UIPA

Université Internationale
Les cahiers de l’économiste
Privé d’Abidjan

MONNAIE ET FINANCE INTERNATIONALE

Licence 3 de Sciences Economiques

Licence 3 de Sciences de gestion

Prof. AKA BROU Emmanuel

Agrégé d’Economie, UFR-SEG, UFHB

Email : e.aka-brou@hotmail.fr

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Plan du cours
Chapitre 1. La balance des paiements

Chapitre 2. L’équilibre macroéconomique et l’ajustement de la balance des paiements

Chapitre 3. Le marché des changes

Chapitre 4. La détermination des taux de change

Chapitre 5. Les Régimes de change

Bibliographie

1) Finance internationale. H., Bourguinat, J.Teiletche, M.Dupay. Ed. Dalloz (2007)

2) Finance internationale. P d’Arvisenet. Ed. Dunod (2008)

3) Economie financière internationale. J.B.Ferrari. Ed. Bréal (2000)

Biographie
Prof. AKA BROU Emmanuel, Agrégé de Sciences Economiques, est spécialiste en Macroéconomie, Monnaie et
Finance. Il est titulaire d’un Doctorat en sciences économiques -spécialité : macroéconomie et finance
internationale- de l’Université Clermont-Ferrand I (France, 2005), d’un Diplôme d’Etudes Approfondies en
Economie de l’Environnement, des Ressources Naturelles, de l’Energie et de l’Agriculture de l’Université
Toulouse I (2000), d’une Maîtrise et d’une licence en sciences économiques de l’Université de Cocody-Abidjan
(1998 et 1997).

Prof. AKA BROU enseigne à l’Université Félix HOUPHOUET-BOIGNY, Cocody-Abidjan depuis 2009. Il a
enseigné l’économie à l’Ecole Nationale Supérieure de Statistique et d’Economie Appliquée d’Abidjan (ENSEA,
2008-2017), à l’Université Thomas Sankara de Ouagadougou (PTCI, CCCO sessions 2021); à l’Université
Marien N’Gouabi de Brazzaville au Congo (NPTCI, CCCO sessions 2017), à l’Université Général Lassana
Conté de Conakry en Guinée (2016 et 2018), à l’Université Cheikh Anta Diop de Dakar (PTCI, CCCO sessions
2018); à l’Université Marien N’Gouabi de Brazzaville au Congo (NPTCI, CCCO sessions 2017), à l’Université
d’Abomey-Calavi de Cotonou au Bénin (NPTCI, CCCO sessions 2016 et 2014), à l’Université Paris 11 (2006-
2007) et à l’Université Clermont-Ferrand I (2004-2006) en France. Il a été Economiste au Fonds Monétaire
International (2003), Washington D.C., Etats-Unis. Il a également été consultant pour la BCEAO, le PNUD et la
CAPEC.

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Chapitre 1. La balance des paiements

1. Définition et méthodologie
1.1 Définition

La balance des paiements est un document statistique qui retrace sous forme
comptable l’ensemble des échanges, de biens, de services et de capitaux pendant une période
donnée entre un pays (les agents économiques résidents) et le reste du monde (les agents
économiques non-résidents).

1.2 Qui sont les agents économiques ?

Les agents économiques résidents sont des personnes physiques vivant dans le pays en
question (exemple : la côte d’Ivoire) quel que soit leur nationalité, ainsi que les entreprises
nationales ou étrangères exerçant leurs activités sur le territoire national. A l’inverse les non-
résidents sont les étrangers et les nationaux (entreprises ou personnes physiques) établis hors
du territoire national.

1.3 Quelles sont les sources ?

La balance des paiements est établie à partir de plusieurs sources dont les principales
sont :

- les déclarations en douanes (les biens et services) ;

-les documents bancaires (les capitaux), etc.

1.4 Quelle est la méthodologie utilisée ?

La balance des paiements est construite sur le principe de la comptabilité à partie

double. Toute opération qui concerne la cession d’un actif (par exemple, les exportations de
biens et services, les achats de titres domestiques par les non-résidents) et qui entraîne une
entrée de fonds est inscrite au crédit. En vertu du principe de la partie double, l’entrée de
fonds elle-même, contrepartie de l’opération, est saisie au débit. Inversement, toute opération
qui concerne l’acquisition d’un actif (par exemple, les importations, les achats de titres
étrangers par les résidents) et qui provoque une sortie de fonds figure au débit, alors que la
sortie de fonds, contrepartie de l’opération, est inscrite au crédit.

Il faut remarquer que toute transaction donne lieu donne lieu à deux écritures de même
montant mais de sens inverse :

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 -L’une constate le caractère économique de l’opération (opération autonome) :
exportations ou importations de biens, de services, de transfert de capital, IDE, etc.

-L’autre enregistre sa contrepartie monétaire (opération induite) : règlement d’une

opération d’importation ou d’exportation par exemple.

Exemple 1 : Une entreprise ivoirienne importe de la France une machine-outil d’une valeur
de 100 000 000 de FCFA. La balance des paiements de côte d’ivoire enregistre l’opération
comme suit :

OPERATIONS CREDIT DEBIT

Importations 100 000 000

Réserves de change 100 000 000

Exemple 2 : une entreprise ivoirienne réalise un investissement direct à l’étranger d’une

valeur de 200.000.000 FCFA.

OPERATIONS CREDIT DEBIT

Compte financier (IDE) 200 000 000

Variation des avoirs et engagements 200 000 000

2. Présentation et analyse de la balance des paiements

2.1 Les différents comptes de la balance des paiements

a) Le compte des transactions courantes

Ce compte comprend :

• Les opérations sur les biens ou marchandises (i.e. exportations ou importations de biens)

• Les opérations sur les services. Les principales catégories des services sont : transport,
assurance, tourisme, voyages d’affaires, services financiers et bancaires, communication,
informatique, services culturels.

• Revenus primaires : ce sont les revenus des facteurs. Ce poste récence les transactions
effectuées entre résidents et non-résidents concernant la rémunération des facteurs de
production (capital, travail). On distingue :

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- Le revenu du travail (travailleurs saisonniers ou frontaliers)

- Les revenus des investissements (investissements directs étrangers IDE, investissements de

portefeuille et autres investissements).

• Revenus secondaires : ils désignent les transferts unilatéraux (transferts courants sans
contrepartie) effectués par le secteur officiel (dons, subventions) et par le secteur privé (les
transferts des travailleurs immigrés dans leurs pays d’origine).

INTITULEE CREDIT DEBIT SOLDE

1. Compte courant

1.1 Biens

1.2 Services

1.3 Revenus primaires

1.4 Revenus secondaires

2. Compte de capital

2.1 Transferts en capital

2.2 Acquisition et cessions d’actifs non-financiers

3. Compte financier

3.1 Investissements directs étrangers

3.2 Investissements de portefeuille

3.3 Autres investissements (dettes bancaires)

3.4 Avoirs de réserves

Erreurs et omissions

b) Le compte de capital

Ce compte regroupe deux éléments essentiels :

• Les transferts en capital (les remises de dettes, les subventions pour investissements).

• Les acquisitions et cessions d’actifs non financiers (achats et ventes de brevets, droit
d’auteurs, franchises…).

Il faut noter que le compte de capital est généralement d’un montant très faible. Son solde est
négligeable par rapport aux soldes du compte courant et du compte financier.

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 c) Le compte financier

Ce compte comprend :

• Les investissements directs étrangers (IDE)

Ils désignent les opérations effectuées par un investisseur afin d’acquérir d’accroître ou de
liquider un intérêt durable dans une entreprise non résidente. On est en présence d’IDE
lorsqu’un investisseur détient au moins 10% du capital social de l’entreprise investie.

