Chp 1: le système monétaire

international: historique et
présentation
Sandrine Kablan
Qu’allons nous étudier dans ce chapitre?
• Historique du système monétaire et financier international,

• Étalon or, étalon or dollar,

• Bretton woods,

• L’après Bretton woods : le flottement des monnaies

• Les monnaies de réserve internationale et le dollar

Pourquoi étudier le Système monétaire
international?
• Il existe une interdépendance des économies ouvertes.
• Cette interdépendance repose sur un ensemble d’arrangements
institutionnels, comme:
• le choix des régimes monétaires et de change adoptés par les pays,
• regroupés sous le terme de système monétaire international (SMI).
• Il est plus difficile aux économies d’atteindre les objectifs de stabilité
de prix et de plein emploi.
• Pour comprendre cela nous allons nous intéresser aux objectifs de la
politique monétaire en économie ouverte.
1. Objectifs de la politique macroéconomique
en économie ouverte
• Les objectifs de la politique économique concerne l’équilibre interne
et externe.
• L’équilibre interne: plein emploi des ressources et la stabilité du niveau
général des prix.
• L’équilibre externe: est atteint lorsque le compte courant n’affiche ni un
déficit tel que le pays serait dans l’incapacité de rembourser ses dettes envers
l’étranger, ni un excédent excessif qui exposerait les pays étrangers à la même
éventualité.
L’équilibre interne: plein emploi et stabilité du
niveau des prix
• Il y a équilibre interne, lorsque les facteurs de production sont
employés pleinement et lorsque le niveau général des prix est stable.
• le sous-emploi se traduit par un fort taux de chômage.
• Le suremploi entraîne une surchauffe de l’économie
• Sous-emploi et sur-emploi exercent des pressions sur le prix et les
salaires.
• L’inflation comme la déflation sont préjudiciables à l’économie.
• L’objectif de la politique macroéconomique consiste donc à maintenir
l’économie à son plein emploi et à assurer que l’offre de monnaie ne
soit ni trop rapide, ni trop lente.
L’équilibre externe: le niveau optimal du compte
courant
• Il est plus difficile à définir, faute de repères.
• Il dépend de nombreux facteurs: les caractéristiques de l’économie,
l’environnement économique, politique et institutionnel.
• On l’assimile souvent au déficit du compte courant, mais cela est abusif.
• Car ce n’est pas forcément préjudiciable, si les opportunités
d’investissement sont plus intéressantes dans le pays, et qu’il emprunte à
cet effet.
• L’idée étant que le fruit de ces investissements seront suffisamment
importants pour couvrir capital et intérêt.
• Le solde du compte courant qui maximise les gains des échanges inter-
temporels étant très difficile à déterminer, il est très compliqué de définir
l’objectif externe.
Les problèmes liés au déficit excessif du
compte courant
• Ainsi le critère pour l’équilibre externe est :
• une contrainte budgétaire inter-temporelle
• qui limite les dépenses des économies ouvertes
• à un niveau compatible avec le paiement des intérêts
• et le remboursement du principal de leur dette étrangère.
• Mais cette contrainte peut être imposée de l’étranger:
• Si le pays a du mal à rembourser sa dette extérieure, ses prêteurs deviennent
réticents à accorder de nouveaux prêts.
• Un déficit important peut saper la confiance des investisseurs et contribuer à
une interruption des flux entrant de capitaux.
Les problèmes liés aux excédents du compte
courant
• Pour un niveau donné d’épargne intérieure, un fort excédent peut refléter
un faible niveau d’investissement intérieur.
• Pas d’impôts sur ces actifs qui sont à l’étranger
• Pas d’impact sur le PIB, ni sur le chômage national.
• Le pays peut se retrouver dans l’incapacité de récupérer l’argent prêté.
• Les pays présentant des excédents peuvent devenir la cible de mesures
protectionnistes discriminatoires de la part des pays qui supportent les
déficits externes. Ex: Japon et Chine.
• L’équilibre externe correspond donc au niveau de compte courant qui
maximise les avantages des échanges commerciaux, en évitant les
répercussions négatives sur l’économie d’un excédent ou déficit.
2. Le triangle d’incompatibilité et le SMI
• Plusieurs systèmes monétaires internationaux se sont développés
depuis le 19e s.
• Pour comprendre les choix de systèmes monétaires internationaux,
nous nous appuierons sur le triangle des incompatibilités.
• En économie ouverte, les décideurs politiques font face à un
trilemme:
• Stabilité du taux de change
• Politique monétaire autonome
• Liberté des mouvements de capitaux internationaux
• Un pays qui fixe son taux de change tout en autorisant les capitaux à
circuler librement, doit renoncer à adopter une politique monétaire
autonome. (Cf fig svt)
Quelques exemples historiques
• 1) libre circulation des capitaux et régime de change fixe. C'est la
situation qui prévalait avant 1914, avec des taux de change basés sur
l'Étalon-or.

