CHAPITRE 2 Choix D'investissement en Avenir Incertain PDF

CHAPITRE 2
Le choix d’investissement en avenir incertain
3ème Année Licence Fondamentale en Comptabilité Raoudha BEJAOUI 1

L’incertitude touche le futur. Donc toute décision prise ou à prendre pour le futur de
l’entreprise est incertaine.
Le risque est mesuré par la variabilité de rendement (écart type) ou de revenu associé
à un actif financier.
Il existe deux familles de méthodes qui tiennent compte du risque:
I / Les méthodes traditionnelles II/ Les méthodes statistiques
- Ce sont des méthodes subjectives pour tenir compte - Décision d’investissement en avenir certain: les
de risque critères sont VAN et TRI
- Le risque est considéré comme une pénalité à - Décision d’investissement en avenir incertain: les
appliquer à la rentabilité sans risque critères sont basés sur le couple (rentabilité, risque)
- VAN → VAN ajustée par le risque (VANA) c’est-à-dire E(VAN) et 𝜎(𝑉𝐴𝑁)
- Décision : projet retenu si VAN ajustée c’est-à-dire Avec :
VANA est > 0 E(VAN): espérance de la VAN
𝜎(𝑉𝐴𝑁): écart type de la VAN

I/ Les méthodes traditionnelles
Il existe 3 méthodes :
- La réduction de la durée de vie du projet
- La méthode de l’équivalent certain
- L’ajustement du taux d’actualisation
La réduction de la durée de La méthode de l’équivalent certain L’ajustement du taux d’actualisation

vie du projet
Ajustement sur la période Ajustement sur les cash flows Ajustement sur le taux d’actualisation

I-1/ La réduction de la durée de vie du projet
Principe de base : Les flux monétaires les plus éloignés dans le temps sont les + risqués
Cette méthode vise à réduire l’incertitude liée à ces périodes : elle consiste à calculer la rentabilité d’un
projet sur une durée plus courte
On note:
𝐸(𝐶𝐹𝑡 ): CF espéré de la période t
r : Taux d’actualisation correspondant au taux sans risque.
n : Durée de vie probable du projet.
a : pénalité appliquée par le décideur correspondant aux années où les CF sont jugés trop risqués : c’est
le nombre d’années à retrancher pour tenir compte du risque.
n−a
VANA =  E (CFt ) /(1 + r ) t − I 0
t =1

I-2/ La méthode de l’équivalent certain
Principe de base : consiste à réduire les CFN avec un coefficient qui représente le risque.
Ce coefficient est compris entre 0 et 1 : 0 ≪ 𝛼 ≪ 1
Plus le cash flow CF est lointain, plus il est incertain , plus faible est 𝛼
Ainsi, le cash flow espéré pondéré 𝛼𝑡 𝐸(𝐶𝐹𝑡 ) est appelé l’équivalent certain
n
VANA =  t E (CFt ) /(1 + r ) t − I 0
t =1

I-3/ L’ajustement du taux d’actualisation
Principe de base : on pénalise la VAN (c’est-à-dire la réduire) en ajustant le taux d’actualisation en
l’augmentant.
Taux d’actualisation ajusté = taux sans risque + prime de risque

↓ ↓ ↙ ↘
k r risque lié risque lié
à l’activité au projet
k = r + 𝛼 + 𝛾
n
VANA =  E (CFt ) /(1 + k ) t − I 0
t =1

Remarque: Condition d’équivalence entre méthode d’équivalent certain et méthode d’ajustement du
taux d’actualisation
Pour avoir l’équivalence entre la 2ème et la 3ème méthode, l’équation suivante devrait être respectée
n
VANA =  E (CFt ) /(1 + k ) t − I 0
n
VANA =  t E (CFt ) /(1 + r ) − I 0 t
=
t =1 t =1
𝛼𝑡 1
=
(1 + 𝑟)𝑡 (1 + 𝑘)𝑡
→ 1+𝑟 𝑡
𝛼𝑡 =( )
1+𝑘

