Les mécanismes de transmission de

la politique monétaire en Tunisie

Présentation BCT / BdF / NBP
 Plan
1) Les instruments de la politique monétaire en
Tunisie
2) ) Évaluations macro-économique des effets
de la politique monétaire
3) La fonction d'intermédiation financière en
Tunisie et son rôle dans la transmission de la
politique monétaire
 Partie 1 :
Les instruments de la politique
monétaire en Tunisie
 A.1.2. Politique de taux d’intérêt et
gestion de liquidité
• Politique de taux d’intérêt peu active avec un changement
depuis 2006-2007 plus marqué à partir de 2009 (facilités
permanentes)
• Rigidité à la hausse (considérations de stabilité financière,
inflation bien ancrée grâce notamment à la politique de
contrôle des prix)
• Gestion active de la réserve obligatoire à partir de 2006
(surliquidité) toutefois quasi-annulée par l’intervention sur
le MM visant en gros à accommoder le besoin des banques
• Taux de RO multiple pouvant avoir entrainé des distorsions
au niveau des taux appliqués par les banques sur les
différents dépôts (avec pour but de modifier l’assiette)
 Principales décisions de taux de la
BCT depuis décembre 1999
6,25%
En réaction à, l’accélération de
l’inflation conformément à la
5,75% nouvelle mission de la BCT Allègement des charges
financières des entreprises
fortement touchées par les
5,25% évènements surveus après la
En réponse à la forte
révolution
décélération de l’activité
économique et
4,75%
l’augmentation des
crédits non performants Soutenir l’activité
notamment dans le économique fortement
4,25% secteur touristique affectée par la contraction
de la demande extérieure

3,75%

Introduction des facilités

3,25% permanentes à 24 heures
et abandon des
opérations ponctuelles
2,75%
déc.-99 déc.-00 déc.-01 déc.-02 déc.-03 déc.-04 déc.-05 déc.-06 déc.-07 déc.-08 déc.-09 déc.-10 déc.-11
Colonne1 Corridor Taux directeur Taux du marché monétaire
 Évolution du volume global de
refinancement
4500 6

3500 5

2500 4

1500 3

500 2

-500 1

-1500 0
janv.-03 janv.-04 janv.-05 janv.-06 janv.-07 janv.-08 janv.-09 janv.-10 janv.-11 janv.-12

Appels d'offres Prise en pension de 1 à 7 jours Prise en pension de BT à 3 mois

Opérations ponctuelles Opérations d'open Market Pension livrées
Facilités de dépôts à 24 h Facilités de prêt à 24 h Taux effectif de la réserve obligatoire
 Politique de taux de change
• De facto, régime d’ancrage glissant à un panier de
devises (crawling peg) avec pour objectif la
préservation des équilibres extérieurs en essayant de
garder le taux de change effectif réel proche de sa
valeur d’équilibre
• Contrôle direct (intervention sur le marché de
change) et indirect (cotation de référence) facilité par
des restrictions au niveau du compte capital
 Évolution du taux de change
depuis décembre 1999
125

120

115

110

105

100

95

90

85

80
déc.-99 déc.-00 déc.-01 déc.-02 déc.-03 déc.-04 déc.-05 déc.-06 déc.-07 déc.-08 déc.-09 déc.-10 déc.-11

Taux de change effectif nominal Taux de change effectif réel

 Politique de taux de change
6
2,5
EUR/TND % Dépréciation face au dollar non expliquée par l'eur/usd (panier)
5 % Dépréciationface à l'euro non expliquée par l'eur/usd (panier)
2 USD/TND
EUR/USD
1,5 4

1
3

0,5
2
0
janv.-00

janv.-02

janv.-03

janv.-05

janv.-06

janv.-08

janv.-09

janv.-11
janv.-01

janv.-04

janv.-07

janv.-10
1

0
00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11
4 2 4
Glissement continu du dinar Politique "stop and go"

3 0 3

2 -2 2

1 -4 1

0 -6 0

-1 -8 -1
Solde courant en % du PIB retardé d'1 trimestre (axe G)
% Dépréciation f ace à l'euro non expliquée par l'eur/usd (panier) % Dépréciation de l'euro non expliquée par l'eur_usd (panier)
-2 -10 -2
00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11
2000 2002 2004 2006 2008 2010
 Partie 2:
Évaluations macro-économique des
effets de la politique monétaire

