Rapport Sur L'integration Des Marches de Capitaux en Zone Franc PDF

REUNION DES MINISTRES DES FINANCES DE LA ZONE FRANC
INTEGRATION DES MARCHES DE CAPITAUX EN ZONE FRANC
Paris, le 2 octobre 2015

SOMMAIRE
LISTE DES TABLEAUX ET GRAPHIQUES ........................................................................................4

LISTE DES SIGLES ET ABREVIATIONS ..........................................................................................5
RESUME ........................................................................................................................................6
INTRODUCTION ..........................................................................................................................8
I. ORGANISATION ET FONCTIONNEMENT DES MARCHES DE CAPITAUX ..............................11

1.1 Le marché de l'UMOA ..................................................................................................11
1.2 Le marché de la CEMAC ..............................................................................................15
1.3 Le marché du Cameroun ............................................................................................19
II. ETAT DE L'INTEGRATION DES MARCHES DE CAPITAUX ......................................................23

2.1 Situation du marché financier de l'UMOA ..................................................................23
2.2 Situation du marché financier de la CEMAC ............................................................33
2.3 Situation du marché financier national du Cameroun ............................................38
2.4 Analyse des performances des marchés de capitaux ............................................39
III. PRINCIPAUX OBSTACLES A L’INTEGRATION DES MARCHES DE CAPITAUX ....................42

3.1 Choix politique des Etats membres..............................................................................42
3.2 Contraintes législatives et réglementaires ..................................................................42
3.3 Autres obstacles à l'intégration des marchés de capitaux ......................................44
IV. DEFIS POUR UNE INTEGRATION REUSSIE DES MARCHES DE CAPITAUX ..........................46
4.1 Volonté politique des Etats membres ..........................................................................46
4.2 Réformes réglementaires ..............................................................................................47
4.3 Renforcement des infrastructures de marché............................................................47
4.4 Mesures administratives ................................................................................................47
4.5 Actions relevant de la compétence des banques centrales et celles liées
à la stabilité financière ..................................................................................................48
V. RECOMMANDATIONS POUR L'APPROFONDISSEMENT DE L'INTEGRATION

DES MARCHES DE CAPITAUX ..............................................................................................50
CONCLUSION............................................................................................................................54
BIBLIOGRAPHIE ........................................................................................................................55
ANNEXES ..................................................................................................................................56

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LISTE DES TABLEAUX ET GRAPHIQUES
Tableau 1 : Evolution récente des indicateurs de la BRVM ..................................................27

Tableau 2 : Répartition des encours de titres publics selon les pays émetteurs
et de souscription ........................................................................................................33
Tableau 3 : Titres de créances émis sur le marché financier régional de la CEMAC........36
Tableau 4 : Récapitulatif des émissions de titres publics par syndication
dans la CEMAC ......................................................................................................37
Tableau 5 : Titres de capital cotés à la DSX ............................................................................38
Tableau 6 : Titres de créance cotés à la DSX..........................................................................38
Tableau 7 : Evolution des transactions sur les titres de créance cotés à la DSX ..............39
Graphique 1 : Evolution des émissions de titres par type d’opération (1998-2014) ..........23
Graphique 2 : Emissions obligataires par type d’émetteur sur le marché financier
régional de l'UMOA ..........................................................................................24
Graphique 3 : Répartition de la levée de ressources sur le marché financier
de l'Union, par secteur financé........................................................................25
Graphique 4 : Répartition par pays de la capitalisation boursière à la BRVM ..................26
Graphique 5 : Répartition par pays des avoirs-titres auprès des Conservateurs
de titres sur le marché financier régional de l'UMOA ..................................27
Graphique 6 : Volumes émis par année sur le marché financier régional de l'UMOA ......30
Graphique 7 : Evolution de l’encours des titres publics sur le marché financier régional....31
Graphique 8 : Montants levés sur le marché financier régional de l'UMOA par type
de produit et voie d’émission en 2014 .......................................................... 31
Graphique 9 : Interventions des Etats de l’UMOA sur le marché financier régional ............32
Graphique 10 : Evolution du marché primaire régional de la CEMAC entre 2007 et 2014 ....34
Graphique 11 : Différentes catégories de souscripteurs sur le marché financier régional
de la CEMAC ....................................................................................................35
Graphique 12 : Emissions récentes de titres publics par adjudication dans la CEMAC ......36
4 INTEGRATION DES MARCHES DE CAPITAUX EN ZONE FRANC

LISTE DES SIGLES ET ABREVIATIONS
AARMFAO : Association des Autorités de Régulation des Marchés Financiers d’Afrique

de l’Ouest
ANB : Antenne Nationale de Bourse
APE : Appel Public à l'Epargne
ASEA : African Stock Exchange Association
BCEAO : Banque Centrale des Etats de l'Afrique de l'Ouest
BEAC : Banque des Etats de l'Afrique Centrale
BIDC : Banque d'Investissement et de Développement de la CEDEAO
BOAD : Banque Ouest Africaine de Développement
BRVM : Bourse Régionale des Valeurs Mobilières
BTA : Bons du Trésor Assimilables
BVMAC : Bourse des Valeurs Mobilières de l'Afrique Centrale
CEDEAO : Communauté Economique des Etats de l'Afrique l'Ouest
CEMAC : Communauté Economique et Monétaire de l'Afrique Centrale
CMF : Commission des Marchés Financiers du Cameroun
COSUMAF : Commission de Surveillance du Marché Financier de l'Afrique Centrale
CRCT : Cellule de Règlements et de Conservation des Titres
CRDV : Caisse Régionale de Dépôt des Valeurs
CREPMF : Conseil Régional de l'Epargne Publique et des Marchés Financiers
DC/BR : Dépositaire Central/Banque de Règlement
DSX : Douala Stock Exchange
ESV : Evénements Sur Valeurs
FERDI : Fondation pour les Etudes et Recherches sur le Développement International
IMAO : Institut Monétaire de l'Afrique de l'Ouest
OHADA : Organisation pour l'Harmonisation en Afrique du Droit des Affaires
OICV : Organisation Internationale des Commissions de Valeurs
OTA : Obligations du Trésor Assimilables
PSI : Prestataire de Services d’Investissement
SEC : Securities and Exchange Commission
SGI : Société de Gestion et d'Intermédiation
SVT : Spécialiste en Valeurs du Trésor
UDEAC : Union Douanière et Economique de l'Afrique Centrale
UEMOA : Union Economique et Monétaire Ouest Africaine
UMAC : Union Monétaire de l'Afrique Centrale
UMOA : Union Monétaire Ouest Africaine
WACMIC : Conseil pour l'Intégration des Marchés de Capitaux Ouest Africains
(West African Capital Market Integration Council)

5
RESUME
Ce rapport vise à faire un état des lieux de l'intégration des marchés de capitaux en Zone
franc et à proposer des pistes réalistes d'approfondissement.
La configuration actuelle des marchés de capitaux des pays africains de la Zone franc
montre trois espaces plus ou moins cloisonnés. Il s'agit de ceux de l'UMOA, de la CEMAC et
du Cameroun. Les Comores ne disposent pas encore de marché boursier. Dans les trois
pôles précités, les principales infrastructures du marché financier ont été mises en place, à
savoir une bourse, un organe de régulation et un dépositaire central autonomes. En outre,
dans l'UMOA et la CEMAC, il y a un marché de la dette publique géré par les deux
banques centrales.
Au regard de leurs performances, les bourses africaines de la Zone franc n'ont pas encore
atteint un niveau de développement suffisant pour constituer une alternative crédible au
financement bancaire. En effet, elles sont caractérisées par leur manque de profondeur,
de liquidité et de taille critique. Leur faible rendement, qui en découle, contribue à rédui-
re leur attractivité auprès des investisseurs potentiels.
Le développement des marchés financiers joue un rôle décisif dans la mobilisation de

l'épargne et le financement de la croissance économique. Dans la Zone franc, l'intégration
à travers la constitution d'un bloc unique, des trois marchés financiers existants, pourrait
constituer un puissant vecteur de développement économique. A ce jour, la coopération
entre les structures des marchés financiers de l'UMOA et de la CEMAC est assez limitée. Les
actions déjà entreprises portent notamment sur la signature d’une Convention de coopéra-
tion et d’échange d’informations entre le CREPMF et la COSUMAF en 2013. Parallèlement, il
peut être noté l’implantation, au cours de ces dernières années, de certains acteurs sur les
deux marchés, principalement des banques.
Les analyses indiquent que le principal obstacle à l'intégration des marchés de capitaux en
Zone franc est le manque de volonté politique des Etats membres. En effet, le faible déve-
loppement du marché financier de la CEMAC, confronté à la coexistence de deux (2)
bourses de valeurs, se traduit par une désaffection des investisseurs, une application impar-
faite de la libre circulation des capitaux et par le non-respect des dispositions communau-
taires. Toutes les tentatives de rapprochement de ces deux marchés sont restées vaines à
ce jour. Par ailleurs, la question de la libre circulation des biens, des capitaux et des per-
sonnes au sein de la CEMAC et entre cet espace et l'UMOA, reste toujours posée.
Les contraintes réglementaires constituent un autre obstacle au processus. Elles sont relatives
aux spécificités notées dans les dispositions applicables aux transactions financières en Zone
franc. Ainsi, entre la CEMAC et l'UMOA, les particularités identifiées portent notamment sur les
caractéristiques des instruments financiers et sur le champ de couverture du cadre régle-
mentaire. Concernant les instruments, la gamme des bons de l'UMOA est plus large (6 matu-
rités) que celle de la CEMAC (3 maturités). Le cadre réglementaire de la CEMAC aborde la
mise en garantie des titres publics, contrairement à celui de l'UMOA. En revanche, le rachat
des titres publics par leurs émetteurs figure dans la réglementation de l'UMOA et pas dans les
textes similaires de la CEMAC.
Par ailleurs, les conditions d'accès au marché de l'UMOA pour les émetteurs de la CEMAC,
et vice-versa, sont limitées, du fait notamment de la réglementation financière extérieure

qui restreint les mouvements de capitaux entre les deux zones ainsi qu'avec les Comores.
L'insuffisance des actions de promotion des marchés constitue aussi un frein majeur à leur
développement.
Au regard des obstacles susmentionnés, les principaux défis pour réussir l'intégration des
marchés de capitaux ont trait à la volonté politique, au renforcement des infrastructures
de marché, à la mise en œuvre de réformes législatives, réglementaires et administratives
ainsi qu'aux actions liées aux systèmes et moyens de paiement et à la stabilité financière.
La volonté politique des Etats de la Zone franc constitue la clé du succès de l'intégration.
Elle pourrait se traduire par le choix entre les trois modèles d'intégration suivants : (i) la mise
en place d'une autorité de régulation et une bourse des valeurs uniques, (ii) l'instauration
d'un système de cotations croisées qui favoriserait les introductions en bourse hors des fron-
tières des deux Unions et la cotation simultanée de titres sur toutes les bourses et (iii) le déve-
loppement des échanges transfrontaliers de titres qui permettrait de négocier des produits
financiers autorisés dans une sous-région donnée dans l'autre sous-région. Les actions à
mener dépendraient du modèle choisi. Dans tous les cas de figure, le rapprochement des
deux places financières de la CEMAC constitue une étape indispensable. Cette question a
déjà fait l’objet d’une décision des autorités de l'Afrique Centrale en vue de leur fusion. Un
comité ad hoc a été constitué pour suivre les travaux y relatifs.
D'autres actions, d'ordre administratif, à mettre en œuvre sont notamment relatives à

l'éducation financière des populations, à la prise de mesures incitatives permettant aux
entreprises publiques d'ouvrir leur capital par la voie du marché (privatisation), ce qui aura
pour avantage de favoriser l’actionnariat populaire.
Par ailleurs, des actions relevant des compétences des banques centrales relatives au déve-
loppement et à la stabilité du système financier pourraient être également menées. Dans ce
domaine, il importe que soient coordonnées les questions d'intégration des systèmes de paie-
ment (les systèmes de paiement de masse, la compensation interbancaire, les systèmes
monétiques) et d'harmonisation des contrôles de changes sur les opérations financières. Au
titre de la stabilité financière, la réussite de l'intégration des marchés de capitaux en Zone
franc nécessite que les autorités compétentes de chacune des juridictions concernées favo-
risent la mise en place d'un cadre harmonisé de politique macroprudentielle, l'élaboration
des cartographies des risques tout en renforçant les instruments de surveillance micropruden-
tielle. La solidité des intermédiaires financiers et la sûreté des infrastructures de paiement sont,
entre autres, des éléments essentiels de la stratégie à mettre en œuvre.
Au regard des développements qui précèdent, le rapport formule des recommandations

visant l'approfondissement de l'intégration des marchés de capitaux en Zone franc. Elles
s'articulent autour des principaux axes suivants : (i) le rapprochement des deux places
boursières de la CEMAC, (ii) l'harmonisation de la réglementation financière extérieure et
de celle des marchés de capitaux des deux zones, (iii) l'interconnexion des infrastructures
de marché (plate-formes boursières, systèmes de compensation et de règlement des tran-
sactions), (iv) l'harmonisation de la fiscalité sur les valeurs mobilières et de l'accès aux mar-
chés financiers pour les intervenants commerciaux des bourses des différentes zones.
Enfin, il convient de noter que l'intégration des marchés de capitaux va de pair avec un
environnement socio-politique stable, un cadre macroéconomique sain et un climat
d'affaires propice, le tout soutenu par une volonté politique favorable au modèle
d'intégration choisi.

