Partie II

Le système monétaire international

Objectifs
- Définir le système monétaire international (SMI)
- Préciser les règles et mécanismes du système monétaire
international
- Analyser les principaux systèmes monétaires internationaux
- Analyser le système monétaire européen (SME)

Le système monétaire international (SMI) est l’ensemble des règles et mécanismes

qui facilitent les échanges sur le plan international. Le (SMI) est donc le cadre
institutionnel des échanges entre résidents et non résidents.

1- Règles et mécanismes du système monétaire international

(SMI) :
La croissance des échanges internationaux entraîne une intensification accrue des
flux monétaires entre les économies nationales. Ces flux ne sont possibles que s’il
existe un ensemble de règles communes qui permet aux monnaies nationales de
circuler et de s’échanger entre elles hors de leurs frontières naturelles.

1-1- Une monnaie internationale

L’existence d’une monnaie internationale commune reconnue permet de dépasser
les questions de déséquilibres des balances de paiements. La monnaie

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internationale ou pivot sert de moyen de paiement entre les pays participant,
permettant d’ajuster les soldes des balances de paiements : le pays en déficit doit
régler ce dernier avec cette devise. Mais la monnaie internationale fournit aussi une
unité commune de référence aux monnaies qui participent au système et qui
annoncent leur cours (en parité) par rapport à la monnaie internationale qui est ainsi
l’étalon du système monétaire. Ceci suppose que les monnaie soient convertibles
dans cette devise.
Le statut de monnaie internationale renvoie aux relations de pouvoir caractérisant
les relations économiques internationales depuis des siècles. L’histoire nous
confirme que seules les nations dominantes (économiquement, politiquement voire
même militairement) sont à même d’imposer leur monnaie nationale en tant que
monnaie internationale. Il apparaît en effet nettement qu’une économie dominante
comme celle de la Grande-Bretagne avant 1914 ou comme celle des Etats-Unis
depuis 1945 confère à sa monnaie nationale un statut de facto supérieur.

1-2- Un régime de change

C’est le régime de conversion d’une monnaie par rapport aux autres. La conversion
suppose l’existence d’une monnaie reconnue par tous et qui doit jouer le rôle de
monnaie internationale. 1

1-3- Un régime de réserve de change officiel

Ce sont des moyens dont dispose chaque Etat pour assurer le financement de sa
balance des paiements et intervenir sur le marché de changes en cas d’attaques
contre la monnaie nationale sur le marché. En général les banques centrales sont
vendeuses de devises contre la monnaie nationale en cas de forte dépréciation de
cette dernière ou d’acheteuse de devises en cas de forte appréciation de la monnaie
nationale.

1-3- Un système d’ajustement

- 1
En général on distingue entre deux type de régimes de change :
- Le régime de change fixe où il existe une parité officielle servant de base à la
détermination des cours effectifs. Ces derniers ne peuvent varier que dans une
étroite fourchette déterminée à l’avance par les participants au système. Ce régime
a dominé le monde entre 1945-1976.
- Le régime de changes flexibles ou flottants où les monnaie n’ont pas de parités
officielles. Leurs cours se forme sur le marché des changes. Le flottement des
monnaies n’a jamais été pur, car les banques centrales ont toujours gardé un
pouvoir de régulation sur le marché.

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En cas de difficultés de la balance des paiements, le régime de change définit les
mécanismes permettant de revenir à une situation de « viabilité financière ». Ces
ajustements peuvent prendre plusieurs formes (actions sur les soldes extérieurs,
actions sur les soldes intérieurs, variation du cours de change…).

2- les principaux systèmes monétaires internationaux

Depuis le 19 siècle le monde a expérimenté deux système monétaires internationaux
majeurs : Le Gold standard (système étalon-or) et le Gold exchange standard
(système étalon-or-devise). Rappelons brièvement les fonctionnement de chacun de
ces systèmes.

2-1- Le régime de l’étalon-or

C’est un système qui coïncidait avec l’intensification des échanges mondiaux à la fin
du 19 Siècle.

Dans un tel régime, toutes les monnaies sont convertibles en or, selon une
parité fixe. C’est l’or seul qui peut servir de devise commune et donc constituer les
fonds de réserves de change des banques centrales. Les déficits des balances des
paiements sont réglés par des sorties d’or.

Dans la réalité, la place de Londres jouait un rôle primordial dans le domaine de

marché de l’or et le marché financier Londonien était le principal pourvoyeur de fonds
pour le reste du monde. Ceci a attribué à la livre sterling une valeur particulière de
monnaie internationale, qui repose sur la confiance dans la prospérité britannique.
Même si la Grande-Bretagne (G-B) ne détenait plus que 3.6 % des réserves d’or
mondial à la veille de la première guerre mondiale (contre 28 % pour le Etats-Unis),
sa puissance financière lui assurait une balance des paiements régulièrement
bénéficiaire, grâce en particulier aux revenus de ses 4 milliards de livres sterling de
placements externes à long terme.

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La guerre de 1914-1918 met fin à ce système, en sapant ses bases. En effet un
tel système était bien adapté à une ère de faible croissance du commerce mondial,
de stabilité des prix et d’expansion coloniale. Mais ces conditions ont été affectées
par la guerre qui a confirmé le premier rôle économique des Etats-Unis et a précipité
la crise de l’économie britannique. Il en a résulté une suspension des convertibilités
des monnaies, une inflation galopante, une explosion des dettes publiques et la
plupart des monnaies flottent et se déprécient.

La Grande-Bretagne s’efforça de revenir au système de l’étalon or qui a été

pendant plus d’un siècle le symbole de la puissance de livre sterling et de la
Grande-Bretagne. Mais ses efforts n’ont pas pu arrêter l’écroulement du système.
Parmi ces tentatives, on peut citer :
- La conférence monétaire de Gênes en 1922 essaya de mettre fin à une
période d’instabilité et d’incertitudes. Elle accordait au dollar américain et à
la livre sterling un statut de monnaies de réserve équivalentes à l’or. On a
institué de facto un système étalon de change -or où ces deux monnaies
jouent un rôle de référence pour les autres monnaies équivalent en
principe à celui de l’or.
- Pour essayer de conforter leur place dans ce système, le gouvernement
britannique décida en 1925 de rétablir la parité or d’avant-guerre de la
livre ainsi que sa convertibilité. Pour cela, la G-B devrait mener une
politique déflationniste, pour réduire les prix intérieurs et retrouver ceux
d’avant-guerre. Ceci précipita la crise économique et sociale qui frappait le

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 pays depuis 1920, et il fallut suspendre la convertibilité de la livre en or en
1931.
Au début des années trente, le SMI recomposé cesse d’exister dans les faits. Des
blocs monétaires se créent, autour de quelques monnaies plus fortes : zone dollar,
sterling, franc. La principale justification du SMI à savoir les échanges internationaux
se restreignent des deux tiers en valeur.

2-2- Le régime du Gold- Exchange standard (étalon changes - or)

La seconde guerre mondiale débouche sur une bipolarisation du monde. Seul le

monde occidental se dote d’un réel SMI, placé sous la tutelle rapidement sans
partage des Etats-unis et du dollar. Cette domination sévit même au désordre
monétaire international qui règne depuis 1971.