II/ Les méthodes statistiques (probabilisées)
Projets d’une seule période Projets sur plusieurs périodes : 3 cas
CF sont totalement CF sont totalement CF sont partiellement

indépendants dans dépendants dans le dépendants dans le
le temps temps temps

II/ Les méthodes statistiques
II-1/ Projets d’une seule période
- On considère plusieurs états de la nature (plusieurs évènements
- On calcule la VAN de chaque événement
- A chaque événement, une probabilité est associé, notée 𝑝𝑖
La rentabilité du projet est mesurée par VAN espérée (espérance de la VAN):
E VAN = σ𝑛𝑖=1 𝑝𝑖 𝑉𝐴𝑁𝑖
Le risque du projet est mesuré par l’écart type de la VAN
𝜎 𝑉𝐴𝑁 = 𝑉 𝑉𝐴𝑁 = σ𝑛𝑖=1 𝑝𝑖 (𝑉𝐴𝑁𝑖 − 𝐸 𝑉𝐴𝑁 )2
Avec V(VAN) = variance de la VAN = 𝜎 2 (VAN) = σ𝑛𝑖=1 𝑝𝑖 (𝑉𝐴𝑁𝑖 − 𝐸 𝑉𝐴𝑁 )2

II-1/ Projets d’une seule période
Règle de décision :
- Entre deux projets, on choisit celui qui a la plus grande E (VAN) et le plus faible écart type (VAN) ,
c’est-à-dire la rentabilité la plus élevé et le risque le plus faible).
- Si on a à comparer entre plusieurs projets et que le choix en termes de rentabilité et de risque est
contradictoire on calcule et on choisit le coefficient de variation le + faible :
𝜎(𝑉𝐴𝑁)
CV =
𝐸(𝑉𝐴𝑁)

II-2/ Projets dont les flux s’étalent sur plusieurs périodes
On distingue 3 cas :
- Les CF sont totalement indépendants dans le temps.
- Les CF sont partiellement indépendants dans le temps.
- Les CF sont totalement dépendants dans le temps.

1er cas : Les CF sont totalement indépendants dans le temps :
Il y a indépendance si les CF d’une période ne sont pas affectés par ceux de la période précédente
Les étapes à suivre :
- On calcule 𝐸(𝐶𝐹𝑡 ) = σ𝑛𝑖=1 𝑝𝑖 𝐶𝐹𝑖
𝑬(𝑪𝑭𝒕 )
La rentabilité du projet est mesurée par: E(VAN) = σ𝑵
𝒕=𝟏 - 𝑰𝟎
(𝟏+𝒌)𝒕
- On calcule 𝜎 2 (𝐶𝐹𝑡 ) = σ𝑛𝑖=1 𝑝𝑖 (𝐶𝐹𝑖 − 𝐸(𝐶𝐹𝑡 ))2

Le risque du projet est mesuré par: 𝝈 𝑽𝑨𝑵 = 𝑽 𝑽𝑨𝑵
𝑵 𝝈𝟐 (𝑪𝑭𝒕 )
Avec V(VAN) = σ𝒕=𝟏 = 𝝈𝟐 (VAN)
(𝟏+𝒌)𝟐𝒕

Exemple: Une entreprise étudie la possibilité d’investir dans un projet coûtant 37.500 DT et dont la
durée est de deux ans. Les flux monétaires sont indépendants entre eux et se présentent comme suit
(taux d’actualisation 10%):
ANNEE 1 ANNEE 2
CFi Pi CFi Pi
24.000 0,2 19.500 0,3
30.000 0,6 22.500 0,4
36.000 0,2 25.500 0,3
1. Calculer la rentabilité et le risque de ce projet.

