COURS DE FINANCE DE MARCHE 2021-2022 Isstmadd

Cours de Finance de Marché, Licence Professionnelle Comptabilité-Finance, ISSTMADD
COURS DE FINANCE DE MARCHE
Conçu et préparé par :
Dr Jérôme GONNE
Maître-Assistant CAMES
Chargé de cours à la FSEG de L’Université de Ngaoundéré
Parcours : Licence professionnelle
Année académique 2021/2022
Page 1 sur 46
PLAN DU COURS
Introduction générale
Chapitre I : Présentation générale des marchés financiers
Chapitre II : Le marché des obligations
Chapitre III : Le marché des actions
Chapitre IV : Le marché des changes
Chapitre V : Marches émergents : le cas de la Bourse des Valeurs Mobilières d’Afrique
Centrale (BVMAC)
Chapitre VI : Les marchés dérivés
Chapitre VII : Les éléments de gestion de portefeuille
BIBLIOGRAPHIE
-B. BELLETANTE et L. MAHERAUT, Dictionnaire de la bourse et des marchés ; Hatier,

Paris, 2000.
- Jean-Paul LEHMAN, Bourse et marché financier ; Dunod, 2002.
- Encyclopédie des marchés financiers.
- B. JACQUILLAT et B. SOLNIK, Marchés financiers : gestion de portefeuille et de risque ;
Dunod, Paris, 2002.
- A. MASSIERA, Finance d’entreprise et finance des marchés en zone franc ; édition
l’Harmattan, Paris, 2001.
- R. PORTAIT et P. PONCET, Finance de marché, instruments de base, produits dérivés,
portefeuilles et risques ; Dalloz, Paris, 2008.
Page 2 sur 46
INTRODUCTION GENERALE
L’objet de ce cours de Finance de Marché est de développer une certaine culture générale sur
les marchés financiers.
La finance est une activité qui regroupe l’ensemble des institutions et des acteurs qui ont pour
objet de mettre en relation des besoins de financement des uns avec les capacités d’épargne des
autres. Cette activité concerne autant les responsables de la politique économique et les
théoriciens que les opérateurs et les investisseurs sur le marché. La littérature financière qui
décrit et explique cette activité peut se scinder en deux groupes d’écrits :
- La littérature à orientation analyse financière basée essentiellement sur l’étude et l’analyse des
états financiers publiés par les entreprises à la clôture de chaque exercice ;
- les écrits à orientation théorie financière au sein desquels on relève la littérature relative à la
finance d’entreprise et celle relative à la finance de marché. La mesure du niveau d’endettement,
de l’autonomie financière, les décisions d’investissement et de financement, les problèmes liés
au coût du capital, à la distribution des dividendes… relèvent du domaine de la finance
d’entreprise. Par contre, les écrits relatifs au fonctionnement et aux opérations sur les marchés
financiers sont du domaine de la finance de marché. A titre illustratif, lorsqu’une entreprise
décide par exemple d’augmenter son capital par émission d’actions nouvelles, on est dans le
domaine de la finance d’entreprise. Lorsque ces actions nouvelles sont admises à la cote, on se
retrouve en finance de marché.
Dans le cadre de ce cours, nous nous focaliserons sur le seul aspect finance de marché qui se
rapporte comme on l’a dit au fonctionnement et aux opérations sur les marchés financiers. En
effet, la globalisation de l’économie a permis un grand essor des marchés financiers. Ce
développement s’est caractérisé par le passage progressif d’une économie d’endettement dans
laquelle prédomine le crédit bancaire (intermédiation ou finance indirecte) à une économie de
marchés financiers dans laquelle prédomine le financement par appel direct à l’épargne
(désintermédiation ou finance directe). Toutefois, l’importance des marchés financiers dans le
financement de l’économie en général et des entreprises en particulier est variable selon les
pays et le degré de développement de leurs marchés.
Par ailleurs, quoique les marchés financiers soient régis par des règles spécifiques, plusieurs
dysfonctionnements traduisent une fragilité intrinsèque. Certains de ces dysfonctionnements
qui concernent le traitement de l’information, sont à l’origine, par exemple, des bulles
financières, d’autres débouchent sur la problématique de la criminalité financière.
Page 3 sur 46
CHAPITRE I : PRESENTATION GENERALE DES MARCHES FINANCIERS
A divers égards, toutes les entreprises opèrent au sein d’un système financier formel ou non,
direct ou indirect. Exemple de système financier formel : le système bancaire, le marché
monétaire, le marché de crédit etc. Exemple de système financier informel : l’emprunt auprès
d’un ami et les tontines. Exemple de système financier indirect : la banque et l’Etat. Exemple
de système financier direct : le marché financier puisque le contrat se passe entre l’épargnant et
l’investisseur.
Historiquement, les marchés financiers constituent le système financier le plus direct, le plus
efficace et le plus rentable. Il est le mieux autorisé de faire rencontrer l’épargne des ménages et
le besoin d’investissement des entreprises.
Avec la mondialisation des marchés et bien évidemment le développement de la technologie de
communication, les marchés financiers ont connu depuis environ dix ans (1999 et 2009) une
évolution extraordinaire ponctuée par des changements et des risques divers dans les différents
environnements.
SECTION I : DEFINITION ET TYPOLOGIES DES MARCHES FINANCIERS
I- Définition
Le marché financier peut être défini par opposition au marché monétaire et au marché de
crédits. Les trois constituent ce qu’on appelle le marché des capitaux.
A- Le marché financier versus marché monétaire
Le marché monétaire encore appelé marché interbancaire est un marché réservé aux
établissements de crédits. Les banques ayant des excédents de liquidités mettent ces excédents
(contre intérêts) à la disposition des banques ayant des besoins de liquidités. Il s’agit d’un
marché de capitaux à court et à moyen termes (entre un et 5 ans : entre 1 et 2 ans c’est le court
terme, de 3 à 5 ans c’est le moyen terme) par opposition au marché financier sur lequel
s’effectuent des opérations à long terme.
Le marché monétaire se subdivise en deux types : le marché monétaire pur (marché
interbancaire) et le marché des titres de créances négociables (ouvert à tous les agents
économiques).
B- Le marché financier versus marché de crédits
Le marché du crédit quant à lui a trait aux crédits à long, moyen et court termes octroyés par
les banques aux agents économiques. Historiquement, les banques constituent le canal de
Page 4 sur 46
financement le plus ancien. Elles agissent comme des intermédiaires entre épargnants et
investisseurs. Elles s’interposent en quelque sorte entre les agents qui leur prêtent leurs
excédents (sous forme de dépôts à vue et à terme notamment) et les agents qui leur empruntent
des fonds (sous forme de crédits bancaires, permis par la collecte des dépôts). C’est ici qu’on
parle de l’intermédiation bancaire ou de finance indirecte (circuit 1). Dans le cas du marché
financier par contre, l’agent économique qui a une capacité de placement prête directement
(sans intermédiaire autre qu’un pur courtier qui ne fait qu’exécuter physiquement les ordres
d’achat et de vente) à celui qui a un besoin de financement. Ce canal qui est plus direct (finance
directe) est qualifié de « désintermédiation » (circuit 2). On a le schéma ci-dessous :
INSERER SCHEMA (Portait et Poncet, 2008, p.31)
II- Typologies des marchés financiers

A- Typologie des marchés financiers selon la nature des titres
Bien qu’il existe plusieurs classifications, nous retiendrons la distinction entre les marchés des
titres « primitifs » et les marchés des produits « dérivés ».
1- Les marchés des titres primitifs
Sur ces marchés, les titres sont cotés au comptant (paiement immédiat du vendeur par
l’acheteur) et leur rôle essentiel est la réallocation de liquidités entre les agents à capacité de
placement et ceux qui ont des besoins de financement. Il faut distinguer ici les marchés de taux
(dettes ou obligations et créances) des marchés d’actions (capital, ou fonds propres, ou droits
de propriété). Sur les marchés de taux, se traitent des titres de créance donnant des intérêts
(coupons) et un remboursement du capital.
Sur les marchés d’actions, sont échangées et cotées des actions qui sont des droits de propriété
titrisés, représentant le capital de la firme émettrice, donnant droit aux dividendes futurs et
permettant de voter lors des assemblées générales (ordinaires et extraordinaires) des
actionnaires.
2- Les marchés des produits dérivés
Les produits dérivés sont ainsi appelés parce que leur valeur dépend de façon essentielle de la
valeur d’un support (dit également sous-jacent), souvent un titre coté au comptant : action,
indice boursier, obligation, marchandise, taux d’intérêt ou de change. Parmi les produits
dérivés, on distingue :
- les contrats à terme : c’est un accord entre deux parties pour s’échanger à une date ultérieure
prédéterminée (l’échéance) une quantité donnée d’un sous-jacent déterminé à un prix fixé à
l’avance. A l’instant de la conclusion du contrat, aucun échange n’a lieu. A l’échéance,
Page 5 sur 46
l’acheteur paie le prix convenu à l’avance au vendeur, et ce dernier lui remet en contrepartie le
sous-jacent ;
- les swaps : conventions par lesquelles deux parties s’entendent pour échanger des flux à des
dates prédéterminées. On distingue les swaps de taux d’intérêt des swaps de devises ;
- les options : c’est le droit et non l’obligation d’acheter ou de vendre un article à un prix
déterminé et pendant une certaine période. Il existe ici deux types d’options : les options d’achat
et les options de vente. Les contrats d’options sont des contrats dits à terme conditionnel.
B- Typologie des marchés financiers selon leur organisation
Différentes distinctions peuvent être opérées quant à l’organisation d’un marché financier. Nous
examinons les plus significatives.
1- Marchés de gré à gré / Marchés organisés
Sur un marché dit de gré à gré, l’échange bilatéral, défini par un contrat privé, se fait au seul
gré des parties, quant à la nature et la quantité du bien échangé, le prix, la durée de l’opération
et son point de départ. Aucune autre entité n’intervient dans le contrat. La flexibilité est
maximale et l’on peut parler de « sur-mesure » car la transaction épouse précisément les besoins
des contractants.
Par opposition, sur un marché organisé, l’instrument est standardisé (nature exacte, quantité,
date d’échéance et s’il y a lieu, horaires et jours de transaction, autorité compétente en cas de
litige etc.). Il est plus réglementé que le marché de gré à gré et, en général, une chambre de
compensation vient s’interposer entre les acheteurs et les vendeurs. Pour reprendre l’analogie
vestimentaire précédente, il s’agit de « prêt-à-porter ». Le marché organisé se caractérise par
une grande sécurité dans la mesure où le risque de contrepartie est le plus souvent négligeable
du fait de l’interposition de la chambre de compensation.
2- L’organisation du Marché des valeurs mobilières en marchés primaire et secondaire
C’est au moment de leur émission que les valeurs mobilières (actions ou obligations) sont
proposées pour la première fois au public. Les transactions concernent ici deux types d’acteurs :
l’entreprise émettrice et le public. Le marché sur lequel l’entreprise émet et vend pour la
première fois ses actions ou ses obligations est appelé marché primaire ou encore marché du
neuf. Les émetteurs déterminent la nature du titre (c'est-à-dire entre l’émission et la vente des
actions ou l’émission et la vente des obligations) et ses caractéristiques (le prix de l’émission et
les modalités de souscription). Les banques jouent un rôle important dans la réalisation
matérielle des émissions d’entreprises (prêts de guichets, garanties de placement…).
Page 6 sur 46
Une fois dans le public, les valeurs mobilières donnent lieu à de multiples transactions,
d’échanges entre vendeurs et acheteurs sur un autre marché appelé marché secondaire ou
marché d’occasion. Par exemple, tel investisseur ayant acheté une action la revend à un autre
investisseur du fait d’un besoin de liquidités. C’est donc un marché qui assure la liquidité des
titres.
Les marchés primaire et secondaire sont indissociables car les épargnants refuseraient de
s’engager à long terme s’ils ne disposaient à tout moment d’un moyen efficace de liquider leurs
actifs ou de recomposer leur portefeuille de valeurs. De plus, le marché secondaire permet la
croissance externe des entreprises par l’acquisition des actions ou prise de participation dans
d’autres entreprises ou fusionner avec elle.
3- Le marché de fixing / le marché en continu
La cotation sur les marchés financiers organisés peut se faire soit par fixage (ou fixing), soit en
continu.
Sur les marchés de fixing, les ordres d’achat et de vente sont entrés et stockés dans un carnet
d’ordres pendant un certain temps. Périodiquement (une ou deux fois par jour), le prix
d’équilibre est déterminé par confrontation de tous les ordres (achats et ventes) présents dans
le carnet de la valeur. Ce prix d’équilibre est celui qui maximise la quantité échangée. Une fois
ce prix fixé, les vendeurs composant l’offre sont servis par ordre de prix croissant, les acheteurs
par ordre de prix décroissant. La procédure de cotation par fixage concerne les titres les moins
liquides, c’est-à-dire sur lesquels les échanges ne sont pas assez fournis pour assurer une
cotation en continu efficace.
Sur les marchés en continu, la formation des cours se fait tout au long d’une plage horaire. La
cotation en continu ne concerne actuellement que les valeurs les plus liquides. Elle comprend
différentes phases :
- la phase d’ouverture (par exemple, 8h 30 – 9h sur Euronext) pendant laquelle le carnet d’ordres
est constitué. Aucune transaction n’est réalisée et les ordres s’accumulent. Un fixing clôt
l’ouverture ;
- la phase de cotation en continu proprement dite (de 9h – 17h sur Euronext) : durant cette
phase, le carnet d’ordres est tenu en permanence et les transactions sont effectuées en continu,
en fonction du carnet d’ordres résiduel, au fur et à mesure que les nouveaux ordres entrent dans
le carnet ;
- la phase de clôture (17h 30 à 17h 35 sur Euronext) : pendant cette phase, un carnet d’ordres
est constitué, les transactions sont arrêtées et les ordres s’accumulent. Un fixing clôt la journée.
Page 7 sur 46
Il faut signaler que l’évolution récente des marchés financiers va dans le sens de la cotation
électronique au détriment de la criée.
SECTION II : ROLES, EFFICIENCE ET ACTEURS DES MARCHES FINANCIERS

