Chapitre 4: Les actions

Dans ce chapitre, nous allons nous intéresser aux actions : nous allons les définir et présenter les
termes et le lexique propres à cette classe de titre financier. Dans la deuxième partie, nous allons
aborder l’évaluation des actions à travers les modèles plus utilisés.

À la fin du chapitre, vous commencerez à calculer les cours des actions et à comprendre les
implications de la vente et de la négociation d'actions et ce à travers des exemples et des scénarios du
monde réel.

Notre objectif sera :

- Définir les actions, les actions et la terminologie associée

- Décrire le processus de vente et d'échange d'actions
- Calculer le prix d'une action
- Appliquer le modèle de croissance de Gordon

Introduction

Un actionnaire, c'est-à-dire la personne qui possède des actions d’une société, a droit aux bénéfices
d'une société, après que toutes les obligations sont payées.
Pour cette raison, les actions sont considérées comme un titre de revenu résiduel.
Un aspect important des actions est que leurs propriétaires ont une responsabilité limitée. Cela signifie
qu'ils ne peuvent pas perdre plus que leur investissement.

Principalement, on peut distinguer trois types de titres de capital négociés à la bourse : les actions
ordinaires, les actions à dividende prioritaire sans droit de vote ou ADP et les certificats
d'investissement ou CI

● Les actions ordinaires

Les actions sont des titres de propriété d'une société. Chaque action représente une fraction du capital
de cette entreprise. La possession d'actions donne des droits à leur détenteur auprès de l'entreprise
concernée ; droits liés au statut de copropriétaire de l'entreprise et qui s'exercent proportionnellement au
nombre d'actions détenues. Ces droits sont le droit d'information et de gestion, le droit sur les bénéfices,
le droit sur l'actif net.

● Les actions à dividende prioritaire sans droit de vote ou ADP

Les l'entreprise ont la possibilité, sous certaines conditions, d'émettre ou de créer des actions à
dividende prioritaire sans droit de vote (ADP). Elles peuvent le faire lors d'une augmentation de capital
ou dans le cadre d'une opération de conversion d'actions ordinaires déjà existantes. Les ADP confèrent
donc à leur détenteur des droits moins importants, mais elles sont mieux rémunérées : en d‘autres
termes, en renonçant à son droit de vote, le détenteur d’ADP bénéficie en contrepartie d’un dividende
prioritaire. Ce dividende ne peut être inférieur à un niveau fixé lors de l’émission ou de la création de
l’ADP.
● Le certificat d'investissement ou CI
Le certificat d'investissement ou CI résulte d'une scission de l'action ordinaire en deux titres distincts :
- le certificat d'investissement qui comporte l'ensemble des droits financiers associés à l'action ordinaire
et notamment le droit aux dividendes. Un dividende prioritaire peut d'ailleurs lui être accordé,
- le certificat de droit de vote qui représente les autres droits attachés à l'action ordinaire.
En d'autres termes, le certificat d'investissement est une action sans droit de vote qui permet à
l'entreprise cotée de recueillir des capitaux sans modifier l'actionnariat.

- Les transactions

Un investisseur peut acheter des actions de l'entreprise elle-même ou en passant par d'autres
investisseurs.

Le premier cas se présente lorsqu'une entreprise souhaite lever des capitaux. Dans ce cas, l'entreprise
émet de nouvelles actions et les vend à des investisseurs.

Par exemple, supposons qu'une entreprise a un seul propriétaire, le fondateur de l'entreprise et qu'elle
possède 10 actions.
L'entreprise émet cinq nouvelles actions et les vend à un investisseur.
Dans ce cas, le nombre d'actions en circulation, c'est-à-dire le nombre d'actions détenues par
l'ensemble des actionnaires de la société, passe de 10 à 15, et la firme perçoit le montant payé par
l'investisseur.

Ce type d'opération se passe sur ce qu’on désigne par “marché primaire” : ou le marché à l’émission
des valeurs mobilières. Pour les obligations, le marché primaire ne fonctionne que lors du placement
des obligations par appel public à l’épargne par les intermédiaires financiers. Pour les actions, il
fonctionne lors des augmentations de capital en numéraire comme dans notre exemple.

