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Dcembre 2013

Evaluation des entreprises

Cahier des travaux dirigs

Exercices & corrigs

Mohamed Neji Hergli

T.D n 1
Niveaux : P2 (*) & M1 (**)

Anne universitaire : 2013-2014


U.E : Evaluation & Regroupement dentreprises

Enseignant : Mohamed Neji HERGLI

Evaluation dentreprises selon les approches patrimoniales


Exercice n 1 :
Dans le cadre dune stratgie de diversification, la socit "S.P" compte acqurir une participation
majoritaire de 75% du capital dune socit oprant exclusivement sur le march local, spcialise
dans la ptisserie industrielle dnomme Royal Brands "R.B".
La due-diligence mene par lexpert-comptable charg, dans ce contexte, de lvaluation des actions
de la socit "R.B" sur la base de sa situation patrimoniale arrte au 31 dcembre N, a permis de
recueillir les informations suivantes :
1. Bilan de la socit "R.B" au 31/12/N, tabli conformment au SCE : (Montants exprims en DT)
ACTIFS
Actifs non courants
Immobilisations incorporelles
Amortissements

CAPITAUX PROPRES
(1)

Immobilisations corporelles
Amortissements

(2)

Immobilisations financires

(3)

Autres actifs non courants

(4)

Actifs courants
Stocks
Provisions

(5)

Clients
Provisions

(6)

Liquidits & quivalents de liquidits


Total Gnral

(7)

Capital
100 000 Rserves
(20 000) Rsultats reports

400 000
125 000
20 000

1 032 000
(342 000) Rsultat net de l'exercice

135 000

12 000 PASSIFS
8 000 Passifs non courants
Emprunts
Provisions
130 000 Passifs courants
(18 200) Fournisseurs
Autres passifs courants
120 000 Concours bancaires courants
(43 000)

(8)
(9)

150 000
30 000

(10)

41 000
76 600
60 000

58 800
1 037 600 Total Gnral

1 037 600

2. Informations complmentaires sur la situation patrimoniale de la socit R.B au 31/12/N :


(1) Immobilisations incorporelles :
Droit au bail acquis depuis deux annes et amortissable sur 4 ans : VNC = 20.000 DT.
Cots capitaliss en fin dexercice, au titre du dveloppement par la socit dun nouveau procd

de fabrication pour une nouvelle gamme de produits lancer en N+1 : VNC = 60.000 DT.

(2) Immobilisations corporelles :


Terrains (VC = 200.000 DT) : Lexpertise directe mene par un expert immobilier recle une

plus-value estime 100.000 DT. Les cots lis une ventuelle cession sont estims
environ 20.000 DT. 12

1 (*)
2 (**)

P2 : Deuxime anne du cycle prparatoire dtudes suprieures de rvision comptable.


M1 : Premire anne du mastre professionnel en comptabilit.
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Constructions (VNC = 117.000 DT) : Il sagit dune construction btie sur un terrain lou pour

une priode de 20 ans, depuis le 1er janvier N-10. Le loyer annuel est de 15.000 DT. Le cot
de la construction a atteint 260.000 DT. Sa valeur actuelle est estime 320.000 DT ; celle du
terrain est estime 200.018 DT.
La location dun ensemble immobilier fonctionnellement comparable (terrain et construction)
sur la dure rsiduelle du bail susvis, pourrait atteindre actuellement, 43.875 DT.

Equipements et outillages industriels (VNC = 373.000 DT) : Ces immobilisations seront

retenues pour leur valeur comptable.

(3) Immobilisations financires :

Il sagit de dpts et cautionnements verss par la socit.


(4) Autres actifs non courants :

Il sagit de frais prliminaires constats en dbut dexercice et rsorbs sur 3 ans.


(5) Stocks :

Les stocks seront retenus pour leur valeur nette comptable ; les provisions sy rapportant ont
t totalement dduites fiscalement.
(6) Clients :

Les clients seront retenus pour leur valeur nette comptable ; les provisions sy rapportant
ont t totalement dduites fiscalement.
(7) Liquidits et quivalents de liquidits :

Les quivalents de liquidits correspondent exclusivement 500 actions mises par une
SICAV obligataire acquises, en mars N, 102 DT lunit et figurent au bilan pour leur valeur
liquidative arrte au 31 dcembre 105 DT.
(8) Emprunts :
Crdit bancaire contract au dbut de lexercice N pour 100.000 DT remboursable sur 7 ans,

dont deux annes de franchise et portant intrts au TMM major de 3 points.

Emprunt contract auprs de la socit mre la fin de lexercice N pour 50.000 DT

remboursables par amortissement constant du principal sur 5 ans et portant intrts au taux
annuel de 5%. Un emprunt similaire aurait t ngoci sur le march un taux dintrt de 7%.

(9) Provisions :

Les provisions ont t constitues au titre dun contentieux fiscal non encore dnou au 31
dcembre N.
Par ailleurs, la circularisation des avocats a rvl lexistence de litiges opposant la socit
certains salaris licencis et pour lesquels des jugements, en prudhomme, lont condamne
au paiement de la somme de 50.000 DT.

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(10) Concours bancaires courants :

Il sagit dun crdit de mobilisation de crances commerciales contract sous forme


descompte deffets tirs sur les clients et arrivant chance le 5 janvier N+1.
3. Autres lments de base permettant la mise en uvre de lapproche patrimoniale :
La charge dimpt exigible dcompte au taux de 30% sur la base du bnfice imposable de

lexercice N slve 57.900 DT.

La construction sur sol dautrui sera transfre de plein droit au propritaire du terrain la

fin du bail sans indemnisation.

Les terrains et les actions SICAV, recenss parmi les actifs de la socit "R.B", seront,

immdiatement aprs lachat du bloc de contrle, raliss par la socit "S.P" en vue de
financer lacquisition dune deuxime ligne de production.

Le rsultat de lexercice sera affect totalement en rserves.


Les charges financires slvent en N 11.300 DT.
Les rmunrations et avantages servis annuellement au PDG de la socit "R.B" sont jugs

excessifs hauteur de 18.300 DT, charges sociales et patronales comprises.

