BF-Chap1-Principes Généraux D'organisation Des Marchés Financiers

Master Spécialisé: Banque & Finance (BF)
PRODUITS DÉRIVÉS
Chapitre I: Principes généraux d’organisation des marchés financiers
Sidi Mohamed LALAOUI BEN CHERIF1

1 Faculté des Sciences Juridiques, Économiques et Sociales d’El Jadida
Département des Sciences Économiques et Gestion
LALAOUI BEN CHERIF Finance quantitative 2019/2020 1 / 93

Outline
1 Fonctionnement des marchés financiers
2 Placement sans risque, taux d’intérêt, actualisation des prix
3 Les principaux instruments financiers
4 Références

Fonctionnement des marchés financiers
Sommaire
4 Références

Fonctionnement des marchés financiers :
Les marchés financiers sont essentiels pour garantir le

financement des projets de l’économie réelle :
ils assurent la rencontre entre les investisseurs de tout type et les
émetteurs, placés sous la supervision des autorités de contrôle.


ils assurent aussi la liquidité et le transfert de propriété des
investissements réalisés.


Les marchés financiers sont également le reflet permanent de
l’opinion des agents économiques sur la situation économique et
sont donc des révélateurs de la confiance générale dans
l’économie.


Les marchés financiers sont également le reflet permanent de
l’opinion des agents économiques sur la situation économique et
sont donc des révélateurs de la confiance générale dans
l’économie.
Les marchés financiers sont caractérisés par trois critères.

Premier critère : Marché primaire / Marché secondaire
Marché primaire :
Mise en contact direct d’un émetteur d’un instrument financier
(action, obligation, option,...) avec un investisseur.

Marché primaire :
Le montant investi influence directement l’étendue financière de
l’instrument financier (capital pour actions, dette pour obligations).

Marché primaire :
Exemples :
1 Souscription par un investisseur particulier d’un Bon d’Etat émis
par le Ministère des finances.

Marché primaire :
Exemples :
2 Introduction en bourse par augmentation de capital.

Marché primaire :
Exemples :
2 Introduction en bourse par augmentation de capital.
Lorsqu’un investisseur place un ordre sur un marché primaire, il
s’agit donc d’un ordre de souscription.

Marché secondaire :
Les instruments financiers, créés au préalable, sont librement
négociés entre deux ou plusieurs investisseurs.

La réalisation de la transaction n’influence pas les engagements
pris par l’émetteur, qui est tout à fait étranger à la transaction.

Exemples :
1 Revente par l’investisseur particulier de son Bon d’Etat sur
Euronext Paris. Le volume de la dette publique française ne varie
pas.

Exemples :
pas.
2 Achat d’actions IBM sur le NYSE : pas de variation du capital de la
société.

Exemples :
pas.
société.
Les marchés secondaires assurent la liquidité sur des instruments
créés préalablement sur un marché primaire.

Exemples :
pas.
société.
Ils offrent la possibilité à un investisseur de la première heure de
se dégager d’une position qu’il a prise.
Exemples :
pas.
société.
Ils offrent la possibilité à un investisseur de la première heure de
se dégager d’une position qu’il a prise.
Deuxième critère : Marché réglementé / Marché de gré à gré OTC
Marché réglementé
Institution où se présentent les acheteurs et vendeurs de valeurs
mobilières pour réaliser de manière anonyme leurs transactions.

Le marché réglementé centralise les ordres de bourse et constitue
un carnet d’ordres pour chaque instrument financier.

Le prix de la transaction est déterminé par le marché en fonction
des conditions présentes sur celui-ci.

Historiquement, il s’agissait des places financières domestiques
(Bourse de Bruxelles, Bourse de Paris,...).

Historiquement, il s’agissait des places financières domestiques
(Bourse de Bruxelles, Bourse de Paris,...).
L’évolution des dernières années a conduit les places nationales à
fusionner pour créer des groupes transnationaux (Euronext,
London Stock Exchange, Nasdaq OMX,...).

Deuxième critère : Marché réglementé / Marché de gré à gré
Marché de gré à gré

En anglais, marché OverTheCounter (OTC).


Marché où deux contreparties se mettent en rapport pour réaliser
une transaction ponctuelle. Pas de constitution de carnet d’ordres.


Lorsqu’un opérateur traite un ordre de bourse, il prend contact
avec plusieurs contreparties qui ont un intérêt dans la valeur en
question.


question.
Exemples :
1 Plus de 95 % des transactions en produits dérivés passent par des
marchés OTC ;


question.
Exemples :
marchés OTC ;
2 Marchés des euro-obligations ;


question.
Exemples :
marchés OTC ;
2 Marchés des euro-obligations ;
3 Marchés des métaux précieux (or, argent,...).

Troisième critère : Marché dirigé par les ordres / par les prix
Marché dirigé par les ordres

Les opérateurs transmettent les ordres de bourse au marché qui
les classe par sens (achat / vente), puis par la limite fixée par
l’investisseur (achat limité à 10 EUR, achat limité à 9 EUR, vente
limitée à 12 EUR, vente limitée à 13 EUR).


Le marché calcule alors le cours de bourse de la valeur afin que le
plus grand volume d’instruments financiers puisse être échangé.


La plupart des marchés réglementés sont des marchés dirigés
par les ordres.


par les ordres.
Avantages : transparence complète et certitude de l’exécution de
l’ordre.


par les ordres.
l’ordre.
Inconvénients : la liquidité n’est apportée que par les
investisseurs.


par les ordres.
l’ordre.
Inconvénients : la liquidité n’est apportée que par les
investisseurs.
Exemples : Euronext, XETRA (Deutsche Boërse),...
Marché dirigé par les prix

Des opérateurs particuliers apportent de la liquidité (c’est-à-dire
des ordres de bourse) en se plaçant à la fois à l’achat et à la vente
pour une quantité importante de titres. Il s’agit des Market Makers.


L’écart entre le cours acheteur et le cours vendeur est appelé le
Spread.


Spread.
Plus la concurrence entre les Market Makers est importante et
plus le Spread est faible.


Spread.
Lorsqu’un investisseur achète ou vend une valeur mobilière, son
ordre vient frapper la position du Market Maker.


