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Le Capital-Risque
Réalités algériennes et perspectives de
développement
Présenté par :
M. Yazid TAALBA
Encadré par :
M. Abdelkader BOULARDJEM
M. Yacine OULD MOUSSA
Décembre 2003
5ème promotion
A ma famille
REMERCIEMENTS
INTRODUCTION GENERALE........................................................................................ 1
Introduction 23
Conclusion 72
Introduction 73
Conclusion 115
BIBLIOGRAPHIE........................................................................................................ 118
Introduction générale
INTRODUCTION GENERALE
Les mutations économiques et financières qui s’opèrent au niveau mondial créent une
dynamique dont les ondes atteignent tous les pays et les obligent à se soumettre aux nouvelles
données et à s’adapter à l’environnement international, sans cesse, troublé.
Ainsi, l’Algérie, qui se veut déterminée plus que jamais à s’insérer dans le tissu économique
international et qui envisage plus sérieusement de s’empreindre de l’économie de marché et de
l’ouverture économique pour affronter de fait la mondialisation incontournable, est amenée à
revoir l’organisation économique et financière nationale.
Par ailleurs, ces objectifs visés par toute entité productrice sont subordonnés à la levée de
capitaux qui s’avère, le plus souvent, difficile à obtenir. La finance traditionnelle, qui a prouvé
ses limites, à travers le monde, particulièrement pour le financement de certains secteurs tels que
l’innovation et la haute technologie ou pour la contribution à l’amélioration de la santé financière
de certaines entités telles que les Petites et Moyennes Entreprises (PME), a vu se créer à son coté
quelques nouveaux modes de financement.
Ces innovations financières, telles que le Leasing et le Capital-Risque, ont pour objet de combler
les lacunes de la finance traditionnelle et de constituer des alternatives plus intéressantes pour le
financement de certains projets.
Le Capital-Risque, qui est devenu, à travers le monde, un métier à part entière, renferme ses
propres spécificités aussi bien sur le plan conceptuel et pratique que sur le plan technique et
opératoire.
C’est alors que voulant situer la réalité algérienne sur ces deux plans, nous proposons dans ce
mémoire d’axer notre réflexion sur une double problématique :
1
Introduction générale
- Quelle est la démarche technique du Capital-Risqueur dans son intervention ? Qu’en est-il de la
pratique algérienne dans ce sens ?
Pour traiter de ces deux éléments, nous avons pensé judicieux de scinder notre mémoire en deux
parties.
Toutefois, nous ne pouvons situer l’activité du Capital-Risque en Algérie sans évoquer les
expériences mondiales en la matière. C’est pourquoi, il nous paraît qu’un exposé préalable sur
les expériences étrangères dans le domaine s’impose de facto. Ces expériences étrangères
serviront, dans un premier lieu, de références de comparaison, puis, dans un second lieu, et, à
plus forte raison, de bases d’inspiration pour les perspectives de développement en Algérie.
C’est alors que nous prévoyons dans cette partie deux chapitres : le premier portant sur la
pratique du Capital-Risque dans le monde et le deuxième sur la pratique du métier en Algérie et
ses perspectives de développement.
Dans le premier chapitre nous nous limiterons à un bref exposé sur l’émergence et le
développement du métier aux Etats-Unis et en Europe, puis nous entamerons une étude plus
détaillée de l’activité du Capital-Risque aussi bien en France qu’en Tunisie.
Alors que le deuxième chapitre sera consacré, en premier lieu, à un bref constat de la situation
socio-économique de l’Algérie, puis, en second lieu, à l’exposé de la réalité du métier dans le
pays et, en troisième lieu, à la formulation de quelques perspectives de développement de ce
dernier.
La deuxième partie de notre mémoire portera, quant à elle, sur le Capital-Risque en tant que
technique de financement dans son sens opératoire. Il s’agira d’abord de rappeler la démarche du
Capital-Risqueur ou les différentes opérations qu’il effectue lorsqu’un projet lui est soumis.
Cette démarche et ces opérations tirent leur base de la spécificité du métier. Ensuite, nous nous
intéresserons à la réalité algérienne en la matière à travers la pratique technique du Capital-
Risque au sein d’une société algérienne spécialisée.
Cette partie sera, donc, également, divisée en deux chapitres qui porteront respectivement sur les
aspects techniques du Capital-Risque, en général, et sur la pratique du métier au sein de la
FINALEP, première société de Capital-Risque algérienne.
2
Introduction générale
étude, puis, nous nous intéresserons aux montages financier et juridique. Nous terminerons ce
chapitre par deux aspects très importants du Capital-Risque, à savoir le partenariat entre les
Capital-Risqueurs et la société financée et les mécanismes de sortie de l’investissement de la
société de Capital-Risque.
Ce chapitre s’étalera, d’abord, sur la définition du Capital-Risque et ses différents métiers, puis,
sur sa spécificité et sa particularité par rapport à la finance traditionnelle (le métier de banque) et
enfin, sur ses apports multiples à travers le financement des PME.
3
Chapitre Préliminaire Le concept du Capital-Risque
CHAPITRE PRELIMINAIRE
Le concept du Capital-Risque
Avant de s’élancer dans le vif du sujet de notre mémoire, il nous paraît judicieux d’introduire le
concept du Capital-Risque en s’intéressant à son champ d’intervention et à ses apports d’une
manière générale.
Le chapitre suivant a donc pour objet, d’abord de définir le Capital-Risque en mettant en exergue
sa particularité et ses différents métiers. Ensuite, il s’agira de tenter un rapprochement entre la
profession du banquier et celle du Capital-Risqueur pour essayer de déceler les spécificités des
activités de ce dernier par rapport à celles de la finance traditionnelle et confirmer son caractère
de métier à part entière. Enfin, la dernière section de ce chapitre sera consacrée à l’appréciation
de l’apport du Capital-Risque à travers son financement de la PME et sa contribution à la
promotion de la technologie ainsi qu’à la résorption du chômage.
Il s’agira, donc, dans ce qui suit, après avoir introduit une réflexion sémantique sur le concept, de
définir le Capital-Risque en précisant ces éléments déterminants, puis de spécifier ces différents
métiers.
I. Réflexion sémantique
Notre réflexion sémantique se veut d’être un justificatif du choix de l’appellation « Capital-
Risque » pour désigner le concept et l’objet de ce mémoire alors qu’elle est très contestée par de
nombreux spécialistes du domaine en France.
Le Capital-Risque qui est selon Pierre BATTINI, un pionnier du Capital-Risque français, une
traduction saugrenue1 du Venture Capital américain a, tout de même, été prônée pendant
longtemps pour désigner le concept et l’activité dans toutes leurs dimensions.
1
Selon ses propos dans : BATTINI Pierre, Capital Risque : mode d’emploi, Ed. D’organisation, Paris, 2000, P. 21
4
Chapitre Préliminaire Le concept du Capital-Risque
Par ailleurs, les premiers traducteurs du « Venture Capital » américain en « Capital-Risque » ont,
sans doute, été inspirés par le caractère « d’aventure » du métier.
Pour des raisons diverses dont la principale est l’adoption de l’appellation « Capital-Risque » par
les pouvoirs publics et les législateurs pour la désignation des organismes exerçant le métier dans
toutes ses dimensions aussi bien en France (Société de Capital Risque) qu’ailleurs (Société
d’Investissement à Capital Risque en Tunisie), nous avons opté pour cette expression pour
désigner le métier au sens générique.
Nous utiliserons, donc, dans notre mémoire le vocable « Capital-Risque » dans son sens
générique et la restriction « Capital-Risque stricto sensu » pour faire allusion aux activités qui
interviennent aux premiers stades de développement d’une entreprise (amorçage et création) tels
que définis et différenciés par ce qui suit.
2
Voir Infra P. 29.
3
In DOUHANE Amar et ROCCHI Jean-Michel, Techniques d’ingénierie financières : pratique et méthodologie des
montages financiers, Ed. SEFI, Paris, 1997, P. 12.
4
In DOUHANE Amar et ROCCHI Jean-Michel, Techniques d’ingénierie financières : pratique et méthodologie des
montages financiers, Ed. SEFI, Paris, 1997, P. 12.
5
Au sens de la Loi n°95-87 du 30 octobre 1995, modifiant et complétant la loi n° 88-92 du 2 août 1988 relative aux
sociétés d’investissement, Journal Officiel de la République Tunisienne n°89, 7 novembre 1995, Tunis, p. 2080.
5
Chapitre Préliminaire Le concept du Capital-Risque
A coté de ces définitions diverses, l’on peut retenir une définition fonctionnelle qui est la
suivante :
C’est une technique de financement du haut de bilan des entreprises par des ressources propres.
La société de Capital-Risque ne bénéficiant pas de garanties pour son intervention et n’étant pas
assimilée aux créanciers en cas de liquidation de l’entreprise financée, recherche le profit
maximum sous forme d’une plus-value au moment de la cession de sa participation dans le
capital de cette dernière. Cette plus-value est sa principale rémunération. Mais, il est possible
qu’elle puisse également rechercher un rendement régulier sous forme de dividendes.
La société de Capital-Risque joue le rôle d’un partenaire proche de l’entreprise. En dehors des
ressources financières, elle apporte au chef d’entreprise une panoplie de services qui dépendent
de sa politique et de ses moyens. Parmi les plus courants, nous citons :
- l’ingénierie financière ;
- les conseils stratégiques ;
- la mise en relation avec d’autres entrepreneurs (clients, fournisseurs, autres pays) ;
- l’aide au recrutement des cadres principaux ;
- l’assistance en matière de gestion comptable et financière de l’entreprise.
Etant donné les risques importants, le Capital-Risque ne peut s’intéresser qu’aux projets
d’entreprises porteurs d’une forte croissance actuelle ou potentielle du chiffre d’affaires, des
parts de marché et surtout de la rentabilité.
C’est, donc, en résumé, un financement, sans garantie, par fonds propres, en faveur d’entreprises
à fort potentiel de croissance, accompagné d’une assistance dans la gestion de celles-ci et dont le
principal rendement sont les plus-values réalisées sur la cession des parts de capital détenues sur
ces entreprises.
Il existe, également, d’autres métiers du Capital-Risque que nous évoquerons au passage sans s’y
attarder.
6
Chapitre Préliminaire Le concept du Capital-Risque
Il est clair que cette technique qui vise à financer une idée, véhicule énormément de risques
puisque l’argent octroyé au promoteur couvre des dépenses immatérielles (frais de recherches…)
et sert à étudier la faisabilité d’un projet.
Il y va de soi que les investisseurs qui s’aventurent dans ce type de financement ne sont pas
dupes et escomptent des retours sur investissement extrêmement élevés. Aux Etats-Unis les « R
& D Partenerships », organismes de Capital-Risque, permettent à des investisseurs privés
finançant un projet de recherche de percevoir des royalties sur la technologie en cas de succès de
son exploitation.
1.2. Le Capital-Création
Dans ce cas, on se situe au stade de la création de l’entreprise. L’entreprise est à sa naissance
mais possède déjà une personnalité juridique et surtout les phases d’industrialisation et de
commercialisation commencent.
Le tableau suivant dresse un résumé et un rapprochement entre les deux techniques évoquées ci-
dessus.
7
Chapitre Préliminaire Le concept du Capital-Risque
Capital-Amorçage Capital-Création
Maturation 1 à 5 années 1 à 3 années
Activité
(exprimé en chiffre C.A. = 0 C.A. > 0
d’affaires)
Résultat net Pertes par absence de produits Perte (incapacité à atteindre le
encaissés point mort)
Montants investis Faibles en raison des risques Plus élevés (risque moindre)
Nature des besoins - Etude de faisabilité - Industrialisation
couverts - Prototypes / tests - Commercialisation
- Pré-séries - Recherche et investissement
- Recherche et développement
Plus-value potentielle Très élevée Elevé
Intensité de la prise de Probabilité proche de celle de Très élevée
risque gagner le gros lot de la loterie
Nature du risque De produit ou de concept - Industriel
technologique - De marché
Modèle organisationnel Absence (créateur travaillant Informel
dans son garage)
Source6
2. Le Capital-Développement
Le Capital-Développement intervient à un stade de la vie de l’entreprise où celle-ci a dépassé
l’étape de la recherche et de la création et où son exploitation génère déjà des bénéfices.
Autrement dit, le Capital-Développement s’intéresse non pas à des affaires en création, mais à
des affaires qui marchent bien et qui génèrent certains bénéfices plus ou moins importants.
Dans ce cas de figure, l’apport en fonds propres peut avoir plusieurs motivations ; il peut s’agir :
- de lutter contre une situation de surendettement en restructurant le passif de l’entreprise
par augmentation de capital. Ce renforcement des fonds propres permet d’améliorer
certains ratios de l’entreprise ;
- de financer de nouvelles acquisitions qui peuvent s’avérer nécessaires pour l’entreprise
que ce soit à cause de la progression technologique et la modernisation de l’outil de
fabrication ou pour des raisons d’extensions et d’économies d’échelles ;
- d’accroître le fonds de roulement de l’entreprise pour des raisons multiples tels que le
ralentissement du cycle « production / vente », le recrutement d’effectif supplémentaire, le
changement de la politique de commercialisation (élargir le réseau de vente) ;
6
In DOUHANE Amar et ROCCHI Jean-Michel, Techniques d’ingénierie financières : pratique et méthodologie des
montages financiers, Ed. SEFI, Paris, 1997, P. 23.
8
Chapitre Préliminaire Le concept du Capital-Risque
Par ailleurs, il convient d’attirer l’attention sur le fait que le Capital-Développement présente
beaucoup moins de risques que le Capital-Risque stricto sensu. L’existence effective de
l’entreprise à financer et les bénéfices qu’elle génère sont deux éléments tant importants qui
concourent à la réduction du risque encouru par la société de Capital-Risque.
Néanmoins, il y a, toujours, lieu de faire un arbitrage entre risque et profit. En effet, si les
incertitudes du financement s’avèrent relativement diminuées dans l’activité du Capital-
Développement, le profit et l’espérance de plus-values lors de la cession des titres en vont de
même. Les plus-values réalisées sur les financements par Capital-Développement ne s’éloignent
pas beaucoup des profits réalisés sur financements bancaires.
3. Le Capital-Transmission
Le Capital-Transmission consiste à financer le rachat des positions majoritaires. Les capitaux
investis dans le Capital-Transmission sont destinés à permettre l’acquisition par la direction
existante ou par une nouvelle équipe d’une société déjà établie.
Par ailleurs, les bénéfices ou les plus-values que peut réaliser un investisseur financier à travers
cette technique peuvent atteindre des niveaux élevés surtout si le nouvel acquéreur est une
société de grande envergure.
Le Capital-Transmission inclut les opérations à effet de levier qui sont appelées « LBO »:
Leverage By Out.
Pierre VERNIMMEN définit la technique du LBO comme suit : « un LBO ou (leverage buy out)
est le rachat des actions d’une entreprise, financé par une très large part d'endettement.
Concrètement, un holding est constitué et s'endette pour racheter la cible. Le holding paiera les
intérêts de sa dette et remboursera celle-ci grâce aux dividendes réguliers ou exceptionnels
provenant de la société rachetée »7.
7
VERNIMEN Pierre, Finance d’entreprise 5ème édition, Ed. Dalloz, Paris, 2002, P. 632.
9
Chapitre Préliminaire Le concept du Capital-Risque
- LMBO (leverage management buy out) : il s’agit du rachat d’une entreprise par ses cadres ou
dirigeants salariés. Cette opération bénéficie d’un effet de levier.
- LBO (leverage buy out) : il s’agit d’une opération qui permet à une personne extérieure à
l’entreprise concernée de racheter cette dernière en bénéficiant d’un effet de levier.
- LBI (leverage buy in) : c’est un LBO dont les investisseurs assurent personnellement la gestion.
- LMBI (leverage management buy in) : c’est un LBO dans lequel les investisseurs embauchent
de nouveaux dirigeants pour assurer la gestion.
- LBU (leverage build up) : c’est un LBO dans lequel les repreneurs procèdent à des acquisitions
d'autres sociétés de leur secteur afin de créer des synergies industrielles.
A ce niveau, l’entreprise nécessite, en plus des fonds importants qui doivent être injectés dans
son capital, un contrôle et des conseils de gestion ainsi qu’un suivi de la trésorerie.
4.2. Capital-Reclassement
Il consiste en le rachat de positions minoritaires. Il a été développé par analogie au Capital-
Transmission sauf que les positions rachetées par son intervention ne permettent pas de détenir le
contrôle de la société cible.
10
Chapitre Préliminaire Le concept du Capital-Risque
L’alternative est apportée par le Capital-Risque qui, au coté des banques, peut favoriser la
complémentarité de l’économie de fonds propres avec celle de l’endettement.
Une complémentarité qui s’impose de facto dans une ère d’expansion voire d’explosion du
domaine de la haute technologie et de l’innovation qui imposent à fortiori le financement de
l’immatériel.
Bien que les deux métiers s’inscrivent dans le financement de projets et d’entreprises, les
procédés, les approches, les éléments d’appréciation et les critères d’éligibilité sont différents. La
vision du Capital-Risqueur diffère de loin de celle du banquier et leurs vocations se trouvent
diamétralement opposées.
1. Le financement
Le financement sous tous ses aspects est le premier critère de différenciation que nous voudrions
exposer parce qu’il apparaît au devant, chaque fois que la question de distinction des deux
métiers se pose. Il représente un élément d’identification pour les deux professions qui sont,
généralement, définies par la nature de leurs activités.
11
Chapitre Préliminaire Le concept du Capital-Risque
Par contre, les ressources des organismes de Capital-Risque, comme nous aurons l’occasion de le
constater à travers les expériences française et tunisienne, sont principalement composées de
leurs fonds propres. Les quelques fonds de Capital-Risque mis à leur disposition, pour gestion,
par l’Etat ou des tiers, revêtent un caractère de fonds propres car les organismes de Capital-
Risque n’ont aucune responsabilité quant à leur remboursement si les affaires financées ne
marchent pas.
3. La clientèle ciblée
Quand le banquier peut financer toute personne solvable, le Capital-Risqueur ne peut porter
d’intérêt qu’à un projet ou une entreprise présentant un fort potentiel de croissance. Les gros
risques, que véhiculent les opérations qu’il réalise, ne lui permettent pas de financer des affaires
non porteuses de fortes plus-values. C’est pour cela que le Capital-Risque est voué à être le
financement de la haute technologie par excellence.
12
Chapitre Préliminaire Le concept du Capital-Risque
Quant au Capital-Risqueur, son analyse est beaucoup plus futuriste et se base sur le business
plan, exposé plus en détail au chapitre 1 de la deuxième partie de ce mémoire. Il y a lieu, sans
doute, de rappeler que le financement par Capital-Risque est subordonné au critère le plus
important qui est le jugement sur les hommes et auquel le banquier n’accorde pas un intérêt
particulier. Tous les espoirs du Capital-Risqueur reposent sur les hommes qu’il finance et leurs
aptitudes à mener à bien le projet. Il est donc primordial d’en estimer les compétences.
5. La gestion du financement
C’est, sans doute, un des aspects les plus caractérisant du Capital-Risque. Aussi vrai que le
banquier est réputé être un intervenant passif, le Capital-Risqueur est dominé par sa qualité d’un
partenaire actif dans la gestion de l’entreprise financée.
En effet, à l’inverse du banquier qui se limite à un concours financier, le Capital-Risqueur étend
son intervention, au-delà de l’apport en fonds propres, à une assistance et une complicité dans la
gestion de l’entreprise. Cette assistance peut être de divers degrés, allant du simple rôle de
conseil à celui de participation à l’administration de l’entreprise.
Il y a plusieurs façons de mesurer la performance des fonds investis dans le cadre du Capital-
Risque, mais celle qui est unanimement reconnue, aujourd’hui, c’est celle du Taux de Rentabilité
Interne, le TRI.
Le TRI est défini comme étant le taux de rentabilité annuel, égal au taux d’actualisation qui
égalise les montants encaissés aux montants décaissés. Autrement dit, il s’agit du taux qui annule
la Valeur Actuelle Nette (VAN).
13
Chapitre Préliminaire Le concept du Capital-Risque
De par sa définition, le TRI s’applique aux flux de liquidités relatifs à des investissements qui
ont fait l’objet de désinvestissements, c’est à dire aux participations des Capital-Risqueurs qui
ont fait l’objet de cession.
Il s’agira, alors, de déterminer le taux d’actualisation qui égaliserait les montants encaissés par le
Capital-Risqueur (plus-values de cession + dividendes reçus le cas échéant) aux montants
investis au départ (le montant de la participation).
Exemple8
Si nous avons réalisé un investissement de 1.000 dans une société quelconque et que nous
n’avons reçu aucun dividende pendant trois ans. Si nous arrivons à vendre notre participation au
bout de la quatrième année avec une valorisation de la société dix fois supérieure à celle retenue
à l’entrée, le TRI de notre investissement se calculera comme suit :
Ce qui nous donnera un TRI de 78%. Il est évident que le TRI réalisé par cet investissement est
très élevé et les Capital-Risqueurs attendent généralement de leurs participations un TRI de
l’ordre de 25 à 30%.
Par extension, les Capital-Risqueurs peuvent également calculer un TRI sur des investissements
encore en portefeuille, c’est à dire n’ayant pas fait l’objet de sorties, en prenant pour valeur de
ceux-ci leurs valeurs estimatives générées par la valorisation des entreprises financées à la date
du calcul.
Ces critères discriminants sont nombre d’éléments, non exhaustifs, mais sans doute importants,
qui conduisent à l’abstraction des deux métiers l’un de l’autre.
Ainsi, le métier de Capital-Risque se trouve souvent à l’opposé de la profession bancaire, ce qui
implique une nécessité de formation spécialisée inhérente au Capital-Risque. Cette nécessité qui
s’impose d’elle même est l’une des contraintes au développement du nouveau métier dans
certains pays comme nous le verrons ultérieurement.
