Exercices de révisions

Exercice 1
 24  10 25
Soit la matrice de variances-covariances    10 75 32 de trois actifs notés 1, 2 et 3;
 25 32 12
a) Calculez la variance d’un portefeuille « équipondéré », c’est-à-dire où les trois actifs ont le même
poids.
b) Calculez la covariance du rendement d’un portefeuille composé de 10% d’actif 1, de 80% d’actif 2
et de 10% d’actif 3, avec celui d’un second portefeuille composé de 125% d’actif 1, -10% d’actif 2 et -
15% d’actif 3.

Correction
a)
Rappelons que l’écriture matricielle de la variance est la suivante :
V = X’ W X
où V = variance, X = le vecteur des poids (des différents actifs dans le portefeuille), X’ = le vecteur
transposé de X et W = la matrice variance-covariance.
« produit à gauche » :

 Var X~1

  ~ ~

Cov X 1 , X 2 


~ ~
 Cov X 2 , X 1   Var X 2
~
 
   
..
 
 1  2    
~ ~ ~
 1  Var X 1   2 Cov X 2 , X 1      ~ ~
  ~
 1  Cov X 1 , X 2   2  Var X 2     


« produit à droite » :
 1 
 
 2
  
  Var X~    Cov X~ , X~    Cov X~ , X~     Var X~   
1 1 2 2 1 1 1 2 2 2 1
2 ~
   
~
 ~ ~
 
Var X1   2 Var X2  2  1   2  Cov X1 , X2 
2

soit donc :

Var ( X )     i   j  Cov( X i , X j )
~
i j

n 2

   i  Var ( X i )    i   j  Cov( X i , X j )
i 1 i j ( j i )

Pour en revenir à l’exercice lui-même:

Ainsi, si l’on considère un portefeuille où les poids (i.e. les pondérations) des différents actifs sont
égaux et compte tenu de la matrice variance-covariance de l’énoncé, on obtient la variance V suivante :
 24 10 25 1 / 3
  
V  1 / 3 1 / 3 1 / 3 . 10 75 32 .1 / 3
 25 32 12  1 / 3
On applique la règle du calcul matricielle ligne par colonne :
  8  10 / 3  25 / 3 
 
 V  1 / 3 1 / 3 1 / 3 . 10 / 3  25  32 / 3
 25 / 3  32 / 3  4 
 13 
 
 V  1 / 3 1 / 3 1 / 3 . 32,33 (ou 32 1 / 3) 
 23 
13 32 1 / 3 23
 V    22.78
3 3 3
Exercice 2
Vous êtes le manager d’un fonds d’investissement. Ce fond a une espérance de rentabilité de 17% et
un écart type de 27%. Il est également possible pour un investisseur de placer son argent dans des
obligations du Trésor et de réaliser ainsi un placement au taux sans risque de 7%.

Question 1- L’un de vos clients est une compagnie d’assurance. Cette compagnie vous a confié un
portefeuille de 1milliard d’€. En moyenne la compagnie doit faire face à des versements nets pour
un montant annuel de 100 millions d’€. Comment devriez-vous répartir les actifs dans le fond et
dans l’actif sans risque pour faire face en moyenne aux besoins en cash de votre client ?
Il faut que le placement de ce client ait un rendement de 100 pour 1 000, soit 10% (aléatoire donc en
espérance)
L’espérance d’un pf P composé en proportion a d’actif risqué et en proportion (1-a) d’actif sans
risque est :
E(P)=a17%+(1-a)7% = 0,1α+0,07 sera de 10% si α = 30%. Il faut donc lui proposer un pf composé à
30% d’actif risqué et 70% d’actif sans risque.

Question 2- Un autre de vos clients est une caisse de pension. Les statuts de la caisse limitent cette
dernière dans son exposition au risque. Au maximum elle peut avoir une exposition au risque de
20%. A quelle espérance de rentabilité ce client peut-il s’attendre ?
_ Ce client-là accepte au maximum un risque de 20 %. L’écart-type d’un pf P vaut σP = a σx = 27%a
qui doit donc être égal à 20%, soit a = 0.74074. le manager peut donc lui proposer un pf composé à
74,07% d’actif risqué et 35,93% d’actif sans risque, qui lui rapportera un rendement moyen de E(P)=
14,41 %