• 2) régime de change fixe et autonomie monétaire. C'est le cas de

figure que présente le Système de Bretton Woods, de 1944 à 1971.

• 3) autonomie monétaire des banques centrales et libre circulation des

capitaux. C'est le système que nous avons actuellement, qui s'est
instauré à partir de 1973.
Le système monétaire international avant 1973
 L’étalon or: 1870-1914
• L’or est utilisé comme moyen d’échange, unité de compte et réserve de
valeur depuis l’antiquité.
• Étalon-or est instauré officiellement qu’à partir de 1819 en Grande Bretagne.
• Apogée entre 1870 et 1914.
• Le mécanisme: flux prix-espèces
• Composé de puissants mécanismes d’ajustement automatique qui contribuent à
l’équilibre simultané du compte courant de tous les pays.
• Exemple: si la balance courante de la Grande Bretagne est excédentaire,
• Cela se manifeste par une entrée d’or,
• Cela augmente l’offre de monnaie dans le pays
• Pression à la hausse des prix en Grande Bretagne par rapport au RDM
• Appréciation réelle de la livre sterling
• La demande de biens et services britanniques est réduite par rapport au RDM
• Ce qui au final rétablit l’équilibre de la balance globale.
Équilibre externe et interne sous le régime
d’étalon-or
• Externe:
• Sous l’étalon-or, la banque centrale a pour obligation première de maintenir
la parité officielle entre sa monnaie et l’or.
• Les réserves de change sont constituées d’or
• Les excédents ou déficits du compte courant doivent être ajustés par des
transferts d’or entre les banques centrales.
• L’équilibre externe est une situation ou la banque centrale ne thésaurise ni ne
perd des réserves d’or.
• Interne:
• Imposer des limites à la croissance de l’offre de monnaie, afin d’assurer la
stabilité du niveau général des prix.
• Mais successions de périodes d’inflation et de déflation dus à la valeur de l’or
L’étalon-or à l’époque de l’entre deux guerres:
• Tous les pays suspendent le fonctionnement de l’étalon-or durant la
première guerre mondiale pour financer leur effort de guerre.
• Après la première guerre mondiale, la plupart des pays tentent de revenir à
l’étalon-or.
• Mais comme la quantité d’or disponible risque de ne pas suffire aux
besoins des banques centrales en réserves internationales: étalon de
change-or.
• Étalon de change-or: les petits pays peuvent détenir comme réserves de
change les monnaies de plusieurs grands pays, dont les réserves sont
toujours entièrement en or.
• La Grande –Bretagne tente de revenir à l’étalon-or en 1925, avec la parité
d’avant guerre. Pour ce faire elle mène une politique monétaire restrictive,
qui entraîne une augmentation du chômage.
• Déclin de la place financière de Londres.
Les conséquences de la grande dépression de
1929
• Pour conserver l’étalon–or, la plupart des pays mènent une politique
monétaire restrictive, qui entraîne avec le Krach boursier une récession
mondiale.
• De nombreux pays réagissent à cette crise en renonçant à l’étalon-or et en
laissant flotter leur monnaie.
• Ces pays retrouvent de ce fait la liberté de mener une politique monétaire,
qui limite la déflation et la récession.
• Au début des années 30, la plupart des pays s’enferment dans un courant
protectionniste pour préserver l’équilibre interne.
• Cela impacte négativement toutes les économies: récession. D’où création
des institutions de Bretton Woods: coopération monétaire et financière
internationale afin d’éviter la récession.
Le système de Bretton Woods et le fonds
monétaire international
• En 1944, 44 pays donnent naissance au FMI, par les accords de
Bretton woods.
• L’idée est de mettre en place un système monétaire international,
capable de promouvoir le plein emploi et la stabilité des prix, tout en
permettant aux pays d’atteindre individuellement l’équilibre externe
sans restreindre le commerce international.
• BW: régime de change fixe avec pour référence le dollar américain
qui est ancré à l’or: 35$/once d’or.
• Le dollar est la n-ième monnaie dans un système de N monnaies:
• les N-1 banques centrales interviennent pour fixer et rectifier les N-1 taux de
change.
• La FED est responsable que du prix de l’or en dollar.
Objectifs et structure du FMI
• Politique monétaire basée sur le taux de change fixe entre les
monnaies et le dollar dont la valeur est fixée en or.
• Flexibilité externe:
• Les membres du FMI constituent un pool de ressources financières, en
mettant en commun leur monnaie et leur or pour les prêter aux pays en
difficultés.
• Les taux de change peuvent être réajustés avec l’accord du FMI, si l’économie
se trouve en déséquilibre fondamental (baisse permanente de la demande et
longue période de chômage).
• Les banques centrales pouvaient modifier la parité sans subir des attaques
spéculatives.
• Les USA ne disposent pas de cette possibilité de réajustement de taux de
change.
Convertibilité et augmentation des flux de
capitaux privés
• Le FMI encourage ses membres a rendre leur monnaie convertible (ie
utilisable dans les transactions internationales), le plus rapidement
possible.
• Le dollar américain devient ainsi du fait de sa convertibilité et du rôle
spécifique dans ce système à N monnaies, la monnaie internationale
de référence de l’après-guerre.
• A mesure que le commerce international se développe, les marchés
financiers deviennent de plus en plus intégrés: étape décisive dans la
formation du marché des changes.
Flux de capitaux spéculatifs et crises
• Avec l’augmentation de la mobilité des flux de capitaux privés, les
déficits et les excédents courants prennent de l’importance.
• Par exemple, dès que la Grande Bretagne a un déficit courant jugé
excessif, ceux qui détiennent des livres cherchent à convertir leurs
avoirs.
• De même les pays ayant de forts excédents courants pouvaient être
considérés comme candidats à la réévaluation de leur monnaie.
• Les crises de balance de paiement devenaient de plus en plus
violentes et fréquentes dans les années 1960 et 1970.
• Cela conduit à l’abandon du système de change fixe.
 Le problème du déficit commercial des états-Unis
sous le régime de Bretton woods.
• En tant qu’émetteur de la monnaie de référence, les USA ne sont pas
responsables du maintien des parités vis-à-vis du dollar.
• Leur responsabilité consiste à maintenir le prix de l’or à 35$, l’once; et à
garantir aux banques centrales la convertibilité de leurs dollars en or à ce
prix.
• Cela fait peser une contrainte externe sur la politique économique
américaine.
• Tant que les autres banques centrales ne souhaitent pas échanger leurs
dollars contre de l’or, la contrainte externe subie par les USA est plus
lâche que celle des autres pays.
• Or puisque les banques centrales accumulent de plus en plus de réserves,
la quantité d’or détenue par la FED s’avérera insuffisante à un certain
moment: problème de confiance.
La chute du système de Bretton Woods
• À la fin des années 1960, le système de Bretton Woods commence à
montrer des faiblesses, lié à la place spéciale des USA.
• Pressions inflationnistes dues à la croissance de l’offre de monnaie et
dépenses budgétaires (Vietnam, assurance santé Medicare, etc. )
• L’inflation augmente également dans les autres pays du système par
ricochet: ils importent l’inflation américaine.
• Pour restaurer le plein emploi et l’équilibre du compte courant des
Etats-Unis, une dépréciation du dollar est nécessaire.
• Les USA opteront donc pour une dévaluation.
• Etant la n-ième monnaie, les USA devraient bénéficier de l’accord des
autres pays, car cela revenait à réévaluer leur monnaie.
• Ce qui pouvait leur être préjudiciable.
• D’où abandon du Gold Exchange standard.
Les changes flottants et l’équilibre externe
• L’un des avantages des changes flottants est qu’ils sont censés
empêcher les déséquilibres persistants du compte courant.
• Déficit du compte courant se traduit par une entrée de capitaux
étrangers; en effet, le pays voit sa dette extérieure s’accroître.
• La force stabilisatrice du change flottant provient du fait que les
spéculateurs anticipant une dépréciation, l’attisent eux-mêmes.