8
PALLANCA-PASTOR Gildo et a., Business Angel : une solution pour financer les start-up, Ed. D’organisation,
Paris, 2000, P. 48.
14
Chapitre Préliminaire Le concept du Capital-Risque
Il sera, d’abord, question de définir la PME en énonçant ses caractéristiques puis de s’intéresser à
son cycle de vie et au financement adapté à chaque étape et enfin de mettre en exergue le rôle du
Capital-Risque dans la promotion de la technologie, le développement des zones régionales et la
résorption du chômage.
Logiquement, l’identification de la PME se fait par combinaison des deux types de critères sus-
cités, mais la pratique a tendance à se baser, essentiellement, sur les éléments mesurables d’entre
eux pour des raisons d’objectivité et surtout de facilitation de la sélection et du classement des
entreprises comme petites, moyennes ou grandes.
L’Algérie retient comme définition des PME celle adoptée par l’Union Européenne en 1996 et
qui a fait l’objet de recommandation à l’ensemble des pays membres. Cette définition se fond sur
trois critères : les effectifs, le chiffre d’affaires et le bilan annuel ainsi que l’indépendance de
l’entreprise9.
Ainsi, la PME algérienne est une entreprise de production de biens ou services, de quelque statut
juridique que ce soit, employant de 1 à 250 personnes à plein temps pendant une année, dont le
chiffre d’affaires annuel n’excède pas 2 milliards de DA ou dont le total du bilan n’excède pas
500 millions de DA, et qui respecte le critère d’indépendance10.
9
Selon : Projet de rapport : pour une politique de développement de la PME en Algérie, C.N.E.S., Alger, 2002,
PP.14 et 15.
10
L’entreprise indépendante est celle dont le capital n’est pas détenu à 25% et plus par une autre entreprise ou
conjointement par plusieurs entreprises ne correspondant pas elles mêmes à la définition de PME.
15
Chapitre Préliminaire Le concept du Capital-Risque
- La rapidité de prise de décision : la PME affiche une grande souplesse lui permettant d’avoir
une certaine vitesse de réactivité aux événements nouveaux qui la secoueraient.
- La perte de l’autonomie : l’autonomie reste pour un bon nombre de PME très relative du fait de
leur orientation, principalement, vers la sous-traitance par rapport aux grands groupes.
- La fragilité de leur structure financière : la majorité des bilans des PME sont caractérisés par le
poids élevé du court terme.
- Le manque de notoriété : les PME sont, en général, peu connues aussi bien du public que des
éventuels partenaires de l’entreprise (fournisseurs, clients, administrations, banques…), ce qui
engendre un manque de confiance de ces derniers à son égard.
16
Chapitre Préliminaire Le concept du Capital-Risque
MO NTANTS
DECLIN
IDEE
FAISABILITE
PROTOTYPE
MATURITE
DEMARRAGE
1ère CROISSANCE
INDUSTRIALISATION
DEVELOPPEMENT
COURBE DU CHIFFRE
D’AFFAIRES
COURBE DES
RESULTATS
TEMPS
(en années)
-1 0 1 2 3 4 6 10
« Schéma reprenant le cycle de vie d’une PME et les financements adaptés »11
11
Le schéma est inspiré des deux schémas repris dans les ouvrages :
- Pierre BATTINI, «Capital Risque : mode d’emploi», Edition d’Organisation, Paris, Novembre 2000. p73 ;
- Jean LACHMANN, «Financer l’Innovation des PME», Edition Economica, Paris, 1996. P18.
17
Chapitre Préliminaire Le concept du Capital-Risque
1. La conception du produit
Comme le schéma ci-dessus le montre bien, cette phase englobe l’émanation de l’idée du
nouveau produit, la recherche scientifique et l’évaluation des coûts, l’étude de faisabilité et,
enfin, la réalisation d’un prototype. Sur toute cette phase, le chiffre d’affaires est quasiment nul
et l’activité déficitaire du fait d’investissements essentiellement immatériels (études, recherche,
frais de personnel…). Cet aspect de financement de l’immatériel rend cette phase
particulièrement risquée par rapport à tous les autres stades de développement d’une entreprise.
Les banquiers habitués à des horizons plus clairs ne peuvent s’aventurer dans des financements
pour les quels l’avenir paraît flou et dont ils ne disposent pas de garanties réelles ou personnelles
considérables. C’est pourquoi, le financement de la phase préalable à la création ne peut être
assuré que par des fonds personnels ou par des ressources provenant de la famille ou des amis
proches qui croient en l’idée ou encore de Business Angels12 dont le métier est de s’aventurer
dans des financements de nouvelles idées.
Même les fonds de Capital-Risque sont difficiles à lever à ce niveau. Seuls les projets à très fort
potentiel de croissance ou promus par des personnes notoires (chercheurs, scientifiques…) dans
le domaine d’activité ciblé par l’entreprise peuvent séduire certains Capital-Risqueurs. Ces
derniers s’intéressent, à ce stade de développement associé au Capital-Amorçage, à des secteurs
de haute technologie avec de gros investissements.
2. Le lancement du produit
Ce stade correspond au lancement industriel et commercial du nouveau produit. L’entreprise
commence à dégager un chiffre d’affaires mais le résultat demeure négatif. Cette situation est
toujours caractérisée par un niveau de risque assez élevé et un besoin accru en fonds propres.
Les frais d’établissement et les premières charges d’exploitation ne peuvent trouver d’autres
sources de financement que les capitaux propres, quand les banquiers ne peuvent prêter leurs
fonds, dans des situations traduisant un tel niveau de risque, que sous le couvert de garanties
réelles ou personnelles très importantes.
Le fonds de roulement constitue, également, une composante essentielle pour une nouvelle
entreprise dans la mesure où le capital de départ est souvent insuffisant pour couvrir tous les
investissements et les frais de lancement, notamment l’acquisition d’actifs incorporels et les
dépenses immatérielles.
12
Les Business Angels sont des entrepreneurs ayant créé puis développé avec succès une entreprise avant de la
vendre. En plus des capitaux investis, ils apportent leur savoir-faire et leur crédibilité à la jeune entreprise. (Source :
Mondher Cherif, « l’age d’or du Capital-Risque français »,Techniques Financières et Développement , 1999, P. 25,
n° 55-56.
18
Chapitre Préliminaire Le concept du Capital-Risque
défavorables à tout concours financier extérieur. Néanmoins, il existe, partout dans le monde, des
régimes publics d’aide à la création d’entreprises ou d’emplois, qui peuvent être d’un apport,
plus ou moins, intéressant aux nouvelles entreprises en phase de lancement.
3. La phase de croissance
L’entreprise commence à s’implanter et à s’accaparer des parts de marché qui propulsent son
chiffre d’affaires à des niveaux à même de générer des bénéfices et, possiblement, de couvrir
l’ensemble des déficits accumulés préalablement.
A ce stade, l’entreprise devient moins risquée et les concours bancaires peuvent contribuer plus
aisément à son développement. Toutefois, l’accès à ces concours est principalement basé sur des
critères de solvabilité et de rentabilité ainsi que d’autres commerciaux.
4. La maturité
L’entreprise, sortie indemne des deux phases précédentes, aura alors entamé sa phase de maturité
caractérisée par un moindre taux de croissance du chiffre d’affaires et des résultats qui auront
atteint un haut seuil.
L’entreprise pourra tenter d’améliorer ou de rénover son produit qui arrivera bientôt a sa phase
de déclin. Elle pourra, dans ce cas, compter sur les ressources qu’elle a accumulées en réserves
par les bénéfices non distribués et sur les concours extérieurs qui seront plus faciles d’accès,
dans la mesure où celle-ci détient un passé comptable et une riche expérience acquise par le
lancement initial du produit.
19
Chapitre Préliminaire Le concept du Capital-Risque
5. Le déclin
La difficulté que rencontre une entreprise, dont le produit a atteint sa phase de déclin, pour
trouver des moyens de financement, avoisine celle affrontée à la conception du produit.
Les financiers traditionnels ne voient pas d’intérêt dans le financement d’une entreprise qui tend
à disparaître et les ressources propres de cette dernière devraient être sensiblement épuisées
durant la phase précédente.
Mais, un financement n’a de justification que s’il s’inscrit dans un processus qui engendrerait un
retour sur investissement assez satisfaisant par rapport au risque encouru. Alors, l’entreprise, en
quête de ressources, doit formuler clairement son objectif.
20
Chapitre Préliminaire Le concept du Capital-Risque
technologies soit parce que celles-ci s’y font soit parce que l’essentiel du marché s’y
trouve (50% du marché mondial)13. Ce challenge est d’autant important que la
mondialisation et l’ouverture des marchés dictent la compétence et la perfection au profit
de la concurrence mondiale ;
- l’investissement massif en recherche et développement devant accompagner la vie de
l’entreprise est également un élément primordial quand l’évolution rapide de la
technologie entraîne, systématiquement, l’obsolescence des produits ;
- les ressources humaines nécessaires à l’exploitation de la technologie sont souvent
difficiles d’accès car les qualifications dans le domaine de la haute technologie se font
rares. Il faut, alors, engager une politique d’attirance, de motivation, de fidélisation et de
formation des compétences ;
Ajouté à tout cela, le conflit entre la volonté des financiers de récupérer, au plus vite, leurs fonds
et la longueur de la durée du retour sur investissement, combinés avec le risque énorme que
véhicule le secteur, se traduisent, sur le terrain, par une rareté des ressources pour le financement
de la technologie.
2. La solution du Capital-Risque
Le Capital-Risque vient résoudre le problème financier des petites et moyennes entreprises
innovantes ou voulant percer dans le domaine de la haute technologie et leur proposer ses
conseils et ses services pour la gestion. En effet, le Capital-Risque ne se limite pas seulement à
l’aspect financier du projet mais s’étale, également, sur la gestion de l’entreprise à financer.
Ainsi, les fonds qui n’arrivent pas à être levés par les PME technologiques, notamment les
nouvelles d’entre elles, trouvent une source auprès des investisseurs en capital regroupés dans
des organismes de Capital-Risque.
Les investisseurs en capital, amoureux de la forte rentabilité, trouvent dans le créneau de la haute
technologie le secteur adéquat pour concrétiser leurs intentions et n’hésitent pas à miser de très
gros montants sur des projets à hauts risques. Mais, il convient de rappeler que c’est le risque qui
fait la rentabilité et si la haute technologie véhicule des incertitudes énormes, elle n’en procure
pas moins de possibilités de gain à terme.
13
BATTINI Pierre, Capital Risque : mode d’emploi, Ed. D’organisation, Paris, 2000, P. 267.
21
Chapitre Préliminaire Le concept du Capital-Risque
A travers ce chapitre, nous avons présenté le métier globalement et mis en exergue ses diverses
particularités.
Le Capital-Risque s’avère, donc, être un atout indéniable pour le financement des PME et la
résolution de certains problèmes d’ordre social, notamment le chômage.
Le rôle que joue le Capital-Risque dans la promotion de la technologie et de l’innovation est,
également, un élément incontestable, comme nous aurons l’occasion de le voir à travers les
expériences étrangères exposées dans le chapitre suivant.
22
Première Partie : La pratique du Capital-Risque
PREMIERE PARTIE
La pratique du Capital-Risque
Introduction
En réalité, la pratique du Capital-Risque remonte à plusieurs siècles. En effet, avant d’apparaître
sous sa forme institutionnalisée, le Capital-Risque a bien été exercé d’une manière informelle par
beaucoup de figures historiques.
Nous pouvons en citer THALES de MILET (625-547 av. J-C) fondateur de la géométrie
moderne qui fut un des premiers entrepreneurs au sens contemporain du terme dans l’industrie
agroalimentaire. Ayant misé sur une bonne récolte d’olives, il sut convaincre des financiers de
soutenir ses investissements dans les moulins à huile et établit ainsi un quasi-monopole qui fit sa
fortune et bien sûr celle des financiers.
Mais, l’aventure la plus risquée - parce que mettant en jeu des vies humaines - est bien sûr celle
de Christophe COLOMB. Sa lucidité, sa ténacité, sa foi et sa force de conviction lui ont permis
de trouver l’argent, au plus haut niveau, auprès de Leurs Majestés Isabelle et Ferdinand, pour
financer la construction des bateaux, recruter les équipages et organiser l’expédition14.
Cependant, c’est après la deuxième guerre mondiale que le Capital-Risque est né sous sa forme
actuelle pour la première fois aux Etats-Unis.
Il nous paraît, alors, opportun de nous intéresser à l’actualité du métier, en Algérie, à ses
différents problèmes et enfin à ses perspectives de développement.
Pour ce faire et avant d’évoquer le cas algérien, nous avons jugé judicieux de présenter quelques
expériences étrangères en la matière. Ces expériences serviront de base de référence aussi bien
pour se faire une idée du développement du métier ailleurs dans le monde que pour puiser
quelques recommandations et perspectives qui permettraient la progression du Capital-Risque
algérien.
14
In BATTINI Pierre, Capital Risque : mode d’emploi, Ed. D’organisation, Paris, 2000, P. 27.
23
Première Partie : La pratique du Capital-Risque
CHAPITRE 1
Nous ne pouvons, non plus, passer sous silence les efforts entrepris par l’Union Européenne pour
développer le métier et qui dénotent l’importance et le grand rôle que joue le Capital-Risque
dans le développement économique.
Après avoir exposé brièvement le démarrage et les tendances récentes du métier dans ces
grandes puissances, il nous paraît opportun de nous intéresser à l’organisation du métier en
France et en Tunisie.
D’abord la France, parce que, premièrement, l’organisation du métier dans ce pays est très riche
en enseignements et deuxièmement, la France représente l’un des principaux partenaires
économiques de l’Algérie.
Ensuite la Tunisie, car celle-ci est l’un des premiers pays africains à avoir adopté le Capital-
Risque et l’étude de son expérience peut être riche en leçons à apprendre.
L’Europe, plus déterminée que jamais en oeuvrant dans l’union, tente, toujours, de rattraper ceux
qui l’ont détrôné de la suprématie mondiale et de rétrécir le gap entre ces deux grands pôles,
notamment dans les domaines économique et financier.
24
Première Partie : La pratique du Capital-Risque
N.B. : Le Capital-Risque est né aux Etats-Unis sous le nom de Venture Capital. Nous avons
donc décidé de garder le nom américain pour désigner la profession telle que pratiquée aux
Etats-Unis.
L’ARD a financé plusieurs projets et a réalisé de grands profits, mais le financement de Digital
Equipement Corporation (DEC) demeurera, sans doute, la plus grande réussite. Alors que la
mise initiale était de 70.000 dollars, la DEC fut la deuxième entreprise informatique mondiale et
l’ARD arriva a multiplier cette mise par 2.000 en 197116.
La croissance très rapide du Venture Capital aux Etats-Unis durant les années 80 est très liée aux
grandes ressources financières qui se sont offertes aux sociétés de Venture Capital à cette ère là.
15
DOUHANE Amar et ROCCHI Jean-Michel, Techniques d’ingénierie financières : pratique et méthodologie des
montages financiers, Ed. SEFI, Paris, 1997, P. 13.
16
DOUHANE Amar et ROCCHI Jean-Michel, Techniques d’ingénierie financières : pratique et méthodologie des
montages financiers, Ed. SEFI, Paris, 1997, P. 14.
25
Première Partie : La pratique du Capital-Risque
Le graphique17 suivant montre la tendance des ressources depuis la fin des années 60 jusqu’à
1987.
30000
25000
20000
15000
10000 encours
5000
0
69 71 73 75 77 79 81 83 85 87
Années
La croissance des ressources totales du Venture Capital aux Etats-Unis a été soutenue par
plusieurs facteurs :
- une politique fiscale qui consiste à baisser le taux d’imposition de la plus-value par
rapport à celui du revenu ;
- la persistance d’un marché boursier haussier, notamment le compartiment des nouvelles
industries ;
- l’adoption de règles prudentielles allégées permettant aux Pension Funds (fonds de
pension) le placement d’une partie de leurs avoirs dans des affaires risquées. Ce facteur est
d’autant plus important que le premier pourvoyeur de fonds pour le Venture Capital
américain sont les Pension Funds.
Nous essaierons de présenter les SBIC, puis nous nous intéresserons à leurs particularités et leur
fonctionnement.
17
BESSIS Joël, Capital-Risque et financement des entreprises, Ed. Economica, Paris, 1988, P.35.
26
Première Partie : La pratique du Capital-Risque
Les SBIC ont joué un rôle majeur dans le développement du Venture Capital américain. Elles
ont été a l’origine des premiers fonds de Venture Capital et ont contribué a former les premières
générations de professionnels du métier.
L’importance des montants qu’injecte l’Etat dans les SBIC, qui peuvent atteindre le triple des
capitaux privés de celles-ci, démontre la volonté du gouvernement américain à développer le
Venture Capital;
- La prise de risque par les actionnaires privés : Pour rendre leur fonctionnement plus efficient,
les SBIC ont été dotées d’une gestion de mode privé. C’est à dire que tous les risques sont
encourus par les privés puisque l’Etat n’avance que les fonds prêtés. Donc, les pertes éventuelles
sont assumées par les fonds propres privés avant de l’être par les fonds fédéraux ;
- La forte rémunération des actionnaires : Les SBIC procurent aux actionnaires privés des gains
sans limitation, une fois la rémunération des fonds publics assurée.
Aussi, l’effet de Levier que peuvent générer ces sociétés les rend plus attrayantes aux yeux des
actionnaires privés.
A coté de ces particularités de fonctionnement, deux autres d’ordre plus stratégiques méritent
d’être citées :
- La dispersion géographique : Les SBIC sont présentes sur pratiquement tout le territoire
américain contrairement aux sociétés de Venture Capital privées qui se concentrent dans des
pôles géographiques. Cette spécificité a contribué au développement des zones régionales
américaines ;
- La diversification des interventions : Les SBIC ne s’intéressent pas particulièrement au
développement d’une industrie spécifique, telle que la haute technologie, mais leur intervention
est d’ordre généraliste et porte sur tous les secteurs de l’industrie sans discrimination. Cette
caractéristique a permis aux SBIC d’assurer des niveaux de profit réguliers et à minimiser les
risques de pertes.
27
Première Partie : La pratique du Capital-Risque
Comme cette dernière restriction en fait l’allusion, les SBIC combinent, dans leurs interventions,
entre les capitaux propres et l’emprunt qui lui permet de bénéficier d’un effet de levier sur la
rentabilité de leurs fonds propres d’autant plus élevé que leurs prêts sont à taux bonifiés.
L’année 99 a enregistré une hausse particulière dans tous les aspects touchant au Venture
Capital. Le total des investissements s’est plus que doublé. Les investissements en technologie
se sont pratiquement triplés sous l’effet multiplicateur des investissements dans l’Internet qui se
sont, pratiquement, multipliés par 6. Le nombre de sociétés a atteint plus de 4.000.
Ce très fort progrès et cette grande réussite de la profession du Venture Capital sont dus à
diverses raisons dont les principales sont :
- les grandes ressources qu’apporte les Pension Funds (fonds de pension) au Venture
Capital ;
- la forte présence des Business Angels de plus en plus nombreux et de plus en plus riches ;
- l’esprit entrepreneur et l’amour du risque des américains ;
- la dynamique du marché de la technologie qui représente plus de 50% du marché
mondial ;
- un marché boursier (le NASDAQ) spécialisé dans les affaires de forte croissance et qui
offre une excellente opportunité de sortie pour les Capital-Risqueurs ;
18
BESSIS Joël, Capital-Risque et financement des entreprises, Ed. Economica, Paris, 1988, P. 255.
19
Situation nette = Actif de la société – dettes. Voir Infra P. 80
20
In Pierre BATTINI, « Capital Risque : mode d’emploi », édition d’organisation, Paris, 2000, p. 268.
28
Première Partie : La pratique du Capital-Risque
Après avoir rappelé les premiers efforts des communautés européennes pour développer le
Capital-Risque, nous reviendrons sur les tendances récentes dans lesquelles a évolué le métier à
la fin de la décennie 90 au sein de l’Union Européenne.
21
Europeen Venture Capital Association.
22
BESSIS Joël, Capital-Risque et financement des entreprises, Ed. Economica, Paris, 1988, P. 36.
23
BESSIS Joël, Capital-Risque et financement des entreprises, Ed. Economica, Paris, 1988, P. 36.
29
Première Partie : La pratique du Capital-Risque
- Des barrières fiscales : La situation fiscale dans l’UE est très complexe car elle varie d’un Etat
membre à un autre pour l’imposition des capitaux propres (dividendes, bénéfices à distribuer), de
la plu-value et des fonds de Capital-Risque.
- Une pénurie de PME de haute technologie : Malgré les excellentes capacités de recherche et
d’innovation, la création d’entreprises de haute technologie reste très faible. Ce qui limite les
occasions d’investir pour les Sociétés de Capital-Risque.
Ce problème peut être surmonté en engageant des efforts visant à faciliter juridiquement la
création d’entreprises, notamment innovantes. Une étude de 1996 montrait que le temps moyen
de création d’une entreprise innovante en Europe varie d’une semaine au Danemark à 28
semaines en Espagne.
24
Selon www.industrie.gouv.fr/biblioth/docu/4pages/pdf/4p165.pdf, P. 1.
25
www.industrie.gouv.fr/eic/dossier/doc/capinv.htm
30
Première Partie : La pratique du Capital-Risque
- Des barrières culturelles : L’esprit d’entreprise, l’approche du risque, la mobilité sont autant de
qualités essentielles à l’exercice du métier mais qui demeurent peu développées en Europe.
En plus de ces mesures, la Commission Européennes incite les pays membres de l’UE à adopter
des mesures réglementaires nationales telles que la confection d’une réglementation fiscale
propre au Capital-Risque, la promotion de l’innovation et la simplification des procédures
relatives à l’actionnariat des salariés et des Stock Options26.