Spread.
Il n’y a donc pas de carnet d’ordres disponible sur ces marchés.


Spread.
Avantage : liquidité assurée par les Market Makers.


Spread.
Inconvénient : opacité des marchés et incertitude du cours réalisé.


Spread.
Inconvénient : opacité des marchés et incertitude du cours réalisé.
Exemples : Nasdaq, XETRA Frankfurt Floor,...
Quelques Bourses dans le monde :
Amérique du Nord
NYSE (Bourse de New York)
NASDAQ (Bourse des valeurs de croissance à New York)
CBOT (Bourse des produits dérivés à Chicago)
Europe
NLSE (Bourse de Londres) et Bourse de Milan
Euronext (Paris, Amsterdam, Bruxelles, Lisbonne)
Euronext Derivatives (dérivés sur Euronext)
XETRA (Bourse électronique de Frankfurt)
Asie
TSE (Bourse de Tokyo)
SGX (Bourse de Singapour)
Placement sans risque, taux d’intérêt, actualisation des prix
Sommaire
4 Références

Placement sans risque et rendement :
L’actif sans risque est un actif qui présente des flux certains car
son émetteur ne peut pas faire faillite. Il se caractérise donc par
une rentabilité certaine. Ce taux est fondamental car il sert de
base à la détermination de la rentabilité exigée de tout titre
financier.

financier.
Exemples :
Livret A (compte d’épargne à taux réglementé, dont le revenu est
défiscalisé) ;
Obligation d’état solvable (note AAA ...).

financier.
Exemples :
Livret A (compte d’épargne à taux réglementé, dont le revenu est
défiscalisé) ;
Obligation d’état solvable (note AAA ...).
Dans le cas d’un placement sans risque de valeur V0 à l’instant t0
et Vt à l’instant t :
Les intérêts entre t0 et t Le rendement entre t0 et t

0 0
It = Vt − V0 0 Vt − V0 I
Rt = = t
V0 V0
Taux d’intérêt proportionnel :
Le taux d’intérêt proportionnel est utilisé pour les placements de durée

t inférieure à un an, t ≤ 1.
Taux proportionnel
Un placement d’un nominal N entre les instants 0 et t au taux
p p
proportionnel r0,t libère au temps t le flux N(1 + tr0,t ).


Taux proportionnel
p p
Le taux d’intérêt dépend du temps de placement, d’où la notation

r0,t .
0 p 0 p
Les intérêts It = Ntr0,t et le rendement est Rt = tr0,t .


Taux proportionnel
p p
Le taux d’intérêt dépend du temps de placement, d’où la notation

r0,t .
0 p 0 p
Les intérêts It = Ntr0,t et le rendement est Rt = tr0,t .
Exercice 1 :
Une somme de 35 e est placée au taux proportionnel de 4% pendant
trois mois. Calculer le rendement, les intérêts.

Exemple : LIBOR (London Intarbank Offered Rate)
LIBOR est le taux d’intérêts interbancaire moyen auquel une sélection

de banques veulent s’accorder des prêts sur le marché financier
londonien. Les taux LIBOR existent en 7 durées (d’overnight à 12 mois)
et en différentes devises. Les taux LIBOR officiels sont publiés 1 fois par
jour ouvrable vers 11h45 (heure de Londres) par la ICE Benchmark
Administration (IBA). Cf : www.fr.global-rates.com


Les taux LIBOR sont utilisés comme taux de base (benchmark) par les
banques et d’autres institutions financières. Les baisses et les hausses
des taux LIBOR peuvent de ce fait influencer les taux d’intérêts pour
toutes sortes de produits bancaires, tels que comptes d’épargne,
hypothèques et prêts.


Euro Interbank Offered Rate (EURIBOR) : taux interbancaire offert entre
banques de meilleures signatures pour la rémunération de dépôts dans
la zone euro.


Euro Interbank Offered Rate (EURIBOR) : taux interbancaire offert entre
banques de meilleures signatures pour la rémunération de dépôts dans
la zone euro.
Euro Overnight Index Average (EONIA) : taux calculé par la BCE et
diffusé par la FBE pour les taux interbancaires à 24h.
Taux d’intérêt actuariel :
Le taux d’intérêt actuariel est utilisé pour les placements de durée t

supérieure à un an, t ≥ 1.


Taux actuariel
Un placement d’un nominal N entre les instants 0 et t au taux actuariel
a a t
r0,t libère au temps t le flux N(1 + r0,t ) .


Taux actuariel
a a t
0
a t

Les intérêts It = N (1 + r0,t ) − 1 .


Taux actuariel
a a t
0
a t

0 a t
Le rendement est Rt = (1 + r0,t ) − 1.


Taux actuariel
a a t
0
a t

0 a t
Le rendement est Rt = (1 + r0,t ) − 1.
Exercice 2 :
Une somme de 10000 e est placée au taux actuariel de 6% pendant
10 ans. Calculer le rendement, les intérêts.

Actualisation des prix
L’actualisation des prix consiste à prendre en compte les

fluctuations du cours de l’argent du fait des placements sans
risque.


risque.
On a vu qu’un placement sans risque permet de dégager un
certain rendement :
0 p
1 Pour un taux proportionnel, on a : Rt = tr0,t .


risque.
certain rendement :
0 p
0 a t
2 Pour un taux actuariel, on a : Rt = (1 + r0,t ) − 1.


risque.
certain rendement :
0 p
0 a t
On peut aussi considérer un produit financier qui libère le flux F à
la date t et se demander quelle est la valeur de cet actif
aujourd’hui ?


risque.
certain rendement :
0 p
0 a t
On peut aussi considérer un produit financier qui libère le flux F à
la date t et se demander quelle est la valeur de cet actif
aujourd’hui ?
C’est la valeur actuelle (VA) :

1
VA = 0
F
1 + Rt

Facteur d’actualisation
Définition
On appelle facteur d’actualisation la quantité
0 1
Bt = 0
1 + Rt

Définition
0 1
Bt = 0
1 + Rt
C’est la quantité d’argent qu’il faut placer aujourd’hui sur l’actif sans
risque pour avoir 1 e à la date t.