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INTRODUCTION
Dès leur accession à l'indépendance, les pays africains de la Zone franc ont choisi
l’intégration régionale comme un pilier essentiel de leurs stratégies nationales de dévelop-
pement économique. Dans ce cadre, ils ont décidé de mettre en place, à partir de 1962,
l'Union Monétaire Ouest Africaine (UMOA)1 et l'Union Douanière et Economique de
l'Afrique Centrale (UDEAC)2. Afin de soutenir ces deux unions, leurs Etats membres ont, au
même titre que les Comores, conclu avec la France les accords de coopération monétaire
qui régissent le fonctionnement de la Zone franc. Ce choix tient compte de l'importance
des gains attendus de l'intégration régionale en termes de renforcement des échanges
commerciaux, de développement des infrastructures et des marchés de capitaux ainsi
que de croissance économique. Depuis les années 1960, les politiques menées dans ce
sens ont conféré à la Zone franc les principales caractéristiques suivantes : (i) une monnaie
commune gérée par une banque centrale unique dans chaque union, (ii) des réglemen-
tations comptables, financières et de change harmonisées et (iii) une supervision ainsi que
des réglementations bancaires régionales. En outre, il est constaté le développement de
groupes financiers régionaux (banques et assurances).
Toutefois, au cours de la dernière décennie, il a été relevé que les performances écono-
miques des pays africains de la Zone franc ont été insuffisantes dans plusieurs domaines,
pour réduire la pauvreté et par rapport au reste de l'Afrique subsaharienne. En effet, il res-
sort des données du Fonds Monétaire International (FMI)3 qu'entre 2004 et 2014, le taux de
croissance moyen du PIB par tête des pays africains de la Zone franc a été seulement de
4,2% par an, contre 5,3% pour l'Afrique subsaharienne. S'agissant des échanges intracom-
munautaires dans l'UEMOA, leur part dans le commerce extérieur total entre 2004 et 2013
a baissé, passant de 12,2% sur la période 2004-2008 à 10,7% en 2009-2013, contre respecti-
vement 1,9% et 1,6% pour la CEMAC sur les mêmes périodes4. Les pays africains de la Zone
franc accusent également un retard sur le reste de l'Afrique subsaharienne en matière de
développement financier. Ainsi, entre 2004 et 20145, les ratios moyens de la masse moné-
taire sur PIB et des crédits bancaires au secteur privé non financier sur PIB étaient de 24,7%
et 15,4% respectivement dans la Zone, contre 37,1% et 29,1% en Afrique subsaharienne.
Compte tenu de cette situation, les Ministres des Finances et les Gouverneurs des banques
centrales de la Zone franc ont souhaité disposer d’une étude sur les gains attendus de
l’intégration régionale afin de mieux documenter et promouvoir les bénéfices de la poursui-
te des processus régionaux dans ce domaine. En septembre 2012, cette étude a été réali-
sée par la Fondation pour les Etudes et Recherches sur le Développement International
(FERDI). En vue de la dissémination des résultats du travail effectué par la FERDI, la
Commission de l’UEMOA a organisé, en novembre 2013 à Ouagadougou, une Conférence
portant sur le thème : « Renforcer l’intégration pour accélérer la croissance : quelles priorités
pour l’UEMOA ? ». Une rencontre similaire s’est déroulée, en février 2014, dans la Zone
CEMAC.
1. Les Etats membres de l'UMOA sont les suivants : le Bénin, le Burkina Faso, la Côte d'Ivoire, la Guinée-Bissau, le Mali, le
Niger, le Sénégal et le Togo.
2. Cette organisation a été remplacée par la Communauté Economique et Monétaire de l'Afrique Centrale (CEMAC).
Celle-ci est constituée par six (6) pays, à savoir le Cameroun, la Centrafrique, le Congo, le Gabon, la Guinée Equatoriale
et le Tchad.
3. Source : Fonds Monétaire International, Rapport sur les Perspectives économiques régionales pour l’Afrique subsaharien-
ne, Avril 2015.
4. Source : Banque de France, Rapport sur la convergence réelle en Zone franc, Avril 2015.
5. Source : Fonds Monétaire International, ibid.

Sur la base des conclusions de cette rencontre, différents axes d'approfondissement de
l'intégration régionale en Zone franc ont été dégagés. A cet égard, après avoir traité les
thèmes consacrés au développement des infrastructures, aux politiques agricoles et à
l'intégration commerciale, les instances de la Zone ont décidé d'aborder celui de
l'intégration financière, en y consacrant un rapport. Dans le cadre de l'élaboration de
celui-ci, un groupe de travail6, présidé par la BCEAO, a été constitué en vue de faire un état
des lieux de l'intégration des marchés de capitaux en Zone franc et de proposer des pistes
réalistes pour son approfondissement. Les Comores n'ont pas encore de marché boursier, ni
de marché primaire ou secondaire pour la dette publique. Il s'agit exclusivement d'une éco-
nomie d'endettement, son financement reposant essentiellement sur le crédit bancaire.
D'une manière générale, il est reconnu que la mobilité des capitaux est un volet important
des processus d'intégration économique régionale. En effet, la fluidité des mouvements de
capitaux est présentée comme un facteur essentiel d'efficacité et de viabilité d'une zone
monétaire lorsqu'elle est confrontée à des chocs asymétriques. A cet égard, l'intégration
des marchés de capitaux peut être définie comme la suppression ou la réduction des divers
obstacles qui entravent la libre circulation des capitaux entre différents marchés, condui-
sant à une convergence des risques de marché et des prix des actifs financiers similaires.
Ainsi, selon Baele et al. (2004), un marché financier est intégré, d'un point de vue juridique
et institutionnel, dès lors que tous les intervenants de marché potentiels présentant les
mêmes caractéristiques pertinentes, (i) sont confrontés aux mêmes règles lorsqu'ils décident
de recourir à un ensemble donné d'instruments et/ou de services financiers, (ii) ont un accès
égal à l'ensemble précité d'instruments et/ou de services financiers et (iii) sont traités équi-
tablement lorsqu'ils opèrent sur le marché.
Les avantages de l'intégration des marchés de capitaux sont nombreux. En effet, elle per-
met aux pays frappés par des chocs négatifs temporaires d'en amortir les effets par le biais
des entrées de capitaux, en réduisant leurs avoirs extérieurs nets ou en empruntant aux
pays excédentaires (Ingram, 1962). Dans le cas de la Zone franc, l'intégration des marchés
de capitaux pourrait accroître, pour les agents économiques disposant d'excédents de
ressources, les opportunités d'investissement hors de leurs unions respectives, augmentant
ainsi l'offre de financements disponibles pour les emprunteurs publics et privés.
D'après McKinnon (2004), les résidents d'un pays membre d'une zone monétaire peuvent
atténuer les effets des chocs asymétriques en diversifiant leurs portefeuilles d'actifs finan-
ciers à travers l'acquisition d'actifs d'autres Etats membres de la zone. En effet, de tels chocs
n'affectant qu'une partie des économies de ladite zone, les résidents d'un pays touché
bénéficieraient des dividendes, des intérêts et des rentes provenant de leurs actifs des
autres pays non affectés. Cette « assurance » ex ante permet le lissage des effets des
chocs asymétriques temporaires et permanents. Les mêmes agents économiques peuvent
également modifier la structure de leurs portefeuilles d'actifs, en réponse à des fluctuations
de rendements suite à des chocs asymétriques, en achetant et en vendant des actifs sur
les marchés financiers étrangers, opérant ainsi un ajustement ex post. A titre d'illustration,
dans la Zone franc, l'intégration des marchés de capitaux permettrait aux pays de la
CEMAC, confrontés à un ralentissement économique consécutif à une chute des prix du
6. Ce groupe de travail est composé des représentants des institutions ci-après : la Banque Centrale des Etats de l'Afrique
de l'Ouest (BCEAO qui en est le chef de file, la Banque des Etats de l'Afrique Centrale (BEAC), la Banque Centrale des
Comores, le Conseil Régional de l’Epargne Publique et des Marchés Financiers (CREPMF), la Commission de Surveillance
du Marché Financier de l'Afrique Centrale (COSUMAF), l'Agence UMOA-Titres, la Bourse Régionale des Valeurs Mobilières
(BRVM), la Bourse des Valeurs Mobilières de l’Afrique Centrale (BVMAC), la Douala Stock Exchange (DSX). Il s'est réuni en
juillet et septembre 2015 à Dakar, dans le cadre de l'élaboration du rapport.

9
Toutefois, il importe de souligner que l’approfondissement de l'intégration des marchés de
capitaux est porteur de risques qu'il convient de prendre en charge. Il s'agit notamment
des risques d'instabilité financière et de surendettement des acteurs publics et privés. En
effet, l'expérience des pays industrialisés montre que l'intégration facilite la propagation
des chocs financiers en raison du renforcement de l'interdépendance des économies
impliquées. De même, l'augmentation de l'offre de ressources disponibles pour les emprun-
teurs peut aggraver leur endettement et susciter des crises de la dette. L'exemple des sub-
primes aux Etats-Unis et celui de la dette souveraine dans les pays industrialisés au cours de
la période récente sont des illustrations en la matière. Quelle est la situation de l'intégration
des marchés de capitaux au sein de la Zone franc ?
Le présent rapport essaie de répondre à cette question. A cet effet, il est axé autour des
cinq points suivants : (i) organisation et fonctionnement des marchés de capitaux, (ii) état
de l'intégration des marchés de capitaux, (iii) principaux obstacles à l'intégration des mar-
chés de capitaux, (iv) défis pour une intégration réussie des marchés de capitaux et
(v) recommandations pour l'approfondissement de l'intégration des marchés de capitaux.

I. ORGANISATION ET FONCTIONNEMENT DES MARCHES DE CAPITAUX
Les marchés financiers régionaux de l'UMOA et de la CEMAC sont caractérisés chacun par
leur dualité, en fonction de la procédure utilisée pour l’émission des titres. Les émissions par
adjudication sont placées sous la supervision des banques centrales et celles par syndica-
tion sous la supervision des autorités de régulation des marchés financiers.
1.1 Le marché de l'UMOA
1.1.1 Le marché financier régional de l'UMOA
1.1.1.1 Mise en place et objectifs du marché financier régional
Le marché financier régional a été mis en place, en application des dispositions du Traité
du 12 mai 1962 constituant l’Union Monétaire Ouest Africaine (UMOA). Son objectif princi-
pal est de constituer un puissant vecteur de développement économique par sa contribu-
tion au financement de l'investissement public et privé, à l'efficacité et à la compétitivité
de l'appareil de production dans l'UEMOA.
En termes d'objectifs spécifiques, ce marché doit notamment permettre :
- le relèvement du taux d'épargne, par la diversification des produits financiers, et la pos-

sibilité de développer un actionnariat populaire ;
- le renforcement de la structure financière des entreprises, par la mobilisation de res-

sources longues et le financement des Etats par le recours au marché ;
- la réduction des coûts d'intermédiation financière, par la mise en relation directe de

l'offre et de la demande de capitaux, alternative au coût élevé du crédit.
A l’instar des autres places financières, le marché financier régional de l’Union est régle-
menté et structuré. Pour lui assurer un fonctionnement efficace, les Autorités de l'Union ont
retenu, conformément aux normes internationales en vigueur, le principe d'une nette sépa-
ration des missions et des responsabilités des divers intervenants. Ce choix s'est traduit par
la création de deux pôles distincts :
- un pôle public, constitué du CREPMF, qui représente l'intérêt général et garantit la sécu-
rité et l'intégrité du marché. La Convention portant création du CREPMF a été adoptée
le 3 juillet 1996 par le Conseil des Ministres de l'Union ;
- un pôle privé, composé des structures centrales du marché (la Bourse Régionale des
Valeurs Mobilières ou BRVM et le Dépositaire Central/Banque de Règlement ou DC/BR),
ainsi que des intervenants commerciaux. La BRVM et le DC/BR ont été constitués le 18
décembre 1996 sous la forme de sociétés anonymes alors que les premiers intervenants
commerciaux du marché, notamment les Sociétés de Gestion et d’Intermédiation (SGI),
ont été agréées en décembre 1997. Par la suite, les activités du marché ont effective-
ment démarré le 16 septembre 1998.
1.1.1.2 Les acteurs du marché financier régional
L'autorité de régulation du marché
Le CREPMF est l'autorité de régulation et de contrôle du marché financier régional dont il

assure la tutelle. Placé sous la responsabilité du Conseil des Ministres de l'Union, il est chargé

11
d’une part, d’organiser et de contrôler l’appel public à l’épargne et, d’autre part,
d’habiliter et de surveiller les intervenants sur le marché financier régional.
A ce titre, il :
- réglemente et autorise, par la délivrance d'un visa, les procédures d'appel public à
l'épargne par lesquelles un agent économique émet des titres ou offre des produits de
placement dans l'Union, que ceux-ci fassent ou non l'objet d'une inscription à la cote de
la Bourse Régionale ;
- formule le cas échéant, un veto sur l'émission et sur le placement par appel public à
l'épargne de nouveaux produits financiers susceptibles d'être négociés en bourse ;
- habilite, contrôle et assure un suivi régulier de l'ensemble des structures privées du mar-
ché ;
- autorise les structures privées à exercer les métiers de la bourse, par la délivrance de
cartes professionnelles.
Sur le plan organisationnel, le CREPMF dispose d’un organe délibérant au sein duquel siè-
gent les représentants de chaque Etat membre et certaines institutions de l’Union comme
la BCEAO, la Commission de l’UEMOA, la Cour de Justice ainsi que la Cour des Comptes
de l’UEMOA. Il est présidé, à tour de rôle, par un représentant des Etats membres. Il est éga-
lement doté d’un Secrétariat Général.
Les structures centrales du marché
La BRVM
La BRVM est créée sous la forme d'une société anonyme dotée d'une mission de service
public communautaire. Elle est basée à Abidjan et est représentée dans chaque Etat
membre de l'UMOA par une Antenne Nationale de Bourse (ANB), qui a un rôle de déve-
loppement de la culture boursière et de promotion des valeurs mobilières.
La BRVM est chargée de l’organisation et de la gestion du marché boursier ainsi que de la

diffusion des informations boursières. Elle assure en particulier les missions suivantes :
- la cotation et la négociation des valeurs mobilières ;
- la centralisation des informations sur les transactions ;
- la publication des informations boursières ;
- la promotion du marché.
Le DC/BR
A l'instar de la BRVM, le DC/BR est constitué sous forme d'une société anonyme dotée d'une
mission de service public communautaire et a son siège à Abidjan. Il est représenté dans
chaque Etat membre de l'UMOA à l'Antenne Nationale de Bourse. Le DC/BR est chargé de la
conservation et de la circulation scripturale des valeurs mobilières sous forme dématérialisée.
Il joue le rôle de banque de règlement et assure les missions suivantes :

- la centralisation de la conservation des comptes-titres de ses adhérents ;
- le règlement/livraison des opérations de bourse ;
- les paiements des Evénements Sur Valeurs (ESV) ;
- la gestion du Fonds de Garantie du marché en cas de défaillance d'un adhérent

lors d'une séance de règlement/livraison.
Les intervenants commerciaux et les autres acteurs
Les activités du marché financier régional s'appuient sur un ensemble d'intervenants com-
merciaux, à savoir les SGI, les Banques Teneurs de Comptes/Conservateurs (BTCC), les
Sociétés de Gestion de Patrimoine (SGP), les Sociétés de Gestion d'Organismes de
Placement Collectif (SGO), les Organismes de Placement Collectifs (OPC), les Apporteurs
d'Affaires (AA), les Sociétés de Conseils en Investissements et les Démarcheurs.
Chaque catégorie d'intermédiaire joue un rôle précis dans le fonctionnement du marché.

Pour accéder à l'une de ces catégories, l'opérateur doit disposer d'un agrément du
CREPMF.
Les SGI sont les principaux animateurs du marché. Elles ont le monopole de la négociation
des valeurs mobilières et assurent essentiellement la conservation des titres, pour le comp-
te de leurs clients.
Les autres acteurs du marché sont notamment les organismes de garantie et les agences
de notation.
1.1.1.3 Principes de fonctionnement du marché
La BRVM est un marché au comptant dirigé par les ordres. Les cours des titres sont déter-
minés sur la base de la confrontation des intentions d'achat et de vente enregistrées dans
le carnet d'ordres.
Tout investisseur, quel que soit le pays de résidence, peut passer son ordre en s'adressant à
une SGI auprès de laquelle il a préalablement ouvert un compte-titres. La SGI recevant
l'ordre le transmet au site central.
Le système de cotation a connu une évolution, en plusieurs étapes : la cotation électro-

nique décentralisée (mars 1999), le passage de trois (3) à cinq (5) jours ouvrables de cota-
tion par semaine (novembre 2001) et le passage à la cotation en continu (septembre 2013).
Au démarrage des activités du marché, le cycle de règlement du DC/BR était à J+5.