Il s’agira dans ce qui va suivre de présenter les intervenants dans le métier puis de s’intéresser à
la performance de la profession après un bref passage sur les ressources du Capital-Risque.
26
Les Stocks Options : Technique pour fidéliser et motiver les dirigeants ou les mandataires d’une société en leur
permettant d’accéder progressivement à la propriété d’une partie du capital de l’entreprise et donc devenir
actionnaires à des conditions financières privilégiées et avec une fiscalité favorable. ( In CHERIF Mondher, L’âge
d’or du capital-risque français, Techniques financières et développement, juin 1999 - septembre 1999 n°55-56, Ed.
ESF, Paris, pp.16 à 27.). C’est, donc, un système qui favorise la création d’entreprise.
31
Première Partie : La pratique du Capital-Risque
Les SFI sont assujetties à l’impôt sur les sociétés dans les conditions du droit commun.
Toutefois, elles peuvent opter pour le statut fiscal des Sociétés de Capital-Risque que nous
développerons ci-dessous.
Les actionnaires, représentant des entreprises françaises qui souscrivent en numéraire au capital
des SFI, bénéficient d’un amortissement d’impôt exceptionnel de l’ordre de 50% du montant de
la souscription et d’une exonération partielle des plus-values sur cession d’actions de la SFI.
Les SFI sont, par contre, soumises à quelques restrictions dont les principales sont :
- la SFI doit conclure une convention précisant le montant du capital agréé et les modalités
de fonctionnement, avec le Ministère de l’Economie et des Finances ;
- la SFI doit investir 70% de son capital dans des opérations d’innovation dans un délai de
cinq ans à compter de la date de la conclusion de la convention ou de l’avenant agréant
une augmentation de capital.
- la SFI ne peut investir plus de 25% de son capital dans une même société ;
- aucun actionnaire de la SFI ne doit détenir directement ou indirectement 35% des actions
d’une société dont les titres figurent à l’actif de la SFI ;
Les SDR bénéficient d’un régime d’exonération fiscale quasi totale quoique leurs pratiques
soient parfois éloignées du Capital-Risque. Elles ont une activité de prêt très développée et
assurent des opérations en fonds propres d’envergure limitée qui peuvent se réduire à des
portages de titres29.
27
POITRINAL François-Denis, Le capital-investissement : Guide juridique et fiscal, Ed. Galexia, Paris, 2001. P. 56.
28
POITRINAL François-Denis, Le capital-investissement : Guide juridique et fiscal, Ed. Galexia, Paris, 2001. P. 58.
29
Le portage de titres est défini plus loin. Voir Infra. P.43.
32
Première Partie : La pratique du Capital-Risque
Le FCPR, n’ayant pas la personnalité juridique et étant érigé sous forme de copropriété de
valeurs mobilières, ne fait pas l’objet d’une imposition propre. L’imposition qui n’a lieu qu’au
niveau de ses membres est allégée de sorte à favoriser l’investissement en Capital-Risque.
L’application du régime fiscal de faveur est subordonnée à des conditions relatives à la
composition de l’actif du FCPR. Celui-ci doit être composé, à concurrence de 50% au moins, de
parts, actions ou titres assimilés de sociétés :
- ayant leur siége dans un Etat de l’UE ;
- dont les actions ne sont pas admises à la négociation sur un marché autre que le
nouveau marché ;
- qui exercent une activité commerciale, industrielle ou artisanale ;
- qui sont soumises à l’impôt sur les sociétés dans des conditions normales.
Le régime fiscal de faveur des FCPR, très complexe, confère de multiples avantages
d’imposition aux personnes physiques ou morales sous certaines conditions. Ne pouvant traiter
tous les cas en détail, nous nous limiterons à évoquer les avantages les plus importants.
- Pour les particuliers : Les personnes physiques fiscalement domiciliées en France, membres
d’un FCPR respectant le quota des 50% et reprenant certaines31 conditions sont exonérées
d’impôt sur les sommes ou valeurs distribuées par ledit FCPR et les plus-values réalisées à
l’occasion de la cession ou du rachat des parts du Fonds. Si les conditions sus-visées ne sont pas
respectées, le taux de la plus-value à long terme, soit 16%, est appliqué.
30
POITRINAL François-Denis, Le capital-investissement : guide pratique et fiscal, Ed. Galexia, Paris, 2001. P. 25.
31
Les personnes physiques ne doivent pas détenir directement ou indirectement avec leur conjoint, leurs ascendants
et descendants plus de 25% des actions d’une société figurant à l’actif du FCPR et n’ont pas détenu un tel montant
au cours des 5 dernières années précédant la souscription des parts du Fonds. Ils doivent, également, souscrire les
parts du FCPR à l’émission en prenant l’engagement de les conserver pendant 5 ans au moins. Ces personnes
s’engagent, aussi, à réinvestir la totalité des valeurs distribuées aux titres de leurs parts et de la période couverte par
l’engagement (5 ans) dans le FCPR
33
Première Partie : La pratique du Capital-Risque
- Pour les sociétés : Les sociétés membres du FCPR respectant le quota de 50% et soumises à
l’impôt sur les sociétés peuvent s’abstenir de constater la variation de la valeur liquidative des
parts du FCPR, qu’elles détiennent, entre l’ouverture et la clôture de l’exercice, à condition de
conserver ces parts pendant cinq ans, à compter de la date de leur acquisition.
Les sociétés membres du FCPR ne sont pas, non plus, imposées sur la variation de la valeur
liquidative de leurs parts si ce FCPR est un « OPCVM en actions »32 ; dans ce cas, les sociétés
membres ne sont pas tenues de prendre un quelconque engagement de conservation des parts.
Le régime des plus-values et moins-values à long terme est également appliqué à la cession des
parts de FCPR respectant le quota de 50% pour les sociétés détenant ces parts pour au moins
cinq ans.
Les FCPI sont, par contre, soumis à des dispositions très restrictives telle que l’obligation qui
leur est faite de constituer 60% de leur actif, au moins, de valeurs mobilières émises par des
sociétés de moins de 500 personnes, non cotées, soumises à l’impôt sur les sociétés et ayant un
caractère innovant.
Pour bénéficier du régime fiscal de faveur, les SCR doivent, au même titre que les FCPR,
remplir les conditions portant sur le quota de 50%. Ce régime de faveur leur attribue des
exonérations assez importantes que nous résumons dans ce qui suit :
- l’exonération totale sur les produits et les plus-values provenant de leurs portefeuilles qui
sont constitués de parts, actions, obligations convertibles, titres participatifs ou autres
titres assimilés pouvant être inclus dans le quota de 50%.
- l’exonération limitée des produits et plus-values provenant d’autres formes de placements
financiers qui peuvent être des titres hors Union Européenne, des obligations, des dépôts à
terme, des comptes courants…
- le secteur taxable des SCR est très restreint. Il comprend les produits et plus-values
provenant des participations détenues pour le compte des tiers ou financées grâce au
concours des tiers qui en assurent les risques financiers ainsi que les produits accessoires
tels que les sommes perçues pour ouverture de dossier ou les honoraires de conseil.
32
Ces OPCVM doivent s’établir dans un pays de l’UE. leurs valeurs réelles doivent être représentées pour 90% en
actions émises par des sociétés siégeant dans l’UE et soumises à l’impôt sur les sociétés.
33
POITRINAL François-Denis, Le capital-investissement : guide pratique et fiscal, Ed. Galexia, Paris, 2001. P. 47.
34
Première Partie : La pratique du Capital-Risque
Les actionnaires des SCR bénéficient eux aussi d’un régime fiscal de faveur sur les distributions
qu’opèrent les SCR sur leurs produits et revenus. Sans être exhaustif, nous distinguerons le cas
des particuliers et celui des sociétés :
- Pour les particuliers : Le régime applicable aux particuliers pour les sommes qui leur ont été
distribuées sur des plus-values réalisées, par la SCR, au cours de l’exercice au titre duquel la
distribution est effectuée ou des trois exercices précédents est analogue à celui décrit pour les
particuliers souscrivant aux parts de FCPR, sauf que la condition de souscription à l’émission
n’est pas en vigueur dans ce cas.
- Pour les sociétés : La distribution effectuée au profit de sociétés soumises à l’impôt sur les
sociétés et prélevée sur des plus-values provenant de titres pouvant être compris dans le quota de
50% et réalisées au cours de l’exercice au titre duquel la distribution est effectuée ou des trois
exercices précédents, est soumise au régime fiscal de la plus-value à long terme dont le taux est
de 19%. Si la distribution se fait dans le mêmes conditions sus-citées, au profit d’entreprises
individuelles, le taux en vigueur est de 16%.
La sofaris n’est pas un organe de financement des entreprises, mais, plutôt, un organe
d’assurance qui garantit les concours des banques et des établissements financiers accordés aux
PME sous différentes formes. Elle fonctionne sur le principe de mutualisation du risque : contre
le versement d’une prime, généralement de l’ordre de 0,3% des concours garantis, elle prend en
charge une partie du sinistre éventuellement intervenu à la suite d’une opération de financement
entrant dans le champ de la garantie. Le taux de remboursement est, généralement, de 50% mais
il peut atteindre 75% pour certains cas.
En marge de la prime de 0.3% versée par les assurés, la Sofaris demande de plus en plus à ses
affiliés à bénéficier d’un intéressement pouvant aller jusqu’à 15% sur les plus-values réalisées
par les financements garantis.
Les ressources de la Sofaris sont composées, essentiellement, de son capital et des fonds de
garantie constitués et alimentés par l’Etat. Ces fonds de garantie, que gère la Sofaris, sont
nombreux mais les plus importants sont :
- Le fonds de garantie PME : Il garantit les apports en fonds propres, en faveur des PME non
cotées, effectués à tous les stades de la vie de l’entreprise : création, développement et
transmission.
34
BATTINI Pierre, Capital Risque : mode d’emploi, Ed. D’organisation, Paris, 2000, P. 252.
35
Première Partie : La pratique du Capital-Risque
- Le fonds de garantie pour la création d’entreprises : Ce fonds garantit les concours effectués à
l’occasion de création d’entreprises à hauteur de 65%. En guise d’illustration, ce fonds a garanti,
en 1996, 5 030 projets pour un risque supporté par la Sofaris de près de deux milliards de franc35.
La Sofaris, qui est un dispositif de soutien au développement des PME et un organe favorisant le
développement du métier du Capital-Risque, ne cesse d’accroître ses ressources et son champ
d’intervention. En 1997, les fonds propres de la Sofaris s’élevaient à un milliards de francs, ses
actifs financiers gérés à 5 milliards, les fonds de garantie à 3,2 milliards et les encours garantis à
25 milliards de francs.
Depuis 1996, la Sofaris a été rapprochée du Crédit d’Equipement des PME (CEPME), organisme
de financement des PME ; ces deux organismes sont alors chapeautés par la holding Banque de
Développement des PME (BDPME).
Mais, la disposition principale de l’ANVAR est constituée par l’aide à l’innovation qui consiste
en une avance financière, sans intérêts, remboursable en cas de succès de l’entreprise. Cette aide
peut représenter jusqu'à 50% du coût du programme de mise au point du nouveau produit.
Les missions que s’est assignée l’AFIC sont multiples ; elle se charge essentiellement de :
- représenter les intérêts du Capital-Risque auprès des pouvoirs publics, des institutionnels,
de la presse et des universités ;
- être un lieu d’échange et de rencontre entre adhérents ;
35
BATTINI Pierre, Capital Risque : mode d’emploi, Ed. D’organisation, Paris, 2000, P. 253.
36
Première Partie : La pratique du Capital-Risque
Il y a lieu de noter que les membres de l’AFIC sont soumis à un code de déontologie très strict
qui assure confidentialité et efficacité dans la réalisation de ces missions.
Le fait marquant de la décennie 1990 / 1999 est l’augmentation du TRI par rapport à celui
calculé sur la décennie 1989 / 1998 : de 16,10%, il est passé à 23,62%. Cette hausse est
essentiellement due, comme le tableau ci-dessus le montre bien, au TRI des sociétés encore en
portefeuille (27,90%).
Par ailleurs, le TRI des sociétés cédées est relativement faible ; il n’est que de l’ordre de 17,33%,
mais il convient de remarquer que seuls 30% des investissements réalisés au cours de la décennie
36
www.industrie.gouv.fr/biblioth/docu/4pages/pdf/4p165.pdf, P. 2.
37
Première Partie : La pratique du Capital-Risque
étudiée ont fait l’objet de sortie. Ce fait est d’autant important que seule la performance globale,
c’est à dire celle réalisée après la cession de tous les titres des sociétés financées, est
significative ; dans le métier de Capital-Risque, la forte rentabilité dégagée sur un projet
compense les pertes réalisées sur d’autres.
Une étude plus fine sur les cinq dernières années (95 / 99) permet d’obtenir le tableau suivant :
Les chiffres issus de l’analyse de la période 1995 / 1999 sont plus édifiants et affichent une
évolution plus importante par rapport aux cinq années précédentes (1994 / 1998) : le TRI global
est passé de 33,29% à 47,25%.
Le TRI des sociétés cédées (37,04%) est, certes, plus faible que celui des sociétés en portefeuille
(50,26%), mais il convient de rappeler que seuls 16% des investissements effectués à partir de
1995 ont fait l’objet de sorties. Quant au TRI moyen des opérations de Capital-Transmission, il
demeure élevé, mais a tendance à être rattrapé par les autres métiers du Capital-Risque,
notamment le Capital-Création qui commence à atteindre une certaine maturité.
Les résultats basés sur les cinq dernières années de la décennie sont à prendre avec précaution
s’agissant d’investissements récents pour lesquels la visibilité s’avère réduite.
- La création du Marché de Gros de Titres d’entreprises non cotées (MGT) : Créé en 1995, il est
le premier marché électronique de gré à gré de fonds propres en France. C’est un marché privé
qui ne fonctionne qu’entre financiers. Il a pour vocation d’apporter une liquidité pour les
investisseurs professionnels.
38
Première Partie : La pratique du Capital-Risque
- L’intervention de l’Etat : Les mesures prises par les pouvoirs publics, notamment au cours des
cinq dernières années de la décennie 90, ont beaucoup bénéficié au développement du Capital-
Risque. Mis à part la création du Nouveau Marché, l’Etat a procédé à :
• la création de la Banque de Développement des PME (BDPME) en 1996 ;
• la création des Fonds Communs de Placement pour l’Innovation (FCPI) en 1997 ;
• suite à la privatisation de France Télécom, la constitution d’un fonds public pour le
Capital-Risque de 600 MF pour les entreprises innovantes de moins de sept ans et de 150
MF pour le Capital-Amoçage. Ce fonds a été renforcé de 300 MF pour le Capital-
Amorçage et la garantie Sofaris par la Banque Européenne d’Investissement. Depuis le
début de son activité en juillet 1998, 400 millions de francs ont été investis dans dix
fonds de Capital-Risque37 ;
• la création des Parts de créateurs d’entreprise, reprenant avec un régime fiscal plus
avantageux le régime des Stock Options.
A coté de ces mesures les pouvoirs publics ont, également, adopté certaines lois dont le souci est
de favoriser davantage le métier :
• la loi de finances pour 1998 exonère d’imposition les produits des contrats d’assurances
vie de plus de huit ans investis en actions. Cette mesure a pour vocation d’accroître les
ressources des intervenants en capital,
• la loi sur l’innovation du 12 juillet 1999 permet aux chercheurs de créer plus librement
leurs sociétés en utilisant leurs brevets d’invention, alors qu’avant ils étaient astreint à
quitter leurs centres de recherche pour créer ou gérer une entreprise.
Un système de report d’imposition des plus-values réalisées par les salariés et dirigeants d’une
société lors de la cession des titres qu’ils détiennent dans celle-ci et réinvesties dans des
entreprises nouvelles a, aussi, été adopté par l’Etat dans le but de développer une population qui
soit l’équivalent des Business angels38.
Les alternatives de formation et les expériences américaines dans le domaine sont des éléments,
quoique insuffisants, de professionnalisation de l’activité du Capital-Risque.
37
LACHMANN Jean, Les enjeux du capital-risque, Techniques financières et développement, juin 1999 -
septembre 1999 n°55-56, Ed. ESF, Paris, pp.34 à 37, P. 35.
38
BATTINI Pierre, Capital Risque : mode d’emploi, Ed. D’organisation, Paris, 2000, P. 260.
39
www.industrie.gouv.fr/biblioth/docu/4pages/pdf/4p165.pdf
39
Première Partie : La pratique du Capital-Risque
- L’augmentation des capitaux levés par les organismes de Capital-Risque : Les montants levés
par les Capital-Risqueurs en 1998 s’élèvent à 17,1 MdF, soit quatre fois plus qu’en 199740. Ce
qui a permis un meilleur financement des entreprises en portant la taille moyenne de
l’investissement de 5,3 à 7,6 MF. Cette augmentation est sans doute due à la politique de l’Etat,
notamment en matière fiscale, vis-à-vis du Capital-Risque.
- L’aspect culturel : La grande maturité des entrepreneurs a été acquise grâce à l’expérience
relativement longue des français dans le domaine du Capital-Risque. La publicité et la large
diffusion d’information assurées essentiellement par l’AFIC puis par les différentes revues
financières et certains sites Internet spécialisés, sont nombres de facteurs qui enracinent de plus
en plus la culture du métier en France.
Les diverses mesures prises par l’Etat français en faveur du Capital-Risque, conjuguées avec la
maturité financière des agents économiques français ont facilité l’intégration de la nouvelle
profession dans le système financier de la France.
Le Capital-Risque tel que repris par les Français a, également, servi de base pour d’autres pays
tel que la Tunisie qui fera l’objet de la section suivante.
Les pouvoirs publics tunisiens qui ont voulu faire du Capital-Risque une solution au chômage et
une clé du financement des PME, n’ont pas cessé de prendre des mesures d’accompagnement
pour le développement de la profession.
1. Le cadre juridique
Les SICAR tunisiennes sont régies par la loi 88-92 du 02 août 1988 relative aux sociétés
d’investissement qui sera révisée respectivement en 1992 et 1995. Cependant, ce n’est qu’en
1995 que le juriste tunisien a établi un cadre juridique propre au Capital-Risque.
40
CHERIF Mondher, L’âge d’or du capital-risque français, Techniques financières et développement, juin 1999 -
septembre 1999 n°55-56, Ed. ESF, Paris, pp.16 à 27, P. 17.
40
Première Partie : La pratique du Capital-Risque
La loi 95-87 du 30 octobre 1995 définit clairement l’objet et le champ d’intervention des SICAR
dans son article 21 qui reprend que les SICAR ont pour objet la participation, pour leur propre
compte ou pour le compte d’un tiers, au renforcement des fonds propres :
- des entreprises notamment promues par de nouveaux promoteurs ;
- des entreprises implantées dans les zones de développement régional ;
- des entreprises objet d’opérations de mise à niveau ou rencontrant des difficultés
économiques ;
- des entreprises contribuant à la promotion de la technologie et l’innovation.
Les SICAR peuvent effectuer des opérations connexes et compatibles avec leur activité après
autorisation du Conseil du Marché Financier (CMF)41.
2. Le cadre fiscal
Le régime fiscal applicable aux SICAR tunisiennes a été défini par la loi 95-88 du 30 octobre
1995.
Le législateur tunisien, conscient du rôle important assumé par les SICAR, a accordé a ces
dernières ainsi qu’aux personnes s’impliquant dans leur activité des avantages spécifiques.
La déduction ne doit pas aboutir à un impôt sur les bénéfices des sociétés42 ou sur le revenu des
personnes inférieur au minimum d’impôt prévu respectivement par les articles 12 et 12 bis de la
loi 89-114 du 30 décembre 1989, qui est de 20%.
41
Le CMF est une autorité publique, indépendante, qui dispose de la personnalité civile et de l'autonomie financière
chargée de veiller à la protection de l'épargne investie en valeurs mobilières. Dans ce cadre, il assure l'organisation
des marchés et veille à leur bon fonctionnement afin de prévenir les manipulations susceptibles d'en entraver le bon
fonctionnement. Il est également chargé du contrôle de l'information financière et de la sanction des manquements
ou infractions à la réglementation en vigueur.
42
l’IBS en Tunisie est fixé à 35%.
41
Première Partie : La pratique du Capital-Risque
Il est à remarquer que la déduction des montants réinvestis dans le capital de la SICAR se fait
l’année de la libération de la participation.
La déduction se fait nonobstant le minimum d’impôt si la SICAR justifie l’emploi de 80% de ses
fonds propres dans le financement d’entreprises exerçant dans les zones sus-visées.
Le bénéfice de cet avantage est subordonné, en plus des conditions énoncées ci-haut43, à :
- l’engagement des SICAR à employer leurs fonds propres dans les conditions sus-citées
dans un délai n’excédant pas deux ans, à compter du premier janvier de l’année qui suit
celle de la libération du capital souscrit ou du placement des fonds auprès d’elles ;
- la présentation par le bénéficiaire de la déduction, en plus de l’attestation de libération du
capital ou du placement auprès de la SICAR, d’une autre attestation justifiant, cette fois-ci
le pourcentage (30% ou 80%) des fonds propres de la SICAR employé dans le
financement d’entreprises exerçant dans les zones de développement régional.
Le portage d’actions, qui consiste en une participation assortie d’une convention avec le
promoteur dans laquelle celui-ci s’engage à racheter ou à faire racheter les actions des
investisseurs financiers dans un délai déterminé et à un prix fixé d’avance (prix de souscription
majoré d’un intérêt annuel), ne s’apparente pas à une activité de Capital-Risque et tend beaucoup
plus vers les opérations bancaires de crédit.
L’aspect garantie est aussi contradictoire avec la logique du métier du Capital-Risque fondé sur
l’aventure et les gros risques.
