Chapitre 2 : le fonctionnement des marchés

financiers
I- Les lieux et modes d’exécution des ordres
1- Les lieux d’exécution des ordres
Il n y a ^plus de lieu physique pour passer les ordres de marché  lieux d’exécution virtuelle.

2007 : directive MIF (marché d’instruments financiers) en UE (UE pas la Zone Euro)  faciliter la
concurrence de différents systèmes de négociation d’instruments financiers. Aug la liquidité et
réduire les couts de transaction.

Le pb : coexistence de différents systèmes de négociation financiers.  plusieurs prix pour une

même opération : problème de fragmentation.

6 sites différents :

 Marchés réglementés et organisés : plateformes boursières traditionnelles

Ce marché règlementé est géré par une entreprise de marché agréée par l’AMF. Exp : Euronext :
entreprise de marché sur la place de Paris.

Marché organisé : les achats et les ventes sont centralisés où il y a une chambre de compensation

Cela correspondait aux bourses historiques -> qui permettent d’investir dans des instruments
financiers standardisés.

Le principe d’exécution non discrétionnaire s’applique sur les marchés organisés : tout ordre qui
passé doit être apparié avec les contreparties correspondantes dans le système.

Entreprise de marché = c’est elle qui va définir les règles d’émission et d’admission sur le marché.
Elle est soumise à la réglementation de l’AMF.

C’est elle qui habilite les membres notamment les banques, c’est elle qui met les procédures
d’instruction d’introduction d’instruments financiers, enregistrer toutes les transactions passées et
afficher les prix (transparence).

Euronext NV : fusion de certaines bourses européennes (française, néerlandaise, belge, italienne,

portugaise, norvégienne … 7 bourses)

Les règles d’admission sont uniforme sur la plateforme : une sté va être cotée sur sa bourse d’origine
mais à une plateforme unique. Les règles juridiques et fiscales restent propres à chaque pays.

La filiale française : Euronext Paris SA.

Un marché action : Euronext Paris

Marchés des produits dérivés à la bourse de Paris :

- Le MONEP : le marché d’options

- Le MATIF : le marché des contrats à termes
  Systèmes multilatéraux de négociation

… un dispositif alternatif de négoce financier, Géré par une entreprise de marché ou

Un marché non reg : les règles sont fixées par le gestionnaire lui-même et non pas par l’autorité de
régulation. L’accès est moins couteux mais limité aux valeurs les plus liquides.

En France, 7 SMN, il existe des SMN obligation et des SMN actions.

Euronext Growth, le marché libre et alternatif, pour les obligation NTS…

PowerNext en France aussi.

 Etablissements de crédits internalisateurs

Prestataire de service d’investissement à gré qui va se comporter en contrepartie des ordres de ses
clients en engageant son propre capital. Il y a pas besoin d’un agrément AMF mais plutôt ACPR.

Il y en 36 en France.

Internalisateurs systématiques : des banques d’investissement de trading de haute fréquence.

 Systèmes organisés de négociation (OTF)

Introduits par la directive MIF 2 (2018). Ça concerne tous les actifs financiers non actions (pas
d’actions échangées sur les OTF). Ce qui est différent, c’est que les OTF ont un pouvoir
discrétionnaire : des ordres placés peuvent ne pas être placés et des ordres qui peuvent ne pas être
appariés.

 Les marchés de gré à gré

Des marchés non réglementés et non organisés. Des marchés de négoce bilatérale entre acheteur et
vendeur, c’est moins standardisé. Cela concerne les échanges des produits dérivés.

Les marchés organisés sont plus sécurisés vu qu’ils sont surveillés contre les marchés de gré à gré .

Les marchés de gré à gré sont plus liquide.

Les transaction à caractère publique. L’avantage : les contrats personnalisés qui correspondent aux
besoins des partis.  adaptation aux besoins des acheteurs et des vendeurs.