I- Le rôle des marchés financiers
Le premier rôle des marchés financiers, celui qui a motivé leur apparition et qui demeure l’un
des plus importants, est de faciliter le transfert de liquidités des agents ayant des capacités de
placement vers ceux qui ont des besoins de financement. De manière spécifique, on peut situer
le rôle des marchés financiers au niveau de l’Etat, des entreprises et des particuliers.
A- Au niveau de l’Etat
L’Etat à travers les marchés financiers peut :
- faire face à son déficit budgétaire en émettant soit des bons du trésor (emprunts à trois mois
par exemple), soit des obligations (emprunts à long et moyen termes) ;
- transformer les dettes ordinaires en titres de créances mobilisables c’est-à-dire faire la
titrisation de la dette ;
- la privatisation par le biais du marché financier ;
- l’accroissement de l’épargne locale par le développement de l’actionnariat des salariés.
B- L’intérêt du marché financier pour les entreprises

Les entreprises cotées en bourse, à travers un marché, peuvent se financer en émettant des
actions ou des obligations ou même en échangeant des actifs financiers contre de l’argent
liquide, puisque la bourse crée un cadre propice à l’échange de ces titres lorsqu’un investisseur
souhaite recomposer son portefeuille. Le marché favorise également l’actionnariat de leurs
salariés.
C- Le rôle des marchés financiers pour les particuliers
L’existence d’un marché financier permet aux particuliers de diversifier leur patrimoine
(acheter à la fois les actions de diverses entreprises ou obligations). Le marché financier permet
aux particuliers d’investir dans plusieurs types de titres et dans plusieurs secteurs d’activité afin
de ne pas « mettre ses œufs dans le même panier ».
Au-delà de ces rôles d’allocation inter-temporelle de liquidités et d’allocation des risques, les
marchés financiers sont également considérés comme un vecteur de l’information. Notamment
les agents y acquièrent de l’information incorporée dans les prix. Cette incorporation est opérée
par les transactions effectuées par les agents bien informés relayées par la réaction des agents
moins informés face aux transactions des informés. Selon que les prix incorporent plus ou
Page 8 sur 46
moins bien les informations disponibles, le marché sera plus ou moins efficient, au sens
informationnel.
II- L’efficience de marché

L’équilibre d’un marché peut éventuellement résulter d’offres et de demandes émanant
d’opérateurs irrationnels et/ou mal informés ou, plus précisément, du fait que l’influence des
opérateurs rationnels et informés ne soit pas déterminante. Dans de telles conditions, le prix
d’équilibre n’incorpore pas nécessairement toutes les informations potentiellement disponibles
et joue de manière inefficace son rôle dans l’allocation des ressources.
Ainsi, un marché est dit efficient quand, à chaque instant, les prix incorporent toute
l’information pertinente et disponible.
Pour qu’un tel résultat soit possible, il faut que toute nouvelle information soit instantanément
et intégralement répercutée dans les prix. L’incorporation de l’information dans les prix résulte
essentiellement de l’action des opérateurs bien informés et des conclusions tirées par des
opérateurs moins bien informées, mais rationnels, de l’observation des marchés. Par ailleurs, si
une information est correctement intégrée dans les prix, elle ne peut être utilisée pour réaliser
un profit anormal, c’est-à-dire pour acheter un actif sous-coté ou vendre un actif sur-coté. Cette
dernière propriété sert d’ailleurs de fondement à une définition alternative : un marché est
efficient si, à tout instant, les informations disponibles ne permettent pas de réaliser de profits
« anormaux ».
Théoriquement, trois hypothèses d’efficience de marché sont généralement retenues :
- l’efficience faible : un marché est dit efficient au sens faible lorsque les prix incorporent à
chaque instant le seul historique des prix passés. Dans un marché faiblement efficient, les
opérateurs ne peuvent donc tirer parti de la connaissance de la chronique des prix passés pour
réaliser des profits « anormaux » et systématiques.
- l’efficience semi-forte : un marché est dit efficient au sens semi-fort lorsque les prix
incorporent à chaque instant non seulement la chronique des prix passés mais également toutes
les informations pertinentes (bénéfices, projets d’investissement et de financement,
dividendes…) rendues publiques. Dans un marché possédant cette forme d’efficience, il est
vain de tenter d’utiliser des informations publiques pour réaliser des profits anormaux car les
prix s’ajustent (quasi) instantanément dès qu’une information pertinente est annoncée.
- l’efficience forte : un marché est dit efficient au sens fort lorsque les prix incorporent toute
l’information disponible, qu’elle ait été rendue publique ou non (publique ou privée). Sur un tel
Page 9 sur 46
marché, l’information privilégiée est très rapidement (quasi-instantanément) incorporée dans

les prix d’équilibre et les profits d’initiés pratiquement inexistants.
III- Les intervenants sur le marché financier

On distingue :
- les émetteurs de titres : il s’agit des agents à besoin de financement (les entreprises, l’Etat, les
collectivités locales décentralisées) ;
- les offreurs de capitaux ou les acheteurs des titres : il s’agit ici de l’ensemble des agents
économiques qui disposent des fonds et qui désirent les rentabiliser ;
- les intermédiaires : ils permettent de faciliter l’échange entre l’épargnant et les entreprises. Ce
sont les banques et les agents de change.
Les banques interviennent ici principalement au niveau du marché primaire notamment en
apportant leur expertise aux émetteurs et aux acheteurs des titres.
Les agents de change quant à eux interviennent sur le marché secondaire.
Les ordres de bourses transitent principalement par le canal de banques mais l’exécution est
réalisée par les agents de change. Leur rôle consiste :
- à garantir la bonne fin des opérations de bourse ;
- à garantir les dépôts des titres et d’espèces dans les charges ;
- à organiser les procédures permettant de protéger les intervenants contre d’autres opérations.
SECTION III : LES INSTITUTIONS DU MARCHE FINANCIER
Afin de protéger l’épargne publique et attirer un grand nombre d’épargnants au moyen d’une
grande transparence, il existe un certain nombre d’autorités de tutelle :
- une autorité administrative et professionnelle : l’autorité des marchés financiers (AMF) ;
- une autorité de marché : EURONEXT PARIS SA dans le cadre du marché français.
I- L’Autorité des Marchés Financiers (AMF)

L’AMF, créée par la loi de sécurité financière du 17 Juillet 2003, regroupe les prérogatives et
les moyens de l’ancienne COB (commission des opérations de bourse) et de l’ancien CMF
(conseil des marchés financiers). Possédant donc dans un premier temps le statut d’autorité
administrative indépendante, l’AMF exerce une double fonction de contrôle de l’information
financière et de protection des épargnes publiques sur le marché. Pour assurer sa mission, elle
dispose de pouvoirs importants qui font d’elle le gendarme de la bourse.
La surveillance de l’information s’exerce d’abord par des contrôles a priori. L’AMF manifeste
son approbation en apposant son visa, ou dispose d’un droit d’opposition sur les documents
Page 10 sur 46
légaux (notes d’information, prospection) que tout émetteur doit publier. A posteriori, l’AMF
veille à la bonne application des obligations imposées aux sociétés faisant appel à l’épargne
publique par la loi en matière d’information périodique des actionnaires et des salariés.
Elle établit les règles de bonne conduite relative au service d’investissement et peut également
agir comme auxiliaire de l’autorité judiciaire, ce qui lui confère la qualité d’agir au nom de
l’Etat devant les juridictions civiles et administratives contre un comportement irrégulier.
Deuxièmement, en sa qualité d’autorité professionnelle de droit privé, l’AMF est investie d’une
mission de service public. Ses prérogatives sont d’ordre réglementaire. Elle fixe les conditions
d’exercice et les règles déontologiques à respecter par les prestataires de service
d’investissement. Elle établit les principes d’organisation des marchés réglementés et des
chambres de compensation. Elle assure le contrôle de la réglementation et peut sanctionner les
manquements constatés. Elle est assistée, dans ses missions sur les marchés de valeurs
mobilières, par une entreprise de marché.
II- L’autorité de marché
C’est une entreprise de marché qui gère la bourse. Elle est chargée d’assurer l’organisation, le
fonctionnement quotidien et la sécurité de tous les marchés réglementés ainsi que la bonne
information des épargnants. Sur la place financière française, l’entreprise de marché est
Euronext Paris SA qui a pour rôle :
- d’établir les règles d’organisation, de fonctionnement et de bonne conduite qui doivent être
approuvées par le AMF ;
- d’assurer l’organisation et le dénouement des transactions, l’enregistrement et la publicité des
négociations, la diffusion des cours et le calcul des indices ;
- de décider des suspensions temporaires de cotation ;
- de prononcer l’admission des membres et l’introduction des titres à la cote sous réserve du
droit d’apposition de l’AMF ;
- d’assurer la compensation entre les membres du marché par l’intermédiaire de sa filiale
clearnet et son logiciel clearning21 ;
- d’assurer la promotion et le rayonnement des bourses de Paris, Bruxelles, Amsterdam,
Lisbonne, Porto.
Remarque : depuis 2007, Euronext a fusionné avec le NYSE pour former NYSE-EURONEXT
qui représente désormais la plus grande capitalisation boursière du monde.
Page 11 sur 46
CHAPITRE II : LE MARCHE DES OBLIGATIONS

C’est sur le marché obligataire que s’émettent (marché primaire) et se négocient (marché
secondaire) des titres à long terme, appelés obligations (bonds en anglais). Les obligations sont
des titres négociables qui matérialisent une part d’un emprunt de la société émettrice. Une
obligation est donc un titre de créance et donne lieu à des paiements d’intérêts (ou coupons) et,
quand elle est appelée à remboursement, à un remboursement du principal. Il existe plusieurs
types d’obligation : les obligations ordinaires, les obligations convertibles à zéro coupon, les
obligations à bons de souscription d’actions (OBSA), etc.…
Le marché des obligations est le marché le plus important de la bourse de Paris et des autres
grandes places financières du monde. Les obligations peuvent être émises par l’Etat, les sociétés
par actions et par d’autres personnes morales telles que les collectivités publiques, les
établissements publics, les associations, les mutuelles etc. L’émetteur, autre que l’Etat, doit
satisfaire certaines conditions concernant le capital, la durée d’existence, …, et se plier à des
formalités de publicité. Les obligations sont cotées en pourcentage de leur valeur nominale et
au pied du coupon.
SECTION I : LES CARACTERISTIQUES D’UNE OBLIGATION

Soit l’extrait suivant de la note d’information visa 9950 du 3 mai 1999 du Groupe Total,
montant de l’émission 300 000 000 F CFA par émission de 300000 obligations de 1000 f de
VN, prix de l’émission 99,693%, date de jouissance et de règlement le 05 Mai 1999, intérêt
3,875% du nominal payable en une seule fois le 05 mai de chaque année et pour la première
année le 05 mai 2000, type d’amortissement infine, échéance 05 mai 2006, durée 7 ans, taux
actuariel brute 03,93%.
Cet exemple introductif montre qu’une obligation se caractérise par :
- Son montant
- Sa valeur nominale
- Prix d’émission
- Son mode de remboursement
- Sa durée
- Son taux de rémunération
- Sa date de valeur
La valeur nominale encore appelée valeur faciale de l’obligation représente une fraction du
montant de l’emprunt. Elle est identique pour tous les titres relevant d’une même émission. Elle
sert de base du calcul des intérêts (coupon de l’obligation).
Page 12 sur 46
Le prix de l’émission est le prix payé par le souscripteur au moment de l’émission. Dans notre
exemple, on a : prix d’émission = 99,693% du nominal, soit 999,693. Si l’émission se fait à la
valeur nominale, on parle d’une émission au pair. Si le prix est inférieur (respectivement
supérieur) à la valeur nominale, on parle d’émission en dessous du pair (respectivement au-
dessus du pair). La différence entre le prix de l’émission et la valeur nominale représente sur le
plan comptable une prime d’émission payée à l’émetteur par le souscripteur. La prime
d’émission peut être positive ou négative.
Le prix de remboursement représente le prix que va percevoir l’obligataire à l’échéance de
l’obligation c'est-à-dire à la fin de la durée de vie de l’obligation. Les obligations sont
généralement remboursées au pair (à la valeur nominale), mais parfois à un prix supérieur fixe
ou variable. L’éventuelle différence entre le prix de remboursement et la valeur nominale
s’appelle la prime de remboursement.
La maturité est le temps qui reste à courir à partir d’une date d’observation jusqu’au denier
remboursement.
La date de règlement : est le jour où le souscripteur verse le prix de l’émission.
La date de jouissance est celle à partir de laquelle les intérêts commencent à courir.
L’emprunt obligataire est parfois assorti d’un privilège (ou sûreté) constitué soit d’une garantie
réelle (hypothèque ou nantissement) soit d’une garantie personnelle (aval ou caution de la part
d’un tiers, par exemple l’Etat). Certains contrats contiennent par ailleurs des clauses (appelées
« covenants » en anglais) qui imposent des restrictions à l’émetteur, dans le but de protéger
l’obligataire. Ces clauses concernent souvent les conditions dans lesquelles l’émetteur peut
recourir à de futurs emprunts.
SECTION II : EMISSIONS DES OBLIGATIONS

