Master Banque et Finance Participative

Anne universitaire 2016/2017

E FF I C I E N C E D E S M A R C H S F IN A N C I E R S
P RI N C I P E S ET A N O M A L I E S

Ralis par :
- Mehdi Hlousse Encadr par :
- Amine Lrhaich Pr.Hassan Bassidi
- Youssef Echchkef
Plan
Introduction
1. Thorie defficience des marchs financiers
2. Les types defficience des marchs financiers
3. Les formes defficience informationnelle
4. Les conditions de validation de la thorie defficience
informationnelle
5. Lanalyse technique et lanalyse fondamentale
6. Les tests empiriques des formes defficience informationnelle
7. Les anomalies de la thorie de lefficience des marchs financiers
8. La validation empirique de la thorie defficience informationnelle
.Conclusion
Introduction

Lagent conomique est cens prendre des dcisions

financires cet agent conomique soit il dispose
dune position sur le march financier do une
disposition dun certain nombre dactif financier, soit
il cherche couvrir pour la premire fois une
position sur ce march par le biais dun placement ou
dun investissement.
Introduction

Dans ces deux cas lagent conomique pour prendre

une dcision il doit se rfrer une information qui
mane de ce mme march. Cette information doit
tre collecte analyse et interprte pour agir et
grer sa position soit en couvrant pour la premire
fois une position en cherchant acqurir des actifs
financiers soit en cherchant saisir les opportunits
(prix attractif) et changer de position.
Introduction

Dans le domaine de gestion de portefeuille on est

cens savoir la situation de march en matire de
disponibilit de linformation puisquelle est un pr
requis pour la prise de dcision.
Introduction

A quoi sert le concept defficience des marchs ?

De manire simple et schmatique ce
concept exprime que le prix cot reflte
fidlement la ralit conomique sous-
jacente et permet donc une bonne prise de
dcision ( Achat ou vente ).
 Thorie defficience des
marchs financiers

1. D F I N I T I O N S

2. H I S T O R I Q U E D U C O N C E P T
Dfinition

L'hypothse d'efficience des marchs financiers

est un concept central de la thorie financire
moderne. Si les marchs sont efficients, cela
signifie qu'aucune stratgie d'investissement ne
peut permettre de dgager, pour un niveau de
risque donn, un profit anormal.
Ceci signifie que les actions schangent
toujours leur juste valeur ; les actions sous ou
survalues nexisteraient donc pas.
Dfinition

Donc La dfinition classique dun march

efficient est celle dun march o les prix des
actifs financiers cots refltent
compltement tout moment toute
linformation disponible et donc correspond
la vritable valeur du titre,
Dfinition

Comme c'est le cas en particulier du march

secondaire (march boursier), les oprateurs
ragissent correctement et quasi
immdiatement aux informations s'ils
ont la capacit cognitive de les
interprter avec justesse.
 Cours

March parfaitement efficient

March imparfaitement efficient

jours
-10 +10
Date de publication dune
information nouvelle favorable

S. EDOUARD - Marchs financiers

Histoire du concept

La thorie de lefficience des marchs

financiers a t pour la premire fois
introduite par le mathmaticien
franais Louis Bachelier qui a soutenu
sa thse de doctorat sur la
thorie de la spculation en 1900;
Histoire du concept

Bachelier introduisait lhypothse que les cours

boursiers suivent une marche alatoire, lhypothse
que les volutions futures ne peuvent tre prdites
sur la base des actions passes.
Ce concept donnera plus tard la notion de march
alatoire (march au hasard) des cours boursiers
dans la thorie moderne de la finance.
Histoire du concept

Aprs lclipse de la grande dpression ,

il a fallu attendre les annes 50 avec
les travaux
conomtriques de Kendall (1953) pour
voir lveil des chercheurs pour la
thorie de lefficience des marchs financiers qui
annona que Le mouvement du prix des actions sur
les marchs est essentiellement alatoire .
 Histoire du concept

Louis Bachelier na pas cit les travaux antrieurs

de la thorie defficience, laissant penser Paul
Samuelson quil lavait accouch dune nouvelle
thorie,

En 1965, Paul A. Samuelson indiquait en

traitant cette thorie que :
si les cours des actions taient
prvisibles et non pas
alatoires, alors il serait possible de prendre des
positions de manire gnrer des gains
systmatiques
Histoire du concept

EUGENE FAMA (1965)

EUGENE FAMA a postul dans ses
articles fondateurs de 1965 :

Quun march financier est dit

efficient si et seulement si l'ensemble des
informations disponibles concernant chaque
actif financier cot sur ce march, est
immdiatement intgr dans le prix de cet actif
Histoire du concept