 Les darks pools

Le dark pool d’Euronext s’appelle : « SmartPool” : bcp moins de transparence. Marchés fi alternatif,
on ne sait pas qui achète quoi à quoi : pas d’obligation de déclaration pré négociation (qui se définit
par l’obligation de diffuser les ordres qui sont en attente dans le carnet d’ordre).

2- Les modes d’exécution des ordres

3 types :

 Les marchés dirigés par les prix

Exemple : le marché de devise (un prix de vente et un prix d’achat qui sont affichés).

Les prix ne sont pas déter par la confrontation de l’offre et de la demande. Des teneurs de marché
(market makers) qui sont des internmédiaires bourisiers. Les inv doivent contacter un teneur de
marché pour obtenir un prix de la transaction qu’il souhaite effectuer. L’info disponible c’est la
côtation proposée par chaque teneur de marché pour une qté donnée : « quotité ».

L’investisseur peut voir différent teneurs de marché pour choisir le meilleur prix qui lui convient.

Le spread = l’écart entre le prix de vente et le prix d’achat permet la rémunération du market maker.

 Les marchés dirigés par les ordres

C’est la bourse normale.

C’est un marché caractérisé par un carnet d’ordre électronique composé des prix proposé par les
acheteurs à droit et prix proposés par les vendeurs à gauche. La détermination des cours se fait par
la confrontation des offres de vente et des offres d’achat de façon à ce que le volume maximal soit
échangé.

Ce type de marché a été développé d’une manière massive depuis la fin des années 80 mais les
marché dirigés par le prix restent quand même importants.

 Les marchés hybrides

C’est un mixte entre les deux types de marché précédents. Cela dépend de la classe d’investisseur.

Exemple : Le marché des produits taux dirigé par les ordres pour les investisseurs particuliers et par
le prix pour les investisseurs institutionnels quand ce sont des opérations de montants élevés.

Un carnet d’ordre est divisé en deux colonnes :

Achat à gauche et vente à droite.

Et les ordres sont classés par prix.

Du côté d’achat les prix sont classé selon le prix le plus intéressant pour la contrepartie(vendeur) 
prix décroissants .

Du côté des vente : prix croissants : l’objectif du vendeur c’est de vendre au prix le plus élevé
possible.

3- Les différents types d’ordres

Différents types d’ordres sur les marchés ORGANISES :

 Ordres à cours limité :

Le meilleur pour un investisseur particulier (un ménage). A cours limité car on indique une limite de
prix : un prix d’achat limite (maximal) si on est acheteur et prix de vente limite si on est vendeur
(minimal).

L’ordre ne sera exécuté que s’il existe une contrepartie correspondante de l’autre côté.

Avec ce type d’ordre, on décide le prix mais on ne décide pas le moment d’exécution.

Un ordre d’achat à 100€ : on est prêt à 100€.l’ordre ne sera exécuté que si le cours est égale à 100€
ou moins

Un ordre de vente à 100€ : ordre exécuté si cours = 100# ou plus

  Ordre à la meilleure limite

Un ordre au prix du marché : exécuté immédiatement au meilleur prix dispo sur le marché. Si ordre
exécuté seulement partiellement, le solde resté reste sera traité comme ordre à cours limité sont la
limite c’est le prix de l’exécution partielle.

L’avantage de ce type d’ordre : la rapidité de l’exécution de l’order

L’inconvénient : la non maitrise de prix  risqué

Ce type d’ordre est conseillé pour les valeurs qui sont bien liquides

Exemple :

Ordre d’achat de 100 actions à la meilleure limite  exécution totale au prix le plus bas proposé par
un vendeur dans la contrepartie.

 Ordre au marché

L’exécution totale de l’ordre au prix de marché : prioritaire sur tous les autres. exécuté totalement
mais peut être exécuté à des différents prix.

Avantages : rapidité et l’exécution totale assurée

Inconvénient : aucune maitrise de prix.  ordre risqué

Exemple : un ordre d’achat de 100 actions du côté des vente ; 75 actions à cours limité à 99€ et 85
actions à 100€  l’ordre sera exécuté immédiatement avec 75 à 99€ et 25 achetés à 100€.

