INTRODUCTION

Les nouvelles donnes de lconomie mondiale imposent chacun des pays de disposer dun march des capitaux dynamique susceptible dassurer lattractivit suffisante pour les fonds ncessaires son dveloppement. Quest ce quun march des capitaux et quelles sont ses missions? Jadis, pour toute opration de placement ou demprunt, les agents conomiques navaient dautres alternatives que de recourir aux produits bancaires classiques. Depuis la fin ds annes 1980 et dans le sillage des innovations financires facilites par le progrs technologique, les marchs des capitaux sont devenus un lieu privilgi pour les oprateurs conomiques en qute de conditions meilleures pour leurs oprations financires. Cest ainsi que progressivement sont apparus plusieurs types dinstruments financiers procurant leurs metteurs des cots moins onreux et leurs dtenteurs des rendements dpassant ceux des produits bancaires classiques coupls des facults de ngociabilit assez souples. Avec le processus de mondialisation, le rle du march des capitaux a dpass celui du simple oprateur conomique local, pour devenir la principale proccupation des Etats, de par son impact sur la matrise des quilibres macro-conomiques et sa capacit jouer un rle de locomotive de dveloppement par lattrait quil exerce sur les capitaux lchelle mondiale.

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LE MARCHE DE CAPITAUX
Module 1 : les caractristiques du march des capitaux
Le march de capitaux est un march qui reprsente lensemble des offres et demandes de capitaux court, moyen et long terme. A travers cette jonction assure entre la recherche et la prsentation des fonds ncessaires la dynamique de croissance de toute conomie, le march de capitaux assure plusieurs fonctions qui lui permettent : 1. 2. 3. 4. 5. dassurer un financement permanent de lconomie nationale, de structurer la liquidit de lpargne, de servir la rfrence pour apprcier la valeur des actifs, de contribuer la mutation des entreprises, et de permettre la ngociation quasi-permanente du risque.

1. Financement permanent de lconomie nationale

La fonction principale dun march de capitaux est de drainer lpargne afin de la transformer en instruments financiers susceptibles de servir au financement de lconomie domestique. La collecte de lpargne auprs des agents prsentant des excdents financiers permet ainsi aux entreprises, lEtat et aux collectivits locales, prsentant souvent des besoins de financement, de se procurer des ressources sans recourir au financement bancaire classique. Par rapport au financement bancaire classique le financement de lentreprise travers le recours au march de capitaux semble de nos jours de plus en plus convoit par les entreprises compte tenu des avantages quil procure, parmi lesquels on peut citer : a. Un cot de lendettement avantageux : il est toujours vrifi que les taux du march de capitaux sont gnralement plus attrayants qui ceux affrents au crdit bancaire classique. La norme tant celle du march pris dans sa possibilit et non pas celle de la stratgie dune banque astreinte des rgles prudentielles. b. Des procdures moins contraignantes : pour obtenir un crdit bancaire lentreprise est soumise de multiples procdures administratives engendrant souvent des lenteurs au niveau du traitement du dossier de crdit.

2. Le march de capitaux permet de structurer la liquidit de lpargne

Grce la multitude des produits, le march de capitaux permet de structurer la liquidit de lpargne. Cest ainsi que chaque pargnant en fonction de son profil cherche le produit le plus adapt ses besoins. Pour le court terme, lpargnant peut investir en bons de trsor court terme, en titre de crances ngociables ou en OPCVM montaire. Lpargnant cherchant le moyen terme peut tre orient vers les bons de trsor, les titres de crances ngociables, les obligations ou les parts dOPCVM obligataires. 2/74

Quant aux agents en qute dun placement trs long, il leur est toujours permis de souscrire au mme produit mais avec des chances plus longues. La liquidit des titres est galement assure travers lexistence dun march secondaire qui permet la ngociation des titres avant leurs chances. Le march des capitaux prsente ainsi un avantage de taille savoir : ladossement de lpargne au placement en fonction de la dure, tout en assurant une fluidit des fonds quasipermanente.

3. Principale rfrence pour apprcier la valeur des actifs

La rgularit des cotations affiches par le march de capitaux permet aux investisseurs dapprcier de manire permanente la valeur des entreprises. Linformation donne tant fiable, dun accs facile et relaye par les principaux mdias financiers (presse financire). Le march de capitaux constitue donc ct des autres modes dvaluation des entreprises un outil dapprciation incontestable de la valeur des entreprises.

4. Contribuer la mutation des entreprises

En plus de sa mission de lieu de rencontre entre loffre et la demande des capitaux, le march des capitaux offre galement aux entreprises la possibilit doprer une restructuration au niveau de leur organisation. Il est ainsi frquent de constater que les oprations de fusions-acquisition jadis ralises travers des transactions de gr gr se concrtisent de nos jours par le biais de montages financiers. A titre dillustration lopration de fusion BCM-WAFABANK ayant dbouch sur la cration dATTIJARIWAFA BANK a t rapidement boucle travers des OPA : offre publique dachat des actions WAFA BANK couple une OPE (offre publique dchange) daction ATTIJARIWAFABANK contre les anciennes actions WAFA.

5. Ngociation quasi permanente du risque

Chacun des oprateurs du march en fonction de sa motivation trouve sa place au niveau du march de capitaux. Cest ainsi que le march de capitaux offre la possibilit de : Couvrir les risques afin de se prmunir contre la volatilit des cours. Les produits de changes terme sont lexemple le plus illustratif cet gard du moment quil permet lachat ou la vente de devises avant lchance. Spculer : la recherche dune rentabilit travers lanticipation dune volution donne des valeurs est galement disponible au niveau du march. Les prises de position sont nanmoins prilleuses puisque loprateur agissant pour son compte sexpose au risque de sa globalit. Procder des arbitrages : les oprations darbitrage consistent assurer la rencontre entre un offreur et un demandeur dun produit donn. Loprateur intervenant en tant quarbitragiste ne sexpose aucun risque. Sa seule motivation tant la recherche 3/74

dune marge certaine, rsultat de la diffrence des cours appliqus au vendeur et lacheteur du titre.

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LE MARCH MONTAIRE
Dans la perspective de permettre aux pargnants ainsi quaux investisseurs de bnficier des possibilits de placement varies avec des opportunits de financements des conditions optimales, de nombreuses rformes du secteur financier ont vu le jour durant les quelques dernires annes. Le but premier de ces rformes tant dtablir un vaste march des capitaux, accessible toutes les catgories d'intervenants et comportant plusieurs compartiments, de l'argent au jour le jour aux chances les plus longues. Cest dans ce cadre quun march montaire moderne a t mis en place au Maroc depuis le dbut des annes 1980. Ce march a t galement dot dinstruments permettant une rgulation plus aise du niveau de liquidit du march et une accessibilit plus souples aux sources de financements. Dfinition
Le march montaire est le lieu sur lequel sont mis et schangent les titres court et trs court terme. Il soppose a u march financier spcialis dans les capitaux dont la dure est longue, Le march montaire est le march de la liquidit. Pendant longtemps,le march montaire a t rserv aux banques et quelques tablissements non bancaires dont les activits les amenaient disposer de grandes masses de liquidits et qui taient de ce fait autoriss intervenir sur le march montaire (les Ex OFS).

Ce march se compose de deux compartiments savoir le march interbancaire et le march montaire largi.

I-LE MARCH INTERBANCAIRE

Ouvert uniquement aux tablissements de crdit, ce march permet la conclusion doprations de prt/emprunt de liquidits au jour le jour ou terme fixe moyennant un taux convenu entre les parties contractantes appel taux interbancaire. Le niveau de taux sur ce march constitue la principale rfrence pour BAM qui en fonction de la volatilit de ce dernier proportionne lampleur de son intervention.

A -INTERVENANTS ET FORME DES TRANSACTIONS 1) Intervenants

Seuls peuvent intervenir sur le march interbancaire, les banques, la caisse de dpt et de gestion, ainsi que certains autres tablissements financiers tels que la caisse marocaine des marchs, caisse centrale de garantie et Dar-Addamane,

2) Forme des transactions

Les interventions opres sur le march interbancaire peuvent seffectuer r sous forme : -d'avances en blanc, simples transferts de capitaux sans remise de titres en contrepartie, ou -d'avances garanties, ou -de pensions d'effets. Toutefois la globalit des oprations sur le march interbancaire est constitue de prts et demprunts en blanc.

B -TRANSACTIONS ET DTERMINATION DES TAUX 1) Volume des transactions

Pendant lanne 2004 le volume moyen chang quotidiennement sur le march interbancaire a fluctu entre 200 millions et 5,900 milliards. Notons, par ailleurs que les changes entre banques en y

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figurent majoritairement. La moyenne mensuelle des oprations prt/emprunt est quant elle ressortie 1.3MMDHS contre 855MDHS en 2003. Dautre part, les banques peuvent recourir aux oprations temporaires sur le march secondaire des bons du Trsor.

2) Dure des oprations

Les changes de liquidits sur le march interbancaire sont constitus hauteur de 70% par les oprations au jour le jour. Les oprations terme, quant elles, sont conclues essentiellement pour des dures trs courtes variant entre une semaine et un mois.

3) Dtermination des taux d'intrt

Les taux d'intrt sur le march interbancaire sont le fruit dune libre confrontation de loffre et de la demande de fonds. Ils doivent galement sinscrire lintrieur de la bande dlimite par les taux directeurs de la BAM. Le taux moyen pondr (TMP) des oprations est calcul chaque jour par la banque centrale. Ce dernier reprsente l'objectif oprationnel quelle tend raliser de par ses interventions sur le march montaire. En effet et dans le but de diminuer la volatilit des taux sur le march interbancaire, en 1996 la BAM a assoupli le mode de calcul de la rserve montaire des banques en le basant la moyenne mensuelle des soldes quotidiens de leur compte ordinaire Bank Al-Maghrib. Cette mthode a, en effet, permis aux banques la mise au point dune gestion active de leur trsorerie, mais galement une limitation de leur recours aux avances de la BAM. Cependant, lexcdent de liquidits notes partir du second semestre 1999, en rapport avec les rentres de devises conscutives aux oprations de privatisation, ont amen rcemment- la Banque centrale remettre en exergue le respect permanent de la rserve montaire. En outre, la persistance de surabondance de liquidit, a amen encore une fois la Banque centrale effectuer des reprises de liquidits en tant quemprunteur sur le march interbancaire, en permettant aux banques de constituer auprs delle des dpts rmunrs.

Le March Montaire Elargi

Dfinition Sur le march montaire largi sont traites aussi bien des oprations interbancaires (voir ci-haut) que des oprations dites Repos (en anglais : repurchase agreement ou accord de prise en pension) c.a.d. changes de liquidits garantis par des titres. Ces oprations sont galement appeles des transactions dachat ou de vente provisoires de titres de crance ngociable. Mcanisme des oprations Repos A ce titre, le mcanisme de lopration Repos ressemble celui de lopration interbancaire sauf que celle-ci est adosse un titre de crance ngociable (gnralement des bons d trsor). Ce genre doprations ncessite donc la mise en jeu de garanties reprsente par des titres. Ces titres sont rtrocds lchance leur dtenteur initial (entit qui a emprunt) contre le remboursement de lemprunt (capital plus intrt). Cest pour cela quelles sont appeles oprations dachat/vente provisoires de titres. Caractristiques des oprations Repos Outre le fait que les transactions Repos soient garanties par des TCN, ce genre dopration est soumis la mme rglementation que celle qui rgissant les oprations interbancaires. Avantages des oprations repos - souplesse : ouvrir le march montaire aux oprateurs disposant dexcdents de liquidits mais privs dagir sur le march interbancaire tels que les OPCVMs, les assurances, les caisses dpargne et les grandes entreprises.

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- liquidit : en prtant ou emprunt du cash sur une courte priode, les oprateurs trouvent facilement des contreparties du moment que les transactions sont scurises par la mise en garantie de titres. - rentabilit : compte tenu de la diversit des intervenants, le recours ce compartiment du march montaire peut savrer intressant, puisque souvent le taux demprunt y est moins coteux que de linterbancaire. En effet n les assurances, OPCVMs et Entreprises ne son pas soumis aux contraintes de la rserve obligatoire et donc obligs de placer leur leurs excdents de trsorerie mme si le taux de rmunration est infrieur celui de linterbancaire. Les emprunteurs ont dans ce cas intrt couvrir leur besoin de trsorerie par le biais de genre dopration. Inconvnients des oprations repos Pour les banques et en cas de suliquidits, celles qui ne peuvent pas placer leurs excdents sur linterbancaire se trouvent donc obliges de rduire leur taux de rmunrations compte tenu de lexistence dune concurrence acharne causes notamment les OPCVMs et les Assurances.

Illustration dune opration du march montaire Une banque a un besoin de liquidit de 200 000 000DHS. Elle emprunte de la Banque B 100 000 000 DHS sur linterbancaire au taux de 3% sur 24H et conclue avec lOPCVM C une opration demprunt Repos sur 24H de 100 000 000 DHS 3% galement. Le Jour J : Le compte de la Banque A auprs de BAM est crdit de 200 000 000 DHS Le compte de la Banque B auprs de BAM est dbit de 100 000 000 DHS Le compte de lOPCVM C auprs de sa banque dpositaire est dbit de 100 000 000 DHS Le compte chez BAM de la Banque domiciliataire de lOPCVM est dbit de 100 000 000 DHS Le Jour J+1 : Le compte de la Banque A auprs de BAM est dbit de 200 000 000 DHS plus les intrts (200 000 000 x 3x1/36000) = 16 666 DHS. Soit 200 016 667 DHS Le compte de la Banque B auprs de BAM est crdit 100 000 000 DHS plus les intrts (100 000 000X3X1/36000) = 8333.33 DHS. Soit un total de 1000 008 333.33 DHS Le compte chez BAM de la Banque domiciliataire de lOPCVM est crdit de 100 000 000 DHS plus les intrts (100 000 000X3X1/36000) = 8333.33 DHS. Soit un total de 1000 008 333.33 DHS Le compte de lOPCVM C auprs de sa banque dpositaire est son tour crdit 100 000 000DHS plus les intrts (100 000 000X3X1/36000) = 8333.33 DHS. Soit un total de 1000 008 333.33 DHS

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II -LE MARCH DES BONS DU TRSOR MIS PAR ADJUDICATION

Le march des bons du Trsor mis par adjudication a t cre en 1988. Il avait pour finalit dtablir un march actif des valeurs du Trsor au sein duquel volumes et taux seraient constitus par les rgles du march. Une rforme de ce march a t introduite en 1995 afin de dynamiser ce compartiment, et ce en l'ouvrant toutes les catgories de soumissionnaires, quelles soient personnes morales ou physiques, rsidentes ou non rsidentes. Par ailleurs, Lintroduction de la technique dadjudication des bons de trsor a permis de dvelopper le march primaire des TCN. Cette Technique consiste satisfaire les demandes sur les Bons de trsor en fixant un prix limite en dessus duquel toutes les autres propositions sont rejetes. En effet, le trsor peut, si les taux lui paraissent trop levs renoncer en tout ou en partie ladjudication o encore fixer un montant suprieur celui envisag lorsque les taux lui proposs sont intressants. Les diffrents montants adjugs sont rmunrs aux taux proposs par les souscripteurs, mme si leur niveau est infrieur au prix limite retenu lors de la sance dadjudication. Le rglement des intrts seffectue lchance pour les Bons de trsor courte chance (infrieure une anne et annuellement ( la date danniversaire) pour les Bons moyen et long terme. Les missions des Bons de Trsor seffectuent selon un calendrier prcis dtaill comme suit -tous les mardi : pour les maturits 13 semaines, 26 semaines et 52 semaines - les deuxime et derniers mardi de chaque mois : pour les maturits 2 ans, 5 ans, 10 ans et 15 ans - le dernier mardi de chaque mois : les Bons de trsor 20 ans. A noter que seuls les banques sont habilites soumissionner aux adjudications des Bons de Trsor que ce soit pour leur propre compte que pour le compte de la clientle.

A) Les caractristiques des bons et les soumissionnaires

Parmi les buts de cette rforme figurait la mise disposition des investisseurs dune gamme de produits varis et mieux adapts leurs attentes de placement.

1) Les caractristiques des bons

Les adjudications des valeurs du Trsor soprent soit sur les bons court terme d'une dure de 13, 26 et 52 semaines, remboursables in fine (remboursement de la totalit lchance; ou encore sur les bons long terme, galement remboursables in fine, dune dure de 10, de 15 et, depuis septembre 2000, de 20 ans. La suppression, en mars 1995 de l'mission des bons une semaine et des bons 3 et 5 semaines et l'mission des bons, a rduit le champ des chances. Le paiement des intrts, se ralise l'chance ou l'mission dans le cas des bons court terme, et annuellement et terme chu pour les bons moyen et long terme. La globalit des bons mis dans le cadre des adjudications doit avoir un montant unitaire, fix par voie rglementaire. Ce dernier a t progressivement rduit de cinq millions de dirhams cent mille dirhams, et ce depuis le mois de mai 2001. Inscrits en compte courant auprs du dpositaire central au nom des tablissements admis prsenter des soumissions, ces bons sont ngociables de gr gr sur le march secondaire des Bons de trsor.

2) Les tablissements admis prsenter les soumissions

Les tablissements admis soumissionner directement sur le march des adjudications des bons du Trsor pour leur propre compte et pour celui de leur clientle sont les banques et la Caisse de dpt

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et de gestion. Cinq tablissements de crdit (C.M.M., C.C.G, Dar-Addamane, Bank Al-Am al et F.E.C.) ne peuvent soumissionner que pour leur propre compte. LES INTERMEDIAIRES EN VALEURS DU TRESOR (IVT) Cette nouvelle catgorie d'intervenants sur le march des adjudications a vu le jour aprs la rforme ralise en 1995. Ces entits appels : les intermdiaires en valeurs du Trsor (IVT) et reprsents par des tablissements financiers s'engagent participer l'animation tant du march primaire des adjudications que du march secondaire. Lanimation a t mise en place grce une convention conclue avec le ministre des finances. Ainsi, les I.V.T. se trouvent dans lobligation dvaluer la demande globale du march avant chaque adjudication mais galement de communiquer leur apprciation au ministre des finances. En outre, ces intermdiaires doivent acqurir au moins 8% des volumes adjugs chaque trimestre dans les trois catgories de bons du Trsor (bons court terme, moyen ter me et long terme). Elles sont galement tenues de participer aux transactions sur le march secondaire pour une part dau moins de 8% aussi, par rapport aux transactions fermes de chaque trimestre. En contre partie de leurs efforts, les IVT peuvent tablir des offres non comptitives que le Trsor s'engage, ainsi, servir hauteur de 50% au taux ou au prix limite et, concurrence de 50%, au taux ou au prix moyen pondr des bons mis lors de l'adjudication. La totalit du montant des offres non comptitives ne peut dpasser 20% du volume des bons adjugs dans chaque catgorie de titres. En outre, sur le march secondaire, ces tablissements sont obligs de respecter une marge maximale par maturit, diffrence entre le cours acheteur et le cours vendeur.