44
Rapport annuel 2001, Conseil du Marché Financier, Tunis, 2002, P. 142.
43
Première Partie : La pratique du Capital-Risque
Les fonds budgétaires tunisiens les plus importants sont : le Fonds de Promotion et de
Décentralisation Industrielles (FOPRODI) et le Fonds d’Incitation à l’Innovation dans les
Technologies de l’Information (FITI).
2.2.1. Le FOPRODI
Ce fonds, créé par la loi 73-82 du 31 décembre 1973 portant loi de finance pour la gestion 1974,
a pour objet :
- la création d’une nouvelle génération de promoteurs ;
- la promotion de la création et du développement de la PME industrielle ;
- la mise en œuvre des mesures d’encouragement au développement régional.
Le concours du FOPRODI en faveur des nouveaux promoteurs et des PME n’est octroyé que
dans le cas où le projet comporte une participation d’une SICAR au capital de l’entreprise à créer
ou à développer. Ce concours est décidé par le Ministère chargé de l’industrie après avis de la
Commission d’avantages siégeant à l’Agence de Promotion de l’Industrie (API).
Les investissements du FOPRODI sont gérés par des SICAR moyennant des commissions.
2.2.2. Le FITI
Créé en 1998, ce fonds est destiné à financer l’innovation et la création, notamment dans le
domaine des technologies de l’information. Ses concours du FITI sont, également, conditionnés
par l’implication des SICAR.
Contrairement au FOPRODI, ce fonds n’a pas eu le succès escompté et ses interventions n’ont
pas été nombreuses du fait que la recherche et l’innovation technologiques ne sont pas très
avancées en Tunisie.
Les SICAR tunisiennes se chargent de la gestion des fonds de la BEI moyennant une
rémunération de 20% sur les plus-values de cession et de 3% flat comme commission de gestion,
perçue uniquement quand l’affaire financée réussit.
Les lignes de la BEI ne suscitent pas l’engouement des investisseurs financiers tunisiens compte
tenu des conditions imposées par celle-ci. Le financement sans garantie et l’adoption de sortie
libre basée sur la loi du marché, sont des aspects qui dérangent et les SICAR et les promoteurs
tunisiens.
44
Première Partie : La pratique du Capital-Risque
Il apparaît clairement que le recours à ce genre de procédé ne corrobore pas avec l’esprit et la
logique du Capital-Risque et vient s’ajouter à d’autres éléments qui constituent « les défauts » du
Capital-Risque tunisien et que nous aborderons ultérieurement.
Seules les SICAR indépendantes se rapprochent un peu des caractéristiques du vrai Capital-
Risque en adoptant des sorties ouvertes basées sur la loi du marché ou des sorties indexées à la
rentabilité de l’affaire.
Les participations des SICAR couvertes par le FNG sont celles réalisées dans les PME exerçant
dans le secteur des industries manufacturières et des services et bénéficiant du concours du
FOPRODI ou du FITI.
45
Première Partie : La pratique du Capital-Risque
Le FNG intervient dans la prise en charge de 90% des participations irrécouvrables lorsque le
projet garanti bénéficie du concours du FITI et seulement 2/3 du montant perdu lorsque celui-ci
est initié par un nouveau promoteur ou est implanté dans une zone de développement régional.
Pour le reste des projets garantis, le FNG assume 50% des pertes.
La gestion de ce régime de garantie est confiée à une société spécialisée en vertu d’une
convention conclue entre le ministre des finances et la société. La convention susvisée fixe
également les conditions et les modalités d’intervention du régime de garantie qui est financé,
essentiellement, par une dotation prélevée sur les ressources du FNG et dont le montant est fixé
par décret.
- Les fonds budgétaires : Ces fonds assurent des ressources importantes aux SICAR en
intervenant à leur coté dans les projets qu’elles financent, ce qui permet à ces dernières d’élargir
leur champ d’intervention et de multiplier les investissements.
- Les alternatives de garantie : Le métier étant très risqué, la prévoyance de systèmes de garantie
des participations est l’un des préalables à son développement car ces systèmes allègent les
risques et concourent à préserver, en quelque sorte, la vie des SICAR. Le FNG et la STG
représentent un acquis considérable du Capital-Risque en Tunisie.
46
Première Partie : La pratique du Capital-Risque
- La multiplication des SICAR : Selon le rapport annuel du CMF, le nombre de SICAR agréées
au 31/12/2001, est de 31 dont 28 sont en activité. Ce nombre de SICAR, toujours en
augmentation, permet de répondre à plus de projets et consacre davantage de fonds pour le
métier.
- Les projets financés : Le nombre de projets financés par Capital-Risque ne cesse d’augmenter
pour atteindre un total de 578 au 31/12/2001, ce qui représente 82 % des ressources des SICAR,
selon le CMF. Ceci dénote la propagation du métier dans le système financier tunisien et
l’utilisation plus ou moins optimale des ressources des SICAR.
- La contribution au développement régional : Bien que les objectifs escomptés par l’Etat ne
soient pas atteints, le Capital-Risque a permis le lancement et le développement de certains
projets dans les zones régionales de la Tunisie. Au 31/12/2001, le nombre de projets financés par
des SICAR et implantés dans ces zones atteint les 152 projets selon le CMF.
47
Première Partie : La pratique du Capital-Risque
Certains financiers tunisiens expliquent cette situation par une sorte de fuite fiscale engagée par
les banques eu égard à l’imposition préférentielle des SICAR.
Le Capital-Risque avec sa conception anglo-saxonne et avec ses caractéristiques « d’aventures »
est très peu utilisé en Tunisie.
- L’absence d’une structure centrale d’information : Les statistiques légères publiées par le CMF
ne procurent pas aux promoteurs et aux SICAR les informations nécessaires pour faciliter les
financements par Capital-Risque.
Ailleurs dans le monde, il existe des structures spécialisées dans le domaine, telles que l’EVCA
pour l’Europe et l’AFIC pour la France.
Le rôle de ces structures est prépondérant pour le développement du métier dans la mesure où
celles-ci représentent des sources d’information détaillée et fiable sur les intervenants en Capital-
Risque et l’actualité du métier à travers de nombreux supports : Internet, revues spécialisées,
rapports, notes…
- La grande aversion au risque des SICAR : Cet aspect s’inscrit à l’inverse des caractéristiques
du Capital-Risque qui est qualifié d’un métier « d’aventure » (Venture Capital).
Les SICAR tunisiennes ont tendance à se détourner du financement, jugé trop risqué, des
nouvelles créations surtout si celles-ci sont situées dans des zones régionales ou concernent la
technologie et préfèrent se spécialiser dans le financement d’entreprises déjà existantes pour
réduire l’exposition au risque.
Les Etats des pays émergents qui assimilent de plus en plus les apports du métier et sa nécessité
pour, particulièrement, le développement économique, la promotion de la technologie et de
l’innovation ainsi que la résorption du chômage s’efforcent à instaurer des régimes juridiques et
fiscaux adaptés au métier et à prendre des mesures pouvant encourager sa progression.
Ainsi, la Tunisie à laquelle on inflige des reproches et des critiques tels que le
financement par portage et la constitution de garantie est tout de même un des premiers
pays émergents à avoir adopté et promu le Capital-Risque. C’est alors qu’il faudrait lui
reconnaître une certaine longueur d’avance dans la pratique du métier bien que certaines
faiblesses subsistent dans son modèle.
48
Première Partie : La pratique du Capital-Risque
CHAPITRE 2
Après s’être intéressé aux différentes expériences étrangères dans le domaine du Capital-Risque,
il convient de se replacer sur l’échelle nationale et tenter de situer le métier dans la réalité
économique et financière algérienne.
49
Première Partie : La pratique du Capital-Risque
Pour examiner les tendances récentes en matière d’investissement, nous nous intéresserons au
bilan des dispositifs45 APSI, CALPI et ANSEJ.
1.1. L’APSI
Plus de 3.344 milliards de dinars d’engagements d’investissement ont été déclarés auprès de
l’APSI entre 1993 et 2000. Ce qui correspond à plus de 43.200 projets susceptibles de créer
1.605.000 postes de travail.
La ventilation par année des investissements déclarés pendant cette période, telle qu’illustrée
dans le tableau ci-dessous46, nous permet de constater que la plupart des investissements ont été
enregistrés à partir de 1998 (80% du total des projets déclarés).
Néanmoins, il faudrait prendre ces chiffres avec précaution car leur analyse nous permet de
dégager les éléments suivants47 :
1.1.1. La dominance du secteur industriel
La dominance du secteur industriel dans le domaine des investissements en Algérie est très
remarquable : 37% du total des projets déclarés à l’APSI ont trait à l’industrie ; ces projets
représentent 45% du coût global et 40% des emplois à créer.
45
- APSI : Agence de Promotion, de Suivi et de Soutien des Investissements. Actuellement, l’APSI est devenue
l’Agence Nationale de Développement des Investissements (ANDI).
- CALPI : Comité d’Assistance, de Localisation et de Promotion des Investissements.
- ANSEJ : Agence Nationale pour le Soutien à l’Emploi de Jeunes.
46
Projet de rapport : pour une politique de développement de la PME en Algérie, C.N.E.S., Alger, 2002, P. 17.
47
Projet de rapport : pour une politique de développement de la PME en Algérie, C.N.E.S., Alger, 2002, PP. 17 à19.
50
Première Partie : La pratique du Capital-Risque
Il faut, donc, retenir que la majorité des investissements déclarés concernent des PME.
Cette précision nous porte à supposer qu’il existe de nombreuses contraintes qui expliquent un
tel décalage et que nous nous proposons d’identifier plus loin.
Le bilan des investissements retenus par l’ensemble des CALPI, durant la période s’écoulant
entre leur création en 1994 et le 30 septembre 1999, reflète les éléments suivants49 :
- un nombre total de projets atteignant 13.020 pour un montant dépassant les 500 millions
de dinars et susceptibles de créer plus de 300.000 emplois ;
- une dominance nette des projets industriels qui représentent 35% des projets totaux et
40% de l’emplois attendu pour un montant avoisinant les 48% du total ;
- une concentration des projets à l’Est du pays qui accueille 45% des projets susceptibles de
créer 41% des emplois en consommant 58% du montant total ;
- de grandes inégalités entre les wilayas : le nombre de projets par wilaya oscille entre 9
(Tindouf) et 749 (Adrar) pour des coûts fluctuant entre 179.000 DA (El Bayadh) et
78.241.000 DA (Oran).
48
Projet de rapport : pour une politique de développement de la PME en Algérie, C.N.E.S., Alger, 2002, P. 30.
49
Projet de rapport : pour une politique de développement de la PME en Algérie, C.N.E.S., Alger, 2002, PP. 20 à21.
51
Première Partie : La pratique du Capital-Risque
Après quatre ans d’activité, l’ANSEJ a reçu 145.600 projets de micro-entreprises prévoyant la
création de 416.336 emplois.
La répartition des projets au plan spatial nous indique une très grande concentration au niveau du
centre du pays où près de 45% des projets y sont localisés.
Les données reprises par le registre de commerce indiquent que 2.221 activités commerciales se
sont transformées en :
- 694 entreprises productives ;
- 47 entreprises exerçant dans l’artisanat ;
- 1.480 entreprises de prestation de services.
Alors que dans le sens inverse, seules 1.547 entreprises dont 426 productives, 62 issues de
l’artisanat et 1.059 prestataires de services se sont reconverties dans le commerce.
Cette évolution infirme les idées préconçues sur le secteur privé, qui le situent généralement dans
le commerce et confirme l’intérêt que portent les privés à l’industrie.
Par ailleurs, l’analyse des évolutions du chiffre d’affaires (CA), de la valeur ajoutée (VA), de
l’emploi ainsi que des dépenses d’investissements peuvent nous renseigner amplement sur les
performances des PMI algériennes.
50
Les données reprises ci-dessus ont pour source : Projet de rapport : pour une politique de développement de la
PME en Algérie, C.N.E.S., Alger, 2002, PP. 23 à 24.
52
Première Partie : La pratique du Capital-Risque
Nous remarquons à travers ce tableau une évolution positive des quatre indicateurs, ce qui dénote
une certaine performance et une tendance plutôt prometteuse du secteur des PMI.
2.2. La compétitivité
Se basant sur des constats en la matière, faute d’études approfondies, il y a lieu de remarquer une
stagnation de l’économie nationale tout au long des dernières années et une aggravation du gap
séparant l’Algérie des autres pays du bassin méditerranéen en terme de productivité.
A titre d’illustration, la productivité algérienne globale a baissé de 1% entre 1970 et 1997 alors
que celle des économies les plus performantes a augmenté en moyenne de 5% par an51.
2.3. Le management
Le management des entreprises algériennes du secteur privé, plus particulièrement, souffre de
plusieurs lacunes dont :
- un encadrement supérieur à dominance familiale ; les dirigeants d’une entreprise sont
pratiquement tous d’une même famille ;
- des structures d’organisation entreprenariales qui permettent au dirigeant d’être le maître
de décision.
Nous regroupons ces problèmes dans deux catégories : les problèmes liés à l’investissement en
Algérie en général et d’autres obstacles spécifiques aux PME.
51
Projet de rapport : pour une politique de développement de la PME en Algérie, C.N.E.S., Alger, 2002, P. 26.
53
Première Partie : La pratique du Capital-Risque
Par ailleurs, les PME n’arrivent pas à accéder à ces crédits pour diverses raisons que nous avons
déjà évoquées au chapitre préliminaire de notre mémoire53.
L’ANVREDET, qui a été inspirée sur le model de l’ANVAR en France, a pour missions55:
- d’identifier et de sélectionner les résultats de la recherche à valoriser ;
- de contribuer à une meilleure efficacité dans l'exploitation des résultats de la recherche et
dans l'organisation des systèmes et méthodes de valorisation, en vue de promouvoir le
développement et l'innovation technologique ;
52
Projet de rapport : pour une politique de développement de la PME en Algérie, C.N.E.S., Alger, 2002, P. 28.
53
Voir Supra. P. 16.
54
Agence Nationale de Valorisation des Résultats de la Recherche et du Développement Technologique.
55
Source : www.anvredet.org
54
Première Partie : La pratique du Capital-Risque
L’ANVREDET qui est de création récente centralise, quand même, une centaine de dossiers
d’innovations émanant majoritairement de particuliers et d’autodidactes ; la part des chercheurs
universitaires s’avère pour le moment faible.
Toutefois, l’état, encore embryonnaire, de cette agence nous empêche d’entreprendre toute
analyse ou évaluation de son activité.
III. Le chômage
Le chômage continue de dominer la situation sociale algérienne avec un taux variant entre 22%
et 28% selon les définitions, le niveau de l’informel et de l’emploi agricole pris en
considération56.
Malgré les tendances émergeantes en faveur du recul du chômage au cours de l’année 2002 et
bien que le nombre d’emplois créés en cette année soit supérieur à la demande additionnelle, le
problème du chômage demeure important et préoccupant.
La politique adoptée par l’Etat pour combattre le chômage ne semble pas atteindre une
résorption significative du fléau car l’ampleur de la création d’emplois a été amortie par les
compressions d’effectifs réalisées dans certaines activités du secteur public. Ces compressions
sont en partie dues au plan d’ajustement structurel imposé à l’Algérie par le FMI en 1994.
A coté des dispositions pour la promotion des PME qui s’avèrent insuffisantes et face à la
tendance expansionniste du secteur privé, l’Algérie se doit de prévoir de nouveaux systèmes de
financements afin de mieux consolider sa politique envers les PME et répondre aux exigences du
secteur privé.
Le Capital-Risque viendra renforcer les fonds propres des PME sous-capitalisées et leur
procurer l’assistance à la gestion qui se trouve, le plus souvent, mal orientée dans nos
entreprises. Le métier de Capital-Risque qui s’appuie beaucoup sur le management lors de ses
analyses de projets viendra également en modernisateur de la gestion des PME.
56
CNES, Rapport sur la conjoncture économique et sociale de l'année 2002 n° 08, Ed.Publication du Conseil
National Economique et Social, Alger, 2002. P. 202.
55
Première Partie : La pratique du Capital-Risque
Nous étalerons notre étude, d’abord sur les cadres réglementaire et fiscal afférant au Capital-
Risque, puis sur les intervenants dans le métier et leurs activités et enfin sur les principaux
problèmes du développement du Capital-Risque en Algérie.
C’est alors, qu’en Algérie, les sociétés de Capital-Risque ne peuvent se constituer que sous
forme d’établissements financiers tels que définis par l’ordonnance 03-11 du 26 août 2003
relative à la monnaie et au crédit qui vient en abrogation de la loi 90-10 du 14 avril 1990 ou sous
forme de sociétés par actions soumises aux règles du code de commerce.
Par ailleurs, les établissements financiers sont également autorisés à prendre et détenir des
participations auprès de toute entreprise en vertu de l’article 74 de ladite ordonnance qui
dispose : « les banques et les établissements financiers peuvent prendre et détenir des
participations. Celles-ci ne doivent excéder, pour les banques, les limites fixées par le Conseil de
la Monnaie et du Crédit ».
56
Première Partie : La pratique du Capital-Risque
Néanmoins, il reste que les règles prudentielles édictées par la Banque d’Algérie dans
l’instruction 74-94 demeurent toujours en vigueur aussi bien aux banques qu’aux établissements
financiers jusqu’à émission de nouvelles instructions et ce selon les dispositions57 de
l’ordonnance 03-11.
Cette instruction, dont la finalité est, principalement, la sécurité des déposants et la solvabilité
des banques et établissements financiers, traduit certains inconvénients pour les organismes de
Capital-Risque dont la vocation est d’investir leurs capitaux en fonds propres.
Les organismes de Capital-Risque, ne faisant pas appel aux dépôts du public et ne puisant leurs
ressources que de leurs fonds propres ou des quelques fonds qui sont mis à leur disposition par
des tiers qui en assument les risques financiers, n’ont, logiquement, pas à être guidés et
conditionnés par des règles prudentielles qui ont pour vocation de prémunir les tiers déposants.
Cette formule, qui présente, donc, l’avantage de confiance, est empreinte d’inconvénients
importants qui découlent de la rigidité de fonctionnement des établissements financiers et qui
entravent, sérieusement, l’activité de la société de Capital-Risque qui sera, tout le temps, soumise
aux contrôles et aux rapports des commissaires aux comptes de la Banque d’Algérie.
La formule de la société commerciale paraît beaucoup plus souple que celle des établissements
financiers pour au moins deux raisons : la première est que, cette fois-ci, la création de la société
de Capital-Risque n’est pas soumise à l’agrément de la Banque d’Algérie mais obéit à des
conditions plus souples reprises par le code de commerce. La seconde est que, dans ce cas, la
société de Capital-Risque ne sera pas soumise aux règles prudentielles de la Banque d’Algérie ni
aux contrôles de celle-ci.
57
L’article 141 de « l’ordonnance 03-11 du 26 août 2003 relative à la monnaie et au crédit, Journal Officiel de la
République Algérienne n° 52, 27 août 2003, Alger » dispose : « Les règlements pris dans le cadre de la loi n° 90-10
du 14 avril 1990 demeurent en vigueur jusqu’à leur remplacement par des règlements pris en application de la
présente ordonnance »
57
Première Partie : La pratique du Capital-Risque
Cette formule fait, par contre, perdre à la société de Capital-Risque la crédibilité et le climat de
confiance qui prévalent autour d’elle quand elle est constituée sous forme d’établissement
financier.
Etant donné que les flux de fonds dans une société de Capital-Risque s’opèrent, généralement,
sur trois niveaux, à savoir la souscription au capital de la société de Capital-Risque, la perception
d’éventuels revenus intermédiaires (dividendes) par cette dernière et la cession des parts
souscrites pour empocher les plus-values, nous voudrions exposer et critiquer la fiscalité en
vigueur pour ces trois niveaux.
C’est alors que les investissements par apports en capital dans des sociétés de Capital-Risque,
qui n’offrent aucun régime préférentiel d’imposition, sont à inclure dans les assiettes imposables
aussi bien de l’IBS, pour les sociétés, que de l’IRG, pour les personnes physiques, à moins que la
condition, citée ci-haut (apport de 90% du capital), soit vérifiée.
La loi de finance pour l’année 2003 a apporté un certain assouplissement sur l’imposition des
dividendes qui étaient, auparavant, soumis à la règle de l’avoir fiscal59. Les dividendes sont,
alors, imposé, depuis le début de l’année 2003, de la manière suivante60 :
58
Selon les dispositions de l’article 142 du « code des impôts directs et des taxes assimilées, Berti éditions,
2001/2002, Alger ».
59
L’avoir fiscal consiste à intégrer 25% du montant des dividendes dans l’assiette imposable de l’IRG ou de l’IBS,
puis de les retrancher de l’impôt à payer, calculé sur cette assiette.
60
Source : Fiscalité des valeurs mobilières, Direction Générale des Impôts, Alger, 2003, PP.12 et 13.
58
Première Partie : La pratique du Capital-Risque
- Pour l’IBS : les revenus qui proviennent de la distribution des bénéfices qui ont été soumis à
l’IBS ou qui en ont été, expressément, exonérés n’intègrent pas l’assiette imposable de l’IBS.
- Pour l’IRG : les revenus distribués aux personnes physiques sont passibles d’une retenue à la
source au taux de 15% libératoire d’impôt.
Il faudrait, alors, rappeler que les cessions de parts ou d’actions par des personnes morales
dégageant une plus-value professionnelle, sont soumises à l’IBS par l’intégration au bénéfice
imposable de 70% de ladite plus-value, s’il s’agit de plus-value à court terme (actions acquises
depuis trois ans ou moins), ou de 35% pour la plus-value à long terme (actions acquises depuis
plus de trois ans)61.
Nous voudrions, à travers ce qui suit, présenter sommairement ces deux sociétés pionnières et
analyser leurs activités.