Les émissions d’obligations dans le public peuvent être réalisées par le Trésor, des organismes
publics ou parapublics (régions, collectivités locales…), des entreprises, des associations, etc.
Les entités n’ayant pas un statut public ou parapublic doivent présenter une surface financière
et un historique « suffisants » pour accéder au marché obligataire. L’appel public à l’épargne
est assujetti à différentes formalités et contraintes destinées à assurer l’information et à protéger
les épargnants (notices d’information, rating…).
Les banques jouent un rôle important dans la réalisation matérielle des émissions d’entreprises
(prêts de guichets, garanties de placement…). Les commissions bancaires constituent l’une des
composantes des frais d’émission.
La procédure d’émission peut relever de l’une des deux techniques suivantes :
Page 13 sur 46
- la syndication : l’émetteur choisit une (ou plusieurs) banque(s) chef(s) de file. Le chef de file
est chargé de constituer un syndicat d’émission regroupant plusieurs banques agissant soit
comme simples intermédiaires (en mettant leurs guichets à disposition), soit, le plus souvent,
comme garants du placement et de la tenue du titre lors de l’émission (les invendus sont alors
achetés par les membres du « syndicat de prise ferme »). Syndicat de prise ferme : ensemble de
banques ou de sociétés financières réunies pour participer à une émission obligataire (emprunt
syndiqué), quels que soient l'émetteur, la monnaie et la place, en s'engageant à souscrire une
part déterminée de l'emprunt, ce qui garantit l'émetteur de recevoir le produit de son émission,
même en cas de placement difficile dans le public.
- l’adjudication concerne les très gros émetteurs tels que le Trésor. L’émetteur indique les
montants offerts et les caractéristiques des titres. Les banques sont en concurrence pour faire
des offres, selon une procédure d’enchères.
SECTION III : LA REMUNERATION ET LES MODES DE REMBOURSEMENT OU

D’AMORTISSEMENT D’UNE OBLIGATION
On distingue entre taux de rémunération nominal ou taux facial et le taux actuariel.
Le taux nominal est un taux appliqué à la valeur nominale de l’obligation afin de calculer la
valeur du coupon. Il peut être fixe, variable ou nul.
Le taux actuariel est le coût réel d’une opération financière ou coût du capital (taux d’intérêt,
commission, frais assurance). Le taux actuariel est supérieur au taux nominal.
Pour ce qui est du mode de remboursement, il doit être précisé dans le contrat. On distingue ici
plusieurs formules :
- Le remboursement infine : ici l’emprunt obligataire est remboursé une seule fois à
l’échéance ;
- Le remboursement périodique : ici le montant de remboursement est échelonné sur toute
sa durée de vie. Il peut se faire soit par annuité constante, soit par amortissement
constant.
- Les remboursements assortis d’option : ce sont généralement les emprunts-obligataires
infine émis avec option de remboursement anticipé. Il peut être soit au gré de l’émetteur,
soit au gré du souscripteur.
- Etc.
Le remboursement des obligations est généralement in fine. L’émetteur peut toutefois prévoir,
comme pour un emprunt indivis, un remboursement par amortissements constants ou par
annuités constantes. Dans ces deux derniers cas, l’émetteur tire au sort, chaque année, les
Page 14 sur 46
obligations qui seront remboursées. Ce nombre correspond au montant amorti (c’est-à-dire

remboursé) au cours de l’exercice considéré rapporté à la valeur nominale de l’obligation.
D’une façon générale, la valeur d’une obligation dépend de sa durée de vie, sa duration, sa
sensibilité. Tous ces facteurs sont liés à la notion du temps.
SECTION IV : L’EVALUATION D’UNE OBLIGATION A TAUX FIXE

La valeur d’un titre (par exemple une obligation) correspond à la somme des flux de trésorerie
actualisés que ce titre procure à son propriétaire. Dans le cas d’une obligation, les flux de
trésorerie correspondent au paiement des intérêts ou coupons (C) et au remboursement (ou à
l’amortissement) du principal (Rn).
Dans l’hypothèse où l’obligation est remboursée in fine, le montant restant à rembourser est le
même chaque année. Par conséquent les intérêts, dont le calcul est fondé sur le montant restant
à rembourser, sont constants.
Ainsi, si V0 désigne la valeur de l’obligation à la date t = 0 (ou son prix P), c’est-à-dire le jour
de son émission, V0 vérifie :
n
Intérêts No min al 1  (1  i)  n No min al
P  V0     Intérêts . 
1  i  (1  i ) n (1  i)n
t
t 1 i
1−(1+𝑖)− 𝑛 𝑅
𝑛
P = V0 = C. + (1+𝑖)𝑛
𝑖
Où n correspond au nombre résiduel d’années de vie de l’obligation.
SECTION V : LA DURATION ET SENSIBILITE D’UNE OBLIGATION

La duration d’une obligation ou d’un actif financier indique l’aptitude du prix de cet actif à
varier sous l’effet d’une modification donnée des taux d’intérêts sur le marché. Plus la duration
d’un actif est élevée, plus grande sera l’aptitude de cet actif à varier par rapport à son prix.
La formule proposée par MAC AULAY (1938) est :
n n
t.CF1 t.CFt
 (1  i ) t
 (1  i) t
D  t 1  t 1
n
CFt
 (1  i)
P
t
t 1
Où D est la duration de l’action, CFt les flux des capitaux à la période t, t la période et i le taux
d’intérêt du marché.
Page 15 sur 46
La duration indique donc le temps nécessaire pour neutraliser les effets contraires qu’une
variation de taux peut avoir sur la valeur de l’obligation et sur le réinvestissement des flux.
Le calcul de la duration suppose le réinvestissement des flux au taux du marché et une variation
infinitésimale de ce taux.
La sensibilité d’une obligation quant à elle est la variation de la valeur de cette obligation
provoquée par la variation d’un point du taux d’intérêt sur le marché.
−𝐷
S = (1+𝑖)
SECTION VI : RISQUE DE CREDIT ET NOTATION (RATING)

L’investisseur doit apprécier le risque de crédit que lui fait subir l’émetteur. Ce risque présente
deux aspects distincts :
- c’est d’abord le risque lié à l’éventualité que l’émetteur n’honore pas ses engagements, donc
que la totalité (ou une fraction) du capital et/ou des intérêts ne soit pas remboursée : il s’agit
alors du risque de défaut ou de contrepartie ;
- c’est ensuite, pour un investisseur qui ne détient pas l’obligation jusqu’à son terme, le risque
de dépréciation de la créance du fait d’une augmentation de la vraisemblance d’une défaillance
ultérieure de débiteur : en fait il s’agit du risque d’une dégradation de la qualité de la signature
de l’émetteur.
La notation (rating en anglais) permet à l’investisseur d’apprécier, au vu d’une simple note, la
qualité de la signature de l’émetteur. La notation est élaborée par une firme spécialisée (rating
agency) à partir d’une analyse financière, d’une évaluation de l’équipe dirigeante et des
garanties offertes aux différents investisseurs. L’agence est indépendante de la société notée
mais rémunérée par elle. Les principales agences de notation sont : Standard and Poors,
Moody’s et Fitch.
Il existe une échelle de notation concernant le court terme et une autre échelle appliquée aux
opérations à moyen-long terme, de sorte que chaque société notée reçoit deux types de notes.
En général, les notations du papier long-moyen terme vont de AAA (ou Aaa), pour les
meilleures, à C (ou D) pour les plus mauvaises. Les ratings sont revus au moins une fois par an,
et peuvent donc évoluer à la hausse ou à la baisse. Le taux de rentabilité actuariel exigé par les
investisseurs (le marché) est évidemment fonction de la note attribuée.
Pour les sociétés qui veulent émettre des titres sur les marchés financiers, la notation est
devenue une exigence incontournable aux Etats-Unis, et quasi incontournable en Europe. La
dégradation de la notation se traduit inéluctablement par une dépréciation de la créance : le
détenteur du titre court donc un risque de notation.
Page 16 sur 46
SECTION VII : TYPOLOGIE DES OBLIGATIONS

I- Obligations assimilables du trésor (OAT, fungible T-bonds)
La plupart des Trésors des grands pays développés utilisent le système des obligations
assimilables. Le principe de l’assimilation est le suivant : l’Etat émet un emprunt « réservoir »
qui est complété ultérieurement par l’émission de tranches d’obligations assimilable aux
précédentes, c’est-à-dire ayant les mêmes valeurs nominales, taux de coupon, dates de paiement
des coupons et date de remboursement. Leur prix à l’émission dépend évidemment du taux de
marché en vigueur à la date d’émission. Toutes les obligations, créées lors de l’emprunt initial
ou de ses « rallonges », sont en fait identiques. Elles font l’objet d’une seule ligne de cotation
(fongibilité) bénéficiant ainsi d’une forte liquidité et d’une capitalisation boursière totale
considérable. Cette technique est appelée « assimilation » (reopening).
La technique d’assimilation est également utilisée par l’Etat lors de l’émission des BTAN (Bons
du Trésor à intérêts annuels) et par certains grands émetteurs.
Les grands Etats émettent des obligations in fine de type OAT qui constituent l’instrument
principal du financement de leur déficit budgétaire.
II- Les obligations à taux flottant (variable ou révisable)
Les obligations à taux flottant ont un coupon qui varie en fonction du niveau des taux prévalant
sur le marché. L’objectif de cette indexation est de limiter l’influence des fluctuations des taux
de marché sur la valeur des titres. En général, le taux nominal it qui sert de base au calcul du
coupon versé en t résulte d’une formule telle que :
it = référence (t) + marge
La marge est fixée à l’émission et dépend du rating de l’émetteur et de la référence. La référence
reflète les conditions de taux prévalant sur les marchés financiers en t-1 (indice pré-déterminé),
ou encore celles qui ont prévalu, en moyenne, entre t-1 et t (indices post-déterminés).
Dès lors, le coupon est « révisé » en fonction des conditions du marché et, de ce fait, la valeur
en capital de l’obligation est soumise à des fluctuations bien inférieures à celles d’une obligation
à taux fixe.
III- Les obligations à clauses optionnelles
Les clauses sont liées au remboursement anticipé au gré du porteur (obligations putable) ou de
l’émetteur (obligations callable). Ces clauses optionnelles sont exerçables à certains moments
de la vie de l’obligation. Il existe aujourd’hui sur le marché obligataire une grande variété de
titres conférant une option au détenteur et/ou à l’émetteur (titres hybrides).
 L’obligation convertible en actions : il s’agit d’un titre obligataire qui peut être
converti en actions par son détenteur. En tant qu’obligation, il donne droit à un coupon
Page 17 sur 46
et au remboursement du principal. En tant que titre convertible, soit à tout moment, soit
pendant une période déterminée dans le contrat, il donne à son détenteur une possibilité
de conversion contre un nombre d’actions (ajustées) déterminé dans le contrat.
 Obligations à bons de souscription d’actions (OBSA) : il s’agit d’obligations
classiques auxquelles sont initialement attachés des bons de souscription d’actions de la
société émettrice. Ces bons de souscription représentent des options d’achat d’actions
de la société émettrice.
 Autres obligations à clauses optionnelles : sans être exhaustifs, citons les suivantes :
 Obligations échangeables contre des actions : contrairement au cas d’une
obligation convertible où des actions sont créées pour satisfaire les demandes de
conversion, l’obligation échangeable ne donne pas lieu à l’émission de nouvelles
actions car elle est, à la demande du détenteur, échangée contre des actions
préexistantes ;
 Obligations remboursables en actions (ORA) : à leur échéance, elles seront
obligatoirement (ou facultativement, au gré de l’émetteur, suivant les conditions du
contrat d’émission) remboursées en actions de la société émettrice, selon une parité
définie dans le contrat d’émission ;
 Obligations à bons de souscription d’obligations (OBSO) : elles permettent à
l’investisseur d’acquérir par une même opération une obligation à taux fixe et un
bon de souscription sur une autre obligation.
Page 18 sur 46
CHAPITRE III : L’EMISSION ET LA VENTE DES ACTIONS

Les actions sont des parts de capital social qui matérialisent des droits de propriété à la
différence des obligations qui matérialisent des créances. Les actions sont émises à la création
de la société et, ultérieurement, à l’occasion des augmentations de capital. Ces émissions
d’actions sont réalisées en bourse par les entreprises sur le marché primaire (les titres sont
créés). Le marché secondaire assure la liquidité des titres existants. La valeur de marché (ou
valeur boursière) des actions cotées en bourse fluctue de manière aléatoire, au gré de l’offre et
de la demande. Les rentabilités boursières d’un secteur ou d’une place financière s’apprécient
à l’aide d’indices boursiers.
SECTION I : LES NOTIONS DE CAPITAL ET DE CAPITALISATION TOTALE ET

FLOTTANTE
Quand la société est cotée en bourse, l’action a, à tout instant t, une valeur boursière ou valeur
de marché qui doit être distinguée de sa valeur nominale. En effet, la valeur nominale, qui est
en général fixe, sert de base au calcul du capital social (Capital social = Valeur nominale de
l’action x Nombre d’actions). Le capital social a une pertinence essentiellement comptable et
juridique. Les fonds propres comptables sont constitués du capital social et des réserves (cumul
des bénéfices antérieurs non distribués). La valeur comptable de l’ensemble des actions est
égale à la valeur des fonds propres. Cette valeur comptable diffère en général de la valeur de
marché des actions que l’on appelle la capitalisation boursière (produit de la valeur boursière
de l’action par le nombre total d’actions).
Par ailleurs, une distinction doit être faite entre capitalisation boursière totale, telle que définie
précédemment, et capitalisation boursière flottante (ou plus simplement « flottant ») constituée
par les seules actions détenues par le public. Ainsi, la capitalisation boursière flottante est égale
à la capitalisation boursière totale diminuée de la fraction de celle-ci qui, en fait, n’est pas
négociable sur le marché car détenue dans l’objectif de contrôler l’entreprise : actions
directement ou indirectement détenues par les fondateurs de la société, ou l’Etat ou bloc
d’actionnaires. Le flottant est plus pertinent que la capitalisation totale quand il s’agit
d’apprécier la liquidité d’une valeur.
La capitalisation boursière représente donc le poids d’une société en bourse.
Page 19 sur 46
SECTION II : LES DIFFERENTES FORMES D’EMISSIONS D’ACTIONS,