B) Les modalits de l'adjudication 1) La priodicit des missions

Tous les mardis se tiennent les sances d'adjudication pour les bons court terme, et le deuxime et le dernier mardi du mois dans le cas des bons moyen terme, 10 ans et 15 ans, galement le dernier mardi de chaque trimestre pour les bons 20 ans. Un calendrier mensuel des missions est publi par le ministre des finances qui se rserve le droit d'annuler des sances pr vues ou de procder des adjudications supplmentaires. Le rglement des adjudications a lieu le lundi suivant la sance dadjudication.

2) Les soumissions
Pour chaque catgorie de bons, le soumissionnaire a la possibilit de proposer un unique montant avec le taux ou le prix qui lui correspond, ou bien le diviser en plusieurs tranches assorties de taux ou de prix distincts. La rforme de 1995 a permis la prsentation de soumissions exprimes en prix, se rapportant des bons ayant les mmes caractristiques de taux et d'chance que des missions prcdentes auxquelles ils sont lis. Cette mthode dmission par assimilation contribue la constitution des gisements importants sur les lignes existantes et, par la simplification quelle apporte, laide au dveloppement du volume des transactions sur le march secondaire.

3) Les rsultats de l'adjudication

Les soumissions sont reues par Bank Al-Maghrib qui dresse un tableau anonyme des offres. Celui-ci est transmis au ministre des finances qui fixe le taux ou le prix limite de l'adjudication. Seules les soumissions faites un taux infrieur ou gal au taux limite,ou un prix suprieur ou gal au prix limite,sont satisfaites. Le montant des offres au taux ou au prix limite peut tre retenu en totalit ou en partie seulement. Dans ce dernier cas, la rpartition est effectue proportionnellement aux offres reues. Les principaux rsultats (montants proposs, taux ou prix limite retenu, montants adjugs) de chaque sance d'adjudication sont ports le jour mme par Bank Al-Maghrib la connaissance des intervenants sur le march et diffuss auprs du public par l'intermdiaire des agences de presse.

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Exemple de sance dadjudication des bons de trsor

10:19 29JUN05 BANK AL-MAGHRIB MP02003 BAM/MON04 RESULTATS DES ADJUDICATIONS DES BONS DU TRESOR (En MDH) ****************** ************************************ ADJUDICATION DU 28/06/05 MATURITES REGLEMENT 04/07/05

*MONTANT* TAUX/PRIX *MONTANT *TAUX/PRIX* TAUX/PRIX *PROPOSE * MIN - MAX *RETENU * LIMITE *MOY PONDERE =========================*====================================================== * * * * * 13 SEM (03/10/2005) *NEANT * * * * 26 SEM (02/01/2006) *207.00 *2.65%-2.65% *NEANT * * 52 SEM (05/06/2006 2,70%) *NEANT * * * * 2 ANS (19/02/2007 3,05%) *NEANT * * * * 5 ANS (16/05/2010 3,95%) *1000.00 *100.08-100.08%*1000.00 *100.08% *100.08% 10 ANS (20/06/2015 4,75%) *1000.00 *100.09-100.09%*1000.00 *100.09% *100.09% 15 ANS (06/06/2020 5,30%) *700.00 *99.92%-99.92% *NEANT * * 20 ANS (28/02/2025 6,00%) *200.00 *100.44-100.44%*NEANT * * * * * * * * * * * * * * * * * ================================================================================ TOTAL *3107.00 * *2000.00 * *

C) Le march secondaire des bons du Trsor mis par adjudication

Afin d'accrotre l'attrait des missions sur le march primaire des adjudications, un march secondaire de ces titres a t cr en 1996.Ce march devrait permettre aux investisseurs de procder une gestion active de leur portefeuille de valeurs du Trsor, grce aux arbitrages qu'ils sont en mesure d'effectuer entre les diffrents types d'chances et de rendements. Concernant ce march, la rglementation prvoit une notification Maroclear des transactions, par l'tablissement cdant mais aussi par l'tablissement acqureur. Le dnouement des oprations est se fait par la concordance entre les indications relatives aux caractristiques des titres, leur nombre, au prix de la transaction et la date d'excution. Le march secondaire sest largi trs rapidement depuis sa cration titre dillustration, le volume des transactions est pass de 5,7 milliards en 2002 8,4 milliards en 2003 pour atteindre au total 100,2 milliards au terme de lexercice 2004. A la faveur de la tendance baissire des taux d'intrt, les transactions sur les maturits moyennes et longues, offrant des opportunits de plus values, se sont dveloppes pour reprsenter prs de 70% du volume des oprations fermes.

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III-LE MARCH DES TITRES DE CRANCES NGOCIABLES PRIVS

Cest dans le cadre de la modernisation du march des capitaux marocain amorce en 1995 quun march des titres de crance ngociables a t mis en place dans le but de contribuer au dcloisonnement du march montaire et de le rendre plus accessibles tous les agents conomiques : Dsormais avec larrive des TCN, les oprateurs peuvent mieux arbitrer entre les diffrents produits et choisir la dure de placement qui leur convienne. Ainsi ct des Bons de trsor qui bnficiaient dj du caractre ngociable, le march a connu larrive de trois autres nouveaux produits savoir : - Les certificats de dpt - Les billets de trsorerie - Les bons de socits de financement En fait, un Titre de Crance Ngociable (TCN) peut tre dfini comme tant un titre mis sous la forme de billet ou de bon chance, matrialis par des titres o simplement inscrits en compte et qui sans tre cots en bourse, confrent son porteur un droit de crance, librement ngociable et portant intrt. Le montant unitaire minimal dun TCN a t fix en 1995 250 000DHS avant dtre ramen 100 000DHS en 2001. A) Rglementation des missions de TCN Les 3 catgories de TCN disponibles sont : - Les Certificats de dpt qui sont dfinis en tant que titres de crances ngociables mis par les tablissements de crdit et dont la dure varie entre 10 jours et 1 an. Il se diffrencient des dpts terme classiques par : - la ngociabilit : qui supprime la pnalisation de deux points prvue par BAM en cas davance sur Bon de caisse ou compte terme ; - les indications relatives aux CDN telles que le montant nominal et le montant augment des intrts rgler lchance, les dates dmission et dchance, et le taux appliqu peuvent intresser acheteurs et vendeurs sur le mme march des capitaux. La dure dun certificat de dpt peut aller de 10 jours 7 ans; - Les billets de trsorerie : sont des titres mis par toute personne morale autre quun tablissement financier. Ils ont t cres en Dcembre 1986 afin de permettre llargissement du march des capitaux mais galement afin daider dvelopper une plus ample souplesse pour le financement des entreprises, et ce grce : - lattnuation de la pression qui sexerait sur les crdits et la mobilisation de lpargne liquide ; -et, la cration des conditions ncessaires ltablissement et au dveloppement des relations financires entre des agents conomiques non bancaires. Leurs maturits peuvent tre comprises entre 10 jours et un an. Les metteurs de billets de trsorerie sont obligs de disposer de fonds propres d'un montant au moins gal 5 millions de dirhams, et avoir au moins trois bilans certifis. - Les bons des Socits de Financement : sont quant eux des titres ngociables mis par les socits de financement pour des chances comprises entre 2 et 7 ans. Les socits mettrices doivent tre habilites recevoir du public des fonds dun terme suprieur 2 ans. En plus, elles se trouvent dans lobligation de respecter un rapport prudentiel maximum entre l'encours des bons mis et celui de leurs emplois sous forme de crdits, fix 40%.

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EMETTEURS

CDN Etablissements bancaires

SOUSCRIPTEURS

MONTANT UNITAIRE MINIMUM DUREE TAUX

Toute personne physique ou morale, rsidente ou non rsidente. 100.000 DH.

Les billets de trsorerie Toutes personnes morales de droit marocain lexclusion des banques et des socits de financement, ayant 3 ans dexistence au moins et disposant de fonds propres dun montant minimal de 5.000.000 DH. Et appartenant lune des catgories suivantes : les socits par actions ; les tablissements publics caractre non financier ; les coopratives soumises aux dispositions de la loi n 24-83. Toute personne physique ou morale rsidente ou non rsidente. 100.000 DH.

BSF Les socits de financement dment autorises cet effet par le Ministre des Finances.

Toutes personnes physiques ou morales rsidentes ou non rsidentes. 100.000 DH.

10 jours 7 ans Librement dtermin, mais doit tre fixe quand la dure des CDN est infrieure ou gale 1 an (les intrts sont alors payables lchance) ; mais galement fixe ou rvisable lorsque la dure des CDN est suprieure 1 an (les intrts sont payables annuellement la date anniversaire du titre et pour la dure restant courir quand elle est infrieure une anne)

10 jours 1 an Librement dtermins mais fixes, pouvant donner lieu des intrts prcompts.

2 ans 7 ans Librement dtermins et peuvent tre fixes ou rvisables (les intrts sont payables annuellement la date anniversaire du titre et pour la dure restant courir jusqu lchance, quand cette dure est infrieure une anne.

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B) Fonctionnement du march
1) dispositions gnrales
Seules les personnes morales de droit marocain peuvent mettre les T.C.N. Ils doivent avoir un montant unitaire ne dpassant pas celui des bons du Trsor mis par adjudication. Ce montant,qui a t fix par l'arrt du ministre des finances du 9 octobre 1995 250.000 dirhams,a t ramen 100.000 dirhams par larrt du 10 juillet 2001.

2) Rgime de dtention et circulation des titres

Les titres de crance ngociables se caractrisent par une inscription en compte auprs des intermdiaires financiers habilits par la loi cet effet, notamment Bank Al-Maghrib et les banques pour les certificats de dpt et les billets de trsorerie, ainsi les socits de financement pour les bons mis par ces socits. Les TCN sont stipuls au porteur. Dans ce cadre, les TCN sont ainsi des titres dmatrialiss et librement transmissibles, par lintermdiaire dun virement d'un compte un autre. Seuls lmetteur les tablissements de crdit, la Caisse de dpt et de gestion et les socits de bourse peuvent oprer ces oprations de placement et de ngociation des T.C.N.

3) Rmunration et remboursement des titres

Le taux de rmunration des T.C.N. dont la maturit est infrieure ou gale un an est fixe. Ces titres de crance peuvent donner lieu des intrts prcompts. Par contre, les titres dont la dure initiale est dun minimum dun an, ils peuvent avoir une rmunration fixe ou rvisable (la rvision effectue la date anniversaire de l'mission). Sauf en cas de grandes difficults financires et suite un accord des deux parties, les certificats de dpt et les bons des socits de financement peuvent tre rembourss par anticipation, dans le cadre dune autorisation exceptionnelle accorde par la BAM. Le rachat des titres des banques et des socits de financement mettrices ne peut se faire qu concurrence de 20% de lencours des titres mis.

C) Protection des pargnants

Afin de favoriser la protection des pargnants (dj assure par les conditions exiges en matire de capital et de certification des comptes et par l'institution de rgles prudentielles), ont t mis en place les obligations d'information imposes aux metteurs de T.C.N.

1) Obligations d'information
Un dossier d'informations se rapportant l'activit de l'metteur, sa situation conomique et financire et au programme d'mission, doit tre mis la disposition du public leur sige et auprs des banques domiciliataires des titres et ce par les metteurs de T.C.N. Quand une garantie d'un tablissement de crdit les T.C.N. (bons des socits de financement et billets de trsorerie) est octroye aux TCN, le dossier d'informations doit mentionner la garantie et contenir des renseignements concernant le garant, identiques ceux relatifs l'metteur. Tant que les T.C.N. sont en circulation, il est impratif que le dossier d'informations soit jour annuellement- au maximum 45 jours aprs la tenue de l'assemble gnrale des actionnaires statuant sur les comptes du dernier exercice.

2) Contrle des missions

Uniquement, la BAM et le Conseil dontologique des valeurs mobilires (C.D.V.M.) veillent au contrle du respect des dispositions lgales en matire d'mission de T.C.N. ainsi quaux obligations dinformation. Dans ce cadre ci, les metteurs de billets de trsorerie, afin de pouvoir procder des missions, se trouvent dans lobligation davoir fait viser leur dossier d'informations par le C.D.V.M. qui le reoit 15 jours avant la premire mission. Le dossier d'informations (ainsi que les mises jour) des metteurs

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de certificats de dpt ou de bons des socits de financement peut tre demand par le C.D.V.M tout moment. Toutefois le respect par les metteurs de T.C.N. des procdures d'mission ainsi que le bon fonctionnement du march se voit ralis par la BAM. Ainsi, au moins deux semaines avant la date d'mission, les metteurs doivent tenir au courant la banque centrale de leur intention deffectuer une mission sur le march des T.C.N., et ce en lui communiquant une copie du dossier d'informations. Ce mme dossier augment des mises jour doit galement tre adress la BAM. Dautre part, et hebdomadairement les metteurs de certificats de dpt et les banques domiciliataires des bons de socits de financement et des billets de trsorerie sont tenus denvoyer la banque centrale, les caractristiques des missions mais aussi des renseignements relatant les diffrentes transactions et l'volution des cours des titres qu'ils ont ngocis sur le march secondaire la semaine prcdente.

D - LE DPOSITAIRE CENTRAL
Un rgime d'inscription obligatoire pour l'ensemble des valeurs cotes en bourse ainsi que pour les titres ngociables sur dautres marchs (exemple : bons du Trsor mis par adjudication, les T.C.N. privs et les actions et parts mises par les O.P.C.V.M.) a t mis en place par la loi n 35-96 qui a aussi permis linstitution dun organisme centralisant la conservation des titres en compte en remplacement de la reprsentation physique des titres. Devant lobligation den assurer la fonction la socit Maroclear a t instaure en Juin 1997 grce la loi relative au dpositaire central. Elle constitue un vecteur majeur au sein du systme d'organisation du rgime de l'inscription en compte car, assurant la conservation des titres, et facilitant la circulation et ladministration des comptes courants de valeurs mobilires ouverts au nom de ses affilis. Ainsi, Maroclear devrait bnficier de la possibilit deffectuer des virements entre les comptes courants au sein dun systme de rglement contre livraison des titres et de mettre en place toutes procdures dans lobjectif de faciliter ses affilis l'exercice des droits lis aux titres ainsi que l'encaissement des produits qu'ils gnrent. Seuls les intermdiaires financiers (Bank Al-Maghrib, Trsorerie gnrale, banques, socits de financement, socits de bourse, la socit gestionnaire de la Bourse des valeurs, la C.D.G.) sont affilis Maroclear. Mais galement les tablissements dpositaires des actifs des O.P.C.V.M., aux personnes m orales mettrices de valeurs faisant l'objet d'une inscription en compte, et les organismes trangers dont la fonction est similaire celle du dpositaire central. Finalement Maroclear est charge du respect des rgles de tenue des comptes titres augments de la comptabilit des teneurs de comptes. Elle veille galement la vrification des quilibres comptables. Dans ce cadre, Maroclear enregistre la globalit des titres composant chaque mission de valeurs admises ses oprations dans sa comptabilit. En outre, la contrepartie de chaque mission doit tre enregistre dans la comptabilit du dpositaire central au crdit des comptes courants des affilis. Ainsi, Maroclear doit veiller qu tout moment le total des titres inscrits au compte des titulaires auprs des teneurs de compte correspond au solde crditeur des comptes courants. Pour ce, elle est en mesure doprer des contrles sur place et sur pices auprs des affilis ayant des comptes titres. Donc, toutes les oprations accomplies sur le march des titres ngociables sont ralises au sein dun cadre scuris, caractris par la transparence et l'amlioration des conditions de dnouement des transactions.

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E- volume des oprations

A la faveur de l'abondance des liquidits et de la baisse des taux d'intrt, les missions de titres de crances ngociables ont connu un redressement notable en 2004, aprs le repli enregistr au cours de l'anne prcdente. En effet, le volume global des missions est pass de 2,9 milliards prs de 6 milliards de dirhams. Cette volution est attribuable la forte progression des recours des entreprises non financires au march des billets de trsorerie, lesquels se sont chiffrs 4,4 milliards. A l'inverse, les missions de bons des socits de financement,d'un montant de 1,3 milliard, ont accus une contraction de 38%, tandis que celles de certificats de dpt n'ont port que sur 275 millions, traduisant la situation d'aisance des trsoreries bancaires.

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Le March financier
Le march financier est un lieu de rencontre de loffre et de la demande des capitaux long terme. Par opposition au march montaire, dans lequel les agents conomiques ngocient entre eux leurs besoins et leurs excdents de capitaux court terme, le march financier est le lieu de ngociation des changes de capitaux long et moyen terme matrialiss par des instruments appels valeurs mobilires. Les intervenants sur le march financier : Les marchs financiers sont anims par des participants qui attendent deux quils accomplissent un certain nombre de fonctions de circulation et dallocation de flux financiers ainsi que de protection contre le risque. Les participants du ct de loffre de titres, sont de trois ordres
- Les Entreprises : ce sont les socits de capitaux appeles galement socits anonymes qui souhaitent trouver sur le march financier primaire des financements long terme ncessaires leur dveloppement. Elles mettent soit des actions soit des obligations. - LEtat : dont les besoins sont considrables, lance des emprunts obligataires pour combler son dficit budgtaire. - Les collectivits locales : mettent galement des obligations pour le besoin de financement des projets dquipements publics.

Les participants du ct de la demande des titres :

Les particuliers : la recherche dun meilleur placement pour leur pargne Les investisseurs institutionnels qui sont les compagnies dassurance, la caisse de retraites, la Caisse de Dpt et de Gestion, les Organismes de Placement Collectifs en Valeurs Mobilires (OPCVM) qui jouent un rle extrmement important, compte tenu des capitaux dont ils disposent. Les banques qui sont sollicites pour des prises de participation dans certaines socits de capitaux. Les investisseurs trangers qui sont souvent intresss par les prises de participation dans des entreprises marocaines. La privatisation de certaines socits marocaines a stimul les investissements trangers.

Rle du march financier

Le march financier a pour principale mission la mise en relation directe entre offreurs et demandeurs de capitaux. Cette jonction entre lpargne et linvestissement se droule sans le passage par le circuit bancaire. Cest ce quon appelle la dsintermdiation bancaire. Les tablissements de crdit se contentent ds lors du simple rle de courtier. Le march financier permet galement lextension de lentreprise compte tenu de la possibilit dy effectuer des oprations de fusion-absorption et daugmentation de capital.

Organisation du march financier

Les fonctions dun march financier sont dassurer la circulation et laffectation optimale de fonds aux agents emprunteurs. Mais les agents qui prtent de largent frais peuvent avoir besoin de le rcuprer rapidement ou bien peuvent souhaiter changer les titres quils ont initialement obtenus contre dautres.