Depuis le 2 juillet 2007, il est passé à J+3, conformément aux normes internationales.
1.1.2 Cas du marché des titres publics
Le marché des titres publics dans la Zone UMOA s’étend sur le marché monétaire et sur le
marché financier régional. Ainsi, les Etats membres de l’Union ont recours à l’un ou l’autre
de ces deux segments distincts mais complémentaires pour couvrir leurs besoins de finance-
ment. Le marché monétaire est un marché par adjudication à prix ou taux multiples tandis
que les émissions de titres publics sur le marché financier régional peuvent se réaliser à prix
uniques.

13
1.1.2.1 Les émissions de titres publics par adjudication
Jusqu’en 1998, les Etats membres de l’Union pouvaient bénéficier des avances de trésorerie
octroyées par la BCEAO, conformément aux dispositions de l'article 16 de ses anciens Statuts.
Ces concours directs, plafonnés à 20% des recettes fiscales de l'année précédente, ont été
suspendus en 1999 à la suite d’une décision du Conseil des Ministres de l’Union, consacrant
le dépérissement desdits concours. Dès lors, à la faveur de la mise en place du Règlement
n°06/2001/CM/UEMOA portant sur les bons et obligations du Trésor émis par voie
d’adjudication par les Etats membres de l’UEMOA, le compartiment du marché monétaire
de l’UMOA relatif aux titres publics a été créé.
Cette orientation a été formalisée par la Réforme Institutionnelle de l'UMOA et de la

BCEAO, entrée en vigueur en avril 2010. En supprimant tout concours direct aux Trésors
nationaux par la Banque Centrale, cette réforme a consacré le marché comme moyen
privilégié de financement des Etats.
Cadre réglementaire et acteurs du marché des titres publics émis par adjudication
L'émission de titres publics sur le marché monétaire de l'Union est régie par plusieurs textes,
dont le Règlement n°06/2013/CM/UEMOA7, qui en précisent l'organisation ainsi que les
acteurs intervenant dans la procédure d’adjudication.
Le cadre réglementaire de l’émission de titres publics sur le marché monétaire a consacré

les acteurs et structures ci-après :
- le régulateur du marché monétaire des titres publics : cette fonction est assurée
par la BCEAO qui édicte les dispositions applicables aux émissions par voie
d’adjudication des titres publics ;
- la BCEAO exerce les fonctions de dépositaire central et de banque de règlement ;
- les émetteurs : les titres publics sont émis par les Etats membres de l’Union sous la
responsabilité des Ministères en charge des Finances ;
- l’organisation matérielle des émissions et le conseil aux émetteurs de titres publics :

cette fonction est assurée par l’Agence UMOA-Titres qui a vocation à assister les
Etats membres, dans la mobilisation sur les marchés de capitaux, des ressources
nécessaires au financement de la croissance à des coûts maîtrisés et en conformi-
té avec les exigences de soutenabilité de la dette ;
- les intervenants commerciaux ou investisseurs : la souscription primaire des titres

publics est réservée aux établissements de crédit, aux SGI ainsi qu’aux organismes
financiers régionaux disposant d’un compte de règlement dans les livres de la
Banque Centrale. Les particuliers peuvent souscrire par l'intermédiaire des établis-
sements de crédit ou des SGI ;
- les Spécialistes en Valeurs du Trésor (SVT) : le statut de SVT est exclusivement réser-
vé aux établissements de crédit ainsi qu’aux SGI ayant obtenu l’agrément du
Ministre en charge des Finances d’un des pays membres de l’Union. Les SVT sont
agréés en qualité de partenaires privilégiés d’un ou de plusieurs Trésors nationaux
dans le cadre des opérations liées aux titres publics. Le processus de sélection des
SVT a été lancé en août 2014 et devrait être bouclé avant la fin de l’année 2015.
7. Le Règlement visé porte sur les bons et obligations du Trésor émis par voie d’adjudication ou de syndication avec le
concours de l’Agence UMOA-Titres.

Natures et procédures d’émission sur le marché monétaire de l’UMOA
Les Etats membres de l’Union émettent sur le marché monétaire des bons (de maturités
inférieures ou égales à deux ans) et obligations du Trésor (maturités supérieures à deux ans).
Les bons et obligations du Trésor, émis par voie d’adjudication, sont dématérialisés et tenus
en compte courant dans les livres de la Banque Centrale.
Un programme annuel d’émission des bons et obligations du Trésor est établi par l’Agence
UMOA-Titres, sur la base des programmes indicatifs des Etats membres de l’Union. Il est vali-
dé par le Conseil d’Orientation de l’Agence et mis à jour trimestriellement en fonction des
modifications apportées par les Trésors publics. Outre les dates d’émission, le calendrier
précise les instruments, leurs montants et maturités ainsi que la procédure d’émission (adju-
dication ou syndication).
Sur la base de ce calendrier d’émission, l’Agence UMOA-Titres assure l’organisation maté-

rielle des adjudications des bons et obligations du Trésor. Le jour de l’adjudication, les sou-
missions sont réceptionnées de manière automatisée via une application dénommée
SAGETIL-UMOA, administrée par la BCEAO.
1.1.2.2 Le marché financier régional des titres publics émis par syndication
Le marché financier régional en tant que lieu d’émission et d’échange des valeurs mobilières
(actions et obligations) offre aux Etats membres de l'Union la possibilité d'émettre des titres
publics. En général, les interventions des Etats sur ce marché prennent la forme d'emprunts
obligataires par syndication, à travers les Appels Publics à l'Epargne (APE).
Sont réputés faire Appel Public à l’Epargne (APE), les Etats ou toute autre entité :
(i) dont les titres sont disséminés au travers d’un cercle de cent personnes au moins,
n’ayant aucun lien juridique entre elles ;
(ii) qui, pour offrir au public de l’UMOA des produits de placement, ont recours à des
procédés quelconques de sollicitation du public, au titre desquels figurent
notamment la publicité et le démarchage ;
(iii) dont les titres sont inscrits à la cote de la BRVM.
Les Etats membres de l’Union font également recours aux Appels Publics à l’Epargne pour
combler leurs besoins de financement. Les émissions réalisées par les Trésors publics, sur ce
marché, concernent uniquement les obligations du Trésor (de maturités supérieures à 2 ans).
Dans le cadre des Appels Publics à l’Epargne, tout émetteur a l'obligation de désigner une
SGI comme chef de file du syndicat de placement des titres. Ce syndicat est constitué
exclusivement de SGI. Il se charge de l’organisation matérielle des émissions. Toute per-
sonne (physique ou morale) souhaitant participer aux émissions de titres publics devra au
préalable disposer d’un compte auprès d’une SGI ou d’une BTCC agréées par le CREPMF.
1.2 Le marché de la CEMAC
1.2.1 Le marché financier de la CEMAC
1.2.1.1 Mise en place et objectifs du marché financier régional
La CEMAC se donne comme mission de promouvoir un développement harmonieux des

Etats membres dans le cadre de l'institution d'un véritable marché commun. Conscients du
rôle crucial des marchés des capitaux pour l’allocation des ressources en faveur de

15
l’investissement productif et de la croissance, les Chefs d’Etat de la CEMAC ont renforcé le
système financier pour l’intégration économique entre les pays de l’Afrique Centrale par la
mise en place d’un marché financier régional.
La tutelle de ce marché a été confiée à la Commission de Surveillance du Marché

Financier de l’Afrique Centrale (COSUMAF) alors que, l’organisation, le fonctionnement et
l’animation du Marché Financier sont assurés par la Bourse des Valeurs Mobilières de
l’Afrique Centrale (BVMAC), la Caisse Régionale de Dépôt des Valeurs (CRDV) et la
Banque des Etats de l’Afrique Centrale (BEAC).
1.2.1.2 Les acteurs du marché
L'autorité de régulation du marché : la COSUMAF
La COSUMAF est une institution spécialisée créée dans le cadre de l’UMAC par l'Acte addi-
tionnel n°03/01-CEMAC-CE 03 en date du 8 décembre 2001 portant création du marché
financier de l'Afrique Centrale. Elle veille au bon fonctionnement du marché financier
régional dans le respect des dispositions légales. A ce titre, elle exerce sa tutelle et son
contrôle sur :
- les opérations portant appel public à l’épargne ;
- les institutions chargées d’organiser la bonne exécution des transactions sur le mar-
ché financier régional, à savoir la Bourse Régionale et le Dépositaire Central ;
- les règlements généraux, les instructions et les autres normes qu’adoptent la

BVMAC et le Dépositaire Central ;
- les personnes morales et physiques, qu’elle habilite à intervenir sur le marché finan-
cier régional ;
- les organismes de placement collectif qu’elle doit agréer au préalable.
Par ailleurs, afin de remplir ses missions, la COSUMAF est dotée de pouvoirs étendus en
matière :
- réglementaire, en vue de fixer les règles de fonctionnement du marché ;
- de contrôle des opérations et des acteurs du marché ;
- d’autorisation lui permettant de délivrer des visas et des agréments ;
- de sanction, afin de réprimer tout manquement constaté sur le marché.
La Bourse des Valeurs Mobilières de l’Afrique Centrale (BVMAC)
L'Acte additionnel n° 11/00-CEMAC-CCE en date du 14 décembre 2000 fixe le siège de la

BVMAC à Libreville, au Gabon. La BVMAC est une autorité professionnelle investie, à titre
exclusif, de la mission de service public d’organisation, d’animation et de gestion courante
de la bourse régionale. Encore appelée entreprise de marché, elle est une société de droit
privé, sous la forme d’une société anonyme soumise aux dispositions de l’Acte uniforme de
l'OHADA relatif au droit des sociétés commerciales et du groupement d’intérêt économique
et des dispositions du marché financier régional.

Par le Règlement n° 06/03-CEMAC-UMAC du 12 novembre 2003, ses prérogatives lui confè-
rent les charges suivantes :
- autoriser l'admission des valeurs à la cote de la bourse régionale ;
- gérer le système informatique de cotation et en assurer un fonctionnement sécurisé ;
- assurer l'égalité de traitement et d'information des intervenants et acteurs du marché.
La Caisse Régionale de Dépôt des Valeurs (CRDV)
Les textes fondateurs du marché prévoient la mise en place de la Caisse Régionale de

Dépôts des Valeurs (CRDV), chargée d'assurer le rôle de Dépositaire Central. Toutefois, à
titre transitoire, les fonctions de la CRDV ont été confiées à un département de la BVMAC8.
Le Dépositaire Central exerce les fonctions de :
- conservateur des valeurs mobilières et autres instruments financiers émis dans le

cadre d’un appel public à l’épargne ou d’un placement privé ;
- organisateur de la dématérialisation des titres financiers, chargé d’assurer leur

conservation et leur circulation scripturales ;
- tiers-gagiste des valeurs mobilières et autres instruments financiers faisant l’objet

d’un nantissement ;
- agent de règlement-livraison des valeurs mobilières et autres instruments financiers

admis à ses opérations ;
- agent de codification des valeurs mobilières admises à ses opérations.
La Banque des Etats de l’Afrique Centrale (BEAC)
La BEAC agit en qualité de banque de règlement.
Les intermédiaires du marché
Les Intermédiaires du marché sont des professionnels (personnes morales ou physiques)

proposant aux épargnants ou investisseurs des services de placement ou d’investissement
sur le marché. Ils comprennent :
- les sociétés de bourse, adhérentes de la BVMAC ;
- les Etablissements de crédit ;
- les représentants des sociétés de bourse ;
- les sociétés de gestion de portefeuilles ;
- les conseillers en investissements financiers ;
- les démarcheurs.
8. Cf. Règlement n°01/08-CEMAC-UMAC du 9 juin 2008 portant Modification de Diverses Dispositions du Règlement n°06/03-
CEMAC-UMAC du 12 novembre 2003.

17
Parmi toutes les activités de marché, celles de placement et de négociation font l'objet d'un
monopole d'exercice au bénéfice des sociétés de bourse agréées par la COSUMAF. Toutes
les opérations autorisées et visées par la COSUMAF couvrent les six pays de la CEMAC.
1.2.1.3 Principes de fonctionnement du marché
La BVMAC est une bourse électronique, entièrement automatisée, intégrée en réseau

reliant les Sociétés de Bourse à un site central. C’est un marché au comptant à cotation
centralisée, dirigé par les ordres de la clientèle.
Les types d’ordres sont :
- l’ordre au mieux (aux conditions du marché) ;
- l’ordre à cours limité (prix maximum/acheteur, prix minimum/vendeur).
Le mode de cotation utilisé par la BVMAC est le « fixing », et dans ce cas, c’est le cours qui
optimise le nombre d’ordres échangés. Les titres sont dématérialisés au porteur ou au nomi-
natif. Le dénouement des opérations s’effectue à j+3, Règlement espèces/Livraison des
titres.
1.2.2 Cas du marché des titres publics de la CEMAC
Le marché des titres publics de la CEMAC offre la possibilité aux Etats membres d'émettre
des titres publics par syndication depuis 2007 et par adjudication depuis 2008.
1.2.2.1 Présentation des émissions par adjudication
L’adoption, le 6 octobre 2008, du Règlement n° 03/08/CEMAC/UMAC/CM relatif aux titres

publics à souscription libre émis par les Etats membres de la CEMAC a permis le lancement
du marché des titres publics émis par adjudication.
Sur ce marché, les Etats peuvent émettre des Bons du Trésor Assimilables (BTA), titres à
court terme (13, 26 et 52 semaines), ou des Obligations du Trésor Assimilables (OTA), titres à
moyen ou long terme (durée égale ou supérieure à 2 ans). Ces titres publics sont dématé-
rialisés et assimilables. La BEAC assure l’organisation matérielle des séances d’adjudication
des valeurs du Trésor par l’intermédiaire de ses six Directions Nationales. Elle a également
en charge la conservation et l’administration des titres publics à travers une structure auto-
nome, la Cellule de Règlement et de Conservation des Titres (CRCT). Chaque Trésor public
a son réseau de Spécialistes en Valeurs du Trésor (SVT). Un établissement de crédit remplis-
sant les conditions d’éligibilité peut être, à sa demande, SVT d’un ou plusieurs Trésors
Nationaux. Ainsi, le réseau du Trésor public camerounais comprend 13 SVT contre 5 pour la
RCA, 13 pour le Gabon, 10 pour la Guinée Equatoriale et 7 pour le Tchad. Le marché étant
régional, la participation aux adjudications des titres de chaque Trésor National est ouverte
aussi bien aux SVT nationaux qu’à ceux installés dans les autres pays de la CEMAC.
Le statut de SVT est réservé aux établissements de crédit au sens de la convention de la

Commission Bancaire de l'Afrique Centrale (COBAC) du 17 janvier 1992 portant harmonisa-
tion de la réglementation bancaire de la CEMAC, agréés par l’Autorité Monétaire et dis-
posant d’une bonne situation financière. Certains SVT appartiennent à des groupes ban-
caires internationaux contrôlés par des capitaux provenant de la Zone franc, particulière-
ment de l’UEMOA ou de la France (Ecobank, Société Générale et BNP-Paribas).

