05 Dseb Benamane Boualem Risque - de - Taux

BANQUE D’ALGERIE
MEMOIRE DE FIN D’ÉTUDES
En vue de l’obtention du
DIPLÔME SUPERIEUR D’ÉTUDES BANCAIRES
g{¢Åx M
La gestion du risque de taux

d'interet dans un établissement
de crédit
Elaboré par :
M. BENAMENE Boualem
Novembre 2003
5ème promotion
SOMMAIRE Page
INTRODUCTION GENERALE …………………………………………………… 1
CHAPITRE I : LE RISQUE DE TAUX D’INTERET
Introduction………………………………………………………………………….. 4
SECTION 1 : LES RISQUES FINANCIERS……………………………... 5
1. Les risques financiers..…………………………………………….. 6
2. Le contrôle prudentiel des risques financiers……………………… 9
3. L’extension du contrôle prudentiel au risque de taux d’intérêt…… 11
SECTION 2 : LES INDICATEURS CLES DE LA GESTION DE BILAN 12
1. La valeur actuelle nette des fonds propres..………………………. . 13
2. La marge d’intérêt ………………………………………………… 14
3. Le revenu net économique ………………………………………... 14
SECTION 3 : L’IDENTIFICATION DU RISQUE DE TAUX D’INTERET 15
1. L’identification du risque de taux au niveau d’un actif financier…… 15
2. Le risque de taux d’intérêt au niveau du bilan……………………… 16
3. L’appréhension du risque de taux d’intérêt au niveau du TCR……… 22
Conclusion du chapitre ……………………………………………………………… 23
CHAPITRE II : LES FONDEMENTS THEORIQUES ET PRATIQUES DE TAUX

D’INTERET
Introduction…………………………………………………………………………. 24
SECTION 1 : NOTIONS DE BASE SUR LE TAUX D’INTERET……… 25
1. Définition et caractéristiques du taux d’intérêt ……………………. 25
2. Les différents types de taux ……………………………………….. 26
3. L’influence de la Banque Centrale sur les taux de marché ……….. 26
I
SECTION 2 : LES DETERMINANTS DE TAUX D’INTERÊT……………. 27
1. Les déterminants internes …………………………………………… 27
2. Les déterminants externes ……………………………………………… 30
3. Les facteurs explicatifs des différentiels de taux d’intérêt …………… 32
SECTION 3 : LA STRUCTURE PAR TERME DES TAUX D’INTERÊT… 33
1. Définition et formes de la STTI …………………………………………. 33
2. Les théories explicatives de la structure par terme des taux d’intérêt … 34
3. Les différents types de la STTI ………………………………………… 37
4. L’extraction des différents taux à partir de la STTI …………………… 38

SECTION 4 : LA CONSTRUCTION DE LA COURBE DES TAUX……… 40
1. Les méthodes d’estimation de la courbe des taux……………………… 40
2. Les étapes de construction de la courbe zéro-coupon…………………… 43
Conclusion du chapitre ………………………………………………………………… 45
CHAPITRE III : LA MESURE DU RISQUE DE TAUX D’INTERET
Introduction……………………………………………………………………………… 46
SECTION 1 : LA METHODE DE GAP ET SES DERIVES………………… 47
1. La méthode de gap comptable ou gap instantané ……………………… 47

2. La méthode des gaps à taux fixes…………………………………….… 48
3. La méthode des gaps par index ………………………………………… 50
4. Traitement des postes non-échéancés …………………………………… 51
5. L’incidence des positions de liquidités sur les impasses en taux ……… 54
SECTION 2 : LA METHODE DE DURATION……………………………… 55
1. La définition de la duration …………………………………………… 56
2. Les limites de la duration………………………………………………. 58
3- Les améliorations apportées à la duration…………………………..…. 59
4. La duration, un outil de mesure du risque de taux…………………….. 61
SECTION 3 : LES NOUVELLES METHODES DE MESURE……………… 64
1. La méthode VaR ……………………………………………………… 64
2. La méthode Earning at Risk…………………………………………… 66
3. La méthode Cost to Close……………………………………………… 67

II
Conclusion du chapitre ……………………………………………………………...... 68
CHAPITRE IV : LA GESTION DU RISQUE DE TAUX D’INTERET
Introduction………………………………………………………………………...…. 69
SECTION 1 : LES MOTIVATIONS ET LA DEFINITION DES LIMITES DE

GESTION DU RISQUE DE TAUX………………………………………………...… 70
1. Les motivations de gestion ………………………………………… 70
2. Les limites de gestion………………………………………………… 72
SECTION 2 : LES INSTRUMENTS DE COUVERTURE CONTRE LE RISQUE

DE TAUX D’INTERET…………………………………………………………….… 73
1. Les contrats à terme négociés sur le marché de gré à gré ………….... 74
2. Les contrats à terme négociés sur un marché organisé …………….... 82
SECTION 3 : LA GESTION EN GAP………………………………………. 85
1. La recomposition du bilan …………………………………………… 86
2. L’utilisation des produits dérivés………………………………….….. 89
SECTION 4 : LA GESTION EN DURATION…………………………….… 92
1. L’immunisation des variables clés d’une banque …………….……… 92
2. Les techniques d’ajustement d’un écart de duration …………………. 96
Conclusion du chapitre ………………………………………………………….…..… 97
CHAPITRE V : CAS D’APPLICATION DES METHODES DE MESURE ET DE

COUVERTURE DU RISQUE DE TAUX DANS UNE BANQUE ALGERIENNE :
PROPOSITION D’UN SYSTEME DE GESTION AU CPA
Introduction…………………………………………………………………………..…. 99
SECTION 1 : LE RISQUE DE TAUX D’INTERET EN ALGERIE………. 101

1. L’évolution des taux en Algérie ………………………………………. 101
2. La fixation des conditions de banques ……………………………..…. 104
3. Le risque de taux dans une banque algérienne (CPA) ……………..…. 105
4. La gestion du risque de taux d’intérêt en Algérie ………………….…. 106
5. Cadre réglementaire de la gestion du risque de taux d’intérêt en Algérie 107
SECTION 2 : ORGANISATION D’UNE STRUCTURE D’ANALYSE DU

RISQUE DE TAUX………………………………………………………………….…. 109
1. Présentation générale du Crédit Populaire d’Algérie (CPA) …...……. 110

III
2. L’organisation de la direction financière ……………………………. 112
3. Une structure d’analyse du risque de taux au sein de la direction financière

113
SECTION 3 : LA GESTION DU RISQUE DE TAUX D’INTERET……… 122
1. La structure par terme des taux d’intérêt ………………………....…. 123
2. La gestion du risque de taux bilantiel………………………………... 125
3. La gestion du portefeuille des obligations ………………………..…. 135
Conclusion du chapitre………………………………………………………………. 137
CONCLUSION GENERALE…………………………………………………..……. 139
Bibliographie
Liste des tableaux et des figures
Liste des annexes
IV
Introduction
L’environnement financier international a connu une véritable révolution depuis quelques

années. Le passage d’un système de change fixe à un système de flottement généralisé, la
montée de l’inflation, la déréglementation souvent brutale et les progrès saisissants de la
technologie sont indéniablement autant d’événements qui ont secoué la stabilité de cet
environnement.
Cette nébuleuse de changements s’est accompagnée de l’apparition d’un nombre important de

nouveaux produits dont l’utilisation, parfois mal maîtrisée, a pu accroître la vulnérabilité du
système financier.
Ce processus rapide et continu d’innovation et la complexité croissante des nouveaux

instruments financiers, soutenu par un phénomène de désintermédiation, déréglementation et
décloisonnement des marchés de capitaux ont été à l’origine du développement de nouveaux
métiers et de l'ascension de la concurrence. Cette mutation a eu pour résultat l’apparition de
nouveaux risques et l’amplification des risques existants. Ce qui a progressivement conduit
les banques à organiser méthodiquement la gestion de leurs risques dans le but d’assurer une
plus grande maîtrise. Ainsi, elles se sont mises à développer des techniques et des outils de
gestion pour mesurer et contrôler les risques financiers auxquels elles sont exposées.
Parmi ces risques, celui de taux d'intérêt prend une dimension de plus en plus éminente dans
le bilan des établissements de crédit et sa gestion devient indispensable. Longtemps perçus
comme marginaux par rapport à ceux du risque de contrepartie, les effets adverses du risque
de taux se sont illustrés par la faillite des caisses d’épargne américaines pour ne citer que cet
exemple.
Parallèlement, la gestion du risque de taux a connu depuis un développement sans précèdent,

aussi bien du point de vue des avancées méthodologiques de mesure que de celui des produits
de couvertures créés. Elle constitue plus que jamais une fonction sensible pour la banque
d’aujourd’hui. Négliger ce risque peut être fatal pour elle.
En effet, traditionnellement, l’activité bancaire repose sur la transformation des capitaux,

consistant à collecter des ressources généralement à court terme et les redistribuer sous forme
de prêts à moyen et long terme. De par ce décalage, les produits et charges d’intérêt se
trouvent exposé à une fluctuation des taux. Cette activité porte donc en elle l’éventualité
d’une dégradation des marges. De même, leurs valeurs patrimoniales sont étroitement
influencées par le niveau des taux d’intérêt.
Le bilan bancaire comporte plusieurs options de taux, dites options cachées, qui peuvent
amplifier considérablement les effets des mouvements des taux. Ces options dont la valeur
dépend du niveau de taux d’intérêt portent sur des montants colossaux et leur exercice massif
est susceptible de dégrader considérablement la rentabilité de la banque. Leur prise en compte
dans la gestion globale du risque de taux apparaît donc de plus en plus nécessaire.
1
Actuellement, les banques sont de plus en plus attentives à ce risque et mettent en place les
moyens nécessaires à sa gestion en adoptant des approches méthodiques. Elles procèdent
d’abord à son identification et au recensement de ses sources en intégrant ses formes
implicites. Ensuite, elles évaluent leur exposition par le calcul des sensibilités de la marge
d’intérêt et de la VAN des fonds propres. Enfin, de cette évaluation et suivant les
anticipations, elles mettent en place une stratégie de gestion de couverture ou de spéculation
en fonction de degré d’aversion au risque. La gestion du risque de taux d'intérêt parait dés lors
comme une démarche cohérente.
Force est de constater qu’en Algérie, la gestion du risque de taux d'intérêt n’est toujours pas
pratiquée malgré son éminence surtout avec la tournure que prend actuellement l’économie
du pays, dans le cadre de l’avènement de l’économie de marché ; et plus récemment, avec la
baisse des taux d’intérêt et la montée de la pression concurrentielle, qui conduisent toutes
deux à une forte réduction des marges.
Néanmoins, une conscience est ressentie chez les responsables de nos banques ces dernières
années. Ainsi, des projets de mises en place des systèmes d’information ont été entamés par la
majorité des banques comme étape préliminaires à la gestion actif-passif qui intègre la gestion
du risque de taux d’intérêt. Par ailleurs, la banque centrale a édicté le 28 octobre 2002 le
règlement 02/03 portant la mise en place du contrôle interne. Par ce règlement, elle
recommande dans un premier temps l’inventaire sur les systèmes de contrôle existants et dans
un second temps l’installation des systèmes de gestion des risques.
Assurément, le devenir de l’organisation de nos banques est tracé par leurs contraintes
externes : contraintes de marché et contraintes réglementaires. Elles doivent s’adapter à
l’environnement actuel et travailler en intégrant ses contraintes dans leur activité. Elles
peuvent s’y mouvoir en adoptant des organisations appropriées.
En définitive, la quasi-absence de la prise en compte du risque de taux et son éminence étayée

par une volatilité des taux sont autant de problèmes qui ont suscités notre curiosité et nous ont
poussé à approfondir notre recherche.
A ce stade, nous nous sommes posé les questions suivantes :

◊ Comment se manifeste le risque de taux d’intérêt ?
◊ Quelles sont les méthodes offertes actuellement à nos banques pour apprécier leur
exposition à ce risque?
◊ De quels moyens disposent-elles pour gérer ce risque ?
◊ Comment peut-on adapter la méthodologie de la gestion du risque de taux d'intérêt à
nos banques ?
C’est à ce questionnaire que nous allons essayer d’apporter des réponses. Pour ce faire, nous
avons choisi la méthodologie suivante :
Â Le premier chapitre « Le risque de taux d'intérêt » présente tout d’abord les différents
risques financiers auxquels est exposée une banque ainsi que les contraintes réglementaires y
2
afférentes. Le souci est de relativiser la place du risque de taux par rapport aux autres risques
financiers et de souligner que sa gestion s’opère dans le respect des règles prudentielles.
Ensuite, seront précisés le cadre comptable et les indicateurs de gestion nécessaires à son
suivi. Enfin, nous allons montrer les différentes formes de la manifestation de ce risque.
Â Le deuxième chapitre « les fondements théoriques et pratiques des taux

d’intérêt » rappelle, dans un premier temps, quelques notions de base sur le taux d’intérêt en
déduisant les différents types de taux. Dans un second temps, nous allons nous intéresser à
leur formation et aux mécanismes de leur détermination. Dans un troisième temps, nous
allons traiter la notion de la structure par terme des taux d’intérêt qui représente un outil de
gestion efficace pour les simulations. Dans un dernier temps, les méthodes de construction
des courbes des taux seront présentées.
L’objet de ce chapitre est de rappeler quelques notions nécessaires aux développements
ultérieurs et d’avoir un outil de gestion fiable sur lequel se base le gestionnaire pour fonder
ses prévisions quant aux mouvements des taux.
Â Le troisième chapitre « la mesure du risque de taux d’intérêt » sera consacré à la

présentation des méthodes classiques et nouvelles dévolues à la mesure du risque du risque de
taux d'intérêt à commencer par la méthode des gaps et ses dérivés, et la méthode des
durations. Ensuite, seront exposées la méthode VaR, Earnig at risk et le Cost to Close. Le but
est d’en faire un inventaire riche des techniques disponibles pour l’évaluation de l’exposition
à ce risque.
L’aspect pratique de la mise en application de ces méthodes n’est pas négligé puisque une
partie du cas d’application traitera de la méthodologie de gestion dans une banque algérienne.
Â Le quatrième chapitre « la gestion du risque de taux d’intérêt » présentera les motivations

de gestion et les deux méthodes de gestion offertes au gestionnaire : gestion en gap et gestion
en duration, et délimiter leur champ d’application et leurs outils.
L’objectif est d’en pouvoir choisir celles appropriées au contexte algérien.
Â Le cinquième chapitre « cas d’application : proposition d’un système de gestion du risque

de taux d’intérêt au crédit populaire d’Algérie » tentera d’abord, de montrer l’enjeu de la
gestion du risque de taux d’intérêt en Algérie. Ensuite, nous allons essayer de proposer une
structure d’analyse en se basant sur les deux volets : organisationnel et méthodologique
(logistique).
Dans notre travail, nous allons essayer d’apporter des éléments de réponse à notre
problématique par l’établissement d’un cadre méthodologique de maîtrise du risque de taux.
Pour ce faire, on a défini un ensemble d’outils de méthodes et de techniques qui permettent de
réaliser un processus de gestion véhiculées par les tâches suivantes : identification, mesure et
gestion.
Notre objectif est d’aboutir à des recommandations pour la mise en place d’une structure
d’analyse du risque de taux d'intérêt. Nos recommandations portent, en plus de la
méthodologie de gestion, sur es relations hiérarchiques et fonctionnelles qui facilitent son
intégration dans l’organigramme actuel de cette banque.
3
Chapitre I
Le risque de taux d’intérêt
La concurrence croissante dans le secteur bancaire ainsi que la pression toujours plus grande
de la clientèle et des investisseurs et le contrôle de plus en plus sévère des autorités
monétaires, font de la gestion efficace du bilan et de la maîtrise des risques encourus un
impératif.
Pendant très longtemps, le risque de taux d’intérêt était laissé au second plan derrière le risque
de contrepartie et le risque de liquidité mais, actuellement, avec la volatilité très importante
des taux sur les marchés et les montants colossaux mis en jeu, les dirigeants lui y prêtent une
attention particulière.
En Algérie, la marginalisation de la gestion du risque de taux pouvait se justifier il y a

quelques années pendant la période de l’encadrement du crédit, qui fixait les parts de
marchés, la période ou les taux d’intérêt étaient élevés. Mais, depuis la pression
concurrentielle accrue avec l’arrivée des banques privées, et, plus récemment, la baisse des
taux d’intérêt, qui conduisent toutes deux à une forte réduction des marges, font que cette
attitude est maintenant obsolète dans beaucoup d’établissements.
L’objectif de ce premier chapitre est d’appréhender le risque de taux d’intérêt, de le situer

parmi les autres risques financiers auxquels sont exposés les établissements de crédit, et de
préciser le contexte réglementaire et comptable de sa gestion. Pour ce faire, nous avons
subdivisé ce chapitre en trois sections.
La première fait un bref survol des risques financiers, ainsi qu’une description succincte des
contraintes réglementaires de leur gestion en général et une extension de contrôle sera aussi
présentée pour le risque de taux d’intérêt. La seconde précise le cadre comptable et les
différentes variables financières retenues par une banque pour la gestion des risques
financiers. Quant à la troisième, elle s’attache à l’identification du risque de taux au niveau
d’un actif financier, ensuite au niveau du bilan d’une banque. Elle va aussi déterminer
l’impact des variations du taux sur les comptes du tableau de résultats.
4
Premier chapitre Le risque de taux d’intérêt
SECTION 1 : LES RISQUES FINANCIERS
De par son activité d’intermédiation, l’établissement de crédit se trouve constamment

confronté à de multitudes de risques qui entravent son activité, affectent sa performance et
risquent même de mettre en péril sa pérennité.
A cette étape et avant même de dresser un panorama des risques bancaires, la définition du
risque s’avère nécessaire. De façon générale, le risque se définit comme étant : « toute
éventualité de gain ou de perte non anticipée par les gestionnaires. »
Les risques bancaires sont multiples et d’origines diverses, ils peuvent provenir soit de
l’environnement interne (système d’information, erreur de gestion, nature d’activité…) soit de
l’environnement externe (réglementation, conjoncture économique, concurrence…). Ainsi,
nous distinguons, en général, entre les risques stratégiques, opérationnels et financiers.
Les risques stratégiques :

Ils résultent de l’environnement externe, notamment des facteurs suivants :
Changement de la réglementation ;
Stratégies de concurrent établies sans prendre en compte les risques qui peuvent en
découler ;
Comportement de la concurrence qui peut mettre fin à certaines activités sources de
rentabilité pour la banque ;
Modifications des besoins de la clientèle.
Les risques opérationnels ou techniques :
Ils sont générés par une défaillance du système d’information, par un dysfonctionnement dû à
une mauvaise organisation, à une malveillance ou erreur d’un opérateur ou à une fraude.
Les risques financiers :

Au sein de l’économie, les établissement de crédit assurent une fonction d’intermédiation
financière : ils collectent les capacités de financement des agents excédentaires et les prêtent
aux agents déficitaires. La fonction d’intermédiation expose les établissements de crédit à des
risques multiples dont la matérialisation affecte directement leur rentabilité et la valeur de leur
patrimoine. Cette fonction revêt trois formes :
L’allocation : la banque combine des ressources d’origines diverses pour servir de
support de financement à un ou à plusieurs emplois.
Le transfert de risque : la banque transfert les risque des emprunteurs, des prêteurs
vers ses comptes ; en remplissant cette tache, elle assume le risque de défaillance des
emprunteurs à la place des prêteurs.
La transformation : cette forme apparaît lorsque l’établissement modifie le taux, la
durée et éventuellement la monnaie d’expression des ressources, pour les redistribuer sous
forme de crédits. Cette forme est à l’origine de la majeure partie des risques financiers (taux,
liquidité et change).
Le but de cette section étant l’analyse des risques financiers, nous nous limitons dans ce qui
suit uniquement aux risques financiers en faisant abstraction du détail des autres risques.
1- Les risques financiers 1 :

1-1- Le risque de contrepartie :
« Le risque de contrepartie est, pour un établissement de crédit, le risque que ses débiteurs
n’honorent pas leurs engagements ou les honorent partiellement. » 2 . Ce risque apparaît
lorsqu’il y’a :
¾ Risque sur l’emprunteur :
C’est le risque de voir le remboursement des crédits accordés à la clientèle ou les concours
accordés à d’autres établissements financiers compromis.
¾ Risque sur le prêteur :
Il s’agit d’un risque de second ordre conditionné par la matérialisation d’un risque
d’illiquidité. Ce risque est constaté sur les garanties potentielles de financement mises en
place pour assurer le financement en cas de difficultés d’approvisionnement sur les marchés
de capitaux.
¾ Risque de contrepartie pur :
Ce risque caractérise les produits dérivés négociés de gré à gré (FRA, swap, contrats
optionnels…) pour lesquels, à la différence des marchés organisés dotés d’un système d’appel
de marge quotidien et une chambre de compensation, on n’a pas la garantie contre la
défaillance de la contrepartie.
1-2- Le risque d’illiquidité :

« Le risque d’illiquidité représente pour un établissement de crédit l’incapacité de faire face,
à un instant donné, à ses engagements ou à ses échéances par la mobilisation de ses actifs. » 3
La matérialisation de ce risque s’accentue à l’occasion :
D’un retrait massif des dépôts de la clientèle suite à une crise de confiance d’abord de la
clientèle ensuite de marché qui laisse l’établissement dans l’incapacité de lever des fonds sur
le marché.
D’une crise de liquidité générale du marché provenant d’une crise économique ou d’une
décision des autorités inscrite dans un mécanisme de contrôle de l’inflation.
1-3- Le risque de change :

« Le risque de change est l’éventualité, pour une banque, de voir sa rentabilité affectée par
une variation défavorable des cours des devises. »
Ce risque caractérise les établissements de crédits à vocation internationale, qui de part leur
étroite relation avec l’étranger, leurs bilans comportent des opérations libellées en monnaies
étrangères. Ce risque revêt deux formes :
¾ Le risque de transaction :
Ce risque représente pour une banque la possibilité de voir la valeur de ses opérations en
devises se modifie selon les évolutions des taux de change des devises dans lesquelles les
opérations de son activité sont libellées.
¾ Le risque de consolidation :
Ce risque naît lors de la consolidation des comptes en seule monnaie. Cela aura pour effet de
figer la valeur du patrimoine sans considérer les évolutions des cours des devises le
composant.
1-4- Le risque de marché :

Il représente le risque le plus complexe des risques financiers du fait qu’il englobe le risque
de liquidité, de taux d’intérêt, de change et de contrepartie pris sur le portefeuille de
négociation destiné à la revente. Ainsi, ce risque peut être défini comme « étant l’éventualité
1
Cette présentation des risques financiers est inspirée de celle de l’ouvrage de AUGROS J.C. et QUERUEL M.,
risque de taux d’intérêt et gestion bancaire, édition Economica, Paris 2000.
2
BESSIS J., gestion des risques et gestion actif-passif des banques, édition Dalloz Paris 1995,44.
3
BESSIS J, Op. Cit., page 45.
de variations défavorables de la valeur de marché des positions prises pendant l’horizon

d’investissement. » 4
1-5- Le risque de taux d’intérêt :

« Le risque de taux d’intérêt est le risque de voir les résultats de la banque affectés
défavorablement par les mouvements des taux d’intérêt. » 5
Il peut s’appréhender différemment selon qu’il menace la marge de transformation (le résultat
courant) ou la valeur patrimoniale de l’établissement de crédit, mais dans les deux cas, le
risque obère les fonds propres.
Le risque de taux est un risque omniprésent dans les bilans des banques, car la quasi-totalité
de leurs encours engendre des revenus et des charges qui sont à plus au moins long terme
indexés sur des taux de marché. Or les taux de marché son t instables, et cette instabilité se
répercute sue le résultat.
Au niveau du bilan d’une banque, le risque de taux d’intérêt apparaît sous trois formes :
¾ Risque de volume (type I) : il résulte de l’écart entre les emplois et les ressources à taux
variables ;
¾ Risque d’échéances (type II) : il découle de l’existence d’un écart de maturités entre
actifs et passifs à taux fixes ;
¾ Risques optionnels (type III) : il résulte de la présence d’options cachées dans le bilan
de l’établissement ; les plus connues sont l’option de remboursement anticipé, la faculté de
contracter un plan d’épargne logement (PEL) en France et l’arbitrage entre les comptes
courants et les dépôts rémunérés.
Pour synthétiser tout ce qui a été dit précédemment, nous pouvons schématiser les risques
auxquels est exposé une banque remplissant sa fonction d’intermédiation.
Environnement externe Environnement interne

(concurrence, autorité de (Dysfonctionnement, Défaillance,
tutelle…) Erreur ou fraude…)
Risques stratégiques Risques opérationnels
Activité de marché Activité d’intermédiation
Risque de contrepartie
Risques de marché
Risque de taux d’intérêt
Risque de change
Risque de liquidité
4
MARTEAU D., gestion de risques sur opérations de marché, édition ESKA, Paris 1997, page 56.
5
AUGROS J.C. et QUERUEL M., risque de taux d’intérêt et gestion bancaire, édition Economica, Paris 2000,
page17.
Les risques financiers ont toujours fait partie de l’environnement bancaire et leur gestion est
devenue une nécessité du fait des dégâts considérables qu’ils peuvent affliger aux
établissements de crédit.
En effet, la concrétisation de l’un ou de plusieurs de ces risques peut conduire à une cessation
d’activité pour cause d’illiquidité, voire même, dans un cas extrême, à un constat
d’insolvabilité définitive.
De ce fait, les risques financiers doivent être mesurés et gérés. Cependant leur gestion doit se
faire sous certaines contraintes internes à savoir les limites de gestion fixées par les
actionnaires et d’autres externes notamment le respect de la réglementation prudentielle
imposée par les autorités de tutelle.
2- le contrôle prudentiel des risques financiers 6 :

Dans un contexte concurrentiel, les banques envahissent des secteurs d’activité de plus en
plus risqués et s’accaparent de parts de marché supplémentaires en prenant des risques
importants sans se soucier des conséquences qui peuvent en découler. Ce faisant, elles
risquent de mettre en péril l’ensemble du système bancaire par l’effet de « contagion ».
Les autorités de tutelle, en disposant d’un pouvoir de contrôle des établissements selon des
procédures prédéfinies, viellent à garantir le bon fonctionnement d’un système bancaire
homogène et cohérent et assurent la sécurité des déposants.
Aussi, les autorités de contrôle ont mis en place des dispositifs prudentiels pour limiter les
risques, protéger la clientèle des banques en leur garantissant la récupération de leurs fonds et
assurer la pérennité des banques. Parmi ces mesures on trouve :
• La fixation des conditions d’entrée dans la profession bancaire (agreement et capital
minimum) ;
• La souscription à un fond de garantie ;
• La solidarité de la place entre l’établissement défaillant ;
• La fixation des normes prudentielles.
Dans ce qui suit, nous ne traiterons que le volet qui concerne la gestion de bilan a savoir les
normes prudentielles adaptées au suivi des risques financiers.
2-1- Le ratio de solvabilité :

Connu communément sous le nom de ratio de Cooke, ce ratio est défini comme le rapport
entre les fonds propres nets et les engagements ou risques comptabilisés au bilan et au hors
bilan. Le taux minimum à atteindre est 8 %.
Par là, ce ratio impose aux établissements un montant minimum minimal de fonds propres
nécessaires pour faire face aux différents risques inhérents à l’activité bancaire qui sont
pondérés en fonction de la qualité de la contrepartie et des garanties attachées à ces
opérations.
Cooke =
les fonds propres nets
les engagement s risqués pondérés
2-2- la division des risques :
La règle de division des risques vise à éviter une très forte concentration des risques sur une
seule contrepartie, qui, en cas de défaillance, risquerait de causer la faillite de l’établissement.
Cette règle est fondée sur une double contrainte :
Le risque sur le même bénéficiaire (clientèle ou relation interbancaire) ne doit pas excéder les
6
AUGROS J.C. et QUERUEL M., Op. Cit., page 42.
25 % des fonds propres de l’établissement.

L’ensemble des risques pris sur des contreparties qui dépasseraient individuellement 10 %
(15% en Algérie) des fonds propres ne doit pas excéder 8 fois (10 fois en Algérie) les fonds
propres de l’établissement.
2-3- Le ratio de liquidité :
Ce ratio est mis en place dans une optique de gestion à court terme, il a pour objectif d’assurer
la capacité de l’établissement aux demandes de fonds des déposants. Il se calcule par le
rapport entre le montant des actifs à court terme et le montant des passifs à court terme. Cette
norme est satisfaite lorsque le ratio de liquidité est supérieur ou égal à 100 %.
Le ratio de liquidité = actifs

passifs
liquides
exigibles
à court terme
à court terme
2-4- Le coefficient des fonds propres et des ressources permanentes :

Cette norme fondée sur le mme principe que le ratio de liquidité a comme objectif de limiter
la transformation sur le moyen et long terme alors que le ratio de liquidité poursuit le mme
but sur le court terme c’est-à-dire limiter le financements des prêts longs sur la base des
ressources à court terme.
Les banques doivent disposer de ressources permanentes supérieure à 60 % des emplois à

moyen et long terme.
La formule de calcul est la suivante
propres + les capitaux permanents

Coefficient = les fonds
les emplois longs
Au début ces contraintes réglementaires concernaient directement le risque de contrepartie et
le risque de liquidité 7 , ce qui a amenuisé leur effet et rendu leur élargissement aux autres
risques nécessaires.
Par ailleurs, en exigeant des fonds propres supplémentaires, les banques ont compris la
nécessite d’une allocation rationnelle des fonds propres en fonction des risques encourus et
des rendements espérés et elles ont opérés des choix stratégiques en privilégiant les activités
de marché non encore soumise à des contraintes particulières, d’au moins jusqu’à présent.
En outre, le développement des activités de marché et l’accroissement des risques qui en

dégagent a conduit à la reforme du ratio de Cooke et l’instauration d’un ratio dit de Mc
DONOUGH couvrant à la fois les risques de contrepartie et les risques de marché. Reste le
risque de taux d’intérêt en dehors des activités de marché qui ne fait pas encore l’objet d’un
suivi par la réglementation bancaire et les normes le concernant ne sont prévues qu’en 2005.
3- l’extension du contrôle prudentiel au risque de taux d’intérêt 8 :

Bien que les banques soient amenées à gérer des positions de taux très importantes en raison
de leur activité traditionnelle de transformation, aucune contrainte prudentielle n’a été prévu
par les autorités de contrôle afin de limiter leur exposition à ce risque. Seul le risque de taux
sur opérations de marché a conduit à la définition d’un ratio synthétique au niveau de comité
de Bâle et d’une directive d’adéquation des fonds propres au niveau européen.
7
Le risque de taux d’intérêt et risque de change, jusqu’ au là, n’avaient pas été couverts par des fonds propres
supplémentaires.
8
BESSIS J., Op. Cit., page 59.
Cependant, des réflexions sont en cours, au sein du comité de Bâle et des instances
européennes, sur le risque de taux d’intérêt global. La prise en compte de ce risque dans la
réglementation prudentielle est toujours en discussion et constitue un des piliers du nouvel
accord de bale qui ne sera prêt qu’à la fin de l’an 2004.
Les difficultés quant à la mesure de l’exposition au risque de taux d’intérêt sont les
principales causes de retard. En effet, pour définir des limites pour ce risque, il faut mesurer
l’exposition selon une méthode bien spécifiée commune à tout le monde et applicable sur
toutes les situations. Or, comme nous le constaterons plus loin (chapitre III), son évaluation
pose une série de problèmes méthodologiques et conceptuels.
Ainsi, les travaux du comité de Bale et des autorités de tutelle sont orientés dans ce sens afin
de proposer des règles communes au traitement des poste de bilan, de propose une méthode
applicable à toutes les banques et déterminer une mesure unique de l’ampleur de ce risque.
La réglementation envisagée pour le risque de taux d’intérêt n’irait pas jusqu’au stade ou des
fonds propres supplémentaires seront requis. Il s’agit surtout de mesurer l’exposition sans les
convertir comme pour les risques de contrepartie et de marché en fonds propres.
Les méthodes en cours d’examen devraient permettre une surveillance du risque de taux et
d’identifier les établissements « cas atypiques » dont les positions sont supérieures à la
moyenne. Pour tels cas, des mesures spécifiques, recommandations ou contraintes
supplémentaires seraient prises.
Il faut toutefois garder à l’esprit que la gestion de ce risque doit se faire sous le respect des
normes définies pour les autres risques financiers. En effet, la gestion du risque dd taux
demande un réajustement permanent des postes de bilan afin de parvenir à réaliser les
objectifs de sensibilité de la valeur patrimoniale aux mouvements de taux, chose qui ne peut
pas être faite sans toucher les autres contraintes imposées par la réglementation prudentielle,
leur prise en compte est donc indispensable dans un processus de gestion du risque de taux
efficace.
Conclusion de la section
Les risques financiers ont toujours fait partie du paysage bancaire et leur gestion prend de
plus en plus une dimension active. Certains de ces risques, tels le risque de contrepartie et de
liquidité, se sont accaparé de la part de lion dans la recherche des modèles de gestion des
risques financiers et ont laissé les autres comme des risques de second ordre.
Cependant, avec le phénomène d’instabilité des marchés et l’accroissement des pertes

causées, ces risques ont récupéré leur place naturelle parmi les risques bancaires et des
recherches académiques et empiriques sont lancées pour développer des processus de gestion
afin de les maîtriser.
Il faut garder à l’esprit que la gestion des risques financiers se fait sous des contraintes
prudentielles déjà mises en place et d’autres qui sont à l’horizon comme c’est le cas pour le
risque de taux d’intérêt sur l’activité d’intermédiation.
SECTION 2 : LE CADRE COMPTABLE ET LES INDICATEURS CLES DE LA

GESTION DE BILAN
Afin de mesurer l’ampleur du risque de taux d’intérêt, le gestionnaire doit analyser l’impact
des fluctuations des taux sur la rentabilité (résultat courant) et la valeur patrimoniale de
l’établissement.
Pour ce faire, le gestionnaire s’inscrit dans un cadre comptable bien précis et se fixe comme
objectif l’optimisation de quelques variables financières cibles, sous les contraintes
précédemment évoquées.
Nous allons au cours de cette section, préciser le cadre comptable dans lequel s’opère la
gestion de bilan et exposer les variables financières retenues comme des clignotants de la
rentabilité et de la valeur de l’établissement et objectifs de gestion.
A chacun de ces indicateurs correspond une approche différente. Le choix effectuer par le
gestionnaire reflète, par conséquent, la forme de risque qu’il entend privilégier ; et malgré
l’hétérogénéité qui caractérise le mode d’enregistrement comptable, ces variables financiers
fournies par les états comptables restent les seuls indicateurs dont dispose le gestionnaire de
bilan.
Nous commençons donc par la présentation de bilan, le hors bilan et le tableau des comptes
de résultats d’un établissement bancaire. Et nous présentons ensuite les variables clés de
gestion de bilan.
1- Le cadre comptable 9 :
1-1- Présentation simplifiée du bilan d’une banque :
« Le bilan est une représentation conventionnelle cohérente des différents éléments qui
constituent le patrimoine d’une entreprise à un moment donné. Il obéit à des règles de
classement qui facilitent la compréhension des opérations inscrites. »
Le bilan d’une banque se décompose en deux grandes parties :

- Le passif qui enregistre l’origine des ressources dont dispose la banque ;
- Et l’actif qui enregistre les emplois que fait la banque de ses ressources.
La présentation du bilan obéit à des règles de classement qui facilitent la compréhension des
opérations, généralement,, les éléments du passif sont classés du plus exigible au plus stable ;
tandis qu’ à l’actif, le classement se fait selon un ordre de liquidité décroissant.
9
DE COUSERGUES S., gestion de la banque : du diagnostic à la stratégie, édition DUNOD, Paris 2002, 3 ème
édition, pages 71 à77.
Conformément au plan comptable, on distingue dans le bilan 10 d’une banque cinq grandes
classes :
- classe 1 : comptes de trésorerie et d’opérations interbancaires ;
- classe 2 : comptes d’opérations avec la clientèle ;
- classe 3 : autres comptes financiers ;
- classe 4 : valeurs immobilisés ;
- classe 5 : capitaux permanents.
Le contenu de ces grandes classes du bilan est détaillé dans le bilan simplifié suivant :
L’actif Le passif
Classe 1 : Classe 1 :
Banque centrale, Trésor, Effets publics et Banque centrale, dettes envers les banques et
valeurs assimilées, créances sur les établissements financiers, valeurs données
banques et en pension, CCP…
établissements financiers, valeurs reçues
en pension, CCP et Caisse…
Crédits à la clientèle, crédits bail et Comptes créditeurs de la clientèle.
location avec option d’achat, location
simple.
Cheques, effets pris au recouvrement ou à Comptes exigibles après encaissement,
L’encaissement, obligations et autres titres créditeurs divers,Emprunt obligataire émis,
à revenus fixes, actions et autres titres à comptes de régularisation et autres passifs.
revenus variables,
Comptes de régularisation.
Classe 4 :
Titres de participation, parts dans les
filiales, immobilisations corporelles et
incorporelles,
capital souscrit non versé, comptes de
régularisation et autres actifs.
Classe 5 :
Capital souscrit, fonds pour risques bancaires
généraux (FRBG), dettes subordonnées, réserves
provisions réglementaires, résultat d’exercice.
10
- les trois premières classes figurent à l’actif comme au passif ; tandis que la classe 4 ne figure qu’à l’actif et la
classe 5 qu’au passif.
1-2- Le hors bilan :

Il regroupe les engagements reçus et donnés par l’établissement vis-à-vis des autres
établissements financiers et de la clientèle qui sont susceptibles de donner lieu à des flux de
trésorerie futures. Ces opérations sont logées dans la classe 5 et classées par objet et par
nature ; ainsi, on trouve les engagements reçus au passif et les engagements donnés à l’actif.
En outre, une distinction est faite entre les engagements bancaires (ligne de crédit, garanties
données ou reçues) et les engagements de marché relatifs aux instruments dérivés.
Le tableau suivant représente les différentes opérations de hors bilan.
Les engagements donnés Les engagements reçus
Engagements de financements donnés ; Engagements de financements reçus;

Engagements de garantie donnés: Engagements de garantie reçus :
- contrat de garantie de taux fermes ; - contrat de garantie de taux fermes ;
- contrats de taux optionnels. - contrats de taux optionnels.
Engagements sur titres donnés. Engagements sur titres reçus.
1-2- Le tableau de compte de résultat et le s soldes intermédiaires de gestion :

Le tableau de compte de résultat (TCR) est un état comptable qui résume l’activité d’une
banque pendant un exercice, contrairement au bilan qui présente la valeur patrimoniale y
compris le cumul des résultats générés par l’activité dans le passé.
Le TCR est lisible à travers les cinq soldes intermédiaires de gestion (SIG) qui mettent en
évidence l’origine du résultat. Ces soldes répondent à quatre objectifs :
- ressortir l’évolution de l’activité d’un établissement ;
- permettre des comparaisons entre les établissements de crédit ;
- fournir des renseignements facilement exploitables sur la rentabilité de
l’établissement ;
- déceler les insuffisances de gestion.
Le tableau suivant représente le TCR présenté de telle façon à dégager les différents soldes de
gestion :
Le libellé de l’opération débit crédit

+ Intérêts débiteurs et produits assimilés
- Intérêts créditeurs et produits assimilés
+ revenus des titres à revenus variables
+ Commissions
- Charges d’exploitation bancaires
+/- Dotations/reprises nettes aux provisions pour dépréciation de titres de

placements
- Intérêts sur créances douteuses
Produit Net Bancaire
+/- plus ou moins value sur les cessions d’immobilisations corporelles et
incorporelles
+ Produits accessoires et produits divers
- Charges diverses
+/- dotations ou reprises nettes aux provisions des immobilisations financières
Produit Global d’Exploitation
- Frais personnel
- Impôts et taxes
- Services
+/- Dotations nettes aux amortissements
Résultat Brut d’Exploitation
+/- dotations ou reprises nettes sur provisions pour dépréciation des créances
+/- dotations ou reprises nettes sur provisions pour risques et charges
+/- dotations ou reprises nettes sur risque pays
- Créances compromises
+ Intérêts sur créances douteuses
Résultat courant avant impôt
+ Produits exceptionnels
- Charges exceptionnelles
+/- dotations ou reprises nettes sur le fonds pour risques bancaires généraux
- Impôts sur les bénéfices
Résultat Net
3-1- le produit net bancaire (PNB) :

« Il représente le marge brute dégagée par l’établissement de crédit sur l’ensemble de leurs
opérations bancaires. »
Le PNB s’obtient par la différence entre les produits d’exploitation et les charges
d’exploitation ; il est assimilé à la valeur ajoutée des entreprises industrielles. Il a pour but
essentiel de fournir un indicateur de l’évolution de l’activité. Il peut être aussi utilisé comme
une variable cible dans al politique de gestion des risques financiers en général et le risque de
taux d’intérêt en particulier.
3-2- le produit global d’exploitation (PGE):

« Le PGE est al marge brute réalisée par l’établissement de crédit sur l’ensemble de ses
activités, quelles soient bancaire ou non. »
Cet indicateur donne une vision synthétique des produits et charge, générés par l’activité
globale de l’établissement. Ainsi, sa comparaison avec le PNB nous renseigne sur le degré
d’implication de l’établissement dans des activités non bancaires.
3-3- le résultat brute d’exploitation (RBE):

« Il s’agit de la marge dégagée par l’établissement après prise en compte des frais de
structure sur l’ensemble de son activité courante. »
Le RBE s’obtient en retranchant du PGE tous les frais et charges de structure. Il permet ainsi
de ramener la production totale aux charges de structure et d’évaluer sa capacité à couvrir les
risques encourus et à alimenter les réserves.
3-4- le résultat courant avant impôt (RCI) :

« Le résultat courrant avant impôt est la marge générée par la banque après prise en compte
des frais de structure et de risque de contre partie sur l’ensemble des activités courantes. »
Le RCI est mesuré après la soustraction du RBE des dotations nettes aux provisions et les
pertes sur les créances compromises. Ce solde nous renseigne sur le résultat après la prise en
compte de la matérialisation de certains risques financiers liés à l’activité bancaire tels que le
risque de crédit, de change et de taux d’intérêt.
3-5- le résultat net (RN):

« Le résultat net représente le résultat après prise en compte de l’ensemble des produits et des
charges relatifs à l’exercice. »
En plus de ces soldes, la banque mesure d’autres indicateurs qui lui permettent d’évaluer sa
rentabilité à court et moyen terme et la valeur de son patrimoine. Il s’agit de variables
financières retenues comme des objectifs de gestion des risques financiers en général et du
risque de contre partie en particulier.
2- Les variables financières cibles dans la gestion de bilan 11 :

Les gestionnaires de bilan retiennent en général trois variables financiers cibles comme
indicateurs de rentabilité à court et à moyen terme et de valeur de la banque. Il s’agit de la
marge d’intérêt, la valeur actuelle nette du bilan ou des fonds propres et du revenu net
économique.
A partir de ces trois variables, il est possible d’extraire d’autres indicateurs dont le contrôle
permet de conserver la même exposition au risque.
2-1- la valeur actuelle nette des fonds propres :

La valeur actuelle nette des fonds propres représente la valeur financière de l’établissement
bancaire. Elle est définie comme la différence entre la valeur actuelle de l’actif et celle du
passif hors fonds propres.
11
AUGROS J.C. et M. QUERUEL Op. Cit., pages 39 à 41.
La VAN des fonds propres correspond à une évaluation actuarielle des actifs et des dettes
basée sur l’actualisation des stocks et des flux générés par les différents postes du bilan.
Valeur actuelle
Valeur actuelle des dettes
des actifs
VAN des fonds
propres
Habituellement, l’évaluation d’un actif financier consiste à actualiser les flux monétaires qu’il
génère à l’aide d’un taux d’actualisation qui intègre une prime de risque lorsque ces flux
pressentent un caractère incertain (risque d’incertitude).
L’actualisation s’effectue selon la formule suivante :
n
∑ Fi
VAN = i =1
1+ ( R i + Π ) i + Vn
1+ ( R i + Π ) n
Avec : Ri taux sans risque à l’instant i.
Π Prime de risque.
Vn valeur de revente du titre.
Pour le choix des taux d’actualisation 12 , le gestionnaire doit prêter une attention particulière
au risque de défaut de ses débiteurs (considérer autant de taux d’actualisation que de qualités
de signatures et donc de degrés de risques différents)
Cependant pour des raisons de simplification et d’indisponibilité d’information, le

gestionnaire utilise deux taux d’actualisation : taux de marché et le coût moyen des
ressources.
La valeur actuelle des fonds propres est une notion riche en information. En effet, lorsqu’elle
est calculée au taux de marché, elle constitue une mesure de la performance globale de la
banque et sa solvabilité ; par exemple une VAN des fonds propres décroissante souligne un
problème de rentabilité et donc un risque d’insolvabilité.
La VAN des fonds propres est sensible à l’évolution des taux d’intérêt ; il est donc important
e suivre son évolution dans le temps. L’un des objectifs de gestion retenu pour gérer le risque
de taux d’intérêt étant l’immunisation de cette grandeur aux fluctuations des taux d’intérêt.
12
Lorsque le gestionnaire procède à une évaluation interne, la valeur de ses dettes ne tient pas compte de son
propre risque de défaut, il utilise des taux sans risque pour calculer la VAN de ses dettes.
Il est à signaler qu’on peut dériver à partir de la VAN des fonds propres un ratio dont
l’immunisation permet à l’établissement de conserver, en phase de croissance, la même
exposition au risque de taux. Il s’agit du rapport :
Ratio =
VAN des fonds propres
valeur de marché des actifs
2-2- La marge d’intérêt :

La marge d’intérêt est un indicateur de rentabilité à court terme. Elle s’obtient, pour une
période donnée, par la différence entre les intérêts débiteurs de l’actif et les intérêts créditeurs
du passif. Elle découle, dans le TCR, du PNB auquel on retranche les commissions.
La marge d’intérêt est par définition sensible aux variations des taux d’intérêt et cette
sensibilité est déterminée par l’importance de l’écart entre emplois et ressources à taux
variable (c’est la notion du gap que nous verrons dans la section 1 du chapitre III).
2-3- le revenu net économique :

Le revenu net économique est donné par la formule :
RNE = A . RA - D .RD
Avec : A actifs, D dettes ;
RA et RD sont respectivement les rendements actuariels des actifs et des dettes.
Le revenu net économique correspond à un PNB comptable retraité des plus et moins values
latentes sur les éléments de l’actif et du passif 13 . L’information véhiculée par cet indicateur
est plus fine que celle de la VAN des fonds propres et cela du fait de la prise en compte des
plus et moins values potentielles.
Les différentes variables financières clés dans la gestion de bilan répondent à des objectifs de
gestion différents : la marge d’intérêt mesure la rentabilité à court terme, alors que la VAN
des fonds propres et le revenu net économique permet l’appréciation de la performance à
moyen et long terme.
Ces différentes variables qui viennent d’être présentées ne peuvent être immunisées
simultanément contre le risque de taux d’intérêt. Un choix est donc nécessaire. Néanmoins,
l’objectif privilégié des dirigeants reste la rentabilité à court terme, mesurée par la marge
d’intérêt.
L’appréciation de sensibilité des différents variables financières clés dans la gestion de bilan
est une étape préalable de toute tentative de gestion du risque de taux d’intérêt.
13
RA et RD intègrent les plus et moins values potentielles.
Cependant, ces indicateurs nous donnent une information globale et grossière de l’exposition
au risque de taux d’intérêt. Il faut donc s’approfondir pour évaluer et analyser de plus près ce
risque dans les différents éléments que comporte un bilan bancaire.
SECTION 3 : IDENTIFICATION DU RISQUE DE TAUX D’INTERET
Le risque de taux d’intérêt s ‘apparente, pour la banque, comme l’éventualité de gain ou de

perte encourue suite à une évolution non anticipée des taux d’intérêt. L’incidence de ce risque
peut être favorable ou défavorable même si le plus souvent on ne prête attention qu’au second
aspect. De ce fait, les positions de taux doivent être maintenues, dans les limites de gestion,
tant qu’il y’a un gain espéré et couvertes dans le cas contraire.
Cependant, avant de gérer les positions en taux, le gestionnaire doit appréhender ce risque et
identifier ces origines afin de le bien maîtriser.
Pour cela, nous procédons, au cours de cette section à l’identification du risque de taux
d’abord au niveau d’un actif financier ; ensuite, dans le bilan bancaire et finalement voir
comment il se manifeste dans le tableau de compte de résultat.
1- Identification du risque de taux au niveau d’un actif financier 14 :

Tout actif financier peut être assimilé à une chronique de flux monétaires et son évaluation
n’est que la somme de ces flux actualisés. Ainsi, pour un actif générant les flux t1,
t2,……….tn. Pour les échéances 1,2,…...n. sa valeur actuelle est égale à la somme de ces flux
actualisés aux taux i1, i2,…...in correspondant aux échéances 1, 2, …...n. respectivement.
Cette valeur actuelle est donnée par la formule :
n
V = ∑ t = 1
( 1 +
F
i
t
t ) t
Il ressort de cette formule que la valeur de l’actif varie en sens inverse à la variation du taux
d’actualisation c’est-à-dire une hausse de ce taux entraîne une baisse de la valeur de cet actif
et vice versa.
Le risque de taux sur un actif se manifeste donc avec la variation de taux d’actualisation 15 qui
sont le plus souvent confondus avec les taux de marché.
Pour élucider cela, nous allons essayer de le montrer à travers l’exemple suivant :
Soient deux obligations sans risque de défaut, de durée de vie de 10 ans, de valeur faciale
10000 DA chacune et le taux d’intérêt nominal est i = 5% (taux fixe 16 ). Le remboursement se
fait in fine pour la première et par amortissement constant du capital pour l’autre.
14
DE LA BAUME C., gestion du risque de taux d’intérêt, 2eme édition, Economica, paris 1994, page 63.
15
Le taux d’actualisation comporte un taux sans risque de défaut plus une prime de risque. Dans tout ce qui suit
nous allons négliger cette prime de risque sauf si on suppose le contraire.
16
Dans un souci de simplification, nous nous limitons uniquement à l ‘étude d’obligations à taux fixe.
Obligation 1 :
Son échéancier de flux est le suivant :
date 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10
Flux 500 500 500 500 500 500 500 500 500 10500
(DA)
La structure des taux au comptant est donnée par le tableau suivant :
date 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10
Taux (%) 2 3.4 4.2 5.4 6 6.2 6.3 6.4 6.5 6.6
La valeur de cette obligation est alors égale à :

V1 = 500
(1+ 0.02 ) + (1+ 0500
.034 ) 2
+ (1+ 0500
.042 ) 3
+ (1+ 0500
.054 ) 4
+ (1+500
0.06 ) 5
+ (1+ 0500
.062 ) 6
+ (1+ 0500
.063) 7
+ (1+ 0500
.064 )8
+ (1+ 0500
.065 ) 9
+ (1+10500
0.066 )10
V1 = 8982,54 DA.
Supposons maintenant que la structure des taux se déplace parallèlement vers le haut de 1 %.
La valeur de l’obligation devient :
V '=
1
500
(1+ 0.03 ) + 500
(1+ 0.044 ) 2
+ 500
(1+0.052 )3
+ 500
(1+ 0.064 ) 4
+ 500
(1+0.07 )5
+ 500
(1+ 0.072 )6
+ 500
(1+0.073) 7
+ 500
(1+0.074 )8
+ 500
(1+0.075)9
+ 10500
(1+ 0.076 )10
V 1’ = 8345,67 DA. Pour une hausse des taux de 1 %, l’obligation s’est dépréciée de 636,86
DA soit de plus de 6 %. On trouve ainsi l’importance du niveau des taux sur la valeur de
l’actif et son exposition à l’augmentation des taux.
Obligation 2 :
Son échéancier de flux se présente comme suit :
période 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10
annuités 1500 1450 1400 1350 1300 1250 1200 1150 1100 1050
Supposons le mme scénario que pour l’obligation 1. La valeur initiale sera :
V2 = (11500
+0.02) + (1+0.034) + (1+0.042) + (1+0.054) + (1+0.06) + (1+0.062) + (1+0.063) + (1+0.064) + (1+0.065) + (1+0.066)
1450 1400
2
1350
3
1300 1250
4
1200
5
1150 1100
6
1050
7 8 9 10
V 2 = 9661,61 DA
Apres la décalage de la courbe des taux de 1 % vers la haut, sa valeur devient :
V2 ' = (11500
+ 0.03 ) + (1+ 0.044 ) + (1+ 0.052 ) + (1+ 0.064 ) + (1+ 0.07 ) + (1+ 0.072 ) + (1+ 0.073 ) + (1+ 0.074 ) + (1+ 0.075 ) + (1+ 0.076 )
1450
2
1400 1350
3
1300
4
1250 1200
5
1150
6
1100
7
1050
8 9 10
V 2 ‘= 9253,92 DA.
Dans ce cas l’obligation s’est dépréciée de 407,69DA soit de presque 5 %.

