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Gestion Financiere
Gestion Financiere
Fekkak
SUPPORT DE COURS
SEMESTRE 5/ SECTION A et B
PLAN DU COURS
5. APPLICATION ....................................................................................................................................................37
INTRODUCTION GENERALE
Une entreprise, si elle est mal gre, risque tout moment de se retrouver en
situation d'insolvabilit, ce qui se traduirait par une cessation de son activit et une mise en
liquidation. On entend par insolvabilit, l'incapacit qu'aurait une entreprise s'acquitter
un moment donn d'une dette par manque de liquidit. Cette situation peut arriver toute
entreprise qui ne prend pas suffisamment conscience de l'importance d'une gestion saine de
ses finances, et ce, mme dans le cas o elle connat une bonne activit conomique.
A ce niveau, la gestion financire est la partie des sciences de gestion consacre
ltude des flux financiers dans lentreprise. Sa mthodologie procde selon deux tapes
complmentaires :
La premire est lanalyse financire de lentreprise ou le diagnostic financier, vritable tat
des lieux un moment donne ;
La deuxime est la politique financire qui consiste prparer et prendre les dcisions
financires qui engagent lavenir et influencent les valeurs de lactif et du passif, les
rsultats et la valeur de lentreprise.
Il savre, au pralable, opportun de rappeler le circuit financier de lentreprise.
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comme une sorte de prt accord par l'entreprise ses clients. Celle ci doit donc tre en
mesure de les financer ou en tout cas tre dans la capacit de financer ses activits courantes
sans avoir un besoin imprieux des sommes non encore encaisses. Ces dpenses
constituent ce que l'on appelle en comptabilit l'actif circulant. Gnralement, la dure de
dtention de ce type d'actifs par l'entreprise ne dpasse pas quelques semaines. Elle doit
donc pouvoir trouver des financements court terme capables de satisfaire ces besoins de
financement court terme.
En consquence, le financement de l'actif circulant par une entreprise suppose quelle
dispose des ressources financires suffisantes pour en assurer le financement pendant une
priode relativement courte.
En outre, elle doit pouvoir disposer tout moment de ressources financires mobilisables
immdiatement pour combler les dpenses de fonctionnement quotidiennes. Ces besoins de
financement trs court terme reprsentent des besoins de trsorerie. En ce sens, la
trsorerie correspond la part des ressources financires dont dispose l'entreprise qui n'a t
utilise ni l'acquisition d'immobilisations, ni au financement de l'actif circulant.
En consquence, l'entreprise, pour faire face ses dpenses quotidiennes, doit disposer d'un
certain montant financier mobilisable immdiatement qui est comptabilis l'actif du bilan..
Dcisions Dcision
Dinvestissement de Financement
Actif Capitaux
Immobilis propres
Oprations Actionnaires
Investissement Financement
dinvestissem
ent Cession Centre de
dcisions Autofinancent
financires
BFR Flux de Dettes
Exploitation Trsorerie financires
dexploitation rpartition
Opration
dexploitation Cranciers
Portefeuille Structure de
dactifs financement
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De toutes les dcisions long terme prises par lentreprise, linvestissement est
certainement la plus importante ; car cest une dcision de nature stratgique qui engage
lavenir de lentreprise. Une mauvaise orientation peut condamner la survie de la socit. En
effet, linvestissement est un choix irrversible qui ncessite des fonds substantiels. Cest
pourquoi, des outils daide la dcision bass sur lapplication de techniques quantitatives
sont proposs afin de permettre une meilleure valuation de la dcision dinvestissement.
Les critres de choix dinvestissement sont nombreux, et cela dautant plus que
lenvironnement dans lequel se situe le dcideur est soit certain, soit alatoire, soit
indtermin (risqu). Aprs avoir rappel la dimension de linvestissement, nous allons
prsenter les diffrentes mthodes de choix la disposition dun investisseur.
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immobiliss mais aussi par les besoins en fonds de roulement dexploitation qui
reprsentent en fait des besoins permanents.
Cette dfinition intgre forcment la notion de risque. Pourront donc tre considrs comme
des investissements des dpenses susceptibles de dgager des recettes supplmentaires ou de
permettre dconomiser des cots (publicit, recherche, formation du personnel...).
1.2. Typologie des investissements
Le plan comptable classe les investissements en fonction de leur destination dans les
immobilisations. Trois classes sont dfinies : investissements incorporels, corporels et
financiers.
Bien que cette classification napporte aucune information propos de la nature de la
politique dinvestissement de lentreprise, elle permet, toutefois de bien saisir la diversit
des projets.
Diffrentes catgories peuvent tre distingues en fonction de la nature ou lobjet li
la nature de lentreprise.
Selon lobjet, on peut distinguer quelques catgories :
Les investissements de remplacement : sont destins renouveler les actifs productifs
uss ou obsoltes afin de maintenir le potentiel productif de lentreprise.
Les investissements dexpansion (croissance) : qui permettent lentreprise daccrotre
la capacit de production et de commercialisation des produits existants.
Linvestissement de productivit : les investissements de productivit visent rduire
les cots unitaires ou augmenter les niveaux de production, ils se combinent
gnralement avec linvestissement de remplacement.
Linvestissement stratgique : caractre dfensif ou offensif.
Selon la nature, on distingue :
Linvestissement commercial : il comprend tout ce qui concoure au positionnement de
produit ainsi que dans le dveloppement de ses ventes.
Linvestissement financier : concerne lacquisition des titres financiers afin dobtenir
un revenu.
Linvestissement immatriel : comprend essentiellement les dpenses en capital humain
et les dpenses lies la recherche et au dveloppement.
1.3. Les paramtres dun projet dinvestissement
Le problme dinvestissement revient slectionner des projets en comparant le cot
de linvestissement I0 et ce quil peut rapporter, cest dire les gains futurs esprs. La
connaissance de ces flux est indispensable la prparation de la dcision.