2-2-1 - le fonctionnement du régime

La conférence de Bretton-woods (1944) marque le début d’une nouvelle ère

monétaire internationale. Son objectif était de mettre en place un système assurant
la convertibilité des monnaies (indispensable au commerce international) et mettre
fin à l’anarchie ambiante caractérisée par des dévaluations compétitives qui ont
marqué la période de l’entre-deux-guerre. La conférence de Bretton-woods était en

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fait le lieu où on allait assister une recomposition de la hiérarchie monétaire
internationale. Deux projets de réformes se sont confronté :
- Le plan Britannique défendu par l’économiste Britannique KEYNES (et
chancelier de l’échiquier à l’époque).
- Le plan américain défendu par White (Président de la réserve fédérale
américaine).
Sur le fond, ces deux plan défendait l’idée de la mise en place d’un régime de
change fixe et de la création d’une institution chargée de prêter aux pays traversant
une crise de paiement réversible.
Mais c’est la nature de cette institution qui posait problème.
Keynes pensait à une banque supra-nationale (sorte de banque centrale à l’échelle
mondiale) qu’il a appelé « union de clearing ». Cette banque aura sa propre
monnaie appelé le « bancor » émise en fonction des besoins du commerce
international. Le « bancor » doit être converti par rapport à toute les autres
monnaies mais inconvertible en or. Le plan Keynes défendait les intérêts d’une
puissance financière et commerciale révolue et qui n’a plus les moyens de ses
ambitions à savoir la G-B.

Le plan white proposait un système étalon changes-or, car les Etats-Unis détenaient
à l’époque les deux tiers du stock d’or mondial. Donc pour les USA, imposé un
système étalon-or-devises, revenait tout simplement à imposer le dollar US comme
monnaie internationale.
Sur le plan institutionnel, les Américains pensaient à la création d’une institution
chargée de réguler le système. Les Américains défendaient l’idée d’un organisme de
coopération monétaire internationale à l’image du Fonds monétaire international
(FMI).
C’est finalement le plan Américain qui a en gain de cause.
Les accords de Bretton-woods (B-W) étaient destinés à mettre fin à l’anarchie qui
avait précédé la guerre dans le domaine monétaire.
Les accords de B-W installent deux institutions monétaires et financières
internationales : La Banque mondiale et le FMI.

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 La Banque mondiale

Créée à l’origine pour financer la reconstruction des pays européens détruits par la
guerre, la banque mondiale est devenue une institution de financement du
développement.
On désigne par le groupe de la Banque mondiale les institutions les institutions
suivantes :
- La BIRD, la Banque internationale de reconstruction et de développement et l’AID,
association internationale de développement, créée en 1960, qui accorde des prêts à
des taux très faibles pour les pays les moins avancés.
- La Société financière internationale (SFI), créée en 1956, destinée à développer le
secteur privé dans les pays en développement. La SFI s’est intéressée dans les
années 90 à développer les marchés de capitaux dans les pays en développement.
Elle a également joué un rôle de conseiller dans les opérations de privatisation et de
restructuration des entreprises publiques dans les pays d’Europe centrale et
orientale (PECO).
- L’agence multilatérale de Garantie des investissements (AMGI), créée en 1988,
offre une protection aux investisseurs étrangers contre les pertes résultant de risques
non commerciaux afin d’encourager les flux d’investissement directs en directions de
pays en développement.
La BIRD dispose de ressources propres qui proviennent des souscriptions des pays
membres et surtout des emprunts réalisés sur les marchés financiers internationaux.
La BIRD finance par des prêts à long et moyen terme (15 à 20 ans) :
- Des infrastructures
- Des programmes d’agriculture et de développement rural
- Des projets touchant aux domaines de l’éducation, le secteur social ou
l’environnement
Dans ses politiques d’intervention, la BIRD encourage l’élargissement du secteur
privé dans les pays en développement.
Les prêts sont consentis aux gouvernements ou à des entreprises avec la garantie
du gouvernement concerné. Les projets financés doivent économiquement justifiés
et le revenu qu’il dégagent doit être suffisant pour rembourser le prêt consenti dans
les délais prescrits. Les taux d’intérêts sont fonction des taux d’emprunt sur le
marché mais sont particulièrement intéressants.

Le FMI est le garant d’un ordre reposant sur la libre convertibilité des monnaies entre
elles et des parités fixes établies par rapport à l’or ou au dollar. Donc le contrôle et la
gestion du système étaient confiés au FMI

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 Le FMI
C’est un fonds de coopération monétaire internationale répartissant ses ressources
constituées par les pays membres entre les pays connaissant des difficultés de paiements.
Ses missions sont :
- Faciliter l’expansion harmonieuse du commerce international et Promouvoir la libre
circulation des capitaux
- Maintenir entre les Etats membres des régimes de changes ordonnés
- Aider à établir un système international de règlement des transactions courantes et éliminer
les restrictions de change.
- Donner confiance aux Etats membres en mettant les ressources générales du fonds à la
disposition des pays ayant des difficultés de paiements
- Réduire l’ampleur des déséquilibres de la balance des paiements grâce à des politiques
d’ajustement structurels imposés aux pays en difficulté.
Pour remplir sa mission, le FMI possède des ressources constituées par les versements
effectués par les pays membres appelés quote-part. La quote-part est composée de deux
éléments :
- Une partie en or représentant le quart du versement
- Les trois-quart restant sont libellés en monnaie nationale.
Lors de la création du FMI, la première répartition de la quote-part a été fonction du stock
d’or, des réserves de devises convertibles détenues par chaque pays et de sa part dans le
commerce mondial des années 1934-1938. Les quote-part servent à déterminer le droit de
vote à l’intérieur de l’institution et les capacités d’emprunt de chaque pays.
25% de la quote-part est accordée automatiquement sous forme de crédit pour les pays en
difficulté. Au-delà de 25 % de la quote-part, les emprunts deviennent conditionnels. Mais en
tout état de cause, les tirages d’un pays ne peuvent être de plus 200% de sa quote-part.
Pour répondre aux besoins de liquidités internationales à long terme, un nouvel instrument
de réserve internationale avait été émis en 1971, le droit de tirage spécial ou DTS 2. Depuis
1978, le premier quart peut être versé en devises définies par le FMI ou en DTS.
Le remboursement des crédits du FMI doit se faire dans un délai de 3 à 5 ans, le pays
emprunteur doit racheter sa propre monnaie.

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Le DTS était à l’origine composé de 16 monnaies, pondérées selon leur importance dans le
commerce international. Actuellement le DTS est composé des monnaies de cinq pays
membres du FMI, dont les exportations de biens et services ont été, en valeur, les plus élevés.
Le DTS a été utilisé comme unité de compte dans les transactions et opérations du FMI, de
certaines organisations internationales et par le secteur privé. Il sert aussi de référence pour
certaines monnaies.

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Le système monétaire international de B-W repose sur des règles que l’on peut
résumer comme suit :

La parité du dollar par rapport à l’or

Le dollar américain est pour cela déclaré convertible en or, à la valeur fixe de 35 US
dollars pour une once d’or. Il devient ainsi « aussi bon que l’or » (as good as Gold) et
s’impose rapidement comme un élément essentiel des réserves de devises
internationales. Tous les pays participant au système doivent déclarer la parité de
leur monnaie par rapport au dollar et donc par rapport à l’or
La livre sterling perd quant à elle rapidement un tel rôle, malgré des tentatives
infructueuses (1947). En réalité il y a un système d’étalon dollar, renforcé par le
poids dominant des Etats-Unis dans le FMI et la possession des deux tiers du stock
d’or mondial. Cette hégémonie va faire le succès du système, puis provoquer son
sabordage au profit des Etats-Unis.

Régime de change fixe à marge de fluctuation faible (+/- 1%)

Les pays devaient s’engager à suivre des politiques économiques et monétaires
appropriées pour que les marges de fluctuation restent à l’intérieur des marges.
C’est-à-dire que la banque centrale de chaque pays devait intervenir en vendant ou
en achetant les devises pour que le cours ne s’écarte pas de son taux pivot.
Toutes les dévaluations ou réévaluations supérieures à 5% devaient obtenir l’accord
du FMI.