Ici, il y a lieu de signaler que la première obligation remboursable in fine est plus exposée aux
fluctuations des taux d’intérêt que la deuxième à amortissement constant.
A la lumière de cet exemple, on constate que la valeur des actifs est affectée des mouvements
des taux d’intérêt, donc tout actif quelle que soit son mode de remboursement est exposé
défavorablement à la hausse des taux d’intérêt, de l’autre coté un gain sur le remploi des
intérêts vient atténuer cette perte de valeur mais il la n’élimine que rarement.
Apres avoir identifier le risque de taux d’intérêt au niveau d’un actif, il convient maintenant
de montrer comment ce risque se manifeste-il au niveau du bilan bancaire.
2- le risque de taux d’intérêt au niveau du bilan 17 :

Pour une banque, le risque de taux d’intérêt est fonction des effets que peuvent avoir les
variations des taux du marché sur sa situation financière. Il se traduit en général par la
baisse de la rentabilité ou de la valeur patrimoniale de la banque.
Dans le bilan bancaire, le risque de taux d’intérêt revêtit plusieurs formes. Il provient
notamment des révisions de taux, de la déformation de la courbe des taux, qui incite parfois
les clients à exercer des droits implicites attachés à certains produits bancaires.
Une banque est exposée au risque de révision et au risque de déformation de la structure des
taux si les rendements des emplois est davantage sensible aux variations des taux que celui
des engagements ou inversement. Une telle différence de sensibilité est le plus souvent le
résultat des asymétries potentielles dans les caractéristiques de l’actif et du passif du bilan.
Ainsi, on peut distinguer entre trois formes du risque de taux dans le bilan :
¾ Risque de volume (type I) :

Il se traduit par la sensibilité à la variation des taux due à l’écart en volumes entre actifs et
passifs à taux variables.
¾ Risque d’échéances (type II) :

Il est dû soit à la différence de maturités entre actifs et passifs à taux fixe soit à la différence
de la fréquence de révision des taux des avoirs et engagements à taux révisables ou carrément
à la différence de maturité des taux de référence pour ceux qui sont assortis de taux variables.
¾ Risques optionnels ou options cachées (type III) :

Il s’agit des options implicites liées à certains produits bancaires qui lorsqu’elles sont
exercées peuvent coûter de l’argent aux banques. Parmi ces options, on trouve :
• l’option de remboursement d’un crédit à taux fixe par anticipation ;
• les plans d’épargne logement en France (option implicite d’emprunt à un taux
favorable) ;
• l’arbitrage entre comptes courants et comptes rémunérés en ayant la possibilité de
retirer les dépôts à vue à tout moment et gratuitement, choix qui sera sûrement
influencé par le niveau des taux de marché.
17
AUGROS J.C. et QUERUEL M., Op. Cit., pages 19 à 24.
Dans la pratique, le bilan bancaire présente en général une combinaison de ces trois types de
risque de taux dont les effets peuvent se compenser ou se renforcer mutuellement. Cette
complexité du mélange rend leur gestion extrêmement ardente.
L’établissement bancaire encourt un coût symétrique au gain du client. Il s’agit d’une perte de
rémunération dans le cas de remboursement anticipé avec un réemprunt à taux plus faible et
d’un coût supplémentaire des ressources en cas de transfert de dépôts à coût nul vers des
ressources rémunérées.
En outre, le risque de taux d’intérêt bilantiel peut être mesuré par l’impact des fluctuations
des taux de marché sur la valeur patrimoniale de l’établissement. Ainsi, deux approches
différentes sont retenues pour l’identification du risque de taux d’intérêt dans le bilan :
Approche revenu qui fera apparaître le risque de taux d’intérêt sur la performance de
la banque ;
Approche valeur qui identifiera le risque sur la valeur de l’établissement (valeur
économique de ses fonds propres).
2-1- Approche revenu :

A travers cette approche, nous allons déterminer l’effet des fluctuations des taux d’intérêt sur
la marge bancaire et cela en se basant sur les trois formes du risque évoquées précédemment.
2-1-1- Ecart entre emplois et ressources à taux variable :

La différence en volume entre les emplois et les ressources à taux variable connu sous le nom
de gap comptable ou gap instantané expose le bilan bancaire aux variations des taux de
marché. En effet :
¾ Si le gap est positif c’est-à-dire que le montant des emplois à taux variable est
supérieur à celui des ressources à taux variable, l’excèdent est donc financé par des
ressources à taux fixe. Une baisse des taux aura pour donc effet la diminution des
produits sur les emplois à taux variable sans que cela ne soit compensé par
l’accroissement des produits sur les emplois à taux fixe insensibles aux variations de
taux de marché. Ainsi, la baisse implique une diminution de la marge alors qu’une
hausse induit l’augmentation de cette marge.
Dans le cas des taux variables, il y’a lieu de signaler que même si le gap comptable est
nul, la banque peut entre exposée, malgré tout, au risque de taux d’intérêt. En effet, les
emplois à taux variables peuvent être refinancés sur un taux de marché (par exemple
le TMO, taux mensuel obligataire) différent de celui des ressources (TMM taux
monétaire) et comme ces deux taux de référence ne sont pas forcément corrélés, une
modification de la pente de la courbe des taux expose le bilan à un risque de taux
potentiel.
¾ Inversement, si le gap est négatif la banque possède plus de ressources que d’emplois
à taux variable. Une hausse des taux entraînera une baisse de la marge tandis qu’une
baisse des taux se traduira par une appréciation de cette marge.
¾ Si le gap comptable est nul, la marge sera insensible aux fluctuations des taux.
2-1-2- Différence de maturité entre emplois et ressources à taux fixe :

Malgré l‘égalité en volume entre le emplois et les ressources à taux fixe – et donc entre les
emplois et les ressources à taux variable – le bilan peut rester sensible aux fluctuations des
taux d’intérêt. Cette sensibilité est due à une asymétrie des échéances des éléments de l’actif
et du passif.
En effet, la différence d’amortissement des emplois et des ressources à taux fixe rend la
reconstitution des ressources à court terme, qui sont supérieures aux emplois à court terme,
plus chère lorsque les taux d’intérêt augmentent. En revanche, le produit de réinvestissement
des ressources, dans le cas où les emplois sont supérieurs aux ressources à court terme,
diminue lorsqu’il y’a baisse des taux d’intérêt. Ainsi, cet adossement imparfait entre l’actif et
le passif à taux fixe expose la banque au risque de déformation de la courbe des taux 18 .
Pour résumer ce risque, nous allons présenter dans la tableau suivant les différents cas de
figure :
Situation
ACT > PCT ACT < PCT
Evolution des taux ( ALT < PLT) ( ALT > PLT)
Baisse des taux d’intérêt Perte potentielle Gain potentiel
Hausse des taux d’intérêt Gain potentiel Perte potentielle
En outre, le risque de taux d’intérêt peut apparaître même s’il y’a adossement parfait entre
actif et passif à taux fixe, et cela à cause de la fréquence de révision des taux révisables et
fixes, qui peut être différente qu’il s’agisse des éléments de l’actif ou du passif . ainsi, par
exemple, le taux de l’actif révisé annuellement peut être adossé à une ressource au passif
d’un taux révisé trimestriellement, peut diminuer la marge d’intérêt s’il y’a baisse des taux
d’intérêt sur le marché.
2-1-3- La présence d’options cachées dans le bilan bancaire :

A travers les divers produits d’épargne ou de crédit proposés à leur clientèle, les banques
offrent, le plus souvent gratuitement, des options qui lorsqu’elles sont exercées
rationnellement par les clients gênèrent des pertes 19 aux établissements bancaires. Il s’agit
notamment du remboursement par anticipation des crédits à taux fixe, l’arbitrage entre les
comptes courants et les dépôts rémunérés et le droit de conversion d’un crédit à taux variable
en un crédit à taux fixe. Nous nous limiterons ici uniquement à l’analyse des deux premiers
cas.
2-1-3-1- Le droit de remboursement par anticipation :
18
Cette situation est sensible à la variation des taux courts.
19
Si les banques continuent toujours à les proposer ; cela est souvent due à l’existence des bons frères qui
renoncent à l’exercice de leurs droits même s’il leurs sont favorable et compensent ainsi par ces gains non
réclamés les pertes des autres clients plus avertis.
Certains crédits comportent une clause de remboursement par anticipation qui donne la
possibilité l’emprunteur de rembourser à son gré, avant échéance et à tout moment, la totalité
ou une partie du montant en cours de son prêt à taux fixe.
En effet, en cas de baisse des taux, l’emprunteur à taux fixe théoriquement rembourse son
crédit moyennant une pénalité qui généralement ne couvre pas la perte financière occasionnée
par ce remboursement avant échéance à la banque (en France, elle n’excède pas les 3 %) et
renégocie un autre crédit à des conditions avantageuses. Par là, il se voit attribué une option 20
presque gratuite.
L’exercice de cette option modifier donc les flux et la duration de l’actif et il diminue
également la marge d’intérêt que le gestionnaire pensait avoir figé par adossement au moment
de la signature du prêt.
2-1-3-2- L’arbitrage entre les comptes courants et les dépôts rémunérés :

Cette option se manifeste par le droit reconnu au client de retirer des montants dans la limite
de son solde au compte courant non rémunéré et donc sans coût pour la banque, pour faire un
placement dans la même banque ou dans un autre établissement dans de nouveaux produits
d’épargne qui proposent des taux alléchants tels que les SICAV, FCP, Assurance vie…
L’exercice de cette option 21 dépend du niveau des taux. En effet, elle est largement exercée
lorsque les taux des placements proposés sont élevés ; les ressources à coût nul s’amortissent
rapidement et il devient impératif pour la banque de se refinancer sur le marché à des coûts
élevés. Cet arbitrage peut donc dégrader d’une façon considérable la marge d’intérêt dégagée
par l’établissement.
Ces deux exemples d’options implicites incorporées dans le bilan bancaire montrent les
dommages qu’elles engendrer. Heureusement que certains « bons frères » sont là pour
compenser les pertes occasionnées par des clients plus rationnels, en renonçant à l’exercice
de leurs droits.
Cependant, il est nécessaire de les identifier, d’estimer statistiquement le comportement des

clients -quand cela est possible- face à l’évolution des taux afin d’évaluer les pertes latentes et
de les intégrer dans un processus de gestion efficace du risque de taux d’intérêt.
2-2- Approche valeur ou approche patrimoniale :

L’impact du risque de taux sur le patrimoine d’une banque se mesure par la variation de la
VAN des fonds propres. Cette VAN correspond, comme nous l’avons déjà dit ultérieurement,
à une évaluation actuarielle des actifs et des dettes basée sur l’actualisation des flux générés
par les différents postes du bilan. Ainsi, elle est donnée par la différence entre la VAN des
actifs et la VAN des dettes hormis les fonds propres.
VAN FP = VAN actifs - VAN dettes hors fonds propres

20
Cette option est assimilable à une vente d’un put américain sur titres amortissables.
Remarque :
La VAN étant une grandeur qui dépend des maturités et des taux d’actualisation. Nous allons
supposer dans ce qui suit, les échéances de l’actif et du passif inchangées pour isoler l’effet
de variation des taux confondus ici avec les taux d’actualisation sur la VAN des fonds
propres.
Ainsi, le risque de taux d’intérêt se manifeste des lors qu’il y’a variations des taux
d’actualisation souvent confondus avec les taux de marché et comme la structure de l’actif en
terme de taux et de maturités diffère de celle du passif. L’impact de cette variation sur la
valeur des dettes et sur la valeur des emplois diffère aussi.
Pour bien mesurer ce risque, nous allons illustrer l’impact de cette variation à travers un
exemple chiffré.
Exemple :
Soient deux banques de structures financières différentes présentées par les deux bilans
simplifiés suivants :
Le taux de marché est de 8%( considéré aussi comme taux d’actualisation des éléments de
l’actif et du passif abstraction faite du risque de défaut des dettes et des flux générés).
actif passif actif passif

Créances sur 1 Fonds propres : Créances sur 1 an : Fonds propres :
an : 600 1500 700
1000 Dettes sur 2 ans :
Créances sur 2 Dettes sur 3 ans : 800
ans :* 900
500
Les VAN des fonds propres sont respectivement :

VAN des FP 1 = 640.15 22 ; VAN des FP 2 = 703.02 23 .
Supposons que le taux d’intérêt de marché passe à 10 %. Les VAN des FP deviennent
respectivement 606.72 24 et 700.92 25 .
VAN FP
1 = 1000
( 1 + 0 . 08 ) 1
+ 500
( 1 + 0 . 08 ) 2 − 900
( 1 + 0 . 08 ) 3
22
VAN FP
2 = 1500
( 1 + 0 . 08 ) 1
− 800
( 1 + 0 . 08 ) 2
23
24
VAN FP 1' = 1000
1 + 500
2 + 900
3
(1 + 0 .1 ) (1 + 0 .1 ) (1 + 0 .1 )
VAN FP
2 = 1500
( 1 + 0 . 1 )1
− 800
(1+ 0 .1 ) 2
25
On remarque que suite à cette augmentation des taux de marché, la VAN FP de la première
banque s’est dépréciée de 33.43 alors que la deuxième ne s’est dépréciée que 2.1
Le risque de taux d’intérêt se manifeste donc part une variation de la valeur de patrimoine,
suite à une fluctuation des taux de marché. Cette variation est affectée essentiellement par la
structure financière de la banque en matière de taux d’actualisation et des échéances des
emplois et des ressources.
Dépréciation de la VAN de l’actif
Hausse des taux de marché
Dépréciation de la VAN des dettes.
¾ Une appréciation de la VAN des FP si U VAN dettes

est supérieure en valeur absolue de la U VAN actifs.
¾ Une dépréciation de la VAN des FP si U VAN dettes
est inférieure en valeur absolue de la U VAN actifs.
Appréciation de la VAN de l’actif
Baisse des taux de marché
Appréciation de la VAN des dettes.
¾ Une appréciation de la VAN des FP si U VAN actifs

est supérieure à la U VAN dettes.
¾ Une dépréciation de la VAN des FP si U VAN actifs
est inférieure à la U VAN dettes.
Il est clair que ces deux approches sont, sur le plan théorique, exactement équivalentes. La
variation de la VAN n’est rien d’autre que l’actualisation des écarts annuels de marge. Mais,
sur le plan pratique, elles ne se présentent pas le même impact sur le TCR : l’effet sur la
marge est immédiat et continue jusqu’à la maturité de l’opération alors que l’effet sur La
VAN n’est perçu qu’à la cession du titre (hypothèse de cessation d’activité). Les
établissements ont été poussés à choisir l’une des approches selon la nature de leur activité.
Ainsi, les banques « de réseau » ont opté pour l’approche revenu suivant l’argument que leur
activité est exercée dans une optique de continuité d’exploitation. Par contre, les banques à
vocation de marché ont choisi l’autre du fait que leur attention porte essentiellement sur la
valeur liquidative des actifs qu’elles détiennent.
Cependant, malgré ces différences, ces deux méthodes sont toutes deux indispensables à la
gestion du risque de taux dans le bilan bancaire. D’une part, l’approche patrimoniale tend à
préserver les fonds propres. D’autre part, l’approche revenu vise à protéger le résultat courant
(rémunération annuelle des actionnaires) et donc à maintenir l’activité.
3- L’appréhension du risque de taux d’intérêt au niveau du TCR :

Sur l’activité bancaire, les fluctuations des taux d’intérêt ont un effet direct sur la marge
d’intérêt calculée à chaque échéance comme le différentiel entre les intérêts débiteurs et les
intérêts créditeurs et sur les revenus des commissions.
En effet, les variations des taux et la modification de la pente de la courbe des taux exercent
des effets significatifs sur les revenus d’intérêt nets de la banque. La rémunération des
ressources étant liée aux taux courts et celle des emplois est davantage corrélée aux taux
moyens et longs, par conséquent, les marges augmentent lorsqu’il y’a progression des taux
longs par rapport aux taux courts et vice versa . De plus, une même progression entraîne la
diminution momentanée de la marge car le passif s’ajuste plus rapidement que le passif.
Il faut signaler que dans le TCR qu’apparaît l’impact des mouvements de taux sur les
positions contenues dans le bilan, donc cet état ne fait que traduire l’effet des variations de
taux sur la rentabilité de la banque générée par les positions du bilan.
Le risque de taux d’intérêt peut revêtir diverses formes notamment le risque d’échéance, le
risque de volume, les risques optionnels et même la combinaison des trois. Il se traduit par
soit la diminution de la marge d’intérêt soit par la dépréciation de la valeur de marché des
fonds propres (VAN FP).
L’impact des fluctuations des taux sur la performance et la valeur de l’établissement est
influencée par la structure en taux et en échéances de ses emplois et ses ressources.
En plus, la présence d’options cachées dans le bilan d’une banque modifie substantiellement
son exposition au risque de taux.
Conclusion du chapitre
Le risque de taux d’intérêt est indissociable de l’activité de transformation exercée par
l’établissement de crédit. En effet, il est structurellement exposé à la déformation de la courbe
de taux à cause de la différence des caractéristiques (taux, maturité) entre l’actif et le passif ;
ajoutons à cela la présence d’options implicites dans le bilan bancaire qui augmente
considérablement le profil du risque de cet établissement.
La gestion de ce risque doit s’opérer en respectant les normes prudentielles, même si celui là
n’est pas pris directement en compte, et on se fixant comme objectif la préservation de
certains variables telles que la marge d’intérêt ou la VAN des fonds propres.
Cependant, une gestion efficace nécessite pour le gestionnaire une parfaite connaissance des
taux d’intérêt : connaître les différents taux, déterminer la relation existant entre eux,
comprendre leur formation et cerner les déterminants des différents taux. Tel sera l’objectif
du chapitre suivant.
Chapitre 2
FONDEMENTS THEORIQUES ET
PERATIQUES SUR LE TAUX D’INTERÊT
Le risque de taux d’intérêt naît essentiellement des variations non anticipées des taux
d’intérêts et leur impact négatif sur la rentabilité de l’établissement bancaire. Nous avons vu
précédemment que cette volatilité affecte négativement la rentabilité de la banque. En effet, le
risque de taux consiste en une modification de la rentabilité ou de la valeur patrimoniale de la
banque suite aux mouvements non prévisibles des taux d’intérêt.
De ce fait, le taux d’intérêt s’est accaparé d’une place très importante dans la gestion du
risque de taux. Pour le gérer efficacement, il faut être capable de prévoir ses évolutions
futures. Car on ne peut élaborer une stratégie de gestion efficace du risque de taux sans avoir
la moindre idée sur le taux d’intérêt et ses mouvements qui génèrent ce risque.
L’évolution des taux est devenue l’un des principaux soucis des gestionnaires du bilan et sa
négligence ne peut être justifiée si on veut élaborer un processus de gestion efficace du risque
de taux. Ainsi, la compréhension de la formation des taux est apparue indispensable à la
gestion du risque inhérent à leur volatilité afin d’être à même d’anticiper leur évolution et de
limiter leur incidence négative sur le patrimoine et les résultats de la banque.
L’objet de ce chapitre est d’avoir un outil de gestion fiable sur lequel se base le gestionnaire
pour fonder ses prévisions quant aux mouvements des taux. Dans un premier temps, nous
rappelons quelques notions de base sur le taux d’intérêt, en déduisant les différents types de
taux. Dans un second temps, nous allons nous intéresser à leur formation et aux mécanismes
de leur détermination, nous allons, ici, présenter quelques théories des deux (02) courants de
pensées économiques .classique et keynésien, et finir par l’explication de l’impact d’une
politique monétaire et budgétaire sur le niveau général des taux. Aussi, nous nous pencherons
sur la notion de la STTI qui représente un autre outil de gestion, et les différentes théories
l’expliquant. Enfin, un exemple de construction d’une courbe des taux zéro- coupon sera
présenté.
SECTION 1 : NOTIONS DE BASE SUR LE TAUX D’INTERET.
Le taux d’intérêt joue un rôle essentiel dans les ajustements macro-économiques et les
équilibres des marchés (monétaire, obligataire,…). Ainsi, il est devenu une variable
incontournable pour appréhender et comprendre l’économie d’un pays.
Cependant, la réalité financière et bancaire met en évidence une multitude de taux qui
correspondent aux différentes interprétations, que les agents économiques en font et utilisent
pour leurs opérations.
De ce fait, il est nécessaire, à ce stade de développement, de préciser la notion de taux
d’intérêt et de faire une synthèse des principaux taux employés dans le milieu financier et
bancaire.
1- Définition et caractéristiques du taux d’intérêt :

L’intérêt peut être appréhendé de deux façons : il représente le prix de l’argent que paie
l’emprunteur au prêteur contre la disposition immédiate de cet argent sur une certaine
durée. En parallèle, il est aussi le prix de l’argent que reçoit le prêteur de l’emprunteur
contre sa renonciation immédiate à cet argent sur la même durée.
Théoriquement, le taux d’intérêt est un prix relatif qui a la caractéristique d’être inter-
temporel, puisqu’il correspond aux termes de l’échange d’un actif à une période
donnée et ce même actif à une autre période.
Ainsi, il existe autant de taux d’intérêt 26 qu’il existe d’actifs échangeables ; chacun a son
propre taux d’intérêt (own rate of interest). La monnaie a aussi son propre taux
d’intérêt. Ce taux correspond à la différence existante entre une unité monétaire (M0)
disponible maintenant et une certaine quantité de monnaie (M1= x M0) livrable à
l’instant (t1) et ayant le même pouvoir d’achat rapporté à l’unité monétaire (somme
initiale). En posant (r) le taux de variation de la quantité échangée sur la période t0 ´
t1. On aura :
1 M0 en t0 M0 + r M0 en t1
U = r M0
Taux = U / M0 = r (taux d’intérêt)

Dans la pratique financière, la notion de taux d’intérêt peut être cernée par cette définition :
« Un taux d’intérêt est la rémunération, généralement ramenée dans une base annuelle,
d’un placement auprès d’une contrepartie, dans une certaine monnaie et pendant une
période déterminée.» 27
La définition d’un taux d’intérêt applicable à une opération financière fait appel à sept (07)
caractéristiques différentes : la contrepartie, le montant, la devise, la durée sur laquelle il
26
Le taux d’intérêt est unique pour un titre donné, sur une même période.
27
ANASTASIADES F. « Les swaps : concepts et applications ». Édition Economica ; Paris 1999.
porte, la fréquence de paiement des intérêts, la convention sue la base annuelle et la méthode
de calcul des intérêts.
Les quatre (04) premières caractéristiques étant universelles, les dernières font l’objet de
nombreuses pratiques différentes qui donnent lieu à différents types de taux.
1- Les différents types de taux :

Les taux d’intérêts peuvent être classés de différentes manières selon plusieurs critères qui
sont notamment la maturité du taux, la durée de son application, le mode du calcul des intérêts
et enfin le lieu de négociation.
2.1- Classification selon l’échéance de sa révision : Ici on distingue trois (03) types :
Taux fixe : Il s’agit d’un taux invariable sur la durée de l’opération sur laquelle il est
applicable.
Taux variable : C’est un taux référencé sur un indice monétaire ou obligataire dont la
valeur n’est connue qu’à la fin de la période de son application.
Taux révisable : C’est un taux référencé sur un indice généralement, le coût des
ressources ou le taux de base bancaire dont la valeur est connue au début de période. Il
est donc fixe sur la période de son application et variable à maturité
Classification selon la durée :
Le temps a une importance déterminante sur le niveau des taux d’intérêt : prêter ou emprunter
à court terme n’est évidemment pas la même chose que de le faire à long terme. Donc il est
d’usage de distinguer entre :
Taux courts : ils sont des taux associés à des opérations financières, généralement
effectuées sur le marché monétaire, allant jusqu’à deux ans ; on trouve parmi ces taux,
à titre d’exemple le TMM, TMP, TAM…
Taux longs : ils sont pratiqués pour des opérations de durée supérieure à cinq ans
telles que les emprunts obligataires public ou privé ; parmi ces index on trouve le
TME, TMO…
Les taux d’intérêt longs 28 reflètent les taux d’intérêt courts attendus dans le futur auxquels
s’ajoute une prime de risque pour compenser l’incertitude. Ce lien est généralement connu
sous le nom de la structure par terme des taux d’intérêt (STTI) qu’on verra plus loin.
2-3- classification selon le mode de calcul :
En se basant sur la méthode de calcul des intérêts, on peut faire la distinction entre un taux
proportionnel ou les intérêts sont proportionnels à la durée du placement et un taux actuariel
qui égalise la valeur actuelle des flux générés par une opération à sa valeur initiale. Un taux
proportionnel peut être soit précompté soit post-compté :
Taux précompté ou d’escompte : dans ce cas, l’emprunteur reçoit le principal déduit
des intérêts de la période.
Taux post-compté : dans ce cas, les intérêts sont perçus à échéance (fin de période).
C’est généralement le cas de la majorité des taux d’intérêt.
Par ce taux proportionnel, l’intérêt est donné par : I = C ⋅ ip ⋅ n
28
Ces taux peuvent être soit plus élevés (structure normale) soit moins élevés
(structure inversée) que les taux courts.
Avec: C capital; ip taux proportionnel et n la durée donnée dans la base exact/360.
Le taux actuariel donne le rendement réel d’un actif distribuant un intérêt fixe, il est obtenue n
égalisant son prix d’achat à la valeur actuelle de ses flux ; c’est le taux d’actualisation
solution de l’équation en x suivante :
n
P = ∑ Ci
(1+ x )i
1= i
Par le taux actuariel, l’intérêt est donné par la formule :
I = C ⋅ [(1 + ia ) n − 1]
Avec: n la durée de l’opération exprimée dans la base exact / 365.

On peut aussi dans la catégorie des taux actuariels considérer le taux zéro-coupon.
Le taux zéro-coupon :
Il représente le taux de rendement d’un actif qui ne distribue pas de coupon avant son
échéance ; il est calculé par la formule :
Pt → T = (1 + R
1
t→ T )T −t
Avec : R le taux zéro-coupon à maturité T

P le prix de l’actif à la date de maturité T.
Les taux zéro-coupon ne sont pas très répondus sur les marchés mais leur utilité dans
l’évaluation des titres qui est d’un intérêt considérable rend leur estimation
indispensable.
Comme les taux zéro-coupon ne sont pas associés à tous les actifs disponibles sur les
marchés rend parfois nécessaire leur calcul à partir des taux de marchés monétaire et
obligataire. La conversion des taux de marché en taux zéro-coupon s’effectue
différemment selon qu’il s’agit d’un taux précompté, post-compté ou d’un taux actuariel
de titre à coupons 29 .
Pour extraire le taux zéro-coupon à partir du taux actuariel, il faut combiner les deux
relations suivantes sur les prix de plusieurs obligations de différentes échéances
résiduelles :
r1 = Ln (1 + i p )
29
Voire l’annexe n° 1 : « formules de conversion des taux ».
n
P = ∑t=1
e
Ft
rt . t
Le taux zéro-coupon est déterminé par récurrence ; rn est calculé sachant r1, r2, …….rn-1
connus.
Les taux proportionnels (précomptés et post-comptés) et les taux actuariels ne reposent
pas sur les mêmes bases et mode de calcul ; il est nécessaire de les rendre équivalents
pour pouvoir les comparer entre eux.
2-4- Classification selon le lieu de négociation :

Par cette classification, on distingue entre deux types de taux index 30 : les taux négociés sur le
marché monétaire et les taux négociés sur le marché obligataire.
2-4-1- les taux négociés sur le marché monétaire :
Le marché monétaire comprend deux compartiments : le marché interbancaire et le marché
des titres et créances négociables. Chaque marché est caractérisé par d’opérations et d’actifs
et donc de taux qui lui sont propres.
2-4-1-1- les taux interbancaires :
Les opérations de prêt et d’emprunt qui y sont pratiquées sont toutes à court terme voire à très
court terme (au jour le jour) et les taux qui sont applicable le sont aussi ainsi on trouve :
Le taux au comptant 24 H : il est applicable aux opérations de prêt ou
d’emprunt au jour le jour effectuées au comptant.

Le taux à terme 24 H : il est applicable aux opérations d’emprunt et de
placement pendant 1 jour à terme fixé des maintenant.

Généralement, ces taux se fondent dans les index calculés et affichés quotidiennement par la
banque centrale ; ils sont notamment le TMP 24 et le TMP à terme, et le taux moyens des
opérations interbancaires pondérées par les volumes.
Cependant, les taux pratiqués dans le deuxième compartiment ne font pas l’objet d’une
publication par le marché ; ils se diluent généralement dans des indices de taux à court terme
mais il faut comprendre tout de même qu’il existe une relation inverse entre ces taux et ceux
du marché interbancaire 31 .
2-4-1-2- les indices de taux courts :
Parmi ces taux de référence, on cite :
Le TMM ou le T4M : taux moyen mensuel des taux interbancaires au jour le
jour.
Le TAM : taux annuel monétaire ; c’est le taux de rendement d’un placement à
intérêts composés pendant les douze derniers mois au taux de référence TMM.
2-4-2- les taux négociés sur le marché obligataire :
30
Les taux d’intérêt pratiqués sur les marchés monétaire et obligataire sont donnés le plus souvent sous forme
d’indice de taux.
31
Il y’a effet attirance -fuite entre les deux compartiment du marché monétaire.
Les taux pratiqués sur le marché obligataire servent au calcul d’indices de taux d’intérêts
longs pouvant servir de base aux opérations à long terme. Ces indicateurs de taux sont
calculés sur le marché des emprunts d’Etat et sur le marché obligataire privé en faisant des
moyennes de taux de rendement actuariels. Parmi ces taux, on invoque :
Le TME : taux mensuel des emprunts d’Etat.
Le TMO : taux moyen obligataire.
Le THO taux hebdomadaire obligataire…etc.
3- L’influence de la banque centrale sur les taux de marché :

L’intervention de la banque centrale se traduit toujours par une variation des liquidités des
banques. Que celle-ci fournissent des liquidités ou en prenne, elle exerce un effet considérable
sur les taux de marché ; mais comme les taux fixés par la banque centrale sont tous des taux
courts, il n’y a que les taux courts qui sont fortement touchés et cette influence diminue à
mesure que les échéances s’allongent.
La banque centrale ne contrôle pas tous les taux courts, la fixation d’un ou de plusieurs taux
suffit à assurer un contrôle sur l’ensemble des taux courts. La méthode généralement adoptées
par cette institution consiste à fixer une fourchette de fluctuation, un taux plancher (appel
d’offre) et un taux plafond( prise de pension) à l’intérieure de laquelle évoluent les taux courts
du marché et en particulier le taux interbancaire.
Conclusion de la section :
De nos jours, le taux d’intérêt émerge comme une variable incontournable de l’analyse
économique. Il représente un prix intemporel d’équilibre déterminé par le jeu de l’offre et de
la demande sur les marchés de capitaux.
Cependant, la diversité des intervenants sur les marché et la multiplicité des opérations
adjacentes accentuent la volatilité des taux ; ce qui rend la gestion du risque inhérent
extrêmement difficile.
Pour comprendre cette volatilité des taux, il faut impérativement essayer de définir leurs
déterminants. Tel sera le but de la prochaine section.
SECTION 2 : LES DETERMINANTS DE TAUX D’INTERÊT
La compréhension de la volatilité des taux d’intérêt impose au gestionnaire du risque de taux

la spécification des déterminants de ces taux. Pour cela, il est d’usage avant des les définir de
distinguer entre les déterminants internes et les déterminants externes.
La pratique des marchés a révélé une pluralité des taux pacifiques à chaque type d’opérations
et chaque type d’intervenants. Dans cette section, le raisonnement sera effectué en considérant
un seul taux nominal et la généralisation aux autres taux sera déduite des relations existantes
entre eux.
1- Les déterminants internes :

Nous allons spécifier les diffèrent facteurs internes explicatifs du niveau des taux en exposant
d’abord les théories traitant du sujet ; ensuite on précise l’impact de chacune des politique
monétaires et budgétaire et le rôle du marché financier sur la détermination des taux. Et enfin,
dans un souci d’exhaustivité, nous citerons les autres déterminants internes.
1-1- Les principales théories explicatives du niveau des taux :

1-1-1- La théorie d’IRWIN FISHER (le facteur d’inflation) :
FISHER opère une distinction entre le taux d’intérêt réel, qui est taux subjectif et le taux
nominal constaté sur le marché. Le taux nominal comporte, en plus de celle relative au taux
réel déterminé par des facteurs réels, une autre composante liée à la dépréciation de la
monnaie, c’est la présence de l’inflation anticipée que l’économiste FISHER s’est efforcé, par
là, de mettre en évidence.
La relation entre les deux taux, taux nominal et réel, est donnée par la formule suivante :
(1 + i ) = (1 + r ) (1 + Π a )
Avec : i le taux nominal ;
R le taux réel ;
a
Π le taux d’inflation anticipée.
a
Le développement de cette relation, en posons le produit r. Π négligeable, nous mène a la
formule dite de FISHER qui est :
taux no minal = taux d' inf lation anticipée + taux réel
Par cette relation, FISHER suppose que le taux réel est déterminé uniquement par des facteurs
réels. La dépréciation de la monnaie ne l’affecte pas. Il n’y a que le taux nominal qui est
sensible à l’inflation. Ainsi, toute variation du taux d’inflation anticipée se traduit par la
même variation du taux nominal.
Cette théorie a subi beaucoup de controverses notamment de la part de MUNDELL et TOBIN
qui avancent qu’une dépréciation de la monnaie pouvait réduire la richesse des agents, et par
conséquent, leurs dépenses ; cette diminution de la richesse aura pour effet la baisse du taux
réel et la hausse du taux nominal dans des proportions différentes de celles prévues par la
relation de FISHER, le taux réel est donc sensible à l’inflation. Il s’agit de l’effet de
MUNDELL –TOBIN.
Une autre critique de cette relation porte sur la négligence de la fiscalité. En effet, pour que le
taux réel reste inchangé, une variation du taux d’inflation anticipée de X % doit entraîner une
variation de X / (1 - t) % du taux nominal, avec t le taux d’imposition.
1-1-2- La théorie de EUGENE VON BOHN-BAWERK (le temps) :

Cette théorie sur la détermination du taux d’intérêt réel ex-ante se base sur l’adaptation de la
valeur temps aux économies monétaires. La formation du taux réel associe la dépréciation du
futur (préférence pour l’immédiat) à la productivité marginale anticipée du capital. Pour VBB,
les agents économiques ont une prédilection pour le présent, et pour eux, les biens disponibles
immédiatement ont une valeur subjonctive plus intense que les mêmes biens disponibles dans
le futur.
Les taux d’intérêt ont donc deux raisons ; uns raison psychologique et une raison technique.
La raison psychologique est liée à la préférence du présent. La consommation d’un bien
disponible immédiatement procure plus de satisfaction que si elle est différée à plus tard.
La raison technique est relative au processus de production. Pour produire plus, il est
nécessaire de produire d’abord des biens d’équipement au détriment des autres biens « détour
de production ». Ainsi, l’intérêt peut être assimilé au rendement productif du capital mesuré
par son coût en terme de biens sacrifiés. Du coté de l’investisseur, plus le taux d’intérêt reste à
un niveau faible par rapport à la productivité marginale du capital, plus les entrepreneurs sont
incités à investir. Ce qui augmente en retour le taux d’intérêt. Par ailleurs, l’épargne des
ménages croit avec la hausse des taux car ils consomment moins en espérant une satisfaction
meilleure dans le futur. Le taux d’équilibre est atteint quand le taux marginal de substitution
entre consommation présente et future est égal la productivité marginale du capital.
1-1-3- La théorie de KNUT WICKSELL :

L’originalité de WICSELL par rapport à ses prédécesseurs tient au rôle qu’il attribue à la
monnaie sur l’activité économique par le biais du taux d’intérêt. Ce dernier remplit la fonction
d’une courroie entre les deux sphères monétaire et réelle.
KNUT suppose l’existence de deux taux : un taux naturel (ir) qui correspond au taux d’intérêt
réel, égal à la productivité marginale anticipée du capital et un taux monétaire (im) qui
correspond au taux de marché. Il est déterminé par la confrontation de la demande et de
l’offre des fonds prêtables sur le marché de la monnaie.
A travers cette théorie, WICKSELL montre qu’un écart entre ces deux taux engage
l’économie dans un processus cumulatif de déséquilibres qui à partir de certain seuil
déclenche le processus de rééquilibrage. En effet, si le taux nominal est inférieur au taux
naturel, il y a un effet de stimulation économique. Les entreprises vont investir et la demande
de fonds augmentera auprès des banques. La reprise de l’investissement financé par des
crédits bancaires induit une hausse des prix car l’offre des biens d’équipement ne peut
s’ajuster instantanément à cette demande supplémentaire. Cette hausse des prix (inflation)
déprécie la valeur du stock de capital, ce qui accroît la rentabilité marginale du capital c’est-à-
dire le taux réel.
L’écart entre les deux taux se creuse davantage et renforce la demande des capitaux ; ce qui
génère le processus cumulatif de déséquilibre. Il se prolonge jusqu’à ce que l’élasticité de
l’offre des fonds par les banques se réduise pour des motifs de solvabilité ( respect des
contraintes réglementaires et les le surcoût de refinancement). Les banques élèveront donc le
taux monétaire jusqu’à atteindre l’équilibre (ir = im).
1-1-4- La théorie Keynésienne :

Jusqu’au là, dans l’analyse classique, le taux d’intérêt était perçus comme la récompense de la
renonciation à la consommation immédiate et expliquait la répartition du revenu entre
consommation et épargne (supposée toute placée).
L’adjonction du taux d’intérêt, à coté du revenu comme variable explicative de la demande de

monnaie est sans doute l’apport le plus important de l’analyse Keynésienne 32 . En effet, en
introduisant le motif de spéculation ou de préférence pour la liquidité.
Keynes révèle une autre dimension du rôle du taux d’intérêt. D’après lui, il n’influence pas le
niveau de l’épargne mais il détermine la répartition entre encaisses monétaires et placements
ne titres.
Le taux d’intérêt est déterminé sur le marché de la monnaie en confrontant la quantité de
monnaie offerte par la banque centrale et celle demandée par les agents désirant détenir une
richesse sous forme de liquidités. Cependant, il n’est pas neutre sur l’activité économique ; le
taux d’intérêt est une variable explicative de l’investissement.
1-2- Rôle du système financier dans la détermination des taux d’intérêt :

L’approche théorique de la détermination du niveau des taux d’intérêt ne peut à elle seule
expliquer leur formation. Les caractéristiques des économies, et plus particulièrement leurs
systèmes financiers, y jouent un rôle prépondérant. Cependant, cette analyse ne peut être
justifiée que si nous faisons l’hypothèse que le taux d’intérêt est déterminé par al
confrontation de l’offre et de la demande sur le marché de capitaux.
Le financement des agents économiques peut s’opérer soit directement sur le marché financier
soit par le recours au crédit bancaire. Ainsi, pour expliquer la formation des taux, une
distinction est fréquemment opérée entre économie de marché et économie d’endettement.
Dans les deux types d’économie, l’ajustement entre les quantités de monnaie offertes et
quantités demandées s’effectue par les variations des taux d’intérêt. Dans le cas d’une
économie de marché, le taux d’intérêt est déterminé par les forces du marché mais il est fixé
par les autorités dans le cas d’une économie d’endettement, en prenant un ensemble de
dispositions 33 qui l’empêche de refléter le niveau de l’offre et de la demande sur le marché de
capitaux. Cela tient de la justification qu’il est utilisé dans la conduite de la politique
monétaire (objectif ex-ante).
1-3- L’impact de la politique monétaire sur le niveau des taux d’intérêt :
Le taux d’intérêt 34 constitue l’un des principaux canaux de transmission des effets de la
politique monétaire, surtout après le glissement d’un grand nombre de pays des méthodes
directes aux méthodes indirectes de contrôle de la masse monétaire. Selon les objectifs fixés,
les autorités monétaires jouent sur le niveau des liquidités et donc sur les niveaux des taux
d’intérêt afin de stimuler la croissance économique, lutter contre l’inflation ou contre le
chômage ou éliminer le déficit de la balance des paiements. Ainsi, une prévision sur
l’évolution des taux d’intérêt ne peut se faire sans la connaissance des objectifs des autorités
monétaires et les orientations de leur politique.
1-4- L’impact de la politique budgétaire :
32
La théorie Keynésienne a mis en cause l’hypothèse de plein emploi des classiques et a introduit
l’indépendance des trois marché (l’équilibre des deux marchés monétaire et des biens simultanément n’entraîne
pas celui du marché de travail). Cette théorie s’inscrit dans une optique à court terme qui est celle de la politique
de conjoncture économique ce qui justifie d’ailleurs l’intervention de l’Etat pour lutter contre le chômage.
33
Des restrictions quantitatives sur la masse monétaire.
34
Le raisonnement sera effectué ici sur le taux d’intérêt réel pour écarter l’effet e l’inflation
Le choix en matière de politique budgétaire entre le déficit et l’excèdent budgétaire a des

effets différents sur le taux d’intérêt. En effet, un solde excédentaire vient s’ajouter à l’offre
de capitaux engendrant la baisse du taux réel d’équilibre. Par contre, un déficit dans le budget
de l’Etat entraîne une baisse des taux d’intérêt.
L’impact du déficit budgétaire sur le niveau des taux d’intérêt a toujours été au cœur des
débats économiques entre les économistes des différents courants. Pour les classiques, un
accroissement des dépenses publiques entraîne une baisse équivalente des dépenses privées
sans qu’il ait une augmentation de l’offre des capitaux ce qui aura pour effet total hausse des
taux réels. L’Etat ne pourra lever des fonds sur le marché que s’il propose plus (effet
d’éviction). Tandis que pour les keynésiens l’effet est toujours le même mais le mécanisme
diffère. Ils pensent que l’effet d’éviction n’est que partiel et l’impact net d’une telle
augmentation est une hausse des taux.
Les facteurs explicatifs des différentiels de taux d’intérêt :

En sus de ces facteurs, beaucoup d’autres facteurs expliquent les écarts existant entre les
différents taux constatés sur les marchés. Parmi ces facteurs, la maturité du titre ou du crédit
qui joue un rôle déterminant telle que nous lui consacrerons toute une section 35 . Nous nous
limitons à donner les facteurs qui expliquent les différences de taux de titres ou de crédits de
même durée.
1- Le principe de l’égalisation des rendements globaux :
En plus de l’élément pécuniaire que comporte le rendement d’un actif, un deuxième élément
non pécuniaire qui représente les services de transaction et d’assurance contre les risques que
cet actif contient, peut être d’une utilité considérable dans l’explication de différentiel de taux.
Ainsi, les livrets d’épargne procurent, en plus de l’intérêt, un service dans la mesure où sont
aisément transformables en liquidités et ne comportent aucun risque de non remboursement
ou de variation de valeur nominale. L’écart de taux de deux actifs vient compenser le
désavantage relatif de l’un pour avoir des rendements globaux égaux.
2- la fiscalité et les agios :

Pour comparer entre les rendements de plusieurs titres, l’agent économique, quel qu’il soit, en
principe tient en compte le taux de rendement après impôt. Il faut toujours distinguer le taux
d’imposition sur le capital et sur les intérêts qui peuvent être différents. Pour cela il doit
toujours se référer au taux effectif global 36 .
3- négociabilité et mode de remboursement :
La négociabilité et le mode de remboursement des titres sont deux éléments susceptibles
d’influencer les taux de rendement de ces actifs. On comprend facilement qu’un titre portera
un taux plus élevé qu’il sera plus difficilement négociable. De même conçoit-on que
l’existence de clauses de remboursement affecte ces taux. S’il s’agit d’une option de
remboursement au gré de l’émetteur sa dette avant le terme, le rendement sera logiquement
plus élevé que pour des titres qui ne comportent pas cette exception. Symétriquement, dans le
cas contraire le taux de rendement sera plus fiable, toutes choses égales par ailleurs.
35 Voire infra la section suivante sur la structure par terme des taux.
36
TEG : c’est le taux qui intègre tous les frais et commissions liés à une opération de prêt ainsi que l’impôt
relatif.
Enfin, dans le cas des emprunts obligataires, les modalités d’amortissement : constant ou in
fine peuvent avoir un impact sur le taux de rendement.
4- risque de défaillance :
Un bon nombre d’actifs financiers sont des actifs risqués car leurs émetteurs peuvent se
révéler incapables de payer les intérêts ou de rembourser le principal. La probabilité de
défaillance de l’émetteur se traduit alors par des taux de rendement réalisés inférieurs à ceux
promis. Ainsi, les investisseurs n’accepteront de détenir des titres présentant des risques de
défaut qu’à la seule condition que le rendement promis par leurs émetteurs incorpore une
prime dite prime de défaut, telle que son rendement espéré soit égal à celui d’un titre sans
risque. Cette prime évolue avec le cycle économique. Ainsi, en période de croissance forte les
probabilités de défaillance diminuent et les investisseurs se montrent moins averses au risque
et réclament une prime de risque moins forte. Inversement, en période de récession cet écart
augmente.
Cette différence de taux liée à la prime de risque entraîne des opérations d’arbitrage en
empruntant à des taux déterminés et prêter à des agents moins crédibles pour la même
maturité mais à un taux plus élevé. Ces opérations volatilisent davantage les taux de marché,
taux qui ne reflètent pas la réalité du marché.
1-5-2- La reconstitution des réserves :
Aussi dans la pratique une de mande des bons de trésor exprimée par les compagnies
d’assurance pour reconstituer leur réserves en titres peut augmenter les taux sur les bons de
l’Etat conjecturalement sans qu’il ait l’influence d’un facteur réel.
1-5-3- Les anticipations auto-réalisatrices :
De même que pour les banques en sur-liquidité, si elles anticipent qu’à moyen terme cette
liquidité sera épongée par la banque centrale, elles ne la céderont qu’à un taux plus élevé.
Cette attitude aura pour effet l’augmentation du taux d’intérêt (anticipations qui orientent le
marché : effet moutonnier).
2- les déterminants externes :
Certains facteurs externes comme le taux d’intérêt étranger, le taux de change peuvent
influencer le niveau des taux d’intérêt domestiques. Nous allons, à présent, montrer ce lien à
travers deux théories :
2-1- la théorie de la parité des taux :
Cette théorie 37 établit, sous l’hypothèse de marché efficient et en l’absence d’obstacles
réglementaires à la circulation des capitaux, le report ou le déport 38 sir le marché de change à
terme est égal au différentiel du taux d’intérêt domestique et étranger.
f = F -s
s = i − ie (1)
Avec : f taux report /déport.

F taux de change à terme
s taux de change au comptant.
I taux d’intérêt domestique
37
Développée pour la première fois par J.M. Keynes
38
Il y a report lorsque le taux à terme est supérieur au taux au comptant et le déport dans le cas inverse.
ie taux d’intérêt étranger.
Cette relation est issue de la théorie de parité des taux couverte. Il existe une autre théorie de
parité dite non couverte. De son coté, elle introduit l’aspect anticipé du taux de change comme
une variable aléatoire. Ici, l’investisseur reste en position ouverte car suppose que le taux de
change au comptant futur s* de la devise va s’apprécier par rapport à la monnaie nationale .A
l’équilibre, on aura:
Δa = ( s s− s ) = i − ie
a
(2)
Avec: Δa le taux de variation du taux de change anticipé.
2- La théorie de parité du pouvoir d’achat (PPA):

Cette théorie lie le taux de change à l’évolution des pouvoirs d’achat relatifs des monnaies des
pays coopérant sur le plan commercial.
Elle stipule que le taux de variation du cours de change est égal au différentiel d’inflation
entre les deux pays.
Δ = s1 − s 0
s0 = Π0 −Π e
0
(3)
Avec: Π0 taux d’inflation domestique à l’instant 0.

Πe0 taux d’inflation étranger à l’instant 0.
En introduisant la relation de FISHER selon laquelle:

i = r + Π a (4)
Et i = r e + Π ea (5)
Avec:
r, re sont respectivement le taux réel domestique et étranger.
Π, Πea sont respectivement le taux d’inflation domestique et étranger.
Si en plus, les marchés sont parfaits et donc les anticipations le sont aussi, la combinaison des
relations 2, 3, 4, 5 implique que r = re (différentiel de taux est égal au différentiel de taux
d’inflation anticipé entre les deux pays)
(i − i e ) = sa −s
s
= ( Π a − Π ea ) = f
Le différentiel d’intérêt est égal au taux de report à la variation des cours de change et au
différentiel d’inflation anticipée. Il faut souligner tout de même que cette théorie est
sévèrement critiquée et cela à cause des hypothèses simplistes de la PPA et l’efficience des
marchés qui ne sont pas toujours vérifiées. Cependant, plusieurs études empiriques ont
confirmé le lien existant entre les taux d’intérêt étranger sur les taux domestiques. Leur degré
d’emprise dépend du contexte institutionnel dans lequel évoluent les échanges
internationaux.
Conclusion de la section:
Le taux d’intérêt, étant un prix, se détermine par le jeu de l’offre et de la demande. Cependant,
d’autres facteurs internes et externes accentuent sa volatilité et sa diversité. La maturité est
l’un de ses facteurs explicatifs de la diversité des taux. La connaissance du lien entre les
différents taux s’avère nécessaire. Nous allons dans la section suivante aborder ce volet par la
présentation de la structure par terme des taux d’intérêt qui fera le lien entre les taux courts et
les taux longs.
SECTION 3 : LA STRUCTURE PAR TERME DES TAUX D’INTERÊT
En exposant les théories de formation des taux, notre étude s’est focalisée, dans la
majeure partie, à la distinction entre taux réel et taux nominal ; ce qui reste pour le
gestionnaire du risque de taux sans utilité pratique puisqu’elle ne résous pas le
problème de multiplicité des taux. En effet, la pratique des marchés a montré qu’il
existe autant de taux différents que d’instruments de marché. Cette diversité s’explique
par le degré de négociabilité des actifs, la fiscalité, le risque de défaillance et la
maturité des actifs qui sont des facteurs difficiles à en tenir compte dans le processus
de prévision des taux d’intérêt.
Le facteur temporel en l’occurrence la maturité résiduelle des actifs, revêt quant à lui
un caractère fondamental dans la détermination du niveau des taux. Cette relation
triviale et facilement exploitable existant entre le niveau des taux et les maturités, nous
conduit directement à la notion de la structure par terme des taux d’intérêt (STTI).
1- Définition et formes de la STTI :

L’idée de la STTI permet de d’établir une relation qui lie les taux longs aux taux courts. La
STTI permet de donner une vision globale de la fonction suivie par les taux d’intérêts pour
différentes échéances sans se préoccuper des facteurs qui déterminent leur niveau.
Elle permet aussi d’évaluer les taux anticipés courts et longs par les marchés et expliquer les
écarts existant entre les taux courts et les taux longs.
La STTI peut être définie comme : « la relation qui lie les taux longs aux taux courts,
déduite de l’analyse des rendements d’actifs d’une même classe de risque, d’une même
fréquence de détachement de coupons et d’une même convention de calcul des taux et de
différentes échéances. Cette structure ou gamme des taux, à moment donné, est représentée
par la courbe qui, pour chaque maturité en abscisse correspond à un taux d’intérêt associé en
ordonnée. » 39
L’observation des courbes des taux permet de constater qu’elles prennent des formes
diverses. Les principales sont :
La structure normale ou croissante :
39
F. QUITTARD-PION et ROLOND,OP. Cit. page 87.
Cette forme est ascendante et souvent concave. Les taux longs sont supérieurs aux taux
courts. Les opérateurs anticipent la hausse des taux courts futurs. Cette forme est dite
normale par référence au fait que plus un actif est de maturité résiduelle grande, plus il
est risqué (incertitude) et donc mieux rémunéré.
La structure plate :
Cette forme est rare. Par cette allure, les agents anticipent la stabilité des taux futurs à
court terme à leur niveau au comptant.
La structure en cloche :
Cette forme est généralement observée en période de taux élevés. Par là, les agents
économiques change d’anticipation de hausse ou de baisse des taux dans le futur.
La structure inversée :
Ici, les taux courts sont supérieurs aux taux longs. Le marché anticipe la baisse des taux
courts futurs suite à un ralentissement de la croissance économique. Les investisseurs
acceptent des rendements moindres sur des placements à log terme et donc plus risquée
contre la forte
Taux de
Rendements
(%)
Structure normale
Structure inversée
Structure plate
Maturité
Ces formes sont obtenues en analysant la relation existant entre les taux de rendement et
l’échéance des titres d’Etat supposés sans risque. Ce faisant, on écarte les autres facteurs
explicatifs des taux de rendement (degré de négociabilité, la fiscalité et le risque de défaut).
2- Les théories explicatives de la structure par terme des taux d’intérêt :

La problématique de la STTI a donné lieu à plusieurs débats et recherches théoriques
depuis les années trente. Depuis plusieurs courants s’affrontaient pour tenter
d’expliquer les déformations de la gamme des taux et spécifier la relation liant les taux
courts aux taux longs. Les principales théories sont :
2-1- La théorie des anticipations :

La théorie des anticipations, introduite pour la première fois par I. FISHEr en 1930, fut
la première à donner une explication complète de la STTi. Formulée d’abord dans un
enivres certain par F. LUTZ (1940), qui a repris la notion d’anticipation de FISHER,
puis dans un envers incertain par MEISELMAN.
2-1-1- La théorie des anticipations dans un enivres certain :
Présentée par F.LUTZ, cette théorie stipule que les taux d’intérêt longs sont déterminés à
tout moment par les taux courts et des anticipations faites par les agents sur l’évolution
des taux courts futurs. L’avenir étant certain, tous les agents connaissent les taux
d’intérêt futurs 40 . Ainsi, un investisseur dont l’objectif est de maximiser son
rendement aurait le choix de placer son argent sur différentes échéances de façon à
trouver la combinaison qui lui permettait d’atteindre son objectif. Dans ces conditions,
pour qu’il serait équivalent pour cet investisseur d’acquérir un titre à échéance n et n
titres d’échéance 1 période il faut que :
(1 + R n ) n = (1 + R 1 )( 1 + r1 , 1 )( 1 + r 2 , 1 )......... .......( 1 + r n − 1 , 1 )
Avec : ri,1 taux court anticipé pour la période allant de 1 jusqu’à i ;
R1 taux au comptant ;
Rn taux à terme d’échéance n.
Cette théorie peut rendre compte de n’importe quelle forme de le courbe des taux. Ainsi,
une courbe plate implique que les agents anticipent la stabilité des taux courts futurs,
une courbe croissante signale des anticipations à la hausse et la courbe décroissante
correspond à des anticipations baissières du niveau des taux d’intérêt futur.
2-1-2- La théorie des anticipations en avenir incertain :

Présentée par D. MEISLAMN en 1962, cette théorie remet en cause la supposition
d’anticipation parfaite des taux courts futurs par les agents et pose l’hypothèse selon
laquelle les modifications apportées à l’instant t sur les anticipations passées sont
proportionnelles à l’écart constaté par les agents à l’instant t entre le taux courant Rt et
le taux anticipée de la période précédente. Par là, MEISLMAN révèle que les agents
peuvent être sujets à des erreurs d’anticipations qu’ils devraient par la suite corriger et
ajuster suivant le processus d’apprentissage par l’erreur.
Cependant, cette théorie a été aussi controversée pour différentes raisons ; la possibilité
d’une formation irrationnelle des anticipations, négligence du cadre institutionnel des
opérations qui joue un rôle important dans l’explication des déformations de la courbe
des taux et ignorance des comportements d’aversion et de préférence pour des
maturités particulières.
2-2- La théorie de la prime de liquidité :
40
Les taux futurs sont des taux à terme implicites qui correspondent aux taux au comptant anticipés.
Introduite par J. HIKS en 1946, cette théorie privilégie le comportement d’aversion des
agents envers le risque afférent à la détention des titres. Elle stipule que les taux à long
terme sont déterminés par les taux courts futurs plus une prime de risque qui traduit
l’incertitude et l’aversion au risque des investisseurs. Ainsi, les investisseurs qui on,t
un horizon de placement court réclament en plus du taux d’intérêt qu’ils anticipent une
prime de risque fonction du temps. Un titre long génère un risque en capital plus élevé
qu’un titre à court terme du fait de l’incertitude entourant la solvabilité de l’émetteur.
Des lors que les investisseurs n’acceptent d’accroître la durée de leurs placements
qu’en échange d’un plus compensant le risque additionnel.
La relation entre les taux courts futurs et les taux longs est donnée par la formule
suivante :
(1 + Rn ) n = (1 + R1 )(1 + a1,1 + L2 )(1 + a2 ,1 + L3 ).........(1 + an −1,1 + Ln )
Avec : L1, L2,………. Ln les primes de liquidités croissantes des échéances 2, 3, ……..n.
Selon cette théorie, la STTI a toujours une pente positive (croissante) et sa forme inversée
n’est qu’une aberration du marché qui ne peut durer longtemps. La théorie de la prime,
en ne considérant que le risque de l’émetteur ne fournit qu’une explication partielle
des forces qui déterminent l’allure de la courbe.
2-3- La théorie de la segmentation des marchés :
Présentée par CULBERSTON en 1957, cette théorie considère que les institutions
financières interviennent sur des segments particuliers du marché de capitaux
indépendamment du niveau du risque. Les préférences qu’elles manifestent quant à la
durée des opérations sont très rigides ; elles cherchent seulement à faire coïncider la
structure par durée de l’actif et du passif de leurs bilans. Les opérateurs se spécialisent
dans certains segments et n’interviennent que sur ce segment.
Selon cette approche, les titres de différentes maturités ne sont pas substituables et les
marchés sont ainsi parfaitement cloisonnés. Dans chaque segment, le taux d’intérêt est
déterminé indépendamment des autres. La courbe des taux est alors composée des taux
des différents segments correspondant aux différents compartiments du marché.
2-4- La théorie de l’habitat préféré :

Développée par MODIGLIANI et SUTCH en 1966, la théorie de l’habitat préféré postule
que les différents acteurs du marché des capitaux ont bien un compartiment préféré
d’intervention, dépendent le plus souvent des caractéristiques de leurs ressources
qu’ils ne quitterons pour rejoindre un autre segment contre paiement d’une prime
d’habitat incorporée au taux d’intérêt. Cette théorie reconnaît que les taux courts à
terme dépendent des taux courts anticipés du taux court présent et des primes d’habitat
selon la formule suivante :
( 1 + R n ) n = ( 1 + R1)( 1 + a1 , 1 + H 2 )( 1 + a 2 , 1 + H 3 )......... ( 1 + a n − 1 , 1 + H n )
Avec : H1, H2,………. Hn les primes de liquidités croissantes des échéances 2, 3, ……..n.
C’est essentiellement de l’attitude présumée des agents envers le risque né de

l’incertitude quant aux valeurs futures des taux que se basent chacune des théories des
anticipations, de la prime de la liquidité et de la segmentation des marchés. Cependant,
la théorie de l’habitat préféré fait une synthèse des trois et explique la forme de la
STTI par les anticipations des taux courts tout en tenant compte du comportement
d’aversion envers le risque des agents.
3- Les différents types de la STTI :

Selon les actifs analysés, on peut distinguer entre :
3-1- La courbe des taux d’emprunts d’Etat :
La courbe des taux d’emprunts d’Etat est construite de l’ensemble des points correspondants
aux différents couples (taux, maturité) de tous les emprunts d’Etat (bon de trésor, BTAN,
OAT…) des différentes maturités négociées sur le marché de capitaux. Elle reflète les taux
proposés par l’Etat aux investisseurs pour chacune des échéances. Cette courbe est une courbe
de référence, sur laquelle se base la construction des autres courbes de taux, cette qualité lui a
été attribuée grâce à l’absence du risque de défaut qui se traduit par une prime du risque
nulle 41 .
Les émetteurs obligataires privés se basent sur cette courbe pour fixer les taux nominaux de
leurs titres en proposant des rendements supérieurs à ceux donnés par cette courbe ; cet écart
sert à compenser le risque de défaut et le coût relatif à la liquidité des titres privés.
3-2- La courbe des taux des swaps :

Cette courbe représente le prix payé par les institutions financières notées AAA pour la
levée des capitaux sur les marchés. Elle est située en dessus42 de la courbe des taux
d’emprunts d’Etat puisque ces institutions ont une qualité de signature moins bonne
que celle de l’Etat.
La courbe des taux de swaps est utilisée par les entreprises pour déterminer le prix des
contrats de swaps.
3-3- La courbe zéro-coupon :

La courbe zéro-coupon est une courbe théorique qui représente les rendements
d’instruments financiers de différentes maturités ne détachant pas de coupons
intermédiaires.
Du fait de la rareté des titres zéro-coupon 43 , la majorité des points de cette courbe sont
synthétiques, calculés à partir des rendements actuariels des actifs à coupons
disponibles sur le marché.
41
L’absence de la prime du risque dans la courbe des taux des emprunts étatiques, nous permet d’écarter son
effet sur l’interprétation de la forme de la courbe et rend son utilisation facile pour le choix des taux
d’actualisation, pour cela, il suffit de rajouter la prime correspondant à chaque contrepartie.
42
A fur à mesure que la notation baisse, la prime du risque s’accentue et la courbe des taux se décale vers le haut.
43
Un actif est dit zéro-coupon s’il ne comporte pas de détachement de coupons et il ne donne lieu qu’a un flux
initial d’acquisition et un flux final de remboursement.
Taux de
rendement
(%)
Courbe des taux d’emprunts

d’Etat ;
Courbe des taux de swaps ;
Courbe des taux zéro-coupon.
Maturités
3- L’extraction des différents taux à partir de la STTI :

3-1- Le taux forward (ou taux à terme implicite) :
le taux à terme implicite mesure, à une date donnée, le taux de rendement implicite retenu
par les marchés pour un placement futur. Autrement dit, c’est le taux à la date t0 d’une
opération de prêt ou d’emprunt débutant à une date t1 future et d’échéance t2 telle que
t2 > t1.
Soient rt1 et rt2 les taux actuariels correspondant aux maturités t1 et t2. et le taux forward
r t1/t2 qui par définition le taux d’un prêt ou d’un emprunt de durée t2- t1 et débutant à
la date future t1. On a d’autre part un placement d’une unité monétaire effectué au taux
rt2 de maturité t2 est équivaut au résultat de placement au taux forward r t1/t2 à une
durée t2 du produit d’un emprunt d’une unité monétaire au taux rt1 de maturité t1 ;
c’est-à-dire lorsqu’il y a l’égalité suivante :
(1 + r2 ) t = (1 + rt ) t (1 + rt ) ( t
2
1
1
1
2 − t1 )
t2
D’où le taux forward : rt 1

= [ (1+ r
( 1 + r2 ) t 2
t1 ) t1
] t 2 − t1
−1
t2
On peut obtenir ces taux à partir de la courbe des taux au comptant ou de celle des taux
zéro-coupon.
3-1-1- Les taux forwards courts :
Supposons les taux à court terme rt connus à la date t0. Le taux forward pour les
opérations à court terme est donné par la relation :
(1 + t 2 ⋅ rt ) = (1 + t1 ⋅ rt )(1 + (t 2 − t1 )rt )
2 1 1
t2
Avec : rt1 taux au comptant pour les opérations d’échéance t1.

rt2 taux au comptant pour les opérations d’échéance t2.
rt1/t2 taux à terme d’échéance t2 –t1 débutant à t1.
3-1-2 Les taux forwards longs :

Comme pour le court terme nous supposons connus les taux longs Rt. Le taux à terme
pour une opération de maturité de tn-1 à tn est donné par la relation :
(1 + Rt ) t = (1 + Rt ) t (1 + R )
n
n
n −1
n −1
t n −1
tn
Avec : Rtn taux au comptant pour les opérations d’échéance tn.

