Vous êtes sur la page 1sur 119

BANQUE DALGERIE ECOLE SUPERIEURE DE BANQUE

MEMOIRE DE FIN DETUDES DIPLOME SUPERIEUR DES ETUDES BANCAIRES

Thme:

LES INSTRUMENTS DE COUVERTURE DU RISQUE DE CHANGE

Prsent par : M. BERRA Fouad 5me promotion

Promoteur : M. BOULOUADNINE A.

Encadreur : M. ADOUR F.

Octobre 2003

REMERCIEMENTS

Je tiens exprimer ma profonde gratitude et mes vifs remerciements : M. ADOUR et M. BOULOUADNINE qui mont soutenu tout au long du travail. Leurs nombreux commentaires, leurs judicieux conseils et leurs grande patience mont considrablement aid dans llaboration de ce mmoire. Tous ceux qui mont aid de prs ou de loin dans llaboration de ce mmoire, en particulier Abdenour, Malek et Hichem. Ce mmoire est aussi cette escale de remerciements tous ceux qui ont veill et qui veilleront pour que lESB demeure une rfrence inaltrable de formation bancaire.
Fouad

Mmoire de fin dtude

Les instruments de couverture du risque de change

LISTE DES ABREVIATIONS

BA BCT BNA CAGEX COFACE DGAOE DGRFE ED ER FMI FOB FRA SMI SNTF SNVI

Banque dAlgrie Banque Centrale de Tunisie Banque Nationale dAlgrie Compagnie Algrienne dAssurance et de Garantie des Exportations Compagnie Franaise dAssurances pour le Commerce Extrieur Direction de la Gestion des Avoirs et des Oprations avec lEtranger Direction Gnrale des Relations Financires Extrieures Engagements Donns Engagements Reus Fonds Montaire International Free On Board Forward Rate Agreement Systme Montaire International Socit Nationale des Transports Ferroviaires Socit Nationale des Vhicules Industriels

Mmoire de fin dtude

Les instruments de couverture du risque de change

SOMMAIRE

Introduction. 01 Chapitre 1 : Le march de change et le risque de change. 04


Section 1 : Le march de change.. 04 Section 2 : Les dterminants et prvision des cours de change.11 Section 3 : Le risque de change 15

Chapitre 2 : Les instruments traditionnels de couverture du risque de change.. 27


Section 1 : Les instruments traditionnels internes. 27 Section 2 : Les instruments traditionnels externes.37

Chapitre 3 : Les nouveaux instruments de couverture du risque de change49


Section 1 : Les contrats de futures sur devises. 49 Section 2 : Les swaps de devises.. 52 Section 3 : Les options de change..57

Chapitre 4 : Le risque de change et sa couverture en Algrie75


75 Section 1 : Le rgime de change et le march des changes. Section 2 : Lentreprise algrienne face au risque de change : cas de la Socit 83 Nationale des Transports Ferroviaires (SNTF).. Section 3 : Le besoin des oprateurs conomiques la couverture contre le risque de change. 89 Section 4 : L a possibilit du change terme en Algrie.. 94

Conclusion.. 103

Mmoire de fin dtude

Les instruments de couverture du risque de change

Lenvironnement montaire et financier international a profondment volu au cours des dernires annes donnant naissance de nouveaux risques qui taient inexistants ou insignifiants auparavant, parmi ces risques on distingue le risque de change. Les accords de Bretton-Woods de juillet 1944 ont dbouch sur la mise en place dun systme de change de parits fixes mais ajustables centr sur un Dollar convertible en or. Ces parits taient fixes mais nanmoins libres de varier dans une bande de +/- 1% autour des cours pivots, bande au del de laquelle les banques centrales des pays membres devaient intervenir. Ces parits taient ajustables, cest--dire susceptibles dtre rajustes (dvalues ou rvalues) en cas de forts dsquilibres structurels de la balance des paiements. Un systme de change fixe permet aux pays de dvelopper leurs changes commerciaux dans un environnement certain, cest--dire sans risque de change. En fait le risque de change tait limit au risque de rajustement des parits. Face des comptes extrieurs amricains de plus en plus dgrads et lhmorragie dor quil entranait, la convertibilit du Dollar en or a t suspendue en aot 1971. En mars 1973, toutes les parties se mettent daccord et acceptent le flottement des monnaies entre elles. Cette dcision valide la prminence du march o les monnaies pourront fluctuer librement au gr de loffre et de la demande. Labandon des changes fixes et lintroduction du flottement gnralis des monnaies donne naissance une nouvelle donne : le risque de change. Les entreprises sont confrontes au risque de change ds lors qu'elles effectuent des oprations commerciales ou financires en devises trangres. Ce risque est li la volatilit de ces devises sur le march des changes. Les fluctuations des monnaies peuvent affecter les entreprises sur deux plans: la rentabilit (diminution voire perte de marge) ou la comptitivit. Pour cela elles ont besoin de se prmunir contre ces fluctuations afin de prserver leurs marges. La mondialisation de lconomie, la globalisation financire, la drglementation et la marchisation ont fait en sorte que la majorit des entreprises se trouvent face au risque de

Mmoire de fin dtude

Les instruments de couverture du risque de change

change, un risque majeur qui occupe une bonne partie de leurs proccupations et qui doit faire lobjet dune gestion particulire. Les principales devises de facturations internationales (lEuro, le Dollar amricain et le Yen japonais) connaissent une volatilit trs importante et imprvisible. Par exemple le cours EUR/USD est pass de 1,1868 1,1421 entre le 13/06/2003 et le 26/06/2003, soit une dprciation de 3,76% en 14 jours. Ce cours a effleur 15 jours plus tard la barre de 1,12. En Algrie, le problme du risque de change ne se posait pas dans la mesure o le rgime de change tait fixe. Le taux de change tait ainsi stable autour dun cours moyen USD/DZD de 5. A partir de 1987, avec la libralisation du commerce extrieur et du rgime de change, on assiste un glissement progressif du Dinar suivi dune double dvaluation de 22% et de 40,17% en 1991 et 1994 respectivement. Le cours USD/DZD est par consquent pass 42,89, engendrant ainsi des pertes de change considrables qui ont affect sensiblement lquilibre financier des entreprises. Actuellement, avec la privatisation, lmergence du secteur priv, louverture du march algrien aux investisseurs trangers en plus dun cours USD/DZD qui a atteint les 80, les entreprises se trouvent en face dun risque de change palpable. Cet environnement nouveau conjugu limpratif dune meilleure rentabilit impose une gestion adquate et un suivi permanent de ce risque. Se pose alors la problmatique suivante : Est-il possible de mettre en place une couverture contre le risque de change en Algrie ? Un certain nombre dinterrogations en dcoule : Quels sont les instruments de couverture contre le risque de change ? Quen est-il de lAlgrie ? Se couvrir contre le risque de change est-il ncessaire pour une entreprise algrienne ? Le change terme est-il possible en Algrie ?

Afin de rpondre ces questions, nous avons adopt une mthodologie descriptive et analytique qui sarticulera autour de quatre chapitres :

Mmoire de fin dtude

Les instruments de couverture du risque de change

Le premier chapitre sera consacr la prsentation du march de change. En suite nous traiterons le risque de change et la dmarche de sa gestion travers ses diffrentes phases (identification, mesure et gestion). Dans le second et le troisime chapitres, nous aborderons les instruments de couverture du risque de change, tout en distinguant les instruments traditionnels des nouveaux instruments. Le dernier chapitre sera ddi au risque de change et sa couverture en Algrie. En particulier, nous tenterons de dmontrer la possibilit du change terme compte tenu du cadre rglementaire actuel.

Mmoire de fin dtude

Les instruments de couverture du risque de change

Le march de change, autrefois rserv aux institutions financires, a connu dnormes progrs qui ont modifi son organisation et amlior son fonctionnement. Lorigine de ces mtamorphoses nest autre que lextraordinaire dveloppement de lactivit financire et lessor de la finance moderne. Dans le prsent chapitre nous essayerons de mettre en vidence en trois sections, le march et le taux de change avant de passer au risque de change. Nous tudierons donc successivement : Le march de change, ses intervenants et les comportements de base sur ses diffrents compartiments seront prsents dans la premire section. La deuxime section dcrira les facteurs influant sur lvolution des cours de change et la prvision de cette dernire. Enfin, la troisime section sera rserve au risque de change travers son identification, sa mesure et sa gestion. Section 1 : Le march de change La technique de march de change existe depuis plus dun sicle. Il a t cr initialement pour lchange de monnaies servant au rglement des transactions du commerce international. 1. Prsentation du march de change Le march des changes est le march sur lequel schangent les diffrentes monnaies. 1 Il sagit dun endroit, souvent immatriel (constitu partir dun rseau tlphonique, tlgraphique, tlexique ou informatique), sur lequel des agents viennent y changer des devises, selon une procdure uniforme et un prix librement dbattu; il stend au monde entier. La valeur dune monnaie par rapport une autre, appele cours de change ou taux de change, est dtermine par la confrontation de loffre et de la demande. Le march des changes constitue aussi le march financier le plus important du monde avec un volume de transaction quotidien de 1.980 milliards de Dollars amricains en 19982.

Jean-Albert Collomb, Finance de march, Ed. Eska, Paris, 1998, P 19. Banque des rglements internationaux, sondage de 1998. Lensemble des rserves de tous les pays du monde est moins important que les oprations de change se produisant chaque jour sur le march de change.
2

Mmoire de fin dtude

Les instruments de couverture du risque de change

2. Les intervenants sur le march de change Les principaux intervenants qui se retrouvent sur le march de change sont : 2.1. Les banques Les banques commerciales constituent les principaux intervenants sur le march des changes. Elles interviennent pour grer leurs propres positions ou pour le compte de leurs clientles par lintermdiaire de leurs cambistes. Pour faciliter les oprations, les banques possdent des comptes dans des banques trangres leur servant de correspondants. 2.2. Les entreprises Sous ce vocable dentreprises, peuvent tre classs indiffremment les socits commerciales et industrielles, mais aussi les organismes financiers non bancaires, les compagnies dassurance voire les petites banques qui ne sont pas prsentes en permanence sur les marchs. 1 Les entreprises nont pas la possibilit dintervenir directement sur le march, elles le font par lintermdiaire des banques et des courtiers. Notons toutefois que la frontire entre banque et entreprise tend sestomper pour les grandes socits multinationales dotes de mini salles de march au sein de leurs directions financires. 2 La proccupation essentielle des entreprises sur le march des changes est la couverture, mais de plus en plus la spculation, voire larbitrage. 2.3. Les banques centrales Les banques centrales constituent galement dimportants intervenants sur le march des changes mais dune faon irrgulire. Elles interviennent pour excuter les ordres de leurs clientles (les administrations, les banques centrales trangres), pour rguler le march et surtout influencer lvolution des cours de la monnaie nationale selon la politique conomique interne. Une banque centrale peut intervenir en vendant sa monnaie pour viter un accroissement trop important de son cours ou en achetant sa monnaie dans le cas contraire.
1 2

P. Gillot & D. Pion, Le nouveau cambisme, Ed. Eska, Paris, 1998, P 29. A. Douhane & J. Sigwalt, Les cls du cambisme, Ed. Sefi, Paris, 1998, P 9.

Mmoire de fin dtude

Les instruments de couverture du risque de change

2.4. Les courtiers Les courtiers (brokers) jouent le rle dintermdiaires et dinformateurs sur le march des changes. Par consquent, ils ne prennent aucune position et sont rmunrs la commission. Ils centralisent les ordres dachat et de vente de leurs clients ; cest ainsi quils permettent un rapprochement entre loffre et la demande, tout en assurant lanonymat des transactions sur le march. Ainsi, les courtiers contribuent au dveloppement de la fluidit du march. 2.5. Les investisseurs internationaux Les investisseurs occupent une place de plus en plus importante dans les volumes doprations traits chaque jour, mesure que la libert de transfert des capitaux grandit. Les investisseurs peuvent se comporter, soit comme des spculateurs, soit comme des headgers, selon leurs anticipations, mais galement selon les contraintes du march et leur propre aversion au risque1. 3. Les comportements de base On distingue, en gnral, quatre types de comportements sur le march des changes qui sont 2: 3.1. La couverture La couverture (headging) consiste se protger contre les fluctuations des cours de change. Elle correspond la prise dune position inverse celle gnre par lactivit normale de lentreprise et de ce fait le risque est transfr au march. Le headger a une trs forte aversion au risque. Il couvre systmatiquement ses positions car il prfre se priver des opportunits de gains plutt que denregistrer des pertes. 3.2. La spculation La spculation consiste prendre volontairement une position dans lespoir de raliser un bnfice du fait de lvolution des cours3. La justification du gain ralis par le spculateur se trouve dans la prise du risque, cette dernire se traduit directement sur la dure de la prise de position. On distingue alors, les scalpers, les day-to-day et les long terms traders qui

P. Gillot & D. Pion, Le nouveau cambisme, op. cit., P 31. M. Debauvais & Y.Sinnah, La gestion globale du risque de change, nouveaux enjeux et nouveaux risques, Ed. Economica, Paris, 1992, P 86. 3 Les spculateurs ont des rsultats potentiels illimits dans les deux sens, en revanche les rsultats gnrs par les agents qui agissent des fins de couverture sont limits.
2

Mmoire de fin dtude

Les instruments de couverture du risque de change

dbouclent leurs positions respectivement en quelques minutes, en fin de journe et sur des horizons plus lointains. 3.3. Larbitrage Larbitrage consiste reprer des imperfections du march et den tirer profit sans aucune prise de risque. Larbitragiste cherche exploiter les distorsions de cours susceptibles dapparatre ponctuellement entre diffrents marchs (arbitrages gographiques), travers le passage par une troisime monnaie (arbitrage triangulaire), sur diffrentes chances dun mme instrument (arbitrages temporels) ou alors dues certaines rglementations. 3.4. Le market-making (teneur de march) La fonction principale de teneur de march est de se porter contrepartie sur un instrument financier donn, un couple de devise par exemple, pour rgulariser le march. Il affiche en permanence une fourchette de prix bid-ask (achat-vente) sur laquelle il sengage traiter pour un volume donn. Il joue sur le spread pour constituer son profit. 4. Les compartiments du march de change Le march de change se compose de trois compartiments : 4.1. Le march de change au comptant Le march au comptant, appel aussi march spot , est un march sur lequel des devises sont changes instantanment, la livraison effective des fonds lieu dans un dlai maximum de deux jours ouvrs. Cest un march de gr gr, non localis et qui fonctionne en continu (24 heures sur 24). Le march au comptant est le plus liquide puisquil sy ngocie chaque jour lquivalent de plus de 58 % de la totalit des oprations de change1, soit 1.148 milliards de Dollars. Le Dollar amricain joue un rle central dans le fonctionnement de ce march puisque environ 80 %2 des transactions impliquent cette devise.

1 2

H. De la Bruslerie, Trsorerie dentreprise, Gestion des liquidits et des risques, Ed. Dalloz, Paris, 1997, P 400. Op. cit., P 400.

Mmoire de fin dtude

Les instruments de couverture du risque de change

Le march au comptant est un march de la parole donne : les oprations se traitent verbalement avec confirmation crite. Les noms des monnaies font lobjet dune normalisation sous forme de codes ISO, dvelopps par lOrganisation Internationale pour la Standardisation, constitus de trois lettres. Les deux premires proviennent des codes donns aux pays, la dernire correspond la premire lettre de la monnaie.1 Pour le Dinar algrien, le code monnaie est DZD tel que : DZ : dsigne le code de lAlgrie ; D : dsigne le Dinar. Le march au comptant comporte certaines techniques quil est indispensable de connatre pour comprendre le fonctionnement et intervenir sur le march : 4.1.1. La Cotation La cotation sur le march de change au comptant seffectue de deux faons : La cotation lincertain : La cotation qui exprime la valeur dune unit de monnaie trangre en monnaie nationale. Par exemple en Algrie, le Dinar est cot lincertain contre le Dollar : USD/DZD = 79,8110 (cest--dire que 1 USD = 79,811O DZD). La cotation au certain : La cotation qui exprime la valeur dune unit de la monnaie nationale en monnaie trangre. Cest le cas de certaines monnaies telles que la livres sterling et de lEuro qui sont cotes contre le Dollar ainsi : EUR/USD = 1,1325 (cest-dire que 1 EUR = 1,1325 USD). 4.1.2. Les cours acheteur et vendeur Une personne dsirant acheter un montant spcifi dune monnaie appellera son combiste qui lui donnera deux cours : Le cours acheteur (bid) : Le cours auquel le combiste accepte dacheter la monnaie de rfrence.
1

Voir annexe I, Codes ISO des monnaies.

Mmoire de fin dtude

Les instruments de couverture du risque de change

Le cours vendeur (ask ou offer) : Le cours auquel le combiste accepte de vendre la monnaie de rfrence. Le spread : La diffrence entre le cours acheteur et le cours vendeur sappelle le spread (ou marge sur cours de change). Il est fonction du montant de la transaction, la liquidit du march, la volatilit du cours et la performance de la banque. 4.1.3. Les cours croiss En gnral les cours des diffrentes monnaies sur le march de change au comptant sont donns contre le Dollar qui constitue la devise directrice. Pour dterminer le cours de deux monnaies autres que le Dollar, on applique le cours crois qui est dtermin partir des cotations des deux monnaies contre le Dollar. Exemple : Un importateur algrien doit rgler une facture en Pound gyptien (EGP). Il sadresse sa banque afin de lui fournir le cours EGP/DZD. Le march cote : USD/EGP = 6,1500/6,1610 USD/DZD = 77,8540/78,6050 Le cours vendeur EGP/DZD est dtermin en divisant le cours vendeur USD/DZD par le cours acheteur USD/EGP : 78,6050/6,1500 = 12,7813. Le cours acheteur EGP/DZD est dtermin en divisant le cours acheteur USD/DZD par le cours vendeur USD/EGP : 77,8540/6,1610 = 12,6365. Ainsi la cotation EGP/DZD sera gale : 12,6365/12,7813. 4.2. Le march de change terme Le march de change terme ou forward market est un march sur lequel les oprateurs ngocient un change de devises, pour un montant et un cours dtermins immdiatement, mais dont la livraison naura lieu que dans un dlai, prdtermin, suprieur deux jours ouvrs.

Mmoire de fin dtude

Les instruments de couverture du risque de change

On retrouve galement sur le march des changes terme les contrats de swaps (d'changes) de devises. Ceux-ci constituent un engagement d'acheter (ou de vendre) au comptant un montant de devises et de revendre (ou racheter) terme ce mme montant de devises. Les transactions sur le march de change terme sont beaucoup moins importantes que les transactions sur le march de change au comptant, pratiquement 10 fois moins1. Les oprations de change terme ne sont jamais cotes en bourse. Le march terme stricto sensu nexiste pas. En effet, il ny a pas de march des devises terme, mais simplement un mcanisme de couverture du risque de change 2 li aux oprations du commerce extrieur ou les oprations financires (prts et emprunts en devises, les achats de titres trangers et les investissements directs ltranger).

4.3. Le march du dpt C'est le march sur lequel se traitent des oprations de trsorerie en devises sous forme d'emprunts et de prts. Ce march appel aussi march interbancaire est organis selon des rgles trs prcises (oprations standardises) quant aux monnaies, aux taux, aux dures et aux calculs d'intrts. Cependant, chaque banque sengage fournir sa clientle des cotations de taux pour des oprations sur mesure. 3. Il ne faut pas confondre lEuro et les euro-devises, qui sont des devises places en dpt en dehors du systme bancaire national (de la devise). Par exemple, des Dollars dposs auprs dune banque allemande sont connus sous le nom deuro-dollars.

P.Fontaine, Gestion du risque de change, Ed. Economica, Paris, 1996, P 21. Jean-Albert Collomb, Finance de march, op. cit., P 19. 3 M.Debauvais & Y.Sinnah, La gestion globale du risque de change, nouveaux enjeux et nouveaux risques, op. cit., P 101.
2

10

Mmoire de fin dtude

Les instruments de couverture du risque de change

Section 2 : Les dterminants et prvision des taux de change Les dterminants de lvolution du taux de change et les techniques de prvision sont au cur des proccupations de tout oprateur intervenant sur le march. Cette section apportera quelques lments de rponse cette proccupation. 1. Mcanismes de formation des cours La caractristique essentielle du march de change est linstabilit permanente ou, si lon prfre, la recherche incessante dun quilibre qui nest jamais vritablement atteint. Il est quasiment impossible didentifier prcisment le niveau dquilibre dit normal car le change doit tre considr comme variable endogne ou dpendante de la politique conomique dun Etat (systme de taux flottant) et non plus comme la variable explicative ou exogne (parits fixes). Ce point est essentiel, il montre que le change constitue dans le monde conomique le facteur de rgulation naturel, au sens o toute tension au niveau interne doit tre lisse par des ajustements initis sur et par le march de change. Cest pourquoi, le march de change est anim dun mouvement dynamique continu : le prix, rsultat de la rencontre dune offre et dune demande linstant t, ne sera plus ncessairement la rfrence linstant t+1. 2. Les facteurs influant sur lvolution des cours de change Pour les devises librement ngocies, lvolution du cours de change obit avant tout la loi de loffre et de la demande. La devise dont la demande est forte va naturellement sapprcier. Il sagit ici de dfinir les facteurs influant sur loffre et la demande de devises : La balance commerciale ; Les investissements financiers et industriels long terme ; Les taux dintrts court terme ; Le taux dinflation.

11

Mmoire de fin dtude

Les instruments de couverture du risque de change

3. La prvision de lvolution des cours de change La prvision des cours de change est trs importante pour les banques et les entreprises qui oprent dans le commerce international puisquelle constitue un lment daide essentiel la prise de dcisions stratgiques. Certes, la prvision est une opration trs dlicate dont les rsultats ne sont jamais exacts, mais sintroduire sur le march de change sans anticiper une volution des taux de change est aussi une source de danger. La prvision de lvolution des cours de change peut se raliser partir de deux mthodes complmentaires : 3.1. Analyse conomique L'analyse conomique (lanalyse fondamentale) de l'volution du taux de change d'une monnaie est principalement utilise pour la prvision moyen et long terme. Elle se fonde sur l'observation des agrgats et des indices macro-conomiques. Parmi ces variables, quatre sont particulirement importantes : 3.1.1. Le diffrentiel de taux d'inflation entre les deux pays partenaires Imaginons que l'inflation soit plus forte l'intrieur du pays qu' l'extrieur. Dans ces circonstances, puisque les produits nationaux deviennent plus chers, les agents conomiques auront tendance s'adresser dans une plus large mesure aux marchs trangers (augmentation des importations), alors que les agents trangers acquerront moins de produits nationaux (diminution des exportations). Le pays ayant le taux d'inflation le plus lev verra une pression la baisse s'exercer sur sa monnaie afin de conserver la parit des pouvoirs d'achat. Cette variation du taux de change permet de rajuster les prix intrieurs de faon ce que les valeurs changes en biens, services et actifs s'galisent perptuellement. 3.1.2. Lcart entre les taux d'intrt Les capitaux ont tendance se placer dans les monnaies des pays offrant la rmunration la plus avantageuse. Cet afflux de capitaux a pour consquence une hausse de la demande de ces devises et donc une hausse de leurs prix.

