Finance D'entreprise 4

DGC
2023/2024
UE 116 Finance d’entreprise
La politique de financement et
la gestion de la trésorerie
Cours 4/4
Jean-Claude Coille
Emmanuelle Plot Antoine
Roger
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Djamal ABDEREMANE (djamal.abderemane.auditeur@lecnam.net)
UE
116 FINANCE D’ENTREPRISE COURS 4
Les auteurs :
Jean-Claude Coille : agrégé d’économie et de gestion au Cnam-Intec,
responsable pédagogique de l’UE de Finance du DSGC.
Emmanuelle Plot : agrégée d’économie et de gestion au Cnam-Intec, responsable
pédagogique de l’UE de Finance d’entreprise du DGC.
Antoine Roger : expert-comptable diplômé et enseignant en finance.
https://lecnam.net
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Directrice de la publication : Bénédicte Fauvarque-Cosson, administratrice générale du
Cnam. Dupliprint : 733, rue Saint-Léonard – 53100 Mayenne.
2
Sommaire
Objectifs du cours 4 5
Partie ⑤ La politique de financement 7
Chapitre 1. Les marchés financiers.................................................................9

sEcTion 1. Le marché financier : définition et organisation.....................................9
sEcTion 2. Les actions.............................................................................. 13
sEcTion 3. Les obligations.........................................................................21
sEcTion 4. La qualité de l’information sur les marchés financiers...........................26
Chapitre 2. Les modes de financement et leurs coûts respectifs.............................27

sEcTion 1. Le financement interne...............................................................27
sEcTion 2. Le financement externe..............................................................31
sEcTion 3. La structure de financement et le coût des ressources..........................41

sEcTion 4. L’effet de la structure financière sur la création de valeur
des investissements...................................................................46
Chapitre 3. Les contraintes de financement.....................................................53

sEcTion 1. Le bilan financier...................................................................... 53
sEcTion 2. Les ratios de liquidité.................................................................58
sEcTion 3. Les garanties des prêteurs............................................................59
Chapitre 4. La planification financière............................................................61

sEcTion 1. Les objectifs du plan de financement..............................................61
sEcTion 2. La forme du plan de financement...................................................62
3
UE
Partie 6 La gestion de la trésorerie 69
Chapitre 1. Les prévisions de trésorerie à court terme........................................71

sEcTion 1. La synthèse des prévisions de trésorerie...........................................71
sEcTion 2. Le budget de trésorerie : la prévision mensuelle du solde de trésorerie......72
sEcTion 3. La terminologie bancaire et la fiche en valeur....................................82
Chapitre 2. Les modalités d’équilibrage de la trésorerie.......................................86

sEcTion 1. L’objectif de trésorerie zéro...........................................................86
sEcTion 2. Le financement des déficits de trésorerie de court terme.......................89
sEcTion 3. Les placements des excédents de trésorerie......................................97
sEcTion 4. Le plan de trésorerie : calcul des soldes de trésorerie après décisions
de financement et de placement..................................................104
Conclusion 109
Exercices autocorrigés 111
Sigles et abréviations 123
Lexique 125
Index 127
Devoir 4 129
Devoir 5 133
4
Objectifs du cours 4
Le passif du bilan décrit les ressources utilisées par une entreprise à une date don-
née : capitaux propres, emprunts, etc. Il définit la structure financière. Dans le
cours 1, nous avons montré comment analyser ces ressources et comment
véri- fier que l’équilibre financier est bien atteint (FRNG  0 et FRNG  BFR),
avec une rentabilité financière (résultat net/capitaux propres) et une solvabilité
(emprunt/ CAF) à des niveaux acceptables. Dans le cours 3, nous avons étudié
la démarche pour sélectionner le projet d’investissement le plus rentable (ou
le moins risqué). Il s’agit à présent de déterminer la politique de financement
pour le futur, afin de répondre aux questions suivantes :
• comment l’entreprise doit-elle financer les investissements sélectionnés ?
• l’entreprise peut-elle augmenter son capital ou contracter un emprunt ?
Toute décision d’augmentation du capital ou de contraction d’un nouvel
emprunt modifie la structure financière de l’entreprise. La politique de
financement (ou politique financière) est du domaine de la stratégie, du
moyen et long terme.
Pour éviter d’être en cessation de paiement ou de gaspiller des ressources, il

faut faire des ajustements ponctuels, de court terme, avec la gestion de la
trésorerie. Il s’agit de répondre aux questions suivantes : quel est le niveau idéal de
trésorerie ? Quels sont les crédits à court terme les moins coûteux et les
placements à court terme les plus rémunérateurs ?
ATTEnTion
Le taux d’IS retenu pour les applications est le taux normal de 25 %. Si un autre taux
d’IS est utilisé, l’énoncé le mentionnera explicitement.
Focus
Tous les termes figurant comme suit (ex. : marché financier) sont définis dans le lexique en
fin d’ouvrage.
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Partie ⑤
La politique de financement
Chapitre
1. Les marchés financiers
Chapitre
2. Les modes de financement et leurs coûts respectifs
Chapitre
3. Les contraintes de financement
Chapitre
4. La planification financière
Pour une entreprise, définir sa politique de financement consiste à déterminer le type de

ressources durables le mieux adapté au financement de ses immobilisations et de son
BFR. Ces ressources durables peuvent appartenir à la catégorie des capitaux propres ou à
celles des dettes financières. Nous aborderons successivement :
∙ leurs caractéristiques générales au travers de la présentation des marchés financiers ;
∙ leurs coûts ;
∙ leur sélection en fonction de la rentabilité des investissements à financer et des
contraintes spécifiques à chaque entreprise ;
∙ leur planification afin de vérifier leurs conséquences sur l’équilibre financier de
chaque exercice.
7
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COURS 4 FINANCE D’ENTREPRISE 116
a p itre
ch
1. Les marchés financiers
ComPÉTEncES ATTEnDuES
Exploiter les opportunités des différents modes de financement en
respectant l’équilibre financier de l’entreprise et en tenant compte des
informations délivrées par les marchés financiers, déterminer l’apport des
marchés financiers en matière de politique de financement et d’information
financière de qualité, identifier la relation entre rentabilité exigée par le
marché et incertitude, savoir calculer un écart-type.
section 1.
Le marché financier :
définition et organisation
I. Définition du marché financier
Le marché des capitaux est un lieu d’échange permettant le financement des

investissements à court terme et à long terme. Il est composé de plusieurs marchés :
∙ le marché des capitaux à long terme (appelé marché financier) : actions, obligations,
dérivés (options) ;
∙ le marché des capitaux à court terme (appelé marché monétaire) : interbancaire, titres
de créances négociables ;
∙ le marché des devises.

Notre questionnement sur l’évolution de la structure financière des entreprises sur le
long terme conduit à une analyse plus précise des marchés financiers.
Le marché financier est un lieu de rencontre entre une offre et une demande de finance-
ment. Autrement dit, entre des entreprises ayant des besoins de financement et des per-
sonnes (morales ou non) ayant des capacités de placement à long terme.
9
UE
Par conséquent, les produits échangés correspondent essentiellement à des actions ou à des
obligations. L’enjeu principal est de savoir comment va évoluer le cours du marché au
gré des transactions et des informations diffusées sur le marché.
Pour assurer la confiance des différents opérateurs, le marché financier est organisé
autour d’un cadre structuré qui :
∙ permet de financer l’État et les entreprises cotées en Bourse. Des agents qui ont des
excédents de capitaux peuvent les prêter à des agents qui en manquent pour financer
leur activité. Le rôle d’un marché financier est ainsi de réduire les coûts de transaction
en facilitant la rencontre entre l’offre et la demande de capitaux ;
∙ donne une évaluation des entreprises cotées (le cours de Bourse) pour les actions ;
∙ propose des couvertures contre la variation des taux d’intérêt et de change (techniques
développées dans l’UE 2 Finance du DSCG).
Aujourd’hui, la plupart des marchés financiers ne sont plus des lieux physiques et les
ordres de Bourse ne sont plus « criés », mais saisis et gérés par un système informatique.
L’AMF1 (Autorité des marchés financiers) est un organisme public indépendant. Elle a
pour missions de veiller :
∙ à la protection de l’épargne investie ;
∙ à l’information des investisseurs ;
∙ au bon fonctionnement des marchés d’instruments financiers.
II. Marché primaire et marché secondaire

Que ce soit pour les actions ou pour les obligations, il existe deux compartiments : le marché
primaire et le marché secondaire.
Lorsqu’elles sont créées, les actions ou les obligations sont émises sur le marché primaire
où le nombre de titres et leur prix sont fixés par l’émetteur.
Titres X
Entreprise A Investisseur B
Liquidités
Le marché primaire permet ainsi à des agents économiques qui ont des besoins de
financement de trouver des ressources auprès d’autres agents (on pourra les qualifier
d’épargnants ou d’investisseurs) qui ont des excédents à investir.
Ensuite, si, après avoir acheté des titres sur le marché primaire, des actionnaires ou des
obligataires désirent les céder, l’opération se déroulera sur le marché secondaire,
appelé plus communément la Bourse des valeurs : les transactions sont alors réalisées
entre investisseurs (ceux qui veulent acheter des titres et ceux qui veulent vendre les
leurs).
1. Autorité créée enDocument

2003 quide réglemente et contrôle
travail réservé aux les opérations
élèves de l'INTEC. financières
Toute reproduction des sociétés
sans autorisation écrite cotées.
est interdite.
10
UE
Le marché secondaire facilite la liquidité d’un titre, c’est-à-dire la capacité de pouvoir

l’acheter ou le vendre rapidement.
Titres A
Investisseur B Investisseur
C Liquidités
III. Les différents marchés des actions

En fonction de la taille des sociétés, du secteur d’activité et du besoin de financement,
une entreprise a accès à plusieurs marchés :
Un marché réglementé : Euronext

Ce marché répond à des règles strictes fixées par l’AMF.
En Europe, la société privée NYSE Euronext assure le bon fonctionnement du marché
financier avec notamment la gestion des systèmes informatiques de négociation et la
diffusion des informations boursières.
Sur cette place boursière, le segment Eurolist (créé en 2005) regroupe les actions des
plus grandes entreprises. Au sein de ce marché réglementé unique, les sociétés cotées
sont clas- sées par ordre alphabétique et sont identifiables grâce à un critère de
capitalisation.
Capitalisation boursière  Valeur boursière de l’entreprise

 Nombre de titres composant le capital  Cours du titre
Trois compartiments sont identifiés (nommés A, B et C) et classent les entreprises en

fonction de leur capitalisation boursière :
∙ compartiment A : capitalisation supérieure à 1 milliard d’euros ;
∙ compartiment B : capitalisation comprise entre 150 millions et 1 milliard d’euros ;

∙ compartiment C : capitalisation inférieure à 150 millions d’euros.
Les entreprises cotées2 sur le marché réglementé s’engagent à informer de manière
régulière (comme la présentation des comptes annuels certifiés des 3 dernières années, de
son résul- tat net tous les 6 mois ou de son chiffre d’affaires tous les 3 mois). Cela
garantit la confiance dans le marché.
Euronext Growth (anciennement Alternext)

C’est un marché non réglementé qui permet aux PME souhaitant accéder aux marchés
financiers pour assurer le financement de leur croissance. Les modalités de cotation sont
assouplies et donc plus adaptées à la taille de ces sociétés.
2. Notons qu’une entreprise n’est pas obligée de proposer toutes ses actions sur le marché. La part des actions
échangeables sur le marché s’appelle le flottant.
11
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Euronext Access (depuis juin 2017)

C’est un marché régulé mais non réglementé qui a pour principal avantage un accès
facile pour les PME (entreprises de taille trop petite pour prétendre au marché
réglementé).
Ce marché libre permet aux PME de lever des capitaux sur la zone euro selon des
conditions d’accès au marché simplifiées, sous réserve de leur engagement en matière de
transparence financière et de protection des investisseurs.
Les formalités d’inscription sont très simplifiées (les obligations de publication et de
communication au public d’informations financières relèvent ainsi du seul droit commun
des sociétés). Les volumes échangés sont moins élevés et le risque pour l’investisseur est
le risque d’illiquidité (ne pas réussir à acheter ou à vendre un titre).
IV. Le risque sur les marchés financiers

Plus l’incertitude sur le futur est grande, plus le risque est important et plus les agents
éco- nomiques exigeront une rémunération importante pour le capital qu’ils auront pu
investir.
Le risque attaché à un actif (obligation, action, projet d’investissement) peut être
défini comme la différence entre la rentabilité attendue d’un actif et sa valeur effective
une fois que les événements futurs se seront réalisés.
Les actions sont des actifs risqués pour lesquels on peut toujours calculer une
rentabilité prévisionnelle, mais dont le niveau réel peut en être plus ou moins éloigné.
Le niveau de risque influence alors directement l’évaluation de ces actifs.
Finalement, le risque apparaît dès lors qu’il n’est pas certain que la valeur attendue se réalise.
Il existe donc des actifs sans risque qui se caractérisent par une rentabilité certaine :
l’exemple toujours donné est celui des obligations à taux fixe émises par un État
parfaitement solvable (pour éliminer le risque de défaut). Encore faut-il toutefois que
l’obligation ne soit pas revendue avant l’échéance (si les taux augmentent, la valeur de
l’obligation, en cas de revente, diminue).
Si l’investisseur présente une exposition au risque élevé, il pourrait se désister ou exiger
une rémunération plus élevée qualifiée de prime de risque en contrepartie de
l’acceptation de la prise de risque.
Rentabilité d’un actif risqué  Rentabilité de l’actif sans risque  Prime de risque
APPLICATION Nº1
On propose à un investisseur de choisir entre les différents placements suivants :

∙ placement n° 1 : rentabilité attendue estimée à 4 % avec une rentabilité effective
qui peut varier entre 1 % et 6 % ;
∙ placement n° 2 : rentabilité attendue estimée à 10 % avec une rentabilité effective qui
peut varier entre – 15 % et 35 % ;
∙ placement n° 3 : achat à l’émission d’une obligation émise par un État considéré comme
12
parfaitement solvable au taux de rendement à l’émission de 1 %.
13
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L’analyse de ces trois propositions est la suivante :

∙ lerentabilité
placement n° 3 consiste à investir dans un actif sans risque, pour lequel la
obtenue est certaine et connue d’avance, mais beaucoup plus faible ;
∙ différente de autres
dans les deux cas, les actifs peuvent présenter une rentabilité effective bien
la rentabilité attendue. Il s’agit donc d’actifs risqués. Le premier
placement est moins risqué que le deuxième ; ainsi, sa prime de risque de 3 %
(rentabilité du placement – rentabilité de l’actif sans risque  4 % – 1 %) est moins
élevée que pour le placement n° 2 (10 % – 1 %  9 %).
Le choix final dépend de l’aversion au risque de l’investisseur.
section 2.
Les actions
Rappelons qu’une action est un titre de propriété donnant droit à un droit de vote et à
un droit au dividende (part du résultat distribué aux actionnaires en fonction de la
performance de la société et de la trésorerie disponible).
Le marché des actions permet à des entreprises d’émettre des titres pour financer leur
acti- vité et leur investissement. Ces titres composent leur capital social et peuvent
ensuite être échangés sur les marchés financiers.
I. Le prix d’une
action
Sur le marché primaire sont présentées les nouvelles actions émises par les entreprises.
Le prix initial lors de l’introduction en Bourse peut être fixé selon plusieurs modalités
(non développées au sein du programme de l’UE).
Sur le marché secondaire, les actions précédemment émises sont échangées entre les
opéra- teurs. Le cours d’échange est fixé :
∙ pour les titres les plus échangés, tout au long de la journée (en fonction des volumes
de demande et d’offre) : c’est la cotation en continu ;
∙ pour les titres les moins échangés (ou moins liquides), une à deux fois par jour : c’est
la cotation au fixing.
14
UE
II. Les indices boursiers

Un marché est composé de plusieurs actions ; chaque action voit son cours augmenter ou
diminuer au gré des échanges. Mais, pour avoir une vision de l’évolution de l’ensemble
des actions composant un marché, et donc gérer au moins le portefeuille d’actions, il faut
analyser l’évolution de l’indice de ce marché.
Un indice boursier est un indicateur mesurant la performance d’un marché. Il reflète l’évolu-
tion d’un panier d’actions sur une période donnée : il correspond à une moyenne
pondérée de la capitalisation boursière des entreprises composant l’indice : plus la
capitalisation bour- sière d’une entreprise est élevée, plus son poids dans l’indice est
élevé.
ExEMPLE
Si un indice boursier a un niveau de 1 500 à un moment donné et que les
actions qui le composent progressent de 2 % en moyenne, il atteindra alors
1 500  1,02  1 530. De même, si un indice boursier progresse de 2 000 à
2 100  2 000
2 100, l’augmentation correspondante des actions est de  5 %.
2 000
Le principal indice boursier en France est le CAC 40 : c’est l’indice (avec des cours en
cotation assistée en continu) regroupant la capitalisation boursière des 40 plus grandes
entreprises (parmi les 100 premières). Le poids de chaque société dans l’indice dépend
de sa capitalisation. Il est calculé à partir de la moyenne des capitalisations boursières
pondérée par la capitalisation de chaque société (sans dépasser 15 %). Par conséquent,
plus une société a un poids élevé, plus la variation de son cours a une incidence sur la
variation de l’indice. Sa valeur de référence de 1 000 points a été fixée fin 1987. Mi-juin
2023, la valeur du CAC est de 7 291 points alors qu’il était de 5 935 points mi-juin 2022.
Il existe aussi le SBF 120 (indice regroupant la valeur des 120 plus grandes entreprises
françaises).
Aux États-Unis, les principaux indices sont le Dow Jones (regroupant la valeur des 30 plus
grandes entreprises américaines) ou encore le Nasdaq (regroupant essentiellement des
entreprises dans le domaine de l’informatique et d’Internet).
III. La lecture de la cote boursière

Le cours d’une action informe sur le prix auquel certains agents sont prêts à acheter le
titre à une date donnée, et auquel d’autres agents sont prêts à le vendre. Il donne ainsi
le prix d’une action.
Ce cours évolue très rapidement : à différents moments de la journée, ce cours n’est
jamais identique. Les investisseurs ne s’appuient pas sur un seul cours, mais analysent le
cours le plus bas sur une période donnée, le cours le plus haut et la tendance sur les jours
précédents.
15
UE
Notons qu’il existe aussi d’autres indicateurs s’appuyant sur le cours pour analyser une
action. Il est possible d’en citer deux principaux :
Cours
∙ le PER (price earning ratio) :
Bénéfice par action
. Il s’agit de savoir à combien d’années de
bénéfice correspond la valeur boursière d’une action. Le PER ne peut s’interpréter

qu’en fonction du PER du secteur. Sur le marché du CAC 40, le PER moyen est de 10 : en
moyenne, la capitalisation boursière des entreprises représente 10 fois leur résultat net
comptable ;
Dividende
∙ le rendement de l’action : . Seul le rendement est comparé à la valeur de
l’action. Cours
ExEMPLE
Prenons l’exemple de l’action Airbus, et présentons succinctement des infor-
mations lues sur un site spécialisé.
Chaque titre dispose d’un code international d’identification à 12 caractères,
appelé ISIN (international securities identification numbers). Celui d’Airbus est
NL0000235190.
Plusieurs informations sur le cours sont disponibles :
le cours du jour : le 23 juin 2023, le cours est de 126,500 € ;
∙ Le cours au plus haut et le cours au plus bas sur une année donnée sont
respectivement, de 127,640 € et 125,940 €. Cela indique la fluctuation
possible du titre ;
∙ le nombre de titres échangés à cette date est de 335 009 (soit moins de 1 %
des titres) ;
∙ le dividende net par action est estimé à 1,8 € pour 2022, son rendement est
estimé à 1,57 % en 2023 et le PER est de 23.
Ces informations aident les investisseurs dans leur décision d’acheter ou de vendre les
actions, compte tenu de leurs anticipations sur l’évolution des valeurs suivies.
Entraînez-vous à calculer des indicateurs pour comprendre le marché boursier avec le sujet 2022 de
l’État, disponible sur le site de l’Intec : https://lecnam.net (rubrique « Annales »).
IV. La rentabilité et le risque d’une action

Deux éléments essentiels guident les acheteurs des actions : leur rentabilité espérée et
le risque supporté par leur investissement.
Afin d’estimer la rentabilité et le risque liés à la détention d’une action, nous commen-
çons par étudier le niveau de ces paramètres à partir de données observées dans le
passé. Autrement dit, nous supposons que l’analyse historique de l’action permettra d’en
déduire son évolution dans le futur.
16
UE
A. LA RENTABILITÉ D’UNE ACTION

CALCULÉE SUR LES COURS
∙
PASSÉS
1. Rentabilité annuelle d’une action sur une période
La rentabilité d’une action dépend du dividende et de la ins-value générée par
c
plus ou mo ession du titre. Sur une année, le calcul de cette la ivant :
D1 +P1  P0
Rentabilité sur lannée 1 
P0
Avec :
∙ P0 : la valeur de l’action en début de période ;
∙ P1 : la valeur de l’action en fin de période (une année plus tard) ;
∙ D1 : le montant du dividende perçu.
La différence P1 – P0 est une plus-value si elle est positive et une moins-value si elle est
négative.
APPLICATION Nº2
La valeur d’une action est de 200 € en début de période. La valeur estimée une année
plus tard est de 205 € avec un dividende encaissé de 3 €.
 3  205  200 
Le taux de rentabilité de cette action est donc de 4 %, soit .
 
 200 
∙ 2. Rentabilité annuelle moyenne d’une action

Si des informations sur plusieurs années sont disponibles, il est plus pertinent de calculer la
rentabilité moyenne annuelle. Document de travail réservé aux élèves de l’Intec – Toute reproduction sans autorisation est interdite
La rentabilité moyenne d’une action « j » se calcule ainsi :
n
∑ rji
Rentabilité moyenne  r  i1
n
Avec :
∙ r : la moyenne arithmétique de (j) ;
∙ n : le nombre de périodes ;
∙ rji : les valeurs constatées de l’action (j) à la ie période.
17
UE
APPLICATION Nº3
Le tableau ci-après présente l’évolution de la rentabilité de l’action X sur les 3 dernières

années.
Année N–3 N–2 N–1
Rentabilités annuelles action X 15 % – 15 % 24 %
La rentabilité moyenne de l’action X sur les 3 dernières années est alors égale à la
1
somme des rentabilités divisée par le nombre d’observations :  (15 % – 15 %  24 %)
 8 %.
3
Si l’on estime que la tendance future va reproduire la tendance passée, la rentabilité
moyenne dans les prochaines années devrait s’établir à 8 %.
B. LE RISQUE D’UNE ACTION CALCULÉ

SUR LES COURS PASSÉS : VARIANCE ET ÉCART-TYPE
Un titre est risqué dès lors que sa rentabilité n’est pas connue avec certitude. Par consé-
quent, la connaissance à la fois de la rentabilité et du risque associé à un titre est
fondamen- tale : est-il préférable d’investir dans une action plus rentable mais plus
risquée ou moins rentable mais moins risquée ? Tout dépendra de l’aversion au risque de
l’investisseur.
REMaRquE
Savoir calculer des variances et des écarts-types est également au programme de l’UE 11 Contrôle
de gestion du DCG.
∙
Pour apprécier le risque lié à la détention d’une action j, il est nécessaire de calculer des
de travail réservé aux élèves de l’Intec – Toute reproduction sans autorisation est interdite
indicateurs statistiques tels que la variance (2) et l’écart-type ( ).

j j
1. La variance et l’écart-type des rentabilités d’une population

Il est supposé que l’ensemble des observations est connu. La variance et l’écart-type
sont donc calculés sur la base d’une population (l’exhaustivité des données disponibles
est inté- grée dans le calcul).
La variance est une étape de calcul préalable à la détermination de l’écart-type.
La variance est une mesure de la dispersion des rentabilités annuelles d’un titre autour de
sa rentabilité moyenne.
Il faut, en premier lieu, calculer la moyenne des observations, puis mesurer l’écart entre
chaque observation et la moyenne.
Cet écart est ensuite élevé au carré (afin d’éviter les problèmes de signe : le problème
n’est pas de savoir si la rentabilité d’une période est supérieure ou inférieure à la
rentabilité moyenne, mais de savoir à quelle distance est cette dispersion). Aussi, la
Document
18
variance ne peut être que positive.
19
UE
Enfin, il faut faire la moyenne des carrés des écarts à la moyenne.

La formule suivante précise le calcul de cette variance d’une action j :
n
 i1(rji  rj )
2
Variance  j2
 n
Plus la variance est élevée, plus les rentabilités constatées s’écartent de la moyenne et
donc plus la rentabilité future du titre sera très incertaine et le risque grand pour
l’actionnaire.
APPLICATION Nº3 SUITE
La rentabilité moyenne de l’action X sur les 3 dernières années est de 8 %.
Année N–3 N–2 N–1

Rentabilité annuelle 15 % – 15 % 24 %
Écart à la moyenne (0,15 – 0,08)  0,07 (– 0,15 – 0,08)  0,23 (0,24 – 0,08)  0,16
Carré de l’écart à la moyenne 0,072  0,0049 0,232  0,0529 0,162  0,0256
Somme des carrés des écarts à la moyenne 0,0049  0,0529  0,0256  0,0834
Somme des carrés des écarts à la moyenne 0,0834

Variance  n  3  0,0278
La variance ne peut pas être directement interprétée, car le passage au carré biaise les
ordres de grandeur. D’où l’importance d’en déduire l’écart-type.
L’écart-type est également une mesure statistique de dispersion. Il est égal à la racine
carrée de la variance.
n
Écart-type   j
 i1(rji  rj  2 j ou encore σ j  (σj 2
)2
 )0,5
n
Plus l’écart-type est élevé, plus le risque de l’action est élevé. Pour analyser le niveau
de risque, il est conseillé de comparer l’écart-type à la moyenne : plus la valeur de
l’écart-type est élevée et proche de la valeur moyenne, plus le risque est fort.