Considérons maintenant un second cas qui est celui d’une entreprise avec un seul propriétaire détenant
10 actions. Si cet actionnaire a besoin de liquidités ou souhaite vendre certaines de ses actions pour
une raison quelconque. Il vend cinq de ses propres actions à un investisseur. Dans ce cas, le nombre
d'actions en circulation ne change pas, il est toujours de 10 : la transaction n'implique pas du tout
l'entreprise.
La majorité des opérations d’achat-vente de titres qui se déroulent en bourses sont du deuxième type :
elles se déroulent sur ce qu’on appelle “le marché secondaire” : C’est le marché sur lequel
s’échangent les valeurs mobilières préalablement émises sur le marché primaire. C’est le marché de la
mobilité de l’épargne.

1. Prix d’une action

Calculons le prix d'une action.

Autrement dit, nous nous posons la question suivante :
Combien paierez-vous aujourd'hui pour une action qui versera un dividende de DIV1 l'année prochaine
et aura un prix de P1 l'année prochaine ?

Supposons que vous achetez l'action aujourd'hui et que vous la vendez l'année prochaine après avoir
reçu le dividende.
Le flux de trésorerie que vous recevez l'année prochaine est la somme de DIV1 et P1, c'est le dividende
plus le prix que vous obtenez de la vente.
Pour déterminer le prix que vous devez payer aujourd'hui, vous actualisez ce montant comme indiqué
dans cette formule.
𝐷𝐼𝑉1 + 𝑃1
𝑃0 = (1+𝑟𝐸)

Notez que “DIV 1” et “P1” ne sont pas connus ; en finance on dit qu’ils ne sont pas certains.

De plus, “𝑟𝐸”est appelé le coût d'opportunité des capitaux propres ou simplement le coût des capitaux
propres.

Comme nous l'avons appris, le taux d'actualisation que nous utilisons est le taux de rendement qui peut
être obtenu sur d'autres investissements aussi risqués que l'action que nous envisageons.

Bien que cette formule soit correcte, elle est difficile à appliquer car elle nécessite la connaissance de
P1, le prix de l'action l'année prochaine.
Si nous ne connaissons pas le prix de l'action aujourd'hui, comment sommes-nous censés connaître le
prix de l'action l'année prochaine ?
Eh bien, trouvons le prix de l'action l'année prochaine.
Pour ce faire, supposons que vous achetez l'action la première année, gagnez un dividende DIV2 la
deuxième année et vendez l'action la deuxième année pour, disons, P2.

La formule pour le prix de l'action la première année est donnée ici.

𝐷𝐼𝑉1 𝑃1
𝑃0 = (1+𝑟𝐸)
+ (1+𝑟𝐸)

Nous pouvons maintenant brancher la formule de P1 dans la formule de P0 pour obtenir ce qui suit.
𝐷𝐼𝑉1 𝐷𝐼𝑉2 𝑃2
𝑃0 = (1+𝑟𝐸)
+ 2 +
(1+𝑟𝐸) (1+𝑟𝐸)2
𝐷𝐼𝑉1 𝐷𝐼𝑉2 𝐷𝐼𝑉3 𝑃3
𝑃0 = (1+𝑟𝐸)
+ 2 + 3 +
(1+𝑟𝐸) (1+𝑟𝐸) (1+𝑟𝐸)3

Si nous continuons pendant T périodes, nous constaterons que le prix de l'action aujourd'hui est donné
par cette formule. Si T est très grand ou infini, le dernier terme serait essentiellement zéro
𝐷𝐼𝑉1 𝐷𝐼𝑉2 𝐷𝐼𝑉3 𝐷𝐼𝑉𝑇 𝑃𝑇
𝑃0 = (1+𝑟𝐸)
+ 2 + 3 +... + +
(1+𝑟𝐸) (1+𝑟𝐸) (1+𝑟𝐸)𝑇 (1+𝑟𝐸)𝑇

En d'autres termes, le prix de l'action est la valeur actuelle de tous les dividendes futurs

Modèle de Gordon

La formule que nous avons dérivée est assez générale.

