Diagnostic financier &

Gestion de trésorerie

Chapitre II : Analyse par les

indicateurs de marchés

K.SADDOUR DRIDI AU : 2019-2020

 PLAN
 Introduction
 Section 1 : Indicateurs de bénéfice, de dividende et
de rendement
 Section 2 : Le Market to book ratio : MTB
 Section 3 : L’EVA & la MVA
 Section 4 : Le Bêta et le risque total

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 Introduction
 Au niveau de ce chapitre, nous nous proposons de faire
un diagnostic de la performance de l’entreprise, de sa
création de richesse et de son risque en nous basant sur
les indicateurs de marché.
 Il s’agit des indicateurs de marché suivants :
Les indicateurs de bénéfice, de dividende et de rendement
(BPA, DPA, PER, TSR)
Les indicateurs de valeur (MV, BV, MTB)
Les indicateurs de valeur ajoutée économique (EVA & MVA)
Les indicateurs de risque sur le marché (Bêta, risque
spécifique et risque total) 3
 Section 1 : Indicateurs de bénéfice, de
dividende et de rendement
a. Le bénéfice par action (BPA) :
 Il représente l’enrichissement théorique de l’actionnaire

rapporté à une action. Il est défini ainsi :

Bénéfice net total
BPA 
Nombre d ' actions
b. Le dividende par action (DPA) :
 Le dividende par action (DPA) ou the dividend per share
(DPS) constitue normalement la fraction du bénéfice net de
l'exercice clos auquel a droit le porteur d'une action.
 Il correspond au montant d’argent distribué réellement à
4
chaque actionnaire.
 Section 1 : Indicateurs de bénéfice, de
dividende et de rendement
 Il peut être prélevé du bénéfice net de l’année ou sur les
bénéfices passés mis en report à nouveau.
 Toutes les sociétés ne versent pas obligatoirement de
dividende. C’est l’assemblée générale des actionnaires qui
décide du versement d’un dividende, de son montant et de la
date de versement.
 Certains types d'actions peuvent également verser à leur
détenteur un dividende plus important ou garanti par rapport
aux actions normales, on parlera d'action de
préférence généralement privées de droit de vote.
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 Section 1 : Indicateurs de bénéfice, de
dividende et de rendement
 En relation avec la distribution de dividendes, on peut
calculer le taux de distribution des dividendes ou encore le
pay-out ratio : pourcentage du bénéfice de l’exercice
distribué aux actionnaires.
dividendes nets
Payout ratio =
bénéfice net
 Un taux de distribution des dividendes élevé est associé à
une politique de dividendes généreuse et indique que
l’entreprise est mature et qu’elle n’a pas de fortes
opportunités de croissance, c'est-à-dire qu’elle n’a pas
besoin d’investissements importants. 6
 Section 1 : Indicateurs de bénéfice, de
dividende et de rendement
 En revanche, un faible taux de distribution des dividendes
est caractéristique d’une entreprise en forte croissance qui a
un fort taux de réinvestissement des bénéfices.
c. Le rendement de l’action :
 On peut distinguer deux types de revenus pour une action :

les dividendes et la plus-value latente ou éventuelle réalisée

lors de la revente des actions sur le marché.
 Le montant des dividendes versés par une société au cours
d’une année détermine le rendement de l’action. Ce dernier
est calculé en rapportant le dividende annuel par action au
cours de l’action : dividende par action  DPA0
7
cours V0
 Section 1 : Indicateurs de bénéfice, de
dividende et de rendement
 Il est toujours calculé par rapport à une valeur financière
(cours) et en aucun cas par rapport à une valeur comptable.
d. Le taux de rentabilité de l’action ou le Total
Shareholder Return (TSR) :
 Le Total Shareholder Return (TSR) ou encore le taux de

rentabilité d’une action prend en compte, pour une période

définie, la somme des dividendes perçus par un actionnaire
ainsi que la plus-value latente (les deux types de revenus
d’une action).
 La plus-value latente étant définie comme la différence

entre le prix de vente d'un actif et son prix d'achat initial. 8

 Section 1 : Indicateurs de bénéfice, de
dividende et de rendement
 Le TSR fait référence à la performance globale réalisée par
une action.
Pt - Pt -1 + Divt Pt - Pt - 1 + Divt Pt - Pt -1 Divt
TSR    +
Pt -1 Pt -1 Pt - 1 Pt -1