La rentabilité moyenne de l’action X sur les 3 dernières années est de 8
%. La variance est de 0,0278.
L’écart-type est 0,0278  0,1667, soit 16,67 %.

de
Un écart-type de 16,67 %, si la rentabilité moyenne est de 5 %, s’analyse comme un
risque très élevé, alors qu’un même écart-type de 16,67 % pour une rentabilité moyenne
de 40 % est un risque très modéré.
Document de travail réservé aux élèves de l'INTEC.20
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UE
Entraînez-vous avec les sujets 2021 et 2022 de l’État et les sujets 2020 et 2022 de l’Intec, disponibles
sur le site de l’Intec : https://lecnam.net (rubrique « Annales »).
∙ 2. La variance et l’écart-type des rentabilités d’un échantillon

Il est supposé que l’ensemble des observations n’est pas connu. Les calculs de la variance
et de l’écart-type s’effectuent sur la base d’un échantillon. On parle d’estimation : on
déduit des informations de l’échantillon des caractéristiques valables pour toute la
population.
Si, comme cela sera le plus souvent notre cas, il s’agit d’estimer la variance et l’écart-
type à partir de rentabilités observées dans le passé, il faut alors diviser par « n – 1 » et
non par « n ».
n n
∑ i  1 (rji  r )2 ∑ i  1 (rji  r )2
Variance estimée  σ2j et Écart  type estimé  σ j 
 n1 n1
Estimez la variance et l’écart-type de l’action X.

 n (r )2 r (0,15  0,08)2 ( 0,15  0,08)2  (0,24  0,08)2
Variance  2 i=1 ji j
 4,17 %
j
 n 1 = 2
Écart-type  j 2j 0,0417

  20,4 %

Comparons l’action X avec une action Y dont la moyenne et l’écart-type ressortent
respectivement à 16 % et 25 %. À moins que l’investisseur ait une très forte aversion au
risque, il faut lui conseiller l’action Y qui rapporte deux fois plus (16 % contre 8 %) avec
un risque légèrement plus élevé (25 % contre 20 %).
ment de travail réservé aux élèves de l’Intec – Toute reproduction sans autorisation est interdite
C. LA RENTABILITÉ D’UNE ACTION

DÉFINIE COMME UNE VARIABLE
ALÉATOIRE
Une manière classique de prendre en compte le risque est d’affecter à une variable
étudiée (ici, la rentabilité d’une action) plusieurs valeurs possibles et d’y associer une
probabilité de réalisation.
L’univers est alors incertain mais probabilisable : il s’agit donc de connaître les
caractéris- tiques de chaque scénario futur possible. À chaque scénario est associée une
∙
probabilité de réalisation (ou de survenance).
1. L’espérance mathématique de la rentabilité

La moyenne des données probabilisées est alors appelée espérance mathématique (ou
ren- tabilité espérée).
21
22
UE
Espérance mathématique de la rentabilité de l’action j  E(rj)  ∑(rji × Pi )

i1
Avec :
∙ Pi : la probabilité de réalisation attachée à chaque rentabilité ;
∙ rji : la rentabilité du titre (j) à la période (i).
APPLICATION Nº4
Un investisseur anticipe la rentabilité d’une action Z pour l’année à venir, avec la

probabilité de réalisation correspondante.
Hypothèses 1 2 3 4
Rentabilité annuelle : ri – 10 % –3% 5% 20 %
Probabilité : Pi 15 % 25 % 35 % 25 %
Il y a 15 % de chance que la rentabilité annuelle soit de – 10%, 25 % de chance qu’elle

soit de – 3 %, 35 % de chance qu’elle soit de 5 % et 25 % de chance qu’elle soit de 20 %.
L’espérance de la rentabilité annuelle de l’action Z est égale à (– 0,1  0,15)  (– 0,03  0,25)
 (0,05  0,35)  (0,2  0,25)  4,5 %.
∙ 2. La variance et l’écart-type de la rentabilité

La définition de la variance est comparable à celle déjà présentée en univers certain, mais
cette fois, chaque écart est pondéré par sa probabilité de réalisation.
2
Variance  σ2j ∑  r E(r )  ×P
 ji j  i
i1
En finance, la mesure la plus utilisée pour évaluer la volatilité d’une distribution de

probabi- lité est l’écart-type. L’écart-type est égal à la racine carrée de la variance.
Écart-type  σ j  σj 2 ou  (σj 2
)0,5
La variance et l’écart-type de la rentabilité de l’action Z sont :

n
2
Variance  z2  
i1
rzi E(rz ) Pi  ( 0,1 0,045)2  0,15  ( 0,03  0,045)2  0,25
 (0,05  0,045)2  0,35  (0,2  0,045)2  0,25  0,01 1 %
Écart-type  z 2z
 0,01  10 %

La dispersion autour de la rentabilité espérée est grande !
23
UE
section 3.
Les obligations
Rappelons qu’une obligation est un titre de créance qui donne droit à une rémunération
prévue et à un remboursement.
La décision d’investir dans une obligation doit être prise sur la base de ce qu’elle
rapporte (taux de rendement actuariel développé dans le cours 3) et des différents
risques que peut courir le prêteur.
I. Le prix d’une
Pour
obligation
comprendre le prix d’une obligation, il faut savoir si l’on se situe sur le marché
primaire ou sur le marché secondaire.
A. LE PRIX D’ÉMISSION D’UNE

OBLIGATION SUR LE MARCHÉ
PRIMAIRE
Le prix d’émission est le prix d’acquisition d’une obligation par l’obligataire. Ce montant
est donc encaissé par l’entreprise émettrice.
Comme déjà évoqué dans le cours 3, il ne faut pas confondre le prix d’émission, la
valeur nominale (utilisée pour calculer les intérêts ou pour exprimer la valeur de
l’obligation en pourcentage) et la valeur de remboursement.
Au moment de l’émission, l’investisseur connaît donc exactement le prix d’émission, la
valeur des intérêts ainsi que la valeur de remboursement. Pour analyser la rentabilité de
son placement (s’il conserve les obligations jusqu’à échéance) et donc comparer ses
possibilités de placement, il peut calculer le taux de rendement actuariel.
Nous avons déjà montré que le taux de rendement actuariel d’une obligation est égal au
taux d’actualisation tel que la somme actualisée des flux financiers (achat, coupons,
remboursement in fine) soit égale à zéro.
Taux de rendement actuariel à l’émission  i tel que

:  1 (1 +i)(n1) 
– Pe  C   (C  Pr )  (1  i) 
–n
× i 0
 
Avec : 
∙ : le nombre de périodes ;
∙ n
: le prix d’émission ;
∙ Pe
P r : le prix de remboursement ;
∙ C
: le coupon annuel.
24
UE
B. LE COURS D’UNE
OBLIGATION SUR LE MARCHÉ
SECONDAIRE
L’obligataire n’est pas obligé de conserver son obligation jusqu’à échéance et peut décider
de la revendre avant échéance.
À quel cours revendre son obligation ? Deux informations sont essentielles : le taux du
∙
mar- ché et le montant du coupon couru.
1. Le taux du marché
Comme vu dans le cours 3, le cours d’une obligation dépend de l’évolution du taux du
mar- ché sur le marché obligataire :
∙ si le taux a augmenté : l’obligation est donc moins rentable que les nouvelles
obligations émises sur le marché primaire. Pour compenser cet effet, son prix devra
être inférieur à celui des nouvelles obligations ;
∙ sisupérieur
le taux a diminué : l’obligation est plus rentable. Dès lors, son prix doit être
à celui des nouvelles obligations.
C’est le principe du risque de taux. Un obligataire doit être indifférent entre acheter
une nouvelle obligation sur le marché primaire (rémunérée au taux du marché) ou
acheter une ancienne obligation sur le marché secondaire : la valeur d’acquisition de
cette obligation lui permet de récupérer exactement la rémunération du marché.
Pour rappel, voici ci-après la formule de calcul de la valeur d’une obligation :
 1 (1 +i)(n1)  n
Valeur d’une obligation (avec un amortissement in fine)  C ×   + (C +Pr ) × (1
 i  + i)
1 (1 +i)n 
ou C × +P r×(1 +i)n
∙ Document de travail réservé aux élèves de l’Intec – Toute reproduction sans autorisation est interdite
i
2. Le coupon couru
Il est raisonnable de penser que le prix de revente d’une obligation sur le marché
secondaire ne sera pas le même si le coupon vient d’être versé à l’obligataire ou si le
coupon va être que c’est le propriétaire de l’obligation (qu’il le soit depuis peu de temps
versé. Rappelons
ou non) qui recevra la totalité du coupon à la date anniversaire de l’obligation.
Un investisseur n’est donc pas prêt à payer 100 € pour une obligation qui permet
l’encaissement d’un coupon dans quelques jours ou 100 € pour cette même obligation
avec le prochain coupon encaissé dans quelques mois.
Pour que la date anniversaire de l’obligation (date de versement des coupons) ne biaise
pas l’analyse de la valeur de l’obligation, l’acheteur de l’obligation va donc verser à
l’ancien obligataire la valeur de l’obligation (calculée en fonction du taux du marché) et
la valeur du coupon couru.
Coût d’acquisition de l’obligation  Cours  Coupon couru
25
UE
Ainsi, il faut bien différencier la valeur de l’obligation hors coupon couru et coupon
couru inclus.
Le coupon couru correspond à la fraction du coupon calculée sur la durée écoulée depuis
le paiement du dernier coupon d’intérêts. Il inclut le délai s’écoulant entre la date de
négocia- tion et la date de règlement – livraison, soit 3 jours ouvrés.
Date
Date Date
de versement
de l’acquisition de versement
du coupon de
de l’obligation du coupon de
N
N+1
Coupon + 3 jours
couru
Plus la date de l’acquisition est proche de la date de versement des coupons suivants, plus
le coupon couru est élevé.
APPLICATION Nº5
Imaginons une obligation de nominal 100 € émise au taux de 1 % le 05/10/N et rembour-

sable in fine dans 6 ans.
Le 15/01/N2, il est décidé de vendre cette obligation au cours (hors coupon couru) de
110 €.
La date de versement du coupon précédent est donc le 05/10/N1, il y a (31 – 5)  30  31
102  3
 15  102 jours. Le coupon couru s’élève à 100  1 %   0,29.
365
110
Le cours de l’obligation est donc de 110 €, soit  110 % du nominal, mais son coût
100
d’acquisition est de 110,29 €, soit 110,29 % du nominal.
Si la transaction avait lieu quelques semaines plus tard, la valeur du coupon couru aurait
augmenté. En imaginant le cours de l’obligation stable, le coût d’acquisition
augmenterait de la différence entre les deux coupons courus.
Entraînez-vous avec le sujet 2019 de l’État, disponible sur le site de l’Intec : https://lecnam.net
(rubrique « Annales »).
26
UE
II. Le risque d’une obligation

Trois risques peuvent engendrer un rendement réel différent de celui calculé au moment de
l’acquisition de l’obligation.
A. LE RISQUE DE DÉFAUT ET LES AGENCES DE

NOTATION
Le niveau du risque de défaut est lié à la solvabilité de l’émetteur, autrement dit à sa
capa- cité à faire face à ses engagements de remboursement.
Les agences de notation financière sont des entreprises privées qui apprécient la
solvabi- lité des émetteurs de titres de dette (comme les obligations) et leur attribuent
une note (exprimée sous forme de lettres). Sans cette note, qui mesure donc le risque de
défaillance (non-paiement des coupons et de la dette), la majorité des investisseurs
refuserait d’acheter des titres et donc de prêter des fonds.
Le niveau de la note est donc d’une grande importance pour trouver des prêteurs, mais
éga- lement pour fixer le taux d’intérêt : plus la note est mauvaise, plus l’émetteur devra
fixer un taux d’intérêt élevé pour rémunérer le risque et tenter de convaincre des
prêteurs.
Les principales agences de notation financière dans le monde sont Standard and Poor’s,
Moody’s, Fitch Ratings ou encore Dagong.
La grille d’évaluation de Standard and Poor’s ou de Fitch Ratings est la suivante :
AAA à AA Forte capacité de la société à rembourser ses dettes et à verser les intérêts.
A à BBB Une dégradation de l’économie peut altérer l’aptitude de l’entreprise à honorer ses dettes.
Particulièrement vulnérable à un affaiblissement de la conjoncture, mais reste capable d’honorer
BB à B
ses dettes.
CCC à C Le remboursement de ses dettes à l’échéance prévue est incertain.
D La société est dans l’incapacité de rembourser ses dettes (presque en faillite).
Ces notes sont assorties de signes  et – pour préciser les évolutions attendues d’ici 1 à 3 ans.
B. LE RISQUE DE LIQUIDITÉ
Rappelons que la liquidité d’un titre est la capacité de le transformer rapidement en
trésore- rie, c’est-à-dire la capacité de le vendre facilement.
L’obligation est ainsi soumise au risque de liquidité : si l’investisseur souhaite vendre son
obligation sur le marché secondaire, il faut impérativement qu’il trouve une contrepartie
pour la racheter. Plus le volume de transactions est élevé sur le marché obligataire, plus
le risque de liquidité est faible.
27
UE
C. LE RISQUE DE TAUX ET LA
SENSIBILITÉ D’UNE OBLIGATION
Si l’on conserve son titre jusqu’à l’échéance et en l’absence de défaut de l’emprunteur,
le rendement est celui qui a été calculé au moment de l’acquisition et il n’y a pas
d’incertitude sur la rémunération obtenue.
En revanche, si l’obligation est revendue sur le marché avant l’échéance prévue, dans un
contexte de hausse des taux d’intérêt, la cession se fera à un prix inférieur à ce qui était
attendu. C’est le risque de taux qui est mesuré grâce à la sensibilité.
APPLICATION Nº6
Une obligation d’une valeur nominale de 100 € est émise au taux nominal de 3 %. Le
remboursement au pair est prévu dans 3 ans.
Un an après, le taux du marché est de 2 %. Il reste deux coupons de 3 € et le rembourse-
ment. La valeur de l’obligation (devenue plus attractive grâce aux coupons calculés sur
la base de 3 %) est de :
Valeur 1 an après
3 103
  101,94 €
1,02  1,022
101,94  100
Lorsque les taux ont diminué de 1 %, la valeur de l’obligation a augmenté de
 100  1,94 %. 100
La sensibilité d’une obligation indique la variation relative du cours d’une obligation pro-
voquée par la variation de 1 % (100 points de base) du taux d’intérêt sur le marché.
Variation relative de la valeur de

Sensibilité 
l’obligation Variation du taux du marché en
points

1,94 %
La sensibilité est de :  – 1,94  – 2
1 %
Lorsque le taux du marché diminue de 1 %, la valeur de l’obligation augmente de – 2  – 1 %
 2 %.
Ou lorsque le taux du marché augmente de 1 %, la valeur de l’obligation diminue de
– 2  1 %  – 2 %.
La sensibilité s’analyse comme un coefficient multiplicateur (et non comme un pourcentage).

Si une obligation a une sensibilité égale à « – 4 », cela signifie que, si le taux d’intérêt
moyen du marché progresse de 5 à 6 %, le cours de l’obligation baissera de 4 % (et
inversement).

UE
De manière simple, si l’on pense ne pas nécessairement attendre l’échéance de rembourse-

ment par l’émetteur, on peut dire que si l’on anticipe :
∙ une hausse des taux d’intérêt à long terme, il est préférable de choisir des obligations à
faible sensibilité pour ne pas être trop pénalisé par la baisse des cours ;
∙ une baisse des taux d’intérêt à long terme, les obligations à forte sensibilité
permettent de bénéficier de la hausse des cours.
section 4.
La qualité de
l’information sur les
marchés financiers
La finance de marché classique suppose que les marchés financiers sont efficients : il est
supposé que les intervenants prennent des décisions rationnelles et que les coûts de
transaction sont faibles. La conséquence de ces hypothèses est que les cours boursiers
reflètent alors la valeur réelle des actifs qui y sont cotés.
Néanmoins, certains ne croient pas à l’efficience des marchés et estiment que le cours d’une
action peut s’éloigner considérablement de la valeur réelle du titre.
La finance comportementale vient ainsi contredire certains postulats de base sur la
ratio- nalité des investisseurs : les investisseurs ne sont pas des ordinateurs et en
éprouvant des sentiments, ils peuvent prendre des décisions qui entraînent une sous ou
une surévaluation d’un titre. On peut citer comme exemples :
∙ letoutcomportement moutonnier qui consiste à acheter ou à vendre pour « faire comme
le monde » ;
∙ l’excès de confiance des investisseurs ou des dirigeants d’entreprise qui conduit à des
cours surévalués.

UE
a p itr
ch e
2. Les modes de financement

et leurs coûts respectifs
Différencier les modes de financement selon leur coût, leur origine et
le risque supporté par les bailleurs de fonds, caractériser la structure de
financement de l’entreprise en prenant en compte la fiscalité, l’endettement
financier et le risque de faillite.
Deux grandes ressources de financement existent :

∙ le financement interne : autofinancement, augmentation de capital en numéraire ;
∙ le financement externe : emprunt, crédit-bail, financement participatif, interventions de l’État.
Étudions les caractéristiques de chacune de ces ressources, puis leur coût respectif pour
l’entreprise.
section 1.
Le financement interne
I. L’autofinancement
L’autofinancement provient de la richesse créée par l’entreprise : c’est une trésorerie
potentielle générée par l’activité (hors cessions) de l’entreprise et après rémunération
des actionnaires.
Son calcul s’appuie donc sur celui de la CAF dont il faut déduire les dividendes.
Autofinancement  CAF – Dividendes
Avantages
∙ Ressource strictement interne : elle assure une indépendance totale de l’entreprise

puisque l’obtention de cette ressource ne dépend ni des actionnaires ni des banques.
∙ Ressource non exigible : n’ayant pas à rembourser cette ressource, son utilisation
permet de préserver la solvabilité de l’entreprise et de renforcer sa trésorerie.
∙ Ressource apparemment gratuite : elle diminue le risque financier, c’est-à-dire le risque
d’effondrement du résultat net lié au caractère fixe des charges financières.
30
UE
Inconvénients
∙ Très rares sont les entreprises qui disposent d’un autofinancement élevé.
∙ Plus qu’une variable sur laquelle on peut agir, la CAF est une donnée liée notamment au
secteur ; on ne décide pas du montant de son autofinancement.
∙ Ressource non gratuite : même si son coût n’est pas une charge pour l’entreprise,
les actionnaires exigent une rémunération minimale liée à l’utilisation de cette
ressource (sinon cet autofinancement serait investi dans un placement alternatif plus
rémunérateur).
II. L’augmentation de capital en numéraire

En augmentant son capital par émission d’actions en numéraire, l’entreprise reçoit des fonds
en contrepartie des titres émis. Elle encaisse immédiatement la prime d’émission et une
partie du capital social en valeur nominale.
Avantages
∙ C’est un complément à l’autofinancement en préservant toujours l’équilibre et le risque

financiers.
∙ L’augmentation de capital en numéraire est adaptée aux besoins de l’entreprise et aux
possibilités de l’actionnaire par un étalement possible du versement du prix des actions.
Inconvénients
∙ Une entreprise ne peut pas y recourir trop fréquemment à cause du risque de baisse
du dividende unitaire.
∙ L’émission de nouvelles actions permet à de nouveaux investisseurs de rentrer dans le
capital et prendre progressivement le contrôle de l’entreprise (même si des actions
de préférence sans droit de vote sont toujours possibles). C’est le risque de dilution
du capital.
∙ Lele dividende
montant des dividendes sera supérieur à la suite d’une augmentation de capital (si
unitaire est constant) et verser un dividende ne réduit pas le résultat
∙ La ressource n’est encaissée (et donc disponible pour financer des immobilisations)
fiscal.
qu’une fois le capital appelé et versé.
ATTEnTion
Une augmentation de capital par incorporation de réserves n’est pas une nouvelle res-
source.
Une augmentation de capital par apports en nature permet directement d’obtenir une nou-
velle immobilisation.
31
UE
REMaRquE
D’autres sources de financement interne
Il existe d’autres sources de financement internes (non abordées dans le programme officiel) :
∙ les cessions d’actifs immobilisés
Dans le cadre d’un renouvellement courant ou de réorientations stratégiques, la cession d’actifs
permet le financement partiel de nouveaux projets.
Les produits de cession des éléments d’actifs (compte 775 dans les produits exceptionnels du
compte de résultat) nets d’IS sur la plus-value sont une nouvelle ressource pour l’entreprise ;
∙ les autres fonds propres
Cette catégorie regroupe des ressources assez diverses :
– les titres participatifs ont été créés pour renforcer la structure financière des entreprises
publiques. Ils ne confèrent pas de droit de gestion. Ils ne sont remboursables qu’à la date de
liquidation de la société après désintéressement de tous les autres créanciers ou à l’expiration
d’un délai minimal de 7 ans. La rémunération des titres participatifs comprend une
partie fixe et une partie variable liées aux résultats de la société,
– les titres subordonnés à durée indéterminée ne sont remboursables qu’à la liqui-
dation de la société après remboursement des autres créances,
– les avances conditionnées sont versées par l’État aux entreprises en vue de financer des
études, des recherches. L’entreprise doit rembourser l’avance, avec ou sans prime, en cas de
succès du projet.
III. Le coût du financement

(ou coût des capitaux
interne
propres)
Les capitaux propres sont constitués des sommes investies par les actionnaires (capital
social, prime d’émission et bénéfice réinvesti) et ces derniers attendent une
rémunération qui corresponde au risque encouru.
Les actionnaires sont prêts à investir dans une entreprise dès lors que l’investissement
leur procure au moins la rémunération qu’ils obtiendraient pour un placement
concurrent (à risque donné).
Le coût des capitaux propres est la rémunération attendue par les actionnaires pour l’en-
semble du financement interne.
Le coût des capitaux propres est ainsi le rendement minimal que doit offrir l’entreprise
afin de satisfaire les propriétaires ; autrement dit il s’agit de la rémunération attendue
par l’actionnaire, sous la forme d’un dividende ou (et) d’une plus-value (lors de la
revente de l’action).
32
UE
Même si la plus-value et le dividende n’apparaissent évidemment pas dans les charges de

l’entreprise3, les capitaux propres ne sont pas une ressource gratuite. En effet, si ce
coût est de x %, et en admettant que les actionnaires financent la totalité des
investissements futurs, ceux-ci doivent avoir une rentabilité économique d’au moins x %
pour satisfaire l’at- tente des actionnaires. Le coût des capitaux propres est ainsi une
évaluation de la contrainte que fait peser l’actionnaire dans les choix stratégiques de
l’entreprise.
Pour déterminer le coût des capitaux propres, on peut utiliser des modèles
mathématiques tels que la formule de Gordon et Shapiro. Si l’on désigne par (D) le
prochain dividende versé, (P0) le prix actuel de l’action et (g) le taux attendu de
progression des dividendes, le coût des capitaux propres (Ccp) est alors tel que :
D
Ccp +
g P 0
L’hypothèse sous-jacente est qu’une action peut être évaluée à partir de l’ensemble des divi-
dendes futurs versés sur une durée infinie et en croissance rapportés à cette action.
La valeur d’une action devient donc : P0

D

Ccp  g
RAPPEL
L’actualisation d’un flux sur une durée infinie et en croissance revient à diviser le flux par le
taux d’actualisation diminué du taux de croissance.
APPLICATION Nº7
À une date donnée, le cours d’une action est de 20 €, alors que le dividende unitaire est
de 1 €, avec une progression attendue de 3 % par an.
Le coût des capitaux propres est alors de Document de travail réservé aux élèves de l’Intec – Toute reproduction sans autorisation est interdite
1  0,03  8 %. Si le projet est autofinancé, il faut
20
que la rentabilité économique du projet soit au moins égale à 8 % pour que les
actionnaires acceptent de le financer en totalité.
Le coût des capitaux propres est le coût du financement le plus élevé, car contrairement
aux autres apporteurs des ressources disponibles (telles que les emprunts), les
actionnaires sont les créanciers résiduels : ils ne sont rémunérés qu’une fois que toutes les
autres parties prenantes le sont.
33
3. On parle d’ailleurs de coût implicite par rapport au coût explicite des dettes (le plus souvent, un taux d’intérêt)
: en effet, la rémunération d’un actionnaire ne donne pas lieu à une charge !
34
UE
section 2.
Le financement externe
Si les ressources liées au financement interne ne sont pas suffisantes pour financer les
projets, l’entreprise peut emprunter ou recourir au crédit-bail. Il est également
possible de recevoir des subventions ou, plus rarement, de recourir à une plateforme de
financement participatif.
I. Les emprunts
A. CARACTÉRISTIQUES GÉNÉRALES
Un emprunt peut être contracté auprès d’un seul créancier (emprunt indivis), en général
une banque, ou bien auprès d’une multitude de prêteurs (emprunt obligataire). Dans ce
cas, l’emprunt est « découpé en tranches » appelées obligations.
Avantages
∙ L’intérêt (charges financières) est déductible du résultat fiscal et génère donc des
économies d’IS.
∙ L’entreprise peut bénéficier de l’effet de levier financier et augmenter ainsi la
rentabilité des fonds apportés par les actionnaires (voir cours 1, chapitre 5).
Inconvénients
∙ Il: ylesa uncharges

risque de diminution de la solvabilité et une augmentation du risque financier

financières sont des charges incompressibles et, en cas de baisse de
l’activité, on peut être confronté à une baisse plus ou moins prononcée du résultat
net.
∙ Il existe un risque de dépendance vis-à-vis du prêteur.
B. LE COÛT D’UN EMPRUNT INDIVIS

Il s’agit de calculer le coût d’un emprunt en pourcentage.
Plusieurs expressions sont utilisées pour qualifier le coût d’un emprunt :
∙ le coût de revient (éventuellement net d’impôts) exprimé en % ;
∙ le taux de revient actuariel ;
∙ le taux effectif global.
Généralement, il est préférable d’évoquer le coût de revient pour évoquer le coût du
financement pour l’entreprise et le taux de revient pour la banque qui prête et qui
attend une rémunération pour ce prêt. Mais certains préfèrent utiliser le terme « taux »
pour bien insis- ter sur le fait que c’est un pourcentage qui est recherché.
35
UE
Le coût de revient d’un emprunt est alors égal au taux d’actualisation tel que la somme du
montant emprunté (net de frais) et des montants remboursés nets d’IS soit égale à zéro.
Il s’agit du taux d’actualisation qui permet d’égaliser le montant reçu et les montants
∙
futurs à venir.
1. Cas simple
Ce cas correspond à un emprunt pour lequel la seule charge est la charge d’intérêt.
Exprimé en pourcentage, nous avons :
Coût d’un emprunt en %  Taux d’intérêt  (1 – Taux d’IS)
Si l’entreprise est bénéficiaire, chaque euro d’intérêt payé constitue une charge
déductible du résultat. Ainsi, 1 € d’intérêt abaisse le résultat imposable de 1 € et l’impôt
de 0,25 € : c’est donc une charge nette d’IS de 0,75 €.
APPLICATION Nº8
Supposons qu’une entreprise contracte un emprunt de 100 000 € au taux de 6 %,

remboursable en totalité dans 3 ans.
La valeur initiale de l’emprunt de 100 000 € est équivalente à l’ensemble des flux futurs
associés. Chaque année, les charges financières nettes d’IS sont de 100 000  0,06  (1 – 25
%)  4 500. La dernière année, l’emprunt est remboursé.
4 500 4 500 4 500 100 000
Le coût de revient est noté r tel que 100 000     0
1 r (1 r)2 (1 r)3 (1 r)3
La résolution de cette équation permet d’obtenir r  4,5
%. Une résolution plus rapide est possible.
Le coût de revient après impôt de cet emprunt est de 0,06  (1 – 25 %)  4,5 %.
L’entreprise est prête à payer 4,5 % pour obtenir 100 000 € aujourd’hui en contrepartie
de trois versements futurs de 4 500 € d’intérêts nets d’IS et du remboursement de 100
000 € dans 3 ans.
REMaRquES
1. Dans les énoncés, sans mention particulière, les taux indiqués sont des taux nominaux annuels.
2. La résolution de l’équation s’effectue à l’aide du solveur de la calculatrice. À l’examen, il est
fréquemment demandé de poser la formule ou de retrouver un taux donné (il convient alors de
remplacer le taux proposé dans l’équation). Si la calculatrice n’est pas autorisée, les
candidats doivent seulement poser l’équation, sans la résoudre.
36
UE
∙ 2. Cas avec frais de dossier, frais d’émission et d’assurance

Le plus souvent, la souscription d’un emprunt génère des frais qui nécessitent de mettre
en œuvre une technique plus complexe.
Il est conseillé de commencer par lister l’ensemble des flux relatifs à l’emprunt
(encaissement initial, remboursement final, décaissement des intérêts nets d’IS,
décaissement des divers frais nets d’IS).
Le coût de revient net correspond au taux d’actualisation qui annule la somme de ces
flux. Il pose l’équivalence entre ce que l’entreprise est prête à rembourser dans le futur
pour encaisser l’emprunt aujourd’hui.
APPLICATION Nº9
Une entreprise emprunte 100 000 € remboursables in fine dans 3 ans avec un taux
d’intérêt annuel de 5,8 %. Des compléments sont fournis :
∙ des frais de dossier de 600 € payés à la souscription de l’emprunt et déductible du
résultat dès la fin de la 1re année ;
∙ des frais d’assurance pour 0,2 % par an.

Le calcul du coût de revient après impôt est alors le suivant :
∙ la somme empruntée nette de frais s’élève à : 100 000 – 600  99 400 ;
∙ le tableau d’amortissement se présente ainsi :
Échéances Dettes Intérêts Amortissements Échéances
1 100 000 5 800 0 5 800
2 100 000 5 800 0 5 800
3 100 000 5 800 100 000 105 800
Début année 1 Fin année 1 Fin année 2 Fin année 3

Encaissement initial 100 000
Frais de dossier – 600
Échéances payées – 5 800 – 5 800 – 105 800
Frais d’assurance – 200 – 200 – 200
Économie d’IS(a) 1 650 1 500 1 500
Total décaissements 99 400 – 4 350 – 4 500 – 104 500
a. [Intérêts + Assurance + Frais de dossier (pour l’IS de l’année 1)] × 25 %
Le coût de revient net d’impôt est alors le taux d’actualisation « r » tel

que : 99 400 – 4 350  (1  r)–1 – 4 500  (1  r)–2 – 104 500  (1  r)–3 
0
La résolution de l’équation permet d’obtenir r  4,666 %. Le coût de revient net est de
4,67 %.
37
UE
La situation est la même sauf pour les frais de dossier qui sont étalés dans le temps.
Le décaissement est toujours en début de période, mais l’effet sur l’IS est étalé, par le
biais des dotations aux amortissements de ces frais sur la durée de l’emprunt.
600
La dotation aux amortissements est de  200.
3

Encaissement initial 100 000
Frais de dossier – 600
Remboursement – 100 000
Échéances payées – 5 800 – 5 800 – 5 800
Frais d’assurance – 200 – 200 – 200
Économie d’IS(a) 1 550 1 550 1 550
Total des FT de l’emprunt 99 400 – 4 450 – 4 450 – 104 450
a. (Intérêts + Assurance + Dotations aux amortissements des frais de dossier) × 25 %
Le coût de revient net d’impôt est alors le taux d’actualisation « r » tel que
: 99 400 – 4 450  (1  r)–1 – 4 450  (1  r)–2 – 104 450  (1  r)–3  0
La résolution de l’équation permet d’obtenir r  4,668 %. Le coût de revient net est de 4,67 %
(comme les frais de dossier sont peu élevés, l’effet de l’étalement de la charge est très faible).
REMaRquE
Il faut être vigilant quant aux frais d’émission. Le décaissement a toujours lieu au début de la
période (lors de l’encaissement de l’emprunt), mais deux possibilités peuvent être présentées dans
les énoncés pour calculer l’effet de ces frais sur l’IS :
∙ les frais d’émission peuvent être étalés sur la durée de l’emprunt : les frais sont activés et les
dotations aux amortissements des frais d’émission annuelles permettent d’étaler dans le temps
les économies d’IS ;
∙ les frais peuvent être enregistrés
re
en charges immédiatement : les économies d’IS sont
déductibles dès la fin de la 1 année.
donc
Entraînez-vous à calculer le coût d’un emprunt avec le sujet 2018 de l’Intec, disponible sur le site de
l’Intec : https://lecnam.net (rubrique « Annales »).
38
UE
C. LE COÛT D’UN EMPRUNT OBLIGATAIRE

La logique est identique. Le coût de revient est le taux d’actualisation qui annule la
somme de tous les flux liés à l’emprunt obligataire :
∙ le montant encaissé au prix d’émission ;
∙ le montant remboursé au prix de remboursement ;
∙ les coupons versés nets d’IS ;
∙ les éventuels frais d’émission et de gestion versés nets d’IS ;
∙ les économies d’IS liées aux dotations aux amortissements de la prime de remboursement.
Rappelons que la prime de remboursement n’est pas décaissée et que seules les
dotations annuelles de cette prime de remboursement sont des charges déductibles.
APPLICATION Nº10
Un emprunt obligataire a été émis aux conditions suivantes et on cherche à en calculer

le coût de revient :
∙ nombre d’obligations émises : Ne  100 ;
∙ taux d’intérêt nominal : Tin  4 % ;
∙ valeur nominale : Vn  1 000 € ;
∙ frais d’émission : 4 % du montant nominal de l’emprunt, amortissable sur 4 ans en
linéaire, soit ici 0,04  100  1 000  4 000 ;
∙ prix d’émission : Pe  997 € ;
∙ la prime de remboursement est amortie en linéaire sur la durée de l’opération ;
∙ prix de remboursement : Pr  1 004 € ;
∙ remboursement in fine dans 4 ans ;
∙ taux d’IS : 25 %.
La somme empruntée nette de frais s’élève à 997  100 – 4 000  95 700 et le tableau
d’amortissement se présente ainsi :
Obligations Dettes Obligations Amortissements

Échéances Intérêts Annuités
vivantes en amorties en euros
euros
1 100 100 400 4 000 – 0 4 000
2 100 100 400 4 000 – 0 4 000
3 100 100 400 4 000 – 0 4 000
4 100 100 400 4 000 100 100 400 104 400
Total 16 000 100 100 400 116 400
On a alors tous les éléments pour dresser le tableau de l’ensemble des décaissements
générés par cet emprunt.
39
UE
Début
Fin année 1 Fin année 2 Fin année 3 Fin année 4
année 1
Encaissement de l’emprunt 99 700
Frais d’émission – 4 000
Échéances payées – 4 000 – 4 000 – 4 000 – 104 400
Économie d’IS(a) 1 294 1 294 1 294 1 294
Total des FT liés à l’emprunt obligataire(b) 95 700 – 2 706 – 2 706 – 2 706 – 103 106
a. (Intérêts + DA des frais d’émission + DA des PRO) × 25 %
Intérêts 4 000 4 000 4 000 4 000

DA frais d’émission 1 000 1 000 1 000 1 000
DA PRO* 175 175 175 175
* Avec la prime de remboursement égale à (1 004 – 997) × 100 = 700, amortissable sur 4 ans.
b. Échéances payées + Économie d’IS
Le coût de revient net d’impôt est alors le taux d’actualisation « r » tel que :
 1 1 r3  4
95 700  2 706     103 106 1 r  0  Coût de revient r  3, 98 %
 r 
II. Le crédit-bail (leasing)
A. CARACTÉRISTIQUES GÉNÉRALES
Il s’agit d’un contrat de location assortie d’une option d’achat.
En pratique, lorsqu’une entreprise a besoin d’une immobilisation pour son exploitation,
elle peut faire appel à une société de crédit-bail. Cette dernière achète le bien et le loue
ensuite à l’entreprise pour une durée déterminée. En contrepartie, les montants à payer par
l’entreprise sont constitués :
∙ d’un éventuel dépôt de garantie réglé au début de la location et restitué en fin de contrat ;
∙ de loyers (souvent mensuels ou trimestriels, mais généralement annuels dans les
exercices du DCG) ;
∙ du prix correspondant à l’option d’achat, si celle-ci est exercée à la fin de la période
de location. Dans ce cas, l’entreprise devient propriétaire du bien et peut l’amortir
sur sa durée de vie restante.
Précisons que les informations relatives au crédit-bail figurent en annexe des états finan-
ciers, car il s’agit d’un engagement hors bilan.
40
UE
Avantages
∙ pré-
Il est plus facile de renouveler plus fréquemment son matériel productif et donc de
venir les risques d’obsolescence technologique.
∙ La redevance est une charge déductible du résultat fiscal.