Lorsque cette condition est vérifiée, tous les mouvements de capitaux entre la maison mère et
les filiales, ainsi que les bénéfices réinvestis sur place, sont enregistrés comme IDE.

• Les investissements de portefeuille

Ils représentent les transactions portant sur les titres de participation (les actions) ne dépassant
pas le seuil de 10% du capital, les titres de créances (les obligations) et les instruments du
marché monétaire.

• Les produits financiers dérivés

Ils correspondent aux transactions nettes sur les produits dérivés (options, swaps, futures. Voir
chap. 3)

• Les autres investissements

Ils comprennent les prêts et crédits commerciaux

• Les avoirs de réserve

Ils recensent les variations des avoirs de réserves officielles de la banque centrale (or, devises,
Droit sur tirage spéciaux, positions de réserves auprès du FMI)

NB : le poste erreurs et omissions est un poste d’ajustement. Il sert à équilibrer la

balance des paiements.

II.2- Les principaux soldes de la balance des paiements

a- Le solde commercial

C’est la différence entre les exportations et les importations de marchandises.

b- Le solde des invisibles

Il se distingue de la balance commerciale en ce sens qu’il ne porte pas sur les échanges de
biens matériels mais regroupe les échanges de services, de revenus et de transferts.

c- Le solde des biens et services

C’est le solde commercial auquel on ajoute le solde des services.

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 d- Le solde des transactions courantes

C’est le solde précédent auquel on ajoute le solde des revenus et des transferts courants.

e- Le solde des opérations courantes et du compte de capital

C’est le solde des transactions courantes auquel on ajoute le solde du compte de capital. Il
représente la capacité ou le besoin de financement de la nation (pays).

f- Le solde à financer

SF = Solde des opérations courantes+ Solde du compte de Capital+ Solde des IDE

g- Le solde des opérations financières

SFi = Solde des IDE+ Solde des investissements en portefeuille+ Solde des autres
investissements

h- La position extérieure
Ce poste recense les encours de dette et de créances de toute nature des résidents envers les
non-résidents.

PE = Solde des IDE + Solde des investissements en portefeuille+ Solde des autres
investissements + Avoirs de réserves

PE = Solde des opérations financières + Avoirs de réserves

Si PE > 0 le pays est créditeur net vis-à-vis du reste du monde

Si PE < 0 le pays est débiteur net vis-à-vis du reste du monde

II.3- quelques indicateurs pertinents pour mesurer le commerce international d’un

pays

a- Propension moyenne à importer

M = (M/Y) x 100
Avec Y : PIB, revenu

b- Propension marginale à importer

m’= (∆M / ∆Y) x100

Ce indicateur (m’) est un indicateur important car il exprime la dépendance du PIB par
rapport aux importations.

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On sait par exemple que la croissance du PIB entraine la croissance des importations de
pétrole pour les pays non-producteurs.

c- Propension moyenne à exporter

x = (X / Y) x 100

d- Propension marginale à exporter

x’= (∆X / ∆Y) x 100

Elle précise degré de dépendance du PIB aux exportations.

e- Les élasticités : prix sur demande d’importation et prix sur offre

d’exportation

£ = (∆M/ M)/ (∆PM/ PM)

Cet indicateur exprime la sensibilité des importations nationales à leurs prix.

£ P/X = (∆X/ X)/ (∆PX/ PX)

f- Le taux de couverture

Il mesure le pourcentage des exportations de biens et service par rapport aux importations de
biens et services :

TC = (X / M) x 100

Si TC = 100 => X = M ; on dit que le commerce extérieur est équilibré.

Si TC < 100 => X < M ; on dit qu’il ya déficit commercial.

Si TC > 100 => X > M ; on dit qu’il ya excédent commercial.

g- Le degré d’ouverture

Il mesure la part du commerce international dans l’activité d’un pays.

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Degré d’ouverture = [(X+M/2) / PIB] x 100

h- Effort d’exportation

Il mesure la part des exportations par rapport à la production.

EX = (X /PIB) x100

Taux d’export. du secteur = (X du secteur /production du secteur) x 100

i- Taux de pénétration

Il mesure la part des importations de biens et services dans le marché national.

TP = (M / demande intérieure) x 100

Demande intérieure (A) = consommation (C) + investissement des entreprises (I) + les
dépenses publiques (G)

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 Chapitre 2. Equilibre macroéconomique et ajustement de la
balance des paiements

On peut établir des relations entre les soldes partiels de la balance des paiements et un certain
nombre d’agrégats internes. L’établissement de ces relations permet de dégager de précieux
enseignements sur la situation financière et économique d’un pays.

1. Equilibre macroéconomique

1.1 Soldes externes et agrégats internes

L’équilibre macroéconomique est donné par le revenu :

Y=C+I+G+X–M (1)

Avec Y le PIB ; C la consommation ; I l’investissement ; G les dépenses publiques ; X les

exportations ; M les importations.

L’égalité (1) peut être réécrite sous forme de d’équilibre emplois-ressources en économie
ouverte :

Y+M=C+I+G+X (1’)

En outre dans une optique d’utilisation du revenu, on a :

Y + U = C +S + T (2)

Avec U : transferts et revenus ; C : consommation ; S : épargne du secteur privé ; T : les

impôts, et Y + U le revenu national augmenté des revenus nets perçus du reste du monde.

La combinaison de ces deux identités comptables (1) et (2) donne :

C + I + G + X – M + U= C + S + T

X – M + U = (S – I) + (T – G) (3)

Avec X – M + U : solde de la balance des opérations courantes (BOC) ; S - I : épargne nette

du secteur privé ; T - G : solde budgétaire

Si S – I > 0, alors le secteur privé dégage une capacité de financement.

Si S – I < 0, alors le secteur privé dégage un besoin de financement.

Si T – G > 0, le secteur public dégage un excédent budgétaire.

Si T – G < 0, le secteur public dégage un déficit budgétaire.

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Le solde des transactions courantes (BOC) est égal à la somme des capacités et/ou besoins de
financement du secteur privé et du secteur public.

On peut réécrire l’identité (3) en faisant apparaître l’épargne nationale.

SN = S + (T – G) = SP + SG

BOC = SN – I (4)

Le solde de la balance courante reflète l’écart entre l’épargne nationale et l’investissement

domestique.

La balance des paiements étant nécessairement équilibrée, on a : BOC + SCF = 0 ou BOC = -

SCF (SCK est négligeable alors on l’assimile à 0).

La condition d’équilibre épargne-investissement s’écrit :

SN – I = BOC = - SCF (5)

L’égalité (5) montre que les déséquilibres externes sont le reflet de déséquilibre interne.

Si SN > I, le pays considéré dégage une capacité de financement qu’il met à la

disposition du reste du monde (il est créditeur net). Ce pays est exportateur net de capitaux
(SCF < 0) et dégage en contrepartie un excédent courant (BOC > 0).

Si SN < I, le pays vit au dessus de ses moyens et dégage alors un besoin de

financement qui est satisfait par le reste du monde (il est débiteur net). Ce pays est
importateur net de capitaux (SCF > 0) et dégage en contrepartie un déficit courant (BOC < 0).

1.2 Relation entre l’absorption et les soldes externes

L’absorption (A) est la dépense nationale en biens et services.

On pose : A = C + I + G.