2. Quelle est la probabilité pour que la VAN de ce projet soit négative.

Corrigé Exemple:
1/ Durée = N = 2 ans , i = états de la nature = 3
1ère étape : On calcule 𝑬(𝑪𝑭𝒕 ) = σ𝒏𝒊=𝟏 𝒑𝒊 𝑪𝑭𝒊
𝐸(𝐶𝐹1 ) = (24 000 x 0,2) + (30 000 x 0,6) +(36 000 x 0,2) = 30 000
𝐸(𝐶𝐹2 ) = (19 500 x 0,3) + (22 500 x 0,4) + (25 500 x 0,3) = 22 500
𝑬(𝑪𝑭𝒕 )
la rentabilité du projet: E(VAN) = σ𝑵
𝒕=𝟏 - 𝑰𝟎
(𝟏+𝒌)𝒕
30 000 22 500
E(VAN) = + - 37 500 → E(VAN) = 8 367,768
1,1 (1,1)2

Corrigé Exemple:
2ème étape: On calcule 𝝈𝟐 (𝑪𝑭𝒕 ) = σ𝒏𝒊=𝟏 𝒑𝒊 (𝑪𝑭𝒊 − 𝑬(𝑪𝑭𝒕 ))𝟐
𝜎 2 (𝐶𝐹1 ) = 0,2 x (24 000 – 30 000)2 + 0,6 x (30 000 – 30 000)2 + 0,2 x (36 000 – 30 000)2 = 14 400 000
𝜎 2 (𝐶𝐹2 ) = 0,3 x (19 500 – 22 500)2 + 0,4 x (22 500 – 22 500)2 + 0,3 x (25 500 – 22 500)2 = 5 400 000
𝑵 𝝈𝟐 (𝑪𝑭𝒕 ) 1/2
Le risque du projet: 𝝈 𝑽𝑨𝑵 = 𝑽 𝑽𝑨𝑵 = (σ𝒕=𝟏 )
(𝟏+𝒌)𝟐𝒕
144 𝑥 105 54 𝑥 105 1/2
𝝈(VAN) = [ + ] → 𝝈(VAN) = 3948
(1,1)2 (1,1)4

Corrigé Exemple:
2/ Probabilité pour que la VAN<0
Rappel important:
- P(Z > x) = 1 – P(Z < x)
- P(Z < -x ) = 1 – P(Z < x)
- P(Z > -x ) = 1 – P(Z < -x) = 1 - [1 – P(Z < x) ] = P(Z < x)
La loi normale est symétrique
Z est une variable aléatoire : pour que Z suit la loi normale, il faut la centrer par E(VAN) et la réduire
par σ VAN

Corrigé Exemple:
2/ Probabilité pour que la VAN<0
𝑉𝐴𝑁 −𝐸(𝑉𝐴𝑁) 0 −𝐸(𝑉𝐴𝑁)
P(VAN < 0 ) = P( < )
𝜎(𝑉𝐴𝑁) 𝜎(𝑉𝐴𝑁)
0 −𝐸(𝑉𝐴𝑁) −8367,768
P(𝑍 < ) = P(𝑍 < ) = P(𝑍 < -2,11) = 1 - P(𝑍 < 2,11)
𝜎(𝑉𝐴𝑁) 3948
↘ lecture directe à partir de la table loi
normale
= 1 – 0,9826
= 0,0174 = 1,74%
Conclusion : la probabilité pour que la VAN soit négative = 1,74% ( c’est-à-dire la probabilité pour que le
projet soit rentable = 100% - 1,74% = 98,26%
2ème cas : Les CF sont totalement dépendants dans le temps :
Dans ce cas les CF d’une période donnée dépendent entièrement des valeurs obtenues au cours des
périodes précédentes
Les étapes à suivre :
- On calcule 𝐸(𝐶𝐹𝑡 ) = σ𝑛𝑖=1 𝑝𝑖 𝐶𝐹𝑖
𝑬(𝑪𝑭𝒕 )
La rentabilité du projet est mesurée par: E(VAN) = σ𝑵
𝒕=𝟏 - 𝑰𝟎 La même formule que 1er cas
(𝟏+𝒌)𝒕
- On calcule 𝜎 2 (𝐶𝐹𝑡 ) = σ𝑛𝑖=1 𝑝𝑖 (𝐶𝐹𝑖 − 𝐸(𝐶𝐹𝑡 ))2

