Sommaire

Introduction :........................................................................................................................................... 2

Section 1: Canaux traditionnels de taux d’intérêt : ................................................................................ 3

A : Présentation du canal .................................................................................................................... 3

B : Les effets du canal sur la consommation des ménages ................................................................. 5

Section2 : Canaux des prix d’autres actifs ............................................................................................... 7

A : Le taux de change nominal : .......................................................................................................... 7

B : Le prix des actions : ........................................................................................................................ 8

Section 3 : Le canal de crédit ................................................................................................................. 11

A : Présentation du canal .................................................................................................................. 11

B : Effets sur le patrimoine des ménages .......................................................................................... 13

Conclusion ............................................................................................................................................. 14
Introduction :
Les politiques monétaires des Banques centrales ont pour objectif essentiel d’assurer la
stabilité des prix et la stabilité financière. Elles suivent également parfois des objectifs de
relance économique. Pour atteindre ces objectifs elle agit directement sur l’évolution des taux
d’intérêt à court, les taux à long terme étant librement déterminés par l’offre et la demande de
fonds prêtables. L’impact d’une modification des taux à court terme sur l’activité et les prix
passe principalement par deux canaux : celui des taux d’intérêt et du taux de change et dans
une moindre mesure du taux du crédit.

L’impact d’une hausse du taux d’intérêt à court terme sur L’activité et les prix passe
principalement par deux canaux : celui du taux d’intérêt et celui du taux de change. Ces
canaux traditionnels peuvent être complétés par un mécanisme de transmission plus délicat à
vérifier empiriquement : le canal du crédit.

Les années récentes ont vu les banques centrales de nombreux pays mener une stratégie de
relèvement anticipé des taux d’intérêt destinée à prévenir une hausse de l’inflation due à la
surchauffe de l’économie. Pour que cette stratégie s’avère un succès, les autorités monétaires
doivent pouvoir évaluer précisément le rythme et l’incidence de leurs actions sur l’économie,
ce qui suppose une compréhension des mécanismes par lesquels la politique monétaire affecte
l’économie.

Problématique :

 Comment un simple jeu de la banque centrale sur la masse monétaire peut

conduire à la limitation de l’inflation?

 Qui sont les mécanismes qui sont directement impliqués ?

 Sur quels variables économiques jouent t ils ?

Section 1: Canaux traditionnels de taux d’intérêt :

A : Présentation du canal :

La conception keynésienne ISLM traditionnelle du mécanisme de transmission de la politique

monétaire peut se résumer par le schéma suivant, qui illustre les effets d’une expansion
monétaire :

M ↑ ⇒ir↓⇒ I ↑⇒ Y ↑ (1)

M ↑ indique la conduite d’une politique monétaire expansionniste, qui aboutit à une baisse des
taux d’intérêt réels (ir ↓) ; celle-ci réduit le coût du capital, ce qui entraîne une augmentation
des dépenses d’investissement (I ↑) et, par là-même, un accroissement de la demande globale
et de la production (Y ↑).

. Une caractéristique importante du canal du taux d’intérêt est l’accent qu’il met sur le taux
d’intérêt réel plutôt que nominal, comme étant celui qui affecte les décisions des
consommateurs et des entreprises, tenant compte que :

Le taux d’intérêt nominal = le taux convenu au moment de la création de l’emprunt .

Le taux d’intérêt réel = taux d’intérêt nominal – le taux d’inflation

Questionnement :

Comment se fait-il que des modifications du taux d’intérêt nominal à CT induits par une
banque centrale entrainent une variation correspondante du taux d’intérêt réel à court et à
LT ?
Réponse :

- La rigidité des prix de sorte qu’une politique monétaire expansionniste qui abaisse le
taux d’intérêt nominal à CT réduit également le taux d’intérêt réel à CT.
- Le fait que ce soit le taux d’intérêt réel, et non nominal qui exerce une influence sur
les dépenses constitue un mécanisme important de la façon dont la politique
monétaire est susceptible de stimuler l’économie même si les taux d’intérêts nominaux
atteignent un seuil zéro lors d’une phase de déflation.
- Rigidité : une rigidité à la baisse pour certaines grandeurs économiques, ainsi les prix
montent facilement mais diminuent plus rarement.