∙ Lealorsdécaissement initial sous la forme de dépôt de garantie est faible voire inexistant,
que, dans le cas d’un emprunt, les banques exigent le plus souvent que
l’entreprise finance 25 % de la valeur du bien.
∙ LaContrairement
TVA est payée et récupérée de manière étalée sur toute la durée de la location.
à ce qui se passe lors de l’acquisition d’une immobilisation, elle n’a pas
à être financée, pendant environ 1 mois, sur la totalité de la valeur du bien.
∙ Ledettes
bien n’est pas inscrit à l’actif du bilan et, surtout, il n’y a pas d’emprunt dans les
financières. Ainsi, la capacité d’endettement est préservée et l’entreprise
apparaît plus solvable. Néanmoins, cet argument est discutable dans la mesure où le
bilan comptable peut être retraité comme nous l’avons fait avec le bilan fonctionnel
dans le cours 1.
Inconvénients
∙ La location par crédit-bail est difficile à mettre en œuvre pour des biens spécifiques.
∙ Un tel financement est plus coûteux qu’un prêt bancaire.
B. LE COÛT D’UN CRÉDIT-

BAIL
L’obtention du coût d’un crédit-bail s’appuie sur une démarche différentielle : il faut
comparer la situation de l’achat du matériel à la situation du contrat de crédit-bail. La
question posée est la suivante : quel est le coût de la location du matériel par un
contrat de crédit-bail au lieu de son acquisition ? Les flux de trésorerie à la base du
calcul du coût de revient sont alors des flux différentiels.
FT différentiels  FT liés au crédit-bail – FT liés à l’acquisition
Le coût de revient d’un crédit-bail est le taux d’actualisation tel que la somme actualisée
de l’ensemble des flux différentiels soit égale à zéro.
Il convient de lister :
∙ les flux de trésorerie spécifiques au contrat de crédit-bail : versement d’un dépôt de
garantie au début du contrat et sa restitution à la fin, versement de loyers avec les
économies d’IS associées, levée d’option avec les économies d’IS sur les dotations aux
amortissements pendant les années d’utilisation ;
∙ les flux de trésorerie spécifiques à la décision de l’acquisition : décaissement de la

valeur du matériel, économies d’IS sur les dotations aux amortissements.
Les éléments communs aux deux décisions sont, par définition, absents du raisonnement,
car ils ne contribuent pas à générer un coût supplémentaire (ou une réduction de coût)
lié au recours au crédit-bail.
41
UE
APPLICATION Nº11
Une entreprise désire étudier le contrat de crédit-bail suivant :
∙ bien loué sur 3 ans d’une valeur à l’achat de 3 000 € ;
∙ trois loyers annuels de fin de période de 1 600 € chacun ;
∙ bien amortissable sur 3 ans en linéaire.
Début 1 Fin 1 Fin 2 Fin 3
FT liés au crédit-bail Loyers – 1 600 – 1 600 – 1 600
Économie d’IS sur loyers  400  400  400
– FT liés à l’achat Achat non effectué(a)  3 000
Perte d’économie d’IS sur les DA(b) – 250 – 250 – 250
FT différentiels  3 000 – 1 450 – 1 450 – 1 450
a. L’entreprise renonce à l’acquisition. Le signe dans le tableau est « – (– 3 000) », soit « + 3 000 ». Le fait de ne pas dépenser
la valeur du bien améliore le flux de trésorerie différentiel.
3 000
b. DA = = 1 000 ; économie d’IS sur les DA = 1 000 × 25 % = 250. L’entreprise renonce à l’économie d’IS sur les DA. Le signe dans
3
le table
au « – (+ 250) », soit « – 250 ». Cette perte d’économie d’IS diminue le flux de trésorerie différentiel.
est
Le coût de revient net d’impôt est le taux d’actualisation « r » tel que :

1(1+r) 3
3 000  1 450  0
r
L’équation est vérifiée si le coût de revient r est de 21,16 %.
Il est également possible d’obtenir directement la formule suivante :
(1 600 − 3 000 × 25 %) 1 − (1 + r)−3

3 000 – (1 600 – 3 ) × ( r )=0
Valeur Loyer Économie d’impôt calculée à partir
du bien loué décaissé du loyer annuel et de la perte
de DA engendrée
par la location
Pour savoir s’il faut louer ou acquérir le matériel, il faut comparer le coût du crédit-bail
au taux d’actualisation habituellement retenu par l’entreprise, car il représente le coût
des ressources engagées dans les projets de cette nature (voir explications dans la
section 3 ci-après).
Il faut ainsi acquérir le matériel si le coût du crédit-bail est supérieur au taux d’actualisation.
42
UE
APPLICATION Nº12
Soit un matériel dont le coût est de 100 000 €, amortissable linéairement sur 5 ans. Le
financement par crédit-bail a les caractéristiques suivantes :
∙ dépôt de garantie de 10 000 € ;
∙ loyer annuel payable d’avance pendant 4 ans : 30 000 € ;
∙ en fin de contrat, l’option d’achat se monte à 15 000 €.
Dressons le tableau de flux de trésorerie différentiels :
Début 1 Fin 1 Fin 2 Fin 3 Fin 4 Fin 5

FT Dépôt de garantie – 10 000 10 000
liés au Loyers – 30 000 – 30 000 – 30 000 – 30 000
CB
Économie d’IS sur loyers(a) 7 500 7 500 7 500 7 500
Rachat(b) – 15 000
3 750
Économie d’IS
– FT Valeur du bien loué 100 000
liés à Perte d’éco. d’IS sur les DA(c) – 5 000 – 5 000 – 5 000 – 5 000 – 5 000
l’achat
FT différentiels 60 000 – 27 500 – 27 500 – 27 500 – 2 500 – 1 250
a. Les loyers sont payables en début d’année, l’économie d’impôt en résultant se situe en fin d’année sur ce tableau. Il existe
approxi- mativement un décalage de 1 an entre le paiement du loyer et la minoration de l’impôt à payer.
b. Nous supposons le rachat avec un amortissement à 100 % sur l’année 5.
100 000
c.Si nous étions propriétaires du bien, la dotation aux amortissements aurait été de = 20 000.
5
Le coût de revient net d’impôt est alors le taux d’actualisation « r » tel que :
1  (1  r) 3
60 000  27 500   2 500  (1  r) 4  1 250  (1  r) 5  0
r
 Coût de revient du crédit-bail noté r  18,48 %

Si le coût du crédit-bail est supérieur au taux d’actualisation retenu pour ce type de
projet, il est préférable d’acquérir le matériel.
Entraînez-vous à calculer le coût du crédit-bail avec le sujet 2021 de l’État, disponible sur le site de
III. Le financement participatif

Le financement participatif, ou crowdfunding (littéralement financement par la foule),
permet de financer un projet par l’intermédiaire d’une plateforme en ligne : souvent,
les parti- cipants sont nombreux et les montants individuels investis relativement faibles.
Toutes les informations financières, techniques ou commerciales sur le projet sont
communiquées via la plateforme. Ce mode de financement permet à certains projets
d’être lancésDocument
alorsdemême que
travail réservé des deemprunts
aux élèves traditionnels
l'INTEC. Toute reproduction n’auraient
sans autorisation peut-être pas été
écrite est interdite.
accordés à l’entreprise.
43
UE
Plusieurs formes de financement sont possibles :
∙ le don sans contrepartie : le financeur n’attend aucun retour de la part de

∙ l’entreprise ; le don avec contrepartie : le financeur reçoit le produit lancé grâce
au financement
participatif ;
∙ le prêt (crowdlending) : le financeur est remboursé avec ou sans intérêt ;

∙ laLa souscription de titres (crowdequity) : le financeur devient actionnaire de l’entreprise.
rémunération dépendra alors de la performance de l’entreprise et de sa politique
de distribution de dividendes.
Le financement participatif est réglementé par un cadre juridique depuis le 1er octobre
2014. Les plateformes doivent être immatriculées et respectées un grand nombre de
critères sur la qualité des projets et le risque financier associé.
En octobre 2020, une directive européenne impose aux plateformes une réglementation
stricte pour fournir leurs services.
IV. Les interventions de l’État

En accordant des subventions d’investissement, l’État favorise les politiques d’investisse-
ment et permet une consolidation des fonds propres. Toutefois, il faut remarquer que
ces subventions étant réintégrées au résultat imposable (par le biais des quotes-parts),
l’avantage est moindre.
APPLICATION Nº13
Une entreprise reçoit une subvention d’investissement de 90 000 € pour financer un

maté- riel amortissable sur 3 ans.
Voici les flux de trésorerie associés :

Encaissement de la subvention 90 000
IS supplémentaire(a) – 7 500 – 7 500 – 7 500
90 000
a. Chaque année, la quote-part de subvention d’investissement de  30 000 est un produit imposable, qui génère donc un IS
3
supplémentaire de 30 000 × 25 % = 10 000.
44
UE
section 3.
La structure de
financement et le coût des
ressources
Pour financer l’acquisition d’une immobilisation, il est fréquent que l’entreprise ait
recours à plusieurs ressources. Il faut donc calculer le coût moyen des ressources
utilisées.
I. Le coût du capital
Après avoir calculé le coût de chacune des ressources durables utilisées par l’entreprise, il
est possible d’en déduire le coût du capital, c’est-à-dire le coût moyen pondéré des
différentes sources de financement de l’entreprise (CMPC ou WACC en anglais,
Weighted Average Cost of Capital).
La règle est que la rentabilité économique doit être supérieure au coût des ressources néces-
saires pour la générer.
TIR  Coût du capital pour que le projet soit rentable
Le coût du capital dépend du coût de chaque ressource composant la structure financière de

l’entreprise (voir chapitre 2). Rappelons les points essentiels :
∙ le coût des capitaux propres : il s’agit de la rémunération attendue par les actionnaires
(généralement donnée dans les énoncés) ;
∙ le coût de la dette (autrement appelé coût de revient) : il s’agit du taux d’actualisation
qui annule les flux de trésorerie associés à l’emprunt.
Il y a autant de parties dans la formule du coût du capital que de ressources avec un coût
différent dans la structure financière.
CP
Coût du capital  Coût des CP   Coût de la dette A
Ensemble des ressources
Dette A Dette B
  Coût de la dette B  …
Ensemble des ressources Ensemble des ressources
n
 ∑ Coût de la ressourcei × Poids de i dans l’ensemble des
i1
ressources
Évidemment, la somme des poids est égale à 1 (ou 100 %).
45
46
UE
APPLICATION Nº14
Au 31/12/N, les ressources d’une entreprise sont les suivantes :
Capitaux propres 16 000

Emprunts 29 000
Total 45 000
En supposant connu le coût après impôt de ces deux ressources (respectivement : 15 %

et 5 %), on peut en déduire le coût du capital :
Financements Coût Part dans le bilan Coût pondéré

Capitaux propres 15 % 16 000/45 000  35,5 % 5,325 %
Emprunts 5% 29 000/45 000  64,5 % 3,225 %
(a)
Coût du capital 8,55 %
a. Coût du capital = 15 % × 35,5 % + 5 % × 64,5 %
En moyenne, les financements utilisés par l’entreprise ont donc un coût de 8,55 %. Aussi,
il faudra que les investissements financés par ces ressources aient une rentabilité
économique (mesurée par exemple par un TIR) au moins équivalente.
ATTEnTion
Il y a souvent des confusions entre :
∙ le coût du capital ou coût moyen pondéré du capital : c’est une moyenne pondérée entre
le coût des capitaux propres et le coût des capitaux empruntés ;
∙ le coût des capitaux propres : c’est la rentabilité espérée par les actionnaires.
Entraînez-vous à calculer le coût du capital avec le sujet 2021 de l’État, disponible sur le site de Document de travail réservé aux élèves de l’Intec – Toute reproduction sans autorisation est interdite
Il est également possible de retraiter le crédit-bail et de considérer un bien loué par un

contrat de crédit-bail comme si l’entreprise en était propriétaire. Dès lors, la dette
fictive du crédit-bail est intégrée dans le total des ressources et son coût correspond au
coût de revient du crédit-bail.
Au 31/12/N, le retraitement du crédit-bail fait apparaître une dette de 5 000 et le coût

de revient du crédit-bail à 16 %.
Il y a maintenant trois ressources : les capitaux propres de 16 000 pour un coût des
capitaux propres de 15 %, les emprunts pour 29 000 pour un coût de 5 % et une dette
liée au crédit- bail de 5 000 pour un coût de 16 %.
47
UE
Financements Coût Part dans le bilan Coût pondéré

Capitaux propres 15 % 16 000/50 000  32 % 4,8 %
Emprunts 5% 29 000/50 000  58 % 2,9 %
Crédit-bail 16 % 5 000/50 000  10 % 1,6 %
(a)
Coût du capital 9,3 %
a. Coût du capital = 15 % × 32 % + 5 % × 58 % + 16 % × 10 %
Il est fréquent de retenir la structure financière et le coût des ressources de l’entreprise

si le financement est habituel et que le projet présente un risque d’exploitation
également habituel : il est supposé que les apporteurs de capitaux actuels pourront
financer le projet dans les mêmes conditions que les projets antérieurs (car justement, il
n’y a pas de risque supplémentaire).
En revanche, si le risque d’exploitation du projet est différent ou si le financement est
spéci- fique (poids des dettes financières plus ou moins élevé, accès à une subvention…), il
faut calculer le coût du capital propre au projet pour qualifier la rentabilité économique
du projet. Finalement, on choisira la combinaison de financements qui offre le coût du
capital le plus faible et qui vérifie la relation suivante :
TRI (rentabilité économique) ≥ coût du capital
Ou, ce qui revient au même :
VAN (actualisée au coût du capital) ≥ 0
Dans le cours 3, nous avons calculé la VAN de projet d’investissement, mais sans jamais
pré- ciser comment le taux d’actualisation était déterminé. Avec la seconde formule
présentée ci-avant, on découvre que ce taux d’actualisation est égal au coût du capital.
Dans tous les cas, il faut vérifier que la rentabilité économique du projet est suffisante
pour « absorber » le coût des financements.
APPLICATION Nº15
Une entreprise a étudié un projet d’investissement et en a déduit les flux de trésorerie

éco- nomiques (sans tenir compte des financements) sur 3 années :
Années 0 1 2 3
Total des flux économiques – 10 2 2 10
Le taux de rendement interne, noté r, du projet est obtenu par résolution de l’équation
suivante :
10
– 10  2 
2 0
(1  (1 (1 r)3
r)1 r)2
La rentabilité économique du projet est donc de 14,2 %.

UE
Pour qualifier ce projet d’investissement de recevable ou non, il faut à présent calculer le

coût du capital.
Ce projet serait financé par capitaux propres (coût estimé à 15 %) à hauteur de 40 % et par
emprunt pour le solde (taux d’intérêt égal à 4 %).
Compte tenu de ces données, le coût du capital ressort alors à :
0,15  40 %  0,04  60 %  (1 – 25 %)  7,8 %
Le TRI du projet de 14,2 % étant supérieur au coût des financements de 7,8 %, le projet est
recevable.
II. Le niveau d’endettement optimal

Pour que son investissement soit rentable, une entreprise a intérêt à avoir un coût du
capital le plus faible possible pour avoir accès à des ressources les moins chères possible.
La question posée est alors la suivante : existe-t-il une structure financière qui
minimise le coût du capital ? Rappelons que choisir une structure financière, c’est fixer
la part respective des capitaux propres et des dettes financières.
A. MÊME COÛT DU CAPITAL

QUELLE QUE SOIT LA STRUCTURE FINANCIÈRE
Comme les créanciers prennent moins de risques que les actionnaires (les charges finan-
cières étant connues par avance), le coût des dettes financières doit être nettement
inférieur au coût des capitaux propres. Intuitivement, on pourrait alors imaginer que
l’augmentation des dettes financières diminue le coût du capital.
Pourtant, en 1958, Modigliani et Miller démontrent qu’en l’absence d’imposition, il
est indifférent de se financer par capitaux propres ou par emprunt : la structure
financière n’influence ni le coût du capital ni la valeur de l’entreprise. Ainsi, malgré une
augmentation de la part des dettes financières, le coût du capital va rester stable.
D’après eux, l’accroissement de la part de la dette augmente le risque pris par
l’actionnaire et, par conséquent, augmente la rémunération qu’il attend.
En définitive, le gain obtenu en octroyant une part plus importante aux emprunts sera
perdu avec une augmentation du coût des capitaux propres.
49
UE
ExEMPLE
Illustrons la conséquence de la structure financière sur le coût du capital en
comparant les situations ci-après.
Structure financière n° 1 Structure financière n° 2

Coût Importance Coût Importance
Capitaux propres 15 % 66,67 % 15 % 33,33 %
Dettes financières 3% 33,33 % 3% 66,67 %
Coût du capital (a)11 % (b)7 %
a. 15 % × 66,67 % + 3 % × 33,33 % = 11 %
b. 15 % × 33,33 % + 3 % × 66,67 % = 7 %
On peut constater qu’en doublant l’importance des dettes par rapport aux
capitaux propres, le coût du capital semble baisser de façon très significative.
Néanmoins, dès lors que la part des dettes financières augmente, les
actionnaires exigent une rémunération plus élevée : passage d’un coût des
capitaux propres de 15 % à 27 %.
Structure financière n° 1 Structure financière n° 2

Coût Importance Coût Importance
Capitaux propres 15 % 66,67 % 27 % 33,33 %
Dettes financières 3% 33,33 % 3% 66,67 %
Coût du capital 11 % 11 %
Le coût du capital reste donc inchangé à 11 %, quelle que soit la structure

financière.
B. DIMINUTION DU COÛT DU CAPITAL

EN AUGMENTANT LES DETTES FINANCIÈRES
ET EN CONSIDÉRANT LES EFFETS FISCAUX
En 1963, Modigliani et Miller reformulent leur modèle en y incorporant les conséquences

de l’impôt sur les bénéfices : l’endettement permet d’augmenter la valeur de
l’entreprise grâce aux économies d’impôts obtenues sur les charges financières.
Le coût du capital diminue lorsque l’endettement augmente du fait des économies d’IS
liées aux charges financières déductibles du résultat fiscal. La seule limite réside
évidemment dans le risque financier : l’entreprise doit être capable de faire face à ses
engagements financiers.
Il existe donc un optimum difficile à établir entre le niveau des dettes financières (coûtant
moins cher) et le niveau des capitaux propres. Même si l’augmentation des dettes finan-
cières diminue la part du coût relative aux dettes, l’accroissement du risque financier a
pour conséquence une augmentation de la part du coût relative aux capitaux propres.
50
UE
section 4.
L’effet de la structure financière
sur la création de valeur des investissements
L’objectif de cette section est de sélectionner la combinaison de financements qui permet
de générer la plus grande rentabilité pour l’actionnaire.
Le recours à l’endettement dans des proportions acceptables (c’est-à-dire sans nuire à la
solvabilité de l’entreprise) est bénéfique aux actionnaires, car il augmente la rentabilité
financière.
Pour s’interroger sur la création de valeur d’un projet pour les actionnaires, il faut
suivre deux étapes :
∙ le projet est-il économiquement rentable ? Cette question est posée dans le cours 3.
La VAN économique doit être positive. Il n’est pas nécessaire de poursuivre l’analyse
si le projet n’est pas économiquement rentable ;
∙ comment financer le projet pour créer de la valeur pour les actionnaires ? C’est l’objet
de la sous-partie suivante.
Les critères ci-après sont fondés sur des flux actualisés. Deux questionnements sont alors
fondamentaux :
∙ quels sont les flux à calculer ? Flux économiques ou flux pour les actionnaires ?
∙ quel est le taux d’actualisation à retenir ?
La VAN des capitaux propres est une technique pour mesurer la création de valeur
actionnariale.
La VAN des capitaux propres correspond à la VAN du projet après financement ce qui
correspond à l’idée d’enrichissement de l’actionnariat.
L’actionnaire est-il prêt à réinvestir des fonds ou à utiliser l’autofinancement dans le projet
? Les flux futurs lui revenant doivent être suffisamment élevés compte tenu de la
rémunéra- tion que les actionnaires en attendent.
n
VAN des capitaux propres  ∑i0FT revenant aux actionnaires × (1 + Coût des
Si VAN des CP  0 : le projet (avec son financement) crée de la valeur pour les actionnaires
Deux techniques existent pour aboutir aux flux de trésorerie revenant aux actionnaires.
51
UE
I. Le calcul direct des flux de

revenant
trésorerieaux actionnaires
Les flux de trésorerie revenant aux actionnaires peuvent se calculer directement en
suivant la logique vue dans le cours 3 :
Calcul d’un résultat  Calcul d’un potentiel de trésorerie  Calcul d’un flux de trésorerie
La particularité est de partir du résultat courant, résultat perçu par les actionnaires,
toutes les autres parties prenantes ayant déjà été rémunérées.
mÉTHoDoLoGiE
Pour obtenir les flux de trésorerie revenant aux actionnaires, il est conseillé de
suivre les étapes suivantes :
∙ calculer le résultat courant avant impôts (produits d’exploitation – charges d’exploitation
– charges financières) ;
en déduire le résultat courant après impôts ;
∙ éliminer les dotations aux amortissements (pour obtenir le potentiel de trésorerie lié à
l’activité hors cession, c’est-à-dire la CAF) ;
∙ éliminer les décalages de paiement (en retranchant l’augmentation du BFRE et en ajoutant
la diminution du BFRE) ;
∙ considérer les nouveaux investissements (en décaissements) et les cessions nettes d’IS (en
encaissements) ;
∙ considérer les nouveaux emprunts (en encaissements) et les remboursements (en
décaissements).
Le taux d’actualisation correspond à la rémunération minimale que l’actionnariat attend
de son apport. Il n’est donc pas égal au coût du capital (ce serait amputer les flux une
deuxième fois des effets du financement), mais au coût des capitaux propres.
Il faut retenir la structure financière qui permet la VAN des capitaux propres la plus élevée.
mÉTHoDoLoGiE
Le taux d’actualisation doit correspondre à la rémunération attendue de ceux qui récupèrent
les flux de trésorerie.
52
UE
APPLICATION Nº16
Une entreprise hésite entre trois modalités pour financer un investissement de 120 000
€, amortissable en linéaire sur 3 ans. En utilisant un taux d’actualisation de 8 %
(rentabilité exigée par les actionnaires), calculez la valeur actuelle nette des capitaux
propres pour les quatre modes de financement suivants :
∙ un apport de fonds propres à hauteur de l’investissement ;

∙ un emprunt de 40 000 € négocié au taux d’intérêt de 3 % pour une durée de 3 ans avec
un remboursement in fine ;
∙ un emprunt à hauteur de 90 000 €, avec un taux d’intérêt de 3 % par an, durée de 3 ans,
amortissement constant sur 3 ans ;
∙ un contrat de crédit-bail prévoyant des loyers annuels de 60 000 € payables à terme échu.
L’EBE, pour les 3 prochaines années, s’élèvera à 70 000 €, 130 000 € et 150 000
€. Les BFRE prévisionnels sont les suivants :
Fin année 1 Fin année 2 Fin année 3

BFRE 5 000 8 000 9 000
Le taux d’IS est de 33,1/3 %.

Pour connaître la meilleure solution pour accroître la rentabilité de l’actionnaire, il faut
commencer par mettre en évidence les flux de trésorerie revenant aux actionnaires.
Solution 1 : financement intégral en capitaux propres
Investissement – 120 000
EBE 70 000 130 000 150 000
– DA – 40 000 – 40 000 – 40 000
 Résultat courant avant impôts(a) 30 000 90 000 110 000
Résultat courant après impôts 20 000 60 000 73 333
CAF(b) 60 000 100 000 113 333
Variation du BFRE – 5 000 – 3 000 – 1 000 9 000
Total des flux revenant aux actionnaires – 125 000 57 000 99 000 122 333
a. Rappelons que sans endettement, les charges financières sont nulles. Il n’y a par conséquent ni nouvel emprunt ni
remboursement.
b. Résultat courant après impôts + DA
57 000 99 000 122 333

VAN des capitaux propres  – 125 000     109 766
1,081 1,082 1,083
La VAN des capitaux propres s’élève à 109 766 €.
Nous constatons que la valeur actuelle nette des capitaux propres se confond avec la
valeur actuelle nette de l’investissement dans le cadre d’un financement à 100 % sur
capitaux propres, et ce pour autant que le taux d’actualisation utilisé soit le même.
53
UE
Solution 2 : financement par capitaux propres et emprunt de 40 000 €

L’emprunt de 40 000 est remboursé in fine. Rappelons que les intérêts sont calculés sur
le capital restant dû.
Emprunt 40 000 – 40 000
EBE 70 000 130 000 150 000
– DA – 40 000 – 40 000 – 40 000
– Intérêts(a) – 1 200 – 1 200 – 1 200
 Résultat courant avant impôts 28 800 88 800 108 800
CAF(b) 59 200 99 200 112 533
Variation du BFRE – 5 000 – 3 000 – 1 000  9 000
a. Capital restant dû × 3 %
b. Résultat courant après impôts + DA
56 200 98 200 81 533

1,081 1,082 1,083
Cette solution procure une création de valeur supérieure à celle sans aucun financement
externe.

L’emprunt de 90 000 € est remboursé en trois fois. Rappelons que les intérêts sont
calculés sur le capital restant dû.

Emprunt 90 000 – 30 000 – 30 000 – 30 000
EBE 70 000 130 000 150 000
– DA – 40 000 – 40 000 – 40 000
– Intérêts – 2 700 – 1 800 – 900
 Résultat courant avant impôts 27 300 88 200 109 100
CAF(a) 58 200 98 800 112 733
a. Résultat courant après impôts + DA
25 200 67 800 91 733

1,081 1,082 1,083
La VAN des capitaux propres s’élève à 119 282 €. La création de valeur pour l’actionnaire
augmente du fait de l’augmentation de la part de l’emprunt dans le financement du
projet.
54
UE
Solution 4 : financement par crédit-bail

EBE – 70 000 130 000 150 000
– Loyer crédit-bail – – 60 000 – 60 000 – 60 000
 Résultat courant avant impôts – 10 000 70 000 90 000
CAF(a) – 6 667 46 667 60 000
a. La CAF correspond au résultat courant après impôts, car il n’y a aucun élément calculé.
3 667 45 667 69 000

1,081 1,082 1,083
Conclusion
Le gain en valeur absolue est plus fort pour la solution 3 : le projet financé en grande
partie par emprunt procure la plus grande création de valeur pour les actionnaires.
II. Le calcul en deux temps

flux
: de trésorerie
et flux de trésorerie du
économiques
financement
Il est possible de partir des flux de trésorerie économiques du projet pour en déduire les
flux de trésorerie revenant aux actionnaires. Il faut ainsi intégrer la conséquence des
décisions de financement externes pour savoir ce qui « reste » pour les actionnaires.
Les flux de trésorerie spécifiques au financement sont obtenus en se demandant quelles
sont les conséquences du financement sur la trésorerie (ex. : contracter un emprunt aug-
mente la trésorerie, mais rembourser des échéances la diminue ; payer la redevance de
crédit-bail diminue la trésorerie, mais la restitution de la caution l’augmente…).
55
UE
Reprenons l’application 16 et modifions la modalité de calcul de chaque solution de

financement.
Les flux de trésorerie économiques (par définition communs à chaque solution) sont les
suivants :

EBE 70 000 130 000 150 000
– DA – 40 000 – 40 000 – 40 000
 REX 30 000 90 000 110 000
REX après impôts 20 000 60 000 73 333
CAF d’exploitation 60 000 100 000 113 333
Total des flux de trésorerie économiques – 125 000 57 000 99 000 122 333
Solution 1 : financement intégral en capitaux propres

Les flux de trésorerie liés au financement sont nuls, car l’entreprise finance intégralement
le projet par capitaux propres.
Dans ce cas particulier, les flux de trésorerie économiques sont égaux aux flux de
trésorerie revenant aux actionnaires.
57 000 99 000 122 333
1,081 1,082 1,083

Le projet est ici financé par emprunts. Les flux de trésorerie du financement doivent
tenir compte du nouvel emprunt, des remboursements mais également des charges
d’intérêts nettes d’IS.
Les économies d’IS sont immédiatement intégrées, car comme les flux de trésorerie
écono- miques tiennent déjà compte de l’IS sur l’exploitation, il faut isoler les
économiques d’IS sur les charges financières, il n’est plus possible de calculer l’IS en une
seule fois.