L’équation (1) devient : Y = A+ X – M

D’où X – M = Y – A (6)

Le solde des échanges de biens et services est égal à la différence entre le PIB et l’absorption
(A)

Si Y > A : le pays est exportateur net de biens et services (X - M > 0)

Si Y < A : le pays est importateur net de biens et services (X - M < 0). Il vit au-dessus de ses
moyens et le solde des échanges de bien et service est déficitaire.

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 A partir de la relation (6) on peut mettre en relation, l’absorption avec le solde des
transactions courantes.

X–M+ U=Y–A+U

BOC = Y – A + U (7)

1.3 Les déficits jumeaux (Twins deficit)

Le terme déficit jumeaux désigne l’évolution conjointe des déficits budgétaires et

externes d’un pays. En utilisant l’égalité (3) on peut mettre ce phénomène en évidence.

X–M+U=S–I+T–G

∆(X – M + U) = ∆(S – I) + ∆ (T – G)

∆BOC = ∆(S – I) + ∆ (T – G) (8)

En supposant que l’épargne nette du secteur privé est stable, c'est-à-dire ∆(S-I) = 0, on
obtient :

∆BOC = ∆ (T – G)

Ceci signifie qu’une dégradation des finances publiques, c'est-à-dire ∆(T – G) < 0 entraîne
une détérioration du solde de la balance courante (∆BOC < 0) de même amplitude (ou
ampleur).

2. Les mécanismes d’ajustement de la balance des paiements

2.1 Notions sur le taux de change

2.1.1 Le taux de change nominal

Le taux de change nominal, c’est le prix d’une monnaie exprimée en une autre
monnaie. C’est le nombre d’unité monétaire que l’on peut obtenir en échange d’une unité
d’une autre monnaie.

2.1.2 Le taux de change fixe

Un taux de change fixe est un taux de change ou parité fixée à l’avance dans le cadre d’accord
internationaux par référence à un étalon (or, une autre devise, un panier de devise).

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2.1.3 Taux de change flexible ou flottant

Un taux de change flexible ou flottant est un taux de change qui vari librement sur le marché
des changes en fonction des offres et des demandes pour cette monnaie.

2.1.4 Le marché des changes

Le marché des changes est le lieu de rencontre entre les offreurs et les demandeurs en vue
d’un échange de devise : il aboutit à la fixation des prix des devises exprimées entre elles, le
taux de change.

2.1.5 Dévaluation /réévaluation

C’est un changement officiel de la valeur d’une monnaie lorsque celle-ci appartient à un

système de change fixe.

Taux de change

Régime (ou système) de change Régime (système) de change flexible

Système de change

Dévaluation /réévaluation dépréciation/appréciation

Ex : 1€ = 655,957 FCFA

1/ dévaluation 2/ Réévaluation

1€= 800 FCFA 1€= 400 FCFA

Ex : 1€= 1,35$

(3) (4)

1€= 1,80$ 1€= 1,10$

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(3) il y a dépréciation du dollar par rapport à l’euro ou il y a appréciation de l’euro vis-à-vis
du dollar.

(4) il y a dépréciation de l’euro par rapport au dollar (ou appréciation du dollar par rapport à
l’euro).

2.2 L’ajustement de la balance des paiements par le taux de change

2.2.1 Les effets attendus de la dévaluation/dépréciation

 Effet de détérioration des termes de l’échange (Px/PM)

Une dévaluation/dépréciation provoque une détérioration des termes de l’échange. En effet,

en monnaie nationale, les prix des exportations (Px) ne changent pas alors que les prix des
importations (PM) augmentent, d’où la dégradation du ratio PX/PM.

En monnaie étrangère, les prix des exportations baissent et ceux des importations restent
inchangés.

 Effets volumes

Avec la dévaluation /dépréciation on devrait obtenir toutes choses égales par ailleurs :

-Une stimulation des exportations dont la contre-valeur en monnaie étrangère baisse

-Un freinage des importations dont les prix en monnaie nationale augmentent.

2.2.2 Le théorème des élasticités critiques (ou théorème de Marshall-Lerner-robinson)

Pour qu’une dévaluation /dépréciation soit efficace en terme de prix, il faut que la
somme en valeur absolue des élasticités prix de la demande d’exportation et de la demande
nationale (importation) soit supérieure à 1.

│ex│+│em│> 1

2.3 L’approche par l’absorption

Pour que la dévaluation /dépréciation réussisse à améliorer le solde de la balance

commerciale, il faut qu’elle réduise la dépense domestique (ou l’absorption).

En économie ouverte, on a :

X – M = Y – A (9)

∆(X – M) = ∆Y – ∆A

∆BC = ∆Y – ∆A (10).

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L’égalité (10) signifie que la conséquence de la dévaluation/dépréciation de la monnaie
nationale sur la balance commerciale peut être décomposée en deux effets :

-un accroissement du produit (∆Y), à condition que l’économie dispose de ressources

oisives (situation initiale de sous-emploi permettant l’offre) ;

-une réduction de l’absorption (∆A), indispensable lorsque l’on est en situation initiale
de plein-emploi. La réduction de l’absorption (demande intérieure) dégage ainsi des
ressources. C’est sur cette réduction (∆A) que se concentre la théorie de l’absorption.

La réduction de l’absorption (∆A) liée à la dévaluation/dépréciation de la monnaie

résulte d’un double effet :

-un effet indirect, dit induit par la variation du revenu, noté α∆Y, avec α = c + i + g.

-un effet direct, dit autonome, noté δA.

Ainsi, ∆A = α∆Y + δA.

On obtient finalement :

∆BC = ∆Y – (α∆Y + δA) = (1 – α)∆Y – δA.

2.4 Quelques obstacles perturbant le retour de l’équilibre

2.4.1 La courbe en J

L’amélioration de la balance commerciale ne se produit pas immédiatement après la

dévaluation /dépréciation. Il apparaît que la balance commerciale commence par se dégrader
suite à la dévaluation/dépréciation avant de se redresser et dépasser le solde initial.
Graphiquement, l’évolution du solde commercial à travers le temps décrit une courbe en J.

Ce phénomène s’explique par le décalage entre les effets prix et effets volumes d’une
dévaluation/dépréciation. L’effet prix de dégradation des termes de l’échange lié à la hausse
du prix des importations est immédiat. Alors que les effets volumes n’interviennent qu’après
un certain délai. Il faut que les agents intègrent les nouveaux prix, modifient les contrats,
changent de partenaires dans certains cas, etc.

Solde commercial

0 2-4 trimestres 2-4 ans Temps

Figure : La courbe en J

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2.4.2 Les comportements de marge
Selon la théorie de la dévaluation/dépréciation, normalement les variations du change
sont entièrement répercutées sur les prix exportés en devise et sur les prix des biens importés
en monnaie nationale. C’est en fait rarement le cas.

Les producteurs nationaux et étrangers vont adopter des comportements de marge et

modifier leurs prix pour arbitrer entre un objectif immédiat de marge et un objectif à plus long
terme de part de marché. Autrement dit, en cas de dévaluation/dépréciation, les producteurs
nationaux (exportateurs) ont le choix entre deux stratégies :

- soit chercher à tirer profit de la baisse de leur change pour baisser leurs prix et gagner
ainsi des parts de marché (stratégie de compétitivité) ;
- soit tenter d’utiliser la dévaluation/dépréciation pour augmenter leurs marges de profit en
augmentant leur prix (stratégie de profitabilité).

De leurs côtés, les producteurs étrangers de biens importés sur le territoire national
peuvent diminuer le prix de leurs produits dans leurs monnaies (comportement de marge
négatif ou prise en charge négatif) pour amoindrir leurs pertes de compétitivité sur ce
territoire à la suite de la dévaluation/ dépréciation.

