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Chapitre 2
La dcision dinvestissement
De toutes les dcisions long terme prises par lentreprise, linvestissement est certainement
la plus importante. Lentreprise doit non seulement investir pour assurer le renouvellement de
son matriel de production, cest dire essayer dobtenir des gains de productivit, mais elle
doit assurer le dveloppement de son activit en augmentant sa capacit de production ou, en
fabriquant des produits nouveaux.
La dcision dinvestissement est une dcision de nature stratgique, et ce titre, elle engage
lavenir de lentreprise. Une mauvaise orientation peut condamner la survie de la socit. Il y
a cela deux raisons essentielles :
linvestissement est un choix irrversible : il est difficile de cder des biens, souvent
spcifiques, en cas de surcapacit de production ;
linvestissement ncessite des fonds substantiels : si les flux montaires sont infrieurs aux
flux anticips, des problmes de trsorerie apparatront car il faut de toute faon supporter
les charges fixes.
Cest pourquoi, des outils daide la dcision bass sur lapplication de techniques
quantitatives sont proposes afin de permettre une meilleure valuation de la dcision
dinvestissement.
1 dfinition de linvestissement
1.1 La dfinition comptable de l'investissement
Comptablement, l'investissement est une acquisition de l'entreprise qui est inscrite son actif.
Il comprend les biens durables figurant au registre des immobilisations :
- les immobilisations incorporelles (fonds commercial, brevets,...),
- les immobilisations corporelles (constructions, matriel technique et outillage,...)
- les immobilisations financires (titres de participations, prts,...).
Nathalie Gards Matre de confrence en gestion
29/06/2006
Finance dentreprise
A cette dfinition restrictive, il faut ajouter d'autres formes d'investissements qui ne sont pas
inscrits dans le haut du bilan :
- les biens affects la production qui sont lous en crdit bail mobilier ou immobilier,
- certains investissements immatriels comme la formation du personnel, la recherche
par exemple qui vont augmenter le potentiel futur de l'entreprise,
- le besoin de financement de l'exploitation qui, au plan financier constitue un besoin
permanent.
1.2 La dfinition financire de l'investissement
Pour une entreprise, investir c'est mettre en uvre aujourd'hui des moyens financiers pour, au
travers des activits de production et de vente, gnrer des ressources financires sur plusieurs
priodes ultrieures.
L'ide est que le placement de liquidits dans un projet dans un premier temps procurera
l'investisseur un retour de liquidits dans un deuxime temps. Ceci sous entend que les gains
futurs seront plus importants que les capitaux investis dans le projet.
Aussi, l'investissement engage l'entreprise sur le moyen et long terme. Si les profits esprs ne
sont pas raliss, l'entreprise qui a engag des disponibilits importantes dans un projet risque
de connatre de graves difficults financires : d'une part, les capitaux investis ne seront pas
rmunrs au niveau souhait mais en plus, l'insuffisance de recettes peut amener l'entreprise
l'tat de cessation de paiement (chances d'emprunts,...).
1.3 La modlisation du problme d'investissement
Le problme d'investissement revient slectionner des projets en comparant le cot de
l'investissement I0 et ce qu'il peut rapporter, c'est dire les gains futurs esprs G1, G2,...Gn.
Dates
Flux Fi.
-Io
+G1
+G2
+G3
+Gn
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elle rduit la ralit conomique en ngligeant dautres variables qui peuvent savrer tre
tout aussi importantes pour un projet dinvestissement (facteurs humains, aspects
stratgiques,...).
elle utilise la fois des donnes certaines (le montant de linvestissement) et des donnes
incertaines (estimations des gains futurs).
Cest pourquoi, les rsultats obtenus doivent tre relativiss, ce modle ntant quun outil
daide la dcision parmi dautres.
1.4 La question du financement
En matire financire, la thorie tablit qu'il y sparation des dcisions d'investissement et des
dcisions de financement :
dans un premier temps, il y aura choix d'investissement parmi plusieurs projets possibles,
indpendamment des problmes de financement,
dans un deuxime temps, une fois le projet retenu, il y aura recherche du financement
optimal, en combinant fonds propres et endettement financier.