Emprunt 40 000 – 40 000
– Intérêts nets d’IS(a) – 800 – 800 – 800
2
a. Capital restant dû × 3 % ×
3
56
UE
56 200 98 200 81 533

1,081 1,082 1,083

Emprunt 90 000 – 30 000 – 30 000 – 30 000
– Intérêts nets d’IS – 1 800 – 1 200 – 600
25 200 67 800 91 733

1,081 1,082 1,083
Solution 4 : financement par crédit-bail
Dans cette solution de financement, il n’est pas possible de distinguer les flux de
trésorerie économiques et les flux de trésorerie liés au financement, car les premiers
sont influencés par le recours au crédit-bail. Il n’est donc possible d’obtenir les flux de
trésorerie revenant aux actionnaires que selon la première méthode de la section
précédente.
57
UE
a p itre
ch
3. Les contraintes de financement
Intégrer les contraintes des financements existants en fonction du niveau
de développement de l’entreprise.
section 1.
Le bilan financier
I. Définition du bilan financier
Le bilan financier est un document fondamental pour les banquiers, car il leur permet
d’analyser rapidement la solvabilité de l’entreprise.
Définition
Solvabilité : capacité de l’entreprise à rembourser ses dettes.
Le bilan comptable n’est pas suffisant pour appréhender la solvabilité rapidement. D’où
l’idée de construire un autre document, en intégrant au bilan comptable des
retraitements. L’objectif est de mettre en avant la capacité de l’entreprise à faire face à
ses engagements.
ATTEnTion
Il ne faut pas confondre le bilan financier et le bilan fonctionnel (présenté dans le cours 1) :
dans le bilan fonctionnel, les actifs et les passifs sont classés en fonction de leur cycle
(investissement, financement et exploitation).
Dans le bilan financier, les postes du bilan sont classés en fonction de leurs échéances :
∙ pour l’actif : du moins liquide au plus liquide ;
∙ pour le passif : du moins exigible au plus exigible.
58
UE
En outre, le bilan financier évalue les postes de l’actif et du passif à leur valeur
liquidative, c’est-à-dire pour le montant obtenu au moment de leur revente :
∙ si la valeur liquidative est supérieure à la valeur nette comptable, la plus-value est
ajoutée aux capitaux propres dans le bilan financier ;
∙ sidiminuée
la valeur liquidative est inférieure à la valeur nette comptable, la moins-value est
des capitaux propres dans le bilan financier.
Schématiquement, un bilan financier se présente comme suit :
Actif Passif
Actif net à plus de 1 an Passif à plus de 1 an
Pas de vente prévue dans l’année à venir Pas de remboursement dans l’année à venir
Actif net à moins de 1 an Passif à moins de 1 an
Vente ou consommation dans l’année à venir Remboursement ou solde dans l’année à venir
Développons dans les paragraphes suivants les différentes rubriques.
II. Les modalités de construction

Le bilan financier est souvent construit à partir d’un bilan comptable après répartition
du résultat. Il est indispensable de disposer d’informations complémentaires pour bien
classer les postes de l’actif et du passif.
A. L’ACTIF CLASSÉ PAR ORDRE CROISSANT DE LIQUIDITÉ

Voici les principaux changements par rapport au bilan comptable :
∙ laprésenté
colonne « Amortissements et dépréciations » n’est plus apparente : l’actif est
directement en valeur nette ;
∙ d’établissement,
les actifs qui ne peuvent pas faire l’objet d’une revente sont éliminés : les frais
les primes de remboursement ou encore les charges à répartir ne
permettent pas à l’entreprise d’avoir des avantages économiques futurs et ne
peuvent donc pas être vendus. Il faut donc les retrancher de l’actif et du passif
(comme si, au lieu d’attendre l’amortissement de ces actifs, une charge était
∙ les charges constatées d’avance doivent être classées en fonction de leur niveau de
directement comptabilisée) ;
liquidité ;
∙ les écarts de conversion actifs doivent être éliminés (c’est-à-dire venir en diminution
des capitaux propres, comme si les moins-values étaient définitives) ;
∙ les effets escomptés non échus doivent être réintégrés au poste des créances clients
et viennent augmenter les dettes financières à moins de 1 an ;
∙ selon l’approche liquidative, le capital non appelé est classé soit en actif net à moins de 1
an (s’il est indiqué un versement prévu au cours de l’année à venir), soit en
diminution des capitaux propres ;
∙ les actifs sont comptabilisés à leur valeur liquidative (les plus-values étant ajoutées
aux capitaux propres et les moins-values soustraites).
59
UE
REMaRquE
Les biens utilisés par un contrat de crédit-bail ne font pas l’objet d’un retraitement, car le bilan
financier est présenté selon l’approche liquidative.
B. LE PASSIF CLASSÉ PAR

ORDRE CROISSANT
D’EXIGIBILITÉ
Voici les principaux changements par rapport au bilan comptable :
∙ les dettes financières doivent être classées compte tenu de leur échéance : à plus de 1
an ou à moins de 1 an (amortissement d’une dette à long terme, mais qui fait l’objet
d’un remboursement au cours de l’année suivante et concours bancaires courants) ;
∙ les provisions doivent être classées compte tenu de leur échéance (à plus de 1 an ou à
moins de 1 an) ;
∙ les produits constatés d’avance doivent être classés selon leur niveau d’exigibilité ;
∙ les écarts de conversion passifs doivent être éliminés (c’est-à-dire venir en augmentation
des capitaux propres, comme si les plus-values étaient définitives) ;
∙ les capitaux propres sont augmentés des plus-values et diminués des moins-values, de
la prime de remboursement, des frais d’établissement et des charges à répartir.
Si le bilan est présenté avant répartition du résultat et que le montant des dividendes à
verser est déjà connu, la dette vis-à-vis des actionnaires (du montant des dividendes
prévus) doit être inscrite en passif à moins de 1 an.
Le bilan financier ci-après présente les principaux retraitements :
Actif Passif
Actif net à plus de 1 an Passif à plus de 1 an (capitaux permanents)
Actif immobilisé net diminué des frais d’établissement Capitaux propres diminués des frais d’établissement,
Actif circulant à plus de 1 an des primes de remboursement, des charges à répartir,
des écarts de conversion actifs et augmentés
d’une plus-value éventuelle sur les immobilisations
et des écarts de conversion passifs
Provisions à plus de 1 an
Dettes à plus de 1 an
Actif net à moins de 1 an Passif à moins de 1 an
Stocks et en-cours à moins de 1 an Dettes financières à moins de 1 an
Créances à moins de 1 an Dettes non financières à moins de 1 an
Effets escomptés non échus Provisions à moins de 1 an
Valeurs mobilières de placement Dividendes prévus
Disponibilités Effets escomptés non échus
Capital non appelé (si appelé l’année suivante)
60
UE
APPLICATION Nº17
Voici le bilan comptable d’une société établi au 31/12/N. Il s’agit d’un développement de
l’application 14 présenté dans le cours 1.
Amortissements
Brut Net
Actif et dépréciations
31/12/N 31/12/N 31/12/N
Capital souscrit non appelé Total 0 10 000 – 10 000
Immobilisations incorporelles 6 000 4 000 2 000
Immobilisations corporelles 100 000 40 000 60 000
Immobilisations financières 20 000 1 000 19 000
Actif immobilisé Total I 126 000 45 000 81 000
Stocks et en-cours 10 000 1 000 9 000
Avances et acomptes versés 2 000 – 2 000
Créances d’exploitation 20 000 2 000 18 000
Créances sur cessions d’immobilisations 4 000 – 4 000
Capital souscrit appelé non versé 3 000 – 3 000
Valeurs mobilières de placement(a) 2 000 – 2 000
Disponibilités 8 000 – 8 000
Charges constatées d’avance 5 000 – 5 000
Actif circulant Total II 54 000 3 000 51 000
Charges à répartir sur plusieurs exercices III 4 000 – 4 000
Primes de remboursement des obligations IV 2 000 – 2 000
Écarts de conversion actif(b) V 2 000 – 2 000
Total général 0 à V 198 000 48 000 150 000
a. Dont 1 500 de titres liquides.
b. 1 000 sur créances d’exploitation et 1 000 sur dettes fournisseurs.
Passif 31/12/N
Capital social 60 000
Primes d’émission 10 000
Réserves 4 000
Report à nouveau –
Résultat de l’exercice 1 000
Subventions d’investissement 1 000
Capitaux propres Total I 76 000
Provisions pour risques et charges Total II 2 000
Autres emprunts obligataires 25 000
Emprunts auprès des établissements de crédit(c) 30 000
Avances et acomptes reçus 1 000
Dettes d’exploitation 6 000
Dettes diverses :
• Dettes sur immobilisations 2 000
•Dettes fiscales (impôts sur les bénéfices) 3 000
Produits constatés d’avance 3 000
Dettes Total III 70 000
Écarts de conversion passif(d) IV 2 000
Total général I à IV 150 000
Dont 1 000 de soldes cr é d ite u r s d e b a n q u e s e t 2 0 0 0 d ’ IC N E .
c. D o c um en t d e t ra va i l r é se rv é a u x él è ve s d e l'I N TEC. Toute reproduction sans autorisation écrite est interdite.
d. 1 000 sur créances clients et 1 000 s u r Dejma mparl uAnBt Ds EbRanEMcaAirNeEs. (djamal.abderemane.auditeur@lecnam.net)
61
UE
Les produits constatés d’avance et les charges constatées d’avance relèvent de

l’exploitation. Il y a 2 000 d’effets escomptés non échus.
Précisons que les créances d’exploitation comportent 5 000 de créances réglées à plus de
1 an et que les dettes d’exploitation comportent 1 000 de dettes réglées à plus de 1 an.
Le capital souscrit non appelé sera appelé et versé en N1.
Bilan financier au 31/12/N
Actif Passif
Total I Actif net bilan comptable 81 000 Total I Capitaux propres 76 000
() Créances d’exploitation à plus de 1 an 5 000 () Total provisions 2 000
Actif à plus de 1 an 86 000 () Autres emprunts obligataires 25 000
Stocks et en-cours 9 000 () Emprunts EC 30 000
Avances et acomptes versés 2 000 (–) ICNE sur emprunts – 2 000
Créances d’exploitation à moins de 1 an 13 000 (–) PRO – 2 000
Charges constatées d’avance 5 000 (–) Charges à répartir – 4 000
() EENE 2 000 (–) Soldes créditeurs de banques – 1 000
Créances sur cessions d’immobilisations 4 000 () ECP sur emprunts 1 000
CSANV 3 000 Dettes d’exploitation à plus de 1 an 1 000
Capital non appelé 10 000 (–) ECA sur créances clients – 1 000
VMP 2 000 () ECP sur créances clients 1 000
Disponibilités 8 000 (–) ECA sur dettes fournisseurs – 1 000
Actif à moins de 1 an 58 000 Passif à plus de 1 an 125 000
ICNE sur emprunts 2 000
Dettes sur immobilisations 2 000
Dettes d’IS 3 000
Soldes créditeurs de banques 1 000

() EENE 2 000
Passif à moins de 1 an 19 000
Total général 144 000 Total général 144 000
Entraînez-vous à construire un bilan financier avec le sujet 2020 de l’État, disponible sur le site de
III. La lecture d’un bilan financier

Pour analyser un bilan financier, en premier lieu, il faut calculer le fonds de roulement
financier.
Fonds de roulement financier  Passif à plus de 1 an – Actif à plus de 1 an
La règle principale du bilan financier, critère essentiel pour les banquiers, est que le fonds
de roulement financier soit positif. Il faut que le passif à plus de 1 an couvre l’actif à plus
de 1 an.
62
UE
section 2.
Les ratios de liquidité
Pour améliorer l’analyse à partir d’un bilan financier, il est possible de calculer des ratios
de liquidité. Ils ont pour objectif de vérifier que l’entreprise puisse faire face à ses
engagements à court terme.
Il existe trois ratios de liquidité, compte tenu du périmètre des créances et dettes retenu. Ils
sont faciles à calculer à partir d’un bilan financier.
I. Le ratio de liquidité
générale
Ce premier ratio mesure la capacité de l’entreprise à faire face à ses dettes à moins de 1 an à
partir de ses actifs à moins de 1 an.
Actif net à moins de 1

Ratio de liquidité générale 
an Passif à moins de 1 an
Ce ratio doit être supérieur à 1, c’est-à-dire que l’entreprise doit détenir plus d’actifs
nets à moins de 1 an que de passifs à moins de 1 an pour ne pas être en situation
financière difficile à court terme.

Reprenons l’application précédente pour calculer le ratio de liquidité générale.
58 000
Ratio   3,05
19 000
L’entreprise ne devrait pas avoir de difficultés de trésorerie à court terme.
II. Le ratio de liquidité restreinte (ou réduite)

Comme les stocks ne sont pas directement liquides (ils doivent faire éventuellement
l’objet d’une transformation puis d’une vente), il est possible, pour avoir une analyse
plus fine, de les éliminer des actifs à moins de 1 an.
Actif net à moins de 1 an 

Ratio de liquidité restreinte 
Stocks Passif à moins de 1 an
Ce ratio doit être à peu près égal à 1 : l’entreprise devrait détenir autant d’actifs nets à
moins de 1 an (hors stocks) que de passifs à moins de 1 an.
63
UE

Reprenons l’application précédente pour calculer le ratio de liquidité restreinte.
58 000  9 000
Ratio   2,58
19 000
Même si, logiquement, le ratio est plus faible, il reste largement supérieur à 1 :
l’entreprise ne devrait pas connaître de difficultés à court terme.
III. Le ratio de liquidité immédiate

Le dernier ratio de liquidité permet de vérifier la capacité de l’entreprise à faire face à
son passif à moins de 1 an avec uniquement sa trésorerie disponible.
Cette vision est beaucoup plus pessimiste, car elle suppose qu’aucun actif ne sera trans-
formé en liquidités avant le règlement des dettes à court terme.
Disponibilités 
Ratio de liquidité immédiate 
Passif à moins de 1
an
Ce ratio devrait être supérieur à 0,6 afin que l’entreprise ne connaisse pas de difficultés
de trésorerie à très court terme.

Reprenons l’application précédente pour calculer le ratio de liquidité
immédiate. 2 000  8 000

 Ratio  0,53
19 000
Sans surprise, le ratio est nettement inférieur et devient même ici inférieur à 0,6. Il
convient d’avoir une analyse plus précise quant aux dates d’encaissement des créances
clients et aux dates de règlement des fournisseurs.
section 3.
Les garanties des prêteurs
Avant d’accorder un emprunt, l’entreprise doit accorder des garanties au prêteur : l’objectif
de ces garanties (appelées sûretés en droit) est de réduire le risque de non-
remboursement du crédit octroyé.
64
UE
Rappelons qu’il est habituel que l’entreprise ne finance pas à 100 % un projet par
emprunt. Même si c’est le financement le moins coûteux et qu’il permet des économies
d’impôts sur les charges financières, aucun établissement bancaire ne prendrait le risque
de voir se dégrader ainsi l’autonomie de l’entreprise.
REMaRquE
L’aspect juridique des garanties des prêteurs n’est pas exigé dans le programme de l’UE. Cet aspect
est développé dans l’UE 1 Fondamentaux du droit du DCG.
I. Les garanties personnelles : le

Lors de
cautionnement
la création d’une société, il est fréquent que les banques demandent à
l’entrepreneur de se porter caution. Plus le niveau du capital apporté est élevé, moins les
garanties deman- dées sont importantes.
Le cautionnement est un engagement hors bilan qui est indiqué dans les annexes des
états financiers.
II. Les garanties réelles
A. LE NANTISSEMENT
Un nantissement est une garantie « en nature » que l’emprunteur fait au prêteur. Cette
garantie concerne un actif incorporel, par exemple le fonds de commerce (dès lors que
l’entrepreneur en est le propriétaire).
B. L’HYPOTHÈQUE
L’hypothèse permet à un prêteur d’obtenir un droit sur un bien immobilier, en garantie
d’une dette. Dans du défaut de l’entreprise de rembourser sa dette, ce bien peut alors
être saisi par le prêteur.
REMaRquE
Si des frais bancaires (et donc des décaissements) sont calculés lors de la mise en place de ses
garanties, ils sont à intégrer dans le calcul du coût de la dette : ils viennent ainsi augmenter le coût
de la dette.
65
UE
a p itre
ch
4. La planif ication financière
Apprécier la pertinence de la politique de financement retenue et sa
cohérence avec la politique d’investissement afin d’assurer l’équilibre de la
trésorerie sur le moyen terme.
La planification financière à long terme traite en général une période de 5 années et,
pour l’essentiel, se traduit par l’établissement d’un plan de financement.
section 1.
Les objectifs du plan de financement
Dans ce cours, nous avons montré comment choisir le financement adapté à un
investissement donné ; ainsi, un financement est jugé recevable si la rentabilité du
projet est suffisante par rapport au coût de ce financement (TRI du projet  coût du
capital).
APPLICATION Nº18
L’entreprise envisage l’acquisition d’une immobilisation corporelle d’une valeur de 300 000
€, amortissable sur 5 ans. Il est envisagé une cession nette d’IS à la fin de la 5 e année
pour 5 000 €. Chaque année, une marge sur coût variable de 100 000 € est prévue ainsi
que des charges fixes (hors DA) de 10 000 €. L’augmentation initiale du BFRE est de 5 000
€. Ce BFRE est récupéré à la fin du projet.
Le taux d’IS est de 25 %.
En premier lieu, il convient de vérifier que le projet est économiquement rentable.
66
UE
Début N Fin N Fin N+1 Fin N+2 Fin N+3 Fin N+4
Acquisition – 300 000
Cession nette d’IS 5 000
MCV 100 000 100 000 100 000 100 000 100 000
– CF – 10 000 – 10 000 – 10 000 – 10 000 – 10 000
– DA – 60 000 – 60 000 – 60 000 – 60 000 – 60 000
 REX 30 000 30 000 30 000 30 000 30 000
REX après IS 22 500 22 500 22 500 22 500 22 500
CAF d’exploitation 82 500 82 500 82 500 82 500 82 500
Variation du BFRE – 5 000 5 000
FT économiques – 305 000 82 500 82 500 82 500 82 500 92 500
Le TIR du projet, noté r, est obtenu en résolvant l’équation suivante :
1 1 r 92 500
 305 000  82 500
 5 0

4
r 1 r
Le TIR est de 11,75 %. Comme le coût du capital de l’entreprise (selon le financement
habituel des projets de l’entreprise) est de 8 %, le projet est économiquement
rentable.
Après avoir montré la rentabilité économique de son projet, une entreprise envisage son
mode de financement et aimerait vérifier que l’équilibre de sa trésorerie est toujours
respecté.
Il s’agit à présent de convaincre les apporteurs de fonds de la solvabilité du projet, c’est-

à- dire de la capacité de celui-ci à dégager une trésorerie positive à la fin de chacune des
années (généralement de 3 à 5 ans).
Un plan de financement est donc un outil de communication financière avec les
apporteurs de capitaux, principalement les banques, qui doit faire apparaître les soldes
prévisionnels annuels de la trésorerie. Tous ces soldes devront évidemment être
positifs.
REMaRquE
Il ne faut pas confondre business plan et plan de financement : le business plan est l’ensemble
des informations décrivant la stratégie ainsi que les choix techniques et commerciaux d’un projet.
Le plan de financement est le document synthétisant les conséquences financières de ces choix.
section 2.
La forme du plan de financement
D’un côté, il faut lister toutes les ressources (les opérations qui augmentent la
trésorerie) et, d’un autre côté, il faut lister tous les emplois (les opérations qui diminuent
la trésorerie).
Le plan de financement comporte autant de colonnes qu’il y a d’années dans le
prévisionnel. Il est fréquent de distinguer le début et la fin de la 1re année (pour bien
67
vérifier que l’investissement est intégralement financé au départ).
68
UE
Début N Fin N Fin N+1 Fin N+2

Ressources
…
Emplois
…
Variation de la trésorerie
Solde initial
Solde final
La variation de la trésorerie, à la fin de chaque année, se calcule par la différence entre

les ressources et les emplois.
La trésorerie finale s’obtient par la somme entre le solde initial et la variation de
trésorerie de la période. Par conséquent, la trésorerie finale de N devient la trésorerie
initiale de N1.
ATTEnTion
Il est impératif de faire apparaître la ligne « Solde final » : c’est le point clé du plan de
financement, car il faut vérifier que la trésorerie finale soit toujours positive.
I. Les ressources du plan de

financement
Le terme « Ressources » est retenu, mais il faut bien le comprendre comme étant les
nouvelles ressources attendues sur la période.

Pour financer le projet, trois sources de financement sont envisagées :

∙ un emprunt de 100 000 € au taux de 3 %, remboursable in fine ;
∙ une subvention d’investissement de 30 000 € ;
∙ une augmentation de capital en numéraire, intégralement appelée et versée, pour
le solde.
A. CAF (CAPACITÉ
D’AUTOFINANCEMENT)
L’activité de l’entreprise doit avoir pour effet de générer une trésorerie supplémentaire
à chaque période. Néanmoins, dans un plan de financement, il est difficile de connaître
directement la trésorerie générée. La démarche s’effectue en deux temps :
∙ la CAF est calculée à partir des informations issues du compte de résultat prévisionnel :
il s’agit de la trésorerie potentielle générée par l’activité (hors cession) ;
∙ les décalages de paiement (augmentation ou diminution du BFR) sont éliminés pour
transformer la CAF en flux de trésorerie. La règle normative reliant le BFR et le CA HT
est souvent retenue.
69
70
UE
La CAF est calculée à partir de tous les produits (hors cessions) diminués de toutes les
charges y compris l’impôt sur les sociétés. Il est conseillé de calculer dans un premier
temps le résul- tat imposable, d’en déduire le résultat après impôt puis d’éliminer les
éléments calculés.
Dans une version simplifiée, la formule est la suivante :
CAF  (Produits d’exploitation – Charges d’exploitation – Intérêts)

 (1 – Taux IS)  Dotations aux amortissements
ATTEnTion
∙ Il faut faire apparaître la CAF et les variations du BFR sur plusieurs lignes (et ne pas faire
apparaître directement les flux de trésorerie).
∙ Le calcul de la CAF doit intégrer les charges financières et l’IS.
∙ Il n’y a aucun enjeu de TVA dans un plan de financement : les décalages mensuels entre
la TVA collectée et la TVA déductible sont neutralisés lorsque l’horizon temporel est
annuel.
Il est possible, dans les énoncés, de fournir des hypothèses sur des produits financiers ou
que l’entreprise négocie des subventions d’investissement (donnant lieu à des quotes-
parts de subventions d’investissements, produits imposables mais calculés). La formule de
la CAF devient alors :
CAF  (Produits d’exploitation  Produits financiers  QPSI – Charges d’exploitation – Intérêts)

 (1 – Taux IS)  Dotations aux amortissements – QPSI
Avant d’établir la CAF, il faut calculer le résultat fiscal qui doit tenir compte des produits
et charges d’exploitation (marge sur coût variable, charges fixes et DA), des charges
financières (calculées sur le capital restant dû et le taux nominal de l’emprunt) et des
quotes-parts de subventions d’investissement (la subvention étalée sur la durée de vie
de l’immobilisation acquise).
La CAF du projet est proposée dans le tableau ci-après :
Fin 1 Fin 2 Fin 3 Fin 4 Fin 5

MCV 100 000 100 000 100 000 100 000 100 000
– CF – 10 000 – 10 000 – 10 000 – 10 000 – 10 000
– DA – 60 000 – 60 000 – 60 000 – 60 000 – 60 000
– Charges financières – 3 000 – 3 000 – 3 000 – 3 000 – 3 000
 QPSI 6 000 6 000 6 000 6 000 6 000
 Résultat avant impôts  33 000  33 000  33 000  33 000  33 000
Résultat après impôts(a) 24 750 24 750 24 750 24 750 24 750
CAF(b) 78 750 78 750 78 750 78 750 78 750
a. Résultat avant impôts  (1 – 25 %)
b. Résultat après impôts + DA – QPSI
71
UE
B. AUGMENTATION DE CAPITAL
La nouvelle ressource (qui améliore le solde de trésorerie) correspond au nouveau capital
appelé et versé au cours de la période ainsi qu’à la nouvelle prime d’émission.
Les incorporations de réserves n’ont évidemment aucune incidence sur la trésorerie.
Il est fréquent, dans les exercices, de calculer la valeur de l’augmentation de capital une
fois toutes les autres sources de financement connues.
L’augmentation de capital est calculée par différence entre le besoin à financer au début
du projet et les financements déjà négociés.
Augmentation de capital  Acquisition  Augmentation du BFR – Nouvel emprunt
– Nouvelles subventions d’investissement
 300 000  5 000 – 100 000 – 30 000  175 000
L’entreprise augmente son capital de 175 000 € au début de la 1re année (capital et prime
d’émission intégralement appelés et versés).
C. NOUVEAUX EMPRUNTS
Les nouveaux emprunts négociés sont une nouvelle ressource améliorant le solde de
trésorerie.
Pour les emprunts obligataires, il faut évidemment inscrire le nouvel emprunt en valeur
d’émission.
D. NOUVELLES SUBVENTIONS D’INVESTISSEMENT

Les nouvelles subventions d’investissement augmentent le solde de trésorerie.
Dès lors qu’une subvention d’investissement est octroyée, l’effet sur le résultat peut
être étalé dans le temps, via les quotes-parts de subventions d’investissement. Elles sont
des produits imposables (à intégrer lors du calcul du résultat fiscal), mais ne réduisent
pas le potentiel de trésorerie (à retrancher du résultat après impôts pour obtenir la
CAF).
E. CESSION NETTE D’IS SUR LA PLUS-

VALUE ET DIMINUTION DU BFR
Si une cession en fin de période est prévue ou que le BFR diminue, la trésorerie
augmente. Rappelons que la diminution finale du BFR est aussi appelée récupération du
BFR.
72
UE
ATTEnTion
Par prudence, il est possible de ne pas faire apparaître la récupération du BFR ou la cession
en fin de dernière année du plan de financement.
II. Les emplois du plan de financement

Le terme « Emplois » est retenu, mais il faut bien le comprendre comme étant les nouveaux
emplois attendus sur la période.
Les emplois, même s’ils diminuent la trésorerie, sont inscrits dans un plan de financement
avec un signe positif.
A. ACQUISITIONS D’IMMOBILISATIONS
C’est l’opération initiale du plan de financement ! Par définition, acquérir un investissement
diminue la trésorerie dès le début du projet.
B. DIVIDENDES DISTRIBUÉS
Comme les actionnaires peuvent participer au financement du projet, ils sont en droit
d’exiger des dividendes correspondants à une part du résultat généré par le projet.
Les dividendes distribués apparaissent comme emplois, car ils diminuent la trésorerie.
Il est prévu une distribution de 6 000 € par an à compter de la 2e année du projet.
C. REMBOURSEMENT D’EMPRUNT
Les remboursements d’emprunts, en tenant compte de la modalité de remboursement,
sont des emplois. Il est conseillé d’établir le tableau d’amortissement de l’emprunt pour
ne pas réaliser d’erreurs.
Le remboursement d’un emprunt obligataire est inscrit à sa valeur de remboursement.
La ligne « remboursement d’emprunt » ne concerne que le capital emprunté (les
amortissements de l’emprunt et non les annuités, car les charges financières sont déjà
intégrées dans la CAF).
73
UE
D. AUGMENTATION DU BFR
Le passage d’un potentiel de trésorerie (la CAF) à un flux de trésorerie nécessite de
travailler sur la variation du BFR : si le BFR augmente, la trésorerie diminue.
Comme l’objectif est de prévenir les difficultés de trésorerie, ces variations du BFRE devront
toujours être anticipées.
Voici le plan de financement de l’entreprise une fois que toutes les sources de
financement ont été envisagées.
Plan de financement
Début 1 Fin 1 Fin 2 Fin 3 Fin 4 Fin 5

CAF 78 750 78 750 78 750 78 750 78 750
Augmentation de capital 175 000
Nouveaux emprunts 100 000
Nouvelles SI 30 000
Cession 5 000
Diminution du BFRE 5 000
Total des ressources 305 000 78 750 78 750 78 750 78 750 88 750
Acquisitions d’immobilisations 300 000
Dividendes distribués 6 000 6 000 6 000 6 000
Remboursement d’emprunts 100 000
Augmentation du BFRE 5 000
Total des emplois 305 000 0 6 000 6 000 6 000 106 000
Variation de trésorerie(a) 0 76 000 70 000 70 000 70 000 – 20 000
Solde initial (b)0 0 78 750 151 500 224 250 297 000
Solde final(c) 0 78 750 151 500 224 250 297 000 279 750
a. Total des ressources – Total des emplois
b. Sans mention particulière de l’énoncé, il est supposé que la trésorerie initiale dont dispose l’entreprise pour financer le
projet est nulle.
c.Solde initial + Variation de trésorerie
La trésorerie est largement positive à la fin de chaque période. L’investissement ainsi

que son mode de financement ne remet pas en cause l’équilibre de la trésorerie de
l’entreprise.
La trésorerie générée sur la période permet largement de faire face au remboursement
final de l’emprunt. Il serait même envisageable de rembourser l’emprunt par
amortissement constant afin de diminuer les charges financières. En outre, l’entreprise
pourrait même anticiper une distribution de dividendes plus élevés.
Entraînez-vous à réaliser un plan de financement avec les sujets 2019 et 2022 de l’État et les
sujets 2017 et 2022 de l’Intec, disponibles sur le site de l’Intec : https://lecnam.net (rubrique
« Annales »).
74
75
Partie 6
La gestion de la trésorerie
Chapitre
1. Les prévisions de trésorerie à court terme
Chapitre
2. Les modalités d’équilibrage de la trésorerie
La partie précédente a montré quelles ressources durables l’entreprise devait sélection-

ner afin d’assurer sa solvabilité, c’est-à-dire être en mesure de faire face à ses
engagements (payer ses dettes). Le plan de financement est alors l’outil dédié à la
vérification de cet équi- libre financier de long terme.
Par ailleurs, le niveau de l’activité n’étant pas régulier, les imprévus étant fréquents, il
faut à présent, dans le cadre de ce qu’on appelle la gestion de la trésorerie, vérifier si
l’entreprise est en mesure de faire face à ses engagements à court terme.
REMaRquE
Sans mention particulière, les achats et ventes imposables à la TVA le sont au taux normal de 20 %.
69
UE
a p itr
ch e
1. Les prévisions de
trésorerie à court terme
Faire des prévisions sur l’équilibre de la trésorerie à moyen terme,
anticiper les mouvements de trésorerie de court terme et les reporter
dans le budget de trésorerie.
section 1.
La synthèse des prévisions de trésorerie
Les financiers de l’entreprise (directeur financier et trésorier ou le plus souvent l’expert-
comptable de l’entreprise) réalisent des prévisions formalisant les conséquences des
déci- sions stratégiques de l’entreprise sur différents horizons de temps. Le schéma de
cette planification financière peut être illustré de la manière suivante :
Planification financière
Documents
Plan de financement Budget et plan de Fiche en
prévisionnels
trésorerie valeur
Horizon de [12 mois]

[3 à 5 ans] [1 mois]
temps de la
prévision
Le plan de financement, abordé de manière approfondie dans le chapitre précédent,

permet de vérifier, sur une durée de 3 à 5 ans, que le solde prévisionnel annuel de la
trésorerie est bien positif, autrement dit que l’on aura suffisamment de ressources
durables dans le futur.
71
UE
Le budget de trésorerie, que nous développerons plus loin, estime les soldes mensuels
de la trésorerie du prochain exercice. Ce document est la résultante de tous les autres
budgets issus de la planification budgétaire (achats, ventes, approvisionnements,
investissements, financement). Le budget de trésorerie vérifie si l’entreprise est en mesure
de faire face à ses engagements à court terme, autrement dit si la liquidité est assurée.
Le plan de trésorerie complète le budget de trésorerie avec l’intégration des crédits et
placements à court terme (et donc de produits et charges à caractère financier) :
∙ si la trésorerie finale est excédentaire (T  0), le trésorier devra rechercher les
moyens pour placer ces excédents et maximiser les produits financiers ;
∙ si la trésorerie finale est déficitaire (T  0), le trésorier devra rechercher les moyens
pour financer ces déficits et minimiser les charges financières.
La fiche en valeur est une gestion de la trésorerie au jour le jour. Cette gestion au
quotidien s’effectue :
∙ en date de valeur (date effective des virements), et non pas en date comptable ;
∙ par type de flux d’encaissements et décaissements (chèque, numéraire, virement, etc.) ;
∙ en faisant apparaître le solde de trésorerie au quotidien.
section 2.
Le budget de trésorerie :
la prévision mensuelle du solde de trésorerie
Le budget de trésorerie permet de recenser les encaissements et les décaissements
prévus avec un horizon au maximum d’une année et avec un rythme mensuel.
Le budget de trésorerie est le budget ultime, et pour l’obtenir il est utile de réaliser
plusieurs budgets intermédiaires :
∙ le budget des ventes (qui aide à mettre en évidence les créances et la TVA collectée) ;
∙ le budget des achats (qui aide à mettre en évidence les dettes et la TVA déductible) ;
∙ le budget de TVA pour connaître la créance fiscale ou la TVA à payer ;
∙ le budget des encaissements ;
∙ le budget des décaissements avec la TVA à payer.

