Mathématiques Financières

Cours de Finance de l’Entreprise Annexes
Mathématiques Financières
Nous nous intéressons dans cet annexe aux calculs de la valeur actuelle et de la valeur acquise,
non pas d'un seul montant ou versement, mais plutôt à une suite de versements effectués à des
intervalles de temps égaux qui peuvent être le mois, le trimestre, le semestre ou l'année. Même
lorsqu'il s'agit d'une périodicité différente de l'année, ces versements sont en général appelés
annuités. Ceux-ci, effectués souvent pour constituer un capital ou pour rembourser une dette,
peuvent être de début ou de fin de période, constantes ou variables (en progression
arithmétique ou géométrique). Il s'agit alors de déterminer les valeurs acquise et actuelle de
telles suites d'annuités.
1 : La valeur acquise d'une suite d'annuités constantes de fin de période
La valeur acquise d'une suite de n annuités, de fin de période, qu'on note V N, est la somme des
valeurs acquises de tous les versements, exprimée immédiatement après le versement de la
nième annuité. Pour faciliter le calcul de cette somme, on peut se servir du schéma suivant :
0 1 2………………………………………………..n-1 n
a1 a2 …………………………………….. an-1 an
an-1´(1+i)
+
.
.
+
a2´(1+i)n-2
+
a1´(1+i)n-1
VN = a1´(1+i)n-1 + a2´(1+i)n-2 + ........................................................+ an
Les annuités sont constantes, ce qui donne ai = a (" i = 1,………,n), d'où :
VN = a´(1+i)n-1 + a´(1+i)n-2 + ........................................................+ a
En remplaçant (1+i) par g, on aura :
VN = a´gn-1 + a´gn-2 + ........................................................+ a Þ

VN = a + a´g + ........................................................+ a´gn-2 + a´gn-1 Þ
g´VN = a´g + a´g2 + ........................................................+ a´gn-1 + a´gn Þ
Bouri Abdelfettah, (2003-2004). 1

VN - g´VN = a - a´gn Þ VN´(1-g) = a´(1-gn )Þ
(1)
On peut écrire alors d'une façon générale que :
"Cette formule générale présente l'énorme avantage de n'exiger qu'une formule

pour traiter de la multitude de suites financières…pour autant qu'on sache
exprimer le premier terme d'une suite, en reconnaître la raison et compter son
nombre d'éléments"
En remplaçant g par sa valeur dans l'équation (20), nous aurons : Þ
(2)
Exemple : On demande de calculer la valeur acquise d'une suite de dix annuités de 1000 d.
chacune ; le taux de capitalisation étant de 7% Þ
Exemple Huit annuités de 1 000 d l'une ont généré une valeur acquise de 10 560,078. Calculer
le taux de capitalisation.
En se referant à la table financière n°3, la ligne correspondant à n = 8 donne 10,260 pour i =

0,07 et 10,367 pour i = 0,08. La situation peut se résumer comme suite :
 i = 0,08 10,367
 ? 10,560
 i = 0,07 10,260

Par interpolation linéaire, on aura :
Exemple n°16 : Pour combien de mois faut-il verser 100 d pour avoir une valeur acquise de 2
000 d. Le taux mensuel de capitalisation est de 1%.
Le nombre de versements ne peut pas être fractionnaire. On prend n =18 ou n =19.
 Première solution : n = 18
- On calcule la valeur acquise de 18 mensualités au taux de capitalisation de 1%, on aura :
- Puisqu'on veut avoir une valeur acquise de 2 000 d, la dernière mensualité devra être
égale à 100 + (2 000 - 1 961,475) Þ a18 = 138,525
- On peut vérifier que la valeur acquise de 18 mensualités dont 17 de 100 et une 18 ème de
138,525 est effectivement égale à 2 000. En effet :
 Deuxième solution : n = 19 
- On verse 18 mensualités de 1000 chacune et une 19ème de 100 - 81,089 = 18,911
- Vérification des résultats :
2 : Valeur acquise d'une suite d'annuités constantes (début de période)
Le versement au début de la période suppose que la 1 ère annuité est versée à la date zéro et la
nième à la date n-1. Puisque la valeur acquise est toujours calculée à la fin de la date n, on aura
alors le schéma suivant :
0 1 2 n-2 n-1 n

a1 a2 a3 …………………………... an-1 an1
an (1+i)
an-1(1+i)2
a1(1+i)n
Soit VN(d) la valeur acquise d'une suite de n annuités de début de période, on aura :
V N(d) = a1´(1+i)n + a2´(1+i)n-1 + ………………...……………………………. an´(1+i)

