République Algérienne Démocratique et Populaire

Ministère de r£nseignement Supérieur et de la Recherche Scientifique

Université des Sciences et de la Technologie Houari Boumediene

U S T H B

• •/. • , 'VA»»,

Ficulté de Mathématiques
Département dje!Recherche:Opérationnelle

Domaine Mathématiques et Informatique

En vue de l'obtention du Diplô^ç de MASTER

Recherche OpératîonhèïleyManage|iiènt,Ri$quç^^e^

Thème

Analyse du risque flnancien d^ projet de réalisât loti de stations-services

àutoroutières

Présenté par ; BOUMESBAH Asma

JHAMOUDI Saï^^ r

Soutenu le 28 juin 20Ï1, devant le jury composé de :

Président : ABB§ Moncef, Professeur, USTHB

Rapporteur : CHERGÛi Mohamed EI-Amine, MC(A), ÙiSTHB
Examinateur ; M^HICHE Abdelhak, MA(A), USTHB
Invité ^ : HOÏJGHLAOUENE Sâmir NAFTAL

Code Mémoire : 07/^0 ï 1

 emerciement^

Nos plus grands remerciements vont à « ALLAH » qui nous a

donné le courage et la force d'atteindre nos objectifs.

Au terme de ce travail, nous exprimons nos plus vifs

remerciements à tous ceux qui, d'une façon ou d'une autre, ont
contribué à la réalisation de cette étude.

Nous remercions très sincèrement notre promoteur, Monsieur

M.E-A CHERGUI qui nous a guidé et orienté. On le remercie
pour sa présence, sa disponibilité, sa confiance, ses critiques
fondées, ses qualités personnelles ^ nous encourager, les
nombreuses leçons qu'il nous a inculquées, et pour ses précieux
conseils.

Nous tenons à remercier monsieur S, HOUGLAOUENE pour

Vhonneur qu'il nous a fait en nous proposant ce sujet et en
nous encadrant.

Nous remercions particulièrement M" A,MEZGHCHE, M"

HAMDI, AT BOUKHEBOUZ pour leur^ précieuse aide et leurs
conseils avisés.

Nous remercions également les membres déJ jury monsieur

M.ABBAS et monsieur A,MEZGHICHE qui nous ferons
thonneur dHévaluer notre travail.

Enfin, nous n'oublions pas de rendre un vibrant hommage à

nos enseignants, à tous les niveaux, pour l'effort et la patience
dont ils ont fait preuve, ainsi qu'à nos parents pour le^ sacrifice/^
énorme^quOls ont consenti, Si

Enfin, que toute personne ayant contribué de près ou de loin à

ïélaboration de ce travail, trouve ici ï expression de notre
gratitude.

A.Boumesbah & S,Hamoudi

 Dédicaces

À la mémoire de cousine Yassmine « Allah yarkamha ».

À mes très chers parents, qui sont la source de mon éducation, mon savoir et
mes principes,

À mes sœurs ainsi qu'h leurs marifs et enfants.

A mes frères ainsi qu'à leurs femmes et enfants.

A Souad, Hicham et Walid.

A mes oncles et tentes et chers cousines et cousins.

À mes amis.

A toute la section ROMARIN et ^ spécialement à ceux qui m'ont aidé^

Boumesbah Asma
 Dédicaces

A (à mémoire de mes grands parents et ma tente, Aziza, JUimed, Moufiemed^

Taoues, ^

j4 mes très cfiers jyarents, qui sont (à source de mon éducation^ mon savoir et
mes jninci_pes.

j4 mes frères ainsi que Ceur femmes, J^assim, JAmine, J-fassan, ibufiky LiCa,
Marie, Tréciûz.

J? m^s onc/ës et tentes,

a
A mes amiS; ZouBida, Massimo, Sifianu Medina,

Samira, Xaftina, Djoufiar, Soumia, ÇfiiCes, Midbu, Tiidà, 'Rafik, Lamine,

A mon âinâme Jlssouma.

A toute (à section IROMJAKIJ^ et^ sjyéciaCement à ceux qui m'ont aidey^

3<:AM0WDI Saïdà
Table des Matières

Introduction Générale 4

1 PRESENTATION DU PROJET ET PROBLEMATIQUE 6

1.1 Présentation de la NAFTAL 6
1.1.1 Introduction 6
1.1.2 Aperçu historique 6
1.1.3 Organisation de la NAFTAL 7
1.1.4 Description de la brajiche Direction Exécutive Stratégie & Planification
et Economie DESPE 10
1.2 Missions de NAFTAL 10
1.3 Les produits commercialisés par NAFTAL 11
1.4 Environnement de NAFTAL 11
1.4.1 Fournisseurs de NAFTAL 11
1.4.2 Type des clients de NAFTAL 11
1.5 Moyens de NAFTAL 11
1.6 Autoroute Est-Ouest 13
1.6.1 Historique 13
1.6.2 Présentation 14
1.7 Problémartique 15

2 GENERALITES SUR LES NOTIONS FINANCIERES 16

2.1 Investissement 16
2.1.1 Définition 16
2.1.2 Définition comptable 16
2.1.3 Définition économique 17
2.1.4 Définition financiSte 17
2.1.5 Eléments pris en compte dans un investissement 17
2.1.6 La modélisation du problème d'investissement 17
2.1.7 Importance de l'investissement 18
2.1.8 Déterminants de l'investissement ,18
2.1.9 Décision d'investissement 19
2.1.10 Définition 19
2.1.11 Importance de la décision d'investissement 19
2.1.12 Complexité de la décision d'investir 19
2.1.13 Décision économique 19
2.2 Rentabilité 20
2.2.1 Définition 20
2.2.2 Rentabilité économique et rentabilité financière 20
2.2.3 Considération de la rentabilité dans les critères de choix 20

i
 2.3 Risque 21
2.3.1 Définition 21
2.3.2 Analyse du risque 21
2.3.3 L'effet du risque sur l'entreprise 21
2.3.4 Autres classifications des risques 22
2.4 Caractéristiques d'un projet d'investissement 24
2.4.1 Le capital investi 24
2.4.2 La durée de vie 24
2.4.3 La notion de flux de trésorerie (cash-flows) 24
2.4.4 Annuité 25
2.4.5 Valeur résiduelle 25
2.4.6 Amortissement 25
2.5 Critères d'évaluation des projets d'investissement 26
2.5.1 Le délai de récupération 26
2.5.2 Le délai de récupération actualisé 27
2.5.3 La valeur actuelle nette 27
2.5.4 L'indice de profitabilité 28
2.5.5 Le taux interne de rentabilité (TRI) 28
2.6 Les limites d'application des critères de sélection des projets 29
2.6.1 Le choix des critères d'évaluation des projets 29
2.7 La mesure du risque pour im investissement 30
2.7.1 Approche probabiliste 30

3 SIMULATION MONTE CARLO 31

3.1 Introduction 31
3.2 Principe de la simulation Monte Carlo 31
3.2.1 La méthode de la transformation inverse 31
3.3 Fonctionnement de la simulation Monte Carlo 32
3.3.1 Loi Normale 32
3.3.2 Normale logarithmique 33
3.3.3 Uniforme 33
3.3.4 Triangulaire 34
3.4 Les avantages de la simulation Monte Carlo 35
3.5 L'utilisation de la simulation Monte Carlo dans l'évaluation de projet 36
3.5.1 E\^luation déterministe des projets 36
3.5.2 Evaluation probabiliste 36

4 APPLICATION AU PROJET DE REALISATION DE STATIONS 37

4.1 Introduction 37
4.2 Hypothèses de calcul de la valeur actuelle nette des projets 39
4.3 Méthode déterministe 40
4.3.1 Amortissement 4Ô
4.3.2 Remboursement des dettes 44
4.3.3 Impôts 47
4.3.4 Cash flow net 49
4.3.5 Valeur actuelle nette 52
4.4 Simulation de Monte Carlo 54
4.4.1 Quelques rappels sur le test de Jarque-Bera et les intervalles de confiance 54
4.4.2 Simulation 57

2
 4.4.3 Exécution du programme sous Matlab 58

5 AIDE A LA DECISION POUR LE CHOIX DES FUTURES STATIONS 69

5.1 Introduction 69
5.2 Formulations mathématiques 69
5.3 Implémentation et résultats 7?
5.3.1 Environnenment Delphi 72
5.3.2 Présentation de l'application 72

Conclusion Générale 80

Annexe 82

j
Introduction Générale

Le choix des projets d'investissements de grandes envergures entraine pour toute entreprise
une décision de grande importance. En effet, de par sa durée, son montant et son caractère
irréversible, il est considéré comme capital et stratégique.
L'importance de ces décisions financières amène les entreprises à adopter une gestion sci­
entifique de portefeuilles de projets. Celle-ci, leur apporte un caractère optimal en util­
isant différentes méthodes de recherche opérationnelle pour résoudre l'un des plus importants
problèmes stratégiques de ces entreprises, qui est le choix du meilleur ensemble de projets
d'investissements. En effet; la recherche opérationnelle qui permet l'aide à la décision, consiste
en l'application des méthodes scientifiques pour résoudre les problèmes complexes rencontrés
dans la direction et la gestion de grands systèmes d'hommes, de machines, de matériaux et
d'argent dans l'industrie, le commerce, l'administration et la défense. C'est pour cela que
beaucoup d'entreprises s'intéressent à cette discipline, dont le but est d'aider les directions à
déteiminer leur politique de manière scientifique.
L'objet de ce travail est une étude quantitative à postériori du risque financier relatif au
projet de construction de stations-services sur l'autoroute Est-Ouest (SSAE-0). En effet; la
Société Nationale de Transport de Carburants NAFTAL étant prioritaire dans les attribut­
ions des espaces pour l'installation de stations-services (des stations à essence et des stations
multiservices) sur l'autoroute Est-Ouest, s'est vue confiée le premier projet de réalisation de
construction de quatorze (14) stations-services au niveau des tronçons déjà livrés à la circula­
tion. Ceci correspond à ime situation où le choix du portefeuille est déjà fait ou imposé, alors
qu'aucune étude du risque financier n'est réalisée.
Ce présent document porte sur l'analyse des risques du projet SSAE-0. H comporte cinq
chapitres dont le premier a pour objet de présenter l'entreprise, d'introduire le projet SSAE3-
O et enfin de poser la problématique. Les différentes notions théoriques allant de l'approche
d'évolution de projets à l'analyse de risque, en passant par le processus de gestion de portefeuille
sont présentées dans le deuxième chapitre. Le troisième chapitre est consacré à l'étude de
simulation de paramètres importants dans l'évaluation du risque financier, entre autres les
valeurs des cash-fiows et les valeurs actuelles nettes. Dans le chapitre quatre les différents
critères d'évaluation du projet sont calculés sur ime durée de 30 ans, pour chaque station-
service du projet SSAE-0, entre autres; l'amortissement, l'intérêt, l'impôt, le cash flow. Sur
la base de ces résultats, une étude de simulation est faite pour la génération de la valeur de la
VAN de chaque station-service. Pour chacune de ces valeurs le test de normalité est appliqué
pour une validation. Les bornes de l'intervalle de confiance sont alors déterminées permettant
au décideur de mesurer le risque financier associé à chaque station-service et par la même
occasion, le risque financier de tout le projet. Tous les calculs ont été exécutés sous Matlab
version (a2009).
Le dernier chapitre propose un outil d'aide à la décision pour choisir les futures stations*^
services à construire. En fonction de l'investissement initial que l'entreprise Naftal envisage de
mobiliser, des scénarios, solutions possibles, optimisant le bénéfice attendu de la construction

4
des stations-services à réaliser, peuvent être générés sur la base d'un modèle mathématique
déterministe, en utilisant une version démonstration du logiciel Lingo 08.
Enfin, le document se termine par une conclusion générale.qui résume les différentes étapes
élaborées dans ce travail.

5
 FRES£NTATION PU MILIEU
P'ETUPE ET
PROBLEMATIQUE

J
Chapitre 1

PRESENTATION DU PROJET ET
PROBLEMATIQUE

1.1 Présentation de la NAFTAL

1.1.1 Introduction
Pour bien cerner notre sujet d'étude, nous commencerons par présenter une image synthétique
relative à son champ d'application. C'est ainsi qu'on va exposer tout du premier chapitre,
l'essentiel des éléments pouvant donner une présentation de la société national de la distribu­
tion et de la commercialisation des produits pétroliers NAFTAL. Ces éléments porteront sur
l'historique de la société, son organisation interne, ses missions et son potentiel matériel et
humains.

1.1.2 Aperçu historique

Avant et juste après l'indépendance, la richesse pétrolière du pays était exploitée par des sociétés
pétrolières coloniales, qui ont poussé l'Algérie indépendante à créer un organisme qui sera le
moteur de son développement économique.
Le 13/12/1963, les autorités algériennes ont promulgué un décret portant le N® 93/491
qui concerne l'exploitation, le transport et la commercialisation des hydrocarbures par la
SONATRACH (société nationale de transport et commercialisation des hydrocarbures) ; en
juillet 1965 un accord franco algérien a été conclu par lequel SONATRACH devient opérateur
(avec BP, AGP, MOBIL ) pour les opérations de recherche pétrolière, et pour le partage de
la production des hydrocarbures. En 1966 la SH intervient dans toutes les activités pétrolières
et gazières et devient enfin une société nationale pour la recherche, le transport et la transfor­
mation des hydrocarbures.
Dès lors, SONATRACH détient le monopole dans le domaine des hydrocarbures, jusqu'au
jour où l'état algérien, ne pouvant gérer, d'une manière optimale, une société d'une telle taille,

6
a pris l'initiative de la restructurer, ce qui a donné naissance à plusieurs entreprises, chacune
avec sa mission telle que NAFTAL, RSTEMPC, ENAC...
NAFTAL a été créée par le décret né 80 du 06 avril 1980, et mise en service le 1er janvier
1982 ; en 1987 NAFTAL a fait l'objet d'ime restructuration qui Ta divisée en deux :

• NAFTEC : Entreprise chargée de raffinage, avec pour missions d'organiser, gérer, pro­
mouvoir et développer l'industrie du raffinage.

• NAFTAL : chargée de la commercialisation et de la distribution des produits pétroliers ;

elle a poiar mission d'organiser et de gérer le réseau de la distribution.

L'appellation de NAFTAL provient de :

• NAFT : c'est-àrdire pétrole.

• AL : début du mot Algérie

1.1.3 Organisation de la NAFTAL

La direction générale est située à Chéraga, elle regroupe plusieurs divisions par produit et par
secteur d'activité :Comme toute société de grande envergure, NAFTAL adopte une organisation
modérée et architecturée pour s'adapter aux exigences de l'économie de marché. Cependant,
les améliorations et les ajustements n'ont pas cessé de prendre le chemin de développement
et de modernisation afin de renforcer la compétitivité de l'entreprise et la préparer pour la
rude concurrence qui l'attend à l'ouverture totale du marché algérien des hydrocarbures en se
basant sur le principe de la spécialisation par ligne de produit et la décentralisation des activités
opérationnelles.
Le 05/04/2003, NAFTAL a connu un nouveau schéma d'organisation de sa macrostructure
qui s'articule comme suit:
• La direction générale.
• Les structures fonctionnelles.
• Les structures opérationnelles

La direction Générale
La direction générale est chargée de la politique et des orientations générales, de la coordination
et de la cohérence d'ensemble, du pilotage, du management et de la veille stratégique. Elle esi
assurée par un président directeur général assisté par :
• Le comité directeur : présidé par le PDG et composé des directeurs de divisions, di­
recteurs exécutifs, directeurs centraux, directeur de l'administration générale et un représentant
du partenaire social.
• Le comité exécutif : présidé par le PDG se charge de définir et d'arrêter les grands
axes stratégiques de développement de la société.
• Conseillés et assistants : sont chargés d'assister le PDG dans l'exercice de ses fonctions
et dans la prise de décisions stratégiques.