12

Mmoire de fin dtude

Les instruments de couverture du risque de change

3.1.3. Lexcdent ou le dficit de la balance des paiements La balance des paiements permet de prvoir l'volution des cours de change. Des dficits constants de la balance des paiements ont gnralement des effets dfavorables sur le cours de la devise du pays dont la balance est dficitaire. 3.1.4. Lapprciation des situations conomique, sociale, financire et politique du pays Ce critre fait intervenir l'analyse de l'environnement politique du pays vers lequel lentreprise dsire exporter (dont principalement l'idologie politique qui le caractrise et sa sant conomique). Il inclut un facteur psychologique important, savoir l'valuation de la capacit des dirigeants mettre en place des politiques conomique et montaire rigoureuses sans tre discrdits aux yeux de la population. 3.2. Analyse statistique L'analyse statistique (analyse technique) est une mthode qui permet une prvision gnralement court terme en sappuyant sur le comportement pass des taux de changes. Les adeptes de lanalyse technique ne sintressent pas aux pourquoi et comment de lvolution des variables conomiques du march, car tout ce qui peut influencer la valeur du cours est tout moment reflt sur le prix de ce dernier. Plusieurs mthodes existent : 3.2.1. La mthode graphique La mthode graphique (chartisme) consiste observer et lire les graphiques car ces derniers synthtisent le march. Les chartistes dduisent des tendances haussires ou baissires, des zones de rsistance ou encore des signaux dachat et de vente partir des graphiques et des figures caractristiques (la tte et les paules ou le double bottom etc.) qui se reproduisent. 3.2.2. Lanalyse systmatique Elle runit un ensemble de techniques mathmatiques et statistiques assistes de loutil informatique.

13

Mmoire de fin dtude

Les instruments de couverture du risque de change

Ces techniques font appel aux anciennes observations afin de prdire le futur le plus proche. Parmi ces techniques, nous citons : la moyenne mobile, les lissages exponentiels simples, de Winter ou de Holt.

Linstabilit des cours de change sur le march a toujours motiv lexistence du risque de change qui sera dvelopp dans la prochaine section.

14

Mmoire de fin dtude

Les instruments de couverture du risque de change

Section 3 : Le risque de change Dans cette section, nous nous intresserons au risque de change. Pour une meilleure apprhension de cette notion, nous exposerons son identification puis sa mesure avant darriver aux diffrentes stratgies de gestion appropries ce risque. 1. Dfinition du risque de change Le risque de change peut tre dfini comme tant le risque dun dcaissement plus lev ou dune entre dargent moindre d lutilisation dune monnaie diffrente de la devise domestique. Le risque de change est le risque de perte li aux fluctuations des cours de monnaies 1, il est support par les participants en position de change2. Toute fluctuation dfavorable des taux de change risque de se rpercuter ngativement sur les flux futurs esprs par lacteur en position. En fait, la position (donc le risque de change) peut tre gnre, soit par une activit commerciale (import/export) avec ltranger, soit par une activit financire en devises, soit en fin par le dveloppement multinational de lentreprise. Cest partir de a que lon peut scinder le risque de change en trois types essentiels : 1.1. Le risque de change de transaction Le risque de change de transaction, dont il sera question tout au long de ce mmoire, est un risque qui nat du fait que des cots ou des cash-flows futurs soient libells en devises trangres. En effet, si le cours de la devise change, le montant du cash-flow (ou du dcaissement) converti en monnaie nationale ou de compte est affect par ce changement. Il se dcompose en deux lments selon la nature des transactions ralises : 1.1.1. Le risque de change commercial Ce risque est attach aux oprations dimportation ou dexportation factures en devises.

1 2

Jean-Albert Collomb, Finance de march, op. cit., P 106. Notion que nous allons expliquer en page 21.

15

Mmoire de fin dtude

Les instruments de couverture du risque de change

Limportateur qui rgle en devise craint une hausse de la monnaie trangre. Symtriquement, lexportateur sera pay en devises et craint une baisse de cette dernire par rapport la monnaie nationale. 1.1.2. Le risque de change financier Ce risque est attach aux oprations demprunt ou de prt libelles en monnaies trangres. 1.2. Le risque de change conomique Le risque de change conomique correspond aux consquences des mouvements de change sur la valeur de lentreprise et sur sa situation par rapport ses concurrents. Au-del dun risque gnr par les oprations ponctuelles, la variation des cours de change peut aussi, sur le moyen terme, amliorer ou obrer la position concurrentielle dune entreprise par rapport des rivales situes dans dautres pays : une hausse de monnaie nationale rend les exportations difficiles et favorise les importations. En situation de concurrence cela se traduit par un affaiblissement des marges de lentreprise. La baisse des marges peut tre assimile une perte de change. 1.3. Le risque de change comptable Le risque de change comptable (patrimonial) est concern par limpact des taux de change sur la valeur comptable des postes de lactif et du passif dune entreprise. Il rsulte de la consolidation des tats financiers qui impliquent des actifs et des passifs libells en devises trangres. Les entreprises multinationales qui dtiennent des actifs long terme ltranger (filiales, titres de participations) sont les plus concernes par le risque de change comptable. Ainsi, une baisse de la monnaie du pays de la filiale fait apparatre un cart ngatif de conversion qui vient simputer sur les capitaux propres du groupe. 2. Lidentification du risque de change Le risque de change ne nat pas seulement au moment o seffectue une transaction commerciale ou financire libelle en devise trangre.

16

Mmoire de fin dtude

Les instruments de couverture du risque de change

Apprhender la nature et la date de lexposition au risque de change nest pas facile ; la date partir de laquelle lentreprise se couvre reste quelque peu arbitraire. En effet, lentreprise pourrait se considrer en risque de change ds la signature du contrat, ou encore avant quil y ait un enregistrement comptable. L'entreprise doit tenir compte de l'entre en risque de change bien avant la connaissance exacte de la teneur du contrat. La gestion du risque peut se raliser ds l'mission de l'offre ou du catalogue des marchandises proposes dans le cas d'oprations d'exportation, ou de la commande dans le cadre d'activits d'importation (schma 1). Toutefois, tenir compte du risque de change le plus tt possible ne signifie pas se couvrir systmatiquement, mais grer activement son risque. Schma 1 : Identification du risque de change

(Source : Exporter, COFACE)

La date retenue peut varier dune entreprise lautre ou au sein de la mme firme selon que le risque de change est certain ou incertain : 2.1. Certain Un risque de change certain est constat la conclusion dun contrat irrvocable, dans une monnaie autre que la monnaie nationale, fixant le montant et la date de lopration. Il existe plusieurs situations dexposition au risque certain : 17

Mmoire de fin dtude

Les instruments de couverture du risque de change

Lors dun contrat dimportation : un importateur est en situation de risque certain lorsquil y a apprciation de la devise entre la date de conclusion du contrat et celle du rglement. Limportateur, dans ce cas, aura besoin de plus de monnaie nationale convertir pour se procurer les devises ncessaires. Lors dun contrat dexportation : un exportateur est en situation de risque certain lorsquil y a dprciation de la devise de facturation entre la date de conclusion du contrat et le jour de lencaissement. Lexportateur recevra, au moment de la conversion, moins de monnaie nationale. Lors dun prt ou emprunt en devises : un emprunteur en devise craint une apprciation de la devise en question car il risque de rembourser un capital (et intrts), en monnaie nationale, plus important que celui prvu contractuellement. De sa part, le prteur craint une dprciation de la devise qui engendrerait un remboursement moindre en monnaie nationale. 2.2. Incertain Un risque incertain est li aux oprations dont la ralisation est probable. Lentreprise se trouve confronte au risque incertain lors dun appel doffre en monnaie trangre. En rpondant cet appel doffre en devise trangre, lengagement de ralisation nest pas irrvocable. Lentreprise est expose un risque de change conditionnel : elle ne se retrouvera vritablement en risque que si elle est retenue pour la ralisation de lengagement. 2.3. Exemples Pour illustrer la manifestation du risque de change, nous allons prsenter les incidences des fluctuations des cours de changes pour une entreprise importatrice et une entreprise exportatrice. Cas dune entreprise importatrice : La socit algrienne Cevital achte une entreprise franaise des graines de tournesol pour fabriquer de l'huile. Le montant du contrat est de EUR 10.000 pour 10 tonnes de graines. Le paiement est prvu 60 jours fin de mois, jour de livraison.

18

Mmoire de fin dtude

Les instruments de couverture du risque de change

Le cours au moment de l'acceptation de l'offre par la socit Cevital est de 1 EUR = 85 DZD donc le montant de limportation slve DZD 850.000. Les deux situations face auxquelles Cevital peut tre confronte une fois le dlai de paiement encouru sont les suivantes :

Importateur (Cevital) Apprciation de lEuro par rapport au Dinar 1 EUR = 92 DZD Il devra finalement payer la somme de EUR 10.000 = DZD 920.000 Perte de DZD 70.000 Il devra finalement payer la somme de EUR 10.000 = DZD 810.000 Gain de DZD 40.000

Dprciation de lEuro par rapport au Dinar 1 EUR = 81 DZD

Cas dune entreprise exportatrice : Imaginons que Cevital exporte l'huile vers lespagne. Elle conclut un contrat de EUR 15.000 avec une socit espagnole, payable 90 jours fin de mois date d'expdition des marchandises. Le cours de change au jour de la conclusion du contrat est de 1 EUR = 88 DZD, soit lquivalent de DZD 1.320.000. Aprs les 3 mois qui suivent la livraison de la marchandise, Cevital pourrait voir entrer dans ses caisses :

Exportateur (Cevital) Apprciation de lEuro par rapport au Dinar 1 EUR = 94 DZD Il recevra finalement la somme de EUR 15.000 = DZD 1.410.000 Gain de DZD 90.000 Il recevra finalement la somme de EUR 15.000 = DZD 1.260.000 Perte de DZD 60.000

Dprciation de lEuro par rapport au Dinar 1 EUR = 84 DZD

19

Mmoire de fin dtude

Les instruments de couverture du risque de change

3. La mesure du risque de change La mesure du risque de change seffectue travers deux lments : 3.1. Le cours de change de rfrence La dtermination dun cours de change de rfrence (ou de valorisation) est trs importante, dans la mesure o elle permet de connatre la contre-valeur du montant pour lequel lentreprise sest engage. Le cours de change de rfrence doit tre raliste conomiquement, ralisable financirement et incontestable vis--vis des tiers. Le principe de base appliquer est que le cours de valorisation doit reflter le mieux possible la rentabilit conomique escompte la date de lopration ; il sagit donc de la parit de change de la devise contre monnaie nationale retenue pour dcider de lopportunit de la ralisation dune opration libelle dans cette devise. Les cours de change qui sont retenir pour la valorisation du risque de change, ds sa naissance, dans une approche transactionnelle sont les cours de march. Il existe deux cours de march possibles : Le cours au comptant : dont la force rside dans sa cotation unique, sa faiblesse tant quil nintgre pas la notion de temps qui spare la date de ngociation et celle du rglement. Le cours terme : qui intgre la dure travers le report et le dport exprimant le diffrentiel de taux dintrts prorata temporis. Lutilisation du cours terme correspond aux oprations flux certains et surtout facilement individualisables. Mais il napporte pas de rponse satisfaisante lorsque les flux sont incertains, lorsque les chances sont incertaines et surtout lorsque le volume daffaires ne permet pas un suivi individualis des oprations.

20

Mmoire de fin dtude

Les instruments de couverture du risque de change

3.2. La position de change La position de change rsulte doprations commerciales et financires libelles en devises trangres. Elle est dtermine par chance et par devise. Elle permet dapprcier lexposition de lentreprise au risque de change un moment donn et de contrler la mise en application oprationnelle de la politique de couverture et des principes de gestion dfinis. Pour chaque devise concerne, la position de change dune entreprise est gale au solde des engagements reus et des engagements donns exprims dans cette monnaie. 1 Ces engagements peuvent tre inscrits au bilan ou en hors bilan, ils peuvent galement rsulter doprations futures (prvisionnelles). La position de change globale regroupe toutes les devises confondues. Elle est gale la somme des contre-valeurs en monnaie nationale des positions de change par devise. Le tableau de suivi de la position de change constitue loutil de base du trsorier devise. Il est construit par devise. Les mouvements sont prsents en date de flux financiers sur un intervalle correspondant la frquence des paiements2. La position de change regroupe le solde actuel et tous les flux futurs, commerciaux et financiers. Cest pourquoi, elle se subdivise en position commerciale et position financire dont les lments constitutifs sont les suivants3 : Position commerciale : Commandes reues lexport ; Commandes passes limport ; Clients facturs ; Fournisseurs payer ; Comptes de liaison ; Divers (brevets, licences) ; Commandes export prvisionnelles ; Commandes import prvisionnelles.
1 2

Op. cit., P 106. M. Sion, Grer la trsorerie et la relation bancaire, Ed. Dunod, Paris,1998, P 238. 3 H. De La Bruslerie, Trsorerie dentreprise, Gestion des liquidits et des risques, Op. cit., P 421.

21

Mmoire de fin dtude

Les instruments de couverture du risque de change

Position financire : Solde compte courant en devise ; Achat au comptant et terme de devises ; Vente au comptant et terme de devises ; Dpts et crances en devises ; Intrts payer ou recevoir (sur emprunts ou sur prts en devise) ; Achat doption dachat et vente doption de vente en devise ; Vente doption dachat et achat doption de vente en devise. Exemple : Position de change en Dollar amricain (USD) dune entreprise algrienne. Engagements Reus en USD Donns en USD Dettes commerciales Dettes financires Commandes fournisseurs recevoir Engagements demprunter Engagements Donns (ED)

Crances commerciales A lactif ou au passif Crances financires du bilan Avoirs Hors bilan Total Commandes clients livrer Engagements de prter Engagements Reus (ER)

Position de change = ER - ED

Si ER = ED : la position de change est dite ferme : les avoirs en devise sont gaux aux engagements ;

Crances CHF 100

Dettes CHF 100

Schma 2 : Position de change ferme

22

Mmoire de fin dtude

Les instruments de couverture du risque de change

Si ER > ED : lentreprise est en position de change ouverte dite position longue : les avoirs en devise sont suprieurs aux engagements ;

Dettes Crances USD 150 USD 80 Position longue de USD 70

Schma 3 : Position de change longue

Si ER < ED : lentreprise est en position de change ouverte dite position courte : les avoirs en devise sont infrieurs aux engagements.

Crances EUR 80 Position courte de EUR 90 Dettes EUR 170

Schma 4 : Position de change courte

Limpact de la fluctuation du cours de la monnaie trangre sur le rsultat diffre selon la position de change :

Hausse de la devise Position ferme Baisse de la devise Hausse de la devise Position longue Baisse de la devise Hausse de la devise Position courte Baisse de la devise

Aucun

impact :

Lentreprise

nest pas en risque de change Gain Perte Perte Gain


(Source : Elabor par nous mme)

23

Mmoire de fin dtude

Les instruments de couverture du risque de change

4. La gestion du risque de change La gestion du risque de change est un des problmes les plus ardus auxquels sont confronts les responsables financiers des firmes ouvertes linternational. En effet, le flottement dsordonn des monnaies a pour consquence daccrotre considrablement la difficult de prvision en matire dvolution des cours de change, et par consquent, celle de gestion du risque de change. Le trsorier doit dterminer une stratgie afin de se protger contre le risque de change. Cette stratgie dpend de plusieurs paramtres dont : Le degr daversion envers le risque ; Les rsultats de la prvision faite par les spcialistes. A partir de ces deux facteurs, on distingue trois stratgies de gestion du risque de change : 4.1. La non couverture Cette stratgie consiste laisser la position de change de lentreprise ouverte sans couverture. Cette alternative peut tre adopte dans l'hypothse o lentreprise traite avec des devises stables, ou si elle arrive reporter la totalit du risque sur son partenaire par une clause dans le contrat. A l'inverse, certaines entreprises y recourent mme si la devise est instable, dans le but de raliser un gain de change. Elle correspond dans ce cas une attitude spculative. Dans certains cas aussi, se protger contre le risque de change peut coter tellement cher que la protection n'en vaut pas la peine. Cette attitude peut galement natre d'une mconnaissance du risque encouru. Ne pas se couvrir contre le risque de change est bien videmment l'attitude la plus dconseille, ou n'appliquer que dans des cas exceptionnels. Dans les pays (comme lAlgrie) o les instruments de couverture sont inexistants, le trsorier est contraint dadopter une stratgie de non couverture du risque de change. 24

Mmoire de fin dtude

Les instruments de couverture du risque de change

4.2. La couverture systmatique Elle consiste se couvrir automatiquement ds qu'apparat un engagement ou un avoir en devises, elle permet donc dliminer totalement le risque de change ds sa naissance. Cette stratgie est conseille dans le cas o lentreprise traiterait avec des clients provenant de pays divers, offrant des devises volatiles. Dans ce cas, les mthodes de couverture telles que la compensation sont impossibles mettre en place ce qui oblige l'entreprise, si celle-ci veut se couvrir contre le risque de change, prendre une couverture automatique. De mme, si les oprations envisages sont de montants trs levs, le trsorier peut tre amen couvrir systmatiquement le risque de change, toute variation pouvant entraner une perte importante. Cette attitude pourra se retrouver galement lorsque, pour un courant d'affaires continu, la moindre perte de change entrane une rosion importante de la marge. Cette stratgie nest pas toujours bnfique pour lentreprise dans la mesure o elle peut prsenter des inconvnients : Les cots de couverture sont trs levs ; La probabilit de perte dopportunits. 4.3. La couverture slective Dans ce cas, le trsorier dcide d'une mthodologie qui dterminera quand il couvrira ou pas le risque de change. Cette politique suppose l'application de critres de slection qui correspondent un niveau d'acceptation du risque ainsi qu' une anticipation sur l'volution des cours de change. La couverture slective ne doit pas tre applique dans le cadre d'une faible activit l'international. Celle-ci ne peut en effet justifier la mise en place d'une structure de gestion du risque de change qui coterait plus cher que les pertes probables dues aux variations des cours des devises.

25

Mmoire de fin dtude

Les instruments de couverture du risque de change

Tout au long de ce chapitre, nous avons vu limportance du march de change, la complexit des oprations qui sy droulent, la diversit des dterminants des cours et la nature du risque de change. Tous ces lments se conjuguent pour affirmer la ncessit de bien cerner le volet change et de bien grer le risque de change. La mise en place de stratgies de gestion de ce risque est adosse aux diffrents instruments de couverture. Lensemble de ces instruments fera lobjet des deux prochains chapitres.

26

Mmoire de fin dtude

Les instruments de couverture du risque de change

Ce mmoire ne serait jamais complet si nous nabordions pas les instruments traditionnels de couverture du risque de change. En effet, lattnuation voire llimination de ce risque ne peut se raliser sans avoir recours aux diffrents instruments de couverture. Ce chapitre prsentera les diffrents instruments traditionnels de couverture du risque de change tout en distinguant les instruments internes des instruments externes. Nous commencerons donc notre tude par exposer des instruments internes tels que le choix de la monnaie de facturation, le netting ou encore laction sur les dlais. Nous aborderons ensuite les instruments externes, en loccurrence les avances en devises, les dpts en devises, les contrats dassurance et le change terme. Section 1 : Les instruments traditionnels internes Les techniques internes de couverture contre le risque de change sont les mthodes que lentreprise met en place sans quelle fasse appel aucun organisme externe. Autrement dit, lentreprise sautocouvre par la rorganisation des services concerns et lanalyse des lments constitutifs des transactions : les devises, les dlais de paiementetc. Parmi les instruments internes de couverture, on distingue : 1. La rduction du volume des dettes et des crances en monnaies trangres Cette technique consiste diminuer, dans la mesure du possible, les crances et dettes en devises trangres. Le trsorier peut exiger aux clients et fournisseurs la facturation en monnaie nationale. La rduction du volume des dettes et des crances est utilise pour des raisons de non matrise du risque de change ou dune aversion aigu envers ce dernier. Ce type dopration relve du principe suivant : si lon ne peut contrler les effets du risque encouru, il faut liminer les causes. Certes, cette mthode permet une rduction du risque de change, cependant, elle nest pas toujours possible du fait quelle entrane des effets nfastes. En effet, loprateur qui facture en monnaie nationale condamne son partenaire tranger subir seul le risque de change. Lentreprise tant implante dans un environnement concurrentiel risque de voir ses transactions avec lextrieur diminuer voire mme disparatre. 2. Le choix de la devise de facturation

27

Mmoire de fin dtude

Les instruments de couverture du risque de change

Afin de palier aux inconvnients du choix de la monnaie nationale comme monnaie de facturation, il y a la possibilit de la facturation en une monnaie trangre. Cette technique peut tre plus bnfique dans la mesure o elle permet dviter, par rapport la facturation en monnaie nationale, de renvoyer la charge de la couverture sur le partenaire tranger qui peut rpugner y recourir. Toutefois, les parties arrivent rarement sentendre sur une monnaie du fait que les intrts de limportateur et de lexportateur sont diamtralement opposs. Limportateur est intress par une facturation en une devise faible susceptible de se dprcier par rapport sa monnaie nationale et par consquent faire diminuer le montant payer ; par contre lexportateur prfre facturer dans une monnaie forte qui peut sapprcier et le faire profiter ainsi dun gain de change. Lindexation de la devise de facturation un panier de devises (le droit des tirages spciaux D.T.S) peut tre un outil de partage du risque entre limportateur et lexportateur. Il existe aussi une autre forme de facturation, qui consiste en la facturation en plusieurs monnaies. Cette technique vise partager le risque sur les parties et compenser les pertes ventuelles sur une monnaie par des gains sur une autre.1 3. La compensation des positions de change opposes Cette technique consiste utiliser les mmes devises lexport et limport afin de rduire naturellement lexposition au risque de change dans une devise. Ainsi une entreprise contrainte dacheter ses matires premires en Dollar proposera une facturation en Dollar ses clients lexport. Elle diminue de cette faon le recours au march des changes et ralise des conomies en terme de spread et de commission de change. La compensation se dfinit partir du tableau de suivi de la position de change. Elle requiert la dfinition dun cours de couverture interne auquel seront valorises les oprations en sens opposs. Elle ncessite la mise en place dun compte en devises sur lequel les encaissements viendront couvrir les dcaissements.
1

F. Mehdi, Les oprations de couverture et de placement sur le march des changes, Diplme suprieur des tudes bancaires, Ecole Suprieure de Banques dAlger, 2001, P 28.