Définition
0 1
Bt = 0
1 + Rt
C’est la quantité d’argent qu’il faut placer aujourd’hui sur l’actif sans
risque pour avoir 1 e à la date t.
On distingue deux cas :
cas d’un taux proportionnel cas d’un taux actuariel

0 1 0 1
Bt = Bt = a
p
1 + tr0,t (1 + r0,t )t

Produit financier à flux multiples
Pour un produit financier à flux multiples F1 , F2 , ..., Fn sur un

échéancier 0 ≤ t1 ≤ t2 ≤ ... ≤ tn , la valeur actuelle (VA)est donnée
par :
n
0
X
VA = Bti Fi
i=1
Exercice 3 : (actualisation et comparaison de produits financiers)

On se propose de comparer 3 produits financiers A, B et C placés avec un
taux actuariel de 3, 5% pendant 5 ans et qui libèrent les flux suivants (en
millier de dirhams) à la fin de chaque année :
Année
2014 2015 2016 2017 2018 Valeur actuelle
Produit
A 12 14 16 18 20
B 16 16 16 16 16
C 17 17 16 16 14
Produit financier à flux multiples
Pour un produit financier à flux multiples F1 , F2 , ..., Fn sur un

échéancier 0 ≤ t1 ≤ t2 ≤ ... ≤ tn , la valeur actuelle (VA)est donnée
par :
n
0
X
VA = Bti Fi
i=1
Exercice 3 : (actualisation et comparaison de produits financiers)

On se propose de comparer 3 produits financiers A, B et C placés avec un
taux actuariel de 3, 5% pendant 5 ans et qui libèrent les flux suivants (en
millier de dirhams) à la fin de chaque année :
Année
2014 2015 2016 2017 2018 Valeur actuelle
Produit
A 12 14 16 18 20 71.62
B 16 16 16 16 16 72.24
C 17 17 16 16 14 72.46
Les principaux instruments financiers
Sommaire
3. 1 Les obligations
3. 2 Les actions
3. 3 Évaluation des actions
4 Références
Utilité des instruments financiers :
Un instrument ou actif financier est, pour son détenteur à l’instant

t, la promesse et non l’assurance, qu’en à l’instant t + ∆t il pourra
percevoir des liquidités en le vendant.


Autrement dit, c’est un moyen (contrat) d’effectuer des transferts
intertemporels de richesse et de risque sur cette richesse.
Il permet aux intervenants de s’échanger des flux financiers
présents et futurs, connus ou encore incertains au moment de la
mise en place de l’instrument financier.


Autrement dit, c’est un moyen (contrat) d’effectuer des transferts
intertemporels de richesse et de risque sur cette richesse.
Il permet aux intervenants de s’échanger des flux financiers
présents et futurs, connus ou encore incertains au moment de la
mise en place de l’instrument financier.

Les principaux instruments financiers Les obligations
Les obligations
Une obligation est une reconnaissance de dette de la part d’un

émetteur (emprunteur) ; elle représente une fraction d’un emprunt
émis par un émetteur pour lequel le détenteur de l’obligation (prêteur
ou obligataire) perçoit des intérêts (coupons).
L’émetteur peut être :

un organisme public, une entreprise privée, un organisme
international ;

Les obligations


international ;
un établissement de crédit (on parlera alors de bon de caisse
plutôt que d’obligation).

Les obligations


international ;
un établissement de crédit (on parlera alors de bon de caisse
plutôt que d’obligation).
Emprunt obligataire :
Contrairement aux emprunts contractés auprès d’un prêteur unique
(banque), l’emprunt obligataire met en rapport un emprunteur et un
ensemble de prêteurs, les obligataires.
Qualité de l’émetteur
La majorité des émetteurs reçoivent un rating, code standardisé

attribué par des agences de notation indépendantes (Moody’s,
Standard & Poors, Fitch...) ;


Ce rating donne une appréciation sur la solvabilité du débiteur afin
d’évaluer le risque de défaut ;


Plus le rating est bon (par exemple AAA), plus le risque débiteur
est faible ;


est faible ;
Pendant la durée de vie de l’obligation, ce rating peut néanmoins
être revu.


est faible ;
être revu.
Concernant le Maroc, l’agence de notation financière Standard &

Poor’s (S& P) a attribuée la note BBB- au royaume en avril 2016.


est faible ;
être revu.
Concernant le Maroc, l’agence de notation financière Standard &

Poor’s (S& P) a attribuée la note BBB- au royaume en avril 2016.
Dans le détail, S&P affirme que cette note est justifiée par une
stabilité politique et sociale, des perspectives de croissance
économique ainsi qu’une dette gouvernementale modérée.
Carte de notation de la zone Euro par Standard & Poor’s en 2011

Qu’est ce que le AAA ou "Triple A" ?
Le sigle AAA ou également prononcé triple A est la note

maximale qu’une entreprise ou un pays puisse obtenir au près
des agences de notation.


Il mesure la solvabilité d’un État, d’une entreprise et leurs permet
un taux d’intérêt moins élevé lorsqu’ils vont se financer sur le
marché qu’un acteur économique moins bien noté.


Généralement, deux notes sont données par les agences de
notation une sur les créances à court terme pour le
non-remboursement des dettes et une deuxième note intervient
pour le risque des créances à long-terme.


Généralement, deux notes sont données par les agences de
notation une sur les créances à court terme pour le
non-remboursement des dettes et une deuxième note intervient
pour le risque des créances à long-terme.
Cette note est délivrée par une agence de notation. Les
principales agences de notation sont Standard & Poors, Fitch
Rating et Moody’s.

Émission et négociation des obligations
Où se négocient les obligations ?

Le marché obligataire primaire est le marché du neuf sur lequel
sont effectuées les émissions. Il est possible d’y souscrire
pendant une période de souscription.

Émission et négociation des obligations
Où se négocient les obligations ?

Le marché obligataire primaire est le marché du neuf sur lequel
sont effectuées les émissions. Il est possible d’y souscrire
pendant une période de souscription.
Après cette période, les obligations peuvent être négociées
(achat/vente) sur le marché obligataire secondaire où les prix
varient quotidiennement (quand les taux d’intérêt montent, les
cours baissent et inversement).
L’épargnant peut investir en obligations soit au marché primaire
lors d’une nouvelle émission, soit au marché secondaire. Il doit
obligatoirement passer par un intermédiaire financier agrée.

