Revue "Repères et Perspectives Economiques"

Vol. 4/N° 2 / 2ème semestre 2020

Structure organisationnelle et efficience informationnelle :

cas du marché boursier marocain

Inayat FAITEH et Amal NAJAB

Université Mohamed V, Maroc

Édition électronique
URL: https://revues.imist.ma/index.php?journal=rpe&page=article&op=view&path%5B%5D=21615

ISSN : 2509-0399
Date de mise en ligne : 01 juillet 2020
Pagination : 316-331

Référence électronique
Faiteh, I., Najab, A., «Structure organisationnelle et efficience informationnelle : cas
du marché boursier marocain», Revue "Repères et Perspectives Economiques" [En ligne],
Vol. 4, N° 2 / 2ème semestre 2020, mis en ligne le 01 juillet 2020.
URL: https://revues.imist.ma/index.php?journal=rpe&page=article&op=view&path%5B%5D=21615
 Structure organisationnelle et efficience informationnelle : cas du marché boursier marocain

Organizational structure and informational efficiency: Moroccan stock market case

Abstract
The objective of this study is to analyse the link between Moroccan stock market
organizational structure and its efficiency. We resort to empirical tests of the market
efficiency in its weak form and the analysis of its organizational structure.
The result of our study led us to conclude that the Moroccan stock market is inefficient in the
weak sense and that the organizational structure can be the cause of this inefficiency. Our
analysis lights up some gaps related to the importance of transaction costs, the brokerage
function monopolized by the banking sector and the dependence of the market authority
control.
Key words: Financial market efficiency; market organization; control authority; stock quote
methods; transaction costs.
JEL Classification : E44- D40
Résumé
L’objectif de cette étude est d’analyser le lien entre la structure organisationnelle du marché
boursier marocain et son efficience. Pour ce faire, nous avons eu recours aux tests empiriques
de l’efficience de ce marché sous sa forme faible et à l’analyse de sa structure
organisationnelle.
Les résultats obtenus nous ont permis de conclure que le marché boursier marocain est
inefficient au sens faible et que sa structure organisationnelle pourrait en être la cause, en
raison de l’existence de certaines lacunes liées, notamment, à la présence de coûts de
transactions, aux fonctions de courtage monopolisées par le secteur bancaire et à la
dépendance des organes de contrôle.
Mots-clés : Efficience des marchés financiers ; structure organisationnelle des marchés ;
organes de contrôle ; mode de cotation ; coûts de transactions.
‫الملخص‬
‫ لجأنا إلى‬،‫ للقيام بذلك‬.‫تتمحور هذه الورقة حول تحليل العالقة بين الهيكل التنظيمي لسوق األسهم المغربية وكفاءتها‬
.‫االختبارات التجريبية لكفاءة هذه السوق في شكلها الضعيف وتحليل هيكلها التنظيمي‬
،‫ وقد يعزى هذا إلى الهيكل التنظيمي‬.‫وقد أظهرت نتيجة دراستنا إلى أن سوق األسهم المغربية ليست كفئة بالمعنى الضعيف‬
.‫حيث لوحظ أهمية تكاليف المعامالت واحتكار القطاع البنكي لوظائف الوساطة وكذا عدم استقاللية الهيئات المنضمة‬
.‫ كفاءة السوق المالية؛ الهيكل التنظيمي لسوق األسهم؛ طرق تحديد أسعار األسهم؛ تكاليف المعامالت‬:‫الكلمات المفتاح‬

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 Structure organisationnelle et efficience informationnelle : cas du marché boursier marocain