REMaRquE
L’élaboration du budget de trésorerie est une partie commune au programme de l’UE 6
Finance d’entreprise et à celui de l’UE 11 Contrôle de gestion du DCG.
72
UE
Modèle de budget des encaissements
Mois 1 Mois 2 Mois 3

Encaissement des créances au bilan
• Créances clients
• Créances sur cessions
• Créances envers les actionnaires
Opérations de la période
• Chiffre d’affaires encaissé TTC
• Produits financiers
• Cessions d’immobilisations encaissées TTC
• Augmentation de capital en numéraire
• Subvention d’investissement reçue
• Emprunt contracté
Total des encaissements X X X
Modèle de budget des décaissements

Décaissement des dettes au bilan
• Emprunt restant à rembourser
• Dettes fournisseurs
• Dettes de TVA
• Dettes sociales
• Dettes d’IS
• Dettes fournisseurs d’immobilisations
Opérations de la période
• Achats décaissés TTC
• Charges externes décaissées TTC
• Impôts et taxes
• Salaires nets payés
• Cotisations salariales et patronales

• Acompte d’IS
• Dividendes payés
• Achat d’immobilisation décaissé TTC
• Échéances des emprunts contractés
• TVA à payer
Total des décaissements Y Y Y
Modèle de budget de trésorerie

Total des encaissements X X X
Total des décaissements Y Y Y
Variation mensuelle de la trésorerie X–Y X–Y X–Y
Solde initial de la trésorerie au bilan(a)
Solde final de la trésorerie(b)
a. Disponibilités – Soldes créditeurs de banques
b. Solde initial de la trésorerie au bilan + Variation mensuelle de la trésorerie
73
UE
L’ensemble des flux de trésorerie reportés dans le budget de trésorerie doit être
exprimé en tenant compte du mois exact d’encaissement ou de décaissement et des
montants TTC. En effet, même s’il est vrai qu’à l’horizon de plusieurs mois, la TVA n’a
aucune incidence en termes de trésorerie, il n’en va pas de même à court terme.
mÉTHoDoLoGiE
Il faut veiller à intégrer les encaissements en TTC et les décaissements en TTC.
∙ Les décalages de paiement sont impérativement pris en compte.
Entraînez-vous à réaliser un budget de trésorerie avec les sujets 2020 et 2023 de l’État et les
sujets 2016, 2020 et 2023 de l’Intec, disponibles sur le site de l’Intec : https://lecnam.net
(rubrique « Annales »).
I. Les encaissements du budget de

trésorerie
Les encaissements proviennent :
∙ d’opérations réalisées antérieurement et encaissées au cours de la période étudiée.
Ces créances (envers les clients, les actionnaires, liées à des cessions…) sont inscrites
TTC au bilan qui précède la période étudiée ;
∙ d’opérations réalisées pendant la période étudiée et qui correspondent soit à des produits
de classe 7 (s’ils sont taxables, il faut les exprimer TTC), soit à des encaissements liés à
des opérations de haut de bilan (augmentation de capital appelé et versé, cessions
d’actifs TTC, emprunt contracté).
APPLICATION Nº19
Une entreprise a réalisé un chiffre d’affaires de 200 000 € HT (TVA au taux normal) au
cours du mois de janvier N et de 100 000 € pour le mois de février N. L’analyse des
encaissements dans le passé montre que les ventes seront encaissées de la manière
suivante : 40 % au comptant et 60 % à 1 mois.
Les créances au 1er janvier sont nulles.
Par ailleurs, l’entreprise vend un matériel industriel pour 5 000 € HT en janvier avec un
règlement de 20 % au comptant et le solde à 2 mois.
Il s’agit de déterminer les encaissements pour les mois de janvier, février et mars N.
Les encaissements des prestations de janvier et février sont calculés en TTC et se
répartissent de la manière suivante :
∙ encaissements en janvier  200 000  1,2  40 %  96 000 ;

∙ encaissements en février  200 000  1,2  60 %  100 000  1,2  40 %  144 000
 48 000  192 000.
Le matériel cédé pour 5 000  1,2  6 000 € TTC est encaissé à hauteur de 6 000  20 %
 1 200 € en janvier et à hauteur de 6 000  80 %  4 800 € en mars.
74
UE
Janvier N Février N Mars N

Encaissements de janvier 96 000 144 000
Encaissements de février 48 000 72 000
Cession TTC 1 200 4 800
Encaissements 97 200 192 000 76 800
ATTEnTion
Les exportations ne sont pas soumises à TVA !
II. Les décaissements du budget de trésorerie

Les décaissements proviennent :
∙ du règlement des dettes (envers les fournisseurs, les banques, etc.) inscrites TTC dans
le bilan qui précède la période étudiée ;
∙ d’opérations réalisées pendant la période étudiée et qui correspondent soit à des
charges de classe 6 (achats de matières premières TTC, autres achats et charges
externes TTC – si soumises à TVA –, charges de personnel, charges d’intérêts…), soit à
des décaissements liés à des opérations de haut de bilan (paiement d’un dividende,
achat TTC d’une immobilisation, remboursement d’un emprunt…) ;
∙ de la TVA à payer. La TVA décaissée au cours d’une période est déterminée à partir de
la relation suivante :
() TVA collectée exigible de la période de référence (mois ou
trimestre) (–) TVA déductible sur achats de biens et services (mois ou
trimestre) (–) TVA déductible sur immobilisations (mois ou trimestre)

(–) Crédit de TVA non imputé et non remboursé de la période précédente
 TVA à payer de la période de référence (payable le mois qui suit)
La TVA à payer de la période de référence devient la TVA à décaisser de la période

suivante. La TVA exigible dépend de l’activité exercée par l’entreprise :
TVA exigible selon le régime réel
Activité de Prestataires de
ventes services
TVA exigible TVA exigible Sur option, TVA

selon la livraison sur les encaissements exigible sur les
(facturation) débits
75
UE
APPLICATION Nº20
Voici les achats prévus par une entreprise au cours du prochain trimestre :
Janvier Février Mars Modalités

Achats de matières premières 6 000 10 000 10 000 40 % au comptant ; 60 % à 1 mois
Charges externes 4 000 4 000 4 000 100 % à 1 mois
Charges de personnel 20 000 22 000 22 00 Au comptant
Intérêts 3 000 –
Au bilan fin décembre, apparaissent une dette fiscale de TVA de 3 000 € et une dette fournis-
seurs de 5 000 € à régler en janvier.
Tous les achats sont soumis au taux de TVA de 20 %.
Voici le budget des décaissements :
Janvier N Février N Mars N

Achats de matières premières TTC décaissés (a)
2 880 (b)
9 120 (c)
12 000
Charges externes TTC décaissées (d)
4 800 4 800
Charges de personnel 20 000 22 000 22 000
Intérêts 3 000
Dettes initiales 8 000
Décaissements 30 880 35 920 41 800
a. 6 000 × 1,2 × 40 %
b. 6 000 × 1,2 × 60 % + 10 000 × 1,2 × 40 %
c.10 000 × 1,2 × 60 % + 10 000 × 1,2 × 40 %
d. 4 000 × 1,2
III. Du budget de
aux états financiers
trésorerie
prévisionnels
À l’issue du processus budgétaire et de l’élaboration du budget de trésorerie, il est
possible de construire les états financiers prévisionnels de la période prévisionnelle
étudiée.
A. LE BILAN PRÉVISIONNEL À UNE DATE DONNÉE

Il est indispensable de partir du bilan initial de la période et de se questionner poste par
poste des opérations de la période les faisant évoluer.
76
UE
Voici la démarche pour construire le bilan prévisionnel :

∙ pour l’actif immobilisé : à partir de la valeur nette comptable initiale, il faut ajouter
la valeur brute des nouvelles immobilisations mais également retrancher la valeur
nette comptable des immobilisations cédées et diminuer les dotations aux
amortissements de la période ;
∙ pour l’actif circulant : il faut inscrire les stocks à leur valeur finale, reprendre les
créances finales lues dans le budget des encaissements puis la trésorerie finale lue
dans le budget de trésorerie ;
∙ pour les capitaux propres : il faut ajouter le nouveau capital ainsi que la prime
d’émission (en diminuant éventuellement les réserves si une partie a été incorporée
au capital), ajouter les nouvelles subventions aux investissements et évidemment
inscrire le résultat de la période (calculé par le compte de résultat prévisionnel) ;
∙ pour les dettes : il faut reprendre les dettes finales lues dans le budget des
décaissements pour les dettes circulantes et dans le tableau d’amortissement pour
connaître le capital restant dû des emprunts.
B. LE COMPTE DE RÉSULTAT
PRÉVISIONNEL DE LA PÉRIODE
Pour construire le compte de résultat de la période, il faut bien relire les informations
pré- visionnelles : les montants sont tous inscrits pour leur valeur HT et quelle que soit
leur modalité de règlement.
Le résultat de la période est obtenu par différence entre tous les produits prévisionnels
et toutes les charges prévisionnelles.
Si la période est inférieure à l’année (ce qui est fréquent dans les exercices proposés), il
sera admis de ne pas tenir compte de la charge d’IS.
EXERCICE
ÉNONCÉ
Les dirigeants d’une société désirent mettre en place un système de documents
prévision- nels, à l’horizon d’un trimestre. À cet effet, différentes informations vous
sont données, toutes exprimées en milliers d’euros et les calculs, si nécessaire, devront
être arrondis dans la même unité.
L’entreprise clôture ses comptes le 31/12 de chaque année.
Toutes les opérations imposables à la TVA subissent un taux égal à 20 %. La TVA est
payée le mois suivant. En cas de crédit de TVA, il sera imputé sur la TVA à payer du mois
suivant.
77
UE
TRAVAIL À FAIRE
À l’aide des annexes 1 et 2, établissez les documents suivants :
1. Pour le 1er trimestre de l’année N :
• le budget des encaissements ;
• le budget de TVA ;
• le budget des décaissements ;
• le budget de synthèse ;
• le compte de résultat avant impôt sur les sociétés.
2. À la date du 31/03 de l’année N, construisez le bilan de l’entreprise.
ANNEXE 1
Budget hors taxes 1er trimestre année N
Janvier Février Mars
Ventes de marchandises 6 500 10 000 12 000
Achats de marchandises 5 000 7 000 9 000
Charges externes HT 500 500 600
Dotations aux amortissements 500 500 500
Conditions de règlements Comptant 30 jours 60 jours

Ventes 25 % 75 % 0%
Achats de marchandises 0% 100 % 0%
Charges externes 100 % 0% 0%
Charges de personnel 100 % 0% 0%
Cession d’immobilisation 100 % 0% 0%
Achat d’immobilisation 75 % 0% 25 %
Une cession d’immobilisation est prévue à la fin du mois de février N. Le prix de

cession hors taxes est de 200 €. Cette immobilisation avait été achetée pour 1 000 €
et amortie à hauteur de 500 € au moment de la cession.
Il est prévu d’acheter une immobilisation en janvier pour un montant de 1 500 €
hors taxes.
Le 28/02, on prévoit de contracter un emprunt d’un montant de 2 400 €
remboursable en 20 amortissements mensuels constants. Le taux d’intérêt mensuel
est de 0,25 %.
En mars, il est prévu d’encaisser :
• 2 600 € correspondant à une augmentation de capital en numéraire. Le capital
sera immédiatement intégralement libéré ;
• une subvention d’investissement pour 1 000 €. La quote-part virée au résultat
s’élè- vera à 100 € pour le trimestre.
La moitié du résultat N–1 devrait être mis en réserve et le solde versé aux
actionnaires fin mars.
Le stock final de marchandises au 31/03/N est évalué à 7 760 €.
78
UE
ANNEXE 2
Bilan au 31/12/N–1
Actif Passif
Actif immobilisé : Capitaux propres :
• Immobilisations corporelles 6 300 Capital social
• 5 000
• Réserves 2 000
Actif circulant : • Résultat net 2 000
• Stocks de marchandises 4 200 Dettes :
• Créances clients(a) 4 500 • Financières(b) 300
• Fournisseurs 5 000
• TVA à payer 700
Total 15 000 Total 15 000
a. Intégralement payée en janvier N.
b. Le poste correspond intégralement à un solde créditeur de
banques.
CORRIGÉ
1. Pour le 1er trimestre de l’année N

Analyse des ventes
Ventes janvier (a)
1 950 (b)
5 850 –
Ventes février – 3 000 9 000
Ventes mars – – 3 600
Total des ventes encaissées 1 950 8 850 12 600

a. 6 500 × 0,25 × 1,2
b. 6 500 × 0,75 × 1,2
Budget des encaissements

Créances clients au bilan au 31/12 4 500 – –
Ventes de marchandises 1 950 8 850 12 600
Cession d’actifs – 240 –
Emprunt contracté – 2 400 –
Augmentation de capital – – 2 600
Subvention d’investissement – – 1 000
Total des encaissements 6 450 11 490 16 200
79
UE
Budget de TVA
TVA collectée :
(a)
• Ventes de marchandises 1 300 2 000 2 400
• Cessions d’immobilisations – 40 –
TVA déductible :
• Achats de marchandises 1 000 1 400 1 800
• Charges externes 100 100 120
• Immobilisations 300 0 0
TVA à payer – (b)440 480
Crédit de TVA 100 – –
a. 6 500 × 0,2
b. 540 à payer sur les opérations du mois – 100 de report de crédit de TVA
Budget des décaissements

Dettes fournisseurs au bilan au 31/12 5 000 – –
Achats de marchandises – 6 000 8 400
Charges externes 600 600 720
TVA à décaisser (a)700 – 440
Acquisitions d’immobilisations 1 350 – 450
Paiement du dividende – – 1 000
Remboursement emprunt – – (b)126
Total des décaissements 9 150 8 490 13 200

a. Dette de TVA au bilan.
2 400
b. Amortissement de l’emprunt et charge d’intérêt = + 2 400 × 0,0025
20
Budget de synthèse
Solde initial – 300 – 3 000 0
Encaissements 6 450 11 490 16 200
Décaissements 9 150 8 490 13 200
Variation de la trésorerie 2 700 3 000 3 000
Solde final – 3 000 0 3 000
80
UE
Compte de résultat avant impôt sur les sociétés
Compte de résultat 1er trimestre N

Charges Produits
Achats de marchandises 21 000 Ventes de marchandises 28 500
Variation de stock de marchandises (a)
– 3 560 PCEA 200
Autres achats et charges externes 1 600 QPSI 100
Charges de personnel 5 454
Dotations aux amortissements 1 500
Charges financières (b)6
VCEAC (c)500
Bénéfice avant impôts 2 300

a. SI – SF = 4 200 – 7 760
b. 2 400 × 0,0025
c.Coût d’achat – Amortissement pratiqué sur immobilisation vendue : 1 000 – 500
2. À la date du 31/03 de l’année N : le bilan de l’entreprise
Bilan au 31/03/N
Actif Passif
Actif immobilisé : Capitaux propres :
(a)
• Immobilisations corporelles 5 800 Capital social
•
(d)
7 600
(e)
• Réserves 3 000
(f)
Actif circulant : • Résultat net 2 300
• Stocks de marchandises 7 760 • Subvention d’investissement (g)900
(b)
• Créances clients 10 800 Dettes :
(c)
• Disponibilités 3 000 • Financières (h)
2 280
• Fournisseurs (i)
10 800
• TVA à payer 480

a. 6 300 + 1 500 (acquisition) – 1 500 (DA) – 500 (VCEAC)
b. 75 % ventes TTC de juin = 0,75 × 12 000 × 1,2
c.Solde du budget de trésorerie à la fin du mois de mars.
d. 5 000 + 2 600 (augmentation de capital)
e.Réserves N–1 + 50 % du résultat N–1 = 2 000 + 0,5 × 2 000
f.Voir compte de résultat.
g. Subvention d’investissement reçue – Quote-part virée au résultat = 1 000 – 100
2 400
h. Emprunt contracté – Premier amortissement de l’emprunt = 2 400 –
20
i. Achats TTC de mars = 9 000 × 1,2
81
UE
section 3.
La terminologie bancaire
et la fiche en valeur
La gestion de trésorerie au jour le jour doit s’effectuer selon les principes retenus par
les banques.
Toutes les opérations de débit (décaissements) et de crédit (encaissements) seront
recen- sées et positionnées dans un cadre journalier, formalisé par un document
extracomptable appelé la fiche en valeur.
Elle a pour objectif le suivi de la trésorerie au jour le jour et l’aide à la prévision
journalière du solde de trésorerie.
La prévision de trésorerie prendra en considération les dates de valeur. La connaissance
de la pratique bancaire apparaît ainsi comme une nécessité et suppose pour le trésorier
de connaître la terminologie des documents bancaires.
I. Les dates de
valeur
Elles se définissent comme les dates effectives de débit ou crédit en compte d’une opération
bancaire. Les dates de valeur se différencient des dates des opérations (un chèque remis
ce jour (J) est souvent crédité sur le compte, en J2, soit 2 jours plus tard).
L’application des dates de valeur se justifiait à l’origine par les délais nécessaires pour
le traitement des opérations dans le circuit bancaire. Mais la dématérialisation des
documents, la modernisation des traitements, l’informatisation et les moyens actuels de
communication ne justifient plus l’existence de ces dates de valeur. Néanmoins, leur
application très fréquente reste toujours d’actualité, et a l’avantage du banquier qui y
voit un moyen complémentaire d’obtenir une rémunération des capitaux mis à sa
disposition du fait de ces décalages temporels. De manière générale, on constate :
∙ que les opérations d’encaissements (remises de chèques, d’espèces, virements, etc.) sont
créditées en valeur, après leurs dates d’opération (J  x jours) ;
∙ que les opérations de décaissements (paiement de chèques, retrait d’espèces, etc.)
sont débitées en valeur, avant leurs dates d’opération (J – x jours).
Ce décalage en jours s’exprime soit en jours calendaires, soit en jours ouvrés.
Définition
Les jours de valeur sont des jours ajoutés ou soustraits à la durée du
calcul pour tenir compte des dates de valeur.
Les jours de valeur sont fournis dans les énoncés des exercices.
82
UE
II. Les jours calendaires

Ils correspondent aux jours effectifs de la semaine (du lundi au dimanche), soit 7 jours
par semaine ou 365 jours par année civile (366 jours pour 1 année bissextile).
APPLICATION Nº21
Un retrait d’espèces est effectué le mercredi (jour J) d’une semaine normale, aux conditions
bancaires en jours calendaires (J–1). À quelle date sera pris en compte le retrait ?
Le mercredi (date de l’opération) étant un jour calendaire, l’opération sera prise en
compte le mardi (J–1) en date de valeur.
III. Les jours ouvrés

Ce sont des jours réellement travaillés (ouvrés) par la banque. Pour 1 semaine dite « nor-
male », il y a donc 5 jours ouvrés qui peuvent correspondre :
∙ du lundi au vendredi (fermeture de la banque le samedi et dimanche) ;
∙ ou bien du mardi au samedi (fermeture de la banque le dimanche et lundi).
Si un jour férié s’intercale dans la semaine, celle-ci ne comportera alors que 4 jours ouvrés.
APPLICATION Nº22
Une remise d’effet à l’encaissement est effectuée ce jour (jeudi), avec pour condition
(J4) en date de valeur (en jours ouvrés). Déterminez la date de valeur si la semaine est
considé- rée comme normale (fermeture de l’agence le samedi et dimanche).

En jours ouvrés, il faut décompter le vendredi (1er jour ouvré), puis le lundi jusqu’au
mercredi (2e au 4e jour ouvré) de la semaine qui suit. C’est donc le mercredi de la
semaine suivante (cela fait 6 jours calendaires).
IV. Les heures de caisse

Il s’agit des horaires pour lesquels l’opération sera prise en compte au cours de la jour-
née. Au-delà de cet horaire (et bien que la banque reste ouverte), l’opération sera prise
en compte sur la journée du lendemain. Ces horaires entraînent évidemment une
conséquence directe sur la détermination de la date de valeur d’une opération.
83
UE
APPLICATION Nº23
L’horaire de caisse d’une banque est de 10 heures à 12 heures ; une entreprise effectue
une remise de chèques le mardi (condition J calendaires  2).
Quelle est la date effective de prise en compte si la remise s’effectuait soit à 11 heures,
soit à 14 heures ?
∙ Si la remise s’effectue le mardi matin à 11 heures, l’opération est prise en compte ce
même jour, avec une date de valeur (J2) ; l’opération sera créditée le jeudi.
∙ Si la remise s’effectue le mardi après-midi (14 heures), l’opération est prise en compte
le lendemain (mercredi), avec une date de valeur (J2) ; l’opération sera créditée le
vendredi de la même semaine.
V. Le float (ou flottant)

C’est le délai qui s’écoule entre la date de valeur de l’opération et la date de prise en compte.
Pour une opération de crédit, il correspond au nombre de jours pendant lequel les fonds
sont à la disposition de la banque, au lieu d’être crédités sur le compte de l’entreprise.
Pour une opération de débit, il correspond à la différence entre la date de valeur du
débit et le jour du paiement effectif par la banque.
Le float est directement lié aux jours de valeur (jours ouvrés ou calendaires), et il a pour
effet d’offrir à la banque des capitaux d’autant plus rémunérateurs, que le float est
important.
VI. Les jours de banque
Les jours de banque sont ajoutés à la durée du crédit pour accroître la rémunération de la
banque.
S’il y en a, l’information est fournie dans l’énoncé.
84
UE
VII. L’échelle d’intérêts

À la fin de chaque trimestre civil, la banque transmet à l’entreprise cliente un arrêté de
compte faisant apparaître pour la période écoulée :
∙ la commission de compte (ou commission de mouvement) ;
∙ les frais de tenue de compte ;
∙ les intérêts débiteurs ;
∙ la CPFD (commission du plus fort découvert) ;
∙ les frais divers ;
∙ et la TVA susceptible d’être appliquée sur les frais.

L’échelle d’intérêts récapitule dans un tableau les mouvements en capitaux et les soldes
débiteurs et créditeurs, par date de valeur.
Ce tableau permet de reconstituer le calcul des intérêts et des commissions et permet
au trésorier de contrôler l’application des conditions bancaires négociées.
ATTEnTion
Le vocabulaire est celui de la banque : un solde créditeur bancaire correspond à un solde
débiteur du compte 512. Banques de l’entreprise !
➠ Un exemple en est donné plus loin (voir application 24 ci-après).

