02/11/2020

PARTIE I : LA GLOBALISATION FINANCIERE : AVANATGES ET INCONVENIENTS

CHAPITRE I :
CHOIX D’INVESTISSEMENT EN
AVENIR CERTAIN

Plan du chapitre
1. Définitions et classification des investissements

2. Processus décisionnel

3. Paramètres de l’investissement

4. Les critères classiques des choix d’un projet d’investissement

5. l’analyse des alternatives incomplètes.

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1.Définition et classification des investissements

Est considéré comme investissement (Invt) toutes dépenses
actuelles faites dans l’espoir de recevoir des recettes futures qui
-
peuvent être échelonné dans le temps .

Cette décision peut être motivée par plusieurs raisons :

- remplacer les équipements devenus obsolètes ou usés ⇒ Invt de

remplacement
- réduire le coût unitaire de production et améliorer la rentabilité
de l’entreprise ⇒ Invt de productivité ou de modernisation
- augmenter la production ou développer l’activité de l’entreprise
en lançant de nouveaux produits ⇒ Invt d’expansion
- lutter contre la concurrence (stratégie défensive) ou augmenter
sa part de marché (stratégie offensive) ⇒ Invt stratégique

Classification des projets d’investissement selon la nature

Imob. Corporel Imob. incorporel Invt en R&D Invt. financier

Invt. en capital humain

Classification des projets d’investissement selon le risque:

-Projet de modernisation => moins risqué
-Investissement d’expansion => risque moyen
-Investissement stratégique => risqué

La décision d’investissement est une décision pluriannuelle et elle

est souvent une décision irréversible parce qu’elle engage des
fonds énormes=> Elle engage l’entreprise à LT.
Avant de s’engager, il faut étudier minutieusement le projet d’invt
et prendre en considération les risques associés => Comment
étudier un projet d’invt? 4

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2. Processus décisionnel du choix d’invt

Plusieurs étapes à prendre en considération.
1ère étape : la conception de projet : c’est une étape dont lequel on
- identifier un problème ou une opportunité
va
2ème étape : la présélection : on va garder que les projets
réalisables
3èmeétape : l’étude des projets présélectionnés : étude commerciale
+ étude de ressources humaines + étude technique + étude de
financement
4ème étape : l’évaluation des différents paramètres des projets
5ème étape : la sélection de projet : se fait selon plusieurs critères
6ème étape : la réalisation de projet
7ème étape : le contrôle de projet
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3. Identification des paramètres clés des projets

d’investissement
- Capital investi
- Cash flows du projet
-Valeur résiduelle
-Durée de vie du projet
-Taux d’actualisation
3.1. Le capital investi
C’est la dépense que doit supporter l’entreprise pour réaliser le
projet.
Le montant de l’invt est calculé de façon différentielle* (coût de
l’invt - valeur de revente de l’ancien matériel) en tenant compte
des incidences directes ou indirectes que peut avoir le projet sur les
liquidités à la date 0.
*si l’entreprise décide de vendre un ancien matériel à t=0
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Pour calculer le capital investi, il faut tenir compte du :

•Prix d’achat de tous les actifs (corporels, incorporels et

financiers) acquis pour la mise en oeuvre du projet d’invt.
• Dépenses contractées à l’occasion de la mise en place du projet :
frais de transport, dépenses d’installation, frais de douane, frais de
formation du personnel spécialisé, etc.
•Tout supplément de BFRE (emplois d’exploitation - ressources
d’exploitation = stocks + clients - fournisseurs) doit être
considéré. Tout projet d’invt accroit généralement l’activité de
l’entreprise, ce qui a pour conséquence d’augmenter le BFRE.
Or, ce besoin nouveau appelle un financement nouveau => Ainsi
le capital investi doit prendre en compte le supplément initial du
BFRE lié au projet.
•
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• Les coûts d’opportunité : dans le cas de l’utilisation d’un actif

appartenant déjà à l’entreprise, il faut tenir compte des coûts
d’opportunité qui correspondent à la valeur marchande du bien
sous l’hypothèse de vente.
•Les effets induits sur d’autres projets: Si le projet étudié entraine
la cession d’un matériel ancien, le produit de cette cession
constitue une rentrée de fonds qui diminue le capital investi.
•Les incidences fiscales : toute sortie de fonds de nature fiscale
liée au projet peut induire une plus ou moins-value de cession. Il y
a plus-value (moins-value) de cession lorsque le prix de cession
(PC) de l’ancienne machine est supérieur (inférieur) à sa valeur
comptable nette (VCN). La réalisation d’une plus ou moins-value
de cession a un impact sur le bénéfice imposable.