Engagement des USA de convertir le dollar en or sur la base de la parité fixée en

1944. Le dollar a joué donc de facto le rôle de monnaie international

Une mécanique d’endettement a été mise en place pour financer le commerce

international. En effet, l’approvisionnement du monde en liquidité internationale
dépendait de l’état de la balance des paiements des Etats-Unis. Toute balance
déficitaire se traduisait par des sorties de dollars des USA, ce qui donnait aux
partenaires des Etats-Unis (Europe et Japon) les moyens de paiements nécessaires
au financement de leur commerce extérieur, alors que tout excédent avait pour
conséquence un rétrécissement du commerce international.

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Donc, le financement du monde dépendait de variables liées à l’économie
américaine.

2-2-2 - les limites du SMI de B-W

Le SMI de B-W souffrait de plusieurs limites qui ont précipité son éclatement.
En effet, avant la première guerre mondiale, la G-B fournissait l’essentiel de
capitaux au reste du monde. Ce rôle sera dévolu aux USA dans le système de B-W.
Faute d’un cadre institutionnel précis, le financement du monde dépendait alors
du déficit de la balance des paiements des USA. L’économiste Américain R. Tiffin
a montré la non-viabilité du système. Selon cet économiste, trop de déficits de
paiements courants des USA impliquent à terme une tendance à l’inconvertibilité du
dollar (la valeur des dollars circulation en dehors des USA dépasserait celle du stock
d’or détenu par le pays), alors qu’un excédent de la balance des paiements courants
aura un effet négatif sur le commerce international (il n’y aura pas suffisamment de
liquidités en circulation dans le monde).

La forte croissance économique des années soixante a provoqué de fortes

tensions inflationnistes. Or un système de change fixe ne peut fonctionner que si
les pays optant pour ce système ont des taux d’inflation similaires. Ceci n’était pas
possible tant qu’il n’y avait pas une harmonisation des politiques économiques
conjoncturelles (politique monétaire, politique budgétaire).

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La reconstruction de l’Europe après la deuxième guerre mondiale avait
entraîné une surévaluation du dollar. Cette phase était qualifiée de « dollar-gap »
où les pays en reconstruction manquent de dollars nécessaires pour finacer leur
commerce extérieur. Le plan d’aide américain (Plan Marshal en 1947) ainsi que les
investissements réalisés par les firmes américaines ont aidé à la reconstruction du
potentiel productif Européen. La compétitivité retrouvée et renforcée dans les pays
de l’Europe occidentale avait provoqué d’importants déficits des paiements courants
des Etats-Unis dans les années cinquante. Dès 1958, en effet, la balance des
paiements américaine se détériore. D’où un gonflement des créances du reste du
monde sur l’économie marocaine. On est passé à une phase de surabondance du
dollar sur le plan international. Mais pour les USA, il n’était pas question de dévaluer
le dollar, car cela risquait de remettre en question le statut du dollar comme monnaie
internationale.
Dès 1963-1964 les créances en dollars détenus par le reste du monde dépassent la
valeur du stock d’or monétaire détenu par les Etats-Unis, ce qui fait que le système
repose avant tout sur la confiance dans la puissance américaine.
Plusieurs mesures ont été mises en œuvre afin de sauver le système. En 1960, a
été crée le « pool de l’or » par les principales banques centrales occidentales pour
maintenir le cours officiel et stable de l’or (35 USD par once). Dès lors les banques
centrales limitent leurs interventions en garantissant plus que le prix de l’or de
réserve monétaire. Les Etats-Unis laissent la charge du maintien des déséquilibres
aux banques centrales étrangères, obligées de soutenir le cours officiel de l’or et
d’acheter des quantités croissantes de dollars. Le « pool de l’or » éclate en 1968,
lorsque des pays comme la France ont cherché à échanger leurs avoirs en dollar
contre de l’or américain. Les Américains ont également cherché à convaincre leurs
partenaires économiques à échanger leurs avoirs en dollar contre des bons du
Trésor Américain.
Mais toutes ces mesures n’ont pas permis d’éviter des sorties massives d’or des
Etats-Unis vers l’Europe. Le 15 août 1971, le président Nixon suspend la
convertibilité-or du dollar, le dollar est dévalué à la fin de l’année de 7.8%, le 1er
février 1973, le dollar est à nouveau dévalué de 10 %. Ceci précipite la fin du SMI et
des parités fixes en mars 1973. C’en est fini du système Gold- exchange standard.

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Avec la fin du SMI de B-W marque le début d’une nouvelle ère de turbulences
monétaires. Parmi ses conséquences, on peut citer :
- La naissance d’un vaste marché des eurodollars, début de l’accélération de la
globalisation financière.

Les eurodollars
Ils apparaissent à la fin des années 1950 et se développent aux cours des deux
décennies suivantes. Il s’agit d’avoir en dollars détenus par les personnes résidant
en dehors du territoire des Etats-Unis sous forme de transfert entre banques
européennes. Il s’agit d’une monnaie purement scripturale et qui enfle par le biais de
transferts multiples de banque à banque, le volume de dollars en circulation.
Résultant d’importantes sorties de capitaux américains (dépenses militaires,
investissements directs américains…), ces avoirs se concentrent essentiellement en
Europe occidentale, d’où leur nom.
Les pétrodollars peuvent être tenus pour une forme particulière d’eurodollars. Il
s’agit d’investissements issus des pays pétroliers. Ils sont libellés en dollars
américains, monnaie dans laquelle s’effectue le commerce du pétrole. Ils proviennent
surtout du Moyen-orient, brutalement enrichi suite aux chocs pétroliers de 1973
(quadruplement du prix de pétrole) et de 1979 (une augmentation du prix du baril à
lus de 125%) et sont placés d’abord dans les banques et sur les marchés de
l’Europe occidentale.

Les dollars qui y circulent font l’objet de prêts et d’emprunts, chose qui a favorisé le
développement du commerce international indépendamment du système bancaire et
de la politique monétaire des Etats-Unis. La masse considérable de capitaux qui
allait se déplacer d’une place financière à une autre a alimenté d’importants
mouvements spéculatifs profitant du moindre écart des parités des taux de change
ou des taux d’intérêt. Les eurodollars vont alimenter les tensions inflationnistes dans
le monde.

- Les monnaies sont devenus des marchandises. Leur cours se fixe sur un
marché de change mondial. Ce dernier est un marché des devises. Les plus

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 importants sont ceux de New York, Londres, Tokyo, Frankfurt, Zurich et Paris. Ce
sont des marchés qui fonctionnement 24h/24h. Le marché de change n’est pas
géographiquement défini, puisque les transactions se font entre opérateurs situés
dans des lieux différents et qui communiquent grâce aux technologies de
l’information et de la communication.

Les opérations sur le marché de change

Le marché des changes assure la confrontation des offres et des demandes des
devises.
Il comprend deux principaux compartiments : le marché au comptant (ou marché
spot) et le marché à terme.

Le marché au comptant comprend le marché interbancaire (marché de gros) et le

marché au détail (banques - entreprises).
Le marché de change est le plus important marché financier du monde (1300
milliards de dollars de transaction par jour)
Le transfert télégraphique de dépôts bancaires constitue le principal actif utilisé dans
les transactions sur le marché de change.
Sur le marché au comptant, les transactions sont faites pour livraison immédiate à
savoir 2 jours ouvrables (J+2) sauf pour les transaction USD/CAD (j+1).
Le système de cotation peut être soit à l’incertain (cotation directe, « right quote ») au
certain (cotation indirecte, « left quote »).
L’écart entre les deux cous d’achat et de vente est appelé le « Spread ». Ce dernier
est fonction de la volatilité de la devise, de sa liquidité, de taille de la transaction…
Sur le marché au comptant en liquide les positions de change des opérateurs
internationaux (importateurs/exportateurs, investisseurs internationaux…), mais on
peut aussi effectuer des opérations d’arbitrage.
Ce sont des opérations qui visent à réaliser un profit en tirant momentanément
partie des différences de cours de change entre plusieurs places financières. A tout
moment, le cours des principales devises se forment sur les marchés en fonction de
l’offre et de la demande. Il y a possibilité d’arbitrage, si et seulement si, il existe une
série de transactions qui rapporte instantanément du profit sans risque (profit
certain).