Lexamen des comptes de rsultat de lexercice N na pas rvl lexistence dlments de

nature exceptionnelle ou extraordinaire.

La capacit bnficiaire rcurrente sera dtermine par rfrence au rsultat de lexercice N.


Les avantages lis au droit au bail inscrit parmi les actifs incorporels, seront apprhends

dans le cadre de la dtermination du goodwill.

Travail faire :
Il vous est demand de dterminer la valeur des capitaux propres (VCP) de la socit "R.B" en
adoptant une approche patrimoniale (soit la valeur de son patrimoine et de son goodwill), suivant
le cheminement suivant :
1. Dtermination de lactif net comptable corrig.
2. Dtermination de la valeur du goodwill en utilisant la mthode de la rente abrge,

sachant que :

La rente du goodwill sera calcule en retenant un investissement rmunrer


(actif de rfrence) quivalent la valeur substantielle brute (VSB).
Lactualisation de la rente du goodwill se fera sur une priode de 5 ans au taux
de 11%. Le taux sans risque slve 8%.

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Exercice n 2 :
Les conserveries modernes "CM" est une socit anonyme au capital de 1.500.000 DT qui a pour
objet la fabrication des conserves alimentaires sous toutes leurs formes (confitures, lgumes,
tomates en concentr etc). Elle dtient une participation de 15% au capital de la socit les
Emballages Modernes "EM". Ce taux ne lui permet pas dorienter les dcisions de gestion ni
dexercer un pouvoir de contrle sur "EM". Elle envisage de proposer aux actionnaires de "EM" une
fusion absorption, avec date deffet au 31 dcembre N.
Vous trouverez ci-aprs :
Le bilan de la socit "CM" au 31 dcembre N, avec des renvois certaines notes explicatives.
Des informations complmentaires.

Il vous est aussi indiqu que le capital de la socit "EM" slve 960.000 DT (valeur nominale de
laction 100 DT). Une valuation rcente de cette socit a permis darrter la valeur globale de
cette entreprise 1.300 mDT. Il a t convenu de retenir cette valeur pour les besoins de la fusion,
et de limiter la mise en uvre des mthodes dvaluation et le choix dune valeur pouvant en
dcouler, aux seuls titres de la socit "CM".
1. Bilan de la socit "CM" au 31/12/N, tabli conformment au SCE : (Montants exprims en mDT)
ACTIFS
Actifs non courants
Immobilisations incorporelles
Immobilisations corporelles
Immobilisations financires
Autres actifs non courants
Actifs courants
Stocks et encours
Clients & comptes rattachs
Autres actifs courants
Liquidits & quivalents de liquidits
Total Gnral

CAPITAUX PROPRES
(1)
(2)
(3)
(4)
(5)
(6)

Capital social (15.000 actions)


1.500
Rserves
2.356
Rsultat net de l'exercice
(7)
660
PASSIFS
Passifs non courants
Emprunts auprs dtablissements de crdit
1.688
1.584 Passifs courants
3.695 Fournisseurs & comptes rattachs
3.776
232 Autres passifs courants
724
205
10.704 Total Gnral
10.704
496
4.240
112
140

(1) Les immobilisations incorporelles correspondent un fonds commercial.


(2) Les immobilisations corporelles se dtaillent comme suit :
Elments
Terrain (a)
Constructions
Installations Techniques, matriel et outillage industriel
Autres immobilisations (b)

Valeur
comptable
480
1.920
1.040
800

Valeur
relle
800
2.240
1.040
880

(a) Le terrain abrite les btiments de lusine et des dpts.


(b) Les autres immobilisations ne sont pas ncessaires lexploitation et leur cession est imminente.
(3) Il sagit de titres dtenus dans le capital de la socit "EM".
(4) Il sagit des charges reportes (les 2/3 non encore rsorbs).
(5) Les stocks incluent des articles endommags et non provisionns, la perte est estime 140 mDT.
(6) Ce poste inclut des crances irrcouvrables et non provisionnes pour un montant de 220 mDT.
(7) Le rsultat de lexercice sera affect en rserves pour la moiti de son montant.
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2. Autres informations complmentaires :


Un contrle fiscal couvrant les exercices N-2 N na pas rvl dirrgularits au niveau de

lIS. Toutefois, en matire de TVA, il a t rclam un complment de taxes suite au rejet de


certaines dductions pour des vices de forme. Le montant en principal et les pnalits y
affrentes slvent respectivement 80 mDT et 54 mDT.

La socit "CM" est soumise lIS au taux de 30%, elle ne bnficie daucun abattement ni

dgrvement au titre des avantages fiscaux. Pour la prise en compte des effets de la fiscalit
diffre et latente, il y a lieu de supposer que les conditions de dductibilit fiscales sont ou
seraient effectivement satisfaites.

Travail faire :
Dterminer la valeur de laction "CM" selon lapproche patrimoniale (ANCC).

Exercice n 3 :
On vous communique les lments suivants de la socit "2C" au titre de lexercice de rfrence clos
le 31 dcembre N.
Bilan (en mDT)
Actif immobilis (a)
Autres actifs non courants (b)
Actifs courants
Total bilan
Capitaux propres
Dettes financires + dun an
Passifs courants (c)

1.150
50
2.000
3.200
800
700
1.700

Etat de rsultat (en mDT)


Chiffre daffaires
Autres produits dexploitation (d)
Charges dexploitation
Charges financires (e)
Charges exceptionnelles
Impt sur les bnfices (f)
Rsultat net comptable (g)

9.950
50
(9.300)
(100)
(300)
(90)
210

(a) Dont immobilisations hors exploitation 150 mDT pouvant tre cdes 200 mDT (cots de
cession ngligeables). La juste valeur des actifs immobiliss dexploitation slve 1.500 mDT
pour une valeur nette comptable de 1.000 mDT et une dotation aux amortissements de
180 mDT (dure de vie rsiduelle estime 6 ans).
(b) Il sagit des frais prliminaires engags depuis 2 ans et font lobjet dune rsorption sur 3 ans.
(c) Dont 200 mDT de concours bancaires courants.
(d) Dont 20 mDT se rapportent aux immobilisations hors exploitation.
(e) Dont 20 mDT relatives aux concours bancaires courants.
(f)

Taux dimpt sur les socits (IS) : 30%

(g) Il est attendu que la socit ne distribuera pas de dividendes.