Introduction
Sur un marché financier, une allocation optimale de fonds, reste un garant de l’égalité de
traitement des investisseurs. Toutefois, cette allocation reste dépendante de la réalisation des
conditions d’efficience.
Un marché financier est dit efficient lorsque l’information est bien prise en compte et lorsque
les transactions se réalisent au meilleur prix. Toutefois, plusieurs facteurs influencent
l’information, sa qualité et les moyens de la diffuser. Cette information reste, elle-même, la
matière première des analystes financiers et des investisseurs. Tout élément qui viendrait
l’influencer peut avoir, indirectement, une incidence sur l’efficience du marché.
La structure organisationnelle peut influencer la diffusion de l’information : le choix du mode
de cotation, par exemple, détermine les conditions de formation des prix sur le marché et
influence directement l’intégration de l’information dans les cours. Cet exemple limitatif de
l’une des composantes de la structure organisationnelle énonce le lien existant entre celle-ci et
l’efficience.
L’organisation des marchés financiers n’est pas unique. Chaque marché financier se
différencie par son organisation propre, qui se caractérise par plusieurs facteurs. Il s’agit,
notamment, du mode de diffusion de l’information, du mode de cotation qui donne une
indication sur les conditions de formation des prix et également de l’importance des coûts de
transaction.
L’objectif de cette étude est de mettre l’accent sur le lien entre l’efficience du marché boursier
marocain et son organisation.
Cette problématique est traitée selon un positionnement épistémologique positiviste basé sur
une étude quantitative. La méthodologie empirique utilisée est le test d’autocorrélation et le
test de stationnarité. Les données utilisées représentent les valeurs journalières à la fermeture
de deux indices boursiers de la place casablancaise (MASI et MADEX) couvrant la période
2010-2019.
Pour répondre à cette problématique nous présentons, dans une première section, les
soubassements théoriques de notre problématique. Nous mettons en exergue dans une
deuxième section, une analyse de la structure organisationnelle du marché marocain. Enfin,
dans une dernière section, nous présentons les résultats du test empirique d’efficience du
marché marocain.
1. Revue de littérature
L’efficience des marchés financiers représente la base sur laquelle est fondée la théorie
financière. La quasi-totalité des modèles d’évaluation des actifs financiers est fondée sur
l’hypothèse de marchés financiers efficients. Nous essayerons, dans cette section, d’exposer

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une revue de littérature autour de la notion d’efficience pour passer aux liens avec la structure
organisationnelle.
1.1. L’efficience des marchés financiers
L’hypothèse de l’efficience suppose que les marchés permettent une meilleure allocation des
ressources et que les prix des actifs reflètent, à tout moment, l’information existant sur le
marché.
La théorie des marchés efficients trouve ses origines dans les travaux de Fama (1965), cet
auteur se révèle, en effet, le premier à avoir proposé une définition à l’efficience. Selon lui, un
marché financier est dit efficient « si et seulement si l’ensemble des informations disponibles
concernant chaque actif financier coté sur le marché est immédiatement intégré dans le prix
de cet actif ».
Jensen (1978) propose une autre définition à l’efficience, selon laquelle il serait impossible de
réaliser des gains d’arbitrage en spéculant sur la base de l’information. Il présente également
trois formes de l’efficience faible, semi-forte et forte. La théorie des marchés efficients est
considérée comme un prolongement de l’hypothèse des marchés purs et parfaits, posée par les
économistes classiques au 19éme siècle. Toutefois, la prise en considération des
imperfections, a donné lieu à une évolution de la notion d’efficience pour attirer l’attention
sur l’importance de coût de transactions face aux profits spéculatifs.
Dans ce sens, Fama (1970) a déterminé trois formes d’efficience, ces trois hypothèses ont été
formulées en liaison avec la nature et l’ancienneté de l’information :
- La forme faible de l’efficience connue sous le nom « hypothèse de la marche aléatoire
des prix »: selon cette hypothèse, il serait impossible de tirer profit des informations
anciennes (comptes déjà publiés, dividendes distribués dans le passé …) pour prédire
les cours futurs, ou autrement, le prix des actifs financiers est imprévisible et suit une
marche aléatoire;
- La forme semi-forte de l’efficience : suppose qu’il est impossible de réaliser des
profits des informations présentes, puisqu’il n’existe pas de décalage temporel entre le
moment de publication de l’information et le moment de son intégration dans le prix.
- L’efficience forte : selon cette hypothèse, les investisseurs ne peuvent dégager des
gains à partir des informations non encore publiques (détenues par les privilégiés).
Cette hypothèse est souvent rejetée par les spécialistes des marchés boursiers.
Pour vérifier l’hypothèse d’efficience des marchés financiers, un certain nombre de conditions
doivent être satisfaites : la rationalité des investisseurs, la gratuité de l’information, les coûts
de transactions, l’atomicité des investisseurs et la liquidité.

