EXAM

1°) Questions de reflexion

a) D’un point de vue financier, en considérant le contrôle, la valeur (TSR) et l’EPS,

quels sont les avantages et dans quels cas, recourir à une société à capital variable ?

Le recours à une société à capital variable consiste mettre en place par une clause dans les
statuts, un capital variable. Par cette clause les actionnaires vont définir un montant minimum
et maximum d’Equity qui doit être présent dans la société. La variation du capital va dépendre
des besoins de la trésorerie en fonds propres et de financement de la société.

Avantage d’une société à capital variable : l’avantage d’une société à capital variable est qu’elle
permet une grande flexibilité aux actionnaires. En effet dans une société à capital fixe, la
modification du capital nécessite de modifier les statuts (ce qui n’est pas une mince affaire).

Grace à cette flexibilité, on va pouvoir augmenter le capital sans forcément impacter l’EPS. En
effet l’EPS= Net income/NOSH prend en compte deux éléments à savoir le bénéfice net et le
nombre d’actions. Dans notre cas de société à capital variable, si l’augmentation du capital se
fait au nominal donc aucune nouvelle action n’est émise donc on ne constate pas de de relution
à l’EPS.

De même en termes de contrôle comme aucune action nouvelle n’est émise dans le cas d’une
augmentation de capital au nominal, cela n’a pas donc pas d’impact sur le contrôle. De ce fait
il n’y a aucune dilution au contrôle pour les actionnaires.

Cependant si l’augmentation de capital était faite l’émission de nouvelles actions cela aurait un
impact sur l’EPS (dilutive avec l’augmentation du NOSH) et du coup elle serait dilutive au
contrôle.

Sur la valeur, si on est dans le cas d’une augmentation de capital ca sera relutif à la valeur. Et
si on est dans le cas d’une réduction de capital, on a une dilution à la valeur.

Cas pour recourir à une société à capital variable :

Dans le cas de l’overfunding à t’as plus d’equity et de cash et equity que t’en a besoin.

b) Quels sont les intérêts qu’une société aurait à devenir une société européenne et à
situer son siège social aux Pays-Bas ?
La constitution d’une société européenne permet de bénéficier d’une meilleure mobilité
notamment pour étendre les activités à travers l’Europe et changer le siège social et donc choisir
le pays européen présentant les meilleurs avantages fiscaux.
Par ailleurs en situant son siège social aux Pays-Bas procure les avantages suivants. En effet, le
droit des sociétés offre une plus grande flexibilité. De plus, la société qui se situe au Pays-Bas
ne se trouve donc plus sous la gouvernance du code de l’AFEP-MEDEF. Par ailleurs, les actions
de préférences ne sont pas assorties d’une limitation de droit de vote contrairement à la France.
Enfin le seuil pour déposer une résolution en AG permet de limiter les mouvements des
activistes puisqu’il est de 3% (Contre 0,5% en France).

2°) Questions cours

a) Une holding par le bas est-elle naturellement plus animatrice qu’une holding par
le haut ?

Oui. En effet une holding par le haut une entreprise holding qui détient et contrôle d'autres
entreprises en détenant des participations dans leur capital (exerce un contrôle stratégique sur
elles). Tandis qu’une holding par le bas procède au processus de filialisation. Il s’agit d’un
processus par lequel une entreprise crée une entité juridique distincte et séparée pour mener des
activités commerciales. In fine, une holding par le bas est une entreprise holding qui contrôle
ses filiales en possédant et en exploitant les opérations de base de l'entreprise.
Ainsi c’est la holding par le bas qui est naturellement plus animatrice.

b) Peut-on avoir un corporate trust post mortoem ?

ifuhiugiu

c) Qu’est-ce qu’un step up spread?

Le levier financier peut être exercé sur l’Equity ou sur la dette. L’objectif étant d’obtenir un
meilleur financement (donc plus d’argent) mais sans en perdre le contrôle et en baissant le
risque de défaut. Lorsqu’on a recours à l’effet de levier lié à l’endettement, on a pour objectif
de structurer la dette, d’en faire une dette hybride en jouant sur les différentes conséquences
négatives qu’engendre la dette pour l’emprunteur. L’un des effets négatifs concerne les intérêts
que doit verser l’emprunteur. Ce taux peut être géré en mettant en place dans le contrat de crédit
un step-up spread, qui se matérialise par une évolution du taux dans le temps, taux qui évolue
au fur et à mesure que le projet progresse. De ce fait, cela permet à la boite de générer assez de
cash et donc de payer ses intérêts.
 d) Qu’est-ce qu’un convenant IBR ?

Indépendant business review, est une revue indépendante de l’entreprise pour ses actionnaires
ou investisseurs faite par un organisme externe à l’entreprise évaluée. Cette revue permet
d’établir la situation financière de l’entreprise.