= a´(1+i) + a´(1+i)2 + ………………………………………………...+ a´(1+i)n
C'est une suite géométrique dont le 1er terme est a´(1+i), le dernier est a´(1+i)n, la raison est
(1+i), on aura en application de la formule générale énoncée :
(3)
En comparant les équations (2) et (3), nous remarquons que la valeur acquise d'une suite
d'annuités de début de période est égale à celle d'une suite de fin de période, capitalisée pour
une période, c'est à dire VN(d) = VN´(1+i)
Exemple : Une personne âgée de 30 ans désire avoir à 60 ans un capital de 100 000 d. Quelle
somme devra-t-elle placer au début de chaque année à 6% pour réaliser cet objectif ?
On a n = 30, on aura :
3 : Valeur actuelle d'une suite d'annuités constantes
La valeur actuelle d'une suite d'annuités, qu'on note V0, est la somme des valeurs actuelles des
différentes annuités. Puisque cette somme est calculée à la date zéro et puisque les versements
se font à la fin de période, V0 est alors calculée une année avant le premier versement. On aura
alors le schéma suivant :
0 1 2 n-1 n

a1 a2 an-1 an
a a a a
a(1+i)-1
a(1+i)-2
a(1+i)-n+1
a(1+i) -n
V0 = a´(1+i)-1 + = a´(1+i)-2 +……………………..= a´(1+i)-n
C'est une suite géométrique dont le premier terme est a´(1+i)-1, la raison = ´(1+i)-1 et le
nombre de termes = n. En application de la formule générale, nous aurons :
Il faut remarquer que la formule (4) peut être déduite directement de la formule (2). En effet V0
représente tout simplement la valeur actuelle d'un montant VN versé à la date n ; nous aurons
alors :
Exemple : Un commerçant achète des marchandises à crédit contre le versement de 15

mensualités de 500 d. le premier aura lieu 1 mois après la date d'acquisition. Quel est le coût
d'achat de la marchandise si le taux d'actualisation mensuel est de 0,95% ?
Prix d'achat =
Exemple : Dix annuités de 500 d l'une a une valeur actuelle de 3 302,714. Calculer le taux
utilisé pour l'actualisation
Dans ce genre de calculs, il est préférable d'utiliser les tables financières que de procéder par
tâtonnement. Selon la table financière n°4, on a pour n = 10 :

 8% 6,710
 i? 6,605
 9% 6,418
Il s'agit alors de calculer i ; En procédant par interpolation linéaire, on aura :
Exemple : Un commerçant achète un fonds de commerce pour 50 000 d. Combien doit-il

verser de mensualités de 4 000 d pour rembourser sa dette ? Le taux d'actualisation mensuel
étant de 1%.
Selon la table financière n°4 ou en procédant par calculs logarithmiques, on trouve que n doit
être compris entre 13 et 14.
 Première solution : n = 13
- On calcule V0 / n = 13 Þ
- Pour combler la différence, on doit augmenter a13 de x /
x(1.01)-13 = 50 000 - 48 534,96 Þ x = 1 465,04 (1,01)13 = 1 667,352 Þ
a13 = 5 667,352
- Vérification des calculs :
Valeur actuelle d'un

versement de 5667,352 qui
aura lieu dans 13 mois.
Valeur actuelle de 12 annuités de 4 000
 Deuxième solution : n =14

- On calcule V0 / n = 14 Þ
- On doit donc verser 13 mensualités de 4 000, la 14ème devrait être de :
4 000 - x / x (1.01)-14 = 2 014,812 Þ x = 2 315,974 Þ a14 = 1 684,026.
- Vérification des calculs :

4 : Valeur actuelle d'une suite d'annuité de début de période
Cette valeur notée V0(d) est calculée juste au versement de la première annuité. On aura
alors :
V0(d) = a + a´(1+i)-1 +……………………….a´(1+i)-n+1
C'est une suite géométrique de n termes dont le premier est a et de raison égale à (1+i) -1. En
application de la formule générale, nous aurons :
(5)
En comparant la date de calcul de V0(d) et de V0, nous remarquons que V0(d) est calculée juste au
versement de la première annuité, alors que V 0 est calculée juste au versement de la première
annuité ; ceci donne V0(d) = V0´(1+i), ce qui se confirme par une simple comparaison des
équations (4) et (5). Cela va de soi, puisque chaque versement a une période de plus pour
fructifier.
5 : Valeur actuelle d'une perpétuité
Si le nombre de versement est très élevé, voire une perpétuité, alors la valeur actuelle de la
suite en question, qu'on note V0( ), est tout simplement la limite quand n tend vers l'infini de
la formule (23), c'est à dire : Þ
(6)
Exemple : La valeur actuelle de 1 000 mensualités de 100 d. actualisées au taux mensuel de

1% est :
 en application de la formule (23) : V0 = 9 999,523 » 10 000
 en application de la formule (24) : V0( ), = 10 000
6 : Valeur acquise d'une suite d'annuités en progression arithmétique
Soit une suite de n annuités en progression arithmétique de raison "r". Sa valeur acquise qu'on
note VN(r) sera calculée à partir du schéma suivant :
0 1 2 n-1 n
a1 a2 an-1 an
a a+r a + (n-1)r