• Les exportations deviennent donc plus compétitives et les
importations plus chères.
Les premières années des changes flottants
• Crise géopolitique avec les pays de l’OPEP en 1973-74 : augmentation
du prix du baril de pétrole.
• Cela entraîne une forte inflation et un chômage persistant dans les
pays industrialisés: la stagflation.
• Cette stagflation est due à deux facteurs:
• L’accroissement du prix des matières premières qui augmente les taux
d’inflation tout en déprimant les niveaux d’offre et de demande.
• Les anticipations inflationnistes: qui nourrissent une spirale prix-salaires en
dépit de la récession et d’un chômage croissant.
• Les USA y répondent par une vigoureuse politique monétaire
expansionniste: dépréciation du dollar.
Les premières années des changes flottants (ste)
• En 1980, élection de Reagan, qui axe sa politique sur la lutte de
l’inflation: appréciation du dollar.
• Cette appréciation du dollar handicape les autres pays, car elle
augmente le prix des biens importés libellés en dollar.
• Diminution de l’inflation américaine en l’exportant en partie
vers les autres.
• Les autres banques centrales interviennent donc en vendant des
dollars, afin de mitiger cette appréciation du dollar.
• Pour éviter une crise du système commercial international, les pays
du G5 (USA, Allemagne, France, Grande-Bretagne et Japon) concluent
un accord au Plaza hôtel en 1985, afin d’intervenir conjointement sur
le marché des changes, pour provoquer sa dépréciation.
 Interdépendance macroéconomique en changes
flottants:
• Une expansion monétaire permanente dans le pays domestique conduit
à une dépréciation de la monnaie domestique et une augmentation du
PIB, dans un petit pays.
• Dans un grand pays, la même chose se produit , toutefois le reste du
monde est affecté.
• Le pays étranger subit une appréciation monétaire réelle relativement à
la dépréciation de la monnaie du pays domestique.
• Le PIB du pays étranger diminue donc.
• Puisque le pays domestique augmente ses importations, il en résulte une
augmentation de la demande globale adressée au pays étranger.
• Le résultat net sur la production du pays étranger dépend de l’intensité
de ces deux forces contraires.
• Une expansion budgétaire permanente dans un petit pays entraîne
une appréciation réelle de la monnaie et une détérioration de la
balance courante, qui annule tout effet positif sur la demande
globale.
• Dans le cas d’un grand pays, la production étrangère augmente
puisque les exportations étrangères deviennent relativement moins
chères lorsque la monnaie domestique s’apprécie.
• Une partie de l’accroissement des dépenses à l’étranger stimule les
exportations domestiques.
• Suite à une expansion budgétaire permanente, la production
augmente, la monnaie s’apprécie et la production étrangère
augmente.
 Transformations et crises mondiales
• La réunification en Allemagne en 1990, entraîne des pressions
inflationnistes qui se répercutent sur les pays européens qui ont ancré leur
monnaie sur le Deutsch Mark.
• L’Allemagne réagit par une politique monétaire restrictive qui pèse sur les
taux de croissance de ses partenaires européens.
• Il s’ensuit des attaques spéculatives sur les parités fixes, ce qui aboutit à la
fin du SME.
• Au Japon, en 1989, l’inflation augmente du fait de la politique monétaire
accommodante mis en œuvre pour éviter une appréciation du Yen, après
les accords de Plaza.
• Conséquence: flambée du prix de l’immobilier, hausse du prix des actions.
La stratégie de la banque du Japon est un resserrement de la politique
monétaire, qui se solde par une crise boursière et bancaire, puis une
récession.
• Les problèmes de l’économie japonaise se répercutent sur les pays en
développement d’Asie du Sud-est.
• En effet beaucoup d’entre eux ont des taux de change fixes avec le
dollar.
• L’appréciation de leurs monnaies par rapport au yen, entraîne une
baisse de la compétitivité, diminution des exportations.
• Cela conduit à des attaques spéculatives, puis à la crise asiatique de