Fama propose deux concepts fondamentaux qui

dfinissent les marchs comme efficients.
Le premier est le niveau d'efficience des marchs (les
modles peuvent changer en fonction de l'efficience) :
l'efficience forte
l'efficience semi-forte
l'efficience faible
Le deuxime est de dmontrer l'incompatibilit d'un
quilibre des marchs et de son efficience.
Histoire du concept

Ainsi sur un march efficient, ds qu'une

information concernant un actif existe, le prix de cet
actif est instantanment modifi pour incorporer
cette information.
Histoire du concept

JENSEN (1978) postule que sont

rputs efficients les marchs sur
lesquels les prix des actifs cots
intgrent les informations les
concernant de telle manire qu'un investisseur
ne peut, en achetant ou en vendant cet actif, en tirer
un profit suprieur aux cots de transaction
engendrs par cette action
Histoire du concept

De ce fait, l'efficience est apprhende priori

comme l'aptitude du march rtablir l'quilibre;
le march est alors dit efficient si les prix qui s'y
forment constituent des signaux fiables permettant
aux investisseurs de prendre les bonnes dcisions
d'allocation des ressources,
Pour cela, il faut que les actions soient correctement
values en fonction de l'information disponible un
certain temps,
Les types defficience des marchs financiers

3 catgories principales defficience peuvent tre

distingues :

1/ Efficience allocationnelle
2/ Efficience oprationnelle
3/ Efficience informationnelle
Efficience allocationnelle

Lefficience allocationnelle indique que le march

est capable dorienter les fonds vers les emplois les
plus productifs.
lgalit de taux de rendement de rendement
marginale.
le marche va slectionner les investissements les
plus favorable au dynamisme de lconomie
Efficience oprationnelle

L'efficience est dite oprationnelle si les

intermdiaires financiers (banques, OPCVM ou
socits de bourse...) mettent en relation les offreurs
et les demandeurs des capitaux dans le marche pour
faire leur transaction avec le cout le plus faible
Les intermdiaires financiers tirent juste une
rmunration contre cette service
Efficience informationnelle

Un march est jug efficient quand le prix des actifs

prend en compte, chaque instant, toute
linformation pertinente disponible concernant la vie
de lentreprise.
 Efficience Efficience Efficience
Informationnelle oprationnelle allocationnelle
formes de lefficience informationnelle

FAMA (1965) a distingu 3 formes defficience

informationnelle selon la nature des informations
disponible intgrer dans le prix :
1/ Forme Faible
2/ Forme Semi-Forte
3/ Forme Forte
Forme Faible

Sur un march efficient de forme faible, les prix

actuels des titres prennent en compte les cours, les
rentabilits et les volumes des transactions passes.

Il n'est pas possible de tirer profit des informations

passes pour prvoir l'volution future du prix.

Donc, il faut chercher des informations nouvelles

pour se servir prendre la bonne dcision.
Forme Semi-Forte

Cette forme defficience comprend non seulement les

cours et les volumes antrieurs, comme dans la
forme faible, mais aussi toute linformation publique
(rapports annuels, les annonces de rsultats, les
distributions dactions gratuites, les rumeurs, les
offres publiques, etc.)
Il nest pas possible de tirer profit parti des
information publique pour raliser des profit
anormaux dans le marche.
Forme Forte

Cette dernire forme de lefficience est la plus

restrictive puisque lensemble dinformation
comprend, en plus de lhistorique des prix et
linformation publique, toute information prive
Cette forme defficience, considre quaucune
information, quelle soit publique ou prive, ne
permet aux investisseurs de raliser durablement des
rentabilits anormales
 Faible
Ensemble de toute linformation
concernant laction
Ensemble de toute linformation
publique disponible

Semi- Ensemble de toute linformation

forte contenue dans la srie historique des prix

Forte
Les conditions de validation de la thorie defficience des
marchs financiers

L'hypothse d'efficience des marchs financiers est

base sur l'existence de cinq conditions essentielles
permettant de valider cette thorie :
1/ La rationalit des investisseurs
2/ La libre circulation de l'information
3/ La gratuit de l'information
4/ Absence des cots de transactions et
d'impts de bourse
5/ L'atomicit des investisseurs et la liquidit
La rationalit des investisseurs

Les marchs financiers ne peuvent tre efficients que

si les agents conomiques agissant sur ce march
sont parfaitement rationnels, en d'autres termes les
agents conomiques doivent agir de manire
cohrente par rapport aux informations qu'ils
reoivent.
La rationalit des investisseurs