VN(r) = a(1+i)n-1 + (a+r)(1+i)n-2 + …………...………. + [a+(n-2)r](1+i) + [a+(n-1)r] =
+S /
S = (n-1)r + (n-2)r(1+i) + …………….+r(1+i)n-2 Þ
S(1+i) = (n-1)r(1+i) + (n-2)r(1+i)2 + ………………….+r(1+i)n-1.
S(1+i) – S = -(n-1)r + r(1+i) + r(1+i)2 + …………….+r(1+i)n-1Þ
S´i = - nr + [r + r(1+i) + r(1+i)2 + ………….+ r(1+i)n-1].
Les valeurs entre crochets constituent une suite de n termes en progression géométrique de
raison (1+i) et dont le premier terme est égal à r. On aura alors :
(7)
Exemple : Déterminer la valeur acquise d'une suite de 10 annuités en progression

arithmétique. Le premier terme = 1 000 d., la raison = 500 d. et le taux d'intérêt = 8%
7 : Valeur actuelle d'une suite d'annuités en progression arithmétique
Nous avons remarqué à un paragraphe précédent que la valeur actuelle d'une suite d'annuité V 0
peut être déduite directement de sa valeur acquise en appliquant la formule V 0 = V0(1+i)-n. En
procédant de la même manière pour les annuités en progression arithmétique, nous pouvons
écrire :

(8)
Exemple : Calculer la valeur actuelle de l'exemple du paragraphe précédent (a = 1 000 ; r =

500 ; n = 10 et i = 0,08)
V0(r) =
On peut facilement vérifier que 19 698,497 est bien égale à 42 527,580(1.08) -10 (application de
la formule V0 = VN(1+i)-n.
8 : Valeur acquise d'une suite d'annuité en progression géométrique
Supposons que les annuités à verser constituent une suite géométrique de raison q, le schéma
donnant la suite des annuités est le suivant :
0 1 2 n-1 n
a1 a2 an-1 an
a aq aqn-2 aqn-1
Soit VN(q) la valeur acquise de cette suite d'annuités, on aura :
VN(q) = a(1+i)n-1 + aq(1+i) n-2 + …………………..+ aq2(1+i) + aqn-1

= aqn-1 + aq2(1+i) + …………………..+ aq(1+i) n-2 + a(1+i)n-1
VN(q) est une suite géométrique de n termes dont le premier est égal à aq n-1 et la raison est égale
à (1+i)q-1 ; En application de la formule générale, nous trouvons :
(9)
Exemple : Calculer la valeur acquise d'une suite de 10 annuités en progression géométrique de

raison 1,5. Le premier terme étant égal à 50. Le taux d'intérêt est de 8%.
VN(q) =

9 : Valeur actuelle d'une suite d'annuités en progression géométrique de raison q
Partant de la formule V0 = VN(1+i)-n, nous aurons alors : V0(q) = VN(q)(1+i)-n. Ceci donne
(10)
Exemple : Calculons la valeur actuelle de la suite de l'exemple précédent (rappelons a = 50 ; q

= 1,5 ; n = 10 et i = 0,08)
L'étudiant peut facilement vérifier que 3 060,721 est bien égale à 6 607,866 (1,08)-10.
10 : Calculs d'actualisation et de capitalisation en régime continu
Si le taux d'actualisation est continu, alors les facteurs usuels d'actualisation (1+i) -t et de
capitalisation (1+i)t deviennent e-it et e it. La somme s'obtient alors par intégration du temps 0
au temps n, plutôt que par sommation standard d'éléments discrets. Nous aurons alors les
formules suivantes :
 La valeur actuelle d'une suite d'annuités constantes :
(11)
 La valeur acquise d'une suite d'annuités constantes :

(12)

Annexe 2
Rappel Mathématique sur le Calcul Matriciel
1. Définitions
1.1 : Matrice de format (m,n)
 Une matrice sur le corps IK est un tableau rectangulaire de scalaires aij de la forme
 ,..., sont les lignes de la matrice ;
 , ……….., sont des colonnes.
Remarquons que l’élément aij se trouve à l’intersection se la ième ligne et la jème colonne. Une
matrice ayant (m) lignes et (n) colonnes est appelée une (m,n) matrice ou matrice m × n ; le
couple des nombres (m,n) est appelée la dimension de la matrice. Les matrices sont notées
habituellement par des lettres majuscules A,B,… Les éléments du corps IK seront notés par des
lettres minuscules a,b,c…..

Exemples :
A= ;B= ;C= ; D =
 A est une matrice de format ( 2,3). Les éléments de la ième ligne sont 1,-2, et 5.
 B est une matrice dite ligne ou vecteur ligne
 C est une matrice dite colonne, également appelée vecteur-colonne.
 D est la matrice nulle de format (3,2)
1.2. Transposée d’une matrice

La transposée d’une matrice A est la matrice, notée tA ou A', obtenue en permutant lignes et
colonnes de A. Si A est de format (m,n) , tA est de format (n,m)
Exemple
A= A' =
2. Opérations sur les matrices
2.1. Somme de deux matrices

La somme A+B de deux matrices n’est définie que si A et B sont de même format. On obtient
alors la matrice A+B en ajoutant à chaque élément de A l’élément de B ayant la même
position.
Exemple
Calculer A+B avec
A= et B = A+B =
Propriétés : Quelles que soient les matrices A,B et C de même format, on a :

