Chapitre 2 : Partie 3 Évaluation des actifs et e ciences

A. Modèle de Gordon Shapiro

Idem que l’actualisation de dividendes mais avec des dividendes qui augmentent à un taux
constant g.
Valeurs futures = anticipations, on note D1 au lieu de D1a pour alléger
D1 = D0 x 1+g
D2 = D0 x 1+g au carré
On obtient pour n années P0 = D1/ (k-g)
Avec
PO : Valeur théorique de l’action
D1 : Dividende anticipé de la 1ère période
K : Taux de rendement attendu
G : Taux de croissance du BPA

Avantage : simple, très utilisé dans les milieux nancier.

Limites : constances de g (mais erreur faible) et k > g (mais reste plausible)
Interprétation de la formule ?
Le cours d’une action va augmenter lorsque
-Lorsque le taux de croissance des dividendes g augmente.
-Lorsque la rentabilité exigée k (et donc la prime de risque) diminue.
-Lorsque D1 augmente
Le cours d’une action va baisser lorsque l’inverse se produit.

Bilan :
Béné ces anticipés : corrélés avec les cours boursiers.
Anticipation de BPA en hausse —> arbitrage —> hausse du prix.
Gordon Shapiro se réécrit k = (D1/P0) + g
Modèle d’actualisation , rentabilité : k = D1/P0 + (P1-P0)/P0
Par analogie g = (P1-P0)/P0 les dividendes devraient croitre comme leur prix anticipés et donc
l’évolution des béné ces futurs devraient croitre comme l’évolution des prix anticipés.
Remarque :
Dividende peut être remplacé par BPA et ainsi on a le modèle de BPA actualisé avec g = taux de
croissance des béné ces par action.
Pourquoi ? Les béné ces futurs : moins incertains que les dividendes futurs (politique arbitraire du
CA de la société)
De plus possibilité que que la société ne verse pas de dividendes
Comparativement il est plus rare que béné ce inférieur ou égal à 0.

B. Modèle d’actualisation des ux de trésorerie

Flux de trésorerie disponible (free cash ow) = FTD, modèle dit discounter cash ow = DCF
FTD = résultat net (béné ce après impôts) + Amortissement - Investissement - Delta BFR(variation
du besoin en fond de roulement, habituellement positive).
Les FTD servent à remuer les actionnaires et rembourser les créanciers (dividendes et intérêts)
Valur de marché d l’actif économique d’une société (observée) : Vm = K(capital) + Dette nette
K= valeur de marché des capitaux propres (toutes les actions en bourse) = market cap
Dette nette = dette (bancaire ou obligataire) - FTD

On veut évaluer V0 la valeur économique de la société selon le modèle d’actualisation des ux de

trésorerie (valeur calculée)
Vn = valeur terminale de continuation
C = cout moyen pondéré du capital (CMPC ou WACC)
Cela concerne les actionnaires et les créanciers, il faut une moyenne entre k (coût des capitaux
propres k) et le taux d’intérêt (cout de la dette D)
C = k x (K/K+D) + i x (D/K+D)
Avantage du modèle DCF : intégré la dette dans le calcul
fi
fi
fi
fi
fi
fl
fl
fi
fi
ffi
fl
fl
 PO= V0-D+FTD0/ Nombres d’actions 0
Limites : sensible aux paramètres comptables à anticiper (résultats net, ilmpot, amortissement,
investissement, BFR)

Exemple 1 : Faut il acheter ou vendre cette entreprise ?

K = 15M, Dnette = 10M, FTD1=1M, FTD2=2M, FTD3= 3M, Vn estimée = 19M, c = 7%
Vm = 15M=10M = 25M
V0 = 1 /(0,07)^1 + 2/(0,07)^2 + 3/(0,07)^3 + 19/(0,07)^3 = 20,64M donc V0 < VM donc je ne dois
pas acheter cette entreprise

Exemple 2 : Quel devrait être le cours de l’action ?

V0= 200M, N0= 1M d’actions, Dette = 120M, FDT0 = 15M
P0= (200M - (120M - 15M))/1M = 95

C. Modèles d’évaluation et « information contenue dans les cours »

Exemple 1 : Que vaut k ? (Gordon Shapiro)

Dividendes futurs = 2, en hausse de 10% , Prix de l’action = 50
(2/50)=0,10= 0,14 ou 14%

L’idée est que le prix contient de l’information, il dépend de l’opinion des investisseurs, donc des
infos dont ils disposent sur cette société. On peut révéler des élément des info grâce aux
modèles d’évaluation.

Exemple 2 : Quel est le béné ce anticipé ?

Rumeur sur une société (brevet déposé), action passe de 20 à 32, on sait que couts des capitaux
k=10%, analystes estiment que l’action vaudra 33 en n d’année.
20=(BPA/1,1)+ (33/1,1) donc BPA= -11 —> pertes
32=(BPA/1,1)=(33/1,1) donc BPA après rumeur = 2,2
Le brevet va rapporter l’écart entre 2,2 et -11 = 13,2 par action
Utiliser une méthode d’actualisation (BPA° sur un an, avant la rumeur le marché anticipait des
pertes pour l’année à venir, la rumeur survient et on revoit l’anticipation de béné ce à la hausse.
Le brevet est valorisé par le marché, pour l’année à venir, à hauteur de 13,2 par action, on a bien
extrait une information à partir du prix.

D. Dé nition de l’e cience

L’hypothèse d’e cience des marchés nanciers pose que le cours des actions correspond à la
valeur fondamentale des sociétés.
Postulat : Les investisseurs cherchent de l’info et essaient de tirer pro t des infos dont ils
disposent.
Conséquences : leurs échange vont faire converger le prix vers la valeur intrinsèque du titre.
Débat e cience vs nance comportementale.
Cette hypothèse est plausible si l’information est publique ou facile d’accès (prix passés,
comptabilité, communiqué de la société, médias).
L’impact sur la valeur d cela société est facile à interpréter, O re/Demande massifs et prix réagit
presque instantanément. Seul un petit nombre d’intervenants achète/vend avant ajustement de
prix (chance, rapidité), ce sont eux qui « font » l’arbitrage. Pour les autres : prix déjà ajusté avant
de réagir. D’ou e cience = « le prix re ète toute l’information disponible », si on restreint l’info
publmique/facile d’accès, on parle alors de forme de semi forte de l’e cience.
Cette hypothèse est donc souvent fausse si l’information est fausse ou di cile d’accès (qualité
des dirigeants, états des concurrents, des marchés, fournisseurs, stratégie de l’entreprise à long
terme), alors les marchés sont beaucoup moins e cient.
fi
ffi
ffi
ffi
ffi
fi
fi
fl
fi
ffi
fi
ff
ffi
fi
ffi
fi