Tout investisseur potentiel, résident ou non-résident, peut acquérir les titres, soit à la souscrip-
tion par un SVT, soit sur le marché secondaire. Cependant, selon l’article 11, alinéa 2 du
Règlement n°03/08/CEMAC/CM, les souscriptions par des personnes non-résidentes sont
autorisées sous réserve du respect de la réglementation harmonisé des changes.
1.2.2.2 Présentation des émissions par syndication
Depuis 2007, les Etats de la CEMAC recourent aux émissions des titres publics par syndica-
tion pour le financement des investissements publics. Ces émissions sont effectuées sur les
deux marchés boursiers de la sous-région.
Les emprunts obligataires émis par les Etats sont des titres à moyen et long terme dont la
maturité est supérieure ou égale à 5 ans. Ces titres sont dématérialisés.
Tout investisseur potentiel, résident ou non-résident, peut acquérir des titres, par un inter-
médiaire agréé à cet effet par la COSUMAF, à la condition que ce dernier dispose d'un
compte.
1.3 Le marché du Cameroun
1.3.1 Le marché financier du Cameroun
1.3.1.1 Mise en place et objectifs du marché financier national du Cameroun
Dans l'optique de développer des moyens alternatifs de financement de l’économie natio-

nale, jusque-là réservé aux établissements de crédit et de microfinance, le Cameroun a
créé une bourse nationale par la loi n°99/015 du 22 décembre 1999 portant création et
organisation du marché financier du Cameroun, installée à Douala, capitale économique
du pays.
1.3.1.2 Les acteurs du marché
La Commission des Marchés Financiers du Cameroun (CMF)
La Commission des Marchés Financiers du Cameroun (CMF) a été instituée par la loi n° 99/015
du 22 décembre 1999 portant création et organisation du marché financier.
La CMF est une autorité de régulation publique, indépendante, disposant de la personnali-

té civile et de l'autonomie financière. Son siège est à Douala.
Les missions de la Commission sont des missions de service public comportant les trois volets
essentiels qui sont :
- la protection de l'épargne investie en valeurs mobilières, ainsi que de tout autre

placement donnant lieu à appel public à l'épargne ;
- l'information des investisseurs ;
- le contrôle et la supervision du marché et de ses acteurs, et la supervision de

l'entreprise de marché.
Pour mener à bien ses missions, la CMF est dotée de pouvoirs étendus pour :
- fixer les règles d'organisation et de fonctionnement du marché financier ;
INTEGRATION DES MARCHES DE CAPITAUX EN ZONE FRANC 19

- agréer l'ensemble des acteurs et participants du marché, avant leur entrée en
fonction ;
- viser toute information destinée au marché ;
- approuver le programme d'activité des Prestataires de Services d'Investissement

(PSI), dans le cadre de leurs activités liées au marché boursier ;
- surveiller et contrôler l'ensemble des opérations de la bourse et du marché en

général, ainsi que celles des participants que sont les PSI ;
- sanctionner tout manquement aux règles d'organisation et de fonctionnement des

marchés.
La CMF est dotée d'un Secrétariat Général qui l'assiste dans la réalisation de ses missions.
La Douala Stock Exchange (DSX)
La DSX, bourse des valeurs mobilières du Cameroun, est une société anonyme avec un
Conseil d'Administration. Elle est concessionnaire exclusif du service d'organisation du com-
merce des valeurs mobilières et autres produits de placements au Cameroun.
La DSX se propose :
- de compléter et de diversifier l'offre de financement ;
- d'être un outil d'accompagnement des programmes de privatisation et de

concession ;
- d'élargir la gamme de placements offerts aux épargnants et aux investisseurs insti-

tutionnels ;
- d'assurer la transparence des informations économiques et financières.
Dans le cadre du fonctionnement du marché financier camerounais, elle est chargée de :
- créer, organiser et animer le marché boursier ;
- veiller au fonctionnement régulier des négociations sur le marché ;
- administrer la négociation des effets publics négociables ;
- fixer les règles régissant l'accès au marché, l'admission à la cotation, l'organisation

des transactions et des marchés, la suspension des négociations d'une ou de plu-
sieurs valeurs, l'enregistrement et la publicité des négociations, la livraison des titres
et le règlement des fonds, la conservation des valeurs, la facturation et la collecte
des commissions.
Le site de cotation assure les fonctions suivantes :
- point de raccordement au système d’information pour la saisie des ordres, la saisie

des événements sur valeurs (ESV) ;

- point de raccordement au système d’information pour accéder aux diverses infor-
mations (historique de cours, carnet d’ordres, relevé de compte du Dépositaire
Central, etc.) ;
- diffusion des informations de marché (cours, quantités négociées, palmarès, etc),

venant du système central ;
- promotion du marché financier.
Le Dépositaire Central
Le Dépositaire Central est la DSX, qui a temporairement délégué cette fonction à la Caisse
Autonome d’Amortissement (CAA), dont le département spécialisé est installé dans
l’immeuble de la Bourse. Il est le principal destinataire des traitements du marché générés
par la DSX. Ces traitements permettent au Dépositaire de gérer les flux de titres des adhé-
rents (traitement de la journée comptable) et d’adresser les positions-espèce à la Banque
de Règlement.
La Banque de Règlement
La Banque de Règlement retenue est la DSX, qui a temporairement délégué cette fonc-
tion à la Société Générale Cameroun (SG Cameroun). Son rôle consiste essentiellement à
assurer le règlement espèce suite aux opérations sur le marché.
Les liaisons entre les trois entités que sont la DSX, le Dépositaire Central et la Banque de
Règlement s’effectuent au moyen d'interfaces électroniques.
Les intervenants en bourse
Les sociétés d’investissement en valeurs mobilières, les établissements de crédit et les

Prestataires de Services d’Investissement (PSI) sont habilités par la Commission des Marchés
Financiers. Ils ont trois fonctions principales :
- La fonction de négociation : les PSI sont seuls habilités à saisir les ordres des clients,
à connaître les contreparties sur le marché et à consulter les fichiers de mouve-
ments à dénouer en titres et en espèces en vue des opérations de règlement-livrai-
son.
- La fonction de teneur de compte : les PSI assurent la conservation des comptes-

titres de leurs clients et de leurs soldes espèces attachés.
- La fonction de gestionnaire d’actifs : à ce titre, les PSI assurent la fonction de

conseil en gestion de portefeuille et (ou) gestionnaire sous mandat.
Les PSI sont les seuls acteurs du cycle complet règlement-livraison.
1.3.1.3 Les principes de fonctionnement du marché
Les principes de Marché
Les principes fondamentaux de fonctionnement du marché sont les suivants :
- marché centralisé, dirigé par les ordres ;

21
- saisie centralisée de tous les ordres par des intermédiaires agréés ;
- cotation par fixing ;
- marché au comptant ;
- transactions automatiques sans confirmation ;
- garantie de bonne fin des transactions effectuées sur le marché.
Les principes de Règlement-Livraison
Concernant les règles de dénouement, les principes de fonctionnement sont les suivants :
- livraison des titres et règlement des espèces concomitants ;
- irrévocabilité des mouvements comptables ;
- dénouement glissant, un nombre de jours fixe après la transaction (dans un premier

temps J+4) ;
- titres cotés : dématérialisés au porteur ;
- titres non cotés : dématérialisés nominatifs ;
- transfert de propriété à la date de négociation.

II. ETAT DE L'INTEGRATION DES MARCHES DE CAPITAUX
L’évaluation du niveau d’intégration des marchés financiers a fait l’objet de plusieurs publi-
cations au cours de la décennie, à la faveur des phénomènes de mondialisation et de
financiarisation de l’économie.
L’état de l’intégration des marchés financiers de l'UMOA et de la CEMAC peut être

approximé, à travers la transversalité des activités d’émissions de titres ainsi que celles des
acteurs qui évoluent sur lesdits marchés. Les initiatives prises par les parties (autorités et
acteurs) en matière de coopération et de rapprochement entre les deux espaces sont
également des éléments déterminants de cette intégration.
2.1 Situation du marché financier de l'UMOA
2.1.1 Evolution du marché financier régional
2.1.1.1 Ressources totales levées par type d’opération
Sur la période allant de 1998 à 2014, le montant total des ressources mobilisées sur le mar-
ché financier régional de l'Union s'est élevé à 4 302,4 milliards de FCFA dont 3 540,2 milliards
de FCFA sous forme d'emprunts obligataires, 662,3 milliards de FCFA sous forme d’émission
de titres de capital et 100 milliards de FCFA sous forme de titrisation de créances.
Le graphique ci-après illustre l’évolution récente de la mobilisation de ressources sur le

marché.
Il ressort de l’analyse des données et du graphique ci-dessus que les emprunts obligataires
dominent les émissions sur le marché. En effet, 82,3% des ressources ont été mobilisées sous
forme d’émissions obligataires, 15,4% sous forme d’émissions de titres de capital et 2,3%
sous la forme de titrisation de créances.

23
Les statistiques ci-dessus indiquent que le marché financier régional demeure un marché
d’endettement sur lequel sont principalement présents les émetteurs, comme la Côte
d’Ivoire, le Sénégal, le Burkina, le Togo et le Bénin.
2.1.1.2 Structure des émissions obligataires par type d’émetteur
Le montant total des émissions obligataires se décompose comme ci-après :
- 2 375,3 milliards de FCFA émis par les Etats de l’Union ;
- 464,4 milliards de FCFA émis par des organisations régionales et internationales ;
- 190,3 milliards de FCFA émis par les entreprises publiques ;
- 510,2 milliards de FCFA émis par le secteur privé.
Le graphique ci-après présente la structure des émissions d’obligations par type

d’émetteur.
Il ressort du graphique ci-dessus que les emprunts des Etats de l’Union représentent 67,1%
des émissions totales d’obligations, suivis par le secteur privé qui représente 14,4%.
S’agissant des organisations régionales et internationales, elles ont levé 13,1% de ressources
totales obligataires tandis que les entreprises publiques ont mobilisé 5,4 %.
Bien qu’arrivant en deuxième position, le secteur privé qui est censé impulser la croissance
utilise très peu le marché financier régional pour ses besoins de financement en comparai-
son avec le montant des ressources totales levées.

2.1.1.3 Répartition de la levée de ressources par secteur financé
Sur le marché financier régional, une part de 19,5 % des ressources mobilisées, soit 870 mil-
liards de FCFA a été destinée au financement direct d’investissements dans divers secteurs
d’activités économiques.
La répartition globale des financements est illustrée par le graphique ci-après :
Il faut préciser que les statistiques d’émissions ci-dessus n'incluent pas celles de la BOAD, la
BIDC, l’Agence Française de Développement (AFD) ni la Société Financière Internationale
(SFI), ainsi que certaines banques et sociétés d’assurances, qui ont également levé des res-
sources en vue du financement indirect d’emplois à moyen et long termes. Les interven-
tions des Etats ayant pour objectif de consolider les ressources financières dans le cadre du
financement de leur budget n’ont pas également été prises en compte.
2.1.1.4 Répartition des sociétés cotées par pays de siège social
Sur le marché financier régional, trente-neuf (39) sociétés sont actuellement cotées. Elles se
répartissent, par pays de leur siège social, comme suit :
- Bénin 1
- Burkina 2
- Côte d’Ivoire 31
- Niger 1
- Sénégal 3
- Togo 1

25
Le graphique 4 ci-après décrit la répartition en pourcentage de la capitalisation boursière,
par pays.
Il ressort du graphique ainsi que des données ci-dessus que six (6) des huit (8) pays de
l’Union disposent d’au moins une société cotée en bourse. Il n’existe pas, à l’heure actuel-
le, de société cotée au Mali et en Guinée-Bissau.
Sur un total de trente-neuf (39) sociétés cotées, trente et une (31) d’entre elles, représen-
tant 39,0 % de la capitalisation boursière, ont leur siège social en Côte d’Ivoire.
Les trois (3) sociétés dont le siège social se trouve au Sénégal représentent 37,6 % de la
capitalisation boursière du marché des actions. La seule société basée au Togo représen-
te 14,4 % de la capitalisation boursière du marché des actions.
2.1.1.5 Evolution des indicateurs boursiers
L’année 2014 a été marquée par la hausse des principaux indicateurs de la BRVM. En effet,
l’indice BRVM 10 s’est fixé à 267,53 points, soit une progression de 8,60% par rapport à l’année
2013. L’indice BRVM Composite pour sa part a gagné 11,23% pour se situer à 258,08 points.
La capitalisation boursière du marché des actions a franchi la barre des 6 000 milliards de
FCFA, le 29 janvier 2014 pour s’établir à 6 024,41 milliards de FCFA avec son plus haut
niveau historique (6 319,72 milliards de FCFA) le 31 décembre 2014. La capitalisation obli-
gataire a, quant à elle, atteint son plus haut niveau historique le 31 juillet 2014 (1 303,48
milliards de FCFA).