 A+B = B+A (Commutativité)

 (A+B)+C=A+(B+C) (Associativité)
 t(A+B) = tA+tB
2.2. Produit d’une matrice par un scalaire

Etant donnés une matrice A et un nombre k, appelé scalaire, on obtient la matrice kA en
multipliant chaque élément de A par le nombre k.
Exemple : Soit la matrice A = . On demande de calculer -3A
On obtient –3A =
Propriétés
 A et B des matrices de même format, on a :
 k(A+b) = kA+kB
 t(kA)=k(tA)
2.3. Produit de deux matrices

Le produit AB de deux matrices n’est défini que si le nombre de colonnes de A est égal au
nombre de lignes de B. Prenons par exemple A= et B =
Il est commode de présenter les calculs sous la forme suivante :
23 = (2×8) + (-1×-4) + (3×1),

-2 = (2×2) + (-1×0) + (3×-2),
30 = (4×8) + (0,5×-4) + (0×1),
8 = (4×2) + ((0,5×0) + (0×-2).

Propriétés :
 AB peut être différent de BA
  les matrices A,B, et C / AB et BC existent, on a : (AB)C=A(BC)
  les matrices A,B, et C / A+B,AC et BC existent, on a :
 (A+B)C = AC+BC
3. Matrices Carrées
3.1. Définition
Une matrice carrée est une matrice ayant le même nombre de lignes et de colonnes. Une
matrice carrée n × n est appelée une matrice carrée d’ordre n.
Rappelons que l’addition et la multiplication ne sont pas définie pour des matrices
quelconques. Cependant, si on considère uniquement des matrices carrées d’ordre n donné,
alors les opérations d’addition et de multiplication par un scalaire et de transposée de matrice
et leurs résultats sont encore des matrices carrées d’ordre n.
Exemple n°1
Soit A et B deux matrices carrées / A = et B = , alors A et B
sont des matrices carrées d’ordre 3
 A+B = ;2A= ; tA =
 A×B=
Exemple n°2

A= ;B= ;C= et I3 =
 A,B,C et I3 sont des matrices carrés d’ordre 3,

 B est une matrice dite diagonale,
 C n’est pas une matrice diagonale,
 I3 est la matrice dite matrice unité ou matrice identité d’ordre 3.
 Une matrice carrée égale à sa transposée est une matrice symétrique.
 S= est une matrice symétrique
3.2. Diagonale et trace d’une matrice

Soit A une matrice carrée d’ordre n. La diagonale de A est constituée des éléments a 11, a22,
……, ann, La trace de A, qu’on écrit tr (A) = a11+ a22+……+ ann=
3.3. Déterminant (d'ordre 1 et 2) d’une matrice

A chaque matrice A = aij d’ordre n, on peut associer un scalaire appelé le déterminant de A,
noté habituellement par det (A) ou
 Le déterminant d’une matrice A = [a11] d’ordre 1 est le scalaire a11 lui même.
 Le déterminant d’ordre 2 est : = (a11 × a22) - (a21 × a12)
Cela signifie que le déterminant est égal au produit des éléments de la diagonale
principale, désignée par le signe plus, moins le produits des éléments de l’anti-
diagonale, désignée par le signe moins.
Exemples : det(24) = 24 ; det(-6) = -6

3.4 : Déterminant d’ordre trois

Soit A une matrice d'ordre trois, on aura alors :
det(A)=
= a11 (a22 x a33 - a23 x a32 ) - a12 (a21 x a33 - a23 x a31 ) + a13 (a21 x a32 - a22 x a31 )
Exemple
= 2 [(5×4)-(-2×-3)] - 1[(0×4)- (-2×1)] + 1[(0×-3)-(5×1)] = 28 - 2 - 5 = 21.
3.5. Mineurs et cofacteurs

Considérons une matrice carrée A=( aij ) d’ordre n. Appelons Mij la sous matrice carrée d’ordre
(n-1) de A, obtenue en supprimant la i ième ligne et la jième colonne de A. Le déterminant
est appelé le mineur de l’élément a ij de A. Le cofacteur de a ij noté cij est le mineur affecté de
son signe / cij = (-1)i+j . Notons que les signes (-1)i+j des mineurs forment un arrangement
en échiquier, avec les plus sur la diagonale principale.
Exemple
Considérons la matrice A = . La matrice des cofacteurs est la suivante :
C11 = ; C12 = ; C13 = ;
C21 = ; C22 = ; C23 = ;
C31 = ; C32 = ; C33 = ;

La matrice des cofacteurs est Cij =
3.6. Matrice Adjointe classique

Considérons une matrice carrée A d’ordre n sur un corps IK, l’adjointe classique (ou adjointe
tout court) notée Adj (A), est la transposée de la matrice des cofacteurs des éléments aij de A.
Adj (A)=
Ainsi , si on reprend l’exemple précédent, on aura :
A=
3.7. L’inverse d’une matrice
Par définition , A-1 =
Pour la matrice A, on aura |A| = -46 Þ