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Exemple : Soit un projet dinvestissement comportant des matriels pour 160 000 DHS
(HT) amortissables linairement sur 5 ans. La TVA est totalement rcupre. Les prvisions
dexploitation relatives ce projet sont les suivants (en milliers de DHS) :
Annes 1 2 3 4 5
Chiffre daffaires 210 240 267 216 189
Charges variables 100 120 130 110 94
Les charges fixes, hors amortissements sont values 44000 et sont supposes rester ce
niveau pendant les 5 annes. Limpt sur les socits est au taux de 30 %. Calculer les
cash-flows de ce projet.
1.3.3 La dure de vie du projet
Un projet a une dure de vie qui conditionnera lchancier des cash-flows.
Gnralement, la dure de vie conomique dun projet excde la dure damortissement
fiscal.
1.3.4 La valeur rsiduelle
A la fin de la dure de vie, les biens ont une valeur rsiduelle. Cette valeur est
prendre en compte pour le choix des projets.
Elle est gale la valeur vnale nette des impts sur les plus values. Elle doit tre ajoute
au cash flow de la dernire anne du projet
2. LES CRITERES DE CHOIX DINVESTISSEMENT EN UNIVERS
CERTAIN
Ces mthodes considrent que le cadre de dcision est reconnu et que lavenir est
prvisible. Elles comparent la dpense initiale aux recettes attendues dans les annes venir.
Mais cette comparaison doit se faire la mme date, en gnral, la date 0. La technique
dactualisation (traduction conomique de la valorisation du prsent par rapport au futur)
permettra notamment de comparer des projets dinvestissement dure de vie diffrente.
Toutefois, il convient de choisir un taux dactualisation qui est li des facteurs subjectifs
(attentes et exigences de linvestisseur) et objectifs (cot de capital, rentabilit des actifs ...)
2.1 La valeur actuelle nette (VAN)
Elle est gale la diffrence entre les flux nets de trsorerie actualiss sur la dure de
vie de linvestissement et le montant du capital.
VAN= cash-flows actualiss Investissement initial
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n
I= CF (1+t)-i
i=1
Le TIR constitue :
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Un critre de rejet pour tout projet dont le TIR est infrieur au taux dactualisation
plancher recquis par linvestisseur.
Un critre de slection entre deux ou plusieurs projets pour retenir le projet dont le TIR
est le plus lev.
Remarque
Si le TIR est gal au taux dactualisation, le projet est neutre lgard de la rentabilit
globale de lentreprise. Par contre, si le TIR est infrieur, la ralisation du projet entranera
la chute de la rentabilit globale de lentreprise.
Application : Calculer le TIR pour les applications 1 et 2
Lorsque plusieurs projets sont en comptition, lapplication des deux mthodes peut
parfois conduire des conclusions diffrentes. La VAN est une fonction dcroissante du
taux dactualisation. Les VAN de deux projets se coupent en un taux-pivot pour lequel les
VAN sont gales. Le croisement des courbes provient du fait que les chanciers des cash-
flows sont diffrents. Le choix dpendra des objectifs de linvestisseur. Celui ayant des
besoins de trsorerie privilgiera les investissements gnrant des flux de trsorerie les plus
immdiats. Au contraire, linvestisseur nayant pas des besoins de trsorerie privilgiera une
rentabilit meilleure mais plus loigne.
2.3 LIndice de profitabilit (IP)
Il mesure le profit induit par un dirham du capital investi. Il mesure lavantage relatif
susceptible dtre retir dun projet dinvestissement. Il constitue un critre de rejet pour
tout projet dont lindice est infrieur 1. Pour deux ou plusieurs projets, sera celui dont
lindice de profitabilit est le plus lev.
n
CF (1+t)-i
i=1
IP=
I
Application : Reprenons lapplication 2 avec la mthode de lIP.
2.4. Le Dlai de Rcupration du capital investi (DRC)
Il correspond au dlai au bout duquel le montant cumul des cash-flows actualiss est
gal au montant du capital investi ; cest le dlai le plus court possible. Il constitue un critre
de rejet pour tout projet dont le DRC est suprieur la norme fixe par lentreprise. Au
niveau de la comparaison entre deux projets, sera retenu celui dont le DRC est le plus court.
Lutilisation du DRC en tant que critre de slection nest valable que pour des projets
dure de vie identique.
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Nanmoins, le recours aux probabilits est plus ou moins complexe selon que les cash-flows
sont ou non interdpendants.
3.1 Dcisions uniques
Lorsque les variables (cash-flows) sont indpendants, lesprance mathmatique de la VAN
est gale la VAN des esprances mathmatiques des cash-flows.
Si lon appelle n la dure du projet, t le taux dactualisation.
E(VAN)= -I+E(CF1)(1+t)-1 ++E(CFn)(1+t)-n
= -I+ E(CFi)(1+t)-i
i=1
m
o : E(CFi )= (CFij x Pji)
J=1
n
= VAR(-I)+ VAR(CFi) (1+t)-2i
i=1
Plus la variance, lcart-type est lev, plus le risque du projet pris isolment est grand.
Quand on compare des projets de montants diffrents, on peut mesurer le risque relatif de
chaque projet en tablissant le rapport :
Ecart-type(VAN)
Esprance(VAN)
Plus ce rapport appel coefficient du risque est bas, plus le risque relatif du projet est faible.
Exemple
Soit le projet A prsentant les caractristiques suivantes :
Dure de vie du projet : 2 ans
Taux dactualisation : 10%
Montant de linvestissement : 25.000 Dhs
Les cash-flows sont (en miliers) :
Anne 1 Anne 2
CF1 Probabilit CF2 Probabilit
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16 0,2 13 0,3
20 0,6 15 0,4
24 0,2 17 0,3
Calculer lesprance mathmatique, la variance et lcart-type du projet
On accepte le projet lorsque lesprance mathmatique de la VAN est positive. Entre
plusieurs projets, on retient celui qui possde lesprance mathmatique la plus leve.
Mais, le critre de lesprance ne tient pas compte de la dispersion et donc du risque attach
la distribution de probabilits. Cest pourquoi, le recours au calcul de la variance permet
de mesurer le risque du projet et de le comparer la norme fixe en la matire.