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Il est donc logique de prvoir deux compartiments, lun sur lequel en contrepartie des valeurs mises, les demandeurs de capitaux obtiennent des liquidits - le march primaire de lmission- et lautre sur lequel sont ngocies les valeurs mobilires dj mises - le march secondaire. Le march primaire est un march o toutes les entreprises (publiques ou prives) peuvent faire appel lpargne directement pour obtenir un financement long terme. Celles-ci mettent en contrepartie de ces capitaux collects des valeurs mobilires (actions ou obligations). Le march secondaire est celui sur lequel sont changs des valeurs mobilires dj cres (sur le march primaire). Sur ce deuxime compartiment du march financier, les investisseurs ayant dj achet des titres sur le compartiment primaire doivent pourvoir liquider rapidement leurs positions, dans des conditions de scurit optimales. Ce march permet galement aux oprateurs : - dencaisser la rmunration attache un placement - de raliser des plus-values - raliser de la croissance externe (par ex : acqurir un nombre dactions suffisant pour prendre le contrle dun groupe). Avant dexpliquer le fonctionnement et les spcificits du march, il convient de dfinir les diffrents types de titres changs sur ce march et de prciser les avantages quils procurent leurs acqureurs. En effet, les valeurs mobilires sont des titres transmissibles et ngociables reprsentant des droits incorporels dassocis ou de cranciers et susceptibles de procurer des revenus leurs titulaires. On distingue deux catgories de valeurs mobilires : les valeurs revenu variable (les actions) : Une action est une valeur mobilire qui reprsente une part de capital d'une socit. Seules les socits anonymes et les socits en commandite par actions ont la facult d'mettre des actions. La plupart des autres socits mettent des parts sociales (SARL...). Une action dite classique ou ordinaire se dcompose en plusieurs droits, qui en font sa valeur. Les actions sont donc des titres de proprit reprsentant une fraction du capital d'une socit. Leur dtenteur (l'actionnaire) devient copropritaire de la socit. Il reoit une partie du bnfice de cette socit sous forme de dividendes, pays gnralement en espces, une fois par an. Une socit qui entre en Bourse engage une partie de son capital sous forme d'actions. Le nombre d'actions mis reprsente le capital engag. Toute personne physique ou morale achetant des actions sur la place boursire devient alors un actionnaire associ de l'entreprise. L'action peut tre au porteur ou nominative. Dans le premier cas, le dtenteur n'est pas connu de l'metteur mais seulement du teneur de compte. Dans le second cas, le dtenteur est connu de l'metteur

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Les valeurs revenu fixe (les obligations) : lobligation est une valeur mobilire revenu fixe, titre ngociable constatant un droit de crance sur lEtat ou la socit mettrice. Cet intrt fixe peut tre dtermin ds lmission de lemprunt et payable mme en labsence de bnfices. Lobligation est remboursable dans un dlai et selon des modalits fixes ds lmission. Lobligataire est un crancier et non un associ. Il a droit en cas de liquidation au remboursement du montant de son emprunt avant lactionnaire, qui lui est un associ. Lobligation peut cependant tre convertible en action (si lentreprise mettrice accorde cet avantage aux souscripteurs, et ce, avant lmission) et lobligataire peut devenir actionnaire sous certaines conditions. Une obligation est un titre financier qui matrialise l'engagement d'un emprunteur envers un prteur qui met des fonds sa disposition en contrepartie. Cet engagement prvoit un chancier de flux financiers qui dfinit les modalits de remboursement des fonds et le mode de rmunration du prteur dans l'intervalle.

Le march financier est divis en deux compartiments savoir le march obligataire et le march boursier.

MARCHE OBLIGATAIRE

Obligations : principes et caractristiques

Le march des obligations est un march moins mdiatique mais tout aussi important que celui des actions, en terme de volumes. A cela une seule raison, la part de l'Etat sur le march des obligations. Car contrairement aux actions, une obligation ne reprsente pas une part du capital mais une part de dettes. Le march obligataire est un moyen de financement utilis par les entreprises, le trsor, les collectivits locales et certains organismes financiers. Il existe presque autant de types d'obligations que d'metteurs : Bons de Trsor, Obligations Prives, Obligations des entreprise publiques garantie par lEtat, obligations fentre, obligations prime, obligations coupon zro... mais toutes conservent un certain nombre de caractristiques communes. Fonctionnement Une entreprise ayant d'importants besoins dispose de plusieurs sources de financement. 1-Elle pourra soit rechercher ses financements sur le march des capitaux propres ( travers une augmentation de capital ou une introduction en bourse), 2-soit par endettement. Elle pourra soit s'endetter auprs d'une banque, soit se financer via le march des obligations. En se finanant sur le march obligataire, l'entreprise devient plus indpendante vis vis des banques. En effet, chaque particulier peut acheter des obligations sur le march obligataire. En contrepartie de cet investissement, le particulier ou tout investisseur percevra des intrts appels aussi coupons (quivalent obligataire des dividendes). Les principaux types d'obligations 18/74

Obligation Convertible en Actions : L'obligation pourra tre rembourse en actions et non en numraire. Obligation Remboursable en Actions : L'obligation est obligatoirement rembourse en actions. Obligation Fentre : Le remboursement de l'obligation peut tre ralis pendant plusieurs priodes appeles fentres. Obligation Coupon Zro : Aucun coupon n'est vers durant toute la dure de vie de l'obligation. Les coupons sont capitaliss, et verss dans leur intgralit l'chance de l'obligation. Le nominal Comme les actions, une obligation a un nominal. C'est sur ce montant que sera calcul les coupons qui vous seront verss par la socit. Le nominal des obligations est souvent fonction du type d'obligations. Mais dans certains cas, le CDVM peut imposer l'metteur d'augmenter la part de son nominal afin de limiter la souscription des investisseurs plus avertis. Le taux d'intrt nominal Il s'agit du taux d'intrt permettant le calcul des coupons. Ainsi avec un nominal de 500DHS et un taux d'intrt nominal de 6 %, un souscripteur percevra, le plus souvent annuellement, 500 6 % = 30DHS. Le prix d'mission Afin d'attirer de nombreux investisseurs, il n'est pas rare que le prix d'mission de l'obligation soit infrieur la valeur nominale. Il en est de mme pour le march actions lors de l'introduction en bourse. Il est possible galement, dans des cas plus rares, que le prix d'mission soit suprieur au montant du nominal. Dans la pratique, l'entreprise remboursera l'chance de l'obligation un montant suprieur celui emprunt. Le prix de remboursement A l'chance de l'obligation, le montant de cette dernire vous aura t totalement rembours. Ce remboursement peut tre suprieur au montant du nominal, et ce afin d'accrotre l'intrt pour les investisseurs. La diffrence entre le prix de remboursement et le nominal est appel prime de remboursement. La cotation des obligations Comme tout instrument financier, une obligation peut tre ngocie, change en toute simplicit. De fait, le cours d'une obligation volue en fonction des taux d'intrts et d'autres lments spcifiques une obligation. Mais il est important de savoir qu'une obligation est cote en pourcentage de son nominal et non en units montaires. Le mode d'amortissement Comment sera rembours le capital ? Il existe trois modes de remboursements du capital dfinis plus bas : Le remboursement in fine : chaque anne, ne sont verss que les intrts, toutes les obligations sont rembourses lchance par annuits constantes ou par amortissements constants : lmetteur prvoit de rembourser les titres en plusieurs fois des dates fixes lavance 19/74

-obligations dites coupon zro : cest une obligation dont le remboursement intgral (principal et intrts) seffectue la fin de la dure de lemprunt La dure de vie Le march obligataire est un march de long terme. La dure de vie moyenne des obligations se situe entre 8 et 10 ans pour les entreprises, et 15 ans pour les obligations mises par l'Etat. Plus la dure de vie est longue, plus le risque attach l'obligation sera leve. La duration La dure de vie d'une obligation reprsente donc la priode restant courir avant l'chance de cette mme obligation. Mais il existe une notion beaucoup plus utilise dans les milieux financiers, savoir la duration. La duration correspond une dure de vie moyenne base sur les flux futurs actualiss de l'obligation.

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Avantages des obligations Lobligation confre son souscripteur plusieurs avantages parmi lesquels, on peut citer : -Droit au paiement des intrts : contrairement aux actionnaires dont le revenu est incertain, la rmunration des cranciers obligataires est matrialise par le versement des intrts en fonction du taux de rendement arrt lors de lancement de lemprunt chaque anne la date anniversaire de lopration. Ce revenu peut tre fixe ou variable, dans ce cas le taux de rendement des obligations doit tre index une rfrence connue telle que le taux des bons de trsor mis par voie dadjudication. Le dtenteur dobligation se voit galement attribuer dautres privilges savoir : - Le droit de regard sur la gestion de socit sur ladministration de la socit afin de sassurer que la garantie de lemprunt na pas disparu. - le Droit de cder librement les titres : comme pour laction, lobligataire a le droit de cder librement ses obligations sans demander laccord aux autres obligataires. Dautre part et en tant que crancier de lentreprise, lobligataire nest pas responsable des dettes et ne risque pas de perdre le montant de son placement (sauf en cas de liquidation de la socit mettrice o celle-ci ne peut se dsintresser de lamasse de ses cranciers mme aprs cession de biens affects par garantie)
Inconvnients

Lemprunt obligataire ntant pas li aux rsultats de lentreprise, le souscripteur de lobligation na aucune chance de raliser des plus-values sur son capital. Le remboursement se fait sur la base du montant convenu lors de lmission et ne tient pas compte des facteurs restrictifs tels que linflation la hausse des taux dintrt. En cas de besoin de fonds, lpargnant nest pas certain de pouvoir retrouver sa mise, car contrairement aux actions les obligations ne sont pas trs liquides fautes de contreparties suffisantes.
Les emprunts obligataires

LEtat, les collectivits locales ainsi que les entreprises de capitaux peuvent lancer des emprunts obligataires auprs du public pour financer leurs besoins dinvestissement. Lmission dobligations au Maroc doit faire lobjet dune dclaration pralable adresse au Ministre des Finances.

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Celui-ci peut faire opposition sur la date envisage de lmission ou sur le taux dintrt prvu pour viter de gner le placement des emprunts de lEtat sur le march local. Toute mission publique doit faire lobjet dune publication au Bulletin Officiel (notice indiquant les caractristiques de la socit mettrice et de lemprunt). Le montant de la valeur nominale des obligations ne peut tre infrieur 50 Dhs. A la diffrence des actions, aucune disposition lgale ninterdit dmettre des obligations un prix infrieur la valeur nominale. Les emprunts obligataires sont mis pour des dures variables ne dpassant pas gnralement 15 annes. Lamortissement se fait en gnral soit par tirage au sort soit par rachat en bourse si la socit mettrice sest rserve cette dernire possibilit.

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ILLUSTRATION EMPRUNT OBLIGATAIRE St MAROC ALUMINIUM Dnomination de lemprunt Montant Nominal Forme des obligations Maroc aluminium sanad 20.000.000 dirhams rpartis en 2.000 obligations 10 000 Dirhams par obligation Les obligations sont toutes nominatives

Prix dmission Les obligations sont mises au pair, soit 10 000 dirhams par obligation, payables intgralement la souscription. Taux 5%

Prix de 10 000 dirhams par obligation remboursement Date de jouissance Chaque obligation souscrite dans le cadre du prsent emprunt porte jouissance en intrts partir de la date effective de sa souscription et libration. Les intrts courus au titre de chaque obligation entre la date de souscription et la date de clture soit le 30 juin 2005 seront dcompts et pays cette dernire date La date unique de jouissance en intrts pour toutes les obligations mises et qui servira de base la ngociation en bourse est fixe au 1er juillet 2005, et ce mme en cas de prorogation de la date limite de clture. Les obligations seront mises pour une dure de 5 ans

Dure

Amortissement Toutes les obligations mises feront lobjet dun amortissement annuel du dixime du montant de lemprunt, soit 4.000.000 dirhams. Lemprunt sera amorti en totalit le 30 juin 2010. Paiement Le paiement annuel des intrts et le remboursement du capital d seront effectus terme chu, partir de la premire anne suivant la date limite de clture des souscriptions. Droit commun rgissant la fiscalit des obligations. Les souscriptions et les versements seront reus partir du 20 Juin 2005 auprs de ABC BOURSE intermdiaire en bourse. Les souscriptions cet emprunt seront cltures sans pravis et au plus tard le 29 Juin 2005.

Rgime fiscal Souscriptions et versements Clture des souscriptions

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Tableau damortissement de lemprunt obligataire de la socit "HARROUDA MAROC" Les annes 30/06/2006 30/06/2007 30/06/2008 30/06/2009 30/06/2010 Obligations rembourses 400 800 1200 1600 2000 Obligations restant dues 1 600 1 200 8 000 400 0 Intrts servis 100.000 80.000 60.000 40.000 20.000 Amortissement Capital du capital restant d 4.000.000 4.000.000 4.000.000 4.000.000 4.000.000 16.000.000 12.000.000 8.000.000 4.000.000 0

Commentaire : Le remboursement seffectue annuellement et au 30 juin de chaque anne par le tirage au sort. Dabord, paiement de lintrt sur lensemble de lemprunt, soit : 20.000.000 X 5 / 100 = 100.000 Dhs, qui seront servis sur lensemble des obligations (20.000). Ensuite, un remboursement du 1/5 des obligations, soit : 2000 / 5 = 4000 (obligations) x 10.000 (valeur nominale) = 4.000.000 Dhs Montant rembourser par tirage au sort qui seffectuera le 30 juin de chaque anne. Les dtenteurs des 400 obligations, une fois rembourss ne seront plus considrs comme des cranciers et nauront plus de droits sur la socit emprunteuse. Au 30/06/2007 : il ne restera que 1600 obligations de 10.000 Dhs de valeur nominale soit un capital restant d de 16.000.000 dhs (1600 x 10.000). Lintrt ne sera servi que pour le capital restant d, soit : 16.000.000 x 5 / 100 = 80.000 Dhs lensemble des obligataires (non encore rembourss). Un deuxime tirage au sort seffectuera pour extraire les 400 obligations qui seront rembourses au 30/06/2007. Aprs cette opration, le capital restant d ne sera que de 12.000.000 dhs pour 1200 obligations. Du 30/06/2007 au 30/06/2010 lopration seffectuera de la mme manire que pour les deux oprations prcdentes jusqu remboursement total de lemprunt.

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Le March boursier

Lintroduction en bourse
Sintroduire en bourse est un vnement exceptionnel dans la vie dune entreprise. Cest la raison pour laquelle la bourse de Casablanca mne, depuis quelques annes au plan national et avec les socits de bourse, une politique systmatique de sensibilisation et dinformation des chefs dentreprises sur lintrt dune cotation en bourse. Opportunment dcide et bien prpare, une introduction en bourse permet lentreprise : de rendre liquide son capital et donc son patrimoine, de faciliter sa croissance interne et externe, ce qui renforcera les atouts des entreprises plonges dans une comptition conomique devenue mondiale, dmettre des actions, ce qui la mettra en position de leve de capitaux sur le march primaire financier et lui permettra de financer son dveloppement par des fonds propres plutt que par lendettement, dlargir instantanment le cercle des actionnaires auquel lentreprise pourra faire appel pour les augmentations de capital. Les capitaux sont levs loccasion de lintroduction et galement aprs lintroduction en fonction du projet et des opportunits de lentreprise (emprunt obligataire). En un mot, la bourse permet de favoriser une croissance solide et durable. Avantages de lintroduction en bourse Accs une nouvelle source de financement complmentaire loffre des organismes spcialiss et des tablissements de crdit Aucune garantie (sret relle ou caution) nest exige pour la leve des capitaux Baisse des charges financires aprs lintroduction en bourse attribuable lassainissement de la situation financire Rduction des frais financiers et augmentation de lindpendance vis--vis des tablissements de crdit Augmentation de la notorit de lentreprise, celle-ci devient plus connue auprs de la communaut financire Label de bonne gouvernance : augmentation de la crdibilit de lentreprise juge dornavant sur la base dtude des analystes de march. Ses comptes sont certifies analyss et publis.

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Comment sintroduire en bourse Lintroduction en bourse peut se faire soit mission dactions sur lun des trois marchs de cotation disponibles, ou par mission dobligations. Pour pouvoir accder aux Marchs Actions, il faut vrifier les principales conditions suivantes : March Principal : Critres Profil des entreprises Montant minimum mettre Nombre de titres minimum mettre (nombre dactions proposer) Conditions requises Grandes entreprises 75 millions de dirhams 250 000 (actions)

March en dveloppement : Critres Profil des entreprises Montant minimum mettre Nombre de titres minimum mettre (nombre dactions proposer) Conditions requises Entreprises de taille moyenne prsentant des perspectives dvolution attractives 25 millions de dirhams 100 000 (actions)

March en dveloppement : Critres Profil des entreprises Montant minimum mettre Nombre de titres minimum mettre (nombre dactions proposer) Conditions requises Socits en forte croissance et ayant un projet financer 10 millions de dirhams 30 000 (actions)

Par ailleurs, lentreprise peut galement lever des fonds par endettement pour le financement de ses projets de dveloppement sur le march obligataire. Pour pouvoir y accder, lentreprise doit remplir les conditions suivantes : Montant Minimum de lmission : 20 millions de dirhams Maturit minimale de lmission : 2 annes Processus dintroduction en bourse Une fois les dcisions de principe arrtes par les actionnaires, cest le choix des intermdiaires financiers et laccord sur le programme de travail qui dclenchent le compte rebours . Les dlais dpendent, alors, de la complexit du dossier mais, en tout tat de cause, ne sont pas infrieurs 3 mois partir du dpt du dossier au Conseil Dontologique des Valeurs Mobilires et la Bourse de Casablanca. Des dlais de 6 mois 1 an sont gnralement ncessaires une bonne prparation.