Ainsi, on slectionne les investissements sans intgrer le cot d'un ventuel endettement dans
les calculs financiers. Implicitement, cela revient faire l'hypothse d'un financement intgral
par capitaux propres. D'autre part, on ne tient pas compte des charges financires pour
dterminer les gains futurs gnrs par les projets d'investissement choisis. Les flux financiers
esprs seront donc calculs hors frais financiers.
Ce principe relve d'une approche externe de l'entreprise selon laquelle le gestionnaire doit
disposer d'un stock de ressources de financement (ressources propres + dettes financires)
adapt et dont il va chercher minimiser le cot sans qu'il soit pos a priori que telle
ressource est affecte tel emploi. Avec les ressources disponibles, il doit grer un
portefeuille d'investissements en fonction des opportunits et de la rentabilit.
Par contre, si certains investissements bnficient de financements taux bonifis, ce principe
dunicit du financement na plus cours.
29/06/2006
Finance dentreprise
29/06/2006
Finance dentreprise
1
210
100
2
240
120
3
267
130
4
216
110
5
189
94
Les charges fixes, hors amortissements, sont values 44 K et sont supposes rester ce
niveau pendant les 5 annes. Limpt sur les bnfices est de 331/3%.
Nathalie Gards Matre de confrence en gestion
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Finance dentreprise
Solution :
Annes
Chiffre daffaires (1)
Charges variables (2)
Charges fixes hors amort. (3)
Amortissements (4)
Rsultat avant impt
Impt (5)
Rsultat net (6)
CA - Charges dcaissables :
(1) - (2) - (3) - (5)
Rsultat net + Amort. :
(6) + (4)
1
210
100
44
32
34
11,33
22,67
54,67
2
240
120
44
32
44
14,67
29,33
61,33
3
267
130
44
32
61
20,33
40,67
72,67
4
216
110
44
32
30
10
20
52
5
189
94
44
32
19
6,33
12,67
44,67
54,67
61,33
72,67
52
44,67
29/06/2006
Finance dentreprise
Exemple :
Un investissement de 500 K (amortissements constants) est cd au terme du projet (5 ans)
pour 60 K.
La plus-value est gale 60 - (500 - 5*100) = 60. L impt sur la plus-value est gal
60*33 1/3 % = 20. La rentre nette de trsorerie est de 60 - 20 = 40 K.
2.4.2 La rcupration du BFRE
En fin de projet, les stocks sont liquids, les crances clients sont recouvres et les dettes
fournisseurs rgles. On considre alors que le besoin en fonds de roulement (BFR initial +
BFR complmentaires) est rcupr.
-Io
+CF1
+CF2
+CF3
+CFn
Comparaison
actualisation
Si lon veut comparer lensemble des cash-flows lis au projet et linvestissement lui-mme, il
est donc ncessaire dactualiser les flux gnrs la date de linvestissement I0.
Il existe quatre critres principaux dvaluation : la valeur actuelle nette, lindice de
profitabilit, le dlai de rcupration du capital, et le taux de rentabilit interne.
Nathalie Gards Matre de confrence en gestion
29/06/2006
Finance dentreprise
VAN = - I +
CF (1+t)
i =1
-i
Lorsque les flux attendus sur la priode considre sont constants, on a alors :
1 (1 + t ) n
VAN = I 0 + CF
t
I = 100
La VAN est gale 30 (1,1)-1 + 40 (1,1)-2 + 50 (1,1)-3 + 20 (1,1)-4 - 100 = 111,56 - 100 =
11,56.
3.2.4 Remarque
29/06/2006
Finance dentreprise
La VAN mesure lavantage absolu susceptible dtre retir dun projet dinvestissement. Elle
dpend donc de limportance du capital investi dans le projet. Ainsi, elle ne permet pas de
comparer des projets avec des montants de capitaux investis trs diffrents.
Exemple :
Soit le projet B suivant :
I = 100
Et le projet B suivant :
I = 300
Au taux de 10%, on a VAN (B) = 8,49 et VAN (B) = 25,47 cest dire 8,49 * 3.
