Risque Change Partie 2

Achats et Gestion du Risque de Change – Partie 2/2
05 Décembre 2022 – Léopold Tsogo
n Page 1 www.theorisk.com
Couverture du Risque de Change
• Risque de change : Couvertures internes
▪ Définitions du Risque de Change
▪ Outils internes de gestion du risque de change
• Risque de change : Couvertures externes

▪ Avance en Devises Export / Import
▪ Forward FX, Non-Deliverable Forward, Swap de change
▪ Cross Currency Swaps
▪ Options sur devises
▪ Exercices
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Risque de change : Exemple
• Acheteur français de composants électroniques japonais achète pour
1 000 000 JPY de produits en date de facturation du 03/05/2014. A
cette date le cours EUR/JPY = 141.2015
• Le paiement de la marchandise intervient 3 mois plus tard (délai plus

important dans d’autres secteurs d’activités) soit le 03/08/2014. A
cette date, EUR/JPY = 135.1460. Calculer le gain/perte de change
exprimé en pourcentage de l’opération commerciale.
• Illustrations du risque de change

o Impact défavorable des fluctuations des cours de change sur les
échanges commerciaux et financiers de l’entreprise
o Impact défavorable des fluctuations des cours de change sur la valeur
des actifs de l’entreprise
o Impact défavorable des fluctuations des cours de change sur les
engagements et les flux de trésorerie impliquant l’entreprise
Risque de change : Définitions
• Risque de transaction : impact direct sur la valeur des dettes ou des
créances de l’entreprise
▪ Transactions commerciales : opérations import-export
▪ Transactions financières : opérations de prêts/emprunt en devises
• Risque comptable
▪ Risque de comptabilisation des opérations commerciales et
financières en devises (Exemple : valorisation d’un portefeuille de
titres financiers)
▪ Risque de consolidation :intégration des comptes d’une filiale
étrangère d’une multinationale
• Risque économique : notion plus générale qui correspond à l’impact à

long terme des fluctuations des cours de change sur la valeur même
de l’entreprise
Gestion du risque de change
• Définitions
▪ Le risque de change sera directement géré au sein de la Direction
Financière ou par le Trésorier de l’entreprise.
▪ Gérer le risque des changes revient à protéger l’entreprise contre
les risques qu’elle juge inacceptables.
▪ Arbitrages :
o Choix de se couvrir ou non
o Couverture partielle ou totale
o Transfert ou gestion interne du risque
• Etapes de gestion du risque de change
▪ Identification du profil de risque de l’entreprise
▪ Choix d’une politique de gestion du risque de change
▪ Mise en place des couvertures choisies
▪ Suivi et ajustement périodique des positions de couverture
Principaux Outils de Gestion du Risque de Change
• Couvertures internes
▪ Moyens qui permettent d’éliminer ou de réduire le risque de change
sans recourir à des instruments négociés avec des tiers
▪ Facturation dans la devise domestique de l’entreprise
▪ Recherche d’un équilibre entre revenus et paiements en devises
▪ Clauses d’indexation des contrats
• Couvertures externes
▪ Instruments financiers ou contrat d’assurances qui permettent de
transférer le risque de change à une contrepartie
▪ Contrats à terme : produits dérivés de change
o Contrat Forward et Future de Change
o Swap de devises
o Options de devises
▪ Garanties COFACE contre le risque de change : contrat
d’assurance crédit avec clause de garantie d’un cours de change
Pratique de la Gestion du Risque de Change
%
Raison de l’absence de gestion du risque de change
Entreprises
Pas assez de ressources en interne pour gérer le risque 61%
Pas assez de connaissances en interne pour gérer le risque 57%
Equilibre entre gains et pertes dûs aux risques de change 38%
Eventualité de ne pas profiter des fluctuations favorables de FX 32%
Produits de couverture contre le risque de change sont chers 21%
Produits de couverture contre le risque FX sont spéculatifs 17%
Refus de prêts bancaires si achats de produits de couverture FX 11%
Couvertures internes : facturation en monnaie domestique
• Exemple : choix de n’accepter que des paiements en devise domestique
▪ L’entreprise fait l’économie de la gestion du risque de change
▪ Facilité comptable liée à l’utilisation d’une devise domestique
▪ Exemple : Airbus émet une partie de ses factures en euros
• Freins pour ce type de couverture
▪ Ce type de couverture fait peser le risque de change sur la seule
entreprise étrangère, contrepartie de l’opération
▪ Règles de marché : le pétrole brut se traite en USD sur le marché
international ➔ TOTAL peut difficilement facturer en EUR
▪ Perte de compétitivité : dans le cas d’une entreprise française qui
facture en EUR alors que l’EUR s’apprécie sur les marchés
• Solutions
▪ Négociations de devises de références entre contreparties
▪ Clauses d’indexations
Couvertures internes : clause d’indexation
• Ce sont des clauses librement négociées entre les parties et qui
permettent de fixer les modalités de partage du risque de change entre
l’acheteur et le vendeur.
• Clause d’adaptation des prix proportionnelle aux fluctuations des cours