Annexe 3
Exercices
Exercice n°1 ( 6 pts)
On suppose que les titres 1 et 2 sont les seul titres risqués disponibles dans l'économie. Les paramètres
relatifs aux rendements de ces deux titres, qui sont indépendants, sont les suivants :
Titre 1 Titre 2
Rentabilité espérée 0.30 0.20

Variance 0.0081 0.0025
Soient deux investisseurs A et B. A choisit son portefeuille du marché constitué de 25% du titre 1 et
75% du titre 2. B choisit un portefeuille du marché constitué de 60% du titre 1 et 40% du titre 2.
1) Quel est le bêta relatif au titre 2 pour chacun des deux investisseurs ? (2 pts)
2) En se basant sur la réponse de la première question, peut-on dire que l'investisseur A exigera, pour le
titre 2, un rendement plus élevé que celui de B ? Donner le maximum d'explications. (2 pts)
3) Déterminer, pour chaque investisseur, le portefeuille zéro-bêta. (2 pts)
Proposition d'examen pour la Révision Comptable (2002-2003)
Une entreprise spécialisée dans le conseil en organisation et en ingénierie étudie la possibilité de

remplacer certains de ces ordinateurs lui ayant coûté 100 000 d. et ayant actuellement une valeur
comptable nette de 60 000. Ces ordinateurs pourraient servir pendant encore cinq ans. Après la
consultation de plusieurs fournisseurs, les dirigeants ont retenu un qui semble répondre aux exigences
de l'entreprise. Les ordinateurs proposés par ce fournisseur sont plus performants que les anciens et ne
coûtent que 80 000 d. Les anciens et les nouveaux ordinateurs n'auraient aucune valeur résiduelle dans
cinq ans, alors que l'entreprise, si elle décidait de se débarrasser de ses ordinateurs utilisés actuellement
obtiendrait 10 000 d. Au cours de l'année prochaine, le chiffre d'affaires annuel devrait être égal à 120
000, il doit croître annuellement , au cours des quatre années suivantes restantes, à un taux annuel de

5%. Ces chiffres d'affaires sont les mêmes pour les nouveaux et les anciens ordinateurs. Les coûts
d'exploitation annuels seraient aussi les suivants
Ordinateurs actuels Nouveaux ordinateurs

Coûts variables 70 000 65 000
Coûts fixes 40 000 30 000
1) Si le taux d'imposition est de 35%, le coût moyen pondéré du capital est de 8,32%, le ratio
d'endettement (dettes/capitaux propres) est de 0,9230769, et le taux de rendement exigé par les
actionnaires de la société est de 13%, déterminer le choix de l'entreprise en se basant sur la VAN
différentielle.
2) le directeur technique de la société veut quitter l'entreprise pour ouvrir sa propre boîte; il compte
s'endetter de la même façon que l'entreprise (avoir le même ratio d'endettement que l'entreprise) et
rembourser le crédit par trois annuités constantes, la première venant une année après l'achat des
ordinateurs.. Il vous demande d'évaluer la performance financière des nouveaux ordinateurs
 (a) dans le contexte d'un marché parfait
 (b) dans le contexte de Myers (1972). pour les calculs des coûts attachés aux différents
actifs financiers, il faut se baser sur l'approche de Modigliani et Miller (1963) (modèle ou
hypothèses).
Exercice proposé (examen 3ème Sciences Comptables ; 2001-2002)
La société SIH a été contactée par un constructeur d'ordinateurs coréen dont les produits ne
sont pas représentés en Tunisie. Ce constructeur propose de créer une entreprise conjointe
chargée de distribuer ses produits et pièces de rechange.
Les devis centralisés par hamed, responsable technique du projet sont les suivants. Les
montants sont exprimés en milliers de dinars (M D) : Terrain : 1 000 ; Gros œuvres (parking et
bâtiments) : 2 200 ; Finitions (menuiserie, peinture, décoration, etc.,) : 2 960. Par ailleurs, il
faut ajouter des frais d'établissement pour un montant égal à 540 amortis linéairement sur trois
ans. Les autres durées d'amortissement sont les suivantes : gros œuvre : 20 ans (linéaire) et
finitions : 5 ans (linéaire aussi).
Compte tenu des études réalisées, le chiffre d'affaires total estimé pour la première année
d'activité est égal à 20 000. Son taux de croissance en valeur sera égal à 30% pour les deux
années suivantes et se stabilisera à 20% ensuite. L'ensemble des charges d'exploitation, hors
dotations aux amortissements, est estimé à 7 000 pour la première année d'activité. En
moyenne ces charges devraient croître au rythme de 12% l'an.