85
UE
a p itr
ch e
2. Les modalités
d’équilibrage de la
trésorerie
Connaître le principe d’équilibrage pour optimiser les modalités de
financement des déficits et de placement des excédents sur les marchés
financiers, minimiser le coût de financement des déficits de trésorerie,
identifier les avantages et les risques des placements de trésorerie.
Le budget de trésorerie permet l’obtention du solde de trésorerie à la fin de chaque

mois compte tenu des prévisions sur l’exploitation et des décisions à venir relatives à
l’investissement et au financement. Ce solde constaté peut donner lieu à des
ajustements de l’entreprise : trop de trésorerie ou pas assez ne peut pas être un état
durable ! Comprendre ses modalités d’équilibrage est l’enjeu de ce chapitre.
L’objectif est d’obtenir un solde de trésorerie proche de zéro : obtenir des ressources
au moindre coût pour combler un déficit de trésorerie ou placer la trésorerie disponible
au meilleur rendement. Le plan de trésorerie est le document obtenu une fois tous ces
ajustements effectués.
section 1.
L’objectif de trésorerie zéro
I. Définitions
La trésorerie zéro est un concept en matière de gestion de trésorerie qui s’est développé au
début des années 1970, quand la trésorerie est devenue un centre de profit4 à part entière.
L’optimisation de la trésorerie passe par l’objectif de la trésorerie zéro qui suppose que :
∙ tous les excédents de trésorerie doivent être placés pour en tirer des produits financiers ;
∙ toutes les insuffisances de trésorerie doivent être financées au coût le plus faible.
4. Un centre de profit est une notion issue du contrôle de gestion désignant un centre de responsabilité ayant un
responsable, des moyens propres et, comme objectif, la maximisation de son résultat.
86
UE
Un solde de trésorerie proche de zéro s’accompagne ainsi d’un résultat financier maximisé
: les produits financiers sont les plus élevés possible et les charges financières les plus
faibles possible.
Le développement technologique comme l’informatisation, les moyens de
communication et les logiciels ont contribué à l’essor de la gestion de trésorerie.
II. Erreurs fondamentales à éviter

dans la gestion de
trésorerie
Pour atteindre l’objectif d’une trésorerie zéro, le trésorier doit éviter trois erreurs
fondamentales dans la gestion de la trésorerie :
∙ l’erreur de contre-phase ;
∙ l’erreur de surmobilisation ;
∙ l’erreur de sous-mobilisation.
Trois erreurs fondamentales en gestion de trésorerie
L’erreur L’erreur L’erreur

de contre-phase de surmobilisation de sous-mobilisation
Une gestion de trésorerie performante doit éviter ces trois erreurs,

avec une minimisation des frais financiers et une maximisation des produits financiers.
Objectif théorique et idéal de la « trésorerie zéro »
A. L’ERREUR DE CONTRE-
PHASE (OU ERREUR
D’ÉQUILIBRAGE)
Cette erreur consiste pour le trésorier à laisser de manière simultanée :
∙ des soldes créditeurs (positifs) sur une (ou des) banque(s) ; ces soldes n’étant pas
rémunérés entraînent un manque à gagner non négligeable (coût d’opportunité) selon
l’importance des sommes et des taux possibles de rémunération ;
∙ des soldes débiteurs (négatifs) sur d’autre(s) banque(s) ; ces soldes débiteurs
génèrent des agios d’autant plus élevés qu’ils sont financés par des découverts
bancaires.
87
UE
Le manque à gagner financier d’un côté et le coût financier de l’autre font que l’erreur
de contre-phase est la plus coûteuse.
ATTEnTion
Il faut être vigilant quant à la signification des soldes bancaires :
∙ un solde débiteur pour la banque signifie un compte 512. Banques créditeur ;
∙ un solde créditeur sur le relevé bancaire signifie un compte 512. Banques débiteur.
Lors de l’utilisation de ces termes, il faut être précis pour qu’il n’y ait aucune ambiguïté
pour le correcteur.
B. L’ERREUR DE SURMOBILISATION OU DE
SURÉQUILIBRE
L’existence de soldes créditeurs de banques (ou compte 512. Banques débiteur) dans une
entreprise génère un autre coût d’opportunité, une fois l’erreur de contre-phase traitée.
Les produits financiers ne sont pas maximisés.
Ce coût est représenté par le fait que les excédents de trésorerie n’ont pas été placés, ou bien
que ces excédents de trésorerie proviennent de ce que l’entreprise a mobilisé des modes
de financement (escompte, Dailly, affacturage, etc.) qui n’étaient pas nécessaires.
C. L’ERREUR DE SOUS-
MOBILISATION OU DE SOUS-
ÉQUILIBRE
L’entreprise est en situation d’une trésorerie déficitaire. L’erreur de sous-mobilisation
résulte de l’utilisation d’un découvert au lieu de mettre en place des crédits et moyens de
financement moins coûteux. Les charges financières ne sont pas minimisées.
Le coût de la sous-mobilisation est alors représenté par le différentiel entre :
∙ le coût du découvert ;
∙ leetc.).
coût d’un autre moyen de financement à court terme (affacturage, escompte, crédits,
L’évaluation de ce coût suppose l’existence simultanée d’un découvert et d’un autre mode
de financement à court terme.
88
UE
section 2.
Le financement des déficits
de trésorerie de court terme
Les principaux moyens de financement des entreprises peuvent être classés selon leur
origine bancaire ou non bancaire.
I. Le financement
bancaire
A. LE DÉCOUVERT BANCAIRE
Principale source de financement à court terme des entreprises, le découvert bancaire
est l’autorisation que donne la banque à son client d’être débiteur en compte. Le
découvert est un crédit en blanc, dans la mesure où le banquier ne peut pas s’appuyer
sur une garantie (mobilisation de créances). Le découvert est souple d’utilisation et
s’adapte parfaitement aux besoins de trésorerie ponctuels. Le banquier fixe un plafond
de découvert à ne pas dépasser.
Cette forme de crédit est la plus risquée pour la banque, ce qui peut expliquer que son coût
soit très souvent, le plus élevé des modes de financement à court terme.
Le coût d’un découvert se calcule trimestriellement à terme échu et sur la durée
exacte d’utilisation. Il n’y a donc pas d’incidence de majoration de jours calendaires ou
ouvrés.
Le coût du découvert en euros, appelé les agios, intègre :
∙ les charges financières

Intérêts sur découvert  Montant du découvert  Taux d’intérêt proportionnel  Durée
Comme la durée est souvent exprimée en jours, le taux d’intérêt doit être exprimé en
jours (par la méthode du taux proportionnel). Une année de 360 jours est retenue
pour calculer les intérêts.
Si plusieurs périodes de découverts apparaissent sur le trimestre, il faut additionner
les charges financières calculées pour chaque période ;
∙ une commission sur le plus fort découvert (CPFD) exprimée en pourcentage. La CPFD
est plafonnée à la moitié des intérêts débiteurs.
89
UE
APPLICATION Nº24
À la fin du trimestre N, une entreprise reçoit de sa banque le justificatif, appelé échelle

d’intérêts, des intérêts et commissions facturés pour les opérations réalisées sur le
compte pendant les 3 derniers mois.
Dates Sommes Soldes Dates Nombres

Jours
d’opération Débit Crédit Débit Crédit de Débit Crédit
valeur
01/07 – – 40 000 – 01/07 6 240 000 –
04/07 – 100 000 – 60 000 07/07 12 – 720 000
20/07 80 000 – 20 000 – 19/07 8 160 000 –
24/07 – 50 000 – 30 000 27/07 20 – 600 000
14/08 – 170 000 – 200 000 16/08 13 – 2 600 000
30/08 700 000 – 500 000 – 29/08 2 1 000 000 –
31/08 – 510 000 – 10 000 31/08 17 – 170 000
16/09 – 20 000 – 30 000 17/09 14 – 420 000
Total 780 000 1 400 000 4 510 000
On sait par ailleurs que les conditions bancaires sont les suivantes :
∙ le taux d’intérêt débiteur est de 13 % ;
∙ la CPFD est de 0,05 %.
Commençons par calculer le montant des agios réglés à la banque (hors TVA sur commis-
sion). Identifions les colonnes utiles pour notre calcul d’agios.
L’échelle d’intérêts doit être lue du point de vue de la banque : les soldes débiteurs traduisent
ainsi des soldes négatifs. L’entreprise doit donc payer des agios en cas de soldes débiteurs
et on a alors : solde débiteur  durée correspondante du solde  taux d’intérêt débiteur.
13 %
Intérêts  40 000  6  13 13
20 000  8   500 000  2   (40 000  6
 % %
360
360 360
13 %
 20 000  8  500 000  2)   505,56 €
360
Pour faciliter les calculs et les vérifications, la colonne nombres débiteurs donne directe-
ment le produit « solde débiteur  nombre de jours ». Aussi, en pratique, on multiplie le
13 %
total des nombres débiteurs par le taux d’intérêt : 1 400 000   505,56 €.
360
La CPFD vient s’ajouter aux intérêts et représente 0,05 % du plus fort découvert
constaté chaque mois. Elle est plafonnée à la moitié des intérêts débiteurs trimestriels.
Le solde est constamment positif en septembre et, pour les mois de juillet et août, le
plus fort décou- vert s’élève respectivement à 40 000 € et 500 000 €. Nous avons alors :
(40 000  500 000)
505,56
 0,0005  270 €. La moitié des intérêts débiteurs est égale à  252,78 € ; la CPFD
2
est donc plafonnée à ce niveau.
En définitive, le total des agios s’élève à 505,56  252,78  758,34 €.
90
91
UE
Pour comparer plusieurs propositions, il est préférable d’exprimer ce coût en %.

Le coût du découvert en % (appelé aussi taux de revient) est obtenu de la manière suivante :
Coût en %
Coût du découvert en euros (agios)  Découvert moyen  
365
ATTEnTion
Pour le calcul des charges d’intérêts, la durée retenue est de 360 jours par an. En revanche,
pour le calcul du coût en %, c’est la durée réelle qui doit apparaître : 1 année compte
alors 365 jours.
Par simplification, le coût de revient en % peut s’exprimer comme suit :
Coût du découvert en euros 365

Coût de revient en % du découvert  ×
Découvert moyen Durée du découvert en
jours
Calculons le coût de revient du découvert en %. Commençons par calculer la valeur du

découvert moyen.
40 000  6  20 000  8  500 000  2 1 400 000
  87 500 €
682 682
Autrement dit, l’entreprise a disposé d’un découvert moyen de 87 500 € pendant 16 jours
et cela lui a coûté 758,34 €.
Coût de revient
Agios 365 758,34 365

Découvert moyen  Durée  87 500  16  19,77 %
Le coût de revient de ce découvert est très éloigné du taux d’intérêt des soldes
débiteurs (13 %). Ceci s’explique par le fait que :
∙ la CPFD est très élevée puisqu’elle représente ici la moitié des intérêts débiteurs ;
∙ l’utilisation
365 jours.
par les banques d’une année de 360 jours alors que l’entreprise se finance sur
B. LES FACILITÉS DE CAISSE

Les facilités de caisse correspondent à des découverts bancaires exceptionnels et
occasion- nels. Les durées de ce type de crédit sont au maximum de 30 jours. Les
facilités de caisse peuvent être assimilées à une forme particulière de découvert
bancaire.
C. LE CRÉDIT DE
CAMPAGNE
Il a pour objectif de financer des stocks de biens dont la vente s’effectuera de manière
diffé- rée dans le temps. Cette forme de crédit se retrouve dans les activités saisonnières
(ventes de jouets, de meubles, de prêt-à-porter, etc.). Le coût de ce crédit est proche de
celui d’un découvert bancaire, pour une durée en principe inférieure à 9 mois.
92
93
UE
II. Le financement non bancaire
A. LA MOBILISATION DES CRÉANCES
∙
COMMERCIALES
Ce mode1.deL’escompte
financementcommercial
repose sur l’existence d’une lettre de change (effet de commerce)
comme moyen de paiement à crédit. L’escompte commercial d’un effet de commerce
consiste, pour le fournisseur (remettant de la traite), à céder sa créance (effet) à son ban-
quier qui lui règle immédiatement le montant (nominal) de la créance, déductions faites :
∙ d’un intérêt précompté calculé au prorata temporis (sur la base de 360 jours par an) ;
∙ de commissions diverses liées au service rendu.
Le schéma de l’escompte est le suivant :
Un client remet
Le fournisseur ayant un besoin de
une traite en
financement prélève sur son portefeuille
paiement
d’effets un effet qui est remis à l’escompte.
à son fournisseur.
(n)
Création de l’effet
Date de l’escompte Échéance de l’effet
Avec (n), la durée entre le lendemain de la date de remise à l’escompte et l’échéance nor-
male de l’effet de commerce. À cette durée peuvent venir s’ajouter des jours de banque.
Définition Document de travail réservé aux élèves de l’Intec – Toute reproduction sans autorisation est interdite
Des jours de banque sont des jours à ajouter à la durée du calcul pour
tenir compte des temps de traitement.
La banque fixe, en principe, un plafond maximal d’escompte qui, en cas de dépassement,

entraînera soit un refus, soit l’acceptation mais à un coût plus élevé.
APPLICATION Nº25
Une entreprise estime avoir un besoin de trésorerie de 20 000 € entre le 15/06/N1

(inclus) et le 15/08/N1 (inclus) et elle souhaite étudier un financement par l’escompte
d’un effet de commerce. L’effet de commerce remis à l’escompte le 14/06/N1 aurait
les caractéris- tiques suivantes :
∙ montant nominal : 21 000 € ;
∙ échéance : 31/08/N1.
94
UE
Le calcul des agios qui découlent de cette opération d’escompte s’appuiera sur les
conditions bancaires suivantes :
∙ taux d’intérêt nominal : 12 % ;
∙ commission fixe : 2 € (la TVA est négligée) ;
∙ jours de banque : 2.
Pour la détermination du coût de revient de l’opération d’escompte, on tiendra compte
des jours de valeur suivants :
∙ 1 jour pour la remise d’un effet à l’escompte ;
∙ et 3 jours pour la remise d’un effet à l’encaissement.
Calculons le coût en euros de la remise à escompte.
12 %
Agios  [21 000   (78  2)]  2  562 €
360
Le taux d’intérêt nominal de 12 % est un taux annuel. Il faut ici calculer le taux
journalier, avec la méthode du taux proportionnel.
Le coût a été calculé sur 80 jours pour tenir compte :
∙ de la durée entre le lendemain de la remise à l’escompte et l’échéance normale de
l’effet, soit du 15/06 au 31/08 (16 jours en juin, 31 jours en juillet et 31 jours en
août) ;
∙ des 2 jours de banque.

Le principal avantage de l’escompte est son coût, souvent nettement moins élevé que
celui d’un découvert.
En revanche, l’escompte se fait sur la durée restant à courir jusqu’à l’échéance de l’effet,
alors que le découvert s’adapte à la durée exacte du besoin de financement.
Le coût de revient de l’escompte en % est obtenu de la manière suivante :
Coût de l’escompte en euros 365

Coût de revient de l’escompte  ×
Somme Durée de l’escompte en jours
encaissée
Avec :
∙ la somme encaissée calculée par différence entre les créances escomptées et les frais ;
∙ 365 jours par an, car la durée en jours tient compte de la durée effective du financement.
Les intérêts d’une opération d’escompte sont précomptés et la somme créditée sur le
compte de l’entreprise est de 21 000 – 562  20 438 €.
Il faut commencer par calculer la durée pendant laquelle l’opération d’escompte a
permis de bénéficier du financement par rapport à une opération de remise à
l’encaissement, soit 81 jours :
∙ crédit du compte si remise à l’escompte : 15/06 (14/06  1 jour de valeur) ;
∙ crédit du compte si remise à l’encaissement : 03/09 (31/08  3 jours de valeur).
95
UE
Soit 16 jours en juin, 31 jours en juillet, 31 jours en août et 3 jours en septembre.

562  365  12,39 %
Coût de revient en %
 20 438 81
∙ 2. L’affacturage (factoring)
L’affacturage consiste à transférer des créances commerciales d’une entreprise à un
établis- sement financier (appelé affactureur ou factor) qui se charge du recouvrement et
en garantit la bonne fin, même en cas de défaillance du débiteur.
Ventes à crédit
Clients (créances)
Fournisseur
Contrat d’affacturage
Factor
Le calcul du coût de l’affacturage est, dans sa démarche, le même que celui de la
∙
remise à escompte.
3. La cession de créances professionnelles (loi Dailly)

Cette loi permet aux entreprises de céder (ou de nantir) auprès de leurs banques des
créances professionnelles, et ceci quel que soit leur mode d’encaissement (chèques,
effets, virements, etc.).
Le transfert se matérialise par une simple remise d’un bordereau indiquant les
informations suivantes :
∙ noms des clients ;
∙ montant de la créance ;
∙ échéances prévues ;
∙ lieux de paiement.
En contrepartie de ce transfert de propriété des créances, la banque bénéficiaire octroie
un crédit à court terme, sans exiger la prise de garantie sur ces créances. Cependant, la
banque n’est pas tenue d’accepter toutes les créances qui lui sont présentées, et il n’est
pas rare de voir des banques demander à l’expert-comptable ou au commissaire aux
comptes de l’entreprise cédante de certifier la nature de la créance cédée.
96
UE
Ventes à crédit
Clients
Fournisseur
Paiement des créances cédées Cession de créances professionnelles
Banque
Le coût du Dailly devrait être inférieur au coût de l’escompte (les manipulations papier
étant beaucoup moins importantes), mais de nombreuses commissions (commissions de
risque et de charges) viennent s’ajouter et augmenter le coût final.
B. LES AUTRES FINANCEMENTS NON
∙
BANCAIRES
U 1. L’escompte
ne entreprise financier
qui accorde habituellement un délai de paiement à ses clients peu t leur
p
roposer une réduction de prix (escompte financier) en contrepartie d’un paieme nt au
comptant.
La baisse du prix de vente représente alors le coût à supporter par le fournisseur
(l’équiva- lent d’un intérêt) afin d’obtenir un financement à court terme, ce
financement correspondant au montant de la vente TTC diminué du montant de
l’escompte accordé.
APPLICATION Nº26
En conformité avec les pratiques de son secteur d’activité, un fournisseur propose

habituellement un règlement à 30 jours. En échange d’un paiement au comptant, il
accorde à ses clients un escompte de 1 %. Quel est le coût (exprimé en pourcentage) de
cette modalité de financement ?
ent de travail réservé aux élèves de l’Intec – Toute reproduction sans autorisation est interdite
Le taux de 1 % est un taux mensuel, car il correspond à un délai de paiement de 30

jours. Le coût de ce financement est de 1 %  12  12 %.
2. Les obligations cautionnées
∙
Il s’agit de crédits à court terme accordés par l’administration fiscale pour le paiement
des droits de douane ou de la TVA.
Les obligations cautionnées correspondent à des billets à ordre souscrit par un redevable
(entreprise) au profit du Trésor public.

UE
∙ 3. Les crédits garantis (warrants)

Ce crédit consiste à financer un stock par une banque, qui prendra comme en gage les
marchandises. Pour cela, le bénéficiaire émet un billet à l’ordre de sa banque. Ce billet
financier est ensuite escompté auprès de sa banque qui prendra en nantissement les
marchandises, qui ne sont pas pour autant bloquées.
Cette forme de crédit d’une durée de 90 jours (maximale) est en pratique utilisée dans
les activités agricoles (producteurs de céréales, vins, d’alcools, etc.) et nécessite le
respect de certaines obligations.
REMaRquE
N’oublions pas qu’en cas de difficultés de trésorerie, l’entreprise peut également négocier un
délai de paiement auprès de ses fournisseurs dès lors que cela ne remet pas en cause leur relation
commerciale.
Nous terminons cette présentation des principaux moyens de financement à court terme
par un tableau de synthèse :
Tableau des principaux moyens de financement à court terme
Principes Coût Tiers visés Avantages Contraintes Remarques

Coût élevé
Financer Simplicité Montant Risque
compte tenu
Découvert un solde Banque de gestion plafonné de
du risque
bancaire débiteur de l’entreprise et facilité et négociations remise
(multiples
de banque d’obtention des conditions en cause à tout
commissions)
moment
Financer Souplesse Risque
Découverts
Facilités des découverts Coût élevé Banque de mise de
de durée
de caisse ponctuels si non autorisé de l’entreprise en place remise
 30 jours
et exceptionnels et gestion en cause à tout
moment
Plafond
Financer Gestion de Plafond fixé
négociable
Escompte des effets Coût inférieur Banque l’encaissement et commissions
selon
commercial de commerce au découvert de l’entreprise par la banque non
l’évolution
avant échéance du tireur négligeables
de l’activité
Onéreux
Transférer Sélection
(commissions Établissement Économies Dépôt
de la des créances
Affacturage générales, financier dans la gestion de
gestion et commerciales
émission, (factor) des créances garantie à
suivre par le factor
spéciale) prévoir
des créances
Gestion lourde
Souple Gestion
Céder ou nantir Coût inférieur Établissement qui rend
Dailly et simple et suivi des
des créances au découvert bancaire le Dailly
pour encaissements
peu utilisé
l’entreprise
98
UE
section 3.
Les placements des excédents de trésorerie
Dans le cadre d’une gestion de trésorerie optimale (trésorerie zéro), l’entreprise qui dispose
d’excédents de trésorerie doit mettre en œuvre les moyens de placer cette trésorerie.
I. Critères d’appréciation d’un

placement
Les principaux moyens de placement des excédents de trésorerie peuvent être classés
suivant le critère de négociabilité. D’autres critères pourraient être retenus (monétaires,
obligataires, etc.).
Les critères qui permettent au trésorier de l’entreprise de faire son choix entre divers
placements sont les suivants :
∙ la rentabilité : elle est calculée à partir des intérêts ou des dividendes, mais aussi à
partir de la plus ou moins-value sur le capital. La fiscalité peut être déterminante dans
le choix définitif ;
∙ la sécurité (le risque de perte en capital) ;
∙ la liquidité, c’est-à-dire la possibilité de récupérer les fonds investis avant l’échéance ;
∙ la simplicité de mise en œuvre et l’investissement minimal exigé.
II. Présentation des principaux placements

A. LE DÉPÔT À TERME ET LE BON DE

CAISSE
Ces deux types de placement réalisés dans un établissement financier présentent une grande
sécurité, mais, en contrepartie, ils offrent une rentabilité faible et une liquidité réduite
(blocage des fonds).
Dans le cas des comptes à terme (ou dépôt à terme), l’entreprise doit prendre l’engagement
de laisser une somme bloquée sur un compte. Ce blocage pour une durée déterminée
(durée minimale de 3 mois) lui assure de percevoir des intérêts plus élevés qu’un
placement plus liquide.
Les produits financiers sont calculés sur la base du montant déposé, du taux d’intérêt et
de la durée du blocage (le taux d’intérêt annuel étant transformé en taux proportionnel
mensuel).
La rentabilité du placement est obtenue en rapportant les produits financiers encaissés à
la valeur du placement.
Produits financiers
Rentabilité du placement 
Montant placé
99
UE
Définition
Le bon de caisse est un produit de placement comparable au dépôt à
terme. C’est un placement à terme par lequel, en contrepartie d’un
dépôt effectué auprès de sa banque, l’entreprise reçoit un bon
représentatif de sa créance. Sur ce document, la banque reconnaît sa
dette et s’engage à rembourser le capital et les intérêts à une date
donnée au déposant ou à tout bénéficiaire désigné par le souscripteur.
B. LES VALEURS MOBILIÈRES DE

PLACEMENT
En comptabilité, les valeurs mobilières de placement sont des titres acquis par
∙
l’entreprise à des fins de spéculation (au contraire des immobilisations financières).
1. Les actions
Un investissement en action donne lieu à des dividendes et à une plus-value au moment
de la revente.
Les risques associés à la détention d’actions sont réels : en cas de résultats négatifs ou
d’une trésorerie insuffisante ou même d’une décision d’assemblée générale de non-
distribution, les dividendes peuvent ne pas pouvoir être versés. En cas de revente, rien ne
garantit que le cours de revente soit supérieur au cours d’achat (il s’agit d’une moins-
value). Néanmoins, à ces risques plus élevés est associée une rentabilité espérée plus
élevée. C’est l’arbitrage rentabilité/risque développé dans le chapitre 1 de la partie 5.
Un investisseur, pour prendre le moins de risques, a intérêt à acheter non pas une
catégorie d’actions mais plusieurs catégories.
a. La diversification et le coefficient de corrélation
On connaît l’adage populaire selon lequel « il ne faut pas mettre tous ces œufs dans le
même panier ». Autrement dit, pour réduire le risque d’un investissement en actions, il
est préfé- rable de constituer un portefeuille avec plusieurs titres.
Un portefeuille est un ensemble d’actifs financiers. Dans le cadre de la préparation à l’UE
de Finance d’entreprise, il s’agit d’analyser la rentabilité et le risque d’un portefeuille
composé de deux actions.
REMaRquE
La composition optimale du portefeuille ne relève pas du programme de l’UE 6 Finance d’entreprise
du DCG, mais est développée dans le cadre du programme de l’UE 2 Finance du DSCG.
Le coefficient de corrélation permet alors d’apprécier l’efficacité de cette diversification.
100
UE
Un coefficient de corrélation est un indicateur statistique qui mesure l’évolution entre

deux variables, ici l’évolution de la rentabilité de deux titres. Sa valeur varie entre – 1
et 1.
• Si le coefficient est positif : les rentabilités des titres varient dans le même sens.
• Si le coefficient est négatif : les rentabilités des titres varient en sens contraire.
• Si le coefficient est nul : les rentabilités des titres varient de façon indépendante.
On comprend aisément que la réduction du risque par la diversification d’un portefeuille

n’a de sens que si les rentabilités des titres présentent une corrélation négative ou
nulle.
Lorsque la rentabilité de l’un des deux titres diminue, l’autre augmente (et inversement) :
le risque du portefeuille est alors réduit.
REMaRquE
La formule de la corrélation n’est pas à connaître. Seule son interprétation est demandée.
Entraînez-vous à discuter des investissements financiers avec le sujet 2021 de l’État, disponible sur le
site de l’Intec : https://lecnam.net (rubrique « Annales »).
b. La notion de portefeuille efficient

On appelle portefeuille efficient, un portefeuille qui présente le couple « risque –
rentabi- lité » le plus favorable : pour une rentabilité donnée, il présente le risque le
plus faible ou, pour un risque donné, la plus forte rentabilité.
APPLICATION Nº27
Le tableau ci-après présente l’espérance de rentabilité et l’écart-type des rentabilités

de deux portefeuilles d’actions.
Portefeuilles Rentabilité espérée Écart-type des rentabilités

P1 RP1  8 % σ(RP1)  0,7 %
P2 RP2  8 % σ(RP2)  0,5 %
L’analyse des deux portefeuilles montre que le portefeuille P1 n’est pas efficient puisque
le portefeuille P2 présente le même niveau de rentabilité avec un risque moindre.
Le calcul de la variance et de l’écart-type nous a permis d’apprécier le niveau global du

risque associé à la détention d’une action. Nous allons montrer à présent comment nous
pouvons décomposer ce risque afin de le gérer au mieux.
Le risque total d’une action peut ainsi être décomposé en un risque lié au marché et en
un risque spécifique indépendant du marché. Ces deux risques sont totalement
indépendants.
101
102
UE
c. Le risque de marché
Le risque de marché (ou risque systématique) est le risque lié à une baisse générale
du cours des actions. On pose alors l’hypothèse qu’une baisse du marché des actions
aurait nécessairement des conséquences sur les titres que vous détenez.
Cette baisse générale des cours est déclenchée par des facteurs macroéconomiques
(taux d’intérêt, taux de change, croissance économique, etc.) ou politiques (conflits,
élections, etc.) qui concernent souvent une grande partie du marché des actions. Le
risque de mar- ché est donc le risque qu’il n’est pas possible de réduire ou de
diminuer (même avec la diversification).
On peut apprécier ce risque par le calcul du coefficient bêta β qui mesure la
sensibilité d’une action aux variations du marché.
Plus ce coefficient sera élevé et supérieur à 1, plus les variations du marché seront
amplifiées au niveau du cours de l’action. Ainsi, un coefficient égal à 2 signifie qu’avec
une progression du marché de 1 %, la valeur de l’action considérée augmente de 1 %  2
 2 %.
Si le cours d’une action subit des fluctuations plus fortes que l’indice moyen des actions
(le cours de cette action chute plus fortement lorsque la Bourse perd, mais monte plus
rapidement lorsque la Bourse progresse), le risque encouru est plus grand et la
rentabilité devra être plus élevée que celle du marché.
Plus le bêta d’une valeur est élevé (ex. : β  1 ou 2), plus la valeur sera sensible aux
variations du marché (représenté par son indice de référence).
L’utilité du coefficient β pour un gestionnaire de portefeuille est évidente. S’il anticipe
une hausse du marché, il doit essayer d’inclure dans son portefeuille des valeurs qui ont
un β supérieur à 1. En revanche, s’il anticipe une baisse du marché, on doit constituer un
portefeuille dont le coefficient β est inférieur à 1.
APPLICATION Nº28
Le bêta d’un titre est de 1,2 ; le titre surperforme le marché. Si la rentabilité du marché
(évo- lution de l’indice) est de 5 %, la rentabilité du titre est de 1,2  5 %  6 %.
d. Le risque spécifique
Le risque spécifique dépend de facteurs propres à l’entreprise qui a émis le titre :
secteur d’activité, rentabilité, qualité des dirigeants. Ce risque peut être atténué par une
diversification des actions et plus généralement des actifs détenus. Un investisseur
peut ainsi constituer un portefeuille dans lequel il y aura :
∙ des actifs risqués (actions) et des actifs non risqués (obligations d’État) ;
∙ ou bien uniquement des actions, mais avec une corrélation négative (actions dont la
rentabilité varie en sens inverse).
103
UE
Un investissement en actions peut certes offrir une rentabilité importante, mais il ne

peut être envisagé qu’avec un horizon de placement de plusieurs années (sommes-nous
encore dans la gestion de trésorerie ?) et en prenant bien en compte les risques de perte
∙
substan- tielle. Les trackers ou placements collectifs (voir ci-après) paraissent moins
risqués.
2. Les obligations
Les obligations sont des titres de créance qui donnent droit à une rémunération (fixe ou
variable) et à son remboursement à l’échéance. Elles peuvent être souscrites dès leur
émis- sion (marché primaire) ou achetées en Bourse (marché secondaire).
La valeur des obligations est soumise à plusieurs risques : le risque de taux, de liquidité
∙
et de contrepartie.
3. Les trackers ou ETF (Exchanged Tracked Funds)

Un placement en actions doit être réalisé avec un minimum de diversification ; il est en
effet préférable d’acheter plusieurs titres plutôt qu’un ou deux. Cette stratégie de
diversification est facilitée par les trackers puisqu’ils permettent de reproduire
∙ des
fidèlement :
indices boursiers représentatifs de certaines zones géographiques (Europe,
États-Unis) ;
∙ de secteurs économiques (immobilier, pharmacie, télécoms, etc.) ;
∙ d’une classe d’actifs (actions ou obligations) ;
∙ et même des investissements socialement responsables.
C. LES TCN (TITRES DE CRÉANCES

NÉGOCIABLES)
Depuis 1985, grâce à la création du marché des titres de créances négociables, les entre-
prises ont la possibilité de se financer sans l’intermédiaire des banques et ainsi diminuer
le coût de leur financement.
Les titres de créances négociables se répartissent en cinq catégories dont les
caractéristiques sont très proches et qui, pour l’essentiel, se différencient par l’émetteur du
titre. Les principaux TCN sont :
∙ les certificats de dépôts négociables émis par les établissements de crédit ;
∙ les billets de trésorerie émis par les entreprises non financières.
Quelle que soit la forme du TCN, son montant minimal unitaire est fixé à 150 000 € et sa
durée va de 1 jour à 1 an5.
5. Pour des durées supérieures à 1 année, il faut souscrire des BMTN (bons à moyen terme négociables).
104
UE
En règle générale, les TCN offrent une rémunération satisfaisante avec un niveau de
risque très limité. Les intérêts sur les marchés des TCN se calculent de deux manières
∙
différentes :
soit ils sont postcomptés : ils sont alors calculés à taux fixe à l’échéance et sont
rajoutés au capital initial à cette date (capitalisation à intérêts simples) ;
∙ soit ils sont précomptés : les intérêts sont actualisés et soustraits du capital initial pour
déterminer le nominal du capital.
APPLICATION Nº29
Un trésorier décide de placer environ 5 000 000 € en billet de trésorerie. Sa banque lui pro-
pose un titre émis par la société PEC dont les caractéristiques sont les suivantes :
∙ taux d’intérêt nominal : 2,4 % ;
∙ montant : 4 500 000 € ;
∙ durée : 125 jours.
En tenant compte du système des intérêts précomptés, quelle est la somme à investir par le
trésorier ?
125
Ce billet génère 4 500 000  0,024   37 500 € de produits financiers. Les intérêts
360
étant précomptés, la somme à investir est de 4 500 000 – 37 500  4 462 500
€. À l’échéance, la société PEC remboursera 4 500 000 €.
D. LES TITRES DES OPCVM (ORGANISMES

DE PLACEMENT COLLECTIF EN VALEURS MOBILIÈRES)
∙
1. Généralités
Il s ’ a g i t , comme leur nom l’indique, d’organismes chargés de collecter des capitaux qui
esont nsuite placés en actions, obligations, produits monétaires, etc. Par une gestion
des fonds, ces organismes mutualisent les coûts (gestion, achat et revente, coût de
l’information, etc.) tout en assurant une certaine caractéristique au placement
(sécurité, dyna- misme, rendement, etc.) en fonction du profil des souscripteurs.
Le développement important des OPCVM est dû à des avantages indéniables, parmi lesquels :
∙ la liquidité des placements ;
∙ la diversification des risques (géographiques, secteur d’activité, placements, etc.) ;
∙ la spécialisation des placements (actions, produits monétaires, obligataires, dérivés, etc.) ;
∙ les charges de gestion plutôt faibles ;
∙ la délégation dans le choix des titres à des « spécialistes ».

