FIN 5550 - Chapitre 07 Les Swaps 11e Édition

Chapitre 7
Les swaps
Martin NOËL, MBA

Chargé de cours
Département de finance
Les swaps : définition
l Un swap est un accord entre deux entreprises
pour échanger des flux de trésorerie dans le
futur
l Cet accord définit les dates auxquelles les flux
seront échangés et la façon dont ils seront
calculés
Options, futures et autres dérivés, 10e édition, Tous droits réservés © John C. Hull 2017 Tous droits réservés © Martin NOËL 2021 2
Les différences entre le LIBOR et le SOFR
l Transition du LIBOR vers le SOFR
Illustration d’un swap de taux « vanille »
l Considérons un swap hypothétique à 3 ans entre
Apple et Citigroup initié le 8 mars 2022. Apple
s’engage à payer un taux d’intérêt de 3 % à
Citigroup sur un principal notionnel de 100
millions de dollars US. En retour, Citigroup
s’engage à payer des intérêts à Apple au taux
SOFR 3 mois. Les flux seront échangés tous les
trois mois et le taux fixe de 3 % est en
composition trimestrielle.
Illustration d’un swap de taux « vanille »
3%
Citigroup Apple
SOFR
La prochaine diapositive illustre les flux qui
pourraient en découler.
Flux de Apple
SOFR Flux Flux fixe

Date Flux net
3 mois variable (K$) 3%
8 mars 2022
8 juin 2022 2,20% +550 −750 −200
8 sept. 2022 2,60% +650 −750 −100
8 déc. 2022 2,80% +700 −750 -50
8 mars. 2023 3,10% +775 −750 +25
8 juin 2023 3,30% +825 −750 +75
8 sept. 2023 3,40% +850 −750 +100
8 déc. 2023 3,60% +900 −750 +150
8 mars 2024 3,80% +950 −750 +200
Ne tient pas compte du décompte des jours
L’utilisation des swaps de taux
l Pour transformer une dette à
l taux fixe en taux variable
l taux variable en taux fixe
l Pour transformer un actif rapportant

l un taux fixe en taux variable
l un taux variable en taux fixe
Apple et Citigroup — Transformation d’une
dette (variable/fixe)
3%
Citigroup Apple
Variable + 0,1 %
Variable
Intel et Citigroup — Transformation d’une
dette (fixe/variable)
2,97 %
Citigroup Intel
3,2 %
Variable
Apple et Citigroup — Transformation d’un
actif (fixe/variable)
3%
Citigroup Apple
2,7 %
Variable
Intel et Citigroup — Transformation d’un
actif (variable/fixe)
2,97 %
Citigroup Intel
Variable - 0,2 %
Variable
Taux offerts et demandés pour un swap
Maturité Demandé (%) Offert (%) Taux de swap (%)
2 ans 2,97 3,00 2,985
3 ans 3,05 3,08 3,065
4 ans 3,15 3,19 3,170
5 ans 3,26 3,30 3,280
7 ans 3,40 3,44 3,420
10 ans 3,48 3,52 3,500
Les conventions de décompte des jours
l Une convention de décompte des jours est
généralement définie pour l’établissement
des flux fixes et variables
l Par exemple, le LIBOR est le plus souvent en
base Exact/360
La confirmation
l La confirmation spécifie les termes du contrat
l L’élaboration de ces documents doit
beaucoup à l’International Swaps and
Derivatives Association (ISDA)
L’avantage comparatif (Tableau 7.4, page 163)
• ACorp souhaite emprunter à taux variable