Au total :

Avec des taux d’intérêt nominaux au plancher, une croissance de la masse monétaire (M ↑)
est susceptible d’élever le niveau des prix attendu (Pe ↑) et donc l’inflation anticipée (πe ↑),
entraînant par conséquent une réduction des taux d’intérêt réels (ir ↓) même lorsque le taux
d’intérêt nominal est fixé à zéro, et une stimulation des dépenses par le canal du taux d’intérêt
ci-dessus, soit :

- M ↑ ⇒Pe↑⇒πe ↑⇒ir↓⇒ I ↑⇒ Y ↑
B : Les effets du canal sur la consommation des ménages
Il apparait naturel qu’une variation du taux d’intérêt aura un impact sur les décisions
de consommation chez les ménages tenant compte de leurs revenus présents et futures, à
cet égard, quatre effets peuvent être mis en place :

 L’effet de substitution

Les modifications de taux d’intérêt conduisent les agents à revoir l’arbitrage entre
consommation immédiate et épargne :

Une baisse de taux ⇒ diminue la valeur de la consommation future ⇒ et incite à

consommer aujourd’hui puisque l’épargne devient moins intéressante et le crédit moins cher.

 L’effet de revenu

Une baisse de taux ⇒ hausse de la valeur actualisée des dépenses de consommation

anticipées pour des périodes futures.

Dès lors, la consommation future est plus coûteuse, toutes choses égales par ailleurs. Les
ménages préfèrent par conséquent épargner davantage et réduire leur consommation
immédiate pour faire face à cette situation.

 L’effet de richesse

Une baisse de taux d’intérêt entraîne une hausse de la valeur actualisée desrevenus futurs des
ménages. Cette augmentation s’applique au capital humain, au capital physique et au capital
financier. Ainsi, pour ce dernier, les agents peuvent décider de vendre une partie du
portefeuille de titres pour obtenir davantage de biens et services. Ils consomment plus de
biens et services.

En ce qui concerne les effets sur l’investissement, une baisse de taux entraîne un coût d’usage
du capital plus faible et donc une augmentation de la profitabilité de la production et une offre
supérieure de biens ; une substitution du capital au travail. Ces deux effets impliquent une
hausse de l’investissement.

M ↑ ⇒Pe↑⇒ richesse ↑⇒ consommation ↑⇒ Y ↑

 L’effet de liquidité :

Peut être renforcé par un effet de signal. Par exemple, une baisse des taux directeurs peut être
interprétée par les intervenants du marché comme le signal de la confiance de la banque
centrale quant à l’évolution future du taux d’inflation et du taux de change. Si la banque
centrale est crédible, les agents économiques pourront être conduits à réviser leurs
anticipations d’inflation à la baisse, conduisant ainsi à une baisse des taux d’intérêt à long
terme. Les effets sur la sphère réelle d’une remontée des taux transitent d’abord par
l’investissement et la demande externe. Cela conduit à une hausse du coût des emprunts :
l’investissement logement devient alors plus difficile à financer pour un ménage, et certains
projets d’investissement des entreprises ne sont plus profitables.

La hausse des taux peut ensuite se transmettre au prix par le jeu de « l’effet Phillips » : le
fléchissement de l’emploi et de l’activité induit une moindre hausse des salaires qui contribue
au processus de désinflation. L’effet Phillips, qui ne s’exerce qu’avec retard à mesure que
l’activité se contracte, relaie alors la baisse du prix des produits importés qui est presque
immédiate.
Section2 : Canaux des prix d’autres actifs

A : Le taux de change nominal :

Taux de change fixe :

Une politique monétaire expansionniste dégrade la situation de la balance des paiements et

tend à affaiblir la monnaie nationale. Pour contrer ce mouvement auquel elle ne peut pas
laisser prendre de l’ampleur, la banque centrale intervient sur le marché des changes, rachète
sa monnaie (offerte en excédent sur le marché) en puisant dans ses réserves en devises. Donc,
il apparait évident qu’un accroissement de la masse monétaire est impuissante dans un régime
de change fixe.