Les OPCVM recouvrent deux formes :
∙ les Sicav ;
∙ les FCP.
UE
OPCVM
FCP
Sicav
(fonds communs de placement)
(sociétés d’investissements à capital variable)
Institués en 1979
Instituées en 1963 sous
Portefeuille de valeurs détenues
forme de sociétés
en copropriété
anonymes
∙
Ces investissements présentent peu de risques, mais avec une rémunération assez faible.
2. Les Sicav (sociétés d’investissements à capital variable)

Une Sicav est une forme de société qui a pour objet de réaliser des investissements en
titres (actions, obligations…). L’intérêt principal est la mise en commun des risques et
des béné- fices de ces investissements financiers. Le capital d’une Sicav varie en fonction
des nouvelles souscriptions et des retraits. Ainsi, chaque actionnaire souscripteur est
propriétaire d’une quote-part de la société.
Chaque action est représentative d’une fraction des actifs détenus et gérés par la société
et donne droit à la perception des revenus distribués par les valeurs mobilières détenues
(dividendes, intérêts, plus-values, crédits d’impôt, etc.).
Les Sicav sont cotées en Bourse, ce qui leur confère une grande liquidité, pour un coût
(achat, revente, gestion) dans l’ensemble faible, en comparaison à une gestion directe. La
valeur de la Sicav monétaire suit généralement une croissance régulière (souvent au
rythme des taux d’intérêt à court terme de référence). Il n’est pas possible de connaître le
taux de rendement d’un placement en Sicav monétaire, il n’est qu’estimé (le risque
∙
existe toujours, même s’il est faible, que la part de la Sicav monétaire diminue et donc
qu’une moins-value apparaisse).
3. Les FCP (fonds communs de placement)

Il s’agit de simples portefeuilles de valeurs mobilières détenues en copropriété et
composés de parts qui sont des titres nominatifs.
Contrairement aux Sicav, les FCP ne sont donc pas des sociétés anonymes, ce qui les dis-
pense d’un contrôle légal (commissaires aux comptes, conseil d’administration) et les
rend plus souples dans leur gestion. Les contraintes étant moins importantes,
l’investisseur se doit d’être encore plus attentif dans le choix de son fonds commun de
placement.
La gestion des FCP étant moins contraignante, ils disposent d’une plus grande liberté de
gestion, ce qui leur confère une plus grande latitude dans le choix des actifs, avec un
risque parfois plus élevé. On peut dire que les FCP ont un caractère moins institutionnel
dans leur forme.
Il est fréquent de proposer des FCP monétaires : l’achat et la vente des parts de FCP
peuvent être réalisés à tout moment. Le gain est réalisé par différence entre la valeur
d’achat et la valeur de revente (appelée aussi valeur liquidative) et par les produits
financiers.
106
Entraînez-vous à calculer la rentabilité d’un placement avec le sujet 2018 de l’État, disponible sur le
107
UE
section 4.
Le plan de trésorerie :
calcul des soldes de trésorerie après décisions
de financement et de placement
Le plan de trésorerie prend en compte la politique de financement et de placement à
court terme : il intègre toutes les modalités d’équilibrage permettant au solde final
mensuel de trésorerie de se rapprocher de zéro (éventuellement d’être légèrement
positif).
Le modèle présenté ci-après n’est qu’un modèle possible parmi d’autres et des sous-
rubriques peuvent être rajoutées ou modifiées.
Plan de trésorerie Janvier Février Mars …

 Soldes obtenus dans le budget de trésorerie
/– Impacts des décisions de financement
/– Impacts des décisions de placement
 Solde de trésorerie après décisions
Pour une gestion optimale de la trésorerie, le solde après décisions doit être proche de
zéro. Si le solde avant équilibrage est positif, l’entreprise doit :
∙ vérifier qu’aucun découvert ne peut être remboursé ;

∙ étudier les possibilités de placement et choisir celui qui répondra au mieux à l’arbitrage
entre rentabilité et risque.
Si le solde avant équilibrage est négatif, l’entreprise doit :
∙ vérifier qu’aucun titre ne peut être revendu ;

∙ analyser
ses effets de commerce pour éventuellement réaliser une remise à escompte
(qui aura un impact sur ses encaissements futurs) ;
∙ négocier, en dernier ressort, un découvert bancaire (c’est généralement la solution de
crédit à court terme la plus onéreuse).
I. Impacts des décisions de financement

La rubrique « Impact des décisions de financement » prend en compte les crédits à court
terme et leurs coûts financiers :
∙ la remise à escompte diminue la trésorerie pour la valeur de l’effet nette des frais ;
ATTEnTion
Lorsque des créances sont remises à l’escompte, elles ne doivent plus apparaître dans les
encaissements futurs. Par conséquent, il faut, au risque de compter deux fois ces créances,
diminuer les encaissements futurs.
∙ ladiminue.
négociation d’un découvert augmente la trésorerie et son remboursement la
À la fin du trimestre, les agios liés au découvert diminuent la trésorerie.
108
UE
À chaque période, il faut hiérarchiser les crédits à court terme en privilégiant les moins
coûteux.
Pour ne pas commettre une erreur de contre-phase, avant de mettre en place un crédit à
court terme, il faut en premier lieu revendre d’éventuels titres (ex. : VMP).
Il ne faut pas hésiter à réaliser des calculs intermédiaires pour savoir quel montant de
découvert l’entreprise doit négocier.
Montant du découvert  Solde initial avant équilibre  Revente de titres placés
 Produits financiers  Effet remis à l’escompte – Frais de la remise à escompte
II. Impacts des décisions de placement

La rubrique « Impact des décisions de placement » prend en compte les placements
effec- tués des excédents de trésorerie et leurs produits financiers :
∙ l’acquisition de parts de FCP ou de Sicav diminue la trésorerie et la revente finale
l’augmente ;
∙ l’investissement dans un compte à terme diminue la trésorerie. Au déblocage, la
trésorerie augmente du même montant et des produits financiers calculés.
Avant d’imaginer un placement, il faut veiller à ce que les découverts en cours soient
tous remboursés.
Il est conseillé de réaliser des calculs intermédiaires pour connaître la valeur de la
trésore- rie disponible pour le placement à court terme. Un arbitrage est opéré entre
rentabilité et sécurité pour choisir le meilleur placement.
Montant du placement  Solde initial avant équilibre – Créances remises à escompte

– Remboursement du découvert – Frais des découverts (si fin trimestre)
Entraînez-vous à intégrer les décisions des placements avec le sujet 2020 de l’Intec, disponible sur le
APPLICATION Nº30
Une entreprise a établi ses prévisions de trésorerie et en a déduit un budget de

trésorerie pour les 6 premiers mois de l’année N.
Extrait du budget de trésorerie
Éléments Janvier Février Mars Avril Mai Juin

Encaissements 268 000 220 000 220 000 360 000 420 000 390 000
Décaissements – 140 000 – 120 000 – 350 000 – 480 000 – 430 000 – 350 000
La direction générale a confié la mission au trésorier de procéder aux mesures d’équilibrage.

109
UE
Le portefeuille d’effets de commerce à la fin de chaque mois et à échéance de 1 mois se pré-

sente ainsi :
Janvier Février Mars Avril Mai Juin
Effets de commerce 20 000 30 000 30 000 15 000 30 000 51 000
Par ailleurs, on dispose des informations suivantes :
∙ à la fin de l’exercice N–1, le solde de la trésorerie s’élevait à 2 000 € ;

∙ lesontcoûtpayés
du découvert bancaire est de 12 % par an et le plafond est de 20 000 €. Les agios
en fin de trimestre ;
∙ leau taux d’escompte est 10 % l’an. Il n’y avait pas d’effet de commerce en portefeuille
31/12/N–1 ;
∙ les excédents de trésorerie seront placés en FCP (fonds communs de placement)
monétaires au taux de 1,5 % l’an (chaque part est estimée de manière approximative
à 2 000 €) ;
∙ les opérations d’achat et de revente de FCP se feront à la fin de chaque mois

constatant l’excédent ou l’insuffisance de trésorerie ;
∙ ànominale
tout moment, la valeur de souscription de la part de FCP sera égale à la valeur
(2 000 €) et les produits financiers seront considérés comme acquis,
uniquement lors de la revente des titres de FCP ;
∙ par simplification, on supposera que les flux de trésorerie sont dégagés en fin de période.
À partir du budget de trésorerie, nous procéderons aux ajustements nécessaires pour
équilibrer le plan de trésorerie.
Le plan de trésorerie après équilibrage se présente ainsi :
Trésorerie initiale 2 000 0 0 325 0 200
Encaissements 268 000 220 000 220 000 360 000 420 000 390 000
Décaissements – 140 000 – 120 000 – 350 000 – 480 000 – 430 000 – 350 000
Trésorerie finale avant équilibrage 130 000 100 000 – 130 000 – 119 675 – 10 000 40 200
Impact des moyens de financement :
Effets remis escompte 0 0 0 15 000 30 000
Charges sur effets escomptés 0 0 0 – 125 – 250
Retraitement effets escomptés 0 0 0 – 15 000 – 30 000
Découverts bancaires 0 0 0 4 550
Remboursement découvert bancaire 0 0 0 – 4 550
Charges sur découvert bancaire 0 0 0 – 46
Impact des moyens de placement :
Achat FCP monétaires – 130 000 – 100 000 0 10 000
Revente FCP 0 0 130 000 100 000
Produits financiers 0 0 325 250
Trésorerie après équilibrage 0 0 325 0 200 154
110
UE
Détails des calculs
∙ En janvier, l’excédent de trésorerie est placé en FCP (130 000/2 000 €  65 parts).
∙ En février, 50 parts supplémentaires de FCP sont achetées (100 000/2 000  50 parts). Le
total des parts de FCP en portefeuille est de 50  65  115 parts.
∙ En mars, le trésorier revendra des parts de FCP monétaires (65 parts
2 achetées fin janvier)
et encaissera des intérêts calculés sur 2 mois 130 000  1,5 %  ;
 12 
∙ En avril : 
- il revend le solde des parts de FCP, soit 50 parts. L’entreprise
2 encaissera des intérêts
calculés à nouveau sur 2 mois 100 000  1,5 %  ;
 12 

- le déficit restant à couvrir (– 119 675 + 100 000 + 250) ressort à 19 425. Il ne peut
être financé par l’escompte d’effets qu’à hauteur de 15 000 € (voir portefeuille
effets de  1
commerce en avril) ; les intérêts précomptés s’élèvent à 125 € 15 000  10 %  ;
 
12 
- le solde du déficit (– 19 425 + 15 000 – 125) est financé par découvert
bancaire.
∙ En mai :
- on annule un encaissement à hauteur de 15 000 € ; en effet, les effets
correspondants ont été escomptés et encaissés le mois précédent ;
- on rembourse le découvert bancaire pour y substituer un financement moins
coûteux par escompte d’effets de commerce ;
- on procède à une remise à l’escompte de 30 000 €. Les intérêts prélevés
immédiate- ment sont de 30 000  10 %/12  1  250 €.
∙ En juin, il faut payer
1  les intérêts sur le découvert bancaire du mois de mai, soit 46 €
4 550  12 %  .
 12

Au final, le solde est proche de zéro, ce qui permet d’optimiser la trésorerie.
111
Conclusion
Après avoir développé l’analyse financière dans les cours 1 et 2, puis le choix
d’investissement dans le cours 3, le cours 4 présente le choix du financement, qu’il soit
à long terme ou à court terme.
Il est essentiel d’avoir toujours en tête les deux perspectives : certes, il faut que tous les
emprunts soient remboursés à échéance, mais il est également essentiel que l’entreprise
dispose au quotidien d’une trésorerie suffisante pour faire face à ses règlements.
De même, il serait aisé de conseiller au dirigeant d’avoir une trésorerie largement
excéden- taire, mais ce serait oublier que l’objectif de l’entreprise est de réaliser du
bénéfice : il faut que tous les actifs contribuent à la formation d’un résultat. Il n’est
donc pas possible de sous-estimer les produits financiers associés à une trésorerie non
utilisée.
Les outils présentés dans ce cours permettent d’aider l’entreprise à choisir les
financements les moins coûteux possible.
Ce cours 4 termine le cours de l’UE 116 Finance d’entreprise du DGC. Ce cours a une suite
en DSGC avec l’UE 212 dont le programme concerne essentiellement les structures de
groupe.
109
Exercices autocorrigés
Ne pas envoyer à la correction
Retrouvez d’autres ressources pédagogiques disponibles sur le site de l’Intec : https://lecnam.net
Questions à choix multiple

Questions
1. Le financement interne est composé :
a. uniquement de l’autofinancement.
b. uniquement des apports en capital.
c. de l’autofinancement et des apports en capital.
2. Le coût des capitaux propres est :
a. nul.
b. supérieur au coût de la dette.
c. inférieur au coût de la dette.
3. Le financement participatif :
a. est nécessairement un don avec contrepartie.
b. est nécessairement un emprunt avec intérêts.
c. peut prendre de multiples formes.
4. Le (ou les) élément(s) suivant(s) contribue(nt) à l’augmentation du coût de la
dette :
a. le taux d’intérêt nominal.
b. les économies d’impôts sur les charges d’intérêts.
c. les frais d’assurance.
5. L’existence d’une prime de remboursement :
a. n’a aucun effet sur le coût de la dette obligataire.
b. augmente le coût de la dette obligataire.
c. diminue le coût de la dette obligataire.
111
UE
6. Le coût du crédit-bail correspond :

a. au taux d’actualisation égalisant l’ensemble des flux différentiels du crédit-bail.
b. au taux d’actualisation égalisant l’ensemble des flux propres au crédit-bail.
c. au taux d’intérêt nominal.
7. Le coût du capital est synonyme de :
a. coût des capitaux propres.
b. coût moyen pondéré du capital.
c. WACC (Weighted Average Cost of Capital).
8. La VAN des capitaux propres permet de mesurer :
a. la création de valeur pour l’ensemble des apporteurs de capitaux.
b. la création de valeur pour les actionnaires.
c. la création de valeur pour les créanciers.
9. Le plan de financement est :
a. un document prévisionnel.
b. un document pluriannuel.
c. un document qui vérifie l’équilibre en termes de trésorerie des décisions
d’investissement et de financement.
10. Dans un plan de financement, les charges financières sont :
a. dans les ressources, en diminution de la CAF.
b. dans les emplois, à la ligne des emprunts remboursés.
c. dans les emplois, dans une ligne à part.
11. Pour élaborer un budget de trésorerie, il faut connaître :
a. le bilan initial.
b. les modalités de règlement des créances et des dettes.
c. les taux de TVA applicables.
12. Dans le budget de trésorerie, la TVA à payer pour le mois N :
a. est équivalente à la TVA à décaisser pour le mois N.
b. est la différence entre la TVA collectée et la TVA déductible.
c. est la différence entre la TVA déductible et la TVA collectée.
13. Le plan de trésorerie est :
a. équivalent au budget de trésorerie.
b. une optimisation des soldes de trésorerie du budget de trésorerie.
c. équivalent au plan de financement.
14. En cas d’une prévision d’un solde de trésorerie négatif, les entreprises
privilégient comme crédit à court terme :
a. le recours au découvert.
b. le recours à la remise à escompte.
c. l’acquisition de valeurs mobilières de placement.
15. Dans le cas d’un placement à court terme, l’entreprise prend en considération :
a. la sécurité du placement.
b. la rentabilité du placement.
c. la liquidité du placement.
112
UE
Réponses
1. c. Le financement interne regroupe l’autofinancement et les apports en capital. Il
s’agit de l’ensemble des ressources provenant des actionnaires ou de l’entreprise elle-
même.
2. b. Les capitaux propres ne sont pas une ressource gratuite ! Certes, aucune charge n’est
versée aux actionnaires, mais, pour autant, les actionnaires exigent une rentabilité
minimale pour leur investissement. Les actionnaires prennent le risque de n’avoir
aucune rémunération, contrairement aux créanciers. Ainsi, la rémunération attendue
est élevée et supérieure à celle des créanciers.
3. c. Le financement participatif est une forme de financement mettant en relation grâce
à une plateforme des projets d’entreprises et des investisseurs. Le financement
peut prendre de nombreuses formes : don avec ou sans contrepartie, emprunt
rémunéré ou non ou encore souscription d’actions.
4. a. c. Le coût de la dette est le coût qui permet de regrouper l’ensemble des frais géné-
rés par l’emprunt : les intérêts calculés à partir du taux nominal et les frais
d’assurance. Néanmoins, les économies d’impôts calculées sur ces charges viennent
diminuer le coût de la dette.
5. b. La prime de remboursement est une rémunération supplémentaire accordée à l’obli-
gataire : le coût de la dette est donc d’autant plus élevé que la prime de
remboursement est élevée. Il ne faut malgré tout pas oublier que cette
augmentation est limitée, car à chaque période, les dotations aux amortissements de
la prime de remboursement sont des charges déductibles des impôts.
6. a. Le coût du crédit-bail est le taux d’actualisation qui permet d’égaliser les flux
diffé- rentiels du crédit-bail, c’est-à-dire les flux propres au crédit-bail diminués
des flux propres à la propriété.
7. b. c. Il ne faut pas confondre coût du capital et coût des capitaux propres ! Le coût du
capital est une moyenne pondérée du coût des différents financements.
8. b. La VAN des capitaux propres permet de mesurer la création de valeur pour les
actionnaires, c’est-à-dire une fois que le projet d’investissement est sélectionné et
le financement choisi.
9. a. b. c. Le plan de financement est un document prévisionnel, pluriannuel qui vérifie
l’équilibre en termes de trésorerie des décisions d’investissement et de
financement. C’est un document incontournable à présenter aux créanciers lors de
l’obtention d’un emprunt.
10. a. Les charges financières ne doivent jamais être présentées séparément ni dans les
emprunts remboursés (qui ne sont constitués que du capital). Elles apparaissent
donc dans le calcul de la CAF.
11. a. b. c. Pour élaborer un budget de trésorerie, il faut connaître le bilan initial (pour
intégrer l’encaissement des créances initiales et le décaissement des dettes
initiales), les modalités de règlement des créances et des dettes (pour savoir à quel
mois envisa- ger les règlements) et les taux de TVA applicables (les créances sont
encaissées en TTC et les dettes décaissées en TTC).
12. b. Chaque mois, à partir du budget des ventes et du budget des achats, la TVA à
payer est calculée par différence entre la TVA collectée et la TVA déductible. Si
cette diffé- rence est positive, cette TVA à payer du mois N sera décaissée au cours
du mois suivant : elle devient donc la TVA à décaisser du mois N+1.
113
UE
13. b. Il ne faut pas confondre le plan de trésorerie avec le plan de financement

(prévi- sions annuelles et non mensuelles) ou avec le budget de trésorerie (état des
prévisions de trésorerie). Le plan de trésorerie a pour objectif d’éviter les erreurs de
sur mobilisation et de sous mobilisation afin de maximiser le résultat financier.
14. b. Les entreprises privilégient le crédit à court terme le moins onéreux (généralement
la remise à escompte). Il ne faut pas confondre le crédit à court terme provenant
d’une difficulté de trésorerie avec le placement qui nécessite au contraire une
trésorerie disponible.
15. a. b. c. Dans le cas d’un placement à court terme, l’entreprise prend en considéra-
tion la sécurité, la rentabilité et la liquidité du placement : il faut que les fonds
puissent être conservés, être rentables et se transformer rapidement en trésorerie.
Le financement interne regroupe l’ensemble des ressources qui appartiennent aux
actionnaires, qu’il s’agisse de ressources nouvelles (apports) ou de ressources
générées par l’activité elle-même et non versées aux autres parties prenantes.
EXERCICE 1 PROJETS D’INVESTISSEMENT

ET COÛT DES FINANCEMENTS
ÉNONCÉ
Les caractéristiques de deux projets d’investissement, étudiées par deux entreprises X et Y,
sont résumées dans les annexes 1 et 2.
TRAVAIL À FAIRE
1. À l’aide de l’annexe 1 :
a) En utilisant la formule de l’effet de levier financier, calculez la rentabilité économique
avant impôt du projet n° 1 qui permettrait à la rentabilité financière des capitaux investis
par les actionnaires de X d’atteindre 10 % si la version 1 de la combinaison de
financements était retenue.
b) Dans le cas de la version n° 1 de la combinaison de financements, analysez les effets de
l’endettement sur la rentabilité financière.
c) Analysez la politique de financement correspondant à la version 2 de la combinaison de
financements.
a) En vous aidant des extraits des bilans exclusivement, retrouvez le montant du
projet d’investissement, soit 1 000 k€.
b) Retrouvez le montant respectif de chacun des financements, soit 625 k€ et 375 k€.
c) Le coût des capitaux propres a été estimé à 15 %. Calculez le taux d’intérêt
maximal pour que la rentabilité économique du projet soit suffisante afin de faire face
au coût de la combinaison de financements « fonds propres-emprunt ».
d) Calculez le loyer annuel qui permettrait de limiter le coût du contrat de crédit-
bail à 10 %.
114
UE
ANNEXE 1
Caractéristiques du projet n° 1
Le projet n° 1 serait financé par une combinaison fonds propres-emprunt et les
dirigeants de l’entreprise X hésitent entre deux versions :
• dans une version n° 1, le taux d’intérêt de l’emprunt pourrait être négocié à 3 % et
le ratio « capitaux propres/emprunt » serait alors égal à 3 ;
• dans une version n° 2, grâce à une augmentation du bras de levier, la rentabilité
finan- cière pourrait atteindre 14 % et le ratio « emprunt/CAF » s’élèverait alors à 6
contre 2 dans la version n° 1.
ANNEXE 2
Caractéristiques du projet n° 2
Vous disposez ci-après d’un extrait des bilans de l’entreprise Y (en milliers d’euros) pour
laquelle vous êtes chargé d’étudier le projet n° 2. La rentabilité économique de ce projet
a été estimée à l’aide du TRI : il ressort à 10 %.
Exercices N N+1
Immobilisations en valeurs brutes 3 000 3 900
Stocks 300 250
Créances d’exploitation 800 1 100
Le bilan de l’exercice N1 est un document prévisionnel qui a été établi en tenant
compte du projet n° 2. Par ailleurs, :
• la variation du poste immobilisations entre les deux exercices ne s’explique que
par l’investissement étudié (projet n° 2) : aucune cession d’immobilisation n’est

donc envisagée ;
• l’augmentation du BFRE provient du projet étudié à hauteur des deux tiers.
Le montant total du projet d’investissement ressort ainsi à 1 000 k€ et pourrait
être financé par une combinaison « fonds propres-emprunt » telle que le ratio «
emprunt/ fonds propres » soit égal à 0,6.
Le montant respectif des fonds propres et de l’emprunt ressort alors à 625 k€ et 375
k€. On pourrait substituer à la combinaison « fonds propres – emprunt » une
combinaison « fonds propres – crédit-bail » dans laquelle, le crédit-bail financerait
la totalité de l’immobilisation (amortissable sur 3 ans en linéaire). Le contrat de crédit-
bail ne prévoit que le paiement d’un loyer annuel de fin de période pendant 3 ans.
115
UE
CORRIGÉ
a)En utilisant la formule de l’effet de levier financier, calculez la
rentabilité économique avant impôt du projet n° 1 qui permettrait à la rentabilité
financière des capitaux investis par les actionnaires de X d’atteindre 10 % si la
version n° 1 de la combinaison de financements était retenue.
La formule de l’effet de levier financier formalise le lien entre la rentabilité financière et
le niveau
 d’endettement d’un projet d’investissement ou d’une entreprise :
r  DF  2
f  r e
 (r e
  
i) CP  3

Compte tenu de l’objectif de rentabilité financière de 10 %, la rentabilité économique
avant impôt
 « re » est alors
1 telle
2 que :
0,10  (r  0,03)  
re e 
 3 3
 re  12 %
b) Dans le cas de la version n° 1 de la combinaison de financements, analysez les
effets de l’endettement sur la rentabilité financière.
La rentabilité
2 économique du projet d’investissement est égale à 8 % après impôt
12 %  ; c’est aussi la rentabilité financière des capitaux propres si la totalité du pro-
 
 3
jet est financée par les actionnaires de X. L’endettement permettrait alors d’améliorer
de deux points la rentabilité financière (10 % – 8 %). Il faudrait néanmoins vérifier
que ce surplus est suffisant pour compenser l’accroissement du risque engendré par
l’endettement.
c)Analysez la politique de financement correspondant à la version n° 2.
Certes, en augmentant la part de l’endettement, la rentabilité financière
augmenterait de 40 % (14 % contre 10 %) mais la capacité de l’entreprise à
rembourser ses emprunts serait très diminuée : le ratio « emprunt/CAF » dont le
niveau était correct dans la version 1, dépasserait alors de 50 % un niveau qui est le
plus souvent considéré comme un plafond à ne pas dépasser (4 ans).
a)À l’aide des extraits des bilans exclusivement, retrouvez le montant du projet
d’investissement, soit 1 000 k€.
Le montant total du projet d’investissement s’élève à 1 000 k€ et peut être
décomposé ainsi à partir des extraits des bilans :
∙ augmentation des immobilisations : 3 900 – 3 000  900

2 2
∙ 3  variation du BFRE  3  variation [stocks  (créances – dettes) d’exploitation]
2
  [250 1 100 – 600 – (300  800 – 500)]  100
3
116
UE
 Montant total du projet  acquisitions d’immobilisations  augmentation du BFRE

 900  100  1 000.
b) Retrouvez le montant respectif de chacun des financements, soit 625 k€
et 375 k€.
Le total des ressources mises en œuvre doit être égal au total des emplois. Nous avons
ainsi :
DF
 CP  DF  1 000 et  0,6
CP
 DF  0,6 CP et donc CP  0,6 CP  1 000
1 000
 CP   625 et DF  1 000 – 625  375
1,6
c)Le coût des capitaux propres a été estimé à 15 %. Calculez le taux
d’intérêt maximal pour que la rentabilité économique du projet soit suffisante
afin de faire face au coût de la combinaison de financements « fonds propres-
emprunt ».
On sait que pour être recevable la rentabilité économique d’un projet
d’investissement doit être au moins égale au coût du capital et donc :
TRI  coût du capital  coût du capital  10 %
Si Ti désigne le taux d’intérêt recherché, nous avons alors :
2
375  Ti 
 coût du capital 625  3  10
 
0,15 % 1 000
 Ti ≤ 2,5 % 1 000
Le taux d’intérêt de l’emprunt ne doit pas dépasser 2,5 % afin que le coût du capital
reste inférieur ou égal à la rentabilité économique du projet.
d) Calculez le loyer annuel qui permettrait de limiter le coût du contrat de crédit-
bail à 10 %.
Si L est le loyer annuel recherché, L doit permettre d’égaliser la valeur du bien loué
avec les loyers nets d’IS actualisés à 10 %. Autrement dit la somme des flux de
trésorerie pré- vus dans le contrat et actualisés à 10 % doit être égale à zéro. Les flux
de trésorerie sont les suivants :
∙ valeur du bien loué : 900
∙ loyer annuel : – L
∙ économie d’IS calculée à partir du loyer annuel déduction faite de la perte de DA :
 900  1
L 
 
 3  3
 du taux de revient du contrat de crédit-bail est alors le suivant :
Le calcul
900  900 1   1 1,13 

  L  L   0
 3  3  0,1 

 

 900 – 2,48685 L  0,829 L – 248,685  0
117
 L  393 k€
118
UE
EXERCICE 2 CALCUL D’UN COÛT DU CAPITAL

ÉNONCÉ
Les annexes 1 et 2 présentent les caractéristiques de trois financements qui

permettraient de financer un projet d’investissement.
TRAVAIL À FAIRE
1. À l’aide de l’annexe 1, calculez le coût du capital.
2. À l’aide des annexes 1 et 2, posez les calculs qui ont permis d’obtenir :
a.le coût de revient de l’emprunt ;
b. le coût de revient du crédit-bail.
3. Sachant que le TRI de l’investissement calculé avant financement (rentabilité
écono- mique) s’élève à 10 %, ce projet vous paraît-il recevable ? Justifiez votre
réponse.
ANNEXE 1
Éléments de calcul du coût du capital
Le projet d’investissement, amortissable sur trois années selon le mode linéaire, a
un coût total qui s’élèverait à 1 500 000 €. Les trois financements envisagés
auraient les caractéristiques suivantes :
• capitaux propres à hauteur de 50 % du projet avec un coût égal à 15 % ;
• crédit-bail pour 15 % du projet avec un coût de revient qui ressort à 16 % ;
• emprunt pour le solde du projet avec un coût de revient qui ressort à 4 %.
ANNEXE 2
Informations sur l’emprunt et le crédit-bail
Le taux d’intérêt de l’emprunt négocié avec la banque ressort à 6 %.
Le contrat de crédit-bail, d’une durée de 3 ans, a les caractéristiques suivantes :
• caution de 32 400 € payée à la signature du contrat et récupérée à la fin du contrat ;
• trois loyers annuels de fin de période égal à 105 000 € chacun.
119
UE
CORRIGÉ
1. À l’aide de l’annexe 1, calculez le coût du capital.
Le coût du capital est égal au coût moyen pondéré des financements :
0,5  0,15  0,15  0,16  (1 – 0,5 – 0,15)  0,04  11,3 %
2. À l’aide des annexes 1 et 2, posez les calculs qui ont permis d’obtenir :
a.le coût de revient de l’emprunt.
Le coût de revient de l’emprunt est égal au taux d’intérêt déduction faite de l’économie
d’impôt soit : 6 %  2/3.
b. le coût de revient du crédit-bail.
Le coût de revient du contrat de crédit-bail est égal au taux d’actualisation telle que la
somme des flux de trésorerie nets d’impôt générés par le contrat soit égale à zéro, soit :
192 600 – 95 000  (1  i)–1 – 95 000  (1  i)–2 – 62 600  (1  i)–3  0
Les flux de trésorerie sont présentés dans le tableau suivant :
Valeur bien loué 225 000 – – –
Caution – 32 400 – –  32 400
Loyers – – 105 000 – 105 000 – 105 000
Économie d’IS –  10 000(a)  10 000 10 000
Total des flux 192 600 – 95 000 – 95 000 – 62 600
 105 000  225 000 

a. (Loyers – Perte DA)/3 = 
 3 
3
3. Sachant que le TRI de l’investissement calculé avant financement

(rentabilité économique) s’élève à 10 %, ce projet vous paraît-il recevable ?
Justifiez votre réponse.