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Ces conditions d’efficience des marchés financiers sont intimement liées à l’organisation des
marchés financiers.
1.2. Lien entre structure organisationnelle et efficience du marché
Le mode d’organisation des marchés financiers diffère d’un pays à un autre et aucun
consensus sur la meilleure façon de faire n’a été établi. Le mode d’organisation peut être lié à
la diffusion de l’information sur le marché, au mode de cotation et de formation des prix et
aux coûts de transactions.
1.2.1. La diffusion de l’information
La diffusion de l’information peut se faire à travers des circuits officiels, il s’agit, notamment,
des organismes de réglementation et des comités de contrôle, mais elle peut également
passer par des circuits non officiels en l’occurrence les journaux et magazines servant de
référence d’information pour le marché. Les agences de notation, qui évaluent les risques liés
aux investissements dans les titres financiers, peuvent également être considérées comme des
canaux officieux de diffusion de l’information.
Ces autorités peuvent influencer la rentabilité des firmes, en agissant sur le comportement des
investisseurs. Il s’agit là d’une forme d’inefficience des marchés financiers. La forme semi-
forte de l’efficience des marchés financiers prévoit que le prix d’un titre, doit intégrer
instantanément les nouvelles informations concernant les entreprises. L’intervention d’une
entité externe n’est, selon cette théorie, pas nécessaire, pour que le marché évalue
correctement la firme ou inversement qu’une intervention d’une entité externe à l’entreprise
n’est pas en lien avec les bénéfices futurs de celle-ci.
1.2.1.1. Agences de notation et composition des indices boursiers
Holtausen et Leftwish (1986) et Stickel (1986) ont étudié les effets d’une modification de la
notation des entreprises par les principales agences de notation américaines et ont conclu que
les actions des entreprises notées connaissent une rentabilité anormale positive lorsqu’une
note supérieure leur est attribuée.
Lloyd-Davis et Canes (1978) et Liu, Smith et Syed (1990) se sont intéressés aux
recommandations d’achat ou de vente publiées sur le « Wall Street Journal » et ont mis en
évidence l’existence d’une rentabilité anormale positive associée à l’augmentation du volume
de transaction à la suite des recommandations figurant sur le journal.
Les modifications de la composition des grands indices apparaissent, également, comme des
facteurs perturbateurs des rentabilités des titres inclus ou exclus de ces indices. Harris et
Garruel (1996) montrent la présence de rentabilités anormales sensibles lors d’entrées et de
sorties de titres de l’indice S&P500. En France, Thomas (1996) relève une rentabilité