7
Les Structures Fonctionnelles
Les directions exécutives

• Direction exécutive Stratégie / Planification & Economie(SPE).

• Direction Exécutive Finances(DEF).

• Direction Systèmes d'Information et Procédures(SIP).

• Direction Exécutive Ressources Humaines(DERH).travail, le suivi des emplois, le suivi

des formations et la gestion des carrières.

Les directions centrales

Les directions centrales sont comptées à sept directions dont deux et celle de soutien :
• Direction Centrale procédure et contrôle de gestion(DCCGP).
• Direction Centrale Recherche & Développement (DRD).
• Direction Centrale de l'Audit{DCA).
• Direction Centrale Hygiène, Sécurité industrielle, Environnement &c Qualité(DGHSEQ)
• Direction Centrale des Affaires Sociales et Culturelles(ASC).
• Direction de radministration Générale(DAG) : (direction de soutien).
• Direction Centrale de la protection du patrimoine(DPP) : (direction de soutien).

Les structures Opérationnelles

Les structures opérationnelles de la société sont organisées en ligne produite. Chaque structure
exerce ses métiers de base et développe des activités conformément à la politique générale de
la société dans la limite de son objet social.
Elles sont organisées en quatre branches qui sont les suivantes :
• Branche Carburants.
• Branche Commercialisation.
• Branche « gaz de pétrole liquéfié » (GPL).
• Branche Activités internationales.
• Branche LPB (Lubrifiant, Pneumatiques et Bitume).

8
 Schéma actuel d'orsanisation de la société NAFTAL

CfOUpe SOIIfITRfICH
\ ftiiiMirii^ iiiîni I nil ifii I ri tîHiii-] uiti-nn

conseillers
Comité exécutif

Chef ^u projet
G)mité directeur

Direction Générale

J
Direction exécutive Direction exécutive
Finances Ressources humaines

Directions exécutives

action centrale Direction centrale [ Direction centrale Direction centrale Direction centrale
c&ctri gestion Recherche &dev audit •A^:c

Directions centrales structures fonctionnelles

Direction administrative générale Direction sûreté interne de l'étabiissement

Direction de soutien

TIZl
ranche carburants I Branche commercialisation j Branche activité internationale I Branche 6PRL
j'itiiHuiiï i V IT fi'f "riii'i'aifeiailiiiciàià^^

Structures opérationnelles
9
1.1.4 Description de la branche Direction Exécutive Stratégie &:
Planification et Economie DESPE
La branche DSPE constitue l'une des deux structures opérationnelles dans la société NAFTAL,
elle est chargée principalement d'animation et de coordination de processus de formulation,
d'adoption et de suivi de la mise en œuvre de la stratégie de la société.

f A

DirecdofiEx^uth'eStratégie,
PlaBificatiùti et Economie

Direction
Coipt^teplauning

OrganigrammedeDSPE

1.2 Missions de NAFTAL

En Algérie, NAFTAL détient le monopole sur le marché de distribution et de commercialisation
des carburants et dérivés pétroliers, et il est le premier agent de distribution. Ses principales
missions sont :
• Veiller à la disponibilité du carburant au niveau de toutes les stations de services
implantées sur le territoire national et de répondre aux besoins des consommateurs.
• Orgajiiser et développer l'activité de commercialisation et de distribution des produits
pétroliers et dérivés.
• Stocker, transporter tout produit pétrolier commercialisé sur le territoire national.
• Veillé à l'application et au respect des mesures relatives a la sécurité industrielle, la
sauvegarde et la protection de l'environnement, en relation avec les organisations concernés.
• Procéder a toute étude de marche en matière d'utilisation et de consommation de?
produits pétroliers.
• Définir et développer une politique en matière d'audit, concevoir et mettre en œuvre
des systèmes intégrés d'information.
• Développer et mettre en œuvre les actions visant à une utilisation optimale et ra­
tionnelle des infrastructures et moyens.

10
 • Veiller a l'application et au respect des mesures liées a la sûreté interne de la société
conformément a la réglementation.
• Développer une image de marque et de qualité.
• Réduire les coûts et les charges de distribution et contribuer donc à la valorisation des
prix du carburant (marginalisation des subventions étatiques).
• Contribuer au développement économique et social du pays.

1.3 Les produits commercialisés pair NAFTAL

Les produits commercialisés par NAFTAL sont:
• Les essences (super, normal, sans plomb.)
• Gas-oil.
• Sirghaz.
• Fuel (léger et lourd.)
• Lubrifiants (huiles, graisses.)
• Bitumes et divers.
• Pneumatiques (pour camion, véhicules de tourisme, cycle... ).

1.4 Environnement de NAFTAL

1.4.1 Fournisseurs de NAFTAL
En carburants, NAFTAL est approvisionnée par un seul fournisseur : NAFTEC (entreprise
nationale de raffinage).

1.4.2 Type des clients de NAFTAL

En carburants il existe cinqs types de client :
i. Station de services :
G.D : gérance directe.
G.L : gérance libre.
ii. P.V.A : pointe de vente agréée.
iii. R.O : revendeur ordinaire.
iv. Grands consonmiateurs : sociétés nationales, administrations, ministères
V. Revendeurs distributeurs : distributeurs particuliers qui revendent le gas-oil dans les
régions éloignées (campagnes, terres agricoles)

1.5 Moyens de NAFTAL

Moyens humains
La force de travail de l'entreprise est constituée d'environ 29000 travailleurs dont 2800 cadres.
La salarial est passé de 13 milliards de dinars en 2004 à 15 milliards de Dinars en 2005 et
représente 10 % du chiffre d'affaire de ces deux années.
Les effectifs permanents de l'entreprise répartis par niveau de qualification et par sexe sont
représentés comme suit:

11
f

Moyens financiers
• Le chiffre d'affaires de l'entreprise est composé de :

• Revente en l'état de marchandises.

• Production vendue composée essentiellement de carburants, lubrifiants, GPL, bitumes,

pneumatique et GNL (gaz naturel).

• Présentation de services fournis avec chiffre d'affaires évolutif, pour les années 2004 et
2005 il est évalué respectivement de 126 à 150 milliards de dinars.

Moyens matériels
• 67 centres de stockage et de distribution de carburants, lubrifiants, pneumatique,

GPL et produits spéciaux.

• 17 unités de formulation bitumes.

• 1497 Stations-service implantées sur tout le territoire.

• 42 centres emplisseurs pour le butanes propane.

• 59 dépôts relais de stockage GPL.

• 134 aires de stockage GPL.

• 17877 points de vente GPL.

• 27 dépôts de ravitaillement des aéronefs.

• 6 Centres maritimes.

• 17 points de vente à la mer.

• 01 parc de 5232 véhicules et engins.

Avec un personnel de 29 762 agents, NAFTAL est le premier distributee de

produits pétroliers en Algérie. Elle contribue à hauteur de 51% de l'énergie finale en four­
nissant 8 milliards de tonnes de produits pétroliers par an sous forme de:

• Carburants.

• Gaz pétrolier liquéfiés.

• Bitumes.

• Lubrifiants

12
1.6 Autoroute Est-Ouest

L'autoroute Est-Ouest traverse 18 wilayas :

El Tarf, Annaba, Skikda, Constantine, Mila, Setif, BBA, Bouira, Boumerdes, Alger, Bllda,
Ain-Defla, Chief, Relizane, Mascara, Oran, Sidi-Bel-Abbes, Tlemcen.

1.6.1 Historique
Dès le recouvrement de son indépendance, l'Algérie a vite compris le rôle incontestable de
l'infrastructure routière dans le développement économique du pays ;
ce qui justifie les investissements consentis par l'état poiu- son développement et son maintien
en bon état.
Le réseau routier a évolué conformément à la distribution de la population et de ses activités
: le réseau est dense dans la frange côtière, beaucoup moins dense sur les hauts plateaux, et
il se réduit à un petit nombre d'axes dans le sud.
A la fin des années soixante, des études de planifications ont mis en évidence la nécessité
d'une liaison autoroutière traversant la frange nord du pays d'est en ouest.
Par la suite, plusieurs études nationales sont venues confirmer cette nécessité, notamment :
• Le Schéma Directeur Routier National (1975 -1995) ;
• L'Etude Nationale des Transports (1990) ;
• Le Schéma Directeur Routier National (1995 - 2015) ;
• Le Schéma National de l'Aménagement du Territoire « SNAT » (2025).
Par ailleurs, l'étude de préfaisabilité (1995) de l'autoroute de l'unité maghrébine est venue
confirmer
L'importance qu'occupe l'autoroute Est-Ouest dans le projet global de l'autoroute maghrébine
longue de 7000 Km devant relier l'ensemble des pays du Maghreb.
D'une longueur de 1216 Km, l'Autoroute Est - Ouest reliera les principales villes de la
frontière algéro-marocaine à la frontière algéro-tunisienne.
Les études préliminaires ont été réalisées en 1983. Elles ont porté sur le choix du couloir
du tracé, les prévisions du trafic, l'évolution des indicateurs économiques et les différentes
incidences du projet ; elles ont donné lieu, au cours de leur réalisation, à de nombreuses concer­
tations et ont abouti au choix du couloir, approuvé en Conseil des Ministres au mois de Juin
1987.

13
 Les études d'Avant Projet Sommaires « APS » sur environ 1100 Km entre Annaba et
Tlemcen ont été engagées en 1988 et terminées en 1994.
Le financement des investissements routiers pose à la plupart des pays des problèmes.
L'Algérie, dont les études, la réalisation et l'entretien routier sont encore financés en concours
définitifs sur le budget de l'état, a connu d'énormes difficultés durant les années quatre vingt
dix (90) pour le financement de la réalisation des premiers tronçons du projet (Contoumements
de Blida, Alger, Bouira et Constantine).
Après plusieurs tentatives de recherches d'investisseurs, qui se sont toutes avérées infructueuses,
son excellence Monsieur Le Président de la République a pris la décision historique pour la
prise en charge par l'Etat de ce projet indispensable au développement économique et social du
pays. Cette décision a été rendue publique au mois de Février 2005 par le Ministre des Travaux
Publics.
Par la suite, des consultations internationales ont été lancées et les travaux ont réellement
démarrés en 2007.
Environ 1000 km ont été mis à la circulation et les travaux de réalisation des aires annexes
sont en cour de lancement.

1.6.2 Présentation
Le projet autoroutier Est-Ouest est l'axe principal du Schéma Directeur Routier et Autoroutier.
D'un linéaire de 1216 Km, l'autoroute Est-Ouest assurera la liaison entre Annaba et Tlemcen
avec la desserte des principaux pôles, en touchant directement 18 wilayas.
En outre, les autres pôles économiques, situés sur la côte et sur la zone des Hauts plateaux,
seront desservis par des pénétrantes Nord-Sud reliées à l'autoroute Est-Ouest.
Ce projet hautement stratégique représente une colonne vertébrale pour l'économie nar
tionale; il permettra de :
* Répondre à la demande du trafic et aux besoins en matière de transport ;
* Créer environ 100.000 emplois en phase travaux;
* Créer et valoriser les richesses locales;
* Augmenter la sécurité dans les transports et réduire le coût social induit par l'insécurité
routière;
* Augmenter le gain de temps pour les usagers;
* Réduire les coûts d'exploitation des véhicules;
* Contribuer à un aménagement équilibré et rationnel du territoire;
* Créer un nouvel espace socio-économique rentable et attractif pour l'investissement;
* Développer le tourisme.
L'Autoroute Est - Ouest s'intègre dans le grand projet régional de l'autoroute IVans Maghrébine,
d'un linéaire de 7000 Km et dont la réalisation a été retenue par les pays de FUMA. L'Algérie,
de par sa position, s'inscrit objectivement dans les conditions de l'épanouissement économique
de l'ensemble maghrébin.

14
1.7 Problêmartique
La distribution des produits pétroliers constitue une des principales activités dans le domaine
pétrolier, en raison de son important impeicte à moyen et à long terme sur l'entreprise. Il
est donc impératif de choisir judicieusement les projets dans lesquels investir, pour cela de
nombreuses compagnies pétrolières ont adoptés la gestion de portefeuille de projets. Cela
en perspective de proposer une méthodologie de résolution de ce type de problèmes à trar
vers l'évaluation économique, l'analyse de risque et l'optimisation des problèmes de gestion de
portefeuille de projets.
La compagnie nationale algérierme Naftal assure à elle seule de nombreuses activités dans
ce secteur allant de l'approvisionnement à la vente. Pour les projets, l'approche qu'elle adopte
concernant le choix des projets dans lesquels va investir est liée à la satisfaction de la demandé.
Cependant, en termes de rentabilité et de risques, des efforts devraient être consentis.
Ainsi, Le présent travail est une étude quantitative du risque. Il s'inscrit autour de la
problématique principale de l'évaluation financière du risque d'un projet par une approche de
simulation, qui consiste à introduire les critères du risque dans le modèle de l'évaluation par la
simulation Monte-Carlo.
Actuellement, Naftal s'est engagée dans un grand projet de réalisation de 14 stations-services
(des stations à essence et des stations multiservices) au niveau de l'autoroute Est-Ouest sur la
base de critères variables et incertains, notamment la volatilité du prix, et l'étendu des ressources
disponibles. Par ailleurs les correctifs classiques qui sont destinés à atténuer la complexité du
processus décisionnel, notamment la valeur actuelle nette (VAN) et l'indice de profitabilité, se
révèlent insuffisants vu, d'une part, une faible prise en compte de la notion du risque qui est
un élément essentiel de tout investissement, et d'autre part, l'omission des interactions entre
les différents projets.
Les 14 stations-services ne sont pas encore mises en service, on coimait seulement l'investissement
initial Iq, et il s'agit pour nous d'utiliser le contexte actuel, en se rapportant aux données et
résultats des stations déjà existantes, en l'absence de celles-ci pour les stations à construire,
pour le calcul des critères d'évaluation du projet sur ime durée de 30 ans.
Pour se faire, nous allons assimiler une station de notre projet à l'une des stations se trouvant
dans la même zone qui réalise le plus grand chiffre d'affaires de l'année 2010 donné dans un
Tableau Comptes Résultats (TCR) dans lequel la gestion financière des stations déjà existantes
est décrite. Sur la base des résultats obtenus, une étude de simulation est nécessaire pour la
génération de la valeur de la VAN de chaque station-seryice. Pour chacune de ces valeurs le test
de normalité s'applique pour une validation et enfin la détermination des bornes de l'intervalle
de confiance permet au décideur de mesurer le risque financier associé à chaque station-service.

15
Chapitre 2

GENERALITES SUR LES NOTIONS

FINANCIERES

Le cadre conceptuel a pour objectif de préciser l'appréhensioii exacte de chaque concept prin­
cipal énoncé et utilisé . Comme notre étude porte sur « les déterminants des investissements
pétroliers dans un environnement risqué » nous avons retenus les trois principaux concepts
suivants :

• L'investissement,

• La rentabilité,

• Le risque.

2.1 Investissement
La décision d'investir est un problème complexe et, toute méthodologie, plus ou mois scien­
tifique éclaire la décision, toute en facilitant la comparaison avec plusieurs projets. Néan­
moins, les investissements sont de natures très différentes et leur importance est capitale pour
l'entrepreneur.