Nous pouvons l'utiliser pour évaluer une action avec n'importe quel flux de dividendes à l'avenir.
Par exemple, de nombreuses entreprises de haute technologie ne paient pas de dividendes et peuvent
ne pas le faire pendant de nombreuses années.
Microsoft a versé son premier dividende en 2003, plusieurs années après sa création.
Cependant, entre 2003 et 2016, elle a versé plus de 100 millions de dollars en dividendes.
Pour obtenir le cours des actions de ces entreprises, il faudrait remplacer le dividende des premières
années par un zéro, et n'ont une valeur positive pour les dividendes qu'après quelques années.
Un autre cas important est celui d'une entreprise qui augmente son dividende à un rythme constant.
Appelons ce taux G.
Supposons que la première année, le dividende sera DIV1.
La deuxième année, le dividende sera de DIV1 (1+G).
Au cours de la troisième année, le dividende sera DIV1 (1+G)(1+G).
Quelle est la valeur actuelle de ce flux de dividendes ?
Sachez que ce flux de dividendes est d'une perpétuité croissante.
Nous avons étudié ce type de modèle de flux de trésorerie au premier chapitre.
En utilisant ce que nous avons appris dans ce module, nous pouvons simplifier le côté droit de la
formule pour obtenir l'expression suivante pour le prix de l'action aujourd'hui.
𝐷𝐼𝑉1
𝑃0 = 𝑟𝐸 − 𝐺

C’est le modèle à croissance continue de Gordon et Shapiro

Question
Une entreprise vient de verser un dividende de 2,8 par action hier, et vous vous attendez à ce que ce
dividende augmente de 3 %. Supposons que le coût des capitaux propres soit de 6,5%. Quel est le prix
de l’action de cette société?

Approfondissons

Revenons à la formule du modèle de croissance continue des dividendes de Gordon.

Comment peut- on obtenir les valeurs des variables de cette formule ?
𝐷𝐼𝑉1
𝑃0 = 𝑟𝐸 − 𝐺

A savoir : 𝐷𝐼𝑉1, 𝑟𝐸et G

Le dividende de la prochaine période n'est pas difficile à estimer.
En règle générale, nous connaissons le dividende de la dernière année, celui que que l'entreprise a
versé cette année et nous pouvons faire les ajustements appropriés.

Le deuxième intrant est le coût des capitaux propres.

Ceci fera l’objet du prochain chapitre.

La dernière variable est le taux de croissance des dividendes ou G dans la formule.

Supposons qu'une entreprise génère des bénéfices par action (Earning per Share) BPA1 l'année
prochaine.

Le bénéfice par action est défini comme les bénéfices de l'entreprise divisés par le nombre d'actions.

Disons aussi que l'entreprise a un taux de rétention de b, c'est-à-dire qu'il conserve une fraction b de
ses bénéfices pour l'investissement et verse une fraction (1-b) ses bénéfices sous forme de dividendes,
c'est-à-dire que les dividendes par action de la période suivante seront donnés par :
𝐷𝐼𝑉1 = (1 − 𝑏) × 𝐵𝑃𝐴1
Dans ce modèle, le taux de croissance des bénéfices et des dividendes est déterminé par la fraction
des bénéfices que l'entreprise conserve et par le taux de rendement du réinvestissement, c'est-à-dire le
rendement que l'entreprise obtient sur un nouvel investissement.

La formule du taux de croissance G est donnée par cette équation

𝐺 = 𝑏 × 𝑅𝐼𝑅
où b est le taux de rétention et RIR est le taux de rendement du réinvestissement.

La formule peut-être interprétée comme suit : Le taux de croissance des dividendes est plus élevé soit
lorsque l'entreprise investit davantage, c'est-à-dire b plus élevé, soit lorsqu'elle obtient un retour sur
investissement plus élevé, un RIR plus élevé.

Question

L'entreprise A verse 20 % de ses bénéfices sous forme de dividendes et l'entreprise B verse 30 % de

ses bénéfices sous forme de dividendes. Les deux entreprises ont le même retour sur investissement.
Quelle entreprise a le taux de croissance le plus élevé ?

Exemple

Calculons le cours de l'action de trois entreprises différentes, A, B et C.