de change : dès la signature du contrat, l’acheteur/vendeur s’assure de
la contre-valeur des marchandises dans sa devise domestique.
• Exemple : exportateur français conclut avec un client USA un contrat de

vente livrable et payable à 3 mois d’un montant de 1 000 000 USD sur
la base d’un cours de change EUR/USD = 1.4570. A la date de
paiement, quel sera le prix payé en Dollar par le client USA dans
chacun des cas suivant :
▪ EUR/USD = 1.3950
▪ EUR/USD = 1.5055
Couvertures internes : clause d’indexation
• Clause d’indexation tunnel : tant que le cours de change entre la devise
de facturation et la devise domestique fluctue à l’intérieur d’un tunnel
délimité par un cours minimum et un cours maximum, le prix de la
marchandise ne change pas. En dehors du tunnel, la variation est
automatiquement et intégralement répercutée sur le prix payé.
• Clause de risque de change partagé : chaque contrepartie supporte une

partie des effets de l’évolution du taux de change entre la date de
facturation et la date de paiement. La répartition des coûts est
contractuelle.
• Clause d’options :
▪ Clause d’option FX : possibilité d’utiliser une autre devise de facturation
choisie à l’avance, si la devise de facturation initiale franchit un seuil.
▪ Clauses multidevises : le contrat est libellé en plusieurs devises et la
devise de facturation est choisie à la date de paiement.
Couvertures internes : méthodes de compensation
• Compensation interne :
▪ Principe : les entreprises vont compenser systématiquement leurs
encaissements et leurs décaissements dans une même devise afin
de ne faire porter le risque de change que sur le solde.
▪ Difficulté de mise en œuvre : faire coïncider les dates d’entrées et de
sorties de devises. De même pour optimiser cette technique, il faut
limiter le nombre de devises de gestion.
• Compensations intragroupe : Netting
▪ Technique d’optimisation de la trésorerie d’un groupe consistant à
compenser les dettes/créances par devise à l’intérieur du groupe
▪ Compensation bilatérale : le netting se passe directement entre 2
filiales à un taux de change interne fixé au niveau groupe. Construire
un exemple en partant de 4 filiales d’un groupe.
▪ Compensation multilatérale : chaque société du groupe ne paye ou
ne reçoit que le solde net de l’ensembles de ces dettes/créances
envers les autres. Construire un exemple.
Couverture du Risque de Change
• Risque de change : Couvertures internes
▪ Définitions du Risque de Change
▪ Outils internes de gestion du risque de change
• Risque de change : Couvertures externes

▪ Avance en Devises Export / Import
▪ Forward/Swap de change
▪ Cross Currency Swaps
▪ Options sur devises
▪ Exercices
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Couvertures externes : Avances en Devise Export
Client (Dev2)
Règlement (Dev2)
Avance en
Vente des Dev2
devise(Dev2)
Marchés Exportateur (Dev1) Banque
Spot FX Remboursement
Achat des Dev1 avance &
Intérêts (Dev2)
Commission de la
banque
Exercice: une entreprise française a livré aujourd’hui 17/05/2014 pour USD 10 Millions
de marchandises, paiement 3 mois plus tard. Pour financer son opération et couvrir
son risque de change, l’entreprise met en place une ADE auprès d’une banque locale
pour un coût de 0.5% de commission. Données de marché au 17/05/2014 : EUR/USD
= 1.3718/25 ; Taux USD = 2.35%-2.75%. Calculer la chronique des flux sachant que
l’entreprise veut couvrir exactement la charge de sa dette en devises grâce aux
revenus de sa transaction.
Couvertures externes : Avances en Devise Import
• ADI : consiste à régler au comptant un fournisseur étranger afin de
bénéficier d’une escompte sur sa demande
• L’ADI ne permet pas de se couvrir contre le risque de change
• L’importateur fait un arbitrage entre le niveau de l’escompte