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anormale moyenne positive lors de l’entrée d’une valeur dans l’indice CAC40 et négative lors
de la sortie du même indice.
L’inclusion ou l’exclusion d’un indice apparaît donc comme un signal, lancé par les autorités
du marché, pour renseigner sur les tires les plus liquides.
1.2.1.2. Justification de l’orientation du marché par des organes externes
Deux théories peuvent être mobilisées pour justifier le phénomène d’orientation du marché
par des organes externes, il s’agit de la théorie du signal et de la théorie des « Noisy rational
expectations » de Grossman et Stiglitz (1980).
La théorie du signal permet d’expliquer partiellement ce phénomène. Un signal émis par une
autorité reconnue aurait une influence sur l’évaluation de la firme. Cette hypothèse, reste
difficilement, acceptable parce que selon cette théorie, c’est la firme elle-même qui est
responsable d’émettre un signal au marché, et d’un autre côté, le signal est par définition
coûteux, or dans ce cas le signal émis par des autorités externes n’est coûteux ni pour les
entreprises, encore moins pour les autorités. La théorie du signal semble donc difficile à
accepter pour expliquer la rentabilité anormale produite par cet évènement.
Pour Grossman et Stiglitz, le recueil et le traitement de l’information ont un coût, les
investisseurs professionnels et plus particulièrement les gestionnaires de portefeuilles sont
inondés d’informations difficiles à traiter. La traduction de l’information qualitative brute en
données quantitatives, le changement de la notation d’une firme par une agence de notation,
pourrait réduire le coût de traitement de l’information pour cette catégorie d’investisseurs.
La réponse de Fama (1991) à cette position se trouve dans l’hypothèse du comportement
rationnel des investisseurs, pour cet auteur, l’influence exercée par les entités externes sur
l’évolution de la rentabilité d’un titre par la minimisation des coûts de traitement de
l’information pour les professionnels, conduit à un marché qui n’est pas totalement efficient.
1.2.2. Mode de cotation et formation des prix
Pagano et Roell (1996) définissent quatre types de marchés : les marchés fonctionnant à la
criée, les marchés dont la cotation est dite « par lot », les marchés à cotation en continu, la
cotation par spécialiste. Dans les marchés recourant aux deux premiers types de cotation,
l’ensemble des transactions est réalisé au même prix. Dans les deux derniers types de
cotation, les différentes transactions peuvent être réalisées à des prix différents.
Les auteurs ont démontré, en comparant les flux d’information liés aux différents types de
cotation, que les investisseurs disposent du maximum d’informations sur les marchés à la
criés. Suivi des marchés à cotation en continu, puis des marchés à cotation par lot et par
spécialiste.

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1.2.3. Les coûts de transactions

Les coûts de transactions apparaissent comme un frein à l’efficience des marchés même s’ils
permettent dans certains cas de limiter des transactions d’arbitrage néfaste à la réalisation des
conditions d’efficience du marché. En effet, les coûts de transaction trop élevés rendent les
arbitrages impossibles, voire inutiles. Toutefois, l’action des coûts de transaction peut affecter
les autres intervenants sur le marché ce qui exerce un effet direct sur la liquidité et la fluidité
du marché en réduisant le nombre de transactions.
L’efficience des marchés ne rime pas avec l’existence de coûts de transaction. Cependant, de
faibles coûts de transactions permettent de limiter certaines imperfections des marchés et
favorisent, dans certaines situations, l’efficience du marché.
2. Analyse de la structure organisationnelle du marché boursier marocain
L’analyse de la structure organisationnelle du marché marocain s’est faite en ayant recours
aux principales composantes de l’organisation d’un marché financier exposées supra.
2.1. Diffusion de l’information sur le marché
Au Maroc, la diffusion de l’information passe principalement par le canal officiel de l’organe
de contrôle l'AMMC. Les métiers de conseil financier, notamment, ceux livrés par les
journaux spécialisés sont peu ou pas développés et restent, toujours, du ressort des sociétés de
bourse.
Le courtage sur la BVC est assuré, exclusivement, par 18 sociétés de bourse qui ont pour
objet, outre la négociation en bourse, la garde des titres, le placement des titres émis, par les
personnes morales faisant appel public à l’épargne, la gestion de portefeuille en vertu d’un
mandat, le conseil et le démarchage de la clientèle.
L’orientation du marché par des organes externes est peu fréquente au Maroc. Cela est dû, en
effet, à l’absence du conseil financier apporté par les journaux spécialisés où par les agences
de notation, toutefois, certains signaux peuvent être véhiculé par l’autorité de contrôle,
notamment, le passage d’un titre vers le MADEX (regroupant les valeurs les plus liquides) qui
peut s’apprécier comme un signal émis par les autorités du marché, certifiant la liquidité et
l’importance de ce dernier.
2.2. Mode de cotation et coûts de transactions
Le système de cotation choisi au Maroc est un système dirigé par les ordres accompagné d’un
système de cotation par les prix. Ce dernier donne la possibilité aux sociétés de bourse de
coter en permanence des prix, offrant ainsi une liquidité supplémentaire aux investisseurs.
Chose qui constitue un point fort de l’organisation du marché marocain sur le volet de
formation des prix.