Types d’obligations
Obligations couponnée : Verse périodiquement (année,

semestre...) un coupon et le principal est remboursé in fine.


Obligations zéro coupons : Ne donne droit à aucun coupon

durant la vie de l’obligation (les intérêts ne sont pas distribués
périodiquement, mais capitalisés jusqu’à l’échéance). L’obligataire
reçoit un flux unique à l’échéance.



Obligations convertibles : possibilité de convertir dans certaines
conditions définies lors de la souscription l’obligation en actions
de la société.



Obligations convertibles : possibilité de convertir dans certaines
conditions définies lors de la souscription l’obligation en actions
de la société.

Obligation Canal de Panama de CINQ CENTS francs au porteur :

Remboursable au pair en 75 années. Paris, le 15.01.1883. Signée, Le
Président Directeur, Ferdinand de Lesseps, 250 000 obligations. Graveur
Stern, Paris.

Types d’échéance des obligations
Court terme : maturité de moins de 1 an sans coupon

intermédiaire (BT = bon du trésor)


Moyen terme : maturité de 2 à 5 ans, coupon annuel fixe,
remboursable in fine (BTAN = bon du trésor à intérêt annuel)


Moyen terme : maturité de 2 à 5 ans, coupon annuel fixe,
remboursable in fine (BTAN = bon du trésor à intérêt annuel)
Long terme : maturité de 5 à 30 ans ou plus, coupons annuels
constants, remboursable in fine (OAT = obligation assimilable du
tresor)

Les caractéristiques d’une obligation sont définies dans le

prospectus d’émission
La valeur nominale VN (ou valeur faciale ou Principal ou pair) :

Montant de référence de l’obligation, fixé contractuellement et figurant
sur le prospectus d’émission, qui sert au calcul des intérêts.



Prix d’émission/cours boursier de l’obligation P : prix d’échange de
l’obligation sur le marché qui varie dans le temps.



La maturité (ou échéance) désigne le temps qui sépare la date à
laquelle une obligation est émise, et la date à laquelle la valeur nominale
de cette obligation est remboursée.



Le taux nominal (de coupon) Tc (coupon rate) : taux d’intérêt fixé en
fonction de la valeur nominale de l’obligation. C’est à partir de ce taux
que sont calculés les montants des coupons.



Le taux nominal (de coupon) Tc (coupon rate) : taux d’intérêt fixé en
fonction de la valeur nominale de l’obligation. C’est à partir de ce taux
que sont calculés les montants des coupons.
Le coupon C : Montant des intérêts périodiques d’une obligation.
Tc
C = VN ×
Nombre de coupons versés dans l’année

La cotation des obligations et le pair
Le cours boursier P d’une obligation s’exprime généralement en

pourcentage de la valeur nominale VN.


Lorsqu’une obligation d’une valeur nominale de 2000 e est cotée à
104%, cela signifie que vous devez débourser


104%, cela signifie que vous devez débourser 2080 e pour l’acheter.


Si une obligation est cotée au dessus de 100% (i.e. P > VN), on dit
qu’elle est cotée au dessus du pair ou à prime.


Si une obligation est cotée en dessous de 100% (i.e. P < VN), on dit
qu’elle est cotée en dessous du pair ou à escompte.


Si une obligation est cotée en dessous de 100% (i.e. P < VN), on dit
qu’elle est cotée en dessous du pair ou à escompte.
Si une obligation est cotée à 100% (i.e. P = VN), on dit qu’elle est cotée
au pair.
1- Comment est rémunéré l’obligataire dans le cas d’une obligation

zéro-coupon ?
L’obligation est échangée zéro-coupon avec une décote (à

escompte) :
Le prix d’émission est inférieur à la valeur nominale.
Exemple :
Une obligation de valeur nominale 100 000 e avec un prix d’émission de 96
618,36 e durant un an.


zéro-coupon ?

escompte) :
Exemple :
Combien égale le rendement R de cette obligation ?


zéro-coupon ?

escompte) :
Exemple :
Combien égale le rendement R de cette obligation ?

100000 − 96618.36
R= = 3, 5%. Ce rendement est appelé Taux de
96618.36
Rentabilité à l’Échéance.
2- La rentabilité à l’échéance d’une obligation zéro-coupon de maturité N

périodes :
Taux de Rentabilité à l’Échéance (Yield to maturity)

Le Taux de Rentabilité à l’Échéance (TRE) d’une obligation est le
taux d’actualisation qui égalise la valeur actuelle des flux futurs
espérés (VN) et le prix courant de l’obligation P (Loi du prix unique).
i.e :
VN
=P
(1 + TRE)N
1
N
VN
Taux de Rentabilité à l’Échéance : TRE = −1
P
Le TRE de maturité N est appelée aussi le taux zéro-coupon de
maturité N.
Taux de Rentabilité à l’Échéance d’une obligation zéro-coupon (Application)
Exemple
Quelle est la rentabilité à l’échéance des obligations zéro-coupon de
valeur nominale 100 e dont les prix et les maturités sont :

Exemple
On applique la formule du Taux de Rentabilité à l’Échéance :

1
N
VN
TRE = −1
P

Exemple
On applique la formule du Taux de Rentabilité à l’Échéance :

1
N
VN
TRE = −1
P

Qu’est qu’une obligation couponnée ?
L’obligation couponnée verse périodiquement un coupon et le principal

est remboursé in fine :

Qu’est qu’une obligation couponnée ?
L’obligation couponnée verse périodiquement un coupon et le principal

est remboursé in fine :
Exemple : Les Obligations Assimilables du Trésor (OAT)

L’Agence France Trésor vient d’émettre une OAT de maturité initiale
cinq ans et de valeur nominale un euro. Les coupons sont annuels et
le taux de coupon est de 2,5 %.
Quels sont les paiements versés à l’obligataire qui détient 1 000 OAT
et les conserve jusqu’à l’échéance ?

Taux de Rentabilité à l’Échéance d’une obligation couponnée
On considère une obligation couponnée de valeur nominale VN, de

maturité N et de prix d’émission P et qui verse périodiquement un
coupon constant C.