commercial et le risque d’une évolution défavorable du risque de
change.
• Exercice : construire un exemple d’ADI
Couvertures externes : produits dérivés de change
Marchés de changes à terme
au comptant Sous jacent
M
A
R
C
H
E
Change à terme
Gré à gré
D Swap de change
E
S
Ferme
C Marchés à terme
H Futures à Philadelphie Marché
A Peu utilisés dérivé
N
à terme
G Calls Vanille
E Gré à Gré Puts Vanille
S Options Exotiques
Optionnel
Warrants
Organisé Options listées
Change à terme : définitions
• Toute opération de change est dite « à terme » lorsque la date

de règlement se situe au-delà de la valeur spot (J + 2).
• Exemple : couverture d’achat à terme d’importations.
• Exemple : couverture du placement à terme d’une trésorerie en

devises étrangères.
Change à terme : contrat Forward FX
• Contrat Forward : contrat d’échange OTC, de 2 devises à un taux

prédéfini au moment de la signature du contrat. Les échanges ont
lieu à une date future.
• Caractéristiques :
▪ Date de début du contrat : date de signature du contrat
▪ Nominal : montant notionnel du contrat dans une des devises
▪ Strike : cours de change qui sera utilisé dans le change à terme
▪ Maturité : date à laquelle les flux seront effectués
▪ Devises échangées : devises liées par le cours à terme
• Exemple : t0 = 15/06/2013; T = 10/01/2014; N = 10 millions dollars;

USD/EUR = 0.75 : chronique des flux ?
Change à terme : currency future
• Contrat Future : contrat à terme échangé sur les marchés

organisés , via une chambre de compensation avec échéances
précises et montants standardisés.
• Caractéristiques :
▪ Date de début du contrat : date de signature du contrat
▪ Nominal : montant notionnel du contrat dans une des devises
▪ Strike : cours de change qui sera utilisé dans le change à terme
▪ Maturité : date à laquelle les flux seront effectués
▪ Devises échangées : devises liées par le cours à terme
▪ Appels de marche quotidiens.
• Exemple : mécanismes de fonctionnement de Euro/Dollar currency

future sur CME.
Change à terme : cours à terme Euro
USD GBP CAD
Comptant 1.3337 / 1.3345 0.8491 / 0.8495 125.5915 / 125.5919
1 mois 0.0005 / 0.0007 -0.0007 / -0.0005 0.0004 / 0.0006
3 mois 0.0012 / 0.0016 -0.0025 / -0.0021 0.0013 / 0.0015
6 mois 0.0025 / 0.0031 -0.0055 / -0.0050 0.0028 / 0.0033
12 mois 0.0037 / 0.0048 -0.0130 / -0.0115 0.0060 / 0.0075
Change à terme : points de swap
• Points A/B = (Cours comptant A / B * (Tx B – Tx A)* Ndj) / 36 000
• Où :
– Tx A = taux d’intérêt de la devise A sur la période
– Tx B = taux d’intérêt de la devise B sur la période
– Ndj = Nombre de Jours de la période
• Report i.e. Points de swap positif si Tx B >= Tx A
• Déport i.e. Points de swap négatif si Tx B < Tx A
• Application : 1EUR = 1.2642; Tx EUR 3M = 0.8%; Tx USD 3M = 0.5%
Exercice : calcul des cours de changes à terme
Comptant 1 mois 3 mois 6 mois
EUR / CHF 1.2281 / 1.2285 35 / 27 131 / 79 213 / 132
1 - Cours à terme (outright) EUR / CHF