Si la variance ou lcart-type est suprieur cette norme, le projet peut tre rejet. Entre
plusieurs projets, on est finalement amen comparer les diffrentes esprances
mathmatiques en tenant compte du risque li ces projets.
3.2 Dcisions squentielles (Variables interdpendants)
La dcision nest pas toujours unique, elle peut apparatre sous la forme de choix
successifs alternant avec une srie de consquences possibles.
Le dcideur est confront plusieurs opportunits, chacune pouvant entraner des
vnements diffrents auxquels il est possible dattacher des probabilits de ralisation. Le
dcideur peut rpondre chaque vnement au moyen dune dcision approprie qui, elle-
mme, aura un certain nombre de consquences (vnements) galement prvisibles, et
pondrables, et ainsi de suite. La connaissance des probabilits associes chaque
vnement et du rsultat engendr par chaque opportunit (dcision) rend possible le calcul
de lesprance de gain associe chaque dcision. Cest le principe de larbre de dcision.
Un arbre de dcision permet une reprsentation visuelle de la srie de choix successifs.
Deux contraintes doivent tre respectes :
Contraintes dexclusivit : les dcisions doivent tre exclusives les unes des autres.
Contraintes dexhaustivit : lensemble des dcisions possibles doit tre envisag.
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Ce cadre de dcision prenant en compte le risque et les ractions des autres acteurs est
prcisment celui tudi dans la thorie des jeux. Plusieurs critres peuvent alors sappliquer
au choix dinvestissement.
Soit le cas dune entreprise place en situation doligopole et assurant 20% de la production
du march, le reste se partageant entre les autres concurrents de taille quivalente. Pour
accrotre sa part de march, elle doit choisir entre trois stratgies dinvestissement :
1. Lancement dun produit nouveau,
2. Lancement dune campagne de publicit agressive,
3. Politique de rduction des cots.
La raction de la concurrence peut tre forte, moyenne ou faible. En fonction de ces
paramtres, les dirigeants peuvent tablir une matrice des rsultats possibles en termes de
VAN par exemple.
Raction R1 R2 R3
Stratgies
S1 -800 700 1500
S2 -200 500 1300
S3 -100 500 1100
La thorie des jeux propose plusieurs critres daide la dcision suivant lattitude des
dirigeants face au risque.
4.1 Critre du MAXIMIN
Cest un critre de prudence qui tente de minimiser les pertes ventuelles en prenant le
rsultat minimum le plus lev.
Si S1=-800, S2=-200 et S3=-100, on choisit la troisime stratgie.
4.2 Critre du MAXIMAX
On slectionne les gains les plus levs de chacune des stratgies. On choisit le rsultat
maximum le plus lev.
Si S1=1500, S2=1300 et S3=1100, on choisit la premire stratgie qui est la plus
audacieuse.
4.3 Critre du MINIMAX
On slectionne le projet qui procure le plus petit des rsultats les plus levs
Si S1=1500, S2=1300 et S3=1100, on choisit la troisime stratgie.
4.4 Critre de Laplace
La meilleure dcision est celle pour laquelle la moyenne arithmtique des rsultats
prvisionnels est la plus leve (toutes les situations tant quiprobables).
Pour S1 : (-800+700+1500)/ 3=466,66
Pour S2 : (-200+500+1300)/3=533, 33
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Pour S3 : (-100+500+1100)/3=500
On choisit donc la deuxime stratgie.
4.5 Critre de Savage
On calcule pour chaque cas, le regret correspondant la diffrence entre le cas le plus
favorable et le cas tudi. Comme on recherche la prudence, on choisit la dcision o le
regret maximum est le plus faible.
Risques R1 R2 R3 Regret max
Stratgies
S1 -100-(-800)=700 700-700=0 1500-1500=0 700
S2 -100-(-200)=100 700-500=200 1500-1300=200 200
S3 -100-(-100)= 0 700-500= 200 1500-1100=400 400
On choisit donc la deuxime stratgie
On ne peut que constater que ces critres conduisent des choix diffrents, car ils sont
personnels et dpendent des apprciations des individus.
Bref, quelle que soit la situation, lutilisation des critres de choix ne peut pas prvaloir
dans la dcision en raison de leur de fiabilit. Tout aussi importantes sont lexprience du
dcideur, de son quipe et les impratifs stratgiques.
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Une fois le choix du projet dinvestissement est effectu, il reste bien souvent pour
lentreprise dterminer le meilleur mode de financement.
Lun des principaux paramtres de la dcision de financement est le choix des sources de
financement qui permettent de mieux raliser les objectifs de lentreprise, notamment la
maximisation de sa valeur et la minimisation du cot de son capital.
Pour que le choix soit pertinent, il est indispensable de connatre, au pralable,
lensemble des sources de financement possibles ainsi que leurs caractristiques.
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Qui consiste prlever dans les rserves pour accrotre le Capital en change
lactionnaire reoit des actions gratuites.
d. Par transformation des dettes en Capital
Ce procd fait passer le prteur dun statut de crancier un statut dactionnaire, elle
consolide en consquence la structure financire et amliore la capacit dendettement de
lentreprise.
Laugmentation de capital nimplique aucune charge financire ultrieure. En effet, les
dividendes ne constituent pas un droit sauf la partie statutaire.
Op.sur.le capital Structure financire Equilibre financier
FP/DF FRNG TN
Apport en numraire
Apport en nature
-Immobilisations = =
-Actifs dexploitation =
Incorporation des rserves = = =
Conversion des dettes
long terme = = =
court terme ( ?)
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La somme perue est gale 118 358 x 210 soit 24 855 180 dhs dont :
*118 358 x 100, soit 11 835 800 reprsentent le capital,
*et 118 358 (210-100), soit 13 019 380 reprsentent la prime dmission.
b. Le droit de souscription
Les actionnaires anciens ont un droit prfrentiel de souscription. Ainsi, chaque action
ancienne est attach un droit de souscription. Les actionnaires qui ne souhaitent pas
souscrire peuvent cder leurs droits. Dautre part, si les actions de lentreprise sont cotes,
les droits de souscription le seront aussi.