28

Mmoire de fin dtude

Les instruments de couverture du risque de change

Lorsquelle est ralise entre les entits juridiques dun mme groupe, la compensation des positions opposes repose sur de vritables contrats terme entre ces dernires. 1 4. Lauto couverture Lauto couverture consiste en la dtention simultane dune crance et dune dette libelles dans la mme devise et de termes voisins. Lentreprise peut donc payer ses dettes en devises avec les devises reues aprs le rglement de ses crances. Cela vite le risque de change d aux variations des cours trs court terme. La possibilit dapplication de cette technique reste limite dans la mesure o il nest pas toujours possible davoir des dettes et des crances libelles dans une mme monnaie et encore moins de mme terme. 5. Laction sur les dlais Cette technique consiste agir sur les dlais de rglement en devises trangres. Deux types sont distinguer, savoir le termaillage et lescompte financier : 5.1. Le termaillage Le termaillage consiste pour une entreprise acclrer ou retarder ses paiements en devises trangres selon les prvisions et les volutions de hausse ou de baisse des cours de change, en fonction, bien videmment, de lincidence ventuelle des agios. 2 Le paiement anticip est appel lead, tandis que le paiement diffr est nomm lag. Un exportateur qui a des crances en devises susceptibles de se dprcier par rapport sa monnaie nationale (ou de compte) aurait intrt acclrer leurs encaissements. Par contre dans le cas dun exportateur qui a des crances en devises fortes susceptibles de sapprcier terme, le termaillage consiste loigner les chances de paiement afin de bnficier de la hausse de la devise. Pour limportateur, le termaillage consiste retarder les paiements de ses fournisseurs quand les dettes sont exprimes en devises faibles. Par contre, il consiste acclrer le paiement de

M. Sion, Grer la trsorerie et la relation bancaire, op. cit., P 238. P. Prissert & P. Garsuault & S. Priami, Les oprations bancaires avec ltranger, La revue banque diteur, Paris,1995, P 117.
2

29

Mmoire de fin dtude

Les instruments de couverture du risque de change

ses fournisseurs et rduire la dure du crdit dont il a bnfici dans le cas o la devise est forte pouvant sapprcier et alourdir le montant de la dette. Le tableau ci-dessous mentionne les principales dcisions prendre, compte tenu de la tendance de la devise :

Importations La devise s'apprcie La devise se dprcie Acclrer le paiement Retarder le paiement

Exportations Retarder le paiement Acclrer le paiement

Le termaillage suppose implicitement un accord de la contrepartie sur une modification de la position de change son dsavantage avec ou sans compensation. Il suppose aussi que la dette ou la crance ntait pas pralablement couverte. Le termaillage constitue une vritable opration de spculation, le trsorier agissant uniquement en fonction de ses anticipations. Cest une technique peu utilise, ne serait-ce que parce que lvolution des cours de change est peu prvisible, aussi le niveau de la trsorerie et les contraintes commerciales constituent des limites pour lapplication du termaillage. 5.2. Lescompte financier Lescompte financier est un instrument qui concerne lexportateur qui cherche raccourcir le dlai de sa crance, il peut donc accorder un escompte pour paiement anticip afin de bnficier dun paiement au comptant. Le montant de cet escompte constitue le cot de couverture de lexportateur. Le cot de lescompte nest en fait quun calcul actuariel. Il est gal :

Cot de l'escompte = Prix -

Prix 1+(Taux Nbre jours Base annuelle)

Il ne faut pas oublier de prendre en compte (soustraire) les intrts ventuels que lexportateur peroit en plaant sa liquidit sur le march ou les intrts quil paye en empruntant sur le march. 30

Mmoire de fin dtude

Les instruments de couverture du risque de change

En utilisant cette technique, lexportateur ne limite pas uniquement le risque de change mais aussi le risque de crdit et le manque de trsorerie. 6. La compensation interne des positions La compensation interne des positions (netting) consiste en une compensation des crances et des dettes rciproques entre les diffrentes entits dun groupe. Lobjectif du netting tant de rationaliser les flux de rglement lintrieur dun groupe par une rduction des volumes transfrs dune socit lautre1. La compensation peut tre faite entre deux ou plusieurs filiales et pour une seule ou plusieurs monnaies. Un centre de compensation peut aussi tre cr lchelon du groupe, afin dorganiser le cycle de compensation, centraliser linformation et calculer la compensation. Ce centre peut tre un dpartement spcialis de la maison mre ou bien une socit juridiquement autonome. 6.1. La compensation bilatrale La compensation bilatrale sapplique deux socits qui tant simultanment dbitrice et crditrice lune envers lautre, y compris dans des monnaies diffrentes, peuvent convenir dun transfert limit au solde net de leurs engagements2. Exemple : Soit une multinationale franaise ayant deux filiales : une en Suisse et une autre au Japon. La filiale suisse possde une crance de EUR 1.000.000 sur la filiale japonaise, qui son tour possde une crance de EUR 400.000 sur la filiale suisse.

La compensation bilatrale (schma 5) consiste faire apparatre une seule position (position nette), qui est donc une crance de EUR 600.000 dtenue par la filiale suisse sur la filiale

M. Debauvais & Y. Sinnah, La gestion globale du risque de change, nouveaux enjeux et nouveaux risques, op. cit., P 140. 2 Op. cit., P 140.

31

Mmoire de fin dtude

Les instruments de couverture du risque de change

japonaise. Ainsi la couverture contre le risque de change se limitera pour EUR 600.000 au lieu de EUR 1.400.000.

Schma 5 : Compensation bilatrale Avant compensation

Filiale suisse

EUR 400.000 EUR 1.000.000

Filiale japonaise

Aprs compensation Filiale suisse Filiale japonaise

EUR 600.000

6.2. La compensation multilatrale Le principe de la compensation multilatrale (clearing) est identique celui de la compensation bilatrale, sauf que le clearing se passe entre plusieurs filiales avec plusieurs transactions (schma 6). La mise en place dun centre de compensation permet de dgager un solde net de chacune des socits, qui prend en compte les rglements effectuer ou les paiements recevoir vis--vis de lensemble des socits du groupe. Exemple Soit une multinationale franaise qui a quatre filiales, une au Canada, une au Japon, une autre en Suisse et une autre en Russie. Le schma 6 synthtise les crances et les dettes des unes et des autres.

Schma 6 : Compensation multilatrale


Avant compensation 32

Mmoire de fin dtude

Les instruments de couverture du risque de change

Filiale japonaise
200000 300000

150000 50000

Filiale russe
250000 100000

Filiale suisse

400000 310000

Filiale
canadienne

La compensation multilatrale (schma 7) consiste faire apparatre une seule position (position nette) entre les filiales deux deux, cela a permis de rduire le montant total, sujet la couverture, de EUR 2.695.000 jusqu' EUR 525.000.

Schma 7 : Compensation multilatrale


Aprs compensation

Filiale japonaise
100000

100000

Filiale russe
150000

Filiale suisse

90000

Filiale
canadienne

La compensation multilatrale avec centre de compensation (schma 8) consiste faire apparatre une seule position par filiales, cela a permis de limiter la couverture au montant de EUR 270.000.

33

Mmoire de fin dtude

Les instruments de couverture du risque de change

Schma 8 : Compensation multilatrale


Aprs compensation avec un centre de compensation

Filiale japonais
Centre de compensation

Filiale russe

Filiale suisse

Filiale
canadienne

Le netting permet de rduire le nombre et le volume des transactions, et donc de rduire le nombre et le volume des oprations de change et des oprations de couverture contre le risque de change. Toutefois, cette technique prsente certaines limites quant aux rglementations de certain pays qui ne permettent pas son utilisation, aussi le netting reste-il un instrument de gestion intragroupe. 6.3. Les centres de refacturation Dans le systme des centres de refacturation, les diffrentes socits du groupe ne sont plus en contact avec leurs clients, elles tablissent leurs factures lordre du centre de refacturation qui leur rgle les factures dans leurs monnaies. Le centre de refacturation se fait payer par les clients. Ce systme prend en compte tous les paiements (intra ou extra groupe), et le risque de change est report sur le centre de refacturation qui doit tablir rgulirement un cours de change interne au groupe. 6.4. La mise en commun La mise en commun (pooling) est la centralisation la plus large des oprations en devises des diffrentes entits du groupe. Tous les flux de trsorerie en devises, quils soient entre socits du groupe ou entre socits du groupe et socits externes au groupe, sont centraliss

34

Mmoire de fin dtude

Les instruments de couverture du risque de change

dans un cash center. Les excdents en devises de certaines filiales sont utiliss pour financer les besoins en devises dautres filiales. La gestion de trsorerie du groupe est totalement centralise. Lavantage est que le besoin minimal dans chaque devise est rduit son niveau le plus faible dans ce systme centralis que dans tout autre systme. 7. Les clauses contractuelles La technique des clauses contractuelles consiste inclure dans le contrat dachat ou de vente des clauses permettant un ajustement du prix, suite une volution du cours de la devise de facturation, afin dliminer ou de rduire lexposition au risque de change. On distingue quatre grands types de clauses contractuelles : 7.1. Les clauses dindexation proportionnelles La clause dindexation proportionnelle ( taux fixe) consiste en une rpercussion totale de la variation du cours de la devise sur la contre-valeur de la somme payer. Si le cours de la monnaie de facturation augmente, le prix baisse, et si le cours baisse, le prix augmente. Certes, cette technique permet une limination du risque de change pour une partie, cependant, elle nest pas toujours possible du fait quelle condamne lautre partie subir seule le risque de change. 7.2. Les clauses dindexation proportionnelles avec franchise Lindexation proportionnelle avec franchise consiste en une rpercussion de la variation du cours de la devise de facturation sur le prix mais uniquement au-del dun seuil dtermin conjointement par limportateur et lexportateur.

7.3. La clause de risque partag La clause de risque partag est une clause qui permet de rpartir le risque entre lacheteur et le vendeur en cas dune volution dfavorable des cours pour lun ou pour lautre.

35

Mmoire de fin dtude

Les instruments de couverture du risque de change

Gnralement la rpartition se fait par moiti, mais tout autre pourcentage de rpartition peut tre ngoci. 7.4. La clause multidevises La clause multidevises (clause de change multiple) permet dexprimer le montant du contrat en plusieurs devises avec la possibilit pour lune des parties de choisir la monnaie de rglement lchance. Cette technique permet en fait de spculer.

Aprs avoir expos les instruments internes, il en ressort quils permettent de couvrir le risque. Cependant, elles demeurent techniquement difficiles mettre en uvre ; ce qui pousse lentreprise faire appel des instruments externes, objet de la prochaine section.

Section 2 : Les instruments traditionnels externes

36

Mmoire de fin dtude

Les instruments de couverture du risque de change

Les techniques externes de couverture contre le risque de change, contrairement aux techniques internes, sont les mthodes qui ncessitent le recours des organismes externes lentreprise. Parmi les instruments externes de couverture, on distingue : 1. Les avances et les dpts en devises 1.1. Les avances en devises Lentreprise exportatrice emprunte sa banque une somme en devise dont le montant correspond celui de la crance dtenue sur son client tranger ou la valeur actuelle de celle-ci pour une dure au moins gale au dlai de paiement du client. Les devises ainsi avances seront converties immdiatement (au comptant) en monnaie nationale. La banque facturera lentreprise des intrts calculs partir du taux interbancaire major dune marge. Lentreprise remboursera sa dette lchance avec les devises reues de son client. Lentreprise annule ainsi le risque de change, et reconstitue sa trsorerie en monnaie nationale (schma 9).

Schma 9 : La procdure des avances en devises

(2) Limportateur paie en devises

(1) Lexportateur emprunte des devises et les vend aussitt contre sa monnaie locale. Il obtient de la sorte un financement dabs sa monnaie locale

Importateur

Exportateur
(3) Lexportateur rembourse

Banque
la banque avec les devises reues de son client (Source : Elabor par nous mme)

Bien plus quune simple technique de couverture, les avances en devises constituent un crdit de trsorerie en devises et de ce fait, elles peuvent tre considres comme un moyen de financement des exportations.

37

Mmoire de fin dtude

Les instruments de couverture du risque de change

Les avances en devises constituent pour un exportateur des crdits court terme en devises accords par des banques nationales ou trangres. Elles lui permettent de constituer immdiatement une trsorerie en monnaie nationale correspondant la contre-valeur de la crance sur son client tranger.1 Il est faire remarquer que lavance en devise ne peut tre obtenue quaprs justification du passage en douane des marchandises.2 1.2. Les dpts en devises En matire dimportation, le dpt en devises est en quelque sorte lopration inverse lavance en devises. Lentreprise importatrice, qui a une position courte en devise, achte au comptant et prte sa banque une somme en devise dont le montant est celui de sa dette ltranger sur une dure au plus gale au dlai du crdit fournisseur. La banque rmunrera ce prt au taux interbancaire de la devise considre, et lentreprise pourra payer son fournisseur lchance avec les devises rembourses par la banque. Le fait dacheter la devise le jour de sa commande, lentreprise annule son risque de change. Toutefois, la couverture par avance en devises pour les oprations dimportations ne reprsente pas dintrt majeur dans la mesure o cela fait perdre le bnfice de la trsorerie. Il revient pratiquement au mme de payer immdiatement son fournisseur en suivant la technique de termaillage. 2. Les contrats dassurance L'entreprise peut se couvrir contre le risque de change via des assurances que proposent des organismes externes. Ces assurances ont pour objet de permettre aux entreprises exportatrices d'tablir leurs prix de vente et de passer des contrats en devises sans encourir le risque de variation des cours de change.

M.Debauvais & Y.Sinnah, La gestion globale du risque de change, nouveaux enjeux et nouveaux risques, op. cit., P 237. 2 Jean-Albert Collomb, Finance de march, op. cit., P 110.

38

Mmoire de fin dtude

Les instruments de couverture du risque de change

Ces assurances sont multiples : Elles concernent aussi bien des oprations ponctuelles que des courants d'affaires rguliers ; Elles peuvent couvrir les variations de change sur un courant d'affaires l'import ou l'export pendant la priode de facturation jusqu'au paiement ; Ces assurances comprennent parfois des clauses permettant de bnficier de l'volution favorable de la devise, le cours garanti pouvant tre modifi pendant la priode de facturation. Exemple La Compagnie Franaise dAssurances pour le Commerce Extrieur (COFACE), moyennant le versement dune prime dassurance, garantit un cours de change dtermin. Cette garantie sapplique dans le cas de flux dchanges internationaux alatoires quant leurs montants et/ou leurs dates de rglement. Au moment du rglement de lexportation (importation), si le cours de change est infrieur (suprieur) au cours garanti, la COFACE indemnise lentreprise. Si par contre, le cours de change est suprieur (infrieur) au cours garanti, lentreprise verse la diffrence la COFACE. Il est possible de prvoir dans le contrat dassurance un intressement permettant aux entreprises de bnficier partiellement dune volution favorable du cours de change. Il est faire remarquer quen Algrie, lquivalent de la COFACE, la Compagnie Algrienne dAssurance et de Garantie des Exportations (CAGEX) noffre aucun produit qui permet la couverture du risque de change. 3. Le change terme 3.1. Dfinition Le change terme est un accord portant sur lachat ou la vente dun montant dfini dune devise contre une autre un cours de change ferme et dfinitif, mais lchange lieu une date ultrieure dtermine. Cette opration permet de fixer lavance un cours de change pour une transaction future sans que nintervienne le moindre flux de trsorerie avant lchance1.

P. Desbrires & E. Poincelot, Gestion de trsorerie, Ed. Management, Paris, 1999, P 123.

39

Mmoire de fin dtude

Les instruments de couverture du risque de change

Cette technique consiste liminer la position de change, c'est--dire liminer la position courte par lachat de devises auprs dune banque et la position longue par une opration de vente. Comme ces oprations seffectuent des cours prdtermins, la contre valeur en monnaie nationale nest plus dpendante des fluctuations des cours. Lchance du contrat de change terme doit concider avec la date laquelle sont encaisses les recettes ou engages les dpenses en devises. Le change terme peut prendre la forme dune vente terme de devises (couverture des exportations) ou un achat terme de devises (couverture des importations). Lexportateur, pour se couvrir contre le risque de change li la dprciation ventuelle dune devise, vend terme sa banque le montant de sa crance. Il fixe ainsi de faon prcise le montant de monnaie nationale quil recevra lchance. Limportateur, quant lui, pour se couvrir contre le risque de change li lapprciation ventuelle dune devise, achte terme les devises correspondant au montant de sa dette. Il connat ainsi avec prcision le montant en monnaie nationale quil devra payer. 3.2. Le mcanisme de formation du cours terme Le change terme nest pas un pari sur lavenir ou une anticipation de cours. Le change terme est un produit que le combiste clientle dune banque va fabriquer en plusieurs tapes qui se rsument dans une opration de change au comptant assortie dun emprunt suivie dun prt, ou depuis peu assortie dun swap. Le cours terme dpend de trois facteurs : Le cours au comptant du jour de la ngociation ; Lchance de lopration ; Le diffrentiel de taux dintrt entre les deux devises.

Court terme = Cours au comptant + Points de terme

40

Mmoire de fin dtude

Les instruments de couverture du risque de change

La diffrence entre le cours terme et le cours au comptant rsulte du diffrentiel de taux dintrts entre la devise et la monnaie nationale; elle sappelle points de terme ou points de swap. Les points de terme ou points de swap sont cots au 1/10000me dunit de devise. Cet cart est qualifi de report ou de dport suivant quil est respectivement positif ou ngatif. Pour illustrer le mcanisme de formation des cours nous allons traiter successivement le cas dun achat terme et dune vente terme : 3.2.1. La vente terme Un exportateur algrien facturant en Euro souhaite couvrir une rentre de 100.000 Euros qui doit avoir lieu dans 3 mois. Il opte pour une vente terme. Il sadresse donc son banquier qui lui propose le cours de vente terme de 88,4368.1 Le banquier a calcul ce cours terme partir des informations de march suivantes et en procdant en trois tapes : Cours comptant EUR/DZD : 88,0000/93,0000 Taux EUR 3 mois : 2,00 %/3,00 % Taux DZD 3 mois : 5,00 %/6,00 % Premire tape : emprunt en Euro La banque recevra de lexportateur dans trois mois EUR 100.000. Elle va donc emprunter pour trois mois des Euros pour un montant lui permettant de verser chance la somme (principal + intrts) avec la recette de lexportateur. Elle emprunte la valeur actuelle de 100.000 Euros, soit :

Capital EUR taux Nb jours 1+ base annuelle

100.000 1+ 0,03 90 360


99.255,58 Euros

=
1

On suppose que cette opration est possible. Ce point sera dtaill dans le chapitre 4.

41

Mmoire de fin dtude

Les instruments de couverture du risque de change

Elle emprunte 99.255,58 Euros au taux de 3,00 % pendant trois mois, remboursant lchance 100.000 Euros. Deuxime tape : vente au comptant Craignant une baisse de lEuro chance la banque cde les Euros au comptant au cours acheteur EUR/DZD = 88,0000 La banque recevra ainsi : 99.255,58 x 88 = 8.734.491,04 Dinars Troisime tape : placement des Dinars Le produit de la cession est plac par la banque durant trois mois au taux prteur 5,00 %. A lchance la banque dispose de :

Capital DZD ( 1 +

taux Nb jours base annuelle

= 8.734.491,04 1 +

0,05 90 360

= 8.843.672,18 Dinars A chance, le client versera 100.000 Euros la banque qui remboursera son emprunt. La banque recevra le produit de son placement, soit 8.843.672,18 Dinars qui sera vers au client. En conclusion, la banque, moyennant rmunration pour ce service (marge), peut garantir un cours terme son client de 88,4368 (8.843.672,18/100.000)1. En rsum : Une vente terme dune devise 1 contre une devise 2 implique pour la banque les oprations suivantes : Emprunt de la devise 1 ; Vente au comptant de la devise 1 contre la devise 2 ; Prt de la contre valeur en devise 2
On remarque bien que le cours terme EUR/DZD est suprieur au cours au comptant donc le Dinar est en dport par rapport lEuro (lEuro est en report par rapport au Dinar).
1

42

Mmoire de fin dtude

Les instruments de couverture du risque de change

Le cours de la vente terme est obtenu grce la formule suivante :

CT (dev 1 /dev 2) = CCa

1 + (n T 2 p B 2) 1 + (n T 1 e B1)

O : CT = cours terme CCa = cours comptant acheteur de la devise 1 contre la devise 2 T1e = taux emprunteur de la devise 1 T2p = taux prteur de la devise 2 n = nombre de jours B1 = base annuelle1 de la devise 1 B2 = base annuelle de la devise 2 Cette formule peut tre crite autrement, sous la forme suivante : T2p T1e B1 CT (dev1/dev 2) = CCa + CCa n B2 nT1e 1+ B1

3.2.2. Lachat terme Lachat terme concernerait, par exemple, un importateur algrien qui souhaite couvrir le payement dune facture de 100.000 Euros pour un dlai de six mois. Il opte pour un achat terme. Le mcanisme de lachat terme est le mme que celui de la vente terme. Afin de garantir le cours dachat terme, la banque fait les oprations suivantes : Emprunt des Dinars au taux prteur six mois ; Achat des Euros au comptant au cours vendeur ; Placement des Euros au taux emprunteur six mois.
La base annuelle la plus utilise est 360 jours. Pour certaines monnaies (par exemple GBP), on utilise 365 jours.
1

43

Mmoire de fin dtude

Les instruments de couverture du risque de change

Dans le cas gnral, un achat terme dune devise 1 contre une devise 2 implique pour la banque les oprations suivantes : Emprunt de la devise 2 ; Achat au comptant de la devise 1 contre la devise 2 ; Prt de la contre valeur en devise 1. Le cours de lachat terme est obtenu grce la formule suivante :

CT (dev 1 /dev 2) = CC v

1 + (n T 2e B 2 ) 1 + (n T 1 p B1)

O : CT = cours terme CCv = cours comptant vendeur de la devise 1 contre la devise 2 T1p = taux prteur de la devise 1 T2e = taux emprunteur de la devise 2 n = nombre de jours B1 = base annuelle de la devise 1 B2 = base annuelle de la devise 2 Cette formule peut tre crite autrement, sous la forme suivante :

T 2e T1 p B2 B1 CT (dev1 /dev 2) = CC v + CC v n n T 1 p 1+ B1

3.2.3. Le change terme par les swaps de trsorerie Dans le mcanisme de formation des cours terme intervient une double opration de trsorerie (prt dune devise et emprunt de lautre) que la banque ralise sur le march du dpt. Elle peut, toutefois, avoir recours un swap de trsorerie pour fabriquer du change terme plutt que de faire un prt-emprunt.

44

Mmoire de fin dtude

Les instruments de couverture du risque de change

Le mcanisme du swap sapparente celui dun crdit crois court terme et taux fixe, dun ct lemprunt et de lautre le prt dans des devises diffrentes avec une mme contrepartie. De ce fait, le risque de lopration ne porte pas sur le montant nominal mais sur les intrts. Le risque tant moindre sur le swap que sur les oprations de trsorerie, les cotations sont videmment meilleures. Sur le plan pratique, les flux la date de mise en place sont purement conventionnels, puisquon peut les annuler immdiatement en procdant une opration de change au comptant en sens inverse. Cest exactement ce que fait la banque pour fabriquer le change terme pour son client. En rsum : Une vente terme dune devise 1 contre une devise 2 implique pour la banque les oprations suivantes : Une vente au comptant de la devise 1 contre la devise 2 ; Une opration de swap (emprunt de la devise 1 et prt de la devise 2). Il est faire remarquer que le swap est une opration de hors bilan ce qui peut prsenter certains avantages pour la banque (limites dues aux rgles prudentielles). 3.3. Le dnouement dune opration de change terme Lopration de change terme peut tre remise en cause par lentreprise lorsque la transaction faisant objet de la couverture ne se droule pas comme prvu. En effet des vnements peuvent se produire ncessitant un autre traitement de lopration de couverture : 3.3.1. Lannulation Le change terme est effectu pour couvrir le risque de change que peut subir une entreprise lors dune transaction en devise trangre. Si un moment donn et avant la date dchance lopration de change terme na plus lieu dtre, suite lannulation de la transaction, elle peut faire lobjet dune annulation. La banque procde alors la mise en place dune nouvelle opration de change terme dont les caractristiques sont les mmes que celles de lopration initiale pour annuler tous les flux.