Selon cet exemple, on choisira le projet B puisque la VAN est trois fois plus leve. Or, les
deux projets ont la mme rentabilit puisque les sommes des cash-flows sont identiques
lorsquelles sont rapportes linvestissement initial.
IP =
CF (1 + t )
i =1
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Finance dentreprise
Pour quun projet soit acceptable, il faut que son IP soit suprieur 1. Lorsque plusieurs
projets dinvestissements sont possibles, on retient celui qui possde lindice le plus fort,
condition toutefois quil soit suprieur 1.
Dans lexemple prcdent :
IP (B) = 108,49/100 = 1,08
IP (B) = 325,47/300 = 1,08
Les deux projets ont bien les mmes indices et cet indice est suprieur 1.
3.4 Le dlai de rcupration du capital investi (DR)
3.4.1 Dfinition
Cest le temps au bout duquel le montant cumul des cash-flows actualiss est gal au
montant du capital investi. Le taux dactualisation est toujours le cot du capital.
3.4.2 Critres de slection des projets
Plus le dlai de rcupration est court, plus le projet est suppos tre intressant en raison :
du risque couru par lentreprise (plus lhorizon est loign, moins les prvisions sont
fiables et plus lenvironnement est incertain) ;
de la rentabilit (en gnral, plus le dlai de rcupration est court, plus le projet est
rentable).
Exemple
Soit le projet suivant :
CF1 = 38 000, CF2 = 50 000, CF3 = 45 000, CF4 = 40 000 et CF5 = 20 000
Annes
Cash-flows
1
38 000
2
50 000
3
45 000
4
40 000
5
20 000
Cash-flows
actualiss
38 000(1,1)-1
= 34 545
50 000(1,1)-2
=41 322
45 000(1,1)-3
= 33 809
40 000(1,1)-4
= 27 320
20 000(1,1)-5
= 12 418
75 868
109 677
136 997
149 415
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Finance dentreprise
On a donc:
[(100 000 - 75 868) / 33 809]*12 = 8,5
Do DR = 2 ans et 8 mois
3.5 Le taux interne de rentabilit (TIR)
3.5.1 Dfinition
Le TIR est le taux t pour lequel il y a quivalence entre le capital investi et les cash-flows
gnrs par ce projet. Soit :
n
I=
i =1
CFi (1+t)-i
Or, comme VAN = - I + CFi (1+t)-i, le TIR est donc le taux pour lequel la VAN est nulle.
Exemple :
On reprend le projet A :
Nous avons :
100 = 30 (1+t)-1 + 40 (1+t)-2 + 50 (1+t)-3 + 20 (1+t)-4
Par essais successifs, nous trouvons que t est gal 15,32%.
3.5.2 Critres de slection
Tout projet dont le TIR est infrieur au taux de rentabilit minimum exig par lentreprise sera
rejet. Ce taux est appel taux de rejet . Entre plusieurs projets acceptables, le projet
possdant le TIR le plus lev sera retenu.
Remarque :
Si le TIR est gal au taux de rentabilit minimum, le projet est neutre lgard de la
rentabilit globale de lentreprise. Par contre, si le TIR est infrieur, la ralisation du projet
entranera la chute de la rentabilit globale de lentreprise. Aussi, le TIR reprsente le cot
maximum du capital susceptible de financer linvestissement.
29/06/2006
Finance dentreprise
I = 100
40
t
- 100
29/06/2006
Finance dentreprise
Le cot du capital sera la moyenne arithmtique pondre des cots des diffrentes sources de
financement, soit :
t = [(0,08 1400) + (0,06 1000)] 2400 = 7,17%
4.1 Le cot des capitaux propres
Le cot des capitaux propres est le taux de rentabilit exig par les actionnaires. Cette
esprance de gain a t mesure par deux modles thoriques complmentaires.
Le premier fonde son raisonnement sur laction (modle de Gordon), lautre sur le march
financier (Modle dquilibre des actifs financiers, ou MEDAF).
4.1.1 la formule de Gordon
Pour dterminer la valeur dune action, il est possible dutiliser les cours futurs et les
dividendes esprs (supposs certains). En effet, la thorie financire admet que la valeur
dune action est gale la valeur actuelle de lensemble des dividendes esprs, calcule au
taux de rentabilit exig par les actionnaires.
