages)
Marché
Emissions) Monétaire
(TCN) Epargne à LT
Institutions
Bes.fin. financières
Invest. (hors Cap. Fin Epargne
28 8 banques) 8 12
Emprunts Prêts non Épargne à CT
Epargne
bancaires Inv 4
20
Crédits Banques Epargne

bancaires Liquide
Autofinancem Epargne non
ent des Dépôts financière
entreprises Prêts
55
Le rôle des marchés financiers

•Un circuit de financement privilégié (marché primaire):
- Assurer la levée du capital, le transfert de l’épargne (IPO, nouvelle émission) cette opération est soumise à
l’approbation de l’autorité de marché.
- Le transfert de l’épargne: en souscrivant à des actions ou des obligations, les agents à capacité de
financement transfèrent leur épargne aux agents à besoin de financement (finance directe). Ils peuvent le faire
également via des intermédiaires (finance indirecte).
Les principales étapes de l’IPO:

•1. L'étape préliminaire
•2. Le choix des intermédiaires obligatoires
•3. Le dépôt officiel du dossier
•4. La décision d'admission
•5. L'information du marché
•6. La centralisation des souscriptions
•7. La première cotation
56

•Un circuit de financement privilégié (marché primaire):
Marché Marché
Marché
Principal Développement Croissance
Entreprises de taille Entreprises en forte
Profil des entreprises Grandes entreprises
moyenne croissance
Capitaux propres minimum en millions de DH 50 MDH Pas de limite fixée Pas de limite fixée
Chiffre d’affaires minimum en millions de DH Pas de limite fixée Plus de 50 MDH Pas de limite fixée
Nombre d’exercices certifiés 3 2 1
Oui
(Si l’entreprise
Comptes consolidés Facultatif Facultatif
dispose
de filiales)
Nombre de titres minimum à émettre 250 000 actions 100 000 actions 30 000 actions
Montant minimum à émettre en millions de DH (*) 75 MDH 25 MDH 10 MDH
Convention d’animation Facultative 1 année 3 années
57
•Un circuit d’échange de titres (marché secondaire): il s’agit ici d’assurer
• La liquidité des titres à tout moment (selon volume, flottant, titres…)

• La mobilisation de l’épargne investie en action/ obligation.
• L’arbitrage des titres dans les portefeuilles.
•La modification des structures économiques (opérations de fusions acquisitions).
•Valorisation et Baromètre de l’économie: La Bourse est un indicateur de la confiance dans la santé des
entreprises et de l’économie d’un pays. Cependant, il est important de souligner les fois où les marchés se sont
trompés avant de s’ajuster par la suite
58
La mutation des marchés financiers
Mondialisation: intégration accrue des marchés financiers nationaux dans la sphère internationale, et par
suite accroissement de leur indépendance.
Déréglementation: suppression des entraves réglementaires à la libre circulation des capitaux (CFC…)
 Institutionnalisation: accroissement du poids et de l’influence des investisseurs institutionnels sur les

marchés financiers.
 Innovations technologiques et financières: foisonnement de nouveaux produits.
 Privatisation: recul de l’influence des institutions publiques
 Marchéïsation: rôle accru des marchés financiers dans le financement de l’économie (finance directe) tandis
que l’intermédiation par les agents financiers recule.
59
L’évaluation du marché
Profondeur du marché:
• la contribution des marches financiers au financement de l’activité économique (capacité a
canaliser l’épargne au profit des investissements productifs) augmente plus rapidement que
l’activité économique.
• la capacité à absorber des ordres d'achat ou de vente portant sur des montants importants
Solidité du marché: rentabilité, liquidité, niveau de capitalisation, qualité des actifs.
Efficience du marché: Un marché efficient est un marché dans lequel le prix des titres financiers
reflète à tout moment toute l’information pertinente disponible. Le cour reflète les infos déjà
publiques. Seule une nouvelle information vient modifier la valeur d’un titre.
60
 Conditions hypothétiques pour atteindre l’efficience !?

• Accès à l’information libre pour tous et peu onéreux
• Faible coût de transactions
• Liquidité du marché
• Rationalité des investisseurs
 Les marchés demeurent imparfaits car l’objectif et le comportement d’investissement des

épargnants différent:
• La quête de la rentabilité maximale (particuliers),
• La couverture (industriels et financiers)
• La spéculation (particuliers, gérants de fonds).
• L’arbitrage (gérants de fonds)
61
 Les indicateurs économiques et les marchés financiers
 Les marches financiers entretiennent avec les indicateurs économiques des rapports
essentiels. Ces derniers constituent un ensemble de clignotants indispensables aux acteurs
de ces marches afin de leur permettre de bâtir une stratégie de gestion de portefeuille
justifiée.
 Les indicateurs économiques sont une source d’information indispensable pour l’activité des
marches financiers
 Les indicateurs économiques sont utilises par le marche financier car ils justifient, ou
devraient justifies, un raisonnement économique qui lui-même implique des décisions
d’arbitrage, d’investissement, de désinvestissement ou d’allocation de ressources.
 Les indicateurs économiques évoluent dans le temps, nécessitant un suivi très rapproché.
62
Quelle lecture des évolutions des grandes masses?

