CORRIGÉS DES APPLICATIONS

Chapitre 14 : L’évaluation des entreprises

Exercice 1 – Les chiffres clés de groupes cotés

Commenter en quelques lignes le tableau.

Le tableau présente plusieurs indicateurs financiers présentant des niveaux différents d’un groupe à un
autre. Pour un investisseur, l’information sur le cours est certainement la plus révélatrice : L’Oréal
présente ainsi le cours le plus élevé et PSA le moins élevé. Même si la tendance est plus intéressante :
il est préférable d’acheter un titre à un prix faible et de voir ce prix augmenter (pour réaliser une plus-
value). Si le cours a toujours été élevé, il est certes possible de revendre le titre à un prix élevé mais ce
n’est pas pour autant qu’une plus-value aura été réalisée.
Le PER permet alors de relativiser le niveau du cours par rapport au bénéfice net par action. Encore
une fois, L’Oréal présente le PER le plus élevé : le cours représente 27,5 fois le bénéfice net par
action ; beaucoup d’éléments ne semblent pas comptabilisés. C’est cohérent avec la nature du groupe
et ses multiples marques qu’il est délicat d’évaluer en comptabilité. PSA a aussi le PER le plus faible.
Il est intéressant que le classement des groupes reste pratiquement le même à partir du cours ou du
PER.
Le dividende par action représente la part du résultat distribué aux actionnaires. Encore une fois, le
classement est quasiment inchangé : L’Oréal présente le dividende par action le plus élevé et PSA le
plus faible.
Au final, même si les règles comptables peuvent être discutables, pour analyser la performance, le
résultat net reste un indicateur utile. Pour pouvoir analyser le niveau du résultat net, comme la taille du
groupe peut varier, il est possible de calculer le taux de profitabilité (€ de résultat net pour 100 € de
chiffre d’affaires).

Legrand PSA L’Oréal Danone

Taux de profitabilité : 12,9 % 3,6 % 13,8 % 8,3 %

L’Oréal présente le taux de profitabilité le plus élevé, et PSA le plus faible.

Il y a donc plusieurs indicateurs pour analyser l’activité d’un groupe. Il faut savoir si c’est la
performance comptable ou la performance boursière qui domine. La performance comptable s’appuie
sur des normes comptables pour mesurer la richesse et la performance boursière sur l’appréhension du
marché à la suite des informations stratégiques, financières et commerciales et les réactions des
acheteurs et vendeurs du marché.
Les quatre groupes, pourtant issus de quatre secteurs d’activité différents, sont donc mieux valorisés
par le marché que par la comptabilité. Le groupe avec des actifs intangibles (comme des marques) est
celui qui présente le cours (et surtout le PER) le plus élevé. La comptabilité semble donc être une
information utile mais une information parmi d’autres pour évaluer l’activité d’un groupe.

Finance d’entreprise, Ch. Thibierge, L. Chalençon, J. Köehl, S. Mchawarb, S. Nivoix, J-É. Palard, E. Plot-Vicard.
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Exercice 2 − L’évaluation de Euro Disney SCA

1. Expliquer pour les méthodes suivantes sont écartées pour évaluer le prix d’une action Euro
Disney SCA :

a) Actif net comptable corrigé

La réévaluation à leur valeur de marché des actifs et passifs enregistrés au bilan est surtout pertinente
pour des holdings ou des sociétés détentrices de nombreux actifs susceptibles de voir leur valeur
historiques inscrite au bilan très en dessous de leur valeur de marché.
Reste à savoir si les actifs immobiliers du groupe peuvent faire l’objet d’une réévaluation. Comme
l’exploitation des parcs d’attraction, des hôtels et autres infrastructures se réalise sous licence, la vente
de ces éléments conduirait nécessairement à une perte d’activité (aucune exploitation ne peut
s’envisager en dehors du cadre prévu : toute exploitation est dépendante de l’activité des autres
éléments du groupe).
b) Actualisation des flux de dividendes
La valeur d’une action peut s’appuyer sur l’ensemble des flux de dividendes futurs actualisés. Mais
cette méthode n’est pertinente que pour les sociétés, d’une part bénéficiaires et d’autre part avec une
capacité de distribution de dividendes significative, régulière et prévisible. Comme aucun dividende
n’a été versé depuis 1993, la méthode n’est clairement pas adaptée.
c) Multiples de transactions comparables
Cette méthode n’est pas pertinente car il est clairement énoncé qu’il n’existe aucune transaction
récente sur des sociétés comparables.

2. Expliquer pourquoi les méthodes suivantes sont retenues pour évaluer le prix d’une action
Euro Disney SCA :

a) Cours de bourse
La société est cotée en bourse et fait l’objet de transactions fréquentes.
b) Actualisation des flux de trésorerie futurs
Il semble possible de calculer la valeur d’entreprise (valeur de l’actif économique) à partir des
informations sur le plan de financement sur l’horizon 2017-2030. Les flux de trésorerie futurs sont
alors actualisés au coût du capital (donné dans l’énoncé à 8,50 %) et d’une valeur terminale calculée
par actualisation à l’infini d’un flux de trésorerie normatif.
Dans un second temps, la valeur de la dette nette est retranchée de la valeur d’entreprise pour obtenir
la valeur actionnariale.
c) Multiples de sociétés comparables
Un échantillon mixte comparable à la société est créé et une relation entre un agrégat financier
(Ebitda) et la valeur économique est calculée. Cette méthode peut donc être utilisée.

3. Conclure sur le niveau de prix proposé.

Le prix proposé est de 2 €.
Ce prix est très nettement supérieur à toutes les estimations issues des méthodes retenues. Il est
évident que les évaluations, réalisées dans une perte difficile avec un exercice 2016 déficitaire, ont
entrainé des hypothèses prudentes.
Ces hypothèses ont certainement été jugées comme trop prudentes, d’où la fixation d’un prix à un
niveau plus élevé et donc permettant d’appréhender l’avenir avec une vision plus optimiste.

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