(h) Les effets escompts et non chus, non-inscrits au bilan, slvent 80 mDT. Le besoin en
fonds de roulement normatif est estim 425 mDT.

Travail faire :
A partir dun taux sans risque (r) de 6% et dun taux dactualisation (t) de 10%, dterminez la valeur
des capitaux propres (VCP) de la socit "2C" selon lapproche patrimoniale (Patrimoine + Goodwill)
en appliquant la mthode des anglo-saxons et en retenant un actif de rfrence quivalent aux
capitaux permanents ncessaires lexploitation de lexercice clos le 31 dcembre N (CPNE).
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Exercice n 4 :
Soit la situation suivante de la socit industrielle "Bta S.A" au 31 dcembre N exprime en milliers
de dinars (mDT) :
ACTIFS

CAPITAUX PROPRES

Actifs non courants


Immobilisations incorporelles
Amortissements
Immobilisations corporelles
Amortissements
Immobilisations financires
Autres actifs non courants
Actifs courants
Stocks
Provisions
Clients & comptes rattachs
Provisions
Liquidits & quivalents de liquidits
Total Gnral

Capital (100.000 actions)


300 Rserves
(100) Rsultats reports

1 000
4 000
200

10 400
(3 200) Rsultat net de l'exercice

800

100 PASSIFS
10 Passifs non courants
Emprunts
Provisions

4 000
200

2 400 Passifs courants


Fournisseurs & comptes rattachs
Autres passifs courants
3 200
890
14 000 Total Gnral

2 000
1 800

14 000

Les investigations menes sur les comptes de la socit "Bta S.A" vous permettent de constater :
Les articles non mouvements reprsentent 10% de la valeur comptable des stocks. Ils

peuvent tre considrs comme rossignols alors qu'ils n'ont pas fait l'objet de provisions.

Le poste "clients" fait apparatre des crances irrcouvrables pour 180.000 DT, non encore

provisionnes.

Le terrain inscrit l'actif du bilan a t acquis depuis N-25, il a fait l'objet d'une expertise

rcente qui l'estime 800.000 DT soit une plus-value de 750.000 DT.

Les immobilisations incorporelles correspondent exclusivement des logiciels retenir pour

leur valeur comptable.

Les autres actifs non courants sont composs exclusivement de frais prliminaires.
Les immobilisations financires ont fait l'objet d'une analyse qui a dgag les lments

suivants exprims en DT :

Dsignation des titres


A
B
C
Autres

Valeur
comptable
20.000
15.000
5.000
60.000

Valeur
Valeur
boursire mathmatique
25.000
17.500
5.500
72.000

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La socit loue un local situ dans une avenue passante principale pour la somme de

10.000 DT l'an. Un local similaire ayant la mme superficie est lou raison de 6.000 DT par
mois. La dure restante du bail est de 3 ans.

La socit vient d'tre contrle par l'administration fiscale qui lui a notifi une taxation

d'office de 100.000 DT. Aucune provision pour risque n'a t constate en comptabilit.

Le rsultat de lexercice ne sera pas distribu.


La socit est soumise l'I.S au taux de 30%.

Travail faire :
Dans le cadre de lvaluation patrimoniale des actions de la socit "Bta S.A" on vous demande de
dterminer la valeur de lactif net comptable corrig au 31 dcembre N.
Un taux de 10% sera retenu pour tout besoin dactualisation.

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TD n1

Evaluation dentreprises selon


les approches patrimoniales. . .

Mohamed Neji Hergli

124

1. Corrig de lexercice n1

125

Dtermination de lANCC

Droit au bail
Investissements de dveloppement
Terrains (HE)
Constructions sur sol d'autrui
Equipements industriels en pleine proprit
Dpts et cautionnements verss
Frais prliminaires
Stocks
Clients
Liquidits
Equivalents de liquidits (HE)
Total actif corrig
Emprunt bancaire
Compte courant associ
Provisions pour risques et charges
Fournisseurs
Autres passifs courants
Concours bancaires courants
Total passif corrig

Valeur
Valeur
au bilan
ANCC
20 000
0
60 000
60 000
200 000 280 000
117 000 159 882
373 000 373 000
12 000
12 000
8 000
0
111 800 111 800
77 000
77 000
6 300
6 300
52 500
52 500
1 037 600 1 132 482
(100 000) (100 000)
(50 000) (47 429)
(30 000) (80 000)
(41 000) (41 000)
(76 600) (76 600)
(60 000) (60 000)
(405 029)

+ IS actif (58.000 x 30%)


- IS passif (81.500 x30%)
ANCC
Mohamed Neji Hergli

17 400
(24 450)
720 403

Base IS
actif

8 000

50 000

58 000

Base IS
passif

Commentaires

Pas dIS actif (amortissement non dductible)


Ils correspondent au nouveau process
80 000 IS passif sur plus-value HORS EXPLOITATION
Pas dIS sur plus-value EXPLOITATION
Evalus la valeur comptable
Evalus la valeur comptable
IS actif sur rsorption des frais prliminaires
Evalus la valeur comptable
Evalus la valeur comptable
Evalus la valeur comptable
1 500 IS passif sur plus-value HORS EXPLOITATION
Evalu la valeur comptable
Actualisation des chances au taux de 7%
Prise en compte des litiges en cours
Evalus la valeur comptable
Evalus la valeur comptable
Evalus la valeur comptable
81 500 Total Base imposable Actif/Passif

1. Corrig de lexercice n1

126

Dtermination de la VSB

Calcul de la VSB par dcomposition


de l'actif
Droit au bail
0
Investissements de dveloppement
60 000
Constructions sur sol d'autrui
159 882
Equipements industriels
373 000
Dpts et cautionnements verss
12 000
Frais prliminaires
0
Stocks
111 800
Clients
77 000
Liquidits
6 300
Terrain lou (Compl. Subst.)
200 018
VSB