Rtn-1/tn taux forward de maturité 1 dans tn-1 années.
n nombre entier d’années.
3-2- L’extraction des taux forward à partir de la courbe zéro-coupon :
La taux à terme à la date t0 pour la date future t1 et d’échéance t2 peut aussi être défini
comme étant le rapport de l’opération double à la date t1 consistant à acheter un actif
zéro-coupon d’échéance t2 et de vendre un actif zéro-coupon d’échéance t1.
Nous allons, dans ce qui va suivre, utiliser des taux continus facilement maniables ; le
passage du taux discret i au taux continu r étant très facile. Il suffit d’user de cette
formule qui assure le passage de l’un à l’autre :
i t = Ln ( 1 + r t )
Le taux à terme est donné par la relation :
r tt12 = − ( 1
t 2 − t1 ) Ln ( B t2
B t1 )
Bt1 et Bt2 sont les prix des actifs zéro-coupon à vendre et acheter respectivement.
Pour les taux courts à terme, il est donné en tendant t1 vers t2 (quand t2-t1 tend vers 0) :
r = Lim r t1
t t 2 → t1 t 2
Nous avons aussi que le prix d’un actif zéro-coupon à terme est donné implicitement par
la relation :
= = exp⎧⎨− (t 2 − t1 ) ⋅ rt ⎫⎬
Bt 2
B
⎩ t ⎭
t1 Bt1 1
t2
2
⎧ t2
⎫
Ou : B = exp ⎨ − ∫ r ⋅ dt ⎬
⎩ ⎭
t1 t
t2
t1
D’où :
t2
r =(
t1
1
t 2 − t1 ) ∫ rt ⋅ dt
t2
t1
La structure par terme des taux d’intérêt constitue une source d’information très
appréciable car elle véhicule toute l’information concernant le niveau des taux et leur
volatilité, et elle résume le lien existant entre les taux courts et les taux longs.
De ce fait, elle présente, pour le gestionnaire du risque de taux, un outil de gestion sur
lequel il se base pour fonder ses prévisions quant aux évolutions des taux d’intérêt.
C’est pour cette raison qu’il doit s’intéresser de près à sa construction en matière de
choix des rendements des actifs à analyse, le horizon de temps à retenir et le marché
sur lequel il intervient pour ne prendre que des actifs qui présentent des
caractéristiques compatibles avec la structure de son bilan qu’il veut couvrir.
SECTION 4 : LA CONSTRUCTION DE LA COURBE DES TAUX
Vu l’utilité de la courbe des taux, sa construction est devenue une étape primordiale de
l’élaboration du processus de gestion du risque de taux d’intérêt et l’évaluation des produits
de marchés de taux.
En effet le taux d’actualisation fixe a montré sa limite en supposant des courbe »s plates ; il
faut donc intégrer cette notion de structure de taux dans le calcul actuariel notamment dans
l’évaluation des actifs exposés au risque de taux pour tenir compte des déformations non
parallèles de la courbe. Et pour cela, les opérateurs de marché se contentent de son estimation.
Cependant, l’estimation de cette courbe a vu intervenir plusieurs méthodes de mesure et de
prévision spécifiques.
Nous allons au cours de cette section présenter les principales méthodes d’estimation de cette
courbe et finir par un exemple de construction de la courbe des taux zéro-coupon.
1- Les méthodes d’estimation :

1-1- Les méthodes actuarielles :
La méthode actuarielle d’estimation de la construction de la STTI est historiquement la
première à être développée. Cette méthode se base sur la notion de taux de rendement
actuariel des obligations. Dans cette approche, on distingue entre méthodes économétriques
actuarielles et les méthodes de point en point.
1-1-1- Les modèles économétriques actuariels :
Ces modèles découlent de la notion de courbe de taux. L’idée de base est de trouver une
relation qui explique le taux de rendement actuariel d’un titre en fonction de sa maturité et son
niveau de coupon d’où l’originalité par rapport à la notion stricte de courbe de taux.
De manière à rendre possible l’estimation économétrique du modèle, il faut spécifier la forme
de la fonction f(.) 44 Telle que à une date donnée :
Y = f t ( maturité , coupon )
Le passage à la STTI s’effectue en annulant l’effet de coupon dans le modèle actuariel soit en
posant que le coupon est nul soit qu’il est égal au coupon moyen pour toutes les échéances.
44
Les formes exponentielles donnent en général les meilleurs résultats.
L’estimation par les modèles actuariels est imprécise puisque cela suppose un effet coupon
nul ou identique pour toutes les maturités. Cette méthode présente néanmoins l’avantage
d’être facile à mettre en œuvre.
1-1-2- La méthode de point en point :

Cette méthode d’extraction des taux purs est d’une grande facilité à mettre en œuvre car elle
se présente sous forme de calculs simples qui se déduisent directement l’un de l’autre en
partant de la maturité la plus courte jusqu’à la plus longue et en progressant à chaque fois
d’une année.
Cette méthode itérative se fonde sur la courbe des rendements actuariels à parité45 déterminée
pour des titres homogènes (du même niveau de risque de défaut) qui valent le pair et pour des
maturités variant de 1 à n avec un pas annuel.
L’algorithme 46 de calcul est donné par :
Etape 1 : R 1 = Y1 p
(le prix d’un zéro-coupon est égal à son taux de rendement)
+ = 1 ⇒ = ( − 1
p p p 1
Y2 1+ Y2 1+ Y2
Etape 2 : 1+ R1 (1+ R 2 ) 2
R 2 Y
p ) 2
1 − 1 + 2R
1
. .
. .
. .
. .
= ( − 1
1
1 + Y np
Etape n : R n n − 1 ) n
1 − Y np ∑ 1
( 1 + R i ) i
i = 1
Cette méthode est également applicable pour estimer la courbe des taux des swaps dont les
valeurs des contrats purs sont implicitement le pair. Cependant, ces contrats comportent un
risque de contrepartie non négligeable. Les taux au comptant obtenus ne sont donc pas purs
au sens où ils incluent une prime de risque résiduelle.
1-2- Les méthodes analytiques :

Ces méthodes partent de la seule réalité que constituent les prix de marché des obligations à
une date donnée pour déterminer les facteurs d’actualisation communs à cet ensemble
d’obligations. Les connaissant, il sera aisé d’obtenir les taux d’intérêt au comptant par la
relation :
D i= 1
i ⇔ Ri= i 1
Di −1
( 1+ R i)
45
Voire section 3(taux à terme) page 31.
46
Introduit par Salomon BROTHERS (1982), il donne la relation entre le rendement actuariel, la maturité et le
coupon d’une obligation valant le pair (zéro-coupon).
Avec : Di le coefficient d’actualisation.

Ri le taux d’intérêt au comptant.
Pour comprendre cette technique 47 , on va illustrer cela par l’exemple suivant :
Soit un échantillon composé de trois obligations présentant les caractéristiques exposées dans
le tableau ci-après:
remboursement Valeur faciale prix Taux du coupon
Obligation 1 in fine 120 109.9 5.5%
Obligation 2 in fine 115 106.75 6%
Obligation 3 in fine 90 83.74 Variable (TMO) 48
En appelant x, y, z les trois coefficients d’actualisation, à l’équilibre on aura :
109.9 = 6.6 x + 6.6 y + 126.6 z

106.75 = 6.9 x + 6.9 y + 121.9 z 1
83.74 = 5.625 x + 5.85 y + 94.905z
Du système 1 on tire les valeurs x, y et z

x = 0,913242009 ÖR1 =9.5%.
y = 0,822702475 ÖR2 =10.25%.
z = 0,777521135 ÖR3 =8.75%.
Cette méthode se heurte à un sérieux problème technique. En effet, supposer les dates de
paiements des coupons pour toutes les obligations coïncident parfaitement est loin d’être une
chose vraie.
On peut utiliser ces taux, dans un sens inverse, pour déterminer les prix des obligations zéro-
coupon à partir desquels on peut facilement déduire les taux au comptant. Considérant
l’exemple d’une obligation zéro-coupon de maturité 2 ans.
P
Prix au pair
B+t2
P
1-P
B0 Prix au pair
P
1-P
B-t1
Prix au pair
1-P
Le prix de cette obligation à chaque nœud est donnée par :
B t −1 = p ⋅ B t+ + ( 1 − p ) ⋅ B t−
1+ ( t −1 ) R t
47
Cette méthode peut être généralisée pour plusieurs titres ; ici nous nous sommes contenté de trois titres pour ne
pas alourdir les calculs.
48
Les valeurs du TMO sur les 3 ans sont respectivement 6.25 %, 6.5 % et 5.45 %.
Ainsi on aura :
pB t+ + ( 1 − p ) B t−
B0 = ( 1 + R1 )
Avec :
B t+1 = B t−1 = prix au

( 1 + rt 1 )
pair
Et le taux au comptant dans deux ans sera :
0 R 2 = ( prix au pair
B0 )
On refait le même travail pour des obligations zéro-coupon de maturités 3, 4 ans et ainsi de
suite jusqu’ à attendre l’horizon n.
Ces différentes méthodes d’estimation de la STTI montre le choix riche offert au gestionnaire
du risque de taux. Mais ce foisonnement de techniques n’écarte pas le risque de se tromper, de
ce fait, le gestionnaire doit prêter une attention particulière quant la construction qui lui assure
une fiabilité d’informations plus adaptées à ses attentes.
En outre, les taux obtenus sont discrets et ne peuvent être utilisés pour évaluer les flux de
l’ensemble des obligations disponibles sur le marché. Pour pallier à ce problème, on recours
aux techniques d’interpolation. 49
1-3- Les méthodes stochastiques :

Appliquées aux taux d’intérêt ou aux prix des actifs zéro-coupon, les méthodes stochastiques
reposent sur une modélisation du processus suivi par un ou plusieurs taux dans le temps. Elles
font l’hypothèse d’un cheminement aléatoire des taux dont les paramètres sont implicitement
connus par le marché.
Ces méthodes de révélation de l’allure de la courbe peuvent être utilisées en spécifiant des
modèles stochastiques 50 sans ou avec des restrictions explicites de la forme de la gamme des
taux. Parmi ces modèles, on trouve le modèle de diffusion suivant un processus binomial avec
retour 51 à la moyenne des taux : à chaque instant t les taux courts peuvent monter ou
descendre. Pour un grand nombre de périodes, on met en évidence un arbre binomial. On
suppose que les coefficients de la hausse ou de la baisse sont respectivement exp(σ Δt ) et
49
Plusieurs techniques d’interpolations existent telles que l’interpolation linéaire, cubique et cubique
différentielle.
50
Les principaux modèles sont : le modèle de Vasicek, Cox Ingersoll-Ross, modèle de Ho et le modèle de Heath
Jarow et Merton. Pour plus de détail se référer à « la gestion du risque de taux d’intérêt ; François QUITTARD-
PINON éd. Economica 2000).
51
La tendance des taux d’intérêt suivant ce processus est nulle, les taux reviennent toujours au niveau de départ.
exp(−σ Δt ) ou σ est la volatilité des taux d’intérêt et Δt l’intervalle de temps généralement

égal à 1.
R1 exp(σ( t1 −t0 + t2 −t1 ))

R1 exp(σ t1 −t0
R1 (t0) R1 (t2) et ainsi de suite…
R1 exp(−σ t1 −t0
(t1) R1 exp(−σ( t1 −t0 − t2 −t1 ))
2- Etapes de la construction de la courbe des taux zéro-coupon :

Dans cet exemple, on va extraire les prix implicites des obligations zéro-coupon à partir des
de marché de titres distribuant des coupons. Le point de départ est donné par la relation
fondamentale d’équilibre exposant le prix d’un titre à flux fixes déterministes.
n n
p = ∑i =1
Ci
(1+ R 0 ,i ) i
⇔ p = ∑C ⋅B
i =1
i 0 ,i
Avec : Ci le coupon de l’échéance i.

B0,i prix du zéro-coupon.
R0,i taux actuariel.
Supposons qu’on dispose de 16 titre à taux fixe de maturités 52 respectives 1 jour,1 mois,3
mois, 6 mois, 9 mois,12 mois, 1 an,2 ans,……….10 ans.
Etape 1 : transformation des taux monétaires
A court terme, les taux négociés sont des taux zéro-coupon car les opérations monétaires sont
en effet remboursées en même temps que les intérêts à la date d’échéance. Le calcul des taux
zéro-coupon est donc un simple changement de base : les taux monétaires sont exprimés en
base exact / 360 seront transformé en des taux exprimés en base exact / exact.
365
Δ t + i tm
rt zc = ( 1 + −1
Δt
Cette conversion s’opère par la formule : 360 )
Avec : rt zc le taux zéro-coupon d’échéance t.
i t m le taux monétaire d’échéance t.
Etape 2 : extraction des taux zéro-coupon des maturités
supérieure à 1 an53
A long terme, la plupart des instruments comportent des coupons intermédiaires. Il faut donc
extraire leur VAN des prix pour écarter leur effet. Cependant, l’actualisation de ces coupons
se fait à l’aide des taux zéro-coupon des périodes précédentes donc pour déterminer ce taux
relatif à une maturité il faudrait connaître les taux zéro-coupon des maturités précédentes.
Pour résoudre ce problème récursif, on va utiliser la méthode matricielle.
52
Généralement les taux courts de maturité jusqu’à 12 mois sont ceux des opérations monétaires : taux cash et
taux des titres de créances négociables. Le taux 12 mois peut être différent de celui 1 an des titres de marché
obligataire.
53
Pour ces taux, il faut mieux prendre ceux des titres d’Etat pour évincer la partie liée au risque de défaut.
Soit P=(P1, P2, P3,........P10) le vecteur des prix des titres à coupon des échéances allant de 1 à 10
ans.
La matrice des flux des coupons et des remboursements au pair des 10 titres est :
V1+ C1 . . . . . 0
C2 V2+ C2 0 0
C = C3 V3+ C3 0 0
C10 C10 C10 V10+ C10
B=(B1, B2;............B10) le vecteur des prix des titres zéro-coupon que nous cherchons à
déterminer. L’équation donnant le prix d’actifs à flux déterministes s’inscrit sous forme
−1
matricielle par : P = C ⋅ B ⇒ B = C ⋅ P .
Pour le point de raccordement 1 an appartenant aux deux étapes, il faut prendre la moyenne
des taux zéro-coupon correspondants.
Il suffit pour avoir les taux zéro-coupon d’utiliser la1 formule :
r t zc = ( 1 +1 B t ) − 1
t
On a ainsi les points principaux de la partie courte et longue de la courbe des taux zéro-
coupon.
Conclusion
Dans les calculs actuariels, nous avons considéré un seul taux d’actualisation pour toutes les
maturités « forme plate ». Ici, après avoir révéler l’existence d’une courbe non plate, nous
nous sommes affranchi de cette limitation en l’utilisant pour l’actualisation des flux des actifs
générant plusieurs flux.
Cependant, les taux zéro-coupon ne sont pas suffisants, il faut leur intégrer la prime du risque
et le coût de liquidité pour être proche de la réalité.
Conclusion du chapitre :
Au cours de ce chapitre, nous avons vu que la taux d’intérêt est un prix inter-temporel de
l’argent. Son niveau général est fixé par les forces du marché c’est-à-dire par le jeu de l’offre
et de la demande mais aussi d’autres facteurs objectifs et subjectifs accentuent
considérablement sa volatilité.
La pratique des marchés financiers a mis en évidence un éventail de taux. La volonté de faire
un lien entre tous ces taux a donné lieu à la notion de STTI. La connaissance de cette structure
de taux dite aussi gamme des taux a résout beaucoup de problèmes auxquels étaient
confrontés les gestionnaires du bilan notamment l’évaluation des obligations et des produits
dérivés, la prévision des taux et le calcul actuariel.
La courbe des taux zéro-coupon tient une place prépondérante dans la théorie de la finance.
Actuellement, elle est au centre de toute opération financière et tout calcul financier et sa
connaissance relève des nécessités absolues pour un financier.
Chapitre 2
FONDEMENTS THEORIQUES ET
PERATIQUES SUR LE TAUX D’INTERÊT
Le risque de taux d’intérêt naît essentiellement des variations non anticipées des taux
d’intérêts et leur impact négatif sur la rentabilité de l’établissement bancaire. Nous avons vu
précédemment que cette volatilité affecte négativement la rentabilité de la banque. En effet, le
risque de taux consiste en une modification de la rentabilité ou de la valeur patrimoniale de la
banque suite aux mouvements non prévisibles des taux d’intérêt.
De ce fait, le taux d’intérêt s’est accaparé d’une place très importante dans la gestion du
risque de taux. Pour le gérer efficacement, il faut être capable de prévoir ses évolutions
futures. Car on ne peut élaborer une stratégie de gestion efficace du risque de taux sans avoir
la moindre idée sur le taux d’intérêt et ses mouvements qui génèrent ce risque.
L’évolution des taux est devenue l’un des principaux soucis des gestionnaires du bilan et sa
négligence ne peut être justifiée si on veut élaborer un processus de gestion efficace du risque
de taux. Ainsi, la compréhension de la formation des taux est apparue indispensable à la
gestion du risque inhérent à leur volatilité afin d’être à même d’anticiper leur évolution et de
limiter leur incidence négative sur le patrimoine et les résultats de la banque.
L’objet de ce chapitre est d’avoir un outil de gestion fiable sur lequel se base le gestionnaire
pour fonder ses prévisions quant aux mouvements des taux. Dans un premier temps, nous
rappelons quelques notions de base sur le taux d’intérêt, en déduisant les différents types de
taux. Dans un second temps, nous allons nous intéresser à leur formation et aux mécanismes
de leur détermination, nous allons, ici, présenter quelques théories des deux (02) courants de
pensées économiques .classique et keynésien, et finir par l’explication de l’impact d’une
politique monétaire et budgétaire sur le niveau général des taux. Aussi, nous nous pencherons
sur la notion de la STTI qui représente un autre outil de gestion, et les différentes théories
l’expliquant. Enfin, un exemple de construction d’une courbe des taux zéro- coupon sera
présenté.
Deuxième chapitre Fondements théoriques et pratiques sur le taux d’intérêt
SECTION 1 : NOTIONS DE BASE SUR LE TAUX D’INTERET.
Le taux d’intérêt joue un rôle essentiel dans les ajustements macro-économiques et les
équilibres des marchés (monétaire, obligataire,…). Ainsi, il est devenu une variable
incontournable pour appréhender et comprendre l’économie d’un pays.
Cependant, la réalité financière et bancaire met en évidence une multitude de taux qui
correspondent aux différentes interprétations, que les agents économiques en font et utilisent
pour leurs opérations.
De ce fait, il est nécessaire, à ce stade de développement, de préciser la notion de taux
d’intérêt et de faire une synthèse des principaux taux employés dans le milieu financier et
bancaire.
1- Définition et caractéristiques du taux d’intérêt :

L’intérêt peut être appréhendé de deux façons : il représente le prix de l’argent que
paie l’emprunteur au prêteur contre la disposition immédiate de cet argent sur une
certaine durée. En parallèle, il est aussi le prix de l’argent que reçoit le prêteur de
l’emprunteur contre sa renonciation immédiate à cet argent sur la même durée.
Théoriquement, le taux d’intérêt est un prix relatif qui a la caractéristique d’être inter-
temporel, puisqu’il correspond aux termes de l’échange d’un actif à une période
donnée et ce même actif à une autre période.
Ainsi, il existe autant de taux d’intérêt 54 qu’il existe d’actifs échangeables ; chacun a
son
propre taux d’intérêt (own rate of interest). La monnaie a aussi son propre taux
d’intérêt. Ce taux correspond à la différence existante entre une unité monétaire (M0)
disponible maintenant et une certaine quantité de monnaie (M1= x M0) livrable à
l’instant (t1) et ayant le même pouvoir d’achat rapporté à l’unité monétaire (somme
initiale). En posant (r) le taux de variation de la quantité échangée sur la période t0 ´
t1. On aura :
1 M0 en t0 M0 + r M0 en t1
U = r M0
Taux = U / M0 = r (taux d’intérêt)

Dans la pratique financière, la notion de taux d’intérêt peut être cernée par cette définition :
« Un taux d’intérêt est la rémunération, généralement ramenée dans une base annuelle,
d’un placement auprès d’une contrepartie, dans une certaine monnaie et pendant une
période déterminée.» 55
La définition d’un taux d’intérêt applicable à une opération financière fait appel à sept (07)
caractéristiques différentes : la contrepartie, le montant, la devise, la durée sur laquelle il
54
Le taux d’intérêt est unique pour un titre donné, sur une même période.
55
ANASTASIADES F. « Les swaps : concepts et applications ». Édition Economica ; Paris 1999.
porte, la fréquence de paiement des intérêts, la convention sue la base annuelle et la méthode
de calcul des intérêts.
Les quatre (04) premières caractéristiques étant universelles, les dernières font l’objet de
nombreuses pratiques différentes qui donnent lieu à différents types de taux.
1- Les différents types de taux :

Les taux d’intérêts peuvent être classés de différentes manières selon plusieurs critères qui
sont notamment la maturité du taux, la durée de son application, le mode du calcul des intérêts
et enfin le lieu de négociation.
2.1- Classification selon l’échéance de sa révision : Ici on distingue trois (03) types :
Taux fixe : Il s’agit d’un taux invariable sur la durée de l’opération sur laquelle il est
applicable.
Taux variable : C’est un taux référencé sur un indice monétaire ou obligataire dont la
valeur n’est connue qu’à la fin de la période de son application.
Taux révisable : C’est un taux référencé sur un indice généralement, le coût des
ressources ou le taux de base bancaire dont la valeur est connue au début de période. Il
est donc fixe sur la période de son application et variable à maturité
Classification selon la durée :
Le temps a une importance déterminante sur le niveau des taux d’intérêt : prêter ou emprunter
à court terme n’est évidemment pas la même chose que de le faire à long terme. Donc il est
d’usage de distinguer entre :
Taux courts : ils sont des taux associés à des opérations financières, généralement
effectuées sur le marché monétaire, allant jusqu’à deux ans ; on trouve parmi ces taux,
à titre d’exemple le TMM, TMP, TAM…
Taux longs : ils sont pratiqués pour des opérations de durée supérieure à cinq ans
telles que les emprunts obligataires public ou privé ; parmi ces index on trouve le
TME, TMO…
Les taux d’intérêt longs 56 reflètent les taux d’intérêt courts attendus dans le futur auxquels
s’ajoute une prime de risque pour compenser l’incertitude. Ce lien est généralement connu
sous le nom de la structure par terme des taux d’intérêt (STTI) qu’on verra plus loin.
2-3- classification selon le mode de calcul :
En se basant sur la méthode de calcul des intérêts, on peut faire la distinction entre un taux
proportionnel ou les intérêts sont proportionnels à la durée du placement et un taux actuariel
qui égalise la valeur actuelle des flux générés par une opération à sa valeur initiale. Un taux
proportionnel peut être soit précompté soit post-compté :
Taux précompté ou d’escompte : dans ce cas, l’emprunteur reçoit le principal déduit
des intérêts de la période.
Taux post-compté : dans ce cas, les intérêts sont perçus à échéance (fin de période).
C’est généralement le cas de la majorité des taux d’intérêt.
Par ce taux proportionnel, l’intérêt est donné par : I = C ⋅ ip ⋅ n
56
Ces taux peuvent être soit plus élevés (structure normale) soit moins élevés (structure inversée) que les taux
courts.
Avec: C capital; ip taux proportionnel et n la durée donnée dans la base exact/360.
Le taux actuariel donne le rendement réel d’un actif distribuant un intérêt fixe, il est obtenue n
égalisant son prix d’achat à la valeur actuelle de ses flux ; c’est le taux d’actualisation
solution de l’équation en x suivante :
n
P = ∑ Ci
(1+ x )i
1= i
Par le taux actuariel, l’intérêt est donné par la formule :
I = C ⋅ [(1 + ia ) n − 1]
Avec: n la durée de l’opération exprimée dans la base exact / 365.

On peut aussi dans la catégorie des taux actuariels considérer le taux zéro-coupon.
Le taux zéro-coupon :
Il représente le taux de rendement d’un actif qui ne distribue pas de coupon avant son
échéance ; il est calculé par la formule :
Pt → T = (1 + R
1
t→ T )T −t
Avec : R le taux zéro-coupon à maturité T

P le prix de l’actif à la date de maturité T.
Les taux zéro-coupon ne sont pas très répondus sur les marchés mais leur utilité dans
l’évaluation des titres qui est d’un intérêt considérable rend leur estimation
indispensable.
Comme les taux zéro-coupon ne sont pas associés à tous les actifs disponibles sur les
marchés rend parfois nécessaire leur calcul à partir des taux de marchés monétaire et
obligataire. La conversion des taux de marché en taux zéro-coupon s’effectue
différemment selon qu’il s’agit d’un taux précompté, post-compté ou d’un taux actuariel
de titre à coupons 57 .
Pour extraire le taux zéro-coupon à partir du taux actuariel, il faut combiner les deux
relations suivantes sur les prix de plusieurs obligations de différentes échéances
résiduelles :
r1 = Ln (1 + i p )
57
Voire l’annexe n° 1 : « formules de conversion des taux ».
n
P = ∑t=1
e
Ft
rt . t
Le taux zéro-coupon est déterminé par récurrence ; rn est calculé sachant r1, r2, …….rn-1
connus.
Les taux proportionnels (précomptés et post-comptés) et les taux actuariels ne reposent
pas sur les mêmes bases et mode de calcul ; il est nécessaire de les rendre équivalents
pour pouvoir les comparer entre eux.
2-4- Classification selon le lieu de négociation :

Par cette classification, on distingue entre deux types de taux index 58 : les taux négociés sur le
marché monétaire et les taux négociés sur le marché obligataire.
2-4-1- les taux négociés sur le marché monétaire :
Le marché monétaire comprend deux compartiments : le marché interbancaire et le marché
des titres et créances négociables. Chaque marché est caractérisé par d’opérations et d’actifs
et donc de taux qui lui sont propres.
2-4-1-1- les taux interbancaires :
Les opérations de prêt et d’emprunt qui y sont pratiquées sont toutes à court terme voire à très
court terme (au jour le jour) et les taux qui sont applicable le sont aussi ainsi on trouve :
Le taux au comptant 24 H : il est applicable aux opérations de prêt ou
d’emprunt au jour le jour effectuées au comptant.

Le taux à terme 24 H : il est applicable aux opérations d’emprunt et de
placement pendant 1 jour à terme fixé des maintenant.

Généralement, ces taux se fondent dans les index calculés et affichés quotidiennement par la
banque centrale ; ils sont notamment le TMP 24 et le TMP à terme, et le taux moyens des
opérations interbancaires pondérées par les volumes.
Cependant, les taux pratiqués dans le deuxième compartiment ne font pas l’objet d’une
publication par le marché ; ils se diluent généralement dans des indices de taux à court terme
mais il faut comprendre tout de même qu’il existe une relation inverse entre ces taux et ceux
du marché interbancaire 59 .
2-4-1-2- les indices de taux courts :
Parmi ces taux de référence, on cite :
Le TMM ou le T4M : taux moyen mensuel des taux interbancaires au jour le
jour.
Le TAM : taux annuel monétaire ; c’est le taux de rendement d’un placement à
intérêts composés pendant les douze derniers mois au taux de référence TMM.
2-4-2- les taux négociés sur le marché obligataire :
58
Les taux d’intérêt pratiqués sur les marchés monétaire et obligataire sont donnés le plus souvent sous forme
d’indice de taux.
59
Il y’a effet attirance -fuite entre les deux compartiment du marché monétaire.
Les taux pratiqués sur le marché obligataire servent au calcul d’indices de taux d’intérêts
longs pouvant servir de base aux opérations à long terme. Ces indicateurs de taux sont
calculés sur le marché des emprunts d’Etat et sur le marché obligataire privé en faisant des
moyennes de taux de rendement actuariels. Parmi ces taux, on invoque :
Le TME : taux mensuel des emprunts d’Etat.
Le TMO : taux moyen obligataire.
Le THO taux hebdomadaire obligataire…etc.
3- L’influence de la banque centrale sur les taux de marché :

L’intervention de la banque centrale se traduit toujours par une variation des liquidités des
banques. Que celle-ci fournissent des liquidités ou en prenne, elle exerce un effet considérable
sur les taux de marché ; mais comme les taux fixés par la banque centrale sont tous des taux
courts, il n’y a que les taux courts qui sont fortement touchés et cette influence diminue à
mesure que les échéances s’allongent.
La banque centrale ne contrôle pas tous les taux courts, la fixation d’un ou de plusieurs taux
suffit à assurer un contrôle sur l’ensemble des taux courts. La méthode généralement adoptées
par cette institution consiste à fixer une fourchette de fluctuation, un taux plancher (appel
d’offre) et un taux plafond( prise de pension) à l’intérieure de laquelle évoluent les taux courts
du marché et en particulier le taux interbancaire.
De nos jours, le taux d’intérêt émerge comme une variable incontournable de l’analyse
économique. Il représente un prix intemporel d’équilibre déterminé par le jeu de l’offre et de
la demande sur les marchés de capitaux.
Cependant, la diversité des intervenants sur les marché et la multiplicité des opérations
adjacentes accentuent la volatilité des taux ; ce qui rend la gestion du risque inhérent
extrêmement difficile.
Pour comprendre cette volatilité des taux, il faut impérativement essayer de définir leurs
déterminants. Tel sera le but de la prochaine section.
SECTION 2 : LES DETERMINANTS DE TAUX D’INTERÊT
La compréhension de la volatilité des taux d’intérêt impose au gestionnaire du risque de taux

la spécification des déterminants de ces taux. Pour cela, il est d’usage avant des les définir de
distinguer entre les déterminants internes et les déterminants externes.
La pratique des marchés a révélé une pluralité des taux pacifiques à chaque type d’opérations
et chaque type d’intervenants. Dans cette section, le raisonnement sera effectué en considérant
un seul taux nominal et la généralisation aux autres taux sera déduite des relations existantes
entre eux.
1- Les déterminants internes :

Nous allons spécifier les diffèrent facteurs internes explicatifs du niveau des taux en exposant
d’abord les théories traitant du sujet ; ensuite on précise l’impact de chacune des politique
monétaires et budgétaire et le rôle du marché financier sur la détermination des taux. Et enfin,
dans un souci d’exhaustivité, nous citerons les autres déterminants internes.
1-1- Les principales théories explicatives du niveau des taux :

1-1-1- La théorie d’IRWIN FISHER (le facteur d’inflation) :
FISHER opère une distinction entre le taux d’intérêt réel, qui est taux subjectif et le taux
nominal constaté sur le marché. Le taux nominal comporte, en plus de celle relative au taux
réel déterminé par des facteurs réels, une autre composante liée à la dépréciation de la
monnaie, c’est la présence de l’inflation anticipée que l’économiste FISHER s’est efforcé, par
là, de mettre en évidence.
La relation entre les deux taux, taux nominal et réel, est donnée par la formule suivante :
(1 + i ) = (1 + r ) (1 + Π a )
Avec : i le taux nominal ;
R le taux réel ;
a
Π le taux d’inflation anticipée.
a
Le développement de cette relation, en posons le produit r. Π négligeable, nous mène a la
formule dite de FISHER qui est :
taux no minal = taux d' inf lation anticipée + taux réel
Par cette relation, FISHER suppose que le taux réel est déterminé uniquement par des facteurs
réels. La dépréciation de la monnaie ne l’affecte pas. Il n’y a que le taux nominal qui est
sensible à l’inflation. Ainsi, toute variation du taux d’inflation anticipée se traduit par la
même variation du taux nominal.
Cette théorie a subi beaucoup de controverses notamment de la part de MUNDELL et TOBIN
qui avancent qu’une dépréciation de la monnaie pouvait réduire la richesse des agents, et par
conséquent, leurs dépenses ; cette diminution de la richesse aura pour effet la baisse du taux
réel et la hausse du taux nominal dans des proportions différentes de celles prévues par la
relation de FISHER, le taux réel est donc sensible à l’inflation. Il s’agit de l’effet de
MUNDELL –TOBIN.
Une autre critique de cette relation porte sur la négligence de la fiscalité. En effet, pour que le
taux réel reste inchangé, une variation du taux d’inflation anticipée de X % doit entraîner une
variation de X / (1 - t) % du taux nominal, avec t le taux d’imposition.
1-1-2- La théorie de EUGENE VON BOHN-BAWERK (le temps) :

Cette théorie sur la détermination du taux d’intérêt réel ex-ante se base sur l’adaptation de la
valeur temps aux économies monétaires. La formation du taux réel associe la dépréciation du
futur (préférence pour l’immédiat) à la productivité marginale anticipée du capital. Pour VBB,
les agents économiques ont une prédilection pour le présent, et pour eux, les biens disponibles
immédiatement ont une valeur subjonctive plus intense que les mêmes biens disponibles dans
le futur.
Les taux d’intérêt ont donc deux raisons ; uns raison psychologique et une raison technique.
La raison psychologique est liée à la préférence du présent. La consommation d’un bien
disponible immédiatement procure plus de satisfaction que si elle est différée à plus tard.
La raison technique est relative au processus de production. Pour produire plus, il est
nécessaire de produire d’abord des biens d’équipement au détriment des autres biens « détour
de production ». Ainsi, l’intérêt peut être assimilé au rendement productif du capital mesuré
par son coût en terme de biens sacrifiés. Du coté de l’investisseur, plus le taux d’intérêt reste à
un niveau faible par rapport à la productivité marginale du capital, plus les entrepreneurs sont
incités à investir. Ce qui augmente en retour le taux d’intérêt. Par ailleurs, l’épargne des
ménages croit avec la hausse des taux car ils consomment moins en espérant une satisfaction
meilleure dans le futur. Le taux d’équilibre est atteint quand le taux marginal de substitution
entre consommation présente et future est égal la productivité marginale du capital.
1-1-3- La théorie de KNUT WICKSELL :

L’originalité de WICSELL par rapport à ses prédécesseurs tient au rôle qu’il attribue à la
monnaie sur l’activité économique par le biais du taux d’intérêt. Ce dernier remplit la fonction
d’une courroie entre les deux sphères monétaire et réelle.
KNUT suppose l’existence de deux taux : un taux naturel (ir) qui correspond au taux d’intérêt
réel, égal à la productivité marginale anticipée du capital et un taux monétaire (im) qui
correspond au taux de marché. Il est déterminé par la confrontation de la demande et de
l’offre des fonds prêtables sur le marché de la monnaie.
A travers cette théorie, WICKSELL montre qu’un écart entre ces deux taux engage
l’économie dans un processus cumulatif de déséquilibres qui à partir de certain seuil
déclenche le processus de rééquilibrage. En effet, si le taux nominal est inférieur au taux
naturel, il y a un effet de stimulation économique. Les entreprises vont investir et la demande
de fonds augmentera auprès des banques. La reprise de l’investissement financé par des
crédits bancaires induit une hausse des prix car l’offre des biens d’équipement ne peut
s’ajuster instantanément à cette demande supplémentaire. Cette hausse des prix (inflation)
déprécie la valeur du stock de capital, ce qui accroît la rentabilité marginale du capital c’est-à-
dire le taux réel.
L’écart entre les deux taux se creuse davantage et renforce la demande des capitaux ; ce qui
génère le processus cumulatif de déséquilibre. Il se prolonge jusqu’à ce que l’élasticité de
l’offre des fonds par les banques se réduise pour des motifs de solvabilité ( respect des
contraintes réglementaires et les le surcoût de refinancement). Les banques élèveront donc le
taux monétaire jusqu’à atteindre l’équilibre (ir = im).
1-1-4- La théorie Keynésienne :

Jusqu’au là, dans l’analyse classique, le taux d’intérêt était perçus comme la récompense de la
renonciation à la consommation immédiate et expliquait la répartition du revenu entre
consommation et épargne (supposée toute placée).
L’adjonction du taux d’intérêt, à coté du revenu comme variable explicative de la demande de

monnaie est sans doute l’apport le plus important de l’analyse Keynésienne 60 . En effet, en
introduisant le motif de spéculation ou de préférence pour la liquidité.
Keynes révèle une autre dimension du rôle du taux d’intérêt. D’après lui, il n’influence pas le
niveau de l’épargne mais il détermine la répartition entre encaisses monétaires et placements
ne titres.
Le taux d’intérêt est déterminé sur le marché de la monnaie en confrontant la quantité de
monnaie offerte par la banque centrale et celle demandée par les agents désirant détenir une
richesse sous forme de liquidités. Cependant, il n’est pas neutre sur l’activité économique ; le
taux d’intérêt est une variable explicative de l’investissement.
1-2- Rôle du système financier dans la détermination des taux d’intérêt :

L’approche théorique de la détermination du niveau des taux d’intérêt ne peut à elle seule
expliquer leur formation. Les caractéristiques des économies, et plus particulièrement leurs
systèmes financiers, y jouent un rôle prépondérant. Cependant, cette analyse ne peut être
justifiée que si nous faisons l’hypothèse que le taux d’intérêt est déterminé par al
confrontation de l’offre et de la demande sur le marché de capitaux.
Le financement des agents économiques peut s’opérer soit directement sur le marché financier
soit par le recours au crédit bancaire. Ainsi, pour expliquer la formation des taux, une
distinction est fréquemment opérée entre économie de marché et économie d’endettement.
Dans les deux types d’économie, l’ajustement entre les quantités de monnaie offertes et
quantités demandées s’effectue par les variations des taux d’intérêt. Dans le cas d’une
économie de marché, le taux d’intérêt est déterminé par les forces du marché mais il est fixé
par les autorités dans le cas d’une économie d’endettement, en prenant un ensemble de
dispositions 61 qui l’empêche de refléter le niveau de l’offre et de la demande sur le marché de
capitaux. Cela tient de la justification qu’il est utilisé dans la conduite de la politique
monétaire (objectif ex-ante).
1-3- L’impact de la politique monétaire sur le niveau des taux d’intérêt :
Le taux d’intérêt 62 constitue l’un des principaux canaux de transmission des effets de la
politique monétaire, surtout après le glissement d’un grand nombre de pays des méthodes
directes aux méthodes indirectes de contrôle de la masse monétaire. Selon les objectifs fixés,
les autorités monétaires jouent sur le niveau des liquidités et donc sur les niveaux des taux
d’intérêt afin de stimuler la croissance économique, lutter contre l’inflation ou contre le
chômage ou éliminer le déficit de la balance des paiements. Ainsi, une prévision sur
l’évolution des taux d’intérêt ne peut se faire sans la connaissance des objectifs des autorités
monétaires et les orientations de leur politique.
1-4- L’impact de la politique budgétaire :
60
La théorie Keynésienne a mis en cause l’hypothèse de plein emploi des classiques et a introduit
l’indépendance des trois marché (l’équilibre des deux marchés monétaire et des biens simultanément n’entraîne
pas celui du marché de travail). Cette théorie s’inscrit dans une optique à court terme qui est celle de la politique
de conjoncture économique ce qui justifie d’ailleurs l’intervention de l’Etat pour lutter contre le chômage.
61
Des restrictions quantitatives sur la masse monétaire.
62
Le raisonnement sera effectué ici sur le taux d’intérêt réel pour écarter l’effet e l’inflation
Le choix en matière de politique budgétaire entre le déficit et l’excèdent budgétaire a des

effets différents sur le taux d’intérêt. En effet, un solde excédentaire vient s’ajouter à l’offre
de capitaux engendrant la baisse du taux réel d’équilibre. Par contre, un déficit dans le budget
de l’Etat entraîne une baisse des taux d’intérêt.
L’impact du déficit budgétaire sur le niveau des taux d’intérêt a toujours été au cœur des
débats économiques entre les économistes des différents courants. Pour les classiques, un
accroissement des dépenses publiques entraîne une baisse équivalente des dépenses privées
sans qu’il ait une augmentation de l’offre des capitaux ce qui aura pour effet total hausse des
taux réels. L’Etat ne pourra lever des fonds sur le marché que s’il propose plus (effet
d’éviction). Tandis que pour les keynésiens l’effet est toujours le même mais le mécanisme
diffère. Ils pensent que l’effet d’éviction n’est que partiel et l’impact net d’une telle
augmentation est une hausse des taux.
Les facteurs explicatifs des différentiels de taux d’intérêt :

En sus de ces facteurs, beaucoup d’autres facteurs expliquent les écarts existant entre les
différents taux constatés sur les marchés. Parmi ces facteurs, la maturité du titre ou du crédit
qui joue un rôle déterminant telle que nous lui consacrerons toute une section 63 . Nous nous
limitons à donner les facteurs qui expliquent les différences de taux de titres ou de crédits de
même durée.
1- Le principe de l’égalisation des rendements globaux :
En plus de l’élément pécuniaire que comporte le rendement d’un actif, un deuxième élément
non pécuniaire qui représente les services de transaction et d’assurance contre les risques que
cet actif contient, peut être d’une utilité considérable dans l’explication de différentiel de taux.
Ainsi, les livrets d’épargne procurent, en plus de l’intérêt, un service dans la mesure où sont
aisément transformables en liquidités et ne comportent aucun risque de non remboursement
ou de variation de valeur nominale. L’écart de taux de deux actifs vient compenser le
désavantage relatif de l’un pour avoir des rendements globaux égaux.
2- la fiscalité et les agios :

Pour comparer entre les rendements de plusieurs titres, l’agent économique, quel qu’il soit, en
principe tient en compte le taux de rendement après impôt. Il faut toujours distinguer le taux
d’imposition sur le capital et sur les intérêts qui peuvent être différents. Pour cela il doit
toujours se référer au taux effectif global 64 .
3- négociabilité et mode de remboursement :
La négociabilité et le mode de remboursement des titres sont deux éléments susceptibles
d’influencer les taux de rendement de ces actifs. On comprend facilement qu’un titre portera
un taux plus élevé qu’il sera plus difficilement négociable. De même conçoit-on que
l’existence de clauses de remboursement affecte ces taux. S’il s’agit d’une option de
remboursement au gré de l’émetteur sa dette avant le terme, le rendement sera logiquement
plus élevé que pour des titres qui ne comportent pas cette exception. Symétriquement, dans le
cas contraire le taux de rendement sera plus fiable, toutes choses égales par ailleurs.
63 Voire infra la section suivante sur la structure par terme des taux.
64
TEG : c’est le taux qui intègre tous les frais et commissions liés à une opération de prêt ainsi que l’impôt
relatif.
Enfin, dans le cas des emprunts obligataires, les modalités d’amortissement : constant ou in
fine peuvent avoir un impact sur le taux de rendement.
4- risque de défaillance :
Un bon nombre d’actifs financiers sont des actifs risqués car leurs émetteurs peuvent se
révéler incapables de payer les intérêts ou de rembourser le principal. La probabilité de
défaillance de l’émetteur se traduit alors par des taux de rendement réalisés inférieurs à ceux
promis. Ainsi, les investisseurs n’accepteront de détenir des titres présentant des risques de
défaut qu’à la seule condition que le rendement promis par leurs émetteurs incorpore une
prime dite prime de défaut, telle que son rendement espéré soit égal à celui d’un titre sans
risque. Cette prime évolue avec le cycle économique. Ainsi, en période de croissance forte les
probabilités de défaillance diminuent et les investisseurs se montrent moins averses au risque
et réclament une prime de risque moins forte. Inversement, en période de récession cet écart
augmente.
Cette différence de taux liée à la prime de risque entraîne des opérations d’arbitrage en
empruntant à des taux déterminés et prêter à des agents moins crédibles pour la même
maturité mais à un taux plus élevé. Ces opérations volatilisent davantage les taux de marché,
taux qui ne reflètent pas la réalité du marché.
1-5-2- La reconstitution des réserves :
Aussi dans la pratique une de mande des bons de trésor exprimée par les compagnies
d’assurance pour reconstituer leur réserves en titres peut augmenter les taux sur les bons de
l’Etat conjecturalement sans qu’il ait l’influence d’un facteur réel.
1-5-3- Les anticipations auto-réalisatrices :
De même que pour les banques en sur-liquidité, si elles anticipent qu’à moyen terme cette
liquidité sera épongée par la banque centrale, elles ne la céderont qu’à un taux plus élevé.
Cette attitude aura pour effet l’augmentation du taux d’intérêt (anticipations qui orientent le
marché : effet moutonnier).
2- les déterminants externes :
Certains facteurs externes comme le taux d’intérêt étranger, le taux de change peuvent
influencer le niveau des taux d’intérêt domestiques. Nous allons, à présent, montrer ce lien à
travers deux théories :
2-1- la théorie de la parité des taux :
Cette théorie 65 établit, sous l’hypothèse de marché efficient et en l’absence d’obstacles
réglementaires à la circulation des capitaux, le report ou le déport 66 sir le marché de change à
terme est égal au différentiel du taux d’intérêt domestique et étranger.
f = F -s
s = i − ie (1)
Avec : f taux report /déport.

F taux de change à terme
s taux de change au comptant.
I taux d’intérêt domestique
65
Développée pour la première fois par J.M. Keynes
66
Il y a report lorsque le taux à terme est supérieur au taux au comptant et le déport dans le cas inverse.
ie taux d’intérêt étranger.
Cette relation est issue de la théorie de parité des taux couverte. Il existe une autre théorie de
parité dite non couverte. De son coté, elle introduit l’aspect anticipé du taux de change comme
une variable aléatoire. Ici, l’investisseur reste en position ouverte car suppose que le taux de
change au comptant futur s* de la devise va s’apprécier par rapport à la monnaie nationale .A
l’équilibre, on aura:
Δa = ( s s− s ) = i − ie
a
(2)
Avec: Δa le taux de variation du taux de change anticipé.
2- La théorie de parité du pouvoir d’achat (PPA):

Cette théorie lie le taux de change à l’évolution des pouvoirs d’achat relatifs des monnaies des
pays coopérant sur le plan commercial.
Elle stipule que le taux de variation du cours de change est égal au différentiel d’inflation
entre les deux pays.
Δ = s1 − s 0
s0 = Π0 −Π e
0
(3)
Avec: Π0 taux d’inflation domestique à l’instant 0.

Πe0 taux d’inflation étranger à l’instant 0.
En introduisant la relation de FISHER selon laquelle:

i = r + Π a (4)
Et i = r e + Π ea (5)
Avec:
r, re sont respectivement le taux réel domestique et étranger.
Π, Πea sont respectivement le taux d’inflation domestique et étranger.
Si en plus, les marchés sont parfaits et donc les anticipations le sont aussi, la combinaison des
relations 2, 3, 4, 5 implique que r = re (différentiel de taux est égal au différentiel de taux
d’inflation anticipé entre les deux pays)
(i − i e ) = sa −s
s
= ( Π a − Π ea ) = f
Le différentiel d’intérêt est égal au taux de report à la variation des cours de change et au
différentiel d’inflation anticipée. Il faut souligner tout de même que cette théorie est
sévèrement critiquée et cela à cause des hypothèses simplistes de la PPA et l’efficience des
marchés qui ne sont pas toujours vérifiées. Cependant, plusieurs études empiriques ont
confirmé le lien existant entre les taux d’intérêt étranger sur les taux domestiques. Leur degré
d’emprise dépend du contexte institutionnel dans lequel évoluent les échanges
internationaux.
Conclusion de la section:
Le taux d’intérêt, étant un prix, se détermine par le jeu de l’offre et de la demande. Cependant,
d’autres facteurs internes et externes accentuent sa volatilité et sa diversité. La maturité est
l’un de ses facteurs explicatifs de la diversité des taux. La connaissance du lien entre les
différents taux s’avère nécessaire. Nous allons dans la section suivante aborder ce volet par la
présentation de la structure par terme des taux d’intérêt qui fera le lien entre les taux courts et
les taux longs.
SECTION 3 : LA STRUCTURE PAR TERME DES TAUX D’INTERÊT
En exposant les théories de formation des taux, notre étude s’est focalisée, dans la
majeure partie, à la distinction entre taux réel et taux nominal ; ce qui reste pour le
gestionnaire du risque de taux sans utilité pratique puisqu’elle ne résous pas le
problème de multiplicité des taux. En effet, la pratique des marchés a montré qu’il
existe autant de taux différents que d’instruments de marché. Cette diversité s’explique
par le degré de négociabilité des actifs, la fiscalité, le risque de défaillance et la
maturité des actifs qui sont des facteurs difficiles à en tenir compte dans le processus
de prévision des taux d’intérêt.
Le facteur temporel en l’occurrence la maturité résiduelle des actifs, revêt quant à lui
un caractère fondamental dans la détermination du niveau des taux. Cette relation
triviale et facilement exploitable existant entre le niveau des taux et les maturités, nous
conduit directement à la notion de la structure par terme des taux d’intérêt (STTI).
2- Définition et formes de la STTI :

L’idée de la STTI permet de d’établir une relation qui lie les taux longs aux taux courts. La
STTI permet de donner une vision globale de la fonction suivie par les taux d’intérêts pour
différentes échéances sans se préoccuper des facteurs qui déterminent leur niveau.
Elle permet aussi d’évaluer les taux anticipés courts et longs par les marchés et expliquer les
écarts existant entre les taux courts et les taux longs.
La STTI peut être définie comme : « la relation qui lie les taux longs aux taux courts,
déduite de l’analyse des rendements d’actifs d’une même classe de risque, d’une même
fréquence de détachement de coupons et d’une même convention de calcul des taux et de
différentes échéances. Cette structure ou gamme des taux, à moment donné, est représentée
par la courbe qui, pour chaque maturité en abscisse correspond à un taux d’intérêt associé en
ordonnée. » 67
L’observation des courbes des taux permet de constater qu’elles prennent des formes
diverses. Les principales sont :
La structure normale ou croissante :
67
F. QUITTARD-PION et ROLOND,OP. Cit. page 87.
Cette forme est ascendante et souvent concave. Les taux longs sont supérieurs aux taux
courts. Les opérateurs anticipent la hausse des taux courts futurs. Cette forme est dite
normale par référence au fait que plus un actif est de maturité résiduelle grande, plus il
est risqué (incertitude) et donc mieux rémunéré.
La structure plate :
Cette forme est rare. Par cette allure, les agents anticipent la stabilité des taux futurs à
court terme à leur niveau au comptant.
La structure en cloche :
Cette forme est généralement observée en période de taux élevés. Par là, les agents
économiques change d’anticipation de hausse ou de baisse des taux dans le futur.
La structure inversée :
Ici, les taux courts sont supérieurs aux taux longs. Le marché anticipe la baisse des taux
courts futurs suite à un ralentissement de la croissance économique. Les investisseurs
acceptent des rendements moindres sur des placements à log terme et donc plus risquée
contre la forte
Taux de
Rendements
(%)
Structure normale
Structure inversée
Structure plate
Maturité
Ces formes sont obtenues en analysant la relation existant entre les taux de rendement et
l’échéance des titres d’Etat supposés sans risque. Ce faisant, on écarte les autres facteurs
explicatifs des taux de rendement (degré de négociabilité, la fiscalité et le risque de défaut).
2- Les théories explicatives de la structure par terme des taux d’intérêt :

La problématique de la STTI a donné lieu à plusieurs débats et recherches théoriques
depuis les années trente. Depuis plusieurs courants s’affrontaient pour tenter
d’expliquer les déformations de la gamme des taux et spécifier la relation liant les taux
courts aux taux longs. Les principales théories sont :
2-1- La théorie des anticipations :

La théorie des anticipations, introduite pour la première fois par I. FISHEr en 1930, fut
la première à donner une explication complète de la STTi. Formulée d’abord dans un
enivres certain par F. LUTZ (1940), qui a repris la notion d’anticipation de FISHER,
puis dans un envers incertain par MEISELMAN.
2-1-1- La théorie des anticipations dans un enivres certain :
Présentée par F.LUTZ, cette théorie stipule que les taux d’intérêt longs sont déterminés à
tout moment par les taux courts et des anticipations faites par les agents sur l’évolution
des taux courts futurs. L’avenir étant certain, tous les agents connaissent les taux
d’intérêt futurs 68 . Ainsi, un investisseur dont l’objectif est de maximiser son
rendement aurait le choix de placer son argent sur différentes échéances de façon à
trouver la combinaison qui lui permettait d’atteindre son objectif. Dans ces conditions,
pour qu’il serait équivalent pour cet investisseur d’acquérir un titre à échéance n et n
titres d’échéance 1 période il faut que :
(1 + R n ) n = (1 + R 1 )( 1 + r1 , 1 )( 1 + r 2 , 1 )......... .......( 1 + r n − 1 , 1 )
Avec : ri,1 taux court anticipé pour la période allant de 1 jusqu’à i ;
R1 taux au comptant ;
Rn taux à terme d’échéance n.
Cette théorie peut rendre compte de n’importe quelle forme de le courbe des taux. Ainsi,
une courbe plate implique que les agents anticipent la stabilité des taux courts futurs,
une courbe croissante signale des anticipations à la hausse et la courbe décroissante
correspond à des anticipations baissières du niveau des taux d’intérêt futur.
2-1-2- La théorie des anticipations en avenir incertain :

Présentée par D. MEISLAMN en 1962, cette théorie remet en cause la supposition
d’anticipation parfaite des taux courts futurs par les agents et pose l’hypothèse selon
laquelle les modifications apportées à l’instant t sur les anticipations passées sont
proportionnelles à l’écart constaté par les agents à l’instant t entre le taux courant Rt et
le taux anticipée de la période précédente. Par là, MEISLMAN révèle que les agents
peuvent être sujets à des erreurs d’anticipations qu’ils devraient par la suite corriger et
ajuster suivant le processus d’apprentissage par l’erreur.
Cependant, cette théorie a été aussi controversée pour différentes raisons ; la possibilité
d’une formation irrationnelle des anticipations, négligence du cadre institutionnel des
opérations qui joue un rôle important dans l’explication des déformations de la courbe
des taux et ignorance des comportements d’aversion et de préférence pour des
maturités particulières.
3-2- La théorie de la prime de liquidité :
68
Les taux futurs sont des taux à terme implicites qui correspondent aux taux au comptant anticipés.
Introduite par J. HIKS en 1946, cette théorie privilégie le comportement d’aversion des
agents envers le risque afférent à la détention des titres. Elle stipule que les taux à long
terme sont déterminés par les taux courts futurs plus une prime de risque qui traduit
l’incertitude et l’aversion au risque des investisseurs. Ainsi, les investisseurs qui on,t
un horizon de placement court réclament en plus du taux d’intérêt qu’ils anticipent une
prime de risque fonction du temps. Un titre long génère un risque en capital plus élevé
qu’un titre à court terme du fait de l’incertitude entourant la solvabilité de l’émetteur.
Des lors que les investisseurs n’acceptent d’accroître la durée de leurs placements
qu’en échange d’un plus compensant le risque additionnel.
La relation entre les taux courts futurs et les taux longs est donnée par la formule
suivante :
(1 + Rn ) n = (1 + R1 )(1 + a1,1 + L2 )(1 + a2 ,1 + L3 ).........(1 + an −1,1 + Ln )
Avec : L1, L2,………. Ln les primes de liquidités croissantes des échéances 2, 3, ……..n.
Selon cette théorie, la STTI a toujours une pente positive (croissante) et sa forme inversée
n’est qu’une aberration du marché qui ne peut durer longtemps. La théorie de la prime,
en ne considérant que le risque de l’émetteur ne fournit qu’une explication partielle
des forces qui déterminent l’allure de la courbe.
2-3- La théorie de la segmentation des marchés :
Présentée par CULBERSTON en 1957, cette théorie considère que les institutions
financières interviennent sur des segments particuliers du marché de capitaux
indépendamment du niveau du risque. Les préférences qu’elles manifestent quant à la
durée des opérations sont très rigides ; elles cherchent seulement à faire coïncider la
structure par durée de l’actif et du passif de leurs bilans. Les opérateurs se spécialisent
dans certains segments et n’interviennent que sur ce segment.
Selon cette approche, les titres de différentes maturités ne sont pas substituables et les
marchés sont ainsi parfaitement cloisonnés. Dans chaque segment, le taux d’intérêt est
déterminé indépendamment des autres. La courbe des taux est alors composée des taux
des différents segments correspondant aux différents compartiments du marché.
2-4- La théorie de l’habitat préféré :

Développée par MODIGLIANI et SUTCH en 1966, la théorie de l’habitat préféré postule
que les différents acteurs du marché des capitaux ont bien un compartiment préféré
d’intervention, dépendent le plus souvent des caractéristiques de leurs ressources
qu’ils ne quitterons pour rejoindre un autre segment contre paiement d’une prime
d’habitat incorporée au taux d’intérêt. Cette théorie reconnaît que les taux courts à
terme dépendent des taux courts anticipés du taux court présent et des primes d’habitat
selon la formule suivante :
( 1 + R n ) n = ( 1 + R1)( 1 + a1 , 1 + H 2 )( 1 + a 2 , 1 + H 3 )......... ( 1 + a n − 1 , 1 + H n )
Avec : H1, H2,………. Hn les primes de liquidités croissantes des échéances 2, 3, ……..n.
C’est essentiellement de l’attitude présumée des agents envers le risque né de

l’incertitude quant aux valeurs futures des taux que se basent chacune des théories des
anticipations, de la prime de la liquidité et de la segmentation des marchés. Cependant,
la théorie de l’habitat préféré fait une synthèse des trois et explique la forme de la
STTI par les anticipations des taux courts tout en tenant compte du comportement
d’aversion envers le risque des agents.
4- Les différents types de la STTI :

Selon les actifs analysés, on peut distinguer entre :
3-1- La courbe des taux d’emprunts d’Etat :
La courbe des taux d’emprunts d’Etat est construite de l’ensemble des points correspondants
aux différents couples (taux, maturité) de tous les emprunts d’Etat (bon de trésor, BTAN,
OAT…) des différentes maturités négociées sur le marché de capitaux. Elle reflète les taux
proposés par l’Etat aux investisseurs pour chacune des échéances. Cette courbe est une courbe
de référence, sur laquelle se base la construction des autres courbes de taux, cette qualité lui a
été attribuée grâce à l’absence du risque de défaut qui se traduit par une prime du risque
nulle 69 .
Les émetteurs obligataires privés se basent sur cette courbe pour fixer les taux nominaux de
leurs titres en proposant des rendements supérieurs à ceux donnés par cette courbe ; cet écart
sert à compenser le risque de défaut et le coût relatif à la liquidité des titres privés.
3-2- La courbe des taux des swaps :

Cette courbe représente le prix payé par les institutions financières notées AAA pour la levée
des capitaux sur les marchés. Elle est située en dessus70 de la courbe des taux d’emprunts
d’Etat puisque ces institutions ont une qualité de signature moins bonne que celle de l’Etat.
La courbe des taux de swaps est utilisée par les entreprises pour déterminer le prix des
contrats de swaps.
3-3- La courbe zéro-coupon :

La courbe zéro-coupon est une courbe théorique qui représente les rendements d’instruments
financiers de différentes maturités ne détachant pas de coupons intermédiaires.
Du fait de la rareté des titres zéro-coupon71, la majorité des points de cette courbe sont
synthétiques, calculés à partir des rendements actuariels des actifs à coupons disponibles sur
le marché.
69
L’absence de la prime du risque dans la courbe des taux des emprunts étatiques, nous permet d’écarter son
effet sur l’interprétation de la forme de la courbe et rend son utilisation facile pour le choix des taux
d’actualisation, pour cela, il suffit de rajouter la prime correspondant à chaque contrepartie.
70
A fur à mesure que la notation baisse, la prime du risque s’accentue et la courbe des taux se décale vers le haut.
71
Un actif est dit zéro-coupon s’il ne comporte pas de détachement de coupons et il ne donne lieu qu’a un flux
initial d’acquisition et un flux final de remboursement.
Taux de
rendement
(%)
Courbe des taux d’emprunts

d’Etat ;
Courbe des taux de swaps ;
Courbe des taux zéro-coupon.
Maturités
3- L’extraction des différents taux à partir de la STTI :

3-1- Le taux forward (ou taux à terme implicite) :
le taux à terme implicite mesure, à une date donnée, le taux de rendement implicite retenu
par les marchés pour un placement futur. Autrement dit, c’est le taux à la date t0 d’une
opération de prêt ou d’emprunt débutant à une date t1 future et d’échéance t2 telle que
t2 > t1.
Soient rt1 et rt2 les taux actuariels correspondant aux maturités t1 et t2. et le taux forward
r t1/t2 qui par définition le taux d’un prêt ou d’un emprunt de durée t2- t1 et débutant à
la date future t1. On a d’autre part un placement d’une unité monétaire effectué au taux
rt2 de maturité t2 est équivaut au résultat de placement au taux forward r t1/t2 à une
durée t2 du produit d’un emprunt d’une unité monétaire au taux rt1 de maturité t1 ;
c’est-à-dire lorsqu’il y a l’égalité suivante :
(1 + r2 ) t = (1 + rt ) t (1 + rt ) ( t
2
1
1
1
2 − t1 )
t2
D’où le taux forward : rt 1

= [ (1+ r
( 1 + r2 ) t 2
t1 ) t1
] t 2 − t1
−1
t2
On peut obtenir ces taux à partir de la courbe des taux au comptant ou de celle des taux
zéro-coupon.
3-1-1- Les taux forwards courts :
Supposons les taux à court terme rt connus à la date t0. Le taux forward pour les
opérations à court terme est donné par la relation :
(1 + t 2 ⋅ rt ) = (1 + t1 ⋅ rt )(1 + (t 2 − t1 )rt )
2 1 1
t2
Avec : rt1 taux au comptant pour les opérations d’échéance t1.

rt2 taux au comptant pour les opérations d’échéance t2.
rt1/t2 taux à terme d’échéance t2 –t1 débutant à t1.
3-1-2 Les taux forwards longs :

Comme pour le court terme nous supposons connus les taux longs Rt. Le taux à terme
pour une opération de maturité de tn-1 à tn est donné par la relation :
(1 + Rt ) t = (1 + Rt ) t (1 + R )
n
n
n −1
n −1
t n −1
tn
Avec : Rtn taux au comptant pour les opérations d’échéance tn.