Question 3- Puis il y a Gaston, un autre client qui maximise son utilité. Celle-ci est donnée par U(x)=
E(x) – 0,5 ks2 où k = 3,5. Que représente le paramètre k ? Quelle proportion a de sa richesse
devrait il investir dans votre fonds ? Expliquez bien les étapes de votre raisonnement, vos calculs et
le résultat obtenu.
_ k représente l’aversion pour le risque de l’individu.
_ S’il investit une part a de sa richesse initiale dans l’actif risqué et le reste dans l’actif sans risque, il
aura comme richesse finale : E(w ) 0.1 +1. 07w0 f = a et comme variance :

L’agent a une fonction d’utilité de type Markowitz, donc, l’utilité de la richesse finale de l’agent est :
u(w) = 0.1a+1. 07w0-0.0729ka²

Le maximum est atteint pour

(c’est plus intelligent de ne pas fixer k puisqu’il va changer à la question 6). Mais pour le moment, k =
3,5 et donc a = 0.19596 )

Question 4- Pourquoi le portefeuille optimal de Gaston ne dépend-t-il pas de son niveau de

richesse initial ?
Car la richesse initiale n’est pas aléatoire et n’influe pas directement (si l’on raisonne en part de la
richesse investie) sur la variance du portefeuille. Son utilité espérée est donc définie à une constante
(w0) près : le montant investi sera donc identique.

Question 5 : Comment se modifie le choix optimal de Gaston si à présent on suppose que k = 4,5 ?
Commentez.
Pour k=4.5 on a α= 0.15242 soit 15,24%
Son aversion pour le risque augmente, il diminue donc la part qu'il va investir dans l'actif risqué!
Question 6- On suppose maintenant que votre fonds est composé de trois actifs élémentaires dont
les parts relatives (proportions) sont : action A: 27% , action B: 33%, action C: 40%. Considérez
encore l’investisseur de la question 3, Gaston. Quelles sont les proportions en A, B et C dans son
portefeuille ? Si sa richesse est de 2 000 € quelle somme aura-t-il placé dans A, B, C et dans l’actif
sans risque ?

Exercice 3 : Un investisseur est caractérisé par une fonction d’utilité de type Markovitz. Il désire
investir son argent dans des actifs risqués, et s’intéresse plus particulièrement aux deux actifs A et B
dont les caractéristiques sont les suivantes :

De plus la corrélation entre les actifs risqués est notée .

Question 1- Est-il possible de construire un portefeuille composé de ces deux actifs risqués dont le
rendement soit supérieur à 10% ? Justifiez votre réponse.

Question 2- Pour les 3 cas de figure suivants : = 1, = 0 , et = -1, quel est le portefeuille
le moins risqué que l’on puisse composer à partir de ces deux actifs ? Quelle est alors la variance de
ce portefeuille et son espérance de rendement ?

Question 3- Représentez graphiquement l’ensemble des portefeuilles possibles correspondant aux 4

cas (approximativement) et commentez.

Question 4- Supposons à présent qu’il existe un actif sans risque et limitons-nous dans tout ce qui va
suivre au cas où seul l’actif risqué B est retenu pour constituer un portefeuille avec l’actif sans
risque. Le rendement de l’actif sans risque est i = 5%. Quels seront les portefeuilles ( notés P1 et P2 )
choisis par deux investisseurs dont les fonctions d’utilité sont respectivement :

et
Proposez une représentation graphique détaillée permettant d’illustrer le choix optimal de chacun des
ces investisseurs.

corrigé de l’exercice :
Exercice 4 :
Le directeur financier de la société X dispose d’un excédent de trésorerie de 20 000 € qu’il désire
placer sur les marchés financiers. Le choix du directeur financier a porté sur deux titres risqués a1 et
a2, et un actif sans risque a0. Le tableau ci-dessous résume les caractéristiques financières des trois
titres

titres : a1 a2 a0
Taux de rendement espéré (%) 19 10 4
Ecart-type (%) 40 20 0

La corrélation entre les actifs risqués est supposée nulle ( = 0) , tout comme celle entre l'actif sans
risque et chacun des deux actifs risqués. On suppose de plus que l'utilité du directeur financier peut
être représentée par une fonction d'utilité de type Markowitz qui a la forme suivante:
u(x)= E(x)- kσ²x

Question 1: Le directeur financier aura-t-il intérêt à diversifier ses placements ou bien doit-il plutôt
choisir d'investir dans un seul de ces 3 titres ? Justifiez bien votre réponse.