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Intuitivement il s’agit de prouver que l’achat d’une devise en un lieu A et sa revente
immédiate en un lieu B nous permettent de réaliser un profit certain.
L’arbitrage est une opération requiert un aller-retour (entre devises, entre places
financières)
Il y a deux type d’arbitrage sur le marché au comptant : l’arbitrage géographique et
l’arbitrage triangulaire.
Il y a possibilité pour faire un arbitrage géographique lorsque le cours acheteur
d’une banque est supérieur au cours vendeur d’une autre banque.
La forme la moins stricte de l’arbitrage est appelée « Least-cost dealing ». On fait
une transaction au meilleur prix. Il n’y a pas arbitrage puisque l’opérateur va
seulement changer de position. Il fait un aller simple.
Les deux opération permettent de maintenir l’équilibre sur le marché de change.
L’arbitrage triangulaire a lieu lorsqu’il y a une différence entre les cours croisés de
deux devises par une devise de référence. Il fait intervenir trois devises. (voir cas de
journée pour une illustration)
Le marché de change à terme
C’est un marché sur lequel s’échange des devises à un cours déterminé, mais dont
la livraison s’effectue à une date future précise
Le contrat à terme de gré à gré (« forward ») sur le marché à terme est un accord
passé entre une banque et une entreprise (ou une autre banque) pour l’achat ou la
vente d’un montant déterminé de devises à une date déterminée et à un cours
déterminé.
A coté des opérations de couverture, on peut distinguer deux autres types
d’opérations sur le marché à terme de gré à gré: l’arbitrage de taux d’intérêt couvert
et la spéculation.
L’arbitrage de « taux d’intérêt couvert » peut avoir lieu si le différentiel d’intérêt
entre deux devises est plus élevé ou plus faible que le taux du report annualisé
(variation du cours de change sur une période déterminé).
Cet arbitrage conduit à une égalisation entre le différentiel d’intérêt et leur taux de
report ou de déport (pour une illustration voir cas de journée).
La spéculation sur le marché à terme, c’est prendre délibérément un risque de
change en achetant ou en vendant à terme des devises et les revendre sur le
marché au comptant sur la base d’un cours anticipé. La spéculation c’est joué une
monnaie à la hausse ou à la baisse.

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Le gain de spéculation, incertain par définition, sera fonction de la réalisation ou non
des prévisions par un spéculateur (pour une illustration voir car de journée).

Les déterminants du taux de

change
À long terme, les taux de change sont essentiellement déterminés par la balance courante. Les flux financiers
spéculatifs, d’un montant élevé, ont une influence forte sur les fluctuations à court terme. Les flux de capitaux à
long terme ont un rôle plus incertain.
S’il y a un différentiel d’inflation important entre deux économies, le solde courant de l’économie la plus
inflationniste tend à se détériorer car les biens et services nationaux deviennent plus chers. Cela finit par peser
sur le taux de change nominal, qui baisse de façon à rétablir le taux de change réel. C’est pourquoi on raisonne
en général en termes de taux de change réel et non nominal. En revanche, le taux de change qui assure
l’équilibre de la balance courante n’a pas de raison d’être égal au taux de change de la parité des pouvoirs
d’achat, c’est-à-dire au pouvoir d’achat relatif des monnaies, notamment en raison de l’existence de biens non
échangeables, et du fait que les paniers de biens formant les indices de prix ne sont pas les mêmes dans les
différents pays car les structures de productions et de consommations sont différentes.
L’analyse économique permet de dégager un certain nombre de déterminants du taux de change réel de long
terme. Le type de spécialisation, les préférences de consommation, le prix des matières premières jouent sur la
compétitivité d’un pays et donc sur son taux de change réel. Si la demande mondiale pour un produit dans lequel
est spécialisé le pays augmente de façon durable, son taux de change réel s’apprécie à long terme. Le taux
d’épargne joue également sur l’équilibre courant et sur le taux de change. C’est la raison pour laquelle des
déterminants structurels du taux d’épargne telle que la démographie peuvent influer sur le taux de change réel de
long terme. Si le taux d’épargne des ménages décroît avec les départs en retraite, cela tend à détériorer la
balance courante, ce qui pèse sur le taux de change réel.
La productivité d’un pays a également une influence sur le taux de change de long terme. Dans un pays où la
productivité croît plus vite que chez ses partenaires commerciaux, la baisse relative des coûts de production
induit une appréciation du taux de change nominal. L’impact sur le taux de change réel est incertain. Mais en
présence d’un secteur de biens non échangeables, Balassa (1964) a montré qu’un différentiel de productivité
dans le secteur des biens échangeables pouvait se traduire par une appréciation du taux de change réel via une
hausse générale des salaires. Cette hausse du taux de change réel ne pèse pas sur la compétitivité du pays et
sur la balance courante. Cette théorie permet d’expliquer que les pays développés aient en général des taux de
change effectifs réels plus élevés que les pays en développement, et que le taux de change réel de ces derniers
connaisse une appréciation.
À court terme, les anticipations jouent donc un rôle essentiel dans la détermination du taux de change car la
demande d’actifs financiers dépend de la rentabilité anticipée des placements. Entre des économies
financièrement intégrées, les opérations d’arbitrage permettent une égalisation des rendements anticipés. Selon
le principe de la parité des taux d’intérêt, sur deux actifs en tout point comparables, le taux de change se fixe au
niveau tel que la variation anticipée du taux de change soit égale au différentiel de taux d’intérêt. Ce principe peut
être généralisé en introduisant de l’aversion au risque et des primes de risque, ainsi que toute une gamme

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d’actifs financiers (théorie de l’allocation des portefeuilles). La politique économique et des comportements privés
ont également une influence à court terme. Une politique monétaire accommodante pèse sur le taux de change,
alors qu’au contraire, une politique budgétaire expansionniste ou une baisse du taux d’épargne du secteur privé
font monter les taux d’intérêt et le taux de change.
Dans la perspective d’allocation de portefeuille, il n’est pas indifférent de savoir si les taux de change
dépendent des rendements réels ou nominaux. A priori, seuls les rendements nominaux anticipés sont à prendre
en compte. Mais un différentiel d’inflation important risque à terme se traduire par une dépréciation du change, ce
qui amène les investisseurs à s’intéresser au taux de rendement réel anticipé. Les capitaux à long terme
Le solde de la balance courante est un élément déterminant du taux de change réel de long terme, puisqu’à
tout déficit doit correspondre une demande d’actifs financiers du pays par un investisseur international pour éviter
une dépréciation. Mais a contrario, rien ne justifie que le compte courant d’une économie soit équilibré, tout
comme une entreprise peut être en bonne santé tout en ayant un besoin de financement. Si les investisseurs
internationaux considèrent que leurs fonds sont utilisés plus efficacement dans un pays, il est économiquement
rationnel qu’ils y investissent. Les flux d’investissement direct étrangers (IDE) ne sont pas déterminés par des
comportements spéculatifs, ni par les fluctuations économiques conjoncturelles. Une économie qui a durablement
une croissance de sa productivité plus forte que les autres doit théoriquement attirer des capitaux finançant
l’investissement à long terme. En conséquence, le taux de change réel d’équilibre de long terme de cette
économie ne correspond pas à l’équilibre courant, mais à un déficit courant. Il assure l’équilibre de l’ensemble
des flux courants et des flux de capitaux «structurels» (par opposition aux flux spéculatifs). Le statut des
investissements de portefeuille est plus ambigu. Lorsqu’ils répondent à des objectifs d’économie réelle (présence
dans le capital d’entreprises étrangères, présence sur le marché...), ils soutiennent le taux de change réel de long
terme. Mais s’il s’agit d’optimisation de rendement à court terme, il s’agit de flux spéculatifs qui ne font que
modifier à court terme le taux de change.