45

Mmoire de fin dtude

Les instruments de couverture du risque de change

Toutefois, cause du changement des conditions du march, il peut en rsulter une perte ou un gain de change qui est rpercut sur le client. 3.3.2. La leve anticipe La leve anticipe consiste avancer la date dchange des devises par rapport la date dchance initiale de lopration de change terme. Comme dans le cas de lannulation, lentreprise supporte un gain ou une perte de change. 3.3.3. La prorogation La prorogation consiste retarder la date dchange des devises une date ultrieure celle de lchance de lopration de change initiale. Pour ce faire, les deux parties peuvent annuler lopration de terme initiale la date dchance et mettre en place une nouvelle. Lcart de change gnr par ces oprations est enregistr sous forme de perte ou gain immdiat, assumer par lentreprise, sans incidence sur le calcul du nouveau cours terme. Elles peuvent aussi maintenir le contrat initial mais lcart de trsorerie sera pris en compte dans le calcul du nouveau cours terme. 3.4. Les avantages et les inconvnients du change terme Le change terme comporte aussi bien des avantages que des inconvnients :1 Les avantages du change terme : Fixe le cours dachat ou de vente des devises une date donne (absence dincertitude) ; Souplesse dutilisation (chance et montant sur mesure, couverture pour de nombreuses monnaie) ; Les reports ou dports peuvent constituer un avantage : dport pour un acheteur et report pour un vendeur ; Produit ne ncessitant aucune gestion ni suivi administratif.

Par cette technique, le client nest cependant pas labri dun risque de non payement ou dun risque de rsiliation du contrat commercial. Ce faisant, il court le risque de retournement du terme.

46

Mmoire de fin dtude

Les instruments de couverture du risque de change

Les inconvnients du change terme : Ne permet pas de bnficier dune volution favorable des cours ; Peu adapt aux risques potentiels ou alatoires en raison du caractre irrvocable de lengagement ; Le cours garanti nest pas ngociable (gal au cours comptant +/- points de terme) ; Risque de retournement du terme, en cas de crance impaye, il y a une obligation de racheter les devises au cours du jour ; Paiement dun cot de couverture au travers de report sur des crances futures en devises (dport sur dettes). Le change terme permet dliminer le risque de change ds sa naissance afin de sassurer un prix de revient ou une marge commerciale sans chercher tirer parti des opportunits de gain inhrentes la position de change.

3.5. Le change terme participatif Le change terme participatif ou avec intressement est un contrat de change terme qui permet lentreprise de bnficier dun pourcentage, fix pralablement, sur les gains de change escompts1. Le client pourra fixer lui-mme le cours de change garanti mais dans ce cas la banque fixera le pourcentage de participation. Il est galement possible que le client fixe le taux de participation, et dans ce cas, la banque fixera le cours garanti. Il sagit l dun produit plus souple que le change terme et qui permet de remdier lun de ses inconvnients : lentreprise se protge un niveau de cours de change quelle juge acceptable, tout en se rservant la possibilit de faire mieux.

P. Desbrires, E. Poincelot, Gestion de trsorerie, op. cit., P 141.

47

Mmoire de fin dtude

Les instruments de couverture du risque de change

Nous avons vu, tout au long de ce chapitre, les instruments traditionnels de couverture du risque de change. Ces instruments ont certes leur importance en matire de couverture, cependant ils semblent peu flexibles pour pouvoir accompagner les nouvelles donnes financires de la mondialisation. Cest dailleurs la raison pour laquelle on assiste lessor de nouveaux instruments plus souples et mieux adapts la finance moderne. Ces instruments seront tudis dans le prochain chapitre.

48

Mmoire de fin dtude

Les instruments de couverture du risque de change

Les mutations conomiques et financires qua connues la scne internationale ont suscit des besoins nouveaux de couverture contre le risque de change auxquels les instruments traditionnels ne rpondent plus. De nouveaux instruments de couverture ont vu le jour pour assister les oprateurs conomiques dans ce nouvel environnement. Le recours massif des entreprises ce type dinstruments peut tre expliqu par leur efficacit et adaptabilit aux nouvelles donnes conomiques. Ce sont les produits drivs1. Dans ce chapitre, nous allons prsenter les nouveaux instruments de couverture du risque de change. Cette prsentation sarticulera sur 3 sections : dans la premire, nous tudierons les contrats de futures pour passer ensuite aux swaps de change dans la deuxime section et en fin la troisime section portera sur les options de change. Section 1 : Les contrats de futures sur devises 1. Dfinition Les contrats de futures sur devises sont des contrats au terme desquels les oprateurs sengagent acheter ou vendre une certaine quantit de devises, un cours et une date fixs lavance. 2 Les contrats futures sont assimilables aux contrats de change terme, la diffrence prs que ces derniers sont ngocis sur un march de gr gr, alors que les contrats de futures sont ngocis sur un march organis. 2. Les caractristiques des contrats de futures Les contrats de futures prsentent les caractristiques spcifiques suivantes : 2.1. La ngociabilit sur un march organis Les contrats futures sont ngocis sur un march organis. Lacheteur ou le vendeur sollicite un intermdiaire spcialis pour ngocier le contrat.

Un produit driv est un actif financier dont la valeur dpend du prix dun autre actif que lon appelle un sous-jacent (les taux de change dans notre cas). 2 P. Fontaine, Gestion du risque de change, op. cit., P 34.

49

Mmoire de fin dtude

Les instruments de couverture du risque de change

Les contrats futures ne sont pas fermes. Loprateur peut, tout moment, dnouer son contrat (se librer de son engagement) par une opration inverse sans quil y ait aucune livraison de devises ; cest lintrt que prsentent les futures.1 2.2. La standardisation des contrats Les contrats futures sont standardiss en matire de montant et dchance. Le Dollar est ngoci contre un certain nombre de devises. 2.3. Lexistence dune chambre de compensation La chambre de compensation se porte contrepartie de tous les intervenants. Elle est responsable des comptes, de la compensation, de la rglementation, des livraisons de fonds et de la collecte des donnes. Elle offre la garantie de bonne fin sur ses fonds propres. Par consquent, le risque de contrepartie est limin. 2.4. Le dpt de garantie et lappel de marge Lorsquun oprateur achte ou vend un contrat future, il doit effectuer un dpt initial, pouvant aller jusqu 4 % du montant global du contrat, appel dpt de garantie (margin). Chaque jour, les volutions des cours de change font apparatre des bnfices ou des pertes qui viennent modifier (augmenter ou diminuer) le solde du compte de dpt de loprateur. Si le solde du compte passe en dessous dun certain seuil minimum, un appel de fonds est adress loprateur et en vertu duquel un dpt supplmentaire doit tre effectu hauteur du niveau exig. Par contre, si le solde du compte de dpt dpasse le niveau requis, loprateur peut retirer le supplment. Exemple Une entreprise allemande Volkswagen, par exemple, achte un future EUR/USD = 1,13 6 mois pour un montant de 100.000 Euros. Supposant que le dpt de garantie est de 4 % donc lentreprise doit verser 4.000 Euros comme dpt initial avec un seuil de 2.000 Euros. Aprs quelques jours, plusieurs situations peuvent se prsenter :

Dans la pratique, il y a rarement une livraison effective des devises, les positions sont gnralement fermes par une vente ou un achat du mme contrat qui compense lachat ou la vente prcdente.

50

Mmoire de fin dtude

Les instruments de couverture du risque de change

Le cours EUR/USD est 1,15 , la position est bnfique pour lentreprise, un gain de 2.000 Euros ( [1,15-1,13] x 100.000) est vers dans le compte de dpt. Nous remarquons quavec un dpt de 4.000 Euros, Volkswagen reoit un gain calcul sur tout le montant du contrat, do un effet de levier. Le cours EUR/ USD est 1,12 , la position est perdante pour lentreprise, une perte de 1.000 Euros ( [1,13-1,12] x 100.000) est enregistre dans le compte de dpt qui baisse 3000 Euros, il est suprieur la marge de maintenance (seuil). Donc, il ny a pas dappel de marge. Le cours EUR/USD est 1,10 , la position est perdante pour lentreprise, une perte de 3.000 Euros ( [1,13-1,10] x 100.000) est enregistre dans le compte de dpt qui baisse 1.000 Euros, il est infrieur la marge de maintenance (seuil). Donc, un appel de marge est lanc pour la reconstitution du dpt, le montant de lappel de marge slve 3.000 Euros. Nous remarquons aussi que leffet de levier amplifie la perte. 3. Les avantages et les inconvnients des contrats de futures Les contrats de futures prsentent aussi bien des avantages que des inconvnients : Les avantages des futures : Fixent le cours dachat ou de vente des devises une date donne ; Cours cot sur un march ; Donnent la possibilit de dnouer le contrat tout moment avant lchance (ngociabilit); Donnent la possibilit de profiter dun gain de couverture selon le signe de la base ; Permettent llimination du risque de contrepartie ; Les frais de transactions sont moins levs. Les inconvnients des futures : Ne permettent pas de bnficier dune volution favorable des cours ; La standardisation des contrats fait que les montants et les chances correspondent rarement aux besoins de lentreprise ; Donnent lieu au versement du dpt de garantie et aux appels de marge (risque de trsorerie); Peu de devises sont traites ; Produits ncessitant une gestion et un suivi administratif. 51

Mmoire de fin dtude

Les instruments de couverture du risque de change

Section 2 : Les swaps de devises 1. Dfinition Un swap de devises est un contrat de gr gr, ngoci entre deux contre parties, portant sur lchange de flux (jambes) dintrts libells et rfrencs dans deux devises diffrentes, suivant un chancier prtabli. Les swaps de devises (curency rate swap C.R.S) donnent lieu lchange de notionnels en devises en dbut et fin de priode de swap permettant de fixer un cours au comptant et un cours terme.1 Cette opration permet de modifier la fois la position de change et la position de taux. Un contrat de swap de devises prcise : Le montant notionnel de lopration ; Les taux de change (au comptant et terme) ; La date de dpart du swap (date de valeur) ; La dure du contrat ; Lchancier des flux ; La nature des taux dintrts (taux fixe/variable). Schma 10 : Swap de devises

(Source : www.salledem.fr )

C. La Baume & A. Rousset & C. Taufflieb, Couverture des risques de change et de taux dans lentreprise, op. cit., P 136.

52

Mmoire de fin dtude

Les instruments de couverture du risque de change

Remarque
Le swap de change est une transaction financire dans laquelle deux parties sengagent changer des devises aujourdhui au cours de change au comptant et chance au cours de change terme ou un cours convenu lavance.1 Cest une technique qui permet une entreprise ayant besoin dune devise X et dtenant une devise Y dobtenir la devise X contre la devise Y sans risque de change. Schma 11 : Swap de change

(Source : www.salledem.fr)

Les swaps de change ont t crs avant les swaps de devises, ils sont assez proches puisquils se basent sur le mme principe (combinaison dune double opration de prt et demprunt) et ils permettent tous les deux de couvrir le risque de change. Cependant, ils se diffrencient sur certains aspects : Les swaps de change sont des instruments court terme alors que les swaps de devises sont conclus pour des priodes portant sur le moyen et le long terme. Dans les swaps de change il ny a pas dchange dintrts alors quil y en a avec le swap de devises. Les swaps de change sont prfrs aux oprations de change terme car les premiers sont sans implication sur le ratio Cooke2.

P. Fontaine, Gestion du risque de change, op. cit., P 60. Le ratio Cooke est une norme prudentielle selon laquelle une banque doit avoir des capitaux propres gaux au moins 8 % des risques pris, bilan et hors bilan. Les risques sont pris en compte pour un certain coefficient selon la nature de lopration.
2

53

Mmoire de fin dtude

Les instruments de couverture du risque de change

2. Les types de swaps de devises On recense trois types de swaps de devises1 : 2.1. Les swaps de devises taux fixe contre taux fixe O une contrepartie emprunte taux fixe dans une monnaie et prte simultanment taux fixe dans une autre. Ces deux taux fixes sont lorigine proches des taux dintrts constats sur les marchs obligataires des deux monnaies pour lchance considre. 2.2. Les swaps de devises taux fixe contre taux flottant Pour lesquels les deux parties schangent des flux tel que lun est taux fixe et lautre taux variable. 2.3. Les swaps de devises taux flottant contre taux flottant O lune des contreparties emprunte taux flottant et prte taux fixe. 3. Mcanisme des swaps de devises Le swap de devises le plus simple comporte en gnral trois types de flux : Lchange initial du principal ; Les paiements des intrts faits par une contrepartie lautre contrepartie (fixe contre fixe) ; Lchange final ou r-change du principal. Exemple Pour illustrer le mcanisme des swaps de devises, prenons lexemple suivant : Soit une entreprise algrienne, la Socit Nationale des Vhicules Industriels (SNVI) par exemple, qui contracte un emprunt dune valeur de EUR 1.000.000 pour une dure de 4 ans et avec un taux de 4 % lan. Ainsi, elle doit verser EUR 40.000 dintrts chaque anne. Pour se couvrir contre le risque de hausse de lEuro, la SNVI doit effectuer des couvertures spares pour chacun des montants des intrts en plus du capital. Au lieu doprer sur le march terme, la SNVI peut swapper2 son endettement en Euro avec
1

M. Debauvais & Y. Sinnah, La gestion globale du risque de change, nouveaux enjeux et nouveaux risques, op. cit., P 243. 2 On suppose que cette opration est possible.

54

Mmoire de fin dtude

Les instruments de couverture du risque de change

soit une entreprise europenne qui elle est endette en Dinar au taux de 5 % lan, ou bien avec une banque. Sachant que le cours spot EUR/DZD = 90, le contrat de swap va comporter trois engagements : Echange du principal au cours spot donc EUR 1.000.000 contre DZD 90.000.000 ; EUR 1.000.000 SNVI DZD 90.000.000 Entreprise europenne

Echanges des intrts, ainsi chaque chance convenue, la SNVI verse des intrts en Dinar et reoit des intrts en Euro ce qui permet chaque partie dhonorer la charge de la dette originelle. DZD 450.000 SNVI EUR 40.000 Entreprise europenne

Remboursement du capital lchance : la SNVI rembourse lentreprise europenne le principal en Dinar qui, son tour, rembourse en Euro (supposons que cela se fait au taux spot originel). DZD 90.000.000 SNVI EUR 1.000.000 Entreprise europenne

En une seule opration, la SNVI a pu couvrir son risque de change en intrts et en capital. 4. Le cadre dutilisation des swaps de devises Le swap de devise est la fois un instrument de gestion de trsorerie et de couverture des risques de change et de taux dintrt. Les motivations de son utilisation sont multiples : Couverture des oprations de change terme ; Couverture du risque de change commercial ; Couverture du risque de change financier ; Recherche des financements les moins coteux.

55

Mmoire de fin dtude

Les instruments de couverture du risque de change

5. Les avantages et les inconvnients des swaps de devises Les swaps de devises comportent aussi bien des avantages que des inconvnients :1 Les avantages des swaps de devises : Grande souplesse du contrat qui rpond aux besoins spcifiques des contractants ; Cot apparent nul ; Offrent la couverture la fois du risque de change et du risque de taux (swap de devises); Permettent de contourner la rglementation (accs certains marchs, avantages fiscaux) ; Offrent la possibilit de grer le risque de change long terme ; Opration inscrite en hors bilan (limitation des engagements). Permettent dannuler le risque de crdit sur le montant principal ; Permettent darbitrer diffrents marchs. Les inconvnients des swaps de devises : Le risque de contrepartie reste toujours prsent (pour les intrts) ; Ncessit dun suivi ; Complexit dune gestion dynamique cumulant des swaps de devises ; Incidence en trsorerie des paiements de flux intercalaires ; Le cot implicite (spread de taux et de change) ; Permettent le transfert dun risque de change vers un risque de taux dintrt ; Prsence du risque de change sur les intrts.

H. De la Bruslerie, Trsorerie dentreprise, Gestion des liquidits et des risques, op. cit., P 477.

56

Mmoire de fin dtude

Les instruments de couverture du risque de change

Section 3 : Les options de change 1. Dfinition Loption de change est un contrat donnant son acqureur le droit (et non lobligation) dacheter ou de vendre un montant donn de devises une date (ou pendant une priode) dtermine et un cours fix par avance appel prix dexercice, moyennant le paiement dune prime. Le droit dacheter une quantit de devises contre une autre est un call (option dachat). Le droit de vendre est un put (option de vente).1 Il sagit dun contrat conditionnel et ngociable qui permet de se protger contre le risque de change, certain et surtout incertain, tout en prservant lopportunit de raliser un gain de change dans le cas dune volution favorable du cours de la devise concerne. Les options de change peuvent faire lobjet de transactions de gr gr ou tre ngocies sur un march rglement comme celui de Philadelphie (le plus important mondialement) ou le MATIF en France. 2. Le principe dune option sur devises Le contrat de loption de change met en relation deux contreparties : un acheteur et un vendeur. Lacheteur acquiert le droit et non lobligation dexercer loption contre le paiement de la prime. Quant au vendeur, il se trouve dans lobligation de se soumettre la dcision de lacheteur contre lencaissement de la prime. Il sengage, ainsi, livrer les devises au cours convenu, la signature du contrat, si lacheteur dcide dexercer loption. Pour lacheteur, le risque est donc limit au cot de la prime et le gain potentiel est illimit ; Pour le vendeur, le gain maximum correspond la prime alors que la perte est en thorie illimite. En pratique, ce sont essentiellement les banques qui vendent.

P. Desbrires & E. Poincelot, Gestion de trsorerie, op. cit., P 127.

57

Mmoire de fin dtude

Les instruments de couverture du risque de change

Banques Vendeurs doptions de change

Exportateurs : acheteurs doptions de vente (put)

Importateurs : acheteurs doptions dachat (call)

Le dnouement d'une option peut se faire selon trois voies : il y a abandon de l'option si l'acheteur d'option trouve avantage acheter (ou vendre) ses devises sur le march des changes. Il y a exercice de l'option dans le cas contraire. Enfin, il y a revente de l'option lorsque celle-ci encore une valeur positive et que l'entreprise n'a pas ralis son opration commerciale. Un importateur, qui veut se protger d'une hausse de la devise dans laquelle il est factur, achte une option d'achat de devises. Si le cours de la devise a effectivement fortement augment au-dessus de celui de l'option, l'entreprise a intrt exercer celle-ci. Si, l'inverse, le cours a fortement diminu (donnant une variation suprieure au prix de l'option), l'entreprise a intrt abandonner celle-ci. Un exportateur achte, quant lui, une option de vente de devises pour se protger contre une baisse de la devise dans laquelle il a factur son client tranger. Si le cours a effectivement fortement baiss et est en de de celui de l'option, l'entreprise a intrt exercer celle-ci. Si, l'inverse, le cours a fortement augment (donnant une variation suprieure au prix de l'option), l'entreprise a intrt abandonner l'option et changer les devises sur le march au comptant. Exemples Deux exemples sont prsents pour illustrer la manire dont l'importateur et l'exportateur peuvent se protger contre le risque de change avec des options.

Exemple 1 : Couverture de change d'une importation par achat d'une option dachat La SNVI (Socit Nationale des Vhicules Industriels), importe de lAllemagne des pices de

58

Mmoire de fin dtude

Les instruments de couverture du risque de change

rechange pour un montant de 1 million dEuros le 1er octobre 2002. Ces pices sont payables six mois. La SNVI veut se couvrir contre une hausse de lEuro par rapport au Dinar. Le cours comptant est de 1 EUR = 77,4289 DZD. La banque propose la SNVI l'option dachat suivante : Prix d'exercice : 1 EUR = 77,43 DZD ; chance = mars 2003 ; Prime = 3 %. Lors de l'achat de l'option, l'importateur paie la prime d'un montant de : 1.000.000 x 0,03 = 30.000 EUR, soit 30.000 x 77,4289 = 2.322.867 DZD. Ainsi, l'importateur s'assure d'un cot maximal dans six mois de : 1.000.000 x 77,43 + 2.322.867 = 79.752.867 DZD. A l'chance, trois cas peuvent se prsenter : LEuro s'est apprci : 1 EUR = 79,9874 DZD. L'importateur exerce son option et le prix de son importation s'lvera DZD 79.752.867. LEuro s'est dprci : 1 EUR = 75,1250 DZD. L'importateur n'exerce pas son option et achte sur le march comptant lEuro. Le prix de son importation en Dinar, en tenant compte de la prime verse : 1.000.000 x 75,1250 + 2.322.867 = 77.447.867 DZD, montant infrieur celui calcul ci-dessus. Le cours de lEuro est gal au prix dexercice : 1 EUR = 77,43 DZD. Il est indiffrent d'exercer ou non l'option. Le prix de son importation est de DZD 79.752.867. L'importateur, en se couvrant par l'achat d'une option dachat, s'assure un cot maximal de la devise, mais peut bnficier d'une baisse ventuelle de la devise.

Exemple 2 : Couverture de change d'une exportation par achat d'une option de vente La SNVI exporte le 1er fvrier 2003 vers la Libye des camions et des bus pour un montant de 59

Mmoire de fin dtude

Les instruments de couverture du risque de change

EUR 1.500.000 . La marchandise est payable six mois. Lentreprise veut se couvrir contre une baisse de lEuro par rapport au Dinar. Le cours comptant est de 1 EUR = 82,8040 DZD. La banque propose la SNVI l'option de vente suivante : Prix d'exercice : 1 EUR = 82,8000 DZD ; chance = juillet 2003 ; Prime = 2,8 %. Lors de l'achat de l'option, l'exportateur paie la prime dun montant : 1.500.000 x 0,028 = 42.000 EUR, soit 42.000 x 82,8040 = 3.477.768 DZD. Ainsi, l'exportateur s'assure pour EUR 1.500.000 un montant minimal de : 1.500.000 x 82,80 3.477.768 = 120.722.232 DZD. A l'chance, trois cas peuvent se prsenter : LEuro s'est dprci : 1 EUR = 78,2451 DZD. L'exportateur a intrt exercer son option et recevra donc DZD 120.722.232 pour ses exportations ; LEuro s'est apprci : 1 EUR = 89,3275 DZD. L'exportateur n'exerce pas son option. Il vend les Euros sur le march au comptant et reoit : 1.500.000 x 89,3275 = 133.991.250 DZD. Compte tenu de la prime verse, son revenu net s'lve : 133.991.250 3.477.768 = 130.513.482 DZD pour ses exportations ; Le cours de lEuro est gal au prix dexercice : Il est indiffrent d'exercer l'option ou pas. L'exportateur, en se couvrant par l'achat d'une option de vente, s'assure un cot minimal de la devise, mais peut bnficier d'une hausse ventuelle de la devise.