Le tableau ci-dessous présente des informations sur ces entreprises.

A B C
BPA1 10 10? 10?
rE 10% ? ?
b 0 40% 40%
RIR ? 10% 15%

Le bénéfice par action l'an prochain sera de 10 pour toutes les entreprises. Nous supposons que ces
entreprises sont à risque égal,
Supposons que le coût des capitaux propres de la société A est de 10 %.
Les entreprises vont se différencier dans leur politique d'investissement. L'entreprise A ne réinvestit pas
et distribue la totalité de son bénéfice. Les entreprises B et C, cependant, investissent 40 % de leurs
bénéfices.
La différence entre l'entreprise B et C est que l'entreprise C a un taux de rendement de
réinvestissement plus élevé ; elle peut investir à 15 % alors que l'entreprise B ne peut le faire qu'à 10 %.

Trouvons d'abord le prix de l'entreprise A en utilisant le modèle de croissance de Gordon.

Nous avons besoin du dividende la première année, du coût des capitaux propres et du taux de
croissance du dividende.
Le coût des capitaux propres est donné et il est de 10 %. Le dividende de la prochaine période sera de
10 par action puisque la société “A” verse 100 % de ses bénéfices sous forme de dividendes.
Enfin, nous savons aussi que le taux de croissance du dividende est le produit du taux de rétention et le
taux de rendement du réinvestissement.
Le taux de rétention étant nul pour l'entreprise A, le taux de croissance aussi.
Si on applique le modèle de croissance des dividendes de Gordon, on obtient que le prix de la firme A
est de 100 par action.
Calculons maintenant le prix de la société C.
Le coût des fonds propres est de 10 %. Désormais, l'entreprise C conserve 40 % de ses bénéfices et
verse les 60 % restants. Le dividende de la première année est de 60% du bénéfice par action ou 60%
de 10 soit 6. Enfin, le taux de croissance du dividende est donné par le produit du taux de rétention de
40 % et du taux de rendement de réinvestissement de 15 % soit 6 %.
En utilisant la formule de croissance de Gordon, on trouve un prix de 150.

Approfondissons notre exemple

Nous sommes tous d’accord que c’est attendu, voire logique, que le prix de la société C soit plus élevé
que le prix de la société A.
Est-ce uniquement parce que le taux de croissance des dividendes de la société C est plus élevé ?

Pour répondre à cette question, considérons l'entreprise B.

Comme nous l'avons fait pour les entreprises A et C, nous pouvons calculer le dividende et le taux de
croissance de B.

Mais avant de calculer le prix de l’action de l a société B, faisons de comparer les prix des trois sociétés.

Plusieurs seront tentés de se baser sur le taux de croissance des dividendes, et pensent que le prix de
B devrait être supérieur au prix de A parce que l'entreprise B croît plus vite que A.
Mais il devrait être inférieur au prix de C, puisque B croît à un rythme inférieur. Alors maintenant,
insérons les chiffres.
Comme vous pouvez le voir d'après la formule de croissance de Gordon, le prix de l'entreprise B est
égal à 100. Exactement le même que le prix de l'entreprise A.
Pourquoi ?
Après tout, l'entreprise B se développe plus rapidement, avec une partie des bénéfices qui sont
réinvestis chaque année, ce qui est bon signe puisque cela représente un signe de développement et
de croissance future pour la société.

Pensons à investir dans la société A. Chaque année, “A” vous verse dix en dividendes. Vous pouvez
investir cet argent sur le marché au taux de 10%.
Pourquoi nous avançons cette hypothèse ?
Comme nous l’avions déjà vu, le taux “rE” est désigné comme le coût d'opportunité du capital, ce qui
signifie qu'il existe des opportunités d'investissement alternatives qui rapportent ce taux de rendement.

Envisagez maintenant d'investir dans l'entreprise B.