Question 2 : Qu'appelle-t-on la frontière des portefeuille d'actifs risqués efficients (FPE) ?

Déterminez son équation en expliquant votre démarche (attention, pour l'instant, on ne tient pas
compte de l'actif sans risque)

Question 3 : Quel est le portefeuille le moins risqué pouvant être constitué avec les seuls actifs
risqués 1 et 2 ? Vous donnerez notamment sa composition, son espérance de rendement ainsi qu'une
évaluation de son risque. Pourquoi n'est-il pas possible d'obtenir un portefeuille de variance nulle ?
Question 4: Le directeur financier a évalué le portefeuille M dont les caractéristiques sont les
suivantes: E(rM) = 13,48% et = 19,80%. Quelles sont les proportions d’actif 1 et 2 qui
composent ce portefeuille ?
Question 5 : En supposant que k = 1, quel pourcentage de sa trésorerie le directeur financier va-t-il
investir dans le portefeuille M ? et dans l’actif sans risque ? Vous présenterez en détail le programme
que résout l’agent pour déterminer le portefeuille global optimal PG* en expliquant votre raisonnement,
Quels seront en définitive les montants investis dans chacun des 3 titres a0, a1 et a2 ?

En cas de besoin : un Graphique qui illustre le pf optimal.

EXERCICE N° 1

Considérez un individu de fonction d’utilité U W   ln  50  W  . La richesse initiale est de 100

Euro.
1- Présente-t-il de l’aversion pour le risque ? Quel est son coefficient d’aversion absolue pour
le risque ?
Considérez la loterie L (les gains possibles sont en Euro) :
x P(X=x)
20 0.25
10 0.5
-35 0.25
2- Calculer l’équivalent certain EC et la prime de risque de cette loterie.
3- L’individu serait-il prêt à payer pour ne pas être confronté à cette loterie ? Si oui, quel
montant ?

Corrigé de l’exercice N°1 :

U (W ) 1
1)  0
W 50  W
 la fonction d’utilité est croissante avec la richesse.
 2U (W ) 1
 0
W 2
(50  W ) 2
 La fonction d’utilité marginale est décroissante et la fonction d’utilité est concave.
Donc, il s’agit là d’un comportement d’un individu averse au risque.
On note AA, l’aversion absolue pour le risque.
 U ' ' (W ) 1
AA   0
U ' (W ) 50  W
AA 1
 0
W (50  W ) 2
 L’Aversion absolue est décroissante par rapport à la richesse : Plus la richesse augmente,
plus l’aversion pour le risque diminue.
En d’autres termes, plus la richesse augmente, plus l’individu investi dans les actifs les plus
risqués.

2) * Commençons par calculer l’équivalent certain, noté « EC »

U ( EC )  E[U (W )]
 U ( EC )  0.25 *U (120)  0.5 *U (110)  0.25 *U (65)
 Log(50  EC )  5.009
Appliquons la fonction exponentielle :
=> 50  EC  exp(5.009)
 EC  149.5  50
 EC  99.5 

* Calculons, à présent, la prime de risque notée 

  E( L)  EC
   [0.25 *120  0.5 *110  0.25 * 65]  99.5
   101.25  99.5
   1.75 

3) Par définition,  représente le montant que l’investisseur est prêt à payer pour éviter le risque
s’il est obligé de participer à la loterie. Ce montant rendra l’investisseur indifférent entre jouer
ou non à la loterie.
Donc, l’individu sera prêt à payer au maximum 1.75  pour ne pas être confronté à cette loterie.