Le droit de souscription assure lquit de lopration lgard des actionnaires qui ne
souscrivent pas laugmentation de capital.
Thoriquement, la valeur du droit de souscription est :
d = valeur de laction avant laugmentation du capital valeur de laction aprs laug. du capital.
Exemple
Le capital dune socit est compos de 10 000 actions de nominal de 100 dh. Elle met
5 000 nouvelles actions au prix de 240. Au moment de laugmentation de capital, le cours
de laction est 300 dh.
Valeur de laction avant laug. du capital= 300dh
Valeur de laction aprs laug. du capital=[(10000x300)+(5000x240)]/15000 = 280dh
Do le droit de souscription d=300-280 = 20 dh
Les modalits de souscription sont 5000 actions nouvelles pour 10000 actions anciennes,
donc une action nouvelle pour 2 actions anciennes.
Pour un actionnaire nouveau qui souscrit une action, il y a paiement du prix dmission
dune action soit 240, et achat de 2 droits de souscription, soit 2x20. Son action cote
donc 280 dhs.
Pour un actionnaire ancien qui possde 2 actions et qui souscrit une action, celui-ci
possde 2 actions qui valaient (2x300). Il achte une nouvelle action cotant 240 dh. Il
possde maintenant 3 actions pour 840 (600+240) soit 280 par action (480/3).
Pour un actionnaire ancien qui a 2 actions et qui ne souscrit pas, il possde, avant, 2
actions qui valent 600(300x2). Il vend ses droits (2x20) soit 40 dh. La perte de valeur de
ces actions de 300 280 est compense par la vente des droits (600-40) soit 560 (280x2).
1.1.4. Les subventions
Il sagit de subventions accordes par les organismes publics certaines activits
dintrt gnral. Elles sont assimiles des fonds propres du fait quelles ne sont pas
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Exemple :
Soit un emprunt de 1.000 DH remboursable sur 4 ans, avec un taux dintrt de 10%.
Prsenter le tableau damortissement demprunt correspondant chacune des modalits.
Intrt : ,
Capital au dbut
Annes Amortissement Intrt Annuit
de priode
1 1.000 215,47 100 315,47
2 784,53 237,02 78,45 315,47
3 547,51 260,72 54,75 315,47
4 256,79 286,79 28,68 315,47
Capital au dbut
Annes Amortissement Intrt Annuit
de priode
1 1.000 250 100 350
2 750 250 75 325
3 500 250 50 300
4 250 250 25 275
Remboursement in fine :
Capital au dbut
Annes Amortissement Intrt Annuit
de priode
1 1.000 0 100 100
2 1.000 0 100 100
3 1.000 0 100 100
4 1.000 1.000 100 1100
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I.3.2.Lemprunt obligataire
Il se fait par appel public lpargne. Ainsi, lentreprise nest pas finance par un seul
prteur mais par lensemble des investisseurs qui ont achet les obligations mises.
Toutefois, seules les socits de capitaux peuvent mettre des obligations.
Lobligation est un titre de crance qui se caractrise par :
Une valeur nominale, cest la pour laquelle est calcule lintrt,
Un prix dmission, cest le prix auquel lobligataire( le prteur) devra payer le
titre ;
Un taux dintrt nominal qui est gnralement fixe et qui permet de dterminer
le montant des coupons annuels verss aux obligations ;
Un prix de remboursement, cest la somme qui sera rembourse lobligataire.
Avec :
Prime dmission = nominal fix prix dmission
Prime de remboursement = prix de remboursement nominal fix
Exemple :
Soit un emprunt obligataire de 5 millions de dhs sur 10 ans, financ par 5000 obligations de
1000 de valeur nominale, au taux nominal de 10%. Le prix dmission est de 980 dh et la
valeur de remboursement de 1050 dh.
On peut distinguer quatre catgories dobligations :
Les obligations ordinaires reprsentent un simple droit de crance sur lentreprise
mettrice. Elles donnent droit un intrt payable annuellement et un remboursement
une date connu ou non lavance.
Les obligations convertibles confrent leurs titulaires le droit de demander la conversion
de leurs titres en actions dans les conditions prvues au moment de lmission de lemprunt.
La conversion peut avoir lieu au cours de priodes dtermines ou tout moment. Ces
obligations prsentent un attrait spculatif, ce qui explique que le taux dintrt soit infrieur
au taux normalement pratiqu.
Les obligations remboursables en actions(ORA) prsentent, pour les obligataires, un risque
plus lev que les obligations convertibles. Cest pourquoi, leur taux dintrt est plus
avantageux. Par contre, en raison de leur nature, les ORA sont considres comme des
quasi-fonds propres voire des fonds propres.
Les obligations bon de souscription dactions(OBSA)sont des obligations accompagnes
de bons de souscription qui donnent droit de souscrire des actions un prix fix
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lavance, au cours dune priode dtermine. En mettant des OBSA, lentreprise atteint
trois objectifs :
obtenir des fonds un cot infrieur au cot normal du march, en raison de lattrait
spculatif des bons ;
programmer une augmentation future de capital, adapte son plan de financement ;
rduire les frais relatifs ces oprations.
1.3.3. Le crdit bail
Cest un contrat de location portant sur un bien meuble ou immeuble assorti dune option
dachat un prix fix lavance.
Le temps qui spare la date de conclusion du contrat de la date laquelle peut tre
exerce loption est la priode irrvocable. Elle correspond gnralement la dure fiscale
damortissement du bien. En principe, le contrat ne peut tre rsili pendant cette priode.
Au terme de la priode irrvocable, lentreprise a le choix entre :
Lever loption dachat et donc devenir propritaire du bien ;
Prolonger le contrat de location ( des conditions plus avantageuses) ;
Restituer le bien
a. Crdit bail mobilier
Il porte sur les machines ou sur des vhicules, le contrat prvoit :
La dure de la priode irrvocable.
Le montant et la priode irrvocable.
La pouvoir de rachat.
b. Le crdit bail immobilier
Il porte sur les immeubles usage professionnel, ses caractristiques :
Longue dure de contrat.
Indexation des loyers et de la valeur rsiduelle.