Taux de change flexible :

On s’intéresse plus aujourd’hui à la transmission de la politique monétaire à travers

l’influence du taux de change sur les exportations nettes. Ce canal fait également intervenir
les effets du taux d’intérêt, car :

La baisse des taux d’intérêts réels nationaux ⇒ réduit l’attrait des dépôts nationaux en
monnaie nationale par rapport aux dépôts libellés en monnaies étrangères , ainsi les
capitaux s’investissent à l’étranger ce qui entraine un dégradation de la balance des
comptes extérieures ( balance des paiements) mais cette fois ci :

⇒ La dépréciation de la monnaie nationale abaisse le prix des biens nationaux par

rapport aux biens étrangers, donc une compétitivité des produits nationaux ce qui se
traduit par une augmentation des exportations nettes et donc la production globale.
B : Le prix des actions

 La Théorie du coefficient q de Tobin :

D’après cette théorie, la politique monétaire affecte l’économie par le biais de ses effets sur la
valorisation des actions (Tobin, 1969). Tobin définit le coefficient q comme le rapport entre la
valeur boursière des entreprises et le cout de renouvellement du capital.

Si q est élevé ⇒ la valeur boursière des entreprises est forte comparée au côut de
renouvellement du capital.

⇒ Et Les nouveaux investissements productifs sont peu onéreux par rapport à la valeur
boursière des entreprises. Celles-ci peuvent alors émettre des actions à un prix élevé,
comparé au coût des investissements productifs qu’elles réalisent.

⇒ Par conséquent les dépenses d’investissement augmentent car les entreprises peuvent
acquérir beaucoup de biens d’équipement en émettant peu d’actions nouvelles.

Lorsque q est faible ⇒ les entreprises cherchent pas à acquérir de nouveaux biens
d’équipement, car leur valeur boursière est faible par rapport au coût du capital.

. Si les entreprises veulent se procurer du capital lorsque q est faible, elles peuvent acheter une
autre entreprise à un prix avantageux et acquérir ainsi du capital existant. Dans ce cas, les
dépenses d’investissement seront faibles.

⇒ Il faut se demander comment la politique monétaire peut affecter les cours des actions.

Lorsque l’offre de monnaie augmente ⇒ les agents estiment qu’ils disposent de trop de
liquidités par rapport au niveau souhaité ⇒ et tentent, dès lors, de réduire leurs encaisses
en accroissant leurs dépenses.
Le marché boursier leur offre une possibilité de dépenser ce surplus ce qui accroit la
demande d’actions et ainsi monter les cours. la hausse des cours des actions entraine une
augmentation du coefficient (q) et donc des dépenses d’investissement.

r ↓ ⇒ Ps ↑ ⇒ q ↑ ⇒ I↑ ⇒ Y ad ↑

 Un canal de transmission supplémentaire de la politique monétaire sur le cours

des actions : l’effet sur la prime de risque :

Définition :

La Prime de risque : mesure l’écart de rentabilité attendue entre le marché dans sa

totalité et l’actif sans risque

En premier lieu une variation imprévue du taux directeur est associé, en moyenne, à une
variation en sens contraire des cours boursiers .en second lieu, l’influence de la politique
monétaire sur les cours boursiers s’exerce principalement par l’intermédiaire de la prime de
risque : un assouplissent (resserrement) inattendu de la politique monétaire fait baisser
(augmenter) la prime de risque, ce qui fait augmenter (baisser) les cours.

Un assouplissement de la politique monétaire permet aux ménages non seulement de

bénéficier de gain en capital sur leur portefeuille d’actions l’effet habituellement souligné,
mais aussi d’être confrontés à un risque moins important. Cela devrait les conduire leur
épargne de précaution et à augmenter leurs dépenses. De même, la réduction du risque devrait
accroitre l’effet positif sur les dépenses d’investissement.