• BCorp souhaite emprunter à taux fixe
Fixe Variable
ACorp 4,0 % Variable − 0,10 %
BCorp 5,2 % Variable + 0,60 %
Le swap (Graphique 7.7, page 163)
4,35 %
4%
ACorp BCorp
Variable +0,60 %
Variable
Le swap avec un intermédiaire financier
(Graphique 7.8, page 164)
4,33 % 4,37 %
4%
ACorp I.F. BCorp
Variable +0,60 %
Variable Variable
L’évaluation des swaps de taux
l Au moment où un swap est conclu, sa valeur
est nulle
l Par la suite, elle peut prendre une valeur
négative ou positive
l On peut l’évaluer comme un portefeuille de
FRA
Valorisation en termes de FRA
l Chaque échange de flux dans un swap de taux
peut être vu comme un FRA
l Un FRA peut être évalué en supposant que les
taux futurs seront les taux forward
aujourd’hui
l La valeur du swap est la somme des flux
actualisés aux taux sans risque
Exemple
l Réception du SOFR 6 mois l Par interpolation linéaire, on obtient
(semestriel) et paiement de 3 % un taux pour le prochain flux de 2,5
(semestriel) sur un principal de 100 %
millions $ US l 0,3/0,5 x 2,3 % + 0,2/0,5 x 2,8 % =
l Temps à courir de 1,20 année 2,5 %
l Dates de paiement restantes : 0,2, l On suppose que les taux forward
0,7 et 1,2 an pour les périodes 0,2 à 0,7 an et 0,7 à
l Les taux sans risque continus pour les 1,2 an sont respectivement de 3,36 %
maturités de 0,2, 0,7 et 1,2 an sont et 3,68 % en composition continue
2,8 %, 3,2 % et 3,4 % l On peut donc utiliser ces trois taux,
l Supposons que le taux sans risque 2,50 %, 3,36 % et 3,68 % et les
continu observé de 0,3 an qui vient convertir en composition
de s’écouler est de 2,3 %. semestrielle de 2,516 %, 3,388 % et
3,714 %
Valorisation en termes de FRA (page 166)
Date Flux fixe Flux Flux net Facteur Valeur
3% variable d’actualisation actuelle nette
0,20 −1.5000 +1,258 −0,242 0,9944 −0.241
0,70 −1.5000 +1,694 +0,194 0,9778 +0.190
1,20 −1.5000 +1,857 +0,357 0,9600 +0.343
Total +0.292
Les facteurs d’actualisation sont

𝑒 !","$%×",$" , 𝑒 !","'$×",(" , 𝑒 !","')×*,$"
Les swaps de devises
Échange des principaux
l Dans un swap de taux, le principal n’est pas
échangé
l Dans un swap de devises, le principal est
habituellement échangé au début et à la fin
du swap
Exemple d’un swap de devises (fixe contre
fixe)
l Considérons un swap de devises à 5 ans entre Barclays
et British Petroleum (BP)
l BP paie un intérêt de 3 % en dollars US à Barclays et
reçoit de sa part un intérêt de 4 % en livres sterling
l Les principaux sont respectivement égaux à 15 millions
de dollars US et 10 millions de livres sterling
l Les intérêts sont payés une fois par an
Exemple d’un swap de devises (fixe contre
fixe)
Dollars US 3 % 15 M Dollars US
Barclays BP Barclays BP
Livres sterling 4,0 % 10 M Livres sterling
Flux du swap de devises pour Barclays
Flux en dollars US Flux en livres sterling