Mohamed Neji Hergli

Calcul de la VSB partir du


total actif
Total actif
1 037 600
- Frais prliminaires
(8 000)
- Droit au bail
(20 000)
- Terrains HE
(200 000)
- Equivalents de liquidits (HE) (52 500)
+ Plus-value sur const.
42 882
+ Terrain lou (Compl. Subst.)
200 018

1 000 000 VSB

Calcul de la VSB partir


de l'ANCC

ANCC
720 403
- Terrains HE rvalus
(280 000)
- Equ. Liqu. HE rvalus
(52 500)
+ Emprunt bancaire
100 000
+ Compte courant associ
47 429
+ Provisions pour risques et charges
80 000
+ Fournisseurs
41 000
+ Autres dettes
136 600
- IS actif
(17 400)
+ IS passif
24 450
+ Terrain lou (Compl. Subst.)
200 018

1 000 000 VSB

1 000 000

1. Corrig de lexercice n1

127

Dtermination de la capacit bnficiaire associe la VSB


= Rsultat net de l'exercice

135 000

+
+
+
+
+
+
+

57 900
4 000
10 000
13 000
(17 765)
18 300
(1 500)
15 000
11 300

Impt exigible sur les bnfices


Rsorption des frais prliminaires
Amortissement du droit au bail
Amortissement comptable des constructions/sol autrui
Amortissement conomique des constructions/sol autrui
Rmunrations excessives
Plus-value sur actions SICAV
Loyer du terrain
Charges financires

= Bnfice brut corrig VSB (1)

245 235

- Impt thorique= (1)x 30%

(73 571)

= CB VSB

171 665

Mohamed Neji Hergli

1. Corrig de lexercice n1

128

Dtermination de la valeur des capitaux propres

Actif de rfrence (A)


Capacit Bnficiaire (CB A )
Taux de rmunration de l'actif de rfrence (r)
Taux d'actualisation de la rente (i)
Dure de la rente (n)
Rente du Goodwill = [(2)-(1)x(3)]
Goodwill =
ANCC hors FC et lments assimils
VCP = (6)+(5)

Mohamed Neji Hergli

GW VSB

(1) 1 000 000


(2) 171 665
(3)
8,00%
Rf
11,00%
5
(4)
91 665
(5) 338 783
(6) 720 403
1 059 186

2. Corrig de lexercice n2

129

Dtermination de lANCC

Fonds commercial
Terrains
Constructions
Matriel & outillage
Autres immobilisations HE
Titres "EM"
Charges reportes
Stocks et encours
Clients
AAC
LEL
Total actif corrig
Emprunts
Dividendes payer
Provisions pour risques et charges
Fournisseurs
Autres passifs courants
Total passif corrig

Valeur
au bilan
496
480
1 920
1 040
800
112
140
1 584
3 695
232
205
10 704
(1 688)
0
0
(3 776)
(724)

+ IS actif (500 x 30%)


- IS passif (80 x30%)
ANCC
Mohamed Neji Hergli

Valeur
ANCC
496
800
2 240
1 040
880
195
0
1 444
3 475
232
205
11 007
(1 688)
(330)
(134)
(3 776)
(724)
(6 652)
150
(24)
4 481

Base IS
actif

140
140
220

Base IS
passif

Commentaires

Approche patrimoniale statique


Pas dIS sur plus-value EXPLOITATION
Pas dIS sur plus-value EXPLOITATION
Pas dIS sur plus-value EXPLOITATION
80 IS passif sur plus-value HORS EXPLOITATION
= 1.300x15%
IS actif sur rsorption des charges reportes
IS actif sur dprciation des stocks
IS actif sur dprciation des crances
Evalus la valeur comptable
Evalus la valeur comptable
Evalus la valeur comptable
50% du rsultat net de l'exercice
Prise en compte du risque fiscal
Evalus la valeur comptable
Evalus la valeur comptable

500

80 Total Base imposable Actif/Passif

3. Corrig de lexercice n3

130

Dtermination de lANCC
Valeur Base IS Base IS
Commentaires
ANCC
actif passif
Capitaux propres
800
- Frais prliminaires
(50)
50
IS actif sur rsorption des frais prliminaires
+ Plus-values sur immobilisations HE
50
50 IS passif sur plus-value HORS EXPLOITATION
+ Plus-value sur immobilisations d'expl.
500
Pas dIS sur plus-value EXPLOITATION
ANCC hors fiscalit latente et/ou diffre
1 300
+ IS actif (50 x 30%)
- IS passif (50 x30%)
ANCC

Mohamed Neji Hergli

15
(15)
1 300

50

50 Total Base imposable Actif/Passif

3. Corrig de lexercice n3

131

Dtermination des CPNE, des CPS et des DCT stables

Emplois
Investissements d'exploitation

BFR normatif

CPNE

Mohamed Neji Hergli

Ressources
1 500 CPS
ANCC
-Immobilisations HE rvalues
+ IS plus-value H.E
425 + Dettes financires LMT
+ EENE
DCT stables

1 895
1 300
(200)
15
700
80
30

1 925 CPNE

1 925

3. Corrig de lexercice n3

132

Dtermination de la capacit bnficiaire associe aux CPNE


= Rsultat net de l'exercice
+ Impt exigible sur les bnfices
+ Rsorption des frais prliminaires
- Revenus des biens hors exploitation
+ Charges exceptionnelles
+ Amortissement comptable des immobilisations d'exploitation
- Amortissementconomique des immobilisations d'exploitation [1.500/6]
+ Charges financires sur Dettes financires LMT
+ Charges financires sur DCT stables [20 x 30/280*]
= Bnfice brut corrig CPNE (1)
- Impt thorique= (1)x 30%
= CB CPNE
*

Concours bancaires courants (200) + EENE (80)

Mohamed Neji Hergli

210
90
50
(20)
300
180
(250)
80
2
642
(193)
450

3. Corrig de lexercice n3

133

Dtermination de la valeur des capitaux propres


GW CPNE
Actif de rfrence (A)
Capacit Bnficiaire (CB A )
Taux de rmunration de l'actif de rfrence (r)
Taux d'actualisation de la rente (i)
Dure de la rente (n) (mthode des anglo-saxons)
Rente du Goodwill = [(2)-(1)x(3)]
Goodwill =
ANCC hors FC et lments assimils
VCP = (6)+(5)