Croissance
économique
inflation
Pouvoir d’achat Surchauffe /
Atterrissage
Cours de Arbitrage Taux d’intérêt

change international
Arbitrage
Arbitrage domestique
international (marché)
Marché action
Exemple de scénario: La croissance non maitrisée peut entrainer un excès
de demande de biens et services que la production nationale n’est pas à
même de satisfaire, ce qui implique alors des hausses des prix dues a un
excès de demande et une éventuelle
dégradation de la balance commerciale.
63
Quelle lecture des évolutions des grandes masses?

Croissance
économique
Pouvoir d’achat inflation
Surchauffe /
Atterrissage
Cours de Arbitrage Taux d’intérêt

change international
Arbitrage Arbitrage
international domestique
(marché)
Marché action
 Les marchés s’attendent à une hausse du taux d’intéret CT. Les investisseurs se dégagent alors des
investissements en titres à revenu fixe puisque ces derniers subiront une perte en capital. Ils
abandonnent aussi le marché des actions car ils jugent l’inflation préjudiciable aussi bien à la
performance des entreprises qu’au rendement réel du marché des titres à revenu variable. Les
investissements sont effectués sur des actifs à court terme (trésorerie) ou sur des valeurs refuge (Or).
 L’inflation attendue couplée avec le risque de déséquilibre extérieur incite les opérateurs à se défaire de
leurs actifs libéllés dans la monnaie du pays considéré, puisque celle-ci devrait se déprécier par rapport
aux autres devises.
64
Indicateur Variation Signification Influence

Hausse Surchauffe de l'économie Hausse
P.N.B.
Baisse Ralentissement de l'économie Baisse
Indice des prix à la production
Commande de biens durables
Production industrielle
Hausse Ralentissement de l'économie Baisse
Stocks industriels
Baisse Surchauffe de l'économie Hausse
Hausse Hausse de l'inflation Hausse
Indice des prix à la consommation
Baisse Dépression Baisse
Hausse Croissance Hausse
Ventes de détails
Hausse Croissance Hausse
Mise en chantier de maisons neuves
Hausse Inflation Hausse
Revenus des ménages
Hausse Dépression Baisse
Chômage
Baisse Inflation Hausse
65
Les titres financiers et les produits d’investissement
66
Les obligations
67
Les obligations
Les entreprises disposent de deux sources de financement:
• Les fonds apportés par leurs propriétaires: les fonds propres,
• Les fonds empruntés auprès de créanciers: les dettes.
Si l’entreprise choisit de se financer en partie par des dettes, elle peut s’endetter selon deux
moyens:
• Emprunter auprès de banques et établissements financiers,
• Emettre des obligations.
Les obligations sont des dettes émises en titres fractionnés identiques. Ces titres, ou coupures,
confèrent des droits identiques à leurs détenteurs.
Généralement, les obligations sont émises sur les marchés financiers:

• Emission des titres et collecte des fonds sur le marché primaire pendant la durée de
l’opération
• Négoce de l’obligation sur le marché secondaire pendant sa durée de vie: la dette est
rendue liquide.
L’utilité de l’obligation par rapport au prêt classique réside donc essentiellement pour le détenteur
de la dette: la liquidité de son titre.
68
Les obligations
Avantages du financement obligataire
Point de vue des émetteurs:

• Collecte possible de montants très élevés, car les souscripteurs se « partagent » les apports de
fonds,
• Possibilité d’émettre sur de longues durées,
• Rapidité et flexibilité de l’émission sur le marché primaire, notamment sur les marchés non
réglementés.
• Emission basée sur la confiance et le « rating » des émetteurs: moins de contraintes que sur le
marché bancaire
Point de vue des souscripteurs:

• Liquidité quasiment assurée sur les marchés secondaires réglementés,
• Possibilité de prêter des petits montants,
Point de vue des banques: la désintermédiation

• Participent aux émissions comme prestataires de service, organisatrices de l’émission,
• Pas de risque de crédit
69
Les obligations
La dette émise doit être ensuite rémunérée et remboursée, dans les modalités suivantes
Valeur nominale, valeur faciale, le pair:

L’emprunt est divisé en n coupures de caractéristiques identiques, dont le montant nominal sert
ensuite de base pour les calculs. la plupart des obligations ont une valeur faciale de 100.000
MAD au Maroc . Généralement, les prix des obligations sont cotées en pourcentage par rapport
à la valeur faciale. Par exemple, si le prix d’un titre qui a une valeur faciale de 100.000 est coté à
95,125%, cela veut dire que son prix de marche est égal à = 95,125% * 100.000 = 95 125
Prix d’émission:
C’est le prix effectivement payé par le souscripteur sur le marché primaire pour obtenir une
coupure. Il peut être différent de la valeur nominale.
Prix émission > nominal  au dessus du pair
Prix émission <nominal  au dessous du pair
Prix émission = nominal  au pair (c’est le cas général)
La différence entre prix d’émission et valeur nominale = prime d’émission
70
Les obligations
L’amortissement de l’obligation, ou remboursement du capital:

Il s’agit des modalités définies à l’émission de l’échéancier des remboursements en capital. A priori,
les modalités sont sans limite. Néanmoins, on observe que les plus fréquentes sont les suivantes:
• Le remboursement in fine: la totalité du capital est remboursée le jour de l’expiration de
l’emprunt. (cas général)
• Le remboursement par amortissement constant: le capital remboursé à chaque échéance est
identique. On parle aussi de tranches ou séries constantes.
• Le remboursement par annuité constante.
• Le remboursement capital et intérêts à terme: les intérêts sont capitalisés et versés avec la totalité
du capital le jour de l’expiration de l’emprunt. Cette formule est rare en France, et plus courante
dans les pays anglo saxons. On parle de « zéro coupon ».
Parfois, il existe aussi:

• Un différé de remboursement: période pendant laquelle les modalités de remboursement ne
s’appliquent pas encore, mais génèrent des intérêts,
• Des clauses de remboursement anticipé au gré de l’émetteur,
• Une prime de remboursement, si à l’expiration, on rembourse plus que le capital.
71
Les obligations
Durée de l’emprunt: c’est le nombre d’années entre son émission et son expiration.
Durée de vie moyenne: si le remboursement n’est pas in fine, le souscripteur peut détenir des
tranches qui seront remboursées avant expiration. On calcule donc la moyenne des durées de vie de
chaque tranche de l’emprunt.
Cette notion n’a pas de lien avec l’actualisation des flux.
Elle exprime l’espérance de durée de détention des obligations.
Naturellement, la durée de vie moyenne d’une obligation in fine est égale à la durée de
l’emprunt.
Maturité: c’est la date d’expiration de l’emprunt. Elle s’exprime soit en date, soit en durée
calendaire.
Le coupon: c’est le taux d’intérêt versé, qui s’applique au capital restant du au début de la période
de rémunération. Par exemple, si une obligation a un coupon de 7% et une valeur faciale de 100.000
MAD, le montant annuel des intérêts à payer serait égal à = 100.000 MAD* 7% = 7.000 MAD.
La date de jouissance: date définie lors de l’émission, à partir de laquelle les intérêts commencent à
courir
72
Les obligations
La périodicité: durée entre les versements des intérêts.

Généralement annuelle au Maroc, ce qui évite les ambiguïtés dans les calculs,
Généralement semestrielle ou trimestrielle aux USA.
La rémunération de l’obligation: elle ne comprend pas seulement les intérêts puisque parfois on
observe des primes à l’émission et l’expiration. On doit aussi tenir compte de décalages entre les
dates d’émission et de jouissance. Le taux du coupon, ou taux nominal, ou taux facial, est parfois peu
significatif.
Il faut donc calculer la rentabilité effective pour le souscripteur, compte tenu de tous les éléments
cités ci-dessus, au moyen d’une actualisation: le taux actualisé qui met à zéro le total des flux pour le
souscripteur.
Il s’agit donc du taux actuariel de l’obligation. Sa rémunération effective si:

•Le détenteur conserve l’obligation jusqu’à expiration,
•Le détenteur réinvestit les flux reçus au taux actuariel lui-même, ce qui n’est pas acquis.
Le taux actuarial varie selon:
•Le cours
•La durée de vie (maturité)
•La qualité de signature
•Risque de défaut.
73
Les obligations
On peut classer les obligations en trois grandes catégories:

• taux fixe,
• taux flottant variable (maturité résiduelle).
• Indexées (révisable).
Les obligations à taux fixe: Si l’on considère les coupon zéro comme des taux fixes, elles
représentent presque les la majorité des émissions. Le taux du coupon est décidé dès l’émission,
et sera appliqué pendant toute la durée de l’obligation.
Avantages:
• flux fixes connus dès l’émission, donc faciles à budgéter.
Inconvénients:
• Si les taux d’intérêt baissent pendant la durée de vie de l’obligation, l’entreprise doit
payer des intérêts plus élevés que le marché, sans pouvoir se dédier.
• Inversement en cas de hausse des taux d’intérêt, le souscripteur ne peut bénéficier de
taux plus avantageux.
74
Les obligations
Les obligations indexées

Obligation a taux variable: Une obligation à taux variable est un titre de dette dont l‘échéancier de
flux n'est pas parfaitement connu a l‘émission. Le coupon d'une obligation a taux variable n'est
pas fixe, mais indexe sur un taux observable. A chaque échéance du coupon, la valeur de celui-ci
sera calculée en fonction de ce taux de marché. Ceci permet d'annuler le risque de taux car
l‘émetteur de ce titre est sur qu'a tout instant, il est endette au taux du marché, ni plus, ni moins.
Principaux index au Maroc:

•Taux des BDT 52 semaines
•Taux des BDT 5- 10 ans.
• MBI.
75
Les obligations
Le cours de l’obligation:
Cours de l’obligation à date J

=
(somme des cash flow)/ (1 +Tx de rendt actuarial) (maturité/365)
Le TRA est calculé par des méthodes numériques
76
Les obligations
77
Les obligations
• La sensibilité: variation de la valeur d’un titre à taux fixe/variation des taux de marché. Un titre
proche de la maturité a une sensibilité faible (probabilité faible de variation importante des taux
de marché). Exemple : sensibilité à 8, obligation avec nominal 100 dirhams, cotée au pied de
coupon 120,05 dirhams, variation 1 point de base (0,01 %). Le propriétaire du titre perd ou
gagne: 120,05 dhs X 8 X 0,01 %= 0,09604 dhs.
Donc:
Plus la durée de vie résiduelle d’une obligation est longue, plus elle est sensible. (les +
sensibles sont les plus fortes)
Plus le taux nominal est élevé, plus la sensibilité est faible.
•La duration: indique le temps au bout duquel la baisse de valeur de l‘obligation sera
compensée par le gain réalisé en replaçant les coupons à un taux plus avantageux. lus elles est
élevée, plus il faudra du temps pour compenser une fluctuation de la valeur de l’obligation.
Formule : Duration = (1 +TRA) x Sensibilité
78
Les obligations
La gestion des obligations

La demande de titres obligataires est fonction de la rémunération offerte, de la qualité de
l’émetteur, de la fiscalité, de la durée et des anticipations. Le prix (cours) résulte de ces
paramètres
PRIX
Quand les taux baissent en dessous du taux facial, le
cours monte au-dessus du pair.
100
Nominal de Quand les taux montent au dessus du taux facial, le co
l’obligation
Baisse en dessous du pair.
(pair)
X% Taux
TAUX DU
facial
MARCHE
Comportement de l’obligation : A chaque prix correspond un
taux de rendement
7
9
Les obligations
Les risques du placement obligataire à moyen et long terme:
•Risque de taux: c’est le plus aléatoire, fréquent et important. Risque de remonté des taux. (il
existe des mécanismes de couvertures: option). Le ratio de sensibilité permet de juger ce risque et
de le comparer: il s’agit d’évaluation du pourcentage de perte en capital en cas d’évolution des
taux.
•Risque de signature: c’est la défaillance du débiteur (faillite: crise grecque). La notation réalisée
par les agences d’évaluation financière (FITCH, MOODY’S, STANDRAD&POORS) constitue une
façon de mesurer ce risque.
•Risque de change: Des titres libellés dans telle ou telle devise présentent un risque
supplémentaire car les conditions de taux dépendent de la devise de l’emprunt.
•Risque inflationniste: l’évolution du taux d’inflation conditionne le pouvoir d’achat du placement

et donc son taux de rendement réel.
•Risques de marché: il se matérialise par l’absence de contrepartie sur le marché ne permettant

pas de transactions. Le marché obligataire étant moins liquide que celui des actions. Il concerne
le cas d’un émetteur peu connu ou d’obligations émises en quantité limitée.
8
0
Les obligations
Risque de défaut: apprécié par les agences de notations (Moody’s –S&P- Fitch…).
Les agences utilisent une série de critères.Ex:
•Ratio de liquidité du titre

•Ratio de rentabilité
•Capacité à honorer ses engagements
8
1
Les obligations
8
2
Les obligations
8
3
Les obligations
Source: données BMCE Capital, octobre

2015
Cas : calcul du rendement de portefeuille
8
4
La stratégie de gestion obligataire
Stratégie active
• Anticipations des taux d’intérêt