Aussi, il a été convenu que ce projet sera étudié sur la base de cinq années d'exploitation. En
effet, il est probable qu'à l'issue de ces cinq années d'exploitation, il est nécessaire de trouver
un emplacement plus spacieux pour faire face au développement des ventes, et à la mise en
œuvre d'activités de services annexes qui sont actuellement en cours d'étude.
La valeur de liquidation des différentes immobilisations corporelles peut être supposée égale à
leur valeur comptable nette. Toutefois, la valeur du fonds de commerce créé du fait de la
réalisation du projet peut être estimée à 5% du chiffre d'affaires de la dernière année.
Le taux d'imposition sur les bénéfices à prendre en compte pour l'ensemble de la période est
égal à 35%. On supposera que les plus-values à long terme seront imposées à 15%.
Quant au financement du projet, la société désire maintenir inchangé son levier financier (le
ratio B/S = 1). La part de l'emprunt sera débloquée au début de l'année 0 et son remboursement
intégral se fera à la fin de la durée de vie prévue du projet. Les rentabilités exigées par les
prêteurs et les actionnaires sont respectivement égales à 10% et 13,5%.
On vous demande de :
1) Analyser l'acceptabilité du projet en se basant sur le critère de la VAN (4 pts)

2) Interpréter les résultats en expliquant comment le projet permet de générer un taux d'intérêt
sur le montant encore investi, de récupérer la mise initiale et d'avoir un surplus dont la valeur
actuelle est égale à la VAN calculée. (2 pts)
3) Analyser la sensibilité du coût du capital (2 pts)
Exercice n° 1 (examen CES 2001-2002, session principale) (10 pts)

…………………………………………………………………………………………………………
En septembre 2000, Mokhtar fut informé par l’avocat de l’entreprise que le propriétaire de la
société « ELECTRIC CAP », Monsieur Kamoun, vient de décéder et que sa veuve ne connaissait
rien au monde des affaires a décidé de vendre l’entreprise.
Avant de se décider, Monsieur Mokhtar, voulait y voir plus clair. C’est ainsi qu’il chargera son
directeur financier d’étudier la rentabilité de cette affaire et le meilleur schéma de financement. Ce
dernier, après investigation, visite des lieux et entretien avec les responsables d’ELECTRIC CAP, a
opté pour l’achat par cession d’actifs. Le contrat portera sur les éléments suivants1 :
- Un terrain de 50 000 d.
- Des locaux d’une valeur de 150 000 d. Ils pourront être amortis linéairement sur leur durée
restante, soit 15 ans. La société devra effectuer des dépenses d’aménagement de 10 000 d à
amortir linéairement sur 10 ans.
- Un mobilier de 20 000 d à amortir linéairement sur 10 ans.
- Un matériel de transport de 80 000 d à amortir linéairement sur 5 ans.
- Un matériel industriel de 800 000 d amortissable linéairement en 5 ans.
Des stocks pour une valeur de 50 000 d2.
Le produit fabriqué peut être vendu à 120 d l’unité. La structure des coûts est la suivante :
- Coût variable = 70 d
- Coût fixe unitaire (autre que l’amortissement) = 10 d
1
La société ELECTRIC CAP se chargera elle-même de régler ses créances et dettes avec ses tiers.
2
Ces stocks devront alimenter en partie le BFR de démarrage de la nouvelle activité d’ELECTRE CAP.

Le BFR d’exploitation est estimé à 30 jours du CAHT.
La demande du produit de la société est incertaine. La direction ne pense pas pouvoir stabiliser ses
ventes moyennant une politique de prix. Elle préfère plutôt adapter sa production à la demande de
marché. Trois scénarios sont envisagés :
Scénario pessimiste réaliste optimiste

Volume des ventes
Quantité à vendre par année (en unités) 9 000 11 000 13 000
Le niveau et la structure des coûts sont insensibles au niveau de la production.
L’affaire fût conclue avec succès courant décembre 2000 et Monsieur Mokhtar l’a payée au
comptant.
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……………………………………………………………………………………
Sachant que :
 Le terrain prendra de la valeur au rythme de 10% par an,
 Une fois la production arrêtée, les équipements auront une valeur résiduelle nulle. Les autres
immobilisations auront une valeur égale à leur valeur comptable nette (excepté les dépenses
d’aménagement qui seront irrécupérables),
 Les valeurs immobilisées qui ne sont pas totalement amorties ne seront pas cédés, mais
pourront être utilisées pour d’autres usages.
1/ Analyser la rentabilité économique de l’investisseur (y compris celui en BFR) si le taux de

rendement exigé par les entreprises de même classe de risque, mais non endettées est de 15% net
d’impôt. (faites les calculs pour les trois scénarios) (6 pts)
Avant de conclure le contrat, le responsable financier de la société a proposé au PDG Mokhtar

d’utiliser l’emprunt ou le crédit-bail pour financer le matériel industriel. L’argument du financier est
de profiter de l’effet de levier financier pour augmenter la rentabilité financière.
Après avoir prospecté le marché, il vient avec deux offres qu’il pense les meilleures :
 Un emprunt de 800 000 d auprès de la BIAT au taux facial de 10% et remboursable par
annuités constantes sur 5 ans,
 Un crédit-bail auprès de Tunisie-leasing aux conditions suivantes :
- Un dépôt de garantie de 150 000 d sur un contrat de 5 ans,
- Des redevances annuelles de 200 000 d payables en fin d’année,
- Une option d’achat à exercer à la fin de l’année 4 et à valoir sur le dépôt de garantie.
2/ Dans quelle mesure le schéma de financement aurait-il influencé la décision d’achat ? (4 pts)
Exercice (Examen Mastère M&F; FSEGS, 2000-2001)