Rtn-1/tn taux forward de maturité 1 dans tn-1 années.
n nombre entier d’années.
3-2- L’extraction des taux forward à partir de la courbe zéro-coupon :
La taux à terme à la date t0 pour la date future t1 et d’échéance t2 peut aussi être défini
comme étant le rapport de l’opération double à la date t1 consistant à acheter un actif
zéro-coupon d’échéance t2 et de vendre un actif zéro-coupon d’échéance t1.
Nous allons, dans ce qui va suivre, utiliser des taux continus facilement maniables ; le
passage du taux discret i au taux continu r étant très facile. Il suffit d’user de cette
formule qui assure le passage de l’un à l’autre :
i t = Ln ( 1 + r t )
Le taux à terme est donné par la relation :
r tt12 = − ( 1
t 2 − t1 ) Ln ( B t2
B t1 )
Bt1 et Bt2 sont les prix des actifs zéro-coupon à vendre et acheter respectivement.
Pour les taux courts à terme, il est donné en tendant t1 vers t2 (quand t2-t1 tend vers 0) :
r = Lim r t1
t t 2 → t1 t 2
Nous avons aussi que le prix d’un actif zéro-coupon à terme est donné implicitement par la
relation :
= = exp⎧⎨− (t 2 − t1 ) ⋅ rt ⎫⎬
Bt 2
B
⎩ t ⎭
t1 Bt1 1
t2
2
⎧ t2
⎫
Ou : B = exp ⎨ − ∫ r ⋅ dt ⎬
⎩ ⎭
t1 t
t2
t1
D’où :
t2
r =(
t1
1
t 2 − t1 ) ∫ rt ⋅ dt
t2
t1
La structure par terme des taux d’intérêt constitue une source d’information très appréciable
car elle véhicule toute l’information concernant le niveau des taux et leur volatilité, et elle
résume le lien existant entre les taux courts et les taux longs.
De ce fait, elle présente, pour le gestionnaire du risque de taux, un outil de gestion sur lequel
il se base pour fonder ses prévisions quant aux évolutions des taux d’intérêt. C’est pour cette
raison qu’il doit s’intéresser de près à sa construction en matière de choix des rendements des
actifs à analyse, le horizon de temps à retenir et le marché sur lequel il intervient pour ne
prendre que des actifs qui présentent des caractéristiques compatibles avec la structure de son
bilan qu’il veut couvrir.
SECTION 4 : LA CONSTRUCTION DE LA COURBE DES TAUX
Vu l’utilité de la courbe des taux, sa construction est devenue une étape primordiale de
l’élaboration du processus de gestion du risque de taux d’intérêt et l’évaluation des produits
de marchés de taux.
En effet le taux d’actualisation fixe a montré sa limite en supposant des courbe »s plates ; il
faut donc intégrer cette notion de structure de taux dans le calcul actuariel notamment dans
l’évaluation des actifs exposés au risque de taux pour tenir compte des déformations non
parallèles de la courbe. Et pour cela, les opérateurs de marché se contentent de son estimation.
Cependant, l’estimation de cette courbe a vu intervenir plusieurs méthodes de mesure et de
prévision spécifiques.
Nous allons au cours de cette section présenter les principales méthodes d’estimation de cette
courbe et finir par un exemple de construction de la courbe des taux zéro-coupon.
1- Les méthodes d’estimation :

1-1- Les méthodes actuarielles :
La méthode actuarielle d’estimation de la construction de la STTI est historiquement la
première à être développée. Cette méthode se base sur la notion de taux de rendement
actuariel des obligations. Dans cette approche, on distingue entre méthodes économétriques
actuarielles et les méthodes de point en point.
1-1-1- Les modèles économétriques actuariels :
Ces modèles découlent de la notion de courbe de taux. L’idée de base est de trouver une
relation qui explique le taux de rendement actuariel d’un titre en fonction de sa maturité et son
niveau de coupon d’où l’originalité par rapport à la notion stricte de courbe de taux.
De manière à rendre possible l’estimation économétrique du modèle, il faut spécifier la forme
de la fonction f(.) 72 Telle que à une date donnée :
Y = f t ( maturité , coupon )
Le passage à la STTI s’effectue en annulant l’effet de coupon dans le modèle actuariel soit en
posant que le coupon est nul soit qu’il est égal au coupon moyen pour toutes les échéances.
72
Les formes exponentielles donnent en général les meilleurs résultats.
L’estimation par les modèles actuariels est imprécise puisque cela suppose un effet coupon
nul ou identique pour toutes les maturités. Cette méthode présente néanmoins l’avantage
d’être facile à mettre en œuvre.
1-1-2- La méthode de point en point :

Cette méthode d’extraction des taux purs est d’une grande facilité à mettre en œuvre car elle
se présente sous forme de calculs simples qui se déduisent directement l’un de l’autre en
partant de la maturité la plus courte jusqu’à la plus longue et en progressant à chaque fois
d’une année.
Cette méthode itérative se fonde sur la courbe des rendements actuariels à parité73 déterminée
pour des titres homogènes (du même niveau de risque de défaut) qui valent le pair et pour des
maturités variant de 1 à n avec un pas annuel.
L’algorithme 74 de calcul est donné par :
Etape 1 : R 1 = Y1 p
(le prix d’un zéro-coupon est égal à son taux de rendement)
+ = 1 ⇒ = ( − 1
p p p 1
Y2 1+ Y2 1+ Y2
Etape 2 : 1+ R1 (1+ R 2 ) 2
R 2 Y
p ) 2
1 − 1 + 2R
1
. .
. .
. .
. .
= ( − 1
1
1 + Y np
Etape n : R n n − 1 ) n
1 − Y np ∑ 1
( 1 + R i ) i
i = 1
Cette méthode est également applicable pour estimer la courbe des taux des swaps dont les
valeurs des contrats purs sont implicitement le pair. Cependant, ces contrats comportent un
risque de contrepartie non négligeable. Les taux au comptant obtenus ne sont donc pas purs
au sens où ils incluent une prime de risque résiduelle.
1-2- Les méthodes analytiques :

Ces méthodes partent de la seule réalité que constituent les prix de marché des obligations à
une date donnée pour déterminer les facteurs d’actualisation communs à cet ensemble
d’obligations. Les connaissant, il sera aisé d’obtenir les taux d’intérêt au comptant par la
relation :
D i= 1
i ⇔ Ri= i 1
Di −1
( 1+ R i)
73
Voire section 3(taux à terme) page 31.
74
Introduit par Salomon BROTHERS (1982), il donne la relation entre le rendement actuariel, la maturité et le
coupon d’une obligation valant le pair (zéro-coupon).
Avec : Di le coefficient d’actualisation.

Ri le taux d’intérêt au comptant.
Pour comprendre cette technique 75 , on va illustrer cela par l’exemple suivant :
Soit un échantillon composé de trois obligations présentant les caractéristiques exposées dans
le tableau ci-après:
remboursement Valeur faciale prix Taux du coupon
Obligation 1 in fine 120 109.9 5.5%
Obligation 2 in fine 115 106.75 6%
Obligation 3 in fine 90 83.74 Variable (TMO) 76
En appelant x, y, z les trois coefficients d’actualisation, à l’équilibre on aura :
109.9 = 6.6 x + 6.6 y + 126.6 z

106.75 = 6.9 x + 6.9 y + 121.9 z 1
83.74 = 5.625 x + 5.85 y + 94.905z
Du système 1 on tire les valeurs x, y et z

x = 0,913242009 ÖR1 =9.5%.
y = 0,822702475 ÖR2 =10.25%.
z = 0,777521135 ÖR3 =8.75%.
Cette méthode se heurte à un sérieux problème technique. En effet, supposer les dates de
paiements des coupons pour toutes les obligations coïncident parfaitement est loin d’être une
chose vraie.
On peut utiliser ces taux, dans un sens inverse, pour déterminer les prix des obligations zéro-
coupon à partir desquels on peut facilement déduire les taux au comptant. Considérant
l’exemple d’une obligation zéro-coupon de maturité 2 ans.
P
Prix au pair
B+t2
P
1-P
B0 Prix au pair
P
1-P
B-t1
Prix au pair
1-P
Le prix de cette obligation à chaque nœud est donnée par :
B t −1 = p ⋅ B t+ + ( 1 − p ) ⋅ B t−
1+ ( t −1 ) R t
75
Cette méthode peut être généralisée pour plusieurs titres ; ici nous nous sommes contenté de trois titres pour ne
pas alourdir les calculs.
76
Les valeurs du TMO sur les 3 ans sont respectivement 6.25 %, 6.5 % et 5.45 %.
Ainsi on aura :
pB t+ + ( 1 − p ) B t−
B0 = ( 1 + R1 )
Avec :
B t+1 = B t−1 = prix au

( 1 + rt 1 )
pair
Et le taux au comptant dans deux ans sera :
0 R 2 = ( prix au pair
B0 )
On refait le même travail pour des obligations zéro-coupon de maturités 3, 4 ans et ainsi de
suite jusqu’ à attendre l’horizon n.
Ces différentes méthodes d’estimation de la STTI montre le choix riche offert au gestionnaire
du risque de taux. Mais ce foisonnement de techniques n’écarte pas le risque de se tromper, de
ce fait, le gestionnaire doit prêter une attention particulière quant la construction qui lui assure
une fiabilité d’informations plus adaptées à ses attentes.
En outre, les taux obtenus sont discrets et ne peuvent être utilisés pour évaluer les flux de
l’ensemble des obligations disponibles sur le marché. Pour pallier à ce problème, on recours
aux techniques d’interpolation. 77
1-3- Les méthodes stochastiques :

Appliquées aux taux d’intérêt ou aux prix des actifs zéro-coupon, les méthodes stochastiques
reposent sur une modélisation du processus suivi par un ou plusieurs taux dans le temps. Elles
font l’hypothèse d’un cheminement aléatoire des taux dont les paramètres sont implicitement
connus par le marché.
Ces méthodes de révélation de l’allure de la courbe peuvent être utilisées en spécifiant des
modèles stochastiques 78 sans ou avec des restrictions explicites de la forme de la gamme des
taux. Parmi ces modèles, on trouve le modèle de diffusion suivant un processus binomial avec
retour 79 à la moyenne des taux : à chaque instant t les taux courts peuvent monter ou
descendre. Pour un grand nombre de périodes, on met en évidence un arbre binomial. On
suppose que les coefficients de la hausse ou de la baisse sont respectivement exp(σ Δt ) et
77
Plusieurs techniques d’interpolations existent telles que l’interpolation linéaire, cubique et cubique
différentielle.
78
Les principaux modèles sont : le modèle de Vasicek, Cox Ingersoll-Ross, modèle de Ho et le modèle de Heath
Jarow et Merton. Pour plus de détail se référer à « la gestion du risque de taux d’intérêt ; François QUITTARD-
PINON éd. Economica 2000).
79
La tendance des taux d’intérêt suivant ce processus est nulle, les taux reviennent toujours au niveau de départ.
exp(−σ Δt ) ou σ est la volatilité des taux d’intérêt et Δt l’intervalle de temps généralement

égal à 1.
R1 exp(σ( t1 −t0 + t2 −t1 ))

R1 exp(σ t1 −t0
R1 (t0) R1 (t2) et ainsi de suite…
R1 exp(−σ t1 −t0
(t1) R1 exp(−σ( t1 −t0 − t2 −t1 ))
2- Etapes de la construction de la courbe des taux zéro-coupon :

Dans cet exemple, on va extraire les prix implicites des obligations zéro-coupon à partir des
de marché de titres distribuant des coupons. Le point de départ est donné par la relation
fondamentale d’équilibre exposant le prix d’un titre à flux fixes déterministes.
n n
p = ∑i =1
Ci
(1+ R 0 ,i ) i
⇔ p = ∑C ⋅B
i =1
i 0 ,i
Avec : Ci le coupon de l’échéance i.

B0,i prix du zéro-coupon.
R0,i taux actuariel.
Supposons qu’on dispose de 16 titre à taux fixe de maturités 80 respectives 1 jour,1 mois,3
mois, 6 mois, 9 mois,12 mois, 1 an,2 ans,……….10 ans.
Etape 1 : transformation des taux monétaires
A court terme, les taux négociés sont des taux zéro-coupon car les opérations monétaires sont
en effet remboursées en même temps que les intérêts à la date d’échéance. Le calcul des taux
zéro-coupon est donc un simple changement de base : les taux monétaires sont exprimés en
base exact / 360 seront transformé en des taux exprimés en base exact / exact.
365
Δ t + i tm
rt zc = ( 1 + −1
Δt
Cette conversion s’opère par la formule : 360 )
Avec : rt zc le taux zéro-coupon d’échéance t.
i t m le taux monétaire d’échéance t.
Etape 2 : extraction des taux zéro-coupon des maturités
supérieure à 1 an81
A long terme, la plupart des instruments comportent des coupons intermédiaires. Il faut donc
extraire leur VAN des prix pour écarter leur effet. Cependant, l’actualisation de ces coupons
se fait à l’aide des taux zéro-coupon des périodes précédentes donc pour déterminer ce taux
relatif à une maturité il faudrait connaître les taux zéro-coupon des maturités précédentes.
Pour résoudre ce problème récursif, on va utiliser la méthode matricielle.
80
Généralement les taux courts de maturité jusqu’à 12 mois sont ceux des opérations monétaires : taux cash et
taux des titres de créances négociables. Le taux 12 mois peut être différent de celui 1 an des titres de marché
obligataire.
81
Pour ces taux il faut mieux prendre ceux des titres d’Etat pour évincer la partie liée au risque de défaut.
Soit P=(P1, P2, P3,........P10) le vecteur des prix des titres à coupon des échéances allant de 1 à 10
ans.
La matrice des flux des coupons et des remboursements au pair des 10 titres est :
V1+ C1 . . . . . 0
C2 V2+ C2 0 0
C = C3 V3+ C3 0 0
C10 C10 C10 V10+ C10
B=(B1, B2;............B10) le vecteur des prix des titres zéro-coupon que nous cherchons à
déterminer. L’équation donnant le prix d’actifs à flux déterministes s’inscrit sous forme
−1
matricielle par : P = C ⋅ B ⇒ B = C ⋅ P .
Pour le point de raccordement 1 an appartenant aux deux étapes, il faut prendre la moyenne
des taux zéro-coupon correspondants.
Il suffit pour avoir les taux zéro-coupon d’utiliser la1 formule :
r t zc = ( 1 +1 B t ) − 1
t
on a ainsi les points principaux de la partie courte et longue de la courbe des taux zéro-
coupon.
Dans les calculs actuariels, nous avons considéré un seul taux d’actualisation pour toutes les
maturités (forme plate). Ici, après avoir révéler l’existence d’une courbe non plate, nous nous
sommes affranchis de celle limitation en l’utilisant pour l’actualisation des flux des actifs
générant plusieurs flux.
Cependant, le taux zéro-coupon ne sont pas suffisants, il faut leur intégrer la prime du risque
et le coût de liquidité pour être proche de la réalité.
Au cours de ce chapitre, nous avons vu que la taux d’intérêt est un prix inter-temporel de
l’argent. Son niveau général est fixé par les forces du marché c’est-à-dire par le jeu de l’offre
et de la demande mais aussi d’autres facteurs objectifs et subjectifs accentuent
considérablement sa volatilité.
La pratique des marchés financiers a mis en évidence un éventail de taux. La volonté de faire
un lien entre tous ces taux a donné lieu à la notion de STTI. La connaissance de cette structure
de taux dite aussi gamme des taux a résout beaucoup de problèmes auxquels étaient
confrontés les gestionnaires du bilan notamment l’évaluation des obligations et des produits
dérivés, la prévision des taux et le calcul actuariel.
La courbe des taux zéro-coupon tient une place prépondérante dans la théorie de la finance.
Actuellement, elle est au centre de toute opération financière et tout calcul financier et sa
connaissance relèvent des nécessités absolues pour un financier.
Troisième chapitre La mesure du risque de taux d’intérêt
Chapitre 3
La mesure du risque de taux d’intérêt
La qualité de la gestion du risque de taux d’intérêt repose avant tout sur une bonne
appréciation de l’exposition de l’établissement bancaire à ce risque.
Le but de ce chapitre est de présenter les méthodes dont dispose le gestionnaire du bilan pour
mesurer ce risque et préparer ainsi ses stratégies de gestion. Ces méthodes sont la méthode du
gap et ses dérivés, la méthode de duration et les méthodes VaR, Earning-at-risk et le Cost to
close introduites nouvellement pour la mesure du risque de marché des portefeuilles mais
également superposables à la gestion du risque de taux dans le bilan bancaire.
Nous allons d’abord présenter, au cours de la première section la méthode des gaps et ses
dérivés et ses problèmes spécifiques et proposer des traitements adéquats pour pallier à ses
problèmes.
Ensuite, nous allons décrire la méthode de duration, préciser ses limites, exposer les
améliorations qui lui sont apportées et nous montrerons comment la duration peut être utilisée
pour évaluer le risque de taux d’intérêt d’un établissement bancaire et calculer la duration des
principaux éléments du bilan et du hors bilan de la banque.
Et enfin, nous exposerons les nouvelles méthodes de mesure qui viennent pallier aux
limitations des techniques traditionnelles. Cela nous permettra d’avoir une vue globale sur les
méthodes disponibles et choisir parmi elles une méthode adéquate pour apprécier ce risque
dans une banque algérienne.
SECTION 1 : LA METHODE DE GAP ET SES DERIVES

Considérée comme une méthode classique et intuitive pour mesurer l’exposition au risque de
taux, la méthode du gap consiste à analyser les fluctuations de la marge d’intérêt résultant
de la différence entre le rendement des emplois et le coût des ressources. En effet, elle
permet de relier les variations de la marge d’intérêt aux fluctuations des taux d’intérêt.
De cette méthode simple sont dérivées deux autres méthodes qui sont la méthode de gap à taux
fixe et la méthode de gap indexé.
Ces différentes méthodes sont d’abord présentées. Leurs principes et hypothèses sont aussi
exposés pour pouvoir détecter leurs limites et l’apport de chaque méthode par rapport à l’autre.
Ensuite, nous allons essayer de traiter quelques postes du bilan qui posent problème quant à leur
intégration dans la méthode des gaps à savoir : les dépôts non rémunérés, les contrats à taux
révisables, les contrats optionnels et les fonds propres.
Nous exposons enfin, le lien existant entre les impasses en liquidités et les impasses en taux.
1- La méthode de gap comptable ou gap instantané :
Le gap comptable ou impasse en taux est la différence algébrique entre les emplois à taux
variable et les ressources à taux variable. Le gap est nécessairement défini sur une période de
référence, autrement la distinction entre taux fixe et taux variable perd son sens.
En posant : ATV = actif à taux variable.
PTV = passif à taux variable.
Gap = ATV − PTV
Calculée dans ce sens, l’impasse en taux est positive si les actifs à taux variable sont plus
importants que les passifs de même nature ; elle est négative dans le cas contraire et nulle
lorsqu’il y a égalité entre les emplois et les ressources à taux variable.
L’impasse en taux mesure l’exposition de la marge d’intérêts aux variations de taux d’intérêt.
Lorsque le gap est positif, cela signifie que la marge est exposée défavorablement à la baisse
des taux ; un gap négatif se traduit par une exposition défavorable à la hausse des taux et un
gap nul signifie que la marge est insensible aux variations des taux.
L’hypothèse implicite est qu’une variation donnée des taux de marché s’accompagne d’une
variation de même ampleur des taux à l’actif et au passif (déplacement parallèle de la gamme
des taux.).
Le calcul de la marge d’intérêts en fonction d’un taux directeur est simple sous les hypothèses
suivantes :
• H1 : il n’y a pas de production nouvelle sur la période de référence ;
• H2 : les taux variables des postes de l’actif et du passif ;
• H3 : les indexations des encours se produisent à des dates comparables à l’actif
et au passif.
L’impasse en taux est généralement calculée sur le bilan équilibré par différence entre les
encours à taux variable de l’actif et au passif. Elle est aussi égale en valeur algébrique, à la
différence entre le passif à taux fixe et actif à taux fixe.
Gap = PTF − ATF
Toutefois, rien n’empêche de calculer une impasse en taux pour des bilans avant financement
c’est à dire à partir de bilans non équilibrés en liquidité, précisément pour définir des
solutions de financement.
Sous ces conditions, la variation de la marge d’intérêt ΔM i est donnée par :
ΔM i = Gap × Δ i Avec : Δ i la variation de taux de référence.
Cette méthode est simple et facile à calculer. Cependant cette méthode reste insuffisante du
fait des hypothèses trop simplistes. En effet elle ne permet pas de conclure sur la sensibilité
de la marge future après l’intégration des nouvelles productions ; aussi l’hypothèse d’un
déplacement parallèle de la gamme du taux s’avère irréaliste comme nous l’avons déjà
montrée auparavant.
A cet effet, cette méthode du gap instantané a été améliorée pour tenir compte du paramètre
temporel par l’élargissement du calcul à plusieurs périodes 82 .
2- La méthode des gaps à taux fixes :
Cette méthode est dérivée directement de celle du gap instantané. Sa nouveauté est due au fait
qu’en plus elle tient compte du facteur temporel en intégrant les productions nouvelles sur une
succession de périodes.
Le raisonnement est effectué donc sur des bilans toujours équilibrés et l’impasse en taux se
calcule par la différence entre ressources et emplois à taux fixe ce qui revient au même
puisqu’on ne prend en compte que la distinction entre taux fixe et taux variable sur des
bilans équilibrés.
Le calcul de la variation de la marge en fonction de ces gaps à taux fixe et des variations de
taux doit être décomposé période par période et mesuré toujours par le produit du gap moyen
et la variation du taux.
2-1- Principe de la méthode :
On procède au découpage de l’horizon de gestion en sous période afin de spécifier les
éléments du bilan à taux variable et ceux à taux fixe de chaque sous période. Il faut que
l’impasse calculée au cours d’une période de référence soit stable. Sinon, il y a lieu de
procéder au découpage de l’horizon en périodes plus courtes pendent lesquelles les impasses
sont relativement stables.
Posons H l’horizon de gestion, la durée [0 , H] est découpée selon les périodes suivantes :
[ 0 , H1],[H1,H2],[H2,H3] , …….[Hn ,H].
D’abord, on établit l’échéancier des flux de capitaux de l’actif et du passif du bilan et hors
bilan à taux fixe correspondant à l’amortissement des encours existant initialement, le but
étant d’en déduire le solde de chaque sous période.
Ensuite, pour chaque période, on calcule le «gap à taux fixe » qui représente l’écart entre
l’encours moyen à taux fixe des ressources de début de période, qui sont vivantes pendent
cette période, et l’encours moyen à taux fixe des actifs définis de la même manière.
La variation de la marge pour une période [Hj, Hj+1 ] donnée est :
82
Voire infra page 57 l’incidence des positions de liquidité sur les impasses en taux.
ΔM i = Gap à taux fixe moyen × (H j +1 − H j ) × Δi

Avec :
Gap à taux fixe moyen = encours moyen du passif à taux fixe -

encours moyen de l' actif à taux fixe
n
Et : Encours moyen = ∑
i=0
E i(t i +1 − t i )
H j +1 − H j
Hj t1 t2 Hj+1
E0 E1 E2 En
Ei les encours du passif ou de l’actif aux périodes de remboursement intermédiaires.

Cette méthode s’appuie sur les hypothèses suivantes :
• H1 : la variation des taux subvient à l’instant 0 et continue avec la même ampleur
jusqu’à l’instant H, elle affecte tous les taux de manière identique sauf les taux fixe
initiaux.
• H2 : la nouvelle production est immédiatement indexée sur les nouvelles conditions
de taux.
Ces hypothèses sont jugées très simpliste, ce qui affaiblit cette méthode. Les principales
limites adressées à cette méthode sont :
Premièrement : Puisque les nouvelles productions sont indexées sur les nouvelles conditions
de taux et qu’après la variation immédiate, les taux restent stables. La production nouvelle
qu’elle soit à taux fixe ou à taux variable, n’a aucune incidence sur la variation de la marge.
Ce risque porte uniquement sur le gap à taux fixe hors production nouvelle. Cependant, un
décalage peut exister d’une part entre la date de variation des taux du marché et celle de
l’ajustement des taux pratiqués par la banque et d’autre part entre les ressources et les emplois
à taux variable ce qui génère un risque de taux sur la production nouvelle.
Deuxièmement : La variation identique des taux pour tous les postes du bilan ne reflète pas
complètement la réalité. En effet, certains postes de l’actif comme du passif présente certaine
rigidité et un retard quant à l’intégration des nouvelles conditions. En outre, une hausse de 1%
n’entraîne pas une hausse 1% des taux pratiqués (le coefficient d’élasticité 83 est différent de
1).
Troisièmement : La structure des taux est supposée se déformer parallèlement, ce qui
implique que les taux courts sont égaux aux taux longs, chose qui n’est pas forcément vraie.
Quatrièmement :L’effet taux –volume est négligé, il faut tenir compte de l’impact des
83
Δ taux pratiqués Δ t aux de marché
variations des taux sur l’activité du crédit, sur les placements, sur les remboursements
anticipés et sur l’arbitrage entre les dépôts non rémunérés et les placements rémunérés.
Cinquièmement : La difficulté liée à l’intégration des éléments optionnels.
Finalement : Cette méthode nous ne fournit pas l’information sur la sensibilité globale de la
marge à une variation de taux.
Exemple : application de la méthode des gaps à taux fixes sur un bilan simplifié
Supposant un bilan dont les postes à taux fixe à l’actif et au passif sont les suivantes :
actif passif
crédit 1900 DAV 800
Emprunts 200
solde 1900 solde 1000
Information sur les éléments de l’actif

actif montant CRD Périodicité Modalité durée
d’amortissement D’amortissement
Crédits :
Crédit 1 5000 1000 Annuelle Constant 10 ans
Crédit 2 2000 400 Semestrielle Constant 5 ans
Crédit 3 500 500 In fine In fine 2 ans
Informations sur les éléments du passif.

passif montant CRD Périodicité Modalité durée
d’amort. d’amort.
DAV 800 800 (Sans échéance) 5% 20 ans
Emprunts :
Emprunt 1 900 150 annuelle Constant 6 ans
Emprunt 2 50 50 infini infini 3 ans
Tableau d’amortissement des crédits :

1 sem. 2 sem. 3 sem. 4 sem.
Crédit 1
solde fin période 1000 500 500 0
solde moyen 1000 750 500 250
Crédit 2
solde moyen 200 100 0 0
Crédit 3
solde moyen 500 500 500 250
total 1700 1350 1000 500
Tableau d ‘amortissement des emprunts :

Emprunt 1
Emprunt 2
DAV 800 760 720 680
800 780 740 700
total 1000 905 790 750
Ainsi, on établit l’échéancier de tous les postes à taux fixe en tenant compte des informations
relatives à leur amortissement. (Solde moyen)
* crédit 1700 1350 1000 500
actif
* DAV 800 780 740 700

passif
* emprunt 200 125 50 50
total 1000 905 790 750

Gap à taux fixe = -700 -445 -210 + 250
PTF -ATV
Les gaps des trois premiers semestres sont négatifs, la marge est donc exposée
défavorablement à la hausse des taux d’intérêt.
Voyons quel serait l’impact d’une variation des taux de 1% sur la marge d’intérêts :
S1 S2 S3 S4
Δ i = + 1% - 3.5 84 - 2.225 - 1.05 + 1.25
Δ i = - 1% + 3.5 + 2.225 + 1.05 -1.25
On remarque que l’effet d’une hausse ou d’une baisse est symétrique sur la marge.
3- La méthode des gaps par index

Cette méthode vient améliorer la méthode des gaps à taux fixe surtout en ce qui concerne la
prise en compte des productions nouvelles, le coefficient d’élasticité des révisions des
barèmes et la corrélation imparfaite des index.
En effet, le principe de cette méthode est le même que celui du gap à taux fixe, mais en plus
cette méthode a mis en évidence les différents taux de référence des taux variables.
3-1- Le principe de la méthode
Dans cette méthode, le traitement du bilan initial (stock) et la production nouvelle se fait
séparément et la marge sur le stock et sur la production nouvelle.
Pour le stock
Les postes du bilan sont classés d’abord par catégories de taux fixe et de taux variable.
Contrairement au modèle des gaps à taux fixe, les gaps seront seulement calculés pour la
catégorie du taux variable, en la subdivisant par classes identifiables à l’aide des index. Le
choix du nombre de classes dépend du degré de finesse qu’on souhaite atteindre avec
l’analyse, plus le nombre d’index est élevé meilleure sera l’analyse. Cependant, un nombre
élevé est aussi synonyme de travail supplémentaire, ainsi il faut savoir choisir le nombre
optimal d’index sans alourdir l’étude.
Ensuite, on transpose la méthode du gap à taux fixe sur chaque index et sur chaque période.
Le gap par index est ainsi obtenu par :
Gap index stock

= encours moyens des emplois index
encours moyens des ressources index

.
La variation de la marge est donnée par :
ΔM stock
= ∑ Gap
index
stock
index
× Δ taux × durée
Pour la production nouvelle :

L’analyse de la production nouvelle se base sur le plan stratégique couvrant l’horizon de
gestion, de l’établissement. Ici les gaps seront calculés, sur tous les indexes quels soient
variables ou fixes sur toute la période, il sont donnés par la formule.
Gapindexnlleprod. = encours moyens des emploisindex

84
-3,5 = -700 × 0.01 × 0.5 - encours moyens des ressourcesindex
La variation de la marge de production nouvelle se calcule de la façon suivante :
ΔM prod.nlle. = ∑ Gap
touslesind ex
prod.nlle.
index
× Δ taux × durée × coefficien t d' elasticité index
Finalement, la variation de la marge par période s’obtient en additionnant les variations de

marge par index du stock et de la production nouvelle.
ΔM = ΔM stock + ΔM prod .nlle.

La distinction entre les différents index permet d’analyser l’impact d’une déformation de la
courbe avec ou sans corrélation des index et mesure ainsi l’impact sur la marge d’intérêt.
Malgré le gain considérable et la finesse de l’analyse apportée par cette méthode, elle reste
néanmoins entachées de quelques imperfections. Elle soufre des mêmes faiblesses que celle
du gap à taux fixe quant à l’intégration des éléments optionnels et l’absence de l’information
sur la sensibilité globale de la marge aux variations des taux.
Cependant, certains de ces marques peuvent être facilement surmontés grâce au traitement des
postes sans échéances et aux études statistiques. Cette méthode apparaît de loin meilleure aux
deux autres. Le gain de fiabilité sur l’appréciation du risque et la possibilité de tester des
scénarios en constituant les principaux atouts.
Exemple 2 : application de la méthode des gaps par index.

Supposons les données suivantes et montrons comment s’applique la méthode des gaps
indexés.
Le bilan :
Actif Passif
ATF CT 800 PTF CT 1200
ATF LT 500 PTF LT 300
ATV CT 600 PTV CT 600
ATV LT 400 PTV LT 200
SOLDE 2300 SOLDE 2300
Production nouvelle (1 année et 2 année) :

actif passif
1 année 2 année 1 année 2 année
ATFCT 200 250 PTFCT 50 150
ATFLT 250 100 PTFLT 70 15
ATVCT 150 150 PTVCT 80 0
ATVLT 110 100 PTVLT 0 200
L’amortissement du bilan :
TFCT TFLT TVCT TVLT
ACTIF 10% 100% 15% 15%
PASSIF 10% 50% 5% 10%
Echéancier du bilan :
1S 2S 3S 4S
stock Prod. Prod. Prod. Prod.

stock stock stock
Nlle. Nlle. Nlle. Nlle.
TFCT : SF 760 100 720 200 680 315 643 450
SM 780 50 740 150 700 257.5 660 382.2
TFLT: SF 250 125 0 250 0 175 0 100
SM 375 62.5 125 187.5 0 212.5 0 137.5
TVCT: SF 555 75 510 150 465 213.75 420 277.5
SM 577.5 37.5 532.5 112.5 487.5 182 442.5 245.5
Actif
TVLT: SF 370 55 340 110 310 151.75 280 193.5

SM 285 27.5 355 82.5 325 131 295 172.5
PTFCT: SF 1140 25 1080 50 1020 122.5 960 195
SM 1117 12.5 1110 37.5 1050 82.25 990 317.5
PTFLT: SF 225 35 150 70 75 60 0 50
SM 62.5 17.5 187.5 52.5 112.5 65 37.5 55
PTVCT: SF 585 40 570 80 555 78 540 76
SM 592.5 20 577.5 60 562.5 79 547.5 77
Passif
PTCLT: SF 190 0 180 0 170 100 160 200

SM 195 0 185 0 175 50 165 150
Solde moy. 2117.5 - 1752.5 - 1512.5 - 1397.5 -
actif
Solde moy. 2220 - 2060 - 1900 - 1740 -
passif
Gap à taux +102.5 +307.5 +387.5 +342.5
fixe
On suppose les coefficients d’élasticité suivants :
¾ TFCT coefficient d’élasticité = 0
¾ TFLT coefficient d’élasticité = 0.75
¾ TVCT coefficient d’élasticité = 1
¾ TVLT coefficient d’élasticité =1
LES GAPS par index:

S1 S2 S3 S4
stock NP stock NP stock NP stock NP

ATFC - 37.5 - 112.5 - 171.25 - 65
ATFLT - 45 - 135 - 147.5 - 82.5
ATVCT -15 17.5 -45 52.5 -237.5 103 -105 168.5
ATVLT +190 27.5 170 82.5 875 81 130 22.5
Variation de marge par index pour une variation des taux de Δ i = − 1 % .
S1 S2 S3 S4
stock NP stock NP stock NP stock NP
ATFC 0 0 0 0 0 0 0 0
ATFLT 0 -0.1687 0 -0.5062 0 0 -0.1687 0
ATVCT 0.075 0.0875 0.225 -0.2615 1.1875 0.075 0.0875 0.225
ATVLT -0.95 -0.1375 -0.85 -0.4125 -4.375 -0.95 -0.1375 -0.85
Δ M (indexé) -1.0937 -1.8112 -4.6606 -1.3893
ΔM (taux fixe) -0.5125 -1.5375 -1.9375 -1.7125
On remarque que la variation de marge obtenue par la méthode des gaps indexés est dans la
plupart des cas supérieure à celle obtenue par la méthode des gaps à taux fixe. La marge
présente une exposition plus importante à une variation des taux d’intérêt que celle dévoilée
si on utilise la méthode des gaps à taux fixe.
4- Traitement des postes non-échéancés :
Les gaps sont calculés à partir des chroniques de flux en taux. Lorsque ces flux ne sont pas
correctement positionnés (hypothèse arbitraire) ou sont incertains, le calcul des gaps devient
approximatif.
Certains postes du bilan posent ce genre de difficultés quant à la ventilation de leurs encours
dans l’échéancier du gap de taux. En effet, les postes sans échéance à savoir : les dépôts à vue,
les contrats optionnels, les contrats à taux révisable et les fonds propres n’ont pas d’échéances
certaines et les flux qu’ils engendrent sont aléatoires. Il est souvent difficile de les intégrer
dans l’échéancier du gap de taux. Ainsi doit-on les traiter pour en tenir compte dans le calcul
des gaps.
4-1- Les dépôts à vue :

Les dépôts à vue regroupant les comptes chèques, les comptes courants et les comptes
épargne n’ont pas d’échéances certaines et leurs encours fluctuent d’une manière importante
en fonction des taux d’intérêts. Il convient donc de définir une méthode fiable permettant de
séparer la partie des DAV considérée à taux fixe de celle considérée à taux variable et les
intégrer dans les échéanciers en capital des périodes à venir.
Les méthodes envisagées consistent à supposer la partie stable de la partie volatile du montant
des DAV. La ligne stable des comptes non rémunérés est à taux fixe (nul), celle des comptes
épargnes rémunérés et à taux révisable 85 et la partie instable est considérée à taux variable.
Parmi ces méthodes on trouve la méthode conventionnelle et la méthode statistique.
Avec la méthode conventionnelle la partie stable peut être estimée en calculant une volatilité
et une moyenne du niveau des encours sur l’année qui précède. A partir de ces deux valeurs
(moyenne et écart type) on peut choisir un intervalle de confiance et en déduire alors un
encours stable pour ce seuil de confiance.
La méthode statistique est fondée sur des tests statistiques de stabilité par contrat, parmi ces
méthodes en trouve la méthode du portefeuille répliqué 86 qui permet de transformer une
position d’un produit non-échéancé en une imbrication de contrat homogène, parmi lesquels
sera repéré les contrats stables avec des maturités implicites.
La partie stable étant considérée soit à taux fixe soit à taux variable, il suffit alors de définir
sur cette partie des profils d’évolution en adoptant des règles d’amortissement. L’estimation
du taux d’amortissement consiste à rapporter le nombre moyen des comptes fermés en
nombre de comptes existants en début d’année.
D’autre part l’encours instable (volatile) des DAV considéré comme exigible à tout instant est
classé dans les ressources à taux variable qui viennent en déduction du gap à taux fixe
prévisionnelle.
4-2- Les contrats à taux révisable :
« Les contrats à taux révisable sont tous diffèrent des contrats à taux variable. Ils sont
contrairement au taux variable ne possèdent pas de périodes récurrentes de révision. De plus
cette révision des taux est décidée par la banque et n’est pas contractuellement fonction
d’indicateurs de marché » 87 . Ces contrats posent également des problèmes spécifiques dans la
construction du gap. En effet, la révision des taux d’intérêt sur les contrats est à la fois
arbitraire et incertaine au moment de la construction de l’impasse du taux.
Faute d’études statistiques 88 spécifiques, les gestionnaires du bilan utilisent des conventions
arbitraires pour intégrer les produits à taux révisable tels que «les comptes épargnes ». dans le
calcul des gaps, ils admettent comme prochaine révision de taux l’intervalle moyen historique
pendant lequel les taux révisables sont très stable ; ce calcul doit être effectué par produit
puisque les comportement et l’index de révision ne sont pas les mêmes d’un produit à l’autre.
Comme toute convention cette approche est loin d’être parfaite puisque les périodicités de
révision de taux sont irrégulières.
4-3- Les contrats optionnels :
Les options de taux posent également des problèmes spécifiques dans le calcul des impasses
en taux. En effet, avec ces produits on ne sait si elles seront exercées ni quand.
Une manière simple d’intégrer les options de taux dans les calculs d’impasses consiste à
supposer qu’elles sont exercées dés qu’elles sont dans la monnaie « in the money », c’est à
85
Voire infra le 2ème point : traitement des contrats à taux révisables.
86
Voire annexe sur la méthode du portefeuille répliqué.
87
Extrait de l’article de DAMEL P. « modélisation des contrats bancaires à taux révisables », revue Banque
&marché n°39 du mois d’Avril 1999.
88
D’autres méthodes dites comportementales de la révision des taux existent pour plus de détails, se référer à
l’article du DAMEL P. OP. Cit.
dire profitable. Le calcul des impasses dépend donc du niveau des taux et leur prise en compte
suppose alors de faire des simulations sur la déformation de la courbe des taux puis de
positionner dans l’échéancier des flux générés par l’exercice89 rationnel de ces options.
Un autre aspect des contrats optionnels est les options implicites telles que le remboursement
anticipé (RA). L’impact des variations des taux d’intérêt est considérable sur l’exercice de
cette option. Cependant, la relation entre RA et la variation des taux n’est pas la même selon
que les taux montent ou baissent, le montant des remboursements tend à être indépendant de
la hausse des taux et tend à croître avec l’ampleur d’une baisse des taux.
La prise en compte des options est sans doute le point le plus complexe de la gestion du risque
de taux. D’abord parce qu’il s’agit d’identifier l’ensemble des options contenues dans le bilan
explicites et implicites ensuite, la difficulté de leur intégration dans l’échéancier de gap pour
adopter une méthodologie de traitement homogène avec les autres lignes de l’actif et du
passif.
Par ailleurs le traitement des options dans le but de gérer le risque de taux leur afférent diffère
de leur traitement comptable. En comptabilité, les options apparaissent en hors bilan, à l’actif
en cas de vente et au passif en cas d’achat, mais en terme de risque de taux seul les options
dans la monnaie sont prises en compte c’est à dire les options avec une valeur intrinsèque non
nulle.
En définitive, la prise en compte des options 90 dans un échéancier de gap se résume au

tableau suivant :
Achat d’un cap Vente d’un cap
In the monney Passif à TV ou actif TF PTF OU ATV
Out of the monney N’est pas prise en compte N’est pas prise en compte
Achat d’un floor. Vente d’un floor
In the monney PTF PTV
Out of the monney N’est pas prise en compte N’est pas prise en compte
Une autre manière d’intégrer le RA et de les modéliser. La modélisation statistique consiste à

estimer le niveau du RA en fonction de plusieurs facteurs, à savoir, le niveau des taux actuels
et passés, l’ancienneté de la créance et l’âge des clients. Mais pour aboutir à un modèle fiable,
il faut prendre un historique de données très riche pour cerner la relation entre le RA et ces
facteurs.
89
Il faut distinguer entre les caps et les floors. L’opportunité de leur exercice diffère si les taux montent ou
baissent.
90
La prise en compte d’une option implicite telle que le RA se fait par la considération d’une option classique
en l’occurrence un call américain sur un actif amortissable dont le strike est à la monnaie.
4-4- Les fonds propres :

Le traitement des fonds propres s’effectue différemment qu’il s’agit des fonds propres au sens
strict «noyau dur » à des fonds propres complémentaires, ces derniers sont traités selon la
nature de leur taux variable ou fixe pour les dettes classiques et variables pour la dette
subordonnée de type participatif.
Cependant, le traitement du noyau dur est plus complexe, a les divergent quant à leur nature
(taux fixe o taux variable).
Considérer les fonds propres à taux variable semble assez réaliste car leur rémunération future
est incertaine. Toutefois, cette logique ignore les adjectifs de rémunération fixés par la
banque. Mieux vaut donc partir d’un adjectif de rémunération et traiter les fonds propres
comme des encours qui servent ce taux fixe aux actionnaires.
5- L’incidence des positions de liquidités sur les impasses en taux :

Un bilan consolidé est parfaitement adossé (i.e. avec une impasse en taux et en liquidité
nulles) sur la période de référence, rien ne garantit qu’il restera indéfiniment. En effet, dés
lors que l’amortissement des actifs et des passifs diffère, un décalage entre les emplois et les
ressources apparaît et donc l’annulation du gap ne sera pas à son tour assurée.
Pour les dates futures toute impasse en liquidité prévisionnelle engendre une impasse en taux
prévisionnelle de même signe.
Un déficit prévisionnel est équivalant à une impasse en taux négative car le financement futur
se fera à un taux incertain aujourd’hui. Un excédent de liquidité futur est équivalant à une
impasse en taux positive car il sera placé à un taux aussi inconnu.
A cause de cet impact des positions de liquidité, prévisionnelle les impasses en taux
prévisionnels avant et après financement ne sont pas équivalentes.
Ainsi dés lors qu’on raisonne en terme d’impasses en taux variable, il faut tenir compte des
positions positives futures de liquidité dans le calcul de ces impasses. En effets, dans
l’absence d’une couverture particulière des impasses en liquidités ; l’impasse en terme
prévisionnelle après financement s’obtient en retranchant 91 l’impasse en liquidité 92 en valeur
absolue de l’impasse en taux prévisionnelle avant financement.
Gap de taux prévisionnel après financement = gap de taux prévisionnel avant
financement + impasse de liquidité.
Lorsque l’impasse en liquidité est financée immédiatement, il est possible de fixer la structure
de la dette, à taux fixe ou variable sur la période en cours.
L’impasse en liquidité n’a pas lieu d’être considérée en totalité à taux variable.
La formule précédente devient :
Gap à terme variable après financement = gap avant financement –

financement variable à taux (définit) + placement à taux variable
91 (excédent)
Cela est équivalent à la rajouter si les conventions de signes sont respectées (déficit avec un signe – et
l’excèdent avec un signe +).
92
L’impasse de liquidité et l’impasse de taux prévisionnelle avant financement différent en valeur absolue sauf
si tous les actifs et passifs sont de même nature, chose qui est peu probable.
L’avantage des méthodes des gaps réside dans leur simplicité. Le calcul d’impasse donne une
image synthétique de la position de taux qui peut être construite sur tous les taux de référence.
L’impasse en taux est reliée directement à l’objectif comptable de marge d’intérêt.
Cependant, les modelés de gaps souffrent d’imperfections qui peuvent fausser les décisions de
gestion, cela tient aux hypothèses simplificatrices requises pour calculer ces impasses.
Les premières simplifications proviennent de la nécessité de prendre en compte les encours
sans échéances qui sont pris en compte plus au moins conventionnellement.
Les secondes proviennent des hypothèses d’indexation sur les taux de référence qui ne sont
pas exactes. En dépit de ces limites, la méthode du gap conserve soigneusement ses attraits.
SECTION 2 : LA METHODE DE DURATION
Le gap de taux, en liant la variation de la marge d'intérêt aux variations des taux, donne une
mesure de l'exposition au risque de fluctuation du taux à court terme.
En effet, malgré la pertinence de l'analyse de la marge d'intérêt, elle reste un indicateur de
gestion à court terme sur lequel il est impossible de faire des prévisions au delà de quelques
années.
Dans ce sens que les gestionnaires ont souvent recours à la notion de valeur actuelle nette des
fonds propres qui est mieux adaptée à une gestion long terme.
Le but de cette section est d'introduire la sensibilité de la VAN des fonds propres aux
variations de taux en abordant une notion très importante dans la gestion financière à savoir la
duration.
Nous allons dans ce qui suit, donner la définition et les propriétés de la duration, en suite
déceler les limites qui (entourent) cette mesure et enfin, exposer les améliorations apportées, à
cette approche de mesure du risque et finalement montrer comment le concept de duration
permet de construire des outils de mesure du risque de taux centré sur les indicateurs de
valeur de la banque.
1- définition de la duration :
Introduite pour la première fois par F. Macaulay en 1939.
La duration est d'abord définie comme un indicateur de durée de vie moyenne permettant de
comparer des obligations.
En 1946, elle fût redécouverte une deuxième fois par R. Hicks, qui la définit comme un
indicateur de sensibilité du prix d'un actif financier à revenus fixes aux variations des taux.
Ces deux interprétations de la duration sont aussi intéressantes l'une que l'autre.
1-1- La duration de Macaulay

Après avoir testé plusieurs mesures possibles, permettant de comparer des obligations, telles
que la durée de vie ou la durée de moyenne, Macaulay a défini la duration comme une durée
de vie moyenne où chaque période comprise entre l'instant présent et la date de tombée d'un
flux est pondérée par la valeur actualisée de ce flux.
La duration est donnée en considérant le taux d'intérêt discret par la formule:
n
∑
F i
ti
=
( 1 + R ) t i
i = 1
D V 0
Avec : Fi le flux tombant à l’échéance ti.

V0 la valeur actuelle du titre.
R le taux de rendement actuariel du titre exprimé en taux discret.
En considérant le taux de rendement actuariel du titre exprimé en taux continu, l'expression de
la duration devient: T − rt
D = ∫t
f (t)e
v0
0
Avec : f (t) les flux instantanés jusqu’à l’échéance t.