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Principales tapes de lintroduction en bourse :

Accord des actionnaires sur le projet dintroduction, Eventuellement : - amnagements patrimoniaux, - modalits de contrle du capital (holding, pacte dactionnaire, etc.), - rorganisation juridique, financire, statutaire, - consolidation des comptes. Dtermination de la part du capital mise en vente. Fixation de la date souhaite. Prslection des intermdiaires financiers (banques, socits de bourse, conseillers financiers,). La rglementation prvoit la dsignation dun ou plusieurs Le choix des intermdiaires financiers habilits (socit de bourse). intermdiaires obligatoires Ce choix doit tre fait avec soin car ces intermdiaires accompagnent la socit avant, pendant et aprs lintroduction et sont le lien entre la socit et le march. Le dpt officiel du Le dpt du dossier au Conseil Dontologique des Valeurs Mobilires et la Bourse de Casblanca permet de faire courir les dlais. dossier Le Conseil Dontologique des Valeurs Mobilires demande que le dossier soit dpos au moins 3 mois avant la date prvue de lintroduction. La Bourse de Casablanca rserve une date sur le calendrier des introductions. Lintroduction du dossier est faite par la Bourse de Casablanca et le Lintroduction en Conseil Dontologique des Valeurs Mobilires en liaison avec les bourse dirigeants, les tablissements introducteurs et les commissaires aux comptes. La dcision dadmission lun des 3 compartiments est prise par le La dcision Conseil dAdministration de la Bourse de Casablanca sur la base dun dadmission rapport prpar par ses services. Sauf opposition, le Conseil Dontologique des Valeurs Mobilires donne son visa sur la note dinformation. Linformation du Avis de la Bourse de Casablanca prsentant les modalits de march lintroduction. Diffusion des documents dinformation. Pr-marketing auprs des investisseurs et prescripteurs. Publicit financire, institutionnelle. Premire cotation Centralisation des ordres dachat la Bourse de Casablanca, dtermination du cours. Publication dun avis de la Bourse de Casablanca sur le rsultat de la cotation. Le suivi du march quotidien Effectu Etape prliminaire

Dlais variables selon les cas

4 6 mois avant lintroduction

3 mois minimum avant la date prvue de lintroduction

Cette priode dure environ 2 mois Environ 3 semaines avant lintroduction

Dans les 15 jours prcdant lintroduction

Le jour J

Ds la premire cotation

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Gestion des trois compartiments

Pour faciliter cet accs la bourse, la bourse de Casablanca a mis en place trois marchs rglements correspondant une offre bien diffrencie. Le 1er compartiment sadresse aux grandes socits marocaines grant un service public qui exercent leurs activits au moins depuis 3 ans avec toutefois une certaine souplesse. Socits cotes dans ce compartiment (depuis dbut 2005) : AFRIQUIA GAZ, AUTO HALL, BCM, BMCE BANK, BMCI, BRASSERIE DU MAROC, CIMENTS DU MAROC, COSUMAR, CREDIT DU MAROC, DIAC SALAF, EQDOM, HOCIM MAROC, ITTISSALAT AL MAGHRIB, LAFARGE CIMENTS, LESIEUR CRISTAL, MANAGEM, MAROC LEASING, NAXANS MAROC, ONA, SAMIR, SMI, SNI, SONASID, W AFA ASSURANCES. Le second compartiment, cr en 1996, sadresse aux socits de taille moyenne, souvent familiales, prsentant un bon niveau de rentabilit et de bonnes perspectives de croissance et dont les dirigeants recherchent une conscration de leur russite par le march. Socits cotes dans ce compartiment (depuis dbut 2005) : ALLUMINIUM DU MAROC, AUTO NEJMA, BERLIER MAROC, BRANOMA, CENTRALE LAITIERE, CTM, IB MAROC.COM, LA MAROCAINE VIE, MAGHREB OXYGENE, MAGHREB BAIL, PAPELERA DE TETOUAN, SCE, SOFAC CREDIT, TASLIF, UNIMER, CIH. Le troisime compartiment, qui permet dsormais la petite et moyenne entreprise de faire appel lpargne publique et daccder la cte officielle grce la cration de ce compartiment. Lassouplissement des conditions daccs au troisime compartiment a pour objectif de permettre aux petites et moyennes entreprises, qui constituent lessentiel de notre tissu conomique et dont les besoins de fonds pour financer leur dveloppement sont importants, de profiter des avantages de la cotation en faisant appel lpargne. Socits cotes dans ce compartiment (depuis dbut 2005) : Acred, AGMA-Lahlou Tazi, Balima, Fertima, LGMC, Zellidja S.A, Carnaud Maroc, DIAC Equipement, Le Carton, Rebab Company.

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Les intervenants lors de lintroduction en bourse s

intervenants lors de Conditions dLES INTERMEDIAIRES FINANCIERS

Rle avant lintroduction : tablissement du calendrier des oprations, proposition des amnagements juridiques, comptables, fiscaux mettre en place, conseil dans les relations avec les autorits boursires, participation lvaluation de la socit, la dtermination du prix doffre, au choix de la date et de la procdure en tenant compte des caractristiques de la socit et des conditions de march, rdaction de la note dinformation soumise au visa du Conseil Dontologique des Valeurs Mobilires, rdaction de la note danalyse financire, placement des titres diffuss dans le public, participation ventuelle aux contrats de liquidit ou danimation. Rle le jour de lintroduction : directement associs au dpouillement du march et la fixation du premier cours cot. Rle aprs lintroduction : en concertation avec les dirigeants : suivi quotidien du march, gestion du contrat de liquidit ou danimation le cas chant, reclassement des titres, conseil en information financire, en oprations financires, rdaction et publication danalyses financires, gestion du service des titres. LA BOURSE DE CASABLANCA En tant quentreprise de march, la Bourse de Casablanca est charge : de lorganisation et du bon fonctionnement du march boursier (cotation, compensation, rglement-livraison, diffusion des donnes de march en temps rel), dassurer sa scurit (contrle du march et des intervenants), dinformer les investisseurs et les metteurs (diffusion des cours, des avis), dassurer le service aux socits cotes (accompagnement postintroduction), de promouvoir la bourse auprs des investisseurs et des socits cotables. En matire dintroduction, la Bourse de Casablanca assure : linformation des chefs dentreprises sur les avantages que peut leur apporter une cotation, linstruction du dossier qui est prsent pour accord son Conseil dAdministration, lorganisation des cotations le jour de lintroduction. Aprs lintroduction, la Bourse de Casablanca assure notamment : linformation des metteurs sur le march de leur titre, la gestion des oprations sur titres, le conseil auprs des metteurs et leur accompagnement tout au long de leur vie boursire.

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LE CONSEIL DEONTOLOGIQUE DES VALEURS MOBILIERES

L AUTORITE DE CONTROLE Le Conseil Dontologique des Valeurs Mobilires est une autorit administrative indpendante charge de veiller la protection de lpargne, la qualit et la rgularit de linformation, au bon fonctionnement des marchs. En matire dintroduction : un dossier est dpos au Conseil Dontologique des Valeurs Mobilires, 3 mois avant la date dintroduction, ce dossier comprend notamment une note dinformation qui doit obtenir son visa, dans le cadre de ses missions, le Conseil Dontologique des Valeurs Mobilires entretient des relations suivies avec les commissaires aux comptes des socits candidates et peut demander un programme damlioration des procdures comptables. LES AUTRES CONSEILS Il convient dassocier assez tt les commissaires aux comptes au processus dintroduction car : ils doivent tre obligatoirement informs avant le dpt officiel du dossier au Conseil Dontologique des Valeurs Mobilires, ils ont certifier les comptes sociaux des 3 exercices prcdant lintroduction, ils seront en permanence en relation avec le Conseil Dontologique des Valeurs Mobilires qui examinera leurs diligences et pourra, le cas chant, demander ltablissement dun programme de travail.

LES
COMMISSAIRES AUX COMPTES

LAGENCE DE La plupart des socits font dsormais appel une agence de COMMUNICATION communication financire pour orchestrer lensemble des oprations dinformation lies lintroduction : dition des documents, organisation des relations avec la presse, les analystes, les investisseurs, organisation des runions dinformation au Maroc voire ltranger. Aprs introduction : lagence aide la socit dans sa politique dinformation obligatoire ou volontaire (assemble gnrale, rapport annuel, lettre aux actionnaires, communiqus financiers,).

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Conditions dintroduction en bourse : Politique dinformation

Toute introduction en bourse ncessite la mise en uvre dune stratgie de communication financire, destine faire connatre les atouts et le projet de lentreprise et assurer la russite du placement des actions. Indispensable sur le plan marketing laction est un produit nouveau quil faut promouvoir la politique dinformation revt aussi sur le plan boursier des aspects obligatoires conformment aux circulaires du Conseil Dontologique des Valeurs Mobilires et aux engagements pris par la socit lors de son introduction.

La politique dinformation peut tre conduite par les services de lentreprise ou avec la collaboration dune agence spcialise. Avant lintroduction publication obligatoire dune note dinformation et des comptes, diffusion du dossier dintroduction lensemble des investisseurs et des prescripteurs, lancement ventuel dune campagne de publicit financire, organisation dune runion dinformation financire ouverte aux analystes, aux investisseurs et la presse, information du personnel

Aprs lintroduction la socit a lobligation de procder, tout au long de lanne, une information rgulire et sincre concernant les lments suivants qui doivent faire lobjet dune publication officielle : le chiffre daffaires des 3 derniers semestres ; la socit doit aussi porter la connaissance du public tout vnement de la vie de lentreprise susceptible davoir une incidence sur le cours en bourse. En effet, la bourse est par nature un march danticipation concurrentiel o les investisseurs prennent leur dcision partir de lanalyse des informations disponibles et de la visibilit qui en dcoule. Conditions dintroduction en bourse : les diffrents compartiments
Un des avantages de la Bourse de Casablanca est la diversification des compartiments la composant. Ainsi, les conditions dadmission chaque compartiment marquent cette diversification.

Le contenu du dossier Prsent par le conseiller de lmetteur, le dossier comprend : une lettre par laquelle la socit demande ladmission de ses titres sur lun des trois compartiments de la bourse de Casablanca et sengage respecter les dispositions rglementaires arrtes au niveau du Rglement Gnral ; un projet de note dinformation tabli conformment aux rgles et circulaires du Conseil Dontologique des Valeurs Mobilires ; les comptes certifies des trois derniers exercices ; le procs-verbal de linstance de dcision ayant dcid lintroduction des titres en bourse et leur mission.

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Une fois lentreprise introduite en bourse, la cotation de son titre seffectuera sur le march secondaire. Au Maroc, la Bourse des valeurs de Casablanca qui gre cette activit
Le march boursier marocain (La Bourse de Casablanca) Cre en 1929, la Bourse de Casablanca a connu plusieurs rformes. La premire, en 1948, a attribu la Bourse des valeurs la personnalit morale. La seconde, en 1967, a permis de la rorganiser juridiquement et techniquement et de la dfinir comme un tablissement public. Depuis 1993, la promulgation dun ensemble de textes de lois portant rforme du march financier a donn la Bourse de Casablanca le cadre rglementaire et technique indispensable son mergence. Aussi et ds 1996, lindice de la Bourse de Casablanca a t intgr dans lindice global de la Socit Financire Internationale "SFI" valuant les performances boursires des pays mergeants.

Les intervenants dans le March secondaire (Bourse) La Socit de Bourse des Valeurs de Casablanca (SBVC)
La socit gestionnaire (SBVC), cre le 21/09/1993, est une socit anonyme au capital de 10 millions de dirhams souscrit dans son intgralit parts gales par les socits de bourse. La mission de la SBVC est de : - Prononcer lintroduction et la radiation des valeurs mobilires la cte officielle. - Veiller la conformit des oprations effectues par les socits de bourse au regard des lois et rglements en vigueur. - Fixer les rgles de fonctionnement du march. - Informer le Conseil Dontologique des Valeurs Mobilires (CDVM) de toute infraction quelle aura relev.

Les socits de bourse

De par la loi, les socits de bourse bnficient du monopole de ngociation des valeurs mobilires inscrites la cote de la bourse de Casablanca, ce qui les place incontestablement au cur de l'activit de la place. A fin janvier 2005, elles sont au nombre de treize : Attijari Intermdiation, BMCE Capital Bourse, BMCI Bourse, CFG Marchs, Crdit du Maroc Capital, Eurobourse, Finergy, Intermdiation et Conseil Financier Al Wassit, Maroc Services Intermdiation, Safabourse, Sogebourse, Somacovam, Upline Securities. Les socits de bourse ont pour objet principal l'excution des transactions sur les valeurs mobilires. Elles peuvent galement : - participer au placement de titres mis par des personnes morales faisant appel public l'pargne ; - assurer la garde des titres ; - grer des portefeuilles de valeurs en vertu d'un mandat donn par un pargnant ; - conseiller et dmarcher la clientle pour l'acquisition ou l'alination de valeurs mobilires ; - assister les personnes morales faisant appel public lpargne pour la prparation des documents dinformation destins au public ; - animer le march des valeurs mobilires inscrites la cote de la bourse des valeurs. Les socits de bourse sont seules habilites excuter les transactions sur les valeurs mobilires inscrites la bourse des valeurs.

Le Conseil Dontologique des Valeurs Mobilires (CDVM) 32/74

Cest un organisme public cr en 1993 sous la tutelle du Ministre des Finances. Sa mission est de : Scuriser et protger les investisseurs : La volont de protger l'pargne publique investie en valeurs mobilires et de garantir le bon fonctionnement du march s'est traduite notamment par la cration du Dahir portant loi 1-93-212 portant sur le CDVM. Agir en tant qu'autorit de contrle : Le CDVM a pour mission de veiller au bon fonctionnement, la transparence, l'intgrit et la scurit du march de valeurs mobilires. Il est galement charg d'assurer la protection des pargnants et des investisseurs en veillant notamment leur information par les personnes morales faisant appel public l'pargne. Grer les fonds de garantie clientle : La loi a institu un fonds de garantie destin indemniser la clientle des socits de bourse mises en liquidation. Ce fonds de garantie est gr par le CDVM. Les engagements couverts par la garantie portent sur la restitution des titres et espces dposs auprs des socits de bourse en liquidation. Assurer la garantie de bonne fin des oprations : La bourse de Casablanca garantira aux socits de bourse la livraison des titres et le rglement des espces qui leur sont dus au titre des transactions sur les valeurs mobilires inscrites la cote et ralises sur le march central. Garantir la transparence : Pour garantir une transparence et informer les actionnaires des socits cotes la bourse de Casablanca, le CDVM a publi une circulaire dfinissant la procdure de dclaration de franchissement de seuils qu'un actionnaire doit respecter. Ainsi, tout actionnaire qui possderait 5% du capital d'une socit cote devra le notifier la socit, au CDVM et la Bourse de Casablanca. LAssociation Professionnelle des Socits de Bourse (APSB) L'Association Professionnelle des Socits de Bourse (APSB) est charge de veiller au respect par ses membres des dispositions lgales, de reprsenter ses membres face aux pouvoirs publics ou tout autre organisme et d'tudier les questions relatives l'exercice de la profession. Toute socit de bourse dment agre est tenue d'adhrer une association professionnelle dnomme association professionnelle des socits de bourse rgie par les dispositions du dahir du joumada I 1378 (15 novembre 1958) relatif au droit d'association. Les statuts de lAPSB et leurs modifications doivent tre approuvs par le Ministres des Finances, aprs avis du CDVM.

Le dpositaire central MAROCLEAR

Les valeurs mobilires taient jusquen 1993 imprimes physiquement sur papier. Leurs dtenteurs pouvaient ainsi les conserver personnellement soit chez eux soit auprs des intermdiaires financiers. Depuis cette date, la dmatrialisation des titres a t effective. Lpargnant, au lieu davoir une action ou obligation matrialise sur le papier, disposera dune inscription en compte courant auprs de lintermdiaire financier de son choix (inscription primaire). A leur tour, les intermdiaires financiers disposent auprs de Maroclear de comptes courants o sont regroups, par valeur, tous les titres quils grent pour leur clientle (inscription secondaire). Les avantages de cette procdure sont multiples : Pour les metteurs : Rduction du cot des missions de titres ( pas d'impression de formules physiques), Amlioration de l'image de l'entreprise mettrice auprs des pargnants (paiement des coupons bonne date), Meilleure matrise des missions (tanchit comptable, protection contre l'mission de faux titres),

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Pour les intermdiaires financiers : Allgement de la charge de travail et des cots inhrents la conservation matrielle des titres; Simplification des procdures lies la circulation et l'administration des titres; Rduction des suspens suite la ngociation en bourse. Pour la place financire dans son ensemble : Amlioration de l'attrait de la place de Casablanca pour les investisseurs trangers notamment du fait: de l'importance attache par la communaut financire internationale l'institution d'un dpositaire central en tant que mesure essentielle de modernisation et de scurisation du march des valeurs mobilires ; du raccourcissement et de la normalisation de dlais de place, notamment en matire de rglement-livraison ; de l'instauration du principe de la simultanit des rglements espces et des livraisons des titres correspondants.

Les Organismes de Placement Collectif en Valeurs Mobilires (OPCVM) Les socits dinvestissement

Dfinition
Les socits dinvestissement ont pour objet de recevoir lpargne de leurs socitaires et de faire fructifier celle-ci dans lacquisition dun portefeuille regroupant diffrents titres et valeurs. Au Maroc, les socits dinvestissement sont rgies par le Dcret Royal du 22 octobre 1966. Cest ce dcret qui a aussi cr la SNI (Socit Nationale dInvestissement). Parmi les socits dinvestissement, il faut citer : - Socit Epargne Mobilire dtenue par la Socit Nationale dInvestissement (SNI). - Maroc Investissement dtenue par la Banque Marocaine pour le Commerce et lIndustrie (BMCI) - Investima dtenue par la Socit Gnrale Marocaine des Banques (SGMB) Les rgles propres aux socits dinvestissement sont les suivantes : Dnomination : les socits dinvestissement sont tenues de faire suivre leur dnomination de la mention socit dinvestissement rgie par le Dcret Royal du 22 octobre 1966 portant loi n 194-66 du 7 rajab 1386 . Capital social : capital minimum de 5 millions de dirhams. Forme sociale : obligatoirement socit anonyme. Les apports en nature ne sont pas autoriss lexception des valeurs mobilires.

Les actions des socits dinvestissement peuvent tre nominatives ou au porteur, entirement libres dans un dlai de 2 ans compter de leur souscription. Lobjet social : gestion dun portefeuille de valeurs mobilires ou de titres mis par des personnes morales publiques, semi-publiques ou prives.

La Socit Nationale dInvestissement (SNI)

Cre galement par Dcret Royal du 22 octobre 1966, linitiative en incombait au Ministre des Finances.

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LEtat en est le principal actionnaire ; les autres actionnaires tant des personnes morales de droit public et des personnes prives. Objet : comme celui des socits prives dinvestissement, il reste la gestion dun portefeuille de valeurs mobilires ou de titres.