2.1.1 Définition
Turner [1992] définit l'investissement de la manière suivante : « Une tentative dans laquelle
des ressources matérielles, humaines et financières sont organisées de manière novatrice, afin
d'entreprendre un objectif unique de travail d'une spécification donnée, en respectant les con­
traintes du coût et du temps, de manière à atteindre les changements bénéfiques unitaires, grâce
à des objectifs quantitatifs et qualitatifs donnés. » [4]
D'autres définitions sont données dans la littérature. L'investissement peut être défini selon
trois visions différentes [1]:

2.1.2 Définition comptable

Comptablement, l'investissement est une acquisition de l'entreprise qui est inscrite à son actif.
Il comprend les biens durables figurant au registre des immobilisations :
- les immobilisations incorporelles (fonds commercial, brevets,...),
~ les immobilisations corporelles (constructions, matériel technique et outillage,...)

16
 - les immobilisations financières (titres de participations, prêts,...).
A cette définition restrictive, il faut ajouter d'autres formes d'investissements :
- les biens affectés à la production qui sont loués en crédit bail mobilier ou immobilier,
- certains investissements immatériels comme la formation du personnel, la recherche,
-le besoin de financement de l'exploitation qui, au plan financier constitue un besoin per­
manent.

2.1.3 Définition économique

C'est tout sacrifice des ressources fait aujourd'hui dans l'espoir d'obtenir dans le futur, des
résultats certes étalées dans le temps, mais d'un montant total supérieur à la dépense initiale.

2.1.4 Définition financière

Pour une entreprise, investir c'est mettre en œuvre aujourd'hui des moyens financiers pour, au
travers des cictivités de production et de vente, générer des ressources financières sur plusieurs
périodes ultérieures.
L'idée est que le placement de liquidités dans un projet dans un premier temps procurera à
l'investisseur un retour de liquidités dans un deuxième temps. Ceci sous entend que les gains
futurs seront plus importants que les capitaux investis dans le projet.
Aussi, l'investissement engage l'entreprise sur le moyen et long terme. Si les profits espérés
ne sont pas réalisés, l'entreprise qui a engagé des disponibilités importantes dans un projet risque
de connaître de graves difficultés financières : d'une part, les capitaux investis ne seront pas
rémunérés au niveau souhaité mais en plus, l'insuffisance de recettes peut amener l'entreprise
à l'état de cessation de paiement (échéances d'emprunts,...).

2.1.5 Eléments pris en compte dans un investissement

• La notion de durée : elle ressorte de l'étalement dans le temps des recettes espérées,

• La notion de rentabilité : si on accepte d'échanger une somme présente contre une série
de recettes futures, c'est qu'on espère que celles-ci seront au total supérieures à la mise
de fonds initiale,

• La notion de risque : le supplément des recettes futures par rapport au montant initiale­
ment décaissé est espérer bien entendu. [1]

2.1.6 La modélisation du problème d'investissement

Le problème d'investissement revient à sélectionner des projets en comparant le coût de l'investissement
initial Iq et ce qu'il peut rapporter, c'est à dire les gains futurs espérés Gl, G2,...Gn.

Dates 0 12 3 r

FltixFi. -lo "HGi "'•G2 +G3 +Gii

Ce modèle permet de représenter de façon simple et schématique la réalité de l'investissement

en réduisant le problème à la prise en compte des flux financiers, des gains, du temps et du
taux de rentabiUté.

17
 Mais, cette schématisation présente deux limites essentielles :

• elle réduit la réalité économique en négligeant d'autres variables qui peuvent s'avérer
être tout aussi importantes pour un projet d'investissement (facteurs humains, aspects,
stratégiques,...).

• elle utilise à la fois des données certaines (le montant de l'investissement) et des données
incertaines (estimations des gains futurs).

C'est pourquoi, les résultats obtenus doivent être relativisés, ce modèle n'étant qu'un outil
d'aide à la décision parmi d'autres.[9]

2.1.7 Importance de l'investissement

• à long terme, seul moteur de la croissance et de la survie

• absorbe des ressources importantes

• engagement à moyen et long terme souvent irréversible

• influence de l'environnement économique et financier (image et marque).[1]

2.1.8 Déterminants de l'investissement

L'investissement des entreprises est réalisé dans un objectif de rentabilité. Deux séries des
facteurs sont principalement prises en compte : les facteurs réels et les facteurs financiers.

• Les facteurs réels

Parmi ceiox-ci, le niveau des débouchés est un élément essentiel, une entreprise ne cherchera
qu'accroître son capital de production que si les débouchés attendus du bien qu'elle produit
sont suffisants. Si le climat économique est morose, les entreprises ne seront guère incitées à
investir, par contre, si l'on est dans une période d'expansion, si l'on anticipe un développement
important des débouchés, l'investissement sera envisagé plus favorablement.

• Les facteurs financiers

Le niveau du taux d'intérêt est un élément essentiel. Si l'entreprise dispose de ressources

de financement provenant par exemple des bénéfices antérieurs, elle a la possibilité de placer
ces ressources siu- le marché financier au taux d'intérêt du marché. Un investissement ne sera
réalisé que si la rentabilité du projet est au moins égal au taux d'intérêt en question « accru
d'ailleurs d'une prime de risque » dont l'ampleur varie suivant la conjoncture, le secteur et les
caractéristiques de l'entreprise considérée. Ainsi l'investissement est une fonction décroissante
de taux d'intérêt.[3]

18
2.1.9 Décision d'investissement
2.1.10 Définition
La décision implique au moins un choix entre deux actions alternatives concurrentes, entre au
moins deux options.
Ainsi, la décision d'investissement est une décision stratégie en ce sens qu'elle relève du
sommet stratégique de l'entreprise pour autant qu'elle engage par ailleurs le futur de l'entreprise
à long (ou moyen) terme.
La décision d'investissement comme toute autre décision peut être prise dans un contexte
non aléatoire (décision en avenir certain) ou dans un contexte aléatoire (décision en avenir
incertain) ou enfin en univers hostile.

2.1.11 Importance de la décision d'investissement

Les décisions reliées à l'investissement sont sans doute, pour l'entreprise les décisions les plus
importantes qu'ont à prendre les gestionnaires, l'impact de la décision d'investir influence et
détermine dans une large mesure la clause de risque et de la rentabilité de l'entreprise.
Sur le plan opérationnel, on peut facilement expliquer l'importance de la décision d'investissement
par la mise des fonds substantiels que nécessitent généralement les projets d'investissement et
par les problèmes sérieux de liquidité qui peuvent surgir si les flux monétaires des projets sont
inférieurs à ceux anticipés.

2.1.12 Complexité de la décision d'investir

• difficultés de l'information chiffrée

• difficultés d'application de certains calculs financiers (coût du capital, structure de fi­

nancement et analyse)

• difficultés de rapprocher au projet d'investissement, les termes de la stratégie retenue par

l'opérateur économique (entreprises, administration)
• appréhension du risque difficile.

D'où la nécessité d'une approche systématique nécessaire quant à la réussite d'un projet.
La déception provient souvent des décisions prises à la hâtes et sans fondement solides.

2.1.13 Décision économique

Elle repose sur la capacité de discernement d'un décideur pour choisir entre pliisieurs projets
existants. Le choix économique est généralement conditionné par la réalisation d'un profit qui
ne peut descendre en-dessous d'un seuil sans préjudice pour l'entreprise.
Avant de faire son choix le décideur est contraint de connaître l'évolution de chaxîun de ces
facteurs pour pouvoir ensuite faire une projection dans le futur.
L'évaluation de la rentabilité d'un investissement s'effectue en trois phases :
• La collecte des informations.
• La détermination des flux de trésoreries prévisionnels (cash-flow).

• L'application de la méthode garantissant le meilleur choix d'investissement. [1]

19
2.2 Rentabilité
L'étude de l'activité de Tentreprise pax Tintermédiaire de compte de résultats et des soldes
intermédiaires de gestion permet de mettre en évidence : la performance d'une entreprise, la
capacité d'autofinancement de l'entreprise et la formation de la trésorerie.
Cependant, la rentabilité est le point central de l'évaluation, avant ou après financement.
Mais l'erreur à éviter est de ne pas dissocier les critères des choix (ou d'acceptabilité) deè
projets de la décision. Cette dernière est toujours d'ordre politique c'est-à-dire qu'elle implique
un système des valeurs, alors que les critères relèvent d'un niveau d'étude qui reste du domaine
purement technique (financière). Cette approche des critères de choix d'investissement sera
développée dans le deuxième chapitre de ce travail.

2.2.1 Défînîtion
L'appréciation de la rentabilité est relative aux critères financiers et économiques. Mais il faut
aussi faire appel, dans les décisions, à des critères qualitatifs, qui regroupent souvent l'ensemble
de tout ce qui n'a pu être quantifié dans l'analyse de performance.
Mesurer la rentabilité économique d'un projet consiste à comparer les flux des recettes et
des dépenses des opérations d'investissement et d'exploitation. [3]

2.2.2 Rentabilité économique et rentabilité financière

La distinction entre la rentabilité économique et la rentabilité financière renvoie à l'analyse des
conditions dans lesquelles les résultats sont obtenus.

a. La rentabilité économique : « met en cause le rapport entre ime mesure du résultat et

les actifs de l'obtenir. Concrètement, on peut formuler plusieiars ratios exprimant la rentabilité
économique dans la mesure où des définitions diverses peuvent être retenues poxir exprimer le
numérateur et le dénominateur. Si les actifs représentent l'outil de travail mis en œuvre par
l'entreprise, la comparaison résultat sur actif mesure le rendement de ces outils ».
b. La rentabilité financière : « met en jeux le rapport entre le résultat global de
l'exercice revenant aux propriétaires et le montant des capitaux propres qu'ils ont investis dans
l'entreprise ».
La notion de rentabilité financière traduit une vision plus spécialisée des performances,
puisqu'elle aborde ces dernières du point de vue des propriétaires. Ceux-ci ont consentis une
avance à l'entreprise sous forme d'un apport en capitaux propres, ils souhaitent donc comparer
a cet apport le résultat net qui pourrait leur revenir après déduction de toutes les charges et
les impôts. [3]

2.2.3 Considération de la rentabilité dans les critères de choix

On confond souvent le contenu (la recherche d'une rentabilité maximale) et le contenant de la
rentabilité (calcul et interprétation du résultat).
La rentabilité peut être un objectif poursuivi, par exemple par les apporteurs de capitaux.
Mais le calcul de la rentabilité est surtout nécessaire pour contrôler la cohérence du projet,
pour s'assurer de sa viabilité.
C'est l'importance de l'irréversibilité dans les projets, qui oblige à la réflexion de rentabilité.
Traditionnellement, les critères de choix sont classés en fonction d'un environnement tj^De, selon
qu'on est en avenir simple ou en avenir complexe. Ces deux dernières notions, à savoir avenir

20
simple et avenir complexe seront appréhendées plus loin dans le deuxième chapitre de cette
étude.
En fin, un élément essentiel sera étudié, le risque encouru par le projet et son intégration
aux différents critères de choix ou d'acceptabilité. Le risque combiné à la rentabilité sera un
élément primordial entrant dans la décision.

2.3 Risque
2.3.1 Définition
Gérer les risques, c'est prévoir - à moindre coût - les ressources financières, nécessaires et
suffisantes en vue de leurs manifestations éventuelles. C'est aussi les contrôler en les éliminant
si possible, en les atténuant en les transférant, optimisant de cette manière l'utilisation qui est
faite des ressources de l'entreprise.
En effet, il existe plusieurs types de risques auxquels l'entreprise est confrontée, entre
autres, les risques industriels et commerciaux, les risques financiers, les risques internationaux
et d'inflation etc. [Si]

2.3.2 Analyse du risque

L'analyse du risque consiste à utiliser systématiquement une information disponible afin de
déterminer la fréquence d'événements particuliers et l'importance de leurs conséquences.
Le risque se définit généralement tel un événement négatif, comme la perte d'argent dans
une entreprise ou d'importants sinistres causés par une tempête. L'analyse de risque peut
cependant aussi découvrir des issues potentielles positives. En explorant l'envergure complète
des issues possibles d'une situation donnée, une bonne analyse de risque peut à la fois démasquer
les pièges et révéler de nouveaux horizons prometteurs.
L'analyse de risque peut être qualitative ou quantitative. L'analyse qualitative implique
généralement l'évaluation « instinctive » d'ime situation. Elle se caractérise par des déclara^
tions du type : « Cela me parait trop risqué » ou « Le rendement de l'opération sera décla­
rations du type : « Cela me parait trop risqué » ou « Le rendement de l'opération sera prob­
ablement bon ». L'analyse quantitative cherche en revanche à donner des valeurs nimiériques
aux risques, soit en fonction de données empiriques, soit par la quantification d'évaluations
qualitatives. Nous nous concentrons ici sur l'analyse de risque quantitative.[7]

2.3.3 L^effet du risque sur l'entreprise

La notion de risque est omniprésente et se trouve à différents niveaux d'activités. Définissons
les différentes catégories de risques liées à l'exploitation d'une entreprise.

a. Risque d'affaires (Business risk)

Le risque d'affaires est en relation avec la variabiUté possible des profits avant intérêt et
impôt générés par les opérations normales de l'entreprise. Ce type de risque est souvent relié à
la conjoncture économique, au marché ou à l'efficacité de production.

b. Risque financier (Financial risk)

Le risque financier est le risque additionnel qui découle de l'utilisation de modes de fi­
nancement à charges fixes. La présence de frais fixes de financement contribue à déterminer la
liquidité de l'entreprise et peut à la limite rendre techniquement insolvable cette dernière.

21
 c. Risque d'investissement (Investment risk)
Ce risque est attribuable à la variabilité des flux monétaires générés par les projets d'investissements
acceptés par Tentreprise. Dépendant de l'ampleur des projets, ce genre de risque peut avoir un
impact considérable sur la valeur au marché de l'entreprise.

d. Risque de portefeuille (Portfolio risk)

Le risque d'un portefeuille de projets correspond à la variabilité des flux monétaires de
l'ensemble de projets d'investissement de l'entreprise.

2.3.4 Autres classifications des risques

Selon PERARDJ il existe plusieurs sortes de risques, notamment :

a. Risque œmmercial : risque représenté par la variation des bénéfices attendus avant im­
pôts et les frais financiers. Il dépend de la structure des coûts de l'entreprise, des caractéristiques
de la demande et de la situation de l'entreprise sur son marché.

b. Risque d'entreprise : risque qui regroupe le risque financier et le risque commercial. Il

est représenté par la variabilité du bénéfice par action.

c. Risque d'exploitation : (Operating risk), risque lié à l'incertitude des rendements

d'exploitation. Il dépend essentiellement de la ventilation des charges entre charges variables
et charges fixes.

d. Risque d'inflation ; (Inflation risk) risque qu'un accroissement du niveau général des prix
réduise le pouvoir d'achat des gains des investisseurs provenant d'im placement d'un titre.

e. Risque d'un actif (asset risk) risque mesurant le rendement, il se compose d'après les
mobiles d'évaluation des actifs financiers, du risque systématique et du risque spécifique.

/. Risque de base '.(basis risk) risque de variation des cours des instruments de même
mat\arité, mais liés à des indices différents.

g. Risque de capital : (risk of principal) risque de perte sur une position de change non
couverte du fait de l'évolution défavorable de la devise. Il revêt plusieurs formes : Risques de
change et de sanctions de consolidation ou des Risques économiques. Pour évaluer ces risques,
on calcule la position de change de transaction de consolidation et économique. Plusieurs
techniques permettent de se couvrir contre le risque de change.

h. Risque de contre partie : risque pour une banque ou une entreprise qu'une contrepartie
n'honore pas ses obligations envers elle.

i. Risque de crédit : (crédit risk) risque qu'ime perte se produise quand la contrepartie fait
défaut, il comprend le risque politique, le risque sectoriel et le risque de contre partie.

j. Risque de défaut : (Default risk) risque qu'un emprunteur ne puisse pas verser les intérêts
de l'emprunt ou rembourser le capital.

k. Risque de liquidité : risque qui se produit lorsqu'un marché ne peut pas absorber des
achats ou des ventes saïas influence sur les cours. Impossibilité de régler ses dettes à l'échéance.