  
Rendement dû au Rendement dû au
changement du capital dividende
e. Le Price to Earning Ratio : PER :
 Il s’agit d’un ratio boursier largement utilisé en ingénierie

financière.
 Il peut être exprimé pour un seul titre ainsi :
Cours
PER 
Bénéfice net par action
9
 Section 1 : Indicateurs de bénéfice, de
dividende et de rendement
 Ou pour la totalité des titres de la façon suivante :
Capitalisation boursière (valeur de l ' entreprise )
PER 
Bénéfice net total
 Il entend faire le lien entre la valeur d’un actif et le
résultat net qu’il dégage ou qu’il va dégager.
 En ce qui concerne le cours, plusieurs définitions
peuvent être retenues pour calculer le PER :
 le dernier cours connu ou un cours récent ;
 le cours au 31 décembre de l’année écoulée ;
 le cours moyen d’une période (mois, trimestre…).
10
 Section 1 : Indicateurs de bénéfice, de
dividende et de rendement
 En ce qui concerne le bénéfice net, il convient d’utiliser
le bénéfice net courant, c.à.d. hors éléments
exceptionnels non récurrents (plus représentatif de la
rentabilité récurrente intrinsèque de l’affaire).
 Bénéfice net courant = Résultat courant avant impôt *
(1- taux d’impôt sur les bénéfices)
 Dans la pratique, on utilise une estimation du BPA : on
rapporte la valeur d’aujourd’hui (exercice N) de l’action
à son bénéfice en N+1 tel qu’il est aujourd’hui estimé
(PER prospectif).
11
 Section 1 : Indicateurs de bénéfice, de
dividende et de rendement
 On peut aussi calculer un PER historique en rapportant le
dernier BPA publié à la valeur du jour de l’action.
 Généralement, plus un PER est bas, plus l’entreprise est bon
marché.
 Le PER s’apparente au délai de récupération de
l’investissement puisqu’il indique le nombre d’années de
bénéfice qui permettront de récupérer l’investissement
initial (le BPA étant supposé rester stable).
 Si par exemple, le titre d’une société cote 150 D, son BPA
est de 10 D  PER = 15.
12
 Section 1 : Indicateurs de bénéfice, de
dividende et de rendement
 Elle capitalise 15 fois ses bénéfices. C.à.d. si aujourd’hui on
achète une action de cette société, il nous faudra 15
exercices, à situation constante, pour récupérer notre
investissement initial (150 D).
 Le PER est d’autant plus élevé que le taux de croissance
des BPA est élevé : un investisseur sera d’autant plus prêt à
acheter les titres d’une entreprise sur la base d’un PER élevé
que son bénéfice va croître fortement.
 Le PER est d’autant plus élevé que le risque perçu est
faible : on est d’autant plus prêt à acheter les actions d’une
entreprise à fort PER que son risque est faible (ses BPA sont
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moins volatiles).
 Section 1 : Indicateurs de bénéfice, de
dividende et de rendement
 Le PER représente surtout la qualité des anticipations
dont l’entreprise fait l’objet sur le marché.
 Un PER supérieur à la moyenne sectorielle indique que
si les acquéreurs sont prêts à payer davantage pour un 1
dinar de bénéfice présent, c’est qu’ils prévoient une
évolution plus favorable sur les résultats de
l’entreprise.