Le Fonctionnement du March
La structure du march La Bourse de Casablanca dispose de deux compartiments : Le compartiment central : cest le cur de lactivit boursire au sein de la SBVC. Aussi, et quand elle net pas traite sur le march de bloc, toute transaction sur une valeur mobilire cote la Bourse de Casablanca doit passer par le march central. De ce fait, le systme de ngociation de la Bourse de Casablanca est celui dun march centralis dont la performance des titres est dtermine par les ordres. Le march de blocs : nanmoins et en cas dabsence de contrepartie suffisante sur la feuille de march, certains ordres (importance de lopration), ne peuvent tre excuts totalement sur le march central. Pour pallier ce disfonctionnement, la SBVC a mis en place un compartiment de blocs qui permet la ngociation immdiate de tels ordres un cours issu du march. Aussi, les oprations sur le march de blocs doivent prsenter les caractristiques : - prsenter un volume au moins gal la taille minimum de bloc (TMB), dfinie par la Bourse de Casablanca pour chaque valeur, par rfrence au volume de transactions historique ; -tre ngocies un cours inclus dans la fourchette des prix issue de la feuille de march. Notons que depuis Avril 2001, les procdures de dclaration des transactions du march de blocs sont totalement automatises. Cette architecture, lie au nouveau systme de cotation lectronique, reprsente la solution aux imperfections qui caractrisaient la prcdente organisation du march (march des cessions directes et march officiel). C'est le Rglement Gnralde la Bourse de Casablanca qui prcise les rgles de fonctionnement des marchs. Il a une force de loi et donc opposable aux tiers. Le systme de cotation lectronique Depuis juin 1998, la cotation au niveau de la bourse de Casablanca est devenue lectronique. Actuellement, toutes les valeurs mobilires cotes la Bourse de Casablanca sont ngocies sur ce systme partir des stations de ngociation mises la disposition des Socits de Bourse. Les ordres saisis par les ngociateurs sont automatiquement classs par limite de cours et par ordre chronologique de leur introduction sur ce quil est convenu dappeler une feuille de march. Lexcution des ordres se fait par lapplication de deux rgles de priorit : -par le prix, tout dabord ; -par le temps, ensuite. Deux ordres de mme sens mme limite sont excuts suivant leur ordre de saisie.

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Les mthodes de cotation Sur le march central, les valeurs mobilires sont classes, en fonction de leur liquidit, en trois catgories : -les valeurs les moins liquides sont cotes au fixing (un seul cours par sance); -les valeurs moyennement liquides sont cotes au multi fixing (2 fixings par sance); -les valeurs les plus liquides sont cotes en continu. La sance de Bourse des valeurs cotes au fixing : La pr-ouverture : Les ordres sont regroups sur la feuille de march ds 09h00 sans quaucune transaction nintervienne. Louverture : En fonction des ordres prsents sur la feuille de march, le systme lectronique calcule un prix dquilibre ou prix de fixing, qui permet louverture 12h00, lchange du plus grand nombre de titres. La sance de Bourse des valeurs cotes au multifixing : Cest la mme mthode de cotation que le fixing. A la seule diffrence que dans le multifixing, il y a deux ouvertures la premire 11h00 et la seconde 12h15, ce qui peut donner lieu deux cours par sance. La sance de Bourse des valeurs cotes en continu : La pr-ouverture : Les ordres saccumulent sur la feuille de march partir de 09h00 sans quaucune transaction nintervienne. Louverture : En fonction des ordres prsents sur la feuille de march, le systme lectronique calcule un prix dquilibre ou cours douverture, qui permet lchange en continu de 10h00 12h55 du plus grand nombre de titres. La sance du continu : Durant cette phase tout ordre introduit dans le systme peut provoquer instantanment une ou plusieurs transactions si la feuille de march le permet. Le 15 aot 2000, la Bourse de Casablanca a mis en place un fixing de clture qui est programm avec une priode de pr-clture de cinq minutes pendant laquelle les ngociateurs peuvent introduire, modifier ou annuler les ordres dans le systme de cotation sans provoquer de transactions. Ce cours de clture est dtermin comme suit : -En cas de cotation, le cours trait lors du fixing de clture, est retenu comme cours de clture. -En cas de rservation ou de non-cotation lissue du fixing de clture, le cours retenu est celui de la dernire transaction. Le systme de cotation lectronique nourrit automatiquement un systme de diffusion. Les rediffuseurs reoivent en temps rel un ensemble de donnes de march (heure, cours, nombre de titres changs,). Dnouement des transactions et Protection des Investisseurs

Le dnouement des transactions Le principe de base qui gouverne le systme de dnouement des transactions est la simultanit de la livraison des titres contre le rglement des espces. Le dnouement des transactions conclues entre les intervenants sur le march organis par la Bourse de Casablanca, se ralise par la livraison des titres contre le rglement des espces de manire concomitante. Cette condition est couple au respect dun dlai de place normalis (actuellement le dnouement se fait J+3).

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La Protection des Investisseurs Le fonds de garantie clientle La loi a institu un fonds de garantie destin indemniser la clientle des Socits de Bourse mises en liquidation. Ce fonds de garantie est gr par le CDVM. Les engagements couverts par la garantie portent sur la restitution des titres et espces dposs auprs des Socits de Bourse en liquidation. Le fonds de garantie des Socits de Bourse A linstar du fonds de garantie clientle, la loi a aussi prvu la mise en place dun fonds de garantie des Socits de Bourse. A cet effet, chaque Socit de Bourse constitue auprs de la Bourse des dpts de garantie destins couvrir les positions nettes non encore dnoues dtenues par elles dans le cadre du march central. La garantie des mouvements En cas de dfaillance dun intermdiaire la Bourse de Casablanca dclenche une procdure de rsolution des dfauts titres et espces qui permet de garantir le dnouement des oprations en suspens. La dclaration de franchissement de seuils Pour garantir une transparence et informer les actionnaires des socits cotes la Bourse de Casablanca, le CDVM a publi une circulaire dfinissant la procdure de dclaration de franchissement de seuils que tout actionnaire doit respecter. Ainsi, tout actionnaire qui possderait 5 %, 10 %, 20 %, 33,33 %, 50 % ou 66,66 % du capital dune socit cote la Bourse de Casablanca devra le notifier la socit, au CDVM et la Bourse de Casablanca. Il devra galement prciser ses intentions. Inversement, un actionnaire possdant 5 %, 10 %, 20 %, 33,33 %, 50 % ou 66,66 % et qui vient cder tout ou partie de ses actions, doit galement le notifier la socit, au CDVM et la Bourse de Casablanca. Tout actionnaire qui ne dclare pas un franchissement de seuils la hausse ou la baisse est passible dune amende de 5 000 MAD 100 000 MAD. Il risque galement lors dun franchissement la hausse non dclar de perdre le droit de vote pendant deux ans sur les actions excdant la fraction qui aurait d tre dclare.

Les Indices Boursiers

Afin de se doter dinstruments de mesures performants et dans le souci de fournir des outils de rfrences adapts une approche dynamique de la gestion collective, la Bourse de Casablanca a dvelopp une gamme homogne dindices de capitalisation : - le MASI (Moroccan All Shares Index) qui intgre toutes les valeurs actions, cotes la Bourse de Casablanca - le MADEX (Moroccan Most Active Shares Index), compos des valeurs les plus actives de la cote, en terme de liquidit. Les deux indices sappuient sur la mme mthodologie que les grands concepteurs dindices dans le monde et permettent ainsi de bnficier dune vision plus fine de lvolution des diffrentes capitalisations inscrites sur la place casablancaise, et de leurs contributions lactivit du march. Critres dadmission la cote des titres de capital (actions) La cote de la Bourse de Casablanca est compose de 3 compartiments. Pour tre cotes sur lun de ces trois marchs, les socits doivent imprativement respecter les critres dfinis par la loi.

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LES OPCVM
Depuis leur lancement, les OPCVM ont connu une vritable explosion puisque le volume des actifs grs est pass de 10 milliards de dirhams en 1997 environ 86 milliards de dirhams fin 2004.

Cet essor sexplique par le fait que les investisseurs, quils soient institutionnels ou particuliers, ont rapidement pris conscience de limportance et des avantages de ces nouveaux instruments dpargne.
En effet, les OPCVM permettent lpargnant daccder au march financier dans les meilleures conditions de scurit et de rentabilit. Ils prsentent galement lavantage dtre liquides, plus performants sur le long terme que les produits de placement classiques. Par ailleurs, la diversit des fonds proposs par les organismes financiers permet, aujourdhui, lpargnant de choisir les fonds les mieux adapts ses besoins de placement. Quest ce quun OPCVM

Les OPCVM (Organismes de Placement Collectif en Valeurs Mobilires) sont des instruments dpargne collective. En effet, plusieurs pargnants mettent commun leurs investissements dans un portefeuille constitu principalement de valeurs mobilires (actions, obligations). Dans cette forme de placement, les pargnants ne sont plus directement dtenteurs de titres de proprits ou de crances de socits, mais dactions ou de parts dOPCVM elles-mmes investies en valeurs mobilires. Organisme Dans un souci de scurit et de contrle, le lgislateur a souhait donner un cadre juridique et rglementaire ces produits, faisant appel public lpargne. La cration et le fonctionnement des OPCVM sont rgis par Dahir. En effet, la cration dun OPCVM au Maroc est soumise une autorisation du Ministre des finances, aprs avis du Conseil Dontologique des valeurs Mobilires (CDVM). Ensuite, lOPCVM en question doit publier dans un journal dannonces lgales une note dinformation dtaille (promoteurs, organisme de commercialisation, gestionnaire, caractristiques financires, ), vise par le CDVM et mise la disposition de tout souscripteur. Placement Les OPCVM sont des supports permettant dinvestir lpargne collecte en valeurs mobilires. Collectif Cette notion de collectivit prsente 3 avantages : les OPCVM sont accessibles tous, y compris aux petits pargnants. Linvestissement minimum ne reprsentant quune certaine de dirhams environ, linvestissement du petit pargnant est aussi bien gr que celui de lpargnant plus important, et les bnfices sont quitablement rpartis au prorata de leur mise initiale. Tous ensemble, ces investissements reprsentent une somme fort consquente quil est alors possible de grer dans des conditions optimales de performance (accs au march financier) et de scurit (diversification des risques).

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Valeurs Mobilires Les OPCVM, dont la gestion est assure par des professionnels, investissent les sommes qui leurs sont confies sur le march financier, dans loptique de les faire fructifier. Ces investissements sont constitus dun ensemble de valeurs mobilires, actions et obligation pour lessentiel.

Rle conomique des OPCVM

Le march financier Certains agents conomiques investissent plus quils npargnent : ils ont des besoins de financement. Dautres pargnent plus quils ninvestissent : ils ont des capacits de financement. Il est ncessaire que sorganise le transfert des uns vers les autres, cest la fonction du march financier. Traditionnellement, le march financier est constitu de deux grands circuits : le circuit bancaire et le circuit boursier.

Quelles sont les formes que peut prendre un OPCVM ?

Il existe deux grands types dOPCVM, les SICAV (Socit dinvestissement capital variable) et les FCP (Fonds Communs de Placement). Ces deux organismes sont de nature juridique diffrente, mais prsentent des rgles de fonctionnement identiques. SICAV (Socit dInvestissement Capital Variable) Cest la forme la plus courante que peut prendre un OPCVM. Elle est doublement rglemente puisquelle est rgie la fois par les textes de lois de la socit anonyme et par deux rgissant les OPCVM. Ainsi, elle volue dans un cadre trs rglement et troitement surveill. Le placement en SICAV est matrialis par des actions. FCP (Fonds Communs de Placement) Produit dutilisation moins encadr que la SICAV, le FCP bnficie du statut de coproprit. Linvestissement dans un FCP est matrialis par des parts sociales ou des certificats de coproprit. Dans la pratique, on retient gnralement la forme de la SICAV pour la commercialisation dOPCVM grand public, tandis lon adopte le statut de FCP pour des OPCVM plus spcifiques, voire ddis un ou plusieurs institutionnels, ou qui investissent dans des secteurs particuliers tels que lagroalimentaire, les cimenteries etc. Ces deux formes juridiques, SICAV et FCP, peuvent tre soit : Des fonds de capitalisation Les revenus gnrs par le portefeuille de la SICAV ou du FCP (dividendes, coupons et intrts essentiellement) sont intgrs dans le capital. Les actionnaires du Fonds ralisent leurs profits sous forme de plus-value quils dgagent lors de la cession dune partie ou de la totalit des actions ou des parts du Fonds.

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Des Fonds de distribution Les revenus dgags par le portefeuille du Fonds sont distribus aux actionnaires priodiquement sous forme de coupon, selon une priodicit dcide par le gestionnaire et mentionn dans la fiche signaltique. Le jour du dtachement du coupon du Fonds, la valeur de sa part baisse du montant du coupon distribu. Ces deux catgories de Fonds (soit de capitalisation, soit de distribution) sont, chacune, soumise un rgime fiscal diffrent.

Quelles sont les diffrentes familles dOPCVM ?

Les OPCVM Actions Investis minimum hauteur de 60% en actions de socits cotes la bourse de Casablanca, ils sont plus risqus car plus volatiles, gnralement plus performants mais sur un horizon temporel plus long. Les OPCVM Obligataires ou de taux Investis minimum hauteur de 90% en obligations, ils sont gnralement dfinis pour une maturit prcise (dure de vie moyenne des obligations en portefeuille). Ces OPCVM sont destins aux pargnants recherchant un placement moyen terme, peu risqu, mais dont la performance, modeste, est rgulire dans le temps. Les OPCVM Diversifis Sont composs part gale dactions et de produits de taux ; ils permettent lpargnant de profiter au mieux du dynamisme de la Bourse et de bnficier de la scurit des placements obligataires. Les OPCVM Montaires Investis en obligation et titres de crances ngociables court terme, les OPCVM montaires sont destins principalement aux institutionnels et aux entreprises pour une optimisation de la gestion de leur trsorerie.

Comment fonctionne un OPCVM ?

La valeur liquidative (VL) Lpargne collecte par lOPCVM est investie en valeurs mobilires. Il convient donc de dterminer priodiquement la valeur de lOPCVM. Pour cela, la loi a prvu des rgles prcises que le gestionnaire doit respecter en matire de valorisation. Priodicit et mthode de calcule de la VL Ainsi, au moins une fois par semaine, la valeur de lOPCVM est dtermine par la valorisation de son portefeuille sur la base du dernier cours des actions et des obligations quil dtient en portefeuille. Une fois le portefeuille de lOPCVM valoris, il est possible de dterminer la valeur de ses actions, ou parts en divisant la valeur de lactif, nette des frais de gestion, par le nombre de parts ou dactions existantes. 40/74

Cette valeur de lactif est dite valeur liquidative en ce sens quelle est calcule sur les cours effectivement ngocis en Bourse et quil est thoriquement possible de liquider le portefeuille, c'est--dire le vendre en totalit pour rembourser les actionnaires ou porteurs de part de lOPCVM. Les souscriptions Lpargnant peut acheter autant de parts dOPCVM quil le souhaite, quand il le dsire, et toujours sur la base de cette mme valeur liquidative. Cette marge de manuvre accrot le degr de liquidit des placements en SICAV et FCP, et constitue un autre avantage par rapport tant la gestion individuelle qu dautres produits financiers disponibilit moindre. Les rachats Tout lintrt des OPCVM consiste ne pas se limiter cette possibilit thorique, mais permettre aux investisseurs de revendre leurs actions ou parts tout moment ; et cest lOPCVM lui-mme qui a lobligation de racheter ses propres actions ou parts aux investisseur qui le souhaitent. Lopration tant ralise sur la base de la valeur liquidative de lOPCVM, elle sexcute donc juste prix, aussi bien pour les investisseurs qui restent actionnaires de lOPCVM, que pour ceux qui liquident leur portefeuille. Cette obligation de rachat faite lOPCVM est donc une garantie de liquide pour lpargnant qui peut rcuprer son investissement quand il le dsire. Les rgles de valorisation imposes lOPCVM reprsentent de plus une garantie de scurit pour linvestisseur qui est assur de rcuprer son placement au prix le plus juste, c'est--dire celui du march. Les droits dentre et de sortie : Lpargnant qui souscrit ou qui vend ses parts dOPCVM ralise son opration sur la base de la valeur liquidative calcule hebdomadairement ou, le cas chant, quotidiennement. Cette valeur liquidative est majore dune commission de souscription appele droit dentre ou minore dune commission de rachat appele droit de sortie. Ces droits ont pour but de faire payer au nouvel actionnaire ou lactionnaire sortant les frais quentrane son arrive ou sa sortie, et quil serait injuste de faire supporter aux anciens actionnaires seuls. Les frais de gestion Les frais de gestion reprsentent le pourcentage prlev sur lencours de lOPCVM, destin couvrir les frais de fonctionnement, et rmunrer la socit de gestion. Ces frais sont provisionns chaque calcul de la valeur liquidative.

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March des Changes

La mondialisation des changes et l'interdpendance des marchs commerciaux et financiers internationaux ont entran une augmentation considrable des fluctuations des monnaies. Ces fluctuations qui sapparentent plus des mouvements erratiques des taux de change exposent les oprateurs conomiques et financiers un risque communment appel : risque de change

A-

DESCRIPTIF DU MARCHE DES CHANGES

aLe march international des changes

Le march mondial des changes est le march financier le plus actif au monde, la demande induite par l'activit des entreprises importatrices ou exportatrices y est relaye et amplifie par la spculation. C'est un march de gr gr, anim principalement par les banques. Chaque fois quune opration commerciale ou financire est effectue avec ltranger son dnouement se traduit par une conversion de devises par rapport la monnaie nationale ou inversement sur le march des changes. Cette conversion se nomme opration de change. Il peut sagir doprations commerciales, doprations financires ou simplement doprations de spculation : Import - Export Investissement Crdit fournisseur Crdit acheteur Emprunts financiers Missions Voyages daffaires Voyage de tourisme

b-

Les caractristiques du march des changes :

Le march des changes est ainsi le lieu o schangent les monnaies nationales entre elles. Un march informel (par opposition aux marchs des changes organiss) reprsent par limmense rseau de tlcoms travers le monde. Un march permanent, ouvert 24h/24, et o les places financires prennent le relais les unes des autres. Lorsquil ferme dans un pays, il est dj ouvert dans un autre. 42/74

Un march essentiellement interbancaire puisquen ralit, ce sont les banques qui centralisent les transactions en devises pour le compte des entreprises. Un march de gr gr puisque les transactions se font par tlphone ou par Dealing (systme de ngociation en ligne) avec confirmation par fax et Swift (Systme de confirmation ou de paiement interbancaire). Un march qui reste, malgr lnorme progrs technologique qui le caractrise, un march o le respect de la parole donne constitue la priorit absolue des intervenants.

c-

Les oprations de change

Les oprations qui sont traits sur le march sont principalement des oprations de change au comptant. Une opration de change au comptant (opration spot) se ralise aux taux de change ou cours de change, qui exprime le prix auquel schangent deux devises lune par rapport lautre, prix dcoulant de la confrontation permanente des offres et des demandes sur le march, et dont le dnouement (rglement et livraison des fonds) se fait 2 jours ouvrs aprs la date de ngociation. Ceci implique : Un engagement du vendeur mettre disposition de l'acheteur, gnralement dans un dlai de 2 jours ouvrs, auprs dun correspondant un certain avoir en compte en monnaie trangre. Un engagement de l'acheteur de rgler dans le mme dlai, soit en monnaie nationale, soit en une autre monnaie (selon le mme mcanisme de correspondant)

Les caractristiques principales d'une opration de change comptant sont:

La devise principale Le sens: achat ou vente La devise secondaire, ou devise "prix": devise vendue s'il s'agit d'un achat, devise achete s'il s'agit d'une vente. La date de ngociation La date de valeur: gnralement gale la date de ngociation + 2 jours ouvrs Le montant ngoci, exprim dans la devise principale Le cours ngoci Le montant dans la devise secondaire, calcul partir du montant principal et du cours 43/74

Les instructions de rglement : identification des correspondants chez qui les devises doivent tre livres / reues.