22
 I. Risque de livraison :(delivery risk) risque qui désigne la possibilité que l'acheteur ou
le vendeur d'un instrument financier ou des devises n'honore pas ses obligations à la date
d'échéance.

m. Risque du marché : (market risk) risque portant sur l'évolution des taux d'intérêts ou
des cours. Il est fonction de la volatilité des taux et des cours. Il représente la possibilité des
pertes liées aux variations des facteurs de Risque du marché comme le taux d'intérêt, les cours
de change, les cours des actions et des produits de base. Il ne peut pas être éliminé pax la
diversification. Il doit être supporté par les investisseurs.

n. Risque de portefeuille : risque d'un portefeuille est mesuré par l'écart type. Cet écart type
est fonction de la pondération et du risque (écart type) de chacun des titres et de la corrélation
entre ces titres. La diversification réduit le risque ; s'il y a ime bonne diversification, le risque
du portefeuille est inférieur à la somme des risques de chacun des titres.

0. Risque de réinvestissement : (reinvestment risk) risque qu'un investisseur soit obligé de

placer les revenus provenant des placements ou de ses titres à un taux plus faible à cause de la
baisse du taux d'intérêt.

p. Risque financier : risque de ne pas couvrir les charges financières. Il est lié à la structure
financière de l'entreprise. Il s'accroît lorsque l'entreprise augmente son endettement et, par con­
séquent, ses charges de remboursement. L'entreprise augmente alors son risque d'insolvabilité
du bénéfice par action est plus grand.

q. Risque souverain :( soverign risk, country risk).risque de non payement des intérêts ou
de non remboursement du principal d'un emprunt par un Etat.

r. Risque spécifique : risque propre à un actif considéré. C'est im risque diversifiable

c'est-àrdire qu'il peut être éliminé avec une bonne diversification du portefeuille.

s. Risque systémique : (système risk) risque que l'insolvabilité d'une banque importante en­
traîne l'impossibilité pour d'autres banques d'honorer leurs engagements, d'où effet de domino,
entraînant d'autres défaillances.[Sl]

23
2.4 Caractéristiques d'un projet d'investissement
2.4.1 Le capital investi
représente les dépenses que l'entreprise doit supporter pour réaliser le projet il comprend le coût
d'achat du matériel et l'augmentation du besoin de financement de l'exploitation qui découle
de la réalisation du projet.
Le coût d'eichat englobe :

• Le prix d'achat hors taxe ,

• Les frais accessoires (frais de transport, d'installation,...),

• Les droits de douane si le bien est importé ,

• La TVA non récupérable si l'entreprise a un droit de déduction inférieur à 100%.

2.4.2 La durée de vie

c'est la durée d'exploitation du projet qui se reflète à travers sa durée d'amortissement .

2.4.3 La notion de flux de trésorerie (cash-flows)

L'analyse d'un investissement conduit à étudier les flux de trésorerie strictement liés à cet
investissement.

Cash-flows = {Recettes imputables au projet) — (Dépenses imputables au projet)

En principe, les cash-flows sont générés de manière continue, mais pour simplifier les calculs
de rentabilité, on admet qu'ils sont obtenus à la fin de chaque exercice.

Cash-flows

Période

Cash-flow à travers le temps

L'évaluation des cash-flows

La plupart des éléments constitutifs des cash-flows sont évalués prévisionnellement, ce qui
les entache d'une certaine incertitude. Ces éléments sont le chiffre d'affaires, les différents coûts
d'exploitation et les impôts.

24
 Dans la mesure où l'on admet qu'il y a identité entre recettes et chiffre d'affaires d'une paxt^
et entre dépenses et charges décaissables, d'autre part, on en déduit que :

Cash'flow = Chiffre d'affaires — Charges décaissables

Or, comme on peut écrire aussi que :
Résultat net = chiffre d'affaires - (charges décaissables + dotations )
On a donc que :

Cash-flow = Résultat net+ Dotations

Cash flow d'exploitation: regroupe le résultat d'exploitation et des dotations aux amortisse­
ments et aux provisions d'exploitation.
Cash flow global : qui regroupe le résultat net après impôts et les dotations aux amortisse­
ments.[2],[9]

2.4.4 Annuité
L'annuité est un montant versé à la fin de chaque année, pendant une certaine durée, qui
comprend à des intérêts ainsi qu'une partie de l'amortissement d'un emprunt, l'annuité peut
être constante ou variable. [6]

2.4.5 Valeur résiduelle

La valeur résiduelle est une valeur d^un bien en crédit, à la fin de la durée du crédit ; valeur
d'un investissement à la fin de la durée d l'investissement. [6]

2.4.6 Amortissement
L'amortisseement est une constatation comptable de la diminution de la valeur d'im élément
d'actif d'une entreprise. Il peut être linéaire (ou constant), progressif ou dégressif .11 représente
une ressource interne pour l'entreprise.

• L'amortissement constant :

Ou amortissement linéaire, cette méthode consiste à comptabiliser chaque année un même

pourcentage de la valeur initiale de l'investissement ; si N est la durée d'amortissement et I le
montant de l'investissement, l'annuité d'amortissement est égale à I/N, ou I*Ta
Ta=100/durée de vie.

• L'amortissement dégressif :

Il peut être calculé par la méthode exponentielle qui est égale à la valeur résiduelle multipliée
par le taux constant
La valeur résiduelle = la valeur d'origine - l'amortissement
Le taux constant est obtenu en multipliant le taux d'amortissement linéaire correspondant
à la durée normale de celle immobilisation par divers coefficients. [11]

25
2.5 Critères d'évaluation des projets d'investissement
Ces critères pouvant être de tj^e statiques ou dynamiques constituent des outils d'aide à la
décision en matière de choix d'investissement et de financement. En effet, évaluer un projet
d'investissement revient à comparer le capital investi à l'ensemble des cash-flows réalisés, pour
avoir une comparaison significative il est nécessaire de la faire à une même date qui est en
générale la date zéro, ce qui fait intervenir la notion d'actualisation.[2],[7],[9]

a
F
-i« +CFi +CF3

Compaxaison

Actualisation

2.5.1 Le délai de récupération

Le délai de récupération appelé aussi délai de recouvrement du capital investi ou durée d'amortissement
d'un investissement est égal à la durée nécessaire aux flux d'exploitation pour récupérer le mon­
tant de l'investissement.
Il est généralement déternainé en nombre d'années et de mois.
Si les flux générés par l'entreprise sont constants on peut dire que le délai de récupération
est égal à :

DR=
GF
Où lo représente la dépense d'investissement réalisée à l'instant 0.
CF : représente le flux net de trésorerie entrant induit par un investissement - le flux
de trésorerie sortant induit par un investissement
Mais, dans la majeure partie des cas, les flux de trésorerie risquent d'être variables, auquel
cas, il s'agira de déterminer le nombre d'années au bout des quelles la somme des flux d'exploitation
égale le montetnt de l'investissement.
En comptant l'investissement comme un flux de départ négatif , c'est aussi le nombre
d'années pour que le flux cumulé s'annule.

t=l

avec DR=n

Critères de sélection des projets

Plus le délai de récupération est court, plus le projet est supposé être intéressant en raison

26
 • Du risque couru par l'entreprise (plus l'horizon est éloigné, moins les prévisions sont fiables
et plus l'environnement est incertain) ;

• De la rentabilité (en général, plus le délai de récupération est court, plus le projet est
rentable).

2.5.2 Le délai de récupération actualisé

C'est le même critère que celui qui précède sauf que cette fois-ci les flux sont actualisés prise
en compte donc du cout des capitaux

Où n représente le délai de récupération actualisé et i taux d'actualisation des fonds.

2,5.3 La valeur actuelle nette

-Définition et mode de calcul
La valeur actuelle nette VAN ; peut être définit comme la différence entre la somme des cash­
flows nets d'exploitation actualisés à l'aide d'un taux d'actualisation convenablement choisi, et
celle du capital initialement investi.
Le taux d'actualisation utilisé représente le cout du capital dont le niveau varie selon les
structures financières et les conditions d'obtention des ressources de financement de chaque
entreprise.
Soit lo := le capital initialement investi.
Ct =cash-flows sur t périodes,
i = le taux d'eictualisation.
La valeur actuelle nette est égale à :

Pour calculer les cash-flows d'exploitation actualisés, il suffit de multiplier chaque cash-flows
(Ct) par le facteur d'actualisation (l+i) qui est donné dans les tables financières .Le facteur
d^actualisation (l+i) est toujours inférieur à 1 et il diminue lorsque t augmente.

-Interprétation
L'utilisation du critère de la VAN permet de :
- Donner une réponse sur l'acceptation des projets rentables

et le rejet des autres projets ;

27
 - Choisir entre deux ou plusieurs projets celui qui dégage la plus forte valeur actuelle nette.
Le taux d'actualisation
Le taux d'actualisation à utiliser est le taux de rentabilité minimum exigé par l'entreprise.
Théoriquement, ce taux représente le coût des capitaux utilisés par l'entreprise.

Les critères de sélection des projets

Pour qu'un projet d'investissement soit acceptable, sa VAN doit être strictement positive. Ce
projet est d'autant plus intéressant que sa VAN est élevée. Entre plusieurs projets, on choisit
celui qui possède la plus forte VAN.
La VAN mesure l'avantage absolu susceptible d'être retiré d'un projet d'investissement. Elle
dépend donc de l'importance du capital investi dans le projet. Ainsi, elle rie permet pas de
comparer des projets avec des montants de capitaux investis très différents.

2.5.4 L'indice de profitabilité

Définition et mode de calcul
La notion de profitabilité est liée directement à celle de la valeur actuelle nette. Il peut être
obtenu par le rapport entre la valeur actuelle des cash-fiows actualisés et le capital investi
n

Interprétation
L'indice de profitabilité s'interprète facilement par référence à la valeur actuelle nette. Cet
indice peut être :
• Supérieur à l'unité : IP>\^ il signifie que la VAN est positive, le projet est rentable ;
• égale à l'unité : /P=l,la valeur actuelle du projet est=t nulle.
• Inférieur à l'unité : IP <1, la VAN est négative, le projet n'est pas rentable.

On ne retient donc que les projets dont l'indice de profitabilité est supérieur à l'unité, il
s'agit de choisir entre deux ou plusieurs projet, il convient de retenir le projet à fort indice.

2,5.5 Le taux interne de rentabilité (TRI)

Le taux de rendement interne est le taux d'actualisation iO pour lequel le total des valeurs
actuelles des cash-flows d'exploitation d'un projet égal son capital investi. C'est donc le taux
d'actualisation qui annule la VAN.

28
- Critères de sélection
Tout projet dont le TIR est inférieur au taux de rentabilité minimum exigé par l'entreprise sera
rejeté.
Ce taux est appelé « taux de rejet ». Entre plusieurs projets acceptables, le projet possédant
le TIR le plus élevé sera retenu.
Si le TIR est égal au taux de rentabilité minimum, le projet est neutre à l'égard de la
rentabilité globale de l'entreprise. Par contre, si le TIR est inférieur, la réalisation du projet
entrskînera la chute de la rentabilité globale de l'entreprise. Aussi, le TIR représente le coût
maximum du capital susceptible de financer l'investissement.

2.6 Les limites d'application des critères de sélection des

projets
2.6.1 Le choix des critères d'évaluation des projets
Chacun des critères possède ses spécificités et ses caractéristiques propres. Ils ne donnent donc
pas le même classement selon les projets d'investissement.[7]

Critères Caractéristiques
VAN -mesure l'avantage absolu d'un projet
- ne permet pas de comparer des projets avec des capitaux
Investis dif^ents
IP - mesurel'avantage relatif d*un projet
- convient aasx projets avec des capitaux investis différents
TSÎ - mesure la rentabilité globale d'un projet
DR - permet de considérer le risque d'un projet
- favorise le risque au détriment de la rentabilité

29
2.7 La mesure du risque pour un investissement
En avenir d'incertitude, la valeur actuelle nette d'un projet est une variable aléatoire caractérisée
par une distribution de probabilités. A partir de celle-ci, on peut définir l'espérance de la VAN
et la variance du de la VAN.[S1]

2.7.1 Approche probabiliste

1. Espérance mathématique
En avenir aléatoire, les flux de trésorerie sont des variables aléatoires pouvant être définies par
des probabilités de réalisation.
La VAN est une variable calculée selon la formule suivante

VAN = - h+ + i)"' avec : /q = Investissement initial^ C F = Cash-flow

i=l
Critère du rejet
Sera rejeté tout projet dont l'espérance mathématique de la VAN est négative.

Critère de sélection
Entre deux projets, sera retenu celui dont l'espérance mathématique de la VAN est plus
élevée.

2. Ecart type
Le critère de l'espérance mathématique ne tient pas compte de la dispersion des valeurs actuelles
nettes, et donc du risque attaché à la dispersion des valeurs actuelles nettes, et donc du risque
attaché à la distribution des probabiUtés. Plus la distribution est dispersée, plus le risque est
grand.
Le calcul de la variance ou de l'écart type, indicateur de valeur centrale, per­
mettra de mesurer le risque de la distribution.

critère du rejet
Sera rejeté tout projet dont l'espérance mathématique est supérieure à la norme fixée.

Critère de sélection
Entre deux projets, sera retenu celui dont l'espérance mathématique est plus faible et le
risque le moins élevé.
Le critère écart tj^e sur espérance mathématique permet de mesurer le risque absolu, plus
ce rapport est faible, moins est élevé.

30
Chapitre 3

SIMULATION MONTE CARLO

3.1 Introduct ion

L'analyse du risque fait partie de toutes les décisions que nous prenons. Incertitude, ambiguïté
et variabilité : nous y sommes sans cesse confrontés. À l'heure même où nous disposons
d'un accès sans précédent à l'information, nous ne pouvons toujours pas prédire l'avenir. -Là
simulation Monte Carlo permet d'envisager toutes les conséquences possibles d'une décision et
d'évaluer IMmpact du risque, pour ime meilleure approche face à l'incertitude.
Les scientifiques chargés de la recherche sur la bombe atomique ont été les premiers à utiliser
la technique, baptisée Monte Carlo d'après la célèbre ville monégasque et ses casinos. Depuis
son inauguration durant la Deuxième Guerre mondiale, la simulation Monte Carlo a servi à
modéliser toute une variété de systèmes physiques et conceptuels. [10]

3.2 Principe de la simulation Monte Carlo

La simulation Monte Carlo est une technique mathématique informatisée qui permet de tenir
compte du risque dans l'analyse quantitative et la prise de décision. Les professionnels de do­
maines aussi diversifiés que la finance, la gestion de projet, l'énergie, la production, l'ingénierie,
la recherche et le développement, les assurances, l'industrie du gaz et du pétrole, les transports
et l'environnement, ont recours à cette technique.
La simulation Monte Carlo présente au responsable de la décision une plage d'issues pos­
sibles et leurs probabilités de réalisation suivant l'action choisie. Elle révèle les possibilités
extrêmes (les issues des décisions les plus audacieuses et les plus prudentes), ainsi que toutes
les conséquences possibles des décisions intermédiaires. [10]

Pour simuler des variables aléatoires d'une loi donnée, on dispose principalement de ;

3.2.1 La méthode de la transformation inverse

On veut simuler une variable aléatoire continue X de fonction de répartition F.