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Les coûts de transactions : sont représentés principalement par la taxe sur les plus-values de
cession d’actions qui est de l’ordre de 15% et qui vient réduire, sensiblement, le gain
potentiel, réalisé au moment des transactions.
3. Analyse empirique
Dans cette section on va présenter une étude empirique testant l’efficience du marché boursier
marocain sous sa forme faible. Les études testant l’efficience du marché boursier marocain ne
sont pas nombreuses. Les travaux les plus récents que nous avons recensés sont en faveur
d’une inefficience de ce marché.
3.1. Présentation de l’échantillon étudié
Les séries chronologiques considérées représentent les valeurs journalières à la fermeture de
deux indices boursiers de la place casablancaise : MASI (Moroccan All Shares Indexe) et
MADEX (Most Active Shares Index), et ce pour une période qui s’étale sur dix ans (du
01/01/2010 au 31/12/2019).
Les tests de la forme faible de l'efficience sont nombreux, et consistent dans leur grande
majorité à détecter la dépendance qui peut exister dans la série chronologique des prix ou des
rendements. En effet, l'hypothèse d'efficience faible stipule que la variation anticipée n'est pas
associée à la variation historique des cours. Les tests réalisés sont les tests d’autocorrélation et
les tests de racine unitaire.
L’analyse graphique des deux séries nous permet de rejeter l’hypothèse de normalité des
séries des prix de fermeture pour les deux indices étudiés.
Figure 1 : Graphes des indices MASI et MADEX à la fermeture

Source : établi par nos soins à partir de sortie du logiciel SPSS

Nous adoptons, donc, la transformation des prix de fermeture en rendements logarithmiques,

qui font l’objet de notre analyse:
𝑅𝑡 = ln(𝑡) − ln(𝑡 − 1)
Le coefficient d’asymétrie est strictement positif pour les deux séries de rendements. Ceci
implique que les distributions des séries ne sont pas symétriques. Elles sont étalées vers la

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droite et elles réagissent davantage à un choc positif qu’à un choc négatif. Le coefficient
d’aplatissement (kurtosis) est supérieur à trois pour les différents rendements, indiquant une
forte probabilité d’apparition des points extrêmes. On note également que le test de Jarque-
Bera (1980) montre que l’hypothèse de normalité est rejetée pour tous les rendements.
Tableau 1 : Test de normalité des séries de rendements LN