1997.
• Le ralentissement des économies d’Asie du Sud-Est a des
répercussions en Amérique Latine.
• La Russie, quant à elle fait défaut sur ses dettes extérieures et
intérieures, déclenchant une panique auprès des investisseurs.
• Cela amène, la FED et les pays européens à baisser leurs taux
d’intérêt.
• En ce qui concerne les USA, à la fin des années 1990, la bourse
américaine connaît une période d’Euphorie, du fait de ce que l’on appelle
la nouvelle économie.
• Il s’ensuit la bulle internet, qui entraîne les USA dans une récession.
• Cette récession est de courte durée, car la FED baisse les taux d’intérêt.
• Avec cette baisse du taux d’intérêt, il apparaît une flambée des prix de
l’immobilier, une dépréciation du dollar.
• De plus le déficit américain se creuse, du fait de la réduction des impôts
de l’administration Bush et de la faible épargne des ménages américains.
• Tous ces éléments vont entraîner la crise des sub-primes en 2007-08.
• Les déséquilibres mondiaux s’aggravent fortement.
• En particulier le fort déficit américain a été financé par le surplus des
pays d’Asie, d’Amérique et exportateurs de pétrole.
• La FED aurait dû augmenter les taux d’intérêt , mais elle ne le fait pas.
• l’augmentation de l’offre d’épargne, couplée avec baisse généralisée
de la demande d’investissement en dehors des Etats-Unis,
compensent la hausse du déficit américain, ce qui conduit à une
baisse des taux d’intérêt.
• Même si les déséquilibres mondiaux se sont réduits ces dernières
années à cause des efforts consentis par les différents pays.
• Cependant une meilleure coordination de ces efforts est conseillée
par plusieurs économistes.
• Efforts coordonnés:
• les USA devraient appliquer des mesures d’austérité, mais risque d’aggravation de la
récession.
• La Chine et l’Allemagne devraient dynamiser leur demande intérieure ;
• Mais aucun de ces deux pays n’est désireux de réduire son taux d’épargne.
• En effet, les pressions qui s’exercent sur les pays en déficit sont plus forts
que celles qui s’exercent sur les pays en excédent.
• les politiques monétaires des pays industrialisés restent ultra
accommodantes;
• Cela entraîne une forte appréciation des monnaies des pays en
développement et pénalise leurs industries exportatrices.
• Ces pays, notamment le Brésil accusent les pays riches de lancer la guerre
des monnaies.
Les principales monnaies et l’hégémonie du
dollar.
 Les caractéristiques d’une monnaie internationale
• Une monnaie internationale remplit les trois fonctions de réserve de
valeur, moyen d’échange et unité de compte à la fois sur le marché privé
et la politique gouvernementale.
• Sur le marché, la monnaie sert dans le commerce, les investissements et
les échanges.
• Pour les gouvernements, les fonctions d’une monnaie internationale sont
une référence de parité de taux de change et une monnaie de réserve.
• Une monnaie internationale offre des avantages uniques (politiques et
économiques) au pays qui l’émet:
• Seigneuriage international: gain qui résulte lorsque la monnaie est détenue à
l’étranger.
• Facilité Macroéconomique: financement du déficit.
• Les avantages politiques:
• Le pays a plus de marge de manœuvre pour poursuivre des
initiatives militaires et diplomatiques à l’étranger.
• Influence Géopolitique
• Les inconvénients:
• Quand un montant important de la monnaie s’accumule à
l’étranger, le pays peut se voir obliger de rehausser le taux
d’intérêt, pour soutenir la valeur de la monnaie sur le marché
des changes.
• L’autonomie de politique monétaire peut être compromise
par la nécessité d’éviter l’achat d’autres actifs contre la
monnaie internationale.
 L’hégémonie du dollar
• le dollar a le statut de monnaie internationale, ce qui autorise
une certaine indifférence vis-à-vis du taux de change:
– Une dépréciation du dollar n’élève pas le service de la dette extérieure
du pays.
– Les émissions de titres en dollar trouvent facilement à se placer dans un
monde où la monnaie américaine joue toujours le rôle de valeur refuge.