A. Réactions globales
B. Le pass-through du taux de change
 A. Réactions globales: évidences à
partir de la modélisation VAR
k
• Forme générale du VAR: A0 xt   Ai xt i  Bvt
i 1
• Objectif: Evaluer les réponses des variables à un choc
non anticipé sur les instruments de politique
monétaire
• Problème d’identification des chocs de PM à cause la
multiplicité des objectifs et des instruments
• Méthode d’identification: Décomposition de Cholesky,
VAR avec restrictions de signe (Uhlig, 2005)
• VAR en niveau estimé sur données mensuelles sur la
période [2000M1-2011M6], changements de PM …
 A. Réactions globales: évidences à
partir de la modélisation VAR
Réponse à un choc sur le taux de change
Production manufacturiere IPC hors alim at energie
.4 .04

.2
.00

.0
-.04
-.2
-0.38 -.08
-.4
-0.071
-.12
-.6

-.8 -.16
5 10 15 20 25 30 35 5 10 15 20 25 30 35

Taux de change (NEER)

.6
0.5
.4

.2

.0

-.2

-.4
5 10 15 20 25 30 35
 A. Réactions globales: évidences à
partir de la modélisation VAR
Réponse à un choc sur le TMM
Production manufacturière IPC hors alim. et énergie Credits sains
1.5 .10 1

.05
1.0
0
.00
0.5
-.05 0.04
0.0 -0.098 -1
-.10

-0.5
-.15 -2

-1.0 -.20
5 10 15 20 25 30 35 5 10 15 20 25 30 35 5 10 15 20 25 30 35

Taux débiteur TMM

.08 .15

.10
-0.9 0.068
.04
.05

.00 .00

-.05
-.04

-.10
5 10 15 20 25 30 35 5 10 15 20 25 30 35
B. Pass-through du taux de change
McCarthy, Agrégat monétaire (M3) Taux d’intérêt
1999, 2000 et
2007

ΔPrix internationaux du pétrole

(Brent en $) ou des matières Output gap (IPI) Δ Taux de change
premières (Choc de demande)
(Choc d’offre)

Δ Prix à la production
Δ Prix à la consommation (Indice des prix de vente Δ Prix à l’import
(IPC) industrielle) (en monnaie domestique)
B. Pass-through du taux de change
 toil  Et 1  toil    ts
t  Et 1 t   a1 ts   td
et  Et 1 et   b1 ts s  b2 td   te
 m  E t 1  m   1  s   2  d   3  e   m
w  E t 1 w   1  s   2  d  3  e  4  m  w
 c  E t 1  c    1  s   2  d   3  e   4  m   5 w   c

Le degré du pass-through est déterminé par :

zt ,t  h où zt,t+h correspondent aux réponses cumulées entre t et t+h

PT ( zt ) h  de chaque indice de prix aux variation du taux de change.
et ,t  h
 B. Pass-through du taux de change Response to Cholesky One S.D. Innovations ± 2 S.E.
Response of dlog(e) to dlog(e) Response of dlog(PM) to dlog(e)
.006 .0008

.0004

.004 .0000

-.0004

.002 -.0008

-.0012

.000 -.0016

-.0020

-.002 -.0024
2 4 6 8 10 12 14 16 18 20 22 24 2 4 6 8 10 12 14 16 18 20 22 24

Response of dlog(IPVI) to dlog(e) Response of dlog(IPC) to dlog(e)

.0002 .0002

.0000
.0000
-.0002

-.0004 -.0002

-.0006
-.0004
-.0008

-.0010 -.0006
2 4 6 8 10 12 14 16 18 20 22 24 2 4 6 8 10 12 14 16 18 20 22 24
B. Pass-through du taux de change
Response to Cholesky One S.D. Innovations ± 2 S.E.
Response of DLOG(e) to DLOG(PM) Response of DLOG(e) to DLOG(IPC)
.003 .003

.002 .002

.001 .001

.000 .000

-.001 -.001

-.002 -.002
1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10
 Partie 2 :
La fonction d'intermédiation financière
en Tunisie et son rôle dans la
transmission de la politique monétaire