2 – Si vous voulez acheter 10 millions de CHF dans 3
mois, combien devrez-vous les payer en euros ?
3 – Si vous voulez acheter 10 millions d’euros à 6 mois,
combien devrez-vous les payer en francs suisses ?
4 – Calculer les reports/déports pour chacune des
maturités.
Exercice : calcul des points de swap
• Exercice : calculer les cours à terme EUR/USD et USD/EUR pour

les maturités 3M, 6M, 1 an. Déduire les points de swap en
précisant chaque fois si l’on est en report ou en déport.
• Taux de change spot : EUR/USD = 1.2375
• Taux d’intérêt :
• EUR : 3M (2.5%) - 6M (3%) – 12M (4%)
• USD : 3M (2%) – 6M (3.8%) – 12M (2.5%)
Couvertures externes : Non Deliverable FX Forward
• Définitions
▪ Contrat FX Délivrable : les termes de la transaction oblige chaque
contrepartie à échanger le montant nominal dans l’une des 2 devises
de la transaction.
▪ Non-Deliverable FX Forward (NDF) : les termes de la transaction
impliquent le paiement d’un montant net dans la devise de settlement.
• Intérêts et motivations
▪ Pour contrôler le cours de change de leur devise, certains pays vont
imposer des restrictions dans la convertibilité de leur monnaie.
▪ Ainsi des contreparties offshore peuvent avoir des difficultés à hedger
leurs expositions forward sous de telles restrictions car ce marché
forward n’existe pas toujours.
▪ Le marché des Non-Deliverable Forward permet de couvrir une
exposition FX à terme, sans livraison de la devise non convertible.
n Page 24
• Caractéristiques
▪ Contrat Cash Settlement : paiement dans une seule devise.
▪ Devise de référence : devise en général non convertible dont le
montant nominal est converti dans l’autre devise de la transaction.
▪ Devise de paiement : devise dans laquelle le paiement unique est
effectué à la date de paiement.
▪ Le nominal exprimé dans la devise de référence est converti en devise
de paiement à un taux spot FX observé sur une source contractuelle
ou calculé suivant une méthode définie par les 2 contreparties.
▪ Dans certains NDFs, une troisième devise peut être utilisée comme
devise de référence. Les 2 devises du contrat sont alors converties
dans la devise de référence et le paiement a lieu dans cette 3ième
devise.
n Page 25
• Exemple : une entreprise US qui opère en Indonésie prévoit d’engranger
10 milliards IDR (rupiah indonésienne) de revenus d’exploitation dans 3
mois. L’entreprise US prévoit de convertir ces revenus en IDR au moment
où elle les recevra, sur un marché spot contrôlé par les autorités
indonésiennes. L’entreprise US est donc exposé à terme et voudrait
hedger cette exposition malgré l’absence d’un marché FX Forward.
L’entreprise US va alors se couvrir en contractant un NDF avec une
banque de Singapore. Ci-dessous les caractéristiques de ce NDF :
▪ Nominal : 10 000 000 000 IDR
▪ Maturité : t0 + 3M
▪ Strike : 1USD = 12500 IDR ➔ 1IDR = 0,00008USD
▪ Source du taux spot : Association in Banks in Singapore
▪ En t0+3M : Spot FX : 1USD = 13333 IDR ➔ 1IDR=0,000075IDR
▪ En t0+3M : l’entreprise US recevra 10 000 000 000 * (0,00008-
0,000075) USD soit 50 000 USD.
n Page 26
Couvertures externes : Swap de change / Swap cambiste
• Une entreprise européenne (E) détient 1.37 Millions USD dont elle
aura besoin dans 6 mois. Entre temps, elle aimerait utiliser
l’équivalent en euros de cette somme pour ses besoins de trésorerie
tout en ayant l’assurance de récupérer les USD à un cours défini à
l’avance.
• Une entreprise américaine (A) se trouve dans une position

exactement symétrique. Elle dispose d’un excédent de trésorerie de 1
Million d’euros pour une période de 6 mois. Elle souhaiterait disposer
de l’équivalent en trésorerie USD pendant 6 mois tout en s’assurant
de pouvoir récupérer ses EUR à un taux défini à l’avance.
• Conditions de marché : EUR/USD = 1.3700; Forward EUR/USD terme