3. Les caractristiques de loption

60

Mmoire de fin dtude

Les instruments de couverture du risque de change

3.1. Lactif sous-jacent Lactif sous-jacent est le produit servant de support loption, pouvant tre achet ou vendu par le dtenteur de loption qui exerce son droit. Dans notre cas, lactif sous-jacent est la devise. 3.2. Le sens de loption Pour un couple de devises donn devise X / devise Y, il existe deux types doptions de change : 3.2.1. Les options dachat Le droit dacheter une devise X sappelle un call X. Lacheteur dun call acquiert le droit dacheter un prix convenu. Le vendeur, par contre, sengage vendre un prix convenu. 3.2.2. Les options de vente Le droit de vendre une devise X sappelle un put X. Lacheteur de put acquiert le droit de vendre un prix convenu alors que le vendeur sengage acheter ce mme prix. Comme l'achat ou la vente d'une devise X suppose une contrepartie dans une devise Y, une option d'achat (de vente) d'une devise X est en mme temps une option de vente (d'achat) d'une devise Y. 3.3. Le prix dexercice Le prix dexercice (galement appel strike) est le cours auquel lacheteur peut exercer son option. Il est dtermin par les deux parties la conclusion du contrat. Pour un prix dexercice donn, loption est dite : dans la monnaie ou in the money lorsque le prix dexercice de loption est plus intressant que le prix du march. Lacheteur intrt exercer loption ; la monnaie ou at the money lorsque le prix dexercice de loption est gal au prix du march. Lacheteur est indiffrent quant lexercice ou non loption ; en dehors de la monnaie ou out of the money lorsque le prix dexercice de loption est moins intressant que le prix du march. Lacheteur nexerce pas loption. 61

Mmoire de fin dtude

Les instruments de couverture du risque de change

Call Strike > cours du march Strike = cours du march Strike < cours du march

Put Strike < cours du march Strike = cours du march Strike > cours du march

Option En dehors de la monnaie A la monnaie Dans la monnaie

3.4. La date dexercice La date dexercice (appele galement la date dchance, la date dexpiration ou encore la maturit) est le dernier jour o lacheteur peut exercer son option. De ce fait, nous distinguons : 3.4.1. Les options europennes Une option est dite europenne lorsque lacheteur ne peut lexercer qu la date de lchance prvue dans le contrat. 3.4.2. Les options amricaines Une option est dite amricaine lorsque lacheteur peut lexercer tout moment pendant la dure de vie du contrat jusqu la date dchance. La prime dune option amricaine sera plus leve que celle dune option europenne. 3.5. La prime La prime (appele galement premium) est le prix de loption. Il sagit de la somme que lacheteur paye au vendeur la naissance du contrat (elle est paye davance). Elle reste acquise au vendeur, quil y ait ou pas exercice de loption par lacheteur. Elle peut tre exprime en pourcentage, de lordre de 1 3 %, du montant nominal exprim dans la devise primaire ou en units de devise secondaire. La prime est dtermine par quatre variables majeures : La volatilit du couple de devises ;

62

Mmoire de fin dtude

Les instruments de couverture du risque de change

La dure jusqu lchance ; Le prix dexercice ; Le type de loption (amricaine ou europenne). 4. Les dterminants du prix dune option de change Le prix dune option de change varie en fonction de ses caractristiques. Il dpend : De la comparaison des caractristiques de loption (prix dexercice, chance et montant dans une certaine mesure) avec les conditions de march ; Des volutions probables des conditions de march. En effet, le prix dune option ne dpend pas uniquement du gain obtenu en dcidant de lexercer immdiatement, mais aussi, de la probabilit que cette option devienne bnfique. De ce fait, la valeur dune option se dcompose en deux lments : la valeur intrinsque et la valeur temps.

Montant de la prime = Valeur intrinsque + Valeur temps

4.1. La valeur intrinsque La valeur intrinsque correspond la valeur minimale de la prime ; elle correspond au gain immdiat, sans risque, que ferait lacheteur de loption en faisant simultanment une opration sur le march des changes (le march au comptant ou le march terme). La valeur intrinsque nest en fait que le reflet dune remarque de bon sens consistant dire que, si un produit financier offre plus davantage quun autre, son prix doit lui tre suprieur. La valeur intrinsque reprsente la diffrence entre le prix dexercice et le cours terme, pour une option europenne, et la diffrence entre le prix dexercice et le cours le plus avantageux des cours comptant ou terme, pour une option amricaine. Lorsque cette diffrence est ngative la valeur intrinsque est nulle.1 Le tableau suivant prsente les diffrentes valeurs intrinsques selon les types doptions :
M.Debauvais & Y.Sinnah, La gestion globale du risque de change, nouveaux enjeux et nouveaux risques, op. cit., P 264.
1

63

Mmoire de fin dtude

Les instruments de couverture du risque de change

Type de loption Europenne Europenne Amricaine Amricaine Amricaine Amricaine

Cours de rfrence ----------------------------------------------Devise en report Devise en dport Devise en dport Devise en report

Sens de loption Valeur intrinsque Call Put Call Call Put Put Max(0 , cours terme-strike) Max(0 , strike-cours terme) Max(0 , cours terme-strike) Max(0, cours spot-strike) Max(0 , strike-cours terme) Max(0 , strike-cours spot)
(Source : Elabor par nous mme)

4.2. La valeur temps La valeur temps est la probabilit que loption devienne dans la monnaie. Elle est gale la diffrence entre le prix de loption et sa valeur intrinsque. La valeur temps est essentiellement dtermine par : 4.2.1. La dure du contrat optionnel Si la dure de vie de loption est plus leve, la probabilit que les cours futurs voluent favorablement augmente. Par consquent, le montant de la prime sera dautant plus lev. Le lien entre la maturit et la prime de loption est positif. En fait, ceci est uniquement vrifi avec des options amricaines. Avec les options europennes, il ny a pas de lien automatique entre la maturit et le prix dune option.1 4.2.2. Le positionnement du prix dexercice La valeur temps atteint son maximum quand loption est la monnaie car lincertitude, quant son exercice, est la plus grande. Le vendeur prend un risque lev quil nacceptera quen contrepartie dune prime leve. 4.2.3. Les taux dintrt Le vendeur de loption constitue une encaisse de prcaution, il va donc placer dans une devise et emprunter dans lautre. Plus lcart de taux lui est favorable, plus la protection est conomique et par consquent la prime sera moins chre.
1

P. Fontaine, Gestion du risque de change, op. cit, P 57.

64

Mmoire de fin dtude

Les instruments de couverture du risque de change

Par un autre raisonnement, le lien est positif (ngatif) entre le prix dune option dachat (de vente) de devises et le taux dintrt national, car lacheteur dune option dachat prend une position dachat sans dbourser rellement de largent. Ceci lui vite demprunter de largent dans son pays et donc de payer des intrts. Or, plus le taux dintrt national est lev, plus cet avantage est consquent et plus le prix de loption sera lev. En revanche, le lien est ngatif (positif) entre le prix dune option dachat (de vente) de devises et le taux dintrt tranger, car lacheteur dune option dachat prend une position sur une devise trangre quil ne possde pas et donc ne peut pas placer. Il ne touchera pas les intrts lis ce placement. Cette perte dopportunit sera dautant plus grande que le taux dintrt de la devise sera lev et le prix de loption dachat (de vente) sera plus faible (lev).1 4.2.4. La volatilit du couple de devises La volatilit reprsente lamplitude et la frquence des variations du cours de change autour de la moyenne, au cours dune priode dobservation donne. Cest une donne de base pour dcider de lopportunit de la couverture. Plus la volatilit est leve, plus les chances de voir monter ou baisser le cours de la devise sous-jacente sont importantes ce qui implique que les pertes et les gains potentiels sont plus levs. Cependant, la dtention dune option permet de limiter les pertes au montant de la prime alors que les gains potentiels sont illimits. Ainsi, plus la devise est volatile, plus les dtenteurs doptions titre spculatif ou de couverture seront prts payer cher cette option. Le lien est donc positif entre la volatilit et la prime de loption, et il est identique que ce soit une option dachat ou de vente.

5. Les stratgies de couverture optionnelle 5.1. Les stratgies de base

Op. cit., P 56-57.

65

Mmoire de fin dtude

Les instruments de couverture du risque de change

Lentreprise cherchant couvrir un risque de change ( la hausse ou la baisse) doit recourir lachat doption (respectivement call ou put). Seul certains cas bien prcis, rentabilisation dune position de change librement accepte ou spculation sur la valeur temps de loption, peuvent inciter un agent conomique recherchant une couverture choisir louverture dune position vendeur. Il existe quatre stratgies de base : 5.1.1. Lachat dun call Lachat dun call permet de se couvrir contre le risque de la hausse dune devise par rapport une autre, tout en bnficiant de la baisse. En effet, loption call permet lacheteur de payer la devise un prix maximum, gal au prix dexercice augment du montant de la prime et ce quelle que soit la hausse, ce qui lui permet de raliser un profit illimit proportionnel la hausse de la devise. Dans le cas contraire (baisse de la devise), Elle lui permet de limiter la perte au montant de la prime (schma12)1. Schma 12 : Achat dun call

(Source : www.salledem.fr)

5.1.2. Lachat dun put Lachat dun put permet de se couvrir contre le risque de la baisse dune devise par rapport une autre, tout en bnficiant de la hausse. En effet, loption put permet lacheteur de vendre la devise un prix minimum, gal au prix dexercice diminu du montant de la prime et ce quelle que soit la baisse, ce qui lui permet de raliser un profit illimit proportionnel la baisse de la devise. Dans le cas contraire (hausse de la devise), elle lui permet de limiter la perte au montant de la prime (schma13).
1

Le point mort (sur le schma) correspond au cours pour lequel lacheteur de loption ne fait ni gain ni perte compte tenu de la prime paye.

66

Mmoire de fin dtude

Les instruments de couverture du risque de change

Schma 13 : Achat dun put

(Source : www.salledem.fr)

5.1.3. La vente dun call La vente dun call permet de vendre une devise un prix maximum gal au prix dexercice augment de la prime. Le vendeur dun call a un profit inverse celui de lacheteur du call. Il est dans lobligation de se soumettre la dcision de lacheteur, ce qui fait que les gains sont limits la prime reue alors que les pertes sont illimites. 5.1.4. La vente dun put La vente dun put permet au vendeur dacheter une devise un prix minimum gal au prix dexercice diminu de la prime quil a reue. Le vendeur dun put a un profit inverse celui de lacheteur du put. Il est dans lobligation de se soumettre la dcision de lacheteur, ce qui fait que les gains sont limits la prime reue alors que les pertes sont illimites. 5.2. Les stratgies sur la volatilit Les stratgies sur volatilits reposent sur les anticipations de volatilit future des cours de change. Les utilisateurs de ces stratgies visent tirer profit sur la stabilit ou linstabilit du march sans chercher connatre la tendance. 5.2.1. Les straddles Un straddle consiste en lachat (ou la vente) simultan dun call et dun put au mme prix dexercice.

67

Mmoire de fin dtude

Les instruments de couverture du risque de change

Lacheteur de straddle anticipe une forte variation de cours indpendamment du sens de celleci. Cette variation doit tre suffisamment importante pour lui permettre le paiement des deux primes et si possible lexercice dune des options. Ainsi, la perte est limite la somme des deux primes et le gain est illimit (schma14). Schma 14 : Achat dun straddle

(Source : www.salledem.fr)

A contrario, le vendeur de straddle table sur une stabilit du cours de change autour du prix dexercice afin de lui permettre de conserver au moins une partie des primes touches initialement. Ainsi, son gain est limit aux deux primes et la perte est illimite. 5.2.2. Les strangles Un strangle consiste en lachat (ou la vente) simultane dun call et dun put mais des prix dexercice diffrents. De plus, ces prix seront en dehors de la monnaie afin de minimiser le montant des primes payer. Lacheteur de strangle anticipe une trs forte volatilit de cours. Cette variation doit tre suffisamment importante pour lui permettre le paiement des deux primes et si possible lexercice dune des options. Ainsi, la perte est limite la somme des deux primes et le gain est illimit (schma15). Schma 15 : Achat dun strangle

68

Mmoire de fin dtude

Les instruments de couverture du risque de change

(Source : www.salledem.fr)

A contrario, le vendeur de strangle table sur une stabilit des cours de change au tour des deux prix dexercice afin de lui permettre de conserver au moins une partie des primes touches initialement. Ainsi son gain est limit aux deux primes et la perte est illimite mais risque rduit. 5.3. Les stratgies sur le prix Les stratgies sur le prix supposent, par dfinition, une anticipation de lvolution du prix du sous-jacent. On distingue les termes synthtiques appels galement collar qui consistent en lachat dune option call ou put et la vente dune option de sens contraire, de mme chance et prix dexercice (schma16).

Schma 16 : Collar

(Source : www.salledem.fr)

5.4. Les stratgies de minimisation du cot de loption

69

Mmoire de fin dtude

Les instruments de couverture du risque de change

Les stratgies de minimisation des cots permettent de surmonter lobstacle que constitue la prime pour lutilisation des options. En effet, elles permettent de profiter des variations favorables du march sans aucun cot initial. Mais en contrepartie de cette opportunit de gain, un niveau de perte potentielle doit tre accept. 5.4.1. Loption prime zro Le principe de loption prime zro est de proposer une couverture entre deux limites sans paiement de prime. Cette stratgie combine lachat et la vente de deux options europennes, de sens contraires, en dehors de la monnaie de primes gales. Lachat de lune est financ par la prime perue pour la vente de lautre.1 5.4.2. Loption prime faible Le principe de loption prime faible drive du concept de prime zro. Lacheteur de la stratgie choisit de modifier une des deux bornes, dans un sens qui lui soit favorable, contre le paiement dun certain montant de prime. Dans lexemple de la couverture dune position longue, lexportateur peut dcider de relever, soit la borne basse pour se protger un niveau plus lev, soit la borne haute pour profiter davantage dun mouvement la hausse de la devise sous-jacente. 5.5. Les options de seconde gnration Les options de seconde gnration (exotiques) sont de nouveaux produits apparus sur les marchs afin de palier aux inconvnients des options standards et de satisfaire les exigences des clients quant la prime, la spcificit et la complexit des besoins de couverture. Les options exotiques sont ngocies sur les marchs de gr gr. Ce sont des produits sur mesure, adapts par les ingnieurs financiers et qui ne se limitent qu leurs imaginations. 5.5.1. Loption barrire simple Loption barrire simple fonctionne comme une option classique mais son contrat prcise un niveau de cours prdtermin qui, sil est atteint, active ou dsactive loption. Si loption est amricaine, son dpassement ( la hausse ou la baisse) est observ depuis la cration de loption jusqu sa maturit. Il existe deux types doptions barrires :

P. Gillot & D. Pion, Le nouveau cambisme, op. cit., P 107.

70

Mmoire de fin dtude

Les instruments de couverture du risque de change

Les options barrires activantes (knock-in ou lightable option) : Lacheteur de cette option ne possde rien tant que le cours de la devise sous-jacente na pas touch la barrire ; ds que cette dernire est atteinte, il se trouve dtenteur dune option classique. Les options barrires dsactivantes (knock-out ou extinguishable option) : Inversement, lacheteur possde une option classique tant que le cours de la devise sous-jacente na pas touch la barrire. 5.5.2. Loption double barrire Une option double barrire sactive (apparat) ou se dsactive (disparat) si le cours de la devise sous-jacente franchit les bornes dun tunnel fixe dtermin ds lorigine de lopration. Comme pour les options barrire simple, on distingue les options doubles barrires activantes et les options doubles barrires dsactivantes. 5.5.3. Loption sur moyenne Loption sur moyenne (option asiatique) est une option dont le prix dexercice est le cours moyen de la devise pendant la dure de vie de loption option average strike ; ou dont le prix dexercice est, lchance, compar la moyenne des cours de la devise. Le dtenteur dune option sur moyenne ne subit pas de mouvement brutal du cours de la devise lapproche de lchance et sassure ainsi une protection contre un accident de march. 5.5.4. Loption lookback Loption lookback a la particularit dtre dpendante du chemin parcouru par la devise sousjacente. Ainsi, elle procure son dtenteur le niveau le plus favorable atteint par le cours de la devise sur une priode de temps dfinie au dpart. Il existe deux types doptions lookback : les lookback simples, qui procurent lacheteur la diffrence entre un prix dexercice fix lorigine et le cours extrme du march observ sur la dure de vie de loption (le plus haut pour un call, le plus bas pour un put) ; par ailleurs, les lookback strike donnent le droit lacheteur dacheter (call) ou de vendre (put) la devise sous-jacente son prix extrme observ sur la dure de vie de loption.

71

Mmoire de fin dtude

Les instruments de couverture du risque de change

5.5.5. Loption prime contingente Loption prime contingente (contingent premium) est une option pour laquelle lacheteur ne paie pas de prime lors de son achat. A lchance de loption, si celle-ci se termine hors de la monnaie, elle nest pas exerce et lacheteur naura donc pas payer la prime. Si elle se termine dans la monnaie, elle est automatiquement exerce et lacheteur doit acquitter une prime suprieure celle dune option classique quivalente. Ce type doption correspond une assurance catastrophe pour un oprateur souhaitant se couvrir sans cot en cas de non exercice. 5.5.6. Loption corridor Loption corridor (range option) procure son dtenteur un revenu qui dpend du nombre de jours durant lesquels le cours de la devise sous-jacente demeure compris dans un intervalle dtermin. Ce revenu est calcul en multipliant un montant fixe par le nombre de jours pendant lesquels la devise est situe dans un intervalle de cours appel corridor. 5.5.7. Loption cri Loption cri (shout option) permet son dtenteur de changer le sens (call ou put) nimporte quel moment de la vie de loption. 5.5.8. Loption sur panier Loption sur panier (basket option) est caractrise par son sous-jacent qui est un panier de plusieurs devises quipondres ou non. 5.5.9. Loption sur option Loption sur option (compound option) est une option dont le sous-jacent est une autre option, elle confre son dtenteur le droit dacheter ou de vendre des options dont les caractristiques ont t fixes au pralable. Cette option ne sera exerce que si la valeur de loption sous-jacente est suprieure au premier prix dexercice, aussi, lchance de loption mre doit tre plus courte que celle de loption fille. On distingue le call sur call, le call sur put, le put sur call et le put sur put. 6. Le cadre dutilisation des options

72

Mmoire de fin dtude

Les instruments de couverture du risque de change

Loption de change reprsente un instrument de couverture du risque de change certain (crances ou dettes commerciales, emprunts ou prts ou bien actifs financiers). Elle constitue une solution particulirement bien adapte aux situations o le risque est incertain1 : Les appels doffres internationaux ; Les ventes sur catalogues (dans lesquels les prix sont libells en devise) ; La cession dactifs sur devises, en particulier la vente de participations dont la ralisation effective est incertaine. 7. Les avantages et les inconvnients des options de change La couverture optionnelle prsente des avantages et des inconvnients : Les avantages de la couverture optionnelle : Garantit lacheteur de loption un cours maximum dachat (ou un cours minimum de vente) ; Souplesse dutilisation (prix dexercice, chance) ; Permet de couvrir des positions de change conditionnelles (risques alatoires) ; Permet lacheteur de profiter dune volution favorable des cours ; Outil de gestion dynamique du risque de change : la revente de loption est possible ; Instrument de hors bilan (seule la prime est change lors de la conclusion du contrat). Les inconvnients de la couverture optionnelle : Cot instantan de la prime en terme de trsorerie ; Le montant de la prime verse peut se rvler trs lev. Il constitue une vritable charge financire ; Echance de loption gnralement infrieure 1 an ; Ce type de contrat ncessite une gestion continue par un professionnel ; Lutilisation des options na dintrt que pour des oprations en devises portant sur des montants importants.

M. Debauvais & Y. Sinnah, La gestion globale du risque de change, nouveaux enjeux et nouveaux risques, op. cit., P 284.

73

Mmoire de fin dtude

Les instruments de couverture du risque de change

Dans ce chapitre, nous avons fait le tour des nouveaux instruments de couverture du risque de change dont le succs a favoris lclosion de nouvelles stratgies de gestion. En effet, les produits drivs, par leurs caractristiques souples de fonctionnement, ont atteint les objectifs escompts et ont en consquence t la hauteur des attentes.

74

Mmoire de fin dtude

Les instruments de couverture du risque de change

Aprs avoir prsent le march de change, le risque de change et les instruments de couverture contre le risque de change dans les prcdents chapitres, nous allons traiter dans ce chapitre le risque de change et sa couverture en Algrie. Pour cela nous avons structur ce chapitre en quatre sections : La premire section sera consacre lvolution du rgime de change pour aboutir au march des changes. Dans la deuxime section, nous prsenterons une entreprise qui a subi des pertes de change, chose que nous tenterons de gnraliser aux autres entreprises au travers dun questionnaire dans la troisime section. Dans la dernire section, nous essayerons de dmontrer la possibilit du change terme en Algrie compte tenu du cadre rglementaire actuel. Section 1 : Le rgime de change et le march des changes Le rgime de change en Algrie est pass par plusieurs tapes suivant lvolution du SMI. Ainsi, depuis lindpendance le rgime de change a connu quatre tapes importantes qui se sont soldes par la mise en place dun march des changes. Dans cette section, nous allons tenter de dtecter la naissance du risque de change la lumire de lvolution du rgime de change tout en axant notre dveloppement sur lexprience du change terme et le march des changes. 1. Evolution du rgime de change en Algrie La situation conomique en Algrie a toujours expliqu lvolution du rgime de change. Jusqu 1964, lAlgrie faisait partie de la Zone Franc ; la libre circulation des capitaux a t de ce fait assure. En 1963, lEtat algrien sest vu dans lobligation dinstaurer le contrle des changes afin de freiner lhmorragie des capitaux causant la baisse des rserves de change. Le Dinar algrien fut cr en 1964, vu la loi 64-111 du 10 avril 1964 instituant lunit montaire nationale. Jusqu 1973, le Dinar algrien tait ancr une monnaie unique, savoir le Franc franais. Il tait mis parit gale avec le franc (1 DZD = 1 FRF = 180 milligrammes dor). Sa valeur par rapport au Dollar tait de 4,94 de 1964 jusqu 1970 avant de passer 4,19 en 1973. Avec leffondrement du rgime de Bretton Woods, lAlgrie avait adopt en 1974 le rgime de change fixe ancr un panier de 14 monnaies constituant les devises les plus importantes dans la structure des changes commerciaux (notamment les importations) et financiers. Ces monnaies taient affectes de coefficients de pondration diffrents et rvisables priodiquement. 75

Mmoire de fin dtude

Les instruments de couverture du risque de change

Le taux de change varie en fonction de lvolution des monnaies du panier, notamment le Dollar dont le coefficient de pondration est le plus lev. La survaluation du Dinar tait lune des consquences nfastes dcoulant de ce rgime. Ce problme nest cependant srieusement pos quen 1986, date concidant avec le contre choc ptrolier qui a fait baisser les recettes ptrolires. LAlgrie enregistre ainsi une dtrioration du solde de la balance des paiements en plus du resserrement des marchs de capitaux. Le contrle des changes, qui restait le seul moyen susceptible dassurer la convergence de la demande des devises avec loffre rare, avait maintenu une dichotomie entre la sphre relle et la sphre financire (taux de change survalu). La ncessit des rformes conomiques et montaires simposait. Concernant le change, un glissement progressif du Dinar a t enregistr pendant la priode de 1986 1990 ; le cours USD/DZD est pass de 4,82 12,191, soit une dprciation de lordre de 153 %. Cest ainsi quest apparu le phnomne de risque de change en Algrie. LEtat algrien avait pris conscience que la modification de la parit du Dinar ne serait fructueuse quen laccompagnant de rformes conomiques. Dans ce contexte, lAlgrie a fait appel au Fonds Montaire International (FMI) pour la signature de deux accords de confirmation, le premier est conclu le 30 mai 1989 et le second le 03 juin 1991. Cette priode reprsentait le dbut dun passage dune gestion administre du taux de change une gestion dynamique. En effet, en septembre 1991, les autorits montaires procdent la dvaluation du Dinar algrien de 22 % contre le Dollar amricain. Cette dcision a t accompagne par dautres mesures afin de permettre au pays de souvrir sur le commerce extrieur et donc mettre fin aux systmes des licences dimportation et dexportation. Une seconde dvaluation de 40,17 % est initie en 1994. Cette action agre par le FMI dans le cadre du programme de stabilisation de mai 1994 mai 1995 et du programme dajustement structurel de mai 1995 mai 1998 fut le point de dpart dune convertibilit commerciale du Dinar et de la libralisation du commerce extrieur et du rgime de change. Il est signaler que cette priode a t marque par la mise en place dun procd de couverture dun risque de change de plus en plus confirm, et cela travers lachat terme de devises avec dcaissement chance puis avec dcaissement immdiat en octobre 1991 et avril 1993 respectivement. La Banque dAlgrie a t amene labandonner en avril 1994.