2.4.3 Les effets inflationnistes

L’inflation est un effet négatif lié à la dévaluation/dépréciation et qui intervient à long

terme. Cette inflation est qualifiée "d’importée" dans le sens où elle vient de la hausse du prix
des importations consécutives à la dévaluation/dépréciation. Cette hausse de prix impact à la
fois directement et indirectement, l’inflation du pays considéré et peut déboucher sur une
véritable spirale inflationniste.

Dévaluation/dépréciation

Hausse du prix des importations

Hausse du coût des entreprises

Hausse des prix à la consommation

Hausse des salaires

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Chapitre 3. Le marché des changes

Le marché des changes est le lieu abstrait (non géographique) où s’effectue l’échange
d’une monnaie contre une autre monnaie ou devise. Le taux de change ou cours de change est
le prix permettant à ce marché d’être en l’équilibre c'est-à-dire d’égaliser l’offre à la demande
pour toute monnaie.

1. Compartiments, intervenants et opérations

1.1 Les compartiments du marché des changes

Le marché des changes

Le marché des changes Le marché des produits

traditionnel dérivés de change

Le marché au Le marché à Swaps de Options sur Contrats à terme

comptant (spot) terme (forward) devises devises sur devises ou
future

1.1.1 Le marché des changes traditionnels

• Le marché des changes au comptant

Le marché des devises au comptant correspond au premier compartiment du marché

des changes traditionnel. Il regroupe toutes les opérations d’achat ou de vente de devise dont
le délai de livraison/réception est inférieur ou égal à deux (2) jours ouvrables.

• Le marché des changes à terme

Le marché des changes à terme regroupe toutes les opérations sur devise dont le prix et
la quantité sont fixés à une date t0 pour une livraison/réception en temps t0+n où n > 2 jours.

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Ce délai de livraison ou de réception peut aller de 3 jours à plusieurs années pour les grandes
monnaies internationales (Euro, Dollar américain).

Remarque : la différence entre les marchés spot et forward tient également à la

fonction qu’ils remplissent. A la différence du spot, le marché des changes à terme remplit
une fonction économique particulière en permettant à tout agent économique engagé dans une
opération commerciale et financière impliquant des flux de devises à une date ultérieure de
gérer le risque lié aux variations relatives du cours des devises qu’il échange.

1.1.2 Le marché des produits dérivés de change

A la différence du marché des changes au comptant et à terme permettant l’échange de
monnaie les unes contre les autres, le marché des produits dérivés de change n’est au sens
strict un marché de devise mais un marché sur lequel sont échangés les actifs (swaps, options
et futures) dont la valeur dépend du prix d’un autre actif ou dans un sens plus large, d’une
autre variable qu’il s’agisse de monnaie (c’est-à-dire le taux de change), de taux d’intérêt,
d’action ou d’indice boursier.

Encadré 1. Définitions

Swaps : échange de contrat. Les swaps de devises permettent d’échanger une dette libellée
dans une monnaie contre une dette libellée autre monnaie. Les swaps de taux d’intérêt
permettent d’échanger des dettes libellées dans une même monnaie, mais ne bénéficiant pas
du même type de taux (par exemple, taux variable ou fixe).

Futures : contrats à terme de change, de taux d’intérêt, d’actions, d’indices boursiers ou de

marchandises sur les marchés dérivés organisés (la bourse).

Option : une option est un contrat à terme par lequel l’acheteur de l’option obtient du
vendeur, moyennant le paiement d’une prime (premium), le droit, mais non l’obligation,
d’acheter (call) ou de vendre (put) une quantité déterminée d’actif sous-jacent, à un prix
convenu à l’avance (prix d’exercice ou strike) au cours d’une période ou à une date
déterminée.

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1.2 Les intervenants sur le marché des changes

On peut distinguer cinq catégories d’intervenants :

1.2.1 Les institutions financières

Il s’agit des grandes banques qui interviennent pour leur propre compte ou pour celui
de leur clientèle. L’agent qui au sein de la banque traite les opérations de change est appelé
cambiste.

1.2.2 Les grandes entreprises

Il s’agit de celles qui ont à effectuer des opérations réelles ou financières avec des
partenaires étrangers et qui doivent aussi se couvrir contre le risque de change.

1.2.3 Les courtiers (ou brokers)

Ce sont des intermédiaires qui rapprochent les offres et les demandes de devises sans
pour autant avoir l’obligation de contrepartie. Se faisant, ils contribuent à la liquidité du
marché et garantissent l’anonymat des opérations en les traitants en leurs propres noms.

1.2.4 Les gestionnaires de fonds

Ce sont les fonds de pension, les fonds d’investissement, les fonds de de couverture et
les compagnies d’assurance. Leur place est garantissante sur le marché des changes et
l’engagement pris auprès de leur clientèle, d’une rentabilité garantie des placements, les
conduits à gérer de façon très active et à court terme leur portefeuille.

1.2.5 Les banques centrales

Elles peuvent ou doivent intervenir sur le marché des changes pour réguler le cours
des devises ou encore pour répondre aux ordres de leur clientèle (administrations publiques et
autres banques).

1.3 Les opérations sur le marché des changes

Il existe quatre opérations principales effectuées sur le marché des changes.

1.3.1 La spéculation

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 La spéculation se définie comme une opération d’achat (vente) d’un actif avec pour
objectif de le revendre (racheter) à une date ultérieure afin de tirer profit d’une modification
du prix de cet actif (et de son utilisation).

1.3.2 La couverture (hedging)

L’activité de couverture correspond au recours des marchés des changes à terme et /ou
marché dérivés afin de se prémunir contre une variation défavorable du cours de change.

1.3.3 L’arbitrage
Arbitrer consiste à profiter d’une différence dans la valeur d’une monnaie (ou de tout
autre actif) entre deux places financières en opérant de façon simultanée une opération d’achat
d’un actif là où son prix est faible, et une opération de vente là où son prix est
comparativement plus élevé.

Exemple : Paris : EUR/USD = 1,2210 ; New York : EUR/USD = 1,2212

Si l’euro contre le dollar est à 1,2210 à paris et à 1,2212 à New York, il serait
profitable d’arbitrer entre ces deux places. En termes de dollar, l’euro est moins cher à paris
qu’à New York. Il suffit alors d’échanger des dollars contre des euros à paris (on achète l’euro
avec des dollars à paris) et de revendre les euros à New York pour réaliser un gain.

Remarque : l’arbitrage peut se faire entre un nombre de places supérieur à deux (>2).
On parle dans ce cas d’arbitrage croisé.

1.3.4 L’activité de teneur de marché ou de market maker

L’activité de teneur de marché est principalement exercée par les banques. Elle
consiste à coter ferme (afficher explicitement) des cours acheteurs et des cours vendeurs et à
accepter à ces prix tout ordre d’achat et de vente provenant de ses clients.

Le teneur de marché joue le rôle fondamental puisqu’il offre aux autres agents
économiques toute la liquidité qu’ils recherchent en leur assurant de trouver en permanence la
contrepartie nécessaire à leur opération d’achat ou de vente de devise.

20
2. Le marché des changes au comptant

Le marché regroupe l’ensemble des cambistes des banques participantes et les

courtiers traitant les différentes devises à partir des salles de marché de la planète. Les
opérations les plus traitées sont EUR/USD, USD/JPY, EUR/JPY et GBP/USD. Les places les
plus actives sont Londres, New York, Tokyo, Hong kong, Singapour, Francfort et Paris.