Pr-loyers.
Les avantages du crdit bail :
Facilit et rapidit dobtention.
Naffecte pas la capacit dendettement.
Une assurance contre le risque technique.
Permet aux PME rentables de financer leur dveloppement (faible capacit
dendettement mme sils sont rentables).
Les inconvnients du crdit bail :
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Lorsque le financement est entirement assur par les fonds propres, il ny a pas de
charges dintrts supporter et le risque est nul. Lorsque lentreprise est finance par des
emprunts, elle aura des emprunts rembourser et des charges dintrt supporter. La fixit
de ces engagements et lobligation de satisfaire ses cranciers en bonne date dchance et
de payer des charges dintrts, dun ct, et le risque de ne pas dgager des liquidits
suffisantes, dun autre ct, font natre ce quon appelle le risque financier.
En fait, le risque financier est la part de la variabilit du taux de rendement des capitaux
propres qui est due lendettement.
En effet, plus la structure du passif est alourdie par lendettement, plus
La recherche dindpendance et de scurit financire est obtenue par une rduction de
lendettement. En revanche, le dveloppement et la rentabilit de lentreprise sont facilits
par le recours au crdit. Il sagit de faire lquilibre par un taux dendettement qui assurera
en mme temps la rentabilit et la scurit.
a. Leffet de levier
On dmontre que le recours aux dettes pour financer lentreprise accrot la rentabilit des
capitaux propres de cette dernire, cest ce quon appelle effet de levier.
La rentabilit conomique (en anglais return on investment, ROI ou return on assets, ROA)
indique ce que gagne l'entreprise du fait de ses activits courantes, par dirhams de capital
investi, mais sans tenir compte de la structure financire. Elle est gale au rapport entre le
rsultat avant charges financires et impts et le total de lactif
Le ratio de rentabilit conomique est un ratio de rentabilit des actifs dexploitation.
Rsultat dexploitation
Rentabilit conomique =
Capital conomique
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a. la rentabilit dgage par l'entreprise sur l'ensemble des capitaux investis (la rentabilit
conomique) ;
b. la structure financire de l'entreprise qui peut amplifier ou attnuer la rentabilit
conomique (le levier financier mesur par le coefficient d'endettement).
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Larbitrage entre lendettement et sa limitation est une dcision qui ne dpend pas de
lentreprise uniquement. il dpend des contraintes imposes par les banques en matire
dautonomie financire ( le bras de levier ne doit pas tre suprieur 1)
La mesure du risque est exprime par lcart type de la diffrence (RF et RE).
Exemple
Soit une entreprise qui ralise un rsultat dexploitation (RE) de 1.000 000 DHS ; Ses
actifs ont une valeur de 10.000.000 DHS.
1. Calculons la rentabilit des capitaux propres dans lhypothse dun financement des
actifs 100% par des fonds propres et dans lhypothse dun financement 50% fonds
propres. Les charges financires sont de 500 000 DHS avec un taux dintrts de 10%(HT)
par an.
2 .Reprenons avec un rsultat dexploitation de 1.200 000 DH, de 800.000 DHS et mesurons
le risque financier.
2.3 Le calcul du cot de financement (le taux actuariel)
Pour dterminer le cot dune source de financement, il faut comparer le Capital mis la
disposition de lentreprise et les sommes qui doivent tre verss en contre partie en prenant
en considration les conomies dimpts. Le cot de source de financement est le taux
dactualisation pour lequel il y a une quivalence entre le Capital et lensemble des sommes
rellement dcaisses en contre partie.
Le cot de la dette svalue en calculant le taux actuariel aprs impt. Cest le taux pour
lequel il y a quivalence entre le capital mis disposition de lentreprise et lensemble des
sommes rellement dcaisses en contrepartie.
a. Cot de lemprunt
Si lon pose :
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M= RBi +FFi(1-t)
i=1 (1 +Ta)i
Exemple : soit un emprunt de 1 000 000 DHS sur 10 ans, 8% et remboursable in fine. Le
taux dimposition est de 50%.
b. Cot du crdit bail
Le cot actuariel est dtermin par le taux Ta tel que :
M= Li (1-t) + Ai.t
i=1 (1 +Ta)i
Kcp=Rf+ (E [Rm]-Rf)
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Avec
[Rm]= le risque espr du march
Rf = le taux sans risque
= le coefficient de sensibilit au risque
Le taux sans risque (Rf) correspond la rmunration quon peut attendre dun
investissement en obligations sans risque.
La prime de risque correspond la rmunration du risque systmatique de lensemble
du march actions (Rm Rf), pondre par un coefficient de sensibilit au risque ()
destin tenir compte de la volatilit de lentreprise par rapport au march.
Le coefficient dune socit est dfini par rfrence la volatilit de son cours de
bourse par rapport lvolution du march. Cette mesure peut tre obtenue directement
sur les bases de donnes financires.
Lapplication pratique de ce modle ne va pas sans difficults.
Le premier point concerne la dtermination du taux dintrt sans risque Rf. Une
approximation de ce taux est donne par le taux de rendement des emprunts de lEtat.
Ce taux peut augmenter comme il peut diminuer. La difficult dans ce cas est de
dterminer si cette baisse est conjoncturelle ou durable et quel serait le taux dintrt
sans risque stabilis utiliser pour la prvision.
Une autre difficult concerne le troisime facteur utilis pour lestimation du cot des
fonds propres qui est le bta de laction et qui mesure le risque systmatique. Comme
pour la prime de risque de march, le facteur bta est galement une anticipation, do la
difficult de son estimation. La solution par approximation gnralement retenue est ici
galement le recours des donnes historiques.
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priode initiale du fait que leur dcaissement intervient de manire tale dans le temps. Ce
critre de dcaissement rel permet de comparer des formules mixtes de financement.
La dtermination des dcaissements nets actualiss effectus partir dun tableau
damortissement induit par les sources de financement. Le dcideur choisira la source de
financement qui se matrialisera par la somme des dcaissements rels la plus faible. La
source avantageuse est celle qui entrane les dcaissements rels les plus faibles.
c. Le critre des excdents de flux de liquidit
On sintresse aux flux de liquidit dus la ralisation du projet dinvestissement et la
manire dont il est financ.