La rentabilité économique du projet (10 %) est insuffisante pour faire face au coût des
financements (11,3 %). Le projet ne paraît donc pas recevable.
120
UE
EXERCICE 3 GESTION DE LA TRÉSORERIE

ÉNONCÉ
Une entreprise vous confie différents travaux concernant la gestion de la trésorerie : établis-
sement d’un plan de trésorerie et étude d’une opération d’escompte d’effet de commerce.
TRAVAIL À FAIRE
1. À l’aide de l’annexe 1, présentez le plan de trésorerie de l’entreprise pour les 6
premiers mois de l’exercice N1.
a) Calculez en euros le coût total de l’opération d’escompte. La TVA sera négligée.
b) Calculez le montant viré au crédit du compte de l’entreprise.
ANNEXE 1
Prévisions de trésorerie
Le tableau ci-après présente en euros le budget de trésorerie de l’entreprise pour
les 6 premiers mois de l’année N1. Vous êtes chargé de réaliser l’équilibrage de la
trésore- rie et de présenter le plan de trésorerie pour le 1er semestre N1.
Extrait du budget de trésorerie

Encaissements 119 000 155 067 115 150 165 350 178 000 100 080
Décaissements – 130 000 – 85 000 – 185 200 – 105 350 – 190 000 – 130 000
Par ailleurs, on dispose des informations suivantes :
• le coût du découvert bancaire est de 15 % par an. Les agios sont payés en fin de
trimestre ;
• le taux d’escompte est de 8 % l’an ;
• les excédents éventuels de trésorerie seront placés en FCP monétaires au taux de 1
% l’an (chaque part est estimée de manière approximative à 1 000 €). Les
opérations d’achat et de revente de FCP se feront à la fin de chaque mois constatant
l’excédent ou l’insuffisance de trésorerie. Les produits financiers seront considérés
comme acquis, uniquement lors de la revente des titres de FCP ;
• à la fin de l’exercice N–1, le solde de la trésorerie s’élevait à 1 000 € ;
• par simplification, on supposera que les flux de trésorerie sont dégagés en fin de
période ;
• tous les calculs seront arrondis à l’euro le plus proche.
Le portefeuille d’effets de commerce à la fin de chaque mois et à échéance de 1 mois
se présente ainsi :

Effets de commerce 10 600 15 000 0 35 000 15 000 0
121
UE
ANNEXE 2
Opération d’escompte d’effet de commerce
Un effet de commerce remis à l’escompte le 12/09/N aurait les caractéristiques suivantes :
• montant nominal : 10 000 € ;
• échéance : 31/10/N.
Le calcul des agios qui découle de cette opération d’escompte s’appuiera sur les condi-
tions bancaires suivantes :
• taux d’intérêt nominal : 8 % (commission d’endos comprise) ;
• commission fixe : 1 € ;
• jours de banque : 1.
CORRIGÉ
1. À l’aide de l’annexe 1, présentez le plan de trésorerie de l’entreprise pour
les 6 premiers mois de l’exercice N1.
Le plan de trésorerie après équilibrage se présente ainsi :
Trésorerie initiale 1 000 529 96 96 96 106
Encaissements 119 000 155 067 115 150 165 350 178 000 100 080
Décaissements – 130 000 – 85 000 – 185 200 – 105 350 – 190 000 – 130 000
Trésorerie finale avant équilibrage – 10 000 70 596 – 69 954 60 096 – 11 904 – 29 804
Impact des moyens de financement :
Effets remis escompte 10 600 0 0 0 0 0
Charges sur effets escomptés – 71 0 0 0 0 0

Retraitement effets escomptés 0 – 10 600 0 0 0 0
Découverts bancaires 0 0 10 000 0 0 0
Remboursement découvert bancaire 0 0 0 – 10 000 0 0
Charges sur découvert bancaire 0 0 0 0 0 – 125
Impact des moyens de placement :
Achat FCP 0 – 60 000 0 – 50 000 0 0
Revente FCP 0 0 60 000 0 12 000 30 000
Produits financiers 0 0 50 0 10 50
Trésorerie après équilibrage 529 96 96 96 106 121
En janvier, le déficit de trésorerie est financé par une remise à l’escompte de 10 600
€. Il faut immédiatement verser des intérêts de 10 600  8 %/12  1  71 €.
En février, on annule 10 600 € d’encaissement correspondant à l’escompte d’un effet le
mois précédent. Il reste alors un excédent de 60 000 €, placé en FCP.
122
UE
En mars, le trésorier revendra les FCP achetés le mois précédent et encaissera des
 1
inté- rêts calculés sur 1 mois 60 000  1 %  . Le solde du déficit est financé par

découvert
 
bancaire. 12 
En avril, l’excédent de trésorerie permet de rembourser le découvert et d’acheter des FCP
pour le solde.
En mai,
 la revente partielle
1  des FCP et l’encaissement des produits financiers correspon-
dants 12000  1 %  .
 
 12 
En
 juin, il faut payer
1 les intérêts sur le découvert bancaire du mois d’avril, soit 125 €
 10 000  15%  et revendre 30 000 € de FCP (produits financiers calculés sur
 12

2 mois  30 000  1 2
).
% 12
a)Calculez en euros le coût
 18total exprimé de l’opération d’escompte.
 31 1
Coût total  10 000  8 %   1  112,11 €
 
 360 
b) Calculez le montant viré au crédit du compte de l’entreprise.
Montant  10 000 – 112,11  9 887,89 €
123
124
Sigles et abréviations
AMF Autorité des marchés financiers

BFR Besoin en fonds de roulement
CA Chiffre d’affaires
CAF Capacité d’autofinancement
CF Charges fixes
CMPC Coût moyen pondéré du capital
CP Capitaux propres
CPFD Commission du plus fort découvert
CV Charges variables
DA Dotations aux amortissements
EBE Excédent brut d’exploitation
FCP Fonds commun de placement
FRNG Fonds de roulement net global
FT Flux de trésorerie
IS Impôt sur les sociétés
OPCVM Organisme de placement collectif en valeurs mobilières
PCEA Prix de cession des éléments d’actifs
PRO Prime de remboursement des obligations
QPSI Quote-part de subventions d’investissement
RCAI Résultat courant avant impôts
REX Résultat d’exploitation
Sicav Société d’investissement à capital variable
TCN Titre de créance négociable
TRI Taux de rendement interne (ou taux interne de rendement : TIR)
TVA Taxe sur la valeur ajoutée
VAN Valeur actuelle nette
VCEAC Valeur comptable des éléments d’actifs cédés
125
Lexique
Action : titre de propriété donnant lieu à un droit de vote et à un droit au résultat (le
dividende). Pour savoir si un investisseur doit acheter des actions, il convient de
calculer la rentabilité moyenne et le risque (l’écart-type).
Bilan financier : image du patrimoine de l’entreprise à une date donnée compte tenu
des contraintes d’exigibilité et de liquidité. Ce bilan permet d’analyser la capacité de
l’entreprise à faire face à ses engagements.
Budget de trésorerie : document prévisionnel présentant le niveau de la trésorerie à

la fin des mois à venir compte tenu des encaissements et des décaissements issus de
l’exploitation et des décisions d’investissements et de financements à long terme.
Coût des capitaux propres : rémunération attendue par les actionnaires d’une entreprise.
Coût du capital : rémunération attendue par l’ensemble des apporteurs de capitaux
d’une entreprise (actionnaires et créanciers à long terme). Il s’agit du coût moyen des
ressources pondéré par le poids de ses ressources, autrement appelé coût moyen
pondéré du capital.
Écart-type : mesure de la dispersion de la rentabilité d’une action autour de sa

rentabilité moyenne. Statistiquement, il s’agit de la racine carrée de la variance
(moyenne des carrés des écarts à la moyenne).
Liquidité : capacité d’une entreprise à transformer un actif en trésorerie, donc sa

possibi- lité de revendre facilement cet actif.
Marché financier : lieu de rencontre entre une offre et une demande de

financement. Autrement dit, entre des entreprises ayant des besoins de financement et
des personnes (morales ou non) ayant des capacités de placement à long terme.
Obligation : titre de créance qui donne droit à une rémunération périodique prévue
(le coupon) et à un remboursement.
125
UE
Plan de financement : document prévisionnel présentant le niveau de la trésorerie à

la fin des années une fois que les investissements et les financements sont choisis. Il a
pour objectif de vérifier que ces décisions ne remettent pas en cause la trésorerie de
l’entreprise.
Plan de trésorerie : document prévisionnel présentant le niveau de la trésorerie à la

fin des mois à venir compte tenu des ajustements liés aux crédits et placements à court
terme pour optimiser le solde de trésorerie par rapport au budget de trésorerie.
VAN des capitaux propres : mesure de la création de valeur pour les actionnaires,
une fois que le projet est considéré comme rentable et que le financement est choisi.
126
Index
Actif risqué 12,

Euronext 11
100 Actif sans
FCP (fonds communs de placement) 103
risque 12
Financement participatif 39
Affacturage 94
Garanties 59
Agences de notation 24
Indice boursier 14
Alternext 12
Jours de banque 92
AMF (Autorité des marchés financiers)
Jours de valeur 82
10 Augmentation de capital 28
Liquidité 24
Autofinancement 27
Marché financier 9, 10
Bilan financier 53
Marché réglementé 11
Billet de trésorerie 101
OPCVM (organisme de placement collectif
Budget de trésorerie 72 en valeurs mobilières) 102
CAF (capacité d’autofinancement) 63 Plan de financement 71
Capitalisation 11 Portefeuille efficient 99
Coefficient bêta 100 Ratios de liquidité 58

Coefficient de corrélation 98 Rentabilité d’une action 16
Coupon couru 22 Rentabilité moyenne 16
Coût des capitaux propres 29 Risque de défaut 24
Coût du capital 41 Risque de marché 100
Crédit-bail 36 Risque de taux 25
Crédit de campagne 91 Risque spécifique 100
Date de valeur 82 Sensibilité 25
Découvert bancaire 89 Sicav (sociétés d’investissements en capital
Écart-type 17, 20 variable) 102, 103
– des rentabilités 19 Solvabilité 53, 69
Échelle d’intérêts 85
Sous-équilibre 88
Efficience des marchés 26
127
128
UE
Sous-mobilisation 88
Trésorerie zéro 86
Subvention d’investissement 40, 65
Valeurs mobilières de placement 98
Suréquilibre 88
VAN (valeur actuelle nette) 43
Surmobilisation 88 – des capitaux propres 46
TCN (titre de créance négociable) Variance 17, 20
101
Tracker 101
129
130
2023/2024
Devoir 4
À déposer pour correction :

Auteur : Emmanuelle Plot
deli.cnam.fr
REMaRquES
Le devoir est noté sur 30 points. Après correction, la note finale sera ramenée sur 20 points.
Le devoir est conçu pour être réalisé avec une calculatrice.
EXERCICE 1 CALCULER LE COÛT DES RESSOURCES (9 POINTS)

Une grande entreprise souhaite financer un projet d’investissement ambitieux à l’aide
d’un emprunt obligataire qui aurait les caractéristiques suivantes :
∙ 10 000 obligations émises au pair ;
∙ valeur nominale : 120 € ;
∙ remboursement : 122 € dans 4 ans ;
∙ modalité de remboursement : in fine ;
∙ taux d’intérêt nominal : 3 % ;
∙ frais d’émission (non activés) : 6 000 € ;
∙ taux d’IS : 25 %.
TRAVAIL À FAIRE
1. Posez le calcul du coût de revient en % de cet emprunt. (5,5 points)
2. Quelle serait la conséquence d’une activation des frais d’émission sur ce coût de revient
net d’IS ? (1,5 point)
131
UE
116 FINANCE D’ENTREPRISE DEVOIR 4
L’entreprise financerait le projet d’investissement à hauteur de 45 % grâce à cet

emprunt obligataire (au coût de revient arrondi à 2,6 %), à hauteur de 20 % avec un
emprunt bancaire négocié au taux d’intérêt nominal de 2 %. Le solde est financé grâce
à des nouveaux apports d’actionnaires (dont la rémunération attendue est de 12 %).
3. Calculez le coût du capital de ce projet. (1 point)

4. Quelle est l’utilité de connaître le coût du capital du projet ? (1 point)
EXERCICE 2 CONSTRUIRE UN PLAN DE FINANCEMENT

(12 POINTS)
Début N, le directeur financier d’une entreprise industrielle doit finaliser le montage
d’un projet d’investissement. Il a déjà réalisé une étude prouvant la rentabilité
économique du projet et est en train de préparer un plan de financement pour, à la fois,
obtenir un financement bancaire et convaincre les actionnaires d’augmenter le capital.
Le coût d’acquisition des immobilisations est de 360 000 € amortissable en linéaire sur
4 ans. La valeur résiduelle est estimée à 20 000 € à l’issue des 4 années du projet.
Le chiffre d’affaires de N est de 180 000 € et est en croissance de 5 % par an pendant
toute la durée du projet.
Le taux de marge sur coût variable est de 70 % et les charges fixes annuelles (dotations
aux amortissements incluses) sont de 105 000 €.
Il est envisagé un financement par emprunt pour un montant de 160 000 €, remboursable
par amortissement constant pendant 4 ans au taux d’intérêt de 3 %. Le solde du projet
serait financé par une augmentation de capital.
Le BFRE représente 20 jours de chiffre d’affaires HT et le taux d’IS est de 25 %.
TRAVAIL À FAIRE
1. Établissez le tableau d’amortissement de l’emprunt. (2 points)
2. Calculez les capacités d’autofinancement pour chaque année du projet. (4,5 points)
3. Construisez le plan de financement (en ne tenant pas compte de la valeur de cession et
de la récupération du BFRE à la fin du projet). Les montants seront arrondis à l’euro le plus
proche. Commentez-le. (5,5 points)
132
UE
DEVOIR 4 FINANCE D’ENTREPRISE 116
EXERCICE 3 CHOISIR ENTRE DES CRÉDITS À COURT TERME

(5 POINTS)
Une entreprise anticipe un déficit de trésorerie de 5 000 € pour une période de 18 jours
et elle envisage de recourir au mode de financement à court terme.
Elle hésite entre :
∙ une remise à escompte d’effets de commerce d’une valeur de 5 500 € dont l’échéance
est prévue dans 25 jours.
Pour le calcul des agios, sont ajoutés 2 jours de banque, des frais de 20 € et le taux
d’intérêt appliqué est de 8 % ;
∙ ladunégociation d’un découvert bancaire à un taux d’intérêt de 11 % et une commission
plus fort découvert de 0,05 %.
TRAVAIL À FAIRE
1. Calculez le coût de revient en % de la remise à escompte des effets de commerce, puis
celui du recours au découvert. (4 points)
2. Que conseillez-vous à l’entreprise ? (1 point)
EXERCICE 4 INVESTIR DANS DES ACTIONS (4 POINTS)

En N1, le dirigeant d’une entreprise souhaite investir dans des actions. Il analyse les
carac- téristiques de deux actions : le cours et le dividende par action pour l’action A et la
rentabi- lité annuelle pour l’action B.
Action A
Fin N Fin N–1 Fin N–2 Fin N–3 Fin N–4 Fin N–5 Fin N–6
Cours 25 € 24 € 24,5 € 23,5 € 23 € 23 € 22,5 €

Dividende par action reçu 2€ 2€ 1,5 € 1,5 € 1,5 € 1€ 1€
Action B
Fin N Fin N–1 Fin N–2 Fin N–3 Fin N–4 Fin N–5
Rentabilité annuelle 8% 8,50 % 7% 8% 6,50 % 7,90 %
Rentabilité moyenne  7,65 % avec un écart-type de 1,65 %

Coefficient de corrélation entre les rentabilités de A et de B  – 0,013
TRAVAIL À FAIRE
1.Calculez les rentabilités annuelles pour l’action A et déduisez-en la rentabilité moyenne.
(1,5 point)
2. Calculez l’écart-type de la rentabilité de l’action A (en supposant que les
observations représentent la population). (1 point)
3. Conseillez le dirigeant dans son choix d’investissement. (1,5 point)
133
2023/2024
Devoir 5
À déposer pour correction :

Auteur : Emmanuelle Plot
deli.cnam.fr
REMaRquES
Le devoir est noté sur 30 points. Après correction, la note finale sera ramenée sur 20 points.
Le devoir est conçu pour être réalisé avec une calculatrice.
Mme Dupont dispose d’un financement élevé à la suite d’un héritage et, fine
gastronome, elle a toujours rêvé de diriger un restaurant. Son conseiller financier lui
présente un projet de reprise d’un restaurant, proche de chez elle, proposant des plats
préparés avec des produits de qualité dans un cadre verdoyant.
EXERCICE 1 RÉALISER UNE ANALYSE FINANCIÈRE (20 POINTS)

Avant de se décider, Mme Dupont souhaite obtenir une analyse financière du restaurant
fondée sur son bilan, son compte de résultat et son tableau de flux de trésorerie pour
l’année 2022.
Vous disposez des informations dans les annexes 1 à 3 afin de répondre aux questions
suivantes.
133
UE
TRAVAIL À FAIRE
1. Pour 2022, calculez la valeur ajoutée, l’excédent brut d’exploitation et la
capacité d’autofinancement du restaurant. (3 points)
2. Comment expliquer que les normes sectorielles soient présentées sous forme de
four- chettes de valeurs ? Calculez les quatre ratios pour le restaurant en 2022. (3
points)
3. Analysez la performance du restaurant pour 2022. L’accent devra être mis sur des pistes
d’explication des facteurs influençant la performance. (3 points)
4. Calculez le fonds de roulement et le besoin en fonds de roulement d’exploitation
et hors exploitation au 31/12/2022. Déduisez-en les deux grandes règles d’équilibre
de la situation financière du restaurant. (5,5 points)
5. Complétez la partie A du tableau de flux de trésorerie de l’Ordre des experts-
comptables, puis commentez brièvement le flux de trésorerie généré par l’activité. (5,5
ANNEXE 1
États financiers du restaurant pour l’exercice 2022
Bilan au 31/12/2022
31/12/2022 31/12/2021
Actif Amortissements
Brut Net Net
et dépréciations
Capital souscrit – non appelé (0) 0 0 0 1 000
ACTIF IMMOBILISÉ
Immobilisations incorporelles 25 000 20 000 5 000 5 000
Immobilisations corporelles 316 250 183 250 133 000 130 000
Avances et acomptes 0 0 0 0
Immobilisations financières 0 0 0 0
Total I 341 250 203 250 138 000 135 000
ACTIF CIRCULANT
Marchandises 0 0 0 0
Matières premières 7 500 0 7 500 8 000
Produits intermédiaires et finis 3 750 0 3 750 3 000
Avances et acomptes versés 0 0 0 0
Créances clients et comptes
rattachés 6 250 0 6 250 5 000
Créances sur cessions
d’immobilisations 8 000 0 8 000 8 000
Capital souscrit – appelé, non
versé 1 000 0 1 000 1 000
Valeurs mobilières de placement 0 0 0 0
Disponibilités 79 000 0 79 000 45 000
Charges constatées d’avance 0 0 0 0
Total II 105 500 0 105 500 70 000
TOTAL GÉNÉRAL (0 + I + II) 446 750 203 250 243 500 206 000
Il n’y a aucune dépréciation au 31/12/2021.

134
UE
Passif 31/12/2022 31/12/2021

CAPITAUX PROPRES
Capital social 25 000 25 000
Primes d’émission, de fusion, d’apport 8 000 8 000
Réserve légale 3 000 3 000
Autres réserves 53 500 52 000
Report à nouveau 22 500 22 000
Résultat de l’exercice 24 750 4 000
Subventions d’investissement 0 0
Total I 136 750 114 000
PROVISIONS POUR RISQUES ET CHARGES
Provisions pour risques 750 0
Provisions pour charges 0 0
Total II 750 0
DETTES
Emprunts et dettes auprès établissements de crédits 73 250 65 000
Dettes fournisseurs et comptes rattachés 28 500 26 000
Dettes fiscales et sociales 3 750 1 000
Dettes sur immobilisations 500 0
Total III 106 000 92 000
TOTAL GÉNÉRAL (I + II + III) 243 500 206 000
(a) Concours bancaires courants 0 0
(a) Intérêts courus non échus 2 000 0
(b) Dettes fiscales d’IS 1 250 1 000
135
UE
Compte de résultat pour 2022

Produits d’exploitation
Ventes de marchandises 0
Production vendue 277 500
Production stockée 750
Subventions d’exploitation 0
Reprises sur provisions (et amortissements) 0
Autres produits 0
Total I 278 250
Charges d’exploitation
Achats de marchandises 0
Variation des stocks 0
Achats de matières premières 88 750
Variation des stocks 500
Autres achats et charges externes 62 500
Impôts, taxes et versements assimilés 6 250
Charges de personnel 80 000
Dotations aux amortissements, dépréciations et aux provisions 4 000
Autres charges 0
Total II 242 000
RÉSULTAT D’EXPLOITATION (I – II) 36 250
Produits financiers
De participation 0
D’autres valeurs mobilières et créances de l’actif immobilisé 0
Autres intérêts et produits assimilés 0
Reprises sur dépréciations et provisions 0
Produits nets sur cessions de valeurs mobilières de placement 0
Total III 0
Charges financières
Dotations aux amortissements, dépréciations et aux provisions 0
Intérêts et charges assimilées 2 000
Charges nettes sur cessions de valeurs mobilières de 0
placement
Total IV 2 000
RÉSULTAT FINANCIER (III – IV) – 2 000
RÉSULTAT COURANT avant impôts (I – II + III – IV) 34 250
Produits exceptionnels
Reprises sur dépréciations et provisions 0
Sur opérations de gestion 0
Produits de cessions d’éléments d’actifs 0
Quote-part de subventions d’investissement virée au résultat 0
Total V 0
Charges exceptionnelles
Dotations aux amortissements, dépréciations et aux provisions 0
Sur opérations de gestion 0
Sur opérations en capital (VCEAC) 0
Total VI 0
RÉSULTAT EXCEPTIONNEL (V – VI) 0
Participation des salariés aux résultats (VII) 0
Impôts sur les bénéfices (VIII) 9 500
Bénéfice ou perte 24 750
136
UE
ANNEXE 2
Données comparatives du secteur
Normes sectorielles du secteur de la restauration
(en % du chiffre d’affaires hors taxes, sans
retraitements des informations comptables)
Ratio « matières premières consommées » Entre 25 et 35 %
Ratio « charges de personnel » Entre 30 et 40 %
Ratio « charges externes » Entre 10 et 15 %
Taux d’EBE Entre 15 et 25 %
ANNEXE 3 (À COMPLÉTER ET À RENDRE AVEC LA COPIE)

Extrait du tableau de flux de trésorerie de l’Ordre des experts-
comptables
Flux de trésorerie liés à l’activité

Résultat d’exploitation
Élimination des charges et produits d’exploitation sans incidence sur la trésorerie :
Amortissements, dépréciations (sauf sur actif circulant) et provisions
Transferts de charges au compte des charges à répartir
Résultat brut
Moins : variation du besoin en fonds de roulement d’exploitation
Stocks
Créances d’exploitation
Dettes d’exploitation
Flux net de trésorerie d’exploitation
Produits financiers encaissables
Charges financières décaissables
Participation des salariés au résultat
Impôts sur les sociétés
Charges et produits exceptionnels
Autres créances liées à l’activité
Autres dettes liées à l’activité
Total A
137
UE
EXERCICE 2 CONSTRUIRE UN PLAN DE FINANCEMENT

(10 POINTS)
Mme Dupont souhaite donc investir dans le restaurant et envisage, pour début 2024, une
extension (la construction d’une véranda afin d’augmenter le nombre de couverts). Elle
vous demande de réaliser le plan de financement pour convaincre les apporteurs de
capitaux que le projet ne remet pas en cause la trésorerie du restaurant.
Les informations utiles pour le projet d’extension sont présentées dans l’annexe.
TRAVAIL À FAIRE
1. Calculez les CAF pour les années 2024 à 2028. (3,5 points)
2. Présentez le plan de financement du projet sur la période 2024-2028, puis commentez-
le brièvement. (6,5 points)
ANNEXE
Informations relatives au projet d’extension
Mme Dupont détient un devis pour la construction d’une véranda d’une surface
d’environ 100 m2 pour un coût de 200 000 €, amortissable en linéaire sur 8 ans.
Il est supposé que le BFRE augmente de 10 000 € au cours de la 1re année.
Elle a commencé à négocier un emprunt bancaire de 120 000 €, au taux de 4 %,
remboursable sur 5 ans par amortissement constant, et pense financer le solde du
projet par augmentation de capital.
Les résultats d’exploitation prévisionnels pour les 5 prochaines années (la durée
d’analyse du plan de financement) sont les suivants :
2024 2025 2026 2027 2028

Résultat d’exploitation 20 000 20 000 25 000 30 000 30 000
Le taux d’IS est de 25 % pour l’ensemble de la

période.

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UE 116 Finance d’entreprise

Partie ⑤ La politique de financement 7

Chapitre 1. Les marchés financiers.................................................................9

Chapitre 2. Les modes de financement et leurs coûts respectifs.............................27

sEcTion 3. La structure de financement et le coût des ressources..........................41

Chapitre 3. Les contraintes de financement.....................................................53

Chapitre 4. La planification financière............................................................61

Partie 6 La gestion de la trésorerie 69

Chapitre 1. Les prévisions de trésorerie à court terme........................................71

Chapitre 2. Les modalités d’équilibrage de la trésorerie.......................................86

Exercices autocorrigés 111

Sigles et abréviations 123

Pour éviter d’être en cessation de paiement ou de gaspiller des ressources, il

Pour une entreprise, définir sa politique de financement consiste à déterminer le type de

Le marché des capitaux est un lieu d’échange permettant le financement des

∙ le marché des devises.

II. Marché primaire et marché secondaire

1. Autorité créée enDocument

Le marché secondaire facilite la liquidité d’un titre, c’est-à-dire la capacité de pouvoir

III. Les différents marchés des actions

Un marché réglementé : Euronext

Capitalisation boursière  Valeur boursière de l’entreprise

Trois compartiments sont identifiés (nommés A, B et C) et classent les entreprises en

∙ compartiment B : capitalisation comprise entre 150 millions et 1 milliard d’euros ;

Euronext Growth (anciennement Alternext)

Euronext Access (depuis juin 2017)

IV. Le risque sur les marchés financiers

On propose à un investisseur de choisir entre les différents placements suivants :

L’analyse de ces trois propositions est la suivante :

Le choix final dépend de l’aversion au risque de l’investisseur.

II. Les indices boursiers

III. La lecture de la cote boursière

bénéfice correspond la valeur boursière d’une action. Le PER ne peut s’interpréter

IV. La rentabilité et le risque d’une action

A. LA RENTABILITÉ D’UNE ACTION

∙ 2. Rentabilité annuelle moyenne d’une action

La rentabilité moyenne d’une action « j » se calcule ainsi :

Le tableau ci-après présente l’évolution de la rentabilité de l’action X sur les 3 dernières

B. LE RISQUE D’UNE ACTION CALCULÉ

indi- cateurs statistiques tels que la variance (2) et l’écart-type ( ).

1. La variance et l’écart-type des rentabilités d’une population

Enfin, il faut faire la moyenne des carrés des écarts à la moyenne.

APPLICATION Nº3 SUITE

La rentabilité moyenne de l’action X sur les 3 dernières années est de 8 %.

Année N–3 N–2 N–1

Somme des carrés des écarts à la moyenne 0,0834

APPLICATION Nº3 SUITE

L’écart-type est 0,0278  0,1667, soit 16,67 %.

∙ 2. La variance et l’écart-type des rentabilités d’un échantillon

APPLICATION Nº3 SUITE

Estimez la variance et l’écart-type de l’action X.

Écart-type  j 2j 0,0417

C. LA RENTABILITÉ D’UNE ACTION

1. L’espérance mathématique de la rentabilité

Espérance mathématique de la rentabilité de l’action j  E(rj)  ∑(rji × Pi )

Un investisseur anticipe la rentabilité d’une action Z pour l’année à venir, avec la

Il y a 15 % de chance que la rentabilité annuelle soit de – 10%, 25 % de chance qu’elle

∙ 2. La variance et l’écart-type de la rentabilité

En finance, la mesure la plus utilisée pour évaluer la volatilité d’une distribution de

APPLICATION Nº4 SUITE

La variance et l’écart-type de la rentabilité de l’action Z sont :

 (0,05  0,045)2  0,35  (0,2  0,045)2  0,25  0,01 1 %