La mise en place d’un Covenant IBR a pour objectif de réduire les asymétries d’informations
entre les différentes parties. En effet, le covenant met en place une obligation de résultat dans
l’atteinte des objectifs fixés. Cette évaluation est souvent exigée par les prêteurs dans les
accords de crédit ou d'autres accords de financement afin de fournir une assurance que
l'entreprise emprunteuse respecte les conditions du contrat.

L'objectif d'un covenant IBR est de fournir une évaluation impartiale de la capacité de
l'entreprise à remplir ses obligations contractuelles, en se concentrant sur les performances
financières et opérationnelles de l'entreprise, ainsi que sur les risques qui pourraient affecter sa
capacité à respecter ses engagements.

e) Qu’est-ce qui incite à utiliser à des actions fantômes ?

Les actions fantômes sont une illustration du levier social dont l’objectif est de stimuler les
salariés pour avoir une meilleure productive sans pour autant devoir à accroitre le cout salarial.
(Contenir les gardes du personnel). De ce fait, l’un des mécanismes utilisés pour avoir recours
au levier social est la création d’actions fantômes qui ne donnent pas le droit aux salariés d’avoir
des actions. De ce fait aucuns titres n’est émis mais ces actions fantômes vont accorder aux
salariés une rémunération (versée en cash) qui sera liée à la performance de l’entreprise.
Ces actions sont intéressantes pour les boites car elles permettent aux entreprises de fournir une
incitation financière aux employés sans diluer la participation des actionnaires existants. Elles
peuvent également aider les entreprises à conserver des employés clés à long terme et à aligner
les intérêts des employés avec ceux des actionnaires.

f) Qu’est-ce que la multiple expansion ?

La multiple expansion s’opère par une augmentation du multiple de bénéfices d'une

entreprise, qui peut être causée par une variété de facteurs tels que l’augmentation de g qui se
traduit par les attentes potentiels de croissance accrues de l’ebitda( g) et un baisse de k, par
une baisse du risque systématique qui peut se traduire par une baisse du WACC.

Le multiple d’expansion constitue un levier opérationnel par lequel un société se concentrer

sur la gestion de sa société et de son management afin d’améliorer la situation financière de la
société.
3°) Questions de mise en situation

a) Un groupe envisage le financement d’un actif valant 2000 par an un financement

structuré. Un LTV de 75% lui est imposé, tout comme un margin call de 25% de
l’apport initial du Groupe. Quelle enveloppe totale de cash doit prévoir le Groupe ?

Si le Groupe envisage de financer un actif d'une valeur de 2000 avec un ratio prêt-valeur
(LTV) de 75 %, cela signifie qu'il peut obtenir un financement de 1500 (soit 75 % de 2000)
et doit fournir un apport initial de 500 (soit 25 % de 2000).

Ensuite, compte tenu de la clause de margin call de 25 %, le Groupe devrait disposer

d'une réserve de liquidité supplémentaire équivalente à 25 % de son apport initial de 500,
soit 125.

Par conséquent, la somme totale que le Groupe doit prévoir pour financer l'actif est de
500 + 125 = 625.

b) Un de vos clients est actionnaire d’un Corporate qui présente un Equity de 1000 et
une Debt de 500, alors que le target gearing est de 1. Quel lui conseillez-vous de faire ?

Le gearign = D/E il permet de mesurer le niveau d'endettement d'une entreprise par rapport
à ses fonds propres.

Donc d’après l’énoncé, la boite dispose d’un gearing de 1000/500 donc de 0,5. Cela veut dire
que la société n’as pas atteint sa structure optimale pour le financement. On conseille donc à la
société d’augmenter son financement par exemple en ayant recours à de la nouvelle dette pour
emprunter 500 de ce fait elle atteindra son target gearing. Sachant que le target gearing
représente seuil auquel le corporate se finance tout en générant assez de croissance et sans
accroitre le risque de défaut (pour le remboursement de dette).

c) Une société envisage un share buyback portant sur 7% de son capital qu’elle pourra
financer par de la dette. Quel est l’impact attendu sr la valeur et l’EPS ?

L’EPS renvoie à l’earning per share à savoir le rendement généré par action détenue. L’EPS =
NET INCOME/NOSH (nombres d’actions)
Lorsqu’une société procède à un share buyback, elle procède à une opération sur titres qui
consiste dans le rachat de ses propres actions sur le marché afin de les auto-détenir. En général,
80% des titres rachetés sont annulés, de ce fait le NOSH baisse ainsi L’EPS augmente. Si elle
a réussi financer ce rachat par de la dette levée cela témoigne d’une bonne situation financière
donc elle a dû obtenir cette dette à un meilleur taux auprès des créanciers.
Par ailleurs, si l’entreprise rachète ses actions, elle envoie un signal positif au marché car cela
témoigne qu’elle a du cash (qu’importe que ce soit du cash généré ou de la dette) donc qu’elle
arrive a créer de la valeur. De ce fait cela contribue encore à une accrétion de l’EPS et de la
valeur des actions.
Cependant, si l’entreprise s’est financée à un très mauvais taux, alors cela risque de réduire son
bénéfice net donc de ne pas avoir un impact positif sur l’EPS et donc sur la valeur de la société

d) Votre client est un LPs bien connu. Une firme de Private Equity lui propose d’investir
dans un SPAC donc cette firme serait le sponsor. Quels avantages votre client peut-
il trouver à cet investissement par rapport du PE classique ?