L'entreprise ABE Inc., étudie actuellement un projet d'investissement. Ce projet est complètement
indépendant des projets actuels de l'entreprise. Comme le projet est gardé secret, nous utiliserons un
nom de code, soit : Amine. Le projet Amine est d'une durée de deux ans, mais il est possible de
l'abandonner après la première année si ABE Inc. pense qu'il vaut mieux ne pas continuer. Après

une longue conversation avec le PDG de la compagnie, Mr. X, nous avons pu obtenir les
renseignements suivants :
A la première année, le premier projet peut aller "très bien", "normalement" ou "très mal" avec les
probabilités respectives suivantes : 0.3; 0.4; 0.3. Si le projet va très bien, l'entrée d'argent nette après
impôts sera de 200 000 d; s'il va normalement, elle sera de 128 000 d; et s'il va très mal, elle sera de
100 000 d. A la fin de la première année, on peut abandonner le projet Amine et vendre
l'équipement pour 88 000 ou 68 000, les deux montants ayant autant de chances d'être réalisés.
Selon le résultat obtenu la première année, les événements possibles de la deuxième année seront
les suivants :
 Si le projet va très bien la première année, l'entrée d'argent nette après impôts sera de
256 000 avec une probabilité de 0.6 ou de 220 000 avec une probabilité de 0.4
 Si le projet va normalement la première année, l'entrée d'argent nette après impôts sera
de 180 000 avec une probabilité de 0.25, de 144 000 avec une probabilité de 0.5 et de
132 000 avec une probabilité de 0.25.
 Enfin, si le projet va très mal la première année, l'entrée d'argent nette après impôts sera
de 112 000 avec une probabilité de 0.3, de 80 000 avec une probabilité de 0.4 et de
48000 avec une probabilité de 0.3
L'investissement initial est de 140 000 d. et le taux d’actualisation est de 12%
On vous de mande de :
1- Prendre les décisions d'abandon ou de continuation et d'expliquer votre

raisonnement pour chacune des décisions. (3 pts)
2- Monter (sans faire les calculs des différentes VAN) l'arbre des possibilités pour le
projet Amine. (1 pt)
Pour les questions suivantes, utiliser pour le projet Amine une E(VAN) de 100 000 d et un écart-
type s(VAN) de 50 000 d. Ce projet demeure complètement indépendant des autres projets de
l'entreprise ABE Inc.
3- En supposant que Mr. X se soit trompé sur le montant d'investissement initial et que
celui-ci soit de 160 000 d au lieu de 140 000 d., analyser l'impact de ce changement
sur les réponses de la première question. (2 pts)
4- Le projet Zied, est également à l'étude par l'entreprise et elle ne sait pas lequel des deux
projets est plus performant, soit Zied soit Amine. Les 2 projets se distribuent
normalement et sachant que Zied a une E(VAN) de 160 000 d et un écart-type de 100 000
d, lequel des 2 projets minimise les probabilités d'avoir une VAN négative ? (2 pts)
5- ABE Inc. a, d'après Mr X, une E(VAN) globale de 600 000 d avec un écart-type s(VAN)
de 360 000. Toujours d'après Mr X, il semblerait que le projet Zied se comporterait
exactement comme les projets actuels de l'entreprise et serait considéré comme
complètement dépendant. Quel est le projet qu'il faut choisir se on se place dans un
contexte de portefeuille ? (2 pts)

On considère un marché à trois actifs risqués.
 La transposée du vecteur des rendements espérés est (0.1 ; 0.13 ; 0.15).

 La matrice des variances covariance des rendements est diagonale. Par ailleurs les variances
des trois actifs sont respectivement : 0,01 - 0.02 - 0.04
1) Déterminer le portefeuille optimal pour la rentabilité espérée suivante : r p = 12% (2 pts)
2) Déterminer le portefeuille optimal à variance minimale. (X 0) (2 pts)
3) Déterminer le portefeuille optimal dont le portefeuille à zéro-béta admet une rentabilité espérée
égale à zéro. (X1) (2 pts)
4) A partir des portefeuilles trouvés dans les questions (2) et (3), déduire le portefeuille optimal dont la
rentabilité espérée est de 10 % (2 pts)
5) Pour le portefeuille trouvé en (4), est-il nécessaire de démontrer qu'il est optimal ? Expliquer (2 pts)

Considérons les deux entreprises U qui est non endettée et L qui est endettée de sorte que le
ratio B/S = 1. Le BAII espéré, le même pour les deux sociétés, est égal à 200 d. Le coût de la
dette avant impôt est exactement égal au taux de rendement sans risque. Le taux d'impôt sur
les bénéfices étant de 35%. Considérons par ailleurs les paramètres suivants : E(R m) = 0.12 ;
V(Rm) = 0.0144 ; Rf = 0.08 ; BU = 1 et BL = 1.5.
1. Trouver le coût du capital et la valeur de chaque entreprise.
2. Evaluer les possibilités d'acceptation et du rejet des quatre projets suivants :