Au total, l’effet à court terme de la politique monétaire transitant par l’intermédiaire des variations
du cours des actions se trouverait renforcé par un mécanisme de transmission via la modification de
la prime de risque.
Les effets de richesse :

• Lorsque le cours des actions s’élève, la valeur de ce patrimoine financier s’accroit ;

par conséquent, les ressources globales des consommateurs pendant l’ensemble de leur
vie augmentent, et par là même la consommation. Comme nous avons déjà constaté
qu’une politique monétaire expansionniste peut entrainer une hausse des cours des
actions (Ps ), nous en déduisions alors un autre mécanisme de transmission de la
politique monétaire :

r ↓ ⇒ Ps ↑ ⇒ ↑ Richesse ⇒ ↑ Consommation ⇒ ↑ Y ad
Section 3 : Le canal de crédit

A : Présentation du canal

En présence d’asymétries d’information, le banquier octroie un crédit notamment en

fonction des actifs (propriétés immobilières, actions, obligations…) que l’emprunteur peut
apporter en garantie. Or le prix de ces actifs est sensible à l’évolution du taux d’intérêt. Une
hausse du taux d’intérêt entraîne généralement par exemple une baisse du prix des actions, car
le prix d’une action est en théorie la somme actualisée des dividendes futurs : or, une hausse
du taux d’intérêt augmente le taux d’actualisation et risque de diminuer le taux de croissance
anticipé des bénéfices en contractant l’activité économique en général.
Dès lors, en diminuant la valeur des actifs que l’emprunteur peut apporter en garantie, une
hausse des taux d’intérêt peut entraîner une baisse de l’offre de crédit. Celle-ci, si elle ne peut
être compensée par le recours aux financements désintermédiés (émissions d’actions ou
d’obligations), par exemple dans le cas de petites et moyennes entreprises, correspond alors à
une baisse des financements accessibles et conduit à une moindre croissance de l’activité. Ce
canal peut donc venir renforcer l’impact d’une variation des taux directeurs.

Le Bilan :

Le déclin de l’importance du canal du crédit bancaire n’implique pas pour autant qu’il en va
de même pour l’autre canal de crédit, celui du bilan. Ce canal trouve, lui aussi, son origine
dans l’existence de problèmes d’asymétrie d’information sur les marchés de crédit. Plus la
situation nette d’une entreprise est faible, plus les problèmes de sélection adverse 2 et d’aléa
de moralité sont aigus lorsqu’il s’agit de lui octroyer des prêts. En effet, une diminution de la
situation nette signifie que les prêteurs disposent d’une moindre garantie en contrepartie de
leurs prêts et les pertes dues à la sélection adverse sont donc plus importantes. La dégradation
de la situation nette, qui aggrave le problème de sélection adverse, aboutit par conséquent à
une réduction des prêts destinés à financer les dépenses d’investissement. En outre, elle
accentue également le problème d’aléa de moralité, car cela signifie que la valeur des
participations dans l’entreprise diminue pour les propriétaires, ce qui les incite à s’engager
dans des projets d’investissement plus risqués. Comme la probabilité de non-remboursement
des prêteurs se trouve par là même renforcée, la dégradation de la situation nette des
entreprises aboutit à une diminution des prêts et donc des dépenses d’investissement.
La politique monétaire est susceptible d’affecter les bilans des entreprises de plusieurs
manières. Une politique monétaire expansionniste (M ↑), qui entraîne une hausse des cours
des actions (Pe ↑) selon l’enchaînement décrit précédemment, renforce la situation nette des
entreprises et aboutit donc à une augmentation des dépenses d’investissement (I ↑) et de la
demande globale (Y ↑), puisque les problèmes de sélection adverse et d’aléa de moralité sont
atténués. On en déduit donc le schéma suivant, pour un canal de transmission de la politique
monétaire par le bilan :

M ↑ ⇒Pe↑⇒ sélection adverse ↓ et aléa de moralité↓⇒ prêts ↑⇒ I ↑⇒ Y ↑

Une politique monétaire expansionniste, qui suscite une baisse des taux d’intérêt, entraîne
également une amélioration des bilans des entreprises car elle accroît leur revenu
d’exploitation, réduisant par là même les problèmes de sélection adverse et d’aléa de moralité.
On en déduit le schéma suivant, pour un canal de bilan supplémentaire :