Flux de liquidit= Cash-flows= [marge avant frais lis au financement frais lis au
financement (nets dimpts)]
Excdent de flux de liquidit = Flux de liquidit actualiss part de linvestissement
supporte par lentreprise.
Le mode de financement le plus avantageux est celui qui offre lexcdent de flux de
liquidit le plus important.
d. Le critre de la VAN ajuste
Ltude de la rentabilit des projets dinvestissement se fait gnralement abstraction
faite de lincidence du mode de financement sur cette rentabilit. Plus prcisment, elle faite
dans lhypothse dun financement 100% par fonds propres.
Le critre de la VAN ajuste consiste tenir compte de leffet quaurait le mode de
financement sur les flux de liquidit (VAN) gnrs par le projet. Ce critre est utilis pour
choisir entre diverses combinaisons dettes/fonds propres. Pour chaque type de financement,
il est possible dtablir un tableau des encaissements et des dcaissements chelonns dans
le temps et de calculer pour chacun la VAN. Lentreprise choisira le financement pour
lequel la VAN est la plus leve.
Application
Le responsable de la socit X vous demande de le conseiller sur le choix de financement
dun investissement de 2000 DH trs rentable pour lequel il est possible :
Soit daugmenter le Capital.
Soit de conclure un contrat de crdit bail.
Le projet est amortissable linairement sur 4 ans.
Le cot total de crdit bail est de dure de 4 ans et donne lieu des redevances
trimestrielles de 160 chacune.
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2. Fournir des bases de ngociation avec les partenaires financiers. C'est un lment de
justification de l'utilisation des fonds demands. Mais surtout, l'laboration d'un plan de
financement est une condition pralable impose par les tablissements de crdit.
3. Prvenir les difficults financires. Ce rle a notamment t officialis par la loi relative la
prvention et au redressement des entreprises en difficult.
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une augmentation de capital ce stade, il sagira surtout de distinguer la part des besoins qui
pourra tre finance par des emprunts et la part qui sera finance par du crdit bancaire court
terme (sur une anne par exemple).
En fait, le choix dendettement va faire intervenir un certain nombre de critres tenant au cot et
lquilibre financier, cest dire la rentabilit et au risque.
5. APPLICATION
La socit GRACIS est une PME dont lactivit principale est la vente de machines-
outils commande numrique, principalement des tours et des fraiseuses.
Elle fait partie dun groupe industriel dont la socit-mre, qui est le fournisseur exclusif de la
socit, se situe en Allemagne. Elle assure par ailleurs, une activit de service aprs-vente de
pices dtaches
La socit connat une croissance rgulire depuis quelques annes. Son directeur
financier souhaite avoir votre point de vue sur les projets de dveloppement pour les deux
annes venir.
1. Prciser en quelques lignes les objectifs du plan de financement
2. Calculer la capacit d'autofinancement prvisionnelle pour les exercices 2005 et 2006.
3. Prsenter le plan de financement pour les exercices 2005 et 2006. Commenter en quelques
lignes l'quilibre du plan de financement.
Informations relatives aux projets de dveloppement de la socit
* Investissements prvus
Investissements d'expansion:151 000 DH dbut 2005
79 000 DH dbut 2006
* Financement
Aucun nouvel emprunt
Remboursements d'emprunts 80 000 DH par an
Subventions d'investissements 60 000 DH dbut 2005 reprises sur une dure de cinq
ans
Aucune cession d'actif n'est prvue.
* B.F.R.E. prvisionnel
valu 15 % du CAHT.
BFRE fin 2004: 21 000 DH
volution attendue du CAHT : en 2005 480 000 DH
en 2006 540 000 DH
* Renseignements complmentaires
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Actif Passif
Actif Immobilis 2 000 Capitaux propres 2000
Actif circulant (hors trsorerie) 2 800 Dettes de financement 400
Trsorerie 200 Passif circulant (hors trsorerie) 2600
5 000 5 000
F.D.R. = 2 400 - 2 000 = 400
B.F.G. = 2 800 - 2 600 = 200
Trsorerie nette = Trsorerie-actif - trsorerie-passif = 200
Ou F.D.R.- B.F.G = 400 - 200 = 200
A priori, on peut affirmer que, sur la base du bilan ci-dessus, la situation de
l'entreprise est saine : le F.D.R. (400) permet de financer le B.F.G. (200) et autorise
1entreprise dtenir 200 de disponibilits.
En ralit, cette apprciation est porte Sur la base dune situation fige un instant donn
(bilan au 31-12-19N).
Supposons maintenant que le lendemain soit le 1-01-19N +1, l'entreprise rgle une somme
de 450 un fournisseur, alors qu'aucune autre opration n'est ralise ; le bilan se prsentera
thoriquement ainsi :
Bilan au 1-01-19N+1
Actif Passif
Actif Immobilis 2 000 Capitaux propres 2 000
Actif circulant 2 800 Dettes de financement 400
Passif circulant hors trsorerie(a) 2 150
Trsorerie passif(b) 250
4 800 4 800
a) 2600-450=2150
b) Trsorerie passif=200-450=-250
F.D.R. = 2 400 - 2 000 = 400
B.F.G. = 2 800 - 2 150 = 650
Trsorerie nette= Trsorerie-actif - trsorerie-passif = - 250
OU Trsorerie nette= F.D.R. - B.F.G. = - 250
Dans cet exemple, on voit que l'entreprise qui affiche des liquidits substantielles actif se
voit du jour au lendemain oblige d'avoir recours des concours bancaires court terme
pour honorer ses engagements vis--vis de ses fournisseurs.
Au cas o cette entreprise n'aurait pas la possibilit de recourir aux facilits de caisse
bancaires, elle se trouverait confronte des impays, ce qui pourrait remettre en question la
confiance que lui accordent ses fournisseurs.