𝝈(𝑪𝑭𝒕 ) 2
Le risque du projet est mesuré par: 𝝈 𝑽𝑨𝑵 = 𝑽 𝑽𝑨𝑵 Avec V(VAN) = [σ𝑵
𝒕=𝟏 ] = 𝝈𝟐 (VAN)
(𝟏+𝒌)𝒕

Corrigé Exemple:
1ère étape : On calcule 𝑬(𝑪𝑭𝒕 ) = σ𝒏𝒊=𝟏 𝒑𝒊 𝑪𝑭𝒊
𝐸(𝐶𝐹1 ) = (24 000 x 0,2) + (30 000 x 0,6) +(36 000 x 0,2) = 30 000
𝐸(𝐶𝐹2 ) = (19 500 x 0,3) + (22 500 x 0,4) + (25 500 x 0,3) = 22 500
𝑬(𝑪𝑭𝒕 )
la rentabilité du projet: E(VAN) = σ𝑵
𝒕=𝟏 - 𝑰𝟎
(𝟏+𝒌)𝒕
30 000 22 500
E(VAN) = + - 37 500 → E(VAN) = 8 367,768 La même que 1er cas
1,1 (1,1)2

Corrigé Exemple:
2ème étape: On calcule 𝝈𝟐 (𝑪𝑭𝒕 ) = σ𝒏𝒊=𝟏 𝒑𝒊 (𝑪𝑭𝒊 − 𝑬(𝑪𝑭𝒕 ))𝟐
𝜎 2 (𝐶𝐹1 ) = 0,2 x (24 000 – 30 000)2 + 0,6 x (30 000 – 30 000)2 + 0,2 x (36 000 – 30 000)2 = 14 400 000
𝜎 2 (𝐶𝐹2 ) = 0,3 x (19 500 – 22 500)2 + 0,4 x (22 500 – 22 500)2 + 0,3 x (25 500 – 22 500)2 = 5 400 000
𝝈(𝑪𝑭𝒕 )
Le risque du projet: 𝝈 𝑽𝑨𝑵 = 𝑽 𝑽𝑨𝑵 = σ𝑵
𝒕=𝟏 (𝟏+𝒌)𝒕
(144 𝑥 105 )1/2 (54 𝑥 105 )1/2
𝝈(VAN) = + = 5375 → 𝝈(VAN) = 5375
(1,1) (1,1)2

3ème cas : Les CF sont partiellement dépendants dans le temps :
Dans ce cas les CF d’une période dépendent en partie de ceux obtenus au cours des périodes précédentes.
Exemple: I = 25.000, k = 10%, les CF sont distribués comme suit :
ANNEE 1 ANNEE 2
Si CF1 = 10.000 Si CF1 = 20.000 Si CF1 = 30.000
CF1 Pi CF2 Pi CF2 Pi CF2 Pi
10.000 0,2 10.000 0,6 15.000 0,3 20.000 0,5
20.000 0,6 15.000 0,3 20.000 0,7 15.000 0,4
30.000 0,2 20.000 0,1 10.000 0,1
Ce projet sera-t-il accepté si l’entreprise exige une probabilité de rentabilité supérieure à 90% ?