Statistiques financires internationales, FMI.

76

Mmoire de fin dtude

Les instruments de couverture du risque de change

Cest aussi en cette priode que le systme de fixing fut instaur1. Il consiste dterminer la parit de la monnaie nationale par rapport aux monnaies trangres par adjudication. Les banques commerciales, sous lautorit de la Banque dAlgrie, se runissaient quotidiennement au sige de la Banque Centrale. Le cours du Dinar est fix officiellement en confrontant loffre unique de la Banque dAlgrie et la demande de devises des banques commerciales. Actuellement, et ce depuis 1995, anne concidant avec la cration du march interbancaire des changes, la valeur du Dinar est dtermine par le libre jeu de loffre et de la demande. La Banque dAlgrie joue un rle important en tant quoffreur de devises sur ce march2. Le risque de change est dsormais une ralit incontournable. Compte tenu de lvolution du rgime de change, le Dinar a connu une dprciation remarquable depuis lanne 1986 (correspondant au contre choc ptrolier). Il est pass depuis cette date 2002 de 4,82 79,92 , soit une dprciation de 1558 % (voir graphique 1)3.

Graphique 1 : Evolution du cours de change USD/DZD de 1963 2002


80 70 60 50

Cours

40 30 20 10 0 1964 1968 1972 1976 1980 1984 1988 1992 1996 2000

Annes (Source : Statistiques Financires Internationales, publication du FMI)

2. Lexprience du change terme

Linstruction 61-94 du 28 septembre 1994 instituant le fixing pour la dtermination de la valeur du Dinar par rapport aux devises trangres. 2 Le fonctionnement de ce march est cependant biais par le fait que la Banque dAlgrie soit quasiment lunique offreur. 3 En 2003, le Dinar a connu un mouvement dapprciation par rapport au Dollar, il est pass de 79,44 77,60 entre le 26 juin et le 1 juillet.

77

Mmoire de fin dtude

Les instruments de couverture du risque de change

Lexprience de lAlgrie en matire de couverture du risque de change sest limite au change terme (achat terme uniquement). Ce dernier a t dfini pour la premire fois par le rglement 91-07 du 14 aot 1991 portant rgles et conditions de change1. Lachat terme de devises a revtit deux formes : 2.1. Lachat terme avec dcaissement chance Linstruction 30-91 du 27 octobre 1991 a fix les conditions et modalits de lachat terme de devises. Il consiste en lengagement du client acheter terme des devises qui serviront la couverture des paiements extrieurs, le dcaissement des Dinars ainsi que la livraison des devises ne se font qu la leve du terme2. Lachat terme peut tre engag tout moment, la demande du client, pour une dure comprise entre 3 mois et 36 mois. La banque commerciale joue uniquement le rle dintermdiaire entre son client et la Banque dAlgrie (qui dtermine le cours terme applicable). A ce titre, elle peroit une commission dachat terme de devises de 0,25 % du montant en Dinars de la transaction. 2.2. Lachat terme avec dcaissement immdiat Linstruction 28-93 du 1er avril 1993 a fix les conditions et modalits de lachat terme avec dcaissement immdiat. Cette technique ne diffre de lachat terme avec dcaissement chance que par le fait du dcaissement des Dinars la conclusion du contrat, les devises sont videmment livres chance. Ainsi, le cours appliqu pour toutes les chances nest autre que celui observ le jour de lintroduction de la demande dachat auprs de la Banque dAlgrie, soit le cours spot du jour. Suite la modification en 1994 du cadre rglementaire rgissant le commerce extrieur, la Banque dAlgrie a procd labrogation des deux instructions 30-91 et 28-93 relatives aux conditions et modalits dachat terme de devises.3

3. Le march interbancaire des changes


Ce rglement dfinit galement la vente terme et les options de change qui nont jamais t utilises du fait de labsence dune instruction fixant les conditions et modalits de leur utilisation. 2 Le client doit dposer ds la demande de lachat terme une somme qui ne peut tre infrieure 20 % de la valeur en Dinars de la transaction. 3 Instruction 14-94 du 09 avril 1994, Banque dAlgrie.
1

78

Mmoire de fin dtude

Les instruments de couverture du risque de change

Aprs une premire tape consacrant en octobre 1994 le passage du taux de change fixe au taux de change flexible dtermin par adjudication (libralisation du rgime des changes) et llargissement de la convertibilit du Dinar aux importations des services aprs celles des marchandises (libralisation du commerce extrieur), la Banque dAlgrie a institu en 1995 le march interbancaire des changes. 3.1. Cadre rglementaire La Banque dAlgrie a procd la promulgation de textes rglementaires qui rgissent le march de change, il sagit notamment de : Le rglement 95-07 du 23 dcembre 1995 modifiant et remplaant le rglement 92-04 du 22 mars 1992 relatif au contrle des changes ; Le rglement 95-08 du 23 dcembre 1995 relatif au march des changes ; Linstruction 78/95 du 26 dcembre 1995 portant rgles relatives aux positions de change ; Linstruction 79/95 du 26 dcembre 1995 portant organisation et fonctionnement du march des changes. 3.2. Organisation et fonctionnement du march interbancaire des changes Le march interbancaire des changes est un march entre banques et tablissements financiers o sont traites les oprations de change (vente et achat), au comptant et terme, entre le Dinar et les autres devises trangres librement convertibles. Le march interbancaire des changes est ainsi le lieu de dtermination de la valeur du Dinar par le libre jeu de loffre et de la demande. Les intervenants utilisent le tlphone, le tlex, le Reuter dealing ou tout autre systme lectronique pour traiter des oprations en faveur de leur clientle ou pour amliorer la rentabilit de leur trsorerie. Le march interbancaire des changes est un march non localis qui fonctionne de faon continue. Les intervenants peuvent raliser des transactions durant tous les jours ouvrs. Ces transactions sont traites de gr gr. Les intermdiaires agrs participant au march des changes sont tenus dafficher, titre indicatif, de faon continue les cours de change au comptant, lachat et la vente, des devises habituellement traites contre Dinar. Cependant, la majorit des banques et tablissements financiers ne respectent pas cette obligation. Selon les textes rglementaires cits ci-dessus, le march interbancaire des changes sorganise en deux compartiments :

79

Mmoire de fin dtude

Les instruments de couverture du risque de change

Le march interbancaire des changes au comptant (spot); Le march interbancaire des changes terme (forward). Les intermdiaires agrs sont autoriss, dans le cadre de la rglementation du contrle du commerce extrieur et des changes : Vendre aux banques non-rsidentes la monnaie nationale contre des devises trangres librement convertibles, Vendre des devises trangres librement convertibles contre la monnaie nationale dtenue dans un compte en dinars convertibles, Acheter et vendre des devises trangres librement convertibles contre des devises trangres librement convertibles, Acheter et vendre entre intermdiaires agres du march interbancaire des changes des devises librement convertibles contre monnaie nationale.1 Les ressources en devises laisses la disposition des intermdiaires agrs afin dintervenir sur le march sont : Les recettes provenant des exportations hors hydrocarbures et produits miniers, l'exclusion de la partie revenant l'exportateur conformment la rglementation en vigueur ; Les sommes provenant de tout crdit financier ou d'emprunt en devises contract par les intermdiaires agrs pour leur besoin propre ou pour celui de leur clientle ; Les sommes provenant d'achats effectus sur le march des changes.2 Les banques peuvent faire appel ces ressources, pour couvrir leurs oprations courantes ou celles de leur clientle, savoir : Le refinancement et les avances sur recettes provenant des exportations hors hydrocarbures et produits miniers ; La couverture d'acomptes non finanables relatifs aux contrats d'importation ; La couverture, en cash, d'importations de biens ou de services ne bnficiant pas de financement extrieur ; Le paiement des chances de dettes extrieures ; Toutes autres obligations de paiement conformes la rglementation.1
1

Article 7 de linstruction 79/95 du 26 dcembre 1995 portant organisation et fonctionnement du march des changes, Banque dAlgrie. 2 Article 4 du rglement 95-08 du 23 dcembre 1995 relatif au march des changes, Banque dAlgrie.

80

Mmoire de fin dtude

Les instruments de couverture du risque de change

3.3. La surveillance du march interbancaire des changes Linstauration du march interbancaire des changes tait accompagne par lintroduction de normes prudentielles relatives aux positions de change. A ce titre, les positions de change sont dtermines partir des lments suivants : Les lments d'actif et de passif libells en devises trangres, y compris les intrts courus, payer ou recevoir, chus ou non chus ; Les oprations de change au comptant et terme ; Les oprations d'achat et de vente de titres ainsi que d'instruments financiers terme libells en devises trangres ; Les diffrences d'intrts courus, payer ou recevoir, chus ou non chus, relatifs aux oprations de hors bilans ; Les intrts payer ou recevoir non courus relatifs des oprations de bilan et de hors bilan lorsqu'ils ont fait l'objet d'une opration de couverture ; Les garanties et engagements similaires libells en devises trangres lorsqu'ils sont certains d'tre appels ou d'tre irrvocable. Sont exclues dans le calcul des positions de change : Les oprations dont le risque de change est support par l'Etat, Les positions structurelles, c'est dire les immobilisations corporelles et incorporelles, les titres de participation, les titres de filiales ainsi que la dotation des succursales l'tranger. Les banques et tablissements financiers sont tenus de respecter en permanence les rgles prudentielles suivantes : Un rapport maximum de 10 % entre le montant de leur position longue ou courte dans chaque devise trangre et le montant de leurs fonds propres ; Un rapport maximum de 30 % entre la plus leve des sommes des positions longues ou des positions courtes pour l'ensemble des devises et le montant de leurs fonds propres.2

Afin de rpondre ces obligations, les banques et tablissements financiers intervenant sur le march interbancaire des changes doivent disposer :
Article 5, op. cit. Article 3 de linstruction 78/95 du 26 dcembre 1995 portant rgles relatives aux positions de change, Banque dAlgrie.
2
1

81

Mmoire de fin dtude

Les instruments de couverture du risque de change

D'un systme permanent de mesure permettant d'enregistrer immdiatement les oprations en devises et de calculer les rsultats ainsi que les positions de change globales et les positions de change par devise trangre ; D'un systme de surveillance et de gestion des risques encourus faisant apparatre les limites fixes par les responsables autoriss et les conditions dans lesquelles ces limites sont respectes ; D'un systme de contrle permanent visant vrifier le respect des procdures internes ncessaires pour assurer le respect des deux dispositions prcdentes.1 Les banques et tablissements financiers ont lobligation dadresser quotidiennement la Banque dAlgrie (Direction Gnrale des Relations Financires Extrieures, DGRFE) une dclaration reprenant leurs positions de change par devise trangre.2 Ils se doivent galement dtablir rgulirement les tats statistiques suivants 3: Etat quotidien des transactions de change ; Etat des transactions de change par date d'chance ; Etat rcapitulatif des oprations de change par devises et date d'chance ; Situation quotidienne de trsorerie par devise ; Situation priodique de trsorerie par devise ; Situation quotidienne de trsorerie devise (c/v en Dinars) ; Situation priodique de trsorerie devise (c/v en Dinars).

Bien que la rglementation que nous avons cite ci-dessus prvoit le change terme, ce dernier nest ce jour pas pratiqu par les banques. De ce fait, aucun instrument de couverture du risque de change nest disponible. Dans ce qui suit, nous nous interrogeons sur le sort des entreprises algriennes face au risque de change.

Section 2 : Lentreprise algrienne face au risque de change : cas de la Socit Nationale des Transports Ferroviaires (SNTF)
1 2

Article 2, op. cit. Article 11, op. cit. 3 Article 41 de linstruction 79/95 du 26 dcembre 1995 portant organisation et fonctionnement du march des changes, Banque dAlgrie, op. cit.

82

Mmoire de fin dtude

Les instruments de couverture du risque de change

Afin dillustrer limpact de labsence dun systme de couverture contre le risque de change sur les entreprises algriennes, nous allons tudier le cas de lentreprise publique SNTF travers une opration dimportation finance par un crdit extrieur. Pour ses besoins dexploitation, cette entreprise a conclu un march avec la socit franaise SAFT. Ce march porte sur la fourniture de batterie et piles. Dans un premier temps, nous prsenterons la SNTF et les caractristiques du contrat conclu. Ensuite, nous tudierons la perte ou le gain de change raliss. 1. Prsentation de la SNTF 1.1. Historique La Socit Nationale des Transports Ferroviaires ft cre en 1976 par ordonnance 76-28 du 25 mars 1976. 1.2. Missions La SNTF est un tablissement public caractre industriel et commercial dont la mission consiste excuter les transports publics des voyageurs et de marchandises qui lui sont confis dans le cadre de lorganisation des transports terrestres. 1.3. Filiales Dans le but de dvelopper ses propres structures dtudes et dengineering, dans un cadre dintgration nationale et afin damliorer ses prestations annexes et complmentaires au transport des voyageurs et de marchandises, la SNTF a procd la cration de huit filiales : Filiale Engineering Infrastructures Ferroviaires (EIF) : charge de projets dinfrastructures, du contrle et du suivi des ralisations dinfrastructure de voies, douvrage dart et de btiments de gares ; Filiale Engineering Signalisation-Tlcommunications : charge des tudes de conception et de montage des installations de scurit ferroviaires ; Trois filiales Infrails (Ouest Centre Est) : spcialises dans les travaux ferroviaires, de gnie civil, de btiments et de pose de voie ; Filiale Rail-Express : charg du groupage, du transport et de la distribution de colis express et des colis de dtail ;

83

Mmoire de fin dtude

Les instruments de couverture du risque de change

Filiale Restau-Rail : charge de la gestion et de lexploitation des wagons-bars, des wagons-restaurants et des wagons-couchettes ; Filiale Informatique Service (IS) : charge de lassistance et du conseil dans le domaine informatique, des tudes et de mise en place de procdures organisationnelles. En outre, elle est charge de la conception et du traitement dapplication spcifiques au domaine ferroviaire. 2. Prsentation du contrat Cest un march de gr gr conclu le 16 mars 1999 entre la SNTF et la SAFT (entreprise franaise) relatif la fourniture de batteries et de piles. Ce march est rgi par la lgislation et la rglementation algrienne en vigueur et notamment : Lordonnance 75-58 du 26/09/1975 relatif au Code Civil ; Lordonnance 75-59 du 26/09/1975 relatif au Code de Commerce ; Le rglement des marchs de la SNTF notamment ses articles 24 et 40 alinas 2. Le march est excut sans intermdiaire. La fabrication seffectue dans les usines du fournisseur. Celui-ci sengage effectuer en cours de fabrication et ses frais tous les contrles et essais utiles. Il dlivrera la SNTF un certificat attestant lexcution de tous les contrles prvus en la matire. La rception provisoire qualitative et quantitative aura lieu en Algrie et sera sanctionne par un Procs-verbal de rception provisoire dont une copie sera adresse au fournisseur. La rception intervient dans les trois mois qui suivent la livraison. La rception dfinitive aura lieu lexpiration de la garantie technique.

2.1. Les prix


Les prix sentendent : Hors taxes ; Fermes, non rvisables et non actualisables ; Fourniture livre sous emballage maritime, rendue FOB, Port europen ; Tous droits et taxes du pays dorigine compris, mais en exonration lexportation. 2.2. Le montant du march

84

Mmoire de fin dtude

Les instruments de couverture du risque de change

Le montant total du march slve FRF 14.533.691 (annexe II) correspondant EUR 2.215.646,91 au cours de 6,55957. 2.3. Le financement Le march fait lobjet dun financement par un crdit acheteur hauteur de 85% entre la SNTF/BNA et la SAFT/Socit Gnrale selon les conditions suivantes : 15% du montant du march payable par un Crdit documentaire irrvocable et confirm (frais de confirmation la charge du bnficiaire la SNTF) ; 85% sont pays lors de la livraison par la Socit Gnrale la SAFT sur prsentation des documents dexpdition. Le financement inclut la prime COFACE qui slve EUR 96.655 portant sur la fourniture de batterie et piles. La dure du crdit : 3 ans Le taux dintrt : un taux annuel fixe de 4,60 % Commission dengagement : 0,20 % calcule partir de la date de signature douverture de crdit sur le montant du crdit dduction faite des utilisations effectues tout moment. Elle sera payable semestriellement terme chu sur dcompte tabli par le prteur.

Commission de gestion : 0,20 % elle sera calcule sur le montant du crdit en principal et sera verse par lemprunteur au plus tard dans les 60 jours de la signature de louverture de crdit. 2.4. Modalits de remboursement
2.4.1. Le principal Il sera rembours en 6 semestrialits gales et conscutives. La premire viendra lchance 6 mois aprs la date du point de dpart de la priode de remboursement (date de chaque expdition).

85

Mmoire de fin dtude

Les instruments de couverture du risque de change

2.4.2. Les intrts Ils seront calculs en nombre exact de jours rapports 360 jours en fonction des montants dus par lemprunteur tout moment partir de la premire utilisation du crdit et seront payables semestriellement terme chu. Ils seront rgls aux mmes dates que les remboursements du principal. 2.4.3. Lacompte Les 15 % du montant du march, soit EUR 332.347,04 feront lobjet dun paiement par crdit documentaire irrvocable et confirm. 2.4.4.Lchancier de remboursement du crdit La premire utilisation :
Unit : EUR 1

Date 11/09/2000 12/03/2001 10/09/2001 11/03/2002 10/09/2002 10/03/2003

Principal EUR Intrts EUR Semestrialit EUR 235 227,67 235 227,67 235 227,67 235 227,67 235 227,67 235 227,67 27 592,50 27 352,04 22 051,46 16 335,55 11 051,38 5 440,35 262 820,17 262 579,71 257 279,13 251 563,22 246 279,05 240 668,02
(Source : SNTF)

La deuxime utilisation :
Unit : EUR 1

Date 05/12/2000 06/06/2001 05/12/2001 05/06/2002 06/12/2002 05/06/2003

Principal EUR Intrts EUR Semestrialit EUR 29 660,03 29 660,03 29 660,03 29 660,03 29 660,03 29 660,03 3 433,68 3 448,84 2 774,23 2 069,30 1 387,11 689,77 33 093,71 33 108,87 32 434,26 31 729,33 31 047,14 30 349,80
(Source : SNTF)

86

Mmoire de fin dtude

Les instruments de couverture du risque de change

La troisime utilisation :
Unit : EUR 1

Date 26/07/2001 28/01/2002 26/07/2002 28/01/2003 28/07/2003 26/01/2004

Principal EUR Intrts EUR Semestrialit EUR 62 700,42 62 700,42 62 700,42 62 700,42 62 700,42 62 700,42 8 941,08 7 450,90 5 736,39 4 446,51 2 916,27 1 458,13 71 641,50 70 151,32 68 436,81 67 146,93 65 616,69 64 158,55
(Source : SNTF)

3. Calcul de la perte de change La perte (ou gain) de change sera calcule pour chaque utilisation et par semestrialit. Elle consiste prendre la diffrence entre le taux de change la date dexpdition et celui appliqu au paiement effectif1, et la multiplier par le montant de la semestrialit. Exemple : Calcul de la perte de change sur la sixime semestrialit de la premire utilisation : Montant de la semestrialit (Ms) EUR 240.668,02. Taux de change la date dexpdition (Te) est de 69,9522. Taux de paiement au 10/03/03 (Tp) est de 87,8739. La perte (ou gain)2 de change sera gale : Ms x (Te Tp) = 240.668,02 x (87,8739 69,9522) = -4.313.180,05 DZD Nous allons faire de mme pour les autres semestrialits. Le tableau 1 illustre, par anne, la perte de change subie par la SNTF au titre de remboursement du crdit acheteur. La perte de change sur toutes les utilisations (la dernire chance du 26/01/2004 nest pas prise en compte) slve alors DZD 10.188.716,92. Au titre des remboursements qui interviennent en 2003, DZD 7.412.974,59. On remarque bien que la perte de change est trs importante, elle viendra en dduction du rsultat de lentreprise. la perte de change slve

1 2

Le taux de paiement effectif correspond celui sur le march des changes, j-2 de la date de la semestrialit. Il y a perte de change si le rsultat (de la formule) est ngatif.

87

Mmoire de fin dtude

Les instruments de couverture du risque de change

Tableau 1 : Calcul de la perte de change par anne


Unit = 1

Dates 11/09/2000 05/12/2000 Total anne 2000 12/03/2001 06/06/2001 26/07/2001 10/09/2001 05/12/2001 Total anne 2001 28/01/2002 11/03/2002 05/06/2002 26/07/2002 10/09/2002 06/12/2002 Total anne 2002 28/01/2003 10/03/2003 05/06/2003 28/07/2003 Total anne 2003 Total gnral (3 utilisations, 4 annes)

Principal (EUR) 235 227,67 29 660,03 264 887,70 235 227,67 29 660,03 62 700,42 235 227,67 29 660,03 592 475,82 62 700,42 235 227,67 29 660,03 62 700,42 235 227,67 29 660,03 655 176,24 62 700,42 235 227,67 29 660,03 62 700,42 390 288,54 1 902 828,30

Intrts (EUR) 27 592,50 3 433,68 31 026,18 27 352,04 3 448,84 8 941,08 22 051,46 2 774,23 64 567,65 7 450,90 16 335,55 2 069,30 5 736,39 11 051,38 1 387,11 44 030,63 4 446,51 5 440,35 689,77 2 916,27 13 492,90 153 117,36

Semestrialits (EUR) 262 820,17 33 093,71 295 913,88 262 579,71 33 108,87 71 641,50 257 279,13 32 434,26 657 043,47 70 151,32 251 563,22 31 729,33 68 436,81 246 279,05 31 047,14 699 206,87 67 146,93 240 668,02 30 349,80 65 616,69 403 781,44 2 055 945,66

Perte ou gain de change (DZD) 412 049,46 -1 042,45 411 007,01 -66 222,60 61 158,70 75 882,68 28 480,80 18 938,36 118 237,94 79 621,75 82 613,36 -178 959,77 -692 101,46 -2 284 041,17 -312 120,00 -3 304 987,29 -1 124 603,64 -4 313 180,05 -691 420,04 -1 283 770,86 -7 412 974,59 -10 188 716,92
(Source : Elabor par nous mme)

Lexemple de la SNTF montre les consquences des volutions rcentes de lEuro par rapport au Dinar sur une entreprise algrienne. Il illustre les pertes importantes subies par cette dernire cause de lvolution dfavorable des cours de change. Lentreprise aurait pu viter cela soit en optant pour un financement local, soit en se couvrant sur le march terme. Cependant, celle-ci ne pouvait avoir recours la couverture terme tant donn labsence de cet instrument.