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Poste de situation
TE= X 360
Flux dactivit correspondant
Crances clients
Dure du crdit <<clients>> = en cours clients x 360j
Ventes T.T.C
Dettes fournisseurs
Dure du crdit <<fournisseurs>> = en cours <<fournisseurs>> x 360j
Achats T.T.C
2.2 Les coefficients de pondration
Les lments dexploitation sont regroups en besoins de financement (stocks, crdit
clients, TVA dductible, etc) et en ressources de financement (crdit fournisseurs,
organismes sociaux, TVA collecte, etc) ; pour chaque lment, on calcule le pourcentage
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quil reprsente par rapport au chiffres daffaires hors taxes, puis on multiplie le rapport
obtenu par le dlai dcoulement spcifique llment envisag, de manire obtenir le
nombre de jours de chiffres daffaires hors taxes quil reprsente.
Application
Les achats annuels slvent 15 000 HT (T.V.A. 20%).
Le chiffre daffaires HT annuel atteint 40 000 HT
Le solde du compte fournisseurs slve 3 500 (TTC)
Pour dterminer la dure de rotation spcifique au crdit fournisseurs :
Achats TTC : 15 000X1,2= 18 000. Dure de rotation 3 500 X360 j = 70 jours
1 8000
Coefficient de pondration : 1 8 000/40 000= 0,45
Dure dcoulement en jours de chiffre daffaires HT : 70 jours X 0,45= 31,5 jours du
CA H.T
Les coefficients de pondration sont tirs du compte de produits et de charges. Lidal serait
de disposer dune comptabilit analytique permettant de connatre la structure dexploitation
et du cot de revient.
2.3 Calcul du BFE ncessaire compte tenu de lincidence de la TVA
La TVA collect au cours dune priode donne doit tre dclare avant lexpiration du
mois suivant cette priode. La TVA pay sur les biens et services au titre dune priode
donne est dduite de la TVA collecte avec dcalage dun mois. Ce dcalage ne sapplique
pas la TVA sur les achats dimmobilisations qui est dductible le mois mme.
Pour les assujettis la TVA, sous le rgime de la dclaration mensuelle, nous aurons :
Temps du crdit sur TVA collecte= 15j+30j=45j
Dure de financement de la TVA dductible : 15j+ 30 j+30j=75j (sur biens et services)
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Exemple dapplication
Du compte de produits et de charges prvisionnel de la socit Rumel, on extrait les
informations suivantes concernant les lments dexploitation :
Charges Produits
Charges variables Production vendue 608 500
Achats de matires 125 000 dont export : 200 000
Autres achats et charges Production stocke 57 500
externes 72 500
Charges de personnel 134 500
Charges fixes
Autres achats et charges
externes 63 000
Charges de personnel 168 000
Dotations aux amortissements 34 000
Par ailleurs, le comptable de la socit nous informe que :
Le temps dcoulement des stocks de matires est de 30 jours,
La production est stocke 20 jours en moyenne,
Les clients quelque soit leur origine paient 60 jours,
Les fournisseurs de matires sont rgls 30 jours,
Les fournisseurs des autres achats et charges externes exigent un paiement 15 jours,
Les salaris sont rgls le 2 de chaque mois,
Les charges sociales patronales reprsentent 50% des salaires bruts et les charges
sociales salariales 20% ;les deux tant rgls le 15 du mois suivant,
Le taux de la TVA est de 20% et son rglement est le 25 du mois suivant.
T F : Calculer le besoin en FE normatif.
2.4. Analyse des situations possibles du BFE
Le BFE peut tre nul, positif, ou ngatif. En pratique dans la majorit des cas, il est positif
a Le besoin en fonds de roulement est positif
Lentreprise doit financer les besoins de son cycle dexploitation : sil sagit dune
entreprise commerciale, elle doit financer lachat de marchandises, leur stockage et le crdit
accord aux clients au moment de la vente ; par contre, elle bnficie dun crdit
fournisseurs.
Dans le cas dune entreprise industrielle, le BFE est gnralement plus important que celui
dune entreprise commerciale, il est dautant plus grand que le cycle dexploitation est long.
Lentreprise industrielle doit financer un cycle dexploitation plus au moins long selon les
secteurs dactivit et bnficie dun crdit accord par le fournisseur. En gnral, les besoins
ns du cycle dexploitation excdent les ressources engendres par ce dernier ; ces besoins
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maintenant une encaisse minimum. Par ailleurs, elle doit chercher minimiser le cot de
crdits de trsorerie auxquels elle peut faire appel, ou au contraire maximiser le rendement
des placements de ses excdents de trsorerie ventuels. La gestion de la trsorerie repose
par consquent sur le couple Scurit/ Rentabilit) .
Pour parer au risque dilliqudit ou dinsolvabilit, lentreprise doit maintenir un
certain niveau de trsorerie. Dans le mme temps, elle doit viser rduire limpact ngatif
de cette trsorerie sur la rentabilit (cot des crdits, frais financiers, etc.) ou au contraire
amliorer la rentabilit des disponibilits oisives en leur assurant de bons placements
financiers.
La mise en uvre de la gestion de la trsorerie passe par des tapes et repose sur
diffrents modles de prvision.
3.1. La mise en uvre de la gestion de la trsorerie
Les flux de trsorerie doivent tre rigoureusement contrls et anticips.
Lanticipation, le contrle, en fait, le processus de gestion de la trsorerie passe par trois
tapes :
La prvision qui peut mettre en uvre plusieurs mthodes ;
Les ajustements ncessaires ;
Le contrle de l a trsorerie.
1 La prvision de la trsorerie
La qualit des dcisions prendre en matire de gestion de la trsorerie dpend en
grande partie de la qualit des systmes dinformation en place (comptabilit gnrale,
analytique, budgets, etc).la qualit de la prvision est tributaire de celle de linformation de
base sur laquelle elle est btie : lorsque la qualit de linformation comptable ou des sries
statistiques labores est fiable, la prvision peut tre tablie avec un degr de prcision
satisfaisant.
Il existe plusieurs mthodes de prvision dont la qualit est les difficults de mise en
uvre.
a. La mthode de lextrapolation proportionnelle
Lextrapolation de la trsorerie se fait gnralement partir du chiffre daffaires.