Un SPAC (Special Purpose Acquisition Company) est une société cotée en bourse qui est
créée dans le but unique d'acquérir une entreprise existante dans un délai déterminé,
généralement deux ans.
L’avantage, pour un LPs, d’investir dans un SPAC permet un meilleur ciblage de la société que
les investisseurs cherchent à acquérir puisque le SPAC est constitué avec un but spécifique. De
ce fait, elle sera exposée sur le marché à des cibles qui seront potentiellement intéressantes dans
le délai de 2/3 ans.

De ce délai court découle une possibilité pour l’investisseur de récupérer son investissement
sur un délai plus court (si le SPAC venait à être un succès qui se concrétise par une IPO) et
donc de réaliser un TRI sur un délai plus court qu’en private equity.

De plus, si le SPAC réussi à absorber la cible qui devient alors cotée dans à devoir passer par
une IPO.

Par ailleurs, le recours au SPAC permet de bénéficier d’un certain niveau de transparence du
fait de l’obligation d’information qui pèsent sur les sociétés qui sont cotées sur le marché.

Si le SPAC ne trouve pas de société à acquérir dans un délai de 24 mois, il rend l’argent aux
investisseurs donc l’investisseur n’aurait pas perdu son investissement. Donc cela contribue à
réduire le risque.

e) Vous êtes le conseil d’un groupe d’actionnaires détenant 92% du capital d’une
société non cotée. Ils décident de mettre en place un Ordely sale agreement. Est-il
préférable de l’insérer dans le SHA (pacte d’actionnaires) ou d’en faire un acte
autonome ? Pourquoi ?

D’une part, Le pacte d’actionnaires est un contrat ad hoc des statuts qui permet aux actionnaires
de définir les règles qui s’appliques aux actionnaires et leurs relations. En prédéfinissant ces
règles, cela permet de réduire l’exposition de la société à des cas imprévus et donc de baisser
le risque et donc le Beta de l’entreprise.
En plus, le pacte bénéficie d’une confidentialité (qui cependant ne s’applique pas aux sociétés
cotées à partir d’un certain seuil).

Dans le pacte d’actionnaire on va retrouver des clauses relatives au pouvoir et celles relatives
au capital. Ces dernières permettent de gérer par exemple la circulation des titres ou la cessions
d’actifs.

D’autre part, un orderly sale agreement est un contrat de vente ordonnée qui a pour objectif de
gérer la vente possible d’actions/capital. Cet accord stipule les termes et conditions de la vente,
tels que le prix d’achat, les conditions de paiement, les garanties et représentations, les
obligations de chaque partie.

De ce fait, pour le groupe d’actionnaire détenant 92% du capital, le plus avantageux serait
d’inclure l’ordely sale agreement dans le pacte d’actionnaires. Permettant ainsi d’assurer la
confidentialité du document. Puisqu’en effet la vente d’un actif peut être un élément sensible
qui peut avoir une incidence sur le cours d’actions de la société, si le projet de contrat de vente
venait à fuiter. Par ailleurs, permet d’organiser les sorties, droit de préemption.

f) Un de vos clients est une société extrêmement vertueuse en matière ESG, surtout
environnementale. En 2023 et 2024 elle doit lever 735 millions€ de financement, dans
le parfait respect de son target gearing. Elle souhaiterait émettre des obligations sur
le marché. Quels produits conseillez-vous d’émettre ? Pourquoi ? Quels sont les
effets attendus ?

Pour une entreprise vertueuse en matière ESG, il est recommandé de considérer l'émission
d'obligations vertes, sociales et durables.

Les green bonds (obligations vertes) sont des titres de dette émis par des entreprises et des
gouvernements pour financer des projets à forte composante environnementale, tels que des
projets d'énergie renouvelable, d'efficacité énergétique ou de transport propre.
Les social bonds sont des titres à dimension sociale permettant de financer les projets sociaux
et les obligations sont émises pour financer un projet à retombées sociales positives. Pour les
obligations sociales, si le projet est une réussite l’État assumera le remboursement, sinon non
ou alors à moitié.
Il y a également les blue bonds émises pour financer des projets liés aux mers et océans et
donc à forte dimension écologique.
Enfin, il y a les sustainable bonds qui sont des obligations dont le coupon est indexé sur la
performance environnemental.
En ce qui concerne les effets attendus, l'entreprise pourrait bénéficier d'une réduction du coût
du financement car ces obligations sont souvent considérées comme moins risquées que les
obligations traditionnelles.
En effet, Cela peut aider à attirer des investisseurs sensibles aux questions environnementales,
réduire les coûts de financement, renforcer la réputation de l'entreprise et démontrer un
engagement en faveur de la durabilité