2-3- Le SMI actuel

Avec la crise du SMI de B-W, le monde est entré dans une phase de turbulences. La
primauté du dollar survit à cet éclatement, malgré les tentatives des Européens de
se doter d’une zone de stabilité monétaire depuis le début des années soixante-dix.
Les accords de la Jamaïque (Kingston) en 1976, consacrent le flottement
généralisé des monnaies. Les monnaies ne sont plus définies par rapport à l’or. Un
nouvel étalon monétaire est généralisé, les DTS mis en place en 1969 et 1974. Les
DTS sont gérés par le FMI et dont la valeur repose sur un panier de devises clefs (16
puis 5). Mais le système n’est pas stable. On a vu apparaître des monnaies qui
s’apprécient (franc suisse, mark allemand puis le yen après 1985) alors que d’autres
ont vu leur cours se déprécier (franc français, livre sterling, peseta…).

16
Les vertus d’un régime de changes flottants
Pour les économistes monétaristes, le flottement des monnaies présente un nombre
d’avantages que l’on peut résumer comme suit :
- Il restitue à la politique monétaire son autonomie. La politique monétaire sera
exclusivement conduite en fonction de considérations internes (la lutte contre
l’inflation par exemple) et non plus pour agir sur des variables externes
notamment la défense de la valeur externe de la monnaie nationale ;
- Le deuxième argument concerne les conditions d’ajustement en cas de choc
extérieur. Le flottement libre du taux de change permet de rétablir l’équilibre de la
balance des paiements. Dans ces conditions, il n’est plus utile de faire supporter
la totalité de l’ajustement à des variables réelles de l’économie comme la
demande intérieure, la production, les salaires…
- Avec le flottement des monnaies la spéculation et l’arbitrage sur les marchés ont
des effets stabilisants en cas de variation des cours.
Ces avantages théoriques sont contestés par l’observation de la réalité.
Les effets stabilisants de la spéculation n’ont pas toujours joué, chose qui a poussé
la plupart des banques centrales (et même les plus monétaristes) à intervenir pour
ramener les cours à des niveaux plus conformes avec les données économiques
fondamentales.
De même les politiques économiques sont loin d’être autonomes vu que le cours de
change est une variable stratégique pour la conduite de la politique économique
(prix, compétitivité et emploi…). L’autonomie est loin d’être une réalité face à
l’intensification des mouvements de capitaux sur le plan mondial.
Enfin le constat d’échec du régime de change flottant nécessite le retour à la
concertation et à la coopération monétaire internationale.

Mais le nouveau système a surtout mis en place une nouvelle méthode de

gestion des relations monétaires internationales. C’est un système moins formel
et plus pragmatique. Il est caractérisé par des procédures que le FMI doit appliquer
et des comportements que les pays doivent adopter.
L’actuel « système » se caractérise par sa capacité à trouver des solutions aux
problèmes qui se posent à l’ensemble des pays.

17
Trois problèmes ont dominé la scène monétaire et financière internationale depuis
les années soixante-dix.

2-3-1 - Trouver des solutions aux problèmes du financement du

développement.
Cela s’est traduit par la multiplication des tirages sur le FMI et des mécanismes de
financement. On peut dire que chaque déséquilibre au niveau de la BP trouve
aujourd’hui son moyen de financement (mécanisme compensatoire, mécanisme de
financement élargi, mécanisme pétrolier…). La Conditionnalité est devenu une
constante des financements du développement, puisque tous les tirages sur le FMI
étaient soumis à des conditions d’ajustement structurel (politique de la demande
même s’il y a depuis quelques années une évolution vers les politiques de l’offre).

2-3-2 - La maîtrise de l’endettement international

L’endettement résulte de l’absence de régulation institutionnelle des liquidités

internationales. D’où un rôle important du système bancaire privé international et de
l’économie américaine dans le financement du développement.
L’insolvabilité de certains pays a démontré la fragilité du système bancaire
international. La crise de la dette de certains pays en développement au début des
années quatre-vingt a donné un rôle primordial du FMI à travers « la surveillance
accentuée » des pays endettés engagés dans des programmes d’ajustement
structurels. Une nouvelle stratégie de la dette est expérimentée notamment la
naissance d’un marché secondaire de la dette, rééchelonnement de la dette,
annulation de la dette…
Mais ces solutions ont laissé un problème en suspens : l’endettement des USA
(déséquilibre des paiements et déficit budgétaire). Les USA s’alimentent de l’épargne
des autres.
2-3-3 - La coordination des politiques économiques

Cette coordination passait par une concertation entre les principales puissances
économiques du monde. Cette coordination a concerné trois domaines clés :

2-3-3-1 - La gestion concertée des taux de change, instituée par le groupe des 5
lors de la conférence de « Plaza hotel » à New York (1985) et du Louvre (1987).

18
C’est une technique qui consiste à déterminer des « zones cibles » (target zones)
pour les cours de change. Ce sont des marges de fluctuation secrètes et modifiables
selon les besoins et les banques centrales doivent maintenir les cours dans ces
marges. Dans les faits ce qui s’est passé lors de ces réunions c’est tout simplement
un forte réévaluation de yen (endaka) et un dépréciation du dollar dès 1987 de 40%
par rapport au Deutsche Mark et au yen.
Mais pour les Etats-Unis il s’agit avant tout d’éviter une catastrophe budgétaire
annoncée, en réduisant un déficit énorme et non de renoncer à leur politique
d’exploitation des avantages liés au dollar. Dès 1989, ils laissent flotter leur monnaie,
au moment où le Mark ne cesse de réapprécier. Le dollar conserve son rôle de
monnaie internationale.
2-3-3-2 - La coordination des politiques économiques grâce à des réunions
annuelles de chefs d’état et de gouvernement des pays du G7. Cette coordination
consiste à examiner collectivement leurs objectifs et prévision économiques à travers
un ensemble d’indicateurs (croissance, taux d’inflation, taux d’intérêt, ration de déficit
budgétaire, solde de la balance courante, niveau des réserves de change, et taux de
change).
2-3-3-3- La diversification des monnaies est une priorité avec l’accroissement
des déficits des Etats-unis. La valeur du dollar est instable. Il ne peut continuer de
jouer son rôle de monnaie internationale. Son remplacement est confronté à un
double défi à la fois économique et politique.

3- Le système monétaire européen

Face aux difficultés du dollar, qui menaçaient clairement l’équilibre du SMI, un

accord fut signé en décembre 1971 à Washington, qui prévoyait un retour à des
parités fixes, avec une marge de fluctuation de plus ou moins 2.25% autour d’un
cours pivot. Les pays membres de la communauté économique européenne (CEE)
considéraient que ces nouvelles marges étaient trop large pour ne pas mettre en
danger des politiques communes, piliers de l’intégration marché européen (politique
agricole surtout).
Une réunion s’est tenue à Bâle (Suisse) 1972 entre pays de la CEE et a décidé de
ramener la marge de fluctuation à plus ou moins 1.125% autour d’un cours pivot. On
parle alors de « Serpent monétaire européen » appelé à fluctuer à l’intérieur du

19
« tunnel monétaire » international créé à Washington.
Ce système devait bénéficier d’un « fonds européen de coopération monétaire »
(FECOM), mis en place effectivement en avril 1973. Mais les difficultés des balances
de paiements survenues après le renchérissement des prix des matières premières
et du pétrole ont mis à mal cette organisation. Les Etats aux monnaies faibles ne
purent respecter les marges prévues. La France par exemple elle-même était
amenée à sortir du système à deux reprises en 1974 et 1976.