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Au final, (à t=0)
Capital investi = valeurs d’acquisition des nouvelles machines
+dépenses engagées dans la mise en place du projet
+ supplément BFRE
+ coûts d’opportunité
– valeurs de revente des anciennes machines
+ impôt payé sur plus-value - PCN
– économie d’impôt sur moins-value
Remarques:
1/Toutes les dépenses engagées avant la prise de décision
d’investissement telles que les études commerciales et financières
effectuées pour la présélection des projets d’invt ne sont pas des
éléments à prendre en compte.
2/ le capital investi n’a pas lieu nécessairement au démarrage. On
peut avoir des investissements complémentaires à une date après.

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Exemple
Une société décide l’achat d’une nouvelle machine au prix de
15000 en remplacement d’une ancienne machine dont la valeur
comptable est de 4000 mais qui ne peut être vendue que pour 1000.
La nouvelle machine nécessite un BFR supplémentaire de 3000 à
la date 0 qui sera récupéré à la fin du projet (après 4 ans). Les frais
de transport et d’installation sont évalués à 500 ; les droits de
douanes représentent 10% de la valeur d’acquisition.
Taux d’imposition = 30%

1. Calculer le capital investi ;

2. Supposons que la société arrive à vendre l’ancienne machine à
5000, quel est alors le montant du capital investi ?

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3.2. La durée de vie du projet

C’est la période sur laquelle se fera l’étude prévisionnelle.

Il existe plusieurs durées de vie :

•Durée technologique
•Durée de vie physique de l’équipement : c’est la période de
dépréciation due à l’usure de l’équipement. On parle aussi de
durée de vie économique.
•Durée de vie du produit

Remarques :
1/De ces 3 durées, on retient la plus courte.
2/Plus la durée est importante, plus les prévisions sont
incertaines.
3/La durée d’amortissement comptable ou fiscal peut ne
correspondre à aucune de ces durées.
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3.3. Les flux de trésorerie d’un projet (cash flow)

L’entreprise attend d’un projet d’investissement :
•Soit qu’il apporte des rentrées nettes d’argents
•Soit qu’il permette de réaliser des économies au niveau de certains
coûts d’exploitation.
Ces rentrées d’argent ou ces économies prévisionnelles sont
traditionnellement désignées par le terme Cash Flow.

CF = Rentrées nettes d’argent = [Encaissements (Recettes) –

décaissement (Dépenses)] strictement liées au projet
ou bien
CF = Economie des coûts d’exploitation

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3.3. Les flux de trésorerie d’un projet (cash flow)

Remarques:
1/En principe, les CF sont générés de manière continue mais
généralement on admet qu’ils sont obtenus à la fin de chaque
période.
2/Il ne faut pas retenir les dépenses et les recettes liées à d’autres
projets ou à d’autres activités de l’entreprise.
3/ Il ne faut pas intégrer toutes les dépenses liés aux financement
(charges financières).
4/Pour les dépenses qui ne se traduisent pas par une sortie
effective de fonds (amortissements, provisions et autres charges
calculées mais non décaissées), uniquement l’effet d’impôt est pris
en compte et est considéré comme encaissement, qui viendra
augmenter le CF net.
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Les cash flow sont nets d’impôts. Ils se calculent en 3 étapes:

1/CF encaissables
2/CF encaissés
3/CF nets (CFN)
Les CF encaissables peuvent alors être calculés de la façon
suivante :

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Exemple:
Soit un projet d’invt comportant des équipements pour 160,
amortissables linéairement sur 5 ans.
Les prévisions d’exploitation relatives à ce projet sont les suivantes

L’impôt sur les bénéfices est de 30%.

Calculer les CF encaissables.