MADEX MASI

Source : établi par nos soins à partir de sortie du logiciel SPSS

3.2. Le test de racine unitaire (stationnarité)
Une série temporelle est dite non stationnaire, lorsque ses propriétés statistiques (moyenne et
variance) tendent à être modifiées dans le temps. Selon Nelson et Plosser (1982), la source de
la non-stationnarité peut être la présence de cycles ou de chocs permanents qui persistent sur
le long terme. On peut noter l’existence de deux types de processus non stationnaires, le
premier est le processus DS (Differency stationny) et le second TS (Trend stationary)
Dans la littérature, l’approche adoptée pour modéliser les séries non stationnaires consiste à
identifier les processus TS et DS. C’est notamment le cas de la modélisation par les processus
ARIMA (Box et al., 2011).
Le test de racine unitaire consiste à l’étude de la stationnarité au sein d’une série ou autrement
à la recherche de racine unitaire. Lorsque la série possède au moins une racine unitaire, elle
n’est pas stationnaire, tandis qu’une série qui n’a pas de racine unitaire est stationnaire.
Les tests standards utilisés en économétrie pour identifier si un processus est stationnaire ou
non sont, notamment, les tests de Dickey et Fuller (1979), de Ng et Perron (1995) et
Kwiatkowski et al. (1992). L’hypothèse nulle testée est la présence de racine unitaire pour les
tests de Dickey et Fuller (1979) et Ng et Perron (1995), et la stationnarité pour le test de
Kwiatkowski et al. (1992).
Pour notre échantillon, le test utilisé est le test de Dickey et Fuller, nous nous attarderons,
dans un premier temps, à présenter la méthodologie du test en question, pour passer ensuite à
la présentation des résultats pour les séries de rendements des indices marocains.

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 Structure organisationnelle et efficience informationnelle : cas du marché boursier marocain

La version augmentée du test de Dickey et Fuller (ADF) consiste à vérifier si la série possède
une racine unitaire, plus précisément si le processus est du type DS ou TS. Suivant les
hypothèses qu’on souhaite tester, l’ADF consiste en l’estimation des trois modèles suivants :
Modèle 1 : Δxt = φxt−1 + εt
Modèle 2 : Δxt = φxt−1 + c + εt
Modèle 3 : Δxt = φxt−1 + c + βt + εt
On cherche à tester l’hypothèse de racine unitaire :
H0 : φ = 0
H1 : φ < 0
La stratégie du test consiste à commencer par le test de la racine unitaire à partir du modèle le
plus général, à savoir le modèle 3 (avec une tendance et une constante). Pour passer
graduellement et en fonction du résultat de chaque test au test suivant.
Tableau 2 : Test Augmented Dickey and Fuller

Null Hypothesis: RENDEMENT_LN has a unit root (MASI)

Exogenous: Constant
Lag Length: 0 (Automatic - based on SIC, maxlag=26)

t-Statistic Prob.*

Augmented Dickey-Fuller test statistic -42.70722 0.0000

Test critical values: 1% level -3.432788
5% level -2.862503
10% level -2.567328

*MacKinnon (1996) one-sided p-values.

Null Hypothesis: RENDEMENT_LN has a unit root (MADEX)

Exogenous: Constant
Lag Length: 0 (Automatic - based on SIC, maxlag=26)

t-Statistic Prob.*

Augmented Dickey-Fuller test statistic -42.75091 0.0000

Test critical values: 1% level -3.432788
5% level -2.862503
10% level -2.567328

*MacKinnon (1996) one-sided p-values

Source : établi par nos soins à partir de sortie du logiciel SPSS

L’application des tests ADF (Augmented Dickey and Fuller) nous permet de rejeter
l’hypothèse nulle de l’existence d’une racine unitaire dans les deux séries de rendement. Nous
constatons que T-statistique est largement inférieure, aux valeurs critiques au seuil 1%, 5% et
10%.
Figure 2 : Graphes des rendements ln des indices MASI et MADEX

Revue Repères et Perspectives Economiques, Vol.4, N°2, Semestre 2, 2020 325

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rendement ln MADEX rendement ln MASI