1.1. La FINALEP
La FINALEP peut être présentée comme le vrai pionnier du Capital-Risque en Algérie. Elle a, en
effet, le mérite d’être la première société algérienne à exercer le métier.
Nous essaierons à travers ce qui suit de présenter brièvement la FINALEP, puis de s’intéresser à
son activité et à ses performances en analysant ses résultats, faute de TRI calculés par la
FINALEP.
61
Source : Fiscalité des valeurs mobilières, Direction Générale des Impôts, Alger, 2003, p. 16.
62
La Financière Algéro-Européenne de Participation
63
La Société Financière d’Investissement, de participation et de placement
59
Première Partie : La pratique du Capital-Risque
Les participations de la FINALEP revêtent deux formes essentielles, à savoir les souscriptions
aux capitaux propres et les apports en comptes courants associés.
Les apports aux capitaux propres qui s’élèvent, en 2001, à 133.600.000 DA sont souscrits avec
des taux de participations dont la moyenne dépasse légèrement les 21%. Ceci traduit le caractère
minoritaire des concours de la FINALEP, comme c’est le cas pour la plupart des sociétés de
Capital-Risque à travers le monde. Néanmoins, nous pouvons signaler que la FINALEP a
participé dans un projet avec plus de 35% du capital social.
Les apports en comptes courants associés sont, quant à eux, de l’ordre de 13.000.000 DA en
2001. Ces comptes courants sont générateurs d’intérêts avec des taux, généralement, indexés sur
le taux du découvert bancaire.
Quoique la FINALEP n’ait pas procédé à plusieurs cessions et n’ait, de ce fait, pas enregistré de
plues-values considérables, elle arrive à dégager de substantiels bénéfices. Ses résultats sont, en
majeure partie, dus aux placements que celle-ci effectue ainsi qu’aux rémunérations des comptes
courants des associés de leurs participations et aux dividendes qu’elle perçoit.
60
Première Partie : La pratique du Capital-Risque
Par ailleurs, le ROE64 de la FINALEP affiche des tendances haussières importantes. Ce ratio a
atteint 19,21% en 2000 alors qu’il n’était que de 9,12% en 1999.
Toutes ces performances de l’activité de la FINALEP ont concouru à son expansion et ont porté
son actif net à 227.922.760,64 DA en 2001. Ce qui lui a permis de multiplier ses interventions,
que limitait la faiblesse de ses fonds propres durant les premières années de sa création.
Cependant, ayant pratiquement épuisée la totalité de ses fonds propres et étant toujours sous le
contrôle strict de la Banque d’Algérie, la FINALEP envisage d’augmenter ses fonds propres et
d’élargir son actionnariat dans un futur proche dans le but d’amplifier ses interventions et
d’étendre le champ de son activité.
1.2. La SOFINANCE
La SOFINANCE, qui est plus récente d’activité que la FINALEP, ne détient pas encore un gros
portefeuille et n’a pas encore reçu de produits de ses participations. C’est pourquoi, nous nous
limiterons dans son cas à sa présentation générale et une analyse sommaire de son activité, sans
nous étaler sur ses performances que nous ne pouvons mesurer, pour l’instant, en l’absence de
résultats.
La SOFINANCE, qui intervient minoritairement pour une durée moyenne de 3 à 5 ans, s’est
fixée comme principales missions de favoriser la création et le développement d’entreprises, de
participer à la reprise et au redressement de celles-ci et d’accompagner le programme de
privatisation des entreprises.
A sa création, la SOFINANCE avait comme actionnaires les différents holdings algériens, mais
depuis la dissolution de ceux-ci, la SOFINANCE est demeurée sans actionnaires distincts. Ainsi,
la SOFINANCE, qui ne dispose toujours pas d’Assemblée Générale, souffre de la lenteur du
processus de prise de décision qui est confiée, par intérim, au ministre délégué à la participation.
Ce problème très handicapant pour la SOFINANCE devrait être réglé dans un futur proche.
64
ROE : Return On Equity : Se mesure en calculant le niveau cumulé des résultats dus par rapport aux participations
cumulées dans les capitaux des sociétés en portefeuille.
61
Première Partie : La pratique du Capital-Risque
SOFINANCE est relativement faible et son portefeuille ne compte, pour l’instant, que quatre
titres.
Par ailleurs, la SOFINANCE, qui attend la constitution de son Assemblée Générale, entend
s’engager dans le financement de plusieurs projets qui, après études, s’avèrent plutôt
intéressants.
Il y a lieu, également, de signaler que la SOFINANCE est entrain d’étudier un contrat portant sur
une ligne de fonds à gérer qui lui a été adressé par la BEI.
Cette initiative, qui a été engagée par la SOFINANCE, est de bon augure pour le Capital-Risque
algérien car les lignes de fonds à gérer, qu’elles soient étrangères ou nationales, permettent
d’accroître les ressources des Capital-Risqueurs.
Les garanties AGCI couvrent les risques encourus par les organismes financiers algériens, les
sociétés de Capital-Risque comprises, au titre des financements d’investissements qu’ils
accordent aux PME, quels que soient leurs formes juridiques et leurs secteurs d’activités.
L’AGCI fonctionne comme une compagnie d’assurance. En échange du paiement d’une prime
modulée proportionnellement au taux de couverture, l’AGCI assume les risques et périls d’un
financement à raison de 50% à 70% de la perte globale.
Par ailleurs, l’activité de l’AGCI s’avère assez faible. Cela est, sans doute, dû à ses ressources
limitées car contrairement aux organismes de garantie étrangers, telle que la Sofaris en France,
qui gèrent, en plus de leurs fonds propres, des fonds de garantie spécialisés, l’AGCI ne dispose
que de ses fonds propres pour exercer son métier.
Il est à noter que l’AGCI n’a pas encore reçu de sollicitation pour garantir une quelconque
opération de Capital-Risque, que ce soit de la part de la FINALEP ou de la SOFINANCE.
62
Première Partie : La pratique du Capital-Risque
Hormis les aspects réglementaire et fiscal et les mécanismes de garantie qui s’avèrent inadaptés à
l’activité, il existe d’autres contraintes au développement du Capital-Risque en Algérie, que nous
voudrions résumer dans les points suivants.
1. Le manque de ressources
Le Capital-Risque, en Algérie, ne dispose pas de ressources suffisantes lui permettant de
multiplier les interventions pour se développer et atteindre la maturité qu’il a atteinte ailleurs
dans le monde.
Les deux sociétés de Capital-Risque, exerçant en Algérie, n’ont, actuellement, que leurs fonds
propres pour ressources, alors que les sociétés étrangères dans le domaine gèrent, en plus de
leurs fonds propres, des fonds publics et des lignes de fonds privées.
Cet aspect incarne un vrai problème pour le Capital-Risque algérien, d’autant plus que la sortie
de l’investissement est une phase importante dans le financement par Capital-Risque, dans la
mesure où elle permet la liquidation des participations et l’encaissement de la plus-value, ce qui
permet le réinvestissement des fonds encaissés dans d’autres affaires.
63
Première Partie : La pratique du Capital-Risque
Par ailleurs, ce qui est, également, reproché à l’organisation économique algérienne, c’est la
culture du secret qui prévaut au sein de nos entreprises et la réticence des dirigeants à l’ingérence
de personnes extérieures dans la gestion et le contrôle de leurs entreprises dont la direction est à
dominance familiale.
Dans cet environnement, c’est à dire où un entrepreneur cultive la confidentialité sur les comptes
de son entreprise et n’admet pas l’implication de tiers dans la gestion ou le contrôle de son
affaire, il paraît très difficile pour un Capital-Risqueur d’engager des financements.
Au terme de cette section, nous pouvons conclure que l’activité de Capital-Risque est très peu
exercée en Algérie, pour ne pas dire quasi inexistante. Ceci est, au fait, dû à la multitude de
barrières qui freinent son expansion.
C’est alors qu’une considération plus ample devrait être orientée vers le métier que ce soit par
les pouvoirs publics ou par les acteurs économiques du pays.
Le métier de Capital-Risque, qui s’avère, en Algérie, presque inexistant, alors qu’il a atteint des
niveaux de maturité remarquables ailleurs, doit être considéré avec tout l’intérêt qu’il suscite.
Son développement qui devient une indispensable tâche pour l’Algérie peut se réaliser
pratiquement suivant certaines perspectives.
Ces perspectives de développement, devant être une préoccupation majeure de l’Etat algérien,
peuvent s’orienter sur divers axes dont nous nous proposons d’identifier et d’argumenter les plus
importants, ci-après, en s’appuyant sur les expériences étrangères développées au chapitre
précédent.
Par contre, en Algérie, aucune réglementation particulière n’a été pensée en faveur du Capital-
Risque. Depuis la création de la FINALEP en 1991, à aucun moment, le législateur algérien ne
s’est soucié de prévoir des dispositions propres au métier, pourtant tant importantes à son essor,
64
Première Partie : La pratique du Capital-Risque
laissant, alors, les sociétés de Capital-Risque se constituer sous les deux formules évoquées dans
la section précédente.
La société par actions régie par les dispositions du code de commerce et, à plus fortes raisons,
l’établissement financier érigé sous l’agrément et la tutelle de la Banque d’Algérie ne
corroborent aucunement avec les particularités du métier qui suscitent aussi bien un cadre
réglementaire qu’un cadre fiscal spécifiques.
A cet effet, l’on pourrait s’inspirer de ce qui se fait ailleurs dans le monde pour adopter des
textes qui s’articuleraient, principalement, autour des éléments suivants :
1. Le cadre réglementaire
Un cadre réglementaire prévu pour un métier quelconque doit englober plusieurs critères
régissant tous les aspects juridiques relatifs à ce métier. Ainsi, il conviendrait, entre autres, de
préciser l’objet de l’organisme exerçant le métier, ses différentes activités principales ou
connexes et son organisme de tutelle.
2. Le cadre fiscal
Il s’agira, dans ce cadre, de prévoir des mesures fiscales avantageuses au profit de l’activité de
Capital-Risque en vue d’attirer les investisseurs, à travers :
- Une structure transparente qui éviterait une double imposition ;
- Un régime de faveur pour le métier.
65
Première Partie : La pratique du Capital-Risque
Premier cas : les bénéfices réalisés par le fonds sont exonérés d’impôts mais fiscalisés à
la distribution.
Deuxième cas : les investisseurs sont imposés sur les bénéfices réalisés par le fonds lors
du dénouement d’une participation, que les profits soient distribués ou pas, de telle sorte
que le résultat final, après imposition, de chaque investisseur soit semblable à celui qu’il
aurait obtenu s’il avait effectué un placement direct et proportionnel dans chacune des
entreprises cibles.
On pourrait alors prévoir un secteur taxable et exonérer toutes les autres activités relevant de la
vocation principale de l’organisme de Capital-Risque à savoir les participations aux capitaux de
ses clients.
Néanmoins, cette exonération pourrait faire l’objet de conditions préalables relatives à l’intégrité
des sociétés de Capital-Risque et à la composante de leurs portefeuilles.
L’idée entreprise dans ce sens, se traduirait par des dispositions restreignant aux personnes
physiques l’accès au capital des sociétés de Capital-Risque dans un but de diversification et
d’élargissement des centres de décision.
Elle supposerait, également, la fixation d’un niveau de participation aux sociétés de Capital-
Risque dans des entreprises bien ciblées telles que les nouvelles créations, les entreprises
exerçant dans des zones régionales ou promouvant la technologie…Cette fixation s’inscrit dans
le but d’assurer le maintien des vocations des sociétés de Capital-Risque.
Le secteur taxable des sociétés de Capital-Risque devrait être marginal et à taux d’imposition
favorable. Il pourrait concerner entre autres :
- Les produits et plus-values provenant, le cas échéant, des participations détenues pour le
compte de tiers ou financées grâce aux concours de tiers qui en assument les risques
financiers ;
- Les plus-values réalisées lors de la cession d’actifs corporels détenus par la société ;
- Les produits générés par les activités de prestations de services extérieures, tels que la
gestion de valeurs mobilières, l’expertise financière, les honoraires d’ouverture de
dossiers…
- Les intérêts perçus sur les crédits octroyés.
66
Première Partie : La pratique du Capital-Risque
Nous pouvons imaginer l’afflux de ressources vers le métier sur deux plans : la création de fonds
publics pour le Capital-Risque et l’incitation des investisseurs financiers traditionnels à placer
leurs ressources dans les sociétés de Capital-Risque.
Les fonds publics ont joué un rôle catalyseur à travers le monde et nous avions cité dans ce sens,
au chapitre précédent, le FOPRODI et le FITI en Tunisie ainsi que les fonds publics, en faveur
du Capital-Amorçage et des entreprises innovantes, créés en France à la suite de la privatisation
de France Télécom.
A cet égard, des fonds publics spécialisés dans le Capital-Risque pourrait être créés par l’Etat
algérien en puisant des ressources du Trésor Public ou du fonds de régulation des ressources de
ce dernier dont les soldes de l’année 2002 atteignent respectivement 10,5 milliards DA et 26,5
milliards DA65.
Les banques et les compagnies d’assurances algériennes cumulent ces dernières années
d’importantes liquidités qu’elles n’arrivent pas à investir.
Le secteur bancaire qui a bénéficié d’une vague d’assainissement des portefeuilles de créances
enregistre une forte amélioration de la liquidité et une envolée des dépôts des banques et
établissements financiers auprès de la Banque d’Algérie ; ces derniers ayant atteint 173 milliards
DA66 en 2002.
Les compagnies d’assurances, quant à elles, capitalisaient en 2001 plus de 49 milliards DA67 en
placements disponibles à l’investissement.
65
Source : Banque d’Algérie.
66
Source : Banque d’Algérie.
67
Source : Activité du secteur des assurances : résultats en chiffres année 2001, Conseil National des assurances,
Alger, 2002.
67
Première Partie : La pratique du Capital-Risque
Une orientation d’une partie de ces fonds vers le Capital-Risque pourrait avoir des retombées
très positives quant à l’évolution de ce dernier en Algérie.
A cet effet, on pourrait envisager le renforcement des fonds propres de l’AGCI par de nouveaux
apports des banques et du Trésor ou par l’intégration des banques privées dans son capital, pour
atteindre des niveaux susceptibles de pouvoir faire face aux grosses pertes que peuvent générer
les organismes de financement des PME, notamment les sociétés de Capital-Risque.
On pourrait, également, envisager la création, par l’Etat, de fonds de garantie spécialisés dans
des domaines bien précis, tels que la création d’entreprises, le financement de la technologie….
La gestion de ces fonds de garantie pourrait être inspirée des models étrangers, telle que la
Sofaris en France, et être confiée à l’AGCI.
Concernant les garanties des opérations de Capital-Risque qui n’ont pas encore vu le jour chez
nous, l’AGCI pourrait, en s’inspirant des models étrangers en la matière, prévoir ses propres
seuils d’intéressements aux plus-values que réaliserait une société de Capital-Risque lors du
dénouement d’une participation garantie. Cette spécificité des garanties des opérations de
Capital-Risque lui permettrait d’accroître ses ressources.
A cet effet et afin de redonner un nouveau souffle et une dynamique au marché boursier, il serait
judicieux de créer un nouveau compartiment au sein même de la bourse d’Alger.
Il s’agirait d’une sorte de Nouveau Marché que l’on inspirerait du marché boursier français et du
NASDAQ américain.
Le Nouveau Marché, qui serait soumis à certaines règles de fonctionnement moins sévères que
celles de la cote officielle et plus rassurantes que celle du hors cote, pourrait se présenter comme
un marché adéquat pour la négociation des titres des PME que finance le Capital-Risque.
Le Nouveau Marché serait, donc, un marché où se négocie les valeurs mobilières d’entreprises à
fort potentiel de croissance et notamment les titres des entreprises technologiques. Cette vocation
68
Voir Infra. P. 95.
68
Première Partie : La pratique du Capital-Risque
du Nouveau Marché apparaît comme étant très adaptée à l’esprit du Capital-Risque en lui offrant
une très bonne voie de sortie d’investissement.
Cette association aurait pour but primaire la représentation du métier devant les pouvoirs publics
et, surtout, la sensibilisation des agents économiques quant à la nécessité et aux apports du
Capital-Risque.
En effet, les investisseurs financiers ainsi que les entreprises, notamment les PME, ne sont pas
bien informés sur la nouvelle technique de financement et ne maîtrisent pas, quand ils les
appréhendent, les tenants et les aboutissants du Capital-Risque.
C’est alors que les deux organismes de Capital-Risque existants pour l’instant, sur la place
d’Alger, pourraient envisager, en concertation, la constitution d’une association qui viendrait
combler ce vide informationnel avec tous les procédés envisageables : la rédaction de revues
spécialisées, l’organisation de journées d’études et de séminaires, la publication d’articles,
l’information sur Internet, la confection de statistiques…
Cette association pourrait, également, être le lieu de rencontre de la toute première génération de
Capital-Risqueurs algériens dans le but de promouvoir la profession dans le pays. Elle pourrait,
encore, être un lieu qui regroupe les investisseurs financiers et leurs clients entrepreneurs pour
engager des réflexions sur l’adaptation des ressources et des connaissances des premiers aux
besoins et contraintes des seconds.
Il serait, donc, erroné de confier l’exercice du Capital-Risque à des banquiers sans les former, au
préalable, par rapport aux aspects spécifiques du métier.
69
Première Partie : La pratique du Capital-Risque
C’est alors que des formations continues en la matière doivent être envisagées et facilitées par les
sociétés de Capital-Risque dès leurs créations. Ces formations peuvent être assurées à travers des
séminaires, des stages à l’étranger ainsi qu’à travers les études des expériences étrangères dans le
domaine.
Pour donner une esquisse du mode opératoire qui s’insère au cœur de la formation des Capital-
Risqueurs, nous avons réservé la deuxième partie de notre mémoire à cet aspect.
Le regain d’intérêt porté à la technologie ces dernières années devrait, également, s’étendre sur
la création d’incubateurs et de pépinières d’entreprises dans différentes régions universitaires du
pays.
A titre de définitions70 :
- L’incubateur est une structure d’accueil et d’accompagnement de projets de création
d’entreprises qui offre aux promoteurs un appui en matière de formation, de conseil et de
financement et qui héberge leurs entreprises jusqu’à ce qu’elles trouvent leurs places dans des
locaux industriels.
Arrivé au terme de ce chapitre, nous pouvons conclure que, vu les données économiques et
sociales actuelles, le Capital-Risque s’affiche comme un indispensable accompagnateur de la
relance économique nationale. Cependant, l’analyse de son activité en Algérie reflète un retard
immense qu’il faudrait rattraper rapidement.
69
Sidi Abdellah est une future nouvelle ville située dans la région algéroise.
70
Source : ANVREDET.
70
Première Partie : La pratique du Capital-Risque
Nous avons, à travers toutes les perspectives développées ci-haut, essayé de toucher aux
éléments essentiels pouvant concourir au progrès du Capital-Risque en Algérie.
Ces perspectives qui ne sont, sans doute, pas exhaustives ont pour vocation de favoriser
l’insertion du métier dans le tissu financier algérien et de le vulgariser en jouant sur la culture
financière des agents économiques nationaux.
Cette culture caractérisée par une rigidité typiquement algérienne ne ferait que se moderniser et
s’ouvrir devant les apports et avantages du Capital-Risque ainsi que devant la facilitation et la
stimulation de son exercice par la considération pratique des perspectives que nous avons
développées.
71
Première Partie : La pratique du Capital-Risque
Conclusion
Le Capital-Risque qui, depuis 1946, a parcouru un long chemin au terme duquel il est arrivé,
dans tellement de pays, à une maturité qui s’affiche par, notamment, des cadres juridique et
fiscal propres et une multiplication et amplification des investissements en Capital-Risque.
Le développement rapide du métier, dans les pays développés et émergeants, qui est, sans doute,
lié à ses apports bénéfiques tant au niveau microéconomique, en finançant les PME et la
technologie, qu’au niveau social, en concourant à la résorption du chômage, n’est que la
traduction d’une volonté étatique de ses pays.
Cette volonté qui s’est concrétisée par une implication, plus que législative de l’Etat, s’étendant à
la dimension financière en créant des fonds de Capital-Risque.
A contrario, le Capital-Risque algérien enregistre un retard énorme et se situe, encore, après dix
ans de son émergence, à son état embryonnaire.
L’une des explications, les plus importantes, de ce retard de développement du nouveau métier
serait, sans doute, l’absence de cadres juridique et fiscal propres au Capital-Risque et
l’inexistence de fonds publics spécifiques à son profit. Ainsi, les sociétés de Capital-Risque sont,
toujours, érigées sous forme d’établissements financiers ou de sociétés commerciales et soumises
à la fiscalité classique de l’impôt sur le bénéfice sans dérogation.
Ces deux contraintes relèvent directement de la volonté et du pouvoir de l’Etat algérien qui tarde
à traduire la spécificité du métier pratiquement sur le plan réglementaire et financier. Le rôle que
devrait assumer l’Etat est d’autant important que l’implantation et le développement du métier en
dépendent.
Nous avons évoqué dans ce sens, le rôle qu’ont joué les pouvoirs publics partout dans le monde,
notamment aux Etats-Unis, dès l’apparition du métier, à travers l’ingénieux dispositif des SBIC
qui consacrait le partenariat public/privé.
72
Deuxième Partie : Les aspects techniques du Capital-Risque
DEUXIEME PARTIE
Introduction
Tel qu’une première esquisse a été insufflée au chapitre préliminaire de ce mémoire, le Capital-
Risque se présente comme un métier à part entière et se différencie totalement des autres métiers
de la finance, notamment celui de la banque.