– Un dollar fort, à l’inverse élève le pouvoir d’achat des résidents des USA
et le déficit extérieur qui en résulte est aisément financé.
 L’hégémonie du dollar
• Si n pays gèrent leurs taux de change, la nième monnaie est
complètement déterminée.

• D’où l’indifférence des USA au taux de change, appelé le

«benign neglect».
 Une perte de vitesse du dollar
• Le dollar est la principale monnaie de réserve internationale, mais
aussi la principale monnaie d’échange.

• Mais ces dernières années cette hégémonie a été mis à mal par
l’accumulation du déficit américain.

• Malgré cela et malgré la crise des sub-primes, les investisseurs ont

continué à montrer une certaine confiance dans la détention d’actifs
libellés en dollar.

• En effet le dollar possède plusieurs caractéristiques qu’aucune autre

monnaie jusqu’ici ne réunit.
 L’euro
• L’euro: les interventions sur le marché des changes ne sont désirables
que dans les circonstances exceptionnelles (écart du TC par rapport à
sa valeur d’équilibre ou trop grande variabilité).
• L’euro et le dollar constitue les principales monnaies internationales.
• Toutefois, l’euro est la monnaie d’une zone qui a été sujette à une
crise de la dette souveraine qui fait peser une sorte de menace sur sa
soutenabilité.
• En effet, la zone euro a été conçue avec certaines failles telles que des
décalages dans les politiques fiscales et monétaires entre pays, le
manque de flexibilité du marché du travail et des régulations
gouvernementales rigides.
• Le yen: au contraire des USA, le Japon est beaucoup intervenu sur
le marché des changes, notamment pour lutter contre
l’appréciation du yen résultant de l’excédent des paiements
courants.
• La crise qui a secoué l’économie nipponne pendant les années 90
a eu des séquelles qui ont perduré pendant près de deux
décennies.
• Cela a freiner l’ascension de la monnaie nipponne comme
monnaie internationale de réserve.
• Le Renminbi (yuan): son utilisation internationale reste limitée.

• L’utilisation de cette monnaie dans les échanges internationaux

est limitée par les mesures de contrôle de capitaux et du système
financier peu développé.

• Il existe bien des efforts du gouvernement chinois de promouvoir

l’utilisation de la monnaie chinoise lors de signature de contrats
internationaux, mais cela reste limité.
FIN