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2.1.1.6 Evolution des avoirs-titres et espèces des clients
A fin 2014, les avoirs-titres sur le marché financier régional s'établissaient à 3 493,4 milliards
de FCFA dont 3 074,5 milliards de FCFA détenus par des résidents de l’Union et 418,8 mil-
liards de FCFA détenus par des non-résidents.
Le graphique 5 donne la répartition des avoirs-titres des clients dans l’Union détenus auprès
des SGI et des Conservateurs Agréés.
9. Dividendes, Intérêts et remboursements de capital sur les obligations cotées et non cotées

27
Il ressort des données présentées plus haut que les Conservateurs Agréés basés en Côte
d’Ivoire détiennent environ 70,1 % des avoirs-titres des investisseurs de l’Union. L’importance
de cette détention doit être mise en parallèle avec le nombre de Conservateurs présents
dans le pays. En effet, la Côte d’Ivoire abrite onze (11) Sociétés de Gestion et
d’Intermédiation et cinq (5) Banques Teneurs de Comptes/Conservateurs, soit un total de
seize (16) Conservateurs Agréés sur un total de vingt-sept (27). Les Conservateurs Agréés
basés en Côte d’Ivoire sont suivis de ceux basés au Burkina qui, avec deux (2) SGI, détien-
nent 10,5 % des avoirs-titres et espèces. Les investisseurs non-résidents de l’Union détiennent
quant à eux 12,0 % du total des avoirs-titres.
Les initiatives et les actions de rapprochement menées par le marché financier régional
avec les autres places financières en Afrique peuvent se résumer aux actions entreprises
avec certaines zones ou certains pays de la Zone franc ainsi que les pays de la CEDEAO. Il
faut également noter que des actions ont été entreprises avec le Royaume du Maroc.
2.1.1.7 Rapprochement ou coopération avec des espaces de la Zone franc
Les échanges ainsi que la coopération avec les espaces de la CEMAC et des Comores
sont assez limités. Les actions déjà entreprises par le CREPMF se résument à :
- la signature d’une Convention de coopération et d’échange d’informations avec la

COSUMAF en 2013 ;
- des actions de renforcement des capacités d’agents de la COSUMAF à travers des

stages d’immersion et visites d’échanges au CREPMF ;
- une assistance du CREPMF à la COSUMAF pour la conduite et la réalisation d’une mis-

sion d’inspection d’acteurs du marché financier d’Afrique centrale en 2015.
Il faut également noter que dans le cadre de l’Institut Francophone de la Régulation

Financière (IFREFI), des échanges sont organisés entre régulateurs auxquels participent le
CREPMF et la COSUMAF.
Parallèlement, il peut être noté l’implantation, au cours de ces dernières années, de cer-
tains acteurs sur les deux marchés, même si cette dynamique reste embryonnaire.
Aucune action n’a été entreprise, à ce jour, avec les Comores.
2.1.1.8 Rapprochement ou coopération avec d'autres places financières
Le marché financier régional de l'UMOA s’est engagé sur la voie de l’intégration à travers
plusieurs initiatives de rapprochement de places financières, portées par le secteur privé
(Les Bourses de la Communauté) ou par les Autorités du marché.
Conseil pour l'Intégration des Marchés de Capitaux Ouest Africains (West African
Capital Market Integration Council, WACMIC)
Les Autorités de la CEDEAO envisagent, à l’horizon 2020, l’intégration de cet espace tant
sur le volet économique qu’au niveau des marchés de capitaux. A cet effet, pour ce qui
les concerne, les Régulateurs des marchés financiers, les Bourses et les Dépositaires cen-
traux ont signé une Charte portant création du Conseil de l’Intégration des Marchés de
Capitaux Ouest Africains (West African Capital Markets Integration Council-WACMIC) à
Abuja, le 18 janvier 2013.

Le WACMIC est un projet qui s’inscrit globalement dans le cadre de la mise en place de la
zone économique, monétaire et financière de la CEDEAO. Il est soutenu par l’Institut
Monétaire de l’Afrique de l’Ouest (IMAO).
Plusieurs actions ont été entreprises par le WACMIC. Elles se résument comme suit :
- la définition d’un cadre de conduite du processus ;
- la mise en place de deux Comités Techniques dont les travaux couvrent le cadre légal
et réglementaire ainsi que le cadre opérationnel.
Le WACMIC a pour mission de piloter et mener à son terme, à bonne date, l’intégration des
marchés financiers de la CEDEAO. Le processus d’intégration étant scindé en trois phases :
1. la mise en place d’un accès sponsorisé pour les sociétés de bourse ;
2. la mise en place de sociétés de bourse régionales et la reconnaissance mutuelle

des visas et autorisations d’opérer ;
3. la mise en place d’une plate-forme commune de cotation pour des valeurs

d’une certaine capitalisation.
Ce rapprochement des places contribuera à améliorer la liquidité des bourses de l’espace

CEDEAO tout en favorisant l’attrait des investisseurs en vue d’un meilleur financement des
économies.
Association des Autorités de Régulation des Marchés Financiers d’Afrique de

l’Ouest (AARMFAO)
Cette Association a été créée par la signature, le 8 juillet 2015 à Abuja, au Nigeria, d'un
Protocole d'accord entre la Securities and Exchange Commission (SEC) du Ghana, la
Securities and Exchange Commission (SEC) du Nigeria et le CREPMF.
Les objectifs de l’AARMFAO sont les suivants :
- favoriser l'intégration des marchés des capitaux en Afrique de l’Ouest en établis-

sant une base de coopération technique sur des programmes spécifiques et des
projets communs ;
- favoriser l'aide mutuelle entre ses membres par l'exécution de requêtes et le parta-
ge d'informations ;
- faciliter et favoriser l’intégration et le développement des marchés financiers

d’Afrique de l’Ouest, notamment ceux de la CEDEAO.
Autres initiatives
Une série d’initiatives visant à renforcer leur coopération a été entreprise par le CREPMF et
d'autres acteurs du marché financier en Afrique. En effet, le CREPMF et le Conseil
Déontologique des Valeurs Mobilières (CDVM), autorité de régulation du marché financier
au Maroc ont signé, en septembre 2013, une convention de coopération, d’assistance et
d’échange d’informations.

29
En juin 2015, l’Association Professionnelle des SGI (APSGI) de l’UEMOA et l’Association
Professionnelle des Sociétés de Bourse (APSB) du Maroc ont également matérialisé leur col-
laboration par la signature d’un accord de coopération.
2.1.1.9 Les principales réformes entreprises sur le marché financier régional
Au cours des dix dernières années, des réformes structurantes ont été entreprises pour
mettre le marché financier régional à niveau. Ce sont notamment (i) la mise en place de
règles comptables spécifiques applicables aux acteurs agréés du marché, (ii) la réforme
des garanties et l’introduction d’un système de notation financière, (iii) la création d’un
marché hypothécaire et de la titrisation, (iv) l’harmonisation de la fiscalité des valeurs
mobilières au sein de l’Union et (v) la revue de la tarification du marché.
2.1.1.10 La conformité aux normes internationales
La régulation du marché financier régional par le CREPMF a été jugée conforme aux normes
et principes de régulation financière édictés par l’Organisation Internationale des
Commissions de Valeurs (OICV), suite à une évaluation effectuée en février 2009.
2.1.2 Cas du marché des titres publics dans l'UEMOA
2.1.2.1 Analyse de l'évolution des opérations sur les marchés des titres publics
L’abandon des concours directs de la BCEAO aux Trésors publics nationaux a favorisé le
développement du marché des titres publics. Les montants mobilisés par les Etats membres
de l’UEMOA sur le marché sont ainsi passés de 55 milliards de FCFA en 2001 à plus de 3 000
milliards de FCFA en 2014.
Vue globale des émissions des Etats de l'UEMOA
L'accroissement des émissions de titres publics entre 2001 et 2014 est illustré dans le gra-
phique ci-après.

Cet accroissement des volumes mobilisés sur le marché a entraîné une hausse de l’encours
des titres publics, qui est passé de 1 259 milliards de FCFA à fin 2009 à 5 069 milliards de FCFA
à fin 2014.
En 2014, tous les Etats membres de l’Union sont intervenus au moins une fois sur le marché pour
un total de 66 interventions. Ces opérations sont marquées par une prédominance des émis-
sions de bons du Trésor (43 opérations) comparativement aux obligations du Trésor (23 opéra-
tions). Par ailleurs, avec 82% des montants mobilisés en 2014, le marché par adjudication reste
la principale voie d’émission utilisée par les Etats de l’Union sur le marché des titres publics.
Rapport annuel de la BCEAO - 2014 31

Cas spécifique des émissions par syndication des Etats de l'UEMOA
De 2001 à 2014, les Etats de l’Union ont mobilisé, par voie de syndication sur le marché
financier régional, un montant de 2 375,3 milliards de francs FCFA.
Le graphique suivant illustre la répartition des émissions d’obligations par les Etats membres
de l’Union.
Il ressort du graphique ci-dessus, que la Côte d’Ivoire détient la part la plus importante des
émissions d’obligations d’Etat sur le marché financier régional (60,3%) suivie du Sénégal
(22,2%). Les deux Etats cumulent plus de 80% des interventions totales des Etats.
La Guinée-Bissau, le Mali ainsi que le Niger ne sont pas encore intervenus sur ce comparti-
ment du marché.
2.1.2.2 Analyse de l'intégration du marché des titres publics dans l'Union
Les émissions de titres publics dans l’UEMOA sont caractérisées par une participation de
l’ensemble des places de l’Union aussi bien lors des adjudications (via le système électro-
nique d’enchère SAGETIL) que lors des syndications (via les SGI présentes dans l’ensemble
des pays de l’Union).
Les principaux investisseurs du marché des titres publics restent les banques et compagnies
d’assurance dont la stratégie principale reste l’achat et la conservation jusqu’à maturité
(buy and hold), ce qui ne favorise pas les échanges sur le marché secondaire. Notons que
ces échanges de titres se font sur la plateforme électronique de la BRVM pour les titres émis
par syndication et de gré à gré pour ceux émis par adjudication. Au cours des six premiers

mois de l’année 2015, il s’est échangé plus de 228 milliards de FCFA sur le marché des titres
émis par adjudication pour un nombre total de plus de 67 transactions.
Le cloisonnement du marché des titres publics se matérialise notamment par deux déposi-
taires dont les systèmes ne communiquent pas (absence de bridge) rendant impossible la
fongibilité des titres émis sur les deux segments du marché mais également par une struc-
ture de coûts différente selon le mode d’émission, à savoir : les commissions de placement
sur le marché primaire, le coût des transactions sur le marché secondaire mais également
la conservation des titres suivant leur mode d’émission.

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Il ressort de ce tableau que, par exemple, les titres du Bénin sont détenus en moyenne par
des résidents10 à hauteur de 39,7% et par des investisseurs installés dans d'autres pays de
l'Union à hauteur de 60,3%.
Pour l'ensemble des titres de l'Union, en moyenne, une part globale de 43,8% est détenue
par les résidents et 56,2% par les investisseurs établis dans d'autres Etats membres de l'Union.
Ce qui montre le caractère relativement intégré du marché des titres publics de l'UEMOA.
2.2 Situation du marché financier de la CEMAC
2.2.1 Marché financier régional
2.2.1.1 Coexistence de deux bourses
La CEMAC est confrontée à l’existence de deux marchés financiers, à savoir le marché

financier régional et le marché boursier du Cameroun.
10. La notion de résidence ici s'applique à l'intermédiaire financier ayant réalisé l'opération, pour compte propre ou sur
ordre de ses clients.

33
Le marché financier régional comprend un régulateur unique, la COSUMAF, et une entre-
prise de marché, la BVMAC, qui ont reçu l’exclusivité de l’animation et du contrôle des
activités du marché. Le Cameroun a opté pour la création d’un marché financier national
avec pour Régulateur la Commission des Marchés Financiers (CMF) et pour entreprise de
marché la Douala Stock Exchange (DSX).
La coexistence de deux (2) bourses de valeurs dans la CEMAC se traduit par :
(i) l’insécurité juridique liée au chevauchement de la réglementation, des organes

de gestion et de supervision des deux marchés financiers ;
(ii) la lourdeur des dépenses de fonctionnement et d’investissement des deux struc-

tures.
Du fait notamment de cette dualité, l’activité sur les deux bourses reste limitée par rapport
au potentiel économique de la CEMAC.
2.2.1.2 Evolution des activités
a. Marché primaire
Evolution des émissions sur le marché primaire de 2007 à 2014
Depuis le démarrage effectif de ses activités, l’évolution de la levée des fonds sur le mar-
ché financier régional de la CEMAC se présente comme ci-dessous.
Le montant total des ressources mobilisées sur le marché financier régional s’élève à 433,07
milliards de FCFA dont 427,33 milliards de FCFA sous la forme d’emprunts obligataires et
5,74 milliards de FCFA sous forme d’émission de titres de capital.

Le compartiment obligataire /dette demeure le segment le plus dynamique. Le recours de
deux (2) Etats de la CEMAC, pour un montant total de 237,9 milliards de FCFA, pour ce
mode de financement explique en grande partie l’importance de ce compartiment.
Catégorie d’émetteurs des levées de fonds sur le marché des obligations
Les interventions des Etats de la CEMAC qui représentent 55,7% des émissions totales
d’obligations sont suivies par celles du secteur privé qui représentent 35,5%, soit 151,80 mil-
liards de FCFA. Les organisations régionales et internationales, avec un total de fonds levés
de 37,627 milliards de FCFA, soit 8,8% des émissions totales d’obligations, arrivent en derniè-
re position.
Catégorie de souscripteurs de titres émis sur le compartiment des obligations du

marché financier depuis 2007
La tendance observée montre que les détenteurs des titres obligataires émis sur le marché
financier de l’Afrique Centrale restent majoritairement des personnes morales (investisseurs
institutionnels et entreprises). La participation des personnes physiques demeure encore
très faible. Cette propension est confirmée en 2010 et 2011 et justifie l’intensification des
campagnes d’information à l’égard du grand public menées par la COSUMAF.
Le graphique 11 confirme la prédominance des banques qui détiennent environ 60% des
titres émis sur le marché. Quant aux investisseurs personnes physiques, leur intervention
représente globalement 2,6%, pour un montant total de sept (7) milliards de FCFA. Elles sont
présentes à toutes les opérations d’appel public à l’épargne, ce qui est encourageant au
regard de l’état de développement du marché.
b. Marché secondaire
Il a été enregistré l’entrée d’une nouvelle valeur mobilière sur le marché boursier de la
CEMAC, avec l’émission obligataire du Fonds Africain de Garantie et de Coopération
Economique (FAGACE), prise en charge par le Marché Central le 23 juin 2015. L’admission
de l’emprunt « Etat du Tchad II 6% net 2013-2018 » porte à 9 (neuf) le nombre de valeurs
conservées par le Dépositaire Central au 31/03/2014 comme l’illustre le tableau ci-après.

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2.2.2 - Cas du marché des titres publics de la CEMAC
2.2.2.1 - Evolution des activités par adjudication
Marché primaire
Le marché des titres publics par adjudication a démarré en novembre 2011, avec une
émission du Trésor public camerounais. Cette émission a été suivie de celle de la
Centrafrique en décembre 2011, du Gabon en mai 2013, du Tchad en octobre 2014 et de
la Guinée Equatoriale en septembre 2015.
Au 15 septembre 2015, le cumul des montants levés depuis l’origine est de 1 216,7 milliards
de FCFA (1 033,9 milliards de FCFA en BTA et 182,8 milliards en FCFA en OTA). Les BTA ont

été majoritairement émis à 26 semaines tandis que les OTA l’ont été à des échéances
réparties entre 2 et 3 années. Le Trésor public camerounais a levé 531,5 milliards de FCFA
en BTA et 33,5 milliards de FCFA en OTA. Le Trésor public centrafricain n’a émis jusqu’à pré-
sent que des BTA, pour 43,5 milliards de FCFA. L’Etat gabonais a recueilli 313,4 milliards de
FCFA en BTA et 75,1 milliards en OTA. En moins d’une année de présence sur le marché, le
Trésor public du Tchad a pu lever 140,5 milliards de FCFA en BTA et 74,3 milliards en OTA.
Quant à la Guinée Equatoriale, elle a mobilisé un montant de 5 milliards de FCFA en BTA.
Marché secondaire
Le marché secondaire se caractérise par une relative atonie. En effet, à fin juillet 2015, 26
opérations d’achats-ventes de titres ont été réalisées, 16 sur des BTA et 10 sur des OTA. Les
opérations sur les BTA ont porté sur 33 729 titres d’une valeur nominale de 33,7 milliards de
FCFA échangés à 31,1 milliards de FCFA. Celles sur les OTA ont vu s’échanger 1 610 904
titres représentant une valeur nominale de 16,1 milliards de FCFA, négociés à 15,5 milliards
de FCFA.
2.2.2.2 Evolution des activités par syndication
Depuis 2007, date de lancement du premier emprunt obligataire gabonais, six (6) emprunts
obligataires par syndication ont été effectués par le Cameroun, le Gabon et le Tchad sur les
deux marchés financiers de la sous-région. Parmi ces six (6) émissions, une seule, effectuée
par l’Etat du Tchad en 2013, a été réalisée simultanément sur les deux bourses. Des cinq (5)
autres émissions, trois (3) ont été réalisées à la DSX et deux (2) à la BVMAC. Au 31 juillet 2015,
le montant global des ressources levées s’élève à 722,6 milliards de FCFA.
Le Cameroun a procédé à trois (3) émissions à la DSX, respectivement en 2010, 2013 et

2014, pour un montant global de 430 milliards de FCFA. Le Gabon a lancé un seul emprunt
obligataire en 2007 à la BVMAC, d’un montant de 100 milliards de FCFA.
Le Tchad a émis deux fois sur les marchés boursiers de la CEMAC, pour un montant total de
192,6 milliards de FCFA. Ces émissions se sont déroulées en 2011 à la BVMAC exclusivement,
pour un montant de 107,6 milliards, et en 2013 sur les deux bourses pour un montant de 85
milliards de FCFA, dont les 2/3 ont été souscrits sur le marché financier du Cameroun.
Le tableau ci-après présente un récapitulatif de ces émissions.
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OT sur les places financières de la BVMAC et de la DSX sont jusqu’ici marginales. A fin 2014,
les taux de rotation des titres cotés sur ces marchés, qui représentent le rapport entre le
volume des titres échangés et le volume des titres émis, se situent entre 0,00% et 1,28%.