Exemple : un ordre de vente de 100 actions. Du côté des achats : 100 actions à la meilleure limite
99€ et 100 actions à la meilleure à 98€  ordre exécuté totalement à 99€ immédiatement.

 Ordre à seuil de déclenchement

L’ordre est exécuté quand un certain seuil fixé est atteint sur les cours = appelé aussi ordre stop.

A l’inverse de l’ordre à cours limité, pour cet ordre : on fixe un cours d’achat minimal et un cours de
vente maximal. Le vendeur achète le moins cher possible : prix minimal.

Avantage : se positionner sur le marché ou se retirer dans un cas de renversement de tendance.

Limite : aucune maitrise de prix d’exécution. Un ordre à aucun intérêt si on cherche pas à tirer partie
d’un renversement de tendance.

Ce type d’ordre est utilisé par les analystes financiers et les analystes techniques qui se battent sur
les tendances passées.

 Ordre à plage de déclenchement

= « Ordre stop limite »

On met un plafond mais ce plafond est une plage de prix.

On définit une fourchette de prix : plage de déclenchement et pas un seuil.

Avantage : profiter d’un renversement de tendance tout en maitrisant partiellement le prix puis
qu’on met une plage de prix.
Limite : ce ordre n’est pas forcément exécuté totalement

Autres ordre de types professionnels non réservés aux particuliers : ordres à prix moyen pondéré…

Les ordres à seuil de déclenchement : inverse de la logique et de l’intuition  pratiqué dans un

cadre professionnel selon des stratégies bien spécifiques aux analystes financiers.

Exercice 1 :

Ordre achat marché : exécuté à 99 : prioritaire sur tous les autres. doit être exécuté totalement.

 500 actions à 99€

Intérêt de ce type d’ordre : rapidité et totalité d’exécution

(dans l’exam la prof s’attend que nos réponses soient développées, citer le prix et l’avantage et
définir le type d’ordre)

Exercice 2 :

Ordre marché : prioritaire et exécuté totalement mais peut être exécuté à des cours différents.

 40 actions achetées à 39€

 20 actions achetées à 40€

Dans le carnet d’ordre il va rester 10 au lieu de 30 à 40€ et les 40 à 39€ vont disparaitre (supposées
vendues).

Exercice 3 :

Ordre d’achat à cours limité : le prix maximal auquel on est prêt à acheter les actions.

Rien ne va se passer sur

1ère ligne : ordre le plus intéressant pour l’acheteur, si la 1ère ligne n’est pas intéressante pour
l’acheteur, cela signifie que automatiquement rien ne va se passer pour le reste des lignes aussi.

L’ordre n’est pas exécuté car dans le carnet d’ordre, du côté des ventes, le 1er vendeur dans le carnet
d’ordre ne veut pas vendre au dessous de 12.10€ alors que nous on veut acheter à 12€.

L’ordre non exécuté sera placé sur la première ligne du côté des achats sur le carnet d’ordre

Qtés achat Cours achat Qtés ventes Cours vente

500 12 … …
… 12.10 … …
… … … …

Exercice 4 :

Le carnet d’ordre pour le titre C est le suivant :

L’ordre est exécuté totalement. Avec 25 achetées à 100.10€ et 25 à 100.15€ car les deux sont
inférieurs à notre limite de 100.20 et car on est le premier sur le carnet d’ordre.
L’ordre de 500 à meilleure limite va être exécuté partiellement car on a 25 à 100.10 et les 25
restantes vont se placer au cours auquel la première partie a été achetée sous la forme d’un ordre à
la meilleure limite de 100.10.

L’ordre à la meilleure limite est prioritaire aussi mais peut être exécuté partiellement.