La fin du serpent monétaire européen devait marqué le début d’un nouveau

« système monétaire européen » (SME) devant préparer « l’union économique et
monétaire ». Le SME a été créé à Bruxelles en 1978 et entra en fonction en 1979.
Le SME conserve les dispositions du serpent monétaire concernant les fluctuations
des monnaies communautaires entre elles. Il introduit l’usage d’une unité de compte
commune appelée l’ECU (European Currency Unit) dont la valeur est calculée
chaque jour selon les cours des devises rattachées, pondérée en fonction des poids
respectifs des économies nationales. Ceci confère une influence dominante au
Deutsche Mark.
Mais le SME n’a survécu que grâce à des réadaptations fréquentes des parités en
acceptant que des monnaies, comme la livre sterling, reste en dehors du système.
La solidarité de principe entre banques centrales européennes afin de garantir la
stabilité des parités, n’a pas pu résister trop long face aux tendances des différents à
faire de la dévaluation de leur monnaie un moyen pour restaurer leur compétitivité
internationale. En revanche le Deutsche Mark est resté la seule monnaie
durablement solide de la CEE et a pu imposer sa loi aux autres pays.

3-1- Le SME a survécu à la divergence des politiques économiques nationales.

Les pays de la zone ECU ne réalisaient pas les mêmes performances économiques.
Ces divergences remettent en question les bases du SME. La survie du SME depuis
le début des années 80 dépendaient essentiellement des réajustements monétaires.
C’est un système qui fonctionnait de manière asymétrique. L’Allemagne était le
pays qui déterminait depuis le début des années 80 la politique monétaire de la zone
ECU (politique du Mark fort). Les autres pays membres devaient suivre le modèle
allemand en adaptant leur politique monétaire de façon à stabiliser leurs monnaies
vis-à-vis de Mark. Donc le SME a exercé une forte contrainte sur la croissance

20
économique dans les pays à monnaie faible (Italie, Espagne, Grèce, Portugal…), car
le succès contre l’inflation se traduit par une croissance faible et donc par une
augmentation du chômage.

En 1995, l’union monétaire prévue par les accords de Maastricht a été reportée
jusqu’à 1999. Elle devait assurer la mise ne place d’une monnaie commune, mais
suppose que soit respectés des « critères de convergence » drastique et qui
implique une politique de rigueur et d’économie budgétaire dans chaque pays
désirant rejoindre l’union.

21
3-2- L’union économique et monétaire européenne
A Maastricht, les 9 et 10 décembre 1991, les chefs de gouvernement européens ont
décidé la mise en place d’une union monétaire européenne. L’application de celle-ci
impliquant une fixité irrévocable des taux de change entre les différents pays
participants. Le traité de Maastricht voulait concrétiser l’introduction d’une monnaie
unique (l’Euro). Il a été ratifié par douze pays de la communauté (la zone Euro).
L’union économique et monétaire (UEM) vient compléter le mécanisme commencé
avec l’union douanière du traité de Rome (1957) et le grand marché de l’acte unique
(1986).
Quelle différence y a-t-il entre le Système monétaire européen et l'Union
économique et monétaire ?

Mis en place en 1979, le SME n'était en aucune façon une union monétaire mais il a
contribué à préparer le terrain pour une telle union en favorisant l'instauration d'une
plus grande stabilité entre les monnaies des Etats membres et une coordination et
une convergence plus étroites de leurs politiques économiques et monétaires. Le
Mécanisme de change européen (MCE) qui était au coeur du SME, prévoyait des
parités "fixes mais ajustables" entre les monnaies. Ceci signifie que les monnaies
pouvaient fluctuer dans des marges les unes par rapport aux autres. Si ces marges
étaient atteintes, les autorités responsables des monnaies concernées devaient
réagir par des mesures appropriées. Le MCE a contribué à stabiliser les taux de
change des pays participants et la fréquence des changements de parités a
régulièrement décliné entre 1979 et 1995.
Les principales différences qui existent entre le SME et l'UEM sont que cette dernière
repose sur une monnaie unique, créée par le Traité, qui remplace les monnaies de
tous les Etats participants ; sur une banque centrale européenne, responsable de la
conduite d'une politique monétaire unique, et sur une convergence plus étroite des
politiques économiques et budgétaires. Dans le SME, les Etats membres
conservaient chacun leur monnaie et leur politique monétaire nationale. A l'époque
de sa création, toutefois, le SME a représenté un transfert de souveraineté monétaire
sans précédent car les parités entre les taux de change ne pouvaient être modifiées
que d'un "commun accord".

3-2-1- Les objectifs de l’UEM

Ils sont au nombre de trois :
- Adoption d’une politique économique fondée sur la coordination étroite entre les
politiques économiques des Etats membres, au sein du conseil Ecofin, qui
regroupe les ministres de l’Economie et des finances.
- Fixation irrévocable des taux de change conduisant à une monnaie unique
- Conduite d’une politique monétaire unique ayant pour objectif la stabilité des prix
et le soutien des politiques économiques générales dans les pays de la

22
 communauté.
3-2-2- Les avantages d’une union monétaire
La fin des fluctuations monétaires devait se traduire par une série d’avantages qu’on
peut résumer comme suit :
- L’élimination des coûts de transaction sur les changes et des coûts de l’incertitude ;
- Une plus grande transparence des prix ;
- Des marchés financiers plus performants, car une monnaie entraîne une plus
grande liquidité des marchés ;
- Une plus grande crédibilité vis-à-vis de l’extérieur.
Les pays les plus inflationnistes devaient mener une politique de stabilité des prix.
L’UEM a d’autres effets positifs. Elle se traduit par la baisse des anticipations de
dépréciation des monnaies et le baisse des primes de risque incorporées dans les
taux d’intérêt, chose qui peut encourager l’investissement. De même la baisse des
taux d’intérêt nominaux permise par le ralentissement de la croissance diminuerait
les effets récessifs en accroissant l’investissement et en permettant une diminution
des charges de la dette.

La réalisation progressive de l'UEM a aussi facilité et consolidé l'ouverture du

marché intérieur. Malgré les secousses économiques et financières qui ont ébranlé
le monde (guerre en Iraq, crises boursières, attentats terroristes), la zone euro a
bénéficié de la stabilité et de la prédictibilité dont ont besoin les investisseurs et les
consommateurs. La réussite de l'introduction des pièces et des billets, plus rapide
que prévu, dès le premier trimestre de 2002, a également confirmé l'adhésion des
citoyens. Ceux-ci peuvent maintenant comparer plus facilement les prix d'un pays à
l'autre et faire jouer la concurrence pour leurs achats.

L'euro est devenu la deuxième monnaie du monde et a vocation à devenir une

monnaie de réserve et de paiement à côté du dollar. Le rythme d'intégration des
marchés financiers de la zone euro s'est nettement accéléré et se traduit par des
regroupements entre les intermédiaires et les bourses des valeurs.

23
 3.2.3- Les coûts de l’union monétaire et économique

L’UEM comportent des coûts économiques et sociaux non négligeables.

L’UME implique l’adoption de critères de convergences draconiens en matière de
déficit public, de dette, d’inflation, de taux d’intérêt et de taux de change et dont
l’objectif la stabilité de la monnaie et la lutte contre l’inflation, et présentent plusieurs
coûts économiques et sociaux :
Sur la croissance : les politiques monétaires et budgétaires restrictives vont
accentuer la menace déflationniste (baisse cumulative des prix, de la production et
des emplois) et les risques de récession par tarissement de la demande interne ;
Le coût social : les politiques publiques d’austérité et la guerre économique
entre entreprises, visant à réduire au maximum les coûts de production, entraînent
des suppressions d’emplois, la baisse des salaires réels, le démantèlement de
systèmes de protection sociale et le signe d’une forte mobilité géographique de la
main d’œuvre ;
La mise en place de l’euro risque d’exacerber les fractures sociales et
territoriales, notamment en instaurant une Europe à plusieurs vitesses.