R le taux actuariel continu.
L'originalité de la duration de Macaulay réside dans sa prise en compte de l'aspect temps.
1-2- La duration de Hicks:

R. Hicks définit la duration comme l'élasticité de la valeur d'un actif par rapport à une
variation de son taux d'intérêt actuel.
La duration est donnée dans le cas de taux actuariel continu par la formule:
D = − dv 0
v0 ⋅ 1
dr
dv
Avec : v00 la variation de la valeur de l’actif.
dr la variation du taux actuariel.
Cette duration exprimée en taux annuel (R) discret est:
D = −(1 + R) dvv ⋅ dr1 930

0
Dans tout ce qui précède, il a été supposé que les dates de tombée de flux correspondaient à
un nombre entier de périodes (année). En général, si une fraction de période Z s'écoule avant
le premier flux t1, l'expression de la duration devient:
n
∑
( ti + z )⋅Fi
z + ti
D =
i=1 (1+ R )
V0
93
Le passage de l'une à l'autre est effectué en utilisant la formule d'équivalence citée supra section 2 chapitre 2.
Avec :
V 0 = ∑ (1+ RF) i
z + ti
i =1
La duration dans sa première définition de longévité effective, nous donne une certaine
mesure du risque d'un actif à revenus fixes. De plus, la duration est un terme de l'équation de
l'élasticité du prix d'un actif à revenus fixes. C'est à dire de l'équation qui lie la variation du
prix à la variation des taux sur le marché selon la formule:
dV 0
= −D ⋅ dr
1+ r ⋅V
On remarque que le titre dont la duration est plus forte aura une variation de prix plus
importante et de ce fait sera plus risquée.
En outre, la duration de Hicks permet d'introduire une autre notion adjacente à la duration. Il
s'agit de la sensibilité.
D'une façon générale, la sensibilité traduit la réaction du prix d'un actif à un mouvement des
taux d'intérêt. Elle représente le rapport entre la variation relative du prix de l'instrument et la
variation absolue du taux. dV 0
S = dR
V0
= −D
1+ R
Techniquement, la duration d'un actif représente la durée nécessaire pour, qu'en cas de
variation instantanée des taux sur le marché, on rattrape le rendement actuariel prévu au
moment de l'achat. Autrement dit, c’est le temps qu'il faut pour neutraliser les effets d'une
variation des taux sur la valeur du titre et pour le réinvestissement des flux générés.
Par l'intégration des différentes spécificités d'un titre, la duration représente un bon indicateur
de la longévité effective d'un titre. En plus, son utilisation s'adapte facilement à n'importe
quel actif et même aux portefeuilles (en raison à la propriété de l'additivité), cependant, il
reste un seul inconvénient, la duration ne tient compte que des variations infinitésimales de
taux, et elle ne (constitue) qu'une approximation pour des variations finies.
La duration peut être interprétée comme l'espérance mathématique de la variable aléatoire t de
f ( t ) e − rt
densité w(t ) = V0 . Cette interprétation permet de définir une autre notion qui est la
convexité, définie comme le moment d'ordre 2 soit:
d 2V 0
( 2 )
dr
V 0
Exemple : Soit deux actifs A et B dont les flux sont donnés par le tableau suivant:
1 2 3 4 5
Flux A 89.85 89.85 89.85 89.85 89.85
Flux B 216.15 0 0 0 261.6
duration Valeur Valeur (taux Variation de

actuelle (10 d’act. 11%) valeur
%)
A 2.80103 340.602 332.076 -2.57% (-8.528)
B 2.80107 358.933 349.967 -2.43% (-8.957)
On remarque que même si les deux titres ont la même duration, leur sensibilité à une variation
de taux égale de taux diffère. Ce qui montre l’intérêt de considérer la convexité.
Il ressort de cet exemple que la connaissance d'une position de taux permet d'améliorer la
mesure du risque en prenant en compte un terme d'ordre exprimant la variation de la duration
c'est la notion de convexité.
2- Les limites de la duration
La faiblesse de la duration est due d'une part à l'hypothèse de variation infinitésimale de taux
d'intérêt qui ignore les variations finies et d'autre part à l'hypothèse sous-jacente de courbe de
taux plate et se déplaçant parallèlement à elle même . En effet, la sensibilité et la duration sont
deux mesures de risque exprimées sous la forme d'une dérivée. Elles ne sont donc
acceptables que sous l'hypothèse d'une variation infiniment petite du taux actuel. Dés que la
variation est finie, la mesure du risque doit intégrer l'effet de la variation de la dérivée,
mesurée par la dérivée seconde. Cette dérivée seconde du prix du titre par rapport au taux
actuariel exprime la convexité de la position. Elle s'écrit:
convéxité = δV0
δr V0 = 1
(1+ R )2
[ ( t i + t i2 ) ⋅ F i
( 1+ R ) i
t ]/V0
La sensibilité du prix d'un actif aux variations de taux d'intérêt doit s'analyser par la duration
et la convexité. En effet, comme le montre l'exemple précédent, deux positions de même
variation peuvent être exprimées différemment à une même variation de taux d'intérêt.
En outre, l'hypothèse d'une STTI plate et un réinvestissement des flux futurs au même taux est
peu réaliste, car la duration ne tient pas compte des déformations non parallèles de la courbe
des taux. Il faut donc introduire la notion de courbe des taux et de généraliser la notion de
duration à la STTI. Chaque position est décomposée en une série de flux actualisés à un taux
propre à la période. Plus les dates de tombée de flux sont dispersées moins la duration sera
une mesure correcte du risque de taux de cette obligation dans le cas d'une structure par
terme de taux d'intérêt non plate.
3- Les améliorations apportées à la duration
La notion de duration peut être améliorée de façon à lever les deux hypothèses restrictives
exposées précédemment. Ces améliorations concerne l'introduction de la duration d'ordre 2
ou convexité et la prise en compte de la STTI.
3-1- L'introduction de la convexité:
La duration n'étant une mesure exacte que pour une variation infiniment petite du taux
d'intérêt, il convient donc de la corriger pour des variations finies de ce taux. Pour répondre à
cette problématique il est possible, au lieu de dériver la valeur d'un actif à revenu fixe par
rapport taux, d'en faire un développement de Taylor au second ordre pour une variation finie
(ΔR), on trouve:
(*)
n
D’autre part, on a : dV
dR = ∑ (1t+ ⋅RF) = i i
ti
− D ⋅V
1+ R
i =1
Et
d 2V
dR 2
= ∑
i =1
( t i + t i2 ) ⋅ F i
t +2
(1+ R ) i
= Conv ⋅V
(1+ R ) 2
Par substitution dans (*), on trouve :
ΔV
V = − D ⋅ ΔR
1+ R + Conv
2 ⋅ ΔR 2
(1+ R ) 2
Cette relation montre bien que plus la variation du taux d'intérêt est proche de 0 plus la
sensibilité est correctement représentée par sa duration. Lorsque l'utilisation de la variation ne
constitue pas une approximation suffisante, il est utile de lui rajouter l'effet de la convexité
comme un terme correctif.
La convexité des obligations n'est pas seulement utilisée comme correctif de la duration. Elle
peut également servir de base à la mise en place des opérations d'arbitrage. En effet, deux
obligations de même valeur et de même duration régissent différemment aux variations des
taux. L'obligation qui a une convexité plus forte aura toujours une valeur supérieure à celle
de l'autre que le taux d'intérêt augmente ou diminue. D'où un arbitrage possible en prenant
une position longue sur l'obligation avec une convexité supérieure et une position courte sur
l'autre. Cela n'implique aucune mise de fonds et apporte un gain quelque que soit l'évolution
des taux.
Exemple:
Soit deux obligations A et B avec les caractéristiques suivantes:
R= 8 %
Valeur nominale duration convexité
Obligation A 1000 6.26 59.33
Obligation B 1000 6.26 33.54
Si on achète 100 obligations avec le montant de la vente à terme de 100 obligations B 94 .
situation où le taux passe à 7% :
ΔV A = V A (− D A ⋅ 1Δ+RR + Conv2 ⋅ (1Δ+RR ) ) = + 61.095
2
A
2
94
Supposons que la vente à terme est possible dans ce cas.
ΔVB = VB (− DB ⋅ 1Δ+RR + Conv2 ⋅ (1Δ+RR ) ) = +59.969

2
B
2
Si on inverse la transaction précédente, le gain sera de :

gain unitaire = 1 . 126 . Soit un gain total de112.63 .
Situation où le taux passe à 9 % :
ΔV A = − 54.934
ΔVB = − 56.019 Si on inverse la transaction, le gain sera de :
gain unitaire = 1 .085 . Soit un gain total de 108.53
Quelque soit l’évolution des taux, il y ‘a toujours gain d’arbitrage 95 .
3-2- La prise en compte de la structure par terme des taux d'intérêt

En se basant sur l'hypothèse que la structure par terme des taux d'intérêt est plate et se déplace
parallèlement à elle même, la notion de duration conduit à des erreurs de gestion qui sont
d'autant plus importantes que les montants mis en jeu sont considérables.
Donc la prise en compte de cette structure apparaît comme un passage obligé d'une gestion
efficace du risque de taux. De ce fait, la notion de duration a été élargie pour intégrer le
concept de courbe de taux et ses déformations non parallèles à travers la notion de "duration
généralisée". n
En partant de la définition d'un titre à revenus fixes on a: V = Fi
i ∑i =1
(1+ R i )
n
On en déduit : dV = ∑ [d ( R )
i =1
i
δV
δRi + 1
2 d(R i ) 2 δ 2V
δ R i2
]
n
dV = ∑ [d ( Ri ) (1+iRF ) + 12 d(R i ) 2 i
i
i +1
( i + i 2 ) ⋅ Fi
(1+ Ri ) i + 2
]
Et : i =1
On a d’autre part : Di = − 1
V ⋅ δV
δRi et Convi = V1 ⋅ δδRV
2
2
i
n
Donc : dV = ∑ [d ( R ) ⋅
i =1
i
D ⋅V
1+ R i + 1
2 d(R i ) 2 ⋅ Conv i ⋅V
(1+ R i ) 2
]
Pour des variations infinitésimales de taux, la variation du prix est égale :

n
ΔV = ∑ [− Di ⋅ d ( Ri ) + Convi
2 ⋅ d ( Ri2 )]
i =1
Pour des variations finies, l’approximation de la variation de la valeur du titre est :

n
ΔV = ∑ (− Di ⋅ ΔRi + Convi
2 ⋅ ΔRi2 )
i =1
95
En plus des intérêts perçus durant la période de détention du portefeuille.
Exemple :
Soit une position en taux composée de 8 flux repartis sur l’échéancier présenté dans le tableau
suivant :
Maturité 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10
(année)
Flux 150 -250 200 0 100 -180 182 0 -350 80
Taux 0-
coupon 0,069 0,061 0,061 0,062 0,062 0,063 0,066 0,067 0,069
(%) 6 9 8 2 4 7 5 1 1 0,07
n
Le marquage de cette position s’établit : V = ∑
i =1
Fi
(1+ Ri ) i
=0
Quelle peut-être son évolution dans différents scenarii de déformation de la courbe des taux ?
Scénario 1 : supposons la déformation suivante (pivotement de la courbe autour des

échéances 3 et 5 ans avec une pente négative).
0,0796 0,0719 0,0718 0,0622 0,0624 0,0537 0,0565 0,0571 0,0591 0,06
Chaque flux étant assimilable à un zéro-coupon, sa duration est égale à sa maturité et sa

convexité est égale au carré de sa maturité.
flux 1 2 3 6 7 9 10
var, d'ordre 1 -1,38 4,66 -5,59 -10,24 12,05 -29,74 7,54
var, d'ordre 2 0,006 -0,043 0,078 -0,291 0,399 -1,263 0,355
var, totale -1,386 4,621 -5,519 -10,541 12,458 -31,005 7,903
La variation de la valeur de la position est de − 23.465

Scénario 2 : supposons la courbe des taux suivante.
0,0796 0,0719 0,0618 0,0622 0,0624 0,0537 0,0565 0,0571 0,0591 0,06
La variation de la position est de − 17.947
Scénario 3 : ici, on suppose que la première courbe se déplace parallèlement par un décalage
de 1 % vers le haut.
La variation est de + 12.401.
La variation de la valeur de la position issue d’un déplacement parallèle de la courbe des taux
est très différente de celle générée par le pivotement de la courbe (scenarii 1 et 2).
Le test des différents scenarii permet d’établir la distribution des pertes et profit sur lesquels
on peut fixer une limite de gestion 96 en retenant par exemple un seuil de confiance de 5 %.
4- La duration, un outil de mesure du risque de taux
96
Voire infra section 2 chapitre 4 ; Page 89.
Comme cela a déjà été précisé dans le chapitre n°1, une banque peut apprécier son exposition
au risque de taux d’intérêt en se basant sur plusieurs variables financières retenues comme
indicateurs de sa performance et de sa valeur. Celle-ci peut ainsi connaître l’incidence
éventuelle du risque de taux sur la marge d’intérêt, sur la valeur de ses fonds propres ou sur
son revenu net économique, etc.…
Le raisonnement suivi sera d’abord effectué dans le cas d’une variation infinitésimale des taux
pour ensuite en déduire le résultat pour des variations finies. En fin, nous allons calculer la
duration des principaux éléments du bilan et du hors bilan.
4-1- L’impact d’une variation des taux sur la VAN des fonds propres
4-1-1 Cas d’une variation infinitésimale de taux
La valeur actuelle nette des fonds propres est donnée par la relation :
VAN FP
= VAN A
− VAN P
Où VANA, VANP sont respectivement les valeurs actuelles nettes de l’actif et du passif hors
fonds propres.
Soit RA et RP les taux de rendements actuariels de l’actif et du passif hors fonds propres et
nous supposons 97 qu’ils varient de la même manière i.e. : dRA = dRP = dR
La variation de la VAN pour une variation infinitésimale de taux s’écrit :
dVAN FP
dR = dVAN A
dR − dVAN P
dR
En introduisant la notion de la duration 98 , on aura :
dVAN FP
dR = − D A VAN A
1+ R A + D P VAN P
1+ R P
Sachant que :
dV
dR = − D V
1+ R ⇔ D = − dV
dR ⋅ (1+ R )
V
On peut déduire la duration des fonds propres qui est donnée par :
D FP = − dVAN FP
dR ⋅ (1+ R )
VAN FP
Ainsi, on trouve : D FP = ( D 1+VAN

R − A
A
A D P VAN P
1+ R P
1+ R
)( VAN )
FP
97
Cette hypothèse est posée dans un but de simplification du fait de la difficulté liée à l’appréciation de l’impact
des variations des taux sur les rendements actuels. Puisque la variation du taux actuel comporte en plus de la
variation de la gamme de taux sans risque de défaut, la variation du spread de défaut. La méconnaissance du
comportement du spread face aux variations de taux a poussé les gestionnaires à poser, pour mesure de
simplicité, dRA = dRP.
98
DA = − dA
dR ⋅ ( 1+ R )
A Et D A
= − dP
dR ⋅ (1+ R )
P
Posons : ( D 1+VAN
A
R − A
A D P VAN P
1+ R P ) =α
On a donc 99 :
D FP
= α ( 1+ R
VAN FP )
On en déduit que :
• Si α > 0, la VAN des Fonds propres s’appréciera en cas de hausse des taux et se
dépréciera en cas de baisse des taux ;
• Si α <0, la VAN s’appréciera en cas de baisse des taux et se dépréciera en cas de
hausse des taux ;
• Si α = 0, la VAN est insensible aux variations des taux.
4-1-2- Cas de variation finie de taux :

Dans le cas d’une variation finie de taux, la duration ne suffit pas pour mesurer la variation de
la VANFP, il est alors nécessaire d’introduire la convexité.
Nous supposerons : d 2 R A
d 2 R P
= 0
La variation de la VANFP s’écrit :
ΔVAN FP = ΔVAN A − ΔVAN P
1+ R ⋅ Δ R + 2 Conv A VAN A ⋅ ( 1+ R ) + D P ⋅ 1+ R ⋅ Δ R +
Δ VAN FP ≈ − D A ⋅ VAN 1
A
A
ΔR 2 VAN
A
P
P
1
2 Conv P VAN P ⋅ ( 1+ΔRR ) 2 P
4-2- Le ratio VAN/Actif :

Parfois,la banque est amenée à conserver des position risquées en taux mais sans autan
dépasser une limite qui tient compte de taille de son bilan .Cet objectif est en maintenant le
ratio VNP/Actif stable (Mesure du risque relative).En conservant les condition précédentes ,
on aura :
Ratio = VAN
VAN = VANVAN−VAN = 1 − VAN
FP
A VAN
A
A
P P
A
Pour une variation infinitésimale de taux, la variation du taux s’obtient par :

DP VAN D A VAN
P ) VAN A + ( A
= −( ) = −[
dVAN P ⋅VAN A − dVAN A ⋅VAN P ( 1+ R P 1+ R A
) VAN P
dRatio
dR VAN A2 VAN 2A
]
99
α peut être défini comme l’écart de duration entre l’actif et le passif.
Ainsi :
dRatio
dR = − VAN
VAN ( D
1+ R − D
1+ R )
P
A
A
A
P
P
En posant : β = − ( 1 +DR − A
A
DP
1+ R P )
On en déduit que :
Si β > 0 ; La ration VANFP /VANA s’appréciera en cas de hausse des taux et se
dépréciera en cas de baisse des taux.
Si β < 0 ; Le ratio s’appréciera en cas de baisse des taux et dépréciera en cas de hausse
des taux.
Pour des variations finies de taux, la variation du ratio VANFP /VANA peut être donnée
en approximation de deuxième ordre en utilisant le développement de Taylor.
Δ Ratio = Δ R + 12 ( d dRRatio ) Δ R 2
2
dRatio
dR 2
Avec :
= −[( (1+2 RD − ) + ( ( 1+2 RD − ) − ( ( 1+ R2 D)( D1+ R ) )

2 2
d 2 Ratio A Conv A P Conv P A P
2
dR
A) ( 1+ R A ) 2 P)
2
( 1+ R P ) 2 A P
4-3- Le revenu net économique :

En plus de la marge d’intérêt la banque peut s’intéresser à un autre indicateur de
performance qui est le revenu net économique .Ce revenu est fonction des durations
de l’actif et du passif ;
Le revenu net économique s’exprime par :
I = R A
⋅ VAN A
− R P ⋅ VAN P
Il est donc sensible aux variations du taux d’intérêt. La banque peut aussi contrôler le
risque de taux au niveau du résultat en agissant sur les durations de l’actif et du passif.
La variation du I en fonction des durations de l ‘actif et du passif est donnée, pour des
variations infinitésimales de taux par :
dI
dR = VAN A
− R A
dVAN
dR
A
− VAN P
+ R P
dVAN
dR
P
D’où : dI
dR = VAN A
− RA VAN A ⋅ D A
1+ R A − VAN P
+ RP VAN P ⋅ D P
1+ R P
Elle est aussi donnée, pour des variations finies par la formule :
I = dI
dR Δ R + 1
2
d 2 I
dR Δ R 2
5- Calcul de la duration des principaux éléments du bilan est hors bilan :

Une gestion efficace du bilan contre le risque de taux repose une appréciation correcte de la
duration des éléments du bilan et du hors bilan .Or la notion de MACAULAY ne suppose
que des flux fixes et les éléments du bilan ne sont pas toujours fixes.
A contrario, la duration de HICKS a l’avantage de permettre de calculer la sensibilité de flux

variables et révisables .Nous allons donc au cours de ce paragraphe calculer la duration des
principaux éléments avec des flux non fixes.
5-1- Echéancier à taux variables :

Considérons une obligation à taux variable distribuant annuellement un coupon calculé sur la
base d’un taux variable défini par la formule suivante :
TV t = α I t - k + β
Avec : TVt le taux variable constaté à la date de tombée d’échéance.
I taux de référence observé sur le marché.
α Coefficient multiplicateur.
K paramètre de retard.
β marge additive.
Si l’obligation est parfaitement indexée (i.e.α =1 et k=0) alors une variation immédiate des
taux conduit à un réajustement de la séquence des flux attendues .le risque de taux est
négligeable, sa duration est donc nulle.
L’introduction d’une marge multiplicative et un paramètre de retard rend le risque de taux non
négligeable.
Cas 1 : retard d’indexation
Le décalage du paramètre de retard affecte toute la chronique des flux variables et des
facteurs d’actualisation correspondant à une durée k<1. Ce k représente le délai entre la date
de calcul de taux et son utilisation effective pour la fixation de coupon .Le risque dû au retard
contribue à majorer la duration d’un montant égale à k.
Cas 2 : Marge multiplicative
La duration d’un titre à taux variable sans retard est égale à celle du portefeuille composée de
α unités d’un titre parfaitement indexé et du titre rapportant la séquence de flux fixes de
valeur actuelle VFF. La duration d’un titre parfaitement indexé étant nulle.
La duration d’un titre à taux variable se résume à :
D TV
= D F ⋅ V FF
V FF + α
Finalement la duration du titre à taux variable est défini par : D TV = D F ⋅V FF

V FF + α + k
5-2- Un swap de taux
Swap de taux variable consiste en un échange d’intérêt à intervalles réguliers pour une
période et un notionnel donné. Il peut être analysé comme la combinaison d’un prêt à taux
fixe et d’un emprunt à taux variable ou l’inverse. La duration modifiée d’un Swap s’obtient
alors comme la duration modifiée 100 du portefeuille ainsi constitué :
D *S =
D * emp ⋅VAN emp − D * pret ⋅VAN pret
VAN emp − VAN pret
100 D
La duration modifiée est égale au rapport 1+ R
Dans le cas où VAN pret = VAN emp ; alors pour mesurer le risque de taux sur le swap, il suffit
de disposer de la variation du prix du Swap consécutive à une variation des taux.
dswap
dR = dpret
dR − demprunt
dR = D pret
*
⋅ VAN pret
− D emp
*
⋅ VAN emp
5-3- Le Forward Rate Agreement (FRA):

Ce contrat consiste à figer dés aujourd’hui les conditions d’un prêt ou d’un emprunt à une
date future .L’achat de ce contrat sur un support x , peut être analysé comme la combinaison
l’achat au comptant de x et d’un emprunt finançant cet achat pour une durée correspondant à
l’échéance du FRA.
La duration modifiée du FRA est donnée par :
=
* D*emp ⋅VANemp − D* pret ⋅VAN pret
D FRA VANemp −VAN pret
Le FRA peut avoir une duration modifiée infinie, mais comme dans le cas d’un swap, la
variation instantanée du prix du contrat peut donner une mesure du risque de taux de cet
instrument qui, elle est finie.
5-4- Contrat de taux à terme
Pour calculer la duration d’un contrat de taux à terme, il est possible d’utiliser la relation de
parité entre le cours à terme et cours spot donné par la formule suivante :
La variation instantanée du prix du contrat par rapport au taux d’intérêt est donnée par :
f ⋅ F (t0 ) − C = (C '− R − 100k )T
Où : F(t0) le prix du contrat à l’instant t0 ;

F le facteur de concordance de l’obligation la moins chère à livrer ;
C son prix pied de coupon ;
C’ son prix coupon inclus ;
K son taux d’intérêt nominal ;
R taux d’intérêt à court terme ;
T la fraction d’année restant à courir jusqu’à l’échéance du contrat.
La variation instantanée du prix du contrat par rapport au taux d’intérêt est donnée par :
dF ( t 0 )
dR = 1
f (1 + RT ) C ' ( − D *
+ T
1 + RT )
5-5- Les options
Une option est un contrat qui donne le droit d’acheter (Call) ou vendre (Put) à son échéance
ou à n’importe quelle date jusqu'à son échéance un sous-jacent à un prix d’exercice convenu à
l’avance.
La variation du prix de l’option, en cas de variation du taux d’intérêt peut résulter soit de
variation directe sur la valorisation de l’option soit de la variation du prix de sous-jacent qui
peut lui aussi dépendre des taux d’intérêt.
L’effet de la variation du taux sur la valorisation de l’option est généralement négligeable, du

même pour quelques sous-jacents (actifs à taux variable et les actions).
La variation de l’option est donnée par :
dOP
dr = ∂OP
∂V
V
⋅ dr (*) Avec ∂OP
∂V
le delta de l’option noté Δ
Soit Dv la duration du sous-jacent telle que Dv = − dvV ⋅ dr1

(*) S’écrit alors dOP
dr = −Δ ⋅ Dv ⋅V
Et la duration de l’option est définie par
DOP = − dOP
OP ⋅ dr = Δ ⋅ OP ⋅ Dv
1 V
Cas d’un cap

Le cap peut s’analysé comme une série d’options de taux d’échéances croissantes. La valeur
d’un cap est alors égale à la valeur d’un ensemble d’options :
n
Cap = ∑ OPk
k =1
Où OPk désigne la prime de la kième option.

La variation instantanée du prix du cap suite à une variation du taux d’intérêt est donnée par :
n
dCap
dr = ∑
k =1
dOP k
dr
dOPk
Où : peut se calculer à partir de la formule donnant la duration d’une option.
dr
La duration initialement conçue comme mesure améliorée de la maturité d'une obligation est
devenue une mesure très commode et un outil de gestion du risque de taux indispensable.
Grâce à ces propriétés d'additivité, elle permet des calculs relatifs à des portefeuilles
connaissant les durations des obligations qui les constituent.
Elle souffre cependant, de deux insuffisances. La première provient du fait qu'elle implique
des variations infiniment petites du taux d'intérêt. Pour les variations finies elle ne peut que
constituer une approximation. La prise en compte de la convexité peut corriger les effets de
variation, non négligeables de taux. La seconde insuffisance de la duration, est liée
l'hypothèse d'un taux d'intérêt unique. D'autres formes de duration prennent explicitement en
compte des STTI non plate de même que !leurs déformations possibles.
Certaines de ces solutions nécessitent parfois des connaissances approfondies de certains

paramètres, pour leur mise en œuvre. Il en résulte que dans la pratique, malgré ces
insuffisances, la duration reste un outil de mesure et de gestion robuste que les gestionnaires
préfèrent à d'autres techniques plus fiables mais aussi plus complexe.
La mesure de duration peut être utilisée pour l’appréciation de l’exposition au risque de

variation des taux d’intérêt et elle vient aussi compléter la mesure de gap qui s’inscrit dans
une optique de gestion à court terme.
SECTION 3 : LES NOUVELLES METHODES DE MESURE

Nous avons pu constaté comment la duration pouvait nous renseigner sur la sensibilité de la
performance et la valeur de l’établissement aux fluctuations des taux.
Aussi, elle nous permet de mesurer le risque des principaux éléments du bilan et du hors bilan
à savoir : l’échéancier à taux variable, swap, FRA, options,…etc. cependant, elle reste
insuffisante du fait qu’elle ne tient pas compte des coûts de gestion.
Confrontés à des risques plus complexes, les institutions financières ont consacré
d’importants moyens pour développer de nouveaux outils de mesure et donc de gestion de ces
risques financiers notamment le risques de taux.
A cet effet, beaucoup de méthodes plus simpliste et plus informative ont vu le jour pour tenter
d’améliorer les outils de mesure traditionnels représentés par le gap et la duration.
Toutefois ces méthodes ne sont pas applicables à la gestion du bilan en entier et- s’inscrivent
essentiellement dans une optique de gestion des portefeuilles. Parmi ces méthodes on cite la
méthode VaR, la méthode Earning At Risk (EAR) et la méthode de Cost To Close (CTC).
1- La méthode VaR :
Au début, la VaR était un concept initialement conçu pour mesurer le risque de marché. Pour
rappel ce risque fait référence à l’incertitude quant à la valeur future du portefeuille de
négociation de l’institution financière. En effet, la VaR mesure le risque de marché en se
basant sur la perte de portefeuille qui peut résulter des modifications défavorables des facteurs
de marché.
La VaR se définit comme la perte maximale 101 qu’une institution est susceptible d’encourir
sur son portefeuille de négociation à la suite des mouvements des prix et taux de marché, sur
un horizon de temps donné avec une probabilité donnée et compte tenu de centaines
hypothèses concernant le portefeuille.
Une VaR à 95% pour un horizon d’un jour chiffre la perte quotidienne qui ne sera pas
dépassée dans 95% des cas.
95%
La probabilité que le
montant de la VaR ne soit
101 C’est la perte potentielle la plus défavorable qui avec le seuil de confiance choisi ne sera pas dépassée
durant la période. pas dépassé sur un horizon
d’un jour.
La VaR correspond à l’approche la plus aboutie des mesures de pertes probables : il s’agit
d’exprimer une exposition au risque puis lui appliquer des scenarii de variation du facteur de
risque relatif. La problématique de l’exposition au risque est une problématique de
valorisation. Dans la mesure où il s’agit de rechercher une relation entre le facteur du risque
et la valeur du portefeuille.
On remarque que cette mesure est spécifique à la gestion de portefeuille contre l’ensemble des
risques de marché. Malgré son inapplication dans la gestion du bilan en entier, on peut
comme même superposer cette méthodologie à la gestion du risque de taux dans le
portefeuille de négociation 102 uniquement.
La méthodologie VaR 103 , selon les donnée utilisées et les hypothèses formulées peut être
calculée de trois façons : La VaR Historique (non paramétrique), la VaR Analytique
(paramétrique) et la VaR Monte-Carlo.
1-1- La VaR Historique :

Entièrement basée sur les variations historiques des facteurs de risque. On utilise les données
passées pour évaluer le portefeuille et simuler les gains et pertes .La VaR historique est ainsi
obtenue en choisissant le quantile correspondant (probabilité × nombre d’observations) 104 sur
l’histogramme des bénéfices simulés.
1-2- La VaR Paramétrique,
Cette méthode suppose que le facteur du risque, dans notre cas le taux d’intérêt, peut être
approché par une loi normale 105 dont l’expression dépend de la moyenne et de l’écart type.
On utilise alors ses propriétés pour estimer le quantile de la distribution et donc la VaR du
portefeuille.
1-3- La VaR Monte-Carlo,
La simulation de Monte Carlo diffère de la simulation historique sur un aspect principal.
Tandis que les scénarios du facteur de risque sont directement pris du passé dans l’approche
historique, ils ont à être simulé à travers une modélisation mathématique dans l’approche
stochastique. Pour modéliser l’évolution du facteur de risque, il est nécessaire de lui spécifier
102 Le portefeuille de négociation est celui destiné à la revente contrairement au portefeuille d’accumulation
constitué des opérations de refinancement et des opérations de l’activité traditionnelle de prêts/emprunts.
103 Les trois méthodes utilisent les données du passé pour estimer la valeur du portefeuille dans un futur proche,
cela suppose que le futur se comporte comme le passé, d’où la pertinence de la VaR que dans les conditions
normale de marché .
104 Il est à signaler que le dépassement de cette perte maximale est possible mais le nombre des répétitions ne
doit jamais dépasser le nombre (1- probabilité) × nombre de données.
105 La réalité contredit souvent l’hypothèse de normalité des distributions empiriques. Une distribution dite de
LEVY est définie pour pallier à ce problème. pour plus d’information se référer à l’article de WALTER
C.« Value-at-Risk » publié dans la revue Banquemagazine n° 614 du Mai 2000.
un processus stochastique et d’estimer les paramètres de ce processus. La VaR ne constitue

qu’un élément du système de gestion du risque. Elle doit être complétée par la simulation de
crise (stresstesting) qui analyse les répercussions d’événements exceptionnels sur le
portefeuille de négociation. Aussi, la validité de cette méthode suppose qu’elle est capable
d’expliquer les résultats passés. pour cela on doit faire des testes sur les données passées
(backtesting), en comparant ex-post la VaR calculée à un horizon donné avec la variation de
valeur du portefeuille constatée sur cet horizon.
Exemple :
Soit un portefeuille d’investissement composé comme présenté dans le tableau suivant :
Prix
Portefeuille Produit Période Valeur actuelle Nominal Initial
1 Dépôt 1 an 46736738 50 000 000,00 3,1793%
2 Bons de trésor 5 ans 23908075 30 000 000,00 5,5673%
Réévaluation :
L’évaluation de ce portefeuille sur les données des taux observés sur les 36 trimestres passés
nous permet de déterminer ses valeurs historiques lesquelles on les déduites de la valeur
actuelle pour calculer les pertes et profit réalisés si on le détenait à ces dates là.
Ces valeurs de P&L sont d’abord classées par ordre décroissant (gains puis les pertes) telles
que présentées dans l’histogramme suivant :
observation P&L observation P&L
1 10 848,30 19 -115,08
2 9 772,04 20 -132,73
3 8 668,73 21 -219,65
4 8 613,33 22 -249,62
5 5 993,13 23 -313,25
6 4 811,86 24 -353,19
7 4 041,70 25 -445,65
8 2 352,60 26 -462,54
9 1 962,11 27 -488,23
10 1 784,61 28 -557,58
11 1 186,64 29 -944,38
12 1 155,72 30 -1 123,32
13 713,53 31 -1 179,75
14 540,87 32 -1 918,28
15 495,39 33 -2 065,55
16 247,16 34 -2 065,55
17 -84,75 35 -2 366,00
18 -110,41 36 -2 463,14
La VaR obtenue pour un seuil de confiance de 95% sur un horizon d’un semestre est de
1918.28 DA 106 . C’est-à-dire que dans pas plus de 5% des cas soit 4 fois le portefeuille ne
pourra enregistrer une perte supérieure à 1918.28 DA.
1-3- Les critiques adressées à la VaR :

Cette mesure ambitieuse très attirante par sa simplicité est sujet à plusieurs critiques dont les
principales sont :
1] la VaR n’arrive pas à mesurer le risque réel encouru par un opérateur parce que les risques
sont d’une nature très complexe pour être réduits à un seul nombre.
2] la VaR paramétrique repose sur l’hypothèse de la normalité des facteurs du risque est
souvent contredite par la réalité tel est le cas par exemple pour les petites et grandes variations
qui ne sont pas prises en compte par la loi normale.
2- La méthode Earning at Risk:

Cette méthode est utilisée pour mesurer l’impact d’un mouvement parallèle défavorable de la
courbe des taux sur les gains espérés d’un portefeuille d’accumulation 107 . Le EAR est une
mesure analogue à la VaR. cette mesure tient compte de toutes les formes du risque de taux :
renégociation des actifs et des passifs (risque d’échéance et risque de valeur) et les risques
optionnels (options cachées).
Le montant EAR est déterminé en fonction de :
¾ La longueur de la période de défaisance qu’il faudra pour éliminer le risque (fermer le

gap). Cette période doit tenir compte de la nature des actifs et des passifs et de la
disponibilité des solutions de couvertures adéquates.
¾ La variation des taux pendant cette période (la volatilité des taux).
Le EAR est ainsi donné par :
EAR = 2σ × gap (période de défaisance /260)
Le calcul du EAR doit être fait à chaque mois pour les 12 premiers mois et pour la durée de
vie du portefeuille.
Comme le EAR mesure uniquement la sensibilité des gains suite à un décalage parallèle de la
structure des taux et ne tient pas compte de la sensibilité liée au différentiel des taux, le
portefeuille d’accumulation doit être testé pour des écarts larges et réduits entre quelques
index de taux.
Aussi, doit-on lui faire subir des simulations présentant des conditions exceptionnelles de
marché. A cet effet, des scenarii catastrophe sont prévus en anticipation d’événements
politiques ou économiques pouvant résulter en de sérieuses distorsions de marché. Le
106
obs = 0.95× 36 ≈ 32
107
C’est le portefeuille classique qui comporte les opérations traditionnelles de prêts, emprunts, refinancement et
produits de couverture.
portefeuille est alors évalué selon ces nouvelles conditions et la sensibilité est ainsi
déterminée.
Apres avoir calculer cette sensibilité, une appréciation de la capacité de la banque à modifier
ses positions sera faite afin de prévoir les stratégies à adopter en cas de problème.
Exemple 108 :
Considérons le portefeuille contenant les opérations 109 suivantes :
• un prêt de 100 millions de DA sur 3 ans au taux de 10 % financé par des dépôts
stables pendant 6 mois rémunérés à un taux de 8 %.
• Des bons de trésor de 200 millions à 4 mois au taux de 9 %, fiancé par un emprunt sur
le marché interbancaire de 2 mois au taux de 6 %.
Hypothèses :
1- la période de défaisance est supposée de 30 jours (1 mois) ; c’est le temps qu’il faut
pour trouver une solution de couverture adéquate, obtenir l’accord des dirigeants et la
mise en place de la couverture.
2- Le facteur de défaisance est supposé constant sur toute la période.
3- Prenons σ = 0 . 9 % (soit 90 pb.).
Le EAR mensuel est donné par la formule :

EAR m = gap × facteur de défaisance × 30 j
360 j .
Le facteur de défaisance est donné aussi par :

; Avec : N la période de défaisance.
Facteur de défaisanc e = 2 N
260 ×σ
actif passif Gaps de Facteur de EAR EAR

taux défaisance actualisé à
cumulés 110 10%
108
Un exemple inspiré du cours « gestion de la trésorerie bancaire » assuré par ADOUR F. à l’ESB.
109
Comme pour le calcul du gap, certains postes sont sans échéances et doivent faire l’objet d’un traitement.
Encours initial 300 300 0 68 pb 0 -

Aujourd’hui 300 300 0 68 pb 0 -
1 mois 300 300 0 68 pb 0 -
2 mois 300 300 0 68 pb 0 -
3 mois 300 100 -200 68 pb -0,1133333 -
4 mois 300 100 -200 68 pb -0,1133333 -
5 mois 100 100 0 68 pb 0 -
6 mois 100 100 0 68 pb 0 -
1 an 100 0 -100 68 pb -0,056666 -
EAR à 12 mois - 0,2833333 - 0,2575757
2 ans 100 0 -100 68 pb - 0,0566666 - 0,0468319
3 ans 100 0 -100 68 pb - 0,0566666 - 0,0425745
total - 0,3966666 - 0,34698222
De ce tableau, on tire les valeurs des différents EAR à partir desquels on peut définir des
limites de gestion 111 :
• EAR à 12 mois = - 0.28333.
• EAR total = - 0.39666.
• EAR total actualisé = - 0.34698.
3- La méthode Cost to Close:

C’est la valeur du portefeuille, généralement d’investissement, obtenu par marquage au
marché c‘est à dire par la clôture de toutes les positions de taux (gaps de taux) aux conditions
du marché actuelles. Cette la méthode a le mérite d’inclure les frais de fermeture des gaps,
chose qui est négligée par la méthode des gaps.
La marge d’intérêt d’un portefeuille est figée jusqu’à l’échéance ou à la renégociation des
actifs et des passifs. Les positions ouvertes entraînent une exposition au risque de taux et à
tout moment on peut les équilibrer aux taux pratiqués sur le marché.
Le Cost to Close permet ainsi de mesurer la valeur du portefeuille en additionnant la marge

figée du bilan et déduisant les coûts d’annulation des gaps.
Pour contrôler le risque de taux lié au portefeuille, souvent des limites en CTC sont définies.
La variation de son Cost to Close est comparée à ces limites.
Exemple :
Prenons le même le portefeuille utilisé dans l’exemple précèdent et essayant de lui calculé son
CTC.
110
C’est la fluctuation probable des taux d’intérêt jusqu’à la fermeture des gaps avec 97.725 % de chance.
111
Voire infra paragraphe 5 chapitre 4. Page 87.
actif Taux moy. passif Taux moy. Gap de Revenu

pondéré pondéré taux net
1 mois 300 0,0933 300 0,0667 0 0

2 mois 300 0,0933 300 0,0667 0 -2
3 mois 300 0,0933 100 0,08 -200 0
4 mois 300 0,0933 100 0,08 -200 6
5 mois 100 0,1 100 0,08 0 0
6 mois 100 0,1 100 0,08 0 -4
1 an 100 0,1 0 0,08 -100 10
2 ans 100 0,1 0 0,08 -100 10
3 ans 100 0,1 0 0,08 -100 10
a- La fermeture des gaps :

Il faut commencer par l’échéance la plus lointaine et ainsi de suite jusqu’à la fermeture de
tous les gaps. Pour cela, on doit réaliser les opérations suivantes :
• Emprunt de 100 sur 3 ans.
• Placement de 100 sur 6 mois.
• Emprunt de 200 sur 4 mois.
• Placement de 200 sur 2 mois.
Les conditions actuelles de marché sont :
Taux prêteurs Taux emprunteurs

1 an 7.5 % 7%
2 ans 8.5 % 8%
3 ans 9.5 % 9%
Les nouveaux gaps obtenus sont :

1 2 3 4
1 mois 100 0 200 0
2 mois 100 0 200 0
3 mois -100 -200 0 0
4 mois -100 -200 0 0
5 mois 100 0 0 0
6 mois 100 0 0 0
1 an 0 0 0 0
2 ans 0 0 0 0
3 ans 0 0 0 0
B- les revenus nets :

Produit Produits Produits Produits
/charge. Du /charge du /charge du /charge du Revenu
revenu gap 1 gap 2 gap gap 4 après revenu
net (3 ans) (6 mois) (4 mois) (2 mois) fermeture actualisé
1 mois 0 - - - - 0 0
2 mois -2 - - - 2,34 0,34 0,33725
3 mois 0 - - - - 0 0
4 mois 6 - - -5 - 1 0,9918
5 mois 0 - - - - 0 0
6 mois -4 - 3,5 - - -0,5 -0,4958
1 an 10 -9,5 - - 0,5 0,4545
2 ans 10 -9,5 - - - 0,5 0,4132
3 ans 10 -9,5 - - - 0,5 0,3756
total 30 -28,5 3,5 -5 2,34 2,34 2,0765
Le Cost to close actualisé est de 2.076.

Le Cost to close actualisé (10 % ± σ ) i.e. en intégrant la volatilité des taux appartient à
[2.064, 2.089]. Donc une variabilité de 0.025 soit 1.2 %.
Certaines mesures nouvelles sont devenues des références en matière de gestion du risque de
taux d’intérêt.
En proposant des méthodologies rigoureuses et sophistiquées, ces méthodes favorisent de
manière générale une gestion plus efficace du risque. En effet, certaines (VaR) se basent sur
des calculs probabilistes qui reprennent dans la plupart des cas la réalité des taux et d’autres
intègrent les coûts et les difficultés liées aux opérations de couverture.
Il convient cependant d’être conscient des limites de ces méthodes. La VaR constitue en effet
une mesure ambitieuse du risque de taux. Il est vrai que la nature statistique du nombre VaR
lui confère un caractère objectif mais il est aussi le résultat de plusieurs approximations sans
compter les difficultés liées à sa mise en œuvre.
Aussi, les méthodes EAR et CTC souffrent de certaines limites qui sont relatives à
l’échéancier du capital qui n’intègre pas les rubriques sans échéance. Ajoutant à cela les
problèmes liés à la connaissance avec exactitude des coûts de fermeture des gaps.
Cela étant dit, ces méthodes sont d’un intérêt croissant pour compléter les mesures
traditionnelles. Un tel apport laisse leur utilisation indispensable pour le gestionnaire du
risque.
Conclusion du chapitre :
La gestion du bilan dispose, pour évaluer l’exposition de la banque au risque de taux, de
plusieurs méthodes traditionnelles et modernes, le plus souvent complémentaires à savoir : les
gaps, la duration, la VaR, le EAR et le CTC.
Le calcul des gaps permet de lier la sensibilité de la marge aux mouvements des taux d’intérêt
alors que la duration nous informe sur la sensibilité des indicateurs de valeur et de
performance.
La complémentarité de ces deux méthodes vient du fait que la première s’inscrit dans une
optique à court terme tandis que l’autre elle plonge dans le long terme. Cependant, la fiabilité
de ces deux méthodes reste tributaire de l’exactitude des informations fournies (échéanciers,
règles d’amortissement, taux d’indexation…) et des hypothèses plus au moins réalistes que on
ait posé.
Ainsi, des études comportementales plus approfondies et la mise en place d’un système
d’information se révèlent très nécessaires pour avoir des résultats exacts sur lesquels on peut
s’appuyer pour élaborer les stratégies de gestion qu’il faut en tenant compte des spécificités
de notre banque.
De ce fait, d’autres méthodes plus sophistiquées sont mise en place pour tenir compte la
nature d’évolution des taux en se basant sur des calculs probabilistes et des coûts liés aux
opérations de couvertures des positions de taux révélées.
Toutefois, ces méthodes utilisées seules ne sont pas d’une utilité optimale. Il faut toujours les
combiner avec les méthodes traditionnelles puisque chacune de ces méthodes s’attache
d’expliquer un seul aspect du risque de taux et pour attendre une gestion efficace et complète
il faut d’abord se référer aux exigences des créanciers ensuite choisir la méthodes qui nous
permettra d’atteindre les objectifs fixés.
Quatrième chapitre La gestion du risque de taux d’intérêt
Chapitre 4
La gestion du risque de taux d’intérêt
Les techniques de gestion du risque de taux sont directement extraites des outils de mesure
précédemment analysés à savoir les gaps et la duration. En effet, les gestionnaires se basent
sur ces deux outils de mesure pour élaborer des stratégies de couverture qui correspondent au
degré d’exposition mesuré et à l’objectif fixé 112 .
Parmi ces techniques, on distingue deux principales : la gestion en gap et la gestion en

duration, chacune ses spécificités et ses procédures, les outils d’une méthode ne sont pas
transposables à l’autre. Tel est le cas pour les produits dérivés mis à la disposition des
gestionnaires pour chaque méthode, certains de ces produits peuvent ne pas être utilisables
dans une ou dans l’autre méthode.
Le présent chapitre a pour but de présenter les motivations de gestion et les deux méthodes
de gestion offertes au gestionnaire : gestion en gap et gestion en duration et délimiter leur
champ d’application et leurs outils. Ainsi, la première section sera consacrée d’abord à la
présentation des objectifs de gestion.
Ensuite, au cours de la deuxième section, seront exposés les différents instruments de marché
de gestion du risque de taux avant de spécifier leur utilisation pour des situations plus précises
dans le contexte de chacune des deux techniques de gestion.
Et finalement, nous allons, au cours des deux autres sections poursuivre l’analyse des deux
principales techniques de gestion et leurs outils reposant sur l’ajustement des gaps et
l’annulation des écarts de duration tout en illustrant ces opérations par des exemples.
112
Cependant, on ne peut modifier un gap en se basant sur la duration des actifs à acheter ou à vendre par
exemple.
SECTION 1 : LES MOTIVATIONS ET LA DEFINITION DES LES LIMITES DE

GESTION DU RISQUE DE TAUX
Le contrôle des risques consiste à s’assurer que l’établissement ne prend pas de risques
supérieurs à ceux que l’on se fixe pour bornes, il importe de savoir définir celles-ci que l’on
peut appeler « limites de risques ».
Définir un montant maximum de gap ou matcher les durations de l’actif à celle du passif n’est
pas forcément une façon optimale de s’assurer que l’on se limitera les pertes sur les positions
de taux car la limite en gap est appropriée à une activité d’investissement tandis que les
limites en duration (d’ordre 1 ou 2) correspondent plus à une activité de marché (négociation).
De telles limites n’ont pas le même sens dans une activité directionnelle spéculative et dans
une opération de couverture.
Dans le cas d’une couverture d’un portefeuille de négociation, si l’on veut limiter les pertes,
ce n’est pas en limitant le gap obtenu de l’échéancier des opérations que l’on obtiendra ce
résultat mais en limitant plutôt la sensibilité (le Delta) et la convexité (le Gamma) de tous les
éléments du bilan d’au moins ceux qu’on peut. Aussi, limiter les pertes d’un portefeuille
d’accumulation se fera par limiter les gaps car, ici ce qui nous intéresse le plus est de figer la
marge d’intérêt contrairement au cas précèdent où l’essentiel était d’immuniser la valeur du
portefeuille des fluctuations des taux d’intérêt.
Dans le cas d’une activité directionnelle spéculative, il faut par contre fixer une limite en
montant.
Mais avant d’entamer l’exposition de ces limites de gestion, il est important de distinguer les
différents objectifs et motivations de la gestion du risque de taux.
1- Les motivations de gestion :

Face à un profil de risque donné, le gestionnaire de bilan doit choisir entre quatre attitudes
possibles :
- Désensibiliser totalement la position en fermant tous les gaps ou adosser la duration de
l’actif à celle du passif (couverture) ;
- Réduire la sensibilité de la position en fermant certains gaps. De même pour une
gestion en duration, modifier l’écart de duration entre les emplois et les ressources
(spéculation partielle) ;
- Augmenter la sensibilité de la position en créant de nouveaux gaps ou en amplifiant
certains gaps existants ou carrément rester en position pour profiter d’une variation
favorables des taux comme il peut, s’il raisonne en duration, conserver ou creuser
l’écart de duration actuel (spéculation totale).
La couverture :
La couverture ou le hedging est destinée aux banques en position de taux qui ne souhaitent
pas être exposées au risque de taux et veulent ainsi se protéger contre ces manifestations.
Cette gestion a pour objectif la suppression pure et simple du risque. Ce dernier, émanant de
l’existence d’une position (gap non nul). L’annulation ou la réduction dudit risque consiste en
la suppression du gap soit par la recomposition du bilan, soit par le recours au marché des
produits dérivés.
Son principe est relativement simple, car il suscite à prendre sur le marché une position
inverse à celle détenue. Cette position vient ainsi compenser et annuler celle détenue
auparavant.
Cette couverture peut être « Micro » lorsqu’il s’agit de couvrir des opérations ou des lignes du
bilan prises individuellement, ou « Macro » lorsqu’il s’agit de couvrir une position globale de
la banque.
Il y a lieu de signaler que l’utilisation de la micro-couverture conduit parfois à couvrir les
emplois et les ressources dont les positions respectives s’annulent. La couverture devient
alors inutile et coûteuse, à ceci s’ajoute les lourdeurs de gestion et de suivi du nombre
important des opérations à couvrir. Malgré le problème lié à la mise en place d’une macro-
couverture à savoir la difficulté de déterminer la véritable position à couvrir qui suppose une
centralisation des opérations, elle reste la plus intéressante car elle permet de réaliser des
économies de coûts. En plus, le problème d’information peut être surpassé facilement en
mettent en place un système d’information efficace et rigoureux.
La spéculation :
Créer une position en spéculant consiste à vouloir profiter d’une variation des taux dont l’effet
sur le montant de la position est favorable à la banque.
La variation espérée ne peut jamais être certaine. Ainsi toute spéculation est fonction des
anticipations du spéculateur et de son aversion au risque.
La spéculation peut être totale ou partielle. Elle est totale lorsque le gestionnaire reste en
position ou bien au contraire augmente ses positions en amplifiant ou en inversant le sens de
certains gaps sur lesquels on anticipe une variation favorable des taux. Elle est partielle
lorsque le gestionnaire couvre une partie des positions ouvertes et garde les autres ouvertes
pour tirer profit des mouvements de taux.
Le premier critère de choix entre ces deux méthodes est bien entendu celui du respect de la
limite du risque définie par la direction générale de la banque ou par les autorités de tutelle.
1- Limite en gap :
Fixer des limites de risque pour la marge d’intérêt consiste à décider quelle est la baisse
maximale acceptable. Étant donnée la variation maximale du taux de marché, il existe une
valeur du gap limite telle que la marge ne peut pas franchir la limite fixée.
Gap limite = Δ marge limite /Δ taux maximal

La limite de la marge est exprimée en pourcentage du PNB, elle est réévaluée chaque mois en
fonction des marges financières réellement dégagées et du PNB projeté jusqu’à la fin de
l’exercice.
Cette limite est complétée par deux indicateurs qui traduisent les contraintes de temps et de
modification de l’environnement :
- Le coût immédiat de fermeture (Cost to Close) ;
- Le coût marginal sur le PNB du portage des gaps calculés par une simulation des taux
selon la variation du taux de référence, en mettant la situation la plus pénalisante pour
la banque en fonction du sens dominant des gaps.
Si aucun de ces deux indicateurs ne bute contre la limite du risque et donc si aucune des
opérations ne s’impose au gestionnaire, celui-ci peut simuler l’impact des interventions
envisagées pour choisir la plus bénéfique pour la banque. La décision du gestionnaire dépend
aussi des conditions de marché sur les différentes échéances et de ses propres anticipations.
2- Le stop-loss de position 113 :

Par cette limite, au-delà d’une certaine perte, le gestionnaire est prié de clôturer ses positions
et d’ « accepter sa perte » en les soldant à quelque prix que ce soit.
Cette pratique vise à protéger la banque contre l’aggravation des pertes et d’éviter par
exemple que le gestionnaire, essayant de se « refaire » quand il se rend compte que ses
positions sont perdantes, joue son va-tout, prenne des risques encore plus grands en espérant
par un gain important revenir dans une situation plus confortable.
En général, ce genre de limite ne s’applique qu’aux positions extrêmement liquides,
généralement pour les opérations de marché, pour pouvoir être soldées quasi-instantanément
et à tout moment, sinon la notion de stop-loss n’a plus de sens.
De plus, les instruments concernés par la définition de stop-loss doivent être cotés de manière
transparente pour que le déclenchement du stop-loss soit évident aux yeux du gestionnaire.
Aussi, ces instruments qui créent un risque qui doit varie linéairement avec un paramètre de
marché de telle sorte que l’on puisse écrire :
Risque = Position × Hypothèse de variation de paramètre
Ayant fixé le risque maximum et prix une hypothèse (assortie de probabilité ou non) de
variation des paramètres, il est alors facile de calculer la position maximum autorisée:
La position maximum autorisée = Risque maximum

Hypothèse de variation du paramètre
3- Limite de position exprimée en Value-at-Risk :
113
Cette limite est spécifique aux établissements orientés dans l’activité de marché caractérisée par une liquidité
forte. Cependant, elle peut être utilisée pour des directions qui gèrent les portefeuilles de titres par exemple la
direction de gestion des valeurs mobilières.
La VAR est la perte maximum que peut subir un portefeuille sur une période donnée à une
certaine probabilité.
La value-at-risk est une limite de perte potentielle alors que le stop-loss set une limite de perte
effective, i.e. déjà constatée. Lorsqu’un stop-loss est atteint, la position détenue se révèle
perdante à hauteur de la limite fixée et doit être soldée.
Dans la value-at-risk, on ne mesure que la perte qui pourrait survenir dans le cas d’une
évolution défavorable des paramètres encore à venir. Il s’agit donc d’une projection
hypothétique dans le futur et non de la constatation d’une perte réelle.
On peut avoir une position très perdante (perte constatée) avec une value-at-risk ne dépassant
pas la limite de perte potentielle fixée, et réciproquement une position gagnante avec une
value-at-risk au-delà de la limite autorisée.
Dans le but de prévenir de pertes importantes, la value-at-risk s’impose comme un indicateur
« directeur » ou structurant duquel peuvent dériver toutes les limites de gestion fixées (limites
en delta, gamma…)
4- Limite en sensibilité ( Limite en delta) :

On rappelle que la sensibilité représente la variation de la valeur de marché pour une variation
d’un paramètre de marché. Limiter la sensibilité des positions est une manière pratique de
limiter les risques, car les opérateurs disposent en temps réel ou presque de leur sensibilité et
peuvent s’assurer en permanence qu’ils respectent leur limite.
En cas de dépassement de cette limite, ils ont les moyens de revenir dans leur limite par la
prise de positions leur procurant une réduction de leur sensibilité.
La sensibilité peut être mesurée à l’ordre 1 (delta: dérivée du prix par rapport au paramètre), à
l’ordre 2 (gamma), voire au-delà.
Des limites de delta et/ou gamma peuvent donc utilement être fixées. Puisque le gestionnaire
du risque de taux connaît à tout instant sa sensibilité d ’ordre 1 et d’ordre 2 à une hausse ou
une baisse des taux d ’intérêt, prise individuellement (point par point de la courbe), ou dans
leur ensemble (translation de la courbe: hausse ou baisse de l ’ensemble de la courbe).
5- Limite en convexité (limite en gamma):

Il ne suffit pas de limiter le delta d’un titre ou d’un portefeuille dont le risque n’est pas
linéaire car des pertes importantes peuvent résulter d’une variation d’intérêt même avec une
stratégie delta neutre.
En effet, le delta bien que nul à l’instant présent, peut être lui même très sensible à une faible
variation des taux.
Si le delta varie, la position « se découvre » progressivement et redevient rapidement très
sensible aux variations du sous-jacent. C’est pourquoi, il faut que la couverture soit ajustée
dynamiquement au fur et à mesure que le sous-jacent varie pour maintenir l’insensibilité en
delta neutre. La variation du delta résulte du gamma du portefeuille d’options (dérivée du

delta par rapport au sous-jacent).
Pour bien limiter les pertes d’une activité d’options, des limites peuvent être fixées pour
imposer un gamma maximum.
Plusieurs limites peuvent être définies pour contingenter les pertes gérées par l’évolution
défavorable des taux à savoir limite en gap, en VaR, en delta ou en gamma, etc.
Cependant, la définition de ces limites est conditionnée par la prise en compte de certains
critères ; d’abord déterminer les objectifs de gestion : la banque cherche une couverture ou
elle a une activité directionnelle spéculative. Ensuite, spécifier la nature de l’activité de
l’établissement : activité de marché qui vise à réaliser des gains de revente ou activité
d’investissement qui cherche à figer les marges d’intérêt ou les deux à la fois. Cela suppose
une parfaite connaissance de ce que l’on veut couvrir et pourquoi.
SECTION 2 : LES INSTRUMENTS DE COUVERTURE CONTRE LE RISQUE DE

TAUX D’INTERET
La volatilité des taux d’intérêt conduit, tout naturellement, tout gestionnaire de bilan à
s’interroger sur les instruments capables d’apporter une protection efficace pour annuler ou
atténuer le risque afférent à savoir le risque de taux d’intérêt. Pour répondre à ce besoin de
gestion, ont été inventés au début des années 80 une gamme de produits négociés sur les
marchés, efficaces pour gérer le risque de taux d’intérêt, qui offrent même la possibilité de
profiter des mouvements favorables de taux.
Aujourd’hui, les marchés financiers proposent des produits plus ou moins standardisés qui
facilitent et assouplissent de façon considérable les techniques classiques de gestion du risque
de taux. Il s’agit de contrats à terme, ferme ou conditionnel, qui sont négociés sur des marchés
de gré à gré ou sur des marchés réglementés.
L’objectif de cette section n’est pas de présenter un inventaire exhaustif des produits dérivés
utilisés sur ces deux marchés, mais de faire juste une présentation des contrats les plus
élémentaires pour apprécier leur utilité en matière de gestion du risque de taux.
1- Les contrats à terme négociés sur le marché de gré à gré :
Les instruments financiers peuvent être traités sur le marché de gré à gré ou « Over the
Counter Market » dès que deux contreparties se mettent d’accord sur les modalités de
l’opération à traiter. Ces modalités font l’objet d’un contrat signé conjointement par les deux
parties. La principale caractéristique de ce marché réside dans la souplesse des opérations qui
s’y nouent. En effet, il y a absence de standardisation, les différents instruments négociés sur
ce marché sont taillés sur mesure pour répondre efficacement au besoin de la contrepartie. Les
durées et les montants sont déterminés entre les deux parties contractantes et aucune autorité
n’intervient dans ces échanges.
Ce marché offre une panoplie de produits qui se répartissent entre contrats à terme ferme et
contrats à terme conditionnel appelés aussi options.
1-1- Les contrats à terme ferme « Forward » :

Le forward rate argument ou FRA est un contrat bilatéral hors bilan par lequel une banque et
une entreprise ou deux banques se mettent d’accord le jour de conclusion du contrat sur un
taux d’intérêt applicable à un emprunt ou un placement futur d’un montant notionnel
déterminé pour une période future fixée. Le FRA permet donc de garantir immédiatement le
taux d’intérêt d’un emprunt ou d’un placement futur quelle que soit l’évolution observée des
taux ; il permet aussi de se prémunir pour une période future contre une variation défavorable
du taux d’intérêt. Le FRA implique certes un engagement futur des deux parties mais
l’opération de couverture est totalement dissociée de la conclusion effective d’une opération
de prêt ou d’emprunt. Il ne donne lieu qu’au règlement des différentiels d’intérêt résultant de
l’écart entre le taux garanti et le taux de marché constaté à la date du règlement. Le FRA est
échangé entre un futur emprunteur et un futur prêteur. L’acheteur de FRA peut être considéré
comme un futur emprunteur qui veut se prémunir contre une hausse des taux et se garantissant
un taux d’emprunt. A l’inverse, le vendeur de FRA peut être considéré comme un futur
prêteur qui souhaite garantir un taux de placement futur pour se couvrir conte une baisse du
taux d’intérêt.
1-1-1- Les éléments d’un contrat FRA :
Un contrat FRA comprend toujours les éléments suivants :
1) L’identification des deux parties et leurs positions respectives acheteur ou vendeur ;
2) La devise dans laquelle se traite le FRA ;
3) Le montant rationnel sur lequel est calculé l’indemnité ;
4) Le taux garanti qui est en théorie le taux à terme implicite que l’on peut obtenir par la
technique décrite au chapitre 2 ;
5) Les taux de référence qui est un taux variable observé sur le marché. Ce taux
rapproché du taux garanti il permet de calculer le différentiel d’intérêt objet du
contrat ;
6) La date contractuelle qui est la date de signature du contrat (0) ;
7) La date de début de garantie (t) dite aussi date de valeur à laquelle sera versée
l’indemnité .la période [0, t] est appelée période d’attente.
8) La période d’engagement ou de garantie qui est la durée qui sépare la date de valeur t
de la date d’échéance du contrat T.
1-1-2- Le déroulement d’une opération de FRA :

Supposons le cas d’un acheteur 114 de FRA (emprunteur futur) d’un montant nominal M sur
une période T – t qui souhaite fixer son coût d’emprunt dés aujourd’hui et se couvrir ainsi
contre la hausse du taux d’intérêt.
0 t Date de valeur T Date d’échéance

114
Même raisonnement peut être effectué pour un vendeur de FRA.
Durée d’engagement
Aujourd’hui (date 0), l’opérateur achète un contrat FRA auprès d’une banque et signe un
contrat dont sera mentionné : le taux de référence (tm) 115 , le taux garanti (tg), la date de
valeur et l’échéance du contrat.
A la date de début de garantie t, les deux parties contractuelles comparent le taux garanti et le
taux de référence. Trois cas sont alors possibles :
• Si le taux de référence observé sur le marché est supérieur au taux garanti, le
vendeur verse à l’acheteur une indemnité relative au différentiel d’intérêt et il
emprunte au taux du marché ;
• Si le taux de référence observé sur le marché est inférieur au taux garanti, le
vendeur reçoit de l’acheteur une indemnité ;
• Enfin, si le taux de référence observé sur le marché est égal au taux garanti,
aucune indemnité ne sera versée ;
Le tableau ci-dessous résume l’échange des différentiels d’intérêt entre les deux contreparties
du FRA :
Acheteur de FRA (emprunteur) Vendeur de FRA (prêteur)
Hausse des taux de Il reçoit le différentiel d’intérêt Il verse le différentiel d’intérêt à

marché du vendeur. l’acheteur.
Baisse des taux de Il verse le différentiel d’intérêt Il reçoit le différentiel d’intérêt à
marché au vendeur. l’acheteur.
On remarque que dans les 3 cas, le vendeur de FRA emprunte au taux de marché mais le coût
de l’opération est toujours fixe. En effet, la perception ou le paiement du différentiel de taux
transforme le caractère variable de taux de l’opération à un taux fixe. On a toujours :
tm + (tg - tm) = tg (taux garanti fixe)

Ainsi, grâce au contrat FRA, l’opérateur a pu fixer dès aujourd’hui, le taux de son emprunt
qu’il effectuera dans t et ce quelle que soit l’évolution du taux d’intérêt. Cependant, ce type
115
Le taux de référence est généralement le taux de marché à terme de la période T-t dans t. Un contrat de a mois
dans b mois se réfère à une opération de durée a mois qui commence dans b mois ; il aussi dit un contrat de a
mois contre b+ a mois ;
de contrat ne permet aux opérateurs de tirer profit d’une évolution favorable du taux d’intérêt.
En cas de baisse du taux, l’emprunteur s’endettera au taux garanti et en cas de hausse le
prêteur placera aussi au taux garanti.
Il est à signaler que l’indemnité « I » est versée à la date de valeur et est égale au différentiel
de flux d’intérêt actualisé sur la période d’engagement avec un taux précompté. Son montant
est donné par la formule :
M (tm − tg ) × n 116
I = Avec n le nombre de jour exact de la période
36000 + tm × n
d’engagement.
1-1-3- Un exemple d’un contrat FRA :

Supposons qu’aujourd’hui 22/07/03, la banque A ait acheté 117 un FRA 3 mois dans 3 mois
garantissant son prochain emprunt au comptant de 1 500 000 DZD au taux TMP qui sera
effectué le 23/10/03 et qui aura pour échéance le 25/01/04.
Le taux garanti est de 4,25 %. En contractant cet achat FRA, la banque A est certaine qu’en
date du 23/10/03, et empruntera le 1 500 000 DZD au taux garanti de 4,25%.
A la date de valeur, deux cas peuvent se présenter :
Cas 1 : TMP > taux garanti (4,50 % > 4,25 %)

La banque reçoit du vendeur l’indemnité I :
I =
(4 ,50 % − 4 , 25 % ) × 1 500 000 × 91
= 937 , 26 DZD
360 + 4 ,50 % × 91
Cas 2 : TMP < taux garanti (4,10% <4,25%)

La banque verse au vendeur l’indemnité I’
( 4 ,10 % − 4 , 25 % ) × 1 500 000 × 91

I' = = 562 , 92 DZD
360 + 4 ,10 % × 91
On remarque qu’en cas d’une anticipation erronée, malgré l’opportunité du taux (TMP < taux
garanti) auquel elle peut emprunter, la banque prend l’indemnité qu’elle verse au vendeur,
ainsi le coût réel de l’opération physique sera de 4,25% (taux garanti).
En cas de changement d’anticipation, la banque subit un risque de taux et pour se couvrir, elle
peut retourner la même opération sur le marché et conclut un contrat FRA avec une autre
banque B pour la même période d’engagement.
M (tg − tm ) × n
I =
116
Cette formule est équivalente à 36000 + tm n il faut juste bien interpréter
le signe pour un
vendeur ou un acheteur de FRA.
117
On suppose qu’elle anticipe une hausse des taux de marché (TMP à terme).
Dans ce cas, la banque A se porte vendeuse et le taux garanti par la banque B est de 4,35%.
Pour ce deuxième contrat, deux cas aussi peuvent se présenter :
Cas 1 : TMP > taux garanti (4,60 % > 4,35 %)
La banque A paie à la banque B une indemnité I :
I =
(4 , 60 % − 4 , 35 % ) × 1 500 000 × 91 = 937,26 DZD
360 + 4 , 60 % × 91
La banque A reçoit du vendeur une indemnité I* :