Exercice 5 :

Ordre de vende à cours limité : on ne vend pas au dessous de 12€. L’ordre sera exécuté totalement
avec 300 titres vendus à 12.05 et 200 vendus à 12€

Exercice 6 :

Deux types d’ordre successifs :

- Ordre d’achat de marché : 40 titres

 Totalement exécuté : 25 vendus à 9.95 et 15 vendus à 10€ dans le carnet il va rester 15 à 10
et la première ligne de 30 titres du côté des ventes va disparaître.
- Ordre d’achat à seuil de déclenchement : limite maximale à 10€
 Sur les 50, 15 achetés à 10€ et 35 achetés à 10.20€

Exercice 7 :

- Ordre d’achat au marché : 40 titres

 25 achetées à 9.95€
15 achetées à 10€
Il reste 15 à la place de 30 au cours de 10€ du côté des ventes.
- Ordre d’achat à plage de déclenchement avec un seuil de 10€ et une prix limite de 10.10€

Exercice 8 :

- Ordre de vente à la meilleure limite : 100 titres

 50 vendus à 45.50 et 50 restantes placées dans le carnet d’ordre avec la limite de 45.50€.
- Ordre de vente de 100 titres à seuil de déclenchement avec un seuil à 45
 Le seuil de 45 est un prix maximal : dès que le cours passe au dessous de 45€, l’ordre peut
être exécuté (c’est l’inverse de la logique).
L’ordre n’est pas déclenché car le cours n’est pas passé au dessous de 45€.
Le dernier cours = 45.50 > 45  d’où le non déclenchement du cours.

Exercice 9 :

- Ordre de vente à la meilleure limite : 70 titres

 50 vendus à 50
20 restantes dans le carnet d’ordre sous la forme d’un ordre à cours limité avec une limite
de 50. Du côté des ventes
- Ordre de vente à plage de déclenchement avec un seuil de 50 et limite de 48 : 100 titres
 L’ordre est déclenché car le seuil de 50 est atteint et exécuté partiellement : 70 vendus à
49.50 et 20 vendus 48.50. il reste 30 ordres ne sont pas exécutés car on sort de la limite de
48 (on passe à 47 dans le tableau donc pas d’exécution).

Exercice 10 :
On veut acheter 20 actions :

Plusieurs possibilités :

 Passer un ordre marché si la personne n’est pas averse au risque, elle est pressée  une
personne risquophile / volonté d’avoir une exécution immédiate et totale. : aucune maitrise
sur le prix d’exécution.
 Une personne moins risquophile : placer un ordre à la meilleure limite : exécution
immédiate mais qui peut être potentiellement partielle. Peut de maitrise de prix
d’exécution.
 Passer un ordre à cours limité : on peut fixer une limite de 10€ :

Qtés achats Cours d’achat Qtés ventes Cours de ventes

20 10 … …
20 9.90 … …

Règlement au comptant VS règlement au SRD

Règlement au comptant : C’est quand les titres sont réglés dès l’exécution de l’ordre d’achat ou de
vente.

Règlement au SRD : C’est quand les titres peuvent être achetés sans être réglés immédiatement,
vendus sans être livrés immédiatement.

 Du côté des ordres d’achat : l’intermédiaire va exécuter l’ordre au comptant pour le compte
de la personne qui a passé l’ordre et le vendeur va livrer les titres à l’intermédiaire.
L’intermédiaire va porter la position de l’acheteur jusqu’au dernier jour du mois boursier.
Dernier jour du mois boursier : l’investisseur initial va régler le titre et l’IF va livrer les titres

 Du côté des ordres de vente : vente au comptant des titres par l’intermédiaire. L’IF livre les
titres à l’acheteur et l’acheteur règle le titre à l’IF. L’investisseur initial livre les titres et l’IF
règle l’investisseur initial au dernier jours du mois boursier.

Dans les deux cas, il y a un IF.

La stratégie derrière SRD : effectuer des opérations dans les sens inverses : achats suivis de ventes
ou ventes suivies d’achat pour bénéficier de l’écart entre le prix de vente et le prix d’achat sur la
période.