Une opration de change porte donc toujours sur un couple de devises : EUR/USD, USD/MAD etc, et le sens de l'opration s'applique la devise principale, c'est dire la premire devise du couple. Un achat d'USD/MAD sous-entend Achat d'USD et Vente de MAD. Une opration de change porte sur un certain montant de la devise principale (devise marchandise ou devise directrice) : Exemple USDMAD La contre-valeur de la devise secondaire (devise prix ou devise dirige) est dtermine par le cours de l'opration : Exemple USDMAD Une convention permet de s'assurer de ce qu'un cours exprime. Elle consiste prsenter les devises de l'opration sous forme de fraction o le dnominateur reprsente la contre-valeur d'une unit de la devise prsente au numrateur. Un cours d'EUR/MAD 11,5435 signifie que 1 EUR = 11,5435 MAD Toutes les combinaisons entre devises convertibles sont possibles et imaginables. Ainsi, lintervenant ngocie ses oprations de changes deux jours ouvrs avant la date de son rglement, et son compte est alors crdit ou dbit sur la base du cours de change comptant ngoci avec sa contrepartie.

Exemple : La Socit Maroc Tex Export- SMTE a conclu la vente dun lot de produits textiles son client italien et dsire convertir les Euros reus en Dirham en date du 01/06/05. Comment se droulera cette opration de conversion (entre la socit et sa banque) ? SMTE Banque SMTE MAD en Banque SMTE Banque : Bonjour, ici Mr M. Mohamed de la socit SMTE. Bonjour, que puis je pour votre service ? : Jai besoin de vendre 1.000.000,00 deuros contre Spot sil vous plat. Bien sr, cela vaut actuellement 10,0000. : Daccord, cest fait. OK, pour confirmation la socit SMTE me vend 1.000.000,00 dEuros contre MAD 10,0000 pour une date de valeur au 03/01/05. O voulez vous recevoir les fonds ? Cest domicili chez vous. OK, veuillez me virer les fonds chez mon correspondant Banque europenne de commerce.

: :

SMTE Banque

: :

d-

La construction des cours de change 44/74

Il est mondialement reconnu que l'EURO sera cot au certain contre toutes les devises. On trouvera donc des cours : EUR/MAD, EUR/USD, EUR/GBP, EUR/xxx. En gnral, les devises sont toujours cotes contre USD (Dollar). Si l'on veut par exemple donner une cotation de GBP/MAD, on se servira des prix en GBP/USD et USD/MAD pour en dduire le prix. Exemple: 1 GBP = 1 USD = 1 GBP = 1 GBP = 1,8025 USD 9,0630 MAD 1,8025 * 9,0630 MAD 16,3360 MAD

Donc

Le mode d'expression du cours est une convention lie au niveau de priorit des devises les unes par rapport aux autres. La devise cote au certain (en premire position, Ex : EURMAD) quand le mode d'expression du cours revient dfinir la valeur d'une unit de cette devise. L'Euro cote au certain contre toutes les autres devises. Le Dollar US cote au certain contre toutes les autres devises sauf lEuro et le Pound GB alors que le Dirham cote lincertain contre toutes les devises. Les participants au march cotent toujours les devises sous forme d'un intervalle de prix : le plus bas tant celui auquel la contrepartie qui fournie le prix est prte acheter : c'est le cours acheteur ou bid , et le plus haut celui auquel elle est prte vendre : cours vendeur ou ask . Cours Acheteur (BID) 10,0000 Cours Vendeur (Ask) 10,0020

La diffrence porte le plus souvent sur les points , qui dsignent les 3 me et 4 me chiffres aprs la virgule; la figure quant elle dsigne le 2 me chiffre aprs la virgule. Un cours Dev1 / Dev2 signifie : une unit de Dev1 = le cours par Dev2. Une cotation de Euros= 10,0000 MAD veut dire que pour chaque Euros il faudra payer 10 MAD.

B-

LES INTERVENANTS SUR LE MARCHE DES CHANGES

aLes Banques Centrales :

Les Banques Centrales sont amenes intervenir sur le march des changes pour mener bien la politique montaire : stabiliser les cours, ralentir l'inflation, etc.

45/74

Elles peuvent soit intervenir directement mais alors leur action est connue et son efficacit peut en tre amoindrie, soit intervenir par l'intermdiaire dautres banques "commerciales".

b-

Les Banques commerciales :

Les banques commerciales peuvent intervenir sur le march des changes pour diverses raisons : Intervention pour le compte de la clientle Intervention pour compte propre Accessoirement pour les plus importantes pour dboucler les oprations qui leurs ont t confies par les Banques Centrales.

Le rle jou par les banques commerciales sur le march des changes doit en principe se limiter aux activits dintermdiation entre un march financier et un client. Or il se trouve que la forte augmentation des variations des cours de change durant les 30 dernires annes et les gains qui peuvent en dcouler a pouss les banques commerciales jouer un rle beaucoup plus important.

c-

Les investisseurs institutionnels :

Familirement surnomms les zinzins, ils sont composs des caisses de retraite, compagnies d'assurance, Sicav et FCPetc. Les investisseurs institutionnels interviennent essentiellement dans le but de changer leurs profils de rendement dun pays lautre. Leurs intrts portent plutt sur les actifs et le passage par le march des changes ne constitue quun facteur correctif des positions et des rendements.

d-

Les entreprises multinationales :

Il sagit des grandes entreprises qui disposent de branches ou de filiales dans plusieurs pays : Les mouvements commerciaux affrents lactivit Les oprations de fusion & acquisition

Quelques entreprises des plus importantes (Total, EDF, Gnral Motorsetc.) disposent de leurs propres salles de marchs (gestion de trsorerie au niveau groupe, intervention sur les marchs des changes et marchs terme des marchandises, etc.) en fonction de leurs activits. eLes entreprises nationales :

Les entreprises Importatrices Exportatrices interviennent sur le march des changes pour le rglement-recouvrement de leurs oprations commerciales ou financires internationales dans des devises diffrentes de leurs devises nationales. 46/74

Elles constituent la base rcurrente du chiffre daffaire des banques commerciales sur le march.

C-

LE PROFILS DES INTERVENANTS

aLes Investisseurs :

Ce sont les oprateurs qui ninterviennent sur le march des changes que par ncessit. Il sagit des : Entreprises nationales Entreprises multinationales Institutionnelles

Lintervention sur le march des changes ne constitue pour ces investisseurs quun passage obligatoire pour le dnouement ou la ralisation de leurs oprations financires ou commerciales.

b-

Les autorits rglementaires :

Il sagit des Banques Centrales qui ont pour mission de veiller la bonne adquation entre la politique montaire nationale et ltat des marchs financiers. Leurs interventions sur le march des changes ont pour but la stabilisation ou lquilibre des marchs en priode de forte tension sur les cours.

c-

Les spculateurs et arbitragistes :

Leurs interventions sur le march des changes ont pour unique but la ralisation de profit. Les spculateurs participent la formation des cours et surtout des tendances. Ils interviennent sur le march pour tirer profit des variations de cours dans le temps. Les arbitragistes ne participent ni la formation des cours ni celles des tendances, leurs objectifs tant seulement de profiter des aberrations constates dans les prix entre diffrents produits financiers et diffrents marchs. La rsultante de leurs actions offre cependant au march un fabuleux effet correcteur qui participe lefficience du plus grand segment des marchs financiers.

D-

LE MARCHE MAROCAIN

Lexacerbation de la concurrence au niveau internationale et la relative rigidit de lconomie marocaine a impos aux autorits conomiques marocaines une logique toute simple : 47/74

Les oprateurs conomiques marocains doivent disposer des mmes moyens et des mmes instruments que leurs homologues internationaux pour amliorer leurs comptitivits. La banque centrale Bank Al Maghrib, tant le garant de la sant de lconomie du pays et de la stabilit de la monnaie nationale, a donc entam la libralisation graduelle, progressive et prudente du march des changes.

a-

La Rforme du march des changes marocain et ses avantages

Le 3 Juin 1996, la banque centrale lance louverture du march des changes au Maroc et labolition de son monopole dans la cotation du Dirham et la gestion des avoirs en devises travers lautorisation accorde aux banques commerciales nationales dintervenir (crer et entretenir) sur le march des changes. Lhistoire du march des changes au Maroc sest donc caractrise par deux priodes distincts : lavant et laprs 1996. Cette dmarche positive a nettement contribu lamlioration de la situation financire des intervenants. Des avances colossales sont intervenues la suite de cette libralisation et les oprateurs conomiques marocains pouvaient dsormais : avoir une cotation la demande ngocier le cours et choisir la banque devant procder aux transferts / rapatriements des devises mettre en concurrence les banques afin damliorer les cours de transferts et de rduire les frais relatifs aux ordres obtenir les mmes dates de valeur que celles pratiques sur le plan international savoir j+2 se couvrir contre le risque de change travers les oprations terme

Les changements pour le secteur bancaire sont galement colossaux. En effet les banques commerciales marocaines peuvent dsormais : cder/acqurir des devises entre elles tout en cotant au fur et mesure les oprations de vente / achat raliser des oprations dites de CROSS avec BAM et les autres banques
(Cross : Opration de change nincluant pas le Dirham)

fournir une cotation instantane la clientle et raliser des gains entre les cours dachat et de vente pratiqus 48/74

spculer sur les positions de change autorises accomplir des oprations plus diversifies que par le pass savoir les couvertures terme

b-

Les contraintes de la Rforme du march des changes

Les termes graduelle, progressive et prudente utiliss plus haut caractrisent parfaitement la dmarche entreprise par les autorits rglementaires marocaines quant leurs approches de la rforme du march. Ainsi, Bank Al Maghrib a privilgi la prudence et la scurit au caractre urgent dune telle rforme et qui sest traduit pratiquement par la mise en place dun certain nombre de portes coupe-feu dont le but tait de permettre aux oprateurs conomiques et aux intermdiaires agres de : disposer de suffisamment de temps pour que les banques commerciales adaptent leurs structures, forment leurs collaborateurs et mettent en place les outils ncessaires pour une gestion saine de ce compartiment disposer dun march protg contre les agressions possible des grands oprateurs trangers rduire loffre de produits au maximum et tablir un contrle strict pour protger les oprateurs conomiques contre les abus et contre eux-mmes.

Ainsi, Bank Al Maghrib a instaur un certain nombre de rgle dont les plus importantes sont : la ncessit de sinscrire dans la fourchette des cours de Bank Al Maghrib pour les oprations au comptant. lobligation de collecte dune commission de deux pour mille sur toutes les oprations de change effectues par la clientle Lobligation pour les banques de dnouer les oprations entre elles, les reliquats tant soit conservs en position de change, dans les limites autorises, soit traits avec la Banque Centrale.

Notons que cette dernire rgle a t assouplie lissue du CNME (Conseil National de la Monnaie et de lpargne) de janvier 1997 avec la facult qui a t confre, depuis cette date, aux banques de faire du cross avec dautres banques et mme avec leurs correspondants trangers cest--dire dchanger directement une devise contre une autre sans passer par le dirham.

c-

Le (Les) march du Dirham : In shore et Off Shore

La rglementation des changes tant trs strictes quant la capacit dintervention des diffrentes entits internationales, un march que lon peut qualifier de parallle a vu le jour. 49/74

Ce march est constitu de quelques banques internationales et marocaines bases ltranger. Ces entits ont cre un mini march international du Dirham avec plus de possibilit et de flexibilit quant aux oprations de change. Ces entits se permettaient par exemple de traiter des oprations non autoriss (jusqu rcemment) sur le march domestique (comme les Swap de Change). Cela dit, linteraction entre les deux marchs est trs forte et les banques commerciales marocaines offrent ces entits les mmes conditions qu leurs homologues du march InShor mais en appliquant tout de mme la commission de deux pour mille.

E-

LES INTERVENANTS SUR LE MARCHE MAROCAIN

aLa Banque Centrale :

Bank Al-Maghrib intervient sur le march des changes pour rtablir les dsquilibres temporaires afin datteindre des objectifs de parit pour la monnaie nationale ou dans le cadre de la gestion des rserves officielles. Son intervention est substantielle puisquelle permet de rguler le march bien que les cotations soient dtermines par le semi-libre jeu de loffre et de la demande. Son objectif primordial tant le contrle et la dfense de la valeur du Dirham dans la mesure o elle fixe, en continu sur page Reuter, les cours dachats et de vente par devise cote. Les cotations des banques sinscrivent consquemment lintrieur dune fourchette avec, en plus, une commission obligatoire de 2 que les tablissements bancaires sont tenus de lui verser lachat comme la vente des devises leur clientle . Exemple: Cours BAM : Cours client : USD USD 10.0180 9.9980 (10.0180*0.998) 10.0780 10.0981 (10.0780*1.002)

Bank Al Maghrib soccupe galement du contrle des oprations sur le march des changes et de la surveillance du respect des mesures rglementaires et dontologiques prvues (Ratio Rglementaire)

b-

Les Banques commerciales :

Les intermdiaires agrs sont, avec Bank Al Maghrib, les seuls autoriss effectuer sur le march des changes les oprations en devises au comptant, terme et de trsorerie et ce, pour leur propre compte ou pour le compte de leur clientle . 50/74

A la clture du march elles peuvent cder leurs excdents en devises ou acheter celles-ci, en cas de besoin, auprs de Bank Al Maghrib. Elles peuvent galement dcider (dans les limites autorises) de conserver des stocks en devises qui sont alors dites longs lorsquil ya un excdent sur une devise et courts en cas de dcouvert sur une autre, et ce, dans le cadre des rgles prudentielles imposes par BAM. Les gains raliss sur ce compartiment par les banques commerciales proviennent la fois de la marge obtenue (Spread) entre les cours de vente et dachat des devises sur les transactions ralises mais galement de la diffrence entre les cours de change dune position une date donne et ceux de la mme position une date postrieure (dans ce dernier cas, plus spculatif, les rsultats peuvent tre positifs ou ngatifs). cLa clientle :

La clientle est forme principalement dentreprises importatrices ou exportatrices; les investisseurs et autres institutionnels ninterviennent que trs rarement sur le march des change. Ces oprateurs doivent requrir le service dintermdiaires agrs pour pouvoir dnouer, sur le march des changes, les oprations internationales quils initient, que celles-ci soient commerciales (importations, exportations) ou financires (emprunts et placements en devises, transferts lextrieur de revenus dinvestissement en monnaies trangres, virements dintrts sur crdit extrieur). Quelques rgles importantes : Importation

Pour effectuer une importation au Maroc, une entreprise se doit de domicilier lopration auprs dune banque intermdiaire pour procder ensuite au rglement de son fournisseur tranger.

Exportation

Lexportateur est tenu de rapatrier le produit de son exportation aprs encaissement lorsque le mode de rglement est vue et aprs 150 jours au maximum de la date dexpdition de la marchandise si un dlai de paiement a t accord. Nanmoins, il est autoris conserver 20% des recettes dexportation en devises, sil dispose dun compte en dirham convertible.

Opration financire

Il est permis aux banques et aux oprateurs conomiques de recourir des oprations extrieurs en devises tels que : Des crdits acheteurs ou fournisseurs 51/74

Des lignes de crdit pour financement des exportations Des prts pour financer des investissements Des avances en compte courant dassocies Le remboursement des placements tranger en principal et intrt Le transfert de revenus de capital et le paiement des frais accessoires ltranger

F-

PRATIQUE DE MARCHE AU MAROC

aCaractristiques des Salles de Marchs au Maroc

Ds la rforme du march des changes, les banques commerciales marocaines se sont trouvs face une srie dobligations pressantes : Ncessit dintgrer le march ds son ouverture Ncessit davoir un Front-Office efficace et performant au vu de lnormit des montants traits Ncessit de matriser les risques et dadapter les structures pour viter les surprises (Barings Bank) quune activit de march mal gre pourraient entraner De ce fait, les intermdiaires agres ont rapidement tablis des programmes de formation et dinvestissement pour faciliter le lancement de lactivit. Depuis, ces programmes sont renouvels et entretenus chaque anne dans presque tous les tablissements bancaires. Actuellement, les Salles de Marchs marocaines se positionnent dans le haut de fourchette par rapport leurs homologues maghrbines et elles disposent de presque tous les moyens technologiques disponibles sur le march internationale (logiciel spcialis, systme dinformation, systme de ngociationetc.)

b- Organisation des Salles des Marchs : C'est un lieu qui regroupe diffrents services spcialiss permettant aux Banques d'intervenir sur les Marchs de capitaux internationaux. Ce lieu possde bien d'autres noms : Dealing Room, trsorerie/Changeetc. Une Salle des Marchs est constitue de trois entits distinctes : 52/74

Le Front-Office Le Middle Office Le Back-Office

Le Front-Office Lentit qui est seule apte intervenir sur les marchs financiers pour le compte de la clientle ou pour le compte de la banque. C'est au Front-Office que travaillent les Cambistes qui sont gnralement regroups par activit. Le langage employ est technique et forte connotation Anglo-Saxonne. Ceci tient au fait que l'Anglais est (plus ou moins) compris par la quasi totalit des Cambistes et aussi parce que cette langue a l'avantage d'exprimer en peu de mot (voir 1 seul mot) l'quivalent d'une phrase dans la langue de Molire. Les profils des oprateurs et technologies: Traders : Oprateurs intervenant directement sur le march Sales : Oprateurs nayant de contact avec le march qu travers les traders et dont le mtier est de grer la relation clientle Le Front-Office se doit d'tre la pointe du progrs technique tant en ce qui concerne les communications, que la gestion des flux d'information ou encore les diffrents systmes informatiques. (Reuters, Bloomberg, Finaccess)

Le Middle-Office Il s'agit du domaine le plus jeune puisqu'il est apparu dans les annes 80. Il a pour mission de rapprocher les rsultats bruts sur transaction des rsultats comptables obtenus aprs injection des oprations dans le systme d'information. Ils sont galement chargs dassurer le suivi des risques : contrepartie, taux, change, liquidit. Le domaine a acquis une certaine importance et ncessite de fortes comptences car il s'agit la fois de discuter avec les cambistes, avec les comptables mais aussi de grer (voir de dvelopper) des outils de suivi des risques et de savoir en interprter les rsultats.