Corrigé Exemple: t = 1 et 2 ans

n : nombre états de la nature : 8 états (il faut compter le nombre total de probabilités
1ère étape : présenter le schéma séquentiel de l’arbre de décision

CF2(t=2)
CF1(t=1)
10 000 0,6
10 000 15 000 0,3
I0 0,2
20 000 0,1
15 000 0,3
25 000 20 000
0,6
20 000 0,7
20 000 0,5
30 000 15 000 0,4
0,2
10 000 0,1

𝑬(𝑪𝑭𝒕 )
2ème étape : Calculer les VANi = σ𝑵
𝒕=𝟏 - 𝑰𝟎
(𝟏+𝒌)𝒕
10 000 10 000
VAN1 = + - 25 000 = -7644,628 20 000 15 000
1,1 (1,1)2
VAN4 = + - 25 000 = 5578,512
10 000 15 000 1,1 (1,1)2
VAN2 = + - 25 000 = -3512,397
1,1 (1,1)2 20 000 20 000
VAN5= + - 25 000 = 9710,743
10 000 20 000 1,1 (1,1)2
VAN3 = + - 25 000 = 619,834
1,1 (1,1)2
30 000 20 000
VAN6 = + - 25 000 = 18801,653
1,1 (1,1)2
30 000 15 000
VAN7 = + - 25 000 = 14669,421
1,1 (1,1)2
30 000 10 000
VAN8 = + - 25 000 = 10537,190
1,1 (1,1)2

3ème étape : Calculer les probabilités conditionnelles
Pij calcul
Pij = Pi x Pj
P11 0,2 x 0,6 = 0,12
P12 0,2 x 0,3 = 0,06
P13 0,2 x 0,1 = 0,02
P21 0,6 x 0,3 = 0,18
P22 0,6 x 0,7 = 0,42
P31 0,2 x 0,5 = 0,1
P32 0,2 x 0,4 = 0,08
P33 0,2 x 0,1 =0,02
4ème étape : Calculer la rentabilité du projet : 𝑬 𝑽𝑨𝑵 = σ𝟖𝒊=𝟏 𝒑𝒊 𝑽𝑨𝑵𝒊
E(VAN) = (0,12 x -7644,628) + (0,06 x -3512,397) + ............. + (0,02 x 10537,190) = 7231,403
E(VAN) = 7 231,403
5ème étape : Calculer la variance de la VAN : 𝐕 𝑽𝑨𝑵 = σ𝟖𝒊=𝟏 𝒑𝒊 (𝑽𝑨𝑵𝒊 − 𝑬(𝑽𝑨𝑵))𝟐

i =1.....8
La somme donne : V(VAN) = 55 460 698,47
6ème étape : Calculer Le risque du projet : 𝝈 𝑽𝑨𝑵 = 𝑽 𝑽𝑨𝑵 𝝈 𝑽𝑨𝑵 = 7 447,194

Enfin le projet sera accepté si
𝑉𝐴𝑁 −𝐸(𝑉𝐴𝑁) 0 −𝐸(𝑉𝐴𝑁) 0 −𝐸(𝑉𝐴𝑁)

P(VAN > 0 ) = P( > ) = P(Z > )
𝜎(𝑉𝐴𝑁) 𝜎(𝑉𝐴𝑁) 𝜎(𝑉𝐴𝑁)
−7231,403
P( Z > ) = P(Z > - 0,97 ) = 1 – P(Z < - 0,97 ) = 1 - [ 1 – P(Z < 0,97 )] = P( Z < 0,97) = 0,8340
7447,194
↓
Lecture à partir de la table
Conclusion : P( VAN > 0 ) = 0,8340 = 83,4% < 90% → rejet du projet de la loi normale
↓
(Seuil fixé par l’exercice)

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3ème Année Licence Fondamentale en Comptabilité Raoudha BEJAOUI 2

La réduction de la durée de La méthode de l’équivalent certain L’ajustement du taux d’actualisation