2.1 Cotation au certain et cotation à l’incertain

Il existe deux (2) types de cotation : la cotation au certain et la cotation à l’incertain.

2.1.1 La cotation au certain

Elle définit le nombre d’unité de monnaie étrangère nécessaire pour obtenir une unité
de monnaie domestique (devise directrice).
Exemple : A Paris, on a, par exemple, 1EUR = 1,46 USD. L’Euro est coté au certain à
Paris. A Abidjan, on a 1FCFA = 0,0015EUR. Le FCFA est coté au certain.

2.1.2 La cotation à l’incertain

Elle définit le nombre d’unité de monnaie domestique qu’il faut pour obtenir une unité
de monnaie étrangère (devise directrice).

Exemple : A Paris, on a, par exemple, 1USD = 0,6849EUR. L’euro est coté à

l’incertain. A Abidjan, on a 1EUR = 655,6595 XOF (FCFA). Le FCFA est coté à l’incertain.

La cotation au certain est l’inverse de la cotation à l’incertain, et inversement.

Remarque :

• La nature de la cotation dépendra de la nationalité de celui qui regarde la cotation.

• La Livre sterling et l’Euro sont traditionnellement cotés au certain (peu d’explication à cela).

• Les devises sont généralement cotées avec quatre (4) décimales. Le 2ème chiffre après la
virgule est appelé la figure, le 4ème chiffre est appelé le point ou pip. Par exemple, si on a
1EUR = 1,4617 USD ; la figure est 6 et le point/pip est 7.

21
• Lorsque l’on utilise une cotation à l’incertain, une appréciation signifie que le cours diminue
et que la valeur nette de la monnaie augmente en terme de devise étrangère. Par exemple, à
paris, si on passe de 1USD = 0,6846EUR à 1USD = 0,5836 EUR, alors il y a appréciation de
l’Euro et dépréciation du Dollar. Dans le cas d’une cotation au certain, une appréciation
signifie que le cours augmente. On passe, par exemple, de 1EUR = 1,4617 USD à 1EUR =
1,9702 USD.

2.2 Les cours acheteur et vendeur

Il existe en réalité deux cours : le cours acheteur (bid) et le cours vendeur (ask ou offer
rate).

2.2.1 Le cours acheteur

Il correspond au prix auquel le cambiste ou le banquier est prêt à acheter la devise
directrice (ou devise cotée).

2.2.2 Le cours vendeur

C’est le prix auquel le cambiste ou le banquier est prêt à vendre la devise directrice.

Remarque : Le cours acheteur est toujours supérieur au cours vendeur. L’écart entre
le cours acheteur et le cours vendeur, appelé le spread, se calcule soit en pourcentage soit en
point de base (un point de base = 1/10 000 de cours).cet écart est destiné à dégager un revenu.

Exemple : on donne les informations suivantes à Paris.

Cours
Achat Vente

EUR/GBP 0,6050 0,6080

La devise cotée ou devise directrice est l’Euro. Le premier cours (0,6050) est le cours
acheteur. Il désigne le prix d’achat en Livre Sterling que l’opérateur ou le banquier se propose
d’appliquer pour un Euro. C’est le montant en Livre Sterling que le banquier règle à son client
lorsqu’il lui achète un Euro. Le second cours (0,6080) est le cours vendeur. Il désigne le
montant de GBP que l’acheteur d’un Euro règlerait au banquier.

22
2.3 Passage des cours acheteur/vendeur au certain au cours acheteur/vendeur à
l’incertain

Considérons la cotation au certain suivante : EUR/GBP= 0,6050/0,6080.

1
On a GBP / EUR 
EUR / GBP

L’achat d’euros correspondant à la vente de livre dans ces conditions on a :

1 1
CAGBP / EUR    1,6447
CVEUR / GBP 0,6080

1 1
CVGBP / EUR    1,6529
CAEUR / GBP 0,6050

GBP / EUR  1,6447 / 1,6529

2.4 Les cours croisés

Supposons les cours suivants :

EUR / USD  1,1810 / 1,1817 et EUR / CHF  1,5459 / 1,5462 . Calculons les cours acheteur et
vendeur CHF/USD.

CHF EUR
On a : CHF / USD  
EUR USD

1
CACHF / USD  CACHF / EUR  CAEUR / USD   CAEUR / USD
CVEUR / CHF
CACHF / USD  1,810 / 1,5462  0,7638

1
CVCHF / USD  CVCHF / EUR  CVEUR / USD   CVEUR / USD
CAEUR / CHF
CVCHF / USD  1,1817 / 1,5459  0,7644

23
3. Le marché des changes à terme

Le recours au marché à terme (forward) permet à une entreprise exportatrice (plus

généralement un créancier en devise étrangère) de s’assurer du montant qu’il détiendra en
monnaie locale en contre partie du règlement à échéance de sa créance par ses clients ou
débiteurs.

De la même manière, une entreprise importatrice plus généralement un débiteur en

devise peut s’assurer de la contre-valeur en monnaie domestique du montant qu’elle doit
régler en devise à ses créanciers.

Dans un cas comme dans l’autre, le risque d’échange à disparu pour les entreprises. Il
a été en fait transféré à la banque qui est la contrepartie dans l’opération du change à terme.

3.1 La détermination du taux de change à terme

En partant de la cotation à l’incertain, le taux de change à terme (CT) à l’horizon d’une

année est donné par l’expression suivante :

1 i
CT  C0 
1 i *

avec : Co le cours au comptant, i le taux d’intérêt sur la monnaie domestique ; et i* le

taux d’intérêt sur la monnaie étrangère.

A l’horizon de j jours, l’expression du taux de change à terme s’écrit :

j
1 i 
CT  C0  N
j
1  i *
N

Où N désigne le nombre de jours dans l’année (N = 360).

Exemple : si le taux de change au comptant USD/EUR est de 1,1050 ; si le taux

d’intérêt à 3mois/dollars (devise étrangère) est de 5% et le taux d’intérêt sur l’EURO
(monnaie domestique) est de 4,5%, le taux de change à terme applicable pour une opération
prenant effet dans 3mois est :

24
  3 
 1  0,045  
CT3mois  1,1050  12   1,1036
 1  0,05  3 
 
 12 

•Si CT > C0 (i > i*) on est en présence d’un report sur la devise étrangère, il faut
ajouter le report au taux de change au comptant pour obtenir le taux de change à terme :

CT = C0 + Report (premium).

•Si CT < C0 (i < i*) on est en présence d’un déport sur la devise étrangère, il faut
retrancher le déport du taux de change au comptant pour obtenir le taux de change à terme :

CT = C0 – Déport (discount).
Remarque : la monnaie dont le taux d’intérêt est le plus bas/haut est toujours en
report/déport.

Le taux de report (ou déport) est calculé comme suit :

CT  C0 1  C0 (1  i )  1 i i i*
   C0   1   i i*
C0 C0  1  i *  1 i * 1 i *

Exemple : on donne C0 =1,1000 ; i=6% l’an; i*=5% l’an. Calculer le taux de report/
déport.

1 i 1  0,06
Le cours à terme CT est : CT  C0   1,1000  1,1105.
1 i * 1  0,05

CT  C0 1,1105  1,1000
Le taux de report est :   0,0095  0,95% .
C0 1,1000

3.2 cours acheteur, cours vendeur et gestion du risque par la Banque

Partons de l’exemple suivant. Pour une opération à trois (3) mois on a :

- C0 USD/EUR =1,0810/40
- taux à 3 mois sur l’Euro : 5 / 5,25
- taux à 3 mois sur le dollar 6 / 6,25

Taux emprunteur (bid) taux prêteur (ask ou offerate)

25
 Le taux d’intérêt de 5% à 3 mois sur l’euro est celui auquel les dépôts en euros sont
rémunérés sur le marché. Le taux d’intérêt de 5,25% est celui auquel fonds en euros sont
prêtés sur le marché.