COTATION ET INTRODUCTION EN BOURSE
I- Les formes d’émissions
Avec l’approbation des actionnaires, une société peut décider d’émettre de nouvelles actions.
L’émission d’action par une société peut avoir l’une (ou plusieurs) des contreparties suivantes :
- des apports en espèces : les nouveaux actionnaires paient leurs actions en cash) ;
- des apports en nature : les nouveaux actionnaires paient leurs actions avec des actifs non
monétaires, par exemple des immobilisations ou des créances sur des tiers ;
- une conversion d’une créance sur la société en actions : les nouveaux actionnaires
abandonnent une dette en contrepartie d’actions.
Par ailleurs, une création de nouvelles actions peut aussi résulter d’une simple distribution
d’actions gratuites (avec ou sans incorporation de réserves au capital), qui ne donne lieu à aucun
apport de la part des actionnaires.
De façon générale, les augmentations de capital sont sujettes à certaines règles contraignantes :
convocation d’assemblées d’actionnaires, publicité, etc. L’émission de nouvelles actions peut
se faire soit sur le marché, par appel public à l’épargne, soit de gré à gré auprès d’investisseurs
particuliers. L’émission d’actions par appel public à l’épargne doit faire l’objet d’une publicité
appropriée et doit être visée par les autorités des marchés (note d’information…).
II- Cotation et introduction en bourse

Les actions peuvent être cotées en bourse ou non cotées.
Les actions d’une société sont d’abord non cotées avant d’être introduites en bourse.
L’introduction en bourse est généralement envisagée quand la société atteint une certaine taille,
l’appel public à l’épargne venant compléter ou se substituer aux fonds apportés par les
propriétaires d’origine. L’introduction en bourse permet d’accéder à de nouvelles sources de
financement de la croissance et de rendre liquide le patrimoine des actionnaires d’origine.
La cotation en bourse engendre toutefois un certain nombre de coûts au moment de
l’introduction (frais d’émission…), mais également après, en raison des règles de transparence
qui s’appliquent aux entreprises faisant appel public à l’épargne. Notamment, toute entreprise
cotée a l’obligation de fournir des informations périodiques aux investisseurs (chiffre d’affaires
trimestriel, comptes semestriels et annuels), une information préalable aux opérations
financières et toute information susceptible d’avoir un impact sur le cours de bourse.
Page 20 sur 46
SECTION III : LE FONCTIONNEMENT DES MARCHES D’ACTIONS

I- Les différents types d’ordres de bourse
L’ordre de bourse est un document écrit par lequel un opérateur (acheteur ou vendeur) demande
à un intermédiaire habilité de lui acheter ou de lui vendre des titres sur un marché centralisé, à
certaines conditions. Les types d’ordres de bourse sont contenus dans le tableau ci-dessous :
Types d’ordre Caractéristiques observation
Ordre « à cours -ici l’acheteur fixe le prix au-dessus - c’est le type d’ordre le plus utilisé ;
limité » duquel il n’est plus acheteur - il donne à l’opérateur la maîtrise du
- le vendeur fixe le prix au-dessous prix ;
duquel il n’est plus vendeur. - ce type d’ordre peut être exécuté
partiellement ou pas du tout.
Ordre « au prix Ce sont les ordres qui ne comportent Le prix n’est pas maitrisé donc
du marché » aucune limite de prix. l’exécution peut être fractionnée.
Ordre « à tout -il est prioritaire sur tous les autres Grande incertitude sur le prix.
prix » ordres
-il doit être exécuté en totalité ou pas
du tout.
Les ordres « tout Il s’agit d’un ordre à cours limité dont Ici le prix est maitrisé, l’exécution ne
ou rien » l’exécution est conditionnée par risque pas d’être partielle.
l’existence d’une contrepartie
suffisante sur le marché
Ordre « à seuil C’est un ordre qui doit être activé à Le prix n’est pas déterminé, l’exécution
de partir d’un cours déterminé c'est-à-dire ici est totale.
déclenchement » à ce cours et au-dessus pour les ordres Cet ordre permet de profiter d’un
d’achat ; à ce cours et au-dessous pour retournement à la hausse dans le cas
les ordres de vente d’un achat, et de se prémunir contre un
retournement à la baisse (et donc de
sauvegarder une plus-value) dans le cas
d’une vente.
Ordre « à plage C’est un ordre qui ne peut être exécuté Mêmes observations que ci-dessus.
de qu’entre deux limites déterminées.
déclenchement »
II- La transmission et l’exécution des ordres

La transmission des ordres est un processus initié par le client donneur d’ordre (acheteur ou
vendeur). Pour passer un ordre en bourse, il faut être titulaire d’un compte ouvert auprès d’un
intermédiaire agréé (broker ou dealer, en Europe) appelé PSI (Prestataire de Service
d’Investissement) qui est soit un établissement de crédit (banques, caisses d’épargne, la poste)
soit une entreprise d’investissement. Parmi les PSI, il faut distinguer les simples collecteurs
d’ordres des négociateurs et des négociateurs-compensateurs. Les collecteurs ne sont pas
membres de la bourse et doivent transmettre les ordres de leurs clients à un ou plusieurs
négociateurs. Les négociateurs exécutent les ordres de leurs clients et ceux des collecteurs
Page 21 sur 46
d’ordre qui les ont agréés. Les négociateurs-compensateurs assurent les opérations de
règlement-livraison par l’intermédiaire de la chambre de compensation du marché, pour les
ordres de leurs clients et ceux émanant des négociateurs (et donc indirectement des collecteurs
d’ordres) selon le prix affiché par le système de cotation. Schématiquement, la transmission des
ordres de bourse peut se présenter de la manière suivante :
Client PSI Système de

Transmission par transmission informatisée
cotation
téléphone, internet
Donneur d’ordre Etablissements de crédit
L’exécution des ordres quant à elle respecte deux règles de priorité :
- La priorité basée sur le prix : à l’achat, la priorité au prix offert le plus élevé et à la vente,
la priorité au prix demandé le plus faible.
- Priorité basée sur le temps : les ordres de même sens et de même limite sont exécutés
dans l’ordre de leur arrivée (FIFO).
La cotation enfin est réalisée par un système informatisé. On distingue la cotation assistée en
continu pour les valeurs les plus importantes et la cotation par fixage pour les moins
importantes.
SECTION IV : LA STRUCTURE DU MARCHE DES ACTIONS (cas d’EURONEXT

PARIS SA)
Le marché des actions est subdivisé en plusieurs types de marchés. Dans le cas de la France, la
réforme de la cote intervenue en janvier 2005 permet de distinguer :
- l’Eurolist qui est un grand marché réglementé. Il regroupe les sociétés qui étaient cotées sur
le Premier, Second et Nouveau marchés (ancien découpage) d’Euronext Paris. Les sociétés
sont affectées à trois groupes en fonction de leur capitalisation boursière. Pour y être admise,
l’entreprise doit satisfaire à diverses conditions :
 Mettre à la disposition du public 25% au moins de son capital ;
 Avoir publié les comptes des trois derniers exercices ;
 S’engager à publier régulièrement les informations nécessaires sur le marché ;
 Etc.
- Alternext : c’est un marché qui ne reçoit que les entreprises de taille modeste (PME, PMI)
mais dont les perspectives d’avenir sont attrayantes. C’est un marché régulé par des règles
Page 22 sur 46
définies par Euronext, mais non réglementé. Pour y être admises, les entreprises doivent
disposer d’un historique financier sur deux ans et d’un flottant minimum de 2,5 millions
d’euros.
- le marché libre ou marché de gré à gré, anciennement appelé marché « hors cote » est un
marché non réglementé réservé aux jeunes sociétés ou aux sociétés trop petites pour accéder
aux autres marchés. A l’opposé de tous les marchés précédents, ce segment n’a pas de véritable
réglementation boursière qui fait de lui un marché à accès libre et de ce fait très risqué.
SECTION V : LA DETERMINATION DU PRIX D’UNE ACTION
L’évaluation d’une action est une opération assez complexe dans la mesure où le prix d’une
action à l’instant t est fonction du bénéfice ou du dividende par action distribuée par l’entreprise.
Outre ces deux variables quantitatives, la variation du prix d’une action sur le marché est
fonction des informations ou des faits ou des événements susceptibles d’influencer les
performances ou le patrimoine de l’entreprise dans le futur.
I- Le modèle d’évaluation par les dividendes : le modèle de Gordon-Shapiro

Ce modèle part d’un principe généralement accepté dans la littérature économique et financière,
principe selon lequel la valeur d’un actif financier est égale à l’équilibre à la somme des valeurs
actuelles de tous les revenus futurs associés à la détention de cet actif. Si on suppose que
l’investisseur doit acheter une action A dont les dividendes futurs dp sont supposés récurrents
pendant n années. Si nous admettons que An est le cours de l’action à l’année n, la valeur de
l’action aujourd’hui sera obtenue en posant :
𝑑𝑝 𝐴𝑛
A0 = ∑𝑛𝑝=1 +
(1+𝑖)𝑝 (1+𝑖)𝑛
Ainsi, si n = 7, d = dp = 8, An = 130, i = 10% = taux d’actualisation

𝑑𝑝 1−(1+𝑖)−𝑝
Sachant que ∑𝑛𝑝=1 (1+𝑖)𝑝 = .d, on obtient alors :
𝑖
1−(1,1)−7 130
A0 = x 8 + (1,1)7 = 105,66
0,1
Dans le cadre d’une décision d’investissement, on achètera A si et seulement si A est inférieur

à 105,66F. Au dessus, l’investisseur estime ne pas y trouver son intérêt.
Ce modèle est pratique et son calcul est simple. Pourtant, il suppose connus les éléments
fondamentaux qui ne le sont pas et ne peuvent pas l’être : le dividende futur est supposé connu,
la valeur de l’action en n est connue. Ce modèle ignore également ce qu’il advient du bénéfice
Page 23 sur 46
non distribué et ne prévoit pas la réintégration de ces profits conservés par l’entreprise dans le
calcul de An. Ce modèle est séduisant, mais peu crédible sur le plan pratique.
II- La méthode du PER
La méthode PER (Price Earning Ratio) se fonde sur le coefficient de capitalisation des bénéfices
(qui n’est rien d’autre que la traduction française de PER). C’est un ratio utilisé pour repérer
les actions surcotées et les actions sous-cotées. Par définition, le PER est le rapport
Cours/Bénéfice. Le calcul peut porter, indifféremment, sur la capitalisation boursière rapportée
au résultat global de la société ou sur la valeur de l’action rapportée au bénéfice net par action.
Dans ce dernier cas, nous écrirons :
𝑉𝑎𝑙𝑒𝑢𝑟 (𝑜𝑏𝑠𝑒𝑟𝑣é𝑒) 𝑑𝑒 𝑙′ 𝑎𝑐𝑡𝑖𝑜𝑛 𝑥
PERx = 𝐵é𝑛é𝑓𝑖𝑐𝑒 𝑛𝑒𝑡 𝑝𝑎𝑟 𝑎𝑐𝑡𝑖𝑜𝑛 𝑥
Quand la notion de PER est utilisée à des fins d’évaluation, la valeur de l’action x est estimée
en multipliant le bénéfice net de x par le PER observé pour les sociétés cotées, comparables à
x en termes d’activité, de risque et de croissance. On a donc :
Valeur (théorique) de l’action x = PER (sociétés comparables) X Bénéfice net par action x.
En pratique, il existe pour chaque secteur d’activité une estimation empirique du PER, fondée
sur les valeurs boursières des sociétés cotées et des bénéfices qu’elles dégagent. Ce PER du
secteur est modifié, pour son application à la société x, en fonction du risque et du potentiel de
développement propre à cette dernière. Notons que le PER diminue avec le taux d’intérêt et le
risque affectant l’action et augmente avec la croissance espérée de cette dernière.
Page 24 sur 46
CHAPITRE IV : LE MARCHE DES CHANGES

La plupart des pays du monde possèdent leur propre monnaie nationale : le dollar pour les
Etats-Unis, le real pour le Brésil ou la roupie pour l’Inde. Les pays de la CEMAC, tout comme
ceux de l’union européenne, font exception dans la mesure où ils ont une monnaie commune
dans leur zone économique respective. Les échanges commerciaux entre pays impliquent des
échanges d’espèces monétaires. Lorsqu’une entreprise camerounaise achète à l’étranger des
biens, des services ou des actifs financiers, des FCFA doivent être transformés en devises. Les
échanges d’espèces et de dépôts bancaires libellés en monnaies différentes se déroulent sur le
marché des changes. Les opérations réalisées sur ce marché déterminent le taux auquel
s’échangent les monnaies entre elles, d’où la dénomination de taux de change.
Section I : Caractéristiques générales