Qu'est-ce que le Pacte de stabilité et de croissance ?

Le Pacte de stabilité et de croissance (PSC) est l'instrument dont les pays de la zone euro
se sont dotés afin de coordonner leurs politiques budgétaires nationales et d'éviter
l'apparition de déficits budgétaires excessifs. Il impose aux États de la zone euro d'avoir à
terme des budgets proches de l'équilibre ou excédentaires.

Le PSC a été adopté au Conseil européen d'Amsterdam en juin 1997. Il prolonge l'effort de
réduction des déficits publics engagé en vue de l'adhésion à l'Union économique et monétaire
(UEM). Cependant, à l'inverse de la politique monétaire, la politique budgétaire demeure une
compétence nationale.

Le PSC comporte deux types de dispositions :

- La surveillance multilatérale, disposition préventive : Les États de la zone euro présentent

leurs objectifs budgétaires à moyen terme dans un programme de stabilité actualisé chaque
année. Un système d'alerte rapide permet au Conseil Ecofin, réunissant les ministres de
l'Économie et des Finances de l'Union, d'adresser une recommandation à un État en cas de
dérapage budgétaire.

- La procédure des déficits excessifs, disposition dissuasive. Elle est enclenchée dès qu'un
État dépasse le critère de déficit public fixé à 3 % du PIB, sauf circonstances exceptionnelles.
Le Conseil Ecofin adresse alors des recommandations pour que l'État mette fin à cette

24
situation. Si tel n'est pas le cas, le Conseil peut prendre des sanctions : dépôt auprès de la
BCE qui peut devenir une amende (de 0,2 à 0,5 % PIB de l'État en question) si le déficit
excessif n'est pas comblé.

À ce jour, trois pays ont fait l'objet de cette procédure et sans encourir de sanction :
l'Allemagne, le Portugal et la France.

En novembre 2003, la France et la RFA se trouvant durablement au-dessus de la barre

des 3% du PIB. La Commission voulait soumettre les deux États à la procédure des déficits
excessifs et leur imposer ses exigences pour améliorer la situation en 2004 et 2005. Faute de
quoi, des sanctions financières leur seraient infligées. Mais ses recommandations, équivalant
donc à une mise sous tutelle, ne purent recueillir une majorité au Conseil des ministres. Celui-
ci adopta, le 25 novembre 2003, des recommandations inspirées de celles de la Commission,
mais avec des objectifs d’assainissement budgétaires pour 2004 moins rigoureux, et surtout
hors du cadre de la procédure concernant les déficits excessifs. À l’application automatique
des articles du Pacte de stabilité se substituait donc une lecture plus politique du Pacte.

Saisie par la Commission, la Cour de justice des Communautés européennes (CJCE), dans
un arrêt du 13 juillet 2004, a annulé la décision du Conseil des ministres de suspendre à
l’encontre de l’Allemagne et de la France la procédure pour déficits excessifs. Si elle
reconnaît que l’absence de majorité au Conseil ne permettait pas l’adoption des
recommandations de la Commission, et si elle reconnaît que « le Conseil dispose d’un
pouvoir d’appréciation » dans la mise en œuvre du Pacte, celui-ci ne pouvait pas pour autant «
modifier [les recommandations] sans une nouvelle impulsion de la Commission, qui dispose
d’un droit d’initiative dans le cadre de la procédure pour déficit excessif ». Dès lors, la
décision du Conseil est annulé, il devra en voter une autre sur la base d’une recommandation
de la Commission.

Cependant, un certain consensus prévaut désormais pour réformer le Pacte de stabilité et

de croissance afin de mieux l’adapter aux cycles économiques, la Commission elle-même
ayant présenté des propositions en ce sens en janvier 2004.
En juillet 2004, six pays parmi les 12 de l’eurogroupe connaissaient un déficit supérieur à la
limite des 3%.

3-2-3- Les institutions de l’UEM

L’UEM est la suite logique du système monétaire européen.
L’ECU devait se transformer en monnaie unique. Les pays de l’union doivent
également adopter une politique monétaire commune avec la création d’une
banque centrale européenne (BCE).
Sur le plan institutionnel l’UEM se traduit par le création :
- De banques centrales nationales indépendantes
- De la Banque Centrale Européenne.
La répartition du pouvoir entre la BCE et les Banques centrales nationales sera
fondée sur deux principes fondamentaux :

25
 - Le principe d’indivisibilité de la décision de la décision de politique
monétaire. Ce principe signifie que la définition de la politique monétaire
sera centralisée et assumée par le conseil des gouverneurs et le directoire
de La BCE.
- Le principe de subsidiarité selon lequel la BCE ne peut intervenir que dans
la mesure où les objectifs envisagés ne peuvent être réalisés par les
banques nationales.

LES GRANDES ÉTAPES DE L'EURO

7 février 1992 : signature du traité de Maastricht

Le traité sur l'union politique et l'Union économique et monétaire (UEM) est conclu à
Maastricht en décembre 1991. Il sera signé en février 1992 et il entrera en vigueur en
novembre 1993. Les monnaies nationales laisseront la place à une monnaie unique à
certaines conditions. Les pays qualifiés devront respecter plusieurs critères économiques
dont le plus important est celui du déficit budgétaire qui ne doit pas dépasser de manière
durable 3 % du produit intérieur brut (PIB). La dette publique ne devra pas être supérieure à
60 % du PIB. Les critères prévoient également une stabilité à long terme des prix, des taux
d'intérêt et des cours de change des monnaies concernées.

Janvier 1994 : l'Institut monétaire européen

L'Institut monétaire européen (IME) est mis en place, ainsi que de nouvelles procédures de
surveillance pour encourager la convergence économique.

Juin 1997 : le pacte de stabilité et de croissance

Le Conseil européen d'Amsterdam adopte le pacte de stabilité et de croissance et le cadre
du nouveau mécanisme de change (SME bis) destiné à garantir la stabilité entre l'euro et les
monnaies des États membres non participants. Le dessin des faces européennes des pièces
en euros est adopté.

Mai 1998 : les Onze qualifiés

Du 1er au 3 mai 1998 à Bruxelles, les chefs d'État ou de gouvernement décident que onze
États membres sont qualifiés pour faire partie de la zone euro et ils annoncent les taux de
change bilatéraux irrévocables et définitifs entre les monnaies participantes.

1er janvier 1999 : naissance de l'euro

Au 1er janvier, les onze monnaies des États participants disparaissent au profit de l'euro qui
devient ainsi la monnaie commune de la Belgique, de l'Allemagne, de l'Espagne, de la
France, de l'Irlande, de l'Italie, du Luxembourg, des Pays-Bas, de l'Autriche, du Portugal et
de la Finlande (la Grèce les rejoint le 1er janvier 2001). La Banque centrale européenne
remplace l'IME : elle est désormais responsable de la politique monétaire qui est définie et
exécutée en euros. Les opérations de change en euros démarrent le 4 janvier 1999 à un
cours proche de 1,18 dollar. C'est le début de la période de transition qui durera jusqu'au 31
décembre 2001.

1er janvier 2002 : introduction des pièces et des billets

Au 1er janvier 2002, les billets et les pièces libellés en euros sont mis en circulation. C'est le
début de la période de retrait des pièces et des billets nationaux qui s'est terminée

26
définitivement le 28 février 2002. Depuis lors, seul l'euro peut être utilisé dans toutes les
transactions scripturales et fiduciaires.