88

Mmoire de fin dtude

Les instruments de couverture du risque de change

Aprs avoir analys le cas de la SNTF, il en ressort lampleur des pertes de change quelle a subies. Cela nous pousse nous interroger sur le cas des autres entreprises algriennes traitant avec ltranger ; objet de la prochaine section. Section 3 : Le besoin des oprateurs conomiques la couverture contre le risque de change Le risque de change existe certes, il a en effet t source de pertes pour de nombreuses entreprises dont la SNTF. Afin de confirmer ce fait et de cerner laptitude des entreprises algriennes, lampleur des pertes quil cause ainsi que les attentes des entreprises pour faire face ce risque (surtout en cette priode o les cours de change accusent une importante volatilit, voir graphique 2), nous avons dcid de soumettre un questionnaire aux entreprises (annexes III). Graphique 2 : Evolution des taux de change USD/DZD et EUR/DZD en 2003
92,0000 88,0000

Cours

84,0000 80,0000 76,0000


03 20 1/ /0 06 03 20 3/ /0 06 03 20 2/ /0 06 03 20 4/ /0 06 03 20 5/ /0 06 03 20 7/ /0 06 03 20 6/ /0 06 03 20 8/ /0 06

--- USD --- EUR

03 20 9/ /0 06

Dates
(Source : salle de change, Citi Bank)

1. Mthodologie du sondage : Les rsultats prsents dans cette section sont issus dun questionnaire anonyme tabli par nous mme. Ce questionnaire tait destin aux entreprises publiques et prives qui entretiennent des relations avec ltranger. Parmi ces entreprises, il y a des filiales dentreprises trangres multinationales. Il leur a t adress dans la priode aot /septembre 2003 Nous avons prvu un chantillon de taille minimale de 200 entreprises. Malheureusement 26 seulement ont donn suite notre questionnaire. Cela est principalement d :

89

Mmoire de fin dtude

Les instruments de couverture du risque de change

La courte dure pour la prparation du mmoire ; La priode (aot 2003) qui est une priode de cong ; La conjoncture dfavorable : le sisme du 21 mai. Ajouter cela le refus de certaines entreprises de nous rpondre, sous prtexte que : Les informations demandes sont confidentielles. Les chiffres et la stratgie de lentreprise ne peuvent tre divulgus ; Cela engage la responsabilit de lentreprise ; Les mouvements daffaires en devises ne sont pas importants ; Rien ne va tre fait, quoi bon perdre du temps ; Les rponses sont videntes. Avec un taux de rponses de 13 %, nous ne pouvons prtendre une tude exhaustive. Toutefois, nous avons tenu prsenter les rsultats de notre questionnaire car le peu dentreprises qui ont rpondu et mme celles qui nont pas rpondu (par crit) ont manifest leur intrt quant au sujet. 2. Les rsultats Dans ce qui suit, nous allons prsenter les rsultats de notre sondage. 2.1. Caractristiques des entreprises 19 % des entreprises sont publiques, le reste 81 % sont prives. Les entreprises appartiennent diffrents secteurs dactivits : travaux publics, cramique, matriaux de construction, cosmtique, audio visuel, industrie mcanique, transport, informatique, agro-alimentaire et commerce multiple. 2.2. Les transactions avec ltranger Les entreprises participantes sont caractrises par un volume important de transaction avec ltranger, une moyenne de USD 700.000 par an. Toutes ces entreprises sont importatrices. Pour la majorit des entreprises, les oprations du commerce extrieur reprsentent un pourcentage important dans le total dactivit, soit une moyenne de 37 %. 90

Mmoire de fin dtude

Les instruments de couverture du risque de change

Les entreprises participantes ralisent lessentiel de leurs transactions en Euro (96 %). Avec un pourcentage trs faible en Dollar amricain (4 %). Limportance du volume dimportation libell essentiellement en Euro engendre une forte exposition au risque de change. 2.3. Lexposition au risque de change Les entreprises importatrices interroges sont exposes au risque de change de diffrentes manires : 54 % des entreprises sont exposes au risque de change dans le cadre de leurs importations pour la revente en ltat ; 27 % des entreprises sont exposes au risque de change dans le cadre de leurs importations de matires premires ; 19 % des entreprises sont exposes au risque de change dans le cadre de leurs importations de biens dquipements et de pices de rechanges (pour leurs propres besoins). Les oprations dimportation sont effectues 96 % des cas selon les besoins, ce nest que 4 % des oprations qui sont effectues selon lvolution des taux de change. Les paiements sont effectus : 81 % en cash ; 19 % par un financement. Les dterminants de limportation sont des facteurs aggravant le risque de change. Du fait quils le rendent indpendant de la volont de l entreprise, le risque de change devient moins grable. 2.4. Stratgie Dans leurs politiques globales de gestion, uniquement 65 % des entreprises prvoient une stratgie de couverture contre le risque de change. En fait, celles-ci se limitent la planification de leurs transactions. La majorit des entreprises tant contraintes au renouvellement des stocks ou lapprovisionnement des matires premires. Le reste des entreprises (35 %) ne prvoient rien.

91

Mmoire de fin dtude

Les instruments de couverture du risque de change

Dans le cadre de leurs oprations avec lextrieur, 92 % des entreprises prennent en considration les prvisions sur les taux de change. 88 % des entreprises rpondantes ne sont pas aides par leurs fournisseurs en matire de risque de change. 12 % des entreprises reoivent des aides sous forme de termaillage (67 %) ou de clauses dindexation (33 %). En labsence de stratgies claires de gestion du risque de change conjugue la neutralit des fournisseurs, les entreprises se retrouvent seules face au risque de change. 2.5. Conjoncture Pour mettre en vidence les consquences de labsence dun systme de couverture contre le risque de change dans une priode o les monnaies connaissent une volatilit importante, nous avons interrog les entreprises sur limpact de lvolution des cours de change ces derniers temps. 100 % des entreprises ont subi une perte de change cause des volutions rcentes des cours de change. La perte est estime : Importante par 35 % des entreprises ; Moyenne par 65 % des entreprises. Uniquement 8 % des entreprises interroges affirment que leurs banques les informent de lexistence dun risque de change. 88 % des entreprises nont pas pris de mesures pour faire face au risque de change. Il est signaler que 8 % des entreprises ont pris des mesures prventives avec une estimation des cours les plus dfavorables lors de la mise en place de leurs oprations dimportation. Les 4 % restant rpercutent les pertes de change sur les prix. 100 % des entreprises estiment quelles avaient bien fait ou auraient d faire quelque chose en matire de couverture. 92

Mmoire de fin dtude

Les instruments de couverture du risque de change

Les pertes de change enregistres auraient pu tre attnues si les entreprises avaient bnfici de lassistance et des conseils bancaires. Conscientes de lampleur du risque de change, les entreprises affichent un intrt particulier quant la couverture et estiment quelle est inluctable. 2.6. Les perspectives 100 % des entreprises estiment que la mise en place dun systme de couverture contre le risque de change est une ncessit. 96 % des entreprises affirment quelles utiliseront le change terme si leurs banques le leur proposent. Uniquement 4 % y sont indiffrentes. La mise en place dun systme de couverture contre le risque de change prsente un intrt commun pour lensemble des entreprises. Le change terme est en particulier sollicit par la majorit dentre elles.

A la lumire des rsultats obtenus dans le cadre du prsent sondage, il en ressort que lensemble des entreprises rejoignent la SNTF pour tre sujettes au risque de change. En effet, les pertes enregistres en tmoignent pleinement. La mise en place dun systme de couverture du risque de change savre plus que jamais une ncessit confirme. Le change terme, prvu par la rglementation et ayant fait lunanimit des entreprises parat linstrument le plus adapt pour aboutir cette fin. La possibilit du change terme en Algrie sera traite dans la prochaine section.

93

Mmoire de fin dtude

Les instruments de couverture du risque de change

Section 4 : La possibilit du change terme en Algrie Devant labsence dun instrument de couverture du risque de change bien dfini par la rglementation, et devant limportance de ce risque, la ncessit de trouver une solution aux entreprises algriennes simpose. Le change terme est linstrument le plus utilis travers le monde, par sa simplicit de fonctionnement et de mise en place. Cest un instrument sr de couverture du risque de change. Dans cette section, nous nous proposons de dcrire la procdure qui peut tre suivie par une banque pour structurer des oprations de change terme pour le compte de sa clientle. 1. Cadre rglementaire Les oprations de change terme sont autorises : Rglement 95-07, article 27 ; elles sont dfinies : Instruction 79/95, article 13 (1) ; Pour se faire, il a t institu un march des changes : Rglement 95-08, article 1 ; il a t dfini : Instruction 79/95, article 2 (2) ; Le march des changes comprend deux compartiments, dont lun au comptant et lautre terme : Rglement 95-08, article 2 ; Instruction 79/95, articles 3, 4 et 5 (3) ; Les banques disposent de certaines ressources en devises quelles peuvent ne pas cder la Banque dAlgrie dont les montants achets sur le march des changes et 50% des recettes des exportations hors hydrocarbures : Rglement 95-08, article 4 (4) ; Les deux catgories prcdentes de devises doivent imprativement tre utilises pour couvrir les oprations courantes de la banque ou de sa clientle : Rglement 95-08, article 5 (5) ; Les soldes de trsorerie devises doivent tre placs au jour le jour auprs de la banque dAlgrie : Instruction 79/95, article 42. Sur ces placements les banques reoivent une rmunration de 0,5 % lan : Instruction 01 du 20 fvrier 1991, article 5 (6) ; Les soldes des comptes correspondants doivent tre imprativement nuls (obligation de rapatriement): Rglement 95-07, article 29 (7) ;

94

Mmoire de fin dtude

Les instruments de couverture du risque de change

La prise de positions de change par les banques est autorise (dans le cadre des oprations de change au comptant et terme) : Instruction 78/95 (8) ; Les taux de change sont dtermins sur le march par le libre jeu de loffre et la demande : Rglement 95-08, article 8 ; Instruction 79/95, article 8 (9) ; 2. La procdure de lachat terme La procdure que nous proposons pour pouvoir structurer des oprations dachat terme est la suivante : Achat des devises au comptant sur le march des changes ou auprs de la clientle exportatrice1 (4), (8); Vente terme du montant achet (1) ; Rapatriement auprs de la Banque dAlgrie du montant achet (7), (6) ; A lchance du terme, livraison de ce montant en rglement de la vente terme. En suivant cette procdure, nous aboutissons aux rsultats suivants : La position de change de la banque est immdiatement solde ; Le solde du compte correspondant est annul ; Plus le dpt la Banque dAlgrie est rmunr, plus le prix du terme sera allg par les intrts produits ; Aucun risque pour la banque, pour le client et aussi pour le march ; Aucun impact ngatif sur les rserves de change ; Le montant rapatri rentrera dans les rserves de change ; A lchance du terme, le montant rapatri servira couvrir la vente terme ; Toutes les dispositions rglementaires sont respectes. Exemple Le jour j la banque achte au comptant auprs dun client EUR 1.000.000 reu sur son compte correspondant, au taux EUR/DZD = 86,5700. La banque devient en position de change longue EUR 1.000.000. Par ailleurs, un des clients de la banque a exprim le besoin dacheter EUR 1.000.000 dans trois mois pour payer une importation. La banque lui vend ce montant le mme jour, valeur j+90.
1

La contre valeur en Dinar sera prise en charge par la trsorerie dinar. Les chiffres entre parenthses correspondent ceux utiliss dans le cadre rglementaire (page prcdente).

95

Mmoire de fin dtude

Les instruments de couverture du risque de change

La position de change de la banque est ainsi annule. Pour solder le compte correspondant, la banque rapatrie auprs de la Banque dAlgrie le EUR 1.000.000, qui sera rmunr au taux de 0,5%. Pour payer le EUR 1.000.000, la banque emprunte la contre-valeur en Dinars pour 3 mois 3,5%. Le montant de lemprunt en DZD va tre pris en considration dans la gestion globale de la trsorerie Dinar. Le diffrentiel de taux : 3,5-0,5 = 3 % est en dfaveur de la banque. Il sera exprim en points de change qui seront rpercuts dans le prix terme. Le cours terme sera gal : nb jours tx DZD - tx EUR 360 1 + (nb jours tx EUR 360)

Cours terme = cours spot + cours spot = 86,5700 + 86,5700 = 87,2185

0,035 - 0,005 90 360 1 + (90 0,5 360)

Le cours terme obtenu reprsente le cot des devises auquel la banque doit ajouter une marge, que nous supposons de 0,5%. Le cours terme propos au client sera de : Cours terme de vente = cours terme x (1+ marge) = 87,2185 x 1,005 = 87,6546 A lchance la banque livre le EUR 1.000.000 contre DZD 87.654.600.

Aprs avoir expos la procdure de lachat terme, nous pouvons aboutir aux conclusions suivantes : Lintroduction des oprations de change terme est possible ; Aucun changement de la rglementation nest ncessaire ; Aucun risque de change nexiste ni pour le client, ni pour la banque.

96

Mmoire de fin dtude

Les instruments de couverture du risque de change

Remarques Il est souligner que les tats des dclarations destines la Banque dAlgrie ne prvoient quen partie les canevas de dclaration des oprations de change terme. Les ressources dont disposent les banques pour raliser des oprations terme (les montants achets sur le march des changes et 50% des recettes des exportations hors hydrocarbures) peuvent sembler insuffisantes pour satisfaire la demande ventuelle du fait de la disproportion entre les importations et les exportations. Toutefois, ces ressources permettront dassurer le lancement de cet instrument. La banque peut solder la position de change rsultant dune vente terme de devises par la conclusion dune opration inverse (achat terme) ayant les mmes caractristiques (montant, chance, devise) avec un autre client (exportateur). Toutefois cela est rarement possible. Lachat terme de devises auprs des exportateurs (vente terme pour lexportateur) peut paratre impossible pour la banque. Cette dernire nayant pas la possibilit demprunter des devises tout moment et pour nimporte quel montant (absence de march montaire devises). Sa ralisabilit est conditionne par le dveloppement des oprations dachat terme (ventes terme aux importateurs). Etant donn que ces dernires peuvent tre couvertes (en totalit ou en partie) par des oprations de vente terme ayant les caractristiques suivantes : Mme devise ; Un montant suprieur ou gal celui de lopration dachat terme (lexcdent sera vendu sur le march) ; Une chance infrieure ou gale celle de lopration dachat terme (la banque reoit les devises de lexportateur quelle dlivrera limportateur si les chances sont gales. Dans le cas contraire, elle placera ces devises en attendant larrive de lchance).

97

Mmoire de fin dtude

Les instruments de couverture du risque de change

A travers ce qui prcde, nous pouvons maintenant affirmer que le change terme est possible en Algrie. Cependant, sa gnralisation reste entrave par plusieurs contraintes et limites qui feront lobjet du point suivant. 3. Les contraintes et les limites la mise en place du change terme La mise en place du change terme est soumise, directement ou indirectement, plusieurs contraintes et limites qui sont : La lecture de certains textes rglementaires prte confusion ou donne lieu plusieurs interprtations : Aucun article ne dfinit explicitement la relation banque/client au sein du march des changes. Cela reste sous-entendu ; La rglementation ne spcifie ni les oprations, ni partir de quelle date lopration de change terme peut tre effectue ; Les limites sur les positions de change perdantes ne sont pas spcifies ; Linstruction 78/95 portant rgles relatives aux positions de changes na pas t actualise : elle impose des limites sur les positions de change dans des devises qui nexistent plus (FRF, DEM,) ; Aucun article ne spcifie que les banques peuvent ou pas procder la vente de devises au comptant ou terme au titre des oprations dont elles ne sont pas domiciliataires ; Le march des changes algrien est un march monopolistique du fait quil soit largement domin par un seul offreur (la Banque dAlgrie). La totalit des recettes des exportations dhydrocarbures continuent tre cdes obligatoirement la Banque dAlgrie. Les intermdiaires agrs ne sont autoriss disposer que de 50 % des recettes dexportation hors hydrocarbures. Ce qui reprsente un srieux handicap pour le dveloppement du march spot et limite le march forward ; Le dossier de bourse1 est un handicap pour le fonctionnement et le dveloppement du march tant donn que la banque ne peut excuter les ordres de ses clients quaprs deux jours. Donc le client achte un prix quil ne connat pas et par consquent ne peut pas ngocier. Chose qui est contraire au principe mme de march ;

Etat rcapitulatif des montants des transferts au titre des paiements extrieurs en devises. Il doit tre adress la Direction de la Gestion des Avoirs et des Oprations avec lEtranger de la BA trois jours ouvrs avant la date de valeur. (Instruction 02-96 du 06/02/1996 relative la dclaration des oprations de change)

98

Mmoire de fin dtude

Les instruments de couverture du risque de change

La Banque dAlgrie nincite pas les banques traiter entre elles compte tenu des spread trs serrs quelle affiche. Toutefois, cela peut sexpliquer par sa position monopolistique. Tout largissement des spread ne ferait en fait que renchrir le cot des devises ; Le placement obligatoire des excdents en devises auprs de la Banque dAlgrie au taux de 0,5% prive les banques de tout autre possibilit mieux rmunratrice, ce qui renchrit le prix du change terme offert par les banques ; Absence dun march montaire de devises ce qui reprsente un srieux handicap pour les banques quant : La rentabilisation des excdents en devises (ce qui aurait permis de diminuer le prix de lachat terme de devises) ; Lemprunt de devises pour pouvoir structurer et offrir aux exportateurs les ventes terme de devises ; En dpit de lobligation qui leur est faite par la rglementation1, les banques noffrent pas de cotations ; Les banques se rmunrent par des commissions et non pas sur les taux de change ; Les jours fris pour les banques en Algrie ne correspondent pas ceux des banques ltranger ce qui fait perdre aux banques deux jours de travail (vendredi, dimanche)2 ; Dcalage entre le march des changes et le march montaire : le march des changes fonctionne le vendredi, ce qui nest pas le cas pour le march montaire. Les ordres de transfert des banques reus le jeudi par la Banque dAlgrie sont excuts le lendemain c'est--dire vendredi. Le march montaire dinars ne fonctionnant pas le vendredi, le gestionnaire de trsorerie doit prendre en considration les montants des transferts du vendredi le jeudi. Ainsi, si le compte de la banque devient dbiteur, le trsorier ne pourra pas intervenir. Par consquent la banque subira des pertes. 4. Lexprience tunisienne Compte tenu des limites et des contraintes que rencontre le march des changes en Algrie (et par consquent la procdure de change terme propose), nous allons nous intresser lexprience de la Tunisie, o le change terme a t introduit progressivement. Ceci nous permettra den tirer quelques enseignements.

Article 8 de linstruction 79/95 du 26 dcembre 1995 portant organisation et fonctionnement du march des changes, Banque dAlgrie, op. cit. 2 Les clients perdent aussi deux jours tant donn quils ne travaillent pas gnralement le jeudi et le vendredi.

99

Mmoire de fin dtude

Les instruments de couverture du risque de change

4.1. Cadre rglementaire En Tunisie, avant de mettre en place un march des changes, il a t cr un march montaire en devises en 1992 par la circulaire 92-13.1 Le march des changes au comptant a t institu en 1994 par la circulaire 94-01. Les rgles relatives la surveillance des positions de change ont t spcifies par la circulaire 94-02. En 1997, la circulaire 97-O7 a permis douvrir le march des changes aux oprations terme, et dapporter des modifications aux conditions de fonctionnement du march des changes au comptant. Dans le cadre de la poursuite de la libralisation des oprations du march des changes, de nouveaux instruments financiers ont t introduits en 2001. Ainsi, par la circulaire 2001-11, il a t dcid dtendre la possibilit dutilisation de la couverture de change terme aux oprations financires, dinstituer la possibilit de raliser les oprations de swaps de change devises/Dinars tunisiens (TND) et de permettre aux banques ainsi quaux entreprises de couvrir le risque de taux dintrt sur les devises par des accords de garantie de taux dintrt (Forward Rate Agreement, FRA). A la lecture de la rglementation tunisienne on saperoit quelle est trs explicite et prcise. On remarque aussi quelle a fait lobjet de rgulires actualisations et perfections. 4.2. La pratique Le march des changes en Tunisie est relativement liquide, les banques traitent entre elles avec un recours en dernier ressort la Banque Centrale cause des cours dissuasifs quelle affiche (larges spread). Les banques peuvent procder lachat ou la vente de devises (au comptant ou terme) au titre des oprations dont elles ne sont pas domiciliataires, chose qui donne un sens lexistence du march des changes. Pour le change terme les banques proposent des cotations jusqu un an pour les achats de devises et des cotations jusqu 9 mois pour les ventes. Elles sont autorises se porter contrepartie pour ces oprations ds la conclusion du contrat pour les produits libres et ds domiciliation pour les produits exclus du rgime libre du commerce extrieur2.

Le financement des oprations commerciales en devises, les crdits dexploitation et les placements des devises taient possibles ds 1991 mais sous certaines conditions. 2 Les prestataires de services peuvent vendre terme le produit en devise des services rendus pour une dure correspondant au contrat dans la limite dune anne et sans excder 30 jours partir de la naissance de la crance.

100

Mmoire de fin dtude

Les instruments de couverture du risque de change

Les oprations avec la clientle se font aprs ngociation instantanment par tlphone (sans dlais). Les banques sont autorises prendre des positions de change en devises1, tout en respectant les rgles prudentielles suivantes : Un rapport maximum de 10 % entre le montant de la position de change dans chaque devise et le montant des fonds propres nets ; Un rapport maximum de 20 % entre le montant de la position de change globale et le montant des fonds propres nets ; Lintermdiaire agr qui accuse une perte suprieure ou gale 3 % de sa position de change dans une devise, suite une volution dfavorable des cours, doit solder sa position lorsquelle est suprieure ou gale lquivalent de TND 200.000. La couverture des oprations de change terme est possible grce lexistence dun march montaire de devises, la possibilit deffectuer des swaps de change devises/TND ou devises/devises ainsi que la liquidit du march cest--dire que le change terme est demand dans les deux sens achat/vente. Le change terme a t banalis, cest devenu un instrument qui est propos par lensemble des banques de la place et utilis par lensemble des oprateurs conomiques. A ce titre, les oprations de change terme sont estimes en 2001 TND 828,8 millions (dont 70 % de ventes terme), ce qui reprsente plus de 8 % du volume trait sur le march au comptant. Aprs avoir expos lexprience tunisienne que nous estimons assez concluante, nous allons essayer, en nous y inspirant, de proposer quelques perspectives et recommandations. 5. Perspectives et recommandations Afin de permettre une synergie et un dynamisme du march des changes avec ses deux compartiments, nous proposons les recommandations suivantes : Lactualisation continue de la rglementation tout en prvoyant explicitement tous les cas possibles qui peuvent se prsenter ; La mise en place dun march montaire de devises ; La drglementation progressive qui permettrait dacqurir lexprience ncessaire graduellement tout en limitant les dgts ; La suppression du dossier de bourse biaisant le fonctionnement du march ; Laisser aux banques la latitude de disposer librement de leurs excdents de devises ;

La position de change en une devise est gale au solde des avoirs en cette devise rsultant des oprations dachat et/ou vente au comptant et terme en cette devise contre TND sur le march des changes. La position de change globale (toutes devises confondues) est gale la somme des contre-valeurs en TND des positions de change par devise.