Théorème 3.1 Soit X une variable aléatoire de fonction répartition strictement croissante,alors
la fonction de répartition F suit une loi uniforme U sur Vintervalle[0^1]. [10]

Preuve
On pose:
U = F{x) ^ x = F-^(u)

31
 Par définition, on a :
Fix) = P(X <x) .
et donc
F{F-^ (u)) = P{X <F-^{U))
or par définition de la réciproque, on a :
F{F'^ (u))=u
et
P { X < F ~ ^ ( î z ) ) = P ( F { x ) < u ) est strictement croissante.
On a donc :
u = P {F{x) < u)

Lemme 3.1 U est une variable aléatoire de loi uniformeU{[Oy 1]), alors F~^{U) a la même loi
que X. De plus, si F est continue sur R, alors F{X) suit la loi uniforme Ï7([0,1]). [10]

3.3 Fonctionnement de la simulation Monte Carlo

La simulation Monte Carlo procède à l'analyse du risque par élaboration de modèles de résultats
possibles, en substituant une plage de valeurs — une distribution de probabilités — à tout
facteur porteur d'incertitude. Elle calcule et recalcule ensuite ces résultats selon, à chaque fois,
un ensemble distinct de valeurs aléatoires des fonctions de probabilités. Suivant le nombre
d'incertitudes et les plages spécifiées pour les représenter, une simulation Monte Carlo peut
impliquer, pour être complète, des milliers ou même des dizaines de milliers de calculs et
recalculs. La simulation produit des distributions de valeurs d'issues possibles.
Grâce aux distributions de probabilités, les variables peuvent avoir différentes probabilités
d'issues distinctes. Les distributions de probabilités décrivent l'incertitude de manière beaucoup
plus réaliste dans les variables d'une analyse de risque. Les distributions de probabilités les
plus firéquentes sont :[10],[S2],[S3]

3.3.1 Loi Normale

L'utilisateur définit simplement la moyenne ou la valeur probable et un écart type pour décrire
la variation autour de la moyerme. Les valeurs intermédiaires proches de la moyenne sont les
plus probables. Cette distribution symétrique décrit de nombreux phénomènes naturels, tels
que la taille des personnes. Les taux d'inflation et les prix de l'énergie sont deux exemples de
variables généralement décrites par une distribution normale.
Le tableau ci-dessous regroupe les paramètres associés à la loi triangulaire:

Paramètres H moyenne, cr^ > 0 variance

Support X € —00, oo[

Densité de probabilité (fonction de masse) <TV/2Ï "'P ( ^ )

Fonction de répartition
Espérance
Médiane (centre) M
Mode
Variance
Fonction génératrice des moments Ma: = exp (^flt + ^ j

32
 1. Représentation graphique de la fonction de densité de la loi normale centrée réduite
^ jurjxts^BW.Tcrjrorx'tu' 4»^r.KMn>CTq'jnp4P||'|ir«ir.ircr.tr^JtHnutu'jnnr

^ ^ : /'^X s : •
Il ^ ^«
y
' ^ ; \
>' i'
\ / '• A
V \
S i '•
•i V

H-/ ••••; • f- -
•î i ^ ^ : ; K,
p .,!• -î > «> I J «

3.3.2 Normale logarithmique

Les valeurs sont positivement asymétriques, et non symétriques comme dans une distribution
normale. Cette distribution sert à représenter les valeurs qui ne tombent jamais sous zéro mais
qui ont un potentiel positif illimité. Par exemple, les valeiors de biens immobiliers, d'actions
en bourse et de réserves pétrolières sont des variables décrites par une distribution normale
logarithmique.

3.3.3 Uniforme
Toutes les valeurs ont une chance égale de se réaliser. L'utilisateur définit simplement le mini­
mum et le maximum. Par exemple, les coûts de production ou le chiffre d'affaires que réalisera
un nouveau produit peuvent être distribués uniformément.

33
3.3.4 Trisingulaîre
En théorie des probabilités, une loi triangulaire est une loi de probabilité dont la fonction
de densité est affine de son minimum à son mode et de son mode à son maximum. Elle est
mentionnée sous deux versions : xme loi discrète et une loi continue.

Renicirque 3.1 ; Cette fonction est beaucoup utilisée en gestion de projet dans le cadre de
l'estimation des durées des tâches ou encore en simulations industrielles. La valeur a correr
spondant à la valeur pessimiste, la valeur c à la valeur attendue (mode) et la valeur b à la valeur
optimiste.[S2]

Le tableau ci-dessous regroupe les paramètres associés à la loi triangulaire :

Paramètres a : a G (—oo,oc) , h : b > O^c : a < c < b

Support a < X <b

1 a < x < c
Densité de probabilité (fonction de masse)
\ Ti^^H&jPour c < $ < 6
I (i-a)(°L)P°"'' 0.<X<C
Fonction de répartition
a+b+c
Espérance S
Mode C
+l>^+c'' -ab-ac—bc
Variance IR

Représentation graphique de la fonction de densité de probabilité

34
 Représentation graphique de la fonction de répartition

3.4 Les avantages de la simulation Monte Carlo

Lors d'une simulation Monte Carlo, les valeurs sont échantillonnées aléatoirement depuis les
distributions de probabilités en entrée. Chaque ensemble d'échantillons est désigné sous le nom
d'itération et le résultat en est eruregistré. La simulation Monte Carlo répète l'opération des
centaines ou même des milliers de fois. Le résultat est une distribution de probabilités des issues
possibles. La simulation Monte Carlo donne ainsi une perspective beaucoup plus complète de
ce qui pourrait se produire et indique non seulement ce qui pourrait arriver, mais dans quelle
mesure.
La simulation Monte Carlo présente plusieurs avantages par rapport à l'analyse déterministe
(ponctuelle) ;
• Résultats probabilistes : Les résultats indiquent non seulement ce qui pourrait arriver,
mais dans quelle mesure.
• Résultats graphiques : Les données produites par la simulation Monte Carlo facili­
tent la représentation graphique des différentes issues et de leur chance de se produire. La
présentation des conclusions de l'analyse en est d'autant plus simple.
• Analyse de sensibilité : Basée sur quelques cas seulement, l'analyse déterministe ne
permet pas d'identifier facilement les variables qui affectent le plus le résultat. Dans la sim­
ulation Monte Carlo, les entrées qui produisent le plus d'effet sur les résultats se distinguent
clairement.
• Analyse de scénario ; Dans les modèles déterministes, il est très difficile de modéliser
différentes combinaisons de valeurs pour différentes entrées et de voir les effets de scénarios
clairement distincts. Avec la simulation Monte Carlo, l'analyste voit clairement les combi­
naisons de valeurs en entrée associées aux issues et dispose ainsi d'une information extrêmement
utile à la poursuite de l'analyse.
• Corrélation des entrées : Dans la simulation Monte Carlo, il est possible de modéliser
des rapports interdépendants entre les variables en entrée. Il est en effet important de représen­
ter, pour la précision du modèle, la manière dont la hausse de certains facteurs s'accompagne
dans la réalité de celle d'autres facteurs ou, au contraire, de leur baisse.

35
3.5 L'utilisation de la simulation Monte Carlo dans l'évaluatioi
de projet
3.5.1 Evaluation déterministe des projets
La première étape d'évaluation d'un projet est de mettre en place un scénario de la situation
de base et de calculer sa valeur actuelle nette. Ceci suppose que les valeurs des paramètres
d'entrée sont connues.
La détermination du taux d'actualisation à utiliser est un élément critique du calcul économique.
En effet, un taux trop élevé aura pour effet de valoriser le présent au détriment du futur et
vice-versa. Les décisions fondées sur ces calculs seront donc faussées. L'actualisation repose sur
trois éléments essentiels : rinflation, la préférence pour la jouissance immédiate, et l'aversion
au risque. Les deux premiers principes sont souvent confondus dans ce que l'on nomme le "coût
du temps" par opposition au troisième principe correspondant au "coût du risque". Le coût
du temps reflète le fait qu'une unité monétaire de demain vaut moins qu'une unité monétaire
d'aujourd'hui. Le coût du risque, quant à lui, reflète le fait qu'une unité monétaire certaine
vaut plus qu'une unité monétaire espérée mais incertaine.[4]

3.5.2 Evaluation probabiliste

Pour analyser la sensibilité des projets aux paramètres d'entrée, nous utilisons la simulation
de Monte Carlo. La simulation permet aux analystes de décrire le risque et l'incertitude des
variables qui influencent la rentabilité du projet par des distributions de probabilité.
Le premier objectif de l'utilisation de la simulation dans l'évaluation de projet en amont est
de déterminer la distribution de la VAN à partir des variables qui influent sur le rendement du
projet, d'où sa moyenne ou la valeur actuelle espérée.
On peut résumer le processus de la simulation de Monte Carlo effectué en trois étapes
principales, comme suit :

1. Création d'une distribution de probabilité pour chaque paramètre économique d'entrée:

comme première étape, nous devons déterminer les principaux facteurs de risque, et estimer
leurs distributions de probabilités en utilisant les valeurs historiques et les jugements d'experts'l
2. Génération d'une simulation de Monte Carlo avec im certain nombre d'itérations.
3. Enregistrement des résultats de la simulation ; la distribution de VAN espérée, la
moyenne de la VAN, sa variance, et enfin on récupère les données de la simulation qui vont être
utilisées pour le calcul de la matrice des variances-covariances des valeurs espérées de la VAN.
Pour paUier ce problème, dans le calcul de la VAN, l'idéal serait d'imaginer quelques scénar­
ios de chaque paramètre (deux à trois) en prenant en compte tous les facteurs de la conjoncture
économique actuelle, et les éventuels changements futurs (accroissement continu de la demande,
épuisement éventuel des réserves, éventuelle arrivée d'une énergie nouvelle, etc.).[4]

36
Chapitre 4

APPLICATION AU PROJET DE
REALISATION DE STATIONS

4.1 Introduction
L'exploration et le développement des stations-services autoroutières Est-Ouest (SSAE-0) font
face à de nombreuses inconnues : les incertitudes liées aux rendements et aux coûts tout au
long du cycle de vie du projet, aux coûts d'investissement, au taux de production, au prix du
pétrole (et du gaz) et au train des dépenses. Avec toutes ces incertitudes, il est difficile de
prévoir les bénéfices et les cash-flows, même pour les prospects les plus simples.
Le risque économique du projet SSAE-0 est essentiellement lié à la productivité des stations-
services. En effet, la disponibilité régulière des différents produits carburants mis à la disposition
des usagers, la multitude de services destinés au repos et confort des passagers ainsi que les flux
des automobilistes circulant sur l'axe d'une station-service sont autant de facteurs déterminants
dans la balance financière de cette dernière.
Dans ce qui suit, nous présentons les différents paramètres intervenants dans le calcul des
valeurs des critères entrant dans l'évaluation du projet SSAE-0.
Les investissements consentis pour les 14 stations-services sont donnés dans le tableau suiv­
ant :
• Investissements (I) : représente l'investissement du projet.
• L'investissement pour le Terrassement & Viabilisation (T&V) : est égal à
20% de l'investissement total pour chaque station.
• L'investissement pour l'Equipement (E) : est égal à 65% de l'investissement
total pour chaque station.
• L'investissement pour le Bâtiment (B) : est égal à 15% de l'investissement total
pour chaque station.

37
 Stations Régions I T&V E B
Hasst Krouz Nord 1140 228 741 171
CMila) Sud 1020 204 663 153
Ain. Aznat CSétif^ Nord 960 192 624 144
Sud 960 192 624 144
Sidi Zitouni Nord 1020 204 663 153
ÇBBA.) Sud 1020 204 663 153
£1. Bibane Nord 9S4 197 640 148
ÇBBA) Sud 1056 211 686 158
Ojebabia Ec3zang«ur 1056 211 6S6 15S
CBouira)
Tîberkanme £ch.angeur 1128 226 733 169
(Ain Diftfla)
Yellel <R.eli2:ane> Nord 960 192 624 144
Sud 972 194 632 146
Sidi Yalcoub Nord 912 182 593 137
<SBA> Sud 9O0 180 5S5 135

38
 L'approche que nous proposons est ventilée en deux étapes principales :
A. Evaluation individuelle de chaque projet par l'utilisation de la méthode déterministe
pour l'évaluation des cash-flows du projet. • '
B. Génération des simulations de Monte Carlo des VAN pour l'évaluation des risques
économiques de projets.

4.2 Hypothèses de calcul de la valeur actuelle nette des

projets
Les hypothèses fixées par l'entreprise Naftal, prises en considération pour estimer les cash-flows
attendus après impôt et le calcul de leurs valeurs actuelles nettes sont les suivantes :

• Taux d'gictualisation : 20%.

• Taux d'imposition : 50%.

• Le calcul des amortissements se fait sur la base des taux indiqués ci-après :

• Terrassement et viabilisation : amortissement linéaire de taux 20% sur 30 ans.

• Equipement ; amortissement dégressif de taux 23% et de valeur résiduelle = 1 sur 30ans.

• Bâtiment : amortissement dégressif de taux 18% et de valeur résiduelle = 1 sur 30ans.

• Le financement :
Le financement du projet est assuré à hauteur de 100% par des crédits.

Crédit pour terrassement & viabilisation

- Durée 30ans :(de la première année à la trentième année l'entreprise doit rembourser tout
le crédit).
- Différé 15ans :(de la première année à la quinzième année l'entreprise doit rembourser les
frais financiers, et à partir de la seizième année elle doit rembourser les frais financiers plus le
principal).
- Taux d'intérêt : 1%.
Crédit pour équipement & bâtiment
- Durée 30 ans :{de la première année à la trentième année l'entreprise doit rembourser tout
le crédit).
" Différé 7 ans :(de la première année à la septième année l'entreprise doit rembourser les
frais financiers, et à partir de la septième année elle doit rembourser les frais financiers plus le
principal).
- Taux d'intérêt : 3,5%.

39
4.3 Méthode déterministe
Cette partie est réservée à l'évaluation du cash-flow de chaque station-service. Poiu: ce faire, les
paramètres suivants doivent être calculés : amortissement, remboursement des dettes, impôts,
cash flow net et valeur actuelle nette.
Tous les calculs présentés dans cette partie concernent une seule station-service. Notoné
que le calcul se fait de la même façon pour toutes les autres stations-services. [11]

4.3.1 Amortissement
Dans le schéma ci-dessous, nous donnons les formules de calcul des amortissements :

Données

I:le montant de rinvesdssemenL

N :la durée d'amortissement
Vj : valeuràamortir(valeurcomptabIederexerdce)de
l'année i.
A :l'annuité d'amortissement
Ta : le fâux d'amortissement
Vri : valeur résiduelle de l'année i.

Amortissement Iméaire L'amortissement dégressif

A = ^^^ou I»Ta Vr:=l

Vn=Vi-Ai
Ta ~ 100/durée de vie. Ta=l^r/Ï)^l/N
ApVi*Ta

40
 1. Tableau d'amortissement linéaire du terrassement

Année Valenr comptable de l'exercice Annuité Valenr résidnelle

2013 228 8 220
2014 220 8 213
2015 213 8 205
2016 205 8 198
2017 198 8 190
2018 190 8 182
2019 182 8 175
2020 175 8 167
2021 167 8 160
2022 160 8 152
2023 152 8 144,4
2024 144 8 137
2025 137 8 129
2026 129 8 122
2027 122 8 114
2028 114 8 106
2029 106 8 99
2030 99 8 91
2031 91 8 84
2032 84 8 76
2033 76 8 68
2034 68 8 61
2035 61 8 53
2036 53 8 46
2037 46 8 38
2038 38 8 30
2039 30 8 23
2040 23 8 15
204X 15 8 8
2042 8 8 0

Nous avons considéré que l'amortissement du terrassement est linéaire comme hypothèse
imposée par l'entreprise dont le taux est de 20% ; Dans ce tableau, nous avons reportés les
résultats relatifs au calcul des paramètres suivants : l'annuité A , la valeur comptable Vi de
l'exercice, et la valeur résiduelle Vri de l'année i.