Chaque année, l'entreprise vous verse un dividende et investit le reste des bénéfices, au taux de 10%.
Maintenant, à quel taux l'entreprise investit-elle l'argent qu'elle retient ? Cet argent est investi au taux de
rendement du réinvestissement, qui pour l'entreprise B est également de 10%.
Comme vous pouvez le constater, tous les gains de B sont investis à 10%, soit par vous sur votre
portefeuille personnel, ou par l'entreprise B par réinvestissement. Étant donné que l'entreprise B a les
mêmes opportunités d'investissement que vous en tant qu'investisseur, peu importe la fraction des gains
qu'elle verse. Vous ne devriez pas payer plus pour l'entreprise B que pour l'entreprise A.

Maintenant, la comparaison entre les entreprises A et C est différente, car C investit l'argent qu'il
conserve à 15 %. C'est mieux que le rendement de dix pour cent que vous obtenez lorsque vous
investissez les dividendes que vous recevez de l'entreprise A. Par conséquent, vous voudriez payer
plus pour l'entreprise C.
Comme vous pouvez le voir, ce qui est vraiment important ici, c'est de savoir si l'entreprise peut investir
à un taux supérieur au coût du capital.

Rendement d’une action

Maintenant nous allons nous intéresser au rendement d’une action.

Considérons les trois sociétés A,B et C. maintenant une question différente.
Supposons que vous souhaitiez investir dans l'une de ces trois entreprises pendant un an.
Vous allez acheter une action aujourd'hui, attendre un an pour recevoir le dividende, puis vendre
immédiatement l'action.
Sans faire aucun calcul, quelle société choisir entre les 3 ?
Nous sommes tous tentés de répondre que c’est l'entreprise C : c'est celle où les dividendes ont le taux
de croissance le plus élevé, et offre les meilleures opportunités d'investissement.

Le taux de rendement que vous obtenez dans cette transaction est donné par cette équation.
𝑃1+𝐷𝐼𝑉1−𝑃0
𝑟= 𝑃0

Le numérateur est votre profit.

Vous obtenez le dividende de l’année 1 + le prix de revente des actions à savoir P1.
Le profit est la différence entre le gain et le prix payé pour acquérir l’action, à savoir P0.
Pour obtenir un taux de rendement, vous divisez le profit par l’investissement initial qui est de P 0.

Revenons à notre exemple.

Nous avons déjà calculé dans la section précédente, le prix P0, ainsi que le dividende de la première
année, à savoir DIV1.

La seule chose qui reste à calculer est le prix de la première année, ou P1.
Le prix de la première année est simplement la valeur actuelle de tous les dividendes à partir de la
deuxième année.

𝐷𝐼𝑉2
𝑃1 = 𝑟𝐸 − 𝐺

Notez que la seule différence avec le prix de l'année zéro est que, au numérateur, nous avons le
dividende de la deuxième année..
En effet, du point de vue de la première année, le dividende de la deuxième année est le premier flux de
trésorerie.
Puisque nous avons calculé le dividende de la première année et le taux de croissance du dividende,
nous pouvons calculer le dividende de la deuxième année comme le dividende de la première année
multiplié par un plus G.

𝐷𝐼𝑉2 = 𝐷𝐼𝑉1(1 + 𝐺)

Pour l'entreprise A, DIV2 = 10 puisque le dividende n'augmente pas.

Pour l'entreprise B, DIV2 = 6,24.
Et pour la firme C, DIV2 = 6,36.
Maintenant que nous avons le dividende de la deuxième année, nous pouvons calculer les prix de
toutes ces entreprises la première année.
Comme vous pouvez le voir sur ces calculs, ils sont de 100 pour l'entreprise A, 104 pour l'entreprise B
et 159 pour l'entreprise C.
La dernière étape consiste à calculer les retours sur investissement dans chacune de ces trois
entreprises.
Comme vous pouvez le voir, lorsque nous insérons les valeurs, les taux de rendement des
investissements dans A, B et C sont tous les mêmes.