On considère une obligation couponnée de valeur nominale VN, de

maturité N et de prix d’émission P et qui verse périodiquement un
coupon constant C.
Le Taux de Rentabilité à l’Échéance de cette obligation, que l’on note
TRE, est l’unique solution positive de l’équation
1 − (1 + TRE)−N
P = C× + VN × (1 + TRE)−N
TRE

Interprétation : Taux de Rentabilité à l’Échéance TRE est le taux

d’intérêt constant sans risque permettant d’égaliser le prix de
l’obligation P et la valeur actuelle (VA) des flux dégagés :
1 − (1 + TRE)−N
P = C× + VN × (1 + TRE)−N
| TRE
{z } | {z }


1 − (1 + TRE)−N
P = C× + VN × (1 + TRE)−N
| TRE
{z } | {z }


1 − (1 + TRE)−N
P = C× + VN × (1 + TRE)−N
| TRE
{z } | {z }

Évaluation des obligations couponnée
Exemple :
Une firme émet des obligations rachetables au pair dont la valeur nominale
est de 1,000 $, dont le taux de coupon est de 10% (coupons semestriels) et
dont l’échéance est de 4 ans.
Estimez sa valeur si le taux du marché est de 12 % ?

Évaluation des obligations couponnée
Exemple :
Estimez sa valeur si le taux du marché est de 12 % ?

Évaluation des obligations couponnée (Solution)
Le prix d’émission P de cette obligation est donnée par
1 − (1 + TRE)−N
P = C× + VN × (1 + TRE)−N
TRE

Évaluation des obligations couponnée (Solution)
Le prix d’émission P de cette obligation est donnée par
1 − (1 + TRE)−N
P = C× + VN × (1 + TRE)−N
TRE
1 − (1 + 6%)−8
= 50$ × + 1000$ × (1 + 6%)−8 = 937, 90$.
6%

Taux de rendement à l’échéance d’une obligation :
Exemple :
Une firme a émis des obligations rachetables au pair dont la valeur nominale
est de 1,000 $, dont le taux de coupon est de 10% (coupons semestriels).
Il reste exactement 4 ans avant l’échéance et l’obligation se transige
actuellement à 937.90$.
Question : Quel taux de rendement (TRE) toucheriez-vous si vous l’achetiez
maintenant à ce prix et si vous la déteniez jusqu’à l’échéance ?

Exemple :
1 − (1 + TRE)−N
P = C× + VN × (1 + TRE)−N
TRE

Exemple :
1 − (1 + TRE)−N
P = C× + VN × (1 + TRE)−N
TRE
1 − (1 + TRE)−8
937, 90 = 50$ × + 1000$ × (1 + TRE)−8 .
TRE
On recherche ici le taux d’intérêt TRE dont on’ignore sa valeur.

Taux de rendement à l’échéance d’une obligation : (Solution)
1 − (1 + TRE)−8
937, 90 = 50$ × + 1000$ × (1 + TRE)−8
TRE
Le Taux de rendement à l’échéance de cette obligation est difficile à calculer
directement. En revanche, on peut utiliser des logiciels spécifiés pour
l’evaluer (Excel par exemple).
On trouve que le taux de rendement semestriel est égal à 6% , donc le taux

de rendement annuel est égal à 6% x 2 = 12%.
Évaluation des obligations entre 2 dates d’intérêt :
Exemple :
Si 1 mois exactement s’est écoulé depuis l’encaissement du troisième
coupon, estimez alors sa valeur si le taux du marché est de 12 % ?

Exemple :

Exemple :

Exemple :

Taux de Rentabilité à l’Échéance en fonction de la cotation des

obligations et du pair
Exercice :
On considère une obligation couponnée de maturité N, de prix
d’émission P et qui verse périodiquement un coupon annuel constant
C et de valeur nominale VN.
C
1 Vérifier que le taux coupon Tc satisfait Tc = .
VN
2 Montrer que

P Tc
−1 = − 1 × 1 − (1 + TRE)−N
VN TRE
3 En déduire une comparaison entre Tc et TRE suivant la cotation

de cette obligation.

Taux de Rentabilité à l’Échéance en fonction de la cotation des

obligations et du pair

Quel est l’effet du temps sur le prix des obligations zéro-coupon ?
L’effet du temps sur le prix des obligations zéro-coupon

Une obligation zéro-coupon d’échéance 30 ans, de valeur nominale
100 a une rentabilité à l’échéance de 5%.
1 Quel serait son prix aujourd’hui ?
2 Quel est son prix 10 ans après (si le TRE reste inchangé) ?


Le prix d’une obligation zéro-coupon P est donné par :
VN
P=
(1 + TRE)N


Le prix d’une obligation zéro-coupon P est donné par :
VN
P=
(1 + TRE)N


Quel est l’effet du temps sur le prix des obligations couponnée ?

Une obligation d’échéance 30 ans, de valeur nominale 100 e, a un taux de
coupon de 10 %. Les coupons sont versés sur une base annuelle.
1 Quel est le prix à l’émission de cette obligation si la rentabilité à
l’échéance est de 5 % ?
2 Si la rentabilité à l’échéance est constante, quel sera le prix juste avant
et juste après le paiement du premier coupon ?


Le prix à l’émission de cette obligation si la rentabilité à l’échéance est

de 5 % est :




Le prix juste après le paiement du premier coupon est :


1 − (1 + 5%)−29
P1 = 10 e × + 100 e × (1 + 5%)−29 = 175.71 e
5%
Le prix juste avant le paiement du premier coupon :


1 − (1 + 5%)−29
P1 = 10 e × + 100 e × (1 + 5%)−29 = 175.71 e
5%
Le prix juste avant le paiement du premier coupon :
P1− = 175.71 e + 10 e = 185.71 e


Quel est l’effet de la variation des taux d’intérêts sur le prix des
obligations ?
Obligation de valeur nominale 1000 e, au coupon de 100 e, à 10

ans de maturité :
TRE 7,13% 8,48% 10,00% 11,75% 13,81%
Prix de l’obligation P 1200 e 1100 e 1000 e 900 e 800 e
(Utiliser la fonction TAUX() dans MS Excel ou OpenOffice).