• Les mouvements de la courbe de taux
• Les écarts de taux
Stratégie passive
•Gestion indicielle
•Immunisation du portefeuille
85
Stratégie active :Anticipations des taux d’intérêt
À partir de ses prévisions des mouvements de taux d’intérêt, le gestionnaire va modifier la

sensibilité de son portefeuille. Il va allonger la durée de vie moyenne de son portefeuille s’il prévoit
une baisse des taux d’intérêt et au contraire la raccourcir s’il anticipe une hausse des taux.
Pour les gestionnaires dont la performance est évaluée en fonction d’un indice obligataire, il lui faut
battre son Benchmark. Ceci implique une durée de vie moyenne de ses obligations plus longue dans
son portefeuille que celle de l’indice en cas d’anticipation des taux d’intérêt à la baisse et
inversement, une durée de vie moyenne de ses obligations plus courte en cas d’anticipation de
hausse de taux.
La modification de la durée du portefeuille peut être faite en substituant des obligations contenues
dans le portefeuille par d’autres, de durée plus élevée (ou plus faible), afin d’atteindre la durée cible
du portefeuille. Cette technique de marché est connue sous le nom de swap d’anticipation de taux.
86
Stratégie active :Anticipations des changements dans la forme de courbe des taux
Il existe une relation entre les rendements des obligations et leur échéance. Les courbes des taux
(swap, obligataires,…) matérialisent cette relation. Les formes de ces courbes peuvent changer
dans le temps prendre de multiples formes en fonction des évènements de marché. La plus
classique des courbes de taux est pentifiée et donc croissante.
Les stratégies basées sur les mouvements de courbe de taux d’intérêt vont donc consister à
constituer un portefeuille permettant de tirer profit des changements anticipés de la forme de la
courbe des taux d’intérêt.
Courbe
croissante
52
Stratégie active :les écarts de taux
Les stratégies basées sur l’écart des taux consistent à constituer un portefeuille afin de tirer profit
d’une anticipation de changement de l’écart entre deux ou plusieurs compartiments du marché
obligataire.
Là encore, le swap va permettre l’échange d’une catégorie d’obligations dès lors que le
gestionnaire du portefeuille obligataire considère que l’écart de rendement entre les deux
obligations est anormal et qu’il anticipe une correction.
53
Stratégie passive :gestion indicielle
•Elle consiste à former un portefeuille qui va répliquer la performance d’un indice obligataire. Le
principe est identique à celui retenu pour la gestion indicielle d’un portefeuille d’actions.
•Le gestionnaire va alors reprendre les caractéristiques les plus pertinentes de l’indice obligataire,
notamment la durée, le niveau du taux de coupon, la maturité,…
•Les difficultés de cette stratégie tiennent essentiellement à la liquidité des obligations
Stratégie passive :immunisation du portefeuille
•Il s’agit de structurer le portefeuille obligataire en fonction des objectifs et contraintes de son
client. Le choix de titres obligataires s’effectue en fonction de l’horizon de placement de
l’investisseur
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Le processus de gestion de portefeuille
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Le processus de gestion de portefeuille
1° Asset Allocation Comité  Recommandation Asset Allocation

Analyse macroéconomique
 Cycle activité économique
 Cycle activité monétaire
Valorisation
 Prime de risque
 Valorisation action : région/pays/secteur
 Valorisation obligataire
2° Comité d’investissement
Sélection des produits
Décision de gestion
Mise à jour des portefeuilles-modèles
3° Département de gestion
Implémentation des décisions dans les portefeuilles
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8
La proposition de portefeuille
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La gestion de portefeuille permet d’augmenter la rentabilité des placements en effectuant une

combinaison judicieuse de valeurs mobilières pour atteindre des objectifs en respectant des
contraintes. Quels sont ces derniers? Et comment les déterminer?.
Une fois déterminer comment construire son portefeuille? Comment évaluer sa performance et le
faire évoluer dans le temps?.
le processus de gestion de portefeuille est ainsi bâti sur 4 étapes majeures:
1.Déterminer le profil d’investissement.