Projet Investissement initial Bénéfice disponible aux Actionn. sj rjm
A 100 10 0.12 0.5
B 120 12 0.14 0.6
C 80 9 0.16 0.7
D 150 19.5 0.18 0.8

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Cours de Finance de l’Entreprise Annexes

1 : La valeur acquise d'une suite d'annuités constantes de fin de période

VN = a1´(1+i)n-1 + a2´(1+i)n-2 + ........................................................+ an

Les annuités sont constantes, ce qui donne ai = a (" i = 1,………,n), d'où :

VN = a´(1+i)n-1 + a´(1+i)n-2 + ........................................................+ a

En remplaçant (1+i) par g, on aura :

VN = a´gn-1 + a´gn-2 + ........................................................+ a Þ

Bouri Abdelfettah, (2003-2004). 1

VN - g´VN = a - a´gn Þ VN´(1-g) = a´(1-gn )Þ

On peut écrire alors d'une façon générale que :

"Cette formule générale présente l'énorme avantage de n'exiger qu'une formule

En remplaçant g par sa valeur dans l'équation (20), nous aurons : Þ

chacune ; le taux de capitalisation étant de 7% Þ

En se referant à la table financière n°3, la ligne correspondant à n = 8 donne 10,260 pour i =

Bouri Abdelfettah, (2003-2004). 2

Par interpolation linéaire, on aura :

Le nombre de versements ne peut pas être fractionnaire. On prend n =18 ou n =19.

- On verse 18 mensualités de 1000 chacune et une 19ème de 100 - 81,089 = 18,911

- Vérification des résultats :

2 : Valeur acquise d'une suite d'annuités constantes (début de période)

Bouri Abdelfettah, (2003-2004). 3

a1 a2 a3 …………………………... an-1 an1

V N(d) = a1´(1+i)n + a2´(1+i)n-1 + ………………...……………………………. an´(1+i)

3 : Valeur actuelle d'une suite d'annuités constantes

Bouri Abdelfettah, (2003-2004). 4

V0 = a´(1+i)-1 + = a´(1+i)-2 +……………………..= a´(1+i)-n

Exemple : Un commerçant achète des marchandises à crédit contre le versement de 15

Bouri Abdelfettah, (2003-2004). 5

Exemple : Un commerçant achète un fonds de commerce pour 50 000 d. Combien doit-il

Valeur actuelle d'un

Valeur actuelle de 12 annuités de 4 000

 Deuxième solution : n =14

Bouri Abdelfettah, (2003-2004). 6

4 : Valeur actuelle d'une suite d'annuité de début de période

5 : Valeur actuelle d'une perpétuité

Exemple : La valeur actuelle de 1 000 mensualités de 100 d. actualisées au taux mensuel de

 en application de la formule (23) : V0 = 9 999,523 » 10 000

 en application de la formule (24) : V0( ), = 10 000

6 : Valeur acquise d'une suite d'annuités en progression arithmétique

Bouri Abdelfettah, (2003-2004). 7

VN(r) = a(1+i)n-1 + (a+r)(1+i)n-2 + …………...………. + [a+(n-2)r](1+i) + [a+(n-1)r] =

S = (n-1)r + (n-2)r(1+i) + …………….+r(1+i)n-2 Þ

S(1+i) = (n-1)r(1+i) + (n-2)r(1+i)2 + ………………….+r(1+i)n-1.

S(1+i) – S = -(n-1)r + r(1+i) + r(1+i)2 + …………….+r(1+i)n-1Þ

S´i = - nr + [r + r(1+i) + r(1+i)2 + ………….+ r(1+i)n-1].

Exemple : Déterminer la valeur acquise d'une suite de 10 annuités en progression

7 : Valeur actuelle d'une suite d'annuités en progression arithmétique

Bouri Abdelfettah, (2003-2004). 8

Exemple : Calculer la valeur actuelle de l'exemple du paragraphe précédent (a = 1 000 ; r =

8 : Valeur acquise d'une suite d'annuité en progression géométrique

Soit VN(q) la valeur acquise de cette suite d'annuités, on aura :

VN(q) = a(1+i)n-1 + aq(1+i) n-2 + …………………..+ aq2(1+i) + aqn-1

Exemple : Calculer la valeur acquise d'une suite de 10 annuités en progression géométrique de

Bouri Abdelfettah, (2003-2004). 9

9 : Valeur actuelle d'une suite d'annuités en progression géométrique de raison q

Exemple : Calculons la valeur actuelle de la suite de l'exemple précédent (rappelons a = 50 ; q

10 : Calculs d'actualisation et de capitalisation en régime continu

 La valeur actuelle d'une suite d'annuités constantes :

 La valeur acquise d'une suite d'annuités constantes :

Bouri Abdelfettah, (2003-2004). 10

1.1 : Matrice de format (m,n)

 ,..., sont les lignes de la matrice ;

 , ……….., sont des colonnes.

Bouri Abdelfettah, (2003-2004). 11