3ème Année Licence Fondamentale en Comptabilité Raoudha BEJAOUI 3

3ème Année Licence Fondamentale en Comptabilité Raoudha BEJAOUI 4

Ce coefficient est compris entre 0 et 1 : 0 ≪ 𝛼 ≪ 1

3ème Année Licence Fondamentale en Comptabilité Raoudha BEJAOUI 5

Taux d’actualisation ajusté = taux sans risque + prime de risque

3ème Année Licence Fondamentale en Comptabilité Raoudha BEJAOUI 6

3ème Année Licence Fondamentale en Comptabilité Raoudha BEJAOUI 7

Projets d’une seule période Projets sur plusieurs périodes : 3 cas

CF sont totalement CF sont totalement CF sont partiellement

3ème Année Licence Fondamentale en Comptabilité Raoudha BEJAOUI 8

La rentabilité du projet est mesurée par VAN espérée (espérance de la VAN):

E VAN = σ𝑛𝑖=1 𝑝𝑖 𝑉𝐴𝑁𝑖

Le risque du projet est mesuré par l’écart type de la VAN

𝜎 𝑉𝐴𝑁 = 𝑉 𝑉𝐴𝑁 = σ𝑛𝑖=1 𝑝𝑖 (𝑉𝐴𝑁𝑖 − 𝐸 𝑉𝐴𝑁 )2

Avec V(VAN) = variance de la VAN = 𝜎 2 (VAN) = σ𝑛𝑖=1 𝑝𝑖 (𝑉𝐴𝑁𝑖 − 𝐸 𝑉𝐴𝑁 )2

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3ème Année Licence Fondamentale en Comptabilité Raoudha BEJAOUI 10

3ème Année Licence Fondamentale en Comptabilité Raoudha BEJAOUI 11

- On calcule 𝜎 2 (𝐶𝐹𝑡 ) = σ𝑛𝑖=1 𝑝𝑖 (𝐶𝐹𝑖 − 𝐸(𝐶𝐹𝑡 ))2

3ème Année Licence Fondamentale en Comptabilité Raoudha BEJAOUI 12

1. Calculer la rentabilité et le risque de ce projet.

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3ème Année Licence Fondamentale en Comptabilité Raoudha BEJAOUI 15

3ème Année Licence Fondamentale en Comptabilité Raoudha BEJAOUI 16

- On calcule 𝜎 2 (𝐶𝐹𝑡 ) = σ𝑛𝑖=1 𝑝𝑖 (𝐶𝐹𝑖 − 𝐸(𝐶𝐹𝑡 ))2

3ème Année Licence Fondamentale en Comptabilité Raoudha BEJAOUI 18

3ème Année Licence Fondamentale en Comptabilité Raoudha BEJAOUI 19

3ème Année Licence Fondamentale en Comptabilité Raoudha BEJAOUI 20

3ème Année Licence Fondamentale en Comptabilité Raoudha BEJAOUI 21

Corrigé Exemple: t = 1 et 2 ans

3ème Année Licence Fondamentale en Comptabilité Raoudha BEJAOUI 22

10 000 15 000 0,3

30 000 15 000 0,4

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3ème Année Licence Fondamentale en Comptabilité Raoudha BEJAOUI 24

4ème étape : Calculer la rentabilité du projet : 𝑬 𝑽𝑨𝑵 = σ𝟖𝒊=𝟏 𝒑𝒊 𝑽𝑨𝑵𝒊

E(VAN) = (0,12 x -7644,628) + (0,06 x -3512,397) + ............. + (0,02 x 10537,190) = 7231,403

5ème étape : Calculer la variance de la VAN : 𝐕 𝑽𝑨𝑵 = σ𝟖𝒊=𝟏 𝒑𝒊 (𝑽𝑨𝑵𝒊 − 𝑬(𝑽𝑨𝑵))𝟐

6ème étape : Calculer Le risque du projet : 𝝈 𝑽𝑨𝑵 = 𝑽 𝑽𝑨𝑵 𝝈 𝑽𝑨𝑵 = 7 447,194

3ème Année Licence Fondamentale en Comptabilité Raoudha BEJAOUI 26

Enfin le projet sera accepté si

𝑉𝐴𝑁 −𝐸(𝑉𝐴𝑁) 0 −𝐸(𝑉𝐴𝑁) 0 −𝐸(𝑉𝐴𝑁)

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