La notion de zone monétaire optimale

On peut se demander pourquoi les pays membres de l’UEM se sont fixés des
critères de convergence en vue d’instaurer une monnaie unique à l’horizon de
1999 ?
La réponse à cette question, nous conduit à définir le concept de zone monétaire
optimale. C’est un concept qui a été développé par l’économiste Américain Arthur
Mundel (1961). Selon cet auteur dans une union entre pays où chacun garde sa
propre monnaie, le réajustement se fait par la variation des taux de change (reflétant
les différentiels d’inflation et les différences de productivité).
Dans une zone monétaire optimale (zone où circule une monnaie unique),
l’ajustement se fait par la libre circulation des facteurs de production en cas de
divergence).

27
 La banque centrale européenne et la politique monétaire commune

Le traité de Maastricht institue un système Européen des banques centrales (SEBC).

Au cœur du système se trouve la BCE. Cette dernière est la seule habilitée à
autoriser l’émission des billets de Banque dans l’Union.
La BCE exerce pleinement ses fonctions de contrôle sur la circulation de l’Euro.
La SEBC est dirigée par les organes de décision de la BCE : le conseil des
gouverneurs et le directoire.
- Le Directoire est chargé de la mise en œuvre de la politique monétaire
conformément aux orientations et décisions arrêtées par le conseil des gouverneurs
- Le Conseil des gouverneurs définit la politique monétaire de l’Union, y compris les
décisions concernant les objectifs monétaires intermédiaires, les taux directeurs et
l’approvisionnement en réserves dans le SEBC
- Le Conseil Général est composé du Président et du vice-président du Directoire
ainsi que des gouverneurs des banques centrales nationales de touts les Etats
membres de la Communauté.
L’objectif principal du SEBC est de maintenir la stabilité des prix.
La BCE est entièrement indépendante. Il est prévu expressément que « ni la BCE, ni
une banque centrale nationale, ni un membre quelconque de leurs organes de
décision ne peuvent solliciter ni accepter des instructions des institutions ou organes
communautaires, des gouvernements des Etats membres ou de leurs organismes »
(article 109 B).
Le conseil des Ministres peut prendre des sanctions (amendes) à l’égard d’un pays
membre qui aurait un déficit excessif. Il peut aussi inviter la BEI à revoir sa politique
de prêt à l’égard de ce pays.

La Banque européenne de développement (BEI)

La BEI , créée en 1958, par le traité de Rome a pour objectif le développement

équilibré de la Communauté Européenne. Elle constitue l’institution bancaire
européenne pour le financement à long terme. Le conseil des gouverneurs, composé
d’un ministre de chaque Etat membre, généralement le Ministre des finances , donne
les orientations générales et nomme les membres des autres organes de décision.

28
Le conseil d’administration, décide des emprunts, des prêts et des taux d’intérêt sur
proposition du comité de direction. Ce dernier est l’organe exécutif qui prépare les
décisions du conseil d’administration.
Les ressources de la BEI ont deux origines à savoir les ressources propres (les
souscriptions des Etats membres) et les emprunts sur le marché des capitaux.
Dans ses interventions au niveau de l’Union Européenne la BEI répond aux
différents objectifs des politiques communautaires et à renforcer la cohésion
économique et sociale de l’Union dans les domaines suivants :
- Développement régional notamment dans les pays qui bénéficient de l’action
prioritaire des fonds européens : Portugal, Grèce, Irlande du Nord et certaines
régions d’Espagne et d’Italie ;
- Réseaux transeuropéens (transport, tunnel sous la Manche, capacités
aéroportuaires, télécommunications…)
- Protection de l’environnement
- Modernisation ou conversion industrielle
La BEI a aussi des actions en dehors de l’Union Européenne. Ces interventions
s’inscrivent dans le cadre de la politique de coopération financière. Ses principales
zones d’actions sont :
- Les Etats d’Afrique, des Caraïbes et du pacifique (ACP) où l’action est mise sur le
développement du secteur privé pour stimuler la croissance. Les prêts sont assortis
de bonification d’intérêt du Fonds européen de développement (FED). Les prêts de
la BEI ont porté sur des projets industriels, projets d’équipement énergétiques,
projets d’approvisionnement en eau et des constructions d’infrastructures de
transport ;
- Les pays du bassin méditerranéens où l’intervention porte su des programmes
d’irrigation, de réseaux d’assainissement d’eau, de financements des entreprises du
secteur privé, construction d’autoroutes…
- Les pays de l’Europe centrale et orientale (PECO) où la BEI finance des projets de
remise en état de la capacité de production et de distribution d’électricité et de gaz,
de protection de l’environnement, financement des PME, mise à niveau du secteur
bancaire afin qu’il puisse travailler dans le cadre d’une économie de marché.

29
A l’issue de ce paragraphe, on peut dire que l’union économique et monétaire
dépasse largement le cadre du marché intérieur puisqu’elle a des conséquences sur
le plan social. L’Euro est devenu une monnaie pilote européenne pour les pays
européen et pour les non européens qui pourraient s’y attacher. Trois zones
monétaires importantes existent aujourd’hui : la zone Dollar (monnaie internationale
par excellence), la zone Euro et la zone Yen. L’Euro est, comme le dollar ou le yen,
soumis aux contraintes du système monétaire international, mais l’union Européenne
pourrait contribuer à l’amélioration de l’ordre monétaire international.
Seulement force est reconnaître que le dollar reste la monnaie des transactions
internationales par excellence.
Dans un article paru dans le quotidien français Le Monde ( 6janvier 1999 p. 16), on a
avancé quatre argument en faveur de cette thèse :
- L'économie américaine se porte mieux que l'économie européenne quand
on considère son taux de croissance, son dynamisme technologique, ses
créations d'emplois, la taille de ses entreprises, l'importance de ses
capitalisations boursières, ...
- - Le budget américain est en excédent, ce qui donne aux États-Unis un
outil de relance économique précieux3
- - Pour les investisseurs internationaux, les États-Unis ne sont pas
seulement une zone monétaire intégrée mais aussi un espace économique
homogène avec une unicité des politiques sociale et fiscale.
- - Les États-Unis bénéficient d'effets d'expérience et d'apprentissage en
matière de gestion du change.
La forte domination du dollar comme monnaie internationale est parfaitement
illustrée par les chiffres suivants.

3
Il faut remarquer que cet argument est contesté depuis les événement s du 11 septembre
2001, car le budget fédéral américain est de plus en plus déficitaire. La guerre américaine
contre le terrorisme et les efforts de guerre à l’étranger (Afghanistan, Irak) explique pour une
bonne partie ces déficits publics.

30
Mais cela ne signifie pas que l’Euro restera une monnaie marginale sur la scène
mondiale. Tôt ou tard cette monnaie reflétera la dimension économique et financière
de la zone Euro. Des facteurs objectifs peuvent augurer d’une amélioration de la
place de l’Euro comme monnaie internationale dans un futur proche.
Il y a deux séries d'arguments qui militent en faveur d'une rapide progression
internationale de l'euro, spécialement comme monnaie de portefeuille, c'est-à-dire de
placement financier :
- Des arguments tenant à la polarisation de l'économie mondiale : il y a une
"surdimension monétaire" évidente du dollar quand on compare, l'importance de la
zone dollar avec la puissance économique réelle des États-Unis. Certains en
concluent qu'un rééquilibrage est inévitable au profit de l'euro et estiment que le
dollar est surévalué de 15 à 20% tandis que l'euro est sous-évalué d'environ 15%. -
Des arguments tenant à l'économie américaine : Plus les États-Unis accumulent les
déficits courants, au contraire de l'UE ; plus le niveau de l'épargne baisse
régulièrement ; plus il y a une marge de baisse encore possible des taux d'intérêt
alors que les autorités monétaires européennes estiment ne pas avoir à baisser

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davantage les leurs. Ceci rendra plus attractive la zone Euro comme lieu place
financière de choix pour les investisseurs internationaux.

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