A. Le système bancaire tunisien

B. Évaluation quantitative de la transmission de
la politique monétaire
A. LE SYSTÈME BANCAIRE TUNISIEN
1) Fixation des taux bancaires
2) Coûts des ressources et marché monétaire
3) Gestion des risques et créances douteuses
4) Changements structurels du marché du
crédit
 A.1. Fixation des taux bancaires
• Les taux sont fixés sur le modèle:
Taux du marché monétaire + marge
• Vrai pour les taux sur les crédits et les dépôts
• Rend la transmission de la politique monétaire
plus efficace car l’indexation est immédiate
• Une exception : les taux sur les dépôts des
« gros institutionnels » qui ne baissent pas
nécessairement avec le TMM
 A.2. Coût des ressources et marché
monétaire
• Au cours des années 2000:
– Stabilité de la part des capitaux propres
– Élasticité importante de la part de la banque
centrale au passif
– Augmentation de 7 à 12% du passif de la part des
financements de marché, c’est-à-dire soit
• DAT en provenance du secteur public
• Certificats de dépôts
 A.2. Coût des ressources et marché
monétaire:
Financements monétaires des banques
15

10

0
1999m7 2001m7 2003m7 2005m7 2007m7 2009m7 2011m7
date

Financement marché monétaire Capitaux propres

Financement banque centrale

Source: calculs de la BdF - DGEI - DEMFI à partir de données BCT - DGPM -DSPM
 A.2. Coût des ressources et marché
monétaire
• Le marché monétaire en Tunisie
– Interbancaire
– Entre agents financiers et non-financiers (segment des
DAT et des certificats de dépôts des « gros
institutionnels »)
• animé par environ 10 ‘gros’ institutionnels
• Ce marché est ‘en coulisse’ avec des transactions
– Sécurisées (repos sur bons du trésor) ou
– Non-sécurisées (DAT / CD)
 A.2. Coût des ressources et marché
monétaire
• Pourtant les prix semblent agréger
l’information:
– Taille des investisseurs liée à leur pouvoir de
marché
– Choc sur la liquidité augmente le taux ‘moyen’ payé
– Dispersion des taux payés peut refléter les risques
pris du fait d’effet fragile de concurrence imparfaite
• Mais pas d’informations publiques sur les prix
• Donc pas de diffusion des jugements sur les
risques pris par les banques
 A.3. Gestion des risques de crédit
• Pratiques hétérogènes d’évaluation des risques
lors de l’attribution de nouveaux crédits
– Outils quantitatifs: Banques à capitaux étrangers vs.
publiques/ privées tunisiennes
– Prêts à la consommation dirigés vers salariés
• Très forte hétérogénéité structurelle des
créances douteuses
– à des niveaux potentiellement difficile à rationaliser,
cf. hôtellerie
• Restructuration post-2004: tendance à la baisse
pour tous les acteurs
A.3. Gestion des risques de crédit
• Causes de la baisse des créances douteuses?
1. Bonne santé macro-économique de la Tunisie?
2. Utilisation judicieuse de structure de
défaisance et de recouvrement?
3. Meilleures techniques d’évaluation du risque
par les banques?
• En supposant que les 2 premiers items sont
communs à toutes les banques, la mesure
de l’efficacité individuelle est donné par
l’évolution de l’écart à la moyenne
A.3. Gestion des risques de crédit
• Entreprises: Niveau élevé de garantie pour
compenser la mauvaise évaluation des risques
(avis divergents)?
– Est-ce lié à la capacité à saisir ces garanties?
• Ménages: vers les salariés uniquement?
– Risque de non-remboursement est alors corrélé à
la macro-économie (chômage et inflation/change)
– Importance d’éviter les chocs négatifs brutaux
 A.4. Changements structurels sur le
marché du crédit
• Récemment: fort dynamisme, lutte pour les
parts de marché?
80
70 M3 et crédit intérieur en % du PIB
en % du PIB

60
50

2000 2005 2010

year

(last) m3pib (last) creditpib

B. ÉVALUATION QUANTITATIVE
DE LA TRANSMISSION DE LA
POLITIQUE MONÉTAIRE

Baisser le TMM fait…

1) baisser les TEG
2) augmenter le volume de crédits distribués
3) baisser la marge d’intérêt
 B.1. Évaluation du canal du taux
d’intérêt
• Deux études
– Avec les seules variables macro-économiques
– Avec des données de panel de banques
• Caractéristiques:
– Micro: estimation sur 2007S1-2011S1
– TRO & TMM
– Mesure de liquidité (écart entre TMM et taux BCT)
– Part de marché, proportion des créances non
performantes
 B.1. Évaluation du canal du taux
d’intérêt
10