Le marché des changes est essentiellement un réseau interbancaire, aux ramifications
multiples et très internationalisé. Le marché des changes fonctionne en continu 24h/24h. A
tout moment (ou presque), il est possible de trouver des intervenants susceptibles d'acheter ou
de vendre des devises. C'est un marché de gré à gré, c'est à dire que les opérations ne sont pas
officiellement standardisées, centralisées ou garanties par une autorité quelconque.
Traditionnellement, les transactions sont conclues par téléphone, confirmées ensuite par télex,
mais les systèmes de courtage électroniques occupent une place croissante, représentant entre
50 et 70% des transactions sur les principales devises en 2001 [GALATI, 2001].
Une opération de change consiste à acheter une monnaie en la payant avec une autre monnaie.
Toutefois, il est important de noter que lorsque des banques, des Etats ou des entreprises parlent
d’acheter ou de vendre des devises sur le marché des changes, ils n’échangent pas des espèces,
des billets en monnaie émise par la banque centrale contre des espèces et billets en autre
monnaie émise par une autre banque centrale : la très grande majorité des transactions consiste
en l’achat ou la vente de dépôts bancaires libellés dans différentes monnaies. Lorsqu’on dit
qu’une banque achète des dollars sur le marché des changes, cela signifie en fait qu’elle achète
des dépôts bancaires libellés en dollar.
Sur le marché des changes, il existe un marché de gros réservé aux banques et un marché
de détail réservé aux transactions de change avec la clientèle. Le marché sur lequel se
déterminent les taux de change n’est donc pas celui sur lequel les particuliers se procurent les
devises nécessaires à leurs opérations commerciales à l’international. En effet, ces derniers
s’échangent de très petites sommes sur le marché de détail où les coûts de transaction sont
élevés. Un particulier paie donc plus cher ses devises qu’une banque intervenant sur le marché
Page 25 sur 46
de gros, en d’autres termes, il obtient moins d’unités monétaires étrangères pour un même
montant de monnaies échangées.
Les montants négociés sur les marchés des changes sont considérables : en moyenne
quotidienne, ils sont aujourd'hui de l'ordre de 4000 milliards de dollars américains.
La plus grande partie de ces transactions résulte d'investissements directs à l'étranger,
notamment sur les différents marchés financiers, et seulement 1% sont liées à des opérations
commerciales [DERRICK, 2002]. Au-delà des montants échangés, il faut noter que ce marché
est très liquide, dans le sens où les échanges portant sur des volumes importants peuvent être
réalisés rapidement, sans faire varier les cours de change de manière significative. Les cours
peuvent changer jusqu'à 18 000 fois par jour sur les devises les plus actives [données du Fond
Monétaire International 1996].
Section II : Les différents intervenants et leurs motivations sur le marché des changes
Les intervenants sur le marché des changes sont de plusieurs types :
- les banques : elles interviennent pour le compte de leurs clients ou pour leur propre compte,
notamment par leur activité de market making consistant à proposer un cours de change à l'achat
et à la vente et à se porter contrepartie dans des transactions initiées par d'autres intervenants.
- les courtiers : leur rôle consiste à trouver des contreparties aux demandes qui leur sont
adressées, moyennant une commission.
- les banques centrales : elles interviennent de manière ponctuelle, essentiellement pour
influencer la valeur de leur monnaie, notamment dans le cadre d'actions concertées au niveau
international.
- les clients : sociétés commerciales ou institutions financières n'ayant pas accès directement au
marché des changes, elles réalisent des opérations de change consécutives à des opérations
commerciales ou financières à l'international.
Comme il n’existe aucun lieu au monde où se formeraient les taux de change, ces différents
intervenants sont en contact permanent les uns avec les autres (par téléphone, par télécopie ou
internet).
Les opérations interbancaires sont les plus importantes. Mais le développement du courtage
électronique et la concentration du secteur bancaire ont permis de réduire ces opérations.
Les motivations des intervenants sur le marché des changes sont de quatre types :
- la spéculation : c’est une prise de position sur un marché et une devise en fonction
d’anticipations concernant l’évolution de la valeur de cette devise. Elle représente la motivation
de la quasi-totalité des opérations. C'est elle qui crée la liquidité du marché.
Page 26 sur 46
- la couverture : c’est une prise de position qui vise à rendre certaine ou quasiment certaine la
situation de l'intervenant quelle que soit l'évolution des cours de change, c'est à dire à annuler
le risque d'une position initiale.
- l'arbitrage : c’est une prise de position sur plusieurs marchés ou devises afin de tirer parti
d'anomalies de prix passagères, et de dégager un profit sans risque immédiat. Les arbitragistes
contribuent à niveler le niveau des prix et à assurer l'équilibre entre les différents marchés.
- la motivation de transaction : c’est une prise de position visant à obtenir les devises nécessaires
pour honorer un paiement.
Section III : La formation des cours sur le marché des changes

Le taux de change, ou parité, est un rapport entre deux monnaies. Il exprime le nombre d'unités
d'une monnaie que peut acheter une unité d'une autre monnaie. Une devise est une monnaie
considérée dans son rapport aux autres monnaies. Ex : la livre sterling par rapport au franc
suisse. Une devise est pleinement convertible s'il est possible de l'échanger sans restriction
contre une autre devise pleinement convertible. Le yuan chinois n'est que partiellement
convertible : la Banque Centrale Chinoise ne permet pas que le yuan soit librement acheté ou
vendu ; elle exerce un contrôle sur les opérations de change de manière à maintenir une parité
(quasiment) fixe avec l'USD.
Le cours de change au comptant (ou spot) est le prix d'échange entre deux monnaies utilisé pour
les transactions réalisées instantanément, c'est-à-dire conclues et dénouées immédiatement, aux
délais techniques près. En pratique, ces transactions sont conclues en J et dénouées en jour de
valeur J+2 (J+1 pour les échanges entre dollar américain et dollar canadien). Il est exprimé par
deux sigles monétaires normalisés au niveau international par l'ISO. Le premier sigle désigne
la devise dont la valeur est exprimée en unités monétaires de l'autre devise.
Ainsi, lorsqu’on indique par exemple que : EUR/USD = 0,9213 ou GBP/USD = 1,4571
Cela signifie que 1 euro peut être échangé contre 0,9213 dollar américain (inversement 1 dollar
américain contre 1/0,9213=1,0854 euro, soit USD/EUR = 1,0854) et qu'1 livre sterling peut être
échangée contre 1,4571 dollar américain (inversement 1 dollar américain contre
1/1,4571=0,6863 livre sterling, soit USD/GBP = 0,6863).
En pratique, les devises sont systématiquement cotées contre le dollar américain. Les échanges
sont ainsi plus concentrés, la liquidité du marché est supérieure et les cotations moins
nombreuses.
D'après l’exemple ci-dessus, le cours EUR/GBP s'établit à :
Page 27 sur 46
EUR/GBP = EUR/USD. USD/GBP = 0,9213. 0,6863 = 0,6323, c'est-à-dire qu'1 euro peut être
échangé contre 0,6323 livre sterling.
En réalité, le cours de change au comptant comprend deux prix.
- Le premier est appelé cours acheteur (ou bid). C'est le prix auquel le cambiste accepte
d'acheter la devise.
- Le second est appelé cours vendeur (ou ask). C'est le prix auquel le cambiste accepte de vendre
la devise.
Le cours acheteur est toujours inférieur au cours vendeur. L'écart est appelé spread. Il permet
de rémunérer le cambiste. Il est d'autant plus élevé que la devise est peu liquide et très volatile.
Ainsi, lorsqu’on indique : EUR/USD = 0,9263 – 0,9268
Cela signifie qu'il est possible de vendre sur le marché interbancaire des changes au comptant
1 euro pour 0,9263 dollar américain et d'acquérir 1 euro pour 0,9268 dollar américain.
Inversement, il est donc possible de vendre 1 dollar américain pour 1/0,9268=1,0790 euro et
d'acheter 1 dollar américain pour 1/0,9263=1,0796 euro, soit USD/EUR = 1,0790 – 1,0796.
En pratique, les banques communiquent à leurs clients des cours de change acheteur et vendeur
pour lesquels le spread est supérieur au spread observé dans les transactions interbancaires. La
différence constitue la rémunération de la banque. Elle est d’autant plus faible que la devise est
traitée couramment, que le montant de la transaction est important, que la banque entretient des
relations suivies avec le client.
Les cours de change sont actualisés en temps réel ou mis à jour régulièrement.
Section IV : Les déterminants de la parité

Les devises contemporaines connaissent d'incessantes fluctuations de cours : on parle parfois
de manière imagée de « flottement généralisé des monnaies. » Divers facteurs concourent aux
fluctuations de la parité :
- la balance des paiements,
- les taux d'intérêt à court terme,
- les perspectives de croissance : les titres exprimés dans une devise représentent une promesse
sur les richesses qui seront produites dans le futur,
- la sécurité, au sens militaire du terme, réelle ou supposée, de la nation où est émise la devise.
Plus généralement, les fluctuations ne dépendent pas uniquement de ces facteurs objectifs. Les
variations de cours sont notamment le résultat d'anticipations complexes de la part des
opérateurs sur les marchés des changes ; les cambistes doivent en particulier anticiper sur les
anticipations des autres cambistes...
Page 28 sur 46
CHAPITRE V : MARCHES EMERGENTS : LE CAS BVMAC (TPE)
Page 29 sur 46
CHAPITRE VI : LES MARCHES DERIVES

L’internationalisation des marchés de capitaux, le développement des marchés financiers et
l’instabilité des taux d’intérêt et de change ont conduit à l’émergence des nouveaux instruments
de couverture et de transfert de risque. Le marché à terme, le marché des options négociables
sont quelques-uns des marchés dédiés à ces instruments. Ces marchés sont appelés marchés
dérivés car les cours des produits qui s’y traitent dépendent des cours d’autres produits. En
d’autres termes, un marché dérivé est un marché sur lequel sont négociés des produits qui
dérivent d’un bien réel, d’un titre, d’un indice etc. Dans ce chapitre, nous parlerons des marchés
à terme organisés et des marchés à terme de gré à gré. L’une des principales différences entre
ces deux catégories est que les instruments de gré à gré sont généralement « sur mesure », alors
que les instruments sur les marchés organisés sont standardisés. A priori, les premiers paraissent
plus adaptés aux petites entreprises et les seconds aux grandes entreprises et institutions
financières.
SECTION I : LES MARCHES A TERME ORGANISES

On distingue sur ces marchés les marchés à terme ferme des marchés à terme conditionnel
I- LES MARCHES A TERME FERME : CAS DU MARCHE A TERME

INTERNATIONAL DE FRANCE (MATIF)
A l’origine, les opérations sur les marchés à terme avaient essentiellement trait aux
marchandises (produits agricoles (soja, blé, maïs) ; matières premières (cuivre, plomb, zinc) ;
contreplaqué ; jus d’orange etc.). De nos jours, ce sont les transactions sur les instruments
financiers qui ont le volume le plus important sur ces marchés. Les MATIF se sont développés
à partir de l’expérience que les bourses de commerce (marché à terme de marchandises) ont
accumulée sur les opérations sur les marchandises. Les MATIF sont à l’instar des marchés à
terme de marchandises des lieux où sont cotés non pas du physique, mais du papier.
A-Principes généraux du MATIF
1- Les opérations et les conditions d’existence
Le principe des marchés à terme repose sur le fait que la transaction nouée n’entraîne un
paiement et une livraison que dans le futur. Les opérateurs se positionnent donc en fonction de
leur anticipation sur l’évolution du cours du produit considéré :
- l’acheteur paie son acquisition à l’échéance au prix fixé lors de la négociation. Il espère donc
que le cours va augmenter pour revendre alors plus cher : on dit qu’il est haussier ;
Page 30 sur 46
- le vendeur livre le produit ou le titre à une certaine échéance au prix fixé lors de la négociation.
Il espère que le cours va diminuer pour acheter alors moins cher ce qu’il va apporter : on dit
qu’il est baissier. A l’opposé d’un vendeur au comptant, un vendeur à terme peut ne pas
posséder le produit qu’il vend au moment de la transaction, il lui faut simplement être capable
de le détenir à l’échéance.
L’on comprend de ce fait que, sur les marchés à terme, ce ne sont pas les produits couverts (les
sous-jacents) qui circulent, mais des papiers (les contrats) représentatifs de ces actifs sachant
qu’un actif sous-jacent est le produit ou le titre sur lequel porte une opération à terme.
Toutefois, pour qu’on parle de marché à terme, il faut que :
- les actifs sous-jacents soient fongibles, c’est-à-dire ne pas être individualisables. Ainsi il
n’existe jamais de marchés à terme sur des produits identifiables par des marques ;
- les prix du sous-jacent soient non seulement volatils (fluctuants), mais aussi libres, c’est-à-
dire fixés sans entrave ;
- on y trouve des opérateurs financiers à savoir les producteurs et les négociants d’un côté, et
les spéculateurs de l’autre. Les producteurs et les négociants interviennent sur ce marché dans
le but de se protéger contre les risques de variation de prix. Les spéculateurs quant à eux sont
des opérateurs qui acceptent prendre sur eux des risques dont les premiers veulent se
débarrasser. En d’autres termes, sur les « futures », les spéculateurs sont considérés comme les
contreparties des opérations des producteurs et négociants.
2- Les caractéristiques des opérations sur les marchés à terme organisés
Sur les marché à terme, les opérations sont standardisées, négociables et sécurisées par une
chambre de compensation.
a) La standardisation des contrats : l’agent souhaitant se couvrir doit s’adapter aux trois critères
standardisés des contrats proposés :
- leur nature : car il n’existe des contrats que sur quelques actifs sous-jacents ;
- la valeur nominale uniforme de chaque contrat ;
- leurs échéances sont déterminées : soit mensuelles, soit trimestrielles.
b) La négociabilité des contrats : sur les marchés à terme, les titres émis sont négociables à tout
moment grâce à la présence des intermédiaires.
c) L’existence d’une chambre de compensation : cette chambre assure la sécurité des
transactions notamment en recevant le montant de la couverture versée par les opérateurs (dépôt
de garantie et appels de marge), en suspendant temporairement les opérations en cas de
variations trop importantes des cours, en assurant la gestion administrative et comptable des
transactions etc.
Page 31 sur 46
3- Le dénouement des opérations sur le MATIF