6 mois = 1.4580. Décrire les opérations liées à ce swap de change.
Couvertures externes : Swap de devises
• Mise en place de l’opération
– Les parties se prêtent mutuellement un nominal libellé dans une
devise contre un montant équivalent, au cours spot, libellé dans
une autre devise.
– Elles s’entendent également sur les taux d’intérêt qui seront
versés par chacune des parties tout au long de la durée du contrat.
• Pendant la durée du contrat
– Chaque contrepartie effectue des paiements d’intérêts sur le
principal reçu et selon la périodicité contractuelle qui n’est pas
toujours la même pour les 2 contreparties.
– Nature des taux d’intérêts : tous les 2 sont fixes; tous les 2 sont
variables; l’un est fixe et l’autre variable.
• Échéance du swap : chaque contrepartie rembourse en devises
exactement le montant emprunté au départ.
Couvertures externes : Cross Currency Swaps
1. Le swap taux Fixe devise 1 / taux Fixe devise 2

Fixe USD annuel Bond basis
BANQUE A CIRS 5 ans BANQUE B
Fixe EUR Trimestriel

monétaire
2. Le swap taux Fixe devise 1 / taux variable devise 2
Fixe USD annuel Bond basis
3M Euribor Trimestriel monétaire
Couvertures externes : Cross Currency Swaps
3. Le swap taux variable devise 1 / taux variable devise 2 ou

swap de base
Variable Libor USD annuel monétaire
Variable EUR Trimestriel

monétaire
Couvertures externes : Cross Currency Swaps : Application
• Problème :
– CA CiB utilise ses contacts au Japon et arrive à conclure
un placement privé en JPY à 10 ans. Les sommes
récoltées serviront à financer une grande partie du
programme de développement de mobiles de Bouygues
(clients de BNP CiB) en Estonie pour un montant total de
350 Millions d’EUR.
– Quelles sont les solutions offertes à la banque pour
financer Bouygues ?
– Quels sont les risques inhérents ?
Risque de taux ? Risque de change ? Risque de liquidité ?
Cash
EUR
CA CiB EUR3M BOUYGUES

+ 90 BP
Cash LibJPY3M
JPY
Obligation en
JPY à 10 ans
À la mise en place
Cash
EUR
CA CiB EUR3M BOUYGUES

+ 90 BP
Cash LJPY3M
JPY EUR 3M
CIR Cash JPY
S +5
Obligation en
LJPY3M
JPY à 10 ans
HSBC / Londres
Cash EUR
Quelle est notre marge finale ?
À la fin du CIRS
Cash
EUR
CA CiB BOUYGUES
Cash
JPY
Cash EUR
Obligation en
JPY à 10 ans
HSBC / Londres
Cash JPY
Options sur devises
• Définition : Droit d'acheter/vendre une quantité de devises contre une
autre. Pour un couple de devises X/Y :
– Call X : droit d’acheter un montant de devises X contre Y
– Put Y : droit de vendre un montant de devises X contre Y
• Intervenants sur le marché des changes :

– Banques : généralement vendeurs d’options de change
– Importateurs : acheteurs d’options d’achat
– Exportateurs : acheteurs d’options de vente
– Spéculateurs : anticipations sur évolution des cours FX
• Déterminants du prix : sous jacent cours de change spot, strike, taux

d’intérêt, maturité de l’option de change, volatilité du cours de change.
• Option 2nde génération : digitale, barrière, moyenne, basket etc...

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Option : Call sur devises
• Droit mais pas obligation d’acheter une quantité d’un sous-jacent

à une date future et à un prix convenu au début du contrat.
• Paiement d’une prime pour bénéficier de ce droit
• S(t) : sous jacent est un cours de devise
• Prix d’exercice (Strike, K) fixé à l’émission du contrat
• Over The Counter (OTC) ; Cleared Options ; OTC Cleared
• Typologies : Européenne ou Américaine (ou Bermudéenne)
• PayOff Call Européen = Max [S(T) – K, 0] → protection contre la
hausse du cours d’une devise
Options sur devises : couverture d’une importation
• Définition : une entreprise anglaise UKCompany importe pour 1 Million
euros des pièces détachées en provenance d’une PME toulousaine. Ces
pièces sont payables à 6 mois. UKCompany veut se couvrir contre une
hausse de l’Euro et achète un Call EUR auprès de sa banque dans les
conditions suivantes :
– Spot EUR/GBP = 0,7262
– Prix d’exercice : EUR/GBP = 0,7265
– Échéance : Juin16
– Prime : 2%
• Calculer la chronique des flux dans les conditions suivantes :