101

Mmoire de fin dtude

Les instruments de couverture du risque de change

Llargissement relatif des spread dans les cotations des devises par la Banque Centrale afin dinciter les banques traiter entre elles ; Rorganisation de la fonction trsorerie au niveau des banques et tablissements financiers pour la rendre unifie (trsorerie dinar et trsorerie devises) jusqu aboutir la mise en place de salle de marchs ; La formation spcialise du personnel des banques intervenant sur le march ; Gnralisation de lutilisation du Swift en back office et du Reuter dealing en front office ; La mise en place de systmes dinformations performants susceptibles de vhiculer une masse croissante dinformations en temps rel ; La diversification de lconomie algrienne par la promotion des exportations hors hydrocarbures, chose qui permettrait davoir des recettes supplmentaires en devises susceptibles dalimenter le march des changes. Dautres suggestions, techniquement difficiles raliser du fait de la spcificit algrienne, mritent dtre numres : Lalignement des jours fris avec ltranger donc pour un week-end samedi/dimanche ; Lallgement voire la suppression du contrle des changes ; Laisser aux banques la possibilit de disposer dune part, voire de la totalit des recettes en devises des hydrocarbures. Dans cette section, nous avons mis en vidence la possibilit du change terme en Algrie compte tenu du cadre rglementaire actuel. De ce fait, il reste aux banques de prendre en main linitiative pour la concrtisation de ce produit. Sa russite est toutefois conditionne par lharmonisation des procdures.

Ce mmoire sachve par une approche pratique de la ralit du risque de change en Algrie. Un risque qui na cess de se rpandre au sein de nos entreprises leur causant ainsi un prjudice non ngligeable. Devant cette situation et en labsence dinstruments de couverture, le change terme savre linstrument le plus raliste tant donn la simplicit et la possibilit de sa mise en place.

102

Mmoire de fin dtude

Les instruments de couverture du risque de change

Une entreprise est en risque de change ds quelle engage une opration commerciale ou financire en devises. Ce risque menace srieusement la survie de lentreprise par limportance des pertes quil peut engendrer. Les fluctuations que connaissent les cours de change sur le march, ainsi que limpratif de rentabilit conjugue la comptitivit obligent les entreprises prter une attention particulire la gestion de cet enjeu majeur. Cest dans cet esprit que les entreprises sentendent pour mettre en place une stratgie de couverture du risque de change. Pour mener bien laction de couverture, lentreprise dispose dun ventail diversifi dinstruments o lon distingue les instruments traditionnels des nouveaux. Les instruments traditionnels peuvent tre rpartis en deux catgories, les instruments internes et les instruments externes. Les instruments internes, tels le choix de la monnaie de facturation et laction sur les dlais sont des instruments que lentreprise met en place sans faire appel aucun organisme externe. Les instruments externes ncessitent par contre le recours des organismes externes. On en numre les avances en devises, les contrats dassurance et le change terme. Ces instruments prsentent, en dpit de leur rigidit et faible adaptabilit, un intrt irrfutable aux entreprises, surtout celles nayant pas accs aux autres techniques. Les nouveaux instruments de couverture, quils soient des contrats de futures, des swaps ou des options, sont venus huiler le march dont le mcanisme se trouve coinc par linsuffisance des instruments disponibles. Drivs des nouvelles variables et donnes financires, ces instruments jouissent dune parfaite flexibilit et une forte adaptabilit, ce qui leur permet dtayer et dimmuniser effectivement les entreprises contre les pripties du risque de change. Il ne faut toutefois pas ngliger leur inconvnient majeur qui rside en le cot lev quils engendrent. En effet, les primes des produits drivs peuvent savrer trs leves, ce qui pse lourdement sur la situation financire de lentreprise. Nanmoins, il reste strictement irrationnel de coller tel type de couverture telle situation. Pour chaque situation, le choix de linstrument idal est en fait tributaire de la stratgie doptimisation du couple : souplesse de fonctionnement / cot de mise en place. 103

Mmoire de fin dtude

Les instruments de couverture du risque de change

Pour le cas de lAlgrie, nous avons pu faire un zoom sur lvolution du rgime de change et toutes les mesures qui lont accompagne depuis lindpendance. Aprs une longue priode dconomie dirige incarnant un rgime de change fixe, lAlgrie a adopt un rgime de change flottant o la valeur du Dinar est dtermine au gr du march. Ainsi, les autorits montaires ont mis en place un march interbancaire de change contenant deux compartiments : le march spot et le march terme. Le glissement continu de Dinar entam en 1986, les deux dvaluations de 1991 et 1994 ainsi que les fluctuations actuelles ont pes lourdement sur les entreprises algriennes qui activent au niveau international. Ces entreprises ont enregistr dimportantes pertes de change, le cas tudi de la SNTF en tmoigne pleinement. Cependant, la SNTF ne se trouve pas seule dans cette tourmente ; le sondage que nous avons effectu nous a permis de faire le point sur la situation des autres entreprises. Ainsi, la couverture de risque de change se trouve-t-elle au cur des proccupations de nos entreprises qui affichent dailleurs une relle volont de recourir aux diffrents instruments de couverture et au change terme en particulier. Ayant t prvu par la rglementation, le change terme parat dores et dj linstrument susceptible dassurer aux entreprises algriennes une couverture adquate contre le risque de change. En effet, nous avons dmontr son applicabilit et ce en tenant compte du cadre rglementaire actuel.

La gestion du risque de change en Algrie est ses balbutiements, cest lopinion que nous nous sommes forgs au terme de ce travail de recherche. De gros efforts dans ce sens restent fournir pour se mettre au diapason des pays ayant une culture de gestion et de couverture des risques.

104

Mmoire de fin dtude

Les instruments de couverture du risque de change

BIBLIOGRAPHIE
OUVRAGES 1. COLLOMB Jean-Albert, Finance de march, Ed. Eska, Paris, 1998. 2. DE LA BRUSLERIE H., Trsorerie dentreprise, Gestion des liquidits et des risques, Ed. Dalloz, Paris, 1997. 3. DEBAUVAIS M. & SINNAH Y., La gestion globale du risque de change, nouveaux enjeux et nouveaux risques, Ed. Economica, Paris, 1992. 4. DESBRIERES P. & POINCELOT E., Gestion de trsorerie, Ed Management, Paris, 1999. 5. DOUHANE A. & SIGWALT J., Les cls du cambisme, Ed. Sefi, Paris, 1998. 6. FONTAINE P., Gestion du risque de change, Ed. Economica, Paris, 1996. 7. GILLOT P. & PION D., Le nouveau cambisme, Ed. Eska, Paris, 1998. 8. LOMBARD O. & MARTEAU D., Les options de change, Ed. Eska, Paris, 1992. 9. MANNAI S. & SIMON Y., Techniques financires internationales, Ed. Economica, Paris, 1998. 10. PEYRARD J., Les marchs des changes oprations et couverture, Vuibert, Paris, 1995. 11. PRISSERT P. & GARSUAULT P. & PRIAMI S., Les oprations bancaires avec ltranger, La revue banque diteur, Paris, 1995. 12. SION M., Grer la trsorerie et la relation bancaire, Ed. Dunod, Paris, 1998. 13. SIMON Y., March des changes et gestion du risque de change, Ed. Dalloz, Paris, 1995. 14. SIMON Y., Les marchs drivs, Ed. Economica, Paris, 1997. 15. VAN PRAAG N., Gestion pratique du risque de change, Ed. Economica, Paris, 1997. REVUES 16. Mdia bank, Banque dAlgrie, N 24, juin/juillet 1996. MEMOIRES 17. MEHDI F., Les oprations de couverture et de placement sur le march des changes, Diplme suprieur des tudes bancaires, Ecole Suprieure de Banques dAlger, 2001.

105

Mmoire de fin dtude

Les instruments de couverture du risque de change

TEXTES REGLEMENTAIRES BANQUE DALGERIE 18. Rglement N 90-02 du 08 septembre 1990 fixant les conditions douverture et de fonctionnement des comptes devises des personnes morales. 19. Rglement N 91-07 du 14 aot 1991 portant rgles et conditions de change. 20. Rglement N 94-10 du 12 avril 1994 modifiant le rglement N 90-02 fixant les conditions douverture et de fonctionnement des comptes devises des personnes morales. 21. Rglement N 95-07 du 23 dcembre 1995 modifiant et remplaant le rglement 92-04 du 22 mars 1992 relatif au contrle des changes. 22. Rglement N 95-08 du 23 dcembre 1995 relatif au march des changes. 23. Instruction N 01 du 20 fvrier 1991 relative aux conditions de rmunration des comptes devises. 24. Instruction N 30-91 du 27 octobre 1991 fixant les conditions et modalits pratiques dachat terme de devises. 25. Instruction N 28-93 du 1er avril 1993 fixant les conditions et modalits pratiques dachat de devises terme avec dcaissement immdiat de Dinars. 26. Instruction N 14-94 du 09 avril 1994 abrogeant les instructions N 30-91 du 27 octobre 1991 et 28-93 du 1er avril 1993 relatives aux conditions et modalits dachat terme de devises. 27. Instruction N 22-94 du 12 avril 1994 fixant le pourcentage des recettes dexportation hors hydrocarbures et produits miniers ouvrant droit linscription aux comptes devises des personnes morales. 28. Instruction N 61-94 du 28 septembre 1994 instituant le fixing pour la dtermination de la valeur du Dinar par rapport aux devises trangres. 29. Instruction N 78/95 du 26 dcembre 1995 portant rgles relatives aux positions de change. 30. Instruction N 79/95 du 26 dcembre 1995 portant organisation et fonctionnement du march des changes. 31. Instruction N 02-96 du 06 fvrier 1996 relative la dclaration la Banque dAlgrie des oprations de change. 32. Instruction N 03-98 du 21 mai 1998compltant linstruction N 22-94 du 12 avril 1994 fixant le pourcentage des recettes dexportation hors hydrocarbures et produits miniers ouvrant droit linscription aux comptes devises des personnes morales. 33. Note N 14-98 aux banques intermdiaires agrs. 106

Mmoire de fin dtude

Les instruments de couverture du risque de change

SITES INTERNET
34. Site de la Banque dAlgrie, www.bank-of-algeria.dz. 35. Site de la Banque Centrale de Tunisie, www.bct.gov.tn. 36. www.salledem.fr.

107

Mmoire de fin dtude

Les instruments de couverture du risque de change

LISTE DES SCHEMAS


Schma 1 : Identification du risque de change 17 Schma 2 : Position de change ferme. 22 Schma 3 : Position de change longue.. 23 Schma 4 : Position de change courte.. 23 Schma 5 : Compensation bilatrale..32 Schma 6 : Compensation multilatrale 33 Schma 7 : Compensation multilatrale 33 Schma 8 : Compensation multilatrale.. 34 Schma 9 : La procdure des avances en devises..37 Schma 10 : Swap de devises. 52 Schma 11 : Swap de change.. 53 Schma 12 : Achat dun call..66 Schma 13 : Achat dun put.. 67 Schma 14 : Achat dun straddle 68 Schma 15 : Achat dun strangle.. 69 Schma 16 : Collar... 69

LISTE DES GRAPHIQUES


Graphique 1 : Evolution du cours de change USD/DZD de 1963 2002. 77 Graphique 2 : Evolution des taux de change USD/DZD et EUR/DZD en 2003.. 89

LISTE DES TABLEAUX


Tableau 1 : Calcul de la perte de change par anne.. 88

Mmoire de fin dtude

Les instruments de couverture du risque de change

ECOLE SUPERIEURE DE BANQUE QUESTIONNAIRE


Dans le cadre de la prparation de notre mmoire de fin dtudes, nous mettons entre vos mains ce questionnaire auquel nous vous prions de rpondre. Nous vous remercions davance pour votre contribution. 1- Caractristiques de lentreprise : 1- Votre entreprise est : Publique Prive. 2- Votre secteur dactivit : . 2- Transactions avec ltranger 1- Volume moyen annuel des transactions avec ltranger : ..(en contre valeur dollar) 2- Nature des transactions : Importations Exportations 3- Pourcentage des oprations du commerce extrieur (importations et exportation) par rapport au total dactivit : ..% 4- Structure des transactions par devise : Euro ..% Dollar ..% Yen ..% Autres ..% Prcisez 3- Lexposition au risque de change 1- Lexposition de votre entreprise au risque de change, dans le domaine des importations, a son origine dans : Importation pour la revente en ltat. Importation de matires premires Importation de biens dquipements et de pices de rechanges(propre besoin) 2- Vos oprations dimportations sont effectues en fonctions de : Vos besoins.... Lvolution des taux de change.

Mmoire de fin dtude

Les instruments de couverture du risque de change

3- Vos paiements sont effectus : En cash . Par un financement 4- Stratgie : 1- Dans votre politique globale de gestion, prvoyez vous une stratgie de couverture contre le risque de change ? Oui Non ... Indiffrent.. 2- Dans le cadre de vos oprations avec lextrieur, prenez vous en considration les prvisions sur les taux de change ? Oui Non ... Si non, Pourquoi ?. 3- Vos fournisseurs vous aident-ils en matire de risque de change ? Oui Non ... Si oui, comment ? Termaillage (avance ou report des paiements) Le choix de la monnaie de facturation..... Les clauses dindexation.. Autres... Prcisez 5- Conjoncture : 1- Quel est limpact des volutions rcentes des cours de change sur vos rsultats ? Perte de change Gain de change . Nant..... 2- Sil sagit dune perte, comment estimez-vous cette perte ? Importante . Moyenne ... Ngligeable ... 3- Votre banque vous informe-elle de lexistence dun risque de change ? Oui Non ... 4- Avez vous pris des mesures pour faire face au risque de change ? Oui Non ...

Mmoire de fin dtude

Les instruments de couverture du risque de change

Si oui, prcisez. 5- Estimez vous que vous avez bien fait ou auriez d faire quelque chose en matire de couverture : Oui Non ... 6- Perspectives : 1- Aprs la libralisation du commerce extrieur, comment estimez-vous la mise en place dun systme de couverture contre le risque de change ? Une ncessit .. Na pas dimportance .. Indiffrent 2- Si votre banque vous propose des oprations de change terme de devises, utiliseriez-vous cet instrument ? Oui Non ... Indiffrent..

Mmoire de fin dtude

Les instruments de couverture du risque de change

TABLE DES MATIERES


Introduction.. 01

Chapitre 1 : Le march de change et le risque de change. 04


Section 1 : Le march de change. 04
1. Prsentation du march de change... 04 2. Les intervenants sur le march de change 05 2.1. Les banques... 05 2.2. Les entreprises.. 05 2.3. Les banques centrales 05 2.4. Les courtiers.. 06 2.5. Les investisseurs internationaux 06 3. Les comportements de base06 3.1. La couverture.. 06 3.2. La spculation. 06 3.3. Larbitrage.. 07 3.4. Le market-making.. 07 4. Les compartiments du march de change. 07 4.1. Le march de change au comptant 07 4.1.1. La Cotation. 08 4.1.2. Les cours acheteur et vendeur 08 4.1.3. Les cours croiss.. 09 4.2. Le march de change terme. 09 4.3. Le march du dpt 10

1. Mcanismes de formation des cours. 11 2. Les facteurs influant sur lvolution des cours de change. 11 3. La prvision de lvolution des cours de change.. 12 3.1. Analyse conomique.. 12 3.1.1. Le diffrentiel de taux d'inflation entre les deux pays partenaires.. 12 3.1.2. Lcart entre les taux d'intrt 12 3.1.3. Lexcdent ou le dficit de la balance des paiements. 13 3.1.4. Lapprciation des situations conomique, sociale, financire et politique du pays.. 13 3.2. Analyse statistique. 13 3.2.1. La mthode graphique. 13 3.2.2. Lanalyse systmatique.13

11 Section 2 : Les dterminants et prvision des taux de change.

1. Dfinition du risque de change. 15 1.1. Le risque de change de transaction. 15 1.1.1. Le risque de change commercial. 15 1.1.2. Le risque de change financier. 16 1.2. Le risque de change conomique.16 1.3. Le risque de change comptable16 2. Lidentification du risque de change 16 2.1. Certain... 17 2.2. Incertain.. 18 2.3. Exemples.. 18 3. La mesure du risque de change. 20 3.1. Le cours de change de rfrence 20 3.2. La position de change. 21 4. La gestion du risque de change. 24 4.1. La non couverture. 24 25 4.2. La couverture systmatique.. 4.3. La couverture slective.. 25

Section 3 : Le risque de change.. 15

Mmoire de fin dtude

Les instruments de couverture du risque de change

Chapitre 2 : Les instruments traditionnels de couverture du risque de change.. 27


1. La rduction du volume des dettes et des crances en monnaies trangres..27 2. Le choix de la devise de facturation. 28 3. La compensation des positions de change opposes.. 28 4. Lauto couverture. 29 5. Laction sur les dlais.29 5.1. Le termaillage. 29 5.2. Lescompte financier.. 30 6. La compensation interne des positions. 31 6.1. La compensation bilatrale. 31 6.2. La compensation multilatrale.. 32 6.3. Les centres de refacturation 34 6.4. La mise en commun 35 7. Les clauses contractuelles.. 35 7.1. La clauses dindexation proportionnelles.. 35 35 7.2. La clauses dindexation proportionnelles avec franchise.. 7.3. La clause de risque partag 36 7.4. La clause multidevises 36

Section 1 : Les instruments traditionnels internes. 27

37 1. Les avances et les dpts en devises. 37 1.1. Les avances en devises.. 1.2. Les dpts en devises. 38 2. Les contrats dassurance 38 3. Le change terme...39 3.1. Dfinition 39 3.2. Le mcanisme de formation du cours terme 40 3.2.1. La vente terme41 3.2.2. Lachat terme... 43 3.2.3. Le change terme par les swaps de trsorerie. 44 3.3. Le dnouement dune opration de change terme.45 3.3.1. Lannulation 45 3.3.2. La leve anticipe 46 3.3.3. La prorogation. 46 3.4 Les avantages et les inconvnients du change terme.46 3.5. Le change terme participatif. 47

Section 2 : Les instruments traditionnels externes 37

Chapitre 3 : Les nouveaux instruments de couverture du risque de change. 49


Section 1 : Les contrats de futures sur devises. 49
1. Dfinition. 49 49 2. Les caractristiques des contrats de futures.. 49 2.1. La ngociabilit sur un march organis.. 2.2. La standardisation des contrats50 50 2.3. Lexistence dune chambre de compensation.. 50 2.4. Le dpt de garantie et lappel de marge.. 3. Les avantages et les inconvnients des contrats de futures 51

52 1. Dfinition...... 54 2. Les types de swaps de devises. 54 2.1. Les swaps de devises taux fixe contre taux fixe 54 2.2. Les swaps de devises taux fixe contre taux flottant.. 2.3. Les swaps de devises taux flottant contre taux flottant.. 54 54 3. Mcanisme des swaps de devises.

Section 2 : Les swaps de devises.. 52

Mmoire de fin dtude

Les instruments de couverture du risque de change

4. Le cadre dutilisation des swaps de devises55 5. Les avantages et les inconvnients des swaps de devises.. 56

1. Dfinition... 57 2. Le principe dune option sur devises. 57 3. Les caractristiques de loption. 61 3.1. Lactif sous-jacent61 61 3.2. Le sens de loption.... 3.2.1. Les options dachat.. 61 3.2.2. Les options de vente 61 3.3. Le prix dexercice.. 61 3.4. La date dexercice.. 62 3.4.1. Les options europennes.. 62 3.4.2. Les options amricaines62 3.5. La prime.. 62 4. Les dterminants du prix dune option de change 63 4.1. La valeur intrinsque. 63 4.2. La valeur temps. 64 64 4.2.1. La dure du contrat optionnel... 4.2.2. Le positionnement du prix dexercice. 64 4.2.3. Les taux dintrt. ... 65 4.2.4. La volatilit du couple de devises.. 65 5. Les stratgies de couverture optionnelle 66 5.1. Les stratgies de base...66 5.1.1. Lachat dun call...66 5.1.2. Lachat dun put. 66 5.1.3. La vente dun call 67 5.1.4. La vente dun put 67 5.2. Les stratgies sur la volatilit.. 67 5.2.1. Les straddles .68 5.2.2. Les strangles 68 5.3. Les stratgies sur le prix.... 69 5.4. Les stratgies de minimisation du cot de loption. 70 5.4.1. Loption prime zro.. 70 70 5.4.2. Loption prime faible.. 5.5. Les options de seconde gnration.. 70 5.5.1. Loption barrire simple.. 70 5.5.2. Loption double barrire.. 71 5.5.3. Loption sur moyenne.. 71 5.5.4. Loption lookback.. 71 72 5.5.5. Loption prime contingente. 5.5.6. Loption corridor. 72 5.5.7. Loption cri. 72 5.5.8. Loption sur panier.. 72 5.5.9. Loption sur option. 72 6. Le cadre dutilisation des options. 73 7. Les avantages et les inconvnients des options de change 73

57 Section 3 : Les options de change.

Chapitre 4 : Le risque de change et sa couverture en Algrie 75


Section 1 : Le rgime de change et le march des changes.. 75
1. Evolution du rgime de change en Algrie 75 2. Lexprience du change terme 78 78 2.1. Lachat terme avec dcaissement chance. 2.2. Lachat terme avec dcaissement immdiat 78 3. Le march interbancaire des changes 79 3.1. Cadre rglementaire.. 79 3.2. Organisation et fonctionnement du march interbancaire des changes. 79

Mmoire de fin dtude

Les instruments de couverture du risque de change

3.3. La surveillance du march interbancaire des changes 81

Section 2 : Lentreprise algrienne face au risque de change : cas de la Socit Nationale des 83 Transports Ferroviaires (SNTF).
1. Prsentation de la SNTF 83 1.1. Historique.. 83 1.2. Missions. 83 1.3. Filiales. 83 2. Prsentation du contrat. 84 2.1. Les prix.. 84 2.2. Montant du march 85 2.3. Le financement.. 85 2.4. Modalits de remboursement.. 85 2.4.1. Le principal. 85 2.4.2. Les intrts. 86 2.4.3. Lacompte 86 2.4.4. Lchancier de remboursement du crdit86 87 3. Calcul de la perte de change.

1. Mthodologie du sondage.. 89 2. Les rsultats.. 90 2.1. Caractristiques des entreprises. 90 2.2. Les transactions avec ltranger 90 2.3. Lexposition au risque de change91 2.4. Stratgie. 91 2.5. Conjoncture. 92 2.6. Les perspectives 93

Section 3 : Le besoin des oprateurs conomiques la couverture contre le risque de change 89

Section 4 : La possibilit du change terme en Algrie.. 94


1. Cadre rglementaire94 2. La procdure de lachat terme 95 3. Les contraintes et les limites la mise en place du change terme. 98 4. Lexprience tunisienne 99 4.1. Cadre rglementaire.. 99 4.2. La pratique. 100 5. Perspectives et recommandations. 101

Conclusion.. 103 Bibliographie.... 105 Liste des schmas. 108 Liste des graphiques. 108 Liste des tableaux... 108 Liste des abrviations. 109 Table des matires.. 110 Annexes.. 114