41
 2. Tableau d'amortissement dégressif de l'équipement

Année Valear comptable de Texercice Annuité Valeur Résiduelle

2013 741 170 571
2014 571 131 439
2015 439 101 338
2016 338 78 260
2017 260 60 201
2018 201 46 154
2019 154 36 119
2O20 119 27 92
2021 92 21 71
2022 71 16 54
2023 54 12 42
2024 42 10 32
2025 32 7 25
2026 25 6 19
2027 19 4 15
2028 15 3 11
2029 11 3 9
2030 9 2 7
2031 7 2 5
2032 5 1 4
2033 4 1 3
2034 3 1 2
2035 2 1 2
2036 2 0 1
2037 1 0 1
2038 1 0 1
2039 1 0 1
2040 1 0 0
2041 0 0 0
2042 0 0 0

L'entreprise a imposé un amortissement dégressif pour l'équipement avec taux de 23% et

une valeur résiduelle qui est égale à 1; le tableau ci-dessiis rapporte les résultats relatifs au
calcul des paramètres suivants : l'aimuité A , la valeur comptable Vi de l'exercice, et la valeur
résiduelle Vri de l'année i.

42
 3. Tableau d'amortissement dégressif du bâtiment

Année Valeur comptable de ^exercice Annuité Valeur Résiduelle

2013 171 31 140

2014 1-40 25 115

2015 115 21 94

2016 SA 17 77

2017 77 14 63

2018 63 11 52

2019 52 9 43

2020 A3 B 35

2021 35 6 29

2022 29 5 24

2023 24 4 19

202A 19 3 1€

2025 le 3 13

2026 13 2 ai

2027 11 2 9

202S 9 2 7

2029 7 1 6

2030 6 1 S

2031. 5 1 4

2032 4 a 3

2033 3 1 3

2034 3 O 2

2035 2 o 2

2036 2 o 1

2037 1 o 1

203S 1 o 1

2039 1 o 1

2040 1 o 1

2041 1 o 1

204^2 1 o O

Le tableau suivant rapporte les résultats relatifs au calcul des paramètres suivants : l'annuité
A, la valeur comptable Vi de l'exercice, et la valeur résiduelle Vri de l'année i du Bâtiments
dont le taux est égale à 18% et la valeur résiduelle égale à 1.

43
4.3.2 Remboursement des dettes
On assimile une station du projet à l'une des stations se trouvant dans la même zone ayant
le plus grand chiffres d'affaires en utilisant un Tableau Compte Résultat de l'année 2010 dans
lequel toute la gestion financière est décrite.

Pour «laaque «nnéc i, rcanoiié se décompose en :

• Pidadbpal («moctUMmcoc fia«nder) ; Di
• Frais fbuuBcier (l»éaéfice d« ta banque) : FFI
Vf*valeur ircsalxKascr (deite)''N
F1^ Di^ianx A'iatixêt

V
01»videur ircznbotcrscr (detieydiff^é
y
Dans les deux tableaux suivants, nous avons reporté les calculs des remboursements aussi
bien principaux (Di) que frais financiers (FFi), pour pouvoir en déduire les annuités.

44
4. Tableau de remboursement du crédit pour terrassement êc viabilisation

Ar»n-é« Prin^cl p9l D» FT'als f^i fT-an>c]49 rs FF« An.nuil'té

203.3 0 2 2

202.4 0 2 2

203.S 0 2 2

2<01€ 0 2 2
2017 0 2 2

201S 0 2 2

2oa.s 0 2 2

2020 0 2 .2

202 3. <0 2 2

2022 0 2 2

2023 0 2 2

202-4 0 a a
202S 0 a a
202e 0 a a
2027 0 a a
2026 :15 a a7
2029 2.5 a a€
2030 IS a aô

203 3. 3.5 a a£

2032 as a afi
2033 as a a«
2034 a5 a a€
2035 as a a«
203e as a a-e
2037 as 0 as
203S as 0 a£
2039 as 0 ae
20'40 as 0 as
204^3. as 0 as
2042 as 0 as

45
5. Tableau de remboursement du crédit équipement h bâtiment

Rrindp^l O. Frais finarvciers FFl. Annul t:«

20 a 3 0 32 32

0 3a

20a.5 0 30 30

2oa« 0 29 29

2017 0 28 2B

20 3.6 0 27 27
20a.9 0 2e 2G

2020 <*0 34 «4

202 a. •40 .2 3 es
2022 40 22 €2

2023 •40 23. ea

202-4 •«0 20 eo

2025 •OO as 59

202^ -•0 as S8

20 2 7 40 a7 s7

202s 40 XG 5-6

202d 40 as S5

20.30 40 a4 53

203a. •40 as 52

203 2 40 a2 sa

2033 40 aa 50

203-4 -»o ao 49

2035 •40 9 4<S

2'03e 40 7 47

2037 40 6 4-0

203S 40 .5 45

2033 40 4 44

20-40 40' 3 43

20^3L -40 2 42

2042 443 a 4a

46
4.3.3 Impôts

Chiffre d'affaires (CA) Prix * Quantité

vendue.

— (Pzix^Quantîté achetée
Cash flow{CF> =^xiarse-Ctotale FFi+ total
amortissement).

Impd^ CF * taux, d'imposition.

47
 6. Tableau de calcul des impôts

Année Marge FFt FFt2 Amortissement Cash flow Impôt

2013 12754 2 27 187 12538 6269

2014 13009 2 26 147 12834 6417
2015 13269 2 25 116 13126 6563
2016 13535 2 24 92 13417 5708
2017 13805 2 23 73 13707 6854
2018 14081 2 22 58 13999 7000

2019 14363 2 22 47 14293 7147

2020 14650 1 21 38 14590 7295

2021 14943 1 20 31 14891 7446

2022 15242 1 19 26 15196 759B

2023 1SS47 î 18 22 1550S 7753

2024 15858 1 17 19 15821 7910

2025 16175 1 16 16 16142 8071

2026 16499 1 15 14 16468 8234

2027 16829 1 14 12 16801 8401

2028 17165 1 13 11 17140 8570

2029 17509 1 13 10 17485 S 743

2030 17859 1 12 10 17836 8918

2031 18216 1 11 9 18195 9098

2032 18580 1 10 8 18562 9281

2033 18952 1 9 8 18934 9467

2034 29331 1 S 8 19314 9657

2035 19717 1 7 8 19702 9851

2036 20112 0 6 7 20098 10049

2037 20514 0 5 7 20501 10251

2038 20924 0 4 7 20912 10456

2039 21343 0 4 7 21332 10666

2040 21770 0 3 7 21760 10880

2041 22205 0 2 7 22196 11098

2042 22649 0 1 7 22641 11321

48
4.3.4 Cash flow net

r ' \
Casli flow nets CFN=maige - (annnité (DH-FFI)
-t-impSO

49
 T.Tbleau des Gash-flows nets

Année Marge- Annuiié tm pot CFN

200.3 127S-<» 31 6269 64S4

2oa< 23009 30 6417 6562

2015 29 6563 6677

zoie 13S35 2B 670S 6798

2017 3.3805 26 6854 6926

20 XB a-40Si 25 7000 7057

2019 a43€3 25 7147 7192

2020 2-*eso 58 7295 7297

202a 149-43 57 7446 7441

2022 3.5242 56 7S9S 7588

2023 15547 56 7753 7738

2024 ISSSS 55 7910 7S9 3

2025 16175 54 S071 S050

202e 16499 53 8234 S211

2027 1GS.29 52 &401 S376

2028 i7ies 65 8570 8530

2029 17509 64 874:3 8702

2030 17SS9 €2 8918 8879

203a 1821€ 61 909S 9057

2032 135BO 60 9281 9239

2033 1B9S2 59 94«7 9<426

203'« 19331 5S 96S7 S616

203B 19717 57 9851 9810

203e 20112 57 10049 10006

2037 20514 55 10251 10208

2038 2092-4 54 10456 10414

2033 21343 S3 10666 10e24

20-40 21770 54 10880 10836

2220£ 51 1109S 110S6

2042 2.2649 50 11321 11279

50
 S.Tbleau des Cash-flows nets des 14 stations

année CFl CF2 CF3 CF4 CF5 CF6 CF7 CF8 CF9 CFIO CFll CF12 CF13 CF14
2013 6454 6450 10526 10530 1823 1820 1828 1826 9267 5053 5470 5509 11785 11785
2014 5562 fi559 10717 10719 1839 1836 1843 1936 9429 5134 5559 5592 11963 11963
2015 6677 6676 10916 10918 1859 1857 1863 1952 9600 5222 5656 5683 12157 12157
2016 6798 6797 10483 10484 1778 1776 1781 1867 9778 5314 5427 5450 11659 11659
2017 6926 6925 10685 10686 1804 1803 1806 1889 9963 5412 5525 5546 11866 11866
2018 7057 7056 10891 10892 1833 1832 1835 1914 10154 5513 5630 5648 12083 12083
2Q19 7192 7191 10464 10464 1757 1756 1759 1835 10351 5617 5407 5423 11603 11603
2020 7297 7299 10637 10635 1754 1753 1756 1826 10515 5694 5508 5494 11791 11791
2021 7441 7443 10847 10845 1787 1786 1790 1855 10722 5806 5617 5600 12019 12019
2022 7588 7590 10424 10422 1715 1714 1717 1780 10955 5930 5397 5378 11546 11546
2023 7738 7741 10631 10628 1747 1747 1750 1810 11152 6038 5502 5433 11772 11772
2024 7893 7896 10843 10840 1782 1781 1784 1841 11376 6158 5612 5591 12005 12005
2025 8050 8053 10420 10418 1711 1710 1713 1767 11603 6280 5394 5372 11535 11536
2026 8211 8214 10629 10626 1745 1745 1748 1797 11835 6406 5501 5479 11764 11764
2027 8376 8379 10842 10839 1780 1780 1783 1828 12072 6535 5612 5589 11998 11998
2028 8530 8534 10407 10403 1696 1696 1700 1740 12299 6653 5328 5358 11519 11519
2029 8702 8706 10616 10612 1731 1731 1735 1772 12546 6787 5436 5465 11749 11749
2030 8879 8881 10830 10827 1768 1768 1770 1804 12799 6924 5546 5575 11985 11985
2031 9057 9060 10408 10405 1698 1698 1700 1731 13056 7064 5330 5358 11518 11518
2032 9239 9242 10617 10614 1733 1733 1736 1762 13318 7206 5438 5466 11749 11749
2033 9426 9430 10832 10828 1769 1769 1772 1795 13586 7353 5549 5576 11985 11985
2034 9616 sm 10410 10407 1700 1700 1702 1722 13859 7501 5331 5359 11518 11518
2035 9810 9812 10619 10616 1735 1735 1736 1753 14138 7652 5439 5466 11751 11751
2036 10006 10010 10833 10829 1770 1770 1772 1786 14422 7806 5550 5577 11987 11987
2037 10208 loai 10411 10408 1701 1701 1702 1713 14713 7964 5333 5359 11521 11521
2038 10414 10417 10621 10618 1737 1736 1739 1745 15009 8124 5442 5469 U751 11751
2fl39 10624 10627 10S35 1ÔS32 1774 1774 1775 1778 15311 8233 5552 5530 11938 U98S
2040 10S36 10841 10413 10408 1702 1701 1705 1705 15619 8455 5336 5362 11522 11522
2041 11056 11059 10623 10620 1739 1738 1741 1737 15932 8626 5444 5471 11753 11753
2042 U279 11282 10837 10834 1775 1775 1777 1773 16253 8800 5555 5581 11990 11990

51
 4.3.5 Valeur actuelle nette

52

I
 S.Tbleau des Valeurs Actuelles Nettes

Sta'Cioirks VAN

s'Carionil 70313

sra-elofikZ. gr^40S

5t;at:ior>S

sicarîorvfl. a3-S31

st:a-eionL3 XS771

sratiornS XS-'ZVl

sta-tionT" ISSiaO

st:atior»S aoasT-s

.stat:îoni19

.5t^at:îonilO 50762

sca-cîork3.X 509^1

2tat:1on3.2. 1102.20

5XaTiorkX3- 110611

sxa "Cl or» 110623

Toca>1 VAM

Au vu des résultats affichés dans le tableau ci-dessus, les valeurs des VANs sont
toutes positives, ce qui montre que le projet est rentable pour Naftal.

53
4.4 Simulation de Monte Carlo
4.4.1 Quelques rappels sur le test de Jarque-Bera et les intervalles
de confiance
En prélevant n individus dans une population, on obtient n valeurs xi, 2:2, Xn- Peut-on à
priori avoir une idée de la manière dont seront distribuées ces n observations, quelle en sera la
moyenne, la variance, etc...
La première observation Xi peut être considérée comme une observation d'une variable
aléatoire X\ de même loi que X\ La deuxième observation X2 peut être considérée comme une
observation d'une variable aléatoire X2 de même loi que X\

La nième observation peut être considérée comme une observation d'une variable aléatoire
Xn de même loi que X;

Définitions
• Les variables.aléatoires (Xi, ^"2, ...,Xn) indépendantes et de même loi constituent un
échantillon.

• Toute application définie sur l'échantillon est appelée statistique.

Exemples de statistiques importantes:

n
X — est appelée moyenne de l'échantillon.
i=l

~ I ri-i appelée variance d'échantillon.

Test de Jarque-Bera
a. Présentation
Le test de Jarque-Bera est un test d'hypothèse qui cherche à déterminer si des données
suivent une loi normale. On a :
les données suivent une loi normale.
nt pas une loi normale.

avec:
• n = Nombre d'observations
• k = Nombre de variables explicatives si les données proviennent des résidus d'une
régression linéaire. Sinon, k=0.
• S = Coefficient d'asymétrie : Moment d'ordre 3 d'une variable centrée-réduite
• K = Kurtosis : Moment d'ordre 4 d'une variable centrée-réduite
La statistique JB suit asymptotiquement une loi du khi-deux à 2 degrés de liberté.
Ce test est fréquemment utilisé pour déterminer si les résidus d'une régression linéaire
suivent une distribution normale.
Une loi est normale si JB -< ^^inv (1 — a, 2), où cette dernière valeur correspond au fractile
de la loi du khi-deux ^ 2 degrés de liberté.

54
 b. Approche plus formelle
Le test de Jaxque-Bera ne teste pas à proprement parler si les données suivent une loi
normale, mais plutôt si le kurtosis et le coefficient d'asymétrie des données sont les mêmes que
ceux d'une loi normale de même espérance et variance.
On a donc:
Ho : JB -< 5,99.
/fi: 5,99. [5]

Intervalle de confiance
a. Définition
L'estimation par intervalle associe à un échantillon aléatoire, un intervalle [a jb] qui recouvre
d avec une certaine probabilité.
Cet intervalle est appelé l'intervalle de confiance du paramètre 9 car la probabilité que ^dont
la valeur est inconnue se trouve compris entre a et b est égale à 1 — ^ le coefficient de confiance
P{a < B < h ) = l — a.
Son complément ^correspond au coefficient de risque P { 9 ^ [a, 6]).
Un intervalle de confiance indique la précision d'une estimation car pour un risque a donné,
l'intervalle est d'autant plus grand que la précision est faible correcte comme l'indique le graphe
ci-dessous. L'aire hachiurée en vert correspond au coefficient du risque a Ainsi de part et d'autré
de la distribution, la valeur de l'aire hachurée vaut : a/2 .
Pour a = 0,05
95 chances sur 100 que la valeur du paramètre recherché se trouvent dans l'intervalle de
confiance et la précision autour de la valeur prédite est correcte.

b. Intervalle de confiance d'une moyenne

En fonction de la nature de la variable aléatoire continue X, de la taille de l'échantillon
n et de la cormaissance que nous avons sur le paramètre l'établissement de l'intervalle de
confiance autour de fj, sera différent.
EtabUr l'intervalle de confiance autour de la moyenne m revient à établir la valeur de i ^
pour une valeur du coefficient de confiance l-a donnée par l'expérimentateur (pour notre cas
a =0,05).

a/2 \ a/2
i
X.i

c. Définition : une fonction pivotale pour le paramètre 6 est une fonction des observations
(Xi,..., Xr^ et du paramètre 6 dont la loi ne dépend pas du paramètre 6.
S\X^N{ii,<7)

55
 Soit X une variable aléatoire continue suivant une loi normale N ( f i , a ) pour laquelle on
souhaite estimer la variance cr^.
Soient Xi, X2, X^, Xi,..., n réalisations indépendantes de la variable aléatoire
X. [S3] •

Après centrage et réduction de la moyenne empirique.