.04 .04

.03 .03

.02 .02

.01 .01

.00 .00

-.01 -.01

-.02 -.02

-.03 -.03

-.04 -.04
10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19

Source : établi par nos soins à partir de sortie du logiciel SPSS

Le résultat du test ADF se trouve conforme aux graphiques des rendements ci-dessus : la
stationnarité des séries des rendements est facilement détectable sur les graphiques qui
affichent des fluctuations autour d’une moyenne. Nous pouvons confirmer que les deux séries
de rendements sont stationnaires.
3.3. Le test d’autocorrélation
Les tests d’autocorrélation ont été particulièrement utilisés pour vérifier l’hypothèse faible de
la théorie de l’efficience des marchés financiers. Pour Cootner (1964) les prix des actifs
financiers ont un caractère aléatoire, en raison de la faible autocorrélation observée dans le
temps. Fama (1965) a calculé les autocorrélations des variations journalières de 30 actions,
qui composaient le DOW JONES sur la période de 1957-1962. Le résultat de sa démarche, a
conclu que les autocorrélations restaient faibles et insuffisantes pour permettre l’obtention de
profits significatifs. Granger et Morgenstern (1963) ont également étudié le caractère aléatoire
des mouvements des cours boursiers à l’aide de la corrélation spectrale, et ont révélé le
caractère aléatoire des cours à court terme.
Le test d’autocorrélation permet de détecter la présence de dépendance linéaire au sein d’une
séquence d’une variable aléatoire X = Xt ,t ∈ T, et ses valeurs décalées dans le temps à l’ordre
k = 1, . . . , k. La fonction d’autocorrélation d’un processus X = Xt ,t ∈ T à l’ordre k se note :
̅ )(𝑋𝑡−𝐾 − 𝑋
∑𝑇𝑗=1+𝐾(𝑋𝑡 − 𝑋 ̅)
𝜌𝑘 =
̅ )2
∑𝑇𝑡=1(𝑋𝑡 − 𝑋
Lorsque les résidus obéissent à un bruit blanc, aucune autocorrélation n’est censée exister
dans la série. On peut alors utiliser différents tests pour vérifier que la séquence X = {Xt ,t ∈
T} est un bruit blanc, il s’agit notamment des tests de ”porte-manteau” ou tests d’adéquation
globale du modèle. En pratique, ils sont au nombre de deux : le test de Box et Pierce et le test

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 Structure organisationnelle et efficience informationnelle : cas du marché boursier marocain

de Ljung-Box (1978), nous allons nous pencher sur la présentation du dernier test qui sera
appliqué à notre étude.
̂2
𝜌
On note la statistique Q (k) = T(T+2)∑𝑇𝑡=1 𝑇−𝐾 , où k représente un décalage choisi
arbitrairement, qui permet de tester l’hypothèse : Hk 0 = ρ1 = ρ2 = . . . = ρk = 0 contre Hk 1 =
ρ1 = ρ2 = . . . = ρk = 0 Sous l’hypothèse que X = Xt ,t ∈ T est un bruit blanc et compte tenu
de la formule, La statistique de LB Q suit approximativement une loi du χ 2 à k degré de
liberté.
Tableau 3 : Autocorrelograme des séries

Source : établi par nos soins à partir de sortie du logiciel SPSS

Les résultats figurant dans le tableau, montrent que les rendements des deux indices
connaissent une autocorrélation significative pour l’ensemble de la période de l’étude. En
effet, les valeurs de probabilité correspondant à la statistique Q-stat (LB) sont inférieures au
seuil de significativité de 1%. Cela signifie que les rendements des deux indices présentent
une dépendance sérielle. Egalement, les valeurs des AC oscillent autour de zéro signifiant
l’absence d’une tendance à long terme dans la série traduisant ainsi une dépendance alternée
entre les rendements des deux indices.

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 Structure organisationnelle et efficience informationnelle : cas du marché boursier marocain