L’objectif du prix de vente > prix d’achat :

Si on anticipe que le prix à la période suivante va augmenter : on a intérêt à acheter en t et vendre

en t+1.

 position acheteuse : longue : on anticipe une hausse des cours  on achète des titres aujourd'hui
pour les revendre plus cher sur la période.

Le gain = prix de vente en t+1 – prix d’achat en t

Si on anticipe une baisse de cours : on a intérêt à vendre en t et racheter en t+1.

  Position vendeuse : courte : on anticipe une baisse des cours : on vend des titres aujourd’hui
pour les racheter moins cher plus tard
Gain = prix de vente – prix d’achat

L’objectif du SRD : c’est bénéficier de l’effet de levier : acheter des titres sans les payer
immédiatement ou vendre des titres sans les céder immédiatement ou même sans les avoirs à
l’instant où on les vend. Le plus important c’est de livrer le titre le dernier jour du mois boursier.
C’est une forme de crédit.

Risque : prix futur pas connu.

Exemple :
20€ en espèces , achat de 100€ de titres avec le SRD.
Hausse des cours sur le mois boursier  placement vaut 110€.
(gain 110 – 100 = 10)
La mise initiale n’est pas la même dans les deux cas.
Plus-value avec le SRD : 20€ versés au début.
Gain/ mise initiale x 100 = 10/20 x 100 = 50%
Plus-values avec le comptant : 100€ versés immédiatement
Gain/ mise initiale x 100 = 10/100 x 100 = 10%

Deux groupes de valeurs éligibles au SRD

 Valeurs éligibles au SRD à l’achat et à la vente : SRD court et long

La capitalisation doit être au moins de 1 milliard d’€ et le volume échangé chaque jour doit être d’1
million d’€.

130 entreprises éligibles sur la place de Paris. Exemple : les CAC40

 Valeurs éligible au SRD seulement en position longue

Le volumes échangés chaque jours doit être d’au moins 100 000 €

120 entreprises

SRD s’appuie sur un effet de levier. Permet de multiplier les gains à partir d’une mise plus faible.
Mais le risque de perte existe.

Comme c’est risqué, il y a une commission à payer : Commission de règlement différé « CRD ». d’où
des

Si ce qu’on apporte en garantie c’est des actifs liquides : espèce par exemple on peut investir 5 fois
leurs montants. Quand ce sont des obligations, 4 fois leurs montant sont investis, quand ce sont des
actions 2.5 le montant peut être investi.

La couverture disponible pour de nouveaux ordres exécutés au SRD = couverture globale –

couverture utilisée.

Couverture utilisée : valeur actuelle des positions au SRD – les plus values x le coef de couverture ou
+ les moins values x le coef de couverture

plus on apporte des actifs liquides comme garantie, plus on est considérés couverts
Le coef de couverture = fonction du type de garantie (actifs + ou – liquides).

II- Les activités et les infrastructures du post-marché

Front office : activités de trading, salle de marché

Middle office : les étapes intermédiaires : contrôle du front office, tout ce qui est info de trader et
conformité d’info et suivi de risque

Back office : tout ce qui est gestion administrative des opérations sur les marchés financiers après
conclusion d’une vente.

1- Vue d’ensemble du post-marché

Voir graphique

On parle de cycle de vie d’un titre : de son émission à sa livraison.

Le post marché : tout ce qui vient après l’échange du titre : compensation + règlement et livraison

Les différentes activités de post marché :

- compensation
- livraison et règlement de titre
- conservation de titres et comptabilité
- administration des titres tout … (gestion des OST : opérations sur titres (tout ce qui fiscalité
aussi

voir image :

En orange : le front office

2- La compensation

C’est une fonction essentielle du post-marché qui est mise en œuvre par une chambre de
compensation (CCP : Central Clearing housing counterParty)

C’est une infrastructure de marché, c’est un organisme national ou international qui sélectionne ses
membres « les adhérents compensateurs ». souvent ce sont des banques et des institui=tions
financières.