EXERCICE N° 2
Supposons que la fonction d’utilité d’un investisseur est équivalente à:
U  x    exp  ax  a  0

On considère que x est le taux de taux de rendement r d’un portefeuille supposé distribué selon
une loi normale.
1- En supposant le taux de rendement r petit, effectuer un développement limité de U(r)
autour de 0, à l’ordre 2

2- Vérifier que la maximisation de l’espérance de l’utilité revient à maximiser E  r   V r 
2
avec E  r  est le taux de rentabilité espérée, V  r  est la variance du taux de rendements et 
un indice d’aversion au risque que l’on exprimera en fonction du paramètre  a 

Corrigé de l’exercice N°2 :

Première méthode :

1) Sans hypothèse sur la distribution du rendement mais en n supposant que le taux de

rendement r est petit (et plus précisément tel que E(ar)<<1 et E((ar)2)<<1), nous allons
effectuer un développement limité de la fonction d’utilité autour de 0, à l’ordre 2 et donner
une approximation de l’équivalent certain:
1
 exp(aEQC ) = ( E( exp( ar)) =  E (1  ar  a 2 r 2 )
2
1
 aEQC = Log (1  aE (r )  a 2 E (r 2 ))
2
2
1 1 1 
 aEQC = aE (r )  a 2 E (r 2 )   aE (r )  a 2 E (r 2 ) 
2 2 2 
1 1
 aEQC = aE (r )  a 2 E (r 2 )  a 2  E (r ) 
2

2 2
1
 EQC = E (r )  aV (r )
2
2°) Maximiser l’espérance d’utilité c’est maximiser l’équivalent certain, puisque la fonction
d’utilité est croissante.
3°)   a

Deuxième méthode : en supposant que le rendement est distribué selon une loi normale ;
attention ERREUR dans l’énoncé ; le rendement est normal et pas log-normal)
Dans ce cas, on n’a pas besoin de faire de développement limité pour répondre à la question 2)
Soit une fonction U : R  R
VT  U VT    exp  aVT  avec a 0

Avec VT : la valeur du portefeuille à l’échéance T (ou bien c’est la richesse de l’investisseur à

la date T).

U '  a exp  aVT  0 


  Investisseur averse au risque :
U "  a 2 exp  aVT  0


  aV  


 
Max E U VT   Max   E e T  
    
VT
Or le rendement noté R 
V0

 


 aV  
Max   E e T    Max  E e 0 
   
 aV R
  Avec R  N (E  R , V  R)
   20  V  R 
2
aV
a V E R 
E e e
 aV R 0
0
 
  a V0 2 V R 
     
 
 a V E R
Max  E e 0   Max  e
 aV R 0 2
    
 
 
  aV0 2V R
Donc ce critère revient à maximiser : a V0
E  R  -
2  
Donc la maximisation de l’espérance d’utilité exponentielle revient à maximiser

E  R  V  R .
2
Avec =a

EXERCICE N° 3

Une société X dispose d’un excédent de trésorerie de 20000 Euros qu’elle désire placer sur le
marché financier. Le choix de la société a porté sur deux titres risqués A et B. Le tableau ci-
dessous résume les caractéristiques financières des deux titres :

Titre A Titre B
Tx de rendement espéré (%) 10 8
Ecart-type (%) 15 12

Le coefficient de corrélation entre les taux de rendement des deux titres est de 0,2.

1- Calculer le taux de rendement espéré et le risque (mesuré par l’ecart-type) des

portefeuilles suivants :

- Pf1 : 100% A Pf5 : 60%A et 40% B

- Pf 2 : 100% B Pf 6 : 40% A et 60% B
- Pf 3 : 80% A et 20%B Pf 7 : equi-pondéré
- Pf 4 : 20% A et 80% B

2- En déduire de la question précédente les portefeuilles efficients dans le plan espérance

écart type  E    .
3- Si la société choisit le portefeuille de risque minimum, proposer une répartition du
montant à investir?
4- Même question lorsque les taux de rendement des deux titres sont :
 Parfaitement positivement corrélés.
 Parfaitement négativement corrélés.
 Indépendants.

Comparer les résultats obtenus avec ceux de la question 3.

Corrigé de l’exercice N°3 :

1) a) E (rpk ) est le taux de rendement espéré du portefeuille d’ordre k tel que k=1 … 7
E (rpk )   X j E[r j ] tel que l’indice j représente le nombre des titres dans le portefeuille et
j

Xi représente la proportion du titre i dans le portefeuille.