8
en %

2000h1 2002h1 2004h1 2006h1 2008h1 2010h1 2012h1

date

TEG moyen TMM

 B.1. Évaluation du canal du taux
d’intérêt
Entreprises Ménages
Taux Court Moyen Long Découver Logeme
moyen terme terme terme ts Conso nt
Estimation en micro-économie de panel sur données individuelles
TMM CT 0.7 0.6 0.8 0.6 1.0 1.3 0.7
TMM LT 1.1 0.7 1.1 0.7 1.1 2.1 1.1

Estimation sur taux moyen avec les seules variables macro-économiques

TMM CT 0.2 0.05 0.4

TMM LT 1.2 0.8 0.7 1.1
 B.1. Évaluation du canal du taux
d’intérêt
• Variations de TMM
– ne sont pas répercutées entièrement
– varient selon les taux considérés entre 60% et
130% selon les compartiments du marché
• Taux court terme entreprises: 60%
• Taux consommation 130%
B.2. Impact des TEG sur les quantités
(élasticité de la demande)
• Problème d’endogénéité: Prix et quantités sont
co-déterminées
• Solution d’identification utilisée:
– La demande n’est pas liée à une banque précise mais
est adressée à la banque la plus compétitive.
– Les banques connaissent des variations sur leur
fonction d’offre liées e.g. à une meilleure technique
de risques, une meilleure équipe de vente
– Ces chocs sur la fonction d’offre se traduisent par un
avantage compétitif mesuré ex-post par l’écart à la
moyenne des TEG des banques
B.2. Impact des TEG sur les quantités
(élasticité de la demande)
• Est-ce que les variations des écarts du
volumes des prêts à la moyenne des volumes
sont liés aux écarts des TEG à la moyenne?
• En tenant compte de
– l’impact du coût du financement non sécurisé
(spread DAT – TMM)
– la proportion des créances non performantes
• Augmenter le TEG de 5% à 5.5% réduit le
volume de prêts de 2.3%
B.2. Impact des TEG sur les quantités
(élasticité de la demande)
• En utilisant l’impact du TMM sur le TEG :
 Augmenter le TMM de 100 pb se traduit par
une baisse des crédits à court terme de 1.8%
• Conditions de validité de cette mesure:
– L’exercice suppose qu’un choc commun est
équivalent à un choc individuel sur une banque
– Et que les banques ne se coordonnent pas pour
annuler l’effet de la baisse de TMM (hypothèse
d’absence de cartel)
 B.3. Impact du TMM sur les marges

• Qualitativement: Baisse TMM augmente prix

du financement ‘gros’ institutionnels (DAT/CD)
• Hausse des taux :
– Résulte de la baisse de l’offre des financements
monétaires des non-financiers suite à la révolution
– Augmente pouvoir de marché des acteurs restants
– Vient réduire le profit tiré de la baisse du TMM
• Quel est son impact sur les marges d’intérêt?
 B.3. Impact du TMM sur les marges
• Une baisse de TMM réduit le taux des dépôts de
50% et le taux des crédits de 74%
• En prenant en compte les caractéristiques des
banques et en contrôlant de la liquidité globale et
des TRO
– Une baisse de 100 pb réduit marge d’intérêt de 19 pb
– Augmenter de 1 point la part des gros institutionnels
réduit la marge d’intérêt de 2 pb.
– Effets plus forts sur les banques privées (29 pb & 4
pb)
 Conclusions
1) Fonctionnement standard de la politique
monétaire au niveau macro-économique
a) Le TMM impacte la demande et l’inflation
b) Mesure normalement « incertaine »
2) Marché du crédit: les spécificités
a) Indexation des taux d’intérêt au TMM
b) Gestion du risque de crédit?
3) Marché monétaire
– Efficacité de l’allocation de liquidité?
– Gestion du risque de contrepartie?
ANNEXES DE LA PARTIE 1
A. QUELQUES FAITS STYLISES
A.1. LA POLITIQUE MONETAIRE
Politique discrétionnaire avec une multiplicité
d’objectifs et d’instruments (dualité secteur
domestique/secteur offshore)
• Taux de change (compétitivité et équilibre externe,
inflation)
• Taux d’intérêt (stabilité financière, croissance)
• Intervention sur le MM et réserve obligatoire
(réguler la liquidité, freiner la croissance excessive
du credit)
 A.1.2. Politique de taux d’intérêt et
gestion de liquidité
7,0 14
6,5 Taux de la réserve obligatoire sur les dépôts à vue
12
6,0 Taux de la réserve obligatoire effectif
5,5 10
5,0
8
4,5
4,0 6
3,5 4
3,0 TMM Taux directeur
Facilité de dépôt 24h Facilité de prêt 24h 2
2,5
Taux de l'appel d'offre
2,0 0
janv.-00