Ces résultats nous conduisent à rejeter l’hypothèse nulle d’absence d’autocorrélation sérielle
et à accepter l’hypothèse alternative selon laquelle la série temporelle étudiée présente une
dépendance sérielle.
Le résultat du test d’autocorrélation vient conforter les résultats du premier test de racine
unitaire et nous conduit à rejeter l’hypothèse faible d’efficience du marché boursier marocain.
3.4. Résultats et interprétations
Le résultat du test d’autocorrélation et du test de racine unitaire nous a permis de rejeter
l’hypothèse faible d’efficience du marché boursier marocain.
De surcroit, l’analyse de la structure organisationnelle du marché boursier marocain laisse
apparaître plusieurs lacunes qui peuvent expliquer l’inefficience relevée au niveau de ces
tests.
Ces lacunes ont trait, dans un premier temps, à l’existence de coûts de transactions élevées,
qui portent atteinte à la liquidité du marché. Au Maroc, cet aspect de coût de transaction est
dû principalement à la fiscalité : la taxe appliquée aux plus-values de cession de valeurs
mobilières peut altérer le comportement des investisseurs en les amenant à prendre leurs
décisions d’achat ou de vente sur la base de ce critère (fiscalité) et non en se référant à
l’information disponible sur le marché, ce qui est en faveur de l’inefficience.
Dans un second temps, l’absence d’influence externe exercée par les journaux spécialisés et
les agences de notation est théoriquement en faveur de l’efficience, mais dénote aussi de la
faible maturité du marché marocain.
Au surplus, la mission de courtage est assurée principalement par des sociétés de bourse, qui
occupent une place prépondérante comme canaux de diffusion de l’information. Ces sociétés
sont dans leur grande majorité des filiales de banques, ce qui peut aller à l’encontre de
l’efficience informationnelle du marché, dans le sens où les recommandations formulées
peuvent servir les enjeux commerciaux de ces entités et de leurs sociétés mère.
Également, l’indépendance de l’organe de contrôle des marchés de capitaux n’est pas encore
accomplie, du fait de la présence des membres du gouvernement dans le conseil
d’administration et de la nomination du président du collège par le gouvernement.
L’importance de l’indépendance du contrôle est vitale pour l’efficacité informationnelle du
marché : en effet, plus l’organisme de contrôle est indépendant plus les décisions qu’il prend
sont orientées vers l’intérêt des investisseurs et plus l’égalité du traitement est assurée en
limitant l’intention d’initié. L’indépendance de l’exécutif s’avère être, également, un élément
important, pour renforcer les pouvoirs de l’entité, particulièrement, lorsque des sanctions
doivent être infligées à certains opérateurs de marché.

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 Structure organisationnelle et efficience informationnelle : cas du marché boursier marocain

Les éléments évoqués influencent directement ou indirectement l’information et son mode de

diffusion aux différents opérateurs du marché, les lacunes relevées peuvent expliquer
l’inefficience du marché boursier marocain relevée par les tests empiriques réalisés.
Conclusion
La structure organisationnelle du marché financier est susceptible d’influencer son efficience,
dans la mesure où ses différentes composantes ont une incidence sur l’information, sa qualité
et les moyens de sa diffusion. L’information elle-même représente la clé de voute de
l’efficience d’un marché financier.
Pour traiter cette problématique nous avons présenté, dans un premier lieu, l’hypothèse de
l’efficience des marchés financiers et explorer la revue de littérature traitant de la relation
entre l’efficience informationnelle et la structure organisationnelle du marché financier.
Nous nous sommes intéressés, également, à la vérification de l’efficience du marché boursier
marocain sous sa forme faible à travers des tests empiriques.
Nous avons relevé, à travers cette étude, que l’hypothèse d’efficience au sens faible du
marché boursier de Casablanca n’est pas vérifiée. Une première piste d’investigation, nous, a
conduit à analyser l’aspect organisationnel de ce marché. Le résultat de notre analyse montre
que les pratiques organisationnelles sur ce marché ne se hissent pas encore aux pratiques
internationales. On a également constaté, l’importance des coûts de transactions et des
services de courtage monopolisés par des sociétés de bourse dépendantes du secteur bancaire
et une dépendance des organes de contrôle. Tous ces facteurs réunis constituent un obstacle à
l’efficience informationnelle sur ce marché.

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 Structure organisationnelle et efficience informationnelle : cas du marché boursier marocain

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