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•Les CF encaissables supposent que les éléments encaissables sont

immédiatement encaissés et que les charges décaissables sont
immédiatement décaissées
•Pour déterminer les CF disponibles ou CF encaissés, il faut tenir
compte des décalages en matière de paiements et des rotations des
stock qui se traduisent par la Variation du BFRE:

- Déduire les produits encaissables non encore encaissés (↑°

créances clients)
- Réintégrer les charges décaissables non encore décaissées (↑
dette fournisseurs)
- Déduire la production stockée qui est un produit qui n’a pas
encore donné lieu à un encaissement. 17

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•CFN= CF encaissé + valeur résiduelle nette d’impôt +

récupération BFR

La valeur de revente après impôt du projet d’investissement (des

immobilisations) et la récupération des BFR (initiaux et
supplémentaires) investis dans l’activité constituent un revenu
supplémentaire qui s’ajoutent au CF encaissé de la dernière année.

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3.4. La valeur résiduelle nette d’impôt

Généralement, à la fin de la durée de vie de projet, on détermine
une valeur résiduelle.

Cette valeur résiduelle correspond à la valeur de liquidation du

projet qu’on a réalisé (immobilisations)

VRNI= prix de cession des immobilisations - effet fiscal sur (-/+)

Value.

=> VRNI = PC - [(PC-VCN)×T)]

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Application 1:

Une entreprise projette de faire un invt dont la valeur est de 15 000

D consistant à acheter des machines amortissables linéairement
sur 5 ans.
Grâce à cet invt, l’entreprise va produire 1000 unités
supplémentaires par mois vendues à 3D l’unité.
Pour la production de ces 1000 unités, elle va engager les charges
suivantes : - matières premières : 1 000 D, -mains d’oeuvre : 800 D, -
énergie : 200 D
L’entreprise va octroyer un délai client de 90j et va bénéficier d’un
délai fournisseurs de 30j. Le délai de stockage est égal à 0.
A la fin du projet, au bout de 5 ans, les machines seront vendues au
prix de 9 000 D.

Sachant que le taux d’imposition est de 40% déterminer les

différents flux (CF encaissables, CF encaissés, CF nets).
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Remarque : l’approche marginale ou différentielle

Cette approche s’impose lorsqu’il s’agit d’un problème d’extension

ou de remplacement d’un matériel ancien, encore utilisable par un
nouveau matériel. Pour déterminer les CF imputables au projet de
remplacement, il s’agit de comparer, année par année, le CF de
l’entreprise dans les deux situations :
•Si le nouveau projet est accepté (situation 2)
•Si le nouveau projet n’est pas accepté (c'est-à-dire on garde la
situation 1)

=>Les CF à imputer au projet à étudier se calculent alors ainsi :

CF du projet = CF (situation2) – CF (situation 1)

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Application 2:

Une entreprise industrielle décide de remplacer son matériel par de

nouvelles machines permettant de réaliser des économies sur les
charges d’exploitation de 12 000.
L’ancienne machine n’est pas encore totalement amortie, elle le
sera au bout de 2 ans. L’amortissement annuel est égal à 500, elle
est vendue à 500.
Les nouvelles machines acquises au prix de 60 000 seront utilisées
pendant 6 ans et vendues au bout de cette période à 15 000.
L’amortissement annuel est de 10 000.
Sachant que le taux d’imposition des bénéfices et plus-values est
de 40%.

Déterminer les différents Cash Flow et le Capital Investi

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3.5. Le taux d’actualisation

Pour comparer des montants intervenants à des dates différentes, il
est nécessaire d’utiliser le procédé de l’actualisation (ou son
procédé inverse : la capitalisation – tout dépend de la date à
laquelle on ramène les flux).

Dans notre chapitre, on suppose K (le taux d’actualisation) est une

donnée et représente le coût de financement de l’entreprise (coût
de capital)

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4. Les critères d’évaluation des projet d’invt

• Ils permettent de choisir entre différents projets compte tenu des
contraintes et des objectifs de l’entreprise.