29/06/2006
Finance dentreprise
On suppose :
C0
D1
D2
D3
Dn+Cn
On a donc:
n
C0 =
D (1 + t )
i =1
+ Cn (1 + t ) n
On peut alors considrer deux cas de figure : le niveau de dividende reste constant dans le
temps, ou il augmente un rythme constant.
a - les dividendes sont constants
Dans ce cas, D1 = D2 = ... = Dn
et C0 = D (1 + t)-1 + D (1 + t)-2 + ... +D (1 + t)-n Cn (1 + t)-n
do C0 = D
1 (1 + t ) n
+ Cn (1 + t ) n
t
C0 =
D
t
et t =
D
C0
C0
D1
D2
D3
Dn+Cn
29/06/2006
Finance dentreprise
Cest dire :
0
Co
D1
D1(1+g) D1(1+g)2
n
D1(1+g)n-1 +Cn
Ainsi :
C0 = D1(1+t)-1 + D1(1+t)-2(1+g) + + D1(1+t)-n(1+g)n-1 + Cn(1+t)-n
Les premiers termes sont une progression gomtrique de raison (1+g)(1+t)-1 donc :
C 0 = D1 (1 + t ) 1
(1 + g ) n (1 + t ) n 1
+ C n (1 + t ) n
1
(1 + g )(1 + t ) 1
Cest dire,
C 0 = D1
(1 + g ) n (1 + t ) n 1
(g t)
Or, quand n tend vers linfini, (1+g)n(1+t)-n tend vers 0 ( condition que g < t).
Do :
C0 =
D1
tg
Cest dire :
t=
D1
+g
C0
29/06/2006
Finance dentreprise
les investisseurs se placent dans un march de capitaux parfait (pas dimpt, ni frais de
transaction),
On admet alors que, pour un titre, le taux de rentabilit espr est uniquement fonction du
taux dintrt sans risque et dune prime de risque.
Or, pour un investisseur, la rentabilit espre dun titre est fonction du risque : plus le risque
est important, plus la rentabilit exige sera leve. Si lon considre la volatilit ou la
sensibilit de la rentabilit dun titre par rapport aux fluctuations de la rentabilit du march,
on a dans ce cas, que :
E(RX) = RF + [E(RM) - RF]
Avec :
Exemple :
Les actions dune entreprise sont caractrises par un de 0,8. Sachant que la rentabilit du
march est de 15% et celle des actions sans risque de 9%, quel est le taux de rentabilit exig
par les actionnaires ?
E(RX) = 0,09 + 0,8[0,15 - 0,09] = 0,138, soit 13,8%
29/06/2006
Finance dentreprise
capital
d
500
400
300
200
100
1
2
3
4
5
restant intrts
50
40
30
20
10
amortissements
annuit
100
100
100
100
100
150
140
130
120
110
- annuits constantes:
a = 0
annes
1
2
3
4
5
i
1 (1 + i )
= 500
capital
d
500
418
328
229
120
0,1
1 (1,1) 5
132
restant intrts
50
42
33
23
12
amortissements
annuit
82
90
99
109
120
132
132
132
132
132
- remboursement infine
Nathalie Gards Matre de confrence en gestion
29/06/2006
Finance dentreprise
annes
capital
d
500
500
500
500
500
1
2
3
4
5
restant intrts
50
50
50
50
50
amortissements
annuit
0
0
0
0
500
50
50
50
50
550
Pour le calcul du cot des capitaux emprunts, il faut non seulement prendre en compte le
taux d'intrt de la dette mais galement les conomies d'impt ralises sur ces charges
d'intrt.