37
2.3 Situation du marché financier national du Cameroun
L’activité de la Douala Stock Exchange sur la période allant de l’année 2010 à 2014, était
caractérisée par la consolidation de la structure de ses différents compartiments qui sont
notamment le compartiment des titres de capital, le compartiment des titres de créance
et le compartiment hors cote.
Concernant son compartiment des titres de capital, en 2010, la bourse comptait trois
sociétés cotées, il s’agit de la Société des Eaux Minérales du Cameroun (SEMC), de la
Société Africaine, Forestière et Agricole du Cameroun (SAFACAM) et de la Société
Camerounaise des Palmeraies (SOCAPALM). Depuis lors, le nombre de sociétés à la cote
de ce segment n’a pas évolué.
Au 10 septembre 2015, la capitalisation boursière de la DSX s'établit à 158,7 milliards de

FCFA. Le montant total des titres obligataires émis est de 529,3 milliards.
Les tableaux ci-après présentent les titres émis sur le marché de Douala Stock Exchange :
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la seule obligation, celle de la Société Financière Internationale (IFC) dénommée « MOABI
4,25% 2009-2014 ». Il s’est enrichi au fil des années de six valeurs supplémentaires. Il s’agit res-
pectivement des titres «ECMR 5,60% net 2010-2015» de l’Etat du Cameroun, « BDEAC 5,5%
net 2010-2017 » de la Banque de Développement des Etats de l’Afrique Centrale, « ECMR
5,90% net 2013-2018 » de l’Etat du Cameroun, « Etat du Tchad 6% 2013-2018 » de l’Etat du
Tchad, « FAGACE 5,25% net 2014-2019 » du Fonds Africain de Garantie et de Coopération
Economique et enfin de «ECMR 5,50% net 2014-2019» de l’Etat du Cameroun. Le montant
total de titres émis sur ce compartiment est de 529,3 milliards de FCFA.
Ces titres sont répertoriés dans le tableau suivant :
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Les transactions effectuées sur le marché financier camerounais de 2010 à 2014 sont réca-
pitulées ci-après.

Dans le compartiment des titres de capital, sur la période allant de 2010 à 2014, 70 393
actions ont été échangées pour une valeur totale de 3.353 milliards de FCFA. L’année 2014
était l’année la plus fructueuse avec un volume de transactions de 44 275 actions pour une
valeur de transactions s’élevant à 2 milliards de FCFA.
Sur la même période, 8 582 872 obligations ont été transigées pour un montant global de
83,343 milliards de FCFA. 2012 est l’année qui a enregistré le plus de transactions avec plus
de 6 millions de titres échangés pour une valeur transactionnelle de 62 milliards de FCFA.
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2.4 Analyse des performances des marchés de capitaux
2.4.1 Dans l'UEMOA
En dépit de son activité croissante sur la période récente et des perspectives de développe-
ment favorables, la marge de progression du marché financier régional demeure importante.
2.4.1.1 Le nombre de sociétés cotées
Au 31 décembre 2014, la BRVM comptait 38 sociétés cotées, contre 35 au démarrage en

1998. Selon leur provenance, sur les 38 actions inscrites à la cote, on dénombre trente et une
(31) de la Côte d'Ivoire, deux (2) du Burkina, deux (2) du Sénégal, une (1) du Bénin, une (1)
du Niger et une (1) du Togo.
Au regard des données des autres places, la BRVM n'a pas beaucoup progressé, compa-
rativement à la situation du Ghana, qui a sensiblement le même nombre de sociétés
cotées. En outre, il convient de signaler que les opérations de privatisation prévues dans les
Etats membres sont réalisées en général en dehors de la bourse, privant celle-ci de beau-
coup d'opérations.
2.4.1.2 La liquidité du marché
Le ratio de liquidité de la BRVM (turnover) est mesuré par le rapport du volume des transac-
tions avec le capital en circulation (volume annuel des transactions rapporté au volume du
flottant, c'est-à-dire la partie du capital émise dans le public à la capitalisation). Ce ratio,
était de 2,7% en 2014, contre plus de 30% en moyenne en Afrique et plus de 40% pour
l'Afrique du Sud.

De même, les transactions sur les valeurs de la BRVM, en moyenne journalière, se sont ins-
crites en nette hausse mais ne dépassent pas environ 800 à 900 millions de FCFA.
2.4.1.3 La capitalisation boursière
L'activité de la BRVM a bénéficié du retour de la stabilité politique en Côte d'Ivoire en 2011.

Les encours de titres ont fortement progressé au cours des dernières années : l'encours des
titres de dette est passé de 0,5% du PIB en 2000 à environ 5% du PIB en 2010 et près de 10%
au 31 décembre 2014.
Cependant, le développement du marché demeure insuffisant. La contribution du marché

financier de l'UEMOA au financement des économies est encore marginale, comparative-
ment au secteur bancaire. Les Trésors publics ont réalisé près de 80% du montant des émis-
sions obligataires sur le marché primaire de la sous-région. Au 31 décembre 2014, la capi-
talisation obligataire équivalait à 2,4% du PIB de l'UEMOA.
Le marché des actions de la BRVM est également peu développé, par rapport à d'autres
places du continent africain. La capitalisation boursière des actions cotées sur la BRVM s'est
établie à 13,1% du PIB de l'UEMOA au 31 décembre 2014, contre une moyenne africaine
de plus de 35% et plus de 100% pour le Ghana.
Les niveaux de capitalisation de la BRVM sont faibles, tout comme les volumes des transac-
tions, ce qui représente un frein pour le développement du marché. En effet, dans un mar-
ché qui ne compte pas assez d'acteurs ou suffisamment de flux financiers, les investisseurs
sont privés de souplesse. S'ils veulent vendre par exemple un grand nombre d'actions, ils ne
sont pas sûrs de trouver preneur.
2.4.1.4 Le rendement des actions
Le rendement des actions, mesuré par le rapport de la rémunération du capital investi en

action sur le cours d'achat de ladite action, est de l'ordre de 4,5% contre 10% pour le
Maroc, 12% pour le Nigeria et 40% pour l'Afrique du Sud.
2.4.2 Dans la CEMAC
L'apport des deux places boursières au financement de l'économie est symbolique et les
opérations enregistrées sur ces marchés ont essentiellement consisté en des émissions de
titres de dette. Au 31 décembre 2014, la capitalisation boursière et obligataire sur le DSX
représentait quelques 2,3% du PIB du Cameroun et celle de la BVMAC équivalait à moins
de 0,4% du PIB de la CEMAC.
Dans l'ensemble, les marchés de la CEMAC présentent les mêmes caractéristiques que
celles de l'UEMOA : petit nombre de titres cotés, faible liquidité, capitalisation boursière
insuffisante et bas niveau de rendement et d'où son attractivité limitée. En raison du
nombre limité de transactions, ces marchés ne sont pas rentables et enregistrent
d'importants déficits.
Au total, en dépit de la croissance rapide des marchés de titres publics, les places finan-
cières de l'UEMOA et de la CEMAC présentent des faiblesses structurelles et seraient relati-
vement moins attractives pour les investisseurs que la plupart des bourses africaines.

Les principales contraintes et difficultés au développement de ces marchés comme sour-
ce alternative au financement bancaire peuvent se résumer comme ci-après :
- le manque de professionnalisme des acteurs du marché ;
- le faible développement des professions liées à l'analyse des risques financiers.
En effet, une évaluation correcte des risques serait de nature à desserrer les exigences de
garantie ;
- les difficultés d'accès à l'information ;
- les coûts élevés des services financiers ;
- l'ouverture insuffisante du marché au secteur privé, notamment aux petites et

moyennes entreprises (PME) qui sont peu incitées à l'introduction en bourse en raison
des conditions d'admission contraignantes ;
- le manque de culture boursière, en liaison avec l'insuffisance des actions de sensibilisa-

tion, d'éducation et de marketing pour soutenir les marchés.
Le développement des marchés financiers joue un rôle significatif dans la mobilisation des
ressources et constitue donc un catalyseur de croissance économique. Les marchés de la
Zone franc étant de taille restreinte, leur consolidation par le biais d'une plus grande inté-
gration leur permettrait de renforcer leur complémentarité et leur synergie, de bénéficier
d'économies d'échelle dans le domaine des infrastructures financières et de pouvoir offrir
une gamme plus élargie d'instruments financiers. En raison de sa capacité à apporter plus
de profondeur et d'efficacité aux marchés, l'intégration est un potentiel à exploiter.
Toutefois, il est impérieux que les marchés mènent des actions internes d'assainissement et
de développement pour tirer profit de l'opportunité offerte par l'intégration.

III. PRINCIPAUX OBSTACLES A L'INTEGRATION DES MARCHES DE CAPITAUX
Le diagnostic établi dans le cadre du Plan stratégique 2014-2021 du CREPMF a permis

d’identifier les contraintes à l’approfondissement du marché financier de l'UMOA. Par
ailleurs, le rapprochement entre ce marché avec celui des autres juridictions-parties de la
Zone franc, notamment, la CEMAC et les Comores est confronté à de multiples contraintes
dont l’interconnexion des systèmes de paiement, la libre circulation et la fluidité des capi-
taux ainsi que les disparités éventuelles entre les cadres réglementaires.
3.1 Choix politique des Etats membres
La volonté politique des Etats membres pourrait être déterminante pour l'intégration des
marchés de capitaux.
Il est reconnu que les marchés de capitaux de la Zone franc sont fragmentés et non per-
formants et que leur intégration, en contribuant à réduire les coûts des transactions et à
accroître les offres de financement, rendrait ces marchés plus efficients et plus solides, ce
qui serait un atout pour soutenir davantage le développement économique des Etats
membres.
Bien que les gains attendus de l'intégration des marchés soient connus, ceux-ci continuent
de fonctionner séparément, affichant de plus en plus leur différence et leur indépendance
avec des résultats mitigés. En guise d'exemple, le développement du marché financier de
la CEMAC est confronté à la coexistence de deux (2) bourses de valeurs (BVMAC et DSX) qui
se traduit par une désaffection des investisseurs, une application imparfaite de la libre circu-
lation des personnes et des capitaux ainsi que par le non-respect des dispositions commu-
nautaires, notamment celles relatives à l’harmonisation de la réglementation de change. Les
nombreuses tentatives de rapprochement des deux marchés n'ont pas à ce jour abouti.
Récemment, les instances de la CEMAC ont été saisies en vue de relancer le processus.
Pour la continuité de leur fonctionnement, certaines structures ont recours à une recapita-
lisation ou à des subventions.
Par ailleurs, la question de la libre circulation des biens, des capitaux et des personnes entre
les deux zones, reste toujours posée.
3.2 Contraintes législatives et réglementaires
Pour rappel, la réglementation des émissions de titres publics (bons et obligations du

Trésor) de la CEMAC et celle de l'UEMOA s'appuient respectivement sur le Règlement
CEMAC n°03/08/CEMAC/UMAC/CM du 6 octobre 2008 et le Règlement
n°06/2013/CM/UEMOA du 28 juin 2013 ainsi que le dispositif réglementaire des marchés
financiers dans chaque zone. Les contraintes réglementaires sont relatives aux spécificités
notées dans les dispositions applicables en Zone franc.
Ainsi, entre la CEMAC et l'UEMOA, qui disposent chacune d'un marché des titres publics,
des similitudes existent au niveau des catégories de titres publics (bons et obligations du
Trésor), des institutions habilitées (Spécialistes en Valeurs du Trésor) et des modes opéra-
toires pour les adjudications (méthode des adjudications à prix demandés). Cependant,
les particularités identifiées portent notamment sur les aspects suivants :

Caractéristiques des instruments. Outre le fait que la gamme des bons de l'UEMOA est
plus large (6 maturités)11 que celle de la CEMAC (3 maturités)12 ;
Gestion opérationnelle des émissions de titres publics. Dans l'UEMOA, cette gestion est
confiée à l'Agence UMOA-Titres qui est un organe supranational chargé de conseiller les
Etats et de les appuyer dans les levées de fonds sur le marché des capitaux, tandis que
dans la CEMAC, elle est assurée par la Banque des Etats de l'Afrique Centrale (BEAC) ;
Conditions relatives à l'activité des SVT. Dans l'UEMOA, les SVT exercent leur activité sur
la base d'une charte signée avec le Trésor Public après avoir été agréés par le Ministre
chargé des Finances. Dans la CEMAC, cette activité est subordonnée à l'agrément du
Ministre chargé des Finances et à la signature d'une convention avec la Banque
Centrale. Par ailleurs, les adjudications dans la CEMAC sont exclusivement réservées aux
SVT, ce qui n'est pas le cas dans l'UEMOA où les SVT ont l'obligation de souscrire à au
moins 5% de chaque adjudication.
Champ de couverture du cadre réglementaire. Le cadre réglementaire de la CEMAC

aborde la mise en garantie des titres publics, alors que cette disposition n'a pas été pré-
vue dans la réglementation applicable dans l'UEMOA. Il en est de même du rachat des
titres publics par leurs émetteurs qui figure dans la réglementation de l'UEMOA sur les
titres publics et non dans les textes de la CEMAC.
Il convient de signaler également que le cadre légal et judiciaire dans les Etats membres de
la CEMAC et de l'UEMOA a été développé à deux niveaux : régional et national. En effet,
l’ensemble des pays de ces deux espaces communautaires sont membres de l’OHADA qui
régit le droit général des affaires. Toutefois, la mise en œuvre de ce droit uniforme à
l’échelon national n’est pas diffusée de manière optimale auprès des opérateurs écono-
miques. Il est constaté que la connaissance et la compréhension des actes OHADA par ces
derniers est très limitée. Cette situation ne concourt pas à la création d’un environnement
des affaires propice au développement des activités économiques.
Par ailleurs, parmi les contraintes réglementaires, il pourrait être également cité :
- les conditions d'accès aux marchés (côté émetteurs) qui sont limitées par les textes ;
- la réglementation des changes qui restreint les mouvements de capitaux ;
- l'atomisation des activités du marché par la création de plusieurs catégories d'acteurs

dont certains n'arrivent pas à assurer leur pérennité ;
- les conditions tarifaires qui peuvent parfois être source de distorsion des cours, notam-
ment par le biais des arbitrages.
11. Maturités des bons dans l'UEMOA : sept (7), vingt-huit (28), quatre-vingt-onze (91), cent quatre-vingt-deux (182), trois
cent soixante-quatre (364) et sept cent vingt-huit (728) jours.
12. Maturités des bons à la CEMAC : treize (13), vingt-six (26) et cinquante-deux (52) semaines.