4.1. Délai de récupération (DR)

4.2. Délai de récupération actualisé (DRA)
4.3. Valeur actualisée nette (VAN)
4.4. Indice de profitabilité (IP)
4.5. Taux de rentabilité interne (TRI)
4.6. Comparaison entre VAN et TRI

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4.1. Le délai de récupération ou délai de

recouvrement (DR)
C’est la période nécessaire pour récupérer la mise de fonds initiale
(I0) à partir des CFN générés par les projets.

Lorsque les CF annuels sont identiques, le DR =I0 / CF annuel.

Lorsque les CF annuels sont variables, il faudra les cumuler jusqu’à
parvenir à la récupération de la dépense initiale.

Règle de décision :
•Projets indépendants : on choisit tout projet ayant un DR inférieur
à un seuil fixé à l’avance.
• Projets mutuellement exclusifs : entre 2 ou plusieurs projets
concurrents remplissant la condition précédente, on retient le
projet dont le DR est le plus court.
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4.2. Le délai de récupération actualisé (DRA)

Le DRA est le temps au bout duquel le montant cumulé des CF
actualisés est égal au capital investi. L’actualisation est faite au
taux de rentabilité minimum exigé par l’entreprise.
On ajoute une colonne CF actualisé et une autre colonne CF
cumulé, puis on détermine le DRA

Règle de décision :
La règle de décision est la même que celle du délai de récupération
simple.

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4.3. La valeur actuelle nette (VAN)

La VAN est la différence entre la somme des CF actualisés sur la
durée de vie du projet et le montant des capitaux investis.

Si les CF sont constants sur la durée de vie du projet:

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Règle de décision
-On accepte un invt lorsque sa VAN est positive et on le rejette
lorsque sa VAN est négative.
- Une VAN positive implique que la somme des CF actualisés au
taux k est supérieure aux dépenses d’invt .

- Une VAN positive signifie que :

• l’entreprise récupère son invt initial,
• la valeur de l’entreprise augmente de la valeur de la VAN,
• les ressources sont rémunérées au taux d’actualisation k.

- Entre plusieurs projets nécessitant les mêmes montants de

capitaux investis, on choisit celui qui a la VAN la plus élevée.

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Propriétés de la VAN
-Additivité:

-La VAN est une fonction décroissante du taux d’actualisation

La VAN mesure l’avantage absolu susceptible d’être retiré d’un

projet d’invt.
Elle dépend donc de l’importance du capital investi dans le projet
et de sa durée de vie. Ainsi, elle ne permet pas de comparer des
projets avec des montants de capitaux investis différents ou des
durées différentes => solution: VAN unitaire (VAN/I0) ou IR 29

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4.4. L’indice de profitabilité ou de rentabilité (IR)

Alors que la VAN mesure l’avantage absolu susceptible d’être tiré
d’un projet d’invt, l’IR mesure l’avantage relatif, càd pour un
dinar de capital investi. Pour cela, on divise la somme des CF
actualisés par le montant de l’invt I0, soit :

Règle de décision
•Pour qu’un projet soit acceptable, il faut que son IP soit > à 1.
IR ≥ 1 ⇔ VAN ≥ 0 ; IR < 1 ⇔ VAN < 0
•Lorsque plusieurs projets d’invt sont possibles, on retient celui qui
possède l’IR le plus fort, à condition toutefois qu’il soit > à 1 .

Remarque: Le critère de l’IR permet de comparer des invts de

montants différents. 30

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4.5. Le taux de rendement interne (TRI)

c’est le taux d’actualisation pour lequel la somme des CF
actualisée est égale à la dépense initiale => C’est le taux
d’actualisation qui annule la VAN . Le TRI est tel que:

Graphiquement:

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Règle de décision
Tout projet dont le TRI est inférieur au taux de rentabilité
minimum exigé par l’entreprise (k) sera rejeté.

Entre plusieurs projets mutuellement exclusifs, on retient celui

qui a le TRI le plus élevé à condition TRI > k => VAN > 0

La détermination du TRI ne réclame la connaissance que de la

série CF prévisionnels. Pour l’utiliser comme critère de décision, il
est toutefois nécessaire de disposer également du taux de rejet (le
coût du capital) afin de pouvoir le comparer au TRI.