Si l'on pose Rb le remboursement du capital emprunt et FF le paiement des intrts, on
cherche alors le taux t tel que:
n
M0 =
Rbi + FFi (1 T )
(1 + t ) i
i =1
Exemple 1 :
Soit un emprunt d'un montant de 1 000 K sur 10 ans, 6% et remboursable in fine. Le taux
d'imposition est de 33,33%
10
1000 =
60 (1 0,3333)
i =1
(1 + t )
1000
(1 + t )10
D'o t =4%
Exemple 2:
Soit un emprunt de 1000 K au taux de 12% et remboursables sur 4 ans (amortissements
constants). Impt sur les bnfices : 33 1/3%
Annes
Capital
restant d
Intrts
Amort. -
Annuits
1
2
3
4
1000
750
500
250
120
90
60
30
250
250
250
250
370
340
310
280
Eco
d'impts
sur intrts
40
30
20
10
Dcaiss.
rels
330
310
290
270
29/06/2006
Finance dentreprise
VR
1 (1 + t ) n
+
t
(1 t ) n
Exemple :
Un emprunt obligataire comportant N obligations de valeur nominale 1 000 . remboursables
au pair en totalit dans 4 ans est cot 1 017,53 (pour une obligation). Le taux nominal est
6%.
1 (1 + t ) 4
1000
+
t
(1 t ) 4
d'o t=5,5%
4.2.3 Pour le crdit-bail
Le crdit-bail entrane les consquences suivantes :
le loueur renonce aux conomies d'impt sur dotations aux amortissements, soit A.T;
29/06/2006
Finance dentreprise
Par consquent, le taux de revient est dtermin par le taux t tel que:
n
M0 =
Li (1 T ) + Ai .T
i =1
(1 + t ) i
Remarque:
En ce qui concerne la valeur de l'option de rachat, elle est normalement prise en compte dans
l'valuation de la rentabilit de l'investissement.
Exemple:
Soit un crdit-bail finanant une machine de 270 K; amortissable comptablement sur 5 ans
en linaire, et dfini comme suit:
Loyer Li
1
2
3
4
5
90
90
90
90
Economie
d'impt T.Li
30
30
30
30
Economie
d'impt T.Dai
18
18
18
18
12(1)
D'o:
270 = 78 (1+t)-5 +... + 12 (1+t)-5
On trouve t = 9,2%
4.3 Le cot moyen pondr du capital
Le cot moyen pondr du capital sobtient en pondrant le cot des diffrentes sources de
financement par leur contribution respective la structure de financement. Ainsi, le cot
moyen pondr du capital (C.M.P.) est gal :
C.M .P. = Rc
CP
D
+ Rd (1 T )
CP + D
CP + D
avec :
29/06/2006
Finance dentreprise
D et CP tant les valeurs de march, respectivement pour les capitaux propres et des
dettes,
Rc est le cot des fonds propres qui dpend du risque dexploitation que court lentreprise
et sa structure financire,
Lutilisation du C.M.P. nest pertinente que pour les projets dinvestissement qui
prsentent le mme risque conomique moyen que lensemble des projets de lentreprise.
Si la structure de financement dun projet diffre sensiblement de celle de lentreprise, il
faut dterminer un taux dactualisation spcifique au projet (cot dopportunit du capital
du projet),
En aucun cas, il fut utiliser des cots historiques pour estimer les diffrentes sources de
financement. On doit considrer le cot normal des dettes sur le march financier au
moment de la dcision dinvestissement. De mme, le cot des fonds propres doit tre
estim en fonction des attentes actuelles du march financier.
29/06/2006
Finance dentreprise
critres
caractristiques
VAN
IP
TRI
DR
29/06/2006
Finance dentreprise
Pratiquement, chaque fois quil existe plusieurs changement de signe concernant les cashflows prvus, une de ces deux issues est possible.
5.2.2 Analyse critique du TRI
Lhypothse sous-jacente lutilisation des diffrents critres dvaluation fonds sur
lactualisation est que les cash-flows dgags par linvestissement sont capitaliss, cest dire
rinvestis au fur et mesure de leur scrtion.
Dans le cas de la VAN, de lIP et du DR, ce rinvestissement se fait au taux qui correspond au
cot moyen de financement, ou du taux de rendement minimum attendu par les actionnaires.
Mais dans le cas du TIR, le taux calcul est un taux de rentabilit marginal, souvent trs lev,
qui ne correspond qu un investissement ponctuel.
Cette nuance peut alors entraner des discordances entre les rsultats obtenus par les diffrents
critres.