En somme, un des obstacles majeurs à l'intégration des places financières de la zone franc
pourrait résider au niveau de l'absence de convergence des textes, des règles et procé-
dures régissant le fonctionnement de chacune des places financières.
3.3 Autres obstacles à l'intégration des marchés de capitaux
3.3.1 Accès à l'information
L’accès à l’information transparente est limité par l’absence de plateformes de diffusion

de l'information sur les entreprises, cotées et non cotées (base de données financières, pla-
teforme de diffusions de l’information réglementée centrale des bilans et « credit bureau »).
Toutefois, des actions sont en cours à la BEAC pour mettre en place, à court terme, une
centrale des bilans et un credit bureau, pour réduire l'asymétrie d'information.
3.3.2 Le problème des infrastructures de marché
Même si la coexistence de deux modes d’émissions (adjudications et syndications) n’est

pas un frein naturel à l’intégration des marchés de capitaux, l’organisation actuelle du
marché pose certaines contraintes qui ne favorisent pas celle-ci.
En effet, le marché des titres publics dans l'UMOA et au sein de la CEMAC est caractérisé
par un cloisonnement du marché monétaire et du marché financier régional. Les titres émis
par adjudication sont exclusivement conservés auprès des banques centrales et ne
s’échangent que de gré à gré. Dans le même temps, les titres émis par syndication sont
uniquement conservés chez le Dépositaire Central et leur négociation se fait sur les bourses.
De plus, il n’existe pas de lien (bridge) entre les deux dépositaires.
Chaque marché a, par ailleurs, ses propres structures de coûts. Cette situation rend quasi
impossible la comparaison des titres en fonction de leur mode d’émission et ne facilite pas
la construction de courbes de taux.
3.3.3 La question fiscale
A l’occasion de la mobilisation des ressources sur le marché de la dette publique, les Etats
membres de l'UEMOA et de la CEMAC accordent une exonération fiscale sur les intérêts
issus des bons et des obligations qu’ils émettent, contribuant ainsi à la promotion des titres
publics. Cette exonération est mentionnée dans la note d’information et constitue un trai-
tement spécifique comparé aux dispositions contenues dans le code général des impôts
(ou la loi de finances) de chaque Etat membre de l’Union. Il est à ce jour acquis au sein de
l’UEMOA et de la CEMAC que les intérêts issus des bons et des obligations émis par un Etat
sont défiscalisés par l’administration fiscale dudit Etat.
Cependant, la problématique du régime fiscal applicable aux titres publics reste posée et
suscite beaucoup de questions de la part des investisseurs, en fonction de leur lieu de rési-
dence et de l’Etat émetteur des titres. Cette préoccupation est principalement soulevée
dans le cadre du rapatriement des intérêts dans un autre Etat membre de l’UEMOA et
qu’une fiscalité doit être appliquée.
Il apparaît, dans l'ensemble, que les régimes fiscaux des valeurs mobilières et des services
d'investissement peuvent souvent instaurer des doubles impositions.

3.3.4 Le faible niveau de culture financière et boursière
La culture boursière limitée des populations ne permet pas d'atteindre une masse critique
d'investisseurs en bourse. Cette situation se traduit par un recours important des émetteurs
potentiels au financement bancaire qui représente plus de 80% du système de finance-
ment de l'UEMOA et de la CEMAC.
3.3.5 L'absence de courbes de rendements
Des courbes de rendements serviraient de référence pour d’autres titres de la dette sur le
marché, notamment les taux des créances hypothécaires ou les taux des prêts bancaires,
et pourraient également servir à prévoir des variations de la production et de la croissance
économique. Le marché des titres de la dette souveraine n’a toutefois pas encore établi de
courbes de rendements, et ce, pour plusieurs raisons parmi lesquelles la fragmentation des
marchés, la non standardisation des titres et l’absence d’un marché secondaire dyna-
mique. Toutefois, des travaux sont en cours dans les deux espaces en vue de mettre en
place une courbe des taux.
3.3.6 L'absence de notes de crédit pour les émetteurs souverains
Le marché des titres de la dette souveraine en monnaie locale n’a pas encore de système
de notation de crédit. Les instruments de la dette souveraine sont exemptés de l’obligation
de garantie et d’autres conditions prudentielles requises d’autres émetteurs. Cela crée
néanmoins un risque d’asymétrie de l’information : les émetteurs disposent de davantage
d’informations sur leur propre solvabilité que les investisseurs. Les investisseurs qui ne peuvent
ou ne veulent pas procéder à leur propre analyse, ou qui préfèrent se baser sur des notes
établies par des professionnels pourraient non seulement demander à être dédommagés
de ce risque, mais aussi être découragés par le manque d’information. Un système de nota-
tion serait tout aussi utile aux investisseurs qu’aux pays émetteurs et contribuerait fortement
à une meilleure intégration des marchés de capitaux dans l’Union.
3.3.7 Le problème de capacité des régulateurs
Dans un contexte de risques accrus et de complexité des opérations, il est noté

l'insuffisance de moyens en termes d'outils de gestion des risques et de ressources humaines
au niveau des régulateurs.
En dépit de l'existence d'obstacles multiples et variés, un certain nombre d'actions pour-

raient être ciblées pour prendre en charge les nouveaux risques qui pourraient naître de
l'intégration des marchés des capitaux en Zone franc.

IV. DEFIS POUR UNE INTEGRATION REUSSIE DES MARCHES DE CAPITAUX
4.1 La volonté politique des Etats membres, clé du succès de l'intégration
4.1.1 Le choix du modèle d'intégration des marchés financiers
L’intégration des marchés de capitaux africains de la Zone franc pourrait prendre diffé-
rentes formes. Les modèles généralement usités sont :
Une autorité de régulation et une bourse des valeurs uniques : ce modèle exige la créa-
tion d’un seul marché financier chapeauté par un organisme de régulation unique. Tous
les Etats membres utiliseraient un règlement unique pour la cotation, les échanges, la
compensation et le règlement/livraison. La Bourse Régionale des Valeurs Mobilières
(BRVM) de l’UMOA est un bon exemple à cet égard ;
Cotation croisée : dans ce modèle, les Etats membres disposent de leurs propres mar-
chés de capitaux et de leurs propres organismes de régulation, mais les cotations entre
les Etats membres ou d’une sous-région donnée sont encouragées. En d’autres termes,
il est possible de mettre en place un marché régional des capitaux avec plusieurs orga-
nismes de régulation et bourses des valeurs, en favorisant les introductions en bourse
hors des frontières nationales et la cotation simultanée de titres sur toutes les bourses.
Grâce à la cotation croisée, les investisseurs pourraient mobiliser des ressources en
dehors de leur pays de résidence.
Echanges transfrontaliers : ce modèle diffère de la cotation croisée en ce qu’il permet

de négocier des produits financiers d'une sous-région dans l'autre. Cette approche, qui
est la méthode la plus rapide d’intégration, ouvre aux investisseurs l’accès à d’autres
marchés financiers par le biais de leurs intermédiaires locaux, lesquels sont en relation
avec leurs homologues des autres pays de la sous-région. Cette méthode permet
notamment de diversifier les portefeuilles d’investissement dans un marché plus large,
d’augmenter les liquidités, de réduire les coûts de transactions et de favoriser la bonne
gouvernance des entreprises grâce à la concurrence. Toutefois, cela n’est possible
que lorsque les législations nationales le permettent et que le climat des affaires favo-
rise une accélération du développement du commerce intra-régional.
Eu égard à ce qui précède, il apparaît impérieux qu'un choix soit effectué au niveau poli-
tique en termes de modèle d'intégration, ce qui aurait l'avantage de clarifier le débat et
de situer toutes les parties sur la nature des réformes à entreprendre.
Toutefois, à l'analyse, il conviendrait que l'intégration des marchés de capitaux s'inscrive

dans une dynamique, c'est-à-dire, une intégration par étape, passant d'abord par
l'approfondissement de chaque marché sous-régional, puis la création d'interconnexions
entre les places boursières de l'UEMOA et de la CEMAC ainsi que la promotion de l'accès
des investisseurs et émetteurs comoriens à ces deux marchés. A terme, il pourrait être mis
en place une plateforme unique.
4.1.2 Le rapprochement des deux places financières de la CEMAC
La création du marché financier est une volonté des autorités politiques avec l’ambition de
renforcer le système financier de la CEMAC, confronté à une crise bancaire dans les
années 80. La volonté des plus hautes autorités politiques était alors de promouvoir les inves-
tissements par la collecte des ressources longues. Dans cette logique, il apparaît clair que
l’intégration du marché financier de l’Afrique Centrale avec ceux de la Zone franc ne pour-
ra se faire que si les deux marchés financiers de la CEMAC sont préalablement intégrés.

Cette question du rapprochement des marchés financiers de l’Afrique Centrale est en cours
d'examen par un comité ad hoc mis en place par le Comité ministériel de l'UMAC.
4.2 Réformes réglementaires
L'harmonisation des réglementations de la CEMAC et de l'UEMOA pourrait être recherchée

dans les domaines susceptibles d'entraver la pleine opérationnalité de l'intégration envisa-
gée. Cette orientation requiert que les réglementations actuellement en vigueur de part et
d'autre soient mises en harmonie, complétées ou renforcées, au besoin, par des disposi-
tions contribuant à l'atteinte de cet objectif (notamment garantie des titres publics, rachat
des titres publics par leurs émetteurs, défiscalisation).
En outre, l'admissibilité aux guichets de refinancement et la mise en pension des titres

publics d'une zone dans l'autre, pourraient être des pistes de réflexion à explorer, de même
que la levée des restrictions à la libre circulation des biens, des services et des capitaux,
l’harmonisation des règles financières, des réglementations et procédures fiscales des dif-
férents pays membres.
Par ailleurs, la stratégie d'intégration des marchés des capitaux des pays de la Zone franc
devrait tenir compte de la spécificité des Comores et des moyens de l'intégrer dans le pro-
cessus en cours.
4.3 Renforcement des infrastructures de marché
Pour une intégration réussie au niveau des infrastructures de marché, il faudrait :
- des bourses de valeurs interconnectées avec un carnet d’ordres unique par valeur ;
- des dépositaires centraux interconnectés pour assurer une bonne circulation des titres
en mode dématérialisé ;
- des systèmes RTGS interconnectés pour assurer l’irrévocabilité des règlements et la flui-
dité des échanges espèces d’une place à l’autre.
Toutefois, ces interconnexions qui faciliteraient les cotations croisées, devraient faire au
préalable l'objet d'accords formels entre les deux Banques Centrales (BCEAO et BEAC) et
les deux places boursières.
Par ailleurs, il conviendrait que les systèmes d'information des deux marchés soient mis à
niveau. Le processus de renforcement de l'automatisation devrait être poursuivi. En effet,
alors que la BRVM gère des titres dématérialisés depuis le démarrage de ses activités en
1998 et est passée à la cotation en continu depuis 2013, dans la CEMAC, la cotation est au
fixing et le processus de dématérialisation vient d'être engagé tant pour la BVMAC que
pour la DSX.
4.4 Mesures administratives
4.4.1 L'éducation financière des populations
Au-delà des campagnes d'information et de sensibilisation sporadiques organisées par les

acteurs des marchés, il s'avère important que les Etats mènent des actions plus vigoureuses
qui s'inscrivent dans la durée, visant le développement de la culture financière, notam-
ment boursière, tels que l’introduction au niveau des universités de matières relatives au
marché des capitaux.

4.4.2 La prise de mesures incitatives
En vue de l'approfondissement des marchés, notamment à travers l'augmentation du

nombre de titres cotés, des actions pourraient être engagées par les autorités politiques afin
d’inciter les entreprises publiques à ouvrir leur capital par la voie du marché (privatisation),
ce qui aura pour avantage de favoriser l’actionnariat populaire.
Dans le même ordre d'idées, il serait judicieux de mettre fin aux pratiques monopolistiques
au profit de certaines entreprises privées qui refusent d'ouvrir leur capital.
4.4.3 Autres mesures
L’intégration financière s’inscrit dans un ensemble plus global. Une convergence de

l’environnement des affaires ainsi que de politiques économiques est de nature à inciter
l’investissement.
Les marchés des capitaux doivent être soutenus par de solides mécanismes juridiques,
réglementaires et de contrôle ainsi qu’une bonne gouvernance économique et
d’entreprise et le respect des droits de propriété.
4.5 Actions relevant de la compétence des banques centrales et celles liées à la stabilité
financière
4.5.1 Rôle des banques centrales
L'intégration des marchés de capitaux requiert un minimum de coordination en matière de

politique monétaire, en ce sens qu'elle touche à des domaines réservés des Autorités
monétaires. L'optimisation de cette intégration suppose que soient également coordon-
nées les questions de paiement (les systèmes de paiement de masse, la compensation
interbancaire, les systèmes monétiques) et de contrôle des changes sur les opérations
financières.
Les banques centrales jouent un rôle clé dans le développement des marchés obligataires
locaux. En effet, les marchés obligataires nationaux soutiennent l'économie et le système
financier de plusieurs façons. Les obligations souveraines servent de référence en matière
de rendement et offrent des sûretés de qualité pour les transactions financières. En consé-
quence, la coordination entre la gestion de la dette et la politique monétaire est une ques-
tion importante.
4.5.2 Actions liées à la stabilité financière
La crise financière internationale de 2007-2008 a mis en exergue l'importance de la stabilité

financière dans le développement économique et financier. La réussite de l'intégration des
marchés de capitaux dans la Zone franc nécessite que chacune des juridictions membres
garantisse un financement harmonieux de son économie, en assurant un fonctionnement,
sans perturbation majeure, des marchés de capitaux. La solidité des intermédiaires finan-
ciers et la sûreté des infrastructures de paiement sont des éléments essentiels de la stratégie
à mettre en œuvre.
A cet égard, le renforcement de la stabilité financière pourrait passer par :
- la mise en place d'un cadre harmonisé de politique macroprudentielle ;
- l'élaboration des cartographies des risques ;

- le renforcement du cadre et des instruments de surveillance microprudentielle et
macroprudentielle.
A long terme, l'intégration des marchés de capitaux dans la Zone franc devrait offrir de
nouvelles perspectives pour le développement et l'inclusion des systèmes financiers de ses
Etats membres. Cependant, elle pourrait également s'accompagner de l'émergence de
nouveaux risques de nature systémique auxquels les Autorités compétentes devraient faire
face. Dans ces conditions, les Autorités microprudentielles et macroprudentielles devront
actualiser leurs cartographies des risques du système financier.
En outre, il importe qu’une priorité soit accordée à la mise en conformité des cadres régle-
mentaires avec les normes internationales.
Dans l'ensemble, l'intégration des marchés de capitaux n'est pas irréalisable. Il est certes
important que la volonté politique des Etats accompagne les réformes à entreprendre,
mais il y a lieu de souligner que l'intégration requiert un environnement socio-politique
stable, un cadre macroéconomique sain et un climat des affaires favorable, pour être véri-
tablement porteuse de croissance.