▪ Appréciation de l’Euro à maturité : EUR/GBP = 0,7456
▪ Dépréciation de l’Euro à maturité : EUR/GBP = 0,7025
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Options exotiques | Options digitales sur devises

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Achats et Gestion du Risque de Change – Partie 2/2

05 Décembre 2022 – Léopold Tsogo

• Risque de change : Couvertures externes

• Le paiement de la marchandise intervient 3 mois plus tard (délai plus

• Illustrations du risque de change

• Risque économique : notion plus générale qui correspond à l’impact à

Pas assez de ressources en interne pour gérer le risque 61%

Pas assez de connaissances en interne pour gérer le risque 57%

Equilibre entre gains et pertes dûs aux risques de change 38%

Eventualité de ne pas profiter des fluctuations favorables de FX 32%

Produits de couverture contre le risque de change sont chers 21%

Produits de couverture contre le risque FX sont spéculatifs 17%

Refus de prêts bancaires si achats de produits de couverture FX 11%

• Clause d’adaptation des prix proportionnelle aux fluctuations des cours

• Exemple : exportateur français conclut avec un client USA un contrat de

• Clause de risque de change partagé : chaque contrepartie supporte une

• Risque de change : Couvertures externes

• L’ADI ne permet pas de se couvrir contre le risque de change

• L’importateur fait un arbitrage entre le niveau de l’escompte

• Exercice : construire un exemple d’ADI

au comptant Sous jacent

• Toute opération de change est dite « à terme » lorsque la date

• Exemple : couverture d’achat à terme d’importations.

• Exemple : couverture du placement à terme d’une trésorerie en

• Contrat Forward : contrat d’échange OTC, de 2 devises à un taux

• Exemple : t0 = 15/06/2013; T = 10/01/2014; N = 10 millions dollars;

• Contrat Future : contrat à terme échangé sur les marchés

• Exemple : mécanismes de fonctionnement de Euro/Dollar currency

USD GBP CAD

Comptant 1.3337 / 1.3345 0.8491 / 0.8495 125.5915 / 125.5919

1 mois 0.0005 / 0.0007 -0.0007 / -0.0005 0.0004 / 0.0006

3 mois 0.0012 / 0.0016 -0.0025 / -0.0021 0.0013 / 0.0015

6 mois 0.0025 / 0.0031 -0.0055 / -0.0050 0.0028 / 0.0033

12 mois 0.0037 / 0.0048 -0.0130 / -0.0115 0.0060 / 0.0075

• Points A/B = (Cours comptant A / B * (Tx B – Tx A)* Ndj) / 36 000

• Report i.e. Points de swap positif si Tx B >= Tx A

• Déport i.e. Points de swap négatif si Tx B < Tx A

• Application : 1EUR = 1.2642; Tx EUR 3M = 0.8%; Tx USD 3M = 0.5%

Comptant 1 mois 3 mois 6 mois

EUR / CHF 1.2281 / 1.2285 35 / 27 131 / 79 213 / 132

1 - Cours à terme (outright) EUR / CHF

• Exercice : calculer les cours à terme EUR/USD et USD/EUR pour

• Taux de change spot : EUR/USD = 1.2375

• Une entreprise américaine (A) se trouve dans une position

• Conditions de marché : EUR/USD = 1.3700; Forward EUR/USD terme

1. Le swap taux Fixe devise 1 / taux Fixe devise 2

BANQUE A CIRS 5 ans BANQUE B

Fixe EUR Trimestriel

2. Le swap taux Fixe devise 1 / taux variable devise 2

Fixe USD annuel Bond basis

BANQUE A CIRS 5 ans BANQUE B

3M Euribor Trimestriel monétaire

3. Le swap taux variable devise 1 / taux variable devise 2 ou

BANQUE A CIRS 5 ans BANQUE B

Variable EUR Trimestriel

CA CiB EUR3M BOUYGUES

CA CiB EUR3M BOUYGUES

• Intervenants sur le marché des changes :

• Déterminants du prix : sous jacent cours de change spot, strike, taux

• Option 2nde génération : digitale, barrière, moyenne, basket etc...

• Droit mais pas obligation d’acheter une quantité d’un sous-jacent

• Calculer la chronique des flux dans les conditions suivantes :

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