2.Établir une stratégie d’investissement.
3.Mesure de performance du portefeuille
4.Ajustement du portefeuille.
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0
Le profil d’investissement
C’est le point de départ de toute personne désireuse investir. Une étape importante pour établir les
objectifs de placement et de formuler une stratégie adaptée aux besoins et à la situation
personnelle.
Le profil d’investissement intègre quatre grandes composantes:
• La situation financière et patrimoniale

• Les objectifs de placement
• Les contraintes
• L’aversion au risque
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1
• La situation financière et patrimoniale:
Il s’agit ici d’analyser la situation financière en établissant un budget annuel et les avoirs nets (actif
<> passif) , les source de revenus, les charges, etc… de manière à envisager la capacité d’épargne et
les excédants de trésorerie destinés à être investis durant l’année sans compromettre la stabilité du
budget.
•Les objectifs de placement: il est important de définir des objectifs clairs dés le départ. Cela
permet de fixer une stratégie précise en vue de leur atteinte.
Globalement trois sortes d’objectifs peuvent être envisagées:

Objectifs de valorisation: la gestion a pour but la valorisation du portefeuille (l’appréciation de sa
valeur). La recherche de gain en capital est privilégiée sous forme de plus-value. Les actions est
l’instrument de prédilection de cette stratégie.
Objectif de rendement: la gestion a pour objectif la recherché d’un rendement immédiat, càd des
revenus perçus périodiquement sous forme d’intérêts (ou dividendes). Les obligations constituent
un choix parfait dans cette optique.
Objectifs de préservation de capital: il s’agit d’assurer la conservation de la valeur du portefeuille,
càd le préserver des aléas du marché et de l’inflation. Tout en recherchant des revenus résiduels.
Cette stratégie, selon l’environnement peut combiner placements monétaires, obligataires et
action.
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De même, il faut noter que ces objectifs peuvent être dresser autrement selon un facteur temporel
ou encore Il s’agit d'établir les raisons qui motivent à investir.
Objectifs à court terme (selon le cycle patrimonial et les besoins) ex: chez les jeunes: achat
immobilier.
Objectifs à long terme (retraite, investissement patrimonial, épargne éducation).
Objectifs spéculatifs: gain rapide de cash via la Bourse.
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• Les contraintes: quelque soit l’objectif , la gestion du portefeuille doit prendre en compte les
contraintes définies par l’investisseur, bien qu’elles soient nombreuses, ou encore difficiles à
appréhender.
 Contraintes culturelles le gestionnaire doit s’assurer de la compréhension par son client des
explications concernant son portefeuille. Pas tout le monde parle le langage financier.
 Contraintes budgétaire: la gestion du portefeuille dépendra du montant disponible à placer dont

des excédants de trésorerie ou capacité d’épargne.
 Contraintes de liquidité: la liquidité étant la capacité d’un placement à être transformée en

instrument de paiement sans perte de capital. Ainsi, cette notion limite considérablement le
panier des actifs financiers à la disposition du gérant. (monétaire, obligataires).
 Contraintes d’horizon de placement: il s’agit de décliner l’échéance du placement. Il s’agit donc

d’un horizon de gestion pour le gestionnaire: CT: moins de 12 mois MT de 1 à 3 ou 5 ans, plus de 5
ans pour le LT ). L’horizon dépende de chaque phase et cycle patrimonial. (horizon court limitera
le recours aux actifs volatils)
 Contrainte fiscale: ici il faut prendre en considération le statut fiscal du titulaire du portefeuille
(personne physique ou morale, résidente ou non?). Il pourra par exemple s’agir de favoriser la
perception de revenus ou la réalisation de plus-value. Le traitement IS ou IR est important.
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 Contrainte de risque: très subjective, elle est difficile à déterminer. Elle demande le plus
d’attention. Le risque mesure le niveau d’incertitude du rendement futur des actifs financiers.
• Le risque du portefeuille doit être obligatoirement celui déterminé par le client. Seul un
entretien poussé avec le futur titulaire du portefeuille peut cerner le niveau de tolérance au
risque.
• La prise de risque dépend de chaque personne et chaque cycle patrimonial aussi.
• L’acceptation du risque évolue dans le temps: plus la performance est positive , plus la
perception du risque est diffuse.
• Corrélation risque –horizon –rendement.
• Réglementation UE (MIFID): questionnaire.
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Dans cette étape, il faut prendre en considération:
Adéquation projet - objectif

préparer sa retraite à 10 ans et Croissance ou rendement
plus ou sécurité
préparer sa retraite dans les cinq Rendement ou sécurité
ans
transmettre un capital à 10 ans et Croissance rendement ou sécurité
plus
transmettrai capital dans les cinq Rendement ou sécurité
ans
compléter ses revenus Rendement ou sécurité
financer un projet immobilier Rendement ou sécurité
placer entre deux projets sécurité
verser une pension rendement
Protéger ses enfants Sécurité ou rendement.
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1
4 profils d’investissement:
•SECURITAIRE: sécurité totale du capital investi.
•PRUDENT : sécurité du capital et valorisation régulière. Produits

obligataires et monétaires
•EQUILIBRE :sécurité et performance. Obligation produits monétaires et