X-fi
a
N{0,1)

: la fonction pivotale pour ^ .

D'où

St(n — 1) : loi de Student à n-1 degrés de libertés.

Donc

P < M = 1- a

OÙ t : le fractile d'ordre 1 —
| de la loi de Student.
Et

p ('x„ - I = 1- a

D'où l'intervalle de confiance de la moyenne /C{^)est :

IC{^) =
y/n y/n

Remarque 4.1 S i a — 5 % , l e f r a c t i l e d ' o r d r e 0,975 de la loi normale centrée réduite correspond

à = 1,96 .

Remeurque 4.2 Lorsque n > 30, la loi de Student converge vers une loi normale centrée réduite.
Ainsi la valeur de ta{n — 1) est égale à €a-

Ci-dessous, un exemple pour un risque a = 0,05

Tâilift de Ecort-réduît Variable ds

réch<intilion Student
«=10 s. = 1,960 ta = 2,228
« = 20 S„= 1,960 ïo. = 2,086
n = 30 e.= 1.960 fa = 2,042
«>40 S„= 1,960
0
II

56
4.4,2 Simulation

Distdbution Processus de la Distiibution

statistique de la simulation statistique de la
vaiiable d'entrée variable de sortie
CF VAN

Simulation Monte Carlo

Le but de ce paragraphe est de générer aléatoirement des échantillons de cent (100) individus
représentants des cash-flows, pour chaque année i ; i = 1,..., 30, qui suivent une loi triangulaire
symétrique de paramètres a égal à 0, c qui représente le cash-flow d'une année i et 6 = 2c. (Voir
plus haut).
En effet, en finance on utilise la loi triangulaire pour simuler les valeurs des cash-flows [S2].
Nous présentons donc, le programme permettant de décrire la distribution de la variable
aléatoire VAN simulée, de chaque station-service, en utilisant le test de normalité Jarque-
Berà [5], puis d'en déduire les paramètres prédominants dans l'évaluation du risque. Il s'agit
essentiellement de la moyenne empirique, la variance et l'intervalle de confiance.

Les étapes d'une simulation de Monte Carlo se résument en les points suivants ;
1) Tout d'abord, il faut générer aléatoirement la fonction de répartition de la loi triangulaire
entre 0 et 1. Il s'agit de la fonction RANDOM du logiciel Matlab.

Fonction de Répartition
Le calcul de la fonction de répartition ce fait par l'intégral de la fonction de densité sur
î'interval [a, 6].
FM= / a<x<c
l 1- c<x<b

2) A partir de la distribution uniforme obtenue précédemment, on génère un échantillon de

100 cash-flows pour chaque année i ; i = 1,..., 30, en utilisant la fonction de répartition inverse
de la loi triangulaire, puis on calcule les VANs associées.

Fonction inverse
Pour le calcul de la fonction inverse nous utiliserons la méthode de la transformation in­
verse,soit X une variable aléatoire et sa fonction de répartition.
si F { x ) est continue est strictement croissante, alors y = F x { x ) est une variable aléar
toire dont la distribution est imiforme sur[l, 0]. Autrement dit, si U est une variable aléatoire
uniforme sur [1,0] la variable F~^(U) est une variable aléatoire dont F^; est sa fonction de
répartition

ifm = / " + -v/(fc-a)(c-a);/pour 0 < y <

F.
\ b - y/{b-a){b-c){l-y)pom ^ < y < l

3) Coimaissant les VANs, on calcule l'espérance et la variance de chaque échantillon, puis le

test de Jarque-Bera est lancé pour définir la distribution des VANs et puis on définit les bornes
de l'intervalle de confiance de chaque échantillon.

57
4.4*3 Exécution du programme sous Matlab
Environnement de Matlab
Le nom MATLAB est la contraction du terme anglais matrix laboratory.MATLAB est
un logiciel commercial de calcul interactif. Il permet de réaliser des simulations numériques
basées sur des algorithmes d'analyse numérique. Il peut donc être utilisé pour la résolution ap­
prochée d'équations différentielles, d'équations aux dérivées partielles ou de systèmes linéaires,
etc...MATLAB est utilisé dans les domaines de l'éducation, de la recherche et de l'industrie
pour le calcul numérique mais aussi dans les phases de développement de projets.

En exécutant notre programme sous Matlab pour la simulation de nos paramètres, la pre­
mière fenêtre apparaît :

58
1ère étape : Activer le répertoire
Taper le nom du répertoire puis appuyer sur la touche entrée.

59
2éme étape : Choix d'une station à traiter
Choisir une station de 1 à 15, la 15éme représente les résultats de tout le projet SSAE-0

60
 3émé étape : Lecture des résultats
Une fois une station choisie, choisir un résultat à consulter, il s'agit de :
J-B_statistique: JB, TCF: tableau des cash-flows, TRF: tableau des fonctions de répar­
tition générées, VAN: vecteur des Valeurs actuelles nettes, Ecarttype: la valeur de l'écart
type de réchantillon(VAN), ddl: X2{kki - deux) inverse 0.95, muci: bornes de l'intervalle de
confiance et t: temps d'exécution du programme.

.1.

L(7ne«0Qi p <md
lu» <\m«

l.OHW

um i- SS/Ofc'CS IJIJO "i

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•- i" iî^îÊ/os ii'.n "-1
H" JSlil-ii
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JZ/fll/QS JîiM "V
sinliitiM'

61
 Lecture de TFR : Cette fenêtre affiche la matrice 100x30 des fonctions de répartition
des cash-fiows, générées aléatoirement entre 0 et 1. Chaque colonne représente un échantillon
aléatoire de 100 valeurs de la fonction de répartition FR.

«- JUIû *•'
;-U- \ÎM
\9m!09 uns
•1- îîsîï -»
imm îïHt "ï
M- WW^ IJsî? "»
ÎH" jwwfls ïsm 'A

îârt</« iSiî?
22/01/09 21:31

JlsW"»

62
 Lecture de TCF : Dans cette fenêtre, la matrice TCF est affichée. C'est une matrice
100 X 30 , où chaque colonne représente le résultat d'une simulation des valeurs du cash-flow
d'une station pour une année donnée. Le mode de la distribution triangulaire des cash-flows
est la valeur de CFi, i=l,..., 15, dans le tableau 8 ci-dessus.

63
 Lecture de la VAN : Chaque élément du vecteur VAN affiché dans cette fenêtre représente
la valeur de la VAN calculée à partir d'une ligne des valeurs du cash-flow de la fenêtre précédente.

"UIM f^fi;

k- U:1C
V. '.ÎWÎÎ lîrw
imm HUï
ism» 2i:ZS
i Ï-- mufn nm

i- îc;èi/<i9 im
l'r
«
1 Jl/M UtIÏ
94-- Uill

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'liBiitioe'

64
Lecture de L'écart type : Plus l'écart type est élevé plus le risque est élevé.

['V:±\ / Pjiii.vji)
w.
'fPV' IMil: W--;

ÉÉiÉiii'iiiiiM

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65
Lecture de la valeur JB statistique

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Il
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66
 Lecture du fractile de la loi de khi-deux à deux degrés de liberté 5,99.

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Tant que JB statistique<ddl on accépte l'hypothèse nulle du test alors, la distribution des
VANs est normale.

67
 Lecture des bornes de l'intervalle de confiance

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Concliisîon: la probabilité que la moyenne des Valeiirs Actuelles Nettes soit entre la borne
inférieure et la borne supérieur de l'intervalle de coniîance associé à une station est égale à
1 — a ~ 95%, Autrement dit : il y'a un taux de risque a = 5% que la moyenne des VANs
n'appartient pas à l'intervalle de confiance.
, X

Remarque 4.3 Tous les résultats peuvent être enregistés dans des feullies d'un fichier excel
en rajoutant la comande: xlswrite('Nom du fishier.xls', Le nom du résultats à afficher
,'feuil( numéro i) ') pour chaque résultat

68
 çjUtyî>'«^
Chapitre 5 (

AIDE A LA DECISION POUR LE

CHOIX DES FUTURES STATIONS

5.1 Introduction
Compte tenu du dimensiormement important du projet de réalisation des autres stations retenues
et dont le début de réalisation est prévu après réception des 14 stations services déjà en chantier,
nous avons jugé utile de proposer un outil d'aide à la décision poiur choisir les futures stations
services à construire. En fonction de l'investissement initial que l'entreprise Naftal envisage de
mobiliser, des scénarios optimisant le bénéfice attendu de la construction des stations service à
réaliser, peuvent être générés sur la base d'un modèle mathématique déterministe.

5.2 Formulât ions mat hémat iques

Sur la base des données du projet des 14 stations service en réalisation, nous avons constaté
une répartition de ces dernières en régions comme suit :

• Est ; 4 wilayas avec 8 stations,

• Centre : 1 wilaya avec 2 stations,

• Ouest : 2 wilayas avec 4 stations.

Chacune des wilayas comptaiit 2 stations : une station nord et une station sud par rapport
à l'autoroute.
Une étude préliminaire s'inspirant de documents relatifs au tracé de l'autoroute Est-Ouest,
nous a permis de dégager 11 autres wilayas à proximité desquelles passe ^autoroute Est-Ouest,
n s'agit des wilayas suivantes : El Tarf, Annaba, Skikda, Constantine, Boumerdes, Alger, Blida,
Chief, Mascara, Oran, Tlemcen.
Si nous rajoutons l'hypothèse que dans chaque wilaya, une station nord et une station sud
doivent être réalisées, (une hypothèse tout à fait logique puisqu'elle est déjà considérée dans le
projet des 14 stations services), nous nous retrouvons avec un ensemble de 22 stations services
possibles à choisir.
Notons S = {1,2,..., 22}, l'ensemble des numéros des stations services dans l'ordre décrit
des wilayas.

69
 En tenant compte de la répartition géographique des wilayas (région), il nous a été possible
de dédiiire le coût de réalisation c,, i G 5, ainsi que la valeur actuelle nette escomptée Vi, z € 5,
de chacune des 22 stations par projection sur les 14 stations en réalisation.
On note I l'investissement que l'entreprise Naftal décide de placer pour le projet du choix
des stations à réaliser parmi les 22 stations retenus.

Dans le premier modèle mathématique, seule la contrainte de non dépassement de Tinvestissement

est considérée:

Xi € {0,1} Vî € 5

1 si la station i est choisie

où Xi =
0 sinon

On reconnaît le programme Unéaire associé au problème bien connu en optimisation com-

binatoire sous le nom de problème de sac à dos.
Le problème de sac à dos (ou Knapsack Problem ( K P ) ) est un problème classique d'optimisation
mais connu pour être difficile à résoudre, c'est-à-dire appartenant à la classe des problèmes
NP — difficiles.
Le problème générique est de remplir un sac à dos supportant un poids maximum w avec
des objets ayant un poids Wiy pour i = 1,n et un indice de satisfaction de telle sorte que la
satisfaction totale (fonction objectif) Z soit maximale. La question qui se pose est de savoir
quels objets doit-on mettre dans le sac ?. Ce problème intervient comme un sous-problème
dans plusieurs problèmes, par exemple, les problèmes de découpe. Sous le terme de "sac-à-
dos" sont regroupées différentes variantes qui, bien qu'elles semblent très proches, ne font pas
du tout appel aux mêmes méthodes de résolution -exactes ou approchées- pour une variante
donnée. Dans ce chapitre, nous rappelons les diverses formes de problèmes, à savoir sac à dos
mono objectif unidimensionnel, borné et non borné multidimensionnel, sac à dos multiobjectif
et sac à dos multiobjectif multidimensionnel, ainsi que l'essentiel des approches de résolutions
existante.
Le problème de sac à dos est un problème d'optimisation combinatoire qui consiste à sélec­
tionner un sous-ensemble d'objets pour remplir le sac à dos dont on dispose. En outre cette
sélection doit être faite de manière à maximiser une fonction exprimée en fonction des profits
associés aux objets, tout en respectant la contrainte relative à la capacité du sac.[7]

On peut aussi envisager de rajouter d'autres contraintes au programme linéaire ( P i ) , à

savoir que si une wilaya est choisie, les deux stations nord et sud doivent être construites. On
obtient alors, un autre modèle mathématique définit comme suit^:

70
 Max Z —
t65

{P2)
i€5
Xi = X i ^ y i G {1,3, 21}
a:iG{0,l} V΀5
D'autres contraintes peuvent aussi être prises en considération. Nous pensons, par exemple,
aux contraintes de répartition des stations-services sur les trois régions Est, Centre et Ouest
desservies par l'autoroute Est-Ouest. On obtient alors, le programme linéaire suivant :

MaxZ — ^^VjXj
ies
a

^CiXi < I
tes
8
Y^Xi>E
(^3)^ t=l
14

Y,Xi>C
i=9
22
>O
i=15
Xi = Xi+i i e {1,3, 21}
X i e {0,1} Vies

où E, C et o sont des paramètres fixés par le décideur.

71
5.3 Implémentation et résultats
Nous présentons dans cette partie le logiciel ADCSS (Aide à la décision pour le choix des futures
stations autoroutières)

Dans ce qui suit, les résultats de l'expérimentation informatique sont présentés et commen­
tés.
Les données du problème de choix des futures stations services sont présentées dans le
tableau suivant :

WILAYA Coût VAN Numéro

Ci station i Vi Station 1 station
Annaba Nord 1140 70313 1
Sud 1020 99408 2
Constantine Nord 960 99468 3
Sud 960 15831 4
Skikda Nord 1020 15771 5
Sud 1020 15771 6
El taraf Nord 984 15840 7
Sud 1056 10236 8
Boumerdes Nord 1056 54758 9
Sud 1056 54758 lO
Alger Nord 1128 50762 11
Sud 1128 50762 12
Blida Non! 1128 50762 13
Sud 1128 50762 14
Chief Nord 960 50941 15
Sud 972 11020 16
Tîemcen Nord 912 11061 17
Sud 900 110623 18
Oran Nord 912 110611 19
Sud 900 110623 20
Mascara Nord 912 110611 21
Sud 900 110623 22

5.3.1 Environnenment Delphi

Delphi est un environnement de programmation visuel orienté objet permettant de développer
des applications sous Windows. Il représente la suite logique de la famille turbo Pascal avec
ses nombreuses versions (précisément le pascal objet). Delphi est un outil moderne, puissant;
faisant appel à une conception visuelle des applications, à la programmation orientée objet, à
une bibliothèque de composants très riche (la VCL: Visual Components Library), aux fichiers
DLL (Dynamic Link Library) et API (Application Programming Interface) de Windows; Delphi
se classe comme l'un des meilleurs environnement de développement rapide des applications
(RAD) dans le monde informatique.