3.2.1 Construction du taux de change à terme du dollar (contre euro)

La banque s’engage à acheter des dollars pour un montant donné, à une date future
donnée (dans 3mois) et à cours connu à l’avance, le cours à terme. Elle doit avant tout éviter
de les payer à un cours qui lui occasionnerait une perte à l’occasion du déroulement de
l’opération à terme. A cette fin elle doit se procurer les euros contre les dollars à un cours
connu (ce qui évite le risque) c'est-à-dire emprunter des dollars au taux offer (6,25%) qu’elle
remboursera à terme avec les dollars cédés par son client.

Elle va vendre les dollars empruntés contre euros au cours au comptant (soit 1,0810
taux ou cours de change auquel le marché achète le dollar et vend l’euro) et placer ces euros
au taux Bid (5%).

Résumé :

1) Emprunt de dollar au taux prêteur de 6,25%.

2) Vente de dollar contre euro au cours comptant de 1,0810
3) Placement des euros au taux bid de 5%

Le taux de change à terme qui résulte de ces opérations est de :

 j
 1  iem    i i 
CTA  CA0   N  CA0  1  em pd  T 
1 i  j   1 i T 
   pd 
 
pd
N
 1  0,05  3 / 12 
CTA  1,0810    1,0770
 1  0,0625 3 / 12 

3.2.2 Construction du taux de change à terme vendeur par la banque

La banque doit céder des dollars contre euros à son client par exemple une entreprise
exportatrice quoi doit régler ses fournisseurs en dollars. Pour évacuer tout risque de recevoir
des devises dont la cession occasionnerait une perte c'est-à-dire devoir les acheter à un cours
futur (inconnu) qui soit supérieur au cours auquel elle les cède, elle va devoir se procurer les

26
dollars immédiatement. Pour cela, elle va emprunter des euros au taux prêteur de 5, 25%, les
céder contre dollar (c'est-à-dire, elle achète des dollars contre euros au cours vendeur du
marché de 1,0840), elle va alors placer ces dollars au taux emprunteur de 6%.

Le cours à terme vendeur qui va en découler est :

j
1  i pm 
CTv  CV0  N  CV  1  i pm  ied  T 
j 0  1 i T 
1  ied   ed 
N
 1  0,0525 3 / 12 
CTv  1,0840    1,0820
 1  0,06  3 / 12 

Résumé:

1- Emprunt d’euros au taux asked de 5,25%

2- Achat de dollars au cours vendeur de 1,0840
3- Placement des dollars au taux Bid de 6%

3.3 La position de change et le risque de change

Pour comprendre la notion de risque de change, il faut d’abord définir la position de

change d’un agent économique. Il s’agit du solde de ses avoirs et de ses engagements en une
devise.

Position de change (PC) = Avoirs + Créances – Engagements

Exemple : on a : Caisse 1000€ ; créance 1500€ ; engagements 600€

PC = 1000€+ 1500€+ 600€ = 1900 euros

27
 Position de change

Solde nul Solde non nul

(position ouverte)

Solde négatif Solde positif

Position fermée Position courte Position longue

(débitrice) (créditrice)

Un agent est exposé au risque de change lorsque sa position est ouverte. Dans ce cas,
si sa position de change est longue, il tire profit d’une appréciation de la devise et au contraire
subit une perte de change si celle-ci se déprécie. Dans le cas inverse où sa position de change
est courte, il tire avantage d’une dépréciation de la devise et subit une perte de change si celle-
ci s’apprécie.

Une opération spéculative revient à prendre une position de change ouverte, longue ou
courte selon les anticipations de l’agent. S’il anticipe une appréciation de la devise, il prendra
une position longue. Inversement, s’il anticipe une dépréciation de la devise, il prendra une
position courte.

Un agent est couvert contre le risque de change lorsque sa position est fermée. Une
opération de couverture peut donc consister à fermer la position de change.

28
Chapitre 4. La détermination des taux de change
Les taux de change se déterminent sur le marché des changes en fonction des offres et
des demandes de devises contre monnaies nationales, et éventuellement, selon le régime de
change en vigueur, les interventions des autorités monétaires.

1. Les principaux déterminants des taux de change

1.1 Les approches réelles du taux de change

Les principaux déterminants réels des taux de change sont d’une part, les prix relatifs
des biens et services domestiques et, d’autre part, la balance courante.

1.1.1 La parité des pouvoirs d’achat (PPA)

On trouve deux versions de la PPA : la version absolue et la version relative.

La version absolue de la PPA stipule que le pouvoir d’achat d’une unité de monnaie
nationale est identique sur le marché domestique et à l’étranger on a :

1 1/ S

P P*

avec P le niveau général des prix dans le pays domestique, P* le niveau général des prix à
l’étranger, et S le taux de change à l’incertain (c'est-à-dire le nombre d’unité de monnaie
nationale pour une unité de monnaie étrangère).

On déduit de la relation (1) que le taux de change de PPA est celui qui égalise les
niveaux généraux de prix entre deux pays :

P
S PPA   P  S PPA  P *
P*

Le taux de change réel (R) étant égal au taux de change nominal déflaté par le rapport du
niveau général des prix domestiques et niveau général des prix étrangers.

S P* P
R S  S  R  R  S PPA
P/ P* P P*

La PPA absolue équivaut à un taux de change réel égal à un.

- Lorsque la PPA est vérifiée ( S  S PPA ), la monnaie est correctement évaluée (taux de
change réel R = 1).
- Lorsque le taux de change observé est inférieur au taux de change de la PPA
( S  S PPA ), la monnaie domestique est surévaluée (taux de change réel R ˂ 1).

29
 - Lorsque le taux de change observé est supérieur au taux de change de la PPA
( S  S PPA ), la monnaie domestique est sous-évaluée (le taux de change R > 1).

La version relative de la PPA découle de la version absolue. Selon la version relative,

le taux de change et le rapport des niveaux de prix doivent enregistrer la même variation
relative au cours d’une période donnée :
St 1 Pt 1 / Pt*1

St Pt / Pt*

En prenant le logarithme népérien de l’expression ci-dessus, et par approximation, on

peut écrire :

s     *

La formule approchée de la version relative de la PPA indique que, le taux de variation

du taux de change ( s ) est égal au différentiel du taux d’inflation entre les deux pays
considérés (π le taux d’inflation domestique, et π* le taux d’inflation à l’étranger).

Exemple : si la zone EURO à 2% d’inflation (π = 2%) et les Etats-Unis ont 3%

d’inflation (π* = 3%) alors s = 2% - 3% = -1%. L’Euro doit s’apprécier de 1%.

1.1.2 La balance courante

La balance courante est le deuxième facteur réel qui influence le cours d’une monnaie.
Toutes choses égales par ailleurs, un déficit courant (respectivement un excédent courant) doit
provoquer une dépréciation (respectivement une appréciation) de la monnaie nationale. Ainsi
en présence d’un déficit courant, l’offre de monnaie nationale sur le marché des changes est
supérieure à la demande de monnaie nationale. L’offre excédentaire de monnaie nationale (de
la demande excédentaire de la devise) sur le marché des changes va entraîner une dépréciation
de la monnaie nationale.