Les opérations sur le MATIF peuvent être dénouées de deux manières : l’annulation de la
position initiale, la livraison du sous-jacent :
a) L’annulation de la position initiale : en raison de sa négociabilité, à tout instant, jusqu’à
l’échéance, un contrat acheté peut être revendu tandis qu’un contrat vendu peut être racheté. Le
gain résultant de la différence entre le cours de vente et le cours d’achat est alors encaissé ou la
perte payée.
Exemple : un épargnant qui a un contrat d’actions A au cours de 75 euros peut le revendre,
jusqu’à l’échéance : s’il le revend quand l’action vaut 81 euros alors qu’il s’était engagé à
l’acheter 75 euros, il gagnera 81 euros – 75 euros = 6 euros par action. Si le cours est à 71 euros,
il perdra : 75 euros – 71 euros = 4 euros par action.
De même, l’épargnant qui a vendu le contrat d’actions A au cours de 75 euros peut le racheter,
jusqu’à l’échéance : s’il le rachète quand l’action vaut 81 euros alors qu’il s’était engagé à la
vendre 75 euros, il perdra 81 euros – 75 euros = 6 euros par action. Si le cours est à 71 euros, il
gagnera 75 euros – 71 euros = 4 euros par action.
Ces exemples montrent que l’acheteur est en position de perte si le cours des actions diminue
et le vendeur si le cours augmente. Nous verrons que le marché des options négociables lève
cette limite.
b) La livraison du sous-jacent : dans les contrats de certains sous-jacents, un acheteur a le droit
de demander, à tout moment, de recevoir la quantité fixée de l’actif sous-jacent de son contrat.
Il avertit la chambre de compensation qui tire au sort le vendeur devant assurer la livraison et
paie le contrat au prix fixé lors de la négociation.
B- Les principaux contrats négociés sur le MATIF

Les contrats négociés sur le MATIF sont :
- tous les contrats à terme ferme (et les options portant sur les taux d’intérêt) ;
- tous les contrats de marchandises.
Les contrats à terme (et les options négociables sur les contrats) portant sur taux d’intérêts
peuvent être classés en fonction de l’échéance. On a ainsi :
- les contrats de taux d’intérêt à long terme : il s’agit de :
 Contrat à terme E-bonds 30 ans : sous-jacent de maturité comprise entre 25 ans et 35 ans ;
 Contrat à terme Euro-notionnel : sous-jacent de maturité comprise entre 8,5 et 10,5 ans
(l’option sur contrat à terme Euro-notionnel).
- les contrats de taux d’intérêt à moyen terme : il s’agit de :
Page 32 sur 46
 Contrat à terme euro 5 ans (Option sur contrat à terme euro 5 ans) ;
 Contrat à terme E-note 2 ans.
- les contrats de taux d’intérêt à court terme : il s’agit du contrat à terme EURIBOR 3 mois (et
l’option sur contrat à terme EURIBOR 3 mois).
Les contrats de marchandises quant à eux portent sur les sous-jacents tels que le sucre blanc, le
blé, le colza etc.
II- LES MARCHES D’OPTIONS NEGOCIABLES

Le principe général de la couverture est que le contrat conclu sur le marché à terme ferme (le
MATIF) doit générer un gain qui compense la perte subie sur la position exposée au risque.
En conséquence, les opérations fermes de couverture garantissent un niveau déterminé de taux
d’intérêt. Elles constituent donc une sorte d’assurance contre les variations de taux, mais elles
ne permettent pas de profiter d’une évolution favorable de ceux-ci. Au contraire, les opérations
conditionnelles (sur options) permettent de profiter d’une évolution favorable des taux tout en
assurant une garantie contre les évolutions défavorables.
La limite principale des opérations sur les marchés à terme est qu’il n’est pas possible de
renoncer à une transaction ferme même si elle conduit à une perte. C’est la raison pour laquelle
ont été créés des marchés d’options négociables, à l’origine de transactions conditionnelles qui
peuvent être abandonnées, contre paiement d’une prime si le résultat est défavorable aux
opérateurs.
A- Définition
Une option est le droit, et non l’obligation, d’acheter (option d’achat) ou de vendre (option de
vente) à un prix fixé à l’avance, moyennant le paiement d’une prime, une quantité déterminée
d’un actif sous-jacent (actions, devises, actif physique comme les matières premières, contrats
sur emprunt notionnel, contrats sur indice boursier…). Ce droit pouvant être exercé à tout
moment jusqu’à l’échéance. Il existe deux grandes catégories d’options : les options d’achat
(ou call) et les options de vente (ou put).
L’acheteur d’une option d’achat a le droit, mais non l’obligation, d’acheter l’actif sous-jacent
au prix d’exercice.
L’acheteur d’une option de vente a le droit, mais non l’obligation, de vendre l’actif sous-jacent
au prix d’exercice.
Exemple : Monsieur Karawa achète, en septembre N, une option d’achat sur AXA, échéance
décembre, prix d’exercice 116 frs, Prime 20 frs. NB : l’option porte en effet sur 10 actions.
Page 33 sur 46
Analyse : - Monsieur Karawa est acheteur d’une option d’achat : il verse la prime au vendeur,
soit 20 * 10 = 200 frs.
- Monsieur Karawa aura, s’il le souhaite, le droit d’acheter 10 actions AXA, au prix de 116 frs,
jusqu’à l’échéance de décembre.
- Monsieur Karawa espère une hausse des cours, de manière à pouvoir revendre les actions à
un prix supérieur au prix d’exercice.
B- Principes de base
Les principes sur lesquels reposent tous les contrats d’options sont :
- le paiement d’une prime : c’est l’acheteur de l’option qui verse à titre définitif la prime au
vendeur, le jour de la négociation. Cette prime constitue le prix (ou la valeur) de l’option et fait
l’objet d’une cotation tant que la date d’échéance n’est pas arrivée.
- l’option peut donner lieu à plusieurs décisions de la part de l’acheteur :
 Exercice de l’option : si les conditions lui sont favorables, l’acheteur de l’option peut
prendre la décision d’acheter (si option d’achat) ou de vendre (si option de vente) l’actif
sous-jacent au prix d’exercice : on dit qu’il exerce l’option. Toutes les options ne sont pas
exercées selon les mêmes modalités. Il existe deux modes d’exercice :
 L’option américaine : elle peut être exercée à tout moment jusqu’à l’échéance ;
 L’option européenne : qui ne peut être exercée qu’à l’échéance.
 La vente de l’option : l’option peut être revendue par l’acheteur ;
 L’abandon de l’option : lorsqu’à l’échéance, l’option n’a été ni exercée, ni vendue par
l’acheteur, c’est qu’elle n’a plus de valeur (valeur cotée nulle). L’acheteur, qui s’est trompé
dans ses prévisions, perd la prime.
- le vendeur de l’option est tributaire de la décision de l’acheteur :
 En cas d’exercice de l’option : pour une option d’achat, l’acheteur prend la décision
d’acheter l’actif sous-jacent à l’option, aux conditions prévues (prix d’exercice, quantité),
et le vendeur est obligé de vendre cet actif aux mêmes conditions. Pour une option de vente,
l’acheteur prend la décision de vendre l’actif sous-jacent à l’option, aux conditions fixées
et le vendeur est obligé d’acheter.
 En cas d’abandon de l’option, le vendeur n’est soumis à aucune obligation et il obtient un
résultat égal à la prime encaissée.
Page 34 sur 46
C- Prix d’exercice et valeur d’une option

1- Le prix d’exercice des options
Le prix d’exercice est le cours auquel un acheteur et un vendeur se donnent le droit d’acheter
ou de vendre une option. Selon le niveau de leur prix d’exercice par rapport au cours du sous-
jacent (cours au comptant), les options sont dites « dans les cours » (ou « in the money » (ITM)),
« à parité » (ou « at the money » (ATM)), ou « en dehors des cours » (out the money (OTM)).
[Confer tableau récapitulatif ci-dessous].
2- Valeur de l’option : la prime
La prime est librement fixée sur le marché sur le marché, par confrontation de l’offre et de la
demande. C’est l’acheteur qui paie la prime au vendeur dès la conclusion de l’opération, en
guise de rémunération du transfert du risque que ce dernier accepte d’assumer. La prime est
composée de la valeur intrinsèque et de la valeur spéculative ou valeur temps.
Prime = Valeur Intrinsèque + Valeur Spéculative
- la valeur intrinsèque d’une option : elle est égale à la différence entre le prix au comptant du
sous-jacent et le prix d’exercice. Elle ne peut pas être négative : elle est alors nulle ;
- la valeur spéculative ou valeur temps : elle représente la rémunération du vendeur-assureur et
est égale à la différence entre le montant de la prime et la valeur intrinsèque. Cette valeur est
fonction des variables afférentes au sous-jacent ou au contrat lui-même : le prix d’exercice,
l’évolution du cours du sous-jacent, les fluctuations (volatilités) du sous-jacent.
Tableau récapitulatif des différentes situations des cours
Prix d’exercice (K) Option d’achat Option de vente
K < Cours au comptant Dans les cours (ou dans la En dehors des cours (ou en
monnaie dehors de la monnaie)
VI > 0 VI = 0 (en réalité VI < 0, mais
pas de valeur négative)
K = Cours au comptant à parité à parité
VI = 0 VI = 0
K > Cours au comptant En dehors des cours Dans les cours
VI = 0 (en réalité, VI < 0, VI > 0
mais pas de valeur négatives
de VI)
Plus l’option est en dedans, plus sa valeur intrinsèque est importante. En revanche, quand une
option est en dehors, la prime est faible puisqu’elle ne comprend que la valeur temps.
D- Les stratégies de base d’utilisation des options
Rappelons que les quatre positions de base sont : l’achat d’une option d’achat, la vente d’une
option d’achat, l’achat d’une option de vente et la vente d’une option de vente. Ces quatre
Page 35 sur 46
positions de base et les résultats obtenus, à l’échéance, en fonction du cours au comptant (C)
du support, du prix d’exercice (K) et du montant de la prime (p), peuvent être schématisés
comme présentés ci-dessous.
1- Achat d’une option d’achat
L’acheteur anticipe une hausse des cours : spéculation à la hausse. Graphiquement, on a :
2- Vente d’une option d’achat

Le vendeur anticipe une certaine stabilité des cours au- dessous du prix d’exercice. Il espère
que l’option ne sera pas exercée. Graphiquement on a :
3- Achat d’une option de vente

L’acheteur anticipe une baisse des cours : spéculation à la baisse. Graphiquement on a :
Page 36 sur 46
4- Vente d’une option de vente

Le vendeur anticipe une certaine stabilité des cours au-dessus du prix d’exercice. Il espère que
l’option ne sera pas exercée. Graphiquement nous avons :
L’acheteur d’une option risque, au maximum, de perdre la prime. Par contre, il peut espérer des
gains, qui sont en principe, illimités. Le vendeur d’une option peut espérer gagner, au
maximum, le montant de la prime. Par contre, il risque des pertes qui sont en principe illimitées.
SECTION II : LES MARCHES A TERME DE GRE A GRE

I- Nature des risques liés aux opérations de gré à gré et types de contrats
Le principe est le même que celui sur les marchés à terme organisés. Sauf que sur le marché à
terme de gré à gré, c’est un contrat de type privé passé entre un vendeur et un acheteur. C’est
un contrat qui correspond exactement aux besoins des deux parties. Exemple : il portera sur 17
tonnes de farine si l’acheteur a exactement besoin de 17 tonnes de farine à l’échéance. Ce type
de contrat ne peut pas faire l’objet d’une négociation sur le marché.
Pour cet acheteur qui a besoin de 17 tonnes de farine dans six (06) mois par exemple, il a deux
modes opératoires :
- soit il achète aujourd’hui et il stocke pour utiliser dans six mois ; dans ce cas, il évite le risque
de pénurie qu’il pourrait subir à terme. Mais en revanche, il encourt non seulement le risque
d’avarie, mais également le risque de prix dans la mesure où les prix peuvent baisser dans six
mois. Il va aussi encourir un certain nombre de coûts tels que le coût de stockage et les coûts
liés aux avaries éventuelles ;
- soit il attend dans six mois et il achète au prix de marché. Cette stratégie expose l’opérateur à
deux types de risque à savoir le risque de pénurie à terme et le risque d’une augmentation de
prix.
Page 37 sur 46
Dans tous les cas, l’opérateur a intérêt à prendre une couverture pour se protéger contre ces
risques. Il va dès lors passer un contrat de gré à gré avec un vendeur, contrat qui est un
engagement ferme de la part de l’acheteur à prendre livraison à terme et de la part du vendeur
à livrer à terme. Cet exemple basé sur les opérations sur marchandises peut s’étendre aux
opérations de prêts et d’emprunts (couverture contre le risque de prix) et aux opérations
internationales (couverture contre le risque de change). Sur le marché financier, les contrats de
gré à gré ont surtout trait au risque de taux d’intérêt et au risque de taux de change.
Il existe sur le marché financier des contrats pour se protéger contre le risque de taux d’intérêt
et des contrats pour se protéger contre le risque de change.
Les contrats orientés vers la protection contre le risque de taux d’intérêt sont :
- les forward-forward ;
- Le Forward Rate Agreement (FRA);
- Les contrats de swap de taux d’intérêt ;
- Les contrats de type optionnel à l’instar des contrats de cap, de floor et de collar.
En ce qui concerne les risques de change, on va retrouver les contrats suivants :
- Les contrats de swap de devise ;
- les garanties COFACE (Compagnie Française d’Assurance pour le Commerce Extérieur) ;
- le change à terme etc.
II- Les contrats orientés vers la protection contre le risque de taux d’intérêt
Plusieurs instruments existent, chacun devant être adapté au risque de taux que l’agent veut
couvrir, au prix qu’il accepte payer pour se couvrir et à sa capacité de gérer si nécessaire
l’instrument utilisé. Il est possible de regrouper ces instruments en deux catégories :
- ceux qui correspondent à des opérations de gré à gré entre un agent économique et une
institution financière ;
- ceux qui correspondent à des opérations effectuées sur un véritable marché, ce sont des
instruments dits négociables.
A- Les swaps de taux d’intérêt
Un swap est une convention entre deux parties par laquelle elles s’entendent pour échanger des
paiements à des dates prédéterminées et selon les modalités convenues entre elles. Le but de
cet échange est d’améliorer le coût et les conditions de financement en tirant bénéfice d’un
avantage que chacune d’elles peut avoir sur un segment de marché et en le troquant contre un
avantage similaire dont peut bénéficier l’autre partie sur un autre segment de marché (cette
définition est aussi valable pour le swap de devise).
Il existe plusieurs situations dans lesquelles l’entreprise se trouve exposée au risque de taux :
Page 38 sur 46
Evolution Situations exposées Risques encourus