5.3 Les contradictions entre les critres dvaluation
5.3.1 Exemple
Soient les deux projets A et B possdant les caractristiques suivantes :
CF1
CF2
CF3
CF4
CF5
PROJET A 100
45
45
45
45
45
PROJET B
10
20
50
70
100
I
100
Au taux dactualisation de 10%, on trouve que VAN(A) = 70,5 et VAN(B) = 73. Selon le
critre de la VAN, on choisit le projet B.
Si lon calcule le TRI pour chacun des projets, on trouve que TRI(A) = 34,9% et
TRI(B) = 27,6%. Dans ce cas, cest le projet A qui doit tre retenu. Il y a donc contradiction
entre les critres de la VAN et du TRI.
Si lon calcule la VAN pour les deux projets en fonction du taux dactualisation, on obtient les
rsultats suivants :
29/06/2006
Finance dentreprise
0%
5%
10%
15%
20%
30%
40%
VAN(A)
125
94,8
70,5
50,8
34,5
9,6
- 0,2
VAN(B)
150
106,8
73
46,4
25,1
- 6,2
- 17,9
150
100
F
50
10
20
30
40
pour t [0 ; 12,5[ , on a VAN(B) > VAN(A) alors que TRI(B) < TRI(A)
lorsque la rpartition des cash-flows sur la dure de vie des projets est trs diffrente ;
29/06/2006
Finance dentreprise
1. On renouvelle lidentique les projets jusqu ce que leurs dures concident. Par exemple,
un projet a une dure de vie de 3 ans, lautre de 5 ans : on renouvelle 5 fois le premier et 3
fois le second pour les comparer sur une dure de 15 ans.
2. On rduit la dure du projet le plus long la dure du projet le plus court en estimant alors
une valeur rsiduelle pour le bien.
Mais, ces mthodes sont irralistes et posent des problmes dapplication : comment comparer
trois projets avec des dures de vie respectives de 3, 5 et 7 ans puisque la priode de
simulation serait de 140 ans ?
Cest pourquoi on prfre les critres globaux intgrant taux dactualisation et taux de
capitalisation.
5.4 Les critres globaux ou intgrs
Les critres utiliss jusquici reposent uniquement sur le taux dactualisation. Ils supposent
que lentreprise se procure lextrieur des ressources de financement au cot du capital et
quelle les prte ses projets au mme taux.
La possibilit dun diffrentiel entre ces deux taux, cest dire dune marge, est ignore.
Lobjectif des critres globaux ou intgrs est de prconiser le placement des liquidits
dgages un taux de placement donn lorsquil existe une discordance entre critres.
5.4.1 La VAN globale (VANG) ou VAN intgre (VANI)
La VANI est la diffrence entre la valeur actuelle de la valeur acquise des cash-flows et le
montant des investissements.
Si lon appelle A la valeur acquise des cash-flows, alors
VANI = A(1 + t ) n I
29/06/2006
Finance dentreprise
Soit le projet tel que I = 100, CF1 = 20, CF2 = 50, CF3 = 40, CF4 = 30.
On suppose le cot du capital gal 10% et le taux de placement qui correspond la
rentabilit minimale pour les projets dinvestissement gal 12%.
A = 20(1,12)3 + 50(1,12)2 + 40(1,12)1 + 30 = 165,62
Donc, VANI = 165,62(1,1)-4 - 100 = 13,12
5.4.2 Le TIRI (ou TIRG)
Le TIRI est le taux t qui donne lquivalence, en fin de priode, entre A la valeur acquise des
flux et la valeur acquise de linvestissement.
Cest dire : A = I (1 + t ) n
Soit :
(1 + t ) n =
A
I
ou encore
I = A(1 + t ) n
ou 100(1+t)4 = 165,62
Do t = 13,44%
5.4.3 LIPI (ou IPG)
LIPI est la valeur actuelle de la valeur acquise par les cash-flows divis par le capital investi.
Soit :
A(1 + t ) n
IPI =
I
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Finance dentreprise
On estime les cash-flows selon les mthodes classiques. Par contre, pour le choix du taux
d'actualisation, on ne prend pas le cot moyen du capital puisque celui-ci est le reflet de tous
les financements de l'entreprise et que c'est un financement taux particulier qui est retenu.