Explications

Pourquoi investir dans l'entreprise “C”, qui a de grandes opportunités d'investissement, conduit au
même taux de rendement qu’investir dans l'entreprise “A” qui n'a aucune opportunité d'investissement ?
La raison en est que l'entreprise “C” produira le dividende le plus élevé à l'avenir.
Mais pour cette même raison, il est plus cher aujourd'hui.
L'investissement nécessaire pour acheter une action de l’entreprise “C” est de 150, contre 100
seulement pour la société A.
En d'autres termes, le fait que l'entreprise “C” ait des performances supérieures se répercute sur son
prix aujourd'hui.
Nous disons que les performances supérieures sont incluses dans le prix.
Ce n'est pas non plus une coïncidence si le taux de rendement d'un investissement dans l'une de ces
entreprises est égal au coût du capital de 10%.
Nous avons déjà vu cela à quelques reprises.
Chaque fois que nous utilisons la formule de la valeur actuelle pour calculer le prix d'un actif, le prix est
tel que le taux de rendement offert par l'actif est égal au coût du capital.
Dans le dernier module, nous avons discuté du taux de rendement offert par deux obligations de même
maturité.
Même si une obligation avait un taux de coupon plus élevé, le prix s'est ajusté de sorte qu'elles offrent
toutes les deux le même rendement.
Nous avons une situation similaire ici. Même si l'entreprise C propose de payer plus à l'avenir, le prix
s'ajuste de sorte que toutes les entreprises offrent le même rendement.

Question

Pourquoi les managers travaillent dur pour améliorer les performances opérationnelles des entreprises
si les investisseurs obtiennent le même taux de rendement ?
Dans l'exemple des entreprises A, B et C, le rendement des investisseurs est de 10 % quelle que soit
l'entreprise dans laquelle ils investissent.

Etude de cas

Vous êtes un analyste travaillant pour un fonds commun de placement. Votre travail consiste à
sélectionner des actions pour le fonds. Vous souhaitez sélectionner un seul des titres technologiques
suivants à ajouter à votre portefeuille actuel : Appscale, Bitwise et Carbivore. Les trois actions sont
similaires selon de nombreux paramètres. Ils sont tous dans le secteur technologique et ils ont tous
connu une croissance très rapide au cours des dernières années. Cependant, il est difficile d'obtenir
toutes les informations pour ces trois sociétés, et jusqu'à présent, vous n'avez collecté que les
informations pertinentes suivantes pour vous aider à prendre une décision :

Appscale est une entreprise technologique qui se concentre sur le développement et l'intégration
d'applications mobiles. En consultant les rapports d'analystes et sur la base de votre propre jugement,
vous pensez que le coût des capitaux propres pour Appscale est de 12%. Le bénéfice par action estimé
de l'année prochaine est de 10. Elle verse tous ses bénéfices sous forme de dividendes.

Bitwise est une société de technologie financière. Actuellement, l'action Bitwise se négocie à 100, avec
des bénéfices estimés pour l'année prochaine à 10 par action. Vous avez lu dans leur rapport de gestion
et leur rapport financier que Bitwise réinvestit 40% de ses benefices. Son taux de rendement de
réinvestissement est de 10 %.

Carbivore est une entreprise de biotechnologie qui promeut et préconise des choix alimentaires
durables. Le rendement de détention d'une période est de 10 %.

● Quel est le ratio de distribution de dividendes de Bitwise ?

A/ 40%
B/ 60%
C/ 10%

● Quel est le coût du capital de Bitwise ?

A/ 10%
B/ 12%
C/ Pas assez d’informations

g=b*RIR = (40%)*(10%) = 4%, Div1= 60% x 10 = 6.

𝐷𝐼𝑉1
𝑃0 = 𝑟𝐸 − 𝐺
6
100 = 𝑟𝐸 − 4%

rE = 10%

● Quel est le prix actuel d'Appscale ?

A/ 120
B/ 83
C/ Pas assez d’informations

● Quelle action offre le rendement le plus élevé sur une période ?

A/ Appscale
B/ Bitwise
C/ Carbivore
D/ Pas assez d'informations, nous avons besoin de connaître le prix actuel de Carbivore ou ses
bénéfices

Appscale a un coût des capitaux propres de 12%, ce qui signifie qu'elle a un rendement sur une
période de 12%, tandis que le rendement de détention de Bitwise et de Carbivore n'est que de 10%.
Remarque : Nous n'avons pas besoin de plus d'informations sur Carbivore pour prendre la décision
d'investissement en fonction de l'analyse du taux de rendement.