Date
(millions) (3 %) (millions) (4 %)
1er février 2017 −15,00 +10,0
1er février 2018 +0,45 −0,40
1er février 2019 +0,45 −0,40
1er février 2020 +0,45 −0,40
1er février 2021 +0,45 −0,40
1er février 2022 +15,45 −10,40
L’utilisation des swaps de devises
l Pour transformer un emprunt dans une devise
en un emprunt dans une autre devise
l Pour transformer un actif dans une devise en
un actif dans une autre devise
L’avantage comparatif lié au swap sur
devises
l General Electric souhaite emprunter en
dollars australiens
l Quantas souhaite emprunter en dollars US
l Taux d’emprunt ajustés pour tenir compte des
différentiels de taxation :
Dollar US Dollar australien
General Electric 5,0 % 7,6 %
Quantas 7,0 % 8,0 %
Le swap avec un intermédiaire financier
(Graphique 7.11, page 171)
USD 5 % USD 6,3 %
GE I.F. Quantas
USD 5 % AUD 8 %
AUD 6,9 % AUD 8,0 %
L’évaluation des swaps de devises
Comme les swaps de taux, les swaps de devises
peuvent être évalués sous la forme de
portefeuilles d’obligations ou de contrats
forward
Exemple
l Tous les taux LIBOR/swap japonais sont à 1,5 %
en continu
l Tous les taux LIBOR/swap américains sont à 2,5 %
en continu
l 3 % est perçu en yen et 4 % est payé en dollars
US sur une base annuelle
l Les principaux sont de 10 millions de dollars US
et de 1,2 milliard de yens
l Le swap a encore trois ans à courir et le taux de
change actuel est de 110 yens pour 1 $ US
Valorisation en termes de contrats forward
Prix Flux Valeur

Flux ($ US) Flux (yen) Flux F.A.
Date forward (yen) en actuelle
4% 3% net (US)
du $ US $ US nette
1 -0,4 36 0,009182 0,3306 -0,0694 0,9753 -0,0677
2 -0,4 36 0,009275 0,3339 -0,0661 0,9513 -0,0629
3 -10,4 1 236 0,009368 11,5786 1,1786 0,9278 1,0935
Total +0,9628
Les facteurs d’actualisation sont

𝑒 !","$+×*," , 𝑒 !","$+×$," , 𝑒 !","$+×',"
L’évaluation comme portefeuille
d’obligations (Tableau 7.9, page 173)
Valeur Valeur
Flux ($ US) Flux (yen)
Date F.A. actuelle ($ F.A. actuelle
4% 3%
US) (yen)
1 0,4 0,9753 0,3901 36 0,9851 35,46
2 0,4 0,9513 0,3805 36 0,9705 34,94
3 10,4 0,9278 9,6485 1 236 0,9560 1 181,61
Total 10,4191 1 252,01
𝑒 !","$%×'," = 0,9753 𝑒 !","'%×'," = 0,9851
𝑒 !","$%×$," = 0,9513 𝑒 !","'%×$," = 0,9705
𝑒 !","$%×(," = 0,9278 𝑉,-./ = 𝑆" 𝐵0 − 𝐵1 𝑒 !","'%×(," = 0,9560
1252,01 𝑦𝑒𝑛𝑠
𝑉,-./ = − 10,4191 𝑈𝑆𝐷
110 𝑦𝑒𝑛𝑠/𝑈𝑆𝐷
𝑉,-./ = 11,3819 𝑈𝑆𝐷 − 10,4191 𝑈𝑆𝐷 = 0,9628 million USD
Le risque de crédit
l Les swaps sont des contrats bilatéraux non exempts de risque
de crédit
l Au moment de sa création, la valeur d’un swap est nulle
l Par la suite, sa valeur sera positive ou négative selon le point
de vue
l Une entreprise engagée dans un swap ne supporte un risque
de crédit que quand la valeur du swap est positive
l Certains swaps sont plus exposés au risque de crédit que
d’autres
l Le swap de taux vs le swap de devises
l Le principal n’est pas échangé dans un cas alors qu’il l’est dans l’autre

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SOFR Flux Flux fixe

l Pour transformer un actif rapportant

• ACorp souhaite emprunter à taux variable

Les facteurs d’actualisation sont

Livres sterling 4,0 % 10 M Livres sterling

Flux en dollars US Flux en livres sterling

Quantas 7,0 % 8,0 %

USD 5 % USD 6,3 %

Prix Flux Valeur

2 -0,4 36 0,009275 0,3339 -0,0661 0,9513 -0,0629

3 -10,4 1 236 0,009368 11,5786 1,1786 0,9278 1,0935

Les facteurs d’actualisation sont

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