5.3.2 Présentation de l'application

Notre outils est un logiciel, qui a été conçu pour traiter le problème d'aide à la décision pour
le choix de la construction des futures stations-services sur l'autoroute Est-Ouest.

72
 Ce logiciel permet à l'utilisateur d'établir, ou plus exactement de faire un choix de construc­
tion en intervenant sur des paramètres de base comme les coûts et les valeurs actuelles nettes
associées à chaque station-service.

En plus ce logiciel est construit d'une façon dynamique, il permet le rajout et la supressiob^"^^
des paramètres qui sont à la guise de l'utilisateur selon ses préférences, cequi met l'application
plus proche de la réalité.

Pour mieux se familiariser avec notre logiciel, nous avons considéré utile de décrire dans ce
qui suit, les principales fonctionnalités et fiches exploitées dans notre travail.
A l'appel du logiciel, la fenêtre ci-dessous apparaît, elle contient le nom du logiciel et l'intitulé
du mémoire:

En cliquan sur le boutton "accéder ", et afin de préserver l'intégrité et confidentialité de

notre logiciel,ce dérnier et protégé par le nom d'utilisateur en l'accordant evec son code d'accès:

73
 Si cette combinaison est valide { nom d'utilisateur et son mot de passe ), la fenêtre
contient le menu principal apparaît:

74
Le menu "Données"

En choisissant consulter le tronçon de l'autoroute Est-Ouest, on obtient la fiche suivante

et pour consulter les données on obtient la fiche suivante:

75
 On peut manipuler les tableaux facilement en rajoutant ou supprimant des données puis les
charger et les sauvegarder comme l'indiquent les trois fiches ci dessous:

La précision du nombre de wilayas et le nombre de régions par toutes les wilayas est possible
comme Pindique la fiche suivante:

76
 le chargement des données à partir de la base de données et leur enregistrement est présenté
par cette fiche:

111401020 960 960 1020 70313 99408 99468 15831

11020 984 1056 10561056 15771 15771 15840
1128 1128 1128 1128 960 102376 54758 54758
972 912 900 912 900 920 50762 50762 50762 50762
900 150941 110220 110611

En choisissant le sous-menu "Exécution" on obtient la fenêtre suivante:

si on veut exécuter le programme on clique sur le bouton "Exécuter" on obtient la valeur de

la fonction objectif et la solution optimale comme il est présenté dans les deux fiches suivantes:

77
 KMftI
1 1 1 .oooooo
1 2 1 . oooooo
2 1 b. dbodbb
2 2 o. oooooo
3 1 o. oooooo
3 2 o. oooooo
4 T 1 .oooooo
"À- "2 1 . oooooo
5 1 -| . oooooo
5 2 n . oooooo
6 T 1 . oooooo
G 2 1 .oooooo
7 1 o. oooooo
•7 2 o. oooooo
6 1 o. oooooo
S 2 o. oooooo
S T 1 .oooooo
S 2 1 .oooooo
1o 1 T .oooooo
1o 2 1 .oooooo
11 1 T .oooooo

T1 2 1 .oooooo
 Va IT i eiJii le Via 1«.le P.ecli.ic:i=:cl CosC-
X c 1 , 1) 1.QOOGGO -70313.GO
( 1 1 .OGOOOO — 9£'4i3o . GO
( z, 1 G.OGGQOO -9'54 6S . GO
( G.OGGGGG -15o31.GO
X ( 3, 1) G.OOGGOO - 15771.GO
:: ( 3 .r " ) G.GGOOaO -1S771.GG
( ^ 11 1.GQÛGGO - 1S i?: 4 0 . 13 0
X ( 4, 2 1.GOOGOG - 1G2 3 7 if; . 0
( 5^ 1) 1.OGGGGG - 5 4 753.00
( 5 1.OOGGpO - 547 53.00
( ç, 1) 1 . ID O G Cl OG - 5 0 7 62.00
( ifi ij; 1.OGGGGG -507 62 . 0 0
C "7 1 13 . G G G GG G -SG7 i52 . GO
•• ( -7 3 G.OOOGGG -50762.GG
I I i; S 1 G.GGOGGO -50S'41.GO
C G 3 G . O GO G GG * -11022 0 . G
l'i i" 9 1 1.QGOOOO - 1. 1ri rf. 3. 1. 0 .
j-: ( çi 2 1.OGGGGG -11G (5 2 3 . 0 •'
: ( IQ 1 1 .GOOGOG . -110 611 . G
- ( lO 2 1 .OGGGGG' ' -110623 . 0
; f 11 ^ 1) l.GGGGOO - 11G 611. G
: i 11 1.OOÛOOO -110Ô23 . 0
V( 1 1 70313.QG 0.OOGGOO
Vc 1 3 SS'IOS . OO 0.GOOGOG
Vr 3 1 . GO G.GGGOOO
Vr 2 2 15i33 1. OO 0.OGOOOO
V i; •j 1 157-71 . OG 0 . OGOGGG
< 2 1.57-7 1 . 00 0 . GGGOOO
V ( •i 1 1SS'IO . OG 0 - OGGGGG
\r ( '1 2 102 3 T 6 . 0 O.OGOOOO
S 1 54753.00 G.000000
V( 5 3 S475S.00 0.OOGOGO
V ( , 1) S0762.GO 0.GOGOOO
V r5 , 2 .50762.00- 0.000000
r f—1 (—1 1—1 1—Ér-| |-%

On peut finalement importer les résultats sur un fichier Excel qui sera automatiquement
créé et pour sortir de cette application il suffit de cliquer sur le bouton "Exit".

79
Conclusion Générale

Nous avons effectué notre stage de fin d'étude au niveau de la Direction Exécutive Stratégie
& Planification et Economie (DESPE) de Naftal sur le thème : Analyse du risque financier
du projet de réalisation des stations-services autoroutières. Dans la première partie du travail,
nous avons abordé les aspects fondamentaux de la gestion de portefeuille ainsi que les dif­
férentes méthodes d'évaluations les plus répandues et les plus utilisées concernant l'évaluation
de projets d'investissement. Dans la deuxième partie, nous avons réalisé d'une part, une étude
de simulation par la méthode de la transformation inverse sur les cash-flows qui suivent une loi
triajigulaire. Cette étude nous a permis de déduire des itérations des valeurs actuelles nettes
(VANs). En utilisant le test de normalité Jarque-Bera, nous avons pu identifier la distribution
des VANs qui suit une loi normale. L'identification de l'intervalle de confiance de la moyenne
des VANs, permet alors, de mesurer le risque financier associé à l'investissement de chaque
station-service, et par la même, à l'ensemble du projet. C'est à la lecture de ces résultats que
le décideur pourra trancher de la rentabilité du projet.
D'autre part, nous avons jugé utile de compléter notre travail en mettant à la disposition
du décideur, un outil d'aide à la décision sous forme d'une étude de choix de futures stations-
services à construire. En effet; ce dernier problème est modélisé comme un programme linéaire
en nombres entiers dont la résolution utilise la version démonstration de Lingo version 08.

80
Bibliographie

[1] A.Boughaba analyse & évaluation de projet, Berti éditions, 1998.

[2] Armand Dayan, Manuel de gestion, Voll, Ellipse édition, 2004.
[3] Christian et Mireille Zamboto, Gestion financière, finance d'entreprise, Dunod édition,
2004.
[4] F. Belaid, D. de Wolf 8e Conférence Internationale de Modélisation et SIMulation -
MOSIM'IO - 10 au 12 mai 2010 - Hammamet -Tunisie « Évaluation et optimisation des systèmes
innovants de production de biens et de services » Analyse du risque et évaluation des projets
d'investissement.
[5] Jarque, Carlos M. & Anil K. Bera (1980). Efficient tests for normality, homoscedasticity
and sériai independence of regression residuals. Economics Letters 6 (3): 255-259.
[6] Josette et max, Dictionnaire de finance 2000 Définitions, Peyrard édition, 2001.
[7] K.Chiha, Finance d'entreprise approche stratégique, Houma édition, 2009.
[8] Michel Sakarovitch, Programmation discrète Hermann édition, 1984.
[9] Nathalie Gardèse : conférence en géstion, finance d'entreprise chapitre2 : la décision
d'investissement.
[10] Sheldon M. Ross, Simulation, Forth édition 2006.
[11] Vizzavona, Pratique de gestion analyse prévisionnelle, Berti édition 1991. • '

Sites

[SI] http://www.memoireonline.eom/07/10/3752/Etude-des-determinants-des-investissements-
petroiiers-dans-un environnement-risquecas-de-la-ville-d.html
[53] http://www.perrin33.com/incertitudes/loitriangulaire.html
[54] http://mathematique.coursgratuits.net/statistique/fonction-imiforme-continue-et-triangulaire.pl

81
Annexe

Station2
1. Amortissement

1.Tableau dfamortissement linéaire du terrassement

année Valeurcomptable d'exercice Annuité d'amortissen:*ent Valeur résiduelle

2013 204 7 197
2014 197 7 190
2015 190 7 184
2016 184 7 177
2017 177 7 170
2018 170 7 163
2019 163 7 156
2020 156 7 150
2021 150 7 143
2022 143 7 136
2023 136 7 129
2024 129 7 122
2025 122 7 116
2026 116 7 109
2027 109 7 102
2028 102 7 95
2029 95 7 88
2030 88 7 82
2031 82 7 75
2032 75 7 63
2033 68 7 61
2034 61 7 54
2035 54 7 48
2036 48 7 41
2037 41 7 34
2038 34 7 27
2039 27 7 20
2040 20 7 14
2041 14 7 7
2042 7 7 O

82
 2.Tableau dfamortissement dégressif de Iféquipement.

année Valeur comptable d'exercice Annuité d'anwrtissen^nt Valeur résiduelle

2013 663 152,49 511
2014 511 117 393
2015 393 90 303
2016 303 70 233
2017 233 54 179
201S 179 41 138
2019 138 32 106
2020 106 24 82
2021 82 19 63
2022 63 15 49
2023 49 11 37
2024 37 9 29
2025 29 7 22
2026 22 5 17
2027 17 4 13
2028 13 3 10
2029 10 2 8
2030 S 2 6
2031 6 1 5
2032 S 1 4
2033 4 1 3
2034 3 1 2
2035 2 0 2
2036 2 0 1
2037 1 0 1
2038 1 0 1
2039 1 0 1
2040 1 0 0
204X 0 0 0
2042 0 0 0
2043 0 0 0

83
 ^.Tableau dfamortissement dégressif du bâtiment

année Valeur comptable d'exercice Annuité d'amortissement Valeur résiduelle

2013 153 28 125
2014 125 23 103
2015 103 19 84
2016 84 15 69
2017 69 12 57
2018 57 10 47
2019 47 8 38
2020 38 7 31
2021 31 6 26
2022 26 5 21
2023 21 4 17
2024 17 3 14
2025 14 3 12
2026 12 2 10
2027 10 2 8
2028 8 1 6
2029 6 1 5
2030 5 1 4
2031 4 1 4
2032 4 1 3
2033 3 1 2
2034 2 0 2
2035 2 0 2
2036 2 0 1
2037 1 0 1
2038 1 0 1
2039 1 0 1
2040 1 0 1
2041 1 0 0
2042 0 0 0

84
Remboursement des dettes

A.Tableau de remboursement du crédit pour terrassementScviabilisation

année principal Dt fraisfinanciers FFt annuité

2013 O 2 2
O 2 2
201S O 2 2
20i6 O 2 2
20X7 O 1 1
203.a O 1 1
2019 o 2 2
2020 o 1 1
202X O 1 1
2022 o 1 1
2023 o 1 1
2024 o 1 1
20Z5 o 1 1
202S o 1 1
2027 o 1 1
2028 14 1 IS
2029 lA 1 as
2030 14 1 14
2031 14 1 14
2032 14 1 14
2033 14 1 14
2034 14 1 14
203S 14 X 14
2036 14 O 14
2037 14 O 14
2038 14 o 14
2039 14 O 14
204CN 14 o 14
2041 14 O 14
2042 14 o 14

85
 ^.Tableau de remboursement du crédit équipementhbàtiment

ann'â-e prfncit3-al CVt frais financiers FF-t Annul-fc^

20X3 0 29 29
201-4 0 28 28
203.5 0 27 27
20X€ 0 26 26
20X7 0 25 25
20a.S 0 2-^ 24
2019 0 23 23
2020 35 22 S7
2023. 35 21 56
202 2 35 20 55
2023 35 29 55
2024 35 aa 54
2025 3.5 17 53
202-6 35 16 52
20 2 7 35 15 SI
2028 35 1-4^ 50
2029 35 13 49
2030 35 12 48
2033L 35 11 •47
2032 35 10 4-6
2033 35 10 4^5
203^ 35 9 44
2035 35 8 4.3
2036 35 S 4.3
203-7 35 6 4.1
2038 35 5 40
2039 35 •4 39
20^0 35 -4 4.0
20-4 3. 35 2 37
20-42 35 1 36

86
3. Impôts

^.Tableau de calcul des impôts

année marge frais frais amortisîjement cash flow impôt

financiers financiers
FFt FFt2
2013 12754 2 27 176 12549 5275
2014 13009 2 26 138 12843 6422
2015 13269 2 25 109 13133 6567
2019 13535 2 24 86 13423 6711
2017 13S05 2 23 69 13711 6856
2018 14081 2 22 55 14002 7001
2019 14363 2 22 44 14296 7148
2020 14650 1 21 36 14592 7296
2021 14943 1 20 29 14893 7447
2022 15242 1 19 24 15198 7599
2023 15547 1 18 20 15508 7754
2024 15858 1 17 17 15823 7911
2025 26175 1 16 25 26243 8071
2026 16499 1 15 13 16469 8235
2027 16829 1 14 12 16802 8401
2028 17165 1 13 11 17140 8570
20Z9 17509 1 13 10 17485 8743
2030 17859 1 12 9 17837 8919
2031 18216 1 11 8 18196 9098
2032 18580 1 lO 8 18562 9281
2033 18952 1 9 8 18934 9467
2034 19331 1 8 7 19315 9658
2035 19717 1 7 7 19703 9851
2036 20112 O 6 7 20098 10049
2037 20S14 0 5 7 20501 10251
2038 20924 0 4 7 20912 10456
2039 21343 0 4 7 21332 10666
2040 21770 0 3 7 21760 10880
2041 22205 0 2 7 22196 11098
2042 22649 0 1 7 22641 11321

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4. Cash flow-net

7.Tableau du cash-flow net

année marge annuité Impôt Cash-flows

nets
2013 12754 29 6275 6450
20XA 13003 28 6422 6559
2015 1L326S 27 6567 6676
2016 13535 26 6711 6797
2017 13805 25 6856 6925
2oas 140S1 24 7001 7056
2019 14363 24 7148 7191
2020 14650 55 7296 7299
2021 14943 54 7447 7443
2022 15242 53 7599 7590
2Q23 15547 52 7754 7741
2024 1585S 51 7911 7896
2025 16175 51 S071 8053
2026 16499 SO S235 8214
2027 16S29 49 8401 8379
202S 17165 61 8570 8534
2029 17509 60 8743 8706
2030 17S59 59 S919 8881
2031 18216 58 9098 9060
2032 issao 57 9281 9242
2033 18952 55 9467 9430
203A 19331 54 9658 9619
203S 19717 54 9851 9812
2036 20112 53 10049 lOOlO
2037 20514 52 10251 10211
203S 20Q24 51 10456 10417
2039 21343 SO 10666 10«627
2040 21770 49 lOSSO 10S41
2C>4^i 22205 48 iiosa 11059
2CM-2 22649 47 11321 112S2

5. Valeur actuelle nette

La valeur actuelle nette VAN induite par la station2= 99408 million de dinars.

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