Les CCP se trouvent sur les marchés organisés.

Objectif – rôle : réduire le risque de contrepartie : le risque que l’acheteur ne paye pas les titres qu’il
a acheté ou que le vendeur ne livre pas les titres qu’il a vendus.

C’est une étape pas obligatoire. Certaine partie des transactions mais pas la totalité.
2 mécanismes de compensation :

 La novation

C’est l’idée que la chambre de compensation va s’interposer entre les acheteurs et les vendeurs :
interposition juridique.

Elle devient l’acheteur face au vendeur et le vendeur face à l’acheteur.

Les transaction se font entre les adhérents compensateurs et la chambre de compensation.

Objectif de la novation : Réduire le risque de contrepartie : la chambre de compensation qui va

supporter le risque. Elle devient le contrepartie unique : elle devient le contrepartie de l’acheteur et
le contrepartie du vendeur.

Après la novation : l’acheteur A aura une exposition face à la chambre de compensation qui sera
exposée face au vendeur B. pas d’exposition directe entre A et B.

 Le netting (compensation multilatérale des fonds)

C’est le mécanisme principal de la chambre de compensation.

On calcule des soldes nets en espèces et en titres pour chaque participant à la fin de la journée.

Les flux seront compensés entre eux.

Exemple :

Première étape : réception des ordres des investisseurs par la chambre de compensation

 3 participants sur le marché le jour J

- 1 : achète pour 210 euros, vend pour 150€  la chambre de compensation lui doit 150 
solde net = -60€.
- 2 : achat pour 120€, vente pour 140€  solde net = 20€
- 3 : achat pour 280€, vente pour 280€  solde net = 0€

C’est un cout pour les participants qui doivent fournir des fonds de garantie.

La novation elle prend place le lendemain de la transaction. Alors que le règlement de la livraison
prend place 3 jours après.

Un dépôt de garantit est demandé à chaque participant en fonction du risque et qui est réévalué
chaque.

Un appel de marge est à verser jusqu’au règlement de livraison et jusqu’au terme pour les produits
dérivés. Complément au dépôt de garantit pour faire face à une perte potentielle liée à la diminution
des cours des actifs apportés en garantie.

L’appel de marge est souvent versé sous forme de collatéral (actif ou espèce) doit permettre de faire
face à deux jours de perte. Ces appels de marge seront versé à la contrepartie non défaillante. ET SI
c’est pas suffisant pour régler, le fonds de garantie sera mobilisé qui est alimenté par les
contributions financières des membres.

Les avantages et les risques de la compensation :

+:
  Réduire les expositions nettes de chaque participant par le biais du netting
 Une assurance contre le risque de contrepartie.
 La collatéralisation des échanges est améliorée et mieux assurée avec des appels de marge
centralisés qui prennent place régulièrement et qui limitent le risque
 En cas de défaut d’un des membres, ses actifs seront vendus aux enchères.

G20 Pittsburg 2009.

Les principales chambres de compensation en Europe :

- Les filiales de LCH : LCH Clear Net, LCH SA, LCH Std, LCH Ltd
- ICE Clear Europe
- EUREX Clearing

Ces chambres de compensation sont en situation de duopole ou monopole.

En 2020, 92,8% des transactions swap EURIBIR ont été compensées par LCH Ltd.

Le brexit a généré de nouveaux enjeux sur le sujet de compensation des transactions des libellés
délivrés en Europe.

Aux US : DTCC : Depositary Trust and Clearing Corporation / CME Clearing.

En France, les chambres de compensation sont agrées par l’AMF.

Les adhérents compensateurs sont choisis par la CCP elle-même. (la chambre de compensation). Ces
adhérents sont des intermédiaires financiers.

LCH SA : 25 membres.