* E (rp1 )  X A E[rA ]  100% *10%  10%  0.1
* E (rp2 )  X B E[rB ]  100% * 8%  8%  0.08
* E (rp3 )  X
j  A, B
j E[r j ]  X A E[rA ]  X B E[rB ]  0.8 *10%  0.2 * 8%  9.6%

* E ( r p4 )  X
j  A, B
j E[r j ]  X A E[rA ]  X B E[rB ]  0.2 *10%  0.8 * 8%  8.4%

* E (rp5 )  X
j  A, B
j E[r j ]  X A E[rA ]  X B E[rB ]  0.6 *10%  0.4 * 8%  9.2%

* E (rp6 )  X
j  A, B
j E[r j ]  X A E[rA ]  X B E[rB ]  0.4 *10%  0.6 * 8%  8.8%

* E ( rp 7 )  X
j  A, B
j E[r j ]  X A E[rA ]  X B E[rB ]  0.5 *10%  0.5 * 8%  9%

b) V (rpk )   X i X j  i , j i j
i j

V (rp1 )  X *V (rA )  12 * 0.15 2  2.25%

2
A

V (rp2 )  X B2 *V (rB )  12 * 0.12 2  1.44%

V (rp3 )  X A2V (rA )  X B2V (rB )  2 X A X B  A, B A B  0.8 2 * 0.15 2  0.2 2 * 0.12 2  2 * 0.8 * 0.2 * 0.2 * 0.12 * 0.15  1.6128%
V (rp4 )  X A2V (rA )  X B2V (rB )  2 X A X B  A, B A B  0.2 2 * 0.15 2  0.8 2 * 0.12 2  2 * 0.2 * 0.8 * 0.2 * 0.12 * 0.15  1.127%
V (rp5 )  X A2V (rA )  X B2V (rB )  2 X A X B  A, B A B  0.6 2 * 0.15 2  0.4 2 * 0.12 2  2 * 0.6 * 0.4 * 0.2 * 0.12 * 0.15  1.2132%
V (rp6 )  X A2V (rA )  X B2V (rB )  2 X A X B  A, B A B  0.4 2 * 0.15 2  0.6 2 * 0.12 2  2 * 0.4 * 0.6 * 0.2 * 0.12 * 0.15  1.0512%
V (rp7 )  X A2V (rA )  X B2V (rB )  2 X A X B  A, B A B  0.5 2 * 0.15 2  0.5 2 * 0.12 2  2 * 0.5 * 0.5 * 0.2 * 0.12 * 0.15  1.1025%
Remarque : On pourrait aussi calculer la matrice de variance –covariance des rendements des
  A2  A B  225 360
deux titres : VR   
  A B  B2  360 144 
X A 
Puis Var (rP ( X A , X B ) )  ( X A , X B )VR  
X B 
2)
1 2 3 4 5 6 7
% en A 100 0 80 20 60 40 50
% en B 0 100 20 80 40 60 50
E (rpk ) en % 10 8 9.6 8.4 9.2 8.8 9
V ( r pk ) 2.25 1.44 1.613 1.127 1.213 1.051 1.1025
 (rp ) en %
k
15 12 12.7 10.6 11.01 10.25 10.5
Nous représentons, en rouge, la frontière efficiente et en noir, la courbe des portefeuilles
accessibles.
Les portefeuilles existants sur la frontière efficiente dominent ceux situés sur la courbe des
portefeuilles accessibles (qui sont en dessous du portefeuille à variance minimlale).
 D’après le graphique, le portefeuille à variance optimale est P6 (40% A ; 60% (B).

3) Détermination du portefeuille à variance minimale :

 p2   X i X j  i , j i j i, j  A, B
i j

   X A2 A2  X B2 B2  2 X A X B  A, B A B
2
p

Or X A  X B  1 => X B  1  X A
On remplace X B dans l’expression de  p2 comme suit :
 p2  X A2 A2  (1  X A ) 2  B2  2 X A (1  X A )  A, B A B
 p2  X A2 A2   B2  2 X A B2  X A2 B2  2 X A  A, B A B  2 X A2  A, B A B
 p2
0
X A

 2 * X A *  A2  2 *  B2  2 * X A *  B2  2 *  A, B *  A *  B  4 * X A *  A, B *  A *  B  0
 X A * (2 *  A2  2 *  B2  4 *  A, B *  A *  B )  2 *  B2  2 *  A, B *  A *  B
 2 * X A * ( A2   B2  2 *  A, B *  A *  B )  2 * ( B2   A, B *  A *  B )
 B2   A, B *  A *  B
 XA 
 A2   B2  2 *  A, B *  A *  B
Application numérique :
0.12 2  0.2 * 0.15 * 0.12
XA 
0.15 2  0.12 2  2 * 0.2 * 0.15 * 0.12
 X A  36,36%
=> X B  63,64%
Conclusion : Le portefeuille à variance minimale est celui constitué de 36,36% du titre A et de
63,64% du titre B.