I* =
(4 , 60 % − 4 , 25 % ) × 1 500 000 × 91
= 1 311,8 DZD
360 + 4 , 60 % × 91
Gain = 374
Cas 2 : taux garanti 1<TMP<taux garanti 2 (4,25%<4,28%<4,35%)
La banque A reçoit de la banque B une indemnité I :
I =
(4 , 28 % − 4 , 35 % ) × 1 500 000 × 91
= − 262,54 DZD
360 + 4 , 28 % × 91
La banque A reçoit du client une indemnité I :

I * =
(4 , 28 % − 4 , 25 % ) × 1 500 000 × 91
= 1 12,44 DZD
360 + 4 , 28 % × 91
Gain = 375.
Cas 3 : TMP < taux garanti (4,10% < 4,25%)
La banque verse au vendeur une indemnité :
I =
(4 , 25 % − 4 ,10 % ) × 1 500 000 × 91
= 5 62,90 DZD
La banque A de la+ banque
reçoit360 4 ,10 % ×B91une indemnité I :
I * =
(4 , 35 % − 4 ,10 % ) × 1 500 000 × 91
= 9 38,19 DZD
360 + 4 ,10 % × 91
Gain = 375
Nous remarquons que la banque réalise un gain quelque soit les situations, à condition de
pouvoir vendre un FRA avec un taux de garanti supérieur à celui du FRA initial même dans le
cas de changement d’anticipation.
1-2- Le contrat terme/terme ou forward-forward :
Un contrat terme/terme consiste à emprunter à une banque un certain montant jusqu’à une
échéance donnée et à prêter simultanément à la banque le même montant mais sur une autre
échéance. Selon que l’échéance de l’emprunt est antérieure ou postérieure à celle du prêt, une
opération terme/terme permet ainsi de garantir un taux d’un placement ou d’un emprunt futur.
En effet, si l’entreprise veut se garantir un taux de placement à taux fixe pour trois mois dans
trois mois, elle placera sur six mois et empruntera sur trois mois ; si elle désire fixer un coût
d’emprunt pour trois mois dans trois mois, elle empruntera sur six mois et prêtera sur trois
mois. Ainsi le taux de placement ou d’emprunt sera implicitement défini comme le taux à
terme d’un prêt ou d’un emprunt de trois mois dans trois mois.
Le forward-forward est caractérisé des avantages et inconvénients des instruments négociés

de gré à gré. Il présente une grande souplesse quant à la fixation des dates de début et de fin
de la phase d’emprunt ou de prêt à terme et de la détermination du montant. Aussi, la gestion
administrative est simple (pas d’appel de marge ni de dépôt de garantie).
En revanche, l’opérateur qui souhaite se prémunir contre le risque de taux échange son risque
avec le risque de défaut. De plus cette opération est comptabilisée dans le bilan de l’entreprise
et de la banque comme un prêt et un emprunt. Elle modifie par conséquent les ratios
prudentiels.
Le taux forward-forward à n2 dans n1 (qui peut aller jusqu’à un an dans un an (n2 + n1 ≤ 2))
est donné par la formule :
⎡ i 2 (n 2 + n1 ) ⎤
⎢1 + 360 ⎥ 360
if = ⎢ − 1⎥ ×
i n n2
⎢ 1+ 1 1 ⎥
⎣ 360 ⎦
Avec : n1 nombre de jours séparant la date de mise en place du contrat de la date de
l’emprunt (ou du prêt effectif).
n2 durée en jours de l’emprunt ou prêt.
i1 taux d’intérêt pour la période (t0 - t1).
i2 taux d’intérêt pour la période (t1 –t2)
i1
1-2-1- Exemple : forward trois mois dans trois t1 mois if t2

t0
À la date t0, une banque A souhaite emprunter à une date future (trois mois) t1 un montant de
100 000 $ quelle rembourse trois mois plus tard t2.
I2
Comme elle craint une hausse du taux, A désire fixer dès à présent (t0) le taux auquel elle
emprunte à t1.
Cette banque s’adresse à une banque B qui lui fixera le taux d’emprunt à terme en fonction
des informations citées ci-dessus.
A t0 les taux de marchés sont :
i1 = 10%
i2 = 10,2%
⎡ 0 . 102 (90 + 91 ) ⎤
⎢1 + 360 ⎥ 360
if = ⎢ − 1⎥ × = 0 . 1015
⎢ 0.1 × 90 ⎥ 91
1+
⎣⎢ 360 ⎦⎥
1-3- les swaps de taux :

Le swaps est un contrat aux termes duquel deux parties contractantes s’engagent à échanger
deux échéanciers de flux financiers liés à leur endettement respectif de même nominal et dans
la même devise mais sur des références de taux différentes .Le montant nominal d’un swap ne
consiste qu’une base pour le calcul des intérêts.
Le swap de taux est principalement utilisé pour transformer une position à taux fixe en
position à taux variables et vice versa, ou bien échanger deux position à taux variable reposant
sur des références différentes. Ainsi on dissocie deux types de swap :
* swap taux fixe taux variable : dans ce type de swap l’une des contreparties paie des
intérêts sur la base d’un taux fixe , alors que l’autre paie de intérêts sur la base d’un taux
variable. Ici la partie qui paie le taux fixe est dite emprunteur de swap et l’autre acheteur de
swap et vice versa.
* swap taux variable taux variable ou basis swap : ce sont des swap de taux dans lesquels
les deux parties paient des intérêts sur la base de taux variables mais de référence différentes.
Nous ne développerons ici que le swap taux fixe taux variable, le principe étant le même pour
ce qui est du basis swap.
1-3-1- les éléments d’un contrat de swap :
Le contrat de swap de taux doit comporter certaines clauses nécessaires pour éviter les
conflits entre les deux parties contractantes, à savoir :
• L’identification des deux contreparties dans le contrat ainsi que le sens sur le
taux fixe pour déterminer le prêteur ou l’emprunteur des taux fixes.
• Le montant nominal du swap ce qui représente l’assiette de calcul des intérêts.
• Le taux fixe et le taux variable : la valeur du taux fixe et du taux de référence
pour déterminer les intérêts de branches variables.
• Date de valeur : c’est la date d’entrée en vigueur des contrats swaps.
• Date d’échéance : c’est la date de fin ou d’extinction de l’opération de swap .
• Le mode de règlement (journalier, mensuel ….) et la base de calcul es jours ou
mois.
• Le calcul juridique définissant les droits et obligation des signataires en cas de
rupture des contrats avant échéance.
Les opérations de swap de taux se justifient d’abord par les économies relatives qu’elles font
réaliser à leur utilisateur. En effet, selon que les opérateurs anticipent une baisse ou une
hausse des taux d’intérêts, ils peuvent changer les conditions de leur placement ou emprunt,
en contractant des swaps pour tirer profits de ces évolutions de taux.
Ainsi, le swap constitue un excellent instrument de gestion de leur exposition au risque de
taux.
1-3-3- principes de fonctionnement d’un swap taux fixe - taux variable :
Le contrat d’un swap TE - TV prévoit qu’une partie paie des intérêts sur la base d’un taux fixe
à l’autre partie et reçoit en retour des intérêts sur la base d’un taux de variable. Par
convention, l’acheteur de swap paie le taux fixe et reçoit le taux variable (emprunteur en
position longue et le prêteur en position courte).
Nous établissons d’abord les conditions de marché qui peuvent justifier sous apparition et
illustration au travers d’un exemple.
• les conditions d’apparition :
Considérons deus entités A et B et supposons que A est moins risqué que B.
Conformément à la pratique des marchés financiers. A emprunte à taux fixe et B à taux

variable. Néanmoins, A souhaiterait passer en taux variable (elle anticipe une baisse de taux)
et B fixe (fixer le coût de l’emprunt principal si elle anticipe une hausse de taux). La solution
est un swap qui consisterais en ce que A paie un taux variable à B et B un taux fixe à A.
Soient TF et TV des taux de référence, fixe et variable de marché. H et h sont des marges
propres aux intervenants respectivement sur le taux fixe et le taux variable.
Les coûts d’endettement pour A et B sont donc :
A/B A B
Long terme TF+HA TF+HB
Court terme TV+hA TV+HB
En général HB-HA est supérieur à hB-hB (le risque sur les opérations de long terme est pus
grand que sur les opérations de court terme).
Notons Δ la marge de swap.
La taux fixe payé par B à A est TF + Δ . Pour que A s’engage dans le contrat de swap, il faut
que son coût d’emprunt swappé soit inférieur à ce qu’il paie en intervenant directement sur le
marché.
Alors A s’endette à TF+HA et dans le cadre du swap il reçoit TF+ Δ et paie TV. Ce coût doit
être inférieur au taux variable auquel il peut prendre, il vient :
TV + (TF + H A ) - ( TF + Δ ) < TV + h A ⇒ H A - h A < Δ
De même B ne s’engage que si :

(TV + H B ) + ( TF + Δ ) - TV < TF + H B ⇒ H B − hB > Δ
La condition d’existence d’un swap se résume par la double inégalité :

HA -hA < Δ < HB -hB
Un swap n’est donc possible que si la différence entre les taux fixes est supérieure à la
différence entre les taux variables.
HA -HB > hA -hB
1-3-2- Exemple d’une opération de swap adossé à un emprunt :

Considérons deux banques A et B, chacune souhaite emprunter 10 000 000 euros sur cinq ans.
Les conditions de marché sont :
Taux fixe (plus prime) Taux variable
Banque A 5% Euribor + 0,3%
Banque B 6,2% Euribor + 1%
Le taux fixe sur le marché est de 4.5 %
La condition d’apparition de swap est respectée car 1,7% - 0,5% > 1% - 0,3%
Il sera réalisé si 0,5% - 0,3% < Δ < 1,7% - 1%. Soit 0,2% < Δ < 0,7%.
En retenant Δ = 0,5%, le contrat swap peut se construire ainsi :
• A vendeur de swap, accepte de verser à B des intérêts calculés au taux Euribor.
• B acheteur du swap, accepte de verser à A les flux d’intérêts au taux de 5%.
Chaque entreprise va emprunter sur le marché où elle détient son avantage comparatif puis
conclure un accord d’échange des flux d’intérêts.
Emprunter à 5%. 5% Emprunter à Euribor + 1%.
A B
Euribor.
Le récapitulatif des flux est :
A B
Taux d’emprunt. - 5%. - (Euribor + 1%).
Jambe variable. - Euribor. + Euribor.
Jambe fixe. + 5%. - 5%.
Total Euribor - 6%
Après cette opération de swap, B se trouve en situation d’emprunt à taux fixe à 6% au lieu de
6,2%, A emprunte à Euribor au lieu de Euribor + 0,3%. ( A a gagné 0,3% et B 0,2%).
1-3-4- Utilisation des swaps :
Les swaps de taux ont de nombreuses applications pour les banques, les grandes
entreprises...etc. Les principales sont :
• restructuration d’un placement ;
• restructuration d’un emprunt ;
• amélioration des conditions d’emprunt ;
• La création de liquidation ;
a) Restructuration d’un placement :
Dans la mesure ou il est complètement dissociée de l’opération physique, le swap permet de
gérer avec souplesse un prêt déjà existant. Ainsi, une banque en situation de prêteur qui
souhaite se prémunir contre une baisse des taux, si elle prête à taux variable peut répliquer son
prêt à taux fixe.
Aussi, si elle veut profiter d’une montée des taux lorsque elle prête à taux fixe , elle troque le
taux fixe contre un taux variable.
Exemple :
Supposons qu’une banque ait placé 50 000 000 de Euros en CD 118 pour une durée de 5 ans à
un taux variable de TAM + 1%.
Anticipant une baisse des taux, cette banque effectue un swap de taux en payant des intérêts à
taux variable (TAM+2%) et recevant des intérêts à taux fixe 10% pour se couvrir contre la
baisse des rendement de son actif.
Cette situation est illustrée par le schéma suivant :
TAM+2 %. TAM+1%
Contrepartie Banque
Taux fixe 10%
Ainsi, la banque a garanti un taux de rendement fixe de 9% de sont actif.

Supposons que la banque s’est trompée dans ses anticipations. Le taux au lieu de baisser, il
monte. La banque pourra contracter un swap inverse pour atténuer l’effet de cette hausse.
Dans ce cas, la banque effectue un swap de taux payeur d’un taux fixe de 11% et receveur
d’un taux variable TAM +1,5%.
Le schéma global de cette opération serait :
TAM + 2 %
Contrepartie 1 Placement en CD à
10 %
TAM + 1 %
11 % Banque
Contrepartie 2
TAM + 1.5 %
Le taux de placement est indexé sur le taux variable de TAM - 0,5%. On remarque que la
banque perd globalement une marge de 0,5% qui représente le coût de la mauvaise
anticipation.
b) Restructuration d’un emprunt :
De même, la banque peut modifier ces conditions d’emprunt en négociant des contrats de
swap taux fixe / taux variable et transformer ainsi son emprunt à taux fixe, si elle anticipe une
baisse des taux, en un emprunt à taux variable et l’inverse si elle anticipe une hausse des taux.
Exemple :
Supposons que la banque ait emprunté à un taux fixe de 10%, pour une période déterminée ;
anticipant une baisse des taux d’intérêts, elle souhaite modifier la nature de son emprunt afin
de profiter de cette baisse.
Elle conclut donc un swap avec une contrepartie en s’engageant à payer un intérêt variable
indexé sur le TMO (soit TMO contre un intérêt calculé sur la base d’un taux d’intérêt fixe de
9%).
Cette situation est illustrée par le schéma suivant :
118
Certificats de dépôts.
Contrepartie TMO 10% endettement initial

Banque
9%
Ainsi, après l’opération de swap, le coût d’emprunt sera de : -10% - TMO + 9% = - (TMO + 1%)
La banque pourra ainsi profiter d’une baisse de taux si le TMO passe au dessous de 9%.
Supposons maintenant que les taux sur le marché ont baissé pour atteindre 7,5% et que la
banque estime que le taux de 7,5% est un plancher et que les taux vont tôt ou tard progresser.
A cet égard et pour se couvrir contre une hausse de taux, la banque conclut un autre swap
inverse au précédent en payant un taux fixe de 8% contre un taux variable TMO+1%.
La situation globale se présente telle que schématisé ci-dessous :

TMO
Contrepartie 1 Emprunt initial à

9%
10 %
8 % Banque
Contrepartie 2
TMO + 1 %
Le coût d’emprunt après cette deuxième opération de swap devient de 8% 119 .

Ainsi grâce à ce montage et à une bonne anticipation de l’évolution des taux, la banque a pu
réduire le coût de son endettement de 10% à 8%.
NB : Bien que la banque ait fixé son coût d’endettement, elle ne s’est garantie un
refinancement sur la période. En effet, il est possible qu’au bout d’un certain temps, le
prêteur (sauf dans le cas d’un emprunt obligataire) décide de ne plus prêter à la banque.
Dans ce cas, le swap ne lui sera d’aucune utilité. Le swap couvre donc le risque de taux mais
ne fournit pas le cash nécessaire.
En fait, les opérations de swap sont souvent utilisées par des entreprises qui ont un accès
difficile au marché de taux fixe à cause de la qualité de leur signature due à leur faible surface
financière ou absence de rating. Même s’elles ont accès les primes de risque qu’on leur
impose pour les emprunts à taux fixe, sont en général plus importantes que dans les cas des
opérations à taux variable.
Elles se financent donc par des emprunts renouvelables sur une base de taux variable et
effectuera ensuite des swaps de taux fixe - taux variable, s’ils souhaitent bloquer le coût de
leur endettement. Ainsi cet instrument constitue un véritable outil de gestion du risque de taux
d’intérêt adapté à toutes les situations.
c) Création de liquidité :
119
9%-TMO - 10%-8%+TMO+1%=-8%.
Toutes les banques doivent justifier en permanence d’un coefficient réglementaire de liquidité
à court terme pour être en mesure de rembourser les déposants à tout moment. Or les banques
ont tendance à prêter sur le long et moyen terme et à emprunter à court terme. Par ces
opérations, les banques voient leur coefficient de liquidité se détériorer.
Pour rehausser ce coefficient, les banques ont souvent recours au marché des swaps.
La création de liquidité se fait en empruntant des liquidités à taux fixe sur une période
supérieure à un mois, et en swapant le taux fixe en taux variable indexé sur des maturités très
courtes (index quotidien). Ces liquidités peuvent alors être placées sur le marché au jour le
jour.
On remarque que le risque de taux sur cette opération est globalement nul et du point de vue
réglementaire, la banque aura amélioré son coefficient de liquidité.
Si le swap permet de transformer la nature d’une position, il n’élimine pas totalement le
risque car l’opération implique un risque de contrepartie qui résulte du fait que la relation peut
se révéler défaillante lors de l’exécution du contrat. Le swap peut impliquer aussi un risque
d’échéance. En effet, en changeant la nature d’un prêt ou d’un emprunt, on ne fait que
remplacer un risque de taux avec un autre.
Nous allons examiner plus tard l’intérêt des swaps dans la gestion de bilan et nous montrerons
qu’ils peuvent réduire systématiquement le risque de taux.
2- Les contrats à terme conditionnels (options) :
A la différence d’une opération à terme ferme, un contrat à terme conditionnel dit aussi
option , permet de fixer le jour de sa conclusion les conditions d’un échange qui pourra
s ‘effectuer ou non à une date ultérieure. La décision de réaliser cet échange appartient à
l’acheteur, qui paie une prime pour disposer de ce droit. Ainsi une option peut être définie
comme : « un contrat qui confère à son acheteur le droit d’acheter ou de vendre un sous –
jacent à un prix défini à l’avance ; dit prix d’exercice à une date fixée appelée échéance » 120 .
Il existe deux grands types d’options, celles qui confèrent le droit d’acheter le sous-jacent qui
sont des options d’achat appelées aussi Call et celles qui confèrent le droit de vendre le sous-
jacent qui sont des options de vente ou Put.
Lorsque le droit ne peut être exercé qu’à l’échéance, on parle d’options européennes. Si
l’option peut être lancée à n’importe quel moment jusqu’à la date d’expiration du contrat, on
parle d’option américaine 121 .
Selon l’anticipation et le profil de risque du gestionnaire, on distingue entre quatre situations
élémentaires représentatives de quatre profils de risque différents.
1) Achat d’un call :
L’opérateur acquiert le droit d’acheter le support à échéance au prix d’exercice K moyennant
le paiement immédiat d’une prime.
Gain
120
D. MARTEAU, gestion de risques sur opérations de marché, édition ESKA, Paris 1997.
121
Cette distinction entre option américaine et européenne n’a aucun rapport avec leur localisation géographique,
il est possible de négocier des options américaines en Europe et viceKversa. Dans ce qui suit, on ne suppose que
des options européennes sauf stipulation contraire. S
Perte
2) Vente d’un Call :

C’est la position contraire à la position précédente. Ici, le vendeur de call s’engage, si l’option
est exercée, à livrer le support au prix K.
Gain
K
S
Perte
3) Achat d’une option de vente Put :

L’opérateur acquiert le droit de vendre le support au prix K à échéance moyennant le
versement d’une prime.
Gain
K
S
Perte
4) Vente d’une option de vente Put :

Le vendeur s’engage à acheter le support au prix K si l’option est exercée.
Gain
K
S
Perte
Ainsi l’achat d’un call peut être considéré comme un pari à la hausse du support 122 , assuré
contre la baisse, à condition d’accepter une perte d’un montant maximal égal à la prime
versée. De la même manière, l’achat d’un Put peut se concevoir comme un pari à la baisse du
sous-jacent assuré contre la hausse à condition d’accepter de perdre la prime versée.
122
Le support dans notre cas est le taux d’intérêt ou un contrat sur taux.
Le support ou le sous-jacent de l’option peut être de nature très diverse : une action, une
obligation, un indice boursier ou encore un taux d’intérêts pour ne citer que ces quelques
supports financiers. Les options sur taux peuvent sur des actifs sensibles au taux d’intérêts,
par exemple des prêts, des emprunts, des contrats à terme sur taux ou encore des swaps.
Dans son principe, une option sur taux d’intérêt ne diffère pas des options sur actifs
financiers.
Une option sur taux d’intérêt peut être définie comme « un contrat qui permet à l’acheteur
d’emprunter (ou de prêter) à son gré, à une échéance donnée, pour une durée déterminée et un
intérêt fixé dès la conclusion du contrat, une certaine somme, moyennant le règlement
immédiat au vendeur de l’option une prime dont le montant est librement négociée par les
deux contractants » 123 .
A échéance, l’acheteur de l’option peut exercer son contrat ou renoncer à l’opération. La
couverture du risque de taux est ainsi assurée en cas d’évolution défavorable des taux
d’intérêt. L’option agit comme une assurance contre le risque de perdre sans écarter toute
éventualité de gain. Sur le marché de gré à gré, on trouve différents types d’options sur taux,
les plus élémentaire sont :
1- Les options d’emprunt et de placement :
Les options d’emprunt ou de prêt sont des produits dérivés proposés par des institutions
financières. Elles permettent de couvrir le risque de taux d’un emprunt ou d’un placement
futur.
L’opération physique à couvrir et l’option sont négociées auprès de la même banque, on parle
d’option directe sur taux.
Nous analysons successivement l’option d’emprunt et l’option de placement.
1-1- l’option du taux emprunteur : lorsque une entreprise devant emprunter dans le futur,
souhaite se prémunir contre une hausse des taux, elle peut acheter une option d’emprunt
portant sur un montant, une date d’exercice et une durée donnée .
Si l’échéance de l’option, le taux de marché, choisi comme référence et correspondant à la
durée d’emprunt est supérieur au taux d’exercice de l’option l’entreprise exerce son droit
d’emprunt. Le coût global de l’opération est égal au taux garanti majoré de la prime. Si au
contraire, le taux de marché est inférieur au taux garanti, l’entreprise n’exerce pas son droit et
emprunte aux conditions de marché, le coût total de l’emprunt est égal, dans ce cas, au taux de
marché plus la prime.
Cette option peut être analysée comme un contrat donnant droit à son détenteur d’émettre à
échéance d’un titre de créance à un prix convenu d’avance. Il s’agit donc d’une option de
vente appelée également « Put »
Taux
Couvert
123
D. MARTEAU, OP. Cit. Page 129.
2- L’option de prêt :
Dans ce cas, l’acheteur détient le droit de prêter au taux d’exercice K, un montant déterminée
sur une durée donnée à la date d’échéance de l’option. Lorsque une entreprise souhaite se
garantir un taux futur de placement, il lui suffit d’acheter une option de prêt. L’exercice de
cette option dépend des conditions de placement en vigueur à l’échéance de l’option.
Si le taux de marché est inférieur au taux d’exercice assuré par l’option, l’entreprise exerce
son droit, le rendement, du placement correspond au taux d’exercice de l’option minorée de la
prime. Si, au contraire, le taux de marché est supérieur au taux d’exercice de l’option,
l’entrepris abandonne son droit et place son argent sur le marché, le rendement réalisé étant le
taux de marché diminué de la prime.
Cette option peut être analysée comme un contrat donnant à son détenteur le droit d’acheter à
sa banque un titre de placement à taux fixe, à un prix convenu d’avance, il s’agit donc
d’option d’achat également appelé « Call ».
Taux
couvert
Taux (sous-jacent)
C K -C K
Les options sur taux peuvent être rapprochées des opérations forward- forward, dans la
mesure où l’établissement financier, contrepartie de l’option de taux, est également engagé
dans l’opération d’emprunt ou de placement sous-jacent.
3- Les options sur FRA :

Une option sur FRA dite aussi sur différentiel de taux est un instrument permettant la garantie
d’un taux maximum (Call sur FRA) ou minimum (Put sur FRA) sur une courte période.
Comme le contrat FRA, une option sur FRA peut être négociée avec une banque distincte de
celle, qui plus tard, réalisera l’opération physique du prêt ou de l’emprunt. Le dénouement de
l’opération se traduit, en cas d’exercice, par le règlement par la banque au bénéficiaire du
contrat, du montant des intérêts résultants de la différence entre le taux garanti et le taux de
référence en vigueur à l’échéance de l’option. Cette option n’engage donc pas de capital et
elle ne donne pas droit à un prêt ou à un emprunt.
Une option sur FRA portant sur un emprunt futur procure le droit à son acheteur de se faire
verser, par le vendeur de l’option, le différentiel de l’intérêt entre le taux de marché
correspondant à l’emprunt et le taux garanti par l’option.
Une option sur FRA relative à un placement futur quant à elle donne le droit à son acheteur,
de se faire verser par le vendeur de l’option, le différentiel d’intérêt entre le taux de marché
d’un placement et le taux garanti de l’option.
Les options sur FRA, comme les option sur prêts ou emprunts, ne concernent que des
opérations de courte durée. Pour couvrir le risque de taux sur des périodes plus longues, les
banques proposent des options sur différence de taux d’un type particulier puisque elles se
présentent sous forme de séries d’options sur taux court de maturités respectives croissantes,
elles sont des options multiples d’emprunt ou de prêt.
4- Les options multiples d’emprunt ou de prêt :

Les options multiples d’emprunt sont plus connues sous le nom de « Cap » ou options à taux
plafond, celle de prêt sous le terme de « Floor » ou option à taux plancher. La combinaison
des deux constitue un « Collar » ou un tunnel.
3-1- Le cap :
Le cap est un contrat conditionnel donnant à son acheteur le droit d’emprunter à un taux
d’intérêt plafond préalablement fixé sur un certain nombre de périodes moyennant le
paiement d’une prime. Ce contrat permet ainsi à une entreprise de fixer le coût maximum
d’un emprunt à taux variable à moyen ou à long terme.
L’exercice du cap est automatique, dés lors que le taux variable observable pour chaque
période de référence successive est supérieur au taux d’exercice du cap. A chaque exercice de
l ‘option, la banque verse au bénéficiaire du contrat le différentiel d’intérêt constaté. Un cap
apparaît ainsi comme une série d’options sur différence de taux permettant de garantir période
par période un taux maximum d’emprunt.
3-2- le floor :
Le floor est un contrat conditionnel donnant le droit à son acheteur de placer à un taux
d’intérêt plancher préalablement fixé sur un certain nombre de périodes moyennant la
paiement d’une prime.
Le vendeur garantit ainsi à l’acheteur un taux de placement minimum, et l’acheteur reçoit à
l’issue de chacune des périodes de références successives le différentiel d’intérêt dés lors que
le taux variable de référence est inférieur au taux d’exercice.
3-3- Les Collars :

Un Collar emprunteur résulte de l’achat d’un cap et de la vente simultanée d’un floor à la
banque vendeur du cap.
L’encaissement de la prime du floor diminue le coût du cap et donc le prix de la garantie d’un
taux plafond. Cependant, la vente du floor a pour conséquence de fixer un coût minimum de
l’opération d’emprunt, dès lors l’emprunteur ne peut profiter complètement de la baisse des
taux référence. Au total cette combinaison permet d’assurer une fourchette de taux.
De l’autre côté, un Collar prêteur résulte de l’achat d’un floor et de la vente d’un cap. Cette
combinaison permet de manière symétrique au Collar emprunteur de restreindre les variations
du rendement d’un placement à taux variable dans un tunnel de taux.
4- Les options de swaps ou swaptions :

L’une des limites de swaps résulte de son caractère ferme, qui le rend inadapté pour couvrir
un risque futur et aléatoire. En réponse à cette limite, les options de swap, ont été introduites
dans la pratique des marchés financiers. Une option de swap est un contrat qui confère à son
détenteur le droit de contracter un contrat swap de taux d’intérêt avec le vendeur de l’option,
pour un montant et avec un taux fixe déterminé à l’avance.
Ici encore, on distingue entre deux types d’options. La première donne le droit d’emprunter le
swap c’est à dire le droit de payer le taux fixe. La seconde donne le droit de prêter le taux fixe
c’est à dire de le recevoir.
L’option de swap d’intérêts introduit ainsi un caractère conditionnel dans la technique
d’échange d’intérêt, donnant d’avantage de souplesse aux opérations de couverture du risque
de taux qu’elle permet de réaliser.
B- Les contrats à terme négociés sur un marché organisé :
Les produits dérivés traités sur le marché de gré à gré offrent une grande souplesse dans la
mesure où ils répondent parfaitement aux besoins des utilisateurs mais ils présentent aussi
deux inconvénients majeurs. D’une part, ils ne peuvent être renégociés facilement et d’autre
part, construits sur la base d’une confiance réciproque, ils n’éliminent pas le risque de
contrepartie.
Contrairement aux instruments négociés sur le marché de gré à gré dont les modalités sont
librement déterminées, ceux négociés sur les marchés réglementés sont standardisés en
montant, échéance et prix d’exercice. Cette contrainte est toutefois nécessaire pour faciliter
leur négociation.
La plupart des grandes places financières disposent d’un marché organisé des instruments
financiers à terme. Ainsi, on trouve le MATIF en France, le Chicago Board of Trade et le
Chicago Mercantile Exchange aux USA et l’EUREX 124 en Allemagne et en Suisse.
Les marchés réglementés ou marchés de futures, à la différence des marchés forwards, sont
localisés dans des bourses. De ce fait, ils proposent des spécificités en terme de structure et
d’intervenants. Ils proposent aux investisseurs des transactions sécurisées sur des contrats
standardisés. Ces différentes caractéristiques permettent d’améliorer la liquidité des
instruments négociés.
Le fonctionnement des marchés organisés repose essentiellement sur une société responsable
de marché chargée de la gestion opérationnelle des transactions. Cette société gère les
négociations et garantit l’unicité de prix né de la confrontation de l’offre et de la demande. En
tant que chambre de compensation, elle est aussi chargée de compenser et de garantir la
bonne fin des opérations. Dans ce but, un dépôt de garantie est exigé lors de l’ouverture d’une
position sur un contrat ou une option sur contrat. Quotidiennement, chaque contractant doit
faire face à un appel de marge. Cette marge s’obtient par la différence entre le cours de
compensation du jour et celui de la veille ; les perdants doivent s’acquitter de cette marge
sinon leur position est liquidée, et les gagnants reçoivent cet écart positif.
124
C’est la fusion du marché réglementé allemand DTB et le marché réglementé suisse SOFEXE.
Le marché des futures offre aux opérations économiques une gamme variée et complète
d’instruments permettant une gestion active du risque de taux d’intérêt, cette gamme
comprend des contrats à terme et d’options sur taux d’intérêt d’un horizon allant de 3 mois à
30 ans.
1- Les contrats à terme ferme (futures) :
Comme tout le monde sait, la valeur d’un actif financier à taux fixe varie en sens inverse des
taux, lorsque les taux montent la valeur du titre diminue et inversement en cas de baisse des
taux, sa valeur augmente. L’utilisation des contrats à terme négociés sur les marchés
réglementés est basée sur ce principe. Les cours des contrats montent quand les taux baissent
ou lorsque les opérations anticipent une baisse des taux, et vice versa.
Le prix d’un contrat variant généralement dans le même sens que le sous-jacent, la couverture
d’un portefeuille consiste à prendre à terme une position inverse de celle détenue au comptant.
La variation de la valeur du portefeuille peut alors être compensée par la variation du prix de
contrat.
Tous les grands marchés à terme du monde proposent des contrats à terme sur des instruments
financiers standardisés. Ces contrats portent sur des sous-jacents qui peuvent être des taux
intérêt 125 , des bons de trésor ou des obligations.
Lorsque le support du contrat est un taux, la cotation du contrat donne le taux à terme garanti
contre le taux de marché et à échéance il y a paiement en espèce d’un différentiel d’intérêt.
Dans le cas de futures sur actif financier réel, à échéance l’actif doit être livré par le vendeur à
l’acheteur via la chambre de compensation.
Pour les contrats à terme sur produits de taux à moyen et long terme, le sous-jacent est
souvent remplacé par un notionnel, c’est à dire par un titre fictif présentant des caractéristique
en matière de taux, de nominal et de maturité. Ces contrats, non dénoué, à échéance donne
lieu à la livraison de titres financiers considérés comme équivalents au notionnel après prise
en compte d’un facteur de concordance.
A ce stade, il y a lieu de faire une distinction entre les forwards, contrat à terme négociés sur
les OCT, et futures négociés sur les marchés réglementés.
Un contrat forward est un contrat initié à une date et honoré dans ses termes à une date
ultérieure appelée échéance. Le contrat donne toujours lieu à un échange d’une valeur
aléatoire contre un prix fixe ; le prix fixe est déterminé à l’initiation du contrat, et la valeur
aléatoire à l‘échéance. L’échange aura lieu à l’échéance.
Un contrat future suit la même définition que celle du forward avec ces quelques différences :
Différences d’organisation :
- Le prix du future à tout moment est issu d’une mise aux enchères publique continue,
centralisée et communiquée à tous les participants du marché par l’échange, alors que
celui du forward est issu d’une négociation individuelle.
- Il a des caractéristiques techniques standard imposées par l’échange, alors que celle du
forward, elles sont libres et à la discrétion des contreparties.
125
Dans ce cas, le contrat est assimilé à un FRA standardisé ou Future Rate Agreement.
- Il bénéfice de la garantie de bonne fin de la part de l’échange, organisme fortement

capitalisé, alors que le forward supporte la risque de défaut de paiement des
contreparties.
Différence de forme :
- le future se dénoue progressivement par des échanges financiers opérés chaque jour et
via l’échange (appels de marge), alors que le forward se dénoue en une seule fois à
l’échéance du contrat. Le montant d’un appel de marge est la différence entre le cours
de clôture d’une séance et celui de la veille ou celui de l’opération, lorsqu’il s’agit du
premier appel.
- Le future peut se dénouer définitivement avant échéance par un ultime appel de
marge, alors que le forward doit attendre son échéance (il est annulable mais
moyennant une pénalité dissuasive). Cette faculté est dénommée règlement avant
terme. Autrement doit, les futures de mêmes caractéristiques sont fongibles au cours
de leur vie alors que les forwards ne le sont pas.
Le système des marges quotidiennes combiné au dépôt de garantie caractérise les marchés de
futures. Il permet en pratique d’éliminer le risque de défaillance de la partie pendante.
2- Les options sur contrats à terme :
Les contrats à terme ferme négociés sur les marchés standardisés ont pour principale
caractéristique de couvrir aussi bien des évolutions défavorables des taux que des favorables
empêchant ainsi les opérateurs de profiter de cette dernière opportunité. Ceci a rapidement
conduit les marchés de futures à introduire des options négociables sur les contrats à terme.
Ainsi, le détenteur de l’option a donc la possibilité d’exercer ou non son droit selon que
l’opération est profitable ou pas. Les contrats d’options proposés par les marchés organisés
sont dits négociables dans la mesure ou ils permettent aux investisseurs de sortir du marché en
dénouant leur position initiale par une opération de sens inverse. Cette sortie ne peut être
réalisée que par substitution d’un nouvel acheteur ou d’un nouveau vendeur ; ceci est
aisément réalisable sur les marchés réglementés grâce à la standardisation des contrats et à la
présence d’une chambre de compensation qui s’interpose entre les co-contractants.
Les caractéristiques des options sur contrats à terme sont toutes parfaitement définies par leur
sous-jacent, leur type, leur échéance et leur prix d’exercice.
L’utilisation des options sur contrat est identique à celle que l’on peut faire du contrat sous-
jacent lui même. La gestion administrative est plus simple avec des options puisque, pour
l’acheteur d’une option il n’y a ni dépôt de garantie, ni d’appel de marge, seule la prime est
exigée. Le risque est plus limité pour l’acheteur d’une option que pour celui d’un contrat.
En résumé, le principal avantage d’un marché à terme réglementé réside dans l’absence de
risque de défaut et de la liquidité du marché qui permettent de dénouer ses positions à tout
moment avant l’échéance d’un contrat. En revanche, les opérations réalisées sur un tel marché
se traduisent par une charge administrative assez lourde (règlement quotidien des appels de
marges) et s’accompagnent du risque que la couverture ne soit pas parfaite.
Crées au début de cette décennie, les produits dérivés sont une variété d’instruments qui
offrent aux institutions financières un moyen efficace de gestion de leur risque : ils leur
permettent d’isoler puis de transférer le risque de sous-jacent.
Les instruments dérivés sont donc devenus des acteurs incontournables de la finance actuelle.
De ce fait, chaque année, une dizaine de nouveaux produits structurés voient le jour, proposés
par les intermédiaires financiers, de gré à gré ou sur un marché reglementé, dont la clientèle
affine ces exigences au fil de temps.
Devant un tel nombre déjà important et en constante croissance, les gestionnaires de bilan
mettent plus de temps à choisir parmi ces produits. La règle fondamentale à respecter en
matière de choix des instruments de couverture contre le risque de taux est d’avoir
parfaitement compris la logique des contrats et d’être en mesure de construire des scénarios
plausibles résultant des stratégies que l’on envisage de développer grâce à leurs
caractéristiques.
Cependant, il faut garder à l’esprit que le principal avantage des opérations réalisées sur un
marché organisé résulte de l’absence du risque de contrepartie s’il utilise les instruments de
gré à gré. Le gestionnaire doit tenir compte de ce risque échangé contre le risque de taux
d’intérêt et il doit être vigilant quant à la qualité de cette contrepartie.
SECTION 3 : LA GESTION EN GAP

L’existence d’une position de taux indique une exposition au risque de taux d’intérêt. Cette
exposition résulte de la relation existante entre la variation de la marge et la variation du taux
ainsi la rentabilité d’une banque dans le gap est positive s’apprécier avec une hausse des taux
et se déprécie avec une baisse de ces derniers et vis versa, plus la valeur du gap est
importante, plus la rentabilité de la banque est affectée par les mouvements des taux.
Une banque soucieuse de réduire son exposition au risque de taux va, dans un premier temps,
tenter de réduire l’assiette du risque par une gestion structurelle de sa position de taux
d’intérêt, de cette première étape résulte une position nette globale, structurellement
irréductible en raison des contraintes du marché ou des équilibres financiers. La banque doit
alors, dans une deuxième étape, mettre en place des techniques de couvertures lui permettant
de se protéger contre la manifestation éventuelle du risque. Cette gestion technique s’opère
essentiellement par l’utilisation des produits divers offerts par les marchés de gré à gré ou les
marchés réglementés.
Malheureusement, ne seront exposés que les instruments les plus utilisés car leur nombre total
n’a de limite que l’imagination des financiers et les moyens dont ils disposent.
Dans ce qui suit on suppose que la banque cherche à se couvrir du risque de taux, c’est à dire
qu’elle veut supprimer toute position de taux et ne cherche aucun gain spéculatif. Ainsi, elle
cherche à immuniser la marge d’intérêt des mouvements du taux.
1- Gestion des gaps 126 :

L’échéancier des gaps (à taux fixe ou indexés) permet de mesurer comme nous l’avons déjà
vu au chapitre précédent, l’exposition de la marge d’intérêt aux risques de taux. La gestion de
la marge consiste donc à gérer les gaps. Dans son utilisation en tant que technique
d’immunisation, celle-ci consiste à annuler période par période tous les gaps ou les gaps qui
présentent un risque imminent sur le résultat courant selon le profil du risque arrêté (limites et
aversion au risque).
Pour ce faire, le gestionnaire peut avoir recourt soit à la recomposition du bilant ou bien aux
instruments dérivés, en prenant des positions inverses à celles qui découlent du bilan.
Cependant, étant donnée l’incertitude sur la mesure des gaps au-delà de quelques années, on
privilégie la protection de la marge d’intérêt pour la période proche au détriment des périodes
éloignées sans toutefois les aggraver.
1-1- La recomposition du bilan :

Les techniques classiques de couverture contre le risque de taux se limitent au choix du
portefeuille et des opérations qui composent le bilan ainsi que leurs horizons. Ce procède
offre à la banque une certaine stabilité du rendement par le jeu des compensations qui
s’opèrent entre les fluctuations des dettes et des emprunts qui le constituent.
La recomposition du bilan consiste à modifier la structure du bilan en intervenant sur le
portefeuille des titres, le portefeuille des crédits, la titrisation ou bien en redéfinissant la
politique commerciale de la banque.
1-1-1- Ajustement du portefeuille :

Un gap négatif sur une période dénonce un excèdent moyen d’emplois à taux fixe sur la
période en question. Par conséquent, une hausse des taux entraîne une dépréciation de la
marge d’intérêt. Etant l’assiette des calculs des coûts à taux variable plus important que celles
des produit à taux variable.
Fixant l’objectif de couverture, le gestionnaire tentera, malgré l’opportunité de gagner si les
taux baissent, de fermer tous les gaps pour immuniser la marge d’intérêt. Autrement dit, il
annulera, période par période toutes les impasses de taux.
Pour ce faire, le gestionnaire doit réaliser un adossement parfait entre les ressources et les
emplois d’une même période. Aussi, peut-il agir sur les postes de l’actif ou du passif ou sur
les deux en même temps.
Dans ce sens que le gestionnaire peut :
¾ Remplacer ses crédits à taux fixe en crédits à taux variable ;
¾ Céder une partie de ses titres à taux fixe pour acquérir des titres à taux variable ;
126
Dans notre raisonnement, on supposera que les gaps à taux fixe, sauf indication contraire. Pour les gaps
indexés, le traitement est identique index par index.
¾ Emprunter ou prêter à taux variable ;

¾ Procéder à une émission obligataire 127 à taux fixe, etc.
Pour le cas des gaps positifs, c’est-à-dire des périodes avec des excédents de ressources à
taux fixe. Le raisonnement est le même et les interventions sont totalement les opposées de
celles-ci.
Lorsque on raisonne en terme de gaps à taux variables ou gaps indexés, on doit tenir compte
des productions nouvelles, emplois et financements nouveaux nécessaires pour combler les
déficits éventuels en liquidité.
En effet, on a montré précédemment qu’une impasse en liquidité non nulle engendrera un
risque de taux. Ainsi, peut-on à travers une politique de financement des déficits réduire ou
annuler carrément les gaps de taux. Les deux solutions limites qui satisferont aux contraintes
de liquidité et de gestion du risque de taux consistent soit à renouveler des financements à
court terme, soit à recourir à des financements long terme.
La solution à court terme consiste à contracter des financements courts de période en période
si on anticipe une baisse de taux car seule la première période est mise en place au taux
courant, les autres étant mises plus tard au fur et à mesure des besoins et les taux futurs sont
incertains. Les tranches sont différées ici pour profiter de taux plus faibles. Mais si cette
anticipation est incorrecte, ces tranches différées risquent de devenir plus coûteuses qu’un
financement immédiat à long terme.
Pour fixer les taux dés aujourd’hui, il est possible de mettre en place des financements longs
tout en évitant des sur-consolidations futures. Ces financements sont adossés parfaitement à
l’actif existant et cela en fixant la durée maximale des nouvelles ressources compte tenu de
l’amortissement de l’actif. « Contracter un financement à long terme avec un amortissement
comparable à celui des emplois. »
Ici, l’adossement est effectué en totalité avec les taux courants. La couverture du risque de
taux avec cette modalité est avantageuse si on anticipe une hausse des taux : « vaut mieux
bloquer les taux et donc la marge dés maintenant. »
Le choix entre ces deux décisions dépend donc des anticipations sur l’évolution des taux
d’intérêt.
1-1-2- Redéfinition de la politique commerciale
La gestion du risque de taux d’intérêt peut s’inscrire dans le définition de la,politique
commerciale globale en prenant des mesures adéquates telles l’adoption des prêts à taux
variable au détriment de ceux à taux fixe. Aussi, en facturant les options implicites aux clients
telles que le remboursement anticipé.
Le développement des prêts à taux variable contribue à l’élimination du risque de taux, mais
leur usage reste limité et l’avantage pour le prêteur se réduit en cas de baisse ; ajoutons à cela,
l’incertitude qui règne sur les intérêts à régler.
Les prêts à taux fixe occupent une fraction significative des encours de crédits immobiliers.
La solution pour limiter les pertes en cas de remboursement par anticipation consiste à
facturer au client la valeur de son option au moment de prêt.
127
Cette technique n’est pas facile à mettre en œuvre et demande un temps assez long.
1-1-3- La titrisation
La titrisation consiste, pour une banque, à se défaire d’un crédit auprès de tiers. Elle permet de
normer certains risques comme par exemple le risque de remboursement par anticipation,le
risque de contrepartie, le risque de taux et le risque de liquidité, en les transférant
partiellement ou totalement, moyennant rémunération aux investisseurs.
Le risque de taux d’intérêt est généré par un adossement imparfait entre les emplois et les
ressources. Tout d’abord, la déconsolidation d’actifs permet aux établissements de crédit de
transférer sur les fonds communs de créances les risques liés à une immobilisation de
créances, risques qui sont a priori supportés par les fonds propres. Dans le même temps,
l’établissement de crédit échappe à la gestion du risque de taux (ceci grâce à la mutualisation
des risques) pour laquelle, il n’existe pas réellement de couverture appropriée, si ce ne sont
que par des techniques qui s’inscrivent en hors bilan (swaps et FRA….)
Dans le cas présent, est substitué une marge aléatoire à une rémunération certaine. Il faut
ensuite, indiquer que le transfert des créances qui se réalise en pleine propriété, fait intervenir
des cédants sélectionnés et les risques transférés sont ainsi limités.
Enfin, la cession totale des actifs soustraits au risque de remboursement anticipé de ces prêts.
Ce transfert comporte un coût : Le prêteur revend le prêt à un taux inférieur à celui consenti
au créancier. Si l’établissement de crédit ne transfère pas la collecte des mensualités en même
temps que le prêt, il conserve le revenu direct associé à la signature du prêt.
Ainsi, le gestionnaire peut à tout moment faire sortir de son bilan ou faire entrer dans son
bilan 128 , des titres représentatifs de créances selon ses anticipations sur l’évolution des taux et
le sens des gaps à annuler. Cette technique peut donc servir d’outil de gestion du risque de
taux de bilan.
La recomposition du bilan est un outil très efficace de gestion du risque de taux. Cependant, il
ne faut pas perdre de vue qu’elle n’est pas une technique qu’on peut généraliser à toutes les
situations. Elle diffère d’un cas à un autre, selon la situation initiale du bilan, la conjoncture
financière dans laquelle se trouve l’établissement et les possibilités dont il dispose pour
réaliser les modifications retenues.
En outre, elle doit se faire sous le respect de la segmentation prudentielles en vigueur
notamment celle relative aux exigences en fonds propres.
Quand cette voie a été épuisée et que le résultat escompté n’est pas atteint, le gestionnaire
peut alors avoir recours aux instrument de hors bilan.
1-2- Utilisation des produits dérivés
Les produits dérivés sont plus au moins adaptés à la gestion de la marge d’intérêt. En effet,
malgré la protection efficace qu’assurent les options contre la variation des taux, leur
intégration dans l’échéancier du bilan pose des problèmes considérables nécessite souvent des
simulations des taux, lourde et coûteuse pour mettre en œuvre.
128
Il y’a lieu de distinguer entre une titrisation américaine et une titrisation française.
Cependant, leur efficacité à couvrir les positions optionnelles est sans doute le seul élément
qui justifie leur utilisation, dans la gestion des gaps.
En outre, certains instruments comme les contrats terme/terme comptabilisés au bilan,
présente l’inconvénient d’exiger une contrepartie en capital. Ses conséquences en terme de
consommation de fonds propres au niveau du ration de solvabilité, sont plus importantes que
celles d’un FRA qui présente par ailleurs les mêmes avantages.
Donc, seuls les swaps et FRA restent les instruments les plus utilisés dans la gestion des gaps
du fait de leur intégration facile dans l’échéancier.
Nous allons, dans ce qui suit, montrer leur utilisation au travers des exemples pour bien
comprendre leur mécanisme.
2-2-1- Les swaps

Le swap est un instrument bien adapté à la gestion des gaps puisqu'il permet de transformer
une position à taux variable en une position à taux fixe et vice versa. Trois types de swaps
peuvent être utilisés, les swaps standard, les swaps à départ différé, et les swaps
amortissables. Les premiers prennent effet immédiatement et sur le même notionnel pendant
sa durée de vie, les seconds agissent à une date future fixée à l'avance, sur la base d'un
notionnel inchangé aussi. Tandis que les derniers, leur montant principal sur lequel portent les
intérêts, varie par étapes au cours de leur durée de vie.
Devant de telles caractéristiques, le gestionnaire doit bien choisir entre ces trois types et
procéder même à leur combinaison pour les adapter à l'échéance du gap (échéance des gaps à
modifier, leur ampleur…).
A titre d'exemple, considérons l'échéancier mensuel des gaps à taux fixe suivant pour lequel
on veut fermer toutes les positions.
Mois Jan. Fév. Mar. Avr. Mai Jui. Juil. Aoû. Sep. Oct. Nov. Déc.
Gap 100 150 -100 0 50 -100 -50 0 200 -150 100 50
L'utilisation d'un swap standard 129 suppose de commencer par annuler le gap du mois de
décembre en contractant un swap prêteur (recevoir des intérêts fixes contre des intérêts
variables) d'une année sur un montant nominal de 50.
Le gap de décembre est annulé et les autres gaps mensuels sont diminués de 50. Les nouveaux
gaps sont :
Mois Jan. Fév. Mar. Avr Mai. Jui. Juil. Aoû. Sep. Oct. Nov. Déc.
Gap 50 100 -150 -50 0 -150 -100 -50 150 -200 50 0
Et pour fermer tous les gaps, il faut répéter l'opération 11 fois en commençant toujours par le
gap le plus éloigné. Cette technique, à première vue déjà, dénonce une lenteur et le coût
129
La date de valeur est immédiate
important que nécessite la mise en place de cette couverture. Cependant, il faut signaler que la
couverture totale n'est pas automatique. Le gestionnaire peut conserver certains gaps ouverts
pour profiter des mouvements des taux selon ses anticipations.
Les swaps à départ déféré permettent d'annuler n'importe quel gap sans modifier les autres. Il
suffit par exemple de fermer le gap de mois de juin (-100) de contracter un swap emprunter
portant sur le montant de 100 pour une durée d'un mois prenant effet après 5 mois. Cet outil
est plus adapté à la gestion spéculative, l'intervention est bien ciblée.
En outre, le swap amortissable peut être utilisé pour fermer des gaps de même de même sens
avec des montants descendants.
Exemple :
Mois 1 2 3 4
Gap -100 100 50 0
Pour fermer les gaps 2 ans et 3 ans, il suffit de faire un swap décalé amortissable (50%) sur 2
ans prenant effet dans un an d'un montant notionnel de 100.
Au total, ces 3 types de swap permettent d'obtenir des résultats différents selon la structure de
l'échéancier des gaps et des conventions sou traitées. Leur combinaison permet de mieux les
adaptée à des situations bien spécifiée. Cependant, pour choisir entre les différentes stratégies
le gestionnaire doit choisir l'opération la moins coûteuse.
2-2-2- Les FRA
Le FRA permet de garantir un taux de placement ou d'emprunt sur une période future donnée.
Il permet donc de modifier les gaps futurs comme l'illustre l'exemple suivant :
Supposons qu'une banque ait un gp à taux fixe positif de 100 à 3 ans. Elle à donc un excèdent
moyen de ressources à taux fixe de 100. Elle est exposée à une baisse des taux. En effet une
telle baisse des taux aurait pour effet de diminuer les produits sur les emplois à taux variable
correspondant à ce gap, sans pour autant modifier ce taux d'intérêt de ses ressources à taux
fixe, sa marge s'en trouverait donc diminuée.
Supposons que ses emplois à taux variable sont indexés sur le TMP et que ses ressources à
taux fixe coûtent 6% dans un an (taux à ferme implicite).
Pour protéger la marge d'intérêt, le gestionnaire doit vendre un FRA dont les caractéristiques
sont les suivantes :
♦ Montant : 100
♦ Taux garanti : 6%
♦ Taux de référence : TMP
♦ Date d'échéance : 1 an
♦ Date de valeur : 1 an.
A l'échéance :
♦ Si le taux de marché (TMP) est inférieur au taux garanti 6% la banque (vendeuse)
reçoit le différentiel d'intérêt calculé dur la base des 100 pour une durée d'un an. En
revanche, le produit des emplois a diminué d'un montant équivalent à cause de la
baisse de TMP.
♦ Si le TMP est supérieur à 6% (taux garanti), la banque (vendeuse) verse à l'acheteur le

différentiel d'intérêt sur la période. Ce coût revient à compenser le gain généré par
l'augmentation des ^produits sur les emplois à taux variable.
Dans le cas des gaps indexés, on se contente d'un seul FRA pour chaque index, dans les autres
cas, il convient de mettre en place plusieurs FRA selon le nombre de taux de référence que
comporte le gap.
2-2-3- Les options de taux

Du fait de son caractère instable, un gap de taux optionnel (qui intègre des options) est plus
délicat à couvrir qu'une position de risque classique. Les options elles-mêmes constituent
l'instrument de couverture naturel. Cependant, les options disponibles sur le marché peuvent
avoir des caractéristiques différentes que celles contenues dans un bilan (prix d'exercice,
mat
Année 1 2 3 4 5 urit
Gap à taux fixe 200 100 -100 200 100 é,
Achat d’un cap -100 -100 - - - mo
Gap optionnel 100 0 -100 200 100 nta
nt
notionnel).
Les autres éléments tels que le swap n’offre qu’une couverture imparfaite pour ce type de gap
parce qu’ils ne sont pas adaptés au profil asymétrique des options et l’ajustement peut
engendrer des pertes.
En effet, prenant l’exemple d’un gap optionnel comportant un achat d’un cap et comparons la
qualité de la couverture réalisée à l’aide d’un swap puis par une option.
Supposons un gap intégrant l’achat d’un cap à 10 % contre TMP sur 2 ans pour un montant de
100 $ Cette option garantit de recevoir pour des TMP supérieurs à 10% la différence positive
d’intérêt ; cette position peut être remplacée par une position prêteuse de taux variable TMP et
une position emprunteuse de taux fixe 10% dans le cas où le TMP > 10%. Elle est donc
incorporée comme un emprunt à taux fixe lorsqu’elle est dans la monnaie i.e. TMP >10.
Supposons que le TMP s’établisse à 11% l’échéancier du gap sera :
a) couverture par un swap :

On souhaite se couvrir contre la baisse des taux d’intérêt au delà de 10% sur la première
année par une opération de swap. Pour cela, on contracte un swap emprunteur à taux fixe d’un
montant de 100 $ sur un an. Le profil devient :
En supposant un décalage immédiat de la courbe des taux vers la bas de façon à ce que le
TMP s’établisse à 9%. La ligne correspondante à l’achat du cap disparaît de l’échéancier et on
revient à la case de départ avant la couverture. L’exposition de la marge à la baisse des taux
est toujours présente la première année. Donc l’opération de swap n’a pas réalisée une
couverture contre cette baisse des taux.
b) couverture avec une option :
Supposons maintenant l’achat d’un floor contre TMP à 10% sur une année d’un notionnel de
300 $. Cette option garantit de recevoir l’écart (10%-TMP) pour des TMP inférieurs à 10%
c’est-à-dire qu’elle est équivalente à une position prêteuse à 10% et emprunteuse au TMP.
Lorsque le TMP < 10%, cette option est donc incorporée comme un prêt à taux fixe
lorsqu’elle est dans la monnaie (TMP <10%).
Cette opération ne modifie pas la situation initiale des gaps (taux = 11%) mais dés que les
taux baissent en deçà de 10% elle est automatiquement intégrée.
Supposons maintenant que le TMP est de 9% l’échéancier se présente comme suit :
Année 1 2 3 4 5
Gap optionnel 200 100 -100 200 100
Achat d’un floor -300 - - - -
Gap net -100 100 -100 200 100
Cette Année 1 2 3 4 5 baisse des

taux Gap 0 0 -100 200 100 génère une
appréciation de la marge d’intérêt car le gap est négatif. Si les taux montent au delà de 10% le
gap de la première année devient de + 100 (la ligne correspondant au floor disparaît) et la
marge s’apprécie en cas de hausse des taux aussi.
En définitive, l’utilisation des instruments dérivés FRA, swap et options permet de couvrir
toutes les configurations de gaps possibles. Le choix entre ces instruments dépend des gaps,
de la couverture souhaitée, des conditions de marchés (coûts) et de leurs incidents sur les
ratios prudentiels.
Le bilan bancaire peut être utilisé comme un instrument de gestion du risque si l’on décide
d’allonger ou de raccourcir à bon escient la durée des emplois ou des ressources nouvelles.
Naturellement ces ajustements nécessitent un certain délai de mise en œuvre.
Pour toute intervention rapide, l’instrument privilégié des gestionnaires est l’instrument du
hors bilan à savoir les swaps, les FRA et les options. Certes que les options offrent une
possibilité d’intervention rapide et adaptée même aux positions optionnelles mais leur emploi
exige certaines précautions.
SECTION 3 : LA GESTION EN DURATION.
Comme on la présentée au chapitre précédent, la duration permet de mesurer le risque de taux

d’intérêt sur les différents indicateurs de gestion de bilan. Les écarts de duration établis à
partir de ces indicateurs nous renseignent sur la sensibilité du bilan bancaire aux variations de
taux et nous offre ainsi un moyen d’appréciation du risque de taux. La gestion en duration
consiste donc à ajuster ces écarts selon le niveau du risque souhaité (couverture ou
spéculation) et selon les anticipations faites par les gestionnaires.
Pour se faire, ils disposent des mêmes moyens que ceux utilisés pour les gaps de taux, à
savoir la recomposition du bilan et le recours aux éléments de hors bilan.
A cet effet, nous allons présenter d’abord la technique d’immunisation classique contre le
risque de taux à partir de la duration et montrer son utilisation pour insensibiliser les
différentes variables clés d’une banque ; ensuite, sera présentée la technique d’immunisation
par classe de taux qui est développée pour prendre en compte la STTI.
1- L’immunisation classique :
L’immunisation classique consiste à parvenir à un écart de duration nul entre les emplois et
les ressources, c’est-à-dire à égaliser la duration de l’actif à celle du passif. Il s’agit en fait
d’une compensation entre passif et actif par suite au risque subi d’une fluctuation de taux
d’intérêt.
1-1- L’immunisation des variables clés d’une banque :
Les conditions d’immunisation sont directement déduites des équations définissant la
variation des différentes variables en fonction de la variation des taux, sachant que ces
équations sont construites sous les deux hypothèses suivantes :
d 2 RA =0
dR A = dRP et d 2 RP
Les conditions d’immunisation classique de la VAN des FP découlent directement de

l’équation donnant sa variation suite à une variation non finie de taux d’intérêt, à savoir :
Δ VAN FP = Δ VAN A − Δ VAN P
2 2
ΔR 1 ⎛ ΔR ⎞ ΔR 1 ⎛ ΔR ⎞
ΔVANFP = −DA VANA + CONVA VANA⎜⎜ ⎟ + DP VANP
⎟ + CONVP VANP ⎜⎜ ⎟
⎟
1 + RA 2 ⎝ 1 + RA ⎠ 1 + RP 2 ⎝ 1 + RP ⎠
Il suffit pour immuniser la VANFP de poser : ΔVAN FP = 0 ∀ ΔR