Le phénomène inverse se produit en cas d’excédent courant. Ces mouvements de taux

de change doivent permettre en théorie de restaurer l’équilibre externe.

• Demande excédentaire

• BOC > 0 de la monnaie nationale Appréciation de la monnaie nationale

• Offre excédentaire de devise

• Baisse des exportations

• Hausse des importations

30
 • Demande excédentaire

de devise dépréciation de la

• BOC < 0 • offre excédentaire monnaie nationale

De monnaie nationale

• Baisse des importations

BOC > 0

• Hausse des exportations

1.2 Les approches financières du taux de change : la parité des taux d’intérêt

Plusieurs théories vont dépendre les taux de change de variables financières telles
que : le taux d’intérêt domestique, le taux d’intérêt étranger, les offres et demandes d’actifs
monétaires et financiers.

La théorie de la parité des taux d’intérêt s’appuie sur les comportements d’arbitrage
tendant à limiter les écarts entre les taux de change au comptant et à terme. Ainsi un opérateur
qui a le choix entre la détention d’un actif domestique et celle d’un actif étranger s’intéresse à
trois paramètres : le taux de rendement domestique, le taux de rendement étranger et le taux
de change entre les deux monnaies.

Le principe de la parité des taux d’intérêt (PTI) est que le marché des changes est
équilibré si les dépôts en différentes devises offrent un même taux de rendement. Dans le cas
contraire des arbitrages se produisent entre place financières.

Ainsi, la PTI se rattache à la fois à la formation des cours de change à terme et à

l’arbitrage sur les taux d’intérêt. Cette théorie s’appuie sur les hypothèses suivantes :

- Absence de coût de transaction ;

- Parfaite mobilité des capitaux ;
- Parfaite subtituabilité des actifs (c'est-à-dire même risque, même maturité) ;
- Fiscalité uniforme.

La théorie de la PTI fait l’objet de deux présentations : la parité de taux d’intérêt couverte
et la parité de taux d’intérêt non couverte.

1.2.1 La parité de taux d’intérêt couverte (PTIC)

Elle dérive de l’analyse de la formation des cours à terme et des opérations de
couverture. Ainsi un agent qui dispose d’un montant M exprimé en monnaie domestique pour

31
une durée de n périodes a le choix entre détenir ce capital en actif domestique ou en actif
étranger.
- En actif domestique la valeur en t+n de ce capital est M (1  it ) n .
- En actif étranger cette valeur exprimée en monnaie domestique est égale
S
à M (1  it* ) n  t n
St
Le cours de change au comptant futur anticipé ( St n ) étant inconnu, l’agent
économique peut s’assurer aujourd’hui un cours afin de se prémunir d’une dépréciation de la
devise si ( S t  n  S t ). Il achète au comptant la devise au cours S t , effectue son placement et
vent à terme cette devise au cours Ft n valable en t pour n période.
Si la durée du placement n’est que d’une période, l’opérateur compare le rendement en
monnaie domestique d’un placement en actif domestique et le rendement d’un placement en
actif étranger après couverture à terme. L’opérateur sera indifférent à détenir l’un ou l’autre
des actifs lorsque les rendements seront égaux, soit (n =1) :

Ft
M (1  it )  M (1  it* ) 
St

En simplifiant et en abandonnant l’indice t, on obtient :

F 1 i

S 1 i *

En pregnant le logarithme népérien, on peut écrire:

ln F  ln S  ln(1  i )  ln(1  i*)

Par approximation ln(1  i )  i et ln(1  i*)  i * , et si on pose ln F  f et ln S  s , alors :

f  s  i i*
F S
 f  s  i i*
S

La relation de la PTIC stipule que le taux de report/déport sur une monnaie, c'est-à-
dire la différence entre le taux de change à terme (F) et le taux de change au comptant (S)
rapporté au taux de change au comptant est égal au différentiel des taux d’intérêt entre les
deux pays considérés.

1.2.2 La parité de taux d’intérêt non couverte (PTINC)

Si un opérateur anticipe l’appréciation d’une devise par rapport à sa monnaie, il achète
la devise au comptant. Il est en position de change longue. Cette position spéculative introduit
la variable "taux de change anticipé" comme variable aléatoire.

32
 Afin d’estimer la rentabilité de sa transaction, l’opérateur est amené à comparer le
rendement d’un placement en actif domestique (1  i ) et d’un placement en actif
étranger (1  i*)S a / S . On a à l’équilibre:

Sa Sa 1 i
1  i  (1  i*)  ou bien 
S S 1 i *

Avec Sa, le taux de change au comptant futur anticipé.

En logarithme et par approximation on a :

Sa  S
 sa  s  i  i *
S

Si i* = 5% et i = 9%, alors Sa –S /S = 4%.

1.3 L’approche monétaire du taux de change

Selon l’approche monétaire du taux de change, les variations du taux de change

reflètent les modifications de l’offre et de la demande des monnaies domestiques et
étrangères. Cette approche considère que la relation de PPA est vérifiée et que les actifs
domestiques sont de parfaits substituts des actifs étrangers.

2. La lecture des taux de change

2.1 Les taux de change de marché

Les taux de change de marché sont directement issus des deux compartiments
essentiels du marché des changes : le compartiment au comptant et le compartiment à terme.
On parle alors de taux de change spot et de taux de change forward. Ce sont des taux de
change qui sont par nature bilatéraux (entre 2 monnaies) et nominaux. Ils expriment le prix
relatif d’une monnaie par rapport à une autre.

2.2 Les taux de change théoriques

Les taux de change théoriques sont des taux de change qui ne sont pas directement
déterminés par une procédure de marché comme le sont les taux de change spot et forward. Il
en existe deux types : le taux de change réel et le taux de change effectif, nominal ou réel.

Le cours de change réel compare les pouvoirs d’achat des différentes monnaies et
permet de juger de leurs éventuelles sur/sous-évaluations. La norme de référence est le cours
de PPA.

33
2.2.1 Indice de taux de change réel
On utilise des indices de prix par rapport à une année de base t0 pour définir cet indice.
 St   IPj t / t 0 
( IRij )t / t 0   tij0  .
S   IP 
 ij   i t / t0 

Le problème des taux de change bilatéraux, qu’ils soient nominaux ou réels comme
dans le cas précédent est qu’ils ne mettent en lumière l’appréciation ou la dépréciation (ou la
sur/sous-évaluation) d’une monnaie que par rapport à une seule autre monnaie. Le taux de
change effectif échappe à cette critique.

2.2.2 Le taux de change effectif

Il s’agit d’un cours multilatéral calculé comme la moyenne pondérée des cours
bilatéraux, qu’ils soient nominaux ou réels. On parlera de taux de change effectif nominal ou
de taux de change effectif réel. La pondération correspond à l’intensité des flux commerciaux
entre le pays domestique et ses partenaires ou celles des flux de capitaux. C’est le meilleur
taux de change possible pour mesurer la compétitivité globale d’un pays.

• le taux de change effectif nominal

Il se définit de la façon suivante :

n  St 
( IEi )t / t 0   j  tij0 
S 
j 1  ij 

avec j le nombre de pays partenaires retenus ;  la part des échanges que le pays i a
avec le pays j exprimé en % du volume global des échanges du pays i.

• le taux de change effectif réel

Il se définit comme la moyenne pondérée des indices de taux de change réel entre le
pays i et ses n partenaires commerciaux.

On a donc :
n
( IEi )t / t 0   j ( IRij )t / t 0
j 1

Le taux de change effectif réel sera, à l’instar du taux de change effectif nominal, un
indice.