Mohamed Neji Hergli

(1)
(2)
(3)

(4)
(5)
(6)

1 925
450
6,00%
Rf
10,00%
infinie
334
3 340
1 300
4 640

4. Corrig de lexercice n4

134

Dtermination de lANCC

Valeur
Valeur
au bilan
ANCC
Logiciels
200
200
Droit au bail
0
9 947
Terrain
50
800
Autres immobilisations corporelles
7 150
7 150
Immobilisations financires (titres cots)
35
42,5
Immobilisations financires (titres non cots)
65
77,5
Frais prliminaires
10
0
Stocks
2 400
2 160
Clients
3 200
3 020
Liquidits & equivalents de liquidits
890
890
Total actif corrig
14 000
24 287
Emprunts
(4 000)
(4 000)
Provisions pour risques et charges
(200)
(300)
Fournisseurs
(2 000)
(2 000)
Autres passifs courants
(1 800)
(1 800)
Total passif corrig
(8 100)
+ IS actif (430 x 30%)
- IS passif (0 x30%)
ANCC
Mohamed Neji Hergli

129
0
16 316

Base IS
actif

10
240
180

Base IS
passif

Commentaires
Evalus la valeur comptable
Valeur actualise du diffrentiel de loyer sur 3 ans
Pas dIS sur plus-value EXPLOITATION
Evalus la valeur comptable
Evalus la valeur de march
Evalus la valeur probable de ngociation
Non valeurs
Actif fiscal latent sur dprciation non comptabilise
Actif fiscal latent sur dprciation non comptabilise
Evalus la valeur comptable
Evalu la valeur comptable
Pas d'IS sur provision pour risque fiscal
Evalus la valeur comptable
Evalus la valeur comptable

430

0 Total Base imposable Actif/Passif

T.D n 2
Niveaux : P2 (*) & M1 (**)

Anne universitaire : 2013-2014


U.E : Evaluation & Regroupement dentreprises

Enseignant : Mohamed Neji HERGLI

Evaluation dentreprises selon les approches par les flux


Exercice n 1 :
Lentreprise "DELTA" ayant une activit commerciale dont la participation majoritaire dans son
capital est propose la vente. 12
Les sources de valeur et les donnes prvisionnelles se prsentent comme suit :
Bilan au 31/12/N
ACTIF
Actifs non courants nets damortissements
Clients et comptes rattachs
Stocks
Liquidits et quivalents de liquidits
Total gnral

31/12/N
111 057
341 630
351 817
3 086
807 590

CAPITAUX PROPRES ET PASSIFS


Capitaux propres avant rsultat de l'exercice
Rsultat net de lexercice
Emprunts bancaires non courants
Emprunts bancaires courants
Fournisseurs et comptes rattachs
Total gnral

31/12/N
(18 663)
(6 105)
506 250
35 000
291 108
807 590

Etats des rsultats prvisionnels


Anne

N+1

N+2

N+3

N+4

2 305 000
(1 568 476)
736 524

3 585 000
(2 688 750)
896 250

4 000 000
(3 000 000)
1 000 000

4 480 000
(3 360 000)
1 120 000

Autres charges d'exploitation


Charges de personnel
Excdent brut d'exploitation

(356 168)
(392 722)
(12 366)

(405 132)
(325 473)
165 645

(444 765)
(338 492)
216 743

(490 017)
(352 032)
277 951

Dotations aux amortissements


Charges financires
Rsultat courant avant impt

(17 820)
(52 751)
(82 937)

(17 820)
(43 835)
103 990

(17 820)
(49 249)
149 674

(17 820)
(45 169)
214 962

(4 419)
75 187

(3 050)

(1 662)

(342)

Rsultat avant impt


Impt sur les bnfices

(12 169)
(5 520)

100 940
(35 329)

148 012
(51 804)

214 620
(75 117)

Rsultat net de l'exercice

(17 689)

65 611

96 208

139 503

Revenus
Achats
Marge brute

Autres charges ordinaires


Autres gains ordinaires

1 (*)
2 (**)

P2 : Deuxime anne du cycle prparatoire dtudes suprieures de rvision comptable.


M1 : Premire anne du mastre professionnel en comptabilit.
Page 1/5

Autres informations
1- Le besoin en fonds de roulement est estim 13 jours de chiffre daffaires. Il est prvu de
raliser les flux suivants :
Anne

N+1

N+2

N+3

N+4

Acquisition d'immobilisations
Cession d'immobilisations corporelles

(6 552)
17 429

(10 000)

(10 000)

(10 000)

Remboursement demprunts

35 000

35 000

35 000

30 000

2- Le flux net de trsorerie relatif lanne (N+4) sera rput normatif et sera cens crotre au
rythme du taux de croissance linfini retenu, soit 2,5% par an, au-del de la priode du
Business Plan.
3- Le taux dactualisation appropri sera dtermin en considrant les donnes suivantes :
Cot des capitaux propres en labsence dendettement (K actif)

9%

Cot de la dette (KD)

7%

Taux (TIS)

30%

Ratio cibl [D / (D+CP)]

40%

Travail faire :
Il vous est demand de dterminer la valeur des capitaux propres (VCP) de lentreprise "DELTA" en
adoptant :
1. La mthode dactualisation des cash-flows disponibles pour lentreprise.
2. La mthode dactualisation des cash-flows disponibles pour lactionnaire.