Connaissant le rapport entre le chiffre daffaires et le fonds de roulement, le besoin en fonds
de roulement ou la trsorerie pour une priode donne, on peut en dduire des prvisions
pour les priodes suivantes.
Exemple : En retenant lhypothse de la proportionnalit, et sachant qu la priode ne le
CA= 1 000000, Trsorerie nette= 180 000 , prvoir la trsorerie pour un CA prvisionnel
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OPERATIONS DEXPLOITATION
II
Recettes
Solde +ou -
-
Dpenses
Recettes
Solde + ou - III
-
Dpenses
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Lvaluation des actifs en gnral, et des entreprises en particulier, est une tche
extrmement importante et constitue la variable cl de toute politique financire. Ltude de
la valeur dune entreprise consiste dans sa valorisation ainsi que dans lidentification des
lments susceptibles de linfluencer, et en particulier des sources de cration de valeur. La
recherche des dterminants de la valeur, de mme que la valorisation proprement parler,
ont fait lobjet depuis une cinquantaine danne de trs nombreuses recherches, qui
permettent aujourdhui dapprhender les diffrents problmes en se fondant sur des
concepts thoriques solides.
- soit celle dun investisseur qui cherche rentabiliser ou contrler son entreprise ;
- soit celle dun liquidateur qui cherche valuer le poids conomique des actifs ;
- soit celle dun administrateur fiscal qui cherche dterminer la valeur qui sert
dassiette limpt sur les socits.
On peut distinguer quatre sortes de mthodes dvaluation : les mthodes patrimoniales
bases sur le bilan (I), les mthodes dynamiques fondes sur la rentabilit (II), les mthodes
mixtes (III) et enfin les mthodes comparatives dite de march (IV).
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Lactif fictif correspond des non-valeurs qui comprennent les frais prliminaires, les
charges repartir sur plusieurs exercices et les primes de remboursement des obligations.
LANC peut se dterminer autrement travers la relation suivante :
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Application
Le bilan de la socit DEFI se prsente ainsi (en milliers de dhs) :
ACTIF MONTANT PASSIF MONTANT
Actifs fictifs 150 Capital 20000
Actifs divers 36600 Rserves 7000
Titres A 1350 Prov.pour R et Charges 500
Titres T 900 Dettes 11500
TOTAL 39000 TOTAL 39000
Une estimation des actifs divers permet de constater une plus-value 2 292500 DH
Le compte de provision pour risque et charge peut tre considr comme survalu de
100000 DH ;
La valeur nominale de laction est de 100 DH
Travail faire : Dterminer la valeur mathmatique en faisant abstraction de toute
considration fiscale.
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Pour calculer la VR, il faut calculer le rsultat net moyen des 3 derniers exercices.
Cette mthode repose sur deux hypothses pouvant en limiter lapplication :
Un bnfice constant dans lavenir pendant une priode illimite ;
Le choix dun taux de capitalisation.
Le grand avantage de cette mthode rside dans sa simplicit.
Application
La socit A a ralis en 2008 un rsultat de 3420000 DH, le taux de capitalisation est de
8%. Dterminer la valeur de rendement de la socit.
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. Dividendes croissants
Si g est le taux de croissance du dividende (et si on a g < t) et si D1 dsigne le premier
dividende, on aboutit la formule suivante ( Formule de Gordon-Shapiro):
Valeur financire = D1
t-g
Application
Les dividendes distribus par la socit A slvent 340000 DHS, le taux de capitalisation
est de 3%, calculer la nouvelle valeur financire
n
V= Pi(1+i)-n
i=1
3.1. Le Goodwill
Lentreprise peut avoir une valeur suprieure celle de lensemble de ses lments actifs
et passifs corrigs (ANCC). Le fait que lentreprise valle plus que la somme des lments
qui la composent est due diffrents facteurs tels que le savoir-faire, lexprience, la
clientle de lentreprise, limage de marque, lavance technologique, le droit au bail,
limplantation commerciale,etc.
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Chacun de ces facteurs est difficile valuer en soit. Par contre, chacun amne une valeur
supplmentaire lentreprise, ce supplment constitue gnralement le Goodwill. Il sagit
de
Lexcdant de la valeur globale de lentreprise sur la somme des valeurs des
diffrents lment corporels et incorporels qui la composent .
Le goodwill reprsente donc une potentialit de bnfices qui vient majorer la valeur
patrimoniale loccasion dune valuation, assimile un lment incorporel non
comptabilis au bilan.
De manire gnrale, le GW peut tre dfini comme lexcdant, li la rentabilit, de la
valeur globale de lentreprise (V) sur sa valeur patrimoniale (VP).
r = B ANCC x i
Avec :
r = rente du goodwill ou superprofit
ANCC = actif net comptable corrig
B = bnfice prvisionnel
i = taux de rmunration sans risque
Le Goodwill est gnralement dtermin par la formule suivante :
GW=r1 +r2 +..+rn
GW=
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Avec:
GW = goodwill
rp = rente du goodwill (ou superprofit) prvisionnelle
K = taux dactualisation
n = dure dactualisation
En cas, o la rente est constante, le goodwill se prsente comme suit :
GW= r
GW=
V=ANCC+GW
Avec :
V = valeur de lentreprise
GW = goodwill
3.3 La mthode des Praticiens (Mthode indirecte)
Selon cette mthode, la valeur de lentreprise est dfinie comme tant la moyenne
arithmtique de son actif net comptable corrig (VP) et de sa valeur de rendement (Vr),
savoir le dernier bnfice connu divis par le taux de rmunration sans risque.
V=
Avec :
V = valeur de lentreprise
ANCC = actif net comptable corrig
Vr = valeur de rendement
B = dernier bnfice connu de lentreprise
i = taux de rmunration sans risque
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4.2 Typologie
On distingue :
1
Notion proche du rsultat dexploitation ou du rsultat oprationnel.
2
Notion proche de lexcdant brut dexploitation.
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Le rapport du cours dune entreprise cote par son bnfice par action donne son multiple
boursier encore appel Price Earning Ratio et not PER.
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Bibliographie slective
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