Quel est l’effet de la variation des taux d’intérêts sur le prix des
obligations ?
Obligation de valeur nominale 1000 e, au coupon de 100 e, à 10

ans de maturité :
TRE 7,13% 8,48% 10,00% 11,75% 13,81%
Prix de l’obligation P 1200 e 1100 e 1000 e 900 e 800 e
(Utiliser la fonction TAUX() dans MS Excel ou OpenOffice).
Lorsque le taux d’intérêt et la rentabilité à l’échéance des

obligations augmentent, leur prix diminue, et vice versa.

Variations des taux d’intérêt et prix des obligations

La réplication d’une obligation couponnée à partir d’obligations

zéro-coupon

La réplication d’une obligation couponnée à partir d’obligations

zéro-coupon
Comment évaluer une obligation couponnée si son TRE est

inconnu ?

Comment évaluer une obligation couponnée à partir d’obligations

zéro-coupon ?


zéro-coupon ?
À chaque détachement de coupon est associé une obligation zéro-coupon

de valeur nominale égale au montant coupon détaché ;


zéro-coupon ?
À chaque détachement de coupon est associé une obligation zéro-coupon

de valeur nominale égale au montant coupon détaché ;
et de date d’échéance est celle de la date de détachement du coupon.
Calcul du prix d’une obligation couponnée à partir des obligations

zéro-coupon


zéro-coupon


zéro-coupon


zéro-coupon


zéro-coupon

Généralisation : Calcul du prix d’une obligation couponnée à partir

des obligations zéro-coupon
avec TREk est le Taux de Rentabilité à l’Échéance d’une obligation

zéro-coupon d’échéance k −ans (k = 1; 2; ...; N).

Généralisation : Calcul du prix d’une obligation couponnée à partir

des obligations zéro-coupon
avec TREk est le Taux de Rentabilité à l’Échéance d’une obligation

zéro-coupon d’échéance k −ans (k = 1; 2; ...; N).
Selon l’exemple précédent, le prix d’une obligation de valeur nominale
1 000 e, de taux de coupon annuel 10% et d’échéance 3−ans est
égale à :

Rentabilité à l’échéance d’obligations de maturité identique

Exercice :
On connaît la rentabilité à l’échéance des obligations zéro-coupon
suivantes :
1 Quelle est la rentabilité à l’échéance d’une obligation zéro-coupon

et d’échéance quatre ans ?
2 Quelle est la rentabilité à l’échéance d’une obligation de taux de
coupon annuel 4% et d’échéance quatre ans ?
3 Quelle est la rentabilité à l’échéance d’une obligation de taux de
coupon annuel 10% et d’échéance quatre ans ?
( Ces obligations sont supposées sans risque)
Les obligations privées :
Ce sont obligations émises par les entreprises (« corporate

bonds »).


bonds »).
Les obligations privées sont sujettes à un risque de défaut ou
risque de crédit, lorsque les flux ne sont pas payés comme prévu.
Les flux sont donc incertains.


bonds »).
Les investisseurs ne vont pas vouloir payer le même prix pour des
flux incertains que pour des flux sans risque. Le prix de
l’obligation risquée est donc plus faible.


bonds »).
Un prix plus bas implique un TRE plus élevé et donc une prime de
risque positive.


bonds »).
Un prix plus bas implique un TRE plus élevé et donc une prime de
risque positive.
La prime de risque est d’autant plus élevée que la probabilité de
défaut est grande.

La rentabilité à l’échéance des obligations privées
Un emprunteur fait défaut s’il ne paie pas les intérêts et/ou ne

rembourse pas le capital de son emprunt.

La courbe des taux « corporate »
Compte tenu de l’aversion au risque des investisseurs, la demande pour les

titres les moins risqués est supérieure à celle des titres présentant un risque
plus élevé. Il en résulte que les taux d’intérêt sur l’ensemble des maturités
d’un émetteur sont d’autant plus faibles que le risque perçu par les
investisseurs pour ces titres est lui même faible.
La courbe des taux « corporate »
Cette figure montre les courbes de taux des titres du Trésor américain et des
titres de sociétés ayant des notations différentes.
Notez que le rentabilité à l’échéance est plus élevée pour les obligations de
qualité inférieure, dont la probabilité de défaut est plus élevée.

Le cours d’une obligation dépend principalement de deux facteurs :

1 Le taux d’intérêt : Le cours des obligations évolue en sens inverse des
taux d’intérêt du marché obligataire. Lorsque le taux augmente, la valeur
de l’obligation diminue. À l’inverse, si le taux diminue, la valeur de
l’obligation augmente. L’explication est simple :


1 soit les taux d’intérêt augmentent. Les nouvelles obligations
émises sur le marché apparaissent plus attractives car elles offrent
un taux de rendement plus élevé que les obligations anciennes, ce
qui provoque une baisse du cours des obligations anciennes ;


2 soit les taux d’intérêt baissent. Les nouvelles obligations sont
émises à un rendement moindre que les anciennes, ce qui
provoque une hausse du cours des obligations anciennes.


2 Le risque de défaillance : Si le risque de défaillance augmente, la
valeur de l’obligation diminue. À l’inverse, si le risque de défaillance
diminue, la valeur de l’obligation augmente.


2 Le risque de défaillance : Si le risque de défaillance augmente, la
valeur de l’obligation diminue. À l’inverse, si le risque de défaillance
diminue, la valeur de l’obligation augmente.
Le cours de l’obligation peut être inférieur à la valeur nominale suite à la
hausse des taux sur le marché obligataire ou à la dégradation de la
structure financière de la société.
Avantages des obligations
En principe, et en ce qui concerne la plupart des obligations, ce

type de placement ne représente aucune incertitude (montant,
date des revenus intermédiaires et remboursement de capital
déterminés au moment de l’émission).
Les obligations permettent d’obtenir une rémunération
supérieure à ce qu’offrent les placements à court terme, et ceci
avec un niveau de risque inférieur à celui que présentent les
placements en actions. Cette rémunération est généralement
d’autant plus attractive que le rating de l’émetteur est faible (mais
ceci s’accompagne également d’un risque plus élevé).
Les obligations permettent aux investisseurs qui recherchent des
revenus d’engendrer un rendement attractif.

Inconvénients des obligations
La garantie de capital n’est effective qu’à l’échéance.