Exercice n 2 :
En vue dune prise de participation dans lentreprise "T", la direction demande dvaluer ladite
entreprise compte tenu des informations collectes sur les sources de valeur, les bilans fonctionnels
et le taux dactualisation (Tableaux 1, 2 et 3) :
Tableau 1 : Sources de valeur (Montants exprims en mDT)
Anne

N+1

Chiffre daffaires (CA)

1 000

3%

3%

3%

3%

3%

3%

Cots/CA

80%

80%

80%

80%

80%

80%

DAP/CA

10%

10%

10%

10%

10%

10%

8%

8%

8%

8%

8%

8%

Dividendes/Bnfice net

18%

0%

0%

0%

0%

0%

Taux dI.S

30%

30%

30%

30%

30%

30%

Taux de croissance du C.A

Cots financiers

N+2

N+3

N+4

N+5

N+6

Page 2/5

Tableau 2 : Bilans fonctionnels (Montants exprims en mDT)


N

Anne

N+1

N+2

N+3

N+4

N+5

N+6

Immobilisations

500

500

515

530

546

563

580

BFR

100

100

103

106

109

112

116

Capital investi

600

600

618

636

655

675

696

Fonds propres

300

340

392

445

500

558

618

Dettes

300

300

300

300

300

300

300

(40)

(74)

(109)

(145)

(183)

(222)

600

600

618

636

655

675

696

Liquidits
Financement

Tableau 3 : Elments de dtermination du taux dactualisation


Cot des capitaux propres en labsence dendettement (Kactif)
Cot de la dette (KD)

10%
8%

Taux (TIS)

30%

Ratio cibl [D / (D+CP)]

37%

Travail faire :
Il vous est demand de :
1. Dterminez la valeur de lentreprise "T" par la mthode dactualisation des free cashflows.
2. Dterminer la valeur unitaire dune action de lentreprise "T", sachant que la valeur de
march de lendettement est gale la valeur comptable. A la date dvaluation,
150.000 actions sont en circulation.

Exercice n 3 :
Des investisseurs, constitus de cadres de la socit "RNJ" et dun fonds dinvestissement tranger,
souhaitent faire lacquisition de ladite socit en finanant leur reprise par un endettement. Dans
cette acquisition par LBO, lendettement initial est de 15 millions de dinars avec un objectif
damortissement de 1,5 million de dinars par an dans les cinq premires annes. lissue de cette
cinquime anne, les investisseurs ont planifi de rduire les remboursements et sattendent ce
que lendettement et les charges financires voluent en relation avec la croissance du chiffre
daffaires.
Le taux dintrt ngoci par les investisseurs est de 7,5 % et le taux dimposition retenu est 35%.
Le tableau suivant prsente une estimation des cash-flows disponibles pour lentreprise (FCF) sur les
cinq prochaines annes compte tenu des hypothses de croissance sur le chiffre daffaires :

Page 3/5

11%

9%

7%

5%

3%

3%

1 700

2 100

3 000

2 800

2 600

Anne
Croissance prvisionnelle du CA
FCF (en mDT)

Le taux dactualisation appropri sera dtermin partir des donnes suivantes :


5,25%

Rendement des BTA 10 ans


Rentabilit de l'indice de march

12%

Bta sectoriel

1,14

Ration [D/CP]

40%

Travail faire :
Sachant que la valeur rsiduelle (valeur terminale) est estime en fin danne 5, dterminer la
valeur de lentreprise par la valeur actuelle nette ajuste (VANA).

Exercice n 4 :
Dans le cadre dune prise de participation dans lentreprise "K", on vous communique les
informations financires prvisionnelles suivantes (Tableaux 1, 2 et 3) :
Tableau 1 : Actifs conomiques prvisionnels (Montants exprims en mDT)
N

Anne

N+1

N+2

N+3

N+4

N+5

N+6

Immobilisations

460

460

500

530

550

610

630

BFR

100

100

103

108

111

118

121

Capital investi

560

560

603

638

661

728

751

Tableau 2 : Rsultats prvisionnels (Montants exprims en mDT)


N+1

Anne

N+2

N+3

N+4

N+5

N+6

180

202

215

222

228

243

Rsultat d'exploitation

80

99

109

113

115

127

Rsultat courant avant impts

56

75

85

89

91

103

43,5

62

71,5

75

76

87,5

EBE

Rsultat net (bnfice)

Tableau 3 : Elments de dtermination du taux dactualisation en N


Cot des capitaux propres (KCP)

8%

Cot de la dette (KD)

6%

Taux (TIS)

30%

Ratio cibl [D / (D+CP)]

40%

Page 4/5

Travail faire :
Il vous est demand de :
1. Dterminez la rentabilit des capitaux investis (ROIC) aprs impts et le cot moyen
pondr du capital (CMPC) en N+1.
2. Etablissez les prvisions dEVA en supposant que le niveau du CMPC calcul en N sera
constant sur toute la priode de prvision.
3. Estimez lEVA rsiduelle sous lhypothse dune rente perptuelle sans croissance.
4. Dterminez la valeur de lentreprise "K" par la mthode dactualisation des EVA.

Page 5/5

TD n2

Evaluation dentreprises selon


les approches par les flux. . .

Mohamed Neji Hergli

76

1. Corrig de lexercice n1

77

Dtermination du KCP et du CMPC

Structure financire
Cot des capitaux propres en labsence dendettement (K actif)
Cot des capitaux propres (KCP)

9%
10,33% KCP= Kactif +(Kactif-KD)x(D/CP)
7%

Cot de la dette (KD)


Taux (TIS)

30%

Ratio cibl D/(D+CP)

40% (a)

Ratio cibl CP/(D+CP)

60% (b) = 100% - [D/(C+P)]


66,67% = (a)/(b)

Ratio cibl D/CP

K= 8,16% =kCP x
Mohamed Neji Hergli

CP
D
+ kD x(1-TIS)x
CP+D
CP+D

1. Corrig de lexercice n1

78

Dtermination des FCF et des ECF


En dinars

N+1

+ Rsultat d'exploitation [EBE -DAP]

N+2

N+3

N+4

(30 186) 147 825 198 923 260 131

- Impt normatif (30%)

9 056 (44 348) (59 677) (78 039)

+ Dotations aux amortissements

17 820

17 820

17 820

17 820

- Variation du BFR (*)

319 103 (46 222) (14 986) (17 333)

- Investissement net

10 877 (10 000) (10 000) (10 000)

= Free Cash-Flow (FCF)

326 670

65 075 132 080 172 578

- Charges financires nettes de produits financiers et d'impts

(36 926) (30 685) (34 474) (31 618)

- Remboursements d'emprunts

(35 000) (35 000) (35 000) (35 000)

= Equity Cash-Flow (ECF)

254 744

(609)

62 606 105 960

(*) Le BFR de lanne N a t dtermin partir du bilan au 31/12/N: Stocks + Clients-Fournisseurs:


351.817 + 341.630 - 291.108 = 402.339 DT. Pour les autres annes, le BFR =[Revenus x13/360]

En dinars
BFR
Mohamed Neji Hergli

N
402 339

N+1
N+2
N+3
N+4
83 236 129 458 144 444 161 778

1. Corrig de lexercice n1

79

Dtermination de la VCP par actualisation des FCF

En dinars
CMPC
Taux de croissance Long Terme

N+3

N+4

2,5%
326 670

Priode
Facteur d'actualisation
Valeur actualise FCF
2 871 774
538 164

Valeur des capitaux propres (VCP)

2 333 610

65 075 132 080 172 578 3 125 315

0,92

0,85

0,79

0,73

0,73

302 024

Endettement net @ 31 Dcembre

Mohamed Neji Hergli

N+2

8,16%

Free Cash Flow (FCF)

Somme des VA FCF

N+1

Valeur
Trerminale

55 627 104 385 126 101 2 283 637

1. Corrig de lexercice n1

80

Dtermination de la VCP par actualisation des ECF

En dinars

Cot des capitaux propres (KCP)

10,33%

Taux de croissance Long Terme

2,5%

Equity Cash Flow (ECF)


Facteur d'actualisation
Valeur actualise ECF

Mohamed Neji Hergli

N+2

254 744

Priode

Valeur des capitaux propres (VCP)

N+1

Valeur
Trerminale

N+4

(609) 62 606 105 960 1 386 499

0,91

0,82

0,74

0,67

0,67

(500) 46 612 71 502

935 605

230 886
1 284 103

N+3

2. Corrig de lexercice n2

81

Etats de rsultats prvisionnels


En mDT

N+1

N+2

N+3

N+4

N+5

N+6

1 000

1 030

1 061

1 093

1 126

1 159

Cots

(800)

(824)

(849)

(874)

(900)

(927)

EBITDA

200

206

212

219

225

232

DAP

(100)

(103)

(106)

(109)

(113)

(116)

EBIT

100

103

106

109

113

116

Cots financiers

(24)

(24)

(24)

(24)

(24)

(24)

EBT

76

79

82

85

89

92

Impts

(23)

(24)

(25)

(26)

(27)

(28)

Bnfice net

53

55

57

60

62

64

Dividendes

(10)

Bnfice retenu

44

55

57

60

62

64

Ventes

Mohamed Neji Hergli

2. Corrig de lexercice n2

82

Dtermination des flux dinvestissement annuels


En mDT

Immobilisations en dbut d'anne

N+1

N+2

N+3

N+4

N+5

N+6

500

500

515

530

546

563

Amortissements

(100)

(103)

(106)

(109)

(113)

(116)

Investissements

100

118

121

125

130

133

Immobilisations en fin d'anne

500

515

530

546

563

580

Dtermination des FCF


En mDT

N+1

N+2

N+3

N+4

N+5

N+6

+ Rsultat d'exploitation (EBIT)

100

103

106

109

113

116

- Impt (30%)

(30)

(31)

(32)

(33)

(34)

(35)

NOPAT

70

72

74

76

79

81

+ DAP

100

103

106

109

113

116

Gross Cash Flow

170

175

180

186

191

197

- Variation du BFR

(3)

(3)

(3)

(3)

(4)

- Investissement

(100)

(118)

(121)

(125)

(130)

(133)

70

54

56

57

59

60

FCF
Mohamed Neji Hergli

2. Corrig de lexercice n2

83

Dtermination du KCP et du CMPC


Structure financire
Cot des capitaux propres en labsence dendettement (K actif)
Cot des capitaux propres (KCP)
Cot de la dette (KD)

10%
11,17% KCP= Kactif +(Kactif-KD)x(D/CP)
8%

Taux (TIS)

30%

Ratio cibl D/(D+CP)

37% (a)

Ratio cibl CP/(D+CP)

63% (b) = 100% - [D/(C+P)]

Ratio cibl D/CP

58,73% = (a)/(b)

CP
D
K= 9,11% =kCP x
+ kD x(1-TIS)x
CP+D
CP+D

Mohamed Neji Hergli

2. Corrig de lexercice n2

84

Dtermination de la valeur de laction


En mDT

CMPC
Taux de croissance Long Terme

Facteur d'actualisation
Valeur actualise FCF
Somme des VA FCF

868

Endettement net @ 31 Dcembre

300

Valeur des fonds propres

568

Mohamed Neji Hergli

N+3

N+4

N+5

Valeur
Trerminale

N+6

3,0%

Priode

Valeur par action

N+2

9,11%

Free Cash Flow (FCF)

Nombre d'actions

N+1

150 000
3,787

70

54

56

57

59

60

1 014

0,92

0,84

0,77

0,71

0,65

0,59

0,59

64

45

43

41

38

36

601

3. Corrig de lexercice n3

Dtermination des flux dconomies dimpt


En Millions de Dinars (MDT)

85

Endettement dbut anne (a)

15,000 13,500 12,000 10,500

9,000

7,500

Remboursements (b)

(1,500) (1,500) (1,500) (1,500) (1,500)

0,225

Endettement fin anne (c)=(a)+(b)

13,500 12,000 10,500

9,000

7,500

7,725

Charges financires (d)= [(a)x7,5%]

1,125

1,013

0,900

0,788

0,675

0,563

conomies dimpt [(d)x35%]

0,394

0,354

0,315

0,276

0,236

0,197

Dtermination du Kactif
Rf

5,25%

Rm

12,00%

CP

1,14

D/CP

40,00%

actif

0,90

Kactif

11,36%

Mohamed Neji Hergli

Actif

CP

1 (1 TIS) CP

KActif = Rf + Actif x PRM

3. Corrig de lexercice n3

86

Dtermination de la valeur de lentreprise


En mDT

Valeur
Trerminale

1 700

2 100

3 000

2 800

2 600

32 033

394

354

315

276

236

4 375

Facteur d'actualisation (FCF)

0,90

0,81

0,72

0,65

0,58

0,58

Facteur d'actualisation (EI)