Ce qui donne :
2 2
⎛ ΔR ⎞ 1 ⎛ ΔR ⎞ ⎛ ΔR ⎞ 1 ⎛ ΔR ⎞
DA VAN A ⎜⎜ ⎟⎟ − CONVA VAN A ⎜⎜ ⎟⎟ = DP VAN P ⎜⎜ ⎟⎟ + CONVP VAN P ⎜⎜ ⎟⎟
⎝ 1 + RA ⎠ 2 ⎝ 1 + RA ⎠ ⎝ 1 + RP ⎠ 2 ⎝ 1 + RP ⎠
Pour que cette égalité soit vérifiée ∀ ΔR , il suffit d’égaliser les deux polynômes en ΔR et
cela en posant que leurs coefficients soient égaux deux à deux. On déduit donc les 2
conditions nécessaires et suffisantes :
DA VAN A DP VAN P
=
1 + RP 1 + RP
CONV A VAN CONV P VAN

A
= P
(1 + R P )2 (1 + R P )2
Cependant, cette démarche est loin d’être réaliste car elle fait abstraction des contraintes
habituelles auxquelles le gestionnaire est confronté en pratique telles que les règles
prudentielles, le coût de l’opération, l’incidence sur les autres objectifs notamment sur la
marge d’intérêt, l’indivisibilité des actifs et l’impossibilité de céder quelques actifs.
La réalisation de la première équation constitue la principale priorité et la seconde permet
juste d’améliorer la qualité d’immunisation mais elle reste une condition du second ordre.
Aussi, il saurait préférable pour diminuer le coût des transactions, de contenir l’écart de
duration dans un intervalle 130 voisin de zéro plutôt que de l’annuler totalement. La première
condition devient alors :
D A VAN D P VAN
A
− P
< α
1 + R A 1 + R P
Où α est une limite déterminée par arbitrage entre la qualité d’immunisation et le coût des
opérations. Dans la pratique, le gestionnaire cherche d’abord l’ensemble des solutions que
permettent de réaliser un écart de duration inférieur à α, ensuite, il affine sa recherche en
intégrant les contraintes de gestion.
S’il n’existe aucune solution, il doit donc réviser les données de son problème relâchant
certaines contraintes (en élargissant par exemple la limite de l’écart de duration) jusqu’à ce
qu’il obtienne des solutions réalisables. Et enfin, il choisit parmi ces solutions celle qui
minimise l’écart suivant :
VAN A CONV A VAN P CONV A

−
(1 + RA )2 (1 + RP )2
Ainsi, l’immunisation de la VAN des fonds propres dans la pratique se présente sous la forme
d’un problème d’optimisations sous contraintes, suivant :
VAN CONV VAN CONV
Min A A
− P A
(1 + R A ) 2
(1 + R P )2
130
Il est possible, à l’aide d’un raisonnement similaire, de mettre en place une stratégie de
gestion dont l’objectif serait de maintenir un écart de duration différent de zéro.
Exemple : DA1+⋅VAN
RA
A D ⋅VAN
− P1+ RP P > 1 si on anticipe une baisse de taux d’intérêt car dans ce cas DFP > 1
serait favorablement exposée à la baisse et vice versa.
Sous contrainte β.
D A VAN D P VAN
A
− P
<α
• 1+ R 1+ R
A ; P
Avec β : • Respect des règles prudentielles ;

• Incidence sur les autres objectifs ;
• Coût de l’opération et rentabilité.
Parmi les contraintes du problème d’optimisation précédent, les deux premières sont
clairement exprimées. Les autres, plus difficiles à formaliser, relèvent d’avantage d’un
jugement personnel. Néanmoins, le respect des règles prudentielles peut être aussi formalisé
mais cela rendra la résolution du problème plus complexe. Le gestionnaire arbitre
généralement entre ces critères sur la base d’une logique fondée sur l’expérience. Aussi,
devant des variations non importantes de taux, il peut se contenter de respecter uniquement la
limite de l’écart de duration.
Pour les autres variables financières, telles que le ratio VANFP/Actifs et Revenu net
économique, le raisonnement leur est facilement transposable. Il suffit donc de donner
uniquement les conditions de leur immunisation.
Ainsi, pour le ratio VANFP/Actifs, on a :
DA DP
=
1 + R A 1 + RP
CONV A CONV P DA DP
= −2
(1 + R A ) (1 + R P )
2 2
(1 + R P )(1 + R P )
Et pour le revenu net économique :
R A VAN A D A R VAN P DP
= VAN FP + P
1 + RA 1 + RP
VAN A
(R A CONV A − 2 DA ) = VAN P 2 (RP CONVP − 2 DP )
(1 + R A )2
(1 + RP )
Parfois, dans une optique de gestion bilantielle du risque de taux, le gestionnaire peut avoir
comme objectif l’immunisation simultanée de 2 ou plusieurs variables cibles. Mais, une telle
stratégie est-elle possible ?
Pour répondre à cette question, nous allons chercher les conditions de l’immunisation
simultanée de la VANFP et du revenu net économique, cet exemple requiert un intérêt
considérable.
Parce qu’il s’agit de savoir s’il est possible de protéger simultanément le revenu net
économique, objectif de rentabilité à court terme et la VANFP, indicateur de solvabilité
(pérennité) à long terme de la banque.
L’immunisation de la VANFP est assurée lorsque :
D A VAN D P VAN
A
= P
131
1+ RA 1+ RP
131
Nous omettons exprès les conditions du second ordre sur les convexités
Et celle du revenu net économique lorsque :

R VAN A D R P VAN P D
A A
= VAN + P
1+ RA 1+ RP
FP
1
De ces deux relations, nous pouvons aboutir à la condition suivante :
⎛ D P VAN ⎞
VAN = ⎜⎜ P
⎟⎟ [R (1 + R )− R ]
⎝ 1+ RP
FP A A P
⎠
⎛ D A VAN ⎞
Où : VAN = ⎜⎜ A
⎟⎟ [R − R ]
⎝ 1+ RA
FP A P
⎠
D’où : VAN ⎛ 1 + R A ⎞
D = FP
⎜⎜ ⎟⎟
⎝ R A − R
A
VAN A P ⎠
Donc il suffit de réaliser cette égalité en intervenant simultanément sur la duration de l’actif et
sur la valeur actuelle nette. Cependant, cette solution est difficilement réalisable du fait des
caractéristiques de l’actif intangible.
Ainsi, le gestionnaire, à défaut d’une immunisation simultanée des deux variables, il peut
privilégier une variable à protéger et rechercher parmi les solutions qui réalisent son
immunisation, celle qui minimise la sensibilité de la deuxième variable par exemple : protéger
la VANFP tout minimisant le risque sur le RNE s’écrit :
R A VAN A D A R VAN P D P
Min − VAN − P
1 + RA 1 + RP
D A VAN A D P VAN P
Avec − <α
1 + RA 1 + RP
1-2- La technique d’ajustement d’un écart de duration :

* Par la recomposition du bilan :
Illustrons cette méthode par l’exemple suivant
Supposons que le bilan d’une banque soit le suivant
Taux de marché = 5 %
actif passif
• Portefeuille crédit : • Dépôts :
Valeur nominale 1000 Valeur nominale 700
Valeur de marché 1250 Valeur de marché 710
Taux nominal 10% Taux moyen 2 %
Taux actuariel 7,5% Taux actuariel 2,3 %
Duration 5,5 ans Duration 0,7 ans
• Portefeuille titres : • Emprunt obligataires :
Valeur nominale 500 Valeur nominale 650
Valeur de marché 570 Valeur de marché 730
Taux nominal 9% Taux nominal 6%
Taux actuariel 7% Taux actuariel 6,5%
Duration 3,25 ans Duration 4 ans
1500 1500
VAN A = 1820
VAN P = 1440
La duration de l’actif
D A = 1250
1820
⋅ 5 ,5 + 570
1820
⋅ 3 , 25 = 4 ,8
le taux actuariel de l’actif
132
R A = 1000
1500
⋅ 7 ,5 % + 500
1500
7 % = 7 , 33 %
la duration du passif
D P = 730
1440 ⋅4 + 710
1440 ⋅ 0 , 7 = 2 , 37
le taux actuariel du passif
R P = 650
1350
⋅ 6 ,5 % + 700
1350
2 , 3 % = 4 , 32 %
On constate que la duration modifiée des fonds propres est égale à :
VAN A ⋅ D A VAN P ⋅ DP
*
D FP =( 1+ R A
− 1+ RP
) VAN A −1VAN P = 12.08
La duration modifiée étant positive la VAN de FP se dépréciera en cas de baisse des taux.
Une variation instantanée de la VANFP est alors égale :
D A ⋅VAN A D P ⋅VAN P
=− + ⋅ dR PA = −4867 .02
dVAN FP dR
dR 1+ R A 1+ R P
Ce qui signifie qu’une baisse des taux de 1% entraîne une réduction de la VANFP de 48,67
unités monétaires soit une diminution de 32,44%.
Pour annuler l’écart de duration et insensibiliser la VANFP, le gestionnaire du bilan doit
diminuer la duration de l’actif ou augmenter la duration du passif ou les deux à la fois.
D A ⋅VAN A D P ⋅VAN P
=0⇒ =
dVAN FP
dR 1+ R A 1+ R P
Voyons comment on peut réduire la duration de l’actif.

D ' A = ( 11++ RR PA )( VAN
VAN A ) ⋅ D P = 1, 92
P
Atteindre cette duration n’est pas facile à réaliser.

Voyons comment peut on augmenter la duration du passif
D ' P = ( 11 ++ RR PA )( VAN A
VAN P
)⋅D A = 5 .9
132
Si l’actif ou le passif comportent des flux appartenant à des catégories de taux différent, le taux de rendement
actuariel s’obtient en calculant la moyenne pondérée de différent taux actuariels puis le composent
Donc le gestionnaire doit remplacer l’emprunt obligataire émis avec un autre d’une duration
plus longue (11,59) et cela en allongeant sa durée.
Cet exemple présente naturellement un caractère simpliste. En réalité, le gestionnaire du bilan
est soumis à des contraintes qui ne lui permettent pas de remplacer un emprunt obligataire
existant avec un autre, ajoutant à cela les coûts des transactions à opérer.
D’une autre part, cette technique classique suppose une structure plate des taux d’intérêt.
Cependant, la courbe des taux n’est pas plate elle se déforme parallèlement, il est donc
nécessaire d’élargir cette technique en retenant une forme et des déformations de la STTI plus
réalistes (immunisation par classe de taux).
* L’utilisation de produits dérivés :

Ici, tous les instruments de marché sont utilisable. En effet, à la différence de la gestion des
gaps, il n’est pas nécessaire de formuler une hypothèse sur le niveau des taux futur pour
intégrer les options. En plus, grâce à leur faible incidence sur les ratios prudentiels, ces
instruments constituent l’outil privilégié par les gestionnaires de bilan. Les instruments les
plus utilisés sont :
- Les swaps :
Swap prêteur s’apparente à la combinaison d’un prêt à taux fixe et un emprunt à taux
variable. Comme la duration de la branche variable est nettement inférieure à la duration de la
branche fixe, sa duration est donc positive inversement pour le swap emprunteur où sa
duration est négative.
Ainsi, le gestionnaire peut contracter un swap acheteur ou swap vendeur pour diminuer ou
augmenter la duration de variable gérée.
- Les FRA :
Le FRA peut s’assimiler à une somme d’un prêt et d’un emprunt de durées différentes. Ainsi
l’acheteur du FRA peut être considéré comme un futur emprunteur si la durée de l’emprunt
est supérieure à celle du prêt. La duration de cette position est donc négative. Inversement ; la
duration correspondant à la vente d’un FRA est positive.
En achetant ou en vendant le FRA, le gestionnaire de bilan peut ainsi diminuer ou augmenter
la duration de la variable à gérer.
2- l’immunisation par classe de taux :

Développée par REITANO, cette technique permet d’étendre la technique d’immunisation au
cas d’une déformation non parallèle de la structure des taux. Elle suppose que la courbe est
plate par morceaux.
Principe de la méthode :
Soit un portefeuille de maturité M, et n le nombre de pas 133 de subdivision de l’intervalle [O,

M]. Cet intervalle est donc découpé en n sous-intervalles de longueur M/n. Sur chaque sous
intervalle, la courbe est supposée plate est égale au rendement actuariel du sous portefeuille
correspondant et son déplacement est parallèle.
Ainsi, le portefeuille initial est aussi découpé en n sous portefeuille, chacun rapportant un seul
flux sur sa période relative à son sous intervalle.
Taux
Maturité
Soit Di, Ri respectivement la duration et le taux actuariel du sous portefeuille i.

i⋅M ⋅F M
n i i n
( )
Di = 1+ R i
P
La variation globale du portefeuille s’écrit :

Δ P = − P ( 1 + R1 1 ⋅ Δ R 1 + ⋅ Δ R 2 + ...... + ⋅ Δ R i 1 + .... + ⋅ Δ R n1 )
D D2 D i1 Dn
1+ R 2 1+ Ri 1+ R n
Grâce à cette formule, on peut déterminer les conditions d’immunisation d’un portefeuille,
dans le cas d’une déformation non parallèle de la courbe des taux. Cette formule peut être
utilisée pour immuniser la VAN des FP dans un même contexte d’évolution des taux.
- Immunisation de la VANFP :
Pour appliquer cette technique à la VAN des FP, on suit la même démarche que
précédemment, d’abord, on subdivise l’échéancier de l’actif et du passif hors fonds propres en
n intervalles correspondant aux strates de la courbe des taux.
La variation de la VANFP consécutive à la iième variation partielle de la gamme des taux
actuariels, en fonction des durations partielles des sous portefeuille correspondant de l’actif et
du passif s’écrit :
DiA ⋅VAN A DiP ⋅VAN P
dVAN FP
dRi
=− 1+ RiA
+ 1+ RiP
L’immunisation de la VANFP à la variation du taux de la iième classe s’obtient en réalisant

l’égalité suivante :
D iA ⋅VAN A D iP ⋅VAN P
1 + R iA
= 1 + R iP
133
Le pas peut ne pas être constant, il est de plus en plus long au fur et à mesure que la
maturité augmente.
L’immunisation par classe de taux permet ainsi d’insensibiliser la VANFP aux différentes
déformations passibles de la courbe, cependant cette gestion est contraignante, elle demande
un réajustement permanent et une tache de travail supplémentaire et des coûts élevés.
De ce fait les gestionnaires ont souvent recours à l’immunisation classique qui, certes donne
des résultats moins fiables, mais sa mise en place est moins contraignante.
Conclusion de l a section :
Outre la gestion en gaps, le gestionnaire du bilan dispose d’une autre méthode qui lui permet,
en modifiant les écarts de duration de se prémunir contre les mouvements de taux d’intérêt et
de préserver certaines variables prises comme indicateurs de valeur et de rentabilité de la
banque. Il s’agit de la gestion en duration. Ce mode de gestion peut s’opérer par deux
techniques : l’immunisation classique et l’immunisation par classe de taux.
Par l’immunisation classique, le gestionnaire choisit souvent une variable prioritaire, qui est
généralement la VANFP et essaye de minimiser la sensibilité des autres variables clés. Tandis
par l’autre, il tente de protéger la VAN des fonds propres de la variation du taux d’une ou
plusieurs strates de la courbe des taux.
Le choix entre ces deux techniques est influencé par le degré de finesse que l’on veut attendre
et les moyens dont on dispose car en dépit de l’exactitude de la seconde technique, elle
demande plus de travail contrairement à la première.
Le gestionnaire de bilan dispose de deux techniques principales pour gérer le risque du taux
d’intérêt à savoir la gestion en gap la gestion en duration. La première technique est
uniquement utilisée pour immuniser la marge d’intérêt, objectif de rentabilité à court terme,
des fluctuations de taux. La deuxième étant plus générale, elle vise l’insensibilisation des
variables clés retenues comme indicateurs de gestion à long terme; on trouve notamment la
vanne des fonds propres et le résultat net économique.
Pour ce faire le gestionnaire peut avoir recours soit à la recomposition du bilan ou bien faire
appel aux produits dérivés. Cependant, la recomposition du bilan comporte certaines
difficultés qui limitent la liberté de gestionnaire dans le choix des transactions à opérer.
Certains actifs ne sont pas cessibles, d’autres ne sont pas liquides. En outre, la levée des fonds
sur le marché n’est pas chose facile, c’est pour cela que les gestionnaires ont le plus souvent
recours aux produits de hors bilan qui posent moins de difficultés.
Ajoutant à cela, la mise en place d’une couverture parfaite, même si on arrive à satisfaire les
conditions d’immunisation, n’est pas toujours évidente en pratique. Elle dépend aussi de
plusieurs paramètres tels que les conditions de marché, la disponibilité des titres nécessaires,
les coûts, le respect de la réglementation prudentielle en vigueur… etc.
Finalement, toute stratégie de couverture doit tenir compte de tous ces paramètres internes et
externes à la banque pour être efficace. En pratique, il n’y a ni une bonne ni une mauvaise
méthode, toutes le deux sont bonnes ; il suffit juste de bien poser le problème, de spécifier le
but recherché et de rassembler les données nécessaires, de tenir compte des spécificités du
bilan et des opérations qui s’y trouvent pour atteindre l’objectif de couverture attendu.
Cas
d’application
Chapitre V
Cas d’application des méthodes de mesure et de couverture du risque de

taux dans une banque algérienne : proposition d’un système de gestion au
CPA.
Le poids du risque lié aux mouvements des taux, sur la marge d’intérêt, est resté pendant très
longtemps sans prise en charge réelle par les banques algériennes. Il a toujours été relégué au
second plan derrière le risque de crédit qui constituait leur préoccupation majeure.
Cependant, avec la volatilité accrue des taux d’intérêt qui ont chuté de 18% en 1992 à presque
4% en 2002, les banques algériennes ont rapidement pris conscience de la nécessité de le
gérer. Les gestionnaires se sont aperçus qu’une mauvaise gestion de ce risque ne constitue
plus un coût d’opportunité mais une perte réelle qui peut entraîner la faillite des banques.
Dans ce sens, d’énormes efforts ont été déployés ces dernières années. En effet, le CPA a
modernisé son système d’exploitation avec la 7 ème version du progiciel DELTA-BANK pour
permettre la liaison de ses différentes structures et la gestion des risques au niveau central
ainsi qu’une nouvelle réorganisation prévue pour 2004. Par ailleurs, la BNA a fait appel à un
bureau d’experts international pour mettre en place les bases de la gestion des risques
financiers dont le risque de taux. De son coté, la BDL travaille en collaboration avec l’Unité
de Gestion du Projet, dans le cadre du projet MEDA, pour mettre en place un système
d’information comme étape préliminaire à l’instauration de la gestion actif-passif qui intègre
la gestion du risque de taux d’intérêt.
A la lumière des développements théoriques, souvent complexes, qui nous ont permis de
relever les outils de mesure et les principes de gestion du risque de taux d’intérêt, véhiculés
par les chapitres précédents de ce mémoire, et après 2 mois de stage pratique, au cours
desquels, nous avons pris connaissance de l’organisation du CPA, et plus particulièrement, de
sa direction financière. Nous devons, à présent, être à même de proposer un système de
gestion du risque de taux. Pourquoi un système ?
Cas
d’application
Un système 134 ; puisqu’ on a souvent traité le problème de gestion du le risque de taux et les
autres risques quantifiables, en abordant uniquement les méthodes de mesure et de couverture
sans spécifier la structure chargée de leur application, sans définir le travail préalable à la
mesure et sans délimiter les responsabilités des gestionnaires dans le processus de gestion.
A cet effet, les méthodes de mesure doivent être, à notre avis, complétées par un élément
d‘une importance non négligeable, qui est l’organisation. Un travail de gestion complet
nécessite l’instauration d’une structure intégrée dans l’organigramme de la banque, munie
d’une procédure. Celle-là regroupera, dans une méthodologie complète et cohérente, des
outils de mesure et de gestion, des relations et des responsabilités bien définies. Nous avons
retenu, pour cela, quelques méthodes que nous avons jugées adéquates à la situation de cette
banque et au contexte algérien de la gestion de ce risque, et nous avons défini un schéma
organisationnel, relationnel te fonctionnel de cette structure.
Cette initiative, bien que modeste et sûrement incomplète, constitue la première pierre de ma
contribution au CPA afin de mettre en pratique les enseignements acquis durant ma
formation. Et sa finalité, bien que partielle et simple, nous avons voulu qu’elle s’inscrire dans
une optique d’illustration : montrer la nécessité de la gestion du risque de taux dans une
banque algérienne et proposer des solutions liminaires.
Au cours de ce chapitre, nous allons proposer au Crédit Populaire d’Algérie un système de

gestion du risque de taux d’intérêt dans lequel seront appliquées les méthodes de mesure et de
couverture présentées précédemment. La méthodologie retenue sera déductive : à partir de
constats sur la situations des taux en Algérie, on tentera de révéler l’exposition du CPA au
risque de taux pour lui proposer un système de gestion du risque de taux. Et pour que nos
conseils soient d’une utilité pratique, nous montrons, enfin, l’application de quelques
méthodes de mesure et de gestion du risque de taux d’intérêt.
Dans une première section, nous présenterons succinctement la situation des taux en Algérie.
Nous nous intéresserons également au risque de taux dans une banque algérienne, en
l’occurrence le Crédit Populaire d’Algérie et au cadre réglementaire de sa gestion en Algérie.
Dans une seconde section, nous tenterons de faire une proposition d’un système de gestion du
risque de taux au CPA pour qu’il soit en conformité avec les exigences des autorités de tutelle
à savoir le règlement 02/03 portant mise en place de contrôle interne des banques. D’abord,
nous présentons l’organisation de la direction financière afin de déceler ses limites et proposer
des solutions adéquates.
Enfin, nous finirons par une troisième section dans laquelle nous appliquerons les principales
méthodes de mesure et de gestion du risque de taux sur les données du CPA.
134
« Ensemble de méthodes, de procédés et de relations destinés à assurer une fonction définie ou à produire un résultat. »
Larousse 2002.
Cas
d’application
SECTION 1 : LE RISQUE DE TAUX D’INTERET EN ALGERIE
La négligence du risque de taux pouvait se justifier il y a quelques années, la période où les
taux étaient relativement stables. Mais ces dernières années, les taux sont caractérisés par une
volatilité qui rend la rentabilité des banques très vulnérable. De ce fait, les banques
algériennes ne sont plus à l’abri du risque de taux d’intérêt, surtout que leurs bilans hérités des
opérations du passé sont structurellement déséquilibrés.
Récemment, les banques algériennes ont vite compris la nécessité de la gestion du risque de
taux. Pour limiter leur exposition au risque de taux, l’application des taux variables a été
initiée et des réflexions sur la gestion actif-passif ont été entamées. Cette conscience est
ressentie également à la Banque d’Algérie qui, à la fin de l’année 2002, a édicté le règlement
02/03 portant la mise en place du contrôle interne des banques et établissements financiers ;
par lequel, elle impose aux banques et aux établissements financiers de mettre en place des
systèmes de gestion des risques.
Le propos de cette section est de présenter la situation des taux pour essayer de détecter le
risque afférent et préciser le cadre réglementaire de sa gestion.
1. L’évolution des taux en Algérie

L’organisation du système financier algérien des années 70 et 80 était à l’image de la
politique économique adoptée au lendemain de l’indépendance. En effet, l’adoption d’une
politique socialiste explique l’intérêt porté à une gestion centralisée et administrée de
l’économie. Celle-ci étant caractérisée durant cette période par la volonté des pouvoirs
publics à mettre en place un secteur productif et performant en favorisant l’industrie.
Ainsi, le secteur financier avait pour principal objectif d’assurer la mobilisation et l’allocation
des ressources de l’Etat, du moment où l’épargne privée étant très faible et négligeable dans
le circuit de financement. A cette époque, la banque centrale n’avait pas un champ d’action
très large, elle n’exécutait que les ordres du trésor qui était au centre du système financier et
qui jouait un rôle clé dans le secteur financier. De même, les banques primaires n’exerçaient
aucune activité commerciale, elles servaient de simples guichets où les entreprises publiques
venaient financer leurs besoins d’exploitation sans prise en considération des risques de
contrepartie et des critères de rentabilité. Ainsi, aucune activité d’intermédiation n’était
assurée par les banques.
Durant cette période, les conditions des banques étaient fixées d’une manière administrative,
elles ne constituaient pas un outil de gestion ou de régulation de l’activité économique. Les
taux de rémunération des banques commerciales étaient fixés par ordonnance à des niveaux
bas. Ce qui ne les incitait pas à la collecte de l’épargne privée. Il servait plutôt à atténuer la
baisse du pouvoir d’achat causé par l’inflation galopante quant au niveau bas des taux
débiteurs, il se justifiait par le souci de développer l’activité de crédit.
Dans un tel contexte, les banques commerciales ne couraient aucun risque financier. En effet,
pour leurs besoins de liquidité, la Banque Centrale et le trésor public leur assurent le
Cas
d’application
refinancement de leurs portefeuilles. Les crédits accordés aux entreprises étaient tous garantis
par l’Etat et les taux d’intérêt étaient fixés par l’administration de sorte qu’il n’y ait pas une
pression sur les opérateurs publics.
Ce système a vite montré ses limites et a amené les pouvoirs publics à rectifier leur politique
économique orientée, désormais, vers l’économie de marché. A cet effet, le système financier
a subi plusieurs réformes économiques pour lui attribuer ses missions universelles et
développer son organisation et son mode de gestion.
Avec le passage d’une économie administrée à une économie de marché, l’économie

algérienne a entamé une véritable métamorphose durant les années 90. En parallèle, le secteur
bancaire est rentré dans un tourbillon de réformes, déclenchées par la loi bancaire 86/12 et
continuée par la loi 90/10 et ses amendements, qui sont jusqu’à présent au cours des
préoccupations des autorités. Ces réformes ont connu, tant sur le plan institutionnel que sur le
plan opérationnel, un essor qui témoigne de la volonté des autorités d’assurer l’efficacité et la
compétitivité des banques algériennes.
Cette période a connu non pas des fluctuations des taux d’intérêts, mais une tendance lourde à
la hausse les faisant augmenter de 10% en moyenne, et ceci en l’espace de 5 ans seulement
(le risque était très conséquent sur les agents économiques).
Durant cette même période, l’Algérie s’est engagée dans un programme d’ajustement
structurel (PAS) avec le FMI. Les objectifs de ce programme étaient le rétablissement des
équilibres macro-économiques et essentiellement la maîtrise de l’inflation afin de ramener les
taux d’intérêts réels à des niveaux positifs. Cette mesure visait à contracter la demande de
crédit et, ainsi, à maîtriser la croissance de la masse monétaire.
Dans le cadre de l’intégration de l’économie Algérienne dans la zone Euro Méditerranéenne

du libre échange, prévu par l’accord d’association Algérie – Union Européenne, l’Algérie a
concentré ses efforts de mise à niveau de son économie. Dans ce sens qu’elle a mis en place,
en collaboration avec l’UE, un projet d’appui à la modernisation du secteur financier
Algérien lancé dans le cadre du programme MEDA. L’objectif de ce projet est de promouvoir
la compétitivité de ses institutions et leur capacité de soutenir le développement des
entreprises privées. Ce programme d’appui s’inscrit dans la perspective de rétablir la
confiance envers les institutions financières. Les banques et les institutions financières
algériennes répondent favorablement à ce projet et participent pleinement à la concrétisation
des objectifs fixés par le programme, notamment l’instauration d’une discipline de gestion, la
mise en place d’une approche qui répond aux besoins de gestion des risques et la création
d’un pôle de référence afin de créer un effet boule de neige sur l’ensemble du secteur
financier.
Dans cette optique, un bon nombre de banques algériennes notamment publiques a déclenché
ces processus en matière de mise en place d’un système d’information de cellule de gestion
Cas
d’application
des risques, de cellule d’études… etc. Tous ces travaux participent à leur intégration dans le
marché financier international.
Depuis 1995, ce taux a connu une baisse due aux bons résultats réalisés par la lutte contre
l’inflation et le souci de relancer l’activité économique en favorisant l’investissement.
Dans le nouveau contexte, le marché monétaire, joue le rôle d’une véritable courroie de
transmission des orientations et des actions de la Banque d’Algérie pour la conduite de la
politique monétaire. De ce fait, la compréhension des mécanismes des opérations pratiquées
sur ce marché est un élément indispensable pour la prévision des taux d’intérêt.
L’un des faits les plus marquants entre 1997 et 2003 est la volatilité des taux d’intérêt. En
effet, le taux de réescompte (taux de référence) est passé de 13,00 % à 6,00% entre janvier
1997 et septembre 2001 pour atteindre 4,5% en avril 2003. Cette tendance baissière, faite par
paliers, a entraîné la baisse des taux créditeurs et débiteurs des banques. Ces dernières ont
subi ces variations de plein fouet et ont souvent vu leur marge s’écarter de celle prévue.
Parallèlement, le taux interbancaire a enregistré une baisse importante et il est passé de

18,57% en mars 1997 à 3,125 % en août 2002. Ce niveau très bas est dû essentiellement à la
crise de surliquidité qui caractérise le marché interbancaire depuis février 2002.
Le graphe ci-dessous retrace l’évolution des principaux taux d’intérêt durant la période de
Janvier 1997 à Avril 2003.
Figure 5.1:Evolution des principaux taux d'intérêt durant la

période 01/1997-04/2003
20
15 taux de réescompte
Taux (%)
taux interbancaires
10 taux créditeurs
taux débiteurs
5
0
janv-97
janv-98
janv-99
janv-00
janv-01
janv-02
janv-03
juil-97
juil-98
juil-99
juil-00
juil-01
juil-02
Date
Source : données FMI (rapport sur l’Algérie)
Durant cette période, les taux ont enregistré une volatilité importante : 2,78% pour le taux de
réescompte, 4,54% pour les taux interbancaires, 2,93% pour les taux débiteurs et 2,76% pour
les taux créditeurs, ce qui témoigne de l’importance du risque de taux d’intérêt ces dernières
années.
2. La fixation des conditions de banques

Cas
d’application
Depuis longtemps, les taux débiteurs et créditeurs pratiqués par les banques commerciales
étaient fixés par l’association des banques et établissements financiers (ABEF). Celle-ci
affichait un taux de référence pour toutes les banques sans qu’elle tienne compte de la
situation de chacune d’elles. Son seul but était d’aligner les conditions de banques en assurant
bien évidemment une marge unique pour tous. Cette pratique a maintenu les déséquilibres
structurels de leurs bilans. Ainsi, avec l’arrivée des banques privées, qui proposaient des taux
d’intérêt plus attrayants que ceux des autres banques publiques, ces dernières ont vite
abandonné ce système.
Actuellement, les banques déterminent leurs taux débiteurs en référence au taux de

réescompte même si elles se refinancent uniquement sur le marché interbancaire et ne
recourent que rarement au réescompte auprès de la Banque d’Algérie. Pour ce qui est des taux
créditeurs, les banques appliquent des taux révisables, implicitement indexés au coût moyen
des ressources. Cette pratique leur permet de réaliser des marges importantes sur leurs
emplois qui les laissent à l’abri du risque, né de la hausse des taux de marché.
Cependant, cette solution est loin d’être efficace en cas de baisse du taux de réescompte du
fait de la rigidité des taux débiteurs (l’indexation n’est pas parfaite). Il y a lieu pour pallier à
ce problème pratiquer des taux variables 135 tant pour les emplois que pour les ressources
(dépôts à terme). Mais avant cela, il faut d’abord déterminer un taux de marché comme un
taux de référence.
En effet, les banques algériennes sont actuellement confrontées à un problème majeur :

l’indisponibilité d’un taux de référence après la disparition de celui de l’ABEF. Même si,
aujourd’hui, elles veulent pratiquer des taux variables ce problème d’indexation les laisse
incapables de le faire.
A cet effet, la Banque Centrale doit leur fournir une référence pour la fixation de leurs
conditions. Actuellement des réflexions ont été menées par la direction des études de la
banque d’Algérie pour l’élaboration de ce ou de ces taux de référence.
3. Le risque de taux dans une banque algérienne (CPA)
Nous allons, à présent, montrer l’importance du risque de taux sur la marge d’intérêt d’une
banque algérienne, en l’occurrence le Crédit Populaire d’Algérie, sur la période allant de
1997 à 2002. Pour cela nous avons confectionné les trois graphiques suivants :
135
Les taux variables qui sont appliqués actuellement par les banques algériennes ne sont variables que par leur
nom puisqu’il n’y a pas un taux de référence sur lequel ils sont indexés. Ils son en réalité des taux révisables et
variables par abus de langage.
Cas
d’application
Figure 5.2: Ecart entre la marge realisée et Figure 5.3: Evolution des credits et des
marge projetée entre 1997 et 2002 dépôts au CPA
14000 ( période 1997-2002)
marge realisée
12000 300000
295000
Millions de DA
10000 j té 290000
Millions de DA
8000 285000
280000
6000 275000
270000
4000 265000
2000 260000
255000
0 250000
1997 1998 1999 2000 2001 2002 1997 1998 1999 2000 2001 2002 Années
Années volume de credit(creances + obligations)

volume des dépôts
Figure 5.4:Evolution des taux débiteurs et créditeurs (1997-2002)
18,00%
16,00%
14,00%
12,00%
Taux (%)
10,00% taux débiteurs

8,00% taux créditeurs
6,00%
4,00%
2,00%
0,00%
1997 1998 1999 2000 2001 2002
Année
Commentaire :
Il paraît clairement que la marge réalisée est toujours inférieure à la marge projetée 136 (écart
de l’ordre de 4 milliards en 1997 et de 3 milliards en 1998, malgré la croissance de l’activité
pendant les trois premières années. Cela peut être expliqué par la baisse des taux débiteurs par
rapport aux taux créditeurs non anticipée, jumelée à une structure bilantielle déséquilibrée
(écart instable).
Cet écart a été sensiblement réduit durant la période allant de 1999 à 2002. Cette maîtrise du
risque est due essentiellement à deux raisons. D’une part, le CPA a pu éviter le rétrécissement
de la marge grâce à la révision des taux créditeurs et débiteurs, principalement, les taux
créditeurs qui ont baissé plus que les taux débiteurs pour maintenir une marge assez
acceptable (écart de plus en plus élargi entre les deux courbes des taux à partir de 1999).
D’autre part, elle est due à la croissance des dépôts non rémunérés avoisinant (26%) qui ont
réduit le coût moyen des ressources et donc permis la préservation de la marge.
Toutefois, le CPA continue toujours de perdre en marge d’intérêt des montants assez
importants. L’écart moyen entre la marge réalisée et la marge projetée entre 1999-2002 était
136
Elle est calculée sur les volumes des crédits et dépôts de l’année en cours (année n) sur la base des taux de
rendement moyen des emplois et de coût moyen des ressources de l’année précédente (année n - 1). Par cet
artifice on pourra facilement comparer cette marge à la marge réalisée et déduire l’impact de la variation des
taux de marché sur la rentabilité de la banque, étant les deux taux précédents (RME et CMR) calculés sur la base
des taux de marché en fonction de la structure de bilan.
Cas
d’application
de l’ordre de 187 millions DA. En 2002, l’écart était de 239 millions DA ; ce qui représentait
environ 18% des bénéfices réalisés cette année là.
Le CPA pourra facilement figer cette marge en optant pour des crédits à taux fixe si la
tendance de taux de réescompte est toujours baissière (sous réserve d’une indexation des taux
débiteurs parfaite à ce taux) ou indexer les taux des crédits à un taux de marché qui suit la
tendance des taux des ressources. Mais, laquelle des structures, dont dispose actuellement le
CPA pourra fournir des informations relatives à la prévision des taux futurs et la sensibilité de
la marge d’intérêt aux mouvements de taux ? Absolument aucune, cette mission n’est pas
explicitement confiée à l’une d’elle.
La mise en place d’une structure d’analyse du risque de taux peut éviter au CPA toutes ces
pertes, du moins les diminuer, et elle pourra même créer de la valeur si elle fait des
anticipations juste sur l’évolution future des taux d’intérêt et profite des opportunités qui se
présentent. De ce fait, le CPA devra penser à mettre en place une telle structure ou à la rigueur
réorganiser une direction susceptible de l’abriter.
4. La gestion du risque de taux d’intérêt en Algérie
Le premier constat à faire est l’inexistence d’un marché d’instruments de gestion du risque de
taux d’intérêt en Algérie. Les opérateurs sont obligés de gérer leur risque de manière
individuelle ou de procéder à des opérations de gré à gré.
Dans le premier cas, nous remarquons que, depuis quelques années, les banques ne prêtent
pas à taux fixe, sauf à court terme. Ainsi, dans les contrats de prêt à moyen et à long terme, la
clause se rapportant au taux d’intérêt stipule «… aux conditions de banque applicables ». De
même pour les dépôts, les banques les rémunèrent au coût des ressources auquel elles ajoutent
éventuellement quelques points de base selon les positions de force.
On pourrait croire que les banques ont adopté des mesures pour se prémunir contre les
variations des taux d’intérêt. Cependant, leur actif est indexé sur le taux de réescompte, tandis
que leur passif est en grande partie indexé sur le taux de marché ; ce qui accentue leur
exposition aux variations des taux de réescompte.
Reste l’utilisation des instruments et techniques de couverture contre le risque de taux

d’intérêt. L’absence d’un marché organisé n’exclut pas la possibilité de négociation de gré à
gré, car aucun texte ou règlement n’interdit l’utilisation de ces instruments et techniques.
Ainsi l’article 72 de l’ordonnance n° 03-11 du 26 Août 2003 abrogeant la loi 90/10 du
14/04/90 sur la monnaie et le crédit stipule que « les banques et établissements financiers
peuvent effectuer les opérations connexes à leur activité …………les placements,
souscriptions, achats, la gestion, la garde et la vente des valeurs mobilières et tout produit
financier… »
Bien qu’ils ne soient pas nominativement mentionnés, les Options, Swaps, Caps, Floors, …etc.
font partie des produits financiers, le texte penche donc plutôt à leur autorisation que vers leur
Cas
d’application
interdiction, surtout qu’ils ne figurent pas dans le titre des interdictions du même texte. Le fait
qu’il n’y ait pas de pareils règlements autorisant l’utilisation des instruments de couverture
contre le risque de taux d’intérêt ne signifie donc pas leur interdiction.
Dans les pays développés, ces instruments et techniques de couverture sont apparus par
besoin. Les marchés organisés les concernant n’ont vu le jour qu’après des années de
leur utilisation de gré à gré et la réglementation n’est intervenu que plus tard afin de
combler le vide juridique qui en découle. Pourquoi faut-il qu’en Algérie on ait besoin
d’un cadre juridique et réglementaire bien détaillé d’abord avant d’intervenir ou de
faire quoi que ce soit ? Alors que le besoin existe. Pourquoi attendre la création d’un
marché alors qu’on peut pallier aux besoins actuels de couverture contre ce risque par
des négociations de gré à gré ? En fait, c’est aux banques et établissements financiers de
prendre en charge cet aspect d’être plus actifs et de prendre de bonnes initiatives dans
leur activité.
5. Cadre réglementaire de la gestion du risque de taux d’intérêt en Algérie
Si le comité de Bâle n’a pas encore édicté des normes de gestion en matière de la gestion du
risque de taux d’intérêt, le constat qu’on peut faire en Algérie est aussi l’inexistence de telles
normes prudentielles qui prennent en charge ce risque.
Ainsi, bien que l’article 92 de le loi 90/10 sur la monnaie et le crédit stipule que « la banque
centrale détermine les normes que chaque banque doit respecter en permanence, notamment
celles concernant ……..les risques en général. » ;
Les règlements 91-09 et 95-04 ainsi que les instructions 74-94 et 78-95 relatives aux règles
prudentielles de gestion des établissements financiers, ne traitent que du risque de crédit et du
risque de change. Aucune mention n’est faite pour le risque de taux d’intérêt.
De même que pour l’instruction 32-91 concernant la présentation des états mensuels et des
annexes. Cette construction ne fait nullement allusion au calcul de l’écart de sensibilité ou le
calcul des autres indicateurs de l’exposition au risque de taux.
On conclut donc de l’absence de textes et de la non prise en charge par les autorités
monétaires en l’occurrence la banque d’Algérie et de surveillance (commission bancaire) du
risque de taux d’intérêt. On peut probablement justifier cela par les difficultés que rencontrent
les banques quant à la mise en place des systèmes d’information efficace et fiable leur
permettant d’avoir une idée claire sur l’exposition à ce risque et les fournir aux autorités
concernées.
Le 28 octobre 2002, la banque d’Algérie a édicté le règlement 02/03 portant sur le contrôle
interne des banques et établissements financiers, par lequel elle impose aux banques, dans son
article n°22, de mettre en place des systèmes d’information, des systèmes comptable et
financiers et des systèmes de contrôle des risques financiers dont le risque de taux d’intérêt
global.
Cas
d’application
Ainsi, les banques et établissements financiers, dans une première étape, doivent s'atteler à
mettre en place un système d'information interne permettant d'appréhender le risque de taux
d'intérêt, d'assurer son suivi et de prévoir les correctifs en cas d'exposition jugée significative
à ce type de risque (article n° 32 du règlement 02/03).
Dans le cadre de la mise en œuvre du cadre réglementaire relatif au contrôle interne des
banques et des établissements financiers, la direction générale de l’inspection de la BA, a
adressé à ces derniers une note méthodologique quant à la mise en place de ce dispositif
réglementaire.
Cette note se propose de souligner de manière résumée les objectifs du règlement 02/03 et les
principes (qui y sont consignés) à respecter ou à faire respecter pour mettre en phase le
contrôle interne des banques et des établissements financiers avec les conditions de contrôle
interne exigées par le règlement susvisé.
Par ce règlement, il est demandé aux banques de prendre toutes les dispositions et toutes les
mesures nécessaires pour sa mise en œuvre. Chaque établissement assujetti se doit de
procéder à l’évaluation de son contrôle interne à la lumière des textes en vigueur.
Pour cela, le CPA a entamé une série de réorganisations de son organigramme afin d’être en
mesure d’intégrer ces nouvelles structures et tâches. Au cours de cette année, le Président
général du CPA a désigné une commission chargée de faire une enquête pour recenser et
évaluer les systèmes actuels et prévoir les mises a jour à venir pour l’adaptation de leur
contrôle interne, afin d’être en phase avec les dispositions du règlement 02/03.
Conclusion
Ces dernières années, l’environnement monétaire algérien est caractérisé par la volatilité des
taux , chose à laquelle ne sont pas habituées nos banques. Cette volatilité des taux avait pour
conséquence l’instabilité de la marge d’intérêt d’où la nécessité pour nos banques de gérer ce
risque.
A cet effet, la banque d’Algérie, et par le biais du règlement 02/03, a clairement montré que le
risque de taux d’intérêt est un risque éminent dans le contexte actuel et, que par voie du fait,
elles doivent mettre en place des systèmes de gestion de ce risque.
Cependant, la réglementation ne suffit pas à elle seule. Elle doit être conjuguée à une volonté
d’ensemble et une initiative de la part des banques commerciales pour aller au devant des
difficultés qu’elles rencontrent et préparer un environnement sain pour leur activité. Celui-là
ne pourra être concrétisé si les banques n’adhèrent pas complètement au projet.
Cas
d’application
Les banques ont subi et continuent toujours de subir le risque de taux. Elles doivent, de ce
fait, mettre en place des structures d’analyse et de gestion de ce risque. Ainsi, le propos de la
prochaine section sera une esquisse sur la mise en place d’une structure d’analyse du risque
de taux d’intérêt au CPA.
SECTION 2 : ORGANISATION D’UNE STRUCTURE D’ANALYSE DU RISQUE DE

TAUX
L’objectif fondamental de la formation des cadres bancaires est de former des cadres
compétents, appelés à assurer le rôle de vecteurs de changement. La qualité de ces cadres est
clairement perçue par leur aptitude à suivre et surtout à initier les modifications nécessaires à
la modernisation des banques algériennes et de relever ainsi le défi actuel : l’alignement de nos
banques au rang des banques des pays développés en terme d’outils de gestion et de pilotage.
Dans cette logique des faits et subséquent à la mission qui nous a été attribué que s’inscrit mon
initiative de proposer au crédit populaire d’Algérie une structure d’analyse du risque de taux
dotée d’un système qui s’étale sur deux axes : une méthodologie cohérente et appropriée dans
laquelle est défini un processus de gestion, des outils de mesure et de couverture du risque de
taux ; et une organisation qui doit intégrer ces éléments.
La question de mise en œuvre de la structure d’analyse du risque de taux est plus délicate, de
façon générale, que le sujet de gestion du risque de taux d’intérêt abordé jusqu’à présent. En
effet, celui-là était de nature technique, et il était possible de le présenter de façon objective.
Pour ce qui concerne l’organisation, les solutions relèvent généralement des choix propres de
chaque banque influencés par la nature de son activité, sa culture de gestion du risque et ses
moyens matériels et humains. Voilà, pourquoi cette section expose un exemple d’organisation
sans avoir la prétention d’être l’unique solution possible.
Le propos de cette section est de souligner la nécessité de la mise en place d’une structure de
gestion du risque de taux au sein de la direction financière du Crédit Populaire d’Algérie et de
décrire les composantes d’une telle organisation, si jamais le CPA cherchera à la mettre en
place pour être en conformité avec le règlement 02-03 portant sur le contrôle interne des
banques et établissements financiers.
Dans un premier temps, nous passerons en revue les éléments concernant la présentation du
CPA et de sa direction financière. Et en second lieu nous présenterons l’organisation de la
structure d’analyse et son fonctionnement.
1. Présentation générale du Crédit Populaire d’Algérie (CPA)

Cas
d’application
Le crédit populaire d’Algérie a été créé en 1966 à partir des réseaux hérités des banques
populaires, de la société Marseillaise de crédit, de la banque Alger-Misr et de la compagnie
Française de crédit et de banque.
Dans les années 70, époque où on a réparti les secteurs d’activités sur les banques primaires
nationales, le CPA s’est spécialisé dans le financement des entreprises du bâtiment, des
travaux publics et de l’hydraulique et autres activités telles que la pêche, le tourisme et la
santé. A la faveur de la mise en œuvre du processus de réformes économiques en 1988, il a été
érigé en EPE sous la forme juridique de SPA. Le 07 avril 1997, après avoir satisfait aux
conditions fixées par la loi sur la monnaie et le crédit, le CPA a obtenu son agrément,
devenant ainsi la deuxième banque publique à être agrée par le CMC.
Aujourd’hui, le capital social du CPA s’établit à 21 600 millions de DA. Son réseau
d’exploitation compte 117 agences encadrées par 15 groupes d’exploitation.
L’Etat demeure le seul propriétaire des actions du capital du CPA, qu’il gère par
l’intermédiaire du holding financier. Malgré les intentions de rachat formulées par des
groupes étrangers tels que la société générale, la privatisation du CPA reste, comme la tour de
Babel, une volonté irréalisable.
En matière de politique commerciale et financière, le conseil d’administration est seul

souverain. Les activités courantes sont du ressort de la direction générale dirigée par le PDG
qui préside également le conseil d’administration.
Le CPA, en tant que banque commerciale, intervient sur le marché de l’intermédiation

bancaire et financière. A ce titre, il traite toutes les opérations bancaires et financières
notamment la réception des dépôts du public, l’octroi du crédit sous toutes ses formes, la
mobilisation des crédits extérieurs et la souscription à des prises de participations dans des
filiales et des sociétés nationales et internationales.
Dans un contexte économique marqué par l’évolution vers la concurrence, suite à l’émergence
de nouveaux établissements financiers et bancaires, le CPA émerge dans une dynamique de
changement induite par la nécessité de s’adapter aux nouvelles exigences de gestion fondées
sur la rentabilité et la compétitivité.
Cette exigence d’adaptation requiert l’amélioration continue et harmonieuse des performances

globales de la banque, seul choix qui est à même de lui permettre de consolider ses atouts de
compétitivité et, par voie de conséquence, sa position sur le marché ainsi que l’accentuation
de son intervention dans le financement de l’économie.
Cette volonté d’amélioration est véhiculée par un processus de modernisation de la banque

qui est appuyée par la réorganisation de ses structures centrales et de son réseau
Cas
d’application
d’exploitation. Ainsi, ce processus a donné lieu à un nouvel organigramme. Cet
organigramme 137 comporte :
◊ Deux divisions centrales : la division des affaires internationales et la division des

opérations extérieures ;
◊ Trois directions générales adjointes : DGA chargée de l’exploitation, DGA chargée

de l’administration et la DGA chargée des engagements et des affaires juridiques ;
◊ La direction d’audit et l’inspection générale.
Toutes ces structures centrales sont sous l’égide du Président Directeur Général qui est assisté
par un cabinet du président.
Le type de structure adoptée par le CPA comme on peut le voir à travers l’organigramme est
fonctionnel. Effectivement, on distingue des fonctions séparées : affaires internationales,
exploitation et enfin engagement et affaires juridiques.
Il est à rappeler que ce type de structure associée à l’autorité et à la compétence des

responsables donne la priorité aux relations fonctionnelles pour atténuer les relations
hiérarchiques. Cependant, une telle organisation peut présenter un inconvénient dans le cas où
il y a la non maîtrise de la fonction. Elle risque de faire perdre la cohérence fonctionnelle de la
structure.
Voyons maintenant comment est organisée la direction financière qui nous paraît la mieux
appropriée pour contenir la structure d’analyse du risque de taux d’intérêt.
2. L’organisation de la direction financière
La direction financière du CPA est située sous l’égide de la direction générale adjointe
chargée de l’exploitation. Elle a pour missions d’assurer la gestion des ressources financières
de la banque et la rentabilité de leurs emplois.
Cette direction est organisée en deux départements :
◊ Département de la trésorerie générale ;
◊ Département suivi et analyse.
2.1. Département Trésorerie Générale
Ce département est chargé d’assurer la gestion courante de la trésorerie centrale et des

comptes centraux de trésorerie. Il a pour tâches de :
¾ suivre, quotidiennement, la position de la trésorerie de la banque sur la base des

informations provenant des agences ;
137
Voire annexe n° 08 « Organigramme du CPA ».
Cas
d’application
¾ assurer l’alimentation des agences en liquidités et répondre aux appels de fonds ;
¾ tenir et suivre les comptes centraux (BA, CCP, le trésor public et les banques
primaires);
¾ exécuter les opérations de placement sur le marché monétaire ;
¾ procéder aux emprunts sur le marché monétaire ;
¾ gérer le portefeuille de bons de trésor ;
¾ gérer le portefeuille des effets de la banque. En cas de déficit, elle présentera les effets
au réescompte.
2.2. Département Suivi et Analyse
Ce département est chargé de l’analyse des situations de la trésorerie et l’élaboration des états
périodiques. Il a pour tâches de :
¾ élaborer le plan de trésorerie et le tableau de financement de la banque ;
¾ suivre l’évolution de la trésorerie des agences et la comparer à leurs besoins afin de

déceler et réduire les encaisses oisives ;
¾ analyser l’évolution de la structure des ressources et des emplois et faire des

prévisions ;
¾ élaborer des notes de synthèse et des rapports sur l’évolution de la trésorerie ;
¾ procéder à l’analyse financière des états périodiques de l’entreprise ;
¾ analyser la trésorerie et faire des simulations pour préconiser les bons placements.
Pendant notre stage pratique au sein de cette structure, nous avons pu constater qu’elle dispose
de moyens humains et matériels assez importants. Cependant, certaines tâches qu’on a cité
précédemment, ne sont pas assurées telles que les simulations, la gestion prévisionnelle de la
trésorerie…etc. Mais globalement cette structure dispose d’une organisation fonctionnelle
assez cohérente, avec des missions bien définies.
En outre, on a constaté que le volume du travail de certains agents est conséquent alors que
pour d’autres est moindre; également la direction financière, ni aucune autre structure
d’ailleurs, ne comporte une section chargée de l’évaluation du risque de taux d’intérêt. Chose
qu’elle peut facilement intégrer dans son département analyse. La question qui se pose est de
savoir s’il faut attribuer cette fonction à un service déjà existant ou créer une structure
nouvelle au sein de la direction financière.
Cas
d’application
Pour répondre à cette question, nous préconisons au CPA, non pas un changement complet de
l’organigramme mais juste une petite réorganisation qui va prévoir une section d’analyse du
risque de taux d’intérêt au sein du département suivi et analyse.
3. Une structure d’analyse du risque de taux au sein de la direction financière
Le risque de taux n’est pas créé et géré par les mêmes entités. Ce risque se prête à une gestion
seulement consolidée. Toutes les transactions engendrent des positions de taux susceptibles de
se compenser ou de se cumuler, et leur centralisation permet de les gérer efficacement.
Plus imposant donc une structure d’analyse du risque du taux au niveau central. Cette
structure doit être liée à une direction par laquelle transite l’information relative à la mesure
de l’exposition au risque de taux. Cependant, il n’y a pas une direction qui centralise toute
l’information dont elle a besoin.
De ce point de vue, il revient de rattacher cette structure à une direction centrale: ici, le
problème est de savoir quelle direction détient le plus d’informations nécessaires à l’analyse
de ce risque, et de dresser un schéma de transmission des informations qui la lie avec les
autres structures. Dans cette optique, on doit localiser les lieux où les risques sont engendrés
et de spécifier les structures qui consolident ces positions de taux.
La problématique du positionnement de la structure d’analyse du risque de taux dans

l’organigramme actuel du CPA peut être surmontée si elle sera rattachée à la direction
financière. En effet, elle doit être d’une part distincte de la prévision et du contrôle de gestion
qui a pour mission d’assurer la stabilité globale des résultats, d’en projeter les évolutions et
d’étudier les écarts avec les prévisions, contrairement à cette structure qui a pour vocation une
analyse des positions de bilan en terme de taux d’intérêt. De ce fait, elle doit avoir une vision
prospective des résultats et elle doit traduire en terme financier l’évolution et la gestion de la
production commerciale et financière. Cependant, un lien peut être noué entre ces deux
structures qui en matière d’information, de tarification des produits et de suivi des marges
doivent être étroitement attachées.
En outre, Toutes les positions locales de taux (niveau des dépôts, niveau des crédits, les
encaisses…etc.) sont remontées à la direction financière. Aussi, cette direction est en contact
quotidien avec le marché monétaire, lequel fournit les conditions de prêt et d’emprunt (les
taux de marché) nécessaires à la prévision des taux. Donc, nous pensons qu’il est préférable
de centraliser les deux fonctions au sein de la même direction puisque la gestion financière de
la banque doit être opérée en assonance avec la gestion du risque de taux.
Les banques algériennes sont appelées, dans un avenir très proche, à traiter diverses
opérations de couverture contre le risque de taux d’intérêt telles que les swaps et les FRA qui
seront nécessairement assurées par la direction financière à défaut d’une salle de marché. Leur
application nécessite donc l’existence de structures d’analyse et de tarification de ces produits
au sein de cette direction et la structure que nous préconisons de mettre en place sera faite
quelque part dans ce but.
Cas
d’application
De par son rôle, la structure d’analyse du risque de taux doit occuper une position clairement
identifiée dans l’organigramme opérationnel de la direction financière.
Le problème consiste à la positionner au sein de l’organigramme de la direction financière par

rapport aux autres services qui le composent.
De ce fait, après un stage de deux mois effectué au sein de la direction financière du CPA qui
nous a permis de déceler son schéma organisationnel 138 , détecter les responsabilités et les
attributions de chacun de ses services et recensé tous les flux d’information qui peuvent être
échangés entre eux, nous a semblé plus efficace d’intégrer cette structure comme le présente
l’organigramme suivant :
Figure 5. 5 : Positionnement de la structure d’analyse du risque de taux

au sein de la direction financière
Directeur financier
Département Trésorerie Département Suivi et

Générale Analyse
Service comptabilité Service suivi

Section comptes Nostros
Section Banque d’Algérie Service analyse
Section cheques postaux
Section portefeuille des effets et Structure d’analyse du
bons de trésor risque de taux d’intérêt
Cette structure a pour mission :
¾ l’analyse du risque de taux d’intérêt et l’évaluation de l’exposition de la banque (bilan

et portefeuilles de titres) aux mouvements de taux ;
¾ l’élaboration des rapports et des états périodiques destinées à la direction générale.
138
Voire annexe n° 4 « organigramme actuel de la direction de la trésorerie du CPA ».
Cas
d’application
Cette nouvelle organisation tentera aussi d’intégrer les nouveaux produits et nouveaux métiers
que les banques algériennes doivent intégrer dans leurs organigrammes et nomenclature.
Ces missions ont trait à l’analyse du risque de taux d’intérêt. Le champ d’activité et de
responsabilité de cette structure est cependant plus étendu. Avec les moyens et les outils dont
elle dispose, d’autres tâches lui incombent naturellement : outre la participation dans la
définition des limites du risque de taux et le choix des méthodes de son appréciation, elle doit
analyser les écarts existants entre les valeurs projetées et les résultats obtenus ainsi elle doit
contrôler à son propre niveau que les limites sont bien respectées.
Cette structure doit sans cesse compléter et consolider son analyse courante. Elle doit
également organiser la publication de ses analyses ainsi qu’émettre un jugement sur les
qualités prédictives de ses modèles.
L’exécution de ces fonctions principales, et les moyens qu’elle doit mettre en œuvre
déterminent en grande partie les relations qu’elle peut avoir avec ses différents interlocuteurs.
L’intégration de la structure d’analyse au sein de la direction financière pousse cette dernière