M ↑ ⇒ i ↓⇒ trésorerie ↑⇒ sélection adverse ↓ et aléa de moralité↓⇒ prêts ↑⇒ I ↑⇒ Y ↑

Un autre mécanisme apparenté au précédent, qui se réfère également à la sélection adverse, et

par lequel une politique monétaire expansionniste contribuant à réduire les taux d’intérêt est
susceptible de stimuler la production globale, concerne le phénomène de rationnement du
crédit. Comme l’ont démontré Stieglitz et Weiss (1981), le rationnement du crédit intervient
dans des cas où les emprunteurs se voient refuser des prêts, même s’ils sont disposés à payer
un taux d’intérêt plus élevé. Cela tient au fait que les ménages et les entreprises dont les
projets d’investissement comportent le plus de risques sont ceux-là mêmes qui acceptent de
payer les taux les plus élevés car, si leur investissement s’avère rentable, ils en seront les
principaux bénéficiaires. Par conséquent, une hausse des taux d’intérêt aggrave le problème
de sélection adverse et une baisse exerce l’effet contraire. Lorsqu’une politique monétaire
expansionniste favorise une baisse des taux d’intérêt, les emprunteurs moins enclins à prendre
des risques représentent une proportion plus importante des demandeurs de prêts et les
bailleurs de fonds sont donc plus disposés à octroyer des prêts, ce qui entraîne une hausse de
l’investissement et de la production, selon l’enchaînement décrit par une partie du schéma ci-
dessus.

Un troisième canal de bilan agit par le biais des effets de la politique monétaire sur le niveau
général des prix. Étant donné que les versements au titre d’une dette sont fixés par contrat en
termes nominaux, une hausse non anticipée du niveau des prix réduit la valeur du passif d’une
entreprise en termes réels (elle allège le poids de la dette), mais pas celle de l’actif, en
principe. L’expansion monétaire, qui aboutit à une hausse non anticipée du niveau des prix (P
↑), accroît par conséquent la situation nette réelle, ce qui atténue les problèmes de sélection
adverse et d’aléa de moralité et suscite une hausse des dépenses d’investissement et de la
production globale, comme le montre le schéma ci-dessous :

M ↑ ⇒ P ↑ non anticipée ⇒ sélection adverse ↓ et aléa de moralité ↓ ⇒ prêts ↑⇒ I ↑⇒ Y ↑

La thèse selon laquelle les variations non anticipées du niveau des prix ont une forte incidence
sur la demande globale n’est guère une nouveauté en économie : c’est la principale
caractéristique de la thèse d’Irving Fisher (1933) de la déflation par la dette lors de la grande
dépression.

B : Effets sur le patrimoine des ménages

Le patrimoine d’un consommateur devrait avoir une forte influence sur son estimation de la
probabilité qu’il a de subir des difficultés financières. Plus précisément, lorsque les
consommateurs détiennent un montant élevé d’actifs financiers par rapport à leur
endettement, leur évaluation de la probabilité de connaître des difficultés financières est faible
et ils seront davantage disposés à acquérir des biens de consommation durables ou des
logements. Une hausse des cours des actions se traduit par un accroissement de la valeur des
actifs financiers ; les dépenses de biens de consommation durables augmenteront également,
car les consommateurs ont une position financière plus sûre et estiment que la probabilité de
subir des difficultés financières est moindre. On aboutit ainsi à un autre mécanisme de
transmission de la politique monétaire, qui agit par le biais de la relation entre liquidité et
cours des actions :

M ↑ ⇒ P e ↑⇒ actifs financiers ↑⇒ probabilité de difficultés financières ↓⇒ dépenses de

biens de consommation durables et de logement ↑⇒ Y ↑
Conclusion
Il convient de savoir que la transmission de la politique monétaire prend du temps. Les
modifications apportées par la Banque au taux directeur peuvent avoir des effets presque
immédiats sur les taux d’intérêt pratiqués par les banques commerciales, sur le prix des actifs
et sur le taux de change, mais il peut s’écouler un long moment avant que les mouvements des
taux d’intérêt influent sur les décisions de dépenser ou d’épargner qui, elles, se répercuteront
sur la demande et l’offre globales et, par conséquent, sur l’inflation.