Pendant la durée de l’emprunt, la valeur de l’obligation fluctuera
en fonction de divers facteurs, dont l’évolution des taux d’intérêt et
la solidité financière de la société émettrice sont les principaux.
La valeur réelle du principal lors du remboursement à l’échéance
finale est généralement inférieure à celle du principal au moment
de l’émission, en raison de l’inflation.
Ce phénomène, appelé « érosion monétaire », est d’autant plus
grand que l’inflation est élevée et que la durée de l’obligation est
longue.
Un emprunt ne peut être acquis aux conditions initiales que
pendant la période de souscription. En dehors de cette période,
l’emprunt est acquis à un prix variable, et le prix d’achat doit être
majoré de frais de bourse.

Les principaux instruments financiers Les actions
Description des actions
Action
L’action représente une partie du capital de la société émettrice.
Le détenteur d’une action devient propriétaire d’une part de
l’entreprise.
Les actions font partie de la partie risquée du portefeuille. Aucune
garantie sur l’évolution de ses valeurs.
La notion de capitalisation boursière : cours× nombre d’actions

Caractéristiques générales des actions
1- Rendement :
C’est le dividende éventuel et la fluctuation du cours (plus-value) qui
constituent ensemble le rendement «return» d’une action.
Deux types de revenus :

1 Le dividende (rendement = montant du dividende / prix d’achat
de l’action) ;
2 La plus-value (différence entre prix d’achat et prix de vente).

Caractéristiques générales des actions
2- Risque :
L’investisseur court le risque total de l’entreprise (il ne perçoit aucun
revenu si l’entreprise va mal et, en cas de faillite, l’actionnaire passe
après le créancier dans la répartition du produit de la vente des actifs,
autrement dit, la plupart du temps, il ne peut rien récupérer en cas de
faillite).
Deux catégories d’actions en fonction du risque :

1 Risque moyen : les blue chips sont les grandes capitalisations,
faisant partie des indices, et actives dans les secteurs
traditionnels de l’économie.
2 Risque élevé : les mid caps et les small caps sont des petites et
moyennes capitalisations, ainsi que les sociétés actives dans les
secteurs innovants de l’économie (risque lié à l’activité et à la
liquidité du titre).
3- Droits attachés à l’action :
droit au dividende : si l’entreprise a réalisé des bénéfices et que

l’assemblée générale décide de les distribuer en tout ou en partie,
l’actionnaire a droit à une part de ces bénéfices.


droit de vote aux assemblées générales ordinaires et
extraordinaires pour l’approbation des comptes annuels ...


droit de contrôle sur la gestion.


droit d’information : l’actionnaire peut prendre connaissance,
avant l’assemblée générale, du bilan de la société ...


droit de répartition : en cas de liquidation, l’actionnaire a droit à
une part de l’avoir social.


droit de souscription (priorité sur les actions nouvelles), en cas
d’augmentation de capital décidée avec l’accord des actionnaires.


droit de souscription (priorité sur les actions nouvelles), en cas
d’augmentation de capital décidée avec l’accord des actionnaires.
droit de transmission : pour les sociétés cotées, l’actionnaire peut
vendre ses actions sur un marché boursier.
Principaux types d’actions

1- Actions représentatives du capital de la société :
Ces actions peuvent comporter les particularités suivantes :
1 Actions avec ou sans droit de vote :

Les actions avec droit de vote permettent à l’actionnaire, en tant
que copropriétaire, de participer à l’assemblée générale et de
prendre part au vote et à la gestion de la société. Les actions
sans droit de vote donnent droit à un dividende qui ne peut être
inférieur à celui accordé aux actions avec droit de vote.
2 Les actions privilégiées ou préférentielles :
Ces actions peuvent donner droit, avant toutes les autres actions,
à une part du bénéfice annuel. En cas de dissolution de la
société, elles sont remboursées avant toutes les autres.

Principaux types d’actions

2- Actions non représentatives du capital de la société :
Elles donnent droit à une partie du bénéfice au cours de la vie de la

société ou à la dissolution de celle-ci. Leurs titulaires ne peuvent
exercer leur droit de vote que dans des cas limités.
1 Actions cotées : Pour qu’une action puisse être admise à la cote,
certaines conditions fixées par les autorités de marché doivent
être remplies (taille minimum, publication d’informations régulières
et détaillées, règles de «corporate governance», ...)
2 Actions sectorielles : Sous l’angle de l’investissement boursier,
quatre secteurs peuvent être distingués :
les valeurs cycliques (construction, matières premières, chimie) ;
les valeurs de croissance (télécoms, pharmacie, informatique) ;
les valeurs financières (banques et assurances) ;
les valeurs défensives, articulées autour des biens de
consommation et des services aux particuliers (production et
distribution).
Les principaux instruments financiers Évaluation des actions
Comment déterminer la valeur des actions ?

Loi du prix unique :

le prix d’un actif financier doit être égal à la valeur actuelle des flux
futurs auxquels a droit son propriétaire.


Pour évaluer le prix d’une action, il faut donc connaître :

1 les flux futurs dont bénéficiera l’actionnaire ;



2 le coût des capitaux propres à utiliser pour actualiser ces flux
futurs.



2 le coût des capitaux propres à utiliser pour actualiser ces flux
futurs.
Problème :
les flux futurs sont très difficiles à estimer ! ! !

Évaluation des actions par les dividendes actualisés
Un investisseur qui achète une action en attend, en retour, une

certaine rentabilité.




La rentabilité exigée par l’investisseur est fonction du risque

perçu. On appellera k le taux de rentabilité exigé par un
investisseur pour une action donnée.

Modèle à une période
Un investisseur anticipe que l’action RAS vaudra C1 = 110 e dans

un an, et que le dividende sera de D1 = 5 e.
Combien vaut l’action aujourd’hui, si l’investisseur exige un taux
de rentabilité k = 15% ?



Modèle multi-périodes



Modèle de Gordon Shapiro
La valeur d’une action est fonction de l’espérance des dividendes

futurs de l’entreprise.


Quels seront les dividendes futurs ?


Quels seront les dividendes futurs ?
L’hypothèse la plus courante consiste à supposer que les
dividendes croissent à un taux constant à long terme.