Le Back-Office C'est lentit administrative de la Salle des Marchs puisquon y effectue les paiements induits par les oprations ralises par les Traders ou cambistes. 53/74

On y comptabilise les oprations et dans bon nombre d'tablissements on y dtermine les diffrentes positions (change et trsorerie) et rsultats. Elle est galement charge, dans certains cas, du contrle des utilisations des lignes de crdit, du contrle du respect de la rglementation des changes etc. C'est dire l'importance d'un bon Back-Office dans le fonctionnement d'une Salle des Marchs. Il n'y a, pour s'en convaincre, qu' imaginer les consquences d'une erreur de paiement sur un montant important.

b-

Le march du dirham :

Ce march est compos de deux compartiments le march au comptant ou spot le march terme ou outright

Sur ce march, les oprations dachat et vente de devises seffectuent au cours du jour de la transaction. Les cours sur le march au comptant refltent les diffrentes forces conomiques qui sexercent sur les monnaies un moment donn. Cest l o interviennent les banques centrales quant elles veulent influencer les taux de change. Les cours acheteur/vendeur au comptant sont dtermins au continu et voluent lintrieur dune fourchette de 6 instaure par Bank Al Maghrib. Ces cours sont affichs sur Reuter de 8h30 15h30.

c-

Caractristique du Dirham

Le Dirham est une devise panier. Cela veut dire que les autorits montaires du pays ont choisi un rgime de change dirig en ce sens que la valeur de la devise nationale est rattache celle de plusieurs autres devises internationales. Notons quil existe dautres rgimes de change comme le rgime de change parit fixe (Peg: Egypt,..), le rgime de change totalement flottant,etc. Les devises composant le panier sont censs reprsenter lessentiel des flux commerciaux et financiers du pays. A travers ce systme, les autorits montaires tentent de protger la monnaie nationale contre un glissement dmesur par rapport aux devises trangres reprsentant les diffrents flux entrant et sortant du pays. La formule de calcul du panier est la suivante : 1 MAD = a EUR/USD + b EUR/GBP + c EURJPY +..+Cste.

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Cela revient dire que si on dispose de 1 MAD, ce serait strictement identique en valeur la dtention de : a EUR/USD plus b EUR/GBP+etc. Seule Bank Al Maghrib connat exactement la valeur des facteurs de pondration (a, b, cetc) du panier, et tant donn que les cours des parits composant le panier sont librement cots sur le march, elle reste en principe la seule entit capable de fournir la valeur du Dirham nimporte quel moment. Cependant, il est tout fait possible aux intervenants de dterminer la valeur du MAD nimporte quel moment travers des calculs statistiques appliqus aux cours affichs par Bank Al Maghrib. Ces calculs permettent de ressortir une approximation apprciable des facteurs de pondrations et donc la valeur du MAD nimporte quel instant (t).

d-

Les oprations de couverture du Dirham :

Le systme de cotation travers un panier offre un avantage trs apprciable aux diffrents intervenants : La couverture. En effet, et contrairement aux devises librement fixes par le march, le Dirham offre la possibilit dune couverture presque parfaite pour les positions ouvertes. Il suffit donc davoir une position quilibre travers les facteurs de pondration pour annuler le risque de perte li la position de change (risque de change). Il est important de noter quaprs la dvaluation du Dirham effectue par Bank Al-Maghrib en date du 25 Avril 2001, la devise nationale est devenue fortement ancr lEuro avec des pondrations relativement moins importantes pour les autres devises majeures.

Exemple : Un trader traite avec son client SMTE une opration de change au comptant consistant en lachat par la banque dun montant de 1.000.000,00 Eur contre MAD un cours de 10,0000 correspondant un montant en MAD de lordre de 10.000.000,00. Pour couvrir cette opration, le trader dispose des informations suivantes : Pondration Euro = 80 % Pondration USD= 20 % Pondration GBP= 0 % Pondration JPY= 0 %

Que doit faire ce trader pour couvrir sa position ? Le trader doit disposer, selon les principes du panier, dun stock correspondant 80% de ses 10.000.000,00 de MAD (soit 800.000,00) en euro et 20% de ses 10.000.000,00 (soit 200.000,00) en USD. 55/74

Il se trouve que le trader dispose dun stock nul en USD et dun stock excdentaire en euro de 200.000,00. Sa couverture consistera donc vendre sur le march son excdent en euro et racheter le montant correspondant en usd de tel sorte que : Si le cours euro monte : Son gain ralis sur son stock en Eur sera annul par sa perte ralis sur son stock USD Si le cours euro baisse : Son gain ralis sur son stock USD sera annul par sa perte sur son stock Eur

e-

La Position de Change :

Les entits intervenant sur le march des changes international, du fait de leurs oprations commerciales ou financires, sont amenes constituer des positions en devises autres que leurs devises nationales, soumises un risque de change permanent. La position de change est le reflet du solde positif ou ngatif des oprations dans une devise donne un moment donn. Elle est dfinie par la diffrence des avoirs et des engagements libells dans une mme devise. Le calcul de la position de change d'un intervenant se fait partir de son bilan ou partir des donnes prvisionnelles. Tous les postes en devises doivent tre rpertoris et classs devise par devise de manire obtenir un tableau synthtique de la position de change sur chaque devise exprime en dirhams. La position de change est dite ferme lorsque le solde entre les crances et les dettes dans chaque devise est gal zro. Si ce solde est diffrent de zro, la position de change est alors dite "ouverte", et expose automatiquement l'entreprise au risque de change. La position de change ouverte est dite longue lorsque les avoirs dans une devise donne dpassent les engagements dans cette mme devise. La position est dite courte lorsque les avoirs sont infrieurs aux engagements dans une mme devise.

f-

Gestion de la position de change :

Le systme de tenue de position doit offrir les fonctionnalits et les informations basiques suivantes :

Enregistrement manuel ou automatique des deals Validation des deals 56/74

Contrle des risques : risque de contrepartie, risque de march Calcul des positions en temps rel Calcul du P&L (rsultat) en temps rel Possibilit de gnrer automatiquement des deals par exemple les deals de couverture Transmission du ticket valid au Back Office

Un intervenant sur le march des changes est en risque de change ds lors qu'il est engage dans une transaction libelle dans une autre devise que sa monnaie de rfrence, et restera en risque de change jusqu' la conversion de sa crance ou de sa dette en encaissement ou dcaissement effectif. Il est important de souligner que le risque de change n'a pas lieu qu'au moment de la facturation, mais doit tre pris en compte bien avant. Ainsi, l'entreprise importatrice (exportatrice) est potentiellement expose au risque de change ds le stade de l'offre. Dans le cas d'un importateur, le risque de change est dit "potentiel" au stade de l'offre du fournisseur, il devient "rel" la signature du contrat et il disparat au moment du rglement de la dette par l'importateur. De mme, un exportateur est potentiellement expos au risque de change ds la passation de la commande. Une position de change ouverte peut engendrer des pertes de changes qui dvorent les bnfices des oprateurs. Ds lors, grer le risque de change de manire optimale devient une ncessit pour les intervenants et leur impose de connatre les diffrentes techniques de couverture. Cela dit, et avant toute dcision de couverture (hedging), l'entreprise doit au pralable : Dterminer son degr d'exposition l'volution des cours de changes Quantifier son risque Mettre en uvre une stratgie de gestion du risque de change tudier les caractristiques et le cot des produits financiers qui lui permettront d'appliquer sa stratgie Assurer un suivi et vrifier l'efficacit de la stratgie choisie. En rgle gnrale, l'entreprise expose au risque de change, peut avoir des attitudes diffrentes selon son degr d'aversion au risque et on distingue gnralement trois attitudes possibles : La non couverture systmatique : 57/74

On estime implicitement que la monnaie voluera dans un sens favorable ou que la perte ventuelle sera terme ou en moyenne compense par un gain futur. Mais la brutalit des variations de certaines devises peut entraner des pertes considrables pour l'entreprise. La couverture systmatique : L'entreprise se couvre systmatiquement sans chercher une anticipation quelconque des tendances. La couverture slective : L'entreprise dispose d'un ensemble de critres en fonction de la perception qu'elle se fait du risque tolrable et du cot de chaque couverture. Une fois le risque identifi et mesur, l'entreprise peut trs bien dcider dlibrment de ne pas le couvrir. D'ailleurs, toute dcision dans un sens ou dans l'autre engendre un risque d'opportunit. Exemple : Notre client SMTE qui a vendu sa marchandise en Italie recevra un montant en euros. Quel doit donc tre le raisonnement de son directeur Mr M. Mohammed ? 1Sur quel montant je suis expos ? * La totalit de la valeur vendue soit 1.000.000,00 Si le cours de change bouge combien je risque de perdre ? * Pour une variation de 1% par exemple je risque de perdre 10.000,00 MAD Combien suis-je prt perdre dans ce cas l pour ne pas affecter mes marges ? * Je pourrai supporter un manque gagner maximum de 20.000,00 Que puis-je faire pour verrouiller lopration de transfert et quel prix ? * Change au comptant tout de suite sans aucun frais

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Exemple Pratique :

tudes de cas1: Une banque trangre sise au Maroc quotte lEur/MAD 10,2420 Une autre banque marocaine sise Paris quotte lEur/MAD 10,2280 1 qui sadresserait un client marocain dsireux acheter de lEuro contre MAD ?

Rponse : A la banque marocaine, pour la simple raison quune entreprise marocaine na pas le droit de raliser ses oprations financire au-del du territoire marocain.

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qui sadresserait une banque dsireuse dacheter de lEuro contre MAD ? A la banque marocaine de paris tant donn que celle-ci offre le meilleur prix. 58/74

Rponse :

tudes de cas2: La banque X quotte EURMAD 11,0520 EURUSD 0,8990 EURMAD 11,0480 EURUSD 0,8988 EURMAD EURUSD 11,0500 0,8991 11,0620 0,8992 11,0580 0,8991

La banque Y quotte

Le march quotte

11,0600 0,8992

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Avec quelle banque traiterait une Entreprise Marocaine importatrice de voitures? Par rapport au march, ces deux banques sont-elles acheteuses ou vendeuses? Quelles sont les couvertures envisageables?

Etudes de cas 3 : Un trader dispose en dbut de journe des positions de changes (stocks) suivantes : Positions Devises 1.000.000,00 100.000,00 Cours 11.0000 10.0000 C/V Positions MAD 11.000.000,00 1.000.000,00 12.000.000,00

EUR USD

Rponse : Le trader doit disposer de 80% de ses 12.000.000,00 de MAD en contre valeur Euro et de 20% en contre valeur USD. * 80% * 12.000.000,00 = 9.600.000,00 Ce montant est diviser par le cours de change ce qui correspondra une position en euros de 872.727,27 * 20% * 12.000.000,00 = 1.920.000,00 Ce montant est diviser par le cours de change ce qui correspondra une position en USD de 192.000,00. Donc pour tre couvert, le trader doit disposer dune position de change de 9.600.000,00 en Euro et dune position de 1.920.000,00 en USD correspondant une position globale en MAD de 12.000.000,00. Le trader doit donc vendre 127.272.73 euros et acheter 92.000,00 USD.

h-

Le Change au comptant rglement diffr ou change terme :

Lopration de change terme consiste en la fixation, en date dopration, des conditions de ngociation dune opration future, afin dliminer le risque de change intermdiaire.

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Le change terme permet de rpondre une anticipation d'une forte volution dfavorable des conditions de march. Le client fige ainsi les conditions de ralisation de son opration de change future, quelle que soit l'volution du march savoir la date de valeur, le cours de change et le montant changer, et contrairement ce que l'on pourrait croire, le cours terme, n'est pas une anticipation de ce que sera le cours spot dans le futur. L'chance est dfinie dans le cadre de la circulaire de lOffice des Changes N 1.633 du 1er avril 1996 et de la circulaire de Bank Al-Maghrib N 61/DAI/96 du 1er avril 1996 relatives au march des changes. Cette solution permet l'importateur (exportateur) de se prmunir efficacement contre le risque de change en figeant son niveau d'achat (cession) des devises jusqu une chance dun an. Une telle opration prsente l'avantage de neutraliser le risque de change mais reste une couverture rigide dans le sens o elle ne permet pas de profiter d'ventuelles volutions favorables de la devise. Lintervenant subit ainsi une perte dopportunit en cas dvolution favorable des conditions de march la date dchance.

Les caractristiques d'une opration de change terme sont:

La devise principale Le sens (achat ou vente) par rapport la devise principale La devise secondaire (devise vendue pour un achat, devise achete pour une vente de la devise principale) Le cours "spot" Les points de terme: le cours terme = cours spot + points de terme La date de ngociation La date de valeur: date laquelle les devises seront effectivement changes

Dtermination du cours terme

Le cours terme dpend de plusieurs paramtres : Le cours au comptant le jour de la ngociation La dure de la couverture Le diffrentiel entre les taux d'intrts des devises changes sur la priode considre

Si le taux d'intrt en Dirham est suprieur au taux d'intrt en devise, la devise est dite en report. Ce report vient s'ajouter au cours comptant de la devise cote Si le taux d'intrt en Dirham est infrieur au taux d'intrt en devise, la devise est dite en dport. Ce dernier est alors retranch du cours comptant de la devise cote

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La diffrence entre le cours spot et le cours terme s'appelle les "Points de Swap". Quand le cours terme est suprieur au cours comptant on parle de report . Quand le cours terme est infrieur au cours comptant on parle de dport . Ds lors, le cours terme est calcul selon la formule suivante : CAT = CS + Points de Swap CAT = CS +(CS* n *(t 2 - t 1))/ (360+ n* t 1) CS : le cours au comptant n : le nombre de jours t 2 : le taux du dirham t 1 : le taux du dollar amricain Les cours terme ne sont pas cots en tant que tels sur le march. Par contre pour chaque devise on connat les taux de prts / emprunts sur les diffrentes chances. Ce sont ces taux qui vont servir calculer les cours terme. Du point de vue du trader qui cote l'opration, le change terme revient combiner 3 oprations :

Un change spot de mme sens que l'opration terme Un prt de la devise achete sur la mme dure que l'opration terme (le flux de remboursement du prt, une entre de fonds, concide avec l'achat terme) Un emprunt de la devise vendue (le flux de remboursement concidant avec la vente terme).

tudes de cas4 : Un Exportateur recevra en contrepartie de sa marchandise un montant de USD 1 million, chance 3 mois. Les donnes sur le march sont les suivantes : Taux d'intrt d'un placement MAD 3 mois: 3 % Taux d'intrt d'un emprunt en USD 3 mois : 2 % Cours spot: USD/MAD= 8.7750 CAT = 8.7968 La construction du prix pour lopration de couverture se fera comme suit : Emprunt USD 2% Vente spot USD 8.7750 Placement MAD 3%

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L'exportateur, pour neutraliser tout risque de change, figera avec sa banque un taux de 8.7896 par exemple, c'est--dire que quel que soit le cours l'chance, l'exportateur cdera ses dollars 8.7896. Si le cours l'chance est de 8.25, l'exportateur est l'abri d'une perte de change et ralisera son opration 8.7968. En revanche, si le cours l'chance est de 9, l'opration se fera tout de mme 8.7968 et l'exportateur ne pourra pas bnficier de l'volution favorable du cours.

tudes de cas5 : Un importateur versera en contrepartie de lachat dune marchandise un montant de USD 1 million, chance 3 mois? Les donnes sur le march sont les suivantes : Taux d'intrt d'un placement MAD 3 mois: 3,8 % Taux d'intrt d'un emprunt en USD 3 mois : 2,60 % Cours spot : USD/MAD= 8.9095

CAT = 8.9280 La construction du prix pour lopration de couverture se fera comme suit :

Prt USD 2.6% Vente spot USD 8.7750 Emprunt MAD 3.8%

Si le cours l'chance est de 8,5080 l'importateur accusera une perte dopportunit puisquil sera oblig de traiter au cours de 8.9280 En revanche, si le cours l'chance est de 9,8000 limportateur sera labri et ralisera son opration au cours de 8.9280

Cas particulier des Leves anticipes et des prorogations

Quelle logique pourrait-on appliqu au cas dune leve par anticipation sur une opration terme ? CAT = Cours Historique + ou Point de Swap + IT Points de Swap = (Spot * n *(tMAD tDev)/360 62/74

IT Prorogation = (CH-Cours Spot) * tMAD*n)/360 IT Leve Antic = ((CH-5Cours Spot + ou Points Swap)*tMAD*n)/(360+ tMAD*n) Avantages du change terme : L'entreprise connat le cours dfinitif appliqu son opration, ce qui lui permet de matriser son prix de revient Le change terme est un produit de couverture qui ne ncessite aucun suivi particulier Le produit est facile et accessible toutes les entreprises Il est disponible sur plusieurs devises et pour toutes les chances Possibilit de prorogation ou de leve anticipe Inconvnients du change terme : Rigidit (caractre irrvocable): l'entreprise est li par le cours qu'elle aura fig avec la banque, et aura une perte d'opportunit en cas d'volution favorable du cours de change

i-

Le Swap de Change :

Un Swap de change est une opration par laquelle deux contreparties conviennent : Dchanger immdiatement un montant en devise X contre un autre montant en devise Y. Cest une opration de change au comptant. De procder, une chance dtermine, un change symtrique de ces devises pour un montant identique ou diffrent de lchange initial en fonction du Report /Dport. Cest une opration de change terme.

Les caractristiques d'un swap de change sont: La premire opration "aller" a les caractristiques d'un change au comptant:

Devise principale Sens: achat ou vente Devise secondaire Montant dans la devise principale Cours spot La date de valeur = date de ngociation + 2 jours ouvrs

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La deuxime opration "retour" a les caractristiques d'un change terme, qui se dduisent de l'opration de spot:

La devise achete est la devise vendue de la jambe aller La devise vendue est la devise achete de la jambe aller Le montant exprim dans la devise principale est identique La date de valeur est la date laquelle l'change inverse se fera Le cours est le cours spot + les points de swap

Le Swap de change est un moyen efficace et peu coteux pour lamlioration de la gestion de la trsorerie mme sil est trait et comptabilis comme une opration de change combine deux oprations de Prt / Emprunt. La gestion dune opration de Swap est divise en trois oprations distinctes : 1Une opration au comptant pour impacter la position de change du diffrentiel de taux dintrts. Une opration de Prt pour grer la patte de lopration sur le flux vers. Une opration dEmprunt pour grer la patte de lopration sur le flux reu.

23-

Ce produit a connu un dveloppement fulgurant depuis sa cration il y des annes dj pour plusieurs raisons : La neutralisation du risque de contrepartie tant donn que les co-contractants schangent des montants en Cash, le risque de contrepartie ne portant plus que sur le Spot dajustement et le cot de remplacement de lopration qui restent tous deux trs minimes sauf pour les oprations de longue dure. La diminution de la consommation en fonds propres et lamlioration de la rentabilit de ces derniers, puisque les oprations de Swap passent en Hors Bilan sur toute la priode de lopration. Lopration ntant pas ou peu risqu, la prime payer par lemprunteur pour recevoir du Cash est considrablement rduite ce qui la rend plus intressante en terme de cots. La rduction de la consommation de ligne de crdit accordes par les contreparties tant donne que seul le montant net entre les deux flux est maintenu ce qui libre de la place pour effectuer dautres oprations. La rduction des cots et des temps de traitements puisque loprateur traitera une opration de Swap pour grer sa trsorerie au lieu de deux oprations de prts / emprunts. Le rapprochement entre les intrts convergeant de deux contreparties pour une mme opration. 64/74

Exemple : Une contrepartie A a une position longue en devise X et courte en devise Y. Une contrepartie B a une position courte en devise X et longue en devise Y. Au lieu que la contrepartie A aille prter son Cash en devise Y et emprunter un montant Cash en devise Y pour couvrir sa position courte, elle conclura une opration de Swap portant sur les deux devises X et Y avec la contrepartie B.