EUREX : 90 membres

LCH Ltd : 60 membres

- :
 Une hausse très nette des transactions financières compensées notamment sur les marchés
des dérivés  une hausse très importante de la taille de la chambre de compensation.

Une institution financière qui compense une grande part des risques  problème lié aux risques
systémiques.

 Bcp de chambres de compensation sont devenues « Too Big To Fail ». on sait pas ce qui va se
passer si elle font défaut.

Les enjeux importants liés aux Brexit affectent le fonctionnement des différentes chambres de
compensation :

Avant le Brexit, la majorité des compensation sont faites à Londres : 98% des swaps en euros
compensées à la City.

La commission européenne prône une « politique de lieu » : arriver à rapatrier les compensations
des contrats en euro en EU. Pour l’instant c’est toujours compensé à la City et l’UE reconnait les
deux CCP principales de la City : LCH et ICE Clear Europe. L’idée est de prolonger jusqu’à juin 2025.
Une évolution majeure de point de vue réglementaire : l’essors d’un droit européen extra territorial :
c’est un droit décidé dans une juridiction donnée mais exercé dans une autre juridiction. Dans ce cas
là en dehors de l’UE : au UK.

Il y a eu une révision de la directive EMIR  EMIR 2.2 qui confère un pouvoir à l’ESMA pour
superviser des chambres de compensation (en dehors de l’UE) des pays tiers sous la condition
qu’elles aient une importance systémique dans l’UE. Ça concerne la City.

Liste des CCP britanniques a été publiée.  ces CCP sont sous une double … ?

3- Le règlement – livraison

Le règlement par l’acheteur

La livraison par le vendeur

C’est l’échange final des titres contre les espèces. C’est géré par un DC (Dépositaire Central).

Rôle du DC : enregistre et contrôle tous les titres qui ont été émis  fonction notariale.

Les différents IF impliqués ont tous un compte auprès du DC qui va répertorier et enregistrer tous les
titres de leurs clients. Ces IF on les appelle les TCC (Teneurs de Comptes Conservateurs).

Sur ces comptes, sont enregistrés d’un côté les titres émis par dont le compte est ouvert par
l’émetteur et d’autre part, des enregistrement des titres échangés après l’émission.

Fonctions du DC :

- Il vérifie la correspondance entre les titres émis et les titres en circulation.

- Apparier les instructions de règlement - livraison. Et vérifier la cohérence de transaction côté
acheteur et côté vendeur.
Il existe plusieurs critères d’appariments :
 Code ISIN : International Securities Identification avec le contrôle
- de la qté
- du montant échangé
- de la date de négoce et la date choisie

deux types de transaction :

 DVP : Delivery Vs Payment : la livraison de titre et le réglement se font simultanément

 FoP : Free Of Payment : les titres transmis à l’acheteur avant qu’il les paye  livraison avant
le paiement. (en moyenne 3 jours après).

Des règles de fiscalité qui s’appliquent à partir du transfert de propriété.

Types d’organisation de système règlement-livraison :

 Modèle vertical : une seule entreprise de marché qui va gérer toute la chaîne d’opération de
l’ordre de transaction jusqu’au dénouement. Bourse, CCP, et le système de rég-liv
Exemple : Deutsche Börse
 Modèle horizontal : différentes entreprises gèrent les différentes étapes. Une entreprise
différente pour chaque étape. Tout est séparé.
La création en juin 2015 de plateforme unique de rég-liv en EU : Target 2 Security. C’est une
plateforme à laquelle les différents dépositaires centraux délèguent la gestion de rég-liv.

L’objectif : harmoniser et fluidifier le rég-liv entre différents pays de la zone euro et le Danemark.

4- Conservation et administration des titres

Le TCC joue ce rôle.