Les flux conomiques doivent donc tre actualiss au cot des capitaux propres
ventuellement ajust au risque spcifique du projet si celui-ci est diffrent de celui de
l'entreprise ou au taux requis par le march pour des projets prsentant un risque quivalent
(MEDAF par exemple).
Si on appelle kc le cot des capitaux propres, on a alors:
n
CFt
Nathalie Gards
Matre de
en gestion
VANprojet
I0
= confrence
t =1
(1 + kc ) t
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Rt : le remboursement l'anne t,
T : le taux d'imposition,
kd : le taux d'intrt d'un emprunt classique avant impt ou le taux de rentabilit requis par
les cranciers.
n
VANemprunt = E0
t =1
Rt + Ct (1 T )
(1 + k d )t
VANA =
t =1
CFt
(1 + kC )
I 0
t =1
Rt + Ct (1 T )
(1 + k d ) t
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Finance dentreprise
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= I + E( CFi )( 1 + t ) i
i =1
et
VAR(VAN ) = VAR( I ) + VAR(CF1 )(1 + t ) 2 + ... + VAR(CFn )(1 + t ) 2 n
n
VAR(CF )(1 + t )
2i
i =1
et donc :
Montant de linvestissement : 25 K
anne 2
CF1
16
20
24
p
0,3
0,4
0,3
CF2
13
15
17
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Mais le critre de lesprance ne tient pas compte de la dispersion et donc du risque attach
la distribution de probabilits. Cest pourquoi, le recours au calcul de la variance permet de
mesurer le risque du projet et de le comparer la norme fixe en la matire.
Si la variance ou lcart-type est suprieur cette norme, le projet peut tre rejet. Entre
plusieurs projets, on est finalement amen comparer les diffrentes esprances
mathmatiques en tenant compte du risque li ces projets.
2(CF1) = 0,2(16-20)2 + 0,6(20-20)2 + 0,2(24-20)2 = 6,4
2(CF2) = 0,3(13-15)2 + 0,4(15-15)2 + 0,2(17-15)2 = 2,4
Do :
VAR(VAN) = 6,928
donc
(VAN ) =
6,4
(1,1)
2,4
(1,1) 4
= 2,6
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Pour accrotre sa part de march, elle doit choisir entre trois stratgies dinvestissement :
1. lancement dun produit nouveau,
2. lancement dune campagne de publicit agressive,
3. politique de rduction des cots.
La raction de la concurrence peut tre forte, moyenne ou faible. En fonction de ces
paramtres, les dirigeants peuvent tablir une matrice des rsultats possibles en termes de
VAN par exemple.
S1
S2
S3
R1
- 800
- 200
- 100
R2
700
500
500
R3
1 500
1 300
1 100
La thorie des jeux propose plusieurs critres daide la dcision suivant lattitude des
dirigeants face au risque.
7.1 Critre du MAXIMIN (critre de Wald)
Cest un critre de prudence qui tente de minimiser les pertes ventuelles en prenant le
rsultat minimum le plus lev.
Si S1 = - 800, S2 = - 200, et S3 = - 100, on choisit la troisime stratgie.
7.2 Critre du MAXIMAX
On slectionne les gains les plus levs de chacune des stratgies. On choisit le rsultat
maximum le plus lev.
Si S1 = 1 500, S2 = 1 300, et S3 = 1 100, on choisit la premire stratgie qui est la plus
audacieuse.
7.3 Critre du MINIMAX
On slectionne le projet qui procure le plus petit des rsultats les plus levs.
Si S1 = 1 500, S2 = 1 300, et S3 = 1 100, on choisit la troisime stratgie.
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S1
S2
S3
R1
R2
R3
- 100 - (- 800) =
700
- 100 (-200) =
100
- 100 (100) =
0
700 (700) =
0
700 (500) =
200
700 (500) =
200
1 500 (1 500) =
0
1 500 (1 300) =
200
1 500 (1 100) =
400
regret max.
700
200
400
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