Schma global de ralisation des oprations de change :

Le systme Front Office enregistre les deals en temps rel. Les deals ngocis par tlphone sont saisis par le trader alors que les deals effectus dans les plates formes lectroniques sont gnralement transmis automatiquement aux systmes de gestion du Front lequel transmet au Back-Office sous format lectronique ou sur support papier les donnes saisies . Le systme Back Office a pour fonction de matrialiser les oprations ngocies par le trader:

Vis--vis des contreparties : o Emission des confirmations : les oprations de change sont confirmes par des messages SWIFT MT300 o Rapprochement des confirmations : tant donn les volumes considrables d'oprations ngocies, les back-offices se dotent de systmes de rapprochement automatiques entre les confirmations mises et les confirmations reues. Cela permet de dtecter les erreurs ou les incomprhensions avant de dclencher les paiements. o Emission des paiements : gnration d'un ordre de paiement (MT202) pour le correspondant dans la devise paye, d'un pravis d'entre de fonds (MT210) pour le correspondant dans la devise reue. Si la contrepartie est interne (client, deal entre 2 desks), les paiements se font via la comptabilit (dbit / crdit en compte).

Vis--vis de l'tablissement : o Enregistrement comptable des oprations : les deals de change sont enregistrs en hors bilan (comptabilit d'engagement) pendant la priode qui spare la date de ngociation de la date de valeur, puis la date de valeur atteinte, la comptabilit de hors 65/74

bilan est extourne et les oprations sont enregistres au bilan de la banque. D'autre part les oprations de change alimentent des comptes qui ne sont pas libells dans la devise de tenue du bilan de la banque. Les positions dtenues alimentent des comptes de position de change, dont la rvaluation quotidienne enregistre le risque de change encouru par la banque.

Exemple 1 : La socit Stylo - Export du Maroc (SEM) produit dans son usine de Casablanca tous les produits bureautiques et principalement des stylos. Elle dispose dun large carnet clientle aussi bien au Maroc quen Europe. En date du 01 janvier 2005, son responsable financier, Monsieur Mohamed .K, contacte ses clients en Espagne pour ngocier la vente dun lot de stylos. Le client Stylos dEspagne (SE) propose les conditions de vente suivantes : Prix unitaire Quantit Date de livraison Date de paiement Pnalit : : : : : 1 euros 1.000.000,00 units 31 / 03 / 05 1 mois aprs la date de livraison cd 30 / 04 / 05 Retard de livraison : 1% de la valeur par jour de retard Retard de paiement : 5% de la valeur par semaine de retard

Les donnes SEM sont les suivantes : 1)2)3)Cot unitaire Imposition et charge administrative Frais de transport et frais annexes Rendement minimum exig : : : : 9.50 MAD 0.50 MAD 1.10 MAD 0.2 MAD pice

Lopration est elle rentable pour SEM ? Lopration est elle suffisamment rentable pour SEM si le cours est gal 11.2500 ? Que doit faire Mr Mohammed .K ?

Rponse : 1)Lopration est rentable partir dun rendement unitaire de 11,10 MAD. Les stylos tant vendu pour un euro pice, lopration gnrera un bnfice ds lors que le cours de change EUR/MAD est suprieur 11.1000 MAD. 2-) Si on rajoute la marge minimum exige par Mr Mohamed K, le cours de transfert devra tre suprieur 11.3000 alors quil nest que de 11.2500 ce qui nous ferai dire que lopration ne serait pas assez rentable dans ce cas l. 66/74

3-) Mr Mohamed K doit, avant de conclure son opration, sassurer que le cours de change applicable lui permettra de rentabiliser son opration commerciale. Il doit ensuite, et ds la conclusion de son opration dexportation, re-contacter sa banque pour mettre en place sa stratgie de couverture.

Mr Mohammed .K contacte sa banque (gestionnaire de compte ou sales Salle de March) pour obtenir un cours de conversion.

1)-Quel rfrence de cours, Mr MK doit-il demander (Spot, terme,etc.) Rponse : Mr MK doit sinformer des cours applicable aussi bien au comptant quau terme afin de disposer de tous les lments ncessaires pour prendre une dcision quant la stratgie de couverture mettre en place.

Aprs avoir reu les informations ncessaires de la part de sa banque, Mr MK se retrouve avec les donnes suivantes : 1)2)Cours virement au comptant Cours virement au 30/04/05 : : 1 Euro = 11.4050 MAD 1 Euro = 11.4040 MAD

Lopration est elle rentable pour SEM, et quels sont les facteurs de risques ? SEM a-t-elle intrt raliser cette opration ?

Rponse : 1)- Cette opration est rentable pour SEM tant donn que le cot global unitaire, y compris la marge commerciale minimum, est de 11.3000 alors que pour chaque stylo vendu, SEM touchera un euro correspondant 11.4050 MAD (si spot) ou 11.4040 (si terme). Seulement, si SEM choisie de ne pas couvrir son opration de change, elle sera expose au facteur risque de change. 2)- SEM a tout fait intrt raliser cette opration puisquelle pourra tirer une marge suprieure au rendement minimum quelle exige.

Cas N1 : SEM ne dispose daucune ligne de change et doit passer par son gestion de compte. aSEM choisi de ne rien faire dans lattente de la rception des fonds de la part de lentreprise SE.

En date du 30/04/05, SEM transmet les numros de comptes en devises (compte SEM en dirhams convertibles ou compte en devise de sa banque) son client SE pour virer le montant de sa transaction. 67/74

SEM reoit donc 1.000.000,00 EUR et appel son gestionnaire de compte pour transfrer ces devises en MAD. Son compte sera crdit (en fonction des procdures propres chaque banque) entre j et j+4. Dans ce cas l, le gestionnaire de compte devra sassurer de la rception des fonds (en Euro) sur le compte de la banque avant de transfrer lquivalent MAD sur le compte de SEM.

b-

SEM choisi de traiter, ds la conclusion du contrat, lopration de change au comptant

SEM appelle alors son gestionnaire de compte en date du 01 janvier 2005 pour demander une confirmation du cours de transfert au comptant (11.1050) communiqu. Une fois fait, il confirme, par tlphone et fax, son engagement de vendre 1.000.000,00 EUR 11.1050 et recevra lquivalent en MAD soit 11.105.000,00. Son compte en MAD sera crdit en date de valeur J+2 soit le 03 janvier 2005 contre le versement, cette mme date, sur le compte de sa banque du montant correspondant en Euro. Le gestionnaire de compte procdera lalimentation du compte en MAD de SEM ds quil se sera assur de la rception des fonds en Euros sur le compte de la banque.

c-

SEM choisit de traiter, ds la conclusion du contrat, lopration de change terme

SEM appelle alors son gestionnaire de compte en date du 01 janvier 2005 pour demander une confirmation du cours de transfert terme en date du 30/04/05 (11.1040) communiqu. Une fois fait, il confirme, par tlphone et fax, son engagement de vendre terme 1.000.000,00 EUR 11.1040 et recevoir galement terme lquivalent en MAD soit 11.104.000,00. Son compte en MAD sera crdit en date de maturit de lopration terme, soit au 30/04/2005, contre le versement (aprs vrification) sur le compte de sa banque du montant correspondant en Euro.

Cas N2 : SEM dispose dune ligne de change et donc dun accs direct la Salle des Marchs.

a- SEM choisi de ne rien faire dans lattente de la rception des fonds de la part de lentreprise SE.

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En date du 30/04/05, SEM transmet les numros de comptes en devises (compte SEM en dirhams convertibles ou compte en devise de sa banque) son client SE pour virer le montant de sa transaction. SEM reoit donc 1.000.000,00 EUR et appel sa Salle des Marchs pour transfrer ces devises en MAD. Aprs avoir ngoci le cours de transfert, SEM confirme la Salle des Marchs (au BackOffice) par fax son opration de change. Le Back-Office de la Salle des marchs procdera aux oprations suivantes : Signaler son correspondant la rception de 1.000.000,00 Euro sur son compte pour lopration sous rfrence (communiqu par SEM) et en demander confirmation ds la rception effective Signaler lagence tenant le compte de SEM de virer le montant correspondant en MAD ds rception des fonds sous bonne date de valeur

Ds lors, le compte en MAD de SEM sera crdit (en fonction des procdures propres chaque banque) entre j+2.

b- SEM choisi de traiter, ds la conclusion du contrat, lopration de change au comptant SEM appelle alors sa Salle des Marchs en date du 01 janvier 2005 pour demander une confirmation du cours de transfert au comptant (11.1050) communiqu. Une fois fait, il confirme, par tlphone au Trader et par fax au Back-Office, son engagement de vendre 1.000.000,00 EUR 11.1050 et reoit lquivalent en MAD soit 11.105.000,00. Son compte en MAD sera crdit en date de valeur J+2 soit le 03 janvier 2005 contre le versement, cette mme date, sur le compte de sa banque du montant correspondant en Euro. Le gestionnaire de compte procdera lalimentation du compte en MAD de SEM ds que son Back-Office Salle des Marchs ou son unit Rconciliation se sera assur de la rception des fonds en Euros sur le compte de la banque.

c- SEM choisit de traiter, ds la conclusion du contrat, lopration de change terme SEM appelle alors son gestionnaire de compte en date du 01 janvier 2005 pour demander une confirmation du cours de transfert terme en date du 30/04/05 (11.1040) communiqu. Une fois fait, il confirme, par tlphone au Trader et par fax au Back-Office, son engagement de vendre 1.000.000,00 EUR 11.1040 et recevoir lquivalent en MAD soit 11.104.000,00. Son compte en MAD sera crdit en date de maturit de lopration terme soit au 30/04/2005 contre le versement (aprs vrification) sur le compte de sa banque du montant correspondant en Euro. 69/74

Gestionnaire de Compte

Front-Office SEM Back-Office

Correspondant SEM

Correspondant Banque

Consultation, Ngociation et Transaction Ordre de virement et Rception de fonds Confirmation des transactions Ordre de virement MAD et confirmation Transmission dordres de traitement

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March hypothcaire La titrisation est un nouveau mode de financement pour les banques. Il a fait son apparition aux Etats-Unis la fin des annes 70 et a tout de suite sduit les marchs financiers travers le monde, donnant naissance de multiples formes de titrisation. Techniquement, il s'agit de sortir des crances non ngociables des bilans des socits financires et de les rendre ngociables en les cdant travers une structure ad hoc, reprsente par un fonds de placement collectif en titrisation (FPCT). Celui-ci peut tre cr par un ou plusieurs tablissements de crdit. La mise en place de ce systme au Maroc rpond au besoin d'accompagner l'Etat dans sa politique de logement social. Les banques ont ainsi le moyen de recycler leur portefeuille de crances et d'augmenter leur capacit de financement, notamment dans le secteur de l'habitat. Opration de titrisation La Titrisation est une technique financire permettant un tablissement cdant de vendre une partie de ses crances en les transformant en titres liquides et ngociables. Ltablissement cdant, vend un lot de crances une structure approprie : Au Maroc, le Fonds de Placements Collectifs en Titrisation (FPCT). Pour financer cette acquisition auprs de ltablissement cdant, le FPCT met des parts reprsentatives de ces crances. Ces Parts sont places auprs dinvestisseurs, lesquels deviennent copropritaires du fonds et des flux (intrts et principal) gnrs par les crances. Ces flux, rtrocds au FPCT, sont affects au remboursement et la rmunration des porteurs de parts et des commissionnaires. Caractristique dune opration de titrisation La titrisation consiste en la vente de crances. Un tablissement de crdit cde les crdits antrieurement consentis. A cet effet, le Fonds de Placement Collectif de Titres (FPCT) est institu. Ce dernier joue le rle de relais entre l'tablissement et les investisseurs et ce, par le rachat de crdits. Pour les payer, le FPCT s'adresse aux investisseurs. Il leur vend des titres, ou plus couramment des parts. Les investisseurs souscripteurs deviennent donc propritaires de parts du FPCT. L'argent frais va au paiement des crdits achets. Le montant est vers l'tablissement de crdit. En cdant ses crances, ce dernier relance la machine pour en offrir d'autres. Cependant, son rle ne s'arrte pas l. Bien qu'il ait vendu les crances, l'tablissement de crdit reste le seul collecteur des remboursements. En effet, le client qui a contract un prt ignore que sa crance a t vendue. Il continue donc rembourser l'tablissement qui demeure son seul interlocuteur.

Objectif dune opration de titrisation La mise en place de cet instrument vise en premier lieu la mobilisation de l'pargne en faveur du financement des investissements. Son objectif est galement de dynamiser les marchs de capitaux et de transformer des actifs non liquides (crances long terme) en titres ngociables sur le compartiment financier. Les tablissements financiers y trouvent leur compte. De par sa nature, cette technique contribue au refinancement des tablissements en mal de liquidit long terme. Elle leur permet de se dbarrasser de la contrainte du dsquilibre entre ressources et emplois, mais galement de multiplier leur capacit de financement.

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Circuit de dnouement dune opration de titrisation

Le Fonds de Placement collectif en titrisation Une opration de peut se concrtiser sur le march hypothcaire sans la mise en place dun fonds de Placement collectif en titrisation : Les parts dun FPCT sont donc les titres mis, garantis par des crdits hypothcaires. Le remboursement de ces parts et leur rmunration, se font par un transfert des flux provenant des crances auxquelles elles sont adosses. Un FPCT est donc un vhicule ad hoc qui a pour objet exclusif lacquisition de crances hypothcaires, dtenues par des tablissements de crdit, en vue dmettre en une seule fois des parts reprsentatives de ces crances Lactif dun FPCT comprend les crances acquises, les flux de paiements provenant de ces dernires, ainsi que tout produit de la trsorerie. Le passif dun FPCT comprend les parts reprsentatives des crances acquises par le fonds. Le fonctionnement dun FPCT diffre selon la nature du montage labor. Le principe de son fonctionnement est le mme pour les diffrents montages, et consiste rtrocder au FPCT les flux rsultant du recouvrement des crances. Les sommes rcupres sont par la suite distribues aux porteurs de parts, selon un protocole prdtermin dallocation de flux. Intervenants sur le march hypothcaire Chaque opration de Titrisation ncessite lintervention des suivants : - LEtablissement Initiateur (Cdant), cest ltablissement de crdit qui cde un lot de

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crances au Fonds. - LArrangeur assure la conception et llaboration du montage financier et juridique dune opration de Titrisation, - LEtablissement Recouvreur assure la gestion et le recouvrement des crances. En gnral, cest ltablissement de crdit qui continue recouvrer les crances pour le compte du FPCT. - LEtablissement Gestionnaire-Dpositaire assure la gestion du FPCT dans lintrt exclusif des investisseurs, conserve les actifs du FPCT et gre sa trsorerie, - Le Commissaire aux Comptes certifie lensemble des comptes du Fonds Les parts de FPCT peuvent tre souscrites par les organismes suivants : - Les organismes de Placement Collectif en Valeurs Mobilires (O.P.C.V.M), - Les tablissements de crdit, - Les entreprises dassurance et de rassurance, - La caisse de dpt et de gestion, - Les organismes de retraite et de pension, Ainsi que dautres compagnies financires. Avantages de la Titrisation - Avantages pour ltablissement Les avantages de la Titrisation pour un tablissement cdant peuvent tre distingus en deux grandes catgories. La premire relve de la gestion bilantaire et du risque, tandis que la seconde de la rentabilit. En effet, dune part, la Titrisation offre une nouvelle solution de financement qui permet tout tablissement cdant daugmenter sa capacit de financement. Ceci rsulte du fait que contrairement aux mthodes de financement traditionnelles, la Titrisation ne fait pas appel aux fonds propres, et donc nimpose pas de limite au niveau de financement de ltablissement de crdit. Par ailleurs, la Titrisation permet ltablissement cdant de se financer, sans endettement, tout en optimisant sa gestion des risques. Ainsi, titriser une partie de son portefeuille de crances occasionne pour un tablissement de crdit une entre de trsorerie contre une sortie du bilan dune partie de ses engagements et de leurs risques. Grce cette technique, les fonds levs ne sinscrivent pas au passif de ltablissement cdant. Par ailleurs, la Titrisation est une option de financement moins coteuse que lemprunt obligataire ou interbancaire. Les parts mises sont gnralement de meilleure qualit que celles nes dun recours de ltablissement de crdit aux financements traditionnels, ce qui se traduit par une prime de risque moins importante. Dune autre part, conserver un portefeuille de crances hypothcaires comporte un manque gagner dans des conditions de march propices. En effet, un tablissement de crdit pourrait raliser une plus-value en vendant un portefeuille de crances. Cette plus-value se compose du diffrentiel dintrts dus par les dbiteurs de ltablissement de crdits et ceux servis aux investisseurs, la commission de recouvrement, ainsi quune ventuelle marge de replacement si ltablissement de crdit opte par un rinvestissement du montant de la cession. En plus des avantages ci-dessus, la Titrisation permet ltablissement cdant de rationaliser ses fonctions et amliorer son niveau de Reporting, car chaque opration de Titrisation occasionne une analyse des circuits et procdures doctroi de crdit et de gestion de bases de donnes. - avantages pour les investisseurs En gnral, un investisseur base sa dcision en matire de placement sur un ensemble de donnes. Les produits les plus recherchs prsentent le plus souvent une des

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caractristiques suivantes : Rentabilit, faible risque et liquidit. Ceci dit, les investisseurs naccordent pas la mme priorit chaque caractristique cite, et sont le plus souvent en qute de diversifier leur portefeuille de placements. La Titrisation offre aux investisseurs une nouvelle gamme dinstruments avec une varit de profils ; les parts de FPCT reprsentent diffrents niveaux de risque, rendement et dure selon le montage du fonds. Ainsi, grce la flexibilit en matire de structuration, diffrents investisseurs pourront retrouver dans les parts de FPCT les aspects de placements quils recherchent. Il est aussi noter que, comme il a dj t expliqu, les parts de FPCT sont assures par des mcanismes de rehaussement de crdit et rmunrent mieux que des placements revenu fixe dune qualit comparable. Ainsi, et en gnral elles reprsentent le rapport risque/rendement le plus intressant aprs les bons du trsor. Inconvnients de la titrisation Les principaux risques auxquels sont exposs les investisseurs en parts de FPCT sont : - Le risque de liquidit pouvant rsulter dun retard de paiement des dbiteurs (emprunteurs), - Le risque de crdit pouvant rsulter de la dfaillance dun ou plusieurs dbiteurs, - Le risque de taux pouvant rsulter dune volution dfavorable de la courbe des t

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