possible du taux
Endettement actuel à taux variable La charge de la dette s’alourdira
Endettement futur Le coût de l’emprunt sera plus élevé
Placement actuel à taux fixe L’entreprise ne profitera pas de la
HAUSSE hausse du taux
Endettement actuel à taux fixe L’entreprise ne profitera pas de la
baisse du taux
BAISSE Placement actuel à taux variable Les produits financiers diminueront
Placement futur Les conditions seront moins
favorables
Prendre des dispositions pour éviter les inconvénients décrits ci-dessus, c’est se couvrir contre
le risque de taux d’intérêt.
L’une des techniques de couverture contre ce risque est le swap de taux d’intérêt. Ainsi, un
swap de taux d’intérêt est l’échange d’un taux fixe contre un taux variable, ou inversement de
manière à annuler le risque de taux auquel l’entreprise est exposée.
Exemple : L’entreprise E a contacté un emprunt de 1 000 000 frs au taux fixe de 6%. Cet
emprunt est remboursable in fine dans 5 ans. Le trésorier anticipe une baisse des taux et décide
de conclure un swap avec la banque B de manière à passer d’un endettement à taux fixe à un
endettement à taux variable… et de profiter ainsi de la baisse des taux.
Le contrat prévoit que, à la fin de chaque année, la banque B versera des intérêts au taux fixe
de 5,5% tandis que E versera à B des intérêts au taux variable TAM (taux annuel monétaire)
sachant que la base de calcul des intérêts est de 1 000 000 frs. En fait, seul le différentiel
d’intérêt fait l’objet d’un règlement.
Analyse des situations :
 Avant le swap
E
Verse le taux fixe…….6%
E est endettée à taux fixe. Elle est exposée au risque de taux (en cas de baisse, sa charge d’intérêt
ne diminuerait pas).
 Après le swap
Verse le taux fixe ……….6%

E
Reçoit le taux fixe………5,5%
Verse le taux variable…..TAM
E verse : 6% - 5,5% + TAM = TAM + 0,5%
Page 39 sur 46
Résultat : E se trouve endettée au taux variable TAM + 0,5%. Le risque de taux a été couvert.
Déroulement du contrat
A la fin de chaque année, il y aura, entre E et B, règlement du différentiel d’intérêt, lequel sera
fonction de TAM.
Supposons que le TAM soit de 5% à la fin de la première année et de 5,75% à la fin de la
deuxième année :
Années 1 2
TAM 5% 5,75%
Différentiel d’intérêt B verse à E : 1000000 (5,5% E verse à B : 1000000
- 5%) = 5000 (5,75% - 5,5%) = 2500
Coût de l’emprunt (TAM + 5,5% 6,25%
0,5)
B- Le FRA
Le FRA est une opération qui permet de fixer aujourd’hui, le taux d’intérêt d’un emprunt ou
d’un placement futur. Le taux fixé est un taux de n’importe quelle maturité jusqu’à un an. La
date future ou période de couverture varie d’un mois à deux ans. Par convention, un trésorier
qui craint une hausse de taux (situation d’emprunteur) achète un FRA, celui qui craint une
baisse de taux (situation de prêteur) vend un FRA.
Le contrat de FRA porte uniquement sur le taux d’intérêt : à n’aucun cas, il y a prêt ou emprunt
effectif à l’échéance du contrat. Il y a seulement règlement en espèces du différentiel d’intérêts
entre le taux garanti (Tg) et le taux de marché (Tm) pris comme taux de référence du FRA à la
date d’échéance :
 Si Tm > Tg, le vendeur du FRA (le prêteur) paie la différence à l’acheteur
(l’emprunteur) ;
 Si Tm < Tg, l’acheteur paie la différence au vendeur.
Un trésorier qui veut bloquer un taux d’emprunt sur 3 mois dans 6 mois va acheter un FRA « 6
contre 9 ». Étant donné que le différentiel d’intérêt est versé à la date d’échéance du FRA c’est-
à-dire en début de période effective du prêt ou de l’emprunt, le calcul de ce différentiel est le
calcul d’intérêt précompté (actualisation du différentiel d’intérêt). On a :
(𝑇𝑚−𝑇𝑔)𝑗 𝑥 𝐶 1
INT = x 𝑇𝑚 𝑗
360 𝑥 100 1+
360 𝑥 100
Avec : INT = différentiel d’intérêt à verser

Tm = taux du marché ; Tg = taux garanti
j = durée en jours du placement ; C = montant du placement.
Page 40 sur 46
Exemple : l’entreprise E doit emprunter 4 millions d’euros dans 3 mois pour 6 mois. Anticipant
une hausse du taux, elle souhaite fixer celui-ci aujourd’hui. Pour cela, elle achètera un FRA « 3
contre 9 » à 3,5%. A l’échéance (c'est-à-dire dans 3 mois à partir de la date de signature du
contrat), le taux de 6 mois est de 4%. Ainsi, l’acheteur du FRA (l’entreprise E) reçoit :
(4−3,5)𝑥 180 𝑥 4000000 1
INT = x 4𝑥 180 = 9803,92 €
360 𝑥 100 1+
360 𝑥 100
Résultat : à la date d’échéance, l’entreprise empruntera à 4%, mais comme elle recevra un
différentiel d’intérêt de 0,5%, le coût de son emprunt sera de 3,5%.
III- Les contrats orientés vers la protection contre le risque de change

Le risque de change apparaît chaque fois que sont effectuées des opérations :
- d’importation ou d’exportation facturées en monnaie étrangère (risque de change
commercial) ;
- d’emprunt ou de prêt libellés également en monnaie étrangère (risque de change financier) ;
- sur fonds propre résultant de la constitution d’une filiale à l’étranger ou encore de son
augmentation de capital (risque sur fonds propres).
Il existe plusieurs moyens de couverture contre ce risque. Les principaux moyens sont : le
change à terme, le swap de devises, les options de change et les garanties de change COFACE
(Compagnie Française d’Assurance pour le Commerce Extérieur).
A- Les swaps de devises
Le swap de devises est une opération par laquelle deux parties conviennent d’échanger des
capitaux libellés dans deux devises différentes.
Le swap comporte trois étapes successives :
1- Echange des capitaux (à la date du contrat) ;
2- Echange des intérêts aux dates d’échéances convenues ;
3- Remboursement des capitaux (échange des capitaux en sens inverse, à la fin du contrat).
Exemple : une société E a contracté un emprunt de 1000000 d’euros remboursable dans 2 ans,
in fine, taux : 8%. Elle swape ces euros contre des dollars avec la société B ; cours : 1 € = 1,16
USD. Taux d’intérêt sur emprunt en dollar : 11%.
 Première étape (date du contrat)
E 1000000 euros B
1160000 USD
Echange de capitaux sur la base du cours 1€ = 1,16 USD
Page 41 sur 46
 Deuxième étape (fin première année et fin deuxième année)
Intérêts : 1000000 x 0,08 = 80000 euros

E B
Intérêts : 1160000 x 0,11 = 127600 USD
Echange des intérêts (avec les intérêts qu’elles reçoivent, E et B peuvent régler leurs propres
prêteurs).
 Troisième étape (fin deuxième année)
E 1000000 euros B
1160000 USD
Remboursement des capitaux

Le swap permet à E d’être à l’abri de toute hausse de l’euro. Par contre, elle ne peut profiter
d’une baisse éventuelle.
Ainsi, l’on comprend que le swap de devises n’est pas seulement motivé par la couverture
contre le risque de change, il l’est aussi par la recherche des financements les moins coûteux
possibles.
B- Le change à terme de gré à gré
C’est un moyen surtout utilisé en matière de risque commercial.
Le change à terme est l’opération par laquelle on convient, aujourd’hui, du cours auquel on
pourra acheter (ou vendre), à une date ultérieure, une devise déterminée.
Le change à terme de gré à gré est un contrat entre l’entreprise et la banque. L’entreprise
s’engage à livrer ou à acheter des devises à une date précise, la banque s’engage à payer ou
vendre ces devises au cours convenu. Ce contrat est une obligation mutuelle. Chaque partie
devra donc s’exécuter quel que soit le cours comptant de la devise à l’échéance. La fixation du
cours terme est déterminée par des opérations que doit engager la banque pour satisfaire son
client tout en couvrant son propre risque.
Page 42 sur 46
CHAPITRE VII : LES ELEMENTS DE GESTION DE PORTEFEUILLE : LE

MODELE DE MARKOWITZ
L’objectif de ce chapitre est de permettre à l’étudiant de pouvoir évaluer les actifs financiers en
situation d’incertitude, de gérer un portefeuille d’actifs financiers avec le risque inhérent, bref
d’optimiser la gestion de portefeuille.
En effet, les modèles actuariels étudiés précédemment nous ont permis de mettre en relief
l’évaluation des valeurs mobilières en situation de certitude. Ce qui nous a amené à utiliser
plusieurs méthodes en supposant que toute décision produit un résultat connu avec certitude.
Cependant, deux critiques peuvent être formulées à l’encontre de ces modèles d’évaluation en
situation de certitude :
- La première critique est liée à l’hypothèse de certitude : cette hypothèse est irréaliste dans les
modèles actuariels d’évaluation des actifs financiers lorsqu’on sait que le prix à payer pour un
actif financier doit être égal à l’équilibre à la somme des valeurs actuelles de l’ensemble des
revenus auxquels le détenteur de l’actif peut prétendre. La connaissance des revenus futurs étant
basée sur des prévisions, il est évident que ces prévisions soient nécessairement entachées
d’incertitude, dans la mesure où la probabilité de se tromper n’est pas nulle à moins qu’on soit
en présente d’un devin. Il est donc absolument nécessaire en matière de prévision de prendre
en compte le caractère incertain de cette prévision.
- La deuxième critique à l’encontre des modèles actuariels réside dans le fait que les actifs sont
considérés individuellement lors de leur évaluation et tout se passe dans ces modèles comme si
le patrimoine de l’investisseur consistait en une somme d’actifs individuels juxtaposés sans
relation entre eux. Or, il est évident que les actifs acquis par un investisseur font partie d’un
même portefeuille et ont donc nécessairement des relations entre eux.
Il existe plusieurs modèles en avenir incertain qui permettent de tenir compte des deux limites
relevées ci-dessus : le modèle de Markowitz ; le modèle d’évaluation des actifs financiers
(MEDAF) ou Capital Asset Pricing Model (CAPM) ; le modèle d’évaluation par
arbitrage(MEA) ou arbitrage pricing theory (APT).
Toutefois, le modèle qui fera l’objet de ce chapitre est le modèle de Markowitz.
Section I : Les paramètres statistiques utilisés dans la gestion de portefeuille