Le Capital-Risque, qui obéit à des fondements et à des principes spécifiques, impose une
méthodologie de financement et un processus technique propres. En effet, il serait inadéquat de
traiter les opérations de Capital-Risque selon les procédures techniques et les démarches de la
finance traditionnelle car ce premier est un métier d’aventure qui accorde un plus grand intérêt à
l’idée et aux hommes qui la mènent et cette dernière affiche une grande aversion au risque et
s’appuie, beaucoup plus, sur l’aspect financier dans ses analyses.
Cet aspect technique étant des plus importants pour le développement du Capital-Risque en
Algérie, il convient de s’intéresser à sa configuration au niveau des sociétés de Capital-Risque
nationales en se basant sur l’expérience de la FINALEP, la plus ancienne des deux sociétés de
Capital-Risque existantes pour l’instant.
Néanmoins, pour pouvoir situer la pratique algérienne, il va falloir, tout d’abord, exposer les
aspects techniques du métier tels que repris par la théorie et admis par les opérateurs étrangers de
la profession.
Notre deuxième partie s’articulera, donc, sur deux chapitres : le premier portera sur les aspects
techniques du Capital-Risque et le deuxième s’intéressera à la pratique du Capital-Risque au sein
de la FINALEP.
73
Deuxième Partie : Les aspects techniques du Capital-Risque
CHAPITRE 1
Nous allons, tout au long de ce chapitre, considérer le Capital-Risque sous son angle technique et
nous nous intéresserons aux éléments les plus importants pour un Capital-Risqueur dans
l’exercice de son métier.
Il s’agira, en premier lieu, de décrire le Business Plan, base de toute étude, et de s’intéresser aux
différentes études y afférentes ainsi qu’aux critères de décision. Ensuite, dans un second lieu,
nous évoquerons les différents instruments financiers servant pour le bouclage financier d’une
éventuelle participation ainsi que les différentes opérations juridiques qui accompagnent le
financement. Enfin, avant de clore ce chapitre, nous parlerons du rôle partenarial que joue un
Capital-Risqueur dans son intervention puis des mécanismes de sortie de l’investissement.
La prise de décision par une société de Capital-Risque concernant sa participation ou non dans
un projet faisant appel à son concours suit de nombreuses phases d’analyses affinées. Le métier
de Capital-Risque, qui repose fondamentalement sur l’anticipation d’importantes plus-values,
fait de l’étude du projet sous toutes ses dimensions (économique, sociale, comptable,
financière…) ainsi que du jugement sur les hommes qui le mènent les deux atouts ou les deux
clés de la réalisation de ces anticipations.
Il s’agira dans ce qui suit de décrire brièvement les documents de base de l’étude et toutes les
démarches qu’entament les Capital-Risqueurs ainsi que les critères qu’ils analysent pour
formuler leurs avis.
I. Le business plan
Le Business Plan, d’où a été inspiré, récemment, le Business Model pour les projets liés aux
technologies de l’information, est un élément essentiel pour la levée de capitaux auprès des
investisseurs en capital. Sa définition, son contenu et son utilité sont repris en détails ci après.
1. Définition
Le Business Plan est un document conçu par l’entrepreneur et son équipe pour pouvoir lever des
capitaux au sein d’établissements financiers. Ce document comprend deux parties :
- une, qui est qualitative, reprend les choix et les stratégies de l’entreprise ;
74
Deuxième Partie : Les aspects techniques du Capital-Risque
- l’autre, quantitative, contient les tableaux chiffrés résultant de ces choix (comptes
d’exploitation prévisionnels, bilans prévisionnels, tableaux de financement et de
trésorerie).
Le temps est un élément essentiel du Business Plan. Si l’entreprise existe déjà, les éléments du
passé seront inclus dans ce dernier (les choix et stratégies faits dans le passé et les chiffres en
général sur les trois dernières années).
L’horizon du plan détaillé sera de trois années avec une projection étendue sur, généralement,
deux à cinq ans lorsqu’il s’agit de secteurs qui ne sont pas, souvent, sujets à bouleversements.
Le Business Plan est donc la formulation qualitative et quantitative du projet de l’entreprise dans
le temps.
75
Deuxième Partie : Les aspects techniques du Capital-Risque
1. L’étude du projet
Celle-ci consiste en l’étude technico-économique et financière du projet ainsi qu’en un jugement
sur les aptitudes des hommes qui vont le gérer.
La méthodologie d’étude diffère selon que l’on soit face à un projet de haute technologie (high
tech) ou de faible technologie (low tech), de nouvelle création ou d’expansion d’anciennes
affaires ; l’approfondissement de l’étude de certains thèmes variera beaucoup selon le cas.
Ainsi, lorsqu’on est face à une entreprise naissante de haute technologie, on pourra recourir à la
démarche suivante :
- interviewer les personnes dont les références sont fournies par l’entrepreneur. Interroger
les futurs clients et les futurs fournisseurs est très révélateur sur les qualités du futur
produit ;
- consulter des experts du secteur qui sont à même d’apporter des informations fiables sur le
marché et la technologie. Certaines sociétés de Capital-Risque ont des filiales à l’étranger
qui les alimentent d’informations précieuses ;
76
Deuxième Partie : Les aspects techniques du Capital-Risque
- analyser par analogie et simulation. Les sociétés de Capital-Risque peuvent utiliser leurs
bases de données, acquises et actualisées sans cesse par la multitude de projets qu’elles
reçoivent, pour faire des rapprochements et formuler les premières propositions.
Il est à rappeler que les sociétés de Capital-Risque sont dotées d’équipes compétentes qui
connaissent parfaitement les secteurs d’activité qu’elles ont retenues pour leurs investissements .
L’étude technico-économique est, en fin de compte, une analyse fine du Business Plan.
Après cette étude, les investisseurs peuvent se faire une idée de la vie financière de l’entreprise et
se prononcer sur le niveau des résultats qu’elle sera apte à réaliser.
Cette étude concourt énormément à la prise de décision des financiers dans la mesure où elle leur
révèle les espérances de gain qu’ils ramèneront aux risques encourus.
Les Capital-Risqueurs s’appuient beaucoup sur le passé des entrepreneurs et des gestionnaires
pour se faire une idée sur leurs aptitudes et leurs personnalités. Les affaires que ceux-ci avaient
réalisées, leurs choix de leurs collaborateurs, leurs réussites, leurs échecs sont nombre
d’éléments qui renseignent l’investisseur financier sur les qualités du chef de l’entreprise et ses
collaborateurs.
Il n’existe pas de mètre-étalon en la matière, et les erreurs sur les capacités des hommes à gérer
des entreprises sont fréquentes dans le métier.
Néanmoins, quelques principes immuables qui caractérisent un entrepreneur sont prônés par les
investisseurs : l’entrepreneur est celui qui sait combiner les facteurs de production avec comme
objectif la fabrication puis la vente de produits ou de services. L’entrepreneur est un créateur de
richesse, d’emploi et de valeur pour les actionnaires.
Il ne faut pas perdre de vue que le chef d’entreprise et ses collaborateurs devront assumer
différents rôles, de producteurs, animateurs à développeurs, vendeurs de produits et vendeurs de
titres sur les marchés financiers.
77
Deuxième Partie : Les aspects techniques du Capital-Risque
Ces audits, qui sont effectués par des spécialistes si besoin en est, sont toujours approfondis
lorsque la société existe car il faut avoir une bonne connaissance du passé financier, juridique et
fiscal de l’entreprise.
L’importance de ces audits réside dans le fait que c’est sur leur base que sera éventuellement
établie la garantie de passif.
3. La valorisation de l’entreprise
Dans ce qui va suivre, nous allons essayer de reprendre, sans trop de détails, les techniques
utilisées par les investisseurs en Capital-Risque pour valoriser l’entreprise à financer.
Cette valorisation permet d’indiquer aux investisseurs le niveau de la plus-value qu’ils
réaliseraient. Elle leur procure un prix approximatif pour la cession de leur titres quand il s’agira
de sortir de l’investissement.
Il s’agira dans, un premier temps, de différencier entre la valorisation d’une entreprise déjà créée
et d’une entreprise en création, puis, dans un second temps, de résumer les différentes méthodes
de valorisation.
71
BATTINI Pierre, Capital Risque : mode d’emploi, Ed. D’organisation, Paris, 2000, PP. 89 à 90.
78
Deuxième Partie : Les aspects techniques du Capital-Risque
72
Earning Before Interest and Taxe
73
PALLANCA-PASTOR Gildo et a., Business Angel : une solution pour financer les start-up, Ed. D’organisation,
Paris, 2000, PP.197 à 199.
79
Deuxième Partie : Les aspects techniques du Capital-Risque
74
Earning Before Interest, Taxe, depreciation and amortization
75
Marge Brute d’Autofinancement
80
Deuxième Partie : Les aspects techniques du Capital-Risque
B: bénéfice de l’année n.
i : le taux de placement (généralement le taux du marché obligataire).
n : est la période d’actualisation.
1. Le management
Le métier de Capital-Risqueur attache une très grande importance aux hommes qui mènent le
projet.
Les Américains sont les plus ardus sur ce plan. La technique américaine de sélection des
entrepreneurs s’appuie, beaucoup, sur les références communiquées par les futurs dirigeants.
L’importance du management est telle que les américains vont jusqu’à dire qu’un Business Plan
et une liste de références sont suffisants pour décider d’un investissement.
Par ailleurs, il faut également retenir un aspect très important : le Capital-Risqueur n’estime pas
uniquement les individualités mais aussi la force et la cohérence d’une équipe de gestion.
76
PALLANCA-PASTOR Gildo et a., Business Angel : une solution pour financer les start-up, Ed. D’organisation,
Paris, 2000, PP. 195 à 196.
81
Deuxième Partie : Les aspects techniques du Capital-Risque
En une seule phrase, les Capital-Risqueurs recherchent un produit de qualité sur un marché
porteur.
3. La stratégie
Le projet doit être ancré d’une stratégie adaptée aux ressources humaines et financières de
l’entreprise.
Les stratégies industrielles (fabrication ou sous-traitance) et commerciales (réseau de
distribution, marketing…) doivent correspondre aux exigences du produit et du marché.
Les innovations en matière de stratégies, notamment commerciales, sont très appréciées par les
sociétés de Capital-Risque.
4. L’aspect financier
Les financiers s’intéressent principalement à trois aspects financiers à savoir : la rentabilité du
projet lui même, le Taux de Rentabilité Interne (TRI) que les sociétés de Capital-Risque veulent
réaliser et le montant de l’investissement à engager.
Pour ce qui est de la rentabilité du projet lui-même, les sociétés de Capital-Risque peuvent
l’approcher en se basant sur la technologie apportée par celui-ci et la rentabilité moyenne du
secteur où il intervient qui est bien connue par les financiers.
Par contre, le TRI que les sociétés de Capital-Risque veulent réaliser et qui avoisine les 30% par
an est très difficile à concrétiser, et peu d’investisseurs peuvent se vanter de l’atteindre. En
réalité, pour l’ensemble des opérations qu’elle réalise, une société de Capital-Risque fait dans les
15 à 18% de TRI.
Mais, en règle générale, plus le risque est élevé plus les investisseurs voudront un TRI élevé.
Enfin, le montant de l’investissement à engager dans l’affaire doit correspondre aux sommes que
la société de Capital-Risque peut fournir.
82
Deuxième Partie : Les aspects techniques du Capital-Risque
La phase d’étude étant, à ce niveau, close, l’investisseur en capital est apte à formuler sa
décision qui est le plus souvent négative. En effet, les statistiques montrent, qu’en raison des
hauts risques du métier et des fortes exigences des Capital-Risqueurs, seul un investissement sur
cent proposés serait réalisé.
Nous présenterons, ci-bas, les différents instruments que peut utiliser une société de Capital-
Risque pour son intervention dans le capital de l’entreprise et les diverses opérations juridiques
engagées à cet effet.
I. Le montage financier
Le montage financier du projet porte particulièrement sur le choix des instruments de
participation au capital de l’entreprise. Nous avons répertorié ces instruments en trois catégories.
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Deuxième Partie : Les aspects techniques du Capital-Risque
- Droit préférentiel de souscription : Les actionnaires déjà existants ont une priorité de
souscription d’actions dans le cas d’une nouvelle émission de titres par l’entreprise lors d’une
augmentation de capital.
- Droit à l’information : L’actionnaire peut, à tout moment, prendre connaissance des documents
sociaux (dont le rapport annuel) concernant l’entreprise.
- Droit sur les actifs : L’action est une fraction du capital de l’entreprise. Par conséquent, lors de
la liquidation de celle-ci, l’actionnaire a un droit sur l’ensemble des actifs diminué des dettes ou
sur ce que les financiers appelle le boni de liquidation.
L’émission d’actions de priorité suppose un rapport d’un commissaire aux comptes de façon à
informer les actionnaires ordinaires sur les avantages accordés aux actionnaires privilégiés.
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Deuxième Partie : Les aspects techniques du Capital-Risque
Ce type d’actions n’intéressent pas, en règle générale, les sociétés de Capital-Risque car celles-ci
ne veulent pas se priver de l’attribut essentiel que représente le droit de vote. Les actions sans
droit de vote sont, aussi, difficiles à vendre, notamment à des groupes industriels qui voudraient
acquérir l’entreprise lors de la sortie de la société de Capital-Risque.
Les certificats d’investissement sont des corollaires des certificats de droit de vote. De ce fait, les
deux titres sont émis en nombre égal.
Les sociétés de Capital-Risque n’attachent pas une grande importance à ces titres car, comme les
actions sans droit de vote, ils les privent d’un élément essentiel, le droit de vote.
Les obligations convertibles offrent un sujet de polémique quant à leur caractère de fonds
propres. Bien que beaucoup de financiers leur contestent ce caractère en les assimilant à des
prêts simples, certains juristes les considèrent comme des « quasi fonds propres » et les
législateurs de certains pays, notamment la France, autorisent les sociétés de Capital-Risque à les
utiliser comme instruments d’intervention.
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Deuxième Partie : Les aspects techniques du Capital-Risque
Par ailleurs, les modalités d’émission, notamment la réalisation d’un contrat d’émission par une
AGE, sont les mêmes pour les deux titres.
Les ORA sont des titres que les investisseurs financiers boudent beaucoup car ils les privent d’un
choix capital qu’est celui de convertir ou pas les obligations en actions et les obligent à se plier
aux décisions de l’entreprise en la matière. Or, les investisseurs aiment toujours avoir la liberté
de choix et se détournent des contraintes et restrictions.
Cet instrument, destiné à apporter de l’argent à une entreprise dans un délai donné, n’est
généralement pas utilisé par les sociétés de Capital-Risque car, le plus souvent, celles-ci sont
sollicitées pour un apport de fonds immédiat.
Par ailleurs, les sociétés de Capital-Risque utilisent beaucoup les valeurs composées où les BSA
se trouvent rattachés à des obligations ou à des actions.
Ces instruments permettent à l’entreprise qui les émet d’encaisser de l’argent frais par rapport
aux actions et obligations émises et aux souscripteurs d’avoir, en plus de leurs titres, des bons de
souscription d’actions avec tous les avantages qu’ils confèrent.
Les BSA étant des valeurs mobilières négociables, l’entrepreneur peut se prévaloir d’un droit de
préemption dans le souci de garder les tiers hors de l’actionnariat de son entreprise.
Les BSA qu’ils soient autonomes ou rattachés affichent une caractéristique très importante : leur
exercice entraîne systématiquement une nouvelle répartition du capital qui peut à la limite
aboutir à un changement de la majorité de l’actionnariat.
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Deuxième Partie : Les aspects techniques du Capital-Risque
La préférence des investisseurs financiers des SPA par rapport aux Sociétés à Responsabilité
Limitée (SARL) relève de plusieurs raisons :
- dans les SPA, les cessions d’actions sont beaucoup plus souples que les cessions de parts
dans les SARL soumises à des dispositions statutaires plus strictes ;
- les titres que peuvent émettre les SARL sont limités et il ne peut y avoir d’obligations
convertibles, de bons de souscription divers….
- Les systèmes d’information prévus dans les SPA qui doivent informer régulièrement les
actionnaires sont beaucoup plus complets que ceux des SARL ;
- L’action des SPA confère plus de droits que la part sociale des SARL.
Quant aux Sociétés en Commandite par Actions (SCA), celles-ci renferment un aspect que les
investisseurs financiers n’approuvent pas du tout. Le fait que les commanditaires, qui ont financé
la société, n’ont aucun droit de gestion, notamment celui de licencier les gestionnaires, rend ce
type de sociétés porteur de conflits.
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Deuxième Partie : Les aspects techniques du Capital-Risque
- les commandités qui sont les gestionnaires de la société et qui peuvent être des
actionnaires plus ou moins importants ;
- les commanditaires qui sont les actionnaires financiers et qui ont assuré le gros du
financement.
Les SPA financées par les sociétés de Capital-Risque peuvent être gérées par un Conseil
d’Administration ou par un Directoire et un Conseil de Surveillance. Néanmoins, si le projet est
financé par plusieurs sociétés de Capital-Risque et que de ce fait la majorité du capital social est
détenue par celles-ci, la formule du Directoire plus Conseil de Surveillance est préférée pour
laisser la gestion à l’entrepreneur et confier la surveillance aux investisseurs financiers. Cette
formule sépare bien les gestionnaires des contrôleurs qui n’engagent aucune responsabilité dans
la gestion de l’entreprise.
2. Les protocoles
Les financiers attachent un grand intérêt à deux protocoles particuliers : la garantie de passif et le
pacte d’actionnaires.
Elle est donnée par les actionnaires majoritaires de la société aux investisseurs financiers pour
garantir le passif. Les actionnaires majoritaires garantissent :
- l’exactitude des données financières contenues dans les bilans et situations financières qui
ont servis de bases d’analyse aux investisseurs ;
- la période intermédiaire entre la dernière date portée sur les documents cités ci-dessus et
la date de prise de participation ;
Par ailleurs, ils s’engagent, également, à dédommager les investisseurs financiers, dans les
limites à préciser, au cas où un événement ayant ses origines dans le passé impliquerait la baisse
de la valeur de l’action retenue pour l’entrée de ces derniers.
La garantie de passif peut être assortie d’un plancher, c’est à dire que sa mise en jeu ou sa
réalisation ne peut être demandée que si les anomalies constatées vont au delà d’un certain
montant qui varie selon la taille de l’entreprise financée.
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Deuxième Partie : Les aspects techniques du Capital-Risque
Le pacte d’actionnaires signé entre les actionnaires fondateurs, les dirigeants, et le groupe
financier est soumis à l’approbation d’une AGE. Il porte sur plusieurs éléments dont entre
autres :
- un droit de préemption mutuel : ce droit permet à chacune des deux parties, investisseurs
financiers ou fondateurs dirigeants, de prendre possession des titres que l’autre partie veut
céder ;
- une sortie prioritaire pour les financiers : en vertu de cette clause, les fondateurs ne
peuvent céder leurs actions avant que celles des investisseurs financiers ne soient vendues.
Les fondateurs qui désirent vendre leurs titres s’engagent à faire acquérir, en priorité, la
totalité des titres détenus par les financiers ;
- en cas de changement de majorité : les actionnaires fondateurs qui désirent se défaire de la
majorité et céder le contrôle de l’entreprise se doivent de vendre d’abord les actions
détenues par les financiers. Les Capital-Risqueurs n’aiment pas se retrouver face à de
nouveaux gestionnaires qu’ils ne connaissent pas ; ce fait répond au critère spécifique du
Capital-Risque qui se base beaucoup sur l’analyse des hommes.
Les entreprises, quant à elles, se chargent d’élaborer les documents juridiques concernant les
augmentations de capital et les émissions diverses. Ces documents sont, néanmoins, contrôlés
par les sociétés de Capital-Risque.
Le choix des instruments financiers à utiliser dans le financement repose sur une bonne
connaissance des tenants et des aboutissants de ceux-ci. La maîtrise des éléments du marché
financier paraît donc un préalable à toute décision.
Les documents juridiques revêtent une importance capitale et leur conclusion nécessitera une
soigneuse attention et même le recours à des juristes spécialisés le cas échéant.
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Deuxième Partie : Les aspects techniques du Capital-Risque
La sortie de l’investissement ou la cession des titres est également un aspect d’un intérêt
prééminent. C’est, effectivement, la cession des titres qui procure à l’investisseur la plus-value
espérée. Il conviendra, donc, d’opter pour la sortie la plus avantageuse.
Nous essaierons d’aborder ces deux spécificités du Capital-Risque avec plus de précision dans ce
qui va suivre.
I. Le partenariat
Le partenariat entre les sociétés de Capital-Risque et les entrepreneurs est l’un des aspect les plus
importants du Capital-Risque. Il fait la spécificité des intervenants en capital qui n’ont de
garanties de récupérer leurs mises initiales éventuellement augmentées de plus-values, que la
réussite du projet financé.
C’est alors que les sociétés de Capital-Risque attachent une grande importance à la gestion de
l’entreprise et s’y impliquent le plus souvent pour s’assurer de la bonne orientation de celle-ci.
Néanmoins, il existe certains investisseurs qui préfèrent s’en dissocier, sans doute, pour des
raisons de confiance liées aux compétences des entrepreneurs.
1.1.1. Le « hands on » (main sur…) : la SCR qui opte pour ce type de partenariat s’implique
activement dans la gestion de l’entreprise. Sans être nécessairement administrateur, le Capital-
Risqueur préservera des relations étroites avec l’entreprise et jouera un rôle clé en matière de
conseil et d’orientation, notamment en situation de crise.
1
Le monitoring est un mot anglais qui signifie le suivi des participations.
90
Deuxième Partie : Les aspects techniques du Capital-Risque
1.1.2. Le « hands off » (main en dehors…) : cette option traduit la passivité de la société de
Capital-Risque par rapport à la gestion de l’entreprise. Cela suppose que le Capital-Risqueur suit
l’évolution de sa prise de participation sans intervenir dans les décisions de l’entreprise. La
forme extrême du « hands off » est le « sleeping partener » (partenaire dormant) où le partenaire
financier se tient complètement à l’écart de la vie de l’entreprise.