janv.-01

janv.-02

janv.-03

janv.-04

janv.-05

janv.-06

janv.-07

janv.-08

janv.-09

janv.-10

janv.-11

janv.-03

janv.-05

janv.-06

janv.-07

janv.-09

janv.-10

janv.-11
janv.-04

janv.-08
4000

3000

2000

1000

0
janv.-03

janv.-04

janv.-05

janv.-07

janv.-08

janv.-09

janv.-11
janv.-06

-1000 janv.-10
-2000 Total facteurs autonomes

-3000 Position de liquidité

Intervention
-4000
ANNEXES DE LA PARTIE 2
 A.2.1. Financement de l’économie et
rôle des banques
• Dominance de l’autofinancement: 50 to 70%, crédits
commerciaux (15 to 25%), banques et leasing (15 to 25%)
• Marché financier: 51 entreprises (capitalisation/PIB=24%, dont
70% des institutions financières)
financement bancaire relativement limité à cause de:
• Du point de vue des banques (manque de transparence
financière due au caractère familial du capital)
• Du point de vue des entreprises: valeur élevée des garanties
exigées (contrainte sévère pour 71% des entreprises), niveau
des taux d’intérêt (contrainte sévère pour 40% des entreprises)
• Difficulté plus importante à accéder au crédits pour les petites
entreprises et les entreprises non exportatrices
enquête ITCEQ, 2010
A.2.1. Financement de l’économie et
rôle des banques
70%

65% M3/GDP Deposits/GDP Credits/GDP

60%

55%

50%

45%

40%

35%

30%

25%

20%
2000

2001

2002

2003

2004

2005

2006

2007

2008

2009

2010
A.2.1. Financement de l’économie et
rôle des banques
50% 22%

48% 20%

46%
18%
44%
16%
42%
14%
40%
12%
38%
10%
36%
Créances saines 8%
34%
Créances immobilisées
32% 6%
Créances immobilisées corrigés des cessions radiations
30% 4%
2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010
Estimation en panel du canal du taux
d’intérêt
• Équation estimée

• Période d’estimation 2007S1-2011S1

 Effet du TMM sur les TEG
Consommati
Court terme Moyen terme Long terme Logement
Taux moyen Découverts on
Entreprises Entreprises Entreprises Ménages
Ménages
TEG retardé 0.322** 0.126 0.284** 0.126** 0.143 0.385*** 0.394***

TMM 0.739*** 0.600*** 0.811*** 0.586 0.971*** 1.302*** 0.651***

TRO -0.138 -0.181** -0.009 0.289 -0.298** -0.190* -0.206**

Ecart TMM – taux directeur BCT

Retard (1S) 0.0004 -0.0041** -0.001 0.009 -0.003 0.0008 -0.0004

Retard (2S) -0.0024 -0.0008 -0.002 -0.018** -0.002 -0.001 0.003*

Log créances
non 0.027 0.041*** 0.161 0.142 0.023 -0.009 0.036**
performantes
Part de
0.026 -0.148* 0.059 0.259 -0.121 -0.005 -0.196*
marché
Effet fixe
Oui Oui Oui Oui Oui Oui Oui
banque
R2 (within) 0.876 0.894 0.81 0.27 0.759 0.7774 0.86
 Estimation en panel d’une variation
de TEG sur les volumes de crédit
• Équation estimée