Ainsi en cas d'anticipation d'un vnement

susceptible de faire augmenter le cours d'un titre, les
investisseurs sont supposs acheter ce titre ou le
conserver ; rciproquement un vnement ngatif
doit engendrer de la part des investisseurs une
dcision de vente
La libre circulation de l'information

Pour que les marchs financiers soient efficients, il

faut que les prix intgrent instantanment
l'ensemble des informations disponibles: ce qui
ncessite que l'information soit diffuse
simultanment auprs de tous les agents
conomiques.
La libre circulation de l'information

Ainsi il ne doit pas y avoir de dcalage temporel

entre le moment o un agent conomique reoit
l'information et le moment o un autre agent reoit
la mme information.
Les agents conomiques doivent pouvoir traiter les
informations instantanment et agir sur le march
immdiatement en fonction de cette information
obtenue
La libre circulation de l'information

Le march refltera alors l'ensemble des opinions

qui ont t exprimes par les intervenants. Cette
hypothse est fonde donc sur celle d'asymtrie
d'information.
La gratuit de l'information

Cette condition postule que les agents conomiques

doivent obtenir les informations sur le march
financier sans supporter de cots supplmentaires
de gestion.
La gratuit de l'information constitue une condition
essentielle l'hypothse de l'efficience
Absence des cots de transactions et d'impts
de bourse

En cas de prsence de cots de transaction ou

d'impts; les agents conomiques peuvent hsiter
investir ou dsinvestir, de peur que ces cots
annulent leurs gains potentiels ralisables.
L'investisseur n'agira sur le march que dans la
mesure o le gain espr est suprieur aux cots de
la transaction supporte.
L'atomicit des investisseurs et la liquidit

La thorie des marchs efficients implique

l'existence d'une totale liquidit et d'une complte
atomicit des investisseurs
Aucun investisseur ne doit pouvoir tre en mesure
d'influencer le march par sa simple intention de
vendre ou d'acheter une masse importante de titres.
Lanalyse technique et
lanalyse fondamentale

1/ ANALYSE TECHNIQUE

2/ ANALYSE FONDAMENTALE
Analyse technique

L'analyse technique, appel aussi analyse chartiste

ou graphique, tudie les Mouvements de prix des
actions court ou moyen termes pour identifier des
tendances et faire des projections Pour le court ou
moyen terme, on tudie l'historique des cours sur
une priode pouvant Aller de 10 jours plusieurs
annes.
Analyse technique
Analyse fondamentale

Lanalyse fondamentale consiste a analyser les

information conomique et comptable de lentreprise
afin de dterminer la valeur intrinsque de
lentreprise (valeur relle)
Cette valeur est dfrent au cours boursier qui
reprsente une perception de la ralit conomique
de l'entreprise par les investisseurs
Une entreprise peut sur ou sous valorise
Les tests empiriques de lefficience de marches financiers

Depuis la fin des annes 60, la thorie financire

sest ds lors enrichie dune srie de tests empiriques
(modifis ou amliors ventuellement par la suite)
qui tentent dtudier, sur les plus importantes
places financires mondiales, les trois formes
defficiences qui viennent dtre dfinies.
Les tests empiriques de lefficience de marches financiers

Ces nombreux tests amnent Fama (1991) changer

la dnomination des tests defficiences
Les tests de la forme faible deviennent les tests
sur la prvisibilit des Rentabilits ;
Les tests de la forme semi-forte deviennent les tests
dtudes dvnements ;
Et ceux de la forme forte sont appels dsormais les
tests sur linformation Prive.
 Les tests de la forme faible : tests de prvisibilit de
rentabilits

Cette catgorie de tests consistant dterminer si lon

peut prvoir les rentabilits futures partir des
rentabilits passes.
Principaux rsultats obtenus :

tude a court terme (horizon court)

Les tudes sur horizon court mettent majoritairement
en vidence l'existence d'auto corrlations
statistiquement significatives, tmoignant ainsi de la
possibilit de prvoir les rentabilits partir des valeurs
passes
Les tests de la forme faible : tests de prvisibilit de
rentabilits

Etude a long terme (horizon long) :

(mean reversion) : daprs Summers (1986)
aprs une priode de hausse (respectivement de
baisse), les rentabilits suivront une tendance
dcroissante (respectivement croissante) afin de
retourner vers leur valeur moyennes.
Le marche nest pas alatoire.
Les rentabilit sont prvisible a partir des rentabilit
passes.
Les tests de la forme faible : tests de prvisibilit de
rentabilits

Toutefois, la prsence d'une composante mean

reverting dans les prix induit ncessairement un
cart (plus ou moins durable) du prix la valeur
fondamentale,
plus l'cart des prix par rapport la valeur
fondamentale est durable, plus il est possible
d'tablir des rgles de spculation permettant de
gnrer des profits anormaux
Les tests de la forme semi-forte : tests dtudes vnementielles