En réalité, les Capital-Risqueurs tendent beaucoup plus vers l’option « hands on » et définissent
leur métier comme « financement + assistance au management ».
Par assistance au management, il faut entendre principalement trois éléments :
- le savoir-faire de la société de Capital-Risque en matière de sélection de bons projets,
parmi une multitude qui se présente à elle, est mis à la disposition de l’entreprise qui sera
confrontée tout au long de sa vie à de nouveaux choix d’investissement ;
- la connaissance de tous les systèmes de financement et la maîtrise de modèles
performants de calcul de la rentabilité par la société de Capital-Risque, peuvent s’avérer
d’une aide capitale pour l’entreprise lors des prises de décisions financières ;
- enfin, le carnet d’adresse bien rempli des sociétés de Capital-Risque et leurs relations à
des niveaux élevés dans de grandes organisations peuvent faciliter l’intégration de
l’entreprise dans le marché, la négociation de contrats commerciaux et la réalisation de
documents administratifs. Les sociétés de Capital-Risque ont également des connaissances
à l’étranger qui peuvent intéresser l’entreprise si elle est tournée vers l’exportation.
Aussi vrai que cette assistance au management s’avère de grande nécessité pour l’entreprise, elle
ne peut se réaliser que sur la base d’informations précises sur l’évolution des affaires de celle-ci.
L’entreprise se doit donc de communiquer aux sociétés de Capital-Risque toutes les données
nécessaires en vertu des actions de priorité que ces dernières détiennent ou du pacte
d’actionnaires dûment signé.
Grâce à ces données, les sociétés de Capital-Risque doivent être en mesure de détenir ou de
réaliser par elles mêmes les documents suivants :
- Un tableau de bord clair et précis sur l’exploitation de l’entreprise. Il doit pouvoir
indiquer toutes les informations liées au volume de l’activité (chiffre d’affaires, volume de
production…), à la rentabilité (brute et nette) et à la trésorerie ;
- Des prévisions de trésorerie, de bilan et de budget ;
- Des situations financières complètes (bilans, Tableaux de Comptes de Résultats) chaque
trimestre ou semestre ;
- Des états comparatifs concernant les prévisions et budgets.
Les Capital-Risqueurs qui veulent suivre leurs participations se soucient de la gestion et désirent
être associés aux prises de décisions, mais ils redoutent toujours les risques liés à la
responsabilité des administrateurs.
91
Deuxième Partie : Les aspects techniques du Capital-Risque
Cette responsabilité peut être engagée dans le cadre de la responsabilité générale et solidaire du
Conseil d’Administration ou à titre personnel et répond de la bonne gestion et du souci de
l’administrateur à prendre les décisions qui s’imposent pour éviter tout problème pouvant
compromettre la situation de l’entreprise.
La défaillance d’un administrateur dans la réalisation des missions qui lui sont confiées, qui
entraînerait l’entreprise à déposer son bilan, peut amener un tribunal à prononcer la liquidation
de celle-ci et l’appel au comblement du passif.
Le comblement du passif, qui va à l’encontre des administrateurs responsables de la faillite de
l’entreprise et qui vise à satisfaire aux dettes qui n’ont pas été réglées par la liquidation, est le
principal danger que craignent les sociétés de Capital-Risque.
Pour remédier à ce danger et pour satisfaire à leur désir de suivre minutieusement leurs
participations, les Capital-Risqueurs peuvent recourir à deux procédés selon le type de gestion de
la société financée :
- intégrer le Conseil de Surveillance qui se borne au contrôle, pour les sociétés dirigées par
un Directoire et un Conseil de Surveillance ;
- nommer des senseurs qui ont des voix consultatives et occupent des postes d’observateurs,
pour les sociétés dirigées par un Conseil d’Administration.
2. Le refinancement
Le refinancement pose toujours problème aux sociétés de Capital-Risque dans la mesure où il
s’agit d’injection de nouveaux fonds dans la société. Néanmoins, il peut être perçu comme une
stratégie de financement telle que développée par les américains avec « les tours de
financement».
Si le refinancement n’a pas été prévu et que la situation dégradée de l’entreprise le motive, la
société de Capital-Risque peut s’abstenir de le réaliser et risquer ainsi sa mise initiale. L’enjeu
étant de savoir si ce refinancement sauverait l’entreprise ou, au contraire, serait une perte
supplémentaire pour la société de Capital-Risque. Celle-ci sera amenée à effectuer une nouvelle
analyse approfondie concernant cette nouvelle augmentation de capital.
92
Deuxième Partie : Les aspects techniques du Capital-Risque
second « Round » servira à prendre des parts de marché et à lancer efficacement l’entreprise.
D’autres financements peuvent intervenir après quelques mois pour soutenir la croissance ou
prévoir l’introduction en bourse.
Ce concept sert à étaler dans le temps les financements colossaux que requièrent les nouvelles
créations surtout dans le domaine de la haute technologie.
Si le problème persiste, les investisseurs financiers peuvent renverser l’équipe dirigeante s’ils
sont majoritaires ou recourir au tribunal de commerce pour la désignation d’un administrateur ad
hoc, pour raison de mauvaise gestion, s’ils sont minoritaires.
Aussi, il y a lieu de préciser que les investisseurs financiers préfèrent les sorties ouvertes, celles
qui laissent le marché fixer la valeur des titres qu’ils détiennent et se détournent des sorties
programmées à taux fixe tel que le portage d’actions. Ces dernières ne sont pas à leur profit et ne
corroborent pas avec l’esprit du Capital-Risque.
Les mécanismes de sortie existant dans la pratique internationale du Capital-Risque proprement
dit peuvent être résumés en six.
93
Deuxième Partie : Les aspects techniques du Capital-Risque
créanciers de tous types ensuite et enfin les actionnaires), la liquidation de l’entreprise ne réserve
pas grand chose aux sociétés de Capital-Risque qui sont, généralement, des actionnaires simples
de l’entreprise.
La faillite peut intervenir à divers stades de la vie de l’entreprise, mais le plus souvent elle
concerne les entreprises nouvellement créées. Celles-ci affichent un taux d’échec plus élevé que
celui des entreprises en activité pour deux raisons principales :
- l’échec technico-commerciale : la durée de pénétration des nouveaux produits sur les
nouveaux marchés est souvent plus longue que prévue et des problèmes de trésorerie font
surface ;
- l’échec de gestion : le chef d’entreprise n’arrive pas à coordonner l’ensemble des
décisions (investissement, prix de revient trop élevé, clientèle mal ciblée).
2. Le remboursement du capital
Le remboursement du capital aux actionnaires peut se faire selon deux opérations :
- L’amortissement du capital : la société rembourse tout ou partie du montant nominal par
prélèvement sur les réserves. Le capital social reste inchangé et les actions amorties
deviennent des actions de jouissance ;
- La réduction du capital en l’absence de pertes : dans ce cas, les actionnaires perçoivent
également le montant nominal de leurs actions. Ce paiement est effectué par la société en
diminution du capital social.
Il paraît évident qu’il n’est recouru à ce genre de sortie que dans des cas particuliers
d’entreprises en difficultés allant vers des liquidations amiables.
En effet, ce procédé présente un double inconvénient : premièrement, il ne permet que la
récupération de la mise initiale pour les SCR, ce qui est hors de leur espérance. Deuxièmement,
il s’agit d’opération antiéconomique car c’est un prélèvement anormal sur les capitaux propres
de l’entreprise.
La cession des titres peut, également, se faire au profit d’autres investisseurs financiers quand le
projet a été financé par plusieurs sociétés de Capital-Risque. Un financier, qui a su déceler le
potentiel de croissance de la société avant ses partenaires, peut se porter acquéreur de tout ou
partie des parts des autres financiers, dans le but de renforcer sa position pour asseoir sa politique
de gestion et accroître les plus-values lors de la cession. Cette option est, également, prévue par
le pacte d’actionnaires.
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Deuxième Partie : Les aspects techniques du Capital-Risque
Il est, aussi, possible que la sortie de la société de Capital-Risque se fasse au profit de personnes
physiques (les salariés de l’entreprise compris) par le biais d’une société holding créée
préalablement par ces derniers. Cette société holding peut user de ses fonds propres consolidés
par des emprunts à longs et moyens termes pour acheter les actions des Capital-Risqueurs.
4. La sortie financière
La sortie, dans ce cas, s’opère naturellement auprès d’autres sociétés de Capital-Risque. Ce type
de sortie répond à la spécialité dans les stades d’intervention dont se prévalent certaines sociétés
de Capital-Risque.
Des investisseurs financiers plus spécialisés dans les opérations de création et de démarrage
prennent les premiers risques puis revendent leurs titres à d’autres plus axés sur les opérations de
développement et de transmission.
De cette technique est née une initiative originale ; celle de créer un marché de gré à gré appelé
Marché en Gros de Titres77 de sociétés non cotées.
5. La sortie industrielle
Elle consiste en la cession des actions à des industriels, notamment de grands groupes, qui
veulent développer davantage leur réseau et diversifier, plus, leur activité.
Ces opérations ne sont pas très réputées dans le milieu du Capital-Risque car en rachetant des
parts de capital d’une entreprise, un industriel vise souvent la majorité et la détention du pouvoir,
alors que les sociétés de Capital-Risque ne détiennent, généralement, qu’une minorité des actions
de l’entreprise en question.
Néanmoins, nous avons déjà évoqué le fait que les sociétés de Capital-Risque, pour des raisons
de stratégies ou de lourdeurs du financement, peuvent se retrouver majoritaires, notamment dans
des projets liés à la haute technologie. Ces situations permettent de réaliser des plus-values
énormes en vendant l’entreprise à un industriel si celle-ci réussit à s’implanter et à rafler de
grandes parts dans le marché.
N.B. : Pour les trois derniers types de sortie, la cession se fait selon un prix fixé par la
valorisation78 de l’entreprise à céder.
77
Voir Supra. P. 38.
78
Voir Supra. P. 79.
79
BATTINI Pierre, Capital Risque : mode d’emploi, Ed. D’organisation, Paris, 2000, P. 193.
95
Deuxième Partie : Les aspects techniques du Capital-Risque
Ce type de sortie s’impose de plus en plus dans le monde du Capital-Risque et la plupart des
pays innovent dans leurs marchés financiers pour alléger les conditions et faciliter l’accès des
entreprises, notamment les PME, à l’épargne publique, pour se financer.
« Inspirés par le modèle américain du marché électronique du NASDAQ, les marchés boursiers
européens ont connu une très forte effervescence. Sur les dernières années, ils sont mobilisés tout
particulièrement en faveur des entreprises de croissance : l’EVCA s’est activée en faveur de
l’EASDAQ dès novembre 1994, la bourse de Londres a lancé l’Alternative Investment Market
(AIM) en 1995, l’Allemagne a repris le flambeau en créant le Neuer Markt en 1997 ; et suite à
une étude menée par la société des bourses françaises (1995), la France a lancé en février 1996 le
nouveau marché (SNM) destiné à combler le maillon manquant entre le Capital-Risque et le
marché boursier traditionnel pour les jeunes entreprises technologiques et innovantes à fort
potentiel de croissance »80.
Pour clore ce chapitre, nous voudrions relever la spécificité du traitement technique des
opérations relevant du Capital-Risque, qui se distingue par le processus de décision du Capital-
Risqueur lors du montage de son étude, les critères de décisions prioritaires et le suivi du
financement ainsi que son issue.
L’étude du Capital-Risqueur est une étude futuriste fondée sur des prévisions. C’est pourquoi,
l’aspect financier vient en second rang après certains critères plus importants pour la décision
d’investissement d’un Capital-Risqueur. Celui-ci privilégie, beaucoup plus, les compétences des
meneurs du projet et la technicité du produit ainsi que les stratégies d’exploitation adoptées.
La spécificité du métier voudrait aussi que le financement par Capital-Risque s’étende au-delà
d’un simple apport de fonds pour s’inscrire dans l’assistance et, même, dans l’implication dans
la gestion de l’entreprise financée. Le partenariat dans la gestion revêt, en effet, une importance
capitale d’autant plus qu’il précède la sortie d’investissement dont il sera pour beaucoup
incitateur.
Cette sortie, qui est la finalité de tout investissement en fonds propres car elle permet
d’empocher la plus-value pour la quelle l’investisseur s’est engagé, est considérée par celui-ci
comme un objectif à atteindre dans les meilleures conditions.
80
CHHAIDER Abdelmadjid, Les mécanismes de sortie des SICAR, A.D.H.E.C. Tunis, 2003, P. 12.
96
Deuxième Partie : Les aspects techniques du Capital-Risque
CHAPITRE 2
Après s’être longuement étalé sur les aspects techniques du Capital-Risque, de manière
théorique, il convient de s’intéresser à sa réalité au sein même des sociétés qui l’exercent en
Algérie.
Notre stage, au niveau de la FINALEP, nous permet de dresser un bref constat sur la pratique du
métier dans les organismes de Capital-Risque algériens.
Il sera, donc, question de présenter, d’abord, les procédures ou les démarches qu’entreprend la
FINALEP pour décider d’une participation dans tout projet qui lui est soumis, puis de reprendre
l’étude d’un cas réel telle qu’effectuée par le chargé d’affaire de la FINALEP.
Enfin, nous terminerons ce chapitre par une petite analyse et quelques réflexions portant, dans un
premier lieu sur les documents juridiques utilisés par la FINALEP et dans un second lieu sur
l’étude du cas réel.
Ces démarches seront débutées par un premier entretien avec le promoteur ayant fait appel à la
FINALEP pour une prise de participation au capital d’une société créée ou à créer, dans le but de
lui exposer les activités et les conditions d’intervention de la FINALEP.
Après ce premier contact, le chargé d’affaires procédera à de multiples démarches que l’on peut
résumer à travers ce qui suit.
1. L’étude de la demande
Le chargé du dossier se prononce, en concertation avec le Directeur Général, sur la suite à
donner au contact.
Il y a rejet, avec les justifications nécessaires adressées au promoteur, si la demande n’est pas
conforme aux conditions d’intervention de la FINALEP.
97
Deuxième Partie : Les aspects techniques du Capital-Risque
S’il y a acceptation, le chargé d’affaires soumet à la relation une copie de l’imprimé relatif aux
modalités de prise en charge d’un dossier (annexe 1). En cas d’accord, un protocole d’accord
(annexe 2) sera soumis à la relation. Si cette dernière adhère à ce protocole, on peut considérer
que l’affaire est effectivement prise en charge par la FINALEP.
Par ailleurs, une vérification de certains documents (annexe 3) est nécessaire. Cette opération
doit être effectuée à la remise de l’étude de faisabilité. Le promoteur du projet sera informé des
procédures qui régissent la FINALEP pour toute intervention dans un projet.
En règle générale, elle est établie par le promoteur lui même. Toutefois, dans le cas contraire, la
FINALEP peut prendre en charge l’étude de marché et/ou l’étude économique et financière. Elle
peut également les réaliser en collaboration avec le promoteur qui l’a sollicitée (annexe 4).
Les projets sont pris en charge par deux chargés d’affaires qui assisteront ensemble à toutes les
réunions de travail avec le promoteur.
Le deuxième chargé d’affaires est régulièrement mis au courant de l’évolution du projet. Ainsi, il
assistera à toutes les réunions concernant l’affaire de façon à permettre une continuité dans le
traitement de celle-ci en cas de défaillance (absence…) du premier responsable.
Aussi, chaque réunion fera l’objet d’un compte rendu dont est destinataire le Directeur Général.
Le Comité Interne de la FINALEP se réunit pour examiner les affaires à présenter au Comité
Exécutif pour prise en considération.
Au cours de cette réunion, l’étude finalisée sera exposée par le chargé d’affaires responsable du
projet. L’objet de cette réunion est de perfectionner et approfondir l’étude. Il sera également
98
Deuxième Partie : Les aspects techniques du Capital-Risque
question de cerner et combler toutes les lacunes de celle-ci et de répondre aux questions
susceptibles d’être posées par les membres du Comité Exécutif.
Ainsi, un contact, ayant sollicité la FINALEP pour un financement en fonds propres, devient une
prise en considération lorsque les éléments suivants sont identifiés :
- L’objet du projet ;
- Les partenaires ;
- Le marché ;
- La technique / technologie et les équipements utilisés ;
- L’évaluation de l’investissement prévisionnel et performance du projet.
4. La prise en considération
L’étude de faisabilité, revue par le Comité Interne, ainsi qu’une fiche de projet récapitulative
sont soumises au Comité Exécutif pour une prise en considération. Le Comité Exécutif se
prononce soit en donnant son accord pour la poursuite de la procédure de traitement du dossier
soit en le rejetant.
Dans les deux cas, il sera adressé une note au promoteur, avec les conclusions du Comité
Exécutif.
6. La prise de participation
Le Conseil d’Administration se prononce sur la décision de prise de participation sur la base du
dossier qui lui a été remis au préalable.
Il donne son accord avec ou sans réserves comme il peut rejeter le dossier pour des motifs qui
seront exposés dans le procès verbal.
En cas d’accord, le conseil mande la Direction Générale pour la signature du pacte d’actionnaires
et des statuts et la charge de la gestion des modalités de libération de la participation.
Ce pacte définira entre autres : le type de société à créer (SPA), le nombre d’administrateurs, le
commissaire aux comptes (sur proposition de la FINALEP), les modalités de sortie de la
FINALEP ainsi que les repreneurs potentiels.
99
Deuxième Partie : Les aspects techniques du Capital-Risque
Il existe un seuil minimal en deçà duquel la garantie ne peut être mise en jeu. La garantie a
également une durée de validité. Ces deux éléments sont fixés au cas par cas.
Dans le cas où la nouvelle société ne serait pas encore structurée de façon à pouvoir prendre en
charge cette phase, la FINALEP peut, à titre de prestation et pour le compte de la nouvelle
société, se charger des tâches suivantes :
- L’élaboration des statuts avec le notaire ;
- La réalisation du dossier ANDI ;
- La recherche d’autres sources de financement.
A défaut de nouveaux projets financés par la FINALEP, nous nous bornerons à un dossier datant
de 1998 et auquel la FINALEP a bien voulu participer. C’est alors que nous nous situerons sur
cette année pour toutes les données portées ci-après.
Il s’agira, alors, de revenir sur le montage effectué par le chargé du dossier pour mieux
appréhender les aspects techniques auxquels s’intéresse le Capital-Risqueur algérien dans son
intervention.
100
Deuxième Partie : Les aspects techniques du Capital-Risque
Cette création représentant un projet de partenariat algéro-européen est promue par trois
partenaires européens et un partenaire algérien. Les associés européens sont représentés par deux
sociétés françaises de grandes envergures et une société allemande très performante dans le
domaine d’activité de la nouvelle société.
Par respect du secret professionnel, nous avons décidé de désigner les partenaires au projet par
les références suivantes :
- La société DZ pour désigner le partenaire algérien ;
- La société AL pour désigner le partenaire allemand ;
- La société FR1 et la société FR2 pour désigner les deux partenaires français.
1.2.1. La société DZ
Il s’agit d’une société faisant partie d’un holding de sidérurgie et métallurgie. Son capital social
est de 466 Millions DA. Son activité principale s’articule autour de la charpente légère, la
menuiserie métallique, les toitures.
1.2.2. La société AL
Capital : 5 Million DM
Activités
- Conception et équipement d’entrepôts à grains automatisés ;
- Conception et équipement de silos en tôle ondulée et en béton ;
- Fabrication de nettoyeurs-séparateurs de céréales ;
- Fabrication de convoyeurs et élévateurs ;
- Fabrication de séchoirs et réfrigérateurs à céréales.
Chiffre d’affaires
- 1995 : 47 Millions DM
- 1996 : 61 Millions DM
101
Deuxième Partie : Les aspects techniques du Capital-Risque
Références
La société AL a réalisé plus de 2.000 projets dans le domaine de l’industrie céréalière et agricole
en général.
Les techniques de production qu’elle utilise sont des plus modernes : robots industriels,
assemblage automatisé, coupe au laser, machines à commandes numériques informatisées…
Exemple de projets déjà réalisés par la société : Livraison clé en main d’un silo d’une capacité de
50.000 tonnes en Syrie et en Russie.
Chiffre d’affaires
- 1995 : 1.480.000 FF
- 1996 : 2.600.000 FF
Références
La société FR1 a une longue expérience en Algérie dans le domaine de l’engineering. Ses
principales références sont :
- La réalisation d’une unité de compostage à Blida d’une capacité de 100 Tonnes / 8
heures ;
- La réalisation de 4 stations de conditionnement de semences ;
- La réalisation de 80 stations de broyage de déchets plastiques.
Chiffre d’affaires
- 1995 : 55 Millions FF
- 1996 : 49 Millions FF
Activités
- La fabrication d’armoires électriques ;
- La réalisation, la gestion et l’exploitation d’installations de production et de distribution
de chaleur ou de froid ;
- La fabrication, la vente et la réparation de tous appareils de chauffage, de ventilation, de
climatisation, de conditionnement d’air et de réfrigération.
102
Deuxième Partie : Les aspects techniques du Capital-Risque
Les futures productions de la nouvelle société peuvent être répertoriées dans deux secteurs : la
mécanique et l’électricité.
Les clients potentiels de la société à créer sont représentés par les différentes minoteries et les
fabricants d’aliments de bétail. Le marché de la société concerne, donc, la réalisation de silos
neufs et la rénovation des silos existants et construits avant 1970.
Les résultats de l’évaluation effectuée par le bureau d’études font ressortir d’importants déficits
de stockage des grains qui requièrent pour être comblés la construction de 8 silos par ans. Par
ailleurs, tous les silos construits avant 1970, soit plus de 50 silos, doivent être rénovés. Pour ce
marché la société à créer cible une part de 10%.