• Les différents TEG devraient être associés au

type de crédit étudié (TEG /consommation
avec prêt à la consommation)
Évaluation du canal du taux d’intérêt
• Variations de TMM
– ne sont pas répercutées entièrement
– varient selon les taux considérés entre 60% et
130% selon les compartiments du marché
• Taux court terme entreprises: 60%
• Taux consommation 130%
– TRO ont un impact négatif sur les taux CT,
consommation et taux des découverts
– Part de marché a un impact négatif sur prêt à CT
 Causes possibles d’une transmission
imparfaite du TMM au TEG
• Crédit réagit imparfaitement aux baisses de taux
• Pourquoi?
1) Impact retardé des mauvaises créances?
2) Concurrence sur le marché des dépôts
(renchérissement des financements)
3) Concurrence sur le marché du crédit
(consommation)?
4) Faible coefficient des crédits court-terme en réaction
à des taux de défauts perçus plus importants
(attribution passée de crédits sur critères « non-
économiques »?)
 Étude possible que des trois premiers mécanismes
 Estimation en panel d’une variation
du TMM sur les marges d’intérêt
• Equation estimée
Taux d’intérêt et créances douteuses
• Baisser les taux augmente les volumes de crédits
et baisse les taux d’intérêt
• Quel effet sur les créances douteuses futures?
 Pourquoi les créances douteuses ont baissé dans
les 2000s?
– Meilleures techniques bancaires,
– Bonne santé macro-économique de la Tunisie
– Utilisation judicieuse de structure de défaisance?
• Identifier l’effet propre aux techniques est crucial
pour l’efficacité de la politique monétaire
Taux d’intérêt et créances douteuses:
Une première évaluation
• Identification: Les écarts à la moyenne du secteur
des créances douteuses sont-ils corrélés avec les
écarts des TEG des 2 semestres précédents?
• Hypothèses :
– L’effet macro est identifié par la tendance
– Hypothèse forte: de même que l’utilisation de
structure de défaisance
• Aucune relation sauf pour les banques privées
(une baisse du TEG baisse les créances douteuses
12 mois plus tard)
 Évolution des agrégats monétaires
• Réglementation interfère avec statistiques
• Baisse des financements de marché en 2000/02
a réduit M4-M3 et augmenté M2-M1 (DAT)
• Certificat de dépôt depuis 2008 ‘explique’ la
hausse de M3-M2
3000 30000

2500 25000

2000 20000

1500 15000

1000 10000

500 5000

0 0
1999m12
2000m06
2000m12
2001m06
2001m12
2002m06
2002m12
2003m06
2003m12
2004m06
2004m12
2005m06
2005m12
2006m06
2006m12
2007m06
2007m12
2008m06
2008m12
2009m06
2009m12
2010m06
2010m12
2011m06
M4-M3 M3-M2 M1 (axe de droite) M2-M1 (axe de droite)
 Impact retardé des mauvaises
créances?
• A un rôle sur les TEG des prêts aux entreprises et
des prêts logements
– A court-terme : Une augmentation de 100 pbs
augmente les TEG de 5 pbs.
– A long terme, l’impact est de 7 pbs
• Prêts non-performants n’ont pas d’impact sur les
taux à la consommation
– Explique le dynamisme de ce marché?
– Pour lesquels l’évaluation des risques est la plus
simple?
– Attention au risque macro-économique?
ANNEXES DE LA PARTIE 3
A. Réactions globales: évidences à partir
de la modélisation VAR
Prod. Manuf. TMM

IPC hors alim. et énerg. Rés. Obligatoire vol.

Crédits sains Taux Rés. Obligatoire eff.

Choc de réserve obligatoire (sign restricted VAR)

 B.2. Pass-through du taux d’intérêt
Objectif: Quantifier l’effet d’une variation du TMM sur les
taux débiteurs
Méthodologie
• VECM (en cas d’existence d’une relation de coinétgration)

• ARDL sinon

Le coefficient de LT est donné par:

 B.2. Pass-through du taux d’intérêt
Estimation sur données trimestrielles [2001Q1-2011Q2]

Coefficient Coefficient Méthode

Variable de long NPL Output gap de retour à d‘estimatio H0: β=1
terme β l’équilibre α n

TEG CT 1,12 0,05 0,6 VECM Rejetée

Non
TEG MT 0,85 0,07 ARDL Acceptée
applicable
TEG LT 0,63 0,17 0,33 VECM Rejetée
Non
TEG Cons. 1,07 -0,03 ARDL Acceptée
applicable