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 Section 2 : Le Market to book ratio : MTB
 Appelé également le Price to book ratio : PBR.
 Il peut être calculé soit au niveau d’une action, soit
globalement selon les formules suivantes :
Cours boursier
MTB  PBR 
Valeur comptable des capitaux propres par action
Capitalisation boursière (valeur de marché des CP )
PBR 
Capitaux propres comptables
 Si MTB >1 : valeur financière des capitaux propres > leur
valeur comptable : entreprise sur évaluée par le marché.
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 Section 2 : Le Market to book ratio : MTB
 On démontre dans ce cas que la rentabilité financière (Rté
des capitaux propres) > la rentabilité exigée par les
actionnaires.
 Si MTB <1 : valeur financière des capitaux propres < leur
valeur comptable : entreprise sous évaluée par le marché.
 Dans ce cas, rentabilité des capitaux propres < rentabilité
exigée par les actionnaires.
 Ainsi, quand le MTB est élevé, les investisseurs estiment
que l’entreprise est en bonne santé financière et lui
attribuent ainsi une valeur de marché > à sa valeur
comptable. 16
 Section 3 : L’EVA & la MVA
 Le concept de création de valeur mesure la performance de
l’entreprise et sa création de richesse.
 Les méthodes de création de valeur les plus utilisées sont
l’EVA : Economic Value Added (valeur économique
ajoutée) et la MVA : Market Value Added (valeur ajoutée
par le marché).
 Le concept de création de valeur repose sur l’idée qu’une
entreprise est créatrice de richesse lorsque son exploitation
dégage une rentabilité supérieure au coût des ressources
financières qu’elle utilise, notamment de ses fonds propres.
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 Section 3 : L’EVA & la MVA
 La marge (>0 ou <0) ainsi mise en évidence n’apparaît pas
au compte de résultat, mais renseigne sur la rémunération
des ressources financières engagées par l’entreprise,
notamment celles apportées par les actionnaires.
1. L’Economic Value Added : EVA :
 Elle permet de mesurer la performance économique interne
de l’entreprise après avoir rémunéré tous les capitaux.
EVA = Résultat d’exploitation net d’impôt – coût des
capitaux engagés
EVA = REX × (1 – T) – k × CE
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 Section 3 : L’EVA & la MVA
Avec : T : taux d’imposition des sociétés
CE = capitaux engagés = capitaux propres (CP) + dettes
financières nettes (D)
k = coût moyen pondéré du capital : k  kCP  CP  k D  D  (1  T )
CP  D
kCP et k D : coûts respectifs des CP et des Dettes financières nettes
EVA ≤0 : performances de l’affaire ≤ celles que le marché
en attend, compte tenu de sa classe de risque.
 Elle ne crée pas de valeur pour l’actionnaire.
 Le dirigeant choisit de mauvais investissements et fait

perdre à l’entreprise des opportunités de placement plus

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rentables et plus intéressantes.
 Section 3 : L’EVA & la MVA
EVA >0 : l’entreprise fait mieux que les attentes du marché.
Sa rentabilité > rémunération des actionnaires.
 Cette surperformance entraîne un enrichissement

supplémentaire de ses actionnaires.

 L’entreprise dégage un profit > au coût des ressources

utilisées (CP et dettes financières nettes).

 Cette surperformance apparaît dès lors que l’on a :
REX × (1 – T) – k × CE >0  REX × (1 – T) / CE > k
Re : Rentabilité économique > k

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 Section 3 : L’EVA & la MVA
 L’EVA conduit à sensibiliser les responsables opérationnels
au coût global des ressources financières mises à leur
disposition et qui ne sont désormais plus gratuites.
 L’EVA peut être présentée autrement :
EVA  REX  (1  T )  k  CE
kCP  CP  k D  D  (1  T )
or k  et CE  CP  D
CP  D
EVA  REX  (1  T )  kCP  CP  kd  D  (1  T )
RN
 EVA  RN  kCP  CP  EVA  CP  (  kCP )
CP
 EVA  CP  (r f  kCP ) 21
 Section 3 : L’EVA & la MVA
 Il y a création de valeur pour l’actionnaire dès lors que la
rentabilité financière de ses fonds propres excède leur coût.
2. La Market Value Added : MVA :
 Il y a création de valeur lorsque l’entreprise réalise des

investissements dont la valeur de marché est > à leur prix de

revient (enregistré dans la comptabilité).
 La MVA correspond à cet accroissement de valeur, mesuré

comme une performance par rapport au marché.

 Pour une société cotée : MVA = (Valeur de marché –

valeur comptable) des capitaux engagés

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 Section 3 : L’EVA & la MVA
 Elle représente la perception que le marché financier conçoit
sur la performance d’une société et la probabilité d’investir
son capital de manière performante.
 Pour une société cotée, la MVA peut être considérée comme
l’estimation que fait le marché de la valeur actuelle des flux
futurs d’EVA qu’elle dégagera.
 Elle peut s’écrire alors :
n
EVAt
MVA   Avec : k  CMPC ; n  nombre d ' années
i 1 (1  k )
t
correspond ant à l ' horizon de prévision
des EVA dégagées par l ' entreprise
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 Section 3 : L’EVA & la MVA
 MVA >0 : l’entreprise réalise des profits suite à des
investissements.
 + la MVA est >0, + le marché prévoit que la société va
générer des rentabilités futures > à son coût de capital : il
croit à son aptitude à rémunérer les actionnaires et les
prêteurs et à générer une rentabilité >0.
 MVA <0 : les investisseurs (actionnaires et prêteurs) sont
réticents pour investir dans l’entreprise.