34
Chapitre 5. Les régimes de change

1. Les régimes de change

1.1 Typologie des régimes de change

On distingue traditionnellement trois types de régimes de change : les régimes fixes, les
changes flottants et les régimes intermédiaires (régimes de change quasi fixes et quasi flexibles).

Régimes fixes
Régimes flexibles

Régimes intermédiaires

1.1.1 Les régimes de change fixes

Dans un régime de change fixe, il est défini une parité de référence entre la monnaie du pays
en question et une devise ou un panier de devises. Les autorités monétaires (la Banque centrale)
interviennent alors sur le marché des changes pour défendre cette parité officielle.

La dollarisation : le pays qui opte pour ce régime de change adopte la monnaie d’un autre
pays (la monnaie nationale est une monnaie étrangère). L’objectif principal est d’importer la
crédibilité du pays émetteur de la monnaie. Exemple : le Panama, l’Equateur.

Une union monétaire : les taux de change des pays membres sont fixés de façon irrévocable.
Les pays membres peuvent également adopter une monnaie commune qui a cours légal dans chacun
des pays membres. Exemple l’Union Européenne et l’UEMOA.

Une caisse d’émission ou currency board : le pays s’engage, en vertu de la loi, à échanger à un
taux fixe sa monnaie nationale contre une devise donnée. En outre la base monétaire est entièrement
gagée sur les réserves monétaires de change dans la monnaie de rattachement. Cet engagement impose
certaines restrictions à l’autorité émettrice pour garantir le respect des obligations imposées par la loi
(perte d’autonomie de la politique monétaire). Pour qu’il y ait création monétaire, il faut que la
balance courante soit excédentaire et/ou qu’il y ait des entrées nettes de capitaux. L’Argentine en
2002, la Bulgarie ou Hong Kong ont adopté ce régime.

Les autres régimes conventionnels de parités fixes : le pays rattache sa monnaie à un taux fixe
à une grande monnaie ou à un panier de monnaie, le taux fluctuant à l’intérieur d’une bande étroite de
+/-1% maximum de part et d’autre du taux de central.

35
1.1.2 Les changes flottants
Sous un régime de change flottant pur, les taux de change se déterminent librement sur le
marché par le jeu de l’offre et de la demande de monnaie. Par conséquent, les autorités monétaires
n’interviennent pas sur le marché des changes.

1.1.3 Les régimes de change intermédiaires

Les régimes intermédiaires regroupent les régimes de change quasi fixes et quasi flottants. Ce
sont :
Le rattachement à l’intérieur de bandes de fluctuations horizontales : la valeur du taux de
change est maintenu à l’intérieur de bandes de fluctuations d’au moins +/- 1% de part et d’autre d’un
taux central officiel ou de fait. Les autorités monétaires disposent d’une certaine marge de manœuvre
qui est fonction de la largeur des bandes de fluctuation.

Les parités glissantes (ou crawling pegs) : le taux de change est ajusté périodiquement à un
taux préalablement annoncé ou en réponse aux variations de certaines variables. Par exemple le
différentiel d’inflation avec le pays d’ancrage afin de maintenir la compétitivité-prix. En 2004 les pays
ayant adopté ce régime sont, par exemple, la Bolivie, le Costa Rica, le Nicaragua et la Tunisie.

Le flottement administré : l’autorité monétaire influe sur les mouvements du taux de change,
sans spécifier ni s’engager à annoncer au préalable les objectifs de taux de change.

1.2 Régimes de change de jure versus régime de change de facto

Les régimes de jure sont les régimes déclarés par les pays membres au FMI. Les régimes de
change effectivement pratiqués par les pays sont dits des régimes de facto, qui peuvent différer des
régimes déclarés.

2. Les avantages et inconvénients des principaux régimes de change

2.1 Régimes de change fixes

A/ Avantages

-L’adoption d’un régime de change fixe permet de lutter contre l’inflation en important la
crédibilité du pays émetteur de la monnaie d’ancrage. Sous ce régime la politique monétaire est
affectée à la réalisation de l’objectif de change et les déficits publics ne peuvent être monétisés. Le
maintien de la parité officielle exige que les politiques économiques conjoncturelles des deux pays
soient coordonnées.

-Un régime de change fixe contribue à réduire le risque de change. En effet il élimine la
volatilité du taux de change réel. Ce qui stimule les échanges commerciaux et les investissements
étrangers.

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 Inconvénients

-L’adoption d’un régime de change fixe fait perdre l’autonomie de la politique monétaire.
Pour stimuler l’économie, en cas de besoin, il faudrait utiliser d’autres instruments de politiques
économiques.

-Sous un régime de change fixe, la spéculation est déstabilisante. Les attaques spéculatives
sont menées dans le but de contraindre les monétaires à dévaluer : les spéculateurs vendent
massivement la massivement la monnaie dont ils anticipent la dévaluation pour la racheter à un coup
plus faible lorsque les autorités auront dévalué. Dans certains cas, les attaques spéculatives sont
autoréalisatrices.

-Les pays qui adoptent un régime de change fixe voient leur monnaie s’apprécier en termes
réels, en raison du maintien d’un différentiel d’inflation positif avec le pays émetteur de la monnaie
d’ancrage. La perte de compétitivité-prix qui en résulte provoque alors une dégradation des comptes
extérieurs du pays domestique.

2.2 Les régimes de change flexibles

A/ Avantages

-Il permet un ajustement automatique de la balance courante. Si un pays connaît un déficit

courant, la dépréciation de la monnaie qui en résulte améliore sa compétitivité-prix, ce qui stimule ses
exportations et réduit ses importations. L’équilibre de la balance commerciale est restauré.

-Il garantit l’autonomie de la politique monétaire : les autorités monétaires peuvent librement
fixer les taux d’intérêt en fonction de l’objectif interne poursuivi (lutte contre l’inflation ou lutte contre
le chômage).

-Il dispense les banques centrales d’intervenir sur le marché des changes. On ne doit donc pas
enregistrer de variation des réserves officielles.

-Il rend la spéculation hasardeuse tout en lui conférant un rôle stabilisant. Le caractère
hasardeux de la spéculation tient au fait que rien ne garantit a priori que les cours des monnaies
évoluent dans le sens attendu par les spéculateurs. La spéculation est cependant stabilisante dans la
mesure où les spéculateurs vont acheter une devise lorsque les cours sont bas (ils anticipent son
appréciation) et la vendre lorsque sont élevés (ils anticipent sa dépréciation).

B/ Inconvénients

-Les changes flottants se traduisent par une forte volatilité des taux de changes, ce qui pénalise
les échanges commerciaux et les IDE.

-Ils favorisent les désalignements, c’est-à-dire les déviations amples et prolongées des taux de
changes par rapport à leur d’équilibre (sous/surévaluation).

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2.3 Le triangle des incompatibilités de Mundell

Selon Mundell, il n’est pas possible de combiner à la fois des changes fixes, une parfaite
mobilité des capitaux et une politique monétaire autonome. Au mieux deux des trois éléments
précédents peuvent être conciliés.

Autarcie financière

Indépendance de la
Stabilité des taux politique monétaire
de change

Ancrage Flottement pur

monétaire
Libre movement des
capitaux

Si l’on considère chacun des trois sommets du triangle, on constate que :

-l’autarcie financière permet d’obtenir la stabilité des taux de change et l’indépendance de la politique
monétaire ;

-la fixité du change permet de combiner stabilité des taux de change et libre mouvement des capitaux;

-le flottement pur permet de combiner indépendance de la politique monétaire et libre mouvement des
capitaux.

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