Implications du modèle de Gordon-Shapiro

Intégration des opportunités d’investissement

Intégration des opportunités d’investissement (exemple)

Évaluation par les Bénéfices Par Action (BPA)

Le taux de croissance des bénéfices par action (BPA)

Valeur de l’action Croâ

Valeur des opportunités d’investissement

Comparaison des deux politiques : réinvestissement de 60% du

résultat, ou versement à 100% en dividendes

Avantages & inconvénients des actions
1- Avantages des actions

1 Sur le plan financier, il a été démontré que sur une longue
période, le rendement d’une action est supérieur à celui d’une
obligation. Ceci s’explique notamment par la prime de risque
exigée par l’investisseur. À la différence d’une obligation, le
rendement d’une action est constitué surtout par la plus-value que
l’action acquiert au fil du temps, et non seulement par le revenu
(dividende) qu’elle distribue.
2 Liquidité : si ses actions sont cotées, l’actionnaire peut les vendre
chaque jour par l’intermédiaire d’un marché boursier. La
«liquidité» d’une action indique la facilité avec laquelle elle peut
être achetée ou vendue.

Avantages & inconvénients des actions
2- Inconvénients des actions

L’investissement en actions est un placement à risque :
1 dépendant de la rentabilité de la société, le dividende est un
revenu variable (par opposition à l’intérêt fixe produit par une
obligation) ;
2 la valeur de l’action sur le marché fluctue en fonction des
perspectives de la société et de la tendance générale des
marchés.

Références
Sommaire
4 Références

Références
Bibliographie
Principales références :
Options, Futures, and Other Derivatives, 10th edition, John C.
Hull, Published by Pearson (January 20th 2017) - Copyright
c
2018.
Corporate Finance [RENTAL EDITION], 5th edition, Jonathan
Berk & Peter DeMarzo DeMarzo, Published by Pearson
(February 11th 2019) - Copyright
c 2020.
Finance, 3e édition, Zvi Bodie & Robert Merton, publiée par
PEARSON (France) ; Édition : 3e édition (3 février 2011).

BF-Chap1-Principes Généraux D'organisation Des Marchés Financiers

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Master Spécialisé: Banque & Finance (BF)

Sidi Mohamed LALAOUI BEN CHERIF1

LALAOUI BEN CHERIF Finance quantitative 2019/2020 1 / 93

1 Fonctionnement des marchés financiers

2 Placement sans risque, taux d’intérêt, actualisation des prix

3 Les principaux instruments financiers

LALAOUI BEN CHERIF Finance quantitative 2019/2020 2 / 93

1 Fonctionnement des marchés financiers

2 Placement sans risque, taux d’intérêt, actualisation des prix

3 Les principaux instruments financiers

LALAOUI BEN CHERIF Finance quantitative 2019/2020 3 / 93

Fonctionnement des marchés financiers :

Les marchés financiers sont essentiels pour garantir le

LALAOUI BEN CHERIF Finance quantitative 2019/2020 4 / 93

Fonctionnement des marchés financiers :

Les marchés financiers sont essentiels pour garantir le

LALAOUI BEN CHERIF Finance quantitative 2019/2020 4 / 93

Fonctionnement des marchés financiers :

Les marchés financiers sont essentiels pour garantir le

LALAOUI BEN CHERIF Finance quantitative 2019/2020 4 / 93

Fonctionnement des marchés financiers :

Les marchés financiers sont essentiels pour garantir le

LALAOUI BEN CHERIF Finance quantitative 2019/2020 4 / 93

Premier critère : Marché primaire / Marché secondaire

LALAOUI BEN CHERIF Finance quantitative 2019/2020 5 / 93

Premier critère : Marché primaire / Marché secondaire

LALAOUI BEN CHERIF Finance quantitative 2019/2020 5 / 93

Premier critère : Marché primaire / Marché secondaire

LALAOUI BEN CHERIF Finance quantitative 2019/2020 5 / 93

Premier critère : Marché primaire / Marché secondaire

LALAOUI BEN CHERIF Finance quantitative 2019/2020 5 / 93

Premier critère : Marché primaire / Marché secondaire

LALAOUI BEN CHERIF Finance quantitative 2019/2020 5 / 93

Premier critère : Marché primaire / Marché secondaire

LALAOUI BEN CHERIF Finance quantitative 2019/2020 6 / 93

Premier critère : Marché primaire / Marché secondaire

LALAOUI BEN CHERIF Finance quantitative 2019/2020 6 / 93

Premier critère : Marché primaire / Marché secondaire

LALAOUI BEN CHERIF Finance quantitative 2019/2020 6 / 93

Premier critère : Marché primaire / Marché secondaire

LALAOUI BEN CHERIF Finance quantitative 2019/2020 6 / 93

Premier critère : Marché primaire / Marché secondaire

LALAOUI BEN CHERIF Finance quantitative 2019/2020 6 / 93

Premier critère : Marché primaire / Marché secondaire

Premier critère : Marché primaire / Marché secondaire

Deuxième critère : Marché réglementé / Marché de gré à gré OTC

LALAOUI BEN CHERIF Finance quantitative 2019/2020 7 / 93

Deuxième critère : Marché réglementé / Marché de gré à gré OTC

LALAOUI BEN CHERIF Finance quantitative 2019/2020 7 / 93

Deuxième critère : Marché réglementé / Marché de gré à gré OTC

LALAOUI BEN CHERIF Finance quantitative 2019/2020 7 / 93

Deuxième critère : Marché réglementé / Marché de gré à gré OTC

LALAOUI BEN CHERIF Finance quantitative 2019/2020 7 / 93

Deuxième critère : Marché réglementé / Marché de gré à gré OTC

LALAOUI BEN CHERIF Finance quantitative 2019/2020 7 / 93

Deuxième critère : Marché réglementé / Marché de gré à gré

Marché de gré à gré

LALAOUI BEN CHERIF Finance quantitative 2019/2020 8 / 93

Deuxième critère : Marché réglementé / Marché de gré à gré

Marché de gré à gré

LALAOUI BEN CHERIF Finance quantitative 2019/2020 8 / 93

Deuxième critère : Marché réglementé / Marché de gré à gré

Marché de gré à gré