4) * Les deux titres sont parfaitement et positivement corrélés =>  A, B  1

 B2   A, B *  A *  B
D’après la question précédente on a : X A  2
 A   B2  2 *  A, B *  A *  B
En remplaçant par  A, B  1 , on obtient :

 B2   A *  B
XA 
 A2   B2  2 *  A *  B
 (   A )
 XA  B B
( B   A ) 2
B
 XA 
( B   A )
Application numérique :
0.12
XA 
(0.12  0.15)
 X A  4
=> X B  5
Conclusion : Lorsque les deux titres sont parfaitement et positivement corrélés, le portefeuille
à variance minimale est constitué de -400% du titre A et de 500% du titre B.
Il s’agit là d’une vente à découvert des titres A pour acheter des titres B.

* Les deux titres sont parfaitement et négativement corrélés =>  A, B  1

 B2   A, B *  A *  B
D’après la question précédente on a : X A  2
 A   B2  2 *  A, B *  A *  B
En remplaçant par  A, B  1 , on obtient :

 B2   A *  B
XA 
 A2   B2  2 *  A *  B
 (   A )
 XA  B B
( B   A ) 2
B
 XA 
( B   A )
Application numérique :
0.12
XA 
(0.12  0.15)
 X A  44,44%
=> X B  55,56%
Conclusion : Lorsque les deux titres sont parfaitement et négativement corrélés, le portefeuille
à variance minimale est constitué de 44,44% du titre A et de 55,56% du titre B.
* Les deux titres sont indépendants =>  A, B  0
 B2   A, B *  A *  B
D’après la question précédente on a : X A  2
 A   B2  2 *  A, B *  A *  B
En remplaçant par  A, B  0 , on obtient :

 B2
XA 
 A2   B2

Application numérique :
0.12 2
XA 
(0.12) 2  (0.15) 2
 X A  39%
=> X B  61%

Conclusion : Lorsque les deux titres sont indépendants, le portefeuille à variance minimale est
constitué de 39% du titre A et de 61% du titre B.

3) Nous remarquons que lorsqu’on avait  A, B  0.2  0 , on a obtenu un portefeuille à variance

minimale constitué de 36,36% du titre A et de 63,64% du titre B se rapprochant dans la
composition du portefeuille à variance minimale obtenu lorsque les deux titres sont
indépendants, à savoir, un portefeuille composé de 39% du titre A et de 61% du titre B.

EXERCICE N° 4
Soient deux titres dont la distribution jointe des rendements r1 et r2 est donnée par :
P(r1  0 et r2  0.6)  0.1
P(r1  0.25 et r2  0.2)  0.8
P(r1  0.5 et r2  0.2)  0.1

1- Calculez les espérances et les variances des rendements des deux titres ainsi que leur
covariance.
2- Représentez l’ensemble des portefeuilles que l’on peut obtenir par combinaison de ces
deux titres dans le plan Ecart-type de rentabilité—espérance de rentabilité.
3- Interprétez

Corrigé de l’exercice N°4 :

 3
*E  r1    pi * ri ,1
i 1

 E  r1   0*0.1  0.25*0.8  0.5*0.1

1)

 E  r1   0, 25
3
*E  r2    pi * ri ,2
i 1

 E  r2   0.6*0.1  0.2*0.8  0.2*0.1

 E  r2   0, 2

*V  r1   E (r12 )  E (r1 ) 2
 V  r1   0, 0125
  (r1 )  0,1118 0,112
*V  r2   E (r2 2 )  E (r2 ) 2
 V  r2   0, 032
  (r2 )  0,178
3
*cov  r1 , r2    (ri ,1  E (r1 ))*(ri ,2  E (r2 ))
i 1

 cov  r1 , r2   0, 02
cov  r1 , r2 
*1,2 
V (r1 ) *V (r2 )
 1,2  1

2)  p2   xi x j ij
i j
 2p  x12 12  x22 22  2 x12 x22 1,2 1 2
  x1  1  x2 2 
2
si 1,2  1
x2  1  x1