De toute évidence, la décision d’investir dans une action ou un portefeuille d’actions dépendra
de sa rentabilité ou du risque qui le caractérise.
I- La rentabilité
Le concept de rentabilité a des acceptions différentes selon les investisseurs. Ainsi, la rentabilité
obtenue par un investisseur sur une action est non seulement le dividende net (Dt) que lui
Page 43 sur 46
rapporte cette action, mais aussi la plus-value éventuelle qu’il en tire (Pt – Pt-1). De ce fait, le
taux de rentabilité d’un titre ou d’un portefeuille sur une période est calculé par la formule :
Dt + (Pt – Pt−1)
Rt = Pt−1
Où Rt constitue le taux de rentabilité de l’action i ou du portefeuille i pendant la période t ; Dt
le dividende à l’encaissement pendant la période t, Pt le cours de l’action à la fin de la période
t ; Pt-1 le cours de l’action à la fin de la période t-1.
Il s’agit là d’une formule de calcul de rentabilité passée d’une action ou d’un portefeuille
d’actions, puisque les différentes variables sont supposées connues et données.
Cependant, l’investisseur qui souhaite acquérir l’action x ou le portefeuille x est surtout
intéressé par sa rentabilité future. Pour évaluer celle-ci, il devra prévoir les cours et les
dividendes possibles en leur affectant des probabilités, ce qui conduira au calcul de l’espérance
mathématique de la rentabilité.
Soient r1, r2,…, rk les k rendements possibles d’un titre, les réalisations de la variable aléatoire
R ; soient p1, p2,…,pk les probabilités correspondantes.
L’espérance des rendements du titre est définie par :
E = p1r1 + p2r2 +…+pkrk = ∑𝑘𝑘=1 𝑝𝑘 𝑟𝑘
L’opérateur d’espérance est linéaire, il vérifie la propriété :
E [∑𝑁 𝑁
𝑖=1 𝑥𝑖 𝑅𝑖 ] = ∑𝑖=1 𝑥𝑖 E(Ri)
x1, x2,…, xN sont les proportions de la richesse de l’investisseur placées dans les titres 1,2, …,N.
Ainsi, l’espérance des rendements d’un portefeuille de titres est égale à la somme pondérée des
espérances des titres qui le composent.
II- Le risque
Etant donné que le présent est connu avec certitude, l’investissement en valeurs mobilières
constitue l’échange d’un avantage certain et immédiat contre un avantage futur et incertain. De
ce fait, le détenteur d’actions ou d’un portefeuille d’actions court un risque qui peut être défini
comme l’incertitude qui affecte la rentabilité future de ces actions. Si la rentabilité future est
susceptible de fluctuer fortement, le risque est élevé et inversement. Ainsi, peut-on assimiler le
risque d’un investissement à la dispersion ou variabilité de sa rentabilité. Autrement dit, la
mesure du risque est donnée logiquement par la variance ou l’écart-type des rentabilités
possibles.
La variance est la somme des carrées des écarts à la moyenne :
V(R) = E [(R – E(R)) 2], ou après un calcul classique
V(R) = E(R2) – (E(R))2, ou encore V(R) = ∑𝑛𝑘=1 𝑝𝑘 [𝑟𝑘 − 𝐸(𝑅)]2
L’écart-type mesure l’écart moyen à la moyenne : σ (R) = √𝑉(𝑅)
La covariance entre deux variables aléatoires indique si elles ont tendance à évoluer dans le
même sens ou non :
Cov (R1, R2) = E [(R1 – E(R1))(R2 – E(R2))] = E(R1 x R2) – E(R1) E(R2).
Ainsi, le risque d’un portefeuille composé de deux titres est donné par :
1er cas : Les rentabilités des titres sont indépendantes, on a :
V(Rp) = a12 V(R1) +a22 V(R2)
2ème cas : Les rentabilités des titres ne sont pas indépendantes, on a :
V(Rp) = a12 V(R1) +a22 V(R2) + 2 a1 a2 cov(R1, R2)
Page 44 sur 46
cov(R1 ,R2 )
Le coefficient de corrélation est défini par : Corr (R1, R2) = 𝜎(𝑅
1 )𝜎(𝑅2 )
Ses valeurs sont comprises entre -1 et 1.
- une valeur de -1 signifie que les titres évoluent en sens inverse ;
- une valeur de 1 signifie que les titres évoluent dans le même sens ;
-une valeur de 0 signifie qu’il n’ya pas de relation linéaire entre leurs évolutions.
Exemple (Gestion de portefeuille, J.L. Viviani, 2001, p. 69)
Section II : Le modèle de Markowitz

Le modèle de Markowitz ou modèle de gestion de portefeuille Moyenne-Variance est le point
de départ de tous les modèles en avenir incertain. Ce modèle est paru en 1952. Il a été le point
de déclenchement de ce qu’on appelle aujourd’hui la théorie des marchés financiers. Markowitz
part d’une idée de grand-mère selon laquelle « il n’est pas prudent de mettre tous ses œufs dans
un même panier ». Si tel est le cas, combien d’œufs faut-il donc mettre dans chacun des paniers ?
En appliquant cette idée à la sélection de portefeuille, Markowitz s’était fixé pour objectif de
déterminer les proportions optimales de chaque actif dans le portefeuille. Ce qui a nécessité un
certain nombre d’hypothèses dont certaines sont parfois restrictives.
I- Les hypothèses du modèle de Markowitz
H1 : Tout investissement est une décision prise dans une situation de risque : le rendement d’un
actif financier pour toute période future est par conséquent une variable aléatoire dont fait
l’hypothèse qu’elle est distribuée selon une loi normale c’est-à-dire une distribution symétrique
stable définie par l’espérance mathématique de rendement E(Ri) et l’écart-type σ (Ri).
H2 : L’investisseur est supposé rationnel et a de l’aversion à l’égard du risque. On va donc
supposer que l’attitude de l’investisseur face à la rentabilité est telle que : pour un niveau de
risque donné, l’investisseur va préférer le portefeuille qui a le taux de rendement le plus élevé
et pour un niveau de rentabilité donné, l’investisseur va préférer le risque le plus faible. En
d’autres termes l’investisseur maximise le rendement et minimise le risque de son
investissement.
H3 : les rendements des différents actifs financiers ne fluctuent pas indépendamment les uns
des autres.
H4 : L’investisseur ne connait aucune contrainte budgétaire. Cette hypothèse est implicite dans
ce modèle.
H5 : Tous les investisseurs ont le même horizon de décision qui comporte une seule période.
H6 : Il n’ya pas de vente à découvert
II- La gestion de portefeuille dans le cas de deux actifs

Connaissant les caractéristiques statistiques de deux titres, nous allons étudier les
caractéristiques de tous les portefeuilles composés de ces titres.
A- Le risque et le rendement d’un portefeuille
Soient R1 et R2 les rendements des actifs. Si l’agent investit α % de sa richesse dans l’actif 1 et
(1- α)% dans l’actif 2, l’espérance de rendement du portefeuille est donné par :
E(Rp) = E(αR1 + (1 – α)R2) = α E(R1) + (1 – α) E(R2)
La variance du portefeuille s’écrit : V(Rp) = E (Rp – E(Rp)) 2
Page 45 sur 46
En décomposant le rendement du portefeuille et en utilisant les propriétés de l’espérance, on

obtient : (voir page 9 pour démonstration)
V(Rp) = α2 V(R1) + (1 – α) 2 V(R2) + 2 α (1 – α) cov(R1, R2)
La formule de la variance du portefeuille s’exprime aussi en fonction du coefficient de
corrélation :
V(Rp) = α2 V(R1) + (1 – α) 2 V(R2) + 2 α (1 – α) σ(R1) σ(R2) corr(R1, R2) (1)
B- Calcul du portefeuille de variance minimum
Il s’agit ici de chercher les proportions à investir qui minimisent la variance. Techniquement,
il faut dériver la variance par rapport à α et chercher la proportion qui annule la dérivée. A partir
de la formule(1), on a :
𝑑V(Rp)
=0→
𝑑𝛼
2α V(R1) + 2α V(R2) - 2V(R2) + 2 σ(R1) σ(R2) corr(R1, R2) - 4α σ(R1) σ(R2) corr(R1, R2) = 0
V(R2 ) − σ(R1 ) σ(R2 ) corr(R1 ,R2 )
α = V(R
1 ) + V(R2 ) − 2 σ(R1 ) σ(R2 ) corr(R1 ,R2 )
III- L’actif sans risque

L’actif sans risque offre un rendement certain pour la période pendant laquelle le portefeuille
optimal est choisi.
Le deuxième titre est remplacé par un actif sans risque de rendement RF, les expressions de
l’espérance et de la variance de portefeuille deviennent :
E(Rp) = α E(R1) + (1 – α) RF
V(Rp) = α2 V(R1)
La formule de la variance est très simple puisque, par définition, un actif sans risque a une
variance nulle et une covariance nulle avec tout autre actif.
Il parait important de rechercher la forme de la courbe de l’ensemble des portefeuilles dans le
plan espérance-écart-type.
Graphique : page 75 (Gestion de portefeuille)
𝑑𝐸(𝑅𝑝 ) 𝑑𝐸(𝑅𝑝 )/𝑑𝛼 𝐸 (𝑅1 )− 𝑅𝐹
La pente de la tangente à la courbe est : = =
𝑑𝜎(𝑅𝑝 ) 𝑑𝜎(𝑅 𝑝 )/𝑑𝛼 𝜎(𝑅1 )
La pente est une constante (elle ne dépend pas de α), l’ensemble des portefeuilles est donc
représenté par la droite reliant RF à R1.
L’achat d’actif sans risque correspond à un prêt, la vente à découvert d’actif sans risque à un
emprunt. Les points compris entre RF et R1 correspondent donc à un prêt et à un placement dans
l’actif risqué. Au-delà de R1, l’investisseur emprunte pour placer la totalité de sa richesse et du
montant de l’emprunt en actif risqué.
Exemple : voir exple 5, Gestion de PF, P.75
Si l’actif risqué est un portefeuille de titres, on remarque que les agents vont choisir un point
optimal sur la droite en combinant le portefeuille et l’actif sans risque. Ils détiennent donc tous
le même portefeuille de titres risqués et ne diffèrent que par le poids α qui lui est consacré et le
poids (1- α) affecté à l’actif sans risque. Le poids α accordé au PF d’actifs risqués est d’autant
plus élevé que l’aversion à l’égard du risque de l’investisseur considéré est faible. Ce résultat
fondamental de la gestion de portefeuille est appelé le théorème de séparation en deux fonds,
l’un sans risque et l’autre risqué. L’introduction de l’actif sans risque améliore la relation
rendement-risque pour tous les investisseurs.
Page 46 sur 46

COURS DE FINANCE DE MARCHE 2021-2022 Isstmadd

Transféré par

Informations du document

Titre original

Copyright

Formats disponibles

Partager ce document

Partager ou intégrer le document

Options de partage

Avez-vous trouvé ce document utile ?

Ce contenu est-il inapproprié ?

Droits d'auteur :

Formats disponibles

COURS DE FINANCE DE MARCHE 2021-2022 Isstmadd

Transféré par

Droits d'auteur :

Formats disponibles

Cours de Finance de Marché, Licence Professionnelle Comptabilité-Finance, ISSTMADD

COURS DE FINANCE DE MARCHE

Conçu et préparé par :

Chargé de cours à la FSEG de L’Université de Ngaoundéré

Parcours : Licence professionnelle

Année académique 2021/2022

-B. BELLETANTE et L. MAHERAUT, Dictionnaire de la bourse et des marchés ; Hatier,

CHAPITRE I : PRESENTATION GENERALE DES MARCHES FINANCIERS

SECTION I : DEFINITION ET TYPOLOGIES DES MARCHES FINANCIERS

II- Typologies des marchés financiers

SECTION II : ROLES, EFFICIENCE ET ACTEURS DES MARCHES FINANCIERS

B- L’intérêt du marché financier pour les entreprises

II- L’efficience de marché

marché, l’information privilégiée est très rapidement (quasi-instantanément) incorporée dans

III- Les intervenants sur le marché financier

I- L’Autorité des Marchés Financiers (AMF)

CHAPITRE II : LE MARCHE DES OBLIGATIONS

SECTION I : LES CARACTERISTIQUES D’UNE OBLIGATION

SECTION II : EMISSIONS DES OBLIGATIONS

SECTION III : LA REMUNERATION ET LES MODES DE REMBOURSEMENT OU

obligations qui seront remboursées. Ce nombre correspond au montant amorti (c’est-à-dire

SECTION IV : L’EVALUATION D’UNE OBLIGATION A TAUX FIXE

Où n correspond au nombre résiduel d’années de vie de l’obligation.

SECTION V : LA DURATION ET SENSIBILITE D’UNE OBLIGATION

SECTION VI : RISQUE DE CREDIT ET NOTATION (RATING)

SECTION VII : TYPOLOGIE DES OBLIGATIONS

CHAPITRE III : L’EMISSION ET LA VENTE DES ACTIONS

SECTION I : LES NOTIONS DE CAPITAL ET DE CAPITALISATION TOTALE ET

SECTION II : LES DIFFERENTES FORMES D’EMISSIONS D’ACTIONS,

II- Cotation et introduction en bourse

SECTION III : LE FONCTIONNEMENT DES MARCHES D’ACTIONS

II- La transmission et l’exécution des ordres

Client PSI Système de

SECTION IV : LA STRUCTURE DU MARCHE DES ACTIONS (cas d’EURONEXT

SECTION V : LA DETERMINATION DU PRIX D’UNE ACTION

I- Le modèle d’évaluation par les dividendes : le modèle de Gordon-Shapiro

Ainsi, si n = 7, d = dp = 8, An = 130, i = 10% = taux d’actualisation

Dans le cadre d’une décision d’investissement, on achètera A si et seulement si A est inférieur

CHAPITRE IV : LE MARCHE DES CHANGES

Section I : Caractéristiques générales

Section III : La formation des cours sur le marché des changes

Section IV : Les déterminants de la parité

CHAPITRE V : MARCHES EMERGENTS : LE CAS BVMAC (TPE)

CHAPITRE VI : LES MARCHES DERIVES

SECTION I : LES MARCHES A TERME ORGANISES

I- LES MARCHES A TERME FERME : CAS DU MARCHE A TERME

3- Le dénouement des opérations sur le MATIF

B- Les principaux contrats négociés sur le MATIF

II- LES MARCHES D’OPTIONS NEGOCIABLES

C- Prix d’exercice et valeur d’une option

2- Vente d’une option d’achat

3- Achat d’une option de vente

4- Vente d’une option de vente

SECTION II : LES MARCHES A TERME DE GRE A GRE

Evolution Situations exposées Risques encourus

Verse le taux fixe ……….6%

Avec : INT = différentiel d’intérêt à verser

III- Les contrats orientés vers la protection contre le risque de change

Echange de capitaux sur la base du cours 1€ = 1,16 USD

 Deuxième étape (fin première année et fin deuxième année)

Intérêts : 1000000 x 0,08 = 80000 euros

Remboursement des capitaux

CHAPITRE VII : LES ELEMENTS DE GESTION DE PORTEFEUILLE : LE