partie en actions
•DYNAMIQUE :forte croissance du capital. Majorité d’actions.
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1
Sécurité Prudent Equilibré Dynamique
Aversion au Aucun Faible Modéré Élevé

risque
Horizon Moins d’un an Court: moins de Entre 2 et 5 ans Supérieur à 5
d’investissement 2 ans ans
Objectif Marché Battre le marché Faire mieux que Atteindre la

monétaire Obligataire le marché rentabilité du
obligataire marché des
actions
Performance Marché Marché Au minimum , le Performance du
espérée monétaire obligataire marché marché des
obligataire actions
1
1
La stratégie d’investissement.
Une fois le profil d’investissement figé, les objectifs et contraintes déterminées, il convient
de s’interroger su la nature des actifs et la structure de portefeuille susceptibles de
répondre aux combinaisons propres à l’investisseur.
L’horizon reste un critère très important dans la mesure ou plus il est éloigné, plus il peut
accepté une prise de risque et plus donc les actifs sensible peut être importante.
Objectifs Contraintes
Obtention de revenus Montant et Liquidité
immédiats Horizon de placement
Valorisation Sécurité et risque
Préservation du Fiscalité
capital
Portefeuille
Classe d’actifs
Répartition géo-
sectorielle
Profil de risque spatio-
temporel
1
1
L’allocation des actifs: elle fait référence au choix des catégories de valeurs mobilières
dans lesquels on investit (titres monétaires, supports bancaires, titres obligataires, actions).
On y rajoutera même la nature de support (titre en direct ou encore les OPCVM).
Le choix se fera selon les caractéristiques de chaque catégorie en terme de liquidité,
risque, rendement et fiscalité.
RENDEMENT
OPCVM Actions/ Actions
OPCVM Diversifié
Obligations privées
BDT
OPCVM OMLT
OPCVM OCT
Placements monétaires
RISQUE
1
1
Deux schémas se présentent généralement:
La gestion passive consiste à rechercher le portefeuille optimal.

Il s’agit d’une combinaison d’actifs risqués et d’autres non risqués. Il
convient de constituer un portefeuille optimal : celui qui offre le maximum
de rentabilité pour le risque souhaite.
GESTION PASSIVE = RECHERCHE PORTEFEUILLE OPTIMAL ET
DIVERSIFIE SITUATION D’EQUILIBRE: RELATIVEMENT STABLE,
PORTEFEUILLE AVEC DE NOMBREUX TITRES
La gestion active suppose l'existence de poches d'inefficience

temporaires (déséquilibres de cours) qui incitent les gérants a intervenir
(achat ou vente) pour profiter de ses déséquilibres.
GESTION ACTIVE = RECHERCHE DE DESEQUILIBRE POUR INTERVENIR
PAS DE PORTEFEUILLE OPTIMAL PORTEFEUILLE INSTABLE
SITUATION TEMPORAIRE ET NOMBREUSES INTERVENTIONS
1
1
En matière de gestion obligataire (rappel plus haut section stratégie obligataire) :
Le rendement relatif à la détention d’un portefeuille obligataire provient de 3

sources:
-Le revenu relié aux coupons

-Le gain (perte) en capital
-Et le revenu relie au réinvestissement
En général, 4 facteurs affectent ces différentes sources de rendement:

- Les changements dans les niveaux des taux d’intérêt (Il va allonger
(raccourcir) la duration de son portefeuille s’il prévoit une baisse (hausse)
des taux d’interet).
- Les changements dans la forme de la courbe des taux (aplatissement,
pentification, inversion + ou -)
- Les changements des écarts de taux entre deux ou plusieurs secteurs du
marche obligataire
(changements de spreads entre segment: type d’émetteur, qualité ou
maturité).
- Les changements dans les caractéristiques spécifiques des obligations
(identifier des obligations mal évaluées).
Les différentes stratégies de gestion active de portefeuille reposent 1

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principalement sur chacun de ces facteurs.
En fonction des caractéristiques de chaque compartiment, une stratégie prudente permettra

de déterminer la proportion à injecter dans chaque catégorie et par la suite les titres à
choisir dans celle-ci. Il d’agit ici d’avoir un bon sens. Il apparait moins risqué de répartir son
investissement sur plusieurs valeurs que sur un seul titre.
La diversification: il s’agit d’accroitre le nombre de ligne dans un portefeuille pour diluer
le risque sur plusieurs titres (risque spécifique).
Objectif: recherche d’équilibre entre risque et rentabilité. Mais le risque ne peut être nul
que dans le cas de titres uniquement monétaires.
Dans un marché baissier, la probabilité de baisse est différente selon les titres et le
portefeuille enregistrera une baisse inférieure aux pertes les plus importantes.
Diversification :
• Elle permet de lisser la baisse (inversement; en cas d’hausse, hausse moins
importante que la plus forte hausse de titre).
• La diversification réduit le risque spécifique mais ne dilue pas le risque systémique.
• Elle dépend non seulement de la quantité (de ligne) mais aussi de la qualité (d’ou la
sélectivité).
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2
 La sélectivité: elle a pour objectif de réduire le risque global encouru par un portefeuille.
Elle peut être:
• Sectorielle: réduire le risque macro-économique (secteurs cycliques: BTP,