0,93

0,87

0,80

0,75

0,70

0,70

1 527

1 693

2 172

1 821

1 518

18 705

366

307

254

206

165

3 047

Kactif
KD
Taux de croissance Long Terme

0
11,36%
7,50%
3,0%

Free Cash Flow (FCF)


Economies d'impt (EI)
Priode

Valeur actualise FCF


Somme des VA FCF (1)

27 436

Valeur actualise EI
Somme des VA EI (2)
Valeur de l'entreprise (VANA) (1) +(2) en mDT
Mohamed Neji Hergli

4 345
31 781

4. Corrig de lexercice n4

87

Dtermination du ROIC, CMPC & EVA

REt (1 TIS)
ROIC ROA
CIt 1
K= 6,48% =kCP x

Structure financire

8,00%

Cot des capitaux propres (KCP)

6%

Cot de la dette (KD)

CP
D
+ kD x(1-TIS)x
CP+D
CP+D

Taux (TIS)

30%

Ratio cibl D/(D+CP)

40% (a) = 100% - [C/(C+P)]

Ratio cibl CP/(D+CP)

60% (b)
66,67% = (a)/(b)

Ratio cibl D/CP

En mDT

ROIC
CMPC

N+1

N+2

N+3

N+4

N+5

N+6

10,00% 12,38% 12,65% 12,40% 12,18% 12,21%


6,48%

6,48%

6,48%

6,48%

6,48%

6,48%

Capitaux Investis (CI)

560

603

638

661

728

751

Economic Value Added (EVA)

19,7

35,5

39,4

39,1

41,5

43,0

Mohamed Neji Hergli

4. Corrig de lexercice n4

88

Dtermination de la valeur de lentreprise

En mDT

CMPC
Taux de croissance Long Terme

N+1

N+2

N+3

N+4

N+5

Valeur
Trerminale

N+6

6,48%
0,0%

Economic Value Added (EVA)

20

36

39

39

41

43

664

Facteur d'actualisation

0,94

0,88

0,83

0,78

0,73

0,69

0,69

Valeur actualise EVA

19

31

33

30

30

30

456

Priode

Somme des VA EVA (1)

629

Capitaux Investis (CI0) (2)

560

Valeur de l'entreprise (1) +(2) en mDT


Mohamed Neji Hergli

1 189

T.D n 3
Niveaux : P2 (*) & M1 (**)

Anne universitaire : 2013-2014


U.E : Evaluation & Regroupement dentreprises

Enseignant : Mohamed Neji HERGLI

Evaluation dentreprises selon les approches par les comparables


La socit "Alpha", oprant dans le secteur de lindustrie agro-alimentaire, fait lobjet dune
valuation par des comparaisons boursires daprs un chantillon de 6 entits semblables, les
entreprises "A", "B", "C", "D", "E" et "F". Les politiques dinvestissement et de traitement comptable
des amortissements tant juges trop diffrentes dune socit lautre de lchantillon, la marge
brute dexploitation (EBITDA) est prfre au rsultat dexploitation (EBIT). 12
Par ailleurs, il est propos de procder une valuation tire dune rgression linaire du ratio
[Valeur de lEntreprise (VE)/Chiffres daffaires (CA)].
Le tableau 1 rassemble les donnes de base de la socit "Alpha". Quant aux donnes comptables
relatives lchantillon de rfrence, elles figurent au tableau 2.
Tableau 1 : Donne de base de la socit "Alpha" pour lexercice en cours
Chiffres daffaires (en milliers de dinars)

36.000

Dettes financires brutes (en milliers de dinars)

16.000

Trsorerie dactif (en milliers de dinars)

2.100

Taux de marge brute dexploitation (EBITDA/CA)


Nombre dactions composant le capital

11%
1 million

Tableau 2 : Donnes de lchantillon de rfrence pour lvaluation de la socit "Alpha"


Socit

Ratio 1

Ratio 2

Ratio 3

6,8

0,77

9,50%

7,2

0,85

10,70%

8,1

0,99

11,80%

6,9

0,80

9,80%

7,5

0,87

11,10%

7,8

0,82

11,40%

Ratio 1 : VE/RBE
Ratio 2 : VE/CA
Ratio 3 : EBITDA/CA

Travail faire :
Dterminer la valeur des capitaux propres (VCP) de la socit "Alpha" selon deux multiples moyens
(RBE, CA) et daprs les rsultats de la rgression linaire.

1 (*)
2 (**)

P2 : Deuxime anne du cycle prparatoire dtudes suprieures de rvision comptable.


M1 : Premire anne du mastre professionnel en comptabilit.
Page 1/1

TD n3

Evaluation dentreprises selon les


approches par les comparables. . .

Mohamed Neji Hergli

37

Corrig de lexercice

38

Selon les multiples moyens, tirs du tableau n 2, la valeur de lentreprise


(VE) reprsenterait 7,38 fois le rsultat brut dexploitation (EBITDA) et 0,85
fois le chiffre daffaires.
Sachant que la valeur des fonds propres (VFP) est rsiduelle et obtenue en
dduisant lendettement net de VE :
VFP (multiple de lEBITDA) = 7,38 x (36.000 x11%) (16.000-2.100)
= 15.324,8 mDT
VFP (multiple du CA) = 0,85x (36.000) (16.000-2.100)
= 16.700 mDT

Mohamed Neji Hergli

Corrig de lexercice

39

Valeur des capitaux propres selon les rsultats de la rgression linaire :


Avec le ratio VE/CA en tant que variable expliquer et RBE/CA comme
variable explicative (deux dernires colonnes du tableau 2), lajustement
linaire propose une quation qui scrit :
VE/CA = 6,8641 (RBE/CA) +0,1144
La pente de la droite (a= 6,8641) et lordonne lorigine (b= 0,1144) sont
obtenues directement avec les formules du modle statistique, comme suit:
a=

COV (xi , yi)


VAR (xi)

b = Y- aX

Mohamed Neji Hergli

Corrig de lexercice
Lapplication des coefficients estims par le modle donne :
VE/CA (Socit Alpha) = 6,8641x (11%) +0,1144 = 0,8695
VFP = 0,8695 x(36.000) (16.000-2.100) = 17.402 mDT.

Mohamed Neji Hergli

40