V RECOMMANDATIONS POUR L'APPROFONDISSEMENT DE L'INTEGRATION
DES MARCHES DE CAPITAUX EN ZONE FRANC
Au regard des développements qui précèdent, les principales recommandations pour

l'intégration des marchés de capitaux en Zone franc pourraient s'articuler autour des axes
ci-après :
- rapprochement des deux places boursières de la CEMAC ;
- renforcement des capacités des Régulateurs ;
- harmonisation de la réglementation sur les marchés de capitaux des deux zones ;
- harmonisation de la réglementation financière extérieure ;
- développement de plateformes de diffusion des informations financières ;
- interconnexion des infrastructures de marché ;
- harmonisation de la fiscalité sur les valeurs mobilières ;
- mise en place d'un passeport unique Zone franc pour les intervenants commer-
ciaux sur les marchés ;
- rapprochement des bourses des différentes zones, à l'instar de Euronext en Europe.
Point 1 : Rapprochement des deux places boursières de la CEMAC
i) Objectifs
Il s'agit de mettre fin à la coexistence de deux bourses dans la CEMAC.
ii) Diligences à accomplir
Un médiateur devrait être désigné pour des négociations, avec un calendrier de rappro-
chement ayant l'aval des Autorités politiques de la CEMAC. Il est souhaitable que ce rap-
prochement aboutisse à la fusion des deux bourses.
iii) Structures responsables
Le Comité ministériel de l'UMAC a créé, par Résolution n°003 du 25 avril 2014, un Comité de
pilotage chargé de la mise en œuvre de la recommandation des Chefs d'Etat de la
CEMAC visant à mettre fin à la coexistence des deux marchés.
Point 2 : Renforcement des capacités des Régulateurs
i) Objectifs
Il s'agit de renforcer les moyens des Régulateurs, afin qu'ils soient à même d'assumer des
responsabilités élargies en matière de surveillance des marchés.

Les organes de régulation devraient se doter de moyens adaptés à la réalisation de leurs

missions.
Les autorités de régulation devraient être mandatées à cet effet.
Point 3 : Harmonisation de la réglementation sur les marchés de capitaux des différentes

Zones
i) Objectifs
Il s'agit d'harmoniser les textes fondateurs des deux marchés (CEMAC et UEMOA).
Les écarts entre les textes notamment en termes d'organisation et d'opération doivent être
mis en exergue avec les meilleures propositions de reformulation, pour éviter les conflits
entre lesdits textes.
Les acteurs des deux marchés, notamment les régulateurs, pourraient être chargés de
cette tâche, en relation avec les opérationnels.
Point 4 : Harmonisation de la réglementation financière extérieure
i) Objectifs
Il s'agit de supprimer les barrières à la mobilité des capitaux.
L'intégration entre les deux Unions est limitée, dans la mesure où il existe un contrôle des
changes sur les opérations financières et il n'existe plus de dispositions dérogatoires du
contrôle des changes pour les échanges intra Zone franc. Les écarts entre les deux textes
doivent être identifiés avec des propositions de formulations appropriées.
Les deux banques centrales pourraient être chargées de cette tâche.
Point 5 : Développement des plateformes de diffusion des informations financières
i) Objectifs
Assurer la disponibilité, la fiabilité et l'accessibilité de l'information comptable et financière

sur les places financières.

La CEMAC et l'UEMOA devraient se doter de plateformes de diffusion des informations

financières aux meilleurs standards internationaux.
Les banques centrales et les bourses sont chargées de la mise en œuvre de cette action.
Point 6 : Interconnexion des infrastructures de marché
i) Objectifs
Il s'agit d'assurer l'interconnexion des infrastructures financières, de sorte à faciliter les

échanges et les opérations croisées entre les deux places financières.
Un appel d'offres international sera lancé pour choisir une société de notoriété pour éva-
luer les modalités (y compris les coûts) d'interconnexion des bourses, des dépositaires cen-
traux et des systèmes de paiement RTGS. Des travaux à effectuer devraient être planifiés
de manière à permettre à toutes les parties impliquées d'effectuer les investissements
nécessaires.
Les deux banques centrales, les entreprises de marché (bourses dépositaires) et les autori-
tés de régulation des marchés seraient chargées de définir les termes de référence des tra-
vaux à effectuer et de faire procéder au choix de la société concernée.
Point 7 : Harmonisation de la fiscalité sur les valeurs mobilières
i) Objectifs
Il s'agit de mettre en place une fiscalité harmonisée sur les valeurs mobilières dans les deux
Unions et d’assurer son application et sa vulgarisation.
Il conviendrait de veiller à ce qu'il n'y ait pas de systèmes de double imposition dans les
Etats membres, qui sont de nature à décourager les investisseurs et à freiner par consé-
quent le développement du marché. Les dispositions fiscales arrêtées devraient être suffi-
samment diffusées pour être connues des investisseurs.
Les Etats membres et les organes de régulation sont chargés de mettre en œuvre cette
action.
Point 8 : Mise en place d'un passeport unique Zone franc pour les intervenants
commerciaux sur les marchés
i) Objectifs
Une fois autorisés, les intervenants commerciaux devraient pouvoir effectuer des transac-
tions sur les deux places financières.

Il s'agit d'harmoniser la réglementation, notamment les procédures d'habilitation des interve-

nants commerciaux sur les marchés de capitaux, de sorte à offrir l'unicité d'autorisation (un
passeport unique) à ces intervenants, qui opéreraient indifféremment sur les places finan-
cières pour rapprocher émetteurs et investisseurs, comme s'il s'agissait d'un seul marché.
Les autorités des places financières de la CEMAC et de l'UEMOA pourraient en être chargées.
Point 9 : Rapprochement des bourses des différentes zones
i) Objectifs
Il s'agit de rapprocher les bourses, à l'instar de EURONEXT en Europe.
Si les places financières de la CEMAC et de l'UEMOA étaient interconnectées, il serait pos-

sible d'envisager des opérations simultanées sur les deux bourses. Les acteurs des deux
marchés doivent être sensibilisés et comprendre les gains pouvant résulter de ce rappro-
chement. Une politique de communication doit être conçue à cet effet pour la bonne
information de tout opérateur économique quel que soit son lieu ou pays de résidence.
Les bourses et les organes de régulation des deux Unions pourraient être chargés de la réa-
lisation de cette action.

CONCLUSION
Le développement des marchés financiers joue un rôle décisif dans la mobilisation de

l'épargne et le financement de la croissance économique. Les marchés de la Zone franc
étant de taille modeste, leur consolidation par le biais d'une plus grande intégration pour-
rait constituer un puissant vecteur de développement économique.
En effet, les multiples gains attendus de l'intégration, principalement : (i) la réduction des
coûts des transactions, (ii) la réalisation d'économies d'échelle en matière d'infrastructures
financières, (iii) le renforcement de la liquidité du marché par la mobilisation tant
des ressources internes qu'externes destinées au financement des activités économiques,
(iv) l'élargissement de la gamme d'instruments financiers et (v) la possibilité de promouvoir
des projets d'investissement de taille plus importante, notamment des projets régionaux de
développement, sont des opportunités à saisir.
Cependant, il ressort des analyses qui précèdent que les marchés de la Zone franc présen-
tent encore des marges importantes de développement en vue de constituer une véri-
table alternative au financement bancaire. Ces marchés sont caractérisés par leur
manque de profondeur, de liquidité, de taille critique, leur faible rendement et leurs insuf-
fisances en matière d'infrastructures, toutes choses qui contribuent à réduire leur attrac-
tivité auprès des investisseurs potentiels.
Par ailleurs, l'omniprésence des Etats à travers des émissions de titres de dette publique
(bons et obligations du Trésor) de montants relativement élevés pourrait se traduire par
l'éviction du secteur privé.
Cependant, les marchés de la Zone franc étant de taille modeste, leur consolidation par
le biais d'une plus grande intégration pourrait constituer un puissant vecteur de dévelop-
pement économique.
L'intégration des marchés de capitaux n'est pas une fin en soi. Son efficacité est fonction
de sa capacité à surmonter les nombreux obstacles à travers :
- des réformes réglementaires ;
- une mise à niveau des systèmes (infrastructures financières, systèmes d'information et

comptables) ;
- un minimum de coordination en matière de politique monétaire et de stabilité

financière.
Cette intégration va également de pair avec un environnement socio-politique stable, un

cadre macroéconomique sain et un climat d'affaires propice, le tout soutenu par une
volonté politique favorable au modèle d'intégration choisi.
De ce point de vue, il apparaît que la Zone franc doit relever d'importants défis pour réus-
sir l'intégration des marchés de capitaux.

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Sy A. N. R. (2006). Financial integration in the West african economic and monetary union.
International Monetary Fund working paper WP/06/2014.
Règlement n°06/2013/CM/UEMOA du 28 juin 2013 sur les bons et obligations du Trésor émis
par voie d’adjudication ou de syndication avec le concours de l'Agence UMOA-Titres.
Règlement CEMAC n°03/08/CEMAC/UMAC/CM du 6 octobre 2008 relatif aux titres publics

à souscription libre émis par les Etats de la CEMAC.
Le mécanisme d'émission des titres publics dans la CEMAC, Rapport annuel de la Zone
franc 2011.

ANNEXES
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REUNION DES MINISTRES DES FINANCES DE LA ZONE FRANC

INTEGRATION DES MARCHES DE CAPITAUX EN ZONE FRANC

Paris, le 2 octobre 2015

LISTE DES TABLEAUX ET GRAPHIQUES ........................................................................................4

I. ORGANISATION ET FONCTIONNEMENT DES MARCHES DE CAPITAUX ..............................11

II. ETAT DE L'INTEGRATION DES MARCHES DE CAPITAUX ......................................................23

III. PRINCIPAUX OBSTACLES A L’INTEGRATION DES MARCHES DE CAPITAUX ....................42

V. RECOMMANDATIONS POUR L'APPROFONDISSEMENT DE L'INTEGRATION

INTEGRATION DES MARCHES DE CAPITAUX EN ZONE FRANC

Tableau 1 : Evolution récente des indicateurs de la BRVM ..................................................27

4 INTEGRATION DES MARCHES DE CAPITAUX EN ZONE FRANC

AARMFAO : Association des Autorités de Régulation des Marchés Financiers d’Afrique

INTEGRATION DES MARCHES DE CAPITAUX EN ZONE FRANC

Le développement des marchés financiers joue un rôle décisif dans la mobilisation de

6 INTEGRATION DES MARCHES DE CAPITAUX EN ZONE FRANC

D'autres actions, d'ordre administratif, à mettre en œuvre sont notamment relatives à

Au regard des développements qui précèdent, le rapport formule des recommandations

INTEGRATION DES MARCHES DE CAPITAUX EN ZONE FRANC

8 INTEGRATION DES MARCHES DE CAPITAUX EN ZONE FRANC

INTEGRATION DES MARCHES DE CAPITAUX EN ZONE FRANC

10 INTEGRATION DES MARCHES DE CAPITAUX EN ZONE FRANC

1.1 Le marché de l'UMOA

1.1.1 Le marché financier régional de l'UMOA

1.1.1.1 Mise en place et objectifs du marché financier régional

En termes d'objectifs spécifiques, ce marché doit notamment permettre :

- le relèvement du taux d'épargne, par la diversification des produits financiers, et la pos-

- le renforcement de la structure financière des entreprises, par la mobilisation de res-

- la réduction des coûts d'intermédiation financière, par la mise en relation directe de

1.1.1.2 Les acteurs du marché financier régional

L'autorité de régulation du marché

Le CREPMF est l'autorité de régulation et de contrôle du marché financier régional dont il

INTEGRATION DES MARCHES DE CAPITAUX EN ZONE FRANC

Les structures centrales du marché

La BRVM est chargée de l’organisation et de la gestion du marché boursier ainsi que de la

- la cotation et la négociation des valeurs mobilières ;

- la centralisation des informations sur les transactions ;

- la publication des informations boursières ;

Il joue le rôle de banque de règlement et assure les missions suivantes :

12 INTEGRATION DES MARCHES DE CAPITAUX EN ZONE FRANC

- le règlement/livraison des opérations de bourse ;

- les paiements des Evénements Sur Valeurs (ESV) ;

- la gestion du Fonds de Garantie du marché en cas de défaillance d'un adhérent

Les intervenants commerciaux et les autres acteurs

Chaque catégorie d'intermédiaire joue un rôle précis dans le fonctionnement du marché.

1.1.1.3 Principes de fonctionnement du marché

Le système de cotation a connu une évolution, en plusieurs étapes : la cotation électro-

Au démarrage des activités du marché, le cycle de règlement du DC/BR était à J+5.

1.1.2 Cas du marché des titres publics

INTEGRATION DES MARCHES DE CAPITAUX EN ZONE FRANC

Cette orientation a été formalisée par la Réforme Institutionnelle de l'UMOA et de la

Le cadre réglementaire de l’émission de titres publics sur le marché monétaire a consacré

- la BCEAO exerce les fonctions de dépositaire central et de banque de règlement ;

- l’organisation matérielle des émissions et le conseil aux émetteurs de titres publics :

- les intervenants commerciaux ou investisseurs : la souscription primaire des titres

14 INTEGRATION DES MARCHES DE CAPITAUX EN ZONE FRANC

Sur la base de ce calendrier d’émission, l’Agence UMOA-Titres assure l’organisation maté-

(iii) dont les titres sont inscrits à la cote de la BRVM.

1.2 Le marché de la CEMAC

1.2.1 Le marché financier de la CEMAC

1.2.1.1 Mise en place et objectifs du marché financier régional

La CEMAC se donne comme mission de promouvoir un développement harmonieux des

INTEGRATION DES MARCHES DE CAPITAUX EN ZONE FRANC

La tutelle de ce marché a été confiée à la Commission de Surveillance du Marché