 2p   x1  1  1  x1   2    x1  1   2    2 
2 2

P 2
x1    /   
 1   2   1   2 
EP  E2
E P  x1 E1  x2 E 2  x1 =
E1  E 2
P 2 E  E2
 /    P
 1   2   1   2  E1  E 2
E1  E 2  E  E 
E  RP     /    P  2 1 1 2

 1   2    1   2  


Nous constatons d’après le graphique qu’il est possible, à partir de deux titres risqués, de
constituer un portefeuille à variance nulle (Portefeuille non risqué) si et seulement si les
deux titres sont parfaitement et négativement corrélés.
En effet, si 1,2  1 alors on a  2 p   x1  1  x2 2 
2

Donc si  2 p  0
  x1 1  x2 2   0
2

  x1 1  x2 2   0
x1  2
 
x2  1
Par suite, connaissant  1 et  2 , l’investisseur peut jouer sur les pondérations x1 et x2 pour
constituer un portefeuille non risqué à partir de deux titres 1 et 2 parfaitement et
négativement corrélés.
EXERCICE N° 5
Trois titres T1, T2, T3 ont les rendements suivants
E  R1   6% E  R1   8% E  R1   12%
Leur matrice des variances-covariances est la suivant :

T1 T2 T3
T1 500 100 100
T2 700 200
T3 900

1- Calculez le rendement espéré, la variance du rendement et l’écart-type du portefeuille

constitué des trois titres T1, T2, T3 dans les proportions respectives de 0.5, 0.3 et 0.2.
2- Formulez le programme de minimisation de la variance et déterminer l’expression du
lagrangien pour un niveau de rendement donné fixé à Ra.
3- Déterminer les proportions optimales à investir dans le portefeuille composé des trois
titres quand le rendement Ra est fixé à 6.8%. Quelle est dans ce cas la valeur de la
variance ?
4- Que deviennent les proportions optimales à investir et le risque quand le rendement
exigé est de 9% puis de 15%.

Corrigé de l’exercice N°5 :

1)
E  R p   0.5E  R1   0.3E  R2   0.2E  R3   7,8%
 2  298
P

  17, 26
P


 Min  2
 P

2)  sc : E  R p   Ra
 3

 
i 1
xi  1

 Min  2  500 X 12  700 X 22  900 X 32  200 X 1 X 2  200 X 1 X 3  400 X 2 X 3

P


0.06 X 1  0.08 X 2  0.12 X 3  Ra
sc 
X1  X 2  X 3  1

L  500 X 12  700 X 22  900 X 32  200 X 1 X 2  200 X 1 X 3  400 X 2 X 3  1  0.06 X 1  0.08 X 2  0.12 X 3  Ra 
2  X1  X 2  X 3  1
L
 0  100X1  200X 2 +200X 3  0, 061  2  0 1
X 1
L
 0  200X1  1400X 2 +400X3  0, 081  2  0  2
X 2
L
 0  200X1  400X 2 +1800X3  0,121  2  0  3
X 3
L
 0  0.06 X 1  0.08 X 2  0.12 X 3  Ra  0 4
1
L
 0  X1  X 2  X 3  1  0 5
1

3)

Ra=6,8%
 5  X1  1 - X 2 - X 3
Dans 1 : 800X 2 -800X3  0, 061  2  1000  0 1 
Dans  2  :1200X 2  200X 3  0, 081  2  200  0  2 
Dans  3 : 200X 2 +1600X3  0,121  2  200  0  3
Dans  4  : 0.02 X 2  0.06 X 3  0.008  0  4 
 4  X 2  0.4 - 3X 3
Dans 1  :1600X 3  0, 061  2  680 1 
Dans  2  : 3400X3  0, 081  2  680  2
Dans  3  :1000X 3  0,121  2  280  3 
 3  2  1000X3  0,121  280
Dans 1  : 600X3  0, 061  400 1
Dans  2  : 4400X3  0, 041  400  2
1   2  5000X3  0, 021  1  200000X3  3
Dans 1  : X 3  2.77%
X 2  31, 69%
X1  67%
1  6925 2  1138.7
 2  3,344%    18, 287%
P P

4)
Ra=9%
X1  23, 68%
X 2  24, 48%
X 3  41,84%
  18, 48%
P

Il s’agit de faire le même raisonnement pour Ra=15%

X1  60%
X 2  15%
X 3  145%
  44,53%
P