Il gère tous les évènements de cycle de vie d’un titre détenu par un de ses clients : annonce
d’opérations et les communication auprès des clients, prendre en charge les réponses des clients,
comptabiliser les opérations effectuées, gérer la fiscalité des titres --> un devoir d'information

III- Un développement récent : le trading haute fréquence

Trading haute fréquence = l’exécution automatique par des algorithmes des transactions financières
à grande vitesse.  automatisation des processus du passage d’ordre : plus besoin d’une
intervention humaine , cela suppose une connexion très rapide et une approximation avec les
services de bourses. Parfois cela peut atteindre les 1000 transactions par secondes qui sont
effectuées.

La commission européenne est dotée d’une réglementation de trading haute fréquence : la

définition de la commission européenne est basée sur la fréquence des transactions effectuées.

Dans l’UE, cela regroupe toutes les stés de trading qui envoient au moins deux msgs par seconde sur
un instrument et une même plateforme ou au moins 4 msg par seconde sur plusieurs instruments et
plusieurs plateformes.

Msg : les passages d’ordre, les annulations d’ordre… tout ce qui est possible de passer comme
information.

La grande de vitesse est la nano seconde : 1 millions de fois plus rapide que la milliseconde.

En 2015, un projet Express 2015 : câble transatlantique qui permet d’envoyer un ordre entre
Londres et NY en deux fois moins de temps qu’il faut cligner les yeux.

Qui utilise le THF ? c’est majoritairement des Hegde fonds , des fonds spéculatifs, des grosses
banques d’investissement.

Exemple de plateforme : Direct Hegde.

Quelle est l’ampleur du THF ? un grand pourcentage des transactions : cela représente entre 50 et
60% des transactions financières aux US et en Europe entre 30 et 35%.

C’est une conséquence de la multiplication des différents lieux d’exécutions des ordres : ça rend
possible les arbitrages entre les plateformes : on a pas des prix unique  on va chercher à bénéficier
d’un meilleur prix. Possibilité d’exploiter les différences de prix entre les plateformes, c’est une
conséquence de l’automatisation des marchés financiers et du dvpt de leurs infrastructures
MIF 2007 dans l’UE.

L’équivalent américain de cette réglementation de concurrence c’est REG NMS 2005 (regulation
national market system).
L’objectif : intercaler des ordres entre ceux des autres participants du marché.  réaliser des micro
gains en prenant de vitesse les autres participants et de multipliera ces micropains par un nb de
transaction très important.

Types de stratégies de THF :

 Les ordres flashs

 Les ordres non exécutés

Il y a énormément d’ordres qui sont passés mais peu d’ordres qui sont exécutés  1 à 5% de ratio
d’exécution.

L’intérêt pour le trader de Haute fréquence : placer bcp d’ordres pour jauger le marché. : l’idée c’est
d’envoyer une série d’ordre à des prix différents pour évaluer les intentions des autres participants
du marché.  bouger le carnet d’ordre.

Le THF est une source d’un débat dans le monde de la finance

Est ce que c’est bénéfique ? ou négatif ? risque-t-il de déstabiliser le marché ?

L’avantage : c’est que le TFH est une source de liquidité.

Le risque potentiel est un risque de manipulation des cours à cause de la asymétrie de l’info entre les
participations ce qui engendre une concurrence déloyale.

Les régulateurs comment ils se positionnent par rapport au THF ?

Aux US, le SEC (securities exchange commission) et en EU MIF 2 voté en 2014.

Il y a obligation de déclarer et conserver les algorithmes des transactions et les données pendant 5
ans.

En 2016, avec le BREXIT, il y a eu une forte volatilité.

En période de forte volatilité : ils constatent un grand rapport de liquidité, de teneurs de marchés

Demander paragraphe à nadia .

L’AMF a un pouvoir de sanction contre les THF. Exemple : Sanctions contre Euronext (la sté de
bourse qui gère la bourse de Paris) pour manip des cours du CAC 40 en 2009. + AMF estime que
EURONEXT a laissé passer des ordres qui ont déstabilisé le marché à cause du passage d’ordres très
importants. et Virtu  5M€ d’amende chacun.

Sanctions Getro en 2016.