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 Section 4 : Le Bêta et le risque total
 L’examen du risque de l’entreprise peut se faire via des
indicateurs comptables (cf. chapitre 3) ou des indicateurs de
marché via la notion du risque total, du risque spécifique et
du risque systématique.
 L’étude du risque de l’entreprise via les indicateurs de
marché découle du modèle de marché qui stipule que le
risque total d’une action est mesuré par la variance ou
l’écart type de ses rendements.
 Ce risque mesure la dispersion des rentabilités par rapport à
la rentabilité moyenne (+ la dispersion est grande, + le
risque est élevé). 25
 Section 4 : Le Bêta et le risque total
 Selon le modèle de marché, les variations aléatoires du
rendement d’un titre i et donc son risque ont deux types de
causes : l’influence du marché dans son ensemble et des
causes spécifiques au titre i.
      ( i )
2
i i
2 2
M
2

² ²
Risque total ²= Risque dû au lien + Risque dû à des événements
du titre i avec le marché propres au titre i
² ² ²
Risque total = Risque + Risque spécifique
du titre i systématique
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 Section 4 : Le Bêta et le risque total
 Avec : σM : l’écart-type du rendement du marché dans son
ensemble.
 εi : un résidu aléatoire (terme d’erreur) propre au titre i.
 βi : un paramètre propre à chaque titre. Il indique la relation
entre les fluctuations du titre i et celles du marché. Il est
calculé ainsi : Covariance ( Ri ,t , RM ,t )
i 
Variance ( RM ,t )
 Il mesure la sensibilité ou encore la volatilité du titre i par
rapport au mouvement du marché. Il indique de combien
varie le taux de rendement du titre i si le taux de rendement
du marché varie de 1%. 27
 Application
Société A B C

Cours 2011 11,6 5,7 574

BPA en Euros (Réel et estimé) 2011 1,52 0,86 27,68
2012e 1,8 0,81 49,32
2013e 2,71 0,77 56,31
Taux de distribution 2012e 50% 70% 5%
Taux de rendement 2012e 7% 10% 0,5%
Taux de croissance du BPA 2011-2013 78% -10% 103%
CP par action 2011 40,1 7,5 130
PER 2011 7,63 6,63 20,74
Bêta 1,4 1,2 1,4 28
2011
 Application
Que pensez-vous des sociétés A, B et C ?
 Société A :
 le marché ne croit pas que la croissance forte de ses résultats
futurs (+34% par an en moyenne) soit pérenne d’où un PER
peu élevé (7,63) pour un tel niveau de croissance, témoin
d’un risque perçu relativement fort (bêta de 1,4),
 son taux de distribution est relativement élevé : 50% :
synonyme de faibles opportunités de croissance ou
d’investissement,
 l’entreprise est sous évaluée par le marché (MTB de 0,29). Le
marché est pessimiste quand aux perspectives de sa
croissance. 29
 Application
 Société B :
 est arrivée à maturité, son résultat est relativement stable,
 son risque est relativement faible (bêta de 1,2),
 son PER reflète cette faible croissance ce qui explique qu’il
est peu élevé,
 sa politique de distribution est généreuse car elle n’a pas
besoin d’investissements forts,
 l’entreprise est sous évaluée par le marché (MTB de 0,76).
 Société C :
 une société en forte croissance (+43% par an en moyenne)
comme son PER élevé (20,7) le montre,
30
 Application
 son risque est relativement élevé (bêta de 1,4), ce qui est
normal pour une société en forte croissance,
 elle verse encore peu de dividendes (besoins
d’investissements forts),
 l’entreprise est sur évaluée par le marché (MTB de 4,41),
 le marché (optimiste) anticipe de la croissance à long terme
pour cette société.

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