Le premier marché de la société est déjà acquis. Il s’agit de la réalisation du projet du silo
portuaire de BEJAIA. Ce marché a été rétrocédé avec droits et obligations à la nouvelle société
par le partenaire algérien DZ qui a été retenu pour sa réalisation, suite à un appel d’offre public
lancé par l’Organisation Algérienne Interprofessionnelle des Céréales.
103
Deuxième Partie : Les aspects techniques du Capital-Risque
1.6. Approvisionnement
La production nécessitera l’acquisition de matières premières locales et importées.
Les matières premières locales utilisées concernent la fabrication métallique des équipements
(transporteurs et élévateurs). Elles consistent en les tôles en acier, la boulonnerie, les baguettes
de soudure, peinture…
Les matières importées sont destinées à être montées. Ce sont des fournitures et pièces liées de
haute technicité qui ne peuvent être produites intégralement par la nouvelle société au départ. Il
s’agit par exemple des moteurs, hélices, appareils de contrôle et de sécurité, visserie spéciale,
tuyauterie spéciale en fonte, roulements…
2.1.1. Investissements
Le plan d’investissement, qui a été réalisé par la société AL, s’étalera sur six ans et cela en
fonction du développement de la société.
KDA
Désignation 1998 1999 2000 2001 2002 2003
Frais préliminaires 2.000
Etudes, engineering 2.000
Equipements de production 10.133 10.000 4.375 19.600 25.500 15.000
Agencement, installation 2.000
Equipement bureautique et logiciels 2.862 210
Mobiliers de bureau 820 112
Matériel de transport 800 3.350
Formation, assistance 6.300
BFR 61.063
Droits de douanes 2.005
Imprévus 4.458
Total 94.441 13.672 4.375 19.600 25.500 15.000
104
Deuxième Partie : Les aspects techniques du Capital-Risque
2.1.2. Financement
Le projet sera financé intégralement en fonds propres (capital social et comptes courants
associés) répartis entre les partenaires (FINALEP comprise) comme le montre le tableau suivant.
KDA
Partenaires % Fonds propres Capital social CC / associés
AL 21 19.950 10.500 9.450
FR1 20 19.000 10.000 9.000
FR2 20 19.000 10.000 9.000
DZ 20 19.000 10.000 9.000
FALEP 19 18.050 9.500 8.550
Total 100 95.000 50.000 45.000
Les comptes courants des associés seront rémunérés à 12%. Ce taux est, sans cesse, revu par le
Conseil d’Administration chaque fois que les taux de crédits bancaires fluctuent.
Les fonds propres seront constitués d’une partie en nature et d’une partie en numéraire. La
société AL répartira sa part en 4 Millions de DA en apport en nature et le reste en numéraire. Les
apports de la société DZ sont constitués pour 5 Millions DA en équipements de production. Les
sociétés FR1 et FR2, quant à elles, participeront au projet en apportant leurs parts intégralement
en numéraire.
Les dividendes perçus par FINALEP sont actualisés à 10% sur sept ans : 28.588.800 DA.
106
Deuxième Partie : Les aspects techniques du Capital-Risque
Prix de Cession Global = Actif Net + Plus-Value = Capital + Réserves + Report + Plus-value
Pour les besoins du calcul, il est supposé la vérification des hypothèses suivantes :
- Accord sur la formule de cession ;
- Désengagement de la FINALEP à la huitième année ;
- La valeur nominale de l’action sera fixée à 100.000 DA ;
- Le Capital social sera de 50.000.000 DA soit 500 actions ;
- La participation de la FINALEP au capital social sera de 9.500.000 DA soit 95 actions.
81
La quote-part de la FINALEP dans les intérêts sur comptes courant des associés représente chaque année 19% du
total des intérêts soit (45.000.000 * 12%) * 19% = 1.026.000. l’actualisation de ses quotes-parts à un taux de 10%
sur 7 ans nous donne pratiquement 5.000.000 DA.
107
Deuxième Partie : Les aspects techniques du Capital-Risque
1. Le pacte d’actionnaires
Quoique le pacte d’actionnaires, présenté en annexe, soit un document de base pour la FINALEP
et qu'il soit personnalisé à chaque participation, nous nous permettons d'y porter une petite
réflexion, tout en proposant quelques idées pouvant être considérées lors de la confection
définitive du document.
Le pacte d’actionnaires serait appelé à être complété, lors de sa filialisation, par des clauses
attribuant à la FINALEP un droit privilégié à l'information. En effet, la FINALEP qui intervient,
généralement, en position minoritaire et avec des actions ordinaires n'a de moyens pour
108
Deuxième Partie : Les aspects techniques du Capital-Risque
l’obtention de données, plus ou moins consistantes, sur l'activité de la société que le pacte
d’actionnaires.
Ces clauses permettraient à la FINALEP de déléguer toute personne de son choix pour procéder
à l'expertise des activités de la société, à tout moment, et à effectuer tout audit sur les comptes de
celle-ci.
Ces clauses auraient pour objectif de stabiliser le taux de participation de la FINALEP au capital
social de la nouvelle entreprise. De ce fait, la FINALEP assurerait le maintien de sa stratégie et
ses prévisions de cession qui dépendent beaucoup de la position détenue (Aucun investisseur,
notamment un industriel, ne s'intéresserait à racheter une position représentant une très faible
quote-part).
Le pacte d’actionnaires pourrait prévoir, dans ce sens, des obligations faites aux majoritaires de
racheter ou de faire acquérir les titres de la FINALEP dans le cas d'une augmentation de capital
réservée ou d'une fusion.
109
Deuxième Partie : Les aspects techniques du Capital-Risque
Ces clauses auraient, également, vocation à prévoir les modalités de fixation des prix de cession
desdits titres.
Les actionnaires majoritaires seront, donc, portés à s'engager envers la FINALEP à solliciter son
avis ou son autorisation pour prendre des décisions portant sur divers thèmes tels que :
- La cession d'actifs ;
- L'embauche des cadres dirigeants ;
- La contraction d'emprunts importants et l'émission de garanties.
Les clauses de ce genre sont trop contraignantes pour la gestion de la société, et n'auraient de
justificatifs pour leur existence que si des structures financières mal réputées existaient.
Néanmoins, le règlement d’un éventuel litige, qui surviendrait entre la société financée et sa
banque, serait plus aisé si la banque avait été recommandée, au préalable, par la FINALEP.
Par ailleurs, d'autres conditions peuvent être formulées à l'égard des dirigeants telle que la non
détention d'intérêt dans d'autres sociétés qui exercent dans le même domaine d'activité de la
société à financer et qui peuvent s'avérer des concurrents potentiels à cette dernière.
Cette clause permettrait à la FINALEP de garder tous les actionnaires sous la suprématie du
pacte.
110
Deuxième Partie : Les aspects techniques du Capital-Risque
Or, la FINALEP adopte la sortie libre dans ses interventions et ne pourrait être sûre d'arriver à
céder ses titres au terme d'une période prévue. Donc, la fixation de cette durée de validité ne
devrait pas être de rigueur.
2. La garantie de passif
La garantie de passif, fournie en annexe, n'est qu'un document de base duquel la FINALEP
s'inspire pour rédiger la garantie effective lors d'une intervention dans une société quelconque.
Nous allons dresser ci-après quelques éléments, que nous jugeons essentiels à inclure dans le
document juridique, base de la garantie, et qui caractérisent la garantie de passif.
La garantie de passif devrait, donc, s'étendre à la gestion de la société durant toute cette période
en prévoyant, dans la partie « Déclaration » du document juridique, une rubrique portant rapport
détaillé sur la gestion de la société durant ladite période.
Cette extension des déclarations ne ferait que rassurer davantage la FINALEP sur la santé de
l'entreprise sous toutes ses dimensions (juridique, fiscale...).
Pour éviter tout conflit concernant les procédures de mise en jeu de la garantie et pour gérer
toutes les contestations éventuelles inhérentes à l'exercice de celle-ci, la FINALEP pourrait
inclure lors de la réalisation du document juridique :
- les délais de formulation des réclamations aux garants et les délais de réponse de ces
derniers ;
- les formalités de réclamation de la FINALEP (par lettre recommandée, par mise en
demeure...).
111
Deuxième Partie : Les aspects techniques du Capital-Risque
Les voies de recours peuvent être instituées par des clauses d'arbitrage régissant les conflits et les
mécanismes de sûretés réelles pourraient être représentés par des cautionnements de tierces
personnes, notamment des banques, qui s'engageraient à satisfaire au paiement en cas de
défaillance du garant.
Avant de commencer notre réflexion, nous jugeons utile de rappeler les principaux critères de
décision pour un Capital-Risqueur, à savoir : le management, le couple produit/marché, la
stratégie, l'aspect financier et les mécanismes de sortie.
En dehors de l'aspect financier, le chargé du dossier ne s'est pas trop attardé sur les autres critères
et s'est contenté, dans le rapport présenté au Conseil d’Administration pour la prise de
participation, de les effleurer brièvement sans en déceler les points forts.
Pourtant, l'on a déjà explicité le caractère spécifique du Capital-Risque qui consacre la plus
grande importance aux hommes et à leurs idées, c'est-à-dire au management, au produit et à la
stratégie.
Il est vrai que l’aspect financier et le calcul prévisionnel des performances de l’investissement
sont très importants, mais la réalisation de ces prévisions n’est-elle pas souvent subordonnée à la
qualité du management, du produit et au type de stratégie choisi ?
Par ailleurs, les mécanismes de sortie, qui sont d’une importance capitale pour le Capital-Risque,
ont, également, été un peu négligés par l’étude qui s’est contentée du calcul d’un prix de cession
prévisionnel.
Au-delà de l’aspect financier dont les performances, qui ont été largement exposées ci-dessus,
sont très appréciables, nous reviendrons sur la manière dont ont été abordés les autres critères de
décision pour y apporter quelques petites réflexions.
Nos réflexions souffrant d’un manque d’informations, dicté par le secret professionnel, seront
sommaires et concises.
112
Deuxième Partie : Les aspects techniques du Capital-Risque
1. Le management
L’étude effectuée par le chargé du dossier et présentée au Conseil d’Administration pour prise de
participation ne s’est pas du tout étalée sur le management de la future entreprise, alors qu’il est
la clé de réussite de tout projet.
L’étude du projet a, certes, fait référence aux différents partenaires et à leurs statures, mais elle
s’est totalement désintéressée de l’équipe qui dirigera la société à créer.
Une étude approfondie sur les aptitudes des futurs dirigeants de la société à financer s’imposait
car le rôle que jouent les managers dans un projet quelconque est déterminant pour le bon
déroulement de celui-ci. L’étude pourrait, en l’occurrence, être concrétisée par une analyse fine
des Curriculums Vitae des dirigeants ainsi que par des enquêtes sur leurs passés professionnels.
L’analyse des Curriculums Vitae, qui peut s’avérer indicative sur les compétences des dirigeants,
est complétée par la richesse des enquêtes concernant les postes que ces derniers ont, auparavant,
occupés ou leurs prouesses dans les missions qui leurs aient été confiées. Ces enquêtes peuvent
se réaliser sous forme d’interviews des anciens employés, clients ou fournisseurs de ces futurs
dirigeants.
Une analyse plus approfondie sur la technicité des produits aurait été plus intéressante dans la
mesure où elle aurait mis en exergue « le petit plus » que les Capital-Risqueurs attendent de toute
nouvelle création. C’est, en effet, ce « petit plus » qui permettra au nouveau produit de percer
dans le marché.
L’étude a, certes, mis en relief les importants déficits en matière de stockage et les besoins en
matière de rénovation des silos, mais elle ne s’est pas étalée sur les caractéristiques propres des
produits de la nouvelle société.
C’est dans ce sens, qu’un intérêt particulier devrait être porté à la technologie et la technicité que
peuvent apporter les partenaires étrangers au projet.
3. La stratégie
La stratégie de production de la société à créer a, également, été abordée avec une certaine
brièveté. Elle n’a pas fait l’objet d’une rubrique spécifique dans l’étude, mais elle a été traitée
implicitement à travers les paragraphes rédigés sur l’approvisionnement, le processus de
fabrication, la sous-traitance et les employés.
L’étude du Capital-Risqueur, dont la finalité est de mettre en exergue les atouts et les faiblesses
d’une société, devrait se consacrer longuement sur les stratégies à entreprendre.
113
Deuxième Partie : Les aspects techniques du Capital-Risque
Ainsi, l’étude du dossier pourrait s’étendre sur la stratégie de sous-traitance qui assure la
suppression de certaines charges non productives et une meilleure gestion.
L’étude devrait, également, s’étendre aux avantages que fournit la stratégie de recrutement
qu’adopterait la société et qui consiste en le recrutement de 17 personnes permanentes. Les
autres recrues seraient temporaires et conditionnées par les chantiers à réaliser.
Les avantages de cette politique de recrutement seraient d’une part, la mobilité de la société, une
mobilité indispensable compte tenu de la dispersion géographique des chantiers et d’autre part, la
réduction des coûts, une réduction générée par un recrutement adapté aux besoins de chaque
chantier.
En revanche, ce qui nous paraît plus intéressant, c’est l’aspect attrayant de la participation de la
FINALEP pour les futurs acheteurs potentiels. En effet, le concours de la FINALEP qui s’élève à
19% du capital social de la nouvelle société, pratiquement au même rang que les autres
partenaires, véhicule un intérêt particulier pour un industriel qui voudrait intégrer le capital de la
société.
Cet avantage est d’autant plus fondé que les mécanismes de sortie, en Algérie, se limitent au
rachat des participations par les entrepreneurs eux mêmes ou par d’autres industriels, à défaut
d’un marché boursier approprié.
Le chapitre que nous venons de présenter s’est articulé autour de la pratique du métier au sein
de la FINALEP, qui, faudrait-il le rappeler, est la première société de Capital-Risque
algérienne.
Il est, donc, probant de s’appuyer sur l’expérience de cette société pour ce forger une idée de la
réalité algérienne en ce qui concerne la pratique technique du métier.
L'examen des documents juridiques de base du métier et l’analyse de la manière dont sont
menées les études de cas réels, au sein de la FINALEP, sont révélateurs de la bonne voie dans
laquelle s’oriente l’exercice technique du Capital-Risque algérien bien que quelques lacunes
subsistent. Ces lacunes sont, en fait, dues à l’absence de formations en la matière.
114
Deuxième Partie : Les aspects techniques du Capital-Risque
Conclusion
Arrivés au terme de cette partie, nous sommes en mesure d’établir que l’expérience algérienne,
de plus de dix ans dans la pratique du Capital-Risque, a permis d’acquérir certains principes
techniques du métier. Les aspects de financement sans garantie se basant, beaucoup plus, sur les
anticipations futures concernant le projet et de concours à haut risque sont bien appréhendés par
les opérateurs de Capital-Risque algériens.
Les Capital-Risqueurs algériens ne se soucient pas suffisamment des aptitudes des dirigeants du
projet à financer et se contente de brèves études sur les actionnaires, comme nous avons eu
l’occasion de le remarquer à travers l’étude du cas réel exposée au chapitre 2 de cette partie.
La gestion du financement par les sociétés de Capital-Risque algériennes s’avère peu active et se
limite à la participation d’un représentant de celles-ci au Conseil d’Administration de l’entreprise
à financer sans s’étendre à une collaboration plus renforcée sous forme d’assistance en conseils
techniques et financiers.
Ce décalage est, sans doute, dû au caractère innovateur du métier et au manque de formation des
agents exerçants au niveau des sociétés de Capital-Risque. En effet, la plupart des chargés
d’affaires employés dans les sociétés de Capital-Risque sont des banquiers de formation.
A cet égard, il serait opportun pour les sociétés de Capital-Risque, comme nous l’avions évoqué
au chapitre 2 de la première partie, de prévoir des formations spécifiques pour leurs cadres. Ces
formations consisteraient en des séminaires, des études des expériences étrangères et notamment
des stages à l’étranger.
115
Conclusion générale
CONCLUSION GENERALE
Pour clore notre mémoire et en réponse à notre problématique énoncée dans notre introduction,
nous voudrions procéder sur deux niveaux : tout d’abord, il s’agira de se prononcer sur la
pratique du Capital-Risque en Algérie, sa place actuelle au sein de l’économie nationale et
relativement aux expériences étrangères en la matière, ensuite, il sera question de porter un léger
jugement sur l’exercice technique du métier en Algérie.
Avant tout cela, nous aimerions revenir sur les apports économiques et sociaux du Capital-
Risque qui se résument, principalement, en le financement des PME et de la technologie, le
développement des zones régionales et la résorption du chômage.
Le financement des PME et notamment les PME technologiques, qui n’accèdent aux concours
bancaires que très difficilement, est, sans doute, l’apport le plus intéressant du Capital-Risque car
il permet le renforcement des fonds propres de celles-ci, ce qui véhicule tellement d’avantages
dont nous citons entre autres : le renforcement de la structure financière des PME et
l’amélioration des ratios de celles-ci. Ces avantages facilitent l’accès aux concours bancaires
ainsi que la multiplication des investissements.
Le financement des PME est, également, le générateur des deux autres apports. C’est cet aspect
qui permet au Capital-Risque d’être un moyen efficace de développement des zones régionales et
de résorption du chômage. En effet, on imaginerait mal l’émergence et le développement de
grandes entités industrielles dans des zones régionales et nous avons pu constater que les PME
sont le secteur le plus employeur de l’économie dans, pratiquement, tous les pays du monde.
Devant ces apports, tant importants, les différents pays du monde se sont empressés de prévoir
des environnements adaptés au développement du métier, à l’inverse de l’Algérie qui demeure
toujours très en retard dans ce domaine.
Le retard qu’accuse l’Algérie est dû à diverses contraintes qui, dans d’autres pays, ont été, plus
ou moins, résolues par diverses solutions. Les plus importantes de ces contraintes sont :
- d’abord, l’absence de cadres réglementaire et fiscal propres au métier qui, à l’étranger, existent.
Les régimes des FCPR, des FCPI et des SCR en France ainsi que les lois 95-87 et 95-88 du 30
octobre 1995 en Tunisie prévoient des dispositions qui tiennent compte de la spécificité du
métier ;
- ensuite, l’insuffisance des ressources et des mécanismes de garantie qui, ailleurs dans le monde,
s’avèrent efficaces. Les ressources du Capital-Risque sont constituées, dans les autres pays du
monde et à l’inverse de l’Algérie, en plus des fonds propres des sociétés de Capital-Risque, de
fonds publics destinés à l’expansion du métier, tels que le FOPRODI et le FITI en Tunisie. Les
mécanismes de garantie sont, quant à eux, très fortifiés, dans les autres pays du monde, à travers
des dispositifs qui associent des sociétés de garantie et des fonds publics de garantie spécialisés.
116
Conclusion générale
La Sofaris, en France, gère, en plus de ses capitaux propres, plusieurs fonds publics, à l’inverse
de l’AGCI algérienne qui ne dispose, pour le moment, d’aucun fonds de garantie à gérer.
Ces contraintes, ajoutées à d’autres, sont, donc, à la base du retard qu’accuse l’Algérie dans le
monde du Capital-Risque et les perspectives de développement, que nous avons présentées dans
le chapitre 2 de la première partie, sont un modeste aperçu de ce qui pourrait être envisagé pour
promouvoir la profession dans notre pays.
Pour ce qui est de l’aspect technique, celui-ci souffre de certaines insuffisances parce que
découlant directement d’une contrainte évoquée ci-dessus : l’absence de formation de
professionnels du Capital-Risque. En effet, la pratique technique du métier enregistre, malgré sa
bonne orientation, quelques lacunes auxquelles il faudrait y remédier.
Ces lacunes se résument, principalement, en le recours, uniquement, aux actions ordinaires
comme instruments de participation et le moindre intérêt porté au management et à l’idée
innovatrice ou originale que renfermerait le projet.
La première lacune est, peut être, dictée par la nature du marché financier algérien handicapé par
une bourse qui tarde à entamer un réel démarrage. Cette situation rend, effectivement, difficile
l’intervention à l’aide d’autres instruments tels que les obligations convertibles en actions, pour
les sociétés de Capital-Risque.
Par contre, la seconde est directement liée à la formation dans le domaine du Capital-Risque. La
priorité accordée à l’aspect financier par rapport au management et à l’idée en elle même est un
comportement de banquier car, si le projet peut être très attractif financièrement, sa réussite et la
réalisation de grosses plus-values sont toujours subordonnées à l’originalité de l’idée et à la
compétence des dirigeants dont la réalisation des prévisions en dépend.
Enfin, faudrait-il rappeler que les Etats-Unis ont créé le Capital-Risque institutionnalisé depuis
plus d’un demi-siècle. L’Etat français a commencé à le développer depuis plus de vingt ans et
l’Etat tunisien depuis plus de huit ans. Alors que l’Etat algérien tarde encore à prendre des
mesures concrètes pour le promouvoir.
117
Bibliographie
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24) Rapport annuel 2000, Conseil du Marché Financier, Tunis, 2001.
25) Rapport annuel 2001, Conseil du Marché Financier, Tunis, 2002.
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27) Loi n°95-87 du 30 octobre 1995, modifiant et complétant la loi n° 88-92 du 2 août 1988
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28) Loi 95-88 du 30 octobre 1995, portant dispositions fiscales relatives aux sociétés
d’investissement, Journal Officiel de la République Tunisienne n°89, 7 novembre 1995,
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29) Loi n°99-101 du 31 décembre 1999, portant loi de finances pour l’année 2000, Journal
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30) Loi 90-10 du 14 avril 1990 relative à la monnaie et au crédit, Journal Officiel de la
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32) Code des impôts directs et des taxes assimilées, Berti éditions, 2001/2002, Alger.
Sites Internet
120
TABLE DES MATIERES
INTRODUCTION GENERALE........................................................................................ 1
Introduction 23
Conclusion 72
Introduction 73
Conclusion 115
BIBLIOGRAPHIE........................................................................................................ 118