TRI > coût du capital ⇒VAN > 0

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Détermination du TRI

On détermine le TRI par tâtonnement puis par interpolation

linéaire : on calcule la VAN à un certain taux k ; si la VAN > 0, on
choisit un taux k’ > k ; on recalcule la VAN jusqu’à obtenir une
VAN < 0. On retient le dernier taux qui donne une VAN > 0 et le
premier taux qui donne une VAN < 0, on procède à une
interpolation linéaire.

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Limites du TRI
1/TRI multiples : L’équation permettant de trouver le TRI est une
équation de degré n, n correspondant au nombre d’années de la
durée de vie du projet. Aussi, peut-elle admettre une infinité de
TRI ou aucun TRI
Solution pratique :
Etape 1: Actualiser les flux négatifs au taux k (coût du capital)
Etape 2: Calculer un seul TRI

2/ Conflit avec les autres critères de décision et surtout avec la

VAN : dans le cas d’un choix d’investissement portant sur
plusieurs projets, la VAN et le TRI peuvent aboutir à des
conclusions contradictoires (par exemple, le projet dont la VAN est
la plus élevée possède le plus petit TRI ).

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5. Conflit entre VAN et TRI

Graphiquement:

On constate que TRI(B)>TRI(A), toutefois, tantôt

VAN(B)>VAN(A), tantôt VAN(B)> VAN(A)

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Si k < taux d’indifférence ⇒ contradiction entre les conclusions des

2 critères
Si k > taux d’indifférence ⇒ même conclusion avec les 2 critères

Les possibilités de conflit entre VAN et TRI apparaissent

notamment dans les cas suivants:
• Projets dont les mises de fonds requises sont différentes
• Projets dont les durées de vie sont différentes.
• Projets dont la répartition temporelle des flux monétaires est
différente

=> Solutions ??????

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5.1. Choix entre projets de montants investis

différents
Lorsque les montants investis ne sont pas les mêmes, il faut
adopter l’approche marginaliste (ou différentielle). En effet, cette
méthode consiste à considérer la différence entre les montants
investis comme un projet séparé (projet différentiel/ projet fictif/
investissement complémentaire), et voir dans quelle mesure cela
peut-il affecter le calcul de la rentabilité et donc la décision.

Il s’agit d’effectuer des calculs d’un TRI marginal (différentiel) à

partir des flux différentiels.
Comparer ce TRI marginal avec le rendement exigé par
l’investisseur (K).

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5.2. Choix entre projets de durées de vie

différentes
Deux méthodes sont à retenir dans ce cas :
*La méthode du Plus Petit Commun Multiple PPCM sur VAN.
*La méthode de l’annuité équivalente (nous nous limiterons à cette
méthode)
Selon la méthode de l’annuité équivalente, il faut :
-calculer la VAN relative à chaque projet,
-puis calculer le montant d’une suite d’annuités constantes (Aeq)
sur la durée de vie de chaque projet de telle manière que la valeur
actuelle de la suite d’annuités constantes coïncide avec la valeur
actuelle du projet(VAN) => l’annuité équivalente (Aeq) vérifie :

Règle de décision : choix du projet avec Aeq la plus élevée. 38

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5.3. Choix entre projets de répartition temporelle

différentes des CFN
C’est lorsque les CF les plus importants d’un projet surviennent au
début de la période alors que pour l’autre projet, les CF les plus
importants surviennent à la fin de la période.

L’origine de ce conflit provient de l’hypothèse de réinvestissement

implicite des CFN. La VAN suppose que les CFN seront réinvestis
au taux d’actualisation (k) utilisé dans les calculs alors que le TRI
suppose que ces mêmes CFN seront réinvestis au TRI du projet.

=>Solution: il s’agit de supposer un taux de réinvestissement

identique pour les deux critères (différent de K). De cette façon, le
projet qui a la VAN la plus élevée aura nécessairement le plus
grand taux de rendement => calculer TRI intégré (TRII) tel que
VAN intégrée (VANI) =0
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• VAN intégrée (VANI)

• TRI intégré (TRII) : Le TRI intégré est le taux actuariel tel que la
VAN intégré est nulle. Avec r donnée, le TRII vérifie l’égalité:

40

40

20