immobilier, contra-cycliques: santé, insensibles: agroalimentaire). Voir
nomenclature de la SBVC. Le choix est à adapter selon l’objectif.
• Géographique: diversification du risque systémique et espérer augmenter les

performances du portefeuille (notion de décalage dans les cycles économiques).
Mais risque pays, risque change et réglementation à estimer.
• Monétaire: complément du précédant point, il s’agit d’apprécier la rémunération

offerte par chaque devise. L’internationalisation rend plus important le choix de la
devise.
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 Le suivi:
La prise en compte des évolutions permanentes:
• Des objectifs,
• Des contraintes
• L’environnement économique et financier
• La santé des entreprises
Nécessite de procéder sans arrêt à des ajustements au sein des portefeuilles afin de
rechercher à tout moment l'adéquation optimale entre la structure de celui-ci et les
objectifs et contraintes du client.
Cas et illustration
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Cours GP Hem 2017-2018 v2

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GESTION DE PORTEFEUILLE

Année universitaire 2017- 2018

Tout d’abord le métier:

Tout d’abord le métier:

 la gestion collective à travers des OPCVM

 La gestion sous mandat se décompose en deux activités principales :

 Les investisseurs institutionnels jouent un rôle névralgique pour l’animation et

 Les tendances démographiques vont vraisemblablement favoriser longtemps

Particuliers, Particuliers haut Investisseurs

La gestion collective: De quoi s’agit-il?

• Gestion pour compte de tiers vs compte propre

La gestion d’actifs dans le monde

Plus de 30 000 milliards de dollars à fin 2016

Plus de 3 200 sociétés de gestion

Prédominance des États-Unis – forte croissance de l'Europe

9.3% de taux de croissance de 1995 a 2005

Des flux nets plus modestes : 1 a 2% par an

Une répartition institutionnels / retail autour de 50/50

Des allocations d’actifs restent différentes en fonction des zones géographiques

La gestion d’épargne collective au Maroc

Prédominance des produits de taux (plus de 89%)

433 fonds à fin 2017

18 sociétés de gestion exercent leurs activités dont 6 filiales d’établissements

Ventilation des encours par catégorie d’OPCVM à fin 2016

Ventilation des encours d’OPCVM par gestionnaire à fin 2015

Les incontournables du métier:

L’analyse économique et financière: source de décision.

Marketing: communiquer et vendre la valeur ajoutée, la performance.

Gestion comptable: nécessité de respecter les règles de gestion et exiger un suivi

Gestion opérationnelle: prise en charge des transactions au quotidien et traitement des

Gestion des risques: contrôle permanent.

Evolution des placements

Tenir compte de:

Les actions résistent

Sur la période 1913 à

•Valeur des obligations

•Valeur de l’or X 1860

•Valeur des actions X

Type Avantages Risques

Dépôt bancaire Garantie du capital Rémunération modeste,

Obligations Rémunération meilleure que le taux Emetteur fiabilité pas

Or Valeur refuge Impact de l’inflation.

Les acteurs des marchés financiers au Maroc

•Les sociétés de bourse

•L’AMMC (ex: Conseil Déontologique des Valeurs Mobilières)

•Les sociétés de gestion

Le MASI: indice large, intégrant toutes les valeurs.

Existe indice tenant compte du rendement :

Facteurs explicatifs: l’état de l’économie.

•Une économie dynamique étant un environnement favorable à la création de richesse.

Facteurs explicatifs: L’inflation

•Rôle des taux d’intérêt: (Banque centrale) – courbe des taux.

Courbe des taux

Courbe des taux

Risque et valeur ajoutée

• Création de valeur ajoutée: but souverain du dirigeant pour maximiser la

Mot d’ordre: Anticipations + actions au bon moment.

Faits Constats Action

 Les indicateurs économiques et les marchés financiers

Une façon d’émettre des prévisions d’évolution de la valeur consiste à analyser :

•Degré de concurrence (poids sur le bénéfice)

Revenons sur quelques détails:

L’approche microéconomique se base sur les comptes de l’entreprise.