à nouer des relations avec d’autres structures ou de renforcer celles existantes pour être
élargies à l’échange des informations nécessaires à l’analyse du risque de taux et à la
transmission des informations nécessaires à sa gestion. Ainsi, elle peut avoir des relations
internes et d’autres externes.
◊ Relations internes avec les services « Suivi » et « Analyse » pour avoir des
informations sur l’évolution de la trésorerie de la banque et le Département trésorerie
générale pour transmettre les instructions inscrites dans la stratégie de gestion
préconisée.
◊ Relations externes avec la DGA chargée de l’exploitation (rapports) et avec la

direction de comptabilité pour avoir les informations sur l’évolution des rubriques du
bilan.
Les relations entre les différentes structures participant à la gestion du risque de taux d’intérêt
peuvent être représentées par le schéma suivant :
Cas
d’application
Figure 5. 6 : Les relations fonctionnelles des structures de la banque
(CPA) en matière de gestion du risque de taux d’intérêt
Président Directeur Général

Informations
Instructions
Direction Générale DGA chargée des
Adjointe chargée de engagements et des
l’exploitation affaires juridiques
Direction de la Direction Financière Direction de

gestion des Structure d’analyse du
la prévision et
valeurs mobilière risque de taux d’intérêt de contrôle de
gestion
Direction du réseau Direction Comptable Directions des

engagements
3.1. L’organisation hiérarchique
L’analyse du risque de taux apporte des informations déterminantes dans les choix
stratégiques sur les marges réalisées et sur la sensibilité de la banque aux évolutions des taux
de marché. L’organisation doit donc permettre de couvrir trois aspects : la remontée de
l’information, l’analyse financière et la stratégie. Elle s’établit à deux niveaux : le comité de
gestion du risque de taux et l’équipe d’analyse. Outre la définition de leurs attributions
respectives, il importe d’étudier le lien existant entre eux.
3.1.1. Le comité de gestion du risque de taux
Ce comité peut être composé du directeur général adjoint chargé de l’exploitation en qualité
de président, du directeur financier et de quelques membres de la structure d’analyse du
risque, et d’autres de l’analyse de la trésorerie. Il a pour mission de décider des interventions à
opérer en matière de gestion du risque de taux en fonction des résultats d’analyse obtenus et
de faire des rapports au PDG sur l’exposition de la banque à ce risque.
Il se réunit avec l’organe de direction dans le cadre d’un comité de direction pour fixer les
limites de gestion et planifier les différentes opérations de financement ou de couverture qui
Cas
d’application
résultent de la mise en œuvre de la gestion du risque de taux d’intérêt (choix stratégiques à
long terme).
De même, ce comité doit avoir un réel pouvoir de décision pour arrêter les orientations à court
terme de l’établissement en matière de gestion du risque de taux : Transmettre les ordres au
département trésorerie générale pour que celui-ci effectue pour son compte l’opération de
couverture retenue, en terme de volumes d’intervention sur le marché monétaires, de taux et
de durée des opérations (choix tactiques).
3.1.2. La structure d’analyse
Les éléments impliqués dans l’analyse du risque de taux d’intérêt sont le contrôleur et
l’équipe d’analyse.
3.1.2.1. Le contrôleur
Le contrôle de la régularité des procédures et des analyses relève des compétences du

contrôleur dont les missions sont les suivantes :
¾ Valider les méthodes de calcul et traitements définis par la cellule de gestion du

risque. La validation comporte deux aspects : la validation des traitements liés au
modèle et une bonne connaissance de celui-ci pour pouvoir, dans le cas échéant,
l’améliorer.
¾ Définir des limites de gestion en montant ou en indicateurs (en gap, sensibilité et

CTC…) en collaboration avec la direction générale et vérifier à tout moment que ces
limites ont été bien respectées.
¾ S’assurer que les traitements sont correctement effectués et que les procédures
d’évaluation des résultats ou d’estimation du risque de taux ont été bien appliquées.
¾ Vérifier que les valeurs utilisées sont correctes ;
¾ Elaborer des comptes-rendus périodiques au directeur financier et participer à

l’élaboration des états comptables demandés par la banque d’Algérie.
Ce contrôle interne à la cellule doit être jumelé d’un contrôle externe par l’inspection et par
l’audit.
3.1.2.2. L’équipe d’analyse
L’équipe d’analyse est responsable de l’évaluation de l’exposition de la banque au risque de

taux et la proposition des solutions ; c’est-à-dire des traitements et analyses des situations de
la banque, du respect des limites de gestion qu’impose la banque dans la gestion de ce risque
et le choix des interventions et des modifications à opérer sur le marché ou sur les structures
opérationnelles (réseau en matière de distribution crédit et de collecte de ressources).
Cas
d’application
Cette équipe est non décisionnaire ; elle a seulement le devoir de proposition. De ce fait, elle
prend uniquement l’initiative sur différents sujets, afin de proposer des évolutions des règles
pour les adapter aux modifications de l’environnement.
Dans ce mode de fonctionnement courant, l’équipe d’analyse du risque de taux doit avoir une
connaissance exhaustive et permanente des sources de ce risque et des pertes auxquelles
l’établissement est exposé. Ceci suppose que ces sources soient toutes recensées.
Cette unité doit rassembler les données (taux d’indexation, conditions de banques,
l’échéancier du capital…) nécessaires pour l’évaluation de l’exposition de l’établissement au
risque de taux. Le processus d’évaluation doit être alimenté par la totalité des transactions
(emplois et ressources) et les opérations de couverture.
¾ Définir le processus de mesure de l’exposition au risque de taux : décrire les méthodes

de mesure, les traitements à effectuer et les interventions nécessaire pour limiter
l’exposition, selon les limites définies par le contrôleur.
¾ Calculer les indicateurs de gestion du risque de taux et les comparer aux limites fixées
afin de déterminer les opérations à opérer. Le choix d’une opération doit être fait sur la
base de simulations.
¾ Transmettre au contrôleur des rapports périodiques qui reprennent les résultas et les
supports des opérations de couverture exécutées.
3.2. Le processus de gestion du risque de taux
Le processus d’analyse, de décision et d’intervention des différentes entités mentionnées

antérieurement peut être résumé par le schéma suivant :
Cas
d’application
Figure 5. 7 : Le processus de gestion du risque de taux

d’intérêt
Président Directeur Général 12’ Direction générale

adjointe chargée des
11 engagements et des
affaires juridiques
Direction générale adjointe chargée de
l’exploitation
12’’
12 10
Comité de gestion du risque de taux Directions des
7
d’intérêt engagements
8 6
Direction du Direction financière 9

réseau Trésorerie générale 4 Le marché
monétaire
Structure d’Analyse
5
12’’’ 6’
2 3 1
Les groupes Direction de la Direction de la

d’exploitation et les gestion des valeurs comptabilité
agences mobilières
1) Cette direction transmet les informations comptables (bilan, TCR et hors bilan) à la
structure d’analyse ;
2) Les agences lui transmettent les positions de trésorerie, structure des dépôts et niveau des
crédits, les fermetures de comptes et les remboursements anticipés;
3) La DGVM 139 lui transmet les informations concernant les portefeuilles qu’elle détient
(obligations et actions) ;
4) La TG 140 transmet l’information relative à la position des comptes centraux ;
5) sur la base des informations qu’elle reçoit, elle évalue l’exposition de la banque au risque
de taux et élaborent des stratégies de couvertures pour le bilan en fonction des anticipations
139
La direction de gestion des valeurs mobilières.
140
La trésorerie générale.
Cas
d’application
sur l’évolution future des taux (à court et à long terme) et mesure la sensibilité des
portefeuilles détenus par la DGVM ;
6) Elle transmet les résultats d’analyse et les préconisations au comité de gestion du risque de
taux ;
6’) Elle transmet les informations relatives à la sensibilité des portefeuilles à la DGVM et lui
recommandent des solutions pour le bien gérer ;
7) Le comité se réunit pour décider des opérations de couverture à entreprendre ;
8) Il ordonne le trésorier par le biais du directeur financier l’exécution des opérations de

couverture retenues à court terme (urgentes);
9) Le trésorier général exécute les opérations de couverture sur le marché ;
10) Le comité transmet les rapports d’analyse et les choix stratégiques à opérer à long terme ;
11) ces choix stratégiques sont discutés avec le PDG dans le cadre du comité directionnel
pour sortir avec des objectifs de niveaux de ressources et d’emplois ;
12) Les orientations en matière de collecte des ressources et de distribution de crédits sont
transmises aux entités opérationnelles (agences) par le biais des DGA et des directions
centrales.
3.3. Les indicateurs de gestion
Nous proposons ici de spécifier quelques indicateurs de gestion qui faciliterons le suivi et la
prise de décision expliqués précédemment. Il s’agit en quelque sorte de définir un tableau de
bord à l’usage du comité de gestion.
Ce tableau doit reprendre les principales mesures du risque de taux : les gaps, la sensibilité de
la marge, le Cost to Close et le Earning at Risk ; ainsi que les limites fixées.
L’élaboration de ce tableau doit être mensuelle ou trimestrielle selon la finesse de l’analyse

qu’on veut avoir. Il a pour vocation de servir de support à la détermination des programmes
d’interventions sur le marché.
L’exploitation de ce tableau de bord permet de suivre la stratégie et d’évaluer à travers les

simulations l’impact des choix tactiques.
En outre, un autre tableau peut être confectionné pour la Direction de la gestion des valeurs
mobilières. Ce tableau comportera la duration des obligations détenues.
3.4. Le système d’information

Cas
d’application
La structure d’analyse du risque de taux doit confectionner une base de données qui reprend
l’information liée aux opérations du bilan et du hors bilan. L’objectif étant d’obtenir un
échéancier du capital.
Ainsi, elle aura besoin des :
¾ Données comptables (bilan, TCR et hors bilan) ;
¾ Situations de la trésorerie des agences et de la trésorerie générale ;
¾ Niveau des emplois et des ressources ;
¾ Composition du portefeuille des valeurs mobilières ;
¾ D’autres informations : taux d’intérêt, niveau des remboursements par

anticipation…etc.
Pour pouvoir se procurer de ces données au temps qu’il faut, elle doit être dotée d’un système
d’information qui centralise toute l’information dont elle a besoin. Nous entendons par là une
application conçue par les informaticiens de la banque ou carrément un logiciel compatible
avec le système DELTA qui rassemble l’information, la traite et la synthétise dans une base
de données.
Conclusion
Plusieurs entités participent à la création du risque de taux d’intérêt. Donc un schéma

relationnel et fonctionnel doit être dressé pour gérer efficacement ce risque.
La mise en œuvre de la gestion du risque de taux passe d’abord par la création d’une structure
d’analyse, chargée de mesurer l’exposition de la banque pour un comité de gestion
responsable de la mise en place des opérations de couverture.
Cette structure devra définir un tableau de bord qui a pour objectif de synthétiser les
indicateurs du risque.
Pour cela, elle doit disposer des échéanciers de flux correspondant à la situation du bilan et du
hors bilan, et d’un système d’information lui permettant d’avoir ces données dans des délais
courts.
La difficulté est de trouver l’équilibre entre le raccourcissement des délais de production des
états de risque et la qualité de l’information à produire. La recherche de l’optimalité passe
souvent par l’utilisation d’un système d’information fiable et des logiciels de traitement.
Tout au long de cette section, nous avons tenté de proposer une organisation de la structure
d’analyse du risque de taux adaptée au CPA comme première étape pour un système de
gestion. Notre souci s’est axé essentiellement sur les données qu’elle doit avoir, ses relations
fonctionnelles et hiérarchiques et les indicateurs qu’elle doit calculer.
Cas
d’application
Mais avant tout, pour que la structure se mette en place et soit opérationnelle, il est nécessaire
qu’elle soit considérée comme une nécessité et une priorité.
SECTION 3 : LA GESTION DU RISQUE DE TAUX D’INTERET
Nous allons au cours de cette section exposer la méthodologie de mesure et de gestion du

risque de taux d’intérêt. Une méthodologie susceptible de constituer la base des tâches
confiées à la structure d’analyse.
En fait, le but recherché de cette section ne consiste pas à mettre en valeur des théories
complexes, ni même des approches inappropriées au cas concret. Il pourra être vu comme une
recommandation de méthodes simples capables d’aider la structure chargée de l’analyse du
risque de taux à assurer ses missions quotidiennes.
Pour ce faire, nous avons retenu deux variables à savoir la marge d’intérêt pour la gestion du
bilan et la VAN du portefeuille pour la gestion du portefeuille des titres à taux fixe
(obligations et bons de trésor) comme objectif de gestion. Nous essayerons ensuite
d’apprécier leur sensibilité aux mouvements de taux en se basant sur des données réelles du
CPA.
Mais avant cela, nous exposerons la structure par terme des taux sur laquelle sera basée notre
analyse pour le problème d’évaluation des titres et les problèmes d’actualisation.
1. La structure par terme des taux d’intérêt
La structure par terme des taux d’intérêt constitue un outil de gestion indispensable à notre
démarche. Nous devrons, de ce fait, la construire car elle n’est pas directement perçue sur le
marché.
Cette courbe doit être construite en début de période d’analyse, soit au 31/12/2001. Pour cela,
nous avons retenu six (06) taux :
Le taux au jour le jour (TMP) 3,125% ;
Le taux trois mois 3,67658% ;
Les taux des bons de trésor assimilables (BTA) des maturités 1, 2, 3 et 5 ans sont
respectivement 3,97341%, 4,015%, 4,30065% et 4, 3029%;
Le taux des obligations assimilables de trésor (OAT) de 10 ans 5,51%.
A partir de ces taux, nous avons obtenu la courbe des taux du marché monétaire interpolés
suivante :
Cas
d’application
Figure 5.8 : La courbe des taux monétaires interpolés
6
5
taux (%)
4
3 Taux monétaires
2
1
0
ur
an
s
s
an
an
an
an
an
an
an
an
an
oi
jo
10
1
Echeances
A partir de cette courbe, nous pouvons extraire les taux zéro-coupon. Pour cela nous avons
fait appel au logiciel « Aemos UCA 141 » qui nous donne le résultat suivant pour les
échéances supérieures à 1 an :
Tableau 5. 1 : Les taux zéro-coupon
Echéances Taux zéro-coupon Echéances Taux zéro-coupon

(%) (%)
1 an 3,97341 6 ans 4,58253
2 ans 4,01584 7 ans 4,86064
3 ans 4,31376 8 ans 5,14707
4 ans 4,31165 9 ans 5,44371
5 ans 4,31093 10 ans 5,75267
Source : Logiciel UCA AEMOS
Figure 5.8 : Les courbes des taux zéro-coupon et des taux actuariels
7
6
5
Taux (%)
Taux zéro-coupn en %
4
taux actuariels
3
2
1
0
an
3 s
4 s
5 s
6 s
7 s
8 s
9 s
10 s
s
an
an
an
an
an
an
an
an
an
1
2
Maturités
Pour les taux de maturité inférieure à un an, il suffit de faire un changement de base 142 . Les
taux monétaires sont exprimés en base réelle exact/365 et doivent être exprimés en base
exact/360.
A partir de ces taux, on peut facilement extraire les taux forwards pour la date de départ
30/06/03 (dans 6 mois).
Les résultas sont présentés dans le tableau et le graphique suivants :
141
Un logiciel de calcul actuariel issu du partenariat Aemos et Quantys. Ses fonctionnalités peuvent être
consultées à l’adresse suivante : www.qauntys.fr
142
Voire le tableau des conversions en annexe n° 01.
Cas
d’application
Tableau 5. 2 : les taux forwards dans 6 mois
Echéances Taux monétaires à Echéances Taux actuariels (%)

terme (%)
1 jour 3,72166 1 an 4,033506
1 semaine 3,72685 2 ans 4,12916
1 mois 3,74713 3 ans 4,3578
2 mois 3,77359 4 ans 4,3448
3 mois 3,88086 5 ans 4,440886
6 mois 3,88086 6 ans 4,68855
9 mois 3,96285 7 ans 4,97363
12 mois 3,97979 8 ans 5,268855
9 ans 5,56972
10 ans 5,881687
Source : Logiciel UCA AEMOS
Figure 5.9: Taux monétaires dans 6 mois
7
6
5
Taux (%)
4 Taux moétaires dans 6

3 mois
2
1
0
ur
s
an
s
10 s
an
an
an
an
an
an
an
an
an
oi
jo
m
1
2
9
1
6
Maturités
2. La gestion du risque de taux bilantiel
Pour mesurer l’exposition du bilan au risque de taux d’intérêt, représentée par la sensibilité de
la marge d’intérêt, nous allons nous baser sur un échéancier des flux de capital établi au 31
décembre 2002, avec un horizon de gestion de quatre ans et une périodicité semestrielle.
Cet échéancier a été établi par nous même sur la base du bilan comptable du CPA arrêté au
31/12/02. Nous avons retenu en collaboration avec les responsables de la direction de
comptabilité les profils d’amortissement des encours lesquels sont déduits du profil
d’amortissement des encours passés.
La qualité de notre étude est conditionnée par la fiabilité des informations contenues dans cet
échéancier ainsi que par la vraisemblance des hypothèses d’amortissement des encours. A cet
effet, nous ne prétendons pas faire une analyse complète du risque de taux d’intérêt auquel est
exposé cette banque. Nous allons juste exposer la méthodologie à suivre par la structure
d’analyse si jamais on s’intéressera à la gestion de ce risque.
Cas
d’application
Pour ce faire, nous avons choisi la méthode des gaps à taux fixe jugée appropriée à la nature
des opérations contenues dans notre échéancier. En effet, les opérations indexées sur les taux
de marché sont peu nombreuses. La plupart des opérations qui y sont traitées sont à taux fixe
ou à taux révisable. Ce qui laisse la méthode des gaps par index d’aucun apport à notre
analyse.
L’adoption de cette méthode, nous laisse contraint de formuler quelques hypothèses, certes,
qui amenuisent l’exactitude de notre étude, mais aussi nécessaires à sa bonne conduite.
L’encours des emplois à taux fixe existant au début de période est supposé stable sur
toute la période ;
Les remboursements par anticipation ne sont pris en compte car ils ne représentent
pas des volumes importants. Le peu d’opérations qui existe est intégré dans le taux
d’amortissement retenu.
Faute de données (plan stratégique), les nouvelles productions ne sont pas intégrées
dans l’échéancier de flux de capital ;
On a sciemment négligé les opérations en devises et les opérations de hors bilan qui,
leur prise en compte pose un problème pratique.
Les taux pratiqués à l’actif comme au passif sont corrélés aux taux de marché. Chose
qui n’est pas évidente dans le contexte actuel de fixation des conditions de banque ;
Le coefficient d’élasticité des taux de bilan est égal à un, hypothèse qui est également
peu réaliste car l’impact d’une variation des taux de marché n’est pas le même sur
tous les poste de bilan ;
Une fois les taux varient, ils resteront fixes sur la période d’analyse restante.
2.1. Le traitement 143 des postes non-échéancés
2.1.1. Les dépôts à vue
Les dépôts à vue comportent les comptes courants, les comptes cheques, les livrets d’épargne
et les bons de caisse échus. Nous remarquons que certains de ces comptes sont non rémunérés
et d’autres tels que les livrets d’épargne sont rémunérés donc globalement ces dépôts sont
rémunérés à un taux moyen pondéré qu’on peut facilement calculer. Ils sont donc sensibles
aux variations des taux d’intérêt ainsi que leur volume qui peut être modifié.
De ce fait, ils doivent être intégrés dans le calcul des gaps. Pour leur traitement nous avons
séparé entre la partie stable considérée à taux fixe et la partie volatile à taux variable.
143
Tous ces traitements sont repris dans l’échéancier présenté par l’annexe n°07.
Cas
d’application
Nous avons calculé un intervalle de confiance de l’encours moyen des DAV de l’année 2002
avec un seuil de confiance de 95%. Les résultats obtenus sur la base des encours mensuels
sont donnés par le graphique suivant :
Figure 5.10: Evolution des DAV de l'année 2002
200 000 000 000,00

montant (DA)
150 000 000 000,00

DAV
100 000 000 000,00 plancher (95%)
50 000 000 000,00
0,00
ril
e
oc e
no bre
in
t
ai
pt ût
dé bre
r
ille
ie
ie
ar
br
br
av
ju
m
o
nv
vr
ju
to
m
em
m
m
fé
ja
ce
ve
Moyenne 159 779 234 529,42
se
Ecart-type 26 803 913 416,13 Mois

Plancher (95%) 107 279 034 655,73
La partie stable est donc de 107 279 034 655,73 DA, qui sera amortie au taux de 20% l’an.
Par conséquent, la partie volatile sera calculée par la déduction de la partie stable de l’encours
global des DAV.
2.1.2. Les fonds propres
Les fonds propres sont considérés dans leur majorité à taux variables. Nous avons considérés
comme éléments de fonds propres : le capital social, le report à nouveau créditeur, les
provisions pour pertes et charges et le fonds de provision pour risques bancaires généraux.
Seules les réserves légales sont considérées à taux fixe et cela trouve justification de leur
rémunération par la banque centrale à un taux révisable que nous supposons fixe pour la
période de l’analyse.
2.1.3. Les crédits à taux révisables
Tous les crédits accordés par cette banque sont à taux révisable (clause stipulant la possibilité
de révision des taux). Faute de données sur les dates de révision de ces taux, nous les avons
tous considéré à taux variable.
Cas
d’application
2.2. Le calcul des gaps
Le calcul des gaps à taux fixe sur la période du 31/12/02 au 31/12/06 donne les résultats
suivants :
Tableau 5. 3 : Les gaps à taux fixe sur la période

31/12/02 au 31/12/06
Période Gap à taux fixe Période Gap à taux fixe

(Unité DA) (Unité DA)
Période 1 Période 5
16 382 139 343,82 -4 010 562 179,18
-7 105 626 025,60 -34 563 937 273,79
-14 545 435 881,24 -39 781 081 118,09
2 050 789 978,81 -16 928 554 639,25
Nous constatons, à travers ce tableau, que la plupart des gaps sont négatifs sauf pour la
période 1 (1er semestre de l’année 2003) et la période 4 (2 ème semestre de l’année 2004). Ce
constat nous permet de déduire que durant ces périodes, le bilan du CPA présente un excèdent
de ressources à taux variables sur les emplois indexés sur des taux variables. Les deux autres
périodes présentent une situation inverse : un déficit des ressources à taux variable sur les
emplois de même nature.
Le risque de taux est omniprésent sur toutes les périodes et la marge d’intérêt est sensible aux
fluctuations des taux. Le graphique suivant montre bien l’ampleur de cette exposition au
risque de taux d’intérêt.
Cas
d’application
Figure 5 .11: Les gaps à taux fixe
20000 période 1
10000 période 2
0 période 3
Montant en période 4
-10000
millions de DA période 5
-20000
période 6
-30000
période 7
-40000 période 8
Gaps à taux fixe
Ce graphique montre bien que le CPA est très exposé à une hausse des taux d’intérêt pendant
les deux dernières années (2005 et 2006) et que l’exposition à cette hausse est moindre
pendant l’année 2004. Cependant, la marge d’intérêt est sensible à une baisse des taux durant
l’année 2003.
Apres avoir calculés ces gaps, intéressons nous, à présent, à l’appréciation de la sensibilité de
la marge d’intérêt aux mouvements des taux. Il s’agit d’évaluer l’impact d’une hausse 144 des
taux de 1% sur la marge d’intérêt.
La variation de la marge d’intérêt, suite à une variation des taux d’intérêt, est donnée par la
formule :
Δ Marge = Gap à taux fixe × Durée de la période × Δ Taux
Le résultat est donné par le tableau suivant :
Tableau 5. 4 : La sensibilité de la marge d’intérêt
Période Sensibilité de la marge à une hausse Période Sensibilité de la marge à une

des taux de 1% (en millions de DA) hausse des taux de 1%
(en millions de DA)
81,91 -20,05
-35,52 -172,81
-72,72 -198,90
10,25 -84,64
144
Pour une baisse des taux la sensibilité est de même montant mais avec un signe inverse.
Cas
d’application
La marge d’intérêt est favorablement exposée à la hausse des taux durant le premier semestre
de l’année 2003 et le deuxième semestre de l’année 2004. Elle est défavorablement exposée,
dans le cas contraire, durant les autres périodes. Toutefois, une baisse des taux durant les
périodes où les gaps sont positifs n’est pas chose impossible. La marge est finalement exposée
au risque de variation des taux sur toute la période d’analyse.
Prenons le cas d’une hausse des taux de 1%, le graphique suivant représente la variation de la
marge d’intérêt.
Figure 5.12: La sensibilité de la marge d'intérêt aux

variations de taux d'intérêt
periode 1
100
période 2
50
période 3
0
Montant en période 4
-50 période 5
millions de DA
-100 période 6
-150 période 7
-200 période 8
Les périodes
De ce graphique apparaît clairement, qu’une hausse des taux de 1% risquerait d’entraîner des
pertes importantes durant les années 2004, 2005 et 2006 (de même pour l’année 2003 en cas
de baisse des taux), ce qui a pour effet la contraction de la marge d’intérêt. En effet, en cas de
baisse des taux de 1% durant l’année 2003, l’établissement pourra enregistrer une perte de
l’ordre de 46 millions de dinars. Egalement, la hausse des taux de 1% aura pour effet des
pertes respectives de 62, 152 et 114 millions de dinars durant les années 2004,2005 et 2006.
De là, apparaît clairement l’enjeu de la mise en place de cette structure d’analyse du risque de
taux d’intérêt. Si cette structure était déjà fonctionnelle, elle aurait tiré la sonnette d’alarme et
donnait des informations qui pourraient orienter la stratégie commerciale et financière du
CPA.
Une fois ces informations seront transmises à la direction générale et selon les anticipations
sur l’évolution des taux d’intérêt, les dirigeants pourront déterminer l’action à entreprendre
sur les niveaux des gaps : fermeture ou maintien sur une partie ou la totalité des périodes.
Ensuite, les instructions seront envoyées aux entités opérationnelles (trésorier général,
direction des engagements, direction de réseau et aux groupes d’exploitation).
Ici, deux procédés s’offrent à la banque selon l’urgence et le coût de l’opération. Si

l’intervention est urgente du fait de l’imminence du risque à court terme, la banque devra
Cas
d’application
intervenir 145 sur le marché monétaire par le biais de son trésorier général pour emprunter ou
placer à taux fixe selon les cas. Sinon, elle se limite juste à intégrer l’objectif d’augmenter ou
de diminuer le niveau des emplois ou des ressources à taux fixe dans les objectifs stratégiques
de sa politique commerciale.
Néanmoins, l’urgence de l’opération ne suffit pas à elle seule pour décider ou non de sa mise
en place. Il y a lieu de considérer également le coût de l’opération.
Supposons que les dirigeants anticipent une baisse des taux et optent pour la fermeture du gap
de la première période et donc l’insensibilisation de la marge d’intérêt.
Le gap du premier semestre de l’année 2003 étant de 16 382 139 343,82 DA, la banque doit,
pour l’annuler, placer à taux fixe un montant de l’ordre de 16 300 millions de dinars sur le
marché monétaire sur six mois. Et emprunter à taux variable le même montant et sur la même
durée.
Supposant que les conditions de marché à 6 mois soient :
Opération Taux (%)

Emprunt 4,45%
Prêt 3,88%
La marge d’intérêt du premier semestre 2003 seront de :
Marge d’intérêt La sensibilité Marge sans

prévisionnelle clôture du gap
(sans la baisse
des taux)
Montant 1 848 653 937,25 - 81 910 696,72 1 766 743 141,47
Marge d’intérêt Coût de clôture Marge après

prévisionnelle du gap clôture du gap
(sans la baisse
des taux)
Montant 1 848 653 937,25 - 92 910 000,00 1 755 743 837,25
Nous constatons que la fermeture du gap coûte plus que perd la banque en cas de baisse des
taux.
145
Pour modifier le sens des gaps et donc la sensibilité, la banque peut aussi agir sur les ressources et les emplois
par la renégociation des taux et/ou par la renégociation des échéances. Cependant, cette technique n’est évidente
à mettre en place parce que d’un coté,sa réalisation suppose que la contrepartie a une anticipation différente sur
l’évolution des taux ; de l’autre coté, certains postes de bilan à taux fixe sont assujettis de conditions rigides
(ex :réserves obligatoires) fixées sans négociation.
Cas
d’application
Néanmoins, cette banque dispose d’un excèdent de liquidité de l’ordre 28 580 millions de DA
dans son compte banque d’Algérie qui enregistre un solde moyen de 39 721 328 690,34 DA
alors que les réserves obligatoires ne sont que de 11 166 134 276,05 DA 146 . Le CPA pourra
placer la différence à taux fixe sur six mois et inverser ainsi le sens du gap.
Le résultat de l’opération est comme suit :

Marge d’intérêt La sensibilité Gain (3,88-1,75) % Marge nette
prévisionnelle nouvelle de placement
Montant 1 848 653 937,25 60 990 000,00 608 754 000,00 2 518 397 837,25
La marge nette de 2 518 millions témoigne d’un gain spéculatif si les taux baissent vraiment
(60 millions) et le gain de placement de la trésorerie oisive (608 millions).
Toutefois, la surliquidité que connaît le marché actuellement rend cette action très difficile à
accomplir.
A long terme, pour clôturer les gaps négatifs (globalement), qui affirment un excèdent des
emplois à taux fixe sur les ressources de même nature, le CPA devra accorder des crédits à
taux révisable indexés sur le taux de marché. Aussi, il pourra réduire son portefeuille des
titres à taux fixe qui s’élève à 107 976 566 503 DA qu’il devra utiliser à bon escient pour
augmenter l’encours des crédits à taux révisable.
Vu les limites 147 pratiques dont souffre la recomposition du bilan, essentiellement celles
relatives aux ratios prudentiels 148 que doit respecter tout établissement financier, les banques
doivent envisager d’autres méthodes rapides et efficaces, inspirées des outils de gestion du
risque de taux dans les pays développés. Parmi ces méthodes, on cite les FRA et les Swaps
que les banques algériennes pourront facilement mettre en place et créer ainsi de nouveaux
métiers susceptibles de générer des gains considérables.
L’essentiel de la gestion du risque de taux est l’anticipation faite sur l’évolution future des
taux d’intérêt. En effet, il est inutile, même dangereux et grave, d’intervenir pour modifier le
profil des gaps existants si on fait une anticipation fausse de l’évolution des taux. Non
seulement, on va perdre une opportunité mais également, ce qui est encore grave, est qu’on va
accroître l’exposition de la banque dans le sens désavantageux. De ce fait, la structure chargée
de la gestion du risque de taux doit prêter une attention particulière à ce problème et doit
concentrer ses efforts sur la collecte des données, avis d’experts et déclarations des autorités
de tutelle qui peuvent nous renseigner sur la tendance de ces taux.
146
Ce qui représentent 6,25% des dépôts qui s’élève à 178 658 292 416,80.
147
Il faut tenir compte des ratio et normes prudentielles que nous avons délibérément négliger ici pour manque
de données.
148
Nous les avons négligé ici pour ne pas alourdir l’analyse.
Cas
d’application
Ainsi, durant la période 2002-2003 par exemple, le CPA a tout intérêt de conserver les gaps
négatifs synonyme d‘une exposition favorable de la marge à la baisse des taux d’intérêt,
puisque la situation de surliquidité du marché prédit une baisse des taux à court terme. Les
dirigeants doivent opter pour la non action dans l’espoir d’un gain spéculatif s’il aura
vraiment baisse des taux futurs.
En plus de cette analyse des gaps, la structure chargée de l’évaluation du risque de taux pourra
synthétiser d’autres indicateurs du risque de taux qu’elle mettra dans le tableau de bord. Ces
indicateurs donneront une image claire de l’exposition de la banque au risque de taux. Il
s’agit, notamment des nombres EAR et CTC.
2.3. Earning-at-risk
Cet indicateur renseigne les dirigeants sur la sensibilité réelle de la marge d’intérêt à la
variation des taux d’intérêt en tenant compte de l’ampleur de la variation, de la probabilité de
survenance et du délai qu’il faut mettre pour clôturer tous les gaps. Dans une situation
normale, la variation est de σ = 1% 149 (avec σ l’écart type de l’évolution des taux d’intérêt
constaté ces quelques dernières années) et le nombre de jours que la banque met normalement
pour envisager, décider et intervenir pour fermer les gaps est de 30 jours en moyen.
De là le facteur de défaisance sera de 67,94 point de base. Et le calcul des EAR est donné par
le tableau suivant :
Tableau 5. 5 : Le Earning at Risk
facteur
de
Les gaps à taux défaisan
Les périodes fixe ce (pb) EAR Taux à terme EAR actualisé
période 1 16 382 139 343,82 67,94 55 647 360,45
période 2 -7 105 626 025,60 67,94 -24 136 611,49
EAR annuel (2003) 31 510 748,96 0,039734 30 306 548,56
période 3 -14 545 435 881,24 67,94 -49 408 389,00
période 4 2 050 789 978,81 67,94 6 966 187,18
EAR annuel (2004) -42 442 201,82 0,0401584 -39 228 250,94
période 5 -4 010 562 179,18 67,94 -13 623 202,35
période 6 -34 563 937 273,79 67,94 -117 407 857,15
EAR annuel (2005) -131 031 059,50 0,04311376 -115 446 090,3
période 7 -39 781 081 118,09 67,94 -135 129 613,63
période 8 -16 928 554 639,25 67,94 -57 503 440,92
EAR annuel (2006) -192 633 054,55 0,0431165 -162 704 494,8
Total -334 595 566,90 -287 072 287,5
Le CPA perdra un montant de l’ordre de 30 millions l’année 2003 dans une situation
désavantageuse extrême (baisse des taux) au seuil de signification de 95%. Les dirigeants
peuvent définir une limite de gestion pour chaque maturité basée sur ce nombre. Exemple :
149
L’écart type des taux de réescompte entre 01/2000 et 06/2003 est égal à 0,898%.
Cas
d’application
limite en EAR (1 an) = 20 millions DA et EAR (2 ans) = 40 millions, dans ce cas les
gestionnaires doivent réduire leur exposition en réduisant les gaps des deux premières
périodes. Par contre, ils ne sont pas obligés d’intervenir pour modifier les gaps de 2004.
2.4. Le Cost to Close
Le Cost to Close est la marge d’intérêt nette obtenue après fermeture de tous les gaps de taux
aux conditions de marché actuelles. Cette marge est le résultat de la déduction (ou de
l’addition) de coût (ou de produit) d’annulation de tous les gaps.
Le gestionnaire commencera par la clôture du gap le plus éloigné et ainsi de suite jusqu’à la
fermeture de toutes les positions. Ces opérations se feront aux conditions de marché en
vigueur. Les opérations à effectuer sont données dans le tableau suivant :
Tableau 5. 6 : Les opérations de fermeture des gaps
fermeture des
gaps
opération 1 montant durée (mois) taux intérêt/ trimestre
emprunt 16 929 000 000,00 50 4,30% -364028519,3
opération 2 montant durée (mois)
emprunt 22 852 000 000,00 42 4,17% -476464200
prêt 5 217 000 000,00 36 0,0401 104600850
prêt 30 553 500 000,00 30 3,97% 606486975
prêt 6 061 300 000,00 24 3,91% 118498415
emprunt 16 596 200 000,00 18 3,89% -322796090
prêt 7 440 000 000,00 12 3,75% 139500000
emprunt 23 488 000 000,00 6 3,38% -396947200
Le résultat de ces opérations est comme suit :
Tableau 5. 7 : Les nouveaux gaps après opérations de fermeture
Les nouveaux
Les périodes Les gaps à taux fixe gaps
période 1 16 382 139 343,82 -460 656,18
période 2 -7 105 626 025,60 -226 025,60
période 3 -14 545 435 881,24 -35 881,24
période 4 2 050 789 978,81 -10 021,19
période 5 -4 010 562 179,18 -62 179,18
période 6 -34 563 937 273,79 62 726,21
période 7 -39 781 081 118,09 -81 118,09
période 8 -16 928 554 639,25 445 360,75
Cas
d’application
Nous constatons que les nouveaux gaps même s’ils ne sont pas complètement fermés, leurs
niveaux sont inférieurs à 470 KDA, chose qu’on peut négliger.
L’intégration des coûts et des produits des opérations de clôture donne les résultats suivants :
Tableau 5. 8 : Le Cost to Close
Produits/
charge de marge taux
Années fermeture prévisionnelle Revenu net d'actualisation revenu actualisé
Année 2 375 246
2003 -785352338,5 3 361 188 795 2 575 836 456,86 8,45% 859,57
Année 2 274 834
2004 -344609048,5 3 025 069 915 2 680 460 867,32 8,55% 550,00
Année 1 423 154
2005 -865296763,5 2 722 562 924 1 857 266 160,74 9,28% 619,96
Année
2006 -1204521239 2 450 306 631 1 245 785 393,32 9,87% 854 922 479,10
Total 8 359 348 878,24 6 928 158 508,6
La marge finale actualisée, à réaliser sur les quatre ans, si on fermait tous les gaps
maintenant, serait de 6 928 158 508,64 DA ; alors que la marge prévisionnelle actualisée
serait de 9 434 462 291,55DA , soit une baisse de 2 506 304 412 ,91DA (-26,56% %).
La banque a donc tout l’intérêt de modifier ses gaps par la recomposition de son bilan afin de
minimiser les coûts de fermeture de ces gaps si jamais elle sera appelée à les fermer plus tard.
Les dirigeants peuvent définir une limite sur cet indicateur. Le CTC jouera le rôle d’un
clignotant, si on dépassait cette limite il y a lieu automatiquement de passer à l’action pour
modifier notre profil de risque.
3. La gestion du portefeuille des obligations
L’exposition au risque de fluctuation des taux d’intérêt peut également, comme on l’a vu au
chapitre 3 de ce mémoire, dans le cas de titres à taux fixe, par la dévalorisation de ces titres.
La vente des créances commerciales est un phénomène peu courant chez les banques de
détail. Cependant, elles peuvent détenir des portefeuilles d’actifs à taux fixe, dont la valeur est
directement liée au taux de marché. Ces banques calculent la VAN, la duration et la convexité
de leurs portefeuilles. Et sur la base des anticipations qu’elles font sur l’évolution des taux
futurs, elles peuvent, soit vendre, soit acheter des obligations à taux fixe ou des titres de
créances pour réaliser des plus-values.
Cas
d’application
Ainsi, une baisse des taux permet à la banque de réaliser une plus-value due à l’augmentation
de la valeur du portefeuille. Tandis qu’une hausse des taux produira l’effet contraire, c’est-à-
dire une baisse de la valeur du portefeuille.
En fonction des prévisions faites sur les taux d’intérêt, le gestionnaire peut modifier la
duration 150 du portefeuille pour se prémunir contre les mouvements de taux ou mieux encore
en tirer profit. Si le gestionnaire anticipe une baisse des taux d’intérêt alors il doit choisir des
durations plus grandes. Si par contre, il anticipe une hausse des taux, il doit maintenir ou
réduire la duration de son portefeuille.
Pendant notre stage au CPA, on a remarqué que le portefeuille de titres à taux fixe n’était pas
géré d’une façon active. Ils le gardaient toujours jusqu’à maturité sans se soucier de ce que les
plus-values peuvent leur rapporter pendant la durée de détention.
La structure d’analyse du risque que nous préconisons de mettre en place pourra produire des
informations très appréciables en terme de valeur et de sensibilité aux fluctuations des taux
d’intérêt pour orienter les stratégies d’investissement en titres.
Prenons l’exemple du portefeuille des obligations SRH souscrit récemment par le CPA pour
un montant de 700 millions de DA et voyons comment peut-on le gérer efficacement. Ce
portefeuille est composé de :
2500 obligations d’un notionnel de 10 000 DA, maturité 3 ans et d’un taux nominal de
4 ,00%.
4500 obligations d’un notionnel de 10 000 DA, maturité 5 ans et d’un taux nominal de
4 ,50%.
Les taux de marché pour les périodes 1, 2, 3, 4 et 5 ans sont respectivement : 4,033%,
4,129%, 4,357%, 4,378% et 4,408%. On suppose que la prime de risque est de 20%.
Le calcul de duration, VAN et de sensibilité 151 donne les résultats suivants :

Tableau 5. 9 : Les indicateurs de gestion du risque de taux dans le portefeuille de titres
VAN obligations (3 ans) 241 748 762,01

VAN obligations (5 ans) 434 997 538,00
VAN portefeuille 676 746 300,02
Duration des obligations (3 ans) 2,883537247
Duration des obligations (5 ans) 4,577717956
Duration du portefeuille 152 3,972519096
La sensibilité de ce portefeuille est de 3,93. C’est-à-dire, que le portefeuille perdra une valeur
de 26 596192,6 DA si le taux augmente de 1% (déplacement parallèle de la courbe des taux).
150
La duration spécifie la durée de détention d’un portefeuille pour que l’investisseur réalise le rendement défini
au moment de l’achat.
151
Nous avons omis exprès la convexité. Nous avons jugé la duration un indicateur suffisant de la sensibilité de
la valeur de ce portefeuille au taux d’intérêt.
152
C’est moyenne pondérée des deux durations précédentes.
Cas
d’application
On peut aussi calculer la variation de la valeur de ce portefeuille en considérant des
déformations quelconques de la courbe des taux. Pour cela, la variation de deux taux nous
suffit car le logiciel Aemos UCA nous permet à tout moment de l’interpoler. Cependant, cela
n’est pas l’objet de notre travail qui essaye, sans l’oublier, de présenter des outils simples
appropriés à la situation des banques algériennes et au contexte actuel de l’évolution des taux
(volatilité relativement faible).
A la réception de ces informations, la section chargée de la gestion de ce portefeuille, si elle

anticipe une hausse des taux décidera de réduire la sensibilité de ce portefeuille en le liquidant
ou en achetant des titres de duration faible (titres à taux variable). Dans le cas contraire, soit
une anticipation de la baisse des taux, elle a intérêt à augmenter la duration de son portefeuille
en achetant des titres a taux fixe de durée plus longue.
Conclusion
Les techniques de gestion du risque de taux peuvent être appliquées sur le bilan bancaire
comme sur un portefeuille de titres. De ce fait, la structure d’analyse, que nous préconisons de
mettre en place, devra un intégrer dans ses outils toutes les méthodes de mesure et techniques
de gestion relatives à ces deux approches.
Cette structure d’analyse doit faire des études périodiques sur l’exposition de la banque au
risque de taux et doit également élaborer des états et des rapports qu’elle devra ensuite
envoyer à la direction générale et à toutes les directions concernées par ce risque. En cas du
risque important, elle doit tirer l’alarme pour modifier le profil du risque. Elle prendra ainsi
une place centrale dans l’élaboration des stratégies de bilan et d’investissement de toutes les
structures de la banque. Elle deviendra un centre de création de valeur et un guide
d’orientation stratégique.
Cependant, elle ne doit pas se limiter dans ses travaux au calcul de l’exposition et la
transmission des résultats des études, elle doit s’intéresser aussi à la prévision des taux qui
déterminent le sens des interventions à opérer car elle est bien placée et outillée pour le faire.
Conclusion du cas pratique
Au terme de ce cas d’application, nous ne pouvons arriver qu’au résultat suivant : les banques
algériennes sont très exposées au risque de taux du fait des déséquilibres qui caractérisent
leurs bilans. Elles ont des ressources à taux fixe ou à taux variable qui ne sont pas
nécessairement adossées à des emplois de même nature. L’impact d’une variation des taux
n’est donc pas le même sur les produits et sur les charges d’intérêt.
Avant, nos banques ignoraient complètement le risque de taux. Il a été pendant longtemps
laissé derrière le risque de crédit et le risque de liquidité qui attirait toute l’attention de leurs
dirigeants. Cette exclusion se justifiait par la stabilité relative des taux d’intérêt.
Cas
d’application
Cependant, durant ces dernières années, ce risque a refait surface avec une volatilité accrue
des taux. Toutes les banques ont subi des pertes en terme de marge et celles qui sont les moins
réactives étaient les plus touchées. Force est de constater que, malgré la stabilité de l’activité,
la marge nette d’intérêt de ces banques a suivi une tendance baissière. Ainsi, pour le Crédit
Populaire d’Algérie la marge d’intérêt a baissé durant la période 1997-2002 de presque 30%.
Ce résultat trouve son explication principalement, dans la baisse des principaux taux
directeurs du marché monétaire algérien (taux de réescompte, taux interbancaires).
Cette prise de conscience de l’importance de ce risque, quoique récente, de la part de nos

banques, des efforts non négligeables ont été fournis dans le but de contenir ce problème et de
préserver la marge d’intérêt des fluctuations des taux. L’analyse de ce risque, à travers le cas
du CPA, nous a permis de montrer l’importance de la mise en place de cette nouvelle
fonction à savoir « la gestion du risque de taux d’intérêt »dans les banques algériennes.
A cet effet, nous avons tenté de proposer au Crédit Populaire d’Algérie, suivant une démarche
cohérente et exhaustive pour résoudre un problème dont la prise de conscience est récente,
une structure d’analyse du risque de taux chargée de l’évaluation de l’exposition de cette
banque aux mouvements de taux et de l’information des dirigeants de ces résultats. Notre
proposition a été axée sur l’organisation et sur les outils qu’elle doit avoir pour accomplir au
mieux ses tâches.
En outre, nous avons complété cette proposition par une méthodologie de traitement des
positions de taux. Une méthodologie définie sur la base de techniques de calcul simple à
effectuer et des options de gestion appropriées à la réalité algérienne.
Dans le même ordre d’idées, cette volonté de mise en place d’une structure d’analyse se
heurte à la nécessité de disposer d’informations multiples d’ordre pratique et technique (base
de données mise à jour régulièrement). Les problèmes rencontrés lors de l’adoption de la
méthode des gaps à taux fixe sont multiples, nous en citerons :
¾ le problème pratique de la collecte des données et de l’agrégation des données servant

à confectionner l’échéancier de flux de capital ;
¾ le problème de classification des rubriques en classes de taux homogènes (taux fixe,

révisable ou variable) ;
¾ le manque d’information sur les taux d’amortissement globaux et les dates de révision
des taux.
Enfin, nous ne pouvons que compter sur la prise de conscience des banques de l’importance
du risque de taux et sur leur volonté de mettre en œuvre des structures de gestion du risque de
taux et j’espère contribuer et apporter un plus, un tant soit peu, à la réalisation de cette
volonté.
Conclusion
Au terme de ce travail, il convient de faire le point sur les enseignements que nous avons tiré.
Pris dans son acception la plus générale, le risque de taux d’intérêt consiste en l’éventualité
d’une dégradation de la rentabilité d’une banque et / ou de la détérioration de la valeur
économique de ses fonds propres sous l’effet d’un changement dans la structure et le niveau
des taux d’intérêt.
Les mutations qui ont marqué le monde, principalement au cours des deux dernières
décennies, ont conduit à un phénomène de mondialisation, accentué essentiellement par les
facteurs de désintermédiation, déréglementation et décloisonnement des marchés de capitaux.
Cette vague de changement avait pour conséquence l’émergence de nouveaux risques et
l’accentuation des risques existants.
En effet, l’adoption de la politique monétariste par la plupart des pays développés a contribué
à augmenter la volatilité des taux. En privilégiant les méthodes directes de contrôle de la
masse monétaire, cette politique a eu pour effet d’accroître les fluctuations des taux d’intérêt
sur l’ensemble des marchés monétaires internationaux.
Dans un tel contexte de volatilité des taux, la gestion du risque de taux d’intérêt est devenue
une nécessité. Elle contribue à une plus grande compétitivité des banques par une plus grande
maîtrise de leur situation patrimoniale et de leur rentabilité. Les banques sont mises au défi de
profiter au mieux de ces mouvements et, au même temps, de limiter leur exposition à ce
risque.
Le risque de taux, dans le bilan bancaire, peut être appréhendé par deux approches : approche
revenu qui détecte l’impact de la variation des taux sur la rentabilité de la banque à travers la
mesure de la sensibilité de la marge d’intérêt et par l’approche valeur qui détermine l’effet des
mouvements des taux sur la valeur patrimoniale de la banque. Néanmoins, ces deux
approches représentent les deux faces d’une pièce de monnaie car la valeur du patrimoine de
la banque n’est que l’actualisation des résultats futurs de cette banque. La seule différence
réside dans l’horizon de gestion. La première s’inscrit dans une optique de gestion à court
terme alors que l’autre est à long terme.
De par l’activité de transformation, le risque de taux est structurellement présent dans le

métier bancaire. La pérennité de ce dernier est conditionnée par sa capacité de dégager
durablement des marges qui permettent d’avoir un niveau de rentabilité acceptable. L’essence
de cette activité de transformation est de prêter à plus long terme que l’on emprunt les
ressources. C’est ainsi que se crée le risque de taux : le coût des ressources peut augmenter
rapidement sans que le rendement des ressources parvienne à suivre.
En sus, les banques octroient, souvent gratuitement, à leurs clients des options implicites dont
l’exercice peut modifier la structure de leurs bilans, ce qui peut amplifier leur exposition au
risque.
La mesure du risque de taux d'intérêt peut s’effecteur par plusieurs méthodes, selon la valeur
que l’on veut préserver. Ainsi, pour évaluer le risque porté par un actif financier ou le risque
sur la valeur patrimoniale de la banque, les gestionnaires pourront utiliser la duration. Si leur
souci est de protéger la marge d’intérêt, ils pourront mesurer sa sensibilité aux variations des
taux par la méthode des gaps. Cependant, ces mesures restent entachées de quelques limites
du fait des hypothèses jugées trop simplistes de ces méthodes.
Pour remédier à ces lacunes, d’autres méthodes telles que la VaR, le Earning at Risk et le
Cost to Close, appliquées au début uniquement à la gestion des portefeuilles, ont été adaptées
à la gestion du bilan. Leur nouveauté apparaît par leur capacité à intégrer les coûts de
couverture et la probabilité de survenance du risque.
En se basant sur ces mesures, les gestionnaires peuvent soit annuler soit modifier la sensibilité
la variable retenue aux fluctuations des taux. Pour cela, ils peuvent avoir recours soit à la
recomposition du bilan ou bien faire appel aux produits dérivés. Cependant, la recomposition
du bilan comporte certaines difficultés qui limitent leur liberté dans le choix des transactions à
opérer. Certains actifs ne sont pas cessibles, d’autres ne sont pas liquides. Egalement, il y a la
contrainte des normes prudentielles qui limitent choix des opérations de gestion. En outre, la
levée des fonds sur le marché n’est pas chose facile, c’est pour cela que les gestionnaires ont
le plus souvent recours aux produits de hors bilan qui posent moins de difficultés.
La gestion du risque de taux d'intérêt est un élément fondamental d’une gestion saine et
prudente des opérations bancaires. Elle nécessite une gestion de l’actif et du passif de façon à
contrôler les répercussions des fluctuations des taux d’intérêt sur les résultats financiers de la
banque. Elle fournit un cadre et des méthodes permettant d’aborder la stratégie bancaire dans
son ensemble. Il y a traduction possible de ces résultats dans l’activité de la banque en termes
financiers et commerciaux. Elle est considérée comme un outil au service d’objectifs plus
vastes, notamment de la stratégie et de la rentabilité de la banque
La gestion du risque de taux d'intérêt doit être une activité en mesure de donner aux dirigeants
une assurance sur le degré de maîtrise des opérations, tout en en leur apportant une vision
sereine sur leur choix stratégiques, et en contribuant, en fin de compte, à créer de la valeur
ajoutée (cibler la clientèle ; tarifier les produits et services au juste prix ; déterminer l’horizon
de gestion ; responsabiliser les différents acteurs).
Un programme complet de la gestion doit comprendre :
• l’élaboration et la mise en œuvre de politiques saines et prudentes régissant le risque

de taux d'intérêt ;
• l’établissement et mise en application en temps opportun de techniques appropriées

d’évaluation et de gestion du risque de taux d'intérêt ;
• l’instauration et la mise en œuvre de mécanismes de contrôle.

Les modalités particulières de cette gestion varient d’une banque à l’autre suivant
l’importance de la position, les anticipations et la tolérance au risque de taux d'intérêt.
L’essentiel de tous ces facteurs est l’anticipation faite sur l’évolution future des taux d’intérêt.
La véritable difficulté dans la gestion du risque de taux d'intérêt réside plus dans spécification
des structures chargées de cette mission, que dans le choix des méthodes qu’elle doit utiliser.
Elle doit s’inscrire dans la politique générale de la banque et constituer une de ses priorités.
Les banques sont à cet égard incitées à agir par étape, commençant d’abord par la mise en
place des structures qui doivent remplir cette mission. Ensuite, vient l’étape de la gestion
effective.
En Algérie, les réflexions des autorités de tutelle tendent à sensibiliser la profession bancaire
au problème général du suivi du risque de taux et ont déjà abouti à une réglementation
imposant aux banques la mise en place des systèmes internes de contrôle des risques
financiers dont le risque de taux.
D’importants changements sont en cours sur le plan réglementaire où la banque centrale a

édicté le règlement 02/03 portant sur le contrôle interne des banques dont la recommandation
devrait conduire à modifier sensiblement le paysage de la gestion des risques dont le risque de
taux.
D’une façon générale, la démarche des autorités repose en effet sur le pragmatisme et la
concertation ainsi que sur la volonté d’instauration des systèmes internes sans chercher à
imposer un type de structure ou une méthode de mesure.
L’avenir de la gestion du risque de taux en Algérie est sans doute au développement de cette
activité dans les banques. A cette activité, seront greffés prochainement de nouveaux métiers
dont la négociation des produits dérivés (FRA, swap), qui seront utilisés pour le compte
propre de la banque ou vendus à la clientèle. Par ailleurs, sans doute va-t-on vers une prise en
charge des lacunes et carences du contexte actuel. Ainsi, les banques auront à mettre en place
des taux de référence pour appliquer des taux variables.
Pour conclure, nous croyons avoir montré que la gestion du risque de taux d'intérêt n’est pas
une simple déclinaison de méthodes de mesure et de techniques de gestion, mais plutôt la
mise en place d’abord de structure chargée de cette mission qui appliquera cette méthodologie
dans ses tâches quotidiennes. L’intérêt en sera la cohérence des structures actuelles.

05 Dseb Benamane Boualem Risque - de - Taux

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BANQUE D’ALGERIE

MEMOIRE DE FIN D’ÉTUDES

DIPLÔME SUPERIEUR D’ÉTUDES BANCAIRES

La gestion du risque de taux

INTRODUCTION GENERALE …………………………………………………… 1

CHAPITRE I : LE RISQUE DE TAUX D’INTERET

SECTION 1 : LES RISQUES FINANCIERS……………………………... 5

1. Les risques financiers..…………………………………………….. 6

2. Le contrôle prudentiel des risques financiers……………………… 9

3. L’extension du contrôle prudentiel au risque de taux d’intérêt…… 11

SECTION 2 : LES INDICATEURS CLES DE LA GESTION DE BILAN 12

1. La valeur actuelle nette des fonds propres..………………………. . 13

2. La marge d’intérêt ………………………………………………… 14

3. Le revenu net économique ………………………………………... 14

SECTION 3 : L’IDENTIFICATION DU RISQUE DE TAUX D’INTERET 15

1. L’identification du risque de taux au niveau d’un actif financier…… 15

2. Le risque de taux d’intérêt au niveau du bilan……………………… 16

3. L’appréhension du risque de taux d’intérêt au niveau du TCR……… 22

Conclusion du chapitre ……………………………………………………………… 23

CHAPITRE II : LES FONDEMENTS THEORIQUES ET PRATIQUES DE TAUX

SECTION 1 : NOTIONS DE BASE SUR LE TAUX D’INTERET……… 25

1. Définition et caractéristiques du taux d’intérêt ……………………. 25

2. Les différents types de taux ……………………………………….. 26

3. L’influence de la Banque Centrale sur les taux de marché ……….. 26

SECTION 3 : LA STRUCTURE PAR TERME DES TAUX D’INTERÊT… 33

1. Définition et formes de la STTI …………………………………………. 33

2. Les théories explicatives de la structure par terme des taux d’intérêt … 34

3. Les différents types de la STTI ………………………………………… 37

4. L’extraction des différents taux à partir de la STTI …………………… 38

1. Les méthodes d’estimation de la courbe des taux……………………… 40

2. Les étapes de construction de la courbe zéro-coupon…………………… 43

Conclusion du chapitre ………………………………………………………………… 45

CHAPITRE III : LA MESURE DU RISQUE DE TAUX D’INTERET

SECTION 1 : LA METHODE DE GAP ET SES DERIVES………………… 47

1. La méthode de gap comptable ou gap instantané ……………………… 47

1. La définition de la duration …………………………………………… 56

2. Les limites de la duration………………………………………………. 58

3- Les améliorations apportées à la duration…………………………..…. 59

4. La duration, un outil de mesure du risque de taux…………………….. 61

SECTION 3 : LES NOUVELLES METHODES DE MESURE……………… 64

1. La méthode VaR ……………………………………………………… 64

2. La méthode Earning at Risk…………………………………………… 66

3. La méthode Cost to Close……………………………………………… 67

CHAPITRE IV : LA GESTION DU RISQUE DE TAUX D’INTERET

SECTION 1 : LES MOTIVATIONS ET LA DEFINITION DES LIMITES DE

1. Les motivations de gestion ………………………………………… 70

2. Les limites de gestion………………………………………………… 72

SECTION 2 : LES INSTRUMENTS DE COUVERTURE CONTRE LE RISQUE

1. Les contrats à terme négociés sur le marché de gré à gré ………….... 74

2. Les contrats à terme négociés sur un marché organisé …………….... 82

SECTION 3 : LA GESTION EN GAP………………………………………. 85

1. La recomposition du bilan …………………………………………… 86

2. L’utilisation des produits dérivés………………………………….….. 89

SECTION 4 : LA GESTION EN DURATION…………………………….… 92

1. L’immunisation des variables clés d’une banque …………….……… 92

2. Les techniques d’ajustement d’un écart de duration …………………. 96

Conclusion du chapitre ………………………………………………………….…..… 97

CHAPITRE V : CAS D’APPLICATION DES METHODES DE MESURE ET DE

SECTION 1 : LE RISQUE DE TAUX D’INTERET EN ALGERIE………. 101

3. Le risque de taux dans une banque algérienne (CPA) ……………..…. 105

4. La gestion du risque de taux d’intérêt en Algérie ………………….…. 106

5. Cadre réglementaire de la gestion du risque de taux d’intérêt en Algérie 107

SECTION 2 : ORGANISATION D’UNE STRUCTURE D’ANALYSE DU