L'objet de ces tests est de dterminer si les prix

intgrent rapidement ces diverses informations
publiques et la vitesse avec laquelle le prix s'ajuste
cette information.
Fama montre les prix semblent sajuster en un jour
lannonce dun vnement donc le march est
efficient.
Les tests de la forme forte : tests de linformation prive

existe-t-il des investisseurs dtenant une information

prive qui nest pas reflte dans les prix ?
Ltude de Jaffe [1974] concerne la spculation des
insiders. Il montre, dune part, que les insiders
disposent dinformations prives non refltes dans
les cours et, dautre part, quils peuvent raliser des
profits anormaux, ce qui lamne conclure en
termes dinefficience au sens fort.
Les tests de la forme forte : tests de linformation prive

Jaffe [1974] montre en outre que le march ne ragit

que trs lentement lannonce doprations
dinsiders. Les outsiders peuvent alors tirer profit de
linformation publique concernant ces oprations
dinsiders.
Les Anomalies

Ce concept constitue le noyau dur de la finance

moderne, mais il fait lobjet de nombreuses critiques
manant des dfenseurs de la finance
comportementale, qui ont relev un certain nombre
danomalies, notamment pendant la crise des annes
2000 et plus rcemment celle des subprimes
Les Anomalies

le phnomne de mimtisme: le fait quun agent

suit les dcisions dautres agents pour prendre ses
propres dcisions.
 Les Anomalies

Le mimtisme est la notion selon laquelle on prfre

investir son pargne de la mme faon que la
majorit en tout temps.
Autrement dit, cela consiste se fier la sagesse du
plus grand nombre mme si ce dernier trompe.
Les Anomalies

La surraction: est caractrise par un excs

doptimisme, des investisseurs sur les perspectives
dune socit, se traduisant par des achats de titres
qui augmentent jusqu ce quils se rendent compte
que leur optimisme tait non fond, donc ils vendent
Les Anomalies

la sous-raction: Les investisseurs ragissent

mais avec une intensit insuffisante par rapport
lvnement, entranant un ajustement progressif
dans les mois qui suivent.
Les Anomalies

Le price momentum: est prsent lorsque la

performance (positive ou ngative) des derniers mois
a tendance continuer pour les mois suivants.
Les Anomalies

La dfinition elle-mme :
Un march efficient est un march sur lequel les prix
refltent toute linformation disponible et o les
agents ont un comportement et des anticipations
rationnelles. Or, si les prix refltent toute
linformation disponible et si les agents agissent
rationnellement, il sen suit une disparition du
march
Les Anomalies

En effet, sous ces conditions, il ny aura pas

dchange puisque tous les agents vont vouloir
vendre les titres dont le prix va baisser et acheter
ceux dont le titre va augmenter : faute dchange, le
march ne peut pas exister.
La validation empirique de la thorie defficience
informationnelle

La validation empirique de cette hypothse sinscrit

dans une double perspective.
Au plan thorique, il sagit de vrifier son bien-fond
dans la construction des modles normatifs
dvaluation.
Au plan pratique, il sagit dorienter linvestisseur
dans sa collecte dinformations puis dans la mise en
uvre des techniques de gestion de portefeuille qui
en dcoulent.
La validation empirique de la thorie defficience
informationnelle

Malgr que la thorie de lefficience informationnelle

na cess dtre teste dans le cadre des marchs
boursiers depuis prs de 50 ans, aucune conclusion
tranche concernant sa validit empirique na t
mise en vidence.
Donc, on ne peut pas tester rellement lefficience
puisque lon teste invitablement lhypothse jointe
de la validit de lefficience et du modle de
formation des cours boursiers.
Conclusion

Pour conclure, on peut dire que le sujet de

lefficience des marchs financiers est lobjet de
beaucoup de discussion entre les thoriciens et elle
est perue de faon diffrente de sorte que chacun il
lexplique selon sa propre conception. Lefficience de
march financiers est caractristique des pays
dvelopp et plus on scarte de dveloppement plus
on se rencontre au marchs financiers inefficients.
Conclusion

Nous avons vu quun apriori trs fort existe en sa

faveur renforcer par ailleurs par lhypothse de
rationalit.
Malgr tous, cette thorie reste trs controverse
pour plusieurs raisons, la premire concerne le
problme li sa dfinition rendant ainsi trs
difficile toute vrification empirique, on constate par
ailleurs sur les marchs financiers lexistence
danomalies et de saisonnalit dans les rentabilits.
 MERCI POUR
VOTRE AIMABLE
ATTENTION